SSI - TRUNG TÂM PHÂN TÍCH VÀ TƯ VẤN ĐẦU TƯ

Ngân hàng TMCP Việt Nam Thịnh Vượng (VPB: HOSE)

KHẢ QUAN – Giá mục tiêu 1 năm: 44.500 Đồng/cp
Giá hiện tại (ngày 28/2/2022): 38.000 Đồng/cp

Nguyễn Thu Hà, CFA
hant4@ssi.com.vn
+84 – 24 3936 6321 ext. 8708
Ngày 28/2/2022
NGÀNH TÀI CHÍNH
Các chỉ số chính
Giá trị vốn hoá (triệu USD):
Giá trị vốn hoá (tỷ VND):
Số cổ phiếu lưu hành (triệu)
Giá Cao/thấp nhất trong 52 tuần
(‘000 VND)
KLGD trung bình 3 tháng (cp)
KLGD trung bình 3 tháng (triệu
USD)
KLGD trung bình 3 tháng (tỷ đồng)
Tỷ lệ sở hữu nước ngoài (%)
Tỷ lệ sở hữu nhà nước (%)
Biến động giá cổ phiếu
Hoạt động kinh doanh sẽ cải thiện trong 2022
Mặc dù KQKD Q4/2021 kém tích cực, chúng tôi duy trì khuyến nghị Khả quan đối với VPB với
giá mục tiêu 1 năm là 44.500 đồng/cp. Dựa trên đợt phát hành riêng lẻ sắp tới và quá trình
phục hồi của toàn bộ nền kinh tế, chúng tôi cho rằng các yếu tố cơ bản của ngân hàng sẽ có
những thay đổi lớn trong 2022. Lợi nhuận trước thuế 2022 dự báo đạt 18,9 nghìn tỷ đồng
(+30% YoY), trong đó công ty mẹ ước tính đạt 16,7 nghìn tỷ đồng (+18,9% YoY), phần còn
lại đến từ FeCredit. Mặc dù tăng trưởng LNTT của FeCredit đạt +300% YoY trong 2022, lợi
7.185 nhuận của công ty này vẫn sẽ thấp hơn mức trước Covid (hơn 4 nghìn tỷ đồng).
164.038
Mô hình định giá của chúng tôi chưa điều chỉnh cho khoản đầu tư của ngân hàng tại công ty
4.445
chứng khoán là ASC và lợi nhuận tiềm năng của công ty này trong 2022. Mặc dù khoản lợi
40,7/21,4
nhuận 630 tỷ đồng là hoàn toàn khả thi với mức vốn đầu tư 8,7 nghìn tỷ đồng, chúng tôi chưa
16.179.620 đưa khoản này vào mô hình và sẽ cân nhắc điều chỉnh nếu ban lãnh đạo có những chia sẻ rõ
ràng hơn về tầm nhìn và chiến lược dài hạn đối với khoản đầu tư này. Hiện tại, chúng tôi giả
25,38
định 8,7 nghìn tỷ đồng này được sử dụng cho hoạt động cho vay với lợi suất tài sản trung bình
579,32
là 8,2%.
17,01
0 Yếu tố tác động giảm đến khuyến nghị: Phát hành riêng lẻ không thành công và tỷ lệ nợ xấu
mới hình thành cao hơn ước tính.
Yếu tố tác động tăng đến khuyến nghị: lãi dự thu ngoại bảng quay trở lại nội bảng; đàm phán
lại hợp đồng bancassurance độc quyền với AIA.

Bảng: Chỉ tiêu tài chính

(tỷ đồng) 2018 2019 2020 2021 2022F

Tổng thu nhập hoạt động 31.086 36.356 39.033 44.301 50.403
Lợi nhuận trước thuế 9.199 10.324 13.019 14.580 18.961
Tăng trưởng LNTT (%) 13,1% 12,3% 26,0% 12,0% 30,0%
Nguồn: Bloomberg
Tăng trưởng tín dụng (%) 17,3% 17,6% 18,9% 18,7% 19,8%
Thông tin cơ bản về công ty Tăng trưởng tiền gửi (%) 9,9% 23,7% 9,1% 9,1% 21,5%
ROE (%) 22,8% 21,5% 21,9% 17,5% 16,2%
Ngân hàng TMCP Việt Nam Thịnh Vượng (VPB: HOSE)
NIM (%) 8,8% 9,3% 8,7% 7,6% 7,4%
thành lập từ tháng 8/1993 với vốn điều lệ là 20 tỷ đồng.
CIR (%) 34,2% 33,9% 29,2% 24,2% 23,4%
Ngân hàng có trụ sở tại Hà Nội và nằm trong top các ngân
NPL (%) 3,5% 3,4% 3,4% 4,5% 3,9%
hàng tư nhân tại Việt Nam về quy mô và lợi nhuận. VPB
LLCR (%) 45,9% 46,4% 45,3% 60,9% 80,4%
chiếm 2,7% tổng tài sản toàn hệ thống ngân hàng và 2,6%
BVPS (VND) 13.735 17.318 21.507 17.649 21.920
tổng thị trường tín dụng năm 2016 với mạng lưới 51 chi
P/B (x) 1,43 1,17 1,51 2,15 1,73
nhánh và 163 phòng giao dịch. VPB là ngân hàng có khả
năng sinh lời cao nhất trong số các ngân hàng niêm yết với
Nguồn: VPB, SSI Research
tỷ lệ ROAE là 25,7%.

SSI.COM.VN Visit SSI Research on Bloomberg at SSIV<GO> Trang 1

SSI Research Web Portal: https://www.ssi.com.vn/khach-hang-ca-nhan/bao-cao-cong-ty
 SSI - TRUNG TÂM PHÂN TÍCH VÀ TƯ VẤN ĐẦU TƯ

Tin cập nhật

Tổng dư nợ tín dụng tăng trưởng +10% QoQ (+18,9% YoY) trong Q4/2021, với động lực đến từ cho vay chuỗi
nhóm ngành BĐS (xây dựng, BĐS thương mại và nhà ở), cho vay kinh doanh hộ gia đình và cho vay công ty chứng
khoán. Lợi nhuận trước thuế cả năm 2021 hợp nhất đạt 14,6 nghìn tỷ đồng (+12%), thấp hơn 8% và 12% so với
dự báo của chúng tôi và kế hoạch tại ĐHCĐ (do NIM và chi phí tín dụng không đạt kỳ vọng). Lợi nhuận của công
ty mẹ và FeCredit lần lượt đạt 14 nghìn tỷ đồng (+51% YoY) và 600 tỷ đồng (-84% YoY).

Tăng trưởng tín dụng và huy động Tăng trưởng dư nợ cho vay theo phân khúc
40%
30% 78%
76% 30%
25%
74%
20%
20% 72%
70% 10%
15%
68%
0%
10% 66%
64% -10%
5%
62%
-20%
0% 60%
1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21
1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21

LDR (RHS) Total deposit (LHS) Total credit (LHS) Retail lending Consumer finance loan Corporate loan & C-bond

Nguồn: VPB, SSI Research Nguồn: VPB, SSI Research

Trong khi các chỉ tiêu phản ánh chất lượng tín dụng tại ngân hàng mẹ cải thiện với dự phòng tăng, FeCredit chịu
áp lực nhiều hơn. Mặc dù vậy, các chỉ số này có xu hướng tăng từ tháng 10/2021, nợ xấu của FeCredit có thể bắt
đầu cải thiện từ Q1/2022. Theo quy định, khách hàng sau khi trả đầy đủ nợ gốc và lãi quá hạn, sẽ được theo dõi
thêm 3 tháng trước khi phân loại lại vào nhóm có chất lượng nợ tốt hơn.

Bảng: Tóm tắt báo cáo kết quả kinh doanh

(tỷ đồng) 4Q2021 4Q2020 % YoY 2021 2020 %YoY

Thu nhập lãi ròng 8.523 8.740 -2,5% 34.349 32.346 6,2%
Thu nhập ròng ngoài lãi 2.548 1.968 29,5% 9.953 6.687 48,8%
Tổng thu nhập hoạt động 11.070 10.708 3,4% 44.301 39.033 13,5%
Chi phí hoạt động (2.855) (2.767) 3,2% (10.719) (11.392) -5,9%
Tỷ lệ Chi phí trên thu nhập (CIR) 25,8% 25,8% 24,2% 29,2%
Chi phí dự phòng rủi ro tín dụng (5.371) (4.318) 24,4% (19.002) (14.622) 30,0%
Nợ xấu (4.422) (4.318) 2,4% (17.826) (14.622) 21,9%
Nợ tái cơ cấu (949) (1.176)
Lợi nhuận trước thuế 2.845 3.622 -21,5% 14.580 13.019 12,0%
NIM 7,17% 8,94% 7,64% 8,69%

Nguồn: VPB, SSI Research

Bảng: Tóm tắt bảng cân đối kế toán

(tỷ đồng) 31/12/2021 31/12/2020 YoY 30/9/2021 QoQ

Tổng tài sản 547.626 419.027 30,7% 479.432 14,2%
Cho vay khách hàng (bao gồm trái phiếu doanh nghiệp) 383.064 322.621 18,7% 348.085 10,0%
Tiền gửi khách hàng (bao gồm giấy tờ có giá) 323.133 296.273 9,1% 307.537 5,1%
Tỷ lệ nợ xấu 4,46% 3,41% 3,99%
Nợ tái cơ cấu 4,53% 4,68% 5,01%
LLC 60,9% 45,3% 48,9%
LDR (ngân hàng mẹ) 75,7% 73,1% 74,2%
CAR (Thông tư 41) 14,3% 11,8% 12,4%

Nguồn: VPB, SSI Research

SSI.COM.VN Visit SSI Research on Bloomberg at SSIV<GO> Trang 2

SSI Research Web Portal: https://www.ssi.com.vn/khach-hang-ca-nhan/bao-cao-cong-ty
 SSI - TRUNG TÂM PHÂN TÍCH VÀ TƯ VẤN ĐẦU TƯ

Ngân hàng mẹ - Thu nhập ngoài lãi hỗ trợ tăng trưởng

Chi phí vốn cải thiện giúp NIM tăng lên 5,07% (+28 bps QoQ). Mặc dù lãi suất cho vay cải thiện 35 bps so với
quý trước lên 10,3%, lợi suất tài sản trung bình của ngân hàng mẹ giảm 7 bps so với quý trước. Điều này là do:
(1) lợi suất trung bình của danh mục trái phiếu giảm dần (7,7% trong Q4/2020; 6,1% trong Q3/2021 và 5,2%
trong Q4/2021) khi ngân hàng bán một số trái phiếu lợi suất cao để hiện thực hóa lợi nhuận trong năm; và (2)
cho vay liên ngân hàng tăng 24 nghìn tỷ đồng. Trong kỳ, VPB đã nhận được khoản tiền từ thương vụ thoái vốn
FeCredit khoảng hơn 20 nghìn tỷ đồng và chúng tôi cho rằng khoản tiền nhàn rỗi này đang được tạm thời dùng
để cho vay liên ngân hàng.

Do đó, sự cải thiện về chi phí vốn (-31 bps QoQ lên 3,29%) và LDR tăng (76% từ 74% trong Q3/2021) là lý do
chính giúp NIM cải thiện QoQ trong quý cuối năm. NIM vẫn thấp hơn 6T2021 (5,72%) và Q4/2020 (5,4%), do tác
động của nợ tái cơ cấu lớn.

Thu nhập dồi dào từ hoạt động thanh toán đã bù đắp cho mức giảm thu nhập từ bancassurance. Tổng thu
nhập từ hoạt động dịch vụ đạt 1,5 nghìn tỷ đồng (+24,5% YoY) trong Q4/2021 nhờ kết quả mạnh mẽ của dịch
vụ thanh toán và POS (+76% YoY). Kết quả này cũng phù hợp với những gì chúng tôi quan sát tại các ngân hàng
TMCP tư nhân khác có doanh số thanh toán tăng rất tốt trong năm. Ngược lại, hoạt động bancassurance giảm -
18,5% YoY do cả mảng bảo hiểm nhân thọ và phi nhân thọ. Đối với bảo hiểm nhân thọ, mặc dù phí bảo hiểm
theo năm (APE) vẫn có sự tăng trưởng so với cùng kỳ, nhưng ngân hàng không hoàn thành KPI và do đó không
có khoản thưởng năm 2021 từ AIA. Tính theo phí bảo hiểm quy năm VPB đang tụt lại so với các ngân hàng TMCP
tư nhân có quy mô tương đương (TCB, MBB, STB, và ACB) cũng như một số ngân hàng nhỏ hơn (VIB, HDB) trong
Q4/2021.

Lãi từ chứng khoán đầu tư hỗ trợ tăng trưởng tổng thu nhập hoạt động. Trong Q4/2021, ngân hàng mẹ tiếp tục
hiện thực hóa một phần danh mục trái phiếu và ghi nhận lãi 784 tỷ đồng (+162% YoY). Cho cả năm, tổng lãi từ
chứng khoán đầu tư đạt 3,2 nghìn tỷ đồng (+169% YoY), đóng góp 11% tổng thu nhập hoạt động (loại trừ lợi
nhuận từ thoái vốn FeCredit và cổ tức), hoặc 22,5% LNTT. Mặc dù hỗ trợ tăng trưởng TOI trong 2021, nguồn thu
nhập này không thể duy trì đều hàng năm và khiến lợi suất trung bình đối với phần trái phiếu còn lại giảm dần (và
theo quan điểm của chúng tôi có thể ảnh hưởng tăng trưởng thu nhập hoạt động trong 2022).

Quản lý chi phí chặt chẽ giúp ngân hàng có thêm nguồn lực để xóa nợ xấu cũng như trích thêm dự phòng.
Đây là điểm sáng cho Q4/2021. CIR kiểm soát ở mức 20,6% (vs 26% trong Q4/2020). Nếu không tính lãi chứng
khoán đầu tư, lợi nhuận từ thoái vốn cũng như cổ tức từ FeCredit, CIR vẫn trên đà cải thiện đạt 24,8% cho cả năm
2021 (vs 34% trong 2020), đây cũng là mức thấp nhất trong số các ngân hàng thuộc phạm vi nghiên cứu của
chúng tôi. Điều này giúp ngân hàng tăng cường xử lý nợ xấu trong năm. Ngân hàng đã xóa 5,7 nghìn tỷ đồng nợ
xấu và trích lập dự phòng thêm 7,9 nghìn tỷ đồng (+53% YoY), trong đó 1,2 nghìn tỷ đồng dành cho nợ tái cơ
cấu. Tuy nhiên, chi phí dự phòng cho nợ tái cơ cấu vẫn thực hiện theo đúng Thông tư 14 (phân bổ lộ trình trích
lập trong 3 năm từ 2021 đến 2023), do đó, lực trích lập dự phòng cho nợ tái cơ cấu vẫn còn trong 2022.

Trong khi bộ đệm tín dụng cải thiện, chất lượng tài sản vẫn là mối quan ngại lớn nhất của chúng tôi. Nợ tái cơ
cấu tăng +7.6% QoQ, mặc dù nợ Nhóm 2 và nợ xấu giảm -23,9% và -3,2% QoQ. Theo đó, tổng giá trị tài sản có
vấn đề (nợ nhóm 2, nợ xấu và nợ tái cơ cấu) ở mức 9,7%, cải thiện 3hon kể từ 11,7% tại thời điểm cuối Q3/2021.
Với chi phí tín dụng cao nhất từ trước đến nay 3,14%, tỷ lệ dự 3hong bao nợ xấu tăng lên 85%. Tuy nhiên, con số
này thấp vẫn hơn nhiều so với trung bình các ngân hàng khác là 151%. Với nợ xấu ở mức khá cao (27 nghìn tỷ
đồng) so với tổng số dư dự phòng rủi ro tín dụng trên Bảng cân đối kế toán (4,8 nghìn tỷ đồng), chúng tôi vẫn
quan ngại về rủi ro tín dụng và áp lực dự phòng của ngân hàng trong 2022.

SSI.COM.VN Visit SSI Research on Bloomberg at SSIV<GO> Trang 3

SSI Research Web Portal: https://www.ssi.com.vn/khach-hang-ca-nhan/bao-cao-cong-ty
 SSI - TRUNG TÂM PHÂN TÍCH VÀ TƯ VẤN ĐẦU TƯ

Chi phí dự phòng tăng trong Q4/2021 Chất lượng tài sản ngân hàng mẹ
4.5% 14%

4.0% 12%

10%
3.5%
8%
3.0%
6%
2.5%
4%

2.0% 2%

1.5% 0%
1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21

Credit cost NPL formation Credit cost (excl. for restructured loan) NPL ratio Group 2 loan ratio Restructured loan Provision

Nguồn: VPB, SSI Research Nguồn: VPB, SSI Research

FeCredit – Tổng thu nhập hoạt động vẫn bị ảnh hưởng mạnh

Bảng: Tóm tắt bảng cân đối kế toán (tính toán từ BCTC hợp nhất và riêng lẻ)

(tỷ đồng) 31/12/2021 31/12/2020 YoY 30/9/2021 QoQ

Tổng dư nợ cho vay 75.411 66.045 14% 62.431 21%
Tài chính tiêu dùng 58.969 61.325 -4% 53.357 11%
Cho vay hợp vốn 16.442 4.156 296% 9.074 81%
Tỷ lệ nợ xấu (VAS) 13,60% 6,58% 11,03%
Nợ tái cơ cấu 6,34% 2,82% 8,56%
LLC 47,8% 37,8% 36,2%
CAR 17,80% 19,10%

Nguồn: VPB, SSI Research

Bảng: Tóm tắt báo cáo kết quả kinh doanh (tính toán từ BCTC hợp nhất và riêng lẻ)

(tỷ đồng) 4Q2021 4Q2020 % YoY 2021 2020 %YoY

Thu nhập lãi ròng 3.314 4.295 -22,8% 14.927 17.203 -13,2%
Thu nhập ròng ngoài lãi 245 339 -27,8% 1.500 1.028 45,9%
Tổng thu nhập hoạt động 3.559 4.634 -23,2% 16.427 18.231 -9,9%
Chi phí hoạt động -1.306 -1.177 11,0% -4.674 -5.038 -7,2%
CIR 36,7% 25,4% 28,5% 27,6%
Chi phí dự phòng rủi ro tín dụng -2.544 -2.934 -13,3% -11.113 -9.480 17,2%
Nợ xấu -2.332 -2.934 -20,5%
Nợ tái cơ cấu -212
Chi phí tín dụng 17,3% 19,1% 15,7% 15,0%
Lợi nhuận trước thuế -291 523 -155,6% 639 3.713 -82,8%
NIM 18,5% 25,0% 21,1% 27,2%

Nguồn: VPB, SSI Research

Thu nhập lãi thuần giảm -23% YoY. Trong Q4/2021, dư nợ cho vay của FeCredit tăng +21% QoQ lên 13 nghìn
tỷ đồng. và các khoản vay mới giải ngân trong Q4/2021 tăng trưởng trở lại với mức tăng +79% QoQ. Tuy nhiên,
tính chung cả năm 2021, dư nợ cho vay tài chính tiêu dùng của FeCredit giảm -4% YoY. Do có sự đóng góp của
các khoản vay hợp vốn, lợi suất cho vay trung bình giảm còn 25% (từ 31% trong 2020) và thu nhập lãi thuần
giảm -13% YoY cho cả năm 2021.

Nợ xấu có thể đã đạt đỉnh trong Q4/2021. Các chỉ tiêu phản ánh chất lượng tín dụng của FeCredit trong Q4/2021
vẫn chịu áp lực do nợ xấu tăng lên mức cao nhất từ trước đến nay là 13,6% (từ 11% trong Q3/2021). Mặc dù vậy,
chúng tôi cho rằng rủi ro tín dụng có thể đã đạt mức đỉnh trong Q4/2021 do:
SSI.COM.VN Visit SSI Research on Bloomberg at SSIV<GO> Trang 4
SSI Research Web Portal: https://www.ssi.com.vn/khach-hang-ca-nhan/bao-cao-cong-ty
 SSI - TRUNG TÂM PHÂN TÍCH VÀ TƯ VẤN ĐẦU TƯ

• Nợ xấu trước khi xóa nợ có xu hướng tăng từ Q1/2020 (8%) đến Q3/2021 (14,6%) nhưng đã đảo chiều trong
Q4/2021 (13,8%). Trong giai đoạn này, FeCredit chỉ xóa 136 tỷ đồng nợ xấu so với trung bình 2,4 nghìn tỷ
đồng mỗi quý kể từ đầu năm 2020.

• Nợ tái cơ cấu đã giảm còn 6,3% tổng dư nợ cho vay (từ 8,6%), trong khi đó nợ nhóm 2 giảm một nửa còn
8%.

• Chúng tôi cũng nhận thấy tỷ lệ chuyển nhóm nợ đạt đỉnh trong tháng 8/2021 và cải thiện kể từ tháng 10/2021.
Do đó, nợ xấu tại FeCredit có thể đã đạt đỉnh trong Q4/2021 và sẽ bắt đầu cải thiện từ Q1/2022. Điều này là
do theo quy định, khách hàng sau khi trả đầy đủ nợ gốc và lãi quá hạn, sẽ được theo dõi thêm 3 tháng trước
khi được chuyển nhóm, phân loại lại vào nhóm có chất lượng nợ tốt hơn.

Nếu nền kinh tế hồi phục tốt, chúng tôi kỳ vọng một tỷ lệ tương đối tốt các khách hàng có thể vượt qua thời gian
thử thách 3 tháng và được nâng xếp hạng tín dụng sau đó. Tuy nhiên, việc xóa nợ cũng vẫn có thể ở mức cao
trong các quý tới nhằm giảm tỷ lệ nợ xấu.

Mặc dù vậy, chúng tôi vẫn cho rằng mức trích lập dự phòng hiện tại là chưa đủ (LLCR là 46,8%), đặc biệt là khi
giá trị tài sản thế chấp của các khoản vay này (hàng điện máy, xe máy) mất giá rất nhanh theo thời gian.

Ước tính lợi nhuận

Chúng tôi ước tính VPB sẽ đạt 18,9 nghìn tỷ đồng (+30% YoY) lợi nhuận trước thuế trong 2022. Trên cơ sở riêng
lẻ, LNTT ngân hàng mẹ có thể đạt 16,7 nghìn tỷ đồng (+18,9% YoY), trong khi FeCredit đạt 2,3 nghìn tỷ đồng
(+305% YoY). Mặc dù cải thiện từ mức thấp trong 2021, lợi nhuận của FeCredit trong 2022 vẫn thấp hơn mức
trước Covid (hơn 4 nghìn tỷ đồng). Giả định chính của chúng tôi bao gồm:

• Tăng trưởng tín dụng hợp nhất là 19,8%. Chúng tôi giả định dư nợ tài chính tiêu dùng tăng trưởng trở lại (11%)
và dư nợ cho vay hợp vốn với ngân hàng mẹ không tăng trong năm. Do đó, tổng dư nợ cho vay của FeCredit
ước tính tăng 8,7%. Trong khi đó, tăng trưởng tín dụng ngân hàng mẹ ước tính đạt 22%.

• NIM giảm nhẹ 9 bps tại ngân hàng mẹ và tăng 150 bps tại FeCredit. Ước tính của chúng tôi chưa tính đến
việc lãi dự thu có thể quay lại nội bảng tại ngân hàng mẹ cũng như khả năng hưởng lợi từ nguồn vốn chi phí
thấp sau khi kế hoạch phát hành riêng lẻ thành công. Đối với FeCredit, NIM tăng chủ yếu do dư nợ mảng tài
chính tiêu dùng tăng trưởng trở lại.

• Thu nhập ngoài lãi dự báo đạt 8,6 nghìn tỷ đồng (-13,6% YoY), do chúng tôi ước tính thu nhập từ chứng khoán
đầu tư sẽ không lớn như năm 2021.

• CIR tăng lên 22% tại ngân hàng mẹ (vs 21% trong 2021), do tiếp tục đầu tư công nghệ thông tin. CIR tại
FeCredit ước tính giảm còn 26%, do tổng thu nhập hoạt động bắt đầu tăng.

• Chi phí tín dụng giả định ở mức 2,6% tại ngân hàng mẹ và 14,7% tại FeCredit, giảm từ mức cao nhất từ trước
đến nay trong năm 2021 là 3,1% và 15,7% do chúng tôi ước tính tỷ lệ nợ xấu mới hình thành dần cải thiện khi
nền kinh tế phục hồi. Mặc dù vậy, chi phí dự phòng dự báo vẫn tăng 3,3% YoY.

Mô hình định giá của chúng tôi chưa điều chỉnh cho khoản đầu tư của ngân hàng tại công ty chứng khoán là ASC
và lợi nhuận tiềm năng của công ty này trong 2022. Gần đây, VPB đã mua ASC và lên kế hoạch đầu tư 8,7 nghìn
tỷ đồng để tăng vốn điều lệ của ASC lên 8,9 nghìn tỷ đồng. Mặc dù khoản lợi nhuận 630 tỷ đồng là hoàn toàn khả
thi với mức vốn đầu tư 8,7 nghìn tỷ đồng (do ROE tương đương với lãi suất trái phiếu doanh nghiệp khoảng 7-
8%), chúng tôi không đưa khoản này vào mô hình và chỉ thêm vào sau khi ban lãnh đạo có những chia sẻ rõ ràng
hơn về tầm nhìn và chiến lược dài hạn đối với khoản đầu tư này. Hiện tại, chúng tôi giả định 8,7 nghìn tỷ đồng
này được sử dụng cho hoạt động cho vay với lợi suất tài sản trung bình là 8,2%.

SSI.COM.VN Visit SSI Research on Bloomberg at SSIV<GO> Trang 5

SSI Research Web Portal: https://www.ssi.com.vn/khach-hang-ca-nhan/bao-cao-cong-ty
 SSI - TRUNG TÂM PHÂN TÍCH VÀ TƯ VẤN ĐẦU TƯ

PHỤ LỤC: BÁO CÁO TÀI CHÍNH NĂM

Triệu đồng 2018 2019 2020 2021 2022F

Bảng cân đối kế toán
+ Tiền mặt. vàng bạc. đá quý 1.855.473 2.459.321 3.282.556 2.345.733 4.530.181
+ Tiền gửi tại NHNN 10.828.571 3.454.138 5.779.610 10.860.730 13.283.846
+ Tiền gửi và cho vay các tổ chức tín dụng khác 16.571.491 20.097.552 19.554.808 57.104.628 85.147.506
+ Chứng khoán kinh doanh 4.202.413 1.566.592 493.214 6.970.941 7.637.327
+ Các công cụ tài chính phái sinh và các tài sản tài chính khác - - - 103.299 -
+ Cho vay khách hàng 218.395.223 253.099.865 286.319.402 345.606.972 416.313.597
+ Chứng khoán đầu tư 51.926.416 68.729.363 76.485.435 75.798.431 80.172.235
+ Đầu tư dài hạn 190.654 174.134 238.581 249.731 249.710
+ Tài sản cố định 1.963.096 1.922.972 1.862.830 1.872.973 2.587.576
+ Đầu tư bất động sản - - - - -
+ Tài sản khác 17.357.782 25.709.899 24.751.811 45.754.022 50.123.948
Tổng tài sản 323.291.119 377.213.836 419.026.527 547.626.150 660.045.926
+ Các khoản nợ NHNN 3.781.343 19.492 14.220 8.454.375 3.000.088
+ Tiền gửi và vay các tổ chức tín dụng khác 54.231.451 50.867.989 56.511.282 114.619.106 138.810.803
+ Tiền gửi của khách hàng 170.850.871 213.949.567 233.427.953 241.837.028 294.445.302
+ Các công cụ tài chính phái sinh và các nghĩa vụ tài chính khác 18.571 45.670 139.825 - -
+ Vốn tài trợ. ủy thác đầu tư. cho vay tổ chức tín dụng chịu rủi ro 329.649 291.823 187.156 103.930 103.930
+ Phát hành giấy tờ có giá 48.658.036 57.599.723 62.845.488 81.295.633 98.143.201
+ Các khoản nợ khác 10.671.129 12.222.063 13.107.101 14.864.558 17.577.789
Tổng nợ phải trả 288.541.050 334.996.327 366.233.025 461.174.630 552.081.112
+ Vốn 24.096.960 23.296.370 23.466.370 43.373.618 43.373.618
+ Dự phòng - - - 3.227.664 1.222.774
+ Chênh lệch tỷ giá - - - - -
+ Chênh lệch định giá lại tài sản - - - - -
+ Lợi nhuận chưa phân phối 5.187.230 11.812.568 17.415.364 22.499.887 39.628.533
Tổng vốn chủ sở hữu 34.750.069 42.217.509 52.793.502 78.458.340 97.445.404
Lợi ích thuộc cổ đông thiểu số - - - 7.993.157 8.897.849
Tổng nợ phải trả. vốn chủ sở hữu và lợi ích thuộc cổ đông thiểu số 323.291.119 377.213.836 419.026.527 547.626.127 658.424.365

Tăng trưởng
Huy động 9,9% 23,7% 9,1% 9,1% 21,5%
Tín dụng 17,3% 17,6% 18,9% 18,7% 19,8%
Tổng tài sản 16,4% 16,7% 11,1% 30,7% 20,5%
Vốn chủ sở hữu 17,0% 21,5% 25,1% 48,6% 24,2%
Thu nhập lãi thuần 19,8% 23,4% 6,1% 6,2% 21,7%
Thu nhập từ hoạt động kinh doanh 24,2% 17,0% 7,4% 13,5% 13,8%
Chi phí hoạt động 19,5% 16,0% -7,6% -5,9% 10,2%
Lợi nhuận trước thuế 13,1% 12,3% 26,0% 12,0% 30,0%
Lợi nhuận sau thuế 14,2% 12,4% 26,0% 11,9% 30,2%

Định giá
PE 6,51 5,97 7,66 14,70 11,50
PB 1,43 1,17 1,51 2,15 1,68
Giá trị sổ sách (đồng) 13.735 17.318 21.507 17.649 21.920

Nguồn: VPB. SSI Research ước tính

SSI.COM.VN Visit SSI Research on Bloomberg at SSIV<GO> Trang 6

SSI Research Web Portal: https://www.ssi.com.vn/khach-hang-ca-nhan/bao-cao-cong-ty
 SSI - TRUNG TÂM PHÂN TÍCH VÀ TƯ VẤN ĐẦU TƯ

Triệu đồng 2018 2019 2020 2021 2022F

Báo cáo kết quả kinh doanh
Thu nhập lãi thuần 24.701.575 30.492.344 32.345.824 34.348.829 41.802.664
Thu nhập ngoài lãi 6.384.088 5.863.161 6.687.290 9.952.646 8.600.473
TỔNG THU NHẬP TỪ HOẠT ĐỘNG KINH DOANH 31.085.663 36.355.505 39.033.114 44.301.475 50.403.137
TỔNG CHI PHÍ HOẠT ĐỘNG (10.633.924) (12.334.010) (11.392.021) (10.718.937) (11.807.880)
Lợi nhuận ròng từ hoạt động kinh doanh trước chi phí dự phòng 20.451.739 24.021.495 27.641.093 33.582.538 38.595.257
Chi phí dự phòng rủi ro tín dụng (11.253.231) (13.687.625) (14.621.638) (19.002.078) (19.634.717)
LỢI NHUẬN TRƯỚC THUẾ 9.198.508 10.333.870 13.019.455 14.580.460 18.960.540
Thuế thu nhập doanh nghiệp (1.842.940) (2.065.840) (2.605.695) (2.929.938) (3.792.108)
LỢI NHUẬN SAU THUẾ 7.355.568 8.268.030 10.413.760 11.650.522 15.168.432
Lợi nhuận thuộc về cổ đông thiểu số - - - - -
LỢI NHUẬN RÒNG 7.355.568 8.268.030 10.413.760 11.493.160 14.263.740
Lãi cơ bản trên cổ phiếu (đồng) 3.025 3.392 4.242 2.585 3.209

Nhu cầu vốn

Hệ số an toàn vốn- CAR 11,9% 11,0%
Vốn CSH/Tổng tài sản 10,7% 11,2% 12,6% 14,3% 14,8%
Vốn CSH/Tổng tín dụng 15,7% 16,4% 18,2% 22,1% 22,7%

Chất lượng tài sản

Tỷ lệ nợ xấu 3,50% 3,42% 3,41% 4,47% 3,86%
Tỷ lệ dự phòng nợ xấu 45,9% 46,4% 45,3% 60,9% 80,4%

Hệ số về quản lý
Tỷ lệ chi phí/thu nhập - CIR 34,2% 33,9% 29,2% 24,2% 23,4%
Lãi thuần từ HĐKD trên mỗi nhân viên 1.133 1.353 1.624 1.901 2.229
Lợi nhuận trước thuế trên mỗi nhân viên 335 385 542 626 839
Lãi thuần từ HĐKD trên mỗi chi nhánh/PGD 138.775 160.156 166.808 189.323 215.398
Lợi nhuận trước thuế trên mỗi chi nhánh/PGD 41.065 45.524 55.639 62.310 81.028

Lợi nhuận
Hệ số chênh lệch lãi thuần - NIM 8,8% 9,32% 8,69% 7,64% 7,50%
Thu nhập ngoài lãi/Lãi thuần từ HĐKD 20,5% 16,1% 17,1% 22,5% 17,1%
ROA - trung bình 2,4% 2,4% 2,6% 2,4% 2,5%
ROE - trung bình 22,8% 21,5% 21,9% 17,5% 16,2%

Thanh khoản
Tỷ lệ cấp tín dụng trên vốn huy động - LDR 105,1% 99,9% 108,9% 118,5% 116,9%

Nguồn: VPB, SSI Research ước tính

SSI.COM.VN Visit SSI Research on Bloomberg at SSIV<GO> Trang 7

SSI Research Web Portal: https://www.ssi.com.vn/khach-hang-ca-nhan/bao-cao-cong-ty
 SSI - TRUNG TÂM PHÂN TÍCH VÀ TƯ VẤN ĐẦU TƯ

KHUYẾN CÁO

Các thông tin, tuyên bố, dự đoán trong bản báo cáo này, bao gồm cả các nhận định cá nhân, là dựa trên các nguồn thông tin tin cậy, tuy nhiên SSI không đảm bảo
sự chính xác và đầy đủ của các nguồn thông tin này. Các nhận định trong bản báo cáo này được đưa ra dựa trên cơ sở phân tích chi tiết và cẩn thận, theo đánh giá
chủ quan của chúng tôi, là hợp lý trong thời điểm đưa ra báo cáo. Các nhận định trong báo cáo này có thể thay đổi bất kì lúc nào mà không báo trước. Báo cáo này
không nên được diễn giải như một đề nghị mua hay bán bất cứ một cổ phiếu nào. SSI và các công ty con; cũng như giám đốc, nhân viên của SSI và các công ty
con có thể có lợi ích trong các công ty được đề cập tới trong báo cáo này. SSI có thể đã, đang và sẽ tiếp tục cung cấp dịch vụ cho các công ty được đề cập tới
trong báo cáo này. SSI sẽ không chịu trách nhiệm đối với tất cả hay bất kỳ thiệt hại nào hay sự kiện bị coi là thiệt hại đối với việc sử dụng toàn bộ hay bất kỳ thông
tin hoặc ý kiến nào của báo cáo này.

SSI nghiêm cấm việc sử dụng, và mọi sự in ấn, sao chép hay xuất bản toàn bộ hay từng phần bản Báo cáo này vì bất kỳ mục đích gì mà không có sự chấp thuận
của SSI.

THÔNG TIN LIÊN HỆ

Trung tâm phân tích và tư vấn đầu tư

Hoàng Việt Phương
Giám đốc Trung Tâm phân tích và tư vấn đầu tư
phuonghv@ssi.com.vn
SĐT: (+84 – 24) 3936 6321 ext. 8729

Vĩ mô Phân tích cổ phiếu KHCN Chiến lược thị trường

Phạm Lưu Hưng Ngô Thị Kim Thanh Nguyễn Lý Thu Ngà
Phó Giám đốc Chuyên viên phân tích cao cấp Chuyên viên phân tích cao cấp
hungpl@ssi.com.vn thanhntk@ssi.com.vn nganlt@ssi.com.vn
SĐT: (+84 – 24) 3936 6321 ext. 8711 SĐT: (+84 – 28) 3636 3688 ext. 3053 SĐT: (+84 – 28) 3636 3688 ext. 3051

Thái Thị Việt Trinh Nguyễn Thị Thanh Tú, CFA Nguyễn Trọng Đình Tâm
Chuyên viên phân tích Vĩ mô Chuyên viên phân tích cao cấp Chuyên viên phân tích cao cấp
trinhttv@ssi.com.vn tuntt@ssi.com.vn tamntd@ssi.com.vn
SĐT: (+84 – 24) 3936 6321 ext. 8720 SĐT: (+84 – 24) 3936 6321 ext. 8718 SĐT: (+84 – 24) 3936 6321 ext. 8713

Phân tích kỹ thuật Lê Huyền Trang Dữ liệu

Lương Biện Nhân Quyền Chuyên viên phân tích cao cấp Nguyễn Thị Kim Tân
Trưởng phòng Chiến lược Đầu tư tranglh@ssi.com.vn Chuyên viên hỗ trợ
quyenlbn@ssi.com.vn SĐT: (+84 – 24) 3936 6321 ext. 8717 tanntk@ssi.com.vn
SĐT: (+84 – 24) 3936 6321 Tel: (+84 – 24) 3936 6321 ext. 8715

Trần Trung Kiên

Chuyên viên cao cấp Phân tích Định lượng
kientt@ssi.com.vn
SĐT: (+84 – 24) 3936 6321

SSI.COM.VN Visit SSI Research on Bloomberg at SSIV<GO> Trang 8

SSI Research Web Portal: https://www.ssi.com.vn/khach-hang-ca-nhan/bao-cao-cong-ty