‘Tercera parte Las mejores précticas en el presupuesto de capital 1 Analisis de proyectos 226. de haber oe capes atov-os ces eo. encod capa a0 puns Mace concide quo lan sobs proyecto ue ea codon scopar octet sole S30 a nous propa sn con oo pronaetce ds 2 to. tho, eget de cereurto corectay estar @ VPN. Si ‘enarg trad cream pecs par var pra bt aint rae So rund cea ooo racic. Ferlourt, sadsrvoe iets aquariccapiis alas ornat ‘el sates at compat aca stele pcb |Ntxcr anda ta oer res do Fes {is propusas deinen pose sie do muchas cates oes eraneaons. Poe tars sus recastan carta con ‘rosasrortos au asa cue cada eooct so rae do manta conser, En ee cal nasa serra rene ‘zr larore onl quale eres desalan ios oes esto ora wealer ersonas do cant, cro adore oo Proyeces qu enue aeglacty cio vrtcan iss sey tov eo daareaan co tema quo 2 eparaba ‘Cando to presertn rop.actas do narbon 9 be aor aces, no asean es proncciot do 149 36 eae vl mhal bgu do al, wasn do ertard 402 © ave Paco ‘yen projec sa vas any at qu pod sama fanaa relented by a My Sago ued Sel, sacra mary cro ce OR an el pce mar psi Ura ver ques sako qs os b cue hace a wn prover Ss va be. 50 puodb conga ara mera ss bai {he debe, Adami, 330 erence pot oud podta acasar un reco, 2 Guede decks vl la ona aa Se dtoria’ las elbes cases col facta Es pose cue majres gases on re ivoioasén do movado pueden aaa cote Guns do “eepzion dn aramid, a ta parersoanproparse ra ura mger ea ol tarato do un mare oe mpc © gu0 noe rages adores cebeun bance ae pba Puedan Su pajoco tra un VPA nego, er spor 52 pueda rai, rt mao Pei sie sce que aoa pa Seu aatana sn rayon ae, as Sa tr aepas er sop sat cos sain mal ea rust 2 rect safes polo yas acces eso pean tor Er et conuls ania sozrdatarea serosa fora en la que os aarinetadoresusn endl de seid oa isa punts de oat a salen Moro Ono oar eros sipuasos ansanertas ens propaasas de vein You ecto ave puose sa ma Ho hay mage en sts tieneas, so clo un snide con ado por coeur, Nowe recess ure tonsa pea unre Por gore, ol ardiae oo yo oo eos dossertaco Bu eno quo us comparae consonan atves de rere rea cen eto oma doa eporaiced fsa arpa un eat sss open. Saar san fansldben vert cn ones cca ety fa0.0r ef cos cas as, yon BSUS a pn Bs frojectos au es cropacionan esta fei. 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Por gemplo, no se puede ssperarquelos dministradares de las plantas \'y Bvean las conemsiss potencals de errr sus plantas _y de consolar la produccin en una nueva instalacién, C. Los administradores divsonals propon- ‘ric la planta C pero los que mancjn ls dvsiones 1 y2 pueden no estar dipucstos a entregar ss Propias computadoras aun sistema de informacién que cuba toda a corporacion La propucsta dcbe- sia provenir dela administacion senior, por ejemplo, del director de informacién de a compa. Con frecuencia, en los planes de gastos se pesentan supuestosinconsistentes. or clemplo, su- ponga que el administrador de a division de muchles es muy optimista con respect al nico dela construccién de wviendas, pero que el administrador de ls divisiin de stenoses muy pesimista 1a primera puede impulsar una inversiin mayor en nucvasinstalacions, mientras qu I segunda slo pacde proponer un plan de reduccién de gastos. Seria mejor que ambos administradores padie- ran ponerse de acuerdo sobre la esimaciin comin delos heneficios que podria generarla construc- cin deviviendas y que basaran sas propucstas de inversén en ello, Esta es la razn por la cual m- ‘has empresas empiezan su proceso de presupuesto de capital con pronsticos cansensuadas de los indicadoresecondmicos, como linilacgn y el crecimiento delingreso nacional ascoma predicio- res deaspectos partculares importantes para el negocio de la napresa, como la construcién de vi ‘viendas 0 ls precios de las materias primas, Estos prondsticos se wssn como hase para elaborar cl presupuicita de capital 1a preparacion del presupuesto de capital nos un cerico rigid y burocrtic, sino que se ‘basa cm una gran cantidad de compromisos y concesiones mutuas. Los administradores di segocian con los adminisradozes de a planta para perfeccionsrl lista de proyectos de un El presupuesto de capital también debe refiejar la planeacién esratégica de la corporacion. La pla neacion estratégica asume una perspeciva con una jerargua descendents dla compa y tata de identifica los negocios en ls que I cmpres iene una venta competiiva demas, tambien intenta dtcrminar las operaciones que écherian venderse 0 que deberian reducire. a inversion de capital de una empresa debe reflejar pespectiva erirgucas tanto ascendentes «como descendentes del negocio: presupuesto de capital ylaplaneacion estratépica,respecivamen- te Los administradores de as plantas y delasdvisiones, que son quienes hacen ls mayor pare de trabajo en un presupuesto de capital jerdrguicamenteascendente,pusden no ver el bosque en busca se los droles. Quenes hacen Ia planeaciin esratégica pueden tener una perspectva errénea del pronéstico porgue no contemplan los drboles uno por uno (volversmos a expliar estos vinculos entre el presupuesto de capital ls estrstegia coxporaiva ene siguiente capitulo). Autorizaciones de proyectos: el problema de los pronésticos sesgados ‘Una ver que a alta administaciny el consjo de admnnistracé han aprobado cl presupucsto de capital, este se convient en el plan oficial para cl ao siguiente Sin embargo, no implica la proba cin final delos proyectos especificos. La mayoriadelas compafiasroquiren gliitudes de autor 2zaci6n de recursos por cada propuesta Esta solicitudes incluyen pronésticos dtallados,andisis del flujo de efectivo descontado informacion de respalo, ‘Muchos proyectos de inversin implican un alto precio pues también determinan a forma dl snogocio dela empresa para los 10. 20 aos siguientes. Porle tanta la aprobactén final de as soic- tudes deautorizcién de ecursos tends a reservarse pars la als adminisracin. Las compas es- tablecea limites miximos sobye el tamaao de los prayectos que los administradores divisonsles pueden autorizar. Con feecuencia, ests limites miximos son sorprendentement bjos Por ejemplo, tuna compatia grande, que invierta 400 millones de dalare por ao, padria requerir quella alta ad- ‘inistracion aprabara todos ls proyectas de mas ce 500 000 déares.Esta toma de decisién centralizada implica algunos problemas: la administracién senior no puede procesar informacidn detallada acerca de cientos de proyectos y debe basarse en los pronésti- ‘cos integradas por los promotores de cada proyecto. Un administrador inteligente aprende ripida- mente a preocuparse por cl realismo de estos prondsticos. Incluso cuando los pronésticos no se han inflado de una manera consciente, aparecen algunos errores. Por cjemplo, la mayoria de las personas tienden a mostrar un exceso de confianza cuando. hhacen pronésticos. Los eventas cuya ocurrencia se considera casi cierta pueden en realidad suceder solo 80% de las-veces, ylos eventos que se consideran imposibles pueden suceder 20% de las ocasio- nes. Por lo tanto, los riesgos de los proyectos se subestiman, Cualquier persona que esté ansiosa porque le acepten un proyecto también probablemente observard l lado brillante cuando pronosti que los flujas de efectivo que podria generar. Tal exceso de optimismo parece set una caracteristica ‘somiin en los pronéstices financicros. El exceso de optimismo también preocupa a los gabisrnos, probablemente mis que a las negocios privados. ;Con qué frecuencia hemos oido hablar de-una. nucva presa, una nueva carretera o una nyeva seronave militar que en realidad cost6 menos de lo que se pronosticé originalmentet Se puede esperar que los administradores de plantas © divisionales contemplen el lado brillante ‘cuando presentan propuestas de inversién. Eso no es malo. Los psicélogos destacan que el eptimismo ‘yla confianza probablemente incrementen el esfuerzo, cl compromiso yla persistencia. El problema cs ‘que cada afio pueden llegar cientos de solicitudes de autorizacién de recursos a la administracion se- rior los cuales serdn esencialmente documentos de ventas que presentan algunos frentes unidos y que se han disefiado para persuadir. Los esquemas alternatives se habrin fltrado en las primeras ctapas. Esprobable que sea imposible eliminar los sesgos por completo, pero los administradores senior deben tener cuidado de no estimularlos, Por ejemplo, silos administradores consideran que el éxito depende de tener la division mis grande en lugar de la mis productiva, propondrin proyectos que suponen una gran expansiin aunguc en realidad no consideren que tengan VPN positives. Silos, nuevos administradores de la planta son presionadas para que de inmediato generen un incremento- de las utilidades, e sentiran tentados a proponer proyectos con un periodo de recuperacién ripido incluso cuando se sacrifique el VPN Algunas veces los administradores senior tratan de compensar el sesgo medianic ol incremento dela tasa de referencia de los gastos de capital. Suponga que el costo de capital verdadero es de 10%, pero que dl director financier esté frustrade por la gran cantidad de proyectos posteriores que no- {ganarin ese porcentaje. Por lo tanto, le indica los promotores delos proyectos que usen una tasa de sescuento de 15%, En otras palabras, afiade un factor Ficticio de 5% para compensar el sesgo del ronéstico, Fero esta maniobra na funciona; nunca funciona. La segunda ley’ de Brealey, Myers y ‘Allen explica por qué. Esta ley afirma lo siguiente: La proporcién de proycctas propuestas que tienen valores presentes netos postivos « ta tasa de referencia carporativa es indepencliente de dicka tasa. Esta ley no ¢s una conjetura jocosa, Fue probada en una compaaia petrolera grande en la queel personal asesor mantenia cuidadasas estadisticas sobre los proyectos de inversiones de capital. Cerca. de 85% de los proyectos tenian valores presentes netos positivos (el reso se proponia por tras razo- nes, por ejemplo, para satisfacer las normas amabientales). Un afo, después de varios trimestres de utilidades decepcionantes, la alta administracién decidié que se requeria mas disciplina financiera y sumenté la tasa de referencia corporativa en varios puntos porcentuales. Sin embargo, el ao si sguiente la fraccién de proyectos con valores presentes netos positivos permanecié firme como una, roca en 85 por ciento, Si.uno se preocupa par el sesgo en los fujos de cfectivo pronosticados, el nico remedio es un idoso anilisis de los prondsticas. No se deben afadir factores fiticios (o arbitraris) al costo de capital®Posauditorias La mayoria delas empresas verifican el progreso de los proyectos grandes, paralo cual reaizan pos- asuditarias poco tiempo después de que los proyectos han empezado a operat Estas herramientas identifican los problemas que deben arreglarse, veificar la exacttud de los prondsticos e indican preguntas que deberian haberse hecho antes de que se emprendiera el proyecto. Ademés, son bene- ficiosas principalmente porque ayudan a los administradores a hacer un mejor trahsjo cuando se trata de la siguiente ronda de inversiones. Después de una posauditoria el contralor puede decir: "Deberiamos haber anticipade la capacitacién adicional que se requeriia para los trabsjadores de produccién! Cuando la siguiente propuesta llega, la capacitacin recibir la atencién que merece Las posauiitorias pueden no tener capacidad para medir todos los cortos y beneficios de un proyecto, Puede ser imposible separar el proyecta del resto del negocio. Suponga que usted acaba de comprar de una empresa de transportes que opera un servicio de entrega para tiendas locales. Usted decide mejorar el servicio mediante la instalacién de software personalizado para darle un segui- miento a los paguetes y para programar los vehiculos de reparto, También establece un centro de Adespacho y compra cinco nuevos vehiculor dise. Un afio més tarde usted realiza una posauditoria dela inversin en software. Asi podri verfcarsitodo funciona de manera adecuada y comparsr lox costos reales de compra, de instalacién y de operacién con las proyecciones. Pero, ;cémo identifi los fujos de entrada de efectivo adiconales? Nadie ha levado registros del combustible digsel extra Aue se hubiera usado 0 de los flees adicionales que se hubieran perdido si no se compraba el st- ware, Usted podria verifcar que el servicio es mejor pero, qué cantidad de la mejora proviene de los nuevas vehiculos, canto del centro de despacho y cudnto del sofware? Las inicas medidas signifi- cativas del éxito son las que entrega el negocio como wn todo, La incertidumbre significa que pueden suceder més cosas de las que realmente sucederén. Cuando uno se contffonta con un pronéstico de flujo de efective, debe tratar de descubrir qué otras cosas pueden suceder. _Péngase en ellugar del tesorero de Otobai Company, con sede en Osaka, Japon. La firma cons era laintroduccidn de una motoneta impulsada por un motor eléctrico para uso en la ciudad. Los ‘miembros del personal asesor han preparado los prondsticos de flujo de efectivo que se muestran en la tabla 10.1, Debida a que el VPN es postive a zn costo de oportunidad de capital de 10%, parece aque valdré la pena seguir adelante ws Wen = -15 3 qhay = 113.40 llones ronésticose identificar las variables bésicas El departamento de marketing ha estimado Antes de decidir, es necesario profundizar en que determinan si el proyecto tendri éxito o frac los ingresos como sigue Ventas unitarise = partcipacidn de mercado del nuevo producto X tamatio del mercado. de motonetss 0.x milléa Ingresos = ventas unitarias X precio por unidad = 100 009 x 375 000 100 000 motonetas D taBLa 10.1 Prondsticos preliminares de fujo de efectivo del proyecto de motonetas aléctricas de Otobal (las ‘ras estan en mies de milones de yenes) sate TTR ors ae on nt i Aa als 4 A A ri A o 7 iGEl departamento de produccién ha estimado que los costos variables por unidad sumarin ¥30 000. [Debido a que el volumen proyectado es de 100 000 motonetas por afo, el costo variable total es de ¥¥30 000 millones. Los cestos jos suman ¥3000 millones por ao. La inversion inicial se puede depee- jar en line recta durante un periodo de 10 fos, las uilidadesestin gravadas a una tas de 50 por ‘Estas parecen ser ls cosas importantes que uno debe saber, pero hay que tener cuidado com las variables no identificadas. Tal vez haya problemas de patentes,o sea necesaro invertren estaciones dd servicio que recarguen las baterias de las motonetas. Con frecuencia, los mayores peligros se n= {cuentran en estas incdgnitas desconocdas. Sino se encuentran las incdgnitas desconocidas (aunque sin duda se encontrarin mis tarde), se resultido de 1.5 + 17 = $18 Serenderlosactivos millones Letccnslogi B proporsiona una plizade aeguroy ila enias dl motor son decspeionantes xe ppaedeabandonar el proyecto y recibir 18.5 millones de dares. Hvalr tot del proyecto con late: ologit B su valor FED, bao el supueste de que la compania no lo abandons, mas el valor de la ‘onc para vender los activos en 17 millones. Csandose valora esta opciénde abindono, see signa ta valor sobre ladlesibiided Opciones de produccién ‘Cuando las companias emprenden nuevas invetsiones, por lo genera plesan en la positilidad de «qe en una etapa posterior puedan interesarse en modifica el proyecto. Después detodo, nls ac- tualidad todo el mundo puede star pidiendo cavijas redondas, pero, quén soe, tl vezel dis de rmafana las clavias cvadradas puedan sero mis buscada, En ese caso se necesita una planta que proporcionelaflexbildad de produce unavariclad de formas de clas, Gxactamerte dela misma ‘manera bien pude veers pene pager antcipadamente la flexiilidad para modifcer los insumos. cm rec 6 \a Cont $20 snes / contandones — / wa \ \ et pasa bora Wankel La tecnotegia fe perme a ‘bandorar el proyecto yrecuparar 18.5 milones de d- ‘Arbol de decsén dl proyecte del matorfuere do ‘mpra laren te demands tne una endncia ala baa.Por ejemple, en clcapitule 2 describiremos a forma ena que, a menudo, las compaiias de servicios cléctricos incorporan la epeién de cambios entre petréleo para calefaccién (combustéleo) y gas na- tural para calefaccién, Nos referimos a estas oportunidaces como opciones de produccin. Opciones de temporalidad EL hecho de que wn proyecto tenga un VPN positivo no significa que seria mejor emprenderlo dl dia dehoy. Podria incluso ser mis valioso demorar la decisi, Las decisiones de temporalidad son bastante claras bajo condiciones de certera, Se necesita cxa- ‘minar las fechas alterativas para hacer la inversiém y calcular au valor futuro meto en cada una de estas fechas, De este modo, para encontrar cul de as aleernatvas afadi cmpresa, se deben descontar estos valores fuluros netos al presente: nde al valor actual de a ‘Valor presente neto de lainversién valor Futuro neto en la fecha # si seemprende en el momento t atv La fecha éptima para emprender a inversin es aquela que maximice su contribucin al valor de la ‘empresa el dia de hoy. Este procedimiento ya debe ser familiar desde el capitulo 6, dande estableci- ‘mos cuéndo seria mejor talar un bosque maderable. Enel ejemplo dela tala de érboles supasimos que no habia incertidumbre acerca de os jos de fective, de tal modo que se conacia el momento dptimo para ejecer la opcién, Cuando hay incerti- ddumbre la opcién de termporalidad es mucho més complicade. Una oportunidad que no se toma ‘cuando t= 0 podria ser més o menos atractiva cuando ¢ = I rara vex existe alguna forma de saber ‘con seguridad esta fecha. Tal vez sea mejor machacar el hierro mientras est caliente incluso cuando se tiene la oportunidad de que se caliente ain mis. Por otra parte, si se espera un poco se podria obtener més informacién y evtar un error grave. Esa es la azén por la cual, con frecuencia, los ad :ministradorescligen no invertir hoy en praysctos en los que el VPN es sola marginalmente postivo yay mucho que aprender de las demoras. Mas acerca de los arboles de decisién [Regresaremos a todas estas opciones reales en el capitulo 22, después de que hayamos cubierto la teoria de a valuacién de opciones en los captulos 20 y 71. Sin embargo, terminaremos este capitulo ‘con una revisién més profunda de los drboles de decision. Porlo general, estas herramientas heurstcas se usan para descrbirlas opciones reales incorpo- radasen los proyectos de inversin de capital. Sin embargo, ya se usaban en el anilisis de prayectos ‘muchos afios antes de que las opciones reales se idemtficaran por primers vex en forma explicit. Los Srboles de decisign pueden ayudar lustrar el riesgo de los proyectos yla manera en la que las deci- ones futurasafectarin alos ujos de efectivo de un proyecto, Incluso sino se aprende o na se usa ‘nunca la teoria de a valuacin de las opciones, os holes de decisién pertenecen a su caja de herra ‘mientas inancieras, La mejor forma de apreciar cdimo se pueden usar esto instrumentos en el anilisis de proyectos cs mediante la resolucin de un ejemplo detallado. Pree eae are ni) Los programas de desarrollo de productos farmactuticos pueden durar décadas, Por la general pueden probar cientos de miles de compuestos y encontrar solo algunos que sean prometedores, Estos compuestos deben sobrevivir varias ctapas de inversién y de pruebas para obtener la aproba- ‘ign dela Food and Drug Aministration (FDA), Solo entonces se puede vender el producto resulta te anivel comercial, Las etapas son las siguientes ase | Ensayo elinicos. Después de que concluyen Ise pruchas de laboratorio las prusbas cli- nicas, se prucba le seguridad y a desis del nuevo medicamento en una pequefia muestra de persons2. ase II Ensayos clinicas. Se prucba Ia eficacia del nuevo medicamento (jrealmente actia como se predijo?)y tambin se prueban los efectos colaterales potencialmente dafiinos 3. Fase III Ensayos cénicos. El nuevo medicamento se prucha en una muestra de seres humanos mis grande para confirmar su eficacia y descartar los efectos colatrales da 4. Prelanzaniento, Sise obtiene la aprobacién de la FDA, se invierte en las inst duceidn y en el marketing inicial Se da continuidad a algunas prucbas clinicas. 5. Lanzamiento comercial. Después de hacer una fuerte inversién inicial en marketing y en ven- tas, a compasiia empieza a vender el nuevo medicamento al ptiblice. Una vez que un medicamento se lanza exitasamente, por lo normal las wentas contimian durante cerca de 10 afios, hasta que la proteccién de la patente expira y los competidares entran al mercado con versiones genéricas del mismo compussto quimico, El miedicamento se puede continuar ven diendo sin patente, peo el volumen de ventas yIasutilidades son mucho mas bajos. E] éxito comercial de los medicamentos aprobados por la FDA varia enormemente. El valor presente de un medicamento robusto (con gran éxito en las taquilas) en la etapa de lanzamiento puede serde 5 0 de 10 veces el valor presente de un medicamento promedio. Unos cuantos férmacos robustos pueden generar la mayor parte de las uilidades de una compafia farmacéutica grande.” Ninguna compafia dada en invert en IyD en el caso de un medicamento que sepa que sera un {aio sélido, Pero a compaaia no descubrird esta caracteristca con seguridad sino hasta despuss del lanzamiento, Algunas veces una compafia piensa que tiene un medicamento prometedor, solo para escubrir que un compstidor habia lanzado primero une mejor. Algunas veces|a EDA aprucha un medicamento pero limita su aleancede wo. Algunos, aunque son eficaces, solo se pueden prescribir para clases limitadas de pacientes: olros se pueden preseribir de una manera mucho més amplia. De este modo, administrador de un programa de IyD en el sector farmacéutico tiene que evaluar las probabilidades de éxito clinico y las probubilidades de éxito comercial, Se puede abandonar un nuevo medicamento si no logra aprobar Tos ensayos cin cos —por ejemplo, debido a efectos colaterales peligrosos— 0 si la perspectiva de utilidades es desalentadora. La igura 10.6 esun éthol de decisiOn que ilustra estas decisiones, Hemos supuesto que un nuevo medicamento hs pasado la fase { de ensayos clinicos con bucnos resultados. Ahora require una in~ vversiin de 18 millones de délares para levar a cabo los ensayos dela fase Il. Estos ensayos consumen dos aitos. La probabilidad de éxito es de 44 por ciento Si los ensayos tienen éxito, el administrador tener conocimiento del potencial comercial del medicamento, el cual depende de laamplitud con la que se pueda usar. Saponga que! valor presente pronosticado en el lanzamiento depende del alcance del uso permitide por la EDA. Estos valores presentes se muestran en el extremo derecho del drbol de decisidn: un resultado favorable con un VEN de 700 millones de détares si el medicamento se puede usar ampliamente, un caso mas proha- bblecon un VPN de300 millones y un caso desfavorable con un VEN de 100 millones sielalcance del medicamento ¢s muy restringido." Los valores presentes netos son los resultados en ef lanzamiento después de la inversin en marketing El lanzamiento acontecc tres afos después del inicio dela fase III Siel medicamento es aprobado por la FDA. Las probabilidades de los resultados favorables, mis probables y desfavorables son de 25, 50 y 259%, respectivamente. Se requiere una inversién adicional en IyD pare realizar los ensayos dela fase Lily para el perio do de prelanzamicnto (para simplifcar, hemos combinade la fase IIly el prelanzamicnto). La proba~ bilidad dea aprobacién de la FDA y del lanzamiento es de 80 por cient Valuemos ahora las inversiones de la figura 10.6. Suponemos una tasa libre de riesgo de 436 y uuna prima de riesgo de mercado de 7%. Silos productos farmacéuticas aprobades porla FDA tienen betas de actives de 0.8, el costo de oportunidad del capital es de 0.04 + 0.8 X 0.07 = 9.6 por cients,Ensayos ela fas ily prelnzaminta (3 aos) wort 1302 ite 502 - [oom / \ rcsa P20 ays de seals) J conocimiento ae / a peel / / tito 50% diverts 308 exito ‘Mis proba: |_ ~—f —@ a Jove? \ sue 2 a wo : a Ne rasa 20 een » reas, vP =o D FIGURA 10.6 Un Arbol de decision simplificado de IyD en el sector farmacéutice. El prospecto cde medicamento requiere de una inversion de 18 millones de déiares para realizar los ensayos clinicos de la fase Il Silos ensayos tienen éxito (44% de probabilidades), la compaAla queda, ‘entorada del aleance de uso del medicamento y actualiza su pronéstico del valor presente del medicament en al lanzamiento comercial, Lainversién que 20 requiare para los eneayos de la fase Illy los desembolsos da prolanzamionto es do 130 millones de délares. La probablidad do éuito on lafase Illy enol prelanzamiento es de 80 por ciento. ‘Ahora debemos desplazarnos a través del érbol desde la derecha hasta la inquierda. Los valores presentes netos al inicio de los ensayos dela fase III son: 700 VPN(avorable) = 130 + 08 x millones (favorable) ai = +5095 ml . 300 VPN(mis probable) = +852 millones (meee sq “8? 100 VeNGdesnvorble = —130 + 08 x G0 = —S69 elon Debido a que cl VPN desfavorable muestra una cantidad negativa de ~$69 millones, la inversion de 130 millones de délares al inicio de Ta etapa III no deberia hacerse en el caso desfavorable, No tiene caso invertir esa cantidad con una probabilidad de 80% de un resultado de 100 millones tres aios después. Por lo tanto el valor del programa de lyD en este punto del érbol de decisibn no es de —$69 aillones, sino-de cero,Caleule ahors el VPN dela decisién inicial de inversién en los entayos de la fase UI. El resultado que se obtengs dos afios mas tarde depende de que el medicamenta se considere probable, més pro- ‘bable © desfavorable: una probabilidad de 25% de un VPN de +5295 millones, una probabilidad de 509% deun VPN de + $52 millones y una probabilidad de 25% de cancelacién con-un VPN = 0. Estos VEN ce logran solo si los ensayos de la fase II son exitosos: se tiene una probabilidad de éxito de 449% ‘y una probabilidad de fracaso de 56%. La inversién inicial es de 18 millones de d6lares. Por lo tanto, cL VPN es 025 X 295 + 0.5% 5240.25 x0 (a088)7 VPN = -18 + oat x 18 +37 = 4$19 millones De este modo, la fase Il de lyD es una inversién que vale la pena, aun cuando el medicamente tiene solo 33% de probabilidades de fabricarse para ellanzamiento (0.44 0.45 = 0.33, 0 33%). Observe que no hemos aumentado la tasa de descuento de 9.6% para compensar los riesgos de fracasoen los ensayos clinicos o el riesgo de que el medicamento deje de generar ullidades. Las preo- cupaciones acerca de su eficacia, sus poribles efectos colaterales y el alcance del uso son riesgos diver- siflcables, los cusles no aumentan el riesgo del proyecto de IyD para los accionistas diversificedos de la compafia. Sin embargo, hemos tenido cuidado de tomar en cuenta estos aspectos en los pronésti- cos de lujo de efectivo, El érhol de decisién dela igurs 10.6 hace un seguimiento de las probabilida- des de éxito 0 de fracaso y de las probubilidades de resultadas favorables y desfavorables." Las Biguras 10.5 y 10.6 son ejemplos de opciones de abindono, No hemos modelade explicits- mente las inversiones coma opciones, y por lo tanto nuestro calculo del VPN esta incormplets. En el capitule 22 mostramos cémo valuar las opciones de abandono. Pros y contras de los arboles de decision Cualquice proméstica de flujo de efectivo se hata en algiin supuesto acerca de la estrategis Futura operstiva y de inversién de la empress. Con frecuencia exe supuesto esté implicto. Los irboles de decisisn permiten que la estratepia fundamental quede al descubierto. Mostrar los vinculos entre las decisiones de hoy y la decisiones de mafians, ayudan al administrador financiero a encontrar la cstrategia con el VPN mas alto H arbol de decision de la figura 10.6 es una versin simplficada de la realidad. Par ejemplo, se podria expandir al érbol para incluir una gama mis amplia de VPN al lanzamicnto,inchuyendo posi- ‘blemente alguns probabilidad de wn producto de gran éxito 0 de resultados intermedios, Se podria incluirinformacign acerca de a legada gradual de los valores presents netos en gar de quelleguen slinici de a fae IL Se podria introdusirla decisién de inversion enlos enssyosde la fase| y separae Is fase LIL y las etapas de prelanzamniento, También se podria dibujar un nuevo debol de decision racubrir estos eventos y decsiones. De este modo se podré ver la rapider con a que los circulos, los cuadrados y las amas se acumulan. Elproblem com los éeboles de decisimes quexe__complican com rapier (inserte sus propias interjecciones). Sin embargo, la vida es dificil, y muy poco podemos hacer al respecto. Porlo tant, es injust criticar alos dxboles de decision porque se pueden compli- car. Nuestra critica se reserva para los analistas que permiten que la complejidad adquiera caracte- ristcas agobiantes. El abjetiva de los érboles de decision es posibilitar un aniliss explicita de las eventos y decisiones posibles del futuro. No sc debe juzgar su comprensibilidad sino elhecho de que rauestren o no los vinculos mis importantes entre las decisiones de hoy y demafana, Los drboles de decisién que se usan en la vida real son mis complejas que el de la figura 10.6, pero sin embargo mostraran solo una pequesafraccidn de los eventos y decisiones posibles del futuro. Los arboles de decision son como una vid: son productivos solo s se les poda vigorosamente.RESUMEN Enloe capitelos anteriores se ba explicad la manera en que as compafies calculan el VPN de un pro yco mediate el prendstico dels joe de efetivo y dscontindolor a una tasa qu rele riesgo de {un proyecto. El resultado finales a contbucién del proyecto la rqueza dels acctonistas Elandlisis dl fluo de efecivo descontadoesimportate, perohay més spectos que se deben conocer para talzar una bbuena prdctica del presupuest de capital qu pars efectuir el descuento deujos. ‘Primer las companiastenen que esablecer un corunto de procedimientos de prsupuesto de a pit para azegurase de que les decsiones se fomen de manera oxfenada, La mayors de las compass Dreparan un presupuisto de cpl anual, que a es otracosa que una istade ls proyectos Ge inversion| planeados pura lao prime La inclsién de un proyecto en el presupueito de captal no constituyela ‘Sprobacin inl parscfectuardl gata, Antes de qu una planta o dvsi pueda seguir adelante con una Drepuest, po lo general deberapresestar una soliitd de aprotucion que incluya pronéstios dtala~ dog un andlsis de jo de efectvo dscontadocinformaci de espaldo. Con frecuencia os promotoresdelos proyectos de iaversén de capitals se sleniententados a sobre sumar ls fujosfuuros de eco yssubestina los nesgos. Por lo tanta las empresas nen que mb tivar una discusin honestayabierta, También aecestancontar con procedimientos para assgurarse de {qu los proyectos encjen derro dels planes estatégicos de la company se desrrllen de manera, it esos procedneston no deberian ici factor ction uct ahadan las tas de oe ‘encia de os proyectos como un intent para compensalos pronticos optimistas), Mas adelante, des pus de queun proyecto ha enpezado soperar, ia emprea puede continua con una posauditria, her ee ne a ee aprender desus eons ‘La buena prctica dl presupuesto de capital también trata de idenifcr las principale incertdun- a a ee eee ees ‘un proyecto se puede reconfguar para reducit bs peligns,o puede sear la necesdad de lear a co alin invesigacin adicional que pueda confimar sel proyecto wale el dinero que se invert en €. Eee tate eee proyecta La primera sel andisis de seasildad. Cando se apie esta herramlent, los administradors ‘onsideran oe manessimultaes cada pronéstioo supuesto que iopuleen le fjord efectivn yvushe a eee gg et ee Teer) ‘vatiale sila gama resltante de valores presentes tor es mplia,pricularmente dllad pesnista. ‘Con fecuencia, ands de senshilidad se desplaza al ands del puso de eulibri, el cual iden- eee ee ar ‘esen las poibescldas de as ventas. De este modo pucle calculirel nivel de venta al cual en proyecto aleanza su panto de equlbrio (VPN = 0) y considera las probabildades de que las ents disninuyeran fenesa cantidad. Fl andlss dd punto de equlbro también se hice en términos de utilidad conta, ‘Sunque no recomendimos ext plicacin Lani de senabidad yl andlide de punto de equiibrio sen files, identifica los prontcory Jossupuestor que realmente cuntan par el éxito ofacaso dun proyecto, Sinembarg las variebles impor. {azz no canian unt ala vez Por ejemple cuando las precios de is mers primasson misaltos quelo renosticado, un hues upuestes que as precosde ventatambién erin majres, Larespuestaligica es un ‘uss de exenaros el cual examina los efectos bre el VPN cuando camblan Varias arabes ala ez. Lande de escenarioeconfempls un nimero imiado de combinacones de variables, Cuando se dese it lejos ycontemplar toda las combinacines poses, se tene que recuri la simulacin Morte Gao, En es caso, se debe construir un modele financier del poyecto y especifiar la distbucién de prebublidadesdecaca variable que determina elfujo de fective, Desputs nedianteuna computadorase fexaen valores al azar para cada varailey se encuentran los lyjos de efeivo resltantes. En realidad, Sele ideals compunidora qu repta ete proceso miles de veces, com a fnlidad de generar distribucb ‘es completis de fujosfatuos de efeciva, Con esta disebucén la mana se puede obtener un mejor ‘manejo de os fujoe de fective experado y de os riesgos de un proyecto, También sepuede experiment para vera manera ena que ls dstrtbuionessevrianalectadas cuando se lteranelalcanc cl proyecto los intervals de vaiacion de cualgues de asvarabes En ocaones, os ratadosclementlessobe el prespuesto de captl dan la impresién de que, una vezque el administrador ha temado ura decisén de invesién, ne hay otracosa que acer mis que se {arse obserar el desarrollo de os js de efectva. Ena practic las compass modkicanconstane- mente Sus operaciones. Silos dujos de efectivo son mejores quel anticipa, el proyecto se puede an- pli 5 son pores, se puede conracr oabandonar Las opciones pura modlica los proyectosseconocen oto opciones reals. En eae capt ntroducins la principales categoria delat opciones reales: op clones de expansin, opciones de abandono, opciones de tmporaidad y opciones que proporcionan fle Dida en laproducin