TechnoFirst SA: gestage groei en solide winst

Het Franse technologiebedrijfje TechnoFirst begeeft zich in de

interessant niche van de actieve geluiddemping. Het koersverloop doet
vermoeden dat het bedrijf de laatste paar jaar last had van tegenwind. De
ontwikkeling van de cijfers laat echter zien dat de omzet juist stijgt,
terwijl onder de streep een fraaie plus resteert. Vanwege de aanhoudende
koersdalingen noteert het aandeel intussen nog maar op 40% van de
materiële boekwaarde en bedraagt de koers-winstverhouding slecht 6,7x.
Valt deze microcap, die nog maar een beurswaarde heeft van €4 miljoen,
in de categorie beurspareltjes?

G
rafiek 1: Koersontwikkeling TechnoFirst over de afgelopen 5 jaar.

Het bedrijf
Het bedrijf legt zich toe op de ontwikkeling, bouw en verkoop van
geluidswerende en -dempende producten, met behulp van geavanceerde
technologieën op basis van antigeluid.
TechnoFirst heeft een productrange die is onder te verdelen in een 8-tal
toepassingen:
1.ActA: dit is een actieve geluidsonderdrukkingstechniek om lage
frequentietonen te minimaliseren rondom ventilatiesystemen in
gebouwen en in de industrie.
2.ASCa: Active Silencer Cassette. Dit is eveneens een actieve
geluidsonderdrukkingstechniek om lage frequentie tonen te
minimaliseren rondom ventilatie- en airconditioningsystemen.
3.ANCAS: Een geluiddempend systeem dat wordt ingebouwd in
vliegtuigstoelen voor met name de Business Class.
4.ExAct: Dit is een revolutionair systeem om het geluid van
brandstofmotoren drastisch te reduceren via een oscillerende
geïntegreerde klep in de uitlaat. Dit bewijst met name zijn nut in
bedrijfsmachines en -voertuigen met brandstofmotoren, die erg veel
lawaai maken.
5.Lite 2: Hifi hoofdtelefoons. De passieve protectie van de oorschelpen
tegen (omgevings-)ruis wordt hierbij ondersteund door een actief
ruisonderdrukkingssysteem. Deze hoofdtelefoons zijn onder andere bij
Amazon.com verkrijgbaar.
6.NoiseMaster: Hoofdtelefoons die zijn bedoeld in zeer lawaaiige
industriële omgevingen zo veel mogelijk geluid te reduceren. Vaak
worden ze gecombineerd met een ingebouwd communicatiesysteem. Ook
hierbij wordt de fysieke bescherming aangevuld met een actief systeem.
7.NoVACS: Een universele controller. Hierbij kan met behulp van diverse
aan te sluiten sensoren en met (anti)geluidproducerende elementen, een
eigen geluidsdempend systeem worden gebouwd.
8.TecHair: De stilste haardroger ter wereld. Hierbij is gepatenteerde
aerodynamische techniek gebruikt om effectiever te drogen, wat zowel de
droogtijd als het energieverbruik ten goede komt.
Bij de eerste 7 toepassingen wordt een actieve vorm van antigeluid
gebruikt om de gewenste resultaten te boeken.

Antigeluid
Antigeluid bestaat uit geluidsgolven die precies omgekeerd gefaseerd zijn
ten opzichte van de geluidsgolven van de geluidsbron, zodat ze elkaar
uitdoven. Dit kan gebeuren via passieve geluidsreflectie, maar ook via
actieve geluidsproductie. Dit laatste wordt veelvuldig met succes
toegepast door TechnoFirst. Met name bij lage frequenties en monotone
geluiden werkt dit erg goed.

Gepatenteerde glasgeluidsdempingstechnologie
Naast de bovengenoemde concrete productrange heeft het bedrijf sinds
eind 2015 een drietal gepatenteerde technologieën ontwikkeld om
geluidshinder via ramen met dubbele beglazing te minimaliseren. Hierbij
wordt samengewerkt met Fraunhofer IBP, een fabrikant van
miniluidsprekertjes. De miniluidsprekertjes worden in de smalle ruimte
tussen de dubbele beglazing gemonteerd, samen met de microfoontjes.
Deze systemen kunnen uitgroeien tot een volwaardige nieuwe
productrange, maar op dit moment staat ze nog vooral bekend als erg
prijzige gadgets. Grootschalige productie zou daar verandering in kunnen
brengen.

Positionering van TechnoFirst

De markt voor geluidsdempende producten is veelbelovend, omdat er
steeds strengere eisen worden gesteld aan geluidsoverlast. Dit geldt voor
zowel de privéomgeving als de zakelijke en industriële omgeving. Gezien
de complexiteit van de technologie en het feit dat het een nichemarkt
betreft waar vanwege concurrentieoverwegingen geen kennis wordt
gedeeld, is het moeilijk om de positie van TechnoFirst ten opzichte van de
concurrentie te beoordelen. Wel is het duidelijk dat de markt nog erg
versnipperd is, zodat er voor alle spelers genoeg ruimte is om zijn eigen
klantenbestand op te bouwen en vast te houden.

Omzet en winst over de afgelopen 5 jaar

(in miljoen €) 2016 2015 2014 2013 2012

Omzet 7,62 5,24 5,07 4,43 5,04
Nettowinst 0,60 0,45 0,44 0,71 0,49
Nettowinstmarge 7,8% 8,6% 8,7% 16,0% 9,7%
Aantal uitstaande 3,98M 3,47M 3,38M 3,11M 2,37M
aandelen
Nettowinst per aandeel €0,15 €0,13 €0,13 €0,23 €0,21
Tabel 1: Ontwikkeling op jaarbasis.

In tabel 1 zien we dat de omzet relatief stabiel was, totdat die van 2015
op 2016 een sprongetje maakte. De nettowinstmarge lijkt weliswaar wat
te dalen, maar is nog steeds uitstekend met bijna 8%. Het aantal
uitstaande aandelen neemt toe, maar zolang de winst en omzet
procentueel harder groeien is dat aanvaardbaar.

De balans

(in miljoen €) ACTIVA PASSIVA

Kaspositie 0,83 0,36 Korte schulden
Debiteuren 4,38 2,97 Crediteuren
Voorraden 0,69 0,61 Fiscale verplichtingen
Overig 2,07
Totaal vlottende activa 7,97 3,94 Totaal kortlopende
passiva
Materiële vaste activa 11,36 5,46 Lange schulden
Immateriële vaste activa 5,46 0,03 Voorzieningen
Goodwill 1,87
Financiële activa 0,11
Totaal vaste activa 18,80 5,49 Totaal langlopende
passiva
17,35 Eigen vermogen
Totaal activa 26,78 26,78 Totaal passiva
Tabel 2: Balans per 30-06-2017.

We zien op de balans dat de totale schuld €5,82 miljoen bedraagt terwijl

de kaspositie uitkomt op €0,83 miljoen. Dat geeft, uitgaand van een
marktkapitalisatie van €3,99 miljoen, een enterprise value (EV) van €8,98
miljoen. De schuldenpositie is aanzienlijk, maar draagbaar zolang het
bedrijf voldoende operationele cashflow blijft genereren.
De materiële boekwaarde bedraagt €2,41 per aandeel en de post
immateriële activa bestaat volledig uit concessies en patenten die ook een
substantiële waarde hebben. Daarom gebruiken we als
waarderingsmaatstaf het eigen vermogen dat enkel is gecorrigeerd voor
goodwill en niet voor overige immateriële. Dan komen we uit op een
aangepaste boekwaarde van €3,72 per aandeel, terwijl de koers nu
ongeveer €0,90 bedraagt.

Eerste halfjaarcijfers 2017

Op 23 oktober jongstleden werden de eerste halfjaarcijfers bekend
gemaakt. De omzet steeg 20% naar €3,61 miljoen en de ebitda kwam uit
op €1,06 miljoen. De ebit bedroeg €0,65 miljoen, waarvan onder de
streep €0,40 miljoen aan nettowinst over bleef. Als reden voor de
omzetgroei noemde oprichter, grootaandeelhouder en CEO, Christian
Carme het feit dat de verkoop van componenten aan de sector
consumentenelektronica blijft doorgroeien. Er is ook progressie bij
nieuwe industriële partnerships met de bouw- en luchtvaartsector en met
defensie. Door de algehele progressie en de solide balans ziet het
management ruim voldoende mogelijkheden om in de toekomst te blijven
investeren om zijn technologische voorsprong te behouden.

Waardering
Uitgaand van boekjaar 2016, komt de koers-winstverhouding uit op 6,7x
en de EV/ebitda op 4,4x. Wanneer we de eerste halfjaarcijfers over 2017
extrapoleren, komt de koers-winstverhouding voor het lopende boekjaar
uit op 5,0x en zal de EV/ebitda 4,2x bedragen.

Conclusie: kopen op €0,96 met een initieel koersdoel €2,40

Technofirst is in termen van koers-winstverhouding en EV/ebitda duidelijk
erg laag gewaardeerd. Daar komt nog bij dat de materiële boekwaarde
maar liefst €2,41 per aandeel bedraagt, terwijl de koers blijft steken rond
de €0,90. Die materiële boekwaarde is dan nog exclusief de portefeuille
met waardevolle concessies en patenten, die het bedrijf in bezit heeft. Als
we deze portefeuille meetellen, dan komen we op een “fair value” voor de
boekwaarde van €3,72 per aandeel. We willen echter een solide
veiligheidsmarge aanhouden en geven daarom een initieel koersdoel af
van €2,40. Dat impliceert minimaal een ruime verdubbeling van de koers
ten opzichte van zijn huidige niveau. Overigens impliceert ook dit
koersdoel nog steeds een zeer redelijke EV/ebitda multiple van 7,4x.
N.B. Het betreft hier een zogenaamd veilingfonds waar slechts twee maal
per dag in gehandeld kan worden, en wel om 11:30 en om 16:30. Het
aandeel is in ieder geval te handelen via DeGiro, Alex en Binck. Het
aandeel is niet te handelen via Interactive Brokers, Lynx en Today’s
Brokers. Informeer bij uw eigen broker naar de mogelijkheden.

Substantiële aandeelhouders
Christian Carme (CEO)26,08%
Somagest 7,32%

Website
www.technofirst.com

Belangrijke datum
26 februari 2018: jaarcijfers 2017

Overige data
Ticker: ALFST
ISIN: FR0011651819
Beurs: Euronext Parijs
Koers:€0,96
52-weeks hoog: €1,70
52-weeks laag: €0,81
Totaal aantal uitstaande gewone aandelen: 4,16 miljoen stuks
Marktkapitalisatie: €3,99 miljoen
Nettoschuld: €4,99 miljoen
Enterprise Value: €8,98 miljoen
Ebitda 2016: €2,02 miljoen
EV/ebitda 2016: 4,4x
Nettoschuld/ebitda: 2,5x
Koers-winstverhouding 2016: 6,6x
Eigen vermogen per aandeel: €4,17
Materiële boekwaarde per aandeel: €2,41
Dividend per aandeel: €0,00