Fyrirtækið, rekstarfjármunir,

fjárfesting.
VIÐ 268F
Verð og virði
Verð og virði
Verð og virði
• Það er munur á verði og virði!
Verð og virði
9 Kafli. Mat á eiginfé
• Í einfölduðu máli:
• Bókfært virði í byrjun tímabils
• +/- afkoma rekstrar
• +/- inn og útgreiðslur til hluthafa
• =Bókfært virði í lok tímabils

• Útfrá sjónarhóli almennra

hlutahafa þarf að leiðrétta fyrir
hreyfingum sem hafa áhrif á
þeirra stöðu
• TD. Kvaðir á útgreiðsluröð arðs
Mat á eiginfé
• Hreyfingar tengd hlutfé.. T.d.
• Forgangshlutabréf (skuld útfrá sjónarhóli almennra hluthafa)
• Kaup/söluréttir (skuld útfrá sjónarhóli almennra hluthafa)
• Ógreiddur arður (hluthafar geta ekki skuldað sjálfum sér)
• Hreyfingar vegna afkomu rekstrar
• Minnihlutaeign í félögum
• Gengisvarnir
• Gangvirðismat?
 Mat á eiginfé
• Kaupréttir hlutabréfa
• Á hluthöfum hvílir skylda að gefa út ný bréf á verði
lægra en markaðsverð.
• Fært í GAAP og IFRS sem aukning eignfjár

“How can “payment” for wages increase equity?”

“But…unraveling the GAAP accounting is too

difficult. So treat stock-based compensation as a
net against loss on exercise of stock options (as an
expediency)”

9-8
Mat á eigin fé
 Mat á eiginfé
bls. 273
D gaf út 51 million sölurétti með innlausnarverð $45.
Markaðsverð er $25.
Meta skuldbindingarhengju réttindanna:
Verð bréfa á markaði. $25
Innlausnarverð 45
Tap pr. Hlut. $20
fjöldi hluta × 51 mill.
Hengja $1,020 mill.
Hengja pr. Hlut 0,39
Spá um hagnað pr. Hlut 0,8
Leiðrétt spá um hagnað v.hengju 0,8-0,39 = 0,41$

Skulbindingarhengjan er ekki færð meðal liða í efnahagsreikningi.

9-10
Mat á eiginfé
• Nike: Almennir hlutir 484
• Útistandandi kaupréttir 36,0 m.usd hlutir.
• Vegið innlausnarverð 46,6 usd.
• Gengi í árslok 72,38.

• Grunnvirði kaupréttarhengju
• Markaðsvirði bréfa 36,0 * 72,38 = 2.606 usd.
• Innlausnarverð 36,0 * 46,60 = 1.678
928
Skattafrádráttur -337
Hengja 591
Hengja pr. Bréf 1,22 usd.
Mat á eiginfé
• Slegið á kauprétti
 Mat á eiginfé

Breytanleg skuldabréf
Tap = Markaðsverð fjölda útgefinna bréfa -
bókfært verð breytanlega skuldabréfsins.
Eða
Tap = Bókfært verð fjölda útgefinna bréfa -
bókfært verð breytanlega skuldabréfsins.

9-13
 Mat á eiginfé
.

Accounting Item The Quality Problem

• Dividends payable GAAP treats dividends payable as a liability. Rather, it is part of

shareholders’ equity. Shareholders have a claim to these dividends
that have been declared but not paid. They do not owe them to
others.

• Unrealized gains and Unrealized gains and losses on available-for-sale debt and equity
losses on securities securities are reported as part of other comprehensive income in
the equity statement rather than in the income statement. Thus the
full performance of an investment portfolio is not reported in the
income statement. Worse, as firms report realized gains and
losses in the income statement, they can “cherry pick” gains into
the income statement (and earnings per share) by selling
securities that have appreciated in value while holding those on
which they have experienced losses and reporting those
unrealized losses in the equity statement.

• Translation gains The gain or loss from holding assets and liabilities in foreign
gains and losses currencies when exchange rate change is not recognized in the
income statement. (The effect is booked to equity in the equity
statement, bypassing the income statement.)

• Preferred dividends Preferred dividends are treated as a distribution of equity rather

than a cost to (common) shareholders.

• Minority interest The equity of the minority is incorrectly included in shareholders’

equity (continued)

9-14
• Stock compensation
Accounting Quality Watch (cont.)
GAAP recognizes deferred compensation from grant of stock
credits to equity options as a credit to equity, as if shareholders’ equity increase by
compensating employees. This is a liability – to give up value on
the exercise of options – not an increase in equity.

• Grant-date stock GAAP recognizes stock option compensation at option grant date.
option accounting However, the expense (to the shareholder) is incurred at exercise
date as shares are issued for less than market price. If granted
options are not exercised, GAAP overstates wages expense. If
options are exercised, GAAP typically understates wages expense.

• Accounting for GAAP does not report the loss to shareholders when warrants and
warrants and options (call and put) options on the firms stock are exercised and shares
are issued or repurchased at prices differing from market price.

• Accounting for GAAP converts these claims to equity at their book value. Thus
convertible bonds no loss in recognized on the conversion.
and preferred stock

• Omitted borrowing As losses are not recognized on conversion of non-equity

costs financing instruments (like convertible bonds) into equity,
borrowing costs are understated.

• Omitted (off-balance- Outstanding obligations to issue shares at less than market price
sheet) liabilities are not recognized on the balance sheet. These include the option
9-15
overhang from outstanding stock options.
Útþynning
• Er eitt mikilvægasta og vanreifaðasta atriði er kemur að
fjárfestingum.
• Við útþynningu minnkar eignahlutur núverandi eiganda
félagsins og það getur verið sálfræðilega- siðferðilega og
peningalega mjög erfitt að semja um útþynningu.
Útþynning
• Mikilvægt að það sé vel skilgreint í fjárfestingarskilmálum
hvenær og hvernig útþynning á sér stað og hvenær aðilar eru
varðir gegn útþynningu.

• Líkt og að framan getur farið svo að ef fjárfestar ganga of hart í

að verja réttindi sín þá missi stjórnendur áhuga á verkefninu.
• Vega útþynningu með kaupréttum eða örðum hvötum
Útþynning
• Sterkar varnir gegn útþynningu geta einnig komið í veg fyrir að
aðrir fjárfestar komi að fyrirtækinu síðar meir.

• Það getur verið alveg eins gott að kaupa almennan hlut á lágu
gengi til þess að verja fjárfestingu sína eins og að vera með
sterkar varnir gegn útþynningu
Útþynning
• Breytanleg forgangshlutabréf þurfa að huga að framtíðar
útþynningu ef þeim er breytt í almenn hlutabréf.
• Fleiri en ein útgáfa af forgangshlutabréfum þynnir út þeirra sem
koma fyrstir inn þegar þeir breyta bréfum sínum í almenn
hlutabréf
Útþynning
• “Verð á hlutabréfunum í fyrsta almenna hlutafjárútboði deCODE sem enn er óljóst
hvenær verður, er ekki gefið upp í skráningarlýsingunni. Áætlað er að auka
hlutaféð um 200 milljónir dollara eða um 14,8 milljarða íslenskra króna. Gengi á
hlutabréfum í útboði er ákveðið af fjárfestingarbanka sem sér um útboðið, í þessu
tilviki Morgan Stanley, í samráði við forsvarsmenn viðkomandi fyrirtækis.
• Fram kemur að deCODE muni ekki greiða arð til hluthafa í næstu framtíð.
Fyrirtækið hefur aldrei greitt arð af almennum hlutabréfum (e. common stock) til
hluthafa og tekið er fram að ef til hagnaðar komi af rekstrinum verði hann notaður
til uppbyggingar fyrirtækisins. Þau hlutabréf deCODE sem viðskipti hafa verið
með á gráa markaðnum á Íslandi eru svokölluð forgangshlutabréf (e. preferred
stock). Forgangshlutabréf má ekki selja á bandarískum markaði fyrstu sex
mánuði eftir útboð en að þeim tíma liðnum breytast þau í almenn hlutabréf. Í
útboði eru almenn hlutabréf til sölu og á fyrstu dögum eftir útboð eru það almenn
hlutabréf sem viðskipti eru með.”
• http://www.mbl.is/mm/gagnasafn/grein.html?grein_id=523274
Útþynning
• Varnir gegn úþynningu felast í því að fjárfestirinn haldi sama
eignarhluta í félaginu án þess að hann leggi félaginu til nýtt fé.
• Þessu er komið áleiðs annaðhvort í samþykktum félagsins,
hluthafasamkomulagi eða stofnsamþykktum.
Útþynning
• Forgangshlutabréfahafar geta t.d. krafist þess að ekki sé hægt
að gefa út nýtt hlutafé nema með þeirra samþykki/forkaupsrétti
• Eigendur forgangshlutabréfa þurfa einnig að huga að annarri
gerð fjármögnunar, t.d. veðlánum eða skuldsetning sem nýtur
æðri virðingarraðar við, t.a.m. þrot eða slit félags.
Útþynning
• Lykilþáttur í útþynningu er “breytigengi”
• Breytigengið er skiptihlutfall á forgangshlutabréfi og almennu
hlutabréfi
• Breytigengi er upprunalegt kaupverð á almennum bréfum
• Sé um varnir gegn þynningu að ræða þá er breytigengi aðlagað
að nýrri útgáfu almennra bréfa aftur í tímann.
Útþynning
• Stífasta vörn gegn útþynningu er kölluð “full ratchet provisions”
eða algert hömluhak.
• Líkt og kom fram að framan geta of stífar varnir gegn
útþynningu valdið vanda
• Of hátt verð á hlutabréfum í upphafi sem fælir nýja fjárfesta frá
• Útþynning kauprétta stjórnenda leiðir til að stjórnendur missa áhuga á
verkefninu
Útþynning
• Fjöldi almennrahluta sem eigandi forgangshlutabréfa fær við
breytingu og minnkar eignarhlut annarra hluthafa
• Dæmi
Útþynning
• A hluti bréfa kemur á gengi 2
Útþynning
• Félagið lendir í vandræðum og 1000 nýjir hlutir eru gefnir út á
gengi 1.
• A hluti er varinn gegn útþynningu.
Útþynning
• Til eru mismunandi stífar útgáfur varnir gegn útþynningu.

• Vegin meðaltals útþynning þá er breytigengi leiðrétt á grunni vegins

meðaltals fjármagns og er því aðeins vörn að hluta
Útþynning
10 Kafli
• Endurröðun fjárhagsupplýsinga.
• Einangra rekstrareignir – Nettóstaða á móti rekstrarskuldum
• Einangra Fjárskuldbindingar – Nettóstaða fjárskuldbindinga og fjáreigna.

Net Operating Assets (NOA) = Operating Assets (OA)

– Operating Liabilities (OL)

Net Financial Obligations (NFO) = Financial Obligations (FO)

– Financial Assets (FA)

Common Shareholders’ Equity (CSE) = NOA – NFO

Reformulated Balance Sheet
OA FO
(OL) (FA)
NFO
CSE
NOA NFO + CSE
Endurröðun efnahagsreiknings
Endurröðun efnahagsreiknings
• Endurröðunin vísar í samhengi fjárflæðis í 8&9 kafla,
rekstrareigna og skulda innan fyrirtæksins við fjármögnun þess.
• Eigiðfé = nettó rekstrareignir – nettó fjárskuldir.
• Nettó rekstrareignir (NOA) er mismunur rekstrareigna og
rekstrarskulda.
• Sjóði hefur verið skipt í rekstrarfé og vaxtaberandi eignir.
• Vaxtaberandi skuldir eru flokkaðar meðal fjárskulda
• Fjárskuldir eru leiðréttar fyrir ógreiddum arði sem er skuld við hluthafa.
Endurröðun efnahagsreiknings
• Tilgangurinn er að birta:
• Hvernig félagið fjárfestir í rekstrareignum
• Hvernig félagið styðst við rekstrarskuldir
• Hvernig félagið fjármagnar reksturinn

• Penman, með áherslu á reikningshald, hefur sömu sýn og

Koller.
• Sýnir samhengið í hærri „upplausn“ heldur en aðferð Koller með aðferð
byggð á hagrænum ábata.
Endurröðun rekstursreiknings
• Rekstrarhagnaður att.skatta er sú stærð sem er til ráðstöfunar til
að greiða til baka það fé sem kröfuhafar (lánadrottnar og
hluthafar) hafa lagt til rekstrarins.

• Til að að meta skatta rekstursreikningi þarf fyrst að meta virkt

skatthlutfall félagsins.
Endurröðun rekstursreiknings
• Reiknaður skattur af hagnaði ársins er ekki alltaf sá sami og
skattur sem kemur til greiðslu.
• Mismunurinn liggur í því að mat eigna og skulda getur verið
mismunandi milli þess sem fyrirtæki notar í reikningsskilum
sínum þess mats sem skattstjóri er látinn hafa á framtali (byggir
á lögum um tekjuskatt).
• Nánar farið yfir á glærum TSK og sjóðsstreymi inn á vef
fyrirlesturs.
Endurröðun rekstursreiknings
• Dæmi.
Endurröðun rekstursreiknings
• Hlutafar njóta ábata þess að skattur lækkar við það að draga
má vaxtagjöld frá skattgreiðslum og þarf að leiðrétta fyrir því.
• Tvær leiðir.
• Ofanfrá
• Neðanfrá

• Skattspörun eða skattskjöldur þess að skulda er

• Skattspörun = nettó vaxtagöld * skatthlutfall
Endurröðun rekstursreiknings
Endurröðun rekstursreiknings
• Hagnaður, líkt og farið var yfir í 5. kafla, er það sem er til
ráðstöfunar til að endurgreiða hluthöfum það fé sem þeir hafa
lagt til rekstrarins.

• Penman tekur aðra stefnu en Koller, öll greining á hagnaði til

hluthafa verður að hefjast á greiningu eiginfjár.
• Koller horfir á rekstrarhagnað, dregur frá virka skatta, finnur heildarvirði
og dregur frá skuldir. (hefðbundin aðferð)
 GAAP Income Statement:
Nike, Inc.

10-40
 Starting Point for Income Statement Reformulation:
Identify Comprehensive Income from Equity Statement

10-41
 Reformulated Income Statement:
Nike, Inc.
Reformulated Income Statements
(in millions of dollars)

10-42
Summary of Reformulated Financial Statements:
Nike, Inc., 2010

10-43
 Strategic Income Statements
Endurröðun rekstursreiknings sýnir hvernig viðskiptastefna fyrirtækisins
skapar hagnað:
•Hvernig fyrirtækið vex útfrá vexti sölu
•Hvernig sala verður að hagnaði
•Hvernig fjármagnsskipanin hefur áhrif á hag hluthafa

Mælikvarðinn er: Residual Operating Income (ReOI)

ReOI t = OI t - ( r - 1) NOA t -1
Virðisauki í rekstri: Hvernig er hagnaðurinn að bæta virði bókfærðs virðis
rekstrar?

10-44
Næsti tími
• Framhald
• Kafli 11
• Kafli 12