CAPITULO 2 Metas financieras y gobierno corporativo Gerald L. Storch, director general de Toys ‘R’ Us, asegura que todos los directores generales comparten las mismas metas fundamentales: aumen- tar el valor para el cliente, maximizar el rendimiento para los accionistas y desarrollar una ventaja competitiva sustentable, “En buena medida, con- sidero que las diferencias son més sutiles de lo que he leido en muchos articulos. Yo hago to mismo a diario: lego a trabajar cada makana y trato de mejorar la companta.” "Pale Vs. vate’, Ferbes, 1 de septembre de 2008 Este capitulo examina c6mo las diferencias culturales, legales, politicas ¢ institucionales afectan la seleccisn que hace la empresa de las metas financieras y el gobierno corporativo. zQuién es el duefio de la empresa? Empezamos nuestro estudio de las metas financieras proponiendo una secvencia de dos pre- guntas elementales: 1) ;quign es el dueho de la empresa? y 2) ;los duefios de la empresa la Imanejan personalmente? La mayoria de las compafias son creadas por empresarios que son particulareso un pequeto grupo de socos. Bn cualquiera de los dos casos pueden ser miembros de una misma familia, (No hay que olvidar que hasta Microsoft comenzs su existencia como un proyecto original de dos socios, Bill Gates y Paul Allen.) Como se muestra en la figura 21, as ompaias comienzan en el lado izquicrdo como la version de propiedad A, una empresa de pro- piedad 100% privada Sin embargo, con el transcurso del tiempo algunas empress optan por colocaraeciones al rmereado por medio de tna oferta pablicainicial, OPI. Tpicamente, s6lo un porcentaje relat ‘vamente pequefio de la compa se vende inicialmente al publico, lo que da por resultado una compania que todavia puede ser controlada por muy pocos inversionstasprivados, pero que tambicn tienen aeciones publicas en circalacion que gencran un precio de mercado de la accin diariamente. Esta es la versin de propiedad B, como se iustra en la figura 2.1 Depende de cada caso especific sila estructura de propiedad pasa alguna vez de la versiGn Bala Coa la D. Algunas compaiias pueden vender cada vez més acciones en el mercado al piblico en general, para convertrse posiblemente al larga enna empresa totalmente publica. © cl ducto o familia particular puede decidir conservar una part importante de ls acciones, pero sn tener control explicito.Posiblemente, como ha ocurrido en alos recientes, una empresaMetas financieras y gobierno corporativo 0.\?/UL0 2 2B [PETIT cauién es et duet de ia empresa? — Fl dueho de a empresa, sea ésta privada o cuyas acciones se negacian en bos, iene efecto sigrifleativo onl alain ane propiedad y propiedad oporatva, A some, | een “ ‘negecian en besa = a ns oe =, ‘Aunque muchas empresas comierzan su existencia slendo 100% de propiedad privada —a menudo de una famila—, algunas. ‘errpiezan a colzar en balsa noco a poco. Gon frecuencia, las artpresas venden a princio so. 20% de sus acciones al public, aunque otras venden partes cada vez mayores de sus intereses particoatvos en los mercados bursaties pubis y posiblemente 21 100s ce sus accones de captallegan @ negocarse en pines. ‘Sin ombargo,recerternanto muchas empresas de os morcacos de Estados Unidos y ol Reino Unido han empezado a inverts «proves con fondos se capital privado que compran todas las acciones en cioUiacony la empresa welve a sor de nuewo de propiedad prada, que ha llegado a las versiones de propiedad C y D puede volver a la estructura B o incluso a la A donde la compafifa vuelve a ser propiedad exclusiva de un duefio privado. Por ejemplo, a finales de 2005, una empresa privada muy grande, Koch Industries (Estados Unidos) comprs todas las acci res en cireulacién de Georgia-Pacific (Estados Unidos) una empresa muy grande de productos forestales que cotizaba en bolsa. Koch convirtié a Georgia-Pacific en una empresa privada Una consideracién adicional es que aunque la propiedad de la empresa se negocic piiblica- mente, ésta puede estar bajo el control de un solo inversionista o de un grupo pequetio de inver- sionistas, entre ellos, los principales inversionistasinstitucionales Esto significa que el control de la compafifa es muy parecido a la de la empresa privada y, por lo tanto, refleja los intereses y metas del inversionista individual. Ademas, como se muestra en el apartado Finanzas globales en la pric tica 2.1, las empresas bajo control familiar de todo el mundo, incluso en Francia, pueden superar el desempefio de las empresas que cotizan en bolsa, Como se explica en Ia seccién “Gobierno corporativo” mas adelante en este capitulo, hay otra cosa importante que resulta de la venta inicial de acciones al piblico: la empresa queda sujeta a ‘muchas de las disposiciones legales,regulatorias y de declaraci6n, cada ver ms exigentes que la mayo- ria de los paises han establecida en relacién con la venta y compra de valores. Por ejemplo,en Estados Unidos. una de las consecuencias de empezar a cotizar en bolsa es que la empresa debe divulgarinfor- ‘macién financiera y operativa muy detallada, publicar dicha informacién trimestralmente, cumplit con la normatividad de la Sccurties and Exchange Commission (SEC) y con todas los requisits espe- cificos de operaciéa y declaracién de la bolsa de valores espeeifica en la que se negocian las acciones. Como es I6gico, la medida de negociar pablicamente las acciones tiene muchas repercusiones. Distincién entre propiedad y administracién El cambio en Ia propiedad de Ia versi6n A a la B, Co D en la figura 2.1, conlleva otro cambio importante: la posibilidad de que la empresa sea dirigida por profesionales contratados y no por Jos duefios. Esto plantea Ia posiilidad de que la propiedad y la administraci6n no se alineen a ta perfeccidn en cuanto sus objetivos de negocios y financieros, el asi llamado problema de agencia,24 CAPITULO 2 Metas financieras y gobie GU Ce eae rn corporativo Las empresas controladas por familias en Francia superan el desempefio del sector puiblico “raduccion:“zPor qué as ereresas fares superan o desem- pote de as ereresas del indice CAC 407" Entre os prinpales paises industializados, Franca tene ol rayorndmere de emprosas fara frededo’ ce 60% de as 40 emoresas det incice CAC son de propiedad fer, rent a 60 c38| 24% en ol Peno Unico), éstas incuyen a Bouygues, CAC 40, goneré rendimientos de s6lo 29295, Este predomiso ols empresas de propiocac familar so atrbuye a tes factor: 4) se contran on largo olazo; 2) se adhveren a su negocio cen tray 3) debdo a ave los propetaros estan més cerca cela sorrintracén,sugen menos conictes ere éstay os dues thay ‘menos problemas de agenca en a tominologia de tnarzas Dassault, Michotn y Peugeot. Er @ periogo” 1990-7006, Ins cemprosas lamilares fancesas goreraron reins de 6395 ara sus propalarios, mientras que & principal indie francés, a Fuerte: Le ig, ae de 207. pea Tt Cee Ra ead ‘Los mercados de valores de Fstados Unidos y el Reino Unido se han caracterizado por la propiedad ampliamente extendida de las acciones. La administracién tiene s6lo una pequelia pro- porcién de las acciones de la empresa. En contraste,en el resto del mundo la propiedad se carac~ teriza por lo general por inversionistas mayoritarios. Los inversionistas mayoritarios tipicos son Ios siguientes: 5 Gobierno (por ejemplo, empresas privatizadas de servicios pablicos) 5 _Instituciones (como los bancos de Alemania) |= Familias (como en Francia y Asia) = Consorcios (como los keiretsus de Japén y los chaebols de Corea del Sur) El control se afianza con la propiedad de acciones que tienen dobles derechos de voto, con- sejos de administracién entrelazados, eleccién escalonada de los miembros del consejo de admi- nistracién, protecciones contra adquisiciones y otras téenicas que no se usan en los mercados angloamericanos. Sin embargo, la aparicin reciente de enormes fondos de inversién en acciones y fondos de cobertura en Estados Unidos y el Reino Unido han provocado la privatizacion de algunas empresas muy prominentes que cotizaban en bolsa, eCual es la meta de la administracién? A medida que Trident se compromete més a fondo con las operaciones multinacionales, aparece tuna nueva restriccién que surge de las opiniones y précticas mundiales divergentes en cuanto a cual deberfa ser la meta general de las empresas desde la perspectiva dela alta direcci6n, asi como la funcién del gobierno corporativo.Metas financieras y gobierno corporativo 0.\?/UL0 2 25 Qué quieren los inversionistas? Primero, desde luego, los inversionistas quieren desem- perio: uilidades sélidas previsibles y crecimiento sustentable. Segundo, quieren transparen- ia, endicién de cuentas, comunicaciones abiertas y gobierno corporativo effeaz. Las com- pantas que no aplican las normas internacionales en cada una de estas dreas no atraen ni retienen el capital internacional. ="The Brave New World of Corporate Governance”, LatinFinance, mayo de 2001 Por lo general, los cursos introductorios de finanzas se imparten dentro del marco de maxi mizacion de la riqueza de los accionistas como meta de la adminisiracién. De hecho, todo estu- diante de administracién memoriza el concepto de maximizacién del valor de los accionistas en algin momento durante su educaci6n universitaria. Sin embargo, este aprendizaje de memoria tiene por lo menos dos retos importantes: 1) no en todos los paises se acepta necesariamente que Ja meta de la administracién sea maximizar la riqueza de los accionistas; otros grupos de interés pueden tener importancia considerable, y 2) es una meta sumamente dificil de aleanzar. Como en. el caso de muchas otras metas elevadas, es més fécil hablar de erear valor que logratlo. ‘Aunque la idea de maximizar la riqueza de los accionistas podria ser realista tanto en la teorfa, como en la prictica en los mercados angloamericanos, no siempre es exclusiva en otras partes. Existen algunas diferencias fundamentales en las filosoffas empresariales y de inversidn entre los mercados angloamericanos y los del resto del mundo. Por lo tanto, uno debe entender que las Ila- madas verdades universales que se ensefian en los cursos basicos de finanzas son en realidad nor ‘mas determinadas por la cultura Modelo de maximizacién de la riqueza de los accionistas Los mercados angloamericanos tienen la filosofia que el objetivo de una empresa debe seguir el modelo de maximizacidn de la riqueza de los accionistas (SWM, shareholder wealth maximiza: tion), En términos més especificos, la empresa debe esforzarse por maximizar el rendimiento de los accionistas, el cual se mide por la suma de las ganancias de capital y los dividendos para un nivel determinado de riesgo. Por otra parte, la empresa debe minimizar el riesgo de los accionis- tas por cada tasa de rondimiento. EI modelo SWM supone como verdad universal que el mercado de valores es eficiente, Esto significa que el precio de las acciones siempre es correcto porque capta todas las expectativas de rendimiento y riesgo que perciben los inversionistas. La informacién nueva se incorpora de inme- diato a los precios de las acciones, Estos, a su vez, se consideran los mejores distribuidores del capital en la macroeconomia, Elmodelo SWM también trata la definicin de riesgo como verdad universal. EL riesgo se define como el riesgo agregado que las acciones de la empresa aportan a un portafolio diversficado. El riosgo total de operacién de la empresa puede eliminarse por medio de la diversficacién del porta: folio de los inversionistas, Por lo tanto, este riesgo no sistematico (el riesgo de cada valor en lo indivi dual) no debe ser motivo de gran preocupacidn para la administracién, a menos que ineremente las posibilidades de quiebra. El riesgo sistemdtico, es deci, el riesgo del mercado en general, no puede climinarse, Esto refleja el riesgo de que el precio de la aecién dependa del mercado de valores, Teoria de agencia. El campo de la weorta de agencia es el estudio de cémo los accionistas pueden ‘motivar ala administracién para que acepte los postulados del modelo SWM.' Por ejemplo,cl uso libe: ral de las opciones de compra de acciones deberia alentar a los administradores a pensar como acci nistas. Es objeto de debate si estos incentivos tienen éxito o no. Sin embargo, sila administracién se desvia demasiado del objetivo del modelo SWM (0 sea, trabajar para maximizar los rendimientos de los accionistas) el consejo de administracién debe sustiturla. En aquellos casos donde el consejo de administracin es demasiado débil o conservador para tomar esta medida, la disciplina de los merca- dos accionarios podria aplicarla por medio de una toma de control, Dicha disciplina es posible gracias ala regla de una accién, un voto que existe en la mayorfa de los mercados angloamericanos. ‘Michael Jensen y W. Meckling, “Theory of the Fim: Managerial Behavior, Agency Costs, and Ownership Stricture", Journal of Financial Economics, timero 3, 1976, y Michael C Jensen, “Agency Cost of Free Cash Flow (Corporate Finence and Takeovers", American Economic Review, 76,1986, pp, 323-328,26 CAP TULO 2 Metas financieras y gobierno corporativa Maximizacién del valor a largo 0 a corto plazo. Durante la década de 1990, cl auge econémico yelalza de los precios de las acciones en Estados Unidos y en otros paises pusieron al descubierto ‘una falla en el modelo SWM, en especial en Estados Unidos. En lugar de buscar la maximizacién del valor a largo plazo, varias corporaciones estadounidenses grandes trataron de conseguir la ‘maximizacién del valor a corto plazo (es decir, el continuo debate sobre el cumplimiento de las lilidades trimestrales esperadas en el mercado). Fsta estrategia fue motivada en parte por el uso cexcesivamente generaso de las opciones de compra de acciones para motivar a la alta direcci6n, Para maximizar el crecimiento de las uilidades a corto plazo y cumplir las expectativas infladas de los inversionistas, empresas como Enron, Global Crossing, Health South, Adelphia, Tyco, Parmalat y WorldCom llevaron a cabo practicas arriesgadas, ingeniosas y a veces deshonestas, para registrar las utilidades u ocultar Ios pasivos, que finalmente provocaron su caida y desaparicién. Tambign fueron causa de procesos judiciales muy notorios contra los directores generales, directores de finanzas, empresas de contabilidad, asesores juridicos y otras partes relacionadas. Este enfoque destructor en el corto plazo tanto de Ia administracién como de los inversionistas se ha llamado con justificada razén capitalismo impaciente. Este punto de debate se conoce también en ocasio. nes como horizonte de inversin de la empresa en referencia al tiempo que se necesita para que Ios actos, inversiones y operaciones de la empresa produzcan utilidades. Lo contrario del capitalismo impaciente es el capitalismo paciente, que se centra en la maxi mizacién de la riqueza de los accionistas a largo plazo. El legendario inversionista Warren Buffett, por medio de su vehiculo de inversién Berkshire Hathaway, representa uno de los mejores capi talistas pacientes. Buffett se volvié multimillonario porque centz6 su portafolio en las empresas tradicionales que crecen despacio, pero a ritmo constante con Ia economia, como Coca-Cola. No se dejé convencer de invertir en las empresas punto com de alto crecimiento — pero muy arries: ¢gadas en 200, ni en el sector de “alta tecnologia” que finalmente sufrié una implosién en 2001 Modelo de capitalismo de los grupos de interés En los mereados no angloamericanos, los accionistas mayoritarios también se esfuerzan por maxi- mizar los rendimientos del capital a largo plazo. Sin embargo, estin limitados por otros grupos de interés poderosos, En particular, los sindicatos son més poderosos que en los mercados angloame- ricanos Los gobiernos intervienen més en el mercado para proteger a grupos de interés importan- tes, como las comunidades locales, el medio ambiente y el empleo. Los bancos y otras instituciones financieras son acreedores més importantes que los mereados de valores. Este modelo se ha deno- ‘minado modelo de capitalismo de los grupos de interés (SCM, stakeholder capitalism model). Eficiencia del mercado. El modelo SCM no supone que los mercados accionarios son eficientes © ineficientes. Eso no importa, debido a que las metas financieras de la empresa no estén orienta- das en exclusiva hacia los accionistas puesto que estén restringidas por otros grupos de interés. En todo caso, el modelo SCM supone que los accionistas “leales” a largo plazo —que comtinmente son los aceionistas mayoritarios— influirin en la estrategia corporativa y no el inversionista de portafolio temporal Riesgo. El modclo SCM supone que el riesgo total, es decir, el riesgo de operacién y financiero, cuenta. Un objetivo especitico de la corporacién es generar utilidades y dividendos crecientes a Iargo plazo con la mayor certidumbre posible, dada la declaracién de Ia misién y las metas de la ‘empresa, El riesgo se mide més por la variabilidad del mercado del producto que por la variacién a corto plazo en las utilidades y el precio de las acciones. Meta unica o metas multiples. Aunque el modelo SCM tipicamente evita una falla del modelo 'SWM (s decir, cl capital impaciente que se orienta al corto plazo), tiene su propia falla. Tratar de satisfacer los deseos de varios grupos de interés deja a la administracidn sin una sefal clara sobre los equilibrios En cambio, la administracién trata de influir en el equilibrio mediante declaracio- nes eseritas y verbales y sistemas de remuncracién complejos. El cuadro de mando. En contraste con el modelo SCM, el modelo SWM requiere una sola meta de maximizacién de valor con un cuadro de mando bien definido. En palabras de Michael Jensen:Metas financieras y gobierno corporativo 0.\?/UL0 2 27 ‘Maximizar el valor de mercado total de la empresa (es decir, la suma de los valores de mer- ado del capital, la deuda y otras obligaciones contingentes que tiene la empresa) es la fun- cidn objetiva que guiard a los administradores para establecer los equilibrios dptimos entre ‘multiples comunidades de usuarios (0 grupos de interés). Indica a la empresa que gaste un diélar adicional de recursos para satisfacer los deseos de cada grupo siempre que ese grupo valore ef resultado en més de un dolar. En este caso, el beneficio que la empresa recibe de la inversion de recursos es por lo menos un délar (en términos de valor de mercado).* Aunque los dos modelos tienen sus fortalezas y sus debilidades, en los titimos afios las dos tendencias han llevado a centrar mucho més la atencién en la forma de la riqueza de los accio- nistas.En primer lugar, en vista de que los mercados no angloamericanos han privatizado cada vez _ms sus industrias, el enfoque en la riqueza de los accionistas se necesita en apariencia para atracr capital internacional de inversionistas externos, muchos de los cuales son de otros paises. E segundo término, y aunque sigue siendo un tema muy polémico, muchos analistas ercen que las ‘empresas multinacionales que tienen accionistas dominan cada vez. mas sus segmentos industria les a nivel global, Nada atrae més seguidores que el éxito Metas de operacién Una cosa es hablar de maximizar el valor y otra muy distinta es lograrlo en realidad. El objetivo de la administracién de maximizar las uilidades no es tan simple como pareve, porque la medida de las utilidades que emplean los duefios o la administracin difiere entre la empresa de propiedad privada y la empresa que cotiza en bolsa. En otras palabras, la administracién trata de maximi- var el ingreso corriente, la apreciacin del capital, o las dos cosas? E] rendimiento para un accionista en una empresa que cotiza en bolsa combina el ingreso corriente en la forma de dividends y las ganancias de capital procedentes de la revaluacién del precio de las acciones: Dividendo , Precio, ~ Precio, Precio, Precio, ‘Rendimiento de ls accionistas donde el precio inicial, P,,es equivalente a la inversi6n inicial realizada por el accionista y P, es el precio de la accisn al final del periodo. En teorfa, el accionista recibe ingresos de los dos com- ponentes, Por ejemplo, en Ios iiltimos 50 0 60 afias en el mercado estadounidense, un inversionista diversificado puede haber recibido un rendimiento promedio anual de 14% en total, dividido aproximadamente entre dividendos, 2%, y ganancias de capital, 12%. En general, la administracién cree que tiene la influencia més directa sobre el primer com- ponente: el rendimiento de dividendos, La administracién toma decisiones estratégicas y de ope- racién para hacer crecer las ventas y generar utilidades, Luego distribuye esas utilidades entre los ddueiios en la forma de dividendos. Las ganancias de capital, el cambio en el precio de las acciones segiin se compran y venden en los mercados aecionarios, son mucho més complejas y reflejan michas fuerzas que no estén bajo el control directo de la administracién, A pesar de la ereciente participacién de mercado, las utilidades,o cualquier otra medida tradicional del éxito empresarial, el mercado puede no premiar estas acciones directamente con la revaluaciGn del precio de las, acciones. Muchos altos ¢jecutivos creen que los mercados de valores se mueven de manera mis- teriosa y no siempre son congruentes con sus valuaciones, ‘Una empresa de propiedad privada tiene una funcién objetiva mucho més sencilla en lo que se refiere al rendimiento: maximizar el ingreso corriente y el ingreso sustentable. En la empresa de propiedad privada no hay un precio de las acciones (no tiene un valor, pero no se trata de un valor definitive determinado por el mercado en el sentido en que creemos que funcionan los Michael C. Jensen, “Value Maximization, Stakeholder Theory and the Corporate Objective Function", Journal of Applied Corporate Finance, otono de 2001, volamen 14, aim. 3, pp. 821, p1228 CAP TULO 2 Metas financieras y gobierno corporativa mereados), Por lo tanto, simplemente se centra cn generar ingreso corriente ¢ ingreso de divi- dendos para producir los rendimientos para sus propietarios. Silos dueBios de la empresa de pro- piedad privada son una familia, a familia también puede hacer gran hineapié en la eapacidad de sostener esas utilidades en el tiempo y mantener, ala vez, un indice de crecimiento menor, lo cual puede administrar la propia familia, En consecuencia, es erucial que los propietatios y los intere- se6 financieros exclusivos de los propietarios se entiendan desde el principio si queremos com- prender las metas estratégicas y financieras y los objetivos de la administracién. Metas de operacién de las EMN. Las EMN deben guiarse por metas de operacién adecuadas para los diversos niveles de la empresa, Aunque la meta de la empresa sea maximizar el valor de los accionistas, la manera en que los inversionistas valoran a la empresa no siempre es evidente para la alta direccin de ésta. Por consiguiente,la mayorfa de las empresas esperan recibir una res- puesta favorable de los inversionistas al logro de las metas de operacién, la cual pueden contro- lar por la forma en que se desempefa la empresa y luego conffan, si es que se puede usar ese ter ‘mino, en que el mercado premiars sus resultados, La EMN debe determinar el equilibrio correcto entre tres objetivos financieras comunes de operacién: 1. Maximizacién del ingreso consolidado después de impuestos. 2. Minimizacin de la carga fiscal global efectiva de la empresa ‘3. Posicionamiento corzecto del ingres,flujos de efectivo y fondos disponibles de la empresa en cada pais y moneda Con frecuencia, estas metas son incompatibles porque la consecucién de una puede producir un resultado menos deseable con respecto a otra. La administraciGn debe tomar decisiones sobre Jos equilibrios adecuados entre las metas (raz6n por la que los administradores son personas y no computadoras), Utlidades consolidadas. La meta de operacién primaria dela EMN es maximizar las uilidades consolidadas después de impuestos. Las utildades consolidadas son la de todas las unidades indi- viduales de la empresa que se originan en diversas monedas, expresadas en la moneda de la empresa matriz. Esto no equivale a decir que la administracién no se esfuerce por maximizar el valor presente de todos los flujos de efectivo futuros. Simplemente ocurre que la mayoria de las decisiones que se toman todos los dias on la administracién global se relacionan con las utilidades corrientes. Los Iideres de la EMN, el equipo de administracién que desarvolla e implementa la estrategia de la empresa, deben pensar mucho ms allé de las utlidades corrientes. Por ejemplo, las subsidiaras extranjeras tienen un conjunto propio de estados financierostra- dicionales: 1) un estado de resultados que resume los ingresos y gastos de la empresa a lo largo del afio; 2) un balance general que resume los actives empleados para generar los ingresos de la "unidad ye! financiamiento de esos activos;3) un estado de fujos de efectivo que resume las acti- vidades de la empresa que generan y luego utilzan los fujos de efectivo en el transcurso del ao. Dichos estados financieros se expresan iniialmente en moneda local dela unidad para efectos de impuestos e informes al gobierno local, pero deben consolidarse con os estados financieros de la empresa matriz para presentar los informes correspondientes alos accionista. Gobierno corporativo ‘Aunque la estructura de gobierno de cualquier compafif, sea nacional, internacional o multina- cional, es fundamental para su existencia, este mismo tema se ha vuelto el pararrayos del debate politico y empresarial en los tltimos afios, en que las fallas de gobierno en una variedad de for- ‘mas han llevado a fraudes y fracasos corporativos, Los abusos y fallas en el gobierno corporativo hhan dominado recientemente las noticias financieras globales. A partir del fraude contable y la Gtica cuestionable de la conducta profesional en Enron —que culminé con la quicbra de la cor: poracidn en el oto de 2001 —, los fracasos en el gobierno corporative han hecho surgir dudas, sobre la ética y la cultura de la conduccién de los negocios.Metas financieras y gobierno corporativo 0.\?/UL0 2 29 La meta del gobierno corporativo EL principal objetivo del gobierno corporativo en los mercados angloamericanos es la optimiza cidn a través del tiempo de los rendimientos de los accionistas. Para lograr esto, las buenas préc- ticas de gobierno deben centrar la atencién del consejo de administracién de Ia corporacién en este objetivo y desarrollar e implementar una estrategia para que ésta garantice su crecimiento y el mejoramiento del valor del capital aceionario de la corporacién, Al mismo tiempo, debe asegu- rar una relacién eficaz con los grupos de interés’ Una de las declaraciones més ampliamente aceptadas de buenas précticas de gobierno corporativo son las establecidas por la Organizacién para la Cooperacién y el Desarrollo Econémicos (OCDE):* Los derechos de los accionistas: e! marco del gobierno corporativo debe proteger los derechos de los accionistas, | Eltrato equitativo de los accionistas: cl marco del gobierno corporativo debe garantizar el trato equitativo de todos los aecionistas,incluidos los minoritatios y los extranjeros. Todos los accionistas deben tener la oportunidad de obtener una reparacién eficaz por la violacién de sus derechos. La funcién de los grupos de interés en el gobierno corporativo: el marco del gobierno corporativo debe reconocer los derechos de los grupos de interés, segtin Io establece la ley, fomentar la cooperacién activa entre corporaciones y grupos de interés para crear riqueza, empleos y la sustentabilidad de empresas financieramente slidas. | Divulgacién de informacién y transpareneia: el marco del gobierno corporativo debe garantizar la divulgacién de informacién oportuna y fiel sobre todos los asuntos rele~ vantes que atafien a la corporacién, como situacién financiera, desempeto, propiedad y gobierno de la compafifa | Las responsabilidades del consejo: cl marco del gobierno corporativo debe garantizar la orientaci6n estratégica de la compafia, la supervisiOn eficaz de la administracién por parte del consejo de administracién y Ia rendicin de cuentas del consejo de adminis- {racién a la compafia y los accionistas. Estos principios se centran, como es evidente, en varias dreas fundamentales: los derechos y funciones de los accionistas, la divulgacién de informacin y transparencia, y las responsabilida- des de los consejos de administracién, mismos que analizaremos eon mayor deta La estructura del gobierno corporativo Nuestro primer reto radica en tratar de captar lo que la gente quiere decir cuando usa la expre- si6n “gobierno corporativo. La figura 2.2 presenta un resumen de las diferentes partes y sus re ponsabilidades relacionadas con el gobierno de la corporacién moderna. Los actos y comporta- miento de la corporacién moderna estin dirigidos y controlados tanto por fuerzas internas como por fuercas externas. Las fuerzas internas, los funcionarios de la corporacién (como el presidente ejecutivo, direc: tor general 0 CEO) y el consejo de administraciGn de la corporacién (incluido el presidente del consejo), son directamente responsables de determinar tanto cl rumbo estratégico como la ejecu- cign del futuro de la compaifa. Pero no actian en aislamiento; estén sujetos al constante escruti- rio de las fuerzas externas del mercado que cuestionan la validez y acierto de sus decisiones y "sa definicién del objetivo de la corporaci se asa em la que respalda la Tnternatonal Corporate Governance Network (IOGN), una organizacén xn fines de lvero desicada a mejorar las prcticas de gobiema conporali en todo el mundo, “OCDE Principles of Corporate Governance”, Organizscin para la Cooperaciny el Desarrollo Eeonsmicos, 1989, evisados en 2008,30 CAP TULO 2 Metas financieras y gobierno corporativa [FINITE ts estructura de! gobiemo corporativo ae , ussultny acta El mercado vrs) ‘oe mercado evatlan el desempeno. aa neon — cade ode Sam early ee pes ieee Ses " sone de fa empresa para pagar la deude: de fa crganizacion ypreea para pagar ‘Autores yasosoesuriscas ed Propaioen una opie etna eral 4 er cut a lesa e raid Youre ti cas preseiacin y obser ds cama nas 2 es state freclers ‘Autoridade de regulaién El gobierno corporat roprosonta ar SEG, NVSE Ue cms lente los grupos de inerés que se usa cara reaetrspor pls ‘Setorminary cortlar ol rurbo esta) ydeserpono del organzacin dlesempeto, Kstasincluyen los mereados accionaris en los cuales se compran y venden ls acio- nes, [os analistas que critican sus perspectivas de inversién, los acreedores y agencias de crédito due les prestan dinero, los auditores yasesoresjuridios que certifican Ia imparcaldad y legal dad de sus informes yl multtud de avtoridades reglamentaras que suporvsan sus actos para proteger la inversion piblica El consejo de administracién. El drgano legal responsable del gobierno de la corporacién es el consejo de administracién, que esté compuesto tanto por empleados de Ia organizacién (miem- bros internos) como por personas de alto nivel e influyentes, que no son empleados de la organi: zacién (miembros externos). Las éreas de debate en tormo de los consejos de administracién inclu yen las siguientes: 1) el equilibrio adecuado entre miembros internos y externas; 2) el medio por €l cual los miembros del consejo reciben remuneracién por sus servicios, y 3) la capacidad real del consejo de administracién de supervisar y dirigir adecuadamente una corporacién cuando sus miembros dedican a veces menos de cinco dfas al afio alas actividades del consejo. Los miembros externos —que a menudo son los directores gencrales en activo o retirados de otras compaitias, importantes— pueden aportar un sano sentido de distancia e imparcialidad, que aunque es refres- cante, también puede dar por resultado una comprensién limitada de los verdaderos problemas y acontecimientos dentro de la compania, Funcionarios y administracién. Los altos funcionarios de la corporacién, el director general (CEO, chief executive officer), el director de finanzas (CFO, chief financial officer) y el director de ‘operaciones (COO, chief operating officer) no son s6lo los més conocedores del negocio, sino tam: bin los creadores y dirigentes del rumbo estratégico y operativo. La administracién de la empresa, segtin la teorfa, acta como contratista, o agente, de los accionistas para buscar la creacién deMetas financieras y gobierno corporativo 0.\?/UL0 2 31 valor, La motivacién de los administradores se basa en los sueldos, bonos y opciones de compra de acciones (positiva) o en el riesgo de perder el empleo (negativa). Sin embargo, pueden tener sesgos de autoenriquecimiento o agendas personales que el consejo de administracién y otros gru- pos de interés corporativos ticnen la responsabilidad de supervisar y vigilar, Resulta interesante {que en més de 80% de las 500 compatifas de Fortune, el director general es también el presi dente del consejo de administracidn. En opinién de muchos, esto es un conilicto de intereses y no representa Jo que més conviene a la compafia y a sus accionistas. Mercados accionarios. La empresa que cotiza en bolsa, independientemente del pais de resi dencia, es muy susceptible a la opinidn cambiante del mercado. Los propios mereados aceiona- ris, tratese de Ia bolsa de valores de Nueva York, Londres o México, deben reflejar la evaluacién constante que se hace en el mercado de la promesa y desempeto de cada compaifa en lo indivi- dual. Los analistas son expertos, como ellos mismos se denominan, que emplean muchos bancos de inversién que también negocian con acciones de compafias clientes, Se espera (a veces de ‘manera ingenua) que evalien las estrategias, planes de ejecucién de las estrategias y desempeso financiero de las empresas en tiempo real. Los analistas dependen de los estados financieros y ‘tras declaraciones pablieas de la empresa para allegarse informacién, Mercados de deuda. Aunque a los mercados de deuda (bancos y otras instituciones financieras, que otorgan préstamos y diversas formas de deuda bursatilizada, como los bonos corporativos) no les interesa especificamente crear valor para los accionistas, sf se interesan en la salud financicra de las compafias Su interés, en concreto,se centra en la capacidad que tienen para pagar su deuda de manera oportuna y eficiente, Estos mercados, como los mereados accionarios, tienen que deper der de los estados financieros y otras declaraciones (pablicas y privadas en este caso) de las com: pias con las que trabajan, Auditores y asesores juridicos. Los auditores y asesores juridicos son responsables de manifestar ‘una opinién profesional externa sobre la imparcialidad, legalidad y precisin de los estados finan- cieros corporativos. En este proceso, intentan determinar silos estados financieros y practicas de la empresa siguen lo que en Estados Unidos se denomina principios de contabilidad generalmente saceptados (GAAR, generally accepted accounting principles) en relacion con los procedimientos con- tables Sin embargo, los auditores y asesores jurfdicos son contratados por las mismas empresas que auditan, lo que conduce a una préctica muy peculiar de vigilancia de sus empleadores. La dificultad adicional que ha surgido en aiios recientes es que las principales empresas de contabilidad también se dedicaron a establecer despachos de eonsultorfa grandes lo que a menudo provoca conflictos de interés, Un auditor que no otorgue su visto bueno sin reservas a un cliente, no podria esperar obte: nner muchos contratos de consultorfa lucrativos de la misma empresa en el futuro pr6ximo. Autoridades de regulaci6n. Las empresas que cotizan en bolsa en Estados Unidos y en otros paises estén sujetas a la supervisiGn regulatoria tanto de organizaciones gubernamentales como no gubernamentales, En Estados Unidos, la Securities and Exchange Commission (SEC) es el guardidn que vigila los mercados accionarios publicos, tanto en lo que se refiere al comporta- miento de las propias compatiias —cuyas acciones se negocian en esos mercados— como de los diferentes inversionistas que participan en dichos mercados. La SEC y otras autoridades equiva: lentes fuera de Estados Unidos exigen un proceso de publicacién periédica y ordenada de infor- _mes sobre el desemperio corporativo, para que todos los inversionistas pucdan evalua el valor de inversién de la compaiifa con informacién suficiente, fidedigna y disttibuida con imparcialidad. Esta supervision regulatoria se centra a menudo en cusndo y qué informacién da a conocer la compafifa ya quién. Una empresa que cotiza en bolsa en Estados Unidos también esta sujeta a la normatividad de la bolsa de valores donde se compran y venden sus acciones (las més grandes son New York Stock Exchange, American Stock Exchange y NASDAQ). Estas organizaciones, tipicamente cata- Togadas como de carfcter autorregulado, establecen ¢ imponen normas de conducta tanto a las companias asociadas como a ellas mismas para la realizaciGn de transacciones con acciones.32 CAP TULO 2 Metas financieras y gobierno corporativa Gobierno corporative comparativo’ Lanecesidad de un proceso de gobierno corporativo surge de la distincin entre propiedad y admi- nistracin y de los diversos puntos de vista en la cultura, acerca de quiénes son los grupos de interés y qué importancia tienen. Esto asegura que las préeticas de gobierno eorporativo sean diferen- {es entre paises, economias yculturas, Sin embargo, como se describe en Is figura 2.3, los diversos tipos de gobierno corporativo pueden clasificarse por régimen. Los regimenes, a su vez, reflejan la evolucién de la propiedad y la direccién de las empresas dentro de los pafses a través del tiempo, Los regimenes basados en el mercado, como el de Estados Unidos, Canadé y el Reino Unido, se earacterizan por mercados de capital relativamente eficientes en los que la propiedad de las «empresas que cotizan en bolsa esté muy dispersa. Los sistemas basados en la familia, como los que caracterizan a muchos de los mercados emergentes,assticos y latinoamericanos, no sélo comen: zaron con fuertes concentraciones de propiedad familiar (a diferencia de sociedades o pequetios grupos de inversién que no se basan en Ia familia), sino que contintian siendo controlados en ‘buena medida por familias, aun después de que sus acciones se negocian en bolsa. Los regimenes basados en la banca y en el gobierno son aquellos que reflejan mercados en los que la propiedad gubcrnamental de bienes e industrias ha sido Ia fuerza constante a través del tiempo, dando por resultado sélo “propiedad publica” marginal de la empresa e incluso entonces, sujeta a una gran cantidad de restriciones sobre las précticas empresariales Estos regimenes son, por tanto, una funcién de por lo menos cuatro factores importantes en la evolucién de los principios y précticas de gobierno corporativo a escala global: 1) el desarrollo del ‘mercado financiero;2) el grado de separacin entre la administracin y la propiedad;3) el concepto de divulgacion de informacién y transparencia, y 4) cl desarrollo historico del sistema juridico. Desarrollo del mercado financiero. La cobertura de los mercados de capital es crucial para la evolucidn de las pricticas de gobierno corporativo. Los mercados nacionales que han tenido creci= miento relativamente lento (como en los mercados emergentes) o se han industrializado con rapi- dz utilizando los mereados de capital vecinos (como en el caso de Europa Occidental), pueden no formar sistemas de mercados uecionarios pablicos grandes, Sin un volumen considerable de tran- sacciones de compraventa de acciones por parte del pablico, se prescrvan las grandes concentra ciones de propiedad y se desarrollan pocos procesos disciplinados de gobierno corporativo. Separacién entre administracién y propiedad. En los paises y culturas en los que la propiedad de la empresa ha seguido siendo parte integral de la administracién, los problemas y fallas de ELE 188 de gobierno corporativo comparativos 58 del eégimen Caractoristicas Eempos Basadio en el Mercacos accionaris efcientes; propi Estados Unidos, Rano Undo, mercado sparse, Garedt, Australia Basado on la familia La sdministacién ya propiedad se corbinan; Hong Kong Indonesia, Malas, famiarayoray accionistas minortarios, Singapur, Tain, Franca asad on la banca el gobiono en fos prstanos 5 fata de vansparenca, contol amir ore, Noman nna, Pui Aad a gcier Prose i doa egret do Pane arene; sin inuencia de miners re Accounting Hanabock, cra ng Marat: An Alen Perspect" or J ey She, en ation far ecerex D.S. Cra eon Wey, 200, 99.24.4246. ‘para un resumen de gobierno corporativa comparativo, éase R, La Porta, F-Loper-de-Silanes y A. Schleifer, “Corporate Ownership Around The World, Journal of Finance, 4, 1999, pp. 471-517. Véase también A. Schleifer y R.Vishny,“A Survey of Corporate Governance”, Journal of Finance, 32,1997, pp. 737-783, y el nimero de !nvierno de 2007, volumen 19, nimero I, del Journal of Applied Corporate Finance.Metas financieras y gobierno corporativo 0.\?/UL0 2 33 agencia han sido menos probleméticos. En paises como Estados Unidos, en los que la propiedad se ha distanciado en gran medida de la administracién (y esté muy dispersa), la alineacién de las, ‘metas de la administracién y los propietarios es mucho mas difii Divulgacién de informacién y transparencia. El grado de divulgaci6n de informacién referente a las operaciones y los resultados financieros de una compaaifa varia drésticamente entre paises. Las practicas de divulgacién de informacién reflejan una amplia gama de fuerzas culturales y sociales, entre elles, el grado de propiedad en poder del piblico, el grado en que cl gobierno siente la necesidad de proteger los derechos del inversionista frente a los derechos de propiedad, y el grado en que las empresas basadas en la familia y el gobierno siguen siendo centrales en la cul- tura, La transparencia, un concepto paralclo al de divulgacién de informacién, refleja Ia visibili- dad de los procesos de toma de decisiones dentro de la organizacién mercantil Desarrollo histérico del sistema juridico. La proteccisn del inversionista es tipicamente mejor ce los paises donde el derecho comiin inglés es la base del sistema juridico, en comparacién con el derecho civil codificado que es tipico en Francia y Alemania (el as{ llamado eddigo napolednico. El derecho comin inglés es la base de los sistemas juridicos del Reino Unido y las ex colonias del imperio briténico, incluyendo Estados Unidos y Canada. El cédigo napolednico es la base de los sistemas jurfdicos de las ex colonias francesas y los paises europeos que alguna vez gobernd Napole6a, como Bélgica, Expafa e Talia. En paises que ofrecen proteccién débil al inversionista, la propiedad en manos de accionistas mayoritarios suele ser sustituto dela falta de proteccién legal CObsérvese que no se ha usado la palabra ética. Todos los principios y précticas descritas hasta el momento presuponen que los individuos en las funciones de responsabilidad y liderazgo las cumplen con honradez y justicia, Sin embargo, no siempre ha sucedido asi Propiedad familiar y gobierno corporativo ‘Aunque buena parte del andlisis del gobierno corporativo se concentra en los regimenes basados en. el mercado (v6ase la figura 2.3), los regimenes basados en la familia son supuestamente mis comu- nes y més importantes en el mundo, incluyendo a Estados Unidos y a Europa Occidental. Por ejem: plo, en un estudio de 5.232 corporaciones en 13 paises de Europa Occidental, las empresas controladas por familias representaron 44% de la muestra, en comparacién con 37% de propiedad dispersa.* Investigaciones recientes indican que, a diferencia de lo que se cree popularmente, las empre- sas de propiedad familiar en algunas economfas muy desarrolladas generalmente superan en desem- pefio a las empresas que cotizan en bolsa, Esto es verdad no solo en Europa Occidental, sino tam= bign en Estados Unidos. Un estudio reciente de empresas incluidas en el indice S&-PSO0 concluys {que las familias estén prescntes en una tercera parte del indice S&P500 y representan 18% de las acciones en circulacién. Ademés, a diferencia de la opinién popular, las empresas familiares se desempedian mejor que las que no lo son. (Una reflexisn adicional es que las empresas cuyo diree- tor general pertencce a la familia, también se desempefian mejor que aquellas que tienen diectores, generales ajenos a ella.) Curiosamente, parece que a los accionistas minoritaris les va mejor en rea- Tidad —segin este estudio— cuando forman parte de una empresa con influencia familiar” Otro estudio basado en 120 empresas noruegas, controladas unas por la familia fundadora y ‘tras por una familia que no fue la fundadora, eoneluy6 que el control de la familia fundadora se asociaba con un mayor valor de la empresa. Ademés, el impacto de los directores de la familia fun- dadora en el valor de la empresa no se ve afectado por las condiciones del gobierno corporativo, como la antigiledad de la empresa, la independencia del consejo de administraci6n y nimero de clases de acciones. Los autores también concluycron que la relaci6n positiva entre la propiedad de la familia fundadora y el valor de la empresa es mayor entre empresas més antiguas, empresas °Mara Fecioy Larry HP. Lang, "The Ultimate Ownership of Western European Corporations’ Journal of Financial Economies, 45,2000, 368. Véase también: Torben Pedersen y teen Thomsen, "European Patterns of Corporate (Ownership Journal of International Business Studies, vohumen 28, aimero 4, cuart trimeste, 197, pp. 759-778, Ronald C. Anderson y David M, Reeb, “Founding Family Ownership and Firm Performance from the S&PS00", The Journal of Finance, junio de 203,p, 1301,4 CAP TULO 2 Metas financieras y gobierno corporativa con consejos de administracién grandes y, en particular, cuando estas empresas tienen varias cla- ses de acciones* Es comin que las empresas noruegas y las que tienen su sede en varios otros paises ceuropeos tengan dos clases de aeciones eon derechos de voto diferentes. Fracasos de gobierno corporativo Las fallas de gobierno corporativo se han vuelto cada vez mds notorias en los dltimos aos. EL escdndalo de Enron en Estados Unidos se describe en el minicaso al final de este capitulo, ‘Ademés de Enron, otras empresas que han revelado fallas importantes de contabilidad y divul gacién de informacién, asf como ejecutivos que saquean la empresa, son WorldCom, Parmalat, Global Crossing, Tyco, Adelphia y HealthSouth. En cada caso, despachos de auditoria prestigiosos, como Arthur Andersen, pasaron por alto las violaciones o las minimizaron posiblemente debido a relaciones de consultoria lucrativas w otros conflictos de interés. Ademés, los analistas de valores y los bancos instaron a los inversio- nistas a comprar las acciones y emisiones de deuda de estas y otras empresas a sabiendas de que tran muy riesgosas 0 que incluso estaban eerea de la quiebra, Lo més indignante y escandaloso fe que la mayoria de los altos ejecutivos que fueron responsables por la mala administracién que destruyé a sus empresas, se escaparon (al principio) con enormes ganancias sobre las acciones vendidas antes de la cafda y hasta se Ilevaron pagos de finiquito excesivamente generosos. Al parecer, el dia del ajuste de cuentas ha llegado, La primera en caer (a causa de su partici: pacién en el escindalo de Enron) fue Arthur Andersen, una de las ex “Cinco grandes” empresas de contabilidad estadounidenses, Sin embargo, se han entablado muchos més juicios contra los ex ejecutivos. Aunque los escndalos de corrupcisn se descubrieron primero en Estados Unidas, se hhan extendido a Canadé y a los paises de la Unién Europea. Buen gobierno y reputacién corporativa umporta el buen gobierno corporativo? Esta pregunta es en realidad muy dificil de responder y la respuesta realista ha dependide histéricamente y en gran medida de los resultados. Por ejem= plo, mientras el precio de las acciones de Enron aumentaba de manera espectacular en la década de 1990, ninguno de los grupos de interés de la corporacidn puso en tela de juicio la transparen- cia, honradez contable ¢ incluso los hechos financieros de la empresa. Sin embargo, ala larga, el fraude, cl engaio y el fracaso de una multitud de précticas de gobierno corporativo provocaron su quiebra. Este hecho no s6lo destruyé la riqueza de los inversionistas, sino las carreras, ingresos y ahorros de muchos de sus integrantes bésicas: sus propios empleados. Finalmente, si, el buen gobierno importa, y mucho. EI buen gobierno corporativo depende de una variedad de factores, uno de los cuales es la reputacién gencral del gobierno del pafs de incorporacién y registro. La figura 2.4 presenta una clasificacién jerdrquica reciente de paises seleccionados, que Governance Metrics International (GMI) compilé al 23 de septiembre de 2008. Los estudios de muchas organizaciones y académi- 0s, incluidos los de GMI, han seguido mostrando varias relaciones importantes entre el buen gobierno (tanto a nivel del pais como corporativa) y el costo de capital (inferior), rendimientos para los accionistas (superiores) y Ia rentabilidad corporativa (superior). Una dimensién de interés adicional es la funcién del gobierno del pafs, ya que puede influir en la nacién en la que los inversionistas internacionales eligen invertir. Los primeros estudios indican que el buen gobierno atrae, en efecto, cl interés de los inversionistas internacionales. Las figuras 2.5 y 2.6 presentan los resultados de otro estudio reciente de gobierno corpora ‘tivo internacional, en el cual se compararon las primas que los accionistas en mercados seleccio- rnados estaban dispuestos a pagar por lo que se percibia como buen gobierno. La figura 2.5 mide ‘Chandra S. Mishra, Trond Randsy y Jan Inge Jenssen, “The Effect of Founding Family Influence on Firm Value and Corporate Governance”, Journal of International Financial Management and Accounting volumen 12, nimero 5, otono de 2001, pp. 235.259,Metas financieras y gobierno corporativo 0.\?/UL0 2 35 [PET ciasiicacion jerdrquica de gobierno por pals 2008 Feno: Governance Meicsreematonalhip./taww gratings com. Clastescén 23 de La prima que se paga por acciones con derecho a vot de contabilidad principios CCuanto més baja es la prima que se page tanto mas ata es la called biemo corporat presente = # 20% - jo H om Som u a aa Aemana Hy rd Estados Unidos © ° Canady Noruega rion acon nti pare’, Per Hara, ural of Ad Cayparae Face, 07. BB-8,36 CAP TULO 2 Metas financieras y gobierno corporativa TET te prima que se paga por acciones con derecho a voto: observancia de la ley CCuanto mas baja percbida dal gobern se paga, tanto més ata esa calitad soraivo presen, Tale aa rma pagada por aciones con derecho voto sobre actones sn derecho 2 voto 88 o © 7 19 @ Observanca de a ley (calificaclon) Jour of Api Corperate Fane, var 19, re, io de 2007, 8-28, el buen gobierno con base en los principios de contabilidad, en tanto que la figura 2.6 usa una medida de principios juridicos percibidos en el pais de incorporacién, En ambos exsos, la medida del valor utilizada es la prima, en su caso, que los inversionistas parecen estar dispuestos a pagar por las acciones con derecho a voto sobre las acciones sin derecho a voto. La idea es que si se per cibe que el pais tiene relativamente buen gobierno corporativo, el inversionista no necesita obte- rer derechos de voto para tratar de proteger su inversion, Una tercera manera de indicar buen gobierno corporativo en empresas no angloamericanas, cs clegir uno o més miembros angloamericanos del consejo de administracién. La validez de esta propuesta se demostré con un grupo selecto de empresas escandinavas. Un estudio realizado por (Oxelheim and Randay de una base de datos de empresas noruegas y suecas concluyé Io siguiente Este estudio examina ta influencia de los miembros extranjeros (angloamericanos) det ‘consejo de administracién en el desempenio corporativo medido en términos de valuacién (Q de Tobin). Este estudio, basado en empresas que tienen sus oficinas centrales en Noruega y Suecia, indica un valor considerablemente mayor de las empresas que tienen miembros ‘angloamericanos en su consejo de administracién después de controlar por una variedad de factores especificas de la empresa y relacionados con el gobierno corporativa. Sostenemos que el desempeno superior refleja que estas companias se han apartado con éxito de un ‘mercado de capital doméstico parcialmente segmentado gracias a la “importacién”, a través del 0 los miembros externos angloamericanos del consejo de administracién, de un sis- tema de gobierno corporativo angloamericano que ofrece mejores oportunidades de super visién y mayor reconocimiento de los inversionistas. Un estudio de seguimiento de las mismas empresas concluy que la remuneracién del direc tor general (CEO) aumentaba debido a la reduccién percibida en la tolerancia al mal desempefio y la mayor supervision requerida." “Lars Oxetheim y Trond Randoy,“The Impact of Foreign Board Membership on Fim Va and Finance, olumen 27, auimero 12,2003, pp. 2369-2392. ‘Lars Oxecim y Trond Randsy, “The Anglo-American Financial Infuence on CEO Compensation in Non-Anglo- American Firms" Journal of International Business Studies, volumen 36, nme 4, jl de 2005, pp 470-483, Journal of BankingMetas financieras y gobierno corporativo 0.\?/UL0 2 37 Reforma del gobierno corporativo Dentro de Estados Unidos y del Reino Unido, el problema principal de gobierno corporativo es el que se relaciona con la teorfa de agencia: dada la propiedad dispersa de las acciones, jeémo puede alinear una empresa el interés de la administracién con el de los accionistas? Puesto que los accionistas en lo individual no poseen los recursos ni el poder para supervisar a la adminis- traci6n, los mercados de Estados Unidos y del Reino Unido dependen de las autoridades de regu- lacién para que colaboren en la tarea de supervisién de la teor‘a de agencia, Fuera de Estados Unidos y del Reino Unido, los grandes accionistas que tienen participaciones de control (incluso «en Canal) constituyen la mayorfa, Ellos pueden supervisar a la administracin en ciertos senti- dos mejor que las autoridades. Sin embargo, los aecionistas mayoritarios plantean otro problema de agencia. ,Cémo pueden protegerse los accionistas minoritarios de los mayoritarios? En afios recientes, las reformas en Estados Unidos y Canada han sido mayormente regulato- rias. En otras partes del mundo, las reformas han consistido en buena medida en la adopcién de principios més que de normas legales més estrietas. El método de los principios es més suave, ‘menos costoso y existen menos probabilidades de que entre en contlicto con otras disposiciones reglamentarias existentes. Ley Sarbanes-Oxley. El Congreso de Estados Unidos aprobé la Ley Sarbanes-Oxley (SOX) en julio de 2002. Denominada asi en honor de sus dos principales promotores en el Congreso, la Iey SOX establecié cuatro condiciones principales: 1) los directores generales y los directores de finanzas de las empresas que cotizan en bolsa deben responder por la veracidad de los estados financieros publicados de la empresa; 2) los consejos de administracién corporativos deben tener comités de auditorfa y remuneracién integrados por consejeros independientes (externos); 3) se prohfbe que las compafias otorguen préstamos a funcionarios corporativos y miembros del con- sejo, y 4) las compafiias deben probar sus controles financieros internos contra frauds. ‘La primera disposicién, la asi llamada cldusula de firma, ya ha tenido un impacto significative sobre la manera en que las compafias preparan sus estados financieros. La disposicién tiene el propésito de infundir sentido de responsabilidad y rendicién de cuentas en la alta direccién (y, por tanto, menos explicaciones de que “los auditores fos aprobaron"). Las propias compafifas ha ins- tituido el mismo procedimiento en todos los niveles de la organizacién, y a menudo exigen que los, gerentes de unidacles de negocios y directores de niveles inferiores firmen los estados financicros. Se han impuesto sanciones severas en caso de incumplimiento. La ley SOX ha resultado mucho mas cara de implementar de lo que se esperaba originalmente durante el debate en el Congreso. Ademis de los costos obvios de llenar més formularios muchos crf- ticos argumentan que se pierde demasiado tiempo en satisfacer las nuevas reglamentaciones, modifi- car los controles internos para combstir el fraude y replantear las utilidades pasadas, en vez de usar ese tiempo en dirigi las operaciones de las empresas. Este costo puede ser desproporcionadamente clevado para las pequetias empresas que deben cumplir las mismas disposiciones reglamentarias que las grandes, En particular, los honorarios de auditoria y asesoria juridica se han vuelto exorbitantes. Todos temen seguir los pasos de Arthur Andersen que se derrumbé a consecuencia del escén- dalo de Enron, (jLas “Cinco grandes” empresas de contabilidad pasaron a ser las “Cuatro grandes de la noche a la maftana!) El resultado neto puede ser que empresas mas pequefia, pero en cre- cimiento, profieran vender todo a empresas grandes en vez de seguir el camino de la oferta publica inicial (OPI), Otras empresas pueden simplemente decidir seguir siendo privadas, porque creen que los costos de las ofertas pablicas superan con mucho los beneficios. Ademés, muchas ‘empresas pueden mostrarse més reacias a correr riesgos. Los empleados de niveles bajos pueden trasladar todas las decisiones arriesgadas a un nivel mas central de evaluacidn del riesgo. Dicho acto haria mis lento el proceso de toma decisiones y,en potencia, frenaria el crecimiento. La ley SOX ha sido muy polémica en el mbito internacional. Su estilo de tratar a todos por igual entra en conflicto con varias de las précticas de gobierno corporativo ya establecidas en mercados que consideran que tienen mejores historiales de gobierno que Estados Unidos. Una ‘empresa extranjera que desea cotizar o que sus acciones se sigan negociando en una bolsa de valo- res de Estados Unidos debe cumplir con dicha ley. Algunas compafias, como Porsche, retiraron sus planes de participar en el mercado de valores de Estados Unidos especificamente porque se oponian a la ley SOX. Sin embargo, otras empresas, incluidas muchas de las compafilas extran. jeras més importantes que cotizan en bolsas estadounidenses, como Unilever, Siemens y ST38 CAP TULO 2 Metas financieras y gobierno corporativa Microclectronics han manifestado su disposicin a someterse, si encuentran un equilibrio acepta- ble entre Ia ley estadounidense y los requerimientos y prineipios de gobierno de sus propios pa ses. Un ejemplo es Alemania, donde los comités de auditoria y supervisién de los consejos de administracidn tienen que incluir representantes de los empleados. Pero segiin la ley estadouni- dense, los empleados no son independientes. Muchas de estas empresas que cotizan en bolsa han concluido que necesitan acceso al mercado de capital estadounidense y, por lo tanto, tienen que sujetarse alo que estipulan las leyes de ese pais. Estructura y remuneracién del consejo de administracién. Muchos eritcos han presentado argu- ‘mentos a favor de que Estados Unidos implante reformas estructurales més acordes con las normas eeuropeas (por ejemplo, prohibir que los drectores generale sean también presidents del consejo de administracién). Aunque esto es cada vez més comin, no hay disposiciones reglamentaras ni otro tipo de requisito legal que obligue a hacerlo, En segundo lugar, y una medida més radical, serfa cl cambio hacia Ia estructura de dos niveles que existe en paises como Alemania, donde hay una junta de supervisién (formada en su mayorta por extraios y por lo comiin, es grande; Siemens tiene 18 riombros) y una junta de administracién (formada predominantemente por funcionarios internos, ‘yes pequeta; Siemens tiene ocho miembros). Como se muestra en la figura 2.7,no queda claro sila composicién de los miembros del consejo de administracin es verdaderamente el problema. ‘Aunque a ley SOX trata el problema de la transparencia en la teorfa de agencia, no se ocupa del problema de alinear las metas de los consejos de administraciGn y los administradores con los intereses de los accionistas. En el pasado, Estados Unidos se caracterizaba por tener planes de remuneracién para premiar a los miembros del consejoy a la administracion con una combina cién de un estipendio o sueldo anual y una cantidad considerable de opciones de eompra de accio- nes, Sin embargo, cuando las opciones de compra de acciones se hunden (pierden en escacia todo valor debido a que estén muy fuera del dincro), el beneficiaria no tiene ningtin costo directo, s6l0 Ja pérdida de un posible beneficio en el futuro, En efecto, algunas empresas simplemente vuelven a suseribir las opciones para que tengan mayor valor de inmediato, Ahora parece que muchas ‘empresas estén cambiando sus planes de remuneraciGn para sustituir las opciones con acciones restringida, que no pueden venderse al pablico durante cierto periodo especifico. Si el precio de Jas acciones de la empresa disminuye, el beneficiario pierde dinero en realidad y normalmente no se le compensa con la entrega de més acciones restringidas. ‘Transparencia, contabilidad y auditoria. I concepto de iransparencia se ha planteado también enuna variedad de diferentes mercados y contextos. Transparencia es un término muy comin que se usa para deseribir el grado en que un inversionista (existente o potencial) puede discernir las verdaderas actividades y directrices de valor de una compaia de las declaraciones y los resulta- dos financieros anunciados. Por ejemplo, Enron se consideraba a menudo una “caja negra’ cuando se trataba de entender cudles eran realmente sus resultados y sus riesgos operativos y Financieros por la multitud de Iineas de negocios que tenfa. El eonsenso de Tos expertos en gobierno corporativo es que todas las empresas a nivel mundial, deben trabajar para aumentar la {ransparencia del perfil de riesgo y rendimientos de la empresa. Independen: ‘Shoartan and Staring LLP velzan una encuesta anval de précticas solaccionadas de gobierno corpratvo on las 100 principales Comparias. A contwacién se presentan algunas notas y puntos destacads de la encunsta de 2008, 1m Las reglas de cotzacin del NYSE y NASDAQ eigen que fa ayora de los miembros del Consejo de arinistacion de las com arias que coizan en bolsa sean indepanciones. 1m De is 100 compari mas importantes en 2008, 82 adoptaron y anunciaron normas mas esrictas sobre la catisad minima de consojeresinceoendentes que las regis de cotzacién pernontes La mayora co as 100 compatias xincpals ro exgon expicitamente que 75% 0 més de os rriembos dol consajo de adinista cién seen independentes. Sin embargo, en la prcica, ls 100 compas principals siguen superando sus propios reqvermientos. Im Los consa(os independiontas constiuyon 75% 0 mas de los conso}oe de adminsracion do 89 de las 100 comparias erncpales lencuestadas este ao. E] CEO 6s nico consejer© no ncependiene en 44 de estas empress. Los dreciores de zs y ope Faciones eran riembros del conse en sete y ruave de las 100 comparias principals, respecvamente ‘Fuente: 2008 Tends h Corarata Governance of re Lage US Puble Oompance”, Shearman & Star LLP. 2p. 14-18 18 “10 compat prncos '" cen 100 eroesescesccuncerse ms grace que cotzan en baka, sag a lian co lta Fortune 800 de rota Farts ot gree 8 aor cal cuo torn ms ecentomo,y au tnen acciongsy vals avo se negecan on NYSE 0 NASD,Metas financieras y gobierno corporativo 0.\?/UL0 2 39 El proceso mismo de contabilidad es ahora objeto de debate, El sistema estadounidense se caracteriza por estar basado estriclamente en reglas, més que en conceptos, como es comin en Europa Occidental. Muchos criticos de las précticas estadounidenses de gobierno corporativo creen que se trata de una falla fundamental que permite que contadores cada voz més astutos cencuentren maneras de seguir las reglas in cumplir el propésito subyacente para cl que fueron creadas. Una extensién del debate sobre el proceso de contabildad ¢s la funcién y la remuneracidn asoci das con las auditorias, Una auditoria es el proceso de usar a terceros, pagados por la empresa, para que cexaminen las précticas de elaboracién de los estados financieros y las declaren apegadas @ los prin- cipios de contabilidad gencralmente aceptados, Como ilustr el derrumbe de Arthur Andersen despucs de la debacle de Enron, sigue habiendo serias dudas en cuanto ala valider de esta préctica en curso. Derechos de los accionistas minoritarios. Por tltimo, la cuestién de los derechos de los acci nistas minoritarios sigue suscitando mucha polémica en la mayoria de los mercados mas grandes del mundo. Muchos de los mereados emergentes se caracterizan atin por el régimen de gobierno corporativo familiar, donde la familia sigue en control de la empresa incluso después de que las acciones de ésta se han puesto a la venta en el mercado. Pero, gqué sucede con los intereses y voces de los otros accionistas? ,Cémo se preservan sus intereses en organizaciones donde fami- lias o inversionistas mayoritarios toman todas las decisiones importantes, incluidas las referentes a los consejos de administracién? Como se sefiala en Finanzas globales en la prdctica 22, los derechos de los accionistas minoritarios son un problema en todos los mercados de la actualidad, incluso en China, UAC eed Reforma de gobierno corporativo en China China ha reformat sus eyes marcaniios y de valores en los it res tempos y con alo ha logrado implantar muchas moras ppostvas en su estructura de goblero corporat. Los cambos ‘rs nolablesincuyen mas oquistos de dvlgaciin de informa: (Gon fnancera, major protecaién de los derechos de os acc risias minortaros y quis ms claas sobre el pape! cue desem- Pefian as juts de Superson 'Se han hecho muchos avances en el majramionto del gobierno corporate tanto en los mercado bancaros coma en Jos accionsrios: Los bancos extrnjers ya cuentan con autor zacion para rwertr en bancos de la Repubiea Popular China & inteducr sus concoptes do gobierno corporatva. © gobierno Chino tambien ha emprenciso un programa de reforms com- Prides que obfga que las acciores no negocables de empre= ‘as de propiedad estata(EPE) se corwertan en accones nego: Cables. Adonis, tanibén se han hocho estuerzos para reduct al Fesgo france on ol ssiema bancario de China mediante aminucien de Una gran cantdad ce préstamos moresos en ‘manos de 8 bancos locales. ‘Aunque 80 han rogsiredo mejoras considerabos on la cesructura de gobieme corporatho en China, todavia se cbser- van rezagos respecto a muchos paises desarolados. .Cusles s0n las defciencas on al sistema de gobierno corporatvo de (China? Esto pas Lene una esiructura de goberna corporatve en dos nals para las compatias, que 6s uy parecsa al ster ‘Soman, con_un consejo de adminisvacion yun consejo de ‘superision, Por desgracia en la eadad ls consejos de super \isén de China s6lo confrman las dacslones que toma 0 eo S90 de administracion. Esta dupicacion en alsistomano seve de eda, sao para crear redundanca y aurentr ls costes aan ristratvos para las compafias. Adora, aunque se requere que los consejeros ndepandenies canstlyyan por lo menos una ler cera parte del conse de administracion de as enaresas china, tenia prctica estos conseeos tienen capacidad muy imtads de ‘nluren como kncoran sus companies Por oto lado, as Sapociionas sobre la publicacién de osta os franciers dels comparias chnas que catzan en basa son {davis dables en comparacinn con as de muchas juisciccones| en pases Gesarolacos. La reforma continua e inciera oe las fesructuras coroaridas de las EE y la faa de Guana sora (66n fanciers hacen sumamerte ciel que bs mercados accio- raros de China cezcan y ‘unconen adecusdarerte, El gobierno dela Republica Popuar Crna na instado a tas ‘empresas a mejorar eu canciencia del buen gobierno corpora ‘vo. Un método adostado por ol gobo ha sic estimulr act varmente a las empresas locales 8 coizar en Is bola de valores {38 Hong Kang, quo iene un sistema de gobimo coroorave ‘mas acoptado a nivel intoraciona para las Corpavias que cot 2an ai, Sin embargo, ete plan paca ser contraprodcenio y ‘Sbstacuzar el desarreto ce ios mercados accionarios de Crina ye que crea la percepcién que as bolsas de valores locales de Shangaly Shenzhen, y as empresas aue cotzan en elas, son ‘mds Gabies y se ediisran con manos profesional. (iro problems de gobiemo corporatvo para las grandes ‘comparias de China (que cas das son de prosiedad esata ‘mayortara) 0s que o gobierno do esa nacén trata do jorcer una ‘hore inftuerca administrative en alas. Muchos do [os altos fun Coravios oe esias empresas de propiedad estat mayortara ‘rear que eu funn es mantener cantento al gabemno a toda ‘costa. Como os evident, todavia hay muchas cosas que mojo ‘ar enol sstera de gobiamo corpora ce Chine Fuente: “Shoncomings In Chala Corporse Governance Rekne" oreny 1H Cheung, China Law & Pact, fore de 2007p.40 CAP TULO 2 Metas financieras y gobierno corporativa El mal desempetio de Ia administra los duedios,o ambos. La figura 2.8 ilustra no estin satisfechos con el desempesio .cién requiere por lo general cambios en la administracién, diversos caminos que los accionistas pueden seguir cuando de la empresa, Dependiendo de la cultura y las précticas aceptadas, no es extrafio que muchos inversionistas descontentos toleren en silencio (por lo menos durante un periodo prolongado) el desempefio del precio de las acciones. Si responden de manera ‘mas activa, pueden vender sus acciones. En la tercera y cuarla respuestas, que son propias de los accionistas activistas la administracién oye la voz mucho mas enérgica del accionista insatisfecho. Posibies respuestas de los accionistas Poste accion ‘Texmino popuiar Tolerar el descontnto en silencio Eipasade ender tas acsiones ‘jamiento am ht eos accionistas Cambiar de administraclin __Actiismo de los accinistas Inielar una toma de contro Maxime amenaza Lo que cuenta es quo la acminstracién co ura emorose que cxtza on bola y su conseio de adinsiraciin sepan que ia eipresa puede ser obto de una toma de contol host sno rmartisnen un busn desempni. El crecriento dels fardos accionaris y de coberura en Estados Unidos y en otras partes dol mundo en los tims aos ha oralocido esta arena ahora que las compras apalancadas son comunos de nave. RESUMEN Casi todas las compatias son creacién de empresarios, tritese de un individuo 0 un pequefio grupo de socios 0 ‘miembros de una familia CCon el transeurso del tiempo, algunas empresas optan por ‘poner en venta sus acciones en el mercado por medio de tuna oferta pblica inci, u OPI. Los mercados de valores de Estados Unidos y el Reino ‘Unido se earacterizan por tener propiedad dispersa de ls acciones, En el resto del mundo, la propiedad suele ca- raclerizarse por accionistas mayoritarios Los aocionistas ‘mayoritariostipicos son gobiernos instituciones, familias y (Cuando se dispersa la propiedad de una empress, ipa ‘mente la administraci6n queda a cargo de profesionales ‘contratados. Los intereses de los administradores profe- sionales pueden no alinearse la perfeccin con los inte- reses de los duefos,creando asi un problema de agencia Los mercados angloamericanos tienen la filosotia que el ‘objetivo de la empresa debe seguir el modelo de maximi- ‘zacion dela riqueza de los accionistas (SWM, shareholder wealth maxinization). En. términos més espectfcos, la ‘empresa debe esforzarse por maximizar el rendimiento para los accionstas, medido por la suma de ganancias de capital y dividendos para un nivel determinado de riesgo. En Tos mereados no angloamericanos, los secionistas ‘mayoritarios también se esfuerzan por maximizar los ren- dimientos a largo plazo sobre el capital. Sin embargo, estén més limitados por otros grupos de interés poderosos En particular, ls sindicatos son més poderosos que en los mercados angloamericanos. Los gobiernos intervienen ‘més en el mercado para proteger « grupos de interés ‘importantes, como las comunidades locales, el ambiente y ‘eLempleo. Los baneos y otras insttuciones financieras son acteedores més importantes que los mereados de valores. Este modelo s lama modelo de eapitalismo de los grupos de interés (SCM, stakeholder capitalism model) El rendimiento para un accionista de una empresa que cotiza en botsa combina el ingreso corriente en la forma de divigendos y las ganancias de capital obtenidas de la revalorizacn del precio deMetas financieras y gobierno corporativo 0.\?/UL0 2 4 Una empresa de propiedad privada trata de maximizar ingreso corrientey sustentable;como no tiene precio de las acciones no inverte tiempo ni recursos en tratar de influir ‘en [a opinin del mercado sobre su negocio. mm La EMN debe determinar por sf misma el equilibrio adecusdo entre tres abjetivos de operaciin comunes: mi -ximizaci del ingreso consalidado después de impuestos rminimizacin dela carga fiscal global efectiva para la em ‘resa;y posicionamiento correcto del ingreso, fujos de ‘fective y fondos disponibles de la empresa en cuanto @ pals y moneda Le relacién entre los grupos de interés que se usa para determinar y controlar el rumbo estatégica y el desem. ppefio de una orgenizacin se lama gobiemo corporativ, 1m Las dimensiones del gobiemo corporatvo incluyen la teorta de agencia; la composicién y control del consejo de admi- nistracin:y variables cultural histGrcase insituionales mA medida que las EMN se vuelven més dependientes de los mereados plobales de capital para conseguir financia- ‘miento, puede ser necesario que modifiquen sus poiticas {de gobierno corporativo. sm Existe una tendencia en las empresas que tienen su sede ‘en mercados no angloamericanos a volverse més “amis- {osas con Ios accionistas”. A mismo tiempo las empresas de Tos mercados angloamericanos se estén volviendo més istosas con los grupos de interés", Las {alla en el gobierno comporativo,en especial en Es tados Unidos, han sido el foco de atencign de las noticias emafios recientes y se les ha atibuido la culpa de la redue- ‘in de valor en los mercados de valores estadouridenses. tm Los accionstas ue no estén satisfechos con el desempeio de su empresa tienen por lo general cuatro opsiones:tole- rar el descontento en silencio; vender sus acciones; cam- Dar de administracin: inci una toma de contol tm Los fracasos recientes del gobierno eorporativo en Esta- ddos Unidos han generado una avalanche de inicatvas gu- ‘bernamentales y privadas para impedir el mismo tipo de fallasen el futuro, Im Estados Unidos eaecioné ante los fracasos en el gobierno corporativo aprobando la Ley Sarbanes-Oxley de 2002 mt LaLey Sarbanes-Oxley (SOX) tiene euatro disposiciones principale: 1) los directores generals y los directores de finanzas de las empresas que cotizan en bola deben res- ponder de la veracidad de los estados financiers publi tados de la empresa: 2) los consejos de administracién Corporativos deben tener comités de auditoria racion compuestos por miembros independientes (exter- ‘nos; 3) se prokibe que las compaaias otorguen présta- ‘mos a lo funcionarios corporaivos ya los miembros del consejo de administracién, y 4) las companias deben pro- ‘bar sus controls financieros internos conta fraudes. lm Segdn la OCDE, ls buenss pricticas de gobierno corpo- rativo debes incluir una definicién clara y detallada de los derechos y funciones de los accionistas, la revelacion de informacién y la transparencia, y las esponsak des del consejo de administracibn, Fracaso de gobierno corporativo en Enron “Las trgicas consecuencias de las transacciones de enti= ddades relacionadas y los errores de contabilidad fueron el resultado de fllas en muchos niveles y de muchas perso ras: una idea defectuosa, enriquecimiento personal de los fempleades, controles mal disehados, implementacién defi- cient supervision descuidada, errores de contabiidad sm ples (no an simples) y predominantes en una cultura que parece haber alenade que se sobrepasaran fos limites ‘Nuestra reseha indica que muchas de estas consecuencias ppodian y debian haberse evitado". —Informe de investigaci6n: Comité Especial de Investigacin del Consejo de Adminstraci6n de Enron Corporation, Consejo de Administracién, Enron de febrero de 2002, pp. 27-28. E12 de diciembre de 2001, Enron Corporation se declaré en uicbra y se acogié ala proteccién del capitulo 11 dela ley de quiebras estadounidense. Enron fracas6 como resultado de ‘una compleja combinacisn de falas financierasy de gobierno corporativo, Como se sefiala en la cita del informe que se reproduce aquf, las fllas se relacionaron con organizacio- nes y particulaes tanto dentro como fuera de Enron. Sin ‘embargo, fuera de los tribunals y la prensa sensacionalista, ‘queda la interrogante de eémo permili el sistema que esto sucediera. Por qué las numerosasestructras y salvaguardias dentro del sistema de gobierno corporativo estadounidense no detectaron, detuvieron o previnieron el fracaso de Enron? El derrumbe de Enron Segin Jeffrey Skilling, ex director general dela corporacién, Enron se vino abajo a causa del “asedio a un banco”. De hecho, esta aseveracién es quizé téenicamente correcta ‘Cuando las agencias calificadoras de crédito redyjeron la calficacin crediticia de Enron por debajo del grado de in- versiGn en noviembre 2001, sus operaciones se detuvieron, porque una compafifa que ctiza en bolsa necesita mantener una calificacin de grado de inversin para que otras com- ppalilas comercien con ela. Sin grado, no hay comercio,2 CAPITULO 2 Metas financieras y gobierno corporativa Sin embargo, esa respuesta lo obliga @ uno a preguntarse: por qué se degrade a la compaiia? Porque se determiné que ls deuda total de Enron ascendia a US$38,000 millones en lugar de USS13,000 millones. ,¥ por qué la deuda aumenté de pronto a tal punto? Porque gran parte de la deuda que se habia clasificado como fuera del balance general se reclasifcs entonces como dentro del balance general. Por qué la recla- sifieacion? Porque se determing que muchas de las entidades de propdsto especial (SPE, special purpose entities) y las as ciaciones fuera del balance general que repstraron esta ded estaban mal clasiicadas para empezar, 0 se reconsolidaron ‘con la compafie como resultada de que el valor de su capital se reduj (las acciones de Enron). Lo cual nos lleva de nuevo al punto de partida: zpor que el precio de las acciones de Enron se derrumbs en 2001? ;Fue simplemente el resultado natural de una empresa en decadenca,o las utlidades decla- radas y en perspectiva de Enron,en combinacin con la salud financiers general de la empresa, no se habian declarado y evaluado honradamente? Fracaso del gobierno corporativo on Enron El equipo de alta direccién de Enron, sobre todo el director general Kenneth Lay y el director de operaciones Jeffry Skiing (posteriormente director general), fue responsable de Ja formulacioneimplementacién de la strate de la compas, incluidos su resultados financieros y de operacién. Como casi todas las compatias de su tamsfo, Enron tenia iteralmente cientos de contadores y abogados cn su personal permanente. En particular, fueron las inguietudes de un contador, Sherron ‘Watkins las que salierona la luz pblica en agosto y septiem- bre de 2001 y contribuyeron 2 la répida escalada de eximmenes dde Enron y sus operaciones en el otofio de 2001 En ol caso de Enron, los érganos externos de gobierno corporativo fueron el eentro de muchas erticas lm Auditor. Arthur Andersen (uno de las "Cinco gran 44s") fue auditor de Enron. La labor de Andersen con- sist6 en determina y cerlficar anualmente que Enron seguia practicas de contabilidad generalmente acep- tadas en los estados de sus resultados financieros ‘Andersen, como todos los auditores fue contratado ¥ pagado por Ia propia Enron. Andersen también pro- poreionaba una gran variedad de servicios de consul- torfa a Enron, cuya suma total era una linea de nego- cios mucho més lucrative que la préctica bésica de auditoria, tm Asesoria juries. EI asesorjuridico de Enron, sobre todo ef bufete Vinson & Elkins de Houston, también contratado por la empresa, era responsable de ofrecer opiniones juridicas sobre las numeroses estrategias, catructuras y logalidad general de buena parte de lo que Enron hacia, Como ocurrié con Arthur Andersen, cuando se le pregunté después por qué no se habis ‘puesto aciertas ideas o précticas a compa explicé que no habia sido informada eabalmente de todos los detalles y complejidades de la administraci dad de las SPE. propie- Reguladores. Enron cay6 en realidad entre as grietas de la mayoria de los érganos de regulacién indus- trial de Estados Unidos. Como operador de los mere ‘dos de energéticos la Federal Energy Regulatory Com- mission (FERC) tenia algunas responsabilidades dlistantes de supervision on relacién con algunos de los mercados y operaciones en las que la compa parti- Auisicién de todos modos? Razén P/U Nimero de acciones Valor de mercado por accién _Utlifades———UPA Valor de mercado total Pramtaia 20 10,000,000 uss20 uS$10,000.000 USS1.00 —_US$200,000.000 Phamm-USA 40 10,000,000 usseo 10,000,000 _USS1.00 _USS400,000,00048 CAP TULO 2 Metas financieras y gobierno corporativa ‘UL, Pacific Precision (A): ventas europeas. Pacific Precision ‘sun exportador de herramienlas meeénicas que tiene su sede en Hong Kong. y presenta todos sus eslados financieros en dlares de Hong Kong. (HKS). Jacque director de ventas europeas de le compa, ha sido objeto de fuertes critcastltimamente a causa de su desempeto, Fl disctepa y sostiene que las ventas en Europa han crecido a ritmo consteate en los dltimos altos ,Quién tiene razén? oe 2032008 Total de ventas netas, HS amars 187.800 244,900 Porcontj do veritas totaes en Europa 48% 8% 20% Total de ventas europea, HAS. Teo do carbo pronase, HKBE 14 8s 94 Total de ventas evopeas, € “esa do crecimiento e las venta europeans 12, Pacific Precision (B): deuda en yenes japoneses. Pacific Precision de Hong Kong pigié un préstamo en yenes japoneses de conformidad con un contrato de crédito & largo plizo firmado have vatios afos, Sin embargo, el nuevo director de Enarzas de la compania considera que Jo que originalmente se pens6 que era “deuda relativa ‘mente bareta” ya no lo es. {Qué opina usted? one 2003 2008 Pagos anvaies en yoos sobre 0 Contato de ceuda %) 12,000,000 12,000,000. 12,000,000 Teo do carbio promedo, WHS 189 147 137 Servicio anual de a ude en yenes, HIS 113, Proveedores chinos y el yuan. Harrison Equipment de Denver, Colorado, compra toda su tuberiahidréulice «| fabricantes de China continental, En junio de 2005 lacom- pata finaliz6 una inicativa seis sigma/manufactura es ‘lta para toda la empresa. Los cosos totale de sistema hidrduleo para yacimieatos petroliferos se redujeron 4% nel transcuso de un afto, de USSS80,000 a USS844 800, ‘A la compa le proocupa ahora que todos los tubos Iigréulicos que requieren estos sistemas (los cuales representan 20% de los costos totale) resulten afecta- dos por la posible revaluacién del yuan chino, i algunos fen Washington se salen con la suya, ;Cémo impactaria, ‘una revaluacin de 12% del yuan frente al délar el costo {olal del sistema? Una revaluacién de 12% del yuan se caleula como sigue ‘Yuan 8.28/USS _ Yuan 828/085 _ vo 7 sosuss. Te cambio % ToI2 14, Desempeio global de Mattel, Como se iustra en la tabla 4e la pigina siguiente, Mattel (Estados Unidos) regstré tua importante crecimiento de las ventas en sus princi- pales regiones internacionales entre 2001 y 2004. En sus Informes prosontados a la Securities and Exchange Commission (SEC) de Estados Unidos, informs tanto la cantidad de ventas regionales como el cambio porcen- ‘ual en las ventas regionales que se produjo como resul- tado de las variaciones del tipo de cambio, a. Qué cambio porcentual registraron las ventas, ©0| ‘Slares estadounidenses, por regiGn? . {Qué cambio porcentual regstraron las ventas por region, despucs de descontar el impacto de las variae cones en las divises? & ,Qué impacto relativo tuvieron las variaciones en el tipo de cambio sobre el nivel y el crecimiento de las ventas consolidadas de Mattel para el periodo de 200 a 2008? EJERCICIOS DE INTERNET |. Empresas multinacionales y activosfingresos globales. Las diferencias entre EMN son sorprendentes. Usando luna muestra de empreses, como las que se mencionan, gui, tome de las paginas Web de cada una las propor- cones de los ingresos que ganaron fuers de sa pais de constitucin. a, Walt Disney disney go.com b, Nestlé SA. ‘wwwinestle.com! ©. Intel ‘worwitel com! . DaimlerHenz —_wwwidaimlerchryslerde © Mitsubishi Motors www:mitsubishi.cony £ Nokia ‘wo wnokia con Royal DutelyShell wowshell.com! (Observe que Nestlé se denomins a sf misma “compaia transnacional”.) ‘Ademés, observe cémo se realizan negocios intern conales por Internet. arias dels piginas internacionales anteriores permiten al usuario elegir el idioma de la pre= enlacién que va aver. 2. Gobierno coxporativo, No hay tema més eandente en el mundo de los negocios de la actualidad que el gobierno corporativo. Use los siguientes sitios para ver estudios recientes, actualidades y noticias y més informacién re- ferente a ls relaciones entre la empresa y sus grupos de interés, Corporate Governance Nat_www.corpgo%net!Metas financieras y gobierno corporativo 0.\?/UL0 2 49 Ventas globales de Mattel (Miles de uss) Ventas 2001 (uss) Ventas 2002 (uss) Ventas 2008 (uss) Ventas 2008 (uss) Europe USS 085,460 USS 1.126.177 ss 1,356,131 USS 1,410.52 Arérica Latins 473,201 406,349 462,167 524,401 canaas 55,791 st ‘Asia Pactico sass “otal internacional “USS 1,680,291 USS 1,890,988 (USS 2,175,708 USS 2,536,268 Estados Un 3,992,284 9,422,405, 8208814 3,209,862 ‘Aivstes de ventas fee (28,004) (e194 (243.910 Ventas netastoales “ss 687,028 USS 4,885,340 {USS 4,960,100 USS 5,102,788 Impact do as valalones de fos tipo de cambio ogién 2001-2002 002-2003 2003-2008 Europe 70% 150% 80% América Latina 9.0% 60% 2.0% Cars 0.0% 11.0% 5.0% ‘Asia Pactico 3.0% 130% 60% ‘3. Las 500 compaiias globales de Fortune. La revista Fortune Financial Times, El diario Financial Times con sede en ce relativamente famosa por st lista de las 500 com. patias de Fortune que opetan en el mercado global, Use el sitio Web de Fortune para busca I lista més recien- te de las empresas (y su nacionalidad) que forman parte de este distinguido lub, Forune won fortunecomfortune! Londres, el centro mundial de las finanzas internacio Jes tone ua sitio Web que ofrece abundante informacién, Después de ir a la pigina principal, vaya a la pagina Markets Data & Tools y examine la actividad reeiente de las bolsas de valores de todo el mundo, Observe la semejanza en movimientos diaries entre los prineipales rercados accionario del mundo, Francie! Times vwowwcom!