‫‌أ‬

‫‌‬

‫‌أثر‌القيمة‌االقتصادية‌المضافة‌عمى‌األسعار‌السوقية‌لألسيم ‌‬

‫دراسة‌تحميمية‌مقارنة‌مع‌أثر‌المؤشرات‌المالية‌التقميدية‌الربح‌المتبقي‪ ‌,‬و‌العائد‌‬
‫عمى‌االستثمار‌ ‌‬

‫‪The Impact of the Economic Value Added (EVA) On Stock‬‬

‫‪market prices‬‬
‫‪Analytical Comparative Study With Traditional Financial‬‬
‫‪Indicators Residual Income& Return On Investment‬‬
‫)‪(RI&ROI‬‬

‫إعداد الطالب‬

‫سمطان سميمان جويحان‬

‫بإشراف األستاذ الدكتور‬

‫محمد عطية مطر‬

‫قدمت ىذه الرسالة إستكماالً لمتطمبات الحصول عمى درجة الماجستير في المحاسبة‬

‫قسم المحاسبة و التمويل‬

‫كمية األعمال‬

‫جامعة الشرق األوسط‬

‫كانون األول ‪2015 /‬‬

‫‌ب‬
‫‌ج‬
‫‌د‬

‫الشكر‌و‌التقدير‬

‫بعد الشكر هلل عز وجل‪ ،‬يسرني أن أتقدم بعميق الشكر‪ ،‬وعظيم اإلمتنان ألستاذي الجميل‬
‫األستاذ الدكتور " محمد مطر " الذى اشرف عمى ىذه الرسالة‪ ،‬وعمى ما بذلة من جيد‬
‫ووقت في المعاونة الصادقة‪ ،‬والذي لم يبخل عمي بتوجيياتو الكريمة‪ ،‬ونصائحو القيمة فمو‬
‫مني كل التقدير‪ ،‬واالحترام ‪......‬‬

‫وأتقدم بعظيم الشكر والتقدير‪ ،‬لكافة األساتذة الكرام أعضاء الييئة التدريسية في جامعة‬
‫الشرق األوسط واإلداريين والعاممين فييا عمى حسن المعاممة‪ ،‬وطيبيم ‪.‬‬

‫كما أتقدم بالشكر لألساتذة األفاضل أعضاء لجنة المناقشة الموقره عمى تفضميم بقبول‬
‫مناقشة ىذه الرسالة ‪.‬‬

‫كما يسرني أن أتقدم بالشكر‪ ،‬والتقدير لمصديقين الغاليين األخ أيمن المصاروة‪ ،‬واألخ‬
‫محمد األقطش عمى وقوفيم لجانبي ومساندتي في إعداد ىذه الرسالة فميم مني كل التقدير‬
‫واالحترام ‪......‬‬

‫وأخي اًر أتقدم بالشكر إلى كل من مد يد العون إلنجاز ىذه الرسالة‬

‫واهلل ولي التوفيق‬

‫الباحث‬
‫‌ه‬

‫اإلىداء ‌‬

‫إٌهٍ ال َطُب الكالم إال بشىزن وال َطُب اٌىهار إال بطاعخه ‪ ..‬وال حطُب اٌٍحظاث إال بذوزن ‪..‬‬

‫والحطُب اِخزة إال بعفىن ‪ ..‬وال حطُب اٌجىت إال بزؤَخه ‪ ..............‬هللا خم خالنو ‪.‬‬
‫إًٌ مه بٍغ اٌزساٌت وأدي األماوت ‪ ..‬ووصح األمت ‪ ..‬إًٌ وبٍ اٌزحمت‪ ،‬ووىر اٌعاٌمُه‬

‫سٍذنا محمذ‪ -‬صهى هللا عهٍو ًسهم ‪-‬‬

‫إلى من شاركوني العناء في رحمتي ‌‬

‫عمى طريق العمم‪...‬‬

‫إلى معممي األول والدي الحبيب‬

‫إلى ينبوع الحنان والدتي الكريمة‬

‫إلى أشقائي وخطيبتي احترام‌اً وتقدي ‌ارً ‌‬

‫المتواضع ‌‬ ‫أىدي ىذا العمل‬

‫‌‬
‫‌و‬

‫فيرس‌المحتويات ‌‬

‫الصفحة‬ ‫الموضوع‬
‫أ‬ ‫عنوان الرسالة‬

‫ب‬ ‫التفويض‬

‫ج‬ ‫قرار لجنة المناقشة‬

‫د‬ ‫الشكر و التقدير‬

‫ه‬ ‫اإلىداء‬

‫و‬ ‫فيرس المحتويات‬

‫ط‬ ‫قائمة الجداول‬

‫ي‬ ‫قائمة االشكال‬

‫ك‬ ‫قائمة المالحق‬

‫ل‬ ‫ممخص الدراسة‬

‫ن‬ ‫‪ABSTRACT‬‬

‫الفصل‌األول‌‌‬
‫خمفية‌الدراسة‌وأىميتيا‬
‫‪1‬‬ ‫‪ 1-1‬مقدمو‬

‫‪2‬‬ ‫‪ 2-1‬مشكمة الدراسة‬

‫‪4‬‬ ‫‪ 3-1‬اىمية الدراسة‬

‫‪5‬‬ ‫‪ 4-1‬اىداف الدراسة‬

‫‪5‬‬ ‫‪ 5-1‬فرضيات الدراسة‬

‫‪6‬‬ ‫‪ 6-1‬أنموذج الدراسة‬

‫‪7‬‬ ‫‪ 7-1‬محددات الدراسة‬

‫‌ز‬

‫‪8‬‬ ‫‪ 8-1‬المصطمحات االجرائية‬

‫الفصل‌الثاني‌ ‌‬
‫اإلطار‌النظري‌والدراسات‌السابقة ‌‬
‫‪9‬‬ ‫أوالً‪ :‬اإلطار النظري‬

‫‪9‬‬ ‫‪ 1-2‬مقدمة‬

‫‪11‬‬ ‫‪ 2-2‬نشأه القيمة االقتصادية المضافة‬

‫‪14‬‬ ‫‪ 3-2‬تعريف القيمة االقتصادية المضافة‬

‫‪16‬‬ ‫‪ 4-2‬مزايا و محددات استخدام القيمة االقتصادية المضافة‬

‫‪ 1-4-2‬مزايا استخدام القيمة االقتصادية المضافة في تفسير التغير الحاصل عمى أسعار‬
‫‪16‬‬
‫األسيم‬
‫‪ 2-4-2‬المحددات واالنتقادات الموجية الستخدام القيمة االقتصادية المضافة في تفسير‬
‫‪17‬‬
‫التغير في القيمة السوقية لألسيم ‪.‬‬
‫‪19‬‬ ‫‪-2 5‬قياس القيمة االقتصادية المضافة‪(EVA) :‬‬

‫‪19‬‬ ‫‪ 1-5-2‬المنيج التقميدي لقياس القيمة االقتصادية المضافة (‪. )EVA‬‬

‫‪20‬‬ ‫‪2-5-2‬المنيج الحديث لقياس القيمة االقتصادية المضافة )‪ (EVA‬المعدلة‪.‬‬

‫‪28‬‬ ‫‪ 6-2‬العائد عمى االستثمار (‪)ROI‬‬

‫‪31‬‬ ‫‪ 7-2‬الربح المتبقي ( ‪) RI‬‬

‫‪34‬‬ ‫ثانياً ‪ :‬الدراسات السابقة‬

‫‪48‬‬ ‫ثالثاً ‪ :‬ما يميز الدراسة عن الدراسات السابقة‬

‫الفصل‌الثالث‌‬
‫الطريقة‌واإلجراءات ‌‬
‫‪49‬‬ ‫‪ 1-3‬منيجية الدراسة‬

‫‪49‬‬ ‫‪ 2-3‬مجتمع الدراسة‪ ،‬وعينتيا‬

‫‌ح‬

‫‪49‬‬ ‫‪3-3‬أساليب جمع البيانات‬

‫‪50‬‬ ‫‪3-4‬األساليب اإلحصائية‬

‫الفصل‌الرابع‌‌‬
‫تحميل‌البيانات‌والنتائج‬
‫‪51‬‬ ‫‪ 1-4‬المقدمة‬

‫‪51‬‬ ‫‪ 2 -4‬االحصاء الوصفي لمتغيرات الدراسة‬

‫‪52‬‬ ‫‪ 3-4‬مصفوفة االرتباط بين متغيرات الدراسة‬

‫‪55‬‬ ‫‪ 4-4‬اختبار الفرضيات‬

‫‪63‬‬ ‫‪ 5-4‬ممخص اختبار الفرضيات‬

‫الفصل‌الخامس‌‬
‫النتائج‌واالستنتاجات‌والتوصيات‬

‫‪65‬‬ ‫‪ 1-5‬المقدمة‬

‫‪65‬‬ ‫‪ 2-5‬النتائج‬

‫‪66‬‬ ‫‪ 3-5‬االستنتاجات‬

‫‪67‬‬ ‫‪ 4-5‬التوصيات‬

‫‪69‬‬ ‫المراجع العربية‬

‫‪73‬‬ ‫المراجع األجنبية‬

‫‪78‬‬ ‫المواقع االلكترونية‬

‫‪79‬‬ ‫المالحق‬
‫‌ط‬

‫قائمة‌الجداول‬
‫الصفحة‬ ‫عنوان‌الجداول‬
‫‪24‬‬ ‫جدول رقم (‪ )1.2‬أىم التعديالت المقترحة لحساب القيمة االقتصادية المضافة المعدلة‬
‫‪51‬‬ ‫جدول رقم (‪ )1.4‬مقاييس االحصاء الوصفي لمتغيرات الدراسة (المبمغ بالدينار األردني)‬
‫‪53‬‬ ‫جدول رقم (‪ )2.4‬معامالت االرتباط بين متغيرات الدراسة لمشركات الصناعية األردنية‬
‫جدول رقم (‪ )3.4‬نتائج اختبار تحميل االنحدار البسيط لتقويم أثر القيمة االقتصادية‬
‫‪56‬‬
‫المضافة في األسعار السوقية ألسيم الشركات الصناعية األردنية‬
‫جدول رقم (‪ )4.4‬نتائج اختبار تحميل االنحدار البسيط لتقويم أثر العائد عمى االستثمار‬
‫‪57‬‬
‫في األسعار السوقية ألسيم الشركات الصناعية األردنية‬
‫جدول رقم (‪ )5.4‬نتائج اختبار أثر الربح المتبقي في األسعار السوقية ألسيم الشركات‬
‫‪59‬‬
‫الصناعية األردنية‬
‫جدول رقم (‪ )6.4‬نتائج اختبار تحميل االنحدار المتعدد إلظيار أثر العائد عمى االستثمار‬
‫‪60‬‬
‫والربح المتبقي معاً في األسعار السوقية ألسيم الشركات الصناعية األردنية‬
‫‪62‬‬ ‫جدول رقم (‪ )7.4‬نتائج اختبار فرضيات الدراسة‬
‫‪63‬‬ ‫جدول رقم (‪ )8.4‬نتائج اختبار فرضيات الدراسة‬
‫‌ي‬

‫قائمة‌االشكال‬
‫الصفحة‬ ‫عنوان‌الجداول ‌‬
‫‪6‬‬ ‫‪ 6-1‬أنموذج الدراسة‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬
 ‫‌ك‬

‫قائمة‌المالحق‬
‫الصفحة‬ ‫عنوان‌الجداول‬
‫‪79‬‬ ‫جدول رقم (‪ )1‬أسماء الشركات الصناعية المشمولة في عينة الدراسة‬
‫‪80‬‬ ‫جدول رقم (‪ )2‬نتائج القيمة االقتصادية المضافة ‪2014-2012‬‬
‫‪80‬‬ ‫جدول رقم (‪ )3‬نتائج الربح المتبقي(‪2014-2012 )RI‬‬
‫‪81‬‬ ‫جدول رقم (‪ )4‬نتائج العائد عمى االستثمار (‪2014-2012 )ROI‬‬
‫‪82‬‬ ‫جدول رقم (‪ )5‬نتائج متوسط التكمفة المرجحة لرأس المال المستثمر (‪2014-2012 )WACC‬‬
‫‪83‬‬ ‫جدول رقم (‪ )6‬االسعار السوقية لألسيم )‪2014-2012 )SP‬‬
‫‪83‬‬ ‫جدول رقم (‪ )7‬معامل بيتا اإلحصائي )‪2014-2012 )BETA‬‬
‫‪84‬‬ ‫جدول رقم (‪ )8‬متوسط التسييالت الممنوحة لمشركة ‪2014-2012‬‬
‫‪85‬‬ ‫جدول رقم (‪ )9‬معدل كمفة األسيم ‪2014-2012 KE‬‬
‫‪86‬‬ ‫جدول رقم (‪ )10‬الوزن النسبي لمتمويل الخارجي (‪ )Wd‬والتمويل الداخمي (‪)We‬‬
‫‪87‬‬ ‫جدول رقم (‪)11‬العائد اليومي لمحفظة السوق ‪2014-2012‬‬
‫‪87‬‬ ‫جدول رقم (‪ )12‬متوسط عائد السيم الواحد لشركات عينة الدراسة ‪)Rs) 2012-2014‬‬
‫‪88‬‬ ‫جدول رقم (‪ )13‬نتائج التحميل اإلحصائي‬
‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬
‫‌ل‬

‫ممخص‌الدراسة ‌‬

‫أثر‌القيمة‌االقتصادية‌المضافة‌عمى‌األسعار‌السوقية‌لألسيم ‌‬

‫دراسة‌تحميمية‌مقارنة‌مع‌أثر‌المؤشرات‌المالية‌التقميدية‌الربح‌المتبقي‪ ‌,‬و‌العائد ‌‬

‫‌عمى‌االستثمار ‌‬

‫إعداد‌الطالب‌‪‌:‬سمطان‌سميمان‌جويحان ‌‬

‫بإشراف‌األستاذ‌الدكتور‌‪‌:‬محمد‌عطية‌مطر ‌‬

‫تيدف ىذه الدراسة بشكل أساسي لقياس أي من المؤشرات التالية أفضل في تفسير التقمبات التي تحدث‬
‫في األسعار السوقية لألسيم ‪ ،‬مؤشر القيمة االقتصادية المضافة المعدل ‪ ،‬أم المؤشرات المالية التقميدية‬
‫المستخمصة من القوائم المالية المنشورة المعدة عمى اساس االستحقاق مثل ) ‪.) RI & ROI‬‬

‫ولتحقيق أىداف ىذه الدراسة قام الباحث باالعتماد عمى القوائم المالية المنشورة لشركات عينة الد ارسة‬
‫المكونة من (‪ )31‬شركة صناعية أردنية مساىمة عامة مدرجة في بورصة عمان لألوراق المالية خالل‬
‫فترة ‪ 2014 – 2012‬واستخمص منيا المؤشرات المالية التي تخدم أغراض الدراسة‪.‬‬

‫والختبار فرضيات الدراسة تم استخدام برنامج التحميل اإلحصائي ‪ SPSS‬حيث استخدمت األساليب‬
‫اإلحصائية المناسبة الختبار الفرضيات متمثمة باختيار ‪ T‬لمعينة الواحدة ‪ ،‬ومعامل ارتباط بيرسون‪،‬‬
‫وتحميل االنحدار الخطي البسيط والمتعدد ‪.‬‬

‫وتوصمت الدراسة الى أن مؤشر العائد عمى االستثمار )‪ (ROI‬ىو من بين المتغيرات المستقمة الثالثة‬

‫تأثير عمى األسعار السوقية لألسيم )‪ (SP‬إذ كشف اختبار بيرسون عن معامل ارتباط موجب‬
‫اً‬ ‫األكثر‬

‫ومرتفع نسبياً قدره ‪ 0.430‬بينيما ‪ ،‬وذلك مقابل عدم وجود عالقة لكل من المؤشرين األخيرين وىما‬
‫‌م‬

‫القيمة االقتصادية المضافة )‪ ،(EVA‬و الربح المتبقي )‪ (RI‬حيث بمغا ‪ 0.127 ، 0.146‬عمى‬

‫التوالي‪ ،‬كما كشفت الدراسة أيضاً عن المؤشرات المالية التقميدية‪ ،‬والممثمة في الدراسة‬

‫تأثير عمى أسعار األسيم من مؤشر القيمة االقتصادية المضافة )‪،(EVA‬‬

‫اً‬ ‫بمؤشري )‪ )RI&ROI‬أكثر‬

‫في حين أن جمع ىذه المؤشرات الثالثة معاً ُيحسن من القدرة عمى تفسير التقمبات التي تحدث في ىذه‬

‫األسعار ‪.‬‬

‫وفي ضوء تمك النتائج قدمت الدراسة مجموعة من التوصيات أىميا ضرورة توفير بنك لممعمومات عمى‬

‫المستوى الوطني ُيمكن الباحثين في مجال القيمة االقتصادية المضافة من الحصول عمى البيانات التي‬

‫المدرجة في البورصة عمان لألوراق المالية ‪ ،‬والمتوسط‬

‫تمزم لتحديدىا مثل ‪ :‬معامل بيتا )‪ (B‬لمشركات ُ‬

‫المرجح لتكمفة رأس المال المستثمر في تمك الشركات )‪، (WACC‬وكذلك توصي الدراسة بإضافة‬

‫مقياس القيمة االقتصادية المضافة إلى بقية المقاييس المستخدمة حالياً في حال توفر جميع المعمومات‬

‫المدرجة في بورصة‬
‫الالزمة لتحديد القيمة االقتصادية المضافة المعدلة في القوائم المالية لمشركات ُ‬

‫عمان لألوراق المالية ‪.‬‬

‫الكممات المفتاحية ‪ :‬القيمة االقتصادية المضافة ؛ الربح المتبقي ؛ العائد عمى االستثمار‬
‫‌ن‬

ABSTRACT

The Impact of the Economic Value Added (EVA) On Stock market

prices
Analytical Comparative Study With Traditional Financial Indicators
Residual Income& Return On Investment (RI&ROI)
Prepared by: Sultan Suleiman jweihan

Supervised by: Prof. Dr. Mohammed Atya Matar

This study primarily intends to specify which of the following indicators will provide the
most feasible solution regarding the fluctuations affecting the stock market prices: the
impact of the Economic Value Added (EVA) on stock market prices (SP), or the traditional
financial indicators derived under the accrual basis of accounting, e.g., Return on
Investment (ROI) and residual income (RI).
To achieve the main goals of this study, the official financial statements that belong to the
sample of the study which consists of (31) Jordanian industrial firms listed at Amman
Stock Exchange over the period 2012-2014 were taken into consideration.

In order to test the hypotheses in this study, Pearson’s product-moment correlation

coefficients, t-test and simultaneous regression analysis were extracted using SPSS

The findings revealed that ROI was the most influential predictor on SP where a relatively
high positive Pearson’s product-moment correlation coefficient of 0.430 was found. On the
other hand, EVA and RI were found to make no statistically significant contribution in
explaining variance in SP with values around 0.146 and 0.127 respectively. The results also
showed that the impact of both ROI and RI on SP was more than EVA. Interestingly, the
capability of independent variables used in this study in explaining variance in SP was
slightly enhanced by the addition of EVA into the regression model along with ROI and RI.

In light of these findings, numerous recommendations were provided. There is a necessity

for a national information bank that provides information on EVA and its related data such
as beta coefficient as well as Weighted Average Cost of Capital (WACC). The study also
recommended the addition of EVA measurement to other measurements used by Amman
Stock Exchange.

Key words: Economic Value Added ; Residual Income ; Return On Investment

‫‪1‬‬

‫انفصم األًل‬
‫خهفٍة انذراسة ًأىمٍتيا‬
‫‪ 1-1‬مقذمة ‪:‬‬
‫يتأثر سعر السيم السوقي بالعديد من العوامل وتستخدم الكثير من المؤشرات لتفسير التغير في‬

‫القيمة السوقية لألسيم مثل العائد عمى االصول (‪ ،Return on Assets )ROA‬والعائد عمى‬

‫حقوق الممكية(‪ ،Return on Equity )ROE‬والعائد عمى السيم(‪،Earning Per Share )EPS‬‬

‫وغيرىا من المؤشرات المالية التقميدية األخرى ‪ ،‬وىذا األمر مقبول لدى عديد من المستثمرين سواء‬

‫أفراداً كانوا أو شركات أو إدارات الشركات‪ ،‬بالرغم من االنتقادات الكثيرة التي وجيت ليا مثل‬

‫اعتمادىا عمى التقدير‪ ،‬وكذلك تأثرىا بالسياسات المحاسبية المستخدمة بالشركة والتي يمكن أن‬

‫تختمف من شركة الى أخرى مما يؤدي إلى صعوبة أو تعذر المقارنة بين شركة وأخرى ‪.‬‬

‫ويسعى الباحث إلى دراسة العالقة بين القيمة االقتصادية المضافة ‪Economic Value Added‬‬

‫المدرجة في بورصة عمان‬

‫(‪ ،)EVA‬وأسعار األسيم السوقية لمشركات الصناعية المساىمة العامة ُ‬

‫المالي كمؤشر آخر ُيضاف إلى المؤشرات المالية التقميدية سابقة الذكر‪.‬‬

‫وقد عرف ‪ Stern Stewart & Co‬القيمة االقتصادية المضافة عمى أنيا مقياس لإلنجاز المالي‬

‫وتعتبر أقرب من أي مقياس آخر لتقدير الربح الحقيقي والذي عبر عنو رياضياَ بأنو صافي الربح‬

‫التشغيمي بعد الضرائب مطروحاً منو حاصل ضرب أرس المال المستثمر بكمفة أرس المال‬

‫المستثمر ‪.‬‬

‫وسبب اختيار القيمة االقتصادية المضافة (‪ )EVA‬لدراسة أثرىا عمى األسعار السوقية لألسيم في‬

‫المنشأة ‪ ،‬كما أنيا فسرت وبشكل خاص من قبل ‪Stern Stewart & Co‬عام )‪ (2002‬عمى‬
‫‪2‬‬

‫أنيا مقياس يستند إليو المحاسبون والمدراء الماليون كأساس الحتساب القيم السوقية لألسيم‬

‫المتداولة في البورصات العالمية ‪.‬‬

‫وقد انتشر استخدام القيمة االقتصادية المضافة بشكل كبير حول العالم كمعيار لتقويم األداء‪،‬‬

‫وكذلك كمؤشر يستخدم لتفسير التغير في القيمة السوقية لألسيم‪ ،‬وتم نشر العديد من األبحاث‬

‫اليدف منيا دراسة العالقة بين كل من القيمة االقتصادية المضافة كعامل مستقل وقيمة األسيم‬

‫السوقية كعامل تابع ومن ىذه الدراسات دراسة (الرواشدة‪ )2006،‬و دراسة (المصاروة‪، )2014،‬‬

‫ويعتبر ىذا البحث محاولة لمعرفة أثر القيمة االقتصادية المضافة عمى قيمة األسيم لمشركات‬

‫المدرجة في سوق عمان المالي وذلك من خالل احتساب القيمة االقتصادية المضافة‬
‫الصناعية ُ‬

‫المدرجة في بورصة عمان المالي وايجاد مدى ارتباطيا بالتغير الحاصل بقيمة‬
‫لمشركات الصناعية ُ‬

‫األسيم السوقية ‪.‬‬

‫‪ 2-1‬مشكهة انذراسة‪:‬‬
‫تتزايد حاجة األطراف ذات المصالح المرتبطة بالشركات لوجود آليات تساعدىم في تفسير التغير‬

‫المدرجة في بورصة عمان المالي ‪.‬‬

‫الذى يحصل في أسعار األسيم لمشركات ُ‬

‫في سياق ما تقدم تختمف آراء الباحثين حيال تفسير التقمبات التي تحدث في األسعار السوقية‬

‫لألسيم‪ .‬فمن فريق مثل‪ (Stephen & Bertunek , 1997 ) :‬يرى بأن المقاييس أو المؤشرات‬

‫المالية التقميدية مثل ‪ ROE , EPS‬وغيرىما تبقي أداة جيدة لتفسير ىذه التقمبات ‪.‬‬

‫لكن وبالمقابل فإن من الباحثين مثل ‪ (Chatterjee & Phani , 2004 ) :‬من ينتقد فاعمية‬

‫المؤشرات المالية التقميدية المستخمصة من البيانات المالية المنشورة باعتبار أن تمك البيانات معدة‬

‫عمى أساس االستحقاق‪ ،‬ىذا باإلضافة إلى أن تمك المؤشرات مبنية عمى صافى الربح المحاسبي‬
‫‪3‬‬

‫الذي ال يدخل في احتسابو تكمفة حقوق الممكية‪ .‬لذا يدعون إلى تبني مؤشرات أكثر فاعمية تخمص‬

‫المؤشرات المالية التقميدية من عيوبيا الموروثة من أساس االستحقاق‪ ،‬ومن ثم يقرب مفيوم الربح‬

‫المحاسبي من مفيوم الربح االقتصادي‪ .‬ومن ذلك يرون بأن المؤشر المناسب لذلك ىو القيمة‬

‫االقتصادية المضافة )‪.(EVA‬‬

‫لذا تأتي ىذه الد ارسة بيدف تحديد أي المؤشرات يعتبر أكثر فاعمية لتفسير التقمبات التي تحدث في‬

‫األسعار السوقية لألسيم‪ ،‬ىل ىي القيمة االقتصادية المضافة )‪ ،(EVA‬أم المؤشرات المالية‬

‫التقميدية مثل ‪. Residual Income& Return On Investment (RI&ROI):‬‬

‫من ىنا سيتم صياغة مشكمة الدراسة عمى شكل أسئمة وىي‪:‬‬

‫‪ .1‬ىل يوجد أثر ذو داللة إحصائية بين القيمة االقتصادية المضافة )‪، (EVA‬واألسعار السوقية‬

‫ألسيم الشركات الصناعية المساىمة العامة األردنية ؟‬

‫‪ .2‬ىل يوجد أثر ذو داللة إحصائية بين العائد عمى االستثمار )‪، (ROI‬واألسعار السوقية ألسيم‬

‫الشركات الصناعية المساىمة العامة األردنية ؟‬

‫‪ .3‬ىل يوجد أثر ذو داللة إحصائية بين الربح المتبقي )‪ ، (RI‬واألسعار السوقية ألسيم الشركات‬

‫الصناعية المساىمة العامة األردنية ؟‬

‫‪ .4‬ىل يوجد أثر ذو داللة إحصائية بين المؤشرات المالية التقميدية ( ‪ ( ROI & RI‬معا واألسعار‬

‫السوقية ألسيم الشركات الصناعية المساىمة العامة األردنية ؟‬

‫‪ .5‬ىل ُيحسن مؤشر القيمة االقتصادية المضافة ‪ EVA‬من قدرة المؤشرات المالية التقميدية‬

‫)‪ (RI&ROI‬عمى تفسير التغيير الذى يحدث في األسعار السوقية ألسيم الشركات الصناعية‬

‫األردنية‪.‬‬
‫‪4‬‬

‫‪ 3-1‬أىمٍة انذراسة‪:‬‬
‫تناولت العديد من الدراسات القيمة االقتصادية المضافة من جية والمؤشرات المالية التقميدية من‬

‫جية أخرى كمعايير لتفسير التغير الحاصل في أسعار األسيم السوقية وذلك في مسعى منيا‬

‫لمساعدة المديرين الماليين واألطراف المعنية كأساس التخاذ القرار المناسب والذي يساعد في‬

‫تحقيق اليدف الرئيس لإلدارة المالية في تعظيم ثروة المالك وتقويم أداء الوحدات االقتصادية‬

‫المختمفة‪.‬‬

‫وتنبع أىمية ىذه الدراسة من خالل النتائج التي ستكشف عنيا والتي َستخدم جميع األطراف‬

‫المتعاممة في أسواق المال مثل ‪ :‬المساىمين الحاليين‪ ،‬والمحتممين‪ ،‬والوسطاء‪ ،‬والمحممين الماليين ‪،‬‬

‫المدرجة في‬
‫وذلك في تفسير سموك األسعار السوقية ألسيم الشركات الصناعية المساىمة العامة ُ‬

‫بورصة عمان‪ ،‬ومن ثم ُمساعدتيم في اتخاذ الق اررات المناسبة في مجال شراء أو بيع أسيم تمك‬

‫الشركات‪ ،‬وذلك باالسترشاد بالقيمة االقتصادية المضافة لتمك الشركات عوضاً عن أو جنباً إلى‬

‫جنب مع المؤشرات المالية التقميدية والممثمة في ىذه الدراسة بكل من الربح المتبقي ‪Residual‬‬

‫)‪ ، Income (RI‬والعائد عمى االستثمار )‪. Return On Investment (ROI‬‬

‫‪5‬‬

‫‪ 4-1‬أىذاف انذراسة‬
‫تيدف ىذه الدراسة الى تحميل ما يمي‪:‬‬

‫‪ .1‬تعريف مفيوم القيمة االقتصادية المضافة‪ ،‬ومميزاتيا‪ ،‬و كيفية احتسابيا‪.‬‬

‫‪ .2‬تقويم أثر القيمة االقتصادية المضافة (‪ )EVA‬عمى األسعار السوقية ألسيم الشركات‬

‫الصناعية المساىمة العامة األردنية‪.‬‬

‫‪ .3‬تقويم أثر مؤشرات القياس المالية التقميدية (‪ (ROI & RI‬عمى األسعار السوقية ألسيم‬

‫الشركات الصناعية المساىمة العامة األردنية‪.‬‬

‫وبناء لما تقدم إبراز أثر القيمة االقتصادية المضافة بالمقارنة مع مؤشرات المالية التقميدية‪،‬‬
‫ً‬ ‫‪.4‬‬

‫)‪ (RI & ROI‬وذلك عمى األسعار السوقية ألسيم الشركات الصناعية المساىمة العامة‬

‫األردنية‪.‬‬

‫‪ 5-1‬فرضٍات انذراسة‪:‬‬
‫لتحقيق اليدف العام لمدراسة في اختبار أثر القيمة االقتصادية المضافة )‪ (EVA‬والمؤشرات‬

‫المالية التقميدية )‪ (RI & ROI‬من جية‪ ،‬والتغير في أسعار أسيم الشركات المساىمة العامة‬

‫المدرجة في بورصة عمان من جية اخرى ‪ ،‬قام الباحث باختبار الفرضيات التالية‪:‬‬
‫الصناعية ُ‬

‫‪‌ :H01‬ال يوجد أثر ذو داللة إحصائية بين القيمة االقتصادية المضافة )‪ (EVA‬لمشركات‬

‫الصناعية المساىمة العامة األردنية‪ ،‬واألسعار السوقية ألسيميا‪.‬‬

‫‪‌:H02‬ال يوجد أثر معنوي ذو داللة إحصائية بين مؤشر العائد عمى االستثمار ( ‪ (ROI‬لمشركات‬

‫الصناعية المساىمة العامة األردنية‪ ،‬واألسعار السوقية ألسيميا‪.‬‬

‫‪ :H03‬ال يوجد أثر معنوي ذو داللة إحصائية بين مؤشر الربح المتبقي )‪ (RI‬لمشركات الصناعية‬

‫المساىمة العامة األردنية‪ ،‬واألسعار السوقية ألسيميا‪.‬‬

‫‪6‬‬

‫‪ :H04‬ال يوجد أثر معنوي ذو داللة إحصائية بين متغيري العائد عمى االستثمار )‪ (ROI‬ومؤشر‬

‫الربح المتبقي )‪ (RI‬لمشركات الصناعية المساىمة العامة األردنية‪ ،‬واألسعار السوقية ألسيميا‪.‬‬

‫‪: H05‬ال ُيحسن مؤشر القيمة االقتصادية المضافة ‪ EVA‬من قدرة المؤشرات المالية التقميدية‬

‫)‪ (RI&ROI‬عمى تفسير التغيير الذي يحدث في األسعار السوقية ألسيم الشركات الصناعية‬

‫األردنية‪.‬‬

‫‪ 6-1‬أنمٌرج انذراسة ‪:‬‬

‫يتكون األنموذج من المتغيرات التالية وفقاً لمفاىيميا الموضحة في المصطمحات اإلجرائية الالحقة‪.‬‬

‫المتغير التابع‬ ‫المتغيرات المستقلة‬

‫القيمة االقتصادية المضافة‬

‫)‪(EVA‬‬
‫األسهم ‪SP‬‬ ‫أسعار‬ ‫المؤشرات المالية التقليدية‬
‫‪ -‬انربح انمتبقً‬
‫)‪(RI‬‬
‫‪ -‬انعائذ عهى‬
‫حدود‌مكانية‬
‫ستثمار‌)‪(ROI‬‬
‫‪- 7-1‬‬ ‫حدود‌الدراسة‪:‬اال‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬
‫‪7‬‬

‫‌‬

‫‪ 7-1‬حذًد انذراسة ‪:‬‬

‫اقتصرت الدراسة عمى الشركات الصناعية التي تمتمك أعمى رأس مال في بورصة عمان وذلك‬

‫بين ‪ 3000000‬دينار كحد ادنى و ‪ 35000000‬دينار كحد أعمى‪ ،‬وتم استبعاد الشركات التي‬

‫لم تصدر مجموعة متكاممة من قوائميا المالية عمى مدار السنوات الثالث المشمولة في‬

‫الدراسة‪.‬‬

‫‌أ‪ -‬حدود‌مكانية ‌‬

‫المدرجة أسيميا في‬

‫يقتصر تطبيق ىذه الدراسة عمى الشركات الصناعية المساىمة العامة ُ‬

‫بورصة عمان‪.‬‬

‫ب‪‌-‬حدود‌زمانية‌ ‌‬

‫المدرجة في بورصة عمان‬

‫اشتممت عينة الدراسة عمى القوائم المالية لمشركات الصناعية ُ‬

‫لمفترات ‪.2014- 2012 :‬‬

‫‪8‬‬

‫‪ 8-1‬انمصطهحات االخرائٍة ‪:‬‬

‫‪ -‬القيمة‌االقتصادية‌المضافة‌) ‪‌ :Economic Value Added (EVA‬‬

‫ىي العائد عمى االستثمار المحقق بعد خصم جميع عناصر تكمفة تمويل رأس المال المستثمر‬

‫سواء عن طريق التمويل الخارجي‪ ،‬أو عن طريق التمويل الداخمي من المساىمين‬

‫) ‪. (Bodie , etal ,2011 ,P,825‬‬

‫‪ -‬الربح‌المتبقي‌)‪:Residual Income (RI‬‬

‫ىو الفرق بين صافي الربح التشغيمي‪ ،‬والعائد المستيدف من االستثمار في األصول التشغيمية ‪.‬‬

‫)‪. (Garrison, etal, 2011, P, 479‬‬

‫‪ -‬العائد‌عمى‌االستثمار )‪: Return On Investment (ROI‬‬

‫ىو العائد المحقق من رأس المال المستثمر في نشاط المنشأة وذلك بغض النظر عن‬

‫مصادر تمويمو (مطر‪ 2010, ،‬ص ‪.)48‬‬

‫‪ -‬متوسط‌التكمفة‌المرجحة‌لرأس‌المال‬

‫)‪: Weighted Average Cost Of Capital (WACC‬‬

‫متوسط تكمفة الدينار الواحد من رأس المال المستثمر الذي يتم تمويمو من مزيج األموال‬

‫التي تحصل عمييا المنشأة من مصادر تمويل داخمية أو خارجية أو من كمييما معاً‪.‬‬

‫(مطر ‪ ،2016 ،‬ص ‪. )295‬‬

‫‪9‬‬

‫انفصم انثانً‬
‫اإلطار اننظري ًانذراسات انسابقة‬

‫أًالً‪ :‬اإلطار اننظري‪:‬‬

‫‪ 1-2‬مقذمة ‪:‬‬
‫المدرجة في بورصة عمان‪ ،‬ومن ثم‬
‫تأتى التقمبات التي تحدث في األسعار السوقية ألسيم الشركات ُ‬

‫تفسير ىذه التقمبات في نطاق ما يعرف بالمحتوى المعموماتي لمقوائم المالية المنشورة والذي ىو‬

‫عمى صمة بفرضية السوق المالي الكفؤ )‪ Efficient Market Hypothesis (EMH‬والتي تقوم‬

‫عمى افتراض أن األسعار السوقية في بورصة عمان لدى اتخاذ الق اررات المالية إما بشراء‪ ،‬أو بيع‬

‫تمك األسيم ىي مرآة عاكسة لممعمومات المتوفرة لمتخذي ىذه الق اررات ‪.‬‬

‫ووفقاً لفرضية السوق المالي الكفؤ )‪ (EMH‬تصنف األسواق المالية حسب مستوى كفاءتيا في‬

‫ثالث فئات ىي‪( :‬مطر ‪: )Ross,etal,2010,443) ، )178,2016 ،‬‬

‫‪ .1‬الكفاءة الضعيفة ‪ :Trends Weak Efficiency‬إذ عند ىذا المستوى من الكفاءة تعكس‬

‫أسعار األسيم والتقمبات التي تحدث فييا فقط المعمومات التاريخية التي تتوفر عن اتجاىات‬

‫األسعار السابقة لمسيم ‪.‬‬

‫‪ .2‬الكفاءة المتوسطة أو شبو القوية ‪ : Semi Strong Efficiency‬وعند ىذا المستوى من‬

‫الكفاءة تعكس أسعار األسيم والتقمبات التي تحدث فييا المعمومات العامة الجارية‪Public‬‬

‫‪ ، Information‬والتاريخية المتاحة لممتعاممين والتي ىي في معظميا مستخمصة من القوائم‬

‫المالية المحاسبية‪ ،‬ولذا توفر لممتعاممين الفرصة لمحصول عمى أرباح استثنائية من خالل تمكن‬

‫البعض منيم الحصول وبصفة استثنائية عمى معمومات خاصة لم تتوفر لغيرىم ‪.‬‬
‫‪10‬‬

‫‪ .3‬الكفاءة المرتفعة‪ ،‬أو القوية ‪ : Strong Efficiency‬وتتوفر عندما تعكس أسعار األسيم‪،‬‬

‫والتقمبات التي تحدث فييا جميع المعمومات العامة والخاصة معاً‪ .‬وبذلك يفترض من ناحيو‬

‫نظرية أنو في حال توفر ىذا المستوى تنعدم الفرص لممتعاممين في السوق عمى تحقيق أية‬

‫أرباح استثنائية ألن المعمومات تتوفر لمجميع في نفس الوقت‪.‬‬

‫لكن احتمال توفر سمة الكفاءة المطمقة لمسوق المالي في الواقع العممي ىي ضئيمة جداً مما يجعل‬

‫التنبؤ باحتماالت تقمباتيا عممية صعبة‪ ،‬وذلك وفقاً لما يعرف بنظرية المشي العشوائي ‪Random‬‬

‫‪. (Bodie etal , 2011 , 372 ) walk theory‬‬

‫ىذا وقد تنازعت اآلراء‪ ،‬ووجيات النظر حول األفضمية في تفسير التقمبات السعرية ألسيم‬

‫الشركات‪ .‬وقد تجمى ىذا التنازع في النتائج التي كشفت عنيا الدراسات السابقة التي نفذىا باحثون‬

‫في مجال اإلجابة عن سؤال أييما أفضل في تفسير تمك التقمبات ىل ىي المؤشرات المالية‬

‫المستخمصة من القوائم المحاسبية التقميدية المعدة عمى أساس االستحقاق مثل‪,DPS ,PE, EPS :‬‬

‫‪ ROA , ROE , RI‬وغيرىا‪ ،‬أم مؤشر القيمة االقتصادية المضافة ‪. EVA‬‬

‫ومن الدراسات التي جاءت نتائجيا لصالح أفضمية المؤشرات المالية التقميدية كانت عمى التوالي‬

‫‪Ismail‬‬ ‫‪ ، Worthing Jon , 2001 ، Dodd .1996‬الرواشدة ‪، 2006 ,‬‬ ‫دراسات‪:‬‬

‫‪ ,2006‬ثائر و أخرون ‪. Abdoli ,2012 ، 2011,‬‬

‫وبالمقابل من الدراسات السابقة التي جاءت نتائجيا لصالح مؤشر القيمة االقتصادية المضافة‬

‫‪ EVA‬كانت عمى التوالي ‪ :‬دراسة ‪ ،Lehn & Makajia , 1996‬دراسة ‪Tecker , 2011‬‬

‫و دراسة المصاروة ‪ 2011,‬و دارسة بو حفص ‪ 2013,‬و دراسة الزبيدي ‪. 2014,‬‬

‫‪11‬‬

‫وحاليا ازداد االىتمام عمى مستوى العالم بإيجاد القيمة االقتصادية المضافة ‪ ،‬حيث أن القوة الدافعة‬

‫وراء ىذا االىتمام ىي زيادة حدة المنافسة واىتمام المستثمرين بيا بشكل أكثر فاعمية‪ ،‬والتي أدت‬

‫بدورىا إلى توقع كل من المستثمرين واألفراد في تحقيق مستوى أداء أفضل‪.‬‬

‫والقيمة االقتصادية المضافة حاليا حال أي مقياس ُمستخدم لو مزايا وعميو انتقادات ‪ ،‬وفي معرض‬

‫ىذا الجزء من الدراسة تطرقنا إلى نشأة مفيوم القيمة االقتصادية المضافة ‪ ،EVA‬ومن ثم تعريفيا‬

‫ثم إلى مجموعة من المزايا واالنتقادات التي توجو إلييا‪ ،‬وكذلك إلى العنصر األىم وىو األسس‬

‫المتبعة في تطوير أساليب قياسيا ‪.‬‬

‫‪ 2-2‬نشأه انقٍمة االقتصادٌة انمضافة‪:‬‬

‫لقد ساىم التقدم العممي السريع والنمو التكنولوجي في شركات األعمال عمى تطوير العديد من‬

‫أدوات قياس األداء المالي التقميدية ‪ -:‬كالدخل المتبقي ) ‪ ، Residual Income ( RI‬ومعدل‬

‫العائد الداخمي )‪ ،Internal Rate of Return )IRR‬ومعدل العائد عمى االستثمارات عمى أساس‬

‫التدفقات النقدية )‪ ، Cash Flow Return on Investment )CF ROI‬واالعتماد عمى النمو‬

‫المستقبمي )‪ ، Future Growth Reliance (FGR‬و القيمة االقتصادية المضافة‬

‫)‪ ، Economic Value Added (EVA‬وتشترك جميع ىذه المقاييس في ىدف واحد وىو قياس‬

‫أداء الشركة داخمياً وخارجياً خالل فترة محددة ‪ ،‬وذلك لتحسين مستوى العمل فييا‪ ،‬وتعزيز قدراتيا‬

‫التنافسية مع الشركات األخرى وبالتالي جذب أنظار المستثمرين ليا لالستثمار فييا (الزبيدي‬

‫والكيالني‪ . ) 2004،‬وتعد القيمة االقتصادية المضافة من أبرز المؤشرات الحديثة في مجال تقويم‬

‫بناء عمى المعطيات المحاسبية ‪ ،‬وكان ىذا المؤشر ناتجاً عن تعديالت‬

‫األداء المالي لممؤسسة ً‬

‫قامت بيا شركة ‪ Stern Stewart & Co‬عمى الربح المتبقي وأصدرتو بمسمى جديد كعالمة‬

‫تجارية )‪ Economic Value Added (EVA‬في نياية الثمانينات ‪.‬‬

‫‪12‬‬

‫ولقد حقق مفيوم القيمة االقتصادية المضافة ‪ EVA‬نجاحاً كبي اًر من خالل قدرتو عمى تقويم األداء‬

‫الداخمي والخارجي لمشركة‪ ،‬كما ساعد الشركات المطبقة الستراتيجياتيا عمى تحقيق نمو في‬

‫التدفقات النقدية من األنشطة‪ ،‬ووفقاً ل )‪ (Mangni , 2008‬فإن مقياس القيمة االقتصادية‬

‫المضافة ُيعد من أكثر المقاييس المالية قُدرة عمى تحديد الربح االقتصادي الحقيقي لمشركة ‪ ،‬فيو‬

‫يقوم عمى قياس ربحية الشركة‪ .‬وكذلك يؤدي ىذا المقياس الى خمق اتجاىات إيجابية من جانب‬

‫العاممين اتجاه اإلدارة‪ ،‬وزيادة ارتباطيم بالوحدة التي يعممون بيا وتحفيز المديرين ‪ ،‬وكذلك يبين‬

‫التفاعل القائم بين عناصر اإلنتاج‪ ،‬والوحدة االقتصادية في تحقيق الدخل القومي ‪.‬‬

‫وعمى الرغم من أن ىناك العديد من المؤشرات المالية التقميدية التي تُعبر عن مدى تحقيق الشركات‬

‫ألىدافيا مثل‪ :‬العائد عمى االستثمار )‪ ، (ROI‬والعائد عمى األصول )‪ ،(ROA‬والعائد عمى‬

‫حقوق المالكين )‪، ، (ROE‬ومضاعف السعر السوقي لمسيم )‪ ، (P/E‬وربحية السيم العادي‬

‫)‪ ،(EPS‬إال أن ىذه المؤشرات المالية التقميدية قد تعرضت لمكثير من االنتقادات من قبل الباحثين‬

‫األكاديميين والعاممين في األسواق المالية وأصبحت مؤشرات متقادمة وعاجزة عن تقويم أداء اإلدارة‬

‫بصورة دقيقة‪ ،‬وذلك بسبب تضارب المصالح بين المساىمين‪ ،‬والمالك ‪،‬واإلدارة‪ ،‬ومتطمبات البيئة‬

‫)‪ .(Yook,1990‬وفي ضوء ذلك الخمل والقصور برز مدخل القيمة االقتصادية المضافة كواحد‬

‫من المداخل‪ ،‬أو المقاييس الضرورية التي يمكن االعتماد عمييا في توفير معمومات إضافية مالئمة‬

‫وأكثر نفعاً من بقية المقاييس‪.‬‬

‫ولبيان األىمية التي احتمتيا القيمة االقتصادية المضافة كمقياس ميم قامت شركة ‪Stern‬‬

‫‪ Stewart & Co‬بدراسة عمى عدة مجموعات من الشركات التي تتعامل معيا‪ ،‬وخمصت ىذه‬

‫الشركة إلى النتائج اآلتية (الزبيدي‪ ،2004,‬ص ‪: )241‬‬

‫‪13‬‬

‫المجموعة األولى‪ :‬شممت (‪ )31‬شركة استخدمت القيمة االقتصادية المضافة ‪ EVA‬وفقاً إلرشادات‬

‫وتعميمات شركة ‪ ،Stern Stewart & Co‬فاسخطاعج ححمُك ثزوة حشَذ بما َعادي ‪ %48‬عه‬

‫اٌثزوة اٌخٍ حممخها اٌشزواث اٌمىافست اٌخٍ ٌم حطبك معُار القيمة االقتصادية المضافة‪. EVA‬‬

‫المجموعة الثانية ‪:‬تكونت من )‪ (25‬شركة وتستخدم أسموب شركة ‪Stern Stewart & Co‬وٌىه‬

‫ليس بشكل كامل وقد استطاعت ىذه الشركات تكوين ثروة أكثر من ‪ 33%‬من ثروة الشركات‬

‫األخرى المنافسة التي لم تستخدم القيمة االقتصادية المضافة ‪. EVA‬‬

‫المجموعة الثالثة ‪:‬تكونت من )‪ (10‬شركات لم تستخدم القيمة االقتصادية المضافة ‪ EVA‬وبذلك‬

‫لم تستطع ىذه الشركات أن تحقق ثروة بأكثر من ‪ 1%‬عن باقي الشركات المنافسة األخرى ‪.‬‬

‫المجموعة الرابعة ‪:‬تكونت من )‪ (22‬شركة تبنت القيمة االقتصادية المضافة ‪ EVA‬بدون أن تكون‬

‫تابعة‪ ،‬أو تتعامل مع شركة ‪ Stern Stewart & Co‬بشكل ُمباشر وقد ُسميت ىذه الشركات ب‬

‫)‪ ، (Do-it-yourself. group‬وقد حققت ىذه الشركات ثروة تزيد بمقدار ‪ 26 %‬عن باقي‬

‫الشركات األخرى المنافسة التي لم تتبع معيا اًر‪ ،‬أو مقياس القيمة االقتصادية المضافة ‪ EVA‬ال‬

‫من قريب وال من بعيد ‪.‬‬

‫ولم يخل ىذا النجاح من بعض العقبات التي واجيت القيمة االقتصادية المضافة نظ اًر الختالف‬

‫البيئة األمريكية عن غيرىا‪ ،‬فقد ظير العديد من االنتقادات عمى األسس و المعايير التي وضعتيا‬

‫شركة ‪ Stern Stewart & Co‬في تطبيقيا لمحصول عمى ىذا المؤشر‪ .‬فيرى البعض أنو من‬

‫الصعب تطبيق أنموذج القيمة االقتصادية المضافة ‪ EVA‬في أيو بيئة أعمال بشكل مطمق لما‬

‫يتطمبو من بيانات تفصيمية ال تتوفر في أي سوق مالي ‪ ،‬كما ذكر البعض اآلخر أن الشركة قد‬

‫خرجت في تعديالتيا التي أجرتيا عمى الدخل المتبقي لمحصول عمى المؤشر القيمة االقتصادية‬

‫المضافة ‪ EVA‬عن المبادئ المحاسبية المتعارف عمييا ‪.(Milano,2000,p120) .‬‬

‫‪14‬‬

‫ويرى الباحث أن تطبيق مؤشر األداء بنفس األسس واألساليب التي قدمتيا شركو ‪Stern Stewart‬‬

‫‪ & Co‬يحتاج إلى سوق يتمتع بدرجة عالية من الكفاءة‪ ،‬والفاعمية‪ ،‬نظ اًر لما تتطمبو ‪ EVA‬من‬

‫معمومات دقيقة وميمة قد ال يتضمنيا العديد من معايير اإلفصاح المحاسبي في األسواق المالية ‪.‬‬

‫إال أنو من الممكن الحصول عمى القيمة االقتصادية المضافة‪ EVA‬بشكل يتناسب مع بيئة العمل‬

‫الموجودة فييا وبقدر البيانات المتوفرة‪ ،‬والطريقة الوحيدة إلنياء الجدل حول القيمة االقتصادية‬

‫المضافة وأسسيا من وجية نظر الباحث ىي إجراء العديد من الدراسات التطبيقية عمى الشركات‬

‫المساىمة في مختمف البيئات‪ ،‬ولفترات زمنية مختمفة إلكتشاف مدى فاعميتيا في قياس اإلنجاز‪،‬‬

‫وتحقيق نتائج تتنبأ بعوائد األسيم الحقيقية‪.‬‬

‫‪ 3-2‬تعرٌف انقٍمة االقتصادٌة انمضافة‪:‬‬

‫يعود أصل تعريف القيمة االقتصادية المضافة الى ‪Marshall , 1890 & Hamilton , 1777‬‬

‫والمذان قدما شرحاً لمشركات لتعظيم الثروة التي يجب أن تعود عمييم بشكل أكبر من كمفة الدين‬

‫والممكية ‪. )Medeiros , 2002 ( ،‬‬

‫ولقد عرفت شركة ‪ Stern Stewart & Co‬القيمة االقتصادية المضافة عمى أنيا مقياس لإلنجاز‬

‫المالي‪ ،‬وتعتبر أقرب من أي مقياس آخر لتقدير الربح المتبقي حيث أن ىذا المقياس مرتبط بتعظيم‬

‫ثروة المساىمين عمى مدى الوقت‪ ،‬وعرفت ذلك رياضياً بأنو صافي الربح التشغيمي بعد الضرائب‬

‫)‪ (NOPAT‬مطروحاً منة حاصل ضرب رأس المال بكمفة رأس المال ‪.‬‬

‫وقد عرف (بو حفص‪ )2013,‬القيمة االقتصادية المضافة بأنيا "الربح االقتصادي الكمي" ‪ ،‬بمعنى‬

‫أنيا ليست النتيجة المحاسبية الصافية التقميدية‪ ،‬ولكنيا الفائض الناتج بعد طرح تكمفة األموال‬
‫‪15‬‬

‫اإلجمالية بما فييا تكمفة األموال الخاصة‪ ،‬القيمة االقتصادية المضافة تساوي الفرق بين نتيجة‬

‫صافى الدخل التشغيمي بعد الضريبة‪ ،‬والتكمفة الكمية لمبمغ األموال المستثمرة ‪.‬‬

‫وعرفيا (مطر ‪ )2006,‬بأنيا صافي ربح التشغيل بعد الضريبة )‪ (NOPAT‬مطروحاً منو قيمة‬

‫الفوائد المدفوعة لرأس المال المستثمر )‪ ،)Invested capital‬والذى يمول عادة عن طريق حممة‬

‫األسيم وحممة السندات ‪.‬‬

‫كما عرفيا (نور والسبتي ‪ )2003,‬عمى أنيا نوع خاص من حساب الدخل المتبقي‪ ،‬والدخل المتبقي‬

‫يمثل قياسا محاسبياً لمدخل مطروحاً منو العائد المحاسبي المطموب أي أنو يساوي ‪:‬‬

‫الدخل – ( معدل العائد المطموب * االستثمار )‬

‫أما ) ‪ (Spero,1979‬فقد عرفيا عمى أنيا مقياس محاسبي ألداء التشغيل الجاري وىو يمثل‬

‫الدخل المتبقي بعد حصول المستثمرين عمى الحد األدنى من العائد المطموب الذي يعوضيم عن‬

‫المخاطر التي يواجيونيا نتيجة استثمار أمواليم في الشركة‪.‬‬

‫في حين عرفيا )‪ (Scott,2001‬بأنيا الفرق بين ما يستثمره أصحاب رأس المال في الشركة وما‬

‫يحصمون عميو من عممية البيع باألسعار الحالية السائدة في سوق األوراق المالية ‪.‬‬

‫وعميو‌يمكن‌تعريف‌القيمة‌االقتصادية ‌المضافة‌عمى‌أنيا‪‌ :‬صافى‌الربح‌التشغيمي ‌بعد‌الضرائب‌‬

‫)‪‌(NOPAT‬مطروح‌اً‌منة‌حاصل‌ضرب‌رأس‌المال‌بكمفة‌رأس‌المال‪‌ .‬‬
‫‪16‬‬

‫‪ 4-2‬مزايا‌ ‌ومحددات‌استخدام‌القيمة‌االقتصادية‌المضافة‪.‬‬

‫‪ 1-4-2‬مزايا‌استخدام‌القيمة‌االقتصادية‌المضافة‌في‌تفسير‌التغير‌الحاصل‌عمى‌أسعار‌األسيم‪:‬‬
‫تعددت المزايا والفوائد اإليجابية التي اكتسبتيا الشركات والمستثمرون الذين استخدموا القيمة‬

‫االقتصادية المضافة في تقويميم وتحميميم لتفسير التغير في أسعار األسيم وىي كما يمي‪:‬‬

‫‪ .1‬يأخذ ىذا المقياس في اعتباره تكمفة أرس المال الممموك والمقترض أي أنو يتم تحميل كافة‬

‫التكاليف التي تتحمميا الشركة من اإليرادات المحققة‪ ،‬وبالتالي فإن الربح المتبقي يمثل الربح‬

‫الحقيقي لحممة األسيم والذي يمكن االعتماد عميو بشكل كبير في تفسير التغير الحاصل عمى‬

‫أسعار األسيم السوقية لمشركات المدروسة‪ ،‬عمى فرض أن السوق يعكس الربح الحقيقي عمى‬

‫أسعار األسيم ( خميل ‪.)2004 ,‬‬

‫‪ .2‬يؤدي استخدام القيمة االقتصادية المضافة كمؤشر مالي إلى التخمص من التناقضات‬

‫والتعارضات التي تنشأ بسبب استخدام الشركات لمؤشرات أداء متعددة مثل‪ :‬ربحية السيم‬

‫العادي ‪ ،‬والعائد عمى االستثمار ‪ ،‬والعائد عمى حقوق الممكية (العفيري ‪.)2006 ،‬‬

‫‪ .3‬أثبتت شركة ‪ Stern Stewart & Co‬من خالل األبحاث التي قامت بيا أن المحافظ التي‬

‫تستخدم القيمة االقتصادية المضافة في تقويم أسيميا تتفوق عمى المحافظ األخرى التي ال‬

‫تستخدم القيمة االقتصادية المضافة بما يقارب ‪ 8 – 6‬نقاط سنوياً فيما يتعمق بإجمالي العائد‬

‫المحقق لحممة األسيم في الخمس سنوات األولى بعد تطبيق ىذا المقياس‪.‬‬

‫‪ .4‬إن استخدام القيمة االقتصادية المضافة من قبل إدارات الشركات التخاذ الق اررات من شأنيا أن‬

‫تؤثر عمى تقييم السوق المالي لمشركة‪ ،‬وذلك بتوجيو الحكم عمى األداء المالي الداخمي لمشركة‬

‫من خالل تأثيره عمى قيمة سيميا في أسواق التداول (السويسي ‪. )2010 ،‬‬
‫‪17‬‬

‫‪ .5‬القيمة االقتصادية المضافة تقيس العوائد االقتصادية الحقيقية إلجمالي أرس المال المستثمر‬

‫( الرواشدة ‪. ) 2006 .‬‬

‫‪ .6‬إن استخدام معمومات القيمة االقتصادية المضافة يعطي مقياساً جيداً لحجم وأىمية الشركة‬

‫وترتيبيا وىو بذلك أفضل من استخدام رقم المبيعات كأساس لترتيب أىمية‪ ،‬وحجم الشركة الذي‬

‫المشتره من الغير‬
‫ا‬ ‫قد يشوه الحقيقة‪ ،‬إذ قد يتضخم حجم المبيعات بفعل تكاليف السمع والخدمات‬

‫(نور والربيعي ‪. )2004 ،‬‬

‫‪ .7‬تربط بشكل مباشر القيمة االقتصادية المتحققة بثروة حممة االسيم ‪ ،‬وتوجو نظر إدارة المؤسسة‬

‫الى األداء الذي يؤدي الى زيادة العائد لحممة االسيم ( ابو العال ‪. ) 2001 ،‬‬

‫‪ .8‬تعمل القيمة االقتصادية المضافة عمى تخفيض مشاكل الوكالة من خالل تحفيز المدراء‪،‬‬

‫وتشجيعيم عمى التصرف كأنيم مالك الشركة ( ابو العال ‪. ) 2001 ،‬‬

‫‪ .9‬لو ارتباط قوي مع القيمة السوقية لمشركة ‪ ،‬حيث يعتبر مقياساً حقيقياً لتعظيم سعر السيم في‬

‫السوق ( الزبيدي ‪. ) 2014 ،‬‬

‫توفر بيئة صالحة لتطبيق نظم محاسبة المسؤولية‪ ،‬و مجاالً لمساءلة اإلدارة عن جميع‬ ‫‪.10‬‬

‫النتائج االقتصادية لمشركة ‪ ،‬ىذا إضافة الى توفير مجموعة من المؤشرات اليامة التي تمزم في‬

‫إعداد الموازنات التخطيطية‪ ،‬و في اتخاذ الق اررات االستراتيجية ‪( .‬مطر ‪.)2006 ،‬‬

‫‪ 2-4-2‬المحددات‪‌,‬واالنتقادات‌الموجية‌الستخدام‌القيمة‌االقتصادية‌المضافة‌في‌تفسير‌التغير‌‬
‫في‌القيمة‌السوقية‌لألسيم ‪.‬‬
‫‌‬

‫يمكن تمخيص االنتقادات‪ ،‬وأوجو القصور المرتبطة بالقيمة االقتصادية المضافة فيما يمي‪:‬‬
‫‪18‬‬

‫أن األداء قصير األجل ‪.‬‬

‫‪ .1‬أحد أىم االنتقادات ليا‪ :‬أنيا تركز عمى األداء لسنة مالية واحدة أي َ‬

‫وذلك أن اإلدارات‪ ،‬والمستثمرين عمى حد سواء يحتاجان الى مقاييس طويمة األجل لتقويم‬

‫االستثمارات طويمة األجل ‪ ،‬كذلك العمميات االستراتيجية‪ .‬فحساب القيمة االقتصادية المضافة‬

‫الحالية ال يأخذ بالحسبان الق اررات المستقبمية لمسنوات القادمة‪ ،‬ولذلك يمكن تضخيم القيمة‬

‫االقتصادية الحالية عمى حساب األجل الطويل) بو حفص ‪. )2013 ,‬‬

‫‪ .2‬بإعتبار أ ن مقياس القيمة المضافة كغيره من المقاييس المالية يتم حسابو من البيانات المالية‬

‫المعدة في نياية الفترة المالية‪ ،‬فيو بذلك ال يساعد المديرين عمى تحديد األسباب الحقيقية‬

‫لعدم الكفاءة في النواحي التشغيمية ‪ ،‬كما أنو يوفر معمومات قد تكون محدودة ألولئك الذين‬

‫يتحممون مسؤولية إدرة العمميات في الشركة ‪.‬‬

‫‪ .3‬ال يأخذ مقياس القيمة االقتصادية المضافة االختالفات في الحجم في الحسبان؛ ألنو قد يرجع‬

‫السبب في انخفاض القيمة االقتصادية المضافة لقسم‪ ،‬أو وحدة عمل في الشركة بالمقارنة‬

‫بوحدة عمل الختالف حجم االستثمار المتاح لكمييما ‪.‬‬

‫‪ .4‬يمكن أن تتسم عممية التقويم بالتحيز‪ ،‬وعدم النزاىة خاصة فيما لو طمبت من الشركات‬

‫االستشارية؛ وذلك لوجود مصالح ليذه المكاتب في تحسين نتائج بعض الشركات مما ينعكس‬

‫إيجاباً عمى أسعار أسيميا السوقية (السويسي ‪. )2010,‬‬

‫‪ .5‬يتطمب احتساب القيمة االقتصادية المضافة إجراء العديد من التعديالت عمى بيانات القوائم‬

‫المالية‪ ،‬وبزيادة عددىا أصبحت تمثل عقبة أمام الشركات والمستثمرين في تطبيقيا نظ اًر‬

‫لتعقيد وتكمفة ىذه االجراءات ‪ ،‬وقد رد ‪ Stern Stewart & Co‬عمى ىذا االنتقاد من خالل‬

‫توضيحو أن معظم الوحدات ال تطبق كل التعديالت حيث يتم إجراء تعديل ما يمكن منيا‬

‫وطبقاً لمظروف المالئمة لموحدة ‪.‬‬

‫‪19‬‬

‫‪ .6‬تيتم بالنتائج وال تيتم باألسباب‪ ،‬وبالتالي فيي توفر معمومات تفيد جانباً واحداً فقط لألداء‪،‬‬

‫وىو الجانب المالي‪ ،‬وال تعكس الجوانب غير المالية لألداء‪ ،‬وان كانت تحقق قيمة لحممة‬

‫األسيم (مقبل ‪. )2012,‬‬

‫‪ 5-2‬قياس‌القيمة‌االقتصادية‌المضافة‌)‪: (EVA‬‬

‫‪ 1-5-2‬المنيج‌التقميدي‌لقياس‌القيمة‌االقتصادية‌المضافة )‪. (EVA‬‬

‫‌‬

‫وفقاَ ل (‪ )Abdoli , 2012‬يتم احتساب القيمة االقتصادية المضافة ) ‪ ( EVA‬من خالل المعادلة‬

‫التالية ‪:‬‬

‫‪EVA = NOPAT – C x WACC‬‬

‫حيث أن‪:‬‬

‫‪ =EVA ‬القيمة االقتصادية المضافة لمشركة‪.‬‬

‫‪ = )Net Operating Income After Tax ) NOPAT ‬صافي الربح التشغيمي بعد‬

‫خصم الضرائب لمشركة ‪ ،‬ويتم استخراج قيمتيا من قائمة الدخل الشامل في التقارير السنوية‬

‫لمشركات من خالل المعادلة التالية ‪.‬‬

‫) ‪NOPAT = EBIT * (1- T‬‬

‫‪ : (Earning Before Interest and Tax ) EBIT‬صافي الربح التشغيمي قبل الفائدة‬

‫والضريبة ‪.‬‬

‫‪ : (Tax Rate) T‬معدل ضريبة الدخل ‪.‬‬

‫‪20‬‬

‫‪ = (Invested Capital) C ‬رأس المال لمشركة المستثمر‪ ،‬ويتم استخراجو من قائمة‬

‫المركز المالي‪.‬‬

‫‪ : (Weighted Average Cost of Capital ) WACC ‬متوسط ‌التكمفة المرجحة‌‬

‫لرأس‌مال الشركة‪.‬‬

‫‪‌ 2-5-2‬المنيج‌الحديث‌لقياس‌القيمة‌االقتصادية‌المضافة‌ )‪ (EVA‬المعدلة‌‪‌ .‬‬

‫ىناك عدة تعديالت أوصت بيا شركة ‪ Stern Stewart & Co‬والتي تفوق ‪ 160‬تعديالً يتوجب‬

‫إجراؤىا عمى كل من رأس مال المستثمر )‪ ،(Invested Capital‬وصافي األرباح التشغيمية بعد‬

‫الضرائب )‪ ، (NOPAT‬ولكن في واقع الحال ما تقوم بو الشركات التي تستخدم القيمة المضافة‬

‫من تعديالت ال تتجاوز من ‪ 5‬إلى ‪ 15‬تعديالً وذلك تجنباً لمتعقيد‪.‬‬

‫ولتحديد أكثر التعديالت التي تقوم بيا القيمة االقتصادية المضافة والتي يجب أن تؤخذ بعين‬

‫اإلعتبار فإنو يجب تطبيق بعض القواعد التالية ) الرواشدة ‪: ) 2006،‬‬

‫‪ .1‬المادية‪ :‬يجب أن يكون التعديل لمقيمة االقتصادية المضافة لو أثر مادي‪.‬‬

‫‪ .2‬التحفيز‪ :‬يجب أن يكون لمتعديل أثر في صنع القرار‪.‬‬

‫‪ .3‬توفر البيانات‪ :‬حيث يجب توفر البيانات الالزمة إلجراء ىذه التعديالت‪.‬‬

‫‪ .4‬السيولة و البساطة‪ :‬حيث يجب أن تتصف بالسيولة ‪،‬والبساطة‪.‬‬

‫وىذه القواعد قد تساعد عمى تقميص كمية البيانات الالزمة‪ ،‬وتُسيل عممية حساب القيمة االقتصادية‬

‫المضافة‪.‬‬

‫الغرض‌من‌إجراء‌التعديالت‌‪:‬‬

‫‪ .1‬قياس رأس المال المستثمر ليكون أقرب ما يكون لمقيمة الحالية‪.‬‬

‫‪ .2‬لجعل القيمة االقتصادية المضافة أقرب ما يكون لمتدفقات النقدية الفعمية لمشركة ‪.‬‬
‫‪21‬‬

‫و سنحاول تقسيم أهم هذي التعديالت كالتالي ‪:‬‬

‫أوالً‌‪‌:‬تعديالت‌عمى‌قائمة‌الدخل‌‪‌ :‬‬

‫إىتم ىذا النوع من التعديالت بإجراء بعض التغييرات عمى عناصر قائمة الدخل‪ ،‬و ذلك بنقل‬

‫بعض بنودها إلى رأس المال المستثمر في قائمة المركز المالي و هٍ ‪:‬‬

‫‪ .1‬تكاليف‌البحث‌والتطوير‪‌ :‬‬

‫وفقاً لممبادئ‪ ،‬والمعايير المحاسبية الدولية تعامل ىذه النفقات مالياً بإعتبارىا نفقو إيرادية تحمل لربح‬

‫الفترة المحاسبية التي تحدث خالليا‪ ،‬ومن ثم تؤدي بطريقة غير مباشرة الى تخفيض قيمة رأس‬

‫المال المستثمر‪ ،‬لذا ولغرض احتساب القيمة االقتصادية المضافة يتوجب رسممة ىذه النفقات‬

‫باعتبارىا أصالً غير ممموس يتم إطفاؤىا عمى مدار السنوات بطريقو تتوافق مع المنافع المحددة‬

‫منيا مما يوجب إعادة إضافة الجزء غير المطفأ منيا إلى صافي الربح التشغيمي بعد الضرائب‬

‫وتحميل ىذا الربح بالجزء المطفأ فقط (مطر ‪. )2006 ،‬‬

‫ويرى )‪ (George A,2001‬بأن رسممة تكاليف البحث‪ ،‬والتطوير لو أثر إيجابي عمى قدرة‬

‫المستثمر عمى التنبؤ باألسعار المستقبمية لألسيم أكثر من اعتباره مصروفاً في قائمة الدخل ‪،‬‬

‫وكذلك فإن تكاليف البحث‪ ،‬والتطوير ترتبط بالقيمة السوقية لمشركات عمى المدى الطويل مما يؤدي‬

‫الى زيادة المبيعات من عام إلى اخر‪ .‬ويعتقد أيضاً بأن رسممة ىذه التكاليف كانت سبباً لمنع‬

‫العديد من حاالت الغش والتالعب‪.‬‬

‫‪22‬‬

‫‪ .2‬إطفاء‌الشيرة‌‪‌ :‬‬

‫تعني الشيرة زيادة القيمة الحالية لألرباح المستقبمية التي تحققيا الشركة بالقياس إلى ما تحققو شركة‬

‫مشابية‪ ،‬وتعامل المبادئ المحاسبية الشيرة بأنيا إحدى األصول غير الممموسة والتي ال يمكن‬

‫مقايضتيا‪ ،‬أو بيعيا‪ ،‬أو فصميا عن الشركة‪ ،‬إذ يرى فريق البحث لشركة ‪Stern Stewart & Co‬‬

‫أنو يجب أن نتعامل مع الشيرة معاممة األصول غير قابمة لإلىتالك وذلك بإضافة مجموع‬

‫مخصصات إطفاء الشيرة إلى رأس المال المستثمر‪ ،‬واضافة مخصص الفترة الحالية إلى قائمة‬

‫الدخل‪ ،‬وذلك لمتخمص من أثر إطفائيا في القوائم المالية‪ ،‬ألن هذي البنود ليست سوى بنود وىمية ال‬

‫تشير إلى أي تدفق نقدي تتحممو المؤسسة‪ ،‬وبالتالي ال تفرض عمييا ضرائب مالية فال ضرورة‬

‫لتواجد هذي البنود في قائمة الدخل‪ ،‬كما أن رسممة إطفاء الشيرة يزيد من دعم معدالت العائد عمى‬

‫االستثمار لالقتراب من المعدالت االقتصادية فإلغاء إطفاء الشيرة من قائمة الدخل يؤثر عمى تقويم‬

‫األداء في السنة الحالية‪ ،‬ولكنو ُيحسن من قياس اإلنجاز المرتبط باألنشطة التشغيمية لفترات‬

‫المحاسبة القادمة (بو حفص ‪. ( 2013,‬‬

‫ويمكن تمخيص اإلجراءات المتعمقة بالشيرة كما يمي (الزبيدي ‪: )2014،‬‬

‫‪ -1‬إضافة مجمع إطفاءات الشيرة عن السنوات السابقة الى رأس المال المستثمر‪.‬‬

‫‪ -2‬إضافة إطفاء الشيرة عن العام الحالي الى صافي الربح التشغيمي بعد الضرائب‪.‬‬

‫وفيما يتعمق بالشيرة غير المسجمة في دفاتر الشركة‪ ،‬والناتجة عن عممية االقتناء فيتم اإلفصاح‬

‫عنيا من خالل إضافتيا الى قائمة المركز المالي وذلك حتى تعكس التكمفة الفعمية لالقتناء من‬

‫وجية نظر المساىمين ‪.‬‬

‫‪23‬‬

‫‪ .3‬الفروق‌الضريبية‌(‌الضرائب‌المؤجمة‌)‌‪‌ :‬‬

‫ويقصد بيا الفرق بين ما تتحممو الشركة من ضرائب‪ ،‬و ما سددتو فعالً ‪ ،‬و لكن من وجية النظر‬

‫االقتصادية فإن الضرائب التي يتوجب طرحيا من اإليرادات هٍ تمك التي سددت فعالً‪ ،‬و ليست‬

‫تمك التي ستدفع الحقا‪ .‬ولمعالجة ىذه الفروق يتم إضافة الضرائب المستحقة إلى رأس المال‬

‫المستثمر واضافة الزيادة في الفروق الضريبية إلى صافي الربح التشغيمي بعد الضرائب‬

‫( المصاروة ‪. )2011,‬‬

‫‪ .4‬استيالك‌األصول‌الثابتة‌‪‌ :‬‬

‫تقوم الشركات أحياناً باستبعاد بعض أصوليا الثابتة‪ ،‬وبما أن القيمة الدفترية لألصل تختمف عن‬

‫قيمتيا السوقية فإن ذلك يؤدي الى أرباح أو خسائر تنتج عن بيع األصول ‪ ،‬وقد اقترحت شركة‬

‫‪ Stern Stewart & Co‬بخصوص ىذا الشأن عدم تسجيل ىذه األرباح والخسائر‪ ،‬وفي حال قيام‬

‫الشركة بتسجيل ىذه األرباح والخسائر فإنو يجب أن يتم استبعادىا من قائمة الدخل ( المصاروة‬

‫‪)2011,‬‬

‫ثانياً‪‌:‬تعديالت‌عمى‌قائمة‌المركز‌المالي‪‌ :‬‬

‫أىم التعديالت من ىذا النوع ما يمي ‪:‬‬

‫‪ .1‬جرد‌المخزون‌‪‌ :‬‬

‫أشارت شركة ‪ Stern Stewart & Co‬لمشركات التي تستخدم طريقة( ‪ ) LIFO‬في تغيير جرد‬

‫مخزونيا بأن تغير طريقة الجرد )‪ (Inventory Method‬الى طريقة المتوسط المرجح‬

‫)‪،WAIM (Weighted Average‬أو الى طريقة الوارد أوالً صادر أوالً ‪(First In First‬‬

‫‪ FIFO‬التي تعكس التكمفة الجارية لممخزون وألن التقويم فييما يقترب من القيم السوقية‬ ‫)‪Out‬‬

‫‪.‬‬
 ‫‪24‬‬

‫لذا والشركات التي تتبع في تقويم مخزونيا السمعي طريقة ( ‪ LIFO (Last In First Out‬تحقق‬

‫وفورات ضريبية ينتج عنيا تخفيض الربح الخاضع لمضريبة في الفترة التي ترتفع فييا أسعار مواد‬

‫الخام‪ ،‬وىذا ما يتطمب إعادة تسوية )‪ (NOPAT‬لتنعكس ىذه التسويات وبنفس المقدار عمى قيمة‬

‫رأس المال المستثمر‪ ،‬وذلك لغايات احتساب القيمة االقتصادية المضافة (مطر ‪. )2006 ،‬‬

‫‪ .2‬مخصصات الديون المشكوك في تحصيميا‪‌ :‬‬

‫تنشأ هذي الحسابات من خالل مبادئ وسياسات مالية صحيحة ‪ -‬ولكنيا تشوه القيمة السوقية‬

‫لمشركة‪ ،‬وتيدف تعديالت شركة ‪ Stern Stewart & Co‬من ىذه الحسابات إلى‪ :‬إزالة التشويو‬

‫المحاسبي الحاصل في نتائج قوائم الشركة المالية‪ ،‬فتتسبب ىذه الحسابات بحدوث فارق كبير بين‬

‫القيمة االقتصادية والتدفقات النقدية لمشركة‪ ،‬ونتيجو لذلك فال بد من إضافة ىذه المخصصات إلى‬

‫رأس المال المستثمر‪ ،‬وصافي دخل األنشطة التشغيمية قبل الضرائب لتعكس الواقع االقتصادي‬

‫السميم لقيمة الشركة (الزبيدي ‪. ( 2014,‬‬

‫ونظ اًر لعدم توفر جميع المعمومات السابقة الخاصة بتعديالت القيمة االقتصادية المضافة في جميع‬

‫البيانات المالية المنشورة لمشركات المشمولة في عينة الدراسة؛ فقد اختصر التعديل الذي أجراه‬

‫الباحث عمى البنود الموضحة في الجدول(‪ )1.2‬أدناه‪.‬‬

‫جدوا‌رقم‌(‪‌)1.2‬أىم‌التعديالت‌المقترحة‌لحساب‌القيمة‌االقتصادية‌المضافة‌المعدلة‪‌ :‬‬

‫العناصر التي يتم إضافتيا‪ ،‬أو طرحيا من صافي‬ ‫العناصر التي يتم إضافتيا لرأس المال المستثمر‬

‫األرباح بعد الضرائب )‪)NOPAT‬‬ ‫) ‪) IC‬‬

‫التغير في مخصص الضرائب‬ ‫مخصص الضرائب‬

‫التغير في مخصص الديون المشكوك في تحصيميا‪.‬‬ ‫مخصص الديون المشكوك في تحصيميا‬

‫التغير في مخصص بضاعة بطيئة الحركة‪ ،‬أو الراكدة‬ ‫مخصص بضاعة بطيئة الحركة‪ ،‬أو الراكدة‬
‫‪25‬‬

‫ويتم احتسابيا من خالل المعادلة التالية ‪:‬‬

‫)‪EVA = Adjusted NOPAT – [WACC ( Adhusted Invested Capital )]… (2‬‬

‫متوسط‌التكمفة‌المرجحة‌‌لرأس المال‌ )‪‌ :‌(WACC‬‬

‫ويقصد بيا المتوسط المرجح لتكمفة الدينار الواحد المستثمر في نشاط الشركة‪ ،‬وذلك بغض النظر‬

‫عن مصدر تمويمو داخمياً كان أم خارجياً‪ ،‬ويعرف ىذا المتوسط عمى أنو الحد األدنى لمعدل العائد‬

‫الواجب تحقيقو من االستثمارات الرأسمالية المقترحة‪ .‬لذا فإنو في إعداد الموازنات الرأسمالية البد‬

‫من تحديد التكمفة المرجحة لرؤوس األموال المستخدمة في تمويل ىذه المشروعات وذلك‬

‫الستخداميا أساساً لخصم التدفقات النقدية المتوقعة من المشروعات االستثمارية‪ ،‬تمييداً لموصول‬

‫إلى صافي القيمة الحالية )‪ ،(NPV‬وىنالك العديد من األىداف لحساب التكمفة المرجحة لرأس‬

‫المال منيا‪ :‬اتخاذ قرار االستثمار‪ ،‬وقياس مردودية المشاريع االستثمارية‪ ،‬وقياس الجودة و فعالية‬

‫مصادر التمويل (مطر ‪.) 2016،‬‬

‫وتحسب المؤسسة التكمفة المرجحة لرأس المال ‪ WACC‬من خالل ثالث خطوات‬

‫)‪ (James, 2011‬ىي ‪:‬‬

‫‪ .1‬تحديد الوزن النسبي من كل مصدر من مصادر تمويل رأس المال عمى أساس القيم السوقية‪.‬‬

‫‪ .2‬حساب المعدل بعد خصم الضرائب من التكمفة من كل مصدر‪.‬‬

‫‪ .3‬حساب متوسط التكمفة المرجح لجميع المصادر‪.‬‬

‫وىكذا يتم احتسابيا من خالل المعادلة التالية ‪:‬‬

‫)‪WACC= ( Ke×We )+( Kd× Wd) …. (5‬‬

‫‪26‬‬

‫‪ : (Cost of Equity) Ke‬متوسط كمفة األسيم‪ ،‬ويقصد بو الحد األدنى لمعائد المطموب عن‬

‫االستثمار في سيم الشركة ‪ ،‬ويتم استخراج ىذه القيمة من خالل نموذج تسعير األصول الرأسمالية‬

‫)‪ Capital Asset Pricing Model(CAPM‬التالي‪:‬‬

‫)‪Ke = Rf+b (Rm – Rf‬‬ ‫)‪….. (9‬‬

‫وذلك حيث أن‪:‬‬

‫‪ : ( Risk Free ) Rf‬معدل العائد عمى االستثمار الخالي من المخاطر‪ ،‬ويقصد بو نسبة‬ ‫‪-‬‬

‫العائد الممكن الحصول عميو من االستثمار الخالي من المخاطر ‪ ،‬وتم احتسابو لجميع عينة‬

‫الدراسة عن طريق احتساب متوسط سعر الفائدة عمى أذونات الخزينة الصادرة عن البنك‬

‫المركزي خالل فترة الدراسة باالستعانة بالتقارير السنوية لمبنك والتي بمغت كالتالي ‪:‬‬

‫‪2014‬‬ ‫‪2102‬‬ ‫‪2102‬‬

‫‪0.0300‬‬ ‫‪0.0395‬‬ ‫‪0.0400‬‬

‫)‪ : (Beta coefficient‬يمثل معامل بيتا مقياساً لمتقمبات‪ ،‬أو المخاطر‬ ‫‪=B -‬‬

‫النظامية التي يتعرض ليا سعر سيم الشركة بالمقارنة مع سعر السيم السوقي ككل‪ ،‬وسيتم‬

‫احتساب بيتا باستخدام تحميل االنحدار بين العوائد الشيرية لألسيم والعائد الشيري لبورصة‬

‫عمان‪.‬‬

‫ويمثل معامل بيتا التباين المشترك بين عائد السيم وعائد محفظة السوق حسب المعادلة التالية‬

‫)‪: (Sharma & Kumar,2012‬‬

‫)‪B = Cov (Rs*Rm)/ (Rm) …. (7‬‬

‫‪27‬‬

‫حيث أن ‪:‬‬

‫‪ :(Beta) B‬معامل بيتا ‪.‬‬

‫)‪ : Cov (Rs*Rm‬التباين المشترك بين عائد السيم ‪ ، Rs‬وعائد السوق ‪ ،Rm‬وىو حاصل‬

‫ضرب معامل االرتباط ‪ R‬بين العائدين لكل من االنحراف المعياري لكال العائدين ‪.‬‬

‫‪ : Rm -‬وىو العائد المتوقع لسعر السيم السوقي بشكل عام‪ ،‬وتم قياسو بالمتوسط السنوي‬

‫لمعوائد الشيرية ألسيم بورصة عمان‪ ،‬وتم استخراجو باالستعانة بتقارير بورصة عمان‪.‬‬

‫ويتم حساب العائد اليومي لمحفظة السوق من خالل المعادلة التالية‬

‫)‪: (Parasuraman & Ramudu, 2011‬‬

‫)‪Rm = Index t – Index t-1 / Index t-1 …. (11‬‬

‫حيث ‪:‬‬

‫‪ :Rm‬يمثل عائد السوق خالل اليوم ‪. t‬‬ ‫‪-‬‬

‫‪ : Index‬يمثل قيمة إغالق مؤشر السوق في نياية اليوم ‪. t‬‬ ‫‪t‬‬ ‫‪-‬‬

‫‪ : Index‬يمثل قيمة إغالق مؤشر السوق في نياية اليوم ‪.t-1‬‬ ‫‪t-1‬‬ ‫‪-‬‬

‫‪ =We -‬الوزن النسبي لمتمويل الداخمي‪ ،‬والمتمثل بحقوق المساىمين في ىيكل التمويل‪ ،‬ويتم‬

‫احتسابو بالمعادلة التالية‪:‬‬

‫‌متوسط‌حقوق‌مساىمي ‌الشركة‌‪(‌/‬متوسط‌حقوق‌المساىمين‌‪‌+‬متوسط‌التسييالت‌الممنوحة‌‬

‫لمشركة‌)‌‌‌‪‌ )10(‌.....‬‬
‫‪28‬‬

‫‪ Kd -‬تكمفة الدين ) ‪ : (Interest Rate on DEBT‬ويتمثل لمعدل كمفة التمويل لمتسييالت‬

‫الممنوحة لمشركة‪ ،‬وتم استخراجيا باالستعانة بالتقارير السنوية لمبنك المركزي األردني خالل‬

‫فترة الدراسة والتي بمغت كالتالي ‪:‬‬

‫‪2108‬‬ ‫‪2102‬‬ ‫‪2102‬‬

‫‪8.840‬‬ ‫‪9.030‬‬ ‫‪8.950‬‬

‫‪ = Wd -‬الوزن النسبي لمتمويل الخارجي‪ ،‬والمتمثل بالتسييالت االئتمانية قصيرة‪ ،‬وطويمة‬

‫األجل الممنوحة لمشركة‪ ،‬وتم احتسابو بالمعادلة التالية‪:‬‬

‫متوسط‌التسييالت‌الممنوحة‌لمشركة‌‪(‌/‬متوسط‌حقوق‌المساىمين ‌‪‌+‬متوسط‌التسييالت‌قصيرة‌‬

‫وطويمة‌األجل‌الممنوحة‌لمشركة)‌‌‌‪‌ )10(‌.....‬‬

‫النتيجة‌‪‌ :‬‬

‫إذا كانت ‪ 0 < EVA‬ففي ىذه الحالة يمكن القول أن المنشأة ناجحة‪ ،‬ويكون ىناك زيادة في ثروة‬

‫المالك‪ ،‬وبالتالي يكسبون أكثر من أصل االستثمار‪ ،‬أما إذا كانت ‪ EVA = 0‬فيذا يعني أن‬

‫المنشأة قد أنتجت بقدر ما استثمرت من أموال وعندما تكون ‪ EVA < 0‬ىذا يعني تآكالً في ثروة‬

‫المالك (‪. )Abdoli , 2012‬‬

‫‪ 6-2‬انعائذ عهى االستثمار )‪(ROI‬‬

‫يعتبر ىذا العائد مقياساً لمدى ربحية األموال المستثمرة في المشاريع االقتصادية‪ ،‬وىو من أكثر‬

‫المؤشرات التحميمية التي تستخدم في تقويم األداء في شركات األعمال‪ ،‬و التي تيم اإلدارة والمالك‬
‫‪29‬‬

‫والمستثمرين‪ ،‬كما أنو يساعد متخذي القرار عمى وضع أىدافيم وذلك من خالل تقويمو لكيفية‬

‫تحقيق الربحية )‪. (Garrison , etal, 2011 , P, 465‬‬

‫وىو مقياس يعبر عن قدرة الموجودات عمى تحقيق دخل معبر عنو كنسبو‪ ،‬وىذه النسبة تكشف‬

‫ربحية الشركة في عممياتيا التشغيمية‪ ،‬وغير التشغيمية‪ ،‬وىي بذلك تعمل كمقياس لفعالية ونشاط‬

‫الشركة‪ ،‬ويستخرج العائد عمى االستثمار )‪ (ROI‬بقسمة صافي الربح عمى متوسط قيمة إجمالي‬

‫الموجودات (معجم ابو غزالو لممحاسبة واألعمال ‪ ، 2010 ،‬ص‪) 364‬‬

‫ويحسب معدل العائد عمى االستثمار من خالل المعادلة التالية (مطر ‪: )2016،‬‬

‫= ‪ROI‬‬ ‫صافي األرباح بعد الضريبة‬ ‫)‪….. (4‬‬

‫إجمالي الموجودات ( مجموع األموال المستثمرة )‬

‫ويكون األداء جيداً وفقاً ليذا المؤشر كمما ارتفعت ىذه النسبة‪ ،‬فيو يمثل القيمة الحالية لمتدفقات‬

‫النقدية خالل فترة االستثمار‪ ،‬فإذا كانت القيمة الحالية لمتدفقات النقدية سالبة فينا يجب عمى إدارة‬

‫المؤسسة أن تعمل عمى تخفيض رأس ماليا‪ ،‬أما اذا كانت القيمة الحالية لمتدفقات موجبة فينا يمكن‬

‫لإلدارة تقديم المكافآت‪ ،‬وتوزيعات لممساىمين‪ ،‬وقد تعمل عمى رفع أرس ماليا ولو بعممية حجز‬

‫لجزء من أرباحيا‪ ،‬أو أن تقوم باستقطاب األموال من جيات اخرى (مطر ‪. )2016،‬‬

‫وترجع أىمية ىذا المقياس الى عدة أسباب منيا ‪:‬‬

‫‪ .1‬يساعد عمى رفع فعالية المديرين في المؤسسات‪ ،‬وباألخص الميندسين الذين ال يممكون‬

‫شيادات‪ ،‬أو خبرة في مجال التسيير إال في الميدان )‪. (R ,Teller, 1999‬‬
‫‪30‬‬

‫‪ .2‬يأخذ في الحسبان األداء الكمي لممؤسسة‪ ،‬وكذلك يؤدي الى انسجام بين أىداف المنظمة‬

‫وأىداف األفراد و يسمح بالمقارنة بين مراكز المسؤولية فيما بينيا داخل المؤسسة‪ ،‬وبين‬

‫المؤسسات المنافسة ليا (‪. )Chalandler , 2001‬‬

‫‪ .3‬كما يمكن استعمال ىذا المؤشر أيضا في حساب مردودية كل وحدة‪ ،‬أو قسم‪ ،‬أو بشكل عام‬

‫كل مركز مسؤولية عمى حدة‪ ،‬حيث يتم من خاللو تقويم أداء المسؤولين عنيا‪ ،‬وعقد مقارنات‬

‫بين مختمف مراكز المسؤولية‪ ،‬وتتبع األداء من خالل المقارنة مع السنوات الماضية‬

‫(السويسي ‪. )2010 ،‬‬

‫بالرغم من الجوانب اإليجابية ليذا المقياس إال أنو يوجد بعض المشاكل والسمبيات منيا ‪:‬‬

‫‪ .1‬البساطة الكبيرة‪ ،‬والسطحية ليذا المؤشر كأداة قياس تستعمل في اتخاذ الق اررات المرتبطة‬

‫باالستثمارات‪ ،‬وكذلك من الممكن أن يؤدي إلى حساب قاعدة استثمار لمعدل المردودية‬

‫كاستخدام التكمفة التاريخية‪ ،‬أو القيمة السوقية بشكل غير صحيح‪ ،‬مما يؤدي الى إضعاف‬

‫العالقة بين ربحية الوحدات‪ ،‬وربحية المؤسسة ‪.‬‬

‫‪ .2‬عدم التركيز عمى المردودية بشكل كبير‪ ،‬واعتبارىا من األىداف الرئيسة لممؤسسة‪ ،‬ولكن‬

‫التركيز عمى األىداف التجارية‪ ،‬واعتبارىا من األىداف التي تسعى المؤسسة الى تحقيقيا‪.‬‬

‫( بو حفص ‪. )2013 ،‬‬

‫‪ .3‬و كذلك ىذا المعامل ال يأخذ بعين االعتبار تكمفة رأس المال‪ ،‬وبالتالي ال يخدم مصمحة حاممي‬

‫األسيم؛ ألنيم يعتبرونو الحد االدنى من العائد الذي يتوقعونو‪ ،‬وكذلك ييمل االستثمارات التي‬

‫تحقق عوائد في المدى الطويل ألنو يعتمد عمى قاعدة قبول المشاريع التي تحقق مردودية في‬

‫المدى القصير (السويسي ‪. )2010 ،‬‬

‫‪31‬‬

‫فأمام ىذه االنتقادات الكثيرة التي أصبحت معروفة لدى الكثير من الميتمين في قياس أداء‬

‫المؤسسة‪ ،‬برز مؤشر منافس لمعائد عمى االستثمار يسمى " الربح المتبقي "‬

‫‪ 7-2‬انربح انمتبقً ) ‪( RI‬‬

‫و يطمق عميو تسمية الربح االقتصادي‪ ،‬اذ يعد مؤش اًر يستخدم في تقويم األداء المالي لممؤسسة‬

‫لمعرفة قدراتيا عمى خمق قيمة من عدميا‪ ،‬والعمل بو كان لتغطية العيوب الموجودة في مؤشر‬

‫العائد عمى االستثمار بحيث أنو يتضمن تحميالً عمى الربح يمثل تكمفة رأس المال‬

‫)‪. (Garrison , etal, 2011 , P, 479‬‬

‫ويستند مفيوم الربح المتبقي عمى أنو حتى يمكن تحقيق القيمة لحممة األسيم؛ فإنو يجب عمى إدارة‬

‫المنشأة استخدام الموارد المتاحة لدييا بصورة تؤدي إلى تحقيق عائد عمى األموال المستثمرة أكبر‬

‫اء أَكانت أمواالً ممموكةً أو أمواالً مقترضة‬

‫من تكمفة الحصول عمى ىذه األموال سو ٌ‬

‫(الشرقاوي ‪. )2007،‬‬

‫و يقيس الربح المتبقي )‪ )RI‬نتيجة المؤسسة بحساب الفرق بين المبيعات و تكاليفيا الخاصة‬

‫ويضاف ليذه األخيرة المصاريف المالية الداخمية المرتبطة بأصوليا‪ ،‬و يمكن توضيح الفكرة‬

‫األساسية التي يرتكز عمييا مفيوم الربح المتبقي في أنيا تتمثل في تطبيق معدل الفائدة‪ ،‬والتي تمثل‬

‫تكمفة األموال الموضوعة تحت تصرف مركز المسؤولية ) نشاط معين ( في المؤسسة تكون عمى‬

‫األقل مساوية لناتج ضرب معدل الفائدة في تكمفة األصل االقتصادي المستعمل في مركز‬

‫المسؤولية بالمؤسسة‪ ،‬واليدف من استعمال الربح المتبقي ىو تنشيط وتفعيل مراكز المسؤولية داخل‬

‫المؤسسة (السويسي ‪. ( 2010,‬‬

‫ويمكن حساب الربح المتبقي بالفرق )‪ (RI‬بين قيمة صافي الربح التشغيمي بعد الضرائب‪ ،‬و قيمة‬

‫التكمفة المتوسطة لرأس المال المستثمر في المنشأة حسب المعادلة التالية ‪:‬‬
‫‪32‬‬

‫)‪Residual Income (RI) = NOPAT – Cost of capital …. (3‬‬

‫‪ RI‬ىي صافي الربح المتبقي في أي فترة ‪.‬‬

‫)‪ : Net Operating Profit After Tax ( NOPAT‬ىو صافي ربح التشغيل بعد الضرائب‬

‫ودون خصم الفوائد في نفس الفترة ‪.‬‬

‫‪ : Cost of capital‬ىي التكمفة الكمية لرأس المال المستثمر والتي تحسب كما يمي ‪:‬‬

‫‪Cost of capital = WACC * Capital‬‬

‫حيث ‪:‬‬

‫‪ : WACC‬ىي معدل التكمفة المتوسطة المرجحة لمدينار الواحد من رأس المال المستثمر ‪.‬‬

‫‪ : Capital‬رأس المال المستثمر‪.‬‬

‫وترجع أىمية ىذا المقياس إلى عدة أسباب منيا ‪:‬‬

‫‪ .1‬يساعد ىذا المقياس عمى مواجية أوجو القصور التي يعاني منيا كل من الربح المحاسبي‪،‬‬

‫ومعدل العائد عمى االستثمار‪ ،‬في حين يحسب الربح المتبقي بعد استبعاد التكمفة الضمنية‬

‫لرأس المال المستثمر من األرباح التشغيمية‪ ،‬حيث إن احتساب التكمفة الضمنية عمى رأس‬

‫المال المستثمر سوف يقود الى إضافة قيمة لمقياس الربح المحاسبي‪ ،‬ويوفر مقياساً أشمل‬

‫لألداء )‪.(Jae k.Shim,1999‬‬

‫‪ .2‬يساعد إدارة الشركة في اتخاذ الق اررات لمتخمص من االستثمارات ذات التدفقات النقدية السالبة‬

‫في بداية سنوات التشغيل‪ ،‬وكذلك يحث إدارة الشركة عمى اتخاذ الق اررات المناسبة التي تعود‬
‫‪33‬‬

‫يتصرفون كأنيم مالك لمشركة (السعايدة ‪،2007،‬‬ ‫بالمنفعة عمى الشركة وتجعل المدراء‬

‫‪.(143‬‬

‫تغير حقيقياً في‬

‫‪ .2‬يساعد عمى تنشيط‪ ،‬وتفعيل مراكز المسؤولية داخل المؤسسة‪ ،‬لذلك فيو يمثل اً‬

‫لغة اإلتصال داخل المؤسسة‪ ،‬إذ سمح بالمرور من لغة المحاسبة التي ترتكز عمى النتيجة‬

‫المحاسبية والتي تستعمل في المؤسسات التي تعتمد عمى المركزية في تيسير أمورىا‪ ،‬إلى لغة‬

‫أكثر اقتصادية والتي ترتكز عمى الربح المتبقي‪ ،‬والذي ساىم في تغير الشكل التنظيمي‬

‫لممؤسسات كونو يعتمد عمى ال مركزية‪ ،‬واستقاللية أكبر في تسيير أمور الشركة‪.‬‬

‫(‪. )Bouquin,1998‬‬
‫وعمى الرغم من الجوانب اإليجابية ليذا المقياس إال أنو يوجد بعض اإلنتقادات منيا‪:‬‬

‫‪ .1‬اعتماده عمى الربح التشغيمي الناتج عن القوائم المالية لحسابو‪ ،‬والربح التشغيمي ال يعبر عن‬

‫الواقع الحقيقي لمشركة ضمن أصوليا والتزاماتيا (الشرقاوي ‪. )2007 ،‬‬

‫‪ .2‬عدم قيام المديرين بخصم تكمفة رأس مال المساىمين من صافي الربح‪ ،‬وقياميم بخصم‬

‫التكاليف المرتبطة بفوائد القروض من البنوك والدائنين فقط (‪. )Bouquin,1998‬‬

‫‪ .3‬صعوبة استخدام ىذا المقياس في المقارنة بين الشركات ذات األحجام المختمفة‪ ،‬أو االقسام‬

‫المختمفة داخل الشركة‪ ،‬ولمتغمب عمى ىذه الصعوبات؛ فإنو يتم تحديد مستويات لمربح المتبقي‬

‫لكل قسم والتي يجب ان تكون متسقو مع حجم الموجودات‪ ،‬وظروف السوق لألقسام المختمفة‬

‫(مقبل ‪. )56 ،2012،‬‬

‫وال يختمف ىذا المؤشر عن القيمة االقتصادية المضافة بشكل كبير‪ ،‬ولكن ما يميز القيمة‬

‫االقتصادية المضافة‪ ،‬ىي التعديالت المحاسبية والتي من شأنيا تحويل الدخل المحاسبي إلى دخل‬
‫‪34‬‬

‫اقتصادي‪ ،‬ورأس المال المحاسبي الى رأس مال االقتصادي‪ ،‬وبالتالي فإن مدى اختالف القيمة‬

‫االقتصادية المضافة عن الربح المتبقي يعتمد عمى مدى تأثير التعديالت المحاسبية ‪.‬‬

‫ثانٍاً‪ :‬انذراسات انسابقة‬

‫ما يمي مجموعة من الدراسات السابقة العربية‪ ،‬واألجنبية ذات صمو مرتبطة تصاعدياً‪ ،‬حسب تاريخ‬

‫النشر‪ ،‬والتي تعرضت لمفيوم القيمة االقتصادية المضافة ومكوناتيا تفسي اًر لإلختالفات في عوائد‬

‫األسيم‪.‬‬

‫دراسة (‪ (Worthington, 2001‬بعنوان‪:‬‬

‫‪The Usefulness of Economic Value-Added (EVA) and its Components in‬‬

‫‪the Australian Context‬‬

‫ىدفت الدراسة الى التعرف عمى أييما أكثر ارتباطاً بأرباح األسيم القيمة االقتصادية المضافة أم‬

‫صافي التدفقات النقدية التشغيمية ‪ ،‬وقد أجريت الدراسة عمى ‪ 110‬شركات لمفترة من ‪ 1992‬لغاية‬

‫‪ ،1998‬حيث توصمت الدراسة الى أن صافي الدخل قبل العمميات االضافية أكثر قدرة عمى تفسير‬

‫التغير في أرباح األسيم من قيمة الدخل المتبقي‪ ،‬وصافي التدفقات النقدية من العمميات التشغيمية‪،‬‬

‫والقيمة القتصادية المضافة‪ .‬وأوصى الباحث باعتماد القيمة االقتصادية المضافة بدالً من الطرق‬

‫التقميدية لما تعطيو القيمة االقتصادية المضافة من قوة واضافة الى التحميل بما يختص تفسير‬

‫التغير في أرباح األسيم ‪.‬‬

‫‪35‬‬

‫دراسة (الخولى‪ )2001 ،‬بعنوان ‪:‬‬

‫االختبار‌الميداني‌لمعالقة‌بين‌مقاييس‌األداء‌الداخمي‪‌,‬والقيمة‌السوقية‌لمشركة‪‌ :‬‬

‫ىدفت ىذه الدراسة الى اختبار العالقة بين القيمة السوقية المضافة ‪ MVA‬لمجموعة من شركات‬

‫‪EVA‬‬ ‫األعمال المصرية كمتغير تابع‪ ،‬وبين كل من مقياس القيمة االقتصادية المضافة‬

‫والمقاييس المحاسبية التقميدية كمتغير مستقل ‪ .‬وقد اشتممت عينة الدراسة عمى ‪ 50‬شركة مصرية‬

‫لمفترة ) ‪ ، ( 2000 – 1996‬وقد توصمت الدراسة الى أن المتغيرات المحاسبية التقميدية والتي‬

‫تعتمد عمى األرباح المحاسبية تسيم في تفسير تغيرات القيمة السوقية المضافة بدرجة أكبر من‬

‫متغير القيمة االقتصادية المضافة ‪ ،EVA‬وقد بمغ معامل التحديد ‪ R2‬لمعالقة بين القيمة‬

‫السوقية المضافة‪ ،‬والقيمة االقتصادية المضافة ‪ 54%‬بينما بمغ نفس المعامل لمعالقة بين القيمة‬

‫السوقية المضافة‪ ،‬واألرباح المحاسبية ‪ ،62%‬كما أظيرت النتائج أن مقياس الربح المتبقي ‪RI‬‬

‫يسيم في تفسير تغيرات القيمة السوقية المضافة بدرجة أكبر من مقياس القيمة االقتصادية‬

‫المضافة‪ ،‬حيث تشير ىذه النتائج الى عدم وجود جدوى لمتعديالت التي اقترحيا ‪Stern Stewart‬‬

‫‪ & Co‬لموصول الى القيمة االقتصادية المضافة ‪.‬‬

‫دراسة (ابو العال‪ )2001 ،‬بعنوان‬

‫العالقة‌بين‌القيمة‌االقتصادية‌المضافة‪‌,‬والعوائد‌غير‌العادية‌لألسيم‪‌ ‌:‬‬

‫تناولت ىذه الدراسة موضوع القيمة االقتصادية المضافة ‪ ،EVA‬والقيمة االقتصادية المضافة‬

‫المعدلة ‪ REVA‬بالبحث‪ ،‬والدراسة‪ ،‬واالختبار التطبيقي الرتباط كل منيا بثروة المساىمين والتي‬

‫قيست بالعوائد غير العادية لألسيم ‪ .‬كذلك اختبرت الدراسة قدرتيما معاً عمى تفسير تمك العوائد‬
‫‪36‬‬

‫وألجل إجراء ىذه االختبارات فقد تم تجميع البيانات‪ ،‬واحتساب القيم السنوية لمتغيرات الدراسة‬

‫‪ ،REVA , EVA‬والعوائد غير العادية وذلك إلحدى وعشرين )‪ (21‬شركة مساىمة عامة صناعية‬

‫أردنية مدرجة في السوق النظامي في بورصة عمان ‪ ،‬لمفترة ‪. 1999 – 1992‬‬

‫والختبار الفرضيات فقد استخدمت عدد من األساليب االحصائية مثل‪ :‬االنحدار البسيط‪ ،‬والمتعدد‪،‬‬

‫واالرتباطات الخطية‪ ،‬وغير الخطية ‪.‬‬

‫وبينت نتائج الدراسة وجود عالقة ذات داللة احصائية بين ‪ EVA‬و ‪ ، REVA‬وبشكل منفصل ‪،‬‬

‫والعائد غير العادي ‪ .‬إذ استطاعات ‪ EVA‬و ‪ REVA‬تفسير ما نسبتو ‪ 4.5%‬و ‪ 4.8%‬عمى‬

‫التوالي من التباين الكمي لمعوائد غير العادية لألسيم ‪ .‬كذلك بينت النتائج قدرة ‪ EVA‬و ‪REVA‬‬

‫معاً عمى تفسير ‪ 5%‬من التذبذب الحاصل في العوائد غير العادية‪ ،‬وبشكل ذو داللة احصائية ‪.‬‬

‫دراسة ( ‪ ) Fernandez, 2002‬بعنوان ‪:‬‬

‫‪Three Residual Income Valuation Methods and Discounted Cash Flow‬‬

‫‪Valuation.‬‬

‫ىدفت ىذه الدراسة إلى اختبار مدى صحة وجود عالقة ارتباط بين مقايس القيمة االقتصادية‬

‫المضافة‪ ،‬والقيمة السوقية لمشركة‪ ،‬وقد قامت الدراسة بإجراء تحميل لمعالقة بين القيمة االقتصادية‬

‫المضافة‪ ،‬وبين القيمة السوقية لعدد ‪ 582‬شركة أمريكية لمفترة ) ‪ ، (1997-1987‬وقد تم اختيار‬

‫ىذه الشركات من قاعدة البيانات التي قدمتيا شركة ‪ Stern Stewart & Co‬عن شركات‬

‫األعمال األمريكية‪ ،‬وقد توصمت إلى عدم وجود عالقة ارتباط بين القيمة االقتصادية المضافة‬

‫‪ EVA‬والذى تحققو الشركة‪ ،‬والقيمة السوقية ليا ‪ .‬كما أظيرت النتائج أن درجة االرتباط بين‬

‫صافي ربح التشغيل المحاسبي ( دون أي تعديالت ) وبين القيمة السوقية لمشركة تعتبر درجة‬
‫‪37‬‬

‫مرتفعة بالمقارنة بدرجة االرتباط بين القيمة االقتصادية المضافة‪ ،‬وبين القيمة السوقية‪ ،‬وكذلك‬

‫توصمت الدراسة إلى وجود عالقة ارتباط سالبة بين القيمة االقتصادية المضافة‪ ،‬والقيمة السوقية‬

‫لمشركات‪.‬‬

‫وخمصت الدراسة الى أنو من الصعوبة بمكان االعتقاد بالمزاعم النظرية التي تنادي بأن القيمة‬

‫االقتصادية المضافة ىي مؤشر لألداء يرتبط بالقيمة السوقية لمشركة ‪.‬‬

‫دراسة (الزبيدي و الكيالني ‪ ( 2004 ،‬بعنوان ‪:‬‬

‫إعادة ىيكمة نظم اإلدارة المالية باستخدام معيار القيمة‌االقتصادية المضافة‪:‬‬

‫ىدفت الدراسة إلى إيجاد طبيعة العالقة بين القيمة االقتصادية المضافة )‪ ،(EVA‬وبين تقويم‬

‫األداء بشكل عام‪ ،‬و األداء المالي بشكل خاص لتعظيم ثروة المالك من خالل زيادة أرباح التشغيل‬

‫بدون زيادة االستثمار في الشركة‪ ،‬ومن خالل تخفيض رأس المال المستثمر مع المحافظة عمى‬

‫حجم العمميات التشغيمية ذاتيا‪ ،‬أو تخفيض االستثمار في األنشطة التي ال تحقق عوائد مجزية‪،‬‬

‫ومن خالل استثمار رأسمال إضافي في مشروعات جديدة تحقق أرباحاً أكبر من كمفة‬

‫االستثمار(كمفة التمويل) وتكون مجتمع الدراسة من الشركات الصناعية المدرجة في بورصة عمان‬

‫خالل الفترة (‪ )2000-1998‬و تمثمت عينة الدراسة في ‪ 20‬شركة صناعية ‪.‬‬

‫ومن أىم نتائج الدراسة‪ :‬أن التغيرات في أسعار األسيم لمشركات الصناعية المدرجة في بورصة‬

‫عمان لألوراق المالية جاءت متباينة فيما بين الشركات مما ال يدع مجاالً لمشك أن‪ :‬أسعار األسيم‬

‫مستقمة في الجزء األكبر من تقمباتيا ارتفاعاً‪ ،‬أو انخفاضاً عن القيمة االقتصادية المضافة ‪.‬‬

‫وتوصل الباحثان أيضاً إلى وجود تجاىل‪ ،‬أو ضعف في إمكانية استخدام معيار القيمة االقتصادية‬

‫المضافة من قبل اإلدارات المالية في شركات األعمال األردنية‪.‬‬

‫‪38‬‬

‫دراسة ) مطر‪ )2006 ،‬بعنوان‪:‬‬

‫القيمة‌االقتصادية‌المضافة‌(‪‌)EVA‬ودورىا‌في‌التنبؤ‌بالقيمة‌السوقية‌المضافة )‪‌ :(MVA‬‬

‫ىدفت ىذه الدراسة الى كشف وتحميل المزايا التي توفرىا بعض المفاىيم والمؤشرات االقتصادية‬

‫مثل‪ :‬القيمة االقتصادية المضافة ‪ ،EVA‬والقيمة السوقية المضافة ‪ MVA‬كأدوات تقويم األداء‬

‫المالي لمشركات الصناعية المساىمة العامة في األردن‪ .‬ومن ثم استخدام تمك المفاىيم والمؤشرات‬

‫كأدوات لمتنبؤ بالتقمبات السعرية ألسيم تمك الشركات في بورصة عمان المالي‪ ،‬وذلك كبديل‪ ،‬أو‬

‫عمى األقل جنباً الى جنب مع المؤشرات المحاسبية التقميدية المستخدمة في ىذا المجال‪ ،‬وبمغت‬

‫عينة الدراسة )‪ (10‬شركات صناعية‪ ،‬وغطت الفترة الزمنية من ‪ 1998‬الى ‪. 2003‬‬

‫وقد كشفت تمك الدراسة عن وجود عالقة ارتباط معنوية ذات داللو احصائية بين االقتصادية‬

‫المضافة ‪ EVA‬كمتغير مستقل‪ ،‬والقيمة السوقية المضافة ‪ MVA‬كمتغير تابع ‪.‬‬

‫دراسة )‪ (Ismail ,2006‬بعنوان ‪:‬‬

‫‪Is economic value added more associated with stock return than‬‬
‫‪accounting earning‬‬

‫ىدفت ىذه الدارسة لمتأكد من أن القيمة االقتصادية المضافة مرتبطة بشكل أفضل بالعوائد عمى‬

‫السيم وقيمة المنشأة‪ ،‬منيا مقارنة بالعائد المحاسبي‪ ،‬حيث قام الباحث باعتبار القيمة االقتصادية‬

‫المضافة‪ ،‬والعائد المحاسبي متغيرات مستقمة‪ ،‬وعائد السيم وقيمة الشركة متغيرات تابعة‪ ،‬وتمثمت‬

‫عينة الدراسة في ‪ 500‬شركة بريطانية خالل الفترة )‪ ،(1997-1990‬وتوصمت الى أن القيمة‬

‫االقتصادية المضافة غير صالحة كمؤشر‪ ،‬وكذلك توصمت الى أن صافي الدخل أقوى ارتباطاً‬

‫بالقيمة السوقية المستقبمية لمسيم‪ ،‬وىذا ما يفتح الباب لمتساؤل عن مدى الجدوى من احتساب القيمة‬
‫‪39‬‬

‫االقتصادية المضافة لمشركات‪ ،‬واستخداميا كمؤشر لتقويم األداء‪ ،‬وتفسير التغير في القيمة السوقية‬

‫ألسيم الشركات ‪.‬‬

‫دراسة (الرواشدة ‪ ( 2006,‬بعنوان ‪:‬‬

‫العالقة بين القيمة االقتصادية المضافة‪ ,‬و مقاييس األداء التقميدية‌بعوائد األسيم‪:‬‬

‫ىدفت ىذه الدراسة إلى اختبار مدى العالقة بين مقاييس األداء التقميدية وىي العائد عمى األصول‬

‫)‪ ،(ROA‬وصافي التدفقات النقدية من العمميات التشغيمية )‪ ، (CFO‬والعائد عمى حقوق الممكية‬

‫)‪ (ROE‬وحصة السيم من األرباح )‪ . (EPS‬باإلضافة إلى ذلك فقد ىدفت ىذه الدراسة إلى‬

‫اختبار مدى العالقة بين القيمة االقتصادية المضافة‪ ،‬وعوائد األسيم‪ ،‬واختبار مدى مساىمة كل من‬

‫ىذه المقاييس في تفسير االختالفات في عوائد األسيم ‪ .‬ولتحقيق أىداف ىذه الدراسة فقد تم اختبار‬

‫ىذه العالقات عمى عينة شممت )‪ (47‬شركة صناعية أردنية مساىمة عامة مدرجة في بورصة‬

‫عمان خالل القترة ما بين )‪ . ( 2004-1998‬وقد تم استخدام تحميل االرتباط‪ ،‬واالنحدار الختبار‬

‫فرضيات الدراسة‪ .‬وخمصت نتائج ىذه الدراسة إلى أن كالً من مقاييس األداء التقميدية والقيمة‬

‫االقتصادية المضافة عمى عالقة بعوائد األسيم‪ ،‬وكالىما يقدم تفسي اًر لالختالفات في عوائد األسيم‪،‬‬

‫تفسير لعوائد األسيم‪ ،‬وأن ىناك محتوى‬

‫اً‬ ‫ولكن كانت مقاييس األداء التقميدية أكثر ارتباطاً‪ ،‬وأكثر‬

‫معموماتياً إضافياً لممقاييس التقميدية يفوق المحتوى المعموماتي لمقيمة االقتصادية المضافة وليس‬

‫العكس ‪.‬‬
‫‪40‬‬

‫دراسة ) ‪ (George,2007‬بعنوان ‪:‬‬

‫‪"Value- Based Management, EVA and stock price performance in‬‬

‫"‪Canada‬‬

‫ىدفت الدراسة إلى إجراء مقارنة بين أسعار أسيم الشركات الكندية التي تبنت استخدام مقياس‬

‫)‪ (EVA‬القيمة االقتصادية المضافة‪ ،‬والشركات التي لم تتبن استخدام أل )‪ . (EVA‬حيث تم‬

‫إجراء مسح ميداني ألكثر من ‪ 300‬شركة كندية‪ ،‬وتحديد العالقة بين متغيرات الدراسة‪ ،‬وىما القيمة‬

‫االقتصادية المضافة‪ ،‬وأسعار أسيم ىذه الشركات‪ ،‬ومن ثم تحميل العالقة من خالل معامل‬

‫اإلنحدار‪.‬‬

‫أشارت نتائج ىذه الدراسة إلى أن‪ :‬الشركات التي تطبق مقياس القيمة االقتصادية المضافة تكون‬

‫نسبة النمو ألرباح أسيميا أعمى مقارنة مع تمك الشركات التي ال تطبق مقياس القيمة االقتصادية‬

‫المضافة‪ ،‬ولكن ىناك جدالً حول ذلك ألن نسبة انتشار مقياس ‪ EVA‬في كندا‪ ،‬والواليات المتحدة‬

‫األمريكية ال تكاد تصل إلى ‪ ، 34%‬حيث فسر ذلك بأن ىناك عوامل أخرى مثل العرض والطمب‬

‫ومدى وعي المدراء الماليين باستخدام أساليب مالية حديثة تعظم ثروة حممة األسيم‪.‬‬

‫دراسة (سويسي‪ )2010 ,‬بعنوان ‪:‬‬

‫دراسة‌تحميمية‌لمؤشرات‌قياس‌أداء‌المؤسسات‌من‌منظور‌خمق‌القيمة‪‌:‬‬

‫ىدفت ىذه الدراسة الى تقويم‪ ،‬ومقارنة مقدرة كل من المؤشرات التقميدية‪ ،‬والمؤشرات الحديثة ومنيا‪:‬‬

‫القيمة االقتصادية المضافة ‪ EVA‬عمى تفسير التغير في أسعار األسيم ‪ .‬وقد بين الباحث جممة‬

‫من االنتقادات والمزايا لكل من الطرق التقميدية‪ ،‬والطرق الحديثة خاصة القيمة االقتصادية‬

‫المضافة‪ ،‬وخمص البحث الى عدم مالءمة مؤشر واحد يمكن االعتماد عميو لتفسير التغيير في‬
‫‪41‬‬

‫أسعار األسيم‪ ،‬وأوصى باعتماد أكثر من مؤشر عند التحميل‪ ،‬وذلك لالستفادة من مميزات‪ ،‬والتقميل‬

‫من أثر عيوب كل طريقو فيما لو طبقت بشكل منفرد ‪.‬‬

‫دراسة (ثائر واخرون ‪ )2011,‬بعنوان ‪:‬‬

‫أييما‌أكثر‌قدرة‌عمى‌تفسير‌التغير‌في‌القيمة‌السوقية‌لألسيم؟‌أىي‌القيمة‌االقتصادية‌المضافة‪‌,‬‬

‫أم‌معايير‌األداء‌التقميدية‌؟‬

‫ىدفت الدراسة لمعرفة أييما أكثر قدرة (القيمة االقتصادية المضافة‪ ،‬أم الطرق التقميدية لتقويم‬

‫األداء) في تفسير التغير في القيم السوقية لمسيم‪ ،‬وقد أجريت الدراسة عمى ‪ 40‬شركة مساىمة‬

‫عامة مدرجة في بورصة عمان لألوراق المالية‪ ،‬وغطت الفترة من ‪ 2006‬لمغاية ‪ ، 2010‬من‬

‫خالل تحميل القدرة التفسيرية لطرق تقويم األداء التقميدية‪ ،‬والقيمة االقتصادية المضافة كمتغيرات‬

‫مستقمة‪ ،‬والتغير في سعر السيم السوقي كمتغير تابع ‪ .‬وقد خمصت الدراسة الى أن الطرق التقميدية‬

‫ليا قدرة تفسيرية أعمى من القيمة االقتصادية المضافة لمتغير في قيمة السيم السوقية في سوق‬

‫عمان المالي ‪.‬‬

‫دراسة ) ‪ (Dilek Teker,2011‬بعنون ‪:‬‬

‫‪Economic Value added Performances of Publicly Owned Banks Evidence‬‬

‫‪from Turkey‬‬

‫ىدفت الدراسة الى توظيف القيمة االقتصادية المضافة كأحد المؤشرات المستخدمة لموقوف عمى‬

‫تقويم أداء إدارات البنوك‪ ،‬وتقويم البنوك‪ .‬وقد أجريت عمى جميع البنوك التركية المدرجة في سوق‬

‫اسطنبول األوراق المالية‪ ،‬وغطت الفترة من ‪ 2006‬لمغاية ‪ 2010‬وقد خمصت الدراسة إلى وجود‬
‫‪42‬‬

‫عالقة قوية بين القيمة االقتصادية المضافة لمبنوك المدروسة‪ ،‬وترتيبيا من حيث الكفاءة في األداء‪،‬‬

‫والقيمة السوقية لمبنوك ‪.‬‬

‫دراسة ( المصاروة ‪ ( 2011 ،‬بعنوان ‪:‬‬

‫أثر‌مقاييس‌األداء‌المحاسبي‪‌,‬والقيمة‌االقتصادية‌المضافة‌عمى‌أسعار‌األسيم‪‌ ‌:‬‬

‫ىدفت ىذه الدراسة الى قياس العالقة بين مقاييس األداء المحاسبية التقميدية المكونة من‪ :‬العائد‬

‫عمى األصول‪ ،‬والعائد عمى حقوق الممكية‪ ،‬وحصة السيم من األرباح‪ ،‬وتأثيرىا عمى القيمة السوقية‬

‫ألسعار األسيم من جية‪ ،‬وقياس العالقة بين مقاييس القيمة االقتصادية المضافة وتأثيرىا عمى‬

‫القيمة السوقية ألسعار األسيم من جية أخرى ‪ .‬ولتحقيق ذلك اعتمد الباحث عمى منيج التحميل‬

‫الوصفي‪.‬‬

‫ولتحقيق أىداف ىذه الدراسة فقد تم اختبار ىذه العالقات عمى عينة شممت )‪ (43‬شركة صناعية‬

‫أردنية مساىمة عامة مدرجة في بورصة عمان المالية خالل الفترة من ‪ 2007‬الى‪، 2009‬‬

‫وتوصمت الدراسة إلى أن ىناك عالقة ما بين مقاييس األداء التقميدية‪ ،‬وبين السعر السوقي لمسيم‬

‫وبدرجات مختمفة‪ ،‬وتبين أيضاً أن ىناك عالقة ما بين مقياس القيمة االقتصادية المضافة‪ ،‬والسعر‬

‫السوقي لمسيم‪ ،‬إال أن درجة تأثير مقياس القيمة االقتصادية المضافة أكبر من مقاييس األداء‬

‫التقميدية‪ ،‬وأن سعر السيم السوقي يرتبط أكثر بمقياس القيمة االقتصادية المضافة من مقاييس‬

‫األداء التقميدية‪.‬‬
‫‪43‬‬

‫دراسة )‪ (Rajesh.2012‬بعنوان ‪:‬‬

‫‪An Empirical Study on EVA And MVA Approch‬‬

‫ىدفت الدراسة الى معرفة أييما أكثر قدره عمى تقويم أداء المنظمات وتفسير التغير في أسعار‬

‫أسيميا‪ ،‬وقد أجريت الدراسة عمى شركات اإلسمنت في اليند‪ ،‬والبالغ عددىا ‪ 10‬شركات لمفترة من‬

‫‪ 2000‬لغاية ‪ 2010‬باعتبار القيمة االقتصادية المضافة والقيمة السوقية المضافة كعوامل متغيرة‪،‬‬

‫وتقويم أداء الشركة وأسعار أسيم الشركات كمتغيرات تابعة‪ ،‬وقد خمصت الدراسة الى أن كال‬

‫المعيارين لو القدرة عمى تقويم الوضع المالي لمشركات وكذلك تقويم أدائيا ‪.‬‬

‫دراسة )‪ (Abdoli,2012‬بعنوان ‪:‬‬

‫‪Economic Value Added vs. Accounting Residual Income; Which One Is a‬‬
‫‪Better Criterion for Measurement of Created Shareholders Value‬‬

‫ىدفت ىذه الدراسة الى التعرف أييما أقدر؟ القيمة االقتصادية المضافة أم الدخل المتبقي عمى‬

‫قياس الربح العائد عمى المستثمرين‪ ،‬وقد أجريت ىذه الدراسة عمى )‪ (85‬شركة مدرجة بسوق‬

‫طيران لألوراق المالية لمفترة من ‪ 2006‬لغاية ‪ ،2009‬حيث تم اعتبار القيمة االقتصادية المضافة‬

‫والدخل المتبقي كمتغيرات مستقمة‪ ،‬والتغير الحاصل عمى ثروة المالك كمتغير تابع‪ .‬وقد خمصت‬

‫الدراسة أن كال المتغيرين يفسر التغير عمى العائد عمى المالك‪ ،‬ولكن الدخل المتبقي لو قدرة‬

‫تفسيرية أكبر من القيمة االقتصادية المضافة‪.‬‬

‫‪44‬‬

‫دراسة ( التميمي و القيسي ‪ )2012 ،‬بعنوان ‪:‬‬

‫أثر ‌األدوات ‌الداخمية ‌لحوكمة ‌الشركات ‌عمى ‌رأس ‌المال ‌العامل ‌وانعكاسيما ‌عمى ‌القيمة‌‬

‫االقتصادية‌المضافة‪‌ ‌:‬‬

‫ىدفت الدراسة إلى معرفة أثر أدوات الحوكمة الداخمية لمشركات عمى رأس المال العامل‪ ،‬و القيمة‬

‫االقتصادية المضافة من جانب‪ ،‬وىل لرأس المال العامل دوٌر في تعظيم ثورة المساىمين من خالل‬

‫تأثيره عمى القيمة االقتصادية المضافة ‪ .‬وقد اشتممت عينة الدراسة عمى ‪ 27‬شركة صناعية أردنية‬

‫لمفترة من ‪ 2009‬الى ‪ ، 2011‬وقد توصمت إلى وجود أثر معنوي لكل من ممكية كبار المساىمين‬

‫وحجم مجمس اإلدارة عمى صافي رأس المال العامل‪ ،‬وارتباطيما بعالقة طردية‪ ،‬وكذلك وجود أثر‬

‫معنوي لصافي رأس المال العامل عمى القيمة االقتصادية المضافة‪ ،‬وارتباطيما بعالقة عكسية في‬

‫حين بينت الدراسة وجود أثر معنوي لكل من كبار المساىمين ألسيم الشركة وحجم مجمس اإلدارة‬

‫عمى القيمة االقتصادية المضافة‪ ،‬وكشفت عن وجود أثر معنوي لألدوات الداخمية لحوكمة الشركة‬

‫عمى القيمة االقتصادية المضافة في ظل اختالف صافي رأس المال العامل ‪.‬‬

‫دراسة (بو حفص ‪ ) 2013,‬بعنوان ‪:‬‬

‫دور‌نظام‌المعمومات‌المحاسبية‌في‌حساب‌مؤشر‌القيمة‌االقتصادية‌المضافة‪‌ :‬‬

‫ىدفت الدراسة إلى التعرف عمى دور نظام المعمومات المحاسبية المستخدمة في الشركات الجزائرية‬

‫في حساب مؤشر القيمة االقتصادية المضافة‪ ،‬وقد أجريت عمى مؤسسة صناعة الكوابل – فرع‬

‫جنرال كابل – بسكرة لمفترة من ‪ 2007‬الى ‪ ،2009‬وذلك من خالل استخدام مخرجات ىذا‬

‫النظام كمدخالت في عممية حساب القيمة االقتصادية المضافة‪ .‬وعميو توصمت الدراسة إلى نتيجة‬

‫تبين أن القيمة االقتصادية المضافة ال يمكن التوصل لقيمتيا دون أن تتوفر كافة المعطيات‬
‫‪45‬‬

‫الالزمة‪ ،‬باإلضافة الى أن القيمة االقتصادية المضافة مؤشر فعال ومعبر عن واقع المؤسسة‬

‫واعطاء صورة واضحة ليا في محيطيا ‪.‬‬

‫دراسة ) ‪ (Pavelkova & Dostal , 2013‬بعنوان ‪:‬‬

‫‪Measuring The Company Performance: The Identification of Correlation‬‬

‫‪between EVA and Selected Financial Indicators With Use of Genetic‬‬
‫‪Algorithm.‬‬

‫ىدفت ىذه الدراسة إلى قياس أداء الشركة باستخدام مقاييس أداء مختمفة من حيث المفيوم‪ ،‬واألداة‪،‬‬

‫والمؤشر‪ ،‬ولتحقيق غرض الدراسة تمت المقارنة بين المقاييس المبنية عمى القيمة االقتصادية‬

‫المضافة‪ ،‬والمقاييس المالية التقميدية من خالل استبيان تم توزيعو عمى عينة مكونة من )‪(258‬‬

‫عامالً يعممون في شركة صناعية في الجميورية التشيكية‪ .‬وقد اشتممت المقاييس التقميدية عمى‬

‫العائد عمى األصول‪ ،‬ونسبة التداول‪ ،‬ونسبة حقوق الممكية ألجمالي األصول‪ ،‬ومعدل دوران‬

‫المبيعات‪ .‬وقد توصمت الدراسة إلى أن أفراد العينة يدركون أىمية استخدام مقاييس القيمة‬

‫االقتصادية المضافة‪ ،‬لتقويم أداء الشركات بشكل أفضل‪ ،‬إال أن النتائج أظيرت أن المقاييس‬

‫التقميدية ىي أكثر شيوعاً في تقويم األعمال‪ ،‬وذلك لكثرة استعماليا من قبل الشركات األخرى‪.‬‬

‫وقد أظيرت النتائج أن أفراد العينة يرغبون في تطبيق مقاييس القيمة االقتصادية المضافة بدل‬

‫المقاييس التقميدية؛ وذلك ألنيا تعمل عمى التنبؤ بالفشل المالي واإلفالس وتقويم الوضع االئتماني‪.‬‬
‫‪46‬‬

‫دراسة ) ‪ (Kangarlouei et al, 2013‬بعنوان ‪:‬‬

‫‪Investigation of the Explanatory Power of Performance Evaluation‬‬

‫‪Criteria in Determining the Value of Acquried Companies in Tehran‬‬
‫‪Stock Exchange (TSE).‬‬

‫ىدفت ىذه الدراسة إلى قياس القوة التفسيرية لمقياس األداء في تحديد القيمة لمشركات المسيطر‬

‫عمييا والمدرجة في بورصة طيران‪ .‬واشتممت الدراسة عمى جميع الشركات المسيطر عمييا‬

‫والمدرجة في البورصة لمفترة من ‪ 2007‬الى ‪ 2011‬والتي بمغت ‪ 75‬شركة‪ .‬حيث قامت الدراسة‬

‫عمى أساس مقارنة العالقة بين المقاييس المالية التي تم اختيارىا‪ ،‬والقيمة السوقية لمشركات‪،‬‬

‫واشتممت المقاييس المختارة في الدراسة عمى (القيمة االقتصادية المضافة ‪ ،EVA‬والقيمة السوقية‬

‫‪ ،MVA‬والعائد عمى االستثمار ‪ ،ROI‬والربح المتبقي ‪ ،RI‬والعائد عمى المبيعات‬ ‫المضافة‬

‫‪ ،ROS‬وربحية السيم ‪ ،EPS‬ونسبة سعر السيم الى ربحيتو ‪ ،P/E‬والعائد عمى األصول ‪،ROA‬‬

‫والعائد عمى حقوق الممكية ‪. ROE‬‬

‫وقد توصمت إلى أن القيمة السوقية المضافة ‪ MVA‬تحتل المرتبة األولى في القوى التفسيرية لقيمة‬

‫الشركة السوقية والتي بمغت )‪ (66.6%‬يمييا الربح المتبقي ‪ RI‬بقوة تفسيرية )‪ ،(58.9%‬وبعد ذلك‬

‫جاء في المرتبة الثالثة القيمة االقتصادية المضافة بقوة تفسيرية بمغت )‪ ، (54.9%‬وجاءت ربحية‬

‫السيم في المرتبة األخيرة بقوة تفسيرية بمغت )‪. (42.0%‬‬

‫‪47‬‬

‫دراسة (الزبيدي ‪ )2014 ،‬بعنوان ‪:‬‬

‫المحتوى‌المعموماتي‌لمقيمة‌االقتصادية‌المضافة‌مقارنة‌مع‌مقاييس‌األداء‌المحاسبية‌التقميدية‪‌ :‬‬

‫ىدفت ىذه الدراسة لتقويم المحتوى المعموماتي لمقاييس القيمة االقتصادية المضافة‪ ،‬ومقارنتيا مع‬

‫المحتوى المعموماتي لممقاييس المحاسبية التقميدية لألداء‪ ،‬مقياس صافي الدخل )‪ ،(NI‬والتدفقات‬

‫النقدية من العمميات التشغيمية )‪ ،(CFO‬والتدفق النقدي الحر )‪، (FCF‬والربح المتبقي )‪، (RI‬‬

‫وكذلك دراسة عالقة كل من ىذه المقاييس مع مقاييس القيمة السوقية المضافة )‪ (MVA‬لمشركات‬

‫الصناعية المساىمة العامة المدرجة في بورصة عمان لمفترة ‪ 2011 – 2009‬والتي بمغت )‪(42‬‬

‫شركة‪.‬‬

‫ولتحقيق أىداف ىذه الدراسة تم استخدام منيج التحميل الوصفي لتحديد العالقة بين مقاييس األداء‬

‫المحاسبية التقميدية‪ ،‬ومقاييس القيمة االقتصادية المضافة‪ ،‬وبيان عالقة كل منيا بالقيمة السوقية‬

‫المضافة لمشركات الصناعية األردنية‪ ،‬كما واستخدمت القوائم المالية لمشركات كمصدر أولي‬

‫لممعمومات‪ ،‬واستخدمت األساليب االحصائية المناسبة الختبار الفرضيات متمثمة باختبار ‪ t‬لمعينة‬

‫الواحدة ومعامل ارتباط بيرسون‪ ،‬وتحميمي اإلنحدار الخطي البسيط والمتعدد ‪.‬‬

‫وتوصمت الدراسة الى أن ىناك عالقة ذات داللة احصائية بين القيمة االقتصادية المضافة‪ ،‬والقيمة‬

‫السوقية المضافة‪ .‬وأن القيمة االقتصادية المضافة احتمت المرتبة الثانية في تفسير التباين في‬

‫القيمة السوقية المضافة لمشركات الصناعية المساىمة العامة المدرجة في بورصة عمان بعد مقياس‬

‫صافي الربح‪ ،‬ولكنيا أقدر من مقاييس األداء المحاسبية التقميدية األخرى في تفسير التباين في‬

‫المدرجة في بورصة عمان‪ ،‬كما‬

‫القيمة السوقية المضافة لمشركات الصناعية المساىمة العامة ُ‬

‫أظيرت النتائج تفوق مؤشر تكمفة رأس المال ‪ -‬وىو من مكونات مقاييس القيمة االقتصادية‬
‫‪48‬‬

‫المضافة – عمى مقاييس األداء المحاسبية التقميدية األخرى في تفسير التباين في القيمة السوقية‬

‫المضافة ‪.‬‬

‫ثالثاً‪‌:‬ما‌يميز‌الدراسة‌عن‌الدراسات‌السابقة‪:‬‬

‫تتميز ىذه الدراسة عن مثيالتيا من الدراسات المحمية السابقة كونيا من النوع االختباري‬

‫)‪ (Empirical Study‬الذى يعتمد عمى بيانات مالية فعمية مستخمصة من القوائم المالية‬

‫لمشركات الصناعية المساىمة العامة األردنية‪ ،‬مما يوفر لمنتائج المستخمصة منيا مصداقية تتجاوز‬

‫تمك التي وفرتيا الدراسات األخرى القائمة عمى المنيج الوصفي باستخدام االستبانة‪.‬‬

‫كما تختمف عنيا بشكل عام من حيث‪:‬‬

‫‪ .1‬اختالف طبيعة عينة الدراسة من حيث نوع الشركات المشمولة في الدراسة‪.‬‬

‫‪ .2‬اختالف المتغيرات التي يتضمنيا أنموذج الدراسة‪.‬‬

‫‪ .3‬استخدام المفيوم األحدث والمطور لمقيمة االقتصادية المضافة )‪ ،(EVA‬وذلك من خالل‬

‫معالجة آثار استخدام أساس االستحقاق عمى مفيوميا التقميدي‪ ،‬والذي لم تعالجو الدراسات‬

‫المشار الييا ‪.‬‬

‫‪49‬‬

‫انفصم انثانث‬
‫انطرٌقة ًاإلخراءات‬
‫‪ 1-3‬منيدٍة انذراسة‪:‬‬
‫استخدم الباحث في دراستو ىذه منيج البحث النوعي القائم عمى دراسة تحميمية اختبارية ميدانيو‬

‫‪ Analytic Empirical Study‬لواقع البيانات المالية الفعمية المنشورة في القوائم المالية الصادرة‬

‫عن الشركات المشمولة في عينة الدراسة‪ ،‬خالل الفترة الزمنية المحددة من ‪. 2014-2012 :‬‬

‫‪ 2-3‬مدتمع انذراسة ًعٍنتيا‪:‬‬

‫المدرجة في بورصة عمان‬
‫تكون مجتمع الدراسة من الشركات الصناعية المساىمة العامة األردنية ُ‬

‫لألوراق المالية‪ ،‬وحسب طبيعة البحث‪ ،‬ولغرض الحصول عمى بيانات معبرة‪ ،‬وذات داللة تم‬

‫اختيار ‪ 31‬شركة من بين ‪ 76‬شركة والتي تمتمك أعمى رؤوس أموال في بورصة عمان‪ .‬وذلك من‬

‫واقع نشرة ىيئة األوراق المالية الصادرة في ‪ .31/12/2014‬وتم اختيار عينة الدراسة مراعاة‬

‫استبعاد الشركات التي لم تصدر قوائميا المالية عن الفترات ‪. 2014 – 2012‬‬

‫‪ 3-3‬أسانٍب خمع انبٍانات‪:‬‬

‫‪ ‬البيانات‌األولية‪:‬‬

‫قام الباحث بجمع البيانات األولية من خالل القوائم المالية لمشركات الصناعية المساىمة العامة‬

‫المدرجة في سوق عمان المالي لمفترات من ‪ ،2014 - 2012 :‬ومن الموقع اإللكتروني لكل من‬
‫ُ‬

‫ىيئة األوراق المالية‪ ،‬والبنك المركزي األردني ‪.‬‬

‫‪ ‬البيانات‌الثانوية‪‌ :‬‬

‫قام الباحث بجمع البيانات والمعمومات الالزمة لخدمة ىذا البحث من مصادر متعددة وىذه‬

‫المصادر ىي‪:‬‬
‫‪50‬‬

‫‪ .1‬الكتب المتخصصة في مجال المحاسبة المالية‪ ،‬والتمويل‪ ،‬والتحميل المالي‪.‬‬

‫‪ .2‬األبحاث المحكمة ذات الصمة المنشورة في دوريات متخصصة‪.‬‬

‫‪ .3‬تقارير‪ ،‬ومنشورات سوق عمان المالي‪.‬‬

‫‪ .4‬المواقع التعميمية‪ ،‬والمينية‪ ،‬والمقاالت ذات الصمة عمى الشبكة العنكبوتية (‪.)Internet‬‬

‫‪ 3-4‬األسانٍب اإلحصائٍة‬
‫في تحميل بيانات الدراسة و لإلجابة عن أسئمتيا واختبار فرضياتيا‪ ،‬قام الباحث باستخدام أساليب‪،‬‬

‫و مؤشرات التحميل اإلحصائي الوصفي مثل‪:‬‬

‫‪ ‬المتوسطات الحسابية لتحديد المؤشرات المالية المستخدمة في كل شركة من الشركات محل‬

‫الدراسة‪.‬‬

‫‪ ‬النسب المئوية ‪.‬‬

‫‪ ‬االنحراف المعياري لقياس درجة تباين النسب عن الوسط الحسابي لكل نسبة‪.‬‬

‫‪ ‬وذلك مع استخدام أساليب إحصائية أخرى لتحميل بيانات الدراسة‪ ،‬واختبار فرضياتيا مثل ‪:‬‬

‫‪ -‬تحميل ارتباط بيرسون لتحديد معامالت األرتباط بين متغيرات أنموذج الدراسة‪.‬‬

‫‪ -‬تحميل اإلنحدار البسيط و المتعدد‪ ،‬وذلك إلختبار فرضيات الدراسة ‪.‬‬

‫‪51‬‬

‫انفصم انرابع‬
‫تحهٍم انبٍانات ًاننتائح‬
‫‪ 1-4‬انمقذمة‬
‫ييدف الفصل الرابع إلى عرض المعالجة االحصائية المتبعة في وصف متغي ارت الدراسة‬

‫وتحديد طبيعة عالقة االرتباط بين ىذه المتغيرات‪ ،‬والمستخدمة كذلك في اختبار فرضيات الدراسة‪،‬‬

‫باإلضافة الى النتائج المستخمصة المتعمقة بالعالقة بين القيمة السوقية المضافة والعائد عمى‬

‫االستثمار‪ ،‬والربح المتبقي بوصفيا متغيرات مستقمة محتممة التأثير في متغير تابع ىو األسعار‬

‫السوقية ألسيم الشركات الصناعية األردنية‪.‬‬

‫‪ 2 -4‬االحصاء انٌصفً نمتغٍرات انذراسة‬

‫يبين الجدول (‪ )1.4‬مقاييس االحصاء الوصفي لمتغيرات الدراسة ممثمة بالوسط الحسابي‬

‫واالنحراف المعياري‪ ،‬ويتضمن الجدول القيمتين العميا‪ ،‬والدنيا لكل متغير والتي تم تسجيميا خالل‬

‫الفترة ‪ ،2014-2012‬باإلضافة الى متوسط قيمة كل متغير‪ ،‬واالنحراف المعياري ليا‪.‬‬

‫الجدول‌(‪‌ )1.4‬‬

‫مقاييس‌االحصاء‌الوصفي‌لمتغيرات‌الدراسة‌(المبمغ‌بالدينار‌األردني)‬

‫‪Minimum‬‬ ‫‪Maximum‬‬ ‫‪Mean‬‬ ‫‪Std. Deviation‬‬

‫‪EVA‬‬ ‫‪-148135968‬‬ ‫‪11217224 -34933613.935‬‬ ‫‪40210765.844‬‬

‫‪ROI‬‬ ‫‪-0.1977‬‬ ‫‪0.1334‬‬ ‫‪0.027319‬‬ ‫‪0.0622711‬‬

‫‪RI‬‬ ‫‪-144974071‬‬ ‫‪3414710‬‬ ‫‪-31651546.35‬‬ ‫‪35208210.601‬‬

‫‪SP‬‬ ‫‪0.25‬‬ ‫‪6.11‬‬ ‫‪1.5597‬‬ ‫‪1.23471‬‬

‫‪52‬‬

‫يتضح من الجدول (‪ )1.4‬أن متوسط القيمة االقتصادية المضافة لمشركات الصناعية في الفترة‬

‫‪ 2014-2012‬قد بمغ ما قيمتو (‪ )-34933613.9355‬دينار أردني‪ ،‬بانحراف معياري مقداره‬

‫(‪ ،)40210765.844‬وفي حين بمغت أعمى قيمة لمقيمة االقتصادية المضافة )‪ (EVA‬لمشركات‬

‫الصناعية خالل نفس الفترة ما مقداره (‪ ،)11217224‬فقد بمغت القيمة الدنيا ليا‬

‫(‪ .)-148135968‬وقد جاء متوسط القيمة االقتصادية لمشركات الصناعية بقيمة سالبة من واقع‬

‫أن القيمة االقتصادية المضافة لحوالي (‪ )%81‬من الشركات المشمولة في عينة الدراسة سالبة‪ .‬أما‬

‫متوسط العائد عمى االستثمار )‪ ،(ROI‬فقد بمغ (‪ )0.027319‬بانحراف معياري (‪،)0.0622711‬‬

‫وكانت أعمى قيمة ىي (‪ ،)0.1334‬وأقل قيمة ليذا المؤشر ىي (‪ .)-0.1977‬وتعد القيمة‬

‫الموجبة لمتوسط العائد عمى االستثمار نتيجة النخفاض نسبة الشركات (‪ )%16‬التي تقل قيمة ىذا‬

‫المؤشر ليا عن صفر‪ .‬وتشير النت ـ ـ ــائج كذلك الى أن متوسط الربح المتبقي )‪ (RI‬لمشركات قد بمغ‬

‫(‪ ،)-31651546.35‬حيث كانت أعمى قيمة (‪ ،)3414710‬وأقل قيمة (‪ ،)-144974071‬مع‬

‫مالحظة وجود تطابق بين الشركات من حيث نسبة القيم السالبة لمؤشر القيمة االقتصادية وقيمة‬

‫الربح المتبقي‪ ،‬حيث بمغت النسبة كذلك (‪ .)%81‬وأخي اًر‪ ،‬بمغ متوسط قيمة األسعار السوقية‬

‫لألسيم (‪ ،)1.5597‬وكانت أعمى قيمة (‪ ،)6.11‬أما أقل قيمة فقد بمغت (‪.)0.25‬‬

‫‪ 3-4‬مصفٌفة االرتباط بٍن متغٍرات انذراسة‪:‬‬

‫تم استخدام تحميل ارتباط بيرسون من أجل احتساب معامالت االرتباط بين متغيرات الدراسة‪،‬‬

‫والتعرف عمى طبيعة ودرجة االرتباط بين القيمة االقتصادية المضافة والعائد عمى االستثمار‪،‬‬

‫والربح المتبقي‪ ،‬واألسعار السوقية لألسيم‪ .‬وتظير النتائج في الجدول (‪.)2.4‬‬

‫‪53‬‬

‫الجدول‌(‪‌ )2.4‬‬

‫معامالت‌االرتباط‌بين‌متغيرات‌الدراسة‌لمشركات‌الصناعية‌األردنية ‌‬

‫‪EVA‬‬ ‫‪ROI‬‬ ‫‪RI‬‬ ‫‪SP‬‬

‫‪EVA‬‬ ‫® ‪Pearson Correlation‬‬ ‫‪1‬‬ ‫**‪1.220 0.980‬‬ ‫‪-0.146‬‬

‫)‪Sig. (2-tailed‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪0.219‬‬ ‫‪0.000‬‬ ‫‪0.432‬‬

‫‪ROI‬‬ ‫® ‪Pearson Correlation‬‬ ‫‪0.227‬‬ ‫‪1‬‬ ‫*‪0.252 0.430‬‬

‫)‪Sig. (2-tailed‬‬ ‫‪0.219‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪0.171‬‬ ‫‪0.016‬‬

‫‪RI‬‬ ‫**‪Pearson Correlation ® 0.980‬‬ ‫‪0.252‬‬ ‫‪1‬‬ ‫‪-0.127‬‬

‫)‪Sig. (2-tailed‬‬ ‫‪0.000‬‬ ‫‪0.171‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪0.495‬‬

‫‪SP‬‬ ‫® ‪Pearson Correlation‬‬ ‫‪-0.146‬‬ ‫*‪0.430‬‬ ‫‪-0.127‬‬ ‫‪1‬‬

‫)‪Sig. (2-tailed‬‬ ‫‪0.432‬‬ ‫‪0.016‬‬ ‫‪0.495‬‬ ‫‪-‬‬

‫‪* Correlation is significant at the 0.01 level (2-tailed).‬‬

‫‪** Correlation is significant at the 0.05 level (2-tailed).‬‬

‫بمطالعة قيم معامالت االرتباط )‪ ،(R‬وقيم الداللة )‪ ،(Sig.‬ومن ثم االحتكام إلى قاعدة‬

‫القرار الخاصة بتحميل االنحدار‪ ،‬يمكن تمخيص النتائج الواردة في الجدول (‪ )3.4‬أعاله‪ ،‬والمتعمقة‬

‫بطبيعة االرتباط بين متغيرات الدراسة عمى النحو التالي‪:‬‬

‫يوجد ارتباط موجب ضعيف نسبياً مقداره ‪ 0.227‬بين القيمة االقتصادية المضافة ‪،EVA‬‬ ‫‪.1‬‬

‫والعائد عمى االستثمار ‪ ،ROI‬كما أن قيمة الداللة )‪ (Sig.‬وىي ‪ 0.219‬أكبر من ‪0.05‬‬

 ‫‪54‬‬

‫تؤكد عدم وجود عالقة ارتباط ذات داللة إحصائية بينيما‪ .‬ويمكن تفسير ىذه النتيجة بالنظر‬

‫الى طبيعة االختالف في اليدف بين القيمة االقتصادية المضافة والعائد عمى االستثمار‪ ،‬في‬

‫حين يتمثل ىدف العائد عمى االستثمار في زيادة األرباح المحاسبية فإن اليدف من القيمة‬

‫االقتصادية المضافة ىو تحقيق القيمة لحممة األسيم ‪.‬‬

‫توجد عالقة ارتباط قوية مقدارىا ‪ 1.941‬بين القيمة االقتصادية المضافة )‪ ،(EVA‬والربح‬ ‫‪.2‬‬

‫المتبقي )‪ .(RI‬كما أن قيمة الداللة )‪ (Sig.‬وىي ‪ 0.000‬أقل من ‪ 0.05‬تؤكد عمى وجود‬

‫عالقة ارتباط ذات داللة إحصائية بينيما‪ .‬والسبب في ذلك أن القيمة االقتصادية المضافة‬

‫تمثل إلى ٍ‬
‫حد ما امتداداً لمربح المتبقي من حيث مفيوميا وتتفق ىذه النتيجة مع ما كشفت‬

‫عنة دراسة (الرواشدة‪.)2006 ،‬‬

‫يوجد معامل ارتباط سالب مقداره ‪ ،- 0.146‬بين القيمة االقتصادية المضافة )‪،(EVA‬‬ ‫‪.3‬‬

‫والقيمة السوقية ألسعار أسيم )‪ (SP‬الشركات الصناعية‪ ،‬كما أن قيمة الداللة )‪(Sig‬‬

‫‪ 0.432‬وىي أكبر من ‪ 0.05‬تؤكد عدم وجود عالقة ارتباط ذات داللة إحصائية بينيما‪،‬‬

‫وقد اتفقت ىذه النتيجة مع ما كشفت عنة دراسة ( ثائر وآخرون ‪ )2011،‬من حيث عدم‬

‫وجود عالقة ذات داللة احصائية بين القيمة االقتصادية المضافة واألسعار السوقية لألسيم‪‌ ‌ .‬‬

‫يوجد ارتباط ضعيف موجب بين متغير العائد عمى االستثمار )‪ ،(ROI‬والربح المتبقي )‪(RI‬‬ ‫‪.4‬‬

‫حيث بمغت قيمة معامل االرتباط ‪ . 0.252‬كما أن قيمة الداللة )‪ (Sig.‬وىي ‪0.171‬‬

‫أكبر من ‪ 0.05‬تؤكد عدم وجود عالقة ارتباط معنوية ذات داللة إحصائية بينيما‪.‬‬

‫يوجد معامل ارتباط موجب متوسط القيمة مقداره ‪ 0.430‬بين متغير العائد عمى االستثمار‬ ‫‪.5‬‬

‫)‪ (ROI‬ألسعار السوقية األسيم‪ ،‬كما أن قيمة الداللة )‪ (Sig‬وىي ‪ 0.000‬أقل من ‪0.05‬‬
‫‪55‬‬

‫تؤكد عمى وجود عالقة ارتباط ذات داللة إحصائية بينيما‪ .‬وتتفق ىذه النتيجة مع (ثائر‬

‫وآخرون ‪ )2011،‬التي أشارت الى وجود ارتباط قوي بين العائد عمى االستثمار‪ ،‬والقيمة‬

‫السوقية ألسعار األسيم‪‌ .‬‬

‫يوجد معامل ارتباط سالب مقداره ‪ -0. 127‬بين متغير الربح المتبقي )‪ (RI‬واألسعار‬ ‫‪.6‬‬

‫السوقية لألسيم‪ ،‬كما أن قيمة الداللة )‪ (Sig‬وىي ‪ 0.495‬أكبر من ‪ 0.05‬تؤكد عدم وجود‬

‫عالقة ارتباط ذات داللة إحصائية بينيما ‪‌ .‬‬

‫‪ 4-4‬اختبار انفرضٍات‪:‬‬
‫الفرضية‌األولى‪‌ :‬‬

‫‪ :H01‬ال ‌توجد ‌عالقة ‌ذات ‌داللة ‌احصائية ‌عند ‌)‪‌ (α≤ 0.05‬بين ‌القيمة ‌االقتصادية ‌المضافة‌‬

‫)‪‌(EVA‬لمشركات‌الصناعية‌المساىمة‌العامة‌األردنية‪‌,‬واألسعار‌السوقية‌ألسيميا‪.‬‬

‫تم إجراء تحميل االنحدار البسيط الختبار الفرضية األولى‪ ،‬وذلك من أجل التعرف عمى أثر القيمة‬

‫االقتصادية المضافة بوصفيا متغي اًر مستقالً في األسعار السوقية ألسيم الشركات الصناعية العامة‬

‫األردنية باعتبارىا المتغير التابع‪ .‬ويبين الجدول (‪ )3.4‬نتائج االختبار‪.‬‬

‫‪56‬‬

‫الجدول‌(‪‌ ‌)3..‬‬

‫نتائج‌اختبار‌تحميل‌اال‌نحدار‌البسيط‌لتقويم‌أثر‌القيمة‌االقتصادية‌المضافة‌في‌األسعار‌السوقية‌‬

‫ألسيم‌الشركات‌الصناعية‌األردنية ‌‬

‫*‪Sig.‬‬ ‫*‪Sig.‬‬ ‫)‪(R2‬‬

‫‪T‬‬ ‫‪DF‬‬ ‫‪F‬‬ ‫)‪(R‬‬ ‫انمتغٍر‬
‫مستٌي‬ ‫درخة انتأثٍر ‪B‬‬ ‫مستٌي‬ ‫معامم‬
‫انمحسٌبة‬ ‫درخات انحرٌة‬ ‫انمحسٌبة‬ ‫االرتباط‬ ‫انتابع‬
‫انذالنة‬ ‫انذالنة‬ ‫انتحذٌذ‬
‫‪1‬‬ ‫اإلنحدار‬
‫‪0.000‬‬ ‫‪4.712‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪Constant‬‬
‫‪29‬‬ ‫البواقً‬ ‫األسعار‌‬
‫‪0.432‬‬ ‫‪0.634‬‬ ‫‪0.021‬‬ ‫‪0.146‬‬ ‫السوقٌة‌‬
‫لألسهم‬
‫‪0.432‬‬ ‫‪-0.797‬‬ ‫‪-0.151‬‬ ‫‪EVA‬‬ ‫‪30‬‬ ‫المجموع‬

‫*‌يكون التأثير ذا داللة إحصائية عند مستوى‌)‪‌ ‌(α≤0.05‬‬

‫* قيمة ‪ F‬الجدولية عند مستوى‌)‪(α≤0.05‬‬
‫*‌قيمة ‪ T‬الجدولية عند مستوى‌)‪‌ (α≤0.05‬‬
‫‌‬

‫يتضح من الجدول (‪ )3.4‬أن متغير القيمة االقتصادية المضافة )‪ (EVA‬ال يتمتع بالقدرة الكافية‬

‫لتفسير التباين في األسعار السوقية لألسيم الشركات‪ ،‬حيث أظيرت النتائج أن قيمة معامل األرتباط‬

‫)‪ (R‬تساوى (‪ )0.146‬وأن لُمت معامً اٌخحذَذ )‪ (R2‬حساوٌ (‪ ،)1.120‬كما أظيرت النتائج أن‬

‫قيمة ‪ F‬التي بمغت )‪ (0.634‬وىي غير دالة احصائياً عند )‪ .(α≤0.05‬وبالنظر الى قيمة ‪Beta‬‬

‫المقابمة لمتغير القيمة االقتصادية المضافة التي بمغت (‪ )-0.151‬وقيمة ‪ t‬التي بمغت (‪)-0.797‬‬

‫ومستوى الداللة (‪ ،)0.432‬يتوجب قبول الفرضية الصفرية األولى ‪‌ ,H01‬مما يعني عدم وجود‬

‫عالقة دالة إحصائياً عند )‪ (α≤0.05‬بين القيمة االقتصادية المضافة )‪ (EVA‬واألسعار السوقية‬

‫لألسيم )‪. )SP‬‬

‫الفرضية‌الثانية‪‌ :‬‬

‫‪ :H02‬ال‌توجد‌عالقة‌ذات‌داللة‌إحصائية‌عند‌)‪‌(α≤0.05‬بين‌مؤشر‌العائد‌عمى‌االستثمار‌‬

‫)‪‌(ROI‬لمشركات‌الصناعية‌المساىمة‌العامة‌األردنية‪‌,‬واألسعار‌السوقية‌ألسيميا‪.‬‬
‫‪57‬‬

‫الجدول‌(‪‌ )4.4‬‬

‫نتائج‌اختبار‌تحميل‌اإل‌نحدار‌البسيط‌لتقويم‌أثر‌العائد‌عمى‌االستثمار‌في‌األسعار‌السوقية‌ألسيم‌‬

‫الشركات‌الصناعية‌األردنية ‌‬

‫*‪Sig.‬‬ ‫*‪Sig.‬‬ ‫)‪(R2‬‬

‫‪T‬‬ ‫‪DF‬‬ ‫‪F‬‬ ‫)‪(R‬‬ ‫انمتغٍر‬
‫مستٌي‬ ‫درخة انتأثٍر ‪B‬‬ ‫مستٌي‬ ‫معامم‬
‫انمحسٌبة‬ ‫درخات انحرٌة‬ ‫انمحسٌبة‬ ‫االرتباط‬ ‫انتابع‬
‫انذالنة‬ ‫انذالنة‬ ‫انتحذٌذ‬
‫‪1‬‬ ‫اإلنحدار‬
‫‪0.000‬‬ ‫‪5.951‬‬ ‫‪1.327‬‬ ‫‪Constant‬‬
‫‪29‬‬ ‫البواقً‬ ‫األسعار‌‬
‫‪0.016‬‬ ‫‪6.585‬‬ ‫‪0.185‬‬ ‫‪034.0‬‬ ‫السوقٌة‌‬
‫لألسهم‬
‫‪0.016‬‬ ‫‪2.566‬‬ ‫‪8.529‬‬ ‫‪ROI‬‬ ‫‪30‬‬ ‫المجموع‬

‫*‌يكون التأثير ذا داللة إحصائية عند مستوى‌)‪‌ ‌(α≤0.05‬‬

‫* قيمة ‪ F‬الجدولية عند مستوى‌)‪(α≤0.05‬‬
‫*‌قيمة ‪ T‬الجدولية عند مستوى‌)‪‌ (α≤0.05‬‬
‫‌‬

‫تم إجراء تحميل االنحدار البسيط الختبار الفرضية الثانية‪ ،‬من أجل التعرف عمى أثر العائد عمى‬
‫االستثمار )‪ (ROI‬في األسعار السوقية ألسيم الشركات الصناعية العامة األردنية‪ .‬وتظير نتائج‬
‫التحميل في الجدول (‪ )5.4‬التالي‪ ،‬ويتضح منيا أن متغير العائد عمى االستثمار )‪ (ROI‬يفسر ما‬
‫نسبتو ‪ %15.7‬فقط من التباين في األسعار السوقية ألسيم الشركات الصناعية‪ ،‬وذلك بداللة قيمة‬
‫‌‬ ‫معامل االرتباط التي بمغت (‪ )034.0‬وقيمة معامل التحديد )‪ (R2‬التي بمغت )‪. (0.185‬‬

‫وتؤكد قيمة ‪ Beta‬ومستوى الداللة الخاصتين باختبار داللة ‪ Beta‬عمى مستوى تأثير العائد عمى‬

‫االستثمار في األسعار السوقية ألسيم الشركات الصناعية ‪.Sig= 0.016 Beta = 0.430‬‬

‫وفي ضوء ىذه النتائج‪ ،‬فقد تم رفض الفرضية الصفرية الثانية ‪ , H02‬وقبول الفرضية البديمة التي‬

‫تنص عمى وجود عالقة ذات داللة احصائية عند )‪ (α≤0.05‬بين مؤشر العائد عمى االستثمار‬

‫)‪ (ROI‬لمشركات الصناعية المساىمة العامة األردنية‪ ،‬واألسعار السوقية ألسيميا )‪.(SP‬‬
‫‪58‬‬

‫وقد اتفقت ىذه النتيجة مع تمك التي توصل الييا (ثائر وآخرون ‪ )2011،‬من حيث أن مؤشر‬

‫العائد عمى االستثمار بوصفو مقياساً تقميدياً ذو قدرة تفسيرية أكثر من مؤشر القيمة االقتصادية‬

‫المضافة في تفسير التباين في القيمة السوقية ألسعار األسيم‪ .‬واتفقت كذلك مع دراسة (الرواشدة‬

‫‪ )2006،‬التي أظيرت أن مقاييس األداء التقميدية أكثر ارتباطاً وقدرة في تفسير التباين في عوائد‬

‫األسيم‪ .‬ومن جية أخرى‪ ،‬اختمفت نتيجة الدراسة الحالية مع نتائج (فالتة ‪ )2010،‬التي أظيرت‬

‫وجود عالقة معنوية دالة إحصائياً بين القيمة االقتصادية المضافة‪ ،‬واألسعار السوقية لألسيم‪ .‬وأن‬

‫القيمة االقتصادية المضافة تفوق المؤشرات التقميدية مثل العائد عمى االستثمار )‪ ،(ROI‬والعائد‬

‫عمى الممكية )‪ (ROE‬في التنبؤ باألسعار السوقية لألسيم‪ .‬كما اختمفت مع دراسة (أبو العال‬

‫‪ )2001،‬التي أشارت إلى قدرة القيمة االقتصادية المضافة‪ ،‬والقيمة االقتصادية المعدلة في تفسير‬

‫االختالف في عوائد األسيم‪.‬‬

‫الفرضية‌الثالثة‪‌ :‬‬

‫‪ :H03‬ال ‌توجد ‌عالقو ‌ذات ‌داللة ‌احصائية ‌عند ‌)‪‌ (α≤0.05‬بين ‌مؤشر ‌الربح ‌المتبقي ‌)‪‌(RI‬‬

‫لمشركات‌الصناعية‌المساىمة‌العامة‌األردنية‪‌,‬واألسعار‌السوقية‌ألسيميا‪.‬‬

‫تم إجراء تحميل االنحدار البسيط الختبار الفرضية الثالثة‪ ،‬وذلك من أجل التعرف عمى أثر الربح‬

‫المتبقي )‪ (RI‬في األسعار السوقية ألسيم الشركات الصناعية العامة األردنية‪ .‬ويوضح الجدول‬

‫(‪ )5.4‬نتائج االختبار‪.‬‬

‫‪59‬‬

‫الجدول‌(‪‌ )5.4‬‬

‫نتائج‌اختبار‌أثر‌الربح‌المتبقي‌في‌األسعار‌السوقية‌ألسيم‌الشركات‌الصناعية‌األردنية ‌‬

‫*‪Sig.‬‬ ‫*‪Sig.‬‬ ‫)‪(R2‬‬

‫‪T‬‬ ‫‪DF‬‬ ‫‪F‬‬ ‫)‪(R‬‬ ‫انمتغٍر‬
‫مستٌي‬ ‫درخة انتأثٍر ‪B‬‬ ‫مستٌي‬ ‫معامم‬
‫انمحسٌبة‬ ‫درخات انحرٌة‬ ‫انمحسٌبة‬ ‫االرتباط‬ ‫انتابع‬
‫انذالنة‬ ‫انذالنة‬ ‫انتحذٌذ‬
‫‪1‬‬ ‫اإلنحدار‬
‫‪0.000‬‬ ‫‪4.680‬‬ ‫‪1.418‬‬ ‫‪Constant‬‬
‫‪29‬‬ ‫البواقً‬ ‫األسعار‌‬
‫‪0.495‬‬ ‫‪0.478‬‬ ‫‪0.016‬‬ ‫‪0.127‬‬ ‫السوقٌة‌‬
‫لألسهم‬
‫‪0.495‬‬ ‫‪-0.692‬‬ ‫‪-4.467‬‬ ‫‪RI‬‬ ‫‪30‬‬ ‫المجموع‬

‫*‌يكون التأثير ذا داللة إحصائية عند مستوى‌)‪‌ ‌(α≤0.05‬‬

‫* قيمة ‪ F‬الجدولية عند مستوى‌)‪(α≤0.05‬‬
‫*‌قيمة ‪ T‬الجدولية عند مستوى‌)‪‌ (α≤0.05‬‬
‫‌‬

‫تشير النتائج الواردة في الجدول (‪ )5.4‬إلى أن متغير الربح المتبقي )‪ (RI‬غير قادر عمى تفسير‬

‫التباين في األسعار السوقية ألسيم الشركات الصناعية حيث أظيرت النتائج أن قيمة معامل‬

‫اإلرتباط تساوي (‪ ،)0.127‬وأن لُمت معامً اٌخحذَذ حساوٌ (‪ ،)1.100‬وقيمة ‪ F‬بمغت )‪(0.478‬‬

‫وىي غير دالة احصائياً عند )‪ (α ≤ 0.05‬وتؤكد قيمة ‪ Beta‬وقيمة ‪ t‬ومستوى الداللة المقابل ليا‬

‫عمى عدم وجود تأثير لمربح المتبقي في األسعار السوقية ألسيم الشركات الصناعية‬

‫)‪ .(Beta=0.430, t=-0.692, Sig.=0.495‬وىذا يعني قبول الفرضية الصفرية الثالثة ‌‬

‫‪ H03‬التي تنص عمى عدم وجود عالقو ذات داللة احصائية عند )‪ (α≤0.05‬بين مؤشر الربح‬

‫المتبقي )‪ (RI‬لمشركات الصناعية المساىمة العامة األردنية‪ ،‬واألسعار السوقية ألسيميا )‪.(SP‬‬

‫وتعد ىذه النتيجة مشابية لنتيجة العالقة بين القيمة االقتصادية المضافة‪ ،‬والقيمة السوقية ألسعار‬

‫األسيم )‪ (SP‬والتي سبقت اإلشارة الييا‪ ،‬ويمكن تفسير ذلك بالتقارب الكبير بين ىذين المتغيرين‬

‫وأثرىما في القيمة االقتصادية المضافة‪.‬‬

‫‪60‬‬

‫الفرضية‌الرابعة‪‌ :‬‬

‫‪ :H04‬ال‌توجد‌عالقو‌ذات‌داللة‌احصائية‌عند‌)‪‌ (α≤0.05‬بين‌متغيري‌العائد‌عمى‌االستثمار‌‬

‫)‪‌ (ROI‬ومؤشر‌الربح‌المتبقي‌)‪‌ (RI‬معاً‌لمشركات‌الصناعية‌المساىمة‌العامة‌األردنية‪‌,‬‬

‫واألسعار‌السوقية‌ألسيميا‪.‬‬

‫من أجل اختبار ىذه الفرضية تم استخدام تحميل اإلنحدار المتعدد بيدف التعرف عمى أثر مؤشري‬

‫العائد عمى االستثمار والربح المتبقي مجتمعة عمى األسعار السوقية لألسيم‪ ،‬حيث تم إدخال‬

‫المتغيرين المستقمين (العائد عمى االستثمار والربح المتبقي) معاً إلى أنموذج اإلنحدار‪ .‬ويوضح‬

‫الجدول (‪ )6.4‬نتائج اإلختبار‪.‬‬

‫الجدول‌(‪‌ )6.4‬‬

‫نتائج‌اختبار‌تحميل‌اإل‌نحدار‌المتعدد‌إلظيار‌أثر‌العائد‌عمى‌االستثمار‪‌,‬والربح‌المتبقي‌معاً‌في‌‬

‫األسعار‌السوقية‌ألسيم‌الشركات‌الصناعية‌األردنية ‌‬

‫*‪Sig.‬‬ ‫*‪Sig.‬‬ ‫)‪(R2‬‬

‫‪T‬‬ ‫‪DF‬‬ ‫‪F‬‬ ‫)‪(R‬‬ ‫انمتغٍر‬
‫مستٌي‬ ‫درخة انتأثٍر ‪B‬‬ ‫مستٌي‬ ‫معامم‬
‫انمحسٌبة‬ ‫درخات انحرٌة‬ ‫انمحسٌبة‬ ‫االرتباط‬ ‫انتابع‬
‫انذالنة‬ ‫انذالنة‬ ‫انتحذٌذ‬
‫‪2‬‬ ‫اإلنحدار‬
‫‪0.002‬‬ ‫‪3.328‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪Constant‬‬
‫‪28‬‬ ‫البواقً‬ ‫األسعار‌‬
‫‪0.149‬‬ ‫‪-1.485‬‬ ‫‪-0.252‬‬ ‫‪RI‬‬ ‫‪0.020‬‬ ‫‪4.531‬‬ ‫‪0.244‬‬ ‫‪0.494‬‬ ‫السوقٌة‌‬
‫‪30‬‬ ‫المجموع‬ ‫لألسهم‬
‫‪0.007‬‬ ‫‪2.909‬‬ ‫‪0.494‬‬ ‫‪ROI‬‬
‫*‌يكون التأثير ذا داللة إحصائية عند مستوى‌)‪‌ ‌(α≤0.05‬‬
‫* قيمة ‪ F‬الجدولية عند مستوى‌)‪(α≤0.05‬‬
‫*‌قيمة ‪ T‬الجدولية عند مستوى‌)‪‌ (α≤0.05‬‬
‫‌‬

‫يتضح من النتائج الواردة في الجدول (‪ )6.4‬أعاله بأن الجمع بين متغيري العائد عمى االستثمار‬

‫)‪ ،(ROI‬والربح المتبقي )‪ (RI‬يقوي األثر عمى األسعار السوقية لألسيم بدليل تحسن )‪ (R2‬الى‬
‫‪61‬‬

‫‪ 0.245‬والذى يعني ارتفاع القدرة التفسيرية لمتباين الذى يحدث عمى أسعار األسيم وذلك كما كان‬

‫بالنسبة لكل منيما عمى حدة‪.‬‬

‫كما أن مستوى الداللة )‪ (Sig.‬وىو ‪ 0.020‬يوجب رفض الفرضية العدمية ‪ ، H04‬وقبول الفرضية‬

‫البديمة التي تعني وجود عالقة دالة إحصائياً بين متغيري العائد عمى االستثمار )‪ ،(ROI‬والربح‬

‫المتبقي )‪ (RI‬معاً‪ ،‬واألسعار السوقية لألسيم )‪.(SP‬‬

‫كذلك من جانب أخر فإن قيمة معامل اإلرتباط )‪ (R‬ليذين المتغيرين معاً مقداره ‪ 0.494‬و معامل‬

‫االرتباط )‪ (R‬لمتغير القيمة االقتصادية المضافة بأسعار األسيم السوقية وىو ‪ 0.146‬يوضح بأن‬

‫أثر عمى تقمبات األسعار السوقية لألسيم يفوق أثر القيمة االقتصادية‬
‫لممؤشرات المالية التقميدية اً‬

‫المضافة ‪ EVA‬عمى ىذه التقمبات‪.‬‬

‫الفرضية‌الخامسة‪‌ :‬‬

‫‪: H05‬ال‌يحسن‌مؤشر‌القيمة‌االقتصادية‌المضافة ‪ EVA‬من‌قدرة‌المؤشرات‌المالية‌التقميدية‌‬

‫)‪ (RI&ROI‬عمى‌تفسير‌التغيير‌الذى‌يحدث‌في‌األسعار‌السوقية‌ألسيم‌الشركات‌الصناعية‌‬

‫األردنية‪‌ .‬‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬
‫‪62‬‬

‫الجدول‌(‪‌ )7.4‬‬

‫نتائج‌اختبار‌تحميل‌اإل‌نحدار‌المتعدد‌إلظيار‌أثر‌المتغيرات‌الثالثة‌القيمة‌االقتصادية‌‬

‫المضافة )‪ً ،)EVA‬العائد‌عمى‌االستثمار‌)‪‌،(ROI‬والربح‌المتبقي‌)‪‌(RI‬معاً‌عمى‌األسعار‌‬

‫السوقية‌لألسيم‌)‪‌ .(SP‬‬

‫*‪Sig.‬‬ ‫*‪Sig.‬‬ ‫)‪(R2‬‬

‫‪T‬‬ ‫‪DF‬‬ ‫‪F‬‬ ‫)‪(R‬‬ ‫انمتغٍر‬
‫مستٌي‬ ‫درخة انتأثٍر ‪B‬‬ ‫مستٌي‬ ‫معامم‬
‫انمحسٌبة‬ ‫درخات انحرٌة‬ ‫انمحسٌبة‬ ‫االرتباط‬ ‫انتابع‬
‫انذالنة‬ ‫انذالنة‬ ‫انتحذٌذ‬
‫‪3‬‬ ‫اإلنحدار‬
‫‪0.003‬‬ ‫‪3.293‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪Constant‬‬
‫‪27‬‬ ‫البواقً‬
‫‪0.733‬‬ ‫‪-0.345‬‬ ‫‪-0.290‬‬ ‫‪EVA‬‬ ‫األسعار‌‬
‫‪0.050‬‬ ‫‪2.966‬‬ ‫‪0.248‬‬ ‫‪0.498‬‬ ‫السوقٌة‌‬
‫‪0.969‬‬ ‫‪0.040‬‬ ‫‪0.033‬‬ ‫‪RI‬‬ ‫‪30‬‬ ‫المجموع‬ ‫لألسهم‬

‫‪0.009‬‬ ‫‪2.811‬‬ ‫‪0.488‬‬ ‫‪ROI‬‬

‫*‌يكون التأثير ذا داللة إحصائية عند مستوى‌)‪‌ ‌(α≤0.05‬‬

‫* قيمة ‪ F‬الجدولية عند مستوى‌)‪(α≤0.05‬‬
‫*‌قيمة ‪ T‬الجدولية عند مستوى‌)‪‌ (α≤0.05‬‬
‫‌‬

‫تشير النتائج الواردة في الجدول (‪ )7.4‬أعاله إلى ما يمي‪:‬‬

‫‪ .1‬إن الجمع بين القيمة االقتصادية المضافة )‪ (EVA‬والمؤشرات المالية التقميدية العائد عمى‬

‫االستثمار )‪ (ROI‬والربح المتبقي )‪ (RI‬يعزز أثرىا مجتمعة عمى األسعار السوقية لألسيم‬

‫حيث )‪ (R‬وىي ‪ 0.498‬األكبر مما ىو عميو بالنسبة لكل منيا عمى حدة وكذلك لممتغيرين‬

‫)‪ (RI&ROI‬معاً‪ .‬كما يؤكد ذلك تحسـن القدرة التفسيرية المتمثمة بمعامل التحديد )‪ (R2‬الذي‬

‫بمغ ‪ 0.248‬وىي أيضاً األعمى ‪.‬‬

‫‪63‬‬

‫‪ .2‬كما أن قيمة مستوى الداللة )‪ (Sig.‬وىي ‪ 0.050‬توجب رفض الفرضية الصفرية ‪ H05‬ومن‬

‫ثم قبول الفرضية البديمة التي تعني أن الجمع بين المتغيرات الثالثة معاً يؤدي إلى تحسين‬

‫القدرة التنبؤية بأسعار األسيم‪.‬‬

‫وبناء لما سبق يمكن بجمع المتغيرات الثالثة معاً بناء أنموذج لمتنبؤ بأسعار األسيم بداللة تمك‬
‫ً‬ ‫‪.3‬‬

‫المتغيرات ىو‪:‬‬

‫‪SP = α - 0.290 EVA + 0.033 RI + 0.488 ROI‬‬

‫‪ 5-4‬مهخص اختبار انفرضٍات‬

‫اختبرت الدراسة أربع فرضيات تتعمق بالعالقة بين ثالثة متغيرات مستقمة ىي‪ :‬القيمة االقتصادية‬

‫المضافة )‪ ،(EVA‬والعائد عمى االستثمار )‪ ،(ROI‬والربح المتبقي )‪ (RI‬ومتغير تابع ىو القيمة‬

‫السوقية ألسعار أسيم الشركات الصناعية األردنية‪ .‬ويبين الجدول (‪ )8.4‬ىذه الفرضيات ونتائج‬

‫اختبارىا‪.‬‬

‫الجدول‌(‪‌ )8.4‬‬

‫نتائج‌اختبار‌فرضيات‌الدراسة ‌‬

‫النتيجة ‌‬ ‫الفرضية ‌‬

‫ال توجد عالقة ذات داللة إحصائية عند )‪ (α≤0.05‬بين القيمة االقتصادية المضافة )‪(EVA‬‬
‫قبول ‌‬ ‫‪H01‬‬
‫لمشركات الصناعية المساىمة العامة األردنية‪ ،‬واألسعار السوقية ألسيميا‪.‬‬

‫ال توجد عالقة ذات داللة إحصائية عند )‪ (α≤0.05‬بين مؤشر العائد عمى االستثمار‬
‫رفض ‌‬ ‫‪H02‬‬
‫( ‪ (ROI‬لمشركات الصناعية المساىمة العامة األردنية‪ ،‬واألسعار السوقية ألسيميا‪.‬‬
‫‪64‬‬

‫ال توجد عالقة ذات داللة إحصائية عند )‪ (α≤0.05‬بين مؤشر الربح المتبقي )‪ (RI‬لمشركات‬
‫قبول ‌‬ ‫‪H03‬‬
‫الصناعية المساىمة العامة األردنية‪ ،‬واألسعار السوقية ألسيميا‪.‬‬

‫ال توجد عالقة ذات داللة إحصائية عند )‪ (α≤0.05‬بين متغيري العائد عمى االستثمار‬

‫رفض ‌‬ ‫)‪ ،(ROI‬ومؤشر الربح المتبقي )‪ (RI‬لمشركات الصناعية المساىمة العامة األردنية‪ ،‬واألسعار‬ ‫‪H04‬‬
‫السوقيو ألسيميا‪.‬‬

‫ال يحسن مؤشر القيمة االقتصادية المضافة ‪ EVA‬من قدرة المؤشرات المالية التقميدية‬

‫رفض ‌‬ ‫)‪ (RI&ROI‬عمى تفسير التغيير الذى يحدث في األسعار السوقية ألسيم الشركات الصناعية‬ ‫‪‌ H05‬‬
‫األردنية‪.‬‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬
‫‪65‬‬

‫انفصم انخامس‬
‫اننتائح‪ً ،‬االستنتاخات‪ً ،‬انتٌصٍات‬
‫‪ 1-5‬انمقذمة‪:‬‬
‫ييدف ىذا الفصل الى توضيح نتائج‪ ،‬واستنتاجات الدراسة‪ ،‬وتوصياتيا في ضوء النتائج التي‬

‫توصمت الييا بعد تحميل بيانات الشركات الصناعية المساىمة العامة األردنية‪.‬‬

‫‪ 2-5‬اننتائح‪:‬‬
‫فيما يخص تفسير التقمبات التي تحدث في األسعار السوقية ألسيم الشركات الصناعية األردنية‬

‫المدرجة في بورصة عمان لألوراق المالية‪ ،‬كشفت الدراسة عن مجموعة من النتائج أىميا ما يمي‪:‬‬
‫ُ‬

‫‪ .1‬من بين المؤشرات الثالثة محل الدراسة تبين أن مؤشر العائد عمى األستثمار )‪ (ROI‬ىو‬

‫تأثير عمى تمك األسعار السوقية لألسيم )‪ (SP‬إذ كشف إختبار بيرسون عن معامل‬
‫اً‬ ‫األكثر‬

‫ارتباط موجب‪ ،‬ومرتفع نسبياً قدرة ‪ 0.430‬بينيما‪ ،‬وذلك مقابل معامل ارتباط سالب لكل من‬

‫المؤشرين األخيرين وىما القيمة االقتصادية المضافة )‪ ،(EVA‬والربح المتبقي )‪ (RI‬حيث بمغا‬

‫‪ -0.127 ، -0.146‬عمى التوالي‪.‬‬

‫ومن جانب آخر كشف تحميل اإلنحدار البسيط‪ ،‬وكذلك تحميل اإلنحدار المتعدد عن وجود‬

‫عالقة دالة إحصائياً بين ‪ ROI‬من جية‪ ،‬و ‪ SP‬من جية أخرى‪ ،‬في حين ال تتوفر مثل ىذه‬

‫العالقة بين المؤشرين األخرين‪.‬‬

‫‪ .2‬كشف تحميل اإلنحدار البسيط‪ ،‬ثم تحميل اإلنحدار المتعدد عن أن تأثير المؤشرات التقميدية‬

‫)‪ (RI&ROI‬عمى األسعار السوقية لألسيم يفوق تأثير القيمة االقتصادية المضافة ‪EVA‬‬

‫عمى ىذه األسعار‪.‬‬

‫‪ .3‬لكن لدى الجمع بين المتغيرات المستقمة الثالثة معاً‪ EVA , RI , ROI ،‬يتغير تأثيرىا عمى‬

‫األسعار السوقية لألسيم‪ ،‬كما ىو عميو بالنسبة لكل منيما عمى حده‪ ،‬ومن خالل ذلك يمكن‬
‫‪66‬‬

‫تطوير أنموذج لمتنبؤ بأسعار أسيم الشركات الصناعية المساىمة العامة األردنية عمى النحو‬

‫التالي‪:‬‬

‫‪SP = α - 0.290 EVA + 0.033 RI + 0.488 ROI‬‬

‫‪ .4‬لكن عمى صعيد العالقة فيما بين المتغيرات المستقمة الثالثة نفسيا وىي ‪RI , ROI , EVA‬‬

‫تفاوتت قيم معامل اإلرتباط‪ ،‬إذ كان اإلرتباط األقوى ىو بين ‪ RI , EVA‬إذ بمغ ‪،0.980‬‬

‫يميو في ذلك القائم بين ‪ ROI , RI‬ومقداره ‪ ،0.252‬ثم القائم بين ‪ ROI, EVA‬ومقداره‬

‫‪. 0.252‬‬

‫‪ .5‬بالنتائج المشار إلييا أعاله‪ ،‬وبالمقارنة مع النتائج التي كشفت عنيا بعض الدراسات السابقة‬

‫ذات الصمة اتفقت نتائج ىذه الدراسة مع ما كشفت عنو الدراسات التالية ‪:‬‬

‫(الخوالي ‪( ،(Ismail , 2006) ،)2001 ،‬الرواشدة ‪( ،)2006 ،‬ثائر وأخرون ‪.)2011 ،‬‬

‫لكنيا بالمقابل اختمفت بقدر‪ ،‬أو بأخر مع ما كشفت عنة الدراسات التالية ‪( :‬أبو العال ‪،)2001،‬‬

‫(الزبيدي والكيالني ‪( ،)2004 ،‬مطر ‪( ،)2006 ،‬المصاروة ‪( ،)2011 ،‬الزبيدي ‪.)2014،‬‬

‫‪ 3-5‬االستنتاخات‪:‬‬
‫‪ .1‬كرست النتائج التي كشفت عنيا الدراسة الجدل الذي كان وما زال قائماً بين الباحثين حول‬

‫أييما أفضل في تفسير التقمبات التي تحدث في األسعار السوقية لألسيم مؤشر القيمة‬

‫االقتصادية المضافة‪ ،‬أم المؤشرات المالية التقميدية المستخمصة من القوائم المالية المنشورة‬

‫المعدة عمى أساس اإلستحقاق مثل ) ‪. ) RI & ROI‬‬

‫‪67‬‬

‫‪ .2‬إذ مع توافق اآلراء بشكل عام حول أفضمية القيمة االقتصادية المضافة )‪ (EVA‬في تقويم‬

‫األداء المالي لمشركات بإعتبارىا األكثر قرباً إلى مفيوم الربح االقتصادي الذي يقمص الى حد‬

‫كبير من عيوب مفيوم الربح المحاسبي كمؤشر لقياس ىذا األداء‪ .‬إال أن إختالف األسس‬

‫واألساليب المطبقة في قياس القيمة االقتصادية المضافة )‪ ،(EVA‬باإلضافة إلى الصعوبات‬

‫التي يواجييا الباحثون في ىذا القياس خصوصاً من زاوية عدم توفر المعمومات الكافية التي‬

‫تمزم لترشيد وتحسين قياسيا ما زالت تشكل عقبة كأداء أمام الباحثين اليادفين الى اختبار مدى‬

‫صالحيتيا كمؤشر أفضل لدراسة حركة األسعار السوقية لألسيم ‪.‬‬

‫‪ 4-5‬انتٌصٍات‪:‬‬
‫توصي الدراسة في ضوء النتائج التي توصمت إلييا بضرورة ما يمي‪:‬‬

‫‪ .1‬توفير بنك لممعمومات عمى المستوى الوطني يمكن الباحثين في مجال القيمة االقتصادية‬

‫المضافة من الحصول عمى البيانات التي تمزم لتحديدىا مثل‪ :‬معامل بيتا )‪ (B‬لمشركات‬

‫المدرجة في البورصة‪ ،‬والمتوسط المرجح لتكمفة رأس المال المستثمر في تمك الشركات‬

‫)‪.(WACC‬‬

‫‪ .2‬إضافة مقياس القيمة االقتصادية المضافة إلى بقية المقاييس المستخدمة حالياً خصوصاً في‬

‫حال توفر جميع المعمومات الالزمة لتحديد القيمة االقتصادية المضافة المعدلة في القوائم‬

‫المدرجة في بورصة عمان لألوراق المالية؛ وذلك لمتنبؤ بالتقمبات السعرية‬

‫المالية لمشركات ُ‬

‫لألسيم ‪.‬‬

‫‪ .3‬إج ارء المزيد من البحوث المستقبمية إلستكشاف دور القيمة االقتصادية المضافة المعدلة في‬

‫تقويم الجوانب المتعددة لألداء المالي‪ ،‬وكذلك لتفسير التقمبات السعرية ألسعار األسيم في‬

‫القطاعات االقتصادية األخرى‪ :‬القطاع المالي‪ ،‬والقطاع الخدمي‪ ،‬والقطاع التجاري ‪.‬‬
‫‪68‬‬

‫‪ .4‬استرشاد المستثمرين الماليين بمقاييس األداء التقميدية وعمى رأسيا العائد عمى االستثمار‬

‫خاصة في حالة صنع ق اررات االستثمار في األسيم‪.‬‬

‫‪ .5‬اإلىتمام بمقياس القيمة االقتصادية المضافة من أجل التعرف عمى الكفاءة اإلدارية في صنع‬

‫الق اررات وتحقيق أىداف الشركات وذوي المصالح‪.‬‬

‫‌‬
‫‪69‬‬

‫انمراخع انعربٍة‪:‬‬

‫‪ .1‬ابو العال ‪ ،‬خمدون )‪" ،(2001‬العالقة‌بين‌القيمة‌االقتصادية‌المضافة‪‌,‬والعوائد‌غير‌العادية‌‬

‫لألسيم" رسالة ماجستير غير منشورة‪ ،‬الجامعة األردنية‪ ،‬كمية الدراسات العميا‪ ،‬عمان‪ ،‬األردن‪.‬‬

‫‪ .2‬بو حفص‪ ،‬سميحة (‪" .)2013‬دور نظام المعمومات المحاسبية في حساب مؤشر القيمة‬

‫اإلقتصادية المضافة ‪ "EVA‬دراسة حالة ‪:‬مؤسسة صناعة الكوابل ‪ -‬فرع جنرال كابل ‪-‬‬

‫بسكرة ‪ ،‬جامعو محمد خضير ‪ ،‬الجزائر ‪.‬‬

‫‪ .3‬التميمي ‪ ،‬ارشد ‪ ،‬و القيسي ‪ ،‬احمد (‪ " )2012‬أثر‌األدوات‌الداخمية‌لحوكمة‌الشركات‌عمى‌‬

‫رأس‌المال‌العامل‌وانعكاسيما‌عمى‌القيمة‌االقتصادية ‌المضافة"‌ ‌ورقة‌بحثية‌‪‌,‬قسم العموم‬

‫المالية والمصرفية ‪ ،‬جامعة االردنية ‪ ،‬عمان ‪ ،‬االردن ‪.‬‬

‫‪ .4‬خميل‪ ،‬عطا اهلل وراد (‪ " )2004‬استخدام ‌أسموب المحاسبة عن القيمة المضافة لتق ‌ويم‬

‫األداء‌المالي لمشركات األردنية" ‪,‬المؤتمر العممي الميني السادس) مينة المحاسبة في خدمة‬

‫االقتصاد‪ (,‬جامعة عمان العربية لمدارسات العميا ‪,‬عمان ‪،‬األردن ‪.‬‬

‫‪ .5‬الخوالي‪،‬ىالة (‪ . )2001‬استخدام نموذج القياس المتوازن لألداء في قياس األداء االستراتيجي‬

‫لمنشات األعمال ‪ ،‬مجمة‌المحاسبة‌واإلدارة‌والتأمين ‪ ،‬كمية التجارة‪ ،‬جامعة القاىرة‪.‬‬

‫‪70‬‬

‫‪ .6‬رواشدة‪ ،‬سمير‪ " ،)2006( ،‬العالقة‌بين‌القيمة‌االقتصادية ‌المضافة‪‌ ,‬ومقاييس‌األداء‌بعوائد‌‬

‫األسيم"‪ ،‬رسالة ماجستير غير منشورة‪ ،‬الجامعة األردنية‪ ،‬كمية الدراسات العميا‪ ،‬عمان‪ ،‬األردن‪.‬‬

‫‪ .7‬زبيدي ‪ ،‬أمين )‪ " ،(2014‬المحتوى ‌المعموماتي ‌لمقيمة ‌االقتصادية ‌المضافة ‌مقارنة ‌مع‌‬

‫مقايس ‌األداء ‌المحاسبية ‌التقميدية ‌" ‌رسالة دكتوراه غير منشورة ‪ ،‬جامعة العموم االسالمية‬

‫العالمية‪ ،‬عمان ‪ ،‬األردن ‪.‬‬

‫‪ .8‬زبيدي ‪ ،‬حمزة‪ ،‬والكيالني‪ ،‬قيس ‪ "، ( 2004 ) ،‬إعادة ىيكمة نظم اإلدارة المالية باستخدام ‪،‬‬

‫معيار القيمة االقتصادية المضافة "‪ ،‬المجمة األردنية لمعموم التطبيقية‪ ،‬مجمد ‪ ، 8‬العدد‪1‬‬

‫‪،‬عمان‪.‬ص ‪.12-1‬‬

‫‪ .9‬سعايدة ‪ ،‬فيصل جميل )‪‌" ،(2007‬المحاسبة‌اإلدارية‌لتخصص‌نظم‌المعمومات‌المحاسبية‌"‬

‫األردن‪ ،‬عمان‪ ،‬دار المسيرة لمنشر والتوزيع والطباعة ‪.‬‬

‫سويسي ‪،‬ىواري (‪ )2010‬دراسة تحميمية لمؤشرات قياس أداء المؤسسات من منظور خمق‬ ‫‪.10‬‬

‫القيمة ‪ ،‬مجمة‌الباحث‌‪‌,‬المجمد ‪ ,67-55 ،(7),4‬جامعة ورقمة‪ ،‬الجزائر ‪.‬‬

‫شرقاوي ‪ ،‬أشرف ‪ " ،( 2007)،‬دراسة تحميمية بين أسعار األسيم والقيمة المحسوبة وفقاً‬ ‫‪.11‬‬

‫لنموذج خصم الدخل المتبقي بعد تغطية تكمفة رأس المال "‪ ،‬مجمة المحاسبة واالدارة والتأمين‬

‫‪ ،‬العدد ‪ ، 65‬جامعة القاىرة ‪ ،2007،‬ص ‪.18-3‬‬

‫‪71‬‬

‫عفيري ‪,‬فؤاد أحمد محمد ) ‪ ( 2006‬تقييم األداء المحاسبي واستراتيجيات تطويره في‬ ‫‪.12‬‬

‫شركات‌الصناعة التحويمية في اليمن ‪,‬أطروحة دكتوراه ‪,‬كمية االقتصاد ‪,‬جامعة دمشق ‪,‬سوريا‪.‬‬

‫قدومي‪ ،‬ثائر ‪ :‬الكيالني‪ ،‬اديب ‪ :‬العمارنة ‪ ،‬أسماء (‪‌" )2011‬أييما أكثر قدرة عمى تفسير‬ ‫‪.13‬‬

‫التغيير في القيم السوقية لألسيم أىي القيمة االقتصادية المضافة ‪ ،EVA‬أم معايير األداء‬

‫التقميدية ‌" ‪ ،‬ورقة‌بحثية‌‪‌,‬قسم العموم المالية والمصرفية ‪ ،‬جامعة العموم التطبيقية ‪ ،‬عمان ‪،‬‬

‫االردن ‪.‬‬

‫مصاروة ‪ ،‬انس )‪ " ،(2011‬أثر مقياس األداء المحاسبي‪ ,‬والقيمة االقتصادية المضافة‬ ‫‪.14‬‬

‫عمى أسعار األسيم‌"‌رسالة ماجستير غير منشورة ‪ ،‬جامعة العموم التطبيقية الخاصة ‪ ،‬عمان‬

‫‪ ،‬األردن ‪.‬‬

‫مطر‪ ،‬محمد ‪،(2016) ،‬االتجاىات‌الحديثة‌في‌التحميل‌المالي‌االئتماني ‪ .‬الطبعة الثالثة‬ ‫‪.15‬‬

‫‪ ،‬دار وائل لمنشر ‪ ،‬عمان ‪ ،‬األردن ‪. 33-46‬‬

‫مطر‪ ،‬محمد‪ ، (2006) ،‬القيمة االقتصادية المضافة )‪ ،(EVA‬ودورىا في التنبؤ بالقيمة‬ ‫‪.16‬‬

‫‪15 – 45‬‬ ‫السوقية المضافة )‪ ، (MVA‬مجمو‌آفاق‌اقتصادية ‪ ،‬المجمد ‪،)106 ) ،27‬‬

‫معجم‌أبو‌غزالو‌لممحاسبة‌واألعمال‪ .(2010) ،‬دار العمم لممالين‪ ،‬بيروت‪ ،‬لبنان‪.‬‬ ‫‪.17‬‬

‫‪72‬‬

‫مقبل‪ ،‬عمي‪‌ )2012( ,‬دراسة ‌أل‌نموذج ‌القيمة ‌االقتصادية ‌المضافة ‌كأداة ‌مكممة ‌ألدوات‌‬ ‫‪.18‬‬

‫تقويم ‌أداء ‌الشركات ‌الصناعية ‌والتعديالت ‌المقترحة ‌الحتسابيا ‌– دراسة تطبيقية‪ -‬رسالة‬

‫دكتوراه غير منشورة ‪،‬كمية االقتصاد ‪ ،‬جامعة حمب‪ ،‬سوريا‪.‬‬

‫نور ‪,‬عبد الناصر و السبتي ‪,‬عالء الدين ) ‪ ( 2003‬مدى مالءمة القيمة االقتصادية‬ ‫‪.19‬‬

‫المضافة لقياس نجاح الشركات الصناعية المساىمة األردنية ‪ ,‬مجمة دراسات) العموم اإلدارية(‬

‫المجمد ‪ ,79-65 ،)2( ، 30‬الجامعة األردنية ‪,‬عمان‪.‬‬

‫نور‪ ،‬عبدالناصر‪ ،‬و الربيعي ‪،‬كمال(‪ .)2004‬قائمة القيمة المضافة أداة ميمة في تفعيل‬ ‫‪.20‬‬

‫التحكم المؤسسي‪ .‬المجمة‌االردنية‌لمعموم‌التطبيقية‌(العموم‌االنسانية‌) ‪.105-92 ، )2(7،‬‬

‫‌‬
73

:‫انمراخع األخنبٍة‬

1. Abdoli , Mohamadreza: Shurvarzi Mohamadreza:, Farokhad, Akram

Davodi, (2012), “Economic Value Added vs. Accounting Residual

Income; Which One Is a Better Criterion for Measurement of Created

Shareholders Value?” , World Applied Sciences Journal, 17, (7) ,p,p.

874-881.

2. Bhattacharya, A. K. &Phanil, B.V. (2005), "Economic value added -

A general perspective ", Econ WPA in its series with number

0504003, India.

3. Bouquin ,H, (1998) " Le Controle De Gestion " 14th Ed p,258

4. Brigham,F,&Houston,joel,f.(1998) “Fundamentals Of Financial

Management “ The Dryden Press, U.S.A , 8th Ed .

5. Chalandler . A, Organisation et performance des entreprises .In : A.

Nabet , "Les systèmes de gestion par la valeur : une analyse de leur

impact sur les logiques de contrôle de deux groupes français", Thèse

de doctorat en sciences de gestion, Non publier, Université Paris 09

dauphine, 2001, P:85-86.

6. Chatterjee.A , Phani.A , (2004) , “International Journal of

Managerial Finance “ , 8th Ed .

74

7. Chung, D. Y. & Hrazdil, K., (2011), Market efficiency and the post-

earnings announcement drift, Contemporary Accounting Research

28,(3) , 43-64 .

8. Garrison،R , Noreen,E , Brewer,P ,(2011) . “ Managerial

Accounting”,New york:McGraw-Hill, 14th Ed.

9. George A, (2007) ; “Value Based Management, EVA And Stock

Prices In Canada”, Managerial Decision, The University of western

Ontario, London, 45,( 9), pp. 1397-1411.

10. Gitmon ,L,Lawnence. (2000). principles of managerial al finance,

9ed ,USA.

11.Hamilton,R , (1777) “An Introduction To Merchandize” Edinburgh:

Anthor .

12.Ismail, A., (2006), "Is economic value added more associated with

stock return than accounting earnings? The UK evidence",

International Journal of Managerial Finance 2,( 4),p,p. 343-353.

13. Jae K.Shim, Joel G.Siegel,(1999), Managerial Accounting, second

edition, McGraw-Hill, USA, 5,(6) p185.

14. James R Hitchner,(2011) , Financial Valuation -Applications and

Models- , Third Edition, Wiley Finance, Canada ,4,(7) ,p,p228.

15.Keiso D. ,Wey Gandt j. , and Warfield T. ,(2011) , Intermediate

Accounting , 13th edition , John Wiley and Sons Inc.

75

16.Khan Shagufta ,Chouhan Vlneet,Chandra, Blbhas&Goswami

Shubham . (2012) " Measurement of Value Creation Vis-À-Vis EVA:

Analysis of Select BSE Companies" , Pacific Business Review

International 5 ,(3 ),p,p.105-160 .

17.Rajesh ,M, N R V Ramana reddy , Narayana Reddy (2012) , “ An

Empirical Studyon EVA And MVA Approch ’’ , International

Journal Of Marketing , Financial Services And Management

Research 1, (3 ),p,p.135-160 .

18. Mangni,C.A.(2008). Systemic Value Added. Residual Income and

Decomposition of a cash flow stream (on-line) University of Modena

and Reggio Emilia Economics. Available ; ssrn.com/abstract=

1032011,p,p1-28

19.Marshall, R (1890) “Principles Of Economics” London: Macmillian

20. Milano V , (2000) ; "Eva And The New Economy”, Journal of

applied corporate finance", 13, ( 2), pp.118-128.

21.Otávio Ribeiro de MEDEIROS (2002)," Some Empirical Evidence

On The Relationship Between Share Prices And EVA In Brazil ",

Faculdade de Economia, Administração, Contabilidade e Ciência da

Informação e Documentação , Departamento de Ciências Contábeis e

Atuariais , Universidade de Brasília , Brasília, Brasilia , DF , Brazil

76

22. Otavio Ribeiro de Medeiros , (2002) , "Empirical Evidence On the

Relationship Between EVA and Stock Returns in Brazilian Firms "

Department of Accounting , University of Brasilia , brazil

,7,(6),p,p.124-136 .

23. Parasuraman ,N & Ramudu , p , (2011) . Historical and Implied

Volatility : An Investigation into Nsenifty and Options . Australian

Journal of Business and Management Research. 1(7),p,p, 112-120.

24. Teller.R ,(1999) "Le contrôle de gestion- pour un pilotage intégrant

psociété, 8,(7), p,p. 109.

25.Ross,H, Cuthill,M Maclean,K, (2010) “Understanding, Enhancing

and Managing for Social Resilience at the Regional Scale:

Opportunities in North Queensland” Danni Jansen and Bradd Witt

The University of Queensland, Australia.

26.Scott, mike (2001), Joing Forces, Financial Management (CIMA).

April.

27. Sharma,A & Kumar , S. (2012). EVA Versus Conventional

Performance Measures-Empirical Evidence From India . ASBBS

Annual Conference: Las Vegas, p,p. 804-815 .

28.Spero, Thburg (1997), Getting EVA Right, TMA journal (nov/dec),

17, (6),p,p. 190-205 .

77

29.Stephens, Kenneth R& Bartunek, Ronald R. 1997, “What is

Economic Value Added" A Practitioner’s View,” Business Credit,

Vol. 4, (99),PP 39.

30. Stewart , g , (1994) , EVA , Fact Of Fantancy Journal Of Applied

Corporate Finance , Summer , 5, (8) ,71-84 .

31. Teker ,Dilek (2011), “Economic Value added Performances of

Publicly Owned Banks:Evidence from Turkey’’, International

Research Journal of Finance and Economics ,10.(75),p,p,.201-255.

http://www.eurojournals.com/finance.htm

32. valeur (2001), "une analyse de leur impact sur les logiques de

contrôle de deux groupes français", Thèse de doctorat en sciences de

gestion, Non publier, Université Paris 09 dauphine, 9,(7) .p,p, 85-86.

33. Worthington, Andrew . “The Usefulness of Economic Value-Added

(EVA) and its Components in the Australian Context”, School of

Economics and Finance Queensland University of Technology

Tracey West .

34. Yook,K., Winter (1999) ," Estimating EVA using computer PcPlus

",Financial Practice of Educations, VOL. 9.

35. Zvi Bodie, Alex Kane , Alan j.Marcas , (2011) . “Investments &

Portfolio Management”, Mcgraus – hall .

78

:‫انمٌاقع االنكترًنٍة‬
www.sternstewart.com .0

http://www.ase.com.jo/ .2

http://www.cbj.gov.jo/arabic/ .2
‫‪79‬‬

‫انمالحق‬
‫جذوي رلم (‪ )0‬أسماء اٌشزواث اٌصىاعُت اٌمشمىٌت فٍ عُىت اٌذراست ‪.‬‬

‫رمز الشركة‬ ‫اسم الشركة‬ ‫الرقم‬

‫‪DADI‬‬ ‫دار الدواء‬ ‫‪1‬‬

‫‪PHIL‬‬ ‫فيالدلفيا لألدوية‬ ‫‪2‬‬
‫‪JOIR‬‬ ‫الموارد الصناعية‬ ‫‪3‬‬
‫‪ICAG‬‬ ‫اإلنتاج‬ ‫‪4‬‬
‫‪MBED‬‬ ‫العربية لممبيدات‬ ‫‪5‬‬
‫‪IPCH‬‬ ‫البتروكيماويات‬ ‫‪6‬‬
‫‪APCT‬‬ ‫العربية اإلستثمارية‬ ‫‪7‬‬
‫‪UMIC‬‬ ‫العالمية لمزيوت‬ ‫‪8‬‬
‫‪UTOB‬‬ ‫اإلتحاد لمسجائر‬ ‫‪9‬‬
‫‪HPIC‬‬ ‫الحياه الدوائيو‬ ‫‪10‬‬
‫‪JOCM‬‬ ‫اإلسمنت‬ ‫‪11‬‬
‫‪JOST‬‬ ‫حديد األردن‬ ‫‪12‬‬
‫‪NATA‬‬ ‫الوطنية لأللمنيوم‬ ‫‪13‬‬
‫‪SNRA‬‬ ‫سنيورة‬ ‫‪14‬‬
‫‪WIRE‬‬ ‫الوطنية لمكوابل‬ ‫‪15‬‬
‫‪AALU‬‬ ‫األلمنيوم‪/‬أرال‬ ‫‪16‬‬
‫‪natc‬‬ ‫الوطنية لمكمورين‬ ‫‪17‬‬
‫‪jopc‬‬ ‫الورق والكرتون‬ ‫‪18‬‬
‫‪JPPC‬‬ ‫تسويق الدواجن‬ ‫‪19‬‬
‫‪GENI‬‬ ‫االستثمارات العامة‬ ‫‪20‬‬
‫‪AIFF‬‬ ‫الدولية لألغذية‬ ‫‪21‬‬
‫‪JVOI‬‬ ‫األردنية لمزيوت‬ ‫‪22‬‬
‫‪TRAV‬‬ ‫ترافكو‬ ‫‪23‬‬
‫‪MANS‬‬ ‫المناصير لمحديد‬ ‫‪24‬‬
‫‪JODA‬‬ ‫األلبان األردنية‬ ‫‪25‬‬
‫‪JOPI‬‬ ‫األنابيب األردنية‬ ‫‪26‬‬
‫‪RMCC‬‬ ‫الباطون الجاىز‬ ‫‪27‬‬
‫‪IENG‬‬ ‫رم عالء الدين‬ ‫‪28‬‬
‫‪ASPMM‬‬ ‫المواسير المعدنية‬ ‫‪29‬‬
‫‪80‬‬

‫‪ASAS‬‬ ‫األساس‬ ‫‪30‬‬

‫‪AEIN‬‬ ‫العربية الكيربائية‬ ‫‪31‬‬

‫جدول رقم (‪ )2‬نتائج القيمة االقتصادية المضافة ‪. 2108 – 2102‬‬

‫‪average‬‬ ‫‪2,014‬‬ ‫‪2,013‬‬ ‫‪2,012‬‬

‫‪-143,138,809‬‬ ‫‪-144,681,859‬‬ ‫‪-143,638,007‬‬ ‫‪-141,096,560‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪-5,217,849‬‬ ‫‪-2,956,789‬‬ ‫‪-5,667,124‬‬ ‫‪-7,029,635‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪-13,989,853‬‬ ‫‪-14,533,309‬‬ ‫‪-13,921,179‬‬ ‫‪-13,515,071‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪-51,462,124‬‬ ‫‪-53,030,013‬‬ ‫‪-53,050,901‬‬ ‫‪-48,305,458‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪-33,801,434‬‬ ‫‪-32,209,880‬‬ ‫‪-35,655,699‬‬ ‫‪-33,538,723‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪-22,257,306‬‬ ‫‪-22,330,104‬‬ ‫‪-22,672,888‬‬ ‫‪-21,768,925‬‬ ‫‪6‬‬
‫‪-25,075,151‬‬ ‫‪-24,882,556‬‬ ‫‪-25,449,097‬‬ ‫‪-24,893,799‬‬ ‫‪7‬‬
‫‪542,861‬‬ ‫‪442,471‬‬ ‫‪-115,289‬‬ ‫‪1,301,403‬‬ ‫‪8‬‬
‫‪-75,376,992‬‬ ‫‪-76,187,887‬‬ ‫‪-72,991,783‬‬ ‫‪-76,951,306‬‬ ‫‪9‬‬
‫‪1,960,991‬‬ ‫‪817,580‬‬ ‫‪991,952‬‬ ‫‪4,073,442‬‬ ‫‪10‬‬
‫‪-104,985,911‬‬ ‫‪-86,419,065‬‬ ‫‪-120,196,841‬‬ ‫‪-108,341,827‬‬ ‫‪11‬‬
‫‪-148,135,968‬‬ ‫‪-152,443,424‬‬ ‫‪-151,131,869‬‬ ‫‪-140,832,610‬‬ ‫‪12‬‬
‫‪-21,732,951‬‬ ‫‪-21,727,042‬‬ ‫‪-22,193,401‬‬ ‫‪-21,278,412‬‬ ‫‪13‬‬
‫‪-48,721,294‬‬ ‫‪-53,119,119‬‬ ‫‪-48,076,698‬‬ ‫‪-44,968,066‬‬ ‫‪14‬‬
‫‪-62,821,153‬‬ ‫‪-62,865,381‬‬ ‫‪-64,429,037‬‬ ‫‪-61,169,041‬‬ ‫‪15‬‬
‫‪-16,882,798‬‬ ‫‪-2,818,203‬‬ ‫‪-24,047,330‬‬ ‫‪-23,782,861‬‬ ‫‪16‬‬
‫‪-16,263,508‬‬ ‫‪-16,329,159‬‬ ‫‪-16,537,146‬‬ ‫‪-15,924,219‬‬ ‫‪17‬‬
‫‪-23,697,196‬‬ ‫‪-24,575,486‬‬ ‫‪-24,276,182‬‬ ‫‪-22,239,920‬‬ ‫‪18‬‬
‫‪-48,604,821‬‬ ‫‪-52,780,086‬‬ ‫‪-54,205,843‬‬ ‫‪-38,828,534‬‬ ‫‪19‬‬
‫‪3,398,339‬‬ ‫‪1,179,869‬‬ ‫‪955,146‬‬ ‫‪8,060,002‬‬ ‫‪20‬‬
‫‪2,583,494‬‬ ‫‪2,121,324‬‬ ‫‪1,530,660‬‬ ‫‪4,098,500‬‬ ‫‪21‬‬
‫‪-14,072,764‬‬ ‫‪-14,222,834‬‬ ‫‪-14,361,301‬‬ ‫‪-13,634,158‬‬ ‫‪22‬‬
‫‪973,646‬‬ ‫‪-683,401‬‬ ‫‪413,924‬‬ ‫‪3,190,417‬‬ ‫‪23‬‬
‫‪-82,760,010‬‬ ‫‪-86,622,126‬‬ ‫‪-81,457,775‬‬ ‫‪-80,200,129‬‬ ‫‪24‬‬
‫‪11217,224‬‬ ‫‪-166,668‬‬ ‫‪-394,501‬‬ ‫‪1,212,841‬‬ ‫‪25‬‬
‫‪-12,677,276‬‬ ‫‪-12,456,401‬‬ ‫‪-12,492,744‬‬ ‫‪-13,082,684‬‬ ‫‪26‬‬
‫‪-48,898,913‬‬ ‫‪-47,426,515‬‬ ‫‪-49,435,851‬‬ ‫‪-49,834,373‬‬ ‫‪27‬‬
‫‪-31,977,327‬‬ ‫‪-30,231,027‬‬ ‫‪-29,248,788‬‬ ‫‪-36,452,167‬‬ ‫‪28‬‬
‫‪-24,802,673‬‬ ‫‪-24,954,180‬‬ ‫‪-25,762,990‬‬ ‫‪-23,690,850‬‬ ‫‪29‬‬
‫‪-18,903,031‬‬ ‫‪-18,817,973‬‬ ‫‪-18,718,096‬‬ ‫‪-19,173,023‬‬ ‫‪30‬‬
‫‪-7,361,475‬‬ ‫‪-7,881,226‬‬ ‫‪-7,614,371‬‬ ‫‪-6,588,827‬‬ ‫‪31‬‬

‫جدول رقم (‪ )2‬نتائج الربح المتبقي )‪. 2108 – 2102 )RI‬‬

‫‪average‬‬ ‫‪2,014‬‬ ‫‪2,013‬‬ ‫‪2,012‬‬

‫‪-94,642,971‬‬ ‫‪-89,616,174‬‬ ‫‪-93,381,413‬‬ ‫‪-100,931,325‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪-5,031,722‬‬ ‫‪-2,754,003‬‬ ‫‪-5,544,766‬‬ ‫‪-6,796,397‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪-13,153,208‬‬ ‫‪-13,408,491‬‬ ‫‪-13,148,524‬‬ ‫‪-12,902,610‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪81‬‬

‫‪-49,507,229‬‬ ‫‪-50,924,280‬‬ ‫‪-50,798,795‬‬ ‫‪-46,798,614‬‬ ‫‪4‬‬

‫‪-28,342,948‬‬ ‫‪-29,011,356‬‬ ‫‪-29,748,557‬‬ ‫‪-26,268,932‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪-20,887,685‬‬ ‫‪-20,953,201‬‬ ‫‪-21,244,284‬‬ ‫‪-20,465,571‬‬ ‫‪6‬‬
‫‪-22,505,345‬‬ ‫‪-22,321,178‬‬ ‫‪-22,840,115‬‬ ‫‪-22,354,742‬‬ ‫‪7‬‬
‫‪525,595‬‬ ‫‪411,849‬‬ ‫‪-91,817‬‬ ‫‪1,256,752‬‬ ‫‪8‬‬
‫‪-66,852,328‬‬ ‫‪-69,211,371‬‬ ‫‪-65,198,375‬‬ ‫‪-66,147,239‬‬ ‫‪9‬‬
‫‪1,747,123‬‬ ‫‪1,005,046‬‬ ‫‪690,552‬‬ ‫‪3,545,770‬‬ ‫‪10‬‬
‫‪-98,169,086‬‬ ‫‪-79,597,546‬‬ ‫‪-113,162,356‬‬ ‫‪-101,747,355‬‬ ‫‪11‬‬
‫‪-144,974,071‬‬ ‫‪-148,278,280‬‬ ‫‪-148,442,042‬‬ ‫‪-138,201,890‬‬ ‫‪12‬‬
‫‪-20,611,450‬‬ ‫‪-20,488,520‬‬ ‫‪-21,068,706‬‬ ‫‪-20,277,125‬‬ ‫‪13‬‬
‫‪-42,637,921‬‬ ‫‪-46,376,528‬‬ ‫‪-40,756,254‬‬ ‫‪-40,780,982‬‬ ‫‪14‬‬
‫‪-61,034,866‬‬ ‫‪-61,117,897‬‬ ‫‪-62,624,819‬‬ ‫‪-59,361,882‬‬ ‫‪15‬‬
‫‪-15,922,941‬‬ ‫‪-1,450,849‬‬ ‫‪-23,170,264‬‬ ‫‪-23,147,711‬‬ ‫‪16‬‬
‫‪-15,731,764‬‬ ‫‪-15,830,684‬‬ ‫‪-15,916,963‬‬ ‫‪-15,447,644‬‬ ‫‪17‬‬
‫‪-22,164,068‬‬ ‫‪-22,718,843‬‬ ‫‪-22,676,709‬‬ ‫‪-21,096,652‬‬ ‫‪18‬‬
‫‪-47,615,579‬‬ ‫‪-51,766,339‬‬ ‫‪-53,197,849‬‬ ‫‪-37,882,549‬‬ ‫‪19‬‬
‫‪3,414,710‬‬ ‫‪1,179,869‬‬ ‫‪955,146‬‬ ‫‪8,109,116‬‬ ‫‪20‬‬
‫‪2,582,940‬‬ ‫‪2,120,235‬‬ ‫‪1,532,651‬‬ ‫‪4,095,933‬‬ ‫‪21‬‬
‫‪-8,292,497‬‬ ‫‪-8,068,052‬‬ ‫‪-8,344,097‬‬ ‫‪-8,465,341‬‬ ‫‪22‬‬
‫‪952,756‬‬ ‫‪-660,397‬‬ ‫‪402,886‬‬ ‫‪3,115,778‬‬ ‫‪23‬‬
‫‪-80,783,910‬‬ ‫‪-83,731,629‬‬ ‫‪-80,330,646‬‬ ‫‪-78,289,456‬‬ ‫‪24‬‬
‫‪177,595‬‬ ‫‪-129,531‬‬ ‫‪-410,042‬‬ ‫‪1,072,358‬‬ ‫‪25‬‬
‫‪-10,184,910‬‬ ‫‪-10,216,593‬‬ ‫‪-10,073,112‬‬ ‫‪-10,265,025‬‬ ‫‪26‬‬
‫‪-47,583,944‬‬ ‫‪-45,719,593‬‬ ‫‪-48,086,054‬‬ ‫‪-48,946,184‬‬ ‫‪27‬‬
‫‪-24,011,301‬‬ ‫‪-22,183,612‬‬ ‫‪-21,058,878‬‬ ‫‪-28,791,413‬‬ ‫‪28‬‬
‫‪-23,990,558‬‬ ‫‪-24,068,185‬‬ ‫‪-24,920,700‬‬ ‫‪-22,982,789‬‬ ‫‪29‬‬
‫‪-18,737,192‬‬ ‫‪-18,676,794‬‬ ‫‪-18,550,322‬‬ ‫‪-18,984,460‬‬ ‫‪30‬‬
‫‪-7,229,162‬‬ ‫‪-7,743,053‬‬ ‫‪-7,475,517‬‬ ‫‪-6,468,914‬‬ ‫‪31‬‬

‫جدول رقم (‪ )8‬نتائج العائد عمى االستثمار )‪. 2108 – 2102 (ROI‬‬

‫‪average‬‬ ‫‪2,014‬‬ ‫‪2,013‬‬ ‫‪2,012‬‬

‫‪0.0500‬‬ ‫‪0.0600‬‬ ‫‪0.0480‬‬ ‫‪0.0420‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪0.1251‬‬ ‫‪0.3840‬‬ ‫‪0.1368‬‬ ‫‪-0.1455‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪-0.1977‬‬ ‫‪-0.64000‬‬ ‫‪0.02728‬‬ ‫‪0.01972‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪0.0448‬‬ ‫‪0.0265‬‬ ‫‪0.0470‬‬ ‫‪0.0609‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪0.0834‬‬ ‫‪0.0871‬‬ ‫‪0.0870‬‬ ‫‪0.0760‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪0.0041‬‬ ‫‪-0.0055‬‬ ‫‪0.0076‬‬ ‫‪0.0101‬‬ ‫‪6‬‬
‫‪-0.0383‬‬ ‫‪-0.0308‬‬ ‫‪-0.0385‬‬ ‫‪-0.0455‬‬ ‫‪7‬‬
‫‪0.0923‬‬ ‫‪0.1546‬‬ ‫‪0.0748‬‬ ‫‪0.0475‬‬ ‫‪8‬‬
‫‪0.0281‬‬ ‫‪0.0002‬‬ ‫‪0.0357‬‬ ‫‪0.0484‬‬ ‫‪9‬‬
‫‪0.1334‬‬ ‫‪0.1404‬‬ ‫‪0.1356‬‬ ‫‪0.1241‬‬ ‫‪10‬‬
‫‪-0.0817‬‬ ‫‪0.0560‬‬ ‫‪-0.1466‬‬ ‫‪-0.1544‬‬ ‫‪11‬‬
‫‪0.0064‬‬ ‫‪-0.0367‬‬ ‫‪0.0260‬‬ ‫‪0.0300‬‬ ‫‪12‬‬
‫‪0.0534‬‬ ‫‪0.0460‬‬ ‫‪0.0498‬‬ ‫‪0.0645‬‬ ‫‪13‬‬
‫‪0.0986‬‬ ‫‪0.1314‬‬ ‫‪0.0858‬‬ ‫‪0.0785‬‬ ‫‪14‬‬
‫‪0.0181‬‬ ‫‪-0.0064‬‬ ‫‪-0.0065‬‬ ‫‪0.0673‬‬ ‫‪15‬‬
‫‪0.0399‬‬ ‫‪0.0483‬‬ ‫‪0.0387‬‬ ‫‪0.0326‬‬ ‫‪16‬‬
‫‪0.0215‬‬ ‫‪0.0020‬‬ ‫‪0.0211‬‬ ‫‪0.0413‬‬ ‫‪17‬‬
‫‪82‬‬

‫‪0.0082‬‬ ‫‪-0.0285‬‬ ‫‪0.0273‬‬ ‫‪0.0257‬‬ ‫‪18‬‬

‫‪0.0051‬‬ ‫‪0.0081‬‬ ‫‪0.0029‬‬ ‫‪0.0042‬‬ ‫‪19‬‬
‫‪0.0718‬‬ ‫‪0.0755‬‬ ‫‪0.0613‬‬ ‫‪0.0787‬‬ ‫‪20‬‬
‫‪0.0537‬‬ ‫‪0.0560‬‬ ‫‪0.0490‬‬ ‫‪0.0560‬‬ ‫‪21‬‬
‫‪0.0283‬‬ ‫‪0.0411‬‬ ‫‪0.0406‬‬ ‫‪0.0031‬‬ ‫‪22‬‬
‫‪0.0131‬‬ ‫‪-0.0621‬‬ ‫‪0.0938‬‬ ‫‪0.0075‬‬ ‫‪23‬‬
‫‪-0.0253‬‬ ‫‪-0.0965‬‬ ‫‪0.0018‬‬ ‫‪0.0188‬‬ ‫‪24‬‬
‫‪0.0820‬‬ ‫‪0.0984‬‬ ‫‪0.0838‬‬ ‫‪0.0638‬‬ ‫‪25‬‬
‫‪0.0160‬‬ ‫‪0.0130‬‬ ‫‪0.0280‬‬ ‫‪0.0071‬‬ ‫‪26‬‬
‫‪0.0436‬‬ ‫‪0.0626‬‬ ‫‪0.0441‬‬ ‫‪0.0240‬‬ ‫‪27‬‬
‫‪-0.0239‬‬ ‫‪-0.0702‬‬ ‫‪0.0413‬‬ ‫‪-0.0427‬‬ ‫‪28‬‬
‫‪0.0551‬‬ ‫‪0.0514‬‬ ‫‪0.0550‬‬ ‫‪0.0590‬‬ ‫‪29‬‬
‫‪0.0245‬‬ ‫‪0.0323‬‬ ‫‪0.0100‬‬ ‫‪0.0311‬‬ ‫‪30‬‬
‫‪0.0133‬‬ ‫‪-0.0191‬‬ ‫‪0.0120‬‬ ‫‪0.0470‬‬ ‫‪31‬‬

‫جدول رقم (‪ )5‬وخائج متوسط التكمفة المرجحو لرأس المال اٌمسخثمز )‪. 2108 – 2102 (WACC‬‬

‫‪average‬‬ ‫‪2,014‬‬ ‫‪2,013‬‬ ‫‪2,012‬‬

‫‪3.883‬‬ ‫‪3.8265‬‬ ‫‪3.9298‬‬ ‫‪3.8938‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪2.027‬‬ ‫‪1.9264‬‬ ‫‪2.0653‬‬ ‫‪2.0880‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪0.799‬‬ ‫‪0.7795‬‬ ‫‪0.8163‬‬ ‫‪0.8026‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪3.407‬‬ ‫‪3.4669‬‬ ‫‪3.5065‬‬ ‫‪3.2466‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪2.652‬‬ ‫‪2.6328‬‬ ‫‪2.6619‬‬ ‫‪2.6623‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪2.991‬‬ ‫‪2.9839‬‬ ‫‪3.0487‬‬ ‫‪2.9408‬‬ ‫‪6‬‬
‫‪2.208‬‬ ‫‪2.2016‬‬ ‫‪2.2425‬‬ ‫‪2.1785‬‬ ‫‪7‬‬
‫‪0.015‬‬ ‫‪0.0924‬‬ ‫‪0.0988‬‬ ‫‪-0.1466‬‬ ‫‪8‬‬
‫‪4.595‬‬ ‫‪4.5897‬‬ ‫‪4.5551‬‬ ‫‪4.6410‬‬ ‫‪9‬‬
‫‪0.030‬‬ ‫‪0.1439‬‬ ‫‪0.1388‬‬ ‫‪-0.1927‬‬ ‫‪10‬‬
‫‪1.371‬‬ ‫‪1.3397‬‬ ‫‪1.4164‬‬ ‫‪1.3576‬‬ ‫‪11‬‬
‫‪4.118‬‬ ‫‪4.1584‬‬ ‫‪4.2474‬‬ ‫‪3.9494‬‬ ‫‪12‬‬
‫‪2.378‬‬ ‫‪2.3605‬‬ ‫‪2.4243‬‬ ‫‪2.3478‬‬ ‫‪13‬‬
‫‪3.474‬‬ ‫‪3.4550‬‬ ‫‪3.5020‬‬ ‫‪3.4641‬‬ ‫‪14‬‬
‫‪3.192‬‬ ‫‪3.1552‬‬ ‫‪3.2334‬‬ ‫‪3.1882‬‬ ‫‪15‬‬
‫‪3.504‬‬ ‫‪3.4602‬‬ ‫‪3.5401‬‬ ‫‪3.5112‬‬ ‫‪16‬‬
‫‪1.778‬‬ ‫‪1.7626‬‬ ‫‪1.7970‬‬ ‫‪1.7744‬‬ ‫‪17‬‬
‫‪1.341‬‬ ‫‪1.3395‬‬ ‫‪1.3894‬‬ ‫‪1.2955‬‬ ‫‪18‬‬
‫‪2.277‬‬ ‫‪2.2706‬‬ ‫‪2.3195‬‬ ‫‪2.2396‬‬ ‫‪19‬‬
‫‪-0.158‬‬ ‫‪0.0783‬‬ ‫‪0.0591‬‬ ‫‪-0.6108‬‬ ‫‪20‬‬
‫‪-0.100‬‬ ‫‪-0.0066‬‬ ‫‪-0.0187‬‬ ‫‪-0.2733‬‬ ‫‪21‬‬
‫‪2.148‬‬ ‫‪2.1354‬‬ ‫‪2.1843‬‬ ‫‪2.1238‬‬ ‫‪22‬‬
‫‪-0.187‬‬ ‫‪0.0679‬‬ ‫‪0.0407‬‬ ‫‪-0.6683‬‬ ‫‪23‬‬
‫‪2.466‬‬ ‫‪2.4329‬‬ ‫‪2.5008‬‬ ‫‪2.4647‬‬ ‫‪24‬‬
‫‪0.180‬‬ ‫‪0.3189‬‬ ‫‪0.3293‬‬ ‫‪-0.1071‬‬ ‫‪25‬‬
‫‪2.879‬‬ ‫‪2.8873‬‬ ‫‪2.8610‬‬ ‫‪2.8873‬‬ ‫‪26‬‬
‫‪1.993‬‬ ‫‪1.9640‬‬ ‫‪2.0082‬‬ ‫‪2.0066‬‬ ‫‪27‬‬
‫‪2.932‬‬ ‫‪2.9621‬‬ ‫‪3.0146‬‬ ‫‪2.8198‬‬ ‫‪28‬‬
‫‪2.807‬‬ ‫‪2.7587‬‬ ‫‪2.8563‬‬ ‫‪2.8050‬‬ ‫‪29‬‬
‫‪1.544‬‬ ‫‪1.5239‬‬ ‫‪1.5561‬‬ ‫‪1.5509‬‬ ‫‪30‬‬
‫‪1.203‬‬ ‫‪1.2582‬‬ ‫‪1.2644‬‬ ‫‪1.0854‬‬ ‫‪31‬‬
‫‪83‬‬

‫جدول رقم (‪ )0‬األسعار السوقية لألسيم )‪. 2108 – 2102 (SP‬‬

‫‪average‬‬ ‫‪2,014‬‬ ‫‪2013‬‬ ‫‪2012‬‬

‫‪2.11‬‬ ‫‪3.22‬‬ ‫‪1.87‬‬ ‫‪1.25‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪3.44‬‬ ‫‪8.09‬‬ ‫‪1.61‬‬ ‫‪0.63‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪0.37‬‬ ‫‪0.49‬‬ ‫‪0.33‬‬ ‫‪0.28‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪2.48‬‬ ‫‪2.7‬‬ ‫‪2.71‬‬ ‫‪2.04‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪1.88‬‬ ‫‪2.09‬‬ ‫‪1.9‬‬ ‫‪1.64‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪0.50‬‬ ‫‪0.43‬‬ ‫‪0.56‬‬ ‫‪0.5‬‬ ‫‪6‬‬
‫‪0.25‬‬ ‫‪0.2‬‬ ‫‪0.34‬‬ ‫‪0.2‬‬ ‫‪7‬‬
‫‪1.07‬‬ ‫‪1.52‬‬ ‫‪0.85‬‬ ‫‪0.84‬‬ ‫‪8‬‬
‫‪6.11‬‬ ‫‪5.69‬‬ ‫‪7.65‬‬ ‫‪5‬‬ ‫‪9‬‬
‫‪1.96‬‬ ‫‪2.29‬‬ ‫‪1.48‬‬ ‫‪2.1‬‬ ‫‪10‬‬
‫‪1.47‬‬ ‫‪1.7‬‬ ‫‪1.34‬‬ ‫‪1.37‬‬ ‫‪11‬‬
‫‪1.08‬‬ ‫‪0.62‬‬ ‫‪1.31‬‬ ‫‪1.32‬‬ ‫‪12‬‬
‫‪0.57‬‬ ‫‪0.64‬‬ ‫‪0.68‬‬ ‫‪0.38‬‬ ‫‪13‬‬
‫‪3.00‬‬ ‫‪3.95‬‬ ‫‪1.75‬‬ ‫‪3.3‬‬ ‫‪14‬‬
‫‪0.49‬‬ ‫‪0.66‬‬ ‫‪0.44‬‬ ‫‪0.37‬‬ ‫‪15‬‬
‫‪1.72‬‬ ‫‪2.37‬‬ ‫‪1.48‬‬ ‫‪1.3‬‬ ‫‪16‬‬
‫‪0.79‬‬ ‫‪0.72‬‬ ‫‪0.82‬‬ ‫‪0.82‬‬ ‫‪17‬‬
‫‪0.45‬‬ ‫‪0.36‬‬ ‫‪0.37‬‬ ‫‪0.62‬‬ ‫‪18‬‬
‫‪0.49‬‬ ‫‪0.64‬‬ ‫‪0.39‬‬ ‫‪0.44‬‬ ‫‪19‬‬
‫‪2.93‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪2.98‬‬ ‫‪2.82‬‬ ‫‪20‬‬
‫‪1.69‬‬ ‫‪2.14‬‬ ‫‪1.64‬‬ ‫‪1.3‬‬ ‫‪21‬‬
‫‪1.02‬‬ ‫‪1.1‬‬ ‫‪0.86‬‬ ‫‪1.11‬‬ ‫‪22‬‬
‫‪0.77‬‬ ‫‪0.67‬‬ ‫‪0.94‬‬ ‫‪0.69‬‬ ‫‪23‬‬
‫‪1.28‬‬ ‫‪1.02‬‬ ‫‪1.2‬‬ ‫‪1.62‬‬ ‫‪24‬‬
‫‪1.94‬‬ ‫‪2.02‬‬ ‫‪1.85‬‬ ‫‪1.94‬‬ ‫‪25‬‬
‫‪1.24‬‬ ‫‪1.25‬‬ ‫‪1.71‬‬ ‫‪0.76‬‬ ‫‪26‬‬
‫‪2.81‬‬ ‫‪2.91‬‬ ‫‪2.84‬‬ ‫‪2.67‬‬ ‫‪27‬‬
‫‪0.84‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.95‬‬ ‫‪1.27‬‬ ‫‪28‬‬
‫‪2.48‬‬ ‫‪2.35‬‬ ‫‪2.64‬‬ ‫‪2.45‬‬ ‫‪29‬‬
‫‪0.34‬‬ ‫‪0.37‬‬ ‫‪0.39‬‬ ‫‪0.25‬‬ ‫‪30‬‬
‫‪0.78‬‬ ‫‪0.62‬‬ ‫‪0.7‬‬ ‫‪1.01‬‬ ‫‪31‬‬

‫جدول رقم (‪ )0‬معامل بيتا اإلحصائي )‪.2108 – 2102(BETA‬‬

‫‪average‬‬ ‫‪2014‬‬ ‫‪2013‬‬ ‫‪2012‬‬

‫‪2.675‬‬ ‫‪4.141‬‬ ‫‪0.975‬‬ ‫‪2.909‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪3.005‬‬ ‫‪7.660‬‬ ‫‪0.946‬‬ ‫‪0.408‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪0.792‬‬ ‫‪1.378‬‬ ‫‪0.175‬‬ ‫‪0.822‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪6.821‬‬ ‫‪0.314‬‬ ‫‪0.969‬‬ ‫‪19.181‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪0.495‬‬ ‫‪0.295‬‬ ‫‪0.688‬‬ ‫‪0.502‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪1.956‬‬ ‫‪0.261‬‬ ‫‪0.073‬‬ ‫‪5.534‬‬ ‫‪6‬‬
‫‪84‬‬

‫‪1.205‬‬ ‫‪0.239‬‬ ‫‪0.208‬‬ ‫‪3.166‬‬ ‫‪7‬‬

‫‪3.961‬‬ ‫‪0.576‬‬ ‫‪0.138‬‬ ‫‪11.170‬‬ ‫‪8‬‬
‫‪3.893‬‬ ‫‪2.856‬‬ ‫‪5.243‬‬ ‫‪3.580‬‬ ‫‪9‬‬
‫‪5.531‬‬ ‫‪0.616‬‬ ‫‪0.346‬‬ ‫‪15.631‬‬ ‫‪10‬‬
‫‪2.384‬‬ ‫‪3.303‬‬ ‫‪0.372‬‬ ‫‪3.477‬‬ ‫‪11‬‬
‫‪7.453‬‬ ‫‪0.386‬‬ ‫‪0.146‬‬ ‫‪21.827‬‬ ‫‪12‬‬
‫‪2.130‬‬ ‫‪1.705‬‬ ‫‪0.360‬‬ ‫‪4.324‬‬ ‫‪13‬‬
‫‪3.706‬‬ ‫‪3.277‬‬ ‫‪1.893‬‬ ‫‪5.949‬‬ ‫‪14‬‬
‫‪1.463‬‬ ‫‪1.729‬‬ ‫‪0.393‬‬ ‫‪2.269‬‬ ‫‪15‬‬
‫‪0.284‬‬ ‫‪0.647‬‬ ‫‪0.097‬‬ ‫‪0.110‬‬ ‫‪16‬‬
‫‪0.291‬‬ ‫‪0.114‬‬ ‫‪0.100‬‬ ‫‪0.659‬‬ ‫‪17‬‬
‫‪1.949‬‬ ‫‪1.277‬‬ ‫‪0.094‬‬ ‫‪4.476‬‬ ‫‪18‬‬
‫‪1.463‬‬ ‫‪0.386‬‬ ‫‪0.133‬‬ ‫‪3.871‬‬ ‫‪19‬‬
‫‪11.196‬‬ ‫‪1.193‬‬ ‫‪0.754‬‬ ‫‪31.640‬‬ ‫‪20‬‬
‫‪5.156‬‬ ‫‪1.502‬‬ ‫‪0.732‬‬ ‫‪13.234‬‬ ‫‪21‬‬
‫‪1.077‬‬ ‫‪0.459‬‬ ‫‪0.103‬‬ ‫‪2.668‬‬ ‫‪22‬‬
‫‪10.957‬‬ ‫‪0.066‬‬ ‫‪0.447‬‬ ‫‪32.356‬‬ ‫‪23‬‬
‫‪0.747‬‬ ‫‪1.096‬‬ ‫‪0.075‬‬ ‫‪1.070‬‬ ‫‪24‬‬
‫‪6.659‬‬ ‫‪0.265‬‬ ‫‪0.035‬‬ ‫‪19.679‬‬ ‫‪25‬‬
‫‪2.598‬‬ ‫‪1.436‬‬ ‫‪2.502‬‬ ‫‪3.858‬‬ ‫‪26‬‬
‫‪0.585‬‬ ‫‪1.159‬‬ ‫‪0.385‬‬ ‫‪0.211‬‬ ‫‪27‬‬
‫‪4.219‬‬ ‫‪0.287‬‬ ‫‪0.351‬‬ ‫‪12.019‬‬ ‫‪28‬‬
‫‪3.638‬‬ ‫‪5.127‬‬ ‫‪1.061‬‬ ‫‪4.725‬‬ ‫‪29‬‬
‫‪0.243‬‬ ‫‪0.478‬‬ ‫‪0.179‬‬ ‫‪0.072‬‬ ‫‪30‬‬
‫‪3.830‬‬ ‫‪0.646‬‬ ‫‪0.596‬‬ ‫‪10.249‬‬ ‫‪31‬‬

‫جدول رقم (‪ )4‬متوسط التسييالت الممنوحة لمشركات ‪.2108 – 2102‬‬

‫‪average‬‬ ‫‪2,014‬‬ ‫‪2013‬‬ ‫‪2012‬‬

‫‪19,433,746‬‬ ‫‪15,142,001‬‬ ‫‪19716017‬‬ ‫‪23443219‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪903,816‬‬ ‫‪884,953‬‬ ‫‪972530‬‬ ‫‪853964‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪1,615,038‬‬ ‫‪1,259,073‬‬ ‫‪1655873‬‬ ‫‪1930169‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪9,588,079‬‬ ‫‪7,493,157‬‬ ‫‪13608427‬‬ ‫‪7662653‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪4,849,433‬‬ ‫‪4,350,165‬‬ ‫‪5510849‬‬ ‫‪4687285‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪3,538,449‬‬ ‫‪3,504,846‬‬ ‫‪3879503‬‬ ‫‪3230999‬‬ ‫‪6‬‬
‫‪3,280,000‬‬ ‫‪3,280,000‬‬ ‫‪3280000‬‬ ‫‪3280000‬‬ ‫‪7‬‬
‫‪52,393‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪157179‬‬ ‫‪8‬‬
‫‪16,397,692‬‬ ‫‪17,179,674‬‬ ‫‪17901095‬‬ ‫‪14112308‬‬ ‫‪9‬‬
‫‪140,814‬‬ ‫‪341,741‬‬ ‫‪5340‬‬ ‫‪75360‬‬ ‫‪10‬‬
‫‪11,203,324‬‬ ‫‪12,565,963‬‬ ‫‪20382010‬‬ ‫‪662000‬‬ ‫‪11‬‬
‫‪30,934,648‬‬ ‫‪26,208,285‬‬ ‫‪32843396‬‬ ‫‪33752262‬‬ ‫‪12‬‬
‫‪3,294,727‬‬ ‫‪4,146,540‬‬ ‫‪3282103‬‬ ‫‪2455538‬‬ ‫‪13‬‬
‫‪8,719,197‬‬ ‫‪8,698,111‬‬ ‫‪8758040‬‬ ‫‪8701440‬‬ ‫‪14‬‬
‫‪10,752,777‬‬ ‫‪12,090,205‬‬ ‫‪10940557‬‬ ‫‪9227570‬‬ ‫‪15‬‬
‫‪3,026,571‬‬ ‫‪2,956,542‬‬ ‫‪3912662‬‬ ‫‪2210508‬‬ ‫‪16‬‬
‫‪2,206,841‬‬ ‫‪4,736,718‬‬ ‫‪1,222,641‬‬ ‫‪661,163‬‬ ‫‪17‬‬
‫‪2,971,433‬‬ ‫‪2,622,703‬‬ ‫‪2,693,947‬‬ ‫‪3,597,648‬‬ ‫‪18‬‬
‫‪85‬‬

‫‪7,192,470‬‬ ‫‪6,961,186‬‬ ‫‪8,348,099‬‬ ‫‪6,268,126‬‬ ‫‪19‬‬

‫‪88,265‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪264796‬‬ ‫‪20‬‬
‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪21‬‬
‫‪1,262,785‬‬ ‫‪238,825‬‬ ‫‪1011458‬‬ ‫‪2538072‬‬ ‫‪22‬‬
‫‪20,711‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪1907‬‬ ‫‪60226‬‬ ‫‪23‬‬
‫‪12,196,780‬‬ ‫‪15,058,177‬‬ ‫‪13125846‬‬ ‫‪8406317‬‬ ‫‪24‬‬
‫‪138,655‬‬ ‫‪182,277‬‬ ‫‪123625‬‬ ‫‪110063‬‬ ‫‪25‬‬
‫‪1,737,004‬‬ ‫‪2,361,132‬‬ ‫‪1171685‬‬ ‫‪1678196‬‬ ‫‪26‬‬
‫‪7,134,367‬‬ ‫‪4,817,954‬‬ ‫‪6311472‬‬ ‫‪10273674‬‬ ‫‪27‬‬
‫‪4,058,623‬‬ ‫‪3,386,877‬‬ ‫‪3406775‬‬ ‫‪5382217‬‬ ‫‪28‬‬
‫‪4,222,982‬‬ ‫‪3,514,900‬‬ ‫‪3484818‬‬ ‫‪5669229‬‬ ‫‪29‬‬
‫‪2,469,352‬‬ ‫‪2,002,591‬‬ ‫‪2193231‬‬ ‫‪3212233‬‬ ‫‪30‬‬
‫‪984,359‬‬ ‫‪1,151,123‬‬ ‫‪888397‬‬ ‫‪913557‬‬ ‫‪31‬‬

‫جذوي رلم (‪ )9‬معدل كمفة األسيم ‪. 2108 – 2102 Ke‬‬

‫‪2,014‬‬ ‫‪2013‬‬ ‫‪2012‬‬

‫‪-0.0708‬‬ ‫‪-0.0348‬‬ ‫‪-0.03668‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪-0.1565‬‬ ‫‪-0.0329‬‬ ‫‪0.02065‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪-0.0036‬‬ ‫‪0.0183‬‬ ‫‪0.01116‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪0.0224‬‬ ‫‪-0.0344‬‬ ‫‪-0.40963‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪0.0228‬‬ ‫‪-0.0157‬‬ ‫‪0.01849‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪0.0236‬‬ ‫‪0.0252‬‬ ‫‪-0.09683‬‬ ‫‪6‬‬
‫‪0.0242‬‬ ‫‪0.0162‬‬ ‫‪-0.04257‬‬ ‫‪7‬‬
‫‪0.0160‬‬ ‫‪0.0209‬‬ ‫‪-0.22602‬‬ ‫‪8‬‬
‫‪-0.0395‬‬ ‫‪-0.3186‬‬ ‫‪-0.05205‬‬ ‫‪9‬‬
‫‪0.0150‬‬ ‫‪0.0070‬‬ ‫‪-0.32827‬‬ ‫‪10‬‬
‫‪-0.0504‬‬ ‫‪0.0053‬‬ ‫‪-0.04970‬‬ ‫‪11‬‬
‫‪0.0206‬‬ ‫‪0.0203‬‬ ‫‪-0.47028‬‬ ‫‪12‬‬
‫‪-0.0115‬‬ ‫‪0.0061‬‬ ‫‪-0.06910‬‬ ‫‪13‬‬
‫‪-0.0498‬‬ ‫‪-0.0959‬‬ ‫‪-0.10635‬‬ ‫‪14‬‬
‫‪-0.0121‬‬ ‫‪0.0039‬‬ ‫‪-0.02201‬‬ ‫‪15‬‬
‫‪0.0143‬‬ ‫‪0.0235‬‬ ‫‪0.02749‬‬ ‫‪16‬‬
‫‪0.0272‬‬ ‫‪0.0234‬‬ ‫‪0.01489‬‬ ‫‪17‬‬
‫‪-0.0011‬‬ ‫‪0.0238‬‬ ‫‪-0.07260‬‬ ‫‪18‬‬
‫‪0.0206‬‬ ‫‪0.0211‬‬ ‫‪-0.05871‬‬ ‫‪19‬‬
‫‪0.0009‬‬ ‫‪-0.0201‬‬ ‫‪-0.69519‬‬ ‫‪20‬‬
‫‪-0.0066‬‬ ‫‪-0.0187‬‬ ‫‪-0.27333‬‬ ‫‪21‬‬
‫‪0.0188‬‬ ‫‪0.0231‬‬ ‫‪-0.03116‬‬ ‫‪22‬‬
‫‪0.0284‬‬ ‫‪0.0002‬‬ ‫‪-0.71161‬‬ ‫‪23‬‬
‫‪0.0033‬‬ ‫‪0.0250‬‬ ‫‪0.00547‬‬ ‫‪24‬‬
‫‪86‬‬

‫‪0.0235‬‬ ‫‪0.0277‬‬ ‫‪-0.42103‬‬ ‫‪25‬‬

‫‪-0.0050‬‬ ‫‪-0.1364‬‬ ‫‪-0.05842‬‬ ‫‪26‬‬
‫‪0.0018‬‬ ‫‪0.0044‬‬ ‫‪0.02516‬‬ ‫‪27‬‬
‫‪0.0230‬‬ ‫‪0.0067‬‬ ‫‪-0.24548‬‬ ‫‪28‬‬
‫‪-0.0948‬‬ ‫‪-0.0406‬‬ ‫‪-0.07830‬‬ ‫‪29‬‬
‫‪0.0184‬‬ ‫‪0.0181‬‬ ‫‪0.02836‬‬ ‫‪30‬‬
‫‪0.0143‬‬ ‫‪-0.0097‬‬ ‫‪-0.20490‬‬ ‫‪31‬‬

‫جذوي رلم (‪ )01‬اٌىسن اٌىسبٍ ٌٍخمىًَ اٌخارجٍ )‪ (Wd‬واٌخمىًَ اٌذاخٍٍ )‪(We‬‬

‫‪w equity‬‬ ‫‪w debt‬‬

‫‪0.563‬‬ ‫‪0.437‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪0.768‬‬ ‫‪0.232‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪0.911‬‬ ‫‪0.089‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪0.609‬‬ ‫‪0.391‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪0.704‬‬ ‫‪0.296‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪0.664‬‬ ‫‪0.336‬‬ ‫‪6‬‬
‫‪0.753‬‬ ‫‪0.247‬‬ ‫‪7‬‬
‫‪0.991‬‬ ‫‪0.009‬‬ ‫‪8‬‬
‫‪0.479‬‬ ‫‪0.521‬‬ ‫‪9‬‬
‫‪0.985‬‬ ‫‪0.015‬‬ ‫‪10‬‬
‫‪0.844‬‬ ‫‪0.156‬‬ ‫‪11‬‬
‫‪0.531‬‬ ‫‪0.469‬‬ ‫‪12‬‬
‫‪0.732‬‬ ‫‪0.268‬‬ ‫‪13‬‬
‫‪0.606‬‬ ‫‪0.394‬‬ ‫‪14‬‬
‫‪0.642‬‬ ‫‪0.358‬‬ ‫‪15‬‬
‫‪0.610‬‬ ‫‪0.390‬‬ ‫‪16‬‬
‫‪0.803‬‬ ‫‪0.197‬‬ ‫‪17‬‬
‫‪0.848‬‬ ‫‪0.152‬‬ ‫‪18‬‬
‫‪0.745‬‬ ‫‪0.255‬‬ ‫‪19‬‬
‫‪0.991‬‬ ‫‪0.009‬‬ ‫‪20‬‬
‫‪1.000‬‬ ‫‪0.000‬‬ ‫‪21‬‬
‫‪0.760‬‬ ‫‪0.240‬‬ ‫‪22‬‬
‫‪0.996‬‬ ‫‪0.004‬‬ ‫‪23‬‬
‫‪0.725‬‬ ‫‪0.275‬‬ ‫‪24‬‬
‫‪0.966‬‬ ‫‪0.034‬‬ ‫‪25‬‬
‫‪0.673‬‬ ‫‪0.327‬‬ ‫‪26‬‬
‫‪0.778‬‬ ‫‪0.222‬‬ ‫‪27‬‬
‫‪0.667‬‬ ‫‪0.333‬‬ ‫‪28‬‬
‫‪0.681‬‬ ‫‪0.319‬‬ ‫‪29‬‬
‫‪87‬‬

‫‪0.829‬‬ ‫‪0.171‬‬ ‫‪30‬‬

‫‪0.859‬‬ ‫‪0.141‬‬ ‫‪31‬‬

‫جذوي رلم (‪ )00‬اٌعائذ اٌُىمٍ ٌمحفظت اٌسىق ‪. 2108 -2102‬‬

‫‪2014‬‬ ‫‪2013‬‬ ‫‪2012‬‬ ‫‪Rm‬‬

‫‪0.053‬‬ ‫‪0.079‬‬ ‫‪-0.047‬‬ ‫شهز‪0‬‬
‫‪-0.053‬‬ ‫‪-0.043‬‬ ‫‪0.085‬‬ ‫شهز‪2‬‬
‫‪0.032‬‬ ‫‪0.115‬‬ ‫‪-0.040‬‬ ‫شهز‪2‬‬
‫‪0.038‬‬ ‫‪-0.155‬‬ ‫‪0.032‬‬ ‫شهز‪8‬‬
‫‪-0.032‬‬ ‫‪-0.051‬‬ ‫‪-0.057‬‬ ‫شهز‪5‬‬
‫‪-0.011‬‬ ‫‪-0.072‬‬ ‫‪-0.003‬‬ ‫شهز‪0‬‬
‫‪0.052‬‬ ‫‪-0.073‬‬ ‫‪-0.021‬‬ ‫شهز‪0‬‬
‫‪0.018‬‬ ‫‪-0.180‬‬ ‫‪0.112‬‬ ‫شهز‪4‬‬
‫‪-0.024‬‬ ‫‪-0.207‬‬ ‫‪-0.004‬‬ ‫شهز‪9‬‬
‫‪-0.008‬‬ ‫‪0.032‬‬ ‫‪0.000‬‬ ‫شهز‪01‬‬
‫‪-0.016‬‬ ‫‪0.061‬‬ ‫‪0.017‬‬ ‫شهز‪00‬‬
‫‪0.019‬‬ ‫‪0.056‬‬ ‫‪0.012‬‬ ‫شهز‪02‬‬
‫‪0.00565‬‬ ‫‪-0.03650‬‬ ‫‪0.00708‬‬ ‫‪average‬‬

‫جذوي رلم )‪ (12‬مخىسظ عائذ اٌسهم اٌىاحذ ٌشزواث عُىت اٌذراست ‪.2108 – 2102 Rs‬‬

‫‪2014‬‬ ‫‪2013‬‬ ‫‪2012‬‬ ‫‪Average‬‬

‫‪0.088387097‬‬ ‫‪0.01129032‬‬ ‫‪0.02322581‬‬ ‫شهز‪0‬‬
‫‪0.052258065‬‬ ‫‪0.073871‬‬ ‫‪0.0122581‬‬ ‫شهز‪2‬‬
‫‪0.0277419‬‬ ‫‪0.138387‬‬ ‫‪0.0112903‬‬ ‫شهز‪2‬‬
‫‪0.01129‬‬ ‫‪-0.125484‬‬ ‫‪0.069355‬‬ ‫شهز‪8‬‬
‫‪-0.04355‬‬ ‫‪0.0080645‬‬ ‫‪-0.03065‬‬ ‫شهز‪5‬‬
‫‪0.062742‬‬ ‫‪-0.013548‬‬ ‫‪-0.03‬‬ ‫شهز‪0‬‬
‫‪-0.00516‬‬ ‫‪-0.063871‬‬ ‫‪0.0093548‬‬ ‫شهز‪0‬‬
‫‪0.04871‬‬ ‫‪-0.05871‬‬ ‫‪-0.0135484‬‬ ‫شهز‪4‬‬
‫‪0.003548‬‬ ‫‪0.0570968‬‬ ‫‪-0.02‬‬ ‫شهز‪9‬‬
‫‪0.004516‬‬ ‫‪0.0603226‬‬ ‫‪-0.00516‬‬ ‫شهز‪01‬‬
‫‪0.048‬‬ ‫‪0.054194‬‬ ‫‪0.043226‬‬ ‫شهز‪00‬‬
‫‪0.017226‬‬ ‫‪0.1293548‬‬ ‫‪0.053871‬‬ ‫شهز‪02‬‬
‫‪88‬‬

‫جذوي رلم (‪ )02‬وخائج اٌخحًٍُ اإلحصائٍ ‪:‬‬

‫اإلحصاء اٌىصفٍ‬ ‫‪-‬‬

‫مصفىفت اإلرحباط‬ ‫‪-‬‬

‫‪89‬‬

‫ححًٍُ اإلوحذار‪ :‬األسعار واٌمُمت االلخصادَت اٌمضافت‬ ‫‪-‬‬

‫‌‬
‫‌‬
‫‌‬
‫‌‬
‫‌‬
‫‌‬
‫‌‬
‫‌‬
‫‌‬
‫‪90‬‬

‫‌‬
‫تحلٌل‌اإلوحذار‪‌:‬أسعار‌األسهم‌والعائد‌على‌االستثمار‬ ‫‪-‬‬
 ‫‪91‬‬

‫تحلٌل‌اإلنحدار‪‌:‬أسعار‌األسهم‌والربح‌المتبقً ‌‬ ‫‪-‬‬

‫‌‬
‫‌‬
‫‌‬
‫‌‬
‫‌‬

‫‌‬

‫‌‬
‫‪92‬‬

‫تحلٌل‌اإلنحدار‪‌:‬أسعار‌األسهم‌والعائد‌على‌االستثمار‌والربح‌المتبقً ‌‬
‫‪93‬‬

‫تحلٌل‌اإلنحدار‪‌:‬أسعار‌األسهم‌والقٌمة‌االقتصادٌة‌المضافة‌و‌العائد‌على‌االستثمار‌والربح‌المتبقً ‌‬