ĐỊNH GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP

PGS.TS. NGUYỄN PHÚ GIANG

KHOA KẾ TOÁN – KIỂM TOÁN
ĐẠI HỌC THƢƠNG MẠI

UB.COM.VN 1
Chƣơng 1. QUAN ÑIEÅM CHUNG VEÀ GIAÙ TRÒ DOANH NGHIEÄP

1.1 Khaùi nieäm veà giaù trò doanh nghieäp

“Doanh nghieäp laø moät taøi saûn ñoàng thôøi cuõng laø moät
haøng hoùa; noù saûn xuaát ra cuûa caûi vaø cung caáp dòch
vuï”.

Moät söï chuyeån ñoåi töø giaù trò sang giaù tieàn ñoøi hoûi
phaûi coù söï ñoái chieáu giöõa cung vaø caàu ?

Giaù tieàn coù theå khaùc vôùi giaù trò vì trong quaù trình
thoûa thuaän trao ñoåi seõ coù nhöõng yeáu toá khoâng theå
löôïng hoùa ñöôïc VAØ QUAN HEÄ CUNG CAÀU .
UB.COM.VN 2
• Kh¸i niÖm: Gi¸ trÞ DN lµ biÓu hiÖn b»ng tiÒn vÒ
c¸c kho¶n thu nhËp mµ DN mang l¹i cho nhµ ®Çu t-
trong qu¸ tr×nh kinh doanh.
• HÖ qu¶: Mét ph-¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ DN chØ ®-îc
thõa nhËn lµ cã c¬ së khoa häc, khi nã thuéc vµo mét
trong 2 c¸ch tiÕp cËn:
+ §¸nh gi¸ gi¸ trÞ tµi s¶n vµ gi¸ trÞ yÕu tè tæ chøc -
c¸c mèi quan hÖ.
HoÆc:
+ L-îng ho¸ c¸c kho¶n thu nhËp mµ DN mang l¹i
cho nhµ ®Çu t-.

UB.COM.VN 3
1.2. Caùc ñoái töôïng quan taâm ñeán giaù trò DN :

Cô quan Quaûn lyù Nhaø nöôùc

Toå chöùc chuyeân moân
Ngöôøi lao ñoäng cuûa DN
Coå ñoâng
Caùc nhaø ñaàu tö
Ñoái töôïng khaùc

UB.COM.VN 4
1.3. Caùc loaïi giaù trò doanh nghieäp :

Giaù trò kieåm keâ:

Vieäc kieåm keâ laø vieäc xaùc nhaän caùc giaù trò keá
toaùn, ñoàng thôøi cuõng laø vieäc ñònh giaù laïi moät soá
cuûa caûi taøi saûn coù treân baûng TKTS.
Caùc DNNN khi CPH thöôøng aùp duïng giaù trò naøy

UB.COM.VN 5
Giaù trò taøi chính:
Laø moät hình aûnh xaùc thöïc cuûa doanh nghieäp taïi moät
thôøi ñieåm xaùc ñònh.
Giaù trò taøi chính cuûa doanh nghieäp thöôøng xuyeân ñöôïc
ñònh giaù cuûa thò tröôøng chöùng khoaùn.
giaù trò taøi chính khoâng ñònh giaù töø nhöõng thoâng tin
phaân tích doanh nghieäp moät caùch ñaày ñuû, nhaát laø caùc
döï baùo trieån voïng.

UB.COM.VN 6
Giaù trò kinh teá:
Giaù trò kinh teá cuûa doanh nghieäp ñöôïc xaây döïng töø
cô sôû hieåu bieát toaøn dieän veà doanh nghieäp, ñeå töø
ñoù ñònh giaù toát hôn caùc khaû naêng phaùt trieån, khaû
naêng sinh lôïi cuøng caùc kyø voïng veà töông lai cuûa
doanh nghieäp.

UB.COM.VN 7
 1.4. YÙ nghóa ñònh giaù trò ñoái vôùi coâng ty :
Muïc ñích YÙ nghóa
Quaûn trò coâng ty Ñaùnh giaù caùc öu nhöôïc ñieåm ñeå caûi tieán quaûn lyù
Quan heä ñoái taùc
Vaïch ra caùc chieán löôïc kinh doanh
Coå Phaàn hoùa Ñònh giaù trò doanh nghieäp chính xaùc ñeå ñònh giaù
trò coå phieáu phuø hôïp
Phaùt haønh theâm coå phieáu ñeå Ñònh giaù trò chính xaùc ñeå ñònh laïi giaù trò coå phieáu
ñaàu tö môùi hieän taïi hôïp lyù vôùi giaù trò coå phieáu phaùt haønh môùi.

Mua, Baùn_saùp nhaäp coâng ty Ñònh giaù trò doanh nghieäp chính xaùc ñeå Mua,
baùn ñuùng giaù theo thò tröôøng

UB.COM.VN 8
Nhìn nhaän veà giaù trò doanh nghieäp treân theá giôùi :

Hieän nay vaãn ñang coù söï tranh luaän veà ñöa giaù trò
thöông hieäu (lôïi theá thöông maïi) vaø baûng CDKT.
Vieäc mua baùn, saùp nhaäp coâng ty ñeà döïa treân giaù trò voâ
hình + moät soá chieán löôïc kinh doanh. Trong neàn kinh
teá thò tröôøng, giaù trò voâ hình ngaøy caøng cao hôn giaù trò
höõu hình.
Ví dụ: Nestle’ mua coâng ty Rown vôùi giaù 2,4 tyû baûng
Anh, gaàn gaáp 3 voán ñaàu tö cuûa coâng ty vaø gaáp 26 laàn
lôïi nhuaän cuûa noù.
Giaù trò voâ hình cuûa Coca-cola laø 39 tyû USD, Kodak laø
11.6 tyû USD, Motorola laø 15,3 tyû USD …

UB.COM.VN 9
1.5. Moät soá thöïc tieån veà ñònh giaù trò DN taïi VN

Vieät Nam vieäc vaän duïng ñònh giaù trò doanh nghieäp môùi ôû böôùc
ban ñaàu chuû yeáu laø phuïc vuï cho coâng taùc coå phaàn hoùa.
Vieäc ñònh giaù trò doanh nghieäp ñeå coå phaàn hoùa khoâng tính ñeán
giaù trò thöông hieäu nhö SaigoMilk, nhö Sacom … khieán caùc nhaø
ñaàu tö tranh mua coå phieáu.
Caùc coâng ty nhö Coâng ty VHP Phöông Nam, Coâng ty Legamex..
vaãn aùp duïng caùc ñònh giaù truyeàn thoáng khi chuaån bò leân saøn
giao dòch chöùng khoùan.

Vôùi vieäc ñaáu giaù coå phieáu IPO vöøa qua cho
thaáy coù raát nhieàu khaùc bieät giöõa giaù soå saùch
vaø giaù trò thò tröôøng. UB.COM.VN 10
 Chương 2. C¸c ph-¬ng ph¸p chñ yÕu
x¸c ®Þnh gi¸ trÞ DN.
• Ph-¬ng ph¸p gi¸ trÞ TS thuÇn.

• Ph-¬ng ph¸p hiÖn t¹i ho¸ c¸c nguån tµi chÝnh t-¬ng lai

– Ph-¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ cæ phiÕu

– Ph-¬ng ph¸p hiÖn t¹i ho¸ lîi nhuËn thuÇn

– Ph-¬ng ph¸p hiÖn t¹i ho¸ dßng tiÒn thuÇn

• Ph-¬ng ph¸p ®Þnh l-îng Goodwill (lîi thÕ th-¬ng m¹i)

• Ph-¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ dùa vµo PER

UB.COM.VN 11
 2.1 Ph-¬ng ph¸p gi¸ trÞ TS thuÇn.
 C¬ së lý luËn:

 DN vÒ c¬ b¶n gièng nh- mét lo¹i hµng ho¸ th«ng th-êng.

 Sù ho¹t ®éng cña DN bao giê còng ®-îc tiÕn hµnh trªn c¬
së mét l-îng TS cã thùc, chóng cÊu thµnh thùc thÓ cña DN.

 TS cña DN ®-îc h×nh thµnh tõ hai nguån vèn: chñ së h÷u vµ

vay nî.

ChÝnh v× vËy, gi¸ trÞ cña DN (®èi víi chñ së h÷u) ®-îc tÝnh
b»ng tæng gi¸ trÞ cña sè tµi s¶n mµ DN hiÖn ®ang sö
dông vµo SXKD sau khi ®· trõ ®i kho¶n nî ph¶i tr¶.

UB.COM.VN 12
 Ph-¬ng ph¸p x¸c ®Þnh gi¸ trÞ tµi s¶n
thuÇn.
• C«ng thøc tæng qu¸t ®-îc x©y dùng nh- sau:

V0 = Vt - Vn
Trong ®ã:
– V0: Gi¸ trÞ TS thuÇn thuéc vÒ chñ së h÷u DN.
– Vt: Tæng gi¸ trÞ TS mµ DN ®ang sö dông vµo
SXKD.
– Vn: Gi¸ trÞ c¸c kho¶n nî.

UB.COM.VN 13
 Ph-¬ng ph¸p x¸c ®Þnh gi¸ trÞ ts thuÇn
•C¸ch thø nhÊt: Dùa vµo b¶ng c©n ®èi kÕ to¸n t¹i thêi ®iÓm ®¸nh gi¸, lÊy
tæng gi¸ trÞ TS ph¶n ¸nh ë phÇn TS trõ ®i c¸c kho¶n nî ph¶i tr¶ bªn nguån
vèn.
–H¹n chÕ:
+ TS trªn b¶ng c©n ®èi kÕ to¸n lµ chi phÝ mang tÝnh lÞch sö.
+ Gi¸ trÞ TSC§ phô thuéc vµo c¸ch x¸c ®Þnh nguyªn gi¸, tû lÖ khÊu hao,
ph-¬ng ph¸p khÊu hao.
+ Gi¸ trÞ TSL§ phô thuéc vµo ph-¬ng ph¸p h¹ch to¸n, c¸ch ph©n bæ chi
phÝ.
–¦u ®iÓm:
+ §¬n gi¶n, dÔ hiÓu, dÔ ¸p dông
+ Gi¸ trÞ doanh nghiÖp ®-îc ®¶m b¶o b»ng mét l-îng gi¸ trÞ TS cã
thùc

UB.COM.VN 14
 Bµi tËp
A. TS ng¾n h¹n 1500 A. Nî ph¶i tr¶ 2700
-HH tån kho 700 - Nî ng¾n h¹n 900
- Ph¶i thu... 500 - Nî dµi h¹n 1800
B. TS dµi h¹n 2500 B. NVCSH 1300
- NGTSCD 3600 - Vèn gãp 800
- KhÊu hao lòy (1100) - LN gi÷ l¹i 500
kÕ
Tæng TS 4000 Tæng NV 4000

UB.COM.VN 15
• Tµi liÖu liªn quan cho biÕt, trong kho cã
200 triÖu hµng ho¸ kÐm phÈm chÊt ph¶i
huû bá 100%, vµ trong sè nî ph¶i tr¶ cã
50 triÖu nî kh«ng cã chñ.
• Dùa vµo tµi liÖu trªn h·y x¸c ®Þnh gi¸ trÞ
DN theo PP tµi s¶n thuÇn.

UB.COM.VN 16
 •Lêi gi¶i ®Ò nghÞ

Vo= Tæng Tµi s¶n – Tæng nî

UB.COM.VN 17
 Ph-¬ng ph¸p x¸c ®Þnh gi¸ trÞ TS thuÇn
C¸ch thø hai:
• §¸nh gi¸ l¹i gi¸ trÞ tµi s¶n theo gi¸ thÞ
tr-êng t¹i thêi ®iÓm ®Þnh gi¸.
• Gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn b»ng chªnh lÖch gi÷a
gi¸ trÞ TS theo gi¸ thÞ tr-êng víi tæng nî
ph¶i tr¶.

UB.COM.VN 18
 Bµi tËp
Mét doanh nghiÖp cã tµi liÖu sau:
A.Tæng gi¸ trÞ tµi s¶n theo sæ s¸ch lµ 2.250 triÖu ®ång, nh-ng khi ®¸nh
gi¸ l¹i theo gi¸ thÞ tr-êng cã sù thay ®æi nh- sau:
1. Trong tæng nî ph¶i thu cã
- 50 triÖu ®ång x¸c ®Þnh kh«ng thu ®-îc v× con nî ®· ph¸ s¶n
- 120 triÖu ®ång lµ nî ph¶i thu khã ®ßi, c«ng ty mua b¸n nî chi tr¶
kh«ng qu¸ 70 triÖu
• - 80 triÖu kh¶ n¨ng chØ thu ®-îc 80%
• 2. Gi¸ trÞ hµng ho¸ tån kho cã mét sè lo¹i gi¸ trÞ t¨ng gi¶m nh- sau:
• - VËt t- mÊt gi¸ 40 triÖu
• - Hµng ho¸ A tån kho t¨ng gi¸ 90 triÖu
• - Hhãa B tån kho 180 triÖu, bÞ mÊt phÈm chÊt ph¶i huû bá toµn bé.

UB.COM.VN 19
 Bµi tËp (tiÕp)
3- Tµi s¶n C§ h÷u h×nh ®-îc ®¸nh gi¸ l¹i t¨ng thªm
270 triÖu
4- Tµi s¶n cè ®Þnh v« h×nh ®¸nh gi¸ l¹i gi¶m ®i 30
triÖu
5- C¸c kho¶n ®Çu t- dµi h¹n ra ngoµi doanh
nghiÖp ®¸nh gi¸ l¹i t¨ng 60 triÖu.
B. Toµn bé tµi s¶n trªn ®-îc tµi trî tõ hai nguån
1- Nî ph¶i tr¶ 1350 triÖu trong ®ã cã kho¶n nî
ph¶i tr¶ kh«ng tr¶ ®-îc (Nî v« chñ) 150 triÖu.
2- Nguån vèn chñ së h÷u: 900 triÖu
• Y/c: H·y x¸c ®Þnh gi¸ trÞ doanh nghiÖp theo ph-¬ng
ph¸p tµi s¶n thuÇn.

UB.COM.VN 20
 Lêi gi¶i ®Ò nghÞ

Vo= Tæng Tµi s¶n – Tæng nî

Trong ®ã:
Tæng Tµi s¶n =
Tæng nî =
Vo =

UB.COM.VN 21
Một số ví dụ về xác định giá trị của
các tài sản riêng lẻ

UB.COM.VN 22
 VÝ dô 1 – X§ gi¸ nhµ:
Sè liÖu trªn TL vµ sæ kÕ to¸n:
• Nhµ v¨n phßng (Nhµ cÊp III); DiÖn tÝch: 2.000m2;
• Gi¸ ghi sæ kÕ to¸n: NG: 2.100.000.000®, GTCL:
1.050.000.000® (50%)
KiÓm tra ®¬n gi¸ §P vµ CLCL nhµ cã sè liÖu sau:
• §¬n gi¸ XDCB cña §P cho nhµ nµy: 1.250.000 ®/m2,
• CLCL nhµ ®-îc x¸c ®Þnh lµ: 60%.
Yªu cÇu x¸c ®Þnh gi¸ nhµ v¨n phßng:
Gi¶i:
• NG míi: 2.500.000.000® = 2.000m2 X 1.250.000®
• GTCL míi: 1.500.000.000® = 2.500.000.000® X 60%
UB.COM.VN 23
VÝ dô 2 - X¸c ®Þnh gi¸ MMTB t¹i 30/9/2010:
Sè liÖu trªn sæ kÕ to¸n:
• ThiÕt bÞ A mua tõ th¸ng 9/2006;
• Gi¸ ghi sæ kÕ to¸n: NG: 400.000.000®, GTCL:
180.000.000® (45%)
KiÓm tra gi¸ vµ CLCL thiÕt bÞ cã sè liÖu sau:
• Gi¸ míi cña TB nµy theo tµi liÖu thu ®-îc lµ: 420.000
.000®,
• Thêi gian KHCB b×nh qu©n theo Q§ 203 lµ: 8 n¨m;
CLCL thiÕt bÞ A ®-îc x¸c ®Þnh lµ: 50% (= 4n¨m X 12
Th¸ng : 8 n¨m X 12 th¸ng)
Yªu cÇu x¸c ®Þnh gi¸ thiÕt bÞ A:

UB.COM.VN 24
Gi¶i:
• NG míi: 420.000.000®
• GTCL míi: 210.000.000® =
420.000.000® X 50%

UB.COM.VN 25
 VÝ dô 3 - X¸c ®Þnh gi¸ trÞ vèn §TDH vµo DN kh¸c:
Cã TL sau:
• DN ®Çu t- vµo CTy A: 22.000.000.000® chiÕm 20% vèn CSH
cña CTy A;
• BCTC ®· KT cña CTy A t¹i 31/12/2009
- Tæng TS : 250.000.000.000®;
- Nî ph¶i tr¶: 123.000.000.000®;
• Yªu cÇu x¸c ®Þnh vèn §TDH vµo CTy A:
Gi¶i:
• Vèn CSH cña CTy A lµ: 127.000.000.000®
(= 250.000.000.000 – 123.000.000.000)
• Vèn §TDH lµ: 25.400.000.000® (= 127.000.000.000 X 20%)

UB.COM.VN 26
 Ph-¬ng ph¸p x¸c ®Þnh gi¸ trÞ TS thuÇn
• -u ®iÓm:

+ Nã chøng minh ®-îc: Gi¸ trÞ DN lµ mét l-îng

TS cã thËt.

+ Nã chØ ra ®-îc gi¸ trÞ tèi thiÓu cña DN.

+ ThÝch hîp víi nh÷ng DN nhá, Ýt tµi s¶n v« h×nh.

UB.COM.VN 27
 Ph-¬ng
Nh-îc ®iÓm:
Ph¸p x¸c ®Þnh gi¸ trÞ TS thuÇn
• DN kh«ng ®-îc coi nh- mét tæ chøc ®ang tån t¹i vµ cßn cã
thÓ hoµn chØnh vµ ph¸t triÓn trong t-¬ng lai, nã ®¸nh gi¸ trong
tr¹ng th¸i tÜnh
• Kh«ng x©y dùng ®-îc nh÷ng c¬ së th«ng tin ®¸nh gi¸ vÒ
triÓn väng sinh lêi cña DN. Bá qua phÇn lín c¸c yÕu tè phi
vËt chÊt, nh-ng cã gi¸ trÞ thùc.
• Trong nhiÒu tr-êng hîp, kü thuËt ®¸nh gi¸ qu¸ phøc t¹p, chi
phÝ tèn kÐm, thêi gian kÐo dµi.

UB.COM.VN 28
 2.2 Ph-¬ng ph¸p hiÖn t¹i ho¸ c¸c nguån tµi
chÝnh t-¬ng lai
Ph-¬ng ph¸p nµy bao gåm:
• Ph-¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ cæ phiÕu
• Ph-¬ng ph¸p hiÖn t¹i hãa lîi nhuËn thuÇn.
• Ph-¬ng ph¸p hiÖn t¹i ho¸ c¸c dßng tiÒn thuÇn trong t-¬ng lai.
C¬ së lý thuyÕt: Gi¸ trÞ cña mét DN ®-îc ®o b»ng ®é lín cña kho¶n thu nhËp
mµ DN cã thÓ mang l¹i cho nhµ ®Çu t- trong t-¬ng lai vµ x¸c ®Þnh theo
c«ng thøc: n
Ft
• Trong ®ã: V0  
t 1 (1  r) t
• Vo: Gi¸ trÞ DN.
• Ft: Thu nhËp ®em l¹i cho nhµ ®Çu t- ë n¨m thø t.
• r: Tû suÊt hiÖn t¹i ho¸ (cßn gäi lµ tû suÊt chiÕt khÊu).
• n: Thêi gian nhËn ®-îc thu nhËp (tÝnh theo n¨m).

UB.COM.VN 29
2.2.1 Ph-¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ cæ phiÕu
Quan ®iÓm c¬ b¶n:
• Gi¸ trÞ thùc cña mét chøng kho¸n ph¶i
®-îc ®¸nh gi¸ b»ng ®é lín cña kho¶n thu
nhËp mµ chñ së h÷u hy väng sÏ nhËn ®-îc
tõ chÝnh DN ®ã.
• Theo ®ã, gi¸ trÞ doanh nghiÖp sÏ
b»ng tæng gi¸ trÞ thÞ tr-êng cña sè cæ
phiÕu ®ang l-u hµnh.
UB.COM.VN 30
 2.2.1 Ph-¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ cæ phiÕu (tiÕp)

• Ph-¬ng ph¸p x¸c ®Þnh. C«ng thøc tæng qu¸t

nh- sau:

n
D1 D2 Dt Dt
V0    ...  
(1 
• Trong ®ã:
r) (1  r) 2
(1  r) t
t 1 (1  r) t

• Vo: Gi¸ trÞ doanh nghiÖp;

• Dt: Tæng sè cæ tøc n¨m t;
• r: Tû suÊt hiÖn t¹i ho¸;
• n: Sè n¨m nhËn ®-îc thu nhËp.

UB.COM.VN 31
 2.2.1 Ph-¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ cæ phiÕu (tiÕp)

• Ph-¬ng ph¸p x¸c ®Þnh.

+ Gi¶ ®Þnh 1: DN cã thÓ chi tr¶ lîi tøc cæ
phÇn mét c¸ch æn ®Þnh hµng n¨m: D1=
D2=...= Dn= D
• Cho t  + , ta cã:
n n
Dt 1 D
V0    D 
t 1 (1  r) t
t 1 (1  r) t
r

UB.COM.VN 32
2.2.1 Ph-¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ cæ phiÕu (tiÕp)
TÝnh thùc tÕ cña c«ng thøc trªn:
• Thø nhÊt: Cã thÓ tÝnh lîi tøc cæ phÇn theo mét sè trung
b×nh.
• Thø hai: Gi¶ ®Þnh t  + ∞ cã nghÜa lµ coi DN tån t¹i m·i
m·i, v× ®Çu t- vµo cæ phiÕu th-êng lµ bÊt tö, kh«ng cã
tuæi thä.
• Thø ba: Gi¶ ®Þnh tá ra t-¬ng ®èi thÝch hîp víi cæ phiÕu -u
®·i.
• Thø t-: §Ó ph¶n ¸nh ®Çy ®ñ h¬n yÕu tè rñi ro cã thÓ lÊy
chi phÝ sö dông vèn b×nh qu©n cña DN lµm tû suÊt hiÖn t¹i
ho¸.
UB.COM.VN 33
Cf sö = CF sö + CF sö x (1- % thuÕ
dông dông vèn dông TNDN)
vèn chñ së vèn
BQ h÷u vay

UB.COM.VN 34
 •Bµi tËp
• C«ng ty cæ phÇn X hiÖn cã 1800 cæ phiÕu th-êng ®ang l-u
hµnh, mçi cæ phiÕu ®¹i diÖn cho mét cæ phÇn (cæ phiÕu chuÈn).
Trong t-¬ng lai cho dï lîi nhuËn ®¹t ®-îc c¸c n¨m cã thÓ thay
®æi, nh-ng c«ng ty ®· x©y dùng chÝnh s¸ch cæ tøc æn ®Þnh, do vËy
cæ tøc mçi cæ phÇn kh«ng ®æi vµ b»ng 90.000 ®ång. C«ng ty hiÖn
duy tr× hÖ sè nî lµ 25% (Trong tæng VCSH th× nî chiÕm 25%), trong
®ã chi phÝ sö dông vèn chñ së h÷u lµ 15%, cßn chi phÝ sö dông vèn
vay lµ 10%.
• H·y x¸c ®Þnh gi¸ trÞ doanh nghiÖp b»ng ph-¬ng ph¸p hiÖn
t¹i ho¸ lîi tøc cæ phÇn. BiÕt c«ng ty lµ ®èi t-îng nép thuÕ thu
nhËp doanh nghiÖp víi thuÕ suÊt 25%.

UB.COM.VN 35
 •Lêi gi¶i ®Ò nghÞ

• X¸c ®Þnh chi phÝ sö dông vån b×nh qu©n:

• i = WACC =
• X¸c ®Þnh gi¸ trÞ 1 cæ phiÕu:
Po= d/i =
X¸c ®Þnh gi¸ trÞ doanh nghiÖp:
• Vo = Po x 1.800

UB.COM.VN 36
 2.2.1 Ph-¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ cæ phiÕu (tiÕp)
• X¸c ®Þnh gi¸ trÞ cæ phiÕu (tiÕp).
• + Gi¶ ®Þnh 2: Cæ tøc chi tr¶ hµng n¨m t¨ng mét
c¸ch ®Òu ®Æn theo mét tû lÖ æn ®Þnh lµ g ( víi g <
i), ta cã:
D1
V0 
rg
• X¸c ®Þnh g:
• - LÊy cña qu¸ khø
• - Dù ®o¸n: g = ROE x tû lÖ LN sau thuÕ t¸i
®Çu t-
UB.COM.VN 37
 LN sau thuÕ
ROE =
Vèn chñ së h÷u

UB.COM.VN 38
• X¸c ®Þnh gi¸ trÞ cæ phiÕu (tiÕp).
• TÝnh thùc tÕ cña c«ng thøc trªn:
• Thø nhÊt: T¨ng cæ tøc ®Òu ®Æn lµ xu
h-íng cã thùc t¹i nhiÒu doanh nghiÖp
vµ mang tÝnh phæ biÕn.
• Thø hai: Phï hîp víi doanh nghiÖp
trong xu h-íng ph¸t triÓn
UB.COM.VN 39
 Bµi tËp
• C«ng ty cæ phÇn X hiÖn cã 2000 cæ phiÕu
th-êng (cæ phiÕu chuÈn) ®ang l-u hµnh. Lîi tøc
mçi cæ phÇn võa ®-îc tr¶ ë n¨m tr-íc lµ:
173.891 ®ång.
• H·y x¸c ®Þnh gi¸ trÞ doanh nghiÖp theo
ph-¬ng ph¸p hiÖn t¹i ho¸ lîi tøc cæ phÇn.
• BiÕt r»ng: lîi tøc/ cæ phÇn ®-îc tr¶ c¸ch ®©y
5 n¨m lµ 150.000, vµ tèc ®é t¨ng lîi tøc cæ
phÇn c¸c n¨m ®-îc ®¸nh gi¸ lµ t-¬ng ®èi ®Òu
®Æn, tû lÖ hÞªn t¹i ho¸ ®-îc x¸c ®Þnh lµ 12%.

UB.COM.VN 40
 Lêi gi¶i ®Ò nghÞ
• X¸c ®Þnh g:

• Suy ra Po=

• Gi¸ trÞ doanh nghiÖp = 2.000 x Po

UB.COM.VN 41
 Bµi tËp
• C«ng ty cæ phÇn Lam S¬n hiÖn cã vèn cæ phÇn
th-êng (theo gi¸ trÞ sæ s¸ch) lµ 20 tû. Tæng lîi nhuËn
sau thuÕ dù kiÕn cuèi n¨m 1 lµ 2 tû, vµ hy väng gi÷
v÷ng tû lÖ gi÷a lîi nhuËn sau thuÕ víi gi¸ trÞ sæ s¸ch
cña vèn cæ phÇn trong t-¬ng lai , cßn tû suÊt sinh lîi
mong ®îi cña c¸c nhµ ®Çu t- cã cïng møc ®é rñi ro lµ
12%. C«ng ty lu«n cè ®Þnh 25% lîi nhuËn sau thuÕ ®Ó
t¸i ®Çu t- trong chÝnh s¸ch ph©n phèi thu nhËp .

• H·y x¸c ®Þnh gi¸ trÞ c«ng ty Lam s¬n.

UB.COM.VN 42
 •Lêi gi¶i ®Ò nghÞ

• LN sau thuÕ=
• ROE =
• g=
• r=
• D1 =
D1
V0  
rg

UB.COM.VN 43
 2.2.1 Ph-¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ cæ phiÕu
•X¸c ®Þnh gi¸ trÞ cæ phiÕu (tiÕp).
+ Gi¶ ®Þnh 3: lîi tøc cæ phiÕu chi tr¶ hµng n¨m
kh¸c nhau cho tíi thêi ®iÓm n, tõ n+1 trë ®i gi¶
thiÕt t¨ng ®Òu víi tèc ®é lµ g (víi g < r):
n
Dt Vn
V0   
t 1 (1  r) (1  r )
t n

Dn1
Vn 
rg
UB.COM.VN 44
 •Bµi tËp
• C«ng ty NhÊt ViÖt hiÖn cã 1 triÖu cæ phiÕu th-êng (chuÈn) ®ang
l-u hµnh. Gi¸ trÞ sæ s¸ch cña mçi cæ phÇn hiÖn t¹i lµ 100.000®.
Thu nhËp trªn mçi cæ phÇn (EPS) dù kiÕn trong 4 n¨m tíi nh- sau :
• N¨m 1 : 20.000 ® N¨m 3 : 32.200 ®
• N¨m 2 : 28.000 ® N¨m 4 : 22.700 ®
• Tõ n¨m thø 5 trë ®i ROE kh«ng ®æi vµ nh- n¨m thø 4. ChÝnh
s¸ch ph©n phèi thu nhËp cña c«ng ty trong 2 n¨m tíi lµ dµnh ra
40% thu nhËp ®Ó chia lîi tøc cæ phÇn, n¨m thø 3 lµ 30%, cßn tõ
n¨m thø 4 trë ®i tû lÖ nµy lµ 50%.
• H·y x¸c ®Þnh gi¸ trÞ c«ng ty NhÊt ViÖt theo ph-¬ng ph¸p DCF.
• BiÕt tû suÊt vèn hãa (tû suÊt sinh lêi ®ßi hái) lµ 10%.

UB.COM.VN 45
 2 4
0 1 3 5

8 11,2 9,66 11,35 12,2

UB.COM.VN 46
 1 2 3 4 5
N¨m thø
1. Gi¸ trÞ sæ s¸ch/cæ phÇn 100

2. Thu nhËp/cæ phÇn (EPS) 20

3. Tû suÊt sinh lêi/cp 20%
(ROE=2:1)
4. Tû lÖ chi tr¶ cá tøc 40%

5. Cæ tøc tri tr¶ (5=2x4) 8

6. Tû lÖ thu nhËp ®Ó l¹i 60%

(6=1-4)
7. Thu nhËp ®Ó l¹i 12
(7=2x6)
UB.COM.VN 47
• Giá trị sổ sách/cổ phần N2 = SL n1+ TNhập để lại
• % TN để lại = 100% - % chi trả cổ tức
• Tỷ suất sinh lời/cp = TN-cp / Giá trị sổ sách-cp
• Tính số liệu tiếp từ năm t5 trở đi nên các số liệu
về D5 và số liệu tính g đều lấy của năm t5: Từ
năm t5 trở đi có tốc độ tăng là g, thời điểm n là
năm t4, n+1 là năm t5, theo đúng công thức

UB.COM.VN 48
 2.2.2 Ph-¬ng ph¸p hiÖn t¹i ho¸ lîi
nhuËn thuÇn.
• C¬ së cña ph-¬ng ph¸p.

Gi¸ trÞ cña mét DN ®-îc ®o b»ng ®é lín

cña c¸c kho¶n lîi nhuËn thuÇn mµ DN cã
thÓ mang l¹i cho chñ së h÷u trong suèt thêi
gian tån t¹i cña DN.

UB.COM.VN 49
 2.2.2 Ph-¬ng ph¸p hiÖn t¹i ho¸ lîi nhuËn
thuần
• Ph-¬ng ph¸p x¸c ®Þnh.
– Gi¸ trÞ DN sÏ tÝnh b»ng c«ng thøc :

n
Pr1 Pr2 Prn Prt
V0    ...  
(1  r) (1  r) 2
(1  r) n
t 1 (1  r) t

Víi: V0: Gi¸ trÞ DN;

Prt: Lîi nhuËn rßng n¨m thø t.
UB.COM.VN 50
 2.2.2 Ph-¬ng ph¸p hiÖn t¹i ho¸ lîi nhuËn
rßng (tiÕp)
• Ph-¬ng ph¸p x¸c ®Þnh.
– Cho Pr1 = Pr2 = ... = Prn = Pr vµ cho t  .
n
Pr1 Pr2 Prn 1 Pr
V0    ...   Pr   
(1  r) (1  r) 2
(1  r) n
t 1 (1  r)
t
r
Trong ®ã: Pr cã thÓ ®-îc x¸c ®Þnh:
- Lîi nhuËn rßng dù kiÕn trong t-¬ng lai
- Lîi nhuËn b×nh qu©n trong qu¸ khø
+ B×nh qu©n sè häc ®¬n gi¶n
+ B×nh qu©n cã träng sè

UB.COM.VN 51
 Bµi tËp
• Theo sè liÖu thèng kª, lîi nhuËn sau thuÕ 4 n¨m qua cña c«ng
ty ABC nh- sau: N¨m N-3: 270 triÖu
• N-2: 320 triÖu
• N-1: 330 triÖu
• N: 350 triÖu
• §-îc biÕt l·i suÊt tr¶ tr-íc tr¸i phiÕu dµi h¹n cña ChÝnh phñ
t¹i thêi ®iÓm hiÖn hµnh lµ 11%, vµ chØ sè phô phÝ rñi ro chøng
kho¸n trªn ThÞ tr-êng chøng kho¸n lµ 2%.
• H·y x¸c ®Þnh gi¸ trÞ doanh nghiÖp theo ph-¬ng ph¸p hiÖn t¹i
ho¸ lîi nhuËn rßng trong qu¸ khø t-¬ng øng víi 2 tr-êng hîp
sau:
• - Theo lîi nhuËn b×nh qu©n sè häc gi¶n ®¬n
• - Theo lîi nhuËn b×nh qu©n cã träng sè (thø tù 1,2.3,4)

UB.COM.VN 52
 Lêi gi¶i ®Ò nghÞ
• Tr-êng hîp lîi nhuËn tÝnh theo pp b×nh qu©n sè häc gi¶n
®¬n:

Vo=

• Tr-êng hîp lîi nhuËn tÝnh theo pp b×nh qu©n träng sè:

– Lîi nhuËn b×nh qu©n Pr =

– Vo =

UB.COM.VN 53
 2.2.2 Ph-¬ng ph¸p hiÖn t¹i ho¸ lîi nhuËn
rßng (tiÕp)
• ¦u ®iÓm vµ nh-îc ®iÓm cña PP hiÖn t¹i ho¸ LN
rßng.
– ¦u ®iÓm:
+ PhÇn lín lîi nhuËn sau thuÕ sÏ ®-îc dïng ®Ó
tr¶ cho c¸c nhµ ®Çu t-.
+ §ãng gãp c¬ b¶n cña ph-¬ng ph¸p nµy cßn
®-îc bæ sung b»ng sù thuËn lîi khi dù b¸o
tham sè Pr (lîi nhuËn thuÇn)

UB.COM.VN 54
 2.2.2 Ph-¬ng ph¸p hiÖn t¹i ho¸ lîi nhuËn
rßng (tiÕp)
* ¦u ®iÓm vµ nh-îc ®iÓm cña PP hiÖn t¹i ho¸ LN rßng
(tiÕp)
- Nh-îc ®iÓm:
+ ThiÕu nh÷ng ®iÒu kiÖn nªu trªn th× ph-¬ng ph¸p
nµy l¹i trë nªn kh«ng phï hîp víi c¶ nhµ ®Çu t-
thiÓu sè vµ nhµ ®Çu t- ®a sè.
+ ViÖc ®iÒu chØnh sè liÖu qu¸ khø ®Ó rót ra tÝnh quy
luËt cña lîi nhuËn trong t-¬ng lai còng kh«ng phï
hîp víi c¸ch nh×n chiÕn l-îc vÒ DN.
+ Khã kh¨n trong viÖc x¸c ®Þnh tû suÊt hiÖn t¹i ho¸,
còng nh- tÝnh kh«ng hiÖn thùc khi cho t .

UB.COM.VN 55
 2.2.3 Ph-¬ng ph¸p hiÖn t¹i ho¸ dßng tiÒn
thuÇn.
• C¬ së lý luËn: Lµ ph-¬ng ph¸p x¸c ®Þnh gi¸ trÞ DN dùa
trªn quan ®iÓm cña nhµ ®Çu t- ®a sè:
– Theo quan ®iÓm cña nhµ ®Çu t- ®a sè, mua DN
gièng nh- viÖc ®æi lÊy mét dù ¸n ®ang ®-îc triÓn
khai, mét c¬ héi, ®Ó theo ®ã nhµ ®Çu t- sau khi n¾m
quyÒn kiÓm so¸t cßn cã thÓ ®iÒu khiÓn dù ¸n.
– §èi víi nhµ ®Çu t- ®a sè, gi¸ trÞ doanh nghiÖp ®-îc
®o b»ng gi¸ trÞ hiÖn t¹i cña dßng tiÒn thuÇn trong
t-¬ng lai.
UB.COM.VN 56
 Ph-¬ng ph¸p hiÖn t¹i ho¸ dßng tiÒn thuÇn
(tiÕp)
• C¸ch x¸c ®Þnh dßng tiÒn thuÇn.
a. Dßng tiÒn thuÇn vèn chñ (FCFE)

Chªnh
Vèn C¸c C¸c khoản
LN lÖch
KhÊu ®t- khoản nî míi
FCFE = sau + vèn - +
hao - vµo - trả nî ph¸t
thuÕ l-u
TSCĐ gèc hµnh
®éng

UB.COM.VN 57
Ph-¬ng ph¸p hiÖn t¹i ho¸ dßng tiÒn thuÇn
(tiÕp)

Gi¶ ®Þnh 1: Dßng tiÒn thuÇn vèn chñ t¨ng

®Òu hµng n¨m (t¨ng tr-ëng æn ®Þnh) víi tèc
®é lµ g% (víi g < r) vµ t  . VËy gi¸ trÞ
doanh nghiÖp ®èi víi chñ së h÷u:

FCFE t
V0 
rg
Trong đó: FCFE  FCFE (1+g)
t t-1

UB.COM.VN 58
 Bài tập
Cty X cuèi n¨m N-1 cã tµi liÖu vÒ dßng tiÒn nh- sau:
1. LN sau thuÕ TNDN: 250 tr
2. KhÊu hao TSC§: 150
3. Dßng tiÒn tõ h® ®Çu t- (§Çu t- vµo TSC§): 350
4. Dßng tiÒn tõ h® KD (Thay ®æi vèn l-u ®éng): 220
5. Chi thanh to¸n nî gèc trong kú: 230
6. Nî gèc míi ph¸t sinh hiÖn cßn cuèi kú: 650
Yªu cÇu: X§ gi¸ trÞ DN X b»ng pp hiÖn t¹i hãa dßng tiÒn
thuÇn tõ VCSH. BiÕt r»ng tû suÊt hiÖn t¹i hãa mong ®îi
cña nhµ ®Çu t- lµ 16%, 5 n¨m tr-íc dßng tiÒn thuÇn tõ
VCSH lµ 125 tr. Tèc ®é t¨ng cña dßng tiÒn qua c¸c n¨m lµ
tg ®èi ®Òu ®Æn

UB.COM.VN 59
 Gi¶i

FCFE =
g=
FCFE t =
Vo =

UB.COM.VN 60
 Ph-¬ng ph¸p hiÖn t¹i ho¸ dßng tiÒn thuÇn
(tiÕp)
• Gi¶ ®Þnh 2: Dßng tiÒn thuÇn vèn chñ
hµng n¨m t¨ng kh«ng ®Òu nhau ®Õn
n¨m n, tõ n¨m n+1trë ®i t¨ng víi tèc ®é
æn ®Þnh lµ g%, t  vµ g<r. VËy gi¸ trÞ
doanh nghiÖp ®èi víi chñ së h÷u:
n
FCFEt Vn
V0   
t 1 (1  r) t
(1  r ) n

FCFE n1
Vn 
rg
UB.COM.VN 61
 Ví dụ
• CT A dù kiÕn dßng tiÒn thuÇn vèn chñ trong 4 n¨m
tíi nh- sau:
N¨m 1: 220 tr N¨m 3: 320 tr
N¨m 2: 280 tr N¨m 4: 350 tr
N¨m t5 tèc ®é t¨ng cña FCFE so víi n¨m t4 dù kiÕn
lµ 14% vµ sÏ æn ®Þnh trong nh÷ng n¨m tiÕp theo.
H·y X§ gi¸ trÞ cty A theo pp FCFE biÕt tû suÊt hiÖn
t¹i hãa lµ 16%

UB.COM.VN 62
 Gi¶i
g=
r=
FCFE (n+1) = FCFE n (1+g)=

 Vn =
Vo=

UB.COM.VN 63
• b. Dßng tiÒn thuÇn toµn doanh nghiÖp
(FCFF)
• §Ó x¸c ®Þnh gi¸ trÞ toµn doanh nghiÖp,
ta ®i x¸c ®Þnh dßng tiÒn cña c¸c nhµ ®Çu
t-, bao gåm chñ nî, cæ ®«ng th-êng vµ
cæ ®«ng -u ®·i.
• TÝnh toµn bé GT doanh nghiÖp tr-íc,
sau ®ã tÝnh VCSH = GTDN – Nî ph¶i tr¶
• Sau ®ã ¸p dông gièng c«ng thøc x¸c
®Þnh gi¸ trÞ DN trªn c¬ së dßng tiÒn
thuÇn dµnh cho vèn chñ së h÷u.

UB.COM.VN 64
 FCFF = EBIT(1-T) + Dp - Cex - Wc
EBIT : Lôïi nhuaän tröôùc thueá vaø laõi vay
T : tyû leä thueá TNDN.
Dp : Khaáu hao TSCÑ
Cex : Ñaàu tö vaøo TSCÑ
Wc : Taêng voán LÑ

2. Xaùc ñònh voán CSH = Giaù trò DN – Khoaûn nôï.

3. Xaùc ñònh giaù CP = Giaù trò Voán CSH/ Toång soá CP

UB.COM.VN 65
Chi phí söû duïng voán r coù theå xaùc ñònh
theo tính chaát ngaønh cuûa coâng ty.

Laõi suaát cho Tyû leä phaàn

vay cuûa traêm möùc
Ngaân haøng ruûi ro

Moâi tröôøng ngaønh xeáp haïng caøng

thaáp thì tyû leä coâng theâm caøng lôùn
UB.COM.VN 66
Cách tính r (tỷ lệ chi phí sử dụng vốn)

r = LS phi rủi ro + (Mức rủi ro x Bêta)

UB.COM.VN 67
Heä soá beta cuûa moät soá ngaønh
Ngaøn h kinh doanh beta Ngaøn h kinh doanh beta
Mua baùn chöùn g khoaùn 1,55 Saûn phaåm deät 1,14

Nhaø haøn g 1,41 Baát ñoän g saûn 1,14

Khaùch saïn 1,36 Hoaù chaát 1,09

XD vaø coân g trình 1,32 Löông thöïc vaø cheá bieán 1,04
Thieát bò ñieän 1,26 Ngaân haøn g 1,01
Thieát bò khoa hoïc 1,25 caùc SP giaáy 0,98
Haøn g khoân g 1,24 Baùn leû löông thöïc 0,96
Maùy moùc – thieát bò 1,18 Khai moû , Loïc hoaù daàu 0,88

Baùch hoaù baùn leû 1,16 Dòch vuï veà ñieän vaø (gas) 0,86

Nguoàn : Wilshire Associates, Inc. Capital Market Eqxlibrium Statistics

UB.COM.VN 68
Tyû suaát CK r Theo ngaønh kinh doanh :
Ngaønh kinh doanh ñòa Söû duïng WACC cuûa coâng ty hoaëc laõi vay
oác, haï taàng. Dòch vuï daøi haïn 1 naêm cuûa NH
coâng ích (ñieän, nöôùc) 10% - 12%

Ngaønh kinh doanh dòch Söû duïng WACC cuûa coâng ty hoaëc laõi vay
vuï thöông maïi, taøi daøi haïn 1 naêm cuûa NH
chính, vaän chuyeån 12% - 14%

Ngaønh kinh doanh saûn Söû duïng WACC cuûa coâng ty + (3% - 5%)
xuaát coâng nghieäp hoaëc laõi vay daøi haïn 1 naêm cuûa NH
truyeàn thoáng 14% - 17%

Ngaønh kinh doanh theo Söû duïng WACC cuûa coâng ty + (5% - 7%)
coâng ngheä môùi, saûn hoaëc laõi vay daøi haïn 1 naêm cuûa NH
phaåm môùi 17% - 20%
UB.COM.VN 69
THÍ DUÏ TÍNH GIAÙ CP CUÛA COÂNG TY PNC :

UB.COM.VN 70
CAÙC DÖÕ LIEÄU CUÛA COÂNG TY :
TAØI SAÛN 2003 2004 2005 2006

A/ TSLÑ & ÑTNH 87,845 114,136 106,405 113,642

I. Voán baèn g tieàn 4,465 6,356 4,890 7,704

II. Ñaàu tö ngaén haïn 75

III. Caùc khoaûn phaûi thu 36,140 48,882 37,746 36,209

IV. Haøn g toàn kho 44,184 54,109 59,012 63,972

V. Taøi saûn löu ñoän g khaùc 2,981 4,789 4,757 5,757

B. TSCÑ & ÑTDH 24,257 22,144 42,352 50,132

1. Taøi saûn coá ñònh höõu hình 23,000 21,136 23,505 30,047

2. Nguyeân giaù taøi saûn coá ñònh 38,771 16,106 42,989 53,415

3.Hao moøn luyõ keá 15,771 350 19,484 23,368

4. Ñaàu Tö taøi chính daøi haïn 724 585 13,197 14,428

5. TSCÑ khaùc 533 423 5,650 5,657

TOÅNG TAØI SAÛN 112,102 136,280 148,757 163,774

UB.COM.VN 71
 NGUOÀN VOÁN 2003 2004 2005 2006

A. Nôï phaûi traû 92,599 110,290 108,433 99,345

I. Nôï ngaén haïn 79,460 100,644 106,127 98,663

1.Nôï phaûi traû ngaân haøn g 13,200 20,000 29,058 20,331

2.Khoaûn phaûi traû ngöôøi baùn 35,977 42,303 60,275 59,632

3.Nôï daøi haïn ñeán haïn traû - - - -

4.Löông vaø caùc khoaûn phaûi traû khaùc 30,283 38,341 16,794 18,700

II. Nôï daøi haïn 13,139 9,646 2,306 682

B. Nguoàn voán chuû sôû höõu 19,503 25,990 40,332 64,429

1.Voán kinh doanh 15,526 21,600 40,150 61,763

2.Lôïi nhuaän giöõ laïi 3,977 4,390 182 2,666

TOÅNG NGUOÀN VOÁN 112,102 136,280 148,765 163,774

UB.COM.VN 72
 2006 Doanh thu thuaàn 177,969

Voán CSH ban ñaàu (trieäu) 30,000 CHI PHÍ SXKD

Meän h giaù CP goác (VNÑ) 10,000 Toån g bieán phí 130,136

Soá CP coân g ty 3,000,000 Khaáu hao TSCÑ 3,884

Toån g nôï 99,345 CF Quaûn lyù 36,179

Laõi vay 2,133

Toån g coän g 172,332

Lôïi nhuaän thuaàn 5,637

Thueá TNDN 1,578

Lôïi nhuaän sau thueá 4,059

Tyû leä bieán

UB.COM.VN phí/D.Thu 73%
73
DÖÏ BAÙO KINH DOANH CUÛA COÂNG TY NAÊM 2007 – 2012 :

2,007 2008 2,009 2010 2,011

Toác ñoä taêng DT 10% 10% 8% 8% 8%

VÝ dô: SL 2007/ 2006 t¨ng 10%; SL 2008/2007 t¨ng 10%

Yªu cÇu: §Þnh gi¸ trÞ dn vµo thêi ®iÓm n¨m 31/12/2006?
BiÕt tû lÖ chiÕt khÊu 14% biÕt r»ng tõ n¨m 2012 FCFF dù
kiÕn t¨ng 5% so víi n¨m 2011 vµ æn ®Þnh trg nh÷ng n¨m
tiÕp theo

UB.COM.VN 74
 2007 2008 2009 2010 2011
Doanh thu 195,766
Biến phí 143,150
Định phí 40,063
EBIT 12,553
EBIT(1-T) 9,038
Khấu hao 3,884
Dòng tiền 12,922
(FCFF)

UB.COM.VN 75
KEÁT QUAÛ ÑÒNH GIAÙ CP PNC :
2,007 2008 2,009 2010 2,011

Doanh thu 195,766 215,342 232,570 251,175 271,270

Bieán phí 143,150 157,465 170,062 183,667 198,360

ñònh phí 40,063 40,063 40,063 40,063 40,063

EBIT 12,553 17,815 22,445 27,446 32,847

EBIT(1-T) 9,038 12,827 16,161 19,761 23,649

Khaáu hao TSCÑ 3,884 3,884 3,884 3,884 3,884

Doøng tieàn (FCFF) theo r 12,922 16,711 20,045 23,645 27,533

Giaù trò PNC (trieäu) trieäu

Voán CSH trieäu

Meänh giaù CP (VNÑ) VNÑ

UB.COM.VN 76
• Doanh thu = Năm trước (1+ % tăng DT)
DT 2007 – DT2006 x 1,1
• Biến phí tương tự:
BF 2007 = BF 2006 x 1,1
• Định phí = Khấu hao + Phí QL (SL năm 2006)
• FCFF (2012) = FCFF (2011) x (1+5%) = 27533x1,05
• = 28 909,7
GTDN = P(2007-2011)
+ 28909,7/ (1-5%)/1,145

UB.COM.VN 77
Tõ ®ã tÝnh:
Gi¸ trÞ VCSH= GT toµn DN – Nî ph¶i
tr¶(2006)
Sau ®ã chia cho SL cæ phiÕu (3000.000
cæ phiÕu)
®Ó X§ gi¸ trÞ mçi CP t¹i ngµy
31/12/2006

UB.COM.VN 78
 2.3 PP ®Þnh l-îng Goodwill (lîi thÕ th-¬ng
m¹i).
• C¬ së lý luËn.
• VÝ dô: DN A øng ra mét l-îng vèn lµ 100 (®¬n vÞ tiÒn tÖ), thu vÒ mét
kho¶n lîi nhuËn lµ 10 ®¬n vÞ t-¬ng ®-¬ng víi mét tû suÊt trªn vèn
lµ 10%. DN B còng øng ra mét l-îng vèn nh- vËy nh-ng thu ®-îc lîi
nhuËn lµ 15 ®¬n vÞ, tû suÊt lîi nhuËn trªn vèn lµ 15%.
– T¹i sao DN B còng øng ra mét l-îng vèn l¹i sinh ra ®-îc mét
kho¶n lîi nhuËn cao h¬n DN A?. Cã thÓ gi¶i thÝch r»ng: V× DN B
cã vÞ trÝ kinh doanh tèt h¬n, chÊt l-îng s¶n phÈm cao h¬n, tr×nh
®é qu¶n lý giái h¬n, m¹ng l-íi ph©n phèi hµng ho¸ réng lín
h¬n... §ã lµ tÊt c¶ nh÷ng yÕu tè v« h×nh héi tô l¹i ®· lµm nªn
kho¶n lîi nhuËn v-ît tréi (5 ®¬n vÞ tiÒn tÖ) so víi DN A.
– NÕu nh- 10% lµ tû suÊt lîi nhuËn trung b×nh trªn thÞ tr-êng th×
kho¶n lîi nhuËn v-ît tréi so víi møc trung b×nh mµ DN B ®· ®¹t
®-îc (5 = 15 -10) gäi lµ siªu lîi nhuËn.
UB.COM.VN 79
 2.3 PP ®Þnh l-îng Goodwill (tiÕp).
•C¬ së lý luËn (tiÕp)
Gi¸ trÞ DN kh«ng chØ bao gåm gi¸ trÞ tµi s¶n
h÷u h×nh mµ gåm c¶ gi¸ trÞ tµi s¶n v« h×nh.
Gi¸ trÞ cña tµi s¶n v« h×nh trong mét DN ®-îc
tÝnh b»ng gi¸ trÞ hiÖn t¹i cña kho¶n thu nhËp do
tµi s¶n v« h×nh t¹o ra. Tøc lµ b»ng gi¸ trÞ hiÖn
t¹i cña c¸c kho¶n siªu lîi nhuËn.
UB.COM.VN 80
 2.3 PP ®Þnh l-îng Goodwill
• Gi¸ trÞ DN b»ng tæng gi¸ trÞ c¸c tµi s¶n h÷u h×nh vµ tµi s¶n v«
h×nh.
V = V0 + GW
Pt  i  At
n n
SPt
GW   
Trong ®ã: t 1 (1  r ) t
t 1 (1  r ) t

+ V: Gi¸ trÞ doanh nghiÖp;

+ V0: Gi¸ trÞ tµi s¶n h÷u h×nh (tÝnh theo ph-¬ng ph¸p tµi s¶n thuÇn);
+ GW: Gi¸ trÞ tµi s¶n v« h×nh, cßn gäi lµ lîi thÕ th-¬ng m¹i;
+ Pt: Lîi nhuËn n¨m t cña doanh nghiÖp;
+ i: Tû suÊt lîi nhuËn trung b×nh cña tµi s¶n ®-a vµo s¶n xuÊt kinh
doanh;
+ At: Gi¸ trÞ tµi s¶n n¨m t mµ doanh nghiÖp ®-a vµo s¶n xuÊt kinh
doanh;
+ SPt: siªu lîi nhuËn n¨m t;
UB.COM.VN 81
 2.3 PP ®Þnh l-îng Goodwill
• ¦u ®iÓm vµ nh-îc ®iÓm cña ph-¬ng ph¸p.
- ¦u ®iÓm.
+ Lµ ph-¬ng ph¸p duy nhÊt x¸c ®Þnh DN bao
gåm c¶ gi¸ trÞ TSVH.
+ GW ®· t¹o nªn lîi thÕ bï trõ c¸c sai sãt cã
thÓ x¶y ra. V×, nÕu gi¸ trÞ tµi s¶n ®-îc ®¸nh
gi¸ cao lªn sÏ lµm gi¶m gi¸ trÞ cña GW.
Ng-îc l¹i, nÕu ®¸nh gi¸ thÊp gi¸ trÞ cña c¸c
tµi s¶n th× sÏ ®-îc bï ®¾p mét phÇn gi¸ trÞ
t¨ng lªn cña GW.
UB.COM.VN 82
 2.3 PP ®Þnh l-îng Goodwill
¦u ®iÓm (tiÕp).
+ Ph-¬ng ph¸p GW x¸c ®Þnh gi¸ trÞ DN
trªn c¬ së cã tÝnh ®Õn c¶ lîi Ých cña ng-êi
mua vµ ng-êi b¸n.
+ Víi c¬ së lý luËn chÆt chÏ, gi¸ trÞ DN tÝnh
theo ph-¬ng ph¸p ®Þnh l-îng GW bao
giê còng mang l¹i mét sù tin t-ëng v÷ng
ch¾c h¬n.

UB.COM.VN 83
 2.3 PP ®Þnh l-îng Goodwill
- H¹n chÕ.

+ LËp luËn vÒ siªu lîi nhuËn thiÕu c¬ së ®Ó dù b¸o thêi

h¹n (n) vµ thiÕu c¨n cø ®Ó x©y dùng c¸c gi¶ thuyÕt vÒ
lîi nhuËn t-¬ng lai.

+ Nã còng kh«ng tr¸nh khái nh÷ng h¹n chÕ cña 2

ph-¬ng ph¸p gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn vµ ph-¬ng ph¸p
hiÖn t¹i ho¸ lîi nhuËn.

+ GW cã biªn ®é dao ®éng rÊt lín tr-íc nh÷ng thay ®æi

nhá cña r.
UB.COM.VN 84
 Bµi tËp
• C«ng ty M hiÖn cã tæng gi¸ trÞ tµi s¶n lµ 1000 tû ®ång, vµ hÖ sè nî 65%.
Tû suÊt lîi nhuËn (sau thuÕ) trªn tæng gi¸ trÞ tµi s¶n ë n¨m 1 lµ : 15%, vµ tû
suÊt nµy cã tèc ®é t¨ng 10%/n¨m, liªn tôc trong 5 n¨m tíi.

•§-îc biÕt tû suÊt lîi nhuËn (sau thuÕ ) trung b×nh cña c¸c doanh nghiÖp cïng
ngµnh lµ 12%/n¨m vµ tû suÊt nµy Ýt biÕn ®éng trong t-¬ng lai. Tõ n¨m thø 6
trë ®I tèc ®é t¨ng cña SP (LN siªu ng¹ch lµ 4%/n¨m)

• ChÝnh s¸ch ph©n phèi lîi nhuËn cña c«ng ty trong 5 n¨m tíi lµ dµnh ra
60% lîi nhuËn sau thuÕ ®Ó chia cæ tøc, cßn tõ n¨m thø 6 trë ®I tû lÖ nµy lµ
100%

• BiÕt tû suÊt hiÖn t¹i hãa lµ 8% , h·y x¸c ®Þnh gi¸ trÞ c«ng ty Mai Hoa theo
ph-¬ng ph¸p ®Þnh l-îng Goodwill?
UB.COM.VN 85
 N¨m thø 1 2 3 4 5
1. Tµi s¶n 1.000 1.060

2. Lîi nhuËn/TS 15% 16,5%

3. Tæng lîi nhuËn sau thuÕ 150

4. % lîi nhuËn t¸i ®Çu t- 40%
5. Lîi nhuËn t¸i ®Çu t- 60
6. r b×nh qu©n cña ngµnh 12%
7. LN tÝnh theo r trung b×nh 120

8. Ln siªu ng¹ch (3-7) 30

UB.COM.VN 86
2.4. PP ®Þnh gi¸ dùa vµo PER (Price
earning ratio)
- Tû sè gi¸/Thu nhËp

UB.COM.VN 87
• Thùc chÊt cña tû sè PER: PP PER -íc l-îng gi¸ trÞ chøng kho¸n dùa
trªn nh÷ng nhËn ®Þnh c¬ b¶n sau:
- Gi¸ c¶ chøng kho¸n chÞu sù t¸c ®éng cña nhiÒu yÕu tè kh¸c nhau. V×
vËy, gi¸ c¶ chøng kho¸n th-êng kh«ng ph¶n ¸nh ®óng gi¸ trÞ cña
DN ®· ph¸t hµnh.
- NÕu thÞ tr-êng chøng kho¸n hoµn h¶o, tøc lµ tho¶ m·n 5 ®iÒu kiÖn:
+ Cã v« sè ng-êi mua vµ ng-êi b¸n.
+ C¸c lo¹i chøng kho¸n cã thÓ thay thÕ ®-îc cho nhau.
+ Chøng kho¸n vµ th«ng tin ®-îc l-u th«ng tù do.
+ Ng-êi ta cã thÓ mua b¸n chóng vµo bÊt kú lóc nµo vµ n¬i
nµo.
+ Mäi thµnh viªn tham gia thÞ tr-êng ®Òu n¾m ®-îc c¸c ®iÒu
kiÖn giao dÞch mua b¸n chøng kho¸n.
– Khi ®ã, gi¸ c¶ chøng kho¸n chØ ph¶n ¸nh cung cÇu thuÇn tuý, th×
cã thÓ ®-îc sö dông ®Ó -íc l-îng gi¸ trÞ DN.

UB.COM.VN 88
Giaû söû chuùng ta muoán sang laïi moät nhaø haøng ôû khu
phoá thöông maïi trong vuøng. Ñeå tìm ñöôïc möùc giaù hôïp
lyù, chuùng ta seõ xem xeùt caùc vaán ñeà sau :

Doanh thu, LN ?
LN naêm ngoaùi? Öôùc tính LN naêm sau ?
Coâng nôï ñeán möùc naøo ?
Öu ñieåm cuûa nhaø haøng?
Tình hình caïnh tranh ra sao ?
Quaûn lyù Nhaân vieân goàm nhöõng ai ?

Giaù ñeà nghò baùn laø bao nhieâu ?

UB.COM.VN 89
Giaû söû nhaø haøng coù möùc laõi roøng 300
trieäu/naêm, vaø moïi yeáu toá khaùc ñeàu bình
thƣờng. Nhö vaäy nhaø haøng trò giaù bao nhieâu?

Ñeå traû lôøi caâu hoûi naøy,

coù moät caùch ñôn giaûn laø
chuùng ta chaáp nhaän mua
noù vôùi giaù gaáp maáy laàn
lôïi nhuaän ?

UB.COM.VN 90
Neáu chuùng ta
chaáp nhaän möùc Neáu giaù baùn
giaù gaáp 5 laàn LN laø 1.2 tyû.
cuûa nhaø haøng chuùng ta seõ
ñoàng yù mua

Neáu ngöôøi
baùn ñöa
giaù 3 tyû
ñoàng ?

UB.COM.VN 91
Khaùi nieäm vöøa ñeà caäp chính laø tyû soá giaù
caû/doanh lôïi (price to earnings ratio –
vieát taét laø P/E ratio).

P/E laø moät ñaïi löôïng quan troïng

nhaát trong phaân tích caên baûn.

Tyû soá P/E cho nhaø ñaàu tö bieát raèng phaûi chi traû
bao nhieâu tieàn ñeå nhaän ñöôïc moät ñoâ la trong
khoaûn tieàn laõi aáy.

UB.COM.VN 92
Töø vieäc xaùc ñònh PE vaø LN chuùng ta coù theå
tính ra giaù trò DN

Thí duï chuùng ta bieát caùc nhaø haøng cuøng loïai

ñöôïc thò tröôøng chaáp nhaän P/E = 10, chuùng ta
cuõng bieát LN nhaø haøng laø 300tr/naêm

Khi ñoù giaù trò Nhaø haøng =

10 x 300tr = 3.000 tr

UB.COM.VN 93
 2.4. PP ®Þnh gi¸ dùa vµo PER
Thùc chÊt cña tû sè PER (tiÕp): Cho n  , ta cã:

P
PER 
EPS
Tû sè PER ®-îc gäi lµ tû sè gi¸/thu nhËp, cho biÕt
thÞ tr-êng s½n sµng tr¶ gi¸ bao nhiªu cho mét ®ång
thu nhËp ®-îc t¹o ra cña DN
– Gi¸ trÞ DN = Lîi nhuËn dù kiÕn ®¹t ®-îc  PER (qu¸
khø)

UB.COM.VN 94
 Chú ý
• KN thu nhập ở đây có thể hiểu là LN sau thuế
(PER), có thể là doanh thu, có thể là dòng tiền
(CF= LN sau thuế + Khấu hao), từ đó:
Gi¸ trÞ DN = Lîi nhuËn dù kiÕn ®¹t ®-îc 
PER
Gi¸ trÞ DN = Dthu dù kiÕn ®¹t ®-îc 
P/Doanh thu
Gi¸ trÞ DN = CF dù kiÕn ®¹t ®-îc  P/CF
UB.COM.VN 95
 * Ph-¬ng ph¸p x¸c ®Þnh (tiÕp).
• §¸nh gi¸ DN X b»ng c¸ch so s¸nh víi 3 DN A, B, C.
C¸c tû sè ®Ó so s¸nh. DN A DN B DN C Trung binh
- Doanh thu (triÖu USD). 2.000 1.200 520
- Lîi nhuËn thuÇn (triÖu USD). 120 60 20
- KhÊu hao + lîi nhuËn thuÇn: 250 160 36
(Cash - flows: CF), (triÖu
USD).
Sè l-îng cæ phÇn. 1.000.000 4.000.00 400.000
0
- Doanh thu /cæ phÇn (USD). 2.000 300 1.300
- Lîi nhuËn thuÇn /cæ phÇn 120 15 50
(USD). 250 40 90
- CF/ cæ phÇn (USD).
- Gi¸ cæ phÇn trªn thÞ tr-êng 1.200 240 600
(USD).
UB.COM.VN 96
- Gi¸ cæ phÇn/ doanh thu. 60% 80% 46% 62%
• Gi¶ ®Þnh DN X trong nh÷ng n¨m gÇn ®©y: Doanh thu
trung b×nh ®¹t 1500 triÖu USD, lîi nhuËn thuÇn ®¹t
80 triÖu USD vµ khÊu hao TSC§ trÝch lËp hµng n¨m
vµo kho¶ng 120 triÖu USD, th× gi¸ trÞ DN X cã thÓ
®-îc -íc tÝnh theo B¶ng sau: Uíc tÝnh gi¸ trÞ DN X.

- ¦íc tÝnh theo doanh 1.500  62% = 930 triÖu USD

thu.
- ¦íc tÝnh theo PER. 80  12,7 = 1.016 triÖu USD

- ¦íc tÝnh theo CF. (120 + 80) 5,8 = 1.160 tr USD

- Gi¸ trÞ trung binh cña

1.035 triÖu USD
DN X.
UB.COM.VN 97
 2.4. PP ®Þnh gi¸ dùa vµo PER

• Nh÷ng -u ®iÓm vµ nh-îc ®iÓm - ¦u ®iÓm.

+ Cho kÕt qu¶ nhanh chãng ®Ó ra quyÕt ®Þnh kÞp

thêi.

+ Ph-¬ng ph¸p PER dùa trªn c¬ së gi¸ trÞ thÞ

tr-êng b»ng c¸ch so s¸nh trùc tiÕp.

UB.COM.VN 98
 2.4. PP ®Þnh gi¸ dùa vµo PER
- Nh-îc ®iÓm.
+ Mang nÆng tÝnh kinh nghiÖm.
+ Dùa vµo tû sè PER kh«ng thÓ gi¶i thÝch ®-îc v×
sao còng lµ mét ®ång lîi nhuËn, nh-ng ë DN nµy
PER= 20, tøc lµ ®-îc tr¶ víi gi¸ gÊp 20 lÇn,
trong khi víi DN kh¸c, thÞ tr-êng l¹i s½n sµng tr¶
tíi 30 lÇn hoÆc h¬n n÷a.
+ Ph-¬ng ph¸p PER còng kh«ng ®-a ra ®-îc
nh÷ng c¬ së ®Ó c¸c nhµ ®Çu t- ph©n tÝch, ®¸nh
gi¸ vÒ kh¶ n¨ng t¨ng tr-ëng vµ rñi ro t¸c ®éng
tíi gi¸ trÞ DN.
UB.COM.VN 99