Tac Dong Cua Cac Nhan To Kinh Te VI Mo Den Gia Chung Khoan Bang Chung o Viet Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

HỌC VIÊN: TRƯƠNG THÀNH TIẾN
TÁC ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN
GIÁ CHỨNG KHOÁN: BẰNG CHỨNG Ở VIỆT NAM
CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG
MÃ SỐ: 60340201
LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS NGUYỄN NGỌC ĐỊNH
TP.HỒ CHÍ MINH-NĂM 2012

Tóm tắt
Bài nghiên cứu này điều tra thực nghiệm ảnh hưởng của các biến kinh tế vĩ mô
đến giá cổ phiếu trong thị trường chứng khoán Việt Nam bằng việc sử dụng dữ
liệu theo tháng. Phương pháp đồng liên kết, hồi quy hiệu chỉnh sai số (VECM)
được sử dụng đối với năm biến kinh tế vĩ mô. Các biến nghiên cứu gồm: chỉ số
giá chứng khoán Việt Nam (VNI), lạm phát (CPI), chỉ số sản xuất công nghiệp
(IP), tỷ giá hối đoái (ER), cung tiền (M2), lãi suất trái phiếu (TBR). Mục tiêu của
nghiên cứu này là tìm hiểu xem có mối quan hệ trong dài hạn và ngắn hạn giữa
các biến số kinh tế vĩ mô với giá cổ phiếu hay không; ước lượng thời gian điều
chỉnh giá cổ phiếu về trạng thái cân bằng sau cú sốc. Kết quả nghiên cứu cho
thấy: trong dài hạn chỉ số sản xuất công nghiệp, tỷ giá hối đoái, lãi suất trái
phiếu có tương quan dương với chỉ số VNI, còn lạm phát và cung tiền có tương
quan âm. Trong ngắn hạn: chỉ số sản xuất công nghiệp, tỷ giá hối đoái, cung
tiền có tương quan dương với chỉ số VNI, còn lạm phát và lãi suất trái phiếu có
tương quan âm. Khi phân tích phân rã phương sai cho thấy VNI chịu tác động
mạnh nhất bởi chính nó cả trong ngắn và dài hạn. Trong ngắn hạn thì lãi suất
trái phiếu là biến mạnh nhất giải thích mạnh nhất cho sự thay đổi của chỉ số
VNI. Tuy nhiên, trong dài hạn cung tiền là biến giải thích mạnh nhất cho sự thay
đổi của giá cổ phiếu. Nghiên cứu cũng cho thấy phải mất khoảng thời gian là
năm tháng giá cổ phiếu sẽ được điều chỉnh về trạng thái cân bằng và 19% sự
mất cân bằng đã được điều chỉnh trong ngắn hạn.
MỤC LỤC
TÓM TẮT i
MỤC LỤC ii
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT iv
DANH MỤC CÁC BẢNG, BIỂU v
GIỚI THIỆU 1
CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC

3
ĐÂY
1.1. Những nghiên cứu tác động của lạm phát lên giá chứng khoán 3
1.2. Những nghiên cứu tác động của cung tiền lên giá chứng khoán 4
1.3. Những nghiên cứu tác động của tỷ giá hối đoái lên giá chứng khoán 6
1.4. Những nghiên cứu tác động của lãi suất lên giá chứng khoán 8
1.5. Những nghiên cứu tác động của chỉ số sản xuất công nghiệp lên giá chứng
9
khoán
1.6. Những nghiên cứu tác động của các biến kinh tế vĩ mô lên giá chứng khoán 11
1.7. Những nghiên cứu tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô lên giá chứng
17
khoán bằng phương pháp đồng liên kết và cơ chế hiệu chỉnh sai số
CHƯƠNG 2: MÔ HÌNH, PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 18
2.1. Mô hình 18
2.2. Dữ liệu 20
2.3. Phương pháp nghiên cứu 21
CHƯƠNG 3: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 28
3.1. Kiểm định tính dừng 28
3.2. Xác định biến trễ tối ưu 29
3.3. Phân tích đồng liên kết 30
3.4. Mô hình véc tơ tự hồi quy hiệu chỉnh sai số 33
3.5. Phân rã phương sai 36
KẾT LUẬN VÀ MỘT SỐ ĐỀ XUẤT 38
TÀI LIỆU THAM KHẢO 40

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
ARIMA Mô hình trung bình trượt kết hợp tự hồi quy
ARDL Mô hình tự hồi quy phân phối trễ
ECM Cơ chế hiệu chỉnh sai số
EVIEWS Phần mềm tích hợp xử lý dữ liệu thống kê và kinh tế lượng
EGARCH Mô hình phương sai có điều kiện của sai số thay đổi tự hồi quy
GSO Tổng Cục Thống kê Việt Nam
IFS-IMF Tổ chức Thống kê Tài chính Quốc tế-Quỹ Tiền tệ Quốc tế
OLS Phương pháp bình phương tối thiểu
SAS Phần mềm tích hợp xử lý dữ liệu thống kê và kinh tế lượng
SVAR Mô hình véc tơ tự hồi quy có cấu trúc
UBCK Ủy ban chứng khoán Nhà nước
VAR Mô hình véc tơ tự hồi quy
VECM Mô hình véc tơ tự hồi quy hiệu chỉnh sai số

DANH MỤC CÁC BẢNG, BIỂU
Bảng 2.1 Dữ liệu nghiên cứu 20
Bảng 2.2 Giải thích biến nghiên cứu 20
Bảng 3.1 Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị 28
Bảng 3.2 Xác định biến trễ tối ưu 29
Bảng 3.3 Kiểm định Trace 30
Bảng 3.4 Kiểm định Maximum Eigenvalue 31
Bảng 3.5 Phương trình đồng liên kết 1 31
Bảng 3.6 Kết quả chạy mô hình VECM 34
Bảng 3.7 Kết quả chạy phân rã phương sai 36

1
GIỚI THIỆU
Tác động của biến số kinh tế vĩ mô lên giá chứng khoán đã được nghiên
cứu từ những năm 1970, tuy nhiên những nghiên cứu này chỉ thực hiện ở các
nước phát triển. Mãi đến năm 1980, nghiên cứu mới được thực hiện tại các
nước đang phát triển và mới nổi bằng mô hình hồi quy đa biến. Ở Việt Nam
cho đến nay có rất ít đề tài nghiên cứu tác động các yếu tố kinh tế vĩ mô lên
giá chứng khoán bằng mô hình đồng liên kết và véc tơ hồi quy hiệu chỉnh sai
số. Đây là mô hình được nhiều nhà nghiên cứu trên thế giới sử dụng làm công
cụ để phân tích, dự báo tác động của chính kinh tế vĩ mô của Chính phủ bằng
dữ liệu lịch sử. Dựa trên cơ sở đó các nhà quản lý điều hành thị trường chứng
khoán hiệu quả hơn.
Thị trường chứng khoán của Việt Nam được xem là thị trường mới nổi,
theo kinh nghiệm thế giới ở thị trường này thường rất nhạy cảm với các biến
động của các biến số kinh tế vĩ mô.
Để trả lời cho câu hỏi thị trường chứng khoán chịu tác động của biến số
kinh tế vĩ mô nào, tác giả thực hiện đề tài nghiên cứu: Tác động các nhân tố
kinh tế vĩ mô lên giá chứng khoán bằng chứng ở Việt Nam.
Mục tiêu của bài nghiên cứu này là:
Kiểm định xem có sự tồn tại mối quan hệ trong dài hạn và ngắn hạn giữa
các biến: chỉ số giá chứng khoán, lạm phát, chỉ số sản xuất công nghiệp, tỷ
giá hối đoái, cung tiền, lãi suất trái phiếu hay không.
Ước lượng khoảng thời gian điều chỉnh giá cổ phiếu về cân bằng trong
dài hạn.
Đề xuất một số khuyến nghị để cải thiện thị trường chứng khoán Việt
Nam hiệu quả hơn.
2
Bài luận văn này có các cấu thành như sau:

Giới thiệu.
Chương 1: Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây.
Chương 2: Mô hình, phương pháp nghiên cứu.
Chương 3: Kết quả nghiên cứu.
Kết luận và một số đề xuất.
3
CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ

NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
1.1. NHỮNG NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA LẠM PHÁT LÊN
GIÁ CHỨNG KHOÁN:
Fama và Schwert (1977) nghiên cứu mối liên hệ giữa tỷ suất sinh lợi
của cổ phiếu, trái phiếu Chính phủ Mỹ và các biến khác với lạm phát kỳ vọng,
không kỳ vọng. Dữ liệu được lấy từ 1953 đến 1971. Kết quả tác giả tìm thấy
mối quan hệ nghịch biến giữa cổ phiếu, trái phiếu Chính phủ với lạm phát kỳ
vọng và không kỳ vọng.
David S.John (1980) nghiên cứu tác động của lạm phát kỳ vọng lên chỉ
số giá của 500 cổ phiếu tại Mỹ. Kết quả tác giả tìm thấy mối quan hệ nghịch
biến giữa lạm phát kỳ vọng và giá cổ phiếu.
Samarakoon (1996) nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi của cổ
phiếu với lạm phát kỳ vọng ở Sri Lanka, dữ liệu được lấy hàng tháng và hàng
quý từ tháng 1 năm 1985 đến tháng 8 năm 1996, mô hình được sử dụng trung
bình trượt kết hợp tự hồi quy-ARIMA. Kết quả tác giả phát hiện ra rằng lợi
nhuận cổ phiếu danh nghĩa tác động nghịch biến đến lạm phát kỳ vọng nhưng
chỉ có ý nghĩa thống kê ở dữ liệu quý.
Bahram Adrangi, Arjun Chatrath và Todd M.Shank (1999) nghiên cứu
mối quan hệ giữa lạm phát, chỉ số sản xuất công nghiệp với giá cổ phiếu ở hai
nước Mỹ Latin là Pê ru và Chi Lê, sử dụng mô hình ARIMA và kiểm định
đồng liên kết. Kết quả chỉ ra rằng có quan hệ nghịch biến giữa giá cổ phiếu và
lạm phát ở cả hai nước và mối quan hệ đồng biến giữa giá cổ phiếu với chỉ số
sản xuất công nghiệp.
4
Tanggaard (2002) phân tích mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi mong đợi
với lạm phát kỳ vọng tại Mỹ và Đan Mạch bằng mô hình VAR. Kết quả tác
giả phát hiện một mối quan hệ đồng biến giữa tỷ suất sinh lợi mong đợi của
cổ phiếu với lạm phát kỳ vọng ở Mỹ và một mối quan hệ đồng biến mạnh mẽ
ở Đan Mạch.
Floros, Christos (2003) kiểm tra mối quan hệ giữa lạm phát với chỉ số
giá chứng khoán tại Athen, Hy Lạp. Dữ liệu được lấy hàng tháng từ 1988 đến
2002. Khi chạy hồi quy OLS tác giả tìm thấy mối quan hệ đồng biến giữa giá
cổ phiếu với lạm phát, nhưng không có ý nghĩa thống kê. Sau đó tác giả tiến
hành kiểm định đồng liên kết, kết quả không có mối quan hệ trong dài hạn
giữa hai biến. Cuối cùng, tác giả kiểm định nhân quả Granger, nhưng lại
không có bằng chứng nào thể hiện mối quan hệ giữa hai biến.
Paritosh Kumar (2010) nghiên cứu mối quan hệ giữa giá chứng khoán
Ấn Độ với lạm phát và tỷ giá hối đoái. Mô hình được sử dụng là ARIMA và
kiểm định đồng liên kết bằng phần mềm SAS. Kết quả tác giả tìm thấy mối
quan hệ đồng biến giữa giá chứng khoán với lạm phát, ngược lại có mối quan
hệ nghịch biến với tỷ giá hối đoái.
1.2. NHỮNG NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA CUNG TIỀN LÊN
Homa và Jaffee (1971) ước lượng mối quan hệ cung tiền với giá chứng
khoán tại Mỹ từ năm 1954 đến 1969, phương pháp tác giả sử dụng là hồi quy
OLS. Kết quả tác giả cho rằng sự gia tăng cung tiền trong quá khứ dẫn đến
tăng tỷ suất sinh lợi cổ phiếu.
Asprem (1989) nghiên cứu các mối quan hệ giữa các biến số kinh tế vĩ
mô với giá cổ phiếu ở các nước Châu Âu và tìm thấy một mối quan hệ đồng
biến giữa biến sản xuất công nghiệp, cung tiền với giá cổ phiếu và mối quan
hệ nghịch biến giữa biến lãi suất, lạm phát với giá cổ phiếu.
5
Muzafar Shah Habibullah (1998) nghiên cứu tác động của cung tiền, sản
lượng quốc gia lên giá chứng khoán tại Malaysia, dữ liệu được tác giả lấy
theo tháng từ tháng 1 năm 1978 đến tháng 9 năm 1992. Mô hình được tác giả
sử dụng là kiểm định đồng liên kết. Kết quả cho thấy có ít nhất một mối quan
hệ đồng liên kết giữa giá chứng khoán với cung tiền, sản lượng quốc gia.
Bilson và các cộng sự (2001) đã kiểm tra liệu các biến kinh tế vĩ mô
(cung tiền, giá cả…) có khả năng giải thích về lợi nhuận cổ phiếu trong 20 thị
trường mới nổi trong giai đoạn 1985-1997 hay không. Kết quả chỉ ra rằng
biến tỷ giá hối đoái rõ ràng là biến kinh tế vĩ mô có ảnh hưởng nhất, và cung
tiền có tầm quan trọng lớn.
Biniv Maskay (2006) nghiên cứu tác động của cung tiền lên giá chứng
khoán S&P 500 tại Mỹ, mô hình được sử dụng là hồi quy hai bước. Kết quả
hồi quy bước một và bước hai đều cho thấy có mối quan hệ đồng biến giữa
cung tiền với giá chứng khoán.
Nawaz Ahmad và Dr. Fazal Husain (2007) nghiên cứu mối quan hệ cung
tiền với giá chứng khoán tại Pakistan, dữ liệu được lấy theo tháng từ tháng 12
năm 2001 đến tháng 3 năm 2006. Mô hình được tác giả sử dụng là hồi quy đa
biến. Kết quả cho thấy giá chứng khoán tương quan dương với cung tiền và
giữa hai biến có mối quan hệ cân bằng trong dài hạn.
Sara Alatiqi và Shokoofeh Fazel (2008) nghiên cứu có phải sự thay đổi
cung tiền có tác động đến sự thay đổi giá cổ phiếu. Dữ liệu được thu thập từ
1965 đến 2005. Các biến nghiên cứu gồm: chỉ số giá chứng khoán S&P 500,
cung tiền, lãi suất trái phiếu kho bạc. Mô hình đồng liên kết và nhân quả
Granger được sử dụng. Kết quả cho thấy cung tiền có tương quan âm với giá
cổ phiếu.
Lumir Kulhanek (2011) nghiên cứu mối liên hệ giữa cung tiền, sản
lượng quốc gia với giá chứng khoán ở Cộng hòa Séc, Phần Lan, Slovakia, Áo,
6
Đức và Anh. Tác giả kiểm định mối quan hệ cân bằng trong dài hạn và ngắn
hạn bằng mô hình VAR, VECM và đồng liên kết. Dữ liệu được thu thập theo
quý từ quý 1 năm 1995 đến quý 2 năm 2011. Kết quả tác giả tìm thấy một
mối quan hệ đồng liên kết giữa cung tiền, giá chứng khoán và sản lượng quốc
gia. Cung tiền tác động đồng biến lên giá chứng khoán.
Qurat-Ul-Ain Zafar, Mahira Rafique, Dr. Zaheer Abbas (2011) nghiên
cứu mối quan hệ cung tiền với giá chứng khoán ở Pakistan, dữ liệu được tác
giả lấy hàng tháng từ tháng 06 năm 2004 đến tháng 12 năm 2009. Tác giả
kiểm định đồng liên kết và nhân quả Granger. Kết quả cho thấy cung tiền
không tác động lên giá chứng khoán, ngược lại, giá chứng khoán lại tác động
lên cung tiền.
1.3. NHỮNG NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI
LÊN GIÁ CHỨNG KHOÁN:
Aggarwal (1981) nghiên cứu mối quan hệ giữa chỉ số thị trường chứng
khoán với tỷ giá đô la Mỹ cho giai đoạn 1974-1978 và thấy rằng giá cổ phiếu
và tỷ giá hối đoái đang quan hệ đồng biến.
Phylakits và Ravazzolo (2000) kiểm định mối quan hệ cân bằng trong
dài hạn giữa giá chứng khoán và tỷ giá hối đoái bằng mô hình đồng liên kết
và nhân quả Granger tại sáu nước Châu Á: Hồng Công, Indonesia, Malaysia,
Philipin, Singapore và Thái Lan. Dữ liệu được lấy hàng tháng từ tháng 1 năm
1990 đến tháng 12 năm 1998. Kết quả cho thấy rằng tỷ giá hối đoái và giá cổ
phiếu có mối quan hệ đồng biến.
Yutaka Kurihara (2006) điều tra thực nghiệm mối quan hệ giá chứng
khoán với tỷ giá hối đoái tại Nhật, giá chứng khoán Mỹ. Dữ liệu được lấy
theo ngày từ 19 tháng 03 năm 2001 đến 30 tháng 09 năm 2005. Tác giả sử
dụng kiểm định đồng liên kết và OLS, kết quả tác giả tìm thấy tỷ giá hối đoái
7
tương quan dương với giá chứng khoán và mối quan hệ cân bằng trong dài
hạn giữa giá chứng khoán Nhật và Mỹ.
Charles Adjasi, Simon K. Harvey, Daniel Agyapong (2008) kiểm định
xem có phải tỷ giá hối đoái là nhân tố tác động lên sự thay đổi giá chứng
khoán tại Ghana hay không, mô hình được tác giả sử dụng là EGARCH. Kết
quả có mối quan hệ nghịch biến giữa tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán.
Shehu Usman Rano Aliyu (2009) nghiên cứu mối quan hệ trong ngắn và
dài hạn giữa giá chứng khoán với tỷ giá hối đoái tại Nigeria, dữ liệu nghiên
cứu được lấy từ ngày 1 tháng 2 năm 2001 đến 31 tháng 12 năm 2008. Tác giả
kiểm định nhân quả Granger, đồng liên kết. Kết quả tìm thấy mối quan hệ cân
bằng trong dài hạn giữa hai biến, và hai biến này có tương quan âm.
Noel Dilrukshan Richards và John Simpson (2009) nghiên cứu mối quan
hệ giữa giá chứng khoán với tỷ giá hối đoái ở Úc, dữ liệu được lấy từ ngày 2
tháng 1 năm 2003 đến 30 tháng 6 năm 2006, mô hình được tác giả sử dụng là
VAR, đồng liên kết, kiểm định nhân quả Granger. Kết quả có mối quan hệ
đồng liên kết và tương quan đồng biến giữa giá chứng khoán với tỷ giá đoái.
Ahmed Alhayky và Ndambendia Houdou (2009) sử dụng cơ chế hiệu
chỉnh sai số, đồng liên kết và nhân quả Granger để kiểm định mối quan hệ
giữa giá chứng khoán với tỷ giá hối đoái tại Cô Oét trong giai đoạn từ tháng 6
năm 2001 đến tháng 12 năm 2008. Kết quả tác giả tìm thấy mối quan hệ cân
bằng trong dài hạn giữa giá chứng khoán với tỷ giá hối đoái với các đồng tiền
USD, YEN, GBP và không có mối quan hệ với EUR.
Charles K.D. Adjasi, Nicholas B. Biekpe, Kofi A. Osei (2011) nghiên
cứu mối quan hệ giữa giá chứng khoán với tỷ giá hối đoái tại bảy nước Châu
Phi. Mô hình tác giả sử dụng là VAR, đồng liên kết, phản ứng đẩy để xác
định mối quan hệ trong ngắn và dài hạn giữa các biến. Kết quả có mối quan
8
hệ trong dài hạn giữa các biến và khi tỷ giá hối đoái bị định giá thấp làm cho
giá cổ phiếu giảm.
1.4. NHỮNG NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA LÃI SUẤT LÊN
Hasan và Samarakoon (2000) nghiên cứu tác động của lãi suất trái phiếu
ở các kỳ hạn 3, 6, 12 tháng lên giá chứng khoán tại Sri Lanka, dữ liệu được
tác giả lấy từ năm 1990 đến 1997. Mô hình tác giả sử dụng là hồi quy đa biến.
Kết quả tác giả tìm thấy mối quan hệ đồng biến giữa giá chứng khoán với lãi
suất trái phiếu ở tất cả các kỳ hạn.
Banerjee P.K, Adhikary B.K (2009) nghiên cứu mối quan hệ giữa lãi
suất huy động và tỷ giá hối đoái với giá chứng khoán tại Bangladesh , dữ liệu
được tác giả lấy từ tháng 1 năm 1983 đến tháng 12 năm 2006. Mô hình sử
dụng kiểm định đồng liên kết và VECM. Kết quả cho thấy có mối quan hệ dài
hạn giữa các biến nghiên cứu và hoàn toàn không có mối quan hệ trong ngắn
hạn.
Zhang Chutang, Emil Sudath Kumara (2010) nghiên cứu tác động của lãi
suất trái phiếu với kỳ hạn 91 ngày, 182 ngày và 364 ngày lên giá chứng khoán
ở Sri Lanka. Dữ liệu được lấy theo tháng từ tháng 1 năm 2002 đến tháng 12
năm 2009. Mô hình nghiên cứu là hồi quy đa biến. Kết quả có mối quan hệ
nghịch biến giữa lãi suất trái phiếu với giá cổ phiếu.
Lala Rukh, Khursheed Ahmad, Hazrat Bilal, Sangeen Khan, Zohaib
Khan (2010) nghiên cứu tác động của lãi suất chiết khấu, lãi suất trái phiếu và
lạm phát đến giá chứng khoán tại Pakistan từ 1995 đến 2010. Kết quả cho
thấy mối quan hệ nghịch biến giữa lãi suất chiết khấu, lãi suất trái phiếu và
lạm phát với giá chứng khoán.
Amir Hussain và Muhammad Junaid Khan (2011) nghiên cứu mối quan
hệ trong ngắn hạn giữa giá cổ phiếu với lãi suất và lạm phát tại Pakistan, dữ
9
liệu được lấy từ tháng 7 năm 2005 đến tháng 4 năm 2009. Tác giả sử dụng mô
hình hồi quy đa biến. Kết quả chỉ ra rằng lạm phát có tương quan âm với giá
cổ phiếu còn lãi suất thì có tương quan dương.
Emma M. Iglesias, Andre Yone Haughton (2011) nghiên cứu sự phản
ứng của thị trường chứng khoán với chính sách tiền tệ giữa các nước vùng
Caribe (Barbados, Jamaica, Trinidad và Tobago) với Mỹ. Dữ liệu được lấy
hàng tháng và hàng năm. Mô hình được tác giả sử dụng là SVAR. Kết quả lãi
suất trái phiếu tương quan dương với giá chứng khoán tại các nước vùng
Caribe.
Muhammad Akbar, Shahid Ali và Muhammad Faisal Khan (2012)
nghiên cứu mối quan hệ giữa cung tiền, lãi suất, tỷ giá hối đoái, lạm phát đến
giá chứng khoán tại Pakistan trong giai đoạn từ tháng 1 năm 1999 đến tháng 6
năm 2008. Mô hình đồng liên kết, nhân quả Granger và cơ chế hiệu chỉnh sai
số được sử dụng. Kết quả có mối quan hệ đồng biến giữa cung tiền, lãi suất
với giá chứng khoán và nghịch biến của lạm phát, tỷ giá hối đoái với giá cổ
phiếu.
Dr. Ghazi F. Momani, Dr. Majed A. Alsharari (2012) nghiên cứu tác
động các biến kinh tế vĩ mô: lãi suất, sản lượng quốc gia, cung tiền, và chỉ số
sản xuất công nghiệp lên giá chứng khoán. Kết quả lãi suất có mối quan hệ
nghịch biến đến giá cổ phiếu là có ý nghĩa thống kê.
1.5. NHỮNG NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA CHỈ SỐ SẢN
XUẤT CÔNG NGHIỆP LÊN GIÁ CHỨNG KHOÁN:
Adrangi, Bahram, Chatrath, Arjun, Raffiee, Kambiz (1999) nghiên cứu
mối quan hệ giữa sản lượng quốc gia, lạm phát với giá chứng khoán tại Hàn
Quốc và Mê hi cô, dữ liệu được lấy tháng 1 năm 1978 đến tháng 3 năm 1996.
Kết quả cho thấy mối quan hệ đồng biến giữa giá chứng khoán với sản lượng
quốc gia, nghịch biến giữa lạm phát với giá chứng khoán ở cả hai quốc gia.
10
Adrangi, Bahram, Chatrath, Arjun, Shank, Todd M (1999) nghiên cứu

mối quan hệ giữa sản lượng quốc gia, lạm phát với giá chứng khoán tại các
nước Châu Mỹ Latin. Kết quả cho thấy có mối quan hệ đồng biến giữa giá
chứng khoán với sản lượng quốc gia và nghịch biến giữa giá chứng khoán với
lạm phát.
Bahram Adrangi (1999) nghiên cứu mối quan hệ giữa sản lượng thực,
lạm phát với giá chứng khoán tại Brazin, dữ liệu được từ lấy tháng 1 năm
1986 đến 7 năm 1997. Tác giả kiểm định đồng liên kết và nhân quả Granger.
Kết quả có mối quan hệ nghịch biến giữa giá chứng khoán với lạm phát và
mối quan hệ cân bằng trong dài hạn giữa giá chứng khoán với hoạt động sản
xuất thực.
Peter Young (2006) nghiên cứu mối quan hệ giữa chỉ số sản xuất công
nghiệp với giá chứng khoán tại Mỹ. Kết quả cho thấy mối quan hệ đồng biến
giữa giá chứng khoán với chỉ số sản xuất công nghiệp.
Raman K. Agrawalla và S. K. Tuteja (2008) nghiên cứu mối liên hệ giữa
giá cổ phiếu ở Ấn Độ với chỉ số sản xuất công nghiệp, cung tiền, tỷ giá đoái.
Dữ liệu hàng tháng được lấy từ tháng 11 năm 1965 đến tháng 10 năm 2000.
Mô hình tác giả sử dụng là đồng liên kết và VECM. Kết quả có mối quan hệ
đồng biến giữa giá chứng khoán với chỉ số sản xuất công nghiệp, cung tiền, tỷ
giá hối đoái và nghịch biến với lạm phát.
George Filis (2009) nghiên cứu mối quan hệ giữa giá chứng khoán với
lạm phát, chỉ số sản xuất công nghiệp và giá dầu tại Hy Lạp, dữ liệu được lấy
từ tháng 1 năm 1996 đến tháng 6 năm 2008, tác giả sử dụng mô hình VAR để
phân tích. Kết quả chỉ số sản xuất công nghiệp tác động đồng biến lên giá cổ
phiếu còn lạm phát thì tác động nghịch biến.
Khaled Hussainey, Le Khanh Ngoc (2010) nghiên cứu mối quan hệ giữa
giá chứng khoán với các biến lãi suất, chỉ số sản xuất công nghiệp tại Việt
11
Nam và Mỹ. Kết quả, tác giả tìm thấy mối tương quan dương giữa chỉ số sản
xuất công nghiệp với giá chứng khoán. Lãi suất trong ngắn và dài hạn tác
động không cùng chiều. Hoạt động sản xuất thực ở Mỹ tác động lên giá
chứng khoán mạnh hơn ở Việt Nam.
R. Ratneswary V. Rasiah (2010) nghiên cứu mối quan hệ trong ngắn và
dài hạn giữa giá chứng khoán với các biến số kinh tế vĩ mô tại Malaysia, dữ
liệu được lấy từ tháng 1 năm 1980 đến tháng 12 năm 2006. Tác giả sử dụng
mô hình đồng liên kết và cơ chế hiệu chỉnh sai số. Kết quả cho thấy mối quan
hệ đồng biến giữa giá chứng khoán với chỉ số sản xuất công nghiệp và các
biến vĩ mô khác.
T Sampath (2011) nghiên cứu mối quan hệ giữa chỉ số sản xuất công
nghiệp, tỷ giá hối đoái thực, lạm phát với giá chứng khoán tại Ấn Độ, dữ liệu
từ tháng 4 năm 1993 đến tháng 3 năm 2010. Mô hình tác giả sử dụng là
ARDL, kết quả tác giả tìm thấy mối quan hệ đồng biến giữa chỉ số sản xuất
công nghiệp, tỷ giá hối đoái thực, lạm phát với giá chứng khoán.
1.6. NHỮNG NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA CÁC BIẾN KINH
TẾ VĨ MÔ TÁC ĐỘNG LÊN GIÁ CHỨNG KHOÁN:
Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong, Jun Zhang (2006) đã
kiểm định tác động của các biến như lạm phát , tỷ giá hối đoái, lãi suất ngắn
hạn, lãi suất dài hạn, tăng trưởng kinh tế, cung tiền đến chỉ số giá chứng
khoán trên thị trường chứng khoán NewZealand. Kết quả cho thấy có mối
quan hệ đồng biến giữa các biến kinh tế vĩ mô như lãi suất ngắn hạn, cung
tiền và tăng trưởng kinh tế với chỉ số giá chứng khoán trong giai đoạn 1990-
2003.
LMCS Menike (2006) nghiên cứu tác động các biến kinh tế vĩ mô lên
giá chứng khoán, các biến nghiên cứu gồm: tỷ giá hối đoái, lạm phát, cung
tiền, lãi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 03 tháng, dữ liệu nghiên cứu tại thị
12
trường chứng khoán Colombo, SriLanka từ năm 1991 đến 2002, kết quả
nghiên cứu cho thấy tỷ giá hối đoái và lạm phát có mối quan hệ đồng biến
với giá cổ phiếu, trong khi đó lãi suất tác động nghịch biến lên giá cổ phiếu.
G. B. Wickremasinghe (2006) nghiên cứu sức ép kinh tế vĩ mô lên giá
chứng khoán ở thị trường mới nổi, các biến nghiên cứu: tỷ giá hối đoái, lãi
suất huy động kỳ hạn 03 tháng, lạm phát, cung tiền, tổng sản phẩm quốc dân,
dữ liệu thu thập tại Sri Lanka giai đoạn 1985 đến 2004. Kết quả cho thấy giá
chứng khoán có thể tiên đoán được và vì vậy đã không đúng với lý thuyết thị
trường bán hiệu quả.
Md. Mohiuddin, Md. Didarul Alam và Abdullah Ibneyy Shahid (2008)
kiểm định mối quan hệ giữa các yếu tố vĩ mô là tỷ lệ lạm phát, tỷ giá, lãi suất,
cung tiền và chỉ số sản lượng công nghiệp với chỉ số giá chứng khoán
Bangladesh. Kết quả nghiên cứu không tìm mấy mối tương quan nào giữa chỉ
số giá chứng khoán Bangladesh với các yếu tố vĩ mô trong mức ý nghĩa thống
kê.
Gagan Deep Sharma và Mandeep Mahendru (2008) nghiên cứu tác động
các biến kinh tế vĩ mô lên giá chứng khoán, các biến nghiên cứu gồm: tỷ lệ
lạm phát, tỷ giá hối đoái, dự trữ ngoại hối, giá vàng, dữ liệu theo tuần được
thu thập tại Ấn Độ từ năm 2008 đến 2009. Kết quả cho thấy có sự tương quan
mạnh mẽ giữa tỷ giá hối đoái, giá vàng lên giá cổ phiếu, trong khi đó sự tác
động của lạm phát và dự trữ ngoại hối lên giá cổ phiếu chỉ ở mức hạn chế.
Lena Shiblee (2009) nghiên cứu sự tác động của các biến kinh tế vĩ mô:
lạm phát, GDP, thất nghiệp, cung tiền lên giá cổ phiếu dữ liệu nghiên cứu tại
sàn chứng khoán New York trong giai đoạn 1997-2007. Kết quả nghiên cứu
cho thấy cung tiền tác động mạnh nhất lên giá chứng khoán, kế đến là lạm
phát trong khi đó tỷ lệ thất nghiệp lại tác động rất yếu lên giá chứng khoán ở
hầu hết các công ty được nghiên cứu.
13
Wan Masor Wan Mahood và Nazihad Mohd Dinniah (2009) nghiên cứu
tác động của các biến kinh tế vĩ mô ở sáu nước Châu Á Thái Bình Dương
gồm: Malaysia, Hàn Quốc, Thái Lan, Hồng Công, Nhật Bản và Úc dữ liệu từ
1993-2002, các biến nghiên cứu gồm: tỷ giá hối đoái, tỷ lệ lạm phát, sản
lượng công nghiệp. Kết quả cho thấy có mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa
các biến trong bốn quốc gia: Nhật Bản, Hàn Quốc, Hồng Công và Úc. Cân
bằng ngắn hạn ở tất cả các quốc gia ngoại trừ Hồng Kông và Thái Lan. Chỉ
duy Hồng Công cho thấy mối quan hệ giữa tỷ giá và giá cổ phiếu, trong khi ở
Thái Lan có mối quan hệ mạnh mẽ giữa sản lượng công nghiệp và giá cổ
phiếu.
Mohammad, Adnan Hussain, Adnan Ali (2009) nghiên cứu tác động các
yếu tố vĩ mô đến thị trường chứng khoán Karachi. Trong nghiên cứu này tác
giả sử dụng số liệu hằng quý để quan sát các yếu tố vĩ mô bao gồm tỷ giá hối
đoái, dự trữ ngoại hối, chỉ số sản xuất công nghiệp, chi tiêu tổng tài sản cố
định, cung tiền và chỉ số giá bán buôn tác động đến chỉ số giá chứng khoán
Karachi, Pakistan giai đoạn năm 1986-2007. Kết quả nghiên cứu cho thấy chỉ
số sản xuất công nghiệp, dự trữ ngoại hối, chỉ số giá bán buôn có tác động
cùng chiều lên chỉ số giá chứng khoán trong khi tỷ giá hối đoái, chỉ tiêu tổng
tài sản cố định, lãi suất và cung tiền có tác động nghịch chiều. Tất cả các hệ
số tương quan đều có ý nghĩa thống kê ngoại trừ biến chi tiêu tổng tài sản cố
định.
1.7. NHỮNG NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ
KINH TẾ VĨ MÔ LÊN GIÁ CHỨNG KHOÁN BẰNG SỬ DỤNG MÔ
HÌNH ĐỒNG LIÊN KẾT VÀ CƠ CHẾ HIỆU CHỈNH SAI SỐ:
Anokye M.Adam (2007) phân tích mối quan hệ ngắn hạn và dài hạn giữa
các yếu tố kinh tế vĩ mô lên sự thay đổi chỉ số chứng khoán tại Ghana bằng
các biến số như: FDI, lãi suất trái phiếu, lạm phát, tỷ giá hối đoái. Mô hình sử
14
dụng là kiểm định đồng liên kết. Kết quả cho thấy có mối quan hệ trong dài
hạn giữa các biến. Khi kiểm định phản ứng đẩy và phân rã phương sai đã dự
báo được lãi suất và FDI là biến ảnh hưởng mạnh nhất lên sự thay đổi giá cổ
phiếu.
Andreas Humpe, Peter Macmillan (2007) nghiên cứu mối quan hệ dài
hạn của các biến kinh tế vĩ mô với giá chứng khoán tại Mỹ và Nhật. Các biến
được sử dụng gồm: chỉ số sản xuất công nghiệp, lạm phát, cung tiền, lãi suất.
Kết quả tác giả tìm thấy có một véc tơ đồng liên kết và mối quan hệ đồng biến
giữa cung tiền với giá chứng khoán Mỹ. Còn tại thị trường chứng khoán Nhật
tác giả tìm thấy hai véc rơ đồng liên kết và mối tương quan dương giữa chỉ số
sản xuất công nghiệp với giá chứng khoán, và tương quan âm giữa giá chứng
khoán đối với cung tiền.
Joseph Magnus Frimpong (2009) điều tra tác động kinh tế vĩ mô lên giá
chứng khoán tại Ghana bằng cách sử dụng mô hình đồng liên kết qua các biến
số: tỷ giá hối đoái, lạm phát, cung tiền, lãi suất cho vay. Kết quả là tỷ giá hối
đoái tác động âm, các biến số còn lại tác động dương lên giá cổ phiếu.
J.K.M Kuwornu (2012) sử dụng mô hình đồng liên kết và hiệu chỉnh sai
số ECM phân tích tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô lên tỷ suất sinh lợi
của cổ phiếu, các số kinh tế vĩ mô gồm: lạm phát, giá dầu, tỷ giá hối đoái và
lãi suất trái phiếu tại Ghana, dữ liệu được lấy hàng tháng từ tháng 1 năm 1992
đến tháng 12 năm 2008. Tác giả tìm thấy mối quan hệ cân bằng trong dài hạn
giữa các biến. Trong ngắn hạn biến lãi suất trái phiếu có mối quan hệ đồng
biến, lạm phát có mối quan hệ nghịch biến và cả hai biến này đều có ý nghĩa
thống kê. Kết quả cũng cho thấy 79% mất cân bằng trong ngắn hạn đã được
điều chỉnh.
Semra Karacaer, Ayhan Kapasuzoghe (2010) kiểm tra mối quan hệ trong
dài hạn và ngắn hạn giữa giá chứng khoán tại Thổ Nhị Kỳ với lạm phát, chỉ
15
số sản xuất công nghiệp và tỷ giá hối đoái. Tác giả đã kiểm định nghiệm đơn
vị, nhân quả Granger, đồng liên kết. Kết quả tồn tại mối quan hệ cân bằng dài
hạn giữa các biến.
Nadeem Sohail, Hussain Zakir (2010) nghiên cứu tác động của các biến
lạm phát, tỷ giá hối đoái thực, cung tiền, chỉ số sản xuất công nghiệp, lãi suất
trái phiếu lên giá chứng khoán tại Karachi, Pakistan bằng kiểm định đồng liên
kết, VECM và phân rã phương sai. Kết quả bài nghiên cứu cho thấy: trong
dài hạn, lạm phát, tỷ giá hối đoái thực, chỉ số sản xuất công nghiệp có tác
động cùng chiều lên giá chứng khoán, trong khi đó cung tiền, lãi suất trái
phiếu lại tác động ngược chiều. Mô hình VECM chỉ ra sẽ phải mất tám tháng
để đều chỉnh về cân bằng trong dài hạn. Phân rã phương sai cho thấy lạm phát
và cung tiền có tác động mạnh hơn các biến còn lại.
Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, Yew Wah Lai (2011) nghiên cứu
vai trò của biến kinh tế vĩ mô đối với chỉ số chứng khoán Trung Quốc và Ấn
Độ, các tác giả sử dụng kiểm định đồng liên kết và mô hình véc tơ hồi quy
hiệu chỉnh sai số. Kết quả cho thấy có mối quan hệ ngắn hạn và dài hạn giữa
các biến kinh tế vĩ mô ở cả hai nước. Trong dài hạn, giá dầu, cung tiền tương
quan đồng biến với chỉ số giá chứng khoán Trung Quốc, nhưng nghịch biến ở
Ấn Độ. Chỉ số sản xuất công nghiệp tác động nghịch biến ở Trung Quốc. Lạm
phát tác động dương đối với chỉ số chứng khoán ở cả hai quốc gia. Trong
ngắn hạn, giá dầu có tác động cùng chiều với chỉ số giá chứng khoán ở Ấn
Độ, ngược chiều ở Trung Quốc nhưng lại không có ý nghĩa thống kê. Cung
tiền tác động đồng biến ở Trung Quốc còn ở Ấn Độ thì ngược lại, tuy nhiên
cũng không có ý nghĩa thống kê.
Mofleh Ali Mofleh Alshogeathri (2011) phát hiện mối quan hệ cân bằng
trong dài hạn và nghịch biến giữa cung tiền, tín dụng ngân hàng, giá dầu ở A
16
rập Saudi với cung tiền, lãi suất dài hạn, giá cổ phiếu ở Mỹ. Tác giả chạy mô
hình VECM kết quả cho thấy tốc độ điều chỉnh về cân bằng khoảng nửa năm.
Drama Bedi Guy Herve, Bouphanuvong Chanmalai, Yao Shen (2011)
nghiên cứu mối quan hệ trong ngắn và dài hạn các biến: chỉ số sản xuất công
nghiệp, lạm phát, lãi suất, tỷ giá hối đoái thực, cung tiền với giá chứng khoán
tại Bờ Biển Ngà. Kết quả cho thấy lạm phát có mối quan hệ đồng biến và khi
phân tích phân rã phương sai cho thấy lạm phát có tác động mạnh nhất trong
các biến như: chỉ số sản xuất công nghiệp, lãi suất, tỷ giá hối đoái thực, cung
tiền.
Aima Khan, Hira Ahmad, Zaheer Abbas (2011) nghiên cứu tác động các
biến kinh tế vĩ mô lên giá chứng khoán bằng mô hình đồng liên kết, hồi quy
véc tơ hiệu chỉnh sai số (VECM) cho các biến: tỷ giá hối đoái, lạm phát, lãi
suất trái phiếu, cung tiền và lãi suất cho vay tại thị trường chứng khoán
Pakistan. Kết quả tìm thấy có hai mối quan hệ dài hạn giữa các biến và giá
chứng khoán, tỷ giá hối đoái, lãi suất trái phiếu có quan hệ đồng biến, trong
khi lạm phát và lãi suất trái phiếu có mối quan hệ nghịch biến. Khi kiểm định
VECM cho thấy tốc độ điều chỉnh về trạng thái cân bằng trong dài hạn là một
tháng rưỡi.
Ahmet Ozcan (2012) nghiên cứu tác động của lãi suất, lạm phát, cung
tiền, tỷ giá hối đoái, giá vàng, giá dầu, giá trị xuất khẩu lên chỉ số chứng
khoán ngành công nghiệp. Do dữ liệu dừng ở sai phân bậc một tác giả đã
kiểm định đồng liên kết. Kết quả đã tìm thấy mối quan hệ cân bằng trong dài
hạn giữa các biến số kinh tế.
Joel Hinaunye Eita (2012) nghiên cứu các biến kinh tế vĩ mô tại Namibia
bằng mô hình VECM, các biến gồm: hoạt động sản xuất thực, lãi suất, lạm
phát, cung tiền, và tỷ giá hối đoái. Kết quả: hoạt động sản xuất thực, cung
17
tiền có mối quan hệ đồng biến, trong khi đó lãi suất và lạm phát có mối quan
hệ nghịch biến.
Tất cả các nghiên cứu được trích dẫn ở trên đại diện cho mối quan
hệ mạnh mẽ giữa các biến số kinh tế vĩ mô và giá chứng khoán tại nhiều
nước. Trong nghiên cứu này tác giả quan tâm đến ảnh hưởng của các
biến số kinh tế vĩ mô đến giá cổ phiếu trong thị trường chứng khoán Việt
Nam.
18
CHƯƠNG 2: MÔ HÌNH,
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
2.1. MÔ HÌNH:
Có nhiều nghiên cứu về tác động ảnh hưởng của các biến kinh tế vĩ mô
lên thị trường chứng khoán như đã nêu trong phần tổng quan về các nghiên
cứu trước đây, tuy nhiên nghiên cứu của Nadeem Sohail, Hussain Zakir 2010
tại thị trường chứng khoán Karachi, Pakistan có những điểm tương đồng với
nền kinh tế Việt Nam, cũng là nước đang phát triển và là thị trường mới nổi,
trong đó các biến nghiên cứu đã được sử dụng bởi nhiều tác giả và mô hình có
tính phù hợp cao ở nhiều quốc gia. Khi áp dụng mô hình tại Việt Nam tác giả
thay biến tỷ giá hối đoái thực bằng tỷ giá hối đoái, tương tự như nghiên cứu
của: Wan Masor Wan Mahood và Nazihad Mohd Dinniah (2009) nghiên cứu
tác động của các biến kinh tế vĩ mô ở sáu nước Châu Á Thái Bình Dương
gồm: Malaysia, Hàn Quốc, Thái Lan, Hồng Kong, Nhật Bản và Úc dữ liệu từ
1993-2002, các biến nghiên cứu gồm: tỷ giá hối đoái, tỷ lệ lạm phát, sản
lượng công nghiệp. Semra Karacaer, Ayhan Kapasuzoghe (2010) cũng dùng
các biến lạm phát, chỉ số sản xuất công nghiệp và tỷ giá hối đoái để kiểm định
nhân quả Granger, đồng liên kết Johansen. Aima Khan, Hira Ahmad, Zaheer
Abbas(2011) nghiên cứu tác động các biến kinh tế vĩ mô lên giá chứng khoán
bằng mô hình đồng liên kết, hồi quy véc tơ hiệu chỉnh sai số (VECM) cho các
biến: tỷ giá hối đoái, lạm phát, lãi suất trái phiếu, cung tiền và lãi suất cho vay
tại thị trường chứng khoán Pakistan. Nên tác giả chọn mô hình nghiên cứu
sau đây:
Mô hình ước lượng mối quan hệ cân bằng trong dài hạn giữa chỉ số
VNI và các biến số kinh tế vĩ mô: như đã nói phần trên các biến kinh tế vĩ mô
19
lạm phát, chỉ số sản xuất công nghiệp, tỷ giá hối đoái, cung tiền, lãi suất trái
phiếu được các nhà nghiên cứu trên thế giới sử dụng khi nghiên cứu tác động
các biến kinh tế vĩ mô lên giá chứng khoán. Theo nghiên cứu của Johansen
(1991, 1995) và Johansen và Juselius (1990) khi tìm mối quan hệ đồng liên
kết thì phương trình ước lượng phải có dạng như sau:
LVNI =α1 LCPI+ α2 LIP+ α3 LER+ α4 LM2+ α5TBR+εt (2.1)
Trong đó:
α1, α2, α3, α4, α5: là hệ số hồi quy thể hiện mối cân bằng trong dài hạn;
LVNI: Logarit cơ số e chỉ số chứng khoán Việt Nam được lấy giá đóng
cửa ngày giao dịch cuối cùng của tháng;
LCPI: Logarit cơ số e lạm phát;
LIP: Logarit cơ số e chỉ số sản xuất công nghiệp;
LER: Logarit cơ số e tỷ giá hối đoái USD/VND;
LM2: Logarit cơ số e cung tiền mở rộng;
TBR: Lãi suất trái phiếu Chính phủ;
εt: phần dư.
Mô hình ước lượng mối quan hệ cả trong ngắn và dài hạn: theo Engle,
Granger (1987) và Johansen, Juselius (1990) khi ước lượng mô hình véc tơ
hồi quy hiệu chỉnh sai số VECM với biến trễ p thì phương trình ước lượng
phải có dạng như sau:
ΔLVNIt = α1+ Σpi=1γ1Ut-1 + Σpi=1θ1iΔLCPIt-1 + Σpi=1β1iΔLIP t-1 +
Σpi=1μ1iΔLER t-1 + Σpi=1η1iΔLM2 t-1 + Σpi=1λ1iΔTBR t-1 +εt (2.2)
Trong đó
α1: hệ số chặn;
θ1i; β1i; μ1i; η1i; λ1i: là hệ số co giản trong ngắn hạn tương ứng với từng
biến số được nghiên cứu;
20
γ1: hệ số điều chỉnh đến cân bằng trong dài hạn, thông thường tốc độ này
phải mang dấu âm và phải có ý nghĩa thống kê;
p: Biến trễ tối ưu, trước khi chạy mô hình VECM chúng ta phải xác định
biến trễ tối ưu cho phương trình (2.2). Các tiêu chuẩn ước lượng biến trễ tối
ưu là Akaike information criterion (AIC), Schwarz information criterion
(SIC), Hannan-uinn information criterion (HQ) và Final prediction error
information criterion (FPE);
-εt: phần dư.
2.2. DỮ LIỆU:
Bảng 2.1: Dữ liệu nghiên cứu
Biến Nguồn
LVNI UBCK Nhà nước
LCPI IFS-IMF
LIP GSO
LER IFS-IMF
LM2 IFS-IMF
TBR IFS-IMF
Dữ liệu đươc lấy hàng tháng từ [2001M01-2011M12] có 132 quan sát,

các biến được lấy logarit tự nhiên ngoại trừ lãi suất trái phiếu.
Bảng 2.2: Giải thích biến nghiên cứu

Kỳ vọng về tương quan
Biến Khái niệm với giá chứng khoán VNI
Dài hạn Ngắn hạn
LCPI Logarit cơ số e lạm phát. - -
21
Logarit cơ số e chỉ số sản xuất công

LIP + +
nghiệp.
Logarit cơ số e tỷ giá hối đoái

LER - -
USD/VND.
LM2 Logarit cơ số e cung tiền mở rộng. -/+ +
TBR Lãi suất trái phiếu Chính phủ. - -
2.3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU:

2.3.1 Kiểm định tính dừng:
Trong các nghiên cứu trước đây chúng ta thường giả định rằng một biến
ngẫu nhiên Yt có phương sai xác định và rằng đồng phương sai giữa Yt và Yt-s
(với s>0) hoặc bằng không hay phụ thuộc vào s mà không phụ thuộc vào t.
Như vậy, sự tương quan giữa một chuỗi và các giá trị trễ của nó được giả định
là chỉ phụ thuộc vào độ dài của sự trễ và không phụ thuộc vào khi nào chuỗi
bắt đầu. Tính chất này được gọi là tính dừng và bất kỳ chuỗi nào tuân theo
quy tắc này được gọi là chuỗi thời gian dừng. Nó cũng được gọi là chuỗi tích
hợp bậc không hoặc là I(0). Quá trình chuỗi dừng được gọi bất biến theo thời
gian. Trong một chuỗi dừng, Var(ut) và Var(ut-s) bằng nhau với s>0. Hầu hết
các chuỗi thời gian về kinh tế là không dừng và chúng thường có xu hướng
tuyến tính hoặc mũ theo thời gian. Tuy nhiên có thể biến chúng thành chuỗi
dừng thông qua quá trình sai phân, ví dụ, bằng cách tính xt- xt-1. Nếu chuỗi sai
phân có tính dừng, chúng ta nói chuỗi ban đầu là tích hợp bậc nhất I(1), tương
tự vậy nếu chuỗi ban đầu lấy sai phân hai lần để trở thành dừng, thì chuỗi ban
đầu đó được gọi là chuỗi kết hợp bậc hai I(2). Tóm lại, nếu chuỗi thời gian lấy
d lần thì chuỗi đó kết hợp bậc d, hay I(d). Do vậy, bất kỳ lúc nào nếu chúng ta
22
hay không, ta tiến hành kiểm định nghiệm đơn vị. Và muốn biết chuỗi
thời gian có dừng
có chuỗi thời gian kết hợp bậc một hoặc lớn hơn, thì có nghĩa là chuỗi thời
gian không dừng. Theo quy ước, nếu d=0 thì quá trình I(0) là chuỗi thời gian
dừng.
2.3.2. Kiểm nghiệm đơn vị đối với tính dừng:
23
R
2
2UR
Sử dụng OLS để tìm hàm hồi quy không có điều kiện ràng buộc:
Yt - Yt-1 = α + βt + (ρ-1) Yt-1 + λ1 ΔYt-1 (2.6)
Và tìm hàm hồi quy có điều kiện ràng buộc:
Yt - Yt-1 = α + λ1 ΔYt-1 (2.7)
Sau đó tính giá trị F theo công thức:
F=(n-k)(R2UR- R2R)/[m(1- R2UR)] (2.8)
24
2.3.4. Đồng liên kết

Trong nghiên cứu kinh tế, chúng ta thường giả lập mô hình mà ở đó các
biến số kinh tế có quan hệ với nhau và thường được mô tả dưới dạng các cân
bằng, chẳng hạn như:
Yt = α0 + α1Xt + ut (2.9)
Trong đó: Yt và Xt là các biến chuỗi, α là tham số ước lượng,và ut là sai
số. Điều đáng quan tâm ở đây là nếu phương trình cân bằng trên là tồn tại thì
đặc tính của sai số cân bằng ut sẽ là như thế nào. Một đặc trưng quan trọng
của ut sẽ là một biến chuỗi có giá trị trung bình nhỏ và không có xu hướng lớn
dần hay nhỏ dần theo thời gian. Vì vậy, nếu biến chuỗi sai số này là biến ngẫu
nhiên thì giá trị trung bình ước tính sẽ bằng 0 và có cùng phương sai. Một
biến chuỗi sai số với đặc tính này được gọi là biến chuỗi dừng như đã nêu ở
trên (Stationary Time Series). Biến chuỗi dừng là khái niệm cơ bản và quan
trọng trong lý thuyết Đồng liên kết. Vì thế, trong khi ước lượng các tham số
hoặc kiểm định giả thiết của các mô hình, nếu không kiểm định thuộc tính
này của biến chuỗi thì các kỹ thuật phân tích thông thường (chẳng hạn như kỹ
thuật OLS) sẽ không còn chính xác và hợp lý. Do đó, nếu sử dụng phương
pháp phân tích hồi quy tương quan như trên sẽ dẫn đến tương quan giả. Kết
quả của loại hồi quy này sẽ dẫn đến các kiểm định thống kê như t, F, R2 sẽ bị
lệch. Nói một cách khác, hồi quy lệch sẽ cho kết quả các kiểm định thống kê t
và R2 rất tốt nhưng mô hình có thể hoàn toàn không có ý nghĩa. Vì vậy, trước
khi xây dựng và phân tích mô hình, cần phải có kiểm định thuộc tính dừng
của các biến chuỗi trước khi đưa vào sử dụng.
Hai biến chuỗi yt và xt được coi là đồng liên kết (cointegrated) nếu tồn
tại một tham số để:
ut = Yt + α1Xt (2.10)
cũng là một biến chuỗi dừng (stationary variable).
25
Dựa vào lý thuyết về Đồng liên kết của Johansen, chúng ta có phương
pháp kiểm định và phân tích mô hình sử dụng như sau:
Bước 1: Kiểm tra nghiệm đơn vị của tất cả các biến, phải chắc rằng các
biến phải có nghiệm đồng tích hợp cùng bậc một I(1).
Bước 2: Chọn biến trễ tối ưu cho mô hình, phương pháp thông thường
nhất là ước lượng mô hình véc tơ hồi quy (VAR) ở mức ban đầu (at level),
sau đó chọn chức năng kiểm định biến trễ. Có nhiều tiêu chuẩn để chọn biến
trể tối ưu, nhưng thông thường tiêu chuẩn Akaike Information Criterion (AIC)
thường được nhiều bài nghiên cứu trên thế giới sử dụng cho chuỗi thời gian.
Bước 3: Chọn mô hình kiểm định phù hợp, các mô hình này đã được
tích hợp sẵn trong chương trình EVIEWS cho người sử dụng và lựa chọn mô
hình tối ưu nhất cho mình. Mặc dù mô hình một và mô hình năm thường
không xảy ra trong thực tế nghiên cứu, tuy nhiên, tác giả vẫn đưa vào để đảm
bảo tính đầy đủ của mô hình:
Mô hình 1: Không có hệ số chặn hay xu hướng trong đồng liên kết (CE)
hay véc tơ hồi quy (VAR).
Mô hình 2: Có hệ số chặn không xu hướng trong CE, không hệ số chặn
hay xu hướng trong VAR.
Mô hình 3: Có hệ số chặn trong CE và VAR, không xu hướng trong CE
và VAR.
Mô hình 4: Có hệ số chặn trong trong CE và VAR, xu hướng tuyến tính
trong CE, không xu hướng trong VAR.
Mô hình 5: Có hệ số chặn và xu hướng trong CE, hệ số chặn và xu
hướng tuyến tính trong VAR.
Bước 4: Xác định số véc tơ đồng liên kết bằng kiểm định Maximum
Eigenvalue hay kiểm định Trace do Johansen (1990) đề xuất.
2.3.5. Mô hình Véc tơ hồi quy hiệu chỉnh sai số (VECM)
26
2.3.5.1. Cơ chế hiệu chỉnh sai số ECM:

Nguyên lý nằm sau mô hình này là thường có sự tồn tại mối quan hệ dài
hạn giữa các biến số kinh tế. Tuy nhiên, trong ngắn hạn có sự không cân
bằng. Với kỹ thuật điều chỉnh sai số, một phần sự không cân bằng trong một
thời đoạn được điều chỉnh trong thời đoạn kế tiếp. Như vậy, quá trình điều
chỉnh sai số là cách thức hòa hợp hành vi dài hạn và ngắn hạn. Những đóng
góp trong lĩnh vực này được thực hiện bởi Sargan (1964), Davidson, Hendry,
Srba và Yeo (1978), Curri (1981), Dawson (1981), Salmon(1982), Hendry
(1984), và Engle và Granger (1987).
Giả sử ta ước lượng mối quan hệ trong dài hạn giữa hai biến Yt và Xt với
ECM như sau:
ΔYt = a0 + a1 ΔXt –πut +εt (2.11)
ΔYt= a0 + b1 ΔXt – π[Yt – β1-β2Xt] + εt (2.12)
b1 là sự tác động tức thời trong ngắn hạn, cho biết sự thay đổi Xt sẽ dẫn
đến sự thay đổi Yt, π là tác động điều chỉnh, nó nói lên bao nhiêu sự mất cân
bằng được điều chỉnh trong thời đoạn trước. Theo Asteriou anh Hall (2007),
có thể giải thích giá trị này như sau:
Nếu π =1, thì 100% sự mất cân bằng đã được điều chỉnh.
Nếu π =0.5, thì 50% sự mất cân bằng đã được điều chỉnh trong mỗi thời
đoạn.
Nếu π =0, thì không có sự điều chỉnh.
2.3.5.2 Phương pháp ước lượng ECM:
Theo Ibrahim (1999) đề xuất ba bước ước lượng ECM như sau:
Bước 1: Kiểm tra tính dừng của chuỗi thời gian bằng phương pháp kiểm
định nghiệm đơn vị như đã đề cập ở phần trên.
Bước 2: Kiểm định đồng liên kết của chuỗi thời gian.
27
Bước 3: Kiểm tra mối quan hệ giữa biến độc lập X và biến phụ thuộc
bằng phương trình:
ΔYt = α0+ Σri=1α1ΔYt-1 + Σsj=1βjΔX t-j + πECM t-1 + εt (2.13)
Trong đó ECM là phần dư có được từ hồi quy đồng liên kết hay là mối
quan hệ dài hạn giữa các biến. Lưu ý rằng hệ số này phải âm.
2.3.5.3. Cơ chế hiệu chỉnh sai số hồi quy véc tơ (VECM):
Mô hình này được phát triển bởi Perasan, Shin and Smith (2001) và
được áp dụng không quan tâm đến chuỗi thời gian có dừng cùng bậc hay
không. Nghĩa là được áp dụng cho chuỗi thời gian cùng dừng ở I(0), hay I(1)
hay cả hai dạng trên trong cùng một phương trình ước lượng.
ΔYt = α0y+ α1yYt-1 + α2yXt-1 +Σni=1βiΔY t-i + Σmj=1γiΔXt-j + εyt (2.14)
ΔXt = α0x+ α1xYt-1 + α2xXt-1 +Σni=1θiΔXt-i + Σmj=1δiΔYt-j + εxt (2.15)
2.3.5. Phân rã phương sai
Để tìm ra mối quan hệ trong ngắn hạn giữa giá chứng khoán và các biến
kinh tế vĩ mô Sims đã sử dụng mô hình véc tơ hồi quy (VAR) và kỹ thuật
phân rã phương sai, phương trình sau thể hiện ở dưới dạng sai phân bậc một:
ΔYt = α1 +Σki=1α 11(i)ΔXt-i + Σkj=1α 12(j)ΔYt-j+ εxt (2.16)
ΔYt = α2 +Σki=1α 21(i)Xt-i + Σkj=1α 22(j)Yt-j+ εyt (2.17)
28
CHƯƠNG 3: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
3.1. KIỂM ĐỊNH TÍNH DỪNG

Bởi vì hầu hết các chuỗi thời gian trong kinh tế là không dừng, nên khi ta
tiến hành hồi quy thông thường (hồi quy OLS chẳng hạn) thì dễ dẫn đến hồi
quy giả mạo hay hồi quy không xác thực. Giá trị R2 thu được từ hồi quy này
thường rất cao là do sự hiện diện tính xu hướng mạnh như: lên liên tục hoặc
xuống liên tục, vì vậy giá trị R2 cao là do tính xu hướng này chứ không phải
mối quan hệ thực của các chuỗi thời gian đó. Cho nên, đều quan trọng đầu
tiên khi tiến hành nghiên cứu chuỗi thời gian phải biết chuỗi thời gian có
dừng hay không. Cách đơn giản để kiểm định tính dừng là kiểm định nghiệm
đơn vị như trình bày ở bảng 3.1.
Bảng 3.1 Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị:
Augmented Dickey-Fuller Philips Perron unit
unit root test root test Kết luận
Variables
Sai phân Sai phân 1%
Level Level
bậc 1 bậc 1
LVNI -1.938610 -7.549060* -1.625045 -7.328632* I(1)
LCPI 1.647264 -5.983366* 2.007964 -6.055772* I(1)
LIP -0.352577 -14.59081* -1.235580 -105.5232* I(1)
LER 1.034435 -12.94761* 1.959261 -13.00336* I(1)
LM2 -0.415234 -9.386815* -0.385595 -9.534462* I(1)
TBR -1.919766 -7.508909* -1.129164 -7.257834* I(1)
*: dừng ở 1%,**: dừng ở 5%, ***:dừng ở 10%
Bài nghiên cứu này tiến hành kiểm định dựa trên hai tiêu chuẩn của
Augmented Dickey-Fuller và Philips Perron. Kết quả cho thấy các biến chuỗi
thời gian VNI, CPI, IP, ER, M2, TBR đều không dừng ở mức (at level). Tuy
nhiên, tất cả đều dừng ở sai phân bậc một I(1). Như vậy, qua kết quả trên thì
tất cả chuỗi thời gian đều không dừng, để đưa các chuỗi thời gian trên về
dừng chúng ta có thể lấy sai phân cho đến khi chuỗi dừng, nhưng làm như vậy
ta có thể đánh mất mối quan hệ dài hạn quý giá giữa các biến số ở dạng mức
29
(at level). Để khắc phục nhược điểm này Granger đã nêu lên khái niệm chuỗi
thời gian đồng tích hợp hay đồng liên kết là một tiền đề loại bỏ hồi quy không
xác thực. Do chuỗi thời gian không dừng nên trong bài nghiên cứu này tác giả
sẽ tiến hành kiểm định đồng liên kết giữa các biến số.
3.2. XÁC ĐỊNH BIẾN TRỄ TỐI ƯU
Akaike (1970, 1974) xây dựng hai phương pháp, một được gọi là sai số
hoàn toàn xác định trước (FPE) và phương pháp thứ hai gọi là tiêu chuẩn
thông tin Akaike (AIC). Hannan và Quinn (1979) đề nghị một phương pháp
khác (được gọi là tiêu chuẩn HQ). Các tiêu chuẩn khác gồm của Schwarz
(1978), Shibata (1981), và Rice (1984). Mỗi một trị thống kê này đều dựa trên
vài tính chất tối ưu, tuy nhiên, tiêu chuẩn AIC là tiêu chuẩn được sử dụng phổ
biến nhất trong phân tích chuỗi thời gian. Cho nên, trong bài nghiên cứu này
tác giả sử dụng tiêu chuẩn AIC để xác định biến trễ tối ưu.
Bảng 3.2 Xác định biến trễ tối ưu
Lag LogL LR FPE AIC SC HQ
0 117.2986 NA 6.30E-09 -1.854977 -1.715603 -1.79838
1 1231.47 2098.356 9.90E-17 -19.8245 -18.84888* -19.42829*
2 1278.852 84.49887 8.23e-17* -20.01421 -18.20234 -19.2784
3 1314.505 60.01517 8.37E-17 -20.00842 -17.3603 18.933
4 1339.472 39.53034 1.03E-16 -19.82453 -16.34016 -18.4095
5 1373.367 50.27834 1.10E-16 -19.78945 -15.46884 -18.0348
6 1426.019 72.83564* 8.79E-17 -20.06699 -14.91013 -17.9728
7 1458.883 42.17461 9.99E-17 -20.01471 -14.0216 -17.5809
8 1488.448 34.98515 1.23E-16 -19.90746 -13.0781 -17.134
9 1514.947 28.70764 1.66E-16 -19.74912 -12.08351 -16.6361
10 1549.727 34.20026 2.04E-16 -19.72878 -11.22693 -16.2761
11 1599.737 44.17526 2.05E-16 -19.96228 -10.62418 -16.17
12 1660.278 47.42378 1.86E-16 -20.37129* -10.19695 -16.2394
* indicates lag order selected by the criterion

LR: sequential modified LR test statistic (each test at 5%
level)
FPE: Final prediction
error
30
AIC: Akaike information criterion

SC: Schwarz information criterion
HQ: Hannan-Quinn information criterion
Qua bảng 3.2 kết quả xác định biến trễ tối ưu theo tiêu chuẩn LR là 6,
tiêu chuẩn FPE là 2, tiêu chuẩn AIC là 12, tiêu chuẩn SC là 2 và tiêu chuẩn
HQ là 2. Theo lý thuyết kinh tế lượng và thực tiễn các nghiên cứu về chuỗi
thời gian trên thế giới, khi nghiên cứu về chuỗi thời gian các nhà nghiên cứu
chọn tiêu chuẩn AIC. Vì vậy, biến trễ tối ưu trong bài nghiên cứu này là 12.
3.3. PHÂN TÍCH ĐỒNG LIÊN KẾT
Để xác định mối quan hệ cân bằng trong dài hạn cũng như xác định số
véc tơ đồng liên kết bài nghiên cứu tiến hành phân tích đồng liên kết bằng hai
kiểm định do Johansen (1990) đề xuất, kết quả kiểm định được trình bài ở
bảng 3.3 và 3.4:
Bảng 3.3 Unrestricted Cointegration Rank Test (Trace)
Hypothesized Trace Statistic Giá trị tới

Eigenvalue Prob.**
No. of CE(s) hạn 5%
None * 0.530827 226.009 95.75366 0.00000

At most 1 * 0.446935 135.9516 69.81889 0.00000
At most 2 * 0.263674 65.47024 47.85613 0.00050
At most 3 0.175434 29.04636 29.79707 0.06080
At most 4 0.041329 6.091545 15.49471 0.68470
At most 5 0.008942 1.068915 3.841466 0.30120
Trace test indicates 3 cointegrating eqn(s) at the 0.05 level

* denotes rejection of the hypothesis at the 0.05 level
**MacKinnon-Haug-Michelis (1999) p-values
Với sự hỗ trợ của phần mềm EVIEWS bài nghiên cứu tiến hành phân
tích đồng liên kết với biến trễ là 12. Bảng 3.3 kết quả kiểm định Trace cho
thấy tồn tại mối quan hệ trong dài hạn giữa các biến số kinh tế thể hiện có 3
31
véc tơ đồng liên kết với mức ý nghĩa 5%. Tiếp theo chúng ta tiến hành kiểm
định Maximum Eigenvalue kết quả như bảng 3.4
Bảng 3.4 Unrestricted Cointegration Rank Test (Maximum Eigenvalue)
Hypothesized No. of Max-Eigen Giá trị tới

Eigenvalue Prob.**
CE(s) statistic hạn 5%
None * 0.530827 90.05737 40.07757 0.00000
At most 1 * 0.446935 70.48135 33.87687 0.00000
At most 2 * 0.263674 36.42387 27.58434 0.00280
At most 3 * 0.175434 22.95482 21.13162 0.02740
At most 4 0.041329 5.022631 14.2646 0.73900
At most 5 0.008942 1.068915 3.841466 0.30120
Max-eigenvalue test indicates 4 cointegrating eqn(s) at the 0.05 level

Qua kết quả kiểm định Maximum Eigenvalue bảng 3.4 cho thấy có 4 véc
tơ đồng liên kết với mức ý nghĩa 5%. Theo Cheung and Lai (1993) thì kiểm
định Trace mạnh hơn kiểm định Maximum Eigenvalue. Nên trong bài nghiên
cứu này số véc tơ đồng liên kết là 3.
Kết quả cho thấy cả hai kiểm định mà Johansen và Juselius (1990) đưa
ra là kiểm định Trace và kiểm định Maximal eigenvalue đều khẳng định có
tồn tại mối quan hệ dài hạn giữa các biến và mối liên hệ này được thể hiện
qua phương trình:
Bảng 3.5 Phương trình đồng liên kết 1:
L_VNI L_CPI L_IP L_ER L_M2 TBR

1 -2.59600 5.51009 4.32292 -3.89637 0.35608
SE -3.02069 -1.91061 -1.57059 -1.66107 -0.05454
t-value 0.85940 -2.88394 -2.75241 2.34570 -6.52882
Kết quả trên có thể viết lại qua phương trình sau:
32
LVNI = -2.595996 LCPI + 5.510091 LIP + 4.322915 LER

-3.8964 LM2 + 0.356082TBR
Giá chứng khoán tương quan âm với lạm phát: kết quả nghiên cứu
trên cho thấy trong dài hạn khi lạm phát gia tăng 1 % thì giá chứng khoán
giảm 2,59%. Kết quả này hợp lý tại nền kinh tế của Việt Nam, bởi vì trong
thời kỳ lạm phát cao kỳ vọng về tăng trưởng kinh tế xấu đi. Lạm phát còn làm
giảm lượng tiền thực lưu thông trong nền kinh tế khiến cầu về hàng hóa giảm
đi, góp phần giảm cầu chứng khoán và chỉ số giá giảm. Mặc dù các doanh
nghiệp kinh doanh vẫn có lãi, chia cổ tức ở mức cao nhưng tỉ lệ cổ tức không
thể cao hơn tỉ lệ lạm phát. Điều này khiến đầu tư chứng khoán không còn là
kênh sinh lợi. Kết quả nghiên cứu này phù hợp với nghiên cứu của: Fama và
Schwert (1977); David S.John (1980); Samarakoon (1996); Bahram Adrangi,
Arjun Chatrath và Todd M.Shank (1999).
Giá chứng khoán tương quan dương với chỉ số sản xuất công
nghiệp: khi giá trị sản lượng công nghiệp tăng 1% thì giá chứng khoán tăng
5,51%. Bởi vì khi giá trị sản lượng công nghiệp tăng có nghĩa là kết quả sản
xuất, kinh doanh của các công ty trong lĩnh vực công nghiệp của nền kinh tế
có hiệu quả, làm cho giá trị cổ tức cũng tăng theo, giá chứng khoán tương
quan dương với chỉ số sản xuất công nghiệp là phù hợp với thực tế và các lý
thuyết về kinh tế. Kết quả trên cũng giống kết quả nghiên cứu của các tác giả:
Adrangi, Bahram; Chatrath, Arjun; Raffiee, Kambiz (1999); Adrangi,
Bahram; Chatrath, Arjun; Shank, Todd M (1999); Peter Young (2006);
Raman K. Agrawalla và S. K. Tuteja (2008); George Filis (2009); Khaled
Hussainey, Le Khanh Ngoc (2010); R. Ratneswary V. Rasiah (2010); T
Sampath (2011).
33
Giá chứng khoán tương quan dương với tỷ giá hối đoái: kết quả cho
thấy khi tỷ giá hối đoái tăng 1% thì giá chứng khoán tăng 4,32%. Kết quả
này phù hợp với nghiên cứu của Aggarwal (1981); Phylakits và Ravazzolo
(2000); LMCS Menike (2006). Tuy nhiên, kết quả này không phù hợp với lý
thuyết kinh tế học và kỳ vọng của bài nghiên cứu. Bởi vì khi tỷ giá hối đoái
tăng làm cho giá nguyên liệu nhập khẩu tăng, từ đó ảnh hưởng đến đầu vào
cho các ngành sản xuất và lợi nhuận của doanh nghiệp, kết quả là làm cho giá
trị cổ phiếu sẽ giảm.
Giá chứng khoán tương quan âm với cung tiền: khi cung tiền tăng 1%
thì giá chứng khoán giảm 3,89%. Trong dài hạn, sự gia tăng cung tiền làm
tăng lạm phát kỳ vọng trong tương lai, do đó làm tăng lãi suất chiết khấu và
làm giảm giá cổ phiếu (Fama, 1981) vì vậy có tương quan âm với thị trường
chứng khoán. Tương tự nghiên cứu của Sara Alatiqi và Shokoofeh Fazel
(2008); Mohammad, Adnan Hussain, Adnan Ali (2009); Nadeem Sohail,
Hussain Zakir (2010).
Giá chứng khoán tương quan dương với lãi suất trái phiếu: Khi tăng
1% lãi suất trái phiếu thì giá chứng khoán tăng 0,35%, kết quả này cho thấy
trong dài hạn thì trái phiếu Chính phủ không hẳn là chi phí cơ hội khi nắm giữ
cổ phiếu. Kết quả nghiên cứu này phù hợp với nghiên cứu của Hasan và
Samarakoon (2000); Amir Hussain và Muhammad Junaid Khan (2011);
Emma M. Iglesias, Andre Yone Haughton (2011).
3.4. MÔ HÌNH VÉC TƠ HỒI QUY HIỆU CHỈNH SAI SỐ
Ở phần 3.3 bài nghiên cứu đã tìm ra mối quan hệ trong ngắn hạn giữa
các biến số kinh tế, để thực hiện tiếp mục tiêu nghiên cứu chúng ta tiến hàng
chạy mô hình véc tơ hồi quy hiệu chỉnh sai số, để xác định mối quan hệ trong
ngắn hạn và hệ số điều chỉnh mất cân bằng. Kết quả được trình bài ở bảng
3.6:
34
Bảng 3.6 Kết quả chạy mô hình VECM

Error
Correction: D(L_VNI) D(L_CPI) D(L_IP) D(L_ER) D(L_M2) D(TBR)
VECM1(-1) -0.196142 0.006304 -0.002214 0.000711 0.003672 -1.405664
SE -0.06196 -0.00381 -0.08105 -0.00591 -0.01088 -0.43013
t [-3.16558] [ 1.65510] [-0.02732] [ 0.12031] [ 0.33753] [-3.26796]
VECM2(-1) -0.278867 -0.019845 -0.084116 0.149932 -0.074568 0.912634
SE -0.33125 -0.02036 -0.43333 -0.0316 -0.05816 -2.29959
t [-0.84185] [-0.97455] [-0.19412] [ 4.74463] [-1.28222] [ 0.39687]
VECM3(-1) -0.43808 0.011166 -0.904074 -0.156372 0.086402 -7.922945
SE -0.54527 -0.03352 -0.71329 -0.05202 -0.09573 -3.78533
t [-0.80341] [ 0.33312] [-1.26746] [-3.00618] [ 0.90257] [-2.09307]
D(L_VNI(-1)) 0.454548 -0.00403 0.165344 -0.007816 0.013914 1.706307
SE -0.13198 -0.00811 -0.17265 -0.01259 -0.02317 -0.91624
t [ 3.44395] [-0.49665] [ 0.95766] [-0.62079] [ 0.60047] [ 1.86229]
D(L_CPI(-1)) -1.317776 0.24388 -1.350855 -0.249955 -0.243368 0.176212
SE -1.85429 -0.11399 -2.42567 -0.17689 -0.32554 -12.8726
t [-0.71066] [ 2.13952] [-0.55690] [-1.41303] [-0.74758] [ 0.01369]
D(L_IP(-1)) 0.568673 -0.011186 -0.516104 0.144348 -0.096088 7.453226
SE -0.53728 -0.03303 -0.70284 -0.05125 -0.09433 -3.72985
t [ 1.05842] [-0.33868] [-0.73431] [ 2.81629] [-1.01869] [ 1.99827]
D(L_ER(-1)) 0.958686 -0.009739 -1.938895 -0.30093 -0.140903 -4.716203
SE -1.72214 -0.10586 -2.2528 -0.16429 -0.30234 -11.9552
t [ 0.55668] [-0.09199] [-0.86066] [-1.83175] [-0.46604] [-0.39449]
D(L_M2(-1)) 1.496278 0.152614 -1.155244 -0.051221 -0.004115 6.536479
SE -0.81845 -0.05031 -1.07065 -0.07808 -0.14369 -5.68172
t [ 1.82819] [ 3.03334] [-1.07902] [-0.65603] [-0.02864] [ 1.15044]
D(TBR(-1)) -0.010633 0.00154 0.083816 -0.004374 0.002378 0.501292
SE -0.02344 -0.00144 -0.03066 -0.00224 -0.00412 -0.16272
t [-0.45363] [ 1.06903] [ 2.73352] [-1.95615] [ 0.57790] [ 3.08073]
C -0.170816 -0.01004 0.210423 0.005200 0.015468 -1.173065
SE (0.07872) (0.00484) (0.10298) (0.00751) (0.01382) (0.54650)
t [-2.16981] [-2.07471] [ 2.04331] [ 0.69244] [ 1.11920] [-2.14649]
R-squared 0.792398 0.893567 0.866944 0.705338 0.763986 0.783419
Adj. R-squared 0.430301 0.707927 0.634869 0.191393 0.352333 0.405661
F-statistic 2.18836 4.813447 3.735618 1.372399 1.855897 2.073865
Kết quả mô hình VECM có thể viết lại qua phương trình sau:
DVNI = - 0.196142 VECM1(-1) - 0.278867 VECM2(-1) - 0.43808

VECM3(-1) + 0.454548 D(L_VNI(-1)) -1.317776D(L_CPI(-1)) +0.568673
35
D(L_IP(-1)) + 0.958686 D(L_ER(-1)) + 1.496278 D(L_M2(-1)) -0.010633

D(TBR(-1)) -0.170816
Trong ngắn hạn, lạm phát tương quan âm , chỉ số sản xuất công
nghiệp tương quan dương và tỷ giá hối đoái tương quan dương với giá
chứng khoán (như trong dài hạn): Khi tăng 1% lạm phát thì giá chứng
khoán giảm 1,31%. Chỉ số sản xuất công nghiệp tăng 1% thì giá chứng khoán
tăng 0,56%. Tỷ giá hối đoái tăng 1% thì giá chứng khoán tăng 0,95%.
Cung tiền có quan hệ đồng biến với giá cổ phiếu trong ngắn hạn: Khi
cung tiền tăng 1% thì giá cổ phiếu tăng 1,49%. Trong ngắn hạn, sự gia tăng
cung tiền thể hiện sự mở rộng về chính sách tiền tệ nên nguồn cung tiền trên
thị trường cũng gia tăng. Cả doanh nghiệp và nhà đầu tư có nhiều cơ hội tiếp
cận nguồn vốn. Doanh nghiệp dễ dàng vay vốn để mở rộng kinh doanh nên
khả năng tăng thu nhập cũng tăng lên. Nhà đầu tư có thêm nguồn vốn để kinh
doanh đầu tư nên cầu về chứng khoán sẽ tăng. Mặt khác khi cung tiền tăng
hàm ý lãi suất trên thị trường tiền tệ sẽ giảm và theo nguyên tắc bình thông
nhau giữa thị trường tiền tệ và thị trường vốn lượng tiền nhàn rỗi sẽ dịch
chuyển từ thị trường tiền tệ sang thị trường chứng khoán để hưởng mức sinh
lời cao hơn. Kết quả ngiên cứu phù hợp với nghiên cứu của: Homa và Jaffee
(1971); Asprem (1989); Biniv Maskay (2006); Nawaz Ahmad và Dr. Fazal
Husain (2007); Lumir Kulhanek (2011).
Lãi suất trái phiếu có quan hệ nghịch biến giá chứng khoán: Khi lãi
suất trái phiếu tăng 1% thì giá chứng khoán giảm 0,01%. Lãi suất trái phiếu
đại diện cho chi phí cơ hội nắm giữ cổ phiếu, lãi suất trái phiếu tăng thì nhà
đầu tư có xu hướng bán cổ phiếu và đầu tư vào trái phiếu vì trái phiếu không
rủi ro nhưng lãi suất cao, kết quả là giá cổ phiếu bị giảm. Tương tự kết quả
nghiên cứu của: LMCS Menike (2006); Zhang Chutang, Emil Sudath Kumara
(2010); Lala Rukh, Khursheed Ahmad, Hazrat Bilal, Sangeen Khan, Zohaib
36
Khan(2010); Nadeem Sohail, Hussain Zakir (2010); Aima Khan, Hira

Ahmad, Zaheer Abbas(2011); Dr. Ghazi F. Momani, Dr. Majed A. Alsharari
(2012).
-Hệ số điều chỉnh mất cân bằng -0.19 cho thấy trong ngắn hạn giá cổ
phiếu đã điều chỉnh 19%, và phải mất khoảng thời gian 1/0.19 =5 tháng điều
chỉnh về cân bằng.
3.5. PHÂN RÃ PHƯƠNG SAI
Phân rã phương sai được áp dụng để hỗ trợ cho việc xác định sự thay đổi
của các biến số kinh tế vĩ mô sẽ làm ảnh hưởng như thế nào đến giá chứng
khoán trong các thời gian khác nhau, qua đó bài nghiên cứu cũng xác định
được biến nào là có ảnh hưởng mạnh nhất đến giá chứng khoán.
Bảng 3.7 Kết quả chạy phân rã phương sai
Period S.E. L_VNI L_CPI L_IP L_ER L_M2 TBR

1 0.080851 100 0 0 0 0 0
2 0.156522 89.75617 0.415472 0.011166 0.638474 2.678977 6.499743
3 0.21436 83.63268 0.789457 0.006159 2.399335 1.87623 11.29614
4 0.253414 77.80863 0.947922 0.006885 4.390814 1.514733 15.33102
5 0.293637 74.56538 0.868617 0.054991 5.345496 1.156546 18.00897
6 0.331597 72.07847 1.181578 0.046713 4.859207 1.318669 20.51536
7 0.363999 70.22406 1.331143 0.203837 4.283649 1.768504 22.18881
8 0.391087 68.29152 1.159389 0.445328 3.791614 2.318 23.99415
9 0.417863 67.52039 1.153319 0.403558 3.45359 2.539401 24.92975
10 0.456651 67.24736 1.575236 0.74504 3.036242 3.301819 24.0943
11 0.497827 67.23237 2.199284 1.10648 2.594473 3.44917 23.41822
12 0.5453 67.2449 2.491843 1.74155 2.209626 4.09534 22.21674
60 1.473554 53.6122 0.89446 4.417839 0.862551 20.4882 19.72476
Trong ngắn hạn (thời gian dưới 12 tháng): chỉ số VNI chịu tác động
mạnh nhất bởi chính nó, trọng số của nó lớn nhất 67.24%, là nguyên nhân
tăng chỉ số VNI. Kế đến là lãi suất trái phiếu 22,21%, cung tiền 4,09% cũng
tác động mạnh đến sự thay đổi chỉ số VNI.
37
Trong dài hạn ( 60 tháng): chỉ số VNI tiếp tục chịu tác động mạnh
nhất từ chính nó, tỷ trọng 53,61%. Tuy nhiên cung tiền có tác động mạnh hơn
lãi suất trái phiếu 20,48% so với 19,72%.
38
KẾT LUẬN VÀ MỘT SỐ ĐỀ XUẤT
Trong dài hạn: chỉ số sản xuất công nghiệp, tỷ giá hối đoái, lãi suất trái
phiếu có tương quan dương với chỉ số VNI, còn lạm phát và cung tiền có
tương quan âm.
Trong ngắn hạn: chỉ số sản xuất công nghiệp, tỷ giá hối đoái, cung tiền
có tương quan dương với chỉ số VNI, còn lạm phát và lãi suất trái phiếu có
tương quan âm. Nghiên cứu cũng cho thấy phải mất khoảng thời gian là năm
tháng giá cổ phiếu sẽ được điều chỉnh về trạng thái cân bằng.
Khi phân tích phân rã phương sai cho thấy VNI chịu tác động mạnh nhất
bởi chính nó cả trong ngắn và dài hạn. Trong ngắn hạn thì lãi suất trái phiếu là
biến mạnh nhất giải thích mạnh nhất cho sự thay đổi của chỉ số VNI. Tuy
nhiên, trong dài hạn cung tiền là biến giải thích mạnh nhất cho sự thay đổi của
giá cổ phiếu.
Qua kết quả nghiên cứu trên tác giả đề xuất một số khuyến nghị
nhằm hoàn thiện thị trường chứng khoán Việt Nam:
Kết quả nghiên cứu cho thấy lạm phát là nhân tố ảnh rất mạnh đến giá
chứng khoán cả trong ngắn và dài hạn. Lạm phát cao cho thấy nền kinh tế
đang tăng trưởng nóng và kém bền vững. Vì vậy muốn phát triển thị trường
chứng khoán Chính phủ cần thiết phải kiềm chế lạm phát, đảm bảo an sinh xã
hội.
Tăng trưởng cung tiền ở mức đủ để nền kinh tế hấp thụ: mặc dù trong
ngắn hạn cung tiền tăng sẽ làm cho thị trường chứng khoán sôi động hơn do
dòng tiền chảy mạnh vào thị trường chứng khoán, tuy nhiên, trong dài hạn
cung tiền sẽ ảnh tiêu cực đến lạm phát vì vậy sẽ ảnh hưởng xấu đến thị trường
chứng khoán.
39
Nghiên cứu cũng cho thấy chỉ số sản xuất công nghiệp là nhân tố ảnh
hưởng mạnh nhất đến giá chứng khoán trong dài hạn. Đảm bảo tăng trưởng
kinh tế bền vững là nhân tố then chốt (chỉ số sản xuất công nghiệp) thúc đẩy
thị trường chứng khoán phát triển.
Mặc dù trong dài hạn lãi suất trái phiếu Chính phủ không phải là chi phí
cơ hội của cổ phiếu, tuy nhiên trong ngắn hạn nhà đầu tư sẽ mua trái phiếu
nếu lãi suất trái phiếu tăng.
Kết quả phân rã phương sai cho thấy tác động mạnh nhất gây ra sự thay
đổi giá chứng khoán đó là cung tiền và lãi suất trái phiếu Chính phủ cả trong
ngắn và dài hạn. Kết quả này cũng là cơ sở để các nhà nghiên cứu có thể dự
báo được sự tác động của cung tiền và lãi suất lên giá chứng khoán.
40
TÀI LIỆU THAM KHẢO

TIẾNG VIỆT
1. Danodar N. Gujarati, niên khóa 2003-2004, Chuỗi thời gian trong kinh
tế lượng, Chương trình giảng dạy kinh tế Fullright.
2. Ramu Ramanathan, niên khóa 2003-2004, Các mô hình độ trễ phân
phối, Chương trình giảng dạy kinh tế Fullright.
TIẾNG ANH
3. Adrangi, Bahram;Chatrath, Arjun;Raffiee, Kambiz, 1999, Inflation,
output, and stock prices: Evidence from two major emerging markets,
Journal of Economics and Finance; Fall 1999; 23, 3; ProQuest Central.
4. Adrangi, Bahram;Chatrath, Arjun;Shank, Todd M, 199, Inflation,
output and stock prices: Evidence from Latin America, Managerial and
Decision Economics; Mar 1999; 20, 2; ProQuest Central.
5. Adrangi, Bahram;Chatrath, Arjun;Raffiee, Kambiz, 1999, Inflation,
output, and stock prices: Evidence from two major emerging markets,
Journal of Economics and Finance; Fall 1999; 23, 3; ProQuest Central.
6. Ahmet Ozcan, 2012, The Relationship Between Macroeconomic
Variables and ISE Industry Index, International Journal of Economics
and Financial Issues.
7. Aima khan, Hira Ahmad, Zaheer Abbas, 2011, impact of macro-
economic factors on stock prices, interdisciplinary journal of
contemporary research in business.
8. Amir Hussaina and Muhammad Junaid Khan, 2011, Impact of
Inflation and Interest Rate on Stock Return, Journal of Humanities &
Social Sciences.
41
9. Andreas Humpe, Peter Macmillan , 2007, Can macroeconomic

variables explain long term stock market movements? A comparison of
the US and Japan.
10.Anokye M. Adam, George Tweneboah, 2007, Macroeconomic Factors
and Stock Market Movement: Evidence from Ghana, SSRN.
11.Aggarwal, R. 1981. Exchange rate and stock prices. A Study of US
Capital Markets Under Floating Exchange Rates, Akron Business and
Economic Review 12(2), 7-12.
12.Ahmed Alhayky and Ndambendia Houdou, 2009, Stock Prices and
Exchange Rates:Empirical Evidence fromKuwait’s Financial Markets,
Shanghai University of Finance and Economics.
13.Asmy, Mohamed; Rohilina, Wisam; Hassama, Aris and Fouad, Md.
Effects of Macroeconomic Variables on Stock Prices in Malaysia: An
Approach of Error Correction Model, MPRA Paper No. 20970, (2009).
14.Asprem, M., 1989. Stock prices, asset portfolios and macroeconomic
variables in ten European countries. Journal of Banking and Finance
13 (4/5), 589–612.
15.Banerjee P.K, Adhikary B.K (2009). Dynamic Effects of Interest Rate
and Exchange Rate Changes on Stock Market Returns in
Bangladesh[J]. Ritsumeikan Journal of Asia Pacific Studies.
16.Barrows, CW, Naka, A., 1994. Use of macroeconomic variables to
evaluate selected hospitality stock returns in the US. International
Journal of Hospitality Management 13 (2), 119–128.
17.Bahram Adrangi, Arjun Chatrath và Todd M.Shank (1999), inflation,
output and stock prices: Evidence from Latin America, Proquest
Central.
42
18.Bahram Adrangi, 1999, Inflation, Output, And Stock Prices:Evidence

From Brazil, The Journal of Applied Business Research.
19.Bilson, CM, Brailsford, TJ, & Hooper, VJ 2001. Selecting
macroeconomic variables as explanatory factors of emerging stock
market returns. Pacific-Basin Finance Journal, 9(4), 401–426.
20.Biniv Maskay,2006, Analyzing the Effect of Change in Money Supply
on Stock Prices, The Park Place Economist, Volume XV.
21.Bulmash, SB, Trivoli, GW, 1991. Time-lagged interactions between
stock prices and selected economic variables. Journal of Portfolio
Management 17 (4), 61–67.
22.Booth, JR, Booth, LC, 1997. Economic factors, monetary policy and
expected returns on stocks and bonds. Economic Review—Federal
Reserve Bank of San Francisco 2, 32–42.
23.Carsten Tanggaard, 2002, The relation between asset returns and
inflation at short and long horizons Tom Engsted, SSRN.
24.Chatrath, A., Ramchander, S., & Song, F. 1997. Stock prices, inflation
and output: Evidence from India. Applied Financial Economics, 7,
439–445.
25.Charles K.D. Adjasi, Nicholas B. Biekpe, Kofi A. Osei (2011) Stock
prices and exchange rate dynamics in selected African countries: a
bivariate analysis, www.emeraldinsight.com/2040-0705.htm
26.Charles Adjasi, Simon K. Harvey, Daniel Agyapong, 2008 , effect of
exchange rate volatility on the ghana stock exchange, African Journal
of Accounting, Economics, Finance and Banking Research Vol. 3. No.
3. 2008.
43
27.Chen, MH, Kim, WG, Kim, HJ, 2005. The impact of macroeconomic
and non-macroeconomic forces on hotel stock returns. Hospitality
Management 24 (2005) 243-258.
28.Chen, N., Roll, R., Ross, SA, 1986. Economic forces and the stock
market. Journal of Business 59 (3), 383–403.
29.Cheung, Y-W. and Lai, K, 1993, A fractional cointegration analysis of
purchasing power parity, Journal of Business & Economic Statistics,
11, 103 -112.
30.Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong (2006), Jun Zhang,
Macroeconomic Variables And Stock Market Interactions: New
Zealand Evidence, Investment Management and Financial Innovations,
Volume 3, Issue 4, (2006).
31.Crosby, M. 2000. Stock returns and inflation. Australian Economic
Papers. 40, 156-165.
32.David S.John (1980), expected inflation and equity prices: a structural
econometric approach, nber working paper series.
33.Drama Bedi Guy Herve, Bouphanuvong Chanmalai,2011, The Study of
Causal Relationship between Stock Market Indices and
Macroeconomic Variables in Cote d’Ivoire: Evidence from Error-
Correction Models and Granger Causality Test, SSRN.
34.Dr. Ghazi F. Momani, Dr. Majed A. Alsharari, 2012, Impact of
Economic Factors on the Stock Prices at Amman Stock Market (1992-
2010), International Journal of Economics and Finance.
35.Emma M. Iglesias, Andre Yone Haughton, 2011, Interaction between
Monetary policy and stock prices: A comparison between the
Caribbean and the US.
44
36.Engsted, T., Tanggaard, C., 2002. The relation between asset returns
and inflation at short and long horizons. Journal of International
Financial Markets, Institutions & Money 12, 101–118.
37.Eita, Joel Hinaunye, 2012, Modelling Macroeconomic Determinants Of
Stock Market Prices: Evidence From Namibia, Journal of Applied
Business Research; Sep/Oct 2012; 28, 5; ProQuest Central.
38.Eugene F. Fama; Inflation, Output, and Money, 1982, Journal of
Business, 55(2), pp. 201-31.
39.Eugene F. Fama and G. William Schwert , 1977, Asset Returns and
Inflation, Journal of Financial Economics.
40.Fama, EF, French, KR, 1988. Dividend yields and expected stock
returns. Journal of Financial Economics 22 (1), 3–25.
41.Fama, EF, 1981. Stock returns, real activity, inflation and money.
American Economic Review 71 (4), 545–565.
42.FLOROS, Christos, 2003, stock returns and inflation in greece Stock
Returns and Inflation in Greece.
43.Gagan Deep Sharma, Mandeep Mahendru, impact of macro-economic
variables on stock prices in india, Global Journal of Management and
Business Research, Vol. 10, No. 7, (2010).
44.Gallagher, LA, & Taylor, MP 2002. The stock return–inflation puzzle
revisited. Economics Letters, 75, 147–156.
45.G. B. Wickremasinghe, Macroeconomic forces and stock prices: Some
empirical evidence from an emerging stock market, Working Papers
Series,University of Wollongong School of Accounting & Finance,
(2006).
46.Geske, R., & Roll, R. 1983. The monetary and fiscal linkage between
stock returns and inflation. Journal of Finance, 38, 1–33. RESS .
45
47.George Filis, 2009,The relationship between stock market, CPI and

industrial production in Greece and the impact of oil prices: Are any
new findings emerging from the examination of their cyclical
components, using recent data?, International Conference on Applied
Economics – ICOAE 2009.
48.Hasan, T., Samarakoon, LP, and Hasan, S., 2000. Stock prices
behaviour in a less developed market; evidence from Sri Lanka. Journal
of Applied Business Research, Vol. 16, No.02, 15-23.
49.Hasan T, Samarakoon L.P, 2009, Short-term Interest Rates and
Expected Stock Returns: Evidence from Sri Lanka, Social Science
Research Network, Social Science Electronic Publishing Inc.
50.Homa, KE, & Jaffee, DM, 1971. The supply of money and common
stock prices. Journal of Finance 26, 1045-1066.
51.J. K. M. Kuwornu, 2012, Effect of Macroeconomic Variables on the
Ghanaian Stock Market Returns: A Co-integration Analysis, Agris on-
line Papers in Economics and Informatics.
52.Johansen, S. and Juselius, K, 1990, Maximum likelihood estimation
and inference on cointegration with applications to the demand of
money, Oxford Bulletin of Economics and Statistics, 52, 169 – 210.
53.Joseph Magnus Frimpong, 2009, Economic Forces and the Stock
Market in a Developing Economy: Cointegration Evidence from
Ghana, European Journal of Economics, Finance and Administrative
Sciences.
54.Kaul, G. 1990. Monetary regimes and the relation between stock
returns an inflationary expectations. Journal of Financial and
Qualitative Analysis, 25, 307–321.
46
55.Khaled Hussainey, Le Khanh Ngoc, 2010, The impact of

macroeconomic indicators on Vietnamese stock prices,
www.emeraldinsight.com.
56.Lala Rukh, Khursheed Ahmad, Hazrat Bilal, Sangeen Khan, Zohaib
Khan(2010), effect of discount rate, t bills and cpi on trading volume of
kse 30 and 100 indexes, Asian Journal of Business and Management
Sciences.
57.Lena Shiblee, The Impact of Inflation, GDP, Unemployment, and
Money Supply on Stock Prices, Working Paper Series, (2009).
58.L.M.C.S. Menike, The Effect of Macroeconomic Variables on Stock
Prices in Emerging Sri Lankan Stock Market, Sabaragamuwa
University Journal, vol 6, (2006).
59.Lumir Kulhanek(2011) money, stock prices and economic activity in
selected european countries, Journal of Advanced Studies in Finance.
60.Mandeep Mahendru, 2008, impact of macro-economic variables on
stock prices in india, Investment Management and Financial
Innovations.
61.Md. Mohiuddin, Md. Didarul Alam and Abdullah Ibneyy Shahid, An
Empirical Study of the Relationship between Macroeconomic Variables
and Stock Price: A Study on Dhaka, (2008).
62.-Mofleh ali Mofleh Alshogeathri, 2011, macroeconomic determinants
of the stock market movements: empirical evidence from the saudi
stock market, kansas state university.
63.Muzafar Shah Habibullah(1998) Money, output and stock prices in
Malaysia: Further evidence, Borneo Review; Dec 1998; 9, 2; ProQuest
Central.
47
64.Muhammad Akbar, Shahid Ali and Muhammad Faisal Khan, 2012, The
relationship of stock prices and macroeconomic variables revisited:
Evidence from Karachi stock exchange, African Journal of Business
Management.
65.Nawaz Ahmad and Dr. Fazal Husain, 2007, The Relation between
Stock Prices and Money Supply in Pakistan: AnInvestigation,Journal of
Independent Studies and Researh.
66.Noel Dilrukshan Richards & John Simpson(2009), The Interaction
between Exchange Rates and Stock Prices:An Australian Context,
International Journal of Economics and Finance.
67.Omran, M., & Pointon, J. 2001. Does the inflation rate affect the
performance of the stock market? The case of Egypt. Emerging
Markets Review, 2, 263–279.
68.Paritosh Kumar , 2010, Is Indian stock market related with exchange
rate and inflation? An empirical test using time series, SSRN.
69.Peter Young , 2006, industrial production and stock returns, Simon
fraser university library.
70.Premawardhana, V., 1997. The relationship between stock returns and
interest rates in Sri Lanka. Sri Lankan Journal of Management 3, 251 -
263.
71.Phylaktis K and Ravazzolo F, 2000, “Stock Prices and Exchange Rate
Dynamics”, Paper Presented at the EFMA 2000 Meeting in Athens,
May.
72.Qurat-Ul-Ain Zafar, Mahira Rafique, Dr. Zaheer Abbas (2011) money
supply & stock market prices: a study on karachi stock exchange,
ijcrb.webs.com.
48
73.Raman K. Agrawalla and S. K. Tuteja, 2008, Share Prices and

MacroeconomicVariables in India, Journal of Management Research.
74.R. Ratneswary V. Rasiah, 2010, macroeconomic activity and the
malaysian stock market: empirical evidence of dynamic relations, The
International Journal of Business and Finance Research.
75.Samarakoon, LP, 1996b. Stock market returns and inflation: Sri Lankan
Evidence. Sri Lankan Journal of Management 1, 293 - 311.
76.Shahid Ahmed, Aggregate Economic Variables and Stock Markets in
India, 2008, International Research Journal of Finance and Economics,
ISSN 1450-2887 Issue 14.
77.Sara Alatiqi and Shokoofeh Fazel, 2008, can money supply predict
stock prices?, journal for economic educators.
78.Semra KARACAER, Ayhan KAPUSUZOGLU,2010, Investigating
Causal Relations among Stock Market and Macroeconomic Variables:
Evidence from Turkey, International Journal of Economic Perspectives.
79.Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, Yew Wah Lai, 2011, The Role
of Macroeconomic Variables on Stock Market Index in China and
India, International Journal of Economics and Finance
80.Shehu Usman Rano Aliyu (2009) Stock Prices and Exchange Rate
Interactions in Nigeria: A Maiden Intra-Global Financial Crisis
Investigation.
81.Solnik, B., Solnik, V., 1997. A multi-country test of the fisher model
for stock returns. Journal of International Financial Markets,
Institutions & Money 7, 289–301.
82.Steven A. Sharpe, 1999, Stock Prices, Expected Return, and Iflation,
SSRN.
49
83.Federal Reserve Board - Research & Statistics, 1999, FEDS Working

Paper No. 99-2.
84.Suliaman D. Mohammad, Adnan Hussain, Adnan Ali (2009), Impact of
Macroeconomics Variables on Stock Prices: Emperical Evidance in
Case of KSE (Karachi Stock Exchange), European Journal of Scientific
Research, ISSN 1450-216X Vol.38 No.1), pp.96-103, (2009.
85.T Sampath, 2011, Macroeconomic Variables and Stock Prices in India:
An Empirical Analysis, ProQuest Central.
86.Wan Mansor Wan Mahmood, Nazihah Mohd Dinniah (2009) Stock
Returns and macroeconomics Variables: Evidence from the Six Asian-
Pacific Countries, International Research Journal of Finance and
Economics, ISSN 1450-2887 Issue 30 (2009).
87.Yutaka Kurihara, 2006, The Relationship between Exchange Rate and
88.Stock Prices during the Quantitative Easing Policy in Japan,
international journal of business.
89.Zhao, X. 1999. Stock prices, inflation and output: Evidence from
China. Applied Economics Letters, 6, 509–511.
90.Zhang Chutang, Emil Sudath Kumara , 2010, Impact of Short-Term
Interest Rates on Stock Prices: Evidence from Sri Lanka, Proceedings
of the 7th International Conference on Innovation & Management.
PHỤ LỤC 1: KIỂM ĐỊNH TÍNH DỪNG
1/-VNI
a/- Augmented Dickey-Fuller test statistic
Null Hypothesis: L_VNI has a unit root
Exogenous: Constant
Lag Length: 1 (Automatic based on SIC, MAXLAG=12)
t-Statistic Prob.*
Augmented Dickey-Fuller test statistic -1.938610 0.3138

Test critical values: 1% level -3.481217
5% level -2.883753
10% level -2.578694
*MacKinnon (1996) one-sided p-values.
Augmented Dickey-Fuller Test Equation

Dependent Variable: D(L_VNI)
Method: Least Squares
Date: 10/21/12 Time: 18:41
Sample (adjusted): 2001M03 2011M12
Included observations: 130 after adjustments
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
L_VNI(-1) -0.034598 0.017847 -1.938610 0.0548

D(L_VNI(-1)) 0.398116 0.081401 4.890769 0.0000
C 0.204536 0.105282 1.942748 0.0543
R-squared 0.170056 Mean dependent var 0.002549

Adjusted R-squared 0.156986 S.D. dependent var 0.117545
S.E. of regression 0.107925 Akaike info criterion -1.591959
Sum squared resid 1.479263 Schwarz criterion -1.525785
Log likelihood 106.4774 Hannan-Quinn criter. -1.565071
F-statistic 13.01119 Durbin-Watson stat 1.888185
Prob(F-statistic) 0.000007
Null Hypothesis: D(L_VNI) has a unit root

Exogenous: Constant
t-Statistic Prob.*

5% level -2.883753
10% level -2.578694

Dependent Variable: D(L_VNI,2)
Date: 10/21/12 Time: 18:42
D(L_VNI(-1)) -0.617888 0.081850 -7.549060 0.0000

C 0.001263 0.009571 0.131949 0.8952
R-squared 0.308064 Mean dependent var -0.000816

b/- Phillips-Perron test statistic
Null Hypothesis: L_VNI has a unit root

Exogenous: Constant
Bandwidth: 2 (Newey-West using Bartlett kernel)
Adj. t-Stat Prob.*
Phillips-Perron test statistic -1.625045 0.4670

5% level -2.883579
10% level -2.578601
Residual variance (no correction) 0.013420

HAC corrected variance (Bartlett kernel) 0.020514
Phillips-Perron Test Equation

Dependent Variable: D(L_VNI)
Date: 10/21/12 Time: 18:43
L_VNI(-1) -0.025889 0.019169 -1.350537 0.1792

C 0.154805 0.113063 1.369190 0.1733

Null Hypothesis: D(L_VNI) has a unit root

Exogenous: Constant
Adj. t-Stat Prob.*

5% level -2.883753
10% level -2.578694


Dependent Variable: D(L_VNI,2)
Date: 10/21/12 Time: 18:44
D(L_VNI(-1)) -0.617888 0.081850 -7.549060 0.0000

C 0.001263 0.009571 0.131949 0.8952

2/-CPI
Null Hypothesis: L_CPI has a unit root

Exogenous: Constant
t-Statistic Prob.*
Augmented Dickey-Fuller test statistic 1.647264 0.9996

5% level -2.883753
10% level -2.578694

Dependent Variable: D(L_CPI)
Date: 10/21/12 Time: 18:51
L_CPI(-1) 0.003961 0.002404 1.647264 0.1020

D(L_CPI(-1)) 0.519448 0.077226 6.726316 0.0000
C -0.015282 0.011247 -1.358783 0.1766

Null Hypothesis: D(L_CPI) has a unit root

Exogenous: Constant
t-Statistic Prob.*

5% level -2.883753
10% level -2.578694

Dependent Variable: D(L_CPI,2)
Date: 10/21/12 Time: 18:52
D(L_CPI(-1)) -0.436864 0.073013 -5.983366 0.0000

C 0.003192 0.000852 3.747322 0.0003
R-squared 0.218562 Mean dependent var 8.38E-06

Null Hypothesis: L_CPI has a unit root

Exogenous: Constant
Adj. t-Stat Prob.*
Phillips-Perron test statistic 2.007964 0.9999

5% level -2.883579
10% level -2.578601
Residual variance (no correction) 7.46E-05


Dependent Variable: D(L_CPI)
Date: 10/21/12 Time: 18:52
L_CPI(-1) 0.009506 0.002595 3.663929 0.0004

C -0.037808 0.012327 -3.067042 0.0026

Null Hypothesis: D(L_CPI) has a unit root

Exogenous: Constant
Adj. t-Stat Prob.*

5% level -2.883753
10% level -2.578694

HAC corrected variance (Bartlett kernel) 5.90E-05

Dependent Variable: D(L_CPI,2)
Date: 10/21/12 Time: 18:52
D(L_CPI(-1)) -0.436864 0.073013 -5.983366 0.0000

C 0.003192 0.000852 3.747322 0.0003
R-squared 0.218562 Mean dependent var 8.38E-06

3/-IP
Null Hypothesis: L_IP has a unit root

Exogenous: Constant
t-Statistic Prob.*

5% level -2.883930
10% level -2.578788

Dependent Variable: D(L_IP)
Date: 10/21/12 Time: 19:55
L_IP(-1) -0.009351 0.026521 -0.352577 0.7250

D(L_IP(-1)) -0.813143 0.085903 -9.465807 0.0000
D(L_IP(-2)) -0.353159 0.084116 -4.198481 0.0001
C 0.127119 0.280445 0.453274 0.6511

Null Hypothesis: D(L_IP) has a unit root

Exogenous: Constant
t-Statistic Prob.*

5% level -2.883930
10% level -2.578788

Dependent Variable: D(L_IP,2)
Date: 10/21/12 Time: 19:56
D(L_IP(-1)) -2.176720 0.149184 -14.59081 0.0000

D(L_IP(-1),2) 0.356560 0.083270 4.281962 0.0000
C 0.028330 0.011937 2.373311 0.0191

Null Hypothesis: L_IP has a unit root

Exogenous: Constant
Adj. t-Stat Prob.*

5% level -2.883579
10% level -2.578601


Dependent Variable: D(L_IP)
Date: 10/21/12 Time: 19:56
L_IP(-1) -0.067510 0.032838 -2.055813 0.0418

C 0.726860 0.347347 2.092605 0.0383

Null Hypothesis: D(L_IP) has a unit root

Exogenous: Constant
Adj. t-Stat Prob.*

5% level -2.883753
10% level -2.578694


Dependent Variable: D(L_IP,2)
Date: 10/21/12 Time: 19:56
D(L_IP(-1)) -1.604244 0.070420 -22.78122 0.0000

C 0.021136 0.012498 1.691157 0.0932
R-squared 0.802159 Mean dependent var -6.16E-05

4/-ER
Null Hypothesis: L_ER has a unit root

Exogenous: Constant
t-Statistic Prob.*
Augmented Dickey-Fuller test statistic 1.034435 0.9968

5% level -2.883579
10% level -2.578601

Dependent Variable: D(L_ER)
Date: 10/21/12 Time: 18:58
L_ER(-1) 0.011338 0.010960 1.034435 0.3029

C -0.107305 0.106387 -1.008625 0.3150

Null Hypothesis: D(L_ER) has a unit root

Exogenous: Constant
t-Statistic Prob.*

5% level -2.883753
10% level -2.578694

Dependent Variable: D(L_ER,2)
Date: 10/21/12 Time: 19:59
D(L_ER(-1)) -1.134199 0.087599 -12.94761 0.0000

C 0.003120 0.001016 3.071011 0.0026

Null Hypothesis: L_ER has a unit root

Exogenous: Constant
Adj. t-Stat Prob.*

Phillips-Perron test statistic 1.959261 0.9999
5% level -2.883579
10% level -2.578601


Dependent Variable: D(L_ER)
Date: 10/21/12 Time: 18:58
L_ER(-1) 0.011338 0.010960 1.034435 0.3029

C -0.107305 0.106387 -1.008625 0.3150

Null Hypothesis: D(L_ER) has a unit root

Exogenous: Constant
Adj. t-Stat Prob.*

5% level -2.883753
10% level -2.578694


Dependent Variable: D(L_ER,2)
Date: 10/21/12 Time: 18:59
D(L_ER(-1)) -1.134199 0.087599 -12.94761 0.0000

C 0.003120 0.001016 3.071011 0.0026

5/-M2
Null Hypothesis: L_M2 has a unit root

Exogenous: Constant
t-Statistic Prob.*

5% level -2.883579
10% level -2.578601

Dependent Variable: D(L_M2)
Date: 10/21/12 Time: 18:55
L_M2(-1) -0.000758 0.001826 -0.415234 0.6787

C 0.029674 0.024743 1.199300 0.2326

Adjusted R-squared -0.006407 S.D. dependent var 0.017039
Null Hypothesis: D(L_M2) has a unit root
Exogenous: Constant
t-Statistic Prob.*

5% level -2.883753
10% level -2.578694

Dependent Variable: D(L_M2,2)
Date: 10/21/12 Time: 18:55
D(L_M2(-1)) -0.818420 0.087188 -9.386815 0.0000

C 0.015961 0.002257 7.070719 0.0000

Null Hypothesis: L_M2 has a unit root

Exogenous: Constant
Adj. t-Stat Prob.*

5% level -2.883579
10% level -2.578601

Dependent Variable: D(L_M2)
Date: 10/21/12 Time: 18:56
L_M2(-1) -0.000758 0.001826 -0.415234 0.6787

C 0.029674 0.024743 1.199300 0.2326

Adjusted R-squared -0.006407 S.D. dependent var 0.017039
Null Hypothesis: D(L_M2) has a unit root

Exogenous: Constant
Adj. t-Stat Prob.*

5% level -2.883753
10% level -2.578694


Dependent Variable: D(L_M2,2)
Date: 10/21/12 Time: 18:56
D(L_M2(-1)) -0.818420 0.087188 -9.386815 0.0000

C 0.015961 0.002257 7.070719 0.0000

6/-TBR
Null Hypothesis: TBR has a unit root

Exogenous: Constant
t-Statistic Prob.*

5% level -2.883753
10% level -2.578694

Dependent Variable: D(TBR)
Date: 10/21/12 Time: 19:00
TBR(-1) -0.036300 0.018909 -1.919766 0.0571

D(TBR(-1)) 0.408398 0.081666 5.000810 0.0000
C 0.297390 0.152144 1.954666 0.0528

S.E. of regression 0.640264 Akaike info criterion 1.968935
Sum squared resid 52.06216 Schwarz criterion 2.035109
Log likelihood -124.9808 Hannan-Quinn criter. 1.995824
Null Hypothesis: D(TBR) has a unit root

Exogenous: Constant
t-Statistic Prob.*

5% level -2.883753
10% level -2.578694

Dependent Variable: D(TBR,2)
Date: 10/21/12 Time: 19:00
D(TBR(-1)) -0.613533 0.081707 -7.508909 0.0000

C 0.026035 0.056877 0.457748 0.6479

Null Hypothesis: TBR has a unit root

Exogenous: Constant
Adj. t-Stat Prob.*

5% level -2.883579
10% level -2.578601


Dependent Variable: D(TBR)
Date: 10/21/12 Time: 19:00
TBR(-1) -0.022907 0.020287 -1.129164 0.2609

C 0.215814 0.163605 1.319113 0.1895
Null Hypothesis: D(TBR) has a unit root

Exogenous: Constant
Adj. t-Stat Prob.*

5% level -2.883753
10% level -2.578694


Dependent Variable: D(TBR,2)
Date: 10/21/12 Time: 19:00
D(TBR(-1)) -0.613533 0.081707 -7.508909 0.0000

C 0.026035 0.056877 0.457748 0.6479

PHỤ LỤC 2: XÁC ĐỊNH BIẾN TRỄ TỐI ƯU
VAR Lag Order Selection Criteria

Endogenous variables: L_VNI L_CPI L_IP L_ER L_M2 TBR
Exogenous variables: C
Date: 10/21/12 Time: 19:08
Sample: 2001M01 2011M12
Included observations: 120
Lag LogL LR FPE AIC SC HQ
0 117.2986 NA 6.30e-09 -1.854977 -1.715603 -1.798377

1 1231.470 2098.356 9.90e-17 -19.82450 -18.84888* -19.42829*
2 1278.852 84.49887 8.23e-17* -20.01421 -18.20234 -19.27840
3 1314.505 60.01517 8.37e-17 -20.00842 -17.36030 -18.93300
4 1339.472 39.53034 1.03e-16 -19.82453 -16.34016 -18.40951
5 1373.367 50.27834 1.10e-16 -19.78945 -15.46884 -18.03483
6 1426.019 72.83564* 8.79e-17 -20.06699 -14.91013 -17.97276
7 1458.883 42.17461 9.99e-17 -20.01471 -14.02160 -17.58088
8 1488.448 34.98515 1.23e-16 -19.90746 -13.07810 -17.13403
9 1514.947 28.70764 1.66e-16 -19.74912 -12.08351 -16.63608
10 1549.727 34.20026 2.04e-16 -19.72878 -11.22693 -16.27614
11 1599.737 44.17526 2.05e-16 -19.96228 -10.62418 -16.17003
12 1660.278 47.42378 1.86e-16 -20.37129* -10.19695 -16.23944
* indicates lag order selected by the criterion

LR: sequential modified LR test statistic (each test at 5% level)
FPE: Final prediction error
AIC: Akaike information criterion
SC: Schwarz information criterion
HQ: Hannan-Quinn information criterion
PHỤ LỤC 3: KIỂM ĐỊNH ĐỒNG LIÊN KẾT
Date: 10/21/12 Time: 19:12

Trend assumption: Linear deterministic trend
Series: L_VNI L_CPI L_IP L_ER L_M2 TBR
Lags interval (in first differences): 1 to 12
Unrestricted Cointegration Rank Test (Trace)
Hypothesized Trace 0.05

No. of CE(s) Eigenvalue Statistic Critical Value Prob.**
None * 0.530827 226.0090 95.75366 0.0000

At most 1 * 0.446935 135.9516 69.81889 0.0000
At most 2 * 0.263674 65.47024 47.85613 0.0005
At most 3 0.175434 29.04636 29.79707 0.0608
At most 4 0.041329 6.091545 15.49471 0.6847
At most 5 0.008942 1.068915 3.841466 0.3012
Trace test indicates 3 cointegrating eqn(s) at the 0.05 level

Unrestricted Cointegration Rank Test (Maximum Eigenvalue)
Hypothesized Max-Eigen 0.05

No. of CE(s) Eigenvalue Statistic Critical Value Prob.**
None * 0.530827 90.05737 40.07757 0.0000

At most 1 * 0.446935 70.48135 33.87687 0.0000
At most 2 * 0.263674 36.42387 27.58434 0.0028
At most 3 * 0.175434 22.95482 21.13162 0.0274
At most 4 0.041329 5.022631 14.26460 0.7390
At most 5 0.008942 1.068915 3.841466 0.3012
Max-eigenvalue test indicates 4 cointegrating eqn(s) at the 0.05 level

Unrestricted Cointegrating Coefficients (normalized by b'*S11*b=I):

7.137717 -18.52949 39.32947 30.85575 -27.81118 2.541616
-4.029408 -33.44037 13.56903 -9.971257 7.863239 -1.570941
1.644971 -23.15078 60.67693 -60.60898 -26.79693 1.980139
0.288357 70.81366 2.739841 -38.84172 -25.07437 -0.577370
4.063281 46.27698 20.67191 -8.642354 -26.51689 -0.542335
0.780337 -120.7703 -71.19812 16.62756 74.37266 1.527506
Unrestricted Adjustment Coefficients (alpha):
D(L_VNI) -0.017353 0.017944 1.53E-05 -0.009318 -0.006988 -0.0004

D(L_CPI) 0.001273 0.000393 -0.000729 -0.000251 4.96E-05 0.0002
D(L_IP) 0.013452 0.013504 -0.026639 0.008424 -0.002780 -0.0031
D(L_ER) -0.001374 -0.003023 -0.001011 -0.000959 6.98E-05 5.25E-
D(L_M2) 0.001179 0.001325 0.000364 -0.002654 0.000988 -0.0002
D(TBR) -0.130300 0.090911 -0.066449 0.060349 0.047085 0.0040
1 Cointegrating Equation(s): Log likelihood 1675.761
Normalized cointegrating coefficients (standard error in parentheses)

1.000000 -2.595996 5.510091 4.322915 -3.896369 0.356082
(3.02069) (1.91061) (1.57059) (1.66107) (0.05454)
Adjustment coefficients (standard error in parentheses)

D(L_VNI) -0.123862
(0.05513)
D(L_CPI) 0.009085
(0.00330)
D(L_IP) 0.096018
(0.07474)
D(L_ER) -0.009806
(0.00599)
D(L_M2) 0.008412
(0.00920)
D(TBR) -0.930042
(0.37846)

1.000000 0.000000 3.394806 3.882518 -3.432952 0.364133
(1.54792) (1.34849) (0.84206) (0.03359)
0.000000 1.000000 -0.814826 -0.169645 0.178512 0.003101
(0.36224) (0.31557) (0.19706) (0.00786)

D(L_VNI) -0.196167 -0.278513
(0.05938) (0.27698)
D(L_CPI) 0.007503 -0.036718
(0.00376) (0.01753)
D(L_IP) 0.041606 -0.700830
(0.08423) (0.39285)
D(L_ER) 0.002374 0.126532
(0.00580) (0.02704)
D(L_M2) 0.003073 -0.066146
(0.01043) (0.04867)
D(TBR) -1.296358 -0.625705
(0.42017) (1.95977)

1.000000 0.000000 0.000000 10.52835 -1.838365 0.227985
(2.03815) (0.16856) (0.05528)
0.000000 1.000000 0.000000 -1.764787 -0.204223 0.035779
(0.54307) (0.04491) (0.01473)
0.000000 0.000000 1.000000 -1.957647 -0.469714 0.040105
(0.47516) (0.03930) (0.01289)

D(L_VNI) -0.196142 -0.278867 -0.438080
(0.06057) (0.32381) (0.53302)
D(L_CPI) 0.006304 -0.019845 0.011166
(0.00372) (0.01991) (0.03277)
D(L_IP) -0.002214 -0.084116 -0.904074
(0.07923) (0.42359) (0.69726)
D(L_ER) 0.000711 0.149932 -0.156372
(0.00578) (0.03089) (0.05085)
D(L_M2) 0.003672 -0.074568 0.086402
(0.01063) (0.05685) (0.09358)
D(TBR) -1.405664 0.912634 -7.922945
(0.42047) (2.24790) (3.70025)

1.000000 0.000000 0.000000 0.000000 -0.791496 0.619172
(0.34377) (0.11059)
0.000000 1.000000 0.000000 0.000000 -0.379701 -0.029792
(0.03778) (0.01215)
0.000000 0.000000 1.000000 0.000000 -0.664369 -0.032633
(0.05335) (0.01716)
0.000000 0.000000 0.000000 1.000000 -0.099433 -0.037156
(0.03958) (0.01273)

D(L_VNI) -0.198828 -0.938702 -0.463610 -0.353376
(0.05948) (0.59543) (0.52349) (0.56141)
D(L_CPI) 0.006232 -0.037637 0.010478 0.089293
(0.00371) (0.03716) (0.03267) (0.03504)
D(L_IP) 0.000215 0.512424 -0.880993 1.567787
(0.07858) (0.78663) (0.69159) (0.74168)
D(L_ER) 0.000435 0.082019 -0.159000 0.086262
(0.00566) (0.05662) (0.04978) (0.05339)
D(L_M2) 0.002906 -0.262483 0.079132 0.104179
(0.01011) (0.10123) (0.08900) (0.09544)
D(TBR) -1.388262 5.186154 -7.757599 -3.243650
(0.41393) (4.14373) (3.64310) (3.90694)

1.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.472278
(0.15494)
0.000000 1.000000 0.000000 0.000000 0.000000 -0.100261
(0.05053)
0.000000 0.000000 1.000000 0.000000 0.000000 -0.155933
(0.08963)
0.000000 0.000000 0.000000 1.000000 0.000000 -0.055609
(0.01527)
0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 1.000000 -0.185589
(0.13907)

D(L_VNI) -0.227222 -1.262082 -0.608064 -0.292984 1.042242
(0.06541) (0.67297) (0.53787) (0.55867) (0.37782)
D(L_CPI) 0.006433 -0.035342 0.011503 0.088865 -0.007796
(0.00413) (0.04245) (0.03393) (0.03524) (0.02383)
D(L_IP) -0.011080 0.383787 -0.938455 1.591811 0.308386
(0.08727) (0.89789) (0.71764) (0.74539) (0.50410)
D(L_ER) 0.000718 0.085247 -0.157558 0.085659 0.063721
(0.00629) (0.06469) (0.05170) (0.05370) (0.03632)
D(L_M2) 0.006920 -0.216771 0.099551 0.095642 0.008240
(0.01116) (0.11480) (0.09175) (0.09530) (0.06445)
D(TBR) -1.196944 7.365091 -6.784269 -3.650572 3.357512
(0.45553) (4.68653) (3.74573) (3.89054) (2.63114)
PHỤ LỤC 4: MÔ HÌNH HỒI QUY VÉC TƠ HIỆU CHỈNH SAI SỐ (VECM)
Vector Error Correction Estimates

Date: 11/10/12 Time: 07:56
Standard errors in ( ) & t-statistics in [ ]
Cointegrating Eq: CointEq1 CointEq2 CointEq3
L_VNI(-1) 1.000000 0.000000 0.000000
L_CPI(-1) 0.000000 1.000000 0.000000
L_IP(-1) 0.000000 0.000000 1.000000
L_ER(-1) 10.52835 -1.764787 -1.957647

(2.08501) (0.55556) (0.48609)
[ 5.04954] [-3.17661] [-4.02736]
L_M2(-1) -1.838365 -0.204223 -0.469714

(0.17244) (0.04595) (0.04020)
[-10.6610] [-4.44479] [-11.6841]
TBR(-1) 0.227985 0.035779 0.040105

(0.05655) (0.01507) (0.01318)
[ 4.03165] [ 2.37460] [ 3.04205]
C -84.85814 14.88235 14.48502
Error Correction: D(L_VNI) D(L_CPI) D(L_IP) D(L_ER) D(L_M2) D(
CointEq1 -0.196142 0.006304 -0.002214 0.000711 0.003672 -1.4

(0.06196) (0.00381) (0.08105) (0.00591) (0.01088) (0.4
[-3.16558] [ 1.65510] [-0.02732] [ 0.12031] [ 0.33753] [-3.2
CointEq2 -0.278867 -0.019845 -0.084116 0.149932 -0.074568 0.9

(0.33125) (0.02036) (0.43333) (0.03160) (0.05816) (2.2
[-0.84185] [-0.97455] [-0.19412] [ 4.74463] [-1.28222] [ 0.3
CointEq3 -0.438080 0.011166 -0.904074 -0.156372 0.086402 -7.9

(0.54527) (0.03352) (0.71329) (0.05202) (0.09573) (3.7
[-0.80341] [ 0.33312] [-1.26746] [-3.00618] [ 0.90257] [-2.0
D(L_VNI(-1)) 0.454548 -0.004030 0.165344 -0.007816 0.013914 1.7

(0.13198) (0.00811) (0.17265) (0.01259) (0.02317) (0.9
[ 3.44395] [-0.49665] [ 0.95766] [-0.62079] [ 0.60047] [ 1.8
D(L_VNI(-2)) 0.010859 -0.011559 -0.010451 0.007301 0.017892 1.6

(0.14949) (0.00919) (0.19555) (0.01426) (0.02624) (1.0
[ 0.07264] [-1.25793] [-0.05345] [ 0.51197] [ 0.68178] [ 1.5
D(L_VNI(-3)) -0.045939 -0.007891 0.096515 0.014681 0.011906 -2.4

(0.13898) (0.00854) (0.18181) (0.01326) (0.02440) (0.9
[-0.33054] [-0.92356] [ 0.53086] [ 1.10730] [ 0.48795] [-2.5
D(L_VNI(-4)) 0.068020 0.002878 0.410418 -0.009738 0.012926 0.8

(0.14753) (0.00907) (0.19299) (0.01407) (0.02590) (1.0
[ 0.46105] [ 0.31730] [ 2.12659] [-0.69190] [ 0.49905] [ 0.8
D(L_VNI(-5)) -0.205290 -0.011221 0.039537 -0.004775 -0.026674 -0.4

(0.14440) (0.00888) (0.18890) (0.01378) (0.02535) (1.0
[-1.42167] [-1.26404] [ 0.20931] [-0.34664] [-1.05218] [-0.4
D(L_VNI(-6)) 0.052961 0.010457 0.122248 -0.002639 0.042311 -1.0
(0.12825) (0.00788) (0.16777) (0.01223) (0.02252) (0.8
[ 0.41295] [ 1.32634] [ 0.72867] [-0.21567] [ 1.87920] [-1.2
D(L_VNI(-7)) -0.318530 0.009800 0.107938 0.018102 -0.025873 -1.5

(0.12695) (0.00780) (0.16606) (0.01211) (0.02229) (0.8
[-2.50915] [ 1.25580] [ 0.64998] [ 1.49476] [-1.16090] [-1.7
D(L_VNI(-8)) 0.036542 -0.005404 -0.136838 -0.007392 0.039933 0.2

(0.14099) (0.00867) (0.18444) (0.01345) (0.02475) (0.9
[ 0.25918] [-0.62345] [-0.74192] [-0.54962] [ 1.61325] [ 0.2
D(L_VNI(-9)) 0.186971 -0.013433 0.006416 0.003178 -0.012359 -0.3

(0.14266) (0.00877) (0.18662) (0.01361) (0.02505) (0.9
[ 1.31056] [-1.53168] [ 0.03438] [ 0.23354] [-0.49343] [-0.3
D(L_VNI(-10)) -0.242434 0.002613 -0.059084 0.016986 0.006638 -1.3

(0.13075) (0.00804) (0.17104) (0.01247) (0.02295) (0.9
[-1.85415] [ 0.32505] [-0.34544] [ 1.36176] [ 0.28916] [-1.5
D(L_VNI(-11)) 0.167305 -0.005385 0.116584 -0.009163 0.027352 -0.8

(0.14171) (0.00871) (0.18538) (0.01352) (0.02488) (0.9
[ 1.18060] [-0.61816] [ 0.62890] [-0.67778] [ 1.09938] [-0.8
D(L_VNI(-12)) -0.389306 -0.006121 -0.134731 -0.001800 -0.032836 0.9

(0.12933) (0.00795) (0.16918) (0.01234) (0.02271) (0.8
[-3.01013] [-0.76988] [-0.79636] [-0.14591] [-1.44616] [ 1.0
D(L_CPI(-1)) -1.317776 0.243880 -1.350855 -0.249955 -0.243368 0.1

(1.85429) (0.11399) (2.42567) (0.17689) (0.32554) (12
[-0.71066] [ 2.13952] [-0.55690] [-1.41303] [-0.74758] [ 0.0
D(L_CPI(-2)) 0.785065 0.141127 2.921409 -0.083191 -0.279013 9.2

(1.77784) (0.10929) (2.32565) (0.16960) (0.31212) (12
[ 0.44158] [ 1.29133] [ 1.25617] [-0.49051] [-0.89394] [ 0.7
D(L_CPI(-3)) 1.856185 0.176375 -2.969075 0.020748 -0.114710 21.

(1.86749) (0.11480) (2.44293) (0.17815) (0.32786) (12
[ 0.99395] [ 1.53638] [-1.21537] [ 0.11646] [-0.34988] [ 1.6
D(L_CPI(-4)) 3.409366 0.001453 -2.339422 -0.126888 0.351477 9.7

(2.08854) (0.12839) (2.73209) (0.19924) (0.36666) (14
[ 1.63242] [ 0.01131] [-0.85627] [-0.63687] [ 0.95858] [ 0.6
D(L_CPI(-5)) -1.194475 -0.018281 5.745085 0.107638 -0.649285 4.2

(2.05047) (0.12605) (2.68229) (0.19561) (0.35998) (14
[-0.58254] [-0.14503] [ 2.14186] [ 0.55028] [-1.80367] [ 0.2
D(L_CPI(-6)) 3.039526 -0.158367 0.604838 0.001033 0.075105 14.

(2.24966) (0.13829) (2.94286) (0.21461) (0.39495) (15
[ 1.35110] [-1.14516] [ 0.20553] [ 0.00482] [ 0.19016] [ 0.9
D(L_CPI(-7)) 3.951880 -0.219379 -1.731141 -0.018734 -0.012370 12.

(2.11824) (0.13021) (2.77095) (0.20207) (0.37188) (14
[ 1.86564] [-1.68476] [-0.62475] [-0.09271] [-0.03326] [ 0.8
D(L_CPI(-8)) -3.207784 -0.013446 -1.285237 -0.187470 0.111848 -8.7
(1.96902) (0.12104) (2.57575) (0.18784) (0.34568) (13
[-1.62913] [-0.11109] [-0.49898] [-0.99805] [ 0.32356] [-0.6
D(L_CPI(-9)) -1.875703 -0.059995 1.694215 -0.197113 0.149386 -22.

(2.06786) (0.12712) (2.70505) (0.19727) (0.36304) (14
[-0.90707] [-0.47196] [ 0.62632] [-0.99923] [ 0.41149] [-1.6
D(L_CPI(-10)) -1.397508 -0.115683 0.456131 -0.512125 0.299615 0.3

(1.93033) (0.11866) (2.52514) (0.18415) (0.33889) (13
[-0.72397] [-0.97490] [ 0.18064] [-2.78108] [ 0.88411] [ 0.0
D(L_CPI(-11)) 0.142706 -0.240274 4.591186 -0.180221 0.339247 -15.

(1.88898) (0.11612) (2.47105) (0.18020) (0.33163) (13
[ 0.07555] [-2.06918] [ 1.85799] [-1.00011] [ 1.02297] [-1.1
D(L_CPI(-12)) -0.098927 0.669405 1.283666 -0.069984 -0.134412 7.3

(1.83098) (0.11256) (2.39518) (0.17467) (0.32145) (12
[-0.05403] [ 5.94735] [ 0.53594] [-0.40067] [-0.41814] [ 0.5
D(L_IP(-1)) 0.568673 -0.011186 -0.516104 0.144348 -0.096088 7.4

(0.53728) (0.03303) (0.70284) (0.05125) (0.09433) (3.7
[ 1.05842] [-0.33868] [-0.73431] [ 2.81629] [-1.01869] [ 1.9
D(L_IP(-2)) 0.643285 -0.015837 -0.499499 0.134524 -0.109341 6.9

(0.50525) (0.03106) (0.66094) (0.04820) (0.08870) (3.5
[ 1.27319] [-0.50989] [-0.75574] [ 2.79100] [-1.23267] [ 1.9
D(L_IP(-3)) 0.687441 -0.026705 -0.661983 0.123525 -0.117328 6.4

(0.45759) (0.02813) (0.59859) (0.04365) (0.08034) (3.1
[ 1.50230] [-0.94937] [-1.10590] [ 2.82973] [-1.46048] [ 2.0
D(L_IP(-4)) 0.756187 -0.032533 -0.989810 0.113314 -0.128318 5.9

(0.42223) (0.02596) (0.55233) (0.04028) (0.07413) (2.9
[ 1.79095] [-1.25344] [-1.79206] [ 2.81326] [-1.73107] [ 2.0
D(L_IP(-5)) 0.651994 -0.026104 -0.939702 0.098550 -0.132689 5.1

(0.40173) (0.02470) (0.52552) (0.03832) (0.07053) (2.7
[ 1.62295] [-1.05703] [-1.78813] [ 2.57150] [-1.88135] [ 1.8
D(L_IP(-6)) 0.402347 -0.017749 -0.912799 0.089006 -0.104945 4.7

(0.35078) (0.02156) (0.45886) (0.03346) (0.06158) (2.4
[ 1.14702] [-0.82310] [-1.98926] [ 2.65985] [-1.70414] [ 1.9
D(L_IP(-7)) 0.225881 -0.013878 -1.165583 0.079417 -0.117317 4.4

(0.30893) (0.01899) (0.40412) (0.02947) (0.05424) (2.1
[ 0.73118] [-0.73078] [-2.88426] [ 2.69480] [-2.16311] [ 2.0
D(L_IP(-8)) 0.326208 -0.009882 -1.149867 0.061720 -0.093399 4.4

(0.29036) (0.01785) (0.37984) (0.02770) (0.05098) (2.0
[ 1.12345] [-0.55363] [-3.02727] [ 2.22820] [-1.83219] [ 2.2
D(L_IP(-9)) 0.437040 -0.017654 -0.977768 0.055896 -0.070093 3.6

(0.26208) (0.01611) (0.34283) (0.02500) (0.04601) (1.8
[ 1.66761] [-1.09578] [-2.85204] [ 2.23575] [-1.52342] [ 2.0
D(L_IP(-10)) 0.386828 -0.016759 -0.824860 0.053552 -0.057612 2.6

(0.23383) (0.01437) (0.30588) (0.02231) (0.04105) (1.6
[ 1.65433] [-1.16592] [-2.69670] [ 2.40077] [-1.40344] [ 1.6
D(L_IP(-11)) 0.379647 -0.013411 -0.579509 0.035445 -0.056415 1.2

(0.19150) (0.01177) (0.25051) (0.01827) (0.03362) (1.3
[ 1.98249] [-1.13919] [-2.31334] [ 1.94023] [-1.67803] [ 0.9
D(L_IP(-12)) 0.228969 -0.005482 -0.227692 0.008045 -0.024953 0.4

(0.11249) (0.00691) (0.14715) (0.01073) (0.01975) (0.7
[ 2.03553] [-0.79286] [-1.54737] [ 0.74976] [-1.26357] [ 0.5
D(L_ER(-1)) 0.958686 -0.009739 -1.938895 -0.300930 -0.140903 -4.7

(1.72214) (0.10586) (2.25280) (0.16429) (0.30234) (11
[ 0.55668] [-0.09199] [-0.86066] [-1.83175] [-0.46604] [-0.3
D(L_ER(-2)) 2.879060 0.155883 -3.665786 -0.446384 0.142792 4.9

(1.63281) (0.10037) (2.13594) (0.15576) (0.28666) (11
[ 1.76326] [ 1.55304] [-1.71624] [-2.86578] [ 0.49813] [ 0.4
D(L_ER(-3)) 2.547277 -0.134959 -4.103314 -0.432830 0.269371 -2.0

(1.79387) (0.11027) (2.34663) (0.17113) (0.31493) (12
[ 1.41999] [-1.22385] [-1.74860] [-2.52927] [ 0.85533] [-0.1
D(L_ER(-4)) 2.030142 -0.036529 -3.275086 -0.539180 0.234098 -2.2

(1.74236) (0.10711) (2.27925) (0.16621) (0.30589) (12
[ 1.16517] [-0.34105] [-1.43692] [-3.24388] [ 0.76530] [-0.1
D(L_ER(-5)) 0.377883 -0.127153 -0.890541 -0.398948 0.336430 -7.2

(1.64117) (0.10089) (2.14688) (0.15656) (0.28812) (11
[ 0.23025] [-1.26035] [-0.41481] [-2.54819] [ 1.16765] [-0.6
D(L_ER(-6)) 0.225886 0.002059 -2.117183 -0.447947 0.418489 4.1

(1.64783) (0.10130) (2.15559) (0.15720) (0.28929) (11
[ 0.13708] [ 0.02033] [-0.98218] [-2.84960] [ 1.44659] [ 0.3
D(L_ER(-7)) 0.952834 -0.000807 -2.869673 -0.400495 -0.228194 1.1

(1.61069) (0.09901) (2.10701) (0.15365) (0.28277) (11
[ 0.59157] [-0.00815] [-1.36196] [-2.60648] [-0.80698] [ 0.0
D(L_ER(-8)) 1.921306 0.135862 -0.992492 -0.433957 0.005078 5.5

(1.53617) (0.09443) (2.00952) (0.14654) (0.26969) (10
[ 1.25071] [ 1.43872] [-0.49389] [-2.96126] [ 0.01883] [ 0.5
D(L_ER(-9)) 1.629559 0.117951 -0.290525 -0.307927 0.189662 12.

(1.62298) (0.09977) (2.12308) (0.15483) (0.28493) (11
[ 1.00406] [ 1.18224] [-0.13684] [-1.98887] [ 0.66564] [ 1.0
D(L_ER(-10)) 2.385377 0.085039 0.241804 -0.225300 -0.192570 17.

(1.62507) (0.09990) (2.12582) (0.15503) (0.28530) (11
[ 1.46786] [ 0.85126] [ 0.11375] [-1.45331] [-0.67497] [ 1.5
D(L_ER(-11)) 5.285419 0.057796 0.312472 -0.202380 0.079212 13.

(1.64659) (0.10122) (2.15397) (0.15708) (0.28908) (11
[ 3.20992] [ 0.57100] [ 0.14507] [-1.28841] [ 0.27402] [ 1.1
D(L_ER(-12)) 3.164768 0.116851 -0.159606 -0.049684 0.437516 6.3

(1.37274) (0.08439) (1.79574) (0.13095) (0.24100) (9.5
[ 2.30544] [ 1.38472] [-0.08888] [-0.37940] [ 1.81543] [ 0.6
D(L_M2(-1)) 1.496278 0.152614 -1.155244 -0.051221 -0.004115 6.5

(0.81845) (0.05031) (1.07065) (0.07808) (0.14369) (5.6
[ 1.82819] [ 3.03334] [-1.07902] [-0.65603] [-0.02864] [ 1.1
D(L_M2(-2)) -0.419367 0.037405 -3.326132 0.161541 0.025975 -3.2

(0.92579) (0.05691) (1.21106) (0.08832) (0.16253) (6.4
[-0.45298] [ 0.65726] [-2.74647] [ 1.82911] [ 0.15982] [-0.5
D(L_M2(-3)) 0.651616 0.066131 -0.746358 0.014646 0.203381 0.2

(0.87903) (0.05404) (1.14990) (0.08386) (0.15432) (6.1
[ 0.74129] [ 1.22383] [-0.64907] [ 0.17466] [ 1.31789] [ 0.0
D(L_M2(-4)) -0.934959 -0.047572 0.698913 -0.010815 0.058575 -8.0

(0.84157) (0.05173) (1.10089) (0.08028) (0.14775) (5.8
[-1.11096] [-0.91956] [ 0.63486] [-0.13471] [ 0.39645] [-1.3
D(L_M2(-5)) -1.896310 0.033974 -0.306161 -0.010378 -0.071119 2.2

(0.88947) (0.05468) (1.16356) (0.08485) (0.15616) (6.1
[-2.13194] [ 0.62134] [-0.26313] [-0.12231] [-0.45544] [ 0.3
D(L_M2(-6)) 0.632189 0.010709 -1.005828 0.062465 0.066510 2.4

(0.84718) (0.05208) (1.10823) (0.08082) (0.14873) (5.8
[ 0.74623] [ 0.20563] [-0.90760] [ 0.77291] [ 0.44718] [ 0.4
D(L_M2(-7)) -0.624147 0.040095 -0.330307 -0.066661 0.025163 -5.1

(0.86523) (0.05319) (1.13184) (0.08254) (0.15190) (6.0
[-0.72136] [ 0.75383] [-0.29183] [-0.80762] [ 0.16565] [-0.8
D(L_M2(-8)) -0.174787 0.127247 1.263882 -0.004133 0.220319 -4.8

(0.90965) (0.05592) (1.18995) (0.08678) (0.15970) (6.3
[-0.19215] [ 2.27558] [ 1.06213] [-0.04762] [ 1.37960] [-0.7
D(L_M2(-9)) -1.548442 0.042602 0.897771 0.004814 -0.193610 -2.6

(0.85486) (0.05255) (1.11828) (0.08155) (0.15008) (5.9
[-1.81133] [ 0.81068] [ 0.80281] [ 0.05903] [-1.29004] [-0.4
D(L_M2(-10)) 1.824303 0.101453 -0.863503 -0.052865 0.061483 8.9

(0.85234) (0.05240) (1.11498) (0.08131) (0.14964) (5.9
[ 2.14034] [ 1.93628] [-0.77445] [-0.65016] [ 0.41088] [ 1.5
D(L_M2(-11)) -0.008631 0.098621 -0.369979 0.076124 -0.030029 2.8

(0.90840) (0.05584) (1.18832) (0.08666) (0.15948) (6.3
[-0.00950] [ 1.76607] [-0.31135] [ 0.87844] [-0.18830] [ 0.4
D(L_M2(-12)) 0.684905 0.149034 -0.184002 0.222761 0.348272 0.0

(0.91897) (0.05649) (1.20214) (0.08767) (0.16133) (6.3
[ 0.74530] [ 2.63818] [-0.15306] [ 2.54102] [ 2.15869] [ 0.0
D(TBR(-1)) -0.010633 0.001540 0.083816 -0.004374 0.002378 0.5

(0.02344) (0.00144) (0.03066) (0.00224) (0.00412) (0.1
[-0.45363] [ 1.06903] [ 2.73352] [-1.95615] [ 0.57790] [ 3.0
D(TBR(-2)) 0.034652 -0.002851 0.033249 -0.001919 -0.005837 0.4

(0.02497) (0.00154) (0.03267) (0.00238) (0.00438) (0.1
[ 1.38751] [-1.85720] [ 1.01771] [-0.80545] [-1.33139] [ 2.6
D(TBR(-3)) 0.063671 0.003037 0.011801 -0.002126 0.001613 0.3
(0.02639) (0.00162) (0.03453) (0.00252) (0.00463) (0.1
[ 2.41240] [ 1.87210] [ 0.34179] [-0.84449] [ 0.34816] [ 1.8
D(TBR(-4)) 0.011987 -0.000387 0.054589 0.002056 0.003962 -0.1

(0.02609) (0.00160) (0.03413) (0.00249) (0.00458) (0.1
[ 0.45949] [-0.24104] [ 1.59958] [ 0.82605] [ 0.86495] [-0.5
D(TBR(-5)) 0.000137 0.001461 0.037674 0.000367 0.002498 0.3

(0.02468) (0.00152) (0.03229) (0.00235) (0.00433) (0.1
[ 0.00555] [ 0.96270] [ 1.16680] [ 0.15590] [ 0.57638] [ 1.9
D(TBR(-6)) 0.031798 -0.001200 0.055671 -0.001567 -0.001019 0.5

(0.02305) (0.00142) (0.03016) (0.00220) (0.00405) (0.1
[ 1.37934] [-0.84670] [ 1.84605] [-0.71269] [-0.25185] [ 3.4
D(TBR(-7)) 0.007932 -0.000446 0.022418 0.003264 -0.001550 0.3

(0.02680) (0.00165) (0.03506) (0.00256) (0.00471) (0.1
[ 0.29599] [-0.27060] [ 0.63944] [ 1.27650] [-0.32950] [ 1.7
D(TBR(-8)) 0.017428 0.003342 0.032277 0.005740 0.004808 0.1

(0.02649) (0.00163) (0.03465) (0.00253) (0.00465) (0.1
[ 0.65792] [ 2.05219] [ 0.93145] [ 2.27153] [ 1.03395] [ 0.5
D(TBR(-9)) 0.011290 -0.000807 0.031651 0.002664 -0.003808 0.1

(0.02350) (0.00144) (0.03074) (0.00224) (0.00413) (0.1
[ 0.48041] [-0.55837] [ 1.02961] [ 1.18827] [-0.92311] [ 0.7
D(TBR(-10)) 0.017116 -0.001846 0.029287 -0.000540 0.001469 0.2

(0.02089) (0.00128) (0.02733) (0.00199) (0.00367) (0.1
[ 0.81937] [-1.43777] [ 1.07172] [-0.27121] [ 0.40054] [ 1.8
D(TBR(-11)) -0.002655 0.003698 -0.027248 0.005712 -0.003502 0.1

(0.02060) (0.00127) (0.02694) (0.00196) (0.00362) (0.1
[-0.12889] [ 2.92072] [-1.01129] [ 2.90715] [-0.96836] [ 1.3
D(TBR(-12)) 0.055480 -0.000824 0.035796 0.000972 0.002784 -0.0

(0.02435) (0.00150) (0.03185) (0.00232) (0.00427) (0.1
[ 2.27877] [-0.55034] [ 1.12394] [ 0.41840] [ 0.65125] [-0.3
C -0.170816 -0.010040 0.210423 0.005200 0.015468 -1.1

(0.07872) (0.00484) (0.10298) (0.00751) (0.01382) (0.5
[-2.16981] [-2.07471] [ 2.04331] [ 0.69244] [ 1.11920] [-2.1
R-squared 0.792398 0.893567 0.866944 0.705338 0.763986 0.7

Adj. R-squared 0.430301 0.707927 0.634869 0.191393 0.352333 0.4
Sum sq. resids 0.281086 0.001062 0.481001 0.002558 0.008663 13.
S.E. equation 0.080851 0.004970 0.105764 0.007713 0.014194 0.5
F-statistic 2.188360 4.813447 3.735618 1.372399 1.855897 2.0
Log likelihood 191.0154 522.9260 159.0514 470.6318 398.0482 -39.
Akaike AIC -1.933031 -7.511361 -1.395822 -6.632467 -5.412575 1.9
Schwarz SC -0.158129 -5.736459 0.379080 -4.857565 -3.637672 3.7
Mean dependent 0.004428 0.007892 0.013172 0.002696 0.019611 0.0
S.D. dependent 0.107118 0.009196 0.175031 0.008577 0.017637 0.7
Determinant resid covariance (dof adj.) 4.32E-18

Determinant resid covariance 9.63E-21
Log likelihood 1729.214
Akaike information criterion -21.09603
Schwarz criterion -10.02624
PHỤ LỤC 5: PHÂN RÃ PHƯƠNG SAI
Varian
ce
Decom
position
of
L_VNI:
1 0.080851 100.0000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000

2 0.156522 89.75617 0.415472 0.011166 0.638474 2.678977 6.499743
3 0.214360 83.63268 0.789457 0.006159 2.399335 1.876230 11.29614
4 0.253414 77.80863 0.947922 0.006885 4.390814 1.514733 15.33102
5 0.293637 74.56538 0.868617 0.054991 5.345496 1.156546 18.00897
6 0.331597 72.07847 1.181578 0.046713 4.859207 1.318669 20.51536
7 0.363999 70.22406 1.331143 0.203837 4.283649 1.768504 22.18881
8 0.391087 68.29152 1.159389 0.445328 3.791614 2.318000 23.99415
9 0.417863 67.52039 1.153319 0.403558 3.453590 2.539401 24.92975
10 0.456651 67.24736 1.575236 0.745040 3.036242 3.301819 24.09430
11 0.497827 67.23237 2.199284 1.106480 2.594473 3.449170 23.41822
12 0.545300 67.24490 2.491843 1.741550 2.209626 4.095340 22.21674
13 0.587502 66.66007 2.583224 2.362499 2.103236 4.477465 21.81350
14 0.627619 65.36619 2.804088 2.895159 1.917509 5.426554 21.59050
15 0.668204 64.00918 2.787118 3.417457 1.711667 6.464319 21.61026
16 0.702206 63.17234 2.597126 3.622060 1.720578 7.585925 21.30197
17 0.730740 61.93258 2.401342 3.742334 1.737193 8.904968 21.28159
18 0.753939 60.51685 2.256003 3.781724 1.755912 10.54412 21.14539
19 0.774772 59.30182 2.148104 4.034805 1.733538 12.03903 20.74270
20 0.797338 58.09618 2.079033 4.348876 1.682755 13.46062 20.33253
21 0.820434 56.87241 1.993856 4.930340 1.596536 14.83394 19.77292
22 0.840370 55.57300 1.908647 5.304523 1.521894 16.05224 19.63970
23 0.862346 54.15363 1.812653 5.756967 1.445847 17.41257 19.41833
24 0.882769 52.90529 1.729906 6.164220 1.394308 18.59666 19.20962
25 0.900988 51.98097 1.664476 6.486678 1.381104 19.52532 18.96144
26 0.918142 51.23280 1.606550 6.631625 1.401115 20.30099 18.82692
27 0.932455 50.79756 1.557694 6.806919 1.373501 20.86480 18.59953
28 0.944471 50.50598 1.520060 6.905921 1.343923 21.30743 18.41669
29 0.955599 50.50441 1.489424 6.902723 1.325571 21.48019 18.29768
30 0.967497 50.68506 1.479624 6.844577 1.299933 21.48843 18.20237
31 0.978892 50.85682 1.469639 6.751289 1.279446 21.35394 18.28887
32 0.991268 50.88253 1.438936 6.665927 1.267317 21.31811 18.42718
33 1.002766 50.87996 1.406385 6.593900 1.271917 21.20853 18.63931
34 1.015906 50.82045 1.370520 6.483357 1.272136 21.18298 18.87055
35 1.029652 50.77261 1.338023 6.369149 1.265065 21.20950 19.04566
36 1.044112 50.77977 1.310469 6.243139 1.256850 21.26064 19.14913
37 1.060175 50.91824 1.274252 6.154822 1.246760 21.18859 19.21733
38 1.079014 51.19131 1.250940 6.052096 1.215496 21.09171 19.19845
39 1.100295 51.66603 1.237206 5.950519 1.178687 20.82511 19.14244
40 1.122763 52.19058 1.234149 5.798667 1.135019 20.48942 19.15217
41 1.146753 52.71080 1.220859 5.672437 1.098072 20.15747 19.14037
42 1.169390 52.99297 1.222059 5.545978 1.072416 19.93018 19.23640
43 1.191116 53.17803 1.216007 5.442930 1.046606 19.79833 19.31810
44 1.211833 53.27703 1.196950 5.331559 1.013070 19.75325 19.42814
45 1.230722 53.37041 1.172635 5.255436 0.994034 19.70981 19.49767
46 1.249303 53.30250 1.150308 5.154123 0.980919 19.77294 19.63921
47 1.268197 53.24613 1.128905 5.053646 0.974060 19.85725 19.74001
48 1.287992 53.20652 1.105462 4.953247 0.972404 19.91036 19.85200
49 1.307690 53.23191 1.081322 4.888363 0.976354 19.92135 19.90070
50 1.327297 53.24090 1.060846 4.838923 0.967331 19.98705 19.90495
51 1.346156 53.31378 1.041034 4.806402 0.960710 19.97921 19.89886
52 1.364992 53.37548 1.026326 4.769048 0.938060 20.03843 19.85266
53 1.382228 53.46638 1.009440 4.736409 0.914862 20.06895 19.80396
54 1.398820 53.53908 0.990560 4.687046 0.894489 20.12930 19.75952
55 1.414093 53.61972 0.970314 4.647753 0.875777 20.17655 19.70989
56 1.428150 53.64774 0.951324 4.603665 0.858634 20.27744 19.66120
57 1.440406 53.68511 0.935955 4.570975 0.846651 20.32530 19.63601
58 1.452058 53.68598 0.921009 4.521085 0.836586 20.39894 19.63640
59 1.463102 53.67635 0.907283 4.473741 0.841559 20.44547 19.65560
60 1.473554 53.61220 0.894460 4.417839 0.862551 20.48820 19.72476
Varian
ce
Decom
position
of
L_CPI:
1 0.004970 1.295452 98.70455 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000

2 0.008465 2.573632 88.66510 0.059351 0.535077 5.782332 2.384509
3 0.011962 2.339296 79.66546 2.107338 4.302274 10.08388 1.501761
4 0.015788 3.020563 71.83002 5.442546 4.235113 13.43746 2.034297
5 0.019804 2.940644 64.27036 8.687575 4.086519 17.73867 2.276228
6 0.023720 2.553377 58.29086 9.949707 3.906470 22.38172 2.917869
7 0.027490 2.357033 51.37333 10.41087 4.392595 27.66858 3.797581
8 0.030854 1.880610 45.19587 10.89563 6.017518 32.01308 3.997293
9 0.034683 1.550194 38.12200 11.31387 7.655967 37.30496 4.053018
10 0.038671 1.321795 31.58910 12.34742 9.370274 41.57336 3.798051
11 0.042728 1.083708 26.01762 13.49030 11.16396 45.07689 3.167518
12 0.047079 0.911524 21.44668 13.93514 12.16564 48.71614 2.824880
13 0.051752 0.756076 17.77755 14.51959 12.77574 51.79743 2.373619
14 0.056971 0.624803 14.69312 14.67009 12.91658 55.02513 2.070274
15 0.063047 0.515343 11.99810 15.05867 13.09300 57.59004 1.744843
16 0.068897 0.438596 10.04756 15.92760 13.09602 59.01180 1.478427
17 0.074745 0.425339 8.536810 16.53225 12.91251 60.32324 1.269851
18 0.080192 0.457672 7.417139 16.86054 12.71582 61.43744 1.111395
19 0.084882 0.509001 6.620071 17.04437 12.44827 62.37662 1.001666
20 0.088907 0.625587 6.036635 17.01355 12.16754 63.23408 0.922608
21 0.092311 0.764888 5.603903 16.90125 11.86951 63.99691 0.863541
22 0.094977 0.869575 5.297734 16.80367 11.60875 64.60323 0.817035
23 0.097058 0.972600 5.082273 16.70887 11.47821 64.97372 0.784322
24 0.098656 1.014769 4.943932 16.59005 11.39373 65.29713 0.760383
25 0.099915 1.033532 4.821734 16.42888 11.32177 65.65225 0.741837
26 0.101035 1.030577 4.715447 16.22856 11.23745 66.06053 0.727435
27 0.102164 1.011847 4.613109 16.03731 11.16391 66.46198 0.711841
28 0.103151 0.992927 4.528171 15.91408 11.10587 66.76066 0.698297
29 0.104166 0.974080 4.442246 15.79681 11.06059 67.04152 0.684753
30 0.105122 0.962629 4.362011 15.65599 11.00602 67.34028 0.673066
31 0.105985 0.962486 4.291315 15.51328 10.92742 67.63515 0.670348
32 0.106741 0.965566 4.230722 15.36339 10.83917 67.92075 0.680399
33 0.107421 0.979255 4.177435 15.19925 10.72768 68.20505 0.711341
34 0.107977 1.014134 4.134559 15.05284 10.61877 68.41385 0.765852
35 0.108431 1.052264 4.101121 14.92699 10.53033 68.56981 0.819485
36 0.108818 1.118878 4.074238 14.82619 10.46123 68.62495 0.894512
37 0.109209 1.222776 4.080324 14.74118 10.39685 68.57535 0.983520
38 0.109657 1.375488 4.135710 14.65625 10.32421 68.41937 1.088975
39 0.110140 1.586889 4.209819 14.55925 10.24050 68.20815 1.195396
40 0.110613 1.870684 4.299700 14.44766 10.15889 67.93468 1.288385
41 0.111137 2.193672 4.404029 14.31534 10.06366 67.64961 1.373686
42 0.111701 2.554802 4.502757 14.17203 9.964266 67.35511 1.451037
43 0.112294 2.917394 4.585315 14.02361 9.871890 67.07026 1.531527
44 0.112828 3.198568 4.627591 13.89124 9.804952 66.88800 1.589648
45 0.113307 3.379737 4.623071 13.77443 9.753374 66.83151 1.637882
46 0.113721 3.492116 4.594487 13.67502 9.709274 66.85686 1.672246
47 0.114088 3.527071 4.565495 13.59309 9.679692 66.94605 1.688606
48 0.114412 3.524449 4.554645 13.52853 9.646077 67.05003 1.696274
49 0.114731 3.505478 4.542335 13.47514 9.608114 67.17313 1.695794
50 0.115033 3.492518 4.526734 13.43089 9.568540 67.29273 1.688596
51 0.115328 3.494536 4.511547 13.38548 9.531135 67.39723 1.680071
52 0.115555 3.514711 4.496939 13.34320 9.503356 67.46057 1.681224
53 0.115772 3.554892 4.480098 13.30080 9.485071 67.48288 1.696252
54 0.115963 3.606511 4.466514 13.26521 9.476402 67.45769 1.727669
55 0.116151 3.669453 4.459200 13.24036 9.481836 67.37580 1.773353
56 0.116349 3.769427 4.451981 13.22072 9.496184 67.20976 1.851932
57 0.116591 3.923033 4.436823 13.21567 9.510933 66.95511 1.958429
58 0.116881 4.125480 4.414803 13.22179 9.511099 66.62353 2.103290
59 0.117296 4.432967 4.386510 13.25225 9.489069 66.15859 2.280609
60 0.117838 4.842171 4.363968 13.30915 9.429265 65.58244 2.473013
Varian
ce
Decom
position
of L_IP:
1 0.105764 0.740122 0.559009 98.70087 0.000000 0.000000 0.000000

2 0.114556 0.635606 0.538842 94.72685 0.199496 0.473867 3.425344
3 0.124267 1.202770 1.065728 84.19688 1.602066 5.320596 6.611956
4 0.127137 1.365576 1.688601 83.44757 1.534399 5.629617 6.334232
5 0.127948 1.401072 1.724135 83.33986 1.519097 5.745314 6.270525
6 0.133896 1.586684 4.562201 78.39531 2.063703 5.484504 7.907598
7 0.135758 1.549769 4.947945 76.90063 2.149847 5.361961 9.089849
8 0.140287 1.455824 5.560908 74.02941 2.061216 5.493807 11.39884
9 0.142209 3.023612 5.757530 72.21792 2.168498 5.559352 11.27308
10 0.144801 3.554722 6.170363 69.84582 3.729203 5.704963 10.99493
11 0.147337 3.573834 5.960394 68.45366 3.772168 7.201261 11.03869
12 0.153826 6.575533 6.123417 62.80062 3.623390 6.805446 14.07159
13 0.158991 6.485193 7.049884 62.03900 3.399275 6.374775 14.65187
14 0.162280 8.575317 7.158352 59.62608 3.271785 6.129452 15.23902
15 0.168399 13.00044 6.867234 55.41059 3.922959 6.607200 14.19158
16 0.173193 15.98763 6.991054 52.73581 3.790325 6.590315 13.90487
17 0.174533 16.26303 6.905877 52.30116 3.742780 6.495206 14.29195
18 0.177461 17.13526 7.457484 50.87792 3.784505 6.284696 14.46013
19 0.178424 17.60306 7.458738 50.33150 3.855248 6.264435 14.48701
20 0.180642 17.17332 8.049775 50.01816 3.789996 6.170753 14.79800
21 0.181872 17.03478 7.969167 49.34634 3.805036 6.767012 15.07766
22 0.183743 16.89320 7.881647 48.34678 5.183054 6.655552 15.03977
23 0.185470 16.63249 7.905050 47.60868 5.160502 7.598568 15.09471
24 0.188097 17.19970 7.823072 47.04228 5.624257 7.459599 14.85109
25 0.190351 18.55746 7.932801 45.94824 5.577451 7.285218 14.69883
26 0.192157 19.33540 8.024689 45.32507 5.632823 7.148988 14.53303
27 0.197592 21.53964 7.977128 42.92585 5.357304 7.545311 14.65477
28 0.200326 23.02966 7.906570 41.86363 5.212053 7.685300 14.30279
29 0.201074 23.24692 7.914809 41.55290 5.253864 7.628702 14.40280
30 0.202608 24.13393 7.924876 40.95243 5.201783 7.570694 14.21629
31 0.202919 24.09132 7.959274 40.89775 5.195939 7.682976 14.17274
32 0.204261 23.84291 8.146552 40.69019 5.321017 7.677085 14.32224
33 0.205045 23.67214 8.119897 40.82182 5.304452 7.682740 14.39895
34 0.207043 23.27247 7.964087 40.04402 6.654747 7.776424 14.28825
35 0.208238 23.00617 7.986415 39.80603 6.736984 7.921189 14.54321
36 0.209702 22.91422 8.166541 39.33091 7.275376 7.969352 14.34360
37 0.211041 22.92417 8.094644 38.91300 7.710680 7.880765 14.47675
38 0.211975 23.20690 8.092827 38.57453 7.826104 7.883728 14.41591
39 0.213959 23.95972 8.128616 37.95639 7.684561 7.858952 14.41176
40 0.216517 24.87759 7.971257 37.06738 7.667805 8.262266 14.15371
41 0.217296 25.17141 8.050313 36.80791 7.695869 8.215073 14.05943
42 0.219329 25.92369 7.904973 36.13781 7.601294 8.627513 13.80472
43 0.220690 26.18962 7.921861 35.89987 7.537347 8.789611 13.66169
44 0.221839 26.22630 7.847137 35.56570 7.509812 9.311162 13.53989
45 0.222994 26.06375 7.767888 35.83134 7.478583 9.216914 13.64152
46 0.224952 25.62087 7.655786 35.27304 8.184611 9.802990 13.46271
47 0.226015 25.39102 7.618502 35.39235 8.313216 9.727441 13.55747
48 0.227961 24.96167 7.884255 34.82649 8.920261 10.07645 13.33087
49 0.229179 24.69710 7.802073 34.87058 9.153083 10.08152 13.39565
50 0.230095 24.60270 7.740097 34.64362 9.485051 10.21976 13.30877
51 0.230931 24.56216 7.713321 34.73003 9.494099 10.15553 13.34487
52 0.232939 24.78623 7.582621 34.15174 9.683970 10.67879 13.11665
53 0.233647 24.92428 7.640661 34.02260 9.655221 10.71946 13.03778
54 0.236047 25.21174 7.488624 33.39640 9.552209 11.53528 12.81575
55 0.237435 25.44451 7.571329 33.16676 9.482544 11.65053 12.68434
56 0.238959 25.38069 7.483695 32.74604 9.362831 12.44721 12.57952
57 0.239802 25.23556 7.431470 32.95001 9.320062 12.52161 12.54129
58 0.241349 24.92740 7.358671 32.58317 9.395630 13.34732 12.38781
59 0.242311 24.91937 7.331041 32.79368 9.336179 13.32229 12.29743
60 0.245242 24.46154 7.616430 32.12828 9.731786 14.04651 12.01545
Varian
ce
Decom
position
of
L_ER:
1 0.007713 0.177518 1.571162 3.769092 94.48223 0.000000 0.000000

2 0.010488 0.255474 0.876287 9.754444 83.48333 0.110857 5.519607
3 0.012085 0.948424 0.752813 13.19844 73.65233 1.172055 10.27594
4 0.013127 3.947655 0.784563 15.54439 64.94240 2.664708 12.11628
5 0.013654 7.858833 0.850375 15.67333 60.36301 3.656826 11.59763
6 0.014123 8.581102 0.804417 15.95614 57.65688 5.858307 11.14315
7 0.014904 8.857438 0.948898 15.74771 53.62379 10.42593 10.39622
8 0.015639 11.37898 0.955669 15.46593 50.86399 11.58449 9.750947
9 0.016528 13.16867 0.905048 16.17125 47.52693 13.47268 8.755422
10 0.017383 13.56993 0.823586 18.53317 44.07517 14.99232 8.005821
11 0.018121 13.43513 0.778931 20.08050 41.46871 16.76214 7.474591
12 0.018818 12.83437 0.739841 21.55960 39.66735 18.11365 7.085191
13 0.020259 11.79088 1.169712 24.72432 35.85206 20.34403 6.118988
14 0.021740 11.04132 1.483740 27.34214 33.27960 21.52103 5.332166
15 0.024071 10.86673 1.825546 26.94879 33.38907 22.60255 4.367327
16 0.026305 11.14732 1.747597 27.20732 34.16836 22.06287 3.666532
17 0.028037 11.00118 1.561648 28.24170 32.71108 23.01915 3.465231
18 0.029875 10.00497 1.386498 28.88920 29.89510 26.48092 3.343311
19 0.031579 8.954511 1.315830 28.22127 27.35973 30.50294 3.645720
20 0.033234 8.086279 1.227266 27.58516 25.01989 34.24935 3.832050
21 0.034937 7.319745 1.113675 26.60578 23.16027 37.70966 4.090862
22 0.036385 6.754501 1.028163 26.56696 21.75301 39.80622 4.091149
23 0.037973 6.472229 0.947101 26.37745 20.14107 41.42251 4.639636
24 0.039803 6.718639 0.897023 26.56059 18.43081 42.42941 4.963525
25 0.041737 7.238862 1.010688 26.31833 16.89953 43.17847 5.354129
26 0.043892 8.651539 1.183877 25.95046 15.47319 43.10421 5.636713
27 0.046453 10.28959 1.495435 25.34233 14.28780 42.96509 5.619753
28 0.049009 11.76699 1.735990 25.09871 13.30527 42.44133 5.651708
29 0.051683 12.84854 1.922814 24.65987 12.86748 42.04327 5.658018
30 0.054282 13.83143 1.924326 24.13305 12.72036 41.68722 5.703612
31 0.056758 14.45946 1.816727 23.36122 12.24433 42.08958 6.028682
32 0.059002 14.59288 1.690120 22.69608 11.55394 43.02086 6.446128
33 0.061340 14.37958 1.564166 21.78794 10.78881 44.50821 6.971301
34 0.063673 14.18211 1.470572 21.23255 10.02376 45.63620 7.454803
35 0.066112 13.99301 1.367902 20.62044 9.307796 46.84524 7.865608
36 0.068518 13.92950 1.273749 20.10291 8.682625 47.81608 8.195132
37 0.070992 14.11342 1.198209 19.47631 8.104770 48.46957 8.637718
38 0.073681 14.74292 1.152389 18.94090 7.534784 48.70126 8.927744
39 0.076581 15.55928 1.144640 18.30782 7.023330 48.79864 9.166292
40 0.079493 16.75332 1.135169 17.86417 6.580734 48.37331 9.293291
41 0.082507 18.04598 1.182961 17.39363 6.226966 47.83901 9.311452
42 0.085338 19.16947 1.243323 17.08709 5.933689 47.31661 9.249827
43 0.087961 20.02000 1.292295 16.66689 5.720620 46.99860 9.301594
44 0.090388 20.76953 1.296262 16.23665 5.532841 46.75254 9.412183
45 0.092646 21.21939 1.251969 15.74335 5.325005 46.77459 9.685697
46 0.094664 21.45038 1.199519 15.31859 5.102039 46.92152 10.00795
47 0.096642 21.47008 1.158194 14.83895 4.895887 47.26912 10.36777
48 0.098482 21.47847 1.133988 14.41751 4.729474 47.56367 10.67688
49 0.100346 21.51314 1.097812 13.98205 4.579560 47.86643 10.96101
50 0.102139 21.69868 1.059629 13.60905 4.443121 48.03605 11.15347
51 0.103985 22.03505 1.024995 13.23823 4.298037 48.07658 11.32710
52 0.105894 22.67191 0.995005 12.92454 4.158613 47.80682 11.44311
53 0.107877 23.44751 0.989086 12.58772 4.007443 47.45937 11.50887
54 0.109773 24.36215 0.989430 12.27982 3.870983 46.94620 11.55143
55 0.111658 25.30079 1.002787 11.94724 3.749269 46.40872 11.59119
56 0.113309 26.14151 1.015828 11.67162 3.645990 45.92303 11.60202
57 0.114700 26.73108 1.014403 11.41522 3.561382 45.60834 11.66957
58 0.115848 27.22171 0.997781 11.19990 3.491592 45.32827 11.76076
59 0.116860 27.53331 0.980578 11.00790 3.439320 45.13333 11.90556
60 0.117751 27.71516 0.972466 10.85262 3.443851 44.93199 12.08392
Varian
ce
Decom
position
of
L_M2:
1 0.014194 0.010131 0.111170 3.963443 2.252868 93.66239 0.000000

2 0.019909 0.047930 0.337664 4.431727 1.271185 92.97035 0.941146
3 0.025399 2.882191 1.657653 6.431489 1.669025 86.50244 0.857198
4 0.031270 5.225400 3.200009 7.274160 3.437398 80.08562 0.777416
5 0.036530 5.738168 3.581145 8.037568 5.017378 76.94291 0.682836
6 0.041596 6.011750 6.352667 8.050588 7.390406 71.40335 0.791238
7 0.047045 8.218250 8.616776 7.068162 10.12224 64.49174 1.482834
8 0.051266 8.807323 11.15994 7.496492 9.279237 60.75655 2.500464
9 0.054487 9.981361 12.53819 6.809533 8.447889 59.15995 3.063077
10 0.057224 11.40346 13.99014 6.195443 7.836335 56.79840 3.776224
11 0.058966 13.12401 14.67422 5.895619 7.380253 54.85715 4.068748
12 0.060239 14.65606 14.38838 5.826352 7.085708 53.69579 4.347712
13 0.061957 15.83681 13.82886 6.038669 6.864267 53.24725 4.184140
14 0.063145 17.09396 13.70041 6.245704 6.608430 51.99693 4.354560
15 0.064269 18.22935 13.63854 6.454152 6.420127 50.81240 4.445427
16 0.065233 19.04983 13.61955 6.501840 6.621784 49.63417 4.572821
17 0.066067 19.60346 13.45163 6.707042 6.947874 48.57224 4.717760
18 0.066604 19.69518 13.53428 7.160257 6.979772 47.79644 4.834062
19 0.067093 19.50681 13.63853 7.846073 6.878532 47.11488 5.015175
20 0.067768 19.13682 14.00903 8.474274 6.802324 46.41575 5.161807
21 0.068685 18.63071 14.40963 9.837925 6.622221 45.23968 5.259831
22 0.070089 17.89260 15.66455 11.06022 6.438762 43.70925 5.234612
23 0.071755 17.08700 16.56945 12.79257 6.448927 41.98621 5.115838
24 0.073230 16.54210 16.77193 14.57731 6.527549 40.48393 5.097181
25 0.074741 16.17898 16.81883 16.67869 6.462948 38.86479 4.995765
26 0.076188 15.87556 16.98356 17.83779 6.717093 37.54314 5.042851
27 0.077619 15.88140 16.87484 19.12271 6.833047 36.26943 5.018575
28 0.079101 15.85382 16.81107 19.77207 7.278713 35.25028 5.034047
29 0.080770 15.57021 16.40011 20.99887 7.878142 34.26604 4.886619
30 0.082433 15.16068 15.97784 21.96261 8.490127 33.58956 4.819194
31 0.084497 14.85147 15.35951 23.33038 8.709872 32.95645 4.792309
32 0.086943 14.21265 14.64309 24.23303 8.935216 33.06787 4.908142
33 0.089485 13.62506 13.89334 25.47135 8.640015 33.18133 5.188899
34 0.092954 12.91234 13.12291 26.14847 8.239746 33.94157 5.634976
35 0.096670 12.29793 12.38933 27.37169 7.751391 34.39715 5.792508
36 0.100633 11.92253 11.65046 28.29301 7.287216 34.78529 6.061485
37 0.104424 11.98194 11.16552 29.43789 6.904327 34.32480 6.185522
38 0.108429 12.32274 10.88629 29.63836 6.605643 34.02895 6.518012
39 0.112454 13.24389 10.66131 29.63230 6.236820 33.27830 6.947385
40 0.116820 14.33049 10.57568 28.92967 5.999469 32.73930 7.425394
41 0.120966 15.50831 10.31214 28.60788 5.757409 31.98907 7.825187
42 0.125396 16.57803 10.05121 28.12031 5.504793 31.51774 8.227920
43 0.129967 17.53203 9.778491 27.93079 5.234921 31.04769 8.476075
44 0.134671 18.05376 9.477819 27.45612 5.046346 31.12932 8.836625
45 0.139565 18.62599 9.058325 27.15888 4.768195 31.12323 9.265380
46 0.145130 18.89066 8.655492 26.45486 4.491938 31.72549 9.781554
47 0.150761 19.11332 8.158639 26.03872 4.186691 32.28161 10.22102
48 0.156814 19.38194 7.618920 25.38336 3.900062 32.98548 10.73024
49 0.162841 19.86213 7.137686 25.06817 3.632004 33.32664 10.97338
50 0.168927 20.26336 6.749986 24.47831 3.400749 33.81493 11.29267
51 0.175069 20.98284 6.422763 23.96327 3.179410 33.95661 11.49511
52 0.181354 21.69655 6.197841 23.22543 3.002916 34.14583 11.73144
53 0.187317 22.51920 5.969982 22.74542 2.826780 34.02745 11.91116
54 0.193434 23.26483 5.792194 22.09741 2.673864 34.02686 12.14484
55 0.199313 24.07666 5.640976 21.60037 2.530498 33.83867 12.31283
56 0.205134 24.68184 5.513539 20.99197 2.405810 33.84077 12.56608
57 0.210677 25.28220 5.394989 20.51845 2.282579 33.74447 12.77732
58 0.216271 25.66001 5.311310 19.93752 2.170114 33.88366 13.03738
59 0.221471 26.07061 5.182015 19.51076 2.071521 33.88665 13.27845
60 0.226818 26.43659 5.032414 18.98208 1.976512 34.01615 13.55625
Varian
ce
Decom
position
of TBR:
1 0.561272 20.09290 0.268470 3.759957 1.756473 0.565191 73.55701

2 0.772357 17.71929 0.355432 2.057960 2.048412 7.807708 70.01120
3 0.913789 15.46988 0.932704 1.606052 1.626686 12.40554 67.95913
4 1.083961 23.21180 2.612217 2.642059 1.188298 17.74449 52.60113
5 1.225069 30.07970 5.112518 5.194411 1.234005 16.53194 41.84743
6 1.448654 37.16744 7.313791 8.000770 0.984575 15.69114 30.84228
7 1.769684 43.96845 7.450397 8.049130 0.689694 14.41878 25.42355
8 2.133851 47.21961 6.547244 7.842837 0.474411 13.42636 24.48953
9 2.441952 46.92932 5.492216 7.386527 0.374385 14.88328 24.93427
10 2.644032 45.63530 4.684841 7.396955 0.576657 17.07572 24.63053
11 2.813858 43.85120 4.601849 7.891230 1.132066 19.63024 22.89341
12 2.984444 41.94995 5.040013 8.529837 1.501929 21.80603 21.17224
13 3.140039 39.48297 5.296678 9.662512 1.558573 24.59220 19.40707
14 3.272724 37.34959 5.620829 9.735696 1.461291 27.30160 18.53099
15 3.402126 35.66277 5.920830 9.539846 1.353058 29.74285 17.78065
16 3.500914 34.50327 6.087248 9.434543 1.301564 31.31691 17.35646
17 3.596756 33.80480 6.086574 9.329264 1.238637 32.57566 16.96506
18 3.685878 33.41077 6.104580 9.612716 1.183203 33.14043 16.54830
19 3.750113 33.17066 6.041191 9.893910 1.154685 33.52159 16.21796
20 3.788606 32.83999 5.925824 10.04321 1.208511 33.95509 16.02738
21 3.806940 32.70669 5.899159 9.981541 1.300653 34.14044 15.97152
22 3.822085 32.83124 5.876387 9.912741 1.412536 34.02931 15.93778
23 3.839974 33.10607 5.822158 9.886223 1.514515 33.71777 15.95327
24 3.863905 33.46378 5.752812 9.894921 1.630730 33.32039 15.93737
25 3.898559 33.73341 5.651247 9.996168 1.789702 32.88212 15.94735
26 3.939758 33.99007 5.536688 10.08600 2.150819 32.38547 15.85095
27 3.987782 33.99147 5.409380 10.31577 2.735739 31.80418 15.74347
28 4.041236 33.94857 5.268381 10.54331 3.417461 31.10741 15.71488
29 4.096375 34.11188 5.128396 10.61002 3.986929 30.33502 15.82775
30 4.149809 34.59191 5.000697 10.54432 4.337944 29.56401 15.96112
31 4.203325 35.35076 4.876498 10.41684 4.421200 28.81667 16.11804
32 4.264676 36.35437 4.739554 10.30623 4.376394 27.99402 16.22944
33 4.335339 37.59355 4.609442 10.08246 4.360478 27.09675 16.25733
34 4.409523 38.78272 4.495727 9.797575 4.444651 26.20013 16.27920
35 4.482363 39.98816 4.372755 9.492202 4.522208 25.37029 16.25439
36 4.553262 41.08185 4.249484 9.207355 4.575095 24.58915 16.29707
37 4.620167 41.96934 4.159078 8.980841 4.633322 23.88740 16.37002
38 4.678270 42.47555 4.099480 8.896686 4.672638 23.30092 16.55473
39 4.730706 42.75976 4.027748 8.936486 4.702137 22.78836 16.78551
40 4.776817 42.96553 3.950537 8.951553 4.776098 22.35095 17.00533
41 4.812146 43.11373 3.895022 8.932713 4.904241 22.02679 17.12750
42 4.839992 43.26275 3.863800 8.899220 5.035601 21.77813 17.16050
43 4.863450 43.44259 3.839124 8.868813 5.142137 21.56950 17.13784
44 4.884547 43.66521 3.808386 8.830630 5.223113 21.38638 17.08628
45 4.903023 43.87408 3.780149 8.813834 5.249101 21.22728 17.05556
46 4.919397 44.11674 3.763930 8.784789 5.232930 21.08633 17.01528
47 4.932996 44.30077 3.801489 8.754572 5.207470 20.97380 16.96190
48 4.943074 44.36328 3.912962 8.737420 5.188692 20.90001 16.89764
49 4.951349 44.30478 4.048817 8.775950 5.172879 20.85625 16.84132
50 4.961146 44.15383 4.171819 8.905058 5.158348 20.83014 16.78080
51 4.973826 43.92908 4.285185 9.084928 5.166348 20.82809 16.70637
52 4.992008 43.62966 4.379236 9.297711 5.218425 20.87442 16.60055
53 5.015897 43.26585 4.459063 9.522711 5.303302 20.98917 16.45990
54 5.047132 42.78758 4.510755 9.774088 5.435093 21.22347 16.26901
55 5.082623 42.23665 4.508197 10.06156 5.601608 21.53808 16.05390
56 5.123288 41.60996 4.458389 10.38966 5.770768 21.96250 15.80872
57 5.165073 40.95512 4.390853 10.69941 5.931637 22.45914 15.56385
58 5.207842 40.28742 4.319106 10.91438 6.056642 23.09137 15.33108
59 5.252365 39.60742 4.246603 11.06365 6.096753 23.86494 15.12064
60 5.301199 38.88922 4.168852 11.19574 6.049359 24.79385 14.90297
Choles
ky
Orderin
g:
L_VNI
L_CPI
L_IP
L_ER
L_M2
TBR
PHỤ LỤC 6: KIỂM ĐỊNH TÍNH DỪNG CÁC PHẦN DƯ CỦA MÔ HÌNH VECM
Null Hypothesis: RESID01 has a unit root

Exogenous: Constant
Adj. t-Stat Prob.*

5% level -2.886074
10% level -2.579931


Dependent Variable: D(RESID01)
Date: 10/21/12 Time: 19:27
RESID01(-1) -0.951336 0.092562 -10.27778 0.0000

C 0.000293 0.004433 0.066007 0.9475


Exogenous: None
Adj. t-Stat Prob.*

5% level -1.943563
10% level -1.614927


Date: 10/21/12 Time: 19:28
RESID02(-1) -1.103700 0.091107 -12.11437 0.0000

Durbin-Watson stat 2.026012
Exogenous: Constant
Adj. t-Stat Prob.*

5% level -2.886074
10% level -2.579931


Date: 10/21/12 Time: 19:29
RESID03(-1) -1.051499 0.092179 -11.40718 0.0000

C 0.000631 0.005833 0.108133 0.9141


Exogenous: Constant
Adj. t-Stat Prob.*

5% level -2.886074
10% level -2.579931


Date: 10/21/12 Time: 19:29
RESID04(-1) -0.987242 0.092711 -10.64864 0.0000

C -2.54E-05 0.000422 -0.060099 0.9522


Exogenous: Constant
Adj. t-Stat Prob.*

5% level -2.886074
10% level -2.579931


Date: 10/21/12 Time: 19:30
RESID05(-1) -0.979011 0.092992 -10.52796 0.0000

C 1.20E-05 0.000756 0.015811 0.9874

Exogenous: Constant
Adj. t-Stat Prob.*

5% level -2.886074
10% level -2.579931


Date: 10/21/12 Time: 19:31
RESID06(-1) -0.969618 0.093289 -10.39366 0.0000

C 4.51E-05 0.030938 0.001459 0.9988


Tac Dong Cua Cac Nhan To Kinh Te VI Mo Den Gia Chung Khoan Bang Chung o Viet Nam

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Tac Dong Cua Cac Nhan To Kinh Te VI Mo Den Gia Chung Khoan Bang Chung o Viet Nam

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

HỌC VIÊN: TRƯƠNG THÀNH TIẾN

TÁC ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN

GIÁ CHỨNG KHOÁN: BẰNG CHỨNG Ở VIỆT NAM

CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS NGUYỄN NGỌC ĐỊNH

TP.HỒ CHÍ MINH-NĂM 2012

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT iv

DANH MỤC CÁC BẢNG, BIỂU v

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC

2.3. Phương pháp nghiên cứu 21

CHƯƠNG 3: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 28

3.1. Kiểm định tính dừng 28

3.2. Xác định biến trễ tối ưu 29

3.3. Phân tích đồng liên kết 30

3.4. Mô hình véc tơ tự hồi quy hiệu chỉnh sai số 33

3.5. Phân rã phương sai 36

KẾT LUẬN VÀ MỘT SỐ ĐỀ XUẤT 38

TÀI LIỆU THAM KHẢO 40

ARIMA Mô hình trung bình trượt kết hợp tự hồi quy

ARDL Mô hình tự hồi quy phân phối trễ

ECM Cơ chế hiệu chỉnh sai số

EVIEWS Phần mềm tích hợp xử lý dữ liệu thống kê và kinh tế lượng

GSO Tổng Cục Thống kê Việt Nam

IFS-IMF Tổ chức Thống kê Tài chính Quốc tế-Quỹ Tiền tệ Quốc tế

OLS Phương pháp bình phương tối thiểu

SAS Phần mềm tích hợp xử lý dữ liệu thống kê và kinh tế lượng

SVAR Mô hình véc tơ tự hồi quy có cấu trúc

UBCK Ủy ban chứng khoán Nhà nước

VAR Mô hình véc tơ tự hồi quy

VECM Mô hình véc tơ tự hồi quy hiệu chỉnh sai số

Bảng 2.1 Dữ liệu nghiên cứu 20

Bảng 2.2 Giải thích biến nghiên cứu 20

Bảng 3.1 Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị 28

Bảng 3.2 Xác định biến trễ tối ưu 29

Bảng 3.3 Kiểm định Trace 30

Bảng 3.4 Kiểm định Maximum Eigenvalue 31

Bảng 3.5 Phương trình đồng liên kết 1 31

Bảng 3.6 Kết quả chạy mô hình VECM 34

Bảng 3.7 Kết quả chạy phân rã phương sai 36

Bài luận văn này có các cấu thành như sau:

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ

Adrangi, Bahram, Chatrath, Arjun, Shank, Todd M (1999) nghiên cứu

Dữ liệu đươc lấy hàng tháng từ [2001M01-2011M12] có 132 quan sát,

Bảng 2.2: Giải thích biến nghiên cứu

Logarit cơ số e chỉ số sản xuất công

Logarit cơ số e tỷ giá hối đoái

LM2 Logarit cơ số e cung tiền mở rộng. -/+ +

TBR Lãi suất trái phiếu Chính phủ. - -

2.3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU:

2.3.4. Đồng liên kết

2.3.5.1. Cơ chế hiệu chỉnh sai số ECM:

CHƯƠNG 3: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

3.1. KIỂM ĐỊNH TÍNH DỪNG

* indicates lag order selected by the criterion

AIC: Akaike information criterion

Hypothesized Trace Statistic Giá trị tới

None * 0.530827 226.009 95.75366 0.00000

Trace test indicates 3 cointegrating eqn(s) at the 0.05 level

Bảng 3.4 Unrestricted Cointegration Rank Test (Maximum Eigenvalue)

Hypothesized No. of Max-Eigen Giá trị tới