UNIVERZITET SINERGIJA POSLOVNI FAKULTET BIJELJINA

SEMINARSKI RAD
TEMA; Primena prinosa,metoda i procena u vrednosti kapitala i imovine

STUDENT Milan Luki Broj indeksa B-71/2006 BIJELJINA,2010. GODINE.

MENTOR Prof. Ljubia Stanojevi _______________________

Sadraj
Uvod............................................................................................................................................3 1.Osnovne kategorije procene vrednosti kapitala........................................................................4 1.1.Definicije vrednosti kapitala..................................................................................................5 1.2.Izbor metoda procene.............................................................................................................7 1.3.Prinosni pristup......................................................................................................................8 1.4.Faze prinosnog pristupa.........................................................................................................9 1.5.Metod CAPM......................................................................................................................10 1.6.Metod zidanja...................................................................................................................11 1.7.Metod diskontovanja buduih rezultata...............................................................................13 1.8.Metod kapitalizovanja ostvarenih rezultata..........................................................................13 1.9.Trini prisstup za procenu vrednosti kapitala-Metod cena uporednih kompanija...............14 1.10.Metod uporednih transakcija...............................................................................................15 1.11.Trokovni pristup................................................................................................................16 1.12.Metod reproduktivne vrednosti...........................................................................................16 1.13.Metod likvidacione vrednosti..............................................................................................18 Zakljuak......................................................................................................................................19 Literatura......................................................................................................................................20

Uvod
Prinosni pristup se bazira na polaznoj premisi da je vrednost kapitala preduzea jednaka neto sadanjoj vrednosti njegovih buduih novanih tokova. Procenjena vrednost kapitala se izraunava deljenjem dobiti ili bruto/neto novanog toka sa stopom kapitalizacije. Osnovni faktori za evaluaciju specifinih rizika ulaganja u konkretno preduzee u odnosu na prosek ili neku drugu uporedivu veliinu, obuhvataju kljune finansijske pokazat lje (stepen zaduenosti, likvidnosti, profitabilnosti, aktivnosti,rast), stepen diversifikovanosti, uee na tritu, menadment, i drugo. Posebno se ocenjuje rizik koji proistie iz veliine preduzea, koji je utoliko vei ukoliko preduzee vie odstupa od upo redivih kompanija ili proseka za granu. Zbir prosene trine stope prinosa korigovane faktorima specifinog rizika ulaganja u konkretno preduzee predstavlja cenu sopstvenog kapitala po metodu CAPM.

1. OSNOVNE KATEGORIJE PROCENE VREDNOSTI KAPI TALA

Procena vrednosti kapitala podrazumeva skup sloenih i sofisticiranih postupaka vrednovanja imovine i obaveza preduzea sa ciljem da se formira i iskae ekspertno miljenje o njihovoj procenjenoj vrednosti. Ova definicija ima sledee kljune kategorije: -procena vrednosti - podrazumeva izraen vrednosni stav o predmetu procene. Procena vrednosti ne rezultira nekim stavom koji je neprikosnoven.Sama injenica da se govori o proceni a ne o nekoj egzaktnoj meri ukazuje na uslovnu upotrebnu vrednost rezulta ta procene i na to da se o rezultatu procene mogu zauzimati raliiti stavovi. -skup sloenih i sofisticiranih postupaka - oznaava da se radi o nizu poslovnih aktivnosti i postupaka koje sprovodi jedan ili vie strunjaka sa ciljem da formira(ju) i iznese(u) svoj stavo vrednosti predmeta procene, i
iskazivanje ekspertnog miljenja - jezavr na faza procene vredno sti. Svrha svake procene je

izraavanje ekspertnog miljenja o predmetu procene.Meutim, sutina je u tome da se radi o ekspertskom miljenju odreenih specijalista ili eksperata za procenjivanje. Procena vrednosti kapitala primenjuje se, najee, u sluaju preduzea ije akcje nisu predmet trgovine na berzi. Iz tih razloga proce na vrednosti podrazumeva primenu niza odgovarajuih metodol kih postupaka, u zavisnosti od svrhe procene, koji rezultiraju iskazivanjem miljenja o vrednosti ukupnog, ili sopstveno kapitala investir nog kapitala u preduzee. Prema Meunarodnim standardima za proc njivanje, u zavisnosti od predmeta procene, mogu e je definisati sledee tri vrste procene: a) proce na vred no sti materijalne imovine (real property appra i sal), koja obuhvata procenu vrednosti nekretnina i prava koja se mogu ostvarivati po njihovom osnovu. Ova vrsta procene odnosi se prevashodno na pozicije aktive. Veoma esto ona se obavlja sa ciljem da se doprinese realnijem iskazivanju pozicija aktive pri sastavljanju finansijskih izvetaja.U svo oj osnovi ona se najee oslanja na trokovni i trini pri stup vrednovanju pozicija.

b) procena vrednosti kapitala (busi ness appra i sal/valu a tion), koja se odn si na procenu vrednosti vlasnikog uloga u preduzeu. Ova vrsta procene se obavlja najee u zavisnim preduzeima radi iskazivanja vrednosti vlasnikog udela ili u preduzeima koja su potencijalno predmet kupoproda je. Ova vrsta procene se u najveem broju sluajeva oslanja na prinosni pristup ija se realnost moe test rati primenom drugih pristupa. c) procenu vrednosti line imovine (personal property appraisal), koja obuhvata pokretnu imovinu u linom vlasnitvu. Kao i proce na vrednosti materijalne imovine ona se najee oslanja na tro kovni i trini pristup vrednovanju pozicija. Ova vrsta procene se obavlja za line potrebe i nije interesantna za daljnja razmatranja. Nam na pr ce nevredn sti kapitala oprede lju je primenu jedne od tri sledee varijante procene vrednosti kapitala: Proce navre nosti kapit la (Appra i sal) Ograniena procena vrednosti imovine i kapitala (Limi ted Appra i sal) Aproksim ivna procena vred nosti kapitala (Cal cu la ti ons). Potpuna procena vrednosti kapitala se prevashodno obavlja u funkciji definisanja polazne vrednosti za promenu vlasnika, i iz tih razloga, podrazumeva izraavanje nedvosmislenog miljenja o vrednosti kapitala preduzea, vlasnikog uloga u preduzee ili hartije od vrednosti, koje je zasnovano na primeni glavnih procedura za procenjivanje. Bitne kvalitativne karakteristike su sledee ove varijan te su: vrednost kapitala se izraava u fiksnom iznosu ili kao interval vrednosti; u postupku procene vrednosti kapitala uzimaju se u obzir sve relevantne informaci je raspoloive do datuma procene; procenjiva primenjuje sve odgovarajue procedure prikupljanja i analize svih informacija za koje se sma tra da su relevantne za procenu vrednosti kapitala; procena vrednosti kapitala je zasnovana na primeni svih koncepata, pristupa i metoda procene koje procenjiva smatra da su relevantne za procenu vrednosti kapitala. Ograniena proce navred no sti imovine i kapitata, najee se primenjuje za informativne potrebe iza kojih ne sto ji jasna namera da bude osnova za utvrivanje polazne kupoprodajne vrednosti, i predstavlja utvrivanje vrednosti imovine I kapitala preduzea, vlasnikog uloga u preduzee i hartije od vrednosti, pri emu u postupku procene nisu primenjene sve procedure koje se smatraju neophodnim za formulisanje zakljuka o vrednosti u smislu potpu neprocene vrednosti kapitala. Kvalitativne karakteristike ovog nivoa procene su: vrednost kapitala se izraava u fiksnom iznosu ili kao interval vrednosti; u postup ku procene vrednosti kapitala ne uzimaju se u obzir sve relevantne informacije raspoloive do datu ma procene; u postupku prikupljanja i analize informacija procenjiva koristi samo one procedure koje su neophodna osnova zakljuka o vrednosti kapitala koji e biti prezentiran; procena vrednosti kapitala je zasnovana na primeni jednog ili vie koncepata, pristupa i metoda procene za koje procenjiva smatra da najvie odgovaraju konkretnom sluaju. Aproksimativna procena vrednosti kapitala se odnosi na dobijanje aproksimacije vrednosti kapitala, koja je zasnovana na primeni ogranienih procedura, koje je procenjiva dogovorio sa klijentom. Kvalitativne karakteristike ove varijante procene su: vrednost kapitala se izraava u fiksnom iznosu ili kao interval vrednosti;
5

 u postupku procene uzete su u obzir samo ograniene informacije; procenjiva koristi samo pojedine procedure u postupku prikupljanja i analize informacija; priblina procena se zasniva na primeni koncepata, pristupa i metoda koji su dogovoreni sa klijentom.
1.1.

DEFINICIJE VREDNOSTI KAPITALA

Pojam vrednost moe se tumaiti i koristiti na razliite naine. U teoriji I praksi procenjivanja i korienja rezultata procenjivanja najee se koriste sledee definicije vrednosti: a) Fer trina vrednost (Fair mar ket value) je cena po kojoj bi se obavila kupoprodajna transakcija bez prinude izmeu zainteresovanih i dobro obavetenog kupca i dobro obavetenog prodavca. Trina vrednost bi bila vrednost, koja bi se formirala u uslovima pretpostavljene nepristrasne kupoprodaje (pri emu ne postoji konkretni (poznati) kupac i prodavac, ve svako moe biti uesnik pomenute transakcije), imovine koja je predmet procene. Ovako definisana vrednost najee se koristi u profesionalnoj procenjivakoj praksi, u sudskim sporovima I kao osnova za utvr ivanje poreza na imovinu. b) Fer vrednost (Fair value) je pojam koji je najee vezan za sudsku praksu.Primenjuje se u sluaju stvaranja merdera, prodaje ili drugih aktivnosti sa kapitalom preduzea koje za posledicu imaju promenu strukture vlasnika kapitala,pa u tim sluajevima manjinski deoniari mogu iskoristiti zakonsku mogunost I zahtevati procenu njihovog dela akcija i isplatu utvrene fer vrednosti u gotovini. U ovim sluajevima, prilikom iskazivanja pomenu te fer vrednosti, potrebno je I naznaiti koje su zakonske odredbe posluile kao osnov za procenu. c) Investiciona vrednost (Invest ment value) je vred nost ukupnog kapitala investiranog u preduzee da bi se postigla odgovarajua poslovna sposobnost. Ona je, prema tome jednaka zbiru sopstvenog kapitala i obaveza koje preduzee ima. Ukupno investirana vrednost u preduzeu utvruje se za poznatog ili potencijalnog budueg vlasnika. Pri tome, pretpostavlja se da sadanji ili budui vlasnik poseduje relevantna znanja o potencijalima preduzea, oekivanom riziku ulaganja, zaraivakoj sposobnosti preduzea i ostalim relevantnim injenicama, vezanim za prirodu delatnosti, trinu poziciju itd... budui da jedno te isto preduzee imati razliitu vrednost za razliite kupce u zavisnosti od osnovnih motiva za kupovinu (prinosna snaga, pozicija na tritu, akvizicija know-how,obezbeenje sirovina itd...). Razlika u vrednosti treba da zavisi i od procenjenog efekta sinergije koja treba da se ostvari akvizicijom, pregovarake pozicije, sposobnosti konkretnih uesnika u transakciji, kao i od dela vlasnikog ude la koji je predmet transak cije. d) Inherentna vrednost (Intrinsic value) predstavlja sutinsku ili unutranju vrednost preduzea koja se moe tumaiti na razliite naine. U nekim situacijama moe biti zamena za investicionu vrednost, jer svako preduzee ima neku svoju unutranju vrednost razliitu od trine. Iako je ova vrednost kao koncept dugo u primeni, neophodno je prilikom ugovaranja procene, precizno formulisati def niciju vrednosti kako bi se izbegli nesporazumi koji proistiu iz razliitog tumaenja. e) Likvidaciona vrednost (Liquidation value) je vrednost koja bi se mogla ostvariti u uslovima stvarne likvidacije preduzea rasprodajom Imovine i isplatom obaveza. Pri tome se moe uzeti u obzir redovan ili ubrzan proces likvidacije. U prvom sluaju prodaja sredstava preduzea se
6

obavlja u neto duem periodu koji omoguava postizanje neto realnije cene za svaki pojedi nani predmet prodaje,dok ubrzana likvidacija podrazumeva vrlo kratak rok za proda ju, slino aukciji,to povlai i niu cenu na tritu. Pri utvrivanju likvidacione vrednosti treba uzeti u raunicu trokove uvanja sredstava do momenta prodaje, trokove proda je, i druge trokove direktno vezane za postupak likvidacije. f) Going con cern vrednost (Going con cern value) ne predstavlja precizno utvren iznos, ve pred stavlja raspon vrednosti razliit od likvidacione ili steajne vrednosti preduzea poto se ona vezuje za pretpostavku da e preduzee koje se procenju je nastaviti da posluje u neogranienom dugom roku. Iz tih razloga u nekim sluajevima ovaj pojam podrazumeva postojanje izvesnog goodwill-a sadranog u posebno obuenoj radnoj snazi, pravima, licencama, zatienom imenu, softveru ili/i procesu proizvodnje. g) Knjigovodstvena vrednost (Book value) je raunovodstveni termin koji odnosi na knjigovod stve nu neto vrednost imovine (razlika knjigovodstvene vrednosti sopstvene aktive i ukupnih obaveza preduzea), odnosno, vred nost sopstve nog kapitala. Pre bilo koje procene neophodno je def nisati predmet procene, koncept vrednosti i nain iskazivanja rezultata procene. Pre ma meunarodnim standardima utvrene su tri osnovne polazne pretpostavke za primenu metodolo gi je procene, i to: Prva (metod): Vrednost preduzea jednaka je neto sadanjoj vrednosti oekivanih buduih koristi koje treba da ima vlasnik. Ovo se temelji, s jedne strane, na pretpostavci da e racionalan kupac investirati u preduzee ako je neto sadanja vred nost budu ih kori sti bar jed na ka kupov noj ceni, a s druge strane, racionalan prodavac nee prodati preduzee ukoliko je neto sadanja vrednost buduih koristi vea od prodajne cene. Na taj nain neto sadanja vrednost buduih koristi postaje granica dodira interesa dve suprotstavljene strane. Druga (iskazivanje vrednosti): Vrednost preduzea moe biti iskazana na razliit nain i ne izraava se uvek jednim iznosom. Procenjivanje u sebi sadri dosta prosuivanja I vrednovanja, da bi se dolo do priblinog iznosa vrednosti preduzea koji bi bio prihvatljiv i za prodavca i za kupca. Investitori mogu imati razliite stavove o riziku ulaganja i o iznosu buduih koristi jednog preduzea. To podrazumeva da je za oekivati da e svaki investitor i prodavac ima ti svoj stav o vrednosti i ti stavovi mogu znaajno da variraju. Trea (Termin ili datum): Procenjena vrednost preduzea se utvruje i iskazuje na tano odreeni datum.
1.2.

IZBOR METODA PROCENE

U teoriji i praksi procenjivanja koncipirana su tri osnovna pristupa za procenu vrednosti kapitala: prinosni, trini i trokovni. U okviru njih imajui u vidu svu sloenost razmatrane problematike egzistira vie razliitih metoda i varijacija ili varijanti svake od pomenutih metoda. Koji e pristup, metod procene, ili varijanta metoda procene biti primenjen zavisi od vie faktora pri emu treba razmotriti sledee relevantne podatke: karakteristike delatnosti preduzea, specifinosti vlasnike strukture i vlasnikog interesa, uslova privreivanja, priroda i karakteristike poslovanja u tekuem i prethodnom periodu; kompletan pravni duedil li gence,
7

 kompletan finansijski duedil li gence, kompletan tehniko - proizvodni duedil li gence, pregled sredstva i obaveza preduzea; karakteristike i uslovi poslovanja u relevantnim granama od znaaja za preduzee koje se procenjuje; ekonomske faktore koji utiu na poslovanje preduzea; podatke sa trita kapitala (stopa prinosa za sline investicije, kupoprodajne transakcije za slina preduzea); i ostale relevantne informacije. Meunarodni standardi i praksa procenjivanja preporuuju primenu trinog pristupa procene kad god za to postoje uslovi. Uslov za primenu trinog pristu pa je postojanje slinih kompanija, odnosno, uporedivih kupoprodajnih transakcija izmeu kompanija, kao i odgovarajua baza podataka, to se najee testira ve u prvoj fazi rada. Ovaj pri stup ima realnih ogranienja koja proistiu iz specifinosti predmeta procene. Iz tih razloga je primena prinosnih pristupa (metoda diskontovanje buduih rezultata ili metoda kapit lizovanje ostvarenih rezultata) je najzastupljenija i najbolje investitoru ukazuje na prinosnu sposobnost preduzea i isplativost ulaganja. Ovaj pristup je najzahvalniji u svim onim uslovima u kojima preduzee nastavlja sa poslovanjem, kada je snaga preduzea u poslovnim aktivnostima i kada preduzee ima natpolovian stepen korienja kapaciteta. Trokovni ili supstitucionalni pristup primenjuje se u sluajevima: kada su nekretnine bitan inilac osnovne ili se radi o prodaji osnovnih sredstava (Varijanta vrednost imovine i neto imovine), i kada preduzee prestaje sa daljim poslovanjem ili se ustanovi da je neprofitabilno (Varijanta likvidacione vrednosti). Isto vremena primena prinosnog i trokovnog pristu pa najee se javlja u sluajevima kada je prinosna snaga kompanije marginano pozitivna uz relativno loije finansijsko stanje. Tada je preporuljivo aplicirati i likvidacioni metod kao varijantu trokovnog pristupa u cilju provereopravdanosti daljeg poslovanja i investiranja u konkretni pravni subjekat. Prema pozitivnim propisima u okviru ZOST-a,145 ili, UMPK146 ne postoji mogunost izbora metoda procene u zavisnosti od preduzea koje se procenjuje. Po ZOST je bila utvrena obaveza procenjivaa da primeni sledea tri metoda procene: a) metod diskontovanog novanog toka, b) metod reprodukcione vrednosti c) metod likvidacione vrednosti. Meutim, po UMPK utvrena je obaveza primene dva metoda procene: a) metod diskontovanja novanih tokova i b) metod likvidacione vrednosti.
1.3.

PRINOSNI PRI STUP

Prinosni pristup se bazira na polaznoj premisi da je vrednost kapitala preduzea jednaka neto sadanjoj vrednosti njegovih buduih novanih tokova. Vrednost kapitala preduzea izraunava se na osnovu je ne od varijanti: varijanta kapitalizovanja ostvarenih rezultata, ili varijanta dis kontovanja buduih rezultata. Varijanta kapitalizovanja ostvarenih rezultata se primenjuje u sluajevima kada:
8

 preduzee posluje u stabilnom poslovnom okruenju sa niskom inflacijom ili bez nje, je preduzee dostiglo stabilnost u korienju kapaciteta, kada su stabilizovani finansijski rezultati, kada preduzee ima stabilnu finansijsku situaciju, i kada se ne oekuju znaajnije promene u poslovanju u narednom periodu. Procenjena vrednost kapitala se izraunava deljenjem dobiti ili bruto/neto novanog toka sa stopom kapitalizacije. Varijanta diskontovanja buduih rezultata koristi se u situacijama kada je: preduzee imalo nestabilne uslove poslovanja, preduzee imalo nepostojane rezultate poslovanja mogue projektovati budue rezultate, i za oekivati znaajne promene u poslovanju. Mogu se koristiti dve podvarijante ovog metoda: diskontovani neto novani tok, i diskontovana budua dobit. U obe podvarijante neophodno je obaviti detaljno projektovanje svih pozicija bilansa uspeha i sta nja kako bi se na respektivan nain dolo do vrednosti stabilizovane budue dobiti ili stabilizovanog novanog toka. Projektovani budui neto novani tokovi ili budua dobit treba da se diskontuju sa buduih perioda na dan investiranja. Na taj nain se utvruje neto sadanja vrednost buduih neto novanih tokova ili neto sadanja vrednost buduih dobitaka. To otvara pitanje vrednosti diskontnog faktora koji treba da bude mera vremenske preferencije novca koji investitor treba da uloi u preduzee za sve vrste rizika tog investiranja. U principu mogu da se koriste dve kategorije: diskontna stopa, i stopa kapitalizacije. Diskontna stopa predstavlja stopu prinosa na kapital koja bi zadovoljila potencijalnog investitora i ona treba pokrije kompletan rizik ulaganja u konkretno preduzee. Stopa kapitalizacije se razlikuje u odnosu na diskontnu stopu zbog faktora kao to su: projektovani rast prihoda, broj godi na projektovanja, i potencijalne fluktuacije rasta prihoda. Stopa kapitalizacije se moe dobi ti i kao razlika diskontne stope i stope rasta. U naem sluaju, ako je prosena stopa projektovanog rasta prihoda 3% a diskontna stopa 21,6875% stopa kapitalizacije bila bi 18,6875%. Kada se u projektovanju dostigne stabilizovana vrednost dobitka tada se pristupa utvr ivanju tako zvane rezidualne vrednosti. Rezidualna vrednost predstavlja vrednost novanog toka u rezidualnom ili preostalom periodu (budui da se projektuje najee od 5 do 10 godina a investicija moe da se koristi mnogo due). Ona se utvruje na taj nain to se vrednost neto novanog toka iz zadnje godine mnoi koeficijentom koji sadri i odgovarajuu stopu rasta (u hipotetikom primeru 1 + 0.02 = 1.02) a potom deli sa Gordonovim faktorom (koeficijentom koji nastaje kada se od diskontnog faktora oduzme stopa rasta u rezidualnom periodu).
1.4.

FAZE PRI NOSNOG PRI STUPA

9

Postupak za pri menu prinosnog pristupa po Meunarodnim standardima za procenu, bilo da se radi o meto di dis kontovanja buduih rezultata, ili, meto di kapi talizovanja ostvarenih rezultata moe se sprovesti kroz deset sle de ih faza ili kora ka: 1. Polazna aktivnost na proceni po pri nosnom pristupu je unoenje fi nansijskih izvetaja za pro tekli period. Poelj no je, uko li ko je to mogu e, da taj period obu hvata poslednjih proteklih pet godina. Ova aktiv nost je zajed ni ka za ove meto de. Za meto du dis kon to va nja budu ih rezul ta ta poelj no je ima ti pla nove budu ih aktiv no sti u pred u ze u. Te pla no ve tre ba pod vrg nu ti testi ra nju real no sti i po potre bi oba vi ti nji ho vo pri la go a va nje. Ako ih nema tre ba ih pro ce si ra ti a potom testi ra ti. Ovom fazom se stva ra vir tu el na pola zna baza za pro ce nu koja je podrka i osnov za nared ne faze u postup ku pro ce ne. 2. Sledea faza je kori govanje fi nansijskih izvetaja za even tualna odstupanja od opteprihvaenih raunovodstvenih principa i meunarodnih raunovodstvenihtralisanje uticaja neposlovnih pozicija na tokova poslov nih sred stava. Isto tako, ako posto je dru gi spe cifi ni slu ajevi (vikovi, manjkovi, potencijalna prava, potencijalne obaveze, zakupi, lizing, itd...) neo phodno je na odgo varajui nain tretirati ih da bi ima li neu tralan uinak na efek te pro cene. Ovom fazom se, ustva ri stva ra nor malna virtuelna baza za pro cenu bez koje bi postu pak mogao ima ti sla bosti posebno u delu real nosti i kom petentnosti. 3. Na bazi pla no va poslov nih aktiv no sti (iz faze 1) za 5 do 10 nared nih godi na (pre ma kon kret noj situ a ci ji i na bazi milje nja pro ce ni te lja) tre ba oba vi ti pro jek to va nje svih pozi ci ja bilan sa sta nja i uspe ha za isti vre men ski period i oba vi ti testi ra nje real no sti istih. Zad nja godi na pro jek to va nja je period na bazi kojeg se utvr u je vred nost rezi du al nog peri o da. Pro jek to va nje ima zadatak da se postig ne sta bi lan fi nan sij ski rezul tat i sta bi lan nov a ni tok. Za meto du kapi ta li za ci je ostva re nih rezul ta ta u ovoj fazi nema posebnih aktiv no sti sem to se odre u je dui na peri o da ime se dola zi do fak to ra kojim e se mno i ti kori go va ni fi nan sij ski rezul ta ti da bi se dobi la vred nost kapi ta la pred u ze a. 4. Kada se postig ne sta bi li za ci ja fi nan sij skog rezul ta ta ili utvr di iznos kori gova nog dobit ka pri stu pa se obra u nu pore za na pro jek to va ni, ili, kori go va ni neo po re zo va ni) iznos dobi ti, nakon ega se dobi ja neto dobit (pro jek to va na ili kori go va na). 5. Ako se ume sto diskontovanja projektovanog ili korigovanog fi nansijskog rezultata primenjuje diskontovanje projektovanog ili diskontovanog neto novanog toka neo p hod no je u ovoj fazi utvr diti vrednost projektovanog ili diskontovanog neto nov a nog toka. 6. Odreivanje stope kapitlizacije ili diskontne stope stvara uslove da se projektovani ili korigovani rezultat ili novani tok diskont ju na dan procene ili dan ulaganja. 7. Izraunavanje neto sadanje vrednosti buduih ili korigovanih novanih tokova. To je, u stvari, procenjena vrednost kapitala preduzea. 8. Provera postup ka procene i analiza ostvare nih rezultata. 9. Ukoliko je raena korekcija za neposlovna sredstva ili viak odn sno nedostatak sredstava, potrebno je proceniti ta sredstva i dodati ili oduzeti ih od procenjene vrednosti poslovnih sredstava (sopstvenog poslovnog kapitala). 10. Obavljanje premiranja odnosno diskontovanja za nivo vlasnikog interesa koji se pro ce nju je, ili za slabost utrivosti.

10

1.5.

METOD CAPM

Metod CAPM (Capi tal Asset Pri cing Model) ima prednost je pri o ri te tan za pri me nu ako to uslo vi dozvo lja va ju, to jest ako su insti tu cije trita kapi ta la i novca raz vi je ne do nivoa da nije teko pri ba vi ti infor ma ci je o sli nim kom pa ni ja ma za pore e nje. Klju na meto do lo ka raz li ka izme u meto da CAPM i meto da zida nja je u tako zva nom beta koe fi ci jen tu koji je sastav ni deo cene kapi ta la po meto du CAPM,koji izra a va meru kole ba nja ukup ne sto pe povra ta za upo re di ve kom pa ni je ije se akci je koti ra ju na ber zi. Na taj nain se objek tiv ni je sagle da va rizi ka ula ga nja u kon kret ni privredni subje kat. Upo re di ve kom pa ni je se selek ti ra ju po una pred defi ni sa nim kri te ri ju mi ma: a) Pripadnost istoj pri vrednoj grani ili delat nosti (proizvodi, tri te, kup ci i sl.) b) Pri bli an ste pen fi nan sij skog rizi ka (struk tu ra kapi ta la, likvid nost, dr.) c) Upo re di vost veli i na (obim pro da je, dobit, dr.) d) Loka ci ja ili geo graf ska ras pro stra nje nost. Prva faza u odreivanju diskontne stope metodom CAPM je definisanje stope bez rizika na dan procene (Risk-free Rate). Najee se primenjuju dva osnovna pristupa za odreivanje stope bez rizika: stopa prinosa na nisko rizina ulaganja, i kratkorona kamatna stopa na dravne hartije od vrednosti. Prvi pristup, to jest, pristup u kojem se za odreivanje stope bez rizika uzima stopa prinosa na nisko rizina ulaganja sa garancijom. To bi u prak si bilo ekvivalentno kamatnoj stopi na dugorone dravne obveznice, iako takva ulaganja nisu u potpunosti osloboena rzika. Trina vrednost ovih obveznica menja se sa promenama kamatne stope na finansijskom tritu, to znai da je za potrebe procene potreban podatak o kamatnoj stopi za dugorone dravne obveznice (medijana ili prosek) koji je najpribliniji izabranom datumu procene. Najpouzdaniji podaci na Zapadu se dobijaju iz sledeih izvora: Wall Stree Jour nal, New York Times, Barrons i US Finan cial data. Drugi pristup za odreivanje stope bez rizika polazi od kratkorone kamatne stope na dravne hartije od vrednosti. To znai da se dugorona kamatna stopa na dravne obveznice umanjuje za razliku u kamatnoj stopi dugoronih i kratkoronih hartija od vrednosti, to se naziva horizont premija (horizo premium). Podaci o visini horizont premije takoe se mogu nai u godi njem izdanju Ibbot son-a. Dru ga faza, posle defi ni sa nja sto pe bez rizi ka, je izra u na va nje dodat nog trinog rizi ka koji pra ti ula ga nje pro se nog inve sti to ra (Equity Risk Pre mi um) odnosno mar gi nal ni pri nos na tri tu kapi ta la. U pita nju je dodat ni rizik koji gene ri e tri te i izra u na va se kroz raz li ku teku e kamat ne sto pe na ber zi akci ja i kama te na dugo ro ne drav ne obve zni ce. Naj e e kori en izvor poda ta ka za dodat ni (tri ni) rizik je Ibbot son Asso ci a tes Stocks, Bonds, Bills and Infl a tion Yearbooks. Zbir stope bez rizika i stope za dodatni rizik predstavlja trinu stopu prinosa. Trea faza je faza u kojoj se doda je ili oduzima odgovarajui faktor kojim se kopenzira rizik ulaganja u konkret no predzee u odnosu na rizik ulaganja u uporediva preduzeaganja u konkretno preduzee, to jest, preduzee iji se kapital procenjuje, a na bazi razlika u odnosu na uporedive kompanije ili kompariranjem sa prosemnim pokazateljima poslovanja za privrednu granu ili delatnost kojoj preduzee pripada. Osnov ni fak to ri za eva lu a ci ju spe ci fi nih rizi ka ula ga nja u kon kret no predu ze e u modno su na pro sek ili neku dru gu upo re di vu veli i nu, obu hva ta ju klju ne fi nan sij ske
11

poka za te lje (ste pen zadu e no sti, likvid no sti, pro fi ta bil no sti, aktiv no sti,rast), ste pen diver si fi ko va no sti, ue e na tri tu, menad ment, i dru go. Posebno se oce nju je rizik koji pro istie iz veli ine preduzea, koji je uto liko vei ukoliko preduzee vie odstupa od upo redivih kompanija ili pro seka za gra nu.

1.6.

METOD ZIDANJA

Metod zid nja se zasniva na dete tovanju rizika ulaganja u konkretno preduzee imajui u vidu pored svih vrsta rizika tog ulaganja koji proistiu iz okvira samog preduzea, tako i rizik poslovnog okruenja. Diskontna stopa se po ovoj metodi izraunava kao zbir tri osnov ne vrste rizika, i to: stope bez rizika, stope tri nog rizika, st pe specifinih rizika za preduzee. Kao i kod meto da CAPM, i ovde se pola zi od defi ni sa nja sto pe bez rizi ka na dan pro ce ne (Risk-free Rate). U sle de oj aktiv no sti izra u na va se dodat ni tri ni rizik koji pra ti ula ga nje pro se nog inve sti to ra (Equity Risk Pre mi um) odno sno mar gi nal ni pri nos na tri tu kapi ta la kao kod meto da CAPM. Pri li kom defi ni sa nja, tako zva nih, osta lih rizi ka potreb no je dobro pozna va ti poslo va nje i per for man se pred u ze a, i izvr i ti pore e nje po svim bit nim poka za telji ma sa pro se kom u gra ni. U naoj pro ce nji va koj prak si, metod zida nja je do sada bio oba ve zan za izra u na va nje cene sop stve nog kapi ta la, sa una pred pre ci zi ra nim para me tri ma koji su limi ti ra li nivo rizi ka. Uz neznat ne pro me ne u ter mi ni ma u odno su na pro pi se koji su vai li do 2001, aktu el na meto do lo gi ja defi ni e sle de a tri nivoa rizi ka: realna sto pa pri no sa na ula ga nja bez rizi ka, pre mi ja za rizik na ula ga nje u subjekt pri va ti za ci je i pre mi ja za rizik na ula ganje u SR Jugoslaviju odnosno u Republiku Srbiju. Agen ci ja za pri va ti za ci ju utvr u je polu go di nje visi nu sto pe bez rizi ka i premi je za rizik ula ga nja u zemlju. 149 Svaka vrsta rizi ka moe biti oce njena u inter va lu od 0% do 5%, ali ukup na sto pa ne sme biti manja od 5%. Na isti nain se cena sop stvenog kapitala utvrivala i po pret hodno vaeoj metodologiji, s tim to su ranije pred met oce ne rizi ka ula ganja u pred uzee bili est kri terijuma, sa mak simalnim vrednovanjem do 3%, odnosno ukup na sto pa rizi ka ula ganja u preduzee bila je ogra niena na 18%. Izra u na va nje pon de ri sa ne pro se ne cene kapi ta la Pon de ri sa na pro se na cena kapi ta la (WACC - Weighted Ave ra ge Cost of Capi tal) je dis kont na sto pa koja se kori sti za pro ce nu ukup no inve sti ra nog kapi ta la u pred u ze e. Osnov ne kom po nen te pro se ne cene kapi ta la su cena sop stve nog kapi ta la i cena kre dit nih izvo ra fi nan si ra nja, koje se pon de ri u u skla du sa utvr enom struk tu rom sop stve nog i pozajm lje nog kapi ta la. Cena sop stve nog kapi ta la se izra u na va pri me nom meto da CAPM ili meto da zida nja, a cena pozajm lje nog kapi ta la odre u je na bazi real nih kamat nih sto pa za posto je e kre di te i pro se ne tri ne kamat ne sto pe za budu e ili nove kre di te. Struk tu ra pozajm lje nih i sop stvenih izvo ra fi nan si ra nja odre u je se ili na bazi zate e ne struk tu re ili se pre u zi ma ju pro se ni odno si za pri pa da ju u gra nu ili delat nost. Inve sti ra ni kapi tal obu hva ta osnov ni (akcij ski) kapi tal i uku pan dugo ro ni dug, uklju u ju i i dospe lu ratu za otpla tu duga na dan pro ce ne. Pri
12

tome, dugo roni dug obu hva ta samo oba ve ze na koje se pla ca kama ta, jer je cena kapi ta la zabeska mat ne oba ve ze jed na ka nuli.Osnov na for mu la za izra u na va nje pon de ri sa ne pro se ne cene kapi ta la posle pore za na dobit je sle de a: WACC = (CSK x SSK) + (CPK (1 t) x SPK)
Gde je: CSK cena sop stve nog kapi ta la, CPK cena pozajm lje nog kapi ta la, SSK pro ce nat ue a sop stve nog kapi ta la u struk tu ri kapi ta la, SPK pro ce nat ue a dugo ro nog duga u struk tu ri kapi ta la t pore ska sto pa na dobit

Sopstveni kapital preduzea se moe sastojati od raz liitih vrsta akci ja koje tre bana ade kvatan nain tre tirati i uklju iti u obra un. Iz tih raz lo ga moe biti dile ma da Ii za potrebe procene ukupno investiranog kapitala prihvatiti postojeu strukturu kapitala ili preuzeti hipotetiku varijantu, koja najee predstavlja tipinu strukturu za odreenu privrednu granu ili delat nost. Pre ma meu narodnim standardima veliina interesa koji se pro ce nju je je jedan od bit nih fak tora za defi nisanje cilj ne struk ture kapitala. Uko li ko je pred met pro ce ne manjin ski inte res sma tra se da ne tre ba menjati posto je u struk tu ru kapi ta la, s obzi rom da manjin ski akci o na ri nema ju sna gu potreb nu da pro me ne ue e duga u ukup nom kapi ta lu. S dru ge stra ne, pro ce na kon trol nog inte re sa omo gu u je pri hva ta nje tipi ne struk tu re kapi ta la za datu granu, jer su vein ski akci o na ri u mogu no sti da je i pro me ne.
1.7.

METOD DISKONTOVA NJA BUDUIH REZULTATA

Metod diskontovanja buduih rezultata posebno je pogodan za proc nu preduzea koja karakterie rast proizvodnje, prodaje, investicija i nivoa profitabilnosti poslovanja u narednom periodu. Navedene promene prati i via stopa rasta sve dok se nedostig ne optimalni nivo korienja kapaciteta ili osvajanje nove proizvodnje, nakon ega se proizvodnja vraa u stabilne okvire praena relativno niom I stabilnom stopom rasta. Ova metoda nalazi primenu i kod privrednih grana koje karakterie ciklina proizvodnja sa oscilacijama od najnie do najvie take. U tom sluaju projektuje se poslovanje za jedan za okruen ciklus proizvodnje (naj ee se oscilacije zatva ra ju u toku jedne godine), sa ciljem eliminacije fluktuacija koje karakteriu takav tip poslovanja. Sa teoretskog aspekta ovaj metod se preporuuje kao pristup u proceni koji treba uvek primeniti kada za to posto je neophodni preduslovi. S jednestrane, misli se na profitabilnost poslovanja, investiranje u proizvodnju i dalji rast proizvodnje i prodaje, dok s dru ge stra ne, neo p hod no je i ras po la ga ti odgo va ra ju im poda ci ma o pret hod nom i budu em poslo va nju. Meu tim, ima ju i u vidu da je on okre nut budu no sti a sudo vi, naj e e, pre su u ju sa sta njem na dan pre su de ova meto da esto nije valid na za sud ske pro ce du re. Bez obzi ra na posto je a ogra ni e nja, pro ce ni te lji vrlo esto pri me nju ju ovaj metod kao jedan od pri marnih meto da pro ce ne ili kao pro ve ru oprav da no sti dobi je nih rezul ta ta pri me nom dru gih pri stu pa. U skla du sa meu na rod nim stan dar di ma za pro ce nu, postu pak pro ce ne po ovom meto du imao bi sle de i tok: Korak 1. Unoenje oficijelnih finansijskih izvetaja.Ovi izvetaji su dugi i nezgodni za prezentaciju zato nee biti ilustrovana ova faza rada. Korak 2. Finansijska analiza Tipini elementi finansijske analize dati su na prethod nim stranama. Komentar analize u praksi je opirniji i prilagoen interesu investitora.
13

Korak 3. Reklasifikacija i korekcija finansijskih izvetaja prema meunarodnim standard ma.

1.8.

METOD KAPI TALIZOVANJA OSTVARENIH REZUL TATA

Pristup kapitalizovanja ostvarenih rezultata pri me nju je se za pred u ze e koje karak te ri e sta bil no poslo va nje, nor mal na sto pa rasta i oe ku je se da u budu nosti nee biti zna aj ni jih pro me na. Vred nost kapi ta la se dobi ja delje njem rezul ta ta poslo va nja teku eg ili nared nog peri o da sa sto pom kapi ta li za ci je. Postu pak pri me ne kapi ta li zo va nja ostva re nih rezul ta ta obu hva ta sle de e faze radaPri pre mi ti fi nan sij ske izve ta je za pro te kli period (uobi a je no pet godi na). Oba vi ti odgo va ra ju e ana li ze da se sagle da fi nan sij ski polo aj, pri no sna mo i druge per for man se poslo va nja. Korak 2. Obav ti odgo va ra ju e korek ci je fi nan sij skih izve ta ja u skla du sa meu narod nim rau no vod stve nim stan dar di ma. Uko li ko je potreb no otklo ni ti uti caj neposlovnih sred sta va ili vika/nedo stat ka sred sta va, i poje di na no ih pro ce ni ti. Korak 3. Pro ve ri ti obra un pore za na ostva re nu i korgovanu vrednost ostvarenih rezul tata. Korak 4. Uko li ko se kapi ta li zu je nov a ni tok, potreb no je dodat no kori go va ti iznos neto dobi ti i sve sti ga na nivo bru to ili neto nov a nog toka. Korak 5.Odre di ti sto pu kapi ta li za ci je za odgo va ra ju i nivo rezul ta ta (neto dobit ili nov a ni tok). Korak 6.Odredi ti period za koji e se rezul ta ti poslo va nja kapi ta li zo va ti. Naj e e je to posled nja fi skal na godi na, ili, pro sek posled njih neko li ko godi na. Korak 7.Izrau na ti vred nost kapi ta la delje njem iza bra nog nivoa rezul ta ta poslo va nja sa defi ni sa nom sto pom kapi ta li za ci je. Korak 8.Ispi ta ti real nost dobi je nog rezul ta ta. Kora ci od 1. do 4. su isti kao i u pret hod noj meto di. Iz tih raz lo ga bie prezen ti ran deo aktiv no sti od 5. do 8. kora ka. Korak 9. Odre i va nje sto pe kapi tali za ci je Naj e e se sto pa kapi ta li za ci je odre u je pomo u defi ni sa ne dis kont ne stope koja se uma nju je za pred vi e nu pre se nu brzi nu rasta pred u ze a. Pri me nom meto da zida nja i meto da CAPM, dobi ja se dis kont na sto pa pri men lji va na neto nov a ni tok. S obzi rom da se sto pa kapi ta li za ci je ee pri me nju je na neto dobit, potreb no je i dis kont nu sto pu neto nov a nog toka kon ver to va ti u dis kont nu sto pu neto dobi ti. Pri tome, tre ba ima ti u vidu sle de a pra vi la: a) to je via dis kontna stopa neto nov anog toka, uto li ko je vea raz lika izmeu diskontne stope neto novanog toka i dis kontne stope neto dobi ti; b) to je vei racio izme u neto dobi ti i neto nov a nog toka uto li ko je vea raz lika izme u dis kont ne sto pe neto nov a nog toka i dis kont ne sto pe neto dobi ti. c) to je via sto pa dugo ro nog rasta, uto li ko je manja raz li ka izme u diskont ne sto pe neto nov a nog toka i dis kont ne sto pe neto dobi ti. Postu pak kon ver zi je dis kont ne sto pe neto nov a nog toka u dis kont nu sto pu neto dobi ti, mogu e je oba vi ti na dva nai na, i to: a) Odre di ti rela tiv nu raz li ku izme u neto nov a nog toka i neto dobi ti za kom pa ni je iz iste indu strij ske gra ne ije se akci je koti ra ju na ber zi i bazira ti kon ver zi ju na toj osno vi, ili
14

b) Izra u na ti rela tiv nu raz li ku izme u neto nov a nog toka i neto dobi ti za kon kret no pred u ze e koje se pro ce nju je. U prvom slu a ju postu pak kon ver zi je se uglav nom svo di na tipi an ras pon izme u pri ho da od divi den de (divi den da + cena akci je) i pri ho da od neto dobi ti neto dobit + cena akci je) za pred u ze a ije se akci je koti ra ju na ber zi.
1.9.

TRINI PRISTUP ZA PROCENU VREDNOSTI KAPITALA-METOD CENA UPOREDIVIH KOM PA NI JA

Tri ni pri stup u pro ce nji va nju bazi ra se na pore e nju pred u ze a koje je pred met pro ce ne sa sli nim kom pa ni ja ma u istoj pri vred noj gra ni ili delat no sti.U nekim slu a je vi ma se pore e nje oba vlja pre ma svim upo re di vim fi r ma ma a u dru gim samo sa fi r ma ma za koje su izvr e ne kupo pro daj ne tran sak ci je, odno sno postig nu te cene pri rea li za ci ji mer de ra i akvi zi ci ja na tri tu. Tri ni pri stup u pro ce nji va nju pod ra zu me va da posto ji jaka infor ma ci o na baza kao podr ka. Infor ma ci o na baza bi tre ba la da sadr i infor ma ci je o pred u ze ima(fi nan sij ski izve ta ji, osnov ni poka za te lji i infor ma ci je o poslo va nju) i o obavljenim transakcijama u pret hod nom peri o du, kao i o svim bit nih aspek ti ma pod koji ma je pro da ja oba vlje na. Tri ni pri stup se sve vie pri me nju je u svet skoj pro ce nji va koj prak si zakom pa ni je ije se akci je ne koti ra ju na ber zi, jer se sma tra da se na taj nain jef tino i brzo moe sagle da ti rela tiv no real na vred nost kapi ta la, shod no para me tri ma tri ta, karak te ri sti ka ma okru e nja, poseb no gra ne u kojoj kom pa ni ja poslu je I oe ki va nom tren du rasta u nared nom peri o du.Pre ma meu na rod nim stan dar di ma i svet skoj pro ce nji va koj prak si, osnovni postu pak za pri me nu tri nog pri stu pa sasto ji se iz sle de ih kora ka: Korak 1. Pri pre ma nje fi nan sij skih izve ta ja za odre e ni vre men ski period I uno e nje za stva ra nje infor ma ci o ne osno ve za pore e nje. Korak 2. Pri la go a va nje fi nan sij skih izve ta ja meu na rod nim rau no vodstvenim stan dar di ma u cilju stva ra nja upo re di ve osno ve za pore e nje sa fi nan sijskim izve ta ji ma sa dru gim pred u ze i ma. Korak 3. Obra u na va nje pore ske oba ve ze na kori go va ni iznos dobi ti. Korak 4. Defi nisanje kri terijuma za selek ciju i selek cija preduzea za poreenje. Korak 5. Odre i va nje mul ti pli ka to ra koji e se pri me ni ti u pro ce ni. Korak 6. Odre i va nje peri o da za kom pa ri ra nje sa upo re di vim pred u ze i ma. Korak 7. Izra u na va nje i pri la go a va nje mul ti pli ka to ra. Korak 8. Izra u na va nje vred no sti pred u ze a pri me nom kori go va nog multipli ka to ra. Korak 9. Pro ve ra i testi ra nje dobi je nog rezul ta ta pro ce ne. Multi pli ka tor vred no sti pred sta vlja racio broj u kojem se u odnos sta vlja ju:cena akci je na ber zi i iza bra ni nivo ostva re nog rezul ta ta po jed noj akci ji pred uzea. U zavi sno sti od izbo ra nivoa rezul ta ta (neto dobit, nov a ni tok, divi den de,pri ho di od pro da je) bira se odgo va ra ju i mul ti pli ka tor, gde se za svr he pro ce nenaj e e kori stesledei: Tri na cena akci je/neto dobit po akci ji Tri na cena akci je/nov a ni tok po akci ji Tri na cena akci je/divi den da po akci ji Tri na cena akci je/pri ho di od pro da je po akci ji Tri na cena akci je/knji go vod stve na vred nost akcij skog kapi ta la
15

 Tri na cena akci je/knji go vod stve na vred nost repro duk ci o ne vred no stipo akci ji U naim uslo vi ma se ne kori sti ovaj metod i sla bi su izgle di da e u duem roku biti pri me nji van u pro ce nji va koj prak si. Osnov ni raz log za to je nepo sto janje ade kvat nih uslo va za nje go vu pri me nu.
1.10. METOD UPOREDIVIH TRANSAKCI JA

Metod upo re di vih tran sak ci ja mogu e je pri me ni ti za pro ce nu odre e nog vlasnikog intere sa, uko li ko posto ji dovolj no sli no sti izme u kom pa ni ja koje su bile pred met pro da je i pred u ze a koje se pro ce nju je. Izbor i ana li za pred u ze a -ue sni ka u postup ku mer de ra ili akvi zi ci je oba vlja se po istim kri te ri ju mi ma kao i kod meto da pore e nja. S obzi rom da mer de ri i akvi zi ci je mogu biti rea li zo va ni po ceni koja je bazira na na raz li i tim defi nicijama vrednosti, specifi nim kri te ri ju mi ma i uslo vi ma pod koji ma se oba vlja sva ka tran sak ci ja, pri me na ovih poda ta ka u pro ce ni nekog pred u ze a zah te va vei ste pen opre zno sti u inter pre ti ra nju i ana li zi pri ba vlje nih poda ta ka. Tako e, izvor poda ta ka o izvr e nim kupo pro daj nim tran sak ci ja ma nije u dovolj noj meri pouz dan i siste ma ti zo van, kao to je to slu aj sa poda ci ma o trinoj ceni akci ja kom pa ni ja koji su ras po lo i vi na dnev noj osno vi. Nakon detalj ne ana li ze o izvr e nim tran sak ci ja ma mer de ra odno sno akvizici je, izra u na va se mul ti pli ka tor vred no sti kao koli nik ukup ne pro daj ne cene postig nu te u jed noj tran sak ci ji koja obu hva ta ceo akcij ski kapi tal i uku pan dug pred u ze a i jed nog od sle de e vrste rezul ta ta: Pri ho di od pro da je (Sales), Dobit(EBIT), Nov a ni tok odno sno neto dobit uve a na za amor ti za ci ju (Ope ra ting cashfl ow), ili Vred nost mate ri jal ne akti ve (Tan gi ble book value). 1.11.TROKOVNI PRISTUP Pre ma tro kov nom pri stu pu vred nost pred u ze a koje nasta vlja sa poslo vanjem pro ce nju je se na osno vu tro ko va zame ne(ponov ne izra de, kupo vi ne), dok se pred u ze e koje ima neiz ve snost nastav ka poslo va nja pro ce nju je uz pret po stav ku pri nud ne pro da je sred sta va koji ma to pred u ze e ras po la e. U prvom slu a ju primenju je se metod repro duk ci o ne vred no sti pred u ze a, a u dru gom slu a ju metod likvi da ci o ne vred no sti pred u ze a. Po meto du repro duk ci o ne vred no sti pred u ze a, u postup ku pro ce ne pri stu pa se utvr i va nju real ne repro duk tiv ne vred no sti sred sta va i oba ve za pred u ze a. Razli ka te dve vred no sti pred sta vlja pro ce nje nu repro duk tiv nu vred nost neto imo vi ne, ili, kapi ta la pred u ze a. Pri tome, uslov na pret po stav ka je nasta vak poslo va nja preduze a u neo gra ni e nom budu em peri o du (going con cern pri stup).Metod likvi da ci o ne vred no sti se zasni va na pret po stav ci da pred u ze e nema real nih mogu no sti da nasta vi sa daljim poslo va njem. Likvi da ci o na vred nost zavisi od cena po koji ma je mogu e pro da ti imo vi nu pred u ze a u defi ni sa nom vre menskom roku za postu pak likvi da ci je. Vred nost kapi ta la po likvi da ci o nom meto duse dobi ja kao raz li ka izme u likvi da ci o ne vred no sti ukup nih sred sta va i real nevred no sti oba ve za pred u ze a.
1.12. METOD REPRODUKTIVNE VREDNOSTI

U pri me ni meto da repro duk ci o ne vred no sti pola znu osno vu ine pozi ci je bilansa sta nja pred u ze a na utvr e ni datum pro ce ne. U zavi sno sti od iza bra ne defi nicije vred no sti,
16

svrhe pro ce ne, ras po lo i vih poda ta ka i isku stva pro ce nji va a, moe se iza bra ti jed na od dve osnov ne vari jan te meto da neto imo vine: Iden ti fi ka ci ja i vred no va nje poje di na nih kate go ri ja sred sta va i oba ve za pred u ze a (asset accu mu la tion met hod), i Iden ti fi ka ci ja i vred no va nje gru pa sred sta va i oba ve za pred u ze a (col lective assetmet hod) Naj e u pri me nu ima poje di na na pro ce na sred sta va i oba ve za, poseb no za mate ri jal no zna aj ne stav ke u bilan su sta nja. U skla du sa opte pri hva e nom meto do lo gi jom pro ce ne u sve tu, osnov ne etape u pri me ni meto da repro duk ci o ne vred no sti (asset accu mu la tion met hod) ukljuuju sle de e aktiv no sti: Korak 1. Pri ba vi ti bilans sta nja na dan pro ce ne, ili, naj pri bli ni je tom datu mu, i pro veri ti usa gla e nost bilan sa sa meu na rod nim rau no vod stve nim stan dar di ma. Korak 2. Kori go va ti bilans sta nja uko li ko posto je nee vi den ti ra na sred stva ili oba ve ze. Pro ve ri ti inte gral nost obu hva ta pozi ci ja u bilan su sta nja. Korak 3.Pro ce ni ti sva ku pozi ci ju mate ri jal ne i nema te ri jal ne akti ve na nivou tri ne vred no sti (fair mar ket value) i sasta vi ti odgo va ra ju i izve taj o korek ci ja ma. Korak 4.Kori go va ti i pro ce ni ti oba ve ze na real nom (tri nom) nivou i sasta vi ti odgovarajui izve taj o korek ci ja ma. Korak 5. Usa gla si ti i po potre bi kori go va ti iznos pore ske oba ve ze na dobit, na uve anu vred nost sred sta va ili uve a ti iznos odlo e nih pore skih oba ve za. Korak 6.Nakon izvr e nih korek ci ja (korak 1 do 5), dobi ja se pro ce nje na vred nost ukup nog akcij skog kapi ta la, kao raz li ka pro ce nje ne vred no sti poslov ne akti ve I pro ce nje nih ukup nih oba ve za pred u ze a. Uko li ko pred u ze e ras po la e i pre fe renci jal nim akci ja ma, potreb no je uma nji ti vred nost kapi ta la za taj iznos i sve sti na nivo obi nog akcij skog kapitala. Korak 7.Pro ve ri ti oprav da nost dobi je nog rezul ta ta pro ce ne. Korak 8. Odlu i ti da li pro ce nje nu vred nost obi nog akcij skog kapi ta la tre ba kori gova ti za odre e ni dis kont. 1.13.METOD LIKVI DACIONE VRED NO STI Pro ce nje na vred nost kapi ta la po ovom meto du dobi ja se kao raz li ka izmeu neto likvi da ci o ne vred no sti poslov nih sred sta va i likvi da ci o ne vred no sti oba ve ze, koje uklju u ju i tro ko ve likvi da ci je. Tipi ni slu a je vi u koji ma se pri me nju je metod likvidacione vrednostis u sle de i: nemo gu nost pred u ze a da nasta vi nor mal no poslo va nje u neo gra ni enom vre men skom peri o du odno sno pokre ta nje likvi da ci o nog postup ka od stra ne nad le nih orga na; pri no sna sna ga ulo e nog kapi ta la je nia od likvi da ci o ne vred no sti kapi tala, to daje mogu nost vla sni ku da gene ri e vei iznos sred sta va po osnovu likvi da ci je u odno su na vari jan tu nasta vlja nja poslo va nja; tri na vred nost celo kup nog kapi ta la jed nom tran sak ci jom je nia, jed naka ili neznat no via od likvi da ci o ne vred no sti kapi ta la koja se dobi ja kao zbir vieg bro ja pozi ci ja po likvi da ci o noj vred no sti;

17

 kod diver si fi ko va nog pred u ze a ili hol din ga, gde se likvi da ci jom manje pro fi ta bil nih zavi snih pred u ze a obez be u ju sred stva za fi nan si ra nje predu ze a ke ri sa viim nivo om pri no sa. Likvi da ci o ni metod se moe pri me ni ti i u kom bi na ci ji sa dru gim meto dima u spe ci fi nim situ a ci ja ma kao to je ogra ni e ni vre men ski period u kome e pred u ze e poslo va ti (vre men ski ogra ni e na dozvo la za rad, vre men ski ogra ni e na dostup nost resur sa ili tri ta i sli no). Sa aspek ta ras po lo i vog vre men skog roka za spro vo e nje postup ka likvi daci je, posto je dva postup ka likvi dacije: postu pak redov ne likvi da ci je kod kojeg se pred vi a razu man rok za sve neo p hod ne aktiv no sti kao to su: ogla a va nje pro da je sred sta va, pri kuplja nje ponu da, izbor naj po volj ni je ponu de, napla ta pro da tih sred sta va I prav na pro ce du ra likvi da ci je. Likvi da ci o na vred nost koja se postig ne u postup ku redov ne likvi da ci je je naj vi a mogu a vred nost koja se moe ostva ri ti u datim okol no sti ma. postupak ubrzane likvidacije primenjuje se kada okolnosti nalau hitnu rasprodaju sredstava preduzea. Imajui u vidu ogranienja, u ovom sluaju se uglav nom ne moe posti i naj via odnosno najpovoljnija likvidaciona vrednost. Naj ei primer za ovu vari jantu likvidacije je prodaja sredstava na aukcija ma, zbog ega se likvi daciona vrednost naziva i aukciona vrednost. Postu pak izra u na va nja likvi da ci o ne vred no sti kapi ta la je kom plek san i obuhvata sle de e faze: Korak 1Pri ba vi ti bilans sta nja na dan pro ce ne ili naj pri bli ni je tom datu mu. Korak 2Kori go va ti bilans sta nja uko li ko posto je nee vi den ti ra na sred stva ili oba ve ze,i obu hva ti ti sve pro me ne do dana pro ce ne. Korak 3Pre ci zi ra ti postu pak likvi da ci je (ubr zan ili redo van postu pak). Korak 4Izra u na ti bru to pri liv od likvi da ci je (pre tro ko va pro da je, pore za i sl). Korak 5Uma nji ti bru to pri liv za direkt ne i indi rekt ne tro ko ve likvi da ci je. Korak 6Dodati ili odu zeti poslovni dobitak ili gubi tak kao rezul tat postup ka likvi dacije. Korak 7Odu ze ti likvi da ci o nu vred nost ukup nih oba ve za pred u ze a. Korak 8Odu ze ti even tu al ne dodat ne pore ske oba ve ze na ostva re nu dobit ili dobi tak pripro da ji sred sta va. Uko li ko je ostva ren gubi tak ili su ostva re ne pore ske olak ice, u nekim slu a je vi ma moe se i uve a ti likvi da ci o na vred nost pred u ze a. Korak 9 Odu ze ti likvi da ci o nu vred nost pre fe ren ci jal nih akci ja uko li ko one posto je. Korak 10 Diskontovati procenjenu likvidacionu vrednost kapitala (korak 4 do 9) na danprocene, ukoliko nisu ve pri menjene odgovarajue diskontne stope na pojedinanulikvidacionu vrednost sredstava i rezultat poslo vanja iz likvi dacionog perioda. Korak 11Po potre bi pri me ni ti dis kont za manjin ski inte res i/ili dis kont za nedo sta tak utr i vo sti. Sve aktiv no sti po nave de nim kora ci ma su iste kao kod meto da repro duk tivne vred no sti. Raz li ka je u utvr i va nju tro ko va postup ka likvi da ci je i dis kon to vanja pro ce nje ne likvi da ci o ne vred no sti sa datu ma sti ca nja na dan pro ce ne.

18

Zakljuak Procena vrednosti kapitala primenjuje se, najee, u sluaju preduzea ije akcje nisu predmet trgovine na berzi. Iz tih razloga proce na vrednosti podrazumeva primenu niza odgovarajuih metodol kih postupaka, u zavisnosti od svrhe procene, koji rezultiraju iskazivanjem miljenja o vrednosti ukupnog, ili sopstveno kapitala investir nog kapitala u preduzee. Potpuna procena vrednosti kapitala se prevashodno obavlja u funkciji definisanja polazne vrednosti za promenu vlasnika, i iz tih razloga, podrazumeva izraavanje nedvosmislenog miljenja o vrednosti kapitala preduzea, vlasnikog uloga u preduzee ili hartije od vrednosti, koje je zasnovano na primeni glavnih procedura za procenjivanje. Meunarodni standardi i praksa procenjivanja preporuuju primenu trinog pristupa procene kad god za to postoje uslovi. Uslov za primenu trinog pristu pa je postojanje slinih kompanija, odnosno, uporedivih kupoprodajnih transakcija izmeu kompanija, kao i odgovarajua baza podataka, to se najee testira ve u prvoj fazi rada. Ovaj pri stup ima realnih ogranienja koja proistiu iz specifinosti predmeta procene.

19

Literatura
1.Ljubia Stanijevi,Milovan Stanii:Evaluacija I rizik,Fakultet za finansijski menadment I osiguranje, Beograd,2005 godine. 2.Risti .:Trite kapitala-teorija I praksa,NIP Privredni pregled,Beograd ,1990 godine. 3.www.wikipwdia.com

20