Manual Sistemas y Mercados Financieros

GRADO EN ADMINISTRACIÓN Y DIRECCIÓN DE EMPRESAS
Módulo de Formación Obligatoria
SISTEMAS Y
MERCADOS
FINANCIEROS
Dr. D. Antonio Díaz Pérez

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Grado en
Grado en Administración y
Dirección de Empresas
Sistemas y Mercados Financieros
Módulo de Formación Obligatoria
6ECTS

viu Grado en Administración y Dirección de Empresas
.es Módulo de Formación Obligatoria
Índice
Tema 1. Introducción a los sistemas y mercados financieros. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7
1.1. Introducción y conceptos básicos. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7
1.1.1. Los agentes financieros . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8
1.1.2. Los activos financieros . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10
1.1.3. Los mercados financieros . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10
1.2. Clasificación de los instrumentos financieros. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11
1.2.1. Instrumentos de capital ajeno. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 12
1.2.2. Instrumentos de capital propio. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13
1.2.3. Derivados. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14
1.3. Clasificación de los mercados financieros. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14
1.4. Organización de los mercados financieros españoles. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 19
Tema 2. Reguladores . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 23
2.1. El Banco de España. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 23
2.2. El Tesoro Público. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 24
2.3. La Comisión Nacional del Mercado de Valores. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 24
2.4. Otros reguladores. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25
Tema 3. El mercado de renta fija. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 27

3.1. Definiciones y aspectos básicos. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 27
3.2. Deuda Pública. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 28
3.3. Renta fija privada. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31
3.3.1. Las calificaciones crediticias o ratings. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31
3.3.2. Tipología básica de bonos y obligaciones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 34
3.3.3. Casos particulares . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 34
3.4. Valoración de un activo de renta fija. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 39
3.4.1. Títulos emitidos al descuento. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 40
3.4.2. Títulos con cupón periódico . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 42
3.5. Negociación en el mercado de renta fija. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 46
3.5.1. Negociación en el mercado primario. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 46
3.5.2. Negociación en el mercado secundario. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 48
Tema 4. Mercado interbancario . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
4.2. Eurosistema. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 54
4.3. Sistema de pagos. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 55
4.4. Operaciones en el interbancario. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 56
4.4.1. Depósitos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 56
4.4.2. Operaciones con pacto de recompra. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 57
4.4.3. Forward Rate Agreements (FRA). . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 57
4.4.4. Call Money Swaps (CMS). . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 57
Tema 5. Intermediarios. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 59
5.2. Tipos de intermediarios financieros . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 60
5.2.1. Intermediarios financieros bancarios. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 60
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5.2.2. Intermediarios financieros no bancarios. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 62

5.3. Instrumentos financieros: tipología. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 64
Tema 6. Mercado de renta variable. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 73

6.1. Funcionamiento de los mercados bursátiles. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 73
6.2. El mercado electrónico SIBE. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 74
6.2.1. Modalidades de negociación. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 74
6.2.2. Fases del mercado . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 75
6.2.3. Tipología de órdenes. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 76
6.2.4. Precios de referencia, rangos y subastas por volatilidad. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 80
6.3. OPVs y OPAs. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 81
6.4. Sistema de crédito en operaciones bursátiles . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 82
Glosario. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 85
Enlaces de interés. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 91
Bibliografía. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 93
Leyenda
Glosario
Términos cuya definición correspondiente está en el apartado “Glosario”.
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Tema 1.
Introducción a los sistemas y mercados financieros
1.1. Introducción y conceptos básicos

El sistema financiero es el marco institucional que aglutina el conjunto de instituciones, agentes,
activos, mercados y relaciones existentes, cuya finalidad es transmitir recursos financieros procedentes
de las unidades económicas excedentarias (oferentes, ahorradores o prestamistas) a las unidades
económicas deficitarias (demandantes, inversores o prestatarios) al menor coste posible. Por tanto,
el sistema financiero posibilita que el ahorro se canalice hacia la inversión.
Las unidades económicas deficitarias (inversores) emiten activos financieros para poder cubrir un
desequilibrio entre sus gastos e ingresos. Todos los agentes económicos (economías domésticas,
empresas y sector público) intercambian estos activos creando un sistema financiero.
En un sistema financiero nos encontramos con tres componentes esenciales:
•• Agentes e intermediarios financieros: unidades económicas con déficit y superávit de

recursos financieros y entidades cuya finalidad es ponerlos en contacto.
•• Activos o instrumentos financieros: son la formalización del intercambio de recursos

financieros.
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•• Mercados financieros: entorno (no necesariamente localizado geográficamente) donde se

producen las transacciones financieras.
Los grandes objetivos de todo sistema financiero son:
•• Fomento del ahorro privado: el ahorro es la materia prima que nutre las transacciones
financieras.
•• Satisfacción de las necesidades de los ahorradores en cuanto a sus expectativas de rentabilidad,

asunción de riesgos y garantía de seguridad.
•• Satisfacción de las necesidades de financiación de los agentes económicos deficitarios de

recursos financieros (prestatarios) para superar el periodo de tiempo que transcurre entre el
momento de efectuar el gasto de inversión o de consumo y el momento futuro en que
percibirán las rentas monetarias.
•• Asignación eficaz de los recursos financieros con el fin de obtener la utilización más eficiente
posible del capital existente, lo cual supone maximizar la seguridad y la solvencia, y minimizar
los costes.
•• Flexibilidad y adaptación de las instituciones, instrumentos y mercados a los cambios

necesarios para conseguir los restantes objetivos.
Nota importante: en el contexto del sistema financiero, se utiliza la terminología “unidades económicas
excedentarias” (oferentes de fondos, ahorradores o prestamistas) y “unidades económicas deficitarias”
(demandantes de fondos, inversores o prestatarios). Los primeros prestan sus excedentes de fondos
a los segundos que los invierten en financiar la actividad de su empresa. En cambio, en la terminología
aplicada a los mercados financieros, se distingue entre el emisor de activos financieros (demandante
de fondos o prestatario) y los inversores que adquieren dichos activos financieros (oferentes de
fondos o prestamistas). Es decir, no hay que confundir la empresa que busca financiar sus proyectos
de inversión (inversor en actividad productiva), con el ahorrador que invierte su excedente en activos
financieros (inversor financiero).
1.1.1. Los agentes financieros
Ahorradores e inversores pueden intercambiar directamente activos financieros. Las unidades

económicas deficitarias (inversores o prestatarios) emiten activos financieros primarios (acciones,
bonos, etc.) que adquieren las unidades económicas superavitarias (ahorradores o prestamistas) de
forma directa o a través de intermediarios (agentes mediadores). En el sistema financiero existen
entidades que actúan como intermediarios y mediadores para poner en contacto a los ahorradores
con los inversores.
Los mediadores financieros compran y venden activos financieros primarios, pero su actividad no
genera ninguna transformación en los activos negociados: el activo adquirido por la unidad económica
con superávit es el mismo que el emitido por la unidad económica con déficit. Los mediadores pueden
serlo por cuenta propia, se les denomina dealers, o por cuenta ajena, brokers. Además, los creadores
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de mercado, market makers, son dealers que tienen el compromiso, adquirido con un mercado o un
emisor concreto, de facilitar la contrapartida a ahorradores e inversores que deseen operar en dicho
mercado o con activos de dicho emisor.
No obstante, la relación directa entre ahorradores e inversores no siempre es posible debido a las
distintas necesidades respecto a plazo, importes, precios, etc. Los intermediarios financieros realizan
una labor de transformación de los activos financieros para adaptar el grado de liquidez, seguridad y
rentabilidad de los activos financieros primarios a los deseos de los ahorradores. De este modo, los
intermediarios financieros emiten activos financieros secundarios (cuenta corriente, depósito a
plazo, fondo de inversión, plan de pensiones, etc.) que colocan entre los ahorradores, obteniendo de
éstos los fondos necesarios para la realización de sus inversiones en activos financieros primarios. Así,
los intermediarios financieros transforman activos financieros primarios en activos financieros
secundarios.
Figura 1.1. Sistema financiero: intermediarios vs. mediadores. Fuente: elaboración propia.
El sistema financiero español es básicamente un sistema bancario, lo que implica que muchas
empresas dependen casi exclusivamente de la financiación bancaria. Se trata de un modelo de
intermediación o continental. Los inversores o prestatarios obtienen recursos de las entidades
financieras en forma de créditos, pólizas, etc., mientras que los ahorradores canalizan su ahorro
también hacia las entidades financieras en forma de cuentas corrientes, cuentas de ahorro,
imposiciones a plazo fijo, etc.
El modelo alternativo es el conocido como modelo de mediación o anglosajón. Los inversores

emiten directamente activos financieros para captar los fondos excedentarios de que disponen los
ahorradores. Es un modelo basado en el mercado de capitales, en el que se da un mayor grado de
interrelación entre ahorradores e inversores, siendo la bolsa la institución que permite dichas
transacciones y posibilita la liquidez.
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1.1.2. Los activos financieros
Los activos o instrumentos financieros constituyen el elemento material de intercambio en el sistema

financiero. Los activos financieros son títulos contables emitidos por las unidades económicas de
gasto o deficitarias que implican un compromiso de pago en fecha o fechas futuras.
El soporte que sustenta los activos puede ser material (sobre papel o documento) o inmaterial
(anotaciones en cuenta), que es el más habitual.
Ejemplos:
1. Las empresas pueden necesitar liquidez de cara a adquirir en determinados momentos nueva
maquinaria para su proceso productivo, por ello pueden acudir a fuentes de financiación
externa, por ejemplo, emitiendo obligaciones.
2. En determinados periodos, las economías domésticas pueden verse obligadas a realizar

importantes gastos, por ejemplo, la compra de una casa, un coche, etc. Dado que dichos
gastos suelen superar los ingresos, se presenta la necesidad de acudir a una entidad financiera
para pedir un préstamo, que será un activo para el prestamista.
3. El sector público o gobierno también puede verse obligado a emitir activos financieros (Letras
del Tesoro y Bonos y Obligaciones del Estado) necesarios para financiar su déficit.
Las características principales de un activo financiero son la liquidez, el riesgo y la rentabilidad. Las
tres pueden darse en grados diversos, y son dichos grados los que utiliza el inversor como guía para
configurar su cartera.
•• La liquidez se refiere a la facilidad de convertir el activo en dinero de forma rápida, sin que
esto suponga una penalización en su precio.
•• El riesgo es la posibilidad de que las expectativas de rentabilidad sobre un determinado

activo no se cumplan. Este incumplimiento de las expectativas puede venir motivado tanto
por las fluctuaciones de sus precios como por la insolvencia del emisor. Se considera insolvencia
desde el mero retraso en el pago hasta el impago parcial o total.
•• La rentabilidad es la capacidad del activo para producir intereses u otros rendimientos para
su poseedor como pago por su cesión temporal de capacidad de compra junto con una
compensación adicional por soportar el riesgo. Así, los activos más arriesgados deben ofrecer
una mayor rentabilidad prometida al ahorrador.
1.1.3. Los mercados financieros
Un mercado financiero puede definirse como el lugar, mecanismo o sistema a través del cual se
produce un intercambio de activos financieros, y se determina su precio. Son el punto de encuentro
(geográficamente definido o no) entre vendedores y compradores de bienes y servicios. Son el marco
de negociación, determinación del precio y contratación entre demandantes y oferentes de recursos
financieros instrumentados por medio de activos financieros.
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Cualquier mercado financiero debe desempeñar las siguientes funciones:
•• Poner en contacto a los distintos agentes económicos.
•• Servir de mecanismo para la fijación del precio de los activos.
•• Proporcionar liquidez a los activos que se negocian en éste: ha de garantizar la posibilidad de

comprar o vender dichos activos de forma rápida y sin que su precio se vea afectado.
•• Reducir los plazos y costes de intermediación: debe procurar ser ágil y eficiente, de modo que
pueda garantizar la facilidad de contratación sin menoscabo de la seguridad y, asimismo, que
tienda a la reducción de los costes y los plazos de contratación.
Estas funciones se cumplirán en mayor medida cuanto más amplio, transparente, libre, profundo y
flexible sea un mercado. Un mercado se acercará al “ideal” de mercado perfecto, cuando cumpla en
mayor grado estas cinco características.
Un mercado es más amplio cuanto mayor es la diversidad de activos que en él se negocian. La

característica de transparencia hace referencia a la información que pueden lograr los participantes
de dicho mercado. Así, cuanto mejor y más barata es dicha información, este mercado será más
transparente. La libertad tiene relación con la ausencia de restricciones a la entrada y salida del
mercado. Por su parte, se dice que un mercado es profundo, que tiene profundidad, cuando hay
órdenes de oferta y demanda (compra y venta) a distintos precios en torno al precio de equilibrio
(precio de cruce), o sea, que hay operaciones pendientes de realización. En otros contextos, la
profundidad se refiere al volumen de negociación de los distintos activos. Finalmente, un mercado es
más flexible cuanto más rápida sea la reacción de los agentes ante la llegada de información al
mercado que provoque cambios en los precios de los activos que en él se negocien.
1.2. Clasificación de los instrumentos financieros

Los agentes económicos deficitarios tienen distintas alternativas a la hora de financiarse. Entre las fuentes
de financiación del sector público se encuentra la vía impositiva y la emisión de activos financieros de renta
fija. Por su parte, la obtención de capital por parte de las empresas se logra básicamente de dos formas:
mediante la retención de las ganancias que generan (beneficios retenidos más amortizaciones) y mediante
la obtención de fondos externos provenientes del mercado de capitales. Las grandes empresas obtienen
con frecuencia el capital externo accediendo a los mercados de capitales a través de la emisión de activos
financieros, que pueden ser de renta fija o deuda y de renta variable o acciones.
La diferencia principal entre la deuda y las acciones es la prioridad en el cobro por parte de los propietarios
de sus derechos en caso de liquidación de la empresa emisora. Así, los derechos de los propietarios de
la deuda (obligacionistas) tienen que pagarse por completo antes de que la empresa emisora pueda
hacer pagos a sus accionistas. Es decir, los derechos de las deudas tienen prioridad sobre los derechos
de los accionistas. Los obligacionistas son acreedores del emisor y los accionistas son socios.
Una segunda distinción importante entre la deuda y las acciones es que los pagos a los propietarios
de la deuda están considerados generalmente como un coste deducible fiscalmente de la empresa,
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en cambio los dividendos que pagan las acciones son desembolso de beneficios y, por tanto, no son
deducibles de impuestos.
Las empresas se financian mediante deuda y acciones ordinarias a partir de emisiones públicas y
privadas. El capital obtenido a través de emisiones públicas debe estar emitido en forma de títulos
valores registrados. Los títulos valores son instrumentos financieros públicos negociables. En España
deben estar registrados en la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV).
Los títulos valores públicos se diferencian de los instrumentos financieros privados porque se pueden
negociar en los mercados secundarios, como las bolsas, que son instituciones que facilitan negociar
estos títulos.
1.2.1. Instrumentos de capital ajeno
Los instrumentos de deuda son contratos que contienen la promesa de pagar en el futuro unos flujos
de caja establecidos a los inversores que poseen estos contratos. La deuda puede ser negociable, una
característica especificada en el contrato que permite su venta a otro inversor, o no negociable, lo que
implica la prohibición de venta o de deshacer la posición.
Un contrato de deuda debe especificar el tamaño y periodicidad de los pagos de intereses y del pago
del principal, es decir, la cantidad adeudada según el contrato.
Se suelen dividir en:
•• Pagarés de empresa: son títulos negociables a corto plazo. Se emiten con un plazo hasta la
amortización de entre 3 y 18 meses. La emisión se realiza al descuento, es decir, en el momento
de la compra se paga una cantidad efectiva inferior al importe nominal del pagaré. Los
emitidos por el Estado se denominan Letras del Tesoro).
•• Bonos y obligaciones: se diferencian en el plazo hasta el vencimiento, siendo las obligaciones

a largo plazo (plazo superior a 5 años) y los bonos a medio plazo (de 18 meses a 5 años, siendo
las emisiones más habituales a 3 y 5 años). El titular adquiere el derecho a recibir la devolución
del principal y al cobro de un rendimiento, en general periódico, en forma de cupones. Los
emitidos por el Estado se denominan Bonos y Obligaciones del Estado).
La emisión de estos activos primarios con negociación en mercados secundarios está fuera del
alcance de la mayor parte de las empresas. En cambio, una amplia variedad de instrumentos
financieros están al alcance de todas las empresas, cualquiera que sea su tamaño. Estos activos
financieros secundarios, fruto de la labor de transformación de los intermediarios financieros,
constituyen una fuente de financiación y, en algunos casos, también proporcionan servicios
financieros adicionales destinados a la gestión del crédito.
Los principales instrumentos financieros que proporcionan financiación a corto, medio y largo plazo
se analizan en el tema 5.
12
1.2.2. Instrumentos de capital propio
Las empresas tienen dividido su capital en acciones. Por tanto, las acciones son partes alícuotas del
capital de una sociedad y confieren a su titular la condición de socio. Constituyen para la empresa
emisora un medio de financiación a largo plazo. De hecho, las acciones no se amortizan nunca
(duración infinita), salvo que la empresa desaparezca o se produzca una reducción de capital.
Cuando una empresa cotiza en Bolsa, sus acciones pueden negociarse en el mercado; los compradores
y vendedores determinan el precio de las acciones. El resultado de multiplicar el precio de una acción
por el número de acciones existentes da igual al valor bursátil o capitalización de una empresa.
Dado que una acción es una parte proporcional del capital social de una empresa, el que la adquiere
se convierte en copropietario de dicha compañía.
Las acciones confieren a su titular una serie de derechos y responsabilidades:
a) Derecho al dividendo:
El dividendo es la parte del beneficio que la compañía reparte entre sus propietarios, es decir, sus
accionistas. El importe del dividendo depende de los resultados de la compañía cada año y de su
política de distribución de beneficios, por eso a las acciones se las considera un producto de renta
variable. Lo más habitual es que las empresas paguen dos dividendos al año a sus accionistas
(dividendo a cuenta y complementario).
b) Derecho a la transmisión:
Todo accionista tiene el derecho de transmitir sus acciones, siempre y cuando encuentre comprador.
En el caso de acciones que cotizan en Bolsa la transmisión está prácticamente asegurada, dado que
una de las principales funciones de la Bolsa es precisamente dar liquidez a los valores cotizados.
La diferencia positiva entre el precio de venta y el precio al que se compraron las acciones se denomina
plusvalía. Por lo tanto, un accionista puede rentabilizar su inversión por dos vías: el dividendo y la
plusvalía.
c) Derecho de suscripción preferente:
Cuando una sociedad anónima efectúa una ampliación de capital con emisión de nuevas acciones,
los accionistas actuales tienen derecho preferente para suscribir (comprometerse a la compra) de las
nuevas acciones. Este derecho también puede venderse. Si la empresa de la que hablamos cotiza en
Bolsa, los derechos se pueden vender en ella.
d) Derecho a voto:
Todos los accionistas tienen el derecho al voto en la Junta General de la empresa. La Junta General es
la reunión que tienen todos los accionistas, ordinariamente una vez al año, y extraordinariamente en
determinadas circunstancias, para tomar decisiones principales relativas a la empresa, y entre ellas
aprobar los ejercicios concluidos, nombramientos, etc.
13
6ECTS .es
1.2.3. Derivados
Los activos financieros derivados no constituyen una fuente de financiación. No obstante, tienen un
papel muy destacado en los mercados financieros por su función principal de cobertura del riesgo.
Un activo derivado es un instrumento financiero cuyo valor depende del valor de otra/s variable/s
más básica/s. A menudo estas variables subyacentes son los precios de activos negociados. Por
ejemplo, una opción sobre una acción es un derivado cuyo valor depende del precio de la acción. Sin
embargo, los derivados pueden depender de casi cualquier variable, desde el precio del cerdo hasta
de la cantidad de nieve caída en cierta estación de esquí.
Los tipos básicos de activos derivados son los contratos a plazo o forwards, los contratos de futuro,
las opciones, y las permutas financieras o swaps. Un contrato a plazo y un contrato de futuros son
simplemente una compra aplazada de un activo. Se diferencian por la existencia, en el caso de los
futuros, de un mercado organizado y de una cámara de compensación que garantiza el buen fin de
las operaciones.
Una opción da el derecho a su comprador, en el caso de una opción de compra (call) a comprar y en
el caso de una opción de venta (put) a vender, un activo o cartera de activos en una fecha futura
(opción europea) o durante un periodo de tiempo particular (opción americana) a un precio
especificado. El comprador de la opción paga una prima al vendedor de la opción a cambio de tener
el derecho, pero no la obligación a ejercer esta opción.
Los swaps son contratos en los que dos agentes económicos acuerdan intercambiar flujos monetarios,
expresados en una o varias divisas, calculados sobre diferentes tipos de interés o índices de referencia
que pueden ser fijos o variables, durante un cierto período de tiempo.
La principal aplicación de todos estos instrumentos es la cobertura de los riesgos financieros y de

mercado, a los que se encuentran sometidos los agentes económicos, principalmente el originado
por los cambios en los tipos de interés, en los tipos de cambio, en el precio de las materias primas y en
los precios bursátiles. Además, los derivados permiten reflejar una posición sobre la dirección futura
del mercado (especular), obtener un beneficio al aprovechar las discrepancias en el precio entre dos
mercados (arbitraje), cambiar la naturaleza de un activo o cambiar la naturaleza de una inversión sin
incurrir en los costes de vender una cartera para comprar otra.
1.3. Clasificación de los mercados financieros

Existen múltiples de los mercados financieros.
a) Según la fase de negociación: mercados primarios y secundarios
Además de los mercados primarios o de emisión y los mercados secundarios o de negociación, en los
mercados de renta fija también aparece el mercado “gris” o “para cuando se emita” (“when issued”).
Es el mercado en el que un activo se compra o se vende en los días previos a su emisión, y se liquida
en la fecha de emisión.
14
•• Mercados primarios:
Son aquellos en los que tiene lugar por primera vez la transferencia de fondos desde el demandante
(emisor del activo financiero) al oferente, por tanto, donde las nuevas emisiones de títulos se adjudican
o suscriben por primera vez.
También son operaciones de mercado primario las ofertas públicas de valores que ya están en
circulación. Por ejemplo, las ofertas públicas de venta (OPV) y suscripción, y las ofertas públicas de
adquisición (OPA).
•• Mercados secundarios:
Son aquellos en los que se realizan las transacciones de títulos con posterioridad a su emisión. Es
decir, mercados donde los títulos se compran y venden después de su emisión, permitiendo transferir
los activos ya emitidos desde sus propietarios hacia nuevos oferentes de fondos.
La existencia de mercados secundarios potentes, donde se cumplan las diferentes características que
lo acerquen al ideal de mercado “perfecto” (transparencia, profundidad, etc.), es un aspecto que
favorece la colocación del ahorro de los inversores últimos en estos mercados, y por lo tanto,
financiación para las empresas. El éxito de un mercado primario dependerá en gran medida de la
existencia de un mercado secundario que proporcione liquidez a los títulos que en él se negocian.
b) Según estructura organizativa: mercados organizados y mercados no organizados (OTC)
•• Mercados organizados:
Son aquellos que cuentan con una estructura regulada por un conjunto de normas de obligado
cumplimiento. El órgano rector del mercado dicta reglas sobre condiciones de acceso, admisión a
negociación, procedimientos operativos, información y publicidad. Estas normas suponen una
garantía para el inversor, y su cumplimiento es vigilado por el organismo rector de cada mercado y
por la autoridad monetaria, que en el caso español es la Comisión Nacional del Mercado de Valores
(CNMV).
El acceso a estos mercados está restringido a los miembros del mercado, a los que normalmente se
exige un nivel de recursos propios determinado, así como cumplir un conjunto de requisitos
procedimentales. Es el caso, por ejemplo, de la bolsa de valores, del mercado de deuda pública o el
del mercado de la AIAF (mercado de renta fija privada o corporativa).
•• Mercados no organizados (OTC):
Son mercados en los que las normas de intercambio se fijan libremente por las partes. Las transacciones
se realizan fuera de las bolsas de valores y de los mercados organizados, sin someterse a una
reglamentación determinada, entre agentes o intermediarios que intercambian activos directamente
entre sí. Esta desregulación supone una mayor flexibilidad para el usuario, pero también implica
asumir un mayor riesgo en determinados aspectos. Se conocen comúnmente por las siglas OTC (“over
the counter” o “sobre el mostrador”).
15
6ECTS .es
El acceso directo a estos mercados tiene restricciones en forma de importes mínimos de operación
elevados. Por ejemplo: la operatoria con derivados en el mercado de divisas exige un mínimo de un
millón de dólares por operación.
c) Según el periodo de negociación: mercados no continuos y mercados continuos
•• Mercados no continuos: mercados de subasta:
En ellos la contratación de cada instrumento, o de cada conjunto homogéneo de ellos, se desarrolla

durante períodos de tiempo relativamente cortos. Exigen la concentración espacial y temporal de las
cotizaciones. Los inversores reunidos negocian mediante subasta durante intervalos de tiempo
especificados, estableciendo el precio en función de la oferta y la demanda. Las cantidades que los
inversores desean comprar y vender a cada precio se pueden anunciar verbalmente o introducir en
un terminal. Ejemplos: el mercado de corros electrónicos de algunos segmentos de la bolsa, o los
corros en los de renta fija de los parqués de la bolsa periféricas (Barcelona, Bilbao y Valencia).
•• Mercados continuos:
Son mercados en los que la negociación tiene lugar en una base continua, es decir, se produce durante
períodos de tiempo relativamente largos, e incluso ininterrumpidos. Los procedimientos electrónicos
de centralización favorecen la existencia de este tipo de mercados. Una orden introducida en este
mercado se ejecuta rápidamente y al mejor precio disponible.
d) Según la modalidad de precio: mercados dirigidos por precios y por órdenes
La diferencia básica entre ambas modalidades reside en quién es el oferente de liquidez en el mercado
y en las obligaciones que este oferente asume.
•• Dirigidos por precios:
En estos mercados los creadores de mercado (market makers) ofrecen en cualquier momento a lo
largo del periodo de contratación precios de venta (ask) y precios de compra (bid), junto con cantidades
de activos que están dispuestos a negociar a dichos precios. El funcionamiento correcto del sistema
se basa en la competencia entre los dealers por mejorar las cotizaciones de los dealers competidores.
Existen muy pocos mercados dirigidos por precios puros, como SENAF para la deuda del Estado, o el
mercado de divisas. Ejemplos de dirigidos por precios no puros son el mercado español de derivados
MEFF y el NASDAQ (tecnológicas).
La figura 1.2 de la página siguiente reproduce un ejemplo de una pantalla del mercado NASDAQ
para la empresa AuthenTec. Se puede observar el último precio cruzado (15,23), los precios altos y
bajos de la sesión y el volumen de contratación. La parte inferior muestra el código MPID que
identifica a cada uno de los dealers que ofrecen precios a los que están dispuestos a comprar
acciones (Bid) de esa empresa, y precios a los que están dispuestos a venderlas (Ask) y el tamaño de
los paquetes de acciones a intercambiar a ese precio.
16
AUTH
Last 15.23 High 16.56 Volume 146,085
Change –0.72 Low 15.00
Size MPID Bid Ask MPID Size

1 EDGX 15.20 15.23 NSDQ 3
3 NSDQ 15.17 15.23 ISEG 1
1 ACX 15.11 15.50 COWN 1
1 COWN 15.00 15.70 EDGX 3
Figura 1.2. Ejemplo de pantalla NASDAQ para las acciones AuthenTec.

Fuente: elaboración propia adaptando una pantalla real.
Nota: el punto representa el separador decimal y la coma el de las unidades de millar.
•• Dirigidos por órdenes:
Todo el mercado proporciona liquidez a través del Libro de Órdenes (LO). Las órdenes se ordenan en
el libro en función de su precio y del momento de introducción (prioridad precio/tiempo). El sistema
ejecuta automáticamente las órdenes que casan sus precios y cantidades en ambos lados del libro. La
existencia del libro facilita precios de compra y venta necesarios para formar la horquilla de precios
(bid-ask spread). Este diferencial comprador-vendedor es implícito ya que no está específicamente
determinado por un dealer o market maker. Esta modalidad de mercado es la más común. Ejemplos:
el sistema de interconexión bursátil español (SIBE), París, Tokio, Toronto.
SingTel 10
Last 3.910 High 3.921 Volume 60,030
Change 0.001 Low 3.850
Time Quantity Bid Ask Quantity Time

12:55 79 3.910 3.911 23 12:50
12:46 700 3.909 3.912 100 12:42
12:59 1,200 3.908 3.913 450 12:52
12:58 3,000 3.907 3.914 900 12:33
Figura 1.3. Ejemplo figurado de posible pantalla NYSE para las acciones SingTel 10. Fuente: elaboración propia
La figura 1.3 muestra un ejemplo de una posible pantalla del mercado NYSE para la empresa
SingTel 10. En la parte inferior de la figura aparece el libro de órdenes en el que se ordenan las órdenes
que esperan contrapartida. En la parte superior del libro se acumulan las mejores órdenes (precios de
compra más altos y precios de venta más bajos) y se indica el número total de acciones que se están
dispuestas a negociar a cada precio. No se especifica ni la identidad ni el número de operadores que
han introducido las órdenes para cada precio. Por ejemplo, si entrara una orden de compra de
17
6ECTS .es
50 acciones a 3,911 dólares, se situaría en la primera fila del lado izquierdo del LO. El mercado
automáticamente detectaría que hay contrapartida para 23 acciones (las que hay disponibles a ese
precio en el lado derecho del LO) y ejecutaría la operación. Tras la operación, en la primera fila del lado
izquierdo quedarían 27 acciones a 3,911 y en el derecho 100 a 3,912.
e) Según el plazo de intercambio: mercados al contado y a plazo
•• Mercados al contado (spot):
El intercambio del activo financiero por el precio acordado tiene lugar en el momento en el que se
alcanza el acuerdo. En realidad, en la mayor parte de las operaciones al contado median varios días
entre la fecha de contratación (cuando se llega al acuerdo) y la de liquidación (cuando se produce el
intercambio). Por ejemplo: en el mercado de Deuda Pública Anotada se considera operación al
contado aquella en que la fecha de liquidación se sitúa entre D+0 y D+5. Siendo D la fecha de
contratación a la que se le añade entre 0 y 5 días hábiles.
•• Mercados a plazo (forward):
En los que las operaciones acordadas se caracterizan por el transcurso de un período de tiempo desde
que se alcanza el acuerdo hasta la fecha de intercambio del activo.
f) Atendiendo a las características de sus activos (plazo): monetarios y de capitales
•• Mercados monetarios o de dinero:
Aquellos donde se negocian activos financieros a corto plazo, de alta liquidez y de bajo riesgo. La
característica de la liquidez se debe a la existencia de amplios mercados secundarios que facilitan y
favorecen la negociación de los títulos y su fácil conversión en dinero, sin que ello suponga una
pérdida de valor del título. El bajo riesgo de los activos se deriva de la reducida exposición a los
riesgos de interés, liquidez e insolvencia. Predominan las emisiones del Tesoro Público negociadas en
el mercado de Deuda Pública Anotada (MDPA), aunque también son importantes las emisiones de
pagarés de empresa realizadas por grandes empresas públicas o privadas, o bancos en el mercado de
renta fija privada AIAF.
El mercado monetario más activo es el mercado interbancario o mercado de depósitos. Dicho

mercado se analiza específicamente en el tema 4.
•• Mercados de capitales:
En ellos se negocian activos financieros con vencimientos a medio y largo plazo, y tienen por objeto
la financiación a largo plazo.
A su vez, este mercado puede dividirse en dos mercados, el de crédito y el mercado de valores:
Mercado de crédito: es un mercado no organizado, de búsqueda directa, donde los activos

intercambiados presentan el mayor grado de diversidad de todos los mercados financieros.
Muchas empresas que necesitan recursos a medio y largo plazo no reúnen los requisitos necesarios
para poder emitir valores en los mercados. En muchos casos, estas empresas deben acudir a las
entidades de crédito y negociar directamente con ellas las características de sus préstamos. Es, por lo
18
tanto, un mercado no organizado, donde la capacidad de negociación de la empresa (derivada de su

situación financiera) y sus relaciones con la entidad financiera determinará en gran medida las
condiciones del préstamo. Como en todo mercado no organizado, las características de un préstamo
no son indicativas de una situación de equilibrio, sino más bien, el resultado de que ambas partes han
alcanzado un acuerdo.
Mercado de valores: se instrumenta mediante la emisión y posterior negociación de activos

financieros. El mercado de valores se divide en:
•• Mercados de renta fija o mercado de deuda pública o privada: bonos, obligaciones, etc. Se
analiza en el tema 3.
•• Mercados de renta variable o de acciones. Se analiza en el tema 5.
1.4. Organización de los mercados financieros españoles

A pesar de los elementos de heterogeneidad, la situación de los mercados de valores en Europa pasa
por un proceso de homogeneización e integración en un escenario común, con la moneda única, el
Modelo Europeo de Mercado, el pasaporte único para emisores e intermediarios y los sistemas de
negociación electrónica dirigidos por órdenes. Todo ello bajo esquemas empresariales de integración
vertical y horizontal de los ciclos de negocio, estructuras centralizadas de gestión del riesgo en la
línea de las contrapartidas centrales y criterios de transparencia en la difusión de información.
En este escenario, el mercado español de valores acomete una fuerte reestructuración fruto de la cual
nace Bolsas y Mercados Españoles (BME) en el 2002. Integra al holding Mercados Financieros (mF),
que desde 2001 agrupaba a MEFF, AIAF y SENAF, a las bolsas españolas y al Servicio de Compensación
y Liquidación de Valores (SCLV). Dicho SCLV y el Banco de España constituyen Iberclear (Sociedad de
Gestión de los Sistemas de Registro, Compensación y Liquidación de Valores, S. A.) en 2003. Iberclear
engloba los sistemas de registro, compensación y liquidación que estaban encomendados a la Central
de Anotaciones del MDPA (CADE) y al propio SCLV para la renta privada. En junio del 2006, las acciones
de BME salen a bolsa mediante una oferta pública de venta (OPV).
La aplicación de la Directiva comunitaria de Mercados de Instrumentos Financieros (MiFID), publicada

en septiembre de 2006, implica grandes cambios en la estructura y funcionamiento de los mercados
de valores europeos. El nuevo entorno de negociación se caracteriza por la apertura a una mayor
competencia, entorno en el que los Mercados Regulados conviven con otras figuras de nueva creación,
entre las que destacan los Sistemas Multilaterales de Negociación (SMN). La MiFID, no obstante,
reconoce el mercado regulado como el mercado por excelencia, el de referencia, y establece la
necesidad de estrictos requisitos para autorizar tanto los mercados regulados como sus operadores e
intermediarios. En el caso del mercado de valores español, la transposición de la directiva comunitaria
a la legislación nacional se concreta en la publicación de la ley 47/2007, por la que se modifica la ley
24/1988 del Mercado de Valores.
En el artículo 31 de la ley 47/2007, los mercados regulados quedan definidos como aquellos sistemas
multilaterales que permiten reunir los diversos intereses de compra y venta sobre instrumentos
financieros para dar lugar a contratos con respecto a los instrumentos financieros admitidos a
19
6ECTS .es
negociación. Los mercados regulados españoles reciben la denominación de mercados secundarios

oficiales. A tales efectos, actualmente se consideran mercados secundarios oficiales de valores los
siguientes: las Bolsas de Valores, el MDPA, MEFF y el mercado AIAF. La supervisión del MDPA se lleva a
cabo por el Banco de España, mientras que la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV)
supervisa al resto.
Además de los mercados regulados, en el mercado español operan Sistemas Multilaterales de

Negociación (SMN) que negocian tanto acciones admitidas en mercados regulados (Bolsas) como
valores de deuda pública anotada (ver figura 1.4. de la página siguiente).
BME engloba a los sistemas de compensación y liquidación de bolsas y mercados de renta fija
(Iberclear) y del mercado de derivados (Meffclear), y a los siguientes mercados:
•• Bolsas de Valores de Madrid, Barcelona, Bilbao y Valencia:
➢➢ Mercado electrónico de renta variable (SIBE): acciones, ETF y warrants.
➢➢ Sistema bursátil electrónico de renta fija: renta fija privada y deuda pública.
•• Mercado mayorista de deuda corporativa AIAF:
➢➢ SENAF (Sistema Electrónico de Negociación de Activos Financieros): plataforma electrónica

de negociación mayorista de deuda pública. El mercado AIAF se fusiona por absorción con
SENAF en julio de 2009. De esta forma, SENAF se convierte en SMN.
➢➢ SEND (Sistema Electrónico de Negociación de Deuda): plataforma electrónica destinada a

inversores minoristas que opera desde mayo de 2010 con deuda corporativa. Nace con el
objetivo de aportar más transparencia y liquidez a los inversores minoristas y ofrecer más
protección en su operativa, a través de un sistema con funcionamiento similar al de la
Bolsa. En abril de 2013 incorpora también los activos de deuda del Estado.
➢➢ MARF (Mercado Alternativo de Renta Fija): nace en octubre de 2013 para fomentar las
emisiones de pequeñas y medianas empresas (Pymes) exigiendo menores requisitos de
acceso, implicando una simplificación de los trámites de emisión y un menor coste.
Engloba emisiones individuales por parte de empresas medianas, habitualmente no
cotizadas, junto con emisiones por agrupación de facturas a través de bonos de titulización.
Se trata de un mercado alternativo, no oficial, con estructura jurídica de SMN. Utiliza la
plataforma SEND y está destinado exclusivamente a inversores mayoristas.
•• Mercado español de futuros financieros (MEFF): mercado de opciones y futuros.
En el mercado de valores español existen otros mercados específicos como el Mercado para Valores
Latinoamericanos (LATIBEX) o el Mercado Alternativo Bursátil (MAB), ambos para valores con
características especiales. El MAB cuenta con segmentos diferenciados para sociedades de inversión
de capital variable (SICAVs), empresas de capital riesgo (ECRs), sociedades de inversión libre (Hedge
Funds), y para empresas de pequeña y mediana capitalización. La contratación que tiene lugar en
todos estos mercados se realiza a través de SMN de carácter electrónico.
20
Figura 1.4. Mercado de valores español. Fuente: Bolsa de Madrid.
21
6ECTS .es
Figura 1.5. Componentes de AIAF.

Fuente: documento online BME (2013). Mercado Alternativo de Renta Fija. Octubre 2013, MARF.pdf, página 4.
Tras la crisis financiera internacional iniciada en 2007, los reguladores han tomado una serie de
medidas para reducir los potenciales riesgos de los mercados OTC. El mercado de derivados, uno de
los detonantes de la crisis, negocia principalmente de forma bilateral y sin reglas de negociación
(mercado OTC). Por una parte, se pretende que cada vez más contratos OTC sean compensados en
una Cámara de Contrapartida Central. Por otra se pretende impulsar el que cada vez más contratos de
productos derivados sean negociados en las Bolsas como productos estandarizados.
22
Tema 2.
Reguladores
Los reguladores tratan de establecer una normativa que garantice un funcionamiento ordenado de
los mercados financieros. Persiguen facilitar el flujo de capital de las unidades económicas
excedentarias hacia las unidades económicas deficitarias. Uno de sus principales objetivos consiste
en proteger a los inversores en activos financieros, especialmente a los pequeños, ante incumplimientos
de las normas aplicables y posibles malas prácticas, como el uso de información privilegiada.
Los reguladores establecen un marco regulador aplicable a las instituciones financieras que incluye
requisitos, restricciones y directrices con objeto de garantizar la integridad del sistema financiero.
En este tema analizamos de forma breve los reguladores de los mercados financieros españoles.
2.1. El Banco de España

El Banco de España (BdE) forma parte del Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC) o Eurosistema.
El SEBC está compuesto por el Banco Central Europeo (BCE) y los bancos centrales de todos los países
miembros de la Unión Europea.
Como miembro de pleno derecho del Eurosistema, el BdE perdió su derecho a conducir una política
monetaria y cambiaria autónoma. Entre sus funciones actuales, se encuentran las siguientes:
23
6ECTS .es
•• Definir e implementar la política monetaria del Eurosistema, con el objetivo principal de

mantener la estabilidad de precios en la zona euro.
•• Conducir operaciones de divisas y mantener y gestionar las reservas de moneda de los estados.
•• Emitir los billetes y puesta en circulación de monedas legales.
•• Supervisar a todas las instituciones financieras y vigilar a los mercados interbancario, de

divisas e hipotecario, y, junto a la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), al MDPA.
•• Promocionar el buen funcionamiento y estabilidad del sistema financiero y de los sistemas de

pagos nacionales.
•• Preparación y publicación de estadísticas relacionadas con sus funciones.
Para ampliar información, visite Banco de España-Eurosistema.
2.2. El Tesoro Público

El Tesoro Público español es el emisor de deuda pública o gubernamental. Es un departamento del
Ministerio de Economía. Su función consiste en tratar de cubrir las necesidades de financiación del
gobierno central al coste más reducido posible, manteniendo el riesgo en un nivel aceptable.
Los objetivos principales del Tesoro son:
•• Lograr flujos financieros estables mediante:
➢➢ El establecimiento de un calendario regular y público, que asegure la transparencia y que

clarifique los objetivos de colocación.
➢➢ El control del riesgo de refinanciación emitiendo a medio y largo plazo.
➢➢ Suavizando el perfil de vencimientos de la deuda a través de programas de recompra de

emisiones en circulación.
•• Reducir el coste financiero mediante distintas técnicas, como el uso de derivados.
•• Asegurar un nivel adecuado de liquidez en el mercado mediante la emisión de distinto tramos

del mismo bono hasta lograr un tamaño mínimo de cada emisión en circulación.
•• Ofrecer a los inversores instrumentos financieros adecuados que se ajusten a las demandas de
los inversores.
Para ampliar información, visite Tesoro Público.
2.3. La Comisión Nacional del Mercado de Valores

La Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) es el organismo encargado de la regulación,
supervisión e inspección de los mercados de valores españoles y de la actividad de cuantos intervienen
24
en los mismos. Fue creada por la Ley 24/1988, del Mercado de Valores, que supuso una profunda
reforma de este segmento del sistema financiero español. Leyes posteriores han venido a actualizar la
anterior, estableciendo un marco regulador adaptado a las exigencias de la Unión Europea, propicio
para el desarrollo de los mercados de valores españoles en el entorno europeo, e incorporando
nuevas medidas para la protección de los inversores.
El objetivo de la CNMV es velar por la transparencia de los mercados de valores españoles y la correcta
formación de precios, así como la protección de los inversores. La CNMV, en el ejercicio de sus
competencias, recibe un importante volumen de información de y sobre los intervinientes en los
mercados, gran parte de la cual está contenida en sus Registros Oficiales y tiene carácter público.
La acción de la Comisión se proyecta principalmente sobre las sociedades que emiten u ofrecen
valores para ser colocados de forma pública, sobre los mercados secundarios de valores, y sobre las
empresas que prestan servicios de inversión y las instituciones de inversión colectiva. Sobre estas
últimas, así como sobre los mercados secundarios de valores, la CNMV ejerce una supervisión
prudencial, que garantiza la seguridad de sus transacciones y la solvencia del sistema.
La CNMV también elabora continuamente normas y proporciona asesoramiento al gobierno y al

Ministerio de Economía. A través de la Agencia Nacional de Codificación de Valores, la CNMV asigna
códigos ISIN y CFI, con validez internacional, a todas las emisiones de valores que se realizan en
España.
Para ampliar información, visite Comisión Nacional del Mercado de Valores.
2.4. Otros reguladores

La Sociedad de Bolsas está compuesta por las cuatro bolsas regionales y regula la negociación de sus
activos. El mercado secundario regulado de negociación de los activos de renta fija privada o
corporativa está supervisado por AIAF (Asociación de Intermediarios de Activos Financieros).
Finalmente, MEFF (Mercado Español de Futuros Financieros) regula la negociación de los derivados es
España.
25
6ECTS .es
26
Tema 3.
El mercado de renta fija
3.1. Definiciones y aspectos básicos

Una forma habitual de financiación de las grandes empresas y de las administraciones públicas
consiste en la emisión de empréstitos o valores de renta fija. Esto supone la formalización por parte
de la sociedad de un préstamo dividido en pequeñas operaciones del mismo importe cada una. Cada
una de las partes en que se divide el préstamo global es un valor mobiliario llamado genéricamente
obligación o bono, aunque también se usan otras denominaciones, se representa mediante un título
o una anotación en cuenta, y su valor nominal indica el importe que representa del préstamo global.
En este sentido, un activo financiero de renta fija es un contrato que obliga al emisor a satisfacer a
posteriori una serie de derechos que el inversor adquiere con ese título. Así, un título valor representa
el derecho a percibir un flujo de pagos periódicos en el futuro, a cambio de entregar hoy una cantidad
de dinero. La diferencia principal respecto a los préstamos reside en que ofrecen ventajas tanto para
el que presta (inversor) como para el que toma prestado (emisor).
El inversor consigue un rendimiento mejor que el que podría obtener buscando directamente un
prestatario. El emisor puede acceder a una base más amplia de fondos, gracias a la normalización que
ofrece el bono. Al eliminar al intermediario financiero de la operación de préstamo (desintermediación),
27
6ECTS .es
el margen que éste normalmente cargaría por su actividad desaparece, puede repartirse entre el
emisor y el inversor.
Ambas partes se benefician de la posibilidad de negociar, esto es, comprar y vender, parte de los
bonos emitidos después de la operación, gracias a que al haber un número elevado de bonos, se
puede generar un mercado secundario para ellos.
Por tanto, existe un mercado primario, o de emisión, y otro secundario, o de negociación, que posibilita
la transferencia de fondos entre los distintos sectores económicos.
3.2. Deuda Pública

La deuda pública comprende las emisiones de las corporaciones del Estado, es decir, el Estado, las
Comunidades Autónomas, los ayuntamientos, o cualquier organismo o empresa de carácter público,
es decir, que posea la garantía del Estado. La deuda del Estado es la emitida exclusivamente por el
propio Estado y es la que consideramos en este apartado.
El Estado emite una serie de instrumentos que le ayudan a financiar el déficit público. Se trata de
Letras del Tesoro y Bonos y Obligaciones del Estado. Las emisiones se realizan mediante subasta
competitiva. El calendario de emisión se establece anualmente por el Tesoro Público. El valor nominal
mínimo que puede solicitarse en una subasta es de 1.000 euros y las peticiones por importes
superiores han de ser múltiplos de 1.000 euros. Las emisiones de estos valores se llevan a cabo
mediante sucesivos tramos a fin de alcanzar un volumen en circulación elevado que asegure que los
valores sean muy líquidos (unos 15.000 millones de euros por cada emisión). Los STRIPS también son
instrumentos de deuda del Estado, pero éstos no se emiten sino que se crean mediante segregación
de un bono en circulación.
La deuda del Estado está representada en anotaciones en cuenta, no existen títulos físicos, sino una
simple anotación en una cuenta de valores a favor de su titular. El registro contable de los valores
negociados en el mercado de Deuda Pública Anotada (MDPA) se lleva a cabo por Iberclear
(anteriormente la Central de Anotaciones) como registro central y por las Entidades Gestoras, que
llevan el registro de los valores de sus clientes de forma individualizada para cada cliente. Iberclear
gestiona la emisión y amortización de los valores registrados en ella (Deuda del Estado y de algunas
Comunidades Autónomas), realiza los pagos de cupones y traslada a la Administración Tributaria las
retenciones, y asienta todos los movimientos de valores y efectivo derivados de las operaciones
realizadas en el mercado secundario.
Para ampliar información, visite Tesoro Público - Mercado.
•• Letras del Tesoro:
Son valores de renta fija a corto plazo. Los plazos de emisión cambian en función de las necesidades
de financiación del Estado, siendo usuales los de 3, 6, 9, 12 y 18 meses. Actualmente se emiten nuevas
referencias a 12 y 18 meses, pero se subastan nuevos tramos de la misma referencia con plazos más
cortos.
28
Las Letras del Tesoro se emiten al descuento, por lo que su precio de adquisición es inferior al importe
que el inversor recibe en el momento del reembolso. La diferencia entre el valor nominal (N) o de
reembolso de la Letra (1.000 euros) y su precio de adquisición (E) es el rendimiento generado por la
Letra del Tesoro.
Figura 3.1. Esquema de una Letra del Tesoro. Fuente: elaboración propia.
•• Bonos y Obligaciones del Estado:
Son valores emitidos por el Tesoro a un plazo de 3 y 5 años, en el caso de los Bonos del Estado, y de
10, 15 y 30 años, en el caso de las Obligaciones del Estado. A diferencia de las Letras del Tesoro, son
títulos con interés fijo periódico, en forma de “cupón”. El cupón que devenga se paga cada año
(periodicidad anual) y representa el tipo de interés “nominal” del Bono o la Obligación.
Figura 3.2. Esquema clásico de un Bono del Estado a 3 años. Fuente: elaboración propia.
El vencimiento de las emisiones siempre coincide con el último día de uno de los siguientes meses:
enero, abril, julio y octubre. Como las fechas de emisión se distribuyen a lo largo del año, el plazo
hasta el vencimiento en el momento de emisión no suele coincidir con 3, 5, 10, 15 o 30 años exactos.
Suele ser ligeramente superior, dando lugar a un primer cupón especial de inferior cuantía. Por
ejemplo, el bono a 5 años con código ISIN ES00000128B8 se emite el 8 de marzo de 2016 con un
cupón anual del 0,75 % y con vencimiento el 30 de julio de 2021. Por tanto, paga cupones de 7,5€
cada año a partir del 30 de julio de 2017 (cinco cupones), pero previamente paga un primer cupón
especial de 2,95€ el 30 de julio de 2016. Su cuantía es inferior al 0,75 %, dado que su periodo de
generación es inferior al año (144 días en este caso).
29
6ECTS .es
Existen algunas emisiones que constituyen casos especiales:
•• Emisiones de tramos con plazos muy diversos: 2, 7, entre 20 y 25 años, etc.
•• Emisiones con cupón trimestral de interés referenciado y diferencial variable: tipo de interés
Euribor a 3 meses más un diferencial que varía cada año según se especifica en el folleto de
emisión. Ejemplo: emisiones de bonos a 3 y 5 años de Julio de 2009 y Marzo de 2010.
•• TIPS (Treasury Inflation Protected Securities): son emisiones a 5 y a 10 años con cupón anual fijo,
pero nominal indexado al IPC (Índice de Precios al Consumo armonizado ex tabaco en la zona
euro). Ejemplo: la primera emisión se realiza en Mayo de 2014 con cupón del 1,8 % y plazo de
10 años.
•• Emisiones a 50 años: la primera se realiza en Mayo de 2016.
•• STRIPS de Deuda Pública:
Los Bonos y Obligaciones del Estado en circulación se pueden “segregar” o, lo que es lo mismo, cada
bono se separa en “n” valores, uno por cada pago que la posesión del bono da derecho a recibir. Cada
uno de esos “n” activos se denomina STRIPS (Separate Trading of Registered Interest and Principal of
Securities) y se negocia de forma diferenciada del resto de strips procedentes del bono. De un bono a
5 años se obtienen 6 strips: uno por cada pago de cupón anual (coupon strips, CS), y un sexto por el
nominal (principal strips, PS).
C
CS
0 1
C
CS
0 1 2
C C C+N
BON
0 1 2 3 C
CS
0 1 2 3
N
PS
0 1 2 3
Figura 3.3. Operación de segregación a partir de un Bono del Estado a 3 años. Fuente: elaboración propia.
Esta operación de segregación transforma un activo de rendimiento explícito (bono u obligación) en

una serie de valores de rendimiento implícito (bonos cupón cero), cuya fecha de vencimiento y valor
de reembolso coinciden con los de los cupones y principal del activo originario. Los bonos cupón cero
tienen unas características financieras peculiares, como carecer de riesgo de reinversión, que los
hacen especialmente atractivos para determinados inversores. Además, se permite realizar la
operación inversa a la descrita, es decir, la reconstitución del activo originario a partir de los bonos
cupón cero procedentes de su segregación.
30
•• Deuda en divisas:
El Reino de España también realiza emisiones en los mercados de capitales internacionales. La Deuda
en divisas permite al Tesoro diversificar sus fuentes de financiación y distribuir su riesgo.
3.3. Renta fija privada

La renta fija privada o corporativa engloba a las emisiones realizadas por empresas privadas. No
obstante, sus características y tipología hacen que dentro de renta fija privada se incluyan también los
títulos de renta fija emitidos por instituciones y administraciones públicas distintas al Estado.
El inversor en estos títulos adquiere el derecho a recibir la devolución del principal y, en el caso de los
que pagan cupón periódico, al cobro de ese rendimiento periódico en forma de cupones. Las
emisiones están respaldada únicamente por la solvencia general de la empresa emisora, solvencia
que es evaluada por las agencias de calificación crediticia o rating.
Mientras que las emisiones de deuda del Estado se suponen libres de riesgo de insolvencia y de la
máxima liquidez, las emisiones corporativas soportan el riesgo de que el emisor no haga frente a sus
compromisos de pago en su debido momento y/o en su totalidad (riesgo de insolvencia), y que se
sufra una penalización en precios a la hora de deshacer posiciones (vender en el mercado los títulos
que se poseen) por la menor liquidez de la emisión y del mercado (riesgo de liquidez).
El tipo de interés prometido por estas emisiones tiene como base la rentabilidad cierta de títulos
similares de deuda del Estado a la que se añade una serie de primas con el objeto de hacer más
atractiva estas emisiones y compensar por el mayor riesgos a los inversores. Básicamente, nos
referimos a la prima por riesgo de insolvencia y a la prima por riesgo de liquidez (el mercado secundario
está menos desarrollado).
Al igual que los títulos de deuda del Estado se dividen en letras del Tesoro, y bonos y obligaciones del
Estado, los títulos de renta fija privada se pueden clasificar en dos grandes grupos: pagarés de
empresa, y bonos y obligaciones.
Los pagarés de empresa son títulos negociables emitidos con un plazo hasta la amortización que no
supera en la mayoría de los casos los 6 meses, aunque se realizan emisiones con vencimiento hasta 18
meses. Se emiten al descuento y su valor nominal puede ser muy distintos según la emisión.
Los bonos y obligaciones se diferencian entre sí únicamente por el plazo hasta el vencimiento. Las
obligaciones se emiten a largo plazo (plazo superior a 5 años) y los bonos a medio plazo (de 18 meses
a 5 años, siendo las emisiones más habituales a 3 y 5 años). Ejemplo: emisión de Disney a 100 años.
3.3.1. Las calificaciones crediticias o ratings
Las agencias de rating evalúan la calidad de los bonos y los clasifican en categorías discretas de
acuerdo con su probabilidad relativa de insolvencia. La calificación crediticia o credit rating es la
opinión emitida por una agencia especializada sobre la posibilidad futura de que un emisor afronte
sus compromisos de pago a su debido tiempo y en su totalidad.
31
6ECTS .es
Según las propias agencias de calificación, a la hora de asignar calificaciones consideran una serie de
factores:
•• Evolución financiera pasada y perspectivas futuras.
•• Entorno económico.
•• Posicionamiento del emisor respecto al sector.
•• Entorno jurídico y normativo.
•• Postura y objetivos de los directivos y accionistas.
Evalúan la calidad de los bonos y los clasifican en categorías discretas de acuerdo con su probabilidad
relativa de que se produzca la insolvencia y, en su caso, la dureza de dicha insolvencia (porcentaje de
recuperación del nominal en caso de insolvencia).
Los ratings se asignan en el momento de la emisión de un bono y se revisan constantemente a lo

largo de su vida. Por tanto, implican una valoración permanente del riesgo que acompaña a la emisión
y completa la información disponible en los mercados.
DBR (Dominion
Standard &
Grado Moody's Bond Rating Significado
Poor's, Fitch
Service)
Calidad crediticia
Aaa AAA AAA
máxima.
Aa1 AA+ AA high
Calidad crediticia
Aa2 AA AA
muy elevada.
Aa3 AA– AA low
Grado A1 A+ A high
inversión Calidad crediticia
A2 A A
elevada.
A3 A– A low
Baa1 BBB+ BBB high
Calidad crediticia
Baa2 BBB BBB
buena.
Baa3 BBB– BBB low
Figura 3.4. Categorías principales de ratings a largo plazo según las principales agencias de calificación.
Fuente: elaboración propia.
32
DBR (Dominion
Standard &
Grado Moody's Bond Rating Significado
Poor's, Fitch
Service)
Ba1 BB+ BB high
Ba2 BB BB Especulativo.
Ba3 BB– BB low
B1 B+ B high
Altamente
Grado B2 B B
especulativo.
especulativo B3 B– B low
Caa CCC CCC
Alto riesgo de
Ca CC CC
impago.
C C C
D D Impago (default).
Figura 3.4. Categorías principales de ratings a largo plazo según las principales agencias de calificación (continuación).
Fuente: elaboración propia.
Figura 3.5. Ventajas e inconvenientes de los ratings. Fuente: elaboración propia
Para subsanar la lentitud de sus reacciones y evitar las críticas por los casos en los que la insolvencia
no se detectó a tiempo, las agencias proporcionan información sobre:
•• Listas de valores “bajo vigilancia” (credit watch-listing): son una señal a inversores de que el
rating de la emisión está en estudio debido a acontecimientos inesperados o desviaciones
respecto a la tendencia anticipada. Pueden indicar la posibilidad de un cambio en el corto
plazo.
33
6ECTS .es
•• Previsión de posible evolución del rating (outlook notices): indica la posible dirección en la que
podría moverse en los próximos 2 a 3 años: Positiva (puede subir), Negativa (puede bajar),
Estable (no es probable que cambie), En desarrollo (podría cambiar), NM (no es aplicable).
3.3.2. Tipología básica de bonos y obligaciones
a) Según la modalidad de cupón:
•• Cupón periódico: pagan cupones cada cierto tiempo (anual, semestral,…). En la Europa
continental suelen predominar los bonos con cupones anuales, mientras que en los mercados
anglosajones es más habitual los bonos que pagan cupones semestrales. Dentro de esta
modalidad se puede distinguir entre:
➢➢ Cupón fijo: es un porcentaje del nominal fijo durante la vida del bono.
➢➢ Cupón variable: es un porcentaje del nominal que varía cada año según se establece en el
folleto de emisión. Ejemplo: emisión que ofrezca cupones semestrales al 2 % el primer
año, al 2,5 % el segundo, etc.
➢➢ Cupón indizado, indiciado, indexado, flotante o referenciado: la cuantía del cupón no se

conoce de antemano y está ligada a la evolución de un índice, cesta de acciones, etc. En
esta categoría se incluyen las emisiones en las que el cupón se calcula como un pequeño
cupón fijo más el valor de un índice Euribor o Libor a un determinado plazo más un
diferencial, o la revalorización que se produzca en el índice bursátil de referencia (bonos
bolsa).
•• Cupón cero: no se produce el cobro de los cupones hasta el momento de la amortización del
título. La diferencia entre el valor de emisión y el de reembolso se corresponde a los intereses.
b) Según la calificación crediticia o rating:
•• Bonos de grado inversión (investment-grade bonds): son las emisiones con un rating “BBB” o
superior. Se trata de emisores con capacidad de pago adecuada.
•• Bonos de grado especulativo, de alta rentabilidad o bonos basura (speculative-grade, high-

yield o junk bonds): rating inferior a BBB). Se trata de emisores con capacidad de pago incierta.
Dentro de la primera categoría se encuentran los bonos llamados “Rising Stars”, que fueron emisiones
emitidas como bono basura, pero que con el tiempo han mejorado su calificación crediticia por
encima de la categoría BB. Por otro lado, dentro de los bonos basura se distingue el caso particular de
los “Fallen Angels”, que es la denominación que se le otorga a las emisiones emitidas con grado
inversión, pero que con el tiempo su rating ha empeorado bajando del BBB.
3.3.3. Casos particulares
Los bonos más habituales se denominan plain vanilla o straight bonds. Se trata de bono con el esquema
básico, que pagan cupón periódico fijo y no tiene características especiales. No obstante, existe una
amplia casuística con multitud de casos particulares.
34
Casos particulares
•• Bonos con amortización por sinking funds: por sorteo y por reducción del nominal.
•• Bonos con cláusulas de amortización anticipada: bonos callable y putable.
•• Obligaciones subordinadas.
•• Bonos canjeables, convertibles, y “contingentes convertibles” o CoCos.
•• Bonos con warrant.
•• Deuda perpetua.
•• Obligaciones internacionales y Eurobonos.
•• Títulos hipotecarios: cédulas hipotecarias, bonos hipotecarios y participaciones
hipotecarias.
•• Bonos de titulización hipotecaria y de activos.
•• Obligaciones bonificadas.
•• Participaciones preferentes.
Figura 3.6. Casos particulares. Fuente: elaboración propia.
a)
Bonos con cláusulas de amortización anticipada a favor del emisor (bonos callable) o del
obligacionista (bonos putable).
Las cláusulas de cancelación anticipada dan el derecho al emisor (call) o al inversor o tenedor del
bono (put) a la amortización total del título antes de su vencimiento a un precio de ejercicio
preestablecido. La existencia de estas opciones puede modificar el vencimiento del título y, por tanto,
afecta a su rentabilidad.
Las calls son atractivas para el emisor al permitirle retirar una emisión del mercado cuando los tipos
de interés disminuyen significativamente o cuando su calidad crediticia mejora, especialmente en el
caso de las emisiones de grado especulativo. De esta forma, el emisor ejercita la opción, paga a los
obligacionistas el valor nominal, que suele ser inferior al precio de mercado, y se refinancia emitiendo
nuevos títulos a un tipo de interés inferior.
b) Bonos con amortización por sinking funds.
Frente al resto de bonos que se amortizan en su totalidad en la fecha de vencimiento, los bonos de
esta categoría se amortizan mediante la reducción progresiva del nominal de los empréstitos. Esta
reducción se logra mediante la amortización por reducción del principal de los bonos (sin verse
afectado el número de títulos en circulación), y/o mediante la amortización total por sorteo de un
número determinado de bonos (sin verse afectado el nominal de los que permanecen en circulación).
c) Obligaciones subordinadas.
Se sitúan en el último lugar de prelación de acreedores de la empresa, inmediatamente antes de los

preferentistas, si los hubiera, y de los propios accionistas. En caso de insolvencia del emisor, los
35
6ECTS .es
obligacionistas de estas emisiones no reciben ninguna cantidad hasta que los obligacionistas de la
deuda principal o senior hayan cobrado en su totalidad.
El grado de subordinación es uno de los mecanismos de defensa de los obligacionistas de deuda

principal. Cuando una empresa emite deuda (emisión de renta fija), ésta se considera deuda principal.
Si la empresa vuelve a realizar una nueva emisión, los obligacionistas actuales exigen tener prioridad
en el cobro ante los nuevos obligacionistas que adquieran la nueva emisión ante un potencial caso de
insolvencia. La nueva emisión se considera “subordinada” a la principal.
El grado de subordinación es uno de los principales determinantes del riesgo de insolvencia de una
emisión y, por tanto, de su precio y de su rentabilidad prometida. En caso de insolvencia, en la mayoría
de los países se abre un proceso formal de bancarrota que proporciona un foro centralizado para resolver
las demandas contra la empresa. Dicho proceso de bancarrota crea un orden jerárquico para los
acreedores que establece en detalle el orden de pago a los acreedores, lo que crea distintos tantos de
recuperación entre clases de acreedores. Los acreedores dentro de cada clase son tratados por igual.
d) Bonos canjeables, convertibles, y “contingentes convertibles” o CoCos.
Estos bonos incorporan la opción a favor del emisor o del obligacionista de canjearlos por otros bonos
o acciones en circulación (canjeables), o de convertirlos en acciones nuevas en una fecha determinada
(convertibles).
La transformación en acciones en las convertibles desencadena una ampliación de capital. En cambio,

las canjeables se canjean por títulos en circulación, que pueden ser otro tipo de obligaciones, acciones
viejas del emisor o acciones de otra empresa del grupo que forman parte de la autocartera del emisor.
En general, la conversión es voluntaria para el obligacionista (vanilla), aunque existen casos

particulares. Los “contingentes convertibles” o CoCos establecen una conversión obligatoria al
vencimiento en el caso de que las cifras de solvencia del emisor caigan por debajo de un umbral. La
banca española introduce en 2007 los “necesariamente convertibles” o “CoCos españoles”. A diferencia
del resto de CoCos, la conversión es obligatoria al vencimiento. Además, introducen una conversión
anticipada obligatoria dependiendo de la contingencia del saneamiento o reestructuración del
emisor o de su grupo.
e) Bonos con warrant.
Bonos que se emiten con una opción, el warrant, que otorga la posibilidad de adquirir un cierto
número de acciones u obligaciones del emisor a un precio y en unos plazos prefijados. La vida del
warrant es independiente de la del bono subyacente, se puede negociar en el mercado y su cotización
depende del precio del activo subyacente en el mercado. Se trata de dos activos financieros distintos,
dado que la obligación no se amortiza al hacer uso del derecho de compra del activo subyacente
(warrant).
f) Deuda perpetua.
El título no tiene fecha de vencimiento. El nominal no se devuelve, pero a cambio se recibe una renta
perpetua de cupones.
36
g) Obligaciones internacionales y Eurobonos.
A menudo se utilizan ambos términos como sinónimos, pero son conceptos distintos.
Los Eurobonos son bonos emitidos y negociados por un grupo de bancos internacionales (por
sindicación) fuera del mercado doméstico del país al que corresponda la divisa de denominación. Por
tanto, el país de la moneda en la que se emiten los eurobonos no legisla sobre ellos.
Suelen emitirse simultáneamente en más de un país y se comercializan a través de los centros

financieros internacionales. Cotizan, aunque no necesariamente se negocian, en las bolsas de valores
de Londres y Luxemburgo.
Entre los emisores se encuentran gobiernos de países, grandes empresas multinacionales, bancos, y
organizaciones supranacionales (por ejemplo, el Banco Mundial o el Banco Europeo para la
Reconstrucción y el Desarrollo).
Destinados a inversores internacionales que mantienen los bonos en sus carteras hasta vencimiento,
por lo que gozan de muy poca liquidez.
Los bonos internacionales se caracterizan porque su emisor los emite en otro país, en la moneda de
dicho país. Estos bonos están bajo la legislación del país donde se realiza la emisión, aunque el emisor
es no residente. Los nombres de los bonos internacionales están asociados con algún cliché cultural.
Ejemplos: bonos “Samurai” son los bonos internacionales emitidos en yenes por emisores no
japoneses, “Yankee” son los emitidos en dólares estadounidenses, “Bulldog” en libras esterlinas,
“Kangaroo” en dólares australianos, “Kiwi” en dólares neozelandeses, etc. Antes de la llegada del euro
se emitían los “Rembrandt” en florines holandeses, “Carabela” en escudos, “Matador” en pesetas, etc.
Así, una empresa americana que emita en España en dólares tendría un eurobono. Una empresa
española que emita en yenes en Japón tendría un bono internacional.
h) Títulos hipotecarios:
Son títulos de renta fija emitidos exclusivamente por entidades de crédito que, además de la garantía
del emisor, gozan de una garantía adicional correspondiente a los préstamos hipotecarios concedidos
por la propia entidad. Se emiten para captar fondos con los que financiar sus operaciones activas de
naturaleza hipotecaria, siendo el prestatario la entidad emisora y nunca el deudor del préstamo.
Se dividen en:
•• Cédulas hipotecarias: están garantizadas por la totalidad de los préstamos hipotecarios que
la entidad financiera tiene en vigor, además de por su propio patrimonio.
•• Bonos hipotecarios: están garantizadas por un número específico de préstamos hipotecarios

de la entidad financiera.
•• Participaciones hipotecarias: representan la cesión a una tercera persona de una parte de

un préstamo hipotecario de la entidad emisora.
37
6ECTS .es
i) Bonos de titulización (hipotecaria o de activos):
La titulización es un método de financiación de empresas basado en la venta o cesión de determinados

activos (activos cuya tenencia genera derechos de cobro futuros), a un tercero (fondo de titulización,
que carece de personalidad jurídica y está administrado por una sociedad gestora) que a su vez,
financia la compra emitiendo valores que son los que coloca entre los inversores. Por tanto, son
emisiones realizadas por fondos de titulización. El balance del fondo está compuesto en su activo por
participaciones en préstamos hipotecarios u otros activos, y en su pasivo por las propias emisiones de
bonos de titulización. Los valores emitidos están respaldados por los activos titulizados y no por la
solvencia del cedente.
Los más utilizados son los Bonos de Titulización Hipotecaria (Mortgage Backed Securities, MBS), en los
que el activo del fondo son préstamos hipotecarios. Para el hacer frente al pago de los cupones de los
bonos, el fondo cuenta con el pago de los términos amortizativos o cuotas de las hipotecas que los
respaldan. Las irregularidades cometidas en torno a los MBS sobre hipotecas basura o subprime (de
baja calidad) en Estados Unidos se encuentran entre los detonantes de la crisis financiera de 2008.
Además de la titulización hipotecaria, se puede titularizar cualquier actividad que suponga un

derecho a percibir flujos de dinero de forma constante (Bonos de Titulización de Activos). Cuentas a
cobrar, créditos de tarjetas, peajes de autopistas o aparcamientos, créditos de cualquier tipo
concedidos a empresas, contratos de suministros (agua, gas,…), derechos de explotación, alquileres,
etc., son activos que se pueden ceder a un fondo que, a su vez, puede emitir activos con menor o
mayor riesgo para financiar estos activos.
j) Obligaciones bonificadas:
Ciertas emisiones de compañías eléctricas y de empresas concesionarias de autopistas de peaje

gozan de bonificaciones fiscales como ayuda estatal a la financiación de estos sectores que precisan
de grandes inversiones.
Su ventajoso tratamiento fiscal para el inversor hace a estas obligaciones muy atractivas. Este hecho
permite a los emisores ofrecer un tipo nominal inferior al de otros títulos similares y negociarse con
TIR inferiores a los de títulos con niveles de riesgo análogos, sin por ello restar rentabilidad al inversor.
Ejemplos: Aucalsa, Audasa, Endesa, Iberduero, Unión Fenosa,…
k) Participaciones preferentes (preference shares):
Son instrumentos híbridos entre renta fija y renta variable que suelen ser emitidos por filiares de
entidades de crédito españolas localizadas en el extranjero (por ejemplo, las Islas Cayman). Se
negocian en AIAF desde octubre de 1998.
Por su estructura son similares a la deuda subordinada, sin embargo a efectos contables se consideran
valores representativos del capital social del emisor, que otorgan a sus titulares unos derechos
diferentes a los de las acciones ordinarias, pues carecen de derechos políticos y del derecho de
suscripción preferente. Conceden a sus titulares una remuneración predeterminada, condicionada a
la obtención de suficientes beneficios distribuibles por parte de la sociedad garante.
38
Las participaciones preferentes son perpetuas, aunque el emisor podrá acordar la amortización una
vez transcurridos al menos cinco años desde su desembolso, previa autorización del garante y del
Banco de España, en su caso.
Para ampliar información, visite BME Renta Fija.
3.4. Valoración de un activo de renta fija

En la valoración de cualquier activo financiero, sólo se tienen en cuenta los flujos de caja futuros que
genera su tenencia. Los datos necesarios para caracterizar la negociación de un título de renta fija
genérico son: la fecha valor (fecha de liquidación) de la operación, la cuantía del cupón y su
periodicidad, la fecha y el precio de amortización, y una de estas tres variables: el TIR, el precio bruto
y el precio ex-cupón.
El precio bruto es el precio a pagar por el bono (P) y se descompone en:
•• Precio ex cupón (Pex): es el precio que cotiza en el mercado.
•• Cupón corrido (CC): intereses devengados desde el inicio de devengo del próximo cupón
(fecha del último pago de cupón o fecha de emisión del bono). Se obtiene como producto del
importe del cupón por el número de días desde el último cupón, dividido por el número de
días del periodo completo de cupón.
•• Precio bruto = Precio ex-cupón + Cupón corrido.
El tanto interno de rentabilidad (TIR) de un título de renta fija es el tanto efectivo medio que iguala el
valor actual de la corriente de pagos generada por dicho título con el precio bruto del mismo. Esta
medida asume implícitamente que el título se mantiene en cartera hasta la amortización, y que los
pagos que genera se reinvierten a ese mismo TIR.
El precio ex cupón de un bono amortizable a la par verifica aproximadamente las siguientes relaciones:
•• Si el tanto del cupón es igual al TIR (C = i), el precio ex cupón del título coincide con el nominal
(Pex = N). El título cotiza a la par.
•• Si el tanto del cupón es mayor que el TIR (C > i), precio ex cupón del título se sitúa por encima
del nominal (Pex > N). El título cotiza por encima de la par.
•• Si el tanto del cupón es menor que el TIR (C < i), precio ex cupón del título se sitúa por debajo
del nominal (Pex < N). El título cotiza por debajo de la par.
Aspectos importantes a tener en cuenta a la hora de valorar un activo de renta fija:
•• El precio a intercambiar es el precio bruto, mientras que el precio que cotiza es el precio ex-
cupón. Por tanto, al precio ex-cupón hay que añadirle el cupón corrido.
39
6ECTS .es
•• El cálculo del precio se realiza en la fecha de liquidación o fecha valor, que suele ser posterior
a la fecha de contratación. Así por ejemplo, una operación de compraventa en el mercado de
deuda pública anotada se considera realizada al contado cuando entre la fecha de la
transacción (D) y la de liquidación median hasta 5 días hábiles (desde D+0 hasta D+5).
•• En la valoración se aplican distintos convenio de valoración dependiendo del tipo de activo y

del mercado. Este incluye la normativa acerca de cuándo se utiliza capitalización simple o
compuesta, o cómo se realiza el cómputo de días. Existen distintas posibilidades en cuanto al
cómputo, entre ellas: Actual/Actual, Actual/365, Actual/360 y 30/360. Cabe destacar que la
palabra “Actual” aparece en inglés, por lo que en castellano significa “Real”.
3.4.1. Títulos emitidos al descuento
Los valores de renta fija emitidos al descuento son aquellos cuyo precio de emisión (E) es inferior a su
valor nominal (N) y no pagan cupones explícitos. El valor nominal, principal o valor de reembolso es
el importe que el inversor recibe en el momento de la amortización. La diferencia entre el valor
nominal y el precio de adquisición es el rendimiento generado por el activo, por lo que se consideran
activos de rendimiento implícito. En esta categoría se incluyen las Letras del Tesoro, los pagarés de
empresa y los bonos cupón cero.
A la hora de calcular el TIR (i) de un activo, cada mercado tiene sus propios convenios de valoración.
•• MDPA: Letras del Tesoro (convenio Actual/360).
➢➢ Plazo < 366 días: capitalización simple,
E ( 1 + i · n / 360 ) = N
siendo n el plazo hasta vencimiento.
➢➢ Plazo > 365 días: capitalización compuesta,
E ( 1 + i ) n / 360 = N
•• Mercado AIAF: pagarés de empresa y bonos cupón cero (convenio Actual/365)
➢➢ Plazo < 366 días: capitalización simple,
E ( 1 + i · n / 365 ) = N
➢➢ Plazo > 365 días: capitalización compuesta,
E ( 1 + i ) n / 365 = N
Ejemplo:
Una empresa decide colocar unas puntas de tesorería en 12 letras del Tesoro con vencimiento en 340
días y TIR del 0,5 %, y un pagaré de empresa con nominal de 15.000 euros, vencimiento en 380 días y
TIR del 1 %.
40
a) Calcule el efectivo, el capital que obtendrá si mantiene la inversión hasta vencimiento y la

rentabilidad de la operación.
b) Recalcule estas magnitudes si la empresa decide deshacer su cartera a los 100 días de haberla
formado, momento en el que las letras se negocian con un TIR del 0,8 % y los pagarés del 1,3 %
(subida de 30 puntos básicos).
Solución:
a) Efectivo a pagar:
El nominal de los instrumentos de deuda del Estado es de 1.000 euros, por lo que el efectivo a pagar
por cada una de las 12 letras es (plazo < 366):
E ( 1 + i · n / 360 ) = N
E ( 1 + 0,005 · 340 / 360 ) = 1.000
Despejando tenemos:
E = 1.000 / (1 + 0,005 · 340 / 360) = 995,30 € por cada letra
Beneficio si mantiene las letras del Tesoro hasta vencimiento: N – E = (1.000 – 995,30)·12 = 4,70 · 12 =
56,40 €
La rentabilidad efectiva (ie) siempre se debe calcular utilizando capitalización compuesta y año de 365
días:
C0 ( 1 + ie ) n / 365 = C1
siendo C0 el capital inicial, C1 el capital final y n el periodo de tiempo que dura la operación. En este
caso el capital inicial es el efectivo por el que se adquieren las letras, el capital final es el nominal que
se recupera al vencimiento, y el plazo son los 340 días que se mantiene las letras hasta su amortización.
Por lo que, ie = (12.000 / 11.943,60) 340 / 365 – 1 = 0,44 %
En el caso del pagaré (plazo > 365):
E ( 1 + i ) n / 365 = N
E ( 1 + 0,01 ) 380 / 365 = 15.000
E = 15.000 / (1 + 0,01 ) 380 / 365 = 14.843,28 € por el pagaré
Intereses si mantiene el pagaré hasta vencimiento: N – E = 15.000 – 14.843,28 = 156,72 €
La rentabilidad efectiva de mantener el pagaré hasta vencimiento es:
ie = (15.000 / 14.843,28) 380 / 365 – 1 = 1,10 %
41
Departamento de Diseño de Contenidos 6ECTS .es
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C/ Gorgos, nº 5 (46021) Valencia
Tel. 96 192 49 83
La empresa vende las letras y el pagaré a los 100 días. El tipo de interés de mercado en ese
b)
momento es delvende
b) La empresa 0,8% las
paraletras
las letras y del a1,3%
y el pagaré paradías.
los 100 los pagarés. Faltan 240
En ese momento, días240
faltan hasta el
días hasta el
vencimiento devencimiento de días
las letras y 280 las letras
hasta yel280 días
de los hasta el de los pagarés.
pagarés.
Importe de la venta de cada letra (plazo < 366):
Importe de la venta de cada letra (plazo < 366):
E ( 1 + i · n / 360 ) = N
E ( 1 + i · n / 360 ) = N
E’ = 1.000 / (1 + 0,008 · 240 / 360) = 994,69€
E’ = 1.000 / (1 + 0,008 · 240 / 360) = 994,69 €
Beneficio obtenido: (994,69 – 995,30) · 12 = -7,26€ (pierde 7€)
Beneficio
Tanto obtenido:
efectivo (994,69 – 995,30)tras
de la operación · 12 los
= -7,26€ (pierde 7 €)
100 días:
n / 365
Tanto efectivo de la operación tras los ( 1 +días:
C0 100 ie ) = C1
ie = (994,69 / 995,30) 100 / 365 – 1 = -0,0002%

C0 ( 1 + ie ) n / 365 = C1
Importe de la venta del pagaré (plazo < 366):
ie = (994,69 / 995,30) 100 / 365 – 1 = -0,0002 %
E ( 1 + i · n / 365 ) = N
Importe de la venta del pagaré (plazo/ <
E’ = 15.000 (1366):
+ 0,013 · 280 / 365) = 14.894,85 €
Rendimiento obtenido: 14.894,85 E– (14.843,28 = 6,57€

1 + i · n / 365 )=N
Tanto efectivo de la operación: ie = (14.894,85 / 14.843,28) 365 / 100 – 1 = 0,0001%
E’ = 15.000 / (1 + 0,013 · 280 / 365) = 14.894,85 €
La subida de tipos de interés de 30 puntos básicos (pb) producida en el periodo
implica obtenido:
Rendimiento que la rentabilidad
14.894,85 –obtenida
14.843,28pasa a €ser negativa en el caso de las letras y
= 6,57
prácticamente nula en el del pagaré. Las subidas de tipos de interés implican caídas
Tantoiniciales
efectivo del precio
de la de los iactivos
operación: en circulación.
= (14.894,85
e
/ 14.843,28) 365 / 100 – 1 = 0,0001 %
La subida de tipos de interés de 30 puntos básicos (pb) producida en el periodo implica que la
3.4.2 obtenida
rentabilidad Títulos pasa
conacupón periódico
ser negativa en el caso de las letras y prácticamente nula en el del pagaré.
Las subidas de tipos de interés implican caídas iniciales del precio de los activos en circulación.
La mayoría de bonos y obligaciones son valores que se emiten con un tipo de interés
nominal anual fijo (cupón, C) que se paga una vez al año. No obstante, en algunos
3.4.2. Títulos
casos conno
el cupón cupón
es fijoperiódico
o se paga con una periodicidad distinta a la anual. También
en ocasiones el primer cupón de cada emisión se percibe antes o después de que
haya transcurrido
La mayoría exactamenteson
de bonos y obligaciones un valores
año (periodo
que sede carencia
emiten con inicial).
un tipo de interés nominal anual
fijo (cupón, C) que3.7
La Figura se paga
muestrauna vez al año. Node
la corriente obstante,
pagos en algunos
que casos
genera un elbono
cupón no es fijo
recién o se paga
emitido
con una(cupones, C, más nominal al vencimiento, N), siendo n el número de años hasta la se
periodicidad distinta a la anual. También en ocasiones el primer cupón de cada emisión
percibeamortización e i el tipo
antes o después de haya
de que interés anual al que
transcurrido se negociaun
exactamente el año
bono(periodo
(TIR). de carencia inicial).
Insertar figura 3.7.

La figura 3.7 de la página siguiente muestra la corriente de pagos que genera un bono recién emitido
(cupones, C, más nominal
Figura 3.7. Precio de un bonoN),
al vencimiento, consiendo n el número
cupón periódico. Fuente: de propia.la amortización e i el
años hasta
elaboración
tipo de interés anual al que se negocia el bono (TIR).
El precio bruto bruto

El precio del bono, P, se obtiene
del bono, descontando
P, se obtiene descontando hoy tde
a fecha adefecha = 0hoy
el valor devalor
t=0 el los flujos de caja
de los
flujos de caja futuros que
futuros que generará dicho título:generará dicho título:
C C C+N n Cj
P= + + ... + = ∑
(1 + i )1 (1 + i )2 (1 + i )n j =1 (1 + i )t j
- 29-

42
Figura 3.7. Precio de un bono con cupón periódico. Fuente: elaboración propia.
El TIR supone implícitamente que:

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•• El título se mantiene en cartera hasta la amortización. C/ Gorgos, nº 5 (46021) Valencia
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•• Los flujos de caja intermedios se reinvierten inmediatamente después de obtenerse hasta el
momento de amortización del título a un tanto de reinversión igual al propio TIR.
El TIR supone implícitamente que:
El cálculo del precio

• el títuloesseinmediato, pero
mantiene en la resolución
cartera del TIR es compleja cuando existe más de un
hasta la amortización,
• Para
flujo de caja. los suflujos de se
cálculo caja intermedios
puede se reinvierten de
utilizar el procedimiento inmediatamente
“prueba y error”después deaunque
o “tanteo”,
obtenerse hasta el momento de amortización del título a un tanto de reinversión
el método de Newton (a partir de la primera derivada de la expresión del precio) es mucho más
igual al propio TIR.
eficiente. La mayoría de aplicaciones financieras incorporan subrutinas para su cálculo. En el caso de
El cálculo
Microsoft Excel: del precio es inmediato, pero la resolución del TIR es compleja cuando
existe más de un flujo de caja. Para su cálculo se puede utilizar el procedimiento de
“prueba y error” o “tanteo”, aunque el método de Newton (a partir de la primera
•• derivada
Si el periodo
de entre flujos es regular:
la expresión =TIR(rango
del precio) con lasmás
es mucho cuantías; valor de
eficiente. Lapartida
mayoríadel TIR
de con el
que empezarfinancieras
aplicaciones a iterar). incorporan subrutinas para su cálculo. En el caso de Microsoft
Excel:
•• Si, como es habitual, los periodos entre flujos no son constantes: =TIR.NO.PER(rango con
• si el periodo entre flujos es regular: =TIR(rango con las cuantías; valor de
cuantías; rango
partida delcon
TIRvencimientos; valor deapartida
con el que empezar iterar) del TIR)
• si, como es habitual, los periodos entre flujos no son constantes:
Ejemplo: sea un bono con un plazo
=TIR.NO.PER(rango conhasta el vencimiento
cuantías; de tres años que
rango con vencimientos; valorpaga un cupón
de partida del anual
constante delTIR)
4 %. El nominal del título es de 1.000 euros. Obtenga el precio suponiendo que se
negocia con un TIR
Ejemplo: seadel
un3 %.
bono con un plazo hasta el vencimiento de tres años que paga un
cupón anual constante del 4%. El nominal del título es de 1.000 euros. Obtenga el
precio suponiendo que se negocia con un TIR del 3%.
Insertar figura 3.8.

Figura
Figura3.8. Flujos
3.8. Flujosdedecaja
cajadel
delbono
bono del
del ejemplo. Fuente:elaboración
ejemplo. Fuente: elaboraciónpropia.
propia.
4 4 104
P= + + = 102,8286%
%
(1 + 0,03) (1 + 0,03 ) (1 + 0,03)3
2
El precio del bono del 102,8286%, o lo que es lo mismo 1.028,29 euros, es superior al
El precio del bono
nominal del 102,8286 %,
(1.000 euros), dadooquelo que es lo(3%)
el TIR mismo
es 1.028,29
inferior aeuros, es superior
la cuantía al nominal
del cupón anual (1.000
euros),(4%).
dadoEl que el TIR
bono (3 %)por
cotiza esencima
inferior de
a lalacuantía
par. del cupón anual (4 %). El bono cotiza por encima
de la par.
Los distintos convenios de valoración implican distinta formas de computar los días
entre fechas (day-count conventions). El MDPA
43 calcula el cómputo de días según el
convenio Actual/Actual para valorar bonos con cupón periódico, mientras que el resto
de mercados utilizan el convenio Actual/365. Estos convenios afectan al valor del
cupón corrido y del plazo en años hasta cada flujo.
6ECTS .es
Los distintos convenios de valoración implican distinta formas de computar los días entre fechas
(day-count conventions). El MDPA calcula el cómputo de días según el convenio Actual/Actual para
valorar bonos con cupón periódico, mientras que el resto de mercados utilizan el convenio Actual/365.
Estos convenios afectan al valor del cupón corrido y del plazo en años hasta cada flujo.
Ejemplo:
Consideramos un bono con cupón anual del 10 %, nominal de 1.000 € y vencimiento el 30/04/2028
que se negocia el lunes 07/11/2019 a un precio del 115 % con liquidación en D+2. Calcule el cupón
corrido, el plazo de cada flujo de caja, y su TIR, teniendo en cuenta estas dos bases de cómputo de
días: Actual/Actual (utilizado en MDPA) y Actual/365 (utilizado en AIAF).
Dado que se liquida en D+2, la fecha valor a la que tenemos que referir todos los cálculos es la del
miércoles 09/11/2019. Por la fecha de vencimiento sabemos que el bono paga cupones el 30/04 de
cada año hasta el 2028.
Figura 3.9. Flujos de caja del bono del ejemplo. Fuente: elaboración propia.
La fecha de pago del último cupón fue el 30/04/2019. Han pasado 193 días desde ese pago (entre el
30/04/2019 y el 09/11/2019). Se trata de un cupón que se devenga durante 366 días, los comprendidos
entre la última fecha de pago de cupón (30/04/2019) y la próxima (30/04/2020).
•• Según Actual/Actual:
➢➢ Cupón corrido: CC = 10 · 193 / 366 = 5,273.
➢➢ Precio bruto = Precio ex-cupón + CC = 115+5,273 = 120,273.
➢➢ Precio del bono: 1.202,73 €.
•• Según Actual/365:
➢➢ Cupón corrido: CC = 10 · 193 / 365 = 5,288.
➢➢ Precio bruto = Precio ex-cupón + CC = 115+5,288 = 120,288.
➢➢ Precio del bono: 1.202,88 €.
Desde la fecha de valoración (09/11/2019) hasta el próximo cupón (30/04/2020) hay 173 días.
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Grado
en Administración y Dirección de Empresas C/ Gorgos, nº 5 (46021) Valencia
.es Módulo de Formación Obligatoria Tel. 96 192 49 83
Figura 3.9. Flujos de caja del bono del ejemplo. Fuente: elaboración propia.
La fecha de pago del3.9.

Figura último
Flujoscupón fuebono
de caja del el del
30/04/2019. Han
ejemplo. Fuente: pasadopropia.
elaboración 193 días desde ese
•• Plazos
pagoen(entre
años hasta el vencimiento
el 30/04/2019 de cada flujo Se
y el 09/11/2019). según Actual/Actual:
trata de un cupón que se devenga
La fecha 366
durante de pago
días, dellos
último cupón fue el entre
comprendidos 30/04/2019. Han fecha
la última pasadode 193pago
días desde ese
de cupón
pago (entre el 30/04/2019 y el 09/11/2019). Se trata de un cupón que se devenga
➢➢ (30/04/2019)
t1 = 173 / 366y=la0,4727
próxima (30/04/2020).
(plazo hasta el 30/04/2020).
durante 366 días, los comprendidos entre la última fecha de pago de cupón
(30/04/2019)
• SegúnyActual/Actual:
la próxima (30/04/2020).
➢➢ t2 = 0,4727o+ 1Cupón = 1,4727 (plazoCC
corrido: hasta el ·30/04/2021).
= 10 193 / 366 = 5,273
• Según Actual/Actual:
o Precio bruto = Precio ex-cupón + CC = 115+5,273 = 120,273
➢➢ t3 = 0,4727o o+ 2Precio
Cupón
= 2,4727 corrido:
del bono:CC
(plazo hasta= 10
el ·30/04/2022).
1.202,73€ 193 / 366 = 5,273
o Precio
• Según Actual/365: bruto = Precio ex-cupón + CC = 115+5,273 = 120,273
o Precio del bono: 1.202,73€
o Cupón corrido: CC = 10 · 193 / 365 = 5,288
➢➢ …
• Según o Actual/365:
Precio bruto = Precio ex-cupón + CC = 115+5,288 = 120,288
o Precio
o Cupón del corrido:
bono:CC = 10 · 193 / 365 = 5,288
1.202,88€
➢➢ t9 = 0,4727o+ 8Precio= 8,4727 (plazo
bruto hasta
= Precio el 30/04/2028).
ex-cupón + CC = 115+5,288 = 120,288
Desde la fechao Precio del bono:(09/11/2019)
de valoración 1.202,88€ hasta el próximo cupón (30/04/2020) hay
•• Plazos
173en años hasta el vencimiento de cada flujo según Actual/Actual:
días.
Desde la fecha de valoración (09/11/2019) hasta el próximo cupón (30/04/2020) hay
173 días.
➢➢ t1 =•173Plazos
/ 365 =en0,4740
años hasta
(plazoelhasta
vencimiento de cada flujo según Actual/Actual:
el 30/04/2020).
o t1 = 173 / 366 = 0,4727 (plazo hasta el 30/04/2020)
• Plazos o en t2 =años hasta
0,4727 + 1 el
= vencimiento
1,4727 (plazo dehasta
cadaelflujo según Actual/Actual:
30/04/2021)
➢➢ t2 = 538 / 365o =t 1,4740
= 173 /(plazo
366 = hasta
0,4727 el 30/04/2021).
(plazo hasta
o t3 = 0,4727 + 2 = 2,4727 (plazo hasta el 30/04/2022)
1 el 30/04/2020)
o
o t… 2 = 0,4727 + 1 = 1,4727 (plazo hasta el 30/04/2021)
➢➢ t3 = 903 / 365o t =
= 0,4727
o t39 2,4740
= 0,4727 +
+2
(plazo 8= 2,4727
hasta
= (plazo
(plazo hasta
hasta el
el 30/04/2022).
8,4727 el 30/04/2022)
30/04/2028)
o …
• Plazos en años hasta el vencimiento de cada flujo según Actual/Actual:
o
o tt91 = = 0,4727
173 / 365 + 8==0,4740
8,4727(plazo
(plazohasta
hastaelel30/04/2020)
30/04/2028)
➢➢ …
• Plazos o ten años hasta el vencimiento de cada flujo según Actual/Actual:
2 = 538 / 365 = 1,4740 (plazo hasta el 30/04/2021)
o tt1 =
o = 173 // 365
903 365 = = 2,4740
0,4740 (plazo
(plazo hasta
hasta elel 30/04/2020)
30/04/2022)
➢➢ t9 = 3095 / o365t32==8,4795
538 / (plazo
365 = hasta el(plazo
1,4740 30/04/2028).
hasta el 30/04/2021)
o …
o
o tt39 = = 903
3095/ 365
/ 365==2,4740
8,4795(plazo
(plazohasta
hastaelel30/04/2022)
30/04/2028)
Se puede observar como o … la diferencia entre los plazos calculados según cada método se incrementa
a partir deSe
cadapuede o t9 = 3095
año observar
bisiesto. como
De / 365
hecho, =el8,4795
la diferencia (plazo
plazo entre
hastaloshasta
el el 30/04/2028)
plazos calculados
vencimiento según
del bono es cada método
de 8,4727 años
se incrementa a partir de cada año bisiesto. De hecho, el plazo hasta el vencimiento
según el convenio
Se Actual/Actual y dela8,4795 según el Actual/365.
del puede
bono es observar
de 8,4727 como añosdiferencia
según elentre los plazos
convenio calculados
Actual/Actual según
y de cadasegún
8,4795 método
el
se incrementa
Actual/365. a partir de cada año bisiesto. De hecho, el plazo hasta el vencimiento
delelbono
Para calcular es de 8,4727
TIR, planteamos años según
la siguiente el convenio
fórmula Actual/Actual
que resolvemos y deo con
por tanteo 8,4795 según
la ayuda deeluna
Actual/365.
Para calcular el TIR, planteamos la siguiente fórmula que resolvemos por tanteo o con
hoja de cálculo:
la ayuda de una hoja de cálculo:
Para calcular el TIR, planteamos la siguiente fórmula que resolvemos por tanteo o con
•• Según Actual/Actual:
la ayuda
• Segúnde una hoja de cálculo:
Actual/Actual:
• Según Actual/Actual:
10 10 10 110
120,2732 = 0 , 4727
1, 4727
++ ... + 7 , 4727
+ 8, 4727
(1 + 10
i) (1 +10
i) (1 + 10
i) (1 +110
i)
120,2732 = 0 , 4727
+ 1, 4727
+ ... + 7 , 4727
+
(1 + i ) (1 + i )
despejando i obtenemos un TIR del 7,5288%. (1 + i ) (1 + i )8,4727
despejando i obtenemos un TIR del 7,5288 %.
• despejando i obtenemos un TIR del 7,5288%.
Según Actual/365:
•• Según Actual/365:
• Según Actual/365:10 10 10 110
120,2877 = 0 , 4740
+ 1, 4740
+ ... + 7 , 4767
+ 8, 4795
(1 + 10
i) (1 +10
i) (1 + 10
i) (1 +110
i)
120,2877 = 0 , 4740
+ 1, 4740
+ ... + 7 , 4767
+
(1 + i ) (1 + i )
despejando i obtenemos un TIR del 7,5188%. (1 + i ) (1 + i )8,4795
despejando
El convenio i obtenemos
de valoración un TIR
condiciona el del 7,5188%.
valor del precio y del TIR del bono.
despejando i obtenemos un TIR del 7,5188 %.
El convenio de valoración condiciona el valor del precio y del TIR del bono.
- 31-
El convenio de valoración condiciona el valor del precio y del TIR del bono.
- 31-

45
6ECTS .es
3.5. Negociación en el mercado de renta fija

3.5.1. Negociación en el mercado primario
Una adquisición de valores en el mercado primario es aquélla que se realiza en el momento en que
éstos se emiten y se ofrecen al público por primera vez. Esta forma de adquisición recibe el nombre
de “suscripción”.
a) El mecanismo de subasta de la deuda del Estado
El Tesoro Público emite todos los valores por el sistema de subasta competitiva. Según se comenta en
el apartado 3.2, las fechas de subasta de cada instrumento se establecen en un calendario anual y se
suelen realizar una serie de subastas del mismo activo en meses sucesivos (emisión por tramos) hasta
que el importe de esa emisión se aproxima al nominal fijado como objetivo para asegurar la liquidez
en el mercado secundario.
En el caso de los bonos y obligaciones, el Tesoro fija el tipo de interés nominal (el cupón anual).
Posteriormente, su rendimiento efectivo queda determinado como resultado de las peticiones
recibidas. El precio efectivo de compra no tiene por qué coincidir con el valor nominal (1.000 €). Si el
precio efectivo coincide con el nominal, se dice que la compra se ha realizado “a la par”; si es inferior,
la adquisición se realiza “bajo la par” o con descuento; por último, cuando el precio es superior al valor
nominal, la compra se realiza “por encima de la par” o con prima.
Las peticiones de suscripción de Valores del Tesoro pueden ser de dos tipos:
•• Competitivas:
El participante indica el importe nominal a adquirir y el precio al que desea hacerlo. Las peticiones de
carácter competitivo están orientadas a los inversores con un cierto conocimiento del mercado,
puesto que al fijar el precio al que se desea suscribir los valores se asume el riesgo de que la petición
no sea aceptada por el Tesoro.
El importe nominal mínimo de las peticiones competitivas es 1.000 euros en las subastas de letras, y
de 5.000 euros en las subastas de bonos y obligaciones. Las peticiones por importes superiores deben
referirse a múltiplos enteros de 1.000 euros.
•• No competitivas:
En ellas sólo se indica el importe nominal que se desea adquirir. El precio a pagar por los valores es el
precio medio ponderado (PMP) que resulte de la subasta.
El importe mínimo de las ofertas no competitivas es de 1.000 euros y el máximo conjunto para las
peticiones no competitivas presentadas por cada postor no puede exceder de 200.000 euros.
Cualquier persona física o jurídica puede participar en las subastas de Valores del Tesoro. Basta con
abrir una Cuenta Directa de deuda del Estado en el Banco de España.
46
El Tesoro utiliza un sistema de subasta competitiva denominado sistema holandés modificado. No

obstante, recientemente ha realizado emisiones mediante sindicación (obligaciones a 10, 15 y 30
años), en el que un grupo de entidades se compromete a colocar la emisión entre los inversores a
cambio de comisión de venta y aseguramiento, y mediante subasta multiprecio, en el que se adjudican
todas las peticiones aceptadas al precio ofrecido.
El método general de resolución de la subasta sigue los siguientes pasos:
1. Las peticiones competitivas se ordenan de mayor a menor precio ofertado.
2. El Tesoro determina el volumen a emitir, fijando un precio mínimo aceptado o precio marginal.
Las peticiones con un precio ofrecido superior o igual al mínimo aceptado quedan adjudicadas,
salvo que se establezca un prorrateo para las adjudicadas a ese precio.
3. Se determina el PMP de las peticiones competitivas aceptadas redondeando por exceso a tres
decimales.
4. Precio a pagar para las peticiones aceptadas será:
•• El precio ofertado si éste es inferior al PMP.
•• El PMP si el precio ofertado es mayor o igual al PMP.
•• El PMP para las peticiones no competitivas.
En paralelo a la subasta, existe negociación, muchas veces especulativa, en torno a los valores
resultantes de la misma. Se trata de operaciones en los días previos a la subasta. En ellas se pactan las
condiciones de la transacción a realizar con los títulos recién emitidos. Por tanto, las operaciones
tienen fecha valor o de liquidación coincidente con la fecha de emisión de las letras o bonos. Se trata
de “apuestas” sobre el precio resultante de la subasta. Este tipo de negociación se conoce como
mercado “gris” o “para cuando se emita” (“when issued”).
b) Mecanismos de emisión de la renta fija no estatal
Los mecanismos de emisión pueden ser muy diversos y pueden venir determinados por un buen
número de factores, como el tamaño de la emisión, las características de los títulos a emitir, el riesgo
del emisor, mercado al que va dirigido, la situación económica en el momento de la emisión, el grado
de aversión al riesgo latente en los inversores, etc.
Una posibilidad es la colocación directa, en la que uno o varios inversores institucionales adquieren
directamente los títulos sin mediación de ninguna entidad o intermediario. Se puede interpretar
como un préstamo que se instrumenta mediante un empréstito de obligaciones. Este tipo de
procedimiento de emisión es barato, dado que elimina comisiones de intermediarios y gastos
publicitarios, pero requiere cumplir una serie de requisitos.
La colocación indirecta, a través de intermediarios financieros, es la más habitual. Puede adoptar

múltiples formas, entre las que destaca por sindicación. La emisión por sindicación es habitual en el
47
6ECTS .es
euromercado y consiste en que un grupo de entidades de crédito se comprometen a colocar la

emisión entre sus clientes e inversores. Estas entidades lideran, organizan y, en ocasiones, aseguran la
emisión. El aseguramiento consiste en que se comprometen a adquirir los valores no colocados.
En el caso particular de los pagarés de empresa negociados en AIAF, se distinguen dos tipos de
emisión: bajo programa y no programadas.
Las emisiones no programadas son emisiones a medida, en las que es el inversor, y no el emisor,
quien establece las condiciones que regirán la emisión. Son emisiones restringidas a grandes
inversores con poder de negociación y el nominal suele ser de importe elevado.
En cambio, en las emisiones bajo programa es la entidad emisora quien establece las condiciones
de la emisión: volumen a emitir, duración del programa, calendario de emisiones, plazos, y si van a
tratarse de emisiones en serie o a la medida.
La emisión en serie se realiza mediante subastas periódicas en las que se resuelve el precio de los
títulos. El procedimiento de subasta es similar al seguido para la deuda del Estado. En las subastas
interviene intermediarios financieros y actúan una serie de entidades colaboradoras que facilitan la
colocación de los valores.
La emisión a la medida es una emisión que se ajusta a una serie de condiciones fijadas por el emisor,
pero adaptándose lo más posible a las necesidades o exigencias de la demanda. La colocación puede
ser directa o también a través de intermediarios financieros.
3.5.2. Negociación en el mercado secundario
Los activos de renta fija ya emitidos se negocian en el mercado secundario, en el que participan la
inmensa mayoría de los intermediarios financieros. Se desarrolla tanto por las operaciones que los
intermediarios financieros realizan con el público general (segmento minorista o “de terceros”), como
por las que se realizan entre ellos mismos (“entre miembros”).
La negociación en España se realiza en el MDPA y a través de los distintos mercados y sistemas que,
como se comenta en el tema 1, componen Bolsas y Mercados Españoles (BME).
Por su parte, Iberclear es el depositario central de valores español encargado del registro contable y
de la compensación y liquidación de todas las operaciones realizadas con renta variable, deuda
corporativa y deuda pública, en los mercados españoles.
La negociación en el MDPA se puede realizar a través de 4 sistemas (los dos primeros se refieren
exclusivamente a los miembros del mercado):
•• A través del SENAF de forma directa o a través de intermediario o broker ciego (antiguo “primer
escalón” o entre negociantes de deuda). Es una plataforma electrónica de negociación
mayorista de BME para deuda pública española, tanto al contado como en repos y simultáneas.
Se trata de contratación “ciega” (sin conocerse la contrapartida) entre miembros institucionales
del mercado. Constituye el núcleo del mercado de Deuda pública. El tamaño mínimo de las
operaciones es de 5 millones de euros.
48
•• Entre titulares de cuenta: El sistema de negociación bilateral, directa o a través de broker,

también denominado “segundo escalón”, a través del cual se desarrolla el resto de la
negociación entre Titulares de Cuenta. En este segmento se puede operar a vencimiento (al
contado o a plazo) y en operaciones dobles (simultáneas o repos).
•• Mercado electrónico bursátil de Deuda Pública, sistema de contratación multilateral, en el que

la negociación se produce de forma continua y electrónica con difusión en tiempo real de
toda su actividad. El tamaño mínimo de las operaciones es de 1.000 euros, es un mercado
ciego donde se realizan operaciones al contado y a vencimiento. Recientemente también se
permite la negociación minorista de deuda del Estado en la plataforma electrónica del SEND
(Sistema Electrónico de Negociación de Deuda) de AIAF.
•• Transacciones entre las Entidades Gestoras y sus clientes.
Al margen del MDPA, buena parte de la negociación de la deuda del Estado se realiza a través de
plataformas externas de negociación electrónica, como EuroMTS, Brokertec y otras.
Los miembros del MDPA se pueden clasificar según:
•• Ámbito del registro:
➢➢ Titulares de cuenta: tienen en sus cuentas valores de su cartera. Actúan a nombre propio.
➢➢ Entidades gestoras: tienen cuentas en las que registran valores de sus clientes. Actúan por
cuenta de terceros (todas) y a nombre propio (entidades gestoras con capacidad restringida
pero titular de cuenta, y entidades gestoras con capacidad plena).
•• Ámbito de la negociación:
➢➢ Creadores de mercado (market makers): asumen compromisos en mercado primario y

secundario a cambio de una más estrecha relación con el Tesoro y ventajas en el primario.
➢➢ Mediadores o negociantes de geuda: asumen compromisos sólo en el mercado secundario

y muy inferiores a los de los creadores. En contraprestación, pueden participar en la
plataforma de negociación electrónica.
Para ampliar información, visite Tesoro.
Por lo que respecta a la negociación en el mercado AIAF, en este mercado se negocian pagarés de
empresa, cédulas hipotecarias, bonos y obligaciones, bonos matador, bonos de titulización hipotecaria
y participaciones preferentes. Existen tres segmentos de negociación: entre miembros, mediadores
brokers especializados (pantallas multicontributivas), y de terceros. La mayor parte de la negociación
se realiza por un sistema dirigido por precio o de negociación telefónica bilateral entre miembros.
Además de ser los mercados secundarios oficiales de acciones, las Bolsas de Valores en España
(Madrid, Bilbao, Barcelona y Valencia) han negociado tradicionalmente renta fija, tanto deuda pública
como privada emitida por empresas privadas, públicas o semipúblicas, y el segmento de warrants.
49
6ECTS .es
A través del SIBE (mercado electrónico de contratación continua, con negociación y difusión en
tiempo real, el mercado electrónico de renta fija de Bolsa de Madrid integra la contratación de la
Deuda Pública anotada en Banco de España y de la renta fija privada. Existen dos formas de
contratación:
•• Negociación multilateral: por pantalla y anónima, es decir, no se conoce la identidad de los

miembros del mercado que están negociando.
•• Negociación bilateral: en las que las dos partes acuerdan los términos de la operación y
posteriormente la introducen en el sistema.
La renta fija privada también se puede negociar a través de la plataforma electrónica destinada a
inversores minoristas SEND desde mayo de 2010. Por su parte, el mercado MARF (Mercado Alternativo
de Renta Fija) utiliza también la plataforma SEND pero destinado a un segmento exclusivamente
mayoristas de inversores que negocian bonos de titulización de activos emitidos por pymes.
Tipos de Operaciones en la negociación de renta fija:
1) Operaciones simples: la transacción se realiza en una sola operación. Al vender los valores, se
transmiten todos los derechos que incorporan: cupones, nominal, etc... Se incluyen en esta
categoría:
a) Operaciones al contado: la liquidación se acuerda dentro de los cinco días hábiles

siguientes a la fecha en que se contrató la operación (desde D+0 hasta D+5). En AIAF y en
las Bolsas se suele utilizar siempre D+1.
b) Operaciones a plazo: la liquidación tiene lugar después del quinto día hábil desde que se
contrató la operación.
Dentro de este grupo, cabe destacar las operaciones en el denominado mercado gris, o
mercado “para cuando se emita”, en el que generalmente se empieza a negociar quince días
hábiles antes de la subasta, cuando se anuncian o confirman las principales características de
la emisión. Se realizan en el MDPA y en el segmento de pagarés de AIAF.
2) Operaciones dobles: las partes contratantes acuerdan cerrar simultáneamente dos

operaciones simples, una de compra y otra de venta, ya sea la primera al contado y la segunda
a plazo o las dos a plazo. El comprador de la primera operación será el vendedor de la segunda
y viceversa. Se trata de operaciones en firme, pactándose el precio de venta y de recompra, si
la operación es a fecha fija, y el precio de venta y la rentabilidad asociada a la operación si es a
la vista. Se llevan a cabo en el MDPA y en AIAF. Modalidades:
a) Operaciones simultáneas: las dos operaciones (de compra y de venta) se refieren al mismo
tipo de activo y por el mismo importe nominal. El comprador tiene plena disponibilidad
de los valores adquiridos, con independencia de la fecha en que se ha contratado la
operación de retorno, puesto que no hace falta devolver el mismo activo, sino sólo uno
similar. El adquirente temporal del título se convierte en propietario de los valores durante
el período de cesión y puede disponer libremente de ellos. Se corresponde con los
50
repurchase agreements o repos en el mundo anglosajón. En el caso español, los repos

tienen una matización jurídica distinta.
b) Repos: a diferencia de las operaciones simultáneas no existe plena disponibilidad de los

valores y sólo se pueden realizar transacciones en “repo” hasta antes de la fecha pactada
para la retrocesión de los activos. El adquirente de los títulos no tiene su propiedad.
3) Operaciones de segregación y reconstitución, vinculadas a los Strips de Bonos y Obligaciones

del Estado segregables. Sólo se pueden realizar en el MDPA.
a) La segregación consiste en que se da de baja en Iberclear un bono segregable,

sustituyéndolo por nuevos valores de rendimiento implícito, procedentes de los flujos de
caja correspondientes a los cupones y al principal de dicho bono.
b) La reconstitución es la operación inversa a la segregación, en virtud de la cual se dan de

baja en Iberclear todos los valores con rendimiento implícito vivos procedentes de cada
uno de los flujos de caja de un bono segregable, dándose de alta, en contrapartida, el
citado bono.
Las órdenes de segregación y reconstitución tendrán un importe nominal mínimo de 500.000

euros, y los importes adicionales deberán ser múltiplos de 100.000 euros.
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6ECTS .es
52
Tema 4.
Mercado interbancario

El mercado interbancario o mercado de depósitos es el mercado monetario más activo. En este
mercado, las entidades financieras realizan operaciones a corto plazo entre sí y con su banco central.
Las operaciones se cruzan directamente o a través de intermediarios financieros.
En sentido amplio, el mercado interbancario es un mercado telefónico, en el que las entidades

financieras efectúan sus operaciones a corto plazo (menos de dieciocho meses). Dichas operaciones
comprenden:
•• Operaciones de inversión y financiación a corto y muy corto plazo a través de depósitos.
•• Operaciones de compraventa de activos, tanto a vencimiento como mediante cesiones

temporales (repos y simultáneas).
•• Otras operaciones en moneda local o en divisas.
En sentido estricto, el mercado interbancario engloba todo tipo de transacciones y operaciones de

depósito o de transmisión de liquidez entre las entidades financieras y en el que se desarrollan
53
6ECTS .es
operaciones de regulación monetaria. En el caso español, tanto el Banco de España como el Banco
Central Europeo realizan operaciones de regulación monetaria.
Los usos y funciones del mercado interbancario son:
•• Rentabilizar los excedentes de tesorería prestando dinero a otras instituciones financieras.
•• Obtención de financiación destinada a cubrir déficits temporales de tesorería para cubrir

coeficientes y requerimientos de capital.
•• Obtención de financiación destinada a la adquisición de activos, tanto de renta fija como de

renta variable.
•• Configurar operaciones de arbitraje entre instrumentos y activos financieros a corto plazo.
•• Especular sobre la tendencia de los tipos de interés a corto plazo.
•• Instrumentar operaciones de política monetaria por parte del banco central: inyección y el
drenaje (absorción) de liquidez en el sistema.
4.2. Eurosistema
La autoridad monetaria en la Unión Monetaria Europea (UME) desde la adopción del Euro en 1999 es
el Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC) que engloba el Banco Central Europeo (BCE) y los
bancos centrales nacionales de los estados miembros de la UME. El BCE utiliza el término Eurosistema
para denominar a los componentes del SEBC que desempeñan sus funciones básicas. Véase European
Central Bank y Banco de España - Eurosistema.
El BCE y el SEBC ejercen con total independencia la política monetaria única en el conjunto de los
países de la zona euro, quedando únicamente para las autoridades de cada país el ejercicio de la
política fiscal y social.
Los objetivos del Eurosistema establecidos en el artículo 105 del Tratado de la UME son:
•• Mantener la estabilidad de precios en el marco de la UME.
•• Apoyar las políticas económicas generales de la Unión Europea, sin prejuicio del objetivo
anterior.
Con el fin de alcanzar sus objetivos, el Eurosistema dispone de un conjunto de instrumentos de

política monetaria: realiza operaciones de mercado abierto, ofrece facilidades permanentes y exige a
las entidades de crédito el mantenimiento de unas reservas mínimas.
Desde octubre de 2008 y con carácter excepcional y temporal, el BCE adopta una serie de medidas
extraordinarias con el fin de apoyar a las entidades de crédito y a la actividad en el mercado monetaria,
y favorecer el crédito a la actividad productiva y familias.
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a) Operaciones de mercado abierto
Los principales instrumentos para el desarrollo de las operaciones de mercado abierto son:
•• Operaciones temporales: a partir de operaciones con pacto de recompra (repos).
•• Otras operaciones de mercado abierto: operaciones en firme, emisión de certificados de

deuda, swaps de divisas, y captación de depósitos a plazo fijo.
b) Facilidades permanentes
Las facilidades permanentes tienen por objeto la inyección (facilidad marginal de crédito) y el drenaje
o absorción (facilidad marginal de depósito) diario de liquidez del sistema. Cualquier entidad
financiera participante en el mercado podrá acudir al BCE para obtener o bien depositar la liquidez
(deficitaria o excedentaria, dependiendo del caso) cumpliendo un horario y tipo de interés
preestablecidos.
4.3. Sistema de pagos

Las operaciones en el mercado interbancario se ejecutan, liquidan y compensan mediante el sistema
TARGET2 (Transeuropean Automated Real Time Gross Settlement Express Transfer System). Este sistema
sustituye a los sistemas de liquidación nacionales, entre ellos el Servicio de Liquidación del Banco de
España (SLBE). TARGET2 es el sistema de grandes pagos con liquidación bruta en tiempo real procesa
todas las operaciones que realizan las entidades de crédito, sin ninguna distinción entre un pago
nacional o transfronterizo. El TARGET2 está abierto a todos los países de la UE, incluso a los que no
pertenecen a la Unión Monetaria Europea. En cuanto a la liquidación de operaciones al por menor,
ésta se realiza a través del Sistema Nacional de Compensación Electrónica (SNCE).
Las principales características del sistema TARGET2 son:
•• Las operaciones se hacen en tiempo real: los pagos tardan apenas unos segundos desde su
origen a su destino.
•• La liquidación bruta implica que cada pago se trata de manera individual, con un trato idéntico
independientemente de su importe.
•• Se establece y funciona sobre la base de la plataforma compartida única (SSP, single shared
platform), sin intervención de ningún sistema nacional.
•• Las órdenes de pago se envían directamente por los participantes de TARGET2 a través de
SWIFT y se anotan directamente en los libros de las entidades en TARGET2.
•• La SSP procesa todas las operaciones que realizan las entidades de crédito, por lo que no
existe distinción alguna entre un pago nacional o transfronterizo.
55
6ECTS .es
4.4. Operaciones en el interbancario

4.4.1. Depósitos
El BCE emite certificados de depósito que sólo pueden adquirir las instituciones de crédito acudiendo
a las subastas periódicas que organiza el BCE para absorber excedentes de liquidez en el sistema
bancario de la UE.
Por su parte, los depósitos interbancarios son cesiones simples de dinero, entre entidades adheridas
al Servicio de Liquidación de Depósitos Interbancarios (SLDI), por un plazo e importe convenidos
antes de cerrar la operación.
Estos depósitos se dividen en:
•• No transferibles: tanto la entidad tomadora como la prestadora conservan inalteradas sus

posiciones deudora y acreedora hasta el momento del vencimiento de la operación que se
pactó en la contratación.
•• Transferibles: el principal e intereses pactados por la entidad prestataria y la entidad

prestamista para una fecha de vencimiento determinada es susceptible de ser cedido a una
tercera entidad durante el periodo que media entre la fecha de su emisión y la de vencimiento.
La mayor parte de las transacciones son de depósitos a uno o varios días, y los bancos acostumbran a
liquidarlos (es decir, pagan o reciben) en sus cuentas con la Autoridad Monetaria.
Los intereses de estos depósitos interbancarios no son iguales para todos los partícipes, sino que
varían en función de la calidad del tomador, en definitiva, del riesgo: un banco con un balance débil
tiene que pagar más para conseguir dinero en el mercado interbancario que uno con un balance
sólido.
Con objeto de tener un punto de referencia común, los mercados interbancarios publican diariamente
tipos de interés medios para operaciones a distintos plazos establecidos. Son los llamados Euribor
(Euro Interbank Offered Rate) y Libor (London Interbank Offered Rate) para el caso de la zona euro y
para el interbancario de Londres respectivamente. El Libor a 3 meses es la referencia más común en
préstamos internacionales al que se añade un diferencial.
Los tipos de interés Euribor se obtienen como promedio de los tipos de interés a los que una parrilla
de grandes bancos representativos están dispuestos a prestarse dinero entre sí en euros. Se publica a
las 11:00 a.m. de Bruselas en los días hábiles. Los plazos publicados hasta noviembre de 2013 eran los
siguientes: Eonia (overnight), 1 día, de 1 a 3 semanas, y de 1 a 12 meses. Manipulaciones detectadas
en el mercado que distorsionaban la correcta formación de precios motivaron una reforma.
Actualmente se publican: Eonia, 1 y 2 semanas, de 1 a 3 meses, y 6, 9 y 12 meses.
Son especialmente relevantes las operaciones desde que cierran los mercados financieros por la tarde
hasta la mañana siguiente (overnight), que originan el tipo de interés Eonia en la zona euro. El tipo
56
correspondiente para operaciones en el interbancario en libras esterlinas es el Sonia y el Fed para el

interbancario en dólares estadounidenses.
Para ampliar información, visite European Money Markets Institute (EMMI) - Eonia.
4.4.2. Operaciones con pacto de recompra
Las operaciones con pacto de recompra (repos y simultáneas) son operaciones de cesión y adquisición
temporal de activos. Se trata de operaciones de compraventa dobles que se han analizado en el Tema
3. En el acuerdo, las partes establecen el momento y precio al que inicialmente una parte compra un
activo financiero a la otra, y el momento y precio al que el comprador inicial venderá el activo al
vendedor inicial al final de la operación.
Estas operaciones se suelen utilizar como una operación de préstamo garantizado en el que el activo
intercambiado constituye simplemente la garantía del mismo. En realidad, el comprador inicial del
activo es el prestamista que entrega el dinero al prestatario a cambio de recibir el activo financiero
como prenda. Al final de la operación, el prestatario entrega el principal más los intereses y recupera
el activo financiero. La mayor parte de las operaciones de mercado abierto del BCE se instrumentan
mediante repos.
4.4.3. Forward Rate Agreements (FRA)
Los Forward Rate Agreements (FRA) son un tipo particular de contratos a plazo. En concreto, un
contrato FRA formaliza el acuerdo entre comprador y vendedor de un depósito interbancario nocional
(con un principal teórico) liquidable en una fecha futura. En esa fecha posterior a la de contratación,
denominada fecha de inicio, se liquida el diferencial entre el tipo de interés pactado en el contrato y
el tipo de interés vigente en ese momento en el mercado de contado. El diferencial se aplica sobre el
nocional.
El mercado de FRA se considera también un mercado monetario interbancario. El subyacente del FRA
es un depósito interbancario no transferible y en el que los tipos de referencia del mercado
interbancario se utilizan como referencia para liquidar las operaciones de FRA.
4.4.4. Call Money Swaps (CMS)
Los Call Money Swaps (CMS), también denominados Overnight Indexed Swaps o EONIA swaps, son una
caso particular de las permutas de tipos de interés, conocidas habitualmente por swaps de tipo de
interés (IRS).
Un IRS es un contrato en el que dos partes acuerdan intercambiar pagos periódicos de intereses sobre
una cantidad nocional (principal o nominal del contrato). Este principal no se intercambia, simplemente
sirve como base para calcular los interés a intercambiar periódicamente.
Para explicar la operación, utilizamos un swap fijo contra variable (Coupon Swap) en el que una parte
(normalmente se le denomina pata fija) paga intereses a un tipo fijo establecido inicialmente (tipo
57
6ECTS .es
swap), y la otra parte (pata variable) paga intereses según el valor de un índice de referencia. Por
ejemplo, un swap a 3 años en el que una parte paga trimestralmente un tipo de interés fijo del 1 %
anual sobre un capital de 100 millones de euros y recibe de la otra parte el tipo Euribor trimestral
sobre el mismo capital. El intercambio de flujos se hace a trimestre vencido en función del valor del
Euribor al principio del trimestre.
En el caso de los Swaps variable contra variable (Basis Swap), el intercambio de flujos de intereses se
calcula a tipo variable para ambas partes. Por ejemplo, EURIBOR 3 meses contra EURIBOR 6 meses,
EURIBOR 3 meses contra el LIBOR 3 meses, etc.
En el caso que nos ocupa, el de los CMS, una parte paga el EONIA y la otra un tipo fijo acordado. A
diferencia del resto de IRS, el pago a efectuar por la pata variable del CMS no se conoce hasta el final
de cada periodo, dado que se obtiene como promedio del Eonia de cada uno de los días que
comprende el periodo.
Para ampliar información, visite European Money Markets Institute (EMMI) - Eoniaswap.
58
Tema 5.
Intermediarios

Los intermediarios financieros son instituciones especializadas en la mediación entre las unidades
económicas excedentarias, y que, por tanto, desean ahorrar o invertir sus fondos, y las unidades
económicas deficitarias, es decir, aquellas unidades que quieren tomar fondos prestados.
Como se comenta en el tema 1, el sistema financiero español responde al modelo continental o de

intermediarios. Los intermediarios financieros captan fondos a corto plazo (a través de cuentas
corrientes, depósitos, etc.) y los transforman en financiación a largo plazo (concesión de préstamos,
adquisición de acciones, obligaciones, etc.). De esta forma, permiten un flujo de fondos entre
ahorradores y prestatarios. El diferencial entre el tipo de interés que ofrecen a los ahorradores y el que
piden a los prestatarios constituye el margen de intermediación, que remunera su labor.
Canalizar el ahorro hacia la inversión es la función básica de los intermediarios financieros. No

obstante, desarrollan muchas otras tareas y servicios. Por ejemplo, al adquirir múltiples activos
financieros individuales a los prestatarios demandantes de financiación, constituyen carteras de gran
tamaño y diversidad. El efecto de la diversificación permite reducir el riesgo del sistema.
59
6ECTS .es
5.2. Tipos de intermediarios financieros

Los intermediarios financieros se clasifican en dos grandes grupos: bancarios y no bancarios.
5.2.1. Intermediarios financieros bancarios
En un sentido amplio, se incluye en esta categoría a las autoridades monetarias (Ministerio de

Economía y Banco de España) y al sistema bancario y crediticio. Éste último está formado por los
bancos privados, las antiguas cajas de ahorro y las cooperativas de crédito.
Desde el punto de vista financiero, los servicios tradicionales de los intermediarios bancarios son la
captación de depósitos y la oferta de préstamos y créditos a familias y empresas, si bien poco a poco
han ido ampliando sus funciones a través de otros servicios por los cuales suelen cobrar comisiones
bancarias.
Las operaciones bancarias se pueden clasificar en operaciones pasivas, en las que un cliente concede
un crédito a un “banco” (banco, caja de ahorros u otra institución de crédito) mediante aportaciones
de dinero, y en operaciones activas, en las que es el banco quien concede crédito.
Las operaciones pasivas o de depósito son fondos puestos por los clientes a disposición de los
bancos. Se formalizan mediante un contrato de depósito que se denomina cuenta bancaria, cuya
apertura tiene lugar por parte del cliente mediante una primera imposición o ingreso. Como
ampliación de la operación de depósito tenemos la cuenta corriente, con contenido muy amplio,
pues a través de ella el banco actúa como agente de cobros y pagos de su cliente de múltiples
operaciones.
Las operaciones pasivas más notables son: depósitos de ahorros, depósitos en cuenta corriente,
imposiciones a plazo, certificados de depósito (imposiciones a plazo materializados en documentos
negociables que se pueden transmitir mediante endoso, el depositante pueda liquidar su inversión
sin tener que intervenir el banco), pagarés y emisiones de bonos de caja, obligaciones y bonos de
tesorería.
Las operaciones activas de la banca responden básicamente a dos denominaciones: créditos y

préstamos. Ambos se documentan mediante modelos específicos, llamados pólizas, intervenidas por
fedatario público. También son operaciones activas las fianzas y avales, por las que el banco garantiza
ante terceros el cumplimiento de obligaciones asumidas por su cliente.
Crédito es el contrato por el que un banco pone a disposición del beneficiario dinero hasta un límite
señalado en el contrato y por un plazo determinado, percibiendo periódicamente los intereses sobre
las cantidades dispuestas en cada período.
La apertura del crédito puede ser simple o en cuenta corriente. El primero es aquel que se concede al
acreditado el derecho de utilizar el crédito una sola vez, aunque se efectúe con entregas parciales.
Con el crédito en cuenta corriente (cuenta corriente de crédito) se concede al acreditado la posibilidad
de utilizar el crédito en una o varias veces, efectuar reembolsos y poder utilizar nuevamente el crédito
dentro de los límites fijados en el contrato.
60
El préstamo es la operación por la cual un banco entrega dinero al beneficiario mediante un contrato,
con obligación por parte del prestatario de devolver el principal y abonar los intereses pactados, más
las comisiones y gastos derivados de la operación. La disposición se hace de una sola vez y por el total
concedido. Una modalidad especial de préstamo es la operación de descuento bancario.
Los bancos también desarrollan, por cuenta de terceros, un conjunto de actividades que no pueden
clasificarse como operaciones activas ni como operaciones pasivas, son los denominados servicios
bancarios. Estas actividades constituyen un conjunto heterogéneo de operaciones tales como
depósitos de valores en custodia o en administración, efectos recibidos para su cobro, estudios y
consultas por cuentas de terceros, pago de cupones de intereses y dividendos, transferencias, etc. Se
pueden agrupar en:
•• Operaciones para facilitar el tráfico mercantil: transferencias bancarias, órdenes de pago y

abono, giros o cheques bancarios, y gestiones de cobro de efectos comerciales y aceptación.
•• Servicios en relación con valores mobiliarios: suscripciones, colocaciones y aseguramiento de

emisiones de valores (de renta fija, ampliaciones de capital, etc.), operaciones de bolsa,
depósito y administración de títulos, estudios sobre procesos de fusión o absorción de
empresas, OPAs, etc.
•• Otros servicios de la banca: alquiler de cajas de seguridad, pago de impuestos, pago de

nóminas, domiciliación de recibos, tarjetas de crédito, etc.
•• Otros servicios u operaciones financieras: operaciones de leasing, seguros, planes de

pensiones y de jubilación, fondos de inversión, asesoramiento jurídico y financiero, informes
sobre operaciones de inversión, de comercio exterior, etc.
a) Banca privada
Son empresas financieras, con forma jurídica de sociedad anónima, que se encargan de transformar
depósitos en créditos y préstamos, a la vez que ofrecer una amplia variedad de servicios financieros.
Entre esos servicios se encuentran: ofrecer medios de pago (tarjetas, cheques, transferencias),
garantizar el buen fin de operaciones de importación y exportación, e intermediar en mercados
financieros y operaciones con grandes empresas e instituciones públicas.
b) Cajas de ahorro
Son instituciones de crédito sin ánimo de lucro y finalidad social, con marcado carácter territorial.
Tienen carácter fundacional, por tanto, no son sociedades anónimas. Deben destinar una parte de sus
dividendos a fines sociales y tienen representación de impositores, fundadores, empleados,
administraciones públicas y grupos de interés en la Asamblea General, órgano superior de gobierno.
La reciente reforma de las cajas de ahorro ha implicado que la práctica totalidad de antiguas cajas de
ahorro se han tenido que transformar en un banco y una fundación bancaria. La transformación
forzosa afectó a las que poseían un activo superior a 10.000 millones de euros, o una cuota superior
al 35 % del total de los depósitos en su comunidad autónoma.
61
6ECTS .es
Las fundaciones bancarias tienen como finalidad la gestión de la obra social y de la participación
financiera en una entidad de crédito. Por tanto, se les impide actuar como entidad de crédito. Deben
mantener un mínimo del 10 % de participación en el nuevo banco al que transfieran su actividad
financiera.
c) Cooperativas de crédito
Son entidades de crédito con forma jurídica de sociedades cooperativas. Su objeto social es servir las
necesidades financieras de sus socios y de terceros. Pueden captar depósitos de socios y clientes para
devolverlos posteriormente y utilizarlos para conceder créditos y préstamos. Su ámbito de actuación
es local y, en muchas ocasiones, rural.
5.2.2. Intermediarios financieros no bancarios
Se trata de un amplio espectro de entidades financieras no bancarias que emiten activos que no son
dinero y realizan actividades más allá de las meramente bancarias. No obstante, en muchas ocasiones,
estas funciones también las realiza la propia banca, bien directamente o a través de empresas de su
grupo.
Una de las posibles clasificaciones distingue entre:
a) Entidades de financiación a largo plazo
Como su nombre indica se trata de una amplia serie de entidades que ofrecen determinados que
constituyen fuentes de financiación a largo plazo. Por ejemplo: entidades de arrendamiento financiero
o leasing.
b) Instituciones de inversión colectiva
La inversión colectiva puede ser mobiliaria (en activos financieros), o inmobiliaria (en inmuebles). Las
instituciones de inversión colectiva (IIC) inmobiliaria son sociedades y fondos de inversión colectiva
de carácter no financiero cuyo objeto exclusivo es la inversión en bienes (viviendas, oficinas, locales
comerciales y aparcamientos, residencias de la tercera edad o de estudiantes, etc., tanto en edificios
completos, de uso exclusivo o mixto, como en unidades sueltas), con el objetivo de explotarlos en
régimen de alquiler.
Las IIC de carácter mobiliario se dividen en dos grandes categorías dependiendo del régimen jurídico
de la institución. Se trata de las sociedades (SICAV) y de los fondos de inversión mobiliaria. La
principal diferencia entre ambas categorías es que un fondo de inversión es sólo un patrimonio sin
personalidad jurídica del que el ahorrador se convierte en partícipe, y una sociedad tiene forma
jurídica de sociedad anónima. Los ahorradores que aportan su dinero se convierten en accionistas de
la sociedad. Las sociedades suelen considerarse un vehículo de inversión de banca privada, es decir,
orientadas a grandes patrimonios.
Los fondos de inversión son patrimonios colectivos carentes de personalidad jurídica, que reúnen las
aportaciones dinerarias realizadas por inversores individuales, denominados partícipes. La
62
administración y gestión en común está encomendada a una sociedad gestora. Dicha sociedad
adopta las decisiones de inversión y ejerce todas las funciones de administración y representación del
fondo. La entidad depositaria se encarga de la custodia y depósito de los activos que componen el
patrimonio del fondo de inversión. Además, asume ciertas funciones de control sobre la actividad de
la gestora, en beneficio de los partícipes.
La unidad de inversión es la participación. Su precio o valor de mercado es el valor liquidativo, que

se calcula dividiendo el patrimonio total del fondo por el número de participaciones en circulación en
cada momento.
Dentro de las distintas modalidades de fondos de inversión, destacan dos casos especiales de reciente
introducción en España: los ETF y los fondos de inversión libre. Los fondos cotizados o ETF (Exchanged
Traded Funds) son fondos que tratan de replicar un índice, de renta variable o de renta fija, o cartera
de valores, y cuyas participaciones se negocian en los mercados, de forma análoga a cualquier otro
valor cotizado. Así, estos fondos cotizan en bolsa como una acción, con lo que se puede comprar y
vender en tiempo real. Sus principales ventajas son la diversificación, la liquidez inmediata y flexibilidad
de una acción, la transparencia en cuanto a la composición de su cartera y el bajo coste de comisiones
de gestión ya que el gestor se limita únicamente a replicar los pesos de los distintos valores en el
índice.
En cuanto a los fondos de inversión libre (hedge funds), son fondos que se caracterizan por una
gran libertad en el desarrollo de su política de inversión (pueden invertir en todo tipo de activos), no
están sujetos a los coeficientes de diversificación de la inversión que son aplicables al resto de fondos,
y los requisitos de información y liquidez son muy laxos. La legislación pretende dirigir el producto a
inversores cualificados por el elevado riesgo que acarrea este tipo de inversión, así se fija un
desembolso mínimo inicial de 50.000 euros. Destaca que las comisiones aplicables por las gestoras
son muy elevadas al no estar sujetas a límites.
c) Otros
•• Entidades de seguro: son instituciones que se dedican a asumir riesgos ajenos, bien de forma
directa, como ocurre en los contratos de seguro, bien de modo indirecto, como sucede en los
reaseguros aceptados, mediante la percepción de un cierto precio llamado prima. Emiten
pólizas de seguros, lo que les permite ofrecer determinadas indemnizaciones en el caso de
que se produzca el evento (siniestro) asegurado. Estas compañías han de constituir cuantiosas
reservas, que invierten en otros intermediarios financieros (valores de renta fija privados y
públicos).
•• Instituto de Crédito Oficial (ICO): actúa bajo las condiciones del Gobierno concediendo
ayudas a sectores económicos con dificultades y financiando infraestructuras o sectores que
se consideran prioritarios. Los recursos los obtiene de dotaciones presupuestarias o emitiendo
títulos de renta fija.
•• Instituciones de Ahorro-Previsión: instituciones que fomentan el ahorro a muy largo plazo,

generalmente con vistas a preparar la jubilación. Se distingue entre:
63
6ECTS .es
➢➢ Planes de pensiones: son instituciones de previsión voluntaria y libre, cuyas prestaciones

de carácter privado pueden ser complemento, que no sustituto, del preceptivo sistema de
la Seguridad Social obligatoria. Las aportaciones al plan gozan de importantes ventajas
fiscales.
➢➢ Planes de jubilación: son contratos de seguros de vida de capitalización diferida.
➢➢ Los planes de previsión asegurados (PPA) y los seguros de dependencia son productos
intermedios entre los dos anteriores. Son seguros de vida que replican planes de pensiones
y que comparten su régimen fiscal. En el caso de los PPA, cubren la jubilación (supervivencia),
muerte (viudedad u orfandad), invalidez y dependencia severa. Las prestaciones se
pueden percibir en forma de capital único, renta temporal o renta vitalicia. En el caso de
los seguros de dependencia, la única cobertura es la de dependencia y las prestaciones
sólo se perciben en forma de renta vitalicia.
➢➢ Planes individuales de ahorro sistemático (PIAS): son contratos de seguro de vida que
incorporan la posibilidad de recuperar las aportaciones y que tienen un tratamiento fiscal
ventajoso que afecta a las prestaciones en caso de percepción en forma de renta vitalicia.
Las aportaciones no tienen ninguna ventaja fiscal.
•• Sociedades de crédito hipotecario: conceden créditos hipotecarios, para lo cual obtienen

recursos mediante depósitos a plazo o la emisión de títulos hipotecarios garantizados por su
cartera de créditos. Son muy habituales en el modelo de sistema financiero de mediadores o
anglosajón.
•• Sociedades de Garantía Recíproca (SGR): son instituciones que tienen como finalidad
facilitar el acceso de las Pymes (pequeñas y medianas empresas) al crédito. Su función principal
es la de proporcionar avales que respalden la posición financiera de las Pymes que adquieren
la condición de socio partícipe en la SGR, y mejorar las condiciones de su financiación. La SGR
administra un fondo de riesgo constituido por las aportaciones de los socios protectores, cuya
función es la cobertura de las garantías otorgadas a los socios partícipes. Entre los socios
protectores, se encuentran Comunidades Autónomas, Cámaras de Comercio, Diputaciones
Provinciales, etc. Las Pymes avaladas deben adquirir una o más cuotas sociales de la SGR, por
lo que pasan a ser socios partícipes. Las SGR también se encargan del asesoramiento técnico,
económico y financiero.
5.3. Instrumentos financieros: tipología

La oferta de instrumentos financieros a disposición de particulares y de empresas es amplísima. Sin
considerar a los instrumentos de soporte, entendiendo por ellos a las cuentas que las entidades
financieras ponen a disposición de sus clientes y en las que se contabilizan todas las operaciones
financieras realizadas (libretas de ahorro y cuentas corrientes de depósito), los instrumentos
financieros se pueden dividir en instrumentos de ahorro e instrumentos de financiación.
Las grandes empresas pueden obtener capital externo sin la necesidad de intermediarios financieros,
accediendo a los mercados de capitales a través de la emisión de títulos valores, que pueden ser de
64
renta fija o deuda y de renta variable o acciones. La emisión de estos instrumentos con negociación
en mercados secundarios está fuera del alcance de la mayor parte de las empresas.
No obstante, una amplia variedad de instrumentos financieros están al alcance de todas las empresas,
cualquiera que sea su tamaño. Estos instrumentos constituyen fuentes de financiación proporcionando,
algunos de ellos, servicios financieros adicionales destinados a la gestión del crédito.
En esta sección comentamos, con mayor o menor detalle, algunos de los instrumentos financieros
que constituyen fuentes de financiación más habituales.
1) Crédito comercial
Las empresas proveedoras suelen dar crédito automático a sus clientes, siempre y cuando esto
favorezca la cifra de ventas y la rentabilidad que pueden obtener los accionistas.
En términos generales, el vendedor que concede crédito al comprador establece una fecha final de
pago y, para incentivar el pago antes de la fecha final, puede ofrecerle un descuento por pronto pago.
Las empresas que compran a crédito están pidiendo prestado dinero a sus proveedores. Si la empresa
compradora renuncia al descuento del proveedor, el préstamo que se proporciona resulta muy caro
(el coste del préstamo se ve como un coste de oportunidad).
El instrumento de crédito se puede instrumentar mediante:
•• Cuenta comercial: se trata de contrato implícito y se materializa en una anotación en la

contabilidad del vendedor, correspondida con un recibo firmado por el cliente.
•• Pagaré: es un reconocimiento más formal de que el cliente posee dinero suyo.
•• Giro de una letra de cambio o efecto comercial: se trata de un compromiso claro del cliente. La
empresa vendedora puede conseguir liquidez a través del descuento del efecto comercial en
una entidad financiera, por lo que ya que transforma en dinero efectivo los créditos comerciales
concedidos a sus clientes.
2) Descuento de efectos
El descuento bancario se basa en la anticipación del valor de créditos incorporados a un título

cambiario, y se pueden distinguir dos modalidades: el descuento comercial, en el que previamente se
ha realizado una operación comercial que se ha materializado en una letra de cambio u otro efecto
financiero descontable, y el descuento financiero, que es una operación de préstamo que, como
garantía del contrato, se materializa a través de un efecto firmado por el cliente del banco.
Nosotros analizamos el descuento comercial. En la figura 5.1 de la página siguiente se muestra el

esquema de la operación. En la práctica de los negocios es muy habitual realizar operaciones
comerciales con pago aplazado, así se vende una mercancía a un cliente (1) y éste la paga más
adelante. Para formalizar la obligación de pago por parte del cliente se suelen utilizar las letras de
cambio (2), estas no son otra cosa que el compromiso de realizar un pago en un momento futuro.
65
6ECTS .es
Figura 5.1. Esquema del descuento de efectos. Fuente: elaboración propia.
Por necesidades de tesorería puede darse el caso de que una empresa tenga problemas de liquidez,
pero posea letras libradas por otras empresas en las que se comprometen a pagarle cierta cantidad
en un momento determinado. Para obtener el dinero que necesita en ese momento la empresa acude
al banco y descuenta las letras (3). Por el descuento de letras la empresa obtiene un crédito del banco
avalado por esa letra (4), es decir, el banco le concede el dinero con la esperanza de que al cobrarse la
letra la empresa pueda hacer frente a sus deudas con el banco.
El banco realiza dos funciones distintas. Por un lado, concede crédito al cliente, al entregarle el valor
descontado del nominal del efecto (4) utilizando para ello la ley financiera de descuento comercial.
Por otro, realiza la gestión de cobro del efecto al librado (5), por lo que percibe una comisión de
cobranza. El banco no se responsabiliza del buen fin de la operación (6), por lo que en caso de impago
carga el nominal inmediatamente en la cuenta de su cliente incrementado en la correspondiente
comisión y gastos suplidos (correo).
La persona contra la que se gira el efecto, es decir, la que ha contraído la deuda, se le denomina
librado. Por otro lado, el librador es la persona que está en posesión del efecto.
El efectivo se obtiene al restar del nominal el descuento comercial, la comisión de cobranza, y otros
gastos si los hubiera.
3) Cuentas corrientes de crédito
Las entidades bancarias ponen a disposiciones de sus clientes cierta cantidad de dinero en una cuenta
de crédito de la que podrán disponer hasta un cierto límite establecido en la póliza. Así, mediante el
contrato de póliza (escritura pública) de crédito el banco concede al cliente el derecho a disponer en
descubierto, hasta el citado cierto límite, en una llamada cuenta de crédito que se rige por las
condiciones establecidas en el contrato.
La principal diferencia entre un crédito y un préstamo está en que en el crédito se va disponiendo del
capital a medida que el cliente lo necesita, mientras que en el préstamo se dispone de la totalidad del
capital en el momento inicial. De esta forma, la ventaja de la C/C de crédito reside en que sólo se
pagan intereses por las cuantías efectivamente dispuestas y no por la totalidad del crédito concedido.
No obstante, se paga la comisión de disponibilidad sobre el saldo medio no dispuesto.
66
La situación habitual es que el saldo sea a favor del banco ya que el cliente va disponiendo de los
fondos acreditados según sus necesidades. Sobre este saldo deudor se pagan intereses a tipos
usuales en las operaciones activas.
No obstante, el cliente puede efectuar ingresos en esta cuenta cuando tenga liquidez, por lo que
podría suceder que en algún momento el saldo fuese a su favor, si bien esto es muy poco frecuente.
El saldo acreedor suelen remunerarse al tipo de interés vigente para las cuentas corrientes a la vista.
El crédito tiene un límite en su cuantía que el cliente no debe rebasar; excepcionalmente suelen
permitirse rebasamientos de ese límite. La cuantía excedida (saldo excedido) ha de pagar intereses a
un tipo más elevado, así como una comisión sobre la cuantía máxima de exceso.
Las comisiones y gastos que ocasiona esta operación al cliente son: la comisión de apertura del
crédito, la comisión de estudio, etc., que se cobran inicialmente y en las renovaciones; los gastos de
intervención de fedatario público o corretaje; la comisión de disponibilidad sobre el saldo medio no
dispuesto, que se aplica periódicamente con cada liquidación de intereses, por lo que tiene carácter
de pospagable; la comisión por excedidos en cuenta, sobre el saldo máximo excedido en el trimestre.
En la fecha de cierre se calcula el saldo financiero de la cuenta corriente utilizando la ley financiera
pactada. El saldo de capitales es la diferencia entre las sumas de los capitales deudores y los acreedores
con independencia de su momento de vencimiento.
4) Préstamos
El préstamo es la operación por la cual un banco entrega dinero (principal del préstamo) al prestatario
mediante un contrato. Por su parte, el prestatario se obliga al pago periódico (habitualmente mensual)
de unos términos amortizativos (cuotas según el argot de la banca) que engloban la devolución del
principal (cuota de amortización) más los intereses (cuota de interés) devengados en cada
momento en función del capital vivo (parte del principal no devuelta al principio del periodo). En el
momento de firmar el contrato, el prestatario abona las comisiones y gastos derivados de la operación.
En función del sistema de amortización, considerando tipo de interés constante a lo largo de la vida
del préstamo, las modalidades más habituales son:
•• El método americano: no se amortiza capital hasta el vencimiento de la operación. Sólo se

pagan cuotas de interés hasta el momento de amortización final del préstamo. Por tanto,
tanto las cuotas de interés como los términos amortizativos son constantes hasta el último
pago, dado que siempre se calculan sobre el capital vivo inicial.
•• El método francés: los términos amortizativos son constantes. Es decir, la cantidad a pagar en
cada periodo es constante a lo largo de la vida del préstamo.
•• El método de cuotas de amortización constantes: se amortiza la misma cantidad cada periodo.

El término amortizativo es decreciente a lo largo de la vida del préstamo, puesto que se
amortiza lo mismo cada periodo y los intereses a pagar van descendiendo a la vez que
disminuye el capital vivo.
•• El método de términos amortizativos variables en progresión geométrica o aritmética: el

término amortizativo de cada periodo, o los términos correspondientes a un grupo de
periodos (caso de fraccionamiento), crece en una determinada proporción fijada inicialmente.
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6ECTS .es
Ejemplo de fraccionamiento: se paga un término amortizativo mensual constante a lo largo

del año, y éste se incrementa cada año.
En el caso de los préstamos hipotecarios, en la mayoría de los casos el tipo de interés está referenciado
a un índice de referencia, como el Euribor a un año. Esto implica que se suelen comportar como un
préstamo de tipo francés a lo largo del año, pero al final de cada año se revisan los términos
amortizativos mensuales constantes para adaptarlos al nuevo valor del índice.
5) Confirming
El confirming es un servicio que presta una entidad financiera consistente básicamente en gestionar
los pagos de una empresa cliente a sus proveedores, ofreciendo a estos últimos la posibilidad de
cobrar las facturas con anterioridad a la fecha de vencimiento.
Según se muestra en la figura 5.2, el esquema de la operación es el siguiente: el proveedor vende un

producto o presta un servicio al cliente (1). Realizada la venta, el proveedor procede a facturar al
cliente, una vez que éste último conforma internamente las facturas recibidas, las contabiliza y
comunica a la entidad financiera (2), a través de medios informáticos, la conformidad de éstas y el día
que habrán de ser pagadas. La entidad financiera procesa la información y emite un comunicado
dirigido al proveedor (3), donde se le informa que sus facturas han sido conformadas por su cliente, el
día que le serán pagadas (le entrega un cheque que podrá cobrar en la fecha que haya acordado con
el cliente) y, lo más importante, (4) recibe un ofrecimiento de la entidad financiera de cobro anticipado.
Finalmente el banco proporciona al comprador la gestión de sus pagos a proveedores (5).
Figura 5.2. Esquema del confirming. Fuente: elaboración propia.
El anticipo a proveedores lleva aparejada una oferta de pago anticipado a favor del proveedor, basado
en la solvencia del deudor. La operación no implica, por sí misma, ninguna garantía de pago, salvo
que ésta sea añadida en documento apropiado por el banco. En este sentido, puede considerarse el
confirming como una operación espejo del factoring. No obstante, existen algunas diferencias.
6) Factoring
El factoring es una forma de financiación a corto plazo por la cual una empresa cede sus facturas a la
empresa factor, la cual recibirá una comisión por el cobro de las mismas. Se trata de una combinación
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de varias actividades: gestión y garantía de cobros, clasificación de deudores y financiación optativa

de las ventas a crédito. El factoring acepta cualquier medio de pago y, de forma prioritaria, el cheque
y la transferencia bancaria.
El factor puede adelantar en la fecha pactada un porcentaje del total de la deuda cedida, que
habitualmente oscila en torno al 80 %. El pago del restante 20 % se efectuará a medida que se
produzca el cobro de las facturas. La concesión de financiación dependerá de la solvencia de los
deudores y no de la situación patrimonial de la empresa cliente.
En el factoring con recurso, la entidad de factoring no asume los riesgos, y en caso de impago del
comprador solamente se encargará de la gestión del cobro impagado, como acudir a los juicios por
cuenta de su cliente, pero soportando éste todos los gastos. En caso de financiación anticipada la
entidad de factoring podría exigir la devolución del pago anticipado. Esta modalidad es especialmente
adecuada para empresas que buscan financiación y servicio de cobro de sus ventas a clientes que no
admiten letras ni recibos, entre los que se encuentran los organismos públicos, y por lo tanto, no
pueden recurrir al descuento bancario.
En el factoring sin recurso, es el factor quien asume el riesgo de insolvencia del deudor, quedando
libre el cliente de este riesgo desde el momento en que cede sus créditos comerciales al factor. En este
caso, se realizarán, por parte del factor, una serie de estudios previos sobre la solvencia de los deudores
y el riesgo en que éste incurre, conduciendo todo ello a un incremento del coste de esta operación
para el cliente. Esta es la modalidad más utilizada y se adapta a las empresas que buscan liquidez y
garantía de cobro.
La figura 5.3 muestra el esquema básico de la operación. Inicialmente se realiza una operación de
venta a crédito (1). La empresa proveedora que necesita el servicio de gestión de cobro, envía las
facturas al factor (2). Desde ese momento, el factor, en el caso del factoring sin recurso, procede al
estudio de la solvencia de los deudores, pudiendo rechazar alguna de ellas. Según lo acordado en el
contrato, si existe financiación, la empresa recibirá el porcentaje sobre el importe que figura en
factura, por el importe y plazo establecidos (3). En el caso de que el factor asuma el riesgo de fallidos,
el 100 % de lo que figura en la factura le será abonado a la empresa, normalmente a los 120 días del
vencimiento de la misma. Posteriormente, el factor se encarga del cobro a los deudores de las facturas
que le fueron entregadas (4).
Figura 5.3. Esquema del factoring. Fuente: elaboración propia.
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6ECTS .es
7) Forfaiting
El forfaiting es una operación a medio plazo por la cual, a cambio de una comisión o descuento sobre
el importe vendido, se financia una operación de exportación en divisas sin riesgo alguno para el
exportador, ya que es el banco el que asume el riesgo de impago. El vencimiento de estas operaciones
oscila entre 1,5 y 7 años.
La entidad financiadora (forfaiteur), generalmente bancos, compra letras de cambio aceptadas u otras
formas de crédito documentario referido en divisas, que son giradas por el vendedor (exportador) y
aceptadas por el comprador (importador). A cambio de éstas, el exportador recibe la cuantía dineraria
de la operación de exportación por adelantado. Con esta forma de financiación se eliminan diversos
riesgos vinculados al tipo de cambio.
Su precio es alto y depende tanto de la divisa como del país importador. Se paga de una sola vez,
aplicándose una comisión de compromiso equivalente al 1 o 1,5 % anual, todo ello pagadero por
adelantado. Los tipos de interés suelen mantenerse fijos, y de ahí que tanto el exportador como el
importador conocen el coste de la operación. Por ser operaciones arriesgadas para los bancos, a veces
se necesita otro banco como avalista.
8) Leasing
El leasing es un contrato de financiación a medio y largo plazo sobre bienes muebles (maquinaria y
equipos de producción, equipos auxiliares, aparatos y equipos de laboratorio, material de transporte,
ofimática y cualquier otro elemento susceptible de formar parte del inmovilizado material de las
empresas), inmuebles (naves industriales, almacenes, locales comerciales, edificios de oficinas,
despachos profesionales, hoteles, centros sanitarios, etc.) o derechos, que permite al usuario su uso,
explotación y finalmente adquisición, si es su deseo, a través de una opción de compra, a cambio de
unas cuotas periódicas.
Al realizar una operación de leasing se firma entre ambas partes un contrato de arrendamiento por el
plazo previamente acordado, fijando las rentas a pagar por tal concepto y el valor de la opción de
compra al final del arrendamiento. Terminado el tiempo del contrato se le presenta al arrendatario la
posibilidad de optar entre tres posibles soluciones:
1. Devolver la máquina a la empresa leasing.
2. Ejercer la opción de compra por el precio pactado en el contrato.
3. Firmar un nuevo contrato de leasing con nuevas condiciones que se acordarán por ambas
partes.
Constituyen operaciones de financiación a medio y largo plazo, con plazos de entre 3 y 5 años en los
bienes de equipo y de entre 10 a 12 en los inmuebles. Se trata de una fuente de financiación muy
accesible para las Pymes y financia habitualmente el 100 % del precio del bien.
Según las características del arrendador, cabe distinguir entre leasing financiero y leasing operativo.
La principal diferencia consiste en que en el leasing financiero el arrendador transmite al arrendatario
70
todos los riesgos, derechos y obligaciones derivados de la propiedad del bien arrendado, mientras
que en el leasing operativo esta transmisión no se produce o se produce sólo parcialmente. En el
leasing operativo (similar al renting), el arrendador suele ser el fabricante y lo utiliza como un elemento
de promoción.
La figura 5.4 describe el esquema básico del leasing financiero. El arrendatario comunica a la empresa
leasing cuál es el producto que desea adquirir a través de este sistema (1). Se firma el contrato
irrevocable entre ambos (2), de modo que el arrendatario se compromete al pago de las cuotas
periódicas durante el tiempo de vigencia del mismo, y se produce la compraventa del bien. El
proveedor actúa como simple vendedor y la propiedad pasa a la empresa leasing. Se produce la
cesión del bien al cliente (3), el cual asume todos los gastos derivados de su utilización. Asimismo, la
empresa leasing no responde de posibles incumplimientos en cuanto a calidad, instalaciones, etc.,
por parte del proveedor, aun cuando sigue siendo la propietaria del mismo y suele exigir la
formalización de un contrato de seguro a todo riesgo con el fin de protegerse de posibles desperfectos.
La empresa cliente procederá al pago de las cuotas en la cuantía y periodicidad especificadas en el
contrato firmado (4). La última de las acciones se refiere a las distintas posibilidades ya comentadas
para la finalización del contrato.
Figura 5.4. Esquema del leasing. Fuente: elaboración propia.
9) Renting
El renting es un contrato mercantil por el cual una de las partes, empresario de renting o arrendador,
se obliga a ceder a otra, usuario o arrendatario, el uso de un bien por un tiempo determinado, corto o
medio, a cambio del pago de una cuota periódica, siendo de cuenta del arrendador el mantenimiento
del bien cedido en perfectas condiciones de uso.
Las compañías de renting desarrollan su actividad en dos sectores: maquinaria o bienes de equipo y
automóviles. El renting es muy interesante para aquellas empresas que tienen que efectuar una
constante renovación de equipos productivos y vehículos, ya que les permitirá trabajar siempre con
equipos punteros con todos los servicios incluidos para su correcto funcionamiento y conservación.
La cuota mensual que paga el arrendatario incluye los servicios de reparaciones, mantenimiento y
seguro del bien, que corren a cargo del arrendador. No existe opción de compra sobre el bien objeto
del contrato.
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6ECTS .es
10) Capital riesgo
El capital riesgo o venture capital consiste en la inversión a largo plazo de forma minoritaria y temporal
en pymes start up con elevado potencial y riesgo en fase de crecimiento. Entre las posibles empresas
a las que se dirige la inversión se encuentran algunas con proyectos tecnológicos novedosos con
grandes perspectivas de rentabilidad y/o crecimiento, pero de alto riesgo.
La actividad se realiza a través de sociedades inversoras que temporalmente forman parte del
accionariado de las empresas. Es decir, el fondo de capital riesgo se convierte en propietario del activo
de las empresas en las que invierten. El objetivo es que la empresa a la que se financia aumente de
valor y, una vez madurada la inversión, el fondo se retire obteniendo un beneficio.
11) Préstamo participativo
Se trata de préstamos en los que los prestamistas participan en los beneficios de la empresa prestataria
sin necesidad de ser accionistas. El tipo de interés a cobrar es variable dependiendo de una serie de
indicadores de la actividad económica de las empresas prestatarias. Tienen la categoría de deuda
subordinada en el orden de prelación de acreedores. Constituye un sistema de cofinanciación privada
y que incluye el apadrinamiento de un proyecto.
Persiguen que la empresa prestataria pueda reforzar su estructura financiera sin necesidad de hacer
frente a los requisitos y condiciones de gestión de un préstamo o de un empréstito de obligaciones.
Son operaciones a largo plazo y con largos periodos de carencia.
72
Tema 6.
Mercado de renta variable
6.1. Funcionamiento de los mercados bursátiles

El mercado de renta variable constituye, junto con el mercado de renta fija, el mercado de capitales.
Son mercados que permiten, en su fase de mercado primario o de emisión, la financiación a largo
plazo de las empresas.
Una acción es una porción del capital social de la empresa emisora. Se trata de una fuente de
financiación propia y a muy largo plazo, ya que son activos financieros sin vencimiento. Salvo en los
casos de liquidación de la sociedad emisora o de reducción de capital, las acciones son perpetuas.
En el mercado primario de renta variable se emiten acciones. Es decir, se crean instrumentos financieros
que al ofrecerse por primera vez al público constituyen el mercado primario de esos valores. También
son operaciones de mercado primario las ofertas públicas de valores que ya están en circulación:
ofertas públicas de venta (OPV) y suscripción, ofertas públicas de adquisición (OPA), etc. Por su parte,
en el mercado secundario cambian de manos las acciones en circulación.
En la actualidad, los mercados de renta variable, mercados bursátiles o bolsas son mercados
electrónicos. Dentro de los dos modelos de mercado, el dirigido por precios y el dirigido por órdenes,
73
6ECTS .es
el segundo es el más habitual. En un mercado dirigido por órdenes, el libro de órdenes facilita la
liquidez. Las órdenes se ordenan en el libro en función de su precio y del momento de introducción
(prioridad precio/tiempo). Si existe contrapartida al precio fijado en la propuesta, la orden se ejecuta
automáticamente, si no permanece en un libro de órdenes en espera de contrapartida.
El sistema de interconexión bursátil español (SIBE) es un claro ejemplo de mercado bursátil dirigido
por órdenes y es el que vamos a describir en la siguiente sección. No obstante, en las bolsas españolas
han convivido dos sistemas de contratación de acciones hasta julio de 2009: el mercado de corros y el
SIBE.
Los corros han sido el sistema tradicional de contratación de la Bolsa desde sus inicios en 1831. Los
operadores de las Sociedades y Agencias de Valores y Bolsa se reunían físicamente en el salón de
contratación de la Bolsa denominado parquet, y allí, cara a cara y a viva voz, realizaban las
negociaciones (de ahí el nombre de “corros” con que se conoce este sistema). Los cinco corros de
Bolsa de Madrid llegaban a congregar hasta 1.500 personas en el parquet. En cada corro se contrataban
las acciones de las empresas de un mismo sector durante 10 minutos cada mañana.
6.2. El mercado electrónico SIBE

La negociación de acciones mediante un sistema electrónico comienza en España en 1989. Dicho
sistema es administrado por la Sociedad de Bolsas, S.A., sociedad participada al 25 % por cada una de
las bolsas españolas (Madrid, Barcelona, Bilbao y Valencia).
En noviembre de 1995 se introduce el SIBE (Sistema de Interconexión Bursátil Español) como

plataforma técnica de contratación. El proceso de armonización de las Bolsas Europeas, ante el
nacimiento del Euro y la creación de un nuevo mercado sin riesgo de cambio, se realiza siguiendo una
serie de fases de desarrollo. En abril de 2012 comienza a funcionar el nuevo Sistema SIBE Smart, una
nueva plataforma que permite latencias medias de transacciones por debajo del milisegundo.
El SIBE interconecta las cuatro Bolsas españolas y, por tanto, a todos los intermediarios bursátiles, que
pueden dirigir sus órdenes a través de terminales informáticos al mismo ordenador central. Facilita
una comunicación directa y en tiempo real entre las Bolsas, de manera que se forma un único precio
y un único libro de órdenes por valor.
Los miembros del mercado pueden ser Sociedades de Valores, Agencias de Valores o Entidades de
Crédito. La principal diferencia entre estas entidades es que las Agencias de Valores sólo pueden
operar por cuenta de terceros mientras que las Sociedades de Valores y las Entidades de Crédito
pueden operar tanto por cuenta propia como por cuenta ajena.
6.2.1. Modalidades de negociación
La estructura del mercado está configurada alrededor de tres modalidades de negociación:
a) Contratación general.
La mayoría de los valores forman parte de esta modalidad de negociación. En la sección 6.2.2.
analizamos su funcionamiento con mayor detalle.
74
b) Contratación de Valores con Fijación de Precios Únicos (Fixing).
Los valores incluidos en este segmento están toda la sesión en subasta existiendo dos periodos de
asignación de títulos, favoreciendo de esta manera una formación de precios eficiente y disminuyendo
su volatilidad. Se incluyen en este segmento los valores de menor liquidez.
La asignación de las órdenes que se cruzan se concentra en dos momentos concretos de la sesión al
final de dos periodos de subasta. El primer periodo comprende desde las 8:30 a las 12h con un cierre
aleatorio de 30 segundos, y el segundo desde la asignación del primer periodo hasta la 16h, con otro
cierre aleatorio de 30 segundos. De esta forma, todas las órdenes se aglutinan en dos momentos de
la sesión (12:00h. y 16:00h.).
c) Latibex.
En este segmento cotizan en euros valores latinoamericanos. Permite a los inversores europeos
negociar estos valores sin cambio moneda y pretende mejorar el proceso formación de precios en
horario europeo.
Al margen de la contratación general, existen dos mecanismos para comunicar operaciones de gran
volumen:
•• Mercado de Bloques: durante la sesión abierta del mercado de órdenes (de 9:00h. a 17:30h.):
se establece un rango de desviación máxima respecto del punto medio horquilla de la bid-ask
en la contratación general de la acción y un importe efectivo mínimo que depende del
volumen medio de contratación diaria de dicha acción.
•• Mercado de Operaciones Especiales: después del cierre del mercado de órdenes (17:40 a 20
h): se comunica al mercado la negociación de acciones con las contrapartidas fijadas de
antemano. Deben cumplir unos requisitos de efectivo y precios.
6.2.2. Fases del mercado
Dentro de la Contratación General se establecen tres fases del mercado:
a) Subasta de apertura (8:30 a 9:00 más un final aleatorio de hasta 30 segundos)
Se pueden introducir, modificar o cancelar órdenes, pero no se cruzan operaciones. Todas las órdenes
de días anteriores que permanecen en el libro y las introducidas durante la subasta de apertura
participan en ésta. Los participantes en el mercado reciben información del precio de equilibrio
(precio al que se negocie un mayor número de títulos) en cada momento y de los volúmenes de
compra y venta susceptibles de ser negociados a dicho precio.
La subasta dura 30 minutos y termina con un final aleatorio dentro de un período de 30 segundos
adicionales. Se utiliza para reducir las manipulaciones de precios. Una vez fijado el primer precio, se
asignan los títulos en el momento de iniciarse la contratación. Todas las órdenes no ejecutadas en la
asignación de títulos, permanecerán en el libro de órdenes.
75
6ECTS .es
b) Mercado abierto (9:00 a 17:30)
Las órdenes se pueden negociar en su totalidad (en uno o varios pasos), parcialmente o no ser
ejecutadas. Por lo tanto, cada nueva orden entrante puede generar varias negociaciones. Las órdenes
o partes no negociadas de las mismas se sitúan en el libro de órdenes siguiendo la prioridad precio/
tiempo y se ejecutan con el mismo criterio.
El libro de órdenes es abierto y conocido para los miembros del mercado (está identificado el código
del miembro comprador y del miembro vendedor). Durante el periodo de mercado abierto, se van
produciendo negociaciones. No obstante, este periodo puede interrumpirse temporalmente debido
a que se produzca una Subasta por Volatilidad.
Criterios básicos de negociación:
•• Prioridad precio-tiempo de las órdenes: las órdenes que tienen mejor precio (más alto en
compras y más bajo en ventas) se sitúan en primer lugar en el libro de órdenes. A igualdad de
precio, las órdenes con prioridad son aquellas que se han introducido primero (más antiguas).
•• Mejor precio del lado contrario: las órdenes entrantes en el sistema se ejecutan al mejor precio
del lado contrario. Por ejemplo, una orden de compra susceptible de ser negociada, se
negociará al/los precio/s de la/s primera/s orden/es que esté/n situada/s en el lado de las
ventas del libro de órdenes.
c) Subasta de cierre (17:30 a 17:35 más un final aleatorio de hasta 30 segundos)
L a sesión finaliza con una subasta de 5 minutos con las mismas características que la subasta de
apertura. El precio resultante de esta subasta es el precio de cierre de la sesión.
6.2.3. Tipología de órdenes
Atendiendo al precio, se distinguen tres tipos de órdenes:
a) Orden de Mercado: es una orden sin precio de oferta/demanda.
Entran en el mercado asumiendo el mejor precio de la parte contraria del mercado. Si la orden no se
ejecuta en su totalidad contra la primera orden del lado contrario, seguirá ejecutándose a tantos
precios del lado contrario como sea necesario hasta ser completada (“barre” el lado contrario del
libro).
Ejemplo: la tabla superior de la figura 6.1 de la página siguiente muestra el estado inicial del libro de
órdenes de las acciones “A”. Entra una orden de mercado de compra de 600 acciones (sin precio). Esa
orden va barriendo de arriba a abajo el lado contrario (el de las órdenes de venta, en lado derecho)
hasta alcanzar las 600 acciones. Primero se compran 500 acciones a 13,50 y luego las restantes 100
acciones a 13,75. Finalmente, el libro de órdenes queda como se muestra en la tabla inferior de la
figura.
76
Figura 6.1. Ejemplo de ejecución de Orden de Mercado. Fuente: elaboración propia.
b) Orden Limitada: es una orden a ejecutar a su precio límite o mejor.
Si es de compra, se ejecutará a ese precio o a un precio inferior que haya en el lado contrario del libro.
Si es de venta, se ejecutará al precio límite o a un precio superior que haya en el lado contrario del
libro. Las órdenes de compra limitadas no se pueden negociar a un precio superior al límite y una
orden de venta no se puede negociar a un precio inferior al límite.
Si no hay contrapartida o ésta no es suficiente en cuanto a volumen, la orden o la parte restante de

ésta queda en el libro de órdenes esperando contrapartida. En ese caso, siempre será ejecutada a su
precio límite.
77
6ECTS .es
Ejemplo: la tabla superior de la figura 6.2 muestra el estado inicial del libro de órdenes de las acciones
“B”. Entra una orden limitada de venta de 1.200 acciones a 12,75 o mejor. Como es el precio más bajo
de las órdenes de venta existentes, se pone en el lado derecho del libro en primer lugar.
Automáticamente se detecta que existe contrapartida para 1.000 acciones que otro participante ha
introducido previamente a 13,00. Como se está dispuesto a vender a 12,75 o mejor, la operación se
cruza a 13,00. Para las restantes 200 acciones no existe contrapartida puesto que el siguiente mejor
precio de las de compra es de 12,50. Esas acciones quedan en primer lugar en el libro de órdenes que
se muestra en la tabla inferior de la figura.
Acciones B
Volumen Bid (precio compra) Ask (precio venta) Volumen
1.000 13,00 13,50 500
800 12,50 13,75 200
Orden Limitada (OL) de venta de 1.200 títulos a 12,75 €
Negociación: 1.000 títulos a 13,00 €
Acciones B
Último 13,00 Volumen 1.000
Cambio –0,25
800 12,50 12,75 200
13,50 500
13,75 200
Figura 6.2. Ejemplo de ejecución de Orden Limitada. Fuente: elaboración propia.
c)
Orden por lo Mejor: es una orden sin precio que se limita al mejor precio del lado contrario al
entrar en el mercado.
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La parte no ejecutada se sitúa en el libro como orden limitada a dicho precio. En el caso de que no
existiera contrapartida, el sistema no admite la orden.
Ejemplo:
Acciones C
1.000 13,00 13,50 500
800 12,50 13,75 200
Orden por lo Mejor (OPLM) de venta de 1.200 títulos
Negociación: 1.000 títulos a 13,00 €
Acciones C
Último 13,00 Volumen 1.000
Cambio –0,25
800 12,50 13,00 200
13,50 500
13,75 200
Figura 6.3. Ejemplo de ejecución de Orden por lo Mejor. Fuente: elaboración propia.
Los tres tipos de órdenes pueden incorporar restricciones a la ejecución en el periodo de mercado
abierto, pero no en los periodos de subastas.
Las condiciones de ejecución son:
a) Ejecutar o anular: el mercado ejecuta la parte de la orden que tiene contrapartida y rechaza
el volumen que no se ejecuta en el momento de introducción en el mercado.
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6ECTS .es
b) Volumen mínimo: si en el momento de la introducción de la orden no se negocia un volumen

fijado como mínimo, la orden completa se rechaza por el sistema.
c) Todo o nada: sólo se ejecuta la orden si en el momento de introducirse hay contrapartida

para la totalidad de su importe.
Aplicable a los tres tipos de órdenes comentados, se le puede asignar a una orden la característica de
orden con volumen oculto. Permite asignar a una orden un volumen que el resto del mercado no
puede ver y que irá saltando al mercado a medida que la parte visible de la orden se vaya ejecutando.
Al introducir la orden, el operador debe mostrar una parte del volumen de la orden que como mínimo
debe ser de 250 títulos. Este volumen mostrado es incluido en el libro de acuerdo con el momento de
su introducción. Una vez que el volumen mostrado encuentra contrapartida, salta al mercado otro
lote de títulos.
6.2.4. Precios de referencia, rangos y subastas por volatilidad
El sistema establece unas bandas de fluctuación máxima del precio de una acción o valor respecto del
último precio negociado. Si el precio al que se debería realizar una nueva transacción rebasa una de
esas bandas o rangos, el sistema paraliza la negociación y entra en un periodo de subasta por
volatilidad durante 5 minutos. Este sistema pretende limitar momentos de volatilidad extrema en los
que los precios se disparan hacia arriba o hacia abajo consecuencia de mero nerviosismo y falta de
información.
Existen dos tipos de precios y de rangos: estáticos y dinámicos.
•• Precio de referencia estático: el precio de asignación resultante de la última subasta

(habitualmente la de apertura).
•• Rango estático de precios: son las bandas o variación máxima permitida alrededor del precio
estático. Pueden tomar los valores: 4 %, 5 %, 6 %, 7 % y 8 %.
•• Precio de referencia dinámico: último precio negociado de un valor después de cada

transacción.
•• Rango dinámico de precios: bandas alrededor del precio dinámico. Es inferior o igual que el
rango de precios estático y puede tomar uno de los siguientes valores: 1 %, 1,5 %, 2 %, 2,5 %,
3 %, 3,5 %, 4 %, 8 %.
Los rangos estáticos y dinámicos se calculan mensualmente con la volatilidad histórica más reciente
de los precios de cada acción. Por tanto, cada acción tiene sus propios rangos, los cuales son públicos.
Las subastas por volatilidad se lanzan ante la ruptura del rango estático o del rango dinámico. Su
duración es de 5 minutos más un final aleatorio de hasta 30 segundos. En ese momento se produce
el proceso de asignación de títulos (cruce de operaciones al precio de equilibrio calculado en la
subasta).
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Durante una subasta por volatilidad, el precio detonante al que se iba a negociar, pasa a ser, el nuevo
precio estático. Al finalizar de la subasta por volatilidad, el precio estático es el resultante de la subasta.
6.3. OPVs y OPAs

Una oferta pública de venta (OPV) es una operación mercantil por la que se ofrece al público la
adquisición o suscripción de acciones de una compañía.
Si la sociedad ya cotiza, la propia sociedad o uno o varios accionistas mayoritarios venden grandes
paquetes accionariales que poseen. El capital social no varía, sólo cambia de manos (total o
parcialmente).
En el caso de que una sociedad anónima ofrece acciones de nueva emisión, producto de una
ampliación de capital, se le denomina oferta pública de suscripción (OPS). Su principal finalidad es
la captación de recursos como vía de financiación.
Entre los motivos por los que se puede realizar una OPV, cabe citar:
•• Que una sociedad quiera salir a cotizar en Bolsa y necesite cumplir el requisito de “distribución
suficiente” (que al menos el 25 % de las acciones para las que se solicita la admisión estén
repartidas entre el público).
•• El deseo de un accionista significativo de desprenderse de un paquete accionarial.
•• La colocación entre el público de las acciones propias que la sociedad mantiene en cartera
(autocartera). En este caso, la OPV no la realizan los accionistas sino la sociedad.
Implica el cumplimiento de unos requisitos básicos ante la CNMV, como su comunicación y verificación
previa de los documentos de la oferta, el registro de una auditoría de la empresa emisora y del “folleto
informativo” de la emisión.
La oferta puede referirse a diferentes tramos, al distinguirse diferentes tipos de inversores: nacionales/
internacionales, particulares/institucionales, trabajadores de la empresa, etc.
En la década de los noventa del siglo pasado fueron numerosas las privatizaciones de empresas
públicas en España (por ejemplo, Endesa, Repsol, Telefónica, etc.) mediante las correspondientes
OPVs.
Una oferta pública de adquisición (OPA) es una operación mercantil mediante la cual una empresa
o grupo de empresas dan a conocer públicamente a los accionistas de una sociedad cotizada en Bolsa
su deseo de adquirir una participación significativa en su capital que, en muchas ocasiones, implica el
control de la misma. Se logra el control cuando se puede nombrar a la mitad de los consejeros de la
empresa o se supere el 30 % de los derechos de voto.
Se trata de un mecanismo de defensa de los intereses de los accionistas. Pretende darles una
alternativa si un gran inversor pasa a controlar un porcentaje amplio de la empresa. Les permite salir
de la empresa vendiendo sus acciones a un precio superior al de mercado. La empresa que lanza la
81
6ECTS .es
OPA debe estar dispuesta a comprar el número de acciones necesario y a pagar un precio superior al
que cotizan las acciones.
Desde que se hace pública la intención de lanzar una OPA, se suspende la negociación de los valores
afectados hasta que se presenta en la CNMV documentación suficiente para describir el alcance y los
detalles de la oferta.
Existen varios tipos de OPAs:
•• Amistosa u hostil: en función de si cuentan o no con el apoyo de la cúpula directiva de la

sociedad afectada.
•• Voluntaria u obligatoria: las obligatorias son por imperativo legal y llevan aparejados procesos
de toma de control, exclusión de cotización o reducción de capital.
•• Parcial o total: si se debe lanzar o no sobre el 100 % del capital. Todas las obligatorias deben
ser totales.
En el caso particular de las OPAs de exclusión, la empresa que lanza la OPA es la propia sociedad que
cotiza en Bolsa y pretende dejar de hacerlo. Los accionistas mayoritarios obligados a comprar las
acciones de los minoritarios para compensar la privación de liquidez y de transparencia en la formación
de precios.
6.4. Sistema de crédito en operaciones bursátiles

Las Sociedades de Valores pueden prestar valores y efectivo para realizar respectivamente operaciones
de venta o de compra en las Bolsas.
Las operaciones de compras a crédito constituyen un préstamo de dinero para que inversores con
expectativa alcista pueda adquirir acciones con crédito al mercado. A partir de una garantía inicial de
un determinado porcentaje de la compra a realizar (por ejemplo, el 25 %), el inversor recibe
automáticamente crédito del efectivo necesario para completar la compra (el restante 75 %). Si la
cotización de las acciones adquiridas con crédito al mercado cae más de un 10 %, el inversor debe
aportar garantías complementarias. En caso de pago de dividendos, éstos pasan a incrementar la
cuantía de las garantías aportadas.
Las ventas a crédito al mercado son operaciones de préstamo de acciones destinados a inversores
con expectativa bajista. Es decir, el inversor piensa que el precio de las acciones implicadas va a caer,
y pide prestado esas acciones a una Sociedad de Valores. En cuanto recibe las acciones, las vende
inmediatamente. Pasado un periodo de tiempo, las debe recomprar para devolverlas a su propietario,
confiando que la operación se haga a un precio inferior. El inversor debe aportar una garantía inicial
fijada (por ejemplo, el 25 % del valor efectivo de las acciones), y debe aportar garantías complementarias
si la cotización de los títulos vendidos aumenta por encima del 10 % del precio al que se hizo la venta
inicial. En caso de pago de que las acciones paguen dividendos, el vendedor a crédito (inversor) está
obligado a abonar una cantidad equivalente al prestamista de las acciones.
82
Con la eclosión de plataformas y brokers online, existen productos que permiten realizar estas
operaciones de forma muy ágil e incluso para operaciones intradiarias. Es el caso de los contratos por
diferencias o CFD, en los que el inversor puede comprar o vender en corto acciones a crédito y
deshacer posiciones antes del cierre de la sesión.
En paralelo existe la operación de préstamo de valores, por la que inversores ceden valores que
tiene en cartera a una Sociedad de Valores para que ésta los utilice en operaciones de venta con
crédito al mercado. Esta cesión temporal se realiza a cambio de una contraprestación (remuneración
a un tipo de interés fijado) y permite obtener esa rentabilidad complementaria de una cartera de
renta variable y eliminar las comisiones de custodia de los títulos.
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6ECTS .es
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Glosario
Acción
Activo financiero que constituye una parte alícuota del capital de una sociedad y confiere a su titular
la condición de socio.
Ahorrador
Unidad económica excedentaria que busca colocar su superávit de recursos financieros.
Bonos y obligaciones
Activo financiero emitido a medio (bono) o largo (obligación) plazo que devenga la percepción de
unos pagos de intereses periódicos (cupones) y la devolución del principal al vencimiento. Los
emitidos por el Estado se denominan Bonos y Obligaciones del Estado.
Broker
Mediador financiero que actúa exclusivamente por cuenta ajena o de terceros.
Calificación crediticia o rating

Opinión emitida por una agencia especializada sobre la posibilidad futura de que un emisor afronte
sus compromisos de pago a su debido tiempo y en su totalidad. Siguen una escala discreta desde la
máxima calificación, AAA, hasta la insolvencia o default, D.
CoCo
Bono “contingente convertible” que establece una conversión obligatoria al vencimiento en el caso
de que las cifras de solvencia del emisor caigan por debajo de un umbral. En el caso de los
“necesariamente convertibles” o “CoCos españoles”, la conversión es obligatoria al vencimiento.
Además, introducen una conversión anticipada obligatoria dependiendo de la contingencia del
saneamiento o reestructuración del emisor o de su grupo.
Confirming
Servicio que presta una entidad financiera consistente básicamente en gestionar los pagos de una
empresa cliente a sus proveedores, ofreciendo a estos últimos la posibilidad de cobrar las facturas con
anterioridad a la fecha de vencimiento.
85
6ECTS .es
Contrato a plazo o forward

Activo financiero derivado que implica la compra aplazada de un activo. A diferencia de los contratos
de futuros, no se negocian en un mercado organizado.
Creador de mercado (market maker)

Dealer con compromiso, adquirido con un mercado o un emisor concreto, de proporcionar precios de
compra y de venta y dar contrapartida a esos precios de determinados activos con el fin de proveer
de liquidez al activo o mercado.
Dealer
Mediador financiero que actúa por cuenta propia y por cuenta ajena. Es decir, puede comprar y
vender activos en su propio beneficio y mantenerlo en su propia cartera, además de hacerlo en
nombre de terceros.
Derivado
Activo financiero cuyo valor depende del valor de otra/s variable/s más básica/s. A menudo estas
variables subyacentes son los precios de activos negociados.
Eonia
Euribor para las operaciones overnight, es decir, las operaciones desde que cierran los mercados
financieros por la tarde hasta la mañana siguiente.
ETF
Los fondos cotizados o ETF (Exchanged Traded Funds) son fondos que tratan de replicar un índice, de
renta variable o de renta fija, o cartera de valores, y cuyas participaciones se negocian en los mercados,
de forma análoga a cualquier otro valor cotizado. Son fondos de inversión que cotizan en bolsa como
una acción, con lo que se puede comprar y vender en tiempo real.
Euribor
Siglas en inglés (Euro Interbank Offered Rate) con las que se denominan a los tipos de interés medios
para operaciones a distintos plazos en los mercados interbancarios de la zona euro. Se obtienen
diariamente como promedio de los tipos de interés a los que una parrilla de grandes bancos
representativos están dispuestos a prestarse dinero entre sí en euros. Se publican: Eonia (overnight),
1 y 2 semanas, de 1 a 3 meses, y 6, 9 y 12 meses.
Factoring
Forma de financiación a corto plazo por la cual una empresa cede sus facturas a la empresa factor, la
cual recibirá una comisión por el cobro de las mismas. Se trata de una combinación de varias
86
actividades: gestión de cobros, garantía de cobros (optativa), clasificación de deudores y financiación

(optativa) de las ventas a crédito. El factoring acepta cualquier medio de pago y, de forma prioritaria,
el cheque y la transferencia bancaria.
Forfaiting
Operación de financiación a medio plazo por la cual, a cambio de una comisión o descuento sobre el
importe vendido, se financia una operación de exportación en divisas sin riesgo alguno para el
exportador, ya que es el banco el que asume el riesgo de impago.
Futuro
Activo financiero derivado que implica la compra aplazada de un activo. A diferencia de los contratos
a plazo, se negocian en un mercado organizado con cámara de compensación que garantiza el buen
fin de las operaciones.
Hedge Fund
Los fondos de inversión libre (hedge funds) son fondos de inversión que se caracterizan por una gran
libertad en el desarrollo de su política de inversión (pueden invertir en todo tipo de activos), no están
sujetos a los coeficientes de diversificación de la inversión que son aplicables al resto de fondos, y los
requisitos de información y liquidez son muy laxos.
Intermediario financiero
Institución financiera que emite activos financieros secundarios para obtener los fondos necesarios
para invertir en activos financieros primarios. Realizan una labor de transformación de los activos
financieros para adaptar el grado de liquidez, seguridad y rentabilidad de los activos financieros
primarios a los deseos de los ahorradores.
Inversor
(Acepción 1) Unidad económica deficitaria que busca financiación para poder cubrir un desequilibrio
entre sus gastos e ingresos. (Acepción 2) Poseedor de activos financieros.
Leasing
Contrato de financiación a medio y largo plazo sobre bienes muebles, inmuebles o derechos, que
permite al usuario su uso, explotación y finalmente adquisición (optativa), a cambio de unas cuotas
periódicas.
MBS
Siglas en inglés (Mortgage Backed Security) correspondientes a los Bonos de Titulización Hipotecaria.
Son bonos emitidos por un fondo de titulización, que carece de personalidad jurídica y está
87
6ECTS .es
administrado por una sociedad gestora. El fondo financia la compra de hipotecas emitiendo valores
que son los que coloca entre los inversores. Para el hacer frente al pago de los cupones de los bonos,
el fondo cuenta con el pago de los términos amortizativos o cuotas de las hipotecas que los respaldan.
Mediador financiero
Institución que pone en contacto oferentes y demandantes de activos financieros primarios. Su
actividad no genera ninguna transformación en los activos negociados.
OPA
Una Oferta Pública de Adquisición (OPA) es una operación mercantil mediante la cual una empresa o
grupo de empresas dan a conocer públicamente a los accionistas de una sociedad cotizada en Bolsa
su deseo de adquirir una participación significativa en su capital que, en muchas ocasiones, implica el
control de la misma. Se trata de un mecanismo de defensa de los intereses de los accionistas.
Opción
Activo financiero derivado da el derecho a su comprador, en el caso de una opción de compra (call) a
comprar y en el caso de una opción de venta (put) a vender, un activo o cartera de activos en una
fecha futura (opción europea) o durante un periodo de tiempo particular (opción americana) a un
precio especificado.
OPV
Una Oferta Pública de Venta (OPV) es una operación mercantil por la que se ofrece al público la
adquisición o suscripción de acciones de una compañía. Si la sociedad ya cotiza, la propia sociedad o
uno o varios accionistas mayoritarios venden grandes paquetes accionariales que poseen. El capital
social no varía, sólo cambia de manos (total o parcialmente). En el caso de que una sociedad anónima
ofrece acciones de nueva emisión, producto de una ampliación de capital, se le denomina Oferta
Pública de Suscripción (OPS). Su principal finalidad es la captación de recursos como vía de financiación.
OTC
Siglas (“over the counter” o “sobre el mostrador”) por las que se conoce a los mercados financieros no
organizados. Son mercados en los que las normas de intercambio se fijan libremente por las partes,
sin someterse a una reglamentación determinada, y los agentes o intermediarios intercambian los
activos directamente entre sí.
Pagarés de empresa
Activo financiero emitido al descuento (el efectivo a pagar en la suscripción es inferior al nominal a
percibir en la amortización) y a corto plazo (plazo hasta la amortización de entre 3 y 18 meses). Los
emitidos por el Estado se denominan Letras del Tesoro.
88
Participación preferente
Es un instrumento híbrido entre renta fija (paga cupón) y renta variable (forman parte del capital
social del emisor). Concede a su titular una remuneración predeterminada, condicionada a la
obtención de suficientes beneficios distribuibles por parte de la sociedad garante. Las participaciones
preferentes son perpetuas, aunque el emisor podrá acordar la amortización una vez transcurridos al
menos cinco años desde su desembolso, previa autorización del garante y del Banco de España, en su
caso.
Permuta financiera o swap

Activo financiero derivado que compromete a dos agentes económicos a intercambiar flujos
monetarios, expresados en una o varias divisas, calculados sobre diferentes tipos de interés o índices
de referencia que pueden ser fijos o variables, durante un cierto período de tiempo.
Renting
Contrato mercantil por el cual una de las partes, empresario de renting o arrendador, se obliga a ceder
a otra, usuario o arrendatario, el uso de un bien por un tiempo determinado, corto o medio, a cambio
del pago de una cuota periódica, siendo de cuenta del arrendador el mantenimiento del bien cedido
en perfectas condiciones de uso.
Sistema financiero
Marco institucional que aglutina el conjunto de instituciones, agentes, activos, mercados y relaciones
existentes, cuya finalidad es canalizar el ahorro hacia la inversión.
STRIPS
Siglas en inglés (Separate Trading of Registered Interest and Principal of Securities) que se refieren de
cada uno de los bonos cupón cero que resultan de la segregación de un bono con cupón periódico.
Dichos bonos se negocian de forma totalmente independiente. Se distingue entre los correspondientes
a cada cupón del bono original (coupon strips, CS) y al nominal (principal strips, PS).
TIPS
Siglas en inglés (Treasury Inflation Protected Securities) que se refieren a los bonos del Tesoro que
además de pagar un cupón fijo, compensan al inversor por el efecto de la inflación. La compensación
se obtiene mediante apreciación (o depreciación) del nominal que está indexado al IPC (Índice de
Precios al Consumo armonizado ex tabaco en la zona euro).
Valor bursátil o capitalización

El resultado de multiplicar el precio de una acción de una empresa por el número de acciones de la
misma en circulación.
89
6ECTS .es
90
Enlaces de interés
BME Renta Fija

Detalle de la composición de los distintos mercados que integran AIAF, de los activos que se negocian
y del tipo de operaciones que se pueden realizar.
http://www.bmerf.es/esp/aspx/Portadas/HomeAIAF.aspx
BME Renta Variable

Detalle del mercado de renta variable y de la operatoria en el SIBE.
http://www.bmerv.es/esp/aspx/Portada/Portada.aspx
Comisión Nacional del Mercado de Valores

Descripción de las funciones que tiene asignadas la CNMV.
http://www.cnmv.es/portal/quees/Funciones/Funciones.aspx
European Money Markets Institute (EMMI)

Organismo que elabora los índices Euribor.
http://www.emmi-benchmarks.eu/
Eurosistema
Descripción de componentes y funciones del Eurosistema.
http://www.bde.es/bde/es/secciones/eurosistema/
Tesoro Público
Completa descripción de funciones del Tesoro, activos de deuda pública anotada, participantes en el
mercado, tipos de operaciones, etc.
http://www.tesoro.es/
91
6ECTS .es
92
Bibliografía
Referencias bibliográficas
Banco Central Europeo (2011). La aplicación de la política monetaria en la zona del Euro. Aplicable desde
1 de enero de 2012. Eurosistema [www.ecb.europa.eu/pdf/other].
Banco de España (2016). Eurosistema. [www.bde.es/bde/es/secciones/eurosistema/].
Banco de España (2016). Sistema de pagos. [www.bde.es/bde/es/areas/sispago/].
Bolsas y Mercados Españoles (2013). Estructura, organización y funcionamiento del mercado de valores
español. [www.bolsamadrid.es/esp/Inversores/MercadoEsp.aspx].
Calvo, A.; Cuervo A.; Parejo, J. A.; Rodríguez, L. (2014). Manual del sistema financiero Español. 25 ed.
Ariel.
Pindado y otros (2012). Finanzas empresariales. Editorial Paraninfo.
Pisón Fernández, I (2001). Dirección y gestión financiera de la empresa. Editorial Pirámide.
Bibliográfica recomendada
Banco de España (2015). Mercado de Deuda Pública., edición electrónica, [http://www.bde.es/bde/es/

secciones/informes/Publicaciones_an/Mercado_de_Deuda/]
Batten, J.N; Fetherston, T.A.; Szilagyi, P.G. (2004). European Fixed Income Markets. Money, Bond, and
Interest Rate Derivatives. Wiley Finance Series.
Bolsas y Mercados Españoles (2012). Sistema de Interconexión Bursátil (S.I.B.). Descripción del Modelo de
Mercado. [www.bolsamadrid.es/docsSubidos/SIBE].
Bolsas y Mercados Españoles (2013). Mercado Alternativo de Renta Fija. Octubre 2013 [www.bmerf.es/
docs/esp/bmerf/marf.pdf ].
Bolsas y Mercados Españoles (2016). Activos negociados en AIAF. [www.bmerf.es/esp/QueEs/aiaf/Aiaf2.

aspx].
Brealey, Myers y Marcus (2015). Fundamentos de finanzas corporativas, McGraw Hill.
93
6ECTS .es
Comisión Nacional del Mercado de Valores (2016). Funciones. [www.cnmv.es/portal/quees/Funciones/

Funciones.aspx].
Hull, J. (2014). Introducción a los mercados de futuros y opciones. Pearson
Tesoro Público (2016). ¿Qué es el Tesoro Público? [www.tesoro.es].
94
Agradecimientos
Autor
Departamento de Metodología e Innovación

Coordinadora
D.ª Mercedes Romero Rodrigo
Diseñadores
D.ª Carmina Gabarda López
D.ª Ana Gallego Martínez
D.ª Cristina Ruiz Jiménez
D.ª Sara Segovia Martínez
Reservados todos los derechos VIU - 2016 ©.

Manual Sistemas y Mercados Financieros

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GRADO EN ADMINISTRACIÓN Y DIRECCIÓN DE EMPRESAS

Módulo de Formación Obligatoria

Dr. D. Antonio Díaz Pérez

Dr. D. Antonio Díaz Pérez

Tema 3. El mercado de renta fija. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 27

5.2.2. Intermediarios financieros no bancarios. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 62

Tema 6. Mercado de renta variable. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 73

1.1. Introducción y conceptos básicos

En un sistema financiero nos encontramos con tres componentes esenciales:

•• Agentes e intermediarios financieros: unidades económicas con déficit y superávit de

•• Activos o instrumentos financieros: son la formalización del intercambio de recursos

•• Mercados financieros: entorno (no necesariamente localizado geográficamente) donde se

Los grandes objetivos de todo sistema financiero son:

•• Satisfacción de las necesidades de los ahorradores en cuanto a sus expectativas de rentabilidad,

•• Satisfacción de las necesidades de financiación de los agentes económicos deficitarios de

•• Flexibilidad y adaptación de las instituciones, instrumentos y mercados a los cambios

1.1.1. Los agentes financieros

Ahorradores e inversores pueden intercambiar directamente activos financieros. Las unidades

El modelo alternativo es el conocido como modelo de mediación o anglosajón. Los inversores

1.1.2. Los activos financieros

Los activos o instrumentos financieros constituyen el elemento material de intercambio en el sistema

2. En determinados periodos, las economías domésticas pueden verse obligadas a realizar

•• El riesgo es la posibilidad de que las expectativas de rentabilidad sobre un determinado

1.1.3. Los mercados financieros

Cualquier mercado financiero debe desempeñar las siguientes funciones:

•• Poner en contacto a los distintos agentes económicos.

•• Servir de mecanismo para la fijación del precio de los activos.

•• Proporcionar liquidez a los activos que se negocian en éste: ha de garantizar la posibilidad de

Un mercado es más amplio cuanto mayor es la diversidad de activos que en él se negocian. La

1.2. Clasificación de los instrumentos financieros

1.2.1. Instrumentos de capital ajeno

Se suelen dividir en:

•• Bonos y obligaciones: se diferencian en el plazo hasta el vencimiento, siendo las obligaciones

1.2.2. Instrumentos de capital propio

Las acciones confieren a su titular una serie de derechos y responsabilidades:

c) Derecho de suscripción preferente:

La principal aplicación de todos estos instrumentos es la cobertura de los riesgos financieros y de

1.3. Clasificación de los mercados financieros

a) Según la fase de negociación: mercados primarios y secundarios

b) Según estructura organizativa: mercados organizados y mercados no organizados (OTC)

•• Mercados no organizados (OTC):

c) Según el periodo de negociación: mercados no continuos y mercados continuos

•• Mercados no continuos: mercados de subasta:

En ellos la contratación de cada instrumento, o de cada conjunto homogéneo de ellos, se desarrolla

d) Según la modalidad de precio: mercados dirigidos por precios y por órdenes

•• Dirigidos por precios:

Size MPID Bid Ask MPID Size

Figura 1.2. Ejemplo de pantalla NASDAQ para las acciones AuthenTec.

•• Dirigidos por órdenes:

Time Quantity Bid Ask Quantity Time

e) Según el plazo de intercambio: mercados al contado y a plazo

•• Mercados al contado (spot):

•• Mercados a plazo (forward):

f) Atendiendo a las características de sus activos (plazo): monetarios y de capitales

•• Mercados monetarios o de dinero:

El mercado monetario más activo es el mercado interbancario o mercado de depósitos. Dicho

Mercado de crédito: es un mercado no organizado, de búsqueda directa, donde los activos

tanto, un mercado no organizado, donde la capacidad de negociación de la empresa (derivada de su

Mercado de valores: se instrumenta mediante la emisión y posterior negociación de activos

•• Mercados de renta variable o de acciones. Se analiza en el tema 5.

1.4. Organización de los mercados financieros españoles

La aplicación de la Directiva comunitaria de Mercados de Instrumentos Financieros (MiFID), publicada

negociación. Los mercados regulados españoles reciben la denominación de mercados secundarios