MỤC LỤC

Danh mục các ký hiệu, chữ viết tắt Trang

Danh mục các bảng biểu
Danh mục các hình vẽ đồ thị
LỜI MỞ ĐẦU
CHƯƠNG 1: LÝ THUYẾT VỀ BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN
1) Khuôn khổ lý thuyết về bất cân xứng thông tin ............................................... 1
1.1) Thông tin là gì ? ....................................................................................... 1
1.2) Lý thuyết về bất cân xứng thông tin.......................................................... 1
1.2.1) Giới thiệu sơ lược thông tin bất cân xứng ........................................... 1
1.2.2) Các khái niệm thông tin bất cân xứng ................................................. 3
1.2.3) Các hình thức thông tin bất cân xứng .................................................. 3
2) Bất cân xứng thông tin trong thị trường chứng khoán .................................. 10
2.1) Tổng quan về thị trường chứng khoán .................................................... 10
2.2) Tác động của bất cân xứng thông tin ...................................................... 10
2.2.1) Tác động đến doanh nghiệp .............................................................. 11
2.2.2) Tác động đến thị trường chứng khoán ............................................... 15
2.2.3) Tác động đến nền kinh tế .................................................................. 15
3) Bất cân xứng thông tin và thị trường hiệu quả............................................... 16
3.1) Thế nào là thị trường hiệu quả? .............................................................. 16
3.2) Các dạng của thị trường hiệu quả ........................................................... 16
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 ........................................................................................... 18
CHƯƠNG 2: ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM HIỆN NAY
1) Phân tích hiện trạng Thị trường chứng khoán Việt Nam .............................. 19
2) Đánh giá tình trạng bất cân xứng thông tin trên
Thị trường chứng khoán Việt Nam ................................................................. 25
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 ................................................................................. 31

CHƯƠNG 3: KIỂM ĐỊNH BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN TRÊN

THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
1) Thiết lập mô hình kiểm định ........................................................................... 32
1.1) Kiểm định thống kê về tính độc lập của tỷ suất sinh lợi. ....................... 32
1.2) Kiểm định quy tắc giao dịch ................................................................. 32
2) Thu thập dữ liệu. .............................................................................................. 33
3) Kết quả kiểm định. ........................................................................................... 33
3.1) Kết quả kiểm định thống kê về tính độc lập............................................. 33
3.2) Kết quả kiểm định quy tắc giao dịch ....................................................... 35
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 ........................................................................................... 36
CHƯƠNG 4: MỘT SỐ GIẢI PHÁP KIẾN NGHỊ NHẰM KHẮC PHỤC
TÌNH TRẠNG BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
1) Nâng cao chất lượng thông tin được công bố ...................................................... 37
1.1) Đối với cơ quan quản lý ......................................................................... 37
1.2) Đối với các chủ thể khác tham gia trên TTCK ........................................ 40
1.2.1) Đối với công ty niêm yết .................................................................. 40
1.2.2) Đối với công ty chứng khoán ............................................................ 41
1.2.3) Đối với các phương tiện truyền thông đại chúng............................... 42
1.3) Nâng cao chất lượng kiểm toán .............................................................. 43
2) Tăng cường và hoàn thiện hệ thống thông tin tại SGDCK. ........................... 44
2.1) Xây dựng hệ thống công bố thông tin tự động .......................................... 44
2.2) Xây dựng hệ thống cung cấp thông tin qua mạng Internet. ....................... 45
2.3) Nâng cấp website của SGDCK, TTGDCK và UBCKNN ......................... 46
3) Một số giải pháp khác hạn chế bất cân xứng thông tin .................................. 46
3.1) Thành lập tổ chức định mức tín nhiệm.................................................... 46
3.2) Giải quyết vấn đề nội gián trên TTCK Việt Nam. ................................... 46
3.3) Nhà đầu tư chọn nhà quản lý có năng lực ............................................... 48
3.4) Khuyến khích và chế tài ......................................................................... 48
KẾT LUẬN CHƯƠNG 4 ........................................................................................... 49
KẾT LUẬN
TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC
 DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

TTCK Thị trường chứng khoán

UBCKNN Ủy ban chứng khoán nhà nước

SGDCK Sở giao dịch chứng khoán

TTGDCK Trung tâm giao dịch chứng khoán

CK Chứng khoán

CTCP Công ty cồ phần

 DANH MỤC HÌNH VÀ BẢNG BIỂU

T
ên Trang

Đồ thị 1: Chỉ số VN-Index giai đoạn 1 ..................................................... 20

Đồ thị 2: Chỉ số VN-Index giai đoạn 2 ..................................................... 21

Đồ thị 3: Chỉ số VN-Index giai đoạn 3 ..................................................... 21

Đồ thị 4: Chỉ số VN-Index giai đoạn 4 ..................................................... 22

Đồ thị 5: Chỉ số VN-Index giai đoạn 5 ..................................................... 24

Bảng 1: Quy mô niêm yết tại SGDCK TP. HCM .................................... 23

(tính đến 01/04/2008)

 MỞ ĐẦU

 Tính cấp thiết của đề tài
Sau hơn bảy năm hoạt động, Thị trường chứng khoán Việt Nam đã đạt được những
bước phát triển to lớn trong việc tạo ra một kênh huy động, chu chuyển và lưu thông tiền tệ
mới phục vụ công cuộc Công nghiệp hóa – Hiện đại hóa. Tuy nhiên, do thị trường còn khá
non trẻ nên trong quá trình hoạt động cũng bộc lộ nhiều nhược điểm cần phải khắc phục
như hệ thống pháp lý chưa hoàn chỉnh, cơ chế quản lý chưa chặt chẽ và nhất là hệ thống
công bố thông tin và giám sát công bố thông tin chưa minh bạch và hữu hiệu. Chính điều
này đã tạo ra tình trạng bất cân xứng thông tin giữa các chủ thể tham gia trên thị trường,
gây tác động tiêu cực đối với thị trường. Một số cá nhân có khả năng tiếp cận thông tin tiến
hành “giao dịch nội bộ”, “ giao dịch nội gián”. Các tin đồn thất thiệt xuất hiện ngày càng
nhiều làm cho thị trường dễ bị chao đảo, niềm tin của nhà đầu tư vào thị trường giảm sút…
Vì vậy, vấn đề đặt ra là phải hạn chế tình trạng thông tin bất cân xứng để bảo vệ quyền lợi
của nhà đầu tư và củng cố niềm tin của họ vào thị trường. Đặc biệt, với xu hướng hội nhập
kinh tế quốc tế ngày càng sâu thì vấn đề này càng trở nên cấp thiết hơn. Bởi lẽ, thị trường
càng minh bạch thì càng thu hút được sự tham gia của nhiều nhà đầu tư, đặc biệt là nhà đầu
tư nước ngoài. Có như vậy, TTCK nước ta mới phát triển bền vững và có thể cạnh tranh
với TTCK trong khu vực.
Vì lẽ đó, em chọn nghiên cứu đề tài “ Bất cân xứng thông tin trên TTCK Việt Nam”
để hiểu rõ tác hại bất cân xứng thông tin trên TTCK, thực trạng bất cân xứng thông tin trên
TTCK nước ta hiện nay như thế nào, từ đó tìm ra các giải pháp thích hợp nhằm tăng cường
tính hiệu quả của hoạt động công bố thông tin trên thị trường, để việc công bố thông tin
thật sự là văn hóa kinh doanh của doanh nghiệp.

 Mục tiêu nghiên cứu

Xuất phát từ tình hình biến động của TTCK Việt Nam trong thời gian qua mà một
trong nguyên nhân chính gây nên tình trạng này là vấn đề thông tin bất cân xứng giữa các
công ty niêm yết và các nhà đầu tư. Để giải quyết vấn đề này, đề tài đề ra các mục tiêu
chính sau:
Đánh giá và kiểm định mức độ thông tin bất cân xứng trên TTCK Việt Nam hiện
nay.
 Gợi ý các chính sách cần thiết nhằm làm giảm tình trạng thông tin bất cân xứng,
góp phần quan trọng vào quá trình hoạt động của TTCK nhằm giúp cho sự vận hành của
TTCK diễn ra an toàn, hiệu quả, minh bạch để TTCK ngày càng phát triển bền vững.

 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu:
Đề tài nghiên cứu về thông tin bất cân xứng dựa vào mức độ hiệu quả của thị
trường và những tác động đối với các chủ thể tham gia trên Thị trường chứng khoán.
Phạm vi nghiên cứu:
Do hạn chế về thời gian và khả năng nghiên cứu cũng như một số khó khăn khách
quan khác, đề tài chỉ tập trung xem xét, phân tích đánh giá các yếu tố:
+ Thị trường chứng khoán được nghiên cứu là Thị trường chứng khoán Việt Nam,
tuy nhiên phần thực trạng sẽ tập trung nghiên cứu Thị trường chứng khoán TP.HCM ( hiện
nay Việt Nam chỉ có hai Thị trường chứng khoán chính thức là Thị trường chứng khoán tại
TP.HCM và tại Hà Nội ). Trong tổng số các công ty niêm yết trên cả hai thị trường , hầu
hết các công ty lớn, đại diện cho các ngành đều được niêm yết trên Thị trường chứng
khoán TP.HCM. Vì thế, Thị trường chứng khoán tại TP.HCM sẽ được phân tích nhiều hơn)
+ Việc kiểm định thông tin bất cân xứng sẽ chọn mẫu từ các công ty niêm yết trên
Thị trường chứng khoán tại TP.HCM từ ngày 26/1/2007 đến 3/4/2008.
+ Mức độ thông tin bất cân xứng chỉ được xem xét thông qua các giao dịch khớp
lệnh trên thị trường chính thức, các giao dịch thông qua thỏa thuận sẽ không được xem xét

 Phương pháp nghiên cứu

Sử dụng các phương pháp nghiên cứu cơ bản như thống kê mô tả, điều tra kết hợp
với phân tích, tổng hợp để làm rõ tác động của thông tin bất cân xứng đến TTCK, qua đó
đề xuất các giải pháp thích ứng.

 Kết cấu của đề tài

Ngoài phần mở đầu, kết luận và phụ lục, đề tài gồm 4 chương sau đây:
Chương 1:
Lý thuyết về thông tin bất cân xứng ( trình bày về thông tin bất cân xứng, các khái
niệm và nhữnng vấn đề liên quan đến thông tin bất cân xứng, TTCK và thị trường hiệu
quả)
Chương 2 :
Đánh giá thực trạng thông tin bất cân xứng trên TTCK Việt Nam.
Chương 3 :
 Kiểm định thông tin bất cân xứng trên TTCK Việt Nam.
Chương 4 :
Một số giải pháp kiến nghị nhằm khắc phục tình trạng thông tin bất cân xứng trên
TTCK Việt Nam.
 CHƯƠNG 1
LÝ THUYẾT VỀ BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN
1) Khuôn khổ lý thuyết về bất cân xứng thông tin.
1.1) Thông tin là gì ?
Thông tin là những tin tức và dữ liệu giúp người tiếp nhận hiểu biết hơn về vấn
đề quan tâm. Trong đó, tin tức là những thông điệp phản ánh sự kiện mới mẻ và mang
tính thời sự. Còn dữ liệu bao gồm các báo cáo, tài liệu, hồ sơ, kết quả thống kê, điều tra,
tổng hợp hay phân tích.
Thông tin có nhiều dạng khác nhau. Thông tin giúp dự báo chính xác, loại trừ
hoàn toàn rủi ro trong việc ra quyết định, khai thác tốt nhất cơ hội được gọi là thông tin
hoàn hảo. Tuy nhiên, trong thực tế, hầu như không có thông tin hoàn hảo vì việc thu thập
cực kỳ khó khăn, đòi hỏi nhiều chi phí, thời gian và do trình độ nhận thức hạn chế của
người tiếp nhận cũng như do nhiều yếu tố khách quan khác. Thông tin đem lại mức độ
thoả mãn cao cho người tiếp nhận gọi là thông tin hữu hiệu. Ngược lại với thông tin hữu
hiệu là thông tin sai lệch làm người tiếp nhận đưa ra quyết định sai.
Thông tin của một doanh nghiệp bao gồm hai nguồn cơ bản là thông tin nội bộ và
thông tin bên ngoài.
+ Thông tin nội bộ là các báo cáo của doanh nghiệp, các tài liệu lưu trữ, các văn
bản, hồ sơ, các thông tin do doanh nghiệp thu thập được
+ Thông tin bên ngoài là thông tin từ báo chí, đài phát thanh truyền hình, truy cập
từ internet, mua thông tin, các văn bản pháp luật, các công văn, các sự kiện kinh tế –
chính trị – văn hóa – xã hội.
1.2) Lý thuyết về thông tin bất cân xứng.
1.2.1) Giới thiệu sơ lược về thông tin bất cân xứng.
 G.A Akelof.
Theo Auronen (1), người đầu tiên giới thiệu về lý thuyết thông tin bất cân xứng là
G.A.Akerlof ( 1970 ). Trong quá trình nghiên cứu tình huống mua bán xe ôtô trên thị
trường, Ông cho rằng người bán xe có tính chủ động hơn đối với người mua. Người bán
có thể biết rõ đặc tính của chiếc xe mình muốn bán và bán với giá cao.

(1)
Auronen,L. ( 2003 ) “ Asymmetric Information: Theory and Applications”, tr.7.
 G.A.Akerlof giả định rằng: xác suất để mua xe tốt lá q thì xác suất mua xe xấu là(
1-q) ( thị trường được phân loại xe tốt và xấu ). Khi đó, mức giá trung bình P được giả
định mua xe là : P = P1q + P2(1-q)
Trong đó: P1 là giá xe tốt, P2 là giá xe xấu.
Ông lại cho rằng người mua xe tiềm năng xem mức giá của các loại xe tốt hay xấu
là ngang nhau, vì họ không thể phân biệt đặc tính của xe nên họ chỉ có thể mua xe
( bất kể tốt hay xấu ) tại mức giá trung bình trên thị trường. Thực tế, đối với xe tốt thì giá
cao hơn mức giá trung bình. Vì thế, tại mức giá trung bình đó chỉ có những xe xấu được
giao dịch. Khi đó, xác suất để mua xe tốt bây giờ là q’ < q. Như vậy, người mua thường
là mua được những xe xấu, việc lựa chọn xe để mua trong trường hợp này gọi là sự lựa
chọn bất lợi vì họ có thể trả giá cao hơn đối với xe xấu và người bán lại không thể bán
được do giá bán thấp hơn chất lượng xe tốt.
Theo ông, một phương pháp để giảm bớt tình trạng thông tin bất cân xứng này là
thông qua các tổ chức trung gian trên thị trường. Tổ chức trung gian này có thể giới thiệu
rõ hơn thông tin sản phẩm đến với người mua như bảo lãnh, nhãn mác, thông số kỹ
thuật… Chính điều này sẽ làm cho các bên giao dịch cân bằng hơn về thông tin sản
phẩm, khi đó giao dịch sẽ dễ dàng thực hiện.
 Michael Spence ( 1973 ) : Phát tín hiệu.
Tiếp tục phát triển lý thuyết của G.A.Akerlof , Spence đã nghiên cứu trên thị
trường Lao động ( Theo Auronen (2)
). M.Spence xem việc thuê lao động là một quyết
định đầu tư không chắc chắn. Tính không chắc chắn ở đây là việc thuê lao động mà người
chủ không biết được khả năng đóng góp, khả năng tạo ra năng suất của người lao động là
bao nhiêu. Vì thế, việc thuê lao động có thể thuê được lao động có chất lượng hoặc
không.
Một trong những phương cách giúp người chủ thuê được lao động có năng lực đó
là ông chủ có thể xem qua chất lượng bằng cấp, kinh nghiệm,… của người lao động. Đó
được gọi là những tín hiệu được phát ra của người lao động. Như vậy, việc phát tín hiệu
này đã làm giảm thông tin bất cân xứng giữa những người lao động và ông chủ.
 Joseph Stiglitz ( 1975 ): Cơ chế sàng lọc.

(2)
Auronen,L. ( 2003 ) “ Asymmetric Information: Theory and Applications”, tr.10
 Cơ chế sàng lọc của J.Stilitz cũng là lý thuyết phát triển lý thuyết của M.Spence (
Theo Auronen (3) ). Theo ông, bất cứ hàng hóa nào cũng đều có những đặc tính khác nhau
chẳng hạn về chất lượng, mẫu mã… nên cần phải phân loại chúng. Đối với lao động cũng
có lao động có khả năng, tay nghề cao và lao động có khả năng, tay nghề thấp. Vì vậy,
không thể trả lương theo một mức lương cân bằng. Để khuyến khích người có tay nghề
tạo ra năng suất lao động cao thì cần phải có chế độ đãi ngộ họ để khuyến khích họ. Đối
với người có khả năng thấp, việc cố gắng đạt được một mức năng suất sản xuất cụ thể
nào đó để nhận lương cao sẽ tốn chi phí rất lớn so với người có khả năng cao. Do đó, việc
phân nhóm lao động để trả lương là việc làm cần thiết để khuyến khích những người có
khả năng nâng cao trình độ và mang lại hiệu quả cao cho xã hội.
1.2.2) Khái niệm thông tin bất cân xứng.
Thông tin bất cân xứng là mức độ thông tin không phản ánh kịp thời, chính xác,
đầy đủ về thị trường và diễn biến của nó. Theo nghĩa hẹp nó hàm ý có sự khác biệt đáng
kể về khối lượng và chất lượng thông tin đã được tích lũy đến thời điểm xác định giữa
các đối tượng liên quan (các đối tượng cùng giải quyết một vấn đề, cùng tham gia một thị
trường). Nghĩa là, một bên giao dịch có các thông tin liên quan trong khi bên kia không
có hoặc không có đầy đủ.
Thông tin bất cân xứng xảy ra có thể do nguồn thông tin khác nhau, thời điểm
nhận tin khác nhau và trình độ nhận thức, ứng xử với thông tin khác nhau. Nguyên nhân
là do những hạn chế của thị trường làm cho tốc độ truyền tin chậm, khả năng tiếp nhận và
xử lý thông tin kém. Ngược lại, thông tin bất cân xứng là nguyên nhân dẫn đến thị trường
kém hiệu quả.
Thông tin bất cân xứng vừa là khách quan vừa là chủ quan. Tính khách quan là do
cấp độ hiệu quả của thị trường gây ra những hạn chế về truyền tải và cập nhật thông tin
vào trong giá cả. Tính chủ quan là do sự thiếu nỗ lực cũng như chưa quan tâm đầu tư tìm
kiếm khai thác thông tin của các đối tượng là cá nhân, tổ chức, doanh nghiệp tham gia thị
trường.
1.2.3) Các hình thức của thông tin bất cân xứng.

(3)
Auronen,L. ( 2003 ) “ Asymmetric Information: Theory and Applications”, tr.13
 Thông tin bất cân xứng trong thị trường tài chính có thể nhìn nhận dưới ba hình
thức: lựa chọn đối nghịch, tâm lý ỷ lại và chi phí giám sát.
 Lựa chọn đối nghịch
“ Lựa chọn đối nghịch là kết quả của thông tin bị che đậy. Nó xảy ra trước khi
thực hiện giao dịch hay nói cách khác trước khi ký hợp đồng”. (4)
. Khi đó, lựa chọn của
một bên sẽ phải dựa trên thông tin bất cân xứng. Hệ quả là lợi ích đạt được của bên có
thông tin cao hơn lợi ích kỳ vọng của thị trường và chi phí kỳ vọng của bên bất lợi thông
tin cao hơn chi phí kỳ vọng thị trường.
Để hiểu rõ ảnh hưởng của sự lựa chọn bất lợi mà cụ thể là ảnh hưởng đến mối
quan hệ giữa chủ thể cho vay – chủ thể đi vay trong thị trường tín dụng, ta xét trường hợp
sau. Giả sử có hai dự án A và B với số vốn đầu tư ban đầu ( I ) như nhau và đều được tài
trợ bởi khoản nợ vay ( L ). Cả hai dự án đều có cùng giá trị mong đợi ( EV ). Dòng tiền
của hai dự án trong trường thành công lần lượt là CFa,s, CFb,s với xác suất tương ứng là
αa,s , αb,s và trong trường hợp thất bại là CFa,f , CFb,f với xác suất tương ứng là αa,f , αb,f.
Ta có:
EVa = EV = αa,sCFa,s + αa,fCFa,f ( CFa,f = CKb,f = 0 )
EVb = EV = αb,sCFb,s + αb,fCFb,f
Với: CFb,s > CFa,s . Từ đó suy ra αa,s > αb,s.
Trong trường hợp không có tồn tại thông tin bất cân xứng, bên cho vay (ngân
hàng) sẽ tính lãi suất khác nhau cho mỗi dự án. Dự án nào có rủi ro cao hơn ( theo đánh
giá của ngân hàng ) phải chịu lãi suất cao hơn. Trong ví dụ này, rL,b > rL,a.

1 r 1r
1 + rL,a = α a, s 1 + rL,b = αb, s
Lợi nhuận mong đợi của hai dự án :
 Eπ a = EV – α a,s ( 1 + r L,a ) L = EV – ( 1 + r ) L
 Eπ b = EV – α b,s ( 1 + r L,b ) L = EV – ( 1 + r ) L
Khả năng thanh toán cho bên cho vay ( ngân hàng )
α a,s( 1 + r L,a ) = α a,s 1  r = α b,s ( 1 + r L,b ) = α b,s 1  r =1+r
α a, s αb, s

Nguyễn Trọng Hoài ( 2006 ) “ Bất cân xứng về thông tin trên các thị trường tài chính”, Bài giảng cho
(4)

học viên cao học, Đại học Kinh Tế TP.HCM.

 Qua công thức trên có thể thấy các dự án dù có rủi ro khác nhau, chịu mức lãi suất
vay khác nhau nhưng khả năng thanh toán lại giống nhau. Điều này cho thấy không thể
xác định một công ty có tình hình tài chính xấu hơn công ty khác nếu chỉ xem xét lãi suất
dựa trên các khoản nợ của mỗi công ty.
Tuy nhiên, vấn đề sẽ thay đổi trong trường hợp thông tin bất cân xứng. Đối với
các dự án có rủi ro cao ( dự án B ), bên đi vay thường làm sai lệch bản chất thật sự của dự
án thông qua việc tận dụng những thiếu sót về mặt thông tin của bên cho vay để hưởng
được mức lãi suất thấp hơn ( đạt mức rL,a ) Nhận thức được sự lựa chọn đối nghịch này,
bên cho vay xác định xác suất lựa chọn các dự án ( cụ thể ở ví dụ này là xác suất lựa chọn
dự án A ( pa ) và dự án B ( pb) căn cứ vào tỷ lệ thông tin mà người cho vay biết được về
dự án A, B với các dự án đang tồn tại. Khi đó, lãi suất cho vay được xác định:
1 + r = pa [ αa,s ( 1 + rL )] + pb [ αb,s ( 1 + rL ) ]
1 + r = ( paαa,s + pbαb,s ) ( 1 + rL)
1 + rL = 1  r
ps
Trong đó: ps = paαa,s + pbαb,s biểu thị xác suất thành công được người cho vay dự
đoán trước.
Khi α a,s > ps > αb,s thì rL,b > rL > rL,a
Đối với dự án B, bên đi vay vẫn không nhận được lãi suất cho vay rL,a như mong
muốn mặc dù chi phí tài trợ cho dự án B có giảm. Trong khi đó, đối với dự án A, bên đi
vay phải chịu sự gia tăng trong lãi suất vay, phần chi trả thêm cho chi phí nợ này chính là
phần lợi nhuận gia tăng mà bên đi vay ( thực hiện dự án B ) nhận được. Kết hợp các vấn
đề này lại có thấy được hợp đồng vay sẽ hấp dẫn hơn đối với người đi vay mạo hịểm hơn
là người đi vay an toàn, người cho vay thường có khuynh hướng lựa chọn các dự án đem
lại lãi suất thấp.
Đồ thị và bảng phân phối giá trị mong đợi của các dự án A và B sau đây sẽ làm
sáng tỏ vấn đề trên.
Bảng phân phối giá trị mong đợi của dự án A và dự án B.
Dự án Bên đi vay Bên cho vay Tổng cộng
A D+F C+E EVa = C +D + E + F
B F+G E EVb = E + F + G
 Đồ thị phân phối giá trị mong đợi của dự án A và B dưới sự lựa chọn đối nghịch

 s
EVa
 a,s

C D EVb
 b,s

E F G

(l + rL)L CFa,s CFb,s CFs

Ta có: EVa = EVb => C + D + E + F = E + F +G => C + D = G
=> G > D => F +G > D+ F.
Hay nói cách khác, lợi nhuận mong đợi của người đi vay ( dự án B ) vượt giá trị
mong đợi của người đi vay ( dự án A ).
Nhận xét:
Bảng trên đã chỉ rõ thu nhập phụ thuộc vào sự tồn tại của vấn đề lựa chọn đối
nghịch như thế nào.
 Khi không có sự lựa chọn bất lợi, nói rộng ra không có tình trạng thông tin bất
cân xứng:
+ Lãi suất của các dự án rủi ro thường cao hơn các dự án có khả năng thanh toán
nợ cao hơn.
+ Bên cho vay đạt được tỷ suất sinh lợi đòi hỏi r trên mỗi đơn vị tiền cho vay,
trong khi bên đi vay nhận được phần còn lại của giá trị mong đợi.
 Khi có sự lựa chọn đối nghịch ( nghĩa là tồn tại vấn đề thông tin bất cân xứng )
+ Lãi suất giống nhau cho tất cả các dự án
+ Tỷ suất sinh lợi mong đợi của bên cho vay thường cao hơn tỷ suất sinh lợi đòi
hỏi ở dự án A và thấp hơn tỷ suất sinh lợi đòi hỏi của dự án B nhưng tính trung bình,
người cho vay tỷ suất sinh lợi đòi hỏi. Vì vậy, người đi vay mạo hiểm đạt được lợi ích
lớn hơn khi trong môi trường thông tin không hoàn hảo, ngược lại, trong thị trường hoàn
hảo, lợi ích này thuộc về người đi vay an toàn.
  Tâm lý ỷ lại.
Tâm lý ỷ lại là hiện tượng một bên đối tác che đậy hành vi sau khi ký kết hợp
đồng giao dịch dẫn đến việc tuân thủ không đúng hợp đồng giao dịch tạo bất lợi cho một
bên khác.
Với các hợp đồng vay ngân hàng thì tâm lý ỷ lại phát sinh từ phía bên đi vay.
Do các hợp đồng vay nợ thường có đặc điểm là mức lãi suất cố định, vì vậy khi
vay được vốn các doanh nghiệp thường có khuynh hướng sử dụng vốn vay đầu tư vào
những dự án có lãi suất cao hơn nhưng lại có nhiều rủi ro tiềm năng. Trong khi đó, bên
cho vay không có đủ khả năng để giám sát những hoạt động của bên đi vay sau khi đã
cung cấp vốn để đảm bảo rằng người đi vay không dùng số tiền vay đầu tư vào những dự
án có nhiều rủi ro. Nhận thức như vậy, người thừa vốn không sẵn lòng để cung cấp vốn
cho người đi vay. Ta sẽ thấy rõ vấn đề này qua ví dụ sau.
Giả sử có hai dự án H và L với giá trị ước tính như sau:
EVh = αh,sCFh,s
EVl = α l,sCFl,s.
Trong đó:
 EVh ; EVl lần lượt là giá trị mong đợi của dự án H và dự án L.
 αh,s ; α l,s lần lượt là xác suất thành công của dự án H và dự án L.
 CFh,s ; CFl,s lần lượt là dòng tiền ròng của dự án H và dự án L.
Với giả định:
 EVh > EVl , CFl,s > CFh,s và αh,s > αl,s.
 Cả hai dự án có nguồn vốn đầu tư ban đầu bằng nhau và đều được tài trợ
bằng vốn vay.
Nếu dự án thành công thì khoản nợ sẽ được chi trả. Vì thế, dưới góc độ bên cho
vay, họ thích dự án H hơn. Tuy nhiên, do dòng tiền ròng của dự án này thấp hơn nên bên
đi vay chỉ thực hiện nó khi nhận được lãi suất cho vay r L, h thấp hơn r L, l . Nếu không,
bên đi vay sẽ thực hiện dự án L bằng cách giấu thông tin đối với bên cho vay. Điều này
sẽ làm cho giá trị mong đợi bên cho vay nhận được thấp hơn giá trị đòi hỏi. Do tính chất
của vấn đề tâm lý ỷ lại là bên đi vay có thể chọn lựa các dự án sau khi vay được vốn, vì
vậy, để đạt được lợi nhuận như mong đợi, bên cho vay cần làm cho dự án H hấp dẫn hơn
dự án L dưới góc độ bên đi vay. Nghĩa là, phải đảm bảo lợi nhuận mong đợi của bên đi
vay khi thực hiện dự án H cao hơn so với khi thực hiện dự án L ( Eπ h > Eπ l ), muốn vậy
rL = r L, h . Hay :
1 r
h , s
1 + rL = 1 + rL, h =

Mặt khác ta thấy : Eπ h > Eπ l

=> α h,s [ CF h,s - ( 1+ rL )L] > α l,s [ CFl,s – ( 1 + rL )L]
Từ đó suy ra, tỷ suất sinh lợi mà người cho vay tối đa đạt được:
(1 + r L ) max < (h , sCFh , s  l , sCF l , s )
(h, s l , s ) L
(1)

Theo công thức trên, ta thấy nếu ( 1 + rL ) thỏa mãn ( 1 ), bên cho vay sẽ nhận
được tỷ suất sinh lợi mong đợi r do bên đi vay vẫn thực hiện dự án H. Vấn đề thông tin
bất cân xứng sẽ không tồn tại trong trường hợp này. Ngược lại, khi ( 1 + rL ) vượt quá
giới hạn trên bên đi vay sẽ chuyển sang thực hiện dự án L để hưởng được mức lãi suất
vay thấp hơn. Ta có thể quan sát được lợi nhuận mong đợi của bên đi vay thay đổi theo
lãi suất cho vay như thế nào qua đồ thị sau:

Đồ thị thể hiện sự lựa chọn các dự án khi tồn tại “ tâm lý ỷ lại”

E

EVh

EVl

El

Eh

(1+rL)max (1+rL)
 Như vậy, ta thấy rL càng cao thì Eπ h càng thấp hơn Eπ l, bên đi vay càng bị thúc
đẩy thực hiện dự án L ( dự án có rủi ro cao ) dẫn đến tình trạng thông tin bất cân xứng
ngày càng trầm trọng. Do đó, vấn đề đặt ra là bên cho vay phải giảm lãi suất đến mức
thấp nhất có thể để kiểm soát được hành vi của người đi vay.
Đó là vấn đề tâm lý ỷ lại trên thị trường tín dụng. Hoạt động giao dịch cổ phiếu
trên thị trường chứng khoán cũng chịu ảnh hưởng của vấn đề này. Tâm lý ỷ lại phát sinh
nếu những người đại diện điều hành công ty không sử dụng nguồn vốn hiệu quả và đúng
mục đích. Sử dụng nguồn vốn để gia tăng lợi ích và quyền lực của cá nhân hơn là giá trị
của công ty. Tâm lý ỷ lại này sẽ gia tăng nếu như tỷ lệ sở hữu cổ phần của những người
đại diện này thấp. Vì nếu hoạt động sản xuất kinh doanh không hiệu quả, thì trách nhiệm
của họ không cao và sự thiệt hại trên phần vốn góp là rất thấp. Chính vì thế, hiện nay tiêu
chí đầu tiên để những cổ đông muốn là thành viên của Hội đồng quản trị thì họ phải có
một tỷ lệ vốn góp nhất định nào đó.
 Chi phí giám sát.
Theo lý thuyết về thông tin bất cân xứng, chi phí giám sát có liên quan chặt chẽ
đến hành động không công khai của người đi vay. Do có lợi thế biết rõ thông tin về hoạt
động của mình, trong một số trường hợp, người đi vay có thể công bố thông tin không
đúng sự thật nhằm mục đích đem lại lợi ích cho bản thân, gây thiệt hại cho người cho
vay. Chính vì vậy, người cho vay buộc phải có cơ chế giám sát người đi vay. Và việc
giám sát này làm phát sinh một khoản chi phí nhất định được gọi là chi phí giám sát. Đó
là chi phí thuê mướn các kiểm toán viên thực hiện việc giám sát này thay cho người cho
vay. Để hiểu rõ hơn, ta xem xét trường hợp sau đây:
Giả sử có 3 dòng tiền CF1, CF2, CF3 với xác suất xảy ra tương ứng là α1,α2 ,α3 ( α1
+ α2 + α3 = 1 ) và CF3 > CF2 > ( 1 + r )L > CF1
Ta thấy người cho vay có thể biết được các dòng tiền và xác suất xảy ra thông qua
các thông báo của người đi vay nhưng không xác định được tính trung thực trong các
thông báo đó. Người đi vay có thể công bố thông tin là CF1 trong khi dòng tiền là CF2 và
CF3. Chính vì vậy, khả năng mà người cho vay có thể nắm được thông tin về thu nhập
của người đi vay bất kỳ thời gian nào sẽ ngăn chặn được tình trạng này. Đồng thời, việc
công bố dòng tiền CF2 khi giá trị thực sự là CF3 là không liên quan đến người cho vay
khi họ nhận được đầy đủ thông tin về khả năng chi trả nợ vay. Vì lẽ đó, người cho vay sẽ
giám sát thường xuyên việc người đi vay công bố dòng tiền là CF1 với xác suất xảy ra là
α1 và chi phí kiểm soát sẽ là α1c. Khi đó, thu nhập thuần của người cho vay sẽ giảm
xuống do phải gánh chịu chi phí giám sát, đồng thời người đi vay cũng gặp bất lợi vì chi
phí nợ vay sẽ gia tăng khi chi phí giám sát ước tính là một thành phần của lãi suất cho
vay. Cụ thể, lãi suất cho vay sẽ được xác định theo công thức sau:
( 1 + r )L = ( α2 + α3 )( 1 + rL )L + α1( CF1 – c )
( 1 + rL ) = (1  r)L  α1(CF 1  c)
(α2  α3)L
Sự gia tăng chi phí nợ kéo theo sự sụt giảm trong lợi nhuận ước tính của người đi
vay. Điều đáng chú ý là cả người đi vay không trung thực lẫn trung thực đều phải gánh
chịu chi phí nợ tăng này. Ta sẽ thấy rõ điều này qua bảng và đồ thị sau đây:
Bảng lợi nhuận mong đợi.
Không có chi phí giám sát Có chi phí giám sát
Người đi vay Người đi vay không Người đi vay Người đi vay không
trung thực trung thực trung thực trung thực
Eπ A+B+E+F A+B+E+F+C A+E 0
+G

EI Lender C+D+G+ D+H+J C+D+G+ C+D+G+H+J

H+J H+J +A+E
EIAuditor 0 0 B+F B+F

Đồ thị phân phối giá trị mong đợi khi có chi phí kiểm soát.

 3CF3

2CF2
A

E
(l+rL)MC
B F

1CF1
(l+rL)N
C G

D H I

State 1 State 2 State 3

 Khi có sự kiểm soát của người cho vay, chi phí vay nợ của người đi vay gia tăng
từ [( 1 + rL)L]N lên [( 1 + rL )L]MC đồng thời lợi nhuận mong đợi của người đi vay cũng
giảm. Tuy nhiên, phần lợi nhuận sụt giảm này người cho vay không nhận hết mà một
phần chuyển sang các kiểm toán viên, được nhận phần ( B + F ) trong giá trị mong đợi
của dự án. Đây được xem là một khía cạnh mới của vấn đề thông tin bất cân xứng. Thông
tin bất cân xứng đã phát sinh chi phí giám sát dẫn đến sự lãng phí một phần nguồn lực
của xã hội.
2) Bất cân xứng thông tin trong thị trường chứng khoán.
2.1) Tổng quan về thị trường chứng khoán.
2.1.1) Khái niệm
Thị trường chứng khoán là nơi giao dịch, mua bán trao đổi các loại chứng khoán
dài hạn như cổ phiếu, trái phiếu và các công cụ tài chính khác như chứng chỉ quỹ đầu tư,
các hợp đồng phái sinh…
Thị trường chứng khoán là thị trường vốn dài hạn, tập trung các nguồn vốn cho
đầu tư và phát triển kinh tế. Do đó tác động rất lớn đến môi trường đầu tư nói riêng và
nền kinh tế nói chung. Mặt khác, thị trường chứng khoán là nơi tập trung nhiều đối tượng
tham gia với các mục đích, sự hiểu biết và lợi ích khác nhau, các giao dịch các sản phẩm
tài chính được thực hiện với giá trị rất lớn. Đặc tính này khiến cho thị trường chứng
khoán cũng là môi trường dễ xảy ra các hoạt động kiếm lợi không chính đáng thông qua
các kinh doanh nội gián, gian lận, gây tổn thất cho nhà đầu tư, cho thị trường và toàn bộ
nền kinh tế.

2.1.2) Thành phần tham gia Thị trường chứng khoán.

Thành phần tham gia trên TTCK gồm 6 thành phần như sau: Các doanh nghiệp,
các nhà đầu tư riêng lẻ, các tổ chức tài chính, nhà môi giới kinh doanh chứng khoán,
người tổ chức thị trường và Nhà nước.(5)

(5)
Theo Lê Văn Tề ( 2005 ) “ Thị trường chứng khoán tại Việt Nam”, NXB thống kê, Hà Nội.
  Các doanh nghiệp: tham gia thị trường với tư cách là chủ thể tạo ra hàng hoá để
cung cấp cho thị trường. Các doanh nghiệp này cũng có thể gọi là các công ty niêm yết
hay nhà phát hành theo cách gọi thông thường. Ngoài chức năng chính tạo ra hàng hóa
( cổ phiếu ) để huy động vốn, các doanh nghiệp cũng có thể mua đi bán lại các chứng
khoán do các công ty khác phát hành.
 Nhà đầu tư riêng lẻ và các tổ chức tài chính: hai thành phần này có thể gọi
chung là nhà đầu tư. Trong đó, nhà đầu tư riêng lẻ là những người có vốn nhàn rỗi tạm
thời, tham gia mua bán trên thị trường với mục đích kiếm lời. Các tổ chức tài chính bao
gồm công ty đầu tư quản lý quỹ, công ty bảo hiểm, công ty tài chính, ngân hàng, các
công ty chứng khoán… tham gia thị trường với tư cách người mua, người bán. Thông
thường các tổ chức tài chính có thời gian đầu tư và khối lượng giao dịch trên thị trường
dài và lớn hơn nhà đầu tư riêng lẻ. Tuy nhiên, số lượng các tổ chức trên thị trường thì rất
ít so với số lượng nhà đầu tư riêng lẻ.
 Nhà môi giới kinh doanh chứng khoán: có thể là tổ chức hoặc cá nhân. Đa phần
các hoạt động môi giới hiện nay là các công ty chứng khoán. Ngoài nghiệp vụ môi giớ,
các công ty này có thể thực hiện nhiều chức năng khác như tự doanh, quản lý quỹ đầu tư,
bảo lãnh phát hành, tư vấn đầu tư chứng khoán.
 Người tổ chức thị trường: chiếm vai trò chủ yếu của người tổ chức thị trường là
các TTGDCK hay SGDCK. Các TTGDCK hay SGDCK cung cấp địa điểm và phương
tiện để thực hiện việc mua bán chứng khoán cho các chủ thể tham gia giao dịch, điều
hành thị trường để các giao dịch diễn ra công bằng và minh bạch. Ngoài các Trung tâm
và Sở giao dịch, Trung tâm lưu ký, công ty dịch vụ máy tính chứng khoán… cũng có
chức năng không kém phần quan trọng làm cho thị trường hoạt động hiệu quả.
 Nhà nước: góp phần đảm bảo cho thị trường hoạt động theo đúng các quy định
của pháp luật nhằm bảo vệ lợi ích hợp pháp của người đầu tư, đảm bảo thị trường hoạt
động bền vững và hiệu quả. Ngoài ra, nhà nước cũng có thể tham gia thị trường với tư
cách là nhà phát hành. Đó là thông qua Chính phủ hoặc các chính quyền địa phương phát
hành các trái phiếu nhằm huy động vốn trên TTCK để tài trợ cho các dự án công. Nhà
nước cũng có thể bán hoặc mua các chứng khoán của các doanh nghiệp nhằm kiểm soát
quyền chi phối các doanh nghiệp theo mục đích.
2.2) Tác động của bất cân xứng thông tin.
 Như đã phân tích, thông tin là tải sản có giá trị sử dụng, nếu được khai thác tốt sẽ
mang lại hiệu quả kinh tế và hiệu quả xã hội cao.Ngược lại, sự bất cân xứng về thông tin
khiến cho giá cả không phản ánh đúng giá trị thực của hàng hóa dẫn đến thị trường kém
hiệu quả, làm nảy sinh nhiều phản ứng tiêu cực ảnh hưởng đến tất cả chủ thể tham gia
trên thị trường, gây thất bại thị trường đồng thời kìm hãm sự phát triển của nền kinh tế.
2.2.1) Tác động đến doanh nghiệp.
 Tác động đến các quyết định tài chính của các công ty cổ phần.
Mục tiêu của công ty cổ phần là tối đa hóa giá trị của cổ đông thông qua tối đa
hóa giá trị của doanh nghiệp. Muốn như vậy, công ty phải triệt để khai thác các cơ hội
đầu tư có hiệu quả, đồng thời có một chính sách tài trợ vốn tối ưu bên cạnh một chính
sách cổ tức thỏa đáng. Tuy nhiên, việc kết hợp ba quyết định này sao cho đạt được kết
quả tốt nhất không phải là đơn giản, nhất là trong thị trường có tình trạng bất cân xứng
thông tin.
a) Tác động đến quyết định đầu tư.
Quyết định đầu tư là việc lựa chọn đầu tư vào các tài sản thực. Đây được xem là
quyết định quan trọng nhất làm gia tăng giá trị doanh nghiệp.
Thông thường, các nhà quản trị thẩm định tính hiệu quả của dự án đầu tư dựa trên
dòng tiền dự tính và rủi ro dự báo thị trường. Mức độ chính xác của các dự báo tùy thuộc
vào thông tin và mức độ phản ánh của thông tin trong thị trường. Thông tin bất cân xứng
tạo nên thị trường không hiệu quả, do đó giá cả không phản ánh đúng giá trị tài sản,
không thể cung cấp các tin tức và dấu hiệu chính xác cho việc ra quyết định đầu tư. Mối
quan hệ rủi ro – tỷ suất sinh lợi tuân theo quy luật thị trường không đáng tin cậy. Có thể
thị trường đánh giá dự án nằm phía trên đường tỷ suất sinh lợi- rủi ro thị trường nghĩa là
chi phí tương đối thấp, làm cho dự án được đầu tư mặc dù thực tế lại có chi phí cao.
Ngược lại, dự án có chi phí thấp có thể bị bỏ qua do thị trường đánh giá nằm phía dưới
đường tỷ suất sinh lợi- rủi ro thị trường. Khi đó, quyết định đầu tư của doanh nghiệp sẽ
hàm chứa rủi ro cao và dễ gây tổn thất tài sản cho doanh nghiệp.
b) Tác động đến quyết định tài trợ.
Quyết định tài trợ là việc lựa chọn nguồn tài trợ cho các quyết định đầu tư. Tập
hợp các nguồn tài trợ tạo thành cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp gồm có vốn cổ phần
thường, cổ phần ưu đãi và nợ. Khi ra quyết định tài trợ, nhà quản trị sẽ xác định một cấu
trúc vốn tối ưu tương ứng giữa rủi ro và tỷ suất sinh lợi đòi hỏi.
Thị trường với thông tin bất cân xứng khiến cho nhà đầu tư đánh giá không đúng
rủi ro nên yêu cầu tỷ suất sinh lợi mong đợi cao hơn. Nhà quản trị ở vào thế bị động phải
chấp nhận nguồn tài trợ nhiều rủi ro đó dẫn đến chi phí tài trợ tăng.
Thông tin bất cân xứng còn tác động đến việc lựa chọn giữa tài trợ nội bộ và tài
trợ bên ngoài, giữa phát hành mới chứng khoán nợ và chứng khoán vốn cổ phần. Điều
này đưa tới một trật tự phân hạng, theo đó đầu tư sẽ được tài trợ trước tiên bằng vốn nội
bộ, chủ yếu là lợi nhuận tái đầu tư rồi đến phát hành chứng khoán nợ và cuối cùng là phát
hành vốn cổ phần mới. Tính linh hoạt trong lựa chọn nguồn tài trợ của doanh nghiệp
giảm.
c) Tác động đến quyết định phân phối.
Quyết định phân phối là việc xác định chính sách cổ tức của công ty mà cụ thể là
xác định tỷ lệ chi trả cổ tức sao cho giá trị đạt được từ việc chi trả cổ tức phải tương xứng
với chi phí cơ hội của việc mất đi lợi nhuận giữ lại – được xem là một phương tiện tài trợ
từ vốn chủ sở hữu.
Theo MM, trong thị trường hoàn hảo, chính sách cổ tức không tác động gì đến giá
trị của doanh nghiệp. Tác động của một chính sách cổ tức nào đó có thể được bù trừ
chính xác bằng các hình thức tài trợ khác như việc bán cổ phần thường chẳng hạn.
Tuy nhiên, thực tế quyết định phân phối ảnh hưởng đáng kể đến doanh nghiệp.
Một sự gia tăng cổ tức sẽ là dấu hiệu truyền đạt đến thị trường các tin tốt về triển vọng
phát triển của công ty. Hơn nữa, nếu sự gia tăng này được thị trường nhìn nhận dưới góc
độ lâu dài, giá trị thị trường sẽ cao, điều này có nghĩa chi phí vốn cổ phần của doanh
nghiệp sẽ thấp. Tuy nhiên, việc chi trả cổ tức cao này không phải lúc nào cũng đem lại
thuận lợi cho doanh nghiệp. Không chỉ là sự hiện diện của chi phí thuế mà còn do các cổ
đông nghi ngờ tính chính xác của các thông báo này, nhất là khi trong thị trường tồn tại
tình trạng bất cân xứng thông tin. Bởi lẽ, theo các nhà đầu tư, việc chi trả cổ tức giúp các
nhà quản lý thực hiện các mục tiêu cá nhân, vấn đề đặc biệt liên quan đến công ty có lợi
nhuận cao và khan hiếm các cơ hội đầu tư. Bằng cách dùng dòng tiền ròng tự do để chi
trả cổ tức, quyền lực của nhà quản lý không được đặt dưới sự kiểm soát cục bộ. Do đó,
các nhà đầu tư tiến hành đầu tư vào các quỹ bên ngoài công ty mà đạt được lợi nhuận cao
hơn so với việc tái đầu tư các dự án của công ty mà đem lại lợi ít cá nhân cho các nhà
quản lý nhưng thấp cho các cổ đông. Cuối cùng, việc huy động vốn của doanh nghiệp
gặp khó khăn.
Ngoài ra, khi thực hiện việc chi trả cổ tức cao, để tài trợ nội bộ, doanh nghiệp
cũng cần tốn chi phí cao trong hệ thống tài chính khi phải đối đầu với vấn đề bất cân
xứng thông tin này và các chi phí môi giới.
 Làm tăng chi phí phòng ngừa rủi ro.
Qua phân tích trên có thể thấy được bất cân xứng thông tin là một trong những
nguyên nhân làm gia tăng đáng kể các rủi ro cho doanh nghiệp khi ra các quyết định tài
chính, cụ thể liên quan đến rủi ro đầu tư tài chính, rủi ro chi phí vốn, rủi ro tỷ giá hối
đoái, rủi ro lãi suất và rủi ro pháp lý. Các rủi ro này đã ảnh hưởng trực tiếp hoặc gián tiếp
đến các quyết định tài chính của doanh nghiệp nói riêng và toàn bộ hoạt động của doanh
nghiệp nói chung. Để kiểm soát tốt hơn các rủi ro này, đòi hỏi doanh nghiệp phải xây
dựng chương trình quản trị rủi ro. Điều này đồng nghĩa chi phí phòng ngừa rủi ro gia tăng
 Làm tăng chi phí đại diện của doanh nghiệp
Vấn đề thông tin bất cân xứng được tạo ra bởi sự phân chia quyền sở hữu và
quyền quản lý. Người quản lý được thuê để quản lý công ty thay cho các cổ đông. Sự ủy
quyền này thể hiển khía cạnh tích cực là việc điều hành công ty hàng ngày do những
người có chuyên môn đảm trách. Điều này dẫn đến phần lớn quyền lực thuộc về bộ phận
quản lý (cụ thể quyền kiểm soát nguồn vốn cũng như các quyết định của công ty )
Tuy nhiên, vượt ra ngoài giới hạn quyền lực trong công ty, các nhà quản lý chỉ là
người làm thuê cho công ty. Nhà quản lý phải chịu trách nhiệm đối với các kết quả xấu
nhưng lại không nhận được tất cả các thành quả đạt được vì không có sở hữu 100% vốn
công ty. Vì vậy, mục tiêu cá nhân của người quản lý luôn luôn không ngang bằng với các
cổ đông. Tại sao các cổ đông lại không thể kiểm soát người quản lý của công ty họ một
cách thích đáng. Thứ nhất, sự nỗ lực của nhân viên không thế quan sát hết, thứ hai, các cổ
đông không có kiến thức và thời gian để kiểm soát chặt chẽ hơn các quyết định được thực
hiện bởi nhà quản lý. Hơn nữa, với sự tồn tại của vấn đề thông tin bất cân xứng, sự không
chắc chắn xung quanh các dự án cho phép chúng ta khiển trách các kết quả xấu là do
thiếu may mắn thay vì là do việc quản lý sơ suất, không hiệu quả. Các nhân tố chính yếu
này đã tạo nên vấn đề chi phí đại diện giữa các cổ đông và nhà quản lý.
 Chúng ta sẽ phân tích hai hành động quản lý mà ảnh hưởng đến giá trị của công
ty. Trước hết, giải quyết việc lợi nhuận thấp hơn các nỗ lực quản lý và thứ hai là sự ưa
thích các dự án có năng suất thấp từ quan điểm nhìn nhận của các cổ đông nhưng tỷ suất
sinh lợi có giá trị cao từ vị trí của nhà quản lý.
Với mức lương cố định, độc lập với hoạt động của công ty, chiến lược tối thiểu
hoá nỗ lực làm việc có thể là sự lựa chọn hợp lý từ quan điểm của nhà quản lý. Bởi lẽ lợi
ích của người quản lý không thay đổi khi lợi nhuận của công ty gia tăng. Ngược lại, nếu
người quản lý sở hữu cổ phần của công ty và không có tiền lương cố định, thu nhập của
họ sẽ thay đổi theo thu nhập của công ty.
Chúng ta sẽ xem xét đến trường hợp người quản lý chọn dự án có năng suất thấp.
Theo đúng như lời chỉ dẫn của các cổ đông, chính sách cổ tức của nhà quản lý bị áp đặt
bởi một khái niệm đơn giản: chọn tất cả dự án đem đến giá trị ròng dương. Người quản lý
sẽ bị lôi cuốn không tuân theo quy tắc này bằng cách dùng nguồn vốn vào việc gia tăng
lợi ích cá nhân hoặc quyền lực cá nhân bên trong công ty, cụ thể tất cả các khoản đầu tư
đều vượt khỏi nghĩa vụ của người quản lý và sự điều hành trực tiếp. Điều này bao gồm
các đặc quyền cá nhân, việc mua sắm các cao ốc văn phòng mới và sang trọng cũng như
việc thu mua các công ty mới. Các khoản đầu tư này làm gia tăng quyền lực của nhà quản
lý nhưng không làm gia tăng hiệu quả tiềm năng của công ty.
Như vậy, thông tin bất cân xứng làm nảy sinh mâu thuẫn giữa cổ đông và người
quản lý, tạo nên vấn đề người chủ - người đại diện, kết quả làm tăng chi phí đại diện.
Thông tin bất cân xứng đã gây tạo điều kiện cho các nhà quản lý trục lợi cá nhân, tạo điều
kiện cho việc thao túng giá. Đó là việc tung tin đồn có lợi cho công ty hoặc thổi phồng lợi
nhuận của công ty, là việc liên kết của một số cổ đông trong công ty với nhà đầu cơ làm
cho giá cổ phiếu công ty tăng cao. Nhà đầu tư do không có đầy đủ thông tin để nhận biết
điều này nên ồ ạt mua vào, đến khi biết được bán cổ phiếu ra thì giá đã giảm.
 Gây khó khăn trong việc huy động vốn của doanh nghiệp.
Trong thị trường với thông tin bất cân xứng, nhiều rủi ro xuất hiện làm e ngại nhà
đầu tư do mọi khoản đầu tư đều trở nên mạo hiểm hơn, vì thế ảnh hưởng xấu đến doanh
nghiệp trong việc huy động vốn. Các nhà đầu tư thường đòi hỏi tỷ suất sinh lợi cao hơn
để bù đắp rủi ro, dẫn đến làm tăng chi phí huy động vốn của doanh nghiệp.
 Ngoài ra, nhà đầu tư cho rằng doanh nghiệp nắm rõ thông tin hơn họ, các giám
đốc tài chính vốn khôn ngoan không bán rẻ hay cho không ai bao giờ. Do vậy khi doanh
nghiệp phát hành cổ phần mới, họ thường đánh giá giá trị thực tế của cổ phần thấp hơn
giá doanh nghiệp đưa ra làm cho giá trị huy động của doanh nghiệp giảm sút so với dự
tính ban đầu.
2.2.2) Tác động đến thị trường chứng khoán
Như đã biết, một trong những yêu cầu cơ bản đối với một thị trường tài chính lành
mạnh là thông tin phải luôn luôn minh bạch.
Nhà đầu tư tiếp nhận, phân tích, phán đoán, giao dịch theo thông tin đó và họ tự
chịu trách nhiệm về những nhận định thông tin của mình. Chính vì vậy, một khi hệ thống
thông tin không rõ ràng, minh bạch, các dự báo của nhà đầu tư có thể sẽ trở nên vô nghĩa,
dẫn đến việc họ đưa ra các quyết định thiếu chính xác, từ đó tạo ra lượng cung, lượng cầu
ảo trên thị trường và kết quả là có thể xảy ra tình trạng “ bong bóng chứng khoán”, nguy
cơ đỗ vỡ thị trường cao.
Trong thị trường như vậy, niềm tin của nhà đầu tư về một sân chơi bình đẳng
không còn nữa mà thay vào đó là tâm lý bất an, chán nản. Khi đó, việc nhà đầu tư rút vốn
khỏi thị trường chứng khoán và chuyển nguồn vốn vào các kênh đầu tư khác hoặc ở thị
trường chứng khoán các nước khác là điều tất yếu sẽ xảy ra.
Ngoài ra, với môi trường kinh doanh không công bằng và thiếu minh bạch khó có
thể đủ lực hấp dẫn nhà đầu tư nước ngoài đổ vốn vào kênh chứng khoán. Bởi vì họ không
thể dùng các tính toán và phân tích vượt trội người khác để dành chiến thắng. Mà đây lại
là nguồn vốn khá quan trọng, góp phần đáng kể vào sự phát triển của thị trường chứng
khoán.
2.2.3) Tác động đến nền kinh tế.
Đầu tư là nền tảng cơ bản, quan trọng nhất cho phát triển. Tuy nhiên, khi các tài
sản thực và tài sản tài chính không được định giá đúng do thị trường không hiệu quả, các
nhà đầu tư sẽ không mạnh dạn mua sắm, e ngại đầu tư… và do vậy sẽ không kích thích
nền kinh tế tăng trưởng. Bên cạnh đó, nạn đầu cơ tiêu cực sẽ xảy ra làm lũng đoạn thị
trường, gây bất ổn cho nền kinh tế.
 Mặt khác, thông tin không chính xác, không đầy đủ sẽ dẫn đến sự phân bổ nguồn
lực không hiệu quả, gây nguy cơ lãng phí nguồn lực ở những nơi quản trị kém và thiếu
nguồn lực cho nhà quản trị tài ba. Nền kinh tế trở nên ì ạch và bị nhiều sai lệch.
Bên cạnh đó, việc thiếu thông tin làm cho người sản xuất cung cấp quá nhiều một
vài sản phẩm và quá ít những sản phẩm khác, không đáp ứng đúng nhu cầu của người
tiêu dùng. Ở khía cạnh khác, một số người tiêu dùng không mua sản phẩm mặc dù họ
được lợi nếu mua, một số khác lại mua sản phẩm làm cho họ bị thiệt.
3) Bất cân xứng thông tin và thị trường hiệu quả.
3.1) Thế nào là thị trường hiệu quả?
Một thị trường được xem là hiệu quả khi đồng thời hiệu quả trên cả ba mặt: phân
phối, hoạt động và thông tin.
 Thị trường hiệu quả về mặt phân phối khi các nguồn lực khan hiếm trong nền
kinh tế được đưa đến nơi sử dụng một cách tốt nhất và hiệu quả nhất.
 Thị trường hiệu quả về hoạt động đề cập đến hành vi mua hay bán khối lượng lớn
ảnh hưởng đến giá trong một thời gian hợp lý.
 Thị trường hiệu quả về phân bổ thông tin phản ánh giá chứng khoán điều chỉnh
nhanh chóng theo các thông tin mới tiếp nhận được.
Tuy ba mặt cấu thành thị trường hiệu quả này có sự gắn bó và phụ thuộc lẫn nhau
nhưng để xem xét vấn đề hiệu quả về mặt thông tin, giả thuyết thị trường hiệu quả giả
định rằng thị trường đã hiệu quả về mặt phân phối và hoạt động. Vì vậy, khái niệm thị
trường hiệu quả được phát biểu như sau:
Thị trường hiệu quả là thị trường trong đó giá cả của các chứng khoán đã phản
ánh đầy đủ, tức thời tất cả các thông tin sẵn có trên thị trường.6
Việc giá chứng khoán tăng hay giảm là do phản ứng đối với các thông tin mới.
Mà thông tin mới là thông tin không thể dự đoán được. Do đó, sự thay đổi về giá chứng
khoán do tác động của các thông tin mới cũng không thể dự đoán được. Hay nói cách
khác, giá chứng khoán không theo chu kỳ có thể dự báo trước mà tuân theo một bước đi
ngẫu nhiên. Bởi lẽ, nếu các thay đổi giá cả quá khứ có thể được sử dụng để dự đoán các
thay đổi giá cả tương lai, các nhà đầu tư có thể tạo ra tỷ suất sinh lợi dễ dàng. Nhưng
trong thị trường cạnh tranh, việc thu được tỷ suất sinh lợi dễ dàng sẽ không kéo dài. Khi

6
Theo tài liệu học tập của Trung tâm Nghiên cứu khoa học và Đào tạo chứng khoán thuộc UBCK NN.
các nhà đầu tư cố gắng tận dụng thông tin về giá cả quá khứ, giá cả điều chỉnh ngay lập
tức cho đến khi siêu tỷ suất sinh lợi từ việc nghiên cứu các chuyển động giá cả trong quá
khứ biến mất. Kết quả là tất cả thông tin về giá cả quá khứ sẽ được phản ánh trong giá
chứng khoán ngày hôm nay chứ không phải trong giá ngày mai. Các mẫu mực trong giá
cả sẽ không tồn tại nữa và các thay đổi giá cả trong một thời kỳ sẽ độc lập với các thay
đổi trong kỳ kế tiếp.
3.2) Các dạng của thị trường hiệu quả.
Tính hiệu quả của thị trường biểu hiện ở các cấp độ khác nhau, tùy thuộc vào mức
độ thông tin được phản ánh trong giá của chứng khoán.
 Thị trường hiệu quả dạng yếu:
Thị trường hiệu quả dạng yếu giả định rằng giá cả và dữ liệu quá khứ được phản
ánh đầy đủ trong giá chứng khoán và không thể sử dụng phương pháp phân tích kỹ thuật
để tìm kiếm lợi nhuận bất thường, dù phân tích cơ bản có thể áp dụng trong trường hợp
này. Vì các nhà phân tích kỹ thuật thường theo dõi sự thay đổi giá cổ phiếu qua một loạt
các thời điểm khác nhau. Nếu họ nhận ra sự biến động giá tuân theo một số dạng nhất
định thì họ dự đoán rằng điều này sẽ được lặp lại theo cùng quy luật trong tương lai. Tuy
nhiên, nếu dạng yếu của thị trường tồn tại thì không có bất kỳ một thông tin nào trong
quá khứ được sử dụng để dự đoán cho tương lai. Do với bất kỳ thông tin nào có được
trong quá khứ đều đã được phân tích bởi hàng nghìn nhà phân tích, nhà đầu tư trên thị
trường. Họ sẽ hành động theo những gì đã tìm được và điều này sẽ được phản ánh rất
nhanh trong giá cổ phiếu. Nếu những thông tin này chứa đựng những biến động trong
tương lai, các nhà đầu tư cùng khai thác triệt để dấu hiệu này làm cho những thông tin
này trở thành sự hiểu biết của công chúng. Và vì vậy, giá cổ phiếu sẽ nhanh chóng điều
chỉnh thăng bằng lại. Nhưng với mức độ hiệu quả yếu này, giá chứng khoán là một ước
lượng không chệch tốt nhất cho giá trị thực của chúng. Người ta có thể dùng phân tích cơ
bản để biết chứng khoán đang được định giá thấp hay cao.
 Thị trường hiệu quả dạng vừa phải
Thị trường hiệu quả dạng vừa phải giả định rằng giá cả không chỉ phản ánh giá cả
quá khứ mà còn phản ánh tất cả thông tin đã công bố khác. Trong thị trường hiệu quả
dạng vừa phải, không có nhà đầu tư nào có thể đạt được lợi nhuận sau khi đã điều chỉnh
rủi ro trên mức trung bình từ các giao dịch của họ nếu việc mua bán dựa vào các số liệu
đã được công bố và những thông tin dự đoán mà cả thị trường đều biết
 Thị trường hiệu quả dạng mạnh:
Thị trường hiệu quả dạng mạnh giá định rằng giá cả phản ánh tất cả thông tin có
thể có được bằng cách phân tích tỉ mỉ về công ty và về nền kinh tế. Điều này nói lên rằng
thị trường phản ứng rất nhanh với bất kỳ thông tin nào, kể cả những thông tin mang tính
chất nội bộ hay cá nhân, khả năng đạt được lợi nhuận siêu ngạch là không thể. Tuy nhiên,
thực tế có một bộ phận cá nhân có thể có được những thông tin quan trọng trước khi
chúng được công bố ra công chúng, do đó sẽ thu được lợi nhuận siêu ngạch. Đây được
xem là một trong những biểu hiện của tình trạng bất cân xứng thông tin trên thị trường.

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1

Thông tin bất cân xứng là mức độ thông tin phản án không kịp thời, chính xác,
đẩy đủ về thị trường và diễn biến của nó. Thông tin bất cân xứng tạo ra những kỳ vọng về
giá khác nhau đối với mỗi chủ thể trên thị trường dẫn đến những hiếu quả về mặt kinh tế
khác nhau và thường là thiệt hại cho các nhà đầu tư có thông tin ít hơn hay thông tin
thiếu chính xác hơn. Hơn nữa, còn gây ra các hành vi tiêu cực như đầu cơ, giao dịch nội
bộ, giao dịch nội gián, tung tin đồn thất thiệt….làm cho thị trường kém hiệu quả, dễ chao
đảo, hoạt động đầu tư của nhà đầu tư cũng rủi ro hơn

CHƯƠNG 2
ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG BẤT CÂN XỨNG
THÔNG TIN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
VIỆT NAM HIỆN NAY
1) Phân tích hiện trạng Thị trường chứng khoán Việt Nam.
Thị trường chứng khoán Việt Nam chính thức đi vào hoạt động phiên giao dịch
đầu tiên tại TTGDCK TP. HCM vào ngày 28/07/2000. Từ đó đến nay, sau hơn bảy năm
hoạt động, thị trường đã trải qua nhiều biến đổi thăng trầm.
Để nhìn nhận rõ hơn sự biến đổi này, ta có thể chia thời gian hoạt động của Thị
trường chứng khoán Việt Nam thành năm giai đoạn như sau:
 1.1) Giai đoạn 1: từ 28/07/2000 đến 25/06/2001
Đây là giai đoạn thị trường mới đi vào hoạt động. Nguồn cung cổ phiếu còn khá
hạn hẹp: chỉ có năm doanh nghiệp niêm yết là REE, SAM, HAP, TMS, LAF, giá trị niêm
yết chỉ đạt 466.9 tỷ đồng. Lượng cổ phiếu được phép giao dịch thấp, chỉ khoảng 30-40%
lượng cổ phiếu phát hành. Trong khi đó, cầu cổ phiếu khá cao (giai đoạn này có khoảng
15.000 tài khoản được mở tại các công ty chứng khoán ). Điều này tạo nên một áp lực
cung cầu rất lớn, giá cổ phiếu tăng liên tục và tăng kịch trần qua các phiên giao dịch. Chỉ
số VN-Index từ 100 điểm trong ngày giao dịch đầu tiên, đến ngày 25/06/2001 đã tăng lên
đỉnh điểm 571.04 điểm với giá trị giao dịch mỗi phiên đạt khoảng 24 tỷ đồng, một con số
đáng kể so với thị trường mới và còn rất khan hiếm hàng hoá. Một điểm đáng nói, giá các
cổ phiếu biến động hầu như cùng chiều nhau và cùng chiều với chỉ số VN-Index.
Để giảm bớt áp lực cung cầu, UBCKNN đã điều chỉnh biên độ giao dịch cổ phiếu.
Tuy nhiên, việc mở rộng biên độ lớn trong khi khối lượng hàng hóa đưa vào thị trường
không đáp ứng được nhu cầu nhà đầu tư nên giá chứng khoán vẫn còn tăng mạnh. Mặt
khác, do giá tăng liên tục nên những người nắm giữ cổ phiếu cũng không muốn bán ra.
Điều này càng đẩy giá lên cao hơn nữa ( mỗi phiên tăng 7% ).

Đồ thị 1: Chỉ số VN-Index giai đoạn 1

 Nguồn: www.vietstock.com.vn
1.2) Giai đoạn 2: từ 25/06/2001 đến 24/10/2003
Giai đoạn này thị trường đã tuột dốc. Giá chứng khoán thường rớt ở mức sàn, một
số phiên đứng giá và khối lượng giao dịch giảm hẳn. Mặc dù UBCKNN đã tăng biên độ
giao dịch lên + - 5% từ đầu tháng 01/2003 ( sau khi hạ thấp biên độ xuống + - 3% từ
09/10/2001) đồng thời áp dụng các biện pháp kỹ thuật để phát triển thị trường như giảm
lô giao dịch, cho phép nhà đầu tư nước ngoài được mở tài khoản giao dịch tại các công ty
chứng khoán…nhưng thị trường vẫn không có dấu hiệu phục hồi. Chỉ số VN-Index giảm
liên tục và giảm đến mức “đáy” là 130.9 điểm vào ngày 24/10/2003, giảm hơn 440 so với
“đỉnh” của nó ở năm 2001. Ước tính mỗi phiên giao dịch, chỉ số VN-Index mất khoảng
0.29%. Cũng giống như giai đoạn trước, sự biến động của các cổ phiếu cũng không có sự
tách biệt. Các cổ phiếu cùng giảm theo chỉ số VN-Index. Nguyên nhân là do “ tâm lý bầy
đàn” của nhà đầu tư bất chấp những giá trị tính toán thực tế, triển vọng phát triển, tình
hình hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Họ thường đưa ra quyết định mua, bán
chứng khoán rất giống nhau. Hậu quả là gây ra những biến động lớn trên thị trường, khi
các cổ phiếu cùng nhau tăng giá, khi thì đồng loạt giảm giá. Thị trường còn biến động
như thế là do tính thanh khoản của các cổ phiếu niêm yết rất thấp. Điều này là vì số lần
khớp lệnh trên thị trường còn rất thấp. Giai đoạn này thị trường chỉ áp dụng phương thức
khớp lệnh định kỳ. Độ thanh khoản thấp như vậy khiến nhà đầu tư rất khó bán cổ phiếu
khi giá đang giảm và cũng rất khó mua cổ phiếu khi giá đang tăng.
Đồ thị 2: Chỉ số VN-Index giai đoạn 2

Nguồn: www.vietstock.com.vn
1.3) Giai đoạn 3: từ 24/10/2003 đến 03/08/2006
Giai đoạn này thị trường đã có xu hướng phục hồi. Nhưng lại có dấu hiệu hoạt
động cầm chứng. Chỉ số VN-Index không có biến động nhiều. Ngoài mức cao nhất đạt
được là 632.69 điểm vào ngày 25/04/2006, nhìn chung VN-Index dao động quanh mức
200-350 điểm. Giá giao dịch của từng loại cổ phiếu niêm yết cũng không có sự biến động
mạnh. Tuy nhiên, các cổ phiếu vẫn còn cùng tăng, cùng giảm.
Đồ thị 3: Chỉ số VN-Index giai đoạn 3
 Nguồn: www.vietstock.com.vn
1.4) Giai đoạn 4: từ 03/08/2006 đến 13/03/2007.
Đây có thể xem là giai đoạn thị trường chứng khoán hoạt động sôi nổi nhất. Thị
trường mở rộng cả về quy mô, chất lượng hàng hóa lẫn số lượng cổ phiếu. Số cổ phiếu
niêm yết đã tăng hơn 303% so với năm 2005 ; tổng giá trị vốn hóa thị trường chứng
khoán đạt 16 tỷ USD, chiếm khoảng 22,7% GDP. Bên cạnh đó là sự ra đời của các định
chế tài chính: 23 quỹ đầu tư tài chính, hơn 40 công ty chứng khoán, 12 công ty quản lý
quỹ, 3 quỹ đầu tư và 6 ngân hàng hoạt động lưu ký chứng khoán. Ngoài ra, số tài khoản
của nhà đầu tư tăng gấp 3 lần năm 2005.
Chỉ số VN-Index tăng rất nhanh, đạt mức kỷ lục cao nhất từ trước đến nay là
1170,67 điểm vào ngày 13/3/2007. Nguyên nhân của sự gia tăng mạnh mẽ và có vẻ bất
hợp lý này chủ yếu là do tính không chuyên nghiệp của các nhà đầu tư dẫn đến thái độ tin
tưởng một cách thái quá vào các tin đồn. Điển hình là việc tin tưởng vào đánh giá lạc
quan về thị trường chứng khoán Việt Nam của Merrill Lynch, một trong những tổ chức
kinh doanh chứng khoán hàng đầu thế giới. Ngoài ra, việc Việt Nam gia nhập WTO và tổ
chức thành công Hội nghị APEC vào tháng 11 cộng với dự báo về khả năng có một làn
sóng đầu tư mới vào Việt Nam góp phần tạo nên cơn sốt giá vào những ngày cuối năm
2006 đầu 2007.
Đồ thị 4: Chỉ số VN-Index giai đoạn 4
 Nguồn: www.vietstock.com.vn
1.5) Giai đoạn 5: Từ 13/03/2007 đến nay ( 01/04/2008 )
Tiếp đà phát triển mạnh mẽ của giai đoạn trước, trong 3 quý còn lại của 2007 mặc
dù thị trường có dấu hiệu đi xuống nhưng nhìn chung vẫn tăng trưởng về quy mô và
thành phần tham gia ( đến nay có 528 loại chứng khoán được niêm yết trên thị trường với
tổng giá trị niêm yết là 101.345.715,88 triệu đồng )
Bảng 1: Quy mô niêm yết tại SGDCK TP.HCM
Toàn thị Chứng chỉ
Cổ phiếu Trái phiếu
trường quỹ
Số chứng khoán niêm yết
528 150 3 375
(CK)
Tỉ trọng (%) 100 28,41 0.57 71,02

Khối lượng niêm yết 5.110.319,44

4.477.359,56 71.409,63 561.550,25
( ngàn CK )
Tỉ trọng (%) 100 87,61 1,40 10,99

Giá trị niêm yết 55.858.025,

101.345.715,88 44.773.595,58 714.095,30
( triệu đồng ) 00

Tỉ trọng (%) 100 44,18 0.70 55,12

 Nguồn: SGDCK TP.HCM
Ghi chú: Số liệu tính đến ngày 01/04/2008
Tuy nhiên, bước sang năm 2008, thị trường đi xuống ngày một nhanh và trầm trọng
hơn. VN-Index giảm hơn 40% trong vòng chưa đầy 3 tháng đầu năm 2008 và giảm hơn
50% so với đỉnh điểm của giai đoạn trước. Nguyên nhân lý giải cho sự sụp đổ của thị
trường có thể là do thị trường đã trải qua giai đoạn tăng trưởng quá nóng, ảnh hưởng của
các biện pháp can thiệp hành chính của Chính phủ như ban hành Chỉ thị 03 hạn chế cho
vay đầu tư chứng khoán, luật thuế thu nhập cá nhân có hiệu lực vào đầu năm 2009 ( trong
đó đánh thuế 20% thu nhập từ đầu tư chứng khoán ), biện pháp thắt chặt tiền tệ của
NHNN như tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc cho các NHTM và điều quan trọng là do tâm lý đầu
tư bầy đàn của nhà đầu tư cùng với tâm lý bi quan của họ vào khả năng phục hồi của thị
trường đã làm cho thị trường trở nên tồi tệ hơn. Khi các ngân hàng bị hạn chế cầm cố
chứng khoán, thị trường lại đi xuống, nhà đầu tư không thể trả tiền vay hay mua lại nên
phải bán ra để thu tiền về và điều này làm tăng áp lực cung trên thị trường dẫn đến thị
trường càng sụt giảm.

Đồ thị 5: Chỉ số VN-Index giai đoạn 5

 Nguồn: www.vietstock.com.vn
NHẬN XÉT:
Qua phân tích các giai đoạn trên, có thể thấy TTCK nước ta biến động khá phức
tạp: giai đoạn 1 thị trường tăng, giai đoạn 2 thị trường giảm liên tục, giai đoạn 3 thị
trường tăng trở lại nhưng tăng không mạnh mẽ, bước sang giai đoạn 4 thị trường tăng
mạnh mẽ và sang giai đoạn năm thị trường giảm đáng kể. Mặc dù mỗi giai đoạn có đặc
trưng riêng nhưng điểm chung là những biến động phức tạp đó của chỉ số VN-Index
không bị ảnh hưởng bởi kết quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp niêm yết hay
tình hình của nền kinh tế mà do tâm lý của nhà đầu tư. Chỉ số giá chứng khoán leo thang
không biết dừng khi nền kinh tế đang có biểu hiện của sự trì trệ và ngược lại nó lại suy
giảm nghiêm trọng dù các công ty niêm yết có dấu hiệu hoạt động kinh doanh hiệu quả.
Đây là biểu hiện cho thấy TTCK Việt Nam còn khá non yếu.
Bên cạnh đó, hơn 90% nhà đầu tư kinh doanh chứng khoán trên thị trường là cá
nhân, chiếm hơn 70% lượng cổ phiếu giao dịch. Trong đó, có khá nhiều cá nhân mới
tham gia thị trường, kiến thức và kinh nghiệm về đầu tư chứng khoán còn hạn chế. Họ
chịu ảnh hưởng rất nặng tâm lý đám đông, bầy đàn. Thêm vào đó, đa số nhà đầu tư không
nhằm mục đích đầu tư lâu dài mà chủ yếu kinh doanh chênh lệch giá, đầu cơ gây ra hiện
tượng tranh mua, tranh bán giữa các nhà đầu tư làm cho thị trường điều chỉnh không kịp,
lúc thì giá bị đẩy lên rất cao, khi thì tụt xuống cực thấp.
 Tuy nhiên, cần phải lưu ý thị trường thất thường như vậy không chỉ do tâm lý
không ổn định của nhà đầu tư, quyết định theo cảm tính và tin đồn, mà một phần không
kém phần quan trọng là do thông tin trên thị trường chưa thông suốt, thông tin cung cấp
từ các doanh nghiệp chưa đầy đủ và còn chậm trễ tạo nên tình trạng bất cân xứng thông
tin giữa doanh nghiệp và nhà đầu tư, giữa các nhà đầu tư với nhau làm cho thị trường dễ
bị chao đảo, nhất là trước những tin đồn.
2) Đánh giá tình trạng bất cân xứng thông tin trên Thị trường chứng
khoán Việt Nam hiện nay.
Mặc dù đến nay chưa có những nghiên cứu định lượng nhưng có thể khái quát
bức tranh toàn cảnh tình trạng bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán Việt
Nam khá hỗn độn. Luồng thông tin không minh bạch bùng phát tới mức có dấu hiệu
không kiểm soát được. Hiện tượng thông tin nói tốt về cổ phiếu này, lấp lửng về cổ phiếu
kia để nâng hoặc làm rớt giá xuất hiện ngày càng nhiều. Một số quan chức của cơ quan
quản lý chức năng còn công khai bình luận, chủ quan nhận định các cổ phiếu và hoàn
toàn không chịu trách nhiệm gì về hậu quả từ những phát ngôn ấy… Ngay cả cơ quan
quản lý thị trường cũng có những thông tin gây khó khăn cho nhà đầu tư. Như việc Trung
tâm Giao dịch chứng khoán TP. HCM ( mà nay gọi là Sở Giao dịch chứng khoán
TP.HCM ) thông báo chính thức trên các phương tiện truyền thông rằng việc khớp lệnh
liên tục sẽ được thực hiện vào ngày 7/5. Tuy nhiên, sau đó lại thông báo hoãn việc khớp
lệnh liên tục và vẫn sử dụng phương thức khớp lệnh định kỳ. Hay gần đây, Bản tin chứng
khoán của Sở Giao dịch chứng khoán TP. HCM đã công bố kết quả hoạt động của SAM
nhầm với kết quả hoạt động của VTC, điều này đã khiến cho không ít nhà đầu tư đã đổ
vốn vào đầu tư VTC. Thế nhưng ngày hôm sau khi thông tin trên được đính chính lại, giá
của VTC đã giảm xuống mức sàn và giảm liên tục trong khi có rất nhiều nhà đầu tư đã
mua ở mức giá trần. Thiệt hại nhà đầu tư gánh chịu đã rõ và trách nhiệm về công bố
thông tin của Sở Giao dịch chứng khoán TP.HCM cũng đã rõ. Thế nhưng việc này đã
được xử lý như thế nào ? Chỉ là những lời xin lỗi do “ sơ suất trong kỹ thuật”.
Qua các sự kiện trên có thể thấy được công tác quản lý nhà nước đối với vấn đề
công bố thông tin chưa thực hiện được tốt. Nguyên nhân là do các quy định trong việc
công bố thông tin vẫn chưa hoàn chỉnh. Hiện tại, Luật chứng khoán đã có hiệu lực nhưng
các văn bản hướng dẫn vẫn đang trong quá trình dự thảo, các quy định quản lý về thị
trường, giao dịch còn lỏng lẻo, thể hiện nhiều bất cập và cần phải sửa đổi cho phù hợp,
do vậy, chưa thể đáp ứng ngay yêu cầu về tính ổn định, rõ ràng, minh bạch.
Bên cạnh công tác quản lý nhà nước đối với thị trường còn hạn chế, nhìn chung,
ý thức minh bạch của doanh nghiệp còn rất thấp. Có doanh nghiệp đã niêm yết nhưng
vẫn chưa có bộ phận chuyên trách về công bố thông tin. Hoạt động công bố thông tin của
doanh nghiệp còn nhiều bất cập. Cụ thể:
Doanh nghiệp thường trì hoãn việc công bố thông tin, nội dung công bố không
đầy đủ, rõ ràng. Theo quy định, doanh nghiệp phải công bố định kỳ báo cáo tài chính
quý, sáu tháng, báo cáo tài chính năm và báo cáo thường niên; thời hạn công bố là trong
10 ngày kể từ khi có báo cáo. Tuy nhiên, thực tế số lượng doanh nghiệp tuân thủ quy
định này rất ít. Hầu hết các doanh nghiệp đều công bố chậm hơn nhiều so với quy định.
Ta có thể thấy đến thời điểm hiện nay ( quý 2/ 2008), trang web của UBCKNN,
SGDCK, TTGDCK, các công ty chứng khoán kể cả doanh nghiệp niêm yết chỉ mới cập
nhật các báo cáo tài chính đến năm 2006. Nhiều báo cáo chưa được kiểm toán độc lập,
một số còn ở dạng tóm lược, thiếu đi nhiều thông tin quan trọng, cần thiết cho việc ra
quyết định của nhà đầu tư.
Doanh nghiệp còn công bố thông tin theo kiểu” tốt khoe xấu che”, chỉ công bố
những thông tin có lợi mà phớt lờ đi hoặc không công bố những thông tin xấu ảnh hưởng
đến doanh nghiệp. Điển hình là trường hợp Công ty cổ phần đồ hộp Hạ long đã không
công bố sự kiện cơ quan công an tiến hành điều tra hành vi vi phạm Pháp luật về hoàn
thuế giá trị gia tăng của nhân viên, gây thiệt hại cho nhà nước hàng tỷ đồng.
Trong một số trường hợp, doanh nghiệp cố tình công bố sai sự thật, bóp méo
báo cáo tài chính. Phổ biến nhất là doanh nghiệp biến lỗ thành lãi, hay còn gọi là tạo ra
tình trạng “ lãi giả lỗ thật” nhằm làm “ đẹp” báo cáo tài chính, đánh bóng tên tuổi của
doanh nghiệp. Thông qua các thủ thuật kế toán như: giảm tỷ lệ khấu hao, giả mức dự
phòng giảm giá hàng tồn kho, tăng cường khuyến mãi… lợi nhuận của doanh nghiệp
được thổi phồng lên. Khi đó, giá trị cổ phiếu cũng được nâng lên nhưng đây chỉ là giá trị
“ ảo” để qua mặt nhà đầu tư. Như trường hợp Công ty bánh kẹo Biên Hoà cấu kết với
công ty kiểm toán đưa ra những thông tin không đúng về tình hình tài chính và kết quả
kinh doanh của công ty trong năm 2002. Cụ thể, Công ty đã công bố kết quả hoạt động
kinh doanh 9 tháng đầu năm 2002 lãi 4.1 tỷ đồng nhưng sau 4 lần gia hạn thêm, kết quả
kinh doanh được công ty đưa ra lỗ đến 5.422 tỷ đồng. Điều này làm giá chứng khoán của
Công ty sụt giảm liên tục, tính từ phiên giao dịch đầu năm 2003 cho đến ngày 19/05/2003
giá cổ phiếu giảm khoảng 30%, còn so với thời điểm cổ phiếu này lên sàn trước đó một
năm thì giá giảm tới 60%. Hậu quả là kéo theo sự sụt giảm nghiêm trọng chỉ số VN-
Index trong giai đoạn này.
Ngoài ra, một quan điểm khá phổ biến của các doanh nghiệp niêm yết hiện nay
là việc công bố thông tin chủ yếu nhìn nhận dưới góc độ nghĩa vụ. Ngoài các thông tin
bắt buộc theo luật định phải công bố thì thường doanh nghiệp không chủ động cung
cấp các thông tin quan trọng khác.
 Các thông tin về kế hoạch sản xuất kinh doanh cũng như những dự án mở rộng và
phát triển trong tương lai hầu như được doanh nghiệp giữ kín. Nếu có thì chỉ thông báo
vào những buổi Đại hội đồng cổ đông thường niên. Chính điều này làm cho nhiều nhà
đầu tư trong và ngoài nước chán nản và thờ ơ với việc đầu tư vì họ không có cơ sở cụ thể
nào để phân tích, nhận định triển vọng phát triển của doanh nghiệp, từ đó đưa ra quyết
định đầu tư của mình.
 Giao dịch mua bán cổ phiếu quỹ của chính tổ chức niêm yết là một thông tin quan
trọng bởi thông tin này có liên quan trực tiếp đến hoạt động kinh doanh của tổ chức và
ảnh hưởng đến giá cổ phiếu trên thị trường. Tuy nhiên, việc công bố những thông tin này
thường không đầy đủ và rõ ràng. Chẳng hạn, trường hợp của Công ty cổ phần chế biến
hàng xuất khẩu Long An ( LAFOOCO ), trước đây bản cáo bạch niêm yết ghi rõ cơ cấu
sở hữu của công ty không có cổ phiếu quỹ. Tuy vậy, công ty lại đăng ký và đã thực hiện
bán lại 30.470 cổ phiếu quỹ ; thông tin này được đăng trên bản tin của Trung tâm giao
dịch chứng khoán TP.HCM ngày 12/12/2000. Không chỉ riêng LAFOOCO mà tại nhiều
công ty, số lượng cổ phiếu quỹ tại thời điểm niêm yết thường khác xa so với thông tin
công bố trong bản cáo bạch. Điều này đem đến sự hoài nghi cho nhà đầu tư : liệu những
gì công bố trong bản cáo bạch đã thực sự tin cậy ? Nếu đúng như vậy thì các công ty này
đã mua lại cổ phiếu khi nào và tại sao việc mua bán này lại không được công bố?
Doanh nghiệp còn cung cấp thông tin không công bằng đối với nhà đầu tư: ưu
tiên cung cấp cho các nhà đầu tư chiến lược, các nhà đầu tư tổ chức mà không công bố
rộng rãi đến các nhà đầu tư cá nhân. Đến nay, một hiện tượng phổ biến là trong các cuộc
đấu giá thì người đấu giá thành công chủ yếu là các nhà đầu tư tổ chức. Loại trừ khả năng
các nhà đầu tư tổ chức có kinh nghiệm, kỹ năng phân tích và “ trường vốn” hơn thì người
ta cũng nghi ngờ các nhà đầu tư này nhận được nhiều thông tin chất lượng hơn so với các
nhà đầu tư cá thể.
Thật vậy, quy chế đấu giá do UBCKNN ban hành chỉ yêu cầu các Trung tâm giao
dịch chứng khoán công bố tổng số nhà đầu tư tham gia đấu giá và tổng lượng cổ phiếu
đặt mua, còn các thông tin có ảnh hưởng rất lớn đến việc đặt giá như cơ cấu nhà đầu tư
cũng như khối lượng đăng ký cụ thể của từng nhà đầu tư không được công bố. Tuy nhiên,
thực tế thông tin này lại không được bảo mật chặt chẽ mà được cung cấp cho những nhà
đầu tư lớn có tổ chức. Và nhờ nắm được chi tiết về tổng cầu cổ phiếu của thị trường mà
các nhà đầu tư này có thể tính toán được hợp lý mức giá bỏ thầu. Còn các nhà đầu tư
khác không có thông tin phải mua cổ phiếu với giá bị đẩy lên cao rất nhiều lần. Kết quả
nhiều nhà đầu tư bỏ tiền đặt cọc, không mua cổ phiếu nữa.
Vấn đề thiếu minh bạch nữa trong công tác đấu giá cổ phần là Ban giám đốc
công ty có xu hướng che giấu thông tin để “ dìm giá”sao cho những người nội bộ công ty
có thể mua được cổ phiếu với giá thấp nhất. Theo quy định, thông báo về việc đấu giá
phải được đăng trên một tờ báo trung ương và một tờ báo địa phương trong ba số liên
tiếp. Tuy nhiên, để giấu thông tin, công ty đăng tải trên những báo/tạp chí không phổ biến
hay đăng tải vào thời điểm sát với hai ngày nghỉ cuối tuần làm cho nhà đầu tư có ít thời
gian để nghiên cứu. Ngoài ra, các bản cáo bạch cung cấp cho nhà đầu tư thường không có
đầy đủ thông tin về tình trạng tài sản, nhất là đất đai của doanh nghiệp. Thực tế này làm
cho việc định giá giá trị doanh nghiệp thường không chính xác. Điển hình cho tình trạng
thiếu minh bạch này là vụ giấu các quyết định thuê đất trong cuộc đấu giá cổ phần của
công ty Intimex ( thuộc Bộ Thương mại ). Thông tin này được giấu kín, chỉ có một số
người trong nội bộ công ty biết. Đến khi đấu giá xong, các nhà đầu tư mới biết công ty
đang nắm giữ một khối bất động sản khổng lồ vừa được cơ quan có thẩm quyền cho thuê
và một dự thảo hợp đồng về việc chuyển nhượng toàn bộ khu cửa hàng siêu thị Intimex
cho một nhà đầu tư bất động sản nước ngoài với giá khoảng 28 triệu USD.
Trong vấn đề này, ngoài ý thức thiếu minh bạch của doanh nghiệp, ta còn thấy
xuất hiện những kẽ hở trong trong quy định của pháp luật về vấn đề cổ phần hoá doanh
nghiệp để doanh nghiệp lợi dụng, đó là nhà nước chưa quy định phải tính giá trị quyền sử
dụng đất vào giá trị doanh nghiệp, trong bản cáo bạch không bắt buộc phải công bố
những sự kiện sẽ xảy ra đối với doanh nghiệp sau cổ phần hóa trong tương lai gần. Vì
vậy, việc Intimex không đưa nội dung dự thảo hợp đồng chuyển nhượng cửa hàng và giá
trị quyền sử dụng các khu đất nêu trên vào bản cáo bạch không có gì sai phạm. Điều đáng
nói là hành động này làm cho nhiều nhà đầu tư không tin tưởng vào các thông tin công bố
trong bản cáo bạch đấu giá cổ phiếu các doanh nghiệp nhà nước cổ phần hóa nói riêng và
bản cáo bạch của các doanh nghiệp niêm yết nói chung.
Một vấn đề đáng lưu ý là hiện nay tình trạng rò rĩ thông tin vẫn còn tồn tại dẫn
đến tình trạng tư lợi thông tin mà ta thường gọi là “ giao dịch nội bộ”, “ giao dịch nội
gián”. Đây là hành vi của nhà đầu tư cá nhân hoặc nhà đầu tư tổ chức có được thông tin
nội bộ có giá trị và sử dụng thông tin đó trước khi thông tin được công bố ra công chúng,
để mua, bán cho chính mình hoặc cung cấp cho bên thứ ba để hưởng hoa hồng , với
khoản thu trái pháp luật lớn hơn từ thông tin nội bộ có giá trị mà có được.
Từ khi thị trường chứng khoán ra đời cho đến nay, có không ít giao dịch bị nghi
ngờ là sử dụng “ thông tin nội gián”. Các giao dịch này có thể nhận thấy từ sự điều chỉnh
mạnh của giá cổ phiếu, từ hành vi mua bán bất thường của nhà đầu tư trên thị trường.
Đơn cử là trường hợp cổ phiếu BBT đã được một số nhà đầu tư bán ra ồ ạt trước cả ngày
các công ty chứng khoán nhận được thông tin chính thức về báo cáo hoạt động kinh
doanh không mấy khả quan của CTCP Bông Bạch Tuyết. Hay giao dịch liên quan đến cổ
phiếu của Công ty bánh kẹo Bibica. Ở thời điểm công ty đang rối ren trong vụ biến lỗ
thành lời cho năm tài chính 2002, một thành viên Hội đồng quản trị đã bán ra hơn 40.000
cổ phiếu của công ty. Khi đó, giới đầu tư nghi ngờ rằng do biết được nội tình nên thành
viên này tiến hành bán trước cổ phiếu để tránh sự sụt giảm giá sau này. Và quả thật,
6/2003 thành viên này đã rời khỏi công ty.
Ngoài ra, những bất bình thường trong việc bán đấu giá cổ phần của Công ty
Xuất Nhập Khẩu Intimex ( thuộc Bộ Thương mại ) có thể coi là một sư kiện điển hình về
“ thông tin nội gián” trong đấu giá cổ phần. Bởi lẽ, bản cáo bạch cho thấy đến thời điểm
tổ chức đấu giá cổ phần, tình trạng tài chính của công ty không có gì sáng sủa nếu không
muốn nói là rất xấu. Từ năm 2004 đến tháng 9/2006, tỷ suất lợi nhuận sau thuế/ vốn kinh
doanh liên tục giảm: năm 2004 là 1.65%, năm 2005 chỉ còn 0.76% và ba quý đầu năm
2006 rơi xuống số âm ( -18.01%). Số tiền bù lỗ và nợ phải trả gần 105 tỷ đồng. Thế
nhưng, giá đấu thành công của cổ phiếu lại cao gấp 16 lần mệnh giá ( mức giá sàn
10.000đ/CP, giá trúng cao nhất là 162.100đ/ CP, mức giá trúng thứ hai là 160.000đ/ CP ).
Điều đáng nói nữa là có 10 nhà đầu tư cá nhân đặt mua với giá hoàn toàn giống nhau
160.000đ/CP và số lượng mua của 10 nhà đầu tư này vừa đúng với số cổ phiếu bán ra là
1.682.800 CP. Và ngạc nhiên hơn, 10 nhà đầu tư cá nhân ấy không ai khác, đó là Tổng
giám đốc, vợ Tổng giám đốc, Kế toán trưởng, Phó trưởng phòng kế toán, Trưởng phòng
Tổ chức cán bộ và vợ…
Một thực trạng nữa là hiện nay các tin đồn thất thiệt xuất hiện ngày càng
nhiều. Các tin này thường được tung ra trên các diễn đàn chứng khoán, trên các sàn giao
dịch chứng khoán hoặc qua truyền miệng. Ví dụ như cách đây không lâu có một mẫu tin
đăng vu vơ trên trang web có địa chỉ www.tintuconline.saleoff.com.vn nhưng nội dung
rất đáng chú ý: UBCKNN không phản đối việc phát hành cổ phiếu để trả cổ tức cho
CTCP SX-TM-DV Phú Phong. Trong diễn biến thị trường lúc đó hết sức sôi động, thông
tin này đồng nghĩa với khả năng “ kích cầu” vì xu hướng săn lùng các cổ phiếu có tin
chia thưởng hay phát hành thêm rất thịnh hành. Tuy nhiên, điều bất ngờ là chính Công ty
Phú Phong ngày 24/05 lại gửi công văn đến TTGDCK Hà Nội để đính chính với nội
dung: Công ty chưa nộp bất kỳ một hồ sơ nào để đăng ký phát hành thêm cổ phiếu để trả
cổ tức cho cơ quan nhà nước có thẩm quyền. Sau khi TTGDCK Hà Nội có thông báo
chính thức thì trên trang web www.tintuconline.saleoff.com.vn lại có thông báo đính
chính rằng lỗi trên là “ do một sự cố kỹ thuật không đáng có từ thông tin thiếu chính xác
nên đã nhầm lẫn giữa CTCP Thủy sản Minh Phú thành CTCP SX-TM-DV Phú Phong”.
Những nguồn tin thiếu đảm bảo và sai sót lớn như trường hợp Công ty Phú Phong trên
đây hoàn toàn có thể đưa đến những quyết định sai lầm của nhà đầu tư. Trước đó cũng có
khá nhiều thông tin đồn thổi gây hại lớn đến cổ phiếu của doanh nghiệp và nhà đầu tư
như vụ Nhà máy Nhiệt điện Phả Lại bị cháy tổ máy, giám đốc một doanh nghiệp lớn bị
bắt, bỏ trốn, phong tỏa tài khoản ngân hàng….
Rồi vụ một quan chức của SGDCK TP. HCM bị thẩm vấn về việc thiếu trách
nhiệm, buông lỏng quản lý và hiện đang nóng nhất là tin đồn liên quan đến vụ CTCP
Chứng khoán Sài Gòn bị thanh tra do gian lận, rửa tiền và “ đỉnh điểm” là thông tin: Chủ
tịch HĐQT kiêm Tổng Giám đốc Công ty – Nguyễn Duy Hưng – bị bắt khẩn cấp. Người
thì bảo: SSI gian lận bị điều tra lâu rồi, người thì nói: ông Hưng đánh nhau với nhân viên
của Merril Lynch nên bị công an tạm giữ. Chỉ khi ông Hưng đứng ra khẳng định mọi
chuyện vẫn tốt đẹp với cá nhân ông và việc kinh doanh thì những đồn đoán đó mới dịu
lên.
Như ta đã biết, TTCK rất nhạy cảm với thông tin, nhất là TTCK Việt Nam, việc
mua bán phụ thuộc rất nhiều vào yếu tố tâm lý. Thêm vào đó là khả năng kiểm chứng
nguồn thông tin và phân tích thông tin của nhà đầu tư nội địa trên thị trường còn kém. Vì
vậy, khi tin đồn nào đó xuất hiện thường gây tâm lý hoang mang cho nhà đầu tư, dẫn đến
những phản ứng tiêu cực đối với thị trường, làm ảnh hưởng đến giá cổ phiếu của công ty
và ảnh hưởng này càng nghiêm trọng hơn khi thị trường đang trong giai đoạn đi xuống.
Đơn cử trường hợp cổ phiếu SSI là một ví dụ. Trước ngày tin đồn rộ lên ( 12/03/2008 ),
giá cổ phiếu SSI là 83.000đ/CP, sau khi tin đồn rộ lên giá cổ phiếu SSI giảm xuống chỉ
còn 79.500đ/CP.
Ngoài ra, những thông tin mang tính nhạy cảm cao kiểu như chỉ số P/E của thị
trường chứng khoán Việt Nam đang ở mức quá cao hay những dự báo của VN-Index
giảm xuống 900 vào cuối 2007 cũng tác động đáng kể đến tâm lý nhà đầu tư. Những
thông tin kiểu này thường khiến cho nhà đầu tư có những dự đoán tiêu cực về thị trường
và hành động của họ là bán ra làm giá cổ phiếu giảm xuống, trong khi các nhà đầu tư
nước ngoài lại đẩy mạnh mua vào. Khi các tin đồn được đính chính hay giải trình rõ ràng
thì các nhà đầu tư đã bán cổ phiếu bị lỗ nặng, còn nhà đầu tư nước ngoài đã mua được
với giá rẻ.
Một biểu hiện nữa của tình trạng bất cân xứng thông tin là việc cơ quan
truyền thông cung cấp thông tin sai lệch, không đầy đủ. Đây không phải là hiện tượng
phổ biến tuy nhiên cũng làm cho các nhà đầu tư chuyên nghiệp không mấy tin cậy vào
chất lượng thông tin của các cơ quan báo chí. Ví dụ, thông tin về SJS "sập sàn" do báo
Tiền phong điện tử đăng ngày 12/1/2007 vừa qua. Thực chất là do SJS chia 3 cổ phiếu
thưởng cho 1 cổ phiếu hiện tại nên giá cổ phiếu của công ty giảm tương ứng từ
728.000đ/CP xuống còn 190.000đ/CP. Mặt khác, về nội dung thông tin do cơ quan truyền
thông cung cấp, chủ yếu vẫn là tin tức, diễn biến thị trường, chưa có nhiều các thông tin
nhận định phân tích mang tính định hướng cho nhà đầu tư và thị trường.
Ngoài ra còn nhiều hiện tượng khác như việc một số nhà đầu tư làm giá, tạo
cung cầu ảo trên thị trường khiến cho giá cả biến động mạnh. Sự thua thiệt thuộc về
các nhà đầu tư cá nhân, không có nguồn tin nội bộ, khi muốn mua thì không thể nào tìm
được nguồn mua do các nhà đầu tư lớn đã thâu tóm toàn bộ, khi muốn bán thì cũng
không thể nào bán được do thị trường bão hòa.

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2

Từ phân tích thực trạng trên, có thể thấy TTCK Việt Nam còn khá non trẻ, mức
độ hiệu quả thông tin còn yếu. Giá chứng khoán chưa phản ánh được thông tin từ phía
doanh nghiệp cũng như các thông tin thị trường khác ( có những trường hợp thông tin
công bố doanh nghiệp có lợi nhuận rất cao nhưng giá vẫn đi xuống hoặc ngược lại ).
Nguyên nhân là do quá trình công bố thông tin vẫn chưa thực hiện tốt. Thông tin chưa
được công bố kịp thời, không đầy đủ, thiếu minh bạch và trung thực. Vẫn còn hiện tượng
“ rò rĩ thông tin” dẫn đến các hoạt động “ giao dịch nội bộ”, “ giao dịch nội gián”. Điều
này cho thấy giá chứng khoán còn phản ánh những “ thông tin bất cân xứng”. Đây là
nguyên nhân khiến cho quá trình đầu tư chứng khoán tại Việt Nam mang nhiều yếu tố rủi
ro và nhà đầu tư thiếu niềm tin vào thông tin mà các công ty niêm yết cũng như các cơ
quan liên quan khác công bố, đồng thời dẫn đến tâm lý đầu tư theo cảm tính, theo xu
hướng “ bầy đàn” ngày càng nhiều.
Tuy nhiên, đây chỉ là những nhận định mang tính chất “ định tính” về tình trạng
bất cân xứng thông tin tại TTCK Việt Nam. Để có những cơ sở củng cố cho những nhận
định trên, ta tiến hành kiểm định bất cân xứng thông tin tại TTCK Việt Nam.

CHƯƠNG 3
KIỂM ĐỊNH BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Như đã phân tích ở trên, thông tin là một trong ba yếu tố cấu thành nên thị trường
hiệu quả. Thị trường có thông tin minh bạch hay nói cách khác không có tình trạng bất
cân xứng thông tin thì sẽ hình thành nên giá chứng khoán hợp lý, giá đó phản ánh đầy đủ
và tức thời các thông tin có ảnh hưởng tới thị trường
Trên cơ sở đó, để kiểm định bất cân xứng thông tin ta sẽ tiến hành kiểm mức độ
hiệu quả của thị trường. Nếu thị trường hiệu quả nghĩa là giá chứng khoán không có phản
ánh những yếu tố thông tin bất cân xứng.
1) Thiết lập mô hình kiểm định.
1.1) Kiểm định thống kê về tính độc lập của tỷ suất sinh lợi.
Giả thiết thị trường hiệu quả cho rằng tỷ suất sinh lợi chứng khoán qua thời gian
sẽ độc lập với tỷ suất sinh lợi chứng khoán khác vì thông tin mới đến thị trường một cách
ngẫu nhiên, độc lập và giá chứng khoán điều chỉnh một cách nhanh chóng theo các thông
tin mới này. Chúng ta sẽ xem xét tỷ suất sinh lợi ngày t có tương quan với tỷ suất sinh lợi
ngày (t – 1), (t – 2), (t – 3)… hay không. Những người ủng hộ thị trường hiệu quả cho
rằng tương quan này bằng 0 cho tất cả các kết hợp. Chính vì vậy ta sẽ kiểm định tính
tương quan giữa các biến trong phương trình:
rt = 0 + irt-i + (1)
Trong đó:
rt: tỷ suất sinh lợi chứng khoán ở ngày t
rt-i: tỷ suất sinh lợi chứng khoán ở ngày t-i 
  0: hệ số tự do
  i: hệ số (trong kiểm định này thì i chạy từ 1 đến 5)
Với giả thiết:
H0 :  i = 0 ( Thị trường hiệu quả )
H1 :  i # 0 ( Thị trường không hiệu quả )
Nếu Prob ( F-statistic) < mức ý nghĩa α thì bác bỏ giả thiết H0, nghĩa là thị trường
không hiệu quả . Từ đó, cho thấy giá cả trên thị trường còn phản ánh yếu tố “ thông tin
bất cân xứng”. Và ngược lại.
1.2) Kiểm định quy tắc giao dịch.
Kiểm định quy tắc giao dịch thì dựa vào giả định thị trường hiệu quả, các nhà đầu
tư không thể đạt mức lợi nhuận bất thường cao hơn lợi nhuận từ chính sách mua và nắm
giữ bằng cách chỉ dựa vào các thông tin thị trường trong quá khứ.
Kiểm định giả thiết:
 H0 :  i = 0 ( Thị trường hiệu quả )
H1 :  i # 0 ( Thị trường không hiệu quả )
Các bước thực hiện:
 Xác định ngày đưa ra thông tin thông báo.
 Tập hợp giá của chứng khoán j (chứng khoán liên quan tới thông tin công bố) 10
ngày trước và sau khi công bố thông tin.
 Tính tỷ suất sinh lợi vào ngày t của chứng khoán đó.
 Xác định tỷ suất sinh lợi trung bình.
 Tính các ERt= rt – r
 Tính phương sai của mẫu các ERt đã tính ở trên.

 Tính z = r 0
s * n và tra bảng tính Z (s là độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi
vượt trội)
+ Nếu |z| > z thì bác bỏ giả thiết Ho, chấp nhận giả thiết H1 đồng nghĩa với việc
bác bỏ giả thiết thị trường hiệu quả.
+ Nếu |z|  z thì chấp nhận giả thiết Ho, bác bỏ giả thiết H1 đồng nghĩa với việc
chấp nhận giả thiết thị trường hiệu quả.
2) Thu thập dữ liệu.
Trong số các chứng khoán đang niêm yết trên TTCK TP.HCM hiện nay, chọn ra
10 cổ phiếu tiêu biểu để kiêm định.
Giá cổ phiếu, số lượng cổ phiếu giao dịch được thu thập từ ngày 26/01/2007 đến
ngày 03/04/2008 và được tải từ trang web www.bsc.com.vn.
3) Kết quả kiểm định.
3.1) Kết quả kiểm định thống kê về tính độc lập.
( Bảng kết quả kiểm định thống kê của các cổ phiếu xem ở phần phụ lục )

 Đối với cổ phiếu BBC:

 Với Prob(F-statistic) = 0.000777 < 0.05 , cho phép kết luận trong trường hợp cổ
phiếu BBC, các biến trong phương trình (1) có tương quan, có nghĩa là bác bỏ giả thuyết
thị trường hiệu quả
 Đối với cổ phiếu BMC:
Với Prob(F-statistic) = 0.965457 > 0.05 , cho phép kết luận trong trường hợp cổ
phiếu BMC, các biến trong phương trình (1) không có tương quan, có nghĩa là chấp nhận
giả thuyết thị trường hiệu quả.
 Đối với cổ phiếu BPC:
Với Prob(F-statistic) = 0.002154 < 0.05 , cho phép kết luận trong trường hợp cổ
phiếu BPC, các biến trong phương trình (1) có tương quan, có nghĩa là bác bỏ giả thuyết
thị trường hiệu quả.
 Đối với cổ phiếu FPT.
Với Prob(F-statistic) = 0.00257 < 0.05 , cho phép kết luận trong trường hợp cổ
phiếu FPT, các biến trong phương trình (1) có tương quan, có nghĩa là bác bỏ giả thuyết
thị trường hiệu quả.
 Đối với cổ phiếu PPC:
Với Prob(F-statistic) = 0.552199 > 0.05 , cho phép kết luận trong trường hợp cổ
phiếu PPC, các biến trong phương trình (1) không có tương quan, có nghĩa là chấp nhận
giả thuyết thị trường hiệu quả
 Đối với cổ phiếu SAM:
Với Prob(F-statistic) = 0.003256 < 0.05 , cho phép kết luận trong trường hợp cổ
phiếu SAM, các biến trong phương trình (1) có tương quan, có nghĩa là bác bỏ giả thuyết
thị trường hiệu quả.
 Đối với cổ phiếu SGH:
Với Prob(F-statistic) = 0.000156 < 0.05 , cho phép kết luận trong trường hợp cổ
phiếu SGH, các biến trong phương trình (1) có tương quan, có nghĩa là bác bỏ giả thuyết
thị trường hiệu quả.
 Đối với cổ phiếu STB:
Với Prob( F-Statistic) = 0.305205 > 0.05, cho phép kết luận trong trường hợp cổ
phiếu STB, các biến trong phương trình (1) không có tương quan, có nghĩa là chấp nhận
giả thuyết thị trường hiệu quả.
  Đối với cổ phiếu TCT:
Với Prob(F-statistic) = 0.000000 < 0.05 , cho phép kết luận trong trường hợp cổ
phiếu TCT, các biến trong phương trình (1) có tương quan, có nghĩa là bác bỏ giả thuyết
thị trường hiệu quả.
 Đối với cổ phiếu VNM:
Với Prob(F-statistic) = 0.001936 < 0.05 , cho phép kết luận trong trường hợp cổ
phiếu VNM, các biến trong phương trình (1) có tương quan, có nghĩa là bác bỏ giả thuyết
thị trường hiệu quả.
3.2) Kết quả kiểm định quy tắc giao dịch.
Kết quả kiểm định giao dịch đối với các cổ phiếu trên được trình bày dưới bảng
sau ( độ tin cậy là 95% ; zα = 1.96)

Cổ Ngày công bố Nội dung công Kết quả

Kết luận
phiếu thông tin bố ĐLC của ERt Hệ số z
Bác bỏ giả thiết
BMC 13/08/2007 Chi trả cổ tức 0.03581 3.13939
TTHQ
Chấp nhận giả
FPT 01/10/2007 Chi trả cổ tức 0.02833 1.68447
thiết TTHQ
Chi trả cổ tức Bác bỏ giả thiết
PPC 08/03/2007 0.02572 -1.98191
đợt 3/ 2006 TTHQ
Phát hành cổ Chấp nhận giả
SAM 15/01/2008 0.05368 -1.67105
phiếu thưởng thiết TTHQ
Phát hành thêm Bác bỏ giả thiết
SGH 19/06/2007 0.04296 6.34858
cổ phiếu TTHQ
Phát hành thêm Chấp nhận giả
STB 29/05/2007 0.13364 -1.20884
cổ phiếu thiết TTHQ
Chi trả cổ tức Bác bỏ giả thiết
TCT 14/08/2007 0.04039 2.32423
đợt 1/2007 TTHQ
VNM 17/01/2007 Phát hành thêm 0.04055 1..81072 Chấp nhận giả
 cổ phiếu thiết TTHQ

Qua phần kiểm định trên, ta thấy có một số kiểm định ủng hộ cho việc thông tin
đến thị trường một cách ngẫu nhiên ( như các kiểm định đối với cổ phiếu FPT, SAM,
STB, VNM ) và một số kiểm định cho thấy việc công bố thông tin trên thị trường chưa
được thực hiện tốt. Giá một số chứng khoán điều chỉnh mạnh trước ngày thông tin được
công bố, nhất là đối với các thông tin chia cổ tức, phát hành bổ sung cổ phiếu. Ngoài ra,
khối lượng giao dịch cũng có sự thay đổi đáng kể.

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3

Với kết quả kiểm định thống kê về tính độc lập của tỷ suất sinh lợi và kiểm định
quy tắc giao dịch trên các chứng khoán được chọn mẫu trên, ta thấy đa số các kiểm định
đều ủng hộ cho giả thuyết thị trường hiệu quả dạng yếu ở Việt Nam, nghĩa là giá chứng
khoán chưa phản ánh đầy đủ, tức thời tất cả các thông tin có ảnh hưởng đến thị trường.
Điều này cho thấy thông tin trên thị trường còn thiếu minh bạch hay nói cách khác còn
tồn tại tình trạng thông tin bất cân xứng. Và như phân tích ở trên, tình trạng này làm cho
việc hình thành giá chứng khoán không còn hợp lý, dẫn đến đánh mất niềm tin của công
chúng vào TTCK. Vì vậy, vấn đề đặt ra bây giờ là phải làm sao hạn chế thông tin bất cân
xứng.
Chương 4 dưới đây sẽ trình bày một số giải pháp kiến nghị để giải quyết vấn đề
này.
 CHƯƠNG 4
MỘT SỐ GIẢI PHÁP KIẾN NGHỊ NHẰM KHẮC
PHỤC TÌNH TRẠNG BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Hạn chế thông tin bất cân xứng trên Thị trường chứng khoán là rất cần thiết,
nhằm mục đích bảo vệ quyền lợi hợp pháp của nhà đầu tư và củng cố niềm tin của công
chúng vào thị trường. Với xu hướng hội nhập kinh tế quốc tế ngày càng sâu như hiện nay
thì vấn đề này càng trở nên quan trọng hơn. Bởi lẽ, thị trường càng minh bạch thì càng
thu hút được sự tham gia của nhà đầu tư, đặc biệt là nhà đầu tư nước ngoài. Muốn như
vậy, hệ thống công bố thông tin phải được vận hành và hoạt động tốt, nghĩa là có sự đồng
thuận và nỗ lực của các chủ thể tham gia trên thị trường. Mỗi chủ thể có liên quan trong
hoạt động công bố thông tin trên TTCK cần tích cực và ngày càng hoàn thiện vai trò và
chức năng của mình. Có như vậy, quá trình công bố thông tin mới phát huy tác dụng của
nó.
Dưới đây là các giải pháp nhằm hạn chế tình trạng thông tin bất cân xứng:
1) Nâng cao chất lượng thông tin được công bố
1.1) Đối với cơ quan quản lý.
 Hoàn thiện cơ sở pháp lý cho hoạt động công bố thông tin.
Nền tảng của chế độ công bố thông tin của doanh nghiệp là Luật Kế toán và Luật
Chứng khoán.
Luật Kế toán được ban hành từ ngày 17/6/2003 và đến thời điểm hiện nay đã có
nhiều chuẩn mực kế toán cũng như các thông tư hướng dẫn đuợc ban hành kèm theo. Tuy
nhiên, tính thực tiễn cũng như khả năng áp dụng của một số chuẩn mực kế toán vẫn chưa
cao do trình độ quản lý về kế toán, tài chính của doanh nghiệp vẫn còn thấp. Vì vậy, Bộ
Tài chính cần tiếp tục có những nghiên cứu, hướng dẫn hoặc điều chỉnh để các chuẩn
mực kế toán thực sự đi vào hoạt động của doanh nghiệp nói chung, của các công ty niêm
yết và công ty chứng khoán nói riêng, tránh tình trạng chuẩn mực xa rời với tình hình
thực tế doanh nghiệp.
 Đối với Luật Chứng khoán, việc ban hành các văn bản hướng dẫn thi hành về hoạt
động công bố thông tin cần có những quy định cụ thể và rõ ràng về thời gian, nội dung và
chất lượng thông tin công bố. Nhất là cần phải có những quy định chi tiết về giao dịch
trong nội bộ nhằm đưa ra những ràng buộc để người thuộc tổ chức phát hành không thể
có đặc quyền cũng như ưu thế có thể đưa đến sự cạnh tranh không công bằng với nhà đầu
tư bên ngoài, hạn chế tối đa khả năng những chủ thể này lợi dụng ưu thế của mình, mua
bán chứng khoán để trục lợi cá nhân trong tình huống những nhà đầu tư khác không biết.
Thời gian qua, Bộ Tài chính đã ban hành Nghị định 144/NĐ-CP, Thông tư
57/2004/TT-BTC và mới đây nhất là Thông tư 38/2007/TT-BTC hướng dẫn việc công bố
thông tin trên TTCK theo Luật Chứng khoán nhưng các quy định này vẫn còn chung
chung chưa bao quát hết lĩnh vực cần công bố; một số quy định chưa hợp lý. Chẳng hạn,
Theo Thông tư 38/2007/TT-BTC, “ Báo cáo tài chính năm, Báo cáo thường niên của tổ
chức phát hành, tổ chức niêm yết được công bố trên các ấn phẩm của tổ chức đó và lưu
trữ ít nhất 2 năm tại trụ sở chính của tổ chức để nhà đầu tư tham khảo”. Có thể thấy, quy
định về thời gian lưu trữ báo cáo tài chính và báo cáo thường niên 2 năm là hơi ngắn. Bởi
lẽ, nhà đầu tư cần phân tích các thông tin tài chính ít nhất là 5 năm thì mới thấy được xu
hướng về tình hình tài chính của doanh nghiệp. Với khoảng thời gian lưu trữ này, các tổ
chức niêm yết hoàn toàn có thể thực hiện dễ dàng ( vì theo quy định của Luật Kế toán,
báo cáo tài chính của các công ty phải lưu trữ trong thời gian ít nhất là 10 năm ), ngoài ra
điều này còn tạo thuận lợi cho nhà đầu tư khi tìm hiểu thông tin.
Một vấn đề cần lưu ý, khi ban hành các nghị định hoặc thông tư hướng dẫn dựa
theo Luật Chứng khoán, Bộ Tài chính hoặc UBCKNN nên có sự đối chiếu với các chuẩn
mực kế toán để có thể tạo nên sự thống nhất trong các quy định, tránh tình trạng chuẩn
mực yêu cầu thế này, thông tư hướng dẫn về công bố thông tin lại yêu cầu khác. Có thể,
những quy định mà chuẩn mực kế toán đã nêu rõ thì chỉ cần yêu cầu vận dụng theo chuẩn
mực kế toán và chỉ bổ sung những gì cần thiết liên quan đến hoạt động công bố thông tin
mà chuẩn mực kế toán chưa nhắc đến.
Ngoài ra, các nhà quản lý cũng cần đưa ra các tiêu chuẩn công bố thông tin thích
ứng với thông lệ và chuẩn mực quốc tế trên cơ sở đã bổ sung cho phù hợp với tình hình
Việt Nam.
 Hoàn thiện công tác thanh tra và giám sát thị trường.
 Qua thực tế cho thấy, không phải lúc nào các đối tượng có nghĩa vụ công bố
thông tin cũng tự nguyện thực hiện đúng và đầy đủ các quy định về công bố thông tin.
Bên cạnh đó, các hành vi gian lận về công bố thông tin được thực hiện ngày càng tinh vi.
Vì vậy, công tác thanh tra và giám sát các hoạt động công bố thông tin trên thị trường là
một yêu cầu hết sức quan trọng nhằm đảm bảo cho thị trường được công bằng, minh bạch
và bảo vệ lợi ích hợp pháp của các đối tượng tham gia trên thị trường.
Hiện nay, Vụ quản lý phát hành thuộc UBCKNN giám sát hoạt động công bố
thông tin của tổ chức phát hành, Vụ quản lý kinh doanh và SGDCK giám sát việc công
bố thông tin của các công ty chứng khoán thành viên, SGDCK giám sát việc công bố
thông tin của các tổ chức niêm yết, Thanh tra UBCKNN giám sát chung hoạt động công
bố thông tin trên thị trường. Tuy nhiên, hoạt động giữa các cơ quan này chưa có sự phối
hợp chặt chẽ, thủ tục còn nhiều chồng chéo nên khi có vi phạm về công bố thông tin của
một đơn vị nào đó thì các cơ quan giám sát chưa xử lý kịp thời làm giảm niềm tin của nhà
đầu tư. Do đó, trong thời gian tới, cơ quan chức năng cần:
 Quy định cụ thể và rõ ràng hơn nhiệm vụ của từng cơ quan có chức năng giám sát
công bố thông tin trên thị trường.
 Thiết lập cơ chế thẩm định thông tin trước khi công bố đảm bảo cung cấp thông
tin chính xác, đề phòng trường hợp các thông tin gây nhiễu thị trường
 Trên cơ sở kiểm tra và giám sát, tiến hành tổng kết, đánh giá tình hình công bố
thông tin của từng công ty niêm yết, công ty chứng khoán…Những đánh giá này
phải khách quan, dựa trên một số tiêu chí nhất định, tránh làm theo kiểu hình
thức.
 Xây dựng các chế tài xử lý vi phạm về công bố thông tin trên TTCK.
Có thể nói, các giải pháp nêu trên có được thực hiện tốt hay không phụ thuộc rất
nhiều vào các biện pháp chế tài đối với những hành vi vi phạm về nghĩa vụ công bố
thông tin của các công ty ( niêm yết lẫn đại chúng), công ty chứng khoán…
Ngày 08/08/2007, Bộ Tài chính đã ban hành Thông tư số 97/2007/TT-BTC hướng
dẫn thi hành một số điều của Nghị định 36/2007/NĐ-CP ngày 08/03/2007 của Chính phủ
về xử phạt vi phạm hành chính trong lĩnh vực chứng khoán và TTCK. Tuy nhiên, thực tế
diễn biến trên TTCK vừa qua cho thấy các khung xử lý vi phạm còn nhẹ và chưa cương
quyết nên không có tác dụng răn đe. Ngoài ra, do cơ chế giám sát chưa tốt nên chưa phát
hiện và xử lý các hành vi vi phạm trên TTCK. Do đó, trong quá trình thực hiện, các cơ
quan chức năng cần mạnh dạn xử lý các hành vi vi phạm công bố thông tin để tạo ra một
tiền lệ và thói quen tuân thủ pháp luật của các đối tượng có nghĩa vụ công bố thông tin.
Tùy theo mức độ nghiêm trọng hay hậu quả mang lại thì bên cạnh việc xử phạt hành
chính cần phải xem xét đến khả năng truy cứu trách nhiệm hình sự.
 Một số giải pháp khác.
Vừa qua, có một số giao dịch trên TTCK có những diễn biến bất thường. Các lệnh
giao dịch đầu cơ, khống chế, thu gom cổ phiếu rồi đẩy thốc giá lên để bán ngày càng lộ
liễu, cho thấy sự tung tác của các tổ chức đầu tư trong nước, đặc biệt là hoạt động tự
doanh của các công ty chứng khoán ngày một lớn. Do đó, để bình đẳng về quyền giao
dịch, UBCKNN và SGDCK, TTGDCK cần tách bạch hoạt động tự doanh của công ty
chứng khoán ra khỏi hoạt động môi giới, trong đó công khai mã số tự doanh. Bên cạnh
đó, cần tổng hợp kết quả giao dịch tự doanh của công ty chứng khoán định kỳ để công bố
ra thị trường cũng giống như việc công bố giao dịch của các nhà đầu tư nước ngoài hiện
nay. Một cách làm khác, quyết liệt hơn là cắt quyền giao dịch tự doanh. Theo đó, công ty
chứng khoán muốn hoạt động tự doanh cần mở tài khoản tại một công ty chứng khoán
khác và cũng phải chờ đặt lệnh như nhà đầu tư bình thường. Việc mở tài khoản tự doanh
tại một đơn vị khác sẽ hạn chế được hiện tượng sử dụng lợi thế về thông tin để hớt váng
thị trường như hiện nay.
Bên cạnh đó, TTGDCK và SGDCK phải tập huấn cho các công ty niêm yết cũng
như các công ty chứng khoán về chế độ, nghĩa vụ cũng như trách nhiệm và quyền lợi của
họ khi tham gia công bố thông tin.
1.2) Đối với các chủ thể khác tham gia trên thị trường.
1.2.1) Đối với công ty niêm yết.
Các công ty niêm yết nên đầu tư nhiều hơn cho bộ phận công bố thông
tin để hình thành văn hóa quan hệ với nhà đầu tư. Cụ thể:
 Xây dựng quy trình công bố thông tin trong nội bộ công ty trên cơ sở quy trình
công bố thông tin mẫu của SGDCK, trong đó quy định rõ trách nhiệm của từng bộ phận
và cá nhân có liên quan trong việc cung cấp thông tin.
 Thiết lập bộ phận chuyên trách lo về công bố thông tin. Bộ phận này phải có
những phản ứng kịp thời đối với những tin đồn thất thiệt về công ty để tránh gây tâm lý
hoang mang cho nhà đầu tư. Đồng thời, để nâng cao chất lượng công bố thông tin, công
ty cần lập ra bộ phận chuyên trách theo dõi và kiểm tra việc công bố thông tin của bộ
phận trên. Tiến tới chuẩn hóa chức vụ, tiêu chuẩn của người chịu trách nhiệm công bố
thông tin như: phải có kiến thức nhất định về kinh tế tài chính, luật pháp và công nghệ
thông tin.
 Tăng cường giám sát để hạn chế việc rò rĩ thông tin ra bên ngoài trước khi thông
tin chính thức qua UBCKNN, SGDCK đến với nhà đầu tư
Chấn chỉnh hoạt động công bố thông tin, đảm bảo cung cấp đầy đủ, chính xác
các thông tin định kỳ, tức thời và thông tin theo yêu cầu được quy định trong Thông tư số
38/TT-BTC và chương 8 Luật Chứng khoán. Chẳng hạn phải cung cấp đủ bốn bảng báo
cáo tài chính theo quy định để nhà đầu tư tham khảo vì hiện nay đa phần các doanh
nghiệp niêm yết chỉ chú trọng cung cấp Bảng cân đối kế toán và Báo cáo kết quả hoạt
động kinh doanh. Bên cạnh đó, hạn chế đến mức thấp nhất việc phải xin hoãn công bố
thông tin.
Doanh nghiệp cần xây dựng kênh thông tin, qua công ty truyền thông hay
website của chính doanh nghiệp hay các tổ chức quản lý chứng khoán để thường xuyên
cập nhật thông tin liên quan đến doanh nghiệp. Các thông tin phải được sắp xếp và phân
loại thật đầy đủ, kịp thời, khoa học và hợp lý để nhà đầu tư dễ tìm kiếm và nắm bắt thông
tin.
Ngoài các thông tin phải công bố theo quy định, doanh nghiệp cần chủ động
cung cấp các thông tin khác như:
 Mục tiêu, kế hoạch kinh doanh của công ty .
 Chi phí nghiên cứu phát triển của công ty.
 Cơ cấu sở hữu của cổ đông là các tổ chức, số lượng các tổ chức là cổ đông. Chính
thông tin này sẽ tạo cơ sở cho việc ngăn ngừa và kiểm soát các giao dịch nội gián.
 Giao dịch của công ty với cổ đông lớn ( cần nói rõ tính chất giao dịch, nội dung
và quy mô, mức độ giao dịch với các bên có liên quan ).
 Các thông tin về hội đồng quản trị như thông tin về chính sách tiền lương và thu
nhập đối với cán bộ điều hành chủ chốt, về trình độ chuyên môn, kinh nghiệm nghề
nghiệp, sở hữu của họ trong công ty và các doanh nghiệp khác. Các thông tin này sẽ giúp
nhà đầu tư đánh giá khả năng chuyên môn, đánh giá những nguy cơ xung đột quyền lợi,
về mức độ độc lập, khách quan và cả về thời gian vật chất có thể có của họ trong quản lý
và điều hành công ty… Chính thông qua sự đánh giá đó, các cổ đông và các bên có liên
quan có thể giám sát được các thành viên hội đồng quản trị trong việc điều hành công ty.
Thông tin về thu nhập của các thành viên hội đồng quản trị và cán bộ chủ chốt sẽ giúp
xem xét, đánh giá liệu thu nhập của họ có tương xứng với hiệu quả và kết quả hoạt động
kinh doanh của công ty, qua đó ngăn ngừa và hạn chế nguy cơ lạm dụng quyền lực trong
việc trả lương và các khỏan thu nhập khác cho chính các thành viên trong hội đồng quản
trị và cán bộ quản lý.
Việc cung cấp các thông tin này vừa góp phần cung cấp thêm thông tin cho thị
trường, giúp cho nhà đầu tư có cái nhìn đúng đắn hơn về giá trị thực cũng như giá cổ
phiếu giao dịch trên thị trường vừa là một hình thức tạo thêm tên tuổi cho công ty.
Ngoài ra, doanh nghiệp cũng nên tổ chức các buổi gặp gỡ trực tiếp với nhà đầu tư
vừa tạo được niềm tin nơi nhà đầu tư vừa giúp ngăn ngừa, đối phó với tin đồn. Như thời
gian qua, lãnh đạo bốn doanh nghiệp hàng đầu đang niêm yết trên sàn chứng khoán
TP.HCM là REE, SacomBank, Kinh Đô và Gemadept đã có buổi giao lưu với nhà đầu
tư, trả lời các thắc mắc xoay quanh giá cổ phiếu, kết quả kinh doanh cùng việc định
hướng đầu tư. Việc làm này được nhà đầu tư đồng tình rất cao và được các cơ quan quản
lý nhận xét là sự kiện hướng tới sự minh bạch hóa trên thị trường.
1.2.2) Đối với công ty chứng khoán.
 Hoàn thiện quy trình công bố thông tin.
Mỗi công ty cần xây dựng quy trình công bố thông tin của chính mình trên cơ sở
quy trình công bố thông tin mẫu của SGDCK. Song song đó, các công ty chứng khoán
cần lập ra bộ phận chuyên trách theo dõi việc công bố thông tin, trong đó cần quy định rõ
trách nhiệm của từng bộ phận và cá nhân liên quan trong việc cung cấp thông tin.
Không ngừng nâng cao chuẩn mực đạo đức nghề nghiệp và trình độ cho các nhân
viên, đặc biệt là các nhân viên công bố thông tin. Nhân viên phải cung cấp thông tin
chính xác, đầy đủ, kịp thời cho khách hàng; không phân biệt đối xử trong việc cung cấp
thông tin cho khách hàng…
 Nâng cao chất lượng thông tin được công bố.
Để đáp ứng nhu cầu ngày càng cao của khách hàng, đồng thời theo kịp sự phát
triển của thị trường, các công ty chứng khoán cần cải tiến hình thức và nâng cao chất
lượng thông tin được công bố, đặc biệt là các thông tin đã qua xử lý trên các bản báo cáo
nghiên cứu thị trường bởi vì các thông tin này được đánh giá bởi các chuyên gia nên thu
hút rất lớn sự chú ý của các nhà đầu tư, nhất là các nhà đầu tư nhỏ lẻ. Do đó, các luồng
thông tin này phải được cung cấp một cách nhanh chóng, kịp thời, chính xác và trung
thực để tránh tình trạng như việc đưa ra các chỉ số tài chính không chính xác như thời
gian qua khiến nhiều nhà đầu tư không an tâm khi sử dụng kết quả phân tích từ các công
ty chứng khoán. Ngoài ra, các công ty chứng khoán cần cập nhật và phân tích báo cáo tài
chính hàng quý sẽ phù hợp cho nhà đầu tư ngắn hạn thay vì chỉ phân tích báo cáo tài
chính định kỳ hàng năm, cập nhật tỷ lệ sở hữu và cơ cấu cổ đông theo định kỳ…
Để làm tốt những việc trên, ngoài việc không ngừng đào tạo, nâng cao kiến thức
cho các nhân viên phân tích, các công ty chứng khoán cần phải trang bị thêm một số công
cụ như phần mềm phân tích cùng với hiện đại hóa hệ thống công bố thông tin. Bên cạnh
đó, thường xuyên cập nhật thông tin trên website để nhà đầu tư dễ tìm kiếm và thu thập
thông tin khi cần thiết. Việc này góp phần nâng cao uy tín, tên tuổi và quảng bá hình ảnh
các công ty chứng khoán đến nhà đầu tư.
1.2.3) Đối với các phương tiện truyền thông đại chúng.
Phương tiện truyền thông đại chúng ( đài truyền hình, báo chí…) là một kênh
truyền tải thông tin hết sức hiệu quả. Tính minh bạch và kịp thời của thông tin đại chúng
( nhất là thông tin từ báo chí ) đã hỗ trợ rất nhiều cho hoạt động của TTCK nói chung và
nhà đầu tư nói riêng. Tuy nhiên, thực trạng thời gian qua cho thấy vẫn còn nhiều bài báo
đưa thông tin sai sự thật hoặc không tìm hiểu kỹ thông tin nên đưa ra những thông tin gây
ảnh hưởng xấu đến TTCK. Vì vậy, cần phải có biện pháp chấn chỉnh hoạt động công bố
thông tin trên phương tiện truyền thông đại chúng này.
Ban hành các văn bản pháp luật quy định chặt chẽ những nội dung liên quan đến
việc phổ biến công bố thông tin trên các phương tiện truyền thông đại chúng.
Tăng cường đào tạo kiến thức chứng khoán cho phóng viên phụ trách để có thể
đưa ra những bài viết có tính chuyên nghiệp, định hướng tốt cho nhà đầu tư trong việc ra
quyết định.
Thiết lập quy trình kiểm soát các thông tin nhạy cảm, thông tin liên quan có thể
ảnh hưởng đến giá chứng khoán để ngăn ngừa tối đa tình trạng đưa thông tin gây nhiễu
loạn thị trường. Đồng thời, không ngừng nâng cao đạo đức nghề nghiệp của nhà báo.
 1.3) Nâng cao chất lượng công tác kiểm toán
Có thể nói, công tác kiểm toán đã đóng một vai trò rất quan trọng trong việc tạo
dựng niềm tin đối với nhà đầu tư trên TTCK. Chứng nhận của kiểm toán là một trong
những căn cứ để nhà đầu tư đưa ra quyết định, vì thế nếu thông tin không xác thực có thể
dẫn tới quyết định sai lầm, ảnh hưởng nghiêm trọng đến quyền lợi của nhà đầu tư. Các
thông tin do kiểm toán viên đưa ra đòi hỏi tính trung thực, hợp lý, khách quan và có độ
tin cậy cao không chỉ riêng đối với TTCK mà cả với cơ quan Nhà nước và những người
sử dụng kết quả kiểm toán. Qua đó, cho thấy yếu tố đạo đức nghề nghiệp của người làm
nghề kiểm toán đóng vai trò quan trọng.
Nhìn chung, đội ngũ kiểm toán ở nước ta hiện nay không chỉ thiếu về lượng, yếu
về chất mà còn quá ít người có trình độ kiểm toán đạt chuẩn quốc tế. Các báo cáo tài
chính của các doanh nghiệp niêm yết mặc dù thông qua kiểm toán nhưng thị trường
không tin tưởng hoàn toàn vào các báo cáo này, nhất là sau trường hợp thông tin không
minh bạch của CTCP đồ hộp Hạ Long và CTCP bánh kẹo Bibica đã làm nhiều nhà đầu tư
thua lỗ. Vừa qua, Công ty TNHH Dịch vụ Tư vấn Tài chính kế toán và kiểm toán phía
Nam-AASCS bị UBCKNN xửa phạt 40 triệu đồng vì vi phạm nguyên tắc của Chuẩn mực
Kiểm toán Việt Nam khi tiến hành kiểm toán báo cáo tài chính các năm 2005, 2006 của
CTCP địa ốc Chợ Lớn tạo ra những thông tin sai lệch, gây hiểu lầm trong hồ sơ niêm yết
đã dấy lên nỗi lo về tính trung thực của các báo cáo tài chính.
Do đó, bộ máy thanh tra, kiểm soát thị truờng cần thu hút các chuyên gia có kinh
nghiệm để kiểm tra các lĩnh vực này, xử lý ngay những công ty kiểm toán vi phạm về
chất lượng hoặc rút giấy phép hoạt động của các công ty kiểm toán kém chất lượng. Bên
cạnh đó, Bộ Tài chính cần bổ sung các chuẩn mực kiểm toán còn thiếu trên cơ sở kế thừa
các chuẩn mực kiểm toán quốc tế và có sửa đổi cho phù hợp với thực tế Việt Nam.
Về phía các doanh nghiệp kiểm toán, các doanh nghiệp cần quan tâm đến công tác
đào tạo, nâng cao năng lực chuyên môn và tính bảo mật thông tin cho nhân viên nghiệp
vụ nhằm đảm bảo tuân thủ các chuẩn mực chuyên môn, đồng thời các doanh nghiệp kiểm
toán cũng phải xây dựng và thực hiện hệ thống kiểm soát chất lượng đối với dịch vụ kiểm
toán và các dịch vụ liên quan khác. Ngoài ra, các doanh nghiệp kiểm toán cần thấy rõ vai
trò và trách nhiệm của mình trong quá trình kiểm toán cho các công ty niêm yết, tránh
tình trạng vì cạnh tranh về giá mà giảm chất lượng kiểm toán.
 2) Tăng cường và hoàn thiện hệ thống thông tin tại SGDCK.
2.1) Xây dựng hệ thống công bố thông tin tự động.
Quá trình xử lý thông tin và công bố thông tin tại SGDCK còn mang tính thủ
công và chậm chạp. Xét trên tổng thể thị trường, chưa có hệ thống cơ sở dữ liệu thống
nhất và phần mềm công bố thông tin thông suốt từ các công ty niêm yết, công ty chứng
khoán đến SGDCK và các phương tiện truyền thông đại chúng. Các công ty niêm yết
phải nộp thông tin công bố cho SGDCK dưới dạng văn bản. Đó là do mỗi công ty có
cách xử lý thông tin số hóa riêng của mình, sử dụng các công cụ biên tập khác nhau và
chỉ duy nhất dưới dạng văn bản là hình thức chung cho mọi công ty. Tại SGDCK, thông
tin công bố sau đó sẽ được nhập thủ công vào hệ thống trước khi thực hiện các công việc
xử lý dữ liệu khác ( ví dụ lưu trữ, xử lý và phân phối ). Những dữ liệu này sau đó cũng
được kiểm tra, phát hiện lỗi một cách thủ công. Với cách thức chuyển tải thông tin như
trên chưa đạt được mục tiêu đảm bảo tính kịp thời của việc công bố thông tin. Bên cạnh
đó hiện tượng rò rĩ thông tin và kinh doanh nội gián rất dễ xảy ra.
Vì vậy, để khắc phục vấn đề này, SGDCK và TTGDCK cần phải áp dụng công
nghệ thông tin hiện đại vào hệ thống công bố thông tin. Chẳng hạn, sử dụng hệ thống
công bố thông tin số hóa XML ( Tham khảo bài viết của TS. Nguyễn Thị Liên Hoa – Đại
Học Kinh Tế TP.HCM )
Các luồng thông tin di chuyển được miêu tả như sau:
 Dòng thông tin đầu vào từ các công ty niêm yết: Một công cụ nhập dữ liệu sẽ
được thiết kế và áp dụng tại các công ty niêm yết trên SGDCK. Công cụ này sẽ tự động
nhập dữ liệu, kiểm tra phát hiện lỗi và gửi thông tin công bố. Những công ty niêm yết sử
dụng công cụ này để đưa thông tin công bố vào hệ thống. Công cụ này tự động kiểm tra
dữ liệu đầu vào và sau đó chuyển đổi sang định dạng XML. Sau khi bấm vào nút “send”,
dữ liệu sẽ được chuyển tới SGDCK ( dữ liệu đã được mã hóa trước khi gửi đi ).
Xử lý thông tin đầu vào tại SGDCK: thông tin công bố dưới định dạng XML
được quản lý qua hệ thống xử lý văn bản Meridio của SGDCK.
 Dòng thông tin đầu ra: Hệ thống Meridio là một hệ thống quản lý văn bản với
các khả năng xử lý XML như sau:
+ Thông tin công bố (tới phương tiện truyền thông) được xử lý nhanh chóng và
phân bố cho các phương tiện truyền thông. Do thông tin công bố là dưới dạng XML, các
bên phương tiện truyền thông nhận được có thể biên tập và sử dụng một cách dễ dàng.
Bên cạnh đó, trong hệ thống xử lý văn bản này có chức năng tìm kiếm thông tin công bố
căn cứ vào các tập tin có đuôi XML. Do đó, có thể tìm kiếm thông tin nhanh chóng và
hiệu quả hơn.
+ Thông tin công bố qua Internet tới nhà đầu tư: Thông tin công bố được chuyển
đổi thông tin từ định dạng XML sang định dạng HTML. Các thông tin được chuyển đổi
dưới dạng này có trên trang web của sở giao dịch chứng khoán VN. Theo đó, các nhà đầu
tư có thể tìm kiếm và xem thông tin cần tìm sử dụng trình duyệt web.
Sơ đồ “ Hệ thống công bố thông tin số hoá XML”

Trong sơ đồ trên, “phương tiện truyền thông” có nghĩa là phòng báo chí của
SGDCK; còn “phương tiện truyền thông phụ thuộc” nghĩa là các phương tiện truyền
thông đại chúng bên ngoài nhận thông tin do SGDCK cung cấp.
Tuy nhiên, qua kinh nghiệm các nước cho thấy việc xây dựng hệ thống công bố
thông tin tự động đòi hỏi chi phí lớn nên trong điều kiện Việt Nam hiện nay, chúng ta cần
xây dựng từng phần hệ thống này. Trước tiên, nhanh chóng xây dựng hệ thống kết nối
giữa SGDCK và TTGDCK với các công ty niêm yết, công ty chứng khoán. Khi hệ thống
nối mạng và truyền thông của SGDCK hay TTGDCK phát triển và hoạt động ổn định
mới tiến tới thiết lập hệ thống công bố thông tin tự động. Hệ thống này nối mạng trực tiếp
từ công ty niêm yết đến SGDCK hay TTGDCK và các công ty chứng khoán , thành viên
lưu ký cho đến từng nhà đầu tư. Hệ thống này cung cấp cho SGDCK và tổ chức niêm yết
mã số truy cập, còn những đối tượng khác cung cấp mã số truy cập thông tin. Với hệ
thống công bố này hoạt động công bố thông tin sẽ hiệu quả hơn.
2.2) Xây dựng hệ thống cung cấp thông tin qua mạng Internet.
Đây là quy trình cung cấp thông tin tương đối đơn giản, thuận tiện. Các thông tin
về giao dịch và các thông tin khác được cập nhật và gửi đồng loạt cho nhà đầu tư cũng
như các đối tượng khác thông qua địa chỉ mail đã đăng ký. Cách thực hiện này giống như
việc cung cấp các văn bản pháp luật hiện nay.
2.3) Cần nâng cấp website của SGDCK, TTGDCK và UBCKNN theo hướng
đa dạng hóa về nội dung các thông tin được công bố và đáp ứng yêu cầu về tốc độ
xử lý, tính kịp thời. Cụ thể:
 Sắp xếp theo danh mục một cách khoa học và hợp lý để nhà đầu tư dễ tìm kiếm.
 Cập nhật và bổ sung kịp thời thông tin.
Ngoài ra, có thể thành lập phòng lưu trữ và cung cấp thông tin tại SGDCK,
TTGDCK, có nhiệm vụ lưu trữ toàn bộ thông tin liên quan đến công ty niêm yết, công ty
chứng khoán và các thông tin khác liên quan đến TTCK. Việc này sẽ tạo điều kiện cho
nhà đầu tư tiếp cận thông tin được dễ dàng, đầy đủ, chính xác. Đây cũng là giải pháp
nâng cao hiểu biết về chứng khoán cho công chúng, tạo cơ sở vững chắc cho sự phát triển
TTCK.
3) Một số giải pháp khác hạn chế bất cân xứng thông tin.
3.1) Thành lập tổ chức định mức tín nhiệm.
Việc thành lập tổ chức định mức tín nhiệm để đánh giá mức độ tín nhiệm của tổ
chức phát hành chứng khoán và các tổ chức có chứng khoán niêm yết trên SGDCK hay
TTGDCK là rất cần thiết, nhất là trong tình hình thực tế hiện nay, khả năng phân tích và
xử lý thông tin của nhà đầu tư chưa cao. Tổ chức này sẽ cung cấp cho thị trường và các
nhà đầu tư một hệ thống xếp hạng các công cụ tài chính trên thị trường. Từ đó, sẽ giúp
cho các nhà đầu tư có thêm nguồn cung cấp thông tin làm cơ sở để so sánh, đối chiếu
trước khi thực hiện quyết định đầu tư. Bên cạnh đó, việc thành lập tổ chức định mức tín
nhiệm sẽ hỗ trợ tích cực cho nghiệp vụ tư vấn đầu tư của các công ty chứng khoán. Đồng
thời, thông qua bảng đánh giá, xếp hạng của tổ chức định mức tín nhiệm, doanh nghiệp
biết được mức độ tín nhiệm của thị trường đối với doanh nghiệp mình, từ đó có biện pháp
khắc phục để nâng cao vị thế doanh nghiệp. Do đó, thông tin về doanh nghiệp được thể
hiện tích cực hơn, chất lượng thông tin vì vậy cũng được nâng cao hơn.
3.2) Giải quyết vấn đề nội gián trên TTCK Việt Nam.
Qua phân tích ở phần trên, có thể thấy giao dịch nội gián ảnh hưởng nghiêm trọng
đến TTCK nói chung và nhà đầu tư nói riêng. Vì vậy, việc phát hiện và hạn chế vấn đề
này là hết sức cần thiết.
 Về phía cơ quan Nhà nước:
Nhanh chóng chuyển đổi mô hình SGDCK, TTGDCK sang hoạt động theo mô
hình công ty cổ phần. Nếu hoạt động theo mô hình này, các giám đốc sẽ phải chịu trách
nhiệm về tình hình hoạt động kinh doanh và lợi nhuận của Trung tâm mình. Áp lực đó
đòi hỏi các SGDCK, TTGDCK muốn làm ăn có hiệu quả phải quản lý chặt chẽ, xây dựng
uy tín của mình, đảm bảo vai trò cơ quan giám sát thị trường một cách nghiêm ngặt và
công bằng.
Cải thiện cơ chế công bố thông tin hiện nay, không nhất thiết “ các doanh nghiệp
phải chuyển các tài liệu, thông tin về doanh nghiệp mình đến TTGDCK để công bố”. Cụ
thể, cần phân biệt và quy định rõ mhững thông tin thuộc dạng nhạy cảm thì phải chuyển
về SGDCK hay TTGDCK xử lý trước khi công bố. Còn những thông tin chi tiết, mang
tính định kỳ như báo cáo tài chính… hoặc những thông tin mà đa phần các công ty niêm
yết đã thực hiện tốt thì để các công ty niêm yết công bố trực tiếp, SGDCK hay TTGDCK
chỉ đóng vai trò xác nhận thông tin đó đã được công bố và tính xác thực của nó. Dĩ nhiên,
những thông tin công bố trực tiếp đó phải do người có vị trí cao nhất của công ty niêm
yết cam kết chịu trách nhiệm trước pháp luật về độ tin cậy và tính trung thực của công ty.
Với cơ chế này, sẽ hạn chế số người biết thông tin trước do đó cũng sẽ hạn chế giao dịch
nội gián.
Song song với công tác tuyên truyền giáo dục để mọi người hiểu tính nghiêm
trọng của vấn đề thì cơ quan quản lý nhà nước cần phải hoàn thiện khung pháp lý, cơ chế
giám sát, tổ chức giám sát, điều tra hành vi giao dịch nội gián với sự phối hợp của các tổ
chức liên quan. Khi đã phát hiện ra, người vi phạm phải bị xử lý nghiêm khắc theo luật
định, thông báo rộng rãi để làm gương cho người khác. Bên cạnh đó, cần nâng mức xử
phạt về giao dịch nội gián. Thu lại lợi nhuận trái phép và phạt tối đa bảy mươi triệu đồng
như hiện tại là hơi thấp.
Ở các nước khác, hình phạt nặng hơn nhiều. Ví dụ ông Jeffrey Skilling, chủ tịch
kiêm tổng giám đốc của Enron đang phải thụ án 24 năm tù, một trong những tội lớn nhất
là giao dịch nội gián. Ông Larry Ellison – giám đốc điều hành của Oracle phải bỏ ra 100
triệu USD cho từ thiện để giải quyết ổn thỏa vụ giao dịch nội gián: bán 900 triệu USD cổ
phiếu của công ty trước khi nó xuống giá. Hay vụ mới nhất là đôi vợ chồng người Hồng
Kông (Kan King Wong và Charlotte Ka On Wong Leung) đang bị nhà chức trách Mỹ
buộc tội vì đã biết trước kế hoạch mua lại Dow Jones của News Corp. Họ đã mua
415.000 cổ phiếu của Dow Jones với số tiền trên 15 triệu USD, thu lợi trái phép trên 8
triệu USD.
Trong cơ quan, quy định nghiêm ngặt về vấn đề bảo mật thông tin của khách hàng
Lựa chọn những nhân viên có trình độ, có đạo đức nghề nghiệp đặt vào nhưng vị
trí quan trọng với mức thu nhập hấp dẫn. Điều này sẽ làm cho họ phải cân nhắc giữa cái
lợi trước mắt nhưng không chắc chắn so với sự nghiệp của họ.
 Về phía các tổ chức công bố thông tin.
Mỗi đơn vị phải xây dựng quy chế nghiêm ngặt và rõ ràng về hoạt động quản lý
của công ty. Quy chế hoạt động này được công bố cho mỗi thành viên trong công ty để
họ có thể nắm được chủ trương, phương hướng của đơn vị.
Quan tâm đến quyền lợi của mỗi thành viên trong đơn vị, khuyến khích nhân viên
nắm giữ nhiều cổ phiếu của công ty nhằm gắn lợi ích và trách nhiệm của họ nhiều hơn
với đơn vị, có như vậy tình trạng tư lợi thông tin sẽ giảm bớt.
Cấm “ những người có khả năng biết trước thông tin” ( thành viên Hội đồng quản
trị ) thực hiện việc mua bán cổ phiếu công ty cho đến khi thông tin được công bố.
3.3) Ngoài việc chọn doanh nghiệp hoạt động hiệu quả, các nhà đầu tư cần
phải chọn một nhà quản lý có đầy đủ năng lực, trình độ và luôn hướng đến mục tiêu
tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp.
Đây là một giải pháp khá đơn giản nhưng không dễ gì thực hiện. Do không phải
nhà đầu tư nào cũng có thể giới thiệu và đề cử những người đại diện có năng lực vào hội
đồng quản trị. Vì vậy, vấn đề hiện nay là bản thân doanh nghiệp cần phải có những chính
sách thu hút nhân tài, nhất là những nhà quản trị nước ngoài có năng lực và nắm bắt được
tình hình TTCK Việt Nam. Việc tham gia của đại diện các nhà đầu tư nước ngoài vào hội
đồng quản trị sẽ góp phần tăng cường hiệu quả quản lý cũng như hoạt động kinh doanh
của công ty.
3.4) Khuyến khích và chế tài.
Đây là hình thức mà chủ doanh nghiệp nên có những khuyến khích đối với nhà
quản lý để họ nỗ lực hơn trong hoạt động điều hành vì lợi ích của các chủ doanh nghiệp
như tiền lương cao, thưởng thành tích công việc, ưu tiên quyền mua cổ phiếu và những
lợi ích khác. Vấn đề không chỉ dừng lại trong phạm vi chủ sở hữu và các nhà quản lý mà
ở các cấp bậc trong bộ máy quản lý. Do đó, phải khuyến khích đồng bộ tạo nên mục tiêu
chung cho bộ máy hoạt động là nâng cao giá trị doanh nghiệp. Những phần thưởng xứng
đáng cho đóng góp tích cực sẽ tạo nên thế cạnh tranh làm việc.
Một trong những hạn chế lớn nhất của các cổ đông Việt Nam hiện nay là chưa
nhận thức đầy đủ quyền lợi của cổ đông trong công ty. Họ thường có xu hướng đi theo số
đông trong các cuộc họp Đại hội đồng cổ đông. Họ không dám đề ra những yêu cầu cũng
như những quyền lợi chính đáng của mình đối với Hội đồng quản trị vì hầu hết nghĩ rằng
số lượng cổ phiếu mình nắm giữ quá thấp. Vì vậy, dù biết thông tin doanh nghiệp là rất
quan trọng với họ nhưng họ cũng không mạnh dạn đưa ra yêu cầu về minh bạch thông tin
của doanh nghiệp. Chính vì vậy, để giải quyết tình trạng bất cân xứng thông tin cần phải
nâng cao nhận thức của cổ đông về quyền lợi của họ. Cho họ thấy được quyền làm chủ
của mình trong doanh nghiệp.

KẾT LUẬN CHƯƠNG 4

Trong xu hướng hội nhập kinh tế quốc tế, để có thể phát triển được TTCK Việt
Nam nói chung, các doanh nghiệp nói riêng, rất cần thu hút sự tham gia của nhà đầu tư
nước ngoài. Để thu hút được đối tượng này, việc minh bạch thông tin và trách nhiệm
công bố thông tin cần phải trở thành thói quen bình thường đối với các chủ thể trên
TTCK. Tuy nhiên, làm thế nào để công bố thông tin trở thành văn hóa kinh doanh của
các doanh nghiệp Việt Nam, làm thế nào để doanh nghiệp nhận thấy việc kiểm toán báo
cáo tài chính là cần thiết cho lợi ích của chính mình thì không thể trông chờ vào nỗ lực
của UBCKNN mà cần có sự hợp tác và ý thức minh bạch thông tin của chính các doanh
nghiệp, làm cho các doanh nghiệp thấy được lợi ích của việc công khai hóa thông tin để
từ đó tiến hành việc công bố thông tin một cách tự nguyện. Có như vậy mới hạn chế được
tình trạng bất cân xứng thông tin.
 KẾT LUẬN
Một TTCK ổn định và hiệu quả luôn gắn liền với hệ thống công bố thông tin và
giám sát công bố thông tin minh bạch và hữu hiệu. Công bố thông tin của các chủ thể
tham gia trên TTCK không chính xác, đầy đủ, cập nhật hay nói rộng hơn có sự bất cân
xứng thông tin giữa các chủ thể tham gia trên TTCK sẽ tạo điều kiện cho một số cá nhân
thực hiện “ giao dịch nội bộ”, “ giao dịch nội gián” gây thiệt hại cho nhà đầu tư; bên
cạnh đó làm cho thị trường dễ bị chao đảo trước những tin đồn, niềm tin của nhà đầu tư
vì thế cũng giảm sút đi.
Nhận thức được tầm quan trọng của vấn đề này, thời gian qua, các cơ quan quản
lý nhà nước cũng đã có nhiều cố gắng trong việc soạn thảo đầy đủ và chặt chẽ những quy
định về công bố thông tin nhưng do nhiều lý do khách quan cũng như chủ quan, một
trong số đó là do ý thức minh bạch của doanh nghiệp còn thấp nên hoạt động công bố
thông tin của các chủ thể trên thị trường còn nhiều bất cập. Vì thế, tình trạng bất cân
xứng thông tin vẫn còn tồn tại gây tác động tiêu cực đến thị trường. Cụ thể doanh nghiệp
cung cấp thông tin không đầy đủ, kịp thời, chưa chủ động cung cấp các thông tin cần
thiết khác ngoài các thông tin bắt buộc theo quy định, nội dung công bố còn thiếu chính
xác…., các cơ quan truyền thông cung cấp thông tin sai lệch, hiện tượng “ rò rĩ thông tin”
ngày càng nhiều …
Giải pháp đặt ra là các chủ thể tham gia trên TTCK cần phải nâng cao chất lượng
thông tin được công bố, bên cạnh đó xây dựng và nâng cấp hệ thống công bố thông tin,
sớm xây dựng hệ thống công bố thông tin tự động …cùng một số giải pháp khác.
Có thể nói, nếu thực hiện được tốt các vấn đề này thì công tác công bố thông tin
về TTCK sẽ phần nào đáp ứng được các nhu cầu thông tin cầp thiết cho một TTCK. Qua
đó, hạn chế được tình trạng bất cân xứng thông tin, bảo vệ quyền lợi hợp pháp của nhà
đầu tư và củng cố niềm tin của công chúng vào thị trường.
 PHỤ LỤC THAM KHẢO

Bảng 1: Kết quả kiểm định thống kê đối với cổ phiếu BBC.

Bảng 2 : Kết quả kiểm định thống kê đối với cổ phiếu BMC
 .

Bảng 3: Kết quả kiểm định đối với cổ phiếu BPC.

Bảng 4: Kết quả kiểm định đối với cổ phiếu FPT.

Bảng 5: Kết quả kiểm định đối với cổ phiếu PPC.

Bảng 6: Kết quả kiểm định đối với cổ phiếu SAM.

 Bảng 7: Kiểm định đối với cổ phiếu SGH.

Bảng 8: Kết quả kiểm định đối với cổ phiếu STB

.
Bảng 9: Kết quả kiểm định đối với cổ phiếu TCT.

Bảng 10: Kết quả kiểm định đối với cổ phiếu VNM.
DANH MỤC CÁC TÀI LIỆU THAM KHẢO
Tài liệu tham khảo bằng tiếng Việt
1) PGS.TS. Trần Ngọc Thơ – Tài chính doanh nghiệp hiện đại – NXB. Thống
kê, 2005 .
2) TS. Phan Thị Bích Nguyệt – Đầu tư tài chính – NXB. Thống Kê, 2005.
3) TS. Bùi Kim Yến – Thị trường chứng khoán – NXB. Lao Động, 2005.
4) Thiều Lê Thanh Lâm – Thông tin bất cân xứng và các quyết định tài
chính của các công ty cổ phần ở Việt Nam – Luận văn thạc sĩ Kinh tế , Trường Đại
Học Kinh tế TP.HCM , 2006.
5) Nguyễn Thị Bảo Khuyên – Mô hình Granger kiểm định thị trường hiệu
quả - Luận văn tốt nghiệp đại học, Trường Đại Học Kinh tế TP.HCM, 2007.
6) Minh bạch thông tin- Giải pháp chiến lược thu hút vốn đầu tư nước ngoài
– Đề tài Nghiên cứu khoa học, Trường Đại Học Kinh Tế TP. HCM, 2005.
7) Nguyễn Thị Thanh Nghĩa – Các giải pháp nhằm hạn chế rủi ro trên thị
trường chứng khoán Việt Nam- Luận văn thạc sĩ Kinh tế , Trường Đại Học Kinh Tế
TP.HCM, 2007.
8) Ths. Lê Đạt Chí – Kiểm định mức độ hiệu quả thông tin trên thị trường
chứng khoán Việt Nam – Tạp chí kinh tế phát triển.
9) TS. Nguyễn Thị Liên Hoa – Minh bạch thông tin trên thị trường chứng
khoán Việt Nam- Tạp chí kinh tê phát triển ( 2/2007)
10) TS. Trần Đình Cung – Công khai hóa và minh bạch thông tin – Diễn đàn
chứng khoán ( số 9- tháng 9 năm 2007)
11) TS. Đỗ Thành Phương – Thông tin không đối xứng với vấn đề công bố
thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam- Thị trường tài chính ( 10/2006)
12) Luật gia Vũ Xuân Tiền – Thông tin nội gián trong đấu giá cổ phần – Nhà
quản lý ( 5/2007)
13) Quốc hội – Luật chứng khoán ( số 70/06/QH11), chương VIII, 2006.
14) Bộ Tài chính- Thông tư hướng dẫn về việc công bố thông tin trên thị
trường chứng khoán ( Thông tư số 38/2007/TT-BTC ), 2007.
15) Bộ Tài chính – Thông tư hướng dẫn về xử phạt vi phạm hành chính trong
lĩnh vực chứng khoán và thị trường chứng khoán ( Thông tư 97/2007/TT-BTC),
2007.
16) Chính phủ - Nghị định về xử phạt vi phạm hành chính trong lĩnh vực
chứng khoán và thị trường chứng khoán ( Nghị định số 14/2004/NĐ-CP)
Tài liệu tham khảo bằng tiếng Anh
17) “Asymmetric information in financial market”, 2003
Danh mục một số Website tham khảo
www. Google.com.vn
www.bsc.com.vn
www.sbsc.com.vn
www.tas.com.vn
www.has.com.vn
www.vneconomy.vn
www.vse.org.vn
www.tapchiketoan.com.vn
 1

54

.
2
3
4
 5

.
.
6
7
8
9
10