新加坡期货市场结算业务介绍

田雅静

一、新加坡交易所发展历史
1984 年成立的新加坡国际金融期货交易所（the Singapore
International Monetary Exchange，SIMEX）是亚洲最早的金融期
货交易所，从世界期货市场发展的历史看，属后建的新兴市场。
SIMEX 发展初期推出上市的契约标的多为新加坡以外的市场，如
1986 年 9 月，成为全球第一个将日经 225 指数期货上市的交易所，
同时开创了亚洲股指期货交易的先河。
1999 年 SIMEX 与新加坡证券交易所（the Stock Exchange of
Singapore，SES）合并成为新加坡交易所（Singapore Exchange
Limited，SGX）
，成为亚太地区首家整合证券与衍生产品的公司制交
易所，也是目前新加坡主要的期货交易市场。
2000 年 11 月 23 日，新加坡交易所上市，是亚太地区第一个通
过公开募股和私募配售方式上市的交易所。
二、新加坡期货市场的国际化特征
新加坡建立期货市场的目的旨在加强它在世界上的国际金融、
贸易中心的地位，国际化要求比较高。
新加坡期货交易所在建立的过程中，充分享受了“后发性利益”。
从政府管理人员到交易所工作人员，都到美国芝加哥期货市场进行
过学习考察，并且聘请芝加哥交易所的职员为顾问，具体进行指导，
他们还把美国期货交易管理委员会和芝加哥交易所的全套法规引进
新加坡，加以个别修改，公布实施。这样，就使新加坡市场与美国
1
市场的联通不存在任何规则上的障碍 。
新加坡期货交易所推出的产品主要是金融商品和石油产品等国
际上交易最活跃的品种，合约设计采用国际通用标准，与国际市场
一体化。上市的指数产品标的涉及日本、台湾、香港、印度等多个
1
1992，国务院发展研究中心期货市场考察组 《新加坡期货市场考察报告》

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国外市场，利率产品涉及欧洲美元、欧洲日元存款利率等产品。
新加坡期货市场与美国主要期货交易所之一的芝加哥商品交易
所建立相互冲销交易制度（Mutual Offset System ，MOS）
，进一步
有效提高市场效率。诸多期货期权品种的合约与芝加哥市场的合约
内容相一致，便于对销，参与人可通过 MOS 于两个交易所进行跨时
区交易，交易部位可于任一交易所进行冲销，该制度不仅使同样的
合约交易时间延长，而且使这两个市场的参与者如同使用同一个市
场一样便利。
三、SGX 概貌
SGX 通过 5 家独资子公司组织不同的业务运作。
在证券市场方面的子公司包括新加坡证券交易所（SGX-ST，前
称为新加坡股票交易所）和中央托收私人有限公司（CDP）；在衍生
商品市场方面的子公司包括新加坡衍生商品交易所（SGX-DT，前称
为新加坡国际金融交易所）和新加坡衍生商品结算所（SGX-DC，本
文以下简称“结算所”）；另有科技服务私人有限公司提供科技与运
作服务。
SGX 衍生产品市场的产品主要包括以下几类：短期利率期货与期
货期权、长期利率期货与期货期权、股票指数期货与期货期权、个
股期货和能源期货。
交易方式采取人工喊价和电子交易并行的方式。
四、SGX-DC 结算保证体系
结算所介入交易双方的合同之间，成为买方的卖方和卖方的买
方，并对每一笔结算部位负有担保交收义务,结算会员成为结算所的
对手方，结算所仅和结算会员发生业务往来，非结算会员必须通过
结算会员进行结算。
结算所实施分层次的结算保证体系，结算会员对其所代理的客
户的全部交易保证履约，结算所对全部结算会员的交易保证履约，
结算所对于结算会员对第三方的义务不承担连带责任。

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 五、结算会员财务要求
因结算会员承担其名下所有交易的清算交收义务，并共同保证
结算系统对达成交易的履约交收义务，结算所对结算会员的财务状
况进行了严格的规定。结算会员必须满足以下财务要求：
（一）必须维持至少 500 万新元的实收资本水平
（二）在结算所存放不可撤消的价值 800 万新元的信用证
（三）必须缴纳结算风险基金，结算风险基金收取标准为 25 万
美元和月均维持保证金水平的 2.5%中的较大者，其中 25 万美元可以
现金或不可撤消的银行信用证等形式提交。
除上述规定外，结算所保留必要时提高上述财务标准或提出额
外要求的权利。
六、账户体系
（一）账户开立原则
结算所的账户结构遵循客户和自营的仓位和保证金分户核算和
管理的原则。
（二）账户结构
SGX-DC 的账户结构如下:

结算会员

自营业务 经纪业务 代理结算业务

套期保值账户 投机账户 综合账户

• 分别多、空头寸记录总仓位 • 记录多、空头寸的净仓位 • 分别多、空头寸记录总仓位

• 记录投资者身份 • 记录投资者身份 • 记录代理结算的会员身份

• 收取净额保证金 • 收取净额保证金 • 收取总额保证金

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 套期保值账户和投机账户核算自营业务和结算会员名下的经纪
业务，综合账户核算代理结算业务。
投资者向结算会员申请开户时应明确是套期保值交易还是投机
交易，并向结算所报备，结算所不对投资者的交易类别资格进行特
别规定；结算所的自营业务包括结算公司自身业务和关联公司的业
务，也自行根据业务需要确定交易类别。
(三)头寸管理
套期保值账户和投机账户维护投资者身份的明细信息，综合账
户记录代理结算的非结算会员的身份信息，但不再维护非结算会员
名下的投资者身份明细信息。
投资者的身份编码由会员发放，并向结算所报备,结算所不统一
管理，当投资者在多个会员处有交易时，存在一个投资者多个身份
的情况。此外，与我国的做法类似，投资者身份包含在交易信息中。
结算所对投机头寸进行限制性规定，结算会员或者其客户不能
就同一交割月的同一期货品种同时持有多头和空头的投机头寸，也
不允许同时持有同一交割月、同样行权价的同一期权品种的多头和
空头投机头寸，因此投机账户的多、空头寸互相抵消，按净仓位进
行记录。但套期保值账户和综合账户中的多、空头寸不互相抵消，
记录多、空头寸的总仓位。
（四）保证金管理
SGX-DC 实施总额保证金制度，不同客户之间的多、空头寸不能
进行风险对冲。
套期保值账户和投机账户中因维护投资者身份，对每个投资者
实施净额保证金制度；综合账户不维护投资者身份，实施总额保证
金制度。
七、结算制度
（一）严格的每日盯市制度
为避免持仓的价格波动风险累积，结算所实施严格的每日盯市

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 制度，每日进行三个结算交收循环。具体如下：
结算周期 盯市价格 通过 SWIFT 系统发 银行发出不可撤销的确认指令
出直接借记指令 截止时点

第一次日间循环 上午 11 点的市价 下午两点 下午三点

第二次日间循环 下午 4 点的市价/ 下午六点 晚上七点

结算价2

日终循环 所有合约的结算价 第二天早六点 第二天早七点或九点

（星期二至星期五/星期六）

其中第一次日间循环的目的是为了避免隔夜交易的风险积累，
第二次日间循环的目的是为了避免提前结束交易的台股期货和日经
指数期货的风险积累，新加坡市场 80%的风险来自于日经指数期货和
台股期货。
交收盈余（Variation gain）直接记增保证金现金账户，交收
亏损(Variation loss)直接记减保证金现金账户。
为降低结算参与人的资金划拨次数和银行往来成本，结算所综
合计算交收损益和保证金要求，交收损益（Settlement Variation）
和保证金可以互相冲低。核算出的保证金资产价值和保证金需求相
比较，于保证金不足时发出追缴指令，改变以前交收盈余自动返还
结算参与人的做法，仅向交收银行发出借记指令，不发出贷记指令，
但结算参与人可以申请划出多余的保证金。具体如下：
历史上的做法：
B kZ

结算会员 结算会员 结算会员 结算会员 结算会员 结算会员

A的账户 B的账户 C的账户 D的账户 E的账户 F的账户

结算所 结算所 结算所

2
对于提前结束交易的以下产品在第二次日间循环时直接按照结算价进行结算：TW、NK、N3、JP

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 现在的做法：

结算会员 结算会员 结算会员 结算会员 结算会员 结算会员

A的账户 B的账户 C的账户 D的账户 E的账户 F的账户

结算所 结算所 结算所

（二）保证金制度
结算所规定两类保证金水平，初始保证金和维持保证金。
结算会员对客户的新开仓位收取初始保证金。之后，若客户缴
纳的保证金低于维持水平，则根据交易所规定必须将保证金补足至
初始保证金水平。此外，结算会员可向客户收取高于交易所规定的
最低保证金水平。
结算所按照维持保证金水平向结算会员收取保证金，结算会员
向结算所缴纳的保证金不得低于维持水平。
结算所按照多、空头寸的总仓位收取总额保证金，不同客户之
间的多、空头寸不能进行风险对冲，但记录投资者身份的套期保值
账户和投机账户按照每个投资者为单位收取净额保证金。
结算所利用 SPAN 系统计算应缴纳的保证金。
（三）超额保证金制度
遇有重大市场异常状况、价格剧烈波动或结算所认为有异常的
其他事件时，结算所有权就某一个或多个合约、某一家或多家会员、
多头或空头部位等收取超额保证金，且必须在规定的时间内缴纳。
结算所认为结算会员的持仓风险较大、频繁发生违规事件、管
理或运营状况出现问题并可能给结算所带来潜在风险时，有权要求
结算会员在规定时间内缴纳超额保证金或者进行部分仓位转移。
结算会员如果未在规定的时间内缴纳超额保证金或者配合结算

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所的移仓要求，结算所将要求结算会员立即进行部分或全部平仓，
而结算会员必须立即执行结算所的指令，如果第二日，结算会员未
能有效减仓，结算所有权对全部仓位或所要求的部分仓位进行强制
平仓处理，但会适当考虑客户的持仓。
结算会员对强制平仓所带来的任何损失负有交收义务。
（四）合约结算价的确定
合约结算价根据合约挂牌交易的交易所的规定确定，但结算所
保留根据结算需要对结算价格进行修订的权利。
（五）交割方式
结算所对股指期货和个股期货均采取现金交割的结算方式。个
股期货采取现金交割方式允许卖空，即不要求持有股票即可进行个
股期货交易。
八、保证金管理
结算所规定结算参与人可以提交除现金以外的其他有价证券作
为保证金抵押品，则结算所面临保证金抵押品无法按照预期价值进
行处置的风险，根据风险来源，可以分为流动性风险、信用风险和
托管风险。
流动性风险指抵押品的市场交易不活跃或持仓比较集中，从而
增大处置难度的风险，信用风险指因发行人的信誉不佳导致难以按
照预期价值进行变卖或者增加处置难度的风险，托管风险指因托管
商信用不佳造成的抵押品损失风险。
为最大程度的实现保证金抵押品的价值，结算所采取了一系列
的保证金抵押品管理措施：
（一）抵押品的托管和结算所对抵押品的权利
SGX-DC 开立自营和经纪两类保证金账户,核算抵押品缴纳情况，
保证金账户下不再维护投资者明细。
SGX-DC 的抵押品可以划分为现金、政府发行的证券、银行发行
的信用证和股票四大类。

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 现金和政府发行的证券存放或托管在结算所指定的银行，银行
发行的信用证放在保险箱中由结算所自行保管，股票托管在
SGX-CDP。结算所对会员提交的政府证券不负有保管的义务和权利，
且不对其各种形式的损耗负责。
托管人应以结算所的名义开立保证金账户。保证金账户按照分
户原则分别自营业务和经纪业务开立，结算会员应明确所提交的各
类政府证券是自营业务还是客户业务的抵押品。
保证金账户下不再维护投资者明细，以避免处置时因抵押品所
属关系不明确可能带来的法律纠纷。
结算所享有抵押品的所有权。
（二）保证金抵押品范围和抵押比率管理
结算所分别规定了结算会员向结算所以及客户向结算会员缴纳
的抵押品范围，结算所负责设定和调整抵押比率。
出于结算公司管理抵押品及增加投资者提供非现金抵押品的灵
活度的考虑，新加坡交易所对结算参与人提交给结算公司的抵押品
限制在较小范围内，而投资者向结算参与人提供的抵押品选择性较
大，抵押品的选择由参与人与投资者约定。至于抵押品的折扣率则
是一致的。
结算所有权随时改变可做为保证金的抵押品范围，并随时将不
可再作为抵押品的抵押比率设置为 0。
结算会员向结算所交纳的抵押品范围和抵押比率如下：

抵押品 最高抵押比率
1. 现金：（美元 (USD)、日元 (JPY)、新加坡元(SGD)、面值
欧元 (EUR)）
2. 新加坡政府证券
五年以内到期 市值的 95%
五年以上到期 市值的 90%
3. 美国财政证券
-五年以内到期 市值的 92.5%
- 五年以上到期 市值的 90%

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4. 日本政府债券
-五年以内到期 市值的 95%
-五年以上到期 市值的 90%
5. 欧洲政府债券
　法国：短期国库券, 中期国库券, 长期国库券
　德国 : 短期国库券, 中期国库券, 长期国库券
-五年以内到期 市值的 96%
-十年以内到期 市值的 93%
-十年以上到期 市值的 90%
6. 精选的新加坡指数成分股 市值的 70%
7. 不可撤消的备兑信用证（美元或日元） 面值

客户向结算会员缴纳的抵押品范围和抵押比率如下：
抵押品 最高抵押比率
1. 符合要求的现金 面值
2. 新加坡政府证券
五年以内到期 市值的 95%
五年以上到期 市值的 90%
3. 美国财政证券
-五年以内到期 市值的 92.5%
- 五年以上到期 市值的 90%
4. 日本政府债券
-五年以内到期 市值的 95%
-五年以上到期 市值的 90%
5. 欧洲政府债券
　法国：短期国库券, 中期国库券, 长期国库券
　德国 : 短期国库券, 中期国库券, 长期国库券
-五年以内到期 市值的 96%
-十年以内到期 市值的 93%
-十年以上到期 市值的 90%
6. 银行存单 市值
7. 银行担保或银行信用证（银行客户自己或客户的关 面值
联银行发行的信用证或提供的担保不能做为抵押
品提交）
8. 金条 市值的 70%

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9. 经金融管理局批准的银行发行的纸黄金 市值的 70%
10. 新加坡交易所、纽约证券交易所、美国证券交易所 市值的 70%
交易的证券，以及东京证券交易所 1 板市场交易的
证券

（三）加强风险较高的证券抵押品的管理
结算所从海峡时报指数成分股和摩根新加坡自由指数成分股中
选择流动性较高的证券，作为可以提交的抵押品。此外，结算所定
期对证券抵押品的流动性进行审查。
结算所接受的单个证券抵押品的市值不得超过该证券总市值的
10%，而结算会员提交的单个证券抵押品的市值不得超过该证券总市
值的 2%。结算会员不得将母公司或关联企业发行的股票用做自营业
务的抵押品，同样的，结算会员也不应接受客户提交的客户母公司
或关联企业发行的股票做为抵押品。
（四）保证金抵押品结构管理
另外，为确保抵押品的流动性，结算所对结算会员缴纳的抵押
品结构进行了相应规定。
结算会员应缴纳的抵押品至少为 100 万美元，保证金要求超过
100 万美元的，现金或政府证券占比不底于 40%的保证金要求，而现
金、政府证券和银行信用证的占比不低于 60%。
九、风险管理
（一）分户原则
客户资金和仓位与自营资金和仓位遵循分户核算和管理的原
则。
（二）部位监视
结算所每日对市场进行监控，以及时发现潜在风险，具体监控
内容如下：
1、模拟极端的市场情景每日对结算会员持仓进行压力测试，评
估价格剧烈波动时的潜在损失，并根据压力测试结果，评估结算所
的财务安全要求是否应相应提高；

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 2、监控结算会员的持仓集中风险；
3、基于结算会员的持仓情况对结算会员的流动性进行压力测
试，评估结算会员的银行信用额度和流动资本要求是否足以应对流
动性压力；
4、监控结算会员日常业务是否发生异常，具体包括保证金水平
变动是否超过 500 万美元，持仓变动是否超过 100 口，交收损失是
否超过 2000 万美元；
5、对持有期权空头头寸前 10 位的客户给予特别关注；
6、监控结算会员持有的其他交易所交易的合约的情况。
（三）合约价格波动性研究和保证金水平设定
结算所基于价格波动性研究设定合理的保证金水平,充分考虑
合约的历史价格变动情况，使每张合约的维持保证金能够覆盖 1 个
月、3 个月和 6 个月期的样本的最大价格波动风险，
结算所利用 GARCH
模型测定波动性，保证金置信水平设定为 99%。
为确保保证金水平充分反映最新市场价格波动性的改变,结算
所定期进行价格波动性研究，。
GARCH 模型分析法与其他历史价格波动性分析方法不同,不假定
产品价格的波动性是静态的，而是力图基于历史价格波动性预测未
来的价格波动性，且在具体计算时对近期价格变动幅度赋予相对于
历史价格变动幅度而言较高的权重。
十、财务安全保障制度
结算所介入每一笔交易的对手方，承担了结算会员无法补足交
收损失或无法补足保证金的违约风险，尤其是面临违约会员抵押品
和结算风险基金的清算价值无法完全抵补违约债务的风险，因此，
结算所有必要建立强大的财务安全保障制度，以较好的应对违约风
险。
结算所的财务安全制度包括以下几种来源：
（一）董事会规定的各种盈余资金，这是财务安全的第一道防

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线，具体包括结算所的资本金、SGX 的担保和结算所可使用的保险金。
（二）投资者保护赔偿基金，该基金的设立主要以保护投资者
为目的，弥补投资者因会员违约所遭受的损失，该基金的使用额度
不应超过基金总资产的 50%。
（三）未违约结算会员缴纳的结算风险基金，每家不低于 25 万
美元
（四）如果上述财产仍不足以弥补违约会员的债务，则结算所
有权对其他所有未破产会员进行进一步评估，以分摊每家结算会员
应负担的债务额度，结算所主要基于结算会员的业务量进行评估，
但每家负担的额度最多不超过 800 万新元。
此外，为了客观评估结算所的财务安全要求，结算所定期每日
模拟极端的市场情景对会员持仓进行压力测试，根据压力测试的结
果，结算所决定有否必要对财务安全要求进行调整。
十一、交收违约管理
结算会员发生交收违约时，结算所将执行以下违约处理程序：

- 通知最高管理层
- 头寸轧抵
- 提高保证金要求
- 剔除已轧抵的头寸
- 冻结头寸和保证金
- 变卖保证金和其他抵押品
- 确定违约头寸
- 启动财务安全保障制度
- 转移未违约头寸

此外, 证券和期货法对结算所的违约管理措施也制定了相应的
保护性措施，如结算所对交易的清算行为不受破产法的影响，结算
所的清算程序优先于破产法等。
十二、对我国期货结算制度设计的几点思考
（一）充分发挥后发优势

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 新加坡期货市场的建立过程中充分发挥了后发优势，注重认真
学习外国的经验，实施赶超战略，不重复走别人的老路。基于本国
期货市场走国际化道路的要求，从品种设计到法规的制定，全部引
进芝加哥商业交易所（CME）的做法，不用从头做起，一下子成为了
国际性的市场，并获得了预期效果。
我国金融期货市场的建立过程中也应注意从国情出发，并充分
享受后发性利益，认真借鉴国外的已有结算制度和风险管理经验，
充分利用后发优势。
（二）制度设计适当兼顾国际化要求
新加坡作为亚洲的一个重要港口城市，实行自由港政策，使新
加坡成为东南亚的贸易中心、金融中心，新加坡政府和商界为巩固
其地位，推动期货市场走国际化道路。
我国的国情虽然有别于新加坡市场，但制度设计的国际化要求
也不容忽视。目前个别成熟市场已经开始推行全球结算，国内关于
跨境结算的研究报告也零星见诸于报端，长期而言，结算业务面临
竞争越来越激烈的局面；其次基于中国概念股的指数衍生产品已在
多个国家受到追捧，不排除我国期货市场建立后对国际投资者存在
的巨大吸引力；最后，现货市场已引入 QFII 制度，不排除将来的衍
生产品市场逐步对外开放。
为应对将来对内对外开放局面下可能面临的结算业务竞争，并
吸引国际投资者，壮大我国金融衍生产品的结算业务，在制度设计
的过程中有必要在充分考虑国情的基础上，适当兼顾国际化的需要。
（三）加强立法等外部环境配套工作
新加坡期货市场针对投资者和结算机构均订定了配套的保护措
施，并赋予结算规则较高的法律效力，在维护结算秩序、保障结算
系统的平稳运行中发挥的作用不容忽视。
近来，我国现货市场的结算风险频繁爆发已经暴露了相关法律
法规的滞后，为避免历史问题在新的的市场上积累，有必要借鉴国

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外建立市场的成功经验和适应我国国情的客观要求，建立和完善配
套的法律法规体系。

（作者系中国结算上海分公司员工）

参考资料：
1、SGX 网站：www.sgx.com.sg
2、2005 年 10 月 28 日中国证券登记结算有限责任公司主办的《股
指期货结算及风险控制研讨会》相关资料和交流
3、1992 年，国务院发展研究中心期货市场考察组《新加坡期货
市场考察报告》

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