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介绍

衍生品：
远期和期货 金融衍生品是一种证券，
其价值取决于其他更基本证券的
价值，
如股票、
债券和商品。
远期合约和期货合约是金融
市场上两种典型的衍生品交易。
远期和期货的主要用途
是对冲投资组合风险。

第1章

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这一章有什么？ 有用的定义

套利
衍生品定价的原则是
它涉及通过同时进入两个或多个市场的交易来
通过远期和期货的结构来说明。
锁定无风险的利润。
在大多数情况下，套利机会在金
融市场上不会持续很长时间。
因此，在为衍生品定价
时，
我们希望获得衍生品的公平价格，从而不存在套利
机会。
无套利定价理论
风险中性估值

衍生工具对冲的概念

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对冲
将不利的价格波动风险转移给其他市场参 远期合约
与者。
衍生品市场的存在设施对冲，
以及投机。
在未来某个时间（到期）
买入（多头头寸）
或卖出
风险中性定价 （空头头寸）
资产（标的资产）
的协议
它指出，
在“风险中性世界” 中确定的衍生证券的
价格将与现实世界中的价格完全一致。 在风险中 对于一定的价格（交货价格）。合同通常在两家
性世界中，每种证券产生相同的预期回报率，即无 金融机构之间或一家金融机构与其公司客户之一
风险利率一个投资者只能因为“纯粹的运气” 而获 之间签订。
它通常不在交易所交易。
得超额回报。

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远期合约 远期价格

在签订合同时，
选择交割价格以使远期合同对双方 使合同价值为零的交割价格。
在签订合同时，交
割价格等于远期价格。
随着时间的推移，交割价
的价值为零。
到期时，空头头寸持有人将资产交付
给多头头寸持有人，
以换取与交付价格相等的现金 格是固定的，
但远期价格会不时变化，使远期合
约在每个时间点的价值为零。
因此，
除合约开始
金额。
时间外，
远期价格一般不等于交割价格。

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远期合约的收益 远期价格确定

St :  时间t的资产价格 假设
K :  合约交割价
T :  合约的到期时间 无交易成本

所有交易利润（或亏损）
均为
前锋多头头寸的回报
税率相同
一个单位资产的合约是St  –  K，
并且
零借贷利差
空头头寸的收益为K  –  St 。
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符号 笔记
T :  远期到期日（年）
t :  当前时间（年） 远期价格F  与远期价值f完全不同。
最初，  F  =  K和f
S :  时间t的标的资产价格
ST :  时间T的标的资产价格（时间  t  未知） =  0。
随着时间的推移，  f 和F都会发生变化，
但
通常彼此不相等。
K :  交货价格 由于无风险利率不断复利， 期限为T1的单位零息票的
f :  时间t的长期远期合约的价值（也 价值等于e  ‑r(T1  ‑  t)。
称为前向值）
F :  时间t的远期价格
r :  时间t的无风险年利率，
连续复利， 对于在时间T到期的投资 11 12
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案例一：
标的资产没有中间收益

两个投资组合都由时间T的一个资产单位组成。

非股息支付股票和贴现债券就是此类证券的例子。 它们在任何时间t必须具有相同的值
成熟前。
否则，
投资者可以通过在时间t卖出昂贵的股票并
购买便宜的股票来获得无风险的利润。
F  =  Ser(T  ‑  t)和f  =  S  –  Ke‑r(T  ‑  t)

理由：
考虑  2  个投资组合
因此，  f  +  Ke‑r(T  ‑  t)  =  S  ⇒  f  =  S  –  Ke‑r(T  ‑  t)。
A:  一份资产的远期远期合约加上一笔等于Ke‑r(T  ‑  t)的现金
由于远期价格是使远期价值为零的交割价格。
我们有

以无风险利率投资，  r。
0  =  S  –  Fe‑r(T  ‑  t)  ⇒  F  =  Ser(T  ‑  t)。
B：
一个单位的资产。

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一个本科生提出的问题
示例：
6  个月
远期以每股  13.5  美元的价格购买股票。 假设T时刻股票价格的分布是已知的。 然后，可以估计远期合
约的预期收益。 因此， 远期合约的价值必须是预期收益的现值，即f  
当前股价为  12.0  美元 =  (E(ST)  ‑  K)er(Tt)。
连续复利无风险利率为5.25%。
未来  6  个月无股息。
当将此结果与之前的结果进行比较时，
我们有
英尺=12e0.5×0.0525  =  12.32  <  13.5。
套利！！
S‑  Ker(Tt)  =  (E(ST)  ‑  K)er(Tt)
原因：
做空  1  份远期合约并借入  12  美元购买  1  股股票。
⇒  E(ST)  =  Ser(Tt)  =  远期价格。
这是真的吗？
如果是，那么每个证券必须具有相同的预期回报
立即兑现  =  0 率，
即无风险利率。
6  个月内的回报  =  13.5  –  12.32  =  1.18 如果不是，
有什么问题？

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案例2：
已知现金收入

将I定义为在远期存续期内收到的收入的现值。
为了不存在套 来自证券的收入可用于偿还借款，
因此该投资组合在时间T
利，
我们有F  =  (S‑  I)er(Tt)和f  =  S  ‑  I  ‑  Ke‑r(Tt)。 与一个单位的证券具有相同的价值。

这两个投资组合具有相同的价值，
即
理由： f  +  Ke‑r(Tt)  =  S  ‑  I  =>  f  =  S  ‑  I  ‑  Ke‑r(Tt)。
A：
和前面的例子一样。 远期价格是使f为零的交割价格。
因此，
我们有
B：
1个单位的证券加上以无风险利率借入的金额I。
F  =  (S  ‑  I)er(Tt)。

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例子：
6  个月远期以每股  11.5  美元买入（卖出）
股票。

股票当前价格为  13.0  美元 原因：
做多1份远期合约，
做空1股股票，
存入3个月保证金
$1.2e‑0.25×  0.051，
其余存入6个月保证金。
6  个月到期的无风险利率为  5.25%，
3  个月到期的无风险利率为  
5.1%。
从现在起  3  个月后的  12  美元股息。
现在成本  =  0。
英尺=  (13  ‑  1.2e‑0.25×0.051)  e0.5×0.0525  =  12.13  >  11.5
3  个月内的回报  =  1.2  ‑  1.2  =  0。
这代表了套利利润。
为什么？
6  个月内的回报  =  12.13  ‑  11.5  =  0.63。

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例子：
知道股息收益率
6  个月远期以每股  14  美元买入（卖出）
股票。

持续股息收益率
目前股票价格为  13.4  美元
dSt/St  =  ‑qdt  +  adt  =>  St  =  e(aq)t。
6  个月到期的无风险利率为  5.2%。
我们假设股息以年利率q  连续支付。
然后，
远期价值f  和远期价格F  
分别为 2%的股息收益率。
F  =  13.4e(0.052  ‑  0.02)  0.5  =  13.62  <  14。
f  =  Se‑q(Tt)  ‑  Ke‑r(Tt)和F  =  Se(rq)(Tt)。 这代表了套利利润。
为什么？
保持投资组合  A  不变并将投资组合  B  更改为证券的  eq(Tt)，
所
有收入都重新投资于证券。

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战略：
期货合约
做空  1  份远期合约，
借入  13.4e‑0.02×0.5  美元购买  
e‑0.02×0.5  股股票，
股息再投资于股票。
期货合约是两方之间以未来价格在特定时间买卖资产的协议。
结果： 与远期合约不同，期货通常在交易所交易。
现在成本  =  0。
中间=  0。

6  个月内的回报  =  14  ‑  13.4e‑0.02×0.5  =  0.38 期货与远期合约不同的一种方式是通常不指定确切的交割日期。
合约以交割月份为参考，交易所规定了必须交割的月份期间。

远期合约价值的一般形式
ft  =  (Ft  –  F0)er(Tt)。
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期货合约 对冲期货

理论上，
当无风险利率在整个存续期内为常数（甚至是确定性函 最小方差套期保值比率
数）
时，具有特定交割日期的合约的远期价格与具有相同交割日
期的合约的期货价格相同。
期货。
静态对冲
自然头寸：
在时间  t卖出NA单位的资产。
期货头寸：  NF单位在时间  0  的空头期货
相同资产的

对冲比率：  h  =  NF /  NA

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静态对冲头寸的收益：
Yt  =  StNA  –  (Ft  –  F0)  NF
=  S0NA  +  (St  –  S0)  NA  –  (Ft  –F0)NF
对冲有效性：
=  S0NA  +  NAΔSt  –  NFΔFt
=  S0NA  +  NA  (ΔSt  ‑  hΔFt)。 没有对冲的投资组合的方差——对冲头寸的方差
没有套期保值的投资组合方差
对冲头寸的波动性：
Var(Yt)=  NA2Var(ΔSt  ‑  hΔft) 无功(NASt)  –  无功(Yt)
=  NA2(σS2  +  h2σF2  –  2hρσSσF) 无功(NASt)
=  [σS2  –  (1–  ρ  2)σS2]/  σS2
dVar(Yt)/dh   2
=  NA2(2hσF2  –  2ρσSσF)  =  0 =  ρ
h* =  ρσS /σF
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例子 h*  =  0.0928  ×  0.00262/0.00313

=  0.786

月ΔF  ΔS 如果  NA  =  50,000  单位，
则未来
1 0.021 0.029 合约规模  =  1,000  单位
2 0.035 0.020
*
… …… NF =  h*  ×  NA  =  
14 ‑0.027  ‑0.032 0.786  ×  50,000  =  39,300
15 0.029 0.023
（约  39  份合约）
平均值  ‑0.013  0.0138

标清 0.00313  0.00262

更正 0.928
29 30