CƠ CẤU NGUỒN VỐN DOANH NGHIỆP

TẠI MỸ 2011

Vốn ngân hàng

Trái phiếu

Vốn khác

1
Cấu trúc tài chính doanh nghiệp tại Mỹ, Đức, Nhật
(1970-1996)

2
Một số nhận định
1. Cổ phiếu không phải là nguồn tài trợ bên ngoài quan trọng nhất cho các doanh nghiệp
2. Phát hành chứng khoán nợ và cổ phiếu không phải cách chủ yếu mà các doanh nghiệp
huy động vốn tài trợ cho hoạt động của mình.
3. Tài chính gián tiếp quan trọng hơn là tài chính trực tiếp.
4. Vốn vay ngân hàng là nguồn tài trợ vốn quan trọng nhất cho các doanh nghiệp
5. Hệ thống tài chính chịu sự kiểm soát chặt chẽ của chính phủ.
6. Chỉ các doanh nghiệp lớn, cơ cấu tổ chức chặt chẽ mới dễ dàng huy động vốn trên thị
trường tài chính.
7. Tài sản đảm bảo là điều kiện quan trọng cho các khoản vay tiêu dùng và thương mại.
8. Hợp đồng tài chính là một văn bản pháp luật phức tạp, gồm các điều khoản qui định
hành vi của người đi vay.

3
Miskin (2009) Chapter 2, 8
TCH303
Ceccetti and Schoenholtz (2015), Chapter 11

4
Mục tiêu
Hiểu về
Một số vấn đề/rào cản trên thị trường tài chính
Vai trò của trung gian tài chính
Một số loại trung gian tài chính

5
 Thị trường tài chính – Trung gian tài chính

Kỳ vọng

Cầu vốn Cung vốn

Thực trạng

Cầu vốn Cung vốn

11/17/2023 6
Một số rào cản trên thị trường tài chính

Cầu vốn Cung vốn

Sự lựa chọn đối nghịch

Thông tin bất cân xứng
Adverse selection
(Information asymmetry)
Rủi ro đạo đức
Moral hazard
Chi phí giao dịch
Transaction cost
Individuals tend to be significantly less risk averse when they make decisions over another person's
money compared to decisions that they make over their own money. (Chakravarty, el at, 2011)

Chakravarty, S., Harrison, G. W., Haruvy, E. E., & Rutström, E. E. (2011). Are you risk averse over other people's money?. Southern Economic Journal, 77(4), 901-913. 7
 Thông tin bất cân xứng - Asymmetric information
Asymmetric information—one party’s insufficient knowledge about the other party
involved in a transaction to make accurate decisions.
The presence of asymmetric information leads to adverse selection and moral hazard
problems

Adverse selection is an asymmetric information problem that occurs before the

transaction occurs. Adverse selection in financial markets occurs when the potential
borrowers who are the most likely to produce an undesirable (adverse) outcome—the
bad credit risks—are the ones who most actively seek out a loan and are thus most
likely to be selected.

Moral hazard arises after the transaction occurs: Moral hazard in financial markets is
the risk (hazard) that the borrower might engage in activities that are undesirable
(immoral) from the lender’s point of view, because they make it less likely that the loan
will be paid back.

11/17/2023 8
 Sự lựa chọn đối nghịch - Adverse selection
Sự lựa chọn đối nghịch: những người đi vay có nhiều khả năng không trả được nợ
là những người tích cực tìm vay nhất và do vậy họ có khả năng được lựa chọn nhất.
Hiện tượng sự lựa chọn đối nghịch tại thị trường xe ô tô cũ (Lemon market)
Trên thị trường nợ/ trái phiếu: các nhà đầu tư không thể phân biệt được giữa các
công ty tiềm năng có lợi nhuận kì vọng cao với các công ty kinh doanh tồi với mức
lợi nhuận thấp
Trên thị trường vốn/cổ phiếu: các nhà đầu tư không thể phân biệt được giữa các
công ty tiềm năng có rủi ro thấp với các công ty kinh doanh tồi với rủi ro cao.
 mức giá / lãi suất trung bình
 những công ty kinh doanh kém mới sẵn sàng bán cổ phiếu, trái phiếu ở mức
giá trung bình.

11/17/2023 9
 Sự lựa chọn đối nghịch – Giải pháp
1. Các công ty cung cấp thông tin về tình hình tài chính của doanh nghiệp ra thị
trường.
2. Các công ty xếp hạng tín nhiệm sẽ bán các thông tin ra thị trường
 Rủi ro: xuất hiện vấn đề của người đi nhờ (free rider problem)
3. Chính phủ buộc các công ty phải cung cấp thông tin về tình hình tài chính để
giảm thiểu vấn đề thông tin bất cân xứng mà hệ quả là sự lựa chọn đồi nghịch.
4. Các trung gian tài chính
5. Các hợp đồng vay phải có tài sản đảm bảo và vốn vay được coi là vốn bổ sung
(ngoài vốn chủ sở hữu) (Collateral and Net Worth.)

11/17/2023 10
 Rủi ro đạo đức với hợp đồng vốn (Moral hazard in Equity contract)
Rủi ro đạo đức trong mối quan hệ giữa người lãnh đạo doanh nghiệp và các cổ đông.

Vấn đề của người ủy quyền và người đại diện (the principal –agent problem): sự tách
biệt về quyền sở hữu và điều hành doanh nghiệp khiến cho các nhà lãnh đạo doanh nghiệp
(người đại diện) có thể hành động vì lợi ích của chính họ, thay vì lợi ích của các cổ đông
(the principal), bởi các CEO có động cơ gia tăng lợi nhuận cho doanh nghiệp thấp hơn là
các cổ đông.

Giải pháp
Tăng cường giám sát

Chính phủ buộc các công ty phải công bố thông tin tài chính của doanh nghiệp sẽ khiến cho các
CEO giảm động cơ làm giả số liệu báo cáo.
Trung gian tài chính

Lựa chọn hợp đồng nợ/công cụ nợ

11/17/2023 11
 Rủi ro đạo đức với hợp đồng nợ (Moral hazard in Debt contract)
Giải pháp
Yêu cầu về vốn góp (Net worth)
Hợp đồng tín dụng có tài sản đảm bảo và các điều khoản hạn chế. (covernants)

Trung gian tài chính

11/17/2023 12
 Vai trò của trung gian tài chính
Trung gian tài chính là các tổ chức có tư cách pháp nhân kinh doanh trong lĩnh
vực tài chính tiền tệ với hoạt động chủ yếu và thường xuyên là huy động vốn nhàn
rỗi từ những người thừa vốn rồi đến lượt cho vay đối với những người cần vốn.

Lợi thế về quy mô - Economies of scale

Phân bổ rủi ro

Lợi thế về chuyên môn

11/17/2023 13
 Một số trung gian tài chính
Các tổ chức nhận tiền gửi: ngân hàng thương mại, hiệp hội tiết kiệm và cho vay,
quỹ tín dụng (PCFunds Association)
Các trung gian tiết kiệm theo hợp đồng: công ty bảo hiểm, quỹ hưu trí
Các trung gian đầu tư: công ty tài chính, quỹ đầu tư
Các tổ chức hỗ trợ thị trường: công ty chứng khoán,
Government-sponsored enterprises (GSEs) Vietnam Bank for Social Policies

11/17/2023 14
 Các tổ chức nhận tiền gửi
Nhận tiền gửi
Cấp tín dụng, đầu tư
Cung ứng các dịch vụ thanh toán qua tài khoản

11/17/2023 15
Bảng cân đối kế toán của
Ngân hàng thương mại

https://www.federalreserve.gov/releases/
h8/current/default.htm

16
 Các trung gian tiết kiệm theo hợp đồng – Công ty Bảo hiểm

Các nguyên tắc hoạt động của công ty bảo hiểm

 Có quyền lợi bảo hiểm thực sự
 Nguyên tắc miễn thường: Theo nguyên tắc này, công ty bảo hiểm chỉ chịu trách
nhiệm đối với những tổn thất mà giá trị thiệt hại thực tế vượt quá một mức đã
thoả thuận gọi là mức miễn bồi thường.
 Giới hạn về số tiền bảo hiểm
 Nguyên tắc thế quyền

11/17/2023 17
 Các trung gian tiết kiệm theo hợp đồng – Công ty Bảo hiểm

Các nguyên tắc hoạt động của công ty bảo hiểm

 Có quyền lợi bảo hiểm thực sự
 Nguyên tắc miễn thường: Theo nguyên tắc này, công ty bảo hiểm chỉ chịu trách
nhiệm đối với những tổn thất mà giá trị thiệt hại thực tế vượt quá một mức đã
thoả thuận gọi là mức miễn bồi thường.
 Giới hạn về số tiền bảo hiểm
 Nguyên tắc thế quyền

11/17/2023 18
 Các trung gian đầu tư – Quỹ hưu trí
Tên gọi của quỹ hưu trí có thể khác nhau ở các quốc gia:
pension fund ở Mỹ
the Central Provident Fund ở Singapore
superannuation fund ở Úc
Quỹ hưu trí tự nguyện

11/17/2023 19
 Các trung gian đầu tư - Quỹ đầu tư
Vốn: phát hành chứng chỉ quỹ
Sử dụng vốn: đầu tư vào các chứng khoán
-Quỹ đầu tư mở (Open-ended funds): bán cổ phần không hạn chế và mua vào cổ phần
của các cổ đông ở bất cứ lúc nào với mức giá xác định trên giá trị tài sản ròng (giá trị thị
trường của các tài sản- chứng khoán) trừ đi các khoản nợ phải trả của quỹ) tính cho mỗi
cổ phần.
NAV = Total Assets - Liabilities
-Quỹ đầu tư đóng (Close-ended funds): số lượng chứng chỉ quỹ bán ra cố định ngay từ
khi thành lập và không mua lại cổ phần của các cổ đông trong suốt thời gian hoạt động,
chứng chỉ quỹ được giao dịch trên thị trường như cổ phiếu thường, giá nó phụ thuộc vào
nhu cầu trên thị trường và không liên quan đến tài sản ròng.

11/17/2023 20
 Quỹ đầu tư ở Việt Nam
Điều kiện phát hành chứng chỉ quỹ đầu tư ra công chúng (Luật chứng khoán 2006)
1. Chủ thể này phải đăng kí phát hành lượng chứng chỉ quỹ với tổng giá trị tối thiểu
là 50 tỷ đồng Việt Nam
2. Chủ thể phát hành chứng chỉ quỹ ra công chúng phải có phương án phát hành và
phương án đầu tư số vốn thu được từ đợt phát hành với qui định của pháp luật.

11/17/2023 21
 Một số công ty quản lý quỹ ở Việt Nam
1. Dragon Capital

2. Vina Capital VinaCapital

3. Viet Capital

4. Vietcombank Securities

5. VNDirect

6. Mirae Asset

… https://dmdc.mof.gov.vn/khai-thac-pb/cong-ty-quan-ly-quy

11/17/2023 22
 Ngân hàng đầu tư
1. Giúp doanh nghiệp huy động vốn
2. Bảo lãnh phát hành cổ phiếu và trái phiếu lần đầu
3. Bán cổ phần
4. Sát nhập và mua lại
Thu từ phí khách hàng trả nhiều hơn từ những khoản tiền lãi trong mua bán
chứng khoán.
Ở VN, các công ty chứng khoán đảm nhiệm vai trò bảo lãnh phát hành của ngân
hàng đầu tư

11/17/2023 23
 Nghiệp vụ Bảo lãnh phát hành chứng khoán của ngân hàng đầu tư

Tư vấn
- Quy trình thủ tục phát hành
- Tư vấn tài chính doanh nghiệp
- Tư vấn về thời điểm phát hành
- Tư vấn định giá chứng khoán phát hành
Hoàn tất thủ tục (báo cáo bạch đệ trình Uỷ ban chứng khoán)
Bảo lãnh phát hành
-Ngân hàng đầu tư làm đại lí phân phối chứng khoán và thu tiền hoa hồng.
-Ngân hàng đầu tư mua toàn bộ chứng khoán doanh nghiệp, chính phủ, rồi tự mình
phân phối trên thị trường ---- và hưởng phần giá chênh lệnh.

11/17/2023 24
Quy trình bảo lãnh

25
 Công ty chứng khoán
Môi giới: Liên kết người mua với người bán và hưởng hoa hồng. (broker)

Tự doanh chứng khoán: liên kết người mua với người bán bằng cách sẵn sàng thoả
thuận mua bán các chứng khoản ở mức giá đã đưa ra. (dealer)

Công ty đầu tư mạo hiểm (venture capital)

Đối tượng phục vụ: doanh nghiệp mới khởi nghiệp kinh doanh, có tiềm năng.

Giúp các doanh nghiệp huy động vốn, tư vấn quản trị doanh nghiệp.

11/17/2023 26