CAPITULO 6 CRITERIOS PARA EL ANALISIS DE INVERSIONES DE APRENDIZAJE6 ‘Tanto en el capitulo 3 como en el 4 y el 5 se establecieron las hases del valor tlempo del dinero, ol valor presente neto y el valor en términos mas generales. Ellos serdn de gran ‘atilidad pata facilitar la comprensin del presente. TASA DE RENTABILIDAD Iatasa de rentabilidad’ se engloba dentro de los criterios para medi la rentabilidad de las inver- siones, conocidas genéricamente como aquellos que utiliza fujos de fondos descontados, Difiere de otis criterios, que se verdn més adelante, en cuanto a la tasa de descuento que utiliza. Al repasar el valor tiempo del dinero qued6 de manifiesto que si se tiene, por eJem- plo, una inversién de $ 100 impuesta al 7% de interés anual durante dos afios, el monto ‘que resultard est 100 (1 +0,07)*= 114,49 Bs decir que sla tasa de interés es la citada y recibird § 114,49 dentro de dos aftos, el capital que hay que invertir para obtenerlo es de § 100. Fl caso mis general de las inversiones es que generan fondos durante varios periodos 7 (atos por eempi, y salen ta invasion ini que lor produce puede cbisuene a SERRE fsa de “interes que cla report, ‘Supéngase entonces una inversi6n iniclal que denominaremos R,, que genera duran- telos aos 1, 2, 3, ..., flujos de fondos que representamos con! FE, Fyn E, Dado que las flujos de fondos se generan durante varios aios, ellos deben actualizarse a ‘efectos de tomar en consideracién el valor tiempo del dinero, Para ello deben multiplicarse por —— ae de donde resultaran: nari Gey aie Ia tasa de descuento que apticada sobre los flujos de fondos esperados genera un. valor actual total de estos exactamente igual que el valor actual de la inversion considerada para obtenerlos, recibe el nombre de tasa de rentabilidad. Es decir, aquella i que satisface: E By . Re a+)" ae aa 7 [6.1]Altemativamente: x Sey) En este criterio, 1a tasa de descuento es tratada como incégnita por ser determinada partir del conacimienta de los ujos de fondos. 16.2) ae ——rrt—“=‘<‘“‘“‘“CO™O™S™~™~:CCO””CS Uullzando parte de los aspectos expuestos antes, se presenta un ejemplo del céiculo de la tasa de rentablidad. Supéngase que la inversion es F, F, = $3.00 F,= 53.000 F,= 53.000 3.000 10.000 y que los restantes flujas de fondas son Hace algunos afos, el célculo de la tasa de rentablidad se efectuaba por tanteo. HI procedi- iniento esa siguiente: en electo, se procedta a actualza os istntosflyjos de fondos del afio ‘Van, Para elise elegia una tasa de descuento y se mltipicaba cada F, por el valor que daban las tablas para cada afio o petiodo J. Se sumaban los valores y se comparaban con Fy. Sila ‘uma era mayor que F,, debia repetrse la operacién de actuaizacién, pero esta ver utitvando una tasa de descuento superior. Se vuelve a cornyparat la suits Lois Ry y af sucenvet Deesta forma se encontrarén dos tasas -que deben ser lo més cercanas posible—para una de bas cules la suma de los flujos de fonds actualizados es mayor que Fy la otra en la que sea menor que Fy- La tasa de rentabilidad se encuentra entre esas dos tasas, Interpolando se llega ‘obtener una aproximacién dela tasa de rentabilidad Hoy dia este tipo de cAleules se hace directamente con calculadoras © computadoras de use ‘dfundido, sin necesidad de efectuar tanteos. Sin embargo, tanto acerca de este criterio como en el del valor presente neto parece ‘til ex- Prosar can elortn dotalla la meréniea del tein B valor actual de los flujos de fondos para distintas I ser, por ejemplo: Paci p Ea Mot 943 eas 0926 Mio 2 0890 0873 0857 ao 5 840 sis 0794 ‘io 4 0792 763 0735 3465 3387 3312 x x a 3.000 "3000 3.000 Valor presente total 10395 10.161 9936 Cundro 6.1.ooo Dado que la invessin inicial considerada es $ 10.000, la tasa de rentabilidad se encuentra centre el 796 y el 896, En este caso es mas cercana al 8%, y una mayor afinacién puede lograrse interpolando linealmente. Flo se obtiene sabiendo que Valor presente total ~ Inversion es: "asa de descvento 7% 8% Nélor presente nefo ie) cundro 62. ‘de donee la TR esté un 161/(161 + 64) en el intervalo entre el 7% y e896, por lo cual la TRes 734 + LELAN 79, 40,7206 = 77206 225 H ejemplo es apreciablemente sencilla; al tener ujos de fonds iguales las cuateo aflos y sogtin se ha visto ya, podria haberse utilizado la tabla 2 que se encuentra al fin del libro y que opera cuando los F) son iguales para J entre 1 y n. Bn ella se obtiene a nivel dela tasa que interesa y, segin la vida til de la inversion (a), el valor de la suma de los ‘coeficientes de actualizacion, que se multiplican directamente por el valor de Fj. Acfectos de aclarar més los procedimientos de célculo se supone que esta misma inver- si6n de § 10.000 genera fondos durante cuatro afios por un total también de $ 12,000, pero ahora no distribuldos igualmente en los custo aflos sino como se expresa a continuacton: ‘6 figeneeaneer) =a TTT perittd Pwr Pree ad Cy rai ao 1 1.000 903 mio 2 3000 9890 a8 000 to 4 3.000 0792 276 Vor actual toa 10.189 Srey rn mcror pare Pei park coy ‘o ao 1 1.000 9935 235 0 2 3000 087 2619 to 3 000 otis “4080 Ho 3000 0768 2288 Wor ata toal 3923 Gandro ea, ‘La tasa de rentabilidad se encuentra entre el 6% y el 7%, yes muy cercana a esta dltima, Come se aprecia, la inversién es del mismo monto que en el caso considerado antes. El‘onto de Los flujos de fonds también. Sin embargo, tienen distinta tasa de rentabilidad. Blo se debe al diferente desarrollo temporal de los flujos de fondos, Ja importancia de obtener fa tasa auc iguale ta corriente de fluios actualizados con la inversién inicial radica ciettamente en el hecho de qu ella es la maxima tasa de rendi- :icento requerida (0 costo del capital) que La firma puete aceptar para financiar el proyec~ ‘o, sin perder dinero. Si tin proyecto se financia, por ejemplo, con ina deuda al 7% ¥ se calcula la tasa de rentabilidad y resulta también el 7%, la empresa logrard que los fondos sgnerados nor el proyecto alcancen exactamente para pagar l servicio de la deuda (cani- ‘al més intereses), Si, por el contrario, la tasa de rentabilidad es del 8%, el proyecto sera rentable, De ser el 6%, se perderi dinero si se lleva adelante. La regia de aceptacién de Ia tasa de rentabilidad es aceptar toda inver- 16m cuya tasa sea superior a la tasa de rendimiento requerida. 1s itil recordar ahora la referencia conceptual bisica que se expres6 en el capitulo 4 (ecci6n 4:4), que sefialaba que una decisién de invertit debe ir adelante en la medida en {que supere las opciones que ofrece el mercado financlero, Fstas opciones van a ser la tasa de rendimiento requerida que ahora se sefiala. Esta seri la misma que se acepte y estard ‘compuesta por el costo de los financlamlentos delas inversiones. Sies una deuda, su costo ‘std dado en el mercado, y'si son fondos propios, la tasa que ellos requieren conforme al riesgo también la dard el mercado, En el correr del texto se irin, naturalmente, profundl- zando estos conceptos. ‘Supéngase que ta tasa de rendimiento requerida (costo del capital) es ol 896; de las ‘aistintas inversiOnes expuestas seguidamente solo hasta I) serin aceptables, puesto que ‘sus tasas de rentabilidad son superiores a 89, Los proyectos By F serin rechazados, por- ‘que no la alcanzan. sein gre coat : oe en = : ‘ie z ¢ zig a m 3 sg san a See ne ‘ = Hi rinldng de las Inversiones ae efectGa por el valor dela tasa de rentabilidad obtenida, ‘PUNTOS QUE DEBEN SER COMPRENDIDOS ANTES DE SEGUIR ADELANTE 1, (Cul es a tasade descuento en el citerio de tasa de rentabilidad?VALOR PRESENTE NETO Podemos definir el valor presente neto como el valor presente del conjunto de flujos de fondos que derivan de una inversin, descontados a la tasa de ren- dimiento requerida de esta al momento de efectaar el desembolso de la in- versién, menos esta inversién inicial, valuada también a ese momento. Slendo le ht taan de rendimfento requcrida (costo del capital) de le inversién, el YPN sedefine como: [6.3] 4 altornativamonton (6.4) ‘Quando se procedia por tanteo, el cfleulo del VPN era, pues, mas simple que! de la {asa de rentaplidad, desde que la asa de descuento es un dato del problema. Yor consi- {guiente, Las etapas para calcularlo son: a) hallar el valor presente de cada uno de los iujos de fondas que derivan de la inversién, descontados a la tasa de rendimiento requecida (09); b) proceder a sumatlos, con lo que obtenemos el total del valor presente de los fujos 4 fondos; 6) finalmente, a ese total se le resta el flujo de fondos que desiva de la inver- slén, que en la medida en que se desplace en el lempo también debe actualizase, y ese resultado, como ya se ha expresado, constituye el VEN. BRUM ‘Considerando una tasa de rendimiento requerida igual al $6, el valor presente neto del ejer- lo referenciado en el andlsis de la tasa de rentabllidad sera: eT Ty co “s) Co) s) inven 10.000) 14000 (10.000) 1 +000 oes 932 2 3.000 0907 27 | 10.602 3 5000 one 4320 a 3000 a2 ace Velor presente neto = 10.642 - 10.000 = 462 Gudea 66, E aiterio de aceptacién o rechiazo de la inversién se establece en funcién del monto de! valor presente neto. La regla es aceptar toda inversién cuyo valor actual neto es mayor ‘que cero, obtenido descontando los fiujos de fondes a la tasa de rendimiento requerida. El ranking de las Inversiones en el criterlo del valor presente neto se efectiia con base en el valor de estos. 2 También a menudo teferdo como valoractual neto.a los tabajosténleas ea inglés secncuentafundamentaknente como net meseat vad. 6 Eigenemmneer)las inversiones Fy F no son aceptables por ser su VPN menor que cero. Las restantes son ex- puestas en el rénking correspondiente su VPN decreciente. ee 7 4‘ 15.200 (0.000) 5200 6 14050 (00.000) 4.050 € 1220 0.000) 2120 D 10070 ‘€0.000) 70 E 9.280 40.000) @20) F 9.030 0.000) 70) andre 67. Es importante la comprensién del significado que enciera la cifra que se obtiene como valor presente neto. Supéngase la siguiente inversién. Sablendo que la tasa de rendimiento requerida es el 6%, llegamos a un valor presente neto de § 395. Pry A Canad Sean ieee o 90.000) 1000 0.000) 1 3.000 0943 2829 2 3000 9890. 2670} 10395, 3 3.000 9840 2520 4 3000) 9792 2376 Valor presente neto = 10.395 - 10.000 = 395 Candee 6. Signfica que la iqueza de la empresa se va aver incrementada en $395 sise acepta el proyecto. Visto desde un dngulo algo dfferente, equivaldria a que la empresa pidiera un préstamo por § 10.395 con un interés del 6% anval y que, inmediatamente recibido, se dstbuyeran $ 395 como ‘ividendos a ls propietarios de la inversin y con fs rstantes $ 10.000 esta se realizar, El présta- mo més sus intereses del 6% se pagarian con los fujos de fondos que genera el propio proyecto. H detalle de la situaci6n planteada, suponiendo que se recibe un préstamo de $ 10.395, se resume en el cuadro siguiente: i ie a cc ee 110395 er 11019 3000 019 zeal 500 3000 5300 38.500 5830 3000 2830 a 2630 70 3.000 000 - ‘cuatro 69.Finalmente, se quiere sefalar que de la propia definicién establecida al Inicio, 1a tasa de rentabilidad es la tasa de descuento que lleva a que el VPN sea cero. PUNTOS QUE DEBEN SER COMPRENDIDOS ANTES DE SEGUIR ADELANTE 1. :uil ela tata de descuento an al valor presantensto? RELACION BENEFICIO-COSTO Utilizando los mismos elementos que el valor actual neto, a relacion beneficio-costo sur- ‘ge del cociente entre los flujos de fondos actualizados a la tasa de rendimlento requerida (io) y el valor actual dela inversién. Podria representarse, pues, como: Relacion B/C {6.5 ‘la Inversion se realiza en m atios y los beneficios comenzaran a partir de m + 1, ‘tendremos como relacién beneficio-costo: Relacion B/C [6.6] ae) En elejemplo que se viene desarrollando (cuadro 6.6), la relacion beneficio-costo 10.462 100462 110.000 De acuerdo con el criterio beneficio-costo, una inversin es aceptable en la me- dida en que este sea mayor que 1. Fs decir, una inversion seré aceptable si Relacion B/C> 1 1H rémking de las inversiones de acuerda con este criterio se estableceria segiin el valor de aquel. |_PUNTOS QUE DEBEN SER COMPRENDIDOS ANTES DE SEGUIR ADELANTE 1, _Simiitudes y diferencias entre el VPN y la RBC. 6 Gigeneemneer)6.4 ALGUNOS PUNTOS PRACTICOS RELACIONADOS CON EL CALCULO DE LA TASA DE RENTABILIDAD Y EL VALOR PRESENTE NETO a Esta seccidn esta dedicada al andlisis de algunos aspectos practicos que pueden presentar- se en el cflculo de la tasa de rentabilidad y el valor actual neto, o, si se quiere més gene- ralmente, a los criterios que manejan flujos de fondos descontados. A) Flujos de fondos constantes caso deinversiones que generan flujos de fondos constantes facilita en forma apreciable tbs célculos tanto dela tasa de rentabilidad como del valor actual ncto. Cag —i—OS—~S—S—S——“‘CitS Supéngase una inversién con los siguientes flujos de fondos: a 1 2 3 4 s (0.000) «3166 =—=«3166 == R1GS 31683 166, Fn estos casos no es necesaro realizar un proceso de actualizacién flujo por flyjo para calcular, por ejemplo, la tasa de rentabiidad. Basta dividir ia inversin entre al flujo de fondas més alld del ato cero. Esto es 10.000 3.166 Resulta un cosficiente, en este caso 3,79, Para calcular la tasa de descuento (equivale a a tasa de rentabilided) 3¢ utiliza la tabla 2, que reporta el valor presente de un peso recibido por periado, Se debe buscar en lan que corresponda al caso tratado (en este, n = 5) 2 qué valor ‘de I corresponde el caciente obtenido. En este caso es el 10%, de donde este es también ta tasa de rentabilidad, ‘Suelen presentarse inversiones con flujos de fondos desiquales, y Iueqo iquales. =379 cane —~—“i—s—OOSOSOSCSCSCSCSCSCS 0 1 2 3 4 s 6 Zz (39.100) §.000 6,000 9.000 9.000 9.000 9.000 —9.000 Para el célculo de la tasa de rentabllidad se utilizan para los dos primeros periodos la tabla 1, ¥y para los otros, la tabla 2,ooo De esta forma, actualizando al 9% tenemos: ‘aio: Ba aS yal a 000 9.100) 1 aa7 4585 5 a2 5.050 a7 32739 D465 lor presente neto = 0 Cundro 6.10 Latasa de rentabilidad es, pues, el 9%. El factor 3,2739 se obtuvo restando el factor den = 7, ‘que es $,0330, menos el factor den = 2, que es 1,7591 B) _Inversién realizada en varios afios 1 Seaplane a cep Lea Ne Gi ae RNa ‘un solo periodo, y que luego de este comienza a generar los beneficios, que representare- ‘mos en forma de fujos de fondos. Gigeneenneer) mt = =——“‘_OOOCC ‘Supéngase la siguiente inversiGn, que se efectita en tres periodos, y que apenas en el cuarto ‘comienza a redituar: o 1 2 3 4 10 (mm) Gan) IR) aan “400 B célculo dela tasa de rentablidad, por ejemplo, implica la actuaizacién de todos los fujos de fondes més alls del periodo cero. El cuadto siguiente lo iustra Py CU erm yas erry 5) (6) o 4.220) 30000 4.220) 1 (400) 99091 G64) 2 a8) osz64 (180) 3-10 400 440m" L264 0 * Comspande ale sume ds oe Factores de actutlizocin de® eos (el 2 al 10). unre 6.1 La tasa de rentabllidad en el ejemplo es el 10%. Actualizar las inversiones realizadas en los periodos 1 y 2 equivale a exigir a ellas una capi- talizacion de intereses por el periodo en el que, a pesar de haberse invertido en ellas, no se ‘obtuvieron beneficios. Esta es otra forma de plantear el mismo problema,En d caso quenos ocupalasituacin es la siguiente: Monto delainversin al fin del afo 1: 1220 x11 = 1.342 +400, 1.742 Monto delainversin al fin del afio 2: 1742.01) = 1.9162 +218 2134,2 Por tanto, e! monto de Ia inversién a comienzos de! afio 3, cuando empiezan a aparecer los ‘hijes positivas, ex de § 2.134 Descontandolos jas de$ 400 por ocho aftosala tasadel 10%, llegamosa400x5,3349= 2.134, ‘que coincide con el volumen de a Inversién luego de capitalzar sus flujos intermedios al 10%, ‘con lo que queda de manifesto que esa es la tasa de rentabilidad, © Generacién de flujos a fin del periodo {Ea losdistiains ejemplos que lierios realizado ullizando kos cilerios de flujo de fossa les ‘eontados subyace un supuesto rara vez explicitado: que los flujos de fondos se generan una ‘vez en cada perlodo y, més especificamenie, al inal de él. Este supuesto de considerar los {lujos de fondos como generados al final de cada periodo impone a los resultados, en mu- ‘chos casos, un sentido conservaclor, puesto que se exige un mayor descuento acada flujo. A pesar de que la mayorla de las veces los fondos se generan durante todo el perioda @o que haria mis razonable considerarlos generados a mediados de @!), lo cierto es que, en la prictica, el supuesto es bien aceptado. ‘Veamos, pues, la situacién de un caso en el que se efectia la inversion en una méqui- nna que permite ampliar la produccton y que genera una serie de ujos de fondos. 1 supuesta clasico de generacion de flujosa fin de cada periodo se grafica a continua- ‘d6n, siguiendo un ejemplo ya visto. na Dos cuatro 10.000) 3.000 3000 3000 3000 andes 6.12. ‘Se recomard que la tasa de rentabilidad de esta maversidn es aproximadamente el 7,72%geese serge Gon el supuesto de generacion del flujo de fondos a mediados de aio ta situacion seria la siguiente: % 1% an si o | 1 2 3 4 Uno Dos Cuntro (10.000) 3.000 3000 3.000 3000 Cundro 6.13 Para calcular la tasa de rentabilidad procedemos a actualizar hasta la mitad del afl 1. on Ia tasa de descuento del 9% se llega a un valor presente neto de § 137. ‘etualzacién a mediacas del af 1: 4000 x 2,53129 Fj defondos del ato 1 10504 Actuatzacién por medio af: 10.504 0,056930.. 10137 o ‘ior presente neto: 10.137 ~ 10.000 137 isan ae andro 6.14. Tara actiolizar por medio aflo, Ta tase aproximada quc hemos tomade para propésites prdcticos es el 4,5%. Utilizando ahora el 10% llegamos a un valor presente neto de § (38). ‘etualzaciin a madiacas del af 1: 2.000 x 248685 7460 Fuj de fondos del ato 1 —s000- 10460 Actunkzacién par medio aie: 10460 x 0,96238 ave. G8) Valor presente neto: 9.962 10,000 undo 6.16 Tura efectos précticos se considers para wn semestre la tasa del 596, La tasa de rentabllidad esté entonces entre el 8% y €l 10%, Interpolande Hegamos 49,78%, ‘Sigutendo el supuesto de fin de affo, la tasa era el 7,72%6; sin embargo, con el de me- ladles de ay ella pana a ser el 9,78%0, Bus casos Loud Ul planteadly, le Uifesencla pute ogar a tener importancia. PUNTOS QUE DEBEN SER COMPRENDIDOS ANTES DE SEGUIR ADELANTE {Cull es laimportancia de suponer que los fujos se generan el itimo dia del afio?PERIODO DE REPAGO? 1H periodo de recupero es probablemente uno de los criterios més utilizados para evaluar in- ‘versiones. Su simplicidad de célculo y de interpretaci6n seguramente ayuda en ese sentido. El period de recupero se define como el periodo en el cual los beneficios deri- vados de tma inversién, medidos en términos de finjos de fondas, recuperan Ja inversidn inicialmente efectuada. Cag —“—i—OOSOSOS Supéngase una inversién nical de F, = $ 18.000, que produce durante dlez aftos flyjos de fondos F, = $ 5.600. El periodo de repago serd igual a 18.000_ 3.214 5.600 Osea, 3,214 ation, Una definici6n mas general de periodo de repago serfa ten la siguiente expresion: ae 167] Zr donde: ° 5, F,= Monto anual del flujo de fonds. ‘t= Periodo de repago. Inversién inicial * Tamblé canacie como perkdo de reaper, 0 pettods de ssembolo, En Enel capitulo comespondiznte se verd con mas detalle el concepto de flujo de fonds. Por ‘elmomento se debe seflalar que no se cuentan las deprociaciones y ol708 cargos que no tm pilican egresos dentro de los castas, pero si se cuentan los cargos financieros (intereses, por ‘femplo, pero no las amortizaciones de capital). Segtin este criterio, el ranking entre varias inversiones se efectéa a partir de la extensién de su periodo de repago, y en cuanto a la aceptabilidad de las inversiones, con base en la fijacion de clertos estandares que con cardcter de maximo pueden tener estos. ‘Sup6ngase, pues, un conjunto de inversiones A, B, C, D y E cuyos periodos de repago se exponen seguidamente, con un maximo de aceptabilidad de tres afios. Cena tT ane ao rc Perot) A 2 sf 3 (a Asc € ul Sf 1 D 42 No E 2 si 3 ‘Cuneo 6.16. tema tenia ingles see conece con el sombre de pack prodDe las cinco inversiones, sobre la base del limite establecido, la D no es aceptable; solo lo son A,B, Cy E, Dentro de ellas, la prioridad queda establecida asf: C, By Ay B. ‘Varias han sido sin embargo las limitaciones encontradas a este criterio. ‘No tiene en cuenta los fujos de fonds mds alld de su periodo de repago. En el ejem- plo anterior dos inversiones, la A y la F, tienen el mismo petiodo de repago (dos afios), porlo que, a partir de este criterio, clas tienen la misma posiciGn. La inversi6n inicial es idéntica en ambas (§ 10.000) y sus Hujos de fondos anuales también ($ 5.000); sin em- aryy, la inversion A solu Wen Hujs de foudos dutante dus aflus, en Gato que E rlude § §.000 anuales durante tres aftos. La inversiGn E es, naturalmente, superior a A, aunque atlterlo de perlodo de repago le asigna igual ranking. Asimismo, no toma en consideracién el valor tiempo del dinero. Para el criterio es {ndiferente que un flujo de fondos se produzca en el afio 10 en el 4. Ta er oTte CYC MECC Me (OEIC) (oy 1 000) 500 400 00 100 100 2 0.000) 100 400 500 100 100 Cundro 6.17 Betas Laversiones Ly 2 denen Idenuiy pelody de repay, es Ue, Wes alles. Slee ember go, Jos flujos de fondos dela inversién 1 son mAs cercanos al momento de la inversién inicial, ex tanto que la 2 los produce més distantes en el tempo. Seguramente seré mis conve- niente la inversion 1, en tanto que segtin cl criterio de periods de repago ellas ocuparin, lamlsma posiclén. ‘Se sefiala, ademés, que elcriterio no es una medida de rentahilidad, es decir, no mide los rendimientos de las inversiones, En efecto, solo mide tiempos. A menudo se le suele defender atribuyéndole ciettas virtudes, que se repasan acontinuacion. Este criterio puede arrojar alguna luz acerca del riesgo de las inversiones. Supéngase ‘que dosinversiones A y B tengan la misma rentabilidad, pero diferentes periodas de repago; por ejemplo, 1,3 y 4,8 afios respectivamente, De ello se concluye que el proyecto B es mis rlesgoso. Una prolundizacién del anilisis del riesgo, que veremos algunos capitilos mas adelante, muestra que ectaestin prabloma ecporialmontacampleja, en ol que miichascan, las variables sujetas a incertidumbre (ventas, precios, costos, vida util, inversién inicial, cetcétera), la que relativiza seguramente una afirmacién como la teferenciada acerca del periodo de repago yl riesgo. ‘Suele expresarse, asimismo, que permite mostrar la situacién de liquider de las distintas inversions, a relacioniar sus Huujos de caja con la inversion inicial, y poder extraer conclusio- ‘nes sobre factbilidad de repago de endeudamiento incurridos pata financlar la inversion. ‘Otra defensa del criterio esta basada en que la incertidumbre, mas alla’ de periodos de tiempo relativamente cortos, suele ser grande como para tentar prondsticos serios. El periode de repago afumisia en ate sentida una posicién més realista en cuanto a la eva Tuacion de inversiones. ‘Otro argumento que con frecuencla se maneja, ademés del de su sencillez de céleulo, scl que tiene relacidn con las ganancias por accion. Se asocia cominmente menores pe- rods de repago con mayores gananclas por accin. Sin embargo, no debe olvidarse que la ‘maximizaclén dl valor de la empresa, objetivo ultimo de las inanzas, lene relacion con ‘un conjunto de factores, entre los que se cuentan la tasa de crecimiento de las ganancias (que pueden verse comprometidas con politicas muy expansivas), tasa de descuento (que toma en consideraci6n el riesgo), etottera, en las cuales uma politica de un rapido creci- ‘iento de las ganancias por accién, por si misma, no contribuye al sefialado objetivo. Ga Eigeneeneer)Fl criterio del periodo de repago aparece pues como primario y deberia usarse como ‘complemento de otros criterios mas refinados en el andlisis de inversiones. Sus aportes en ‘cuanto a riesgo y liquidez, quizé los més remarcables, serin tanto més fitiles cuanto mAs ‘extremes scan 108 cases analizados, 'PUNTOS QUE DEBEN SER COMPRENDIDOS ANTES DE SEGUIR ADELANTE 1. {Qiles son las principales vrtudes y problemas del period de repago? 6.6. PERIODO DE REPAGO AJUSTADO POR EL TIEMPO ‘Cuando se analizé el petiodo de repayo como critero, una de las aafticas principales que se establecieron fue que no tlene en cuenta el valor tlempo del dinero. Este defecto se ha visto levantado cuando se calcula el periodo derepago ajustado por €ivalor tiempo del dinero de los flujos de fondos. Supongamos la inversién siguiente: 0 1 2 a 4 5 (3.657) 2,000 2.000 2.000 2.000 2.000 ‘cundro 6.19. Descontando el 89% a los Mlujos de fondos tenemos: ‘CONCERTO o 5 A a 5 Fhjos descontadas $ 567) 18521715 158814701361 ‘cundro 6.20, 4H valor presente acumulado arroja un saldo 0 en al segundo afio, de donde el periodo de sepago, ajustando los flujos de fondos por el tempo, es de dos anos. 6.7. TASA SIMPLE DE RENDIMIENTO SOBRE LA INVERSION = Bs también un criterio utilizado con cierta extension. Sin embargo, no existe unanimidad ‘su forma de oficulo. En su version mas comin, la tasa simple de rendimiento sobre la inversién (TSR) se define como el cociente entre el promedio de gananclas netas de de- preciaciones ¢ impuestos, sobre la inversicn inicial (hjas mas capital de trabajo). Las am- Digdedades en su definicién sobrevienen en las dos magnitudes invalucradas, Asi, en las _gnancias.a veces se toma sin descontar depreciaciones o sin restar impucstos. Asimismo,si bien el concepto de una ganancia promedio es lo mis comin, sucle utilizarse también, la de un afio representativo ola del primer afio (muchas veces de dudosa utilidad), Problemas similares se suelen presentat en cuanto a la definicion de la inversién, De ‘sta forma, a veces no se agrega a las fijas las inducidas por un incremento de capital de ‘abajo, La consideracién de la Inversién promedio en lugar de la iniclal se muestra como alternativa frecuente. También se pueden anotar diferencias en casos en que se computen ‘como inversiones las que han sido contablemente eapitalizadas, 0 que se agreguen ‘oitas que han sido tratadas como gastos, ‘Todas estas diferencias pueden hacer variar seriamente el valor de La tasa simple de sendimlento sobre la inversién, Supongamos una inversin que dinde una ganancla pro- ‘medio anual neta de depreciaciones ¢ impuestos de § 5.200 y que la inversion inicial sea de $ 20,000 en activos fijos y § 4.000 en capital de trabajo. ‘Tomando come inversién la efectuada iniclalmente y en total la TSRI, seré: srt = 52 __ 2167 0 sea, el 21,67%. uw Sin embargo, compistando la inversion promedio se atibaria a: ‘sat=—_5200__L arta 20.000 + 4.000 2 sea, €1 31,149. Siguiendo cl criterio TSRI, una inversiOn es aceptable en la medida en que su tasa de rendimiento sea superior a una determinada “tasa de corte” y el rén- king entre varias inversiones se asigaa con base en sus tasas de rendimiento. Laseniticas que posiblemente se le hacen con mas asiduidad radican en queno tienen ‘cuenta el valor tiempo del dinero. Para el criterio es indiferente que un beneficio se reciba en el afia 1.0 en el 10. En otra forma podria decirse que ignora la vida stil de la inversion. ‘Supénganse las siguientes inversiones, A y'B, que tlenen la misma inversién iniclal, la mis- ‘ma vida Gil y el mismo benefico promedio. La'TSI a2 también igual para las doe inversiones. es oe a ae a a Oe i oS sos A (7.900) $00 400-300 200 5 7.000) 350 350350350350, 5 0 Gundeo 6.18 Para este criterio es indiferente elegir la inversion A o la B. ‘Sin embargo, de acuerdo con los criterlos que consideran el valor tlempo del dine- 10, la inversién A es mas conveniente que la B, por tenet mas concentrados los fiuios de Deneficios en las corcanias de la inversiGn. Esto se pone de manifiesto al aplicar criterios, ‘como los ya vistos, que consideran el valor tiempo del dinero, ‘Esta critica soha tratado de contrarrestar complementando el anilisis con las resulta- dbs derivados del perioda de repago de las inversiones. Sin embargo, subsisten los proble- das de WuiparaciGn, por ejemnple en el Uaau Ue uria Uetetiultatla Laversin Won Ol4a que ‘tiene un ripido periodo de repago pero una baja TSAL. A menudo también se utiliza como tasa de corte la tasa de rendimiento requerida. ‘Sin embargo, debemos resaltar este error, puesto que los flujos de beneficios se suelen ‘considerar netos de Intereses y otros costos financieros, con lo queno se estaria midiendo Gigenneaneer)i rendimiento de una inversion con prescindencia de su financiamiento sino que, por el ‘contrario, los costos de estos entran en el anilisis del rendimiento. Este ctiterio, que nara medir perfonnances puede tener alguna utilidad, no tiene mas ‘virtud, en el campo de! analisis de inversiones, que su senciller. En efecto, su caleulo es simple y los datos necesarios son facilmente obtenibles. Sea sefalado en alguna oportunidad que existe clera correspondencia entre 1a ‘TSRI y algiin crlterlo més elaborado que se vio en este mismo capitulo, Elo ha permitido sslebieterlo Cote ui sustlute xapidd Ue la as de relabillad PUNTOS QUE DEBEN SER COMPRENDIDOS ANTES DE SEGUIR ADELANTE 1. Principales debilidades de la TSR 2. Comparacién entre periodo de repago ajustado por el tiempo y valor presente neto. TASA DE RENTABILIDAD Y TASA SIMPLE DE RENDIMIENTO SOBRE LA INVERSION ‘La eventualidad de considerar a veces la TSRI como un sustituto aproximado dela TRileva ‘aefectuar algunas consideraciones sobre el punta. Desde el eomicnzo se debe decir quc cs muy dificil sefalar detcrminadas corresponden- ‘Gas que se apliquen con generalidad; se tatarin sin embargo las grandes pautas conceptua- ks, que permitiran formarse una idea de los puntos claves que influencian sus relaciones. La TSRI que se tratara en esta seccién es slempre posterior a la consideracion de las ‘depreciaciones como costos en sus flujos de beneficios, Sin embargo, cuando sea preciso se agregarin otros supuestos, ‘Se verin, en primer término, las relaciones entre ambos criterias, suponiendo flujos de fondos constantes ¢ inexistencia deimpuestos a la renta, Sobre esta base es facil derivar ex que La TSRI arroja valores menores que la TR, salvo casos de configuraciones especiales de las variables iawoluciadas, La diferencia entre una y otra es pequefla cuando el proyecto tiene una vida dtil de ‘cuarenta 0 cincuenta afios, o menos de sino. Entre ambos periados las diferencias entre ‘una y otra crecen, aunque son siempre mayores que la TR. Pero owas diferencias no solo dependen de la vida tial de la inversion. Por el comma: 1io, son funcin también del valor de las tasas involucradas. Cuanto mayores sean estas, ands grandes serin las diferencias en términos absolutos. Cuando Jos fiujos de fondos no son constantes deheria analizarse cada caso. Sin em- argo, puede expresarse que en la medlida en que los flujos de fondos sean crecientes en el ‘tiempo, més probable es que los valores de la TR y TSRI sean mas préximos. Silos flujos de fondos son decrecientes en el tiempo, los valores de ambos criterias serdn mas distantes. Por Ultimo, queremos sefialar que la no consideracién por la TSRI dal valor tiempo del dinero determina que sea indiferente un flujo de fondas recibido en el aio 1 que en ¢1 10. Hilo llevaa sefalar que, en la evaluacién, la TSRI se manifiesta menos generosa en los proyectos de corta vida dtil,