‫ﻣﺮوري ﺑﺮ اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ‬

‫ﺑﺎ ﺗﺎﮐﯿﺪ ﺑﺮ اوراق اﺟﺎره )ﺻﮑﻮك اﺟﺎره(‬

‫‪1‬‬
‫و اوراق ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ )ﺻﮑﻮك اﺳﺘﺼﻨﺎع( در اﯾﺮان‬

‫‪ ١‬اﺑﻮذر ﺳﺮوش‪ .‬ﺑﻬﺎر ‪ .1390‬وﯾﺮاﯾﺶ دوم‪.‬‬

‫‪1‬‬
 ‫ﺑﺴﻢاﷲ اﻟﺮﺣﻤﻦ اﻟﺮﺣﯿﻢ‬

‫ﻓﻬﺮﺳﺖ ﻣﻄﺎﻟﺐ‬

‫ﭘﯿﺸﮕﻔﺘﺎر ‪3 ...........................................................................................................................................................‬‬
‫ﺳﯿﺮ ﺗﺎرﯾﺨﯽ اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ ‪3 .....................................................................................................................‬‬
‫ﻣﻔﻬﻮم ﺻﮑﻮك ‪5 ...................................................................................................................................................‬‬
‫اﻧﻮاع اوراق ﺑﻬﺎدار اﺳﻼﻣﯽ )ﺻﮑﻮك( ‪5 ...................................................................................................................‬‬
‫اوراق اﺟﺎره ‪7 ......................................................................................................................................................‬‬
‫ﻣﺎﻫﯿﺖ اوراق اﺟﺎره‪7 ............................................................................................................................................‬‬
‫ﻃﺮاﺣﯽ ﻣﺎﻟﯽ اوراق اﺟﺎره ‪8 ...................................................................................................................................‬‬
‫رﯾﺴﮏﻫﺎي اوراق اﺟﺎره ‪13 ...................................................................................................................................‬‬
‫اﻟﻒ‪ .‬رﯾﺴﮏﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ ‪13 ......................................................................................................................................‬‬
‫ب‪ .‬رﯾﺴﮑﻬﺎي ﻏﯿﺮ ﻣﺎﻟﯽ ‪17 ....................................................................................................................................‬‬
‫اوراق ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ )اﺳﺘﺼﻨﺎع( ‪19 .....................................................................................................................‬‬
‫ﻣﻘﺪﻣﻪ ‪19 .............................................................................................................................................................‬‬
‫ﻣﺎﻫﯿﺖ اوراق ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ ‪19 ..........................................................................................................................‬‬
‫ﻃﺮاﺣﯽ ﻣﺎﻟﯽ اوراق ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ ‪19 ..................................................................................................................‬‬
‫ﻣﻨﺎﺑﻊ ﺗﮑﻤﯿﻠﯽ ﺟﻬﺖ ﻣﻄﺎﻟﻌﻪ ﺑﯿﺸﺘﺮ ‪21 .....................................................................................................................‬‬

‫‪2‬‬
 ‫ﭘﯿﺸﮕﻔﺘﺎر‬

‫اوراق ﻗﺮﺿﻪ از ﺟﻤﻠﻪ ﻣﻬﻤﺘﺮﯾﻦ اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ ﻣﻮرد اﺳﺘﻔﺎده ﺷﺮﮐﺖﻫﺎ ﻫﺴﺘﻨﺪ ﮐﻪ ﺑﺎ ﻫﺪف ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻣﺎﻟﯽ ﻃﺮاﺣﯽ و‬

‫ﻣﻨﺘﺸﺮ ﻣﯽﺷﻮﻧﺪ‪ .‬اﺳﺘﻔﺎده از اﯾﻦ اﺑﺰار در ﻧﻈﺎم ﻣﺎﻟﯽ ﻣﺘﻌﺎرف‪) 1‬ﻣﺮﺳﻮم( ﺑﺴﯿﺎر ﻣﺘﺪاول اﺳﺖ در ﺣﺎﻟﯽ ﮐﻪ اﺳﺘﻔﺎده از آن‪،‬‬

‫در ﻧﻈﺎم ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ رﺑﻮي ﺑﻮده و ﻣﺮدود ﺷﻤﺮده ﻣﯽﺷﻮد‪ .‬ﺑﻨﺎﺑﺮاﯾﻦ در ﮐﺸﻮرﻫﺎﯾﯽ ﮐﻪ ﺟﻤﻌﯿﺖ ﻣﺴﻠﻤﺎن زﯾﺎدي دارﻧﺪ‪،‬‬

‫اﺳﺘﻔﺎده از اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ ﻣﺮﺳﻮم )ﻣﺘﻌﺎرف( ﻣﺎﻧﻨﺪ اﻧﻮاع اوراق ﻗﺮﺿﻪ‪ ،‬ﮐﺎراﯾﯽ و ﻣﻘﺒﻮﻟﯿﺘﯽ ﻧﺪارد‪ .‬دوﻟﺖﻫﺎ و ﺷﺮﮐﺖﻫﺎي‬

‫اﺳﻼﻣﯽ ﮐﻪ ﺑﺪﻧﺒﺎل ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻣﺎﻟﯽ و ﻣﺪﯾﺮﯾﺖ ﺑﺪﻫﯽ ﺧﻮد ﻫﺴﺘﻨﺪ ﻧﯿﺎزﻣﻨﺪ ﯾﺎﻓﺘﻦ ﺟﺎﯾﮕﺰﯾﻦﻫﺎﯾﯽ ﻣﻄﺎﺑﻖ ﺑﺎ اﺻﻮل اﺳﻼﻣﯽ‬

‫ﻫﺴﺘﻨﺪ‪.‬‬

‫در ﺳﺎلﻫﺎي اﺧﯿﺮ اﺳﺘﻔﺎده از اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ ﮐﻪ ﺑﻪ "ﺻﮑﻮك" ﺷﻬﺮت ﯾﺎﻓﺘﻪ ﺑﺴﯿﺎر ﭼﺸﻤﮕﯿﺮ ﺑﻮده اﺳﺖ ﺗﺎ‬

‫ﺷﺮﮐﺖﻫﺎ ﺑﻪ وﺳﯿﻠﻪ اﯾﻦ ﻧﻮآوري ﻣﺎﻟﯽ ﺑﺘﻮاﻧﻨﺪ ﺧﻼء ﺣﺎﺻﻞ از ﮐﻤﺒﻮد اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ را ﭘﺮ ﮐﻨﻨﺪ‪ .‬اﻧﺘﺸﺎر اوراق ﻣﺸﺎرﮐﺖ‬

‫ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﻧﺨﺴﺘﯿﻦ اﺑﺰار ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ را ﻣﯽﺗﻮان ﮔﺎﻣﯽ ﻣﻬﻢ در راﺳﺘﺎي ﺗﻮﺳﻌﻪ ﻧﻈﺎم ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ داﻧﺴﺖ‪.‬‬

‫ﺑﺎ ﺗﺼﻮﯾﺐ ﻗﺎﻧﻮن ﺑﺎزار اوراق ﺑﻬﺎدار در ﺳﺎل ‪ ،1384‬زﻣﯿﻨﻪ ﻻزم ﺑﺮاي ﻃﺮاﺣﯽ و اﻧﺘﺸﺎر اﻧﻮاع ﻣﺨﺘﻠﻒ اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ‬

‫اﺳﻼﻣﯽ ﺟﺪﯾﺪ در ﮐﺸﻮرﻣﺎن ﻓﺮاﻫﻢ ﺷﺪه اﺳﺖ‪ .‬در اﯾﻦ ﻣﯿﺎن اوراق اﺟﺎره‪ ،‬ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﻧﺨﺴﺘﯿﻦ اﺑﺰار ﺟﺪﯾﺪ )ﭘﺲ از اوراق‬

‫ﻣﺸﺎرﮐﺖ( ﻣﻮرد ﺗﻮﺟﻪ ﺳﺎزﻣﺎن ﺑﻮرس و اوراق ﺑﻬﺎدار ﻗﺮار ﮔﺮﻓﺖ‪ .‬ﺑﺎ رﻓﻊ ﺷﺪن ﻣﺸﮑﻞ ﻣﺎﻟﯿﺎﺗﯽ ﻣﻮﺟﻮد ﺟﻬﺖ اﻧﺘﺸﺎر‬

‫اﯾﻦ اﺑﺰار در ﺑﻬﻤﻦ ﻣﺎه ‪ ،1388‬زﻣﯿﻨﻪ ﻻزم ﺑﺮاي اﺳﺘﻔﺎده از اﯾﻦ اﺑﺰار ﻣﺎﻟﯽ ﺟﺪﯾﺪ در ﺑﺎزار ﺳﺮﻣﺎﯾﻪ ﮐﺸﻮر ﻓﺮاﻫﻢ ﺷﺪ‪ .‬ﺑﻪ‬

‫ﻧﻈﺮ ﻣﯽرﺳﺪ ﺗﻮﺳﻌﻪ و ﮔﺴﺘﺮش اﺳﺘﻔﺎده از اﯾﻦ اﺑﺰار ﻣﺎﻟﯽ‪ ،‬ﮔﺎﻣﯽ ﻣﻮﺛﺮ در راﺳﺘﺎي ﺗﻮﺳﻌﻪ ﺑﺎزار ﺳﺮﻣﺎﯾﻪ ﮐﺸﻮر ﺑﺎﺷﺪ‪.‬‬

‫اﯾﻦ ﻣﺘﻦ ﺑﺎ ﻫﺪف آﺷﻨﺎﯾﯽ ﻓﻌﺎﻟﯿﻦ ﺑﺎزار ﺳﺮﻣﺎﯾﻪ ﺑﺎ اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ و ﺑﺎ ﺗﺎﮐﯿﺪ ﺑﺮ اوراق اﺟﺎره و اوراق ﺳﻔﺎرش‬

‫ﺳﺎﺧﺖ )اﺳﺘﺼﻨﺎع( ﺑﻪ ﻧﮕﺎرش درآﻣﺪه اﺳﺖ‪ .‬از ﻣﯿﺎن اﺑﻌﺎد ﻻزم ﺟﻬﺖ ﺑﺮرﺳﯽ ﯾﮏ اﺑﺰار ﻣﺎﻟﯽ ﺟﺪﯾﺪ اﺳﻼﻣﯽ )اﺑﻌﺎد‬

‫ﻓﻘﻬﯽ‪ ،‬ﻃﺮاﺣﯽ ﻣﺎﻟﯽ‪ ،‬رﯾﺴﮏ‪ ،‬ﮔﺰارﺷﮕﺮي ﻣﺎﻟﯽ‪ ،‬ﺣﺴﺎﺑﺪاري و ﻣﺎﻟﯿﺎﺗﯽ(‪ ،‬در اﯾﻦ ﻣﺘﻦ ﺗﻨﻬﺎ اﺑﻌﺎد ﻃﺮاﺣﯽ ﻣﺎﻟﯽ )ﻣﺪلﻫﺎي‬

‫ﻣﻔﻬﻮﻣﯽ( و رﯾﺴﮏ اوراق ﺑﻪ ﺻﻮرت ﻣﺨﺘﺼﺮ ﻣﻮرد ﺑﺮرﺳﯽ ﻗﺮار ﮔﺮﻓﺘﻪ اﺳﺖ‪.‬‬

‫ﺳﯿﺮ ﺗﺎرﯾﺨﯽ اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ‬

‫اﯾﺪه اوﻟﯿﻪ ﻃﺮاﺣﯽ و اﻧﺘﺸﺎر اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ ﺑﻪ ﻧﻈﺮﯾﺎت اﻗﺘﺼﺎد اﺳﻼﻣﯽ اراﺋﻪ ﺷﺪه ﻃﯽ ‪ 40‬ﺳﺎل ﮔﺬﺷﺘﻪ ﺑﺮ‬

‫ﻣﯽﮔﺮدد‪ .‬در آن زﻣﺎن آﯾﺖاﷲ ﺻﺪر ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﯾﮑﯽ از ﭘﯿﺸﮕﺎﻣﺎن اﻗﺘﺼﺎد اﺳﻼﻣﯽ‪ ،‬اﻗﺪام ﺑﻪ ﻣﻌﺮﻓﯽ ﭘﺎراداﯾﻢﻫﺎي ﺟﺪﯾﺪي‬

‫در ﺣﻮزه ﺗﻔﮑﺮات اﻗﺘﺼﺎد اﺳﻼﻣﯽ ﻧﻤﻮد‪ .‬ﺑﻪ ﻣﻮازت ﮔﺴﺘﺮش ﻧﻈﺮي ﻣﻮﺿﻮﻋﺎت اﻗﺘﺼﺎد اﺳﻼﻣﯽ‪ ،‬ﺗﻼشﻫﺎي زﯾﺎدي‬

‫‪1‬‬
‫‪Conventional‬‬

‫‪3‬‬
‫ﺟﻬﺖ اﯾﺠﺎد ﺑﺎزار ﭘﻮل و ﺳﺮﻣﺎﯾﻪ اﺳﻼﻣﯽ ﺻﻮرت ﮔﺮﻓﺖ‪ .‬ﻣﺒﺘﻨﯽ ﺑﺮ ﭼﻨﯿﻦ ﻧﻈﺮﯾﺎﺗﯽ ﺑﻮد ﮐﻪ ﺑﺎﻧﮏﻫﺎي اﺳﻼﻣﯽ در ﺑﺮﺧﯽ‬

‫از ﮐﺸﻮرﻫﺎي اﺳﻼﻣﯽ آﻏﺎز ﺑﻪ ﮐﺎر ﮐﺮد و در ﻧﻬﺎﯾﺖ اﯾﺮان ﺗﻮاﻧﺴﺖ ﺑﺎﻧﮑﺪاري اﺳﻼﻣﯽ را ﺑﻪ ﻃﻮر ﮐﺎﻣﻞ و ﺑﺪون وﺟﻮد‬

‫ﺳﯿﺴﺘﻢ ﻣﻮازي در دﻫﻪ ‪ 60‬ﺑﻪ اﺟﺮا درآورد‪.‬‬

‫ﺑﻨﺎﺑﺮاﯾﻦ اﯾﺪه اوﻟﯿﻪ اﺳﺘﻔﺎده از اﺑﺰارﻫﺎي اﺳﻼﻣﯽ در ﺑﺎزار ﭘﻮل را ﻣﯽﺗﻮان در دﻫﻪ ‪ (1359) 1980‬ﺟﺴﺘﺠﻮ ﮐﺮد‪ .‬در آن‬

‫ﺳﺎلﻫﺎ‪ ،‬ﺑﺎﻧﮏﻫﺎي اﺳﻼﻣﯽ ﺟﻬﺖ ﻏﻠﺒﻪ ﺑﺮ ﻣﺸﮑﻼت ﻧﻘﺪﯾﻨﮕﯽ‪ ،‬ﺑﻪ ﺟﺎي اﺳﺘﻔﺎده از اوراق ﻗﺮﺿﻪ ﺑﻪ اﺳﺘﻔﺎده از اﺑﺰارﻫـﺎي‬

‫ﻣﺎﻟﯽ ﺟﺪﯾﺪي روي آوردﻧﺪ‪ .‬اﯾﻦ اﺑﺰارﻫﺎ ﻫﻤﮕﯽ ﻣﺒﺘﻨﯽ ﺑﺮ ﻋﻘﻮد اﺳﻼﻣﯽ ﻣﺎﻧﻨﺪ اﺟﺎره‪ ،‬ﻣﺸﺎرﮐﺖ‪ ،‬ﻣﻀﺎرﺑﻪ و‪ ...‬ﻣﯽﺑﺎﺷﻨﺪ‪.‬‬

‫در دﻫﻪ ‪ ،1990‬ﻫﻤﺰﻣﺎن ﺑﺎ ﮔﺴﺘﺮش اﺳﺘﻔﺎده از اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ در ﺑﺎﻧﮏﻫـﺎي اﺳـﻼﻣﯽ‪ ،‬اﯾـﺪه اﺳـﺘﻔﺎده از اﺑﺰارﻫـﺎي‬

‫ﻣﺸﺎﺑﻬﯽ در ﺑﺎزار ﺳﺮﻣﺎﯾﻪ ﻗﻮت ﮔﺮﻓﺖ‪ .‬ﺑﺪﻧﺒﺎل آن ﻣﺘﺨﺼﺼﺎن ﻣﺎﻟﯽ در ﮐﻨﺎر ﻋﻠﻤﺎي دﯾﻨﯽ اﻗﺪام ﺑﻪ ﻣﻄﺎﻟﻌـﻪ راﻫﮑﺎرﻫـﺎي‬

‫ﻣﻨﺎﺳﺒﯽ در زﻣﯿﻨﻪ ﻃﺮاﺣﯽ اﺑﺰارﻫﺎي ﺟﺪﯾﺪ ﻣﺎﻟﯽ ﻧﻤﻮدﻧﺪ‪.‬‬

‫ﺟﻤﻬﻮري اﺳﻼﻣﯽ اﯾﺮان در ﺳﺎل ‪ (1373 ) 1994‬ﻣﻘﺮرات ﻧﺎﻇﺮ ﺑﺮ اﻧﺘﺸﺎر اوراق ﻣﺸﺎرﮐﺖ را ﺗﻬﯿﻪ ﮐﺮد و ﺷﻬﺮداري‬

‫ﺗﻬﺮان ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﻧﺎﺷﺮ‪ ،‬اوﻟﯿﻦ اوراق ﻣﺸﺎرﮐﺖ را )ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﻧﺨﺴﺘﯿﻦ اﺑﺰار ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ(‪ ،‬ﻣﻨﺘﺸﺮ ﻧﻤﻮد‪ .‬ﺑﺪﻟﯿﻞ ﻋﺪم اﻃﻼع‬

‫ﻣﺤﻘﻘﺎن ﺣﻮزه ﻣﻄﺎﻟﻌﺎت ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ از اﯾﻦ اﺑﺪاعِ ﮐﺸﻮرﻣﺎن‪ ،‬ﺑﺴﯿﺎري از آنﻫﺎ اﯾﺪهﻫﺎي ﻃﺮاﺣﯽ واﻧﺘﺸﺎر اﺑﺰارﻫﺎي‬

‫اﺳﻼﻣﯽ ﺑﺎزار ﺳﺮﻣﺎﯾﻪ را ﺑﻪ اواﯾﻞ ﺳﺎلﻫﺎي ‪ (1376) 1997‬ﯾﻌﻨﯽ ‪ 3‬ﺳﺎل ﭘﺲ از ﺗﺼﻮﯾﺐ ﺿﻮاﺑﻂ اﺟﺮاﯾﯽ اﻧﺘﺸﺎر اوراق‬

‫ﻣﺸﺎرﮐﺖ ﻧﺴﺒﺖ ﻣﯽدﻫﻨﺪ‪ .‬ﺑﻨﺎﺑﺮاﯾﻦ اﯾﺮان اوﻟﯿﻦ ﮐﺸﻮري اﺳﺖ ﮐﻪ اﻗﺪام ﺑﻪ ﻃﺮاﺣﯽ و اﻧﺘﺸﺎر ﭼﻨﯿﻦ اﺑﺰارﻫﺎﯾﯽ ﻧﻤﻮده‬

‫اﺳﺖ‪ .‬ﻟﯿﮑﻦ ﺑﻪ دﻟﯿﻞ ﻋﺪم اﻃﻼع رﺳﺎﻧﯽ ﺑﯿﻦاﻟﻤﻠﻠﯽ‪ ،‬اﯾﻦ ﻣﻮﺿﻮع ﺑﻪ ﺳﺎﯾﺮ ﮐﺸﻮرﻫﺎ ﻣﻨﺘﻘﻞ ﻧﺸﺪه اﺳﺖ‪.‬‬
‫‪1‬‬
‫ﻣﺤﻘﻘﯿﻦ ﺧﺎرﺟﯽ اﯾﺪه اﻧﺘﺸﺎر اوراق اﺟﺎره را ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﻧﺨﺴﺘﯿﻦ اﺑﺰار ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ )از دﯾﺪﮔﺎه آنﻫﺎ( ﺑﻪ ﻣﻨﺬرﻗﺤﻒ‬

‫ﻧﺴﺒﺖ ﻣﯽدﻫﻨﺪ ﮐﻪ ﻧﻈﺮات ﺧﻮد را در ﻣﻘﺎﻟﻪاي ﺑﺎ ﻋﻨﻮان "اﺳﺘﻔﺎده از اوراق اﺟﺎره داراﯾﯽ ﺑﺮاي ﭘﻮﺷﺶ ﺷﮑﺎف ﺑﻮدﺟﻪ"‬

‫در ﺳﺎل ‪ 1997‬ﻣﻄﺮح ﮐﺮد‪ .‬ارﺳﻼن ﻃﺮﯾﻖ )‪ (2007‬ﻧﯿﺰ اﻧﺘﺸﺎر ﻧﺨﺴﺘﯿﻦ اﺑﺰار ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ را در ﺳﺎل ‪ 1999‬ﻣﯽداﻧﺪ ﮐﻪ‬

‫ﺑﺎ اﻧﺘﺸﺎر ﺻﮑﻮك ﺑﯿﻦاﻟﻤﻠﻠﯽ ﻣﺎﻟﺰي و ﺑﺤﺮﯾﻦ آﻏﺎز ﺷﺪه اﺳﺖ‪.‬‬

‫در دﻫﻪ ﺑﻌﺪ و ﺑﺎ وﻗﻮع ﺣﻮادث ‪ 11‬ﺳﭙﺘﺎﻣﺒﺮ‪ ،‬ﻣﺴﻠﻤﺎﻧﺎن ﺑﻪ ﻋﻠﺖ ﻣﻮاﺟﻪ ﺑﺎ ﻣﺸﮑﻼت ﻣﺘﻌﺪد در ﮐﺸﻮرﻫﺎي ﻏﺮﺑﯽ ﺑﻪ‬

‫اﺳﺘﻔﺎده از اﺑﺰارﻫﺎي اﺳﻼﻣﯽ ﺑﺎزار ﺳﺮﻣﺎﯾﻪ و ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاري در ﮐﺸﻮرﻫﺎي اﺳﻼﻣﯽ ﺑﯿﺶ از ﭘﯿﺶ روي آوردﻧﺪ‪ .‬از آن‬

‫زﻣﺎن ﮐﻠﻤﻪ "ﺻﮑﻮك" در دﻧﯿﺎ ﺑﺴﯿﺎر ﮔﺴﺘﺮش ﯾﺎﻓﺖ ﺗﺎ ﺟﺎﯾﯽ ﮐﻪ ﺣﺘﯽ ﮐﺸﻮرﻫﺎي ﻏﯿﺮ اﺳﻼﻣﯽ ﺟﻬﺖ ﺟﺬب ﺳﺮﻣﺎﯾﻪ‬

‫‪1‬‬
‫‪Monzer kahaf‬‬

‫‪4‬‬
‫ﻣﺴﻠﻤﺎﻧﺎن‪ ،‬اﻗﺪام ﺑﻪ اﺳﺘﻔﺎده از اﯾﻦ اﺑﺰار ﻧﻤﻮدﻧﺪ‪ .‬اﺻﻄﻼح "ﺻﮑﻮك" ﺑﺮاي اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ‪ ،‬ﻧﺨﺴﺘﯿﻦ ﺑﺎر در ﺳﺎل‬

‫‪ 2002‬در ﺟﻠﺴﻪ ﮐﻤﯿﺘﻪ ﻓﻘﻬﯽ ﺑﺎﻧﮏ ﺗﻮﺳﻌﻪ اﺳﻼﻣﯽ‪ ١‬ﺑﺮاي اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ ﭘﯿﺸﻨﻬﺎد ﺷﺪ‪.‬‬

‫ﻣﻔﻬﻮم ﺻﮑﻮك‬

‫"ﺻﮑﻮك" ﺟﻤﻊ "ﺻﮏ" اﺳﺖ‪ .‬ﻟﻐﺖ ﻧﺎﻣﻪ دﻫﺨﺪا در ﺷﺮح ﮐﻠﻤﻪ "ﺻﮏ"‪ ،‬آنرا "ﻧﺒﺸﺘﻦ ﭼﮏ" داﻧﺴﺘﻪ اﺳﺖ‪.‬‬

‫"ﺻﮏ" در ﺣﻘﯿﻘﺖ ﻣﻌﺮب ﮐﻠﻤﻪ "ﭼﮏ" اﺳﺖ‪ .‬ﮐﻠﻤﻪ "ﭼﮏ" در ﺣﻘﯿﻘﺖ ﻓﺎرﺳﯽ ﺑﻮده و ﺑﻪ ﻫﻤﯿﻦ ﺻﻮرت ﺑﻪ زﺑﺎن‬

‫اﻧﮕﻠﯿﺴﯽ و ﺑﺎ اﻧﺪﮐﯽ ﺗﻐﯿﯿﺮ ﺑﻪ زﺑﺎن ﻋﺮﺑﯽ رﻓﺘﻪ اﺳﺖ‪ .‬از آﻧﺠﺎ ﮐﻪ در زﺑﺎن ﻋﺮﺑﯽ ﺣﺮف "چ" وﺟﻮد ﻧﺪارد ﻟﺬا "ﭼﮏ" را‬

‫ﺑﻪ "ﺻﮏ" ﺗﻐﯿﯿﺮ دادﻧﺪ و "ﺻﮑﻮك" ﻫﻢ ﮐﻪ ﺟﻤﻊ آن ﻣﺤﺴﻮب ﻣﯽﺷﻮد ﺑﻪ ﻣﻌﻨﺎي "ﭼﮏﻫﺎ" ﻣﯽﺑﺎﺷﺪ‪.‬‬

‫ﺻﮑﻮك در ﻣﻌﻨﺎي ﺗﺨﺼﺼﯽ ﺧﻮد ﻋﻤﻮﻣﺎً ﺑﻪ اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ ﮔﻔﺘﻪ ﻣﯽﺷﻮد ﮐﻪ ﻣﺒﺘﻨﯽ ﺑﺮ ﯾﮏ داراﯾﯽ ﻓﯿﺰﯾﮑﯽ‬

‫)ﻋﯿﻨﯽ‪ (2‬ﻣﻨﺘﺸﺮ ﻣﯽﺷﻮﻧﺪ‪ .‬ﺑﻨﺎﺑﺮاﯾﻦ دارﻧﺪﮔﺎن اوراق‪ ،‬در ﺣﻘﯿﻘﺖ ﻣﺎﻟﮑﺎن داراﯾﯽ ﻣﺤﺴﻮب ﻣﯽﺷﻮﻧﺪ‪ .‬ﻃﺮاﺣﯽ اوراق ﻣﺒﺘﻨﯽ‬

‫ﺑﺮ ﯾﮏ داراﯾﯽ ﻓﯿﺰﯾﮑﯽ ﺗﺤﺖ ﺗﺎﺛﯿﺮ ﻣﻤﻨﻮﻋﯿﺖ ﺧﺮﯾﺪ و ﻓﺮوش دﯾﻦ در ﻓﻘﻪ اﻫﻞ ﺳﻨﺖ اﺳﺖ‪ .‬ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ اﯾﻨﮑﻪ ﻣﺸﻬﻮر‬

‫ﻓﻘﻬﺎي ﺷﯿﻌﻪ‪ ،‬ﺧﺮﯾﺪ و ﻓﺮوش دﯾﻦ را ﺻﺤﯿﺢ ﻣﯽداﻧﻨﺪ ﻟﺬا از اﯾﻦ دﯾﺪﮔﺎه ﻣﯽﺗﻮان اوراق ﺑﻬﺎدار اﺳﻼﻣﯽ )ﺻﮑﻮك( را ﻧﻪ‬

‫ﺗﻨﻬﺎ ﻣﺒﺘﻨﯽ ﺑﺮ داراﯾﯽ ﻋﯿﻨﯽ ﺑﻠﮑﻪ ﻣﺒﺘﻨﯽ ﺑﺮ دﯾﻦ ﻧﯿﺰ ﻃﺮاﺣﯽ ﻧﻤﻮد‪.‬‬

‫اﻧﻮاع اوراق ﺑﻬﺎدار اﺳﻼﻣﯽ )ﺻﮑﻮك(‬

‫اوراق ﺑﻬﺎدار اﺳﻼﻣﯽ را ﻣﯽﺗﻮان از اﺑﻌﺎد ﻣﺨﺘﻠﻔﯽ دﺳﺘﻪﺑﻨﺪي ﮐﺮد‪ .‬ﯾﮑﯽ از ﻣﻬﻤﺘﺮﯾﻦ آنﻫﺎ ﺗﻘﺴﯿﻢﺑﻨﺪي ﺑﺮ اﺳﺎس ﻧﻮع‬

‫ﻋﻘﺪ اﺻﻠﯽ اﺳﺖ ﮐﻪ ﺻﮑﻮك ﺑﺮ اﺳﺎس آن ﻣﻨﺘﺸﺮ ﻣﯽﺷﻮد‪ .‬از آﻧﺠﺎ ﮐﻪ ﺻﮑﻮك ﺑﺎ ﺗﺮﮐﯿﺐ ﻋﻘﻮد ﻣﺨﺘﻠﻒ اﯾﺠﺎد ﻣﯽﺷﻮد‬

‫ﻟﺬا از ﻋﺒﺎرت "ﻋﻘﺪ اﺻﻠﯽ" اﺳﺘﻔﺎده ﺷﺪه اﺳﺖ‪ .‬ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﻣﺜﺎل در ﻃﺮاﺣﯽ اوراق ﻣﺸﺎرﮐﺖ از ﻋﻘﻮد ﻣﺨﺘﻠﻔﯽ اﺳﺘﻔﺎده‬

‫ﻣﯽﺷﻮد ﻟﯿﮑﻦ اﯾﻦ اوراق ﺑﻪ ﻧﺎم ﻣﺸﺎرﮐﺖ‪ ،‬ﯾﻌﻨﯽ ﻋﻘﺪ اﺻﻠﯽ ﻻزم ﺑﺮاي اﻧﺘﺸﺎر اوراق ﻧﺎﻣﮕﺬاري ﺷﺪه اﺳﺖ‪ .‬ﺑﺮ اﯾﻦ اﺳﺎس‬

‫اوراق ﺑﻬﺎدار اﺳﻼﻣﯽ ﺑﻪ ‪ 12‬ﻧﻮع ﺗﻘﺴﯿﻢ ﻣﯽﺷﻮﻧﺪ ﮐﻪ ﺷﺎﻣﻞ اوراق اﺟﺎره‪ ،‬اوراق ﻣﺸﺎرﮐﺖ‪ ،‬اوراق ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ‬

‫)اﺳﺘﺼﻨﺎع(‪ ،‬اوراق ﺧﺮﯾﺪ دﯾﻦ )اوراق رﻫﻨﯽ(‪ ،‬اوراق ﻣﺮاﺑﺤﻪ )ﻓﺮوش اﻗﺴﺎﻃﯽ(‪ ،‬اوراق ﺳﻠﻒ‪ ،‬اوراق ﺟﻌﺎﻟﻪ‪ ،‬اوراق‬

‫ﻣﺴﺎﻗﺎت‪ ،‬اوراق ﻣﻀﺎرﺑﻪ‪ ،‬اوراق ﻣﺰارﻋﻪ‪ ،‬اوراق وﻗﻒ و اوراق ﻗﺮض اﻟﺤﺴﻨﻪ ﻣﯽﺑﺎﺷﺪ‪.‬‬

‫‪1‬‬
‫‪Islamic Development Bank‬‬
‫‪ ٢‬ﻋﯿﻦ در ﻣﻘﺎﺑﻞ دﯾﻦ ﻗﺮار دارد‪ .‬ﻋﯿﻦ ﻫﺮﮔﻮﻧﻪ داراﯾﯽ ﻓﯿﺰﯾﮑﯽ ﻣﺤﺴﻮب ﻣﯽﺷﻮد در ﺣﺎﻟﯽ ﮐﻪ ﻣﻨﻈﻮر از دﯾﻦ ﻣﺎﻟﯽ اﺳﺖ ﮐﻪ در ذﻣﻪ‬
‫ﻗﺮار دارد‪.‬‬ ‫ﻓﺮد دﯾﮕﺮي‬

‫‪5‬‬
‫ﻣﻨﺬرﻗﺤﻒ‪ ،‬ﺗﻘﺴﯿﻢﺑﻨﺪي دﯾﮕﺮي را ﺑﺮ اﺳﺎس ﺑﺎزدﻫﯽ اوراق ﺑﻬﺎدار اﺳﻼﻣﯽ )ﺻﮑﻮك( اراﺋﻪ ﻧﻤﻮده اﺳﺖ‪ .‬از ﻧﻈﺮ وي‬

‫اوراق ﺑﻬﺎدار اﺳﻼﻣﯽ را ﻣﯽﺗﻮان ﺑﻪ ﺻﻮرت زﯾﺮ ﺗﻘﺴﯿﻢﺑﻨﺪي ﮐﺮد‪:‬‬

‫‪ .1‬اوراق ﺑﻬﺎدار ﺑﺎ ﺑﺎزدﻫﯽ ﺛﺎﺑﺖ‬

‫‪ .2‬اوراق ﺑﻬﺎدار ﺑﺎ ﺑﺎزدﻫﯽ ﻣﺘﻐﯿﺮ‬

‫‪ .3‬اوراق ﺑﻬﺎدار ﻗﺎﺑﻞ ﺗﺒﺪﯾﻞ‬

‫ﺗﻘﺴﯿﻢ ﺑﻨﺪي دﯾﮕﺮي ﻧﯿﺰ ﺗﻮﺳﻂ آﯾﺖاﷲ ﺗﺴﺨﯿﺮي اراﺋﻪ ﺷﺪه اﺳﺖ‪ .‬ﺑﺮ اﺳﺎس اﯾﻦ ﺗﻘﺴﯿﻢﺑﻨﺪي ﻣﯽﺗﻮان اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ‬

‫را ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ ﺑﺎزدﻫﯽ اوراق ﺑﻬﺎدار اﺳﻼﻣﯽ و ﻧﻮع ﻗﺮارداد ﻣﻨﻌﻘﺪ ﺷﺪه ﺑﺮاي آن و ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ داراﯾﯽ ﭘﺎﯾﻪ ﺗﻘﺴﯿﻢ ﻧﻤﻮد‪.‬‬

‫ﻃﺒﻖ اﯾﻦ ﻧﻈﺮ‪ ،‬ﺳﻪ ﮔﺮوه ﻋﻤﺪه اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ وﺟﻮد دارد ﮐﻪ ﻋﺒﺎرﺗﻨﺪ از اوراق ﻣﺒﺘﻨﯽ ﺑﺮ ﺧﺮﯾﺪ و ﻓﺮوش دﯾﻦ‪ ،‬اوراق‬

‫ﻣﺒﺘﻨﯽ ﺑﺮ ﺧﺮﯾﺪ و ﻓﺮوش داراﯾﯽ ﻓﯿﺰﯾﮑﯽ و اوراق ﻣﺒﺘﻨﯽ ﺑﺮ ﻣﺸﺎرﮐﺖ در ﺳﻮد ﻃﺮح اﻗﺘﺼﺎدي‪ .‬اوراق ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ‬

‫)اﺳﺘﺼﻨﺎع( و ﻣﺮاﺑﺤﻪ )ﻓﺮوش اﻗﺴﺎﻃﯽ( در ﮔﺮوه ﻧﺨﺴﺖ‪ ،‬اوراق اﺟﺎره در ﮔﺮوه دوم و اوراق ﻣﺸﺎرﮐﺖ‪ ،‬ﻣﻀﺎرﺑﻪ‪،‬‬

‫ﻣﺰارﻋﻪ و ﻣﺸﺎرﮐﺖ در ﮔﺮوه ﺳﻮم ﻗﺮار ﻣﯽﮔﯿﺮﻧﺪ‪.‬‬

‫در ﻧﻬﺎﯾﺖ ﺑﻪ ﻧﻈﺮ ﻣﯽرﺳﺪ ﺗﻘﺴﯿﻢﺑﻨﺪي اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ در ﻗﺎﻟﺐ زﯾﺮ از ﺗﻘﺴﯿﻢﺑﻨﺪيﻫﺎي ﺻﻮرت ﮔﺮﻓﺘﻪ ﮐﺎﻣﻞﺗﺮ و‬

‫ﻣﻨﺎﺳﺐﺗﺮ ﺑﺎﺷﺪ‪ .‬اﯾﻦ ﺗﻘﺴﯿﻢﺑﻨﺪي ﻣﺒﺘﻨﯽ ﺑﺮ ﻫﺪف ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬار اﯾﺠﺎد ﺷﺪه اﺳﺖ‪.‬‬

‫‪ .1‬اوراق ﺑﻬﺎدار ﻏﯿﺮاﻧﺘﻔﺎﻋﯽ‬

‫‪ .2‬اوراق ﺑﻬﺎدار اﻧﺘﻔﺎﻋﯽ‬
‫‪ .a‬ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻣﺎﻟﯽ‬
‫‪ .1‬ﺑﺎ درآﻣﺪ ﺛﺎﺑﺖ‬
‫‪ .2‬ﺑﺎ درآﻣﺪ ﻣﺘﻐﯿﺮ‬
‫‪ .3‬ﻗﺎﺑﻞ ﺗﺒﺪﯾﻞ‬
‫ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ اﯾﻦ ﺗﻘﺴﯿﻢﺑﻨﺪي اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ ﺑﻪ دو ﮔﺮوه ﻋﻤﺪه اوراق ﺑﻬﺎدار اﻧﺘﻔﺎﻋﯽ و اوراق ﺑﻬﺎدار ﻏﯿﺮ‬

‫اﻧﺘﻔﺎﻋﯽ ﺗﻘﺴﯿﻢ ﻣﯽﺷﻮﻧﺪ‪ .‬اوراق وﻗﻒ و اوراق ﻗﺮض اﻟﺤﺴﻨﻪ از ﺟﻤﻠﻪ اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ ﻏﯿﺮ اﻧﺘﻔﺎﻋﯽ ﻫﺴﺘﻨﺪ‪ .‬ﯾﻌﻨﯽ ﻫﺪف‬

‫از اﻧﺘﺸﺎر اﯾﻦ اوراق ﮐﺴﺐ اﻧﺘﻔﺎع ﻧﯿﺴﺖ‪ .‬از ﺟﻤﻠﻪ اﺑﺰارﻫﺎي ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻣﺎﻟﯽ ﻣﯽﺗﻮان ﺑﻪ اوراق اﺟﺎره‪ ،‬اوراق ﻣﺮاﺑﺤﻪ‪ ،‬اوراق‬

‫ﺳﻠﻒ‪ ،‬اوراق ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ )اﺳﺘﺼﻨﺎع( و اوراق رﻫﻨﯽ ﺑﻪ ﻋﻨﻮان اﺑﺰارﻫﺎي ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻣﺎﻟﯽ ﺑﺎ درآﻣﺪ ﺛﺎﺑﺖ و ﺑﻪ اوراق‬

‫ﻣﺸﺎرﮐﺖ‪ ،‬اوراق ﻣﻀﺎرﺑﻪ‪ ،‬اوراق ﻣﺴﺎﻗﺎت و اوراق ﻣﺰارﻋﻪ ﺑﻪ ﻋﻨﻮان اﺑﺰارﻫﺎي ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻣﺎﻟﯽ ﺑﺎ درآﻣﺪ ﻣﺘﻐﯿﺮ اﺷﺎره ﮐﺮد‪ .‬در‬

‫ﺣﺎﻟﺖ ﮐﻠﯽ ﺑﻪ اوراق ﺑﻬﺎدار اﺳﻼﻣﯽ اﻧﺘﻔﺎﻋﯽ ﺑﺎ ﻫﺪف ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻣﺎﻟﯽ "ﺻﮑﻮك" ﮔﻔﺘﻪ ﻣﯽﺷﻮد‪ .‬ﺳﻬﺎم ﺷﺮﮐﺖﻫﺎ از اﯾﻦ‬

‫ﻣﻮﺿﻮع ﻣﺴﺘﺜﻨﯽ ﻫﺴﺘﻨﺪ‪.‬‬

‫‪6‬‬
 ‫اوراق اﺟﺎره‬

‫ﯾﮑﯽ از اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ ﮐﻪ ﺗﻮﺳﻂ ﮐﺎرﺷﻨﺎﺳﺎن ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ ﭘﯿﺸﻨﻬﺎد ﺷﺪه و در ﺑﺮﺧﯽ ﮐﺸﻮرﻫﺎ ﻧﯿﺰ ﺑﻪ ﻣﺮﺣﻠﮥ اﺟﺮا‬

‫درآﻣﺪه اوراق اﺟﺎره اﺳﺖ‪ .‬اﯾﻦ اوراق ﻋﻼوه ﺑﺮ ﻓﺮاﻫﻢ ﻧﻤﻮدن ﺷﺮاﯾﻂ ﻻزم ﺟﻬﺖ ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻣﺎﻟﯽ ﺑﻨﮕﺎهﻫﺎي ﺗﻮﻟﯿﺪي و‬

‫ﺧﺪﻣﺎﺗﯽ‪ ،‬ﻗﺎﺑﻠﯿﺖ ﺧﺮﯾﺪ و ﻓﺮوش در ﺑﺎزار ﺛﺎﻧﻮﯾﻪ )ﺑﻮرسﻫﺎي اوراق ﺑﻬﺎدار( را ﻧﯿﺰ دارﻧﺪ و ﻣﯽﺗﻮاﻧﻨﺪ ﺑﻪ ﻋﻨﻮان اﺑﺰار ﻣﺎﻟﯽ‬

‫ﮐﺎرآﻣﺪ ﻣﻮرد اﺳﺘﻔﺎده ﮐﺸﻮرﻫﺎي اﺳﻼﻣﯽ ﻗﺮار ﮔﯿﺮﻧﺪ‪ .‬در ﻣﯿﺎن ﻣﺤﺼﻮﻻت ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ‪ ،‬اوراق اﺟﺎره ﺑﻪ دﻟﯿﻞ‬

‫وﯾﮋﮔﯽﻫﺎي ﻣﺘﻤﺎﯾﺰي ﮐﻪ دارد ﻣﺤﺼﻮﻟﯽ ﺟﺬاب ﺑﻪ ﺷﻤﺎر ﻣﯽآﯾﺪ و ﻣﺤﺒﻮﺑﯿﺖ زﯾﺎدي ﺑﯿﻦ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران ﻣﺴﻠﻤﺎن و ﻧﯿﺰ‬

‫ﻧﺎﺷﺮﯾﻦ اوراق اﺳﻼﻣﯽ ﺑﻪدﺳﺖ آورده اﺳﺖ ﺗﺎ ﺟﺎﯾﯽ ﮐﻪ ﺑﯿﺶ از ‪ 30‬درﺻﺪ از ﮐﻞ ﺻﮑﻮك ﻣﻨﺘﺸﺮ ﺷﺪه ﺑﯿﻦ ﺳﺎلﻫﺎي‬

‫‪ 1996‬ﺗﺎ ‪ ،2010‬ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ اوراق اﺟﺎره ﺑﻮده اﺳﺖ‪ .‬ﻣﺎﻟﺰي ﮐﺸﻮر ﭘﯿﺸﮕﺎم در زﻣﯿﻨﻪ اﺳﺘﻔﺎده از اوراق اﺟﺎره اﺳﺖ‪ .‬اﯾﺮان‬

‫ﻧﯿﺰ ﺑﺮاي ﻧﺨﺴﺘﯿﻦ ﺑﺎر در ﺳﺎل ‪ 1389‬اﻗﺪام ﺑﻪ اﻧﺘﺸﺎر اﯾﻦ اﺑﺰار ﻣﺎﻟﯽ ﻧﻤﻮده اﺳﺖ‪.‬‬

‫ﻣﺎﻫﯿﺖ اوراق اﺟﺎره‬

‫ﻣﯽﺗﻮان اوراق اﺟﺎره را ﺑﻪ ﺻﻮرت زﯾﺮ ﺗﻌﺮﯾﻒ ﮐﺮد‪:‬‬

‫" اوراق ﺑﻬﺎداري اﺳﺖ ﮐﻪ دارﻧﺪه آن ﺑﻪ ﺻﻮرت ﻣﺸﺎع‪ ،‬ﻣﺎﻟﮏ ﺑﺨﺸﯽ از داراﯾﯽ اﺳﺖ ﮐﻪ‬

‫ﻣﻨﺎﻓﻊ آن ﺑﺮ اﺳﺎس ﻗﺮارداد اﺟﺎره ﺑﻪ ﺑﺎﻧﯽ ‪ 1‬واﮔﺬار ﺷﺪه اﺳﺖ"‪.‬‬

‫در اوراق اﺟﺎره ﺣﻖ اﺳﺘﻔﺎده از ﻣﻨﺎﻓﻊ ﯾﮏ داراﯾﯽ ﯾﺎ ﻣﺠﻤﻮﻋﻪاي از داراﯾﯽﻫﺎ‪ ،‬در ﻗﺒﺎل درﯾﺎﻓﺖ اﺟﺎرهﺑﻬﺎ از ﻣﺎﻟﮏ ﺑﻪ‬

‫ﺷﺨﺺ دﯾﮕﺮي )ﺑﺎﻧﯽ( ﻣﻨﺘﻘﻞ ﻣﯽﺷﻮد‪ .‬ﻣﺪت ﻗﺮارداد اﺟﺎره ﻣﺸﺨﺺ اﺳﺖ و ﻣﯽﺗﻮان اﺟﺎره ﺑﻬﺎ را در اﺑﺘﺪاي دوره‪،‬‬

‫اﻧﺘﻬﺎي دوره‪ ،‬ﺑﺎ ﺳﺮرﺳﯿﺪﻫﺎي ﻣﺎﻫﺎﻧﻪ‪ ،‬ﻓﺼﻠﯽ ﯾﺎ ﺳﺎﻻﻧﻪ ﭘﺮداﺧﺖ ﮐﺮد‪ .‬از آﻧﺠﺎ ﮐﻪ اﯾﻦ اوراق ﺑﯿﺎنﮔﺮ ﻣﺎﻟﮑﯿﺖ ﻣﺸﺎع ﻓﺮد‬

‫اﺳﺖ‪ ،‬ﻣﯽﺗﻮان آن را در ﺑﺎزار ﺛﺎﻧﻮﯾﻪ و ﺑﻪ ﻗﯿﻤﺘﯽ ﮐﻪ ﺗﻮﺳﻂ ﻋﻮاﻣﻞ ﺑﺎزار ﺗﻌﯿﯿﻦ ﻣﯽﺷﻮد‪ ،‬ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ ﮐﺮد‪.‬‬

‫روش ﮐﺎر در اوراق اﺟﺎره ﺑﻪ اﯾﻦ ﺻﻮرت اﺳﺖ ﮐﻪ ﯾﮏ ﻣﺆﺳﺴﻪ ﻣﺎﻟﯽ )ﻧﻬﺎد واﺳﻂ(‪ 2‬ﺑﺎ اﻧﺘﺸﺎر اوراق اﺟﺎره ﻣﻨﺎﺑﻊ‬

‫ﻣﻮرد ﻧﯿﺎز را ﺟﻤﻊآوري ﻣﯽﮐﻨﺪ‪ .‬ﺳﭙﺲ ﺑﺎ اﺳﺘﻔﺎده از ﻣﻨﺎﺑﻊ ﻣﺎﻟﯽ ﺑﻪ دﺳﺖ آﻣﺪه‪ ،‬داراﯾﯽ )ﻋﯿﻦ ﻣﺴﺘﺎﺟﺮه( ﻣﻮرد ﻧﯿﺎز ﺑﺎﻧﯽ‬

‫)دوﻟﺖ‪ ،‬ﺑﻨﮕﺎهﻫﺎ و ﻣﺆﺳﺴﻪﻫﺎ( را ﺧﺮﯾﺪاري ﮐﺮده و ﺑﻪ وي )ﺑﺎﻧﯽ( اﺟﺎره ﻣﯽدﻫﺪ‪ .‬از آن ﺟﺎ ﮐﻪ داراﯾﯽ ﻣﺬﮐﻮر ﺑﺎ اﺳﺘﻔﺎده‬

‫از ﻣﻨﺎﺑﻊ ﻣﺎﻟﯽ ﺻﺎﺣﺒﺎن اوراق‪ ،‬ﺧﺮﯾﺪاري ﻣﯽﺷﻮد ﻟﺬا آﻧﺎن ﻣﺎﻟﮏ ﮐﺎﻻﻫﺎ ﻣﺤﺴﻮب ﺷﺪه و ﺑﻪ ﺗﺒﻊ آن ﻣﺎﻟﮏ اﺟﺎره ﺑﻬﺎ ﻧﯿﺰ‬

‫‪ ١‬ﺑﺎﻧﯽ ﺷﺨﺺ ﺣﻘﻮﻗﯽ اﺳﺖ ﮐﻪ اوراق اﺟﺎره ﺟﻬﺖ رﻓﻊ ﻧﯿﺎز وي )ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻣﺎﻟﯽ( ﻣﻨﺘﺸﺮ ﻣﯽﺷﻮد ‪.‬‬
‫‪2‬‬
‫)‪Special Purpose Vehicle (SPV), Special Purpose Entity (SPE), Special Purpose Company (SPC‬‬

‫‪7‬‬
‫ﺧﻮاﻫﻨﺪ ﺑﻮد‪ .‬راﺑﻄﮥ ﺣﻘﻮﻗﯽ دارﻧﺪﮔﺎن اوراق ﺑﺎ ﻧﻬﺎد واﺳﻂ راﺑﻄﻪ وﮐﺎﻟﺖ )ﯾﺎ ﺣﻖاﻟﻌﻤﻞﮐﺎري( اﺳﺖ‪ .‬اﻓﺮاد ﺑﺎ ﭘﺮداﺧﺖ‬

‫ﭘﻮل ﻧﻘﺪ و درﯾﺎﻓﺖ اوراق اﺟﺎره‪ ،‬ﺑﻪ واﺳﻂ وﮐﺎﻟﺖ ﻣﯽدﻫﻨﺪ ﭘﻮل آﻧﺎن را ﺑﻪ ﺻﻮرت ﻣﺸﺎع ﻫﻤﺮاه ﺑﺎ ﭘﻮل ﺳﺎﯾﺮ ﻣﺘﻘﺎﺿﯿﺎن‬

‫اوراق اﺟﺎره‪ ،‬ﺑﺮاي ﺧﺮﯾﺪ ﮐﺎﻻﻫﺎي ﺳﺮﻣﺎﯾﻪاي و ﺑﺎدوام ﻫﺰﯾﻨﻪ ﮐﻨﺪ‪ .‬ﺳﭙﺲ آن ﮐﺎﻻﻫﺎ را ﺑﻪ ﺻﻮرت اﺟﺎره در اﺧﺘﯿﺎر‬

‫ﻣﺘﻘﺎﺿﯿﺎن )ﺑﺎﻧﯽ( ﻗﺮار دﻫﺪ و ﺑﻪ ﺻﻮرت ﻣﺎﻫﺎﻧﻪ ﯾﺎ ﻓﺼﻠﯽ اﺟﺎره ﺑﻬﺎي آنﻫﺎ را درﯾﺎﻓﺖ ﮐﺮده ﭘﺲ از ﮐﺴﺮ درﺻﺪي ﺑﻪ‬

‫ﻋﻨﻮان ﺣﻖ اﻟﻮﮐﺎﻟﻪ ﺑﯿﻦ ﺻﺎﺣﺒﺎن اوراق ﺗﻘﺴﯿﻢ ﮐﻨﺪ‪.‬‬

‫ﻃﺮاﺣﯽ ﻣﺎﻟﯽ اوراق اﺟﺎره‬

‫اوراق اﺟﺎره را ﻣﯽﺗﻮان ﺑﻪ روشﻫﺎي ﻣﺨﺘﻠﻔﯽ دﺳﺘﻪﺑﻨﺪي ﮐﺮد‪ .‬اﯾﻦ اوراق را ﺑﺮ اﺳﺎس ﻧﻮع ﻋﻘﺪ ﻣﯽﺗﻮان ﺑﻪ دو دﺳﺘﻪ‬

‫اوراق اﺟﺎره ﻋﺎدي و اوراق اﺟﺎره ﺑﻪ ﺷﺮط ﺗﻤﻠﯿﮏ و ﺑﺮ اﺳﺎس ﻧﻮع ﺑﺎﻧﯽ‪ 1‬ﺑﻪ دو دﺳﺘﻪ اوراق اﺟﺎره ﺷﺮﮐﺖﻫﺎي ﻋﺎدي و‬

‫اوراق اﺟﺎره ﻣﻮﺳﺴﺎت ﻣﺎﻟﯽ )ﺑﺎﻧﮏﻫﺎ و ﻣﻮﺳﺴﺎت ﻣﺎﻟﯽ و اﻋﺘﺒﺎري ﻏﯿﺮ ﺑﺎﻧﮑﯽ و ﻟﯿﺰﯾﻨﮓﻫﺎ( ﺗﻘﺴﯿﻢ ﻧﻤﻮد‪ .‬ﻫﺮ ﯾﮏ از اﯾﻦ‬

‫اﻧﻮاع‪ ،‬ﺧﻮد داراي دﺳﺘﻪﺑﻨﺪيﻫﺎي دﯾﮕﺮي ﻧﯿﺰ ﻫﺴﺘﻨﺪ‪ .‬در ﯾﮏ ﺗﻘﺴﯿﻢﺑﻨﺪي ﮐﻠﯽ دﯾﮕﺮ ﻧﯿﺰ ﻣﯽﺗﻮان اوراق اﺟﺎره را ﺑﺎ‬

‫ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ ﻫﺪف اﻧﺘﺸﺎر ﺑﻪ ﺳﻪ دﺳﺘﻪ ﺷﺎﻣﻞ اوراق اﺟﺎره ﺗﺄﻣﯿﻦ داراﯾﯽ‪ ،‬اوراق اﺟﺎره ﺗﺄﻣﯿﻦ ﻧﻘﺪﯾﻨﮕﯽ و اوراق اﺟﺎره رﻫﻨﯽ‬

‫ﺗﻘﺴﯿﻢ ﻧﻤﻮد‪.‬‬

‫‪ .1‬اوراق اﺟﺎره ﺗﺄﻣﯿﻦ داراﯾﯽ‪ :‬اوراق اﺟﺎره ﺗﺄﻣﯿﻦ داراﯾﯽ‪ ،‬اوراﻗﯽ اﺳﺖ ﮐﻪ در آن ﻧﻬﺎد واﺳﻂ‪ ،2‬ﯾﮏ داراﯾﯽ )ﯾﺎ‬

‫ﻣﺠﻤﻮﻋﻪاي از داراﯾﯽﻫﺎ( را از ﻃﺮف ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران‪ ،‬از ﻓﺮوﺷﻨﺪهاي ﺧﺮﯾﺪاري ﻧﻤﻮده و ﺑﻪ ﺑﺎﻧﯽ اﺟﺎره ﻣﯽدﻫﺪ‪ .‬ﻓﺮاﯾﻨﺪ‬

‫اﻧﺘﺸﺎر اوراق اﺟﺎره ﺗﺄﻣﯿﻦ داراﯾﯽ در ﻧﮕﺎره زﯾﺮ آورده ﺷﺪه اﺳﺖ‪ .‬از آﻧﺠﺎ ﮐﻪ در اﯾﻦ ﺣﺎﻟﺖ‪ ،‬اوراق اﺟﺎره ﺟﻬﺖ ﺑﻪ‬

‫دﺳﺖ آوردن ﯾﮏ دارﯾﯽ ﺧﺎص ﺑﺮاي ﺑﺎﻧﯽ ﺗﻮﺳﻂ واﺳﻂ ﻣﻨﺘﺸﺮ ﻣﯽﺷﻮد‪ ،‬ﻟﺬا ﺑﻪ اوراﻗﯽ ﮐﻪ ﻃﯽ ﭼﻨﯿﻦ ﻓﺮاﯾﻨﺪي ﻣﻨﺘﺸﺮ‬

‫ﻣﯽﺷﻮﻧﺪ اوراق اﺟﺎره ﺗﺄﻣﯿﻦ دارﯾﯽ ﮔﻔﺘﻪ ﻣﯽﺷﻮد‪.‬‬

‫‪١‬ﺷﺨﺺ ﺣﻘﻮﻗﯽ اﺳﺖ ﮐﻪ اوراق اﺟﺎره ﺑﺮاي ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻣﺎﻟﯽ وي ﻣﻨﺘﺸﺮ ﻣﯽﺷﻮد‪.‬‬
‫‪ ٢‬ﻧﻬﺎد واﺳﻂ ﺑﺮ اﺳﺎس ﻣﺎده ‪ 11‬ﻗﺎﻧﻮن "ﺗﻮﺳﻌﻪ اﺑﺰارﻫﺎ و ﻧﻬﺎدﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ ﺟﺪﯾﺪ ﺑﻪ ﻣﻨﻈﻮر ﺗﺴﻬﯿﻞ اﺟﺮاي ﺳﯿﺎﺳﺖﻫﺎي ﮐﻠـﯽ اﺻـﻞ‬
‫‪ 44‬ﻗﺎﻧﻮن اﺳﺎﺳﯽ" ﻣﺼﻮب ﺑﻬﻤﻦﻣﺎه ‪ 1388‬ﻣﺠﻠﺲ ﺷﻮراي اﺳﻼﻣﯽ ﺗﺸﮑﯿﻞ ﻣﯽﺷﻮد‪.‬‬

‫‪8‬‬
 ‫اﻣﯿﻦ‬

‫ﺑﺎﻧﯽ‬

‫‪ .5‬اﺟﺎره دادن داراﯾﯽ‬

‫‪ .6‬ﭘﺮداﺧﺖ اﺟﺎره ﺑﻬﺎ‬
‫‪ .8‬ﭘﺮداﺧﺖ ﺣﻖاﻟﻮﮐﺎﻟﻪ ﺑﻬﺎ‬

‫‪ .7‬ﭘﺮداﺧﺖ اﺟﺎره ﺑﻬﺎ‬

‫‪.3‬ﭘﺮداﺧﺖ ﭘﻮل‬ ‫‪.1‬ﻓﺮوش اوراق‬

‫ﺗﻮﻟﯿﺪ ﮐﻨﻨﺪه‬
‫واﺳﻂ‬ ‫ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران‬
‫)ﻓﺮوﺷﻨﺪه(‬
‫‪.4‬ﻓﺮوش داراﯾﯽ‬ ‫‪.2‬ﭘﺮداﺧﺖ ﭘﻮل‬

‫ﻧﺤﻮه ﮐﺎر در اﯾﻦ اوراق ﺷﺒﯿﻪ ﻓﻌﺎﻟﯿﺘﯽ اﺳﺖ ﮐﻪ ﺷﺮﮐﺖﻫﺎي ﻟﯿﺰﯾﻨﮓ اﻧﺠﺎم ﻣﯽدﻫﻨﺪ‪ .‬ﺑﺎ اﯾﻦ ﺗﻔﺎوت ﮐﻪ در ﺷﺮﮐﺖﻫﺎي‬

‫ﻟﯿﺰﯾﻨﮓ‪ ،‬ﺑﺎﯾﺪ ﻣﻨﺎﺑﻊ ﻣﺎﻟﯽ از ﻣﺤﻞ آورده ﺷﺮﮐﺖ ﯾﺎ در ﻣﻮارد ﻣﻌﺪودي از ﻃﺮﯾﻖ اﺧﺬ ﺗﺴﻬﯿﻼت ﺑﺎﻧﮑﯽ ﺗﺎﻣﯿﻦ ﮔﺮدد؛ ﺣﺎل‬

‫آﻧﮑﻪ در ا ﻧﺘﺸﺎر اﯾﻦ اوراق‪ ،‬ﮐﻪ ﻧﻬﺎد واﺳﻂ در ﺟﺎﯾﮕﺎه ﺷﺮﮐﺖ ﻟﯿﺰﯾﻨﮓ ﻗﺮار دارد‪ ،‬ﺑﺎ اﻧﺘﺸﺎر اوراق اﺟﺎره از ﻣﺮدم ﻣﺒﺎﻟﻐﯽ‬

‫ﺟﻤﻊآوري ﻣﯽﺷﻮد‪ ،‬وﺟﻮه ﺣﺎﺻﻞ را ﺻﺮف ﺧﺮﯾﺪ داراﯾﯽ ﻣﯽﮐﻨﺪ و آن را ﺑﻪ ﺑﺎﻧﯽ اﺟﺎره ﻣﯽدﻫﺪ‪.‬‬

‫در ﺻﻮرﺗﯽ ﮐﻪ ﻗﺮارداد اﺟﺎره از ﻧﻮع ﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ‪) 1‬اﺟﺎره ﻋﺎدي( ﺑﺎﺷﺪ‪ ،‬داراﯾﯽ در ﻣﻘﺎﺑﻞ اﺟﺎره ﺑﻬﺎي ﻣﻌﯿﻦ ﺑﺮاي ﻣﺪت‬

‫ﻣﺸﺨﺼﯽ ﺑﻪ ﺑﺎﻧﯽ اﺟﺎره داده ﻣﯽﺷﻮد‪ .‬در ﺳﺮرﺳﯿﺪ اوراق‪ ،‬واﺳﻂ داراﯾﯽ را ﺗﺤﻮﯾﻞ ﮔﺮﻓﺘﻪ و در ﺑﺎزار ﺑﻪ ﻓﺮوش ﻣﯽ‪-‬‬

‫رﺳﺎﻧﺪ‪ .‬در اﯾﻦ ﺣﺎﻟﺖ واﺳﻂ ﺑﺨﺸﯽ از اﺟﺎره ﺑﻬﺎ را ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﺣﻖ اﻟﻮﮐﺎﻟﻪ ﺑﺮداﺷﺘﻪ و ﻣﺎﺑﻘﯽ را ﺑﻪ ﺻﺎﺣﺒﺎن اوراق ﻣﯽ‪-‬‬

‫ﭘﺮدازد‪.‬‬

‫ﺑﻨﺎﺑﺮاﯾﻦ درآﻣﺪ ﺻﺎﺣﺒﺎن اوراق ﻋﺒﺎرت اﺳﺖ از ﻣﺠﻤﻮع اﺟﺎره ﺑﻬﺎي ﻣﺎﻫﺎﻧﻪ ﺑﻪ اﺿﺎﻓﻪ ﺗﻔﺎوت ﻗﯿﻤﺖ ﺧﺮﯾﺪ و ﻗﯿﻤﺖ‬

‫ﻓﺮوش داراﯾﯽ اﺟﺎره داده ﺷﺪه در ﺳﺮرﺳﯿﺪ اﺟﺎره‪ ،‬ﮐﻪ ﻣﻤﮑﻦ اﺳﺖ اﯾﻦ ﺗﻔﺎوت ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ ﻧﻮع داراﯾﯽ ﻣﺜﺒﺖ ﯾﺎ ﻣﻨﻔﯽ‬

‫ﺑﺎﺷﺪ‪ .‬ﺑﻨﺎﺑﺮاﯾﻦ درآﻣﺪ ﺻﺎﺣﺒﺎن اوراق از دو ﺑﺨﺶ ﺛﺎﺑﺖ ﺷﺎﻣﻞ اﺟﺎره ﺑﻬﺎي درﯾﺎﻓﺘﯽ و ﻣﺘﻐﯿﺮ ﺷﺎﻣﻞ ﺳﻮد ﯾﺎ زﯾﺎن ﻧﺎﺷﯽ از‬

‫ﺗﻐﯿﯿﺮ ﻗﯿﻤﺖ داراﯾﯽ در ﭘﺎﯾﺎن دوره اﺟﺎره ﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ‪ ،‬ﺗﺸﮑﯿﻞ ﻣﯽﺷﻮد‪ .‬ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﻣﺜﺎل اﮔﺮ زﻣﯿﻦ‪ ،‬داراﯾﯽ ﻣﺒﻨﺎي ﻗﺮارداد‬

‫اﺟﺎره ﺑﺎﺷﺪ و ﻓﺮض ﺷﻮد ﻗﯿﻤﺖ زﻣﯿﻦ در ﭘﺎﯾﺎن ﺳﺮرﺳﯿﺪ اوراق اﻓﺰاﯾﺶ ﯾﺎﺑﺪ در اﯾﻦ ﺣﺎﻟﺖ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران از ﻣﺤﻞ‬

‫‪ ١‬ﻣﻨﻄﺒﻖ ﺑﺮ اﺳﺘﺎﻧﺪارد ﺣﺴﺎﺑﺪاري ﺷﻤﺎره ‪.21‬‬

‫‪9‬‬
‫اﻓﺰاﯾﺶ ﻗﯿﻤﺖ زﻣﯿﻦ ﻧﯿﺰ ﺳﻮد ﺑﻪ دﺳﺖ ﺧﻮاﻫﻨﺪ آورد زﯾﺮا اﺟﺎره از ﻧﻮع ﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ اﺳﺖ و ﭘﺲ از ﭘﺎﯾﺎن دوره اﺟﺎره‪،‬‬

‫زﻣﯿﻦ در ﺑﺎزار ﺑﻪ ﻗﯿﻤﺖ روز ﺑﻪ ﻓﺮوش ﺧﻮاﻫﺪ رﺳﯿﺪ و ﻣﯿﺰان درآﻣﺪ آن ﺑﯿﻦ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران ﺗﻘﺴﯿﻢ ﺧﻮاﻫﺪ ﺷﺪ‪.‬‬

‫در ﺻﻮرﺗﯽ ﮐﻪ اﺟﺎره از ﻧﻮع ﺳﺮﻣﺎﯾﻪاي )ﻣﺎﻧﻨﺪ اﺟﺎره ﺑﻪ ﺷﺮط ﺗﻤﻠﯿﮏ( ‪ 1‬ﺑﺎﺷﺪ واﺳﻂ داراﯾﯽ را ﺑﻪ ﺻﻮرت اﺟﺎره ﺑﻪ‬

‫ﺷﺮط ﺗﻤﻠﯿﮏ ﯾﺎ اﺟﺎره ﺑﺎ ﺷﺮط اﺧﺘﯿﺎر ﺧﺮﯾﺪ ﺑﺮاي ﺑﺎﻧﯽ‪ ،‬در اﺧﺘﯿﺎر ﺑﺎﻧﯽ ﻗﺮار ﻣﯽدﻫﺪ‪ .‬در ﻗﺮارداد اﺟﺎره‪ ،‬ﺷﺮط ﻣﯽﺷﻮد‬

‫واﺳﻂ در ﺳﺮرﺳﯿﺪ‪ ‬اوراق و ﭘﺲ از درﯾﺎﻓﺖ آﺧﺮﯾﻦ اﺟﺎره ﺑﻬﺎ‪ ،‬داراﯾﯽ را ﺑﻪ ﺗﻤﻠﯿﮏ ﺑﺎﻧﯽ درآورد‪ .‬در اﯾﻦ ﺻﻮرت ﻧﯿﺰ‬

‫واﺳﻂ ﺑﺨﺸﯽ از اﺟﺎره ﺑﻬﺎ را ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﺣﻖاﻟﻮﮐﺎﻟﻪ ﺑﺮ ﻣﯽدارد و ﺑﻘﯿﻪ را ﺑﻪ ﺻﺎﺣﺒﺎن اوراق ﻣﯽﭘﺮدازد‪ .‬ﺑﻨﺎﺑﺮاﯾﻦ درآﻣﺪ‬

‫ﺻﺎﺣﺒﺎن اوراق ﻧﯿﺰ ﻋﺒﺎرت اﺳﺖ از ﻣﺠﻤﻮع اﺟﺎره ﺑﻬﺎي ﻣﺎﻫﺎﻧﻪ )ﮐﻪ ﺑﻪ ﻃﻮر ﻣﻌﻤﻮل ﺑﯿﺸﺘﺮ از روش ﻗﺒﻞ اﺳﺖ زﯾﺮا در‬

‫اﯾﻦ ﻧﻮع از اﺟﺎره‪ ،‬ارزش داراﯾﯽ )ﻋﯿﻦ ﻣﺴﺘﺎﺟﺮه( ﻧﯿﺰ در اﺟﺎره ﺑﻬﺎي ﭘﺮداﺧﺘﯽ ﮔﻨﺠﺎﻧﺪه ﻣﯽﺷﻮد(‪ .‬درآﻣﺪ ﺻﺎﺣﺒﺎن اوراق‬

‫در اﯾﻦ ﺻﻮرت ﮐﺎﻣﻼً ﻗﺎﺑﻞ ﭘﯿﺶﺑﯿﻨﯽ اﺳﺖ‪.‬‬

‫اﯾﻦ اوراق ﺑﺮاي ﺷﺮﮐﺖﻫﺎﯾﯽ ﻣﻨﺎﺳﺐ اﺳﺖ ﮐﻪ ﻧﯿﺎز ﺑﻪ ﯾﮏ ﯾﺎ ﻣﺠﻤﻮﻋﻪاي از داراﯾﯽ داﺷﺘﻪ ﺑﺎﺷﻨﺪ‪ .‬ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﻣﺜﺎل‬

‫ﺷﺮﮐﺖﻫﺎي ﻫﻮاﭘﯿﻤﺎﯾﯽ‪ ،‬ﺷﺮﮐﺖﻫﺎي ﮐﺸﺘﯿﺮاﻧﯽ‪ ،‬ﺷﺮﮐﺖﻫﺎي ﺣﻤﻞ و ﻧﻘﻞ و ﺷﺮﮐﺖﻫﺎي ﺗﻮﻟﯿﺪي ﻣﯽﺗﻮاﻧﻨﺪ ﺟﻬﺖ ﺧﺮﯾﺪ‬

‫ﻫﻮاﭘﯿﻤﺎ‪ ،‬ﮐﺸﺘﯽ و ﯾﺎ ﺳﺎﯾﺮ دارﯾﯽﻫﺎي ﺛﺎﺑﺖ‪ ،‬از اﯾﻦ اوراق اﺳﺘﻔﺎده ﻧﻤﺎﯾﻨﺪ‪.‬‬

‫‪ .2‬اوراق اﺟﺎره ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻧﻘﺪﯾﻨﮕﯽ‪ :‬در اﯾﻦ ﻧﻮع از اوراق اﺟﺎره‪ ،‬واﺳﻂ ﺑﺎ واﮔﺬاري اوراق ﺑﻪ ﻣﺮدم و ﺟﻤﻊ آوري وﺟﻮه‪،‬‬

‫ﺑﻪ وﮐﺎﻟﺖ از ﻃﺮف آنﻫﺎ ﯾﮏ داراﯾﯽ )ﺛﺎﺑﺖ ﻣﺸﻬﻮد( را از ﺑﺎﻧﯽ ﺧﺮﯾﺪاري ﮐﺮده ﺳﭙﺲ ﺑﻪ ﻫﻤﺎن ﺑﻨﮕﺎه )ﺑﺎﻧﯽ( اﺟﺎره ﻣﯽ‪-‬‬

‫دﻫﺪ‪ .‬ﺑﻪ ﻋﺒﺎرت دﯾﮕﺮ اﯾﻦ ﻧﻮع از اوراق‪ ،‬ﻣﺒﺘﻨﯽ ﺑﺮ ﻓﺮوش و اﺟﺎره ﻣﺠﺪد‪ 2‬اﺳﺖ‪ .‬در اﯾﻦ ﺣﺎﻟﺖ ﺑﺎﻧﯽ ﺑﺎ اﺳﺘﻔﺎده از اوراق‬

‫اﺟﺎره‪ ،‬اﻗﺪام ﺑﻪ ﺗﺄﻣﯿﻦ ﻧﻘﺪﯾﻨﮕﯽ ﻣﻮرد ﻧﯿﺎز ﺧﻮد ﻣﯽﮐﻨﺪ‪ .‬ﺑﻪ ﺑﯿﺎن ﺳﺎده ﻣﯽﺗﻮان ﮔﻔﺖ ﺑﺎﻧﯽ ﺗﻮاﻧﺴﺘﻪ ﺑﺎ وﺛﯿﻘﻪ ﻗﺮار دادن‬

‫داراﯾﯽ ﺧﻮد‪ ،‬ﻣﺒﻠﻐﯽ را ﺟﻬﺖ رﻓﻊ ﻧﯿﺎزﻫﺎي ﻧﻘﺪﯾﻨﮕﯽ ﮐﺴﺐ ﻧﻤﺎﯾﺪ‪ .‬اﯾﻦ ﻋﺎﻣﻞ ﺳﺒﺐ ﻧﺎﻣﮕﺬاري اﯾﻦ اوراق ﺑﻪ اوراق ﺗﺎﻣﯿﻦ‬

‫ﻧﻘﺪﯾﻨﮕﯽ ﺷﺪه اﺳﺖ زﯾﺮا ﻣﺜﻼً ﺷﺮﮐﺘﯽ ﮐﻪ ﻧﯿﺎزﻣﻨﺪ وﺟﻪ ﻧﻘﺪ اﺳﺖ داراﯾﯽ ﺧﻮد را ﻣﯽﻓﺮوﺷﺪ و آن را ﺑﻪ ﺻﻮرت اﺟﺎره ﺑﻪ‬

‫ﺷﺮط ﺗﻤﻠﯿﮏ ﻣﺠﺪداً ﺑﻪ دﺳﺖ ﻣﯽآورد‪ .‬ﻓﺮاﯾﻨﺪ ﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ اﻧﺘﺸﺎر اوراق اﺟﺎره ﺗﺄﻣﯿﻦ ﻧﻘﺪﯾﻨﮕﯽ در ﻧﮕﺎره زﯾﺮ آورده ﺷﺪه‬

‫اﺳﺖ‪.‬‬

‫‪ ١‬ﻣﻨﻄﺒﻖ ﺑﺮ اﺳﺘﺎﻧﺪارد ﺣﺴﺎﺑﺪاري ﺷﻤﺎره ‪.21‬‬

‫‪2‬‬
‫‪Sale and Lease back‬‬

‫‪10‬‬
 ‫اﻣﯿﻦ‬

‫‪ .6‬ﭘﺮداﺧﺖ اﺟﺎره ﺑﻬﺎ‬ ‫‪ .7‬ﭘﺮداﺧﺖ اﺟﺎره ﺑﻬﺎ‬

‫‪ .9‬ﺳﻮد ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران‬
‫‪ .8‬ﭘﺮداﺧﺖ ﺣﻖاﻟﻮﮐﺎﻟﻪ ﺑﻬﺎ‬

‫‪.3‬ﭘﺮداﺧﺖ ﭘﻮل‬ ‫‪.1‬واﮔﺬاري اوراق‬

‫ج‬

‫ﺑﺎﻧﯽ‬ ‫واﺳﻂ‬ ‫ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران‬

‫‪.2‬ﭘﺮداﺧﺖ ﭘﻮل‬
‫‪.4‬ﺧﺮﯾﺪ داراﯾﯽ‬

‫‪ .5‬اﺟﺎره دادن داراﯾﯽ ﺑﻪ وﮐﺎﻟﺖ از ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران‬

‫در اوراق اﺟﺎره ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻧﻘﺪﯾﻨﮕﯽ واﺳﻂ ﭘﺲ از اﻧﺘﺸﺎر اوراق و ﺧﺮﯾﺪ داراﯾﯽ )ﻋﯿﻦ ﻣﺴﺘﺎﺟﺮه( از ﺑﺎﻧﯽ‪ ،‬ﻣﺠﺪداً آنرا ﺑﻪ‬

‫ﺻﻮرت اﺟﺎره ﺑﻪ ﺷﺮط ﺗﻤﻠﯿﮏ در اﺧﺘﯿﺎر وي ﻗﺮار ﻣﯽدﻫﺪ‪ .‬ﺑﻨﺎﺑﺮاﯾﻦ داراﯾﯽ در ﻣﻘﺎﺑﻞ اﺟﺎره ﺑﻬﺎي ﻣﻌﯿﻦ ﺑﺮاي ﻣﺪت‬

‫ﻣﺸﺨﺺ ﺑﻪ ﺑﺎﻧﯽ اﺟﺎره داده ﻣﯽﺷﻮد و در ﻗﺮارداد اﺟﺎره‪ ،‬ﺷﺮط ﻣﯽﺷﻮد واﺳﻂ در ﺳﺮرﺳﯿﺪ‪ ،‬داراﯾﯽ را ﺑﻪ ﺑﺎﻧﯽ ﺗﻤﻠﯿﮏ‬

‫ﮐﻨﺪ‪ .‬در اﯾﻦ ﺻﻮرت ﻧﯿﺰ واﺳﻂ ﺑﺨﺸﯽ از اﺟﺎره ﺑﻬﺎ را ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﺣﻖاﻟﻮﮐﺎﻟﻪ ﺑﺮ ﻣﯽدارد و ﺑﻘﯿﻪ را ﺑﻪ ﺻﺎﺣﺒﺎن اوراق ﻣﯽ‪-‬‬

‫ﭘﺮدازد‪ .‬درآﻣﺪ ﺻﺎﺣﺒﺎن اوراق ﻧﯿﺰ ﻋﺒﺎرت اﺳﺖ از ﻣﺠﻤﻮع اﺟﺎره ﺑﻬﺎي ﻣﺎﻫﺎﻧﻪ‪ .‬از اﯾﻦ رو درآﻣﺪ ﺻﺎﺣﺒﺎن اوراق در اﯾﻦ‬

‫ﺻﻮرت ﮐﺎﻣﻼً ﻗﺎﺑﻞ ﭘﯿﺶ ﺑﯿﻨﯽ اﺳﺖ‪.‬‬

‫در اﯾﻦ ﻧﻮع از اوراق‪ ،‬اﻣﮑﺎن اﺳﺘﻔﺎده از اﺟﺎره ﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ ﭼﻨﺪان ﻗﺎﺑﻞ ﺗﺼﻮر ﻧﯿﺴﺖ‪ .‬زﯾﺮا ﺑﺎﻧﯽ ﺗﻨﻬﺎ ﺑﻪ دﻧﺒﺎل ﺑﻪ دﺳﺖ‬

‫آوردن ﻧﻘﺪﯾﻨﮕﯽ ﺟﻬﺖ ﺑﻬﺒﻮد وﺿﻌﯿﺖ ﻣﺎﻟﯽ ﺧﻮد اﺳﺖ و داراﯾﯽ ﺛﺎﺑﺖ‪ ‬وي‪ ،‬ﻧﻘﺶ ﺣﯿﺎﺗﯽ در اداﻣﻪ ﻓﻌﺎﻟﯿﺖ ﺷﺮﮐﺖ دارد‪.‬‬

‫ﺑﻨﺎﺑﺮاﯾﻦ ﻣﻨﻄﻘﯽ ﺑﻪ ﻧﻈﺮ ﻧﻤﯽرﺳﺪ ﮐﻪ داراﯾﯽ را ﺑﻪ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران ﺑﻔﺮوﺷﺪ‪ .‬از اﯾﻦ رو در اﯾﻦ ﺣﺎﻟﺖ ﺗﻨﻬﺎ اﺟﺎره ﺳﺮﻣﺎﯾﻪاي‬

‫ﻗﺎﺑﻞ ﺗﺼﻮر اﺳﺖ‪ .‬ﺑﻨﺎﺑﺮاﯾﻦ ﺷﺮﮐﺖﻫﺎﯾﯽ ﮐﻪ ﺑﺎ ﻣﺸﮑﻞ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪ در ﮔﺮدش ﻣﻮاﺟﻪ ﻫﺴﺘﻨﺪ ﻣﯽﺗﻮاﻧﻨﺪ ﺑﻪ ﮐﻤﮏ اﯾﻦ اوراق‪،‬‬

‫ﯾﮏ ﯾﺎ ﭼﻨﺪ داراﯾﯽ ﺧﻮد را از ﻃﺮﯾﻖ اﻧﺘﺸﺎر اﯾﻦ اوراق ﺑﻪ ﻓﺮوش رﺳﺎﻧﻨﺪ و ﺑﺎ ﮐﺴﺐ وﺟﻪ ﻧﻘﺪ و ﻧﯿﺰ اﺟﺎره ﻣﺠﺪد داراﯾﯽ‬

‫ﺧﻮد‪ ،‬ﻣﺸﮑﻼت ﻣﺎﻟﯽ را ﺗﺎ ﺣﺪي ﻣﺮﺗﻔﻊ ﮐﻨﻨﺪ‪.‬‬

‫‪ .3‬اوراق اﺟﺎره رﻫﻨﯽ‪ :‬ﻧﻮع ﺳﻮم اوراق اﺟﺎره ﺑﯿﺸﺘﺮ ﻣﻮرد اﺳﺘﻔﺎده ﺑﺎﻧﮏﻫﺎ‪ ،‬ﻟﯿﺰﯾﻨﮓﻫﺎ و ﻣﻮﺳﺴﺎت اﻋﺘﺒﺎر دﻫﻨﺪه اﺳﺖ‪.‬‬

‫در اﯾﻦ ﻧﻮع از اوراق‪ ،‬ﺑﺎﻧﯽ )ﺑﺎﻧﮏ( ﺗﺴﻬﯿﻼﺗﯽ ﮐﻪ ﻗﺒﻼً در ﻗﺎﻟﺐ ﻋﻘﺪ اﺟﺎره ﺑﻪ ﺷﺮط ﺗﻤﻠﯿﮏ ﭘﺮداﺧﺘﻪ ﮐﺮده را ﺑﻪ ﺷﺨﺺ‬

‫‪11‬‬
‫ﺛﺎﻟﺜﯽ )واﺳﻂ( ﻣﯽﻓﺮوﺷﺪ‪ .‬ﺑﻨﺎﺑﺮاﯾﻦ اﺑﺘﺪا واﺳﻂ‪ ،‬اوراق اﺟﺎره را ﻣﻨﺘﺸﺮ ﻣﯽﻧﻤﺎﯾﺪ و ﺳﭙﺲ داراﯾﯽﻫﺎﯾﯽ ﮐﻪ ﺑﺎﻧﮏ در ﻗﺎﻟﺐ‬

‫ﻋﻘﺪ اﺟﺎره ﺑﻪ ﺷﺮط ﺗﻤﻠﯿﮏ در ﻃﻮل زﻣﺎن ﺑﻪ اﻓﺮاد ﻣﺨﺘﻠﻔﯽ داده اﺳﺖ را از وي ﺧﺮﯾﺪاري ﻣﯽﻧﻤﺎﯾﺪ‪ .‬ﺑﺎ ﻓﺮوش اﯾﻦ‬

‫داراﯾﯽﻫﺎ راﺑﻄﻪ ﺑﺎﻧﯽ و واﺳﻂ ﻗﻄﻊ ﻣﯽﺷﻮد و واﺳﻂ از ﻃﺮف ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران ﻣﺎﻟﮏ داراﯾﯽﻫﺎﯾﯽ ﻣﯽﺷﻮد ﮐﻪ ﺑﺎﻧﮏ )ﺑﺎﻧﯽ(‬

‫آنﻫﺎ را ﻗﺒﻼً ﺑﻪ ﺻﻮرت اﺟﺎره ﺑﻪ ﺷﺮط ﺗﻤﻠﯿﮏ ﺑﻪ ﮔﯿﺮﻧﺪﮔﺎن ﺗﺴﻬﯿﻼت واﮔﺬار ﻧﻤﻮده اﺳﺖ‪ .‬ﻓﺮآﯾﻨﺪ ﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ اﯾﻦ اوراق‬

‫در ﻧﮕﺎره زﯾﺮ آورده ﺷﺪه اﺳﺖ‪.‬‬

‫اﻣﯿﻦ‬
‫ﻣﺴﺘﺎﺟﺮ‬
‫‪ .6‬ﭘﺮداﺧﺖ اﺟﺎره ﺑﻬﺎ‬
‫‪ . 1‬اﺟﺎره دادن داراﯾﯽ در ﻗﺎﻟﺐ‬ ‫‪ ..8‬ﭘﺮداﺧﺖ ﺣﻖ اﻟﻌﻤﻞ‬ ‫‪ .7‬ﭘﺮداﺧﺖ اﺟﺎره ﺑﻬﺎ‬
‫اﻋﻄــﺎي ﺗﺴــﻬﯿﻼت اﺟــﺎره ﺑــﻪ‬
‫ﺷﺮط ﺗﻤﻠﯿﮏ‬
‫‪ .4‬ﭘﺮداﺧﺖ ﭘﻮل‬ ‫‪ .2‬اﻧﺘﺸﺎر اوراق‬

‫ﺑﺎﻧﮏ‬ ‫واﺳﻂ‬ ‫ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران‬

‫‪ . 5‬ﻓﺮوش داراﯾﯽﻫﺎﯾﯽ ﮐﻪ‬ ‫‪ .3‬ﭘﺮداﺧﺖ ﭘﻮل‬

‫در اﺧﺘﯿﺎر ﻣﺴﺘﺎﺟﺮ اﺳﺖ‬

‫ﺑﺮ اﺳﺎس اﯾﻦ ﻣﺪل ﺑﺎﻧﮏﻫﺎ‪ ،‬ﻣﻮﺳﺴﺎت اﻋﺘﺒﺎري ﻏﯿﺮ ﺑﺎﻧﮑﯽ‪ ،‬ﺗﻌﺎوﻧﯽﻫﺎي اﻋﺘﺒﺎر و ﺷﺮﮐﺖﻫﺎي ﻟﯿﺰﯾﻨﮓ ﻣﯽﺗﻮاﻧﻨﺪ داراﯾﯽ‪-‬‬

‫ﻫﺎﯾﯽ را ﮐﻪ ﻗﺒﻼً ﺑﻪ ﺷﺨﺺ ﯾﺎ اﺷﺨﺎﺻﯽ ﺑﻪ ﺻﻮرت اﺟﺎره ﺑﻪ ﺷﺮط ﺗﻤﻠﯿﮏ واﮔﺬار ﻧﻤﻮدهاﻧﺪ را ﺑﻪ واﺳﻂ ﺑﻔﺮوﺷﻨﺪ‪ .‬ﺑﺎ‬

‫اﯾﻦ ﻧﻘﻞ و اﻧﺘﻘﺎل راﺑﻄﻪ ﺑﯿﻦ ﺑﺎﻧﯽ و واﺳﻂ ﮐﺎﻣﻼً ﻗﻄﻊ ﺧﻮاﻫﺪ ﺷﺪ‪ .‬ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ ﺷﺮاﯾﻂ اﯾﻦ دﺳﺘﻪ از ﻧﻬﺎدﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ ﮐﻪ‬

‫ﺗﺴﻬﯿﻼت ﺧﻮد را ﺗﻨﻬﺎ ﺑﻪ ﺻﻮرت اﺟﺎره ﺳﺮﻣﺎﯾﻪاي اﻋﻄﺎ ﻣﯽﮐﻨﻨﺪ‪ ،‬ﻟﺬا ﺗﻨﻬﺎ ﻣﯽﺗﻮان اوراق اﺟﺎره ﺳﺮﻣﺎﯾﻪاي )ﺑﻪ ﺷﺮط‬

‫ﺗﻤﻠﯿﮏ( را ﺑﺮاي اﯾﻦ دﺳﺘﻪ از اوراق ﻃﺮاﺣﯽ ﻧﻤﻮد‪ .‬در اﯾﻦ ﺻﻮرت درآﻣﺪ ﺻﺎﺣﺒﺎن اوراق ﮐﺎﻣﻼً ﻗﺎﺑﻞ ﭘﯿﺶ ﺑﯿﻨﯽ اﺳﺖ‪.‬‬

‫اﯾﻦ اوراق ﻧﻮﻋﯽ از اوراق رﻫﻨﯽ )ﺧﺮﯾﺪ دﯾﻦ( ﻣﺤﺴﻮب ﻣﯽﺷﻮﻧﺪ و ﻣﯽﺗﻮان آنﻫﺎ از ﻧﻘﻄﻪ ﻧﻈﺮ اﯾﻦ ﻧﻮع از اﺑﺰارﻫﺎي‬

‫ﻣﺎﻟﯽ ﻣﻮرد ﺑﺮرﺳﯽ ﻗﺮار داد‪.‬‬

‫‪12‬‬
 ‫رﯾﺴﮏﻫﺎي اوراق اﺟﺎره‬

‫اﻣﺮوزه رﯾﺴﮏ و ﻧﻮﺳﺎﻧﺎت در ﮐﺎﻧﻮن ﺗﻮﺟﻪ ﺗﻤﺎم ﻧﺎﺷﺮﯾﻦ‪ ،‬ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران و ﺣﺘﯽ ﻣﺴﺌﻮﻻن و ﮐﺎرﺷﻨﺎﺳﺎن ﮐﺸﻮرﻫﺎ‬

‫ﻗﺮار ﮔﺮﻓﺘﻪ اﺳﺖ‪ .‬ﺑﺪﻟﯿﻞ اﻫﻤﯿﺖ و اﺛﺮ ﮔﺬاري ﺑﺎﻻي رﯾﺴﮏ در ﻓﺮآﯾﻨﺪ ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻣﺎﻟﯽ و اﻧﺘﺸﺎر اوراق ﺑﻬﺎدار‪ ،‬ﺑﺎﯾﺪ رﯾﺴﮏﻫﺎ‬

‫را ﺷﻨﺎﺳﺎﯾﯽ‪ ،‬ﻣﺤﺎﺳﺒﻪ و ﻣﺪﯾﺮﯾﺖ ﻧﻤﻮد‪ .‬ﺟﻬﺖ ﺑﺮرﺳﯽ دﻗﯿﻖﺗﺮ رﯾﺴﮏﻫﺎي اوراق اﺟﺎره‪ ،‬رﯾﺴﮏﻫﺎ ﺑﺮ اﺳﺎس ﻣﺪل‬

‫ﺷﺒﮑﻪاي ﺑﻪ دو ﮔﺮوه‪ ‬رﯾﺴﮏﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ و ﻏﯿﺮ ﻣﺎﻟﯽ ﺗﻘﺴﯿﻢ ﺷﺪهاﻧﺪ‪ .‬ﻣﻨﻈﻮر از رﯾﺴﮏﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ‪ ،‬رﯾﺴﮏﻫﺎﯾﯽ اﺳﺖ ﮐﻪ‬

‫ﻣﯽﺗﻮان آنﻫﺎ را ﻣﻮرد اﻧﺪازهﮔﯿﺮي ﮐﻤ‪‬ﯽ )ﺑﺎ دﻗﺖ ﻧﺴﺒﺘﺎً ﺑﺎﻻ( ﻗﺮار داد‪ .‬در ﻣﻘﺎﺑﻞ رﯾﺴﮏﻫﺎي ﻏﯿﺮ ﻣﺎﻟﯽ ﻗﺎﺑﻠﯿﺖ اﻧﺪازه‪-‬‬

‫ﮔﯿﺮي ﻧﺪارﻧﺪ و ﯾﺎ اﻧﺪازهﮔﯿﺮي آنﻫﺎ ﺑﺴﯿﺎر ﻣﺸﮑﻞ اﺳﺖ‪.‬‬

‫اﻟﻒ‪ .‬رﯾﺴﮏﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ‬

‫‪ .1‬رﯾﺴﮏ ﺟﻤﻊ آوري وﺟﻮه ﻧﻘﺪ ﺑﻪ ﻣﯿﺰان ﮐﺎﻓﯽ‪ .‬ﻣﻤﮑﻦ اﺳﺖ در ﻣﺪت ﭘﺬﯾﺮهﻧﻮﯾﺴﯽ‪ ،‬ﺗﻤﺎﻣﯽ اوراق اﺟـﺎره ﺑـﻪ ﻓـﺮوش‬
‫ﻧﺮﺳﺪ‪ .‬در اﯾﻦ ﺣﺎﻟﺖ ﻧﺎﺷﺮ و ﺑﺎﻧﯽ ﺑﺎ رﯾﺴﮏ ﺟﻤﻊآوري وﺟﻮه ﻧﻘﺪ ﺑﻪ ﻣﯿﺰان ﮐﺎﻓﯽ ﻣﻮاﺟﻪ ﻣﯽﺷﻮﻧﺪ و ﻧﻤﯽﺗﻮاﻧﻨﺪ داراﯾﯽ‬
‫ﻣﻮرد ﻧﯿﺎز ﺧﻮد را ﺧﺮﯾﺪاري ﮐﻨﻨﺪ‪ .‬ﺟﻬﺖ ﭘﻮﺷﺶ اﯾﻦ رﯾﺴﮏ ﻣﯽﺗﻮان از ﺧﺪﻣﺖ ﺗﻌﻬﺪ ﭘﺬﯾﺮهﻧﻮﯾﺴﯽ ﻧﻬﺎدﻫﺎي ﻣـﺎﻟﯽ از‬
‫ﺟﻤﻠﻪ ﺷﺮﮐﺖﻫﺎي ﺗﺎﻣﯿﻦ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪ اﺳﺘﻔﺎده ﮐﺮد‪.‬‬

‫‪ .2‬رﯾﺴﮏ ﻧﮑﻮل‪ .‬ﺑﻪ اﺣﺘﻤﺎل ﭘﺮداﺧﺖ ﻧﮑﺮدن ﺑﻪ ﻣﻮﻗﻊ ﺗﻌﻬﺪات ﻣﺎﻟﯽ ﻧﺎﺷﺮ‪ 1‬رﯾﺴﮏ ﻧﮑـﻮل ﮔﻔﺘـﻪ ﻣـﯽﺷـﻮد‪ .‬در اوراق‬
‫اﺟﺎره‪ ،‬ﻧﮑﻮل زﻣﺎﻧﯽ رخ ﻣﯽدﻫﺪ ﮐﻪ ﺑﺎﻧﯽ ﻧﺘﻮاﻧﺪ ﯾﺎ ﻧﺨﻮاﻫﺪ اﺟﺎرهﺑﻬﺎي ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران را ﺑﻪ ﻣﻮﻗﻊ ﭘﺮداﺧﺖ ﻧﻤﺎﯾﺪ‪ .‬ﺟﻬﺖ‬
‫اﻃﻼع از اﯾﻦ رﯾﺴﮏ ﻣﯽﺗﻮان ﺑﻪ رﺗﺒﻪ اﻋﺘﺒﺎري ﻧﺎﺷﺮ ﮐﻪ ﺗﻮﺳﻂ ﻣﻮﺳﺴﺎت رﺗﺒﻪﺑﻨﺪي اﻋﺘﺒﺎري ﺗﻌﯿـﯿﻦ ﻣـﯽﺷـﻮد ﻣﺮاﺟﻌـﻪ‬
‫ﮐﺮد‪ .2‬ﺟﻬﺖ ﭘﻮﺷﺶ اﯾﻦ رﯾﺴﮏ‪ ،‬ﻣﯽﺗﻮان از ﺗﻀﺎﻣﯿﻦ ﺑﺎﻧﯽ و ﯾﺎ از ﺿﻤﺎﻧﺖﻧﺎﻣﻪﻫﺎي ﺑﺎﻧﮑﯽ اﺳﺘﻔﺎده ﻧﻤﻮد‪ .‬ﺑﺎﻧﯽ ﻣﯽﺗﻮاﻧـﺪ‬
‫ﺳﻔﺘﻪ‪ ،‬ﭼﮏ ﯾﺎ ﻣﺒﻠﻐﯽ ﺑﻪ اﻧﺪازه اﺟﺎره ﺑﻬﺎي ‪ 3‬اﻟﯽ ﯾﮏ ﯾﺎ ﭼﻨﺪ دوره را در ﺣﺴﺎﺑﯽ ﻧﺰد اﻣﯿﻦ ﻗﺮار دﻫﺪ‪ ،‬ﺗﺎ در ﺻﻮرﺗﯽ ﮐﻪ‬
‫ﺑﻪ دﻻﯾﻠﯽ در ﺑﺮﺧﯽ از ﻣﺎهﻫﺎ ﻧﺘﻮاﻧﺪ اﺟﺎره ﺑﻬﺎ را ﭘﺮداﺧﺖ ﻧﻤﺎﯾﺪ‪ ،‬اﻣﯿﻦ ﺑﻪ ﺻﻮرت ﻗﺎﻧﻮﻧﯽ از ﺣﺴﺎب ﻣﺬﮐﻮر اﺟﺎره ﺑﻬﺎ را‬
‫ﮐﺴﺮ ﻧﻤﻮده و ﺑﻪ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران ﭘﺮداﺧﺖ ﻧﻤﺎﯾﺪ )اﯾﻦ راﻫﮑﺎر ﺟﻬﺖ ﭘﻮﺷﺶ رﯾﺴﮏ ﻧﻘﺪﯾﻨﮕﯽ ﻧﯿـﺰ ﻣﻨﺎﺳـﺐ ﻣـﯽﺑﺎﺷـﺪ‪.‬‬
‫اﺳﺘﻔﺎده از ﺿﺎﻣﻦ راﻫﮑﺎر دﯾﮕﺮي ﺑﺮاي ﭘﻮﺷﺶ اﯾﻦ رﯾﺴﮏ اﺳﺖ‪ .‬ﺿﺎﻣﻦ ﺑﺎ درﯾﺎﻓﺖ ﻣﺒﻠﻐﯽ از واﺳﻂ ﯾﺎ ﺑﺎﻧﯽ ﻣـﯽﺗﻮاﻧـﺪ‬
‫ﻣﯿﺰان اﺟﺎره ﺑﻬﺎي درﯾﺎﻓﺘﯽ دارﻧﺪﮔﺎن اوراق را ﺗﻀﻤﯿﻦ ﻧﻤﺎﯾﺪ‪ .‬اﯾﻦ راﻫﮑﺎر ﻣﺪتﻫﺎ اﺳﺖ ﮐﻪ ﺑﺮاي اﻧﺘﺸﺎر اوراق ﻣﺸﺎرﮐﺖ‬
‫ﻣﻮرد اﺳﺘﻔﺎده ﻗﺮار ﻣﯽﮔﯿﺮد‪.‬‬

‫‪1‬‬
‫‪Issuer‬‬
‫‪ ٢‬در رﺗﺒﻪ اﻋﺘﺒﺎري‪ ،‬رﯾﺴﮏ ورﺷﮑﺴﺘﮕﯽ ﻧﯿﺰ در ﻧﻈﺮ ﮔﺮﻓﺘﻪ ﻣﯽﺷﻮد‪.‬‬

‫‪13‬‬
‫‪ .3‬رﯾﺴﮏ ﻧﻘﺪﯾﻨﮕﯽ‪ .‬ﺑﻪ اﺣﺘﻤﺎل ﻧﺎﺗﻮاﻧﯽ ﺷﺮﮐﺖ در اﯾﻔﺎي ﺗﻌﻬﺪات ﻣﺎﻟﯽ ﮐﻮﺗﺎه ﻣﺪت رﯾﺴﮏ ﻧﻘﺪﯾﻨﮕﯽ‪ 1‬ﻧﺎﻣﯿﺪه ﻣﯽﺷـﻮد‪.‬‬
‫اﯾﻦ رﯾﺴﮏ ﻧﺎﺷﯽ از ﺳﻪ ﻋﺎﻣﻞ ﻋﺪم ﺗﻮاﻧﺎﯾﯽ اﺟﺮاي ﺗﻌﻬﺪات ﻣﺎﻟﯽ ﮐﻮﺗﺎه ﻣﺪت‪ ،‬ﻋﺪم ﺗﻮاﻧﺎﯾﯽ ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻣﻨـﺎﺑﻊ ﻣـﺎﻟﯽ ﮐﻮﺗـﺎه‬
‫ﻣﺪت در ﻫﻨﮕﺎم ﻧﯿﺎز و ﻧﯿﺰ ﻋﺪم ﺗﻮاﻧﺎﯾﯽ ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻣﺎﻟﯽ ﮐﻮﺗﺎه ﻣﺪت ﺑﺎ ﻫﺰﯾﻨﻪﻫﺎي ﻣﻘﺮون ﺑﻪ ﺻﺮﻓﻪ ﻣﯽﺑﺎﺷﺪ‪ .‬در ﻣﻮرد اوراق‬
‫اﺟﺎره رﯾﺴﮏ ﻧﻘﺪﯾﻨﮕﯽ ﻋﺒﺎرت اﺳﺖ از رﯾﺴﮑﯽ ﮐﻪ ﺑﺎﻧﯽ ﻗﺎدر ﺑﻪ ﻓﺮوش ﻣﺤﺼﻮﻻت ﯾﺎ ﺧﺪﻣﺎت ﺧﻮد ﺑﻪ ﻗﯿﻤﺖ ﻣﺘﺪاول‬
‫ﺑﺎزار ﻧﯿﺴﺖ و از اﯾﻦ رو ﻧﻘﺪﯾﻨﮕﯽ ﮐﺎﻓﯽ ﺑﺮاي ﭘﺮداﺧﺖ اﺟﺎره ﺑﻬﺎي اوراق وﺟﻮد ﻧﺪارد‪ .‬دﻻﯾﻠﯽ ﭼﻮن ﻋﺪم وﺟﻮد ﺗﻘﺎﺿﺎ‬
‫ﺟﻬﺖ ﺧﺮﯾﺪ ﻣﺤﺼﻮﻻت را ﻣﯽﺗﻮان ﻋﺎﻣﻞ اﯾﺠﺎد ﭼﻨﯿﻦ رﯾﺴﮑﯽ داﻧﺴﺖ‪ .‬رﯾﺴﮏ ﻧﻘﺪﯾﻨﮕﯽ‪ ،‬ﯾﮑﯽ از رﯾﺴﮏﻫﺎي ﻣﻬـﻢ و‬
‫ﻗﺎﺑﻞ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﺮاي ﺑﺎﻧﯽ ﺑﻮده و ﺣﺘﯽ ﻣﻤﮑﻦ اﺳﺖ ﺳﺒﺐ ورﺷﮑﺴﺘﮕﯽ آن در ﺷﺮاﯾﻂ ﻧﺎﻣﻨﺎﺳﺐ اﻗﺘﺼﺎدي ﺷﻮد‪ .‬اﯾﻦ رﯾﺴﮏ‬
‫ارﺗﺒﺎط ﻧﺰدﯾﮑﯽ ﺑﺎ رﯾﺴﮏ ﻧﮑﻮل دارد‪ .‬ﻣﻮﺳﺴﺎت رﺗﺒﻪﺑﻨﺪي اﻋﺘﺒﺎري ﻫﻨﮕﺎم اﻋﻄﺎي رﺗﺒﻪ اﻋﺘﺒﺎري ﺑﻪ اﯾﻦ رﯾﺴﮏ ﻧﯿﺰ ﺗﻮﺟﻪ‬
‫وﯾﮋهاي دارﻧﺪ‪ .‬ﻣﻬﻤﺘﺮﯾﻦ روشﻫﺎي ﻣﺪﯾﺮﯾﺖ اﯾﻦ رﯾﺴﮏ ﺷﺎﻣﻞ ﻧﮕﻬﺪاري اوراق ﺑﻬﺎدار ﺑﺎ ﻗﺪرت ﻧﻘﺪﺷﻮﻧﺪﮔﯽ ﺑﺎﻻ ﺗﻮﺳﻂ‬
‫ﺑﺎﻧﯽ )ﻣﺜﻞ اوراق ﻣﺸﺎرﮐﺖ(‪ ،‬اﺳﺘﻔﺎده از ﺗﺤﻠﯿﻞ ﺷﮑﺎف ﻧﻘﺪﯾﻨﮕﯽ ﺑـﯿﻦ ﺟﺮﯾﺎﻧـﺎت ﻧﻘـﺪي ورودي و ﺧﺮوﺟـﯽ ‪ ، 2‬ﮐﺴـﺐ‬
‫ﺧﻄﻮط اﻋﺘﺒﺎري ﮐﻮﺗﺎه ﻣﺪت ﺑﺮاي ﻣﻮاﻗﻊ ﺑﺤﺮاﻧﯽ‪ ،‬ﺗﻮﺳﻌﻪ ﻫﻤﮑﺎري و ارﺗﺒﺎﻃﺎت ﺑﺎ ﺑﺎﻧﮏﻫﺎ و ﻗﺮاردادن ﻣﻘﺪاري وﺟﻪ ﻧﻘﺪ‬
‫در ﺣﺴﺎﺑﯽ ﻣﺴﺪودي ﻧﺰد اﻣﯿﻦ ﺟﻬﺖ ﭘﺮداﺧﺖ اﺟﺎره ﺑﻬﺎ در ﻣﻮاﻗﻊ ﻟﺰوم ﻣﯽﺑﺎﺷﺪ‪.‬‬

‫‪ .4‬رﯾﺴﮏ ﻧﺮخ ﺳﻮد‪ .‬رﯾﺴﮏ ﻧﺮخ ﺳﻮد ﻋﺒﺎرت اﺳﺖ از ﺗﻐﯿﯿﺮي ﮐﻪ در ارزش اوراق ﺑﻬﺎدار‪ ،‬ﺑﺪﻟﯿﻞ ﺗﻐﯿﯿﺮ در ﻧـﺮخ ﺑـﺎزده‬
‫ﺳﺎﯾﺮ ﻓﺮﺻﺖﻫﺎي ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاري اﺗﻔﺎق ﻣﯽاﻓﺘﺪ‪ .‬در ﻣﻮرد اوراق اﺟﺎره ﻧﮑﺘﻪ ﺣﺎﺋﺰ اﻫﻤﯿﺖ آن اﺳﺖ ﮐﻪ ﺳﻮد )اﺟﺎرهﺑﻬﺎي(‬
‫ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران در ﺑﺴﯿﺎري از ﻣﻮارد ﺛﺎﺑﺖ اﺳﺖ‪ .‬ﺑﻪ ﻋﺒﺎرت دﯾﮕﺮ ﻣﯿﺰان اﺟﺎره ﺑﻬـﺎي اوراق در زﻣـﺎن اﻧﺘﺸـﺎر اوراق در‬
‫اﻣﯿﺪﻧﺎﻣﻪ و ﻗﺮاردادﻫﺎي ﻣﺮﺗﺒﻂ ﮐﺎﻣﻼً ﻣﺸﺨﺺ ﻣﯽﺷﻮد و ﺗﻨﻬﺎ ﺣﺎﻟﺖ اﻧﻌﻄﺎف ﭘﺬﯾﺮي ﮐﻪ وﺟﻮد دارد آن اﺳﺖ ﮐـﻪ ﻣﺒﻠـﻎ‬
‫اﺟﺎره ﺑﻬﺎ ﺑﺎ درﺻﺪ ﺧﺎﺻﯽ ﮐﻪ از اﺑﺘﺪا ﻣﺸﺨﺺ اﺳﺖ رﺷﺪ ﮐﻨﺪ‪ .‬از ﻃﺮف دﯾﮕﺮ از آﻧﺠﺎ ﮐﻪ ﻧﻤﯽﺗﻮان اﺟﺎره ﺑﻬﺎ را ﻣﻌﻠﻖ‬
‫ﺑﻪ ﻧﺮخ دﯾﮕﺮي ﻣﺎﻧﻨﺪ ﻧﺮخ ﺳﻮد ﻋﻠﯽ اﻟﺤﺴﺎب اوراق ﻣﺸﺎرﮐﺖ دوﻟﺘﯽ‪ ،‬ﻧﺮخ ﺳﻮد ﻋﻠﯽ اﻟﺤﺴﺎب ﺳﭙﺮدهﻫـﺎي ﺑـﺎﻧﮑﯽ و‪...‬‬
‫واﺑﺴﺘﻪ ﻧﻤﻮد ﺑﻨﺎﺑﺮاﯾﻦ دارﻧﺪﮔﺎن اوراق اﺟﺎره در اﮐﺜﺮ اﻧﻮاع اوراق اﺟﺎره‪ ،‬در ﻫﺮ دوره‪ ،‬اﺟـﺎره ﺑﻬـﺎي ﺛـﺎﺑﺘﯽ را درﯾﺎﻓـﺖ‬
‫ﻣﯽﮐﻨﻨﺪ‪.‬‬

‫ﺑﺪﻟﯿﻞ ﺛﺎﺑﺖ ﺑﻮدن اﺟﺎرهﺑﻬﺎ‪ ،‬اﻓﺰاﯾﺶ ﻧﺮخ ﺳﻮد ﻋﻠﯽ اﻟﺤﺴﺎب اوراق ﻣﺸﺎرﮐﺖ‪ ،‬ﺳﻮد ﺳﭙﺮدهﻫﺎي ﺑﺎﻧﮑﯽ ﯾﺎ ﺳﺎﯾﺮ‬

‫ﻓﺮﺻﺖﻫﺎي ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاري ﺳﺒﺐ ﻣﯽﺷﻮد دارﻧﺪﮔﺎن اوراق ﺑﺎ رﯾﺴﮏ ﺳﻮد و ﻫﺰﯾﻨﻪ ﻓﺮﺻﺖ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاري ﻣﻮاﺟﻪ ﺷﻮﻧﺪ؛‬

‫و در ﺻﻮرﺗﯽ ﮐﻪ اوراق اﺟﺎره داراي ﺑﺎزار ﺛﺎﻧﻮﯾﻪ ﺑﺎﺷﻨﺪ ﮐﺎﻫﺶ ارزش ﺑﺎزاري آنرا در ﭘﯽ ﺧﻮاﻫﺪ داﺷﺖ‪ .‬ﺑﻨﺎﺑﺮاﯾﻦ‬

‫اﻓﺰاﯾﺶ ﻧﺮخ ﺳﻮد ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاري ﺑﺎزارﻫﺎي ﻣﻮازي‪ ،‬ﺳﺒﺐ ﻣﯽﺷﻮد ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران در ﻣﻘﺎﯾﺴﻪ ﺑﺎ ﻓﺮﺻﺖﻫﺎي ﻣﻮﺟﻮد‪،‬‬

‫ﺳﻮد ﮐﻤﺘﺮي را درﯾﺎﻓﺖ ﻧﻤﺎﯾﻨﺪ زﯾﺮا ﺧﺮﯾﺪاران ﺑﺎ ﮐﺎﻫﺶ ﻗﯿﻤﺖ ﺑﺎزاري اوراق‪ ،‬ﺳﻌﯽ در ﺟﺒﺮان ﻧﺮخ ﺑﺎزده ﻣﻮرد اﻧﺘﻈﺎر‬

‫‪1‬‬
‫‪Liquidity Risk‬‬
‫‪2‬‬
‫‪Liquidity gap analysis‬‬

‫‪14‬‬
‫ﺧﻮاﻫﻨﺪ داﺷﺖ‪ .‬از اﯾﻨﺮو دارﻧﺪﮔﺎن اوراق اﺟﺎره ﺑﺎ رﯾﺴﮏ ﻧﺮخ ﺳﻮد ﻣﻮاﺟﻪ ﻫﺴﺘﻨﺪ‪ .‬اﻟﺒﺘﻪ ﻋﮑﺲ ﺣﺎﻟﺖ ﻓﻮق ﻧﯿﺰ ﺻﺎدق‬

‫اﺳﺖ ﯾﻌﻨﯽ زﻣﺎﻧﯽ ﮐﻪ ﻧﺮخ ﺳﻮد ﻋﻠﯽ اﻟﺤﺴﺎب اوراق ﻣﺸﺎرﮐﺖ ﯾﺎ ﺳﭙﺮدهﻫﺎي ﺑﺎﻧﮑﯽ ﮐﺎﻫﺶ ﯾﺎﺑﺪ‪ ،‬ﻗﯿﻤﺖ ﺑﺎزاري اوراق‬

‫اﺟﺎره اﻓﺰاﯾﺶ ﺧﻮاﻫﺪ داﺷﺖ‪.‬‬

‫‪ .5‬رﯾﺴﮏ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاري ﻣﺠﺪد‪ .‬ﯾﮑﯽ از رﯾﺴﮏﻫﺎي ﻣﺮﺗﺒﻂ ﺑﺎ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاري‪ ،‬ﺑﻪ ﺧﺼﻮص در اوراق ﺑﻬﺎدار ﺑﺎ درآﻣﺪﻫﺎي‬

‫ﻣﯿﺎن دورهاي‪ ،‬رﯾﺴﮏ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاري ﻣﺠﺪد‪ ١‬ﺟﺮﯾﺎنﻫﺎي ﻣﯿﺎن دورهاي ﻣﯽﺑﺎﺷﺪ‪ .‬ﺑﻪ ﻋﺒﺎرت دﯾﮕﺮ رﯾﺴﮏ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاري‬

‫ﻣﺠﺪد‪ ،‬ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ داراﯾﯽﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ اﺳﺖ ﮐﻪ ﺑﯿﺶ از ﯾﮏ ﺟﺮﯾﺎن ﻧﻘﺪي دارﻧﺪ‪ .‬ﺑﺎزدﻫﯽ اﯾﻦﮔﻮﻧﻪ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاريﻫﺎ ﺑﻪ ﻧﺤﻮه‬

‫ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاري ﻣﺠﺪد ﺟﺮﯾﺎنﻫﺎي ﻧﻘﺪي ﮐﻪ در ﻃﻮل دوره ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاري درﯾﺎﻓﺖ ﻣﯽﺷﻮﻧﺪ ﺑﺴﺘﮕﯽ دارد‪ .‬اﯾﻦ رﯾﺴﮏ در‬

‫ﺟﻬﺖ ﻣﻌﮑﻮس رﯾﺴﮏ ﻧﺮخ ﺑﻬﺮه )ﻧﺮخ ﺳﻮد ﺑﺎﻧﮑﯽ( ﺗﻐﯿﯿﺮ ﻣﯽﮐﻨﺪ و اﻓﺰاﯾﺶ ﻧﺮخ ﺳﻮد ﺳﺒﺐ ﮐﺎﻫﺶ ﻗﯿﻤﺖ اوراق ﺑﺎ‬

‫درآﻣﺪ ﺛﺎﺑﺖ ﺷﺪه و اﺛﺮ ﻧﺎﻣﺴﺎﻋﺪ ﺑﺮ ﺛﺮوت دارﻧﺪﮔﺎن اوراق ﻣﯽﮔﺬارد‪ .‬در ﺣﺎﻟﯽ ﮐﻪ اﺛﺮ رﯾﺴﮏ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاري ﻣﺠﺪد‬

‫ﺟﺮﯾﺎنﻫﺎي ﻧﻘﺪي ﻣﯿﺎن دورهاي ﺑﺮاي ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران ﻣﺴﺎﻋﺪ و ﻣﻄﻠﻮب اﺳﺖ و دارﻧﺪه اوراق ﻣﯽﺗﻮاﻧﺪ ﺟﺮﯾﺎنﻫﺎي‬

‫درﯾﺎﻓﺘﯽ ﻧﺎﺷﯽ از ﺳﻮد ﯾﺎ اﺟﺎره ﺑﻬﺎ را ﺑﺎ ﻧﺮخ ﺑﺎﻻﺗﺮي ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاري ﻧﻤﻮده و ﺛﺮوت ﺧﻮد را اﻓﺰاﯾﺶ دﻫﺪ‪ .‬ﺑﺮاي اوراق‬

‫ﺑﻬﺎداري ﮐﻪ ﻓﻘﻂ ﯾﮑﺒﺎر ﺟﺮﯾﺎن ﻧﻘﺪي ﺧﻮد را ارﺋﻪ ﻣﯽﮐﻨﻨﺪ ﻣﺜﻞ اوراق اﺟﺎرهاي ﮐﻪ ﻫﻤﺎﻧﻨﺪ اوراق ﻗﺮﺿﻪ ﺑﺪون ﺑﻬﺮه‪ ٢‬ﺑﺎﺷﺪ‬

‫اﯾﻦ رﯾﺴﮏ وﺟﻮد ﻧﺪارد وﻟﯽ ﺑﺮاي اوراق ﺑﻬﺎداري ﮐﻪ ﺳﻮد ﯾﺎ اﺟﺎره ﺑﻬﺎي ﺑﺎﻻﯾﯽ را ﭘﺮداﺧﺖ ﻣﯽﮐﻨﻨﺪ اﯾﻦ رﯾﺴﮏ ﺑﺎﻻﺗﺮ‬

‫اﺳﺖ‪ .‬ﺟﻬﺖ ﮐﺎﻫﺶ رﯾﺴﮏ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاري ﻣﺠﺪد ﻣﯽﺗﻮان در اوراق اﺟﺎرهاي ﮐﻪ ﺗﻨﻬﺎ ﯾﮏ ﺳﺮرﺳﯿﺪ دارﻧﺪ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪ‪-‬‬

‫ﮔﺬاري ﻧﻤﻮد‪.‬‬

‫‪ .6‬رﯾﺴﮏ ﻧﺮخ ارز‪ .‬اﻧﺘﺸﺎر اوراق اﺟﺎره ﺑﺮاي ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران داﺧﻠﯽ رﯾﺴﮏ ﻧﺮخ ارز را در ﭘﯽ ﻧﺨﻮاﻫﺪ داﺷﺖ ﻣﮕﺮ اﯾﻨﮑﻪ‬

‫اﺟﺎرهﺑﻬﺎ ﺑﻪ ﺻﻮرت ارزي )دﻻر‪ ،‬ﯾﻮرو و‪ (...‬ﭘﺮداﺧﺖ ﺷﻮد‪ .‬ﺑﺪﻟﯿﻞ ﻧﻈﺎم ﻧﺮخ ارز ﻣﯿﺨﮑﻮب )ﺧﺰﻧﺪه( ﺣﺎﮐﻢ ﺑﺮ ﮐﺸﻮر از‬

‫ﯾﮏ ﺳﻮ و از ﺳﻮي دﯾﮕﺮ ﺳﻮد ﺑﺎﻻي اوراق ﺑﻬﺎدار ﺑﺎ درآﻣﺪ ﺛﺎﺑﺖ )ﻣﺎﻧﻨﺪ اوراق ﻣﺸﺎرﮐﺖ ﻓﻌﻠﯽ( و ﻧﯿﺰ ﺳﭙﺮدهﻫﺎي ﺑﺎﻧﮑﯽ‬

‫در ﻣﻘﺎﯾﺴﻪ ﺑﺎ ﺳﺎﯾﺮ ﮐﺸﻮرﻫﺎي دﻧﯿﺎ‪ ،‬ﺑﺮاي ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬار ﺧﺎرﺟﯽ ﻣﻘﺮون ﺑﻪ ﺻﺮﻓﻪ اﺳﺖ ﮐﻪ اوراق ﻣﻨﺘﺸﺮ ﺷﺪه را ﺑﻪ رﯾﺎل‬

‫ﺧﺮﯾﺪاري ﻧﻤﺎﯾﺪ و ﺑﺪﯾﻦ وﺳﯿﻠﻪ ﺳﻮد زﯾﺎدي را ﮐﺴﺐ ﮐﻨﺪ‪ .‬اﻣﮑﺎن اﺳﺘﻔﺎده از اﯾﻦ ﻓﺮﺻﺖ در ﺻﻮرﺗﯽ ﻓﺮاﻫﻢ ﺧﻮاﻫﺪ ﺷﺪ‬

‫ﮐﻪ ﺑﺎﻧﮏ ﻣﺮﮐﺰي اﺟﺎزه ورود و ﺧﺮوج ارز را ﺑﺮاي اﯾﻦ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران ﺻﺎدر ﻧﻤﺎﯾﺪ و ﺣﻤﺎﯾﺖﻫﺎي ﻻزم از وي در‬

‫ﻣﻮاﺟﻬﻪ ﺑﺎ ﻧﻮﺳﺎﻧﺎت ﻧﺮخ ارز ﺻﻮرت ﭘﺬﯾﺮد‪.‬‬

‫‪ .7‬رﯾﺴﮏ ﻧﻘﺪﺷﻮﻧﺪﮔﯽ‪ .‬ﻧﻘﺪﺷﻮﻧﺪﮔﯽ ﯾﮑﯽ از اﺻﻠﯽﺗﺮﯾﻦ ﻋﻮاﻣﻞ ﻣﻮﺛﺮ در اﻧﺘﺨﺎب اوراق ﺑﻬﺎدار ﺑﻪ ﺣﺴﺎب ﻣﯽآﯾﺪ‪.‬‬

‫ﻧﻘﺪﺷﻮﻧﺪﮔﯽ ﯾﮏ ورﻗﻪ ﺑﻬﺎدار‪ ،‬ﻋﺒﺎرت اﺳﺖ از ﺳﻬﻮﻟﺖ ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ ورﻗﻪ ﺑﻬﺎدار در ﯾﮏ ﺑﺎزار ﺧﺎص‪ .‬ﻧﻘﺪﺷﻮﻧﺪﮔﯽ در ﻗﺎﻟﺐ‬

‫‪1‬‬
‫‪Reinvestment Risk‬‬
‫‪2‬‬
‫‪Zero Coupon‬‬

‫‪15‬‬
‫زﻣﺎن و ﻫﺰﯾﻨﻪ‪ ،‬ﻗﺎﺑﻞ ﺑﺮرﺳﯽ و ﺗﺤﻠﯿﻞ اﺳﺖ‪ .‬ﺑﺎ ﻓﺮض ﭘﺬﯾﺮش اورق اﺟﺎره در ﯾﮑﯽ از ﺑﻮرسﻫﺎي اوراق ﺑﻬﺎدار )ﻣﺎﻧﻨﺪ‬

‫ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان ﯾﺎ ﻓﺮاﺑﻮرس اﯾﺮان(‪ ،‬رﯾﺴﮏ ﻧﻘﺪﺷﻮﻧﺪﮔﯽ آن ﻫﻤﺎﻧﻨﺪ ﺳﻬﺎم ﺧﻮاﻫﺪ ﺑﻮد و ﺑﺮ اﺳﺎس ﺷﺮاﯾﻂ‬

‫ﺑﺎزار )ﻣﯿﺰان ﺗﻘﺎﺿﺎ‪ ،‬ﻣﯿﺰان ﻋﺮﺿﻪ‪ ،‬ﻧﺮخ ﺗﻮرم‪ ،‬ﻧﺮخ ﺳﻮد ﺑﺎﻧﮑﯽ‪ ،‬وﺟﻮد ﯾﺎ ﻋﺪم وﺟﻮد ﺑﺎزارﮔﺮدان و‪ (...‬ﺗﻌﯿﯿﻦ ﺧﻮاﻫﺪ ﺷﺪ‪.‬‬

‫رﯾﺴﮏ ﻧﻘﺪﺷﻮﻧﺪﮔﯽ را ﺑﺎ اﯾﺠﺎد ﺳﺎز و ﮐﺎرﻫﺎﯾﯽ ﻣﺎﻧﻨﺪ ﺗﻌﻬﺪ ﺑﺎزﺧﺮﯾﺪ اوراق ﺗﻮﺳﻂ ﺑﺎﻧﯽ‪ ،‬ﻧﺎﺷﺮ و ﯾﺎ ﺿﺎﻣﻦ‪ ،‬اﻋﻄﺎي‬

‫اﺧﺘﯿﺎر ﻓﺮوش ﺑﻪ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران‪ ،‬ﻟﯿﺴﺖ ﺷﺪن در ﯾﮑﯽ از ﺑﻮرسﻫﺎي اوراق ﺑﻬﺎدار )ﺗﻬﺮان و ﯾﺎ ﻓﺮاﺑﻮرس اﯾﺮان( و ﻧﯿﺰ‬

‫اﺳﺘﻔﺎده از ﺑﺎزارﮔﺮدان در ﺑﺎزار ﺛﺎﻧﻮﯾﻪ ﭘﻮﺷﺶ داد‪.‬‬

‫‪ .8‬رﯾﺴﮏ اﻋﻤﺎل اﺧﺘﯿﺎر‪ .‬ﻣﻬﻨﺪﺳﺎن ﻣﺎﻟﯽ ﺟﻬﺖ ﻃﺮاﺣﯽ اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﻨﺎﺳﺐ‪ ،‬در ﺑﺮﺧﯽ ﻣﻮاﻗﻊ اﻗﺪام ﺑﻪ ﻃﺮاﺣﯽ اوراﻗﯽ ﺑﺎ‬

‫وﯾﮋﮔﯽﻫﺎي ﺧﺎص ﻣﯽﻧﻤﺎﯾﻨﺪ‪ .‬ﺑﺮﺧﯽ از اوراق ﺑﻬﺎدار اﺳﻼﻣﯽ داراي ﯾﮑﺴﺮي از اﺧﺘﯿﺎرت ﺑﺮاي ﻃﺮﻓﯿﻦ )ﻧﺎﺷﺮ و‬

‫ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران( ﻣﯽﺑﺎﺷﻨﺪ‪ .‬اوراق اﺟﺎره ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﻧﻮع ﺧﺎﺻﯽ از اﺑﺰارﻫﺎي اﺳﻼﻣﯽ ﻧﯿﺰ ﻣﯽﺗﻮاﻧﺪ داراي ﭼﻨﯿﻦ وﯾﮋﮔﯽﻫﺎﯾﯽ‬

‫ﺑﺎﺷﺪ‪ .‬اﯾﻦ اﺧﺘﯿﺎرت ﻣﻤﮑﻦ اﺳﺖ ﺑﺮاي ﻧﺎﺷﺮ ﯾﺎ ﺑﺎﻧﯽ اوراق ﺑﺎﺷﺪ‪ .‬از ﺟﻤﻠﻪ اﺧﺘﯿﺎراﺗﯽ ﮐﻪ ﻣﯽﺗﻮان ﺑﺮاي ﺑﺎﻧﯽ در ﻧﻈﺮ‬

‫ﮔﺮﻓﺖ اﺧﺘﯿﺎر ﺑﺎزﺧﺮﯾﺪ اوراق‪ 1‬اﺳﺖ‪ .‬در ﺻﻮرت وﺟﻮد ﭼﻨﯿﻦ اﺧﺘﯿﺎري ﺑﺮاي ﺑﺎﻧﯽ‪ ،‬وي ﻣﯽﺗﻮاﻧﺪ ﺗﺎ ﻗﺒﻞ از ﭘﺎﯾﺎن‬

‫ﺳﺮرﺳﯿﺪ ﯾﺎ در زﻣﺎنﻫﺎي ﺧﺎص‪ ،‬اوراق را ﺑﺎزﺧﺮﯾﺪ ﻧﻤﺎﯾﺪ‪ .‬وﺟﻮد اﯾﻦ اﺧﺘﯿﺎر ﺳﺒﺐ ﮐﺎﻫﺶ رﯾﺴﮏ ﺑﺎﻧﯽ و اﻓﺰاﯾﺶ‬

‫رﯾﺴﮏ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران ﺧﻮاﻫﺪ ﺷﺪ‪.‬‬

‫اﺧﺘﯿﺎر ﻓﺮوش اوراق‪ ،‬از ﺟﻤﻠﻪ اﺧﺘﯿﺎراﺗﯽ اﺳﺖ ﮐﻪ ﻣﻤﮑﻦ اﺳﺖ ﺑﺮاي ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران وﺟﻮد داﺷﺘﻪ ﺑﺎﺷﺪ‪ .‬در ﻃﺮف‬

‫ﻣﻘﺎﺑﻞ اﮔﺮ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران داراي اﺧﺘﯿﺎر ﻓﺮوش اوراق ﺑﺎﺷﻨﺪ‪ ،‬ﻣﯽﺗﻮاﻧﻨﺪ در ﻃﻮل ﺳﺮرﺳﯿﺪ اوراق‪ ،‬در ﺻﻮرت ﮐﺎﻫﺶ‬

‫ﻗﯿﻤﺖ اوراق ﺑﺎ اﻋﻤﺎل اﺧﺘﯿﺎر‪ ،‬آنرا ﺑﻪ ﺑﺎﻧﯽ ﺑﻔﺮوﺷﻨﺪ و ﺑﺪﯾﻦ ﺗﺮﺗﯿﺐ ﺧﻮد را در ﻣﻘﺎﺑﻞ رﯾﺴﮏﻫﺎي ﻣﺨﺘﻠﻒ )رﯾﺴﮏ‬

‫ﺗﻮرم‪ ،‬رﯾﺴﮏ ﺳﻮد و‪ (...‬ﭘﻮﺷﺶ دﻫﻨﺪ‪ .‬اﯾﻦ اﺧﺘﯿﺎر ﺳﺒﺐ اﻓﺰاﯾﺶ رﯾﺴﮏ ﺑﺎﻧﯽ ﻣﯽﺷﻮد‪ .‬اﯾﻦ ﻧﻮع اﺧﺘﯿﺎرت در اﺑﺘﺪاي‬

‫ﻗﺮارداد اﺟﺎره و در ﻗﺎﻟﺐ ﺷﺮط ﺿﻤﻦ ﻋﻘﺪ ﻣﯽﺗﻮاﻧﻨﺪ اﯾﺠﺎد ﺷﻮﻧﺪ‪ .‬وﺟﻮد ﭼﻨﯿﻦ اﺧﺘﯿﺎراﺗﯽ ﺑﺮاي ﻫﺮ ﯾﮏ از ﻃﺮﻓﯿﻦ‪ ،‬ﺑﻪ‬

‫ﺗﻨﺎﺳﺐ‪ ،‬رﯾﺴﮏ اوراق را اﻓﺰاﯾﺶ ﻣﯽدﻫﺪ‪ .‬وﺟﻮد ﭼﻨﯿﻦ اﺧﺘﯿﺎراﺗﯽ ﺟﻬﺖ ﮐﺎﻫﺶ رﯾﺴﮏ ﯾﮑﯽ از ﻃﺮﻓﯿﻦ اﺳﺖ ﮐﻪ ﺑﻪ‬

‫ﻃﻮر ﻣﻌﻤﻮل اﻓﺰاﯾﺶ رﯾﺴﮏ ﻃﺮف دﯾﮕﺮ را در ﭘﯽ دارد‪.‬‬

‫‪ .9‬رﯾﺴﮏ ﻫﺰﯾﻨﻪﻫﺎي ﻏﯿﺮﺟﺎري‪ .‬ﺑﺮاﺳﺎس ﻗﻮاﻧﯿﻦ ﻓﻘﻬﯽ و ﺣﻘﻮﻗﯽ‪ ،‬ﻫﺰﯾﻨﻪﻫﺎي ﻏﯿﺮﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ ﯾﺎ ﻫﺰﯾﻨﻪﻫﺎي ﻏﯿﺮ ﺟﺎري‬

‫داراﯾﯽِ ﻣﻮﺿﻮع ﻗﺮارداد اﺟﺎره‪ ،‬ﺑﺮ ﻋﻬﺪه ﻣﻮﺟﺮ ﻣﯽﺑﺎﺷﺪ‪ .‬ﺑﻪ ﻋﺒﺎرت دﯾﮕﺮ ﻣﻮﺟﺮ ﻣﻠﺰم اﺳﺖ ﻫﺰﯾﻨﻪﻫﺎﯾﯽ ﮐﻪ ﺟﻬﺖ اﻧﺘﻔﺎع‬

‫از داراﯾﯽ ﻻزم و ﺿﺮوري اﺳﺖ را اﻧﺠﺎم دﻫﺪ‪ .‬ﺑﻪ ﻫﻤﯿﻦ دﻟﯿﻞ در اوراق اﺟﺎره ﻧﯿﺰ ﺗﻤﺎﻣﯽ ﻫﺰﯾﻨﻪﻫﺎي ﻏﯿﺮﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ ﺑﺮ‬

‫ﻋﻬﺪه ﻣﻮﺟﺮ )دارﻧﺪﮔﺎن اوراق اﺟﺎره( ﻣﯽﺑﺎﺷﺪ و ﺑﻨﺎﺑﺮاﯾﻦ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران ﺑﺎ رﯾﺴﮏ ﻫﺰﯾﻨﻪﻫﺎي ﻏﯿﺮ ﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ ﻣﻮاﺟﻪ‬

‫‪1‬‬
‫‪Call Risk‬‬

‫‪16‬‬
‫ﺧﻮاﻫﻨﺪ ﺷﺪ‪ .‬ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﻣﺜﺎل ﻓﺮض ﺷﻮد داراﯾﯽ ﯾﮏ ﻫﻮاﭘﯿﻤﺎ ﺑﺎﺷﺪ‪ ،‬آﻧﮕﺎه ﺗﻤﺎﻣﯽ ﻫﺰﯾﻨﻪﻫﺎي اﺻﻠﯽ ﮐﻪ ﺟﻬﺖ اﻧﺘﻔﺎع از‬

‫ﻫﻮاﭘﯿﻤﺎ ﺿﺮوري اﺳﺖ ﺑﺮ ﻋﻬﺪه ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران ﺧﻮاﻫﺪ ﺑﻮد‪ .‬ﺑﺎ ﻓﺮض ﭼﻨﯿﻦ ﺣﺎﻟﺘﯽ رﯾﺴﮏ دارﻧﺪﮔﺎن اوراق ﺑﻪ ﺷﺪت‬

‫اﻓﺰاﯾﺶ ﺧﻮاﻫﺪ ﯾﺎﻓﺖ‪ .‬ﺑﻨﺎﺑﺮاﯾﻦ دارﻧﺪﮔﺎن اوراق اﺟﺎره ﺑﺎ دو رﯾﺴﮏ ﻣﻮاﺟﻪ ﺧﻮاﻫﻨﺪ ﺑﻮد‪:‬‬

‫‪ .1‬رﯾﺴﮏ ﻧﺒﻮد اﻃﻤﯿﻨﺎن از درﯾﺎﻓﺖ ﻣﺒﻠﻐﯽ ﻣﺸﺨﺺ در زﻣﺎنﻫﺎي از ﭘﯿﺶ ﺗﻌﯿﯿﻦ ﺷﺪه )ﺑﺪﻟﯿﻞ ﮐﺴﺮ ﻫﺰﯾﻨﻪﻫﺎي ﻏﯿﺮ‬

‫ﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ ﻧﺎﻣﺸﺨﺺ‪ ،‬از ﻣﺒﻠﻎ اﺟﺎره ﺑﻬﺎي ﭘﺮداﺧﺘﯽ(‪،‬‬

‫‪ .2‬رﯾﺴﮏ ﻧﺒﻮد اﻃﻼع از زﻣﺎن ﮐﺴﺮ اﯾﻦ ﻫﺰﯾﻨﻪﻫﺎ از اﺟﺎره ﺑﻬﺎ‪ .‬زﯾﺮا ﭘﺲ از اﻧﺠﺎم ﺗﻌﻤﯿﺮات اﺣﺘﻤﺎﻟﯽ ﻻزم روي‬

‫داراﯾﯽ‪ ،‬ﻫﺰﯾﻨﻪﻫﺎ ﮐﺴﺮ ﺷﺪه‪ ،‬و ﻣﺎﺑﻘﯽ ﺑﻪ ﻋﻨﻮان اﺟﺎره ﺑﻬﺎ ﺑﻪ دارﻧﺪﮔﺎن اوراق اﺟﺎره ﺗﻌﻠﻖ ﺧﻮاﻫﺪ ﮔﺮﻓﺖ‪.‬‬

‫ﻣﯽﺗﻮان ﺟﻬﺖ ﭘﻮﺷﺶ رﯾﺴﮏ ﻫﺰﯾﻨﻪﻫﺎي ﻏﯿﺮ ﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ‪ ،‬ﺑﺮ اﺳﺎس ﺷﺮط ﺿﻤﻦ ﻋﻘﺪ ﻫﺰﯾﻨﻪﻫﺎي ﻏﯿﺮ ﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ را ﺑﯿﻤﻪ‬

‫ﮐﺮد ﯾﺎ ﺑﺮ ﻋﻬﺪه ﻓﺮد دﯾﮕﺮي ﻗﺮار داد‪.‬‬

‫ب‪ .‬رﯾﺴﮏﻫﺎي ﻏﯿﺮ ﻣﺎﻟﯽ‬

‫‪ .1‬رﯾﺴﮏ ﺷﺮﯾﻌﺖ‪ .‬ﯾﮑﯽ از ﻣﻬﻤﺘﺮﯾﻦ رﯾﺴﮏﻫﺎﯾﯽ ﮐﻪ اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ ﺑﺎ آن ﻣﻮاﺟـﻪ ﻫﺴـﺘﻨﺪ رﯾﺴـﮏ ﺷـﺮﯾﻌﺖ‬
‫اﺳﺖ‪ .‬در اﯾﺮان ﺑﺪﻟﯿﻞ اﯾﻨﮑﻪ ﻗﻮاﻧﯿﻦ و ﻣﻘﺮرات اﺳﻼﻣﯽ دﻗﯿﻘﯽ وﺟﻮد دارد‪ ،‬رﯾﺴﮏ ﺷﺮﯾﻌﺖ ﻧﺴﺒﺖ ﺑـﻪ ﺳـﺎﯾﺮ ﮐﺸـﻮرﻫﺎ‬
‫ﭘﺎﯾﯿﻦﺗﺮ اﺳﺖ‪ .‬ﺑﻪ ﻋﻼوه ﻟﺰوم درﯾﺎﻓﺖ ﻣﺠﻮز اﻧﺘﺸﺎر اوراق ﺑﻬﺎدار اﺳﻼﻣﯽ از ﺳﺎزﻣﺎن ﺑﻮرس و اوراق ﺑﻬـﺎدار ﺑـﻪ ﻋﻨـﻮان‬
‫ﺳﺎزﻣﺎن ﻧﺎﻇﺮ‪ ،‬اﯾﻦ رﯾﺴﮏ را ﺑﻪ ﺣﺪاﻗﻞ ﻣﻤﮑﻦ ﮐﺎﻫﺶ ﻣﯽدﻫﺪ‪ .‬ﺳﺎزﻣﺎن ﺑﻮرس و اوراق ﺑﻬﺎدار ﺑﻪ ﻣﻨﻈﻮر ﺣﺪاﻗﻞ ﻧﻤﻮدن‬
‫اﯾﻦ رﯾﺴﮏ‪" ،‬ﮐﻤﯿﺘﻪ ﺗﺨﺼﺼﯽ ﻓﻘﻬﯽ" اﯾﺠﺎد ﻧﻤﻮده اﺳﺖ ﺗﺎ اﯾﻦﮔﻮﻧﻪ ﻣﺴﺎﺋﻞ را از ﻧﻘﻄﻪ ﻧﻈﺮ ﻓﻘﻬﯽ ﺑﻪ ﺻﻮرت دﻗﯿﻖ ﻣﻮرد‬
‫ﺑﺮرﺳﯽ ﻗﺮار داده و رﯾﺴﮏ ﺷﺮﯾﻌﺖ را ﺑﻪ ﺣﺪاﻗﻞ ﺑﺮﺳﺎﻧﺪ‪.‬‬

‫‪ .2‬رﯾﺴﮏ ﻗﻮاﻧﯿﻦ و ﻣﻘﺮرات‪ .‬رﯾﺴﮏ ﻗﻮاﻧﯿﻦ و ﻣﻘﺮرات ﯾﮑﯽ از اﻧﻮاع ﻣﻬﻢ رﯾﺴﮏ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران اﺳﺖ‪ .‬در زﻣﯿﻨـﻪ اﯾـﻦ‬
‫رﯾﺴﮏ دو ﻧﮑﺘﻪ ﺣﺎﺋﺰ اﻫﻤﯿﺖ اﺳﺖ‪ .‬ﻧﮑﺘﻪ اول آﻧﮑﻪ ﻣﺠﻮز اﻧﺘﺸﺎر ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﯽ اوراق ﺑﻬﺎدار در ﺑﺎزار اوﻟﯿﻪ و ﺛﺎﻧﻮﯾﻪ در‬
‫ﻋﺮﺿﻪﻫﺎي ﻋﻤﻮﻣﯽ ﺗﻮﺳﻂ ﺳﺎزﻣﺎن ﺑﻮرس و اوراق ﺑﻬﺎدار ﺻﺎدر ﻣﯽﺷﻮد‪ .‬ﻧﮑﺘﻪ دوم آﻧﮑﻪ ﺑﺴﯿﺎري از رﯾﺴﮏﻫـﺎي اوراق‬
‫اﺟﺎره )ﺑﻪ وﯾﮋه رﯾﺴﮏﻫﺎي ﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ( را ﻣﯽﺗﻮان در ﻗﺎﻟﺐ ﻋﻘﺪ ﻗﺮاردادﻫﺎي ﺣﻘﻮﻗﯽ ﻣﻌﺘﺒﺮ ﭘﻮﺷﺶ داد‪ .‬ﺑﻨﺎﺑﺮاي رﯾﺴـﮏ‬
‫ﻗﻮاﻧﯿﻦ و ﻣﻘﺮرات ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ ﺷﺮاﯾﻂ ﮐﻨﻮﻧﯽ ﮐﺸﻮر ﻧﺴﺒﺘﺎً اﻧﺪك ﻣﯽﺑﺎﺷﺪ‪.‬‬

‫‪ .3‬رﯾﺴﮏ از ﺑﯿﻦ رﻓﺘﻦ ﮐﻠﯽ ﯾﺎ ﺟﺰﺋﯽ داراﯾﯽ‪ .‬ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران ﺑﺎ اﯾﻦ رﯾﺴﮏ زﻣﺎﻧﯽ ﻣﻮاﺟﻪ ﻣﯽﺷـﻮﻧﺪ ﮐـﻪ داراﯾـﯽ ﻣﺒﻨـﺎي‬
‫اﻧﺘﺸﺎر اوراق از ﺑﯿﻦ رود‪ .‬ﺟﻬﺖ ﭘﻮﺷﺶ اﯾﻦ رﯾﺴﮏ ﻣﯽﺗﻮان از ﭘﻮﺷﺶﻫﺎي ﺑﯿﻤﻪاي اﺳﺘﻔﺎده ﻧﻤﻮد‪ .‬ﺑﺎﯾﺪ ﺗﻮﺟﻪ داﺷﺖ ﮐﻪ‬

‫‪17‬‬
‫ﺗﻤﺎﻣﯽ داراﯾﯽﻫﺎ ﺑﺎ ﭼﻨﯿﻦ رﯾﺴﮑﯽ ﻣﻮاﺟﻪ ﻧﯿﺴﺘﻨﺪ‪ .‬ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﻧﻤﻮﻧﻪ در ﺻﻮرﺗﯽ ﮐﻪ داراﯾﯽ زﻣﯿﻦ ﺑﺎﺷﺪ‪ ،‬ﺑﺎ رﯾﺴـﮏ از ﺑـﯿﻦ‬
‫رﻓﺘﻦ داراﯾﯽ ﻣﻮاﺟﻪ ﻧﺨﻮاﻫﺪ ﺑﻮد‪.‬‬

‫‪ .4‬رﯾﺴﮏ اﺳﺘﻬﻼك ﺗﺪرﯾﺠﯽ داراﯾﯽ‪ .‬رﯾﺴﮏ اﺳﺘﻬﻼك ﺗﺪرﯾﺠﯽ داراﯾﯽ ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ اوراق اﺟﺎرهاي اﺳﺖ ﮐـﻪ ﻣﺒﺘﻨـﯽ ﺑـﺮ‬
‫اﺟﺎره ﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ ﻣﻨﺘﺸﺮ ﻣﯽﺷﻮﻧﺪ‪ .‬داراﯾﯽ ﭘﺎﯾﻪ اوراق اﺟﺎره ﻣﻤﮑﻦ اﺳﺖ اﺳﺘﻬﻼكﭘﺬﯾﺮ )ﻣﺎﻧﻨﺪ ﺳﺎﺧﺘﻤﺎن ﯾﺎ ﻣﺎﺷﯿﻦآﻻت( ﯾﺎ‬
‫اﺳﺘﻬﻼكﻧﺎﭘﺬﯾﺮ ﺑﺎﺷﺪ )ﻣﺎﻧﻨﺪ زﻣﯿﻦ(‪ .‬در ﺻﻮرﺗﯽ ﮐﻪ داراﯾﯽ اﺳﺘﻬﻼك ﭘﺬﯾﺮ ﺑﺎﺷﺪ ﻧﺮخ و ﻣﯿﺰان اﺳﺘﻬﻼك در اﻣﯿﺪ ﻧﺎﻣﻪ ﮐﻪ‬
‫ﺗﻮﺳﻂ ﻧﺎﺷﺮ ﻣﻨﺘﺸﺮ ﻣﯽﺷﻮد ﺑﻪ ﺻﻮرت دﻗﯿﻖ آورده ﺧﻮاﻫﺪ ﺷﺪ و ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران ﺑﺎ اﻃﻼع از ﻣﯿﺰان اﺳﺘﻬﻼك اﻗـﺪام ﺑـﻪ‬
‫ﺧﺮﯾﺪ اوراق ﻣﯽﻧﻤﺎﯾﻨﺪ‪ .‬در اﯾﻦ ﺣﺎﻟﺖ دارﻧﺪﮔﺎن اوراق ﺑﺎ رﯾﺴﮏ ارزش اﺳﻘﺎط داراﯾﯽ ﻫﻨﮕـﺎم اﺗﻤـﺎم ﻗـﺮارداد ﻣﻮاﺟـﻪ‬
‫ﻫﺴﺘﻨﺪ )در ﺻﻮرﺗﯽ ﮐﻪ اﺟﺎره از ﻧﻮع اﺟﺎره ﻋﺎدي ﺑﺎﺷﺪ(‪ .‬ﺑﻪ ﻋﺒﺎرت دﯾﮕﺮ اﮔﺮ داراﯾﯽ در زﻣﺎن ﻓﺮوش )اﺗﻤﺎم ﺳﺮرﺳـﯿﺪ‬
‫اوراق(‪ ،‬ﻗﯿﻤﺘﯽ ﮐﻤﺘﺮ از ﻣﯿﺰان ﭘﯿﺶ ﺑﯿﻨﯽ ﺷﺪه در اﻣﯿﺪﻧﺎﻣﻪ داﺷﺘﻪ ﺑﺎﺷﺪ‪ ،‬ﺑﺎزدﻫﯽ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران ﮐﻤﺘـﺮ از ﺑـﺎزدﻫﯽ ﻣـﻮرد‬
‫اﻧﺘﻈﺎر ﺧﻮاﻫﺪ ﺷﺪ‪ ،‬ﻫﻤﭽﻨﯿﻦ در ﺻﻮرﺗﯽ ﮐﻪ ارزش اﺳﻘﺎط ﺑﯿﺶ از ﻣﯿﺰان ﭘﯿﺶ ﺑﯿﻨﯽ ﺷﺪه ﺑﺎﺷﺪ ﺑﺎ ﺳﻮد ﻣﻮاﺟﻪ ﻣﯽﺷﻮﻧﺪ‪.‬‬

‫‪ .5‬رﯾﺴﮏﻫﺎي ﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ‪ .‬اﻧﺘﺸﺎر اوراق اﺟﺎره ﻣﺎﻧﻨﺪ ﻫﺮ ورﻗﻪ ﺑﻬﺎدار دﯾﮕﺮ داراي رﯾﺴﮏﻫﺎي ﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ اﺳﺖ‪ .‬اﯾﻦ رﯾﺴـﮏ‬
‫در اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ ﮐﻪ از ﺗﺮﮐﯿﺐ ﭼﻨﺪﯾﻦ ﻗﺮارداد ﺑﻪ وﺟﻮد ﻣﯽآﯾﻨﺪ و ارﮐﺎن ﻧﺴﺒﺘﺎً ﺑﯿﺸﺘﺮي ﻧﺴﺒﺖ ﺑﻪ اوراق ﺑﻬﺎدار‬
‫ﻣﺘﻌﺎرف )ﻣﺎﻧﻨﺪ اوراق ﻗﺮﺿﻪ( دارﻧﺪ از اﻫﻤﯿﺖ ﺑﯿﺸﺘﺮي ﺑﺮﺧﻮردار اﺳﺖ‪ .‬ﺗﺪوﯾﻦ ﻣﻘﺮرات ﻧﺎﻇﺮ ﺑﺮ اﻧﺘﺸـﺎر اوراق اﺟـﺎره‬
‫ﭘﻮﺷﺶ رﯾﺴﮏﻫﺎي ﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ اﻧﺘﺸﺎر آن را در ﭘﯽ دارد‪ .‬ﺑﻪ ﻧﻈﺮ ﻣﯽرﺳﺪ ﺟﻬﺖ اﻧﺘﺸﺎر اوراق اﺟـﺎره‪ ،‬ﺳـﻪ ﻧـﻮع رﯾﺴـﮏ‬
‫ﻋﻤﻠﯿﺎﺗﯽ ﻗﺎﺑﻞ ﺗﺼﻮر ﺑﺎﺷﺪ ﮐﻪ ﻋﺒﺎرﺗﻨﺪ از‪:‬‬

‫‪ .1‬رﯾﺴﮏ ورﺷﮑﺴﺘﮕﯽ واﺳﻂ‪ .‬اﯾﻦ رﯾﺴﮏ ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ ﺳ ﺎﺧﺘﺎر ﮐﻨﻮﻧﯽ ﻧﻬﺎد واﺳﻂ از ﺑﯿﻦ رﻓﺘﻪ اﺳﺖ‪.‬‬

‫‪ .2‬رﯾﺴﮏ ﻧﻔﺮوﺧﺘﻦ داراﯾﯽ ﺑﻪ واﺳﻂ‪ .‬اﯾﻦ رﯾﺴﮏ ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ ﺳﺎﺧﺘﺎر ﮐﻨﻮﻧﯽ ﻧﻬﺎد واﺳﻂ از ﺑﯿﻦ رﻓﺘﻪ اﺳﺖ‪.‬‬

‫‪ .3‬رﯾﺴﮏ اﺟﺎره ﻧﮑﺮدن داراﯾﯽ ﺗﻮﺳﻂ ﺑﺎﻧﯽ‪ .‬اﯾﻦ رﯾﺴﮏ از ﻃﺮﯾﻖ اﺧﺬ ﺗﻌﻬﺪات ﯾﺎ ﺿﻤﺎﻧﺖﻧﺎﻣﻪﻫﺎﯾﯽ از ﺑﺎﻧﯽ ﺣﺬف ﻣﯽﺷﻮد‪.‬‬

‫‪18‬‬
 ‫اوراق ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ )اﺳﺘﺼﻨﺎع(‬

‫ﻣﻘﺪﻣﻪ‬

‫اوراق اﺳﺘﺼﻨﺎع )ﺻﮑﻮك اﺳﺘﺼﻨﺎع و ﯾﺎ اوراق ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ( از ﺟﻤﻠﻪ اوراق ﺑﻬﺎدار ﺟﺪﯾﺪي اﺳﺖ ﮐﻪ ﺗـﺎ ﮐﻨـﻮن‬
‫در ﺑﺮﺧﯽ از ﮐﺸﻮرﻫﺎ ﻃﺮاﺣﯽ و ﻣﻨﺘﺸﺮ ﺷﺪه اﺳﺖ‪ .‬اﯾﻦ ﻧﻮع از اوراق ﻣﺒﺘﻨﯽ ﺑﺮ ﻋﻘﺪ اﺳﺘﺼـﻨﺎع ﺑـﻮده و از ﺟﻤﻠـﻪ اوراق‬
‫ﺑﻬﺎدار ﺑﺎ ﺑﺎزدﻫﯽ ﺛﺎﺑﺖ ﻣﺤﺴﻮب ﻣﯽﺷﻮﻧﺪ‪ .‬اوراق اﺳﺘﺼﻨﺎع ﺑﺎ ﻫﺪف اﯾﺠﺎد اﺑﺰاري ﺟﺪﯾﺪ در زﻣﯿﻨﻪ ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻣﺎﻟﯽ ﭘﺮوژهﻫﺎ و‬
‫ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻣﺎﻟﯽ ﭘﯿﻤﺎﻧﮑﺎران ﻃﺮاﺣﯽ ﺷﺪه اﺳﺖ‪.‬‬

‫ﻣﺎﻫﯿﺖ اوراق ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ‬

‫اﺳﺘﺼﻨﺎع در ﻟﻐﺖ ﺑﻪ ﻣﻌﻨﺎي ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ ﭼﯿﺰي اﺳﺖ‪ .‬واژه اﺳﺘﺼﻨﺎع در ﻟﻐﺖ از ﺑﺎب اﺳﺘﻔﻌﺎل از ﻣـﺎدة »ﺻـﻨﻊ«‬
‫ﺑﻮده و ﺑﻪ ﻣﻌﻨﺎي ﻃﻠﺐ و ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ ﭼﯿﺰي اﺳﺖ‪ .‬در اﺳﺘﻌﻤﺎل ﻋﺮﻓﯽ اﺳﺘﺼﻨﺎع ﻋﺒﺎرت اﺳﺖ از اﯾﻨﮑـﻪ ﮐﺴـﯽ ﺑـﺎ‬
‫ﺗﻮﻟﯿﺪ ﮐﻨﻨﺪهاي ﻗﺮارداد ﺑﻨﺪد ﮐﻪ ﭼﯿﺰ ﻣﺸﺨﺼﯽ را در زﻣﺎن ﻣﻌﯿﻨﯽ ﺑﺮاﯾﺶ ﺑﺴﺎزد‪ .‬در اﯾﻦ ﺣﺎل‪ ،‬ﻗﺮاردادي ﻣﯿﺎن اﯾﻦ دو ﺑﻪ‬
‫اﻣﻀﺎ ﻣﯽرﺳﺪ ﮐﻪ ﺗﻮﻟﯿﺪ ﮐﻨﻨﺪه ﺗﻌﺪاد ﻣﻮرد ﺗﻮاﻓﻖ را ﺑﺮاي وي ﺑﺴﺎزد و ﻗﯿﻤﺖ آنرا درﯾﺎﻓﺖ دارد‪ .‬از اﯾﻦ رو اﺳﺘﺼﻨﺎع در‬
‫اﺻﻄﻼح ﻓﻘﻬﯽ و ﺣﻘﻮﻗﯽ ﺑﻪ ﻗﺮاردادي اﻃﻼق ﻣﯽﺷﻮد ﮐﻪ ﺑﻪ ﻣﻮﺟﺐ آن ﯾﮑﯽ از ﻃﺮﻓﯿﻦ ﻗﺮارداد‪ ،‬در ﻣﻘﺎﺑﻞ ﻣﺒﻠﻐﯽ ﻣﻌﯿﻦ‪،‬‬
‫ﺳﺎﺧﺖ و ﺗﺤﻮﯾﻞ ﭼﯿﺰ ﻣﺸﺨﺼﯽ را در زﻣﺎن ﻣﻌﯿﻦ ﻧﺴﺒﺖ ﺑﻪ ﻃﺮف دﯾﮕﺮ ﺑﻪ ﻋﻬﺪه ﻣﯽﮔﯿﺮد‪.‬‬

‫ﺑﺮ اﺳﺎس اﯾﻦ ﺗﻌﺮﯾﻒ‪ ،‬اوراق اﺳﺘﺼﻨﺎع )ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ( را ﻣﯽﺗﻮان اوراق ﺑﻬﺎداري داﻧﺴﺖ ﮐـﻪ ﻧﺎﺷـﺮ ﺑـﺮ اﺳـﺎس‬
‫ﻗﺮارداد ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ ﻣﻨﺘﺸﺮ ﻣﯽﮐﻨﺪ‪ .‬در اوراق ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ در ﻗﺒﺎل ﺳﺎﺧﺖ ﯾﮏ داراﯾﯽ ﯾﺎ ﻃـﺮح ﻣﺸﺨﺼـﯽ در‬
‫آﯾﻨﺪه‪ ،‬ﻣﺒﻠﻐﯽ ﺑﻪ ﺳﺎزﻧﺪه )ﭘﯿﻤﺎﻧﮑﺎر( ﭘﺮداﺧﺖ ﻣﯽﺷﻮد‪ .‬اوراق اﺳﺘﺼﻨﺎع را ﻣﯽﺗﻮان ﺑﻪ ﺻﻮرت ﺑﺎ ﻧﺎم و ﺑﯽﻧﺎم و ﻫﻤﭽﻨـﯿﻦ‬
‫ﻗﺎﺑﻞ ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ و ﻏﯿﺮ ﻗﺎﺑﻞ ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ ﻣﻨﺘﺸﺮ ﮐﺮد‪ .‬ﻣﺪت ﻗﺮارداد ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ ﻣﺸـﺨﺺ اﺳـﺖ و ﺑـﺎﻧﯽ‪ 1‬ﻣـﯽﺗﻮاﻧـﺪ ﺳـﻮد‬
‫دارﻧﺪﮔﺎن اوراق را در اﺑﺘﺪاي دوره‪ ،‬اﻧﺘﻬﺎي دوره‪ ،‬ﺑﺎ ﺳﺮرﺳﯿﺪﻫﺎي ﻣﺎﻫﺎﻧﻪ‪ ،‬ﻓﺼﻠﯽ ﯾﺎ ﺳﺎﻻﻧﻪ ﭘﺮداﺧﺖ ﮐﻨﺪ‪ .‬از آﻧﺠﺎ ﮐﻪ اﯾﻦ‬
‫اوراق ﺑﯿﺎنﮔﺮ ﻣﺎﻟﮑﯿﺖ ﻣﺸﺎع ﻓﺮد در ﯾﮏ داراﯾﯽ ﭘﺎﯾﻪ اﺳﺖ‪ ،‬ﻣﯽﺗﻮان آن را در ﺑﺎزار ﺛﺎﻧﻮﯾﻪ و ﺑﻪ ﻗﯿﻤﺘﯽ ﮐﻪ ﺗﻮﺳﻂ ﻋﻮاﻣﻞ‬
‫ﺑﺎزار ﺗﻌﯿﯿﻦ ﻣﯽ ﺷﻮد‪ ،‬ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ ﮐﺮد‪ .‬ﺑﺪﯾﻦ ﮔﻮﻧﻪ در ﺻﻮرﺗﯽ ﮐﻪ ﺑﻪ ﻫﺮ دﻟﯿﻞ‪ ،‬ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران )ﺧﺮﯾﺪار اوراق( ﻧﯿﺎز ﺑـﻪ ﭘـﻮل‬
‫ﻧﻘﺪ داﺷﺘﻪ ﺑﺎﺷﻨﺪ ﻣﯽﺗﻮاﻧﻨﺪ ﻫﻤﻪ ﯾﺎ ﺑﺨﺸﯽ از اﯾﻦ اوراق را در ﺑﺎزارﻫﺎي ﺛﺎﻧﻮﯾﻪ ﯾﺎ ﺗﻮﺳﻂ ﺑﺎﻧﮏﻫﺎي ﻋﺎﻣﻞ ﻣـﻮرد ﻣﻌﺎﻣﻠـﻪ‬
‫ﻗﺮار دﻫﻨﺪ و ﺑﺎ ﻓﺮوش ﻫﻤﺮاه ﺗﻨﺰﯾﻞ آن اوراق‪ ،‬ﺑﻪ ﻣﺒﺎﻟﻎ ﻣﻮردﻧﻈﺮ دﺳﺖ ﯾﺎﺑﻨﺪ‪.‬‬

‫ﻃﺮاﺣﯽ ﻣﺎﻟﯽ اوراق ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ‬

‫ﻃﺮاﺣﯽ ﻣﺎﻟﯽ اوراق ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ ﻫﻤﺎﻧﻨﺪ ﺳﺎﯾﺮ اﻧﻮاع دﯾﮕﺮ اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ ﻣﯽﺗﻮاﻧﺪ ﺑﺴﯿﺎر ﻣﺘﻨﻮع ﺑﺎﺷﺪ‪ .‬ﻣﻬﻤﺘـﺮﯾﻦ‬
‫ارﮐﺎن اﻧﺘﺸﺎر اﯾﻦ اﺑﺰار ﻧﯿﺰ ﻣﺎﻧﻨﺪ اوراق اﺟﺎره ﺷﺎﻣﻞ ﺑﺎﻧﯽ‪ 2‬و ﻧﻬﺎد واﺳﻂ اﺳﺖ ﺑـﺎ اﯾـﻦ ﺗﻔـﺎوت ﮐـﻪ در اوراق ﺳـﻔﺎرش‬

‫‪1‬‬
‫‪Originator‬‬
‫‪ ٢‬ﺑﺎﻧﯽ ﺷﺨﺺ ﺣﻘﻮﻗﯽ اﺳﺖ ﮐﻪ اوراق اﺳﺘﺼﻨﺎع ﺟﻬﺖ ﺗﺎﻣﯿﻦ ﻣﺎﻟﯽ وي ﻣﻨﺘﺸﺮ ﻣﯽﺷﻮد‪.‬‬

‫‪19‬‬
 ‫ﺳﺎﺧﺖ ﭘﯿﻤﺎﻧﮑﺎر)ان( ﻧﯿﺰ ﺑﺎﯾﺪ ﺑﻪ ﻋﻨﻮان رﮐﻦ ﺳﻮم اﻧﺘﺸﺎر اوراق اﺿﺎﻓﻪ ﺷﻮد‪.‬‬

‫در ﻣﺪل ﻣﺎﻟﯽ‪ ،‬ﺑﺎﻧﯽ ﻃﺒﻖ ﻗﺮارداد اﺳﺘﺼﻨﺎع‪ ،‬ﺳﺎﺧﺖ ﮐﺎﻻ ﯾﺎ ﭘﺮوژه ﺧﺎﺻﯽ را ﺑﻪ واﺳﻂ ﺳﻔﺎرش ﻣﯽدﻫﺪ‪ .‬واﺳﻂ ﻧﯿﺰ ﺑﺎ‬
‫ﻗﺮارداد اﺳﺘﺼﻨﺎع دوﻣﯽ‪ ،‬ﺳﺎﺧﺖ ﮐﺎﻻ ﯾﺎ ﻃﺮح را ﺑﻪ ﯾﮏ ﯾﺎ ﻣﺠﻤﻮﻋﻪاي از ﭘﯿﻤﺎﻧﮑﺎران واﮔﺬار ﻣﯽﮐﻨﺪ‪ .‬ﺑﺮاﺳﺎس ﻫﺮ ﯾﮏ از‬
‫اﯾﻦ ﻗﺮاردادﻫﺎ ﻃﺮﻓﯿﻦ ﻣﺘﻌﻬﺪ ﻣﯽﺷﻮﻧﺪ ﮐﺎﻻ و وﺟﻪ ﻧﻘﺪ را در زﻣﺎن)ﻫﺎي( ﻣﺸﺨﺼﯽ در آﯾﻨﺪه ﺑﺎ ﯾﮑﺪﯾﮕﺮ ﻣﺒﺎدﻟـﻪ ﻧﻤﺎﯾﻨـﺪ‪.‬‬
‫ﺗﻤﺎﻣﯽ ﺷﺮاﯾﻂ و اﻟﺰاﻣﺎت ﻗﺮارداد اﺳﺘﺼﻨﺎع دوم ﺑﺎﯾﺪ ﻫﻤﺎﻧﻨﺪ ﻗﺮارداد اﺳﺘﺼﻨﺎع ﻧﺨﺴﺖ ﺑﺎﺷﺪ‪.‬‬

‫ﺑﺮ اﺳﺎس اﯾﻦ ﻣﺪل ﻣﺎﻟﯽ‪ ،‬واﺳﻂ ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﻧﺎﺷﺮ اوراق‪ ،‬ﺑﻪ وﮐﺎﻟﺖ از ﻃﺮف ﻣﺮدم ﺳﺎﺧﺖ داراﯾﯽ را از ﻃﺮﯾﻖ ﭘﯿﻤﺎﻧﮑﺎر ﺑﺮ‬
‫ﻋﻬﺪه ﻣﯽﮔﯿﺮد‪ .‬ﺑﻨﺎﺑﺮاﯾﻦ ﺿﻤﻦ ﻓﺮوش اوراق ﺳﻔﺎرش ﺳﺎﺧﺖ‪ ،‬از ﻣﺮدم ﭘﻮل ﮐﺎﻓﯽ ﺟﻤﻊآوري ﻣـﯽﻧﻤﺎﯾـﺪ و در ﻓﻮاﺻـﻞ‬
‫زﻣﺎﻧﯽ ﻣﺸﺨﺼﯽ ﺑﻪ ﭘﯿﻤﺎﻧﮑﺎر ﭘﺮداﺧﺖ ﻣﯽﮐﻨﺪ‪.‬‬

‫اﻣﯿﻦ‬

‫‪ .1‬ﻗﺮارداد اﺳﺘﺼﻨﺎع‬ ‫‪ .3‬ﻓﺮوش اوراق‬

‫ﺑﺎﻧﯽ‬ ‫واﺳﻂ‬ ‫ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران‬
‫‪ .4‬ﭘﺮداﺧﺖ وﺟﻮه‬

‫‪ .5‬ﭘﺮداﺧﺖ ﭘﻮل در زﻣﺎن‪-‬‬

‫ﻫﺎي ﻣﺸﺨﺺ ﺑﻪ ﭘﯿﻤﺎﻧﮑﺎر‬ ‫‪ .2‬ﻗﺮارداد اﺳﺘﺼﻨﺎع‬

‫ﭘﯿﻤﺎﻧﮑﺎر)ان(‬

‫ﭘﺲ از ﺳﺎﺧﺖ ﮐﺎﻻ ﯾﺎ ﻃﺮح‪ ،‬ﭘﯿﻤﺎﻧﮑﺎر آن را در اﺧﺘﯿﺎر واﺳﻂ ﻗﺮار داده و واﺳﻂ ﺑﻪ وﮐﺎﻟﺖ از ﻃﺮف ﻣﺮدم )ﺳﺮﻣﺎﯾﻪ‪-‬‬
‫ﮔﺬاران( ﻣﺎﻟﮏ دارﯾﯽ ﻣﯽﺷﻮد‪ .‬در ﻣﺮﺣﻠﻪ ﺑﻌﺪ ﻧﯿﺰ واﺳﻂ داراﯾﯽ را ﺑﻪ ﺗﻤﻠﯿﮏ ﺑﺎﻧﯽ در ﻣـﯽآورد و در ازاي آن وﺟـﻪ از‬
‫ﭘﯿﺶ ﺗﻌﯿﯿﻦ ﺷﺪهاي را درﯾﺎﻓﺖ ﻧﻤﻮده و ﺑﻪ ﺳﺮﻣﺎﯾﻪﮔﺬاران ﭘﺮداﺧﺖ ﻣﯽ ﻧﻤﺎﯾﺪ‪.‬‬

‫‪20‬‬
 ‫ﻣﻨﺎﺑﻊ ﺗﮑﻤﯿﻠﯽ ﺟﻬﺖ ﻣﻄﺎﻟﻌﻪ ﺑﯿﺸﺘﺮ‬

‫ﺟﻬﺖ ﮐﺴﺐ اﻃﻼﻋﺎت ﺑﯿﺸﺘﺮ ﻣﯽﺗﻮاﻧﯿﺪ ﺑﻪ ﻣﻨﺎﺑﻊ زﯾﺮ ﻣﺮاﺟﻌﻪ ﻓﺮﻣﺎﯾﯿﺪ‪.‬‬

‫‪ .1‬ﮐﺘﺎب‪:‬‬
‫‪ .a‬ﻣﻮﺳﻮﯾﺎن‪ ،‬ﺳﯿﺪ ﻋﺒﺎس‪ .1386 .‬اﺑﺰارﻫﺎي ﻣﺎﻟﯽ اﺳﻼﻣﯽ )ﺻﮑﻮك(‪ .‬ﺗﻬﺮان‪ :‬ﺳﺎزﻣﺎن اﻧﺘﺸﺎرات ﭘﮋوﻫﺸﮕﺎه ﻓﺮﻫﻨﮓ‬
‫و اﻧﺪﯾﺸﻪ اﺳﻼﻣﯽ‪ .‬ﺻﻔﺤﺎت ‪ 365‬ﺗﺎ ‪.376‬‬
‫‪ .2‬ﻣﻘﺎﻻت‪:‬‬
‫‪ .a‬ﺗﺴﺨﯿﺮي‪ ،‬ﻣﺤﻤﺪ‪ .1386 .‬ﻣﺒﺎﻧﯽ ﺷﺮﻋﯽ اوراق ﺑﻬﺎدار اﺳﻼﻣﯽ )ﺻﮑﻮك(‪ ،‬ﻣﺠﻠﻪ اﻗﺘﺼﺎد اﺳﻼﻣﯽ‪ .‬ﺷﻤﺎره ‪.27‬‬
‫ﭘﺎﯾﯿﺰ‪.‬‬
‫‪ .b‬ﺳﺮوش‪ ،‬اﺑﻮذر و ﺻﺎدﻗﯽ‪ ،‬ﻣﺤﺴﻦ‪ .1386 .‬ﻣﺪﯾﺮﯾﺖ رﯾﺴﮏ اوراق ﺑﻬﺎدار اﺟﺎره )ﺻﮑﻮك( اﺟﺎره‪ .‬ﺷﻤﺎره ‪ .27‬ﭘﺎﯾﯿﺰ‪.‬‬
‫‪ .c‬ﺳﻌﯿﺪي‪ ،‬ﻋﻠﯽ و ﺳﺮوش‪ ،‬اﺑﻮذر‪ .1388 .‬اﺑﻌﺎد ﺣﺴﺎﺑﺪاري و ﻣﺎﻟﯿﺎﺗﯽ اوراق اﺟﺎره در اﯾﺮان‪ .‬ﺷﻤﺎره ‪ .33‬ﺑﻬﺎر‪.‬‬
‫‪ .3‬ﻣﻘﺮرات‪:‬‬
‫‪ .a‬دﺳﺘﻮراﻟﻌﻤﻞ اﻧﺘﺸﺎر اوراق اﺟﺎره‪ ،‬ﻣﺼﻮب ‪ 1389/05/ 11‬ﺷﻮراي ﻋﺎﻟﯽ ﺑﻮرس‬
‫‪ .b‬دﺳﺘﻮراﻟﻌﻤﻞ ﻓﻌﺎﻟﯿﺖ ﻧﻬﺎدﻫﺎي واﺳﻂ‪ ،‬ﻣﺼﻮب ‪ 1389/05/11‬ﺷﻮراي ﻋﺎﻟﯽ ﺑﻮرس‬

‫‪21‬‬