Case Study 3–1.

Mittal Acquires Arcelor—A Battle of Global Titans in the European

Market for Corporate Control Ending five months of maneuvering, Arcelor agreed on
June 26, 2006, to be acquired by larger rival Mittal Steel Co. for $33.8 billion in cash
and stock. The takeover battle was one of the most acrimonious in recent European
Union history. After decades in which hostile transactions were rare, the battle
between the two steel titans illustrates Europe’s move toward less-regulated markets.
Hostile takeovers are now increasingly common in Europe. The battle is widely
viewed as a test case as to how far a firm can go in attempting to prevent an
unwanted takeover. Arcelor was created in 2001 by melding steel companies in
Spain, France, and Luxembourg. Most of its 90 plants are in Europe. In contrast, most
of Mittal’s plants are outside of Europe in areas with lower labor costs. Lakshmi
Mittal, Mittal’s CEO and a member of an important industrial family in India, started
the firm and built it into a powerhouse through two decades of acquisitions in
emerging nations. The company is headquartered in the Netherlands for tax reasons.
Prior to the Arcelor acquisition, Mr. Mittal owned 88 percent of the firm’s stock.
Mittal acquired Arcelor to accelerate steel industry consolidation to reduce industry
overcapacity. The combined firms’ could have more leverage in setting prices and
negotiating contracts with major customers such as auto and appliance manufacturers,
suppliers such as iron ore and coal vendors, and eventually realize $1 billion annually
in pretax cost savings. The War of Words After having been rebuffed by Guy Dolle,
Arcelor’s president, in an effort to consummate a friendly merger, Mittal launched a
tender offer in January 2006 consisting of mostly stock and cash for all of Arcelor’s
outstanding equity. The offer constituted a 27 percent premium over Arcelor’s share
price at that time. The reaction from Arcelor’s management, European unions, and
government officials was swift and furious. Guy Dolle stated flatly that the offer was
“inadequate and strategically unsound.” European politicians supported Mr. Dolle.
Luxembourg’s prime minister Jean Claude Juncker said a hostile bid “calls for a
hostile response.” French finance minister Thierry Breton said that Mittal’s logic ran
contrary to what he called “the grammar of business.” Trade unions expressed
concern about potential job loss. The Chess Match Begins Dolle engaged in one of
the most aggressive takeover defenses in recent corporate history. In early February,
Arcelor doubled its dividend and announced plans to buy back about $8.75 billion in
stock at a price well above the then current market price for Arcelor stock. These
actions were taken to motivate Arcelor shareholders not to tender their shares to
Mittal. Arcelor also backed a move to change the law so that Mittal would be
required to pay in cash. However, the Luxembourg parliament rejected that effort.
To counter these moves, Mittal Steel said in mid-February that, if it received more
than one half of the Arcelor shares submitted in the initial tender offer, it would hold
a second tender offer for the remaining shares at a slightly lower price. Mittal pointed
out that it could acquire the remaining shares through a merger or corporate
reorganization. Such rhetoric was designed to encourage Arcelor shareholders to
tender their shares during the first offer. In late 2005, Arcelor outbid German
steelmaker Metallgeschaft to buy Canadian steelmaker Dofasco for $5 billion. Mittal
was proposing to sell Dofasco to raise money and avoid North American antitrust
concerns. Following completion of the Dofasco deal in April 2006, Arcelor set up a
special Dutch trust to prevent Mittal from getting access to the asset. The trust is run
by a board of three Arcelor appointees.

The trio has the power to determine if Dofasco can be sold during the next five years.
Mittal immediately sued to test the legality of this tactic. In a deal with Russian steel
maker OAO Severstahl, Arcelor agreed to exchange its shares for Alexei
Mordashov’s 90 percent stake in Severstahl. The transaction would give Mr.
Mordashov a 32 percent stake in Arcelor. Arcelor also scheduled an unusual vote that
created very tough conditions for Arcelor shareholders to prevent the deal with
Severstahl from being completed. Arcelor’s board stated that the Severstahl deal
could be blocked only if at least 50 percent of all Arcelor shareholders would vote
against it. However, Arcelor knew that only about one third of shareholders actually
attend meetings. This is a tactic permissible under Luxembourg law, where Arcelor is
incorporated. Arcelor Shareholders Revolt Investors holding more than 30 percent of
Arcelor shares signed a petition to force the company to make the deal with
Severstahl subject to a traditional 50.1 percent or more of actual votes cast. After
major shareholders pressured the Arcelor board to at least talk to Mr. Mittal, Arcelor
demanded an intricate business plan from Mittal as a condition that had to be met.
Despite Mittal’s submission of such a plan, Arcelor still refused to talk. In late May,
Mittal raised its bid by 34 percent and said that, if the bid succeeded, Mittal would
eliminate his firm’s two-tiered share structure, giving the Mittal family shares ten
times the voting rights of other shareholders. A week after receiving the shareholder
petition, the Arcelor board rejected Mittal’s sweetened bid and repeated its support of
the Severstahl deal. Shareholder anger continued, as many investors said they would
reject the share buyback. Some investors opposed the buyback, because it would
increase Mr. Mordashov’s ultimate stake in Arcelor to 38 percent by reducing the
number of Arcelor shares outstanding. Under the laws of most European countries,
any entity owning more than a third of a company is said to have effective control.
Arcelor canceled a scheduled June 21st shareholder vote on the buyback. Despite Mr.
Mordashov’s efforts to enhance his bid, the Arcelor board asked
both Mordashov and Mittal to submit their final bids by June 25. Arcelor finally
agreed to Mittal’s final bid which had been increased by 14 percent. The new offer
consisted of $15.70 in cash and 1.0833 Mittal shares for each Arcelor share. The new
bid is valued at $50.54 per Arcelor share, up from Mittal’s initial bid in January 2006
of $35.26. The final offer represented an unprecedented 93 percent premium over
Arcelor’s share price of $26.25 immediately before Mittal’s initial bid. Lakshmi
Mittal will control 43.5 percent of the combined firm’s stock. Mr. Mordashov would
receive a $175 million breakup fee due to Arcelor’s failure to complete its agreement
with him. Finally, Mittal agreed not to make any layoffs beyond what Arcelor already
has planned.
Discussion Questions
1. Identify the takeover tactics employed by Mittal. Explain why each was used.
2. Identify the takeover defenses employed by Arcelor. Explain why each was used.
3. Using the information in this case study, discuss the arguments for and against
encouraging hostile corporate takeovers. Be specific.
4. Was Arcelor’s board and management acting to protect their own positions (i.e.,
the management entrenchment hypothesis) or the best interests of the shareholders
(i.e., the shareholder interests hypothesis)? Explain your answer.

Dịch:
Case Study 3–1. Mittal Mua lại Arcelor - Trận chiến giữa những kẻ cường quyền
toàn cầu trên thị trường kiểm soát công ty tại châu Âu Kết thúc sau năm tháng tư duy
và thỏa thuận, Arcelor đã đồng ý vào ngày 26 tháng 6 năm 2006 bị công ty cạnh tranh
lớn hơn là Mittal Steel Co. mua lại với giá 33,8 tỷ USD bằng tiền mặt và cổ phiếu.
Trận chiến mua lại này đã trở thành một trong những cuộc đấu tranh gắt gao nhất
trong lịch sử Liên minh châu Âu gần đây. Sau những thập kỷ mà các giao dịch độc
hại là hiếm, cuộc chiến giữa hai đại gia thép này cho thấy Châu Âu đang dần chuyển
hướng đến các thị trường ít được quy định hơn. Các vụ mua lại đối đầu ngày càng
phổ biến hơn tại Châu Âu. Cuộc chiến này được xem như một thử thách để xem một
công ty có thể điều gì đến mức ngăn cản một cuộc mua lại không mong muốn.
Arcelor được thành lập vào năm 2001 bằng cách sáp nhập các công ty thép ở Tây
Ban Nha, Pháp và Luxembourg. Hầu hết các nhà máy của Arcelor nằm ở châu Âu.
Ngược lại, hầu hết các nhà máy của Mittal nằm ngoài châu Âu ở các khu vực có chi
phí lao động thấp hơn. Lakshmi Mittal, CEO của Mittal và là thành viên trong một
gia đình công nghiệp quan trọng tại Ấn Độ, đã khởi đầu công ty và phát triển nó
thành một cường quốc thông qua hai thập kỷ sáp nhập ở các quốc gia mới nổi. Công
ty có trụ sở tại Hà Lan vì lý do thuế. Trước khi mua lại Arcelor, ông Mittal sở hữu
88% cổ phiếu của công ty. Mittal mua lại Arcelor để thúc đẩy quá trình hợp nhất
ngành thép nhằm giảm thiểu tình trạng thừa khả năng sản xuất trong ngành. Hai công
ty hợp nhất có thể có sức ép hơn trong việc định giá và đàm phán hợp đồng với các
khách hàng chính như các nhà sản xuất ô tô và thiết bị gia dụng, các nhà cung cấp
như nhà cung cấp quặng sắt và than cốc, và có thể đạt được 1 tỷ USD tiết kiệm chi
phí trước thuế hàng năm. Cuộc chiến Tranh Luận Sau khi bị Guy Dolle, Chủ tịch của
Arcelor, từ chối trong nỗ lực thực hiện một cuộc sáp nhập thân thiện, Mittal đã khởi
động một đợt mua lại vào tháng 1 năm 2006, bao gồm chủ yếu là cổ phiếu và tiền mặt
để mua lại toàn bộ cổ phiếu của Arcelor. Đề xuất này đại diện cho mức thưởng 27%
so với giá cổ phiếu Arcelor tại thời điểm đó. Phản ứng từ ban lãnh đạo của Arcelor,
các liên hiệp công đoàn châu Âu và các quan chức chính phủ đã nhanh chóng và dữ
dội. Guy Dolle khẳng định rằng đề xuất này "không đủ và chiến lược không đúng".
Chính trị gia châu Âu đã ủng hộ ông Dolle. Thủ tướng Luxembourg Jean Claude
Juncker nói rằng một đề xuất độc hại "đòi hỏi một phản ứng độc hại". Bộ trưởng tài
chính Pháp Thierry Breton nói rằng lập luận của Mittal trái với những gì ông gọi là
"ngữ pháp kinh doanh". Các công đoàn lao động đã thể hiện sự lo ngại về việc mất
việc làm. Trận cờ bắt đầu Dolle tham gia vào một trong những chiến dịch phòng thủ
mua lại quyết liệt nhất trong lịch sử doanh nghiệp gần đây. Vào đầu tháng hai,
Arcelor tăng gấp đôi cổ tức và thông báo kế hoạch mua lại khoảng 8,75 tỷ USD cổ
phiếu với mức giá cao hơn rất nhiều so với giá thị trường cổ phiếu Arcelor lúc đó.
Những hành động này được thực hiện nhằm thúc đẩy các cổ đông Arcelor không
đăng ký chào bán cổ phiếu của họ cho Mittal. Arcelor cũng ủng hộ việc thay đổi pháp
luật để yêu cầu Mittal phải trả bằng tiền mặt. Tuy nhiên, quốc hội Luxembourg đã từ
chối nỗ lực đó. Để đối phó với những động thái này,
Mittal Steel cho biết vào giữa tháng hai rằng, nếu nhận được hơn một nửa số cổ
phiếu Arcelor được nộp trong đợt chào bán đầu tiên, họ sẽ tiến hành đợt chào bán
thứ hai cho số cổ phiếu còn lại với giá hơi thấp hơn. Mittal chỉ ra rằng họ có thể mua
lại số cổ phiếu còn lại thông qua một cuộc sáp nhập hoặc tái cơ cấu doanh nghiệp.
Những lời lẽ như vậy được thiết kế nhằm khuyến khích các cổ đông Arcelor chào bán
cổ phiếu của họ trong đợt chào bán đầu tiên. Vào cuối năm 2005, Arcelor vượt qua
công ty thép Đức Metallgeschaft để mua lại công ty thép Canada Dofasco với giá 5 tỷ
USD. Mittal đang đề xuất bán Dofasco để kiếm tiền và tránh các vấn đề cạnh tranh
của Bộ trưởng chống độc quyền Bắc Mỹ. Sau khi hoàn thành giao dịch với Dofasco
vào tháng 4 năm 2006, Arcelor thành lập một quỹ đặc biệt ở Hà Lan để ngăn Mittal
tiếp cận tài sản. Quỹ được điều hành bởi một hội đồng gồm ba người được bổ nhiệm
bởi Arcelor. Nhóm ba người này có quyền quyết định liệu Dofasco có thể được bán
trong năm năm tới hay không. Mittal ngay lập tức kiện để kiểm tra tính hợp pháp của
chiến thuật này.
Trong một thỏa thuận với nhà sản xuất thép Nga OAO Severstahl, Arcelor đã đồng ý
trao đổi cổ phiếu của mình cho 90% cổ phần của Alexei Mordashov tại Severstahl.
Giao dịch sẽ cho ông Mordashov 32% cổ phần tại Arcelor. Arcelor cũng đã lên kế
hoạch tổ chức một cuộc bỏ phiếu không thông thường tạo ra các điều kiện rất khó
khăn để ngăn chặn việc gây cản trở đến khả năng hoàn thành thỏa thuận với
Severstahl. Ban lãnh đạo của Arcelor tuyên bố rằng thỏa thuận với Severstahl chỉ có
thể bị chặn nếu ít nhất 50% số cổ đông Arcelor phiếu bầu phản đối. Tuy nhiên,
Arcelor biết rằng chỉ khoảng một phần ba số cổ đông thực sự tham dự cuộc họp. Đây
là một chiến thuật cho phép theo luật Luxembourg, nơi Arcelor được thành lập. Cổ
đông Arcelor Nổi loạn Những nhà đầu tư nắm giữ hơn 30% cổ phiếu Arcelor đã ký
một đơn kiến nghị để buộc công ty phải làm cho thỏa thuận với Severstahl dựa trên
số phiếu thực tế từ 50,1% trở lên. (Chưa hiểu)Sau khi các cổ đông lớn áp lực Ban
lãnh đạo Arcelor ít nhất phải nói chuyện với ông Mittal, Arcelor yêu cầu ông Mittal
nộp một kế hoạch kinh doanh phức tạp như một điều kiện phải được đáp ứng. Mặc dù
Mittal đã nộp một kế hoạch như vậy, Arcelor vẫn từ chối tiếp xúc.
Vào cuối tháng 5, Mittal tăng giá chào mua lại của mình lên 34% và cho biết nếu
chào mua thành công, ông Mittal sẽ loại bỏ cấu trúc cổ phiếu hai tầng của công ty,
cho phép gia đình Mittal sở hữu cổ phiếu có quyền biểu quyết gấp mười lần so với
các cổ đông khác. Một tuần sau khi nhận được kiến nghị của cổ đông, ban lãnh đạo
Arcelor đã từ chối đề nghị tăng giá của Mittal và lặp lại sự ủng hộ thỏa thuận với
Severstahl. Sự tức giận của cổ đông tiếp tục, khi nhiều nhà đầu tư cho biết họ sẽ từ
chối chương trình mua lại cổ phiếu. Một số nhà đầu tư phản đối chương trình mua lại,
vì nó sẽ làm tăng cổ phần cuối cùng của ông Mordashov trong Arcelor lên 38% bằng
cách giảm số lượng cổ phiếu Arcelor đang lưu hành. Theo luật pháp của hầu hết các
quốc gia châu Âu, bất kỳ thực thể nào sở hữu hơn một phần ba của một công ty được
coi là có sự kiểm soát hiệu quả.(Như vậy ng sở hữu có nhiều quyền hơn trong việc
chóng xáp nhập) Arcelor đã hủy cuộc bỏ phiếu của các cổ đông vào ngày 21 tháng 6
về việc mua lại cổ phiếu. Mặc dù ông Mordashov đã cố gắng tăng giá trị đề nghị của
mình, ban lãnh đạo Arcelor yêu cầu cả Mordashov và Mittal nộp đơn mua lại cuối
cùng vào ngày 25 tháng 6. Cuối cùng, Arcelor đã đồng ý với đề nghị cuối cùng của
Mittal mà đã được tăng thêm 14%. Đề nghị mới bao gồm

15,70 USD tiền mặt và 1,0833 cổ phiếu Mittal cho mỗi cổ phiếu Arcelor. Đề nghị
mới được định giá là 50,54 USD cho mỗi cổ phiếu Arcelor, tăng từ đề nghị ban đầu
của Mittal vào tháng 1 năm 2006 là 35,26 USD. Đề nghị cuối cùng đại diện cho một
phần thưởng chưa từng có là 93% so với giá cổ phiếu Arcelor là 26,25 USD ngay
trước khi Mittal đề nghị ban đầu. Lakshmi Mittal sẽ kiểm soát 43,5% cổ phiếu của
công ty hợp nhất. Ông Mordashov sẽ nhận được một khoản phí chấm dứt hợp đồng
175 triệu USD do Arcelor không hoàn thành thỏa thuận với ông ta. Cuối cùng, Mittal
đồng ý không tiến hành các cuộc sa thải vượt quá những gì Arcelor đã có kế hoạch.
Câu hỏi thảo luận
1. Xác định các chiến lược thâu tóm được Mittal sử dụng. Giải thích lý do tại sao mỗi
chiến lược được sử dụng.
2. Xác định các biện pháp phòng thủ thâu tóm được Arcelor sử dụng. Giải thích lý do
tại sao mỗi biện pháp được sử dụng.
3. Sử dụng thông tin trong nghiên cứu trường hợp này, thảo luận về các lập luận ủng
hộ và phản đối việc khuyến khích các cuộc thâu tóm doanh nghiệp thù địch. Hãy cụ
thể.
4. Hội đồng quản trị và ban quản lý của Arcelor có đang hành động để bảo vệ vị trí
của chính họ (tức là giả thuyết bảo vệ quyền lợi của ban quản lý) hay lợi ích tốt nhất
của các cổ đông (tức là giả thuyết quyền lợi của cổ đông)? Giải thích câu trả lời của
bạn.
Tóm tắt:
Trên thị trường thép châu Âu, tập đoàn Mittal Steel đã tiến hành mua lại công ty đối
thủ là Arcelor thông qua một cuộc chiến mua lại gắt gao. Cuộc chiến kéo dài năm
tháng và bắt đầu khi Mittal Steel đưa ra một đề xuất mua lại bằng tiền mặt và cổ
phiếu cho tất cả cổ phiếu Arcelor. Tuy nhiên, Arcelor đã phản ứng mạnh mẽ và triển
khai các biện pháp phòng thủ để ngăn chặn cuộc mua lại này.

Arcelor đã tăng cổ tức và công bố kế hoạch mua lại cổ phiếu của mình với giá cao
hơn so với giá thị trường để khuyến khích cổ đông không chấp nhận đề xuất của
Mittal Steel. Họ cũng cố gắng thay đổi luật pháp để yêu cầu Mittal Steel phải trả bằng
tiền mặt. Tuy nhiên, các nỗ lực này không thành công.

Trong quá trình này, cả hai bên đều triển khai các chiến thuật và động thái để tăng lợi
thế của mình. Mittal Steel đưa ra đề xuất mua lại thứ hai với giá hơi thấp hơn nếu
nhận được hơn một nửa số cổ phiếu Arcelor trong đợt chào bán đầu tiên. Họ cũng đề
xuất sáp nhập hoặc tái cơ cấu doanh nghiệp để mua lại số cổ phiếu còn lại.

Trong khi đó, Arcelor đã thực hiện các động thái phòng thủ như mua lại công ty thép
Dofasco để ngăn chặn Mittal Steel tiếp cận tài sản này. Họ cũng đã đồng ý trao đổi cổ
phiếu với một nhà sản xuất thép Nga và tổ chức một cuộc bỏ phiếu khó khăn để ngăn
chặn thỏa thuận này bị hủy bỏ.
Sau nhiều cuộc đàm phán và áp lực từ các cổ đông, Arcelor cuối cùng đã chấp nhận
đề xuất mua lại cuối cùng của Mittal Steel, tăng giá 14% so với đề nghị ban đầu.
Cuộc mua lại này đã tạo ra một lợi ích lớn cho cả hai bên, với Mittal Steel kiểm soát
43,5% cổ phiếu của công ty hợp nhất và Arcelor nhận được một khoản phí chấm dứt
hợp đồng từ nhà sản xuất thép Nga.

Cuộc chiến mua lại này đã tạo ra nhiều tranh luận về tính hợp pháp và tác động của
các cuộc mua lại không mong muốn, cũng như vai trò của ban lãnh đạo và lợi ích của
cổ đông trong quyết định của Arcelor.

Câu Trả lời

1. Xác định các chiến thuật mua lại được áp dụng bởi Mittal và giải thích tại sao các
chiến thuật đó được sử dụng:
- Chào mua lại ban đầu: Mittal đã đưa ra một đề nghị mua lại ban đầu thông qua chào
mua lại toàn bộ cổ phiếu của Arcelor bằng cổ phiếu và tiền mặt. Đề nghị này được sử
dụng để thu hút cổ đông Arcelor và tăng khả năng mua lại thành công.
- Chào mua lại thứ hai: Để đối phó với các biện pháp phòng ngự của Arcelor, Mittal
đưa ra thông báo rằng nếu họ nhận được hơn một nửa số cổ phiếu Arcelor trong đợt
chào mua lại ban đầu, họ sẽ tiến hành chào mua lại thứ hai với giá thấp hơn. Chiến
thuật này nhằm tạo sức ép lên cổ đông Arcelor để nộp cổ phiếu trong đợt chào mua
lại ban đầu.
- Sáp nhập hoặc tổ chức lại: Mittal đã đề cập đến khả năng sáp nhập hoặc tổ chức lại
sau khi không mua được đủ số lượng cổ phiếu trong chào mua lại ban đầu. Chiến
thuật này nhằm tạo ra sự lo ngại cho Arcelor rằng họ có thể bị mua lại bất kể biện
pháp phòng ngự nào mà họ áp dụng.

2. Xác định các biện pháp phòng ngự mua lại được áp dụng bởi Arcelor và giải thích
tại sao mỗi biện pháp được sử dụng:
- Tăng cổ tức và mua lại cổ phiếu: Arcelor đã tăng mức cổ tức gấp đôi và công bố kế
hoạch mua lại cổ phiếu với giá cao hơn thị trường. Điều này nhằm khuyến khích cổ
đông Arcelor giữ cổ phiếu và không bán cho Mittal.

- Thay đổi luật pháp: Arcelor đã ủng hộ thay đổi luật pháp để yêu cầu Mittal phải trả
bằng tiền mặt thay vì cổ phiếu. Mục tiêu là tăng khả năng phòng ngự trước cuộc mua
lại không mời gọi.
- Ký kết thỏa thuận với các công ty khác: Arcelor đã ký kết các thỏa thuận giao dịch
với các công ty khác nhằm tăng số lượng cổ phiếu nắm giữ và tạo ra các điều kiện
khó khăn để ngăn chặn các cuộc mua lại từ Mittal.

3. Sử dụng thông tin trong nghiên cứu này, thảo luận về các lập luận ủng hộ và phản
đối việc khuyến khích các cuộc mua lại không mời gọi. Hãy cụ thể hóa.

- Ưu điểm: Các cuộc mua lại không mời gọi có thể tạo ra cạnh tranh và tăng hiệu suất
kinh doanh. Nó có thể giúp giải quyết vấn đề quá tải ngành công nghiệp và tạo ra cơ
hội tái cấu trúc tài sản để tạo ra giá trị mới.

- Nhược điểm: Các cuộc mua lại không mời gọi có thể gây ra sự mất việc làm và tác
động tiêu cực đến ngành công nghiệp và nền kinh tế. Nó có thể dẫn đến lo lắng về sự
thiếu ổn định và tác động đến quyền lợi của cổ đông nhỏ.
(Chưa có Vd cụ thể)
4. Ban quản trị và ban lãnh đạo của Arcelor đã hành động để bảo vệ vị trí riêng của
họ hay lợi ích tốt nhất cho cổ đông? Giải thích câu trả lời của bạn.

Câu trả lời có thể khác nhau tùy thuộc vào quan điểm cá nhân, nhưng dựa trên thông
tin trong nghiên cứu, có thể cho rằng ban quản trị và ban lãnh đạo của Arcelor đang
hành động để bảo vệ vị trí riêng của họ. Họ đã từ chối các đề nghị từ Mittal, tiếp tục
ủng hộ thỏa thuận với Severstahl mặc dù sự phản đối từ cổ đông. Điều này cho thấy
sự ưu tiên của họ là bảo vệ quyền lợi và vị trí của ban lãnh đạo công ty, có thể liên
quan đến giả thuyết "sự cố định của ban lãnh đạo", trong khi không có sự chú trọng
đến lợi ích tốt nhất cho cổ đông, như giả thuyết "lợi ích của cổ đông".