FIE400N FINANSMARKEDER

FORELESNING 4:

KAPITALVERDIMODELLEN
2. september 2022

petter.bjerksund@nhh.no
Oversikt

• Markowitz porteføljevalgsmodell
• Kapitalverdimodellen

2
Markowitz porteføljevalgsmodell
Investeringsunivers av risikable aktiva

Er 

3
Markowitz porteføljevalgsmodell
Finner fronten av effisiente porteføljer

Er 

4
Markowitz porteføljevalgsmodell
Finner den effisiente porteføljen P med høyest Sharpe ratio

Er 
P

rf CAL(P)

5
Markowitz porteføljevalgsmodell
Finner totalporteføljen C langs CAL(P) med høyest nytte

Er 

rf CAL(P)

6
Markowitz porteføljevalgsmodell

• Separasjonsegenskap:
sammensetningen av risikabel portefølje P
sammensetningen av total portefølje C
kan behandles som separate problemer

• Sammensetningen av den risikable porteføljen P er

uavhengig av investorens preferanser

7
Kapitalverdimodellen (CAPM)

Formål: Forklare prising av risiko i likevekt

Forutsetninger:
• En periode
• Investering i handlede finansaktiva
• Ingen skatter eller transaksjonskostnader
• Investorene er pristakere
• Investorene optimerer forventning-varians
• Investorene har samme informasjon og homogene
forventninger
8
Kapitalverdimodellen (CAPM)
Hovedresul tater :
1. Alle investorer holder markedspor teføljen ( M )
2. Investoren e kombinerer M med risikofri posisjon
(tilpasnin g langs kapitalmarkedslinjen (CML))
3. Risikoprem ien til M er proporsjon al med risikoen
og risikoaver sjonen til representa tiv investor
E rM  − rf = A  M
2

4. Risikoprem ien til aktivum i er gitt ved

E ri  − rf =  i  (E rM  − rf )
covri , rM 
hvor  i =
M2 9
Kapitalverdimodellen (CAPM)
1. Alle investorer holder samme risikable portefølje M:
Markedsporteføljen

Er 
M

rf Kapitalmarkedslinjen (CML)


10
Kapitalverdimodellen (CAPM)

2. Investorene kombinerer M med risikofri posisjon

Er 
M
C

rf Kapitalmarkedslinjen (CML)


11
Kapitalverdimodellen (CAPM)
3. Risikoprem ien til M er proporsjon al med risikoen
og risikoaver sjonen til representa tiv investor

E rM  − rf = A  M
2

12
Kapitalverdimodellen (CAPM)
3. Risikoprem ien til M er proporsjon al med risikoen
og risikoaver sjonen til representa tiv investor

E rM  − rf = A  M
2

Representa tiv investor

U = yErM  + (1 − y )rf − 12 A y 2 M
2

U y = E rM  − rf − A y M = 0
2

E rM  − r f
y= = 1  E rM  − rf = A  M
2

A M
2

13
Kapitalverdimodellen (CAPM)
Risikopremien til M:

Er 
ErM  M Risikopremie
 
U ErM  − rf = A   M
2

Risikoaversjonen Risiko
rf til repr. investor

M 

14
Kapitalverdimodellen (CAPM)

4.Risikopr emien til aktivum i er gitt ved

E ri  − rf =  i  (E rM  − rf )
covri , rM 
hvor  i =
M2

15
Kapitalverdimodellen (CAPM)

Markedspor teføljens forventnin g

E rM  = w1 E r1  + w2 E r2  +  wN E rN 
og varians
 M 2 = w12 11 + w1w2 12 +  w1wN  1N
+ w2 w1 21 + w2  22 +  w2 wN  2 N
2

+
+ wN w1 N 1 + wN w2 N 2 +  wN  NN
2

16
Kapitalverdimodellen (CAPM)
Representativ investor
U = E rM  − rf − 12 A  M
2

Optimal vekt i aktivum 1 :

U w 1 = E r1  − rf − Aw1 11 + w2 12 +  + wN  1N 
= E r1  − rf − A covr1 , rM  = 0

Dette gir
E r1  − rf = A covr1 , rM 

17
Kapitalverdimodellen (CAPM)
Utgangspun kt
E r1  − r f = A covr1 , rM 

Har tidligere vist at for den representa tive investor

E rM  − rf
A=
M2

Kombinerer resultatene
E rM  − rf covr1 , rM 
E r1  − r f = covr1 , rM  = (E rM  − r f )
M2 M2
 
1
18
Kapitalverdimodellen (CAPM)
Enkeltaktiva: Security market line (SML)
Er 
E ri  − rf = (E rM  − rf )  i
E ri 
Risikoprem ien bestemmes av
covri , rM 
i =
rf M 2

og ikke av  i


i

19
Kapitalverdimodellen (CAPM)
Betrakt avkastning en til selskap i
ri = rf +  i (rM − rf ) + ei
 
eksponerin g selskaps -
mot markeds - spesifikk
risiko risiko

Kan dekomponer e risikoen

 i 2 = varri  =  i 2 M 2 +  2 (ei )
 
systematis k usystematisk
risiko risiko

→ Usystemati sk risiko kan diversifis eres bort

→ Ingen kompensasj on i markedet for å bære denne

20
Hvordan BKM forklarer beta

«The measure of the systematic risk of a security. The

tendency of a security’s returns to respond to swings in
the broad market.»

(BKM G-1)

21
Informasjon fra aksjemarkedet

22
Kilde: DN Børs og marked, 26.08.2020
Kapitalverdimodellen (CAPM)

CAPM:
• Betydelig teoretisk innflytelse
• Begrenset støtte i empirien

Utvidelser:
• Zero-beta model
• Arbeidsinntekter og ikke omsatte aktiva
• Flere perioder
• Consumption based CAPM

23
Kapitalverdimodellen (CAPM)
Enkeltaktiva: Aktiv forvaltning:
Er  Jakten på alfa . . .
 SML
Forventet
meravkastning

rf


i

24