AVALIAÇÃO DE EMPRESAS

Introdução: Conceitos Principais e

Óticas da Avaliação
Junho 2022
 Introdução

Porquê Avaliar Empresas?

• Para determinar o valor de aquisição de uma empresa ou de uma
fração do seu capital próprio (ações ou quotas)
• Para determinar o valor a considerar para uma determinada
empresa numa operação de fusão com outra(s)

• As heranças e os divórcios podem envolver a avaliação de

participações em sociedades comerciais (ações, quotas ou
negócios em nome individual)

• Para realizar uma decisão de trading de ações de uma empresa

cotada em Bolsa (caso o investidor já tenha ou esteja a considerar
assumir uma posição relevante) ou quando a carteira é gerida de
forma ativa pelo gestor

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 Conceitos Principais
Conceitos Principais de Avaliação:

• Valor do Negócio ou ENTERPRISE VALUE (EV)

(Valor dos Ativos Afetos ao Negócio, que é determinado pela sua capacidade para
gerar lucros futuros, ou mais propriamente, cash flows futuros)

• FIRM VALUE (FV) = ENTERPRISE VALUE + Valor dos Ativos Extra Exploração (ou
seja, a ela não afetos, por exemplo, aplicações financeiras, instrumentos financeiros,
disponibilidades e seus equivalentes) estes itens são avaliados a valor de mercado
aliás tal como recomendado pelas normas contabilísticas. Trata-se de uma
estimativa do valor dos ativos a valor de mercado (note-se que estão líquidos dos
passivos de curto prazo afetos à exploração, pois estes afetam os cash flows
esperados)

• EQUITY VALUE (EQV) = Valor dos Capitais Próprios = Firm Value – Dívida
Financeira a Valor de Mercado (Valor da Empresa para os detentores do seu Capital
Próprio)
• Valor por Ação = Equity Value / # de Ações em Circulação
• Valor de uma Quota ou de uma Participação = Equity Value * % do Capital detida
pelo investidor

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 Sequência Normal da Avaliação
Sequência da Avaliação:

• Enterprise Value (=Valor Atual dos Cash Flows Futuros)

+
• Valor dos Ativos Extra Exploração
(tais como Disponibilidades e seus Equivalentes)
•
=

• Firm Value
-
• Dívida Financeira (Geralmente Passivo Sujeito a Juro, ou Passivo
Não Associado à Exploração)
=
• Equity Value = Valor dos Capitais Próprios
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 Sequência Inversa da Avaliação
Sequência Inversa (ou seja, Valor implícito no Valor de
Mercado/Capitalização Bolsista da Empresa, caso esta seja cotada.
Para uma empresa não cotada pode ser determinado pelos múltiplos
do mercado médios do setor a que a empresa pertence)

• Valor de cotação da Ação * # de Ações em Circulação

• = Capitalização Bolsista = Market Capitalization
+
• Dívida Financeira (Interest Bearing Debt)
=
• Firm Value
-
• Valor dos Ativos Extra Exploração (ou seja, Não Afetos a ela)
=
• Valor de Mercado do Negócio = Business Market Value
(Market or Implied Enterprise Value = Valor Implícito do Negócio)
•

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 Prémios e Descontos
Principais Prémios e Descontos nas Avaliações:

• Prémio de Aquisição (ou de Controlo) – devido pelas sinergias

potenciais que o comprador consiga vir a realizar numa operação de
aquisição
• Desconto de Minoritário – Quando uma empresa tem um baixo free float
(capital disperso) os acionistas minoritários não conseguem influenciar as
políticas da empresa, são forçados a aceitar as decisões tomadas pelos
acionistas maioritários (bloco de controlo)
• Desconto de Iliquidez – Quando a liquidez das ações é menor do que as
das empresas comparáveis. Está relacionado com a menor dimensão da
empresa ou com o seu reduzido free-float (ações fora do bloco de controlo).
O seu caso extremo dá-se quando a empresa não é cotada em bolsa.
• Desconto de Holding (ou de Conglomerado) – Deve-se ao chamado
efeito de cosseguro, ou seja, à possibilidade dos bons negócios do grupo
serem forçados a suportar os maus (cobrindo as suas perdas e/ou pagando
as suas dívidas). Numa Holding há uma certa tendência para atrasar as
decisões de desinvestimento/abandono. A Sonae SGPS dizia que o seu
desconto seria de 13%
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 Óticas de Avaliação
Óticas de Avaliação:

• Ótica de Mercado (Avaliação Relativa ou Método dos

Múltiplos)

• Ótica Patrimonial (baseada nos Ativos = Net Asset

Value)

• Ótica Financeira (baseada nas perspetivas futuras: DCF

Valuation, VA dos Cflows Futuros)

• Ótica Mista ou Económica (baseada nos resultados

esperados e no capital investido: EVA e MVA)
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 Avaliação Relativa (pelos
Múltiplos)
Ótica de Mercado (ou Avaliação Relativa)
Conceito Principal:
Capitalização Bolsista (Market Capitalization) = Valor de Cotação da Ação *
# Ações em Circulação
(só pode ser usado em empresas cotadas)

Múltiplos de Mercado ou Avaliação Relativa:

• Comparam-se vários indicadores da empresa com a respetiva média
setorial feita a partir das empresas entendidas como “comparáveis” [ou
seja, o chamado “peer group”] (considerando as suas caraterísticas:
indústria, país, região e dimensão, por vezes depois de ajustar algumas
diferenças significativas, como por exemplo o endividamento)
• No caso de empresas não cotadas podemos aplicar as médias setoriais (ou
múltiplos) para estimar um possível preço de mercado para a ação (se a
empresa vai ser objeto de um IPO – OPV inicial), pode-se então aplicar um
desconto de iliquidez caso a empresa continue não cotada, ou mesmo até
num IPO (devido ao seu habitual underpricing, ou seja à sua subavaliação)

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 Valor Patrimonial (Net Asset
Value
Avaliação Baseada no Valor dos Elementos
Patrimoniais
Conceito Principal:
• Equity Value (baseado no Valor Contabilístico
Ajustado) = Riqueza investida na empresa pelos
detentores do capital desde a fundação até à data da
avaliação
Outros Conceitos Relevantes:
• Valor Líquido Contabilístico
• Valor Líquido Contabilístico Auditado (de acordo com
as normas de contabilidade)
• Net Asset Value (NAV) – habitualmente determinado no
pressuposto da continuidade do negócio
• Valor de Liquidação (Valor Residual)
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 Avaliação pelo DCF(VA dos
CFlows Futuros)
Ótica Financeira (baseada nas perspetivas futuras DCF Valuation)
[DCF = Discounted Cash Flow] Valor Atual dos Cash Flows Futuros
Conceito Principal:

• Valor Atual dos Cash flows Futuros

Outros Conceitos Relevantes:

• Valor Atual dos Dividendos Esperados Futuros

• Valor do Negócio ou Enterprise Value = Valor Atual dos Cash Flows

Operacionais (ou de Exploração) Esperados Futuros [FCFF= Free cash
Flow to the Firm] descontados ao WACC (custo médio ponderado do
capital)

• Equity Value = Valor Atual dos Cash Flows Livres para os Acionistas
[FCFE = Free Cash Flow to the Equity] descontados à RE (Rendibilidade
Desejada pelos Acionistas)
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 MVA e EVA
Ótica Mista ou Económica (baseada nos Resultados Esperados Futuros)
Conceito Principal:

• VALOR DA EMPRESA = NET ASSET VALUE + GOODWILL = VALOR DO

PATRIMÓNIO + GOODWILL

Outros Conceitos Relevantes:

• GOODWILL = Valor Imaterial da Empresa

(que reflete a sua capacidade para gerar Lucros Acima do Normal = Valor das
chamadas “Economic Rents”, que são uma consequência das vantagens
competitivas da empresa)

• EVA = ECONOMIC VALUE ADDED (Abnormal Profit = Economic Profit = Economic

Rent = Residual Income = Lucro Acima do Normal = Lucro Supra-Normal)

• MVA = MARKET VALUE ADDED

(Valor Atual dos EVAs futuros esperados, é o equivalente ao valor imaterial da
empresa, habitualmente designado por GOODWILL ou VAL (NPV na Análise de
Projetos de Investimento)
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 Mitos da Avaliação
Mitos da Avaliação Segundo DAMODARAN:
• Mito 1: como os modelos de avaliação são quantitativos
a avaliação é objetiva;
• Mito 2: uma avaliação bem feita e documentada é válida
para sempre;
• Mito 3: uma boa avaliação dá uma estimativa precisa do
valor;
• Mito 4: quanto mais quantitativo for o modelo mais fiável
é a avaliação;
• Mito 5: para ganhar dinheiro baseado numa avaliação é
preciso admitir que os mercados sejam ineficientes (ou
que não sejam eficientes).
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 Óticas de Avaliação
segundo DAMODARAN só há 3 Óticas de
Avaliação:
• Relative Valuation ou seja, baseada nos
múltiplos de mercado
• Avaliação Financeira ou seja, Baseada
no Valor Atual dos Cash Flows Futuros
• Ótica das Opções Reais (Opções de
Expansão e de Abandono)
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