AANDEEL IN DE KIJKER

Farmareuzen
Roche en Sanofi
krijgen koopadvies bij
KBC AM

07 april 2020
RESEARCH: LIESBETH VAN ROMPAY (KBC ASSET MANAGEMENT, 03/04/2020)
VOOR U SAMENGEVAT DOOR BOLERO CONTENT MANAGER BARBARA DESMET
TOPIC Koopadvies voor farmareuzen Roche en Sanofi

In de TOPIC gaat Bolero dieper in op een specifiek

onderwerp zoals een beursintroductie, de olieprijs,
maar we kunnen ook een specifieke beurs of aan-
deel onder de loep nemen.

In het licht van de recente beursdip nam KBC Asset

Management-analiste Liesbeth Van Rompay de
investment case voor Roche en Sanofi opnieuw onder
de loep. Voor beide farmareuzen levert de analyse
een adviesverhoging naar “Kopen” op, maar de
beweegredenen zijn evenwel verschillend.

In dit dossier brengt onze experte uit eigen huis haar visie
op de aandelen in kaart en en schept ze ook klaarheid in
de impact van de coronacrisis op de farmasector in het
algemeen, en op Roche en Sanofi in het bijzonder.

© 2020 - Alle rechten voorbehouden 2/11

TOPIC Koopadvies voor farmareuzen Roche en Sanofi

Roche
ISIN-code: CH0012032048

KBC Asset Management verhoogt het advies voor Roche van “Houden” naar
“Kopen”. Het koersdoel gaat van 320 naar 365 CHF en biedt een opwaarts
potentieel van 11,86% (tegenover de slotkoers van 06/04/2020).

Bedrijfsactiviteiten

Roche is een Zwitsers farmaceutisch bedrijf dat actief is in o.a. kankerbestrijding,

virologie, cardiovasculaire aandoeningen, transplantaties en autoimmuunziekten.
De kaskrakers zijn Herceptin, Avastin, Rituxan, Perjeta en Ocrevus. Het bedrijf
concentreert zich op farmaceutische behandelingen en diagnostica.

Erosie door biosimilars gekend, pijplijn veelbelovend

Generische competitie van ‘biosimilars’ (i.e. biologische geneesmiddelen met

een gelijkaardige werking als het originele geneesmiddel waarvoor het patent is
verstreken) op de verkopen van drie van Roche’s blockbuster kankermedicijnen
(Avastin, Rituxan en Herceptin) weegt op de winstgroei, die momenteel bij de
laagste in de sector is.

Maar volgens KBC AM is er beterschap in zicht. De impact van biosimilars wordt

stilaan duidelijker, is ingebakken in de verwachtingen en wordt mogelijk overschat.
Enkele sterke, nieuwe producten zoals Ocrevus (multiple sclerose), Hemlibra
(hemofilie) en Tecentriq (kankerimmuuntherapie), de oude kankermedicijnen in
opkomende landen (voornamelijk China) en een interessante, mature pijplijn
met opwaarts potentieel moeten de druk op de winstgevendheid verminderen. Het
farmasegment wordt verwacht in 2022 terug te keren naar duurzame groei boven
het sectorgemiddelde.

Dit jaar verwacht KBC AM tal van katalysatoren voor het Roche-aandeel. Zo
is het uitkijken naar de goedkeuring en productlancering van risdiplam voor

© 2020 - Alle rechten voorbehouden 3/11

TOPIC Koopadvies voor farmareuzen Roche en Sanofi

de behandeling van spinale musculaire atrofie (een spierziekte) en fase III-

studieresultaten voor etrolizumab (tegen prikkelbare darmziekten), ipatesertib
(prostaat- en borstkanker), balovaptan (autisme), Tecentriq als adjuvante
therapie voor long- en eierstokkanker, en tiragolumab, een potentiële nieuwe
kankerimmuuntherapie.

Ook is het uitkijken naar de mogelijke goedkeuring van aducanumab, een

alzheimermedicijn van Biogen. Dat zou de waarde van Roche’s gantenerumab, een
vergelijkbaar antilichaam dat bovendien een meer aantrekkelijke subcutane (i.p.v
intraveneuze) toedieningswijze heeft, aanzienlijk verhogen.

Daarnaast beschikt Roche ook over een toonaangevend diagnostisch segment,

waarvan het competitieve voordeel op termijn duidelijker zou moeten worden. In de
toekomst wordt namelijk verwacht dat precisiemedicijnen, die afgestemd zijn op de
genetische opmaak van een patiënt, aan belang zullen winnen.

Momenteel noteert Roche aan een geschatte koers-winstverhouding van ca.

14,5x voor 2021, wat grotendeels in lijn ligt met zijn vijfjarig gemiddelde en het
gemiddelde van de Europese peergroep (sectorgenoten, nvdr.). Het koersdoel van
365 CFH bij KBC AM impliceert een koers-winstverhouding van ca. 16,5 voor 2021,
een premie van ca. 15% t.o.v. het gemiddelde van de Europese peergroep.

Bron: Roche Media Gallery

Wat zijn de risico’s voor Roche?

• Eén van de belangrijkste risico’s is een groter dan verwachte

negatieve impact van de recent gelanceerde biosimilars op de
verkopen van kankermedicijnen Avastin, Rituxan en Herceptin. Zo
zou de productiecapaciteit voor biosimilars kunnen verhogen en de
inwisselbaarheid van biosimilars worden goedgekeurd door de regulator,
wat betekent dat het originele biologische product en zijn biosimilar

© 2020 - Alle rechten voorbehouden 4/11

TOPIC Koopadvies voor farmareuzen Roche en Sanofi

inwisselbaar zijn, zonder tussenkomst van de voorschrijver.

• Daarnaast zouden de verkopen van kankerimmuuntherapie Tecentriq
kunnen teleurstellen. Merk op dat de totale markt voor immuuntherapie
wordt geschat op meer dan 80 miljard USD in 2028, met Roche als derde
grootste speler (na Merck & Co en Bristol-Myers Squibb).
• Ook het falen van producten in de late pijplijn is een risico, aangezien
die verwacht worden op middellange termijn ongeveer de helft van de
verkopen uit te maken. Roche beweert de afgelopen jaren succes te
hebben behaald voor twee derde van de fase III-pijplijn.

Samenvatting

• KBC AM wijzigt de aanbeveling voor Roche van “Houden” naar “Kopen”,

met een koersdoel van 365 CHF.
• De onzekerheid rond biosimilars (generieke biomoleculen), die wegen op
het winstcijfer, is afgenomen.
• Dit jaar verwacht KBC AM tal van katalysatoren voor het aandeel.
• De farmasector heeft een defensief karakter en is op dit moment
goed gepositioneerd in het licht van de coronacrisis. Het prijsrisico
naar aanleiding van mogelijke disruptieve veranderingen aan het
gezondheidszorgsysteem in de VS is wat afgenomen nu Biden, een meer
gematigde Democratische kandidaat, aan tractie wint. Daarnaast speelt
de sector een essentiële rol in de bestrijding van het coronavirus,
wat op langere termijn kan worden benut om een verhoogd risico op
de implementatie van verstorende terugbetalingsmaatregelen door
overheden met schulden te beperken. Roche is volgens KBC AM een
“best-in-class” R&D-bedrijf, dat focust op innovatieve geneesmiddelen
die minder gevoelig zijn voor prijsrisico.

Sanofi
ISIN-code: FR0000120578

KBC Asset Management verhoogt het advies voor Sanofi van “Houden” naar
“Kopen”. Het koersdoel gaat van 96,00 naar 100,00 euro en is goed voor een
opwaarts potentieel van 17,88% (tegenover de slotkoers van 06/04/2020).

© 2020 - Alle rechten voorbehouden 5/11

TOPIC Koopadvies voor farmareuzen Roche en Sanofi

Bedrijfsactiviteiten

Sanofi is het grootste farmaceutische bedrijf van Frankrijk. Het bedrijf ontwikkelt
geneesmiddelen voor de behandeling van diabetes en cardiovasculaire
aandoeningen, kanker, multiple sclerose, immuunstoornissen, zeldzame
aandoeningen en vaccins.

R&D turnaround-verhaal met opwaarts potentieel voor Dupixent

en pijplijn

Sanofi’s track record in R&D (onderzoek en ontwikkeling, nvdr.) behoort historisch

gezien tot de zwakste in de sector, maar KBC AM verwacht stilaan beterschap.

Het sterke, nieuwe management is gericht op de optimalisatie van het huidige

portfolio en het verbeteren van de pijplijn, met hoofdzakelijk producten die zich in
een vroege onderzoeksfase bevinden.

Een belangrijke focus is Dupixent, een innovatief geneesmiddel voor de behandeling

van astma (waarvoor het “best-in-class” is) en atopische dermatitis (atopische
eczeem). Dupixent staat aan het begin van zijn groeiparcours en heeft blockbuster-
potentieel: Sanofi verwacht toekomstige piekverkopen van 10 miljard USD.
Markt- en geografische expansie en de zoektocht naar bijkomende indicaties, zoals
rokersziekten en chronische urticaria (een huidaandoening), kunnen zorgen voor
substantiële upside voor Dupixent.

Consensusverwachtingen met betrekking tot de pijplijn zijn laag, wat een enorm
opwaarts potentieel impliceert in een “best case”-scenario. Het is voornamelijk
uitkijken naar resultaten voor de BTK inhibitor (Bruton’s Tyrosine Kinase) voor
de behandeling van multiple sclerose, twee kandidaat-geneesmiddelen voor
hemofilie, SERD (een selectieve oestrogeen-receptor-degrader) voor borstkanker,
venglustat bij zeldzame ziekten (Parkinson en nierziekten) en het vaccin nirsevimab
tegen RSV (respiratoir syncytieel virus).

KBC AM ziet ook opwaarts potentieel voor erectiepil Cialis en griepmedicijn

Tamiflu, die resp. in 2023 en 2024 vrij verkrijgbaar worden. Sanofi’s Consumer
Healthcare Unit, goed voor ca. 12% van de omzet in 2019, groeit stabiel. Op langere
termijn, wanneer de visibiliteit van het farmasement verbetert, is een spin-off die
waarde kan ontluiken niet ondenkbaar.

Sanofi heeft een sterke balans en een lage schuldenlast. Daarom is het erg
waarschijnlijk dat het bedrijf ook zal vertrouwen op M&A (fusies en overnames,
nvdr.) om de pijplijn verder uit te bouwen. Zo nam het begin dit jaar de Amerikaanse
biotechspeler Synthorx over voor 2,5 miljard USD, waardoor het zijn pijplijn in
immuun-oncologie versterkt.

Daarnaast kondigde het nieuwe management een kostenbesparingsprogramma

© 2020 - Alle rechten voorbehouden 6/11

TOPIC Koopadvies voor farmareuzen Roche en Sanofi

van 2 miljard EUR aan tegen 2022. Dat zou marges moeten verbeteren en de
winstgroei aanwakkeren.

Aantrekkelijk gewaardeerd

Het aandeel noteert momenteel aan een koers-winstverhouding van ca. 11,5x voor
2021. Dit vertegenwoordigt een discount van ca. 15% ten opzichte van zijn Europese
sectorgenoten en het ligt ook onder het vijfjarige gemiddelde.

Sanofi gaat een periode van meer stabiele groei in, met goede visibiliteit. Dat is in
toenemende mate in lijn met de sector en wordt gedreven door kostenbesparingen,
sterproduct Dupixent en het vaccinsegment. Pas in 2023 is er terug sprake van
patentverval, met Aubagio voor de behandeling van multiple sclerose.

Sanofi is ook steeds minder afhankelijk van de dalende verkopen van

diabetesmedicijn Lantus (ca. 8% van de omzet in 2019) in de VS, die deels worden
gecompenseerd door groei/stabiliteit in opkomende landen. Op basis van een DCF
(Discounted Cash Flow) en sectorvergelijking verhoogt KBC AM het koersdoel
van 96 naar 100 EUR, wat een koers-winstverhouding voor 2021 van ca. 14,5x
impliceert, in lijn met de sector, gezien de eerder beperkte opportuniteiten in de
pijplijn.

Bron: Sanofi Media Gallery

Wat zijn de risico’s voor Sanofi?

• Een van de belangrijkste risico’s is toenemende concurrentie voor

Dupixent. In het onderzoeksdomein van atopische dermatitis proberen
verschillende concurrenten de markt te betreden met hun JAK inhibitors
(Janus kinase), die bovendien oraal kunnen worden toegediend. Toch ziet
KBC AM deze JAK inhibitors voornamelijk gebruikt worden bij Dupixent
mislukkingen. Bij astma heeft tezepelumab van AstraZeneca en Amgen

© 2020 - Alle rechten voorbehouden 7/11

TOPIC Koopadvies voor farmareuzen Roche en Sanofi

indrukwekkende resultaten laten zien, maar KBC AM is van mening dat

Dupixent, dat goedgekeurd werd voor een brede populatie, voldoende
marktaandeel kan winnen.
• Om de pijplijn te verbeteren zal het management enerzijds schoon
schip moeten maken, wat storend kan zijn. Anderzijds zal het de R&D-
uitgaven moeten opdrijven, wat de verwachtingen met betrekking tot de
langetermijnmarges in gevaar kan brengen.
• Diabetesmedicijn Lantus en vervolgproduct Toujeo zouden in 2020 naar
schatting ca. 9,5% van de omzet uitmaken. Sanofi is dus nog steeds
sterk blootgesteld aan dit domein, dat in verval is. De commerciële
uitdagingen zijn complex, met bijkomende biosimilars die op de markt
komen (na Abasaglar van Eli Lilly en Boehringer Ingelheim) en op termijn
de mogelijke komst van biosimilar-inwisselbaarheid. Dit betekent dat het
origineel biologisch product kan worden vervangen door de biosimilar,
zonder tussenkomst van de voorschrijver.

Samenvatting

• KBC AM wijzigt de aanbeveling voor Sanofi van “Houden” naar “Kopen”

op basis van: (i) de meer aantrekkelijke waardering na de recente sell-off
naar aanleiding van de vrees voor een wereldwijde recessie als gevolg
van de coronapandemie; (ii) de degelijke groeiverwachtingen op langere
termijn, gedreven door kostenbesparingen, sterproduct Dupixent (astma
en eczeem) en het vaccinsegment; (iii) het vertrouwen dat het nieuwe
management het R&D track record kan verbeteren.
• Het koersdoel gaat bij KBC AM van 96 naar 100 EUR.
• De farmasector heeft een defensief karakter en is op dit moment
goed gepositioneerd in het licht van de coronacrisis. Het prijsrisico
naar aanleiding van mogelijke disruptieve veranderingen aan het
gezondheidszorgsysteem in de VS is wat afgenomen, nu Biden, een meer
gematigde Democratische kandidaat, aan tractie wint. Daarnaast speelt
de sector een essentiële rol in de bestrijding van het coronavirus,
wat op langere termijn kan worden benut om een verhoogd risico op
de implementatie van verstorende terugbetalingsmaatregelen door
overheden met schulden te beperken.

Impact Covid-19 op farmasector, Roche en Sanofi

Ook farma-aandelen bleken niet immuun te zijn voor de vrees voor een
wereldwijde recessie als gevolg van de coronapandemie, en kregen de nodige
klappen tijdens de recente sell-off. Toch is de farmasector algemeen beter bestand
dan de meeste andere sectoren.

Farmabedrijven hebben een defensief karakter, geholpen door sterke innovatie,

hoge kasstromen en gezonde balansen. Hun belangrijkste verkopen zijn afkomstig

© 2020 - Alle rechten voorbehouden 8/11

TOPIC Koopadvies voor farmareuzen Roche en Sanofi

van productsegmenten met hoge medische urgentie, zoals kankermedicijnen.

In een verstoorde economie, en zelfs bij een streng social distancing-beleid en

uitstel voor dokters- en ziekenhuisbezoeken, houdt de vraag naar voorgeschreven
medicatie aan.

De belangrijkste risico’s voor de sector zijn een verstoring van klinische studies,
een vertraging van productgoedkeuringen, uitstel van nieuwe lanceringen en lagere
verkopen van producten met minder dringende medische noodzaak.

Tot dusver leert de virusuitbraak in China ons dat het risico met betrekking tot de
toeleveringsketen (supply chain) eerder beperkt is. De grote farmabedrijven leggen
doorgaans aanzienlijke voorraden aan en hebben back-up faciliteiten/leveranciers.

Impact coronavirus op Roche

Roche bevestigde eind maart zijn winstverwachting voor 2020, maar erkent de
lage visibiliteit met betrekking tot het jaareinde. De negatieve impact van de
coronacrisis op het farmasegment is op dit moment erg gelokaliseerd. In het
algemeen worden patiënten nog steeds behandeld. Het diagnostische segment
kreeg in het eerste kwartaal te maken met een afname van routinetesten in China,
terwijl de vraag in Europa en de VS voorlopig standhield. Ondanks de coronacrisis
zou Roche zijn plannen om risdiplam (voor de behandeling van spinale musculaire
atrofie, een spierziekte) te lanceren na de verwachte goedkeuring in mei, niet
wijzigen.

Het productportfolio van Roche bevat volgens KBC AM ook twee opportuniteiten
met betrekking tot COVID-19. Een diagnostische test en geneesmiddel Actemra
tegen reumatoïde artritis, dat veelbelovend lijkt voor de behandeling van patiënten

© 2020 - Alle rechten voorbehouden 9/11

TOPIC Koopadvies voor farmareuzen Roche en Sanofi

met een ernstige ontsteking van de luchtwegen.

Impact coronavirus op Sanofi

Sanofi is één van de grote vaccinspelers en het werkt momenteel aan de

ontwikkeling van een mogelijk coronavaccin, gebaseerd op de recombinante DNA
technologie. Dit vaccin is nog minstens één jaar verwijderd van studies op mensen.

Daarnaast deed Sanofi de nodige donaties met betrekking tot het testen van het
malariamedicijn Plaquenil, het oorspronkelijke referentiegeneesmiddel van
hydroxychloroquine, als behandeling tegen het coronavirus. Ook Kevzara, Sanofi en
Regeneron’s geneesmiddel voor reumatoïde artritis, wordt getest bij ernstig zieke
coronapatiënten.

Een verbeterde naleving van aanbevelingen rond griepvaccins post-corona kan

de verkopen van Sanofi’s griepvaccins voor het komende seizoen (in de tweede
helft van het jaar) stimuleren. Ook voor Sanofi’s consumentenportfolio, waarvan
ca. 50% van de omzet afkomstig is van producten in de hoest-, verkoudheids-en
pijncategorie, wordt een boost verwacht door bulkaankopen.

© 2020 - Alle rechten voorbehouden 10/11

TOPIC Koopadvies voor farmareuzen Roche en Sanofi

Disclaimer
Bolero is het execution-only beleggingsplatform van KBC Bank NV en staat los van alle andere beleggingsdiensten die
geleverd kunnen worden door KBC Bank NV.

Copyright © KBC Bank NV/Bolero. Alle rechten voorbehouden. Deze informatie mag op geen enkele manier gepubli-
ceerd, herschreven of heruitgegeven worden in eender welke vorm. De intellectuele eigendomsrechten op deze publi-
catie komen toe aan hetzij KBC Bank NV, hetzij aan met hen verbonden entiteiten of aan derden. U moet zich onthouden
van elke inbreuk daarop. Behoudens de uitdrukkelijke voorafgaande en schriftelijke toestemming van de auteur of zijn
rechthebbenden, is elke overdracht, verkoop, verspreiding of reproductie, ongeacht de vorm of de middelen, van de
publicatie verboden.

Dit is een publicatie van KBC Bank N.V. (Bolero). De bevoegde controleautoriteit voor deze activiteit is de Autoriteit voor
Financiële Diensten en Markten(FSMA).

Deze publicatie valt niet onder de noemer ‘onderzoek op beleggingsgebied’ zoals bedoeld in het koninklijk besluit van 3
juni 2007 tot bepaling van nadere regels tot omzetting van de richtlijn betreffende markten voor financiële instrumen-
ten. Het zijn publicitaire mededelingen, zodat de wettelijke voorschriften ter bevordering van de onafhankelijkheid van
onderzoek op beleggingsgebieden niet van toepassing zijn. Bolero garandeert geenszins dat enige van de behandelde
financiële instrumenten voor u geschikt is. Bolero geeft hiermee geen specifiek en persoonlijk beleggingsadvies. U
draagt bijgevolg de volledige verantwoordelijkheid voor het gebruik dat u maakt van deze publicatie.

De fondsbeheerders van KBC AM kunnen vóór de verspreiding van deze aanbevelingen handelen in het financieel instru-
ment. De verloning van de medewerkers of aangestelden die voor KBC Securities werkzaam zijn en die bij het opstellen
van de aanbevelingen betrokken waren, is niet gekoppeld aan zakenbanktransacties van KBC Securities. De rendemen-
ten van de in deze publicatie besproken financiële instrumenten, financiële indices of andere activa zijn rendementen
behaald in het verleden en vormen als zodanig geen betrouwbare indicator voor toekomstige rendementen. Er wordt
niet gewaarborgd dat de voorgestelde scenario’s, risico’s en prognoses de marktverwachtingen weerspiegelen of dat ze
in de realiteit zullen uitkomen. De prognoses zijn louter indicatief. De gegevens in deze publicatie zijn algemeen, louter
informatief en aan veranderingen onderhevig.

Als de resultaten van de besproken financiële activa uitgedrukt zijn in een andere valuta dan EUR, kan het rendement
door valutaschommelingen hoger of lager uitvallen. Ze geven de analyse weer van de auteur op de daarin vermelde
datum. Hoewel de informatie gebaseerd is op volgens de auteur betrouwbare bronnen, kan Bolero niet garanderen dat
de informatie accuraat, volledig en up to date is; de informatie kan onvolledig zijn of ingekort. De auteur kan zich beroe-
pen op andere publicaties binnen KBC Groep (vb. van KBC AM of Market Research) of van derde partijen. KBC Bank NV
kan nooit aansprakelijk gesteld worden voor de eventuele onjuistheid of onvolledigheid van bepaalde gegevens in deze
publicaties. De disclaimers vervat in de publicaties van KBC AM of andere publicaties naar dewelke wordt verwezen, zijn
hier eveneens van toepassing.

Niets in deze publicatie mag gereproduceerd worden zonder de voorafgaande uitdrukkelijke en schriftelijke toestem-
ming van KBC Bank NV (center Bolero). Deze publicatie is onderworpen aan het Belgisch recht en aan de uitsluitende
rechtsmacht van de Belgische rechtbanken. Voor een aantal essentiële elementen van de beleggingsaanbevelingen
(waaronder de belangenconflictenregeling) kunt u de “Algemene richtlijnen m.b.t. de beleggingsaanbevelingen van
KBC Asset Management” op www.kbcam.be/aandelen en de “Disclosures” op www.kbcsecurities.com/disclosures
raadplegen. Met betrekking tot voormelde aanbevelingen wordt verwezen naar www.kbcsecurities.be/disclosures voor
specifieke informatie inzake belangenconflicten.

Beleggen in aandelen houdt substantiële risico’s en onzekerheden in. Beleggers moeten in staat zijn om het economi-
sche risico van een belegging te dragen en het belegde kapitaal geheel of gedeeltelijk te verliezen.

© 2020 - Alle rechten voorbehouden 11/11