‫مفهوم التحوط في المالية اإلسالمية‬

‫د‪ ٠‬عبدالكريم أحمد قندوز‬

AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 1 3/18/20 2:06 PM
 ‫مفهوم التحوط في المالية اإلسالمية‬

‫مفهوم التحوط في المالية اإلسالمية‬

‫د‪ .‬عبد الكريم أحمد قندوز‬

‫صندوق النقد العربي‬

‫‪2020‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 1‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مف و التحوط في المالية اإل المية‬

‫© ندو النقد العر ي ‪2020‬‬

‫حقوق الطب محفوظة‬
‫يعد أعضا معهد التدريب وبنا القدرات وأعضا الدوائر الفنية األخر‬
‫بصندوق النقد العربي درا ات اقتصادية وأوراقا بح ية يصدرها‬
‫الصندوق وينشرها على موقع الر مي بشبكة االنترن ‪ .‬تتناول ه‬
‫بالسيا ات النقدية والمصرفية والمالية‬ ‫ا صدارات قضايا تتعل‬
‫والتجارية وأ واق المال وانعكا اتها على االقتصادات العربية‪.‬‬
‫ا را الواردة في ه الدرا ات أو األوراق البح ية ال تم ل بالضرورة‬
‫وجهة نظر صندوق النقد العربي وتبقى معبرة عن وجهة نظر معد‬
‫الدرا ة‪.‬‬

‫من ه الدرا ة أو ترجمتها أو عادة‬ ‫أي ج‬ ‫ال يجو نسخ أو اقتبا‬

‫طبعها ب ي صورة دو موافقة خطية من صندوق النقد العربي ال في‬
‫كر‬ ‫النقد والتحليل م وجو‬ ‫القصير ب ر‬ ‫حاالت االقتبا‬
‫المصدر‪.‬‬
‫ت لى العنوا التالي‪:‬‬ ‫توج جمي المرا‬
‫معهد التدريب وبنا القدرات‬
‫صندوق النقد العربي‬
‫‪ – 2818 . .‬أبو ظبي – دولة ا مارات العربية المتحدة‬
‫هاتف‪+97126171765 :‬‬
‫البريد االلكتروني‪EPI@amfad.org.ae :‬‬
‫‪Website: https://www.amf.org.ae/ar‬‬

‫الصفحة ‪ 1‬من ‪80‬‬

‫‪1‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 1‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مف و التحوط في المالية اإل المية‬

‫المحتويات‪:‬‬
‫‪5‬‬ ‫‪ .1‬تقديم‪:‬‬
‫‪ . 2‬اإلطار النظري والعملي للتحوط في الفكر االقتصادي‬
‫‪8‬‬ ‫التقليدي‪:‬‬
‫‪8‬‬ ‫‪ .1.2‬في المعنى العام للخطر‬
‫‪11‬‬ ‫‪ .2.2‬الخطر في الفكر االقتصادي‪:‬‬
‫‪12‬‬ ‫‪ .3.2‬نظرية الخطر‪:‬‬
‫‪14‬‬ ‫‪ .3‬الخطر‪ :‬أقسامه وتداخالته‬
‫‪14‬‬ ‫‪ .1.3‬تقسيمات الخطر‪:‬‬
‫‪14‬‬ ‫‪ .1.1.3‬أخطار المال وأخطار األعمال‬
‫‪15‬‬ ‫‪ .2.1.3‬األخطار العامة واألخطار الخاصة‬
‫‪15‬‬ ‫‪ .3.1.3‬األخطار الساكنة واألخطار الديناميكية‪:‬‬
‫‪16‬‬ ‫‪ .4.1.3‬األخطار البحتة واألخطار المضاربية‪:‬‬
‫‪ .5.1.3‬تقسيم األخطار بحسب طرق التعامل معها ‪18‬‬
‫‪19‬‬ ‫‪ .6.1.3‬الخطر الموضوعي والخطر العشوائي‪:‬‬
‫‪20‬‬ ‫‪ .7.1.3‬تقسيم األخطار حسب مصدرها‬
‫‪22‬‬ ‫‪ .2.3‬التداخل بين األخطار‪:‬‬
‫‪24‬‬ ‫‪ .3.3‬الفصل بين الخطر واألصول الخطرة‪:‬‬
‫‪26‬‬ ‫‪ .4‬إدارة الخطر‪:‬‬
‫‪27‬‬ ‫‪ .1.4‬تجنب الخطر‪:‬‬
‫‪28‬‬ ‫‪ .2.4‬مراقبة الخسائر‪:‬‬
‫‪28‬‬ ‫‪ .3.4‬االحتفاظ بالخطر‪:‬‬
‫‪29‬‬ ‫‪ .4.4‬تحويل (نقل) األخطار‪:‬‬
‫‪34‬‬ ‫‪ .5‬التحوط‪:‬‬
‫‪34‬‬ ‫‪ .1.5‬عنصر التحوط وأداة التحوط‬
‫‪35‬‬ ‫‪ .2.5‬مراجعة لتعريف التحوط‪:‬‬
‫‪35‬‬ ‫‪ .1.2.5‬تاريخ التحوط‪:‬‬

‫الصفحة ‪ 2‬من ‪80‬‬

‫‪2‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 2‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ال ية‬ ‫المالية ا‬ ‫و ال و‬

‫‪38‬‬ ‫دو التحوط اآلن‬ ‫‪ .2.2.5‬ي‬

‫‪39‬‬ ‫‪ .3.2.5‬في مع التحوط‪:‬‬
‫‪41‬‬ ‫‪ .3.5‬تعر التحوط‪:‬‬
‫‪42‬‬ ‫‪ .4.5‬القا لية للتحوط‪:‬‬
‫‪43‬‬ ‫ختص التحوط و معين من األخطار‬ ‫‪.5.5‬‬
‫‪44‬‬ ‫م ن أن ون التحوط م انيا‬ ‫‪.6.5‬‬
‫‪45‬‬ ‫‪ .7.5‬التحوط‪ :‬تعا د و ير تعا د‬
‫‪48‬‬ ‫‪ .6‬ت ي ات ال و الص ا ة المالية ال ي ة‪:‬‬
‫‪ .1.6‬ا تخدا عقود خيارات الشرا للتحوط ضد أخطار‬
‫‪48‬‬ ‫األ عار‪:‬‬
‫‪ .2.6‬خيارات الصر للتحوط ضد أخطار العم ت‪49 :‬‬
‫‪50‬‬ ‫‪ .3.6‬مستق ليات للتحوط ضد أخطار أ عار الفائد ‪:‬‬
‫‪ .4.6‬ا تخدا المشتقات االئتمانية مقا ة الع عن السداد‬
‫‪51‬‬ ‫للتحوط ضد أخطار االئتمان‪:‬‬
‫‪55‬‬ ‫ال ا ق صاد ا ال ‪:‬‬ ‫‪ .7‬ال و‬
‫‪55‬‬ ‫مي‪:‬‬ ‫‪ .1.7‬مف و التحوط في الف ر اال تصاد ا‬
‫‪56‬‬ ‫مية‪ :‬السلم‬ ‫‪ .2.7‬أو عقود التحوط ا‬
‫ساعد في تحد د م الخطر ‪57‬‬ ‫‪ .3.7‬مصدر الخطر‪:‬‬
‫‪58‬‬ ‫‪ .4.7‬مشروعية التحوط‬
‫‪60‬‬ ‫ال مو ا ال ‪:‬‬ ‫‪ .8‬ال و ال اق‬
‫‪60‬‬ ‫‪ .1.8‬العقود الموا ة‪:‬‬
‫‪61‬‬ ‫‪ .2.8‬العر ون‪:‬‬
‫‪63‬‬ ‫‪ .3.8‬الم ار ة المقيد ‪:‬‬
‫الم ا ال ي م اال تفا ح‬ ‫‪ .4.8‬ال ي م ر ن األ‬
‫‪64‬‬ ‫المل ية‬
‫‪65‬‬ ‫ال مو ا ال ‪:‬‬ ‫‪ .9‬ال و ال ي‬
‫‪65‬‬ ‫‪ .1.9‬التحوط في عقد السلم‪:‬‬

‫الصفحة ‪ 3‬من ‪80‬‬

‫‪3‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 3‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ال ية‬ ‫المالية ا‬ ‫و ال و‬

‫‪65‬‬ ‫‪ .1.1.9‬تخصيص األخطار في السلم‪:‬‬

‫‪66‬‬ ‫‪ .2.1.9‬عقد السلم والعقود اآلجلة‪:‬‬
‫‪ .3.1.9‬مقارنة التحوط ضد أخطار االئتمان في العقود‬
‫‪67‬‬ ‫اآلجلة وعقد السلم‪:‬‬
‫‪70‬‬ ‫‪ .2.9‬الخيارات الشرعية‪:‬‬
‫‪73‬‬ ‫‪ .10‬خالصة وتوصيات‪:‬‬
‫‪77‬‬ ‫‪ .11‬قائمة المصادر‪:‬‬

‫الصفحة ‪ 4‬من ‪80‬‬

‫‪4‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 4‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫اإلسالم‬ ‫يا ا‬ ‫ات‬ ‫م‬

‫م‬ ‫‪.1‬‬
‫يرتبط الخطر بكل األنشطة البشرية‪ ،‬وهو في النشا ات المالية‬
‫أجلى وأوضح‪ .‬وقد تناولت مجموعة من العلو موضوع الخطر‬
‫وعلم االقتصاد والمالية وعلم‬ ‫منها علم االجتماع وعلم النف‬
‫الت مين و يرها‪ ،‬لذا كان موضوع الخطر من أ ر‬
‫الموضوعات على الم تويين العلمي والتطبيقي العملي ‪ .‬ومع‬
‫‪ ،‬بشكل‬ ‫كل هذا التنوع والثراء‪ ،‬ما يزال موضوعا ملي ا بالغمو‬
‫فيما يتعل بطر التفكير واتخاذ القرار في ل وجود‬ ‫خا‬
‫سبر أ وار‬ ‫الخطر‪ ،‬يدل على ذلك كثر النظريات التي ت تهد‬
‫موضوعات الخطر من يث‬ ‫هذا الموضوع‪ .‬وإذا أردنا ترتي‬
‫أهميتها‪ ،‬فلن يكون موضوع أكثر أهمية من موضوع التعامل مع‬
‫الخطر‪ ،‬بل وربما أقدمها‪ ،‬ذلك أن الخطر موجود منذ وجد‬
‫‪ ،‬وال شك أن من أوا ل ما مارسه‬ ‫االن ان على هر األر‬
‫اإلن ان هو التعامل مع األخطار التي تواجهه مثال أخطار‬
‫أو المجاعة أو‬ ‫ال يول أو الحيوانات المفترسة أو المر‬
‫يرها(‪ .‬ومع التطور الذي عرفته المجتمعات‪ ،‬و هور‬
‫ارت إدار الخطر علما قا ما وفنا‬ ‫الم س ات بشكلها المعا ر‬
‫وممارسة إدارية م س ية ال تخلو منها م س ة أهلية كانت أو‬
‫كومية‪ .‬كما هر مصطلح خر قري من معنى إدار الخطر‬
‫‪ (Hedging‬والذي يهتم بنوع‬ ‫لكنه متميز عنه وهو التحو‬
‫معين من الخطر وله تطبيقات سنتناولها في دراستنا هذه‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 5‬من ‪80‬‬

‫‪5‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 5‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫اإلسالم‬ ‫يا ا‬ ‫ات‬ ‫م‬

‫وألن القليل من الناس يعملون في مجال الخطر وإدارته‪ ،‬فإنهم‬

‫في الغالب ال يستخدمون مصطلح (التحوط) إال نادرا‪ ،‬وإن سبق‬
‫وحاولت البحث عن معنى المصطلح رغبة في فهم ماهيته‪،‬‬
‫فستجد عددا كبيرا من المقاالت التي تتضمن مصطلحات أو‬
‫تعريفات فنية لماهية التحوط والدور الذي يلعبه في عالم المال‪،‬‬
‫غير أنه من المرجح أن ينتهي بك األمر إلى مزيد من الحيرة‬
‫أكثر مما كنت عليه قبل أن تبدأ البحث‪ .‬وليس األمر بمستغرب‪،‬‬
‫فالتحوط‪ ،‬كمفهوم مالي‪ ،‬كان دائ ًما مرب ًكا حتى ألهل التخصص‪.‬‬
‫وأعتقد أنه بنهاية قراءتك للبحث الذي بين يديك‪ ،‬سيكون قد زال‬
‫الكثير من االلتباس المحيط بهذا المصطلح‪ ،‬حيث حاولت قدر‬
‫المستطاع شرح مفهوم "التحوط" بعبارات يمكنك فهمها‬
‫بسهولة ‪ ،‬بما في ذلك العودة لبعض التاريخ للتعرف على نشأة‬
‫المصطلح وأسبابها‪.‬‬
‫وباالنتقال إلى علم االقتصاد اإلسالمي‪ ،‬نجد أن موضوع الخطر‬
‫في نظرية التمويل اإلسالمي يختلف عنه في علم المالية التقليدية‪،‬‬
‫إذ محل تركيزه هو تحديد الخطر المقبول شرعا عن الخطر‬
‫الممنوع الذي يجعل المعاملة المالية محرمة‪ ،‬وال تقبل النظرية‬
‫اإلسالمية أدوات وتقنيات التعامل مع الخطر إال إذا كانت متوافقة‬
‫مع الضوابط الشرعية والتي مدارها في اإلجمال على منع الغرر‬
‫ومنع الربا‪ .‬والمتتبع لعقود التمويل اإلسالمي وتطورها‬
‫التاريخي‪ ،‬يلحظ أن التعامل مع األخطار المرتبطة بتلك العقود‬

‫الصفحة ‪ 6‬من ‪80‬‬

‫‪6‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 6‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ي‬ ‫ف وم التحوط في المالي اإل‬

‫تستهدف‬ ‫كان محل اهتمام كبير في الفقه ا سالمي‪ ،‬حي‬

‫الضواب والشرو التي وضعت ألنوا العقود المختلفة تقليل‬
‫درجة األخطار المختلفة المحيطة بالعقود‪ ،‬وأبس مثال على ذلك‬
‫عقد السلم الذي برغم كونه ضرور ملحة في الحيا االقتصادية‬
‫للكثير من المتعاملين رغم انطوائه على درجات عالية من‬
‫المغامر (الخطر)‪ ،‬فقد كان من أكثر العقود تشددا في الشرو‬
‫األخطار على أ راف العقد لضمان العدل‬ ‫التي غايتها تخصي‬
‫وتقليلها قدر المستطا لضمان االستقرار‪.‬‬
‫ار النظري للتحو في الفكر‬ ‫وتتناول دراستنا هذه بالتفصيل ا‬
‫التقليدي وتقنيات إدار الخطر‪ ،‬كما خصصت جزءا من الدراسة‬
‫لمفهوم التحو في علم المالية ا سالمية‪ .‬الجزء األخير كان عن‬
‫(الطبيعي والتعاقدي) في المالية‬ ‫تطبيقات التحو‬ ‫بع‬
‫ا سالمية من خالل مجموعة من األدوات والعقود‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 7‬من ‪80‬‬

‫‪7‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 7‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ي‬ ‫ف وم التحوط في المالي اإل‬

‫‪ .2‬اإلطار النظري والعملي للتحوط في الفكر‬

‫االقتصادي التقليدي‪:‬‬
‫‪ .1.2‬في المعنى العام للخطر‬
‫الخطر )‪ (Risk‬هو حالة نفسية تجعل االنسان في حالة تردد حيال‬
‫القرار األنسب الواجب اتخاذه‪ ،‬لذلك إن لم يكن أمام الفرد أكثر‬
‫من خيار أو بديل فهو ال يواجه حالة خطر‪ ،‬فلو أن شخصا اتخذ‬
‫قرارا باستثمار ما لديه من أموال‪ ،‬فسيواجه حالة خطر إذا كانت‬
‫أمامه مجموعة من البدائل (مثال‪ :‬استثمار في أسهم أو االستثمار‬
‫في عقارات)‪ ،‬لكنه لن يواجه أي حالة خطر لو أن الخيار الوحيد‬
‫الذي لديه هو االحتفاظ بتلك األموال في بيته لعدم توفر أية بدائل‬
‫استثمارية‪ .‬وال نقصد هنا أن المال ليس عرضة للخطر‪ ،‬إذ هو‬
‫عرضة ألخطار السرقة أو التضخم‪ ،‬لكن الخطر المقصود هنا‬
‫إنما يتعلق بقرار االستثمار‪.‬‬
‫وس يظل الخطر حالة نفسية بمعنى آخر في شكل معنوي غير‬
‫ملموس‪ ،‬إلى أن يتالشى (يزول( أو يتحقق‪ .‬إذا تحقق الخطر فإن‬
‫هذا ما يعرف بالحادث كما في مجال التأمين (‪ (accident‬أو‬
‫الحدث كما في المجال المالي (‪ (event‬والذي ينقل الخطر من‬
‫كونه حالة نفسية غير مادية إلى حالة مادية تتجلى في تغير قيمة‬
‫الشيء المعرض للخطر‪ ،‬وهذا التغير قد يكون في فقدان كل قيمة‬
‫الشيء أو نقصانها أو زيادتها )أنظر الشكل ‪.(1‬‬

‫الصفحة ‪ 8‬من ‪80‬‬

‫‪8‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 8‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مي‬ ‫م و الت و في المالي ا‬

‫الخطر‬ ‫ل ‪ 1‬ت ليل مع‬

‫للخطر تحتمل الزيادة أو النقصان‬ ‫إ ا كانت قيمة الشيء المعر‬
‫طرا م اربيا‬ ‫نتيجة الحادث‪ ،‬فإن هذا النوع من الخطر يسم‬
‫)‪ ،)Speculative Risk‬وأما إن كانت تحتمل النقصان فقط فإن‬
‫رفا )‪.)Pure Risk‬‬ ‫الخطر الذي تواجهه يسمى‪ :‬طرا‬
‫أنه قد استثمر أمواله في‬ ‫في مثال الشخص أعاله‪ ،‬لنفتر‬
‫األسهم لمدة ‪ 6‬أشهر‪ ،‬سيظل مقدار المال المستثمر معرضا‬
‫للخطر‪ ،‬وسيظل الشخص يشعر بالخطر (التردد والخوف)‬
‫ومادام أن األسعار ابتة فإن الخطر سيظل في حالته غير‬
‫الملموسة‪ ،‬فإ ا انقضت فترة األشهر الستة دون حدوث أي تغير‬
‫في السعر (أو إفالس الشركة مثال) يكون الخطر قد ا ‪ ،‬لكن لو‬
‫حدث ح دث ما (انخفضت أسعار األسهم) ففي هذه الحالة يظهر‬
‫الشكل المادي للخطر وهو هنا‪ :‬خسارة )‪ )Loss‬والتي هي مقدار‬
‫النقص في االستثمار (المحفظة)‪ .‬يمكن أن يكون أ ر الخطر (أي‬
‫الحدث) إيجابيا متمثال في الزيادة في مقدار االستثمار نتيجة‬

‫الصفحة ‪ 9‬من ‪80‬‬

‫‪9‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 9‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مي‬ ‫م و الت و في المالي ا‬

‫ارتفاع سعر السهم وهذا هو الوجه الثاني للخطر وهو الوجه‬

‫اإليجابي‪ .‬لكن بعض أشكال الخطر ال يمكنها أن تأخذ إال شكال‬
‫سلبيا (خسارة) كالحرائق وحوادث السيارات مثال وهو ما يجعل‬
‫العامة من الناس تربط بين الخطر والخسارة‪ ،‬رغم أن للخطر‬
‫وجها آخر وهو الربح‪.‬‬
‫والخطر مرتبط بالمستقبل‪ ،‬ولذا ال يطلق على شيء مضى أو‬
‫انقضى بأنه ينطوي على خطر‪ ،‬فاألحداث الماضية ليست من‬
‫قبيل الخطر‪ ،‬بل هي أمور متيقنة ومعروف نتائجها‪ ،‬وهذا في‬
‫الحقيقة أحد مبررات المعارضين الستخدام األحداث التاريخية‬
‫للتنبؤ باألخطار المستقبلية‪ .‬ونظرا ألن المستقبل مجهول‬
‫ويستحيل التأكد منه‪ ،‬بل إن هذا من خصائص الحياة البشرية‪،‬‬
‫ْب إِالَّ َّ‬
‫�‬ ‫ت َو ْاْل َ ْر ِ‬
‫ض ا ْلغَي َ‬ ‫يقول هللا تعالى‪( :‬ق ْل ال يَ ْعلَم َم ْن فِي ال َّ‬
‫سماوا ِ‬
‫َوما يَشْعرونَ أَيَّانَ ي ْبعَثون( [النمل ‪ ،[65‬فإن عدم التيقن والخطر‬
‫سيظالن موجودين‪.‬‬
‫أحسن ما يمكن فعله حيال الخطر هو محاولة التنبؤ به وتقديره‪،‬‬
‫ويعتبر تقدير الخطر وقياسه خطوة سابقة للتعامل مع الخطر‪.‬‬
‫وبفضل علوم اإلحصاء والرياضيات والتطبيقات الحديثة شائعة‬
‫االستخدام كالسيناريوهات والمحاكاة والذكاء االصطناعي‪،‬‬
‫أصبح باإلمكان وضع محاكاة لألوضاع المستقبلية تحاول قدر‬
‫االستطاعة تغطية كل الحاالت الممكنة للمستقبل‪ ،‬وإن كانت‬
‫فائدتها ما تزال محل جدل بين أهل التخصص‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 10‬من ‪80‬‬

‫‪10‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 10‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مة‬ ‫المال ة ا‬ ‫م هو الت و‬

‫ال ر االقتصادي‪:‬‬ ‫‪ 2.2‬الخطر‬

‫للخطر في الفكر االقتصادي التقليدي عدة معان‪ ،‬إذ يعرفه البعض‬
‫على أنه (إمكانية حدوث يء غير مستحب أو غير مرغوب‬
‫فيه)‪ ،1‬بينما ير آخرون أنه مجرد وسيلة مفاهيمية تساعد في‬
‫التعامل مع الحاالت التي ال يمكن فيها التنبؤ بالمستقبل على وجه‬
‫اليقين (‪ .)McNamee: 2000‬وترتب معظم التعريفات باحتمالية‬
‫الخسارة أو االنحرا ‪ ،‬فالخطر هو (الحال ة التي تت من احتمال‬
‫االنحرا عن الطري الذي يو ل إلى نتيجة متوقعة أو مأمولة)‬
‫(‪ )Vaughan & Therese (1999), p.7‬أو هو ببس اطة (احتمال‬
‫الخسارة) (‪ .)Megginson (1997), p 95‬ولعل من أدق‬
‫التعريفات للخطر أنه (حالة عدم التأكد من الحصول على العائد‬
‫أو من حجمه أو من منه أو من انتظامه أو من جميع هذه األمور‬
‫مجتمعة) (طنيب وآخرون‪ .)1977 :‬ورغم أن بعض الباحثين‬
‫يعتقد أن الخطر وعدم التيقن يمكن استخدامهما كبديلين‬
‫(‪ ،)Trieschmann and Al: 2005, p4‬فإن آخرين يرون أن‬
‫الخطر هو حالة عدم التأكد التي يمكن قياس درجتها‬
‫(‪( ،)Watsham:1998‬النجفي‪ ،1977 :‬القاموس االقتصادي)‪.‬‬

‫‪ 1‬أنظر قاموس أكسفورد‪ ،‬مصطل (‪:(Risk‬‬

‫‪http://www.oxforddictionaries.com/definition/english/risk‬‬

‫الصفحة ‪ 11‬من ‪80‬‬

‫‪11‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 11‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مة‬ ‫المال ة ا‬ ‫م هو الت و‬

‫بعض الباحثين يميز بين ثالث حاالت‪ :‬حالة التأكد‪ ،‬وفيها يمكن‬
‫معرفة ما سيحدث في المستقبل وتتوفر معلومات دقيقة موثوق‬
‫بها وقابلة للقياس‪ ،‬وحالة الخطر حيث يمكن معرفة (أو تقدير)‬
‫احتمال كل ناتج ممكن‪ ،‬وحالة عدم التأكد التي ال يمكن فيها تقدير‬
‫احتماالت معينة للنواتج الممكنة (‪( )Hoskin:1973‬فهمي‪:‬‬
‫‪.(1985‬‬

‫‪ .3.2‬نظرية الخطر‪:‬‬
‫من وجهة نظر القانون فإن نظرية الخطر هي النظرية التي تحدد‬
‫أي من طرفي العقد الملزم (عقد معاوضة) يتحمل اآلثار المترتبة‬
‫عن عدم تنفيذ التزامات العقد لسبب طارئ أو قوة قاهرة‪ .‬إن‬
‫األسباب الطارئة والقوة القاهرة التي تؤدي لعدم قدرة أحد طرفي‬
‫العقد للوفاء بما عليه‪ ،‬ال تعني أنه غير ملزم بإنهاء العقد‪ ،‬بمعنى‬
‫آخر فإن نظرية الخطر تحدد من يتحمل أخطار العقد‪.‬‬
‫(‪.(Baudouin, Obligations, n° 433, p. 276‬‬
‫وفي علم االجتماع تهتم نظرية الخطر بفهم وتفسير ظاهرة‬
‫المخاطرة بأسبابها ونتائجها في السياق التاريخي والمجتمعي‬
‫ككل‪ ،‬تفسيرا سوسيولوجيا‪ ،‬كما أنها معنية تحديدا بدراسة‬
‫األخطار التي يعرفها العالم وأثرها على المجتمع اإلنساني‪.‬‬
‫وفي المجال االقتصادي‪ ،‬يجب أن تأخذ هذه النظرية بعين‬
‫االعتبار آلية اتخاذ القرار تجاه الخطر وهي في ذاتها آلية طويلة‬

‫الصفحة ‪ 12‬من ‪80‬‬

‫‪12‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 12‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫المي‬ ‫المالي ا‬ ‫ال‬ ‫م‬

‫ومركبة‪ .‬تنطل من التعرف على الخطر وتوصيفه‪ ،‬ثم تقييم‬

‫وتقدير احتماالت حدوثه‪ ،‬ثم تقدير ثاره الممكنة‪ ،‬وأخيرا تحديد‬
‫وتقدير الحلول لمواجهة الخطر والتعامل معه‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 13‬من ‪80‬‬

‫‪13‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 13‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫المي‬ ‫المالي ا‬ ‫ال‬ ‫م‬

‫‪ .3‬الخطر‪ :‬أقسامه وتداخالته‬

‫‪ .1.3‬تقسيمات الخطر‪:‬‬
‫تتنوع تصنيفات الخطر بشكل كبير (أنظر شكل (‪ ،((2‬ويرجع‬
‫هذا التنوع أساسا إلى اعتبارات تطبيقية تظهر عند الممارسة‬
‫تستدعي الممايزة بين أنواع األخطار‪ ،‬فمثال يهتم علم التأمين‬
‫بتصنيف األخطار إلى بحتة ومضاربية للتعرف على األخطار‬
‫التي يمكنه التعامل معها‪ ،‬في حين أن تركيز البنوك هو على‬
‫مصدر الخطر أهو الطرف اآلخر (أي خطر ائتمان) أم السوق‬
‫(خطر سوقي) أم العمليات (أخطار تشغيل)‪ ،‬في حين محل‬
‫تركيز المستثمر إنما هو على تقسيم األخطار إلى عامة وخاصة‬
‫ليتمكن من التعامل معها بالطريقة المناسبة‪ ،‬وهكذا‪...‬وفيما يلي‬
‫استعراض ألهم تصنيفات األخطار‪:‬‬
‫‪ .1.1.3‬أخطار المال وأخطار اْلعمال‬
‫تنشأ أخطار األعمال من طبيعة أعمال المنشأة وتتصل بعوامل‬
‫تؤثر في منتجات السوق‪ .‬أما األخطار المالية فمصدرها الخسائر‬
‫المحتملة في األسواق المالية نتيجة تقلبات المتغيرات المالية‪،‬‬
‫وتكون هذه األخطار في العادة مصاحبة لنظام االستدانة (الرافعة‬
‫المالية) حيث إن المؤسسة المالية تكون في وضع مالي ال تستطيع‬
‫فيه مقابلة التزاماتها من أصولها الجارية‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 14‬من ‪80‬‬

‫‪14‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 14‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ية‬ ‫المالية ا‬ ‫التح‬

‫‪ .2.1.3‬اْلخطار ال ا ة واْلخطار ال ا ة‬
‫ترتب األخطار العامة والتي تسمى أيضا باألخطار المنتظمة‬
‫بأحوال السوق أو االقتصاد عامة بينما تتصل األخطار الخاصة‬
‫بمنشأة بعينها أو بنو معين من األصول‪ .‬وبينما يمكن التحكم في‬
‫ار األخطار الخاصة بأصل (استثمار) محدد من خالل التنويع‪،‬‬
‫ال يمكن لك اإلجرا بالنسبة ل خطار العامة‪ .‬ير أن بعضا من‬
‫مكونات هذه األخطار العامة في حكم المقدور عليه لتخفيف‬
‫‪1‬‬
‫ارها واستخدام أساليب لتحويلها‪.‬‬
‫‪ .3.1.3‬اْلخطار الساكنة واْلخطار ال نا ي ية‪:‬‬
‫تنشأ اْلخطار ال نا ي ية عن حدوث تغيرات في االقتصاد‪ ،‬وكما‬
‫يدل اسمها ووصفها فهي في طبيعتها حركية لذا تعتبر أقل قابلية‬
‫للتنبؤ ألنها ال تحدث بشكل منتظم‪ ،‬ومع لك فهي في الغالب‬
‫‪2‬‬
‫مفيدة للمجتمعات على المديين المتوس والطويل‪.‬‬

‫خان‪ ،‬حبيب أحمد‪" ،‬إدارة المخـاطر تحليل قضايا في الصنـاعة‬ ‫‪ 1‬طارق‬

‫المـالية اإلسـالمية"‪ ،‬ورقة مناسبات رقم ‪ ،5‬المعهد اإلسالمي للبحوث‬
‫والتدريب‪ ،‬البنك اإلسالمي للتنمية‪ ،‬جدة‪ ،‬المملكة العربية السعودية‪،2003 ،‬‬
‫ص‪.29-28‬‬
‫طارق عبد العال حماد‪" ،‬إدارة المخاطر"‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪،‬‬ ‫‪2‬‬

‫مصر‪ ،2003،‬ص‪.25‬‬

‫الصفحة ‪ 15‬من ‪80‬‬

‫‪15‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 15‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ية‬ ‫المالية ا‬ ‫التح‬

‫وتتضمن اْلخطار الساكنة )‪ (Static Risk‬الخسائر التي ستحدث‬

‫حتى لو لم تكن هناك تغييرات في االقتصاد‪ ،‬وتنشأ هذه الخسائر‬
‫من أخطار الطبيعة وعدم نزاهة األفراد اآلخرين‪ .‬وعلى خالف‬
‫األخطار الديناميكية‪ ،‬ال تكون األخطار الساكنة مصدراً للكسب‬
‫بالنسبة للمجتمع‪ ،‬حيث تتضمن الخسائر الساكنة إما تدمير‬
‫األصل أو حدوث تغيير في ملكيته (أو حيازته) نتيجة لعدم‬
‫النزاهة أو اإلخفاق اإلنساني‪ ،‬كما تميل الخسائر الناتجة عن‬
‫األخطار الساكنة بدرجة من االنتظام بمرور الوقت ونتيجة لذلك‬
‫‪1‬‬
‫تكون قابلة للتنبؤ بوجه عام‪.‬‬
‫‪ .4.1.3‬اْلخطار البحتة واْلخطار المضاربية‪:‬‬
‫من أحسن طرق التمييز بين األخطار هو التمييز بين األخطار‬
‫البحتة واألخطار المضاربية‪ .‬وتصف األخطار المضاربية موقفا ً‬
‫يحمل إمكانية حدوث خسارة أو مكسب‪ 2.‬المقامرة أو المضاربة‬
‫في األسهم من األمثلة الجيدة للخطر المضاربي‪ .‬ففي موقف‬
‫المقامرة يتم خلق خطر بشكل متعمد على أمل تحقيق مكسب‪،‬‬
‫والشخص الذي يراهن بـعشرة دوالرات على نتيجة مباراة يواجه‬
‫احتمال خسارة يصاحبه احتمال مكسب‪ .‬ويواجه صاحب‬

‫‪ 1‬وألنها قابلة للتنبؤ‪ ،‬فهي تصلح أكثر للمعالجة بواسطة التأمين من المخاطر‬
‫الديناميكية‪.‬‬
‫طارق عبد العال حماد‪" ،‬إدارة المخاطر"‪ ،‬ص ‪.26‬‬ ‫‪2‬‬

‫الصفحة ‪ 16‬من ‪80‬‬

‫‪16‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 16‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مية‬ ‫المالية ا‬ ‫التح ط‬ ‫مه‬

‫المال خطرا مضاربيا ً سعيا ً‬ ‫احب رأ‬ ‫أو‬ ‫المشروع الخا‬

‫وراء الربح ‪ 1‬أما األخطار البحتة‪ 2‬هي ف ة من األخطار تكون‬
‫هناك أي إمكانية‬ ‫فيها الخسارة هي النتي ة الوحيدة الممكنة لي‬
‫لتحقي ربح وترتب األخطار البحتة بأحداث أو عوامل خارجة‬
‫لها‬ ‫للخطر‪ ،‬ول ل فإن التعر‬ ‫المعر‬ ‫عن سيطرة الطر‬
‫يكون عادة من دون إدراك ‪ 3‬ومن أمثلة ه ا النوع من األخطار‬
‫من ل شخصي للدمار نتي ة كارثة طبيعية‪ ،‬ففي ه‬ ‫تعر‬
‫الحالة ال يوجد هناك أي احتمال لالستفادة من الخطر‬

‫)مثالً( قد يضيع إ ا لم تتقبل السوق المنت بسعر‬ ‫‪ 1‬فاالستثمار المو‬

‫لت طية التكالي ‪ ،‬ومع ل فه المخاطرة يتم تحملها مقابل إمكانية‬ ‫كا‬
‫جني الربح‪ .‬أن ر ك ل ‪:‬‬
‫‪http://www.investopedia.com/terms/s/speculativerisk.asp‬‬
‫المخاطر المضاربية‬ ‫‪ 2‬المخاطر البحتة عك‬
‫‪ 3‬موسوعة االستثمار )‪:(2008/06/10‬‬
‫‪http://www.investopedia.com/terms/p/purerisk.asp‬‬

‫الصفحة ‪ 17‬من ‪80‬‬

‫‪17‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 17‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مية‬ ‫المالية ا‬ ‫التح ط‬ ‫مه‬

‫جدول )‪ :(1‬التمييز بين اْلخطار المضاربية واْلخطار البحتة‪:‬‬

‫اْلخطار المضاربية‬ ‫اْلخطار البحتة‬
‫هناك ثالث احتماالت‪ ،‬هي‪:‬‬
‫فيها‬ ‫يحتمل‬
‫حدوث شيء جيد (ربح)‪ ،‬حدوث‬
‫احتماالن‪ :‬حدوث‬
‫شيء سيء (خسارة)‪ ،‬عدم‬ ‫طبيعته‬
‫الحدث أو عدم‬
‫حدوث أي شيء (بقاء األمور‬
‫حدوثه‪.‬‬
‫على حالها)‬
‫رغم أن األخطار المضاربية غير‬
‫قابلة للتأمين في السوق التقليدية‬
‫قابل للتأمين (لدى للتأمين‪ ،‬فقد أوجد اإلبداع المالي‬ ‫قابلية‬
‫طرقا للتحوط ضد األخطار‬ ‫شركات التأمين)‬ ‫التأمين‬
‫التنويع‬ ‫منها‬ ‫المضاربية‪،‬‬
‫والمشتقات المالية‪.‬‬

‫‪ .5.1.3‬تقسيم اْلخطار بحسب طرق التعامل معها‬

‫يمكن تقسيم األخطار بحسب طريقة التعامل معها إلى األقسام‬
‫التالية‪:‬‬
‫• األخطار التي يمكن التخلص منها وهي في العادة‬
‫األخطار التي تعتقد المؤسسة أن بإمكانها التعامل معها‬
‫بطرق معينة‪ ،‬كالتنويع على سبيل المثال‪ ،‬ويتم التخلص‬
‫منها عادة بتكلفة منخفضة نسبيا ً‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 18‬من ‪80‬‬

‫‪18‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 18‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مية‬ ‫المالية ا‬ ‫م و الت و‬

‫• أخطار يمكن تحويلها لألطراف األخر وهي األخطار‬

‫دها‪،‬‬ ‫التي ال يمكن للم سسة التحكم فيها وال التحوط‬
‫في هذه الحالة تستطيع الم سسة تحويلها ألطراف‬
‫لديها االستعداد لتحملها أو التعامل معها لكن‬ ‫أخر‬
‫بمقابل‪ ،‬ولعل التأمين والمشتقات وحتى التوريق من‬
‫أبرز الطرق التي يمكن من خاللها تحويل األخطار‪.‬‬
‫• األخطار التي ب مكان الم سسة نفسها أن تديرها وهي‬
‫األخطار التي تعتقد الم سسة نفسها قادرة على تحملها‪،‬‬
‫وذل أن تأ يرها ير كبير أو أن تكلفة تحويلها لجهات‬
‫أخر أكبر من تكلفة وقو الخطر‪.‬‬

‫ال ط ال وائ‬ ‫‪ .6.1.3‬ال ط المو و‬

‫)‪ (Objective Risk‬على أنه عدد‬ ‫يعرف ال ط المو و‬
‫المرات التي يتكرر فيها الحد في المد الطويل مع افتراض‬
‫ير محدود من األحدا ‪ ،‬وافتراض السير الطبيعي‬ ‫عدد‬
‫( روف طبيعية)‪ ،‬ولذا فهي قابلة للقياس باستخدام‬ ‫لألحدا‬
‫(المد ‪ ،‬التباين‪ ،‬االنحراف المعيار ‪ ،‬معامل‬ ‫التشت‬ ‫مقايي‬
‫االختالف( ألنها تخ ع لقانون األعداد الكبيرة‪ .‬أما ال ط‬
‫ال وائ )‪ (Subjective Risk‬هو التقدير الشخصي أو الذاتي‬
‫خر‬ ‫من شخ‬ ‫الحتمال حدو واقعة ما‪ ،‬وهذا التقدير يختل‬
‫وت ر فيه عوامل مختلفة م ل العمر‪ ،‬الجن ‪ ،‬ال قافة‪...‬‬

‫الصفحة ‪ 19‬من ‪80‬‬

‫‪19‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 19‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مية‬ ‫المالية ا‬ ‫م و الت و‬

‫‪ .7.1.3‬تقسيم اْلخطار حسب مصدرها‬

‫من أشهر التقسيمات لألخطار هو تقسيمها بحسب مصدرها‪،‬‬
‫وهو ذات التقسيم التي أخذت به األنظمة المصرفية‪ ،‬وهي وفق‬
‫هذا األساس تنقسم إلى أخطار سوق وأخطار ائتمان وأخطار‬
‫سيولة وأخطار تشغيل‪ .‬ويقصد بأخطار السوق األخطار الناتجة‬
‫عن التحركات العكسية في القيمة السوقية ألصل ما (سهم‪ ،‬سند‪،‬‬
‫قرض‪ ،‬عملة أو سلعة)‪ ،‬أو عقد مشتق مرتبط باألصول السابقة‬
‫(علما ً أن القيمة السوقية للعقد المشتق ترتبط بعدة أمور‪ ،‬منها‪:‬‬
‫سعر األصل محل التعاقد‪ ،‬درجة تقلبه‪ ،‬أسعار الفائدة ومدة‬
‫‪1‬‬
‫العقد‪)...‬‬
‫أما أخطار االئتمان فتعرف على أنها األخطار الناشئة عن احتمال‬
‫عدم وفاء أحد األطراف بالتزاماته وفقا للشروط المتفق عليها‪،‬‬
‫في حين ترتبط أخطار السيولة باحتمال أن تواجه المنشأة‬
‫مصاعب في توفير األموال الالزمة لمقابلة التزاماتها (مطلوباتها‬
‫المستحقة)‪ ،‬وتظهر هذه األخطار عندما ال تستطيع المنشأة تلبية‬
‫االلتزامات الخاصة بمدفوعاتها في مواعيدها بطريقة فعالة من‬
‫حيث التكلفة وتعجز عن تدبير األموال الالزمة بتكلفة عادية‪،‬‬

‫‪1‬‬
‫‪Erik Banks and Richard Dunn, “Practical risk‬‬
‫‪management: an executive guide to avoiding surprises‬‬
‫‪and losses”, John Wiley & Sons Ltd, England, 2003, p15.‬‬

‫الصفحة ‪ 20‬من ‪80‬‬

‫‪20‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 20‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ي‬ ‫المالي ا‬ ‫الت‬

‫أي أنها خطر‬ ‫وي دي الفشل في إدارة خطر السيولة إلى ا فال‬
‫‪1‬‬
‫قاتل‪.‬‬
‫وتعني أخطار العمليات (التش يل) الخسارة النات ة عن الفشل في‬
‫الداخلي وإجراءات الرقابة‪ ،‬وتشمل األخطار العملية‬ ‫النشا‬
‫المتولدة عن العمليات اليومية للم سسة‪ ،‬و تتضمن عادة فرصة‬
‫للرب ‪ ،‬فالم سسة إما أن تحق خسارة وإما أ تحققها‪ ،‬كما تشمل‬
‫العمالت‪ ،‬السرقة‬ ‫تيال المالي (ا ختال )‪ ،‬التزوير‪ ،‬تزيي‬ ‫ا‬
‫‪2‬‬
‫والسطو‪ ،‬ال را ا لكترونية‪...‬‬

‫‪.200‬‬ ‫ار عبد العال م اد‪ ،‬إدارة المخ ا ر ‪ ،‬مرجع ساب ‪،‬‬ ‫‪1‬‬

‫إبراهي الكراسنة‪ ،‬أ ر أساسية ومعاصرة في الرقابة على‬ ‫‪ 2‬أنظر ك ل‬

‫النقد العربي‪ ،‬معهد السياسات‬ ‫البنوك وإدارة المخا ر ‪ ،‬صندو‬
‫‪.38-36‬‬ ‫‪،2006‬‬ ‫ا قتصادية‪ ،‬أبو بي‪ ،‬مار‬

‫الصفحة ‪ 21‬من ‪80‬‬

‫‪21‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 21‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ي‬ ‫المالي ا‬ ‫الت‬

‫شكل (‪ :(2‬بعض تقسيمات الخطر‬

‫المصدر‪ :‬المؤلف‬

‫‪ .2.3‬التداخل بين اْلخطار‪:‬‬

‫في أي لحظة زمنية معينة‪ ،‬فإن أي أصل (أو شيء) يكون عرضة‬
‫ألنواع مختلفة من األخطار‪ ،‬قد تكون متداخلة متشابكة يصعب‬
‫تمييزها عن بعضها أو تفكيكها‪ ،‬وقد تكون متمايزة يسهل فكها‬
‫عن بعضها‪ .‬ويعتبر إدراك التداخالت الموجودة بين األخطار‬
‫التي تواجه أصال ما غاية في األهمية لتحديد الطريقة األنسب‬
‫للتعامل مع خطر معين‪ ،‬فعلى سبيل المثال إذا كان لدى شركة‬

‫الصفحة ‪ 22‬من ‪80‬‬

‫‪22‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 22‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ال ي‬ ‫ال لي ا‬ ‫ف و ال و‬

‫تكنولوجية مخ ون من المنتجات التي تعتمد على التقنية أجه ة‬

‫لوحية مثال ‪ ،‬ف ن المخ ون عرضة ألخطار السرقة أو الحريق‬
‫وهو من األخطار البحتة‪ ،‬وأيضا عرضة ألخطار مضاربية‬
‫متمثلة في تقلبات أسعار تلك المنتجات والتي يمكن أن تنهار في‬
‫أي لحظة مثال نتيجة هور منت أكثر تطورا أو أن ترتف ‪ .‬لو‬
‫أن الشركة التكنولوجية قررت الت مين على المخ ون‪ ،‬ف ن ركة‬
‫الت مين تقو بالمماي ة بين أنواع الخطر‪ ،‬وستقو بتحديد طبيعة‬
‫األخطار التي ستكون محال للت مين ضدها وهي هنا فقط األخطار‬
‫البحتة مثال الحريق ‪ ،‬بينما لن ت من ضد تقلبات أسعار تلك‬
‫المنتجات‪.‬‬
‫وإذا أخذنا األخطار المضاربية تقل سعر المنتجات ‪ ،‬ف نها قد‬
‫تكون بدورها ذات طبيعة ديناميكية أخطار ديناميكية ‪ ،‬وي دي‬
‫ذلك إما إلى ربح أو إلى خسارة‪ ،‬فلو افترضنا أن مصدر الخطر‬
‫الديناميكي هو نتيجة ت يرات أنماط المستهلكين‪ ،‬ف ن األمر‬
‫يعتمد على طبيعة تلك الت يرات أهي لصالح المنت أو في غير‬
‫هور أ كال أخر من التقنيات األكثر تطورا‪.‬‬ ‫صالحه بسب‬
‫تتداخل األخطار فيما بينها‪ ،‬بحيث أن‬ ‫ويوضح الشكل ‪ (3‬كي‬
‫األصل قد ينطوي على خطر بح ديناميكي موضوعي أو خطر‬
‫مضاربي ستاتيكي عشوائي‪...‬‬

‫الصفحة ‪ 23‬من ‪80‬‬

‫‪23‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 23‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ال ي‬ ‫ال لي ا‬ ‫ف و ال و‬

‫شكل )‪ :(3‬تداخالت الخطر‬

‫‪James T. and Al (2005), “Risk Management and‬‬

‫‪Insurance”, p4.‬‬

‫‪ .3.3‬الفصل بين الخطر واْلصول الخطرة‪:‬‬

‫لطالما راود المستثمرين الرغبة في إيجاد أصول أو منتجات‬
‫مالية ذات عائد جيد وعديمة الخطر أو على األقل متدنية الخطر‪،‬‬
‫غير أن سنة أسواق المال ال تتيح هذه اإلمكانية‪ ،‬فحيثما وجد‬
‫هدف تعظيم الربح إال وارتبط به ازدياد المخاطرة‪ .‬لكن هل يمكن‬
‫الفصل بين الخطر والمعاملة؟‬
‫تطمح الهندسة المالية تحقيق هذا الهدف العصي من خالل البحث‬
‫عن تشكيالت استثمارية تنطوي على عائد خال من الخطر‪ ،‬غير‬
‫أن فصل الخطر يجعل منه أداة خطيرة أقرب للمقامرة التي تمثل‬
‫حالة يتم فيها إنشاء خطر مضاربي مجرد ومطلوب لذاته‪ ،‬وال‬
‫يخفى على أحد أضرار القمار‪ .‬كذلك‪ ،‬فقد علمتنا أسواق‬
‫المشتقات المالية درسا قاسيا حيال موضوع الفصل بين‬

‫الصفحة ‪ 24‬من ‪80‬‬

‫‪24‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 24‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ي‬ ‫ال الي ا‬ ‫ال‬

‫اال تثمارات واألخطار من خال ابتكار اعتبر في حينها فتحا‬

‫م بينا ونقصد مبادلة عج االئتمان والتي أمكن من خاللها‬
‫التحوط ضد أخطار االئتمان وجعل أداة الدين خالية من خطر‬
‫االئتمان‪ ،‬غير أن التدخل البشري في نظا السو أد إلى هور‬
‫أشد ضررا‪ ،‬بدءا من تفشي االنتقاء العكسي‬ ‫أخطار أخر‬
‫الديون تتعا م لصال‬ ‫)‪ Reverse Selection‬إ أ بح‬
‫األقل مالءة ثم تبع لك هور األخطار األخالقية‬ ‫األطرا‬
‫بين مان‬ ‫مصال‬ ‫)‪ Moral Hazard‬نتيجة وجود ت ار‬
‫‪ ،‬و رعان ما أدت هذ‬ ‫الثال‬ ‫االئتمان ومان األمان (الطر‬
‫التشكيلة المر بة من األخطار إلى انهيارات متتالية ألطرافها‬
‫و ان أحد أ با شرارة األ مة المالية العالمية ‪.2008‬‬

‫الصفحة ‪ 25‬من ‪80‬‬

‫‪25‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 25‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ي‬ ‫ال الي ا‬ ‫ال‬

‫‪ .4‬إدارة الخطر‪:‬‬
‫إدارة األخطار عبارة عن "منهج أو مدخل علمي للتعامل مع‬
‫األخطار عن طريق توقّع الخسائر العارضة المحتملة وتصميم‬
‫وتنفيذ إجراءات من شأنها أن تقلّل إمكانية حدوث الخسارة أو‬
‫األثر المالي للخسائر التي تقع إلى الحد األدنى" )حماد‪،(2003 ،‬‬
‫ونبعا لذلك يجب أن تنطوي على "تنظيم الحياة مع توقع أحداث‬
‫مستقبلية تؤدي إلى تأثيرات غير مالئمة" ( & ‪Flanagan‬‬
‫‪ .(Norman, 1993‬هناك شبه إجماع بين الباحثين في مجاالت‬
‫التأمين وإدارة الخطر على أن تقنيات إدارة الخطر تشمل أربع‬
‫تقنيات يوضحها الشكل (‪:(4‬‬

‫شكل (‪ :)4‬تقنيات إدارة الخطر‬

‫الصفحة ‪ 26‬من ‪80‬‬

‫‪26‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 26‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مة‬ ‫ال ال ة ا‬ ‫الت‬ ‫مف‬

‫فيما يلي رح مختصر للتقنيات األربع‬

‫الخطر‪:‬‬ ‫‪.1.4‬‬
‫تجنب الخطر )‪ (Risk Avoidance‬هو قرار واع هدفه عدم‬
‫التعرض إلى الخطر الم دي لخسارة ما‪ ،‬وهو أبسط تقنية وي دي‬
‫إلى تخفيض فرصة الخسارة إلى حد العدم‪ ،‬ومن أم لته عدم‬
‫الطائرة خشية سقوطها وما قد ي ديه ذلك إلى الموت‬ ‫ركو‬
‫غالبا‪ ،‬أو تجنب مهنة جراحة الطب خشية الوقوع في مواجهة‬
‫أخطار تحمل المس ولية المدنية‪ .‬وتجنب الخطر سلوك له صلة‬
‫بمجموعة من األفراد يكرهون الخطر ويتحا ونه بقوة‪ ،‬ورغ‬
‫فائدة التجنب ‪-‬نظريا‪-‬إال أنه يعتبر غالبا بدي غير مرغو فيه‬
‫‪ ،‬فالطبيب الجراح قد يستفيد من عدم‬ ‫ياع الفر‬ ‫ألنه يعني‬
‫تحمل المس ولية في حالة انسحابه من حالة مواجهة الخطر‪،‬‬
‫ولكن يفقد الك ير فيما يتعلق بالدخل الذي سيحصل عليه في حالة‬
‫إيجابا على حياته المهنية‪ ،‬كذلك‬ ‫نجاحه في عمله وبما ينعك‬
‫النات عن تقليب السلع (نقلها وبيعها‬ ‫ف ن تجنب خطر التجارة م‬
‫على الفرد‬ ‫و رائها وإقرا ها واقترا ها‪ )...‬سيكون له أثر لي‬
‫الواحد فقط‪ ،‬بل على المجتمع واالقتصاد ككل‪ ،‬وفي كل الحاالت‬
‫ف نه مما ال ك فيه أنه ال يوجد نشاط إنساني يخلو تماما من‬
‫الخطر‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 27‬من ‪80‬‬

‫‪27‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 27‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مة‬ ‫ال ال ة ا‬ ‫الت‬ ‫مف‬

‫‪ .2.4‬مراقبة الخسائر‪:‬‬
‫عندما يستحيل تجنب الخطر أو حتى نقله‪ ،‬من الممكن اتخاذ‬
‫التدابير التي تخفض من الخسارة المرتبطة به وهذا ما يطلق عليه‬
‫بالرقابة على الخسارة )‪ ،(Loss Control‬وهي تختلف عن حالة‬
‫تجنب الخطر ألن الخطر في حالة الرقابة يعني أن الفرد أو‬
‫المنشأة تقدم على القيام بالعمليات المتضمنة لهذا النوع من‬
‫الخطر‪ .‬في الحقيقة أن هذا ما نقوم به عندما نضع نظام إطفاء‬
‫الحرائق بالبيت‪ ،‬فنحن مهما اتخذنا من احتياطات وإجراءات‬
‫ندرك أن خطر الحرائق يبقى قائما أي أنه يستحيل القضاء عليه‪،‬‬
‫لكن من الممكن العمل على تخفيف آثاره في حالة حدوثه‪.‬‬

‫‪ .3.4‬االحتفاظ بالخطر‪:‬‬
‫االحتفاظ بالخطر )‪ (Risk Retention‬ويطلق عليه أيضا‬
‫افتراض الخطر (‪ )Risk Assumption‬ويعني استعداد المنشأة‬
‫أو الفرد لتحمل الخسارة الناتجة عن تحقق الخطر في وقت‬
‫حدوثه (وقت الحادث) في إطار ما هو متاح من أموال‪ ،‬ويمكن‬
‫أن يكون ذلك بشكل مخطط (في حالة إدراك الخطر) أو بشكل‬
‫غير مخطط (بسبب الجهل بالخطر أو عدم وجود بدائل أو‬
‫تهاونا)‪ ،‬كما يمكن أن يكون االحتفاظ مموال (االحتفاظ بأموال‬
‫وأرصدة لمواجهة الخسارة في حال تحقق الخطر) أو غير ممول‪.‬‬
‫ومن محددات االحتفاظ بالخطر نجد توفر الموارد المالية‬

‫الصفحة ‪ 28‬من ‪80‬‬

‫‪28‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 28‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ة‬ ‫ال ال ة ا‬ ‫الت‬

‫لمواجهة تبعات الخطر‪ ،‬القدرة على توقع الخسائر وإمكانية‬

‫وضع برام إلدارة األخطار والتي عادة ما تكون جد مكلفة‬

‫ا طا ‪:‬‬ ‫ي‬ ‫‪.4.4‬‬

‫تحويل الخطر أو نقله (‪ )Risk Transfer‬هو لجوء الفرد أو‬
‫المن مة إلى طرف آخر لتحمل مسؤولية الخطر والقبول به‪ ،‬وقد‬
‫يكون ذلك إما طواعية من الطرف اآلخر ألنه األقدر على‬
‫التعامل مع ذلك الخطر ولكونه في وضعية أحسن تؤهله لتوخي‬
‫الدقة في توقعات الخسائر بحيث تتوفر لديه اإلمكانيات في األخذ‬
‫بقانون األعداد الكبيرة (تزايد حجم العينة)‪ ،‬وقد يكون ذلك جهال‬
‫األسواق‬ ‫منه بالخطر أو مراهنة منه (كما هو الحال في بع‬
‫المالية والمضاربات) إن تقنية نقل الخطر ال تؤ ر على درجة‬
‫الخطر أو أ ره بقدر ما هي وسيلة لتحديد الوجهة األنسب التي‬
‫لديها االستعداد لتقبل الخسائر المالية المترتبة عن وجود الخطر‪،‬‬
‫كما ساعدت هذه التقنية في ظهور أ كال تن يمية وظيفتها قبول‬
‫الخطر من جهات أخرى تقوم بتحويل الخطر‪ ،‬ويتجمع لدى هذه‬
‫الهي ات مجموعة من األخطار المتشابهة مما يمكنها من التعامل‬
‫معها وفق طرق علمية سليمة‪ ،‬ومن أمثلتها صناديق التحوط‬
‫و ركات التأمين وغيرها وتوجد عدة أ كال لتحويل الخطر‪،‬‬
‫نذكر منها‬

‫الصفحة ‪ 29‬من ‪80‬‬

‫‪29‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 29‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ة‬ ‫ال ال ة ا‬ ‫الت‬

‫▪ الطرق التعاقدية‪ :‬يقصد بالطرق التعاقدية لنقل الخطر تلك‬

‫العقود التي تستخدم لتحويل أو نقل الخطر أو جزء منه من‬
‫أحد طرفي العقد إلى الطرف اآلخر‪ ،‬ولعل أهم مثال عنها‬
‫هو االتفاقية التعويضية (‪(Hold-Harmless Agreement‬‬
‫وهي من اآلليات المستخدمة في تجنب الخطر بتحويله إلى‬
‫طرف آخر ليتحمل مسؤولية مواجهة الخسائر أو األخطار‬
‫التي يقبل باالحتفاظ بها‪ ،‬وهدف االتفاقية هو تحديد الطرف‬
‫الذي يتولى سداد مستحقات الخسائر دون تحديد للمبالغ‬
‫المطلوبة‪ ،‬وتطبق هذه االتفاقيات ضمن عقود أخرى‪ ،‬ومن‬
‫أمثلتها في عقود اإليجار حيث يشترط المؤجر عادة عدم‬
‫تحمله ما يلحق من أضرار لضيوف المستأجر إذا أصابهم‬
‫مكروه وبدوره يقوم المستأجر بنقل مجموعة من األخطار‬
‫إلى المؤجر خاصة ما تعلق بصلب األصل المؤجر (مثال‬
‫تعرض األصل المؤجر لخطر الحريق أو الفناء أو النقص‬
‫الكبير في قيمته السوقية)‪ ،‬كما أن لها تطبيقات في عقود‬
‫البناء وعقود النقل وغيرها‪ ،‬وفي جميع تلك العقود تكون تلك‬
‫االتفاقية بمقابل ضمني‪.1‬‬

‫نقصد بمقابل ضمني أنه يتحدد بطريقة غير مستقلة بل فقط من إدراك‬ ‫‪1‬‬

‫طرفي العقد‪ ،‬ففي عقود اإليجار –مثال‪-‬فإن إدراك المؤجر لطبيعة األخطار‬

‫الصفحة ‪ 30‬من ‪80‬‬

‫‪30‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 30‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مي‬ ‫ال لي ا‬ ‫م و التحوط‬

‫(‪:(Incorporation‬‬ ‫م‬ ‫ط‬ ‫الن ط‬ ‫ي‬ ‫▪‬

‫تساعد الصيغة القانونية التي يهيكل بها النشاط على تحويل‬
‫الخطر إلى جهات أخرى‪ .‬فالشركة ذات المس ولية المحدود‬
‫تختل من حيث تحمل الخطر عن شركة التضامن وشركات‬
‫عموما‪ ،‬إذ أن المس ولية في شركات األشخا‬ ‫األشخا‬
‫غير محدود ويترتب عن ذلك أن معظم األخطار يتحملها‬
‫القانون‬ ‫الشركاء‪ ،‬ومثال ذلك شركة التضامن حيث يح‬
‫الشركة‪،‬‬ ‫المتضامنين في حالة إفال‬ ‫ممتلكات األشخا‬
‫في حين أن الشركة ذات المس ولية المحدود (وكما يدل‬
‫اسمها) ال يتحمل الشركاء (المال ) الخسائر ت اه دائنيهم إال‬
‫المال دون أن تطال‬ ‫في حدود حصة كل شريك في رأ‬
‫الخسار أمالكهم الشخصية‪ ،‬بمعنى آخر يمكن أن تتحمل‬
‫الشركة (من خالل شكلها القانوني) األخطار (كالخسائر‬
‫المس ولية المدنية) نيابة عن الشركاء‪.‬‬ ‫وحواد‬ ‫وا فال‬
‫ولعل تكلفة الخطر الوحيد التي يتحملها الشخص في‬
‫ماله‬ ‫شركات المساهمة هو تكلفة النقص في العائد على رأ‬
‫المستثمر‪.‬‬

‫التي حولها إليه المستأجر ت عله يحاول تغطيتها من خالل رفع تكلفة‬
‫االست ار (األجر)‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 31‬من ‪80‬‬

‫‪31‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 31‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مي‬ ‫ال لي ا‬ ‫م و التحوط‬

‫▪ التنويع (‪ :(Diversification‬يساعد التنويع على التغلب‬

‫على األخطار الخاصة (غير المنتظمة)‪ ،‬فيمكن مثال لشخص‬
‫بناء محفظة استثمارية مكونة من أسهم شركة نفطية وشركة‬
‫طيران‪ ،‬وبهذه الطريقة يقوم بتحييد أخطار الشركتين‪ ،‬فلو‬
‫افترضنا أن أسعار النفط ارتفعت فهذا يعني خسائر على‬
‫شركات الطيران والتي يمكن تعويضها بأرباح الشركة‬
‫النفطية‪ .‬والتنويع قد يكون قطاعيا (االستثمار في أكثر من‬
‫قطاع) وقد يكون جغرافيا أو غيره‪ ،‬ويعتبر التنويع تحويال‬
‫للخطر ألنه ينقل الخطر من طرف إلى السوق أو إلى عدد‬
‫كبير من المتعاملين‪.‬‬
‫▪ التحوط (‪ :(Hedging‬تتضمن عملية التحوط نقل األخطار‬
‫المضاربية (والتي ال يمكن التأمين ضدها من خالل التأمين‬
‫التقليدي) إلى طرف آخر‪ ،‬وسيتم استعراضه بالتفصيل‪ ،‬إذ‬
‫هو موضوع دراستنا‪.‬‬
‫▪ التأمين‪ :‬رغم أن بعض الباحثين يعتبر التأمين تقنية مستقلة‬
‫بذاتها في التعامل مع الخطر لدوره وأهميته‪ ،‬إال أنه في‬
‫حقيقته ليس إال إحدى طرق تحويل الخطر إلى جهة أخرى‪،‬‬
‫حيث يقوم الطرف الذي يخشى خطرا ما (وما قد يترتب عن‬
‫حدوثه من خسائر) بتحويله إلى طرف آخر لديه االستعداد‬
‫للتعامل مع ذلك الخطر (أي شركة التأمين) مقابل أقساط‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 32‬من ‪80‬‬

‫‪32‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 32‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ا‬ ‫ال ل‬ ‫و التحوط‬

‫ر‬ ‫دا ة ال‬ ‫)‪ : 5‬ص و ا ترا‬

‫ر‬ ‫ن ال‬ ‫ر‬ ‫ل‬ ‫ت‬ ‫ا‬

‫معدل تكرار الخسارة‬

‫ر‬ ‫ال‬ ‫را‬ ‫ر‬ ‫حو ال‬

‫ر‬ ‫حو ال‬ ‫ت‬ ‫ا‬

‫دة الخسارة‬
‫‪ .73‬تصر‬ ‫ر والت‬ ‫دا ة ال‬ ‫ال ص ‪ :‬أ و ر‬

‫الصفحة ‪ 33‬من ‪80‬‬

‫‪33‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 33‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ا‬ ‫ال ل‬ ‫و التحوط‬

‫‪ .5‬التحوط‪:‬‬
‫التحوط من المفاهيم الحديثة التي دخلت عالم المالية‪،‬‬
‫ُّ‬ ‫يعتبر مفهوم‬
‫حتى أنه يصعب إيجاد توافق أو إجماع حول تعريفه‪ ،‬وسنتناول‬
‫فيما هو آت أهم المصطلحات ذات العالقة بموضوع التحوط مع‬
‫محاولة إعطاء تعريف واضح للتحوط متميز عن المعنى العام‪:‬‬
‫إدارة الخطر‪.‬‬

‫‪ .1.5‬عنصر التحوط وأداة التحوط‬

‫من المصطلحات المهمة التي يجب معرفتها لفهم عملية التحوط‪:‬‬
‫عنصر التحوط )‪ (Hedged Item‬وأداة التحوط ( ‪Hedging‬‬
‫‪ .(Instrument‬وعنصر التحوط أو العنصر المتحوط له هو‬
‫يعرض الكيان لألخطار المضاربية (أخطار‬
‫ّ‬ ‫العنصر الذي‬
‫السوق بشكل خاص)‪ ،‬ويمكن وصفه على أنه العنصر الذي تم‬
‫تحديده على أنه متحوط‪ .‬أما أداة التحوط فهي العنصر الذي‬
‫يحوط األخطار التي يتعرض لها عنصر التحوط‪ .‬وفي كثير من‬
‫األحيان تكون أداة التحوط إحدى أدوات المشتقات المالية‪ ،‬لذا‬
‫صار لدى بعض الباحثين اعتقاد أن التحوط ال يكون إال باستخدام‬
‫المشتقات المالية‪.‬‬
‫على سبيل المثال‪ ،‬فإن مؤسسة مالية تقليدية قامت بمنح قرض‬
‫بفائدة متغيرة وتواجه أخطار أسعار الفائدة‪ ،‬فاستخدمت لهذا‬

‫الصفحة ‪ 34‬من ‪80‬‬

‫‪34‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 34‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مة‬ ‫ال ال ة ا‬ ‫م و التحوط‬

‫الحالة‬ ‫القر‬ ‫ي‬ ‫مبا لة أسعا الفا‬ ‫ال ر‬

‫أ ا ال ح‬ ‫ومبا لة أسعا الفا‬ ‫ع صر ال ح‬

‫‪ .2.5‬مراجعة لتعريف التحوط‪:‬‬

‫‪ .1.2.5‬تاريخ التحوط‪:‬‬
‫على الرغم من وجود أدلة تاريخية على أن بعض أشكال‬
‫"التحوط قد حدثت بالفعل قبل الف السنين (منذ عهد اإلغريق‬
‫أو ربما قبل ذلك)‪ ،‬إال أن أوثق رواية عن التحوط تعود لمنتصف‬
‫القرن التاسع عشر الميالدي‪ ،‬وبالضبط حين أصبحت شيكاغو‬
‫ً‬
‫مركزا تجاريًا للصناعة‪ ،‬وهي نقطة محورية تجمع فيها‬
‫أشخاص من جميع أنحاء ال ر األوسط األمريكي بفضل شبكة‬
‫السكك الحديدية‪ .‬كان المزارعون حينها يبيعون المنتجات‬
‫الزراعية للمشترين الذين يقومون بشحنها إلى جميع أنحاء‬
‫الواليات المتحدة‪ .‬كان المزارعون ينتجون المنتجات الزراعية‬
‫فصلي الربيع والصيف‪ ،‬ومع نهاية الحصاد ينقلون تلك‬
‫المنتجات إلى مركز التجارة (شيكاغو)‪ .‬في ال ال ‪ ،‬كان التجار‬
‫يعرضون ثمنا ً محددا لهذه المشتريات مقابل كمية محدودة من‬
‫بر‬ ‫ر‬ ‫المنتجات تقل كثيرا عن الكمية المعروضة‪.‬‬
‫ال ا‬ ‫با‬ ‫ال اع ة م‬ ‫ا‬ ‫ة ال‬ ‫عم ا‬ ‫ب ب‬
‫ع التجار كان أقل من المزارعين‪ ،‬وكانوا في ال ال يرغبون‬
‫في شراء كمية أقل مما كان المزارعون مستعدين لتقديمه‪ ،‬وهو‬

‫الصفحة ‪ 35‬من ‪80‬‬

‫‪35‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 35‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مة‬ ‫ال ال ة ا‬ ‫م و التحوط‬

‫ما أدى إلى انخفاض كبير لألسعار‪ .‬بعد بيع المنتجات‪ ،‬كانت‬
‫الكمية المتبقية كبيرة جدا‪ .‬كان المزارعون في كثير من الحاالت‬
‫يقومون باستخدامها طعاما للحيوانات أو بالتخلص منها إما ألنها‬
‫غير قابلة للتخزين أو ألن تكلفة تخزينها عالية‪ .‬أجبرت هذه‬
‫الدورة العديد من المزارعين على االستدانة من البنوك‪ ،‬وقع‬
‫الكثير منهم في ضائقة مالية‪ ،‬وأفلس بعضهم واستحوذت البنوك‬
‫على مزارعهم‪ ،‬وهو وضع مؤثر ليس فقط على المزارعين‪ ،‬بل‬
‫حتى على البنوك والتجار‪.‬‬
‫إن إنتاج المنتجات الزراعية مقد ًما‪ ،‬دون أي تأكيدات بشأن‬
‫السعر الذي يمكن أن تباع به‪ ،‬لم يوفر أي مستوى من اليقين‬
‫للمزارعين‪ .‬لم يكن باستطاعة المزارعين التخطيط لمقدار‬
‫اإلنتاج‪ ،‬أو مقدار هامش الربح الذي يمكنهم توقعه أو حتى كيفية‬
‫توفير موارد لمزارعهم‪.‬‬
‫أواسط القرن العشرين وبالضبط عام ‪1848‬م‪ ،‬اهتدى‬
‫المزارعون والتجار إلى فكرة أفضل‪ .‬سيسأل المزارعون‬
‫المتعاملين التجار عما إذا كانوا على استعداد لاللتزام بشراء‬
‫المنتجات الزراعية بسعر محدد متفق عليه اليوم ليتم دفعه في‬
‫المستقبل عندما يتم تسليم المنتج )غالبًا في العام المقبل)‪ .‬إذا‬
‫وصل الطرفان ‪-‬المزارع والتاجر‪ -‬إلى اتفاق (حيال الكميات‬
‫والسعر وميعاد التسليم)‪ ،‬يتعهدان من خالل الكتابة على سبورة‬
‫بأن يتحمل كل طرف التزامه‪ :‬يتعهد المزارع بتسليم المنتجات‬

‫الصفحة ‪ 36‬من ‪80‬‬

‫‪36‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 36‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مفهوم التحوط في المالي ا س مي‬

‫الزراعية بالسعر المحدد المتفق عليه‪ ،‬ويتعهد التاجر بشراء‬

‫المنت بنفس السعر المحدد‪.‬‬
‫ما أهمية االلتزام الجديد؟ وما عالقته بالتحوط؟‬
‫بين ال رفين المزارعين‬ ‫أو االلتزاما‬ ‫بوجو التع دا‬
‫محاصيل‬ ‫ار ب مكان المزارعين التخ يط إلنتا‬ ‫والت ار‪،‬‬
‫العام المقبل‪ .‬إن معرفة األسعار الدقيقة لحجم المنتجات الزراعية‬
‫التي سيبيعونها سمحت للمزارعين بتأمين مكاسب نقدية‪ ،‬ونتيجة‬
‫لذلك‪ ،‬يمكنهم أيضا تحديد مقدار االستثمار في موسم المحاصيل‬
‫التالي بدرجة عالية من الدقة‪ .‬كما سمحت العملية الجديدة للتجار‬
‫الميزانية‬ ‫بتأمين ا نتا واألسعار التي يمكنهم تحويلها ألغرا‬
‫والمكاسب النقدية‪ ،‬وتلبية ا مدادات المطلوبة ألعمالهم‪ .‬أوجد‬
‫عدالة أفضل لتحقيق التوازن بين العر‬ ‫هذه االلتزاما‬
‫والطلب وتقليل الهدر والمصاعب المالية‪ ،‬مما جلب االستقرار‬
‫للنظام ككل‪.‬‬
‫القصة التاريخية السابقة بداية ن ة م ل‬ ‫في الحقيقة تلخ‬
‫شيكاغو الت ار )‪ )Chicago Board of Trade‬عام ‪1848‬م‪،‬‬
‫األ وا المالية في التاري‬ ‫وتظ ر كيف وجد وا دة من أف‬
‫في‬ ‫التحوط الحدي‬ ‫والتي تعتبر أسا‬ ‫كله إن ا المستقبليا‬
‫المتحدة األمريكية وفي العالم كله‪ .‬أدى نجا سوق‬ ‫الواليا‬
‫شيكاغو الحقا إلى قيام العديد من البورصات في العالم إلى‬
‫تطوير مفاهيم لالحتياجات المتشابهة مع مجموعات السلع‬

‫الصفحة ‪ 37‬من ‪80‬‬

‫‪37‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 37‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مفهوم التحوط في المالي ا س مي‬

‫األخرى‪ ،‬فعلى سبيل المثال‪ ،‬نشأت بورصة لندن للمعادن في‬

‫المملكة المتحدة لتداول النحاس الذي نشأ في تشيلي وتم تداوله‬
‫في لندن لتلبية الطلب المحلي والعالمي‪.‬‬
‫وهكذا تطور مفهوم التحوط وااللتزام في التبادالت العالمية‪،‬‬
‫وتحسنت العقود مع الوقت من ذلك تحديد الشروط الواجب‬
‫توفرها في السلعة حتى يمكن تداولها في أسواق المشتقات المالية‬
‫وتنظيم األسواق وآليات التداول وغيرها‪.‬‬

‫‪ .2.2.5‬كيف يبدو التحوط اآلن؟‬

‫يتضح من الوصف السابق أن التحوط بدأ بفكرة بسيطة لكنها‬
‫عبقرية‪ ،‬تمثلت هذه الفكرة في إيجاد التزام مالي مستقبلي لشراء‬
‫أو بيع كمية محددة من أصل معين بسعر محدد‪ ،‬بحيث يمكن‬
‫للمنشأة تأمين أو حماية ما يجب إنتاجه أو استهالكه أو استثماره‪.‬‬
‫غير أن التحوط اليوم صار أوسع وأعقد من المفهوم البسيط‬
‫الذي شرحناه‪ ،‬فكيف يتم استخدام التحوط اليوم؟ وما أنواع‬
‫الشركات والصناعات التي تستخدم تقنيات التحوط؟‬
‫سنحاول اإلجابة عن األسئلة السابقة بمثال عملي يحاول تقريب‬
‫فكرة التحوط باستخدام ما سميناه االلتزام‪ ،‬مع العلم أن أشكال‬
‫التحوط ليست محصورة في هذا المثال‪ ،‬غير أن الغاية هي‬
‫توضيح كيف انتقلت عملية التحوط (البسيط) إلى عملية منظمة‬
‫أشبه ما تكون بصناعة متكاملة‪ .‬في زمننا هذا‪ ،‬ال يزال‬

‫الصفحة ‪ 38‬من ‪80‬‬

‫‪38‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 38‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫م‬ ‫ا‬ ‫م و التحوط في ال ل‬

‫المزارعون والتجار يقومون بالتحوط ضد تقلبات أسعار‬

‫المنتجات الزراعية لكن على أساس يومي‪ .‬توسعت تشكيلة‬
‫المنتجات الزراعية لتشمل البن والكاكاو والسكر والقمح‬
‫والشعير ومنتجات األلبان‪ ،‬بل شملت المعادن والمعادن النفيسة‬
‫ومنتجات الطاقة كالنفط والغاز وغيرها‪ ،‬كما شاع استخدامها‬
‫في جميع أنحاء العالم‪.‬‬
‫اليوم ال تكاد تخلو صناعة عن التعامل بعقود التحوط‬
‫(المستقبليات)‪ ،‬فقد تحتاج شركة الطيران إلى تأمين وقود‬
‫الطائرات الالزم لتذاكر الطيران التي تم بيعها بالفعل بسعر ثابت‬
‫لألشهر القليلة القادمة‪ ،‬وقد يحتاج مصنع الحلوى ضمان سعر‬
‫السكر الذي سيتم استخدامه كمادة خام والذي سيتم تصنيعه في‬
‫األشهر القليلة المقبلة‪ ،‬وهكذا‪.‬‬

‫‪ .3.2.5‬في معنى التحوط‪:‬‬

‫إدارة الخطر معنى عام وشامل‪ ،‬ويقصد به أية إجراءات سواء‬
‫فردية أو م سسية‪ ،‬منظمة أو حتى عشوائية أو تلقائية‬ ‫كان‬
‫يدخل ضمن معنى إدارة الخطر‪:‬‬ ‫للتعامل مع الخطر‪ ،‬ولذل‬
‫التأمين والتجن والقبو (الكلي أو الجزئي) والتحوط وغيرها‪،‬‬
‫وقد سب تناولها بالتفصيل‪ .‬وعلى ل إ ا أردنا تعريف التحوط‪،‬‬
‫فال يمكن أن يدخل مصطل (إدارة الخطر) في تعريف التحوط‬

‫الصفحة ‪ 39‬من ‪80‬‬

‫‪39‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 39‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫م‬ ‫ا‬ ‫م و التحوط في ال ل‬

‫ألنه تعريف للجزء بالكل‪ .‬وبمراجعة األدبيات العلمية‪ ،‬نجد‬

‫للتحوط تعريفات متعددة‪ ،‬نورد فيما يلي أهمها‪:‬‬
‫‪ .1‬عملية أو استراتيجية هدفها تقليل الخطر‪ ،‬تأخذ عادة شكل‬
‫معاملة في سوق (أو أصل) معين‪ ،‬للحماية ضد الخسائر في‬
‫سوق (أو أصل) آخر‪)Reuters Financial Glossary( .‬‬
‫‪ .2‬التحوط هو تبني اإلجراءات والترتيبات واختيار صيغ‬
‫العقود الكفيلة بتقليل األخطار إلى الحد األدنى مع المحافظة‬
‫على احتماالت جيدة للعائد في االستثمار (القري‪،2008 :‬‬
‫‪.)2‬‬
‫‪ .3‬التحوط هو استخدام المشتقات المالية (على اختالف‬
‫أنواعها) في تقليل الخاطر التي قد يتعرض لها المستثمر‬
‫(العلي‪.)34 ،2005 :‬‬
‫‪ .4‬استخدام موجودات أو مطلوبات مالية في حماية االستثمار‬
‫من التقلبات المعاكسة –غير المرغوبة‪-‬ألسعار موجودات‬
‫أو مطلوبات مالية أخرى‪.‬‬
‫التحوط تحويل الخطر المضاربي‪ ،‬وهو معاملة يتم‬
‫ٌّ‬ ‫‪ .5‬يتضمن‬
‫فيها تحويل أخطار تقلبات السعر إلى طرف ثالث والذي‬
‫يمكن أن يكون مضاربا أو متحوطا آخر ( ‪Trieschmann‬‬
‫‪.)et al.: 2005, 85‬‬

‫الصفحة ‪ 40‬من ‪80‬‬

‫‪40‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 40‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ية‬ ‫ال الية ا‬ ‫و التحوط‬

‫التحوط‪:‬‬ ‫‪3.5‬‬
‫إلى حدو‬ ‫تظهر التعريفات السابقة للتحوط تنوعا قد ي د‬
‫بعض ا ربا في فهم ماهيت ‪ ،‬غير أنها في الحقيقة تشتر في‬
‫نقاط عدة‪ ،‬فهي بالمجمل ال تخر عن كون التحوط يشمل اتخاذ‬
‫إلى تعويض الخسائر المحتملة التي قد‬ ‫مركز استثمار يهد‬
‫تتكبدها استثمارات مصاحبة‪ .‬يمكن إنشاء التحوط من العديد من‬
‫أنواع األدوات المالية‪ ،‬بما في ذلك األسهم‪ ،‬والصنادي المتداولة‬
‫في البورصة‪ ،‬والتأمين‪ ،‬والعقود ا جلة‪ ،‬والمقايضات‪،‬‬
‫والخيارات‪ ،‬والمقامرة‪ ،‬وأنواع كثيرة من المنتجات التي تتم في‬
‫األسواق غير الرسمية الموا ية ‪ ،‬والعقود ا جلة‪.‬‬
‫تتضمن عملية التحوط نقل األخطار المضاربية والتي ال يمكن‬
‫الث من‬ ‫إلى طر‬ ‫التأمين ضدها من خالل التأمين التقليد‬
‫خالل إبرام صفقة تجارية تتميز –عادة‪-‬بدرجة عالية من التقلب‬
‫الثالث هو المضار نفس أو طرفا‬ ‫السعر ‪ ،‬وقد يكون الطر‬
‫التحوط‬ ‫خر خار إطار المتعاملين في إبرام الصفقة‪ .‬ويهد‬
‫لحماية االستثمار من التقلبات المعاكسة ألسعار موجودات أو‬
‫مطلوبات مالية أخر ‪ ،‬وتقليل التقلبات في القيمة العادلة أو في‬
‫التدفقات النقدية في بنود الميزانية‪ ،‬بحيث تتعادل ا ار الناتجة‬
‫عن األداة المستخدمة للتحوط مع األداة المتعلقة باألداة األصلية‪.‬‬
‫وكمثال عن التحوط ما تقوم ب شركات الطيران والشحن الجو ‪،‬‬
‫إذ هي تواج أخطارا عالية نتيجة تقلبات أسعار وقود الطائرات‪،‬‬

‫الصفحة ‪ 41‬من ‪80‬‬

‫‪41‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 41‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ية‬ ‫ال الية ا‬ ‫و التحوط‬

‫خاصة أن بيع التذاكر يتم غالبا في أوقات بعيدة عن تواريخ‬

‫الرحالت‪ ،‬فأنسب طريقة للشركة في هذه الحالة هو أن تدخل في‬
‫سوق المستقبليات في عقود شراء الوقود بحيث تستطيع تثبيت‬
‫سعره لفترة مساوية لمدة العقد وذلك بغض النظر عن أسعاره في‬
‫السوق‪ ،‬وبذلك تكون الشركة قد تحوطت ضد تقلبات أسعار‬
‫الوقود وبما يمكنها من التركيز على نشاطها األساسي وهو النقل‪.‬‬

‫‪ .4.5‬القابلية للتحوط‪:‬‬
‫ليست كل األدوات والمعامالت المالية قابلة للتحوط‪ ،‬حتى وهي‬
‫عرضة لألخطار المضاربية‪ .‬قد يكون المانع طبيعة المنتج التي‬
‫ال تسمح باتخاذ مراكز تحوطية لحمايتها من الخسائر المحتملة‪،‬‬
‫فنجد على سبيل المثال أن الكثير من المنتجات الزراعية ال يتم‬
‫تداولها في العقود المستقبلية وهو ما يعني عدم إمكانية استخدام‬
‫هذا النوع من المشتقات في التحوط ضد تقلبات أخطار أسعار‬
‫هذه المنتجات‪.‬‬
‫وقد يكون السبب أن األدوات التحوطية ممنوعة أو غير قابلة‬
‫لالستخدام لوجود قيود قانونية إذ تحظر بعض الدول استخدام‬
‫المشتقات المالية أو بعضا منها أو لقيود شرعية ومثال ذلك أن‬
‫معظم األدوات المشتقة واألدوات التحوطية إن لم يكن كلها غير‬
‫جائزة شرعا النطوائها على الغرر أو الربا المحرم‪ .‬كذلك قد‬
‫يكون سبب عدم القابلية للتحوط فنيا ويرجع للعنصر المتحوط‬

‫الصفحة ‪ 42‬من ‪80‬‬

‫‪42‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 42‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫م هو التحوط في المالية اإلسالمية‬

‫ك ن يكون صعب التداول أو التسييل أو ير قابل للتركيب مع‬

‫األدوات التحوطية‪.‬‬

‫التحوط نو معين من اْلخطار؟‬ ‫‪ .5.5‬هل يخت‬

‫أحد أهم تقسيمات الخطر في الن رية االقتصادية التقليدية تقسيمه‬
‫النوعان عن‬ ‫إلى أخطار بحتة وأخطار م اربية‪ .‬ويختل‬
‫بع هما في أن األول تكون نتيجة وقوعه بقاء األمور على حالها‬
‫أو تحقق خسارة م كدة‪ ،‬في حين ينتج عن النو ال اني من‬
‫الخطر ال ة نتائج‪ :‬إما بقاء األمور على حالها (ال ربح وال‬
‫خسارة) أو تحقق خسائر أو تحقيق أربا ‪ .‬ومن أم لة النو األول‬
‫ال يمكن تصور تحقق ربح من خطر‬ ‫خطر الحريق‪ ،‬حي‬
‫الحريق‪ ،‬بينما المراهنة أو الم اربة في أسوا المال حي‬
‫يحتمل أن تكون نتيجتها ربحا (إضافة إلى احتمال تحقق الخسارة‬
‫أو عد تحقق شيء) من أم لة األخطار الم اربية‪.‬‬
‫ويستخد الت مين –بمفهومه التقليد ‪ -‬فق ضد األخطار البحتة‪،‬‬
‫بينما يتم التعامل مع األخطار الم اربية من خالل التحوط‪،‬‬
‫وعلى ذلك فإن جزءا مهما يمكن إضافته لماهية التحوط وهو أنه‬
‫فق باألخطار الم اربية‪ .‬شكل (‪ )6‬يوضح الفر بين‬ ‫يخت‬
‫بها كل واحد‬ ‫الت مين والتحوط من خالل األخطار التي يخت‬
‫منهما‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 43‬من ‪80‬‬

‫‪43‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 43‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫م هو التحوط في المالية اإلسالمية‬

‫شكل )‪ :)6‬تمييز التحوط والتأمين من خالل طبيعة اْلخطار‬

‫المتعامل معها‬

‫المصدر‪ :‬قندوز‪ ،‬نحو نظرية للخطر في االقتصاد اإلسالمي‪2015 ،‬‬

‫‪ .6.5‬هل يمكن أن يكون التحوط مجانيا؟‬
‫استعرضنا في الجزء الرابع من الدراسة أهم تقنيات إدارة الخطر‬
‫وهي تشمل كما سبق اإلشارة إليه‪ :‬التجنب‪ ،‬االحتفاظ‪ ،‬الرقابة‬
‫على الخسائر والنقل (التحويل)‪ .‬ستالحظ أنه في كل حاالت نقل‬
‫أو تحويل الخطر (والتي سبق وصفها بالتفصيل)‪ ،‬فإن الطرف‬
‫الناقل للخطر ال بد أن يتحمل تكلفة مقابل ذلك‪ ،‬والعادة أن يكون‬
‫ذلك مقدما سواء تحقق الخطر أو لم يتحقق‪ ،‬وسواء نتج عن تحققه‬
‫ربح أو خسارة‪ ،‬في مقابل ذلك يتحمل الطرف اآلخر (المحول‬
‫إليه( الخطر وتبعاته أو قد يتحمل عبء الخسارة التي تلحق‬
‫بالطرف األول‪ .‬وعلى ذلك فالتحوط ال يمكن أن يكون مجانيا أو‬
‫من دون مقابل‪ ،‬بل ال يمكن تصور ذلك أصالً‪ ،‬ومهما كانت‬
‫الطريقة المستخدمة إلدارة الخطر‪ ،‬فإن ما تشترك فيه جميع‬

‫الصفحة ‪ 44‬من ‪80‬‬

‫‪44‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 44‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ال الي ا س مي‬ ‫م و التحوط‬

‫أسالي التحوط هو أنها تعني التضحية ب زء من العائد المتوقع‬

‫مقابل الحصول على مزيد من الضمان في التدفقات النقدية‬
‫‪1‬‬
‫لمعاملة ما‪.‬‬
‫وبالرغم من االبتكارات الكثيرة في م االت استراتي يات‬
‫التحوط من خالل التنويع أو استخدام المشتقات المالية‪ ،‬إال أن كل‬
‫العوائد كانت نتي تها بالتأكيد‬ ‫محاولة لتقليل احتمالية تذبذ‬
‫المزيد من التضحية بالعائد نفسه‪ .‬وتقر النظرية المالية التقليدية‬
‫العالقة الطردية بين العائد والخطر‪ ،‬إذ كلما أراد المستثمر تحقي‬
‫عوائد أعلى وج عليه الم ا فة أكثر‪ ،‬وكلما جنح المستثمر إلى‬
‫ضمان العائد كلما قلل من درجة الخطر والعائد‪ ،‬وعلى ذل ن د‬
‫أن األوراق المالية ذات الدخل الثابت (‪(Fixed Income Securities‬‬
‫هي أقل األدوات المالية عائدا ومخاطرة‪ ،‬بينما تتمتع األسهم مثال‬
‫مع أخطار كبيرة‬ ‫بعوائد ال تصلها أية أوراق مالية أخر‬
‫مصاحبة لها‪.‬‬

‫‪ .7.5‬التحوط‪ :‬تعاقدي وغير تعاقدي‬

‫التحوط في المفهوم التقليدي قد يكون في شكل عقد ويسمى‬
‫تحوطا ماليا أو تحوطا سوقيا‪ ،‬وقد يتم دون الحاجة للدخول في‬
‫عالقات تعاقدية ويسمى تحوطا طبيعيا‪ .‬أما أمثلة العقود التي‬

‫أو هو شراء غير تعاقدي لألمان (الضمان)‪.‬‬ ‫‪1‬‬

‫الصفحة ‪ 45‬من ‪80‬‬

‫‪45‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 45‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ال الي ا س مي‬ ‫م و التحوط‬

‫تستخدم للتحوط فأشهرها عقود المشتقات المالية وهي نوعان‪:‬‬

‫خيارات مالية وعقود مستقبلية‪ ،‬ويضيف إليها بعض أهل‬
‫االخ تصاص عقود المبادالت (المقايضات)‪ ،‬مع التنبيه إلى أن‬
‫معظم استخدامات لعقود المشتقات المالية ليست للتحوط إذ‬
‫تستخدم أحيانا كأداة استثمار وفي أحايين أكثر للمضاربة‪ .‬وأما‬
‫من أمثلة التحوط غير التعاقدي‪ :‬التنويع ومواءمة األصول‬
‫والخصوم‪.‬‬
‫ولتوضيح الفرق بين نوعي التحوط عمليا‪ ،‬فسنفترض مثال‬
‫شركة عليها قرض طويل األجل بسعر فائدة متغير‪ ،‬يمثل القرض‬
‫وفوائده التزاما على الشركة‪ ،‬وتظهر أخطار أسعار الفائدة من‬
‫جهتين‪ :‬عدم تساوي القيمة السوقية لألصول مع القيمة السوقية‬
‫للخصوم‪ ،‬وأيضا في ضمان السداد المنتظم اللتزامات القرض‬
‫خاصة مع عدم القدرة على التنبؤ بأسعار الفائدة المتغيرة‬
‫(العائمة)‪ .‬في هذه الحالة يمكن للشركة استخدام التحوط التعاقدي‬
‫أو التحوط الطبيعي‪ .‬بالنسبة للتحوط غير التعاقدي‪ ،‬فيمكن‬
‫للشركة شراء أوراق مالية بقيمة القرض وبسعر فائدة متغير ولها‬
‫نفس مدة استحقاق القرض أو قريبا منها‪ .‬يساعد هذا الوضع‬
‫الشركة على مواءمة التزامها من خالل إدارة األصول‪ .‬كما يمكن‬
‫للشركة استخدام التحوط التعاقدي من خالل شراء عقد مبادلة‬
‫أسعار فائدة بمدة تساوي مدة القرض وتلتزم من خالله بدفع سعر‬
‫فائدة ثابت على أصل اعتباري (يساوي قيمة القرض) وتحصل‬

‫الصفحة ‪ 46‬من ‪80‬‬

‫‪46‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 46‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫المالية ا س ية‬ ‫وم التحوط‬

‫على سعر فائدة متغير‪ ،‬وبذلك تكون الشركة قد حيدت أخطار‬

‫تقلبات أسعار الفائدة‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 47‬من ‪80‬‬

‫‪47‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 47‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫المالية ا س ية‬ ‫وم التحوط‬

‫‪ .6‬تطبيقات التحوط بالصناعة المالية التقليدية‪:‬‬

‫تعتبر الصناعة المالية التقليدية عريقة تعود لقرون مضت‪ ،‬وقد‬
‫طورت خالل مسيرتها الكثير من أدوات إدارة الخطر‪ ،‬ولعل‬
‫أفضل ما تمكن الفكر المالي واالستثماري إيجاده إلى اآلن في‬
‫مجال التحوط وإدارة األخطار هو المشتقات المالية والتي تغطي‬
‫تقريبا كل أنواع األخطار (خطر االئتمان‪ ،‬خطر سعر الفائدة‪،‬‬
‫خطر السوق‪)...‬‬

‫‪ .1.6‬استخدام عقود خيارات الشراء للتحوط ضد أخطار‬

‫اْلسعار‪:‬‬
‫تشمل خيارات السلع فئة واسعة من المنتجات‪ ،‬تشمل المنتجات‬
‫الزراعية (القمح‪ ،‬الذرة‪ ،‬البن‪ ،‬الصوف‪ ،‬الخشب‪ ،‬اللحوم‪،‬‬
‫الحليب ومشتقاته‪ ،)...‬المعادن (الحديد‪ ،‬النحاس‪ )...‬والمعادن‬
‫النفيسة (الذهب‪ ،‬الفضة‪ ،‬اليورانيوم‪ ،‬البالتين‪ ،)...‬الطاقة (الغاز‬
‫والنفط على اختالف أنواعه)‪ .‬لنفترض حالة شركة لصياغة‬
‫الذهب‪ .‬تشتري الذهب الخام (سبائك) وتصنعه في شكل حلي‪.‬‬
‫تواجه الشركة مشكلة أساسية بسبب تقلبات أسعار الذهب‪ ،‬خاصة‬
‫أنه ليس أمامها الكثير من البدائل حيال مراجعة أسعار البيع‪،‬‬
‫ورغبة منها في التحوط ضد ارتفاع أسعار الذهب‪ ،‬فقد دخلت في‬
‫عقد خيار لشراء كميات محددة من الذهب على أن يتم تحديد‬
‫سعر األونصة اآلن (مثال ‪ 1000‬دوالر) مقابل دفع عالوة محددة‬

‫الصفحة ‪ 48‬من ‪80‬‬

‫‪48‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 48‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ال الي ا س مي‬ ‫مف و التحوط‬

‫(مثال ‪ 80‬دوالرا)‪ ،‬ويكون للشركة المشترية الحق في شراء‬

‫الذهب بسعر التنفيذ المحدد في العقد خالل المدة التي ت االتفا‬
‫عليها‪ .‬فإ ا ارتفع سعر الذهب عن سعر التنفيذ (صار السعر‬
‫فر ا ‪ 1300‬دوالر)‪ ،‬تستخدم الشركة حقها في التنفيذ‪ ،‬وتشتري‬
‫بسعر التنفيذ (‪ 1000‬دوالر)‪ ،‬وتكون بذل قد تجنبت أخطار‬
‫سعر الذهب عن سعر التنفيذ‪،‬‬ ‫ارتفا السعر‪ .‬وفي حالة انخفا‬
‫فإن ا فضل للشركة الشراء بسعر السو ‪ ،‬وتخسر قيمة العالوة‪.‬‬
‫يو ح هذا المثال أن الشركة تمكنت من تحييد أخطار السعر‬
‫لفترة تساوي فترة عقد الخيار‪ ،‬ول يكن هذا التحييد (التحو )‬
‫مجانيا‪ ،‬بل يتو ب على الشركة دفع تكلفة تمثلت هنا في العالوة‬
‫التي دفعتها مقابل الحصول على خيار الشراء‪.‬‬
‫للتحوط ضد أخطار الع ت‪:‬‬ ‫‪ .2.6‬خيارات ال‬
‫تر ب شركة سعودية في استيراد تجهيزات إنتا من فرنسا‪،‬‬
‫تكلفتها ‪ 1‬مليون يورو‪ ،‬ير أن استالم التجهيزات وسداد الثمن‬
‫سيكون بعد ‪ 3‬أشهر‪ .‬و ن أسعار الصرف الجارية هي ‪ 5‬لاير‬
‫مقابل ‪ 1‬يورو‪ ،‬فهذا يعني أن تكلفة التجهيزات هي ‪ 5‬مليون لاير‪،‬‬
‫ير أن الشركة تتخوف من تقلبات أسعار الصرف‪ ،‬حيث إن‬
‫تكلفة‬ ‫ارتفا قيمة اليورو ي دي إلى خسائر م كدة (ارتفا‬
‫التجهيزات)‪ ،‬فمثال لو صار سعر الصرف بعد ‪ 3‬أشهر إلى ‪1‬‬
‫يورو مقابل ‪ 5.2‬لاير‪ ،‬فهذا يعني أن التجهيزات ستكلف الشركة‬
‫‪ 200‬ألف لاير إ افيا‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 49‬من ‪80‬‬

‫‪49‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 49‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ال الي ا س مي‬ ‫مف و التحوط‬

‫لتحمي الشركة نفسها من الخسارة‪ ،‬اشترت خيار شراء يعطيها‬

‫الحق في شراء ‪ 1‬مليون يورو بسعر تنفيذ (سعر صرف) قدره‬
‫‪ 5‬لاير لكل ‪1‬يورو مدته ‪ 3‬أشهر مقابل عالوة ‪ 0.02‬لاير لكل ‪1‬‬
‫يورو (أي ‪ 20‬ألف لاير سعودي لكامل الصفقة)‪ .‬اآلن لو حصل‬
‫ما كانت تخشاه الشركة وارتفعت أسعار صرف اليورو مقابل‬
‫الريال ‪-‬عند موعد استالم التجهيزات وسداد قيمتها‪ ،-‬بحيث‬
‫أصبح ‪ 5.10‬رياال لليورو‪ ،‬فستكون الشركة قد تجنبت خسارة‬
‫قيمتها ‪ 100‬ألف لاير (مع دفع تكلفة ‪ 20‬ألف لاير مقدما)‪ .‬ستقوم‬
‫الشركة بتنفيذ حقها في الشراء‪ ،‬أي ستقوم بشراء اليورو بدفع ‪5‬‬
‫لاير لكل ‪ 1‬يورو‪ ،‬بمعنى آخر أن الشركة ستدفع ‪ 5‬مليون لاير‬
‫للحصول على ‪ 1‬مليون يورو‪ ،‬بغض النظر عن سعر الصرف‬
‫السائد‪ .‬أما لو انخفض سعر الصرف إلى ‪ 4.8‬لاير لكل ‪ 1‬يورو‬
‫مثال‪ ،‬فإن الشركة لن تقوم بتنفيذ العقد‪ ،‬وتخسر قيمة العالوة التي‬
‫دفعتها للدخول في العقد‪ ،‬أي تخسر ‪ 20‬ألف لاير سعودي‬
‫(يضاف إليها الضرائب وعمولة السمسار)‪ ،‬وهي أقصى خسارة‬
‫تتكبدها الشركة مهما انخفض أو ارتفع سعر صرف الريال مقابل‬
‫اليورو‪.‬‬

‫‪ .3.6‬مستقبليات للتحوط ضد أخطار أسعار الفائدة‪:‬‬

‫اشترى مستثمر سندات بقيمة ‪ 350‬ألف دوالر (قيمتها االسمية‪:‬‬
‫‪ 410‬آالف دوالر)‪ .‬يساور المستثمر مخاوف متعاظمة حيال‬

‫الصفحة ‪ 50‬من ‪80‬‬

‫‪50‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 50‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫المالية ا س مية‬ ‫م وم التحوط‬

‫ارتفا أسعار الفائدة مستقبال ما يؤدي إلى انخفاض أسعار‬

‫السندات التي بحوزته وتحقيق خسائر فعلية إذا أراد بيعها‪.‬‬
‫وللتحوط ضد أخطار أسعار الفائدة‪ ،‬فقد أبرم عقودا مستقبلية لبيع‬
‫تلك السندات في سو العقود المستقبلية‪) ،‬تسليم شهر يوليو‪-‬وهو‬
‫الشهر الذي يرغب بيع السندات التي يملكها فيه) بمبل ‪ 340‬ألف‬
‫دوالر‪ .‬عند حلول شهر يوليو‪ ،‬كانت أسعار الفائدة قد ارتفعت‬
‫ارت قيمتها في‬ ‫ونتج عنه انخفاض أسعار السندات حي‬
‫السو الحال ‪ 342‬ألف دوالر‪ ،‬وفي سو العقود المستقبلية ‪325‬‬
‫ألف دوالر‪ ،‬فإنه يكون قد مني بخسارة في السو الحالية قدرها‬
‫‪ 8000‬دوالر )‪ 342‬ألف – ‪ 350‬ألف)‪ ،‬ولكنه حقق ربحا في‬
‫سو العقود المستقبلية قدره ‪ 15000‬دوالر (‪ 340‬ألف – ‪325‬‬
‫ألف)‪ ،‬ويكون بذلك قد غطى خسارته في السندات التي يملكها‪،‬‬
‫افيا قدره ‪ 7000‬دوالر )‪-15000‬‬ ‫وحقق فضال عن ذلك ربحا‬
‫‪.)8000‬‬

‫‪ .4.6‬استخدام المشتقات االئتمانية (مقايضة العجز عن‬

‫السداد) للتحوط ضد أخطار االئتمان‪:‬‬
‫مقايضة العجز عن السداد هي عقد يلتزم بموجبه محرر العقد‬
‫(البائع) بضمان مالءة االئتمان لمؤسسة مالية (مثال) مقابل‬
‫(عالوة)‪ ،‬ولذلك فهي مفيدة في حال‬ ‫حصوله على تعوي‬
‫أمر يؤثر على الوضع االئتماني للشركة‪ ،‬كحاالت‬ ‫حدو‬

‫الصفحة ‪ 51‬من ‪80‬‬

‫‪51‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 51‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫المالية ا س مية‬ ‫م وم التحوط‬

‫اإلعسار والعجز عن سداد ديون السندات أو انخفاض التصنيف‬

‫االئتماني للشركة أو غيرها‪ .‬وتتلخص طريقة عمل مقايضة‬
‫العجز عن السداد في التالي‪ :‬يتم شراء وبيع الحماية ضد عجز‬
‫الشركات عن سداد ديونها‪ ،‬وذلك عبر قيام المستثمر بشراء أحد‬
‫عقود العجز عن السداد والذي يتلقى على أثره حماية على السند‪،‬‬
‫في حين أن الجهة التي تبيع التأمين المقابل تضمن الجدارة‬
‫االئتمانية للمنتج‪ .‬بهذه الطريقة يتم تحويل خطر التعثر في السداد‬
‫ونقله من حامل السند (المستثمر) إلى بائع عقد التأمين (عقد‬
‫العجز عن السداد) وهو عادة بنك أو شركة تأمين‪ .‬على سبيل‬
‫المثال‪ ،‬ولتأمين التعثر عن سداد السندات‪ ،‬يمكن للمستثمر شراء‬
‫عقد التأمين على السندات يحق له بموجب هذا العقد الحصول‬
‫على القيمة االسمية للسند من الجهة التي باعته عقد التأمين‪ ،‬وذلك‬
‫في حالة تعثر الشركة المصدرة للسند عن دفع التزاماتها المالية‬
‫لحملة هذه السندات‪ .‬إذن فحقيقة هذه األدوات ال تعدو أن تكون‬
‫في جوهرها عقد تأمين‪ :‬طرف يدفع رسوما مقابل أن يتعهد‬
‫الطرف اآلخر بأن يدفع له قيمة الدين المؤمن عليه حال عجز‬
‫‪1‬‬
‫المدين عن السداد‪.‬‬

‫ولإلشارة فقط‪ ،‬فإن هذه العقود هي التي أدت إلى إفالس المجموعة‬ ‫‪1‬‬

‫األمريكية للتأمين (‪ ،)AIG‬وذلك عندما فشلت (كشركة ضامنة) في تغطية‬

‫قيمة السندات والديون المتعثرة إبان أزمة االئتمان العالمية‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 52‬من ‪80‬‬

‫‪52‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 52‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫م‬ ‫ا‬ ‫م‬

‫ما‬ ‫(‪:(7‬‬

‫‪Parker (2007), Credit Derivatives, p 372.‬‬

‫مثال (‪:(1‬‬
‫اشترت الشركة (أ) سندات من الشركة ( ) وأرادت الشركة (أ)‬
‫أن تحمي هذه السندات من أخطار التداعي في القيمة نتيجة‬
‫أ مات ائتمان قد تتعرض لها الشركة ( )‪ ،‬فتلجأ الشركة (أ) ل‬
‫الشركة ( ) لشرا حماية ضد تداعي قيمة السندات‪ ،‬و موج‬
‫هذه الحماية‪ ،‬تدفع الشركة (أ) أقساطا منت مة للشركة ( )‪ ،‬وفي‬
‫حالة وقو الشركة ( ) في أي انت اسات أو عجزت عن سداد‬
‫ما عليها من التزامات ائتمانية‪ ،‬فإن الشركة ( ) ستعوض‬
‫الشركة (أ) عن أي خسار محتملة‪ .‬ولهذا فإن المشتقات االئتمانية‬
‫هي عبار عن أدا تحوط ضد الخسائر االئتمانية‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 53‬من ‪80‬‬

‫‪53‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 53‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫م‬ ‫ا‬ ‫م‬

‫مثال (‪:(2‬‬
‫نفترض وجود حامل لسند أصدره أحد البنوك المركزية‪ ،‬وأن‬
‫هذا المشتري متخوف من تداعي قيمة السند في المستقبل‪ ،‬في‬
‫هذه الحالة فإن المشتري يلجأ إلحدى المؤسسات المتخصصة في‬
‫المشتقات االئتمانية (مؤسسة مالية أو شركة تأمين) ويوقع عقدا‬
‫للتحوط ضد أخطار انهيار قيمة السند‪.‬‬
‫ُّ‬ ‫معها‬

‫الصفحة ‪ 54‬من ‪80‬‬

‫‪54‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 54‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ال لية اإلسالمية‬ ‫م و التحوط‬

‫د اإلسالم ‪:‬‬ ‫ا ت‬ ‫ال‬ ‫‪ .7‬التحوط‬

‫ا ت د اإلسالم ‪:‬‬ ‫ال‬ ‫‪ .1.7‬م و التحوط‬
‫إذا جر االتفاق على أن التحوط في التمويل التقليدي يخت‬
‫باألخطار المضاربية دون األخطار البحتة ف نه من الممكن إسقاط‬
‫التحوط في‬ ‫يخت‬ ‫التعريف على التمويل اإلسالمي‪ ،‬بحي‬
‫التمويل اإلسالمي باألخطار المضاربية المعتبرة‪ .‬ونقصد‬
‫باألخطار المعتبرة األخطار التي يقبل بها الشرع اإلسالمي أي‬
‫لم يحرمها كمخاطرة القمار وبعض أنواع المضاربات‪ ،‬ويخت‬
‫التأمين اإلسالمي الذي يأخذ شكل تأمين تعاوني تكافلي‬
‫باألخطار البحتة التي ال يمكن تصور أن ينتج عنها ربح‪.‬‬
‫ويفهم مما سبق أنه ال يوجد فرق جوهري بين التحوط في الفكر‬
‫االقتصادي التقليدي والفكر اإلسالمي إال من حي طبيعة الخطر‬
‫وإن كان في كليهما من نوع أخطار المضاربة إال أن‬ ‫المستهد‬
‫بما هو معتبر من األخطار‪ ،‬أما األخطار غير‬ ‫الثاني اخت‬
‫المعتبرة أو المحرمة ف ن ضوابط التمويل اإلسالمي كفيلة بصدها‬
‫ومنعها‪ .‬ولعل مما يجدر اإلشارة إليه أن تحديد الخطر الجا ز من‬
‫الخطر المحرم هو موضوع يحتاج إلى مزيد بح في مجال علم‬
‫ة‬ ‫االقتصاد والتمويل اإلسالمي‪ ،‬ويكون ذلك في إطار‬
‫والتي يمكن من خاللها تمييز‬ ‫ا ت د اإلسالم‬ ‫ال‬
‫الحد الفا ل بين الخطرين الجا ز والمحرم‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 55‬من ‪80‬‬

‫‪55‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 55‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ال لية اإلسالمية‬ ‫م و التحوط‬

‫‪ .2.7‬أول عقود التحوط اإلسالمية‪ :‬السلم‬

‫سبقت اإلشارة إلى أن أقدم تطبيق عملي للتحوط كان أواسط‬
‫القرن التاسع عشر الميالدي بالواليات المتحدة عند بروز الحاجة‬
‫لذلك بسبب اإلشكاالت التي ظهرت بين المزارعين والتجار‪ ،‬هذا‬
‫مع وجود أشكال للتحوط تعود لعصور أسبق‪.‬‬
‫وبالعودة إلى الصناعة المالية اإلسالمية‪ ،‬نجد أن بعض العقود‬
‫تمثل تطبيقا مؤسسيا وعقديا لمعنى التحوط‪ ،‬لعل أبرزها عقد‬
‫السلم والذي وجد قبل اإلسالم ثم وضع اإلسالم أسسه وضوابطه‬
‫والتي جنبته الغرر والربا‪ ،‬وهو بحق يمثل أقدم أسلوب استخدمه‬
‫المسلمون للتحوط في مجال المنتجات الزراعية‪ ،‬إذ من خالله‬
‫يبيع المزارع منتجاته حتى قبل أن توجد‪.‬‬
‫لطالما أرق المزارعين مشكلة متكررة‪ ،‬وهي أن مواعيد حصاد‬
‫أي منتج زراعي هي نفسها وال يمكن تغييرها إال في حدود ضيقة‬
‫جدا‪ ،‬وهو ما يجعل عرض المنتج الزراعي في هذه الفترة وفيرا‬
‫وينعكس ذلك على السعر الذي سيكون أدنى ما يكون وال يغطي‬
‫في حاالت كثيرة تكاليف اإلنتاج فضال عن األرباح‪ .‬وفي عقد‬
‫السلم‪ ،‬يستطيع المزارع االطمئنان إلى أن منتجه سيباع وبسعر‬
‫مقبول يغطي تكلفة اإلنتاج ويحقق له جز ًءا من الربح‪ ،‬فضال عن‬
‫كونه يوفر له سيولة مع بداية دورة اإلنتاج تمكنه من مباشرة‬
‫العمل بأريحية غالبا‪ .‬إن عقد السلم وفق هذا المبدأ يتجاوز العقود‬

‫الصفحة ‪ 56‬من ‪80‬‬

‫‪56‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 56‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مية‬ ‫م هو التحوط ف ال الية ا‬

‫ا جلة وعقود المستقبليات‪ ،‬إ تقل فيه أخطار النكول بشكل كبير‬
‫ألن الثمن يتم تقديمه كامال لحظة التعاقد‪.‬‬

‫ر‬ ‫حد د حكم ال‬ ‫ساعد ف‬ ‫ر‪:‬‬ ‫‪ .3.7‬م در ال‬

‫قد يساعد التعر على مصدر الخطر في تقدير ما إ ا كان خطرا‬
‫جائ ا أم ال‪ .‬ف ن كان مصدر الخطر مرتهنا إلراد أحد رفي‬
‫العقد كان خطرا محرما‪ ،‬وأما إن كان مصدره السو وتقلباته أو‬
‫مصدره أحد رفي العقد دونما إراد منهما كما هو حال خطر‬
‫خارجة عن قدر المدين‪ ،‬فهذه كلها‬ ‫االئتمان النات عن رو‬
‫الشريعة اإلسالمية‬ ‫فقد حرم‬ ‫من األخطار المعتبر ‪ .‬ولذل‬
‫عن‬ ‫مما لة الموسر ألنها تؤدي إلى هور خطر ائتماني نا‬
‫إراد محضة للمدين‪ .‬ووف هذا النحو‪ ،‬نجد أن ركات الت مين‬
‫تشتر من بين ما تشتر ه في األخطار التي تؤمن ضدها أن‬
‫تكون ب ير اإلراد المحضة ألحد رفي العقد وغير مرتهنة‬
‫ال‬ ‫ر‬ ‫إلراد أحد رفي العقد‪ ،‬بل يرتهن تحقيقه ب راد‬
‫ال دخل لطرفي العقد فيها وال يملكون أمرها‪.‬‬ ‫مستقل أو بظرو‬
‫فقهاء المسلمين أ ار إلى هذه الفكر حين‬ ‫في الحقيقة أن بع‬
‫مي بين احتمالية الخسار (ال رر) النا ة عن أحد رفي العقد‬
‫السو )‪ .‬يقول‬ ‫ال (مثال عن رو‬ ‫وتل النا ة عن ر‬
‫ابن القيم‪( :‬والمخا ر مخا رتان‪ :‬مخا ر التاجر (‪ )...‬الذي‬
‫ليس ألحد‬ ‫سعرها‪ ،‬فهذا من‬ ‫يشتري السلعة م بعد هذا نق‬

‫الصفحة ‪ 57‬من ‪80‬‬

‫‪57‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 57‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مية‬ ‫م هو التحوط ف ال الية ا‬

‫فيه حيلة وال يتظلم هذا من البائع وأمثاله)‪) .‬ابن القيم‪ :‬زاد المعاد‪،‬‬
‫‪.(265 /4‬‬

‫‪ .4.7‬مشروعية التحوط‬
‫تتضمن المسؤولية على المال في اإلسالم أربعة جوانب‪:‬‬
‫مسؤولية كسبه‪ ،‬ومسؤولية تنميته (استثماره)‪ ،‬ومسؤولية حفظه‪،‬‬
‫ومسؤولية إنفاقه‪ .‬ومسؤولية حفظ المال في اإلسالم مقصد من‬
‫مقاصد الشريعة اإلسالمية‪ ،‬ولهذا السبب كان المال أحد الكليات‬
‫الخمس‪ ،‬وتصل أهميته إلى أهمية النفس والدين‪ .‬والمال في‬
‫االصطالح الشرعي أقرب ما يكون إلى مفهوم رأس المال في‬
‫الفكر التقليدي غير أنه يستثني األموال غير المشروعة مما ال‬
‫يصح االنتفاع به (المال غير المتقوم)‪ .‬واهتمام اإلسالم بالمال‬
‫يتجلى ابتداء من القرآن الكريم والسنة النبوية ومرورا بالقواعد‬
‫الفقهية التي وضعها الفقهاء‪ ،‬ففي القرآن الكريم نجد أنه قد دعا‬
‫إلى اختبار اليتامى على قدرتهم على حفظ المال قبل دفع المال‬
‫لهم‪ ،‬قال تعالى‪ ( :‬وابتلوا اليتامى حتى إذا بلغوا النكاح‪ ،‬فإن‬
‫آنستم منهم رشدا فادفعوا إليهم أموالهم( ]النساء‪ ،]6 :‬وابتلوا‬
‫هنا بمعنى اختبروا‪ ،‬أي اختبروا اليتامى‪ .‬قال سعيد بن جبير‬

‫الصفحة ‪ 58‬من ‪80‬‬

‫‪58‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 58‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫م و التحوط في المال ة اإلسالم ة‬

‫‪1‬‬
‫منه ر د ‪.‬‬ ‫وغير ‪ :‬ال يدفع إليه ماله وإن كان يخا حتى يؤن‬
‫وعلى ذلك‪ ،‬فإن التحوط ال يتنافى مع مقاصد التشريع اإلسالمي‬
‫التي اعتبرت حفظ المال من الضروريات‪ .‬فالتحوط من حي‬
‫المبدأ ال غبار عليه‪ ،‬إنما اإل كال في الوسيلة المستخدمة لتحقيق‬
‫ه ا الهدف‪ ،‬هل هي مشروعة وهل تؤدي لتحقيق هدف حفظ‬
‫المال أم أنها تؤدي إلى نقيض ذلك‪.‬‬

‫‪ 1‬تفسير ابن كثير‪ ،‬إسماعيل بن عمر بن كثير القر ي الدمشقي‪ ،‬دار طيبة‪،‬‬
‫‪2002‬م‪ ،2 ،‬ص ‪ .216‬راجع ك لك‪ :‬تفسير البغوي‪ ،‬الحسين‬ ‫‪1422‬ه‬
‫بن مسعود البغوي‪ ،‬دار طيبة‪( ،‬د‪.‬ت)‪ ،2 ،‬ص ‪.165‬‬

‫الصفحة ‪ 59‬من ‪80‬‬

‫‪59‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 59‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫م و التحوط في المال ة اإلسالم ة‬

‫‪ .8‬التحوط التعاقدي في التمويل اإلسالمي‪:‬‬

‫‪ .1.8‬العقود الموازية‪:‬‬
‫تعتبر العقود الموازية فكرة عبقرية رغم بساطتها‪ ،‬فقد مكنت من‬
‫مواءمة بعض عقود التمويل اإلسالمي مع التطبيق المصرفي‪،‬‬
‫وكانت قبل ذلك تعتبر صعبة التطبيق وإن طبقت فعلى نطاق‬
‫ضيق للغاية‪ .‬والهدف األساسي من العقود الموازية هو مرونة‬
‫تحريك األصول (السلع أو المنتجات) التي هي محصلة نتيجة‬
‫العقود األصلية‪ .‬ففي عقد السلم مثال‪ ،‬فإن المصرف بدخوله العقد‬
‫مسلما ( مسلفا مموال) يعني أنه في نهاية العقد يكون لديه سلعة‬
‫(منتج زراعي غالبا)‪ ،‬وقد يصعب عليه التخلص منه (صعوبة‬
‫التسييل) وقد يحتفظ به ويترتب عن ذلك تكاليف (تكاليف التخزين‬
‫مثال) فضال عن أخطار السوق‪ .‬غير أنه بوجود عقد مواز‪ ،‬فإنه‬
‫يتم التخلص من كل تلك األخطار وبشكل خاص أخطار السعر‪،‬‬
‫إذ المؤسسة المالية في العقود الموازي ستكون قد حصلت على‬
‫ثمن المنتج الزراعي‪ ،‬ولن يترتب إذن عن استالم السلعة أية‬
‫أخطار تتعلق بسعر المنتج‪ .‬الحظ أن العقود الموازية ال تعالج‬
‫أخطار النكول (األخطار االئتمانية) الناتجة عن عدم وفاء‬
‫الطرف اآلخر بالتزاماته‪ .‬ويوضح الشكل (‪ )8‬كيف أمكن‬
‫التخلص من أخطار السوق من خالل إيجاد عقد موازي بالتطبيق‬
‫على عقد السلم‪:‬‬

‫الصفحة ‪ 60‬من ‪80‬‬

‫‪60‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 60‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ا‬ ‫ال ل‬ ‫و ال و‬

‫شكل (‪-8‬أ(‪ :‬خطر السوق في عقد سلم‬

‫شكل (‪ :) -8‬تحييد خطر السوق من خالل العقد الموا ي‬

‫‪ .2.8‬العربون‪:‬‬
‫يعتبر البيع مع العربون أو بيع العربون من التقنيات الممكنة‬
‫للتحوط ضد أخطار األسعار من وجهة ن ر المشتري‪ ،‬وضد‬
‫أخطار االئتمان (النكول) من وجهة ن ر البائع‪ .‬فالبيع مع‬
‫العربون‪ ،‬ال يخلو عن كونه خيارا للمشتري يعطيه حق الفس ‪،‬‬
‫عن‬ ‫ولكنه يخسر المبل المع ل (غالبا) باسم العربون للتعوي‬
‫البائع الذي حبس سلعته من السعي لبيعها خرين غير المشتري‬
‫مع حق العربون‪ .‬ومن شرط العربون تحديد المدة واحتفاظ‬

‫الصفحة ‪ 61‬من ‪80‬‬

‫‪61‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 61‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ا‬ ‫ال ل‬ ‫و ال و‬

‫البائع بمحل العقد الذي فيه عربون فليس له التصرف فيه‪ ،‬كما‬
‫أن حق العربون ليس قابال للتداول )أبو غدة‪ ،)2009 :‬ومن‬
‫المالحظ أن عقود الخيارات المالية كأحد أنواع المشتقات المالية‬
‫تقوم تقريبا على نفس مبدأ العربون‪ ،‬وأوجه االختالف تتمثل في‬
‫أن عقد العربون ال يمكن تداوله‪ ،‬كما أن قيمة العالوة في عقد‬
‫الخيار مستقلة عن ثمن األصل (في حالة ما إذا تمت التسوية‬
‫الفعلية وليس النقدية للعقد)‪.1‬‬
‫العربون كما سبق وصفه هو من التقنيات التحوطية الرائعة‬
‫للتعامل مع أخطار األسعار‪ ،‬وهو أشبه ما يكون بعقود خيارات‬
‫الشراء التي تستخدم على نطاق واسع في أسواق المال للتحوط‬
‫ضد أخطار تقلبات األسعار على اختالف أنواعها (أخطار‬
‫الصرف‪ ،‬أخطار أسعار الفائدة‪ ،‬أخطار أسعار األسهم‪ ،‬أخطار‬
‫أسعار السلع)‪ ،‬فهل من الممكن استخدام عقد العربون ألداء‬
‫وظيفة خيارات الشراء‪ .‬يحتاج استخدام عقد العربون كأداة‬
‫تحوطية حل اإلشكالين التاليين‪:‬‬
‫‪ -‬هل يمكن تمديد مدة العربون إلى فترات طويلة نسبيا‬
‫(مثال ‪ 3‬أشهر)؟‬

‫‪ 1‬ومن شرط العربون تحديد المدة‪ ،‬واحتفاظ البائع بمحل العقد الذي فيه‬
‫عربون‪ ،‬فليس له التصرف فيه‪ ،‬كما أن حق العربون ليس قابال للتداول‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 62‬من ‪80‬‬

‫‪62‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 62‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مية‬ ‫المالية ا‬ ‫التح‬ ‫مف‬

‫‪ -‬هل يمكن داول العربون على اعتباره حقا لشراء أصل‬

‫بسعر محد ة خ ل فترة محد ة‬ ‫معين أو موصو‬
‫و د يستتبع ا جابة عن التسا لين أع ه البحث عن طريقة لتحديد‬
‫مدة‬ ‫سعر العربون‪ ،‬وال شك أ ه من المتو ع أ ه لما زا‬
‫يمة األصل محل حق‬ ‫يمته‪ ،‬و لما زا‬ ‫العربون زا‬
‫يمة العربون‪ ،‬لكن مع م ح ة أال يتم‬ ‫العربون لما زا‬
‫ا خ ل بالمبدأ األساسي للعربون وهو أال يكون مبال ا فيه بحيث‬
‫يشكل أ ل مال بالباطل ما أ ر بذلك مجي و العربون‪.‬‬

‫‪ .3.8‬الم اربة الم ي‬

‫الم اربة من عقو المشار ا ‪ ،‬يقدم فيها أحد طرفي العقد المال‬
‫خر للعمل به (يسمى الم ارب)‬ ‫(ويسمى رب المال) لطر‬
‫على سبة كون بينهما والخسارة الما ية ما قع على رب المال‪.‬‬
‫و نطوي عقو الم اربة على رجة عالية من األخطار‬
‫األخ ية وهي وع من األخطار غير القابلة للتأمين عا ة‪ ،‬لكن‬
‫يوجد في الفقه ا س مي طريقة رائعة عطي م اال عن قنية‬
‫حوطية وهي حول يد الم ارب على المال من يد أما ة لى يد‬
‫مان‪ ،‬ويكون ذلك في حالتي التعدي والتقصير‪ .‬ورغم أن با‬
‫يرة‪ ،‬ال أن التمويل‬ ‫التعدي والتقصير يعتبر ممكنا في حاال‬
‫ا س مي يتي خيارا أف ل‪ ،‬وهو عقو الم اربة المقيدة والتي‬
‫يمكن من خ لها با التعدي أو التقصير بيسر‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 63‬من ‪80‬‬

‫‪63‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 63‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مية‬ ‫المالية ا‬ ‫التح‬ ‫مف‬

‫‪ .4.8‬البيع مع رهن اْلصل المباع (البيع مع االحتفاظ بحق‬

‫الملكية)‬
‫يستخدم أسلوب البيع مع االحتفاظ بحق الملكية لتحييد أخطار‬
‫االئتمان في العقد‪ ،‬ومن صوره البيع التأجيري‪ ،‬حيث يبقى‬
‫األصل المؤجر ملكا ً للبائع طول فترة التأجير‪ ،‬وبذلك يتجنب‬
‫أخطار االئتمان‪ .‬ومن الناحية الشرعية‪ ،‬فقد اختلف الفقهاء في‬
‫جواز ذلك‪ ،‬لكن رأي المالكية على أن حكمه هو حكم الرهن‪،‬‬
‫حيث ال فرق بين أن يكون المرهون هو المبيع أو غيره‬
‫(الشربيني‪ .)172 ،1994 :‬بمعنى أن البيع مع االحتفاظ بالملكية‬
‫أشبه ما يكون بالبيع مع طلب رهن‪ ،‬غير أن الرهن في هذه الحالة‬
‫هو األصل المباع‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 64‬من ‪80‬‬

‫‪64‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 64‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ة‬ ‫ال ل ة ا‬ ‫و ال و‬

‫‪:‬‬ ‫ال و ا‬ ‫ع‬ ‫‪ .9‬ال و ال‬

‫يوجد في التمويل ا سالمي عقود متنوعة تعطي أمثلة عن‬
‫التحوط‪ ،‬وقد يكون ذلك من خالل لية العقد نفسه بحيث ينطوي‬
‫على تقنيات تحوطية كما في عقد السلم‪ ،‬أو من خالل إضافة على‬
‫العقد أو المعاملة األصلية كما هو حال الخيارات الشرعية‬
‫والعربون‪.‬‬
‫عقد السلم‪:‬‬ ‫‪ .1.9‬ال و‬
‫السلم‪:‬‬ ‫ا‬ ‫‪1.1.9‬‬
‫السلم مثال من األمثلة الرائعة والمتميزة للتحوط‪ ،‬إذ يتعامل عقد‬
‫السلم مع أخطار ذات طبيعة مضاربية وهي أخطار األسعار‬
‫وأخطار االئتمان‪ .‬ميزة العقد أنه من العقود المسماة في الفقه‬
‫ا سالمي‪ ،‬حيث حدد ا سالم أركان العقد وشروطه‪ ،‬ونظرا‬
‫لألخطار التي تكتنف العقد وألهميته االقتصادية فقد كانت‬
‫الضوابط فيه من أكثر ضوابط عقود التمويل ا سالمي تشددا‪،‬‬
‫بحيث تمثل تلك الشروط صمام أمان حقيقي وضمانا فعليا‬
‫ألطراف العقد‪ .‬يحوي عقد السلم تركيبة من تقنيات إدارة‬
‫األخطار‪ ،‬فمن جهة ينقل العقد األخطار ويو عها على أطراف‬
‫‪ ،‬فتنقل أخطار الزراعة والتي هي‬ ‫التعاقد بحسب االختصا‬
‫أخطار بحتة إلى من هم أقدر على التعرف عليها ومواجهتها‪،‬‬
‫وأخطار التجارة (أخطار األسعار) وهي من األخطار المضاربية‬
‫إلى من هم أقدر على التعرف عليها ومواجهتها وهم التجار‪،‬‬

‫الصفحة ‪ 65‬من ‪80‬‬

‫‪65‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 65‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ة‬ ‫ال ل ة ا‬ ‫و ال و‬

‫ودون إغفال للحاالت التي قد تكون أكبر من قدرة الطرفين (حالة‬

‫الجائحة أو الظروف القاهرة)‪ .‬كما أن في العقد تحوطا ضد‬
‫أخطار عدم التسليم وهي أخطار مضاربية‪ ،‬فجعل التسليم مبنيا‬
‫على وصف لألصل محل التعاقد من دون تعيين‪ ،‬ما يتيح للبائع‬
‫إمكانية الحصول على األصل بأي وسيلة كانت (مثال شراء‬
‫المنتج الزراعي بدال من إنتاجه)‪.‬‬
‫الحظ أن كال من البائع والمشتري قد ثبتا سعر التعاقد لمدة تساوي‬
‫مدة العقد‪ ،‬بحيث يحصل المشتري على األصل (المنتج) بسعر‬
‫محدد لحظة التعاقد بغض النظر عن سعره يوم التسليم‪ ،‬وكذلك‬
‫يكون البائع قد باع األصل بسعر محدد يوم التعاقد بغض النظر‬
‫عن سعره يوم التسليم‪ ،‬ويكون كال الطرفين مستفيدا من ذلك ألن‬
‫تحديد السعر لحظة التعاقد إنما كان بناء على تقدير الطرفين لما‬
‫فيه مصلحتهما وبما يتيح لهما التخطيط لتدفقاتهما النقدية‬
‫المستقبلية بدقة‪.‬‬
‫‪ .2.1.9‬عقد السلم والعقود اآلجلة‪:‬‬
‫عقد السلم أقرب ما يكون للعقود اآلجلة (‪ ،(Forwards‬وإن كان‬
‫يختلف عنها في بعض الجوانب‪ ،‬وفيما يلي بعض مقارنة بين‬
‫العقدين‪:‬‬
‫• كالهمـا عقـد ملزم‪ ،‬حيـث يلتزم البـائع بتســــليم األصــــل في‬
‫األجل المحدد ويلتزم المشــتري بدفع الثمن‪ ،‬غير أن تعجيل‬

‫الصفحة ‪ 66‬من ‪80‬‬

‫‪66‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 66‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مة‬ ‫م و التحوط في المال ة ا‬

‫رط في الس لم‪ ،‬بينما الثمن‬ ‫الثمن وتس ليمه لحظة التعاقد‬
‫م جل في العقد اآلجل‪.‬‬
‫واق ير المنظمة أ ال توجد‬ ‫• كال العقدين يتمان في األ‬
‫عن ل ك أن‬ ‫وق منظم ة لت داول ه ذه العقود‪ ،‬ويترت‬
‫االتف اق يكون بين الطرفين (الب ائع والمش تر ) وف‬
‫ر باتهما‪ ،‬وال يوجد و ي ضامن لعدم وجود جهة حكومية‬
‫منظمة‪.‬‬
‫• كال العقدين يص ع تس ييلهما‪ ،‬أ أن أخطار الس يولة فيهما‬
‫عالية‪.‬‬
‫• كال العقدين فيهما درجة أخطار ائتمانية عالية‪ ،‬لعدم وجود‬
‫ض امن‪ ،‬ولعل الض مان الوحيد هو جدية ومالءة‬ ‫طر‬
‫الطرفين الم الي ة‪ ،‬ير أن خطر االئتم ان في العقود اآلجل ة‬
‫أعلى ما يكون ألن العقد تم دون أن يس لم أو يس تلم الطرفان‬
‫ي ا‪ ،‬ما يعني أن احتمالية نكول أحدهما عالية جدا‪ ،‬بينما‬
‫احتمالية النكول في عقود الس لم هي فق من جهة المس لم‬
‫إليه‪.‬‬

‫‪ .3.1.9‬مقارنة التحوط ضد أخطار االئتمان في العقود اآلجلة‬

‫وعقد السلم‪:‬‬
‫نظرا ل خطار االئتمانية العالية التي تنطو عليها العقود اآلجلة‬
‫والتي هي عبارة عن التزام مجرد حيث ال يتم فيه تسليم لعة‬

‫الصفحة ‪ 67‬من ‪80‬‬

‫‪67‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 67‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مة‬ ‫م و التحوط في المال ة ا‬

‫وال تسلم ثمن لحظة التعاقد‪ ،‬فقد آل التفكير إلى إيجاد طرق أفضل‬
‫لتقليل تلك األخطار‪ ،‬وكان الحل هو في دفع جزء من قيمة‬
‫الصفقة لحظة التعاقد‪ .‬في الحقيقة هذه الفكرة التي تقوم عليها‬
‫العقود المستقبلية والتي يتم فيها دفع هامش أولي وهامش صيانة‪.‬‬
‫يقلل هامش الوقاية من أخطار النكول لكنه ال يقضي عليها كلية‪،‬‬
‫وكلما زاد مقدار الهامش قلت احتمالية النكول‪ .‬ويوضح الجدول‬
‫)‪ )2‬والشكل (‪ )9‬العالقة العكسية بين الثمن المدفوع من الصفقة‬
‫(الهامش) وخطر االئتمان وموقع كل من عقود السلم والعقود‬
‫اآلجلة والمستقبليات ضمن تركيبة (هامش‪/‬خطر ائتمان)‪ ،‬يتضح‬
‫كيف يتفوق عقد السلم من حيث انطوائه على تحوط كامل ضد‬
‫أخطار النكول‪:‬‬

‫الصفحة ‪ 68‬من ‪80‬‬

‫‪68‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 68‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ية‬ ‫ال الية ا‬ ‫ال‬

‫جدول (‪ :)2‬درجات الخطر ا ئتماني بحسب ما يدفعه المشتري‬

‫في العقد‬
‫ال‬ ‫ال‬ ‫ا‬ ‫ال‬
‫)‪(Salam‬‬ ‫)‪(Futures‬‬ ‫)‪(Forwards‬‬
‫ا‬
‫األولي‬ ‫الهام‬ ‫ال ش ر‬
‫‪%100‬‬ ‫‪%0‬‬
‫)‪) 15-10‬‬
‫ال‬
‫تسليم م جل‬ ‫تسليم م جل‬ ‫تسليم م جل‬ ‫ال ا‬
‫خطر‬ ‫خطر متوس‬ ‫أقصى خطر‬ ‫الخ ر‬
‫منخف‬ ‫ا‬ ‫ا‬
‫ويوض الشكل التالي األخطار ا ئتمانية من وجهة نظر البائع‬
‫(الذي سيقدم السلعة)‪:‬‬

‫ع‬ ‫ا‬ ‫را‬ ‫ال‬ ‫ة ي ال‬ ‫‪ : 9‬ال‬

‫يات‬ ‫ة ال‬ ‫ا‬ ‫ال‬ ‫ال‬

‫الصفحة ‪ 69‬من ‪80‬‬

‫‪69‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 69‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ية‬ ‫ال الية ا‬ ‫ال‬

‫‪ .2.9‬الخيارات الشرعية‪:‬‬
‫إن الناظر للخيارات الشرعية من منظور اقتصادي يرى فيها‬
‫بكل تأكيد أدوات تحوطية قل نظيرها‪ ،‬تساعد على تقليل أخطار‬
‫عدم تناظر المعلومات إلى أقل قدر ممكن إلدراك الطرف األقوى‬
‫أن أمام الطرف اآلخر إمكانية التراجع عن الصفقة بعد أن يتوفر‬
‫له كم إضافي من المعلومات حول الصفقة‪ .‬والخيار هو أن يكون‬
‫للمتعاقدين أو أحدهما الخيار بين إمضاء العقد أو عدمه وذلك‬
‫بفسخه عند تحقق شروطه‪ ،‬والخيارات (بحسب مجلة األحكام‬
‫العدلية) سبعة‪ ،‬هي‪ :‬خيار المجلس‪ ،1‬خيار الشرط‪ ،2‬خيار‬

‫المراد بالمجلس أي مكان التبايع أو التعاقد‪ ،‬فما دام المكان الذي يضم كال‬ ‫‪1‬‬

‫العاقدين واحدا فلهما الخيار في إمضاء العقد أو فسخه إلى أن يتفرقا‪ .‬ودليله‪:‬‬
‫عن حكيم بن حزام رضي هللا عنه أن النبي صلى هللا عليه وسلم قال‪":‬‬
‫البيعان بالخيار ما لم يتفرقا‪ ،‬فإن صدقا وبينا بورك لهما في بيعهما وإن كذبا‬
‫وكتما محقت بركة بيعهما [أخرجه البخاري في كتاب البيوع‪ ،‬باب إذا بين‬
‫البيعان ولم يكتما ونصحا برقم (‪ ،)2079‬ومسلم في البيوع‪ ،‬باب الصدق‬
‫في البيع برقم (‪].)1532‬‬
‫‪ 2‬وهو أن يشترط العاقدان أو أحدهما أن له الخيار في فسخ البيع أو إمضائه‬
‫مدة معلومة‪ ،‬مثل أن يقول المشتري‪ :‬ابتعت هذه السلعة على أن يكون لي‬
‫الخيار مدة أسبوع‪ ،‬فيكون له الخيار خالل هذه المدة في إمضاء البيع أو‬
‫فسخه ولو لم يظهر في السلعة عيب‪ .‬وللمشتري خالل هذه المدة أن ينتفع‬
‫بالسلعة؛ ألن ضمانها عليه‪ ،‬فلو حصل فيها نقص عند إعادتها للبائع فيضمن‬

‫الصفحة ‪ 70‬من ‪80‬‬

‫‪70‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 70‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مف و ال و في ال الية اإلسالمية‬

‫‪ ،‬خيار النقد‬ ‫(التدلي‬ ‫الر ية‪ ،‬خيار العيب‪ ،1‬خيار الو‬

‫د‬ ‫وخيار التعيين‪ .‬ويمكن ا تخدام الخيارات أيضا للتحوط‬
‫خ ر االئتمان (خ ر النكول ‪ 2‬فقد جاء في كتا (الحيل ل مام‬
‫محمد بن الحسن قوله‪" :‬قلت‪ :‬أرأيت رجال أمر رجال أن يشتري‬
‫درهم‬ ‫درهم‪ ،‬وأخبره أنه إن فعل اشتراها اآلمر بأل‬ ‫دارا بأل‬
‫ومائة درهم‪ ،‬فأراد المأمور شراء الدار‪ ،‬ث ّم خاف إن اشتراها أن‬
‫الحيلة في‬ ‫يبدو لآلمر فال يأخذها‪ ،‬فتبقى في يد المأمور‪ ،‬كي‬
‫ذلك قال‪ :‬يشتري المأمور الدار على أنه بالخيار ثالثة أيام‪،‬‬
‫ويقبضها‪ ،‬وي يء اآلمر ويبدأ فيقول‪ :‬قد أخذت منك هذه الدار‬
‫ومائة درهم‪ ،‬فيقول المأمور‪ :‬هي لك بذلك‪ ،‬فيكون ذلك‬ ‫بأل‬
‫لآلمر الزما‪ ،‬ويكون ا تي ابا من المأمور للمشتري‪ ،‬أي‪ :‬وال‬
‫ومائة‪ ،‬ن خياره يسق‬ ‫يقل المأمور مبتدئا‪ :‬بعتك إياها بأل‬

‫لى هللا عليه و لم قال‪:‬‬ ‫النقص‪ .‬دليله‪ :‬عن عمرو بن عوف أن النبي‬
‫المسلمون على شروطهم إال شرطا ً حرم حالالً أو أحل حراما ً" ]أخرجه‬
‫لى هللا عليه و لم‬ ‫الترمذي في كتا ا حكام با ما ذكر عن ر ول هللا‬
‫حي ‪.‬‬ ‫‪ ،634/3‬برقم (‪ ، 1352‬وقال‪ :‬حدي حسن‬ ‫في الصل بين النا‬
‫‪ 1‬المراد بالعيب‪ :‬ما ينقص قيمة المبيع عادة‪ ،‬مثل‪ :‬تصد جدار المنزل‪،‬‬
‫وع ل في محر السيارة ونحو ذلك‪.‬‬
‫‪ 2‬لتفصيل أكثر حول دور الخيارات الشرطية في التحوط‪ ،‬أن ر‪ :‬مسلم‬
‫‪ ،‬اْلساليب الوقائية والعالجية للغبن في الفقه اإلسالمي ‪،‬‬ ‫اليو‬
‫‪http://www.saaid.net/doat/moslem‬‬

‫الصفحة ‪ 71‬من ‪80‬‬

‫‪71‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 71‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مف و ال و في ال الية اإلسالمية‬

‫بذلك فيفقد حقه في إعادة البيت إلى بائعه‪ ،‬وإن لم يرغب اآلمر‬
‫في شرائها تم ّكن المأمور من ردها بشرط الخيار‪ ،‬فيدفع عنه‬
‫‪1‬‬
‫الضرر بذلك" (الشيباني‪ :‬الحيل‪(79 ،‬‬
‫كما ذكر ابن القيم (رحمه هللا( من أمثلة الحيل‪" :‬المثال الحادي‬
‫بعد المائة‪ :‬رجل قال لغيره‪ :‬اشتر هذه الدار أو هذه السلعة من‬
‫فالن بكذا وكذا وأنا أربحك فيها كذا وكذا‪ ،‬فخاف إن اشتراها أن‬
‫يبدو لآلمر فال يريدها وال يتمكن من الرد‪ ،‬فالحيلة‪ :‬أن يشتريها‬
‫على أنه بالخيار ثالثة أيام أو أكثر‪ ،‬ث ّم يقول لآلمر‪ :‬قد اشتريتها‬
‫بما ذكرت‪ ،‬فإن أخذها منه وإالّ تم ّكن من ردها على البائع‬
‫بالخيار‪ ،‬فإن لم يشترها اآلمر إالّ بالخيار فالحيلة أن يشترط له‬
‫خيارا أنقص من مدة الخيار التي اشترطها هو على البائع‪ ،‬ليتسع‬
‫ً‬
‫له زمن الرد إن ردت عليه" (ابن القيم‪ :‬إعالم الموقعين‪(29/4 ،‬‬

‫وهذا النقل يفيد بأنه –رحمه هللا‪-‬ال يرى إلزام اآلمر بالشراء بوعده لكونه‬ ‫‪1‬‬

‫جعل للمأمور حيلة شرعية متمثلة في شراء السلعة بالخيار ليتسنى له‬
‫إرجاعها متى ما بدا لآلمر عدم اقتنائها‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 72‬من ‪80‬‬

‫‪72‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 72‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ال ية‬ ‫ا ية‬ ‫و‬ ‫و‬

‫‪ .10‬خالصة وتوصيات‪:‬‬
‫يواجه التمويل اإلسالمي تحديا كبيرا يتم ل في توجه األموال إلى‬
‫أوجه االست مار قليلة الخطر‪ ،‬وم ال ل أن معظم تمويالت‬
‫البنو اإلسالمية تتوجه نحو التور والتأجير المنتهي بالتملي ‪،‬‬
‫وتت نب أنواع الم اركات والمضاربة و يرها من عقود قائمة‬
‫على الم اركة في الربح‪ ،‬وهو ما ي علها تقتر ك يرا من آليات‬
‫التمويل التقليدية‪ ،‬وي ثر على مصداقية الصناعة وي علها على‬
‫المح ‪ ،‬ولعل من الطر المناسبة لتحويل توجه التمويل نحو‬
‫االست مارات المخاطرة هو البحث عن السبل واألساليب‬
‫التحوطية الكفيلة بحماية المال وتوجيهه نحو هذا النوع من‬
‫االست مارات‪ .‬وفي بح نا هذا حاولنا وضع اإلطار النظري‬
‫للتحوط وتميي عن طر إدارة الخطر األخرى‪ ،‬وب كل خا‬
‫أهم األدبيات المتعلقة بمعاني‬ ‫تميي عن التأمين‪ .‬وبعد استعرا‬
‫الخطر وعدم التيقن والتأمين والتحوط في كل من الفكر‬
‫االقتصادي التقليدي والفكر االقتصادي اإلسالمي‪ ،‬فقد تو لنا‬
‫إلى النتائج التالية‬
‫‪ .1‬للخطر في الفكر االقتصادي التقليدي معان عديدة تدور كلها‬
‫حول معنى واحد هو انحراف النتائج الفعلية عن النتائج‬
‫المتوقعة وما ينتج عن ل من خوف قبل تحقق االنحراف‬
‫ومن خسائر أو تكاليف بعد تحقق االنحراف‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 73‬من ‪80‬‬

‫‪73‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 73‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ال ية‬ ‫ا ية‬ ‫و‬ ‫و‬

‫‪ .2‬يوجد في الفقه اإلسالمي مصطلحات عديدة تدور حول معنى‬

‫الخطر‪ ،‬بعضها قريب وبعض قد يبتعد ويفيد نوعا معينا من‬
‫الخطر‪ ،‬لكن يمكن اإلقرار بوجود مصطلح يفيد معنى‬
‫الخطر بمفهومه التقليدي‪.‬‬
‫‪ .3‬للخطر في الفكر االقتصادي التقليدي تقسيمات متعددة‪ ،‬ولكل‬
‫تقسيم آثار معينة‪ ،‬ومن أهم التقسيمات تقسيم الخطر من حيث‬
‫نتائج أو أثر تحقق الخطر‪ ،‬حيث يقسم وفق هذا المعيار إلى‬
‫خطر بحت وخطر مضاربي‪ ،‬ينتج عن الخطر البحت‬
‫خسارة فقط وال يتصور أن يتحقق عنه ربح‪ ،‬بينما يمكن أن‬
‫ينتج عن الخطر المضاربي ربح أو خسارة‪ ،‬ومن أثار هذا‬
‫التقسيم أن التأمين ال يكون إال على نوع الخطر البحت‪ ،‬بينما‬
‫يتم التحوط ضد األخطار المضاربية‪.‬‬
‫‪ .4‬يعنى التحوط في نظرية التمويل التقليدية باألخطار‬
‫المضاربية دون األخطار البحتة التي عادة ما يمكن التأمين‬
‫ضدها‪ ،‬ويعرف التحوط على أنه اإلجراءات التي تتخذ‬
‫باستخدام أدوات مالية لتقليل أثر الخطر في أدوات مالية‬
‫أخرى‪.‬‬
‫‪ .5‬يمكن إسقاط تعريف التحوط كما هو في نظرية التمويل‬
‫التقليدية على التمويل اإلسالمي مع مراعاة أن يكون هدفه‬
‫هو األخطار المضاربية المعتبرة‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 74‬من ‪80‬‬

‫‪74‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 74‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مفهوم التحوط في المالية اإلسالمية‬

‫و األدوا‬ ‫رعا رط‬ ‫‪ .6‬التحوط من حي الم د ا‬

‫رعا‪.‬‬ ‫ا‬ ‫والتقنيا المستخدمة لتحقيق‬
‫قنيا‬ ‫العديد من عقود التموي اإلسالمي عل‬ ‫‪ .7‬نطو‬
‫إي ابا‬ ‫يستفاد من ا في التط ي بما سينع‬ ‫حوطية يم ن‬
‫حو‬ ‫الما‬ ‫و‬ ‫‪ ،‬ويساعد عل‬ ‫عل الصناعة المالية‬
‫السل‬ ‫خطار‬ ‫لو ا داد‬ ‫االست مار المشروع حت‬
‫والمضاربة و واع المشار ا األخر ‪.‬‬
‫سي‬ ‫‪ .8‬يساعد التحوط عل حف الما في اإلسالم ما‬
‫لنما من خال است مار بالطر السليمة وا منة‪.‬‬
‫موضوع الخطر والتحوط في االقتصاد اإلسالمي من‬ ‫إ‬
‫و ي الم يد من ال ح وال ود‬ ‫الموضوعا التي حتا إل‬
‫إلي ا عل المستويين العلمي والعملي التط يقي‪ ،‬لما ل ل من ر‬
‫الصناعة المالية اإلسالمية واالقتصاد‬ ‫مستق‬ ‫ير عل‬
‫ولوية‬ ‫التي م‬ ‫من الموضوعا‬ ‫‪ ،‬ولع‬ ‫اإلسالمي‬
‫ستدعي و ي ال ود حوها ما يلي‬
‫• ال ح في الترا اإلسالمي عن ط يقا وعقود استخدم ا‬
‫الط يعة‬ ‫األخطار ا‬ ‫مشا‬ ‫قديما لت او‬ ‫المسلمو‬
‫المضاربية‪.‬‬
‫التحوطية و دوا‬ ‫• العم عل ابت ار الم يد من األدوا‬
‫إدار الخطر في التموي اإلسالمي‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 75‬من ‪80‬‬

‫‪75‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 75‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مفهوم التحوط في المالية اإلسالمية‬

‫• وضع إطار عام لنظرية الخطر في االقتصاد اإلسالمي بما‬

‫يضع الحدود الفاصلة بين الخطر المشروع والخطر‬
‫المحرم‪ ،‬وهو ما يساعد في معرفة حدود التحوط ومعرفة‬
‫األخطار القابلة للتأمين‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 76‬من ‪80‬‬

‫‪76‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 76‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ة‬ ‫المال ة ا‬ ‫ال‬

‫‪ .11‬قائمة المصادر‪:‬‬
‫‪ .1‬إبرا يم الكراسنة )‪" ،(2006‬أطر أساسية ومعاصرة في‬
‫الرقابة عل البنو وإدارة المخاطر"‪ ،‬صندوق النقد العربي‪،‬‬
‫معهد السياسات االقتصادية‪ ،‬أبو بي‪.‬‬
‫‪ .2‬أسعد العلي )‪" ،(2005‬استراتيجيات االستثمار في الخيارات‬
‫المالية"‪ ،‬مرك ي يد‪ ،‬األردن‪.‬‬
‫‪ ،‬محمد بن إسماعيل‪ .‬صحي البخاري‪،‬‬ ‫‪ .3‬البخاري‪ ،‬أبو عبد‬
‫بي األفكار الدولية‪ ،‬الرياض‪. 1998 ،‬‬
‫‪ .4‬حسين الفيفي (‪" ،)2013‬التحوط ضد مخاطر االستثمار في‬
‫المصارف اإلسالمية"‪ ،‬ط‪ ،1‬دار ابن األ ير‪ ،‬الرياض‪ ،‬المملكة‬
‫العربية السعودية‪.‬‬
‫عبد الرحمن )‪" ،(2005‬نظرية الغرر في‬ ‫‪ .5‬رم ان حاف‬
‫البيو "‪ ،‬الطبعة األول ‪ ،‬دار السال ‪ ،‬مصر‪.‬‬
‫الحسيني‪" ،‬تاج العروس من جوا ر‬ ‫‪ .6‬ال بيدي محمد مرت‬
‫القاموس"‪ ،‬تحقي ‪ :‬إبرا يم الترزي‪ ،‬راجعه‪ :‬عبد الستار فراج‪،‬‬
‫مطبعة حكومة الكوي ‪ ،‬الكوي ‪ ،‬الطبعة األول ‪- 1392 ،‬‬
‫‪. 1972‬‬
‫‪ .7‬سامي إبرا يم السويلم )‪" ،(2007‬التحوط في التمويل‬
‫اإلسالمي"‪ ،‬ورقة مناسبات (‪ ،)10‬المعهد اإلسالمي للبحو‬
‫والتدريب‪ ،‬البنك اإلسالمي للتنمية‪.‬‬
‫‪ .8‬طارق عبد العال حماد (‪" ،)2001‬المشتقات المالية"‪ ،‬الدار‬
‫الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 77‬من ‪80‬‬

‫‪77‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 77‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫ة‬ ‫المال ة ا‬ ‫ال‬

‫‪ .9‬طارق عبد العال حماد (‪" ،)2003‬إدارة المخاطر"‪ ،‬الدار‬

‫الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪.‬‬
‫‪ .10‬عبد الرحمن الخميس (‪" ،)2013‬المخاطرة في المعامالت‬
‫المالية المعاصرة"‪ ،‬دار كنوز إشبيليا‪ ،‬الرياض‪ ،‬المملكة‬
‫العربية السعودية‪.‬‬
‫‪ .11‬عبد الستار أبو غدة )‪" ،)2009‬ضوابط وتطوير المشتقات‬
‫المالية في العمل المالي (العربون‪ ،‬السلم‪ ،‬تداول الديون)"‪،‬‬
‫ورقة مقدمة للمؤتمر الثامن للهيئات الشرعية للمؤسسات‬
‫المالية اإلسالمية‬
‫‪ .12‬عبد الكريم قندوز (‪" ،)2015‬نظرية الخطر في االقتصاد‬
‫اإلسالمي"‪ ،‬دراسات اقتصادية إسالمية‪ ،‬العدد ‪ ،1‬المجلد ‪،22‬‬
‫البنك اإلسالمي للتنمية‪.‬‬
‫‪ .13‬قاموس أكسفورد‪،‬‬
‫‪http://www.oxforddictionaries.com‬‬
‫‪ .14‬محمد عبد الرحمن المباركفوري (د‪ .‬ت)‪" ،‬تحفة األحوذي‬
‫بشرح جامع الترمذي"‪ ،‬بيروت‪ :‬دار الكتب العلمية‪ ،‬ج‪.4‬‬
‫‪ .15‬محمد علي القري‪" ،‬إدارة المخاطر في المعامالت المالية‬
‫المعاصرة"‪http://www.elgari.com/article83.htm ،‬‬
‫‪ .16‬مسلم اليوسف‪" ،‬األساليب الوقائية والعالجية للغبن في الفقه‬
‫اإلسالمي"‪http://www.saaid.net/doat/moslem :‬‬
‫‪ .17‬الموسوعة الفقهية‪ ،‬وزارة األوقاف الكويتية‪.‬‬

‫الصفحة ‪ 78‬من ‪80‬‬

‫‪78‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 78‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

 ‫مفهوم التحوط في المالية اإلسالمية‬

18. Edmund Parker (2007), Credit Derivatives:

Documenting and Understanding Credit
Derivative Products, Globe Business Publishing
Ltd.
19. Jacqueline Jeynes (2002), Risk Management: 10
Principles, Butterworth-Heinemann, Reed
Educational and Professional Publishing Ltd,
Oxford, 1st Edition.
20. James S. Trieschmann, Robert E. Hoy, David W.
Sommer (2005), Risk Management and Insurance,
12th Ed, Thomson, South Western, USA.
21. Vaughan, Emmett and another (1999),
Fundamentals of Risk and Insurance, John Wiley
& Sons.

80 ‫ من‬79 ‫الصفحة‬

79

AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 79 3/18/20 2:06 PM

 ‫مفهوم التحوط في المالية اإلسالمية‬

‫‪ ‬للحصول على مطبوعات صندوق النقد العربي‬

‫يرجى االتصال بالعنوان التالي‪:‬‬

‫صندوق النقد العربي‬

‫المكتبة والمطبوعات‬

‫ص‪.‬ب‪2818 .‬‬

‫أبوظبي اإلمارات العربية المتحدة‬

‫هاتف رقم ‪)+9712( 6215000 :‬‬

‫فاكس رقم ‪)+9712( 6326454 :‬‬

‫البريد اإللكتروني ‪Publications@amfad.org.ae :‬‬

‫‪ ‬متوفرة إلكترونيا ً بموقع الصندوق على األنترنت ‪www.amf.org.ae :‬‬

‫‪81‬‬

‫‪AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 81‬‬ ‫‪3/18/20 2:06 PM‬‬

AMF_Hedging in Islamic Finance_Inner.indd 79
81 3/18/20 2:06 PM
 ‫ﻣﻌﮭﺪ اﻟﺘﺪرﯾﺐ وﺑﻨﺎء اﻟﻘﺪرات‬
‫ﺻﻨﺪوق اﻟﻨﻘﺪ اﻟﻌﺮﺑﻲ‬
‫ص‪.‬ب‪ ،2818 .‬أﺑﻮظﺒﻲ ‪ -‬دوﻟﺔ اﻻﻣﺎرات اﻟﻌﺮﺑﯿﺔ اﻟﻤﺘﺤﺪة‬
‫ھﺎﺗﻒ‪+971 2 6171765 :‬‬
‫اﻟﺒﺮﯾﺪ اﻻﻟﻜﺘﺮوﻧﻲ‪epi@amfad.org.ae :‬‬
‫‪Website: http://www.amf.org.ae‬‬