InvestmentGuru PDF

3
การลงทุนแบบเนนคุณคาของ วอเร็น บัฟเฟตต

ตามรอยวิถีเซียนลงทุน
ผูแตง ดร.กฤษฎา เสกตระกูล, CFPTM
ผูชวยกรรมการผูอํานวยการ
สถาบันกองทุนเพื่อพัฒนาตลาดทุน
ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย
กองบรรณาธิการ ปยาภรณ ครองจันทร
อลิศรา ฮัววานิช
พงษพันธ พูลเพิ่ม
จํานวน 124 หนา (รวมปก)
พิมพครั้งที่ 1 พฤศจิกายน 2555 จํานวน 3,000 เลม
พิมพครั้งที่ 2 กุมภาพันธ 2556 จํานวน 3,500 เลม
จัดทําโดย ฝายพัฒนาความรูผูลงทุน
ศูนยสงเสริมการพัฒนาความรูตลาดทุน (TSI)
เลขที่ 62 ถนนรัชดาภิเษก แขวงคลองเตย
เขตคลองเตย กรุงเทพฯ 10110
โทรศัพท 0 2229 2222 โทรสาร 0 2229 2722
www.tsi-thailand.org
ลิขสิทธิ์ของตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย
สงวนสิทธิ์ หามลอกเลียนแบบไมวาสวนใดสวนหนึ่งของหนังสือ นอกจากจะไดรับอนุญาต
เกริ่นนํา
เมื่อกลาวถึง “ไอดอล” ของการลงทุนแบบเนนคุณคา หรือ Value
Investing ที่ประสบความสําเร็จและเปนแบบอยางในการลงทุนที่ดี เชื่อวา
นักลงทุนเลื่องชื่อระดับโลกอยาง วอรเรน บัฟเฟตต และ จอหน เนฟฟ หรือ
นักลงทุนที่มีชื่อเสียงของไทยอยาง ดร.นิเวศน เหมวชิรวรากร และ คุณเทพ
รุงธนาภิรมย คงจะเปนไอดอลอันดับหนึ่งในใจใครตอใครหลายคน เพราะ
บุคคลเหลานีล้ ว นมีแนวคิดการลงทุนทีน่ า สนใจ และเปนแบบอยางการลงทุนทีด่ ี
ที่นักลงทุนสามารถนํามาประยุกตใชในการลงทุนของตนเองได
ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย จึงไดจัดทําหนังสือ “ตามรอยวิถี
เซียนลงทุน” เลมนี้ขึ้น เพื่อรวบรวมแนวคิดและหลักการลงทุนแบบเนนคุณคา
ของกูรูทั้งระดับโลกและระดับประเทศ ใหสมาชิกในโครงการ “ออมไวในหุน
by TSI” มั่งคั่งดวยหุน ลงทุนอยางคุณภาพ ไดเรียนรูและเกิดแรงบันดาลใจ
ในการลงทุนในหุนและกาวสูเสนทางการเปนนักลงทุนแบบเนนคุณคาที่ประสบ
ความสําเร็จในอนาคต
ฝายพัฒนาความรูผูลงทุน
ศูนยสงเสริมการพัฒนาความรูตลาดทุน
สารบัญ
คํานํา 5
ตามรอยวิถีเซียนลงทุน :
การลงทุนแบบเนนคุณคาของ วอเร็น บัฟเฟตต 8
ประวัติโดยสังเขป 11
ปรัชญาหลักในการลงทุนของ วอเร็น บัฟเฟตต 19
การลงทุนหุนคุณคา แบบเนน P/E ตํ่าของ จอหน เนฟฟ 30
เริ่มชีวิตการบริหารกองทุน 35
หลักปรัชญาการลงทุน 7 ประการของ จอหน เนฟฟ 37
เทคนิคการคนหาหุนดี ราคาถูก 46
เทคนิคในการบริหารพอรตหุนที่มี P/E ตํ่า 49
การลงทุนแบบดันโด 54
ลักษณะเดนของวิถีแหงดันโด 57
กลยุทธการลงทุนแบบดันโด 61
ศิลปะการขายหุน : การตีฝาออกจากจักรพยุหะ 67
การลงทุนแบบเซียน VI ของ ดร.นิเวศน เหมวชิรวรากร 70
เริ่มตนชีวิตการลงทุนดวยการ “ตีแตก” 75
เรียนรูหลักการ “ตีแตก” 76
เรียนรูตัวอยางพอรต “ตีแตก” ของ ดร.นิเวศน 78
ตีแตกสูความสําเร็จ 80
สไตลการลงทุน 82
เทคนิคการคนหาหุน VI ของ ดร.นิเวศน 84
ตะแกรงรอนหุน VI จากปจจัยทางดานคุณภาพ 86
ตะแกรงรอนหุน VI จากปจจัยดานราคา 89
เทคนิคการขายหุน VI (เมื่อถึงเวลา) 94
ประเด็นเพิ่มเติมเกี่ยวกับการลงทุนแบบ VI 95
การลงทุนหุนหานทองคําของ คุณเทพ รุงธนาภิรมย 100
รูจักธรรมชาติของตลาดหุน 103
รูจักกลยุทธการลงทุนในตลาดหุน 104
ลักษณะสําคัญของหุนหานทองคํา 107
เขาใจตัวเลขทางการเงินเพื่อคนหาหุนหานทองคํา 108
รูจักดัชนีวัดความสามารถในการทํากําไร 111
การเชื่อมโยงของดัชนีวัดความสามารถในการทํากําไร 113
ดูการเติบโตของกําไร 114
ยุทธศาสตรหุนหานทองคํา 114
แนวคิดในการสรางความมั่งคั่งในระยะยาว 118
แผนการลงทุนแบบระยะยาวดวยหุนหานทองคํา 120
กลยุทธการลดตนทุนหุนในพอรตหุนหานทองคํา 121
8
9
การลงทุนแบบเนนคุณคา
ของ วอเร็น บัฟเฟตต
10
ถึงนาทีนไี้ มมนี กั ลงทุนคนไหนทีจ่ ะไมรจู กั “วอเร็น บัฟเฟตต” (Warren Buffett)

ผูมั่งคั่งสูงสุดอันดับสองของโลก เปนรองก็แต บิล เกตส (Bill Gates) เจาพอ
ไมโครซอฟทเทานัน้ วอเร็น บัฟเฟตต ไมใชนกั ธุรกิจมืออาชีพ แตเขาเปนนักลงทุน
มืออาชีพ ความสําเร็จของบัฟเฟตต ทําใหมผี ตู ดิ ตามศึกษาอัตชีวประวัตขิ องเขา
สังเกตและวิเคราะหวิธีและสไตลการลงทุนของเขาจนเกิดคําวา “การลงทุนเนน
คุณคา” (Value Investing) และนักลงทุนที่ปฏิบัติตามแนวคิดนี้ถูกเรียกวา
“นักลงทุนเนนคุณคา” (Value Investor) มีผูเขียนถึง วอเร็น บัฟเฟตต อยาง
มากมายในหลายแงมุม ผมในฐานะนักตีความก็จะขอเลือกหนังสือชื่อ “Warren
Buffett Wealth” เขียนโดย Robert P. Miles ซึ่งมีฉบับแปลและเรียบเรียงเปน
ภาษาไทย โดย ดร.กุศยา ลีฬหาวงศ จัดพิมพโดยสํานักพิมพฟเ ดลลิตี้ โดยใชชอื่
วา “มั่งคั่งอยาง วอเร็น บัฟเฟตต” มาสรุปใหทานนักลงทุนที่สนใจไดทราบกัน
ผูที่ตองการอานรายละเอียดเจาะลึกก็ไปหาหนังสือฉบับเต็มมาอานเพิ่มเติมกัน
ตอไปครับ
หนังสือเลมนี้เริ่มตนดวยการชี้ใหเห็นขอมูลที่นาตื่นตะลึงวา ถาป 1956
เรานําเงินไปรวมลงทุนกับ วอเร็น บัฟเฟตต จํานวน 10,000 ดอลลารสหรัฐ
มาถึงป 2004 เงินลงทุนของเราเมือ่ หักคาธรรมเนียม คาใชจา ย และภาษีแลว จะมี
มูลคาสุทธิสงู ถึง 300 ลานดอลลาร วอเร็น บัฟเฟตต ทําไดอยางไร ทัง้ ๆ ทีเ่ ขาไมได
ถือครองสิทธิบตั รใดๆ ไมไดพฒ ั นาเทคโนโลยีใหมหรือทําธุรกิจใดๆ แตสงิ่ ทีเ่ ขาใช
ก็คือเครื่องมือในโลกทุนนิยมที่เรียกวา “การลงทุน” (ซึ่งทุกคนสามารถนําไป
ใชได) วิธีตามสไตลของเขาก็คือ “การมีวินัยที่เครงครัด และยึดมั่นในหลักการ
ลงทุนแบบเนนคุณคาอยางไมเสือ่ มคลาย” แมอายุจะลวงเลยมาจนถึง 81 ปแลว
ก็ตาม สิ่งที่ทุกคนยอมรับและชื่นชม วอเร็น บัฟเฟตต ไมใชการสรางตัวเองเปน
มหาเศรษฐีพันลาน แตเขาใชเวลาทั้งชีวิตสรางความมั่งคั่งใหแกผูอื่นดวย
นอกจากนี้ เขายังไดคนหาวิธีการที่ทําใหเกิดความยั่งยืนของความมั่งคั่ง
และถายทอดความมั่งคั่งไปยังคนรุนตอไปเพื่อสังคมที่ดีกวาดวย เราจะคอยๆ
ตามดูชวี ติ และแนวคิดของ วอเร็น บัฟเฟตต กันครับ โดยในตอนแรกนีจ้ ะเริม่ ตน
จากอัตชีวประวัติและชวงเวลาในการสรางความมั่งคั่งของเขา
11
ประวัติโดยสังเขป
ความมั่งคั่งไมจําเปนตองมาจากชาติตระกูล
วอเร็น บัฟเฟตต ไมไดเกิดมารํา่ รวย แตสงิ่ ทีเ่ ขามีคอื สติปญ ญา ซึง่ ก็ไมได
มีมาทั้งหมดตั้งแตเกิด แตเขาเพิ่มพูนมันภายหลังดวยความตั้งใจและอดทน
เรียกวา เขามีทั้งพรสวรรคและพรแสวง แตที่สําคัญที่สุดก็คือแรงบันดาลใจ
(Inspiration) และความหลงใหล (Passion) ในเรื่องการลงทุน ทําใหเขาใช
เวลาพัฒนาสติปญ ญาเพือ่ เรือ่ งการลงทุนนีม้ ากทีส่ ดุ วอเร็น บัฟเฟตต ใชแนวคิด
เรียบงายเหมือนกับคนที่ประสบความสําเร็จอื่นๆ คือ เริ่มดวยการศึกษาอยาง
ไมยอ ทอในเรือ่ งใดเรือ่ งหนึง่ เพือ่ ทีจ่ ะเปนคนเกงทีส่ ดุ เขาเรียนรูจ ากผูเ ชีย่ วชาญ
ลงมือปฏิบัติอยางแทจริง หาหลักการแหงความสําเร็จ เมื่อคนพบและทํามันอีก
ซํ้าแลวซํ้าเลา จนกลายเปนวิธีการลงทุนชนิดหนึ่งที่เปนที่ยอมรับ
“วอเร็น เอ็ดเวิรด บัฟเฟตต” (Warren Edward Buffett) เกิดเมื่อวันที่
30 สิงหาคม 1930 ที่เมืองโอมาฮา รัฐเนบราสกา สหรัฐอเมริกา เปนบุตรชาย
ของ โฮเวิรด และ ไลลา บัฟเฟตต ตระกูลของเขาเปนพอคา คุณทวดและคุณปู
ของวอเร็นมีรานขายของชําชื่อ Buffett and Son ในเมืองโอมาฮา ขณะที่เขาเกิด
คุณพอของเขาประกอบอาชีพเปนผูบริหารของบริษัทนายหนาขายหลักทรัพย
(Broker) ซึง่ เปนชวงเวลาพอดีกบั เกิดการตกตํา่ ครัง้ ใหญในตลาดหุน ของสหรัฐฯ
และทั้งโลก
สายเลือด ความหลงใหล และลงมือทํา

ขณะที่มีอายุ 6 ขวบ วอเร็น บัฟเฟตต ก็เริ่มตนเปนพอคาแลว โดยขอซื้อ
โคกแพ็ค 6 ขวด ในราคา 25 เซนต จากรานของคุณปูแลวเอาไปขายตอใหถึง
มือเพื่อน ในราคาขวดละ 5 เซนต ทําใหไดผลตอบแทนจากการลงทุนโดยรวม
20%
12
ตอนเปนเด็ก เขาหลงใหลในตัวเลข คณิตศาสตร เงินตรา และเหรียญ

เขาเริ่มอานหนังสือ A Thousand Ways to Make $1000 ตั้งแตอายุ 8 ขวบ และ
เมือ่ อายุ 10 ขวบ เขาก็เริม่ อานหนังสือทีเ่ กีย่ วกับการลงทุน การเงิน และตลาดหุน
ทุกเลมทีม่ อี ยูใ นหองสมุดเมืองโอมาฮา นอกจากนี้ เขายังไดเรียนรูจ ากการชวยงาน
เล็กๆ นอยๆ ในบริษทั โบรกเกอรของพอ โดยการชวยเขียนราคาหุน บนกระดาน
ราคาดวยชอลค
ขณะที่อายุ 11 ขวบ วอเร็นซื้อหุนเปนครั้งแรก เปนหุนบุริมสิทธของ
City Service จํานวน 6 หุน ในราคาหุนละ 38 ดอลลาร โดยเปนของตนเอง
3 หุน และของพี่สาว 3 หุน เขาขายหุนนี้ออกไปเมื่อราคา 40 ดอลลาร แมจะได
กําไร แตเขาก็ไดเรียนรูเกี่ยวกับจังหวะการซื้อขาย เพราะภายหลังหุนนี้มีราคา
ปรับตัวขึน้ ไปถึง 200 ดอลลาร การกระหายความรูด า นการลงทุนมีไมหยุดหยอน
โดยเฉพาะความตองการเขาไปมีสวนรวมในตลาดลงทุน เมื่ออายุ 13 ป เขาได
กําหนดเปาหมายวาจะเปนเศรษฐีใหไดเมื่ออายุ 30 ป
ตอมาเมื่อเขาอายุ 14 ป คุณพอของเขาไดรับเลือกใหเปนสมาชิก
สภาคองเกรสของรัฐเนบราสกา และครอบครัวตองยายไปอยูท กี่ รุงวอชิงตัน ดีซี
เพื่อทํางานที่รัฐสภา วอเร็นตองเขาเรียนตอที่เมืองนี้ เขาไมคอยชอบเมืองหลวง
เพราะผูกพันกับเมืองโอมาฮาบานเกิด (ซึง่ ทําใหเราเห็นวาเมือ่ โตขึน้ เขาเลือกทีจ่ ะ
อยูอาศัยและทํางานที่บานเกิดเทานั้น) ขณะที่อยูเมืองหลวง วอเร็นทํางานพิเศษ
เปนเด็กสงหนังสือพิมพวอชิงตันโพสต โดยมีรายไดพเิ ศษ 175 ดอลลารตอ เดือน
นอกจากนัน้ ยังทําธุรกิจการขายลูกกอลฟมือสอง ถึงตอนนัน้ วอเร็นยังนําเงินออม
อีก 1,200 ดอลลาร ไปลงทุนซือ้ ทีด่ นิ เกษตรกรรมในรัฐเนบราสกา และตอดวยการ
ทําธุรกิจเครื่องเลนพินบอลมือสอง ซึ่งซื้อเครื่องเลนเกามาในราคา 25 ดอลลาร
เมื่อเทียบกับราคาเครื่องใหม 300 ดอลลาร แลวนําไปวางในรานตัดผมชาย
ธุรกิจนีไ้ ปไดดว ยดี โดย 1 ปตอ มา เขาและเพือ่ นไดขายธุรกิจนีใ้ หแกทหารผานศึก
ไปในราคา 1,200 ดอลลาร
เมื่อจบชั้นมัธยมศึกษา วอเร็นมีอายุ 16 ป มีทรัพยสินที่หาดวยตนเองถึง
6,000 ดอลลาร เขายังคงทําธุรกิจ ใชชีวิตอยางมัธยัสถ รายจายนอยกวารายได
และเขายังกระหายความรูอยูตลอดเวลา เขาอานหนังสือดานธุรกิจ การเงิน
13
การลงทุนมาแลวถึง 100 เลม และผลการเรียนมีความโดดเดนในวิชาคณิตศาสตร

เปนอยางมาก
The Intelligent Investor :

หนังสือที่เปลี่ยนแปลงชีวิตของวอเร็น บัฟเฟตต
วอเร็นสมัครและเขาเรียนระดับปริญญาตรีที่มหาวิทยาลัยเพนซิลเวเนีย
แต ต อ มาได ย า ยไปเรี ย นและจบระดั บ ปริ ญ ญาตรี ด า นเศรษฐศาสตร จาก
มหาวิทยาลัยเนบราสกา ในป 1950 ในขณะที่เรียนในปสุดทาย เขาไดอาน
หนังสือ “The Intelligent Investor” ของเบนจามิน เกรแฮม หนังสือเลมนี้ได
จุดประกายหรือเปนจุดเริ่มตนของปรัชญาการลงทุนที่เรียกวา “การลงทุนแบบ
เนนคุณคา” ที่มีแนวคิดที่สําคัญ คือ การลงทุนจะดีที่สุดเมื่อผูซื้อรูจักธุรกิจ
มากที่สุด และลงทุนโดยปราศจากอารมณ ความกลัว หรือวิ่งตามแนวโนมหรือ
ความนิยมชั่วครั้งชั่วคราว
ตอนอายุ 19 ป วอเร็นมีความมั่งคั่งของตนเอง 9,800 ดอลลาร เขา
สมัครเรียนปริญญาโทดานเศรษฐศาสตรที่มหาวิทยาลัยฮารวารด แตไดรับการ
ปฏิเสธ แตนั่นกลับเปนสิ่งดี เพราะเขาไดตามหาเบนจามิน เกรแฮม และพบวา
เปนอาจารยอยูที่มหาวิทยาลัยโคลัมเบีย เขาไดสมัครและไดรับการตอบรับ ที่นี่
เขาไดความรูจากนักการเงินที่มีชื่อเสียง รวมทั้ง เดวิด ดอดจ ผูเขียนหนังสือ
“Security Analysis” รวมกับเบนจามิน เกรแฮม
ระหวางเรียน ในตอนทีเ่ ขาอายุ 21 ป เขาทราบวา เบนจามิน เกรแฮม เปน
ประธานกรรมการบริษัทประกันภัยรถยนต “GEICO” เขาอาสาเขาไปชวยงาน
ในวันหยุด และไดเรียนรูหลักการวิเคราะหธุรกิจประกันภัยรถยนต ซึ่งทําใหเขา
ไดพนื้ ฐานการหามูลคาทีแ่ ทจริงผานการวิเคราะหธรุ กิจในแงมมุ ตางๆ ระหวางนี้
เขายังไดเขียนงานวิจัยชื่อ “The Security & Like Best” ลงใน The Commercial
and Financial Chronicle โดยใชขอมูลหุน GEICO นั้นเอง
14
หลังจบการศึกษาในป 1951 เขาอยากทํางานที่ตลาดหุนในวอลลสตรีท

แตบิดาและเบนจามิน เกรแฮม ไมเห็นดวย นอกจากนี้ เบนจามิน เกรแฮม
ยังปฏิเสธที่จะรับเขาเขาทํางานดานวิเคราะหหุนในบริษัทของเขา ทั้งที่วอเร็น
เปนลูกศิษยทไี่ ดเกรด A+ คนเดียวในวิชาวิเคราะหหลักทรัพยและเสนอตัวไมรบั
เงินเดือนดวย วอเร็นจึงตองกลับบานที่รัฐโอมาฮา
อาชีพที่เกี่ยวของกับการลงทุน :
เมื่อหลงใหล ก็ลงมือทําเลย
วอเร็น บัฟเฟตต เริ่มตนทํางานเปนนายหนาคาหลักทรัพย ที่บริษัท
บัฟเฟตต แอนด ฟอลค ที่คุณพอของเขาเปนหุนสวน และเริ่มสอนหนังสือ
ภาคคํ่าในวิชาหลักการลงทุนของมหาวิทยาลัยโอมาฮา เมื่ออายุเพียง 21 ป ในป
1952 เขาแตงงานกับซูซี่ ทอมปสัน เพื่อนรวมหองในมหาวิทยาลัยของนองสาว
ของเขา วากันวาระหวางไปฮันนีมูน เขายังนําหนังสือการวิเคราะหหลักทรัพย
ของ เบนจามิน เกรแฮม ไปอานดวย
ในป 1954 เบนจามิน เกรแฮมไดโทรศัพทไปหาวอเร็นและชวนเขากลับมา
ทํางานในฐานะหุนสวนของบริษัท เกรแฮม นิวแมน ที่นิวยอรค มีรายได 12,000
ดอลลารตอป ในชวง 2 ปที่เขาไดอยูกับบริษัทนี้ เขาไดฝกฝนตัวเองอยางหนัก
จนพรอมทีจ่ ะออกไปจัดตัง้ ธุรกิจหุน สวนการลงทุนของตนเองในบานเกิด ซึง่ เวลา
นัน้ มาถึงเมือ่ วอเร็นอายุ 26 ป เกรแฮมถอนหุน สวนออก วอเร็นจึงกลับไปทีโ่ อมาฮา
เขาเริ่มลงทุนดวยเงินของตนเอง 100 ดอลลาร และอีก 105,000 ดอลลาร จาก
ครอบครัวและเพื่อนๆ เขาเริ่มลงทุนโดยทํางานอยูกับบาน ไมมีสํานักงาน ไมมี
เลขานุการ ตลอด 13 ป นับจากนัน้ กองทุนบัฟเฟตตทาํ กําไรโดยไมเคยลดลงเลย
โดยอัตราผลตอบแทนเฉลี่ยปละ 29.5%
15
กองทุนบัฟเฟตต :
เมื่อโอกาสมาถึง แสดงฝมือออกมาใหเต็มที่
หลังจากจัดตัง้ กองทุนเล็กๆ ดวยเงินเริม่ ตน 105,000 ดอลลารในป 1956
นั้น วอเร็นก็ไดความรูและประสบการณที่ไดสั่งสมมาลงทุนในตลาดหลักทรัพย
หุน ทุกตัวทีเ่ ขาลงทุนผานการอานเอกสารสิง่ พิมพเกีย่ วกับธุรกิจนัน้ อยางละเอียด
เรียกวาเขาทําวิจัยอยางรอบคอบเพื่อคนหาของดีราคาถูก อยางไรก็ตาม วอเร็น
ก็มักจะไมลงทุนในหุนตัวใดตัวหนึ่งเกินกวา 10% ของความมั่งคั่งของเขา เพื่อ
กระจายความเสี่ยง แนวคิดนี้ถูกยึดถือมาตลอด โดยในชวงเริ่มตน เขาไดซื้อ
บานหลังใหมในป 1957 เมื่อภรรยาคลอดบุตรคนที่ 3 เพื่อขยับขยายครอบครัว
บานที่เขาซื้อและอยูจนถึงปจจุบันมีราคาในขณะนั้น 31,500 ดอลลาร หรือ
ประมาณ 10% ของความมัง่ คัง่ ของวอเร็นในตอนนัน้ ซึง่ แนวคิดนีต้ า งจากคนทัว่ ไป
ซึง่ ใชเงินเก็บของตนเองเกือบทัง้ หมดไปดาวนบา นประมาณ 20% ของราคาบาน
และเปนหนีร้ ะยะยาวทีต่ อ งผอนในยอดเงินตนอีก 80% เปนเวลา 30 ป แนวคิดนี้
ของวอเร็นไมเหมือนคนอื่นตรงที่หาเงินมาใหไดครบกอน จึงคอยมีบาน เขาจะ
ไมกูเลยและการซื้อบานก็ใชเงินแค 10% ของที่มีทั้งหมด ทําใหชีวิตมีสวนเหลือ
ของความปลอดภัยอยูอีกมาก ภาษาลงทุนเรียกวา “สวนเผื่อความปลอดภัย”
(Margin of Safety) การทําเชนนี้ไดบงบอกวาวอเร็นมีปรัชญาการประหยัด
เปนหลักดวย
ในป 1962 วอเร็นมีอายุ 32 ป กองทุนของเขาทีเ่ ริม่ ตนดวยเงิน 105,000
ดอลลาร เติบโตเปน 7.2 ลานดอลลาร ในตอนนั้นเขามีสํานักงานแลวหางจาก
ทีพ่ กั ออกไปเพียง 20 ชวงตึกเทานัน้ เขาไดบรรลุเปาหมายการเปนเศรษฐีเงินลาน
เมื่ออายุ 30 ป ตามที่ไดตั้งปณิธานเอาไวตั้งแตอายุ 13 ปแลว ในการบริหาร
กิจการหุนสวนลงทุนนั้น วอเร็น บัฟเฟตต รับประกันผลตอบแทนใหหุนสวน
ปละ 6% โดยที่เขาจะไดรับสวนแบง 25% ของสวนที่เกิน 6% นั้น
16
บริษัทเบิรกไชร ฮาธาเวย
ธุรกิจลงทุนแบบมืออาชีพของ วอเร็น บัฟเฟตต
ชวงตนทศวรรษ 1960 วอเร็น บัฟเฟตตไดคน พบบริษทั เบิรก ไชร ฮาธาเวย
ซึ่งเปนบริษัทสิ่งทอที่ตั้งอยูที่เมืองนิวเบดฟอรด รัฐแมสซาชูเซตส ขณะนั้น
เขายังทําธุรกิจหุนสวนลงทุนอยู โดยผานการวิเคราะหอยางละเอียดรอบคอบ
เขาเริ่มซื้อหุนนี้ในราคา 7 ดอลลารตอหุน ในขณะที่มูลคาทางบัญชีเทากับ 17
ดอลลารตอหุน และหนี้สินของบริษัทมีนอยมาก ในป 1963 กองทุนของ วอเร็น
บัฟเฟตต กลายเปนผูถือหุนใหญของบริษัทแหงนี้ วอเร็นคนหาหุนตามสไตล
ของเขาเขาพอรตโฟลิโอหุนสามัญของกองทุนอยางตอเนื่อง หุนของ GEICO
และ DISNEY เปนอีกบางตัวอยางของหุนเนนคุณคาที่เขาไปวิเคราะหและเลือก
เขามาในพอรต
ในป 1969 เปนจุดเปลีย่ นสําคัญเมือ่ วอเร็น บัฟเฟตต ปดกองทุนเดิมจาก
ธุรกิจหุน สวนลงทุน โดยขายหุน ทัง้ หมดทีม่ อี ยูใ นพอรต จํานวน 100 ลานดอลลาร
ยกเวนแตหนุ ของเบิรก ไชรฯ ทีต่ กเปนของวอเร็น อยูท ี่ 25 ลานดอลลาร ทําใหเขา
ถือหุน ในเบิรก ไชรฯ ไดเกือบครึง่ หนึง่ ขณะนัน้ ตัวเขาอายุได 39 ป และเบิรก ไชร
ฮาธาเวยกก็ ลายเปนเครือ่ งจักรลงทุนทีส่ รางผลตอบแทนใหแกวอเร็นและผูถ อื หุน
คนอื่นๆ ไดอยางไมรูจักเหน็ดเหนื่อย
แมวาในขณะนั้น เบิรกไชร ฮาธาเวย จะยังคงดําเนินธุรกิจสิ่งทอตอไป
แตกาํ ไรจากธุรกิจสิง่ ทอในป 1969 มีเพียง 45,000 ดอลลาร ในขณะทีก่ าํ ไรจาก
การลงทุนดวยฝมือของวอเร็นทําไดถึง 4.7 ลานดอลลาร หรือสูงกวา 10 เทาตัว
วอเร็นใชกลยุทธซื้อของดีราคาถูก และขายออกไปเมื่อมีกําไร และนําเงินที่ได
ไปซื้อกิจการอื่นตอไปอีก ซึ่งเปนการสรางวงจรในการสรางความมั่นคงแบบ
ไมรจู บ พนป 1985 วอเร็นปดโรงงานผลิตสิง่ ทอ ซึง่ เปนธุรกิจดัง้ เดิมของ เบิรก ไชร
ฮาธาเวย เนือ่ งจากแรงงานตางชาติมรี าคาถูกกวาและมีคแู ขงจากตางชาติเขามา
มากขึ้น แตหนวยธุรกิจดานการลงทุนยังคงอยูตอไป
17
ในป 1988 พอรตโฟลิโอของ เบิรก ไชรฯ แสดงใหเห็นวาวอเร็นเปนเจาของ

ธุรกิจหลากหลาย หุน บางตัวสัมพันธกบั ชวงชีวติ ตัง้ แตวยั เด็กของเขา เชน บริษทั
โคคา-โคลา, บริษัท เดอะวอชิงตันโพสต, บริษัท GEICO เปนตน หุนเหลานี้และ
หุนตางๆ ที่เขาเลือกลวนแตเปนหุนที่มีคุณคา ซึ่งเมื่อเวลาผานไป บางตัวก็ยัง
คงอยู บางตัวก็ไมใชหุนคุณคาอีกตอไป ซึ่งวอเร็นทําการตรวจสอบตลอดเวลา
และปรับพอรตซื้อเพิ่ม หรือขายออกตามความเหมาะสม
การลงทุนของวอเร็นในเบิรก ไชร ฮาธาเวย ผานชวงวัฏจักรเศรษฐกิจทัง้ ดี
ทั้งรายมาเปนเวลายาวนาน ซึ่งเปนบททดสอบที่ดีพอสมควร โดยราคาหุนของ
เบิรกไชรฯ จากป 1962-1998 แสดงการเติบโตไวดังนี้
ราคาหุนของ เบิรกไชร ฮาธาเวย
ป ค.ศ. ราคาหุน/ดอลลาร
1962 7
1971 70
1982 775
1989 7,000
1998 70,000
ที่มา : Andy Kilpatrick, of Permanent Value (AKPE, 2002)
ถาดูเวลาที่ วอเร็น บัฟเฟตตลงทุนผานมาครึ่งศตวรรษ (1956-2007)

ตอนที่ เ ขาบริ ห ารกองทุ น บั ฟ เฟตต ผลตอบแทนได รั บ ถึ ง 29.55% ต อ ป
ตลอดชวง 13 ป และผลตอบแทนของเบิรก ไชรฯ เฉลีย่ ที่ 22.6% ตอป ตลอด 38 ป
ที่ผานมา ซึ่งสูงกวาผลตอบแทนของดัชนี S&P 500 ที่ปรับตัวเพิ่มเพียง 11%
ในชวงเวลาดังกลาว
18
บทเรียนที่ไดจากอัตชีวประวัติ
1. คุณควรคนหาวาเราถนัดอะไรมากที่สุด ลงมือศึกษาสิ่งนั้นใหดีที่สุด
เพื่อที่จะเปนคนเกงที่สุดในการลงทุนนั้น วอเร็น บัฟเฟตต เกงที่สุดในการสราง
ความมัง่ คัง่ โดยการลงทุนในธุรกิจของผูอ นื่ เราไมไดคดิ วานักลงทุนทุกคนจะเกง
เทาวอเร็น หรืออาจมีวิธีการลงทุนที่ดีหลายวิธี แตการศึกษาและทําความเขาใจ
เกีย่ วกับวิธขี อง วอเร็น บัฟเฟตต นาจะเปนประโยชนอยางยิง่ ตอการลงทุนของเรา
2. ในโลกของลัทธิทุนนิยม ความมั่งคั่งเกิดขึ้นจากการเปนเจาของ
ธุรกิจ แตวอเร็นไปไกลกวานั้น เขานําเงินเขาไปลงทุนกับนักธุรกิจที่เนนคุณคา
แลวไมหยุดแคนนั้ แตนาํ กําไรทีไ่ ดไปซือ้ กิจการอืน่ เพิม่ เพือ่ สรางกําไรทีจ่ ะนําไป
ลงทุนตอไป เปนวงจรเรื่อยไป ซึ่งคุณก็ควรทําเชนนั้น
3. เนื่องจากเวลา งบประมาณ พลังงานทั้งหมด เปนขอจํากัดของทุกคน
ในชีวติ ไมวา จะทําอะไร แมแตการลงทุน การทีจ่ ะเปนนักลงทุนทีป่ ระสบความสําเร็จ
ตองทุม เทพรสวรรค เวลา และพลังงานทัง้ หมดในเรือ่ งนี้ กลาวไดวา วอเร็นไดอทุ ศิ
ตัวเองเพื่อการนี้ ดึงพรสวรรคของตัวเองในการคนหาธุรกิจที่ดี และผูบริหารที่ดี
เพื่อจะลงทุน โดยไมจําเปนตองคิดคนสิทธิบัตรหรือกอตั้งธุรกิจอะไรเลย
4. คัดเลือกตนแบบอยางรอบคอบ วอเร็นไมไดมีแตโชคดีที่มีครอบครัว
ที่เปนพอคาชวยเปนตนแบบ แตเขาลงมือทํามัน เขาหาตนแบบ เชน อาจารย
ที่ดีอยาง เบนจามิน เกรแฮม เขาใฝรู มีแรงบันดาลใจ มีความหลงใหลในเรื่องที่
เกี่ยวกับการลงทุน และมีเปาหมายที่ชัดเจนในชีวิต
5. มีพฤติกรรมการดํารงชีวิตสวนตัวและชีวิตการลงทุนที่ดี เชน
■ เริ่มลงทุน และสรางความมั่งคั่งโดยเร็ว
■ เก็บสะสม ลงทุน และใชชีวิตตํ่ากวาระดับรายได
■ อานและศึกษาธุรกิจในอดีต หลายทศวรรษกอนที่จะลงทุน
■ เขาใจระบบบัญชี และวิธีการดําเนินธุรกิจ
19
■ เปนนักวิเคราะหธุรกิจ ไมใชนักวิเคราะหตลาด (หุน)

■ เรียนรูท จี่ ะประเมินราคาธุรกิจ และซือ้ หุน ของกิจการนัน้ ๆ ในราคา
ตํ่ากวามูลคาที่คุณคิด
ปรัชญาหลักในการลงทุน
หลักปรัชญาในการลงทุน (ซึง่ จะสงผลไปยังวิธใี นการลงทุน) ของ วอเร็น
บัฟเฟตต อาจหาอานไดในหนังสือการลงทุนตามสไตลของ วอเร็น บัฟเฟตต
ซึ่งมีมากมาย แตในฐานะผูตีความคนหนึ่ง ผมขอสรุปไวสั้นๆ 3 ขอหลัก ดังนี้
1 ลงทุนในธุรกิจที่คุณเขาใจ
วอเร็น บัฟเฟตต แนะนําวาการจะลงทุนในหุนของธุรกิจอะไรสักอยาง
เราควรจะรูจ กั สิง่ ทีเ่ รากําลังจะเปนเจาของอยางแทจริง นอกจากเขาใจแลวจะตอง
ทําวิจยั กอนตัดสินใจซือ้ ดวย ในการลงทุนในหุน เราอาจลองใชแนวคิดเหมือนกับ
เรากําลังจะลงทุนในธุรกิจนัน้ ๆ ถาเราจะเปดรานอาหาร เราก็คงตองตอบคําถาม
หลายอยาง เชน
■ เรากําลังจะขายอะไร
■ สินคาและบริการคืออะไร
■ ลูกคาของเราคือใคร
■ เขามีความตองการอยางไร
■ วิธีการผลิตและบริการเปนอยางไร
■ คูแขงเปนอยางไร
■ ความพรอมและความสามารถของผูบ ริหารและพนักงานเปนอยางไร
■ ราคา ตนทุน และกําไรเปนอยางไร
■ ตองลงทุนเทาไร
■ ฯลฯ
20
ถ า คิ ด แบบนี้ เวลาสนใจจะลงทุ น ในหุ น ของบริ ษั ท จดทะเบี ย นที่ ทํ า

รานอาหาร เราก็คงตองวิเคราะหเพื่อทําความเขาใจแบบนี้เชนกัน แตการลงทุน
ในหุน จะมีขอ ดี คือ เราไมตอ งเหนือ่ ยไปบริหารธุรกิจเอง เพราะมีผบู ริหารมืออาชีพ
คอยดูแล เราเพียงแตคอยติดตามวิเคราะหดวู า บริษทั จดทะเบียนยังดําเนินธุรกิจ
ไปไดดวยดี เติบโต กําไรดี ผลตอบแทนดี มีความมั่นคงอยูเสมอหรือไม
วอเร็น บัฟเฟตต มักจะกลาววา “ผมไมเขาใจเทคโนโลยี ดังนั้น ผมจึง
ไมลงทุนในกลุมนี้” ไมไดหมายความวา ธุรกิจเทคโนโลยีไมดี ไมมีอนาคต
แต วอเร็น บัฟเฟตต อธิบายวาเขาไมถนัดในการทําความเขาใจกับธุรกิจดังกลาว
ทําใหไมมนั่ ใจทีจ่ ะคาดการณสภาพของธุรกิจในอนาคต ซึง่ สงผลตอความไมเขาใจ
ในการคาดการณกระแสเงินสด และการประเมินมูลคาของธุรกิจนี้ เขาจึงไมกลา
ลงทุน
ลองสังเกตหุนที่อยูในพอรตของธุรกิจลงทุนอยางยาวนานของ วอเร็น
บัฟเฟตต เชน
■ การลงทุนในหุนของโรงงานสิ่งทอ เบิรกไชร ฮาธาเวย ซึ่งภายหลัง
ได เ ปลี่ ย นมาเป น ธุ ร กิ จ การลงทุ น ของ วอเร็ น บั ฟ เฟตต แทน
แตในตอนที่เขาซื้อหุนของโรงงานสิ่งทอนี้ วอเร็น บัฟเฟตต ตองการ
ลงทุนในธุรกิจสิ่งทอจริงๆ เพราะในยุคทศวรรษ 1960 ธุรกิจสิ่งทอ
ยังขยายตัวไดดีในสหรัฐฯ ซึ่งวอเร็นศึกษาธุรกิจนี้มาอยางถองแท
แมธรุ กิจสิง่ ทอจะถูกวิพากษวจิ ารณวา เปนธุรกิจในเศรษฐกิจแบบเกา
แตก็ยังเปนหนึ่งในปจจัย 4 ที่จําเปน
อยางไรก็ดี ในทศวรรษ 1980 ธุรกิจสิ่งทอในสหรัฐฯ เผชิญกับการ
แขงขันจากสิ่งทอของประเทศจีน และประเทศกําลังพัฒนา ทําให
สภาพแวดลอมเปลี่ยนไป วอเร็นจึงเปลี่ยนบริษัทสิ่งทอนี้เปนธุรกิจ
การลงทุนแทน แมวาวอเร็นจะเห็นวาการตัดสินใจลงทุนในธุรกิจ
สิ่งทอนี้เปนความผิดพลาด แตในตอนที่ตัดสินใจซื้อ เขาใชหลักการ
ทีเ่ กีย่ วกับ “การลงทุนในธุรกิจทีค่ ณ
ุ เขาใจ” แตบทเรียนทีไ่ ดมาเพิม่ เติม
ก็คือ “เราตองเขาใจมันตลอดทุกชวงเวลาดวย”
21
■ การลงทุนในหุนบริษัทประกันภัย GEICO หุนบริษัทเครื่องดื่มโคคา-

โคลา หรือหุนบริษัทหนังสือพิมพ เดอะ วอชิงตันโพสต ทั้งหมดนี้
ลวนเกีย่ วของกับชีวติ ในอดีตทีผ่ า นมาของวอเร็น ทีเ่ ขามีประสบการณ
ไดทาํ งานเกีย่ วของหรือมีโอกาสไดวเิ คราะหจนเขาใจในธุรกิจเหลานัน้
อยางลึกซึ้ง จนแนใจในความมั่นคง และโอกาสการเติบโตของธุรกิจ
เหลานั้น ซึ่งนําไปสูการประมาณการมูลคาที่แทจริงของกิจการ และ
เมือ่ นํามาเทียบกับราคาตลาดของหุน ทีต่ าํ่ มากเมือ่ เทียบกับมูลคาของ
บริษทั เหมือนกับได “ของดี ราคาถูก” ทําใหมสี ว นเผือ่ ความปลอดภัย
(Margin of Safety) ถาในอนาคตราคาหุนขึ้นไปตามมูลคา ก็จะได
ผลตอบแทนสูง (เพราะซื้อมาราคาถูก) หรือถาราคาหุนเคลื่อนไหว
ขึ้นลง เราก็จะไมตกใจมาก เพราะซื้อมาในราคาถูก จึงทนตอความ
ผันผวนไดมากกวา
จะเขาใจในธุรกิจไดตองทําอยางไรบาง
วอเร็นใหกําลังใจวา นักลงทุนรายยอยก็สามารถศึกษาวิจัยธุรกิจได
ไมตองกลัววาเปนศาสตรขั้นสูง ตองเปนนักวิเคราะห นักวิชาการเทานั้นที่ทําได
วิธีการศึกษาธุรกิจ ซึ่งตองเปนไปตลอดชวงเวลาการลงทุน (ซื้อ, ถือ และ
ขายออก) พอสรุปไดดังนี้
■ อาน วิเคราะห ขอมูลทีเ่ กีย
่ วของกับการดําเนินธุรกิจ เชน ประวัตกิ จิ การ
สินคาและบริการ ตลาด คูแขง ฐานะการเงิน และผลการดําเนินงาน
เปนตน
■ เขาใจหลักการพื้นฐานของบัญชี การวิเคราะหงบการเงินของบริษัท
เพราะบัญชีเปนภาษาของธุรกิจ ภาพความสําเร็จหรือไมสําเร็จทาง
ธุรกิจจะสะทอนออกมาที่งบการเงิน
■ ไปเยี่ยม สํารวจ และสัมภาษณกิจการ
■ เขารวมประชุมประจําป รูจักผูบริหารของบริษัท
■ ฯลฯ
22
กลาวกันวาในแตละวันของ วอเร็น บัฟเฟตต และทีมงานใชเวลามากกวา

8 ชั่วโมงตอวันในการศึกษาขอมูลตางๆ เหลานี้ และการใชเวลาอาจนานกวานี้
โดยเฉพาะในชวงที่รายงานประจําปที่สรุปรวมภาวะการดําเนินงานของบริษัท
ตางๆ ออกมาสูสาธารณชน
และเนือ่ งจากขอมูลตางๆ มีมาก นักลงทุนจึงตองเรียนรูว ธิ ที จี่ ะยอยขอมูล
และนําเขาสูกระบวนการวิเคราะห ซึ่งอาศัยความรูพื้นฐานเกี่ยวกับการบริหาร
ธุรกิจ เชน การบริหารเชิงกลยุทธ การบริหารการตลาด การบริหารการผลิต
การบริหารบุคลากร และการบริหารการเงิน เขามาชวยในการวิเคราะห เพื่อหา
ขอสรุปวาธุรกิจนั้นยังดีและคุมคาที่จะลงทุนตอไปหรือไม
2 ลงทุนในตลาดสินคาและบริการ
ไมใชตลาดหุน
วอรเร็น บัฟเฟตต ใชคําเปรียบเทียบใหเห็นภาพวา เวลาเลือกลงทุน
ใหคดิ วากําลังลงทุนในเมนสตรีท (Main Street) ไมใช วอลลสตรีท (Wall Street)
คําวา “เมนสตรีท” (Main Street) คือ ธุรกิจทีม่ กี ารดําเนินงานอยูแ ลวและ
เติบโตอยางตอเนื่อง ทําธุรกิจแบบยั่งยืนไมใชธุรกิจตามกระแส สวนการลงทุน
ใน “วอลลสตรีท” (Wall Street) เปนการเปรียบเปรยวาเปนการดําเนินธุรกิจ
ในโลกที่จับตองไมได เปนแคสัญญาณการซื้อขาย สัญญาณราคาจับตองไมได
วอรเร็นใหความเห็นวาการทีเ่ รารูจ กั สิง่ ทีเ่ ราเปนเจาของ ทําใหเราสามารถ
เนนการลงทุนไปที่ถนนสายหลัก (Main Street) หรือตัวธุรกิจ แมวาเราจะซื้อ
มันจากตลาดหุน (Wall Street) แตเราก็จะไมตกใจงายๆ กับการเคลื่อนไหว
ของราคาหุน เพราะทุกครัง้ เราจะกลับไปดูทตี่ วั ธุรกิจวามันยังดีอยูไ หม แนวคิดนี้
จึงเปนการยํา้ ใหนกั ลงทุนแบบเนนคุณคาเห็นวา “ความมัง่ คัง่ … เกิดจากเมนสตรีท
มากกวาวอลลสตรีท”
23
คนหาธุรกิจดีบนเมนสตรีท
เวลาเราคนหาธุรกิจดีที่นาสนใจจะลงทุน วิธีหนึ่งที่ควรทําก็คือเดินไปใน
ยานเศรษฐกิจของเมือง สอดสายสายตาคอยดูวาประชาชนทั่วไปจับจายใชสอย
อะไร รานคาบางราน บริษทั บางแหง ทําไมจึงขายดี ทําเลทีต่ งั้ ดี หรือเพราะสินคา
บริการถูกใจลูกคา หรือเราอาจเดินเขาไปในรานสะดวกซือ้ หรือซุปเปอรมารเก็ต
เขาไปซื้อนํ้าผลไมยี่หอที่เราโปรดปราน แลวอาจจะฉุกใจคิดวา จะมีคนอีกเทาไร
ทีม่ รี สนิยมแบบเรา ขนาดตลาดของนํา้ ผลไมแบบนีม้ อี ยูเ ทาใด และเปนสวนแบง
การตลาดของนํ้าผลไมยี่หอนี้อยูเทาใด นี่คือตัวอยางของการเขาไปหาธุรกิจที่ดี
บนเมนสตรีท ซึ่งแนวคิดการลงทุนแบบนี้ใหคิดเสมือนวาเรากําลังจะทําธุรกิจ
แบบนี้ดวยตัวของเราเอง
สวนประเด็นตอมา ถาบริษัทที่เราสนใจนั้นเปนบริษัทที่จดทะเบียนอยู
ในตลาดหลักทรัพยดวย อยางนี้ถือวาอยูในวอลลสตรีท ซึ่งถือวาเปนโชคดีที่จะ
สามารถขอเขาไปลงทุนรวมไดงาย โดยเขาไปซื้อหุนเก็บไวผาน “วอลลสตรีท”
แตเราจะสบายใจมากกวาเดิม เพราะผานการวิเคราะหบน “เมนสตรีท” มาเลว
การลงทุนในเมนสตรีท เปนการลงทุนระยะยาว
วอรเร็น บัฟเฟตต ใชคาํ พูดทีโ่ ดนใจมาก เมือ่ ถูกถามวา “ทําอยางไรจึงจะ
รวยเร็ว” เขาตอบวา “ตลาดหุน (วอลลสตรีท) เปนสถานที่เพียงแหงเดียวที่
คนขับรถโรลสรอยซไดรบั คําแนะนําจากคนนัง่ รถไฟฟาใตดนิ ” ซึง่ ตีความหมาย
ไดวา คนนัง่ รถไฟฟาใตดนิ ก็คอื ประชาชนทัว่ ไปนัน่ เอง เขาใชชวี ติ อยางไร บริโภค
อะไร วอรเร็นจึงลงทุนในบริษัทที่ผลิตอิฐ สีทาอาคาร ฉนวนกันความรอน พรม
เครื่องดูดฝุน เครื่องประดับอัญมณี เฟอรนิเจอร เครื่องใชในครัวเรือน เปนตน
หลายบริษัทที่วอรเร็นเขาไปลงทุน เขาเริ่มจากการเปนเจาของกิจการบางสวน
โดยซื้อขายผานตลาดหลักทรัพย ไปสูการซื้อเพื่อเปนเจาของทั้งกิจการ โดย
ซื้อเพิ่มเรื่อยๆ ถือหุนไวในระยะยาว ถาบริษัทมั่นคงดีกําไรสูง มูลคาหุนก็สูงขึ้น
ดวย กลยุทธการลงทุนแบบนี้มีผลทําใหในระยะยาวมูลคาพอรตการลงทุนของ
วอรเร็นก็เปลี่ยนไปดวย
24
การจัดสรรสินทรัพยของ วอรเร็น บัฟเฟตต

1997 1998 1999 2000 2001 2002
เงินสด 2% 18% 5% 5% 6% 10%
หุนกู 21% 27% 39% 34% 39% 34%
หุนสามัญ 73% 51% 51% 39% 30% 26%
ธุรกิจ 4% 4% 5% 22% 25% 30%
รวม 100% 100% 100% 100% 100% 100%
จะเห็นไดวา ในพอรตลงทุนของวอรเร็น ในป 1997 ลงทุนในหุนสามัญ

ถึง 73% ของสินทรัพยและลดลงเหลือ 26% ในป 2002 โดยไมมีการขายหุน
ออกเลย แตขณะทีไ่ ดเขาซือ้ หุน ธุรกิจทีด่ เี พิม่ จนมีสดั สวนจาก 4% ของสินทรัพย
เปน 30% ในอีก 5 ปตอมา ถาบริษัทเหลานั้นทํากําไรไดดี ราคาหุนที่สูงขึ้น ก็จะ
ทําใหพอรตการลงทุนของเขามีมูลคาสูงขึ้น อีกทั้งเงินปนผลที่เปนสวนแบงจาก
กําไรก็จะยังชวยใหความมัง่ คัง่ ของเขาเพิม่ สูงขึน้ เพิม่ โอกาสในการไปซือ้ กิจการ
เมนสตรีทดีๆ เพิม่ ขึน้ อีก อยางไรก็ดี วอรเร็นจะไมเขาไปเกีย่ วของกับการซือ้ ขาย
กิจการแบบไมเปนมิตร และพนักงานทั้งหมดจะยังคงทํางานอยูตอไปเมื่อเขา
ซื้อกิจการ
การลงทุนสไตลแบบวอรเร็น บัฟเฟตต มีลักษณะที่ขัดแยงกับการลงทุน
ทัว่ ไปในวอลลสตรีท นักซือ้ ขายหลักทรัพยหรือเทรดเดอรในวอลลสตรีทหารายได
จากการเคลือ่ นไหวของราคาหุน ซึง่ ตรงขามกับวอรเร็นทีส่ รางความมัง่ คัง่ และทํา
กําไรจากผลประกอบการของแตละธุรกิจทีเ่ ขาลงทุน เขาเนนและจํากัดการลงทุน
ในบริษทั เพียงไมกแี่ หง เวลาประเมินบริษทั เขาไมใชการเคลือ่ นไหวของราคาหุน
ของบริษัท แตจะวัดจากการเปลี่ยนแปลงของมูลคาตามบัญชีในแตละป
25
โดยสรุปแลว วิธกี ารของ วอรเร็น บัฟเฟตต ทีล่ งทุนในเมนสตรีทเปนเรือ่ ง

การวิเคราะหธรุ กิจดีๆ เพียง 1-2 ธุรกิจ เขาเจาะลึกศึกษางบกําไรขาดทุน งบดุล
ผลตอบแทนตอสวนของผูถือหุน ความตองการเงินทุน หนี้สิน มูลคาที่แทจริง
จริยธรรมของผูบริหาร คานิยมของผูบริหาร บุคลิกของผูบริหาร ความภักดี
ของลูกคา พนักงานและเจาของ เขาเห็นวาการลงทุนแบบวอลลสตรีท ซึ่งเปน
สิ่งที่คนอื่นๆ กําลังกระทํา เชน เขาซื้อวันนี้แลวขายออกพรุงนี้ มีระยะเวลาสั้น
มันไมเกี่ยวกับมูลคา แตเกี่ยวกับราคาทั้งสิ้น
Robert P. Miles ผูเขียนหนังสือ “มั่งคั่งอยาง วอรเร็น บัฟเฟตต” ไดสรุป
วิธีการตรวจสอบกิจการในเมนสตรีทไว 3 ประการดังนี้
■ พิจารณาที่ตัวธุรกิจ เรียบงายหรือไม อยูในอุตสาหกรรมที่เราเขาใจ
หรือไม เปนธุรกิจที่มีอัตรากําไรสูงหรือไม มีหนี้สินหรือไม อัตรา
ผลตอบแทนตอสวนของผูถือหุนเปนอยางไร
■ พิจารณาตัวผูบริหาร พวกเขาซื่อสัตยหรือไม แผนการขยายธุรกิจ
เปนอยางไร ฐานะการเงินดีหรือไม สัดสวนการถือหุนในกิจการของ
พวกเขามากนอยเพียงใด
■ พิจารณามูลคาธุรกิจ กิจการมีมูลคาที่แทจริงเทาใด สามารถซื้อใน
ราคาถูกหรือไม
3 ซื้อเพื่อถือระยะยาว ซื้อจํานวนมาก
และของจํานวนนอย
เคล็ดลับของวอรเร็นอยูตรงที่วา ถาหุนบริษัทนั้นถูกพิสูจนตลอดเวลาวา
เปนของดี เราก็ควรจะ
■ ซื้อเพื่อถือระยะยาว
■ ถาเรามีกําลังซื้อสูง เราควรซื้อมากๆ (ซื้อจํานวนมาก)
■ ของดีจริงๆ มีจํานวนนอย ควรซื้อแบบเจาะลึกกับบริษัทเพียง 2-3
บริษัทเทานั้น (ของจํานวนนอย)
26
วิธีการดังกลาวนี้ตรงขามกับการซื้อหุนเพื่อขายเมื่อมีกําไร วอรเร็น
เห็นวา “ถาซื้อของดี คุณไมจําเปนตองรีบขาย อยาซื้อเพื่อถือไวเพียง 10 นาที”
ถาเราลงทุนเพื่อถือระยะยาว เราจะคิดถึงหุนนี้ตางจากพวกนักเก็งกําไรและ
นักคาหลักทรัพย เราจะนึกถึงสิ่งที่จะปกปองธุรกิจ ความสุข และความภักดีของ
พนักงาน ผูบริหาร ลูกคา ถาผูคนเหลานี้ยังคงพอใจและทําธุรกิจเติบโตตอไปได
มันจะทําใหมูลคาในระยะยาวของธุรกิจสูงขึ้น และราคาหุนก็จะสูงขึ้นดวย
ขอมูลการซื้อหุนจํานวนมากในบริษัทดีๆ เพียงไมกี่แหงของวอรเร็น
บัฟเฟตต สรุปไดดังนี้
การถือหุนสามัญของเบิรกไชร ฮาธาเวย ณ วันที่ 31 ธันวาคม 2002
บริษัท ตนทุน มูลคาตลาด % ของ
(ลานดอลลาร) (ลานดอลลาร) พอรตโฟลิโอ
โคคา-โคลา 1,299 8,768 31
อเมริกันเอ็กซเพรส 1,470 5,359 19
ยิลเลตต 600 2,915 10
เวลลฟารโก 306 2,497 9
วอชิงตันโพสต 11 1,275 4
อื่นๆ 5,478 7,549 27
หุนสามัญทั้งหมด 9,164 28,363 100
ขอมูลการถือหุนแบบระยะยาวของ วอรเร็น บัฟเฟตต สรุปดังนี้
น ระยะเวลาการเ นเ าของ
วอ ง นโพส 30
โคคา-โค า 14
ลเลต 14
เวล ฟา โก 13
อเม นเ ก เพรส 12
ระยะเวลาการถือครองเฉลี่ย 17
27
โดยทั่วไปนักลงทุนที่เขาไปในตลาดวอลลสตรีทเชื่อวา พอรตโฟลิโอ
ทีล่ งทุนในหุน จํานวนนอยบริษทั หรือแบบเขมขนนัน้ มีความเสีย่ งมากเกินไป ดังนัน้
จึงตองซือ้ และขายหุน จํานวนมาก ซึง่ เปนการ “ซือ้ เพือ่ ถือและขายเปนครัง้ คราว”
หรือ “ซื้อและถือจนกวาแนวโนมของตลาดจะเปลี่ยนแปลง” แตวอรเร็นเห็นวา
“ควรตัดสินใจนอยครั้งกวา แตดีกวา” เราควรซื้อแตสิ่งที่ดีจนไมจําเปนตองขาย
หรือจะขายเฉพาะเมือ่ ปจจัยพืน้ ฐานบางอยางของธุรกิจนัน้ มีการเปลีย่ นเเปลงหรือ
เมื่อมีการลงทุนอื่นที่มีคุณภาพดีกวาเกิดขึ้นเทานั้น วอรเร็นสรุปดวยวา เราแทบ
จะไมเคยพบเลยวามีคนรํ่ารวยมหาศาลจากการนําเงินจํานวนนอยไปลงทุนและ
ซื้อๆ ขายๆ หุนของกิจการหลายแหงทุกวันหรือทุก 6-12 เดือน
ขอมูลที่แสดงวาวอรเร็นซื้อหุนจํานวนมากในบริษัทจํานวนนอย สรุปได
จากรายงานประจําป 2002 ของบริษัท เบิรกไชร ฮาธาเวย ดังนี้
ชื่อหุน สัดสวนการเปนเจาของ
วอชิงตันโพสต 18%
อเมริกันเอ็กซเพรส 11%
ยิลเลตต 9%
โคคา-โคลา 8%
สัดสวนการเปนเจาของโดยเฉลี่ย 11.5%
ความสําคัญของการซื้อเพื่อถือระยะยาวในแบบของ วอรเร็น บัฟเฟตต
ก็คอื การตองตรวจสอบตลอดเวลาวาหุน หรือบริษทั จดทะเบียนเหลานีย้ งั คงดีอยู
สมควรอยูในพอรตโฟลิโอของเราตอไปหรือไม เราจะรูไดอยางไรวาบริษัทนั้น
ยังคงดีอยู วอรเร็นแนะนําใหใชแบบจําลองที่เรียกวา “Circle of Competence”
ซึ่งแสดงไดดวยรูปดังนี้
28
Circle of Competence
Outstanding Top-notch
Businesses Managers จากรูป เราอาจเรียก Circle of
Competence นี้วา การกําหนดขอบเขต
ความสามารถของบริษัท (ที่เราสามารถ
เขาใจได) บริษทั ทีด่ คี วรจะมีองคประกอบ
Attractive พรอมเพรียงทั้ง 3 ดาน (สวนสีทึบที่
Prices
วงกลม 3 วงทับซอนกัน)
Outstanding Businesses หมายถึง ความโดดเดนทางธุรกิจ ไดแก
■ ธุรกิจเรียบงาย เขาใจได
■ มีงบดุล (ฐานะการเงิน) ที่เขมแข็ง
■ มีภาวะเศรษฐกิจที่ดี (เชน กระแสเงินสดดีมีแนวโนมเพิ่มขึ้น
ผลตอบแทนตอสวนของผูถือหุนสูง)
■ มีความไดเปรียบในการแขงขัน
Top-notch Managers หมายถึง ความสามารถในการบริหารงาน ไดแก

■ มีผูบริหารที่มีความสามารถ
■ จัดสรรเงินทุนอยางมีเหตุผล
■ ใหความสําคัญกับผูถือหุน
■ ผูบริหารมีสวนการเปนเจาของ
Attractive Prices หมายถึง ราคาดี นาสนใจ

■ ราคาตลาดปจจุบัน ตํ่ากวามูลคาที่แทจริง (ของดีราคาถูก)
สิง่ ทีเ่ ราควรทําก็คอื การคนหาบริษทั ทีด่ มี ากๆ ซึง่ อาจมีอยูไ มมากในพืน้ ที่
สีทึบขางตน ซึ่งในกระบวนการวิเคราะห ตองใชทั้งขอมูลเชิงปริมาณ (วัดได)
และขอมูลเชิงคุณภาพ (วัดไมได) ประกอบกัน
29
ผมขอจบบทความแนวคิดการลงทุนแบบ วอรเร็น บัฟเฟตต ไวที่ตอนนี้

ในความเปนจริงเนื้อหาหรือเรื่องราวการลงทุนแบบเนนคุณคาของ วอรเร็น
บัฟเฟตต อาจมีรายละเอียดมากมายกวานี้ ซึ่งผูสนใจสามารถศึกษาเพิ่มเติม
ต อ ไปได แต ส ว นที่ ส รุ ป มาให นี้ห วั ง ว า พอเป น ภาพเบื้ อ งต น ที่ จ ะช ว ยสร า ง
แรงบันดาลใจใหผูที่มีความชอบการลงทุนสไตลแบบนี้ เริ่มตนนําไปใชประยุกต
กับการลงทุนเพื่อสรางความมั่นคงทางการเงินในระยะยาวตอไปครับ
30
31
การลงทุนหุนคุณคาแบบเนน P/E ต่ํา ของ จอหน เนฟฟ
การลงทุนหุนคุณคาแบบเนน P/E ตํ่า
ของ จอหน เนฟฟ
32
บทความชุด “ตามรอยวิถีเซียนลงทุน” ตอไปนี้ จะกลาวถึงนักลงทุน

เอกของโลกอีกทานหนึ่ง ไดแก “จอหน เนฟฟ” (John Neff) ซึ่งเปนผูบริหาร
กองทุนทีม่ ชี อื่ เสียง คือ Windsor Fund ของ Van Guard ในประเทศสหรัฐอเมริกา
โดยเขาสามารถบริหารกองทุนนี้ใหประสบความสําเร็จไดเปนอยางมากในชวง
ทศวรรษ 1960–1990
จอหน เนฟฟ เกษียณอายุจากการทํางานในป 1995 ตลอดระยะเวลา 31 ป
(ป 1964–1995) ทีบ่ ริหารกองทุน Windsor เขาสามารถสรางผลตอบแทนเฉลีย่
ไดสงู ถึง 13.7% ตอป เมือ่ เทียบกับอัตราผลตอบแทนเฉลีย่ ตอปในชวงเวลาเดียวกัน
ของการลงทุนบนดัชนี S&P 500 ซึ่งเทากับ 10.6% ตอป
จอหน เนฟฟ ไดรับการกลาวขวัญวา เปนผูยึดมั่นสไตลการคนหาหุน
โดยใช P/E ตํ่า (อัตราสวนราคาตลาดของหุนตอกําไรสุทธิตอหุนของบริษัท
จดทะเบียน) เปนหลัก แตก็พิจารณาปจจัยพื้นฐานอื่นๆ ประกอบดวย กลาวคือ
นอกจาก P/E ตํ่าแลว ยังตองคัดเลือกหุนที่มีการจายเงินปนผลสมํ่าเสมอ อัตรา
การเติบโตของกําไรดี อีกทัง้ กลยุทธในการซือ้ ขายของจอหน เนฟฟ ก็มลี กั ษณะ
เปนนักลงทุนที่ชอบลงทุนสวนทางกับนักลงทุนสวนใหญในตลาด (Contrarian
Investor) กลาวคือ เมื่อตลาดขึ้น เขาจะขายหุนออกมา และเมื่อตลาดลง เขาจะ
มองหาหุนที่ดีมีอนาคตที่ขายในราคาถูกๆ และซื้อหุนนั้นเปนจํานวนมากๆ
โดยเฉลี่ยเขาจะถือหุนไวประมาณ 3 ป
จากกลยุทธดังกลาว บางคนก็เรียก จอหน เนฟฟ วา เขาเปนนักลงทุน
แบบเนนคุณคาอยางสุดโตง (Hard-core Value Investor) ผมในฐานะผูตีความ
ไดสรุปเนื้อหาจากหนังสือ “ลงทุนแบบจอหน เนฟฟ” (John Neff on investing,
1999) ซึ่งเขียนโดย John Neff และ S.L. Mint แปลโดย ดร.กุศยา ลีฬหาวงศ
จัดพิมพโดยสํานักพิมพฟเ ดลลิตี้ และจัดจําหนายโดย บริษทั ซีเอ็ดยูเคชัน่ จํากัด
(มหาชน) สรุปสาระสําคัญบางประเด็นมาใหผูที่สนใจไดรับความรูในเรื่องนี้
อยางงายๆ
33
“จอหน เนฟฟ” (John Neff) เกิดในป 1931 เปนบุตรของจอหน
เอฟ เนฟฟ และบารบารา บราวน บิดามารดาของจอหน เนฟฟ หยารางกันตัง้ แต
เขาอายุได 4 ขวบ โดยมารดาของเขาไดยายมาอยูกับคุณตาคุณยายของเขา
ในเมืองแกรนดแรพพิด รัฐมิชิแกน ที่ซึ่งเขาเติบโตและไดรับการศึกษาจนจบ
เกรด 5 หลังจากนั้นในป 1941 มารดาไดแตงงานใหม และยายไปอยูที่
รัฐเทกซัส จนเขาเรียนจบชั้นมัธยม จึงเดินทางกลับมาที่เมืองแกรนดแรพพิด
อีกครัง้ เพือ่ หางานทําเปนพนักงานขายเครือ่ งดนตรี ตอมาบิดาของเขาชวนใหไป
ทํางานในบริษัทของครอบครัวชื่อ Neff Equipment ซึ่งจําหนายอุปกรณหลอลื่น
ไมนานนักเขาก็ลาออกไปเปนพนักงานขายรถยนต และตอมา จอหน เนฟฟ
ก็ถูกเกณฑไปเปนทหารเรือ
หลังปลดประจําการ จอหน เนฟฟ สมัครเขาเรียนที่ University of Toledo
และทํางานเปนพนักงานขายรองเทาในรานขายเครื่องแตงกายดวย ระหวาง
เรียนในมหาวิทยาลัย จอหน เนฟฟ สนใจในวิชาดานการลงทุนมาก โดยอาจารย
ผูจุดประกายใหเขา คือ ดร.ซิดนีย รอบบินส ที่ยายมาจาก Columbia University
ซึ่งเปนลูกศิษยของเบนจามิน เกรแฮม และเดวิด ดอดจ ปรมาจารยที่สอนดาน
การวิเคราะหหลักทรัพย
จอห น เนฟฟ ได ซึ ม ซั บ ความรู ด า นการวิ เ คราะห ห ลั ก ทรั พ ย จ าก
ดร.รอบบินส แมวาเขาจะเรียนวิชาเอกดานการบริหารอุตสาหกรรมก็ตาม เขาได
เรียนรูเกี่ยวกับพื้นฐานการลงทุน เริ่มรูจักกับยอดขาย กําไรจากการดําเนินงาน
กระแสเงินสด นอกจากนี้ ยังไดเขารวมกับชมรมนักลงทุนมืออาชีพ แมวาเขา
จะลงทะเบียนเรียนวิชาดานการเงินและการลงทุนเพียง 2 วิชา แตผลการเรียน
ก็โดดเดนมากจนไดรับรางวัลนักเรียนดีเดนในวิชาการเงิน และเปนจุดตั้งตน
นําพาเขาไปสูเสนทางของวิชาชีพดานการลงทุนตอไป
34
จอหน เนฟฟ เริ่มตนชีวิตการทํางานเปนนักวิเคราะหหลักทรัพยของ

National City Bank ในเมืองคลีฟแลนด หลังจากพยายามสมัครงานเปนผูคา
หลักทรัพยในบริษัทหลักทรัพยหลายแหงในวอลลสตรีทแตไมมีใครตอบรับ
โดยในชวงแรกๆ เขาไดรบั มอบหมายใหดแู ลการวิเคราะหอตุ สาหกรรม 6 ประเภท
ไดแก เคมีภัณฑ เวชภัณฑ รถยนตและชิ้นสวนรถยนต ยาง ธนาคาร และบริษัท
เงินทุน ซึ่งประสบการณในการวิเคราะหอุตสาหกรรมเปนประโยชนตอพื้นฐาน
การบริหารการลงทุนของเขา ในระยะเวลาตอมาจอหน เนฟฟ ไดเรียนรูวิธีการ
ศึกษาขอมูลจากวารสาร คูมือทางเทคนิค ตลอดจนการเยี่ยมชมกิจการของ
บริษทั ในอุตสาหกรรม ไดพดู คุยและตัง้ คําถามกับผูบ ริหารของบริษทั นอกจากนี้
เขายังมีประสบการณจากราคาหุนที่ผันผวนขึ้นลงเมื่อเทียบกับมูลคาจากปจจัย
พื้นฐานที่เขาวิเคราะห และเริ่มพบวานักลงทุนไมคอยสนใจขอมูลขาวสาร
แตมงุ เนนรายไดและกําไรจากสวนตางของราคา จอหน เนฟฟ จึงพยายามคิดคน
วิธีสรุปขอมูลรายงานแบบสถิติ คลายกับรายงาน Value Line เพื่อใชประโยชน
ในการกําหนดกลยุทธการลงทุน ซึ่งถือวาเปนวิธีฝกฝนตนเองอยางดีเยี่ยม เขา
เรียนรูด ว ยวาเมือ่ ศึกษาบริษทั ตางๆ อยางลึกซึง้ คําถามทีเ่ กีย่ วกับบริษทั เหลานัน้
ก็จะผุดขึ้นมาเองตามธรรมชาติ และการหาคําตอบจากคําถามเหลานั้น จะชวย
สงสัญญาณเตือนวาหุนเหลานั้นเปนหุนที่ดีหรือไมดี ลดโอกาสการตกเปนเหยื่อ
ของบางบริษัทที่เติบโตเร็วเกินไป แตขาดพื้นฐานที่แข็งแรง
งานในฐานะนักวิเคราะหหลักทรัพยของ จอหน เนฟฟ ประสบความสําเร็จ
เปนอยางมาก เขาไดรับการเลื่อนตําแหนงใหสูงขึ้นอยางรวดเร็ว จอหน เนฟฟ
ใชความคิดสรางสรรคคน หาวิธนี าํ เสนอขอมูลของบริษทั และเปาหมายแบบสัน้ ๆ
ดวยแผนภูมสิ บี นกระดาษแผนเดียว โดยแสดงเฉพาะขอมูลทีส่ าํ คัญๆ ทําใหเปน
ที่ยอมรับของเพื่อนรวมงานอยางมาก และระหวางที่ทํางานธนาคารนั้น เขาได
ลงทะเบียนเรียนปริญญาโทภาคคํ่า สาขาการเงินการธนาคารที่ Care Western
Reserve University โดยใชเวลา 3 ปครึ่ง จึงจบการศึกษา
ในป 1963 หลังจากทํางานทีธ่ นาคารมาได 8 ป จอหน เนฟฟ ก็ยา ยไปเปน
ผูวิเคราะหตราสารทุนของกองทุน Wellington Equity Fund ของบริษัท
Wellington Management
35
เริ่มชีวิตการบริหารกองทุน
ตอนที่เขาเริ่มงานกับกองทุน Wellington Equity Fund (ตอมาภายหลัง
เปลี่ยนชื่อเปน “กองทุน Windsor”) ผลประกอบการไมดีนัก กองทุน Windsor
ในตอนนัน้ จัดตัง้ มาแลว 6 ป ผลงานในป 1962 ลดลงจากเดิมถึง 25% นักลงทุน
เริ่มขายกองทุนออกถึง 75 ลานดอลลาร จากมูลคากองทุน 2,000 ลานดอลลาร
สงผลทางลบตอชื่อเสียงของ Wellington Management ซึ่งเปนบริษัทบริหาร
การลงทุนชั้นนําและจดทะเบียนกับตลาดหลักทรัพย จอหน เนฟฟ ไดวิเคราะห
วา ความเสียหายของกองทุน Windsor ในขณะนั้น มาจากการลงทุนในบริษัท
ขนาดเล็กที่คิดวาจะเติบโตดีเปนจํานวนมาก โดยไมไดวิเคราะหใหดีเกี่ยวกับ
ระยะเวลาหรือความยั่งยืนในการเติบโต ผลดังกลาวนี้กระทบตอเนื่องมายัง
ป 1963 โดยดัชนี S&P 500 เพิม่ ขึน้ 22.8% ในขณะทีผ่ ลตอบแทนของ Windsor
ลดลงกวา 10% บรรดาตัวแทนจําหนายก็พากันเรียกรองใหหาวิธีการบริหาร
กองทุนใหดีขึ้น ตามมาดวยผูถือหุนของ Wellington Management ฟองรอง
ทีมบริหารและการเปลี่ยนชื่อเปน “กองทุน Windsor” ก็เกิดขึ้นในป 1963 นี้
จอหน เนฟฟ เริม่ ตนการทํางานกับกองทุน Windsor ในฐานะนักวิเคราะห
หลักทรัพย เขาพบวาพอรตการลงทุนของ Windsor เต็มไปดวยหุนหวือหวา
ที่นิยมซื้อขายกันในระยะสั้นๆ ซึ่งหุนจํานวนมากกลายเปนขยะในตลาด เชน
ถาอุตสาหกรรมไบโอเทคโนโลยีอยูใ นกระแส ก็นยิ มซือ้ หุน กลุม นี้ เมือ่ ราคานํา้ มัน
สดใส ก็หันมาซื้อหุนนํ้ามัน จอหน เนฟฟ จึงไดนําเสนอวิธี “วิเคราะหภาพรวม”
ทําใหเห็นวา
■ กองทุน Windsor ในขณะนั้น ลงทุนในหุนอุตสาหกรรม 41 บริษัท
แตมีเพียง 8 บริษัทเทานั้นที่ประสบความสําเร็จ
■ คาดการณกําไรสูงเกินไป จากการประมาณการเติบโตที่มากเกินไป
■ ไมมว ี ธิ ปี อ งกันหรือลดการขาดทุนจากการขายหลักทรัพยไดในราคา
ไมดี
36
เขาไดแนะนําใหกรรมการกองทุนมีความเขมงวดในการคัดเลือกหุน และ
เลือกอุตสาหกรรมทีส่ ามารถคาดการณผลประกอบการได วิธกี ารดังกลาวทําให
การวิเคราะหมีความลึกซึ้งขึ้น มีคุณภาพมากขึ้น มองหาหุนของบริษัทที่มีความ
ยั่งยืนตามความสามารถในการทํากําไร แมยามที่เกิดภาวะผันผวนในระยะสั้น
ผลประกอบการของกองทุน Windsor ก็ไมไดเปลี่ยนแปลงอยางมีนัยสําคัญ
แตมองเห็นแนวทางและสถานการณของกองทุนชัดเจนขึ้น ภายใน 11 เดือน
ตอมา จอหน เนฟฟ ไดรบั การแตงตัง้ ใหเปนผูจ ดั การกองทุนคนแรกของ Windsor
ที่ทํางานคนเดียว โดยเขาขอใหมีนักวิเคราะหหลักทรัพย 1 คนที่คอยสนับสนุน
จอหน เนฟฟ เริ่มบริหารกองทุน โดยแบงการลงทุนตามหลัก “ทําใหงาย
เขาไว” เปนหุน 2 กลุม คือ
■ หุนเติบโต (Growth Stocks) เปนหุนของบริษัทที่มั่นคง และมีอัตรา
การเจริญเติบโตในระดับสูง ธุรกิจเหลานี้มักใหผลตอบแทนสูงกวา
คาเฉลีย่ ผลประกอบการและเงินปนผลมีแนวโนมจะเติบโตไดยาวนาน
■ หุน อุตสาหกรรมพืน้ ฐาน (Basic Industry Stocks) เปนหุน ของบริษทั
ที่มีสวนสําคัญในการเติบโตระยะยาวของเศรษฐกิจประเทศ ถาเลือก
ลงทุนในเวลาที่เหมาะสม อาจไดรับผลตอบแทนที่ดี
ในการแบงเงินลงทุนในหุนแตละกลุม เขานําเสนอวิธีการที่เรียกวา
“Measured Participation” โดยวิเคราะหผลตอบแทน ความเสีย่ ง กระจายนํา้ หนัก
และใช ก ลยุ ท ธ ที่ เ น น การลงทุ น ในหุ น ที่ มี อ นาคตมากกว า หุ น ที่ มี ป ระวั ติ ดี
ดวยเทคนิคดังกลาว ผลตอบแทนปแรกที่เขาบริหาร ทําไดถึง 29% สูงกวาดัชนี
S&P 500 ถึง 17%
จนถึงป 1967 อัตราผลตอบแทนของกองทุน Windsor เทากับ 31.5%
เทียบกับดัชนี S&P 500 ซึง่ ทําได 23.9% ในขณะนัน้ สินทรัพยภายใตการบริหาร
ของเขาสูงกวา 100 ลานดอลลาร โดยลงทุนในหุนเพียง 77 ตัว จอหน เนฟฟ
เริ่มมีบทบาทมากขึ้นเรื่อยๆ และแนวคิดของเขาในการบริหารกองทุน Windsor
ก็เริ่มเปนที่ยอมรับ เขาอยูในแวดวงการบริหารพอรตการลงทุนจนเกษียณอายุ
ในป 1995
37
หลักปรัชญาการลงทุน 7 ประการ
ของ จอหน เนฟฟ
กองทุน Windsor ยึดมั่นหลักปรัชญาการลงทุน 7 ประการของ จอหน
เนฟฟ เปนรูปแบบในการลงทุน ไมวา ตลาดจะขึน้ จะลง หรือทรงตัว โดยหลักการ
ลงทุนดังกลาวจะคนหาและเลือกลงทุนในหุนที่มีลักษณะดังนี้
คุณลักษณะที่ เปนหุนที่มีอัตราสวน
1 ราคาตอกําไรตํ่า (P/E ตํ่า)
จอหน เนฟฟ บอกวาเขาชอบสมญานามที่คนอื่นตั้งใหเขา คือ เปน
“Low Price-Earning Investor” (นักลงทุนที่ชอบซื้อหุนที่มี P/E ตํ่าๆ) ซึ่ง P/E
เปนอัตราสวนที่มาจากราคาตลาดของหุนหารดวยกําไรตอหุน
P/E = ราคาตลาดของหุน = Current Market Price

กําไรตอหุน Earnings per Share
ผมขออธิบายเพิ่มเติมใหเห็นวา ทําไมในการลงทุน เราจึงควรสนใจ

คา P/E
นั่นเปนเพราะ “คา P” หรือ “ราคาตลาดในปจจุบัน” ของหุนมีการ
เปลี่ยนแปลงไปทุกวัน โดยหุนของบริษัทจดทะเบียนแตละบริษัทอาจมีราคา
ไมเทากัน แมจะอยูในอุตสาหกรรมเดียวกันก็ตาม บางบริษัทอาจมีราคา
ตํา่ กวา 100 บาท ในขณะทีบ่ างบริษทั อาจมีราคาตลาดอยูใ นชวง 200-300 บาท
ซึ่งการที่ราคาตลาดของหุนแตกตางกันอาจมาจากหลายสาเหตุ ไมวาจะเปน
ปจจัยพืน้ ฐานของบริษทั ตอนเสนอขายหุน แกประชาชนทัว่ ไปเปนครัง้ แรก (IPO)
ปจจัยพื้นฐานของบริษัทหลังจากเสนอขายหุนครั้งแรกไปแลว รวมถึงระยะเวลา
ที่บริษัทอยูในตลาด การเพิ่มทุน หรือการแตกพารตางๆ ฯลฯ ดังนั้น การจะ
38
บอกวาหุน A ที่มีราคาตลาด 30 บาท ถูกกวา หุน B ที่มีราคาตลาด 90 บาท

จึงอาจจะเปรียบเทียบกันไมไดในทันที
วิธีการหนึ่งที่ชวยใหเปรียบเทียบไดก็คือ การทําใหราคาตลาดของทั้ง
2 หุนอยูในหนวยเดียวกัน โดยนําเอา “ราคาตลาดมาหารดวยกําไรตอหุน”
(Price to Earnings Ratio : P/E Ratio) เมื่อทั้ง 2 หุนอยูในหนวยเดียวกันแลว
จึงจะสามารถนํามาเปรียบเทียบกันได โดย P/E จะอธิบายวา ราคาตลาดคิดเปน
กี่เทาของกําไร
ตัวอยางเชน หุน A มีกําไรตอหุน 1 บาท และหุน B มีกําไรตอหุน 6 บาท
(P/E)A = 30 / 1 = 30 เทา
(P/E)B = 90 / 6 = 15 เทา
กลาวคือ เมื่อเทียบตอ 1 หนวยกําไรแลว ราคาตลาดของหุน A คิดเปน

30 เทาของกําไร และราคาตลาดของหุน B คิดเปน 15 เทาของกําไร สรุปวา
หุน B มีราคาถูกกวา
จอหน เนฟฟ ไดใหแนวคิดในการดูคา P/E อยางงายๆ โดยยกตัวอยางวา
เวลาเราเดินเขาไปในซุปเปอรมารเก็ต และตองการซื้อคุกกี้ แตมีคุกกี้อยู
2 ยี่หอ แตละยี่หอมีราคาและนํ้าหนักแตกตางกัน แนวทางหนึ่งในการเลือก คือ
ดูราคาตอปอนด ซึ่งจะชวยแกปญหาได คา P/E Ratio ก็เชนกัน ถือเปนเกณฑ
เบื้องตนที่จะหาของราคาถูก แตของจะดีหรือไม เราตองใชเกณฑคัดเลือกอื่นๆ
ในการวิเคราะหตอไป
นอกจากนี้ การคํานวณคา P/E ยังแบงออกเปน
Trailing P/E = ราคาตลาดในปจจุบัน / กําไรตอหุนในอดีต
Forward P/E = ราคาตลาดในปจจุบัน / กําไรตอหุนในอนาคต
39
การคนหาวาหุน นัน้ ๆ เปนหุน ราคาถูกหรือไม จะตองเทียบดูวา ราคาตลาด

มีปฏิกิริยาตอบสนองตอกําไรในอดีตและตอกําไรในอนาคตอยางไร ถา P/E สูง
แสดงวาราคาตอบสนองตอกําไรมาก ในทางกลับกัน ถา P/E ตํ่า แสดงวา
ราคาตอบสนองตอกําไรนอย
จอหน เนฟฟ ใหขอสังเกตวา ในขณะที่ตลาดเปนขาขึ้น ราคาหุนกําลัง
รอนแรงและพุง ขึน้ จะทําใหหนุ ทีก่ าํ ลังเปนทีน่ ยิ มในตลาด มีคา P/E สูงขึน้ เรือ่ ยๆ
(จากผลของคา P ที่สูงขึ้น) แตกองทุน Windsor จะทําในทางตรงกันขาม คือ
จะคนหาหุนที่ถูกมองขาม ไมเปนที่นิยมของตลาด หรือหุนที่มีคา P/E ตํ่า และ
เมื่อประกอบกับการวิเคราะหอื่นๆ จะทําใหสามารถคนหาหุนที่ถูกประเมิน
ราคาตํ่าไป (ราคาตลาด นอยกวา มูลคาที่แทจริงของหุน) หรือที่เรียกวา
“หุน Undervalue” ได โดยกลยุทธการคนหาหุนลักษณะนี้มีขอดีตอพอรต
การลงทุน 3 ประการ ไดแก
■ หุน ดี ราคาถูก ทําใหเม็ดเงินทีใ่ ชลงทุนเกิดประสิทธิภาพ เพราะไดหนุ
ทั้งปริมาณและคุณภาพ
■ หุน ดี ราคาถูก ทําใหพอรตการลงทุนไมเสีย่ งเกินไป เนือ่ งจากเนนหุน
ที่มีความเสี่ยงนอยกวา และราคามีโอกาสปรับขึ้นไดงายกวา
■ หุนดี ราคาถูก ชวยปองกันในชวงตลาดขาลงไดดี เพราะการซื้อจาก
ราคาตลาดที่ถูก เมื่อเทียบกับมูลคาที่แทจริงที่มีปจจัยพื้นฐานรองรับ
ทําใหทนตอแรงกระแทกไดดีกวา เหมือนเราซื้อของดีและไดราคา
สวนลดมาสูง หุนหลายตัวที่กองทุน Windsor หามามักจะมี P/E
ตํ่ากวาตลาดประมาณ 40–60% ซึ่งอาจหาไดคอนขางงายในตลาด
ขาลง และหาไดยากขึ้นในตลาดขาขึ้น
จอหน เนฟฟ ยํ้าวา หุนเติบโตที่มีชื่อเสียงโดงดัง มักจะมี P/E สูงขึ้น
เรือ่ ยๆ ซึง่ การเพิม่ ขึน้ ของราคาทําใหนกั ลงทุนสนใจ และความสนใจของนักลงทุน
ก็จะทําใหราคาปรับสูงขึ้นอีก แตก็จะทําไดจนถึงระดับหนึ่งเทานั้น ในที่สุดอัตรา
การเติบโตก็กลับสูภ าวะปกติ ราคามักจะปรับตัวลดลงมา ทําใหนกั ลงทุนทีเ่ ขาไป
ทีหลัง ซื้อหุนในราคาที่สูง และเกิดการขาดทุนได
40
ดังนั้น การลงทุนของกองทุน Windsor จึงมักจะเลือกลงทุนในหุนที่มีคา

P/E ประมาณ 8–11 เทา ซึ่งปลอดภัยกวาหุนที่มี P/E เริ่มแรก 40 เทา ที่ P/E
อาจจะเพิ่มสูงขึ้นเปน 55 เทา แตเวลาที่ตลาดเปนขาลง ราคาของหุนที่มี P/E
สูงๆ เชนนี้ ก็จะปรับตัวลดลงเร็วกวาหุนที่มี P/E ตํ่าๆ
คุณลักษณะที่ เปนหุนที่มีอัตราการเติบโต
2 ของกําไรอยางสมํ่าเสมอ
แมวา จอหน เนฟฟ จะตั้งตนคัดเลือกหุนที่มี P/E ตํ่า แตก็ตองคอยดู
ปจจัยพืน้ ฐานวาแข็งแกรงหรือไม ตัวแปรหนึง่ ก็คอื “ผลการดําเนินงานของธุรกิจ”
ผานตัว “กําไร” วาเติบโตดีหรือไม เพราะกําไรที่เพิ่มขึ้น จะทําใหตลาดสนใจ
และทําให P/E สูงขึ้น จอหน เนฟฟ แนะนําใหดูขอมูลกําไร ทั้งในอดีต ปจจุบัน
และอนาคต ซึ่งผมขอสรุปเปนภาพดังนี้
‫ۺ‬۸ʝ‫ھ‬$
L .,=5ࣱ=৞
‫ࡾۺ‬8$6ः ‫ۺ‬Ľ=6‫=ٳ‬
Historical Earnings Forecasted Earnings
Trailing
Earnings
“Historical Earnings” และ “Trailing Earnings” คือ กําไรที่เกิดขึ้นแลว

ซึ่งเราตองนํามาวิเคราะหวา ที่ผานมาเติบโตอยางไร สะทอนถึงความสําเร็จของ
กิจการและความแข็งแกรงของปจจัยพืน้ ฐาน เมือ่ นําไปเปรียบเทียบกับราคาตลาด
ในปจจุบัน ทําใหแนใจวาไดของดี ราคาถูก แต “Forecasted Earnings” เปน
41
สิ่งที่ตองประมาณการขึ้น เพราะเปนตัวบงบอกถึงอนาคตของกิจการ นักลงทุน

ตองจินตนาการอนาคตของบริษัทและอุตสาหกรรมนั้นใหได และตองเขาใจ
ธรรมชาติของบริษทั ซึง่ เปนการยากทีบ่ ริษทั ตางๆ จะสามารถทํากําไรในแตละป
ใหเพิม่ ขึน้ ตลอดไปได ผลกําไรอาจเพิม่ ขึน้ หรือลดลง เปรียบไดกบั ลูกตุม นาฬกา
ที่แกวงขึ้นลงไปมา
กองทุน Windsor เขาใจสถานการณเชนนี้ดี จึงคนหาบริษัทที่มีอัตราการ
เติบโตของกําไรทีค่ อ นขางสมํา่ เสมอ โดยกําหนดเกณฑวา ถาอัตราการเติบโตของ
กําไรตํ่ากวา 6% หรือมากกวา 20% ก็จะขายหุนนั้นออก โดยใหความเห็นวา
หุนที่มีอัตราการเติบโตสูงๆ มักจะมีความเสี่ยงมากเกินกวาที่ตองการ
สวนการพยากรณกําไรไปขางหนา จอหน เนฟฟ เห็นวาระยะเวลา 5 ป
มีความเหมาะสม เพราะมีความยาวนานพอทีจ่ ะพิสจู นความสามารถทางการตลาด
ราคา และการแขงขันของธุรกิจ อยางไรก็ดี การพยากรณไปขางหนาเปนเวลา
นานๆ ใหแมนยํา อาจทําไดยาก ควรพิจารณาปรับตามวัฏจักรของอุตสาหกรรม
ดวย เชน หุนในกลุมเทคโนโลยี ตัวสินคาอาจมีอายุไมยาวนาน การพยากรณ
กําไรทําไดยากกวาหุนของอุตสาหกรรมโภคภัณฑที่มีอัตราการเติบโตตํ่า เชน
ปูนซีเมนตและทองแดง เปนตน
วิธีการลงทุนของ จอหน เนฟฟ แตกตางจากวิธีของนักลงทุนประเภทที่
ลงทุนตามสภาวะตลาด (Momentum Investor) แมจะสนใจตัวกําไรของบริษัท
เหมือนกัน แต Momentum Investor มักตัง้ ความหวังในหุน ทีม่ อี ตั ราการเติบโตสูง
ดังนั้น เมื่อกําไรจากการดําเนินงานรายไตรมาสลดลง จึงอาจกอใหเกิดผล
กระทบอยางรุนแรงได สวนการปรับตัวเพิ่มขึ้นของกําไรเพียงเล็กนอย ก็สงผล
ใหเกิดความรูส กึ สดใส ราคาหุน จึงขึน้ ได โดยธรรมชาติแลว ถาบริษทั สวนใหญมี
ผลประกอบการออกมาใกลเคียงกับเปาหมายทีค่ าดไว ราคาตลาดก็ควรขยับตัว
เขาใกลราคาเปาหมาย แตสาํ หรับหุน ทีม่ ี P/E สูงๆ หากความคาดหวังในเปาหมาย
กําไรที่เติบโตสูง มีการพลาดเปาแมเพียงเล็กนอย ก็จะทําใหราคาปรับตัวลดลง
อยางรุนแรง ดังนั้น การซื้อหุนที่มีคา P/E ตํ่า และมีกําไรเติบโตอยางสมํ่าเสมอ
จึงชวยลดความผันผวนของราคาหุนในอนาคตได
42
คุณลักษณะที่ เปนหุนที่มีอัตราผลตอบแทน
3 จากเงินปนผลคงที่
อัตราผลตอบแทนจากการปนผล = เงินปนผลจาย
(Dividend Yield) ราคาตลาดของหุนปจจุบัน
เปนการประมาณโดยคราวๆ วา ถาลงทุนซื้อหุนในขณะนั้นแลวถือไว
เมื่อไดรับเงินปนผลมา จะคิดเปนอัตราผลตอบแทนเทาไร ถาเราซื้อและถือหุน
ไวเปนระยะเวลานานๆ Dividend Yield จะมีความสําคัญมาก เพราะจะทําใหเรา
เห็นกระแสเงินสดรับจากการถือหุน (เงินปนผล) ซึ่งเปนสวนแบงที่เราจะไดรับ
อยางสมํ่าเสมอจากผลการดําเนินงานของบริษัท การมีบริษัทที่ดีอยูในพอรต
โฟลิโอและไดรบั เงินปนผลดีอยางตอเนือ่ ง จะทําใหอตั ราผลตอบแทนของพอรต
อยูในระดับที่ดสี มํ่าเสมอ ไมตองตื่นเตนตกใจกับการขึ้นลงของราคาหุน เพราะ
ตราบใดที่ยังไมขายออก กําไร/ขาดทุนจากสวนตางของราคาก็ยังไมเกิดขึ้น
เนื่องจากกลยุทธการลงทุนของจอหน เนฟฟ เนนที่หุน P/E ตํ่า ซึ่งราคา
ตลาดมักจะมีราคาถูก จึงทําใหโดยเปรียบเทียบแลว เมือ่ ไดรบั เงินปนผลตอบแทน
กลับมา Dividend Yield จะมีอตั ราสูง (เพราะราคาเปนตัวหาร) สําหรับคนทีล่ งทุน
แลว รอที่จะขายโดยมีความหวังวาจะไดกําไรจากสวนตางราคาซื้อกับราคาขาย
นั้น Dividend Yield จะมีความสําคัญมาก โดยเปรียบเปรยไววา “Yield ที่ดีกวา
อยางนอยก็ทําใหคุณมีออรเดิรฟ (เงินปนผล) ไวรับประทานเลนระหวางรอ
อาหารจานหลัก (กําไรจากการขาย)”
อยางไรก็ตาม ในภาวะตลาดขาขึ้น และราคาตลาดของหุนสูงขึ้นเรื่อยๆ
เปนการยากที่ Dividend Yield จะสูงขึ้นเรื่อยๆ เพราะตองทําให Dividend หรือ
เงินปนผลมีอัตราที่โตกวาการเพิ่มขึ้นของราคา คนที่เขาซื้อหุนนี้ทีหลังก็มักจะมี
ตนทุนสูงกวา คนทีซ่ อื้ คนแรก ผมจึงคิดวา จอหน เนฟฟ พยายามบอกเราเมือ่ มา
ถึงตรงนีว้ า ใหเราหาของถูก (หุน P/E ตํา่ ) พืน้ ฐานดี (กําไรดี อัตราผลตอบแทน
จากเงินปนผลดี) Dividend Yield ที่ขยับสูงตอไปไมไดหรือเริ่มลดลง อาจเปน
สัญญานเตือนใหปรับพอรต และเริ่มขายออกก็ได
43
คุณลักษณะที่ เปนหุนที่มีความสัมพันธที่ดี
4 ของอัตราผลตอบแทนโดยรวม
กับคา P/E ที่ซื้อ
อัตราผลตอบแทนโดยรวม (Total Return) ในที่นี้ คํานวณไดจาก
อัตราการเติบโตของกําไรสุทธิ +
Total Return = อัตราผลตอบแทนจากเงินปนผล
อัตราสวนราคาตอกําไร
Earnings Growth + Dividend Yield

=
P/E
อธิบายไดวา หุน ทีม่ รี าคาตามหนวยของ P/E 1 หนวย สรางผลตอบแทน

จากกําไรและเงินปนผลไดเทาไร ยิ่งมากก็ยิ่งทําให Total Return มีคามาก
นัน่ หมายความวา ถาไดหนุ ที่ P/E ตํา่ กําไรเติบโตดี จายปนผลสมํา่ เสมอ ก็ทาํ ให
ผลตอบแทนโดยรวมมีคาสูงขึ้น
ดังนั้น หุนที่เราเลือกมาจึงควรเปนหุนที่มี Total Return สูงมากๆ ที่จริง
แลว ผมเห็นวาคุณลักษณะที่ 4 นี้ ไมมีอะไรใหม เพราะเปนการรวมคุณสมบัติ
ที่ 1 ถึง 3 เขาดวยกันเปนอัตราสวนเดียว เพื่อยืนยันวา “เปนของดี ราคาถูก”
44
คุณลักษณะที่ เปนหุนที่มีความผันผวน
5 ตามวัฏจักรเศรษฐกิจ
ซึ่งจะถูกชดเชยดวย P/E
หุน P/E ตํ่าที่กองทุน Windsor เลือกมามีหลายประเภท แมหุนที่เรียกวา
“หุนวัฏจักร” (Cyclical Stocks) จอหน เนฟฟ ก็ลงทุนดวย โดยในบางขณะ
กองทุน Windsor มีหุนวัฏจักรถึง 1 ใน 3 หรือมากกวานั้นในพอรตการลงทุน
ซึ่งหุนวัฏจักรที่ จอหน เนฟฟ ลงทุน ไดแก หุนของบริษัทผลิตรถยนต เคมีภัณฑ
และอลูมเิ นียม หุน เหลานีม้ กั มีราคาผันผวนขึน้ ลงตามวัฏจักรเศรษฐกิจและธุรกิจ
ในชวงทีว่ ฏั จักรรุง เรือง ราคาจะสูงขึน้ มากอยางรวดเร็ว แตชว งหลังจากจบวงจร
ราคาหุนก็ลดลงอยางมาก ดังนั้น จังหวะในการเขาซื้อควรจะเปนชวงหลังจาก
จบวงจร ซึ่งราคาหุนลดลงอยางมาก (P/E จึงตํ่า ทําใหชดเชยความเสี่ยง
ดานราคาไปไดมาก) และเมื่อถึงชวงรุงเรือง กําไรของธุรกิจเพิ่มขึ้นกวาเดิม
ราคาหุนพุงสูงขึ้น มีความตองการซื้อหุนกลุมนี้มากขึ้น กองทุน Windsor
จะถือวาเปนจังหวะที่จะขายหุนกลุมนี้
จอหน เนฟฟ ยํ้าวา ชวงจังหวะเวลาเปนเรื่องสําคัญ นักลงทุนทุกคน
ลวนอยากซื้อเมื่อถึงจุดตํ่าสุด และขายเมื่อวัฏจักรถึงจุดสูงสุด ซึ่งยากที่จะ
คาดการณไดอยางแมนยํา ดังนัน้ การซือ้ หุน ที่ P/E ตํา่ ไวกอ น จะทําใหปลอดภัย
เพราะมีตนทุนตํ่ากวา นอกจากนี้ ถาเรามีการติดตามสภาวะและแนวโนมของ
กําไรจากการดําเนินงานอยางสมํา่ เสมอระหวางการลงทุน เราจะสามารถชวงชิง
จังหวะการขายออก เพื่อทํากําไรไดดีกวานักลงทุนทั่วไป และโปรดจําไววา
อยาลงทุนเมื่อบริษัทมีกําไรสูงสุด (เพราะราคาจะขึ้นไปสูง ทําให P/E มีคาสูง
เกินไป)
45
คุณลักษณะที่ เปนหุนของบริษัทที่มั่นคง
6 แข็งแกรงในอุตสาหกรรม
ที่กําลังเติบโต
หุนที่กองทุน Windsor สนใจ
■ เปนบริษัทที่มีตําแหนงการตลาดที่เขมแข็ง มีศักยภาพในการเติบโต
ซึ่งมีคา P/E ตํ่า
■ อาจเปนหุนเติบโต (Growth Stock) ที่มีปจจัยพื้นฐานดี แตไมมีคน
สนใจ (ราคาจึงถูกอยู)
■ หรืออาจเปนหุน บริษทั ขนาดใหญชนั้ แนวหนา แตเผชิญขาวราย ทัง้ ที่
มีปจจัยพื้นฐานดี (ราคาจึงยังถูก)
■ วงจรธุรกิจของบริษัทเหลานี้ กําลังจะกลับมารุงเรือง ซึ่งอาจเกิดจาก
ทัง้ ปจจัยภายนอก และ/หรือ การดําเนินกลยุทธภายในของบริษทั เอง
■ เจาะดูฐานะการเงิน และการทํากําไรตองดี
คุณลักษณะที่
7 เปนหุนที่มีปจจัยพื้นฐานดี
ในขอนี้ผมคิดวา จอหน เนฟฟ คงจะอธิบายประเด็นดานปจจัยพื้นฐาน
เพิม่ เติมนอกเหนือจากทีอ่ ธิบายในคุณลักษณะที่ 6 โดยสิง่ ทีค่ วรพิจารณาหุน ของ
บริษัทเปาหมายเพิ่มเติม ไดแก
■ ตรวจสอบความสัมพันธระหวางยอดขายที่เปน “จํานวนเงิน” และ
“จํานวนหนวย” ถายอดขายทีเ่ พิม่ ขึน้ มาจากทัง้ ราคาและปริมาณ จะ
สะทอนใหเห็นถึงความสําเร็จของธุรกิจ
■ ตรวจสอบการสงมอบสินคาใหแกลูกคา ทําไดตามกําหนดหรือไม
ถาไมทัน อาจจะกระทบตอยอดขาย กําไร และราคาหุนใหลดลงได
46
■ อยาสนใจแตกําไรสุทธิ ซึ่งเปน Bottom Line ใหกลับมาดู EBITDA

(Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization)
หรือกําไรจากการดําเนินงานชนิดหนึง่ ทีด่ จู าํ นวนเงินกอนหักคาใชจา ย
ที่เราไมตองจายเงินไปจริง เชน คาเสื่อมราคา (Depreciation) และ
คาใชจายตัดจาย (Amortization) ยิ่ง EBITDA สูงเทาไร ก็แสดงวา
บริษัทจะจายคืนภาระคาใชจายทางการเงินและภาษีไดดีเทานั้น
■ พิจารณากระแสเงินสดของบริษัท เพื่อตรวจสอบใหมั่นใจวาบริษัท
ไดเงินมาจากไหน เอาไปใชทาํ อะไร ใชเงินทุนผิดประเภท ไมเหมาะสม
และจะทําใหเกิดปญหาในอนาคตหรือไม ในหลายๆ กรณี กระแสเงินสด
มีประโยชนสําหรับใชเปนแนวทางในการประเมินราคาของบริษัท
■ พิจารณาคา ROE (Return on Equity)
กําไรสุทธิ
ROE =
สวนของผูถือหุน
ยิ่งคา ROE สูง ยิ่งสะทอนใหเห็นถึงประสิทธิภาพที่ดีในการใชเงินของ

ผูถือหุน มาสรางผลการดําเนินงาน ผลกําไรใหธุรกิจ ซึ่งจะสงผลดีกลับมายัง
ผูถือหุน ผานโอกาสการรับเงินปนผลที่สูงขึ้นในงวดถัดไป และ/หรือ ผานมูลคา
ธุรกิจทีอ่ าจดีขนึ้ ในอนาคต ถาบริษทั นํากําไรไปขยายการลงทุนตอ ทําใหมโี อกาส
ไดรับกําไรสวนเกิน (Capital Gain) ในอนาคต
เทคนิคการคนหาหุนดี ราคาถูก
ติดตามหุนที่ราคาลดลงทุกวัน
จอหน เนฟฟแนะนําวาใหคอยจับตาดูราคาหุนในชวงที่ตลาดขาลง
ลองดูวา มีหนุ ตัวไหนทีท่ าํ สถิตริ าคาตํา่ กวาทีเ่ คย (New Low) ลงมา 2-3 วัน และ
มีราคาใกลเคียงกับราคาตํา่ สุดในรอบ 52 สัปดาห โดยเราอาจจะตัง้ เกณฑเอาไว
47
เชน ถาราคาลดลง 8-30% หรือมากกวา เราคิดวาหุนนี้นาสนใจและคุมที่จะ

เขาไป “วิเคราะหหุนตัวนี้” เพราะนั่นอาจทําใหเราซื้อหุนของบริษัทที่ดีได
ในราคาถูก และมีโอกาสไดกําไรในอนาคต
คนหาบริษัทที่มีคุณภาพ
ในยามภาวะเศรษฐกิจหรือธุรกิจคับขัน
บริษทั จดทะเบียนตางๆ ตองตอสูใ นโลกธุรกิจกันอยางไมหยุดหยอน ไมวา
ในภาวะเศรษฐกิจรุงเรืองหรือตกตํ่า ความสําเร็จของธุรกิจอาจมาจากการใช
จุดแข็ง แกไขจุดออนภายในกิจการ การใชโอกาสและลดอุปสรรคจากปจจัย
ภายนอก ในชวงเศรษฐกิจรุงเรือง บริษัทจดทะเบียนจํานวนมากไดอานิสงสจาก
ผลบวกของปจจัยภายนอก การทําธุรกิจจึงไมคอยลําบากมากนัก แตในชวงที่
เศรษฐกิจตกตํ่า หลายๆ บริษัท (ที่ยามปกติมีปจจัยพื้นฐานดี) ก็ตองพยายาม
ขวนขวายเอาตัวรอด ตองแกปญหาเฉพาะหนาตางๆ มากมาย ซึ่งตองใชเวลา
พิสูจนวาจะผานวิกฤติไปไดหรือไม แตนักลงทุนอาจไมมั่นใจกับภาวะการณ
หรือไมทันสังเกตจุดที่นาสนใจของบริษัทนั้นๆ จึงแหขายหุนออก จนทําใหราคา
หุนตกไปอยางมาก
จอหน เนฟฟ เลาประสบการณจากกรณีบริษัท Owens Corning ซึ่งเปน
ผูผ ลิตไฟเบอรกลาสรายใหญในชวงทศวรรษ 1980 โดยในป 1986 บริษทั แหงนี้
ปองกันตนเองจากการถูกซื้อกิจการ โดยกูเงินจํานวนมากเพื่อซื้อหุนคืนจาก
ผูถ อื หุน และออก Stub Shares เพือ่ แทนสัดสวนของผูถ อื หุน เดิม การปรับโครงสราง
ใหมนี้ทําใหสวนของผูถือหุนในงบดุลติดลบ มูลคาตามบัญชีตํ่ากวาศูนย ทําให
นักลงทุนสวนใหญไมมั่นใจ เทขายออกมา จนทําให P/E ตํ่า เหลือประมาณ
5.5 เทา แตกองทุน Windsor คาดวาอุตสาหกรรมไฟเบอรกลาสยงั ไปไดดี รายได
และกําไรในอนาคต นาจะชวยลดภาระหนี้ได แมจะยังไมสามารถจายปนผลได
ในปจจุบัน แตถาระดับสวนของผูถือหุนที่จะเพิ่มขึ้นในภายหลัง จะทําใหกลับมา
จายเงินปนผลไดผลที่เกิดจริงหลังจากนั้น คือ บริษัทเริ่มมีกําไรในป 1991 และ
กองทุน Windsor ขายหุน Owens Corning ไปในราคา 2 เทาของราคาทุนในป
1993
48
คนหาบริษัทดีที่ถูกจําแนกผิดประเภท
บริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย จะถูกจําแนกเขาอยูในหมวด
อุตสาหกรรม (Industry) ใดอุตสาหกรรมหนึง่ เพือ่ ใหงา ยตอการเลือกลงทุน การ
กําหนดประเภทของอุตสาหกรรมทีบ่ ริษทั จะเขาไปอยู อาจพิจารณาจากลักษณะ
ของผลิตภัณฑ ธุรกิจ และขอจํากัดที่อาจไมสามารถเปดกลุมอุตสาหกรรมใหม
ที่เหมาะสมกวาได เราอาจใชจุดนี้ในการคนหาหุนดีที่ถูกจําแนกผิดประเภทได
จอหน เนฟฟ มีประสบการณจากการลงทุนในหุน Bayer AG ในชวงปลาย
ป 1990 ซึ่งขณะนั้น หุน Bayer ถูกจัดใหอยูในอุตสาหกรรมเคมีภัณฑ ทั้งๆ ที่
รายได 1 ใน 3 มาจากผลิตภัณฑยาและผลิตภัณฑดูแลสุขภาพ ในขณะที่ 8%
มาจากเคมีเกษตร และ 13% มาจากเคมีภัณฑเกี่ยวกับการถายภาพ ซึ่งสรุป
โดยรวมวา รายไดประมาณครึ่งหนึ่งของ Bayer ไมไดขึ้นอยูกับภาวะเศรษฐกิจ
โดยตรง ตอมาภาวะเศรษฐกิจที่ตกตํ่า สงผลใหหมวดอุตสาหกรรมเคมีภัณฑ
มีราคาหุนตกตํ่าดวย ราคาหุน Bayer ลดลงถึง 35% ตอนที่กองทุน Windsor
เขาไปซื้อหุน Bayer P/E ของ Bayer มีคาประมาณ 6 เทา จากการที่โครงสราง
รายไดของ Bayer ไมผนั ผวนมากตามวงจรเศรษฐกิจ เมือ่ เศรษฐกิจกลับมารุง เรือง
ผลประกอบการที่กลับมาดี สงผลใหราคาหุนกลับมาเพิ่มในป 1993 กองทุน
Windsor ไดกําไรจากการขายหุน Bayer สูงกวาตลาด
มองหาบริษัทที่จะลงทุนจากเพื่อนบาน
โอกาสหาหุนดีๆ มีอยูสมํ่าเสมอ จอหน เนฟฟ แนะนําวิธีหาบริษัท
จดทะเบียนดีๆ ทีม่ ผี ลิตภัณฑวางขายอยูใ นศูนยการคา หรือจะพูดคุยกับพอคาปลีก
แถวบาน หรือฟงความเห็นของวัยรุน จึงจะรูวาตลาดนิยมบริโภคอะไร ของใคร
ตัวอยางการลงทุนกรณีของ Windsor คือ เฝาติดตามหุนของ Pier One Imports
ซึ่งเปนผูคาปลีกอุปกรณตกแตงบานและสินคาเกี่ยวกับบานชั้นนําของสหรัฐฯ
เชน เฟอรนิเจอร ตะกรา หมอน วัสดุปูพื้น เปนตน แต P/E ของหุนนี้ ในขณะนั้น
สูงเกินไป แมวาจะมั่นใจในธุรกิจก็ตาม กองทุน Windsor รอคอยจนกระทั่งเกิด
49
เหตุการณ Black Monday ในเดือนตุลาคม ป 1987 ตลาดหุนตกตํ่า กองทุน

Windsor เขาซื้อ Pier One Imports ในป 1989 ขณะที่ P/E มีคาประมาณ
8 เทาเทานัน้ ไมคอ ยมีนกั ลงทุนมองเห็นกําไรตอหุน ของ Pier One Imports วา
กลับมาเพิ่มขึ้นถึง 47% ในป 1988 และคาดวาจะเพิ่มขึ้นอีก 25% ในป 1989
ผลลัพธก็คือ กองทุน Windsor สามารถไดกําไรจากการขายหุน Pier One
Imports เพิ่มขึ้นอีกเกือบเทาตัวภายในเวลา 6 เดือนหลังจากนั้น
พัฒนาความคิดเห็นใหเปนลําดับขั้น
จอหน เนฟฟ เห็นวาการลงทุนไมใชธุรกิจซับซอน แตคนทําใหซับซอน
เอง เราควรเรียนรูโ ดยการพัฒนาความคิดเห็นใหเปนลําดับขัน้ ตอน (Curbstone
Opinions) โดยตัง้ ขอสังเกตทีเ่ ปนประโยชนจากขอมูลทัว่ ไปของบริษทั อุตสาห-
กรรม และภาวะเศรษฐกิจทีม่ ผี ลตอบริษทั ทีเ่ ราสนใจอยู ซึง่ อาจจะตัง้ คําถามและ
หาคําตอบใหกับคําถามเหลานี้ เชน
■ อะไรที่ทําใหบริษัทมีชื่อเสียง (และจะทําชื่อเสียงไดตอไป)?
■ ธุรกิจมีแนวโนมเติบโตหรือไม?
■ บริษัทเปนผูนําในอุตสาหกรรมหรือไม?
■ แนวโนมของการเติบโตของอุตสาหกรรมเปนอยางไร?
■ ผูบริหารมีภาวะผูนําในเชิงกลยุทธหรือไม?
เทคนิคในการบริหาร
พอรตหุนที่มี P/E ตํ่า
แมเราจะไดเรียนรูคุณลักษณะของหุน P/E ตํ่าในแบบของ จอหน เนฟฟ
ซึ่งมีประโยชนในการคัดเลือกหุนเขาพอรตโฟลิโอมาแลว แตการบริหารพอรต
โฟลิโอไมไดมเี ฉพาะการคัดเลือกหุน เทานัน้ แตยงั รวมถึงการติดตาม ปรับพอรต
เอาหุนเดิมที่ไมเปนไปตามคุณสมบัติออกไป เอาหุนใหมที่เหมาะสมกวาเขามา
โดย จอหน เนฟฟ ไดแนะนําเทคนิคในการบริหารพอรตเพิ่มเติมไวดังนี้
50
เทคนิคการจัดกลุมหุน
แบบ Measured Participation
จอหน เนฟฟ ไดเสนอมิติการแบงกลุมหุนโดยไมสนใจประเภทอุตสาห-
กรรม แตแบงตามการเติบโตของกําไร โดยแบงหุนออกเปน 4 กลุม ดังนี้
■ กลุมที่มีอัตราการเติบโตและเปนที่นิยม
(Highly Recognized Growth : HRG)
■ กลุมที่มีอัตราการเติบโต แตไมคอยไดรับความนิยม
(Less Recognized Growth : LRG)
■ กลุมที่มีอัตราการเติบโตปานกลาง (Moderate Growth : MG)
■ กลุมที่มีการเติบโตตามภาวะเศรษฐกิจ หรือ หุนวัฏจักร
(Cyclical Growth : CG)
จอหน เนฟฟ แนะนําวา “หุนกลุม HRG” มักมาจากบริษัทที่มีชื่อเสียง
ผูบ ริโภครูจ กั และจําชือ่ สินคาของบริษทั เหลานีไ้ ดดี บริษทั มีอตั ราการเติบโตของ
ผลประกอบการและกําไรสูง มีความมัน่ คง มักเปนผูน าํ ตลาด นักลงทุนสวนใหญ
ตางตองการเปนเจาของหุน HRG เกือบทั้งนั้น ความนิยมทําใหราคาหุนกลุมนี้
มักอยูในกลุมดัชนีหุนชั้นนําของตลาด และราคาก็มักสูง (ทําให P/E สูงดวย)
นักวิเคราะหหลักทรัพยใหฉายาหุน HRG วา “One-decision Stock” คือ ใหซื้อ
และถือตลอดไป โดยมีสมมติฐานวา บริษัท HRG เหลานี้มีการเติบโตของกําไร
อยางไมจาํ กัด ในขณะทีจ่ าํ นวนหุน มีจาํ กัด นักลงทุนสวนใหญจงึ เชือ่ วา ราคาคงจะ
เพิ่มไปอยางตอเนื่อง ซึ่งจะเกิดอยางนี้ไดตองมีนักลงทุนหนาใหมที่เชื่อคนงาย
เขามาในตลาดเพิ่มขึ้นโดยไมมีขีดจํากัดเชนกัน จอหน เนฟฟ ยกตัวอยางหุนใน
ดัชนี Nifty Fifty ซึ่งมี P/E สูงขึ้นเรื่อยๆ ขณะที่หุน P/E ตํ่า ไมมีใครสนใจเลย
จนกวาจะเกิดความตกตํ่าในตลาดหุน ผูคนที่บาดเจ็บจากหุน HRG จึงจะหันมา
สนใจหุน P/E ตํา่ ทีม่ กี ารเติบโตของกําไรดี แตไมมใี ครสนใจ (LRG) อยางไรก็ดี
กองทุน Windsor ก็ลงทุนในกลุม HRG บาง โดยมีสัดสวนประมาณ 8-9%
ของมูลคาการลงทุน
51
ถัดมาเปน “หุนกลุม LRG” โดยจอหน เนฟฟ แนะนําวา ขณะที่คนสนใจ

แตหนุ HRG ทําใหเรามีตวั เลือกมากมาย สําหรับพอรตการลงทุน P/E ตํา่ ของเรา
ที่จริงแลวบริษัทเหลานี้มีอัตราการเติบโตของกําไรดีไมนอยกวาของกลุม HRG
เพียงแตขาดวิสยั ทัศน และขนาดไมใหญพอทีจ่ ะทําใหเกิดความสนใจในบางชวง
ของการลงทุน สัดสวนการลงทุนในหุน LRG ของกองทุน Windsor สูงถึง 33%
โดยสัดสวนที่เหมาะสมที่ จอหน เนฟฟ แนะนําไวอยูที่ประมาณ 25%
สวน “หุนกลุม MG” จอหน เนฟฟ อธิบายวา เปนหุนที่มีจํานวนมากที่สุด
ในตลาด แตดวยผลการดําเนินงานที่ไมคอยโดดเดน นักลงทุนจึงไมนิยมลงทุน
และ P/E ก็มักจะตํ่า ถาสามารถวิเคราะหคนหาหุนที่มีพื้นฐานดี และมีอนาคต
P/E ของหุนกลุมนี้สามารถปรับเพิ่มขึ้น และจะทําใหเกิดกําไรมาก ซึ่งกองทุน
Windsor ลงทุนในกลุมนี้ ประมาณ 50% ของพอรตทั้งหมด
สุดทาย คือ “หุนกลุม CG” จะมีการเติบโตของกําไรในอัตราเฉลี่ย โดย
ในชวงเศรษฐกิจขาขึ้น การเติบโตของกําไรจะสูงกวาคาเฉลี่ย แตในชวงวัฏจักร
ขาลง กําไรจะเติบโตนอยกวาคาเฉลี่ยของตลาด P/E ของหุนกลุมนี้จะผันผวน
ขึ้นๆ ลงๆ ซึ่งบริษัทที่ดีในกลุม CG และมี P/E ตํ่า ก็ยังมีใหคัดเลือกอยูเสมอ
ดังนั้น กลยุทธการซื้อและขายหุนกลุมนี้จึงมีความสําคัญมาก
กองทุน Windsor จะเขาซื้อหุนกลุมนี้กอนที่กําไรจะปรับตัวเพิ่มขึ้น 6-9
เดือน และขายเมื่อมีสัญญาณวา ความตองการในสินคาและบริการของบริษัท
เหลานี้มีการขยายตัวอยางชัดเจน เชน ดูจากการเพิ่มขึ้นของยอดขายและกําไร
โดยเฉลี่ยแลว กองทุน Windsor จะมีหุนวัฏจักรอยูประมาณ 30%
เทคนิคการกําหนดจํานวนหุนในพอรต
ในขณะที่กองทุน Windsor บริหารเงินทุน 11 พันลานเหรียญ กองทุนนี้
ลงทุนในหุนเพียง 60 บริษัท และ 40% ของเงินกองทุน ลงทุนในหุนเพียง 10
บริษทั เทานัน้ และเมือ่ เจาะลึกลงไป 25% ของมูลคาเงินลงทุน ลงในบริษทั นํา้ มัน
เพียง 3 แหงเทานัน้ ดังนัน้ จึงไมจาํ เปนทีจ่ ะตองใหพอรตมีจาํ นวนหุน มากเกินไป
52
เทคนิคการวิเคราะหหุน
นักลงทุนมักจะสับสนวา ควรเลือกใชวิธี Top-down คือ วิเคราะหปจจัย
พื้นฐานจากเศรษฐกิจ อุตสาหกรรม ลงไปหาตัวบริษัท หรือจะใชวิธี Bottom-up
คือ วิเคราะหที่บริษัทกอน แลวคอยดูวาบริษัทที่ดีเหลานี้มีปจจัยแวดลอมดาน
อุตสาหกรรม เศรษฐกิจ สนับสนุนหรือไม จอหน เนฟฟ ใหความเห็นวาจะใชวิธี
อะไรก็ได จะดูอะไรกอนหลังกอนก็ได แตตองดูควบคูกันไป
เทคนิคการสรางฐานขอมูล
เพื่อติดตามและตัดสินใจ
ในการสรางและบริหารพอรต P/E ตํ่า จอหน เนฟฟ สราง Fact Sheet
เพื่อชวยวิเคราะหและติดตามหุนอยางเปนระบบ ขอมูลที่เขาสนใจ ไดแก
จํานวนหุนที่ลงทุน ตนทุนเฉลี่ย ราคาปจจุบัน กําไรตอหุน และประมาณการ
อัตราการเติบโตทั้งในอดีตและที่คาดการณ P/E ในอดีตและที่คาดการณ
ผลตอบแทนจากเงินปนผล (Yield) ผลตอบแทนตอสวนของผูถือหุน (ROE)
ราคาเปาหมายบนพืน้ ฐานของกําไรทีค่ าดการณ P/E เปาหมาย ตลอดจนโอกาส
และศักยภาพทีร่ าคาจะปรับตัวสูงขึน้ ซึง่ ขอมูลหลายตัวขางตน เปนขอมูลทีห่ าได
งาย เพราะมีการเปดเผยตอสาธารณะอยูแลว
เทคนิคการขายหุนจากพอรต
จอหน เนฟฟ กําหนดลักษณะของการขายหุนออกจากพอรต ดังนี้
■ ปจจัยพื้นฐานแยลง
■ ราคาเทากับราคาเปาหมายที่กําหนด
53
การลดลงหรือแยลงของปจจัยพื้นฐานจะพิจารณาจากเกณฑ 2 ประการ
คือ “กําไรที่คาดการณ” และ “อัตราการเติบโต 5 ป” หากเราไมมั่นใจในปจจัย
พื้นฐานเหลานี้ ใหขายหุนออกทันที อยางไรก็ดี ถึงแมวาปจจัยพื้นฐานยังดี
แตถาราคาหุนสูงขึ้นไปเทากับราคาเปาหมายที่ตั้งไว ก็สามารถขายหุนจาก
พอรต เพื่อนํารายไดและกําไรมาลงทุนกับหุนตัวใหมตามเกณฑที่กําหนดตอไป
(Reinvestment) โดยเฉลี่ยแลวถาปจจัยพื้นฐานของหุนยังดี กองทุน Windsor
สามารถถือหุน ไปนานถึง 3 - 5 ป โดยอาจแบงขายทํากําไรบางระหวางชวงเวลา
ลงทุน จอหน เนฟฟ เตือนวาการถือหุน นานเกินไป ก็อาจเปนปญหาได เพราะอาจ
เกิดสถานการณ “ตกหลุมรัก” หุน ในพอรตจนลืมจังหวะการขายออก เพือ่ ทํากําไร
ในชวงเวลาที่เหมาะสม จงจําไววา “หุนทุกตัวที่เราเปนเจาของ มีไวเพื่อขาย
ทั้งสิ้น” และ “ไมจําเปนตองซื้อและถือหุนตลอดไป”
ฝากทิ้งทายไวสักนิดวา การลงทุนในหุนแบบ P/E ตํ่า เปนกลยุทธการ
ลงทุนชนิดหนึ่ง ซึ่งมีลักษณะคอนขางอนุรักษนิยม ไมหวือหวา จอหน เนฟฟ
เองก็เห็นวาหลักการดังกลาวนี้เปนการกระทําซํ้าๆ คงเสนคงวา สิ่งที่เหมือน
กับการวิเคราะหหลักทรัพยในกลยุทธอื่นๆ ก็คือ “การคนหาหุนที่มีปจจัย
พื้นฐานดี” แตสิ่งที่ตางจากคนอื่นก็คือ “พยายามคนหาของดี ราคาถูก” และ
“เปนของทีค่ าดการณแลววาจะมีการเติบโตของกําไรทีด่ อี ยางตอเนือ่ ง” จนสงผล
ในทางบวกตอผลตอบแทนจากการลงทุนในอนาคต หากทานนักลงทุนอานแลว
คิดวาชอบสไตลการลงทุนแบบนี้ ลองนําหลักการไปสรางและบริหารพอรตลงทุน
ดวยตนเองไดเลยครับ ขอใหทุกทานโชคดีครับ
54
55
การลงทุนแบบดันโด
การลงทุนแบบ ดันโด
56
การเรียนรูก ลยุทธและสไตลการลงทุนของนักลงทุนทีป่ ระสบความสําเร็จ

มาแลว เปนเรือ่ งทีจ่ ะชวยใหเราไดตวั อยางของแนวคิดและวิธกี ารลงทุนในรูปแบบ
ตางๆ ซึ่งเราจะสามารถเลือกแบบที่เหมาะกับสไตลของเรา คราวนี้ผมขอพูดถึง
“การลงทุนแบบดันโด” ซึ่งสรุปรวบยอดความรูมาจากหนังสือ The Dhandho
Investor เขียนโดย โมนิช พาไบร แปลและเรียบเรียงเปนภาษาไทย โดยคุณพรชัย
รัตนนนทชัยสุข จัดพิมพโดยสํานักพิมพวิสดอมเวิรค เพรส หนังสือเลมนี้
แปลชื่ อ การลงทุ น แบบดั น โดว า “กลยุ ท ธ ก ารลงทุ น แบบมี ค วามเสี่ ย งตํ่ า
แต ใหผลตอบแทนสูง” แนวคิดของกลยุทธนี้สะกิดใจผมในฐานะนักการเงิน
ที่ถูกพรํ่าสอนมาตลอดวา “ถาความเสี่ยงตํ่า ผลตอบแทนที่คาดวาจะไดรับ
ก็จะตํ่าดวย (Low Risk Low Expected Return)” ถามีวิธีการลงทุนที่ทําให
ความเสี่ยงตํ่าแตไดรับอัตราผลตอบแทนสูงดวย วิธีการนี้ก็นาสนใจไมใชนอย
“โมนิช พาไบร” (Mohnish Pabrai) เปนนักธุรกิจและนักลงทุนชาวอเมริกนั
เชื้อสายอินเดีย ซึ่งคลุกคลีกับธุรกิจดาน IT มากอน เขากอตั้ง Transtech Inc.
ซึ่งเปนบริษัทใหคําปรึกษาเกี่ยวกับระบบ IT ขึ้นในป 1991 ดวยเงินลงทุน
ตนเองเพียง 30,000 ดอลลารและจากหนี้บัตรเครดิต 70,000 ดอลลาร
เขาพัฒนาธุรกิจของบริษัทจนเติบโตและขายบริษัทออกไปในป 2000 ใหแก
Kurt Salmon Associates ในราคาประมาณ 20 ลานดอลลาร ปจจุบันเขาเปน
หุนสวนผูจัดการของ Pabrai Investment Funds ซึ่งเปนธุรกิจดานการลงทุน
ที่ไดกอตั้งมาตั้งแตป 1999 ดวยความที่เปนคนเชื้อสายอินเดียซึ่งเกงกาจ
ดานการทําธุรกิจไมแพใคร โมนิช พาไบร ไดสังเกตและรวบรวมเคล็ดลับของ
นักธุรกิจเชื้อสายอินเดียที่มาตั้งรกรากในสหรัฐอเมริกา โดยเฉพาะกลุมตระกูล
“พาเทล” ซึง่ มาจากรัฐกุจราช ประเทศอินเดีย ทีค่ รอบครองธุรกิจโมเต็ลกวาครึง่
ในสหรัฐฯ ในปจจุบนั ทัง้ ๆ ทีก่ ลุม คนเหลานีเ้ พิง่ อพยพเขามาตัง้ รกรากในสหรัฐฯ
เมื่อทศวรรษ 1970 ที่ผานมานี้เอง โมนิช พาไบร ไดสังเกตแนวคิดและเคล็ดลับ
การทําธุรกิจจนประสบความสําเร็จของคนกลุม นี้ ซึง่ สามารถประยุกตใชกบั การ
ลงทุนในหุนได โดยตั้งชื่อวา “การลงทุนแบบดันโด”
57
“ดันโด” (Dhandho) เปนคําจากภาษากุจาราตี โดย “Dhan” มาจาก

คําวา “Dhana” หรือธนา ซึ่งหมายถึง “เงินหรือความมั่งคั่ง” และ “Dhando”
แปลไดวา “ความพยายามสรางความมั่งคั่ง” เมื่อศึกษาไปเรื่อยๆ แนวคิดดันโด
จะเกี่ยวของกับการพยายามขยายผลตอบแทนใหสูงสุด ขณะที่จํากัดความเสี่ยง
ใหอยูในระดับตํ่าสุด ผูเขียน (โดยผูแปล) สรุปแนวคิดใหเปนภาษาชาวบาน
เขาใจแนวคิดแบบดันโดอยางงายๆ วา “ออกหัว ผมไดเงิน ออกกอย ผมเสียเงิน
นิดหนอย”
ลักษณะเดนของวิถีแหงดันโด
โมนิช พาไบร หยิบยกเอากรณีศึกษาของ “ปาปา พาเทล” (Papa Patel)
ผูอพยพเชื้อสายอินเดียที่พาครอบครัวหนีตายมาจากยูกันดาของจอมเผด็จการ
อีดี้ อามิน ในชวงทศวรรษ 1970 และตองดิ้นรนทํางานอยางหนักในการเปน
ลูกจางรานขายของชําเพื่อใหครอบครัวอยูรอด ในทศวรรษ 1970 นี้เอง เกิด
วิกฤตราคานํ้ามันที่สูงขึ้นหรือเรียกวา “Oil Shock” ครั้งแรกของโลก สงผลให
เกิดเศรษฐกิจตกตํ่าทั่วโลกรวมทั้งสหรัฐฯ ดวย ผลดังกลาวกระทบตอธุรกิจ
โมเต็ลที่จัดอยูในกลุมการใชจายที่ไมจําเปน แมผูคนจะจําเปนตองเดินทาง
แตความตองการทีจ่ ะเขาพักก็ลดลงไปอยางมาก สิง่ ทีต่ ามมาก็คอื ปญหาหนีเ้ สีย
ในธุรกิจโมเต็ลของธนาคารพาณิชยเริ่มสูงขึ้น ธนาคารบางแหงยึดโมเต็ลมา
ประกาศขายทอดตลาดในราคาถูก ปาปา พาเทล เห็นโอกาสนี้เขาเขาซื้อโมเต็ล
เล็กๆ ขนาด 20 หอง โดยรวบรวมเงินของตนเองและญาติๆ มาไดเพียง 5,000
ดอลลารและขอกูโ ดยคํา้ ประกันสวนตัวในอัตราสูงถึงประมาณ 90% ของราคาขาย
ซึ่งธนาคารก็ตองยอม เพราะไมเชนนั้นก็ตองแบกภาระหนี้เสียตอไป เขาและ
ครอบครัวบริหารและพักอาศัยอยูในโมเต็ลนี้ดวย ทําใหประหยัดคาใชจายไปได
นอกจากนี้ จุดเดนของการควบคุมตนทุนใหตาํ่ ทีส่ ดุ โดยทํางานเองทุกอยาง รวมทัง้
ลดราคาหองพักใหตาํ่ ลงมาใหไดมากทีส่ ดุ ทําใหโมเต็ลของ ปาปา พาเทล สามารถ
อยูรอดมาไดภายใตภาวะเศรษฐกิจที่ตกตํ่า
ตอนที่ ปาปา พาเทล ตัดสินใจวาจะลงทุนในโมเต็ลนี้ สังเกตไดวาเขา
กําหนดหลักการสําคัญๆ ไวดังนี้
58
1. ธุรกิจนี้เปนธุรกิจที่ดําเนินงานอยูแลว ไมผันผวน มีประวัติการสราง

กําไรและกระแสเงินสดมายาวนานลักษณะธุรกิจไมซับซอน ถาควบคุมตนทุน
ใหตํ่าไดจะไดเปรียบเชิงแขงขัน
2. แมวาในขณะนั้นภาวะเศรษฐกิจจะตกตํ่า แตถาในอนาคตภาวะ
เศรษฐกิจดีขึ้น จะสงผลดีตอกําไรและผลตอบแทนสูงมาก ถาภาวะเศรษฐกิจ
ตกตํา่ ภายใตการควบคุมตนทุนใหตาํ่ ถึงขีดสุด (ซึง่ ครอบครัวนีท้ าํ ไดแน) ธุรกิจนี้
ก็จะยังคงใหกําไร แตถาโชครายเศรษฐกิจตกตํ่ามากที่สุด (ซึ่งความนาจะเปน
ไมสงู ) ผลประกอบการยํา่ แย ชําระหนีไ้ มได ธนาคารเขามายึดทรัพยสนิ ก็ยดึ ได
แตโรงแรม ตัวเขาเองไมมีทรัพยสินใด อยางมากเขาก็กลับไปทํางานเปนลูกจาง
รานขายของชําแลวคอยๆ ผอนหนี้สวนที่เหลือตอไป
หลักการในขอ 2 นี้ เปนที่มาของแนวคิดวา “ออกหัว ผมไดเงิน ออกกอย
ผมเสียเงินนิดหนอย” ซึ่ง ปาปา พาเทล รูอยูแลววาโอกาสออกกอยมีนอยกวา
ทําให ปาปา พาเทล มีโอกาสขยายผลตอบแทนจากการลงทุนไดมาก ในขณะ
ที่สามารถควบคุมความเสี่ยงจากการลงทุนได ไมวาภาวะเศรษฐกิจจะผันผวน
มากหรือนอยก็ตาม นักการเงินมองวาความผันผวน (ของเหตุการณ) คือ ความเสีย่ ง
จึงระบุวา High Risk High Return แตในมุมมองของ ปาปา พาเทล แลว แมวา
สภาวะการณจะผันผวน แตถา ควบคุมความเสีย่ งโดยจัดการใหอยูใ นระดับตํา่ ได
โอกาสที่จะไดอัตราผลตอบแทนสูงก็ยอมมีความเปนไปได
บางคนอาจคิดวา ปาปา พาเทล อาศัยเหตุการณ Oil Shock ในยุคทศวรรษ
1970 ซึ่งเปนเหตุการณพิเศษและอาจไมเหมือนยุคอื่น และวิถีแหงดันโดนี้จะ
ประยุกตใชไดกับชวงเวลาอื่นหรือไม ผูเขียนไดยกกรณีศึกษาอื่นๆ ในชวงเวลา
อื่นๆ เพื่อยืนยันกฎของดันโด
กรณีศึกษาของ มณีลาล ชอธุรี

“มณีลาล ชอธุรี” (Manilal Chaudhari) เปนนักธุรกิจอเมริกันเชื้อสาย
อินเดียที่ลงทุนในธุรกิจโมเต็ลเชนกัน แตอดีตนักบัญชีจากอินเดียคนนี้เขามาตั้ง
59
รกรากในสหรัฐฯ ในป 1991 โดยเริ่มจากการทํางานอยางหนักในปมนํ้ามันและ

เปนนักบัญชีของบริษทั ผูผ ลิตแหลงจายไฟสําหรับคอมพิวเตอร เขาพยายามเก็บ
ออมเงินเพื่อจะเอาไปลงทุน แตก็ยังไมมากพอที่จะลงทุนในธุรกิจโมเต็ลเสียที
จังหวะของมณีลาลมาถึงเมื่อเกิดเหตุการณ 911 ทําใหภาวะการทองเที่ยวเกิด
ภาวะชะงักงันคลายกับในชวงทศวรรษ 1970 มณีลาลใชโอกาสนี้เขาซื้อธุรกิจ
โมเต็ลในราคาถูกทันที เขาใชแบบจําลองธุรกิจคลายกับ ปาปา พาเทล วิถีแหง
ดันโดเริม่ ชัดเจนขึน้ เรือ่ ยๆ จากแนวคิด “ออกหัว ผมไดเงิน ออกกอย ผมเสียเงิน
นิดหนอย” ซึ่งจะมองหาธุรกิจที่ดําเนินงานอยูแลว และเปนธุรกิจที่ไมซับซอน
โดยมีสิ่งที่เพิ่มเติมขึ้นมาจากกรณีของปาปา พาเทล คือ “เดิมพันนอยอยาง
เดิมพันหนักๆ ไมเดิมพันบอย”
กรณีศึกษาของ ลักษมี มิตทาล

“ลักษมี มิตทาล” (Lakshmi Mittal) เจาพอธุรกิจเหล็กเชื้อสายอินเดีย
ที่รวยอันดับ 3 ของโลก รองจาก บิล เกตส และ วอรเรน บัฟเฟตต เทานั้น
มิตทาลเปนเจาของธุรกิจเหล็กที่เขาสรางและควบรวมมาเกือบทั่วโลก โดยการ
เขาเทคโอเวอรบริษัทเหล็กในหลายๆ ประเทศ เขาไดของราคาถูกที่กําลังแย
ซื้อแลวเขาก็นํามาบริหารใหเกิดประสิทธิภาพ ในบางกรณีที่เขาไปชวยธุรกิจ
เหล็กของบางประเทศ เชน Karmet Steel Works ของคาซัคสถาน เขาชวยรักษา
คนงานและธุรกิจของเมืองนี้เอาไว มิตทาลไดรับความเคารพและศรัทธาเปน
อยางมาก เสนทางความมัง่ คัง่ ของมิตทาลอยูบ นการวิพากยวจิ ารณของนักวิเคราะห
ที่มองวาธุรกิจเหล็กเปนอุตสาหกรรมที่แย เพราะควบคุมราคาขายไมได ตองใช
เงินลงทุนสูง เมื่อภาวะเศรษฐกิจตกตํ่า จึงมีธุรกิจเหล็กที่ลมละลายจํานวนมาก
แตมติ ทาลมองตางจากคนอืน่ เขาคอยจังหวะเขาซือ้ ในราคาถูกและนํามาบริหาร
ใหดี มีตน ทุนตํา่ ทําใหเขายืนหยัดอยูไ ด นีก่ เ็ ขาขายการลงทุนตามแนวคิดแหงวิถี
ดันโดเหมือนกัน ซึง่ สามารถใชไดกบั ธุรกิจเหล็ก ซึง่ เปนธุรกิจตองตอสูอ ยางมาก
และลักษณะธุรกิจก็ไมไดเติบโตอยางกาวกระโดด มิตทาลตองวายทวนนํา้ ดวยซํา้
แตเขาก็สามารถรํ่ารวยเปนอันดับ 3 ของโลกได
60
กรณีศึกษาของ ริชารด แบรนสัน

วิถีแหงดันโดไมไดใชไดผลเฉพาะคนเชื้อสายอินเดียเทานั้น แตมันใชได
กับคนทั่วไป ยกตัวอยางกรณีของ “ริชารด แบรนสัน” (Richard Branson)
ผูก อ ตัง้ สายการบิน Virgin Atlantic ก็เริม่ ตนธุรกิจสายการบินโดยใชเงินลงทุนนอย
มาก และสามารถควบคุมความเสีย่ งใหตาํ่ ได ทัง้ ๆ ทีไ่ มมปี ระสบการณดา นธุรกิจ
การบินเลย รูแ ตธรุ กิจการแตงเพลงหรือคายเพลงเทานัน้ เขามองเห็นชองวางใน
การทําสายการบินตนทุนตํ่าโดยการเชาเครื่องบิน ซึ่งจะเสียคาใชจายหลังจาก
บินไปแลว ทําใหเขามีรายรับจากการจําหนายตั๋วเขามากอน โดยไมจําเปนตอง
ลงทุนซื้อเครื่องบิน เพราะสามารถเชาเครื่องบินในระยะสั้นๆ จากโบอิ้งได นี่คือ
จุดเริ่มตนที่ทําใหธุรกิจของ Virgin ขยายตัวออกไปอยางมาก และถาสังเกตใหดี
ธุรกิจนี้ก็เปนสไตลวิถีแหงดันโดเชนกัน
สิง่ ทีผ่ มประทับใจทีส่ ดุ ในฐานะของผูต คี วามและเอามาเขียนสรุปประเด็น
สําคัญใหทานผูอานไดรับรูกันก็คือบางครั้งเวลาที่เราเขาไปลงทุนในตลาดที่มี
ความผันผวนมากๆ ซึ่งนักการเงินเรียกวา “มีความเสี่ยงสูง” เรายอมตองการ
ผลตอบแทนสูงๆ เพื่อชดเชยความเสี่ยงนั้น แตสิ่งที่ผมเห็น คือ เรามักไมไดใน
สิ่งที่ตองการ แถมยังพบวาคนสวนใหญมักจะขาดทุนเมื่อตลาดมีความผันผวน
ทําใหรูสึกวา “เรามีความเสี่ยงสูง (High Risk) แตไมเห็นจะไดผลตอบแทนสูง
(High Return) ตามไปดวยเลย” แตเมื่อไดศึกษาและทําความเขาใจเกี่ยวกับ
วิถีแหงดันโด ทําใหผมเห็นแนวคิดที่ตอยอดความรูเพิ่มเติมวา ภายใตความ
ผันผวนสูง ถาเราสามารถควบคุมความเสี่ยงใหตํ่าได เราก็มีโอกาสไดรับ
ผลตอบแทนในอัตราที่เราพึงพอใจได ซึ่งชาวดันโดเรียกวิธีนี้วา “ลงทุนในธุรกิจ
ที่มีความเสี่ยงตํ่าแตมีความไมแนนอนสูง”
61
กลยุทธการลงทุนแบบดันโด
โมนิช พาไบร สรุปแนวคิดแบบดันโดเอาไวดังนี้
■ ลงทุนในธุรกิจที่มีการดําเนินงานอยูแลว
■ ลงทุนในธุรกิจที่เรียบงาย
■ ลงทุนในธุรกิจทีม
่ ปี ญ
หาในอุตสาหกรรมซึง่ กําลังอยูใ นภาวะยากลําบาก
■ ลงทุนในธุรกิจที่มีความไดเปรียบเชิงแขงขันอันยั่งยืน
■ เดิมพันนอยอยาง เดิมพันหนักๆ ไมเดิมพันบอย
■ มองหาโอกาสทําอารบิทราจ (ซื้อถูก ขายแพง)
■ มีสวนเผื่อความปลอดภัยเสมอ (Margin of Safety)
■ ลงทุนในธุรกิจที่มีความเสี่ยงตํ่า แตมีความไมแนนอนสูง
■ ลงทุนในพวกเลียนแบบ ไมใชพวกสรางสรรคสิ่งใหมๆ
ลงทุนในธุรกิจซึ่งมีการดําเนินงานอยูแลว
หุนสามัญของบริษัทจดทะเบียนมีจํานวนมากมายใหเลือก ทุกบริษัทก็มี
การดําเนินงานอยูแลว แตการลงทุนแบบดันโดตีความเอาไววา เราควรเลือก
หุนที่บริษัทมีโมเดลทางธุรกิจที่ชัดเจน มีประวัติการดําเนินงานยาวนาน จนเรา
สามารถวิเคราะหปจ จัยทีแ่ วดลอมทัง้ ภายในและภายนอกธุรกิจได เชนเดียวกับที่
ปาปา พาเทล เริ่มตนเขาซื้อโรงแรมที่เปดดําเนินงานอยูแลว
ลงทุนในธุรกิจที่เรียบงาย
วิถแี หงดันโดแนะนําใหเราเลือกหุน ของบริษทั ทีม่ ลี กั ษณะเรียบงาย มีการ
เปลี่ยนแปลงในระยะยาวนอย มีประวัติการสรางรายได กระแสเงินสด ผลกําไร
มายาวนาน จนเราวิเคราะหไดและคาดการณกระแสเงินสดในอนาคตไดงาย
ปาปา พาเทล มองเห็นความเรียบงายของธุรกิจโมเต็ล เพราะตราบใดทีผ่ คู นยังคง
62
เดินทางไกลและตองการพักผอน ธุรกิจโรงแรมก็จะไมมีวันตาย Transtech ของ

พาไบร แมจะอยูใ นอุตสาหกรรม IT ทีด่ เู หมือนเปลีย่ นแปลงอยางรวดเร็ว แตความ
เปนธุรกิจบริการของ Transtech มันจึงเปนความเรียบงายทามกลางความวุน วาย
ลงทุนในธุรกิจที่มีปญหาในอุตสาหกรรม
ที่กําลังอยูในภาวะยากลําบาก
ในสถานการณวกิ ฤตทีเ่ กีย่ วของกับเศรษฐกิจ เชน ราคานํา้ มันสูง เศรษฐกิจ
ถดถอย ผูคนลดรายจายที่ไมจําเปนจะสงผลกระทบตออุตสาหกรรมหลายชนิด
ดวยความรุนแรงตางกัน แตสิ่งที่เหมือนกัน คือ การตื่นกลัวของนักลงทุน ทําให
เทขายหุนของบริษัทตางๆ ออกมาในราคาถูก ซึ่งในนี้มี “ของดี ราคาถูก” อยู
ดวยเสมอ เชน ปาปา พาเทล เขาซื้อธุรกิจโมเต็ลในชวง Oil Shock หรือ มณีลาล
ชอธุรี เขาสูธุรกิจโรงแรมหลังเหตุการณ 911 หรือลักษมี มิตทาล เขาซื้อธุรกิจ
เหล็กในภาวะอุตสาหกรรมทีก่ าํ ลังแย โดย โมนิช พาไบร ยกคํากลาวของวอรเรน
บัฟเฟตตที่วา “จงกลัวในขณะที่คนอื่นๆ กําลังโลภ และจงโลภเมื่อใครๆ ตางพา
กันกลัว” พาไบรยังเปรียบเปรยเรื่องการตื่นกลัวของนักลงทุนนี้วา เปนเรื่อง
จิตวิทยาธรรมดาๆ นี่เอง คลายกับไปเจอราชสีหที่คํารามและสมองก็สั่งโดย
อัตโนมัติวา “โกยเถอะเรา” จึงตองตั้งสติในเรื่องนี้ใหดี
ลงทุนในธุรกิจที่มีความไดเปรียบ
เชิงแขงขันอันยั่งยืน
ธุรกิจทีม่ กี ารบริหารทีด่ จี นทําใหเกิดความไดเปรียบในการแขงขัน จะนํามา
ซึง่ การมีผลการดําเนินงานทีด่ แี ละยัง่ ยืน มีรากฐานแข็งแกรงแมจะพบกับวัฏจักร
เศรษฐกิจที่ไมดีก็ตาม ความไดเปรียบของ ปาปา พาเทล, มณีลาล ชอธุรี และ
ลักษมี มิตทาล มาจากการมีตนทุนตํ่าสุด สวนของ ริชารด แบรนสัน มาจาก
แบรนด นวัตกรรม และทีท่ กุ คนมีเหมือนกันคือ การลงมือปฏิบตั อิ ยางยอดเยีย่ ม
อยางไรก็ดี พึงระวังไววา ความไดเปรียบเชิงแขงขันแบบถาวรไมมอี ยูจ ริง เพราะ
63
การทําธุรกิจเหมือนการสูร บกัน เปรียบเสมือนผูค รอบครองปราสาททีแ่ ข็งแกรง

พยายามสรางคูเมืองที่กวางและลึก เลี้ยงสัตวดุรายไวในคูเมือง แตผูรุกราน
ก็จะพยายามเขาโจมตีโดยปรับปรุงกองกําลัง เทคนิค อาวุธ อยางไมลดละ
พาไบรอางคําพูดของ ชารลี บังเกอร หุนสวนคูใจของ วอรเรน บัฟเฟตต ที่วา
ในหุน 50 ตัวสําคัญของตลาดหลักทรัพยนิวยอรค เมื่อป 1911 เหลืออยูรอด
มาจนถึงปจจุบัน เพียงตัวเดียว คือ General Electric หลักคิดนี้ในเวลาลงทุน
จึงไมควรคาดการณกระแสเงินสดในอนาคตของบริษัทเกิน 10 ปขึ้นไป
เดิมพันนอยอยาง
เดิมพันหนักๆ ไมเดิมพันบอย
นักลงทุนสวนใหญมักจะมีเงินจํานวนจํากัด คําถามก็คือวา เราจะกลานํา
เงินลงทุนจํานวนเทาไรดีเปนเดิมพัน โมนิช พาไบร แนะนําใหใช Kelly Formula
ของ จอหน ลารรี เคลลี จูเนียร ในการคํานวณหาจํานวนเงินที่เหมาะสมที่สุดที่
จะนํามาลงทุน ซึ่งคํานวณไดดังนี้
Edge
Kelly Formula =
Odds
(ผลรวมของความนาจะเปน
X ผลตอบแทนหรือผลขาดทุน)
=
ผลตอบแทนสูงสุดที่จะไดรับ
จากการชนะเดิมพัน
ตัวอยางเชน การเดิมพันโยนเหรียญ ถาออกหัว เราไดเงิน 2 ดอลลาร

ถาออกกอยเราจะเสียเงิน 1 ดอลลาร จากเกมนี้ เราควรเดิมพันเทาไรจากเงิน
ทั้งหมดที่เรามีอยู
64
แทนคาในสูตร Edge = (0.5 x $2) + (0.5 x -$1)

= $ 0.5
Odds = $2
Kelly Formula = 0.5 / 2 = 0.25
คําตอบที่ได คือ เราควรนําเงินเพียง 25% มาเดิมพันในแตละครั้ง
จากตัวอยางขางตน วิถีแหงดันโดสอนเราวา เราจะเดิมพันหนักๆ ได
ขึ้นอยูกับโอกาสที่จะไดผลตอบแทนนั้นมีมากหรือไม (หรือเรียกวาเดิมพันมาก
เมื่อมีแตมตอ) ซึ่งเหตุการณที่วานี้ไมไดเกิดขึ้นบอยๆ เราจึงไมควรที่จะเดิมพัน
ดวยหุน หลายตัวมากเกินไป (ถาไมมอี ะไรยืนยันวาเปนเหตุการณทวี่ า นัน้ จริงๆ)
ประสบการณของปาปา พาเทล, มณีลาล ชอธุรี เองก็ใช Kelly Formula
โดยไมรูตัว แมเขาจะไมรูและไมไดคํานวณ Kelly Formula แตพวกเขาตางก็
เดิมพันหนักและเดิมพันนอยครั้ง เขาจะเดิมพันมากก็ตอเมื่อมีแตมตอเกิดขึ้น
การลงทุนก็คลายกัน มันเปนเรื่องความนาจะเปน การมองหาโอกาสการลงทุน
ทีม่ รี าคาผิดพลาดและการลงทุนหนักๆ เมือ่ มีโอกาสไดผลตอบแทนสูง ซึง่ นีก่ ค็ อื
บัตรผานประตูไปสูโลกแหงความมั่งคั่ง
มองหาโอกาสการทําอารบิทราจ
การทําอารบิทราจ (Arbitrage) คือ ความพยายามหาผลกําไรจากราคา
ที่แตกตางกันของสิ่งของแบบเดียวกันหรือคลายกัน แตผมขอปรับใชในภาษา
งายๆ วา “ซือ้ ถูก ขายแพง” สําหรับของทีซ่ อื้ ขาย ไมวา จะอยูใ นตลาด (สถานที)่
เดียวกันหรือตางกัน หรือในเวลาเดียวกันหรือตางกันก็ตาม การซื้อถูกขายแพง
จะไดสวนตางราคา ซึ่งคนที่ทําคนแรกๆ ก็จะไดสวนตางราคามาก คนที่เขามา
ทีหลังก็จะไดนอ ยลงไปเรือ่ ยๆ การทําอารบทิ ราจจะจบสิน้ ลงเมือ่ สวนตางราคานี้
หมดไป
65
การซื้อโมเต็ลมาบริหารของ ปาปา พาเทล และ มณีลาล ชอธุรี พวกเขา

ทําใหตน ทุนการดําเนินงานตํา่ ลงและอัตราเขาพักทีส่ งู ขึน้ (เพราะลดราคาลงได)
เมื่ อ เกิ ด ช อ งว า งระหว า งพวกเขากั บ คู แ ข ง ทํ า ให เ กิ ด ส ว นต า งราคาได
สวนตางราคานี้ ในกรณีโมเต็ลจะใชเวลานานมาก (บางกรณีกเ็ ร็วมาก) ถึงแมวา
สุดทายแลวสวนตางนี้จะหมดไป แตพวกเขาก็ไดรับกําไรกันไปจนมากพอแลว
กรณีของ ริชารด แบรนสัน การทําอารบิทราจก็คือการออกสินคาและ
บริการที่แปลกใหม แมชองวางนี้จะลดลงในภายหลังเมื่อคูแขงลอกเลียนแบบ
แตมันก็อาจใชเวลานาน
สวนกรณีของ ลักษมี มิตทาล เขาทําอารบทิ ราจโดยสรางความไดเปรียบ
โดยเขาซือ้ สินทรัพยราคาถูก แตนาํ มาสรางความไดเปรียบอันยัง่ ยืนอยางทีส่ องขึน้
โดยบริหารใหเกิดประสิทธิภาพทําใหตนทุนตํ่าลง และสรางความไดเปรียบ
อยางทีส่ าม คือ ทําแบบนีก้ บั ธุรกิจเหล็กทีซ่ อื้ มาทัว่ โลกจนมีเครือขายและแบรนด
ที่เขมแข็ง
มีสวนเผื่อความปลอดภัยเสมอ
สวนเผื่อความปลอดภัย (Margin of Safety) หมายถึง สวนที่เราสํารอง
เอาไวระดับหนึ่งเพื่อใหสบายใจวาเกิดอะไรขึ้นมาเราจะยังไมเปนไร มนุษย
สวนใหญจะชอบถามีสวนนี้ ตัวอยางเชน การออมเพื่อกันไววาอาจมีเหตุฉุกเฉิน
ซึ่งถาเหตุนั้นเกิดขึ้น เราก็จะดึงเงินออมนั้นออกมาใช ยิ่งระดับเงินออมนั้นสูงขึ้น
เราก็จะยิ่งสบายใจ
ในการทํ า ธุ ร กิ จ หรื อ ลงทุ น ในหุ น วิ ถี แ ห ง ดั น โดก็ ส อนให มี ส ว นเผื่ อ
ความปลอดภัยเสมอ แลวเราจะทําไดอยางไร? การลงทุนแบบดันโดแนะนําวาให
“ซือ้ ธุรกิจในราคาทีต่ าํ่ กวามูลคาทีแ่ ทจริงอยางมาก” เมือ่ ใดมีโอกาสใหทาํ แบบนี้
เพราะการเขาซื้อในราคาตํ่า ทําใหเรากลัวนอยลงเวลาราคาลดลงกวาเดิม และ
ที่จริงแลวเรากําลังควบคุมความเสี่ยงได เนื่องจากโอกาสที่ราคาจะลดลงกวานี้
มันมีนอยลงแลว (เพราะวาราคาลดลงมามากแลว) และถาโอกาสที่ราคาจะขึ้น
มีมากกวา ก็แปลวาเรามีโอกาสไดรับผลตอบแทนสูงมีมากขึ้น
66
แนวคิดสวนเผือ่ ความปลอดภัยนีม้ คี วามสําคัญมาก เพราะเปนการเขาหา

โอกาสของเหตุการณที่มีความเสี่ยงตํ่า แตใหผลตอบแทนสูง ในขณะที่โรงเรียน
ธุรกิจชัน้ นําสวนใหญพรํา่ สอนวา “ความเสีย่ งตํา่ ผลตอบแทนก็จะตํา่ ความเสีย่ งสูง
ผลตอบแทนก็จะสูง” ถาลองสังเกตเรื่องราวของ ปาปา พาเทล, มณีลาล ชอธุรี,
ลั ก ษมี มิ ต ทาล, ริ ช าร ด แบรนสั น หรื อ แม แ ต เบนจามิ น เกรแฮม และ
วอรเรน บัฟเฟตต ทุกคนตางใชแนวคิดนี้ คือ จํากัดความเสี่ยงใหเหลือนอยที่สุด
และการขยายผลตอบแทนใหมากทีส่ ดุ ซึง่ หัวใจสําคัญ คือ การรอคอยอยางอดทน
ในชวงเขาซื้อและขาย
ลงทุนในธุรกิจที่มีความเสี่ยงตํ่า
แตมีความไมแนนอนสูง
โมนิช พาไบร อธิบายวาการซื้อโมเต็ลของปาปา พาเทล ไมไดมีความ
เสี่ยงมากมายอะไรเลย ในขณะที่ผลลัพธที่จะเกิดขึ้นมีความไมแนนอนสูงมาก
ถาราคานํ้ามันอยูในระดับสูงอยางตอเนื่องหรือภาวะเศรษฐกิจถดถอยไมจบลง
เสียที ถาวิเคราะหดูไมวากรณีไหน ปาปา พาเทล ก็จะยังคงมีตนทุนตํ่าตอให
สถานการณมืดมนเขาก็ยังอยูได แตถาเศรษฐกิจรุงเรือง และราคานํ้ามันไมแพง
ไปตลอด เขาก็จะไดรบั ผลตอบแทนอยางงาม นีแ่ หละแนวคิดของนักลงทุนดันโด
ที่วา “ออกหัว ผมไดเงิน ออกกอย ผมเสียเงินนิดหนอย”
ลงทุนในพวกลอกเลียนแบบ
ไมใชพวกสรางสรรคสิ่งใหมๆ
การลงทุนแบบดันโดไมไดบอกวาธุรกิจสรางสรรคสิ่งใหมๆ ไมดี แต
พวกเขาไมสนใจมัน พวกเขาสนใจธุรกิจที่มีอยูแลวและพัฒนาความคิดตอยอด
ออกไป (ที่จริงผมมองวาเปนการสรางสรรคชนิดหนึ่ง แตวิถีแหงดันโดเรียกวา
“การลอกเลียนแบบ”) การทําเชนนีม้ คี วามเสีย่ งตํา่ กวาและใหผลตอบแทนดีกวา
67
การซื้อโมเต็ลของ ปาปา พาเทล ก็เขาไปในธุรกิจที่มีอยูแลว พวกเขา

ลอกเลียนแบบในการทําธุรกิจ แตมาตอยอดดวยการควบคุมตนทุนใหตํ่าลง
ตัวอยางธุรกิจ Microsoft ของ บิล เกตส และ พอล อัลเลน ก็ไมใชพวกสรางสรรค
สิ่งใหมในสายตาของชาวดันโด แตเปนผูพัฒนาตอยอดความคิดไดดีเยี่ยม ตาม
ประวัติในป 1980 เขาไดทําขอตกลงทางธุรกิจกับ IBM ในการพัฒนาระบบ
ปฏิบัติการ MS-DOS ใหแกเครื่อง PC ของ IBM ที่กําลังจะวางตลาด ที่จริงแลว
ในขณะนั้น Microsoft ไมมีระบบปฏิบัติการของตนเอง แตเพื่อใหทันสงมอบ
เขาไปซือ้ ระบบปฏิบตั กิ าร Quick and Dirty Operating System (QDOS) จากบริษทั
ขนาดเล็กชือ่ Seattle Computer ในราคา 50,000 ดอลลาร และพัฒนาเปน MS-DOS
อันโดงดัง ทําให Microsoft เติบโตแบบกาวกระโดด แมแตระบบ Microsoft
Office เชน Excel ก็พัฒนามาจาก Lotus 1-2-3 และ VisiCalc สวน Word
ก็มาจาก Word Perfect และ PowerPoint ก็พัฒนามาจากบริษัทซอฟทแวร
ขนาดเล็กในซานฟรานซิสโก เปนตน วิถีแหงดันโดจึงเนนใหมองหาธุรกิจที่มี
ผูบริหารที่เกงกาจ เรื่องการหยิบยืมแนวคิดจากที่อื่นแลวนํามาตอยอด
ศิลปะการขายหุน :
การตีฝาออกจากจักรพยุหะ
วิถแี หงดันโดไมไดสอนเฉพาะกลยุทธการเขาซือ้ หุน 9 อยางตามทีอ่ ธิบาย
มาในบทความ 2 ตอนที่แลว แตแนะนําดวยวาตอนขายหุนออกก็เปนศิลปะดวย
โมนิ ช พาไบร ยกตั ว อย า งจากวรรณกรรมคลาสสิ ค ของอิ น เดี ย
“มหาภารตะยุทธ” ซึง่ เปนการสูร บของ 2 ตระกูล ระหวางตระกูลเการพและตระกูล
ปาณฑพ ฝายเการพไดคิดกลศึกที่เรียกวา “จักรพยุหะ” ขึ้น โดยกองทัพจะจัด
รูปแบบเปนวงกลมซอนกันเปนชั้นๆ เหมือนกงจักร ทําลายไดยาก และสราง
ความเสียหายแกตระกูลปาณฑพเปนอยางมาก มีแมทพั ฝายปาณฑพคนหนึง่ ชือ่
อภิมนั ยุ อาสายกทัพเขาไปตีจกั รพยุหะนี้ เพราะรูว ธิ ฝี า เขาไป ซึง่ เรือ่ งนีต้ อ งยอน
หลังไป 16 ป ระหวางที่อภิมันยุยังอยูในครรภมารดา เจาหญิงสุภัทรานองสาว
ของพระกฤษณะ เคยฟงพระกฤษณะเลาเรื่องจักรพยุหะใหแกมารดาของตน
68
โดยเลาถึงวิธีตีเขาไปในพยุหะ แตเมื่อพระกฤษณะจะเลาตอถึงวิธีตีออกมาจาก
พยุหะ มารดาของอภิมนั ยุเกิดงวงนอน อภิมนั ยุจงึ ไดฟง เฉพาะวิธตี เี ขา เมือ่ เผชิญ
กับจักรพยุหะจริงๆ และเปนความคับขันของตระกูลปาณฑพ อภิมันยุจึงอาสา
ตีฝาเขาไปซึ่งก็ทําไดดี แตเนื่องจากไมรูวิธีตีออก อภิมันยุจึงตองตอสูกับนักรบ
ฝายตรงขามอีก 9 คนจนบาดเจ็บและเสียชีวิตในที่สุด
เรือ่ งนีค้ ลายกับการตัดสินใจของนักลงทุน การตัดสินใจฝาเขา เดินทะลุ และ
ออกจากพยุหะก็เหมือนการตัดสินใจซือ้ ถือ และขายหุน นัน่ เอง เรือ่ งของอภิมนั ยุ
ใหบทเรียนวา กอนจะซื้อหุนเราตองมีแผนการขายหุนอันชัดเจน ซึ่งนักลงทุน
สวนใหญมักจะตัดสินใจคลายกัน กลาวคือ เขาซื้อหุนในราคา 100 บาท เวลา
ตกลงไปเหลือ 80 บาท พวกเขาจะรูสึกไมสบายใจ รีบขายหุนออกไป ซึ่งขาดทุน
และมองหาหุนตัวใหม เปรียบเสมือนเขาไปในจักรพยุหะ เพราะอยากไดรางวัล
ตรงใจกลาง แตตองจบชีวิตลงในที่สุด
แผนการขายของดันโดก็คือ
■ ไมควรรีบขาย วิถีแหงดันโดเสนอใหถือหุนอยางนอย 2-3 ป เหตุผล
เพราะธุรกิจมีการเปลีย่ นแปลงขึน้ ลง เปนวัฏจักร แมระยะสัน้ จะไดรบั
ผลกระทบทางลบ แตเราควรใหเวลาธุรกิจปรับตัวตอการเปลีย่ นแปลง
ระยะหนึ่ง
■ เราสามารถหามูลคาที่แทจริงในปจจุบันและในอีก 2-3 ป ของหุน
ตัวนี้ไดอยางมั่นใจ
■ ราคาเสนอซื้อ (หรือ ราคาขายของเรา) ตองสูงกวามูลคาที่แทจริงที่
เราคํานวณได หรือเราไมควรขายขาดทุนถาไมจําเปน
แผนการขายนี้สอดคลองกับกฎเหล็ก 2 ขอ ของวอรเรน บัฟเฟตต คือ
กฎขอ 1 : อยาขาดทุน
กฎขอ 2 : อยาลืมกฎขอ 1
69
นอกจากนี้ โมนิช พาไบร ยังมองวา เราควรจัดพอรตโฟลิโอแบบมุงเนน

โดยมีหนุ ทีเ่ ขาขายวิถแี หงดันโดเทานัน้ เปรียบเสมือนการตอสูก บั จักรพยุหะเพียง
ทัพเดียว โดยหาโอกาสที่ไมเกิดขึ้นบอย แตเมื่อเกิดขึ้นก็ลงทุนใหหนัก จะทําให
เราเปนนักลงทุนดันโดทีป่ ระสบความสําเร็จ บรรลุตามแนวคิด “ออกหัว ผมไดเงิน
ออกกอย ผมเสียเงินนิดหนอย (หรืออาจจะไดเงินนิดหนอยก็ได)” ถาสไตล
แบบนักลงทุนดันโดเปนสไตลทคี่ ณ ุ ชอบ ก็ขอใหลงทุนแบบนีต้ อ ไป ขอใหนกั ลงทุน
ทุกทานโชคดีครับ
70
71
การลงทุนแบบเซียน VI ของ ดร.นิเวศน เหมวชิรวรากร
การลงทุนแบบเซียน VI
ของ ดร.นิเวศน
เหมวชิรวรากร
72
บทความชุดนี้จะกลาวถึงเซียนลงทุนพันธุแทแบบ Value Investor (VI)

อันดับตนๆ ของเมืองไทย ซึ่งก็คงเปนใครไปไมไดนอกจาก “ดร.นิเวศน
เหมวชิรวรากร” ทานเปนคนแรกทีศ่ กึ ษาและปฏิบตั ติ นแบบ VI โดยใชการลงทุน
จริงในตลาดหุนไทย จากชีวิตมนุษยเงินเดือนที่ทํางานประจํา ทานไดผันตัวเอง
มาเปนนักลงทุนมืออาชีพจนประสบความสําเร็จในทุกวันนี้ โดยใชแนวทาง
การลงทุนทีเ่ นนคุณคา ทีส่ าํ คัญคือ ทานไมไดหวงวิชาแมแตนอ ย ทานไดรวบรวม
แนวคิ ด และประสบการณ ก ารลงทุ น ที่ ผ า นมาผ า นหนั ง สื อ บทความ และ
การบรรยายในที่ตางๆ ผมรูสึกชื่นชมและภาคภูมิใจแทนคนไทยทุกคนที่มี
บุคลากรทีม่ คี ณ
ุ คาสูง เชน ดร.นิเวศน เหมวชิรวรากร อยูใ นตลาดทุนไทยของเรา
ดร.นิเวศน ไดเขียนหนังสือออกมาหลายเลมและแตละเลมก็ตพี มิ พกนั หลายครัง้
ซึง่ ผมคงสรุปไดไมหมด นอกจากนี้ ยังมีปรากฏการณเกิดหนังสือจากผูท ศี่ รัทธา
และชื่นชม ดร.นิเวศนทําหนังสือสรุปอัตชีวประวัติและวิธีลงทุนของทาน ทําให
การสรุปตีความของผมทําไดงายขึ้น ในการเขียนบทความชุด “ตีแตก : กลยุทธ
การเลนหุนในภาวะวิกฤต” ป 2551 และ “เลนหุนในปทอง” ป 2553 ทั้ง 2 เลม
พิมพและจัดจําหนายโดย บริษัท ซีเอ็ดยูเคชั่น จํากัด (มหาชน) และอีก 2 เลม
คือ “พลิกชีวิตดวยการลงทุนเซียนหุนพันลาน” พิมพครั้งที่ 4 กุมภาพันธ 2554
และ “ลงทุนอยาง ดร.นิเวศน” พิมพครัง้ ที่ 1 กันยายน 2554 ทัง้ 2 เลม เขียนโดย
ประภาคาร ภราดรภิบาล จัดพิมพโดยบริษทั วิง มีเดีย จํากัด และจัดจําหนายโดย
บริษัท ซีเอ็ดยูเคชั่น จํากัด (มหาชน)
“ดร.นิเวศน เหมวชิรวรากร” เกิดเมื่อวันที่ 20 สิงหาคม 2496 เปน
ลูกชาวจีนโพนทะเลทีอ่ พยพเขามาในประเทศไทย ตัง้ รกรากอยูแ ถวตรอกจันทร
กรุงเทพฯ คุณพอประกอบอาชีพเปนชางไม ฐานะทางบานในขณะนั้นถือวา
“ยากจน” ดร.นิเวศน เปนลูกคนสุดทองในบรรดาพี่นอง 3 คน ในวัยเด็กเพื่อ
ชวยเหลือทางบาน ดร.นิเวศน เริม่ รูจ กั หารายไดดว ยตนเองตัง้ แตอายุ 8-9 ขวบ
ดวยการลงทุน 7.50 บาท ไปซือ้ หมากฝรัง่ และแบงขายปลีกแกเพือ่ นๆ ไดเงินมา
12 บาท จากนัน้ จึงเริม่ ขายขนมประเภทตางๆ รวมทัง้ รับจางทํางานพิเศษเพือ่ หา
รายได การรูจ กั หารายไดดว ยตนเองตัง้ แตเล็กๆ ทําให ดร.นิเวศน รูจ กั “คุณคา”
73
ของเงินจะซือ้ สินคาและบริการหรือลงทุน โดยจะเปรียบเทียบ “คุณคาทีจ่ ะไดรบั ”

กับ “เงินที่จะตองจาย” อยูเสมอ
สําหรับประวัตกิ ารศึกษานัน้ ดร.นิเวศน จบระดับประถมศึกษาปที่ 7 จาก
โรงเรียนวัดดอน และจบระดับมัธยมศึกษาปที่ 3 จากโรงเรียนวัดสุทธิวราราม
หลังจากนั้นสามารถสอบเขาเรียนตอที่โรงเรียนเตรียมอุดมศึกษา โดยจบ
ระดับมัธยมศึกษาตอนปลาย ในป 2515 และสอบเขามหาวิทยาลัยไดในคณะ
วิศวกรรมศาสตร จุฬาลงกรณมหาวิทยาลัย ดร.นิเวศน ใหขอคิดวา “การศึกษา
เปนการลงทุนที่สําคัญของชีวิต ตอนที่ยังเปนเด็ก ถาไมไดลงทุนเรียนหนังสือ
จนจบมหาวิทยาลัย โอกาสที่จะประสบผลสําเร็จในชีวิตคงลดลงไปมหาศาล”
ในชวงทีเ่ รียนระดับมัธยมและมหาวิทยาลัย ดร.นิเวศน ฉายแววความขยัน
และมุงมั่นในหลายๆ เรื่อง ทั้งการเขียนบทความ ซึ่งไดรับคัดเลือกใหลงตีพิมพ
ในหนังสือพิมพเดลินิวสในชวงที่เรียนมัธยม และการทดลองเปนผูประกอบการ
เล็กๆ ในชวงเรียนมหาวิทยาลัย ไมวาจะเพาะเห็ดฟาง เลี้ยงกุง เปดโรงเรียน
สอนคอมพิวเตอร เปนตน ซึ่งมักประสบความลมเหลวบอยๆ ทําให ดร.นิเวศน
ไดเรียนรูวาการทําธุรกิจตองอาศัยประสบการณ และองคประกอบที่สําคัญ
หลายอยาง
ดร.นิเวศน เริม่ ชีวติ การทํางานหลังจากจบวิศวกรรมศาสตรบณ ั ฑิต สาขา
เครือ่ งกล ในป 2519 ทีโ่ รงงานนํา้ ตาลของบริษทั ไทยรุง เรืองอุตสาหกรรม จํากัด
ทีจ่ งั หวัดกาญจนบุรี ในตําแหนงวิศวกร เมือ่ ทํางานไปได 2 ป ก็ไดรบั การชักชวน
จาก ดร.ไพบูลย เสรีวิวัฒนา เพื่อนรวมคณะวิศวกรรมศาสตรที่เรียนตอระดับ
ปริญญาโท MBA ที่สถาบันบัณฑิตพัฒนบริหารศาสตร (NIDA) ใหเขามาศึกษา
ตอระดับปริญญาโท ซึ่งตองเรียนในชวงเวลาปกติ ไมใชภาคกลางคืนหรือเสาร
อาทิตย เมื่อไปขอลาออกเพื่อศึกษาตอ ผูบริหารของโรงงานนํ้าตาลไดตอรอง
ขอใหทํางานไปดวยเรียนไปดวย โดยลดเงินเดือนลงแตไมตองลาออกจากงาน
หลังจบ MBA ดร.นิเวศน ไดเลื่อนตําแหนงเปนหัวหนาวิศวกร แตเริ่มอยาก
เปลี่ยนแปลงชีวิตบาง โดยเพื่อนคนเดิม คือ ดร.ไพบูลย ซึ่งไดทุนเรียนตอระดับ
ปริญญาเอกดานการเงินทีม่ หาวิทยาลัยมิสซิสซิปป สหรัฐอเมริกา ไดชกั ชวนใหมา
เรียนตอ ในทีส่ ดุ ก็ไดรบั การตอบรับเขาเรียนตอระดับปริญญาเอกทีม่ หาวิทยาลัย
มิสซิสซิปป จึงไดขอลาออกจากงานวิศวกรที่ทํามาเปนเวลา 7 ป
74
การไปเรียนตอปริญญาเอกของ ดร.นิเวศน ไปโดยไมไดมีเงินทุนมาก

นัก ไปแบบเรียนไปดวยทํางานไปดวย โดยเปนผูชวยงานวิจัยและผูชวยสอน
ซึ่งใชเวลาประมาณ 4 ป ก็สามารถจบการศึกษาระดับปริญญาเอก และกลับมา
เริ่มชีวิตการทํางานในป 2529 ที่บรรษัทเงินทุนอุตสาหกรรมแหงประเทศไทย
หรือ IFCT ในตําแหนงผูจัดการสํานักวางแผนและบริหารการเงิน โดยทํางานที่
IFCT เปนเวลา 7 ป
หลังจากนั้นไดยายมาดํารงตําแหนง ผูชวยกรรมการผูจัดการ ดานวานิช
ธนกิจ ของบริษัทเงินทุนหลักทรัพยนวธนกิจ จํากัด (มหาชน) ในยุคที่ธุรกิจ
หลักทรัพยเฟองฟูในป 2534 ดร.นิเวศน เริ่มทดลองลงทุนมาบางตั้งแตตอน
ทํางาน IFCT และสัมผัสมากขึน้ ตอนทํางานอยูท นี่ วธนกิจ ชวงอยูท นี่ วธนกิจยังได
เริ่มตนงานเขียน ซึ่งเปนงานที่รักอีกครั้ง โดยแปลหนังสือ “คิดใหญ ไมคิดเล็ก”
ซึ่งเปนหนังสือแปลขายดีระดับ Best Seller มาจนบัดนี้
ในชวงป 2538-2539 ระหวางอยูท นี่ วธนกิจ ดร.นิเวศน เริม่ ศึกษาวิธกี าร
ลงทุนแบบเนนคุณคาอยางจริงจัง และเริม่ มาประยุกตใชกบั การลงทุนของตนเอง
บาง อยางไรก็ตาม ในชวงวิกฤตตมยํากุง ป 2540 ขณะนั้นเขาดํารงตําแหนง
รองกรรมการผูจัดการของนวธนกิจ ไดรับผลกระทบจากการปดตัวลงของ
นวธนกิจและตองตกงาน ในขณะอายุ 40 ปเศษ ซึ่งถือวาเปนชวงยากลําบาก
ของชีวิต แตในวิกฤตก็เปนโอกาสที่ทําให ดร.นิเวศน ไดมีเวลากับการลงทุน
มากขึน้ ดร.นิเวศน “ตีแตก” ดวยการนําเงินลงทุนเริม่ ตน 10 ลานบาท เขามาลงทุน
แบบ VI จนพอรตการลงทุนบรรลุ 1,000 ลานบาท เมื่อ 10 ปผานไป กอนเขา
อายุครบ 60 ปดวยซํ้า
แมวา ดร.นิเวศน จะกลับเขาทํางานประจําอีกในป 2544 ที่ธนาคาร
นครหลวงไทย จํากัด (มหาชน) ในตําแหนงผูชวยกรรมการผูจัดการใหญ
สายบริหารความเสี่ยงและนโยบาย โดยลงทุนในหุนควบคูกันไปดวย แตก็เปน
ชวงทีไ่ มนาน พอมาถึงป 2547 ดร.นิเวศน คิดวาตนเองมีความพรอมทางดานฐานะ
ทางการเงินที่เพียงพอตอการครองชีพของตนเองและครอบครัว โดยไมจําเปน
ตองพึง่ เงินเดือน และพบเปาหมายทีต่ อ งการทีม่ ากกวา คือ การเปน “ผูเ ชีย่ วชาญ
การลงทุน” จึงลาออกจากงานประจําอยางถาวร เพือ่ เปน “นักลงทุนอยางเต็มตัว”
75
เริ่มตนชีวิตการลงทุนดวยการ “ตีแตก”
ชวงป พ.ศ. 2540 ซึ่งเกิดวิกฤตการเงิน “ตมยํากุง” ภาวะเศรษฐกิจไทย
ตกตํ่าอยางมาก รัฐบาลประกาศลดคาเงินและนําประเทศเขาโครงการ IMF
ดัชนีราคาหุนที่เคยสูงถึง 1,354 จุด ตอนตนป 2539 ไดลดลงเหลือ 373 จุด
เมื่อสิ้นป 2540 นักลงทุนเจ็บหนักกันถวนหนา ไมวาจะเปนนักลงทุนระยะสั้น
หรือระยะยาว ไมวาจะเปนนักเก็งกําไร หรือ Value Investor โดยภายในเวลา
2 ปนนั้ มูลคาหุน ทัง้ ตลาดหายไปถึง 73% หุน จํานวนมากกลายเปนเศษกระดาษ
ที่ไรคา
ขณะที่ตกงานในชวงเวลานั้น ดร.นิเวศน มีเงินทุนตั้งตน 10 ลานบาท
ถานําไปฝากธนาคารไดดอกเบีย้ 3% ตอป คิดเปนรายไดดอกเบีย้ ปละ 3 แสนบาท
หรือประมาณ 3 หมืน่ บาทตอเดือน ในขณะทีต่ อ งเลีย้ งดูครอบครัวและสงลูกเรียน
ดวยรายไดขนาดนี้ถือวาคอนขางลําบาก
ดร.นิเวศน จึงตัดสินใจ “ตีแตก” ดวยการนําเงินสะสมกอนเดียวในชีวิต
ขณะนั้น 10 ลานบาท เขาไปซื้อหุนที่วิเคราะหไวอยางดีแลววามีความปลอดภัย
ใหผลตอบแทนสูง คุมคาในการลงทุน ทั้งๆ ที่คนอื่นๆ มองวาตลาดหุนไทยไมมี
ความปลอดภัย แต ดร.นิเวศน เชื่อวายังมีหุนที่อยูรอดปลอดภัยและตองดีขึ้น
ในอนาคต มีกําไร และจายเงินปนผลดีขึ้น
ในชวงวิกฤตตมยํากุงป 2540 ดร.นิเวศนมองเห็นโอกาส คือ ไปพบวา
หุนบางตัวมีราคาลดลงมาเยอะมาก แตไมคอยไดรับผลกระทบทางเศรษฐกิจ
โดยกําไรและเงินปนผลไมไดลดลง ดร.นิเวศน จึงหาหลักเกณฑในการเลือกซื้อ
หุนในขณะนั้น โดยเลือกหุนที่
■ รายไดไมลด
■ กําไรไมลด
■ หนี้ไมมี
■ ความเสี่ยงที่จะเกิดจากความตองการสินคานอยลงมีนอยมาก
■ ราคาตํ่า แตจายเงินปนผลสูง
76
■ มีจุดแข็งทางดานการตลาด โดยมีมารเก็ตแชรเปนอันดับ 1 และเปน

ผูนําอยางโดดเดนซึ่งทิ้งหางเบอร 2
การเลือกหุน แบบนีท้ าํ ใหไดหนุ ทีม่ คี วามเสีย่ งเฉพาะตัวลดลงมาก และเมือ่
รวมกันเปนพอรตโฟลิโอ ความเสี่ยงของพอรตก็ตํ่า เงินปนผลที่ไดรับก็สูงกวา
ดอกเบี้ยเงินฝาก ถายังไมขายหุนออกไป แมไมทํางานประจําก็นาจะพออยูได
และเมื่อเศรษฐกิจกลับมาดี หุนเหลานี้ก็มีราคาสูงขึ้นในภายหลัง
พอรตตั้งตน 10 ลานบาทของ ดร.นิเวศนในป 2540 ใหผลตอบแทน
สูงเกือบ 13% ขณะที่ดัชนีตลาดหลักทรัพยในปนั้นตกลงมามากกวา 50%
ดร.นิเวศน อธิบายวา ในป 2540 นัน้ ดัชนีตลาดหลักทรัพยตกลงไปอยูท ี่ 200 จุด
แตหุนที่เลือกตามหลัก VI ไมตกเลย แถมยังปรับขึ้นตลอด และเมื่อเศรษฐกิจ
ฟนตัวก็ยิ่งปรับตัวเพิ่มขึ้น ทําใหพอรตลงทุนมีมูลคาเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ
ผมในฐานะผูต คี วามขอใหความคิดเห็นเพิม่ เติมกอนจบบทความตอนแรกวา
การ “ตีแตก” ของแตละคนไมเหมือนกัน การ “ตีแตก” ของ ดร.นิเวศนเกิดขึ้น
เมือ่ เผชิญกับวิกฤตในชีวติ จําเปนตองนําเงินกอนเดียวทีม่ อี ยูใ นชีวติ มา “ตีแตก”
ดวยการลงทุนในหุนคุณคา ซึ่งผมเห็นวามาไดถูกเวลา สถานที่ สภาพแวดลอม
และถูกตัวอยางมาก แตสาํ หรับคนอืน่ ๆ ผมเห็นวาเราไมจาํ เปนตองออกจากงาน
และนําเงินในกระปุกไปลงทุนแบบนี้ แตเราอาจเริม่ นําเงินออมของเราทีแ่ บงสวน
เอาไวแลว ทยอยสรางพอรตหุนคุณคาแบบไมวอกแวก คอยเปนคอยไป การยึด
แนวทางการลงทุนแบบ VI นี้ ผมถือวาเปนการ “ตีแตก” ชนิดหนึ่งเหมือนกัน
ครับ
เรียนรูหลักการ “ตีแตก”
ในหนังสือ “ตีแตก : กลยุทธการเลนหุนในภาวะวิกฤต” ดร.นิเวศน
นําหลักการของการเลนไพตีแตก มาใชกับสถานการณชีวิตในขณะนั้นที่พบกับ
วิกฤตและมีเงินทุนกอนเดียวกอนสุดทาย นี่ก็อีกเหมือนกันที่ตองชี้แจงใหผูอาน
อยาไดเขาใจผิดวาทําไมเราจึงยกตัวอยางการเลนไพตแี ตกมาอธิบาย ซึง่ หลายคน
เห็นวาการเลนไพเปนอบายมุขชนิดหนึ่ง ผมอยากใหเรามองเฉพาะหลักหรือ
77
วิธกี ารเลนไพชนิดนี้ มาเพือ่ เปนอุปมาอุปมัยในการลงทุน ไมไดตงั้ ใจจะสงเสริม

ใหเลนไพ ซึ่งผมคิดวา ดร.นิเวศน ก็คงจะเห็นเหมือนๆ กัน
สมมติวา ในวงไพ “ตีแตก” มีคนอยู 5คน แตละคนมีวงเงินคนละ 100 บาท
รวมเปนเงินกองกลาง 500 บาท และแตละคนไดรับไพคนละ 4 ใบ โดยมี
รายละเอียดดังนี้
โพ า โพแดง ดอก ก าวหลาม ด
♠ ♥ ♣ ♦
นาย ก - 9, Q 4, J -
นาย ข A 2 7, Q -
นาย ค J 8, 10 - Q
นาย ง 2 3 - 9, J
นาย จ 10 K A A
โดยกําหนดวาไพที่ถือวาใหญ คือ A, K, Q, J, 10, 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3,
2 และสีที่ใหญที่สุด คือ “โพดํา” เรียงลงไปถึง “ขาวหลามตัด”
■ ให นาย ก เริ่มพนันกอน โดย นาย ก จะพนันแบบ “ยกเคา” หรือ
“ตีแตก” ทั้งหมดกับเงินกองกลาง 500 บาทก็ได หรือจะไมพนันเลย
ก็ได ก็หลบและใหผูเลนรายตอไป (นาย ข) มาพนันตอ แตถาพนัน
ก็จะเปดไพในสํารับมา 1 ใบ นาย ก ก็จะตองแสดงไพในมือ ถาใหญ
กวาไพที่เปด ก็จะชนะพนัน
■ นาย ก ดูไพของตัวเอง แมสวนใหญจะมีแตมสูง แตมีดอกเพียง
2 ประเภทซึง่ อยูร ะดับกลางๆ จึงพนันเพียง 20 บาท เมือ่ เปดไพในสํารับดู
สมมติวา เปน 3 ขาวหลามตัด ซึง่ นาย ก ไมมเี ลย นาย ก ก็ตอ งจายเงิน
ใหกองกลาง ดังนั้น เงินในกองกลางจะเพิ่มเปน 520 บาท
■ ลําดับถัดไปเปน นาย ข ซึ่งมีแตมสูงสุด คือ A โพดํา และรองลงไป
คือ Q ดอกจิก นาย ข ตัดสินใจพนัน 40 บาท สมมติเปดไพสํารับเปน
6 โพดํา นาย ข จะชนะไดเงิน 40 บาท เงินกองกลางจะเหลือ 480 บาท
78
■ ตอมาเปน นาย ค ซึ่งไดแตมคอนขางสูง คือ J โพดํา, 10 โพแดง,

Q ขาวหลามตัด นาย ค จึงตัดสินใจพนัน 200 บาท สมมติวาเปดไพ
สํารับเปน 5 โพดํา นาย ค จะไดเงิน 200 บาท เงินกองกลางเหลือ
280 บาท
■ นาย ง ตัดสินใจหลบไมพนัน เพราะไดแตมและดอกไมสูง
■ คนสุดทาย คือ นาย จ ตัดสินใจพนันแบบ “ตีแตก” เพราะประเมิน
แล ว ว า ตนเองมี ไ พ แ ต ม สู ง ทุ ก ดอก จึ ง พนั น ด ว ยเงิ น 280 บาท
เทาที่กองกลางมี สมมติวาเปดไพสํารับมาแลวได J ขาวหลามตัด
ดังนั้น นาย จ จะไดเงินกองกลางไปทั้งหมด
■ ถาจะเลนตอ ทุกคนก็ตองลงเงินกองกลางใหม และเริ่มแจกไพให
นาย จ เปนคนแรก เพราะเปนคนที่ “ตีแตก” ไดสําเร็จ
ถานําหลักการ “ตีแตก” มาใชกับการลงทุนในหุน ก็จะคลายคลึงกันและ
มีขอดีกวา เนื่องจาก
■ “ไพตีแตก” เราพนันกับกองกลาง ไมมีเจามือ “การซื้อหุนในตลาด”
ก็เชนกัน เราเปนฝายทีจ่ ะเลือกเลนหรือไมเลนก็ได ทําใหเราไดเปรียบ
■ “ไพตีแตก” เราเลือกที่จะพนันเทาไรก็ได ถาเห็นโอกาสชนะมาก เรา
ก็ลงมาก “การลงทุนในหุน ” ก็เชนกัน ถาโอกาสมีมาก ก็ตแี ตกไดเลย
■ “ไพตีแตก” ที่เราไดรับขึ้นอยูกับดวง แต “การลงทุนในหุน” ดีกวา
ตรงที่เราสามารถวิเคราะหและคนหาหุนดีได
เรียนรูตัวอยางพอรต “ตีแตก”
ของ ดร.นิเวศน
ในชวงวิกฤตเศรษฐกิจป พ.ศ. 2540 เปนโอกาสที่ ดร.นิเวศน เขาซื้อ
กิจการดีๆ ในราคาที่ตํ่ามาก เชน
79
หุน SSC หรือ บริษัท เสริมสุข จํากัด (มหาชน)

เปนผูผลิตและจําหนายเครื่องดื่มเปปซี่ มิรินดา 7-up ซึ่งมี Brand ที่แข็ง
อยูในตลาดในประเทศอยูแลว ราคาหุนในตอนนั้นตกลงมาเหลือ 70 บาทตอหุน
(ราคา Par ในขณะนั้น 10 บาทตอหุน) มารเก็ตแคปหรือมูลคาตลาดของกิจการ
ในขณะนั้นประมาณ 2 พันลานบาท
หลักคิดของ ดร.นิเวศน สําหรับ SSC ก็คือ SSC ขณะนั้นไมมีหนี้สินเลย
มีเงินสดคงเหลือ 600 ลานบาท ถาลงทุนจริงมูลคาลงทุนจะเทากับ 2,000 - 600
= 1,400 ลานบาท ในขณะทีบ่ ริษทั มียอดขายตอป 14,000 ลานบาท มีกาํ ไรประมาณ
400-500 ลานบาท ถาสมมติวา เอากําไรมาจายปนผลทัง้ หมด เราสามารถคืนทุน
ไดในเวลา 3-4 ป นี่ยังไมนับวาราคาหุนจะกลับมาเพิ่มเมื่อเศรษฐกิจกลับมา
ฟนตัว หุนอยางนี้ถือวามี “สวนเผื่อความปลอดภัย” (Margin of Safety) สูง
หรือหมายถึง เราสามารถซื้อของดีในราคาถูก
หุน TF บริษัท ไทยเพรสซิเดนทฟูดส จํากัด (มหาชน)

ผูผลิตและจําหนายบะหมี่สําเร็จรูปตรามามา ซึ่งขายดีมากแมจะเปน
ชวงวิกฤตเศรษฐกิจ กําไรยังดี ผลการดําเนินการยอนหลัง 5 ปมีกําไรเพิ่มทุกป
หนี้ไมมี เงินสดคงเหลือมีมาก เมื่อนํามารเก็ตแคป ลบดวย เงินสดคงเหลือ
เทียบแลวเหมือนกับบริษทั ลงทุน 100 บาท แตเราซือ้ ไดในราคา 50 บาท นีก่ เ็ ปน
ตัวอยางหุนที่มี Margin of Safety สูงอีกตัวหนึ่ง เงินปนผลก็จายดีกําไร 20 บาท
ตอหุน จายเงินปนผล 10 บาทตอหุน ความแข็งแกรงทําใหบริษทั ลมไดยากเพราะ
ตลาดแข็งแกรงมาก ซึ่งตอมาก็พิสูจนใหเห็นวา ดร.นิเวศน ไดรับผลตอบแทน
จํานวนมากจากหุนตัวนี้ ทั้งในดานเงินปนผลและราคาหุนที่ปรับตัวสูงขึ้นมาก
80
หุน STANLY
หรือ บริษัท ไทยสแตนเลยการไฟฟา จํากัด (มหาชน)
ผูผ ลิตและจําหนายหลอดไฟและอุปกรณสอ งสวางสําหรับรถยนต ซึง่ ในชวง
เศรษฐกิจตกตํ่าในขณะนั้นยอดขายรถยนตเหลือแสนกวาคัน เมื่อเปรียบเทียบ
กับกอนวิกฤต รถยนตมียอดขาย 6-7 แสนคัน ราคาหุนจึงตกไปมาก เมื่อดู
ฐานะการเงินยังแข็งแกรงและแผงไฟหนาจําเปนกับรถทุกคัน ถาเศรษฐกิจฟน ตัว
จะกลับมาขายไดมากขึ้นเหมือนเดิม ซึ่งก็เปนความจริง ยอดขายกลับมา แถมมี
การสงออกเพิ่มมากขึ้นหลังจากเศรษฐกิจดีขึ้น ดร.นิเวศน จึงสามารถทํากําไร
ตอหุนจากหุนตัวนี้ไดหลายสิบเทา
หุน ตัวอืน่ ของพอรตตัง้ ตนของ ดร.นิเวศน ยังมีอกี หลายตัว เชน WACOAL,
APRINT เปนตน โดย ดร.นิเวศน กระจายการลงทุน 7-10 ตัว แตละตัวมีความ
แข็งแกรงมาก ทําใหความเสีย่ งมีการกระจายตัว ถาพลาดก็คงไมทาํ ใหเกิดความ
เสี่ยงมาก รับเงินปนผลก็นาจะพอทําใหอยูได
ตีแตกสูความสําเร็จ
เมื่อกลายมาเปนนักลงทุนมืออาชีพ ในฐานะผูแปลหนังสือ “คิดใหญ
ไมคิดเล็ก” ดร.นิเวศน ไดตั้งเปาหมายการลงทุน คือ ทําใหพอรตเงินลงทุน
งอกเงยเปน 1,000 ลานบาท เมื่ออายุ 80 ป โดยใชกลยุทธการลงทุนแบบ
Value Investment แตในความเปนจริง คือ ดร.นิเวศนสามารถบรรลุเปาหมายนี้
ไดตอนอายุ 50 ปเศษๆ ซึ่งเร็วกวาที่ตั้งเปาหมายไวถึง 20 กวาป
สถิติอัตราผลตอบแทนเฉลี่ยตอปจากพอรตตีแตกของ ดร.นิเวศน ที่เริ่ม
ในป 2540 จนถึงป 2553 เฉลี่ย 14 ป ไดอัตราผลตอบแทนประมาณ 46.5%
ตอป ขณะที่อัตราผลตอบแทนของตลาดหลักทรัพยฯ ไดประมาณ 10.9% ตอป
โดยตัวอยางพอรตการลงทุนในป 2545 และป 2554 เปนดังนี้
81
ป 2545
านวน ราคา ตราผล
Symbol น ลา ตอบแทน เ น นผล บ
เ น นผล
PR 100,000 81.00 8,100,000.00 6.05 605,000.00
SSC 200,000 21.40 4,280,000.00 0.90 180,000.00
STANLY 250,000 68.50 17,125,000.00 2.10 525,000.00
WACOAL 71,750 18.20 1,305,850.00 0.90 64,575.00
30,810,850.00 1,374,575.00
ป 2554
ตราผล
Symbol านวน น ราคา ลา ตอบแทน เ น นผล บ
เ น นผล
AS 2,000,000 10.80 21,600,000.00 0.84 1,684,000.00
BAFS 4,000,000 10.80 43,200,000.00 0.54 2,160,000.00
CPALL 22,500,000 43.75 984,375,000.00 1.40 31,500,000.00
HMPRO 34,801,428 8.65 301,032,352.20 0.37 12,911,329.79
IRC 5,400,000 11.40 61,500,000.00 0.50 2,700,000.00
IT 11,000,000 8.30 91,300,000.00 0.60 6,600,000.00
JMART 7,000,000 3.12 21,840,000.00 0.24 1,680,000.00
KTC 2,000,000 18.60 37,200,000.00 0.45 900,000.00
MBK 1,000,000 97.00 97,000,000.00 4.75 4,750,000.00
METCO 120,000 243.00 28,080,000.00 7.26 2,040,000.00
SVOA 8,000,000 1.18 9,440,000.00 5.25 496,000.00
1,696,627,352.20 67,421,329.79
82
สไตลการลงทุน
กอนที่จะอธิบายถึงรายละเอียดของหุนที่มีลักษณะแบบ VI ตามแนวคิด
ของ ดร.นิเวศน จะขอเริ่มตนอธิบายจากสไตลการลงทุน ซึ่งมีลักษณะการลงทุน
แบบ VI กอนจะเจาะเขาไปถึงเคล็ดลับการคนหาหุนแบบ VI ตามสไตลของ
ดร.นิเวศน
สไตล คือ แบบแผนของการกระทํา ซึง่ ถาทําซํา้ ๆ กันหรือกลาวไดวา ชอบมี
พฤติกรรมแบบนี้ เราอาจเรียกวา “สไตล” ซึ่งในการลงทุนนั้น นักลงทุนที่มี
ประสบการณนอ ยหรือเรียนรูห ลักการลงทุนมานอย มักจะลงทุนโดยไมมวี ธิ กี าร
ทีช่ ดั เจน เชน เลนเก็งกําไรตามขาวลือ ลงทุนเพราะตลาดกําลังบูม เปนตน อยางนี้
อาจกลาวไดวา ลงทุนแบบไมมีสไตล หรือเลนหุนแบบมวยวัด
แตนักลงทุนที่มีประสบการณมากๆ มักจะคุนเคยหรือชื่นชอบวิธีการ
บางอยางเปนพิเศษ เพราะคิดวาเปนวิธกี ารลงทุนทีไ่ ดผล ไดกาํ ไรเปนประจํา หรือ
ไมก็ดีกวาวิธีการอื่นที่เคยใชมา อยางนี้เรียกวา เริ่มมีสไตลการลงทุน
โดย ดร.นิเวศน สรุปสไตลการลงทุนออกเปน 3 แนวทางใหญๆ ดังนี้
ลงทุนในหุนโตเร็ว (Growth Investment)

เปนสไตลที่ลงทุนซื้อหุนคุณภาพสูง ไมคอยเกี่ยงราคา นักลงทุนกลุมนี้
มีความคิดวาหุนคุณภาพสูงมักจะใหผลตอบแทนคุมราคา แมราคาที่ลงทุน
จะสูงแตกําไรของบริษัทจะเติบโตขึ้นอยางรวดเร็ว เชน คอมพิวเตอรซอฟทแวร
อิเล็กทรอนิกส และสินคาไฮเทคทั้งหลาย บริษัทเหลานี้จะมียอดขายและกําไร
เติบโตเร็วมาก โดยเฉพาะในยามเศรษฐกิจดี ทําใหคนแยงกันซื้อ จนทําใหหุน
โตเร็วมีราคาสูงขึ้นเรื่อยๆ ใหผลตอบแทนสูงกวาการลงทุนสไตลอื่น แตในชวง
เศรษฐกิจตกตํ่าหุนกลุมนี้ก็จะมีราคาตกลงเร็วกวากลุมอื่น ที่จริงในทุกวันนี้
นักลงทุนที่ชอบหุนกลุมนี้ก็คงมีอยูจํานวนไมนอย
83
ลงทุนในหุนแบกับดิน (Value Investment)

ผมคิดวาสไตลการลงทุนของ ดร.นิเวศน คือแบบนี้ คําวาหุนแบกับดิน
ไมไดหมายความวา หุนไมดีถึงขนาดวาตองเอามาวางแบกับดิน แตหมายถึง
หุน ทีด่ ี (หรือมีโอกาสจะดี) แตมรี าคาตกตํา่ ลงมามากจนแทบไมมคี า อาจเนือ่ งจาก
ไมมใี ครมองเห็น หรือพูดงายๆ วาเปน “หุน ทีด่ ี แตราคาถูก” การซือ้ ไดในราคาถูก
ทําใหเรามีภมู คิ มุ กันแมในอนาคตราคาขึน้ ไปแลวลงกลับมา เนือ่ งจากเรามีตน ทุน
ตํา่ กวา ซึง่ เรียกเปนภาษาการลงทุนวา เรามี “สวนเผือ่ ความปลอดภัย” (Margin
of Safety) อยูในระดับสูง
วิธีคนหาหุนแบกับดินที่มี Margin of Safety สูง ดร.นิเวศน แนะนําสูตร
อยางงายของ เบนจามิน เกรแฮม ปรมาจารยการลงทุนแบบ VI ดังนี้
ราคาหุน ≤ 2 ใน 3 ของ (สินทรัพยหมุนเวียน - หนี้สินทั้งหมด) ของบริษัท
ดร.นิเวศน อธิบายวา ถานําสินทรัพยหมุนเวียนซึง่ คลองตัวอยูแ ลวไปเปลีย่ น

เปนเงินสดและนําไปชําระหนี้ทั้งหมดแลว ยังเหลือเงินสดเหลืออยูมากเกินกวา
ราคาหุนที่เราซื้อ โดยที่ยังไมไดรวมถึงสินทรัพยถาวรอื่นๆ เลย ถาเปนเชนนี้
ถือวาหุนตัวนั้นราคาถูกและคุมคาที่จะซื้อ เพราะโอกาสที่จะขาดทุนนอยมาก
มีความปลอดภัยสูง
นอกจากวิธดี งั กลาวแลว ผมคิดวาเราอาจพิจารณาวิธปี ระเมินมูลคาแบบอืน่
ที่มุงหามูลคาที่แทจริงของหุน โดยดูจากความสามารถของกิจการในการสราง
กระแสเงินสดในอนาคต แลวคิดสวนลดกลับมาเปนมูลคาปจจุบนั ถามูลคาทีแ่ ทจริง
อยูสูงกวาราคาตลาดปจจุบันของหุนมาก ก็ควรเขาไป “ซื้อ” อยางไรก็ตาม
การประมาณการกระแสเงินสดในอนาคตอาจทําไดไมงายนักสําหรับนักลงทุน
มือใหม เราอาจดูจากรายงานวิเคราะหหุนของนักวิเคราะหหลักทรัพยประกอบ
ก็ได ซึ่งสวนใหญจะมีการพยากรณและสรางแบบจําลองเพื่อคํานวณหามูลคา
ที่แทจริงของหุนเอาไว
84
ลงทุนแบบเหวี่ยงแห (Passive Investment)

การลงทุนแบบนี้เกิดจากแนวคิดที่วา ตลาดหุนมีประสิทธิภาพ นักลงทุน
ทุกคนรูข อ มูลคอนขางเทาเทียมกัน ถาหุน A มีขอ มูลทางบวก ราคาหุน A ก็จะขึน้
ถาขอมูลสวนใหญเปนลบ ราคาหุน A ก็จะตกลงมา ดังนั้น ราคาหุน A ก็จะ
สะทอนขอมูลทีเ่ ขามากระทบอยูเ สมอ ไมมใี ครสามารถคาดการณราคาหุน A ได
จึงไมมปี ระโยชนทจี่ ะไปนัง่ วิเคราะหใหเสียเวลาวา หุน A ราคาตํา่ หรือสูงกวาทีค่ วร
จะเปน วิธีการลงทุนที่ดีที่สุดก็คือ ซื้อหุนกระจายไปหลายๆอุตสาหกรรม หรือ
ถวงนํา้ หนักใหเหมือนตลาด ทําใหผลตอบแทนขึน้ ลงตามดัชนีหลักทรัพย เปนตน
ในทางปฏิบตั เิ ราไมจาํ เปนตองหาวาวิธไี หนดีกวากัน แตตอ งหาวา วิธไี หน
หรือสไตลไหนเหมาะกับเรามากกวากัน เพราะแตละสไตลมีขอดีขอเสียตางกัน
ในชวงเศรษฐกิจดี หุนโตเร็วมักจะใหผลตอบแทนที่ดี ในขณะหุนแบบแบกับดิน
มักจะทําไดดีกวาในชวงเศรษฐกิจถดถอย ดร.นิเวศน เสนอแนะวา เราควรเลือก
สไตลที่เขากับตัวเรา ไมควรเลือก 2 อยางที่อาจขัดแยงในตัว สําหรับ ดร.นิเวศน
ทานเลือกสไตลการลงทุนในหุนแบบแบกับดิน (แบบ VI) พยายามคนหาหุน
แบบนี้ และคนหาวิธบี ริหารพอรตหุน แบบนีใ้ หเกิดความมัง่ คัง่ เพือ่ บรรลุเปาหมาย
ในระยะยาว
เทคนิคการคนหาหุน VI ของ ดร.นิเวศน

การคนหาหุน VI ของ ดร.นิเวศน ไมไดเริ่มที่กระดานหุน บทวิเคราะห
ของโบรกเกอร งบการเงินของบริษัท แตเริ่มจากวิธีเรียบงาย โดยการสังเกต
จากสินคาและบริการที่พบเห็นไดในชีวิตประจําวัน ซึ่งประเภทของกิจการที่
นาลงทุนตามหลัก VI คือ กิจการของสินคาทีเ่ ปนผูน าํ ในตลาด คนจําเปนตองซือ้
ยี่หอเปนที่นิยมติดตลาด หรือเปนสินคาเจาเดียวในตลาด คนอื่นเขามาแยง
สวนแบงทางการตลาดไดยาก
85
ดร.นิเวศน ใหความสําคัญกับตัวสินคาบริการ และฐานะทางการตลาด

ของบริษัทกอนผลกําไรหรือฐานะการเงิน เมื่อไดพบสินคาและบริการถูกใจ และ
เปนของบริษัทที่อยูในตลาดหลักทรัพยฯ จึงคอยหาขอมูลเกี่ยวกับการลงทุน
โดยพิจารณาจากปจจัยดานคุณภาพและปจจัยทางดานราคา
หัวขอสําคัญของปจจัยทางดานคุณภาพ เชน ดูจาก
■ รูปแบบการทําธุรกิจ (Business Model)
■ ความไดเปรียบทางการแขงขันที่ยั่งยืน
(Durable Competitive Advantage)
■ ผลการดําเนินงาน หรือกําไรของบริษัท
■ ผลตอบแทนตอสวนของผูถือหุน (Return on Equity : ROE)
■ ฐานะการเงินหรือหนี้สิน
■ ความสามารถในการสรางกระแสเงินสด
■ ผูบริหาร
หัวขอสําคัญของปจจัยทางดานราคา เชน ดูจาก

■ ราคาตอกําไรตอหุน (P/E Ratio)
■ ราคาหุนตอมูลคาทางบัญชี (P/B Ratio)
■ อัตราผลตอบแทนจากเงินปนผล (Dividend Yield)
■ มูลคาตลาดของหุน (Market Capitalization)
86
ตะแกรงรอนหุน VI
จากปจจัยทางดานคุณภาพ
รูปแบบการทําธุรกิจ
รูปแบบการทําธุรกิจ (Business Model) หมายถึง กระบวนการทําธุรกิจ
ทุกอยาง ตั้งแตเรื่องของผลิตภัณฑ การตลาด การจัดจําหนาย การบริการ
หลังการขาย การบริหารบุคลากร เปนตน การเขาใจในรูปแบบดังกลาวจะทําให
เห็นรายละเอียดวาผลิตภัณฑจะเปนอยางไร คุณภาพระดับไหน ราคาเทาไร
ชองทางการจัดจําหนายเปนอยางไร กระบวนการผลิตเปนอยางไร นักลงทุน
สามารถคนหาขอมูลดังกลาวจาก “รายงานประจําป” (Annual Report)
หรือ “แบบฟอรม 56-1” ที่บริษัทตองจัดทําและสงใหแกตลาดหลักทรัพยแหง
ประเทศไทย
ความไดเปรียบทางการแขงขันที่ยั่งยืน
หรือ Durable Competitive Advantage ที่นักลงทุน VI เรียกยอๆ วา
“DCA” ซึ่งบริษัทที่จะมี DCA จะตองมีคุณสมบัติขอใดขอหนึ่งดังตอไปนี้
■ บริษัทอาจมีสินทรัพยที่จับตองไมได แตมีความโดดเดน หรือ กีดกัน
คูแขงขัน เชน ยื่หอ ลิขสิทธิ์ สัมปทาน เปนตน
■ สินคาหรือบริการของบริษัทอาจมีลักษณะที่ทําใหลูกคามีความยาก
ลําบากที่จะเลิกใชหรือเปลี่ยนผูขายหรือใหบริการ
■ บริษัทมีเครือขายลูกคาที่ใหญกวาคูแขงมาก
■ บริษท ั มีขอ ไดเปรียบทางดานตนทุนการผลิต ซึง่ อาจมาจากทําเลทีต่ งั้
ขนาดของธุรกิจหรือเนื่องมาจากทรัพยสินเฉพาะอยาง
87
สัญญาณของการมี DCA อยางหนึง่ ก็คอื “สวนแบงการตลาด” ของสินคา

ของบริษัทเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ และการมีตนทุนตํ่ากวา ทําใหทํากําไรไดดีกวาคูแขง
กอใหเกิด “วงจรแหงความรุง เรือง” ตอเนือ่ งไปเรือ่ ยๆ และแมในชวงเวลามีปญ
หา
หรือวิกฤต ก็จะขาดทุนนอยกวาและฟนตัวกลับมาไดรวดเร็วกวา
ผลการดําเนินงานหรือกําไรของบริษัท
กําไรเปนปจจัยที่สะทอนถึงผลการดําเนินงานได นอกจากกําไรที่เปน
เม็ดเงินหรือกําไรตอหุนแลว เราอาจดูผาน “กําไรปกติ” (Profit Margin) ซึ่งนํา
กําไรไปเทียบกับยอดขาย ยิ่งอัตราสูง ก็แสดงใหเห็นถึงผลการดําเนินงานที่ดี
หลังหักคาใชจายออก อยางไรก็ตาม กิจการที่มีคุณภาพดี มีกําไรสมํ่าเสมอ
และเปนกําไรปกติ (หมายถึง กําไรทีจ่ ะเกิดขึน้ ตอเนือ่ งไปในระยะยาวได) ความ
แนนอนของกําไรหรือการเติบโตของกําไร อาจมองยอนกลับไปประมาณ 5 ป
ผลตอบแทนตอสวนของผูถือหุน
หรือ Return on Equity (ROE) ซึ่งคํานวณมาจาก (กําไรสุทธิ/สวนของ
ผูถ อื หุน ) x 100 ยิง่ อัตราสวนนีม้ คี า สูง ยิง่ แสดงวาเงิน 1 บาทของผูถ อื หุน กอใหเกิด
กําไรยิง่ มาก แสดงถึงคุณภาพของบริษทั ยิง่ ดี ผูถ อื หุน มีโอกาสจะไดผลตอบแทน
เปนเงินปนผลก็สงู ขึน้ หรือเงินทุนจากกําไรถานําไปลงทุนตอก็มโี อกาสสรางกําไร
ในอนาคตตอ ชวยเพิม่ โอกาสการไดรบั Capital Gain ในอนาคตตอไป ดร.นิเวศน
แนะนําวาบริษัทที่นาสนใจควรมี ROE ประมาณ 15% ขึ้นไป
88
ฐานะการเงินหรือหนี้สิน
ดร.นิเวศน เสนอแนะวา VI ชอบบริษัทที่มีหนี้นอย และกลัวบริษัทที่มี
หนี้มาก โดยเฉพาะถาเปนบริษัทที่มีผลกําไรไมคอยแนนอน และพยายามโตเร็ว
โดยการกอหนี้ แมวาถาสําเร็จจะไดกําไรมาโดยไมตองเพิ่มทุน ทําให ROE สูง
แตถา เกิดการผิดพลาด ภาระหนีท้ สี่ งู ตองจายทัง้ ดอกเบีย้ และเงินตนจํานวนมาก
ถาผลการดําเนินงานไมดี จะสงผลกระทบทางลบตอฐานะการเงิน บางกรณี
อาจลมละลายได ดร.นิเวศน ใหเราลองสมมติวาเปนเจาของ ถาตองรับภาระหนี้
สูงมากๆ เราคงรับไมไดและไมมีความสุข บริษัทที่มีหนี้มากจึงไมนาสนใจ
ความสามารถในการสรางกระแสเงินสด
กระแสเงินสดที่ดีมาจากการมี “กําไรเปนเงินสดสูง” มักขายสินคาเปน
เงินสด ขณะที่ซื้อวัตถุดิบเปนเงินเชื่อ มักไมคอยลงทุนมากในการที่จะรักษา
ยอดขายหรือขยายกิจการตอไป หุน ของบริษทั ทีม่ เี งินสดมากและมีกระแสเงินสด
ที่ดี มักจะจายปนผลไดในอัตราที่สูง และมักปลอดหนี้เงินกูจ ากสถาบันการเงิน
ทําใหความเสี่ยงของบริษัทลดลงมาก
ผูบริหาร
นักลงทุน VI ควรติดตามขอมูลและวิเคราะหขอ มูลทีเ่ กีย่ วของกับบรรษัท-
ภิบาลของผูบ ริหารดวย เพราะเปนเครือ่ งชีว้ ดั คุณภาพของกิจการอยางหนึง่ เชน
มีประวัตเิ สียหาย ทุจริต ผิดจริยธรรม เอาเปรียบนักลงทุนรายยอย มีการฟอกเงิน
ออกจากกิจการ อยางนี้นักลงทุน VI ควรหลีกเลี่ยงแมวาผลประกอบการจะดี
เพียงใดก็ตาม เพราะในระยะยาวกิจการยากที่จะดีไปได
89
ตะแกรงรอนหุน VI จากปจจัยดานราคา
การคัดเลือกหุน ดวยปจจัยทางดานคุณภาพตามทีไ่ ดกลาวถึงในบทความ
ตอนที่แลว ดร.นิเวศน เห็นวาจําเปนตองชวยคัดกรองใหไดหุนคุณภาพดี
มาจํานวนหนึง่ แตในขัน้ ตอนตอไปก็คอื “การนําปจจัยทางดานราคา” มาวิเคราะห
วาหุนนั้นมีราคาถูกหรือแพง โดยใชปจจัยราคาหลายๆ ตัว ไดแก
ราคาตอกําไรตอหุน : P/E Ratio

เนื่องจากราคาหุนแตละตัวไมเหมือนกัน เชน หุน A และหุน B อยูใน
อุตสาหกรรมเดียวกัน สมมติวา ปจจุบนั หุน A ราคา 250 บาท หุน B ราคา 19 บาท
เราจะบอกวาหุน B ราคาถูกกวาไมได แตควรหาตัวเปรียบเทียบ เชน นํากําไร
ตอหุนมาหาร
ราคาหุน
P/E Ratio =
กําไรตอหุน
เชน หุน A มีกําไรตอหุน 25 บาทตอหุน หุน B มีกําไรตอหุน 0.50 บาท
ตอหุน
250 = 10 เทา
ดังนั้น P/E Ratio ของหุน A = 25
ดังนั้น P/E Ratio ของหุน B = 11 = 22 เทา

0.50
90
ซึ่งอธิบายไดวาใน 1 หนวย (บาท) ของกําไรไมวาหุน A หรือหุน B

นักลงทุนใหราคาของหุน A สูงกวากําไร 10 เทา แตใหราคาของหุน B สูงกวา
กําไร 22 เทา หรือสรุปไดวา หุน A มีราคาถูกเมื่อเทียบกับหุน B (ใน 1 หนวย
ของกําไร) การทีม่ รี าคาถูกกวาอาจมาจากหลายสาเหตุ เชน A เปนของดีราคาถูก
หรือเปนของไมดี ราคาจึงถูกกวา B หรืออาจเปนของดีราคาแพง หรือของไมดี
แตคนถูกภาพลวงตา หรือราคาทัว่ ไปเพราะขาวลือ เพราะปจจัยทางจิตวิทยาก็ได
แตถาเราผานการวิเคราะหปจจัยดานคุณภาพมาแลว หุนที่ P/E ตํ่า จึงนาจะ
ยืนยันไดเพิ่มเติมวาเปน “ของดี ราคาถูก”
ดร.นิเวศน เสนอแนะใหกาํ หนดโซนการลงทุนเบือ้ งตน โดยใชคา P/E ดังนี้
คา P/E คา P/E สูงกวา 10 คา P/E

นอยกวา 10 เทา แตไมเกิน 20 เทา มากกวา 20 เทา

โซนซื้อ

โซนอยูเฉยๆ

โซนขาย
อยางไรก็ดี ดร.นิเวศน อธิบายวา คา P/E ตํ่าเปนหลักเกณฑเบื้องตน

ในการคัดหุนเพื่อซื้อเทานั้น นักลงทุน VI จะตองระวัง “กับดัก” จากคา P/E ตํ่า
ดวย ถากําไรหรือตัว E ที่บริษัทไดมาในปนั้นไดมาจากรายการพิเศษ เชน กําไร
จากการปรับโครงสรางหนี้หรือขายสินทรัพยบางอยางทําใหเกิดกําไรพิเศษขึ้น
ไมไดเกิดจากฝมือการดําเนินงานตามปกติ เปนกําไรที่เพิ่มสูงแบบชั่วคราว
หุนที่มีคา P/E ที่ตํ่าแบบนี้ไมถือวานาสนใจจาก Value Investor
บางกรณีมีการนําคา P/E หารดวย G หรืออัตราการเติบโตของกําไร
หากเราสามารถประมาณการอัตราการเจริญเติบโตของกําไรของบริษทั ได ทําให
ไดอัตราสวนใหม คือ
P/E
PEG = G
91
โดย Common Sense เราอยากเห็นวาคา P/E ตํ่าๆ และ G สูงๆ ดังนั้น

VI จะชอบถาคา PEG มีคาตํ่าๆ หุนที่มีคา PEG ตํ่าๆ อาจมาจากคา P/E ตํ่า
เปนของ (ดี) ราคาถูก และมีอนาคตสดใสจากการเติบโตของกําไรในอนาคต
ที่ดี (คา G สูง)
ราคาหุนตอมูลคาทางบัญชี : P/B Ratio

มูลคาทางบัญชี หรือ Book Value มาจาก สินทรัพย ลบดวย หนี้สิน
ซึ่งหมายถึงมูลคาสินทรัพยสุทธิที่ตกมาเปนของผูถือหุน มูลคาทางบัญชีตอหุน
สามารถคํานวณไดจาก
สินทรัพย – หนี้สิน
Book value per share (B) =
จํานวนหุนสามัญ
เมื่อนําราคาตลาดของหุน มาหารดวย มูลคาทางบัญชีตอหุน จะได
อัตราสวนราคาหุนตอมูลคา = ราคาหุน P
=
ทางบัญชี (P/B Ratio) มูลคาทางบัญชี B
ถา P/B Ratio < 1 แสดงวา ราคาหุนนั้นถูกกวามูลคาทรัพยสินที่เปน

ถา P/B Ratio = 1 แสดงวา ราคาหุนนั้นเทากับมูลคาทรัพยสินที่เปน
ถา P/B Ratio > 1 แสดงวา ราคาหุน นัน้ แพงกวามูลคาทรัพยสนิ ทีเ่ ปน
โดยทั่วไปไมแปลกเลยที่ P/B จะมีคา > 1 เพราะการที่นักลงทุนใหราคา
ตลาดสูงกวา Book Value อาจเนื่องมาจากเชื่อมั่นในสินทรัพยอื่นๆ ของบริษัท
ที่อาจไมไดถูกระบุไวในงบการเงิน เชน ยี่หอ ความสามารถของผูบริหาร
ความนาเชื่อถือของกิจการ ความเชื่อมั่นในผลิตภัณฑ เปนตน
92
การวิเคราะห P/B Ratio อาจนํามาใชในกรณีที่บริษัทมีปญหากําไรเปน

ชั่วคราว เชน เกิดการขาดทุน ทําใหไมสามารถวิเคราะหผาน P/E Ratio ได
แตมนั่ ใจวาบริษทั ยังดีอยูโ ดยทัว่ ไป ถาวิเคราะหปจ จัยคุณภาพวาเปนหุน ทีด่ แี ลว
ยังพบวา P/E Ratio และ P/B Ratio มีคาตํ่าๆ ก็เปนปจจัยเสริมที่ทําใหเชื่อมั่น
ในหุน ตัวนัน้ ไดเพิม่ ขึน้ ดร.นิเวศน ใหความเห็นเพิม่ เติมวาคา P/B ทีต่ าํ่ กวา 2 เทา
นาจะถือวาหุนนั้นยังมีราคาไมแพง
อัตราผลตอบแทนจากเงินปนผล : Dividend Yield

เงินปนผล คือ สวนแบงจากผลกําไรซึ่งนํามาจัดสรรจายใหแกผูถือหุน
ดร.นิเวศน เห็นวาเงินปนผลเปนผลตอบแทนของการรอคอย (ซึ่งผมตีความวา
สําคัญสําหรับ VI เนื่องจากนักลงทุนแบบ VI พยายามเขาซื้อหุนที่วิเคราะหแลว
วาเปนกิจการทีด่ ี ราคาถูก และรอคอยไดอยางใจเย็น ซึง่ อาจจะนานเพราะไมรวู า
ราคาหุนจะวิ่งขึ้นไปเมื่อใด) นักลงทุน VI จึงอาจตอง “รอคอย” นานมาก ดังนั้น
ระหวางทางการไดรับเงินปนผลที่ดีจึงเปนผลตอบแทนจากการรอคอย
การคํานวณอัตราผลตอบแทนจากเงินปนผล (Dividend Yield) ไดดังนี้
Dividend Yield = เงินปนผลตอหุน x 100

(D/P) ราคาหุน
วิ ธี คิ ด ง า ยๆ ก็ คื อ ถ า เราเข า ไปซื้ อ แล ว ใช ร าคาซื้ อ เป น ราคาต น ทุ น

เงินปนผลที่ไดรับในแตละปถาคิดเปน Dividend Yield แลว สูงกวาอัตรา
ดอกเบี้ยเงินฝากธนาคาร ก็ถือวาคุมแกการรอคอย แมวาระหวางรอคอย
ราคาหุนจะขึ้นไปถึงไหน แตเพราะ VI เขาซื้อไดราคาตนทุนตํ่าตั้งแตแรก
Dividend Yield จริ ง ๆ ของเราก็ ยั ง สู ง อยู แม ร าคาหุ น ในภายหลั ง จะยั ง
ไมไปไหน แตถาเทียบกับคาเสียโอกาส เราก็อาจไดรับผลตอบแทนสูงกวา
ดอกเบี้ยเงินฝากธนาคาร
93
อยางไรก็ตาม นักลงทุนแบบ VI จะตองเลือกหุนที่จายเงินปนผลอยาง

สมํ่าเสมอและในอัตราที่เหมาะสมหุนที่จายปนผลดีและมีราคาหุนยังตํ่าอยู จะมี
ความนาสนใจมาก (เรียกดู P/E ตํา่ P/B ตํา่ ยังไมพอตองดูวา D/P มีคา สูงดวย)
มูลคาตลาดของหุน : Market Capitalization

ดร.นิเวศน แนะนําใหเราดู “ขนาดของหุน” ประกอบในการวิเคราะห
ปจจัยดานราคาของหุนดวย “ขนาดของหุน” อาจดูจาก “มูลคาตลาดของหุน”
หรือ Market Capitalization (Market Cap) ซึ่งคํานวณจาก
Market Cap = ราคาหุน x จํานวนหุนทั้งหมดของบริษัท
ตัวอยางเชน
■ หุน A ราคา 200 บาท มีจํานวนหุนทั้งหมด 10 ลานหุน
Market Cap หุน A = 2,000 ลานบาท
■ หุน B ราคา 10 บาท มีจํานวนหุนทั้งหมด 1,000 ลานหุน
Market Cap หุน B = 10,000 ลานบาท
อยางนี้เรียกวา หุน B มีขนาดใหญกวาหุน A
ดร.นิเวศน แบงขนาดของหุนตาม Market Cap ออกเปน 4 พวก ไดแก
■ หุนขนาดจิ๋ว มี Market Cap ไมเกิน 1,000 ลานบาท
■ หุนขนาดเล็ก มี Market Cap ไมเกิน 1,000–8,000 ลานบาท
■ หุนขนาดกลาง มี Market Cap ไมเกิน 8,000–40,000 ลานบาท
■ หุนขนาดใหญ มี Market Cap ตั้งแต 40,000 ลานบาทขึ้นไป
ขนาดของหุนซึ่งวัดจาก Market Cap มีนัยสําคัญตอการลงทุนเพราะ

สงผลตอสภาพคลองในการซื้อขาย ขนาดของธุรกิจ ความสนใจของนักลงทุน
นักวิเคราะห เปนตน เชน “หุน ขนาดใหญ” มักจะมีนกั วิชาการติดตามมาก ทําให
นักลงทุนสนใจ สงผลใหมีสภาพคลองสูง และราคาหุนสูงขึ้นไดอยางรวดเร็ว
จนมีระดับราคาใกลเคียงหรือสูงกวามูลคาทีแ่ ทจริงไดงา ย สวน “หุน ขนาดกลาง”
94
หลายตัวมีจุดขายนอย เชน มีอัตราการเติบโตของกิจการไมสูง ขณะที่ฐานะ

การเงินและฐานะการตลาดของกิจการก็ไมเขมแข็งอยางหุนขนาดใหญ สวน
“หุนขนาดเล็ก” ดร.นิเวศนใหความสนใจเปนพิเศษ แมจะมีขนาดเล็กและ
นักวิเคราะหไมคอยสนใจ แตมีโอกาสที่จะพบหุนราคาถูกไดงายกวา และหาก
หุนกลุมนี้เติบโตดีจนถึงจุดที่จะกลายเปนหุนขนาดกลาง ก็จะสามารถดึงดูด
นักลงทุนสถาบันใหเขามาลงทุนได ซึง่ จะชวยผลักดันราคาหุน ใหวงิ่ สูงขึน้ ไปไดอกี
แตนักลงทุนจะตองออกแรงอยางมากในการวิเคราะหหุนขนาดเล็กที่มีโอกาส
เติบโต โดยผานตัวขนาดของกิจการ ตองมีราคาตํ่า (P/E ตํ่า, P/B ตํ่า) และมี
อัตราผลตอบแทนจากเงินปนผลสูง (D/P สูง)
เทคนิคการขายหุน VI (เมื่อถึงเวลา)
ดร.นิเวศน อธิบายวา ในตอนขายหุน VI ก็เหมือนกับตอนซือ้ คือ ไมไดองิ กับ
ภาวะเศรษฐกิจหรือตลาดหุน และนักลงทุน VI มักจะถือหุน เปนเวลาคอนขางยาว
(เชน 3-4 ป) ซึง่ แตละคนก็อาจแตกตางกัน เวลาขายหุน ของ VI จึงไมไดกาํ หนด
ชัดๆ วาเมื่อใด แตกําหนดหลักการกวางๆ วาจะขายหุน VI ในกรณีดังตอไปนี้
■ พบวากิจการของหุนที่ซื้อมานั้น เราวิเคราะหผิดพลาดเอง เนื่องจาก
มีขอมูลใหมที่เราไมทราบ และไมไดนํามาวิเคราะห
■ พื้นฐานของกิจการเปลี่ยนไป เคยเปนหุน VI ที่ดี ตอนนี้ไมใชแลว
แตในขอนี้ ดร.นิเวศน บอกวาถาของดีจริง พืน้ ฐานไมใชจะเปลีย่ นงาย
■ ราคาหุนขึ้นไปเกินมูลคาพื้นฐานแลว หลักสําคัญจะอยูที่การประเมิน
มูลคาพืน้ ฐานของกิจการ ในสถานการณปกติ ยังขายของได ยังผลิตได
ยังทํากําไรอยู ราคาทีเ่ คยซือ้ ไวในราคาทีถ่ กู เมือ่ นักลงทุนทัว่ ไปทราบ
ก็จะทําใหราคาสูงขึน้ เขามาหาสภาพปจจัยพืน้ ฐาน แตตอ งระวังดวยวา
มูลคาพืน้ ฐานของบริษทั ก็อาจเปลีย่ นแปลงได จึงตองประเมินเทียบกับ
ราคาตลาดเปนระยะๆ
■ มี หุ น ตั ว อื่ น ที่ น า สนใจและมี Margin of Safety สู ง กว า มาก และ
ในตอนนั้นเราไมมีเงินสดเหลือ จึงตองขายหุนตัวเดิม และไปซื้อหุน
VI ตัวใหม
95
■ ภาวะเศรษฐกิจ การเมือง และสภาพแวดลอมอื่นๆ เปลี่ยนไปมาก

จนทํ า ลายพื้ น ฐานของกิ จ การ เช น การเปลี่ ย นแปลงทางวิ ก ฤต
เศรษฐกิจ การเปลี่ยนแปลงทางเทคโนโลยี หรือโครงสรางประชากร
ที่เปลี่ยนแปลงไป ทําใหสินคาและบริการบางชนิดไมไดรับความนิยม
อีกตอไป เปนตน
ประเด็นเพิ่มเติมเกี่ยวกับ
การลงทุนแบบ VI
VI ตองมี EQ หรืออารมณที่มั่นคง
ดร.นิเวศน ใหความสําคัญในเรื่องนี้มากวา VI จะตองมีสติ ใจเย็น
ไมถูกชักนํา โดยจิตวิทยาสังคมหรือสภาวะของตลาดหลักทรัพยฯ และให
ขอคิดวา “เราตองกลาในยามทีค่ นสวนใหญในตลาดกําลังกลัว และกลัวในยามที่
นักลงทุนสวนใหญกําลังฮึกเหิม” ดร.นิเวศน อธิบายวา นักลงทุน VI ควรมองวา
ตลาดหุนเปนเสมือนคนที่มีอารมณแปรปรวน และทําการซื้อขายหุนในราคา
ที่บอยครั้งมีลักษณะไมมีเหตุผล ตอนอารมณดีก็เสนอขายราคาสูงลิ่วเกินกวา
พื้นฐานไปมาก ตอนอารมณหดหูก็เสนอราคาตํ่าติดดินทั้งที่เปนกิจการเดียวกัน
เราตองไมไปตามตลาดแตคอยดูวาตอนไหนที่เราจะเอาเปรียบตลาดได เชน
ซื้อตอนราคาตํ่าๆ ขายตอนราคาสูงๆ หลักนาจะมีแคนี้ จะมีอารมณมั่นคง
ไมหวั่นไหวไปตามตลาด จึงเปนคุณสมบัติหนึ่งที่สําคัญของนักลงทุนแบบ VI
96
VI ตองรูหลักในการควบคุมความเสี่ยง
ใหอยูในระดับที่เหมาะสม
ดร.นิเวศน เห็นวาความเสี่ยงสําหรับ VI ไมใชความผันผวนของราคาหุน
ในพอรต แตเปนเรื่องความเสี่ยงของราคาหุนที่ซื้อเอาไวจะ “ลดลงอยางถาวร”
หรือไม ถาซื้อไปแลวราคาหุนลดลงระยะสั้น อยางนี้ไมใชความเสี่ยง ถาเรา
วิเคราะหแลวพบวามูลคาพืน้ ฐานยังอยูเ หมือนเดิม กลับตองคิดวาเปนโอกาสทีจ่ ะ
ซื้อเพิ่มขึ้น เพราะความเสี่ยงที่จะซื้อหุนนั้นกลับลดลง เพราะราคาหุนที่ลดทําให
Margin of Safety สูงขึ้น
หลักในการควบคุมความเสี่ยง VI สรุปไดดังนี้
■ รูจักธุรกิจที่ลงทุนเปนอยางดี แนใจวาไดหุนของกิจการที่มีคุณภาพดี
■ ลงทุนในสิ่งที่มี Margin of Safety สูง “ของดี ราคาถูก”
■ หลีกเลี่ยงการเก็งกําไร
■ กระจายความเสีย ่ งของการถือครองทรัพยสนิ อยางเหมาะสม สําหรับ
หุนควรกระจายการถือครอง 5-6 ตัวขึ้นไป ในหลายอุตสาหกรรม
บัญญัติ 10 ประการของการเลนหุนแบบ VI
หัวขอนี้ผมชอบมากครับ เพราะสรุปแกนแทกลยุทธการลงทุนในหุน
แบบ VI ซึ่ง ดร.นิเวศน สรุปไวแบบคั้นหัวกะทิเอาไวใหนักลงทุน VI ทุกคน
■ ศึกษาขอมูลหุน ใหดกี อ นตัดสินใจซือ้ หุน เนนวาอยาซือ้ โดยใชอารมณ
อยาโลภ อยารีบดวนตัดสินใจซื้อเพราะหุนกําลังวิ่ง เพราะเราไมใช
นักเลนหุนรายวัน เราตองรอจังหวะเวลาที่พบแลววา ราคาอยูตํ่ากวา
มูลคาพื้นฐานมากๆ เทานั้น
■ อยาสนใจขาวลือหรือ “หุน เด็ด” ขาวลือ ถาเราไดยนิ คนอืน่ ก็คงไดยนิ
ขาวแบบนี้ไมมีความหมายอะไร มีแตทําใหเสียเงิน
97
■ ใหความสําคัญกับตัวกิจการหรือตัวหุนมากกวาสภาพตลาดหรือ
เศรษฐกิจโดยทัว่ ไป เพราะแมสภาวะเศรษฐกิจไมดี แตตวั กิจการของ
บริษัทอาจจะดีก็ได หรือแมกิจการอาจมีสภาวะไมดีนัก แตราคาหุน
ก็ยังตํ่ากวาพื้นฐานมากก็ยังลงทุนได อยาใหภาพของสภาวะตลาด
มาหันเหการตัดสินใจซื้อหุนของเรา
■ หุนนั้นมักจะดูแยกวาที่คิดเวลาที่ตลาดตกตํ่ามากที่สุดของตลาดหมี
และมักจะดูดีกวาที่คิดในชวงตลาดขาขึ้นสูงสุดของตลาดกระทิง
นักลงทุน VI ควรยึดหลักที่วา “มีความกลาหาญที่จะซื้อเมื่อทุกอยาง
ดูเลวรายและขายเมื่อทุกอยางดูดีจนไมนาเชื่อ”
■ จงจําไววา มันเปนเรือ่ งยากทีเ่ ราจะสามารถซือ้ หุน ในราคาพืน้ ฐานและ
ขายหุนไดที่จุดสูงสุด ในชวงตลาดตกตํ่า ราคาหุนอาจลงไปตํ่ากวา
มูลคาพื้นฐานไดมาก และในยามที่ตลาดมีความรุงเรือง ราคาหุน
ก็อาจสูงเกินกวามูลคาพืน้ ฐานได ซึง่ ภาวะตลาดเปลีย่ นแปลงไดตลอด
ดังนั้น ตองไมคาดหวังวาเมื่อซื้อหุนแลวราคาตองขึ้นทันที แมเรา
จะมั่นใจกับการวิเคราะหมูลคาพื้นฐานของเรา ไมควรฝากความหวัง
ไวกับภาวะตลาด แตควรดูวาในระยะยาวพื้นฐานที่ดีและดีเพิ่มขึ้น
ของกิจการจะเปนตัวดึงใหราคาหุนสูงขึ้นตามพื้นฐาน
■ อยาขายเพียงเพราะวาราคาหุน อาจจะดูวา สูงเกินไปหรือหุน วิง่ ขึน้ มา
เร็วเกินไปหรือชัว่ คราว เพราะถาเราพลาด อาจไมสามารถซือ้ กลับมา
ทําใหพลาดโอกาสทีจ่ ะไดรบั ผลตอบแทนทีด่ เี ยีย่ มมากกวาในอนาคต
■ อยา “หลงรักหุน” จนตาบอด ถาหุนดี ก็ขอใหวิเคราะหและมอง
อยางเปนกลาง รักไดแตอยาหลง เพราะตองประเมินและตรวจสอบ
ความคุมคาอยูตลอดเวลา ซึ่งถาไมไหวก็ตอง “ตัดรัก” เปนหุน VI
ของวันกอน มาถึงวันนี้อาจจะเปลี่ยนคุณสมบัติไปแลวก็ได
■ อยาสนใจวาหุนเคยอยูที่จุดไหนมากอน จงสนใจวาหุนจะไปอยูที่
จุดไหน กิจการอาจเคยมีผลประกอบการดี ราคาหุนก็สูงตามไปดวย
แตเมื่อสถานการณเปลี่ยนไปกําไรลดลง ราคาหุนตกและวิเคราะห
แลววาผลการดําเนินงานลดลงแบบหวนกลับไปเปนเหมือนเดิมไดยาก
อยางนี้ตองลืมตัวเลขเกา ตัวเลขใหมคือของจริง ตองมองไปขางหนา
วามูลคาหุนจริงๆ เปนเทาใดกันแน ราคาอาจตกลงไปกวาเดิมอีก
ก็เปนได
98
■ เนนการลงทุนในหุนคุณภาพสูง การลงทุนในหุนที่มีโอกาสทํากําไร
หวือหวา โดยไมสนใจวาคุณภาพของหุนจะเปนอยางไรในบางครั้ง
อาจจะใหผลตอบแทนที่ดีและเร็ว ทําใหนักลงทุนเกิดความตื่นเตน
แตโอกาสที่จะประสบผลสําเร็จในระยะยาวจะเปนไปไดยาก และ
ทําบอยเขาก็จะติดเปนนิสัย ซึ่งเปนคนละขั้วกับนักลงทุน VI ที่เลือก
เฉพาะหุนคุณภาพดีเทานั้น พอรตของหุนที่มีคุณภาพดีนั้นจะทําให
เรารวยไดอยางยั่งยืนและดวยความเสี่ยงที่ตํ่ากวามาก
■ ใช เ วลากั บ การลงทุ น ตรวจสอบกิ จ การและหุ น อย า งสมํ่ า เสมอ
ทุกอยางมีการเปลี่ยนแปลงอยูตลอดเวลา หุน VI ที่เคยเขมแข็ง
เมื่อออนแอลงเราก็ตองตัดออกจากพอรต และหาซื้อตัวใหมใสเขาไป
แตการเปลี่ยนแปลงพื้นฐานของกิจการมักไมไดเกิดขึ้นแบบรายวัน
ตองใชระยะเวลา ถาเราซือ้ หุน แตอยูไ มถงึ ป คําถามคือกิจการไดแสดง
ความสามารถในการทําธุรกิจใหเราเห็นการเปลี่ยนแปลงไดชัดเจน
แลวหรือ คุณภาพที่สูงขึ้นของหุนตองใชเวลาพอสมควร ซึ่งเราตอง
ทําหนาที่วิเคราะหและตรวจสอบกิจการอยูเปนระยะๆ
ผมคิดวาการลงทุนแบบ VI ของ ดร.นิเวศน นั้น นาจะเปนการชวยฝก
ความอดทนไดเปนอยางดี ใครทีม่ นี สิ ยั ใจรอน ลองมาลงทุนตามสไตลนดี้ ู อาจจะ
พอเปลี่ยนอุปนิสัยไดบาง ทั้งนี้ เนื่องจาก ดร.นิเวศน อธิบายวาสไตลการลงทุน
แบบ VI เปรียบไดกับ “เตา” คือ ชา แข็งแกรง อดทน และอายุยืนนาน มีจิตใจ
หนักแนนมั่นคง สามารถเดินทางไปไดทุกภูมิประเทศ และทุกความผันแปรของ
สภาพแวดลอม ซึ่งตรงขามกับ “กระตาย” ที่เปรียบไดกับนักลงทุนที่ใจรอน
อาจจะวิ่งในบางชวงแตขาดเกราะปองกันตัว จึงมีโอกาสถูกสัตวอื่นจับกินไดงาย
แถมทายอีกนิดหนึง่ เรือ่ งการกูเ งินมาลงทุนหรือเรียกวา “การใชมารจนิ้ ”
ดร.นิเวศน เห็นวา VI มักจะไมกูเงินมาลงทุน แมวาถาหุนขึ้น โอกาสไดกําไร
มีมากและเร็ว แตถา พลาดก็อาจเสียหายรุนแรงได อยางไรก็ตาม หากเราพบวามี
หุน VI ทีด่ แี ละราคาตํา่ ลง หรือถูกอยางไมนา เชือ่ แตเราไมมเี งินสดเลย ประกอบกับ
ไมอยากขายหุนตัวอื่นจากพอรต ซึ่งเปนของดีและขณะนั้นหุนในพอรตก็มี
ราคาตํ่าไปเหมือนกัน ดร.นิเวศน ใหหลักการกูเงินซื้อหุนไวดังนี้
99
■ ยอดเงินทีก่ ไู มควรเกิน 10-20% ของมูลคาพอรต (ไมใชกเู ทาไรก็ได)

■ หุนที่จะซื้อ นอกจากตองเปน VI แทๆ แลว ยังตองมีสภาพคลองสูง
พอใหเราขายไดทันที
■ หุนที่จะซื้อตองมีราคาตํ่ามาก กําไรอยูในระดับที่ดีและจะดีขึ้นกวานี้
■ ตองมี Exit Strategy หรือทางออกจากหนี้ เชน นําเงินปนผลรับ
จากพอรตเดิมมาลดหนี้ หรือทยอยขายหุน ทีซ่ อื้ มาเพือ่ นําเงินมาลดหนี้
หรือลางหนี้ใหเร็วที่สุด
ทีจ่ ริงแลว ดร.นิเวศน นําประสบการณทมี่ ที งั้ ความสําเร็จและความลมเหลว
มาใชในการลงทุนจนประสบความสําเร็จอยางสูงถึงทุกวันนี้ ผมขอชื่นชมและ
ขอขอบคุณ ดร.นิเวศน เหมวชิรวรากร อีกครั้ง ที่เปนแบบอยางที่ดีของการเปน
นักลงทุนมืออาชีพ และถายทอดความรูจ ากประสบการณของทานอยางไมหวงวิชา
ตลาดทุนไทยและสังคมไทยโชคดีจริงๆ ครับทีม่ เี ซียนหุน คุณคาอยาง ดร.นิเวศน
สุดทายนี้ผมก็ขออวยพรใหนักลงทุนทุกคนที่ชื่นชอบสไตลการลงทุนแบบ VI
โชคดีและประสบความสําเร็จเหมือนกับ ดร.นิเวศน ครับ
100
101
การลงทุนหุนหานทองคําของ คุณเทพ รุงธนาภิรมย
การลงทุนหุนหานทองคํา
ของ คุณเทพ
รุงธนาภิรมย
102
เนือ้ หาในบทความนีจ้ ะพูดถึงการลงทุนแบบทีเ่ รียกวา “กลยุทธการลงทุน

ในหุนหานทองคํา” ซึ่งผมตีความมาจากหนังสือ “ยุทธศาสตรหุนหานทองคํา”
ของคุณเทพ รุงธนาภิรมย จัดพิมพโดยตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย
โดยสวนตัว ผมมีความเคารพและชื่นชม “พี่เทพ” เพราะไดมีโอกาสรูจักรวมชั้น
เรียนในสถาบันวิทยาการตลาดทุนรุน ที่ 4 ดวยกัน และเคยเชิญทานมาบรรยายเรือ่ ง
หุนหานทองคําใหนักลงทุนที่สนใจไดฟงกัน เมื่อศึกษางานของทานผมอดไมได
ที่จะใหคนไทยและนักลงทุนไทยมีความภาคภูมิใจรวมกันวา ประเทศเราก็มี
เซียนลงทุนที่เปนนักลงทุนมืออาชีพไมแพประเทศใด ซึ่งคุณเทพไดคนหาสไตล
การลงทุนของตนเอง ลองผิดลองถูกจนมีประสบการณ และที่สําคัญทานไมได
หวงความรูแ ละประสบการณของทาน แตไดรวบรวมเปนองคความรูแ ละถายทอด
สูพวกเราชาวไทย เพื่อใหลงทุนไดอยางมีความรูที่แทจริง
“คุณเทพ รุงธนาภิรมย” จบการศึกษาบัญชีบัณฑิต (เกียรตินิยมดี) และ
พาณิชยศาสตรบัณฑิต (เกียรตินิยมดี) จากคณะพาณิชยศาสตรและการบัญชี
มหาวิทยาลัยธรรมศาสตร และจบ MBA จากมหาวิทยาลัยโคลัมเบีย ประเทศ
สหรัฐอเมริกา ประวัตกิ ารทํางานเคยเปนรองกรรมการผูจ ดั การ ธนาคารกสิกรไทย
จํากัด (มหาชน) และกรรมการของบริษัทจดทะเบียนที่สําคัญอีกหลายแหง
ปจจุบันถึงแมคุณเทพจะเกษียณอายุจากการทํางานประจําแลว แตก็ยังใช
ประสบการณความรูค วามสามารถในการเปนกรรมการและกรรมการตรวจสอบ
ใหกับบริษัทจดทะเบียนหลายแหง รวมถึงเปนที่ปรึกษาใหกับสมาคมสงเสริม
ผูลงทุนไทยดวย
นอกจากการเปนนักลงทุนมืออาชีพที่มีสไตลการลงทุนเปนของตนเอง
แลว คุณเทพยังถายทอดความรูผานการบรรยายและการเขียนบทความและ
พ็อคเก็ตบุคสอยางสมํา่ เสมอ โดยมีปรัชญาชีวติ วา “ตองการเห็นทุกคนในสังคม
มีชีวิตที่ดีขึ้น ผาสุกขึ้น” เชื่อวากลยุทธหุนหานทองคําจะสามารถทําใหนักลงทุน
รายยอยมี “ความเปนไททางการเงินอยางยัง่ ยืน” ทีจ่ ริงแลวคุณเทพเขียนหนังสือ
และบทความเกีย่ วกับการลงทุนเปนจํานวนมาก ซึง่ ผูส นใจไปตอยอดหาความรูก นั
103
เพิ่มเติมได แตโดยสวนตัวผมชอบ “ยุทธศาสตรหุนหานทองคํา” เพราะทําให

เห็นภาพรวมเกี่ยวกับแนวคิดและกลยุทธการลงทุนในหุนประเภทนี้
รูจักธรรมชาติของตลาดหุน
มือใหมหัดลงทุนเวลามองกระดานหุนที่มีสีเขียวๆ แดงๆ ราคาหุนตางๆ
เปลี่ยนแปลงขึ้นลงไปมา มักจะมองอยางกลาๆ กลัวๆ หลายคนคิดวาตนเอง
ไมมีความรูดีพอ กลัวจะเปนแมงเมาที่ถูกไฟเผา ตกเปนเหยื่อของนักลงทุนที่มี
ประสบการณมากกวา คุณเทพเริ่มตนโดยอยากใหมองวา ในตลาดหุนจะมี
การเคลื่อนไหวเพียง 3 อยาง คือ ขึ้น ลง หรืออยูนิ่งๆ
■ ราคาหุน สวนใหญจะวิง่ ขึน้ เมือ่ มีผสู นใจซือ้ มากกวา ผูท ตี่ อ งการจะขาย
ซึ่งเราเรียกภาวะเชนนี้วา “ภาวะกระทิง” (Bull Market)
■ ราคาหุน สวนใหญจะตกลง เมือ่ มีผตู อ งการจะขาย มากกวา ผูส นใจซือ้
ซึ่งเราเรียกภาวะเชนนี้วา “ภาวะหมี” (Bear Market)
■ ราคาหุ น ส ว นใหญ อ ยู นิ่ ง ๆ หรื อ เคลื่ อ นไหวในช ว งแคบๆ เรี ย กว า
“ภาวะ Sideway” ซึ่งเปนชวงที่ทั้งหมีและกระทิงสูกันจนเหนื่อย
ตองมีการพัก
ในภาวะกระทิง ราคาหุนสวนใหญวิ่งขึ้น นักลงทุนบางคนรูสึกคึกคัก
พากันซื้อมากขึ้น และคิดวาคนอื่นก็จะเขามาซื้ออีก (ในระยะสั้น) ทําใหราคาสูง
ขึน้ อีก ดังนัน้ จึงเขาใจวาการทํากําไรจากตลาดหลักทรัพยฯ เปนเรือ่ งงายจนอาจ
นํามาเปนคากับขาว (จากตลาดหลักทรัพยฯ) ไดแทบทุกวัน
พอตลาดอยูนิ่งๆ (เพราะกระทิงวิ่งจนหมดแรง) นักลงทุนก็จะเกิดความ
อึดอัด เพราะเริ่มหาคากับขาวไดยากขึ้น และพอมีขาวรายขึ้นมา ราคาหุน
ก็เริ่มลด นักลงทุนเริ่มเทขาย ราคาหุนก็ตกลงไปอีก ภาวะคุณหมีก็จะปรากฏ
ชัดเจนขึ้น ใน 3 ชวงดังกลาวดูเหมือนวานักลงทุนจะมีความสุขในการ “ซื้อถูก
ขายแพง” ในชวงตลาดขาขึ้นเทานั้น
104
แตคุณเทพมองโอกาสและวิธีการลงทุนในตลาดหลักทรัพยฯ ในแตละ
ชวงตางกันออกไป
■ ในชวงตลาดขาขึ้น ราคาหุนสวนใหญจะสูงขึ้น การเขาไปซื้อในชวงนี้
ตนทุนจะสูงขึ้นและอัตราผลตอบแทนจะลดลง เชน หุนที่เคยมีราคา
20 บาท จายปนผล 2 บาท คิดเปน Dividend Yield จะได 10%
แตถาราคาขึ้นไป 40 บาท และเงินปนผลเทาเดิม Yield จะเหลือเพียง
5% คุณเทพคิดวาในชวงกระทิงนี้ควร เขาไปขาย มากกวา เพียงแต
คุณเทพยังมีเทคนิคคอยๆ ทยอยขาย เพื่อใหตนทุนลดลง และ Yield
สูงขึ้นเรื่อยๆ
■ ในชวงตลาดนิง่ ๆ คุณเทพมองวาควรเปนชวงใชเวลาไปศึกษาคนหาวา
หุนที่มีปจจัยพื้นฐานดีอยูที่ไหนบาง คัดเลือกไวในใจ รอคอยจังหวะที่
ตลาดหมีจะมาเยือน
■ ในชวงตลาดหมี คุณเทพมองวานักลงทุนมักจะกลัวและเทขายออก
มาอยางมากมาย จนทําใหมีของดี ราคาถูกออกมาขายปนอยูดวยใน
ตลาด ซึ่งควรจะเปนโอกาสทองในการ เขาไปซื้อ เหมือนไปชอปปง
ในหางตอนมีการกระหนํ่า Summer Sales
รูจักกลยุทธการลงทุนในตลาดหุน
การลงทุนในตลาดหลักทรัพยฯ นั้น คุณเทพเห็นวามีกลยุทธเพียง 5 วิธี
เทานั้น โดยสรางคําใหคลองจองจํางายๆ ดังนี้
■ เลนกับไฟ
■ ไขทองคํา
■ กําไวแนน
■ แผนรังนก
■ ชกผานสิงห
105
กลยุทธ “เลนกับไฟ”
เปนการลงทุนแบบซื้อหุนตัวที่คาดวาราคาจะขึ้น โดยอาจจะไดขอมูลมา
หรือวิเคราะหเองมาอยางดีก็ตาม ซึ่งผมเองตีความวา ก็ไมแปลกเพราะตรง
กับ “สัญชาติญาณของนักลงทุน” ที่ตองการ “ซื้อถูก ขายแพง” เพียงแตคนที่
ลงทุนแบบเลนกับไฟนี้ เมื่อราคาหุนขึ้นมามากบาง นอยบางก็ขายเอากําไร
ไมตองการถือยาว แตบอยครั้งที่ราคาหุนกลับตกลง ไมขึ้นตามที่คิด ก็ตองยอม
ตัดขาดทุนขายทิ้ง ที่เรียกวา “Cut Loss” คนที่ชอบแบบนี้ซึ่งมีมากก็เพราะเปน
วิธที งี่ า ย ใครๆ ก็ทาํ กัน แตคณ
ุ เทพมองวา นีแ่ หละคือ “แมงเมา” ทีช่ อบเลนกับไฟ
ซึ่งบอยครั้งก็ถูกไฟเผาได
กลยุทธ “ไขทองคํา”
เปนกลยุทธที่คุณเทพใชอยูในการลงทุน วิธีการนี้จะคนหาหุนที่ดี ราคา
สมเหตุสมผล จายปนผลสมํ่าเสมอ และคุมสติไมใหโลภมาก ปรับพอรตบาง
(คุณเทพใชคําวา ตกแตงสวน) โดยทยอยขายเมื่อราคาขึ้น เคล็ดลับจึงอยูที่
การคนหาหุน หานทองคําทีจ่ ะสามารถออกไขทองคําสมํา่ เสมอ และเมือ่ หานทองคํา
ในฟารมของเราโตขึน้ ก็ตอ งแบงขายออกไปบาง นักลงทุนทีช่ อบสไตลการลงทุน
แบบนี้ตองเรียนรูดานการเงิน มีเวลาติดตามบาง แตมีขอดี คือ ไมตองตื่นเตน
คอยติดจอหุนตลอดเวลา
กลยุทธ “กําไวแนน”
กลยุทธนี้คุณเทพมองวาเปนญาติสนิทกับกลยุทธ “ไขทองคํา” ตัวอยาง
ที่สําคัญไดแก การลงทุนแบบ Value Investor ของ วอรเร็น บัฟเฟตต วิธีการ
นี้จะคนหาหุนหานทองคําที่ไขทองคําไดเหมือนกัน แตจะถือไวนานมาก และ
รอคอยจนหานทองคําโตเต็มที่และขายออกไปภายหลัง วิธีการลงแบบนี้จึงตอง
มีสายปานยาวและเปนเงินเย็น
106
กลยุทธ “แผนรังนก”
กลยุทธแบบนี้คุณเทพมองวาเหมาะสมกับนักลงทุนมือใหม ซึ่งมีเงิน
ลงทุนนอย คอยๆ หาหุนดี สะสมเขาพอรตตามกําลังที่มี เขากับตําราที่วา
“นกนอยทํารังแตพอตัว” รอคอยจนกวารังนกนัน้ จะใหญขนึ้ เรือ่ ยๆ ผมตีความวา
กลยุทธนี้ก็เปนญาติสนิทของ “ไขทองคํา” และ “กําไวแนน” เชนกัน เพราะการ
หาหุนดีเขารังนกก็ควรเปนหุนหานทองคํานั่นแหละ แตก็ไมไดมีวิธีเดียวนะครับ
เพราะของที่ใหเลือกอาจมีหุนในลักษณะอื่นอีก เชน หานเนื้อ (หุนของบริษัท
ทีโ่ ตเร็ว) หานวัยรุน (หุน ของบริษทั ทีเ่ ริม่ เขามาในตลาด) หานบาดเจ็บ (หุน ทีอ่ าจ
ฟนตัวในภายหลัง) เปนตน
กลยุทธ “ชกผานสิงห”
วิธีการนี้คือการลงทุนผานกองทุนรวม ซึ่งเปรียบเสมือนสิงโต ซึ่งเปน
เจาปาเปนที่พึ่งพิงของนักลงทุนตัวเล็กๆ อยางเราซึ่งมีอีกจํานวนมาก ถาเรามี
เงินลงทุนไมมากและขาดความรูค วามเขาใจทางการเงิน รวมทัง้ ไมมเี วลาติดตาม
จึงตองอาศัยสิงโตเปนผูคุมครองและลงมือลงทุนแทนเรา เพราะกองทุนรวม
จะมีทีมงานผูเชี่ยวชาญที่จะคัดเลือก วิเคราะหติดตามหุน ตรวจเยี่ยมกิจการ
ของหุน ซือ้ ขายหุน เพือ่ ใหไดกาํ ไร เปนตน อยางไรก็ตาม กองทุนรวมมีหลากหลาย
ซึ่งอาจใหลงทุนในหานชนิดตางๆ กันไป ซึ่งเราก็ตองเลือกใหเขากับสไตล
การลงทุนของเราดวย
ผมตีความเพิ่มเติมวาในชีวิตจริงของการลงทุน เราอาจเลือกสไตล
หรือกลยุทธการลงทุนแบบใดแบบหนึ่งตามที่เราชอบ บางคนอาจเริ่มตนแบบ
“แผนรังนก” แลวโตขึ้นเปนแบบ “ไขทองคํา” บางคนอาจเปนแผน “กําไวแนน”
ตลอด บางคนแบงเงินลงทุนเปน 2 สวน สวนหนึ่งใชกลยุทธแบบ “ไขทองคํา”
อีกสวนหนึ่ง “ชกผานสิงห” บางคนเริ่มตนแบบ “ไขทองคํา” และเมื่อทํากําไรได
อาจนํากําไรบางสวนมาทํากลยุทธ “เลนกับไฟ” ก็ได
107
ลักษณะสําคัญของหุนหานทองคํา
คุณเทพบอกวาถาเราหาหุนหานทองคํามาได เปรียบเสมือนกับเราได
เครื่องจักรทํากําไรไวในมือ ซึ่งหุนหานทองคําพันธุแท ควรจะมีลักษณะเดนๆ
9 ประการ ดังนี้
■ มีกําไรอยางตอเนื่อง
■ เปนกําไรที่มีคุณภาพ
■ กําไรสะสมเปนบวก
■ เงินสดมีเหลือเฟอ
■ หนี้สินตํ่ามาก
■ ลงทุนขยายงานไมหยุด
■ ปนผลเพิ่มอยางสมํ่าเสมอ
■ ยอดขายก็เติบโต
■ ไมรบกวนผูถือหุนเรื่องเพิ่มทุน
การกําหนดลักษณะ 9 ประการของคุณเทพนี้ ถือวาเปนคุณูปการตอ

นักลงทุนเปนอยางมาก เพราะทําใหงา ยเวลาคนหาหุน หานทองคํา วาบริษทั เปาหมาย
ตางๆ มีลักษณะดังนี้หรือไม ผมคิดวาคุณเทพมีความรูดานบัญชีและการเงิน
เปนอยางดี สามารถเขาใจงบการเงิน ซึง่ ชวยบอกถึงผลการดําเนินงานและฐานะ
การเงินของกิจการได ลองสังเกตลักษณะ 9 ประการขางตน เกีย่ วของกับเรือ่ งกําไร
ของกิจการถึง 4 ประการ (โอกาสการมีกาํ ไรดีจากยอดขายเติบโต กําไรตอเนือ่ ง
กําไรมีคณ ุ ภาพ และกําไรทีท่ าํ ใหมปี น ผลอยางสมํา่ เสมอ) เกีย่ วของกับสินทรัพย
ของกิจการ 2 รายการ (เงินสดมาก และสินทรัพยหมุนเวียนและสินทรัพยถาวร
ที่เพิ่มขึ้นจากการขยายงาน ทําใหเพิ่มโอกาสการขยายธุรกิจ) เกี่ยวของกับดาน
หนี้สินและทุน 3 รายการ (หนี้สินตํ่า ไมเพิ่มทุนบอย และไดเงินทุนจากกําไร
สะสมเพิ่มขึ้นอยางสมํ่าเสมอ) จึงอยากใหกําลังใจแกนักลงทุนวาควรหาความรู
เพิ่มเติมเกี่ยวกับการวิเคราะหงบการเงิน เพราะเปนองคความรูสําคัญที่จะชวย
คนหาหุนหานทองคําไดดี ที่จริงในหนังสือของคุณเทพหลายๆ เลมก็ไดอธิบาย
ในเรื่องนี้โดยใชภาษาแบบงายๆ ลองหามาอานเพิ่มเติมดูครับ
108
เขาใจตัวเลขทางการเงิน
เพื่อคนหาหุนหานทองคํา
ผมชอบรูปทีค่ ณ
ุ เทพอธิบายไวเกีย่ วกับงบการเงินใหเขาใจมากในรูปเดียว
ดังนี้ครับ
คุณเทพเลาใหฟงแบบงายๆ วา ในการทําธุรกิจนั้น CEO ซึ่งเปนแมทัพ

ตองไปหาเงินทุนกอน ในหองที่ 1 ของรูปจึงเปนเงินที่นายทุนใสเขามา ซึ่งมีทั้ง
นายทุนถาวร (เจาของ) และนายทุนชั่วคราว (เจาหนี้) เงินทุนที่ไดมานี้จะตอง
เอามาลงทุนในสินทรัพยในหองที่ 2 สินทรัพยนจี้ ะทําใหกองทัพมีกาํ ลังทําใหเกิด
รายไดและกําไรในหองที่ 3 แมทัพที่เกงกาจก็จะตองทําใหหองที่ 3 เติบโต
จึงทําใหกองทัพมีความแข็งแรง สูรบในสมรภูมิการคาของธุรกิจตลอดไป
109
ที่จริงแลว ผลการดําเนินงานในหองที่ 3 เมื่อหักจายเงินปนผล ซึ่งเปน

ผลตอบแทนใหแกเจาของเงินทุนแลว สวนที่เหลือยังนํามาเก็บสะสมไวใน
หองที่ 1 ในสวน Equity เพื่อใหธุรกิจมีกําลังที่จะขยายตัว หรือสะสมไวเพื่อเปน
ส ว นเผื่ อ ความปลอดภั ย ในอนาคตได ซึ่ ง ตรงนี้ สํ า คั ญ มาก เพราะมี ผ ลต อ
“การสรางมูลคาของหุน” ตามความคิดของคุณเทพ
นอกจากนี้ คุณเทพยังสอนใหเราเจาะลึกลงไปอีก โดยขยายรูปงบการเงิน
อยางงายของธุรกิจใหเปนดังนี้
จากรูปที่ขยายจาก 3 ชอง เปน 6 ชอง มีคําเพิ่มเติมในชอง 4, 5 และ 6

ไดแก
■ OCF คือ กระแสเงินสดจากการดําเนินงาน
หรือ Cash Flow from Operating
■ ICF คือ กระแสเงินสดจากการลงทุน
หรือ Cash Flow from Investment
■ FCF คือ กระแสเงินสดจากการจัดหาเงิน
หรือ Cash Flow from Financing
110
การเพิ่มเติมขอมูลเกี่ยวกับกระแสเงินสด (Cash Flow) เขามา จะทําให

เราวิเคราะหคุณภาพของมูลคาหุนไดลึกขึ้น
■ กรณี OCF ธุรกิจที่มีกําไร (P) เปนบวก ถือวามีแหลงของเงินทุน
ภายในจากการดําเนินงาน ซึง่ ดวยความรูส กึ เราจะชอบ อยางไรก็ตาม
คุณเทพมองวา ไมไดหมายความวาการทําธุรกิจจะมีผลขาดทุนไมได
หากพิสูจนไดวาภาพรวมเขายังเขมแข็ง แตเจอปญหาและอุปสรรค
ชัว่ คราวเทานัน้ คุณเทพแนะนําใหนาํ กําไรสุทธิหรือขาดทุนสุทธิในชอง
ที่ 3 บวกกับคาใชจา ยทางบัญชีทไี่ มไดจา ยเงินไปจริงในรอบบัญชีนนั้
เชน คาเสื่อมราคา เพื่อใหเปนกําไรที่เปนเงินสด ซึ่งตรงนี้เราเรียกวา
“OCF” แตตอ งไปดูเพิม่ เติมวาเราตองจายเงินสดไปในการสต็อคสินคา
หรือเงินไปจมในลูกหนี้ หรือตองจายเงินแกเจาหนี้การคาเพิ่มเติม
ในรอบบัญชีนี้หรือไม ถาหักรายการนี้ไว จะทําให OCF ลดลง เปน
Net OCF ซึ่งเราคาดหวังวาบริหารไปแลว Net OCF ยังเปนบวกอยู
(บางครั้ง Net OCF อาจมากกวา OCF เพราะสต็อคสินคาอาจนอยลง
เก็บเงินจากลูกหนีไ้ ดเร็ว และยืดหนีจ้ ากเจาหนีก้ ารคาไดนานขึน้ ทําให
มีกระแสเงินสดเขามาในกิจการ)
■ กรณี ICF ในแตละปตองดูเพิ่มเติมวา ธุรกิจตองลงทุนในสินทรัพย
ถาวร เชน โรงงาน เครื่องจักรเพิ่มขึ้นหรือไม ถา Net OCF เปนบวก
ก็สามารถ Matching ได โดยไมตองไปกูธนาคารหรือเพิ่มทุน
■ กรณี FCF ถาเงินทุนไมพอมาลงทุนใน ICF ก็ตองใชเงินทุนจากชองนี้
แตถามีเงินเหลือมาจาก Net OCF หักดวย ICF ก็นําเงินที่เหลือมา
ชําระหนี้แกเจาหนี้ และจายปนผลใหแกผูถือหุนได
วิธีการของคุณเทพ จึงทําใหเราเขาใจงบการเงินอยางงายๆ ได โดยจะ
เห็นวา
ชองที่ 1 และ 2 คือ งบดุล (สินทรัพย = หนี้สิน + ทุน)
ชองที่ 3 คือ งบกําไรขาดทุน (รายได - คาใชจาย = กําไร)
ชองที่ 4, 5, 6 คือ งบกระแสเงินสด (Net OCF + ICF + FCF)
111
การอานงบการเงินทั้ง 3 งบ และเห็นความเชื่อมโยงระหวางกัน จะทําให

เขาใจวาเหตุและผลที่บอกวาบริษัทนั้นดีหรือไมดีมาจากอะไร ผมขอเพิ่ม
ความคิดเห็นสวนตัวในเรื่องนี้ โดยอุปมาอุปมัยวาเหมือน “คน” งบดุลที่ดี
ก็เหมือนคนทีห่ นุ ดี โครงสรางสวยงามแข็งแรง งบกําไรขาดทุนยืนยันวาแข็งแรง
จริงหรือไม ถาวิง่ เร็ว (รายไดและกําไรดี) ก็แสดงวาแข็งแรง สวนงบกระแสเงินสด
ก็ยืนยันวาเลือดไหลเวียนดี สุขภาพสมบูรณ
เมื่อเขาใจแบบนี้แลว คอยนําลักษณะเดน 9 ประการมาตอบ จะไดมั่นใจ
จริงๆ วา หุนที่เราเลือกเปนหุนหานทองคําจริงหรือไม
รูจักดัชนีวัดความสามารถ
ในการทํากําไร
ในความรูสึกทั่วไป การคนหาหุนของบริษัทที่ดีนั้น “บริษัทที่มีกําไร”
คงเปนปจจัยสําคัญประการหนึ่งที่เราตองมอง แตคุณเทพสอนเราเพิ่มเติมอีกวา
การมอง “กําไร” ไมควรจะมองจากเม็ดเงินเทานั้น แตควรจะมองในลักษณะ
เปรียบเทียบกับอะไรสักอยาง จึงจะสามารถวิเคราะหไดวา กําไรนัน้ มีความสวยงาม
(มีคุณภาพ) เพียงใด โดยนําเสนอดัชนี หรือ Ratio พื้นฐานซึ่งนักการเงินทั่วไป
รูจักดี ไดแก
■ Net Profit Margin เปนการมองคุณภาพกําไรในการหารายได
■ Return On Asset (ROA) เปนการมองคุณภาพกําไรในดานการใช
ทรัพยสิน
■ Return On Equity (ROE) เปนการมองคุณภาพกําไรในดานการใช
เงินของผูถือหุน
ในดาน Net Profit Margin วิธีคํานวณทําไดดังนี้
Net Profit Margin = X 100
รายได
112
ดัชนีนี้จะอธิบายวา ใน 1 หนวยของรายไดที่บริษัทหามาได พอหัก

ตนทุนและคาใชจายตางๆ แลวเหลือเปนกําไรกี่เปอรเซนต โดยหลักแลวเรา
คงอยากเห็นดัชนีนี้มีคามากๆ คุณเทพบอกวาจากประสบการณบริษัทที่เปน
เปาหมาย ถาทํา Net Profit Margin ไดอยูระหวาง 4-7% ก็ถือวาดีแลว
ใครทําไดเกินกวานี้ก็ถือวาเกง แตก็มักจะมีคูแขงเขามาทาชิงอยูเสมอ การรักษา
ใหมี Net Profit Margin สูงอยูเสมอจึงเปนเรื่องที่ตองมีฝมือมากๆ ทั้งในเรื่อง
การตลาดและการควบคุมคาใชจาย
ในดาน ROA คํานวณไดดังนี้
ROA = X 100
สินทรัพย
ดัชนีนี้มองกําไรโดยเปรียบเทียบกับสินทรัพย อธิบายไดวา สินทรัพยที่

บริษทั ลงทุน 1 บาทจะสรางกําไรสุทธิไดกบี่ าท เปนการวิเคราะหถงึ ประสิทธิภาพ
การใชสินทรัพยไปในการสรางกําไร เพราะนักลงทุนบางคนมองแตกําไร ไมได
มองวาบางบริษทั ก็ไปขยายสินทรัพยมากขึน้ แตความคุม คาในการสรางเปนกําไร
อาจทําไดไมดีก็ได โดยหลักการเราคงอยากเห็นดัชนีนี้มีคาสูง คุณเทพบอกวา
บริษัทใดทํา ROA ไดถึง 10% ก็ถือวาดีมาก
ในดาน ROE คํานวณไดดังนี้
ROE = X 100
ดัชนีนี้มองในฐานะผูถือหุนที่ใหเงินแกบริษัทไปลงทุนแลวเอาไปสราง
ใหเกิดกําไรไดกี่บาท ดัชนีนี้จึงเปนการวัดคุณภาพของกําไรในสายตาของ
นักลงทุนทีเ่ ขาไปซือ้ หุน ซึง่ ถามีคา สูงโอกาสทีน่ กั ลงทุนจะไดรบั ผลตอบแทนจาก
สวนแบงของกําไรเปนเงินปนผลก็จะมีสูงขึ้น ในความเห็นของคุณเทพ ถาบริษัท
ใดทํา ROE ได 15% ขึ้นไปก็ถือวาอยูในขั้นดีแลว
113
โดยสรุปแลวถาอยากรูวา บริษัทใดมีคุณภาพของกําไรวาดีหรือไม
ลองติดตามดูคา Net Profit Margin, ROA และ ROE ซึ่งยิ่งมีคาสูงก็ยิ่งดี
การเชื่อมโยงของดัชนี
วัดความสามารถในการทํากําไร
ถาเรานําดัชนี ROE มาตั้งตนแลวเริ่มกระจายใหม จะไดวา
กําไรสุทธิ รายได สินทรัพย
ROE = X X
รายได สินทรัพย สวนของผูถือหุน
จะสามารถเจาะลึกเพิ่มเติมใหเห็นเลยวา การที่บริษัทจะมี ROE สูงๆ
ขึ้นอยูกับวา
■ มีกา ํ ไรสุทธิ/รายได หรือ Net Profit Margin สูงหรือไม คานีส้ งู แสดงวา
บริษัทดําเนินงานอยางดี มีการควบคุมคาใชจาย ทําใหธุรกิจมีกําไร
■ องค ป ระกอบที่ ส อง คื อ รายได / สิ น ทรั พ ย ซึ่ ง เราเรี ย กว า Asset
Turnover คือ ดูการหมุนของสินทรัพยเพื่อใหเกิดยอดขาย ยิ่งมากยิ่ง
สะทอนประสิทธิภาพของสินทรัพยของกิจการในการสรางรายได
■ องค ป ระกอบที่ ส าม คื อ สิ น ทรั พ ย / ส ว นของผู ถื อ หุ น ตามหลั ก
คณิตศาสตรแลว ยิ่งอัตราสวนนี้มีคามากก็ยิ่งทําให ROE มาก เพราะ
สูตรเปนผลคูณกันอยู อัตราสวนนีเ้ รียกวา Equity Turnover ซึง่ อธิบาย
ไดวาเงินที่ลงทุนในสินทรัพยตองพึ่งเงินจากผูถือหุนแคไหน ถาคา
ของ Equity Turnover สูง แสดงวาพึ่งเงินจากผูถือหุนนอย (โดยนัย
คือ ไปพึ่งเงินทุนจากเจาหนี้) การดําเนินงานที่ไมตองพึ่งเงินจาก
เจาของไมตองเพิ่มทุนบอยๆ เปนความสามารถชนิดหนึ่ง เพราะ
เอาเงินจากภายนอกมาทําธุรกิจเมื่อหักคืนเงินตนและดอกเบี้ยแลว
จะทําใหยงั เหลือกําไรแบงมาใหผถู อื หุน โดยไมตอ งลงทุนอีก คา ROE
ก็จะสูงขึน้ อยางไรก็ดี ตองคอยดูแลไมใหเงินจากเจาหนีส้ งู มากเกินไป
เพราะแมจะดีตอ ROE แตอาจทําใหความเสี่ยงทางการเงินสูงเกินไป
จากการมีภาระหนี้สินสูงมากก็เปนได
114
ดูการเติบโตของกําไร
นอกจากการดูดัชนีวัดความสามารถในการทํากําไรแลว คุณเทพยัง
แนะนําใหดูในประเด็น “การเติบโตของกําไร” ดวย เวลาเราพูดถึงอัตราการ
เติบโต (Growth Rate) จากชวงเวลาหนึ่งไปยังอีกชวงเวลาหนึ่ง ลักษณะเชนนี้
ไดสะทอนถึงประสิทธิภาพในการดําเนินงานอีกดวย เราจะหยิบขอมูลสําคัญ เชน
สินทรัพย ยอดขาย สวนของผูถือหุน กําไรสุทธิและกําไรสุทธิตอหุน มาดูอัตรา
การเติบโตหลายๆ ป
แมวาเราจะสนใจอัตราการเติบโตของกําไรสุทธิตอหุน (Earnings Per
Share : EPS) แตเราสามารถวิจารณไดวา กําไรที่เพิ่มขึ้นมาจากอะไร มาจาก
การเติบโตของยอดขายทีเ่ ร็วมากในชวงนี้ ขณะทีก่ ารเติบโตของสินทรัพยชา กวา
เปนตัวอยางแสดงถึงฝมือในการบริหารแบบหนึ่ง เปนตน
บริษัทที่มีลักษณะการดําเนินงานที่แข็งแกรง มี EPS เติบโตตอเนื่อง และ
ถาวิเคราะหไปขางหนาดวยวาจะดีอยางนี้ตอไป ราคาหุนในอนาคตก็มีโอกาส
จะเพิม่ ขึน้ ใครทีเ่ ห็นหุน ลักษณะนีแ้ ตเนิน่ ๆ ก็มโี อกาสสรางกําไรไดดใี นระยะยาว
ยุทธศาสตรหุนหานทองคํา
บริ ษั ท จดทะเบี ย นที่ ส ามารถจะเป น หุ น ห า นทองคํ า ได น อกจากจะมี
คุณสมบัติ 9 ประการ ตามที่ไดเคยกลาวถึงไปแลวนั้น คุณเทพใหความสําคัญ
แก CEO ผูเปนแมทัพของบริษัทเปนอยางมาก ในการดําเนินธุรกิจเขาสูสมรภูมิ
การคา ในตอนนีจ้ ะไดสรุปและตีความจากหนังสือ “ยุทธศาสตรหนุ หานทองคํา”
กันในประเด็นนี้
115
รูจักสภาสงครามหุน
คุณเทพเปรียบเปรยไววาการลงทุนในหุนเปรียบเหมือนเขาสูสงคราม
ซึง่ จะมีสนามรบ 2 สนาม ไดแก “สนามรบบนกระดานหุน ” ทีช่ ว งชิงกันซือ้ ขายหุน
จนราคาขึ้นๆ ลงๆ อยางที่เห็น กับ “สนามรบทางการคาของบริษัทเจาของหุน”
ซึ่งตองไปสูรบเพื่อขายสินคา และ/หรือ บริการ ของตนเองใหชนะกับคูแขง
คุณเทพมองวา มูลคาหรือราคาของหุนจะขึ้นอยูกับสนามรบการคาเปนหลัก
ซึง่ ในระยะยาวก็จะไปสงผลตอราคาบนกระดานหุน ดวย สวนสนามรบบนกระดาน
หุน ราคาถูกกระทบตลอดเวลาทัง้ ในระยะสัน้ และระยะยาว คุณเทพแนะนําใหเรา
ใหความสําคัญกับ “ผลบนสนามรบทางการคา” มากกวาการดู “ผลบนกระดาน
หุน” โดยใหมองวาหุนแตละตัวเปรียบเสมือนกองทัพๆ หนึ่ง ซึ่งมีหนาที่หลัก
ในการยึดและขยายดินแดนทางการตลาด
ทัง้ นี้ ตัว CEO คือ แมทพั ใหญ ทีม่ หี นาทีต่ อ งรายงานผลตอคณะกรรมการ
บริษทั ซึง่ เปรียบเหมือนเปนสภาสงคราม และผูถ อื หุน ก็คอื ผูม สี ทิ ธิเลือกสมาชิก
สภาสงคราม โดยที่สภาสงครามตองรวมรับผิดชอบกับแมทัพใหญดวย เชน
คณะกรรมการตรวจสอบ (Audit Committee) ทําหนาทีค่ มุ กฎไมใหมกี ารนําเงิน
กองทัพไปใชสวนตัว คณะกรรมการบริหาร (Executive Committee) ทําหนาที่
กําหนดแนวทางและวิธกี ารในการทําสงคราม ทางบริษทั มีการตัง้ คณะกรรมการ
สรรหาและกําหนดคาตอบแทน (Nominating & Compensation Committee)
เพือ่ ชวยกันหาคนเกงๆ มาเสริมทัพ และกําหนดหลักเกณฑปนู บําเหน็จ นักลงทุน
ตองคอยวิเคราะหวา หุน ตัวไหนทีม่ สี ภาสงครามดี มีแมทพั เกง เราจะมัน่ ใจมากขึน้
ที่จะเขาไปซื้อ โดยเฉพาะตอนที่ราคาถูกๆ กวามูลคาจริงๆ ของบริษัท
รูจักหนาที่หลักของ CEO
เนื่องจาก CEO และทีมบริหารมีความสําคัญมากในการนําทัพออกรบ
ถารบสําเร็จมูลคาของหุนก็จะเพิ่มสูงขึ้น คุณเทพเห็นวา CEO ที่ดีควรจะรูวงจร
กระบวนการสรางมูลคาหุน ซึ่งสรุปไดดังนี้
116
ৰ$"࣍)ࢅ
.=-LՖ ؈$
ĞL.
จากรูป CEO จะตองเขาใจวา กระบวนการสรางมูลคาหุน เริ่มตนตั้งแต

ผูถือหุนใส ทุน เขามา จากนั้นคณะกรรมการจะเลือก CEO เพื่อนํา ทุน ไปทํางาน
ใหเกิดผล CEO จะตองตัดสินใจวาจะนํา ทุน ไปลงทุนใน สินทรัพย ใด และดูแล
การใช สินทรัพย ไปกอใหเกิด รายได ในขณะเดียวกันก็ตองดูแลตนทุนและ
คาใชจายตางๆ ไมใหสูงเกินไป และมีกําไรอยางสมํ่าเสมอ และจะตองอยูใหได
ในทุกๆ ป ไมวา จะเผชิญกับความรายแรงของเศรษฐกิจในบางปกต็ าม เราตองการ
CEO ที่เกงแบบนี้
การไปลงทุนเพื่อคนหาหุนหานทองคํา จึงตองรูจัก CEO ดวย คุณเทพ
อธิบายวา “CEO คือ บุคคลทีผ่ ถู อื หุน ทัง้ นอยใหญฝากอนาคตไว ผูถ อื หุน ทีต่ ดั สินใจ
ซื้อหุนของบริษัทที่ CEO เปนผูนํา เพราะมีความตองการไดรับผลตอบแทนที่
สูงขึน้ จากเงินออมทีไ่ ดเพียรสะสมไว อดเปรีย้ วไวกนิ หวานอยางอดทน หนทาง
เดียวที่ CEO จะทําใหผถู อื หุน ไมผดิ หวัง ตองการทุม เทชีวติ และจิตใจใหกบั บริษทั
ที่ดูแลอยู ไมวอกแวก ไมสนใจอยางอื่นใหเสียสมาธิ” (จากหนังสือยุทธศาสตร
หุนหานทองคํา, 2550, หนา 173)
คุณสมบัติของ CEO ที่เกงและดี

คุณเทพมองวาจากประสบการณที่ไดพบกับ CEO ที่เกงและดีของบริษัท
จดทะเบียน พบวามีคุณสมบัติคลายๆ กันอยางนี้
117
■ เขาใจถึงหลักการสรางมูลคากิจการ
■ มีวิสัยทัศน
■ เกงในเรื่องการเลือกใชคน และมอบหมายงาน
■ เขาใจความตองการที่เปลี่ยนไปของตลาดและลูกคา
■ ทํางานอยางมุงมั่น ทําในสิ่งที่รูวามีจุดแข็ง
■ สนใจการเพิ่มประสิทธิภาพ และการลดตนทุน
โอกาสที่เราจะรูจัก CEO อาจผานจากการศึกษาประวัติ ประสบการณ

ผลการบริหารงานทีผ่ า นมา การแสดงความเห็นผานเวทีสมั มนา การเขาฟงขอมูล
ผานงานวัน Opportunity Day ที่ตลาดหลักทรัพยฯ เปดโอกาสใหนักลงทุน
ไดซักถามผูบริหาร หรือไดพบเมื่อมีโอกาสเยี่ยมชมกิจการ ที่จริงผมคิดวา
การประเมินควรครอบคลุมไปถึงทีมงานบริหารดานการผลิต การตลาด การเงิน
ของ CEO ดวย
ที่จริงแลวก็ไมงายนักที่เราจะเห็นขอมูลทุกดานอยางละเอียดของ CEO
และผูบริหาร เพราะขอมูลทุกอยางไมไดถูกนํามาเปดเผยตอสาธารณชน
เราคงประเมินไดระดับหนึง่ ผานฐานะการเงินในงบการเงิน การติดตามผลสําเร็จ
ทางการตลาด เปนตน อยางไรก็ดผี มคิดวาคุณเทพใหความสําคัญกับการประเมิน
CEO และทีมบริหารผานคณะกรรมการบริษัทหรือสภาสงครามหุน บริษัทใด
มีคณะกรรมการบริษัทที่เขมแข็ง เกง และดี ก็จะมีนโยบายและเกณฑในการ
ประเมิน CEO เปนกรอบให CEO ไปปฏิบัติอยางชัดเจนได
คุณเทพอธิบายถึงหลักเกณฑ หรือปจจัยที่คณะกรรมการบริษัทจะใช
ประเมิน CEO ไวดังนี้
■ การวางแผนกลยุทธ
■ ความเปนผูนํา
■ ผลงานดานการเงิน
■ การบริหารงานระบบตางๆ
■ การพัฒนาผูบริหาร และการสืบทอดตําแหนง
■ การดูแลพนักงาน
■ การสื่อสาร
■ ความสัมพันธกับคณะกรรมการ
118
แนวคิด
ในการสรางความมั่งคั่งในระยะยาว
คุณเทพเสนอแนะวาการที่จะทําใหเกิดความมั่งคั่งในระยะยาว มนุษย
ทุกคนไมวา จะเปนมนุษยเงินเดือนหรือผูป ระกอบการ จะรูห ลักการซึง่ อธิบายได
ดวยรูปงายๆ ซึ่งคุณเทพเรียกวา แบบจําลองสรางความมั่งคั่ง ดังนี้
‫=ؚ‬$ { K̒ʝ=-

ެH34 Hŀ%88,
8 '0 0؈$
ตามแบบจําลองนี้ คุณเทพอธิบายวา ตองเริ่มตนดวยการรูวิธี หาเงิน

จากการทํางาน ซึ่งอาจเปนมนุษยเงินเดือน หรือทําธุรกิจสวนตัวก็ไดตามความ
ถนัด แตพอมีรายไดแลวก็ทําใหมีเงินที่จะจับจายใชสอย ดังนั้นจึงตองรูวิธี
ใชเงิน หลักการที่ควรยึดถือก็คือ ไมควรใชจายเกิน 90% ของรายได เพื่อให
มีเงินเก็บออมอยางนอย 10% ของรายไดเสมอ ซึ่งจะตองปฏิบัติอยางมีวินัย
ไปตลอดชีวิตการทํางาน ซึ่งการทําแบบนี้ เรียกวา เรารูวิธี การเก็บเงิน จะทําให
ฐานเงินออมของเราใหญขึ้นเรื่อยๆ จึงจะมีโอกาสตอยอดความมั่งคั่งไดมากขึ้น
119
คุณเทพแนะนําใหแตละคนลองคิดวา เรามีความสามารถพิเศษอะไร
เพิ่มเติมที่จะหารายไดอีกหรือไม คนเรามีเวลา 24 ชั่วโมงเทากัน แตบางคน
ใชเวลาวางในการหารายไดพเิ ศษเพิม่ เติมไดอกี เชน ทํางานอดิเรกเพือ่ หารายได
การสอนพิเศษ ซึ่งเปนการใชเวลาวางใหเปนประโยชน และยังชวยผูอื่นไดดวย
รายไดพิเศษสวนนี้ สามารถนําไปสะสมใหยอดเงินออมสูงขึ้นได
จากการเก็บออม คุณเทพยังแนะนําเพิม่ เติมวา เราตองรูจ กั วิธที จี่ ะใหเงิน
ไปหาเงิน ดวยการนําไปลงทุนในสินทรัพยการเงินชนิดตางๆ เพื่อใหดอกผล
กลับมาอยางสมํ่าเสมอ ในหนังสือ “ยุทธศาสตรหุนหานทองคํา” ฉบับป 2550
หนา 220 คุณเทพอธิบายวา “ดอกผลทีไ่ ดรบั เปนผลตอบแทนจากการลงทุนเปน
รายไดสาํ คัญในระยะยาว เพราะเปนรายไดทไี่ ดมาโดยไมตอ งใชเวลาและแรงงาน
คําถามคือ รายไดนี้ควรจะเอามาใชจายหรือไม คําตอบคือ ได ถามีความจําเปน
แตถาไมตองใชนํากลับไปเก็บออม เงินที่นําไปลงทุนก็มีเพิ่มมากขึ้น ที่วิเศษ
กวานัน้ ก็คอื รายไดดอกผลก็เพิม่ พูนขึน้ อยางไมหยุดยัง้ เพราะกลไกของเงินทําเงิน
เริ่มทํางานอยางมีประสิทธิภาพสูงขึ้น”
วิธีการเหลานี้ถาเราทําได เรียกวา เรารูวิธีการ ทําเงิน และสุดยอดของ
การทําเงินที่ประสบความสําเร็จ ก็คือ
8 '0 K̒ʝ=-
เมือ่ เราสามารถทําใหรายไดจากดอกผลมากเกินการใชจา ยแลว ก็จะถือวา

มีความมั่งคั่งอยางแทจริง เราไมไดพูดวาตองมีดอกผลมากๆ เพื่อจะไดใชจาย
มากๆ ทุกคนตองรูระดับความเพียงพอที่เหมาะสมกับการดํารงชีวิต ไมเชนนั้น
ก็จะเปนความโลภที่ตองการไดเม็ดเงินมากๆ อยางไมรูจักจบสิ้น
120
แผนการลงทุนแบบระยะยาว
ดวยหุนหานทองคํา
สําหรับการสรางความมัง่ คัง่ ในระยะยาวดวยหุน หานทองคํา คุณเทพสราง
แบบจําลองใหเรา ดังนี้
88,Hɶ$ 0؈$
1 3
8؈$ Hɶ$5 ਠ$ Hɶ$‫۽‬$'0

˜ H˪$ ਗ=$"8ǌ
2 4.1 4.2 4.3
กอนทีจ่ ะสรางพอรตหุน หานทองคํา คุณเทพอธิบายวา ทุกคนควรเริม่ ตน

จากการออมเงิน คอยๆ สะสมใหฐานเงินออมใหญขนึ้ ตามขอ ➊ เมือ่ มีเงินออม
พอสมควรแลว กอนจะนําไปลงทุน ควรกันเงินไวเผือ่ เหตุฉกุ เฉินในครอบครัว เชน
เผื่อการเจ็บปวยของสมาชิกในครอบครัว ซอมบานเรือนจากภัยนํ้าทวม รวมทั้ง
สํารองการใชจา ยในชวงเวลาหนึง่ ซึง่ คุณเทพเสนอวา ควรกันเงินเผือ่ เหตุฉกุ เฉิน
ในขอ ➋ นี้อยางนอย 12 เดือน ของคาใชจายตอเดือนหรือเก็บไว 1 ป เพื่อใช
เลี้ยงดูตัวเองก็ได เงินสวนที่เหลือจึงเตรียมไวเพื่อลงทุนในสวนที่ ➌ โดยหลัก
ก็คอื เตรียมเงินไวในบัญชีไวเพือ่ ลงทุนกับโบรกเกอรตาม 4.1 จากนัน้ ก็คน หาและ
เลือกลงทุนในหุน หานทองคําตาม 4.2 เมือ่ หานทองคําจายไขทองคําเปนเงินปนผล
ตาม 4.3 ก็จะนํากลับไปเปนเงินลงทุน ซึง่ จะวนกลับไปเปนเงินตาม 4.1 เพือ่ ใหเรา
ลงทุนในหุนหานทองคําตอใน 4.2
121
ลูกศรที่วิ่งกลับไปมาระหวาง 4.1 และ 4.2 เกิดขึ้นเนื่องจากระหวางทาง

ของการลงทุน ถาเราเห็นวาราคาหุนหานทองคําสูงขึ้นกวาราคาที่เราซื้อไวมาก
แลว คุณเทพแนะนําใหเราขายออกบางสวนเพื่อทํากําไร ทําใหหุนหานทองคํา
ที่เหลือในพอรตมีตนทุนลดลง ซึ่งจะชวยใหมีเบาะรองรับ (Margin of Safety)
ถาเกิดราคาหุนหานทองคําในอนาคตลดลง เราก็ไมตองตกใจมาก เพราะตนทุน
ของเราถูกดึงใหตํ่าลงไปแลว ขณะเดียวกัน รายไดจากการขายหุนไปบางสวน
ก็นําไปลงทุนในหุนหานทองคําตัวอื่นๆ ได
กลยุทธการลดตนทุนหุน
ในพอรตหุนหานทองคํา
กลยุทธนี้ในหนังสืออีกเลมของคุณเทพ คือ “กลยุทธหุนหานทองคํา”
เรียกวา “การตกแตงสวน” ซึง่ ผมคิดวาก็เขาทาดี ผมนึกถึงพอรตการลงทุนตัง้ ตน
ในหุนหานทองคํา เหมือนกับเราปลูกสวนดอกไม พอเวลาผานไปสวนดอกไม
บานสะพรั่งทั้งสวน ซึ่งเปรียบไดกับราคาหุนที่สูงขึ้น เราอาจตัดดอกไมทั้งสวน
ไปขายก็ได (เคลียรพอรต) แตคณ ุ เทพแนะนําใหตดั ดอกไมบางสวน และเก็บไว
บางสวน สวนที่เก็บตนทุนจะลดลง ผมลองคิดเปนตัวอยางดังนี้ครับ
สมมติวาเราเคยซื้อหุนหานทองคําตัวหนึ่งมา 100 หุน ในราคาหุนละ
10 บาท ตนทุนเปน 1,000 บาท ตอมาราคาหุนตัวนี้สูงขึ้น 30% จาก 10 บาท
เปน 13 บาทตอหุน มูลคาพอรตของเราก็จะกลายเปน 1,300 บาท ถาเรานําหุน นี้
ออกขายครึ่งหนึ่ง คือ 50 หุน คําถามคือ หุนที่เหลือนี้ตนทุนเทาไหร แมตนทุน
ที่ซื้อมาเทากับ 500 บาท แตตนทุนที่แทจริง =( 500-150) / 50 = 350 / 50
เทากับ 7 บาทตอหุน เพราะ 50 หุนที่ขายไปแลว ไดเงิน 650 บาท แบงเปน
เงินตน 500 บาท และกําไรสวนเกิน 150 บาท กําไรสวนเกินนี้ สามารถนําไป
ลดตนทุนหุนที่เหลืออยู ไดตนทุนหุนที่เหลือ 7 บาทตอหุน ทําใหชองวางของ
ราคาตลาด 13 บาทตอหุน กับตนทุน 7 บาทตอหุน มีสวนเผื่อความปลอดภัย
(Margin of Safety) 6 บาทตอหุน จึงถือวามีเบาะรองรับไมตองตกใจมากเวลา
หุนมีราคาตกลง โอกาสที่จะขาดทุนก็นอยกวาคนอื่น แตถาหุนหานทองคํานี้
122
ยังดีอยูตอไป ราคาสูงขึ้น โอกาสการทํากําไรของเราก็ยังมีอยู และสวนตาง

กําไรก็มีโอกาสมากกวาของคนอื่น นอกจากนี้ เม็ดเงิน 650 บาทที่ไดมากอน
ยังนําไปลงทุนสะสมหาหุนหานทองคําตัวอื่นๆ เขาพอรตเพิ่มเติมไดตอไป
ลองศึกษาเพิ่มเติมในหนังสือเลมอื่นๆ ของคุณเทพในเรื่องนี้ครับ ตัวอยางเชน
ในหนังสือกลยุทธหนุ หานทองคํามีการทําเปนตารางเปนตัวอยางซือ้ เขาขายออก
หุนหานทองคําเพื่อทําใหตนทุนเฉลี่ยลดลงวาทําอยางไร ที่จริงผมคิดวาถาเรา
รวมผลประโยชนของเงินปนผลที่ไดระหวางการถือครองเขาไปดวย ตนทุน
ที่แทจริงก็จะลดตํ่าลงไดอีก
วิธีการบริหารพอรตหุนหานทองคําของคุณเทพนั้นเชื่อวา ตองถือหุน
คอนขางระยะยาว การเห็นราคาวิง่ ขึน้ ตามตัวอยางทีผ่ มสมมติขนึ้ 30% แมมโี อกาส
จะเห็นไดในระยะสั้น (ไมกี่วัน หรือไมกี่เดือน) แตก็มาจากปจจัยทางจิตวิทยา
เทานั้น ถาจะใหแนใจตองดูจากปจจัยพื้นฐาน แมจะใชเวลาเปนป แตถาราคา
ที่ขึ้นมาจากปจจัยพื้นฐานที่ดีจริง เราก็ทํากําไรไดเหมือนกัน คือ ตองใหโอกาส
บริษัทที่เปนหุนหานทองคําทํางานพิสูจนฝมือตนเอง ซึ่งเราไมควรใหโอกาส
เพียงไมกี่วัน หรือไมกี่เดือนเทานั้น การลงทุนแบบนี้ทําใหเราไมตองตื่นเตน
กับราคาตลาดของหุนที่เคลื่อนไหวไปมาในทุกๆ วันมากนัก ไมตองกังวลมาก
วาจะอานกราฟราคาไมได แถมไมตองเสียคาใชจายใหโบรกเกอรมากเกินไป
ในการซื้อๆ ขายๆ หุน
ผมอยากทิ้งทายดวยการขอบพระคุณ คุณเทพ รุงธนาภิรมย ในฐานะ
ทีเ่ ปนผูห นึง่ ทีบ่ กุ เบิกกลยุทธการลงทุนในหุน แบบระยะยาว และถายทอดความรู
ในเชิงปฏิบตั ใิ หงา ยตอความเขาใจแกนกั ลงทุนชาวไทย ซึง่ ถือวาจะมีสว นสนับสนุน
ใหการลงทุนในตลาดหลักทรัพยฯ เกิดการขยายตัว และมีเสถียรภาพในระยะยาว
ผมหวังวาองคความรูข องคุณเทพนีจ้ ะชวยสรางแรงบันดาลใจใหกบั ผูท ชี่ อบสไตล
การลงทุนนี้ ใชการลงทุนในตลาดหลักทรัพยฯ เพือ่ สรางความมัน่ คงทางการเงิน
ใหกับตนเองในระยะยาวได ขอใหทานนักลงทุนทุกทานโชคดีครับ

InvestmentGuru PDF

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

InvestmentGuru PDF

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

3

การลงทุนแบบเนนคุณคาของ วอเร็น บัฟเฟตต

ถึงนาทีนไี้ มมนี กั ลงทุนคนไหนทีจ่ ะไมรจู กั “วอเร็น บัฟเฟตต” (Warren Buffett)

สายเลือด ความหลงใหล และลงมือทํา

ตอนเปนเด็ก เขาหลงใหลในตัวเลข คณิตศาสตร เงินตรา และเหรียญ

การลงทุนมาแลวถึง 100 เลม และผลการเรียนมีความโดดเดนในวิชาคณิตศาสตร

The Intelligent Investor :

หลังจบการศึกษาในป 1951 เขาอยากทํางานที่ตลาดหุนในวอลลสตรีท

ในป 1988 พอรตโฟลิโอของ เบิรก ไชรฯ แสดงใหเห็นวาวอเร็นเปนเจาของ

ถาดูเวลาที่ วอเร็น บัฟเฟตตลงทุนผานมาครึ่งศตวรรษ (1956-2007)

■ เปนนักวิเคราะหธุรกิจ ไมใชนักวิเคราะหตลาด (หุน)

ถ า คิ ด แบบนี้ เวลาสนใจจะลงทุ น ในหุ  น ของบริ ษั ท จดทะเบี ย นที่ ทํ า

■ การลงทุนในหุนบริษัทประกันภัย GEICO หุนบริษัทเครื่องดื่มโคคา-

กลาวกันวาในแตละวันของ วอเร็น บัฟเฟตต และทีมงานใชเวลามากกวา

การจัดสรรสินทรัพยของ วอรเร็น บัฟเฟตต

จะเห็นไดวา ในพอรตลงทุนของวอรเร็น ในป 1997 ลงทุนในหุนสามัญ

โดยสรุปแลว วิธกี ารของ วอรเร็น บัฟเฟตต ทีล่ งทุนในเมนสตรีทเปนเรือ่ ง

Top-notch Managers หมายถึง ความสามารถในการบริหารงาน ไดแก

Attractive Prices หมายถึง ราคาดี นาสนใจ

ผมขอจบบทความแนวคิดการลงทุนแบบ วอรเร็น บัฟเฟตต ไวที่ตอนนี้

บทความชุด “ตามรอยวิถีเซียนลงทุน” ตอไปนี้ จะกลาวถึงนักลงทุน

จอหน เนฟฟ เริ่มตนชีวิตการทํางานเปนนักวิเคราะหหลักทรัพยของ

P/E = ราคาตลาดของหุน = Current Market Price

ผมขออธิบายเพิ่มเติมใหเห็นวา ทําไมในการลงทุน เราจึงควรสนใจ

บอกวาหุน A ที่มีราคาตลาด 30 บาท ถูกกวา หุน B ที่มีราคาตลาด 90 บาท

กลาวคือ เมื่อเทียบตอ 1 หนวยกําไรแลว ราคาตลาดของหุน A คิดเปน

การคนหาวาหุน นัน้ ๆ เปนหุน ราคาถูกหรือไม จะตองเทียบดูวา ราคาตลาด

ดังนั้น การลงทุนของกองทุน Windsor จึงมักจะเลือกลงทุนในหุนที่มีคา

“Historical Earnings” และ “Trailing Earnings” คือ กําไรที่เกิดขึ้นแลว

สิ่งที่ตองประมาณการขึ้น เพราะเปนตัวบงบอกถึงอนาคตของกิจการ นักลงทุน

Earnings Growth + Dividend Yield

อธิบายไดวา หุน ทีม่ รี าคาตามหนวยของ P/E 1 หนวย สรางผลตอบแทน

■ อยาสนใจแตกําไรสุทธิ ซึ่งเปน Bottom Line ใหกลับมาดู EBITDA

ยิ่งคา ROE สูง ยิ่งสะทอนใหเห็นถึงประสิทธิภาพที่ดีในการใชเงินของ

เชน ถาราคาลดลง 8-30% หรือมากกวา เราคิดวาหุนนี้นาสนใจและคุมที่จะ

เหตุการณ Black Monday ในเดือนตุลาคม ป 1987 ตลาดหุนตกตํ่า กองทุน

ถัดมาเปน “หุนกลุม LRG” โดยจอหน เนฟฟ แนะนําวา ขณะที่คนสนใจ

การเรียนรูก ลยุทธและสไตลการลงทุนของนักลงทุนทีป่ ระสบความสําเร็จ

“ดันโด” (Dhandho) เปนคําจากภาษากุจาราตี โดย “Dhan” มาจาก

1. ธุรกิจนี้เปนธุรกิจที่ดําเนินงานอยูแลว ไมผันผวน มีประวัติการสราง

กรณีศึกษาของ มณีลาล ชอธุรี

รกรากในสหรัฐฯ ในป 1991 โดยเริ่มจากการทํางานอยางหนักในปมนํ้ามันและ

กรณีศึกษาของ ลักษมี มิตทาล

กรณีศึกษาของ ริชารด แบรนสัน

เดินทางไกลและตองการพักผอน ธุรกิจโรงแรมก็จะไมมีวันตาย Transtech ของ

การทําธุรกิจเหมือนการสูร บกัน เปรียบเสมือนผูค รอบครองปราสาททีแ่ ข็งแกรง

ตัวอยางเชน การเดิมพันโยนเหรียญ ถาออกหัว เราไดเงิน 2 ดอลลาร

แทนคาในสูตร Edge = (0.5 x $2) + (0.5 x -$1)

การซื้อโมเต็ลมาบริหารของ ปาปา พาเทล และ มณีลาล ชอธุรี พวกเขา

แนวคิดสวนเผือ่ ความปลอดภัยนีม้ คี วามสําคัญมาก เพราะเปนการเขาหา

การซื้อโมเต็ลของ ปาปา พาเทล ก็เขาไปในธุรกิจที่มีอยูแลว พวกเขา

นอกจากนี้ โมนิช พาไบร ยังมองวา เราควรจัดพอรตโฟลิโอแบบมุงเนน

บทความชุดนี้จะกลาวถึงเซียนลงทุนพันธุแทแบบ Value Investor (VI)

ของเงินจะซือ้ สินคาและบริการหรือลงทุน โดยจะเปรียบเทียบ “คุณคาทีจ่ ะไดรบั ”

การไปเรียนตอปริญญาเอกของ ดร.นิเวศน ไปโดยไมไดมีเงินทุนมาก

■ มีจุดแข็งทางดานการตลาด โดยมีมารเก็ตแชรเปนอันดับ 1 และเปน

วิธกี ารเลนไพชนิดนี้ มาเพือ่ เปนอุปมาอุปมัยในการลงทุน ไมไดตงั้ ใจจะสงเสริม

■ ตอมาเปน นาย ค ซึ่งไดแตมคอนขางสูง คือ J โพดํา, 10 โพแดง,

หุน SSC หรือ บริษัท เสริมสุข จํากัด (มหาชน)

หุน TF บริษัท ไทยเพรสซิเดนทฟูดส จํากัด (มหาชน)

ลงทุนในหุนโตเร็ว (Growth Investment)

ลงทุนในหุนแบกับดิน (Value Investment)

ราคาหุน ≤ 2 ใน 3 ของ (สินทรัพยหมุนเวียน - หนี้สินทั้งหมด) ของบริษัท

ถึงนาทีนไี้ มมนี กั ลงทุนคนไหนทีจ่ ะไมรจู กั “วอเร็น บัฟเฟตต” (Warren Buffett)

ตอนเปนเด็ก เขาหลงใหลในตัวเลข คณิตศาสตร เงินตรา และเหรียญ

การลงทุนมาแลวถึง 100 เลม และผลการเรียนมีความโดดเดนในวิชาคณิตศาสตร

หลังจบการศึกษาในป 1951 เขาอยากทํางานที่ตลาดหุนในวอลลสตรีท

ในป 1988 พอรตโฟลิโอของ เบิรก ไชรฯ แสดงใหเห็นวาวอเร็นเปนเจาของ

ถาดูเวลาที่ วอเร็น บัฟเฟตตลงทุนผานมาครึ่งศตวรรษ (1956-2007)

■ เปนนักวิเคราะหธุรกิจ ไมใชนักวิเคราะหตลาด (หุน)

ถ า คิ ด แบบนี้ เวลาสนใจจะลงทุ น ในหุ น ของบริ ษั ท จดทะเบี ย นที่ ทํ า

■ การลงทุนในหุนบริษัทประกันภัย GEICO หุนบริษัทเครื่องดื่มโคคา-

กลาวกันวาในแตละวันของ วอเร็น บัฟเฟตต และทีมงานใชเวลามากกวา

การจัดสรรสินทรัพยของ วอรเร็น บัฟเฟตต

จะเห็นไดวา ในพอรตลงทุนของวอรเร็น ในป 1997 ลงทุนในหุนสามัญ

โดยสรุปแลว วิธกี ารของ วอรเร็น บัฟเฟตต ทีล่ งทุนในเมนสตรีทเปนเรือ่ ง

Top-notch Managers หมายถึง ความสามารถในการบริหารงาน ไดแก

Attractive Prices หมายถึง ราคาดี นาสนใจ

ผมขอจบบทความแนวคิดการลงทุนแบบ วอรเร็น บัฟเฟตต ไวที่ตอนนี้

บทความชุด “ตามรอยวิถีเซียนลงทุน” ตอไปนี้ จะกลาวถึงนักลงทุน

จอหน เนฟฟ เริ่มตนชีวิตการทํางานเปนนักวิเคราะหหลักทรัพยของ

P/E = ราคาตลาดของหุน = Current Market Price

ผมขออธิบายเพิ่มเติมใหเห็นวา ทําไมในการลงทุน เราจึงควรสนใจ

บอกวาหุน A ที่มีราคาตลาด 30 บาท ถูกกวา หุน B ที่มีราคาตลาด 90 บาท

กลาวคือ เมื่อเทียบตอ 1 หนวยกําไรแลว ราคาตลาดของหุน A คิดเปน

การคนหาวาหุน นัน้ ๆ เปนหุน ราคาถูกหรือไม จะตองเทียบดูวา ราคาตลาด

ดังนั้น การลงทุนของกองทุน Windsor จึงมักจะเลือกลงทุนในหุนที่มีคา

“Historical Earnings” และ “Trailing Earnings” คือ กําไรที่เกิดขึ้นแลว

สิ่งที่ตองประมาณการขึ้น เพราะเปนตัวบงบอกถึงอนาคตของกิจการ นักลงทุน

อธิบายไดวา หุน ทีม่ รี าคาตามหนวยของ P/E 1 หนวย สรางผลตอบแทน

■ อยาสนใจแตกําไรสุทธิ ซึ่งเปน Bottom Line ใหกลับมาดู EBITDA

ยิ่งคา ROE สูง ยิ่งสะทอนใหเห็นถึงประสิทธิภาพที่ดีในการใชเงินของ

เชน ถาราคาลดลง 8-30% หรือมากกวา เราคิดวาหุนนี้นาสนใจและคุมที่จะ

เหตุการณ Black Monday ในเดือนตุลาคม ป 1987 ตลาดหุนตกตํ่า กองทุน

ถัดมาเปน “หุนกลุม LRG” โดยจอหน เนฟฟ แนะนําวา ขณะที่คนสนใจ

การเรียนรูก ลยุทธและสไตลการลงทุนของนักลงทุนทีป่ ระสบความสําเร็จ

“ดันโด” (Dhandho) เปนคําจากภาษากุจาราตี โดย “Dhan” มาจาก

1. ธุรกิจนี้เปนธุรกิจที่ดําเนินงานอยูแลว ไมผันผวน มีประวัติการสราง

รกรากในสหรัฐฯ ในป 1991 โดยเริ่มจากการทํางานอยางหนักในปมนํ้ามันและ

เดินทางไกลและตองการพักผอน ธุรกิจโรงแรมก็จะไมมีวันตาย Transtech ของ

การทําธุรกิจเหมือนการสูร บกัน เปรียบเสมือนผูค รอบครองปราสาททีแ่ ข็งแกรง

ตัวอยางเชน การเดิมพันโยนเหรียญ ถาออกหัว เราไดเงิน 2 ดอลลาร

แทนคาในสูตร Edge = (0.5 x $2) + (0.5 x -$1)

แนวคิดสวนเผือ่ ความปลอดภัยนีม้ คี วามสําคัญมาก เพราะเปนการเขาหา

การซื้อโมเต็ลของ ปาปา พาเทล ก็เขาไปในธุรกิจที่มีอยูแลว พวกเขา

นอกจากนี้ โมนิช พาไบร ยังมองวา เราควรจัดพอรตโฟลิโอแบบมุงเนน

บทความชุดนี้จะกลาวถึงเซียนลงทุนพันธุแทแบบ Value Investor (VI)

ของเงินจะซือ้ สินคาและบริการหรือลงทุน โดยจะเปรียบเทียบ “คุณคาทีจ่ ะไดรบั ”

การไปเรียนตอปริญญาเอกของ ดร.นิเวศน ไปโดยไมไดมีเงินทุนมาก

■ มีจุดแข็งทางดานการตลาด โดยมีมารเก็ตแชรเปนอันดับ 1 และเปน

วิธกี ารเลนไพชนิดนี้ มาเพือ่ เปนอุปมาอุปมัยในการลงทุน ไมไดตงั้ ใจจะสงเสริม

■ ตอมาเปน นาย ค ซึ่งไดแตมคอนขางสูง คือ J โพดํา, 10 โพแดง,

ราคาหุน ≤ 2 ใน 3 ของ (สินทรัพยหมุนเวียน - หนี้สินทั้งหมด) ของบริษัท

ดร.นิเวศน อธิบายวา ถานําสินทรัพยหมุนเวียนซึง่ คลองตัวอยูแ ลวไปเปลีย่ น

ดร.นิเวศน ใหความสําคัญกับตัวสินคาบริการ และฐานะทางการตลาด

หัวขอสําคัญของปจจัยทางดานราคา เชน ดูจาก

สัญญาณของการมี DCA อยางหนึง่ ก็คอื “สวนแบงการตลาด” ของสินคา

ดังนั้น P/E Ratio ของหุน B = 11 = 22 เทา

ซึ่งอธิบายไดวาใน 1 หนวย (บาท) ของกําไรไมวาหุน A หรือหุน B

คา P/E คา P/E สูงกวา 10 คา P/E

อยางไรก็ดี ดร.นิเวศน อธิบายวา คา P/E ตํ่าเปนหลักเกณฑเบื้องตน

โดย Common Sense เราอยากเห็นวาคา P/E ตํ่าๆ และ G สูงๆ ดังนั้น

เมื่อนําราคาตลาดของหุน มาหารดวย มูลคาทางบัญชีตอหุน จะได

ถา P/B Ratio < 1 แสดงวา ราคาหุนนั้นถูกกวามูลคาทรัพยสินที่เปน

การวิเคราะห P/B Ratio อาจนํามาใชในกรณีที่บริษัทมีปญหากําไรเปน

Dividend Yield = เงินปนผลตอหุน x 100

วิ ธี คิ ด ง า ยๆ ก็ คื อ ถ า เราเข า ไปซื้ อ แล ว ใช ร าคาซื้ อ เป น ราคาต น ทุ น

อยางไรก็ตาม นักลงทุนแบบ VI จะตองเลือกหุนที่จายเงินปนผลอยาง

ขนาดของหุนซึ่งวัดจาก Market Cap มีนัยสําคัญตอการลงทุนเพราะ

หลายตัวมีจุดขายนอย เชน มีอัตราการเติบโตของกิจการไมสูง ขณะที่ฐานะ

■ ภาวะเศรษฐกิจ การเมือง และสภาพแวดลอมอื่นๆ เปลี่ยนไปมาก

■ ยอดเงินทีก่ ไู มควรเกิน 10-20% ของมูลคาพอรต (ไมใชกเู ทาไรก็ได)

เนือ้ หาในบทความนีจ้ ะพูดถึงการลงทุนแบบทีเ่ รียกวา “กลยุทธการลงทุน

เพิ่มเติมได แตโดยสวนตัวผมชอบ “ยุทธศาสตรหุนหานทองคํา” เพราะทําให

การกําหนดลักษณะ 9 ประการของคุณเทพนี้ ถือวาเปนคุณูปการตอ

คุณเทพเลาใหฟงแบบงายๆ วา ในการทําธุรกิจนั้น CEO ซึ่งเปนแมทัพ

ที่จริงแลว ผลการดําเนินงานในหองที่ 3 เมื่อหักจายเงินปนผล ซึ่งเปน

จากรูปที่ขยายจาก 3 ชอง เปน 6 ชอง มีคําเพิ่มเติมในชอง 4, 5 และ 6

การเพิ่มเติมขอมูลเกี่ยวกับกระแสเงินสด (Cash Flow) เขามา จะทําให

การอานงบการเงินทั้ง 3 งบ และเห็นความเชื่อมโยงระหวางกัน จะทําให

ดัชนีนี้จะอธิบายวา ใน 1 หนวยของรายไดที่บริษัทหามาได พอหัก

ดัชนีนี้มองกําไรโดยเปรียบเทียบกับสินทรัพย อธิบายไดวา สินทรัพยที่

จากรูป CEO จะตองเขาใจวา กระบวนการสรางมูลคาหุน เริ่มตนตั้งแต