CAPITULO 6 Derivados 6.1 Introduccion "derivado (instrument dervado) es un produto fencer cwyo valor en cada momento ‘8 basa en el preci de un aco y en fas elementos. Los dos principals derivados sonlas opciones y los futuro (ofowara), Coma veremas ensequida, los devas se matealzan en contatos ene dos partes. ‘Al acto que define su valor slo denomina ‘acto subyeoent'. El valor de un derivado como, por ‘po, fturo sobre tigo se base ene precio de este crea ye vor de una opin de compra de la acién de una empresa se basa en el precio de dha accin; a, el tigoy la aoc son los acts subyacentes 0, simplemente, los subyacentes, que pueden ser tanto fnancleos (accion, Indices bursates, asas de interés) como fics (melaes, combustibles rus, ecéter) 6.2 Opciones « Una onciin corse en un coat pore que ura de las os pats tiene el derecho, pero nol obf- ‘ci, de comrar o vender a oa pate un activa oun bien en una fecha ftua determina un precio que es detsrminado ahora. Heros vito que, ene contrat de futuro esgo que asumen os os firmantes es simi y al frmar et conrato no se produve ringin ntrcambio de neo. Ene ‘onto de opto, por el corr, hay una pate (el compra ea opin que dstuta de ext Bara decir qué har, minvas que la ca part (al vendor de a cin) debe asumic un riesgo. Por 50 un coniato opciones sul impli un pago, denominado ‘rma’, por parte del que adquiere ‘a opcién (comorador) al que a cede (vended r,200 MERCADO DE CAPITALES ECURROO COURT MONTEVERDE / JOAN TARRADELLAS Elemplo 6.1. |aeroresaen a que usted taba ide que se tale a digital en Chie y empieza bisapeda de una casa mientras quo su fafa sigue en su ciudad de rien, en el Pri. Enpocos as encuentra aariamento que le interes El preci es de 425,000 wm, Pero no quite cerarelceiato hasta {ue su esposa vee a casa y dé su visto bueno, d= modo que le oece al intemedario 400 wm. por ‘2 postiidad excisva de comprar el apartamento por 45.000 wm. en cualquier moment en ios Primes 10 cas Elntemediano est da acuerdo. Usted acaba de compre ung opcin stre la casa En os 10 dies que tiene de pazo, puede eeeua la opin y comprar la cas a pxecio pacad de 425,000 u.m. Sino lo hace, a falar! plazoelntermediaio se quederécon los 400 um. Alas 400 tum. que se a queda el intrmediaio se los ceromina “rima de la opin’ 6.2.1 Tipos de opciones Una primera clasicacion es segin el momento en que se puede ejrcita a opcién alo largo de su via: '. Opeién europea. sequela oncén qe sto podemos ekrctar en su fecha de vencmiant, ', Opcién americana. Es aqula opeén que podemos eject en cualuier momenta erie la fecha fe contitacin ya de vencimiento. Ota clasicacién es la que ene dada en funcién de si el derecho que dan es @ comprar o @ vender ago: '. Opcién call(opcién de compra). Est po de opciones dan un derecho de compra sus ities, Eltiulares ol comrador de est opién, yl que orga derecho ly cobra pra) es el vendor de la pci de compra, 'b. Opcién put (opcién de venta). Se rata de ls oocién contera ala anterior: aqui el titular tiene el erect ce vera de un determirad ai ene mero vnc, cumin endeos ‘un comprador y un vendedor de fa opcidn de venta, ‘Como se menciond, existen opciones sabre ‘muy distintos activas, como acciones, metales y productos aortas, ete otos Hiemplo 62 Imagine una opcién de compra de 1 kg de oro dentvo de 1 ao a un precio prefilado E, Si dentro 1 ai, cuendo lege et memento de eric esa au ela se puede camry verde an ‘precio superior a, entonces usted ejercerd la opcién y comorard oro a Ey lo revenderé en el mercado, (eneranco un benef igual a cfrencia de precios (mens a prima que ha pagada para cpcén dgamas g. PB % o A a aPor elcortrari, sel preio en el momento de ecco es menor que E,entonces dear enpirar a opcin sin ejrcera. Eso no significa que su pércidaseréO, ya que rabtudmente a aduisicén de una ‘opcinconfeva el pago de una prma c. Sino ee a oncién, hab partido c 'N igual que con ls futuros, se puede mostrar de manera grfica el beneio ola parca que tends ! comprador de una opcn en el momento de ejeciciasegin eprétio de ejerccio Ey e precio del sakyaoente . Como ys ha hecho un pago por adlantad de una prima o, 9 debe lege un precio del svbyacerte Da parr del cual se comenzarin a gererar beneoso pécicas Para cada tasa de ‘pci, calla put nay dos arias parla de benefcios, una para a comra de la opin y oa para laveria de a opcin, pone COMPRA DE UNA OPCIGN CALL Fuerte: Habra pia Donde B benef (o péc) preci de acto subyacente E precio de eecicn, prima pagads, punt en al cul se comienzan a generar berets 0 pérddas "= iMERCADO DE GAPITALES | FDUARDO COLAT MONTEVERDE / JOAN TARRADELLAS La principal deren de opcin on respec a tito 6 qe, como su nambre inca, nos a a cin de corgrar ono cor, dependiend de que nos intrase rs. So precio del subyacente mayer que el preci de eecic,entonoes ta opin es eid Se comprueba que a compra de una opin cae como un seguro contra aunts ftuas de procio la civ subyaceie. En est cso, a parr del punto, empazamos a generar beri, bra? ENT DE UNA oPciON caLe Fete: strain propia Donde: Br benef o pea ‘precio det acto sutyacete, E precio de ecco prima rec, punto enol cul se comienzan a generar benefiios o périds. sal misrno mado la venta de una open cafes un saguo ate disminucones de! precio del activo subyaoente, Aqui es a pet det punto D que ents en pércicas, ya que el precio de mercado es ‘mayor que a suma dela ria rciida cas e precio de eecio E roves ‘COMPRA DE UNA OPCION PUT Fuente; abr pia Donde: B: beni (opéric). ‘S.precio de acta subyacet E preci de erica, prima pag. - puro en el que ios beneicios se conven en péridas, ‘Siecainamos la stuacin en a comara de una opcin put, vemos que equiva ten un seguro ante dsminucones ene reco futuro del activo subyaoente,288 MEROADO DE CAPT Drives ‘VENTA DE UNA OPCION PUT Fuerte: daboaci prot. Donde: bene (0 pax S precio del acto subyacents, precio de eric, ©: ptima cobreda, punto en que las pércidas se toran benetios, La siuacién que enconramas con la venta de una opcién putes similar a fade un seguro que nos Protege conra aumentos eno reco del activo subyacente, 6.3 Forwards y futuros Un forwartes un conto por el que un compradary un vendodor se comprometen a intrcaiar activ, como una accion o una materia prima, en una fecha futur detemirada aun preco que cide oy Sielcontato ontardno se cea diectamente ent dos pares Sho que se negocia en un ‘mercado reguaco con cia garantas para ls ds partes, entnoes se la lama uso’ ‘Apart que comprar el activo se aera también “comrador de fatuo,y ala Que va a vender avo, “vendedor de futuro ou fn & me un 6 kKElemoi06.3 Un comercaleador ce cereale que epata puede aco con n banco que dno de 1 mes justo cuando recta el pag vend al anco s ses qu ecb aura asa de cabo ae ef hy. En este caso, hay nose pce ningin desemboso, per avert de assert de 1 mes, con Incépendercia de a evoucin oe la isa, debe tacerse al reco pact ay nla Figura 65, se ve qu el benef ola prada el dia de een del futuro depends de reco real del subyaente Snel la de ec, el uyacete se itercambia en € mercado a Un reco Ps ato que el preci l compat dew edt un benef guala PE Ecvaoen (6:1), pros reco oe subyacerte es nfo aE une ria ul a P— Enegatvo P-E (6.1) A Fovees: ‘BENEFICIOO PEROIDA DEL coMPRADOR De UN FUTURO (seine preco ce eseyaceteenslmomirt de ero) Benste ene ptada) «P= Fuente: brain poi Donde E preci de ejarcicio, > precio de mercac del activo subyacent enol momento del jeri, "as il'am. MERCADO DE CAPITALES EDUAFOO COURT MONTEVERDE 6.4 Valoraci6n de los instrumentos derivados 6.4.1 Aspectos fundamentales de valoracién de opciones Elvaor de una opcié, © reco de ure opcién, no es més que la prima que el comprador page al vendedor,y sla suma de dos componente: 8. Velo innseco, basado en caractrsicas dl propio contato de la opcién ». Valor temporal también lamado “valor entrinseco", que va a depender Ge factoresextemos al conta, ‘lor de & opin = Vor intinseco + Valor extinsaco 6 halor ninco es ello que teria un contata de open si se cigs rmesitamenie: Evvao extinseco de ura opcidn es el vor acconal que ene una accén par el hecho de que qued ‘empo para su efccoy por lo tnt, nay probabtdades de que el precio del activo subyacete vaio aruesto tar Hlemplo 6.4 'magremos ua opién cae dec, una opclén de compra) sobre as aociones de a moe 8. que venoe en dicembre con un prec de jerccio de 20 um. En un mercado de opciones ca sobre Anos en que fa prima coiza a 35 um. La aocin de B cota hay a22 um. Valor invrseco = 22-20 = 2 Lo primero que queda claro es que, ejercemas hoy a opin en ve de esperar clcemtre, obten remes un benef de 2 um. ye que podemas evel opin y copter or 20 um. go que el ‘mercado nos comare inmedatamerte por 22 um. Peo si estamos en agosto (quedan varias meses ara e vendimiero dela pci, perce ltgico que et comradar de ura opién acante pagar un 'mpote superior a valor intnsecos espera que hasta el vencinient a cozacin de a acién pueda "micarse deta fora que obtenga un benecio superior a dcho val Oa! misma modo, e! vendor ela opci deseerd un prima superior al var nnseco a fn de cub el riesgo de una vaaién de Precios que le suponga una pércca. A esta dferencia ene a prima y el valor intnseco se la danomina "dor empo"o valor extnseco'. En rues ejemplo ce fa empresa A, tenemos que Valor extinseoa = 35 ~ 2 18 dor erinseno de 1,6 um. ns da ida dl aor coral que tee a opin debit als garancias ‘accoraes ue podemas esperar rear en ain de as fucuecones fue dt precio aruesvo avr tnLa dstinén ent valor intnseco y valor extinseco nos leva ora lasicactn de as apcines en ‘res grupos. Lamemos $a caizacitn actual del acto (oor eemplo, una acid o un Kio dor) 9 El preci de ecco de fa oct, a ‘@. Opciones in the money (ITM). Son aquelas con un valor intrinseca positive, 5.> Een opciones call (6.3) . S< Eenopriones put 64) Donde: y 8 cotzacin aul del aco. E precio de ejercicio. a ‘Siestas opciones pucieran eercerse en cualquier momento (opciones americans) 0 sise eercieran ie -abora, producirian un beneficio. 'b. Opciones at the money (ATM), Son aquellas sin valor intrinseco. (S'= Epera las opciones cally put (65) : Donte ‘Scone de acto E precio de eercici. * «. Opciones out of the money (OTM). sas cpciones teren un vr nsinsaxnnagatiay no se al ‘Sercerian en el momento actual incluso si tviéramos: 7 5.< Een opines cat 66) 7 E< Sen opcones put en te Donde: a :cotizacén actual del activ. E precio de eric, ono sinfica que valor total dea opin ou ofthe money sea necesaramente negative. Como hemos visto, puede que et valor extinseco sea sufcente para compensar el valor ininseco ‘egativo y que la opcén todavia tenga valor paral inversores. "oan ' ie208 MERCADODE CAPITALES EDUARDO COURT MONTEVERDE / JOAN TAARADELL 6.4.2 Posiciones en compra y venta de opciones Com se din en todo acuerdo de opciones hay dos partes frmantes. Por un lad, tenemos alinersor ve ra adootao lz poscién ara (long, es deci, ha comprado le opcin), al que hasta ahora hemos lara ‘comprador dela cin’. En a parte opuesta, tems alimversor cue ha adopad la posiién ota (shar o vendedor dela onc). El vended de una open recibe un desemboso al fma del coivato, que hemos tama ‘pra’ ‘ado que hay dos lass de opciones y dos tasas de contalertes orl tert, enemas outa tasas de poscones ‘Compra de una opcién de compra, i Venta de una opcin de compre, 6. Compra de ura opin de venta, 4, Venta de una opcin de venta A confnuacté, se moestan los benefcos para ls imersores de cada una de es cuato posites posicones, ‘Compra de una opcién de compra (ong cal) Se tata de pagar una prima, que llamaremas c pore derecho a comexar en un moment de futuro (vercimiento) una acén u oto actvo subyacente aun precio E fado hoy en el contrat. Siguierdo Con os eemos anteriores, lamamos S'la cotzacén actual de aco. 6 compvador de a onion al, orl tanto, espera que hab un ineremento del crecio del activo desde ahora hasta I fecha de \enciiento, de modo qu lbenefico que eal l era a opin supe icluso la centidad pageda 6 Hay dos escenario poses, que ya vimos de forma gréfica aterrments: ‘. El comprador ejercita la opci6n, Ene caso de cue S> E,ejercerd ls opcitn y ganard un benefiio Bigual a B= S— (E+ d. Observese que pci se ejercerdincuso cuzrdo se incua en ue pequefia él glbal debido ‘8 que c'se come" los beneficios. Slemore que S supere a E se elacerd la opcin para, al menos, ‘educa pértdas debidas a haber pagaco la prima, » El comprador no ejercta la opeidn. Si $< Ee opin nose era, debido a que es moor omnes aocions en el mercado a un preci inferior al que res permite a coc, La périda (veda Iitada, polo ano, a prima c, mietas que as potencies gerancias son liad. orn moo w REDi caer F ocrvanos ‘Blemplo 6.5 ‘Supongamos que unimersor compra una opcn cal paa ada 100 aocones de Amica tines, donde el precio de erin es de 200 usm. vencmieno es en 7 meses yl ria es de 10 um. ‘Supongamos que ea del venciniento American Aitines cotza@230 usm. Tenemas que: © E=200um, © C=10um « S=230um El desembolso ala fma del contrat es de 100 * 10 um. = 1.000 um, (Como S > € nos interes eercer la opcn y comprar @ 200 usm, algo que se ctza(y se puede vender) 1.250 um. obtanindo un benef de 30 um. por accién, de vender las accones Este benef se calcula as: Bene = Donde precio de mercado. E precio de cco. « prima. N nimero de aociones. A Nc N (6a) ‘i apcams la Ecuacin (6.7), tenemos Benefico = (S- &)+ N— ¢* N= (230um.—200 um) * 100 1.000 um, = 2.000 um. Ademds: Rertabidad goal deta operacién = (3.000 um.— 1.000 um) /1.000 um. = 200% Slaaccion cove a menos de 200 um. al venient, na tec seta eercra ya peda serd de 1,000 um., ode 100% de a inversion. Est sencilo ejemplo muesta que ls imersiones en deeds tenen el potencial de una ata renttidad, pero también un enorme riesgo200 -ADO DE CAPITALES EDUARDO COURT MoNTEVERCE/ JOAN TaRRADELLAS bh rouaes /EPRESENTACION DE COMPRA DE UNA OPCION cau Fei: borat pro Done B beni o per precio del activo subyacente E precio de elec, prima, ITM: inthe money. AIM: atthe money. OTM: out a he maney, Venta de una opcién de coma (shat cai) Se trata aqui de ocrar una prima de c um, a cambio de vender una opcén cal El vendedr, por 'égca, espera que a cc tenga una estabiliad de recoso una cada de precios moderada desde ‘hora hasia su venciiento, Deomas moderada pues, si espetara una gran cada, le interesata més ‘Comprar ura opcén gut El vended de una opcén de compra puede verse en ds escenario en el ‘momento de vnciment: eo aeenEmcummuos: ¥ ozaWados a. El comprador no eer la opin, En caso de ques hye culo sy pres de eden preces, os dis, $< Eentonoes el vended perce ua gaancia dc. ', El compradorejerce la opin. Spore contara, $> El venient, el vended estar ctigado stu ura aon ouidad de act en el mercado aun precio rad Sy vender al comprador dof opcn a precio pata 6 rcurind en una pita que puede incuso su era ol importe dea prima cl vendor de ura coctn de compra debe ser consents de que, evetument ss pcs puoden selma lemplo 6.6 ‘A etutiar &evolucién de as acciones de IBM, que cotvan ahora @ 16 um. un imversor cree que no ‘van a sub mucho hasta la fecha ds vencmient y decide vender ur opcén de compre de acciones {e IBM denso de unos meses a un precio pactado de 17 um. a cami de una prima de 0,5 um. Fabitament, os conratos de opciones sobre acciones se realvan sobre lotes de 100 accones, de ‘modo que utliaremos esta meoénic en ls eamplos. E ia dt vercimionto, tenemos os sqventes escenos ‘2. El vendor ha estado de suet a acctn no ha legado alos 17 um, de modo que compra: or no eleroe la onc La prima ttl peri (100 x 0,5 um. = 60 um) queda en manos dt vended Las cosas no han ido segtn lo previo, y a acién se ha disparad hasta 20 u.m, La opcidn es ‘rida, com os siguientes resutados: © Gercico (17 x 100) = 1.700 um. * Cotzacin al vercmiento (20x 100) = 2.000 um. ‘Pécs sopcrtadas pore vendedor = 300 um, Pima yacobrad (100 x 0:50) = 60 umn, ‘+ Pérdid ota incyendo a prima = 250 um Es inmetiato comarobar qu la pédida total del vendedar de a opin coincide con la gananla dt ‘comprar.wencabo oe easrates FER, civeccounncmerce sca rmuoauas N Compra de una opin de venta (ang put) a Four 57 -REPRESENTACION DE VENTA DE UKA OPCION Catt eres > m Fore eaoracién pos, c Donde. reco del activo subyacent, precio de eercicio prima, TN: in the money AIM: atthe money (OTM: out ofthe money nesta postin, imversor pega un prima p para tener la cpciin de vender un activo en liu a un Precio pactado, dems de su componente especuatv, fa compra de una opin de venta se puede ‘similar @ un segura que nos prota conta disminuciones de cotvacén en una carter de accones ‘ue hemos comprada Si es accones que tenemos jan, el tenefio def opcldn nos cornpersa la sé dida. Coviament, ese sequo ten un cost, que es justamentee pao de la prima c, Como en las casos anteriores, demos encontamos ane dos escenaris al vencimient4. Se ojercita la opcién. Si E> Sa opin se eerceré con un resutada Baa el compradr 2 B=E-(S+ 0, ', No se ejerita la opet6n. Si E< S, no tne sent vender aga a un precio por debian de su ctizacdn. En este caso, se perder a prima desembolsada al ima del contrat, Elomolo 6.2 AN analzar las accones de Opel, que ahora intrcaibian 2 10 um., un invesor espera cue vayan a bajar en ls prxeras meses y compra una opcn de venta a 3 meses por 100 aocianes con un reco de grcicio de 10 um. la accin. La prima es de 0,5 um. por pci sobre cada acin, Sia los 3 meses a acin ha jad efecbaments a 8 um. port, efonces a opin es cia on ol siete resutad: * Cotzacion a vencinieto (8 um. x 100) = 800 usm. © eticio (10 um. x 100) = 1.000 um, ‘* Beneficio para el vendedor = 200 um, ‘© Prima ya desemesada (0,5 um. x 100) = 60 um, © Baneficio ota incyendo la prima = 150 um, Cosérvese que larentablidad a 3 meses dela aperactn es de 160 usm, / 80% = 900%, En caso de {ue nose hubira pido ejrcer fa opcidn es de, si Opel coizara al vencimiento igual a por encima de 10 um, a pra haba sca de 100% dea prima. owas EPRESENTACION DE COMPRA DE UNA OPCION PUT unt: eabracin poi ee ieo au MERCADO DE CAPTALES EDUAROO GOLRT MONTEVERDE / JOAN TARRADELLAS nde: ‘benef ( pec. ‘precio del activ subjacent precio de ejeriio. prima pagal TIN: inthe mney. |AIM: a the maney. (OTM: auto the money, ‘Venta de una opcién de venta (shart put Elultmotpo de pasion est dt inersor que espera ua extabldad de precios futuro o una subi tmoderada del precio del actvo subyaoetey decide vender una opcién puta cambio de pecibi una ima p. Los dos escenario al vencmiento son ls habitual: 8. No se elerce la opcidn Si S> & fa opcén no so ojce yelvendedcr de a opcin put cine un benef igual a ria. ', Sie ejerce la oncién. SiS £, la oocin es ejercitay el vended da opin est obligato ‘comprar el acto al precio pactado, inourindo en una pétida, dado que o debe comprar primero fn el mercado a un precio super, ‘A dierencia de avert da una onc cla venta de ura opcién puna conileva un rasg ce péttdas fimitado. La azén es que el precio de un actuo no puede ser inferior a0, de mado que el vendedor de na opin put siempre sabe cules la més pércidaen la que puede incu, axe sed a crrespan: Cente @ una cada hasta O de fa cotizacion del activo. En cambio, al menos en teal, el precio dé lun activo na tine techo por aba, de mado que el vendedor de una opcién cal/silene un resgo de pedis iinitada, Elemplo 6.8 La aocion de Lsthansa cotzaa 16 um. Uninvesor considera que se vaa mantener stable val alza en ‘es siguientes semanas, Conse, pr fo tant, a posbiidad de vender una opcn putscbe Lufthansa ‘con un precio de ejeriio de 14 um. y una prima de 0,7 um, Como de costumbe, fa opeacn se leva cabo sobre un paquete estindar de 100 accines. Imaginemns fs iquents escenario 8. La acién no ha blado de 14 um. e!comprador na ejercey e vendedaringresa toda la pina (100%07 = 70um),| ', B precio se ha despiamado hasta 12 um. en el momento del vencimiento y,ligicamente, ‘omprador dela opcion put eer la opctn. Los resutads son los siguiente: © Elercio (14 um, x 100) = 1.400 um, * otzacdn al vencnienta (12 um, x 100) = 1.200.um, © Pérdida por a opcién = 200 um, ‘ima ya peri (100 x 0,7) = 70 um. 2 Péci tod = 130 um, ua /REPRESENTACON DE VENT DE UNA OPCON PUT. Fuerte: bran pro Donde: B: benef (o per. | precio del activo subyzcnt, | E-precio de eeccio, | «ima rc, | UTM inte mney } ‘AIM: atthe money. TM: out of te mane Fons ae,MERCADODE GAPTALES {EDUARDO COURT MONTEVEPCE / JOANT: 6.4.3 Limite superior e inferior para las primas de las opciones europeas precio prima eque se paga por una opin tene unos lites que no pueden sr rebasaos. Con ‘retament, a prima de una opcin de comara en un momento dado nutca puede var més que a cota das aacones nese momenta (S. Delo conta, un imersor pot verde ura opin cal ‘obtener una prima tan ata quele pea ular parte del Geo para comprar ua acc yeener ‘90 de dinero como benef hecho deretener una accin haa que, curio que ccuriea en uo con cota det accin, linear sempre pueda vente al carved de a opcién alia accién cue ya comp y siempre obtenga, sinning fesoo, el beef acicional ora rina de ‘acid. La obteei de tl benefcc automo sin ringin iesgo, ambién lama “rite, no es Pose dante mucho ferpo, pus la avalanche de vendedares de opciones que se producti ara beara prima hasta un nivel en que el exbae ya no fuera pose. De modo que pademosestabloer {ue So sel imte syperor de precio de una opcidn de compra c< 80 (69) En al caso de una opciin puta un precio de eercico pact E,poderos afimar que, pase lo que pase con la cozacin, a prima o precio de la pci nunca puede tener un vlc super a Een el ‘momento del venciminto es dec, en el momenta en que se die se eeroe on), como ya mos anteriores, Iraginemos que quedan T prods pa eer a opin y que a tasade irs com puesta y continua sin esg es so significa qe, sin esq elquno un imersor puede ier nero ‘ese reds y obtener un rendmieto. Ye que ta cen no puede tener una ra mayor de E cuando verza el conto, enemas quel ria p debe cumpir qu: p< E/ BRIT 10) De lo conta, se podria realizar aritee vendiendo ls opin por pe invitiendo ls ingresos sin ‘riesgo hasta el venciniento. El abiaje noes posible argo plazo, de moda quel ormulé anterior nos Proporciona elite super al valor hoy de ua onc put Siquiendo el mismo razonamiento de imposiiidad de aril, podemos estableee eit infer aa el precio actual de ura opcién de compra cal > S0- E/ B/N 6.1) Finalmente, podemos determin ite infrcr deur opcén de veri p< £/ ER] ~ So 612) Hay que dstacar que estos tes vale slo pare opciones euopeascarmutos F vervanos 6.4.4 Valor exacto de la opcién: formula de Black y Scholes Los apartados precedents han mostrado que e valor, reco o prima de une opin tiene unos lines ‘ue son rlatvamente simols de determina s ns basamos en a ausencia de abi, También hemos visto ue el valor de la opin se compane de un elemento intinseco que se puede determina en cada ‘moment, pues e bas sto en precio de eercicoy en a cotzacén actual de activo. valor extrnseco 0 valor temporal exacta de una opin ha sido, sin embargo el cbeto de estudio de muchos matemtics y economists cuante més de 150 aos sn resutadhs No fue sino hasta 1973 que Robert C. Maton publog su rab tad Theory of Rational Qpton Prisg,basaco en un ‘abajo previo y un modelo matemitio que Fisher tack y Myron Scholes habian desarldo pooo ‘impo antes. ‘Sin enirar ena demastacion matemética del toma, si dremos que este mode se basajustamen- ‘wen b ausenca de posilidades de arte en los mercados para caeuar el valor de un producto financier (la apc) que basa su valor en oro producto nance (el subyacente) cuyo precio oscia nel empo de forma aleatoria. En 1907, Merton y Scholes obtwieron el Premio Nobel de Eoonamia por su trabjo; Black no puto reciit,pues faci en 1996. modelo proporiona la férmula para determina de manera exact el valor del opin cal (Qo de la put sagin afc: 5,9 = 5+ Na) Ee e446 Nay eS.) AS. = Es e496 M-d)— Se Med) e14) Donde: ge HSPN PLATS 6:15) att 424-0 616 Donde: C.valor de la opin call *P- valor de la opcién put (sélo europea). ‘preci actual de activ subyacete, por ejemplo, a coizacidn hoy dea acc sobre la que se basa lap, '~ MiMERCADO DE CAPTALES [EDUARDO COURT MONTEVERDE / JOAN TARRADELLAS “WU precio de erica T= tempo expresaco en aos que quadan hasta elec, ta sin iespo «6: desviacin estndar anual (0 voatidad anu) del enimiento de os precio del acta subyacen ‘No funeidn de csbucin acura de a csrbucién nora Nal y Md vores de as probablidades de os valores de cy de tomes das taias de it ‘bucidn normal, 65 Contratos habituales con opciones 6.5.1 Cap de tasas de interés En eros escenarios de imverstn, puede ser interesante pagar ura prima para asegurrse contra azas nas tasas de interés dejandoabira la pesbildad de benefarse de posbles reducciones. Esto s2 puede lograr mediante la compra de una opcdn lara ‘cap, que fa ahora la tse de interés de referencia en ura fecha tua pera un import coral terion. Fta apcién, como su nombre lo indica, slo sar earcca por el comprador se neesa, es dec i las tas de interés han subido, de mado que cobra de! vendedr dea opin a diferencia de esas interés mutipicad por elimporte nora tedrica. En caso conta, no ere a opin y peed la prima que ha pagado cuando la cota vendedor de a opcén, por ota lado, puede benefice del cob dela prima sos intreses han taco por debajo de a tase establecoa en lz opcén el ca de ejrcici, puesto que la opcién no se jercer y le prima ya habra sido cobrada. Sin embargo, el vendedor de la opcdn tne un riesgo de pérccasiimtads sel da de ejercici as tases de interés han subido mucho con respect a tase pactad, una opctn over the counter, de manera que puede stars ene las dos pares cantatas alas ‘ass de ines y la duracén temporal ue se desee.Asirismo, al tratarse ce una opt, e que ‘omera ytene el derecno a eercra en el futzo a su conveniencia) debe pager ura rma ala ota ‘ate fmt. En este caso, exste la petilidad de que e compradar de la onc fe en el conrato el cap la asa de interés méxima y deal vender (a end fancira, por elena) determiner la prima. La atmatva a est procedmieno es dec ia prima que se est dispuesto a pagar y deer ala ent fnancira ceterirar a tasa maxima oe interéscarmuoe oerivanos cap puede ser uilzado porn ers que debe francs a cor lao de maneré permanent. inrsr cree qu sess dents no stn e modo que cescara la contain dein san de ‘ass de irs oR (trast at sve, De todos modos rt atmo de ue sl acaben ube, frei cbse yproteger su cuenta de prices y garcia mediante compra de un cap paralos Sigdertes 4 restos, Una soucén prudent er comprar un cap quel cuba as 4 pévmostimestes, and la tas de infers Eur a 3 meses cotruac, a abla 6.1 muestalas fechas dec datas denerés ‘xia, as como la uitacién de opin 3 meses mas tad reer FECHAS DE FLIACION DE LATASA DE INTERES MAXIMA YDE LA LQUIDACIONDELA OPCION ‘Se drive de 208 ‘Be mao de 2009 18o mam de 2000 15d) oe 2008, 18 ince 2005 ‘Se spent de 2000 18 Ge tanto 2008 15 de cbr 2009 Fuente; eoracon propia ‘Ades de las fecras, en el cota se debe detarina el imports de referencia nominal sobre el ue ‘2 calor as qudaciones, en nuesto cas, €501,000, a tsa de interés ce ebccin, de 4,25% or elem, frame a prima de la opcin, de 0.2%, Imaginemes ahora que el Eurbor del 15 de dcembre sube al 4,75%6, En este escenario oa dela ‘cidacn el vended del cao pager al comprar a cterencia etre as tasas de interés (05%) ‘utipcado pore nominal teérice que de dwante 3 meses, 090 das. vended paga al comprar del cap 601.000 + 0.5% + 9b / 365 = 741 5 comprador por oto fd, abona al vendor la pra de: (601.000 * 0,2% » 90/365 = 296 En este caso, el comprador dela opcién he pecioido un benefcio, que e compensa én part pore 'neremenio que a eperimenad en su fnncacén aco pla dbido a as tasas de ers recientes. Visto desde ora perspective comprador del capa fado el costo desu nancacién a una tas de 4.45% deinterés, es dcr, a tasa de eeciio mas fa pima 4,25% + 0,24, "= di300 MERCADO DE CARTALES EDIARDO COURT MONTEVE En oto escenario en que el Eurbor baja al 3.80%, e! comprador no eercerd la opcién pero deberd pagar la pia de €206 al vendedor del can Gefiamente, podemos ver ls benefiesy pédidas de caca una de as partes conttartes del cap, epencendo de a prima Ay a tasa de interés 8 de ecco. punto Ces el punto a pate cual el benefcio reid por eer a opcién s> igual con la prima desembosada, A Finasia . ‘4PF TASAs DE INTERES: BENEFCDOPERDIDA PARA EL COMPRADOR Fuente: eon pri Donde: ‘Apia cobra. 8 tas de interés de ecco, punt de cambio de benef a pias. También es posible mostar arfcamente el costo efectvo doa nanciacién para el comprador del cap epencendo de arma panada Py del precio de erica Sovat (STO EFECTWVODE LA FNANCIACION PARA EL CONPRADOR DEL CAP Fuente: ezbraci pol Donde: P.prtra pag precio de secico, Otviamete, el vendeder de a onion tend una stuacién de pds y beneficios cpuesta ala del comaredor Kroes SITUACION DEL VENDEDOR DE LA oPCi6n Fett: abo proane MERCADODE CAPITALES -OURT MONTEVERDE / JOAN TARRADELLAS Donde prima cobra 2B tesa de inert de eercici, punto en qu las ganancias cambizn a pécidas. 6.5.2 Floor de tasas de interés . En ofos escanarios de version, puede ser interesante pager una prima para aseguarse conta dismi- ‘clones de ass de interés dejndo abet a oportunidad de beneftiarse de posibls icrementos. sto se puede ograr meckante la compra de una opcin lama “tar que fa ahora asa de intrés de referencia pso en una fecha ftura para un imgorte nomial teio, Esta opin, como su nombre la indica, slo ser eecida pore comprador sie interesa, es dct, si ls tasas ites han lado, de modo que cobraré dal vendedor de la oncin la cferencia de tasas {interés muipicado por elimoort nominal teérico. En caso convo, no eter la opin y perder la prima que ha pagado cuando fa conta vended deta opin, por oro lado, puede benacasedcabro dela pra ies nteeseshan sudo or encima del as establecida en l opcidn el ia de jercci, puesto que a opcisn nose eererd 1 fa prima ya heb sido cotvada. Sin embargo, el vendedor dela opin ene un riesgo de pias ‘enorme sie ia de ej las tases de interés han beado mucho respect de la taxa pactada Aligual que el cap, e floor es una cpcén OTC, de manera que puede ajstarse ene ls dos partes contatantes a as tasas de interés la duracion temporal que se dase, Asimismo, al ratarse de una opcién, el que la compra (y tiene el derecho a eeroeria en el fut a su converiencia) debe pegar una prime a ota pare fate. En esto cas, eit la posbldad de que el comracor dela ‘pci fe en el conta del fora asa de interés minima y dj al vendedor (a etidad fancier, ‘or ejeplo)detrminr i prima, La altematva a este procecmienta es dec la prima que 92 etd dspuesto a pagar y dejar al entidad fnancera determina a tasa mine de interés. E foorpuede se tizado por uninversor que dispone de un exceso de tesorea permanente, liersor ‘ee que as tasas de interés no bejarén, de mado que descata fa contatacion de un IS. De todos ‘modos, are el temor de que si acaben tejandoy nerd fos endiminios de su tesreriaexcedent, ‘refere cube y roteger su cuenta de perdi y ganancas mediante la compra de un floor para los sSietes 4 vimestes | |L F venvanos Al Una solucén prudente ser comorer un fsa que le cuba los 4 préximas trimestes, andl tasa de interés Estor a 3 meses La Tala 62 muesta las fechas Ge fc deltas de irtrés minima, asi como laqudactn dela opin 3 meses més tarde ra 62 FECHA DE FLACION DE LA TASA DE INTERES MINIMA YDE LA LQUDACION DE LA OPN 1 csoerbre de 2008 ‘seman de 2009 154emazo de 2000 18 deride 2008 15 0p yrid 2009 18 6 sete te 2008, 1 ceseptembe ae 2008 18 ce demee de 2000 Fen labora provi. ‘Ademds de as fechas, enelconrato se be determina el imported referencia nominal sobre el que ‘se caularén fas inuidaciones, en nuesto caso, €601,000, la tasa de inlerés de eeciio, de 4,258 or eampio, name la prima de a opin, de 0.2%, lraginemas ahora que el Eurbo del 15 do ice baal 46, En este escenario, lla dla lig Fete: eaeractn poicantruioe DeVvADOS punto Aes la fecha de conatacin, fecha en que se detnen el importe dl conta (rio, os eds deci y venient ya tas de nterés 6 puto Ces el momento de coer dl prodo fe gran, B punto Ees a fecha de venient, By Dson,respectvament, ks perodos de espera 9 de arnt, La tase acordada ene contato se calcul con base en as asa actuals dl mercado inerbanoro Cuando legal fecha de Haudecin C, se caua la diererca ent fa asa pacada ent fra dl coat y a asa de referencia vigeteen ese moment. ia tasapacada est por encima que la de referencia, el compradr del FRA (corde que es el que se protege ae subs de ass) debe bona al vendedor una compensacin, yvioeesa ‘lempla 6.12 Un glenpo ica ese de un banc l qu un erpesale sol el estudio de un réstamo para dena e.3 meses una tase de interés fa crate un azo de 9 meses por €1,000.000. | préstamo puede ser muy ieresante pare el banc, B problema es que shay que crtstar hay ala ccncestn de ese Dréstam, hay que fart tas de intrés. Eso conleva un risgo si se espera que las tasas de intrés subian dena de unos meses, ‘Conn convato FRA entre empresa y banc, ambos pueden protegerse de as osclacones Basta deir periodo de espera Bcomo de 3 meses y el de gaanta D como de @ meses. El contato se reaiza ‘asado on a asa de interés @ 9 meses del Eurbor hoy Si banco acepta, debe prestar 1.000.000 dentro de 3 meses y, dentro de 12 meses (es dec, ‘9 meses tras el préstaa), recibir de wela 1.000.000 més ls intreses epcados. Para no cure en esgos, el banco puede tomar un préstamo hy en e mercado interbanearo@ plaza de 1 afo. La Cantidad que tome debe ser sufciente para que, colocada de nuevo en el mercado interbancaio 428 meses, perma cbtener en es0s 3 meses 1.000.000 evactamente (que es lo que neoesta la ‘empresa clint). Con fs intreses que se apiquen al cent, banco debe poder generar la catdad sufclente para al fn del ao, dvolver a mercado interbancai el préstzmo tomado a 12 meses ms losintreses correspondiente. Con todos estos datos, el banoo puede determinar a tsa de interés 9 ‘meses que va @ofecer a su cients hoy mismo para un préstamo que comenzaré en 3 meses. Elemplo 6.13 Imaginemas que la tsa de interés, tres os cdlodos descr aba, queda determinada hoy en, por emo, 6,84% para préstamos a9 mases Las Fiquras 6.21 y6.22 de pg. 316 muestan ls pias 1 ganancies que se generar para el comrade yo vndedor del FRA ela de a quia (ase, ‘oomierzo del peiogo de garni) En nuesto ee fa empresa vended el FRA ye bancolo compraté Con el. sas tasas de interés tian la empresa (ue tenia ya conrataca una tas ia de antemano, mds alse ver benefidada en ‘1 momento de fa huidacion. Pore contro, e banca deberé compensar a a empvesa aunque porMERCADO DE CAPTALES EDUAROO COURT MONTEVERCE/ JOAN TaRRADELLAS ‘0 ado se ved recompensaco pore hecho deprestar 1.000.000 a una asad ners més aa que {a del mercado inferbancaro, del que obtodd ese milén de euros a 9 meses para volo a prestar a empresa a Finves 621 8.22 BENEFICIS YPERDIOAS PARA EL BANCO ‘BENEF|CIOS YPEROIDAS PARA LA EMPRESA Fert: labora prop, Elconrata FRA, como se djo, es un producto OTC A pesar de so, algunos FRA tenenestancaizedos os plazos operatives y son tpicos, en FRAS de 3 meses os 1/4, los 3/6 y los 6/9; en FRAS do 6 meses, los 1/7, 3/9 y 6/12; yen FRAS de 12 meses 12/24. Las pareas de ies seperacas or una barra nican el mes de comierza del conratoy el mes denvo del erin. Ademés de estos ‘corto tpicos las ds pats pueden adentar el cantata a a medida deseada, Por tina, corweneindcar que el FRA es un certo de utuos, de mode que n leva ascciad el pago {de ninguna prima, Sn embargo, ls enidaces fanciers sul eam una gern para gretzar el ‘ego de nsotvenci dt cee desde que firma el contrat hasta que este se quid. Los percentaes ‘pics son 10% sobre nominal del convto en caso de vera, 016% en caso de compra. 6.6.3 Futuro sobre un indice de referencia de tasas de interés ste conta es un futur que consist en cord hay ua asad intr en un momento delta En ‘ead es un oantto por el que as ds partes se compote a pest padi pest ua cnidad de dinero en un momento futuro, indicando que ese oréstamo tend une Guaciin ceteminadsta tasa de futuro, a derenci del FRA, sf se cota e inercambia en mercados organzadas y 0 conflova que tengan ua estucura muy estandaizada, Un erpla es futuro sobre el Euibora’s meses, AN igual que el FRA, orotae a las compradores ante increments e as tases de ines, y vioevesa, ‘Algunos elementos pico de estos conratas son que suelen tener un nomial del conto fo, por tempo, de €1.000.000, y que los vencimientos est ders Cori en todos las canals det tos. no serequiete deserbolsr ninguna prima, peo para garartar a odas las partes Que el contato se vaa ir cumolenco, la quidacén nose hace toda de gope al vencimiento dl fur, sno que cada (alas pares compradoray vandedora realzan una pequefa iauidecén coresoandene al aa o ala tisinucn de as tsas de interés respect del ia anterior. Gréfcas de beneicio y pédidas Como ya hems vt en el caso del FRA, podemos comprar vender un conta sobre el Eurbor 23 meses en el mercado de datvads, a una tas de iterés A ‘Si compramas el contato, nos potegemos contra abas en as tases de nee, ya ques estas suben, vamos a obtener un beneficio debi al futuro que heras comprad. ‘Fina 623 ‘COMPRA DEL CONTRATO Fuente: aban poi Encaso contara s verdes el utuo, quedamos protgios ante fsminucones de as tases de interés ‘yA que el futuro nos dard un benef sis lass caen por debejo de Aa tasa de ines pactada, "0Ba: MERCADO DE GAPTALES -DUAROO COURT MONTE oN OE /JOAN TARRADELL Foun 5.24 ‘VENTA DeL conrRATO Benetias Feri: obra poi 6.6.4 Futuro sobre indices bursétles Por ita, masters aqui uno de los coats de fucs por exclencia: el futuro sobre indioas ‘urls. En este c2s0, aunque euro se puede uta con fnes especultvs a atureza de asta Contato lo converte en un seguro efectva para protegery dar cobertura a carteras de acciones ‘ue tengen cota situ -al menos, en sus escilaiones al za o ala baa con alg nce burst reer, En la mayota de los mercados bustles del mundo, este futuro existe come producto estindar que 82.Compra y vende en mercadosreguados. igual que ottos cntretos de futuro, en estos mercacos ‘equlados este una cémara de compensacién mediante la cual os iversresluidan cada oa as Aiferencias negativas 0 postvas que s2 producen en el valor de futuro del conrato y el valor de contaco ‘efectos prctns podemas imagrar un ivesor qu a real una compra estatgica de una carera de aciones en el mercado adn, accones que, en su conju, harén quel carter se comport de ‘manera pared lincce bust lean DAX, Sila azin do le cumprano es puremente especultva, ade ser interesante protege el valor dea cartara ane pasbes descenss en cotzacones dure un azo detenirac, Para elo iversor podria vender algunos contrat de tutus sobre el indice DAKcaruoe cepvan0s Con elo, el precio del DAX baa, pasblements también car el valor de a catra de aciones. Sin embargo, venta defo provocaré un igyeso que compersar la pide de valor dela cartora, ES cov que lo conta también es cit y que, si bolsasube, fos beneicos potencies del cartera de accion van a quedar compersados por ls ércidas deidas ala vrta del conto de tras. grado de oobertura dela cartera se puede deci con base en comprar més 0 menos cated de contatos, 6.6.5 Interest rate swap (IRS) La raduocin directa de IS inica que dos pares “se ntercambian* mutuamerte ls tas de interés ‘as que extn exouestas De hecho, un IRS consiste en un conto enire cos panes Cada una dels ‘artes se obliga a pager ala ora una see de cartidades en momentos furs. ‘Oe esta manera, una dels partes (2 que rela os pagos a tsa fa) se segura de ano varacsén eas tasas oe inerés. La otra pate (a que realzard los pag @ la ora a tas de interés viable) espera benefcarse de dsminuiones futures de as asas. Para la concretion dl conto es necesario dei un capital nominal eco sobre el que se caoua 1 voumen de los pagos ene ls partes. También es necosari far las fechas en as que se puca (a tasa de interés de referencia que send para calcula a erencaente esata y fa tsa fda or conta, En este po de contrat los pagos ete las presse suelen realzar deforma arvalo semeata Una cela apiacions inmeditasynoespeculatias de un RS esa de auelietsr ques ve obligato €afranciar con préstaos a ase variable Ura invesn de la que ule aseguerse un redmien tp, can independencia de las aumento odsminuiones de as tases interés A conta un IRS con una eta ancora, sed fa eidad nancial ue realizar ls deseo de os ieeses arbi, mien qu el inversor pagar aed las canted corespondintes aura tas ia rfl. En ese sentido, el costo o spo pera el inversor que transforma sus pagos de intreses en fos es ‘ue las tasas variables Ogsciondan, de modo que con el RS pide fa oportuidad de ara de costes ‘rerio La gran venta esque aseoua a uo l estaba de os pagas de tress a ena- bid des iverson. La parte vail dl IRS por oto lac, ene un gran lesgo sila asasempzan a subi, y viceversa r A ” » lahoes atte mney S 50-£/ 8/1 saemacne ae a precio de una opckin de oma E/E: pec fjeico on mare evercnena, Sy a0Forma de BackySches OS, 6190616, Oradea Prat esi ut (so arp) Spec el co spose Etre te eect 7 tengo expel alec asa “resashvem, 6 ten air al ‘fulton debs pecs cio ate nf ce sunin acini te situa. Noy a es ‘els pobidats ce lease ay tomas ea adele isin |