AN84 – DESARROLLO DE PROYECTOS

INTERNACIONALES
EVALUACION ECONOMICA FINANCIERA DE PROYECTOS
INCORPORACION DEL RIESGO
-SESION 13
Logro de la Unidad

✓ El estudiante analiza, evalúa, prepara y sustenta la

viabilidad económica financiera de su proyecto.
✓ El estudiante diferencia conceptualmente y aplica
correctamente la evaluación económica y evaluación
financiera.
✓ Distingue y comprende el riesgo económico y el riesgo
financiero.
✓ Comprende, analiza y aplica correctamente los métodos de
análisis de sensibilidad
INCORPORACIÓN DEL RIESGO
✓ El riesgo en la evaluación de proyectos
✓ E riesgo económico
✓ El riesgo Financiero o de crédito
✓ Análisis de sensibilidad
✓ Mediciones Estadísticas
✓ Árbol de Decisiones
01

RIESGO ECONÓMICO
Y
RIESGO FINANCIERO
EL RIESGO ECONÓMICO
✓ Hace referencia a la incertidumbre producida en
el rendimiento de la inversión debida a los
cambios producidos en la situación económica del
sector en el que opera o operará la empresa.

✓ El riesgo económico es una consecuencia directa

de las decisiones de inversión. De manera que la
estructura de los activos de la empresa es
responsable del nivel y de la variabilidad de los
beneficios de explotación. Este es un tipo de
riesgo específico o no sistemático puesto que sólo
atañe a cada inversión, o empresa, en particular.

✓ Como es único, la exposición al mismo varía

según sea la inversión o la empresa en la que se
invierta, lo que influirá en la política de selección
de activos de cada inversor en particular.
EL RIESGO ECONÓMICO
✓ Este tipo de riesgo puede producir grandes pérdidas en un corto espacio de
tiempo.

✓ Los activos financieros emitidos por empresas que tienen una amplia cartera
de productos poco correlacionados entre sí, tendrán menos riesgo económico
que los emitidos por empresas que los tienen muy correlacionados o cuya
gama de productos es bastante corta. Incluso, los propios productos tienen
diferentes riesgos económicos, puesto que hay bienes o servicios con
demandas muy estables y otros, por el contrario, las tienen muy inestables
(alta tecnología, industrias emergentes, etc.). El riesgo económico tiende a
reducirse a través de la propiedad de inversiones a corto plazo.
EL RIESGO ECONÓMICO

✓ El riesgo económico se refiere a la variabilidad relativa de

los beneficios esperados antes de intereses pero después
de impuestos (EBIT).
✓ El riesgo económico indica la variabilidad del rendimiento
económico esperado.
✓ el EBIT, es una variable aleatoria cuyo valor real tiende a
situarse en las cercanías de un valor promedio esperado.
EL RIESGO FINANCIERO O DE CRÉDITO
También conocido como riesgo de crédito o de insolvencia, el riesgo
financiero hace referencia a la incertidumbre asociada al rendimiento
de la inversión debida a la posibilidad de que la empresa no pueda
hacer frente a sus obligaciones financieras (principalmente, al pago de
los intereses y la amortización de las deudas).

El riesgo financiero es debido a un único factor: las obligaciones

financieras fijas en las que se incurre.

Cuanto mayor sea la suma de dinero que una organización pública o

privada debe en relación con su tamaño, y cuanto más alta sea la tasa
de interés que debe pagar por ella, con mayor probabilidad la suma
de intereses y amortización del principal llegará a ser un problema
para la empresa y con mayor probabilidad el valor de mercado de sus
inversiones (el valor de mercado de la compañía) fluctuará.
EL RIESGO FINANCIERO O DE CRÉDITO

El riesgo financiero está íntimamente

conectado con el riesgo económico
puesto que los tipos de activos que
una empresa posee y los productos o
servicios que ofrece juegan un papel
importantísimo en el servicio de su
endeudamiento. De tal manera que
dos empresas con el mismo tamaño y
con el mismo coeficiente de
endeudamiento no tienen porqué
tener el mismo riesgo financiero
RIESGO FINANCIERO Y RENDIMIENTO FINANCIERO

✓ El riesgo financiero se refiere a la variabilidad de los beneficios

esperados por los accionistas.

✓ Será superior al riesgo económico debido a la utilización del

apalancamiento financiero. Este último, se produce cuando la
empresa financia una parte de sus activos a través del uso del
endeudamiento lo que implica unos costos financieros fijos, con la
esperanza de que se produzca un aumento del rendimiento de los
accionistas (rendimiento financiero).
✓ El riesgo financiero es el resultado directo de las decisiones de
financiación, porque la composición de la estructura de capital de la
empresa -el nivel del apalancamiento financiero- incide directamente
en su valor.
✓ Un nivel dado de variabilidad del EBIT (es decir, de riesgo económico)
puede ser amplificado por la utilización del apalancamiento
financiero, el cual se incorporará a la variabilidad de los beneficios
disponibles para los accionistas ordinarios.
Empecemos con algo fácil …

El director de finanzas de SIPECA SAC, considera una inversión de $420,000 en

una máquina que se depreciará por el método de línea recta durante su vida
económica de siete años. La tasa de descuento apropiada es de 13% y la tasa
de impuesto a la renta es de 35%. Suponga que todos los ingresos y gastos que
se presentan a continuación se reciben y se pagan en efectivo.

Ventas unitarias 25,000

Precio $ 40
Costos variables por unidad $ 20
Costos fijos anuales $300,000

La máquina es una inversión que vale la pena?

 El Modelo Determinístico
✓ Hasta ahora el método usualmente empleado en la evaluación de
inversiones es calcular “el mejor estimado” basándose en los datos
disponibles y utilizarlos como un insumo del modelo de evaluación.
Estos estimados de valor único usualmente son la moda (el resultado más
probable), el promedio o un estimado conservador.
✓ Por lo tanto, el resultado del promedio también se presenta como una
certidumbre sin ninguna varianza posible o margen de error
relacionado con el proyecto.
✓ Sin embargo, en la mayoría de procesos de decisión, el inversionista
busca determinar la probabilidad que el resultado real no sea el
estimado y la posibilidad que la inversión pudiera tener incluso una
rentabilidad negativa.
El concepto de Riesgo e Incertidumbre

Introduzcamos ahora los conceptos de Riesgo

e Incertidumbre.
– RIESGO: considera que los supuestos de la
proyección de flujos de caja se basan en
probabilidades de ocurrencia que se pueden
estimar.
– INCERTIDUMBRE: considera que a los eventos
futuros no es posible asignarles una
probabilidad de ocurrencia.
Métodos para considerar el Riesgo

1. Incrementar la tasa de descuento

2. Castigar el flujo de fondos
3. Punto de equilibrio
4. Análisis de sensibilidad
5. Mediciones estadísticas
6. Simulación de probabilidades (Montecarlo)
7. Incrementar la tasa de descuento
a) Mejor utilizar la TIR
b) Hasta cuando se puede incrementar la tasa para que el VPN sea
igual a 0
8. Castigar el flujo de fondos
– Mejor estimar hasta cuando puede bajar el FC para que el VPN
sea igual a 0
9. Punto de equilibrio (Break even point)
Hasta cuando puede cambiar una variable para que el VPN sea igual a
cero.
02

ANÁLISIS DE SENSIBILIDAD
Análisis de Sensibilidad (1)

▪ El problema principal de las mediciones

estadísticas es el considerar
información histórica para suponer
probabilidades de ocurrencia a los
flujos de caja proyectados.

▪ Los modelos de sensibilización surgen

como una alternativa interesante para
agregar información que posibilite
decidir más adecuadamente.
Análisis de Sensibilidad (2)
– OBJETIVO:
Medir la relación entre el flujo de
efectivo y las variables de las que
dependen tales resultados.
Responde a la pregunta : ¿qué pasa
con la rentabilidad del proyecto si…?

– CLASES:
• POR VARIABLES (Análisis
Unidimensional)
• POR ESCENARIOS (Análisis
Multidimensional)
 Análisis de Sensibilidad (3)

▪ POR VARIABLES
Se identifica variables relevantes
para el proyecto; por ejemplo:
precio, cantidad vendida, costo
de ciertos insumos, los
impuestos y la vida útil.
Se alteran una por una mediante
la definición de un factor “X”, las
variables previamente
identificadas y se establece su
efecto sobre los indicadores de
rentabilidad (VPN, TIR, etc.)
Análisis de Sensibilidad (4)
El resultado puede tabularse en un cuadro como el siguiente:

FACTOR "X" PRECIO CANTIDAD PRECIO INSUMO Y IMPUESTOS VIDA

0.70 100 40 340 250 -140
0.80 120 80 280 220 -40
0.90 140 120 220 190 60
1.00 160 160 160 160 160
1.10 180 200 100 130 260
1.20 200 240 40 100 360
1.30 220 280 -20 70 460

Por ejemplo: si el precio es multiplicado por factor 0.7 (lo que equivale a una disminución de
30%). El VPN del proyecto es 100.

Ayuda a comprender a que variable la rentabilidad del proyecto presenta mayor sensibilidad
análisis más riguroso con el fin de lograr estimaciones más precisas y confiables.
 Análisis de Sensibilidad (5)

▪ POR ESCENARIOS
▪ Analiza qué pasa con en VPN
cuando se modifica el valor de
dos o más variables que se
consideran susceptibles de
cambiar durante el periodo de
evaluación.
▪ El modelo simplificado plantea
que se debe sensibilizar el
proyecto en sólo dos escenarios:
pesimista y optimista.
Análisis de Sensibilidad (6)

Para una inversión de $ 20 000, una empresa identifica

tres escenarios en el flujo de caja.

Escenario inversión FC1 FC2 FC3 VPN

OPTIMISTA -20 000 26 000 26 000 26 000 44 658.15

NORMAL -20 000 22 000 22 000 22 000 34 710.74

PESIMISTA -20 000 16 000 16 000 16 000 19 789.63

COK 10%
03

MEDICIONES ESTADÍSTICAS
 Mediciones Estadísticas (1)

▪ El riesgo de un proyecto se define como la

variabilidad de los flujos de caja reales
frente a los estimados.

▪ Analicemos las formas de medición de

esa variabilidad como un elemento de
cuantificación del riesgo de un proyecto:

▪ Varianza (desviación estándar)

▪ Coeficiente de variación

▪ Supuesto: se puede estimar para cada

proyecto la distribución de probabilidades
de sus flujos de caja calculados.
Mediciones Estadísticas (2)
• Recordemos …

LA DISTRIBUCIÓN NORMAL 67.5% de

probabilidad que
los valores
observados se
encuentren en
este intervalo

95% de
probabilidad que
- 67.5% + los valores
observados se
95% encuentren en
-2 +2 este intervalo
Mediciones Estadísticas (3)

▪ Varianza (desviación estándar)

Definición más común de Riesgo “variabilidad relativa del
retorno esperado” o “la desviación estándar del retorno esperado
respecto al retorno medio”.

A mayor desviación estándar, mayor variabilidad del retorno y,

por conveniente, mayor grado de riesgo.
Mediciones Estadísticas (4)

CASO PRACTICO: Para una inversión de $ 20 000, una empresa

identifica tres escenarios en el flujo de caja.

ESCENARIO PROB INVERSIÓN FC1 FC2 FC3

OPTIMISTA 40% -20000 26000 26000 26000
NORMAL 45% -20000 22000 22000 22000
PESIMISTA 15% -20000 16000 16000 16000
Mediciones Estadísticas (5)
1. Hallar el VPN esperado.

(1) (2) (3)=(1)*(2)

Prob.
Escenario Ocurr. inversión FC1 FC2 FC3 VPN VPN*prob.
OPTIMISTA 40% -20 000 26 000 26 000 26 000 44 658.15 17 863.26

NORMAL 45% -20 000 22 000 22 000 22 000 34 710.74 15 619.83

PESIMISTA 15% -20 000 16 000 16 000 16 000 19 789.63 2 968.44

COK 10% VPNE 36 451.54

Mediciones Estadísticas (6)
2. Hallar la Varianza y la desviación estándar:

Varianza
(2)+(3) (4) (4)*(1)
OPTIMISTA 8 206.61 67 348 473.46 26 939 389.39
NORMAL -1 740.80 3 030 372.08 1 363 667.44
PESIMISTA -16 661.91 277 619 189.52 41 642 878.43

varianza 69 945 935.25

desviación st. 8 363.37

3. Interpretemos los resultados

Mediciones Estadísticas (7)

• Recordemos las fórmulas:

n
VPN = VPN i Pi
i=1

 VPNi −VPN   Pi
n
=
i=1
Mediciones Estadísticas (8)

• Coeficiente de Variación:
– No es recomendable utilizar la Varianza como única medida
de riesgo, pues no discrimina en función del valor esperado.
– El coeficiente de variación es utilizado pues mide la
dispersión relativa.
Mediciones Estadísticas (9)

4. Hallar el Coeficiente de Variación (CV)

CV = 8 363.37 / 36 451,54

CV = 23%

5. Interpretemos el resultado
Mediciones Estadísticas (10)
• Recordemos la fórmula:


CV =
VPN 
Fórmulas Complementarias (1)
Medición del riesgo (esperanza y  de FCt)

(FCt) =  (FCt i – FCt)

s
2 x Pi
i=1

FCt =  [ (FCt i ) x Pi ]
i=1

Dónde: s es el número de posibles resultados de FCt

Pi es la probabilidad de ocurrencia del posible resultado “i”
FCt i es el posible resultado “i” del FCt
FCt i es la esperanza del FCt
Fórmulas Complementarias (2)
Medición del riesgo (esperanza y  de VAN)

E [VAN] = - I + (1+r)
FCt
t=1
t

[VAN] =   n 2 [FCt]
n n
Cov(FCt,FCj)
t=1
(1+r) 2t
+ 
t=1 j=1
(1+r) t+j

jt
Fórmulas Complementarias (3)
Medición del riesgo ( de VAN, casos especiales)
a) Flujos de caja perfectamente independientes

[VAN] =    2 [FCt]
n
cov(FCt,FCj)= 0
(1+r)2t para todo t  j
t=1

b) Flujos de caja perfectamente dependientes

[VAN] =   [FCt]
n
cov(FCt,FCj)= [FCt] x [FCj]
(1+r)t para todo t  j
t=1
04

ARBOL DE DECISIONES
Árboles de Decisión (1)

PRETENDEN CONSIDERAR MULTIPLES OPCIONES ABIERTAS AL

EJECUTARSE UN PROYECTO.

SE DEBE CONTAR CON : Opciones disponibles en diferentes

momentos
a. Con el ARBOL en sí
Eventos de la Naturaleza

b. La contabilización de los resultados que se conseguirían con

cada alternativa de decisión, así como con cada evento.

c. La asignación de las probabilidades de ocurrencia a cada evento

1. CON a + b + c se calculan los valores esperados de las alternativas
básicas.
2. La resolución del árbol se hace de atrás hacia delante (“podar el
árbol”). Se toman primero las decisiones más alejadas de la decisión
principal.
Árboles de Decisión
Árboles de Decisión (2)

PROBLEMAS

− PROBABILIDADES DIFICILES DE ESTIMAR.

− METODO COMPLEJO SI NO SE CUENTA CON FACILIDADES

INFORMATICAS.
CONCLUSIONES

1. No se debe perder de vista que todas las metodologías

presentadas son subjetivas y que no existe método
objetivo en la estimación del riesgo.
2. No importa cuán complejo sea el sistema de estimación
este es siempre personal y subjetivo.
3. “Cada persona es dueña de sus propios miedos”
Conclusiones