Year 2021

BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2020
TRIỂN VỌNG 2021

PHÕNG PHÂN TÍCH & NGHIÊN CỨU
Tháng 11.2020
KINH TẾ VĨ MÔ
THỊ TRƢỜNG TRÁI PHIẾU
THỊ TRƢỜNG CỔ PHIẾU
NGÀNH VÀ DOANH NGHIỆP TRIỂN VỌNG

TOÀN CẢNH THẾ GIỚI- TĂNG TRƢỞNG LAO DỐC VÌ DỊCH BÊNH
Tăng trƣởng GDP 2020E
>6%
3 – 6%
0 – 3%
-3 – 0%
< -3%
Không có dữ liệu Tăng trƣởng GDP 2019
Nguồn: IMF, VCBS tổng hợp
KINH TẾ VĨ MÔ TRÁI PHIẾU THỊ TRƯỜNG CỔ PHIẾU NGÀNH VÀ DOANH NGHIỆP TRIỂN VỌNG 3
TOÀN CẢNH THẾ GIỚI - TÂM ĐIỂM CHÍNH SÁCH NỚI LỎNG
Đại dịch COVID phủ bóng đen lên kinh tế toàn cầu. NHTW áp dụng chính sách nới lỏng
Làn sóng dịch bệnh nối tiếp nhau tại các quốc gia đã kiểm soát đƣợc dịch
trong quá khứ ảnh hƣởng đến triển vọng phục hồi trong tƣơng lai Tiền cơ sở tại một số quốc gia
6 700
 Trung Quốc đƣợc xem là điểm sáng về phục hồi kinh tế sau dịch.
 Cú sốc đại dịch làm giảm mức tăng trƣởng tiềm năng của các nền kinh tế. 5 600
Tuy vậy điểm sáng là việc sức chống chịu đối các yếu tố bất định đã tăng lên 500
đáng kể. Tâm lý sẵn sàng ứng phó, sống chung với dịch trong kịch bản bình 4
thƣờng mới. Các quốc gia khá đồng thuận về sự cần thiết của các gói hỗ trợ 400
chƣa từng có trong tiền lệ. 3
300
Năm 2020 chứng kiến xu hƣớng nới lỏng chính sách tiền tệ của các NHTW
gia tăng ồ ạt vả về khối lƣợng và thời gian cam kết thực hiện kéo theo đó là 2
200
sự tăng giá của các kênh tài sản
 thị trƣờng tài chính đƣợc hƣởng lợi từ dòng vốn ồ ạt chảy vào trong đó thị 1 100
trƣờng cận biên và mới nổi không phải ngoại lệ.
0 0
Năm 2020 ghi nhận sự thay đổi đáng kể trong tƣơng quan sức mạnh các
01/12/11
01/12/01
01/12/02
01/12/03
01/12/04
01/12/05
01/12/06
01/12/07
01/12/08
01/12/09
01/12/10
01/12/12
01/12/13
01/12/14
01/12/15
01/12/16
01/12/17
01/12/18
01/12/19
đồng tiền khi đồng USD yếu đi trong khi nhiều đồng tiền khác nhƣ CNY
hay EUR có xu hƣớng mạnh lên.
Thƣơng mại toàn cầu giảm mạnh từ tác động của dịch bệnh, các biện pháp US, $bn billion EUR Japan, ¥ trillions
bảo hộ hàng hóa tiếp tục diễn ra ở các quy mô toàn cầu.
 Trong bối cảnh kinh tế - địa chính trị hiện tại kết quả đáng khích lệ về thành công trong vệc khống chế và kiểm soát dịch
bệnh, Việt Nam vẫn tiếp tục là một trong những điểm đến hấp dẫn với dòng vốn đầu tƣ nƣớc ngoài.
Nguồn: WB, VCBS tổng hợp
DIỄN BIẾN KINH TẾ VĨ MÔ 2020 - DỰ BÁO 2021
Tăng trƣởng năm 2021 dự báo đạt khoảng 6,5% - 7,0%
8% Tăng trƣởng GDP
7% 6,50%-7%
Tăng trƣởng GDP
CPI Lạm phát 3,1%
6,5%-7,0% 6%
- 3,4%
5%
4%
2,8%-3,1%
3%
Tỷ giá ±0,5% LSHĐ giảm 50 bps
2%
1%
0%
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 E2020 E2021
Nguồn: CEIC, GSO, VCBS tổng hợp

Tăng trƣởng Quý 4 dự báo đạt từ 4% - 5% do các động lực tăng trƣởng dần cho thấy sự phục hồi sau dịch. Tăng trƣởng GDP 2020 dự báo
đạt 2,73%- 3,06%.
Trong năm 2020, GDP năm 2021 tăng khoảng 6,5% -7,0% dựa trên các đóng góp của các cấu phần:
 Cầu tiêu dùng đƣợc kỳ vọng sẽ tăng trƣởng đáng kể so với mặt bằng thấp của năm 2020. Doanh thu bán lẻ hàng hóa sẽ tiếp tục phục
hồi sau khi các nỗ lực kiểm soát dịch bệnh đã cho thấy hiệu quả, quá trình thích nghi với chế độ “bình thƣờng mới”, giúp cho nhu
cầu tiêu dùng trở lại nhiều hơn thậm chí cả tại các mặt hàng tiêu dùng không thiết yếu.
 Ngành công nghiệp chế biến - chế tạo vẫn là chỉ báo quan trọng đối với sức khỏe của ngành sản xuất, vốn có đóng góp mức đóng
góp đáng kể vào GDP đã cho thấy tín hiệu hồi phục tích cực sau khi dịch bệnh đƣợc kiểm soát.
 Cùng với đó, việc duy trì thành công sự ổn định kinh tế vĩ mô cùng chính sách nhất quán của chính phủ trong thu hút đón đầu dòng
vốn chuyển dịch từ Trung Quốc, góp phần thúc đẩy đầu tƣ từ cả 2 khu vực công tƣ. Trong đó, phòng Phân tích dành sự quan tâm
đến các hoạt động đầu tƣ cơ sở hạ tầng không chỉ đối với tại các trung tâm kinh tế truyền thống mà còn tại nhiều các thành phố vệ
tinh xung quanh nhƣ Long An, Vũng Tàu, Đồng Nai,… tại khu vực phía Nam hay Hải Phòng, Quảng Ninh, Thanh Hóa… tại phía
Bắc. Đây đƣợc đánh giá là những thúc đẩy đầu tƣ tƣ nhân, tạo nền tảng cho tăng trƣởng bền vững của nền kinh tế.
TRIỂN VỌNG 2021: THÍCH NGHI ĐỂ PHÁT TRIỂN “DỌN Ổ ĐÓN ĐẠI BÀNG”
Tạo điều kiện thuận lợi đón dòng vốn đầu tƣ với sự nhất quán trong chính sách của Chính phủ.
Điều kiện tiên quyết để phát triển: kiểm soát
tốt dịch bệnh; phối hợp nhịp nhàng chính sách
tài khóa và tiền tệ; Lấy đầu tƣ công thúc đẩy
đầu tƣ tƣ nhân.
Chuẩn bị nguồn lực tiếp nhận: chuẩn bị về tƣ
liệu sản xuất cơ bản: đất đai, Điện nƣớc, cơ sở
hạ tầng.
Nguồn nhân lực: chất lƣợng giáo dục, đặc biệt
về chất lƣợng đào tạo bậc đại học, cao đẳng và
dạy nghề Vốn đầu tƣ trực tiếp FDI (tỷ USD)
Phát triển ngành công nghiệp phụ trợ. 25
Đầu tƣ cơ sở hạ tầng tại một số trọng điểm 20

trong đó bao gồm cả các thành phố thuộc các
vùng kinh tế trọng điểm đặc biệt tại khu vực 15
Nam Bộ và Bắc Bộ. 10

=> Dòng vốn FDI tiếp tục đƣợc kỳ vọng là nguồn
lực quan trọng thúc đẩy tăng trƣởng kinh tế trong 5
các năm tiếp theo. 0

2015 2016 2017 2018 2019 10T.2020
FDI đăng ký (ytd) FDI giải ngân (ytd)
SỰ ỔN ĐỊNH NỀN KINH TẾ - LẠM PHÁT
Diễn biến thuận lợi về lạm phát tiếp tục đƣợc duy trì trong năm 2021.
VCBS đánh giá năm 2021 sẽ ghi nhận nhiều yếu tố thuận lợi: Cơ cấu CPI Bƣu chính
 Chính phủ chƣa tăng lƣơng cơ bản cho năm 2021. Đồ uống
và thuốc lá
Đồ dùng và dịch viễn thông
vụ khác
 Mặc dù cầu tiêu dùng vẫn đang phục hồi tốt nhƣng chƣa thực sự mạnh mẽ Văn hoá, giải
đủ tạo sức ép lên lạm phát. trí và du lịch
Thuốc và dịch vụ
 Nhóm lƣơng thực thực phẩm cần phải lƣu ý theo dõi diễn biến giá gạo và y tế
Thực phẩm
thịt lợn, trong đó chúng tôi cho rằng Việt Nam với thế mạnh nông nghiệp,
hoàn toàn có thể chủ động và điều phối nguồn cung, bên cạnh đó, hoạt Giáo dục
Lƣơng thực
May mặc, mũ
động tái đàn và nhập khẩu lợn giống cũng đƣợc đẩy mạnh. nón, giày dép
Ăn uống ngoài
 Chính sách tiền tệ điều hành linh hoạt, giảm thiểu tối đa các tác động. Nhà ở và gia đình
Thiết bị và đồ Giao vật liệu
 Giá cả của các loại hàng hóa dịch vụ công, điện, nƣớc, y tế trong khả dùng gia đình thông xây dựng
năng điều hảnh và kiểm soát của Chính phủ

Mặc dù vậy, luôn tồn tại những yếu tố gây áp lực tăng nhất định lên lạm phát:
Dự báo chỉ số giá tiêu dùng
 Cầu tiêu dùng nội địa ghi nhận cải thiện đáng kể ở nhóm tiêu dùng không 1.5% 8%
thiết yếu. 6%
 Giá dầu ảnh hƣởng theo diễn biến của cuộc bầu cử Tổng thống Mỹ với 1.0%
các chính sách về năng lƣợng tái tạo và dầu đá phiến. Tuy nhiên, trong 4%
bối cảnh gián đoạn chuỗi cung ứng toàn cầu vẫn đƣợc ghi nhận, giá dầu 0.5%
2%
khó có thể tăng mạnh.
 Do chịu tác động tiêu cực từ thiên tai, nhu cầu các mặt hàng nguyên liệu 0.0%
0%
dân dụng, sữa chữa có thể tăng lên.
-0.5% -2%
 Nhóm y tế cũng có thể ghi nhận áp lực tăng, trong đó vật tƣ y tế chịu áp
01/15
04/15
07/15
10/15
01/16
04/16
07/16
10/16
01/17
04/17
07/17
10/17
01/18
04/18
07/18
10/18
01/19
04/19
07/19
10/19
01/20
04/20
07/20
10/20
01/21
04/21
07/21
10/21
lực tăng theo nhu cầu chung thế giới, nhu cầu chữa trị tăng do công tác dự
phòng. CPI (mom) CPI (yoy)
Tỷ lệ lạm phát năm 2021 đƣợc dự báo mức không quá 4%, cụ thể VCBS
dự báo lạm phát tăng 3,0% - 3,5%.
Nguồn: CEIC, GSO, VCBS tổng hợp
SỰ ỔN ĐỊNH NỀN KINH TẾ - TỶ GIÁ
Diễn biến tỷ giá đƣợc kỳ vọng ổn định trong năm 2021.
Thị trƣờng ngoại hối và tỷ giá đƣợc kỳ vọng ổn định, thậm chí ở một số thời Tỷ giá USD/VND
điểm VND có thể mạnh lên so với USD: 24,400
 Nguồn cung ngoại tệ khá dồi dào trong bối cảnh: (1) Dòng vốn đầu tƣ 24,000
23,600
trực tiếp, gián tiếp và kiều hối khá tích cực; (2) Cán cân thƣơng mại hàng 23,200
hóa dự báo tiếp tục thặng dƣ lớn. 22,800
 Xu hƣớng nới lỏng CSTT của các NHTW trên thế giới, dòng tiền vẫn tìm 22,400
22,000
đến các quốc gia đảm bảo đƣợc ổn định kinh tế vĩ mô nhƣ Việt Nam. 21,600
 Các yếu tố bất định vẫn diễn ra trên thế giới, tuy nhiên các nhà đầu tƣ đã 21,200
dần làm quen với thực tế các yếu tố bất định khó luôn tồn tại và phải thích 20,800
20,400
ứng với các sự kiện này.
20,000
 NHNN vẫn thể hiện chính sách linh hoạt và nhất quán nhằm hỗ trợ và ổn 08/15 02/16 08/16 02/17 08/17 02/18 08/18 02/19 08/19 02/20 08/20
Tỷ giá BQLNH Tỷ giá trần
định kinh tế vĩ mô nói chung và tỷ giá nói riêng. Tỷ giá sàn Tỷ giá mua ngay của VCB
Tỷ giá bán ngay của VCB
Các yếu tố bất định cũng nhƣ diễn biến thế giới vẫn là dấu hỏi lớn đối với thị
trƣờng, theo đó, chúng tôi đánh giá tỷ giá vẫn có thể chịu những áp lực Nguồn: CEIC, Bloomberg, SBV, VCBS tổng hợp
nhất định xung quanh các sự kiện biến động lớn, tuy nhiên tỷ giá sẽ biến
động với biên độ ± 0,5% cho cả năm 2021. Dự trữ ngoại hối của Việt Nam (tỷ USD)
120
105 Chỉ số sức mạnh đồng USD
100
103
101
80
99
97
60
95
93 40
91
89 20
87
85 0
01/18 04/18 07/18 10/18 01/19 04/19 07/19 10/19 01/20 04/20 07/20 10/20 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E
SỰ ỔN ĐỊNH NỀN KINH TẾ - LÃI SUẤT HUY ĐỘNG VÀ CHO VAY
Tăng trƣởng tín dụng
Định hƣớng của NHNN đối với các NHTM sẽ tiếp tục đƣợc thể hiện, tập trung vào chất
34% Tăng trƣởng tín dụng
lƣợng thay vì tăng dƣ nợ. Bởi vậy tăng trƣởng tín dụng đƣợc dƣ báo sẽ tăng thấp hơn
2016-2017, nhƣng gần tƣơng đƣơng 2018-2019. 29%
Theo đó, tín dụng sẽ tập trung phần lớn vào các TCTD có chất lƣợng tài sản tốt, và tín
dụng sẽ kém khả quan đối với các TCTD chƣa xử lý xong nợ tồn đọng. 24%
Lãi suất huy động 19%

Chúng tôi kỳ vọng động LSHĐ có thể tiếp tục giảm, sau đó ổn định ở mặt bằng thấp:
14%
Các NHTW đƣợc dự báo duy trì CSTT nới lỏng trong khoảng thời gian dài.
Định hƣớng xuyên suốt của NHNN là giảm LSHĐ, dành nguồn lực nhằm xử lý nợ xấu. 9%
Theo đó, VCBS sẽ tiếp tục theo dõi sát sao các động thái điều hành, nổi bật là thông tƣ
sửa đổi TT 01 về cơ cấu lại thời hạn trả nợ do Covid-19. 4%
Xu hƣớng tăng của LSHĐ những năm trƣớc chủ yếu đến từ việc huy động nhằm đáp ứng
các chỉ số an toàn, và cạnh tranh thu hút khách, cũng nhƣ có nguồn lực cho vay tín dụng.
Sang năm 2021, dƣới động thái điều hành của NHNN, cùng mục tiêu tín dụng tập trung vào Lãi suất huy động tiền gửi bình quân (Đơn vị:
chất lƣợng, xu hƣớng tăng LSHĐ khó có thể trở lại. 8.00 %)
Rủi ro: Áp lực tăng tại LSHĐ có thể xuất hiện vào cuối năm, khi ngân hàng thƣờng đẩy 7.50
mạnh cho vay, cũng nhƣ các doanh nghiệp và ngƣời dân có xu hƣớng rút tiền khỏi hệ 7.00
thống hơn; theo đó, kéo theo áp lực huy động. Mặc dù vậy, VCBS nhận định áp lực này 6.50
nếu có sẽ không lớn, khi tín dụng cả năm đƣợc dự báo tăng 11-12%, thấp hơn giai đoạn 6.00
2016-2017. 5.50
Lãi suất cho vay 5.00
Mục tiêu giảm mặt bằng lãi suất cho vay (tính chung cho cả năm) để hỗ trợ tăng trƣởng có thể 4.50
đạt đƣợc nhờ các yếu tố: 4.00
3.50
Dòng tiền nƣớc ngoài đầu tƣ tạo điều kiện thuận lợi cho thanh khoản
3.00
LSHĐ ổn định ở mặt thấp đủ lâu là tiền đề cho xu hƣớng giảm của LSCV. Theo đó,
LSCV có thể giảm chủ yếu tại một số lĩnh vực ngành nghề ƣu tiên
HĐ 1 tháng HĐ 3 tháng HĐ 6 tháng HĐ trên 12 tháng
 LSHĐ đƣợc dự báo giảm 50 điểm so với cuối năm 2020 và sau đó ổn định ở mặt bằng
thấp. LSCV có thể giảm 30-50 điểm do độ trễ giữa giảm LSHĐ và LSCV sẽ mất ít nhất 6
Nguồn: GSO, VCBS tổng hợp
tháng, thậm chí dài hơn khi các ngân hàng ƣu tiên chất lƣợng tín dụng.
KINH TẾ VĨ MÔ


THỊ TRƢỜNG TRÁI PHIẾU –2020
XU HƢỚNG ĐA DẠNG HÓA SANG TPDN
Trái phiếu phát hành Dƣ nợ trái phiếu/GDP

50%
600,000
45%
500,000 40%
14.40%
35% 7.86% 11.30%

5.27% 6.19%
400,000 97,413
303,800
296,713 30%
42,769 115,416
300,000 48,047 25%

3.40%
34,412 20% 2.50%
146,039
2.73%
28,707
200,000 15% 3.30% 1.95%
25,000
10%
100,000
5%
0 0%
TPCP TPCPBL TPCQĐP TPDN

TPCP TPCPBL TPCQĐP TPDN
Source: HNX, VCBS
KINH TẾ VĨ MÔ TRÁI PHIẾU THỊ TRƯỜNG CỔ PHIÊU NGÀNH VÀ DOANH NGHIỆP TRIỂN VỌNG 11
THỊ TRƢỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ - Diễn biến năm 2020
Sau khi chịu áp lực tăng nhanh và mạnh vào cuối Q1.2020, xu hƣớng giảm
chiếm ƣu thế chủ đạo trên thị trƣờng trái phiếu Chính phủ.
LS Kết quả phát hành TPCP KL (VND bn)
 Các nguyên nhân lý giải cho lãi suất trái phiếu tăng trong cuối Quý 1: (1) 7.00% 20000
18000
Áp lực tỷ giá đƣợc ghi nhận; cùng với đó, (2) Lãi suất liên ngân hàng cũng 6.00%
16000
tăng nhẹ và (3) Tâm lý các thành viên trên thị trƣờng trở nên thận trọng 5.00% 14000
hơn trong bối cảnh dịch Covid-19 diễn biến phức tạp, ảnh hƣởng đến hầu 4.00% 12000
10000
hết các ngành nghề sản xuất – kinh doanh. 3.00% 8000
 Các nguyên nhân lý giải cho đà giảm của lợi suất trái phiếu: (1) Lãi suất 2.00% 6000
4000
liên ngân hàng duy trì mức thấp kỷ lục cho thấy sự dƣ thừa thanh khoản 1.00%
2000
trong hệ thống ngân hàng, (2) Nhu cầu đầu tƣ vào các tài sản phi rủi ro tiếp 0.00% 0
Oct 07 - Oct 11
Oct 21 - Oct 25
Mar 09 - Mar 13
Mar 23 - Mar 27
Apr 06 - Apr 10
Apr 20 - Apr 24
Oct 28 - Nov 01
Sep 07 - Sep 11
Sep 21 - Sep 25
Nov 11 - Nov 15
Nov 25 - Nov 29
Jan 06 - Jan 10
Jan 20 - Jan 24
May 04 - May 08
May 18 - May 22
Aug 10 - Aug 14
Aug 24 - Aug 28
Nov 02 - Nov 06
Jun 01 - Jun 05
Jun 15 - Jun 19
Dec 09 - Dec 13
Feb 10 - Feb 14
Feb 24 - Feb 28
Jun 29 - Jul 03
Jul 13 - Jul 17
Jul 27 - Jul 31
Oct 05 - Oct 09
Oct 19 - Oct 23
tục tăng trong bối cảnh các yếu tố bất định hiện hữu (3) Tâm lý các thành
viên trên thị dần tự tin hơn khi các biện pháp của Chính phủ trong việc
thực hiện mục tiêu kép thể hiện đƣợc sự quyết liệt và hiệu quả. (4) Các văn
bản, dự thảo văn bản dƣới luật gần đây thể hiện sự quản lý, giám sát, sát Volume 5Y 7Y 10Y 15Y 20Y 30Y
sao hơn đối với các sản phẩm đầu tƣ thay thế TPCP.
70,000
Thị trƣờng sơ cấp 8.0% Lợi suất Trái phiếu Chính phủ
60,000
7.0%
50,000 6.0%
40,000 5.0%
4.0%
30,000
3.0%
20,000
2.0%
10,000 1.0%
0 0.0%
01/16
04/16
07/16
10/16
01/17
04/17
07/17
10/17
01/18
04/18
07/18
10/18
01/19
04/19
07/19
10/19
01/20
04/20
07/20
10/20
01/19
02/19
03/19
04/19
05/19
06/19
07/19
08/19
09/19
10/19
11/19
12/19
01/20
02/20
03/20
04/20
05/20
06/20
07/20
08/20
09/20
10/20
KBNN NHCSXH NHPT 2Y 3Y 5Y 7Y 10Y 15Y

Nguồn: HNX, VCBS Tổng hợp
Dự báo Lãi suất liên ngân hàng
Mặt bằng lãi suất liên ngân hàng duy trì ở mức thấp nhất kỷ lục
Năm 2020 chứng kiến NHNN đã ba lần cắt giảm lãi suất điều hành. Trong bối cảnh thanh khoản dồi dào chủ yếu do tốc độ tăng trƣởng tín
dụng chậm, xu hƣớng giảm chiếm ƣu thế chủ đạo trên lãi suất liên ngân hàng, theo đó mặt bằng lãi suất đã giảm xuống mức thấp kỷ lục.
6.0% Lãi suất liên ngân hàng

Trƣớc 16/3 12/5 1/10
Lãi suất tái cấp vốn 6,00% 5,00% 4,50% 4,00%

4.0%
Lãi suất tái chiết khấu 4,00% 3,50% 3,00% 2,50%
Lãi suất mua kỳ hạn qua OMO 4,00% 3,50% 3,00% 2,50%
2.0% Trần lãi suất tiền gửi < 1 tháng 0,80% 0,50% 0,20% 0,20%
Trần lãi suất tiền gửi 1-6 tháng 5,00% 4,75% 4,25% 4,00%
Trần lãi suất cho vay ngắn hạn 6,00% 5,50% 5,00% 4,50%
0.0% lĩnh vực ƣu tiên
01/16
03/16
05/16
07/16
09/16
11/16
01/17
03/17
05/17
07/17
09/17
11/17
01/18
03/18
05/18
07/18
09/18
11/18
01/19
03/19
05/19
07/19
09/19
11/19
01/20
03/20
05/20
07/20
09/20
11/20
ON 1W 2W 1M Nguồn: NHNN. Bloomberg, VCBS Tổng hợp
Trong bối cảnh (1) thanh khoản dồi dào, (2) tỷ giá ổn định, (3) dòng vốn đầu tƣ trực tiếp và gián tiếp tiếp tục tìm đến thị trƣờng Việt
Nam, chúng tôi kỳ vọng lãi suất liên ngân hàng có thể duy trì ở mặt bằng thấp nhƣ hiện tại.
Tuy nhiên không loại trừ khả năng lãi suất chịu áp lực tăng xung quang các thời điểm: (1) yếu tố thời vụ, (2) tăng trƣởng tín dụng
tăng trở lại, (3) lƣợng tiền gửi của KBNN tại hệ thống các NHTM cũng nhƣ tiến độ giải ngân vốn đầu tƣ công.
Bên cạnh đó, lãi suất liên ngân hàng phụ thuộc nhiều vào điều hành cũng nhƣ định hƣớng của NHNN trên thị trƣờng mở thông qua
hoạt động repo và tín phiếu, đây sẽ là yếu tố cần đƣợc theo chú trọng theo dõi.
 Nhƣ vậy, các yếu tố thị trƣờng ủng hộ cho mặt bằng lãi suất liên ngân hàng có thể duy trì ở mặt bằng thấp, tuy nhiên vẫn chịu
áp lực tăng xung quanh các thời điểm nhất định.
THỊ TRƢỜNG TRÁI PHIẾU – Dự báo 2021
Nhu cầu phát hành trái phiếu tăng lên, dự báo KLPH khoảng 300- 350
Dự báo khối lƣợng phát hành
330 nghìn tỷ (+8%-10% so với 2020). 300-330
x 1,000 VNDbn
300
Ở phía cầu, nhu cầu đầu tƣ trái phiếu Chính phủ ở mức cao và hoàn 250
toàn có thể cân đối đƣợc nhu cầu phát hành kể trên. 200
 Nguồn cung ngoại tệ tƣơng đối tốt. Thanh khoản của hệ thống 150
ngân hàng, nếu loại trừ hiệu ứng mùa vụ, nhiều khả năng vẫn sẽ 100
ổn định và dồi dào. 50

0
 Lƣợng TPCP đáo hạn tăng so với năm 2020 tuy nhiên kỳ vọng sẽ 2017 2018 2019 2020E 2021E
đƣợc tái đầu tƣ vào TPCP lại khi nhu cầu tín dụng không tăng Bond Matured Bond issued
đột biến. tỷ đồng Trái phiếu đáo hạn 2021
40,000
Xu hƣớng biến động lợi suất: Dự kiến mặt bằng lợi suất trái
phiếu còn dƣ địa giảm nhƣng mức độ giảm và độ biến động sẽ 35,000
không lớn nhƣ năm 2020 do thị trƣờng khá đồng thuận về triển 30,000
vọng đi xuống của trái phiếu trong bối cảnh thanh khoản tiếp tục 25,000
dƣ thừa. Đan xen trong các nhịp giảm có thể xuất hiện các nhịp 20,000
tăng ngắn hạn theo các biến động trên thị trƣờng thế giới.
15,000
 Dự báo lãi suất kỳ hạn 10Y dao động khoảng 2%-2.85%. 10,000
 Loại trái phiếu có thanh khoản cao nhất sẽ tiếp tục có thuộc về 5,000
nhóm kỳ hạn 7-10 năm và thậm chí có xu hƣớng chuyển dịch lên 0
các trái phiếu kỳ hạn dài hơn (trên 10Y) do có mức lợi suất tốt
01/21
02/21
03/21
04/21
05/21
06/21
07/21
08/21
09/21
10/21
11/21
12/21
hơn so với chi phí vốn.
KBNN NHPT VBS Khác
Rủi ro cần theo dõi Nguồn: HNX, VCBS Research

 Thay đổi pháp lý: Quy định quản lý siết chặt hơn đối với các sản phẩm thay thế TPCP nhƣ trái phiếu của TCTD và doanh nghiệp;
Định hƣớng về hoàn thiện khuôn khổ pháp lý về điều hành, quản lý giám sát thị trƣờng trong điều kiện thị trƣờng phát triển ổn định;
Hoàn thiện các công cụ phòng vệ rủi ro.
 Một yếu tố bất ngờ trên thị trƣờng xuất hiện khiến nhà điều hành buộc phải siết chặt thanh khoản hệ thống ngân hàng, đặc biệt liên
quan đến biến động của thị trƣờng thế giới và tỷ giá, nếu có.
KINH TẾ VĨ MÔ

ĐIỂM NHẤN THỊ TRƢỜNG CỔ PHIẾU 2020
VN Index -4,6% HNX Index +31,4%
1,150
Mỹ - Trung ký
1,100 thỏa thuận EVFTA có
hiệu lực 144
thƣơng mại giai NHNN hạ lãi suất
Trung Quốc phong Các hãng hàng không Quốc hội Trung
1,050 đoạn 1 điều hành lần thứ
tỏa 3 thành phố tại Việt Nam đƣợc nâng Quốc thông qua
tỉnh Hồ Bắc hai trong năm
1,000 gấp 2,5 lần tần suất bay luật nghị quyết về 136
nội địa dự luật an ninh
950 Hongkong
GDP Q1.2020 128
900 +3,82% yoy
850
120
NHNN hạ lãi suất
800
điều hành lần thứ ba
trong năm
750 112
700
FED công bố cách tiếp
Chiến tranh thƣơng cận lạm phát mới 104
650 mại Mỹ - Trung xuất
hiện diễn biến mới
600 Giá dầu lao dốc Giá dầu thô WTI giao
do Nga và OPEC tháng 5 đóng cửa ở GDP Q3.2020 96
550 không đạt đƣợc mức giá âm +2,62% yoy
thỏa thuận
500 WHO tuyên bố viêm phối GDP Q2.2020
88
cấp do Covid-19 gây ra là +0,36% yoy
450 đại dịch toàn cầu
400 80
VN Index HNX Index Source: Bloomberg, VCBS
ĐIỂM NHẤN THỊ TRƢỜNG CỔ PHIẾU 2020
 Quý 1/2020 là quý giảm mạnh nhất của VN Index kể từ
tháng 8/2001 do Covid-19 trở thành đại dịch toàn cầu. Cụ KLGD VN Index
thể, hầu hết các nhóm ngành đều giảm điểm khiến chỉ số 1,100 800
giảm 24,9%, các nhóm ngành chịu ảnh hƣớng lớn nhất 1,000 700
gồm nhóm hàng không, du lịch & giải trí. Tuy nhiên, nhờ 900 600
thành công trong việc kiểm soát dịch bệnh và kết thúc 800
500
cách ly xã hội sớm khiến xu hƣớng hồi phục chiếm chủ 400
700
đạo trong suốt Quý 2 và Quý 3, điểm số tăng cùng thanh 300
600 200
khoản cải thiện cho thấy sự lạc quan của nhà đầu tƣ vào
500 100
triển vọng kinh tế. Trong bối cảnh cả thế giới vẫn chƣa có
400 0
giải pháp triệt để cho Covid-19 nhiều nƣớc phát triển phải
đối mặt với tình trạng phong tỏa, thị trƣờng Việt Nam trở
thành điểm sáng khi nên kinh tế thích nghi nhanh với tình
trạng bình thƣờng mới và giảm thiếu tối đa tác động tiêu 1.5%
Top cổ phiếu ảnh hƣởng tới VN Index năm 2020
cực của dịch bệnh. 1.0%
 Giai đoạn cuối năm, VN Index bất ngờ vƣợt lên trên mốc 0.5%
970 điểm xóa sạch đà giảm năm 2020 cùng với việc
0.0%
KQKD Quý 3 của các doanh nghiệp niêm yết đƣợc công
bố trong tháng 10/2020. Đà tăng đƣợc dẫn dắt bởi nhóm -0.5%
ngân hàng và một số cổ phiếu vốn hóa lớn khác nhƣ
-1.0%
VNM, HPG, MSN,… Tuy nhiên bƣớc sang tháng 11 sau
đó, sự thiếu vắng thông tin và áp lực chốt lời khiến chỉ -1.5%
MSN HPG CTG VNM GVR SAB BID VHM VIC GAS
số điều chỉnh và VN Index dao động quanh ngƣỡng 940
điểm tại thời điểm đầu tháng 11. Nguồn: Fiinpro, Bloomberg, VCBS
BIẾN ĐỘNG MỨC ĐỊNH GIÁ CỦA VNINDEX
45 P/E nhóm ngành tại Việt Nam 3.5 P/B nhóm ngành Việt Nam
40
3
35
30 2.5
25
20 2
15 1.5 2019
10
5 1 2020
0
0.5
0
Dầu Nguyên Công Hàng Dƣợc Dịch Viễn Tiện Tài Ngân Công
khí vật liệu nghiệp tiêu phẩm vụ tiêu thông ích chính hàng nghệ
dùng dùng cộng thông
đồng tin
P/E & P/B của các thị trƣờng ASEAN

35
28.88
30
25 23.05
20.71
20
15.95
15 P/E
11.07
10 P/B
5 2.05 1.74 1.39 1.43 1.43

0
VN Index IDX Composite Index FTSE Bursa Malaysia PSE All shares Index SET Index
EMAS Index
Vietnam Indonesia Malaysia Phillipines Thailand
Nguồn: Fiinpro, Bloomberg, VCBS
ĐIỂM NHẤN ĐẦU TƢ NƢỚC NGOÀI
Trong năm 2020, do ảnh hƣởng từ suy thoái Top mua (bán) ròng NĐTNN (triệu VND)
kinh tế do dịch Covid-19, xu hƣớng bán ròng là 18,000,000
điểm nhấn chính của nhà đầu tƣ nƣớc ngoài kể 16,000,000
từ tháng 2/2020, trong đó những giai đoạn mà 14,000,000

khối ngoại bán ròng mạnh là Q1, nửa đầu tháng 12,000,000
8 và tháng 10 năm nay. Tính tới ngày 10/11, giá 10,000,000
trị bán ròng của khối ngoại đã đạt tổng cộng 8,000,000
11,554 tỷ đồng trên cả ba sàn HSX, HNX và 6,000,000
UpCom.
4,000,000
Đáng chú ý trong năm 2020 là giao dịch thỏa 2,000,000
thuận 15,000 tỷ của VHM vào hồi tháng 6.
0
Ngƣợc lại, 2 mã cổ phiếu còn lại thuộc nhóm VHM PLX PGD MWG PHR VJC VRE VIC HPG MSN
Vingroup (VRE, VIC) cùng MSN, HPG bị khối -2,000,000
ngoại bán mạnh tay. -4,000,000
Tổng giá trị giao dịch của khối ngoại trên cả 3 sàn (HSX, HNX và Upcom) (nghìn tỷ VND)
40,000 Giá trị mua
30,000
20,000
10,000 Giá trị bán
0
-10,000 Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20 Jul-20 Aug-20 Sep-20 Oct-20
-20,000 Giá trị ròng

-30,000
-40,000 Nguồn: Fiinpro
GIÁ DẦU THÔ BRENT
• Trong năm 2020, giá dầu Brent đã có lúc giảm xuống
Giá dầu thế giới 2020 dƣới mức 20 USD/thùng.
80.00
• Diễn biến giá dầu thế giới trong năm 2020 là tƣơng đối
70.00
bất ổn, và chúng tôi thấy có nhiều yếu tố tác động lên
60.00 giá dầu, từ những biến động địa chính trị, những tiến bộ
50.00
trong khoa học kỹ thuật hay chính sách của các quốc
gia trên thế giới, đặc biệt là các nƣớc sản xuất dầu thô.
USD/thùng
40.00 Nhƣng tác động mạnh nhất tới diễn biến giá dầu vẫn là
30.00 diễn biến của đại dịch Covid-19.
20.00 • Các tổ chức tài chính uy tín trên thế giới đã đƣa ra
nhiều dự báo khác nhau cho giá dầu. Cụ thể, Quỹ Tiền
10.00
tệ Quốc tế IMF dự đoán giá dầu thế giới trong năm
0.00 2021 sẽ nằm trong khoảng 40-50 USD/thùng, tƣơng
đƣơng với một nửa so với mức giá 80 USD/thùng là
mức mà Saudi Arabia cần đạt đƣợc để có thể cân bằng
Dữ liệu cho đến ngày 06/11/2020 ngân sách.
• Trong khi đó, ngân hàng Morgan Stanley dự báo giá

Ngày Tuần Tháng Quý Năm 12 tháng
dầu Brent sẽ đạt mốc 50 USD/thùng trong nửa đầu năm
-1.29% 7.85% -3.79% -4.60% -35.14% -38.79% 2021 nhờ đồng USD yếu và lạm phát tăng tốc, trong khi
đó giá dầu WTI đạt mốc 47.5 USD/thùng vào quý
Nguồn: Bloomberg, VCBS
3/2021.
20
CAO SU
• Trong năm 2020, thị trƣờng cao su vừa xác lập một kỷ
Giá cao su thế giới 2020
lục mới: Giá tăng vọt lên mức cao nhất trong vòng
200.00
nhiều năm vào ngày 29/10/2020 sau khi kết quả thăm
180.00 dò của Reuters cho thấy kinh tế Trung Quốc năm 2021
160.00 sẽ hồi phục mạnh sau đợt suy thoái do đại dịch Covid-
19.
140.00
120.00 • Theo Hiệp hội Các nƣớc sản xuất cao su thiên nhiên
USD/kg
100.00 (ANRPC), năm 2020, sản xuất cao su thiên nhiên gặp
khó khăn do dịch bệnh làm khan hiếm nhân lực lao
80.00
động và gây khó khăn cho việc vận chuyển. Sản lƣợng
60.00 cao su thiên nhiên thế giới đã giảm 8,7% trong 8 tháng
40.00 đầu năm 2020, xuống 7,778 triệu tấn, và dự báo sẽ giảm
tiếp 3% trong 4 tháng còn lại của năm 2020 và
20.00
Q1.2021.
0.00
• Mặc dù vậy, ANRPC dự báo xu hƣớng giá cao su tăng
sẽ còn tiếp diễn trong các tháng tới, chủ yếu do lĩnh vực
Dữ liệu cho đến ngày 06/11/2020 sản xuất của Trung Quốc tiếp tục hồi phục, giữa bối
cảnh doanh số bán ô tô ở Ấn Độ cũng tăng và Mỹ sẽ
tung thêm chƣơng trình kích thích kinh tế mới. Bởi
Ngày Tuần Tháng Quý Năm 12 tháng tháng 9 vừa qua đánh dấu tháng đầu tiên ngành ô tô hồi
phục gần nhƣ trên khắp toàn cầu, sau giai đoạn dài sa
-2.29% -2.17% 10.11% 29.65% 13.12% 5.79% sút do dịch bệnh Covid-19.
21
THÉP
• Giá thép giao ngay Trung Quốc có sự phục hồi về cuối
Giá thép Trung Quốc giao ngay 2020 năm 2020. Trong năm 2020, giá thép đã có lúc giảm sâu
600.00 xuống dƣới mức 520.00 CNY/tấn bởi sự ảnh hƣởng của
căng thẳng chiến tranh thƣơng mại cũng nhƣ các dấu
580.00 hiệu chậm lại của nền kinh tế Trung Quốc do ảnh hƣởng
của đại dịch Covid-19.
560.00 • Sản lƣợng tiêu thụ phục hồi tích cực trong quý II/2020,
do nhu cầu từ mảng dân dụng gia tăng. So với mức
CNY/Tấn
540.00 giảm 14% so với cùng kỳ trong quý I/2020, mức giảm
1% so với cùng kỳ trong quý II/2020 có thể đƣợc coi là
520.00 một dấu hiệu phục hồi ấn tƣợng.
• Trong khi đó, giá quặng sắt trong năm 2020 và các năm
500.00 tiếp theo đƣợc dự báo sẽ giảm xuống do nguồn cung
tăng nhƣng nhu cầu sử dụng giảm.
480.00
• Hiệp hội Thép Thế giới (Worldsteel) dự báo nhu cầu
thép toàn cầu sẽ giảm 6.4% trong năm 2020 do bị ảnh
hƣởng nghiêm trọng từ dịch Covid-19, nhƣng sẽ dần
hồi phục vào năm 2021.
Dữ liệu cho đến ngày 06/11/2020
• Các chuyên gia của Worldsteel cho rằng, có khả năng
mức sụt giảm nhu cầu thép ở hầu hết các nƣớc sẽ không
Ngày Tuần Tháng Quý Năm 12 Tháng nghiêm trọng nhƣ ở cuộc khủng hoảng tài chính toàn
cầu, vì Covid-19 ảnh hƣởng nhiều hơn tới những ngành
0.00% 3.33% 7.86% 10.49% 2.97% 4.42% ít sử dụng thép nhƣ tiêu dùng và dịch vụ. Tuy nhiên, ở
nhiều nền kinh tế phát triển, nhu cầu thép vẫn chƣa hồi
phục hoàn toàn kể từ cuộc khủng hoảng tài chính năm
2008, và hiện vẫn ở mức thấp.
22
VỀ VIỆC TĂNG TỶ TRỌNG CỔ PHIẾU VN TRONG THÀNH PHẦN
CHỈ SỐ MSCI FRONTIER MARKET 100 INDEX
- Sau khi Kuwait đƣợc đề xuất chuyển sang nhóm chỉ số thị trƣờng Mã
Tỉ trọng
hiện tại
Tỉ trọng ƣớc
tính sau giai
Giá trị ƣớc
tính sau GĐ 1
Giá trị mua ròng
ƣớc tính sau GĐ
Giá trị mua ròng
ƣớc tính sau GĐ 1
mới nổi (Emerging Market) bắt đầu kể từ kỳ cơ cấu tháng 11/2020, (%) đoạn 1 (%) (USD) 1 (USD) (VND)
MSCI đồng thời công bố tỉ trọng mới của các thị trƣờng trong rổ 1 VRE 0.47 0.58 2,274,680 421,272 9,794,567,424
2 VNM 2.06 2.55 10,033,295 1,911,947 44,452,758,336
chỉ số MSCI Frontier Market 100 mới. Cụ thể, chỉ số MSCI 3 VJC 0.45 0.55 2,177,885 403,107 9,372,230,266
Frontier Market 100 sẽ cơ cấu lại trong 5 giai đoạn để loại Kuwait 4 VIC 2.1 2.55 10,033,295 1,777,391 41,324,345,751
ra khỏi rổ chỉ số, kéo dài từ tháng 11/2020 cho tới tháng 11/2021. 5 VHM 1.45 1.78 7,017,630 1,312,620 30,518,421,498
- Sau đợt cơ cấu tháng 11/2020, tỉ trọng của thị trƣờng Việt Nam 6 VHC 0.1 0.12 483,974 76,353 1,775,206,904
7 VGC 0.16 0.20 774,359 154,201 3,585,173,534
trong danh mục chỉ số MSCI Frontier Market 100 sẽ tăng lên mức 8 VCB 0.83 1.02 4,016,988 736,366 17,120,502,517
15.76% so với mức 12.65% hiện tại. VCBS Research ƣớc tính quỹ 9 TCH 0.1 0.12 483,974 102,596 2,385,367,814
ETF Ishare MSCI Frontier Market 100 sẽ mua ròng khoảng 280 tỷ 10 STB 0.17 0.21 822,757 165,881 3,856,738,638
đồng sau kỳ cơ cấu tháng 11/2020 vào 28 mã cổ phiếu trong danh 11 SSI 0.18 0.22 871,154 178,665 4,153,950,119
mục bên, với 2 mã mới đƣợc đề xuất là PDR và KDC. 12 SHB 0.19 0.23 919,552 172,643 4,013,955,580
13 SBT 0.11 0.15 590,194 163,805 3,808,473,533
14 SAB 0.31 0.38 1,500,321 273,226 6,352,502,290
15 PVS 0.09 0.11 435,577 80,261 1,866,077,681
16 POW 0.12 0.15 580,769 100,996 2,348,156,167
17 PLX 0.14 0.17 677,564 120,467 2,800,867,124
18 NVL 0.39 0.48 1,887,501 371,421 8,635,533,392
19 MSN 1.07 1.32 5,178,527 984,823 22,897,132,843
20 KBC 0.08 0.10 387,180 62,804 1,460,188,957
21 HPG 1.29 1.59 6,243,271 1,165,985 27,109,151,419
22 HDB 0.26 0.32 1,258,334 217,097 5,047,507,979
23 GEX 0.15 0.18 725,962 154,940 3,602,362,968
24 GAS 0.13 0.16 629,167 115,805 2,692,457,036
25 BVH 0.08 0.10 387,180 72,216 1,679,015,865
26 BID 0.17 0.21 822,757 143,946 3,346,735,240
27 PDR 0 0.10 393,463 393,463 9,148,004,415
28 KDC 0 0.10 393,463 393,463 9,148,004,415
Nguồn: MSCI Nguồn: Bloomberg, VCBS tổng hợp
ĐIỂM NHẤN CHỨNG KHOÁN PHÁI SINH
400,000 1,000.00
350,000
900.00
300,000
800.00
250,000
200,000 700.00
150,000
600.00
100,000
500.00
50,000
400.00
01/08/2020 02/08/2020 03/08/2020 04/08/2020 05/08/2020 06/08/2020 07/08/2020 08/08/2020 09/08/2020 10/08/2020
Khối lƣợng GD Vị thế mở VN30 VN30F1M
• Sau đợt bán tháo tháng 3, chỉ số VN30 đã có đà hồi phục đầy ấn tƣợng, tính đến cuối tháng 10/2020, chỉ số đã tăng 54%
so với mức đáy 600 điểm của năm 2020. Trong giai đoạn thị trƣờng chứng khoán biến động mạnh hồi Quý 2 và Quý 3,
thị trƣờng chứng khoán phái sinh đƣợc thúc đẩy bời tâm lý đầu cơ trên thị trƣờng. Tuy vậy trong giai đoạn chỉ số VN30
tăng điểm mạnh mẽ lên mức 900 điểm từ cuối Q3 cho đến thời điểm hiện tại, dòng tiền tích cực quay trở lại thị trƣờng
chứng khoán cơ sở khiến thanh khoản giao dịch ở các hợp đồng chỉ số trở nên vô cùng ảm đạm.
• Tính đến hiện tại, chỉ số cơ sở tăng 1.8% so với đầu năm còn VN30F1M đã tăng 2.5%. Thanh khoản thị trƣờng cũng có
sự cải thiện rõ rệt so với năm 2019, cụ thể là tổng khối lƣợng giao dịch bình quân phiên đạt hơn 161,600 hợp đồng/phiên
(tăng 90% so với năm 2019) và tổng giá trị giao dịch bình quân phiên đạt 12,700 tỷ đồng/phiên (tăng 67% so với năm
2019). Số lƣợng vị thế mở (OI) trung bình mỗi phiên cũng đạt hơn 23.500 hợp đồng (tăng 17.5% so với năm 2019).
• Ngoài hợp đồng tƣơng lai chỉ số VN30, sản phẩm Chứng quyền có bảo đảm (CW) cũng ghi nhận nhiều dấu mốc ấn
tƣợng. Với 5 công ty chứng khoán phát hành CW, tổng số lƣợng CW trên thị trƣờng 107 sản phẩm dựa trên 21 mã cổ
phiếu cơ sở. Hiện tại, giao dịch CW vẫn dừng lại là thị trƣờng giao dịch một chiều mua.
Nguồn: Fiinpro, Bloomberg, VCBS
TRIỂN VỌNG TT
CỔ PHIẾU NĂM
2020
TRIỂN VỌNG THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN 2021
DỰ BÁO DIỄN BIẾN CHỈ SỐ CHÍNH
Bƣớc sang năm 2021, chúng tôi kỳ vọng triển vọng và quy mô
thị trƣờng cổ phiếu của Việt Nam vẫn sẽ có sự tăng trƣởng
nhất định so với năm 2020, nhƣng tốc độ sẽ phần nào bị hạn
chế do hầu hết các yếu tố hỗ trợ cho quy mô thị trƣờng trong
nửa cuối năm 2020 đƣợc dự báo sẽ không gia tăng về cƣờng
độ và thậm chí là suy yếu trong năm 2021. Một số dự báo
chính nhƣ sau:
Mức cao nhất trong năm 2021 của các chỉ số chính
đƣợc dự báo tăng khoảng 8%-15% so với cuối năm
2020, tuy nhiên sẽ chịu ảnh hƣởng lớn bởi tốc độ hồi phục
của nền kinh tế Việt Nam trong bối cảnh “bình thƣờng Nguồn: Fireant, VCBS
mới” và diễn biến cụ thể của dịch Covid-19 trên toàn cầu.
VN Index sẽ có xu hƣớng vận động quanh một “nền” giá
cao hơn nhƣng biên độ dao động (chênh lệch giữa mức
cao nhất và mức thấp nhất trong năm) của VN Index sẽ
vào khoảng 120-150 điểm và không lớn nhƣ năm 2020,
còn HNX Index dao động trong biên độ ~20 điểm.
Khối lƣợng giao dịch trung bình trong năm 2021 tiếp
tục cải thiện so với năm 2020, đạt bình quân khoảng
400-410 triệu cổ phiếu mỗi phiên trên cả ba sàn, tƣơng
ứng với mức tăng khoảng 5% yoy.
Giá trị giao dịch đƣợc kỳ vọng đạt mức tăng khoảng 8%
tƣơng ứng với giá trị giao dịch trung bình mỗi phiên
đạt khoảng 6.900-7.000 tỷ đồng trên cả ba sàn.
ĐẦU TƢ CÔNG 2021
Giải ngân các dự án mới trong 2021 sẽ không dễ dàng *Nguồn: VCBS tổng hợp
 Nguồn lực có hạn: Nguồn vốn đầu tƣ công 2021 sẽ chỉ tăng nhẹ so với vốn kế hoạch năm 2020, ở mức 477.300 tỷ đồng
(+1,4% yoy). Tuy nhiên, theo tổng hợp của Bộ KH & ĐT, nhu cầu sử dụng bốn của các bộ ngành và địa phƣơng lên đến
682.000 tỷ đồng.
 Độ trễ trong xây dựng và phê duyệt kế hoạch đầu tƣ công trung hạn giai đoạn 2021-2025 lồng ghép với kế hoạch 2021:
Năm 2021 là năm đầu triển khai thực hiện các mục tiêu của kế hoạch phát triển kinh tế - xã hội 05 năm giai đoạn 2021-
2025, kế hoạch đầu tƣ công trung hạn giai đoạn 2021-2025 nhƣng lại phải tới tháng 7/2021, kế hoạch trung hạn mới
đƣợc thông qua.
 Với (1) nguồn vốn có hạn và (2) kế hoạch đƣợc phê duyệt khá muộn, ƣu tiên giải ngân 2021 sẽ tập trung vào các dự án
chuyển tiếp, dự án hoàn thành trong năm 2021, ƣu tiên cho việc thanh toán khối lƣợng hoàn thành của các dự án đã có
trong kế hoạch đầu tƣ công trung hạn vốn ngân sách nhà nƣớc giai đoạn 2016-2020 chuyển tiếp sang giai đoạn 2021-
2025, các dự án đầu tƣ trọng điểm… Hạn chế tối đa việc khởi công mới các dự án trong bối cảnh kế hoạch đầu tƣ công
trung hạn 2021-2025 chƣa đƣợc phê duyệt và những ảnh hƣởng tiêu cực của đại dịch Covid-19 tới nền kinh tế.
Các dự án chuyển tiếp triển khai trong 2021* Dự án tiêu biểu 2021*
Tổng mức đầu tƣ
STT Dự án Nhà thầu Sân bay Long Thành GĐ 1
(tỷ đồng)
1 Nha Trang - Cam Lâm 7.615 Đang tổ chức đấu thầu. Tổng mức đầu tƣ (tỷ đồng) 109.200
2 Cam Lâm - Vĩnh Hảo 13.600 Đang tổ chức đấu thầu. Dự kiến hoàn thành 2025
3 Mai Sơn – QL45 12.111 Đang tổ chức đấu thầu. GPMB: 18.500
Cơ cấu chi phí (tỷ đồng)
4 Vĩnh Hảo – Phan Thiết 11.183 Đang tổ chức đấu thầu. Xây dựng: 90.700
5 Phan Thiết – Dầu Giây 14.356 Đang tổ chức đấu thầu. Tiến độ giải ngân GPMB 2.500 ha (50% KH)
EVFTA – CAM KẾT CẮT GIẢM THUẾ GIỮA EU & VN
CAM KẾT CẮT GIẢM THUẾ CỦA EU (Nguồn: VCCI, VCBS tổng hợp) CAM KẾT CẮT GIẢM THUẾ CỦA VN
Nhóm mặt hàng Hiệu lực ngay lập tức Theo lộ trình giảm thuế Nhóm mặt hàng Hiệu lực ngay lập tức Theo lộ trình giảm thuế
42.5% dòng thuế giảm về 61% dòng thuế đƣợc xóa Dòng thuế còn lại giảm về 0% sau lộ
Dệt may 3 - 7 năm Máy móc, thiết bị
0% bỏ thuế NK trình tối đa 10 năm
- Ô tô (trên 2500 cm3 chạy diesel,
Một số dòng thuế giảm về Các dòng thuế còn lại giảm theo lộ
Giày dép trên 3000 cm3 chạy xăng) sẽ giảm
mức 0% trình 4 - 8 năm thuế về 0% sau 9 năm
Một số loại sợi công - Các loại ô tô khác áp dụng lộ trình
Dòng thuế còn lại giảm theo lộ trình Ô tô nguyên chiếc,
Sợi nghiệp, sợi dùng trong may cam kết giảm thuế trong 10 năm
4 năm linh kiện, phụ tùng
mặc giảm thuế về 0% - Các loại phụ tùng ô tô đƣợc xóa bỏ
ô tô
Cá da trơn/Hải Hải sản (Hàu, điệp, mực, Cá da trơn giảm từ 9% về xuống 0% thuế nhập khẩu sau 7 năm
- Xe máy thƣờng và xe máy trên 150
sản tôm...) giảm về 0% trong 3 năm
cm3 có thuế nhập khẩu bằng 0% sau
Dƣợc phẩm, thiết Các dòng thuế giảm về 10 năm và 7 năm
bị y tế mức 0% - Rƣợu vang và rƣợu mạnh sẽ đƣợc
Linh kiện, máy 74% các dòng thuế giảm Một số dòng thuế giảm theo lộ trình xóa bỏ thuế nhập khẩu sau 7 năm
Đồ uống có cồn
móc, thiết bị về mức 0% 6 năm - Lộ trình xóa bỏ thuế với bia là 10
năm
Một số dòng thuế đƣợc
Dòng thuế của một số nông sản đã - Thuế nhập khẩu thịt lợn đông lạnh
giảm về mức 0%, gạo giảm về 0% sau 7 năm; thuế nhập khẩu các
Nông sản chế biến sẽ giảm thuế theo lộ trình từ
về 0%, áp dụng hạn ngạch loại thịt lợn khác về 0% sau 9 năm
4 - 8 năm
nhập khẩu Các loại thịt sống - Thịt gà sẽ đƣợc xóa bỏ thuế nhập
Thực phẩm chế khẩu sau 10 năm
Hầu hết đƣợc giảm thuế về Một số hàng gia cầm fillet, nội tạng - Thịt bò sẽ đƣợc xóa bỏ thuế nhập
biến, thịt lơn đông
mức 0% giảm thuế về 0% sau 8 năm khẩu sau 3 năm
lạnh
71% các dòng thuế sẽ đƣợc Phần còn lại sẽ đƣợc xóa bỏ thuế
Một số loại xe công nghiệp Giảm từ thuế suất cơ sở 10% về 0% Dƣợc phẩm
giảm về mức 0% quan theo lộ trình từ 5 đến 7 năm
Ô tô chuyên dụng đƣợc giảm về theo lộ trình 4 - 8 năm tùy theo dung Hóa chất, phụ Khoảng 70% các dòng thuế Phần còn lại sẽ đƣợc xóa bỏ thuế
0% tích máy phẩm hóa chất sẽ đƣợc giảm về mức 0% quan theo lộ trình tối đa 7 năm
Giảm thuế suất xe máy dung tích Nguyên liệu dệt 80% các dòng thuế sẽ giảm Phần còn lại sẽ đƣợc xóa bỏ thuế
Xe máy dung tích < 250
Xe máy >250 cm3, xe máy điện về 0% theo may, da giày về mức 0% quan theo lộ trình 3 đến 5 năm
cm3 giảm về 0%
lộ trình 4 - 6 năm 44% các dòng thuế sẽ đƣợc
Đại đa số các dòng thuế Các dòng thuế còn lại giảm theo lộ Sữa và sản phẩm giảm về mức 0% từ khi Phần còn lại sẽ đƣợc xóa bỏ thuế
Hóa chất, kim loại từ sữa Hiệp định có hiệu lực hoặc quan theo lộ trình 5 năm
giảm về 0% trình 4 năm
sau 3 năm
Gỗ và sản phẩm 74% số dòng thuế giảm về Các dòng thuế còn lại giảm theo lộ Thuế nhập khẩu sẽ đƣợc xóa sau 10
từ gỗ trình từ 3 đến 5 năm Xăng dầu
0% năm
NHÓM NGÀNH TIỀM NĂNG 2021
“MỘT CON CHIM TRONG TAY CÓ GIÁ TRỊ BẰNG HAI CON CHIM TRONG BỤI RẬM”
Năm 2020 đã chứng kiến nhiều biến động của nền kinh tế toàn cầu cũng nhƣ thị trƣờng chứng khoán lớn
trên thế giới do tác động trực tiếp và gián tiếp của dịch Covid-19. Chúng tôi cho rằng, những sự kiện lớn
trên thế giới đã xảy ra trong năm 2020 vẫn sẽ để lại nhiều hậu quả và rủi ro tiềm ẩn trong năm 2021.
Ở chiều ngƣợc lại, kinh tế vĩ mô của Việt Nam đƣợc duy trì ổn định - trong đó điểm sáng là tăng trƣởng
kinh tế ở mức khả quan với các yếu tố lạm phát, tỷ giá đều đƣợc điều hành linh hoạt và kiểm soát chặt chẽ
- cùng với mặt bằng lãi suất thấp trên toàn cầu và Việt Nam cũng không phải là ngoại lệ sẽ mở ra
nhiều cơ hội đầu tƣ vào các doanh nghiệp tăng trƣởng hàng đầu và là động lực chính nâng đỡ thị
trƣờng chứng khoán Việt Nam trong dài hạn.
Trong bối cảnh tƣơng quan giữa rủi ro và cơ hội là “kẻ tám lạng ngƣời nửa cân”, chúng tôi cho rằng cơ hội đầu tƣ 2021 sẽ có xu
hƣớng quay về những ngành cơ bản thiết yếu (“back to basics”) là đầu vào quan trọng cho tăng trƣởng kinh tế giai đoạn tới:
Cụ thể, quá trình đón nhận chuyển dịch chuỗi cung ứng từ nƣớc ngoài, quá trình công nghiệp hóa (và số hóa) của nền kinh tế nội
địa và quá trình đô thị hóa trong tƣơng lai đều sẽ yêu cầu những yếu tố đầu vào thiết yếu là: Điện (cả truyền tải điện và sản
xuất điện); Sản xuất vật liệu xây dựng cơ bản (xi măng, thép, gỗ, đá); và Sản xuất sản phẩm nông nghiệp. Đây đồng thời
cũng là các nhóm ngành đƣợc hƣởng lợi từ hoạt động đẩy mạnh đầu tƣ công của chính phủ thông qua các dự án xây dựng mới và
nâng cấp cơ sở hạ tầng hiện tại của Việt Nam cũng nhƣ sự hồi phục chung của tổng cầu nền kinh tế nội địa.
Các doanh nghiệp cung cấp dịch vụ phụ trợ cho dòng chảy thƣơng mại giữa Việt Nam và các đối tác khác trong khuôn khổ các
hiệp thƣơng mại tự do đƣợc ký kết trong thời gian qua cũng nhƣ trong tƣơng lai gần, tiêu biểu là nhóm cảng biển – logistics.
Đây đồng thời cũng là những nhóm ngành phụ trợ cho hoạt động chuyển dịch hoạt động sản xuất từ Trung Quốc sang các quốc
gia có chi phí nhân công cạnh tranh hơn trong đó có Việt Nam.
Dù có vẻ trái với những định hƣớng đầu tƣ mà chúng tôi đã đƣa ra ở phía trên, chúng tôi cũng muốn nhấn mạnh thêm các cơ hội
riêng lẻ cũng đến từ các doanh nghiệp có yếu tố ứng dụng công nghệ mới. Quá trình ứng dụng công nghệ tiên tiến hơn vào
sản xuất kinh doanh và “số hóa” trong nền kinh tế Việt Nam là tất yếu và không thể đảo ngƣợc. Do đó, cho dù mọi quá trình thay
đổi từ cũ sang mới luôn luôn mang lại rủi ro nhƣng tiềm năng của sự tăng trƣởng năng suất, kết quả kinh doanh và hiệu quả đầu
tƣ mà việc ứng dụng công nghệ mới mang lại vẫn vƣợt trội hơn nhiều so với các rủi ro trong giai đoạn chuyển đổi.
Điểm nhấn cuối cùng trong năm sau là các doanh nghiệp riêng lẻ có “câu chuyện riêng” liên quan đến tìm kiếm đối tác
chiến lƣợc nƣớc ngoài, mua bán sáp nhập, niêm yết mới và chuyển sàn,…
KINH TẾ VĨ MÔ

NGÀNH VÀ DOANH NGHIỆP

TRIỂN VỌNG
CỔ PHIẾU TRIỂN VỌNG
NGÀNH NGÂN HÀNG • ACB MBB TPB
NGÀNH BẤT ĐỘNG SẢN • VHM

NGÀNH HÀNG KHÔNG-
• ACV GMD
CẢNG BIỂN
NGÀNH VẬT LIỆU XÂY DỰNG • HPG PTB
NGÀNH ĐIỆN • PC1
NGÀNH BÁN LẺ • MWG PNJ
NGÀNH PHÂN BÓN • DCM
NGÀNH DỆT MAY • STK
KHÁC • DGC PLC FPT BWE
31
NGÀNH
NGÂN HÀNG
NGÀNH NGÂN HÀNG – DIỄN BIẾN NGÀNH
Tín dụng tăng trƣởng chậm nhƣng có dấu hiệu tăng tốc trở lại: Tăng trƣởng tín dụng 9T.2020
TPB
- Dự kiến thấp hơn 10% cho cả năm 2020.
SHB
- 9T.2020: tăng trƣởng tín dụng từ TPDN đóng góp 25% tăng trƣởng và VPB
tăng trƣởng tín dụng từ nhóm khách hàng doanh nghiệp lớn đóng góp HDB
VIB
khoảng 60% tăng trƣởng.
LPB
MBB
ACB
NHNN đã thực hiện nới room tăng trƣởng tín dụng cho nhiều
TCB
ngân hàng: VCB
- Với định hƣớng thúc đẩy tăng trƣởng tín dụng để hỗ trợ tăng trƣởng STB
BID
kinh tế, NHNN đã thực hiện nới room tăng trƣởng cho nhiều ngân
CTG
hàng đáp ứng đủ 2 yếu tố: (1) có sức khỏe tài chính, (2) có khả năng EIB
tăng trƣởng. -12% -2% 8% 18%

Cho vay khách hàng TPDN
- Các ngân hàng đƣợc nới room: 20 – 23%: TCB, HDB, VPB, TPB,
VIB; 15%: MBB Tăng trƣởng tín dụng ytd
20.00%
15.00%
Kỳ vọng tốc độ tăng trƣởng tín dụng hồi phục và đạt khoảng 11 -
10.00%
12% trong năm 2021.
5.00% 6.09%
0.00%
T1 T2 T3 T4 T5 T6 T7 T8 T9 T10 T11 T12
2015 2016 2017
2018 2019 2020
Nguồn: NHNN, Các ngân hàng, VCBS tổng hợp
KINH TẾ VĨ MÔ TRÁI PHIẾU THỊ TRƯỜNG CỔ PHIẾU NGÀNH VÀ DOANH NGHIỆP TRIỂN VỌNG 33 Back
Có mức tăng trƣởng chậm trong năm 2020, tuy nhiên phân khúc cho vay KHCN vẫn là phân khúc đƣợc nhiều ngân hàng ƣu tiên:
‐ Dƣ nợ khách hàng cá nhân có hệ số rủi ro thấp khi tính hệ số CAR (tùy vào TSBĐ hoặc 80% nếu không có TSBĐ BĐS)
‐ Giúp cải thiện lợi suất cho vay và giảm thiểu rủi ro tập trung.
‐ Tiềm năng tăng tỷ trọng bán lẻ vẫn còn khi tỷ trọng dƣ nợ bán lẻ của Việt Nam vẫn thấp hơn các nƣớc đã phát triển và lối sống của ngƣời
dân đang thay đổi theo hƣớng chấp nhận vay nợ nhiều hơn. Tuy nhiên phân khúc này sẽ có mức độ cạnh tranh cao hơn khi ngày càng có
nhiều ngân hàng chú trọng cho vay.
Tỷ trọng dƣ nợ bán lẻ/Danh mục tín dụng

Tỷ trọng dƣ nợ bán lẻ ngành ngân hàng 2019
45.0%
39.7% 50%
40.0% 48%
34.7% 48%
35.0% 46%
44%
30.0% 25.7% 44%
25.0% 22.8% 42%

40% 40%
40%
20.0%
38%
15.0%
36%
Việt Nam ASEAN-3 TQ Mỹ
Nguồn: NHNN, Các ngân hàng, Bloomberg, VCBS tổng hợp
Huy động từ khách hàng tăng 6,1% sau 8T.2020. Lãi suất huy động niêm yết
Lãi suất huy động tiền gửi bình quân (Đơn
trung bình đã giảm 100 – 120 điểm cơ bản tùy theo kỳ hạn tính từ đầu năm vị: %)
8.00
2019.
7.00
Chi phí vốn của các ngân hàng ghi nhận giảm nhanh ở Q3.2020.
6.00
Chƣa có áp lực nào đủ lớn khiến lãi suất có thể tăng trở lại:
5.00
- Chƣa xuất hiện rủi ro thanh khoản đến từ nợ xấu.
4.00
- Không có áp lực ở các chỉ số: (1) việc tăng trƣởng tín dụng dựa một phần vào
3.00
TPDN giúp giảm áp lực lên tỷ lệ LDR khi tử số chỉ tính tới các khoản cho vay
khách hàng; (2) việc không trả cổ tức tiền mặt theo chỉ thị của NHNN giúp hệ số
an toàn vốn CAR tăng lên; (3) Áp lực lên tỷ lệ vốn ngắn hạn cho vay trung dài HĐ 1 tháng HĐ 3 tháng
HĐ 6 tháng HĐ trên 12 tháng
hạn đƣợc giảm nhẹ khi NHNN lùi thời hạn giảm mức trần của tỷ lệ này.
- Áp lực thanh khoản từ tăng trƣởng tín dụng dự báo chƣa xuất hiện trong 2020 và Tỷ lệ CASA và chi phí vốn
có thể phải tới cuối 2021 mới xuất hiện trở lại. 40.0%
8.0%
35.0%
Lãi suất cho vay đầu ra có điều chỉnh giảm nhƣng chậm hơn tốc độ giảm của 30.0% 7.0%
lãi suất huy động niêm yết: 25.0% 6.0%
20.0% 5.0%
- Các NH cân đối giữa mức độ tác động của việc giảm lãi suất huy động đầu vào 15.0%
4.0%
và lãi suất cho vay đầu ra. 10.0%
5.0% 3.0%
- Đối tƣợng khách hàng doanh nghiệp đƣợc hƣởng các ƣu đãi về lãi suất và cơ cấu 0.0% 2.0%
nợ nhiều hơn đối tƣợng cá nhân. Ngoài ra, các khoản vay mới sẽ có lãi suất cho
CTG
MBB
EIB
SGB
BVB
SHB
VCB
TCB
ACB
VPB
VBB
KLB
BAB
TPB
VIB
LPB
STB
HDB
NAB
NVB
BID
vay thấp trong khi các khoản vay cũ đƣợc giảm lãi suất ở mức độ ít hơn.
CASA 2019 CASA Q3.2020 Chi phí vốn Q3.2020
NIM dự kiến duy trì tƣơng đƣơng 2020 trong năm 2021.
Tỷ lệ nợ xấu và tài sản rủi ro tăng từ mức trên 3% cuối năm 2019 lên 4,5% vào Q3.2020 theo số liệu của NHNN.
Nhiều ngân hàng ghi nhận khách hàng có dƣ nợ tái cơ cấu hồi phục:
- Nhiều ngân hàng không ghi nhận sự gia tăng của dƣ nợ tái cơ cấu trong Q3.2020. Bên cạnh đó, lợi suất ghi nhận trên danh mục cho vay
có sự phân hóa và hồi phục mạnh ở nhóm ngân hàng có chất lƣợng tài sản tốt. Nguyên nhân chính đến từ việc một phần khách hàng tái
cơ cấu đã có dòng tiền và thực hiện trả lãi trở lại, một phần khách hàng trả nợ trƣớc kỳ hạn đƣợc tái cơ cấu.
- Với việc nhiều khách hàng hồi phục hoạt động sản xuất kinh doanh, tỷ lệ dƣ nợ tái cơ cấu chuyển thành nợ xấu khi thông tƣ 01 hết hiệu
lực kỳ vọng ở mức thấp.
Tỷ lệ nợ xấu Tỷ lệ nợ xấu Dƣ nợ tái cơ Thời điểm cập

Lợi suất ghi nhận trên danh mục cho vay khách 2019 Q3.2020 cấu TT01 nhật
hàng hồi phục
ACB 0,54% 0,83% 3,20% T9.2020
11.00% CTG 1,16% 1,87% 0,90% T9.2020
10.50% EIB 1,17% 2,46% 6,00% T5.2020
10.00% HDB 1,36% 1,83% 4,50% T9.2020
9.50% MBB 1,16% 1,50% 3,20% T9.2020
9.00%
TCB 1,33% 0,60% 3,07% T9.2020
8.50%
TPB 1,29% 1,79% 7,40% T9.2020
8.00%
VCB 0,79% 1,01% 1,34% T9.2020
7.50%
VIB 1,96% 2,14% 0,40% T6.2020
VPB 3,42% 3,65% 10,50% T9.2020
Toàn ngành 2,00% T7.2020
Toàn ngành
Nhóm NH niêm yết HOSE + HNX Toàn ngành 3,90% T9.2020
Nhóm NH cổ phần năng động*
Lưu ý: các NH có thể sử dụng cách thống kê dư nợ tái cơ cấu khác nhau
*: ACB, MBB, HDB, TCB, TPB, VIB, VPB
Số lƣợng giao dịch chuyển khoản

Miễn phí chuyển khoản dần trở thành xu hƣớng của nhóm ngân hàng 2,500 200%
cổ phần năng động: tăng phí giao dịch có thể giúp các ngân hàng tăng
2,000
trƣởng thu nhập, tuy nhiên việc miễn phí giao dịch kết hợp với các hình 150%
Triệu món
thức tăng trải nghiệm khách hàng khác lại giúp các ngân hàng thu hút 1,500
100%
khách hàng thƣờng xuyên, nhờ đó có thể giảm chi phí vốn khi CASA tăng 1,000
và huy đông dễ dàng hơn. Ngoài ra, tăng khách hàng cá nhân cũng giúp 50%
500
ích cho việc tăng tín dụng khi đây là nhóm khách hàng mục tiêu của nhiều
ngân hàng. 0 0%
2016 2017 2018 2019 9T.2020
Nghị định 81/2020/NĐ-CP ảnh hƣởng tới hoạt động phân phối bán lẻ Số lƣợng giao dịch Tăng trƣởng
trái phiếu của một số ngân hàng:
- Phát hành riêng lẻ bị hạn chế giao dịch trong vòng 1 năm và phải cách Giá trị giao dịch chuyển khoản
nhau tối thiểu 6 tháng giữa các đợt theo quy định mới. Ngoài ra, các quỹ 140,000 90%
mở đầu tƣ trái phiếu cũng không đƣợc phép mua trái phiếu phát hành 120,000 80%
70%
riêng lẻ.
Nghìn tỷ đồng
100,000
60%
80,000 50%
- Phát hành trái phiếu ra công chúng có yêu cầu cao hơn về đơn vị phát 60,000 40%
hành và đơn vị tƣ vấn không thể kiểm soát đƣợc nguồn cầu. 40,000
30%
20%
20,000 10%
0 0%
2016 2017 2018 2019 9T.2020
Giá trị giao dịch Tăng trƣởng
NGÀNH NGÂN HÀNG – DỰ BÁO 2021
Nhóm ngân hàng:
- Nhóm ngân hàng lớn (AGR, VCB, BID, CTG): tiếp tục phải chịu áp lực giảm lãi suất đầu ra khi NHNN chƣa có động thái thay đổi về
chính sách điều hành.
- Nhóm ngân hàng cổ phần năng động (ACB, MBB, TCB, VPB, VIB, TPB): là nhóm có tốc độ tăng trƣởng cao hơn về tín dụng do có nguồn
lực tốt hơn (hệ số CAR cao, nguồn vốn từ lợi nhuận giữ lại dồi dào) và quy mô nhỏ. Ngoài ra, áp lực giảm lãi suất đầu ra thấp hơn nhóm
ngân hàng lớn giúp cho nhóm này vẫn tiếp tục ghi nhận tăng trƣởng khả quan từ tổng thu nhập.
Thông tƣ 01 dự báo hết hiệu lực trong năm 2021, thời điểm dịch bệnh Covid-19 đƣợc kiểm soát sau khi nhiều nƣớc có thể sản xuất đại
trà Vaccine phòng bệnh.
- Với dấu hiệu phục hồi tốt của dƣ nợ tái cơ cấu, nợ xấu gia tăng đến từ nhóm khách hàng dự kiến ở mức 0,5 – 1% tổng dƣ nợ và sẽ có mức
độ phân hóa mạnh giữa các ngân hàng tùy thuộc vào chất lƣợng tài sản.
- Tác động lên chi phí trích lập của các ngân hàng dần dần trong 2 năm 2021 và 2022 do dƣ nợ vẫn có quy trình 360 ngày chậm trả tính từ
hạn trả nợ mới để chuyển từ nợ nhóm 1 sang nợ nhóm 5.
Tỷ lệ an toán vốn CAR của nhóm áp dụng Hệ số an toàn vốn CAR 2019
thông tƣ 41 16%
12% 15%
10.7% 14%
11% 10.6% 10.7% 10.7%
10.4%
13%
10% 9.8% 9.6% 9.5%
9.2% 9.2% 12%
09% 11%
08% 10%
9%
8%
TCB EIB HDB VPB ACB TPB MBB VIB VCB CTG BID LPB
NHTM nhà nƣớc NHTM Cổ phần
Nguồn: VCBS
BẢNG KHUYẾN NGHỊ CÁC NGÂN HÀNG NĂM 2021
Chỉ tiêu Triển vọng kinh Khuyến nghị đầu
Tổng tài sản Vốn chủ sở hữu LNTT NIM ROE NPL LLR Chất lƣợng tài sản
9T.2020 doanh tƣ
Đơn vị Tỷ đồng Tỷ đồng Tỷ đồng % % % %
ACB 418.748 32.919 6.411 3,54% 22,11% 0,83% 117% Lành mạnh Tăng trƣởng Mua
BAB 112.042 8.194 522,087 1,95% 8,14% 0,81% 124% Không đánh giá Không đánh giá Không đánh giá
BID 1.467.806 81.441 7.062 2,45% 10,68% 1,97% 87% Trung bình Tăng trƣởng Khả quan
BVB 54.561 3.840 138 2,10% 4,46% 2,98% 48% Không đánh giá Không đánh giá Không đánh giá
CTG 1.261.204 83.322 10.364 2,84% 13,70% 1,87% 84% Trung bình Đi ngang Khả quan
EIB 151.274 16.597 1103,612 2,20% 5,29% 2,46% 50% Suy giảm Đi ngang Kém khả quan
HDB 273.290 23.885 4.381 5,10% 19,52% 1,83% 64% Trung bình Tăng trƣởng Khả quan
KLB 55.592 3.907 144,573 1,82% -0,12% 6,63% 17% Không đánh giá Không đánh giá Không đánh giá
LPB 211.978 13.765 1741,441 3,18% 12,81% 1,64% 73% Không đánh giá Đi ngang Nắm giữ
MBB 427.175 48.254 8.134 4,93% 18,44% 1,50% 119% Trung bình Tăng trƣởng Mua
NAB 119.474 6.113 388 2,46% 11,04% 2,28% 38% Không đánh giá Không đánh giá Không đánh giá
NVB 74.335 4.283 29 2,14% 1,05% 1,80% 65% Suy giảm Không đánh giá Kém khả quan
SGB 22.700 3.672 177 3,28% 2,55% 2,14% 40% Không đánh giá Đi ngang Không đánh giá
SHB 401.926 23.876 2607,122 2,64% 12,93% 2,47% 57% Suy giảm Tăng trƣởng Nắm giữ
STB 485.213 28.205 2325,693 2,47% 8,65% 2,14% 74% Không đánh giá Không đánh giá Không đánh giá
TCB 401.462 70.608 10.711 4,85% 17,23% 0,60% 148% Trung bình Tăng trƣởng Khả quan
TPB 193.461 15.438 3.024 4,02% 25,26% 1,79% 92% Trung bình Tăng trƣởng Mua
VBB 82.270 5.303 374 0,99% 7,98% 2,03% 54% Không đánh giá Không đánh giá Không đánh giá
VCB 1.188.572 93.576 15.965 2,99% 19,41% 1,01% 215% Lành mạnh Tăng trƣởng Khả quan
VIB 213.086 16.552 4.025 3,95% 27,93% 2,14% 48% Lành mạnh Tăng trƣởng Nắm giữ
VPB 413.892 49.726 9.398 8,57% 21,81% 3,65% 48% Suy giảm Đi ngang Nắm giữ
Nguồn: NHNN, BCTC các ngân hàng, VCBS tổng hợp
NGÂN HÀNG TMCP Á CHÂU (ACB) – TỔNG QUAN
Hoạt động kinh doanh chính:
Cơ cấu sở hữu
ACB là ngân hàng TMCP có mô hình kinh doanh năng động và khả năng
quản trị rủi ro cao. Ngân hàng tập trung phần lớn hoạt động kinh doanh tại Dragon Financial Holdings
Limited
mảng khách hàng cá nhân với tài sản bảo đảm cho các khoản vay chủ yếu 7% Vietnam Enterprise Investments
là BĐS. Chất lƣợng tài sản của ACB đƣợc kiểm soát tốt với số dƣ nợ xấu 6% Limited
thấp. 4% First Burns Investments Limited
5%
Cơ cấu cổ đông: Sather Gate Investments Limited
5%
Bao gồm 30% sở hữu thuộc các quỹ ngoại, 7% thuộc Trần Hùng Huy 3% Whistler Investments Limited
(Chủ tịch HĐQT) và các thành viên trong gia đình, còn lại là cổ đông 63%
7% Asia Reach Investments Limited
khác.
Trần Hùng Huy và các các thành
Kết quả kinh doanh: viên trong gia đình
Khác
9T.2020, ACB ghi nhận LNTT đạt 6.411 tỷ đồng (+15,3% yoy). Tốc độ
tăng trƣởng khả quan có đƣợc nhờ sự tăng trƣởng tốt đến từ thu nhập lãi
thuần cũng nhƣ các khoản thu nhập ngoài lãi.
Thu nhập - Lợi nhuận
18,000
16,097
16,000
14,033
Vốn điều lệ LNTT 2019 14,000
tỷ đồng
Tên công ty con Lĩnh vực chủ yếu Sở hữu 11,439
12,000
(tỷ đồng) (tỷ đồng) 10,000 8,588
ACBS Chứng khoán 1500 100% Na 7,516
8,000 6,389
Quản lý nợ và khai thác tài 6,000 4,486
ACBA 340 100% 7
sản 4,000 2,656
ACBL Cho thuê tài chính 300 100% 12 2,000
ACBC Quản lý quỹ 50 100% 1 0
2017 2018 2019 9T.2020
Tổng thu nhập Lợi nhuận trƣớc thuế
Nguồn: NHNN, ACB, VCBS tổng hợp
NGÂN HÀNG TMCP Á CHÂU (ACB)
LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƢ
Tín dụng tăng trƣởng 10,7% sau 9T.2020: ACB có hệ số an toàn vốn CAR năm 2019 đạt 11,7% và thuộc nhóm có hệ số an toàn vốn tối ƣu
để cần bằng giữa tăng trƣởng tín dụng và mục tiêu lợi nhuận. Chúng tôi kỳ vọng ACB sẽ tiếp tục đƣợc giao chỉ tiêu tăng trƣởng tín dụng cao
hơn trung bình ngành trong các năm tiếp theo.
Tiềm năng tăng trƣởng tốt của thu nhập ngoài lãi:
- ACB sở hữu danh mục trái phiếu chính phủ đạt 61.632 tỷ đồng, lợi suất danh mục trái phiếu ghi nhận đạt 5,0% trong Q3.2020. Mức lợi suất ghi
nhận cao hơn nhiều so với lãi suất TPCP trên thị trƣờng ở mức 1 – 2%. Nhƣ vậy, ACB có thể ghi nhận lợi nhuận đột biến từ mua bán chứng
khoản đầu tƣ nếu thực hiện bán bớt lƣợng TPCP này.
- Theo kỳ vọng của phía ngân hàng, ACB có thể kí kết hợp đồng Bancassurance độc quyền trong năm 2020. Với vị thế là một trong những ngân
hàng có doanh số bán bảo hiểm tốt nhất hệ thống và quá trình đàm phán diễn ra rất kỹ lƣỡng, chúng tôi kỳ vọng ACB có thể thu đƣợc mức phí
Upfront fee cao hơn mức bình quân các ngân hàng cùng quy mô.
Cho vay khách hàng- Huy động NIM Danh mục TPCP ACB
400 10.00% 70,000 6.5%
60,000 6.0%
300 8.00% 5.5%
Nghìn tỷ đồng
50,000
5.0%
Tỷ đồng
200 6.00% 40,000 4.5%
4.00% 30,000 4.0%
100 3.7% 3.7% 3.5%
3.6% 3.6% 3.6% 3.8% 3.3% 20,000
2.00% 3.0%
0 10,000 2.5%
2017 2018 2019 Q3.2020
0 2.0%
Cho vay khách hàng NIM Q1.2019 Q3.2019 Q1.2020 Q3.2020
Tiền gửi KH và giấy tờ có giá Tỷ suất sinh lời của TS sinh lời TPCP Lợi suất ghi nhận
Chi phí vốn
Chất lƣợng tài sản tốt với TSBĐ chất lƣợng cao: Cơ cấu tổng thu nhập
- ACB tập trung cho vay mảng khách hàng cá nhân có thu nhập cao. Ngân hàng ghi nhận 9T.2020 49.4%
hệ số Chi phí tín dụng/Dƣ nợ thuộc nhóm thấp nhất ngành.
2019 46.7%
- TSBĐ cho các khoản vay của ACB chủ yếu là BĐS có pháp lý rõ ràng và có giá trị thị
trƣờng ổn định trong dài hạn. Trong trƣờng hợp khách hàng không trả đƣợc nợ, việc xử lý 2018 45.5%
thu hồi nợ của ACB cũng tƣơng đối thuận lợi với tỷ lệ thu hồi nợ đã xóa thuộc nhóm cao
2017 23.2%
nhất ngành.
Lợi nhuận duy trì ổn định giúp BVPS tiếp tục tăng trƣởng với tốc độ dự kiến 25% 0% 20% 40% 60% 80% 100%
trong năm 2020 và 26% trong năm 2021. Chi phí hoạt động Chi phí dự phòng LNTT
Khả năng cao vào rổ chỉ số VN-30 tại kỳ cơ cấu T7.2021 sau khi chuyển sàn niêm
yết lên HOSE.
Tỷ lệ nợ xấu Thu hồi nợ đã xóa Dự phòng rủi ro

1.20% 2,000 3000 202%
1.00% 2500
1,500 152%
tỷ đồng
0.80%
0.8% 2000
0.60%
Tỷ đồng
0.7% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% 1,000
0.40% 0.5% 1500 102%
0.20% 500 1000
0.00% 52%
0 500
2014 2015 2016 2017 2018 2019
0 2%
Sử dụng dự phòng để xóa nợ xấu 2016 2018 9T.2020
Tỷ lệ nợ xấu Tỷ lệ nợ quá hạn
Lợi nhuận từ thu hồi nợ xấu đã xóa Chi phí dự phòng rủi ro LLCR
PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ GIÁ MỤC TIÊU
So sánh P/B 29.393 31.022 VND
Residual Income 32.658 UPSIDE +15%
DỰ PHÓNG
BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU
Đơn vị: Tỷ đồng 2019 2020F 2021F
28,000
26,000
24,000 Tổng thu nhập hoạt động 16.097 18.207 21.805
22,000
20,000
18,000 +/- yoy (%) 14,7% 13,1% 19,8%
16,000
14,000
12,000 Lợi nhuận trƣớc thuế 7.516 8.817 11.173
10,000
+/- % 17,6% 17,3% 26,7%
BVPS (đồng/cổ phiếu) 16.699 16.043 19.595

ACB Relative VN-Index
Lợi nhuận dự phóng 2021 đã bao gồm 2.000 tỷ đồng Upfront fee từ hợp đồng bảo hiểm độc quyền
NGÂN HÀNG TMCP QUÂN ĐỘI (MBB) – TỔNG QUAN
Hoạt động kinh doanh chính Cơ cấu sở hữu

MBB là ngân hàng TMCP có mô hình kinh doanh năng động, bao
gồm nhiều công ty con hoạt động trong lĩnh vực tài chính ngân
Viettel
hàng. MBB có những lợi thế đặc biệt nhờ nằm trong khối Quân đội.
14%
SCIC
Cơ cấu cổ đông
9%
Bao gồm 14% sở hữu thuộc Viettel, 9% thuộc SCIC, 23% nƣớc Tổng công ty Trực thăng Việt
Nam
ngoài sở hữu, còn lại là cổ đông khác. 55% 7% Tổng công ty Tân Cảng Sài
Gòn
Kết quả kinh doanh 7% Vietcombank
9T.2020, MBB ghi nhận lợi nhuận trƣớc thuế đạt 8.134 tỷ đồng 5%
3% Maritime Bank
(+6,8% yoy). Ngân hàng ghi nhận tổng thu nhập tăng trƣởng khả
quan và đã thực hiện trích lập dự phòng thận trọng cho dƣ nợ bị ảnh Cổ đông khác
hƣởng bởi dịch Covid-19 ngay từ Q1.2020.
Thu nhập - Lợi nhuận Cơ cấu dƣ nợ
30,000
4%
25,000
tỷ đồng
M Credit
20,000
15,000 36% Cá nhân NH mẹ
48%
10,000 DN nhà nƣớc
5,000
DN và đối tƣợng
0 khác
11%
2017 2018 2019 9T.2020
Nguồn: NHNN, MBB, VCBS tổng hợp
NGÂN HÀNG TMCP QUÂN ĐỘI (MBB)
Tín dụng tăng trƣởng 11,8% sau 9T.2020: MBB có hệ số an toàn vốn CAR năm 2019 đạt 10,68% và thuộc nhóm ngân hàng có hệ số an toàn
vốn tối ƣu để cân bằng giữa mục tiêu tăng trƣởng tín dụng và mục tiêu lợi nhuận. Chúng tôi kỳ vọng MBB sẽ tiếp tục đƣợc giao chỉ tiêu tăng
trƣởng tín dụng cao hơn trung bình ngành trong các năm tiếp theo.
CASA bền vững hơn nhờ khóm khách hàng cá nhân: Tỷ lệ CASA sau khi sụt giảm ở Q1.2020 do nhóm khách hàng doanh nghiệp bị ảnh
hƣởng bởi dịch bệnh Covid-19 đã tăng trƣởng trở lại vào Q3.2020 đạt 33,5% nhờ nhóm khách hàng cá nhân. Tỷ trọng tiền gửi không kỳ hạn
của nhóm khách hàng cá nhân tăng lên chiếm khoảng 30% do ngân hàng áp dụng ƣu đãi miễn phí chuyển khoản và triển khai nhiều chƣơng
trình thu hút khách hàng sau khi vận hành ứng dụng mới.
Cho vay khách hàng- Huy động NIM Chi phí hoạt động
350 12,000 47.0%
10.0%
300 42.0%
10,000
8.0% 37.0%
250
Nghìn tỷ đồng
5.1% 5.2% 8,000 32.0%

200 6.0% 4.7% 4.8% 4.9% 4.9% 4.8%
27.0%
150 4.0% 6,000
22.0%
100 2.0% 4,000 17.0%
50 12.0%
0.0% 2,000
0 7.0%
2017 2018 2019 Q3.2020 0 2.0%
2017 2018 2019 9T.2020
Cho vay khách hàng
NIM
Tiền gửi KH và giấy tờ có giá Tỷ suất sinh lời của TS sinh lời Chi phí hoạt động CIR
Chi phí vốn
Cơ cấu tổng thu nhập
Clƣợng tài sản trong tầm kiểm soát: Tỷ lệ nợ xấu của MBB tăng từ
1,16% lên 1,50% trong Q3.2020 và ngân hàng cũng đã có những bƣớc 9T.2020
trích lập thận trọng rất sớm từ Q1.2020 cho những khoản nợ xấu có thể
2019
phát sinh do dịch bệnh Covid-19. Do vậy, chúng tôi kỳ vọng MBB có
thể hoàn thành các bƣớc trích lập sớm trong giai đoạn sau dịch. 2018
2017
Duy trì chỉ số sinh lời tốt giúp giá trị sổ sách tiếp tục tăng trƣởng:
Chỉ số ROE của MBB dự báo đạt 22,5% cho năm 2020 và 19% cho năm 0% 20% 40% 60% 80% 100%
2021, BVPS forward 2021 ở mức 19.884 đồng/cổ phiếu và P/B forward
Chi phí hoạt động Chi phí dự phòng LNTT
đang ở mức 0,97 lần.
Dự phòng rủi ro
Tỷ lệ nợ xấu
6000 142%
4.00% 122%
3.50% 5000
3.00% 102%
4000
Tỷ đồng
2.50% 82%
2.00% 3000
62%
1.50%
2000
1.00% 42%
0.50% 1000 22%
0.00%
0 2%
2016 2017 2018 2019 9T.2020
Chi phí dự phòng rủi ro LLCR
Tỷ lệ nợ xấu Tỷ lệ nợ quá hạn
So sánh P/B 26.608 24.660 VND
DỰ PHÓNG
22,000 Đơn vị: Tỷ đồng 2019 2020F 2021F
20,000
16,000
14,000 +/- yoy (%) 26,2% 8,0% 10,1%
12,000
Lợi nhuận trƣớc thuế 10.036 10.702 11.339
10,000
+/- % 29,2% 6,6% 6,0%

MBB Relative VN-Index
NGÂN HÀNG TMCP TIÊN PHONG (TPB) – TỔNG QUAN
Hoạt động kinh doanh chính:

TPB là ngân hàng có tốc độ tăng trƣởng nhanh về quy mô tài sản và
lợi nhuận trên nền tảng quy mô nhỏ. Ngân hàng cũng tập trung phát
Đỗ Minh Phú, gia đình và các
triển số hóa nhằm tăng trải nghiệm khách hàng. đơn vị liên quan
18% FPT
Cơ cấu cổ đông cô đặc:
37%
Bao gồm 18% sở hữu thuộc Đỗ Minh Phú, giá đình và các đơn vị 6% Lê Quang Tiến
liên quan; 10% thuộc FPT và cựu phó chủ tịch HĐQT FPT Lê 4% TCT Tái bảo hiểm Quốc gia
Quang Tiến; 4% thuộc TCT tái bảo hiểm quốc gia, 30% thuộc sở 5%
hữu nƣớc ngoài, còn lại là cổ đông trong nƣớc khác. Sở hữu nƣớc ngoài
Kết quả kinh doanh: 30% Sở hữu trong nƣớc khác
9T.2020, TPB ghi nhận LNTT đạt 3.024 tỷ đồng (+25,8% yoy). Tốc
độ tăng trƣởng tích cực đến từ cả thu nhập lãi thuần và các khoản
thu nhập ngoài lãi.
Cơ cấu dƣ nợ
Thu nhập - Lợi nhuận
9,000 8,469
8,000 7,094 KHDN lớn
7,000 14% 9%
tỷ đồng
6,000 5,627 SME

5,000
3,610 3,868 Cá nhân - vay mua nhà
4,000 18%
3,024
3,000 2,309 2,258 37% Cá nhân - vay mua ô tô
2,000 1,206
707
1,000 Cá nhân - khác
0 22%
2016 2017 2018 2019 Q3.2020

Nguồn: NHNN, TPB, VCBS tổng hợp
NGÂN HÀNG TMCP TIÊN PHONG (TPB)
Từng bƣớc cải thiện chi phí vốn: Tệp khách hàng thƣờng xuyên gia tăng nhanh khi TPB là một trong những ngân hàng tiên phong ứng dụng
công nghệ vào việc tăng trải nghiệm khách hàng bên cạch việc thực hiện các chƣơng trình miễn giảm phí, tài khoản số đẹp. 9T.2020, CASA
của TPB tăng 21% về số tuyệt đối và đạt tỷ lệ 16%. Ngoài ra, TPB duy trì tỷ lệ huy động từ thị trƣờng liên ngân hàng cao với mức vay ròng
tƣơng đƣơng 22,5% tiền gửi khách hàng. Với điều kiện thanh khoản dồi dào nhƣ hiện tại, việc huy động nhiều từ thị trƣờng liên ngân hàng có ít
rủi ro hơn và giúp TPB giảm đƣợc chi phí vốn.
Tăng trƣởng tín dụng đạt 23% sau 9T.2020 và tốc độ tăng trƣởng cao có thể duy trì trong tƣơng lai: với lợi thế quy mô nhỏ, khai thác dữ
liệu tốt và tệp khách hàng cá nhân gia tăng nhanh nhờ hoạt động truyền thông hiệu quả, TPB có tốc độ tăng trƣởng tín dụng cao nhất ngành.
Chúng tôi kỳ vọng TPB sẽ đƣợc cấp room tăng trƣởng cao hơn trung bình ngành trong các năm tếp theo khi ngân hàng có nguồn vốn từ lợi
nhuận giữ lại dồi dào.
Sản phẩm cho vay ô tô: mặc dù sản phẩm cho vay ô tô trên thực tế phát sinh tỷ lệ nợ xấu cao hơn so với sản phẩm cho vay mua nhà. Tuy
nhiên lợi nhuận thu đƣợc vẫn ở mức cao khi ngân hàng yêu cầu mức lãi cao hơn để bù đắp chi phí rủi ro phát sinh. TSBĐ là ô tô cũng có khả
năng thu hồi dễ dàng hơn so với tài sản BĐS khi khách hàng cần xác nhận của phía ngân hàng để đăng kiểm hàng năm.
Cho vay khách hàng NIM Chi phí hoạt động

120,000 11.5% 10.00% 3,500 62%
110,000 11.0% 8.00% 3,000 52%
100,000
10.5% 6.00% 2,500
42%
90,000 2,000
10.0% 4.00% 32%
80,000
4.1% 4.3% 4.2% 4.2% 4.4% 4.3% 3.9% 1,500
70,000 9.5% 2.00% 22%
1,000
60,000 9.0% 0.00% 500 12%
0 2%
2016 2017 2018 2019 9T.2020
Cho vay khách hàng NIM
Chi phí hoạt động CIR
Lợi suất cho vay khách hàng Tỷ suất sinh lời của TS sinh lời
Cơ cấu tổng thu nhập
Tỷ suất sinh lời danh mục cho vay khách hàng tăng trở lại là dấu hiệu cho
thấy khách hàng tái cơ cấu đang hồi phục tốt: 9T.2020
2019
- TPB thực hiện tái cơ cấu cho 8.000 tỷ đồng dƣ nợ (7,4% cho vay KH), trong đó
khoảng 5.000 tỷ đồng dƣ nợ đƣợc giãn thời gian trả nợ gốc và 3.000 tỷ đồng dƣ 2018
nợ giãn trả nợ cả lãi và gốc.
2017
- Lợi suất danh mục cho vay khách hàng đạt 10,9% trong Q3.2020, tăng so với Q2
0% 20% 40% 60% 80% 100%
và không thấp hơn nhiều mức 11,0% của Q1.2020 do lƣợng lớn khách hàng có dƣ
nợ tái cơ cấu đã quay lại trả lãi bình thƣờng. Chi phí hoạt động Chi phí dự phòng LNTT
Tốc độ tăng trƣởng tài sản sinh lời cao cùng với việc hoạt động hiệu quả
giúp duy trì tốc độ tăng trƣởng lợi nhuận và vốn chủ sở hữu trong dài hạn.
Dự phòng rủi ro
Tỷ lệ nợ xấu 1400 142%
4.00% 1200 122%
1000 102%
3.00%
Tỷ đồng
800 82%
2.00%
600 62%
1.00% 400 42%
0.00% 200 22%

0 2%
2016 2017 2018 2019 9T.2020
Tỷ lệ nợ xấu bao gồm ngoại bảng Tỷ lệ nợ quá hạn Chi phí dự phòng rủi ro LLCR
So sánh P/B 27.813 26.898 VND
DỰ PHÓNG
22,000 Đơn vị: Tỷ đồng 2019 2020F 2021F
20,000
16,000
+/- yoy (%) 50,5% 12,5% 14,0%
14,000
12,000 Lợi nhuận trƣớc thuế 3.868 4.056 4.688
10,000
+/- % 71,3% 4,8% 15,6%

TPB Relative VN-Index
NGÀNH
BẤT ĐỘNG SẢN
DIỄN BIẾN NGÀNH
Tổng quan Thị trƣờng BĐS 9T.2020

300,000
• Mặc dù trải qua 2 làn sóng Covid-19, thị trƣờng bất động sản đang
250,000
dần phục hồi với việc Việt Nam kiểm soát tốt dịch bệnh và nhiều 200,000
chính sách, VBPL mới hỗ trợ thị trƣờng đƣợc ban hành. 150,000
100,000
• Nhu cầu về nhà ở, cơ sở sản xuất kinh doanh vẫn rất lớn, mặt bằng
50,000
giá chào bán giữ mức cao. Vốn đầu tƣ công đƣợc đẩy mạnh giải -
Căn hộ đƣợc Căn hộ đang xây Căn hộ hoàn Căn hộ đủ điều Giao dịch BĐS
ngân vào phát triển cơ sở hạ tầng khiến BĐS vùng ven các thành cấp phép dựng thành kiện bán nhà ở thành công
hình thành trong
phố lớn trở thành điểm sáng. tƣơng lai
Tín dụng cho đầu tƣ, kinh doanh BĐS tăng mạnh Q1.2020 Q2.2020 Q3.2020
• Dƣ nợ đối với lĩnh vực BĐS hiện đạt ~1,6 triệu tỷ đồng, chiếm hơn Dƣ nợ lĩnh vực BĐS
19% tổng dƣ nợ tín dụng toàn nền kinh tế. 2,000 50%
46%
40%
• Trong khi tín dụng phục vụ nhu cầu nhà ở giảm nhẹ, dƣ nợ đầu tƣ 1,500 35% 38%
33%
30%
và kinh doanh BĐS đã quay trở lại tăng trƣởng mạnh mẽ, ƣớc đạt 1,000
18% 19% 19% 20%
17%
+17,5% so với thời điểm đầu 2020. 500
10%
Chính sách mới nổi bật tác động đến thị trƣờng: - 0%
2017 2018 2019 Q3.2020E
Luật Xây dựng (sửa đổi) 2020 Luật Đầu tƣ (sửa đổi) 2020 Dƣ nợ lĩnh vực BĐS (nghìn tỷ đồng)
Luật đầu tƣ công 2019 Luật Đầu tƣ PPP 2020 Tỷ trọng Dƣ nợ BĐS / Tổng dƣ nợ nền kinh tế (%)
Tỷ trọng Dƣ nợ đầu tƣ, kinh doanh BĐS / Dƣ nợ lĩnh vực BĐS (%)
Chỉ thị 11/CT-TTg Nghị định 41/2020/NĐ-CP
Nghị định 81/2020/NĐ-CP Nguồn: Bộ Xây dựng, VCBS
BẤT ĐỘNG SẢN NHÀ Ở
Thị trƣờng căn hộ bán - Hà Nội Số căn hộ bán đƣợc, Hà Nội (căn)
14,000
• Số lƣợng căn hộ mở bán mới 3 quý đầu 2020 ở mức khiêm tốn giúp
12,000
duy trì mặt bằng giá. Dù vậy giá bán vẫn thấp hơn đáng kể so với 10,000
TP.HCM, kỳ vọng sẽ chứng kiến nhiều chủ đầu tƣ lớn miền Nam 8,000
6,000
tiến ra Bắc trong tƣơng lai.
4,000
• Đại dịch Covid-19 đã khiến các chủ đầu tƣ phải cơ cấu lại sản 2,000
0
phẩm đƣa ra thị trƣờng. Các dự án mở bán mới đều tập trung ở Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3
phân khúc trung cấp/ bình dân và nằm tại khu vực ngoài đƣờng 2018 2019 2020
Bình dân Trung cấp Cao cấp Hạng sang

vành đai 3. Xu hƣớng này dự kiến sẽ tiếp diễn trong 2021.
Thị trƣờng căn hộ bán - Hồ Chí Minh Số căn hộ bán đƣợc, TP.HCM (căn)
14,000
• Các dự án tại khu vực “Thành phố Phía Đông” (đặc biệt đóng góp 12,000
từ Vinhomes Grand Park) dẫn đầu ở cả nguồn cung và số căn bán 10,000
8,000
đƣợc, lần lƣợt chiếm 97% và 89% toàn thị trƣờng. 6,000
• Nguồn cung rất hạn chế khiến tỷ lệ hấp thụ đƣợc duy trì khả quan. 4,000
2,000
Giá bán tại các phân khúc đều đã cao hơn 3%-5% so với 2019. Tình -
Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3
hình hoàn thiện thủ tục pháp lý đƣợc kỳ vọng sẽ cải thiện từ đầu
2018 2019 2020
2021.
Bình dân Trung cấp Cao cấp Hạng sang
Nguồn: Bộ Xây dựng, CBRE, VCBS
BẤT ĐỘNG SẢN NHÀ Ở
Thị trƣờng nhà ở gắn liền với đất - Hà Nội Thị trƣờng nhà ở gắn liền với đất, Hà Nội (căn)
5,000
• Tƣơng tự thị trƣờng căn hộ, số lƣợng nhà ở gắn liền với đất mở bán
mới 9T.2020 giảm mạnh, chỉ đạt 326 căn (-92% yoy). Kết quả bán 4,000
hàng duy trì khả quan, cao hơn gần 30% so với lƣợng mở bán mới. 3,000
• Nhu cầu nhà ở tại khu trung tâm không suy giảm, khiến giá bán thứ 2,000
cấp tăng tại một số quận nội thành. Các đại đô thị của Vinhomes sẽ 1,000
dẫn dắt phát triển thị trƣờng nhà đất tại các khu vực mới nhƣ Hoài
-
Đức, Đan Phƣợng, Đông Anh, Văn Giang (Hƣng Yên). 2018 2019 9T.2020
Số căn mở bán Số căn bán đƣợc
Thị trƣờng nhà ở gắn liền với đất - Hồ Chí Minh Thị trƣờng nhà gắn liền với đất, TP.HCM (căn)
5,000
• Nguồn cung mới tập trung tại các khu vực Quận 2, 9, Thủ Đức, Gò
Vấp, huyện Nhà Bè và đều có tỷ lệ hấp thụ tốt. Giá chào bán vẫn 4,000
giữ mức cao là rào cản chính đối với đại đa số ngƣời mua, đặc biệt 3,000
phân khúc nhà phố đã tăng 5%-10% so với cùng kỳ.
2,000
• Hệ thống đƣờng cao tốc, sân bay, cầu cảng khu vực miền Nam đã
1,000
đƣợc Chính phủ đẩy mạnh đầu tƣ thời gian qua, tạo sức hút lớn đối
với các dự án tại khu vực lân cận TP.HCM nhƣ Long An, Đồng Nai, -
2018 2019 9T.2020
Bình Dƣơng.
Số căn mở bán Số căn bán đƣợc
Nguồn: Bộ Xây dựng, CBRE, VCBS
BẤT ĐỘNG SẢN CHO THUÊ
Thị trƣờng văn phòng: Hà Nội (Hạng A) Hà Nội (Hạng B) HCM (Hạng A) HCM (Hạng B)
530.000 m2 ~940.930 m2 445.313 m2 925.501 m2

Nguồn cung NLA (m2)
(21 dự án) (70 dự án) (17 dự án) (67 dự án)
Giá chào thuê (USD/m2/tháng) 26,7 (▲1,3%) 13,8 (▼3,0%) 44,3 (▼5,0%) 25,3 (▲3,0%)
Tỷ lệ trống (%) 24,1% (▲16,2%) 11,5% (▲2,4%) 11,5% (▲3,3%) 6,1% (▲1,3%)
• Capital Place (~93.000 m2 NLA hạng A) – Tòa nhà • Doanh nghiệp sản xuất, ICT, e-commerce ƣa
văn phòng lớn nhất Hà Nội mới đƣợc đƣa vào hoạt chuộng khu vực ngoài trung tâm, đặc biệt phía
động trong Q3.2020. đông thành phố. Sẽ có thêm nhiều dự án mới tại
khu vực này và thu hút thêm khách thuê.
• Trong 2021, tỷ lệ trống cao có thể khiến giá thuê • Giá thuê phân khúc hạng A dự kiến giảm nhẹ và
đi ngang hoặc giảm nhẹ tại cả 2 phân khúc. hạng B duy trì ổn định trong 2021.
Thị trƣờng bán lẻ: Hà Nội Hà Nội HCM HCM

(Khu trung tâm) (Ngoài trung tâm) (Khu trung tâm) (Ngoài trung tâm)
~52.000 m2 ~950.000 m2 103.453 m2 942.575 m2
Nguồn cung NLA (m2)
(12 dự án) (41 dự án) (11 dự án) (47 dự án)
Giá chào thuê (USD/m2/tháng) 98,6 (▲0,5%) 24,5 (▼1,5%) 135,4 (►0,0%) 35,8 (▲0,2%)
Tỷ lệ trống (%) 11,1% (▲9,7%) 11,2% (▲2,9%) 1,65% (▼0,6%) 13,1% (▲4,3%)
• Tỷ lệ trống tăng mạnh dù không có nguồn cung • Nguồn cung hạn chế khiến tỷ lệ trống phục hồi
mới. chậm rãi.
• Các dự án tƣơng lai phát triển tập trung tại khu • Phát triển về khu phía đông thành phố và ảnh
vực ngoài trung tâm. hƣởng của tuyến Metro Line.
Nguồn: CBRE, VCBS
BẤT ĐỘNG SẢN CÔNG NGHIỆP
Quy mô các KCN tiếp tục gia tăng: Nâng cao chất lƣợng & hiệu quả thu hút đầu tƣ:
Tháng 10/2020, 280/369 KCN đang hoạt động với tổng diện tích Ngành kho vận, công nghiệp và công nghệ điện tử
đất công nghiệp ~56,6 nghìn ha, tỷ lệ lấp đầy đạt 70,1% tiếp tục mở rộng quy mô hoạt động mạnh mẽ
Số lƣợng KCN Cơ cấu yêu cầu thuê theo ngành nghề (8T.2020)
500 76%
Kho vận
400 74%
19.2% Điện tử
300
72% Ô tô
200 6.8%
70% Nhựa
100 5.5%
Thƣơng mại
0 68%
2018 2019 2020F 2021F May mặc
Đã thành lập Đang hoạt động Tỷ lệ lấp đầy (%) Khác
Giá thuê đất tăng cao tại những khu vực có nhu cầu cao và hạ tầng đƣợc đẩy mạnh phát triển:
Các KCN đang hoạt động tại Hải Phòng, Bắc Ninh, Hải Dƣơng, TP.HCM, Đồng Nai, Long An tăng giá chào thuê 20-30% svck.
Vùng công nghiệp phía Bắc Vùng công nghiệp phía Nam
USD/m2/kỳ hạn thuê còn lại
USD/m2/kỳ hạn thuê còn lại

100% 300 100% 300
80% 80%
200 200
60% 60%
40% 40%
100 100
20% 20%
0% 0 0% 0
Hà Nội Hải Phòng Bắc Ninh Hải Dƣơng Hƣng Yên Hồ Chí Minh Long An Bình Dƣơng Đồng Nai BR-VT
Tỷ lệ lấp đầy (%) Giá chào thuê thấp nhất Giá chào thuê cao nhất Tỷ lệ lấp đầy (%) Giá chào thuê thấp nhất Giá chào thuê cao nhất
Nguồn: Bộ Kế hoạch và Đầu tư, Bộ Xây dựng, CBRE, VCBS
NHỮNG XU HƢỚNG CHÍNH TRONG NĂM 2021
Đẩy mạnh đầu tƣ cơ sở hạ tầng BĐS công nghiệp tiếp tục là điểm sáng thu hút FDI
kích thích tiềm năng BĐS khu vực vùng ven
TMĐT
Dự án dự kiến khởi công đầu 2021
(Tỷ đồng)
5 dự án thành phần còn lại thuộc Cao tốc Bắc Nam 49.353
Cao tốc Mỹ Thuận – Cần Thơ 4.827
Sây bay Long Thành – Giai đoạn 1 109.112
Hƣớng về phía Đông

Khu vực miền Bắc: Phát triển mạnh mẽ liên kết giữa 3 tỉnh thành lớn nhất:
Hà Nội – Hải Phòng – Quảng Ninh.
Khu vực miền Nam: Dự án mới tại TP.HCM phát triển dọc theo tuyến metro
số 1&2, hƣớng về “Thành phố Phía Đông”; thị trƣờng nhà đất các tỉnh thành
lân cận tăng trƣởng theo tiến độ xây dựng sân bay Long Thành.
Nguồn: VCBS
DANH SÁCH DOANH NGHIỆP BĐS TRIỂN VỌNG 2021
Doanh Vốn hóa Tổng tài sản VCSH
Biên LN gộp (%) ROA (%) ROE (%) P/E P/B
nghiệp (tỷ đồng) (tỷ đồng) (tỷ đồng)
Bất động sản nhà ở
VHM 258.227 220.509 78.778 44,8% 10,6% 30,6% 11,6 3,4

NVL 60.744 129.389 31.200 35,6% 5,5% 21,5% 10,5 2,4
KDH 14.780 14.718 7.775 44,9% 8,4% 15,2% 12,7 1,9
NLG 7.832 11.803 6.224 35,8% 6,7% 12,1% 10,1 1,5
DXG 7.386 22.227 9.083 59,3% -0,4% -0,9% -94,4 1,1
DIG 6.487 7.980 4.094 27,8% 5,8% 11,7% 14,0 1,6
HDC 1.713 2.568 1.018 35,0% 7,4% 16,8% 9,0 1,7
CKG 570 4.878 715 25,2% 2,2% 15,9% 5,4 0,9
Bất động sản KCN
IDC 8.250 14.283 4.341 17,6% 2,1% 7,1% 27,2 2,3

KBC 7.281 19.361 10.430 65,4% 1,9% 3,3% 17,3 0,8
SZC 2.820 3.831 1.240 58,0% 5,4% 15,3% 15,4 2,3
LHG 1.440 2.419 1.219 35,7% 7,0% 14,0% 8,5 1,2
SZL 946 1.656 518 33,3% 6,2% 16,7% 9,2 1,8
TIP 824 843 573 64,0% 10,9% 16,4% 9,2 1,5
BĐS thƣơng mại
VRE 62.830 40.079 28.361 46,4% 6,0% 8,3% 27,6 2,2
Môi giới bất động sản
CRE 2.328 2.968 2.071 32,2% 11,1% 15,5% 7,6 1,2

Nguồn: VCBS
CTCP VINHOMES (VHM)
TỔNG QUAN THỊ PHẦN BẤT ĐỘNG SẢN NHÀ Ở

TẠI VIỆT NAM 2016 – 2019
• Vinhomes là chủ đầu tƣ phát triển BĐS nhà ở lớn nhất Việt
Nam với quỹ đất khổng lồ 164 triệu m2, chất lƣợng vƣợt trội 22%
cùng khả năng phát triển các dự án quy mô lớn và hiệu quả cao. Vinhomes
Hƣng Thịnh
• Bên cạnh đó, VHM còn sở hữu 29 triệu m2 BĐS công nghiệp
4% Đất Xanh
và vận hành 120.000 m2 sàn cho thuê văn phòng. 2% Ecopark
2% Novaland
• Là công ty con trực thuộc Vingroup, VHM sẽ hƣởng nhiều lợi 68%
2%
Khác
thế từ hệ sinh thái của Tập đoàn trong dài hạn.
KẾT QUẢ KINH DOANH 9T.2020 KQKD 2016 – 9T.2020 (tỷ đồng)
60,000 60%
• Doanh thu thuần tăng trƣởng mạnh mẽ +31,2% yoy đạt 49.378
50,000 50%
tỷ đồng, động lực chính tiếp tục đến từ 3 đại dự án Vinhomes
40,000 40%
Ocean Park, Grand Park và Smart City.
30,000 30%
• Doanh thu tài chính đạt 10.543 tỷ đồng (+37,7%) với khoảng
20,000 20%
7,6 nghìn tỷ đồng đến từ giao dịch chuyển nhƣợng 80% cổ
10,000 10%
phần tại Grand Park giai đoạn 2 cho Mitsubishi và Nomura.
0 0%
• LNST đạt 17.208 tỷ đồng (-0,8%), hoàn thành 55,5% kế hoạch 2016 2017 2018 2019 9T.2020
năm. DT thuần LN gộp LNST

Biên LN gộp Biên LNST
Nguồn: VHM, VCBS
CTCP VINHOMES (VHM) – TRIỂN VỌNG
Quy mô quỹ đất vƣợt trội, có vị trí chiến lƣợc và Đẩy mạnh chiến lƣợc bán buôn, tiến độ bán hàng và bàn giao duy trì
đang tiếp tục đƣợc mở rộng: Vinhomes thống trị khả quan: Đến cuối Q3.2020, VHM đã bàn giao ~20 nghìn căn hộ bán lẻ
thị trƣờng BĐS với quỹ đất lên tới 164 triệu m2 GFA trong bối cảnh khó khăn toàn thị trƣờng. Doanh số đã bán chƣa ghi nhận duy
(146 triệu m2 NSA). Trong Q2.2020, VHM sở hữu trì tích cực, đạt 82,8 nghìn tỷ đồng (+1% yoy). Công ty dự kiến tiếp tục bàn
thêm dự án Đại An (~300 ha) với chi phí ~3,4 nghìn giao ~11.000 căn hộ bán lẻ và ghi nhận lƣợng lớn các giao dịch bán buôn
tỷ đồng. 2 đại dự án nhiều tiềm năng khác là Green trong Q4.2020.
Hạ Long (~4.110 ha) và Long Beach Cần Giờ (2.870 Mở rộng đầu tƣ BĐS khu công nghiệp: Giai đoạn 2020 – 2021, VHM dự
ha) cũng đang tích cực hoàn thành thủ tục pháp lý. kiến đầu tƣ ~3 nghìn tỷ đồng vào các dự án KCN. Theo đó, 2 KCN mới tại
Hải Phòng với tổng NLA 348 ha sẽ đóng góp doanh thu kể từ 2022.
Thông tin các dự án nhà ở đang triển khai tại ngày 30/09/2020
Tổng giá trị BĐS khi đã đƣợc
phát triển (GDV) tính đến 2025
Dự án Ocean Park Smart City Grand Park Khác
14%
Diện tích sàn bán („000 m2) 3.500 2.601 3.241 4.160
32% Tổng số sản phẩm 47.300 47.000 45.500 30.300
19% ~1.135.000 Lũy kế số sản phẩm đã bán và

19.400 (41%) 13.900 (30%) 17.600 (39%) 27.400 (90%)
tỷ đồng đã bàn giao
Lũy kế số sản phẩm đã bán và 1.500
10.700 (23%) 10.800 (23%) 21.100 (46%)
8% chƣa bàn giao (5%)
26% Doanh số theo hợp đồng chƣa
23.040 16.810 36.470 6.440
ghi nhận (tỷ đồng)
Hà Nội Hồ Chí Minh Quảng Ninh Hƣng Yên Khác Tiến độ xây dựng (%) 51% 37% 50%
Nguồn: VHM, VCBS
CTCP VINHOMES (VHM) – ĐỊNH GIÁ
ĐỊNH GIÁ GIÁ MỤC TIÊU
Phƣơng pháp RNAV 95.864 94.949 VNĐ
Phƣơng pháp so sánh P/E 91.292

UPSIDE +15,0%
BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU DỰ PHÓNG
120,000 (Đơn vị: tỷ đồng) 2019 2020F 2021F

100,000
Doanh thu thuần 51.627 74.437 86.857
80,000
VND
60,000 +/- yoy (%) +33,5% +44,2% +16,7%

40,000
LNST 24.319 25.329 28.674
20,000
0 +/- % +64,6% +4,2% +13,2%
EPS (đồng/cổ phiếu) 6.502 6.762 7.655

VHM Biến động tƣơng đối VN Index
NGÀNH
HÀNG KHÔNG-
CẢNG BIỂN
NGÀNH HÀNG KHÔNG: ÁP LỰC TỪ DỊCH COVID 19 VẪN HIỆN HỮU
Tăng trƣởng sản lƣợng chuyến bay so với cùng kì của

1H.2020: Sau giai đoạn cách ly toàn xã hội, sản lƣợng hành khách các hãng HK Việt Nam trong các tháng năm 2020
nội địa đã chứng kiến xu hƣớng hồi phục rất tích cực nhờ: 0%
T2 T3 T4 T5 T6 T7 T8 T9 T10
 Kiểm soát tốt tình hình dịch trong nƣớc.
-20%
 Các chính sách kích cầu du lịch nội địa. -9.6%
-18.2%
-38.9%
-40%
 Các hãng hàng không mở thêm nhiều đƣờng bay và tích cực giảm -34.0%
-38.3%
giá vé.
-60% -45.7%
2H.2020: đợt bùng phát dịch lần 2 đã ảnh hƣởng tiêu cực tới xu
-70.6%
hƣớng hồi phục của sản lƣợng hành khách nội địa trong nửa cuối -80% -70.0%
năm 2020, cụ thể:

-100% -91.7%
 Lệnh cấm bay tại Đà Nẵng và tăng cƣờng biện pháp kiểm soát dịch
tại nhiều địa điểm du lịch. Sản lƣợng khách du lịch quốc tế đến Việt Nam (đv: lƣợt
2,500,000 khách)
 Ngành du lịch trong nƣớc mất tháng cuối cùng của cao điểm hè
2020. 2,000,000
 Hàng không nội địa đi vào mùa thấp điểm trong năm.
1,500,000
Trong Q4.2020, một số đƣờng bay thƣơng mại quốc tế đã bắt đầu 1,000,000
đƣợc nối lại, nhƣng đóng góp rất hạn chế về sản lƣợng do: (1) Tần
500,000
suất bay chƣa nhiều; (2) Các biện pháp cách ly sau nhập cảnh đƣợc
duy trì. 0
T1 T2 T3 T4 T5 T6 T7 T8 T9 T10
2019 2020
Nguồn: CAA, GSO, Tổng cục du lịch, VCBS tổng hợp
NGÀNH HÀNG KHÔNG: TRIỂN VỌNG PHỤC HỒI TỪ 2021
Sản lƣợng hành khách quốc tế thông qua các CHK
Trong năm 2021, lƣu lƣợng hành khách kỳ vọng sẽ bắt đầu hồi phục
(đv: triệu khách)
tích cực nhờ: 45 41.8
40.3
36.7
 Hoạt động kiểm soát dịch trong nƣớc duy trì kết quả tích cực. 40
35 30.3
 Quy trình nhập cảnh và giám sát, cách ly y tế đối với ngƣời nhập 30 25.6
cảnh trên các chuyến bay thƣơng mại quốc tế thƣờng lệ sẽ sớm ban 25
hành. 20
15 11.7
 Những tín hiệu lạc quan trong quá trình phát triển vaccine.
10
5
Trong dài hạn, thị trƣờng hàng không Việt Nam duy trì triển
0
vọng tăng trƣởng với các động lực chính: 2017 2018 2019 2020F 2021F 2022F
 Thị trƣờng hàng không nội địa sở hữu dƣ địa tăng trƣởng lớn nhờ: Một số dự án hạ tầng hàng không lớn đƣợc đẩy mạnh triển
(1) Lƣợt bay trung bình trên đầu ngƣời còn thấp; (2) Thu nhập bình khai
quân và quy mô tầng lớp trung lƣu tăng trƣởng tích cực; (3) Địa
hình dài và hẹp tạo lợi thế cho vận tải hàng không; (4) Sự mở rộng
của các hãng hàng không giá rẻ.
 Sản lƣợng hành khách quốc tế hƣởng lợi từ quá trình hội nhập của
Việt Nam và các chính sách thu hút du lịch đƣợc thúc đẩy mạnh
mẽ.
Nhiều dự án hạ tầng hàng không quan trọng đƣợc đẩy mạnh đầu tƣ
từ năm 2020, qua đấy giúp cải thiện tình trạng quá tải tại nhiều sân
bay trọng điểm và tạo dƣ địa tăng trƣởng trong các năm tới.
Nguồn: CAA, ACV, VCBS
NGÀNH HÀNG KHÔNG: CƠ HỘI ĐẦU TƢ TRONG DÀI HẠN
LNST của HVN và VJC (đv: tỷ VNĐ)
Các doanh nghiệp vận tải hàng không là đối tƣợng chịu thiệt
2,000
hại nặng nề nhất và cần vài năm để khôi phục vị thế tài chính và
bù đắp khoản lỗ lũy kế ghi nhận trong năm 2020 do: 1,000
0
Q1.2019 Q2.2019 Q3.2019 Q1.2020 Q2.2020 Q3.2020
-1,000
 Đặc điểm biên lợi nhuận mỏng. HVN
-2,000 VJC
 Các chi phí cố định đƣợc thanh toán định kì nhƣ chi phí thuê
-3,000
máy bay, bảo dƣỡng thƣờng xuyên, dịch vụ tại sân bay đặt áp lực
lớn lên tình hình dòng tiền của doanh nghiệp. -4,000
-5,000
Cơ hội đầu tƣ dài hạn với các doanh nghiệp cung cấp dịch vụ
Xu hƣớng biên LNST của một số doanh nghiệp trong
tại các cảng hàng không: ngành
80%
 Có KQKD và sức khỏe tài chính không bị ảnh hƣởng quá 60%
nghiêm trọng do tình hình dịch bệnh.
40%
 Sở hữu vị thế cạnh tranh tốt và khả năng mở rộng quy mô trong
các năm tới. 20%
0%
2016 2017 2018 2019 9T.2020
-20%
-40%
HVN VJC ACV SCS NCT SGN AST
Nguồn: BCTC, VCBS tổng hợp
NGÀNH CẢNG BIỂN: HƢỞNG LỢI TỪ LÀN SÓNG DỊCH CHUYẾN ĐẦU TƢ
Sản lƣợng hàng hóa lũy kế thông qua các
700,000 cảng biển (đv: nghìn tấn)
Sản lƣợng hàng hóa thông qua cảng biển tăng trƣởng nhẹ trong 600,000
10T.2020 dù bị ảnh hƣởng bởi Covid-19 nhờ các yếu tố:
500,000
400,000
 Vận tải đƣờng biển ít bị gián đoạn và hạn chế vì tình hình dịch
300,000
bệnh.
200,000
 Kim ngạch xuất nhập khẩu duy trì tăng trƣởng dƣơng trong kì.
100,000
Hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp khai thác cảng 0
4T 5T 6T 7T 8T 9T 10T
biển trong các năm tới đƣợc hƣởng lợi mạnh mẽ từ các động
2019 2020
lực chính :
15% Tăng trƣởng kim ngạch XNK so với cùng kì
 Xu hƣớng dịch chuyển sản xuất từ Trung Quốc.
10%
 Động lực từ các hiệp định thƣơng mại (CPTPP, EVFTA, 10.0%
7.0%
10.5%
RCEP…) đến một số mặt hàng xuất khẩu quan trọng.
5%
 Các dự án hạ tầng giao thông và cảng biển nƣớc sâu đƣợc đẩy 6.6%
5.9%
5.1%
mạnh triển khai, giúp cải thiện khả năng kết nối giữa các khu
0%
công nghiệp, thị trƣờng tiêu thụ và các hệ thống cảng. Q1.2019 Q2.2019 Q3.2019 Q4.2019 Q1.2020 Q2.2020 Q3.2020
 Gia tăng lƣu lƣợng của các tàu siêu trọng tải. -5%
-10%
-8.4%
Nguồn: Vinamarine, Finpro, VCBS tổng hợp
NGÀNH CẢNG BIỂN: ĐỘNG LỰC CHO HỆ THỐNG CẢNG NƢỚC SÂU
Sản lƣợng hàng container thông qua một số cảng tại Cái Mép (đv: TEU)
Tăng trƣởng mạnh của hàng hóa XNK đến các thị trƣờng Mỹ, 2,500,000
EU thúc đẩy nhu cầu các tàu siêu trọng tải đi xuyên đại dƣơng.
2,000,000
Xu hƣớng upsize đội tàu của các hãng tàu container lớn.
1,500,000
Cải thiện trong quy hoạch hệ thống cảng và sự hỗ trợ của chính 1,000,000
phủ:
500,000
 Tiến độ xây dựng các cảng. 0

2015 2016 2017 2018 2019
 Hạ tầng kết nối. TCIT - TCCT CMIT TCTT SSIT
 Thúc đẩy di dời các cảng nội thành TP.HCM Kim ngạch xuất nhập khẩu giữa VN và Mỹ & EU (đv: triệu USD)
80,000
70,000
60,000
50,000
 Giảm thiểu áp lực cạnh tranh giữa các cảng khu vực Cái US
40,000
Mép – Thị Vải. EU
30,000
 Cảng Lạch Huyện vẫn gặp áp lực nhất định trong việc thu
20,000
hút nguồn hàng.
10,000
0
2014 2015 2016 2017 2018 2019
Nguồn: Vinamarine, VPA, CEIC, VCBS tổng hợp
NGÀNH CẢNG BIỂN: NHÓM CẢNG SÔNG TẠI HẢI PHÕNG
Sản lƣợng hàng hóa thông qua cảng biển tại Hải Phòng
(đv: triệu tấn)
140 129.2
KQKD của các cảng nằm về khu vực phía trong của sông Cấm 114.6
120
(Hải Phòng) kì vọng xu hƣớng tăng trƣởng trở lại: 109.0
100 92.1
 Xu hƣớng dịch chuyển về hạ nguồn của khách hàng chững lại. 80

78.1
67.9
60.6
 Hƣởng lợi từ xu hƣớng tăng trƣởng của sản lƣợng hàng hóa 60
trong khu vực.
40
 Biên lợi nhuận đƣợc cải thiện do các doanh nghiệp không còn
20
nhiều chi phí khấu hao, lãi vay và sở hữu động lực từ nguồn
doanh thu tài chính. 0
2014 2015 2016 2017 2018 2019 10T.2020
Chi phí khấu hao và lãi vay của một số doanh nghiệp (đv: tỷ VNĐ)
Yield cổ tức tiền mặt của một số doanh nghiệp cảng tại Hải Phòng
350
301.7
14% 13% 300
12% 250
188.7
200 176.0
10% 9% 9% 9% 159.8
150
8% 104.1 106.2
6% 7%
6% 100
56.8 47.8
6%
6% 50
4% 4% 0
9T.2019 9T.2020
2%
0% PHP VSC VGR DVP

2017 2018 2019
PHP VSC DVP

Nguồn: GSO Hải Phòng, BCTC, VCBS tổng hợp
TCT CẢNG HÀNG KHÔNG VIỆT NAM - ACV
KQKD 9T 2020 của ACV (đv: tỷ VNĐ)
TỔNG QUAN
16,000
13,517
ACV là doanh nghiệp khai thác cảng hàng không (CHK) lớn
12,000
nhất cả nƣớc.
Vị thế gần nhƣ độc quyền trong ngành với hoạt động tại 21 sân 8,000 6,998
5,908 6,124
bay trải khắp cả nƣớc.
4,000
Doanh thu và lợi nhuận đến từ hoạt động cung cấp các dịch vụ
1,255 1,332
hàng không và phi hàng không tại các sân bay.
0
9T.2019 9T.2020
Doanh thu LN gộp LNST
KQKD 9T 2020: Xu hƣớng biên lợi nhuận của ACV

60%
Doanh thu thuần của ACV trong 9T 2020 đạt 6.124 tỷ đồng, sụt 50.9%
48.5%
giảm 54,7% so với cùng kì do: (1) Tác động của dịch bệnh và 50%
40.8%
lệnh cấm bay lên sản lƣợng hành khách và chuyến bay thông qua 40%
36.9%
44.8%
CHK và (2) Các chính sách giảm phí dịch vụ để hỗ trợ hãng 38.4%
30%
hàng không. 33.2% 20.5%
29.8%
20%
LNST 9T 2020 đạt 1.332 tỷ đồng (-77,4% yoy) do đặc điểm chi 21.8%
phí cố định chiếm tỷ trọng cao trong cơ cấu chi phí. 10%
0%
2016 2017 2018 2019 9T.2020
Biên LN gộp Biên LN ròng
Nguồn: ACV, VCBS tổng hợp
Sản lƣợng hành khách quốc tế thông qua các CHK
ĐIỂM NHẤN ĐẦU TƢ: (đv: triệu khách)
45 41.8
40.3
36.7
Nguồn doanh thu tài chính lớn, lƣợng tiền dự trữ dồi dào và các 40
biện pháp tiết giảm chi phí giúp ACV duy trì KQKD dƣơng và 35 30.3
sức khỏe tài chính tốt trong năm 2020. 30 25.6

25
Sản lƣợng hành khách thông qua CHK dự báo hồi phục tích cực 20
trong năm 2021. 15 11.7
Vị thế gần nhƣ độc quyền trong ngành và nhiều lợi thế trong 10
5
việc giành quyền đầu tƣ các dự án hạ tầng hàng không có quy
0
mô lớn: 2017 2018 2019 2020F 2021F 2022F
 ACV đã chính thức đƣợc lựa chọn là nhà đầu tƣ cho dự án

nhà ga T3 Tân Sơn Nhất và T2 Nội Bài mở rộng, dự kiến Một số dự án hạ tầng quan trọng đƣợc ACV
đầu tƣ trong thời gian tới
bắt đầu triển khai từ năm 2021.
Mức đầu Năm Công suất
 ACV đƣợc giao làm chủ đầu tƣ đối với các dự án thành
phần 3 tại CHK Long Thành giai đoạn 1. Dự án tƣ triển khai ( khách/
(tỷ đồng) dự kiến năm)
Hoạt động sửa chữa đƣờng băng tại Nội Bài và Tân Sơn Nhất dự
kiến hoàn thiện vào cuối năm 2020. Nhà ga T3 Tân Sơn
10.990 2021 20.000.000
RỦI RO: Nhất
Mở rộng nhà ga T2
Việc vận hành lại các đƣờng bay quốc tế gặp khó khăn. 4.051 2021 5.000.000
Nội Bài
Chậm tiến độ triển khai các dự án đầu tƣ.
CHK Long Thành gđ1 99.000 2021 25.000.000
Nguồn: ACV, CAA, VCBS tổng hợp
Phƣơng pháp P/B 90.177 87.324 VND
Phƣơng pháp EV/EBITDA 75.911 UPSIDE +14,1%

90,000
80,000 Đơn vị: tỷ đồng 2019 2020F 2021F

70,000
60,000
Doanh thu thuần 18.329 7.512 13.256
50,000
+/- yoy (%) 13,7% -59,0% 76,5%
40,000
LN thuộc về cổ đông công
30,000 8.201 1.851 4.814
ty mẹ
20,000
10,000
+/- % 32,9% -77,4% 160,0%
0
EPS (nghìn đồng/cổ phiếu) 3.450 765 1.990
ACV Relative VN Index
CTCP GEMADEPT - GMD
Cơ cấu cổ đông của GMD (tính đến 11/2020)

TỔNG QUAN
GMD là doanh nghiệp hàng đầu trong lĩnh vực khai thác cảng
biển, logistic với hệ thống cảng và hạ tầng logistic trải dài từ Bắc 45.50%
vào Nam, tập trung ở khu vực Hải Phòng và Cái Mép.
50.74%
Cổ đông lớn
GMD hiện đang khai thác 06 cảng biển với tổng công suất
Ban lãnh đạo
khoảng 1,7 triệu TEUs/ năm: cảng Nam Hải Đình Vũ, cảng Bình Cổ đông khác
Dƣơng, cảng Nam Hải, cảng Nam Đình Vũ, cảng Dung Quất,
cảng Phƣớc Long và cảng nội địa Nam Hải.
Doanh nghiệp đang đầu tƣ triển khai cảng nƣớc sâu Gemalink tại 3.76%
Cái Mép – Thị Vải và dự kiến đƣa vào hoạt động từ đầu năm
2021. KQKD 9T 2020 của GMD (đv: tỷ VNĐ)
2,500
KQKD 9T 2020:
1,996
1,901
Doanh thu 9T 2020 đạt 1.901 tỷ đồng, sụt giảm 4,8% so với 2,000
cùng kì do ảnh hƣởng của Covid-19 và áp lực cạnh tranh tại khu
1,500
vực Hải Phòng.
LNST đạt 372 tỷ đồng (-31,9% yoy), biên lợi nhuận thu hẹp đến 1,000 804 753
từ: (1) chi phí quản lý tăng cao so với cùng kì do đang trong quá 547
500 372
trình xây dựng dự án lớn; (2) Trong 9T 2020 doanh nghiệp
không còn ghi nhận doanh thu tài chính từ chuyển nhƣợng các
0
khoản đầu tƣ. 9T.2019 9T.2020
Doanh thu LN gộp LNST
Nguồn: GMD, VCBS tổng hợp
CTCP GEMADEPT - GMD
Tăng trƣởng kim ngạch XNK của Việt Nam
ĐIỂM NHẤN ĐẦU TƢ: 15% so với cùng kì
10%
7.0%
Áp lực cạnh tranh tại cảng Nam Đình Vũ dự kiến sẽ vẫn ở mức 10.5% 10.0%
cao trong vài năm tới do: 5%

5.9%
6.6%
 Áp lực thu hút hàng hóa từ cảng Lạch Huyện. 5.1%
0%
 Một số cảng mới lân cận đi vào hoạt động. Q1.2019 Q2.2019 Q3.2019 Q4.2019 Q1.2020 Q2.2020 Q3.2020
Các cảng Nam Hải, Nam Hải Đình Vũ và Bình Dƣơng kỳ vọng -5%
sẽ gia tăng hiệu quả hoạt động mạnh mẽ từ 2021.

-10%
Động lực tăng trƣởng dài hạn từ Cảng Gemalink: -8.4%
 Xu hƣớng tăng trƣởng của sản lƣợng hàng hóa tại Cái Mép. Sản lƣợng hàng container thông qua một số cảng tại
2,500,000 Cái Mép (đv: TEU)
 Hƣởng lợi từ quá trình di dời các cảng nội thành TP.HCM.
2,000,000
 Nhiều cảng trong khu vực đã hoạt động gần hết công suất.
 Lợi thế về nguồn hàng từ hãng tàu CMA-CGM. 1,500,000
1,000,000
RỦI RO:
500,000
Cảng Lạch Huyện duy trì đẩy mạnh thu hút nguồn hàng từ các
tàu cỡ vừa.
0
2015 2016 2017 2018 2019
Các dự án hạ tầng giao thông và dịch vụ hậu cần tại khu vực
Cái Mép bị chậm tiến độ. TCIT - TCCT CMIT TCTT SSIT
Nguồn: Fiinpro, VPA, VCBS tổng hợp
CTCP GEMADEPT - GMD
Phƣơng pháp P/B 28.700 34.488 VND
Phƣơng pháp FCFF 35.935 UPSIDE +12,2%
30,000
Đơn vị: tỷ đồng 2019 2020F 2021F
25,000
20,000 Doanh thu thuần 2.641 2.509 2.696
15,000 +/- yoy (%) -2,47% -5,06% 7,46%

10,000 LN thuộc về cổ đông công
515 410 469
ty mẹ
5,000
+/- % -67,7% -20,8% 14,5%

0
EPS (nghìn đồng/cổ phiếu) 1.595 1.242 1.421
GMD Relative VN Index
NGÀNH
VẬT LIỆU
XÂY DỰNG
Điểm nổi bật trong 9T/2020: Ngành VLXD đối mặt với nhiều khó khăn từ dịch Covid-19 và hầu nhƣ ghi nhận suy giảm sản
lƣợng tiêu thụ và giá bán. Tuy nhiên mức ảnh hƣởng trong kỳ có mức phân hóa khác nhau giữa các nhóm ngành.
Hình 1: Doanh thu và lợi nhuận gộp các công ty gạch ốp lát Hình 2: Tổng SLTT thép các loại
Triệu tấn
3%
0% 25 50%
43%
20 17.3 40%
-2% -3% 16.6
-6% 30%
15 28%
-10% 20% 21% 21% 20%
-13% -14% 10
-15% 10%
-16% 6%
-19% 5 0%
Nguồn: Fiinpro -4%
0 -10%
-27% 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 9T- 9T-
2019 2020
VGC VIT CVT TTC VTA TCR
Tổng tiêu thụ Tăng trƣởng
+/- yoy doanh thu +/- yoy lợi nhuận gộp
Nguồn: Fiinpro Nguồn: Hiệp hội xi măng VN
• Ngành gạch ốp lát trong 9T/2020 đã chiu ảnh hƣởng nặng nề từ suy • Ngành Thép: Tổng SLTT thép toàn ngành 9T.2020 giảm 4% yoy.
giảm xây dựng kéo dài từ năm 2019 và dịch covid-19 trong năm 2020. • Trong nƣớc thị trƣờng xây dựng bắt đầu diễn biến chậm từ năm 2019.
• Hầu hết các công ty niêm yết trong ngành đều ghi nhận doanh thu và Sang năm 2020, dịch covid-19 càng làm chậm sự phục hồi nguồn
LNST suy giảm đáng kể. cung và tiến độ xây dựng các dự án bất động sản.
• Theo khảo sát của VCBS, giá bán các sản phẩm gạch ốp lát phổ thông • Gía bán thép dài trong nƣớc cuối Q3/2020 ƣớc tính giảm 4,5% so với
thời điểm cuối Q3/2020 đã giảm 5-10% so với thời điểm đầu năm đầu năm 2020. Đặc biệt tại thị trƣờng phía Nam giá bán có phần cạnh
2020. tranh hơn so với khu vực miền Bắc khi nguồn cung tăng mạnh từ các
nhà máy Nghi Sơn, Hòa Phát-Dung Quất, Tuệ Minh và Tung Ho.
• Ngoài ra, tại phân khúc thép dẹt còn khiến hoạt động xây dựng thị
trƣờng xuất khẩu và giao thƣơng, vận chuyển giữa các quốc gia gặp
nhiều khó khăn. Bên cạnh sự gia tăng bảo hộ thƣơng mại mảng thép
dẹt tại các quốc gia xuất khẩu.
Triệu tấn Hình 3: Tổng SLTT xi măng và clinker Hình 4: Biến động giá bán đá xây dựng tại khu vực Nam Bộ
1.000/m3
120 Nguồn: Hiệp hội xi măng VN 20% 300
Nguồn: VCBS tổng hợp giá bán các công ty
18% 18% 280
100 16%
260
80 14% 14%
12% 240
60 10%
9% 220
8%
40 6% 200
20 4% 4% 180
3% 3% 3%
2%
160
0 0%
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 9T- 9T-
2019 2020
Tiêu thụ nội địa XK (xi măng và clinker) Tăng trƣởng Núi Gió Tân Cang 3 Thạnh Phú 2 Tân Đông Hiệp
• Ngành xi măng: Trong 9T/2020, tổng SLTT xi măng toàn ngành đạt • Ngành đá xây dựng: Hoạt động kinh doanh đá xây dựng tại khu vực Nam bộ
mức tăng trƣởng nhẹ 3% yoy nhờ sản lƣợng xuất khẩu clinker vẫn đƣợc đánh giá tích cực trong bối cảnh dịch Covid-19 khi
khả quan. Tuy nhiên hoạt động xuất khẩu clinker trong năm không • Khu vực cụm mỏ Tp. Biên Hòa, Vĩnh Cữu, Bắc Tân Uyên vẫn ghi nhận sự
mang lại nhiều lợi nhuận cho các nhà sản xuất trong nƣớc khi giá bán tăng trƣởng khá trƣớc bối canh dịch Covid-19 nhờ hoạt động xây dựng tại
clinker cao không đáng kể so với giá vốn sản xuất. khu vực Long Thành , Kiên Giang và Cần Thơ vẫn diễn biến tích cực kéo
• Riêng SLTT nội địa 9T/2020 đạt 45,5 triệu tấn, giảm 6% yoy ảnh theo giá bán tại các cụm mỏ vẫn ổn định hoặc tăng nhẹ so với thời điểm cuối
hƣởng từ suy giảm hoạt động xây dựng trong nƣớc. năm 2019. Các công ty niêm yết trong khu vực này nhƣ VLB (+12% yoy),
DHA (+21% yoy) vẫn ghi nhận sự tăng trƣởng khả quan lợi nhuận gộp.
• Trong khi, các công ty trong khu vực cụm mỏ Tân Đông Hiệp đang đối mặt
thách thức rất lớn khi cụm mỏ Tân Đông Hiệp phải dừng khai thác. Tuy nhiên
việc này đã đẩy giá bán tăng trong kỳ do sự khan hiếm, bên cạnh các dự án
BĐS tại Dĩ An và dân dụng & hạ tầng tại HCM vẫn khả quan cũng làm gia
tăng nhu cầu đá xây dựng trong kỳ. Doanh thu một số công ty niêm yết đại
diện tại khu vực này nhƣ C32 (+5%), NNC (+11% yoy) trong 9T/2020.
Hình 5: Giá trị xuất khẩu sản phẩm gỗ Việt Nam Hình 6: Giá trị nhập khẩu gỗ nội ngoại thất TOP 5 quốc gia tại thị trƣờng Mỹ
Triệu USD
Tỷ USD
Nguồn: MOIT Nguồn: U.S. Department of Commerce
9,000 25%
23.5% 40
8,000 +61% yoy
35 +36% yoy
7,000 17.9% 20% -17% yoy -17% yoy
30 -23% yoy
6,000
15% 25
5,000 20.8
12.3% 20
4,000 16.0
9.5% 10%
3,000 15
7.0% 8.1
2,000 5% 10 6.8 6.7 3.9
4.9 1.4
1,000 5 3.2
0.8
0 0% 0
2016 2017 2018 2019 9T/2019 9T/2020 China Mexico Viet Nam Canada Malaysia
Sản phẩm gỗ +/- yoy
2015 2016 2017 2018 2019 LK 9T/2019 LK 9T/2020
• Ngành chế biến gỗ nội-ngoại thất Việt Nam trong 9T/2020 ghi nhận sự tăng trƣởng xuất khẩu tích cực với giá trị đạt 6,4 tỷ USD, tăng
trƣởng +18% yoy .
• Trong đó đáng chú ý hoạt động xuất khẩu gỗ sang thị trƣờng Mỹ tiếp tục ghi nhận tăng trƣởng mạnh mẽ +36% yoy khi ngành gỗ nội
ngoại thất Việt Nam đang có lợi thế về chi phí sản xuất từ khi Mỹ áp thuế (20-25%) các sản phẩm gỗ Trung Quốc.
TRIỂN VỌNG PHỤC HỒI TỪ ĐẨY MẠNH ĐẦU TƢ CÔNG CỦA CHÍNH PHỦ
Hình 7: Giải ngân vốn đầu tƣ nguồn NSNN 2016-2020, LK 9 tháng Hình 8: Giải ngân vốn đầu tƣ nguồn NSNN năm 2020 theo tháng
1.000 tỷ đồng Tỷ đồng
500 70% 60,000 147% 160%

140%
450 63% 60% 140%
57% 50,000 120%
400 120%
51% 50%
350 47% 45% 40,000 81% 100%
300 40% 40%
80%
250 30% 30,000
54%
22% 52% 60%
200 20%
20,000 27% 40%
150
10% 16%
100 4% 3% 20%
10,000
50 0% -12% 0%
-6%
0 -10% 0 -20%
9T/2016 9T/2017 9T/2018 9T/2019 9T/2020 T1 T2 T3 T4 T5 T6 T7 T8 T9 T10
Kế hoạch QH Vốn giải ngân thực tế % kế hoạch +/- yoy 2019 2020 +/- yoy
Nguồn:Bộ tài chính Nguồn:Bộ tài chính
• Tiến độ giải ngân vốn đầu tƣ công đƣợc cải thiện rõ rệt: Trong 9T/2020 tổng vốn giải ngân đầu tƣ phát triển từ NSNN đạt 322 ngàn tỷ,
tăng trƣởng 40% yoy. Ghi nhận lƣợng giải ngân tăng mạnh đáng kể so với mức bình quân giai đoạn 2016-2019
• Trong đó, hoạt động giải ngân ghi nhận sự tăng mạnh so với cùng kỳ từ tháng 06/2020 trở đi. Điều này đã hỗ trợ tích cực một phần
sự phục hồi sản lƣợng tiêu thụ thép xây dựng và xi măng nội địa trong Q3/2020 (Hình 9 & 10)
DỰ BÁO TRIỂN VỌNG NGÀNH VLXD NĂM 2021
Hình 9: Tổng SLTT thép xây dựng nội địa theo qúy 2019-2020 Hình 10: Tổng SLTT xi măng nội địa theo qúy 2019-2020
Triệu tấn
Triệu tấn
3.0 10% 20 0%
6% 18 -2%
2.5 5% 16 -4%
2.0 0% 14 -6%
-1% -7.4% -6.9%
12 -8%
1.5 -5% 10 -10%
8 -12%
1.0 -10% 6 -14%
4 -16%
0.5 -16% -15%
2 -18.0% -18%
0.0 -20% 0 -20%
Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4
2019 2020 +/- yoy 2019 2020 +/- yoy

Nguồn: VSA Nguồn: Hiệp hội xi măng VN
Hình 11: VCBS dự báo triển vọng nhóm ngành VLXD trong năm
2021
Tiêu cực Trung lập Khả quan Tích cực
Ngành Đá Xây Dựng DHA, VLB

Ngành Nhựa Đƣờng PLC
Ngành Thép HPG, POM, HSG, NKG
Ngành Gỗ PTB
Ngành Xi Măng HT1

Ngành Nhựa Xây Dựng BMP, NTP
Ngành Gạch Ốp Lát CVT, VGC, TTC
HPG – Tổng quan
Hoạt động kinh doanh chính Hình 12: Cơ cấu cổ đông HPG Hình 13: Cơ cấu doanh thu HPG 9T/2020
Công nghiệp khác BĐS
Lĩnh vực chính kinh doanh chính là sản xuất và kinh doanh thép 3% 1%
Nông Nghiệp
với tỷ trọng doanh thu trên 80%, chiếm vị trí số một về thị phần 12%
CT Trần Đình
thép dài (32,6%, 10T/2020,VSA) và ống thép cả nƣớc (31,0%, Long và gia đình,
32.69%
10T/2020,VSA).
Khác, 55.04%
Kết quả kinh doanh Thép

84%
Nhóm DC, 5.01%
Trong 9T/2020 hoạt động kinh doanh của HPG thể hiện sự tăng
VOF, 3.70%
trƣởng mạnh mẽ khi:
Nhóm PENM
• Doanh thu và LNST toàn công ty lần lƣợt ghi nhận 64.340 tỷ Germany, 3.49% Nguồn: BCTC, BCTN HPG, VCBS tổng hợp
đồng, +41% yoy và 8.845 tỷ đồng, +56% yoy.

Hình 14: Doanh thu – LNST – EPS HPG 2018- 2021F
• Trong đó, doanh thu và LNST mảng kinh doanh chủ lực các
Tỷ đồng
sản phẩm thép vẫn đạt đƣơc sự tăng trƣởng vƣợt bật, lần lƣợt
+51% yoy và 48% yoy trong bối cảnh ngành gặp nhiều khó 120,000 18%
103,617
khăn sau khi đƣa vào hoạt động lò cao số 1&2 tại nhà máy 100,000
16%
90,292
Dung Quất có lợi thế lớn về chi phí sản xuất so với các đối 14%
80,000 12%
thủ tại thị trƣờng miền Nam. 63,658
55,836 10%
60,000
• Song song, mảng nông nghiệp của HPG cũng ghi nhận sự 8%
tăng trƣởng đột biến LNST +573% yoy nhờ sự tăng giá thịt 40,000 6%
4%
lợn và bò úc trong năm. 20,000 12,708 14,904
8,601 2%
7,578
0 0%
2018 2019 2020F 2021F
Doanh thu LNST EPS Biên LNST
Nguồn: BCTC HPG, VCBS tổng hợp
HPG – Luận điểm đầu tƣ
Mảng thép
Lợi thế cạnh tranh lớn về CPSX thấp: Điều này đƣợc thể hiện rõ qua biên LNHĐ của HPG đạt 17,4% trong 9T/2020 so với các
doanh nghiệp lò EAF chỉ đạt dƣới 3%, bên cạnh việc tăng trƣởng SLTT thép xây dựng tại miền Nam và miền Trung trong 9T/2020
đạt 935 ngàn tấn, +60% yoy trong bối cảnh SLTT tại khu vực giảm nhẹ nhờ giá bán cạnh tranh tốt.
Hình 15: Giá vốn sản xuất 1 tấn phôi thép một số công ty năm 2019 Hình 16: Biên LNHĐ các công ty sản xuất thép xây dựng trong nƣớc
Triệu đồng/tấn
25%
10.9 10.9 10.8
10.3 10.2 10.2 20%
9.1
15%
10%
5%
0%
HPG-BOF Giá bán CBI VCA TDS DNS Lò điện 120
phôi billet tấn/mẻ -5%
trung bình
trong nƣớc Nguồn: VCB ước tính Nguồn: Fiinpro
2019 -10%
2018 2019 9T/2020
HPG POM TDS TNB VCA DNS VIS
HPG – Luận điểm đầu tƣ & Rủi ro
Mảng thép (tiếp theo)
Việc gia hạn thuế tự vệ trong 3 năm tới giúp củng cố vị thế dẫn đầu của HPG
Việc thúc đẩy đầu tƣ công nửa cuối năm có thể hỗ trợ nhu cầu thép.
Nhu cầu thép HRC nội địa lớn so với nguồn cung trong nƣớc
Triển vọng tăng trƣờng dài hạn ngành xây dựng Việt Nam.
Mảng Bất Động Sản
Sở hữu quỹ đất lớn
RỦI RO
Trong 2020, Rủi ro ngành xây dựng trong nƣớc chậm lại
Trong trung hạn sau 2021, Rủi ro tăng mạnh nguồn cung phôi thép tại khu vực Đông Nam Á từ các dự án thép quy mô lớn tại
các nƣớc Indonesia, Malaysia.
Trong dài hạn, Rủi ro áp lực cạnh tranh nếu thuế tự vệ đƣợc xóa bỏ.
HPG – Dự báo 2021 và Định giá
Phƣơng pháp DCF: 39.200 đ/CP 39.200 đ/CP
Khả quan +10,4%
BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU HPG & VN-INDEX DỰ PHÓNG
HPG VN-Index
HPG Đơn vị: tỷ đồng 2019 2020F 2021F
40,000 1,050
VN_INDEX
1,000
35,000
950
Doanh thu thuần 63.658 90.292 103.617
30,000 900
850 +/- yoy (%) 14,0% 41,8% 14,8%

25,000
800
20,000 750 LNST 7.570 12.708 14.904

700
15,000
650 +/- % -12,0% 67,7% 17,3%
10,000 600
12/11/2018
10/11/2019
11/11/2019
12/11/2019
10/11/2020
11/11/2020
1/11/2019
2/11/2019
3/11/2019
4/11/2019
5/11/2019
6/11/2019
7/11/2019
8/11/2019
9/11/2019
1/11/2020
2/11/2020
3/11/2020
4/11/2020
5/11/2020
6/11/2020
7/11/2020
8/11/2020
9/11/2020
PTB – Tổng quan
Hoạt động kinh doanh chính
Hình 17: Cơ cấu cổ đông PTB Hình 18: Cơ cấu doanh thu PTB 9T/2020
PTB hoạt động chính trong ba lĩnh vực: (1) khai thác và chế biến
Hàng hóa khác Dịch vụ
đá ốp lát, (2) sản xuất các sản phẩm gỗ nội-ngoại thất và (3) 0% 2%
thƣơng mại xe hơi Toyota.

Kết quả kinh doanh
Nhóm thành viên
Trong 9T/2020 hoạt động kinh doanh của PTB có phần bị ảnh HĐQT, 43.79% Sản phẩm đá
39% Sản phẩm gỗ
hƣởng từ dịch covid-19 khi: 58%
Khác, 56.21%
• Mặc dù doanh thu vẫn ghi nhận tăng nhẹ +3,4% yoy, tuy
nhiên LNST lại ghi nhận giảm 19% yoy. Trong đó:
• Mảng đá ốp lát ghi nhận, doanh thu tăng trƣởng nhẹ +9% yoy Xe Toyota
nhờ sự gia tăng công suất tại các nhà máy (Đăk Nông, Bình 1%
Nguồn: BCTC, BCTN PTB, VCBS tổng hợp

Định Phù Cát, Thành Châu Phú Yên) và tăng các đơn hàng
xuất khẩu. Tuy nhiên lợi nhuận trƣớc thuế giảm 33% yoy chủ
Hình 19: Doanh thu – LNST – EPS PTB 2018- 2021F
yếu đến từ giảm giá bán trong kỳ.
Tỷ đồng
Nguồn: BCTC PTB, VCBS dự phóng
• Mảng sản xuất các sản phẩm gỗ ghi nhận sự tăng trƣởng vƣợt
14,000 10%
bậc cả về doanh thu và LNTT, lần lƣơt +51% yoy và 73% 11,746
12,000
yoy từ sự gia tăng các đơn hàng trong kỳ trong bối cảnh 9,130
8%
10,000 8,389 8,047
ngành gỗ Việt Nam đƣơc đánh giá hƣởng lại khá lớn từ việc 8,000 6,862 6%
Mỹ áp thuế khá cao 20-25% lên các doanh nghiệp sản xuất 6,000 4,719
5,552 5,656
4%
gỗ nội-ngoại thất Trung Quốc. 4,000
2%
• Mảng thƣơng mại xe Toyota ghi nhận LNTT âm 7,4 tỷ đồng 2,000 400 457 371 541
ảnh hƣởng từ nhu cầu giảm và sự cạnh tranh tại thị trƣờng Đà 0 0%
2018 2019 2020F 2021F
Nẵng khi có thêm một đại lý phân phối Toyota thứ hai tại khu
Doanh thu LNST EPS (VNĐ) Biên LNST
vực này.
KINH
. TẾ VĨ MÔ TRÁI PHIẾU THỊ TRƯỜNG CỔ PHIẾU NGÀNH VÀ DOANH NGHIỆP TRIỂN VỌNG 86 Back
PTB – Luận điểm đầu tƣ
Mảng đá xây dựng sở hữu Lợi thế lớn về số lƣợng và trữ lƣợng mỏ đá: Hiện PTB đang sở hữu 17 mỏ đá ốp lát và 01 mỏ đá
xây dựng với tổng trữ lƣợng cấp phép đạt 59,3 triệu m3, thời gian khai thác còn lại trung bình từ 20-30 năm.
Mảng gỗ hƣởng lợi từ việc áp thuế của Mỹ lên các sản phẩm gỗ nội-ngoại thất Trung Quốc
 Hiện nay Trung Quốc không còn nhiều lợi thế về các sản phẩm gỗ nội-ngoại thất so với Việt Nam khi đã có sự tƣơng đồng về
công nghệ do chi phí đầu tƣ không quá lớn, bên cạnh chi phí lao động của Trung Quốc ngày càng gia tăng so với Việt Nam.
Vì vật, việc Trung Quốc đang bị áp thuế cao từ Mỹ đã giúp các Doanh nghiệp Việt Nam đƣợc hƣởng lợi khá lớn.
Hình 20: Chi phí lao động một số quốc gia Châu Á Hình 21: GT nhập khẩu gỗ nội ngoại thất TOP 5 quốc gia tại thị trƣờng Mỹ
USD/ giờ Tỷ USD +61% yoy
+36% yoy
5.0 40
-17% yoy -17% yoy
35 -23% yoy
4.0 30
3.0 25 20.8
20 16.0
2.0 15 8.1
10 6.8 6.7 3.9
1.0 4.9 3.2 1.4
5 0.8
- 0
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 China Mexico Viet Nam Canada Malaysia
Indonesia Việt Nam Thái Lan
2015 2016 2017 2018 2019 LK 9T/2019 LK 9T/2020
Philippines Trung Quốc Malaysia
Nguồn: IMA Asia Nguồn: U.S. Department of Commerce
 Điều này đã một phần thể hiện qua BCTC Q3/2020 của PTB khi phát sinh nhiều khách hàng mới từ các quốc giá Mỹ, EU và
Nhật Bản. Bên cạnh, hai nhà máy đƣợc mở rộng công suất cuối năm 2019 là NM Phú Tài Đồng Nai (+67% CSTK) và NM
Thắng Lợi (+100% CSTK) vận hành ấn tƣợng trong năm 2020 với công suất lên đến 90% công suất thiết kế mới.
PTB – Luận điểm đầu tƣ & Rủi ro
Trong năm 2021 Chúng ta kỳ vọng Doanh thu – LNST – ROIC của PTB sẽ tăng trƣởng tích cực nhờ vào:
• Mảng đá ốp lát kỳ vọng tăng trƣởng khi NM Đá Thạch Anh nhân tạo bắt đầu thƣơng mại từ Q4/2020.
• Mảng gỗ kỳ vọng tiếp tục tăng trƣởng dựa trên số lƣợng các đơn hàng đã có tại các NM hiện hữu đã có đến Q2/2020.
Bên cạnh sự đi vào hoạt động của NM Bình Định giai đoạn 1 từ cuối H1/2021 nâng tổng công suất chế biến gỗ của
PTB thêm 15%
• Bàn giao dự án Phú Tài Residence dự kiến mang về 250 tỷ đồng LNST dự kiến bắt đầu ghi nhận từ Q3/2021 kéo dài
đến hết 2022.
RỦI RO
Trong 2021, rủi ro ngành xây dựng dân dụng trong nƣớc tiếp tục diễn biến chậm
Trong trung hạn sau 2021, rủi ro thay đổi chính sách Mỹ không còn áp thuế lên các sản phẩm gỗ nội ngoại thất Trung Quốc.
PTB – Dự báo 2021 và Định giá
Phƣơng pháp DCF: 81.000 đ/CP 81.000 đ/CP
Mua +39,4%
BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU PTB & VN-INDEX DỰ PHÓNG

PTB
PTB
VN-Index
80,000 1,050
VN_INDEX
70,000
1,000 Doanh thu thuần 5.552 5.656 6.862
950
60,000
900
+/- yoy (%) 17,6% 1,9% 21,3%
50,000 850
40,000 800
750
LNST 457 371 541
30,000
700
20,000
650 +/- % 8,8% -11,9% 46,0%
10,000 600
12/11/2018
10/11/2019
11/11/2019
12/11/2019
10/11/2020
11/11/2020
1/11/2019
2/11/2019
3/11/2019
4/11/2019
5/11/2019
6/11/2019
7/11/2019
8/11/2019
9/11/2019
1/11/2020
2/11/2020
3/11/2020
4/11/2020
5/11/2020
6/11/2020
7/11/2020
8/11/2020
9/11/2020
EPS (nghìn đồng/CP) 9.130 8.047 11.746
NGÀNH ĐIỆN
DIỄN BIẾN NGÀNH ĐIỆN NĂM 2020
Covid 19 ảnh hƣởng tới tiêu thụ điện Cơ cấu tiêu dùng điện
3%
4% Công nghiệp, XD
 Công nghiệp – xây dựng và Tiêu dùng, văn phòng là 02 ngành tiêu thụ điện lớn
Thƣơng mại
nhất với gần 90%.
32% Tiêu dùng, văn
55% phòng
 Hoạt động kinh tế, tiêu dùng bị ảnh hƣởng mạnh mẽ bởi Covid 19 xuất hiện từ Nông - lâm - ngƣ
đầu năm và cao điểm là giãn cách xã hội cả nƣớc trong tháng 4/2020 và giãn nghiệp
6%
cách tại các tỉnh miền Trung trong tháng 8/2020. Khác
Nguồn: EVN
 Covid 19 đã làm cho gián đoạn nguồn cung NVL từ đầu năm 2020 khiến ngành
công nghiệp Việt Nam thiếu hụt NVL sản xuất. Sau đó Covid 19 lan rộng ra khắp
Sản lƣợng điện, GDP và IIP
thế giới khiến nhu cầu tiêu dùng, mua sắm sụt giảm mạnh. Chính vì vậy, sản xuất
công nghiệp nội địa cũng bị ảnh hƣởng khiến cho nhu cầu tiêu dùng điện tăng 15%
trƣởng rất thấp.
10%
 Lũy kế 9T.2020, chỉ số sản xuất công nghiệp chỉ tăng 2,7% so với cùng kỳ và
5%
GDP chỉ tăng 2,1% dẫn tới sản lƣợng tiêu thụ điện trên cả nƣớc chỉ tăng 2,68%
so với cùng kỳ năm ngoái.
0%
2015 2016 2017 2018 2019 5T 6T 7T 8T 9T
Sản lƣợng điện IIP GDP
Nguồn: EVN, Fiinpro
DIỄN BIẾN NGÀNH ĐIỆN 2020
4 ONI Index (NOAA)
El Nino – La Nina: hai thái cực trong năm
2
 El Nino diễn ra từ cuối 2019 đến nửa đầu năm 2020 khiến cho lƣợng nƣớc về hồ
rất thấp trên cả nƣớc nhất là miền Bắc khiến cho sản lƣợng phát điện 5T.2020 từ 0
thủy điện sụt giảm 34% so với cùng kỳ. -2
10/11
04/12
10/12
04/13
10/13
04/14
10/14
04/15
10/15
04/16
10/16
04/17
10/17
04/18
10/18
04/19
10/19
04/20
 Tăng cƣờng huy động nhiệt điện than nửa đầu năm 2020: Nhiệt điện than phải Nguồn: NOAA
huy động tối đa công suất với hơn 58% tổng sản lƣợng điện, sản lƣợng huy động
Cơ cấu sản lƣợng điện
tăng 16% yoy do nguồn đáng kể còn lại là nhiệt điện khí gặp khó với việc suy 100%
giảm nguồn khí và các dự án khai thác mới chƣa đƣa vào vận hành. 80%
60%
 Thủy điện hƣởng lợi nửa sau năm 2020: Kể từ T6.2020 mƣa đã bắt đầu xuất hiện 40%
nhiều tại miền núi Phía Bắc và đặc biệt là các cơn bão liên tục vào miền Trung từ 20%
tháng 9 tới nay do ảnh hƣởng của La Nina. 0%
2014
2015
2016
2017
2018
2019
6T.2020
7T.2020
8T.2020
9T.2020
 Giá toàn phần thị trƣờng điện thấp do giá chào của thủy điện thấp hơn nhiều so Thủy điện Nhiệt điện than Nhiệt điện khí
NLTT (trừ thủy điện) Nhập khẩu
với nhiệt điện. Với diễn biến mƣa bão liên tục trong tháng 10, giá toàn phần thị
Nguồn: EVN
trƣờng điện giảm rất mạnh chỉ còn 328 đồng/kWh.
Giá toàn phần thị trƣờng điện bình quân
1,500
1,000
500
0
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
2020 2019 2018 2017
Nguồn: Genco 3, VCBS
DIỄN BIẾN NGÀNH ĐIỆN 2020
Năng lƣợng tái tạo
 Biểu phí ƣu đãi mới cho ĐMT: Giá bán điện mặt trời mặt đất giảm còn 7,09 cent/kWh so với 9,35 cent/kWh trong vòng 20 năm đối
với các dự án vận hành thƣơng mại trƣớc 1/1/2021.
 Chi phí đầu tƣ giảm mạnh qua các năm: Theo IRENA, chi phí lắp đặt đối với điện mặt trời trung bình năm 2019 chỉ 995 USD/kW,
giảm 78,8%. Điện gió đất liền chỉ 1.473 USD/kW, giảm 24% từ 2010. Giá Panel ĐMT giảm khoảng 20 – 30% trong năm 2020.
LOCE cũng giảm rất mạnh đối với ĐMT và điện gió.
 Tăng cƣờng hệ thống truyền tải để giải tỏa công suất, nhất là khu vực Ninh Thuận, Bình Thuận: Trong năm 2020 đã hoàn thành giải
tỏa công suất cho 113 công trình với tổng công suất lên tới 5.700 MW. Hiện chỉ còn 11 dự án vận hành trƣớc 30/06/2019 (công suất
sấp sỉ 360 MW) và một số dự án ĐMT mới đƣa vào quy hoạch chƣa đƣợc giải toả hoàn toàn công suất.
 Tăng trƣởng mạnh công suất, sản lƣợng: Sản lƣợng 9T.2020 đạt 8.160 GWh (+160% yoy). Tỷ trọng trong tổng sản lƣợng phát điện
lên tới 4,4% so với dƣới 1% năm 2018 và 2,5% năm 2019. Công suất đặt gần 6.000 MW, chiếm 10% tổng công suất đặt (tăng 3% so
với năm 2018).
Hiệu suất US cents/kWh Biểu giá bán điện

Chi phí lắp đặt LOCE
10000 60% 0.4
12
9.35 9.35 9.35 9.8
50% 10 8.38 8.5
7.69 7.09
40% 8
5000 0.2
30% 6
4
20%
2
0 10% 0
0
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
ĐMT nổi ĐMT mặt ĐMT mái Điện gió Điện gió
Điện gió ĐMT Điện gió ĐMT đất nhà đất liền trên biển
Điện gió ĐMT Thủy điện Gió ngoài khơi Thủy điện Gió ngoài khơi
Thủy điện Gió ngoài khơi
Nguồn: IRENA, VCBS FIT 1 FIT2
TRIỂN VỌNG NGÀNH ĐIỆN
Thủy điện sẽ ghi nhận tăng trƣởng nửa đầu năm 2021: La Nina tiếp tục hoạt Xác suất El Nino, La Nina theo dự phóng của
CPC/IRI
động trong cuối năm nay tới đầu năm sau. Vùng mƣa sẽ tập trung ở Bắc Trung
100%
Bộ và tiến sâu vào Duyên hải Nam Trung Bộ và Bắc Tây Nguyên do kết hợp ảnh
hƣởng của gió mùa Đông Bắc mạnh trong năm nay. Nhiệt điện có thể bị giảm huy 50%
động và ĐMT khu vực ảnh hƣởng mƣa bão cũng giảm bức xạ. 0%
10 11 12 1 2 3 4 5 6
Nhóm nhiệt điện: Nhiệt điện sẽ chạy ổn định hơn khi La Nina qua đi do đây là các
nhà máy chạy nền. Một số nhà máy đƣợc ƣu tiên phân bổ Qc cao để hỗ trợ trong La Niña Neutral El Niño
thời gian trả nợ và hoạt động hiệu quả nhƣ HND. Tuy nhiên, việc ký lại hợp đồng
Tăng trƣởng tiêu thụ điện và GDP
PPA với giá thấp hơn sau khi hết thời gian trả nợ sẽ làm giảm tác động của việc 17%
15%
giảm lãi vay (HND, NT2) 13% QHĐ 7 ĐC
11%
Chi phí đầu tƣ, LOCE tiếp tục giảm mạnh đối với NLTT do cải tiến công nghệ 9%
và lợi thế về quy mô sản xuất. (trong năm 2020, giá Panel mặt trời giảm khoảng 7%
5%
20% - 30%). 3%
2009 2012 2015 2018 2026 - 2030
Chính sách phát triển NLTT: Kỳ vọng tiếp tục đƣợc gia hạn chính sách điện gió,
Nguồn: EVN, QHĐ 7 ĐC
ĐMT với mức giá hấp dẫn do còn tiềm năng lớn và cơ chế đấu giá chƣa hoàn thiện.
2016- 2021- 2026-
Đầu tƣ các dự án nhiệt điện sử dụng LNG khi nguồn khí trong nƣớc dần cạn kiệt. Kế hoạch tới 2030 Đơn vị
2020 2025 2030
Nhu cầu điện tiếp tục tăng nhanh trong dài hạn tƣơng quan với kỳ vọng tăng Trạm biến áp 500
MVA 26.700 26.400 23.550
trƣởng kinh tế nhanh của Việt Nam. kV
Trạm biến áp 200
Đẩy nhanh các công trình lƣới điện do nhu cầu giải tỏa công suất lớn kV
MVA 34.966 33.888 32.750
Đƣờng dây 500 kV km 2.746 3.592 3.741
Đƣờng dây 200 kV km 7.488 4.076 3.435
Nguồn: EVN, QHĐ 7 ĐC
TRIỂN VỌNG NGÀNH ĐIỆN
Dự thảo quy hoạch điện WIII điều chỉnh có một số thay đổi
Cơ cấu sản lƣợng điện theo QHĐ 7 ĐC

NLTT nhƣ gió, điện mặt trời sẽ đƣợc tăng mạnh công suất. Công suất điện gió 572
700
gấp 3 lần và điện mặt trời gấp gần 2 lần so với Quy hoạch điện VII điều chỉnh. 600
Tổng công suất đặt tăng thêm khoảng 30 GW (chiếm 26% - 27% tổng công 500 400
suất đặt toàn hệ thống năm 2030 so với 9,5% năm 2020). 400
265
300
200
Nhiệt điện: Hơn 17GW nhiệt điện than nhập khẩu đƣợc bổ sung vào QHĐ 7
100
ĐC sẽ đƣợc đẩy qua sau năm 2030 hoặc loại bỏ. Tổng công suất đặt tăng thêm 0
tới năm 2030 của Nhiệt điện khoảng 30 GW. 2020 2025 2030
Thủy điện Nhiệt điện than Nhiệt điện khí

Ngoài ra, các dự án quy hoạch nguồn điện mới chủ yếu tập trung ở miền Năng lƣợng tái tạo Nhập khẩu điện Điện hạt nhân
Duyên hải Nam Trung Bộ, Tây Nguyên và Tây Nam Bộ - xa phụ tải nên sẽ có Nguồn: EVN, QHĐ 7 ĐC
nhu cầu rất cao trong phát triển mạng lƣới truyền tải điện. Cụ thể, dự kiến tới
2030, nếu tất cả các dự án đăng ký đầu tƣ đều đƣợc duyệt thì Nam Bộ và Nam
Trung Bộ sẽ dƣ 80 GW, Tây nguyên dƣ 18 GW công suất.
RỦI RO NGÀNH
Rủi ro về chính sách: Giá FIT không đƣợc gia hạn và mất thời gian dài để đƣa ra chính sách mới sẽ làm chậm quyết định đầu tƣ
các dự án.
Khả năng giải tỏa công suất đối với các dự án mới, đã bổ sung quy hoạch chƣa cao: 20-23% công suất NLTT đã bổ sung quy
hoạch 2020 do hạ tầng không đáp ứng kịp sẽ làm giảm phát công suất, ảnh hƣởng hiệu quả sinh lời của dự án (năm 2021 kế hoạch
giải tỏa 11.000 MW, 2023 giải tỏa 11.745 MW, không giải toản đƣợc khoảng 2.300 MW năm 2021, 1.555MW 2023.
Rủi ro đầu vào: Đối với năng lƣợng tái tạo, thủy điện sẽ phụ thuộc nhiều vào thời tiết nhƣ lƣợng mƣa, bức xạ hay tốc độ gió nên
không thể phụ thuộc lớn vào năng lƣợng tái tạo. Đối với các dự án nhiệt điện, sản lƣợng than trong nƣớc không đáp ứng đủ nhu
cầu sản xuất nhiệt điện than (dự kiến tới năm 2030 chỉ đáp ứng đủ 50% sản lƣợng cần), phải phụ thuộc vào nhập khẩu từ
Indonesia, Australia…. và trữ lƣợng khí đang suy giảm. Khu vực Đông Nam Bộ cần phải cấp bù LNG từ năm 2021 – 2022 và
nhập khẩu khí từ Malaysia.
TRIỂN VỌNG NGÀNH
Chúng tôi cho rằng triển vọng doanh nghiệp điện có các đặc điểm sau
 Hƣởng lợi từ La Nina: Doanh nghiệp thủy điện miền Trung, miền Bắc.
 Các doanh nghiệp phát triển dự án điện gió có thể chạy thƣơng mại trƣớc 1/11/2021.
 Các doanh nghiệp xây dựng công trình năng lƣợng, mạng lƣới truyền tải điện.
 Doanh nghiệp cung cấp VLXD.
Một số doanh nghiệp tiêu biểu trong ngành
Vốn hóa thị

Tỷ suất cổ
STT Mã CK trƣờng (tỷ P/E P/B EV/EBITDA Loại hình
tức 2019
đồng)
1 POW 23.325,04 14,85 0,83 6,32 3,01% Điện khí, điện than, thủy điện
2 REE 13.797,27 9,75 1,27 13,76 3,60% Thủy điện, nhiệt điện, BĐS…
3 HND 8.971,00 5,92 1,37 3,19 8,92% Nhiệt điện than
4 NT2 6.707,51 10,60 1,64 5,17 10,73% Điện khí
5 VSH 4.093,89 52,86 1,29 55,87 0,00% Thủy điện
6 PC1 3.951,22 9,25 1,02 7,76 0,00% Xây lắp, Thủy điện, điện gió
7 SBH 3.503,15 11,78 1,68 7,59 7,09% Thủy điện
8 CHP 2.894,18 13,38 1,74 15,83 5,08% Thủy điện, ĐMT
9 TV2 1.676,50 7,60 1,60 5,58 0,00% Tƣ vấn, xây lắp, ĐMT
10 TBC 1.555,75 10,87 1,58 6,38 8,16% Thủy điện
Nguồn: Fiinpro
Dựa trên cơ sở đánh giá nêu trên, chúng tôi lựa chọn cổ phiếu PC1 kỳ vọng mảng thủy điện sẽ bứt phá khi LaNina quay trở lại, đầu tƣ các
dự án điện gió và mảng xây lắp điện sẽ tận dụng dòng vốn chảy vào thị trƣờng điện gió.
PC1 – Tổng quan
Cơ cấu doanh thu
Lũy kế 9T.2020, Mảng xây lắp mạng lƣới truyền tải điện (36% DTT), sản Vòng trong: 2019
Vòng ngoài: 9T.2020
xuất kết cấu cột điện (17% DTT), Bất động sản (16% DTT), phát triển nguồn 20.03 Trịnh Văn
% Tuấn Xây lắp
điện (13% DTT) và mảng hoạt động kinh doanh khác. 17%
HEHS 19% SXCN
36%
54.34 Vietnam 13% BĐS
Cơ cấu cổ đông %
17.76
Holding 51%
%
Cổ đông lớn nhất là chủ tịch HĐQT Nguyễn Văn Tuấn cùng gia đình
Ltd
Nguyễn
Năng
4.14%
Nhật Tân 17% lƣợng
(20,03%), kế tiếp là BEHS mới tham gia từ đầu năm 2020 với 17,76%, 16%
3.23% Norges 17%
Vietnam Holding Ltd (4,14%), Nguyễn Nhật Tân (3,23%), còn lại là các cổ Bank
đông khác. Nguồn: PC1, VCBS
KQKD 9T.2020 Tỷ đồng Kết quả kinh doanh

7,000 25.0%
Doanh thu 9T.2020 đạt 4.170 tỷ đồng (-2,4% yoy, đạt 59,5% KH năm). 5,845
BLNG đạt 20%, cải thiện 4,9% so với cùng kỳ. LNST dành cho cổ đông 6,000
5,084 20.0%
19.9%
công ty mẹ đạt 373 tỷ đồng (+24% yoy, đạt 79% KH năm). 5,000
17% 4,273 4,170
Doanh thu sụt giảm nhẹ 2,4% yoy do hoạt động bán hàng, hoạt động khác 4,000
15.2% 15.1% 15.0%
3,161
giảm mạnh (-42% yoy); doanh thu xây lắp sụt giảm do cùng kỳ là cao điểm 3,000 10.0%
bàn giao các dự án EPC điện mặt trời, trong khi 9T.2020 ảnh hƣởng dịch
2,000
Covid. Tuy nhiên, doanh thu năng lƣợng và SXCN tăng trƣởng rất tốt, nhất 5.0%
1,000 467 358 372
là mảng thủy điện tuy có doanh thu khiêm tốn nhƣng lại đóng góp lớn nhất 237 302
- 0.0%
vào lợi nhuận gộp của PC1; DT mảng BĐS đạt điểm rơi ghi nhận từ dự án 2017 2018 2019 9T.2019 9T.2020
PCC1 Thanh Xuân. Doanh Thu LNST Biên LNG
Nguồn: PC1, VCBS
Công ty cổ phần Xây lắp điện 1 – PC1

 Mảng thủy điện tăng kể từ khi La Nina quay trở lại trong Q2/2020. Theo Tổng cục khí tƣợng Thủy văn, La Nina có khả năng kéo
dài cho tới hết mùa Xuân kết hợp với dự báo năm nay sẽ lạnh hơn trung bình nhiều năm khiến cho có nhiều đợt mƣa bão và không khí
lạnh tăng cƣờng gây mƣa ở khu vực Bắc Bộ - nơi đặt các nhà máy thủy điện của PC1. Ngoài ra, PC1 đã đƣa vào vận hành các nhà máy
thủy điện trong năm 2020 (Sông Nhiệm 4, Bảo Lạc B, Mông Ân – tăng 50% công suất).
 Đầu tƣ vào điện gió với công tổng công suất 144 MW tại Quảng Trị dự kiến hoàn thành vào Q4.2021 với giá bán 8,5 cents/kWh sẽ
giúp mảng phát điện trở thành mảng đem lại lợi nhuận lớn nhất cho doanh nghiệp.
 Mảng xây lắp điện sẽ tận dụng dòng vốn chảy vào thị trƣờng điện gió, ĐMT trong tƣơng lai. Mảng xây lắp, SXCN đƣợc hƣởng lợi
lớn từ chính sách ƣu đãi NLTT và nhu cầu sử dụng điện tăng đều qua các năm.
 Triển vọng dự án BĐS tƣơng lai: Các dự án BĐS gối đầu PCC1 Vĩnh Hƣng, Thăng Long sẽ gia tăng thêm giá trị cho doanh nghiệp.
RỦI RO
 Rủi ro thời tiết
 Rủi ro các khoản phải thu mảng xây lắp
 Tiến độ xây dựng các dự án điện gió để hƣởng ƣu đãi.
8,000 Cơ cấu LNG
Doanh thu 2,000
7,000
6,000 1,500
5,000
Tỷ đồng
Tỷ đồng
4,000 1,000
3,000
2,000 500
1,000
- -
FY 2020E FY 2021E FY 2022E FY 2023E FY 2024E FY 2020E FY 2021E FY 2022E FY 2023E FY 2024E
Xây lắp Sản xuất công nghiệp Bất động sản Năng lƣợng Khác Xây lắp Sản xuất công nghiệp Bất động sản Năng lƣợng Khác
Nguồn: VCBS dự phóng Nguồn: VCBS dự phóng
Logo
DN PC1 – KHẢ QUAN
Phƣơng pháp định giá DCF 22.500 đ/CP 22.500/CP
KHẢ QUAN +5%

23,000
20,000
17,000 Doanh thu thuần 5.845 5.904 6.147
14,000
+/- yoy (%) 14,96% 1,00% 4,13%
11,000
8,000 LNST 358 570 460
5,000
+/- % -23,31% 59,42% -19,34%

PC1 Relative VNINDEX
NGÀNH BÁN LẺ
DẦN LẤY LẠI ĐÀ HỒI PHỤC TRƢỚC NHỮNG THÁCH THỨC CỦA DỊCH COVID-19
1. Tổng quan chung

Giai đoạn 5 năm gần đây 2015-2020, có thể nói ngành bán lẻ Việt Nam đƣợc đánh giá là rất hấp dẫn với tốc độ Tăng trƣởng bán lẻ theo nhóm ngành
10T.2020
tăng trƣởng 2 chữ số.
Phƣơng tiện đi lại -1.1%
Tính chung 10T.2020, tổng mức bán lẻ hàng hóa và dịch vụ tiêu dùng đạt 4.122,96 nghìn tỷ đồng (1,27% yoy), trong đó
bị ảnh hƣởng nặng nề nhất thời điểm T4.2020 khi cả nƣớc thực hiện lệnh giãn cách xã hội dẫn đến doanh thu từ dịch vụ Văn hóa giáo dục -1.0%
lƣu trú vầ du lịch sụt giảm mạnh, hơn 26% yoy. Trong đó tính riêng doanh thu bán lẻ hàng hóa 9 tháng đầu năm ghi
nhận 3.263,36 tỷ đồng (+5,44 %yoy) do hoạt động cung ứng hàng hóa thiết yếu vẫn đƣợc các siêu thị, trung tâm thƣơng Đồ gia dụng 6.3%
mại đảm bảo và khách hàng có xu hƣớng thay đổi hành vi tiêu dùng sang mua sắm trực tuyến.
May mặc 1.6%
Sức mua giảm chủ yếu do: Tỷ lệ thất nghiệp trong độ tuổi lao động 9 tháng năm 2020 là 2,48%, cao gấp 1,14 lần so
với cùng kỳ năm trƣớc. Thu nhập bình quân tháng từ công việc của lao động có việc làm trong 9 tháng năm 2020 đạt Lƣơng thực thực phẩm 9.4%
5,5 triệu đồng, giảm 83 nghìn đồng so với cùng kỳ năm trƣớc. Dù mức thu nhập trong 3Q.2020 đã đƣợc cải thiện so với
quý trƣớc tuy nhiên đây là năm đầu tiên thu nhập của lao động trong quý III giảm so với cùng kỳ năm trƣớc trong 5
năm qua.
Tổng doanh thu bán lẻ và dịch vụ tiêu dùng của Việt nam Tƣơng quan GDP/ngƣời và tốc độ tăng trƣởng bán lẻ
600,000 9 tháng đầu năm 2020 (mom) 9 tháng đầu năm của một số nƣớc trong khu vực
10.00%
400,000 Việt Nam Hàn Quốc
5.00%
0.00%
200,000
-5.00%
Trung Quốc
-10.00%
0 Malaysia
Thái Lan Indonesia
-15.00%
-20.00%
Tổng doanh thu bán lẻ và dịch vụ tiêu dùng Doanh thu bán lẻ hàng hóa
Lƣơng thực, thực phẩm May mặc
Đồ dùng, dụng cụ, trang thiết bị gia đình Vật phẩm văn hóa, giáo dục Nguồn: GSO VCBS tổng hợp
KINH TẾ VĨ MÔ TRÁI PHIẾU THỊ TRƯỜNG CỔ PHIẾU NGÀNH VÀ DOANH NGHIỆP TRIỂN VỌNG Back
DIỄN BIẾN NGÀNH 2020
Dần lấy lại đà hồi phục trƣớc những thách thức của dịch covid-19
2. Bán lẻ các ngành hàng phân hóa dƣới tác động của dịch covid-19- Hàng tiêu dùng, thực phẩm trở thành điểm sáng
Ngành hàng điện thoại, điện tử- điện máy, đặc biệt là nhóm sản phẩm không thiết yếu nhƣ vàng, bạc trang sức gặp khó khăn do ảnh hƣởng của dịch covid-19 tác động lên
sức mua của ngƣời tiêu dùng. Điển hình nhƣ MWG thực hiện đóng cửa chuỗi Điện thoại siêu rẻ, tăng cƣờng chuyển đổi mô hình cửa hàng ĐTDĐ sang ĐMX, PNJ đóng
cửa các cửa hàng shop-in-shop trong trung tâm thƣơng mại,……..Trong khi đó nhóm sản phẩm thiết yếu bao gồm ngành hàng tiêu dùng- thực phẩm đƣợc ƣu tiên chi tiêu
hơn , đặc biệt là nhóm thực phẩm FMCG.
Các cửa hàng bách hóa phải đối mặt với hiện trạng biên lợi nhuận sụt giảm do lƣu lƣợng khách sụt giảm cũng nhƣ chi phí vận chuyển và đầu vào tăng trong giai đoạn dịch
bệnh diễn ra đƣợc thể hiện qua việc thị phần của các tiệm tạp hóa truyền thống giảm sút, thay vào đó thị phần của nhóm siêu thị và kênh online tăng trƣởng sau giai đoạn 9
tháng đầu năm. Tuy nhiên, chúng tôi đánh giá cao khả năng kể từ 2021 khi dịch bệnh đã đƣợc kiểm soát, thị phần sẽ chuyển dịch dần từ kênh siêu thị sang các kênh bách hóa
nhỏ và cửa hàng tiện lợi, vốn có chi phí thấp và thuận tiện cho ngƣời tiêu dùng đƣợc tiếp cận.
Do còn lo ngại về các đợt dịch covid-19 tiếp tục tái phát, các cửa hàng bách hóa cần chuẩn bị các phƣơng án thƣơng mại điện tử và các giải pháp vận chuyển. Bên cạnh đó,
việc phát triển thƣơng mại điện tử có thể giúp các nhà bán lẻ gia tăng khả năng tiếp cận khách hàng. Chúng tôi cũng lƣu ý, ngƣời tiêu dùng vẫn ƣu tiên chi tiêu cho nhóm sản
phẩm tiêu dùng nhanh và việc chi tiêu cho nhóm sản phẩm xa xỉ, bữa ăn mang đi, giải trí so với giai đoạn trƣớc phục hồi chậm hơn.
Kênh Online cho thấy tiềm năng tăng trƣởng dài hạn khi tiếp tục mở rộng thị phần về giá trị cũng nhƣ dẫn đầu về tăng trƣởng hậu giãn cách.
% thay đổi giá trị các ngành hàng và các chỉ số khu vực % thị phần về giá trị của các kênh mua sắm
nông thông và thành thị
5.0% 6.1% 6.6% Khác
5.2%
6.1% 5.9%
12 14
13 14.2%
Online
10 12 14.9% 14.4%
12
22 12
8.8%
6.1% 6.2%
Siêu thị mini
8 8 8
5 8.9% 8.8% 8.8%
5 5 5 Bán sỉ (cash &carry)
5
2
3
2 2 Siêu thị & Đại siêu thị
54.0% 52.8% 52.7% Cửa hàng chuyên doanh
Chi tiêu Số lƣợng Chi tiêu/ Giá TB/ Số đơn hàng/ Sữa & Sp Chợ
FMCG Thức uống Thực phẩm Sp chăm sóc
FMCG giao dịch dịp mua đơn vị hàng dịp mua từ sữa đóng gói cá nhân
Tiệm tạp hóa
FY2019 YTD 9M.2020 Sau giãn cách
2019 9 tháng đầu năm 2020 XH
Nguồn: Kantar world panel
DIỄN BIẾN NGÀNH 2020
Dần lấy lại đà hồi phục trƣớc những thách thức của dịch covid-19
3. Động thái của các nhà bán lẻ trƣớc dịch covid-19

Tại thời điểm 30/09/2020
Chuyển đổi layout cửa hàng để mở rộng shop –in-shop

Điều chỉnh
MWG chiến lƣợc bán Đẩy mạnh shop – in –shop và chuyển đổi cửa hàng từ TGDĐ
hàng BHX bắt đầu triển khai mô hình kinh doanh mới: BHX: “5 tỷ”,
Điện máy xanh super mini ở khu vực xa trung tâm để gia tăng
thị phần.
Tập trung
hiệu quả hoạt
động/cửa hàng Tăng tốc phát triển chuỗi Long Châu, bắt đầu tự sản xuất một số
sản phẩm thực phẩm chức năng, trang thiết bị y tế.
FRT Chiến lƣợc bán hàng đa kênh: Hợp tác với các thƣơng hiệu điện
thoại mạnh về phân phối qua kênh điện tử nhƣ Xiaomi, Honor,
Thu hẹp cửa
Realme.
hàng hoạt
Hợp tác với các nhà bán lẻ khác (nhƣ Nguyễn Kim) để cung cấp
động kém hiệu
danh mục sản phẩm mới; mua sắm xuyên biên giới (thông qua hợp
quả
tác với Fado).
Đóng 1 số cửa hàng hoạt động không hiệu quả.

PNJ Tiếp tục đẩy mạnh mô hình shop- in-shop.
Giai đoạn thử nghiệm Dịch covid-19 Giai đoạn thay đổi
2018 2019 19 tháng 4
Thử nghiệm và nhân rộng mô hình Nhanh chóng mở rộng Mở rộng về các đô thị cấp 2 – nơi đang bị
shop –in-shop mở thêm các gian bán số lƣợng cửa hàng sau chiếm hữu bởi mô hình bán lẻ truyền thống (TT)
sản phẩm khác trong cửa hàng hiện khi công thức thành
hữu) công
Sức mua giảm sút- Chờ đợi tăng trƣởng trở lại từ cuối Quý 2.2021
4. Dự báo về sức mua sụt giảm trong ngắn hạn Dƣ báo tốc độ tăng trƣởng doanh thu bán lẻ và dịch vụ tiêu dùng
25%
Dự phóng tốc độ tăng trƣởng doanh thu bán lẻ hàng hóa và dịch vụ tiêu 20%
dùng
15%
VCBS dự báo sức mua của ngƣời tiêu dùng sụt giảm so với năm trƣớc do tâm lý lo 10%
ngại về tình hình dịch bênh trên thế giới và thu nhập của một bộ phận ngƣời tiêu 5%
dùng bị sụt giảm do dịch covid-19 vẫn chƣa thể cải thiện trong ngắn hạn. 0%
VCBS tốc độ tăng trƣởng tổng doanh thu bán lẻ hàng hóa và dịch vụ tăng trƣởng -5%
trong quý cuối năm là -4,24% yoy và hồi phục mạnh vào giữa Q2.2021 với tốc độ -10%
tăng trƣởng đạt 14,49%. -15%
-20%
Tốc độ tăng trƣởng doanh thu bán lẻ và dịch vụ -25%
Q1.2016
Q2.2016
Q3.2016
Q4.2016
Q1.2017
Q2.2017
Q3.2017
Q4.2017
Q1.2018
Q2.2018
Q3.2018
Q4.2018
Q1.2019
Q2.2019
Q3.2019
Q4.2019
Q1.2020
Q2.2020
Q3.2020
Q4.2020
Q1.2021
Q2.2021
tiêu dùng, tiền lƣơng bình quân, GDP và CPI
30% 25%
20% 20%
%yoy doanh thu bán lẻ hàng hóa và dịch vụ
10% 15% %yoy tiền lƣơng bình quân
0% 10% GDP
-10% 5%
Y = -0,273 -0,552*I +5,281*G +2,327C
-20% 0%
-30% -5% Y: Tốc độ tăng trƣởng doanh thu bán lẻ và dịch vụ hàng
hóa
I: Tốc độ tăng trƣởng tiền lƣơng bình quân
%yoy tiền lƣơng bình quân %yoy doanh thu bán lẻ hàng hóa và dịch vụ
G Tốc độ tăng trƣởng GDP của Việt nam
GDP CPI
C CPI của Việt nam
Nguồn: GSO, VCBS dự báo
Vẫn duy trì đƣợc sức hấp dẫn với nhà đầu tƣ ngoại với tiềm năng tăng trƣởng dài hạn
1. Tiềm năng tăng trƣởng của các ngành hàng phân hóa
Quy mô Triển vọng ngành hàng Mức độ độ triển vọng
Kênh bán lẻ hiện đại (siêu thị, cửa hàng tiện lợi, trung tâm thƣơng mại) mới chỉ chiếm đƣợc 25% - 26% tổng
doanh thu thị trƣờng bán lẻ. hiện nay, bán lẻ truyền thống tuy chiếm 74% thị phần nhƣng tốc độ tăng trƣởng chỉ
70 tỷ USD chiếm 1%/năm, trong khi các kênh bán lẻ hiện đại hiện mới chỉ chiếm 26% thị phần nhƣng tốc độ tăng trƣởng
rất mạnh mẽ, đạt 11,8%/năm.
Dƣ địa tăng trƣởng của ngành dƣợc phẩm Việt Nam vẫn còn rất lớn. Doanh thu thị trƣờng dƣợc phẩm Việt
Nam sẽ đạt 7,7 tỷ USD vào năm 2021 và 16,1 tỷ USD năm 2026 với tốc độ tăng trƣởng khoảng 10,6%/năm
5,9 tỷ USD (giai đoạn 2012 - 2021) (theo BMI). Chi tiêu cho dƣợc phẩm bình quân đầu ngƣời tại Việt Nam khoảng 50
USD/ngƣời/năm vào năm 2020 với mức tăng trƣởng 14%/năm. (theo IMS Health)
Nhu cầu tiêu thụ điện máy đã đến ngƣỡng tăng trƣởng chậm lại với hơn rên 70% hộ gia đình Việt Nam đã sở
7 tỷ USD hữu những mặt hàng cơ bản nhƣ tủ lạnh, máy giặt, tivi, máy tính cá nhân, nồi cơm điện. Khoảng 30% số hộ sở
hữu các mặt hàng cao cấp hơn nhƣ điều hòa, lò vi sóng, máy hút bụi…
Tỷ lệ ngƣời sử dụng điện thoại di động đã đạt trên 90% tuy nhiên từ tháng 8/2020, Viettel đã chính thức tắt
mạng 2G tại một số khu vực, đồng thời khuyến khích ngƣời dùng nâng cấp lên sim 4G, thúc đẩy nhu cầu nâng
4 tỷ USD
cấp từ featured phones lên smartphone ( feaatured phone mặc dù chiếm 25% thị phần về số lƣợng nhƣng chỉ
chiếm 4% thị phần về giá trị.)
Tiêu thụ trang sức bình quân đầu ngƣời vẫn duy trì ở mức thấp so với các nƣớc trong khu vực.
CAGR 2010-2019 của thị trƣờng thế giới đạt 0,33% trong khi đó tại Việt Nam đạt 2,24%.. Nhìn lại năm 2019,
0,6 tỷ USD
tiêu thụ vàng miếng tại thị trƣờng trong nƣớc và trên thế giới đều ghi nhận sự giảm tốc tuy nhiên nếu tại Việt
nam chỉ ghi nhận giảm 5,32% yoy, tƣơng đối khả quan so với mức giảm mạnh của thế giới là 23,41% yoy.
1 tỷ USD
Thị trƣờng kính mắt và đồng hồ đang rất phân mảnh với thị phần nằm trong tay hầu hết các hộ kinh doanh nhỏ
lẻ và hàng xách tay không rõ nguồn gốc.
Biên lợi nhuận gộp cao tùy phân khúc 30-40%. Các nhà bán lẻ có thể kết hợp để triển khai mô hình shop-in-
0,75 tỷ USD
shop, không tăng chi phí vận hành cho các cửa hàng hiện hữu
Nguồn: Digital 2020 Vietnam, DataReportal
Vẫn duy trì đƣợc sức hấp dẫn với nhà đầu tƣ ngoại với tiềm năng tăng trƣởng dài hạn
2. Mô hình bán lẻ hiện đại (MT) đang dần phổ biến hơn
Hiện nay, mô hình bán lẻ hiện đại mới chỉ tập trung ở một số ngành hàng lớn nhƣ bách hóa, dƣợc phẩm, điện thoại và điện tử tiêu dùng. Những ngành hàng khác lớn
vẫn chủ yếu tập trung dƣới dạng các cửa hàng truyền thống nhỏ lẻ. Nếu nhƣ giai đoạn trƣớc đây, mô hình cửa hàng bách hóa truyền thống (GT) gần nhƣ chiếm lĩnh thị
trƣờng với tốc độ tăng trƣởng hai chữ số thì kể từ năm 2017, khi mô hình bán lẻ hiện đại dƣới hình thức các cửa hàng tiện lợi và siêu thị tăng trƣởng mạnh trong khi đó
kênh GT giảm tốc với tốc độ tăng trƣởng doanh thu hàng năm duy trì ở mức 5%/năm.
Doanh thu/số lƣợng cửa hàng/năm

Thị phần của bán lẻ hiện đại Quy mô và tăng trƣởng 2018 – 2023F CAGR CAGR về
trong mảng bách hóa của mô hình bán lẻ bách hóa hiện đại về giá trị số lƣợng
Tỷ đồng 2014 2015 2016 2017 2018 2019
24,3%
Việt Nam 4 tỷ USD 25,8% pa Cửa hàng
17,9%
8%
tiện lợi 2,65 2,82 2,64 2,82 3,11 3,41
20 tỷ
Indonesia 17% 11,1% pa 10,6% 41,6%
USD
Siêu thị 58,84 38,47 25,72 20,26 18,62 17,07
10 tỷ
Philipines 32% 11,2% pa
USD Bách hóa 8,5% 31,7%
hiện đại 49,71 34,82 26,41 21,98 20,57 18,87
Malaysia 46% 8 tỷ USD 7,0% pa
Bách hóa
4,7% 0,8%
30 tỷ truyền thống 1,27 1,32 1,36 1,42 1,49 1,54
Thái Lan 47% 6,4% pa
USD
Số lƣợng cửa hàng theo kênh và tốc độ tăng trƣởng doanh thu
Độ phân mảnh của các ngành hàng theo kênh
14%(*) 12%
34% 8% 8%
33% 10% 16%
29%
40%
% tăng trƣởng
23% 19%
18%
30% 12% 5% 4% 5% 5% 4%
20%
2014 2015 2016 2017 2018 2019
10%
Cửa hàng tạp hóa truyền thống Cửa hàng tiện lợi Siêu thị
20% 40% 60% 80% Mức độ thâm nhập Nguồn:Deloitte, Euromonitor, VCBS
CTCP ĐẦU TƢ THẾ GIỚI DI ĐỘNG (MWG) – Tổng quan
1. Cập nhật tình hình kinh doanh 9T.2020 2000 Số lƣợng cửa hàng theo chuỗi
1623
Kết thúc 9T.2020, DTT ghi nhận đạt 81.352,32 tỷ đồng (+5,98% yoy), LNST đạt
2.977,57 tỷ đồng, (+0,05% yoy). 1500
1072 1032 1013 1124
962 1018 1008
BLNG đƣợc cải thiện đáng kể lên 21,7% (tăng 3,3% so với mức 18,4% cùng kỳ năm 1000 750
trƣớc; BLNR vẫn duy trì ở mức 3,7%, tƣơng đƣơng so với mức cùng kỳ năm 2019. 642
500 405
283
Công ty có tổng cộng 3.709 cửa hàng (tăng 670 cửa hàng so với cuối năm 2019).
0
TGDĐ ĐMX
2. Triển vọng doanh nghiệp BHX
2017 2018 2019 9T.2020
Thử nghiệm mô hình cửa hàng BHX “5 tỷ”. Thời điểm cuối T7.2020, công
ty tiến hành thử nghiệm 12 cửa hàng “5 tỷ” ở khu vực Hồ Chí Minh. Diện tích
trung bình 4050-500m2
Tiếp tục tập trung cải thiện biên lợi nhuận gộp đến từ việc: (1) cải thiện hiệu Doanh thu BHX/cửa hàng/tháng
quả công tác mua hàng thông qua việc công ty tự nhập khẩu một số mặt hàng SKUs 5.500-6.000 hƣớng đến 1800
không qua các nhà nhập khẩu phân phối trung gian và nỗ lực tối ƣu hiệu quả mở rộng 6000-8000 1600
khâu mua hàng tƣơi sống (2) cải thiện các điều khoản thƣơng mại với nhà cung sản phẩm. 1400
cấp hàng FMCGs do lợi thế quy mô doanh thu ngày càng lớn. Theo đó, BLNG
Doanh thu 150 triệu đồng/ngày 1200
sau huỷ hàng và mất mát 3Q.2020 của BHX duy trì ở mức 25% (tƣơng đƣơng
quý 2/2020 và tăng gần 5% so với mức 20% của quý 3Q.2019) 1000
Lƣu lƣợng 1.000 ngƣời/ngày 800
Trong 3Q.2020, doanh thu trung bình/cửa hàng quay lại mức 1,2 tỷ đồng/cửa
khách 600
hàng/tháng.
Tp.HCM, Đồng Nai, 400
Bên cạnh việc mở mới cửa hàng mô hình cũ, công ty tiếp tục nâng cấp các cửa Long An, Bình Dƣơng, 200
hàng hiện hữu đạt doanh thu bình quân cao, chuyển đổi thành mô hình BHX “5 Độ phủ Bình Phƣớc, Bến Tre. 0
tỷ” và hƣớng đến đạt 100 cửa hàng trong năm 2020.
T7
T10
T11
T12
T1
T2
T3
T4
T5
T6
T8
T9
2018 2019 2020
Nguồn: MWG
CTCP ĐẦU TƢ THẾ GIỚI DI ĐỘNG (MWG) – Triển vọng
2. Triển vọng doanh nghiệp
ĐMX triển khai mô hình ĐMX supermini (“DMS”) với những kết quả tích Chỉ tiêu ĐMX lớn ĐMX mini ĐMX super mini
cực ban đầu trong bối cảnh mảng ĐTDĐ chững lại. Kế hoạch công ty tiếp Diện tích 800- 300-250m2 Bằng ½ diện tích ĐMX mini: 120-150m2
tục đẩy nhanh tiến độ mở rộng cửa hàng để khai phá thị trƣờng này và tăng 1.000m2
thêm thị phần điện máy trong thời gian tới. Số lƣợng SKU 60-70% của ĐMX mini
Capex 5 tỷ 3 tỷ 600-700 triệu
Sau hơn 3 tháng vận hành thử nghiệm, hệ thống ĐMX Supermini (ĐMS) đã có
các thị trấn phƣờng xã với quy mô 20 cửa
mặt tại 12 tỉnh thành khu vực miền Tây, miền Đông và Nam Trung Bộ với tổng Mục tiêu/đối Các trục đƣờng lớn, các khu
hàng/ tỉnh, khoảng cách các cửa hàng từ 15
số 52 cửa hàng (33 cửa hàng mở mới trong tháng 9). Lũy kế đến hết tháng 9, tƣợng khách hàng vực đông dân cƣ
– 20km.
ĐMS đóng góp hơn 100 tỷ đồng, tƣơng đƣơng doanh thu bình quân mỗi cửa
1 tỷ/cửa hàng/tháng, tập trung ở các mặt
hàng đạt hơn 1 tỷ đồng/tháng. Doanh thu/ cửa
>10 tỷ ~ 4 tỷ hàng ở phân khúc dƣới 1 triệu đồng ( cao
hàng/tháng
Hoàn tất chuyển đổi toàn bộ cửa hàng Bigphone và nhấn mạnh tính địa hơn có chính sách trả góp)
phƣơng hóa trong quá trình vận hành (chỉ kinh doanh thiêt bị động và thử Lƣu lƣợng khách 18.000 15.000
nghiệm từ năm 2017) sang mô hình Bluetronics (kinh doanh thiết bị di động và Biên lợi nhuận gộp chung
Biên lợi nhuận
điện máy) và đạt số lƣợng cửa hàng đạt 20 cửa hàng tính đến cuôi tháng 9 tại của toàn chuỗi hiện đạt ~23%
gộp
Phnom Penh, Campuchia. Công ty đang hƣớng đến mục tiêu mở rộng lên 50 21,7%
điểm bán trƣớc cuối năm 2020 để phủ sóng các tỉnh thành khác ngoài Phnom Tỷ trọng mặt hàng
gia dụng có BLNG 15% 20%
Penh, bao gồm Siem Reap, Sihanoukville,…Tính địa phƣơng hóa đƣợc thể hiện
cao
khi công ty sử dụng toàn bộ nhân viên là ngƣời Campuchia và văn hóa mua bán
(cách bài trí cửa hàng, hoạt động khuyến mãi,….) - Số lƣợng nhân viên chỉ 4 ngƣời chia 2 ca
và không cần thêm đội ngũ quản lý cấp
cao giúp chi phí nhân viên chỉ bằng 1/3
ĐMX mini; (3) tận dụng sẵn hệ thống
Ƣu thế riêng logistic của doanh nghiệp mà không phải
đầu tƣ và tuyển dụng thêm giúp giảm chi
phí SG&A/cửa hàng;
- Chi phí thuê mặt bằng rẻ bằng ¼ so với
ĐMX mini
CTCP ĐẦU TƢ THẾ GIỚI DI ĐỘNG (MWG) – Định giá
So sánh tƣơng đối: 128.396 127.752/CP
Chiết khấu dòng tiền FCFF: 127.107

UPSIDE +10,1%
Biến động giá cổ phiếu

140,000 DỰ PHÓNG
120,000
100,000 Đơn vị: tỷ đồng 2019 2020F 2021F
80,000 Doanh thu thuần 102.174 108.019 131.886

VND
60,000
40,000 +/- yoy (%) 18,1% 5,7% 22,1%
20,000 LNST 3.834 3.960 5.093

0
+/- % 33,19% 3,29% 28,62%

MWG Biến động tƣơng đối VN Index
CTCP Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận (PNJ) – Tổng quan
1. Cập nhật tình hình kinh doanh 9T.2020
Tổng số cửa hàng của PNJ
KQKD 3Q.2020 giảm nhẹ so với cùng kỳ với DTT đạt 3.922 tỷ đồng (-0,31% yoy) và LNST đạt 202 tỷ đồng (- 296
288
2,84% yoy). Lũy kế 9 tháng đầu năm, KQKD phản ánh vị thế doanh nghiệp đầu ngành trƣớc những thách thức 273
258
trong ngắn hạn từ dịch covid-19. Kết thúc 9T.2020, DTT ghi nhận đạt 11.668,07 tỷ đồng (-0,09% yoy), LNST
đạt 642,01 tỷ đồng (-20,34%%yoy). Doanh thu theo mảng kinh doanh cụ thể nhƣ sau:
202
174
(1) Mảng bán lẻ vàng, bạc nữ trang chịu ảnh hƣởng nặng nề khi làn sóng thứ 02 của dịch covid-19 bùng phát tại 154
Đà Nẵng vào đầu tháng 8.2020. Tuy nhiên lũy kế 9 tháng đầu năm kênh bán lẻ vẫn ghi nhận tăng nhẹ 4,09%
yoy.
61 59 63 63 62 54
(2)Mảng kinh doanh vàng miếng vẫn ghi nhận tăng trƣởng 19% yoy trong 3Q.2020. Luỹ kế 9T.2020, doanh thu 38
từ kinh doanh vàng miếng tăng 15,63% yoy do nhu cầu tích trữ của ngƣời tiêu dùng trong thời gian dịch covid-
4 4 4 3 4 4 3
19.
12.2016 6.2017 12.2017 12.2018 06.2019 12.2019 T9.2020
(3)Mảng bán sỉ ghi nhận giảm 40 %yoy trong 3Q.2020. Luỹ kế 9T.2020, doanh thu mảng sỉ giảm 27,17% yoy.
PNJ Gold PNJ Silver CAO Fine
BLNG lũy kế đạt 19,34% (giảm so với mức cùng kỳ là 20,87%) trong đó, BLNG 3Q.2020 đạt 18,72%.
Lũy kế 9 tháng PNJ mở mới 23 và nâng cấp 8 cửa hàng PNJ Gold, đóng 30 cửa hàng (13 cửa hàng Silver và 17 Cơ cấu doanh thu của PNJ
cửa hàng Gold).
9T.2020 57.20% 15.60% 25%
6T.2020 58% 16.60% 23.10%

Cập nhật số cửa
hàng PNJ tại thời 53 cửa
1Q.2020 59.20% 15.20% 24.10%
điểm T9.2020 38 cửa hàng 9T.2019 54.90% 21.40% 22%
hàng bạc đồng hồ
6T.2019 57% 20.60% 20.30%
3 cửa hàng
CAO 1Q.2019 57.20% 19.10% 21.90%
296 cửa
0% 20% 40% 60% 80% 100%
hàng vàng
Bán lẻ Bán sỉ Vàng miếng
Nguồn: PNJ
CTCP Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận (PNJ) – Triển vọng
2. Triển vọng doanh nghiệp

Thị trƣờng trang sức Việt nam so với các nƣớc trong khu vực cho thấy mức tăng trƣởng vẫn đáng khích lệ 15 Tiêu thụ trang sức của một số nƣớc trong
khu vực
trong bối cảnh dịch covid-19. Lũy kế 9 tháng đầu năm 2020, tiêu dùng trang sức của Việt Nam đạt 7,9 tấn (-
41,45% yoy) do ảnh hƣởng bởi dịch covid -19, tƣơng đƣơng so với mức giảm của toàn thế giới (41,02% yoy) và
10
tƣơng đối khả quan so với một số nƣớc trong khu vực .
Tốc độ tăng trƣởng của PNJ cao hơn tốc độ tăng trƣởng chung của ngành vàng bạc trang sức.
5
Giai đoạn 2016-2019, trong khi tốc độ tăng trƣởng trung bình của thị trƣờng trang sức và vàng miếng lần lƣợt là
2,8%yoy và -3,8% yoy thì PNJ đạt mức tăng trƣởng doanh thu ấn tƣợng với 22,4%yoy.
0
Tập trung nâng cao hiệu quả hoạt động của các cửa hàng hiện hữu. Trong giai đoạn dịch covid-19, PNJ cũng
tận dụng cơ hội tiếp cận những mặt bằng có vị trí thuận lợi với giá thuê hợp lý để phục vụ cho hoạt động mở cửa
hàng khi thị trƣờng hồi phục trở lại.
Nhật Bản Indonesia Malaysia
Ra mắt thƣơng hiệu Style by PNJ hƣớng đến đối tƣợng khách hàng trẻ tuổi. Singapore Hàn Quốc Thái Lan
Việt Nam
KQKD Q4.2020. Ban lãnh đạo PNJ chia sẻ doanh thu bán lẻ trang sức vào dịp ngày Phụ nữ Việt nam 20/10 đã ghi
nhận tăng trƣởng 50% yoy. Tuy nhiên sức mua bị ảnh hƣởng trong ngắn hạn do tác động của dịch covid-19 là điều Nguồn: VCBS tổng hợp
khó tránh khỏi, kéo theo KQKD cả năm vẫn sẽ kém tích cực hơn so với năm 2019 nhƣng không quá lớn. VCBS dự
báo doanh thu 4Q.2020 của PNJ l là 5.263,50 tỷ đồng (-1,09% yoy).
Tƣơng quan giữa tiêu dùng vàng và trang sức Tiêu thụ trang sức và vàng miếng tại Việt Nam Tăng trƣởng doanh thu của PNJ so với
và thu nhập bình quân đầu ngƣời năm 2019 và 100 (tấn) 40% ngành trang sức và vàng miếng (%yoy)
87.9
dự phóng năm 2025F 60%
80000 80 73.8 20% 40%
70000 20%
60000 Singapore 60 54.2 00% 00%
47.8 42.9
USD/ngƣời
50000 41 -20%
39
40000 40 37.4 -20% -40%
30000 Hàn Quốc -60%
Malaysia 16.5 18 17
20 12.5 15.6 15.4 -40%
20000 10.5 11.8 -80%
Thái Lan
Indonesia
Q1'16
Q2'16
Q3'16
Q4'16
Q1'17
Q2'17
Q3'17
Q4'17
Q1'18
Q2'18
Q3'18
Q4'18
Q1'19
Q2'19
Q3'19
Q4'19
Q1'20
Q2'20
Q3'20
10000
Việt Nam 0 -60%
0
0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Vàng miếng Trang sức TT Trang sức TT Vàng miếng Doanh thu PNJ
Grams/ngƣời
CTCP Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận (PNJ) – Định giá
So sánh tƣơng đối: 78.188 81.851/CP
Chiết khấu dòng tiền FCFF: 85.514

UPSIDE +5,87%
Biến động giá cổ phiếu

100,000
90,000
DỰ PHÓNG
80,000
70,000
60,000
Doanh thu thuần 17.000,68 16.932,87 19.524,43
VND
50,000
40,000
30,000 +/- yoy (%) 16,7% -0,4% 15,3%
20,000
10,000 LNST 1.193.925 973.695 1.269.993
0
+/- % 24,38% -18,4% 30,4%

PNJ Biến động tƣơng đối VN Index
NGÀNH
PHÂN BÓN
1. Diễn biến trên thế giới
Phân Ure: Giá phân bón Ure thế giới có xu hƣớng tăng trở lại, trung bình tăng 12% so với quý liền kề. Nguyên nhân là do, nhu cầu sử dụng phân
bón có sự cải thiện. Ngoài ra, giá cả rổ nguyên vật liệu đầu vào trong sản xuất phân Ure nhƣ than đá + dầu mỏ có sự hồi phục nhẹ sau dịch cũng
tác động tích cực đến giá mặt hàng phân Ure.
Phân Kali Clorua: Giá phân đơn Kali lại có xu hƣớng trái chiều so với giá phân Ure, giá KCL vẫn tiếp tục xu hƣớng giảm từ đầu năm 2020,
riêng trong Q3 giá phân KCL đã tiếp tục giảm 8% so với đầu năm.
Phân DAP: Giá phân DAP đã tăng 23% trong Q3.2020 nhờ gián đoạn nguồn cung tại Trung Quốc, quốc gia hiện đang chiếm hơn 25% tổng công
suất sản xuất DAP toàn cầu
$/tấn %
Diễn biến giá Tình hình sản xuất %
Thị phần sản xuất
450 50 30
Urea DAP MOP
25
400 40
20
350 30 15
10
300 20
5
250 10 0
Canada
Russia
Russia
Belarus
Russia
Israel
China
India
Indonesia
China
India
Morocco
China
United States
United States
0
200
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
150 Ure DAP KCL
Ure Phốt phát Kali
2017
2018
2019
2020
Nguồn: VCBS tổng hợp
DIỄN BIẾN NGÀNH PHÂN BÓN TRONG NƢỚC
1. Diễn biến tại Việt Nam
Tình hình nguồn cung phân bón: Đối với nguồn cung phân bón trong nƣớc, nhờ các biện pháp chống dịch bệnh tốt từ chính phủ và ngƣời
dân mà không nhà máy nào phải tạm dừng hoạt động, do đó chuỗi cung ứng phân bón trong nƣớc không bị gián đoạn Ở chiều hƣớng khác,
phân bón nhập khẩu giảm về cả sản lƣợng lẫn giá trị trong 6T.2020 do tác động của gián đoạn nguồn cung và vận chuyển hàng hóa toàn cầu.
Tình hình tiêu thụ phân bón: Năm 2020 đƣợc xem là một năm kỷ lục đối với việc xuất khẩu phân bón. Tính đến T9.2020, sản lƣợng và giá
trị xuất khẩu lũy kế đã tăng hơn 35% so với cùng kỳ. Mặc dù về tổng thể nguồn cung phân bón nội địa 9T.2020 vẫn đƣợc đảm bảo ở mức cao,
tuy nhiên nhu cầu phân bón nội địa cũng tăng trƣởng tích cực tƣơng ứng
500000 Sản lƣợng Xuất – Nhập khẩu Phân bón 75.0% 120000 Trị giá Xuất – Nhập khẩu Phân bón 120.0%
400000 60.0% 100000 100.0%
300000 45.0% 80000 80.0%
200000 30.0% 60000 60.0%
40000 40.0%
100000 15.0%
20000 20.0%
0 0.0%
T1 T2 T3 T4 T5 T6 T7 T8 T9 0 0.0%
-100000 -15.0% T1 T2 T3 T4 T5 T6 T7 T8 T9
-20000 -20.0%
-200000 -30.0%
-40000 -40.0%
-300000 -45.0%
-60000 -60.0%
Nhập khẩu Xuất khẩu Nhập khẩu Xuất khẩu
% YoY Nhập khẩu (Lũy kế) % YoY Xuất khẩu (Lũy kế)
% YoY Nhập khẩu (Lũy kế) % YoY Xuất khẩu (Lũy kế)
2. Triển vọng ngành tích cực nhờ sự ủng hộ của điều kiện khí hậu
Ngắn hạn (< 6 tháng): Đối với sản lƣợng bán hàng trong nửa cuối năm 2020, VCBS cho rằng sản lƣợng bán hàng sẽ tăng trƣởng nhờ điểm
rơi về sản lƣợng của ngành phân bón thƣờng sẽ vào Q4 khi đến vụ Đông – Xuân. Nhìn vào diễn biến hàng tồn kho của hầu hết các doanh
nghiệp lớn, các thành phẩm Ure, NPK có sự sụt giảm nhanh chóng thể hiện nhu cầu tiêu thụ khá cao.
Dài hạn (> 1 năm): Chỉ số ONI đã trở về mức trung tính và La Nina nhẹ, kết thúc 3 năm liên tục khô hạn do hiện tƣợng El Nino gây ra.
Thông thƣờng, chu kỳ El Nino và La Nina sẽ kéo dài dao động từ 1 – 3 năm trƣớc khi chuyển qua trạng thái khí hậu mới. Do đó, xác suất rất
lớn 2021 sẽ làm một năm La Nina. VCBS kỳ vọng La Nina quay lại sẽ giúp nhu cầu phân bón tăng trƣởng 5% trong năm 2021. Tuy nhiên,
diễn biến của giá dầu Brent cũng nhƣ FO tiêu cực đi sẽ ảnh hƣởng lớn đến biên lợi nhuận gộp của doanh nghiệp đặc biệc là các doanh nghiệp
sản xuất Ure.
Diễn biến chỉ số ONI – Khí hậu Diễn biến hàng tồn kho doanh nghiệp phân bón
3 1800000
2.5 1600000
1400000
2
1200000
1.5
1000000
1 800000
0.5 600000
0 400000
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 200000
-0.5
0
-1 Q1 Q2 Q3 Q1 Q2 Q3 Q1 Q2 Q3 Q1 Q2 Q3
-1.5 DCM DPM LAS BFC
CTCP PHÂN BÓN DẦU KHÍ CÀ MAU – Tổng quan
Hoạt động kinh doanh chính Cơ cấu doanh thu đầu ra hàng
hóa tự sản xuất
Sau khi thành công nâng cấp nhà máy, hiện tại DCM
đang hoạt động quanh mức 110% công suất thiết kế đối
với nhà máy Ure hạt đục thƣơng hiệu Đạm Cà Mau. Từ
Q4.2020, nhà máy DCM sẽ đƣa nhà máy NPK công suất
360,000 tấn công nghệ Ure nóng chảy vào hoạt động.
Nhà máy NPK đi vào hoạt động không chịu quá nhiều 80%
ảnh hƣởng từ luật thuế VAT.
PVN PVI Cổ đông khác Ure NPK NH3
PVN vẫn đang là cổ đông nắm quyền chi phối DCM với
hơn 75% cổ phần. Mặc dù, PVN vẫn xếp DCM vào danh
Biến Động Kết Quả Kinh Doanh
sách những công ty thoái vốn trong ngắn hạn. Tuy nhiên, 6,689
7,000
6,266
VCBS nhận thấy vấn đề tồn đọng tại DCM là Nhà nƣớc 5,747
6,000
chƣa phê duyệt quyết toán cổ phần hóa sẽ khó để PVN 4,910
DT
5,000
tiếp tục thoái vốn tại DCM. LNST
4,000
3,000 EPS
Kết quả kinh doanh
2,000 Biên
KQKD 9T2020 đạt DTT 5,458 tỷ đồng (+7.7% yoy); 1,171 1,205 1,239
805
1,112 LNG
1,000 619 637 656 426 588
LNST đạt 461.9 tỷ đồng (+49.9 % yoy) nhờ vào diễn biến
0
thuận lợi từ tình hình giá dầu xuống thấp giúp nâng cao 2016 2017 2018 2019 2020
biên lợi nhuận gộp. Nguồn: VCBS tổng hợp
CTCP PHÂN BÓN DẦU KHÍ CÀ MAU
Lợi thế cạnh tranh mảng phân NPK Tài sản - Nợ

16,000
VCBS nhận thấy nhiều lợi thế của DCM về nhà máy phân bón NPK
Thousands
14,000
mới nhờ vào suất đầu tƣ rẻ nhƣng chất lƣợng vƣợt trội
12,000
10,000
Dòng tiền ổn định 8,000
6,000
DCM có dòng tiền thặng dƣ từ hoạt động kinh doanh cao mỗi năm 4,000
mặc dù lợi nhuận doanh nghiệp thấp do biến động trong cơ chế giá 2,000
khí đầu vào nhờ vào tỷ trọng cao khấu hao trong giá vốn hàng bán 0
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
2025
Total asset Total debt
Nhà máy NPK
Nhà máy NPK Nhà máy NPK Nhà máy NPK
Bình Điền Tây
Phú Mỹ Hàn Việt Cà Mau
Ninh Dòng tiền
Tổng mức đầu tƣ: 3,000
Thousands
Tổng mức đầu tƣ:
Tổng giá trị 5.000 tỷ đồng (đã Tổng mức đầu Tổng mức đầu 2,000
1.300 tỷ đồng
đầu tƣ bao gồm mở rộng tƣ: 880 tỷ đồng tƣ: 120 tỷ đồng
1,000
nhà máy NH3)
Công nghệ tạo 0
Công nghệ tháp Công nghệ Ure
Công nghệ Công nghệ hóa học hạt bằng thùng (1,000)
cao nóng chảy
quay
Công suất thiết 300.000 (2,000)
250.000 tấn/năm 300.000 tấn/năm 50.000 tấn/năm
kế tấn/năm (3,000)
Suất đầu tƣ/tấn 20 triệu 3,6 triệu 2,9 triệu 2,4 triệu
NPK/năm đồng/tấn/năm đồng/tấn/năm đồng/tấn/năm đồng/tấn/năm
Nguồn: VCBS tổng hợp +/-CF CFO CFI CFF
b = 90% b = 90% b = 90% b = 85% g = 2% Ke = 12.5%
2021 2022 2023 2024 ∞
Năm đầu tiên hết nợ Năm đầu tiên hết khấu hao, lợi nhuận
vay, thặng dƣ tiền tăng tăng mạnh hơn 1,000 tỷ/năm. Đủ điều
1,200 tỷ/năm kiện để chi trả cổ tức
Định giá theo Kịch bản Giá dầu
VCBS sử dụng 3 kịch bản giá dầu từ 40 – 50 – 60

40 USD 50 USD 60 USD
USD/thùng và 2 kịch bản về thuế VAT để trình bày
bảng ma trận định giá khi thay đổi giả định trong mô
hình. Không
VAT 17,500 15,900 14,000
chịu thuế
Lựa chọn thời điểm mua vào
Khuyến nghị: Mua trong dài hạn. 5% 20,500 19,200 17,800
Phƣơng pháp DDM: 15,202 15,202/CP
UPSIDE +25 %
14,000
12,000
DỰ PHÓNG
10,000
Đơn vị: tỷ đồng 2019 2020E 2021F
8,000
6,000 Doanh thu thuần 7,042 6,266 7,539
4,000 +/- yoy (%) 5.3% -11% 20.3%
2,000 LNST 427 591 262

0
+/- % -35.1% 38.2% -46.3%
EPS (nghìn đồng/cổ phiếu) 620 1,112 496

DCM Relative VN Index
NGÀNH
DỆT MAY
1. Tình hình chung

Tỷ USD Top 10 quốc gia XK may mặc - 2019
Tỷ USD Top 10 quốc gia XK dệt - 2019
Năm 2019, trƣớc đại dịch Covid-19 xảy ra, 160 7.7% 10%
140 8.3% 10%
thì ngành dệt, may toàn cầu giảm tƣơng ứng 140
2,4% và 0,4% do cầu yếu và căng thẳng xung 120 5%
5% 120
đột thƣơng mại Mỹ-Trung. Trong 10 quốc 100
100 0%
gia XK lớn nhất thì bất chấp những khó khăn 80 0%
80
chung của ngành thì Việt Nam vẫn tăng 60 -5%
-5% 60
trƣởng tích cực.
40 40 30.6
-10%
Dệt: lần đầu tiên trong lịch sử, VN vƣợt qua 20
-10%
20
8.8
Đài Loan và xếp hạng 7 trong XK dệt, đạt
0 -15% 0 -15%
8,8 tỷ USD (+8,3% yoy).
May mặc: Việt Nam tiếp tục xếp hạng 4 với
giá trị XK đạt 30,6 tỷ USD, tăng trƣởng
GT XK % yoy GT XK % yoy
7,7% yoy.
Kim ngạch XK DỆT MAY: Trong đó, DN FDI: Kim ngạch NK XƠ, SỢI DỆT: Trong đó, DN FDI:
22,16 tỷ USD Chiếm tỷ trọng 56% 1,43 tỷ USD Chiếm tỷ trọng 65%
(-10,0 % yoy) (-13,7% yoy) (-21,0 % yoy) (-25,2 % yoy)
Kim ngạch XK XƠ, SỢI DỆT: Trong đó, DN FDI: Kim ngạch NK VẢI: Trong đó, DN FDI:
2,57 tỷ USD Chiếm tỷ trọng 71% 8,43 tỷ USD Chiếm tỷ trọng 54%
(-16,9 % yoy) (-16,1 % yoy) (-13,4 % yoy) (-15,9 % yoy)
Nguồn: Vitas, Cục Hải Quan, VCBS tổng hợp
2. Tình hình xuất nhập khẩu Ảnh hƣởng Covid-19 đến tăng trƣởng XK
dệt may VN tại các thị trƣờng chính
- 9T.2020 Tổng
Thị trƣờng XK của dệt may - 9T.2020 9T.2020: Theo thị trƣờng XK hàng Trung
KNX
Mỹ EU (27) Nhật Hàn Quốc Quốc Canada
dệt, may không có thay đổi nhiều so K
15%
Mỹ với cùng kỳ năm ngoái. Top 3 thị
5% Nhật trƣờng (Mỹ, Nhật và Hàn Quốc) chiếm
-2.9%
Hàn Quốc
10% 48% tỷ trọng 70% (2019: 69%), trong đó -6.7% -16.1%
EU (27)
lớn nhất là thị trƣờng Mỹ vẫn lớn nhất.
Trung Quốc -10.3%
10% Các mặt hàng truyền thống nhƣ -11.2%
Khác
12% veston, áo sơ mi giảm mạnh 70-80%. -13.6% -14.3%
Tỷ USD GT XK dệt may theo loại doanh nghiệp Triệu USD VN Nhập Khẩu Vải Trung Quốc Triệu USD VN Nhập Khẩu Xơ, Sợi
40 50%
8,000 Hàn Quốc 1,400
39.8% Trung Quốc
35 40%
7,000 Đài Loan 1,200 Đài Loan
30 Nhật Bản Hàn Quốc
6,000
30% 1,000
Khác Thái Lan
25 17.1% 16.4% 5,000
20% 800 Khác
20 9.5% 10.8%
4,000
4.1% 10% 600
15 3,000
0% 400
10 -9.4% -10.0% 2,000
5 -10% 200
1,000
- -20% -
-
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 9T.20 2016 2017 2018 2019 9T.20
2016 2017 2018 2019 9T.20
FDI Nội địa % yoy Nguồn: Vitas, Cục Hải Quan, VCBS tổng hợp
3. Nguyên phụ liệu là nút thắt để dệt may Việt Nam tận YÊU CẦU XUẤT XỨ
dụng ƣu đãi từ các Hiệp định Thƣơng mại tự do
CPTPP là hiệp định thƣơng mại giữa 11 nƣớc ở Châu Á Thái Bình CPTPP EVFTA
Dƣơng: gồm Malaysia, Peru, Úc, Mexico, Canada, Nhật, Singapore,
Brunei, Chile, New Zealand và Việt Nam chính thức có hiệu lực vào
Từ sợi Từ vải
ngày 14/01/2019. trở đi trở đi
Hiện tại VN có xuất khẩu dệt may đến 10 nƣớc trong CPTPP (trừ
Brunei)
CPTPP yêu cầu khắc khe hơn EVFTA
Triệu USD GT XK dệt may VN sang 11 nƣớc CPTPP Thị phần của Việt Nam trong tổng KN Tỷ trọng các nƣớc CPTPP trong
16% NK của các nƣớc thành viên CPTPP KNXK của Việt Nam
4,000
Xơ, sợi
3,000 May mặc 12%

16.2%
2,000 8%
83.8%
1,000 4%
0 0%
CPTPP Còn lại
Nguồn: ITC, VCBS tổng hợp
EU thị trƣờng tiềm năng: Tỷ USD GTNK dệt may EU từ các nƣớc Kim ngạch XK dệt may Việt Nam
Tỷ USD
45 sang EU
Dệt may VN vào EU khoảng hơn 4 tỷ USD/năm, 40 10.8% 15%
40
tƣơng đƣơng 2% tổng kim ngạch NK của thị 35 8.0%
10%
35 5.5%
trƣờng EU. 30
30 2.2% 5%
Giá trị XK dệt may Việt Nam sang EU chiếm ~ 25 25
12% tổng kim ngạch XK của Việt Nam ra toàn 20 20 0%
cầu. 15 15
-5%
10 10
EVFTA có hiệu lực: -13.6% -10%
5 5
42,5% số dòng Thuế NK sẽ xóa bỏ ngay khi hiệp - 0 -15%
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
định có hiệu lực. Số còn lại sẽ xóa bỏ theo lộ trình 2015 2016 2017 2018 2019 9T.20
từ 3-7 năm.
Trung Quốc Bangladesh Việt Nam Campuchia EU Tổng XK VN % yoy
Nhìn chung 77% hàng may mặc xuất khẩu của
Việt Nam sang EU sẽ vẫn phải chịu thuế quan Thuế GTNK dệt may EU từ VN
Phân Năm Năm Năm Năm Năm (2018-19)
trong ít nhất 5 năm sau khi EVFTA có hiệu lực. hiện Năm 1 Năm 2 Năm 3
loại 4 5 6 7 8
hữu
Biểu Thuế cho hàng may mặc Việt B7 A
14% A 11.4% 0%
Nam XK EU theo EVFTA 19% 12% B3
12% B3 11.7% 8.8% 5.8% 2.9% 0% 11%
10% A
B3 B5 11.7% 9.7% 7.8% 5.8% 3.9% 1.9% 0%
8% B5
B5 B7 12.0% 10.5% 9.0% 7.5% 6.0% 4.5% 3.0% 1.5% 0% 58%
6% B7
4% Áp lực cạnh tranh:
2%
 Về giá thành: Bangladesh vốn có giá thành thấp hơn. GT XK của Bangladesh sang EU
0%
Year Year Year Year Year Year Year Year
Thuế 1 2 3 4 5 6 7 8  Về thời gian giao hàng nhanh: Thổ Nhỹ Kỳ có lợi thế sát biên giới EU.
hiện Nguồn: ITC, FASH455, Vitas, VCBS tổng hợp
hữu
THÁCH THỨC TRONG TƢƠNG LAI
3. Thách thức tới từ việc đáp ứng điều kiện khắt khe của các thị trƣờng khó tính Nhập khẩu xơ, sợi, vải của Việt Nam
5,000
- 9T.20
Thách thức: Với EVFTA cơ hội mở ra rất lớn, tuy nhiên các DN sẽ gặp không ít thách Xơ,
thức: Sợi
4,000
Các yêu cầu về qui tắc xuất xứ có thể khó đáp ứng: để hƣởng ƣu dãi Thuế quan thì nguyên
3,000
liệu phải đáp ứng đƣợc 1 tỷ lệ về hàm lƣợng nội khối nhất định (NL có xuất xứ từ EU và/hoặc
Việt Nam). 2,000
EVFTA có linh hoạt cho phép cộng gộp liên quan tới trƣờng hợp vải từ nƣớc có FTA (Hàn 1,000
Quốc và Nhật Bản là 2 nƣớc duy nhất hiện nay có FTA với VN và EU).
-
Dệt, may Việt Nam phụ thuộc quá lớn vào nguyên phụ liệu nhập khẩu từ Trung Quốc. Trung Đài Hàn Ấn Độ Nhật Còn lại
9T.2020, Việt Nam nhập khẩu vải từ Trung Quốc chiếm 62% GT NK, và xơ, sợi từ Trung Quốc Loan Quốc
Quốc chiếm 56% tổng GTNK sợi.
TỶ TRỌNG CP NVL/DOANH THU 63% Nguồn NPL Nhập khẩu của dệt may Việt Nam
60% 70%
55% 57%
53% 53% 68.6%
52% 60% 54.4%
46% 47%
43% 50%
42% Khác
40%
29.9% Hàn
30% 26.7% Quốc
20% 15.7% Trung
Quốc
10% 4.7%
0%
2006
2018
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2019
TCM M10 MSH HTG GMC VGT TNG VGG GIL EVE STK
Nguồn: Vitas, ITC, BCTC các DN, VCBS tổng hợp
KINH TẾ VĨ MÔ TRÁI PHIẾU THỊ TRƯỜNG CỔ PHIẾU NGÀNH VÀ DOANH NGHIỆP TRIỂN VỌNG 127Back
CÁC DN DỆT MAY TRÊN SÀN
9T.2020 % yoy Cổ tức
ROE
STT Mã CK Tên Sàn tiền mặt P/E P/B
DTT LNST DTT LNST (TTM)
FY 2020
1 EVE Everpia HOSE 596 11 -16,9% -68,8% 5,1% 8,1 0,4
2 GIL XNK Bình Thạnh HOSE 2.546 189 45,1% 109,0% 30% 27,4% 3,3 1,0
3 GMC May Sài Gòn HOSE 1.114 11 -16,7% -83,8% 5% 7,5% 10,2 0,8
4 HTG Dệt May Hòa Thọ UpCom 2.465 43 -23,5% -46,2% 15% 16,4% 4,9 0,9
5 M10 May 10 UpCom 2.782 42 13,7% -18,7% 8% 15,4% 9,3 1,5
6 MNB May Nhà Bè UpCom 3.126 27 -13,3% -23,0% 15% 10,4% 12,4 1,5
7 MSH May Sông Hồng HOSE 2.970 165 -14,1% -53,7% 35% 19,8% 6,4 1,3
8 PPH Phong Phú Corp. UpCom 1.570 251 -38,1% 33,5% 15% 16,9% 4,2 0,7
9 STK Sợi Thế Kỷ HOSE 1.197 75 -27,6% -53,5% 12,2% 9,8 1,2
Dệt May Thành
10 TCM HOSE 2.717 201 -2,6% 30,6% 10% 18,0% 5,9 1,0
Công
11 TNG ĐT & TM TNG HNX 3.529 129 -1,1% -25,9% 16% 17,2% 5,1 0,8
12 VGG May Việt Tiến UpCom 5.170 71 -19,4% -75,6% 9,5% 8,8 0,8
13 VGT Vinatex UpCom 10.335 409 -23,3% -23,4% 3,3% 16,4 0,7
Nguồn: Fiin Pro, VCBS tổng hợp
CTCP SỢI THẾ KỶ (STK - HOSE)

STK là một trong 2 DN hàng đầu Việt Nam trong mảng sợi dài polyester. Sợi
của STK tập trung vào phân khúc trung và cao cấp. STK cung cấp sợi cho các
DN làm dệt may cho các nhãn hiệu nhƣ Nike, Adidas, Uniqlo, Decathlon,
Puma…. 20.0% CTCP TV ĐT Hƣớng
Việt
STK là một trong 2 DN sản xuất sợi tái chế tại Việt Nam. BLĐ & liên quan
43.2%
Cơ cấu cổ đông Khác
Cổ đông lớn Eland (Hàn Quốc) nắm giữ 36,8% và Hƣớng Việt nắm giữ 20,7%.
Kết quả kinh doanh 36.8%
DTT đạt 1.196,7 tỷ đồng (-27,6% yoy) và LNST đạt 75 tỷ đồng (-53,5% yoy).
Sợi tái chế đạt tỷ trọng: 38% (Q3 đạt 43%). Đơn hàng cải thiện từ tháng 9 (nhà
máy chạy gần 100% công suất).
Sợi bán cho các hãng thể thao chiếm ~ 42% tổng DTT. DT & LNST
2,229
Tình hình XK sợi Polyester Filament của VN - 9T.2020 2,044
2,000
212%
1,665
191%
1,500
117%
96% 1,000
40% 500
214 170 195 212
12% 13% 12% 122
-4% 1%
-
Hàn Quốc Thái Lan Đài Loan Nhật Bản XKTC Pakistan Tổng 2019A 2020F 2021F 2022F 2023F
-31% -36%
-39% -33% Nguồn: Fiin Pro, Vitas, STK, VCBS tổng hợp
Rủi ro:
 Ngắn hạn:
‐ Sụt giảm nhu cầu
‐ Sự phục hồi của đồ thể thao tốt hơn các hàng may mặc truyền thống. Price gap của STK không giảm nhiều so với toàn cầu về sợi
năm ngoái. nguyên liệu.
 Dài hạn: ‐ Các nhà sản xuất
‐ Nhu cầu cao từ sợi tái chế vẫn là động lực tăng trƣởng Trung Quốc tiếp tục
bán phá giá sản
‐ Nhu cầu sử dụng sợi tái chế vẫn còn nhiều tiềm năng trăng trƣởng, trong khi nguồn cung toàn cầu đang thiếu hụt. Để phẩm sợi.
phục vụ xu hƣớng tiêu dùng xanh, các thƣơng hiệu thời trang lớn đang gia tăng tỷ trọng vật liệu tái chế trong sản
phẩm của mình. Các thƣơng hiệu thời trang lớn nhƣ Nike, Adidas, Puma, Decathlon... cam kết tăng cƣờng sử dụng ‐ Giá dầu thô giảm sâu
nguyên liệu tái chế.
‐ Sợi polyester tái chế của STK đã đƣợc cấp chứng nhận GRS (Tiêu chuẩn tái chế toàn cầu), đủ khả năng đáp ứng yêu
cầu chất lƣợng khắt khe từ các thƣơng hiệu quốc tế.
‐ Mặt khác, lợi thế của STK là công nghệ kéo sợi chip spinning hiện tại có thể chuyển đổi qua lại giữa các loại sợi tái
chế hay các sản phẩm sợi truyền thống (DTY, FDY).
Cam kết sử dụng NL tái chế của các thƣơng hiệu thời trang lớn
TỶ TRỌNG SỢI TÁI CHẾ trên thế giới
2025
Bắt đầu 50%
41% 42% sử dụng
39% 39%
35%
2030
2025 100%
2024 100%
2020 100%
2018 80%
19% Nguồn: STK, VCBS tổng hợp
2019A 2020F 2021F 2022F 2023F
So sánh tƣơng đối 19.161 22.100 VND
Chiết khấu dòng tiền FCFF 22.473 UPSIDE +9,9%
DỰ PHÓNG
1,100
1,050 Đơn vị: tỷ đồng 2019 2020F 2021F
22,000 1,000
950 Doanh thu thuần 2.232 1.665 1.948
900
18,000
850 +/- yoy (%) -7,4% -25,3% 17,0%
800
750
14,000 LNST 214 118 154
700
650
+/- % 20,1% -44,7% 29,7%
10,000 600
STK Relative VN Index Nguồn: STK, VCBS tổng hợp
CỔ PHIẾU KHÁC
DGC – Tổng quan
Hoạt động kinh doanh chính Cơ cấu cổ đông Doanh thu 1H.2020
DGC là công ty sản xuất Phốt pho có dây chuyền khép kín từ quặng Apatit Photpho vàng +
5% 4%
đỏ
cho tới các sản phẩm từ dẫn xuất Phốt pho nhƣ: Phốt pho vàng, đỏ (48% Axit photphoric
DT), Acid phosphoric (22% DT), phân bón (DAP, MAP, DSP, SSP…) Gia đình 10% WPA 50%
27% ông Đào Phân phức hợp
(13% DT), phụ gia TĂCN… Hữu Huyền MAP
8% 48% Phụ gia TĂCN
Vinachem DCP
9% Phân lân DSP,
64% 13%
SSP, FDCP
Cơ cấu cổ đông Axit công nghiệp
Khác 12%
Cổ đông lớn nhất là gia đình chủ tịch HĐQT – Đào Hữu Huyền với hơn Other
27%, cổ đông tổ chức là tập đoàn Vinachem với gần 9%, còn lại là các cổ
đông khác. Nguồn: DGC, VCBS
Kết quả kinh doanh Tỷ đồng Kết quả kinh doanh

7,000
Doanh thu lũy kế 9T.2020 đạt 4,653 tỷ đồng (+27,7% yoy, đạt 76% KH 6,092
6,000
năm). LNST hợp nhất đạt 704,8 tỷ đồng (+77,5% yoy, đạt 101% KH năm). 5,092
4653
Hoạt động xuất khẩu chiếm khoảng 80% cơ cấu DT, chủ yếu vào Ấn Độ, 5,000
Hàn Quốc, Nhật Bản (P4, H3PO4); Malaysia (phân bón). 4,000 3,642
KQKD tăng trƣởng rất tốt ở hầu hết các mảng do: (1) Nhu cầu P4 và phân 3,000
bón của Ấn Độ tăng mạnh; (2) Phốt pho tinh khiết sử dụng cho thiết bị 2,000
873
điện tử có nhu cầu tăng cao bất chấp dịch Covid 19; (3) Xuất khẩu phân 1,000 626 572 397
705
128
bón đi các nƣớc ASEAN cũng tốt; (4) CP, NVL đầu vào giảm (apatit, điện, -
Lƣu huỳnh). 2017 2018 2019 9T.2019 9T.2020
Doanh Thu LNST
Nguồn: DGC, VCBS
Tập đoàn hóa chất Đức Giang – DGC

 Nhu cầu P4, Acid phosphoric điện tử dự kiến tăng: P4, Acid phosphoric điện tử đang có nhu cầu rất cao cho các bộ phận chống
cháy trong các thiết bị điện tử và sử dụng trong transistor, màn hình tinh thể lỏng đặc biệt là cuộc đua 5G phải sử dụng toàn bộ các
loại chip mới.
 Tăng công suất dây chuyền acid Phosphoric điện tử (nâng lên 50.000 tấn – đã có hợp động 30.000 tấn) để sản xuất màn hình LCD.
 Tiếp tục chế biến sâu Phốt pho vàng: Sản xuất Phốt pho đỏ, P2O5
 Căng thẳng địa chính trị giữa Ấn Độ và Trung Quốc khiến gia tăng nhu cầu P4, phân phức hợp DAP, MAP để sản xuất phân bón.
 Tiềm năng mở rộng thị trƣờng EU sau khi EVFTA có hiệu lực: Tỷ trọng xuất khẩu Phốt pho vàng sang EU chiếm 20%, dự kiến
sẽ tăng lên trên 30% sau khi giảm thuế.
 Dự án Khai trƣờng 25: Khởi công Khai trƣờng 25 từ Q1.2020, khai thác từ Q2.2020 sẽ giúp DGC chủ động khoảng 25% - 30%
quặng Apatit đầu vào, tránh đƣợc rủi ro NVL và tăng sức mạnh đàm phán với nhà cung cấp.
 Dự án Đức Giang – Nghi Sơn là động lực tăng trƣởng dài hạn và đƣa DGC lên tầm cao mới. Giai đoạn I dự kiến sẽ khởi công
trong Q1.2021 với tổng vốn khoảng 2.400 tỷ đồng dự kiến đi vào sản xuất từ tháng Q1/2022. Sản phẩm chủ yếu là Xút – clo,
Cloramin B với khả năng bao tiêu sản phẩm tốt do đã có khách hàng lớn dự kiến mở nhà máy giấy bên cạnh nhà máy của DGC và
nhu cầu trong nƣớc cao do phải nhập khẩu toàn bộ
 Triển vọng từ dự án BĐS trong tƣơng lai: Chung cƣ Đức Giang tại số 18/44 phố Đức Giang, Thƣợng Thanh, Long Biên, Hà Nội –
Trụ sở của công ty hiện tại đã đƣợc quy hoạch 1:500.
RỦI RO: Rủi ro cạnh tranh, đầu vào.
DGC – NẮM GIỮ
Phƣơng pháp P/E 49.000 47.800/CP
Phƣơng pháp FCFF 46.600 NẮM GIỮ +1,6%

52,000
DỰ PHÓNG
47,000
42,000 Đơn vị: tỷ đồng 2019 2020F 2021F
37,000
Doanh thu thuần 5.092 16.090 17.224
32,000
27,000 +/- yoy (%) -16,41% 20,22% 9,68%
22,000
17,000 LNST 572 902 964
12,000
+/- % 57,85% 6,90% 3,33%

DGC Relative VNINDEX
PLC – Tổng quan
Cơ cấu cổ đông Cơ cấu doanh thu
PLC là công ty lớn trong ngành Dầu mỡ nhờn, nhựa đƣờng và dung môi hóa 27%
26%
chất công nghiệp với tỷ lệ doanh thu 9T.2020 lần lƣợt là 27%, 47% và 26%. 20.93 DMN
% 24%
Sản phẩm nhựa đƣờng đứng đầu thị trƣờng với thị phần 30% - 40%, theo sau 40%
Nhựa
là Adco và Transimex. Sản phầm dầu mỡ nhờn đứng thứ 2 thị trƣờng sau đƣờng
Castrol với khoảng 10 – 12%. 79.07 36%
% Hóa chất
Cơ cấu cổ đông 47%
Cổ đông lớn nhất là tập đoàn xăng dầu Việt Nam – Petrolimex với 79,07%, PLX Khác
Vòng trong: 2019
còn lại là các cổ đông nội bộ và cổ đông khác.
Kết quả kinh doanh Nguồn: PLC, VCBS
Doanh thu lũy kế 9T.2020 đạt 3.914 tỷ đồng (-10% yoy, đạt 61% KH năm)
do ảnh hƣởng của dịch Covid 19. BLNG lũy kế đạt 17,5% (+3,5% so với Tỷ đồng Kết quả kinh doanh
2019) – cao nhất trong 05 năm trở lại đây. LNST đạt 124 tỷ đồng (+9,7% 7,000 6,436 20.0%
6,160
yoy, đạt 74% KH năm). 6,000 17.5% 18.0%
5,049 15.5% 16.0%
KQKD cải thiện là do: (1) Trong kỳ gia tăng bán nhựa đƣờng (+26% yoy về 5,000 14.0%
14% 14%
DT); (2) Cơ cấu bán nhựa đƣờng nghiêng về Polymer với giá bán và BLNG 4,000
3,914 12.0%
cao hơn; (3) Giá đầu vào nhƣ dầu gốc pha chế dầu mỡ nhờn, nhựa đƣờng 10.0%
3,000 8.0%
nguyên liệu giảm mạnh theo giá dầu làm giảm giá đầu vào, (4) Mảng hóa
2,000 6.0%
chất có ít hiệu quả bị thu hẹp hoạt động do ảnh hƣởng bởi Covid 19 4.0%
1,000
171 153 145 124 2.0%
- 0.0%
2017 2018 2019 9T.2020
Doanh Thu LNG LNST Biên LNG
Nguồn: PLC, VCBS
Tổng công ty Hóa dầu Petrolimex - PLC
2020 2021 2022 2023 2024
Cao Bồ - Mai Sơn
 Triển vọng nhựa đƣờng từ đẩy mạnh đầu tƣ công của Chính phủ, chủ yếu tập Trung Lƣơng - Mỹ Thuận
trung vào các dự án hạ tầng giao thông. Hoạt động mảng nhựa đƣờng của PLC Cam Lộ - La Sơn
có tính chu kỳ và kết quả kinh doanh thƣờng gắn liền đầu tƣ công. Cầu Mỹ Thuận 2
 Trong năm 2020 – 2021 các dự án đang ở giai đoạn hoàn thiện về mặt thủ tục, Mỹ Thuận - Cần Thơ
Mai Sơn - QL 45
pháp lý và giải phóng mặt bằng để sẵn sàng triển khai nhƣ dự án trọng điểm
Vĩnh Hảo - Phan Thiết
quốc gia đƣờng cao tốc Bắc Nam phía Đông dự kiến cần khoảng hơn 500.000
Phan Thiết - Dầu Dây
tấn nhựa đƣờng trong 4 năm tới (gấp 2 lần sản lƣợng bán/năm của PLC) với
Diễn Châu Bãi Vọt
giá trị lên tới hơn 5.000 tỷ đồng. Ngoài ra, các dự án cao tốc Trung Lƣơng –
Can Lâm - Vĩnh Hảo
Mỹ Thuận, Cao Bồ - Mai Sơn, Cam Lộ - La Sơn, Đƣờng vành đai 2 trên cao Nha Trang - Can Lâm
(HN), Vành đai 3 (HN), cải tạo đƣờng bằng TSN, Nội Bài khiến nhu cầu nhựa QL45 - Nghi Sơn
đƣờng Polymer tăng. Nghi Sơn - Diễn Châu
 Nhu cầu sử dụng nhựa đƣờng Polymer với BLNG cao (20% – 30%) cho Nguồn: VCBS tổng hợp
đƣờng cao tốc sẽ làm tăng hiệu quả kinh doanh của PLC.
 Duy trì lƣợng bán nhựa đƣờng cho duy tu, sửa chữa mặt đƣờng, các dự án Độ dày Tỷ trọng Tấn/m3 Tổng KL
đƣờng xá khác tại các tỉnh thành do có kho chứa từ Bắc tới Nam. BTN chống
trƣợt 4 cm 6,5 - 6,8% 2,4 - 2,7 79.077
 Máy móc thi công công trình huy động cho thi công cao tốc cũng làm tăng nhu
BTN Hạt mịn 5 cm 5,50% 2,4 - 2,7 94.354
cầu sử dụng dầu mỡ nhờn. (PLX hiện bán chủ yếu cho ô tô tải, máy móc công
nghiệp). BTN hạt trung 7 cm 4,6% - 5,1% 2,32 - 2,35 101.739
RỦI RO: BTN hạt thô 7 cm 4,6% - 5,1% 2,32 - 2,35 101.739
• Rủi ro cạnh tranh, đầu vào, khoản phải thu Nhũ tƣơng 0,6 - 1,5l/m2 44.930
• Tiến độ giải ngân đầu tƣ công Tổng 421.840
PLC – NẮM GIỮ
Phƣơng pháp FCFF 28.637 NẮM GIỮ +8,9%

30,000 DỰ PHÓNG
25,000
20,000
Doanh thu thuần 6.160 5.655 5.721
15,000
+/- yoy (%) -4,29% -8,19% 1,15%
10,000
LNST 145 173 186
5,000
+/- % -5,12% 19,06% 7,40%

PLC Relative VNINDEX
Nguồn: Fiinpro, VCBS
CÔNG TY CỔ PHẦN FPT (FPT)
TỔNG QUAN Cơ cấu LNTT 2019 – 10T.2020

• FPT là doanh nghiệp đầu ngành trong lĩnh vực CNTT – Viễn
20%
thông, đặc biệt mảng xuất khẩu phần mềm đang tăng trƣởng
cao với chiến lƣợc mở rộng toàn cầu hóa. FPT hiện diện tại 45
quốc gia ở châu Á, châu Âu, châu Mỹ và Úc với doanh thu thị 42%
trƣờng quốc tế đạt tốc độ CAGR là 24,6% trong 3 năm qua.
• Tập đoàn nằm trong số ba doanh nghiệp thị phần lớn nhất thị 38%
trƣờng Internet băng thông rộng. Mảng giáo dục đƣợc kỳ vọng
có thể hỗ trợ nguồn nhân lực có kỹ năng cho FPT và toàn Công nghệ Viễn thông Giáo dục & Đầu tƣ
ngành CNTT.
KẾT QUẢ KINH DOANH KQKD 2016 – 10T.2020

50,000 50%
• Kết thúc 10T.2020, FPT phục hồi đà tăng trƣởng với doanh thu 40%
40,000
30%
lũy kế đạt 23.635 tỷ đồng (+7,4% yoy) và LNTT đạt 4.349 tỷ 30,000 20%
đồng (+8,9% yoy). 20,000 10%
0%
10,000
• Hoạt động triển khai kinh doanh của Tập đoàn đƣợc duy trì liên -10%
- -20%
tục bất chấp những khó khăn từ đại dịch Covid-19. Biên LNTT 2016 2017 2018 2019 10T.2020
Doanh thu LNTT
cải thiện nhẹ lên mức 18,4% so với 18,1% cùng kỳ.
Tăng trƣởng LNTT (% yoy) Biên LNTT (%)
Nguồn: FPT, VCBS
CÔNG TY CỔ PHẦN FPT (FPT) – TRIỂN VỌNG

• FPT Software sẽ tiếp tục tăng trƣởng mạnh mẽ trong dài hạn. • Khả năng sinh lời trong mảng viễn thông dần cải thiện nhờ lợi thế về quy mô.
Năng lực triển khai nâng cao, chi phí nhân công cạnh tranh và chi tiêu CNTT Số lƣợng thuê bao & ngƣời dùng dịch vụ duy trì tăng trƣởng ổn định khi FPT tiếp
toàn cầu phục hồi đã giúp giá trị hợp đồng ký mới tăng trƣởng mạnh mẽ. Với tục thâm nhập sâu hơn vào các khu vực tỉnh thành cấp 2.
việc thắng liên tiếp mega-deals tại Mỹ và Malaysia mới đây, CAGR mảng xuất Mảng Pay TV và trung tâm dữ liệu cũng sẽ có triển vọng khả quan trong bối cảnh
khẩu phần mềm đƣợc dự báo đạt 21% cho giai đoạn 2020 – 2024. “bình thƣờng mới” với sự gia tăng nhu cầu sử dụng nội dung số.
Chi tiêu dịch vụ CNTT trong nƣớc cũng đƣợc kỳ vọng tăng trƣởng trở lại vào
đầu 2021. Các sản phẩm Made-by-FPT nhƣ AkaBot, AkaChain, FPT SPro, FPT
RỦI RO
Smart Cloud… có chất lƣợng về công nghệ không hề thua kém tiếp tục tiếp cận
phục vụ khách hàng trên thị trƣờng. Hạn chế nguồn cung kỹ sƣ phần mềm trình độ cao.
• Đóng góp của Khối giáo dục ngày càng quan trọng trong cơ cấu LNTT Cạnh tranh gay gắt trong mảng Viễn thông với Viettel và VNPT.
Khối Đại học tiếp tục ghi nhận lƣợng đăng ký mới kỷ lục 8.680 học sinh (+43% Làn sóng Covid-19 nếu quay trở lại có thể gây tác động sâu rộng hơn lên chi tiêu
yoy) trong kỳ tuyển sinh 2020 – 2021, cho thấy nhu cầu ngày càng gia tăng đối CNTT toàn cầu, khiến tăng trƣởng chậm lại tại các thị trƣờng nƣớc ngoài.
với ngành CNTT.
Doanh thu XKPM tại các thị trƣờng (tỷ đồng) Cơ cấu doanh thu XKPM 2018 – 10T.2020 (%)
6,000 5,534 16%
4,693 4,525
4,000 8%
2,672
1,817 2,070 1,656
2,000 1,154 1,450 52%
779 986 734
24%
0
Nhật Bản Mỹ EU APAC
Nhật Bản Mỹ EU APAC
2018 2019 10T.2020
Nguồn: FPT, VCBS
CÔNG TY CỔ PHẦN FPT (FPT) – ĐỊNH GIÁ
Phƣơng pháp chiết khấu FCFF 64.927 63.619 VNĐ
Tổng từng thành phần 62.311

UPSIDE +14,8%

60,000
(Đơn vị: tỷ đồng) 2019 2020F 2021F
50,000
Doanh thu thuần 27.717 30.147 35.290
40,000
30,000 +/- yoy (%) +19,4% +8,8% +17,1%

VND
20,000
LNST 3.135 3.692 4.481
10,000
0 +/- % +19,7% +17,7% +21,4%
EPS (đồng/cổ phiếu) 3.670 5.049 5.701

FPT Biến động tƣơng đối VN Index
BWE – Tổng quan
Cơ cấu cổ đông Cơ cấu doanh thu
Hoạt động kinh doanh chính Vòng trong: 2019
BWE là công ty cấp nƣớc tại Bình Dƣơng với 09 chi nhánh cấp nƣớc
23.86
và tổng CSTK 518.000 m3/ngày đêm (đang hoạt động với 86,5% % 38.50
%
tổng công suất) và dự kiến mở rộng lên 718.000 m3/ngày đêm. Ngoài
6.40%
ra, công ty hoạt động trong lĩnh vực xử lý rác thải, nƣớc thải và sản 25.00
%
xuất các sản phẩm nhƣ phân Compost, gạch lát đƣờng....
Cơ cấu cổ đông TDM BECAMEX
Cấp nƣớc Xử lý nƣớc thải
TSK corp Nguyễn Văn Thiền
Xử lý rác thải Khác
Cổ đông lớn nhất là công ty cấp nƣớc Thủ Dầu Một với 38,5%, theo Norges Bank Others
Nguồn: Fiinpro, BWE, VCBS

sau đó là BECAMEX với 25%, cổ đông tổ chức nƣớc ngoài nhƣ
Norges Bank (6,4%)... Tỷ đồng Kết quả kinh doanh
Kết quả kinh doanh 3,000

2,546
KQKD 9T.2020: Doanh thu đạt 2.165 tỷ đồng (+21,9% yoy, đạt 69% 2,500 2,198 2,165
KH năm) do lƣợng khách hàng sử dụng tăng. BLNG đạt 41% (+0,5% 2,000 1,796 1,777
so với 2019) do giá nƣớc tăng 5%. LNST đạt 389 tỷ đồng (+23,8% 1,500
yoy, đạt 83% kế hoạch năm). 1,000

476
KQKD 9T.2020 cải thiện do: (1) Số lƣợng khách hàng đấu nối sử 500 207
325 302 372
dụng nƣớc tăng 10,39% yoy, sản lƣợng tiêu thụ lũy kế đạt 121,4 triệu -
2017 2018 2019 9T.2019 9T.2020
m3. (2) Giá nƣớc tăng 5% so với năm 2019; (3) Doanh thu khác từ
hoạt động xây dựng, bán hàng nhƣ phân bón, đá lát nền cũng tăng Doanh Thu LNST
Nguồn: BWE, VCBS

gần gấp đôi so với cùng kỳ.
Công ty cổ phần nƣớc – môi trƣờng Bình Dƣơng
 100% thị phần cung cấp nƣớc và chiếm 30 – 45% thị phần xử lý rác thải cho toàn tỉnh Bình Dƣơng
 Tăng trƣởng sử dụng nƣớc sinh hoạt và các hoạt động SXCN nhờ vào việc thu hút FDI tốt. Bình Dƣơng là một trong những
địa phƣơng hấp dẫn vốn đầu tƣ FDI vào sản xuất lớn nhất cả nƣớc giúp gia tăng nhu cầu sử dụng nguồn nƣớc cho hoạt động sản
xuất cũng nhƣ sinh hoạt.
 Gia tăng công suất cấp nƣớc với các dự án mở rộng đảm bảo cho nhu cầu tăng trƣởng trong tƣơng lai. Hiện tại nhà máy
KLH và TDM đã vƣợt công suất thiết kế do nhu cầu sử dụng lớn phải mở rộng thêm.
 Tỷ lệ thất thoát nƣớc thấp nhất trong ngành chỉ với 5,3% năm 2019 do hệ thống cấp nƣớc đầu tƣ mới, hiện đại làm tăng hiệu
quả hoạt động của công ty.
 Gia tăng công suất khu liên hợp xử lý chất thải Nam Bình Dƣơng (quy trình xử lý khép kín, hiện đại) giúp tăng năng lực xử
lý rác thải, nƣớc thải và đồng thời nâng gấp đôi công suất sản phẩm phân hữu cơ Con Voi Bình Dƣơng.
RỦI RO:
 Chất lƣợng nguồn nƣớc đầu vào.
 Rủi ro hệ thống cấp thoát nƣớc.
Dự án Công suất '000 Sản lƣợng cấp nƣớc và tỷ lệ thất thoát Công suất cấp nƣớc (triệu m3/năm)
200,000 30% 300
Nhà máy nƣớc Tân Hiệp 100.000 m3/ngày đêm
25% Hiện
NMN Nam Tân Uyên 30.000 m3/ngày đêm 150,000 200
20% hữu
NMN Uyên Hƣng 30.000 m3/ngày đêm 100,000 15%
100 Tăng
Nâng công suất xử lý rác 10%
840 tấn/ngày (gấp 2) 50,000 thêm
thành phân Compost 5%
-
- 0%
Lò Đốt rác Công suất 840kg/giờ
KLH XL chất thải rắn Tân
400 ha
Long Nguồn: BWE, VCBS dự phóng
Nguồn: BCTN các công ty Sản lƣợng Tỷ lệ thất thoát
BWE – KHẢ QUAN
Phƣơng pháp FCFF 35.000 UPSIDE +11%

DỰ PHÓNG
35,000
30,000
Doanh thu thuần 2.546 2.984 3.335

25,000
20,000 +/- yoy (%) 15,86% 17,20% 11,76%
15,000 LNST 476 554 646
10,000
+/- % 46,58% 16,25% 16,71%

BWE Relative VNINDEX
ĐIỀU KHOẢN SỬ DỤNG
Báo cáo này và/hoặc bất kỳ nhận định, thông tin nào trong báo cáo này không phải là các lời
chào mua hay bán bất kỳ một sản phẩm tài chính, chứng khoán nào đƣợc phân tích trong báo
cáo và cũng không là sản phẩm tƣ vấn đầu tƣ hay ý kiến tƣ vấn đầu tƣ nào của VCBS hay các
đơn vị/thành viên liên quan đến VCBS. Do đó, nhà đầu tƣ chỉ nên coi báo cáo này là một
nguồn tham khảo. VCBS không chịu bất kỳ trách nhiệm nào trƣớc những kết quả ngoài ý
muốn khi quý khách sử dụng các thông tin trên để kinh doanh chứng khoán.
Tất cả những thông tin nêu trong báo cáo phân tích đều đã đƣợc thu thập, đánh giá với mức
cẩn trọng tối đa có thể. Tuy nhiên, do các nguyên nhân chủ quan và khách quan từ các nguồn
thông tin công bố, VCBS không đảm bảo về tính xác thực của các thông tin đƣợc đề cập trong
báo cáo phân tích cũng nhƣ không có nghĩa vụ phải cập nhật những thông tin trong báo cáo
sau thời điểm báo cáo này đƣợc phát hành.
Báo cáo này thuộc bản quyền của VCBS. Mọi hành động sao chép một phần hoặc toàn bộ nội
dung báo cáo và/hoặc xuất bản mà không có sự cho phép bằng văn bản của VCBS đều bị
nghiêm cấm.
THÔNG TIN LIÊN HỆ
Trần Minh Hoàng
Trƣởng phòng Phân tích & Nghiên cứu
tmhoang@vcbs.com
Lý Hoàng Anh Thi

Phó phòng Phân tích & Nghiên cứu
lhathi@vcbs.com.vn
Mạc Đình Tuấn Lê Đức Quang Lê Thu Hà Nguyễn Hoàng Minh

Trƣởng nhóm PT DN Trƣởng nhóm PT DN Chuyên viên cao cấp Chuyên viên Chiến lƣợc thị
mdtuan@vcbs.com.vn ldquang@vcbs.com.vn Tran Minh
Vĩ môHoang
& Trái phiếu trƣờng cao cấp
Ltha_ho@vcbs.com.vn nhminh@vcbs.com.vn
Head of Research
Lƣơng Văn Hoàn Nguyễn Thị Thùy Dung Trịnh Văn Hà Hoàng Tùng Vũ
Ngân hàng tmhoang@vcbs.com.vn
Hàng tiêu dùng, Thủy sản Điện, Hóa chất Thị trƣờng cổ phiếu, hàng hóa
lvhoan@vcbs.com.vn nttdung01@vcbs.com.vn tvha@vcbs.com.vn htvu@vcbs.com.vn
Nguyễn Thiện Toàn Ngô Duy Tài Trần Kỳ Anh Đặng Khánh Linh
Bất động sản, Công nghệ Dầu khí, Phân bón Vật liệu xây dựng Vĩ mô & Trái phiếu
nttoan@vcbs.com.vn ndtai@vcbs.com.vn tkanh@vcbs.com.vn dklinh@vcbs.com.vn
Phạm Hồng Quân Nguyễn Thị Thu Hằng Nguyễn Hữu Quang Nguyễn Nam Anh
Hàng không, Cảng biển Hàng tiêu dùng, Dệt may Thị trƣờng cổ phiếu, phái sinh Thị trƣờng cổ phiếu, phái sinh
phquan@vcbs.com.vn ntthang-hcm@vcbs.com.vn nhquang@vcbs.com.vn htvu@vcbs.com.vn
146

Year 2021

Uploaded by

Document Information

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Year 2021

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

BÁO CÁO TRIỂN VỌNG 2020

TRIỂN VỌNG 2021

THỊ TRƢỜNG CỔ PHIẾU

NGÀNH VÀ DOANH NGHIỆP TRIỂN VỌNG

Nguồn: IMF, VCBS tổng hợp

Nguồn: WB, VCBS tổng hợp

Nguồn: CEIC, GSO, VCBS tổng hợp

Đầu tƣ cơ sở hạ tầng tại một số trọng điểm 20

Nam Bộ và Bắc Bộ. 10

các năm tiếp theo. 0

FDI đăng ký (ytd) FDI giải ngân (ytd)

năng điều hảnh và kiểm soát của Chính phủ

Lãi suất huy động 19%

Lãi suất cho vay 5.00

THỊ TRƢỜNG TRÁI PHIẾU

NGÀNH VÀ DOANH NGHIỆP TRIỂN VỌNG

Trái phiếu phát hành Dƣ nợ trái phiếu/GDP

35% 7.86% 11.30%

300,000 48,047 25%

TPCP TPCPBL TPCQĐP TPDN

Source: HNX, VCBS

KBNN NHCSXH NHPT 2Y 3Y 5Y 7Y 10Y 15Y

6.0% Lãi suất liên ngân hàng

Lãi suất tái cấp vốn 6,00% 5,00% 4,50% 4,00%

ổn định và dồi dào. 50

Rủi ro cần theo dõi Nguồn: HNX, VCBS Research

THỊ TRƢỜNG TRÁI PHIẾU

THỊ TRƢỜNG CỔ PHIẾU

VN Index HNX Index Source: Bloomberg, VCBS

P/E & P/B của các thị trƣờng ASEAN

5 2.05 1.74 1.39 1.43 1.43

Nguồn: Fiinpro, Bloomberg, VCBS

điểm nhấn chính của nhà đầu tƣ nƣớc ngoài kể 16,000,000

từ tháng 2/2020, trong đó những giai đoạn mà 14,000,000

ngoại bán mạnh tay. -4,000,000

-20,000 Giá trị ròng

• Trong khi đó, ngân hàng Morgan Stanley dự báo giá

Nguồn: Bloomberg, VCBS

Nguồn: MSCI Nguồn: Bloomberg, VCBS tổng hợp

THỊ TRƢỜNG TRÁI PHIẾU

NGÀNH VÀ DOANH NGHIỆP

NGÀNH NGÂN HÀNG • ACB MBB TPB

NGÀNH BẤT ĐỘNG SẢN • VHM

NGÀNH VẬT LIỆU XÂY DỰNG • HPG PTB

NGÀNH ĐIỆN • PC1

NGÀNH BÁN LẺ • MWG PNJ

NGÀNH PHÂN BÓN • DCM

NGÀNH DỆT MAY • STK

KHÁC • DGC PLC FPT BWE

tăng trƣởng. -12% -2% 8% 18%

Tỷ trọng dƣ nợ bán lẻ/Danh mục tín dụng

25.0% 22.8% 42%

Nguồn: NHNN, Các ngân hàng, Bloomberg, VCBS tổng hợp

Tỷ lệ nợ xấu Tỷ lệ nợ xấu Dƣ nợ tái cơ Thời điểm cập

Số lƣợng giao dịch chuyển khoản

Giá trị giao dịch Tăng trƣởng

Nguồn: NHNN, Các ngân hàng, VCBS tổng hợp

Tổng thu nhập Lợi nhuận trƣớc thuế

Nguồn: NHNN, ACB, VCBS tổng hợp

Tỷ lệ nợ xấu Thu hồi nợ đã xóa Dự phòng rủi ro

Nguồn: NHNN, ACB, VCBS tổng hợp

PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ GIÁ MỤC TIÊU

So sánh P/B 29.393 31.022 VND

Residual Income 32.658 UPSIDE +15%