Projektfinanszírozás 3.

Kockázati tőke bevonása a

projektfinanszírozásba (+
alternatív pénzügyi források
bef.)

1
Lízing

2
2
 A LÍZING DEFINÍCIÓJA, FOGALMAK
A LÍZINGÜGYLET SZEREPLŐI
ÉS LÉNYEGE

Az eszköz eladója az a társaság, amely a lízingtárgyat, az eszközt

Eszköz eladója eladásra kínálja

A lízingbe adó társaság az ügyfele, a lízingbe vevő, kérésére

megveszi a lízingtárgyat az eszköz eladójától, gyártójától. A
Lízingbe adó lízingbe adó társaság az eszközt a lízingbe vevő rendelkezésére
bocsátja, a használatért cserébe lízingdíjat számít fel

A lízingbe vevő az általa kiválasztott eszközt meghatározott

időtartamra lízingdíj fejében használja, illetve bizonyos esetekben
Lízingbe vevő jogot szerez arra, hogy a futamidő végén egy maradványösszeg
ellenében megszerezze az eszköz tulajdonjogát
3
 A LÍZING FAJTÁI 1. - A PÉNZÜGYI LÍZING

lízingbevevő határozott idejű használatába adja a lízing tárgyat oly módon, hogy az a
lízingbevevő könyveiben kerül kimutatásra.

A lízing ügyletet az új Ptk. szabályozza.

LIX. Fejezet. A pénzügyi lízing szerződés

Pénzügyi lízingszerződés alapján a lízingbeadó a tulajdonában álló dolog vagy

jog (a továbbiakban: lízingtárgy) határozott időre történő használatba adására,
a lízingbevevő a lízingtárgy átvételére és lízingdíj fizetésére köteles, ha a
szerződés szerint a lízingbevevő a lízingtárgy gazdasági élettartamát elérő vagy
azt meghaladó ideig való használatára, illetve - ha a használat időtartama ennél
rövidebb - a szerződés megszűnésekor a lízingtárgy ellenérték nélkül vagy a
szerződéskötéskori piaci értéknél jelentősen alacsonyabb áron történő
megszerzésére jogosult, vagy a fizetendő lízingdíjak összege eléri vagy
meghaladja a lízingtárgy szerződéskötéskori piaci értékét.

4
4
 A LÍZING FAJTÁI 1. - A PÉNZÜGYI
LÍZING

Pénzügyi lízing nyújtásával csak a hitelintézeti törvény alapján felügyeleti engedéllyel bíró
hitelintézet (bank), szakosított hitelintézet (tőkéjét külön jogszabály határozza meg) , vagy
pénzügyi vállalkozás (Rt., 50 MFt jegyzett tőke) foglalkozhat.

FAJTÁI:

Zárt végű Nyílt végű

pénzügyi lízing pénzügyi lízing

5
5
 A ZÁRT VÉGŰ PÉNZÜGYI LÍZING

Zárt végű pénzügyi lízing esetén a szerződés megkötése

után az Ügyfél a teljes vételárról kap számlát, mely alapján
a hatályos jogszabály lehetővé teszi az ÁFA egyösszegű
Definíció visszaigénylését, amennyiben az Ügyfél a többi törvényes
feltételnek is megfelel illetve a törvény másként nem
rendelkezik.

• az eszköz a Finanszírozó cég tulajdonában van, a

tulajdonjog az ügylet végén száll át az Ügyfélre
• az eszköz az Ügyfél könyvelésében szerepel
Sajátosságai • termelőeszköz esetén az eszköz teljes ÁFÁ-ja
visszaigényelhető
• az eszköz tulajdonszerzési illetékét (ha azt a törvény
előírja) a futamidő elején kell megfizetni
6
6
 A NYÍLT VÉGŰ PÉNZÜGYI LÍZING

Nyílt végű pénzügyi lízing esetén csak a törlesztő részletek

ÁFA-tartalma igényelhető vissza a fizetési ütemezésnek
Definíció megfelelően. A tulajdonjog a futamidő végén nem száll át
automatikusan az Ügyfélre, csak akkor, ha ezt a lejáratkor a
felek külön adásvételi szerződésben rögzítik

• az eszköz a finanszírozó cég tulajdonában van

• az eszköz az ügyfél könyvében szerepel
• termelőeszköz esetén az eszköz ÁFÁ-ja a törlesztésnek
Sajátosságai megfelelő részletekben igényelhető vissza
• az eszköz tulajdonszerzési illetékét a futamidő végén kell
megfizetni.
7
7
A LÍZING FAJTÁI 2. - AZ OPERATÍV LÍZING ÉS A VISSZLÍZING

Az operatív lízing esetében a lízingtárgy a lízingbe adó tulajdonában

és számviteli kimutatásaiban marad a futamidő végéig, amikor a
lízingbe adó társaság tulajdonában lévő eszközt továbblízingelheti
egy másik lízingbe vevő társaságnak vagy eladhatja. Az operatív
lízing gyakorlatilag egy bérleti konstrukciónak felel meg, amikor a
Az operatív
lízingbe vevő nem válik az eszköz tulajdonosává, hanem csak a
lízing használatért fizet. Operatív lízinggel bárki foglalkozhat, akinek
tevékenységi köre tartalmaz bérbeadást.

Számviteli előnyök: A teljes nettó lízing díj költségként elszámolható

a Lízingbevevőnél, a lízingdíjat terhelő ÁFA pedig visszaigényelhető.

Visszlízing esetében az eszköz eladója és a lízingbe vevő személye

egybe esik. A lízingbe adó (lízingtársaság) megvásárolja a lízingbe
Visszlízing vevő eszközének tulajdonjogát, majd az eszközt lízingbe adja a
lízingbe vevőnek, aki korábban az eszköz tulajdonosa volt.

8
8
A BANKHITEL ÉS A LÍZING KÖZÖTTI KÜLÖNBSÉGEK

A pénzügyi lízing pénzügyi értelemben hasonlít egy hosszú távú beruházási

hitelre, amikor hosszú távon a lízingbe vevő megszerezheti az eszköz
tulajdonjogát. Ez esetben is kamatot, tőketörlesztő-részletet, hitelbírálati díjat kell
megfizetni, és kívánhatnak saját erőt a lízingcégek.

A pénzügyi lízing és az eszközökkel fedezett beruházási hitel között a legnagyobb

különbség abban van, hogy a lízing esetében a lízingtárgy tulajdonjoga a lízingbe
adóé (még akkor is, ha számvitelileg a lízingbe vevő könyveiben szerepel), így a
lízingbe vevő fizetésképtelensége esetén a lízingtárgy automatikusan visszakerül a
lízingbe adóhoz.

A lízing pénzügyi terhei szükségszerűen magasabbak, mint egy bankhitel terhei,

tekintettel arra, hogy a lízingtársaságok is jellemzően bankhitellel finanszírozzák
magukat, és banki forrásköltségen felül saját munkájuk és profitjuk ellenértékét is
ki kell termelniük.

9
9
 A LÍZING ELŐNYEI
 Biztonságos a lízingbevevőnek, ugyanis a lízingtárgyon felül más eszköze nem
terhelhető meg a lízingkötelezettség révén;
 Nincs szükség bonyolult hitelképesség-vizsgálatra;
 Gyorsan hozzáférhető forrás;
 Kíméli a saját tőkét, mert csak az adott eszköz használatáért kell fizetni;
 Az eszköz üzemeltetésével az időszaki lízingdíjak kitermelhetőek;
 A lízingdíjak fizetési ütemezése alkalmazkodhat a vállalkozás pénzbevételeinek
szezonalításához;
 A lízing egy kézből kínálja fel a beruházás tárgyát és a finanszírozást;
 Gyenge hitelképesség esetén is lízing révén finanszírozni lehet állóeszközöket;
 ÁFA finanszírozási teher a bérbeadónál van (operatív lízing);
 Nem növeli a konstrukció a lekötött, befektetett eszközállományt, beruházási keretet
kímél (operatív lízing);
 A bérlet „off-balance sheet” konstrukció, azaz mérlegen kívüli tétel, így a jövőbeni díjak
nem növelik a tartozásállományt (operatív lízing)

10
10
 A LÍZING HÁTRÁNYAI

Drágább, mint a bankhitel

Általános vállalatfinanszírozási célra nem alkalmas forma

Rövidtávú finanszírozási problémák megoldására nem

alkalmas

11
11
Faktoring

12
12
 A FAKTORING FOGALMA

(Új Ptk.)
LVIII. Fejezet
A faktoring szerződés
6:405. § [Faktoring szerződés]

Faktoring szerződés alapján a faktor meghatározott pénzösszeg

fizetésére, az adós harmadik személlyel szembeni
követelésének a faktorra engedményezésére köteles; ha az
engedményezett követelés esedékességekor a kötelezett nem
teljesít, az adós a kapott összeg visszafizetésére és kamat
fizetésére, a faktor a követelés visszaengedményezésére
köteles.

13
13
A FAKTORING FOGALMA
 A faktorálás - klasszikus értelemben - nem a követelés
megvásárlását jelenti, hanem meghatározott követelések
sajátos engedményezését.

 A faktor köteles a szerződés alapján a számla nyilvántartására,

a kintlévőségek behajtására, a vevő kockázatának
átvállalására, és a finanszírozására.

 Ezeket együttesen vállalja, de közülük legalább két

szolgáltatásra ki kell terjednie a faktorálásnak.

 A faktorszerződések között sajátos fajta a finanszírozási

faktorálás, amelynek értelmében a faktor bank a vevő fizetési
kötelezettségének beálltáig a számla összegét a
kedvezményezett szállítónak megelőlegezi. Ez utóbbit végzik
tipikusan napjainkban a bankok.

14
14
 A FAKTORING SZEREPLŐI

Termék vagy szolgáltatás értékesítéséből vevőköveteléssel

Eladó rendelkezik. Az eladó a vevőkövetelését értékesíteni kívánja
Szállító a faktornak. Az eladó cserébe engedményezi a faktornak a
követelését

A vevő az a vállalat, amely szállítói tartozással rendelkezik az

Vevő Eladó felé

A faktor az a vállalkozás, amely megvásárolja az Eladó

vevőkövetelését és így engedményezés útján jogosultjává
Faktor válik az Eladó vállalat vevőkövetelésére, amely ellenértékére
a vevőnél igényt tart

15
15
 A FAKTORING FAJTÁI, ÁRAZÁSA

• Nyílt faktorálás: a vevő értesül a faktoringról

A faktoring • Csendes faktorálás: a vevő nem értesül a faktoringról
fajtái • Visszkeresetes és visszkereset nélküli faktorálás

A faktoring költségei a következő elemekből

tevődnek össze:
 Vevő nemfizetési kockázatának díja (csak visszkereset
A faktoring nélküli faktoring)
 Ügyleti alapdíj (engedményezés ügyintézése, vevő
árazása bevizsgálása)
 Ügyleti kamat (számlakövetelés diszkontálásakor
alkalmazott kamatláb) legalább akkora, mint a bankhitelé
 Vevőkövetelések adminisztrációjával kapcsolatos díj
16
16
 A FAKTORING ELŐNYEI

A megszerezhető finanszírozási forrás mértékének nem a saját

hitelképesség, hanem a vevők hitelképessége szab határt

Csökken a vevői kinnlevőség, növekszik az eszközök forgási sebessége

Bankhitelnél gyorsabb ügyintézés, nincs szükség fedezetre

Induló vállalkozások, hitelképtelen vállalkozások is forráshoz juthatnak

így

Könnyebbé válik a pénzügyi tervezés

17
 A FAKTORING HÁTRÁNYAI

Drágább, mint a bankhitel

Kis összegű vevőkövetelések és atomizálódott vevői kör

esetében nem használható

Olyan ágazatokban, ahol jelentős garanciális kötelezettségek

merülhetnek fel, vagy ahol a számlakövetelés jelentős részét
garanciaként visszatartják, nem használható

18
18
Kiknek és miért ajánlott a
faktoring?
 Akik az ipar, kereskedelem területén működnek, gyorsan
növekednek, ám fedezethiány miatt bankokon keresztül nem
jutnak hozzá a növekedésükhöz szükséges hitelkerethez, így
kénytelenek lemondani egyébként jól jövedelmező üzletekről.
 Nem régen alakult cégeknek, akiknek már megfelelő piacuk van,
de még nincs megfelelő múltjuk bankhitel felvételéhez.
 A saját tőke és a szokásos finanszírozási eszközök bővítési
lehetőségének hiánya miatt képtelenek élni a kínálkozó összes
piaci lehetőséggel.
 Azok a vállalkozások, amelyek fogyasztási-, tartós fogyasztási
és/vagy alacsony beruházást igénylő javakat gyártanak, azokkal
kereskednek, illetve olyan szolgáltatást nyújtanak, amelynek
teljesítését nem lehet vitatni.
 A faktoráltatni tervezett éves forgalom eléri, meghaladja a 20
millió Ft-t.
 Az ügyfélnek több vevője van, és nagyszámú számla keletkezik.
Az adósság kezeléséhez és behajtásához nem áll rendelkezésre
elegendő adminisztratív erőforrás.
19
19
 Mezzanine finanszírozás
 Hibrid finanszírozási eszköz
 elsőbbségi részvény garantált osztalékhozammal, vagy
 hitel, mely szintén törzsrészvénnyé alakítható
 Az átválthatósági opció a mezzanine eszköz tulajdonosának nagyobb
biztonságot nyújt, mintha törzsrészvényt tulajdonolna (pl. magasabb
prioritást a cég felszámolása esetén, illetve elsőbbség az osztalékfizetésnél a
törzsrészvény tulajdonosokkal szemben), ugyanakkor lehetővé teszi a
befektető számára hogy a törzsrészvényesek által elérhető előnyöket is
élvezhesse (pl. hitel vagy az elsőbbségi részvény átalakítása törzsrészvénnyé
a cég értékesítését megelőzően).
 A mezzanine eszköz tulajdonosa a kielégítési rangsorban általában a
fedezettel biztosított, vagy akár az ilyen biztosítékkal nem rendelkező
hitelek tulajdonosai után következik, gyakran biztosítékként a
törzsrészvényesek részvényeire való elsőbbségi kielégítési joggal
rendelkezve.
 A mezzanine finanszírozó általában többféle vételi és eladási opciót is kér
magának, hogy biztosítsa tulajdona likviditását; lehetővé tegye a vállalat
irányításának átvételét, ha annak teljesítménye jelentősen elmarad a
tervezettől, ezáltal is elősegítve végleges kiszállását.
20

20
 A vállalatfinanszírozás
lehetséges eszközrendszere
Idegen tőke Hibrid eszközök Saját tőke

• Nem kapcsolódik • A két forma jellemzői • Szavazati jog

hozzá szavazati jog keverednek kapcsolódik hozzá
• Rögzített futamidő • Általában opciós jogot • Nincs futamideje
• Adómegtakarítást tartalmaz • Reziduális
eredményezhet • Egyedi, testre szabott pénzáramlás
struktúrák

Senior Alárendelt Átváltható Kamatozó Elsőbbségi Törzs-

hitelek hitelek kötvények részvény részvény részvény

Ma Magyarországon alapvetően a fenti skála két széle érhető el, az

átmeneti formák alkalmazása szórványos!
21
A mezzanine ára és kockázata

 Mivel a mezzanine finanszírozó kockázata kisebb, mint a

törzsrészvényesé, de nagyobb, mint egy egyszerű hitelezőé,
ennek megfelelően a hozam is valahol az egyszerű hitel és a
tőke hozama között helyezkedik el.
 A mezzanine sokkal drágább mint az egyszerű hitel.

 A mezzanine finanszírozó többnyire nem rendelkezik bejegyzett

jelzálogjoggal a vállalat eszközeire. Ez azt jelenti, hogy csőd
esetén a mezzanine finanszírozót csak akkor fizetik ki, ha minden
biztosítékkal fedezett követelést már rendeztek.
 a kapcsolódó vételi vagy eladási opciók árazásához szükséges
pénzügyi képzettség, melyben a mezzanine finanszírozó általában
lényegesen járatosabb, mint a finanszírozást igénybevevő cég.

22
A mezzanine finanszírozás
előnyei
 A mezzanine finanszírozás lehetővé teszi a
cégtulajdonosok számára hogy olyan pénzügyi forrásokat
vagy növekedésükhöz szükséges tőkét vonjanak be,
amelyek lehetővé teszik a nagyobb tőkeáttétel elérését
(pl. a normál hitelek szintje feletti finanszírozás)
anélkül, hogy a vállalatot extrém adósságszolgálatnak
tenné ki
 A mezzanine finanszírozás kedvezőbb lehet a
hagyományos hitelfinanszírozásnál, ha a várt cash-flow
jelentős volatilitást mutat (olcsóbb hitel is elérhető
lehet amennyiben a vállalat és a hitelezők is
folyamatosan növekvő cash flow-t látnak).
 Lehetővé teheti a kockázatok és hozamok kreatív
megosztását a cég különböző finanszírozói között.

23
A mezzanine finanszírozás fő
terepei
 A kockázati tőke általi befektetések,
 a vezetői kivásárlások,
 magas tőkeáttételt használó akvizíciótípusok

 A mezzanine finanszírozók gyakran a háttérben maradva

támogatják a kockázati tőke alapokat cégek átvilágítása
során és átengedik az irányítást. (Legalábbis addig,
amíg az üzleti tervek teljesülnek.)

24
A részvényági finanszírozás lehetséges
formái
 A befektetők minden esetben tulajdonossá válnak, szavazati joggal fognak
rendelkezni;
 A kulcskérdés a kontroll kérdése, mekkora beleszólást engedünk az új
tulajdonosnak;
 A kérdés gyakran tőzsde vs. kockázati tőke formájában jelenik meg a gyakorlatban.

Szórt részvényesi Koncentrált részvényesi

struktúra struktúra

Személyes ismeretségen Egyedi alkuk,

Zártkörű tőkeemelés vagy bizalmon alapuló szindikátusi
forrásbevonás megállapodások

Club-deal jellegű tőzsdei

Nyilvános tőkeemelés „igazi” IPO
megjelenés

25
 A tőzsdei megjelenés
 Megalapozott story nélkül nem megy!
 Nagyobb volumenű részvényforrás viszonylag gyors bevonását teszi lehetővé, de
 2-3 milliárd forintos volumen alatt a kibocsátási költségek aránya nagyon
magasra emelkedhet;
 Valós külföldi intézményi érdeklődéshez 40-50 millió eurót meghaladó
tranzakciós méret és folyamatos elemzői lefedettség szükséges;
 Exitre való alkalmassága korlátozott, 100%-ot nem lehet értékesíteni;
 A technikai bevezetés egy folyamat első lépése lehet, de az általában alacsony
likviditás és a „mesterséges ár” miatt túlzottan hosszú ideig nem tarható;
 Bár a tankönyvi forma szerint az IPO szórt tulajdonosi struktúrát eredményez, ez
nem feltétlenül van így: a hazai kibocsátások néha „club deal” formáját öltik;
 A befektetési szolgáltató kiválasztásának összhangban kell lennie a megcélzott
befektetői körrel;
 A befektetőket folyamatosan – lehetőleg pozitív – hírekkel kell kiszolgálni, ami
fokozott teljesítménykényszert jelent;
 A nyilvánosság egyszerre veszély és lehetőség, tudni kell élni vele (ld. SkyEurope).

26
A kockázati tőke
1. szakasz 2. szakasz 3. szakasz 4. szakasz 5. szakasz
Életciklus szakasz Kezdő vállalkozás Expanzió Gyors növekedés Érett növekedés Hanyatlás

Alacsony,
Külső Jelentős, A cég értékéhez A cég értékéhez A cég értékéhez
mivel a
beruházás- viszonyítva viszonyítva viszonyítva
finanszírozási igény vezérelt magas mérsékelt csökkenő
projektek
kifutnak

A kockázati tőke
formái

→ Üzleti angyal
→ Magvető finanszírozás
→ Korai finanszírozás
→ Expanziós finanszírozás
→ Merchant banki finanszírozás
→ Buy-out finanszírozás
→ Turn-around finanszírozás

A kockázati tőke sokszínű, szinte minden élethelyzetre külön befektetők

specializálódtak

27
A kockázati tőke II.

 Megalapozott story ehhez a forrásbevonáshoz is kell, de azt sokszor

a kockázati tőkés „álmodja tovább”;
 A kockázati tőke befektetőktől lényegében bármekkora forrás
bevonható
 A nemzetközi kockázati tőke befektetők által keresett
tranzakcióméret a 20 millió eurót jellemzően meghaladja
 Idehaza a 10 millió euró alatti kockázati tőke forrás a Jeremie-
program indulásáig „hiánycikk” volt.
 Még kisebbségi tulajdon esetében is komoly tulajdonosi kontroll;
 A kockázati tőke befektetővel a társaság „szövetségest” kap, nem
csak pénzt;
 Jelentési kötelezettség itt is van, azonban ennek kereteit a
társaság gyakran készen kapja a befektetőtől;
 Drag along és tag along jogok – a kockázati tőke kiszállásánál nem
kizárt, hogy minket is kivisznek a cégünkből.

28
 Kockázati tőke vs. tőzsdei megjelenés

Kockázati tőke Tőzsdei jegyzés

Likviditás Kiszállási kényszer Bármikor lehetséges

Befektetők Általában elenyésző (a

Jelentős
részesedése közkézhányad függvénye)

Külső befolyásolás Jellemzően aktív befektetők Passzív befektetők

Jogok Erős korlátozások Jogszabályoknak megfelelően

Felvásárlás esélye Minimális Nem zárható ki (poison pills)

Hozzáférés az
Direkt Indirekt (elemzőkön keresztül)
információkhoz

Kiemelkedő növekedés, 30%-ot A benchmarknál nagyobb

Befektetői elvárások
meghaladó IRR euróban hozam

29
Finanszírozási hierarchia
Tőkeszükséglet

Tőzsde

Beruházási bank

Intézményes kockázati tőke

Finanszírozási szakadék:
üzleti angyalok

Támogatási programok

Alapító, családok, barátok

Fejlettségi fok

30
A vállalati életciklus szakaszai I.

• Veszteséges, cash negatív működés

Kezdő vállalat • A menedzsment és a tulajdonos még nem válik el
1. • Kevés eszköz, a vállalatérték a know-howban és a növekedési
(start-up) lehetőségekben ölt testet

• Pozitívba forduló eredmény, de még cash negatív működés

• Gyors növekedés, jelentős beruházási igény
2. Expanzió • Kevés eszköz, a vállalatérték túlnyomórészt a know-howban és
a növekedési lehetőségekben ölt testet

• Nyereséges, cash pozitívba forduló működés

Gyors • Gyors növekedés, jelentős beruházási igény
3. • Stabilizálódó versenypozíció, erősödő brand
növekedés • Növekvő eszközállomány

• Nyereséges, cash pozitív működés

Érett • Erős, vezető piaci pozíció
4. • Lassuló növekedés, csökkenő beruházásigény
növekedés • Jelentős eszközállomány

• Veszteséges, gyakran cash negatív működés

• Erős piaci pozíció, amit kikezdenek a gyorsan növekvő
5. Hanyatlás versenytársak
• Megrekedő innováció, kifutó beruházási projektek

31
 A vállalati életciklus szakaszai II.
Árbevétel /
Profit / Cash Árbevétel
flow
Profit

Cash flow Idő

Növekedési 1. szakasz 2. szakasz 3. szakasz 4. szakasz 5. szakasz

Kezdő vállalkozás Expanzió Gyors növekedés Érett növekedés Hanyatlás
szakasz
Alacsony,
Jelentős, A cég értékéhez A cég értékéhez A cég értékéhez
Külső beruházás- viszonyítva viszonyítva viszonyítva
mivel a
finanszírozási igény projektek
vezérelt magas mérsékelt csökkenő
kifutnak

A beruházási A beruházási Több, mint

Belső Negatív vagy Negatív vagy igényekhez Igényekhez amennyi a
finanszírozás alacsony alacsony viszonyítva viszonyítva beruházásokhoz
alacsony magas kell

Törzsrészvények, Hitelek
Külső Tulajdonos tőkéje Kockázati tőke, warrantok,
Hitel
visszafizetése,
finanszírozás vagy bankhitele törzsrészvény átváltható részvény-
kötvények visszavásárlás

Finanszírozás
mód Kockázati Elsődleges Másodlagos Kötvény-
tőke részvény- részvény- kibocsátás Forrás:
kibocsátás kibocsátás Damodaran:
Corporate Finance,
Második kiadás, 512.
old. 32
A vállalati életciklus szakaszai III.
1. szakasz 2. szakasz 3. szakasz 4. szakasz 5. szakasz
Kezdő vállalkozás Expanzió Gyors növekedés Érett növekedés Hanyatlás

Nulla Alacsony, mivel A profittal nő Magas Magas, de

Adómegta- a profit is csökkenő
karítás alacsony

Hatékonyság- Alacsony, mivel Alacsony, még A menedzsment Magas, a vezetés Csökken, ahogy
tudatosság a tulajdonos a akkor is, ha tulajdoni és a tulajdon az új projektek
cégvezető tőzsdén jegyzett arányának elválik száma csökken
csökkenésével nő

Csődköltségek Magas, Nagyon magas, Magas, A profit Alacsony, de

mivel a profit mert a profit növekvő de növekedésével a projektek
alacsony vagy alacsony és volatilis profit csökken kifutásával nő
negatív volatilis

Rugalmasság Nagyon magas Magas Magas Alacsony Nincs rá szükség,

iránti igény mert nincsenek új
projektek

A + és – A költségek A költségek A hitel pozitív A hitel A hitel

hatások magasabbak magasabbak, hatása egyre vonzóbb kifizetődő
eredője alacsony jellemzően felértékelődik
hitelarány részvény

33
 Vállalatfinanszírozás az életciklus
különböző szakaszaiban
Árbevétel /
Profit / Cash Árbevétel
flow
Profit

Cash flow Idő

Finanszírozási 1. szakasz 2. szakasz 3. szakasz 4. szakasz 5. szakasz

források Kezdő vállalkozás Expanzió Gyors növekedés Érett növekedés Hanyatlás

→ Zártkörű tőkeemelés

→ IPO

→ SPO / FO

→ Bankhitelek

→ Kötvénykibocsátás

34
Finanszírozási stratégia
alappillérei
A finanszírozási stratégiának a vállalati stratégiára épül, az abban
1. lefektetett stratégiai célokhoz rendel forrásokat

A vállalat versenyhelyzete és a (kulcs) munkavállalókhoz való viszonya

2. adja meg a finanszírozási stratégia alapkeretét

Korai fázisban lévő vállalatoknál a lehetséges finanszírozási formák

3. száma korlátozott, a növekedéssel újabb lehetőségek nyílnak meg előttük

A vállalat növekedésével a hitelági finanszírozás lehetősége javul, a

4. hitelek futamideje nő

A „méret a lényeg” – nagyobb méretű tranzakciókhoz könnyebben

5. szerezhető forrás, megnyílik a tőkepiac is

35
Az induló vállalkozások
életciklusának áttekintése

36
A vállalatok életciklus
jellegzetességei
 2 nagyobb (korai, illetve kései) fázis
 5 kisebb (magvető, induló, korai növekedési,
terjeszkedési, exit) szakasz

 elő-magvető (pre-seed) állapot: egy üzletileg még

egyáltalán nem megalapozott ötletről van szó

37
Magvető (seed) fázis

 Lezajlik a fejlesztési, illetve az üzleti koncepció

(esetleges korai üzleti terv) elkészítése.
 Ebben az életszakaszban megalakul a céltársasaág
(projekttársaság), amely a további fejlesztéseknek
keretet ad, és amely az innovációs folyamatok
eredményeinek, a képződő termékeknek,
technológiáknak, szolgáltatásoknak piacra vitelét végzi.
 A magvető fázis tipikus finanszírozói a korábban már
említett külső, nem piaci források, az úgynevezett 4F
(founders – alapítók, family –családtagok, friends –
barátok, fools – bolondok).

38
Seed fázis speciális
finanszírozási forrásai
 specializálódott magvető alapok (seed funds), a nagy
kockázat miatt döntő részben vagy teljes egészében
állami pénzekből épülnek fel
 céljuk, hogy tőkeinjekció segítségével egy projektet
eljuttassanak a vállalkozói szakaszba.
 üzleti angyalok, azok a tehetős magánszemélyek, akik
saját benyomásaik és felhalmozott korábbi
tapasztalataik alapján fektetik magánvagyonuk egy
részét egy, az életszakaszának elején lévő
vállalkozásba.

39
Induló (start-up fázis)

 Rendszerint ezen életszakaszban nyer végleges bizonyítást

az, hogy a kutatás-fejlesztési folyamatok eredményei, a
szellemi alkotások hasznosítása életképes lehet (proof-of-
concept).
 kísérletsorozat,
 vagy ún. deszkamodell,
 prototípus (nem jelent feltétlenül sorozatgyártásra alkalmas
terméket, de mindenképpen olyat, ami, ha végleges
kialakításában nem is, de funkciójában
(teljesítőképességében) már azonos a termék végső
változatával „non-commercial prototype” )
 Ennek létrehozása jelzi a lehetséges finanszírozóknak,
hogy érdemes a vállalkozásba további tőkét bevonni és
megkezdeni a piacra vitelre alkalmas
termék/technológia/szolgáltatás fejlesztését.

40
Start-up fázis jellemzői

 A vállalkozás ezen életszakaszában a bérek, az infrastruktúra

üzemeltetése, a fejlesztések folyó költségei stb. kiszámítható
ráfordítást eredményeznek, ugyanakkor az értékesítésből származó
bevétel továbbra sem jelentkezik.
 A vállalkozások ebben az életszakaszban a leginkább veszélyeztettek,
hiszen, ha nem jutnak tervezhetően forrásokhoz, akkor a folyamatos
költségek okán legnagyobb részük itt tönkre megy.
 Ezt az életszakaszt a halál völgyének („death valley”) is nevezik,
amelynek mélypontját a vállalkozások az induló fázisban érik el.

41
Start-up fázis jellemzői

 E fázis finanszírozását döntően két szegmens vállalja

magára: egyrészt az üzleti angyalok tevékenysége itt
kiteljesedhet, másrészt léteznek állami szerepvállalással
létrehozott alapok, úgynevezett start-up fund-ok is,
amelyek részt vesznek a továbbra is rendkívül kockázatos
életszakasz finanszírozásában.
 E szakaszban lévő vállalkozások segítésének tipikus eszköze
az inkubáció, amelynek során a megszűrt vállalkozásoknak
az inkubátor szervezet üzleti menedzsment tevékenységet
(üzletfejlesztést, könyvelést, adminisztrációt stb.) és
esetenként fizikai infrastruktúrát (labort, irodát) is
biztosít.
 Ezen szolgáltatásokat az inkubátor a piaci árnál
kedvezőbben nyújtja, így a vállalkozások folyó költségei
csökkennek. Cserébe az inkubátor üzletrészt szerez a
vállalkozásban, és így kockázatközösséggé válnak.

42
Korai növekedési (early-
stage) fázis
 Ebben az életszakaszban nyeri el a termék végső
formáját, és megkezdődik a piaci értékesítés, ami egy
újabb, nagyon fontos mérföldkő a vállalkozás életében,
hiszen itt következik be a piac meglétének bizonyítása
(proof-of-market).
 A gyakorlatban ez azt jelenti, hogy a termékre legalább
egy vásárló van („alpha customer”).

Mindez az adott pillanatban még korántsem jelent

kialakult keresletet, mindössze annak bizonyítékát,
hogy a termék az adott áron és valamilyen
kereskedelmi csatornán ténylegesen értékesíthető.

43
Korai növekedési (early-
stage) fázis
 Ebben az életszakaszban az idő előrehaladtával még egy
nagyon fontos pontot elérnek a vállalkozások: a
fedezeti pont („breakeven”) elérésével megszületik az
üzleti modell bizonyítéka (proof-of-business model),
ami a gyakorlatban nem jelent mást, mint, hogy a
vállalkozás az üzleti tervére alapozott működése során
eléri, hogy kumulált árbevétele megegyezik az addig
felhalmozott összes költségével.
 Ez egyértelműen mutatja, hogy az üzleti modell
életképes, a megalkotott
termékek/technológiák/szolgáltatások adott
értékesítési csatornán és árazás mellett történő
eladásával a vállalkozás képes megtéríteni korábbi
költségeit, azaz kilépni a halál völgyéből.

44
Korai növekedési (early-
stage) fázis
 A piac létének bizonyítéka a korai fázisú befektetők
számára gyakran nélkülözhetetlen, mert e nélkül túl
nagynak érzékelik a kockázatot.
 Ennek megfelelően számos befektető nem is invesztál
olyan termékbe vagy szolgáltatásba, illetve nemzetközi
nagyvállalat nem illeszt portfoliójába olyan fejlesztést,
amely legalább az első pár vásárlót nem tudja
felmutatni.

45
Új szereplők a korai növekedési
(earlystage) fázisban

E fázis finanszírozásában még továbbra is aktívak az üzleti

angyalok, de 2 újabb szereplő jelenik meg:
 az intézményes kockázati tőke („venture capital”), azaz
a kockázatitőke-alapok, illetve tőketársaságok már látnak
fantáziát az ilyen fázist megért vállalkozások
finanszírozásában
 ezt az életszakaszt bizonyos eredményekhez kötötten
általában több körben is finanszírozzák.
 a vállalati fejlesztőtőke („corporate venturing”),
lényege, hogy egy nagyobb vállalat nyújt tőkefinanszírozást
egy kisebb cégnek.
 Ebben az esetben a tőkenyújtás mozgatórugója a kisebb cég
szellemi alkotásaihoz, illetve erőforrásaihoz való hozzáférés,
rendszerint szektorális kapcsolódási alapon és a fejlesztések
eredményeinek a nagyvállalat rendszerébe történő
integrálásának jövőbeni szándékával.

46
Terjeszkedési (expansion) fázis

 A kései fázis első szakasza.

 A termékpaletta kiteljesedik, új kutatás-fejlesztési irányvonalak
indulnak, és a vállalkozás eléri a meggyökeresedett fázist, egyre
inkább képes védekezni a külső hatásokkal szemben, és
könnyebben reagál a piaci kihívásokra.
 A vállalkozás szervezete teljesen kiépül, és komolyabb fejlesztési
projektek párhuzamos menedzselésére is képes a korábban piacra
vitt termékek folyamatos értékesítése mellett.
 A vállalkozások ekkor már nyereségesek, de szükségük lehet külső
finanszírozásra, hiszen az új (esetleg párhuzamosan zajló)
fejlesztések tőkeigényére a belső források nem mindig elegendők.
 A másik tipikus ok, ami ebben az életszakaszban külső – áthidaló –
források bevonását igényli, a vállalat nagyobb mértékű átalakítása
(reorganizációja).

47
Terjeszkedési (expansion) fázis

 A finanszírozásban még passzívan jelen vannak a

kockázatitőkealapok, hiszen a vállalkozások még az
utolsó körös klasszikus kockázati befektetéseik végét
használják fel.
 Megjelennek az áthidaló finanszírozást nyújtó alapok
is, amelyek ezen életszakasz speciális
tőkeszükségleteinek fedezésére szolgálnak.

48
Kiszállási (exit) fázis

 Az eredeti befektetők üzletrészük értékesítésével

elhagyják a vállalkozást.
 Amennyiben erre sor kerül, akkor a vállalkozás elérte
életének negyedik fontos pontját, a befektetési döntés
bizonyítékát (proof-of-invesment model).
 A vállalkozás nem pusztán nyereséges, de értéke oly
mértékben növekedett, hogy a befektető
üzletrészértékesítésének hozama eléri az általa a
befektetéskor elképzelt megtérülés (ROI) mértékét.
 A kiszállás számos módon történhet, de tipikus forma az
első nyilvános részvénykibocsátás, azaz a vállalkozás
tőzsdei megjelenése.

49
A kockázati tőke jellemzői
 A kockázati tőke („venture capital”) fogalma:
 A kockázati tőke magas kockázattal járó, tőzsdén nem jegyzett
vállalkozások részesedés-finanszírozására szolgáló forrás, amelyet a
magánszemélyek, illetve a professzionális befektetési szervezetek
a kimagasló hozam realizálása végett invesztálnak – jellemzően
innovatív – vállalkozásokba.
 A kockázati tőkét fontos megkülönböztetni a fejlesztőtőkétől
(„development capital”) és az általános értelemben használt
befektetőtőkétől („private equity”).
 A fejlesztőtőke jellemzően a kevésbé kockázatos, fejlődésük korai
szakaszán már túljutó, közepes vállalkozásokat részesíti előnyben a
nagy kockázatúakkal szemben.
 A private equity a legtágabb értelemben használt, befektetett
magántőke, amely nem feltétlenül az innovatív, kimagasló
növekedési potenciálú vállalkozásokat keresi, hanem bármely
ígéretes befektetési lehetőséget.

50
A kockázatitőke-befektetők jellemzően az
alábbi tulajdonságokkal bíró vállalkozásokat
keresik pénzük elhelyezésére:

 A) a vállalkozás terméke/technológiája/szolgáltatása a
nemzetközi piacokat célozza meg, vagy egyenesen új
(globális) piacot teremt, hiszen ez biztosítja az elvárt
kimagasló hozamhoz szükséges növekedést;
 B) nagy, lehetőleg több vállalkozásban szerzett
tapasztalattal rendelkező kulcsszereplők a vállalkozás
irányításában.
 Gyakran előnyt jelent, ha az üzleti sikereken túl a
bukásban is van tapasztalat, hiszen a válsághelyzet
megélése, illetve kezelési kényszere döntő fontosságú
lehet egy nagy kockázatú üzletben;

51
 C) világos és reális pénzügyi terv;
 D) egymásra épülő finanszírozási körök tervezésének
lehetősége, azaz az egyik befektetés képes addig a
pontig elvinni a vállalkozást, ahol majd egy újabb
befektetéshez vonzóvá válik;
 E) reális kiszállási lehetőségek, azaz a befektető már
belépésekor látja kiszállásának lehetséges módjait.

52
Kockázati tőke befektetések
jellemzői
 A kockázati tőke részesedés-finanszírozó eszköz, azaz a
tőkés befektetése ellenértékeként résztulajdont szerez
a vállalkozásban. Ezt a befektető jelentős hozam
elérése érdekében teszi. A kockázati tőke éves
hozamelvárása jellemzően több, mint 25%. A befektető
nyilvánvaló érdeke tehát a cég értékének jelentős
növelése.

53
Kockázati tőke befektetések
jellemzői
 A kimagasló hozam realizálása érdekében a befektető
jelentős növekedési potenciállal rendelkező
vállalkozásokba, elsősorban a globális piacokra törekvő,
saját kutatás-fejlesztési kapacitással rendelkező
vállalkozásokba invesztál.
 A fentiek alapján a befektető jelentős üzleti kockázatot
vállal, hiszen a kockázati befektetések célpontjai csak
kis százalékban válnak igazán sikeressé.

54
Kockázati tőke befektetések
jellemzői
 A kockázati tőke hosszabb távon drágább, mint a hitel,
hiszen a kockázatitőke-befektető nagyobb hozamot vár
el a piaci hitelkamatoknál.
 Egy hagyományos kereskedelmi hitelnél a hitelező az
adós fizetésképtelenségének kockázatát vállalja. És
még ez is csak akkor okoz a hitelezőnek tényleges
veszteséget, ha az egyéb kikötött biztosítékok
értékesítésével sem tud pénzhez jutni.
 Ezzel szemben a kockázatitőke-befektető eleve azt
vállalja, hogy a várt üzleti siker elmaradása esetén
maga is viseli az ezzel járó veszteség arányos részét.

55
Kockázati tőke befektetések
jellemzői
 A kockázati tőke türelmes tőke (Osman 1996). A
kockázati tőkések többnyire olyan befektetéseket
vállalnak, amelyek hosszabb idejű (3-7 év) tőkelekötést
igényelnek. Érdekeltségük az osztalékfizetéssel
szemben inkább a tőkenyereség eléréséhez kötődik. Így
a finanszírozott vállalkozás nyereségét vissza tudja
forgatni a cégbe.
 A kockázati tőke nemcsak forrást biztosít a vállalkozás
számára, hanem gyakran a befektető saját
szakértelmét és kapcsolatrendszerét felhasználva,
közreműködik a vállalkozás menedzselésében vagy
üzletfejlesztésében is.
 Teszi ezt egyrészt a közös cél előmozdításáért, másrészt
saját tulajdonosi érdekeinek védelmében.

56
A) Az informális, azaz formalizált
közvetítő szervezet nélküli befektetők

a) a korábban már említett 4F (founders, family, friends,

fools), akik jellemzően a vállalkozás elindításához
szükséges tőkét biztosítják, jellegüknél fogva kötődésük az
alapító(k)hoz személyes, vagy maga az alapító invesztál
cégébe. Ennek megfelelően hozamelvárás vagy tervezett
megtérülési időszak az ilyen befektetéseknél nincs;
b) az üzleti angyalok (business angels, angel investors):
tehetős magánszemélyek, akik pénzügyi elvárásaik mellett
gyakran szakmai és személyes szempontokat is figyelembe
vesznek, amikor egy magas növekedési potenciállal
rendelkező vállalkozásba fektetnek, illetve személyesen is
közreműködnek a cég működtetésében.

57
A) Az informális, azaz formalizált
közvetítő szervezet nélküli befektetők

 c) nem független kockázatitőke-alapok:

tevékenységük megegyezik független társaikéval, de az
ilyen alapba nem független kockázati befektetőktől
kerül a pénz, hanem egy, az alapot tulajdonló
szervezettől, amely rendszerint valamilyen pénzintézet.
Ide sorolhatók a különböző bankok, nyugdíjalapok,
illetve biztosítók kockázati alapjai, amelyek az
ügyfeleiktől gyűjtött pénz egy részét fialtatják az ilyen
alapok segítségével.

58
Az üzleti angyalok
tevékenysége
 Az üzleti angyalok a tőkepiac azon szereplői, akik
befektetéseiket a finanszírozási spektrum kritikus
tartományában, azaz a legkockázatosabb fázisban hajtják
végre.
 Egy vállalkozás életében ők az első „idegen”
tulajdonostársak, hiszen a többi ebben a szakaszban
szerepet vállaló részesedés-finanszírozó mind kötődik
valahogy az alapító tulajdonosokhoz.
 Elnevezésük onnan ered, hogy nem pusztán a megtakarításaik
egy részét fektetik a vállalkozásba, hanem aktív irányító-
működtető szerepkört is vállalnak, és pénzügyi elvárásaik
mellett valamiféle emberi értéket és jó kapcsolatokat is
keresnek a mindennapi üzleti tevékenységben. Ezért is
gyakori, hogy az angyal és a vállalkozás eredeti tulajdonosai
között egy nagyon jó emberi kapcsolat is létrejön az üzleti
mellett.

59
Az üzleti angyalok egyes
jellemzői

 Az informális befektető elnevezés pedig arra is utal,

hogy az angyal-befektetést közvetlenül és saját
forrásokból hajtják végre a tőkepiac számára gyakran
láthatatlan szereplők, így ezen befektetések teljes körű
statisztikai és tudományos kutatási számbavétele
lehetetlen, viselkedésükre csak esetpéldák és a
közösségeik vizsgálatával lehet következtetni.

60
Az üzleti angyalok egyes
jellemzői
 A vállalkozás elindításához és korai működtetéséhez
szükséges finanszírozás mellett az üzleti angyalok gyakorta
a korábban megszerzett vállalatvezetési tapasztalatukat,
illetve kapcsolatrendszerüket is a vállalkozás
rendelkezésére bocsátják.
 Mivel saját vagyonukat kockáztatják, és ezáltal nem
tartoznak elszámolással senkinek, a befektetési volument
és a kondíciókat illetően is számottevően rugalmasabbak a
formális befektetőknél.
 Az angyalok befektetési spektruma kontinensenként az
eltérő pénzügyi környezettel és szokásokkal együtt változó,
de elmondható, hogy az egészen kis összegű (pár tízezer $)
befektetésektől kezdve, a finanszírozási rés áthidalását
jelentő 0,5-1 M $-nak megfelelő összeg fedezésére is
hajlandók. Sőt, az Egyesült Államokban üzleti angyalok
akár több M $-os határig is hajtanak végre befektetéseket.

61
Az üzleti angyalok egyes
jellemzői
 Egy üzleti angyal jelenléte a vállalkozásban komoly
presztízsértékkel is bírhat, hiszen ha a befektetők
között egy rendkívül sikeres, jó nevű üzletember is
jelen van, az komoly hitelt ad a vállalkozás
működésének, és csábító lehet a többi befektető
számára, illetve referenciaként is szolgálhat a későbbi,
formalizált befektetésekhez.

62
Az üzleti angyalok csoportosítása
legfontosabb jellemzőik alapján
/Coveney és Moore (1998)/
 A) Szűz angyal (virgin angel): még nem tevékenykedett üzleti
angyalként, nincs tapasztalata ezen a területen. Ugyanakkor alacsony
kockázattűrő képességekkel rendelkezik. Jellemzően magasak a
hozamelvárásai.
 B) Rejtőzködő angyal (latent angel): az elmúlt időszakban (2-3
évben) nem fektetett be. Tapasztalata, szakmai ismeretei és forrásai
adottak; megfelelő érvrendszerrel meggyőzhető.
 C) Hozammaximáló angyal (wealth maximising angel): ritkán fektet
be, kizárólag kimagaslóan magas hozammal kecsegtető, gyakran
rendkívül kockázatos projektekben vállal szerepet, ugyanakkor abban
teljes erőbedobással részt vesz.

63
Az üzleti angyalok csoportosítása
legfontosabb jellemzőik alapján
/Coveney és Moore (1998)/
 D) Jövedelemvadász angyal (income seek angel): korlátozott
pénzforrással rendelkezik, kevés tapasztalattal. befektetési
lehetőségekre pusztán jövedelemforrásként tekint, ezért
kockázatvállalása mérsékelt.
 E) Vállalati angyal (corporate angel): alapvetően vállalati
felső vezető, aki magánvagyonából a szakterületéhez közel álló
vállalkozásokban szerez részesedést. Szakmai ismerete és
kapcsolatrendszere széles körű, de motivációi pénzügyi
jellegűek, illetve a saját cégének érdekeit tartja szem előtt.
Lényegében a vállalatközi befektetés informális változata.
 F) Vállalkozó angyal (entrepreneur angel): az induló
vállalkozások számára legmegfelelőbb partner. Általában
rendkívüli szociális motivációval (feltörekvő fiatal vezetők
támogatása, tudás és kapcsolat átadása, életminőség javítása
innováció segítségével stb.) rendelkezik. A vállalkozói angyalok
karrierük csúcsán visszavonuló top vezetők, jelentős
magánvagyonnal és magas kockázattűrő képességgel.

64
B) A formalizált tőkenyújtók
jellemzői
 A független kockázatitőke-alapok nagy része úgynevezett
zárt alap formájában működik. Ez azt jelenti, hogy az
alapba befektetők bizonyos időre (általában 7-10 év)
kötelezik el magukat, az alapkezelő ezen időtávra
optimalizálja a vállalkozásokba történő befektetéseket, az
alap pedig az előre rögzített idő lejártával megszűnik.
 A kisebb alapok befektetői között sok a magánszemély
azonban a regionális és a globális alapok forrásait szinte
kizárólag intézményi befektetők biztosítják. Ez általában
pénzintézetek szabad pénzeszközeit jelenti.
 Gyakorta előfordul, hogy bank, nyugdíj- és egészségbiztosító
nem hoz létre saját alapot, hanem valamilyen létező alapba
fekteti szabad pénzeszközei egy részét. Jellegéből adódóan
(nincs garantált hozam vagy eszközbiztosíték) az ilyen
befektetés kockázatosabb, pl. az állampapír-tranzakcióknál és
az alacsony likviditás miatt a tőzsdei befektetéseknél is. A
magasabb kockázatot a látványosan magasabb megtérülésnek
kell kompenzálnia.

65
Alapkezelő

 Az alap forrását biztosító befektetők és az alapból

finanszírozott vállalkozások között helyezkedik el az
alapkezelő. Az alapkezelő feladata egyrészt az alap
felállításának szakaszában a befektetők meggyőzése arról,
hogy pénzüket az alapba helyezzék és ezzel rábízzák az
alapkezelőre. Miután az alap elérte a kívánt pénzügyi
méretet, és a befektetők gyűjtése befejeződött, az
alapkezelő feladata a megfelelő befektetési célpontok
(vállalkozások) kiválasztása, ahová az alap pénzét kisebb
részletekben az adott kondíciók mellett befektetik.
 Ugyancsak az alapkezelő felügyeli a cég pénzügyi
működését, és közreműködik a befektetésből történő
sikeres kiszállásban is. A kockázatok mérséklésére az
alapkezelő több cégből álló portfoliót alakít ki, annak
érdekében, hogy a nyereséges exitek úgy kompenzálják a
veszteséges befektetéseket, hogy az egész alap összhozama
az alapba fektetők elvárásai szerint alakuljon

66
 Az intézményi befektetők (nyugdíjalapok,
biztosítótársaságok, bankok) által alapított szervezetek
forrásainak jelentős részét ezek az intézmények adják,
azonban biztonsági okokból az általában törvényileg
szabályozva van, hogy saját tőkéjük mekkora hányadát
helyezhetik ki ilyen célokra.
 Itt is a legfőbb cél az árfolyamnyereség elérése, de
jellegükből adódóan fontos lehet számukra a folyó
jövedelem biztosítása is.

67
A kockázati befektetők
kiszállása (exit)
 A vállalkozásban a részesedés-finanszírozás
ellentételezéseként szerzett tulajdonrész értékesítése.
 Szerencsés esetben az értékesítéskor a tulajdonrész értéke
legalább az előzetesen elvárt hozammal haladja meg a
befektetéskori értékét.
 A kiszállásra általában a befektetéstől számított 3-6 éven
belül kerül sor. A kockázatitőke-befektetők már
beszálláskor is az üzletrész értékesítésekor realizált minél
magasabb profitot tartják szem előtt, ezért kiemelt
hangsúlyt fektetnek az exit pontos szabályozására
 A befektetéskor maguknak nagyon jó pozíciót kialkudni
képes kockázati tőkések a jogaikkal élve adott időpontban
akár rá is kényszeríthetik a többi tulajdonost egy nyilvános
kibocsátásban való részvételre vagy arra, hogy zártkörűen
értékesítsék befektetésüket.

68
Az exit tipikus formái

 A) Zártkörű értékesítés
rendszerint klasszikus adás-vételi cselekmények,
amelyeket több érdeklődő esetén licit is megelőzhet
 B) Nyilvános értékesítés
korábban csak zárt tulajdonosi körrel rendelkező
részvénytársaság (nálunk a Zrt.), a teljes potenciális
befektetői társadalomnak kínálja fel részvényeit
megvételre

69
A) Zártkörű értékesítés

 a) az eladás stratégiai (pénzügyi vagy szakmai)

vevőnek (trade sale): ennek eredményeként egy
stratégiai vásárló lép az eredeti tőkebefektető helyébe.
Az ilyen
 b) a kivásárlás másik kockázatitőke-befektető által
(replacement)hozamrealizálás a célja, hanem a
hosszabb távú nyereség
 c) a visszavásárlás (repurchase)
 d) tulajdonrészek eladása a cég felső vezetésének

70
a) az eladás stratégiai
(pénzügyi vagy szakmai)
vevőnek (trade sale
 ennek eredményeként egy stratégiai vásárló lép az eredeti
tőkebefektető helyébe.
 Az ilyen befektetőnek már nem feltétlenül a mielőbbi
hozamrealizálás a célja, hanem a hosszabb távú nyereség
maximálása.
 Általában olyan stratégiai befektetők jönnek szóba az ilyen
ügyleteknél, akiknek egy sajátos piaci szegmens birtoklása
vagy egyéb vállalkozásaikkal való szakmai szinergiák okán
hosszú távú érdekük az adott vállalkozásban üzletrészt
szerezni;

71
b) a kivásárlás másik
kockázatitőke-befektető által
(replacement)
 ennek során az eredeti kockázatitőkebefektetőtől egy
másik vásárolja meg a vállalkozás valamekkora
üzletrészét.
 Nem túl gyakori, az új befektetők – különösen a korábbi
fázisokban – nem szívesen „engedik ki” a régieket a
vállalkozásból, nehogy aztán információs aszimmetria
áldozataivá válva, magukra maradjanak a problémák
kezelésében.

72
c) a visszavásárlás
(repurchase)
 a vállalat eredeti tulajdonosai, illetve alapítói külső
befektető bevonása nélkül visszavásárolják a
kockázatitőke-befektető tulajdonrészét.
 Erre akkor van mód, ha a cég kimagasló növekedést
produkált, így az eredeti tulajdonosok a saját
üzletrészükre eső osztalékból a kockázatitőke-befektető
hozamelvárásaival megnövelt összeget ki tudják fizetni
az üzletrészért, függetlenítve magukat a külső
tulajdonosoktól.
 Az ilyen esetekre általában már a befektetéskor egy
megállapodást kötnek, amelyben a befektető vállalja,
hogy bizonyos feltételek megléte esetén szabott áron
visszavásárlásra ajánlja fel a tulajdonrészét az eredeti
tulajdonosoknak;

73
d) tulajdonrészek eladása a
cég felső vezetésének
 Mivel a profi menedzsment jelenléte a vállalkozásban az
egyik legfontosabb tényező a befektetői döntés
meghozatalakor, a kockázatitőke-befektetők
szempontjából a cég menedzsmentjének mindvégig
különös értéke van.

74
A menedzsment és a
kockázatitőkebefektetők
speciális együttműködése
 vezetői bevásárlás (management buy-in, MBI): olyan
tranzakció, amelynek során kívülálló menedzser(ek)
szerez(nek) többségi tulajdont a vállalkozásban. A
konstrukció lényege, hogy egy új menedzsment úgy
gondolja, hogy a jelenlegi vezetésnél jobban aknázná ki a
cégben rejlő üzleti potenciált, és erről meggyőzi egyrészt a
vállalkozás jelenlegi tulajdonosait, másrészt pedig azt, aki
bevásárlást finanszírozza (a vezetői bevásárlásokat gyakran
finanszírozzák kockázati tőkéből);
 vezetői kivásárlás (management buy-out, MBO): olyan
vásárlás, amelynek során a vállalkozás menedzsmentje
többségi tulajdont szerez a vállalkozásban. Ennek
következtében a vezetők alkalmazotti szerepből
tulajdonos-menedzser pozícióba kerülnek át. Az ilyen
kivásárláshoz elegendő saját forrás hiányában többnyire
ugyancsak olyan kockázatitőke-befektetőt vonnak be, aki
támogatja a menedzsmentet.

75
B) Nyilvános értékesítés (IPO)

 Az IPO (initial public offering), az előzmény nélküli nyilvános

kibocsátás, azt az eseményt jelöli, amikor egy, korábban csak
zárt tulajdonosi körrel rendelkező részvénytársaság (nálunk a
Zrt.), életében először a teljes potenciális befektetői
társadalomnak kínálja fel részvényeit megvételre. Erre az
eseményre az erre szakosodott nyílt piacon, a tőzsdén kerülhet
sor, ennek megfelelően az IPO-t egyszerűen csak tőzsdére
lépésnek, a vállalkozás tőzsdei bevezetésének is nevezzük.
 Elsődleges kibocsátásról beszélünk, ha a tőzsdei vételre
felajánlott részvények újak, azaz az IPO célja a vállalat tőkéhez
juttatása.
 Másodlagos kibocsátás az a tranzakció, amikor a tulajdonosok
meglévő részvénycsomagjuk egy részét vagy egészét értékesítik,
így a tranzakció eredménye a tulajdonosok pénzhez juttatása,
akik ezáltal megszűnnek tulajdonosok lenni. A fentiekből
következően az exit a másodlagos kibocsátás keretében
valósulhat meg.
76
Az IPO előnyei

 A tőzsdére lépés a kockázatitőke-befektetők által

preferált egyik kiszállási forma, amely a menedzsment
szempontjából is a legjobb, hiszen nem egy új, az
irányítást átvevő befektető érkezik a régi helyett,
hanem számos ismeretlen kisbefektető vesz tulajdont,
aminek eredményeként a menedzsment folytathatja
eddigi munkáját.
 A tőzsdére lépésnek marketing szempontból is
számottevő hozadéka van a vállalkozás számára,
azonban előkészítése lényegesen bonyolultabb és
drágább, mint más kiszállási módozatoké.

77
Köszönöm a figyelmet!

78