Все Об Инвестировании - Эсме Фаербер

Ýòó êíèãó õîðîøî äîïîëíÿþò:
Óîððåí Áàôôåò
Ýëèñ Øð¸äåð
Âñ¸ îá èíâåñòèðîâàíèè â çîëîòî

Äæîí Äæàãåðñîí è Óýéä Õàíñåí
Èíâåñòèðîâàòü — ýòî ïðîñòî

Âëàäèìèð Ñàâåíîê
Ðàçóìíîå ðàñïðåäåëåíèå àêòèâîâ

Óèëüÿì Áåðíñòàéí
Ñàíòåõíèêè è ïðîâèäöû
Ïèòåð Íîðìàí
Äðóãèå êíèãè èç ñåðèè «Âñ¸ î ...»
Ýñìå Ôàåðáåð «Âñ¸ îá àêöèÿõ», 2-å èçä.
Ýñìå Ôàåðáåð «Âñ¸ îá îáëèãàöèÿõ è âçàèìíûõ ôîíäàõ îáëèãà-
öèé», 2-å èçä.
Òîìàñ ÌàêÊàôôåðòè «Âñ¸ îá îïöèîíàõ», 2-å èçä.
Ðàññåë Âåéçåíäîðô «Âñ¸ î ôüþ÷åðñàõ», 2-å èçä.
Óèëëüÿì Áåíê è Äæîçåô Ì. Ôàóëåð «Âñ¸ îá èíâåñòèðîâàíèè â íå-
äâèæèìîñòü», 2-å èçä.
Äæîðäæ Ê. Ôèøåð «Âñ¸ î ïëàíàõ ðåèíâåñòèðîâàíèÿ äèâèäåíäîâ
è ïðÿìîé ïîêóïêè àêöèé»
Áðþñ Äæåéêîáñ «Âñ¸ î âçàèìíûõ ôîíäàõ», 2-å èçä.
Äýâèä Áðàóí è Êàññàíäðà Áåíòëè «Âñ¸ î ñòðàòåãèÿõ ðûíêà àêöèé»
Ðè÷àðä Ôåððè «Âñ¸ îá èíäåêñíûõ ôîíäàõ»
Ðîáåðò Äæåãåð «Âñ¸ î õåäæ-ôîíäàõ»
Êîíñòàíñ Áðàóí: «Âñ¸ î òåõíè÷åñêîì àíàëèçå»
Àð÷è Ðè÷àðäñ «Âñ¸ î áèðæåâûõ ôîíäàõ»
Ýëëè Óèëëüÿìñ è Äàéåí Ïåðë «Âñ¸ î ïåíñèîííûõ ôîíäàõ»
Äîí Øðàéáåð-ìë. è Ãýðè È. Ñòðîèê «Âñ¸ î äèâèäåíäíûõ èíâåñòè-
öèÿõ»
Ëåñëè Í. Ìåéñîíñîí «Âñ¸ î âûáîðå âðåìåíè äëÿ îïåðàöèé íà
ðûíêå»
Ðè÷àðä Ôåððè «Âñ¸ î ðàñïðåäåëåíèè àêòèâîâ»
Ìàéêë Äàðáèí «Âñ¸ î ïðîèçâîäíûõ ôèíàíñîâûõ èíñòðóìåíòàõ»
Óîððåí Áðàññè «Âñ¸ î ìåòîäèêå “Øåñòè ñèãì”»
Esme Faerber
All About Investing

The Easy Way to Get Started
McGraw-Hill, 2006
New York Chicago San Francisco Lisbon London

Madrid Mexico City Milan New Delhi San Juan
Seoul Singapore Sydney Toronto
Ýñìå Ôàåðáåð
Âñ¸ îá èíâåñòèðîâàíèè
Ëåãêèé ñïîñîá íà÷àòü ñâîé ïóòü
Èçäàòåëüñòâî «Ìàíí, Èâàíîâ è Ôåðáåð»
Ìîñêâà, 2013
ÓÄÊ 336.7
ÁÁÊ 65.26
Ô 12
Ôàåðáåð, Ý.
Ô 12 Âñ¸ îá èíâåñòèðîâàíèè / Ýñìå Ôàåðáåð; ïåð. ñ àíãë. Í. Èëüèíîé. —
Ì. : Ìàíí, Èâàíîâ è Ôåðáåð. 2013. — 336 ñ. — (Áîëüøàÿ áèáëèîòåêà
èíâåñòîðà).
ISBN 978-5-91657-662-7
Ýñìå Ôàåðáåð — îïûòíûé è óñïåøíûé èíâåñòîð.
Åå êíèãà — ýòî ïîøàãîâîå ðóêîâîäñòâî, êîòîðîå áåç ëèøíèõ ñëîâ ïîãðóæàåò
â èíâåñòèöèîííûé ïðîöåññ, îáó÷àåò ãðàìîòíîìó èíâåñòèðîâàíèþ â àêöèè è
îáëèãàöèè, ðàçóìíîé òîðãîâëå îïöèîíàìè è ôüþ÷åðñàìè, ïîêàçûâàåò ëó÷øèå
è âûñîêîäîõîäíûå ñïîñîáû âëîæåíèÿ äåíåã, îïèñûâàÿ âîçìîæíûå ðèñêè.
Êíèãà áóäåò èñêëþ÷èòåëüíî ïîëåçíà è òåì, êòî óæå ñòàë óñïåøíûì
èíâåñòîðîì, è òåì, êòî òîëüêî ñîáèðàåòñÿ èì ñòàòü.
ÓÄÊ 336.7
ÁÁÊ 65.26
Âñå ïðàâà çàùèùåíû. Íèêàêàÿ ÷àñòü äàííîé êíèãè íå

ìîæåò áûòü âîñïðîèçâåäåíà â êàêîé áû òî íè áûëî ôîðìå
áåç ïèñüìåííîãî ðàçðåøåíèÿ âëàäåëüöåâ àâòîðñêèõ ïðàâ.
Ïðàâîâóþ ïîääåðæêó èçäàòåëüñòâà îáåñïå÷èâàåò
þðèäè÷åñêàÿ ôèðìà «Âåãàñ-Ëåêñ»
© Esmå Faerber, 2006

© Ïîáîðöåâà Î.Ì., ïåðåâîä íà ðóññêèé ÿçûê, 2013
© Èçäàíèå íà ðóññêîì ÿçûêå, îôîðìëåíèå.
ÎÎÎ «Ìàíí, Èâàíîâ è Ôåðáåð», 2013
ISBN 978-5-91657-662-7 © Ôîòî íà îáëîæêå, Mclek.
Îãëàâëåíèå
Ïðåäèñëîâèå îò ïàðòíåðà èçäàíèÿ . . . . . . . . . . . . . . . . 9

Áëàãîäàðíîñòè . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11
Ââåäåíèå . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13
ÃËÀÂÀ 1. Ââåäåíèå â èíâåñòèðîâàíèå . . . . . . . . . . . . . . 15

ÃËÀÂÀ 2. Èíâåñòèöèîííûå ðèñêè è äîõîä . . . . . . . . . . . . 33
ÃËÀÂÀ 3. Ðûíêè öåííûõ áóìàã è òîðãîâëÿ àêöèÿìè . . . . . . . 62
ÃËÀÂÀ 4. Èíâåñòèöèîííûå êîìïàíèè (âçàèìíûå ôîíäû) . . . . . 98
ÃËÀÂÀ 5. Èíâåñòèöèîííûå èíñòðóìåíòû äåíåæíîãî ðûíêà . . . 136
ÃËÀÂÀ 6. Îáûêíîâåííûå è ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè . . . . . 154
ÃËÀÂÀ 7. Îáëèãàöèè . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 179
ÃËÀÂÀ 8. Êàçíà÷åéñêèå, ïðàâèòåëüñòâåííûå, èïîòå÷íûå,
êîðïîðàòèâíûå è ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè . . . . . 203
ÃËÀÂÀ 9. Êîíâåðòèðóåìûå è áåñêóïîííûå îáëèãàöèè . . . . . . 237
ÃËÀÂÀ 10. Îïöèîíû . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 262
ÃËÀÂÀ 11. Ôüþ÷åðñû . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 284
ÃËÀÂÀ 12. Íåäâèæèìîñòü, äðàãîöåííûå ìåòàëëû è ïðåäìåòû
êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ . . . . . . . . . . . . . . . . 302
Îá àâòîðå . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 324
Ïðåäèñëîâèå
îò ïàðòíåðà èçäàíèÿ
«Èíâåñòèöèè», «áèðæà», «áðîêåð» è äðóãèå òðóäíîâûãîâàðèâàåìûå

òåðìèíû è ïî ñåé äåíü âûçûâàþò íåäîâåðèå äàæå ó ñòîëè÷íûõ æèòå-
ëåé. È ýòî íåóäèâèòåëüíî: èñòîðèÿ ðîññèéñêîãî ðûíêà öåííûõ áóìàã
òîëüêî íà÷èíàåòñÿ, íåñìîòðÿ íà òî, ÷òî ïîçàäè 15 íå ñàìûõ ïðîñòûõ
ëåò — êðèçèñ, ïåðåõîäíûé ïåðèîä. Ìèðîâûå ðûíêè çà ñâîþ èñòîðèþ
ïåðåæèâàëè è íå òàêèå ïåðåäðÿãè.
Ïåðâûå áèðæè â Åâðîïå ïîÿâèëèñü 500 ëåò íàçàä, àìåðèêàíñêèì
ïëîùàäêàì áîëåå 100 ëåò, è ïî ñðàâíåíèþ ñ íèìè ìû åùå, êàê ãîâîðèò-
ñÿ, «õîäèì ïåøêîì ïîä ñòîë». Íî ñïðàâåäëèâîñòè ðàäè íàäî îòìåòèòü,
÷òî äèíàìèêà ðàçâèòèÿ îðãàíèçîâàííîãî ðûíêà â Ðîññèè âïå÷àòëÿåò.
Íàïðèìåð, ñåãîäíÿ êîíòðàêò íà èíäåêñ ÐÒÑ âõîäèò â äåñÿòêó ñàìûõ
ëèêâèäíûõ èíñòðóìåíòîâ â ìèðå!
Ðûíîê êàïèòàëà òåñíî ñâÿçàí ñî âñåìè ïðîöåññàìè, ïðîèñõîäÿùèìè
íà Çåìëå. Êóðñû âàëþò, àêöèé, ïðîöåíòíûå ñòàâêè ìãíîâåííî ðåàãè-
ðóþò íà ëþáûå èçìåíåíèÿ âíåøíåé ñðåäû — îò ñîáûòèé â îòäåëüíî
âçÿòîé êîìïàíèè äî ñìåíû ïîëèòè÷åñêèõ ðåæèìîâ.
Â ðåçóëüòàòå ïðèâàòèçàöèè 1990-õ ãã. â Ðîññèè îáðàçîâàëèñü ñîòíè
àêöèîíåðíûõ îáùåñòâ. Àêöèè êðóïíåéøèõ ïðåäïðèÿòèé òîðãóþòñÿ ñåé-
÷àñ íà áèðæå. Ìíîãèå ðàáîòíèêè ñòàëè àêöèîíåðàìè ïðåäïðèÿòèé, íà
êîòîðûõ ðàáîòàþò. Áàíêè âûäàþò èïîòå÷íûå, öåëåâûå è ïîòðåáèòåëü-
ñêèå êðåäèòû. Â êà÷åñòâå àëüòåðíàòèâû áàíêîâñêèì âêëàäàì ïîÿâèëèñü
îáëèãàöèîííûå çàéìû…
Õîòèì ìû òîãî èëè íå õîòèì, íî æèçíü êàæäîãî ÷åëîâåêà íà ïëàíåòå
òàê èëè èíà÷å ñâÿçàíà ñ ôèíàíñîâûì ðûíêîì: ïî ñòàòèñòèêå 70% è áîëåå
íàñåëåíèÿ ðàçâèòûõ ñòðàí ÿâëÿþòñÿ àêòèâíûìè ó÷àñòíèêàìè ðûíêà öåí-
íûõ áóìàã. Â Ðîññèè èíâåñòèðîâàíèåì çàíèìàåòñÿ ïîêà òîëüêî 4—5% íà-
ñåëåíèÿ. Íî ÿ àáñîëþòíî óâåðåí, ÷òî ïî÷òè êàæäûé çàäàåò ñåáå âîïðî-
ñû: êàê ñîõðàíèòü äåíüãè îò èíôëÿöèè, êàê çàðàáîòàòü íà äîñòîéíóþ
ïåíñèþ, êàê ïðåóìíîæèòü êàïèòàë? Äî ïðàêòèêè äåëî íå äîõîäèò èç-çà
îòñóòñòâèÿ îïûòà, ñïåöèàëüíûõ çíàíèé, èíâåñòèöèîííîé ãðàìîòíîñòè.
Íà ïîëêàõ êíèæíûõ ìàãàçèíîâ ýêîíîìè÷åñêîé ëèòåðàòóðû õîòü
îòáàâëÿé, íî äîñòîéíûõ ýêçåìïëÿðîâ — åäèíèöû. Êíèãà «Âñ¸ îá èí-
10 ÏÐÅÄÈÑËÎÂÈÅ ÎÒ ÏÀÐÒÍÅÐÀ ÈÇÄÀÍÈß
âåñòèðîâàíèè» íåñëó÷àéíî áûëà ïåðåâåäåíà íà ðóññêèé ÿçûê. Ýñìå

Ôàåðáåð — äèïëîìèðîâàííûé ôèíàíñîâûé àíàëèòèê, ïðîôåññîð áèçíå-
ñà è ôèíàíñîâ Ðîçåìîíò-êîëëåäæà. Îíà ÿâëÿåòñÿ àâòîðîì ìíîãèõ êíèã,
ïîñâÿùåííûõ èíâåñòèðîâàíèþ è ôèíàíñàì. Ôóíäàìåíòàëüíûå çíàíèÿ
ïðåäìåòà, îãðîìíûé ïðåïîäàâàòåëüñêèé îïûò, âëàäåíèå ïðîñòûì è ïî-
íÿòíûì ÿçûêîì ïîçâîëÿþò àâòîðó äîíåñòè äî ÷èòàòåëåé ñóòü ïðåäìåòà.
Êíèãà õîðîøî ñòðóêòóðèðîâàíà, ñíàáæåíà êîíêðåòíûìè ïðèìåðàìè è
î÷åíü ëåãêî ÷èòàåòñÿ. Îíà íàïèñàíà, ïðåæäå âñåãî, äëÿ «âíóòðåííåãî
ðûíêà» — àìåðèêàíöåâ è, êîíå÷íî æå, äëÿ ñëóøàòåëåé êóðñîâ, ñóùå-
ñòâóþùèõ íà òåððèòîðèè ÑØÀ. Ýòî âèäíî èç ïðèâåäåííûõ ïðèìåðîâ.
Íà ïåðâûé âçãëÿä ìîæåò ïîêàçàòüñÿ, ÷òî âñÿ ëîãèêà ïëàíèðîâàíèÿ
ëè÷íûõ ôèíàíñîâ, îöåíêè ðèñêà è äîõîäíîñòè èíâåñòèðîâàíèÿ ê íàøèì
ðåàëèÿì íåïðèìåíèìà. Äåéñòâèòåëüíî, ñðåäíÿÿ ïðîäîëæèòåëüíîñòü
æèçíè â Ðîññèè, îñîáåííî ó ìóæ÷èí, ñóùåñòâåííî íèæå, ÷åì âî ìíî-
ãèõ ðàçâèòûõ ñòðàíàõ, ïðîöåíòíûå ñòàâêè òàêæå ñèëüíî îòëè÷àþòñÿ.
Íî, íåñìîòðÿ íà ýòî, ó íàñ î÷åíü ìíîãî îáùåãî. Ñîãëàñíî ðåçóëüòàòàì
èññëåäîâàíèÿ, ïðîâåäåííîãî Áþðî ýêîíîìè÷åñêîãî àíàëèçà, àìåðèêàí-
öû ïî ñðàâíåíèþ ñ æèòåëÿìè äðóãèõ ðàçâèòûõ ñòðàíàõ èìåþò ñàìûé
íèçêèé óðîâåíü ëè÷íûõ ñáåðåæåíèé. Ýòî îçíà÷àåò, ÷òî àìåðèêàíöû íå
ñïåøàò îòêëàäûâàòü äåíüãè íà «÷åðíûé äåíü», ò.å. íàêàïëèâàòü èõ äëÿ
ôèíàíñèðîâàíèÿ âîçìîæíûõ ÷ðåçâû÷àéíûõ ñèòóàöèé è ïîääåðæàíèÿ
ïðèâû÷íîãî óðîâíÿ æèçíè ïîñëå âûõîäà íà ïåíñèþ. Âñ¸ êàê ó íàñ! Íî
áëàãîäàðÿ áîëåå âûñîêîé äîõîäíîñòè èíâåñòèöèé â Ðîññèè ìîæíî ñ
íóëÿ, íå èìåÿ íà÷àëüíîãî êàïèòàëà, äîñòè÷ü ôèíàíñîâîé íåçàâèñèìî-
ñòè èëè äàæå ôèíàíñîâîé ñâîáîäû çà øåñòü-ñåìü, ìàêñèìóì 10 ëåò.
Íå ìãíîâåííî, êîíå÷íî, íî âåäü è íå òàê óæ ïëîõî.
Ï¸òð Áóáíîâ,
ðóêîâîäèòåëü äåïàðòàìåíòà ôîíäîâûõ îïåðàöèé,
NETTRADER.ru
Áëàãîäàðíîñòè
ß áëàãîäàðíà çà ïîìîùü ìíîãèì ëþäÿì, êîòîðûå ñîäåéñòâîâàëè

ïîäãîòîâêå ýòîé êíèãè: Ñòèâåíó Àéçåêñó èç McGraw-Hill çà åãî ïðåâîñ-
õîäíóþ ðåäàêòîðñêóþ ïîìîùü, Ìåðè Óýëòè èç Vanguard Group è âñåé
êîìàíäå McGraw-Hill.
Ìîé ìóæ, Ýðèê, è íàøè äåòè, Äæåííèôåð è Ìàéêë, çàñëóæèâà-
þò îñîáîãî óïîìèíàíèÿ è áëàãîäàðíîñòè çà èõ ïîñòîÿííóþ ïîääåðæêó
è òåðïåíèå.
Ââåäåíèå
È íâåñòèðîâàíèå — íåïðîñòîå äåëî, è äàííàÿ êíèãà ÿâëÿåò ñîáîé ïî-

ïûòêó ñäåëàòü ýòîò ïðîöåññ ìåíåå ñëîæíûì êàê äëÿ íà÷èíàþùèõ,
òàê è áîëåå îïûòíûõ èíâåñòîðîâ. Êíèãà ñîäåðæèò íåîáõîäèìóþ èíôîð-
ìàöèþ äëÿ ïîíèìàíèÿ ïðîöåññà èíâåñòèðîâàíèÿ â àêöèè, îáëèãàöèè,
îïöèîíû, ôüþ÷åðñû, íåäâèæèìîñòü è äðàãîöåííûå ìåòàëëû. Ïåðâûå
ãëàâû ïîñâÿùåíû ïîñòðîåíèþ èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ ñ ó÷åòîì èí-
äèâèäóàëüíûõ ïîòðåáíîñòåé êàæäîãî èíâåñòîðà, åãî öåëåé è èìåþùèõ-
ñÿ îãðàíè÷åíèé, ÷òî ïîçâîëÿåò ñîçäàòü îñíîâó äëÿ äàëüíåéøèõ ñàìî-
ñòîÿòåëüíûõ èíâåñòèöèé.
Ãëàâà î òîì, êàê ðàáîòàþò ðûíêè àêöèé è îáëèãàöèé, ñíàáæàåò èí-
âåñòîðîâ èäåÿìè è çíàíèÿìè, ïîçâîëÿþùèìè èçáåãàòü òèïè÷íûõ îøè-
áîê ïðè ïîêóïêå è ïðîäàæå öåííûõ áóìàã.
Â ãëàâå, ïîñâÿùåííîé ôîíäàì âçàèìíûõ èíâåñòèöèé, èëè âçàèìíûì
ôîíäàì, îñîáîå âíèìàíèå óäåëåíî áèðæåâûì ôîíäàì (ETF) è èõ ñðàâ-
íåíèþ ñ èíâåñòèöèîííûìè òðàñòàìè íåäâèæèìîñòè (REIT), çàêðûòûìè
è îòêðûòûìè èíâåñòèöèîííûìè ôîíäàìè. Äàëåå ñëåäóåò îáñóæäåíèå
ðàçëè÷íûõ èíñòðóìåíòîâ äåíåæíîãî ðûíêà ñ àêöåíòîì íà èíâåñòèðîâà-
íèå â îòäåëüíûå àêòèâû, òàêèå êàê êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ è áàíêîâñêèå
àêöåïòû.
Îäíà ãëàâà ïîñâÿùåíà ðàçëè÷íûì òèïàì îáûêíîâåííûõ àêöèé, ôîð-
ìèðîâàíèþ äèâåðñèôèöèðîâàííîãî ïîðòôåëÿ àêöèé, à òàêæå îñîáåí-
íîñòÿì ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé.
Â òðåõ ãëàâàõ ðå÷ü èäåò îá îáëèãàöèÿõ: ðàññìàòðèâàþòñÿ èõ îñ-
íîâíûå õàðàêòåðèñòèêè, ñóùåñòâóþùèå âèäû è êëþ÷åâûå îñîáåííîñòè,
÷òî ïîìîãàåò ïîíÿòü, êàê ïðàâèëüíî ñôîðìèðîâàòü ïîðòôåëü îáëèãàöèé
(âêëþ÷àÿ êàçíà÷åéñêèå íîòû è îáëèãàöèè, à òàêæå êàçíà÷åéñêèå öåííûå
áóìàãè ñ çàùèòîé îò èíôëÿöèè, êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè, «ìóñîðíûå»
(áðîñîâûå) îáëèãàöèè, îáëèãàöèè ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ, öåííûå
áóìàãè ôåäåðàëüíûõ èïîòå÷íûõ àññîöèàöèé GNMA è FNMA è ìóíèöè-
ïàëüíûå îáëèãàöèè). Áåñêóïîííûå è êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè îáñóæ-
äàþòñÿ â îòäåëüíîé ãëàâå.
Ïîíèìàíèå îñîáåííîñòåé ïåðå÷èñëåííûõ öåííûõ áóìàã ïðåäîñòàâ-
ëÿåò èíâåñòîðàì èíñòðóìåíòû è çíàíèÿ, äîñòàòî÷íûå äëÿ ðîñòà èíâå-
ñòèöèîííîãî äîõîäà áåç çíà÷èòåëüíîãî óâåëè÷åíèÿ ðèñêîâ.
14 ÂÂÅÄÅÍÈÅ
Â ãëàâàõ, ïîñâÿùåííûõ îïöèîíàì è ôüþ÷åðñàì, èíâåñòîð íàéäåò

îïèñàíèå èíñòðóìåíòîâ è ñòðàòåãèé, ïîçâîëÿþùèõ áðàòü íà ñåáÿ ïîâû-
øåííûå ðèñêè äëÿ ïîëó÷åíèÿ äîïîëíèòåëüíûõ äîõîäîâ.
Ïîñëåäíÿÿ ãëàâà îïèñûâàåò àëüòåðíàòèâíûå èíñòðóìåíòû èíâåñòè-
ðîâàíèÿ: æèëóþ íåäâèæèìîñòü, äðàãîöåííûå ìåòàëëû è ïðåäìåòû êîë-
ëåêöèîíèðîâàíèÿ; çíàêîìèò ñ ôóíäàìåíòàëüíûìè ïðèíöèïàìè èíâåñòè-
ðîâàíèÿ â ýòè àêòèâû.
Ïîíèìàíèå îñîáåííîñòåé ðàçëè÷íûõ ôîðì èíâåñòèöèé ïîçâîëèò îâ-
ëàäåòü ïðèíöèïàìè ôîðìèðîâàíèÿ äèâåðñèôèöèðîâàííîãî èíâåñòèöè-
îííîãî ïîðòôåëÿ, ÷òî â äàëüíåéøåì áóäåò ñïîñîáñòâîâàòü äîñòèæåíèþ
ôèíàíñîâîé ñâîáîäû è ïîñòàâëåííûõ èíâåñòèöèîííûõ öåëåé.
ÃË À ÂÀ 1
Ââåäåíèå â èíâåñòèðîâàíèå
ÎÑÍÎÂÍÛÅ ÒÅÌÛ
Ñáåðåæåíèå, èíâåñòèðîâàíèå èëè ñïåêóëèðîâàíèå?
Ìîòèâû èíâåñòèðîâàíèÿ
Ïðîöåññ èíâåñòèðîâàíèÿ
Âèäû èíâåñòèöèé
ÑÁÅÐÅÆÅÍÈÅ, ÈÍÂÅÑÒÈÐÎÂÀÍÈÅ
ÈËÈ ÑÏÅÊÓËÈÐÎÂÀÍÈÅ?
Åñòü ëè ÷òî-òî îáùåå ìåæäó èíâåñòèðîâàíèåì è àçàðòíûìè èãðàìè?
Âàø îòâåò ìîæåò áûòü ïîëîæèòåëüíûì, íàïðèìåð, åñëè âû íà ïðîòÿ-
æåíèè ïÿòè ëåò åæåìåñÿ÷íî âêëàäûâàëè äåíüãè â ïîêóïêó àêöèé Enron
Corporation äî òîãî ìîìåíòà, êîãäà â íîÿáðå 2001 ã. ýòà êîìïàíèÿ íå
çàÿâèëà î ñâîåì áàíêðîòñòâå. Åñëè áû âìåñòî ïîêóïêè ýòèõ àêöèé âû
îòêëàäûâàëè äåíüãè íà ñáåðåãàòåëüíûé ñ÷åò, òî ìîãëè áû çàðàáàòûâàòü
â ñðåäíåì 1—2% â ãîä â òå÷åíèå òîãî æå ñðîêà. Îäíàêî ñëåäóåò îò-
ìåòèòü, ÷òî çà òî æå ñàìîå âðåìÿ ïðîìûøëåííûé èíäåêñ Äîó Äæîíñà
(èíäåêñ Äîó Äæîíñà, Dow Jones Industrial Average, DJIA), õàðàêòåðèçó-
þùèé ñîñòîÿíèå ôîíäîâîãî ðûíêà, óäâîèëñÿ. Ñðåäíÿÿ ñòîèìîñòü æè-
ëîé íåäâèæèìîñòè â íåêîòîðûõ êðóïíûõ ãîðîäàõ Ñîåäèíåííûõ Øòàòîâ
âîçðîñëà çà òîò æå ïåðèîä íà 7—9%. Íà îáëèãàöèÿõ ìîæíî áûëî çà-
ðàáàòûâàòü îêîëî 5% ãîäîâûõ. Èìåëè áû âû áîëüøèå øàíñû íà óñïåõ,
èãðàÿ â ðóëåòêó â Àòëàíòèê-Ñèòè èëè Ëàñ-Âåãàñå? Âñå, ÷òî íóæíî äëÿ
òîãî, ÷òîáû óäâîèòü êàïèòàë âñåãî çà íåñêîëüêî ìèíóò, — íåìíîãî óäà-
÷è çà èãðîâûì ñòîëîì. Ïðàâäà, ïðè ýòîì åñòü âåðîÿòíîñòü ïîòåðÿòü âñå
ñâîè äåíüãè.
Èíâåñòèðîâàíèå â àêöèè, îáëèãàöèè è íåäâèæèìîñòü — ýòî âîâñå íå
òî æå ñàìîå, ÷òî àçàðòíûå èãðû, íåñìîòðÿ íà ñóùåñòâóþùóþ âîëàòèëü-
íîñòü öåí àêöèé, îáëèãàöèé è íåäâèæèìîñòè. Èíâåñòèðîâàíèå íåïîõîæå
16 ÃËÀÂÀ 1
è íà õðàíåíèå äåíåã ïîä ìàòðàñîì. Îñíîâíûå ðàçëè÷èÿ çàêëþ÷àþòñÿ â

ñëåäóþùåì: ñîõðàíåíèå íàïðàâëåíî íà òî, ÷òîáû îñòàâèòü äåíüãè íåïî-
òðà÷åííûìè, òîãäà êàê èíâåñòèðîâàíèå ïîäðàçóìåâàåò ïðèíÿòèå ðèñêîâ
âëîæåíèÿ äåíåã â ðàçëè÷íûå âèäû èíâåñòèöèîííûõ èíñòðóìåíòîâ â öå-
ëÿõ ïîëó÷åíèÿ äîõîäà. Èíâåñòèðîâàíèå ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé âëîæåíèå
äåíåã â ôèíàíñîâûå àêòèâû èëè íåäâèæèìîñòü â íàäåæäå íà óâåëè÷åíèå
èõ ñòîèìîñòè. Ê èíâåñòèöèîííûì àêòèâàì îòíîñÿòñÿ, íàïðèìåð, àêöèè,
îáëèãàöèè, íåäâèæèìîñòü, îïöèîííûå è ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû; ñáåðå-
ãàòåëüíûì àêòèâîì ñ÷èòàåòñÿ áàíêîâñêèé âêëàä. Ïîä ñïåêóëèðîâàíèåì
ïîíèìàåòñÿ èíâåñòèðîâàíèå â àêòèâû, ïîëó÷åíèå äîõîäîâ ïî êîòîðûì
â îïðåäåëåííûé ïåðèîä âðåìåíè èìååò íèçêóþ âåðîÿòíîñòü. Íå ñëåäóåò
ïóòàòü èíâåñòèðîâàíèå è ñïåêóëèðîâàíèå. Ïðè èíâåñòèðîâàíèè íà äî-
ñòàòî÷íî äëèòåëüíûé ïåðèîä âåðîÿòíîñòü ïîëó÷åíèÿ äîõîäà âûñîêà, â
òî âðåìÿ êàê ñïåêóëèðîâàíèå ïîõîæå íà ó÷àñòèå â àçàðòíûõ èãðàõ, ãäå
øàíñû ïîòåðÿòü âûøå, ÷åì øàíñû íà ïîáåäó.
Ñïåêóëÿòèâíûå èíâåñòèöèè ñâÿçàíû ñ âûñîêèì ðèñêîì âîçíèêíî-
âåíèÿ ñèòóàöèè, êîãäà øàíñû íà óñïåõ èãðàþò ïðîòèâ èíâåñòîðà. Ðèñê
óáûòêîâ îò âëîæåíèé âî ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû âûñîê. Íà ýòîì ðûíêå
íà êàæäûé çàðàáîòàííûé äîëëàð ïðèõîäèòñÿ äîëëàð, ïîòåðÿííûé êåì-
òî äðóãèì. Òàê ïî÷åìó æå èíâåñòîðû âêëàäûâàþò äåíüãè â ñïåêóëÿ-
òèâíûå öåííûå áóìàãè? Îòâåò ïðîñò. Åñëè ñïåêóëÿòèâíàÿ èíâåñòèöèÿ
îêàçûâàåòñÿ óäà÷íîé, èíâåñòîð ïîëó÷àåò âûñîêèé äîõîä.
Äëÿ óñïåøíûõ èíâåñòèöèé íåîáõîäèìî çíàíèå è èíâåñòèöèîííûõ
àêòèâîâ, è ñâÿçàííûõ ñ íèìè ðèñêîâ. Âàðèàíòîâ èíâåñòèöèé ìíîãî,
è â èíòåðíåòå èìååòñÿ îãðîìíûé îáúåì ïîëåçíîé èíôîðìàöèè íà ýòó
òåìó. Íåäîñòàòêîì æå èíòåðíåò-òåõíîëîãèé ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî ïðîñòîòà
è áûñòðîòà èíâåñòèöèé ñîïðÿæåíà ñ ëåãêîñòüþ ñîâåðøåíèÿ îøèáîê.
Îòêàçàâøèñü îò ïîìîùè ïðîôåññèîíàëüíûõ êîíñóëüòàíòîâ, âû ìî-
æåòå âëîæèòü äåíüãè â íåëèêâèäíûå àêöèè èëè îáëèãàöèè ñ òàêèìè
óðîâíÿìè ðèñêîâ, êîòîðûå ïðåâûøàþò äîïóñòèìûé äëÿ âàñ ïðåäåë.
Â èíòåðíåòå ëåãêî íàéòè ìíîæåñòâî ñîâåòîâ ïî èíâåñòèðîâàíèþ, îä-
íàêî ñëåäóåò ïîìíèòü ïîãîâîðêó «Íà Óîëë-ñòðèò áåñïëàòíûõ îáåäîâ
íå áûâàåò». Òàê, åñëè áû â ïåðèîä 2000—2002 ãã. âû ñëåäîâàëè ñî-
âåòàì íåêîòîðûõ àíàëèòèêîâ î òîì, êàêèå àêöèè ñëåäóåò ïîêóïàòü,
à êàêèå — ïðîäàâàòü, òî ìîãëè áû ïîòåðÿòü áîëüøóþ ÷àñòü ñâîåãî èí-
âåñòèöèîííîãî êàïèòàëà. Ìíîãèå àíàëèòèêè ðåêîìåíäîâàëè ïîêóïàòü
àêöèè ñî ñëàáûìè ôóíäàìåíòàëüíûìè ïîêàçàòåëÿìè, êîòîðûå çàòåì
óïàëè â öåíå. Íàïðèìåð, ðåêîìåíäàöèè ïîêóïàòü àêöèè òàêèõ êîì-
ïàíèé, êàê Enron, WorldCom è Global Crossing, ñìåíèëèñü ñîâåòàìè
ïðîäàâàòü ýòè áóìàãè, íî ýòî ïðîèçîøëî, òîëüêî êîãäà êîìïàíèè îêà-
çàëèñü íà ãðàíè áàíêðîòñòâà.
Óñâîèâ ïðàâèëà ôîðìèðîâàíèÿ èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ, ìîæíî
îáåçîïàñèòü ñåáÿ îò âîçìîæíûõ ïîòåðü, ñâÿçàííûõ ñ âëîæåíèÿìè â àê-
öèè ïîäîáíûõ êîìïàíèé.
Ââåäåíèå â èíâåñòèðîâàíèå 17
ÌÎÒÈÂÛ ÈÍÂÅÑÒÈÐÎÂÀÍÈß
Èç ìíîãèõ âåñêèõ ïðè÷èí, çàñòàâëÿþùèõ ëþäåé èíâåñòèðîâàòü, ïîæà-
ëóé, ñàìîé âàæíîé ÿâëÿåòñÿ íåîáõîäèìîñòü áîëüøåãî êîëè÷åñòâà äåíåã
äëÿ îáåñïå÷åíèÿ ñòàðîñòè, ïîòîìó ÷òî ìû ñòàëè æèòü äîëüøå. Íàøè
ñåãîäíÿøíèå èíâåñòèöèè ñîñòàâëÿþò îñíîâó íàøåé áóäóùåé ïîêóïà-
òåëüíîé ñïîñîáíîñòè. Íåóäà÷íûå èíâåñòèöèè ìîãóò ïðèâåñòè ê îòðèöà-
òåëüíîé äîõîäíîñòè è ñíèæåíèþ áóäóùåé ïîêóïàòåëüíîé ñïîñîáíîñòè.
Ñóùåñòâóåò äâà ñïîñîáà ðàñïîðÿæåíèÿ ñâîèìè äåíüãàìè: èõ ìîæíî
ïîòðàòèòü ëèáî ñîõðàíèòü è èíâåñòèðîâàòü. Ñîãëàñíî ðåçóëüòàòàì èñ-
ñëåäîâàíèÿ, ïðîâåäåííîãî Áþðî ýêîíîìè÷åñêîãî àíàëèçà, àìåðèêàíöû
ïî ñðàâíåíèþ ñ æèòåëÿìè äðóãèõ ðàçâèòûõ ñòðàíàõ èìåþò íàèáîëåå
íèçêèé óðîâåíü ëè÷íûõ ñáåðåæåíèé. Ýòî îçíà÷àåò, ÷òî àìåðèêàíöû íàè-
ìåíåå ñêëîííû îòêëàäûâàòü äåíüãè íà «÷åðíûé äåíü» è ïîääåðæèâàòü
íîðìàëüíûé óðîâåíü æèçíè ïîñëå âûõîäà íà ïåíñèþ. Â òàáë. 1-1 ïåðå-
÷èñëåíû íåêîòîðûå ïðè÷èíû, îáúÿñíÿþùèå, ïî÷åìó ñáåðåãàòü è èíâå-
ñòèðîâàòü âàæíåå, ÷åì òðàòèòü.
Â îòëè÷èå îò âûèãðûøà â ëîòåðåþ, èìååòñÿ ðåàëüíàÿ âîçìîæíîñòü
íàêîïèòü äîñòàòî÷íóþ ñóììó íà áóäóùóþ ñòàðîñòü, íå èìåÿ â íàñòî-
ÿùåì áîëüøîãî êîëè÷åñòâà äåíåã. Ýòî ïðîùå, ÷åì âû äóìàåòå. Âñå, ÷òî
íóæíî, — ýòî âðåìÿ, äåíüãè, ïîçâîëÿþùèå ñîâåðøàòü ðåãóëÿðíûå èíâå-
ñòèöèè, è ïðèáûëü îò èíâåñòèöèé. Â òàáë. 1-2 ïîêàçàíî, êàê ïðè âçàè-
ìîäåéñòâèè ýòèõ òðåõ ýëåìåíòîâ ìîæíî íàêîïèòü 1 ìëí äîëë. Èç ýòîé
òàáëèöû ìîæíî ñäåëàòü ñëåäóþùèå îñíîâíûå âûâîäû:
÷åì áîëüøå ïåðèîä èíâåñòèðîâàíèÿ, òåì ñèëüíåå âëèÿíèå ñëîæíîé
ñòàâêè ïðîöåíòîâ, ïîçâîëÿþùåé ñíèçèòü ðàçìåð ïåðâîíà÷àëüíîãî
äåïîçèòà èëè ðåãóëÿðíûõ âçíîñîâ íà äåïîçèò;
÷åì âûøå äîõîäíîñòü èíâåñòèöèé, òåì ñèëüíåå âëèÿíèå ñëîæíîé
ñòàâêè ïðîöåíòîâ, ïîçâîëÿþùåé ñíèçèòü ðàçìåð ïåðâîíà÷àëüíîãî
äåïîçèòà èëè ðåãóëÿðíûõ âçíîñîâ íà äåïîçèò;
óâåëè÷åíèå ñðîêà âëîæåíèé è äîõîäíîñòè ïðèâåäåò ê ñíèæåíèþ
ñóììû åäèíîâðåìåííîãî ïåðâîíà÷àëüíîãî âçíîñà èëè ðåãóëÿðíûõ
âçíîñîâ âî âêëàä.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 - 1
Ïî÷åìó áîëåå âàæíî ñáåðåãàòü è èíâåñòèðîâàòü, ÷åì òðàòèòü
Ïðîäîëæèòåëüíîñòü æèçíè óâåëè÷èâàåòñÿ, è òðåáóåòñÿ âñå áîëüøå äåíåã, ÷òîáû

îáåñïå÷èòü ñâîþ ñòàðîñòü.
Ñòîèìîñòü ìåäèöèíñêèõ, îáðàçîâàòåëüíûõ è ñòðàõîâûõ óñëóã ïîñòîÿííî ðàñòåò.
×åì áîëüøå ñýêîíîìëåíî ñåé÷àñ, òåì âûøå áóäóùàÿ ïëàòåæåñïîñîáíîñòü.
Èíâåñòèðóÿ ñ óìîì, ìîæíî ïîâûñèòü ñâîé óðîâåíü æèçíè è óëó÷øèòü áóäóùåå áëà-
ãîñîñòîÿíèå.
18 ÃËÀÂÀ 1
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 - 2
Êàê íàêîïèòü ìèëëèîí äîëëàðîâ
Ñëåäóþùèå èíâåñòèöèîííûå ñöåíàðèè ïîêàçûâàþò, êàê òðè ýëåìåíòà — âðåìÿ, èíâå-

ñòèðóåìàÿ ñóììà è äîõîäíîñòü — â ñîâîêóïíîñòè ïîçâîëÿþò íàêîïèòü 1 ìëí äîëë.
Íàïðèìåð:
äåïîçèò â ðàçìåðå 231 377 äîëë., ðàçìåùåííûé íà 30 ëåò ïîä 5% ãîäîâûõ, ïðè-
íåñåò â èòîãå 1 ìëí äîëë.
Åñëè óâåëè÷èòü äîõîäíîñòü äåïîçèòà ñ 5 äî 8%, òî ðàçìåð ïåðâîíà÷àëüíîé ñóììû

âêëàäà ñíèçèòñÿ äî 99 377 äîëë.:
äåïîçèò â ðàçìåðå 99 377 äîëë., ðàçìåùåííûé íà 30 ëåò ïîä 8% ãîäîâûõ, ïðèíåñåò

1 ìëí äîëë.
Åñëè äåëàòü ðåãóëÿðíûå âçíîñû âî âêëàä âìåñòî ïåðâîíà÷àëüíîãî êðóïíîãî âçíîñà,

ñóììû èíâåñòèöèé ñóùåñòâåííî ñíèçÿòñÿ:
åæåãîäíûå âçíîñû íà äåïîçèò â òå÷åíèå 30 ëåò â ðàçìåðå 15 051 äîëë. ñ äîõîäíî-

ñòüþ 5% ãîäîâûõ äàäóò â èòîãå 1 ìëí äîëë.
Áîëåå âûñîêàÿ äîõîäíîñòü ïîçâîëÿåò åùå ñîêðàòèòü ñóììó åæåãîäíûõ âçíîñîâ:
åæåãîäíûå âçíîñû âî âêëàä â òå÷åíèå 30 ëåò â ðàçìåðå 8827 äîëë. ïîä 8% ãîäîâûõ
ïðèíåñóò 1 ìëí äîëë.
Åñëè âíîñèòü äîïîëíèòåëüíûå âêëàäû íå åæåãîäíî, à åæåìåñÿ÷íî, òî ðàçìåð êàæäîãî

âêëàäà ñòàíåò åùå ìåíüøå:
åæåìåñÿ÷íûå âçíîñû âî âêëàä â ðàçìåðå 1202 äîëë. â òå÷åíèå 30 ëåò ïîä 5% ãî-
äîâûõ ïðèíåñóò 1 ìëí äîëë.
Åñëè ïîïîëíÿòü âêëàä åæåíåäåëüíî, à íå åæåìåñÿ÷íî, òî äëÿ ïîëó÷åíèÿ öåëåâîé

ñóììû — 1 ìëí äîëë. ïîòðåáóþòñÿ ðåãóëÿðíûå âçíîñû âî âêëàä åùå ìåíüøåãî
ðàçìåðà:
åæåíåäåëüíûå âçíîñû âî âêëàä â ðàçìåðå 276 äîëë., åñëè äîõîäíîñòü âêëàäà ñî-
ñòàâëÿåò 5% ãîäîâûõ, ÷åðåç 30 ëåò ïðèíåñóò 1 ìëí äîëë.
Åñëè äîõîäíîñòü âêëàäà óâåëè÷èâàåòñÿ ñ 5 äî 8%, òî ðàçìåð äåïîçèòà èçìåíÿåòñÿ

ñëåäóþùèì îáðàçîì:
åæåíåäåëüíûå âçíîñû âî âêëàä â ñóììå 154 äîëë. ïðè äîõîäíîñòè âêëàäà 8% ãîäî-
âûõ ÷åðåç 30 ëåò ïîçâîëÿò ïîëó÷èòü 1 ìëí äîëë.
Åñëè óâåëè÷èòü ñðîê âêëàäà ñ 30 äî 40 ëåò è ñîõðàíèòü äîõîäíîñòü 8% ãîäîâûõ, òî

ðàçìåð åæåíåäåëüíîãî äåïîçèòà óìåíüøèòñÿ äî 66 äîëë.:
åæåíåäåëüíî âêëàäûâàÿ 66 äîëë. ïîä 8% ãîäîâûõ, ÷åðåç 40 ëåò ìîæíî ïîëó÷èòü

1 ìëí äîëë.
Êëþ÷ ê óñïåøíîìó ôèíàíñîâîìó ïëàíèðîâàíèþ — ñáåðåæåíèå

áîëüøèõ ñóìì è èõ ðàçóìíîå èíâåñòèðîâàíèå íà äëèòåëüíûé ñðîê. Äî-
õîäíîñòü âëîæåíèé äîëæíà ïðåâûøàòü óðîâåíü èíôëÿöèè ñ ó÷åòîì íà-
ëîãîâûõ ïëàòåæåé, à òàêæå ïîêðûâàòü ñóùåñòâóþùèå èíâåñòèöèîííûå
ðèñêè. Ñáåðåãàòåëüíûå ñ÷åòà è íèçêîäîõîäíûå èíñòðóìåíòû äåíåæíîãî
ðûíêà íåçíà÷èòåëüíî ñïîñîáñòâóþò ïðèðîñòó êàïèòàëà. Áîëüøóþ äî-
õîäíîñòü ìîæíî ïîëó÷èòü íà ðûíêàõ àêöèé, îáëèãàöèé è äðóãèõ âèäîâ
àêòèâîâ, òàêèõ êàê íåäâèæèìîñòü. Îäíàêî ïîäîáíûå èíâåñòèöèè óæå
íå ÿâëÿþòñÿ áåçðèñêîâûìè. Ïîýòîìó, ïðåæäå ÷åì íà÷àòü èíâåñòèðîâàòü
íà ýòèõ ðûíêàõ, íóæíî ïîíÿòü, êàêèå ðèñêè ñîïðÿæåíû ñ êàæäûì èç
äàííûõ àêòèâîâ. Ðèñêè è äîõîäíîñòü îáñóæäàþòñÿ â ãë. 2.
Èñòîðèÿ çíàåò ìíîãî ïðèìåðîâ òîãî, êàê èíâåñòèðîâàíèå áåç ó÷åòà
ñîïðÿæåííûõ ñ íèì ðèñêîâ è ïîíèìàíèÿ èõ ïàðàìåòðîâ ïðèâîäèò ê
óáûòêàì. Ðåêîðäíûé ðîñò öåí íà ôîíäîâîì ðûíêå, íàáëþäàâøèéñÿ ñ
1998 ïî 2000 ã., ïðèâëåê ìíîãèõ èíâåñòîðîâ, íèêîãäà ðàíåå íå èíâåñòè-
ðîâàâøèõ â àêöèè. Íà âîëíå ýíòóçèàçìà íîâîÿâëåííûå èíâåñòîðû ñòàëè
âêëàäûâàòü äåíüãè â àêöèè èíòåðíåò-êîìïàíèé, â ïåðâè÷íûå ïóáëè÷íûå
ðàçìåùåíèÿ àêöèé (IPO) è èíâåñòèðîâàòü â äðóãèå ðèñêîâûå àêòèâû,
êîòîðûå áðîñèëè âûçîâ ãðàâèòàöèè, êîãäà èõ öåíû âçìûëè äî îïàñíûõ
çàîáëà÷íûõ óðîâíåé. Íåâåðîÿòíî âûñîêèé äîõîä, êîòîðûé ìîæíî áûëî
ïîëó÷èòü ïî ýòèì àêöèÿì çà îòíîñèòåëüíî êîðîòêèé ïåðèîä âðåìåíè,
çàñòàâèë ìíîãèõ èíâåñòîðîâ çàêðûòü ãëàçà íà ðèñêè èíâåñòèðîâàíèÿ
â ýòè ïåðåîöåíåííûå àêòèâû. Ñëó÷èâøååñÿ â ìàðòå 2000 ã. áûñòðîå è
ðåçêîå ïàäåíèå ôîíäîâîãî ðûíêà, ñîïðîâîæäàâøååñÿ âûñîêîé âîëà-
òèëüíîñòüþ öåí íà àêöèè, âûíóäèëî ìíîãèõ èíâåñòîðîâ âåðíóòüñÿ ê
áåçîïàñíûì íèçêîäîõîäíûì áàíêîâñêèì äåïîçèòàì è èíñòðóìåíòàì
äåíåæíîãî ðûíêà. Ýòîò ïðèìåð îòñóòñòâèÿ ïîíèìàíèÿ ïðàâèë ôóíê-
öèîíèðîâàíèÿ ðûíêà àêöèé ïðîäåìîíñòðèðîâàë îïàñíîñòü âëîæåíèé â
ðèñêîâûå àêòèâû (èíâåñòîðû ïîêóïàëè àêöèè ïî âûñîêîé öåíå è ïðî-
äàâàëè ïî íèçêîé). Çíàíèå îñîáåííîñòåé èíâåñòèðîâàíèÿ â ðàçëè÷íûå
âèäû àêòèâîâ ïîìîæåò óÿñíèòü, èíâåñòèöèè â êàêèå àêòèâû ëó÷øå âñåãî
îòâåòÿò âàøèì ïîòðåáíîñòÿì.
ÏÐÎÖÅÑÑ ÈÍÂÅÑÒÈÐÎÂÀÍÈß
Ìíîãèå âèäû èíâåñòèöèé ÿâëÿþòñÿ äîñòóïíûìè, íî íåêîòîðûå èç íèõ,
âîçìîæíî, íå ïîäõîäÿò ëè÷íî âàì. Ïîêóïêà è ïðîäàæà öåííûõ áóìàã
íåñëîæíû; íàìíîãî òðóäíåå îïðåäåëèòü, ÷òî ïîêóïàòü è êîãäà ïðîäàâàòü.
Â ñóùíîñòè, îïðåäåëÿÿ ïîäõîäÿùèé âèä èíâåñòèöèé, âû òåì ñàìûì ôîð-
ìóëèðóåòå ñâîè öåëè è óñòàíàâëèâàåòå ñâîè ëè÷íûå õàðàêòåðèñòèêè.
Ïðîöåññ èíâåñòèðîâàíèÿ íà÷èíàåòñÿ ñ ñîñòàâëåíèÿ èíâåñòèöèîííî-
ãî ïëàíà, â êîòîðîì ïåðå÷èñëÿþòñÿ âàøè öåëè è îïèñûâàåòñÿ ñòðàòåãèè
èõ äîñòèæåíèÿ. Ïðåæäå ÷åì íàïðàâèòü ñâîáîäíûå ñðåäñòâà íà âûïîëíå-
íèå ñâîåãî èíâåñòèöèîííîãî ïëàíà, ñëåäóåò óáåäèòüñÿ â òîì, ÷òî ó âàñ
20 ÃËÀÂÀ 1
èìååòñÿ ðåçåðâíûé ôîíä, ïðåäíàçíà÷åííûé äëÿ ïîêðûòèÿ íåïðåäâèäåí-

íûõ ðàñõîäîâ, âîçíèêàþùèõ, íàïðèìåð, ïðè ïîëó÷åíèè ñðî÷íîé ìåäè-
öèíñêîé ïîìîùè, ïîòåðå ðàáîòû, ïîð÷å èëè óòðàòå ëè÷íîãî èìóùåñòâà.
Èíâåñòèðîâàíèå ñðåäñòâ ðåçåðâíîãî ôîíäà â àêöèè íå ëó÷øàÿ èäåÿ, ïî-
ñêîëüêó ôîíäîâûå ðûíêè èçìåí÷èâû, à äåíüãè â ÷ðåçâû÷àéíîé ñèòóàöèè
ìîãóò ïîòðåáîâàòüñÿ â ëþáîé ìîìåíò. Åñëè ôîíäîâûé ðûíîê ïàäàåò,
íåâîçìîæíî ïðîäàòü ñâîè àêöèè ïî âûãîäíîìó êóðñó è ïîëó÷èòü ñóì-
ìó, íà êîòîðóþ âû ðàññ÷èòûâàëè. Òàêèì îáðàçîì, íàäî èíâåñòèðîâàòü
ñðåäñòâà ðåçåðâíîãî ôîíäà â ëèêâèäíûå àêòèâû, êîòîðûå ìîãóò áûòü
êîíâåðòèðîâàíû â äåíåæíûå ñðåäñòâà ïî ïåðâîìó òðåáîâàíèþ áåç ñó-
ùåñòâåííûõ ïîòåðü. Ê ëèêâèäíûì àêòèâàì îòíîñÿòñÿ âñå èíñòðóìåíòû
äåíåæíîãî ðûíêà è áàíêîâñêèå äåïîçèòû.
Ñîçäàâ ðåçåðâíûé ôîíä, ìîæíî íà÷àòü ôîðìèðîâàòü èíâåñòèöèîí-
íûé ïëàí íà áëèæàéøóþ è äîëãîñðî÷íóþ ïåðñïåêòèâû. Äàæå åñëè ó âàñ
ñêðîìíàÿ çàðàáîòíàÿ ïëàòà, ðåãóëÿðíî èíâåñòèðóÿ íåáîëüøèå ñóììû
äåíåã, âû ìîæåòå èçìåíèòü ñâîå ôèíàíñîâîå ïîëîæåíèå. Òàáëèöà 1-3
èëëþñòðèðóåò âîçìîæíîñòè èíâåñòèðîâàíèÿ è îáðåòåíèÿ ôèíàíñîâîãî
áëàãîïîëó÷èÿ.
Ðåçóëüòàòîì óâåëè÷åíèÿ ñðîêà âàøèõ èíâåñòèöèé ÿâëÿåòñÿ óñêî-
ðåííîå ïîëó÷åíèå äîõîäà çà ñ÷åò èñïîëüçîâàíèÿ ñëîæíîé ñòàâêè ïðî-
öåíòîâ. Âû äîëæíû íàïðàâëÿòü äåíüãè íà èíâåñòèöèè â íà÷àëå êàæäî-
ãî ìåñÿöà, à íå æäàòü åãî êîíöà, ÷òîáû ïîñìîòðåòü, ñêîëüêî íåïîòðà-
÷åííûõ ñðåäñòâ îñòàëîñü. Ñîáëàçí ïîòðàòèòü äåíüãè ãîðàçäî ñèëüíåå
æåëàíèÿ èõ ñýêîíîìèòü, è ÷àñòî ñëó÷àåòñÿ òàê, ÷òî ê êîíöó ìåñÿöà
îñòàåòñÿ íå ñëèøêîì ìíîãî ñðåäñòâ, êîòîðûå ìîæíî íàïðàâèòü íà
èíâåñòèöèè.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 - 3
Ðåçóëüòàòû ðåãóëÿðíîãî èíâåñòèðîâàíèÿ íåáîëüøèõ ñóìì

äåíåæíûõ ñðåäñòâ
Ïðåäïîëîæèì, â íà÷àëå êàæäîãî ìåñÿöà âàì óäàåòñÿ ñýêîíîìèòü 50 äîëë., êîòîðûå

âû âêëàäûâàåòå ïîä 6% ãîäîâûõ. Ê òîìó âðåìåíè, êàê âàì èñïîëíèòñÿ 65 ëåò, âàø
äîõîä ñîñòàâèò:
ïðè íà÷àëå èíâåñòèðîâàíèÿ â âîçðàñòå 25 ëåò 100 072 äîëë.;
ïðè íà÷àëå èíâåñòèðîâàíèÿ â âîçðàñòå 35 ëåò 50 476 äîëë.;
ïðè íà÷àëå èíâåñòèðîâàíèÿ â âîçðàñòå 45 ëåò 23 217 äîëë.
ïðè íà÷àëå èíâåñòèðîâàíèÿ â âîçðàñòå 55 ëåò 8234 äîëë.
Êàê ïîíÿòü, âî ÷òî ñëåäóåò èíâåñòèðîâàòü ñâîè ñáåðåæåíèÿ? Îáñóæ-

äåíèå ñëåäóþùèõ ïÿòè øàãîâ ìîæåò ïîìî÷ü âàì ñôîðìèðîâàòü ñâîé
ïîðòôåëü èíâåñòèöèé è óïðàâëÿòü èì.
1. Îïðåäåëèòå ôèíàíñîâûå öåëè.

2. Ðàñïðåäåëèòå ñâîè àêòèâû.
3. Ðàçðàáîòàéòå ñâîþ èíâåñòèöèîííóþ ñòðàòåãèþ.
4. Âûáåðèòå èíñòðóìåíòû èíâåñòèðîâàíèÿ.
5. Îöåíèòå ñâîé èíâåñòèöèîííûé ïîðòôåëü.
1. Îïðåäåëåíèå ôèíàíñîâûõ öåëåé

Ôèíàíñîâûå öåëè ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé ôèíàíñîâûé óðîâåíü, êîòîðîãî
âû áû õîòåëè äîñòè÷ü çà ñ÷åò èíâåñòèðîâàíèÿ. Ôîðìóëèðîâàíèå âà-
øèõ öåëåé ÿâëÿåòñÿ ïåðâûì ýòàïîì ïîñòðîåíèÿ èíâåñòèöèîííîãî ïëàíà.
Âîçìîæíûå öåëè ìîãóò âêëþ÷àòü â ñåáÿ ñëåäóþùåå:
ñîçäàíèå ðåçåðâíîãî ôîíäà â òå÷åíèå øåñòè ìåñÿöåâ;
ïîêóïêó àâòîìîáèëÿ â òå÷åíèå áëèæàéøèõ äâóõ ëåò;
íàêîïëåíèå ïåðâîãî âçíîñà íà ïîêóïêó äîìà â òå÷åíèå áëèæàéøèõ
ïÿòè ëåò;
íàêîïëåíèå ñðåäñòâ äëÿ îïëàòû îáó÷åíèÿ â êîëëåäæå â òå÷åíèå
áëèæàéøèõ 10 ëåò;
ôîðìèðîâàíèå ïåíñèîííûõ íàêîïëåíèé â òå÷åíèå áëèæàéøèõ
25 ëåò.
ÔÈÍÀÍÑÈÐÎÂÀÍÈÅ ÂÀØÈÕ ÖÅËÅÉ

Êàæäàÿ èç ýòèõ öåëåé èìååò ñâîé âðåìåííîé ïðåäåë, ïîýòîìó ìîæíî
îïðåäåëèòü, ñêîëüêî äåíåã íóæíî íà êàæäóþ èíâåñòèöèþ. Ñôîðìóëè-
ðîâàâ ñâîè öåëè, âû ìîæåòå îïðåäåëèòü íåîáõîäèìóþ ñóììó èíâåñòè-
öèé. Ïðåäïîëîæèì, ÷òî â òå÷åíèå äâóõ ëåò âû õîòèòå êóïèòü àâòî-
ìîáèëü ñòîèìîñòüþ 25 000 äîëë. Òàáëèöà 1-4 ïðåäñòàâëÿåò âàðèàíòû
íàêîïëåíèÿ íóæíîé ñóììû ïðè óñëîâèè, ÷òî äîõîäíîñòü âàøèõ èíâå-
ñòèöèé ñîñòàâëÿåò 5% ãîäîâûõ. Ñîãëàñíî âàðèàíòó 1 âû èíâåñòèðóåòå
22 675 äîëë., êîòîðûå ÷åðåç äâà ãîäà óâåëè÷àòñÿ äî 25 000 äîëë. Ïî
âàðèàíòó 2 âû èíâåñòèðóåòå 12 195 äîëë. â êîíöå êàæäîãî ãîäà, ÷òî â
èòîãå òàêæå ïðèíåñåò âàì èñêîìûå 25 000 äîëë. Íàêîíåö, ïî âàðèàíòó 3
âû èíâåñòèðóåòå 11 614 äîëë. â íà÷àëå êàæäîãî ãîäà, ÷òî â èòîãå òàêæå
îáåñïå÷èò âàñ íåîáõîäèìîé ñóììîé — 25 000 äîëë.
Çàìåòüòå, ÷òî èçâåñòíûå ñðîêè è ñóììû, íåîáõîäèìûå äëÿ ôèíàí-
ñèðîâàíèÿ âàøèõ öåëåé, äàþò âàì ëó÷øåå ïðåäñòàâëåíèå î òîì, êàêóþ
ñóììó íåîáõîäèìî èíâåñòèðîâàòü, èñïîëüçóÿ êàæäûé èç âàðèàíòîâ.
Ïðåäëîæåííûå íèæå âîïðîñû ïîìîãóò ñôîðìóëèðîâàòü, ÷òî âû õîòèòå
ïðîôèíàíñèðîâàòü â ïåðâóþ î÷åðåäü:
êàê ÿ ïëàíèðóþ èñïîëüçîâàòü ñâîè äåíüãè èëè ñáåðåæåíèÿ;
ãîòîâ ëè ÿ ê ýêîíîìèè ðàäè ôèíàíñèðîâàíèÿ ñâîèõ öåëåé;
êàêîâû ïîñëåäñòâèÿ òîãî, ÷òî ÿ íå ñìîãó ïðîôèíàíñèðîâàòü ñâîè
öåëè;
22 ÃËÀÂÀ 1
÷òî ñëåäóåò ñäåëàòü, ÷òîáû ïîëó÷èòü ïðèðîñò ñâîèõ ñáåðåæåíèé

è íàïðàâèòü èõ íà ôèíàíñèðîâàíèå ñâîèõ öåëåé?
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 - 4
Êàê ïðîôèíàíñèðîâàòü âàøè öåëè
Ñîáðàòü çà äâà ãîäà ñóììó, íåîá-

Ñóììà ïåðâîíà÷àëüíûõ Äîõîäíîñòü
õîäèìóþ äëÿ ïîêóïêè àâòîìîáèëÿ
èíâåñòèöèé èíâåñòèöèé
ñòîèìîñòüþ 25 000 äîëë.
Êàê íàêîïèòü 25 000 äîëë. çà äâà ãîäà, åñëè äîõîäíîñòü âëîæåíèé

ñîñòàâëÿåò 5% ãîäîâûõ?
Âàðèàíò 1:
Èíâåñòèðîâàòü ñåé÷àñ 22 675,73 äîëë. ïîä 5% ãîäîâûõ íà äâà ãîäà
25 000 äîëë.
Âàðèàíò 2:
Èíâåñòèðîâàòü 12 195,12 äîëë. 12 195,12 äîëë.
ïîä 5% ãîäîâûõ: â êîíöå ïåðâîãî ãîäà â êîíöå âòîðîãî ãîäà
25 000 äîëë.
Âàðèàíò 3:
Èíâåñòèðîâàòü:
11 614 äîëë. â íà÷àëå ïåðâîãî ãîäà 11 614,40 äîëë. â íà÷àëå âòîðîãî ãîäà
25 000 äîëë.
×òîáû îòâåòèòü íà ýòè âîïðîñû, íåîáõîäèìî îïðåäåëèòü êîëè÷å-

ñòâî äåíåã, êîòîðûå âû äîëæíû áóäåòå íàïðàâëÿòü êàæäûé ãîä íà
ôèíàíñèðîâàíèå âàøèõ öåëåé. Ïðè ðàññìîòðåíèè öåëåé, ïåðå÷èñëåí-
íûõ â òàáë. 1-5, ñòàíîâèòñÿ ïîíÿòíî, ÷òî íåêîòîðûå èç íèõ ïðèäåòñÿ
ôèíàíñèðîâàòü îäíîâðåìåííî. Ñîãëàñíî óñëîâèÿì äàííîãî ïðèìåðà
íåîáõîäèìî ñýêîíîìèòü 58 321 äîëë. â òå÷åíèå ïåðâîãî ãîäà, ÷òîáû
íà÷àòü ôèíàíñèðîâàíèå âñåõ âàøèõ öåëåé.
Ñðîê èíâåñòèðîâàíèÿ è ðèñê. Âèäû èíâåñòèöèé, êîòîðûå âû âûáèðà-
åòå, äîëæíû ó÷èòûâàòü âðåìåííûå ïðåäåëû âàøèõ öåëåé è äîïóñòè-
ìûå óðîâíè ðèñêà. Äëÿ äîñòèæåíèÿ ïåðâûõ äâóõ èç ïåðå÷èñëåííûõ
â òàáë. 1-5 öåëåé îòâîäèòñÿ äîâîëüíî ìàëî âðåìåíè, è ñîîòâåòñòâó-
þùèå èíâåñòèöèè äîëæíû áûòü íàïðàâëåíû ïðåæäå âñåãî íà ñîõðà-
íåíèå êàïèòàëà. Íàïðèìåð, íåðàçóìíî âêëàäûâàòü äåíüãè, ïðåäíà-
çíà÷åííûå äëÿ ïîêóïêè àâòîìîáèëÿ, â àêöèè, ïîñêîëüêó ðèñê ïî-
òåðÿòü äåíüãè íà ôîíäîâîì ðûíêå â òå÷åíèå äâóõëåòíåãî ïåðèîäà
äîâîëüíî âûñîê.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 - 5
Ñïèñîê öåëåé è íåîáõîäèìàÿ ñóììà
Ðàçìåð åæåãîäíûõ
Íåîáõîäèìàÿ Äîõîä- èíâåñòèöèé
Ñðîê, ñóììà, íîñòü, äëÿ äîñòèæåíèÿ
Öåëü ëåò äîëë. % öåëè, äîëë.
Êðàòêîñðî÷íûå (äâà ãîäà èëè ìåíåå)

Ñîçäàíèå ðåçåðâíîãî 1 10 000 >1 10 000
ôîíäà
Ïîêóïêà àâòîìîáèëÿ 2 25 000 5 12 195
Ñðåäíåñðî÷íûå (îò äâóõ äî ñåìè ëåò)

Âíåñåíèå ïåðâîãî 5 40 000 5,5 6793
âçíîñà çà äîì
Äîëãîñðî÷íûå (ñåìü ëåò è áîëåå)

Íàêîïëåíèå ñðåäñòâ 10 120 000 8 7670
äëÿ îïëàòû îáó÷åíèÿ
â êîëëåäæå
Ôîðìèðîâàíèå 25 2 000 000 9 21 663
ïåíñèîííûõ íàêîïëåíèé
Îáùàÿ ñóììà, íåîáõîäèìàÿ äëÿ ôèíàíñèðîâàíèÿ öåëåé 58 321
ÎÏÐÅÄÅËÅÍÈÅ ÂÀØÈÕ ÀÊÒÈÂÎÂ È ÎÁßÇÀÒÅËÜÑÒÂ

Èíâåñòèöèîííûé ïëàí äîëæåí áûòü àäàïòèðîâàí ïîä âàøè óíèêàëüíûå
ôèíàíñîâûå óñëîâèÿ (àêòèâû è îáÿçàòåëüñòâà). ×òîáû îïðåäåëèòü ñâîè
àêòèâû è îáÿçàòåëüñòâà, íåîáõîäèìî ñôîðìèðîâàòü ïåðñîíàëüíûé áà-
ëàíñ, ïåðå÷èñëèâ â íåì âàøè àêòèâû (âñå öåííîå, ÷òî ó âàñ åñòü) è âàøè
îáÿçàòåëüñòâà (âñå âàøè äîëãè). Ðàçíèöà ìåæäó àêòèâàìè è îáÿçàòåëü-
ñòâàìè îáðàçóåò âàø ñîáñòâåííûé êàïèòàë. Â ðåçóëüòàòå ñðàâíåíèÿ
áàëàíñîâ, ñîçäàííûõ âàìè â ðàçíûå ïåðèîäû âðåìåíè, ìîæíî îïðåäå-
ëèòü, ÷òî ïðîèñõîäèò â âàøåì ñëó÷àå:
íàêîïëåíèå èëè ñîêðàùåíèå àêòèâîâ;
ñíèæåíèå èëè óâåëè÷åíèå îáÿçàòåëüñòâ;
óâåëè÷åíèå èëè ñíèæåíèå âàøåãî ñîáñòâåííîãî êàïèòàëà.
Åñëè ó âàñ íåò äîõîäîâ èëè ÷èñòîãî êàïèòàëà äëÿ ôèíàíñèðîâàíèÿ
ïîñòàâëåííûõ öåëåé, ìîæíî ðàññòàâèòü ïðèîðèòåòû è îïðåäåëèòü òîëü-
êî ñàìûå âàæíûå öåëè. Äëÿ îïðåäåëåíèÿ äîïóñòèìîãî äëÿ âàñ óðîâíÿ
ðèñêà ñëåäóåò îöåíèòü ñâîè óñëîâèÿ æèçíè, âêëþ÷àÿ ñåìåéíîå ïîëîæå-
íèå, íàëè÷èå ïîñòîÿííîãî äîõîäà è ðàáîòû (òàáë. 1-6).
24 ÃËÀÂÀ 1
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 - 6
Îöåíèòå âàøå ôèíàíñîâîå ñîñòîÿíèå
Îáâåäèòå îòâåò
Ñåìåéíîå ïîëîæåíèå: íå æåíàò, æåíàò, ðàçâåäåí, âäîâåö
Íàëè÷èå äåòåé: íåò äåòåé, ìàëåíüêèå äåòè, äåòè-ïîäðîñòêè, äåòè ïðîæèâàþò
îòäåëüíî
Âîçðàñò: äî 25 ëåò, 25—39 ëåò, 40—60 ëåò, ñòàðøå 60 ëåò
Îáðàçîâàíèå: ñðåäíåå, âûñøåå, ó÷åíàÿ ñòåïåíü
Äîõîä: ñòàáèëüíûé, õîðîøèå ïåðñïåêòèâû ðîñòà
Äîõîä ñóïðóãè: ñòàáèëüíûé, õîðîøèå ïåðñïåêòèâû ðîñòà, íå ó÷èòûâàåòñÿ
Ðàáîòà/ïðîôåññèÿ: íàëè÷èå îïûòà è êâàëèôèêàöèè, âîçìîæíîñòü ðîñòà
çàðàáîòêà
×èñòûé äîõîä: óðîâåíü äîõîäà: _______, àêòèâû è ñîáñòâåííûé êàïèòàë
______________
Ðàçìåð ïîðòôåëÿ ______________
ÔÈÍÀÍÑÎÂÛÉ ÆÈÇÍÅÍÍÛÉ ÖÈÊË

Ïðîðàáîòàâ âîïðîñû àíêåòû, ïðèâåäåííûå â òàáë. 1-6, âû î÷åðòèëè îñî-
áåííîñòè ïðèåìëåìîãî äëÿ âàñ óðîâíÿ ðèñêà, ýòàï ôèíàíñîâîãî öèêëà
æèçíè, íà êîòîðîì âû íàõîäèòåñü â äàííûé ìîìåíò, è ðàçìåð âàøåãî
èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ. Íàïðèìåð, åñëè âàì äî 30 ëåò, ó âàñ íåò
ñåìüè, âû èìååòå ñòåïåíü MBA, íå èìååòå èæäèâåíöåâ è îáëàäàåòå ðà-
ñòóùèì äîõîäîì, òî âû ìîæåòå âçÿòü íà ñåáÿ áîëåå âûñîêèå ðèñêè, ÷åì
â òîì ñëó÷àå, êîãäà, íàõîäÿñü â òîì æå âîçðàñòå è ÿâëÿåòåñü åäèíñòâåí-
íûì êîðìèëüöåì ñåìüè ñ òðåìÿ ìàëåíüêèìè äåòüìè. Èëè, íàïðèìåð,
âäîâà, æèâóùàÿ íà äîõîäû îò èíâåñòèöèîííûõ àêòèâîâ, ïðè âûáîðå èí-
âåñòèöèîííîé ñòðàòåãèè íå ìîæåò ïðèíÿòü ñòîëü æå áîëüøîé ðèñê, ÷òî
è îáåñïå÷åííàÿ 65-ëåòíÿÿ æåíùèíà, èìåþùàÿ èíûå èñòî÷íèêè äîõîäîâ
ïîìèìî èíâåñòèðîâàíèÿ.
Âàø âîçðàñò, äîõîä è ðàçìåð êàïèòàëà îáû÷íî ÿâëÿþòñÿ îïðåäåëÿ-
þùèìè ôàêòîðàìè äëÿ âûáîðà èíâåñòèöèîííîé ñòðàòåãèè. Âàø âîçðàñò
îáû÷íî îïðåäåëÿåò, íà êàêîì èç òðåõ ýòàïîâ ôèíàíñîâîãî æèçíåííîãî
öèêëà âû íàõîäèòåñü.
1. Ýòàï íàêîïëåíèÿ. Â ïåðâûå ãîäû ñâîåé êàðüåðû, êîãäà âàø äî-
õîä ïîñòåïåííî ðàñòåò, âû áóäåòå èíâåñòèðîâàòü â îñíîâíîì â ïåí-
ñèîííûå íàêîïëåíèÿ. Êàê ïðàâèëî, âàøà äîëãîâàÿ íàãðóçêà óâåëè-
÷èâàåòñÿ çà ñ÷åò ïîëó÷åíèÿ èïîòå÷íîãî êðåäèòà, ññóäû íà ïîêóïêó
àâòîìîáèëÿ èëè äðóãèõ çàåìíûõ ñðåäñòâ. Òåì íå ìåíåå ïðèíèìàåìûå
íà ýòîì ýòàïå îáÿçàòåëüñòâà ñî âðåìåíåì îêóïàþòñÿ îáðåòåíèåì àê-
òèâîâ. Àêöåíò ïðè èíâåñòèðîâàíèè â äàííîì ñëó÷àå äåëàåòñÿ íà ïðè-

ðîñò êàïèòàëà.
2. Ýòàï ñîõðàíåíèÿ. Íà ýòîì ýòàïå âàøè èíâåñòèöèîííûå àêòèâû
óâåëè÷èâàþòñÿ è, êàê ïðàâèëî, äîõîäû ïðåâûøàþò ðàñõîäû. Çäåñü àê-
öåíò äåëàåòñÿ êàê íà ïðèðîñò êàïèòàëà, òàê è íà óâåëè÷åíèå äîõîäîâ.
3. Ýòàï èñòîùåíèÿ êàïèòàëà. Ýòîò ýòàï íà÷èíàåòñÿ ñ âûõîäîì íà
ïåíñèþ, êîãäà äîõîä îò ïåíñèè, ñîöèàëüíûõ âûïëàò è èíâåñòèöèé çà-
ìåíÿåò çàðàáîòíóþ ïëàòó. Âàøè ïðèîðèòåòû íà ýòîé ñòàäèè çàêëþ÷à-
þòñÿ â íàëè÷èè èíâåñòèöèé â ðàçìåðå, äîñòàòî÷íîì äëÿ ïîääåðæàíèÿ
êîìôîðòíîãî îáðàçà æèçíè ïîñëå âûõîäà íà ïåíñèþ. Íà ýòîì ýòàïå
àêöåíò ñòàâèòñÿ ïðåæäå âñåãî íà ñîõðàíåíèå êàïèòàëà è äîõîäîâ îò
èíâåñòèöèé. Íî äëÿ îáåñïå÷åíèÿ áîëåå ïðîäîëæèòåëüíîé æèçíè íåêî-
òîðûå âàøè èíâåñòèöèè äîëæíû áûòü íàïðàâëåíû íà ïðèðîñò êàïèòàëà.
Òàêèì îáðàçîì, êëþ÷ ê íàêîïëåíèþ êàïèòàëà èìååò äâå ñòîðîíû:
ýêîíîìèÿ äåíåã è èõ ðàçóìíîå âëîæåíèå. Ýòî îñîáåííî âåðíî íà ïåð-
âîé ñòàäèè, ïîñêîëüêó, êàê ñëåäóåò èç òàáë. 1-3, íàêîïèòåëüíûé ýôôåêò
ñëîæíûõ ïðîöåíòîâ â íàèáîëüøåé ñòåïåíè ïðîÿâëÿåòñÿ íà äëèòåëüíûõ
ïðîìåæóòêàõ âðåìåíè. Ñëîæíàÿ ñòàâêà ïðîöåíòîâ îáåñïå÷èâàåò äîïîë-
íèòåëüíûé ïðèðîñò êàïèòàëà â òåêóùåì è ïðåäøåñòâóþùåì ïåðèîäàõ
è ïîçâîëÿåò ðàññ÷èòàòü äîõîäû áóäóùèõ ïåðèîäîâ.
Âàøè ëè÷íûå îáñòîÿòåëüñòâà ÷àñòî îïðåäåëÿþò óðîâåíü ðèñêà, êî-
òîðûé ìîæíî ñåáå ïîçâîëèòü ïðè âûáîðå èíâåñòèöèîííîé ñòðàòåãèè.
Êàê ïðàâèëî, ìîëîäûå èíâåñòîðû ìîãóò âçÿòü íà ñåáÿ áîëüøèå ðèñêè,
òàê êàê ó íèõ äîñòàòî÷åí çàïàñ âðåìåíè, — ïî êðàéíåé ìåðå, 20 ëåò èëè
áîëåå äî âûõîäà íà ïåíñèþ.
2. Ðàñïðåäåëåíèå âàøèõ àêòèâîâ

Ñëåäóþùèì øàãîì ïðîöåññà èíâåñòèðîâàíèÿ ïîñëå îïðåäåëåíèÿ öåëåé
ÿâëÿåòñÿ óñòàíîâëåíèå òîãî, êàê ðàñïðåäåëèòü èìåþùèåñÿ äåíåæíûå
ñðåäñòâà ìåæäó ðàçëè÷íûìè âèäàìè èíâåñòèöèé (èíñòðóìåíòàìè äåíåæ-
íîãî ðûíêà, îáëèãàöèÿìè, àêöèÿìè, îïöèîíàìè, ôüþ÷åðñàìè, íåäâèæè-
ìîñòüþ è ïðåäìåòàìè êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ). Äåíüãè, êîòîðûå ìîãóò ïî-
òðåáîâàòüñÿ âàì â ëþáîé ìîìåíò, äîëæíû áûòü èíâåñòèðîâàíû â èíñòðó-
ìåíòû äåíåæíîãî ðûíêà. Äåíüãè, êîòîðûå íå ïîòðåáóþòñÿ âàì â òå÷åíèå
áîëåå äëèòåëüíîãî ïåðèîäà âðåìåíè, ìîãóò áûòü èíâåñòèðîâàíû â îáëè-
ãàöèè, àêöèè, íåäâèæèìîñòü, îïöèîíû, ôüþ÷åðñû èëè ïðåäìåòû êîëëåê-
öèîíèðîâàíèÿ. Íà ðèñ. 1-1 ïðåäñòàâëåí ïðèìåð ðàñïðåäåëåíèÿ àêòèâîâ.
Ðàñïðåäåëåíèå àêòèâîâ ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé âëîæåíèå ñðåäñòâ â ðàç-
ëè÷íûå âèäû àêòèâîâ, òàêèå êàê èíñòðóìåíòû äåíåæíîãî ðûíêà, îáëè-
ãàöèè, àêöèè, îïöèîíû, ôüþ÷åðñû, íåäâèæèìîñòü è ïðåäìåòû êîëëåêöè-
îíèðîâàíèÿ. Ïðè ýòîì ñëåäóåò ó÷èòûâàòü, ÷òî èíñòðóìåíòû äåíåæíîãî
ðûíêà, êàê ïðàâèëî, ïðèíîñÿò ìåíüøèé äîõîä, íî â ñëó÷àå íåîáõîäèìî-
ñòè èõ ìîæíî î÷åíü áûñòðî îáìåíÿòü íà äåíüãè. Îáëèãàöèè ïðåäñòàâ-
26 Глава 1
Рисунок 1-1
План распределения активов

Инструменты
Недвижимость
денежного
Опционы 10%
рынка 10%
и фьючерсы
5%
Облигации
Акции
30%
45%
ляют собой инвестиционный инструмент, обеспечивающий регулярное

получение дохода и приносящий большую доходность, чем инструменты
денежного рынка. Облигации имеют срок погашения, поэтому существу-
ет риск потери части вложенной суммы, если вам потребуется продать
их до наступления срока погашения. Акции обеспечивают еще большую
доходность на длинных промежутках времени (10 лет и более). Однако
поскольку цены акций отличаются высокой волатильностью, риск потери
вложенных средств может быть весьма существенным, если вам требует-
ся продать свои акции на падающем рынке. Именно поэтому инвестиции
в акции должны быть долгосрочными, чтобы можно было выбрать наи-
более подходящий момент для их продажи с прибылью.
Инвесторы, обладающие значительным запасом времени (30 лет и
более до выхода на пенсию), в общем случае должны инвестировать
в акции и другие растущие в цене активы, чтобы финансировать свои
долгосрочные цели. Инвесторам предпенсионного возраста следует на-
правлять наибольшую часть инвестиций на денежный рынок и в об-
лигации, чтобы обеспечить поддержание привычного уровня жизни, и
меньшую часть — в более рисковые активы, такие как акции, чтобы
обеспечить рост инвестиционного портфеля. Структура распределения
активов со временем может пересматриваться в зависимости от изме-
нения ваших финансовых обстоятельств.
3. Разработка инвестиционной стратегии

Разработка стратегии, соответствующей вашим целям и плану распреде-
ления активов, является третьим шагом инвестиционного процесса. Если
вы намереваетесь приобрести активы, которые будут оставаться в вашем
портфеле в течение длительного времени, следуете пассивной инвестици-
онной стратегии. В свою очередь, активная инвестиционная стратегия
предполагает осуществление частых сделок с активами для получения бо-
лее высокой доходности по сравнению со среднерыночными показателями.
На выборе инвестиционной стратегии (активной или пассивной)
сказывается ваше представление о том, насколько эффективно рын-
êè àêöèé è îáëèãàöèé îáðàáàòûâàþò èíôîðìàöèþ, âëèÿþùóþ íà öåíû

ñîîòâåòñòâóþùèõ àêòèâîâ. Åñëè âû ñ÷èòàåòå, ÷òî ðûíêè àêöèé è îá-
ëèãàöèé ÿâëÿþòñÿ ýôôåêòèâíûìè, à ýòî îçíà÷àåò, ÷òî âñÿ òåêóùàÿ è
âíîâü ïîñòóïàþùàÿ èíôîðìàöèÿ íåìåäëåííî è òî÷íî îòðàæàåòñÿ â öå-
íàõ àêöèé è îáëèãàöèé, âû áóäåòå ñêëîíÿòüñÿ ê ïàññèâíîé èíâåñòèöè-
îííîé ñòðàòåãèè. Ýòî îáúÿñíÿåòñÿ òåì, ÷òî íà ýôôåêòèâíûõ ðûíêàõ
ïîÿâëåíèå íåîïðàâäàííî íèçêî îöåíåííûõ àêöèé (èëè îáëèãàöèé) ñî-
ïðîâîæäàåòñÿ èõ íåìåäëåííîé ïîêóïêîé ó÷àñòíèêàìè ðûíêà, ÷òî ïðè-
âîäèò ê óâåëè÷åíèþ öåíû äî ñïðàâåäëèâîãî óðîâíÿ. Ñëåäîâàòåëüíî,
îáíàðóæèòü íà òàêèõ ðûíêàõ íåäîîöåíåííûå èëè ïåðåîöåíåííûå àê-
òèâû âåñüìà ñëîæíàÿ çàäà÷à. Íà ýôôåêòèâíîì ðûíêå ëèøü íåìíîãèì
èíâåñòîðàì óäàåòñÿ ñòàáèëüíî ïîëó÷àòü äîõîäíîñòü, ïðåâûøàþùóþ
ñðåäíåðûíî÷íûé óðîâåíü, ñ ïîïðàâêîé íà ñòåïåíü ïðèíèìàåìûõ ðèñêîâ
(ò.å. ïîëó÷àòü äîõîäíîñòü âûøå ñðåäíåé ïî ðûíêó, èíâåñòèðóÿ â àêòè-
âû, õàðàêòåðèçóþùèåñÿ ñðåäíåðûíî÷íîé ñòåïåíüþ ðèñêà). Èíâåñòîðû,
ñ÷èòàþùèå, ÷òî ðûíêè ÿâëÿþòñÿ ýôôåêòèâíûìè, íå íàäåþòñÿ îáûãðàòü
ðûíîê, à ñòðåìÿòñÿ ïîëó÷èòü ñðåäíåðûíî÷íóþ äîõîäíîñòü. Îíè áóäóò
ïðèäåðæèâàòüñÿ ïàññèâíîé èíâåñòèöèîííîé ñòðàòåãèè, îòëè÷èòåëüíûé
ïðèçíàê êîòîðîé — ñëåäîâàíèå ïðèíöèïó «ïîêóïàé è äåðæè».
Èíâåñòîðû, êîòîðûå ñ÷èòàþò, ÷òî ðûíêè ÿâëÿþòñÿ íåýôôåêòèâíû-
ìè (òåêóùàÿ è ïîñòóïàþùàÿ èíôîðìàöèÿ îòðàæàåòñÿ â öåíàõ ñ çàìåò-
íûì îïîçäàíèåì), ïîëàãàþò, ÷òî íà ðûíêå ïðèñóòñòâóåò ìíîãî íåäî-
îöåíåííûõ àêòèâîâ. Ñëåäîâàòåëüíî, òàêîé èíâåñòîð áóäåò èñïîëüçîâàòü
ðàçëè÷íûå ôèíàíñîâûå èíñòðóìåíòû è ìåòîäû äëÿ ïîèñêà íåäîîöåíåí-
íûõ àêöèé è îáëèãàöèé, ÷òîáû ïîëó÷èòü áîëåå âûñîêóþ äîõîäíîñòü
ïî ñðàâíåíèþ ñî ñðåäíåðûíî÷íûìè ïîêàçàòåëÿìè. Ýòî ïðåäïîëàãàåò
èñïîëüçîâàíèå àêòèâíîé èíâåñòèöèîííîé ñòðàòåãèè, ãëàâíûé ïðèíöèï
êîòîðîé — ïîêóïêà íåäîîöåíåííûõ è ïðîäàæà ïåðåîöåíåííûõ àêòèâîâ.
4. Âûáîð èíñòðóìåíòîâ èíâåñòèðîâàíèÿ

Ïîñëå òîãî êàê âû ñôîðìóëèðîâàëè ñâîè öåëè, ñîñòàâèëè ïëàí ðàñïðå-
äåëåíèÿ àêòèâîâ, à òàêæå îïðåäåëèëè äëÿ ñåáÿ èíâåñòèöèîííóþ ñòðà-
òåãèþ, íàñòàëî âðåìÿ âûáðàòü ïîäõîäÿùèå èíñòðóìåíòû èíâåñòèðîâà-
íèÿ. Ïàññèâíûå èíâåñòîðû âûáèðàþò äèâåðñèôèöèðîâàííûå àêòèâû â
êàæäîì âèäå èíâåñòèöèé. Íàïðèìåð, äèâåðñèôèöèðîâàííûé ïîðòôåëü
àêöèé ñîñòîèò èç áóìàã íå ñâÿçàííûõ äðóã ñ äðóãîì êîìïàíèé. Èíûìè
ñëîâàìè, äèâåðñèôèöèðîâàííûé ïîðòôåëü âêëþ÷àåò â ñåáÿ àêöèè, îòíî-
ñÿùèåñÿ ê ðàçíûì îòðàñëÿì ýêîíîìèêè, òàêèì êàê òåõíîëîãèè, ýíåðãå-
òèêà, çäðàâîîõðàíåíèå, ïîòðåáèòåëüñêèé ñåêòîð, ïðîìûøëåííîñòü, àâ-
òîìîáèëåñòðîåíèå, ñûðüåâîé, ïðîèçâîäñòâåííûé è ôèíàíñîâûé ñåêòîðà.
Àêòèâíûé èíâåñòîð ôîðìèðóåò ïîðòôåëü, îöåíèâàÿ ôóíäàìåíòàëüíûå
ïîêàçàòåëè êîìïàíèé, ïðåäñòàâëÿþùèõ ðàçëè÷íûå ñåêòîðà ýêîíîìèêè,
÷òîáû íàéòè è êóïèòü íåäîîöåíåííûå öåííûå áóìàãè, à çàòåì ïðîäàòü
28 ÃËÀÂÀ 1
èõ ïîñëå òîãî, êàê öåíà äîñòèãíåò ñïðàâåäëèâîãî óðîâíÿ èëè ñòàíåò çà-
âûøåííîé. Äèâåðñèôèöèðîâàííûé ïîðòôåëü îáëèãàöèé âêëþ÷àåò â ñåáÿ
îáëèãàöèè ðàçëè÷íûõ ýìèòåíòîâ ñ ðàçëè÷íûìè ñðîêàìè ïîãàøåíèÿ.
Äëÿ èíñòðóìåíòîâ äåíåæíîãî ðûíêà äèâåðñèôèêàöèÿ íå òàê âàæíà, ïî-
ñêîëüêó ýòè àêòèâû ÿâëÿþòñÿ êðàòêîñðî÷íûìè (ìåíåå îäíîãî ãîäà äî
ïîãàøåíèÿ) è îòíîñèòåëüíî íàäåæíûìè.
Ëèêâèäíûå àêòèâû ìîãóò áûòü áûñòðî îáðàùåíû â äåíüãè áåç çíà÷è-
òåëüíûõ ïîòåðü íà êîíâåðòàöèè. Ê òàêèì àêòèâàì îòíîñÿòñÿ àìåðèêàí-
ñêèå êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ, êîììåð÷åñêèå âåêñåëÿ, áàíêîâñêèå àêöåïòû,
âçàèìíûå ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà, êðàòêîñðî÷íûå äåïîçèòíûå ñåðòè-
ôèêàòû, áàíêîâñêèå äåïîçèòû è òåêóùèå ñ÷åòà. Îíè èäåàëüíî ïîäõîäÿò
äëÿ èíâåñòèöèé, íàïðàâëåííûõ íà ñîçäàíèå ðåçåðâíîãî ôîíäà.
Èíâåñòèöèè â êðàòêîñðî÷íûå è ñðåäíåñðî÷íûå àêòèâû äîëæíû ïðè-
íîñèòü áîëüøóþ äîõîäíîñòü, ÷åì èíñòðóìåíòû äåíåæíîãî ðûíêà. Èíâå-
ñòèöèè â äâóõ- è ïÿòèëåòíèå àìåðèêàíñêèå êàçíà÷åéñêèå íîòû îáåñïå-
÷èâàþò ïîëó÷åíèå äîõîäà ïðàêòè÷åñêè áåç ðèñêà äåôîëòà èëè ïîòåðü
äëÿ îñíîâíîé ñóììû èíâåñòèöèé. Äðóãèìè âàðèàíòàìè êðàòêîñðî÷íûõ
èíâåñòèöèé ÿâëÿþòñÿ îáÿçàòåëüñòâà àìåðèêàíñêèõ ïðàâèòåëüñòâåííûõ
àãåíòñòâ, êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè ÑØÀ (ñî ñðîêîì ïîãàøåíèÿ ïÿòü ëåò
è ìåíåå), à òàêæå ïàåâûå ôîíäû êðàòêîñðî÷íûõ îáëèãàöèé.
Åñëè âû õîòèòå ôèíàíñèðîâàòü ñâîå îáðàçîâàíèå â òå÷åíèå 10 ëåò,
ó âàñ åñòü áîëüøîé âûáîð èíâåñòèöèîííûõ âîçìîæíîñòåé, òàêèõ êàê
ôîðìèðîâàíèå ïîðòôåëÿ, ñîñòîÿùåãî èç îáûêíîâåííûõ àêöèé è äîëãî-
ñðî÷íûõ îáëèãàöèé. Èìåÿ âðåìåííîé ãîðèçîíò â 25 ëåò, âû ìîæåòå
óâåëè÷èòü äîëþ àêöèé çà ñ÷åò îáëèãàöèé, ïîñêîëüêó äîõîäíîñòü àêöèé,
êàê ïðàâèëî, ïðåâîñõîäèò äîõîäíîñòü îáëèãàöèé è áîëüøèíñòâà äðóãèõ
èíñòðóìåíòîâ íà äëèííûõ îòðåçêàõ âðåìåíè. Îïèðàÿñü íà èñòîðè÷åñêèå
äàííûå, ìîæíî îæèäàòü, ÷òî ñðåäíåãîäîâàÿ äîõîäíîñòü ïî àêöèÿì ñî-
ñòàâèò 7%, ïî ñðàâíåíèþ ñ 4—5% äîõîäíîñòè ïî îáëèãàöèÿì. Èíâåñòî-
ðû, êîòîðûõ î÷åíü áåñïîêîÿò ïåðèîäè÷åñêè ñëó÷àþùèåñÿ íà ôîíäîâîì
ðûíêå êîððåêöèè è îáâàëû, ìîãóò ðàññìîòðåòü âàðèàíò âëîæåíèÿ ÷àñòè
ñðåäñòâ â íåäâèæèìîñòü è â 30-ëåòíèå îáëèãàöèè. Îäíàêî îáëèãàöèè
è íåäâèæèìîñòü òàêæå ÿâëÿþòñÿ ðèñêîâûìè àêòèâàìè, ïîñêîëüêó îíè
÷óòêî ðåàãèðóþò íà èçìåíåíèÿ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê è ýêîíîìè÷åñêîé
ïîëèòèêè.
5. Îöåíêà èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ

Ñëåäóåò ïåðèîäè÷åñêè îöåíèâàòü ñâîé èíâåñòèöèîííûé ïîðòôåëü, ïî-
ñêîëüêó ïðîèñõîäÿùèå â æèçíè èçìåíåíèÿ ìîãóò ïîòðåáîâàòü êîððåê-
òèðîâêè ñòðóêòóðû ðàñïðåäåëåíèÿ àêòèâîâ. Ïîìèìî ýòîãî íà ðàñïðå-
äåëåíèå àêòèâîâ ìîãóò âëèÿòü ýêîíîìè÷åñêèå è ðûíî÷íûå êîëåáàíèÿ.
Ñëåäóåò òàêæå ó÷èòûâàòü èçìåíåíèÿ, ïðîèñõîäÿùèå â êîìïàíèÿõ, öåí-
íûå áóìàãè êîòîðûõ èìåþòñÿ â âàøåì èíâåñòèöèîííîì ïîðòôåëå, ïî-
ñêîëüêó òàêèå èçìåíåíèÿ ìîãóò îêàçûâàòü ïðÿìîå âëèÿíèå íà ðûíî÷-

íóþ ñòîèìîñòü öåííûõ áóìàã.
ÂÈÄÛ ÈÍÂÅÑÒÈÖÈÉ
Íàèáîëåå ðàñïðîñòðàíåííûìè èíâåñòèöèîííûìè èíñòðóìåíòàìè ÿâëÿþò-
ñÿ ðàçëè÷íûå öåííûå áóìàãè è àêòèâû äåíåæíîãî ðûíêà, õîòÿ âî ìíîãèõ
èíâåñòèöèîííûõ ïîðòôåëÿõ ïðèñóòñòâóþò è ðåàëüíûå (íåôèíàíñîâûå)
àêòèâû, òàêèå êàê íåäâèæèìîñòü è ïðåäìåòû êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ. Êëàñ-
ñèôèêàöèÿ èíâåñòèöèîííûõ èíñòðóìåíòîâ ïðèâåäåíà íà ðèñ. 1-2.
ÐÈÑÓÍÎÊ 1-2
Êëàññèôèêàöèÿ èíâåñòèöèé
ÒÈÏÛ ÈÍÂÅÑÒÈÖÈÎÍÍÛÕ ÈÍÑÒÐÓÌÅÍÒÎÂ
ÔÈÍÀÍÑÎÂÛÅ ÈÍÂÅÑÒÈÖÈÈ ÍÅÔÈÍÀÍÑÎÂÛÅ ÈÍÂÅÑÒÈÖÈÈ
ÄÅÍÅÆÍÛÉ ÐÛÍÎÊ ÔÎÍÄÎÂÛÉ ÐÛÍÎÊ
Äîëãîâûå öåííûå Äîëãîâûå Äîëåâûå Ïðîèçâîäíûå Íåäâèæèìîñòü

áóìàãè ñî ñðîêîì öåííûå áóìàãè öåííûå áóìàãè ôèíàíñîâûå
ïîãàøåíèÿ ÷åðåç ñî ñðîêîì èíñòðóìåíòû Ïðåäìåòû
îäèí ãîä èëè ìåíåå ïîãàøåíèÿ Îáûêíîâåííûå êîëëåêöèîíè-
ñâûøå îäíîãî àêöèè Îïöèîíû ðîâàíèÿ
Êàçíà÷åéñêèå ãîäà
îáëèãàöèè Ïðèâèëåãèðî- Ôüþ÷åðñû Äðàãîöåííûå
Âåêñåëÿ âàííûå àêöèè ìåòàëëû
Ôîíäû äåíåæíîãî è îáëèãàöèè
ðûíêà
Áàíêîâñêèå
àêöåïòû
Ôèíàíñîâûå èíâåñòèöèîííûå èíñòðóìåíòû ñãðóïïèðîâàíû â ñëåäó-

þùèå ÷åòûðå êàòåãîðèè.
1. Èíñòðóìåíòû äåíåæíîãî ðûíêà, â êîòîðûå âõîäÿò êðàòêîñðî÷íûå
öåííûå áóìàãè ñî ñðîêîì ïîãàøåíèÿ îäèí ãîä èëè ìåíåå.
2. Äîëãîâûå öåííûå áóìàãè ñ ôèêñèðîâàííûì äîõîäîì, ñî ñðîêîì
ïîãàøåíèÿ ñâûøå îäíîãî ãîäà.
3. Äîëåâûå öåííûå áóìàãè — äîëãîñðî÷íûå öåííûå áóìàãè, íå èìå-
þùèå ñðîêà ïîãàøåíèÿ.
30 ÃËÀÂÀ 1
4. Ïðîèçâîäíûå ôèíàíñîâûå èíñòðóìåíòû — ôèíàíñîâûå èíñòðó-

ìåíòû, ñòîèìîñòü êîòîðûõ çàâèñèò îò öåíû äðóãèõ èíñòðóìåíòîâ
è ó÷èòûâàåò îïåðàöèè, êîòîðûå áóäóò çàâåðøåíû â áóäóùåì.
Íåôèíàíñîâûå èíâåñòèöèîííûå èíñòðóìåíòû âêëþ÷àþò â ñåáÿ íå-
äâèæèìîñòü, ïðåäìåòû êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ (ïðîèçâåäåíèÿ èñêóññòâà,
àíòèêâàðèàò, áåéñáîëüíûå êàðòî÷êè, ìàðêè è äðóãèå îáúåêòû, èìåþùèå
êîëëåêöèîííóþ öåííîñòü), äðàãîöåííûå ìåòàëëû è ïðèðîäíûå ðåñóðñû.
Ñòîèò îòìåòèòü, ÷òî, íåñìîòðÿ íà íàëè÷èå îáùèõ ñ ôèíàíñîâûìè èíâå-
ñòèöèîííûìè àêòèâàìè ÷åðò, èíâåñòèðîâàíèå â íåôèíàíñîâûå èíñòðó-
ìåíòû òðåáóåò ñïåöèàëüíûõ çíàíèé.
Èíñòðóìåíòû äåíåæíîãî ðûíêà

Ê èíñòðóìåíòàì äåíåæíîãî ðûíêà îòíîñÿòñÿ äîëãîâûå öåííûå áóìàãè
èëè áóìàãè ñ ôèêñèðîâàííûì äîõîäîì ñî ñðîêîì ïîãàøåíèÿ íå áîëåå
îäíîãî ãîäà. Îíè, êàê ïðàâèëî, ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé ëèêâèäíûå è áåç-
ðèñêîâûå èíâåñòèöèè, êîòîðûå èñïîëüçóþòñÿ èíâåñòîðàìè äëÿ ôîðìèðî-
âàíèÿ ðåçåðâíûõ ôîíäîâ èëè äëÿ êðàòêîñðî÷íûõ ôèíàíñîâûõ âëîæåíèé.
Ýòè öåííûå áóìàãè èñïîëüçóþòñÿ äëÿ âðåìåííîãî ðàçìåùåíèÿ èíâå-
ñòèöèîííîãî êàïèòàëà. Ñâîáîäíûå äåíåæíûå ñðåäñòâà äëÿ ïîëó÷åíèÿ äî-
õîäîâ ìîãóò âêëàäûâàòüñÿ â èíñòðóìåíòû äåíåæíîãî ðûíêà. Ýòè èíñòðó-
ìåíòû ÿâëÿþòñÿ çíà÷èòåëüíî ìåíåå ðèñêîâûìè ïî ñðàâíåíèþ ñ àêöèÿìè è
îáëèãàöèÿìè. Îäíàêî â äîëãîñðî÷íîé ïåðñïåêòèâå äîõîäíîñòü èíñòðóìåí-
òîâ äåíåæíîãî ðûíêà îêàçûâàåòñÿ çíà÷èòåëüíî ìåíüøåé, ÷åì äîõîäíîñòü
àêöèé è îáëèãàöèé. Ïðèìåðàìè èíñòðóìåíòîâ äåíåæíîãî ðûíêà ñëóæàò
êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ, êîììåð÷åñêèå âåêñåëÿ, áàíêîâñêèå àêöåïòû, äåïî-
çèòíûå ñåðòèôèêàòû, ñäåëêè ÐÅÏÎ è âçàèìíûå ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà.
Äîëãîâûå öåííûå áóìàãè

Äîëãîâûå öåííûå áóìàãè ïîäîáíû âåêñåëÿì è äîëãîâûì ðàñïèñêàì. Ýòè
áóìàãè ýìèòèðóþòñÿ ïðè çàèìñòâîâàíèè äåíåæíûõ ñðåäñòâ è äîëæíû
áûòü ïîãàøåíû â îïðåäåëåííûé ìîìåíò â áóäóùåì íàðÿäó ñ âûïëàòîé
ïðîöåíòîâ ÷åðåç ðåãóëÿðíûå ïðîìåæóòêè âðåìåíè. Äîëãîâûå öåííûå
áóìàãè ìîãóò èìåòü ðàçëè÷íûå ñðîêè ïîãàøåíèÿ. Áóìàãè ñî ñðîêîì ïî-
ãàøåíèÿ áîëåå îäíîãî ãîäà îáðàùàþòñÿ íà ôîíäîâîì ðûíêå, â òî âðåìÿ
êàê äîëãîâûå öåííûå áóìàãè ñî ñðîêîì ïîãàøåíèÿ ìåíåå îäíîãî ãîäà
îáðàùàþòñÿ íà äåíåæíîì ðûíêå.
Îáëèãàöèè ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé äîëãîâûå öåííûå áóìàãè, âûïóñêà-
åìûå ïðàâèòåëüñòâàìè è êîðïîðàöèÿìè. Îíè òàêæå èìåþò ðàçëè÷íûå
ñðîêè ïîãàøåíèÿ. Ñðåäíåñðî÷íûå îáëèãàöèè èìåþò ñðîêè ïîãàøåíèÿ
1—10 ëåò, à äîëãîñðî÷íûå îáëèãàöèè ïîäëåæàò ïîãàøåíèþ ÷åðåç 10—
50 ëåò ïîñëå âûïóñêà. Îáà òèïà îáëèãàöèé òîðãóþòñÿ íà ôîíäîâîì ðûí-
êå. Ê äîëãîñðî÷íûì öåííûì áóìàãàì, ïî êîòîðûì ïðîèçâîäÿòñÿ ðåãóëÿð-
íûå âûïëàòû, îòíîñÿòñÿ êàçíà÷åéñêèå íîòû è îáëèãàöèè ÑØÀ, äîëãîâûå

îáÿçàòåëüñòâà ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ, ìóíèöèïàëüíûå è êîðïîðà-
òèâíûå îáëèãàöèè. Áåñêóïîííûå îáëèãàöèè (îáëèãàöèè ñ íóëåâûì êóïî-
íîì) è êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé ãèáðèäíûå äîë-
ãîâûå öåííûå áóìàãè, èìåþùèå ðàçëè÷èÿ, íî òàêæå îáðàùàþùèåñÿ íà
ôîíäîâîì ðûíêå. Ãèáðèäíûìè èõ íàçûâàþò ïîòîìó, ÷òî ïî îáëèãàöèÿì ñ
íóëåâûì êóïîíîì íå âûïëà÷èâàåòñÿ ôèêñèðîâàííûé ïðîöåíòíûé äîõîä,
êàê ïî îáû÷íûì îáëèãàöèÿì. Êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè ïî óñìîòðåíèþ
âëàäåëüöà ìîãóò áûòü îáìåíåíû íà îáûêíîâåííûå àêöèè êîìïàíèè-ýìè-
òåíòà, ïðè÷åì òàêèå îáëèãàöèè èìåþò ñðîê ïîãàøåíèÿ.
Äîëåâûå öåííûå áóìàãè

Äîëåâûå öåííûå áóìàãè âûïóñêàþòñÿ â âèäå îáûêíîâåííûõ è ïðèâèëå-
ãèðîâàííûõ àêöèé. Îáà ýòè âèäà àêöèé îáðàùàþòñÿ íà ôîíäîâîì ðûí-
êå. Îáûêíîâåííûå àêöèè äàþò âëàäåëüöó ïðàâî ñîáñòâåííîñòè íà äîëþ
â êàïèòàëå êîìïàíèè-ýìèòåíòà. Íàïðèìåð, êóïèâ 1000 àêöèé êîðïîðà-
öèè Microsoft, âû ñòàëè âëàäåëüöåì îïðåäåëåííîé äîëè ýòîé êîìïàíèè.
Åñëè êîìïàíèÿ âûïóñòèëà 100 000 àêöèé, à âû êóïèëè 1000 èç íèõ,
çíà÷èò, âû ñòàëè âëàäåëüöåì 1/100 äîëè êîìïàíèè (1% åå àêöèé). Äî-
õîäû ïî îáûêíîâåííûì àêöèÿì ñêëàäûâàþòñÿ èç äèâèäåíäîâ ïðèðîñòà
êóðñîâîé ñòîèìîñòè. Íåêîòîðûå êîìïàíèè âûïëà÷èâàþò äèâèäåíäû íà
îáûêíîâåííûå àêöèè, õîòÿ è íå îáÿçàíû ýòîãî äåëàòü. Òàêèå êîìïàíèè
ñòàðàþòñÿ ïðîèçâîäèòü äèâèäåíäíûå âûïëàòû íà ðåãóëÿðíîé îñíîâå è
ïîñòåïåííî óâåëè÷èâàòü èõ ðàçìåð.
Äèâèäåíäû âûïëà÷èâàþòñÿ àêöèîíåðàì èç ÷èñòîé ïðèáûëè êîìïà-
íèè, êàê ïðàâèëî, äåíüãàìè, íî âîçìîæíû âûïëàòû àêöèÿìè èëè èìóùå-
ñòâîì. Íàïðèìåð, â 2005 ã. êîìïàíèÿ Exxon Mobil âûïëà÷èâàëà äèâèäåí-
äû ñóììàðíî â ðàçìåðå 1,16 äîëë. íà àêöèþ — ïî 0,29 äîëë. íà àêöèþ
åæåêâàðòàëüíî. Êîìïàíèÿ Cisco Systems, Inc. íå âûïëà÷èâàåò äèâèäåí-
äû. Èíâåñòîðû, ïîêóïàþùèå àêöèè Cisco, äåëàþò ýòî â îæèäàíèè ïðè-
ðîñòà èõ ñòîèìîñòè. Åñëè âû êóïèëè àêöèè Cisco ïî 14 äîëë., à çàòåì
ïðîäàëè èõ ïî 20 äîëë., òî âû ïîëó÷èëè ïðèðîñò êàïèòàëà â ðàçìåðå
6 äîëë. íà àêöèþ. Ïîä ïðèðîñòîì êàïèòàëà â äàííîì ñëó÷àå ïîíèìàåò-
ñÿ ïðåâûøåíèå öåíû ïðîäàæè àêöèé íàä öåíîé èõ ïîêóïêè.
Ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè òàêæå äàþò àêöèîíåðàì ïðàâî íà äîëþ â
êîìïàíèè, íî ïðè ðàñïðåäåëåíèè ïðèáûëè èëè ïðè ëèêâèäàöèè êîìïà-
íèè âëàäåëüöû òàêèõ àêöèé íàõîäÿòñÿ â áîëåå âûèãðûøíîì ïîëîæåíèè,
÷åì âëàäåëüöû îáûêíîâåííûõ àêöèé. Â îòëè÷èå îò îáûêíîâåííûõ àêöèé
ðàçìåð äèâèäåíäîâ íà ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè, êàê ïðàâèëî, ôèêñè-
ðîâàííûé. Âîçìîæíîñòü ïîëó÷åíèÿ ðåãóëÿðíûõ âûïëàò äåëàåò ïðèâè-
ëåãèðîâàííûå àêöèè ïîõîæèìè íà îáëèãàöèè. Îäíàêî ðàçíèöà ìåæäó
ïðèâèëåãèðîâàííûìè àêöèÿìè è îáëèãàöèÿìè çàêëþ÷àåòñÿ â òîì, ÷òî
êîìïàíèè âûïëà÷èâàþò äèâèäåíäû íà ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè òîëüêî
32 ÃËÀÂÀ 1
íà îñíîâàíèè ðåøåíèÿ ñîâåòà äèðåêòîðîâ êîìïàíèè è ïðè íàëè÷èè ïðè-

áûëè. Äðóãèå îñîáåííîñòè ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé áóäóò ïîäðîáíî
ðàññìîòðåíû â ãë. 6.
Ïðîèçâîäíûå ôèíàíñîâûå èíñòðóìåíòû

(äåðèâàòèâû)
Ñòîèìîñòü ïðîèçâîäíûõ èíñòðóìåíòîâ çàâèñèò îò ñòîèìîñòè äðóãèõ
öåííûõ áóìàã (áàçîâîãî àêòèâà). Äåðèâàòèâû îïðåäåëÿþò îïåðàöèè, êî-
òîðûå áóäóò çàâåðøåíû â áóäóùåì, ÷òî îòëè÷àåò ýòè áóìàãè îò àêöèé
è îáëèãàöèé, öåíû íà êîòîðûå ôîðìèðóþòñÿ íà îñíîâå òåêóùèõ îïåðà-
öèé. Ê ïðîèçâîäíûì èíñòðóìåíòàì îòíîñÿòñÿ îïöèîííûå è ôüþ÷åðñíûå
êîíòðàêòû. Â ñëó÷àå ñ îïöèîíîì èíâåñòîð èìååò âîçìîæíîñòü êóïèòü
èëè ïðîäàòü îïðåäåëåííûå àêöèè ïî çàäàííîé öåíå â òå÷åíèå îïðåäå-
ëåííîãî ïåðèîäà âðåìåíè. Ñîîòâåòñòâåííî îïöèîííûå êîíòðàêòû äàþò
èõ âëàäåëüöó ïðàâî, íî íå îáÿçàòåëüñòâî êóïèòü (îïöèîí êîëë) èëè ïðî-
äàòü (îïöèîí ïóò) îïðåäåëåííûé îáúåì áàçîâîãî àêòèâà ïî çàäàííîé
öåíå â òå÷åíèå îïðåäåëåííîãî ïåðèîäà âðåìåíè. Ïðè ýòîì â êà÷åñòâå
áàçîâîãî àêòèâà ìîãóò âûñòóïàòü àêöèè, ôîíäîâûå èíäåêñû, âàëþòà.
Ôüþ÷åðñû ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé êîíòðàêòû ìåæäó äâóìÿ ñòîðîíàìè,
êîòîðûå äîãîâàðèâàþòñÿ î ïîêóïêå èëè ïðîäàæå öåííûõ áóìàã èëè òî-
âàðà ïî îïðåäåëåííîé öåíå â îïðåäåëåííóþ äàòó â áóäóùåì. Ïîìèìî
ôüþ÷åðñîâ íà ôèíàíñîâûå èíñòðóìåíòû, òàêèå êàê ôîíäîâûå èíäåêñû,
ïðîöåíòíûå ñòàâêè è âàëþòà, íà ðûíêàõ àêòèâíî òîðãóþòñÿ òîâàðíûå
êîíòðàêòû íà äðàãîöåííûå ìåòàëëû, íåôòü, êîôå, àïåëüñèíîâûé ñîê, ñâè-
íèíó, êóêóðóçó è ñîåâûå áîáû. Îñíîâíîå ðàçëè÷èå ìåæäó èíâåñòèöèÿìè
íåïîñðåäñòâåííî â ôèíàíñîâûå àêòèâû è èíâåñòèöèÿìè âî ôüþ÷åðñíûå
êîíòðàêòû íà ýòè æå àêòèâû ñîñòîèò â òîì, ÷òî âî âòîðîì ñëó÷àå àêòèâíî
èñïîëüçóþòñÿ çàåìíûå ñðåäñòâà. Òîðãóÿ ôüþ÷åðñíûìè êîíòðàêòàìè, èí-
âåñòîðû îïëà÷èâàþò çà ñ÷åò ñîáñòâåííûõ ñðåäñòâ ëèøü ÷àñòü ñòîèìîñòè
ïðèîáðåòàåìûõ êîíòðàêòîâ, ïîêðûâàÿ îñòàòîê ñòîèìîñòè çà ñ÷åò çàåìíûõ
ñðåäñòâ, ÷òî óâåëè÷èâàåò ïîòåíöèàëüíûå äîõîäû, íî îäíîâðåìåííî ïîâû-
øàåò âåðîÿòíîñòü óáûòêîâ. Ñîîòíîøåíèå ðèñêîâ è äîõîäíîñòè, à òàêæå
ïîèñê êîìïðîìèññíûõ èíâåñòèöèîííûõ ðåøåíèé îáñóæäàåòñÿ â ãë. 2.
ÏÎËÅÇÍÛÅ ÈÍÒÅÐÍÅÒ-ÐÅÑÓÐÑÛ
Íà âåá-ñàéòàõ www.smartmoney.com è www.troweprice.com ìîæíî íàé-
òè ôèíàíñîâûå êàëüêóëÿòîðû, êîòîðûå ïîìîãóò îïðåäåëèòü, ñêîëüêî
äåíåã íóæíî íàêîïèòü äëÿ îïëàòû îáó÷åíèÿ â âóçå èëè íà èíäèâèäó-
àëüíîå ïåíñèîííîå îáåñïå÷åíèå. Ïîñåòèòå îäèí èç óêàçàííûõ ñàéòîâ è
âîñïîëüçóéòåñü ïðåäëàãàåìûì ôèíàíñîâûì êàëüêóëÿòîðîì, ÷òîáû óñòà-
íîâèòü, ñêîëüêî äåíåã ïîòðåáóåòñÿ èíâåñòèðîâàòü â ïîëó÷åíèå îáðàçî-
âàíèÿ èëè îáåñïå÷åíèå áåçáåäíîé ñòàðîñòè.
ÃË À ÂÀ 2
Èíâåñòèöèîííûå ðèñêè è äîõîä
Âèäû èíâåñòèöèîííûõ ðèñêîâ
Ñâÿçü ìåæäó ðèñêàìè è äîõîäíîñòüþ
Îïðåäåëåíèå äîõîäíîñòè
Îöåíêà äîõîäíîñòè íà îñíîâå áèðæåâûõ èíäåêñîâ
Öåëåñîîáðàçíîñòü îöåíêè ðèñêîâ è äîõîäíîñòè èíâåñòèöèé â àêöèè
Ðàñïðåäåëåíèå àêòèâîâ è âûáîð èíâåñòèöèîííûõ èíñòðóìåíòîâ
Â ãë. 1 îáñóæäàëèñü ìîòèâû èíâåñòèðîâàíèÿ. Ñóòü ñîñòîèò â òîì, ÷òî

äîõîä îò èíâåñòèöèé êîìïåíñèðóåò ïîòåðè îò èíôëÿöèè è íàëîãîâ, ïîç-
âîëÿåò èçáåæàòü íåîïðåäåëåííîñòè è îáåñïå÷èâàåò áîëüøóþ ïëàòåæå-
ñïîñîáíîñòü â áóäóùåì. Ïîýòîìó ìû èùåì òàêèå èíâåñòèöèîííûå âîç-
ìîæíîñòè, êîòîðûå îáåñïå÷àò îæèäàåìóþ äîõîäíîñòü äëÿ äîñòèæåíèÿ
ïîñòàâëåííûõ öåëåé. Ïðåæäå ÷åì ïðèíÿòü ðåøåíèå î âûáîðå êîíêðåòíûõ
èíâåñòèöèîííûõ èíñòðóìåíòîâ, ñëåäóåò ïðîâåñòè ñóáúåêòèâíóþ îöåíêó
âåðîÿòíîñòè äîñòèæåíèÿ îæèäàåìîãî óðîâíÿ äîõîäíîñòè. Ñîîòíîøåíèå
ðèñêà è äîõîäíîñòè ïîìîãóò âûáðàòü èíâåñòèöèîííûå èíñòðóìåíòû, êî-
òîðûå ïîçâîëÿò äîñòè÷ü ïîñòàâëåííûå öåëè â îïðåäåëåííûå ñðîêè.
ÂÈÄÛ ÈÍÂÅÑÒÈÖÈÎÍÍÛÕ ÐÈÑÊÎÂ

Ïîä èíâåñòèöèîííûìè ðèñêàìè ïîíèìàþòñÿ ïðè÷èíû èçìåí÷èâîñòè äî-
õîäîâ îò èíâåñòèöèé. Âñå èíâåñòèöèè ïîäâåðæåíû ðàçëè÷íûì ðèñêàì.
×åì áîëüøå èçìåí÷èâîñòü (âîëàòèëüíîñòü) öåí, òåì âûøå óðîâåíü ðèñêà.
Ïîíèìàíèå ðèñêîâ, ñîïðÿæåííûõ ñ âëàäåíèåì ðàçëè÷íûìè öåííûìè áó-
ìàãàìè, èìååò ðåøàþùåå çíà÷åíèå äëÿ ôîðìèðîâàíèÿ ïðàâèëüíîãî èíâå-
ñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ. Âåðîÿòíî, èìåííî âûñîêèé ðèñê îòïóãèâàåò ìíî-
ãèõ èíâåñòîðîâ îò èíâåñòèöèé â àêöèè è çàñòàâëÿåò èõ äåðæàòü äåíüãè
â òàê íàçûâàåìûõ áåçðèñêîâûõ ñáåðåãàòåëüíûõ âêëàäàõ, äåïîçèòíûõ ñåð-
òèôèêàòàõ è îáëèãàöèÿõ. Äîõîäû îò òàêèõ ïàññèâíûõ èíâåñòèöèé ÷àñòî
34 ÃËÀÂÀ 2
îòñòàþò îò òåìïîâ èíôëÿöèè. Îñòàâëÿÿ æå íà ðóêàõ òîëüêî íàëè÷íîñòü

èëè åå ýêâèâàëåíòû, èíâåñòîðû õîòÿ è ñîõðàíÿþò êàïèòàë, ðèñêóþò ïî-
òåðåé ñðåäñòâ çà ñ÷åò èíôëÿöèè è íàëîãîâûõ ïëàòåæåé.
Äåëîâûå ðèñêè
Äåëîâûå ðèñêè ÿâëÿþò ñîáîé íåîïðåäåëåííîñòü áóäóùèõ îáúåìîâ ïðî-
äàæ è ïðèáûëè êîìïàíèè, à èìåííî ÿâëÿþòñÿ ðèñêàìè óõóäøåíèÿ ýòèõ
ïîêàçàòåëåé â îïðåäåëåííûå ïåðèîäû âðåìåíè. Ïî ñóòè, îäíè êîìïàíèè
ÿâëÿþòñÿ áîëåå ðèñêîâûìè, ÷åì äðóãèå, à ðèñêîâûå êîìïàíèè äåìîí-
ñòðèðóþò ñèëüíûå êîëåáàíèÿ îáúåìîâ ïðîäàæ è ïðèáûëè. Åñëè ïðî-
äàæè è ïðèáûëü êîìïàíèè çíà÷èòåëüíî ñîêðàòÿòñÿ, òî åå àêöèè è îá-
ëèãàöèè óïàäóò â öåíå, è êîìïàíèÿ íå ñìîæåò âûïëà÷èâàòü ïðîöåíòû,
êàïèòàë è äèâèäåíäû. Â õóäøåì ñëó÷àå ñîêðàùåíèå ïðîäàæ è ïðèáûëè
ìîæåò ïðèâåñòè êîìïàíèþ ê áàíêðîòñòâó, ÷òî ïðåâðàòèò åå àêöèè è îá-
ëèãàöèè â íè÷åãî íå ñòîÿùèå áóìàãè. Êîìïàíèÿ, èìåþùàÿ ñòàáèëüíûå
ïðîäàæè, íå èñïûòûâàåò òðóäíîñòåé ñ ïîêðûòèåì òåêóùèõ ðàñõîäîâ.
Îæèäàíèÿ èíâåñòîðîâ â îòíîøåíèè ïðèáûëè êîìïàíèè âëèÿþò íà
öåíó åå àêöèé è îáëèãàöèé. Àêöèîíåðû, îæèäàþùèå ñíèæåíèÿ ïðèáûëè
êîìïàíèè, áóäóò ïðîäàâàòü àêöèè, ÷òî ìîæåò ïðèâåñòè ê óìåíüøåíèþ
èõ ðûíî÷íîé öåíû. Àíàëîãè÷íî, åñëè èíâåñòîðû îæèäàþò óâåëè÷åíèÿ
ïðèáûëè êîìïàíèè, îíè ãîòîâû ïëàòèòü áîëåå âûñîêóþ öåíó çà åå àê-
öèè. Åñëè ïðèáûëü êîìïàíèè çíà÷èòåëüíî ñîêðàòèòñÿ, ðåéòèíãîâûå
àãåíòñòâà (òàêèå, êàê Moody’s è Standard and Poor’s) ìîãóò ïîíèçèòü
åå êðåäèòíûé ðåéòèíã, â ðåçóëüòàòå ÷åãî åå îáëèãàöèè ñíèçÿòñÿ â öåíå.
Îáûêíîâåííûå àêöèè àâòîìîáèëåñòðîèòåëüíûõ, ñòðîèòåëüíûõ,
êîíñòðóêòîðñêèõ êîìïàíèé, à òàêæå êîìïàíèé, ïðîèçâîäÿùèõ òîâàðû
äëèòåëüíîãî ïîëüçîâàíèÿ, íàçûâàþò öèêëè÷åñêèìè. Ïðèáûëü êîìïà-
íèé, îñóùåñòâëÿþùèõ äåÿòåëüíîñòü â ïåðå÷èñëåííûõ îòðàñëÿõ, íàïðÿ-
ìóþ çàâèñÿò îò ñîñòîÿíèÿ ýêîíîìèêè. Äåëîâûå ðèñêè òàêèõ êîìïàíèé
âîçðàñòàþò, êîãäà èçìåíåíèÿ â ýêîíîìèêå ïðèâîäÿò ê ñíèæåíèþ ïî-
òðåáèòåëüñêèõ èëè êîðïîðàòèâíûõ ðàñõîäîâ íà èõ ïðîäóêöèþ. Òàêàÿ
ñèòóàöèÿ íàáëþäàëàñü â 2001 è 2002 ãã., êîãäà ñåêòîð ïðîèçâîäèòåëåé
òåëåêîììóíèêàöèîííîãî îáîðóäîâàíèÿ (ê êîòîðîìó îòíîñÿòñÿ òàêèå
êîìïàíèè, êàê Lucent, Nortel Networks è Ciena) ïåðåæèâàë íåëåãêèå
âðåìåíà èç-çà ýêîíîìè÷åñêîãî ñïàäà, ïðèâåäøåãî ê òîìó, ÷òî òåëåêîì-
ìóíèêàöèîííûå êîìïàíèè (AT&T, Sprint è WorldCom) ñíèçèëè ðàñõîäû
íà ïðèîáðåòåíèå íîâîãî îáîðóäîâàíèÿ.
Âêëàäûâàÿ ñðåäñòâà â îáûêíîâåííûå àêöèè êîìïàíèé, èìåþùèõ ñòà-
áèëüíóþ ïðèáûëü, âìåñòî ïîêóïêè öåííûõ áóìàã öèêëè÷åñêèõ êîìïàíèé,
ìîæíî ñíèçèòü ñâîè äåëîâûå ðèñêè. Óñòîé÷èâûå àêöèè âûïóñêàþòñÿ êîì-
ïàíèÿìè, ïðèáûëü êîòîðûõ íå çàâèñèò îò èçìåíåíèÿ ýêîíîìè÷åñêîé àê-
òèâíîñòè. Òàêîâûìè ìîæíî ñ÷èòàòü êîìïàíèè, ðàáîòàþùèå â ñôåðå ýëåê-
òðîýíåðãåòèêè, à òàêæå ïðîèçâîäÿùèå òîâàðû ìàññîâîãî ïîòðåáëåíèÿ.
Èíâåñòèöèîííûå ðèñêè è äîõîä 35
Ôèíàíñîâûå ðèñêè
Ôèíàíñîâûå ðèñêè ïîäðàçóìåâàþò íåñïîñîáíîñòü êîìïàíèè âûïîëíÿòü
ñâîè ôèíàíñîâûå îáÿçàòåëüñòâà. Óðîâåíü ôèíàíñîâîãî ðèñêà òàêîé
êîìïàíèè èçìåðÿåòñÿ âåëè÷èíîé åå îáÿçàòåëüñòâ â ðàñ÷åòå íà êàæäóþ
àêöèþ. Êîìïàíèÿ ñ âûñîêîé äîëãîâîé íàãðóçêîé ñ áîëüøîé âåðîÿòíî-
ñòüþ ìîæåò îêàçàòüñÿ â ñèòóàöèè, êîãäà îíà íå ñìîæåò îòâåòèòü ïî ñâî-
èì äîëãîñðî÷íûì è êðàòêîñðî÷íûì ôèíàíñîâûì îáÿçàòåëüñòâàì. ×åì
áîëüøå ðàçìåð äîëãà ïî îòíîøåíèþ ê ñîáñòâåííîìó êàïèòàëó, òåì âûøå
ôèíàíñîâûé ðèñê, ïîñêîëüêó êîìïàíèè íåîáõîäèìî ïîëó÷àòü ïðèáûëü,
äîñòàòî÷íóþ äëÿ îáñëóæèâàíèÿ è ïîãàøåíèÿ ñâîèõ îáÿçàòåëüñòâ. Âû-
ñîêèé ïîêàçàòåëü çàäîëæåííîñòè ê ñîáñòâåííîìó êàïèòàëó ãîâîðèò î
ðèñêå äåôîëòà (êðåäèòíîì ðèñêå). Â äîïîëíåíèå ê ôèíàíñîâûì ðèñêàì
äåëîâûå ðèñêè òàêæå ìîãóò ñïîñîáñòâîâàòü ðîñòó ðèñêà íàñòóïëåíèÿ
äåôîëòà, ïîñêîëüêó ñíèæåíèå ïðèáûëè êîìïàíèè âûíóæäàåò ðåéòèíãî-
âûå àãåíòñòâà ïîíèæàòü êðåäèòíûé ðåéòèíã åå îáëèãàöèé. Ðåéòèíãîâûå
àãåíòñòâà îöåíèâàþò öåííûå áóìàãè êîìïàíèé íà îñíîâå ñïîñîáíîñòè
ýìèòåíòà îáñëóæèâàòü è ïîãàøàòü ñâîè äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà ïåðåä
äåðæàòåëÿìè îáëèãàöèé. Ïðè ñíèæåíèè êðåäèòíîãî ðåéòèíãà îáëèãà-
öèé êðåäèòîðû ìîãóò íàëîæèòü îãðàíè÷åíèÿ íà êîìïàíèþ-ýìèòåíòà,
ñîêðàùàÿ ïðåäîñòàâëåíèå íîâûõ êðåäèòîâ è òðåáóÿ ñíèæåíèÿ ðàçìåðà
âûïëà÷èâàåìûõ äèâèäåíäîâ. Ýòè îãðàíè÷åíèÿ ìîãóò è íå ñîçäàòü ïðî-
áëåì, îäíàêî â ïåðèîäû ñíèæåíèÿ ïðèáûëè ìîãóò îêàçàòüñÿ âåñüìà
êðèòè÷íûìè äëÿ áèçíåñà êîìïàíèè.
Êîìïàíèè, èìåþùèå íåáîëüøèå äîëãè èëè íå èìåþùèå îáÿçà-
òåëüñòâ, íå íåñóò èëè ïðàêòè÷åñêè íå íåñóò ôèíàíñîâûå ðèñêè. Èç-
ó÷åíèå áàëàíñà êîìïàíèè ïîçâîëÿåò óñòàíîâèòü ðàçìåð îáÿçàòåëüñòâ
ïî îòíîøåíèþ ê îáùåé ñòîèìîñòè åå àêòèâîâ è ðàçìåðó ñîáñòâåííîãî
êàïèòàëà. Â õóäøåì ñëó÷àå ôèíàíñîâûå ðèñêè, êàê è äåëîâûå ðèñêè,
ìîãóò ïðèâåñòè êîìïàíèþ ê áàíêðîòñòâó, ÷òî ïðåâðàùàåò âûïóùåííûå
åþ öåííûå áóìàãè â íè÷åãî íå ñòîÿùèé ìóñîð. Äëÿ ñíèæåíèÿ èíäè-
âèäóàëüíûõ ôèíàíñîâûõ ðèñêîâ èíâåñòîð äîëæåí âêëàäûâàòü äåíüãè
â öåííûå áóìàãè êîìïàíèé ñ íèçêèì óðîâíåì äîëãîâîé íàãðóçêè íà
êàïèòàë èëè íà îáùóþ ñòîèìîñòü àêòèâîâ. Â òàáë. 2-1 ïðåäñòàâëåí
ïîðÿäîê äåéñòâèé, ïîçâîëÿþùèõ îöåíèòü ôèíàíñîâûé ðèñê êîìïàíèè
íà îñíîâå èíôîðìàöèè, èìåþùåéñÿ â èíòåðíåòå. Ðèñóíîê 2-1 èëëþ-
ñòðèðóåò êàòåãîðèè ðèñêîâ, êîòîðûå ìîæíî ðàçäåëèòü íà ñèñòåìíûå
è íåñèñòåìíûå.
Íåñèñòåìíûå ðèñêè — ýòî ðèñêè, ïðèñóùèå îïðåäåëåííîé êîìïà-
íèè èëè îòðàñëè. Äàííûé âèä ðèñêîâ îòíîñèòñÿ ê áèçíåñó êîìïàíèè,
åå îïåðàöèîííîé è ôèíàíñîâîé äåÿòåëüíîñòè. Ê îïåðàöèîííûì ðèñêàì
ìîæíî îòíåñòè òàêèå ñîáûòèÿ, êàê ñìåðòü ãåíåðàëüíîãî äèðåêòîðà, çà-
áàñòîâêà èëè ñóäåáíîå ðàçáèðàòåëüñòâî. Íåñèñòåìíûå ðèñêè èíîãäà íà-
çûâàþò äèâåðñèôèöèðóåìûìè.
36 ÃËÀÂÀ 2
ÒÀ Á Ë È Ö À 2 - 1
Êàê îöåíèòü ôèíàíñîâûå ðèñêè êîìïàíèè íà îñíîâå èíôîðìàöèè,

ïðåäñòàâëåííîé â èíòåðíåòå
Ìîæíî îöåíèòü ôèíàíñîâûå ðèñêè èíòåðåñóþùåé âàñ êîìïàíèè, àíàëèçèðóÿ åå

ôèíàíñîâóþ îò÷åòíîñòü, ïðåäñòàâëåííóþ â èíòåðíåòå.
1. Âîéäèòå íà ñàéò www.yahoo.com è îòêðîéòå ìåíþ Finance (Ôèíàíñû).
2. Â ïîëå ïîèñêà íà ñàéòå ââåäèòå òèêåð èíòåðåñóþùåé âàñ êîìïàíèè. Åñëè âû õîòè-
òå îöåíèòü ôèíàíñîâûå ðèñêè òàêèõ êîìïàíèé, êàê General Electric Company, Intel
Corporation èëè Applied Materials, Inc., ââåäèòå òèêåðû èõ àêöèé (ñîîòâåòñòâåííî
GE, INTC, AMAT). Åñëè âû ââîäèòå òèêåðû ñðàçó òðåõ êîìïàíèé, óáåäèòåñü, ÷òî ðàç-
äåëèëè èõ çàïÿòûìè. Åñëè âû íå çíàåòå ñèìâîëà èíòåðåñóþùåé âàñ êîìïàíèè, íà-
æìèòå Symbol Lookup (Ïîèñê ïî òèêåðó).
3. Âûáåðèòå â ìåíþ ïóíêò Summary (Îáçîð).
4. Â ìåíþ Profile (Ïðîôèëü) ïðèâîäèòñÿ èíôîðìàöèÿ î êîìïàíèè.
5. Â ìåíþ Financials (Ôèíàíñîâûå ïîêàçàòåëè) âûáåðèòå ïóíêò Income Statement
(Îò÷åò î ïðèáûëÿõ è óáûòêàõ). Îòîáðàçèòñÿ ñîîòâåòñòâóþùèé îò÷åò. Îáðàòèòå âíè-
ìàíèå íà ñòðîêè Earnings before interest and taxes (Ïðèáûëü äî óïëàòû ïðîöåíòîâ è
íàëîãîâ) (îïåðàöèîííàÿ ïðèáûëü) è Interest expense (Ðàñõîäû íà âûïëàòó ïðîöåí-
òîâ) çà ãîä (èëè êâàðòàë). Îöåíèòå ñïîñîáíîñòü êîìïàíèè ïîêðûâàòü ñâîè ðàñõîäû
ïî îáñëóæèâàíèþ äîëãà ñëåäóþùèì îáðàçîì:
Ïðèáûëü äî óïëàòû ïðîöåíòîâ è íàëîãîâ

Êîýôôèöèåíò ïîêðûòèÿ = .
Ðàñõîäû íà âûïëàòó ïðîöåíòîâ
Íèçêèé êîýôôèöèåíò ïîêðûòèÿ îçíà÷àåò, ÷òî óìåíüøåíèå îáúåìà ïðîäàæ èëè óâå-
ëè÷åíèå îïåðàöèîííûõ ðàñõîäîâ ìîæåò ëèøèòü êîìïàíèþ ñïîñîáíîñòè îòâå÷àòü
ïî ñâîèì îáÿçàòåëüñòâàì.
6. Â ìåíþ Financials (Ôèíàíñîâûå ïîêàçàòåëè) âûáåðèòå ïóíêò Balance Sheet (Áóõãàë-
òåðñêèé áàëàíñ). Ïðîêðóòèòå âíèç äî ðàçäåëà Liabilities (Îáÿçàòåëüñòâà) è íàéäèòå
ñóììó òåêóùèõ è äîëãîñðî÷íûõ îáÿçàòåëüñòâ. Îáðàòèòå âíèìàíèå íà ãðàôó Total
assets (Ñîâîêóïíûå àêòèâû) è ðàññ÷èòàéòå êîýôôèöèåíò çàäîëæåííîñòè çà ãîä èëè
çà êâàðòàë ñëåäóþùèì îáðàçîì:
Ñîâîêóïíûå òåêóùèå è äîëãîñðî÷íûå îáÿçàòåëüñòâà

Êîýôôèöèåíò çàäîëæåííîñòè = .
Ñîâîêóïíûå àêòèâû
Âûñîêîå çíà÷åíèå äàííîãî ïîêàçàòåëÿ ñâèäåòåëüñòâóåò î âûñîêîì ôèíàíñîâîì

ðèñêå.
7. Ïðîâåäèòå îöåíêó ôèíàíñîâûõ ðèñêîâ äëÿ êàæäîé èç èíòåðåñóþùèõ âàñ êîìïàíèé.
Ñèñòåìíûå ðèñêè îáóñëîâëåíû ôàêòîðàìè, êîòîðûå îêàçûâàþò

âëèÿíèå íà âñå öåííûå áóìàãè. Òàêèå ðèñêè âêëþ÷àþò â ñåáÿ âíåøíèå
ïî îòíîøåíèþ ê êîìïàíèè ðèñêè (ðûíî÷íûé ðèñê, ñëó÷àéíûé ðèñê,
ïðîöåíòíûé ðèñê, âàëþòíûé ðèñê, ðèñê ëèêâèäíîñòè, èíôëÿöèîííûé
ðèñê) è íå ìîãóò áûòü íèâåëèðîâàíû ïóòåì äèâåðñèôèêàöèè.
ÐÈÑÓÍÎÊ 2-1
Êëàññèôèêàöèÿ îáùèõ ðèñêîâ
ÎÁÙÈÅ ÐÈÑÊÈ
ÍÅÄÈÂÅÐÑÈÔÈÖÈÐÓÅÌÛÅ ÄÈÂÅÐÑÈÔÈÖÈÐÓÅÌÛÅ
(ÑÈÑÒÅÌÍÛÅ) ÐÈÑÊÈ (ÍÅÑÈÑÒÅÌÍÛÅ) ÐÈÑÊÈ
Ðûíî÷íûé Ðèñê Âàëþòíûé Èíôëÿ- Ñëó÷àéíûé Äåëîâîé Ôèíàíñîâûé Îïåðà-

ðèñê èçìåíåíèÿ ðèñê öèîííûé ðèñê ðèñê ðèñê öèîííûé
ïðîöåíòíûõ ðèñê ðèñê
ñòàâîê
Ñíèæåíèå äåëîâûõ è ôèíàíñîâûõ ðèñêîâ

Ìîæíî ñíèçèòü âëèÿíèå äåëîâûõ è ôèíàíñîâûõ ðèñêîâ íà âàø èíâåñòè-
öèîííûé ïîðòôåëü çà ñ÷åò äèâåðñèôèêàöèè, äîñòèãàåìîé ïóòåì ïðè-
îáðåòåíèÿ èíâåñòèöèîííûõ àêòèâîâ, äîõîäíîñòü êîòîðûõ íå âçàèìî-
ñâÿçàíà. Ôîðìèðîâàíèå äèâåðñèôèöèðîâàííîãî ïîðòôåëÿ ïîçâîëÿåò
ïîëó÷àòü áîëåå ñòàáèëüíóþ äîõîäíîñòü.
Íàïðèìåð, åñëè áû âû èíâåñòèðîâàëè ñâîè ñáåðåæåíèÿ â ðàçìåðå
1 ìëí äîëë. â îáûêíîâåííûå àêöèè êîðïîðàöèè Intel, êóïèâ èõ ïî öåíå
28 äîëë. çà àêöèþ ïî ñîñòîÿíèþ íà 31 àâãóñòà 2003 ã., òî ãîäîì ïîçæå
âàøè ïîòåðè ñîñòàâèëè áû 25% âëîæåííîãî êàïèòàëà, ïîñêîëüêó öåíà
àêöèé Intel óïàëà äî 21 äîëë. Àêöèè êîìïàíèè Intel òîðãîâàëèñü «õóæå
ðûíêà» â ïåðèîä ñ 31 àâãóñòà 2003 ã. ïî 31 àâãóñòà 2004 ã. Çà òîò æå
ïåðèîä èíäåêñ Äîó Äæîíñà ïðèáàâèë 7%, èíäåêñ Standard and Poor’s
(S&P 500) âûðîñ íà 8%, à êîìïîçèòíûé èíäåêñ NASDAQ (NASDAQ
Composite, NASDAQ) ñíèçèëñÿ íà 1%. Ïîòåðè ïî ïîðòôåëþ èíâåñòè-
öèé, ñîñòîÿùåìó èç àêöèé Intel Corporation, ïðåäñòàâëåíû â òàáë. 2-2.
ÒÀ Á Ë È Ö À 2 - 2
Ïîðòôåëü àêöèé
Ðûíî÷íàÿ
Ñòî-
Öåíà Êîëè- ñòîèìîñòü
Öåííàÿ èìîñòü Óáûòêè,
Äàòà àêöèè, ÷åñòâî Òèêåð ïàêåòà
áóìàãà ïàêåòà, äîëë.
äîëë. àêöèé íà 31 àâãóñòà
äîëë.
2004 ã., äîëë.
Ïîêóïêà
àêöèé
31.08.2003 Intel 28 35 714 INTC 1 000 000 749 994 250 006
38 ÃËÀÂÀ 2
Ïðåäïîëîæèì, ÷òî âìåñòî òîãî, ÷òîáû èíâåñòèðîâàòü íà òîò æå ñðîê

1 ìëí äîëë. â àêöèè Intel, âû ðåøèëè ðàçäåëèòü äåíüãè íà 10 ðàâíûõ
÷àñòåé, êàê ïîêàçàíî â òàáë. 2-3. Ïî ïðîøåñòâèè ãîäà âàø äèâåðñèôè-
öèðîâàííûé ïîðòôåëü óâåëè÷èëñÿ áû íà 6% ïî ñðàâíåíèþ ñ ïîòåðåé
25% îò èíâåñòèðîâàíèÿ âñåé ñóììû â àêöèè Intel. Ïðèáûëü âàì ïðè-
íåñëè áû àêöèè ïðîèçâîäèòåëåé íàïèòêîâ, êîìïàíèé àýðîêîñìè÷åñêîé,
ôàðìàöåâòè÷åñêîé è íåôòÿíîé ïðîìûøëåííîñòè, ìíîãîïðîôèëüíûõ
êîðïîðàöèé (Boeing, Johnson&Johnson, Pepsi Cola, ExxonMobil, Tyco),
à óáûòêè — àêöèè êîìïàíèé Mattel, ðàáîòàþùåé â ñôåðå ðàçâëå÷åíèé,
Washington Mutual — â ôèíàíñîâîì ñåêòîðå, Intel è Applied Materials —
â òåõíîëîãè÷åñêîì ñåêòîðå, Wal-Mart — â ñåêòîðå ðîçíè÷íîé òîðãîâëè.
Âàæíîñòü äèâåðñèôèêàöèè ìîæíî ðàññìàòðèâàòü è ñ äðóãîé ñòîðî-
íû. Äëÿ èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ, ñîñòîÿùåãî èç àêöèé îäíîé êîìïà-
íèè, 50-ïðîöåíòíîå ñíèæåíèå öåíû àêöèé ïðèâåäåò ê ïîòåðå 50% ñòî-
èìîñòè âñåãî ïîðòôåëÿ. Â ïîðòôåëå, ñîñòîÿùåì èç 10 ðàâíûõ ïàêåòîâ
àêöèé ðàçëè÷íûõ êîìïàíèé, ñíèæåíèå íà 50% ñòîèìîñòè àêöèé îäíîé
êîìïàíèè ïðèâåäåò ëèøü ê 5-ïðîöåíòíîìó ñíèæåíèþ îáùåé ñòîèìî-
ñòè ïîðòôåëÿ. Òàêèì îáðàçîì, î÷åíü íåáîëüøîå êîëè÷åñòâî àêöèé â
ïîðòôåëå îçíà÷àåò ïîâûøåíèå ñòåïåíè ðèñêà âëîæåíèé â êàæäûé èí-
ñòðóìåíò. Ñëèøêîì áîëüøîå ðàçíîîáðàçèå àêöèé â ïîðòôåëå ñíèæàåò
ïîòåíöèàë ðîñòà åãî ñòîèìîñòè.
Èíâåñòèðóÿ â àêöèè êîìïàíèé, ïðåäñòàâëÿþùèõ ðàçëè÷íûå ñåêòîðû
ýêîíîìèêè, ìû, íàïðîòèâ, ñíèæàåì ðèñêè óáûòêîâ. Äîõîäíîñòü âëîæåíèé
â ðàçëè÷íûå êîìïàíèè ñëàáî âçàèìîñâÿçàíà, ÷òî ñíèæàåò ñòåïåíü âîëà-
òèëüíîñòè âîçìîæíîãî äîõîäà. Åñëè èíâåñòèöèîííûé ïîðòôåëü ñîñòîèò
èç àêöèé ðàçíûõ êîìïàíèé, ðàáîòàþùèõ â îäíîì ñåêòîðå ýêîíîìèêè,
íàïðèìåð Intel è Applied Materials, òî äîõîäíîñòü èíâåñòèöèé â áóìàãè
ýòèõ ïðåäñòàâèòåëåé ðûíêà âûñîêèõ òåõíîëîãèé â öåëîì áóäåò ñõîæåé,
ò.å. áóäåò èìåòü âûñîêóþ êîððåëÿöèþ. Àêöèè íå ñâÿçàííûõ äðóã ñ äðóãîì
êîìïàíèé, ïðåäñòàâëÿþùèõ ðàçëè÷íûå ñåêòîðû ýêîíîìèêè, èìåþò íèç-
êóþ èëè îòðèöàòåëüíóþ êîððåëÿöèþ. Ïðè óâåëè÷åíèè êîëè÷åñòâà èìå-
þùèõñÿ â èíâåñòèöèîííîì ïîðòôåëå ïàêåòîâ àêöèé ðàçëè÷íûõ êîìïàíèé
ñ íèçêèìè èëè îòðèöàòåëüíûìè ïîêàçàòåëÿìè êîððåëÿöèè äî 30 èëè 40
ìîæíî ýôôåêòèâíî óñòðàíèòü âñå ðèñêè îòðàñëåâîé âçàèìîçàâèñèìîñòè.
Òàêèì îáðàçîì, íåñèñòåìíûå ðèñêè (îïåðàöèîííûå, äåëîâûå è ôèíàíñî-
âûå) ìîãóò áûòü çíà÷èòåëüíî ñíèæåíû çà ñ÷åò äèâåðñèôèêàöèè.
Ðûíî÷íûå ðèñêè
Ðûíî÷íûå ðèñêè âîçíèêàþò âñëåäñòâèå íàëè÷èÿ ó êîòèðîâîê öåííûõ
áóìàã òåíäåíöèè ê äâèæåíèþ â îäíîì íàïðàâëåíèè, âîçíèêàþùåé â
êà÷åñòâå ðåàêöèè íà êàêèå-ëèáî âíåøíèå ñîáûòèÿ, íå ñâÿçàííûå íà-
ïðÿìóþ ñ ôóíäàìåíòàëüíûìè ïîêàçàòåëÿìè êîìïàíèé. Îïàñåíèÿ â ýòîì
ñëó÷àå ñâÿçàíû ñ òåì, ÷òî ïîä äàâëåíèåì ðûíêà ñòîèìîñòü èíâåñòèöè-
ÒÀ Á Ë È Ö À 2 - 3
Öåíà Ðûíî÷íàÿ öåíà / Ïðèáûëü

Ñäåëêè Ñòîèìîñòü
àêöèè, Òèêåð Ñòîèìîñòü ïàêåòà (óáûòêè),
31 àâãóñòà 2003 ã. ïàêåòà, äîëë.
äîëë. íà 31 àâãóñòà 2004 ã., äîëë. äîëë.
Ïîêóïêà 2702 àêöèé Boeing 37,01 BA 100 000 52 / 140 504 40 504
Ïîêóïêà 2000 àêöèé Johnson & Johnson 50 JNJ 100 000 58 / 116 000 16 000
Èíâåñòèöèîííûå ðèñêè è äîõîä
Ïîêóïêà 2222 àêöèé Pepsi 45 PEP 100 000 50 / 111 100 11 100
Ïîêóïêà 5025 àêöèé Mattel 19,90 MAT 100 000 16 / 80 400 (19 600)
Ïîêóïêà 2531 àêöèé Washington Mutual 35 WM 100 000 38,80 / 98 202 (1798)
Ïîêóïêà 3571 àêöèé Intel 28 INTC 100 000 21 / 74 991 (25 009)
Ïîêóïêà 2631 àêöèé ExxonMobil 38 XOM 100 000 46 /121 026 21 026
Ïîêóïêà 1669 àêöèé Wal-Mart 59,90 WMT 100 000 52,60 / 87 789 (12 211)
Ïîêóïêà 5000 àêöèé Tyco 20 TYC 100000 31 / 155 000 55 000
Ïîêóïêà 4717 àêöèé Applied Materials 21,20 AMAT 100 000 15,90 / 75 000 (25 000)
Èòîãî 1 000 000 1 060 012 60 012

39
40 ÃËÀÂÀ 2
îííîãî ïîðòôåëÿ áóäåò ïîäâåðæåíà êîëåáàíèÿì. È õîòÿ âû ñìîæåòå

äèâåðñèôèöèðîâàòü ñâîè èíâåñòèöèè ïðàêòè÷åñêè äî ïîëíîãî óñòðà-
íåíèÿ äåëîâûõ ôèíàíñîâûõ è îïåðàöèîííûõ ðèñêîâ, íî òàê è íå ñóìå-
åòå ïîëíîñòüþ çàùèòèòüñÿ îò ðûíî÷íûõ ðèñêîâ. Äèâåðñèôèêàöèÿ íå
îáåñïå÷èâàåò áåçîïàñíîñòè âàøèõ èíâåñòèöèé, êîãäà âíåøíèå ñîáûòèÿ
âûçûâàþò «îïîëçíè» íà ôîíäîâûõ ðûíêàõ. Íàïðèìåð, êîãäà ôîíäîâûé
ðûíîê èäåò ââåðõ, â öåíå ðàñòåò áîëüøèíñòâî àêöèé, â òîì ÷èñëå è áó-
ìàãè êîìïàíèé, íå îòëè÷àþùèõñÿ ðîñòîì îáúåìîâ ïðîäàæ è ïðèáûëè.
Àíàëîãè÷íî, ïðè ïîíèæàòåëüíîì òðåíäå íà ðûíêå äàæå öåíû àêöèé
êîìïàíèé ñ ëó÷øèìè, ÷åì â ñðåäíåì ïî ðûíêó, îáúåìàìè ïðîäàæ è ïðè-
áûëüþ íå ñìîãóò èçáåæàòü ïàäåíèÿ.
Âíåøíèå ñîáûòèÿ, îêàçûâàþùèå âëèÿíèå íà êîòèðîâêè öåííûõ áó-
ìàã (àêöèé, îáëèãàöèé, äðóãèõ àêòèâîâ, íàïðèìåð, íåäâèæèìîñòè), ìî-
ãóò áûòü íåïðåäñêàçóåìûìè. Ýòî ìîæåò áûòü òåððîðèñòè÷åñêèé àêò èëè
âîåííûå äåéñòâèÿ, ñìåðòü âèäíîãî ëèäåðà èíîñòðàííîãî ãîñóäàðñòâà,
ðåçêîå èçìåíåíèå óðîâíÿ èíôëÿöèè, çàáàñòîâêà èëè íàâîäíåíèå íà
Ñðåäíåì Çàïàäå. Èíâåñòîðû ìàëî ÷òî ìîãóò ïðåäïðèíÿòü, ÷òîáû èçáå-
æàòü ðåçêèõ êîëåáàíèé êîòèðîâîê âñëåäñòâèå òàêèõ ñîáûòèé.
Îäíàêî â äîëãîñðî÷íîé ïåðñïåêòèâå öåíû àêöèé, êàê ïðàâèëî, îò-
ðàæàþò èõ ôóíäàìåíòàëüíóþ ñòîèìîñòü (êîòèðîâêè çàâèñÿò îò ðîñòà
ïðèáûëè êîìïàíèè-ýìèòåíòà). Äðóãèìè ñëîâàìè, äîëãîñðî÷íàÿ äîõîä-
íîñòü àêöèé îïðåäåëÿåòñÿ ôóíäàìåíòàëüíûìè ïîêàçàòåëÿìè ýìèòåíòà.
Ðûíî÷íûå ðèñêè â íàèáîëüøåé ñòåïåíè îïàñíû äëÿ òåõ èíâåñòîðîâ,
êîòîðûå âêëàäûâàþò äåíüãè â èíñòðóìåíòû ôîíäîâîãî ðûíêà íà êî-
ðîòêèé ñðîê. Åñëè òðåáóþòñÿ íàëè÷íûå â òîò ìîìåíò, êîãäà ðûíîê ïà-
äàåò, âîçìîæíî, âàì ïðèäåòñÿ íåñòè óáûòêè ïðè ïðîäàæå àêöèé. Äëÿ
èíâåñòèðîâàíèÿ â àêöèè ñëåäóåò èìåòü çàïàñ âðåìåíè, äîñòàòî÷íûé äëÿ
òîãî, ÷òîáû íå ïðîäàâàòü àêòèâû ñåáå â óáûòîê. Òî æå îòíîñèòñÿ ê èí-
âåñòèöèÿì íà ðûíêå íåäâèæèìîñòè.
Ñíèæåíèå ðûíî÷íûõ ðèñêîâ

Èíâåñòîðû ìàëî ÷òî ìîãóò ñäåëàòü äëÿ ñíèæåíèÿ ðèñêîâ, ñâÿçàííûõ
ñ âîëàòèëüíîñòüþ öåí â êðàòêîñðî÷íîì ïåðèîäå è ñîîòâåòñòâåííî âû-
ñîêîé âåðîÿòíîñòüþ ïîëó÷èòü óáûòêè ïðè âëîæåíèè â àêöèè èëè äðóãèå
ðåàëüíûå àêòèâû. Ïðè ýòîì öåíû àêöèé ÿâëÿþòñÿ áîëåå èçìåí÷èâûìè,
÷åì öåíû îáëèãàöèé. Òàáëèöà 2-4 ïîêàçûâàåò èñòîðè÷åñêóþ äîõîäíîñòü
ðàçëè÷íûõ öåííûõ áóìàã çà 74-ëåòíèé ïåðèîä — ñ 1926 ïî 2000 ã. Çà
óêàçàííûé ïåðèîä ñðåäíåãîäîâàÿ äîõîäíîñòü àêöèé êîìïàíèé ñ ìàëîé
êàïèòàëèçàöèåé ñîñòàâèëà 12,4%, àêöèé êîìïàíèé ñ âûñîêîé êàïèòàëè-
çàöèåé — 11%, ñðåäíåñðî÷íûõ ïðàâèòåëüñòâåííûõ îáëèãàöèé — 5,5%,
êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé — 3,9%. Ïî ýòèì ïîêàçàòåëÿì àêöèè ÿâíî âû-
èãðûâàþò ó îáëèãàöèé è êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé. Îäíàêî àêöèè êîìïàíèé
ñ âûñîêîé è ìàëîé êàïèòàëèçàöèåé èìåþò íàèáîëüøèé ðèñê, îïðåäåëÿ-
åìûé ñòàíäàðòíûì îòêëîíåíèåì èõ öåí. Íàïðèìåð, äîõîäíîñòü àêöèé

êîìïàíèé ìàëîé êàïèòàëèçàöèè êîëåáàëàñü âîêðóã ñðåäíåãî çíà÷åíèÿ
îò +45,8 (12,4 + 33,4) äî –21 (12,4 – 33,4)%. Ïðè ýòîì ñòåïåíü èçìåí-
÷èâîñòè äîõîäíîñòè äëÿ ñðåäíåñðî÷íûõ ïðàâèòåëüñòâåííûõ îáëèãàöèé
áûëà çíà÷èòåëüíî íèæå (â äèàïàçîíå îò +11,3 äî –0,3%).
ÒÀ Á Ë È Ö À 2 - 4
Èñòîðè÷åñêèå äîõîäíîñòè â ïåðèîä 1926–2000 ãã.
Äîõîäíîñòü, Ðèñê (ñòàíäàðòíîå

% îòêëîíåíèå), %*
Àêöèè êîìïàíèé ìàëîé êàïèòàëèçàöèè 12,4 33,4

Àêöèè êîìïàíèé âûñîêîé êàïèòàëèçàöèè 11,0 20,2
Ñðåäíåñðî÷íûå ïðàâèòåëüñòâåííûå îáëèãàöèè 5,5 5,8
Êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ 3,9 3,2
Èíôëÿöèÿ 3,3 4,4
* Èñòî÷íèê: Ibbotson Associates.
Íà êîðîòêèõ îòðåçêàõ âðåìåíè ïîòåíöèàëüíûé ðèñê óáûòêîâ îò èí-

âåñòèöèé â àêöèè óâåëè÷èâàåòñÿ. Òàáëèöà 2-5 ñîäåðæèò èñòîðè÷åñêèå
äàííûå î äîõîäíîñòè öåííûõ áóìàã â ïåðèîä ñ ÿíâàðÿ 2000 ã. ïî ôåâ-
ðàëü 2002 ã. Íà ýòîì âðåìåííîì îòðåçêå àêöèè ïîêàçàëè îòðèöàòåëü-
íóþ äîõîäíîñòü, òîãäà êàê ïðàâèòåëüñòâåííûå îáëèãàöèè è êàçíà÷åé-
ñêèå âåêñåëÿ èìåëè ïîëîæèòåëüíóþ äîõîäíîñòü. Ñ ó÷åòîì èíôëÿöèè íà
äëèííûõ îòðåçêàõ âðåìåíè ðåàëüíàÿ äîõîäíîñòü àêöèé âûãëÿäèò ãîðàç-
äî áîëåå ïðèâëåêàòåëüíî ïî ñðàâíåíèþ ñ äîõîäíîñòüþ ïî îáëèãàöèÿì
è êàçíà÷åéñêèì âåêñåëÿì (ñì. òàáë. 2-4).
ÒÀ Á Ë È Ö À 2 - 5
Èñòîðè÷åñêèå äîõîäíîñòè â ïåðèîä ñ ÿíâàðÿ 2000 ã.

ïî ôåâðàëü 2002 ã.
Äîõîäíîñòü, %
Àêöèè êîìïàíèé ìàëîé êàïèòàëèçàöèè –1,3

Àêöèè êîìïàíèé âûñîêîé êàïèòàëèçàöèè –9,4
Ñðåäíåñðî÷íûå ïðàâèòåëüñòâåííûå îáëèãàöèè 9,9
Êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ 4,0
Èíôëÿöèÿ 2,5
42 ÃËÀÂÀ 2
Ýòè ñòàòèñòè÷åñêèå äàííûå ïîêàçûâàþò, ÷òî òåðïåëèâûå äîëãîñðî÷íûå

èíâåñòîðû ìîãóò ñóùåñòâåííî ñíèçèòü ðûíî÷íûå ðèñêè èíâåñòèðîâàíèÿ â
àêöèè. Îäíàêî èíâåñòîðû íå ìîãóò ïîëíîñòüþ çàùèòèòü ñåáÿ îò ðûíî÷íûõ
ðèñêîâ, ïîñêîëüêó âîëàòèëüíîñòü íà ôîíäîâîì ðûíêå ïðèñóòñòâóåò âñåãäà.
Îäíàêî ñ ó÷åòîì ðåèíâåñòèðîâàíèÿ äèâèäåíäîâ è ïðèðîñòà êàïèòàëà äî-
õîäíîñòü â äîëãîñðî÷íîì ïåðèîäå îêàçûâàåòñÿ áîëåå ñòàáèëüíîé.
Ðàñïðåäåëåíèå àêòèâîâ ïðè ôîðìèðîâàíèè ñáàëàíñèðîâàííîãî
ïîðòôåëÿ èíâåñòèöèé òàêæå óìåíüøàåò âëèÿíèå ðûíî÷íûõ ðèñêîâ, ÷òî
âèäíî èç òàáë. 2-6. Ñî÷åòàíèå â èíâåñòèöèîííîì ïîðòôåëå àêöèé êîì-
ïàíèé âûñîêîé êàïèòàëèçàöèè è ïðàâèòåëüñòâåííûõ îáëèãàöèé äàåò
ìåíüøóþ äîõîäíîñòü, ÷åì ôîðìèðîâàíèå ïîðòôåëÿ òîëüêî èç àêöèé,
îäíàêî ðèñê óáûòêîâ ïðè ýòîì ñíèæàåòñÿ. Íà ðàññìàòðèâàåìîì 74-ëåò-
íåì âðåìåííîì îòðåçêå ñàìûé íèçêèé ïîêàçàòåëü ïÿòèëåòíåé äîõîäíî-
ñòè äëÿ ñìåøàííîãî ïîðòôåëÿ ñîñòàâèë –3,2% ïðîòèâ –12,5% äëÿ ïîðò-
ôåëÿ, ñîñòîÿùåãî òîëüêî èç àêöèé êîìïàíèé âûñîêîé êàïèòàëèçàöèè.
Ðûíêè îáëèãàöèé, àêöèé è íåäâèæèìîñòè íå âñåãäà ðàñòóò è ïàäàþò
ñèíõðîííî. Âî âðåìÿ ñíèæåíèÿ ðûíêà àêöèé ðûíêè îáëèãàöèé è íå-
äâèæèìîñòè ìîãóò ðàñòè, è ýòî äàåò íåêîòîðûå øàíñû íà ïîääåðæàíèå
áàëàíñà ïðè ïðåñëåäîâàíèè êðàòêîñðî÷íûõ èíâåñòèöèîííûõ öåëåé.
ÒÀ Á Ë È Ö À 2 - 6
Èñòîðè÷åñêàÿ äîõîäíîñòü ïðè ðàçëè÷íîì ðàñïðåäåëåíèè àêòèâîâ

â ïåðèîä ñ 1926 ïî 2000 ã.
Ìàêñèìàëüíàÿ Ìèíèìàëüíàÿ
Ñîñòàâ èíâåñòèöèîííîãî Äîõîäíîñòü,
ïÿòèëåòíÿÿ ïÿòèëåòíÿÿ
ïîðòôåëÿ %
äîõîäíîñòü, % äîõîäíîñòü, %
100% àêöèé êîìïàíèé âûñîêîé 11 28,6 –12,5
êàïèòàëèçàöèè
50% îáëèãàöèé è 50% àêöèé 8,7 18,5 –3,2
êîìïàíèé âûñîêîé êàïèòàëèçàöèè
Ïðîöåíòíûé ðèñê
Ïðîöåíòíûé ðèñê îáóñëîâëåí âîçìîæíîñòüþ ðîñòà èëè ïàäåíèÿ ïðî-
öåíòíûõ ñòàâîê, ÷òî âëèÿåò íà ðûíî÷íóþ ñòîèìîñòü èíâåñòèöèé. Ýòîìó
ðèñêó ïîäâåðæåíû âñå ðûíî÷íûå ïðîöåíòíûå ñòàâêè, êîòîðûå, â ñâîþ
î÷åðåäü, îêàçûâàþò âëèÿíèå íà äîõîäíîñòü âñåõ èíâåñòèöèé. Íà öåííûå
áóìàãè ñ ôèêñèðîâàííîé äîõîäíîñòüþ (îáëèãàöèè è ïðèâèëåãèðîâàí-
íûå àêöèè) è íà íåäâèæèìîñòü ýòî âëèÿíèå ðàñïðîñòðàíÿåòñÿ ñàìûì
íåïîñðåäñòâåííûì îáðàçîì. Â ïåðèîäû ïîâûøåíèÿ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê
öåíû èíñòðóìåíòîâ ñ ôèêñèðîâàííîé äîõîäíîñòüþ ñíèæàþòñÿ, ÷òîáû
ñîõðàíèòü êîíêóðåíòîñïîñîáíîñòü ñ âíîâü ðàçìåùàåìûìè íà ðûíêå âû-
ïóñêàìè öåííûõ áóìàã. Ýòî ñíèæåíèå öåí ïðèâîäèò ê ïîòåðÿì êàïèòàëà
ó äåðæàòåëåé öåííûõ áóìàã ñ ôèêñèðîâàííîé äîõîäíîñòüþ. È íàîáî-

ðîò, â ïåðèîäû ñíèæåíèÿ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê öåíû óæå íàõîäÿùèõñÿ â
îáðàùåíèè áóìàã ñ ôèêñèðîâàííîé äîõîäíîñòüþ ðàñòóò, îáåñïå÷èâàÿ
ñâîèì âëàäåëüöàì ïðèðîñò êàïèòàëà. Àíàëîãè÷íîå âëèÿíèå ðîñò è ñíè-
æåíèå ïðîöåíòíûõ ñòàâîê îêàçûâàþò íà ðûíêå íåäâèæèìîñòè.
Èçìåíåíèå ïðîöåíòíûõ ñòàâîê îêàçûâàåò ìåíüøåå âëèÿíèå íà öåíû
îáûêíîâåííûõ àêöèé, ÷åì íà öåíû èíñòðóìåíòîâ ñ ôèêñèðîâàííîé äî-
õîäíîñòüþ. Âûñîêèå ïðîöåíòíûå ñòàâêè, êàê ïðàâèëî, îêàçûâàþò äàâ-
ëåíèå íà öåíû ðûíêà àêöèé, à íèçêèå îáû÷íî èäóò ðóêà îá ðóêó ñ
«áû÷üèì» ðûíêîì. Âûñîêèå ïðîöåíòíûå ñòàâêè ìíîãèìè èíâåñòîðàìè
âîñïðèíèìàþòñÿ êàê ñèãíàë ê ïðîäàæå àêöèé è ïåðåõîäó íà ðûíîê îá-
ëèãàöèé ðàäè ïîëó÷åíèÿ áîëåå âûñîêîé êóïîííîé ñòàâêè. Êîãäà ïðî-
öåíòíûå ñòàâêè ñíèæàþòñÿ, èíâåñòîðû ïåðåõîäÿò ñ ðûíêà îáëèãàöèé
è äåíåæíîãî ðûíêà íà ðûíîê àêöèé.
Èíôëÿöèîííûé ðèñê
(ðèñê ñíèæåíèÿ ïîêóïàòåëüíîé ñïîñîáíîñòè)
Èíôëÿöèîííûé ðèñê, èëè ðèñê ñíèæåíèÿ ïîêóïàòåëüíîé ñïîñîáíî-
ñòè, — ýòî ðèñê òîãî, ÷òî èçìåíåíèå ïîòðåáèòåëüñêèõ öåí ïðèâåäåò ê
ñíèæåíèþ ðåàëüíûõ äîõîäîâ îò èíâåñòèöèé. Åñëè öåíû ðàñòóò â ðåçóëü-
òàòå èíôëÿöèè, òî íà 1 äîëë. â áóäóùåì ìîæíî áóäåò ïðèîáðåñòè ìåíüøå
òîâàðîâ è óñëóã, ÷åì ñåãîäíÿ. Ýòîò ðèñê îêàçûâàåò íàèáîëüøåå âëèÿíèå
íà èíâåñòèöèè â èíñòðóìåíòû ñ ôèêñèðîâàííîé äîõîäíîñòüþ (îáëèãà-
öèè, äåïîçèòíûå ñ÷åòà è ñåðòèôèêàòû) è íà àêòèâû, íå ïðèíîñÿùèå äî-
õîäà (áåñïðîöåíòíûå òåêóùèå ñ÷åòà è íàëè÷íûå «ïîä ìàòðàñîì»).
Àêòèâû, ñòîèìîñòü êîòîðûõ èçìåíÿåòñÿ âìåñòå ñ îáùèì óðîâíåì
öåí (îáûêíîâåííûå àêöèè, íåäâèæèìîñòü è ñûðüå), ëó÷øå ðàáîòàþò â
ïåðèîäû íèçêîé è óìåðåííîé èíôëÿöèè. Äëÿ çàùèòû îò èíôëÿöèîííî-
ãî ðèñêà ñëåäóåò âûáèðàòü òå èíâåñòèöèîííûå èíñòðóìåíòû, îæèäàåìàÿ
äîõîäíîñòü ïî êîòîðûì âûøå, ÷åì îæèäàåìûé óðîâåíü èíôëÿöèè.
Ñðåäè âñåõ ôèíàíñîâûõ àêòèâîâ â ïåðèîäû íèçêîé è óìåðåííîé èí-
ôëÿöèè ëó÷øèå ðåçóëüòàòû ïîêàçûâàþò îáûêíîâåííûå àêöèè. Â ïåðèî-
äû âûñîêîé èíôëÿöèè âñå ôèíàíñîâûå àêòèâû, âêëþ÷àÿ îáûêíîâåííûå
àêöèè, ðàáîòàþò ïëîõî. Îäíàêî îáûêíîâåííûå àêöèè è â òàêèå ïåðèîäû
ïîêàçûâàþò áîëåå âûñîêóþ äîõîäíîñòü, ÷åì îáëèãàöèè è èíñòðóìåíòû
äåíåæíîãî ðûíêà.
Ñëó÷àéíûå ðèñêè
Ñëó÷àéíûå ðèñêè â øèðîêîì ñìûñëå ïîäðàçóìåâàþò âîçìîæíîñòü íà-
ñòóïëåíèÿ òàêèõ ñîáûòèé, êîòîðûå ìîãóò ïîâëèÿòü íà ñòîèìîñòü îáëè-
ãàöèé è àêöèé. Â îòíîøåíèè îòäåëüíî âçÿòîé êîìïàíèè òàêèì ñîáûòèåì
ìîæåò ñòàòü ïðèâëå÷åíèå ñëèøêîì áîëüøîãî êðåäèòà, ÷òî ìîæåò ïðèâå-
44 ÃËÀÂÀ 2
ñòè ê ñíèæåíèþ öåí íà åå îáðàùàåìûå îáëèãàöèè. Ê ñëó÷àéíûì ðèñêàì

îòíîñÿòñÿ è ðåçóëüòàòû òàêèõ ñîáûòèé, êàê ïîëèòè÷åñêèå ïîòðÿñåíèÿ,
âìåøàòåëüñòâî ãîñóäàðñòâà â ÷àñòíûé ñåêòîð èëè ñòèõèéíûå áåäñòâèÿ.
Íàïðèìåð, àêöèè Taiwan Semiconductor óïàëè â öåíå ïîñëå çåìëåòðÿ-
ñåíèÿ íà Òàéâàíå, ïîñêîëüêó èíâåñòîðû îïàñàëèñü, ÷òî ïðîèçâîäñòâåí-
íûå ìîùíîñòè êîìïàíèè áûëè ïîâðåæäåíû. Ïîñêîëüêó òàêèå ñîáûòèÿ
òðóäíî ïðåäñêàçàòü, èíâåñòîðû ìàëî ÷òî ìîãóò ñäåëàòü äëÿ çàùèòû îò
äàííîãî âèäà ðèñêîâ. Îäíàêî îíè ìîãóò îöåíèòü è ó÷åñòü âîçìîæíûå
ïîñëåäñòâèÿ íàñòóïëåíèÿ òàêèõ ñîáûòèé.
Âàëþòíûå ðèñêè
Âàëþòíûå ðèñêè çàêëþ÷àþòñÿ â îïàñíîñòè òîãî, ÷òî èçìåíåíèå êóðñà
âàëþòû ìîæåò ïðèâåñòè ê ïîòåðå èíâåñòèöèîííîé ñòîèìîñòè àêòèâîâ.
Óâåëè÷åíèå ñòîèìîñòè äîëëàðà ïî îòíîøåíèþ ê èíîñòðàííîé âàëþòå
ìîæåò ñâåñòè ê íóëþ äîõîäíîñòü è ïðèâåñòè ê ïîòåðå êàïèòàëà ïðè
ïðîäàæå èíîñòðàííûõ öåííûõ áóìàã, íîìèíèðîâàííûõ â îáåñöåíèâøåé-
ñÿ âàëþòå. Íàïðèìåð, 10-ïðîöåíòíûé ðîñò êóðñà äîëëàðà ïî îòíîøå-
íèþ ê áðèòàíñêîìó ôóíòó «ñúåäàåò» 10-ïðîöåíòíûé ïðèðîñò ñòîèìî-
ñòè àêöèé áðèòàíñêèõ êîìïàíèé. Ïàäåíèå êóðñà äîëëàðà îòðàæàåòñÿ
íå òîëüêî íà ñòîèìîñòè àêöèé è îáëèãàöèé àìåðèêàíñêèõ êîìïàíèé,
íî è íà ýêîíîìèêå ÑØÀ, ïîñêîëüêó èìïîðòíûå òîâàðû ñòàíîâÿòñÿ áî-
ëåå äîðîãèìè, ÷òî ñïîñîáñòâóåò óñêîðåííîìó ðîñòó èíôëÿöèè. ×òî-
áû ñìÿã÷èòü ïîòåíöèàëüíûé ðîñò èíôëÿöèè, Ôåäåðàëüíûé ðåçåðâíûé
áàíê íà÷èíàåò ïîâûøàòü ïðîöåíòíûå ñòàâêè. Ýòî îêàçûâàåò íåãàòèâíîå
âëèÿíèå íà ôîíäîâûé ðûíîê. Öåíû íà îáðàùàåìûå îáëèãàöèè â ýòîì
ñëó÷àå ñíèæàþòñÿ, à èíâåñòîðû ïðîäàþò àêöèè ðàäè ïîëó÷åíèÿ áîëåå
âûñîêîãî äîõîäà çà ñ÷åò âëîæåíèé â íîâûå âûïóñêè îáëèãàöèé.
Ðèñê ïîòåðè ëèêâèäíîñòè

Ðèñê ïîòåðè ëèêâèäíîñòè îáóñëîâëåí íàëè÷èåì âåðîÿòíîñòè òîãî, ÷òî
èíâåñòîð ïðè íåîáõîäèìîñòè íå ñìîæåò êîíâåðòèðîâàòü ñâîè èíâåñòè-
öèè â äåíåæíûå ñðåäñòâà áûñòðî è áåç çíà÷èòåëüíûõ ïîòåðü. Öåííûå
áóìàãè ðàçëè÷àþòñÿ ïî ñòåïåíè ëèêâèäíîñòè, è ÷åì âûøå ëèêâèäíîñòü
èíñòðóìåíòà, òåì ëåã÷å åãî ïðîäàòü èëè êóïèòü áåç äîïîëíèòåëüíûõ
çàòðàò. Ïðè èíâåñòèðîâàíèè â îïðåäåëåííûé àêòèâ íàäî ó÷èòûâàòü ñëå-
äóþùèå ôàêòîðû:
âðåìÿ, íåîáõîäèìîå äëÿ ðåàëèçàöèè äàííîãî àêòèâà;
îòíîñèòåëüíóþ îïðåäåëåííîñòü öåíû, ïî êîòîðîé ìîæíî áóäåò
ïðîäàòü àêòèâ.
Åñëè ïëàíèðóåòñÿ èíâåñòèðîâàòü íà êîðîòêèé ñðîê, òî ñëåäóåò âêëà-
äûâàòü äåíüãè â èíñòðóìåíòû, îáëàäàþùèå âûñîêîé ëèêâèäíîñòüþ (ñáå-
ðåãàòåëüíûå ñ÷åòà, êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ, âçàèìíûå ôîíäû äåíåæíî-
ãî ðûíêà). Êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ ìîæíî áûñòðî ïðîäàòü ñ íåáîëüøîé

óñòóïêîé â öåíå, â òî âðåìÿ êàê äëÿ ïðîäàæè 20-ëåòíèõ «ìóñîðíûõ»
îáëèãàöèé ïîòðåáóåòñÿ íå òîëüêî çàòðàòèòü îïðåäåëåííîå âðåìÿ, íî
è ïîéòè íà çíà÷èòåëüíûå óñòóïêè â öåíå ïðîäàæè.
×àùå âñåãî ýòî ïðîèñõîäèò ïðè ïðîäàæå íèçêîëèêâèäíûõ îáëèãà-
öèé, ñäåëêè ñ êîòîðûìè ïðîèñõîäÿò äîâîëüíî ðåäêî è òîðãîâëÿ êîòî-
ðûìè âåäåòñÿ ñ øèðîêèì ñïðåäîì (ðàçíèöåé ìåæäó ðûíî÷íîé öåíîé
ïîêóïêè è ïðîäàæè). Òàêèå îáëèãàöèè ÿâëÿþòñÿ «íåõîäîâûìè»; ýòî
îçíà÷àåò, ÷òî îíè íå ìîãóò áûòü ïðîäàíû äîñòàòî÷íî áûñòðî.
Àêòèâíî òîðãóåìûå íà ôîíäîâîì ðûíêå îáûêíîâåííûå àêöèè ÿâëÿ-
þòñÿ ðûíî÷íûìè, ëèêâèäíûìè, ïîýòîìó èõ ìîæíî áûñòðî ðåàëèçîâàòü.
Êðîìå òîãî, ëèêâèäíîñòü òàêèõ àêöèé ìîæåò ïîääåðæèâàòüñÿ íåçíà-
÷èòåëüíûì ñïðåäîì. Îäíàêî ýòî îòíîñèòñÿ äàëåêî íå êî âñåì àêöèÿì,
òîðãîâëÿ êîòîðûìè âåäåòñÿ íà áèðæåâûõ, à òåì áîëåå íà âíåáèðæåâûõ
ïëîùàäêàõ. Ó íèçêîëèêâèäíûõ àêöèé ñïðåäû ìîãóò áûòü î÷åíü øèðîêè-
ìè, è öåíà ïðîäàæè ìîæåò îêàçàòüñÿ çíà÷èòåëüíî íèæå öåíû ïîêóïêè.
Ýòî ìîæåò ñòàòü ïðîáëåìîé, åñëè ïîíàäîáèòñÿ ñðî÷íî ïðîäàòü ñâîè
íèçêîëèêâèäíûå àêöèè, à ïîêóïàòåëåé íà íèõ â íóæíûé ìîìåíò íå îêà-
æåòñÿ. Â ýòîì ñëó÷àå âàì ïðèäåòñÿ âûñòàâëÿòü ñâîè àêöèè íà ïðîäàæó
ïî áîëåå íèçêîé öåíå, ÷òîáû âûçâàòü ê íèì èíòåðåñ ïîêóïàòåëåé. Íà-
ëè÷èå ðèñêà ïîòåðè ëèêâèäíîñòè íèçêîëèêâèäíûõ îáûêíîâåííûõ àêöèé
è ñðåäíå- è äîëãîñðî÷íûõ îáëèãàöèé âïîëíå ïðåäñêàçóåìî. Äðóãèå èí-
âåñòèöèîííûå àêòèâû (íåäâèæèìîñòü è ïðåäìåòû êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ)
ìîãóò èìåòü åùå áîëåå íèçêóþ ëèêâèäíîñòü.
ÑÂßÇÜ ÌÅÆÄÓ ÐÈÑÊÀÌÈ È ÄÎÕÎÄÍÎÑÒÜÞ

Ê ýòîìó ìîìåíòó âû óæå äîëæíû ïîíèìàòü, ÷òî äàæå ñàìûå êîíñåðâà-
òèâíûå èíâåñòèöèè ñîïðÿæåíû ñ îïðåäåëåííûì ðèñêîì. Îäíàêî íå èí-
âåñòèðîâàòü âîâñå òàêæå ðèñêîâàííî. Íàïðèìåð, õðàíåíèå äåíåã «ïîä
ìàòðàñîì» òàèò â ñåáå ðèñê ïîòåðü â ðåçóëüòàòå èõ êðàæè, ñíèæåíèÿ ïî-
êóïàòåëüíîé ñïîñîáíîñòè, åñëè öåíû íà òîâàðû è óñëóãè ðàñòóò. Åñëè âû
çíàåòå ñòåïåíü ðèñêà äëÿ êàæäîãî èíâåñòèöèîííîãî àêòèâà, òî ìîæåòå
ëó÷øå óïðàâëÿòü îáùèì ðèñêîì ñâîåãî èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ.
Ñóùåñòâóåò ïðÿìàÿ çàâèñèìîñòü ìåæäó ðèñêîì è äîõîäíîñòüþ: ÷åì
âûøå ðèñê, òåì âûøå ïîòåíöèàëüíàÿ äîõîäíîñòü. Îäíàêî èíâåñòèðî-
âàíèå â öåííûå áóìàãè ñ íàèáîëüøåé äîõîäíîñòüþ, à ñëåäîâàòåëüíî, ñ
íàèáîëüøèì ðèñêîì ìîæåò ïðèâåñòè ê ôèíàíñîâîìó êðàõó, åñëè ÷òî-òî
ïîéäåò íå ïî ïëàíó.
Ïîíèìàíèÿ ðèñêîâ, ñâÿçàííûõ ñ ðàçëè÷íûìè èíâåñòèöèÿìè, íåäîñòà-
òî÷íî áåç ó÷åòà âàøåãî ëè÷íîãî âîñïðèÿòèÿ ýòèõ ðèñêîâ. Óðîâåíü ðèñêà,
êîòîðûé âû ñïîñîáíû ïðèíÿòü, çàâèñèò îò ìíîãèõ ôàêòîðîâ: îñîáåí-
íîñòåé âàøåãî õàðàêòåðà, âàøèõ èíâåñòèöèîííûõ öåëåé, îáùåãî ðàçìåðà
46 ÃËÀÂÀ 2
êàïèòàëà, ðàçìåðà èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ, íàëè÷èÿ õîðîøåãî çàïàñà

âðåìåíè äëÿ îñóùåñòâëåíèÿ äîëãîñðî÷íûõ èíâåñòèöèé è äð.
Êàêîâà ñòåïåíü âàøåãî áåñïîêîéñòâà ïî ïîâîäó ñîâåðøåííûõ èíâå-
ñòèöèé? Áóäåòå ëè âû åæåäíåâíî ñëåäèòü çà èçìåíåíèåì öåí âàøèõ àê-
öèé è îáëèãàöèé? Ñìîæåòå ëè âû ñïîêîéíî ñïàòü ïî íî÷àì, åñëè öåíû
ïðèîáðåòåííûõ àêòèâîâ îïóñòÿòñÿ íèæå öåí èõ ïîêóïêè? Áóäåòå ëè âû
çâîíèòü ñâîåìó áðîêåðó êàæäûé ðàç, êîãäà öåíà àêòèâà óïàäåò íà îäèí-
äâà ïóíêòà? Åñëè ýòî òàê, òî âû íå ãîòîâû ê ïðèíÿòèþ âûñîêèõ ðèñêîâ,
è âàø èíâåñòèöèîííûé ïîðòôåëü äîëæåí â áîëüøåé ñòåïåíè ñîñòîÿòü èç
êîíñåðâàòèâíûõ èíñòðóìåíòîâ, êîòîðûå ñîçäàþò äîõîä çà ñ÷åò ñîõðàíå-
íèÿ êàïèòàëà. Äîëÿ àêöèé â òàêîì ïîðòôåëå äîëæíà ñòðåìèòüñÿ ê íóëþ
ïðè âîçðàñòàíèè ñòåïåíè âàøåé îáåñïîêîåííîñòè èíâåñòèöèÿìè.
Ðèñóíîê 2-2 èëëþñòðèðóåò ñòåïåíü ïðèíÿòèÿ ðèñêà. Åñëè âû îòíî-
ñèòåñü ê èíâåñòîðàì, ñêëîííûì ïðèíèìàòü íà ñåáÿ âûñîêèå ðèñêè, òî
ìîæåòå èíâåñòèðîâàòü áîëüøóþ ÷àñòü ñâîåãî êàïèòàëà â àêöèè è, âîç-
ìîæíî, äðóãèå ðèñêîâûå àêòèâû, íàïðèìåð íåäâèæèìîñòü.
ÐÈÑÓÍÎÊ 2-2
Ñòåïåíü ïðèíÿòèÿ ðèñêà

50%
100% Äîëÿ öåííûõ áóìàã ñ ôèêñèðîâàííîé äîõîäíîñòüþ â èíâåñòèöèîííîì ïîðòôåëå 0%
0% Äîëÿ àêöèé â èíâåñòèöèîííîì ïîðòôåëå 100%
Èíâåñòîð, Èíâåñòîð Ñêëîííûé

âîñïðèèì÷èâûé ñî ñðåäíåé âîñïðèèì÷èâîñòüþ ê ðèñêó
ê ðèñêó ê ðèñêó ñïåêóëÿíò
Êàæäûé âèä èíâåñòèöèîííûõ àêòèâîâ àññîöèèðóåòñÿ ñ øèðîêèì

äèàïàçîíîì äîõîäíîñòè. Íàïðèìåð, ðàçíûå âèäû îáûêíîâåííûõ àêöèé,
ñðåäè êîòîðûõ ìîæíî âûäåëèòü «ãîëóáûå ôèøêè», àêöèè ðîñòà, äîõîäà
è ñïåêóëÿòèâíûå àêöèè, âåäóò ñåáÿ ïî-ðàçíîìó. Àêöèè äîõîäà â öåëîì
õàðàêòåðèçóþòñÿ ìåíüøèì ðèñêîì, è äîõîäíîñòü ïî íèì ôîðìèðóåòñÿ
â îñíîâíîì çà ñ÷åò äèâèäåíäîâ, â òî âðåìÿ êàê àêöèè ðîñòà ÿâëÿþòñÿ
áîëåå ðèñêîâûìè è, êàê ïðàâèëî, ïðåäëàãàþò áîëåå âûñîêóþ äîõîä-
íîñòü çà ñ÷åò ïðèðîñòà ñòîèìîñòè. Øèðîêèé ñïåêòð ðèñêîâ è äîõîä-
íîñòè ïðèñóù è ðàçëè÷íûì âèäàì îáëèãàöèé.
Âû äîëæíû áûòü îñâåäîìëåíû î íàëè÷èè äèàïàçîíà ðèñêîâ è äî-
õîäíîñòè äëÿ ðàçëè÷íûõ âèäîâ öåííûõ áóìàã, ÷òîáû âûáðàòü èíâåñòè-
öèîííûå èíñòðóìåíòû ñ íàèáîëåå ïðèåìëåìûì èìåííî äëÿ âàñ óðîâ-
íåì ðèñêà. Ðèñóíîê 2-3 èëëþñòðèðóåò îáùåå ñîîòíîøåíèå ðèñêîâ è
äîõîäíîñòè äëÿ ðàçíûõ òèïîâ öåííûõ áóìàã. ×åì âûøå ðèñê, òåì âûøå
îæèäàåìûé äîõîä. Îäíàêî ýòî íå îçíà÷àåò, ÷òî èíâåñòèöèè â ñàìûå ðè-
ñêîâàííûå öåííûå áóìàãè âñåãäà ïðèíîñÿò íàèáîëüøóþ îòäà÷ó. Ýòî îç-
íà÷àåò ëèøü òî, ÷òî îæèäàåìàÿ äîõîäíîñòü ýòèõ öåííûõ áóìàã ÿâëÿåòñÿ
áîëåå âûñîêîé. Ñóùåñòâóþùàÿ îïðåäåëåííîñòü â îòíîøåíèè äîõîäîâ,

ïîëó÷àåìûõ èíâåñòîðàìè îò êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé, ÿâëÿåòñÿ ïðè÷èíîé
òîãî, ÷òî ñòàâêó äîõîäà ïî ýòîìó èíñòðóìåíòó ïðèíèìàþò â êà÷åñòâå
áåçðèñêîâîé ñòàâêè. Áåçðèñêîâîé ÿâëÿåòñÿ òàêàÿ ñòàâêà äîõîäíîñòè,
êîòîðàÿ ìîæåò áûòü ïîëó÷åíà çà ñ÷åò èíâåñòèöèé â èíñòðóìåíòû ñ
óðîâíåì ðèñêà, áëèçêèì ê íóëþ. Èìåííî òàêèì èíñòðóìåíòîì ÿâëÿþò-
ñÿ, íàïðèìåð, êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ ÑØÀ.
ÐÈÑÓÍÎÊ 2-3
Ñîîòíîøåíèå ðèñêà è äîõîäíîñòè äëÿ ðàçëè÷íûõ âèäîâ èíâåñòèöèé

Ôüþ-
÷åðñû
Áåñêóïîí- Îïöèîíû
ÓÐÎÂÅÍÜ ÄÎÕÎÄÍÎÑÒÈ
íûå îáëè-
Ïðèâè-
ãàöèè
ëåãèðî-
âàííûå Íåäâèæè-
àêöèè ìîñòü
Îáëèãà- Îáûêíî-
Äåïîçèò- öèè âåííûå
íûå ñåð- àêöèè
òèôèêàòû Êîíâåð-
òèðóåìûå
îáëèãà-
öèè
Êàçíà-
÷åéñêèå
âåêñåëÿ
ÓÐÎÂÅÍÜ ÐÈÑÊÀ
Ñëåäóåò èìåòü â âèäó, ÷òî ïðè íàëè÷èè øèðîêîãî äèàïàçîíà ðèñêîâ

è äîõîäíîñòè ïî êàæäîìó âèäó öåííûõ áóìàã øàíñû ïîëó÷èòü äîõîä-
íîñòü, áëèçêóþ ê íèæíåé ãðàíèöå äèàïàçîíà, áóäóò âûøå, åñëè äåíüãè
èíâåñòèðóþòñÿ â «ìóñîðíûå» îáëèãàöèè, íåæåëè â «ãîëóáûå ôèøêè».
Íàïðèìåð, èç òàáë. 2-4 âèäíî, ÷òî çà 74-ëåòíèé ïåðèîä — ñ 1926 ïî
2000 ã. ðåàëüíàÿ äîõîäíîñòü èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ, ñîñòîÿâøåãî
èç îáûêíîâåííûõ àêöèé êîìïàíèé âûñîêîé êàïèòàëèçàöèè, ñîñòàâèëà
â ñðåäíåì 7,7% ãîäîâûõ (11% ìèíóñ 3,3% èíôëÿöèè). Â òî æå âðåìÿ
ñðåäíèé óðîâåíü ðåàëüíîé äîõîäíîñòè àêöèé êîìïàíèé ìàëîé êàïèòà-
ëèçàöèè ñîñòàâèë 8,1% (12,4% ìèíóñ 3,3% èíôëÿöèè). Ðåàëüíàÿ ñðåäíå-
ãîäîâàÿ äîõîäíîñòü ñðåäíåñðî÷íûõ ïðàâèòåëüñòâåííûõ îáëèãàöèé çà
òîò æå ïåðèîä ñîñòàâèëà 2,2% (5,5% ìèíóñ 3,3% èíôëÿöèè), à ñðåäíÿÿ
ðåàëüíàÿ äîõîäíîñòü êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé îêàçàëàñü íà óðîâíå 0,6%
(3,9% ìèíóñ 3,3% èíôëÿöèè). Ðåàëüíàÿ äîõîäíîñòü îïðåäåëÿåòñÿ êàê
ðàçíèöà ìåæäó íîìèíàëüíîé ñðåäíåé äîõîäíîñòüþ è ñðåäíèì óðîâíåì
èíôëÿöèè. Ðèñê óáûòêà â ëþáîé ãîä èç ðàññìàòðèâàåìîãî ïåðèîäà áûë
âûøå ïî îáûêíîâåííûì àêöèÿì, ÷åì ïî îáëèãàöèÿì.
48 ÃËÀÂÀ 2
ÐÀÑ×ÅÒ ÓÐÎÂÍß ÄÎÕÎÄÍÎÑÒÈ

Äîõîäíîñòü (íîðìà, óðîâåíü äîõîäíîñòè) — ñòåïåíü óâåëè÷åíèÿ (èëè
óìåíüøåíèÿ) èíâåñòèðîâàííîé ñóììû çà îïðåäåëåííûé ïåðèîä âðåìåíè.
Öåëüþ èíâåñòèðîâàíèÿ ÿâëÿåòñÿ ïîëó÷åíèå ïðîöåíòíûõ äîõîäîâ (ïðî-
öåíòîâ è äèâèäåíäîâ) è/èëè ïðèðîñò ñòîèìîñòè ïðèîáðåòåííûõ àêòèâîâ
(êîãäà öåíà ïðîäàæè èíâåñòèöèîííîãî èíñòðóìåíòà âûøå öåíû, ïî êî-
òîðîé îí êóïëåí). Íåêîòîðûå èíñòðóìåíòû (ñáåðåãàòåëüíûå ñ÷åòà è äå-
ïîçèòíûå ñåðòèôèêàòû) ïðåäëàãàþò òîëüêî ïðîöåíòíûé äîõîä ñ âëîæåí-
íîãî êàïèòàëà, òîãäà êàê äðóãèå, íàïðèìåð îáûêíîâåííûå àêöèè, èìå-
þò ïîòåíöèàë êàê ïîëó÷åíèÿ äîõîäà â âèäå äèâèäåíäîâ, òàê è ïðèðîñòà
âëîæåííîãî êàïèòàëà çà ñ÷åò ïîâûøåíèÿ ñòîèìîñòè àêòèâà. Åñëè öåíà
âàøèõ àêöèé ïàäàåò íèæå öåíû èõ ïîêóïêè, è âû ïðîäàåòå ýòè àêöèè, òî
ïîëó÷àåòå óáûòîê. Ïðîñòîé ðàñ÷åò ñîâîêóïíîãî äîõîäà âêëþ÷àåò â ñåáÿ
ïðîöåíòíûé äîõîä, äîõîä îò ïðèðîñòà êàïèòàëà è ïîëó÷åííûå óáûòêè.
Ðàñ÷åò äîõîäíîñòè âàæåí äëÿ îöåíêè ðîñòà èëè ïàäåíèÿ ñòîèìîñòè
èíâåñòèöèé è ÿâëÿåòñÿ êðèòåðèåì îöåíêè ýôôåêòèâíîñòè èíâåñòèöèîí-
íîãî ïîðòôåëÿ.
Ðàññ÷èòàòü îáùóþ äîõîäíîñòü èíâåñòèöèé ìîæíî ïî ñëåäóþùåé
ôîðìóëå:
(Êîíå÷íàÿ ñòîèìîñòü – Íà÷àëüíàÿ ñòîèìîñòü) +
Äîõîäíîñòü + Âûïëàòû ïî öåííûì áóìàãàì
çà ïåðèîä = .
Ñòîèìîñòü ïîêóïêè àêòèâà
Â ðàñ÷åòàõ ñëåäóåò ó÷èòûâàòü ðàçìåð ñïðåäà, à òàêæå âåëè÷èíó êî-
ìèññèé. Íàïðèìåð, åñëè â íà÷àëå ãîäà âû êóïèëè àêöèþ çà 1500 äîëë.
(âêëþ÷àÿ âñå êîìèññèè), à â êîíöå ãîäà ïðîäàëè åå çà 1800 äîëë. (çà âû-
÷åòîì âñåõ êîìèññèé) è ïîëó÷èëè íà ýòó àêöèþ äèâèäåíäû â ðàçìåðå
50 äîëë., òî äîõîäíîñòü èíâåñòèöèé ñîñòàâèò 23%:
Äîõîäíîñòü = (1800 – 1500) + 50 / 1500 = 23%.
Òàêîé ðàñ÷åò ïðîñò è óäîáåí äëÿ èñïîëüçîâàíèÿ, íî íå ñëèøêîì
òî÷åí, êîãäà ðå÷ü èäåò î äîëãîñðî÷íûõ èíâåñòèöèÿõ, ïîñêîëüêó îí íå
ó÷èòûâàåò áóäóùóþ ñòîèìîñòü äåíåã. Êîíöåïöèÿ áóäóùåé ñòîèìîñòè
äåíåã îñíîâûâàåòñÿ íà òîì, ÷òî äîëëàð ñåãîäíÿ ñòîèò áîëüøå â áóäóùåì
çà ñ÷åò ïîòåíöèàëüíûõ äîõîäîâ â áóäóùåì. Íàïðèìåð, åñëè âû âêëàäû-
âàåòå 1 äîëë. ïîä 5% ãîäîâûõ, òî ÷åðåç ãîä îí îáåðíåòñÿ â 1,05 äîëë.
Àíàëîãè÷íî äîëëàð, ïîëó÷àåìûé â êîíöå ãîäà, ñòîèò ìåíüøå, ÷åì äîë-
ëàð, ïîëó÷åííûé â íà÷àëå ãîäà.
Ðàññ÷èòàííàÿ ïðîñòàÿ ñðåäíÿÿ ñòàâêà äîõîäíîñòè (23%) íå ó÷èòû-
âàåò äîõîäà, êîòîðûé ìîæíî ïîëó÷èòü çà ñ÷åò ðåèíâåñòèðîâàíèÿ äè-
âèäåíäîâ. Äðóãèìè ñëîâàìè, åñëè áû âû èíâåñòèðîâàëè 50 äîëë., ïî-
ëó÷åííûå â âèäå äèâèäåíäîâ, òî îáùàÿ äîõîäíîñòü âàøèõ èíâåñòèöèé
ñîñòàâèëà áû áîëåå 23%.
Ó÷åò â ðàñ÷åòàõ áóäóùåé ñòîèìîñòè äåíåã äàåò áîëåå òî÷íóþ îöåíêó

óðîâíÿ äîõîäíîñòè èíâåñòèöèé. Îäíàêî ðàñ÷åòû ïðè ýòîì óñëîæíÿþò-
ñÿ, ïîñêîëüêó äîõîäíîñòü àêöèé áóäåò ðàâíà äèñêîíòèðîâàííûì ïîòî-
êàì è îòíîøåíèþ îæèäàåìîé öåíû àêöèé ê òåêóùåé öåíå èõ ïîêóïêè.
Ýòà ôîðìóëà ëó÷øå ðàáîòàåò â îòíîøåíèè îáëèãàöèé, ÷åì îáûêíîâåí-
íûõ àêöèé, ïîñêîëüêó êóïîííûå ñòàâêè ïî îáëèãàöèÿì, êàê ïðàâèëî,
ôèêñèðîâàíû, à ðàçìåð äèâèäåíäîâ ïî îáûêíîâåííûì àêöèÿì êîëåáëåò-
ñÿ (è ïîýòîìó ìîæíî ëèøü äåëàòü äîãàäêè â îòíîøåíèè èõ âåëè÷èíû).
Åñëè êîìïàíèÿ òåðïèò óáûòêè, òî îíà ìîæåò ñîêðàòèòü äèâèäåíäû, êàê
ýòî ñäåëàëà Ford Motor Company, ÷òîáû ñîõðàíèòü ñâîè îáîðîòíûå
ñðåäñòâà. Åñëè ïðèáûëü êîìïàíèè ðàñòåò, òî îíà ìîæåò óâåëè÷èòü äè-
âèäåíäíûå âûïëàòû. Áóäóùàÿ öåíà àêöèé åùå ìåíåå îïðåäåëåííà. Åñëè
îáëèãàöèè ïîãàøàþòñÿ ïî èõ íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè, òî â îòíîøåíèè
áóäóùåé öåíû àêöèé îñòàåòñÿ òîëüêî äåëàòü ïðåäïîëîæåíèÿ.
ÊÀÊ ÐÀÑÑ×ÈÒÀÒÜ ÄÎÕÎÄÍÎÑÒÜ ÈÍÂÅÑÒÈÖÈÎÍÍÎÃÎ

ÏÎÐÒÔÅËß
Óìåíèå ðàññ÷èòûâàòü äîõîäíîñòü èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ âåñüìà
ïîëåçíî. Ñëåäóþùèé ïðèìåð èëëþñòðèðóåò òàêîé ðàñ÷åò äëÿ ïîðòôåëÿ,
ñîñòîÿùåãî èç ïÿòè ïàêåòîâ àêöèé ðàçëè÷íûõ êîìïàíèé ñî ñëåäóþùèìè
äîõîäíîñòÿìè:
Àêöèè Äîõîäíîñòü, %
A 7,5
B 6,2
CèD 2,0
E –3,1
Äîõîäíîñòè ïàêåòîâ àêöèé âçâåøèâàþòñÿ ñîãëàñíî èõ äîëå â ïîðò-

ôåëå è çàòåì ñóììèðóþòñÿ äëÿ ïîëó÷åíèÿ ñðåäíåâçâåøåííîé äîõîäíî-
ñòè ïîðòôåëÿ.
Ñðåäíåâçâåøåííàÿ
Àêöèè Âåñ (äîëÿ) Äîõîäíîñòü
äîõîäíîñòü, %
A 1/5  0,075 = 1,5
B 1/5  0,062 = 1,24
CèD 2/5  0,02 = 0,8
E 1/5  –0,031 = –0,62
2,92
Ñðåäíåâçâåøåííàÿ äîõîäíîñòü èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ ðàâíà 2,92%.

×òîáû ñðàâíèâàòü äîõîäíîñòü ñâîåãî èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ ñî
ñðåäíåðûíî÷íîé äîõîäíîñòüþ, ñëåäóåò íàó÷èòüñÿ ðàññ÷èòûâàòü ýòîò ïî-
êàçàòåëü äîñòàòî÷íî òî÷íî. Ýòî íå òàê ëåãêî ñäåëàòü, åñëè íà ïðîòÿæåíèè
ðàñ÷åòíîãî ïåðèîäà âû âíîñèëè è ñíèìàëè äåíåæíûå ñðåäñòâà ñî ñâîåãî
50 ÃËÀÂÀ 2
èíâåñòèöèîííîãî ñ÷åòà. Ìîæíî âñïîìíèòü, ÷òî íåñêîëüêî ëåò íàçàä ó

÷ëåíîâ èíâåñòèöèîííîãî êëóáà Beardstown Ladies Investment Club áûëè
ïðîáëåìû ñ òî÷íûì ðàñ÷åòîì ïîëó÷åííîé èìè äîõîäíîñòè. Îíè óòâåðæ-
äàëè, ÷òî èõ ñðåäíåãîäîâàÿ äîõîäíîñòü çà äëèòåëüíûé ïåðèîä âðåìåíè
èçìåðÿåòñÿ äâóçíà÷íûìè âåëè÷èíàìè, ÷òî ïðåâûøàëî ñðåäíåðûíî÷íûé
ïîêàçàòåëü. Îäíàêî çàòåì îêàçàëîñü, ÷òî èõ ïîäñ÷åòû áûëè íåïðàâèëü-
íûìè. Ïî ðåçóëüòàòàì àóäèòîðñêîé ïðîâåðêè, ïðîâåäåííîé èçâåñòíîé
áóõãàëòåðñêîé ôèðìîé, âûÿñíèëîñü, ÷òî íà ñàìîì äåëå ñðåäíåãîäîâàÿ
äîõîäíîñòü èíâåñòèöèîííîãî êëóáà ñîñòàâëÿëà ìåíåå 10%.
Ôîðìóëà äëÿ ðàñ÷åòà äîõîäíîñòè èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ, â òå-
÷åíèå ðàñ÷åòíîãî ïåðèîäà â êîòîðûé íå âíîñèëèñü è èç êîòîðîãî íå
èçûìàëèñü äåíåæíûå ñðåäñòâà è àêòèâû, óæå ïðèâîäèëàñü âûøå è âû-
ãëÿäèò äîñòàòî÷íî ïðîñòî:
Äîõîäíîñòü (Áàëàíñ íà êîíåö ïåðèîäà – Íà÷àëüíûé áàëàíñ) .
çà ïåðèîä âëàäåíèÿ = Íà÷àëüíûé áàëàíñ
Òàáëèöà 2-7 ïîêàçûâàåò, êàê ðàññ÷èòàòü äîõîäíîñòü èíâåñòèöèîí-

íîãî ïîðòôåëÿ, åñëè â ðàñ÷åòíîì ïåðèîäå â íåãî âíîñèëèñü è èç íåãî
èçûìàëèñü ñðåäñòâà.
ÒÀ Á Ë È Ö À 2 - 7
Ðàñ÷åò äîõîäíîñòè èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ, åñëè â ðàñ÷åòíîì

ïåðèîäå â íåãî âíîñèëèñü è èç íåãî èçûìàëèñü ñðåäñòâà
Íàïðèìåð, íà íà÷àëî ãîäà îáùàÿ ñòîèìîñòü àêòèâîâ â âàøåì ïîðòôåëå ñîñòàâëÿëà

100 000 äîëë., à â êîíöå ãîäà îíà óâåëè÷èëàñü äî 109 000 äîëë., çíà÷èò, âû ïîëó-
÷èëè äîõîä â ðàçìåðå 9% ãîäîâûõ: (109 000 – 100 000) / 100 000.
Åñëè â òå÷åíèå ãîäà â äàííûé ïîðòôåëü ââîäèëèñü è/èëè èç íåãî âûâîäèëèñü ñðåä-
ñòâà, òî äîõîäíîñòü ïîðòôåëÿ ðàññ÷èòûâàåòñÿ ïî ñëåäóþùåé ôîðìóëå:
{Êóïîííûé äîõîä + Äèâèäåíäû + Ðåàëèçîâàííûé äîõîä
Äîõîäíîñòü îò ïðèðîñòà ñòîèìîñòè + Íåðåàëèçîâàííûé äîõîä}
çà ïåðèîä âëàäåíèÿ =
HPR, Holding-period {Ïåðâîíà÷àëüíàÿ ñóììà èíâåñòèöèé + [Âíîâü âíåñåííûå ñðåäñòâà 
returnè  (Êîëè÷åñòâî ìåñÿöåâ â ïîðòôåëå / 12)] — [Èçúÿòûå ñðåäñòâà 
 (Êîëè÷åñòâî ìåñÿöåâ ïîñëå èçúÿòèÿ / 12)]}
Íàïðèìåð, ïðåäïîëîæèì, ÷òî ñòîèìîñòü èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ íà íà÷àëî ãîäà
ñîñòàâëÿëà 110 500 äîëë. Â òå÷åíèå ãîäà áûëè ïîëó÷åíû äèâèäåíäû â ðàçìåðå
8600 äîëë., ðåàëèçîâàííûå äîõîäû â ðàçìåðå 12 000 äîëë. è íåðåàëèçîâàííûé
óáûòîê â ðàçìåðå 6000 äîëë. Äîïîëíèòåëüíûå ñðåäñòâà â ðàçìåðå 10 000 äîëë.
áûëè âíåñåíû â íà÷àëå àïðåëÿ, à 4000 äîëë. áûëè âûâåäåíû â êîíöå îêòÿáðÿ.
Ãîäîâàÿ äîõîäíîñòü òàêîãî ïîðòôåëÿ ñîñòàâèëà 12,44%:
HPR = [8600 + 12 000 – 6000] / [110 500 + 10 000  (9 / 12) – 4000  (2 / 12)] = 12,44 %.
Äîõîäíîñòü â ðàçìåðå 12,44% äî óïëàòû íàëîãîâ ìîæíî ñðàâíèòü ñ àíàëîãè÷íûì

ïîêàçàòåëåì áàçîâîãî èíäåêñà çà òîò æå ïåðèîä âðåìåíè.
Инвестиционные риски и доход 51
Оценка доходности инвестиционного

портфеля на основе биржевых индексов
Большое количество различных индексов фондового рынка предостав-
ляет широкие возможности для оценки доходности, полученной по ва-
шему инвестиционному портфелю. Вы можете использовать эти пока-
затели в следующих целях:
1) для определения текущего состояния фондового рынка;
2) для сравнения доходности вашего портфеля с доходностью вза-
имных фондов;
3) для прогнозирования будущих рыночных трендов.
Эти биржевые индексы дают поверхностное представление о движе-
нии цен отдельных акций. Однако, прежде чем проводить какие-либо
сравнения, следует разобраться во взаимосвязях и отличиях между ин-
дексами и отдельными акциями. Например, инвестору нет необходимо-
сти паниковать, если индекс Доу Джонса снизился в один из дней на
150 пунктов, равно как рост индекса NASDAQ на 40 пунктов не повод
для пира на весь мир.
В целом значения различных фондовых индексов изменяются в разной
степени, но в одном направлении, хотя иногда все же наблюдаются рас-
хождения. На рис. 2-4 представлено сравнение динамики трех основных
фондовых индексов. Различия обусловлены составом акций, цены кото-
рых учитываются при расчете каждого индекса, методом расчета индекса,
а также тем, какой вес имеют те или иные акции в каждом индексе.
Эти различия объясняют расхождения в динамике значений индексов.
Ниже приведено описание наиболее популярных фондовых индексов.
Рисунок 2-4
Сравнение динамики изменения ведущих фондовых индексов,

1988–2003 гг.
52 ÃËÀÂÀ 2
Èíäåêñ Äîó Äæîíñà

Èíäåêñ Äîó Äæîíñà ÿâëÿåòñÿ ñòàðåéøåé è íàèáîëåå ïîïóëÿðíîé ìåðîé
îöåíêè äîõîäíîñòè íà ôîíäîâîì ðûíêå. DJIA ðàññ÷èòûâàåòñÿ íà îñíî-
âå öåí àêöèé 30 êðóïíåéøèõ àìåðèêàíñêèõ êîìïàíèé. Åæåäíåâíî öåíû
çàêðûòèÿ êàæäîé èç 30 àêöèé ñóììèðóþòñÿ, çàòåì ïîëó÷åííûé ðåçóëü-
òàò äåëèòñÿ íà ôèêñèðîâàííûé êîýôôèöèåíò. Ýòîò êîýôôèöèåíò èìååò
î÷åíü íåáîëüøóþ âåëè÷èíó (íàïðèìåð, ïî ñîñòîÿíèþ íà 3 ìàÿ 2005 ã.
îí ñîñòàâèë 0,13532775), èç-çà ÷åãî çíà÷åíèå DJIA ïîëó÷àåòñÿ áîëüøèì,
÷åì ñðåäíÿÿ öåíà çàäàííûõ àêöèé. Ïðè ââåäåíèè èíäåêñ Äîó Äæîíñà
îïðåäåëÿëñÿ êàê ñðåäíåå àðèôìåòè÷åñêîå öåí âñåõ âõîäÿùèõ â íåãî àê-
öèé. Îäíàêî èç-çà ïðîèñõîäèâøåãî äðîáëåíèÿ àêöèé è èçìåíåíèÿ ñî-
ñòàâà ó÷èòûâàåìûõ â ðàñ÷åòå àêöèé áûëî ïðèíÿòî ðåøåíèå î ââåäåíèè
ñïåöèàëüíîãî êîýôôèöèåíòà (ïîñòîÿííîãî äåëèòåëÿ), êîòîðûé ïîçâîëÿë
ó÷èòûâàòü êàê äðîáëåíèÿ àêöèé, òàê è èçìåíåíèÿ â ñîñòàâå èíäåêñà. Íà-
ëè÷èå ýòîãî êîððåêòèðóþùåãî êîýôôèöèåíòà îáúÿñíÿåò, ïî÷åìó DJIA
ìîæåò ïðèíèìàòü çíà÷åíèÿ, ïðåâîñõîäÿùèå óðîâåíü â 10 000 ïóíêòîâ.
Òàê êàê ïðè ðàñ÷åòå èíäåêñà Äîó Äæîíñà ó÷èòûâàþòñÿ öåíû àêöèé
ëèøü íåáîëüøîãî êîëè÷åñòâà êîìïàíèé, íà ïðîòÿæåíèè ìíîãèõ ëåò âå-
äåòñÿ ïîñòîÿííàÿ ðàáîòà, öåëü êîòîðîé — ãàðàíòèðîâàòü, ÷òî âõîäÿùèå
â ñîñòàâ èíäåêñà êîìïàíèè øèðîêî ïðåäñòàâëåíû íà ðûíêå. Â ðåçóëüòàòå
â 1997 ã. ÷åòûðå êîìïàíèè [Bethlehem Steel, Texaco, Westinghouse (íûíå
Viacom) è Woolworths (ñåé÷àñ Venator Group)] áûëè èñêëþ÷åíû èç ðàñ-
÷åòà èíäåêñà è çàìåíåíû íà êîìïàíèè Hewlett-Packard, Johnson&Johnson,
Citigroup è Wal-Mart. Ïîñëåäóþùèå èçìåíåíèÿ çàêëþ÷àëèñü âî âêëþ÷å-
íèè â ñîñòàâ èíäåêñà àêöèé Microsoft è Intel Corporation.
Èíäåêñ Äîó Äæîíñà ïîñòîÿííî êðèòèêóåòñÿ. Âî-ïåðâûõ, â ðàñ÷åòå
ýòîãî èíäåêñà íå ïðèìåíÿåòñÿ âåñîâîé ïîäõîä, à ýòî ïðèâîäèò ê òîìó,
÷òî èçìåíåíèå öåíû áîëåå äîðîãèõ àêöèé îêàçûâàåò áîëüøåå âëèÿíèå
íà âåëè÷èíó èíäåêñà, ÷åì èçìåíåíèå öåíû áîëåå äåøåâûõ àêöèé. Âî-
âòîðûõ, ó÷èòûâàÿ öåíû òîëüêî 30 «ãîëóáûõ ôèøåê», DJIA âðÿä ëè èìå-
åò øèðîêóþ ðûíî÷íóþ ðåïðåçåíòàòèâíîñòü.
È òåì íå ìåíåå ýòîò èíäåêñ ìîæåò áûòü ïîëåçåí èíâåñòîðàì. Âî-
ïåðâûõ, àíàëèçèðóÿ ãðàôèê DJIA çà îïðåäåëåííûé ïåðèîä âðåìåíè, èí-
âåñòîðû ìîãóò íàáëþäàòü ïåðèîäû ðîñòà è ïàäåíèÿ ðûíêà, ÷òî ïîìî-
ãàåò èì ðåøèòü, êîãäà ñëåäóåò ïîêóïàòü è ïðîäàâàòü àêöèè. Âî-âòîðûõ,
èíäåêñ DJIA ìîæåò áûòü èñïîëüçîâàí â êà÷åñòâå êðèòåðèÿ äëÿ ñðàâíè-
òåëüíîãî àíàëèçà, ïîçâîëÿþùåãî óñòàíîâèòü, êàêóþ äîõîäíîñòü ïðèíåñ-
ëè àêöèè âàøèõ «ãîëóáûõ ôèøåê» è âçàèìíûå ôîíäû «ãîëóáûõ ôèøåê»
â ñðàâíåíèè ñ èçìåíåíèåì çíà÷åíèÿ èíäåêñà çà òîò æå ïåðèîä âðåìåíè.
Îäíàêî, ïîñêîëüêó èíäåêñ âêëþ÷àåò â ñåáÿ òîëüêî àêöèè 30 êîìïàíèé,
âû òàêæå ìîæåòå èñïîëüçîâàòü â àíàëèçå áîëåå ðåïðåçåíòàòèâíûå ðû-
íî÷íûå èíäèêàòîðû. Â òàáë. 2-8 ñðàâíèâàþòñÿ èíäåêñû DJIA, Standard
and Poor’s 500 è Dogs of the Dow («Ñîáàêè Äîó») çà ïîñëåäíèå 10 ëåò.
Èíäåêñ «Ñîáàêè Äîó» ÿâëÿåòñÿ âàðèàöèåé èíäåêñà Äîó Äæîíñà. Îí ðàñ-

ñ÷èòûâàåòñÿ íà îñíîâå öåí 10 âõîäÿùèõ â ñîñòàâ èíäåêñà Äîó Äæîíñà àê-
öèé, ïî êîòîðûì â òå÷åíèå ãîäà âûïëà÷èâàëèñü ñàìûå âûñîêèå äèâèäåíäû.
Ñïèñîê ó÷èòûâàåìûõ â äàííîì èíäåêñå àêöèé ïåðåñìàòðèâàåòñÿ åæåãîäíî.
Äðóãèìè ðàçíîâèäíîñòÿìè ñðåäíåâçâåøåííîãî èíäåêñà DJIA ÿâëÿ-
þòñÿ òðàíñïîðòíûé èíäåêñ Äîó Äæîíñà (Dow Jones Transportation
Average, DJTA), â ñîñòàâ êîòîðîãî âõîäÿò àêöèè 20 êðóïíåéøèõ òðàíñ-
ïîðòíûõ êîìïàíèé; êîììóíàëüíûé èíäåêñ Äîó Äæîíñà (Dow Jones
Utility Average, DJUA), êîòîðûé âêëþ÷àåò â ñåáÿ àêöèè 15 êðóïíûõ
êîìïàíèé ñôåðû êîììóíàëüíîãî îáñëóæèâàíèÿ; êîìïîçèòíûé èíäåêñ
Äîó Äæîíñà (Dow Jones Composite Average, DJCA), êîòîðûé îáúåäèíÿ-
åò òðè ïåðå÷èñëåííûõ èíäåêñà è âõîäÿùèå â íèõ àêöèè.
ÒÀ Á Ë È Ö À 2 - 8
Äîõîäíîñòü èíäåêñîâ
Ãîä DJIA,% S&P 500, % Dogs of the Dow, %

1989 31,7 31,5 26,5
1990 –0,4 –3,2 –7,6
1991 23,9 30,0 34,3
1992 7,4 7,6 7,9
1993 16,8 10,1 27,3
1994 4,9 1,3 4,1
1995 36,4 37,6 36,5
1996 28,6 23,0 27,9
1997 24,9 33,4 21,9
1998 18,1 28,6 10,7
1999 27,2 21,1 4
2000 –4,7 –9,2 6,4
2001 –5,4 –11,9 –4,9
2002 –14,9 –22,1 –8,9
2003 28,3 28,7 28,7
10-ëåòíÿÿ äîõîäíîñòü 14,4 13 12,9*
* Çà 10-ëåòíèé ïåðèîä, çàâåðøèâøèéñÿ 31 äåêàáðÿ 2003 ã.
Èíäåêñ Standard & Poor’s 500

Èíäåêñ Standard & Poor’s 500 Index (S&P 500) ñîñòîèò èç àêöèé
500 êîìïàíèé, êîòîðûå òîðãóþòñÿ íà Íüþ-Éîðêñêîé ôîíäîâîé áèðæå
(NYSE) è â ñèñòåìå NASDAQ. Ñóùåñòâóåò îòðàñëåâîå äåëåíèå àêöèé,
âõîäÿùèõ â ñîñòàâ èíäåêñà S&P 500, â ñîîòâåòñòâèè ñ êîòîðûì ðàññ÷è-
òûâàþòñÿ ñëåäóþùèå îòðàñëåâûå èíäåêñû:
54 ÃËÀÂÀ 2
ïðîìûøëåííûé èíäåêñ S&P (S&P Industrial Index), âêëþ÷àþùèé

àêöèè 400 ïðîèçâîäñòâåííûõ êîìïàíèé;
òðàíñïîðòíûé èíäåêñ S&P (S&P Transportation Index), âêëþ÷à-
þùèé àêöèè 20 òðàíñïîðòíûõ êîìïàíèé;
êîììóíàëüíûé èíäåêñ S&P (S&P Utilities Index), âêëþ÷àþùèé àê-
öèè 40 êîìïàíèé ñåêòîðà êîììóíàëüíîãî îáñëóæèâàíèÿ;
ôèíàíñîâûé èíäåêñ S&P (S&P Financial Index), ðàññ÷èòûâàåìûé
íà îñíîâå öåí àêöèé 40 ôèíàíñîâûõ êîìïàíèé.
×àùå âñåãî èñïîëüçóåòñÿ îñíîâíîé èíäåêñ S&P 500. Äàííûé èíäèêà-
òîð ÿâëÿåòñÿ âçâåøåííûì ïî ðûíî÷íîé êàïèòàëèçàöèè è ðàññ÷èòûâàåò-
ñÿ íà îñíîâå ñóììàðíîé ðûíî÷íîé êàïèòàëèçàöèè (ñòîèìîñòè âñåõ àê-
öèé) 500 êîìïàíèé, êîòîðàÿ äåëèòñÿ íà ñóììàðíóþ ðûíî÷íóþ êàïèòà-
ëèçàöèþ 500 êðóïíåéøèõ êîìïàíèé â áàçîâîì ãîäó, à çàòåì óìíîæàåòñÿ
íà 10. Åæåäíåâíîå ïðîöåíòíîå óâåëè÷åíèå èëè ñíèæåíèå ñóììàðíîé
ðûíî÷íîé êàïèòàëèçàöèè îòîáðàæàåòñÿ â èçìåíåíèè âåëè÷èíû èíäåêñà.
Ó÷èòûâàÿ öåíû àêöèé 500 êîìïàíèé, èíäåêñ S&P 500 ÿâëÿåòñÿ áî-
ëåå ïðåäñòàâèòåëüíûì, ÷åì DJIA, ðàññ÷èòûâàåìûé íà îñíîâå öåí àêöèé
òîëüêî 30 êîìïàíèé. Ñîñòàâ èíäåêñà S&P 500 âðåìÿ îò âðåìåíè ïåðå-
ñìàòðèâàåòñÿ â öåëÿõ íàèáîëåå øèðîêîãî îòðàæåíèÿ ýêîíîìèêè.
Èíäåêñ S&P 500 ÿâëÿåòñÿ âàæíîé ìåðîé ýôôåêòèâíîñòè àêöèé êðóï-
íåéøèõ êîìïàíèé, ÷òî ïîäòâåðæäàåòñÿ ðàñòóùåé ïîïóëÿðíîñòüþ âçà-
èìíûõ ôîíäîâ, ñôîðìèðîâàííûõ íà åãî îñíîâå (èíâåñòèöèîííûå ïîðò-
ôåëè äàííûõ ôîíäîâ ñôîðìèðîâàíû òàê, ÷òîáû èõ äîõîäíîñòü ñîîò-
âåòñòâîâàëà äèíàìèêå èçìåíåíèÿ çíà÷åíèÿ èíäåêñà S&P 500). Â 1998 ã.
ýòè ôîíäû ïî óðîâíþ äîõîäíîñòè ïðåâçîøëè áîëüøèíñòâî àêòèâíî
óïðàâëÿåìûõ ôîíäîâ. È ïðåæäå âñåãî, ýòî ñëó÷èëîñü ïîòîìó, ÷òî ìíî-
ãèå àêòèâíî óïðàâëÿåìûå âçàèìíûå ôîíäû âêëàäûâàëè äåíüãè â àêöèè
êîìïàíèé ìàëîé êàïèòàëèçàöèè, öåíû êîòîðûõ ðîñëè õóæå, ÷åì öåíû
àêöèé 50 êðóïíåéøèõ êîìïàíèé, âõîäÿùèõ â èíäåêñ S&P 500. Ñ 1995 ïî
1999 ã. è DJIA, è S&P 500 âûðîñëè áîëåå ÷åì â 2 ðàçà, îäíàêî çàòåì ïî-
òåðÿëè ïîëîâèíó ñâîåé ñòîèìîñòè íà «ìåäâåæüåì» ðûíêå 2000—2002 ãã.
Àêöèè êîìïàíèé ìàëîé êàïèòàëèçàöèè îòñòàâàëè â ðîñòå è íå ïðèíèìà-
ëè ó÷àñòèÿ â ÷åòûðåõëåòíåì áèðæåâîì ðàëëè 1995—1999 ãã.
Èíäåêñ New York Stock Exchange Composite

Êîìïîçèòíûé èíäåêñ Íüþ-Éîðêñêîé ôîíäîâîé áèðæå (New York Stock
Exchange Composite, NYSE Composite) ÿâëÿåòñÿ åùå áîëåå ðåïðåçåíòà-
òèâíûì, ÷åì èíäåêñ S&P 500, ïîñêîëüêó âêëþ÷àåò â ñåáÿ àáñîëþòíî âñå
àêöèè, òîðãóåìûå íà Íüþ-Éîðêñêîé ôîíäîâîé áèðæå. Êàê è S&P 500,
èíäåêñ NYSE Composite ÿâëÿåòñÿ âçâåøåííûì ïî ðûíî÷íîé öåíå è ðàñ-
ñ÷èòûâàåòñÿ ïî îòíîøåíèþ ê áàçîâîìó çíà÷åíèþ, êîòîðîå âïåðâûå
áûëî îïðåäåëåíî 31 äåêàáðÿ 1965 ã. Â ýòîò äåíü èíäåêñ NYSE Composite
ñòàðòîâàë ñ îòìåòêè 50 ïóíêòîâ. Â äîïîëíåíèå ê îñíîâíîìó èíäåêñó
NYSE Composite ðàññ÷èòûâàþòñÿ òàêæå îòðàñëåâûå èíäåêñû äëÿ àêöèé

ïðîìûøëåííûõ, êîììóíàëüíûõ, òðàíñïîðòíûõ è ôèíàíñîâûõ êîìïàíèé.
Èíäåêñ NASDAQ Composite

Êîìïîçèòíûé èíäåêñ NASDAQ ðàññ÷èòûâàåòñÿ íà îñíîâå ñòîèìîñòè
âñåõ àêöèé, òîðãóåìûõ â ñèñòåìå NASDAQ. Èíäåêñ NASDAQ òðàäèöè-
îííî ÿâëÿåòñÿ áîëåå âîëàòèëüíûì, ÷åì DJIA è S&P 500, ïîñêîëüêó â íåì
ó÷èòûâàþòñÿ öåíû òîðãóåìûõ íà âíåáèðæåâîì ðûíêå àêöèé ìåíåå êðóï-
íûõ êîìïàíèé, ÷åì òå, êîòîðûå ïðèñóòñòâóþò íà Íüþ-Éîðêñêîé ôîíäî-
âîé áèðæå. Ñîîòâåòñòâåííî, ýòè àêöèè ÿâëÿþòñÿ áîëåå ñïåêóëÿòèâíûìè.
Òàêèì îáðàçîì, ðîñò èíäåêñà NASDAQ Composite ìîæíî èíòåðïðåòèðî-
âàòü êàê ðîñò èíòåðåñà èíâåñòîðîâ ê àêöèÿì ìåëêèõ êîìïàíèé.
Äðóãèå èíäåêñû
Èíäåêñ American Stock Exchange (AMEX) ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé âçâåøåí-
íûé ïî êàïèòàëèçàöèè èíäåêñ âñåõ àêöèé, òîðãóåìûõ íà ýòîé áèðæå.
Èíäåêñ Wilshire 5000 ÿâëÿåòñÿ ñàìûì øèðîêèì èíäåêñîì è âêëþ-
÷àåò â ñåáÿ âñå àêöèè âñåõ êîìïàíèé, çàðåãèñòðèðîâàííûõ íà NYSE è
AMEX, à òàêæå ìíîãèõ êðóïíûõ êîìïàíèé, àêöèè êîòîðûõ òîðãóþòñÿ
íà âíåáèðæåâîì ðûíêå.
Èíäåêñ Value Line Composite îòëè÷àåòñÿ îò äðóãèõ áèðæåâûõ èí-
äèêàòîðîâ òåì, ÷òî ðàññ÷èòûâàåòñÿ ñ ïîìîùüþ ãåîìåòðè÷åñêîãî óñðåä-
íåíèÿ íà îñíîâå öåí 1700 àêöèé, êîòîðûå êîòèðóþòñÿ íà NYSE, AMEX
è âíåáèðæåâûõ ïëîùàäêàõ.
Èíäåêñ Russell 3000 åùå îäèí èíäèêàòîð øèðîêîãî ðûíêà, îõâàòû-
âàþùèé 98% àêöèé êîìïàíèé ÑØÀ. Àêöèè 1000 êðóïíåéøèõ êîìïàíèé
âõîäÿò â èíäåêñ Russell 1000; îñòàëüíûå àêöèè âõîäÿò â ñòðóêòóðó èí-
äåêñà êîìïàíèé ìàëîé êàïèòàëèçàöèè — Russell 2000.
Èíäåêñ EAFE ÿâëÿåòñÿ ýòàëîíîì äëÿ ñðàâíåíèÿ äîõîäíîñòè àêöèé è
âçàèìíûõ ôîíäîâ àêöèé èíîñòðàííûõ êîìïàíèé. Äàííûé èíäåêñ âêëþ-
÷àåò â ñåáÿ àêöèè 1026 êîìïàíèé èç 20 ñòðàí ìèðà, ïðåäñòàâëÿþùèõ
Åâðîïó, Àâñòðàëèþ è Äàëüíèé Âîñòîê.
Íà êàêîé èíäåêñ îðèåíòèðîâàòüñÿ

Èññëåäîâàíèÿ ïîêàçàëè, ÷òî âñå áèðæåâûå èíäèêàòîðû êîððåëèðóþò
ìåæäó ñîáîé, ò.å. âñå îíè äâèæóòñÿ â îäíîì íàïðàâëåíèè. Îäíàêî ñó-
ùåñòâóþò è íåêîòîðûå ðàçëè÷èÿ. Òàê, èíäåêñû NASDAQ è AMEX íå
ñèëüíî êîððåëèðóþò ñ S&P 500 è DJIA. Ýòî îáúÿñíÿåòñÿ òåì, ÷òî êîì-
ïàíèè, àêöèè êîòîðûõ ïðåäñòàâëåíû â èíäåêñàõ NASDAQ è AMEX, ÿâ-
ëÿþòñÿ áîëåå ìîëîäûìè, áîëåå ðèñêîâàííûìè è ìåíåå êðóïíûìè, ÷åì
êîìïàíèè, àêöèè êîòîðûõ âõîäÿò â ðàñ÷åò èíäåêñîâ DJIA è S&P 500.
Îïòèìàëüíî â êà÷åñòâå îðèåíòèðà äëÿ ñðàâíåíèÿ äîõîäíîñòè âûáèðàòü
56 ÃËÀÂÀ 2
èíäåêñ, êîòîðûé ïî ñîñòàâó âõîäÿùèõ â íåãî àêöèé íàèáîëåå áëèçîê

ê âàøåìó èíâåñòèöèîííîìó ïîðòôåëþ.
Áèðæåâûå èíäåêñû ÿâëÿþòñÿ óäîáíûìè èíñòðóìåíòàìè îöåíêè ôîí-
äîâîãî ðûíêà, à òàêæå èíäèêàòîðàìè íàïðàâëåíèÿ ðûíêà â òîò èëè èíîé
ïåðèîä âðåìåíè. Ñ ïîìîùüþ ýòèõ èíäèêàòîðîâ ìîæíî ïîíÿòü, íàñêîëüêî
õîðîøóþ äîõîäíîñòü ïî ñðàâíåíèþ ñî ñðåäíåðûíî÷íîé ïîêàçàëè îòäåëü-
íûå àêöèè è âçàèìíûå ôîíäû íà îäíîì è òîì æå âðåìåííîì îòðåçêå.
ÖÅËÅÑÎÎÁÐÀÇÍÎÑÒÜ ÎÖÅÍÊÈ ÐÈÑÊÎÂ

È ÄÎÕÎÄÍÎÑÒÈ ÈÍÂÅÑÒÈÖÈÉ Â ÀÊÖÈÈ
Êàê îòìå÷àëîñü âûøå, äèâåðñèôèöèðîâàííûé ïîðòôåëü, ñîñòîÿùèé
èç ïàêåòîâ àêöèé 20—40 ðàçëè÷íûõ êîìïàíèé, ïîçâîëÿåò ñíèçèòü íå-
ñèñòåìíûå ðèñêè èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ. Ñîêðàùåíèå íåêîòîðûõ
ðèñêîâ äîëæíî ïðèâåñòè ê óìåíüøåíèþ ñòåïåíè âîëàòèëüíîñòè äîõîä-
íîñòè èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ. Äèâåðñèôèêàöèÿ íå ïîçâîëÿåò èçáà-
âèòüñÿ îò ñèñòåìíûõ ðèñêîâ, íî ÷àñòè ðèñêîâ óäàåòñÿ èçáåæàòü çà ñ÷åò
èñïîëüçîâàíèÿ äîëãîñðî÷íûõ èíâåñòèöèé. Åñëè ó âàñ íåò äîñòàòî÷íîãî
çàïàñà âðåìåíè, ÷òîáû ïåðåæäàòü ïàäåíèå êîòèðîâîê, òî âàì ïðèäåòñÿ
ïðîäàâàòü ñâîè àêöèè ïî áîëåå íèçêèì öåíàì, â òî âðåìÿ êàê, îáëàäàÿ
äëèííûì âðåìåííûì ãîðèçîíòîì, âû ñìîæåòå ïðîäàòü ñâîè àêöèè òîã-
äà, êîãäà öåíà íà íèõ áóäåò äîñòàòî÷íî âûñîêîé.
ÐÀÑÏÐÅÄÅËÅÍÈÅ ÀÊÒÈÂÎÂ È ÂÛÁÎÐ

ÈÍÂÅÑÒÈÖÈÎÍÍÛÕ ÈÍÑÒÐÓÌÅÍÒÎÂ
Êàê îòìå÷àëîñü âûøå, äèâåðñèôèêàöèÿ ïîçâîëÿåò ñíèçèòü íåêîòîðûå ðè-
ñêè, ñâÿçàííûå ñ èíâåñòèðîâàíèåì. Íàïðèìåð, êîãäà öåíà îäíèõ àêöèé èç
èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ ïàäàåò, äðóãèå àêöèè ðàñòóò â öåíå, è òàêèì
îáðàçîì êîìïåíñèðóþòñÿ âàøè óáûòêè. Îäíàêî äèâåðñèôèêàöèÿ íå ñíè-
æàåò ðûíî÷íûõ ðèñêîâ. Åñëè öåíû íà ôîíäîâîì ðûíêå â öåëîì ñíèæà-
þòñÿ, ñíèæàåòñÿ è ñòîèìîñòü äèâåðñèôèöèðîâàííîãî ïîðòôåëÿ. Êîãäà
öåíû íà ðûíêàõ îáëèãàöèé è àêöèé äâèæóòñÿ âíèç, äàæå äèâåðñèôèöè-
ðîâàííûé ïîðòôåëü íå ìîæåò çàùèòèòü îò ïîòåðè êàïèòàëà. Ôàêòîðîì,
äåéñòâèòåëüíî ñïîñîáíûì ïîìî÷ü â áîðüáå ñ ðûíî÷íûìè ðèñêàìè, ÿâëÿ-
åòñÿ âðåìÿ. Ñîâåðøàÿ äîëãîñðî÷íûå èíâåñòèöèè, âû ìîæåòå äîæäàòüñÿ
âîññòàíîâëåíèÿ öåí íà àêöèè ïî îêîí÷àíèè ïåðèîäà èõ ñíèæåíèÿ.
Âûáîð êîíêðåòíûõ öåííûõ áóìàã äëÿ èíâåñòèöèé çàâèñèò îò âàøèõ
öåëåé è ôèíàíñîâûõ óñëîâèé (ñåìåéíîãî ïîëîæåíèÿ, âîçðàñòà, íàëè÷èÿ
èæäèâåíöåâ, óðîâíÿ îáðàçîâàíèÿ, äîõîäà, ðàçìåðà êàïèòàëà, ðàçìåðà
èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ), îòíîøåíèÿ ê ðèñêó, óðîâíÿ îæèäàåìîé
äîõîäíîñòè è ýêîíîìè÷åñêîé ñèòóàöèè. Ðàñïðåäåëåíèå àêòèâîâ ïðîèñ-
õîäèò ïî øèðîêîìó ñïåêòðó èíâåñòèöèîííûõ èíñòðóìåíòîâ, âêëþ÷àÿ
àêöèè, îáëèãàöèè, èíñòðóìåíòû äåíåæíîãî ðûíêà, îïöèîíû, ôüþ÷åðñû,

çîëîòî è íåäâèæèìîñòü. Ïðåäñòàâëåííàÿ íà ðèñ. 2-5 ìîäåëü èëëþñòðè-
ðóåò, êàê ïîäõîä ê ðàñïðåäåëåíèþ àêòèâîâ îïðåäåëÿåò âûáîð êîíêðåò-
íûõ èíâåñòèöèîííûõ èíñòðóìåíòîâ.
Íàïðèìåð, åñëè âàøåé öåëüþ ÿâëÿåòñÿ ïðèðîñò êàïèòàëà è âû ìîëî-
äû, íå èìååòå ñåìüè è ÿâëÿåòåñü ïðîôåññèîíàëîì ñ îòëè÷íîé çàðàáîò-
íîé ïëàòîé, òî âû ìîæåòå ïðèíÿòü íà ñåáÿ áîëüøèå ðèñêè ðàäè ïîëó-
÷åíèÿ áîëåå âûñîêîé äîõîäíîñòè îò èíâåñòèöèé. Ïîñêîëüêó âû èìååòå
ÐÈÑÓÍÎÊ 2-5
Ðàñïðåäåëåíèå àêòèâîâ è âûáîð èíâåñòèöèîííûõ èíñòðóìåíòîâ
Ïîëó÷åíèå äîõîäà
Èíâåñòèöèîííûå Ðîñò
è ñîõðàíåíèå
öåëè êàïèòàëà
êàïèòàëà
Âðåìåííîé
Ìåíåå ïÿòè ëåò Áîëåå ïÿòè ëåò
ãîðèçîíò
Ñòåïåíü Ðèñêè
Î÷åíü íèçêàÿ
ïðèåìëåìîãî ðèñêà ïðèåìëåìû
Â êàêèå öåííûå
áóìàãè èíâåñòèðîâàòü?
Èíñòðóìåíòû Àêöèè
Îáëèãàöèè
äåíåæíîãî ðûíêà è íåäâèæèìîñòü
Âûáåðèòå îïðåäåëåííûå
èíâåñòèöèîííûå èíñòðóìåíòû
â êàæäîé êàòåãîðèè
Èíñòðóìåíòû
Îáëèãàöèè Àêöèè Íåäâèæèìîñòü
äåíåæíîãî ðûíêà
Êàçíà- Äåïîçèò- Öåííûå Êàçíà÷åé- Âçàèìíûå Âçàèìíûå Àêöèè Êîììåð-

÷åéñêèå íûå ñåðòè- áóìàãè ñêèå íîòû ôîíäû ôîíäû îòäåëüíûõ ÷åñêàÿ
âåêñåëÿ ôèêàòû äåíåæíîãî è îáëèãàöèè, îáëèãàöèé àêöèé êîìïàíèé íåäâèæè-
ðûíêà êîðïîðàòèâ- ìîñòü
íûå îáëèãà- Time Warner
öèè Johnson&Johnson
Intel
Cisco
ExxonMobil
Washington Mutual
Home Depot
Texas Utilities
CitiGroup
Pepsi Cola
Union Pacific
58 ÃËÀÂÀ 2
ñîëèäíûé çàïàñ âðåìåíè è íå íóæäàåòåñü â ïîëó÷åíèè ñèþìèíóòíîãî

äîõîäà, áîëüøàÿ ÷àñòü âàøåãî ïîðòôåëÿ ìîæåò ñîñòîÿòü èç îáûêíî-
âåííûõ àêöèé. Â ýòîì ñëó÷àå ðàñïðåäåëåíèå àêòèâîâ ìîæåò âûãëÿäåòü
ñëåäóþùèì îáðàçîì:
àêöèè — 75%;
íåäâèæèìîñòü — 10%;
îáëèãàöèè — 5%;
èíñòðóìåíòû äåíåæíîãî ðûíêà — 10%.
Îäíàêî åñëè âû íå ïðèåìëåòå ðèñêà, òî âàì áîëüøå ïîäõîäèò êîíñåð-
âàòèâíàÿ ìîäåëü ðàñïðåäåëåíèÿ àêòèâîâ, êîòîðàÿ áóäåò èìåòü òàêîé âèä:
àêöèè — 60%;
Íåðàáîòàþùèé èíâåñòîð ïåíñèîííîãî âîçðàñòà, ðàñïîëàãàþùèé
îãðàíè÷åííûì äîõîäîì, ñòðåìÿùèéñÿ ïîëó÷èòü äîïîëíèòåëüíûå ñðåä-
ñòâà è ñîõðàíèòü íàêîïëåííûé êàïèòàë, áóäåò ðàñïðåäåëÿòü àêòèâû èíà-
÷å. Îí íå ìîæåò ïîçâîëèòü ñåáå âûñîêèå ðèñêè, è åãî ñðîêè èíâåñòè-
ðîâàíèÿ áóäóò ñóùåñòâåííî íèæå. Äëÿ ñîçäàíèÿ èñòî÷íèêà ðåãóëÿðíûõ
ïîñòóïëåíèé äåíåæíûõ ñðåäñòâ áîëüøóþ ÷àñòü ñâîåãî èíâåñòèöèîííîãî
ïîðòôåëÿ îí îòâåäåò ïîä öåííûå áóìàãè ñ ôèêñèðîâàííûì äîõîäîì,
èìåþùèå ðàçëè÷íûå ñðîêè ïîãàøåíèÿ. Êàê ïðàâèëî, ÷åì áîëüøå ñðîê
äî ïîãàøåíèÿ, òåì âûøå äîõîäíîñòü, õîòÿ îòäàëåííûé ñðîê ïîãàøåíèÿ
óâåëè÷èâàåò èíâåñòèöèîííûå ðèñêè. Â çàâèñèìîñòè îò îáñòîÿòåëüñòâ
äëÿ îáåñïå÷åíèÿ ðîñòà êàïèòàëà íåáîëüøóþ äîëþ èíâåñòèöèîííîãî
ïîðòôåëÿ ìîãóò ñîñòàâëÿòü îáûêíîâåííûå àêöèè. Ïðåäëàãàåìàÿ äëÿ
äàííîãî ñëó÷àÿ ìîäåëü ðàñïðåäåëåíèÿ àêòèâîâ ìîæåò âûãëÿäåòü òàê:
àêöèè — 15%;
Êàê âèäíî, äîëè àêöèé, îáëèãàöèé è èíñòðóìåíòîâ äåíåæíîãî ðûí-
êà â èíâåñòèöèîííîì ïîðòôåëå âàðüèðóþòñÿ â çàâèñèìîñòè îò îáñòîÿ-
òåëüñòâ è ðàçìåðà âàøåãî ïîðòôåëÿ. Ìîäåëü, èäåàëüíî ïîäõîäÿùàÿ äëÿ
îäíîãî èíâåñòîðà, ìîæåò áûòü àáñîëþòíî íåïðèåìëåìà äëÿ äðóãîãî.
Íàïðèìåð, ôèíàíñîâûå óñëîâèÿ ó äâóõ ðàçíûõ èíâåñòîðîâ ìîãóò ñî-
âïàäàòü, íî îäíîìó èç íèõ, âîçìîæíî, ïðèäåòñÿ äåðæàòü áîëüøóþ äîëþ
êàïèòàëà â èíñòðóìåíòàõ äåíåæíîãî ðûíêà, ÷òîáû îïëà÷èâàòü ìåäèöèí-
ñêèå ñ÷åòà èëè íåñòè äðóãèå òåêóùèå ðàñõîäû.
Ïëàí ðàñïðåäåëåíèÿ àêòèâîâ äîëæåí áûòü äîñòàòî÷íî ãèáêèì, ÷òîáû
ïðèñïîñàáëèâàòüñÿ ê èçìåíåíèÿì ëè÷íûõ îáñòîÿòåëüñòâ è ýêîíîìè÷å-
ñêîé êîíúþíêòóðû. Íàïðèìåð, â ïåðèîä ñíèæåíèÿ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê
áîëüøàÿ ÷àñòü ïîðòôåëÿ ìîæåò áûòü çàíÿòà îáûêíîâåííûìè àêöèÿìè.
Åñëè æå ïðîöåíòíûå ñòàâêè ðàñòóò, ìîæíî óâåëè÷èòü äîëþ èíñòðóìåí-
òîâ äåíåæíîãî ðûíêà, à êîãäà óñëîâèÿ ñòàíóò áîëåå áëàãîïðèÿòíûìè,
ìîæíî âíîâü èíâåñòèðîâàòü â àêöèè (òàáë. 2-9).
ÒÀ Á Ë È Ö À 2 - 9
Îñíîâíûå ïðèíöèïû ðàñïðåäåëåíèÿ àêòèâîâ

1. Ïðîàíàëèçèðóéòå ñâîè öåëè è ëè÷íûå ôèíàíñîâûå îáñòîÿòåëüñòâà. ×òîáû ïîëó÷àòü ðå-
ãóëÿðíûå äîõîäû è ñîõðàíÿòü êàïèòàë ïðè ðàñïðåäåëåíèè àêòèâîâ, ïðåäïî÷òåíèå ñëå-
äóåò îòäàòü îáëèãàöèÿì è èíñòðóìåíòàì äåíåæíîãî ðûíêà. Åñëè ïîëó÷åíèå ðåãóëÿðíîãî
äîõîäà íå îáÿçàòåëüíîå òðåáîâàíèå è èíâåñòîð áîëåå çàèíòåðåñîâàí â áóäóùåì ïðè-
ðîñòå êàïèòàëà, àêöåíò íàäî ñäåëàòü íà àêöèè è íåäâèæèìîñòü.
2. Îïðåäåëèòå, êàêèå ðèñêè âû ãîòîâû íåñòè. Åñëè âû èìååòå áîëüøîé çàïàñ âðåìåíè è
ñïîñîáíû ïðèíÿòü íà ñåáÿ áîëåå âûñîêèå ðèñêè, âàì ñëåäóåò ñîñðåäîòî÷èòü ñâîå âíè-
ìàíèå íà ôîíäîâîì ðûíêå è ðûíêå íåäâèæèìîñòè. Åñëè âû íå ãîòîâû ïðèíÿòü âûñîêèå
ðèñêè, òî âàøà ìîäåëü ðàñïðåäåëåíèÿ àêòèâîâ äîëæíà îðèåíòèðîâàòüñÿ â ñòîðîíó îá-
ëèãàöèé è èíñòðóìåíòîâ äåíåæíîãî ðûíêà.
3. Îöåíèòå èìåþùèéñÿ ó âàñ çàïàñ âðåìåíè. Åñëè âû äîñòàòî÷íî ìîëîäû (âàì îêîëî
25 ëåò), îòâåäèòå áîëüøóþ ÷àñòü ñâîåãî èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ ïîä àêöèè. Åñëè âû
íå ìîæåòå æäàòü äîñòàòî÷íî äîëãî, òî íàäî èíâåñòèðîâàòü áîëüøóþ ÷àñòü ñâîåãî êàïè-
òàëà â îáëèãàöèè, à íå â àêöèè.
4. Âû äîëæíû ðåàëüíî îöåíèâàòü âîçìîæíóþ äîõîäíîñòü ñâîèõ èíâåñòèöèé. Çà ïîñëåäíèå
äâà äåñÿòèëåòèÿ äîõîäíîñòü èíâåñòèöèé áûëà âåñüìà âïå÷àòëÿþùåé. Äîëãîñðî÷íûå îáëè-
ãàöèè â 1980-õ ãã. ïðèíîñèëè â ñðåäíåì îêîëî 13% â ãîä. Äîõîäíîñòü àêöèé áûëà àíîìàëüíî
âûñîêîé â êîíöå 1990-õ ãã. â ñâÿçè ñ áóìîì âûñîêèõ òåõíîëîãèé è ðàçäóâàíèåì «ïóçûðÿ»
àêöèé èíòåðíåò-êîìïàíèé, íî óæå â íà÷àëå 2000-õ ãã. îíà ðåçêî ñîêðàòèëàñü äî áîëåå ðåà-
ëèñòè÷íûõ óðîâíåé. Íàïðèìåð, èíäåêñ S&P 500 âûðîñ ïðèìåðíî íà 37% â 1995 ã., íà 22%
â 1996 ã., è íà 33% â 1997 ã. Ïîñëåäíèå äâà äåñÿòèëåòèÿ áûëè àíîìàëüíî óñïåøíûìè äëÿ
èíâåñòèöèé â àêöèè è îáëèãàöèè â ñâÿçè ñî ñíèæåíèåì ïðîöåíòíûõ ñòàâîê ñ 17% â 1980 ã.
äî 3—5% â íà÷àëå 2000-õ ãã. Ïðè ñîñòàâëåíèè ñâîèõ ïëàíîâ ñëåäóåò ó÷èòûâàòü âîçìîæ-
íîñòü ñíèæåíèÿ èíâåñòèöèîííîé äîõîäíîñòè â áóäóùåì äî áîëåå ðåàëèñòè÷íûõ óðîâíåé.
5. Ìîäåëü ðàñïðåäåëåíèÿ àêòèâîâ äîëæíà ñòðîèòüñÿ íà îñíîâå êîìïðîìèññà ìåæäó ðèñêà-
ìè è äîõîäíîñòüþ. Òî, êàê âû ðàñïðåäåëÿåòå ñâîè àêòèâû, íàïðÿìóþ âëèÿåò íà âàøè ðè-
ñêè è äîõîäíîñòü. Íàïðèìåð, ñîãëàñíî ðåçóëüòàòàì èññëåäîâàíèé, ïðîâåäåííûõ Ibbotson
and Sinquefield (â 1994 ã.), äèâåðñèôèêàöèÿ èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ ïîçâîëÿåò çíà-
÷èòåëüíî ñíèçèòü óðîâåíü ðèñêîâ è óâåëè÷èòü äîõîäíîñòü. Èññëåäîâàòåëè ñôîðìèðîâàëè
òðè ïîðòôåëÿ, êîòîðûå òåñòèðîâàëèñü íà èñòîðè÷åñêèõ äàííûõ çà 1926—1993 ãã. Ïåðâûé
ïîðòôåëü ñîñòîÿë èñêëþ÷èòåëüíî èç äîëãîñðî÷íûõ ïðàâèòåëüñòâåííûõ îáëèãàöèé è èìåë
ñðåäíåãîäîâîé äîõîä â ðàçìåðå 5,5% ñ ðèñêîì (õàðàêòåðèçóþùèìñÿ âåëè÷èíîé ñòàíäàðò-
íîãî îòêëîíåíèÿ) ñîñòàâëÿþùèì 11,3%. Âòîðîé, áîëåå äèâåðñèôèöèðîâàííûé ïîðòôåëü
íà 63% ñîñòîÿë èç êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé, 12% çàíèìàëè äîëãîñðî÷íûå ïðàâèòåëüñòâåí-
íûå îáëèãàöèè è 25% êàïèòàëà áûëî âëîæåíî â îáûêíîâåííûå àêöèè êðóïíûõ êîìïàíèé.
Ýòîò ïîðòôåëü ïîêàçàë òàêóþ æå ñðåäíåãîäîâóþ äîõîäíîñòü, êàê è ïåðâûé (5,5%), íî ïðè
ýòîì óðîâåíü ðèñêà ñíèçèëñÿ äî 6,1%. Òðåòèé ïîðòôåëü íà 52% ñîñòîÿë èç àêöèé êðóïíûõ
êîìïàíèé, íà 14% èç äîëãîñðî÷íûõ ïðàâèòåëüñòâåííûõ îáëèãàöèé è íà 34% èç êàçíà÷åé-
ñêèõ âåêñåëåé. Ñðåäíåãîäîâàÿ äîõîäíîñòü ýòîãî ïîðòôåëÿ ñîñòàâèëà 8% ñ óðîâíåì ðèñêà
11,3%. Òàê, ïðè òîì æå óðîâíå ðèñêà, ÷òî è ó ïåðâîãî ïîðòôåëÿ, óäàëîñü ïîëó÷èòü çíà÷è-
òåëüíî áîëåå âûñîêóþ äîõîäíîñòü.
6. Îïðåäåëèâ äëÿ ñåáÿ ïîäõîäÿùóþ ìîäåëü ðàñïðåäåëåíèÿ àêòèâîâ, ìîæíî ïåðåéòè ê âû-
áîðó êîíêðåòíûõ èíâåñòèöèîííûõ èíñòðóìåíòîâ. Â ñâîåì âûñòóïëåíèè íà îáùåíàöèî-
íàëüíîì ñîâåùàíèè Àìåðèêàíñêîé àññîöèàöèè èíäèâèäóàëüíûõ èíâåñòîðîâ, ñîñòîÿâ-
øåìñÿ 10 èþëÿ 1998 ã., Äæîí Äæ. Áðåííàí ïðèâåë â êà÷åñòâå ïðèìåðà èíâåñòèöèîí-
íûé ïîðòôåëü, íà 100% ñîñòîÿùèé èç àêöèé èíîñòðàííûõ êîìïàíèé. Ýòîò îñíîâàííûé
íà èíäåêñå EAFE ïîðòôåëü çà ïÿòèëåòíèé ïåðèîä, çàâåðøèâøèéñÿ â 1990 ã., ïîêàçàë
áîëåå âûñîêóþ äîõîäíîñòü, ÷åì ïîðòôåëü àêöèé, ñôîðìèðîâàííûé íà îñíîâå èíäåêñà
S&P 500. Îäíàêî â ïåðèîä ñ 1992 ïî 1997 ã. ïîðòôåëü, ñîçäàííûé íà îñíîâå èíäåêñà
S&P 500, ïðîäåìîíñòðèðîâàë áîëåå âûñîêóþ ýôôåêòèâíîñòü ïî ñðàâíåíèþ ñ ïîðòôå-
ëåì àêöèé èíîñòðàííûõ êîìïàíèé. Äëÿ ñíèæåíèÿ îáùåãî óðîâíÿ ðèñêà íàäî âêëþ÷àòü â
ñâîé ïîðòôåëü àêöèè êîìïàíèé, ïðåäñòàâëÿþùèõ ðàçëè÷íûå ñåêòîðà ýêîíîìèêè. Òî æå
ñëåäóåò ñäåëàòü è ïðè ôîðìèðîâàíèè ïîðòôåëÿ îáëèãàöèé.
60 ÃËÀÂÀ 2
Ïîñëå òîãî êàê âû îïðåäåëèëèñü ñ âèäàìè èíâåñòèöèîííûõ èíñòðó-

ìåíòîâ, ò.å. ðàñïðåäåëèëè äîëè ñâîåãî ïîðòôåëÿ ìåæäó àêöèÿìè, îáëè-
ãàöèÿìè, ôîíäàìè äåíåæíîãî ðûíêà è äðóãèìè àêòèâàìè, íåîáõîäèìî
âûáðàòü êîíêðåòíûå èíñòðóìåíòû è îïðåäåëèòü ñóììû èíâåñòèðîâàíèÿ â
íèõ. Â ñëó÷àå ñ àêöèÿìè ïîëåçíî ðàññìîòðåòü âîçìîæíîñòü èíâåñòèðîâà-
íèÿ â ðàçëè÷íûå èõ âèäû. Íàïðèìåð, ìîæíî âûäåëèòü ðàâíîå êîëè÷åñòâî
ñðåäñòâ íà ïîêóïêó àêöèé äîõîäà, àêöèé ðîñòà, àêöèé èíîñòðàííûõ êîì-
ïàíèé, «ãîëóáûõ ôèøåê» è àêöèé êîìïàíèé ìàëîé êàïèòàëèçàöèè. Ýòî
ïîçâîëèò ñíèçèòü îáùóþ ñòåïåíü ðèñêà âàøåãî ïîðòôåëÿ àêöèé. Òî æå
êàñàåòñÿ è ðàñïðåäåëåíèÿ ñðåäñòâ íà ïðèîáðåòåíèå îáëèãàöèé. Ïîðòôåëü
îòäåëüíûõ àêöèé, óêàçàííûõ íà ðèñ. 2-5, ìîæíî êëàññèôèöèðîâàòü ïî
îòðàñëåâîé ïðèíàäëåæíîñòè è âèäàì, êàê ïîêàçàíî â òàáë. 2-10.
ÒÀ Á Ë È Ö À 2 - 1 0
Àêöèè Ñåêòîð èëè îòðàñëü ýêîíîìèêè Âèä àêöèé

Time Warner Ñðåäñòâà ìàññîâîé èíôîðìàöèè Àêöèè ðîñòà
Johnson & Johnson Ôàðìàöåâòèêà Çàùèòíûå àêöèè
Intel SemiConductor Ïîëóïðîâîäíèêè Àêöèè ðîñòà
Cisco Systems Ñåòåâûå òåõíîëîãèè Àêöèè ðîñòà
ExxonMobil Íåôòÿíàÿ ïðîìûøëåííîñòü «Ãîëóáûå ôèøêè»
Washington Mutual Ñáåðåæåíèÿ è çàéìû Àêöèè ñòîèìîñòè
Home Depot Ðîçíè÷íàÿ òîðãîâëÿ Àêöèè ðîñòà
Texas Utilities Êîììóíàëüíûå óñëóãè Àêöèè äîõîäà
CitiGroup Ôèíàíñîâûå óñëóãè «Ãîëóáûå ôèøêè»
Pepsi Cola Ïèùåâàÿ ïðîìûøëåííîñòü (íàïèòêè) Çàùèòíûå àêöèè
Union Pacific Ãðóçîïåðåâîçêè Öèêëè÷åñêèå àêöèè
Ïðèìå÷àíèå. Äàííûé ñïèñîê íå ÿâëÿåòñÿ ðåêîìåíäàöèåé ïðèîáðåòàòü àêöèè ïåðå÷èñëåí-

íûõ êîìïàíèé. Íåêîòîðûå àêöèè âñëåäñòâèå äëèòåëüíîãî ðîñòà öåí ìîãóò òîðãîâàòüñÿ ïðè
âûñîêîì çíà÷åíèè ìóëüòèïëèêàòîðà P/E (îòíîøåíèÿ öåíû àêöèè ê ïðèáûëè êîìïàíèè,
ïðèõîäÿùåéñÿ íà îäíó àêöèþ), â òî âðåìÿ êàê äðóãèå ìîãóò íàõîäèòüñÿ ïîä ïðîäîëæèòåëü-
íûì äàâëåíèåì «ìåäâåæüåãî» ðûíêà.
Â òàáë. 2-10 ïðåäñòàâëåíû ðàçëè÷íûå îòðàñëè ýêîíîìèêè, è áîëü-

øèíñòâî èç ïåðå÷èñëåííûõ êîìïàíèé — ëèäåðû â ñâîèõ îòðàñëÿõ.
Ìîæíî çàìåòèòü, ÷òî â ýòîì ïîðòôåëå îòñóòñòâóþò àêöèè êîìïàíèé
ìàëîé êàïèòàëèçàöèè, à òàêæå àêöèè èíîñòðàííûõ êîìïàíèé, êîòîðûå
ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé áîëåå ðèñêîâûå èíâåñòèöèè. Äàííûé ïîðòôåëü áûë
ñôîðìèðîâàí ñ ó÷åòîì ñëåäóþùèõ ïðåäïî÷òåíèé:
âûáèðàëèñü êîìïàíèé ñ áîëüøîé, à íå ñî ñðåäíåé èëè ñ ìàëîé

êàïèòàëèçàöèåé;
àêöåíò áûë ñìåùåí â ñòîðîíó àêöèé ðîñòà, à íå àêöèé äîõîäà;
ïðåäïî÷òåíèå îòäàâàëîñü àêöèÿì àìåðèêàíñêèõ, à íå èíîñòðàííûõ
êîìïàíèé.
ÑÏÈÑÎÊ ÈÑÒÎ×ÍÈÊÎÂ
Áðåííàí Ä. Äæ. (Brennan J. G.) Ñòðàòåãè÷åñêîå ðàñïðåäåëåíèå àêòèâîâ
íà ñîâðåìåííîì ðûíêå (Strategic Asset Allocation in Today’s Market) // Âû-
ñòóïëåíèå íà îáùåíàöèîíàëüíîì ñîâåùàíèè Àìåðèêàíñêîé àññîöèàöèè èí-
äèâèäóàëüíûõ èíâåñòîðîâ. Âàøèíãòîí. 1998. 10 èþëÿ.
Ôàåðáåð Ý. (Faerber E.) Âñ¸ îá àêöèÿõ (All About Stocks), 2-å èçä. New
York: McGraw-Hill, 2000.
Õèããèíñ Ì. (Higgins M.) Ñáåðåãàòåëüíûå ñ÷åòà ïðèíîñÿò ñòîëü ìàëûé
äîõîä, ÷òî îíè óñòóïàþò èíôëÿöèè (Savings Accounts Earn So Little, They
Lose Ground to Inflation) // Wall Street Journal. 2002, 8 ìàÿ. Ñ. D2.
Èááîòñîí Ð. Äæ., Ðåêñ À. (Ibbotson R. G., Rex A. S.). Àêöèè, îáëèãàöèè,
âåêñåëÿ è èíôëÿöèÿ: èñòîðè÷åñêàÿ äîõîäíîñòü (1926—1993) (Stocks, Bonds,
Bills and Inflation: Historical Return (1926-1993)). Chicago: Dow Jones-Irwin,
1994.
Ìàëêèåë Á. Ã. (Malkiel B. G.). Ñëó÷àéíîå áëóæäàíèå ïî Óîëë-ñòðèò
(A Random Walk Down Wall Street). New York: W. W. Norton, 1990.
ÃËÀ ÂÀ 3
Ðûíêè öåííûõ áóìàã

è òîðãîâëÿ àêöèÿìè
Ðûíêè öåííûõ áóìàã
Êàê ôóíêöèîíèðóþò ðûíêè öåííûõ áóìàã
Òèïû áèðæåâûõ çàÿâîê (ïðèêàçîâ)
Ôèíàíñîâûå êîíñóëüòàíòû è áèðæåâûå áðîêåðû
Òèïû áðîêåðñêèõ ñ÷åòîâ
Êàê ðàáîòàþò «êîðîòêèå» ïðîäàæè
Ðûíêè öåííûõ áóìàã âåñüìà ÷óâñòâèòåëüíû ê ïðîèñõîäÿùèì â ýêîíî-

ìèêå èçìåíåíèÿì, âûçûâàåìûì ïàäåíèåì ïðîöåíòíûõ ñòàâîê, ïîëèòè÷å-
ñêèìè ñîáûòèÿìè, îæèäàíèÿìè ó÷àñòíèêîâ ðûíêà è äàæå òàêèìè ôàê-
òîðàìè, â îòíîøåíèè êîòîðûõ òðóäíî ïðåäïîëîæèòü, ÷òî îíè îêàæóò
êàêîå-ëèáî âëèÿíèå íà ðûíêè. Êðîìå òîãî, ðûíêè öåííûõ áóìàã ñàìè
ïî ñåáå ïðåáûâàþò â ïîñòîÿííîì äâèæåíèè. Ïîíèìàíèå ýòèõ ñóùå-
ñòâåííûõ «ïîäâîäíûõ òå÷åíèé» è òîãî, êàê ðàáîòàþò ðûíêè öåííûõ
áóìàã, ìîãóò ñíèçèòü âàøè òðàíçàêöèîííûå èçäåðæêè ïðè ïîêóïêå è
ïðîäàæå öåííûõ áóìàã.
ÐÛÍÊÈ ÖÅÍÍÛÕ ÁÓÌÀÃ

Ðûíîê öåííûõ áóìàã — ýòî êðàåóãîëüíûé êàìåíü êàïèòàëèñòè÷åñêîé
ñèñòåìû. Íà íåì îñóùåñòâëÿåòñÿ òîðãîâëÿ öåííûìè áóìàãàìè (àêöèÿ-
ìè, îáëèãàöèÿìè, îïöèîíàìè, ôüþ÷åðñàìè è ñûðüåì). Ôîíäîâûé ðûíîê
ÑØÀ ïðåäñòàâëåí äâóìÿ îñíîâíûìè áèðæàìè è âíåáèðæåâûì ðûíêîì.
Íüþ-Éîðêñêàÿ ôîíäîâàÿ áèðæà (NYSE) è Àìåðèêàíñêàÿ ôîíäîâàÿ
áèðæà (AMEX) ÿâëÿþòñÿ îñíîâíûìè òîðãîâûìè ïëîùàäêàìè, íà êî-
òîðûõ îáðàùàþòñÿ àêöèè. Íà ïëîùàäêå NASDAQ îñóùåñòâëÿåòñÿ âíå-
áèðæåâàÿ òîðãîâëÿ; çäåñü îáðàùàþòñÿ ïðåèìóùåñòâåííî àêöèè íåáîëü-
Ðûíêè öåííûõ áóìàã è òîðãîâëÿ àêöèÿìè 63
øèõ êîìïàíèè (èìåþùèõ ìàëóþ êàïèòàëèçàöèþ), âåäóùèõ ñâîé áèçíåñ

â ñôåðå âûñîêèõ òåõíîëîãèé è â èíòåðíåòå.
Òåõíîëîãè÷åñêîå ðàçâèòèå ñóùåñòâåííî ïîâëèÿëî íà ðûíêè àêöèé
è îáëèãàöèé. Ïîâñåìåñòíîå èñïîëüçîâàíèå ïåðñîíàëüíûõ êîìïüþòåðîâ
è Èíòåðíåòà äàëî èíâåñòîðàì ïðÿìîé äîñòóï ê èíôîðìàöèè, êîòîðàÿ
ðàíåå áûëà íåäîñòóïíà. Êðîìå òîãî, óâåëè÷èëàñü ïðîäîëæèòåëüíîñòü
òîðãîâîé ñåññèè. Åñëè ðàíüøå òîðãîâëÿ íà ôîíäîâûõ ðûíêàõ âåëàñü
òîëüêî â îïðåäåëåííûå ÷àñû, òî òåïåðü ñäåëêè ñ öåííûìè áóìàãàìè ìî-
ãóò çàêëþ÷àòüñÿ è ïîñëå çàêðûòèÿ òîðãîâ. Áèðæè ïî-ïðåæíåìó çàâåð-
øàþò ñâîþ ðàáîòó â îôèöèàëüíî óñòàíîâëåííîå âðåìÿ (16.30 ïî ñåâå-
ðî-àìåðèêàíñêîìó âîñòî÷íîìó âðåìåíè), íî ïîñëå çàêðûòèÿ îñíîâíîé
òîðãîâîé ñåññèè òîðãîâàÿ àêòèâíîñòü ïåðåìåùàåòñÿ íà ýëåêòðîííûå
ïëîùàäêè, êîòîðûå ðàáîòàþò äî óòðåííåãî îòêðûòèÿ îñíîâíûõ òîðãîâ
(â 9.30 ïî ñåâåðî-àìåðèêàíñêîìó âîñòî÷íîìó âðåìåíè).
Òîðãè íà NYSE òðàäèöèîííî âåäóòñÿ â ïðèñóòñòâèå òðåéäåðîâ â
òîðãîâîì çàëå â ðåæèìå îòêðûòîãî àóêöèîíà, îäíàêî â ïîñëåäíåå âðå-
ìÿ NYSE ïåðåõîäèò íà ðåæèì ýëåêòðîííîé òîðãîâëè, ÷òîáû óñïåøíî
êîíêóðèðîâàòü ñ NASDAQ.
Îäíèì èç ìíîãèõ ïðåèìóùåñòâ äëÿ èíâåñòîðîâ, òîðãóþùèõ ÷åðåç Èí-
òåðíåò, ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî îíè ìîãóò ó÷àñòâîâàòü â òîðãàõ, íå ïðèáåãàÿ ê
óñëóãàì ðàáîòàþùèõ â òîðãîâîì çàëå ïðåäñòàâèòåëåé ñâîåãî áðîêåðà. Åùå
îäíèì ïðåèìóùåñòâîì èíòåðíåò-òðåéäèíãà ÿâëÿåòñÿ ïðîçðà÷íîñòü öåíî-
îáðàçîâàíèÿ. Èíûìè ñëîâàìè, òîðãóÿ ÷åðåç Èíòåðíåò, ìîæíî âèäåòü öåíû,
êîòîðûå ïîêóïàòåëè è ïðîäàâöû óñòàíàâëèâàþò íà êîíêðåòíûå àêöèè.
Ðûíêàì îáëèãàöèé åùå ïðåäñòîèò ïðîéòè äîëãèé ïóòü, ÷òîáû èõ öåíî-
îáðàçîâàíèå ñòàëî áîëåå ïðîçðà÷íûì äëÿ ïîòåíöèàëüíûõ ïîêóïàòåëåé.
Òðàíçàêöèîííûå èçäåðæêè òðåéäåðîâ ñîêðàòèëèñü ñ ïåðåõîäîì íà
äåñÿòè÷íóþ ñèñòåìó êîòèðîâîê. Â ðåçóëüòàòå ïðîâåäåíèÿ ýòîé ðåôîð-
ìû øàã èçìåíåíèÿ öåíû ñîêðàòèëñÿ ñ 1/16 ïóíêòà (0,06 äîëë.) äî ìåíåå
÷åì 0,01 äîëë. çà àêöèþ.
Ðàñïðîñòðàíåíèå êîìïüþòåðîâ, èíòåðíåò-òðåéäèíãà, óâåëè÷åíèå
ïðîäîëæèòåëüíîñòè òîðãîâîé ñåññèè è ïåðåõîä íà äåñÿòè÷íóþ ñèñòåìó
êîòèðîâîê, ñ îäíîé ñòîðîíû, óïðîñòèëè ïðîöåññ èíâåñòèöèé â ðàçëè÷-
íûå öåííûå áóìàãè, à ñ äðóãîé ñòîðîíû, òðåáóþò îò èíâåñòîðà áîëüøåé
îñâåäîìëåííîñòè î öåííûõ áóìàãàõ, êîòîðûå òåïåðü òàê ëåãêî ïîêóïà-
þòñÿ è ïðîäàþòñÿ.
Ãëàâíîé ôóíêöèåé ðûíêîâ öåííûõ áóìàã ÿâëÿåòñÿ îáåñïå÷åíèå íå-
ïðåðûâíîãî è ñïðàâåäëèâîãî öåíîîáðàçîâàíèÿ. Ïîêóïêà è ïðîäàæà öåí-
íûõ áóìàã îñóùåñòâëÿþòñÿ ïî àóêöèîííîìó ïðèíöèïó. Ïîêóïàòåëü ïî-
äàåò çàÿâêó, âûñòàâëÿÿ öåíó ïîêóïêè (öåíó, êîòîðóþ îí ãîòîâ çàïëàòèòü
çà îïðåäåëåííûé àêòèâ), à ïðîäàâåö âûñòàâëÿåò öåíó ïðîäàæè (öåíó, çà
êîòîðóþ îí ãîòîâ ïðîäàòü òîò æå ñàìûé àêòèâ). Åñëè ýòè öåíû íå ñîâïà-
äàþò, òî àâòîìàòè÷åñêè îñóùåñòâëÿåòñÿ ïîèñê çàÿâîê äðóãèõ ïðîäàâöîâ
è ïîêóïàòåëåé òàêèì îáðàçîì, ÷òîáû ñäåëêà ìîãëà áûòü ñîâåðøåíà.
64 ÃËÀÂÀ 3
Íà ýôôåêòèâíûõ ðûíêàõ ïðèâîäÿòñÿ àêòóàëüíûå öåíû íà êîíêðåò-

íûå öåííûå áóìàãè. Â ñëó÷àå ñ àêöèÿìè ìîæíî â ðåæèìå ðåàëüíîãî
âðåìåíè îòñëåæèâàòü òåêóùèå êîòèðîâêè ÷åðåç èíòåðíåò èëè çàïðàøè-
âàòü ýòó èíôîðìàöèþ ó ñâîåãî áðîêåðà ïî òåëåôîíó. Òàêèì îáðàçîì,
âû âñåãäà áóäåòå â êóðñå òîãî, êàêóþ âåëè÷èíó ñîñòàâëÿåò ñïðåä – ðàç-
íèöà ìåæäó ëó÷øåé öåíîé ïðîäàæè è ëó÷øåé öåíîé ïîêóïêè. Â ñëó÷àå
ñ îáëèãàöèÿìè âñå íå ñòîëü ïðîñòî. Öåíû íà îáëèãàöèè òàêæå äîñòóïíû
â èíòåðíåòå, õîòÿ îíè è íå ñòîëü ïðîçðà÷íû, êàê àêöèè. Ïðè÷èíà â òîì,
÷òî êàæäûé äèëåð âåäåò ñîáñòâåííûé ó÷åò öåí äëÿ êàæäîãî âèäà îáëè-
ãàöèé, âêëþ÷àÿ â íèõ ðàçëè÷íûå íàöåíêè è òðàíçàêöèîííûå èçäåðæêè.
Â ðåçóëüòàòå ìíîãèå èíâåñòîðû ñ÷èòàþò ñðàâíåíèå öåí íà àíàëîãè÷íûå
îáëèãàöèè â ïîèñêå íàèëó÷øèõ óñëîâèé äîâîëüíî òðóäíîé çàäà÷åé.
Ðûíêè öåííûõ áóìàã â Ñîåäèíåííûõ Øòàòàõ ÿâëÿþòñÿ î÷åíü êðóï-
íûìè èç-çà íàëè÷èÿ áîëüøîãî êîëè÷åñòâà ïîêóïàòåëåé è ïðîäàâöîâ. ×åì
áîëüøå êîëè÷åñòâî ó÷àñòíèêîâ ðûíêà, òåì óâåðåííåå èíâåñòîðû ìîãóò
áûòü â òîì, ÷òî öåíîîáðàçîâàíèå îñóùåñòâëÿåòñÿ ñïðàâåäëèâî. Èñïîëüçî-
âàíèå èíòåðíåòà íàðÿäó ñ ïðîñìîòðîì òåëåâèçèîííûõ âûïóñêîâ áèðæå-
âûõ íîâîñòåé (íàïðèìåð, íà òàêèõ òåëåêàíàëàõ, êàê CNBC è Bloomberg)
ïîçâîëÿåò èíâåñòîðàì âèäåòü, êàê öåíà àêöèé èçìåíÿåòñÿ îò ñäåëêè ê
ñäåëêå, à òàêæå íàñêîëüêî áûñòðî âíîâü ïîñòóïàþùàÿ èíôîðìàöèÿ âëè-
ÿåò íà áèðæåâûå êîòèðîâêè. Ïîñêîëüêó íà ýôôåêòèâíûõ ðûíêàõ öåíû àê-
öèé ó÷èòûâàþò â ñåáå âñþ èçâåñòíóþ èíôîðìàöèþ, âåðîÿòíîñòü òîãî, ÷òî
èíâåñòîðó ïðèäåòñÿ çàïëàòèòü çà àêöèè íåñïðàâåäëèâóþ öåíó, î÷åíü ìàëà.
Èç-çà îòñóòñòâèÿ ïðîçðà÷íîñòè â öåíîîáðàçîâàíèè ó âàñ åñòü ãîðàç-
äî áîëüøå øàíñîâ îáìàíóòüñÿ ïðè ïîêóïêå íèçêîëèêâèäíûõ îáëèãàöèé.
Ïðè÷èíà ýòîãî çàêëþ÷àåòñÿ â òîì, ÷òî êàæäûé äèëåð íà ðûíêå îáëèãàöèé
âåäåò ñîáñòâåííûé ó÷åò öåí îáëèãàöèé, èìåþùèõñÿ â åãî ïîðòôåëå, íå
ïðèíèìàÿ â ðàñ÷åò íàöåíêè äðóãèõ äèëåðîâ. Âåëè÷èíà òðàíçàêöèîííûõ
èçäåðæåê ÿâëÿåòñÿ ïîêàçàòåëåì ëèêâèäíîñòè öåííûõ áóìàã íà ðûíêå.
Íàïðèìåð, òîò ôàêò, ÷òî òîëüêî ÷òî êóïëåííàÿ çà 1000 äîëë. îáëèãàöèÿ
ìîæåò áûòü ïðîäàíà ëèøü çà 910 äîëë., óêàçûâàåò íå òîëüêî íà íàëè÷èå
øèðîêîãî ñïðåäà, íî è íà íèçêóþ ëèêâèäíîñòü ýòîé îáëèãàöèè. Äëÿ âû-
ñîêîëèêâèäíûõ áóìàã öåíà ÿâëÿåòñÿ âïîëíå îïðåäåëåííîé, è, ñîâåðøàÿ
ñäåëêè ñ íèìè, âû íåñåòå ëèøü íåáîëüøèå òðàíçàêöèîííûå èçäåðæêè.
Ôîíäîâûå áèðæè
Àêöèè îáðàùàþòñÿ íà äâóõ îñíîâíûõ íàöèîíàëüíûõ áèðæàõ — Íüþ-
Éîðêñêîé ôîíäîâîé áèðæå (NYSE) è Àìåðèêàíñêîé ôîíäîâîé áèðæå
(AMEX) è/èëè íà ðåãèîíàëüíûõ áèðæàõ. Åñëè êàêèå-òî àêöèè íå êîòèðóþò-
ñÿ íà ýòèõ áèðæàõ, òî èõ ìîæíî ïðîäàòü íà âíåáèðæåâîì ðûíêå NASDAQ.
Íüþ-Éîðêñêàÿ ôîíäîâàÿ áèðæà ÿâëÿåòñÿ êðóïíåéøåé è ñòàðåéøåé
áèðæåé ÑØÀ. ×òîáû ïîïàñòü â åå ëèñòèíã, êîìïàíèè äîëæíû îòâå÷àòü
âåñüìà ñòðîãèì òðåáîâàíèÿì. Ïîìèìî ïðàâèë ëèñòèíãà êîìïàíèè, àê-
öèè êîòîðûõ îáðàùàþòñÿ íà áèðæàõ, îáÿçàíû ñîáëþäàòü òðåáîâàíèÿ

Êîìèññèè ïî öåííûì áóìàãàì è áèðæàì (SEC). Ýòè òðåáîâàíèÿ âêëþ-
÷àþò â ñåáÿ îáÿçàòåëüíóþ ïóáëèêàöèþ êâàðòàëüíûõ è ãîäîâûõ îò÷åòîâ,
îáíàðîäîâàíèå ëþáîé èíôîðìàöèè, èìåþùåé îòíîøåíèå ê äåÿòåëü-
íîñòè êîìïàíèè. Àêöèè êîìïàíèé, íå âûïîëíÿþùèõ ïðàâèë ëèñòèíãà,
ìîãóò áûòü èñêëþ÷åíû èç êîòèðîâàëüíûõ ñïèñêîâ áèðæè. Âñå ñàìûå
êðóïíûå, ñàìûå èçâåñòíûå è ñàìûå áîãàòûå êîìïàíèè, îòâå÷àþùèå âñåì
òðåáîâàíèÿì áèðæè, òîðãóþòñÿ èìåííî íà NYSE.
Ïîëó÷èâ çàÿâêó íà ïîêóïêó èëè ïðîäàæó àêöèé, òîðãóþùèõñÿ íà
NYSE, áðîêåð ïåðåäàåò åå â ýëåêòðîííîì âèäå â îïåðàöèîííûé çàë
áèðæè. Çàòåì ïðèêàç äîñòàâëÿåòñÿ íà òîðãîâûé ïîñò, çàíèìàþùèéñÿ
òîðãîâëåé òðåáóåìûìè àêöèÿìè, ãäå ïðîèñõîäèò âûïîëíåíèå ïðèêàçà.
Ðåçóëüòàòû ñäåëêè îòðàæàþòñÿ â ëåíòå êîòèðîâîê. Ýòà ëåíòà â âèäå
áåãóùåé ñòðîêè òðàíñëèðóåòñÿ òàêèìè òåëåêàíàëàìè, êàê CNBC, â òå-
÷åíèå âñåé òîðãîâîé ñåññèè. Ïîñëå òîãî êàê çàÿâêà íà ïîêóïêó èëè
ïðîäàæó àêöèé áóäåò âûïîëíåíà, âû ïîëó÷èòå îò ñâîåãî áðîêåðà ïîä-
òâåðæäåíèå î ñîâåðøåííîé ñäåëêå. Â òå÷åíèå ìíîãèõ ëåò êîëè÷åñòâî
àêöèé, îáðàùàþùèõñÿ íà NYSE, åæåãîäíî óâåëè÷èâàëîñü, è â 2000 ã.
òîðãîâûé îáîðîò áèðæè ïðåâûñèë 1 ìëðä àêöèé â äåíü.
Àìåðèêàíñêàÿ ôîíäîâàÿ áèðæà èìååò ìåíåå æåñòêèå, ÷åì ó NYSE,
ïðàâèëà ëèñòèíãà, è íà ýòîé ïëîùàäêå òîðãóþòñÿ àêöèè ìíîãèõ ìîëî-
äûõ êîìïàíèé ìàëîé êàïèòàëèçàöèè. Çäåñü æå ïðîâîäèòñÿ òîðãîâëÿ
îïöèîíàìè íà àêöèè, ôîíäîâûìè èíäåêñàìè è ETF. Áèðæà AMEX, êàê
è NYSE, èìååò òîðãîâûé çàë â îòëè÷èå îò òîðãîâîé ñèñòåìû NASDAQ, â
êîòîðîé òîðãè âåäóòñÿ èñêëþ÷èòåëüíî â ýëåêòðîííîé ôîðìå. Íà AMEX
èñïîëüçóåòñÿ òàêàÿ æå ïðîöåäóðà òîðãîâ, êàê è íà NYSE. Êîìïàíèÿ-
ýìèòåíò ìîæåò áûòü çàðåãèñòðèðîâàíà êàê íà NYSE, òàê è íà AMEX, à
òàêæå íà ðåãèîíàëüíûõ áèðæàõ.
Íà ïÿòè ðåãèîíàëüíûõ áèðæàõ (íà Ôèëàäåëüôèéñêîé ôîíäîâîé
áèðæå, Áîñòîíñêîé ôîíäîâîé áèðæå1, Ôîíäîâîé áèðæå Öèíöèííàòè2,
×èêàãñêîé ôîíäîâîé áèðæå è íà Òèõîîêåàíñêîé áèðæå3) òîðãóþòñÿ
àêöèè ðåãèîíàëüíûõ êîìïàíèé, êîòîðûå íåäîñòàòî÷íî êðóïíû, ÷òîáû
ïðåòåíäîâàòü íà âêëþ÷åíèå â ëèñòèíã äâóõ êðóïíåéøèõ áèðæ. Ýòè áèð-
æè ìîãóò äîïóñêàòü äâîéíîé ëèñòèíã îáðàùàåìûõ íà íèõ àêöèé. Íà-
ïðèìåð, àêöèè êîìïàíèè General Electric êîòèðóþòñÿ êàê íà NYSE, òàê
è íà ðåãèîíàëüíûõ áèðæàõ. Ïðåèìóùåñòâî ðåãèîíàëüíûõ áèðæ ñîñòîèò
â òîì, ÷òî ê íèì èìåþò äîñòóï ìåñòíûå áðîêåðñêèå êîìïàíèè, êîòîðûå
íå ÿâëÿþòñÿ ÷ëåíàìè NYSE. Òèõîîêåàíñêàÿ áèðæà îòêàçàëàñü îò èñ-
ïîëüçîâàíèÿ òîðãîâîãî çàëà â ïîëüçó ýëåêòðîííîé òîðãîâëè â ñèñòåìå
ECN, êîòîðàÿ ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ÷àñòíóþ òîðãîâóþ ñåòü. Åå ó÷àñòíèêè
1
Â 2007 ã. Áîñòîíñêàÿ ôîíäîâàÿ áèðæà áûëà êóïëåíà ãðóïïîé NASDAQ è ñåé÷àñ
íîñèò íàçâàíèå NASDAQ OMX BX. — Ïðèìå÷. ðåä.
2
Ñ 2003 ã. Íàöèîíàëüíàÿ ôîíäîâàÿ áèðæà (NSE). — Ïðèìå÷. ðåä.
3
Â 2006 ã. âîøëà â ñîñòàâ NYSE è íîñèò íàçâàíèå NYSE Arca Options. — Ïðèìå÷. ðåä.
66 ÃËÀÂÀ 3
ìîãóò ïðîäàâàòü è ïîêóïàòü àêöèè ÷åðåç èíòåðíåò. Íà ýòîé áèðæå ñî-

âåðøàåòñÿ áîëüøîå êîëè÷åñòâî ñäåëîê ñ îïöèîíàìè. Íà Ôèëàäåëüôèé-
ñêîé ôîíäîâîé áèðæå òîðãóþòñÿ îïöèîíû, àêöèè, îáëèãàöèè, èíäåêñû
è âàëþòà. Åñëè òðåáóåìàÿ ñäåëêà íå ìîæåò áûòü îñóùåñòâëåíà íà NYSE
èëè AMEX, áèðæåâîé ïðèêàç ìîæíî ïåðåíàïðàâèòü íà ðåãèîíàëüíûå
áèðæè, ÷òî ïîçâîëèò ïîëó÷èòü ëó÷øóþ öåíó.
Ìíîãèå êîìïàíèè, ÿâëÿþùèåñÿ ýìèòåíòàìè àêöèé, ïî ðÿäó ïðè÷èí
íå ìîãóò ïðîéòè ëèñòèíã íè íà îäíîé èç ïåðå÷èñëåííûõ áèðæ. Â ýòîì
ñëó÷àå òîðãîâëÿ èõ àêöèÿìè âåäåòñÿ íà âíåáèðæåâîì ðûíêå. Âíåáèðæå-
âûå òîðãîâûå ïëîùàäêè (OTC) ñâÿçàíû ìåæäó ñîáîé êîìïüþòåðíîé è
òåëåôîííîé ñåòüþ. Çäåñü âåäåòñÿ òîðãîâëÿ, â òîì ÷èñëå è òåìè àêöèÿìè,
êîòîðûå êîòèðóþòñÿ íà NYSE è AMEX. Íàèáîëåå ïîïóëÿðíûå âíåáèð-
æåâûå àêöèè òîðãóþòñÿ â íàöèîíàëüíîé ñèñòåìå NASDAQ. Íàèìåíåå
âîñòðåáîâàííûå àêöèè, íå ñîîòâåòñòâóþùèå òðåáîâàíèÿì ëèñòèíãà, êî-
òèðóþòñÿ íà òàê íàçûâàåìîé Âíåáèðæåâîé ýëåêòðîííîé äîñêå îáúÿâ-
ëåíèé (OTCBB). Ýòè íèçêîëèêâèäíûå àêöèè, êàê ïðàâèëî, âûïóùåíû
êîìïàíèÿìè, áóäóùåå êîòîðûõ íàõîäèòñÿ ïîä âîïðîñîì. Òàêæå ìíîãèå
êðóïíûå àâòîðèòåòíûå êîìïàíèè, íàïðèìåð Intel, Microsoft, Cisco è Dell,
ïðåäïî÷èòàþò îñòàâàòüñÿ íà âíåáèðæåâîì ðûíêå, íå âõîäÿ â ëèñòèíãè
AMEX è NYSE. Ëèñòèíãîâûå ñáîðû, âçèìàåìûå íà âíåáèðæåâîì ðûí-
êå, çíà÷èòåëüíî ìåíüøå, ÷åì íà âåäóùèõ áèðæàõ, ÷òî ÿâëÿåòñÿ îäíîé
èç ïðè÷èí òîãî, ïî÷åìó àêöèè ýòèõ êðóïíûõ êîðïîðàöèé òîðãóþòñÿ íà
îäíîé ïëîùàäêå ñ àêöèÿìè êîìïàíèé ìàëîé êàïèòàëèçàöèè.
Íà âíåáèðæåâîì ðûíêå çàÿâêè íà ïîêóïêó è ïðîäàæó àêöèé èñïîë-
íÿþòñÿ èíà÷å, ÷åì íà áèðæåâûõ ïëîùàäêàõ. Çàÿâêà êëèåíòà íà ïîêóïêó
ïîñòóïàåò â òîðãîâûé îòäåë áðîêåðñêîé êîìïàíèè. Îòòóäà òðåéäåð áðî-
êåðñêîé êîìïàíèè ñâÿçûâàåòñÿ ñ ìàðêåò-ìåéêåðîì âíåáèðæåâîãî ðûíêà
èëè äèëåðîì (åñëè ïîêóïàåìûå àêöèè âõîäÿò â áèðæåâîé ñïèñîê) èíòåðå-
ñóþùèõ êëèåíòà àêöèé, ÷òîáû óçíàòü íàèëó÷øóþ öåíó. Ìàðêåò-ìåéêåðà-
ìè ÿâëÿþòñÿ ó÷àñòíèêè ðûíêà, êîòîðûå ïîêóïàþò àêöèè íà ñîáñòâåííûå
ñðåäñòâà èëè ïðîäàþò ïðèíàäëåæàùèå èì áóìàãè. Ïðè ýòîì ê èìåþùåéñÿ
öåíå ïðîäàæè ìàðêåò-ìåéêåð äîáàâëÿåò óïëà÷èâàåìóþ ïîêóïàòåëåì íà-
öåíêó, âåëè÷èíó êîòîðîé ìîæíî óçíàòü èç áèðæåâûõ áþëëåòåíåé, ðàçìå-
ùàåìûõ â ãàçåòàõ è èíòåðíåòå. Àíàëîãè÷íî ïðè ïðîäàæå êëèåíòîì àêöèé
åìó ïðåäîñòàâëÿåòñÿ ñêèäêà (çà ñ÷åò ïðîäàâöà îïðåäåëåííàÿ ñóììà âû÷è-
òàåòñÿ èç öåíû âñòðå÷íîãî ïðåäëîæåíèÿ). Ïðè âíåáèðæåâûõ ñäåëêàõ áðî-
êåðñêàÿ êîìïàíèÿ íå ìîæåò áðàòü êîìèññèþ è îäíîâðåìåííî âûñòóïàòü
â êà÷åñòâå ìàðêåò-ìåéêåðà. Åé ñëåäóåò ñäåëàòü âûáîð ìåæäó ïîëó÷åíèåì
áðîêåðñêîé êîìèññèè è çàðàáàòûâàíèåì çà ñ÷åò íàöåíîê è ñêèäîê.
Ìàðêåò-ìåéêåðû è äèëåðû ïîêóïàþò è ïðîäàþò öåííûå áóìàãè çà
ñ÷åò ñîáñòâåííûõ ñðåäñòâ. Â 1999 ã. ñîñòîÿëîñü ñòðóêòóðíîå îáúåäè-
íåíèå AMEX è NASDAQ, ÷òî ïîçâîëèëî ñóçèòü íåêîòîðûå ðàçëè÷èÿ
ìåæäó òðàäèöèîííîé è ýëåêòðîííîé òîðãîâëåé. Ïîëó÷åííûå ïðè ýòîì
ïðåèìóùåñòâà çàêëþ÷àëèñü â ñíèæåíèè òðàíçàêöèîííûõ èçäåðæåê è
óëó÷øåíèè óñëîâèé ðàáîòû òðåéäåðîâ. Íà ïðîòÿæåíèè ìíîãèõ ëåò ñïðå-

äû íà NASDAQ áûëè çíà÷èòåëüíî âûøå, ÷åì íà òðàäèöèîííûõ áèðæàõ
ñ òîðãîâûìè çàëàìè. Â 1997 ã. NASDAQ äàæå áûëà îøòðàôîâàíà çà
óñòàíîâëåíèå ÷ðåçìåðíî øèðîêèõ ñïðåäîâ ïðè òîðãîâëå àêöèÿìè.
NASDAQ ïðèøëîñü âíåñòè íåêîòîðûå èçìåíåíèÿ â ñâîè ïðàâèëà, ÷òî-
áû óâåëè÷èòü òîðãîâûé îáîðîò. Îñòàíîâèòü óòå÷êó ñäåëîê â ñèñòåìó ECN
ïîçâîëèëà òîðãîâàÿ ïëàòôîðìà SuperMontage, çàïóùåííàÿ 14 îêòÿáðÿ
2002 ã. íà NASDAQ. Ê òîìó âðåìåíè ECN óäàëîñü ïåðåìàíèòü íà ñâîþ
ïëîùàäêó 49% ñäåëîê ñ àêöèÿìè, âõîäÿùèìè â ëèñòèíã NASDAQ (Ìàêíåé-
ìè, ñ. 80). Òîðãîâàÿ ïëàòôîðìà SuperMontage ïîçâîëÿëà áðîêåðàì ââîäèòü
ïðè ïîêóïêå è ïðîäàæå öåííûõ áóìàã ñðàçó íåñêîëüêî êîòèðîâîê. Êðîìå
òîãî, îíà ïîìîãàëà âèäåòü êîëè÷åñòâî àêöèé, âûñòàâëåííûõ íà òîðãè ïî
ïÿòè áëèæàéøèì óðîâíÿì öåí, à íå òîëüêî ïî ëó÷øèì öåíàì, êàê ýòî áûëî
ðàíüøå. Êàêàÿ ñèñòåìà îêàæåòñÿ ïîáåäèòåëåì â ýòîé êîíêóðåíòíîé áîðü-
áå íà ñàìîì äåëå, íå èìååò çíà÷åíèÿ, ïîñêîëüêó ÷åì âûøå êîíêóðåíöèÿ
ìåæäó NASDAQ è ECN, òåì ëó÷øèå óñëîâèÿ ñäåëîê ïîëó÷àò èíâåñòîðû.
Íåêîòîðûå ñòðóêòóðíûå íåäîñòàòêè òîðãîâîé ñèñòåìû NASDAQ ñïî-
ñîáñòâîâàëè ðîñòó îáúåìà òîðãîâ â ECN. Îòñóòñòâèå åäèíîãî êëèðèíãî-
âîãî öåíòðà äëÿ ðàñ÷åòîâ ïî âíåáèðæåâûì ñäåëêàì ïðèâîäèëî ê òîìó,
÷òî çàèíòåðåñîâàííûå ñòîðîíû íå âñåãäà ìîãëè çàêëþ÷èòü ñäåëêó íà âû-
ãîäíûõ óñëîâèÿõ. Èìåííî ýòî ïðèâåëî ê ïîÿâëåíèþ ÷ðåçìåðíî øèðîêèõ
ñïðåäîâ, çà ÷òî NASDAQ â 1997 ã. áûëà îøòðàôîâàíà íà 1 ìëðä äîëë.
Â 1997 ã. Êîìèññèÿ ïî öåííûì áóìàãàì è áèðæàì ðàçðåøèëà ECN âûâî-
äèòü ñâîè ïðèêàçû íà ïîêóïêó è ïðîäàæó öåííûõ áóìàã íà ýëåêòðîííûå
òîðãè â NASDAQ íàðÿäó ñ ïðèêàçàìè ìàðêåò-ìåéêåðîâ ñàìîé NASDAQ
â ñèñòåìå, èçâåñòíîé ïîä íàçâàíèåì êîòèðîâêè âòîðîãî óðîâíÿ.
Ñî ñâîåé ñòîðîíû ECN îáåñïå÷èâàåò èíäèâèäóàëüíûõ è èíñòèòóöèî-
íàëüíûõ èíâåñòîðîâ àëüòåðíàòèâíûìè òîðãîâûìè ñèñòåìàìè. Çà ñ÷åò ñó-
æåíèÿ ñïðåäîâ â ýëåêòðîííîé ñèñòåìå ó÷åòà ïðèêàçîâ íà ïîêóïêó è ïðî-
äàæó àêöèé ECN óäàëîñü çíà÷èòåëüíî óâåëè÷èòü îáúåìû è êîëè÷åñòâî
çàêëþ÷àåìûõ â ñèñòåìå ñäåëîê. Îñîáåííî âûãîäíû óñëîâèÿ òîðãîâëè â
ECN êðóïíûì èíñòèòóöèîíàëüíûì èíâåñòîðàì, êîòîðûå õîòÿò òîðãîâàòü
êðóïíûìè ïàêåòàìè àêöèé. Êîãäà ýòè èíñòèòóöèîíàëüíûå èíâåñòîðû ðàç-
ìåùàëè ïðèêàçû â ñèñòåìå NASDAQ, äðóãèå èíâåñòîðû ìîãëè âèäåòü èõ
çàèíòåðåñîâàííîñòü â îïðåäåëåííûõ àêöèÿõ è ñîîòâåòñòâóþùèì îáðàçîì
ðåàãèðîâàòü íà ýòî èçìåíåíèåì öåí. ECN æå ïîçâîëÿåò êðóïíûì èíâå-
ñòîðàì òîðãîâàòü àíîíèìíî. Êðîìå òîãî, èñïîëüçîâàíèå ECN ïîçâîëÿåò
÷àñòíûì èíâåñòîðàì òîðãîâàòü àêöèÿìè êàê äî îòêðûòèÿ îñíîâíîé òîð-
ãîâîé ñåññèè íà áèðæàõ, òàê è ïîñëå åå çàêðûòèÿ.
Îçâó÷åííûå â àïðåëå 2005 ã. ïëàíû NYSE íà ïðèîáðåòåíèå ñèñòåìû
ýëåêòðîííûõ òîðãîâ ìîãóò ïðèâåñòè ê êàðäèíàëüíûì èçìåíåíèÿì â áèð-
æåâîé òîðãîâëå. Ðåàëèçàöèÿ ýòèõ ïëàíîâ ïîçâîëèò NYSE ñóùåñòâåííî
óëó÷øèòü ñâîè ïîçèöèè íà ðûíêå îïöèîíîâ è ôüþ÷åðñîâ, à òàêæå ïî-
òåñíèòü NASDAQ íà ðûíêå àêöèé è áèðæåâûõ ôîíäîâ. Îòâåòíûì øàãîì
68 ÃËÀÂÀ 3
NASDAQ, íàïðàâëåííûì íà çàùèòó ñâîèõ ïîçèöèé, ñòàëî îáúÿâëåíèå

î ïðèîáðåòåíèè ñèñòåìû Instinet — îäíîé èç ñèñòåì ECN. Ýòî äîëæíî
óïðîñòèòü ñîâåðøåíèå ñäåëîê ñ àêöèÿìè, âõîäÿùèìè â ëèñòèíãè NYSE,
èíâåñòîðàìè, òîðãóþùèìè â NASDAQ.
Èíîñòðàííûå ôîíäîâûå áèðæè ïîçâîëÿþò òîðãîâàòü àêöèÿìè êîìïà-
íèé, îòíîñÿùèõñÿ ê ñîîòâåòñòâóþùèì ðåãèîíàëüíûì ðûíêàì. Ôèíàíñîâûå
ãàçåòû è èíòåðíåò-ðåñóðñû, íàïðèìåð Yahoo, ïîçâîëÿþò ïîëó÷èòü öåíû
íàèáîëåå àêòèâíî òîðãóåìûõ àêöèé, îáðàùàþùèõñÿ íà îñíîâíûõ åâðîïåé-
ñêèõ, àçèàòñêèõ, àâñòðàëèéñêèõ, þæíîàôðèêàíñêèõ è êàíàäñêèõ áèðæàõ.
Áèðæè îáëèãàöèé
Ýìèññèþ îáëèãàöèé îñóùåñòâëÿþò êîðïîðàöèè, ïðàâèòåëüñòâî, ïðàâè-
òåëüñòâåííûå àãåíòñòâà, ìóíèöèïàëüíûå îðãàíû âëàñòè, à òàêæå èíî-
ñòðàííûå êîðïîðàöèè è ïðàâèòåëüñòâà. Îáëèãàöèè òîðãóþòñÿ íà áèð-
æàõ èëè âíåáèðæåâûõ ðûíêàõ. Ïîñëå ïåðâè÷íîãî ðàçìåùåíèÿ îáëè-
ãàöèè íà÷èíàþò îáðàùåíèå íà âòîðè÷íîì ðûíêå, êîòîðûé âêëþ÷àåò
â ñåáÿ áèðæåâûå è âíåáèðæåâûå òîðãîâûå ïëîùàäêè. Íà âòîðè÷íîì
ðûíêå òîðãîâëÿ öåííûìè áóìàãàìè ñðåäè èíâåñòîðîâ îñóùåñòâëÿåòñÿ
÷åðåç ïîñðåäíèêîâ (äèëåðîâ èëè ìàðêåò-ìåéêåðîâ).
Íåêîòîðûå êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè êîòèðóþòñÿ íà Íüþ-Éîðêñêîé
áèðæå îáëèãàöèé è Àìåðèêàíñêîé áèðæå îáëèãàöèé. Êîòèðîâêè ýòèõ îá-
ëèãàöèé ìîæíî íàéòè â ôèíàíñîâûõ ãàçåòàõ. Îáëèãàöèè, îáðàùàþùèåñÿ
íà NYSE, òîðãóþòñÿ ÷åðåç Àâòîìàòèçèðîâàííóþ îáëèãàöèîííóþ ñèñòåìó
(ABS), òåðìèíàëüíóþ ñèñòåìó òîðãîâ êîðïîðàòèâíûìè, ïðàâèòåëüñòâåí-
íûìè îáëèãàöèÿìè è îáëèãàöèÿìè ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ. Ñèñòåìà
ABS ñîïîñòàâëÿåò öåíû, óêàçûâàåìûå ó÷àñòíèêàìè òîðãîâ â èõ çàÿâêàõ,
çàêëþ÷àåò ñäåëêè è ñîîáùàåò î òåêóùèõ êîòèðîâêàõ â ðåæèìå ðåàëüíîãî
âðåìåíè. Ìíîãèå êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè íå îáðàùàþòñÿ íà áèðæàõ, íî
òîðãóþòñÿ íà âíåáèðæåâûõ ïëîùàäêàõ ÷åðåç òðåéäåðîâ íà ðûíêå îáëèãà-
öèé. Ïðàâèòåëüñòâåííûå îáëèãàöèè, îáëèãàöèè ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ
è ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè òàêæå òîðãóþòñÿ íà âíåáèðæåâîì ðûíêå.
Òîðãîâàÿ àêòèâíîñòü íà âòîðè÷íîì ðûíêå êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ áóìàã
ïîääåðæèâàåòñÿ äèëåðàìè. Ôåäåðàëüíûé ðåçåðâíûé áàíê òàêæå ÿâëÿåòñÿ
ó÷àñòíèêîì ýòîãî ðûíêà. Îí ïîêóïàåò è ïðîäàåò öåííûå áóìàãè Êàçíà-
÷åéñòâà â ðàìêàõ ðåàëèçàöèè åãî ïëàíîâ îïåðàöèé íà îòêðûòîì ðûíêå.
Íà âòîðè÷íîì ðûíêå îáðàùàþòñÿ îáëèãàöèè ïðàâèòåëüñòâåííûõ
àãåíòñòâ, íàïðèìåð Ôåäåðàëüíîé íàöèîíàëüíîé èïîòå÷íîé àññîöèàöèè
(FNMA) è Ïðàâèòåëüñòâåííîé íàöèîíàëüíîé èïîòå÷íîé àññîöèàöèè
(GNMA), à òàêæå ìóíèöèïàëüíûå è èíîñòðàííûå îáëèãàöèè. Îáëèãàöèè
FNMA è GNMA âûïóñêàþòñÿ ÷àñòíûìè èëè ãîñóäàðñòâåííûìè êîðïî-
ðàöèÿìè è îáåñïå÷èâàþòñÿ èïîòå÷íûìè öåííûìè áóìàãàìè.
Ó÷àñòíèêàìè âíåáèðæåâîãî ðûíêà ÿâëÿþòñÿ òûñÿ÷è áðîêåðîâ-äè-
ëåðîâ, êîòîðûå íå ñîáèðàþòñÿ â êàêîì-ëèáî êîíêðåòíîì ìåñòå, à âû-
ïîëíÿþò ñâîþ ðàáîòó â ðàçíûõ ìåñòàõ ïî âñåé ñòðàíå. Äëÿ ïðîâåäåíèÿ

òîðãîâûõ îïåðàöèé îíè èñïîëüçóþò êîìïüþòåðíûå ñåòè è òåëåôîíû.
Ýòè áðîêåðû-äèëåðû ñîâåðøàþò ñäåëêè êàê äëÿ ñåáÿ çà ñîáñòâåííûé
ñ÷åò, òàê è ïî ïîðó÷åíèÿì ñâîèõ êëèåíòîâ, â îòíîøåíèè êîòîðûõ îíè
âûñòóïàþò àãåíòàìè. Â ïîñëåäíåì ñëó÷àå àãåíò èëè áðîêåð ïîëó÷àåò ñ
êëèåíòà êîìèññèþ çà ðàçìåùåíèå çàêàçà. Áðîêåð-äèëåð îäíîâðåìåííî
ìîæåò âûñòóïàòü ëèáî â êà÷åñòâå áðîêåðà è ïîëó÷àòü êîìèññèîííûå,
ëèáî â êà÷åñòâå äèëåðà è çàðàáàòûâàòü çà ñ÷åò óñòàíîâëåíèÿ íàöåíîê è
ñêèäîê ê öåíå ñäåëêè. Áðîêåðû ÿâëÿþòñÿ ÷àñòíûìè ëèöàìè èëè ôèðìà-
ìè, êîòîðûå ñâîäÿò çàÿâêè ïðîäàâöîâ è ïîêóïàòåëåé, íî íå îòêðûâàþò
ñîáñòâåííûõ èíâåñòèöèîííûõ ïîçèöèé. Íàöåíêà ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé
óâåëè÷åíèå äèëåðîì öåíû àêòèâà, ÿâëÿþùåãîñÿ ïðåäìåòîì ñäåëêè. Ýòî
òàêæå ðàçíèöà ìåæäó öåíîé, âçèìàåìîé äèëåðîì ñ ïîêóïàòåëÿ, è öåíîé,
ïðåäëîæåííîé ìàðêåò-ìåéêåðîì. Ñêèäêà ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ñíèæåíèå
äèëåðîì öåíû àêòèâà — ýòî ðàçíèöà ìåæäó öåíîé ïðîäàæè è öåíîé, ïî
êîòîðîé äèëåð ïðîäàåò öåííûå áóìàãè ìàðêåò-ìåéêåðó.
Ìíîãèå áðîêåðû-äèëåðû ñïåöèàëèçèðóþòñÿ íà îïðåäåëåííûõ âèäàõ
îáëèãàöèé. Â ýòîì ñëó÷àå ãîâîðÿò, ÷òî îíè «äåëàþò ðûíîê» ñîîòâåò-
ñòâóþùèõ îáëèãàöèé. Âîò êàê ýòî ðàáîòàåò â îòíîøåíèè ïîñòóïàþùèõ
îò ÷àñòíûõ èíâåñòîðîâ çàêàçîâ íà ïîêóïêó/ïðîäàæó.
1. Èíäèâèäóàëüíûé èíâåñòîð ðàçìåùàåò â áðîêåðñêîé êîìïàíèè çà-
êàç íà ïîêóïêó îïðåäåëåííûõ îáëèãàöèé.
2. Åñëè áðîêåðñêàÿ êîìïàíèÿ ÿâëÿåòñÿ ìàðêåò-ìåéêåðîì äëÿ òðåáó-
åìûõ îáëèãàöèé, îíà ïðîäàñò èõ ïîêóïàòåëþ. Åñëè áðîêåðñêàÿ
êîìïàíèÿ íå ÿâëÿåòñÿ ìàðêåò-ìåéêåðîì äëÿ äàííûõ îáëèãàöèé,
îíà îáðàùàåòñÿ ê ñâîèì êîëëåãàì, ñïåöèàëèçèðóþùèìñÿ íà ñäåë-
êàõ ñ íóæíûìè öåííûìè áóìàãàìè.
Áîëüøèíñòâî îáëèãàöèé ïîêóïàþòñÿ ÷åðåç áðîêåðñêèå ôèðìû. Èñ-
êëþ÷åíèå ñîñòàâëÿþò öåííûå áóìàãè Êàçíà÷åéñòâà, êîòîðûå îòíîñè-
òåëüíî ëåãêî êóïèòü íåïîñðåäñòâåííî ÷åðåç ôåäåðàëüíûå ðåçåðâíûå
áàíêè. Ïîñêîëüêó îñíîâíàÿ òîðãîâëÿ îáëèãàöèÿìè âåäåòñÿ ÷åðåç áðî-
êåðîâ-äèëåðîâ, âîçìîæíîñòü ïîëó÷åíèÿ ñâîäíûõ êîòèðîâîê ïî âñåì
ñäåëêàì ñ ýòèìè àêòèâàìè îòñóòñòâóåò, ÷òî ÿâëÿåòñÿ ïðè÷èíîé íåïðî-
çðà÷íîñòè öåíîîáðàçîâàíèÿ íà äàííîì ðûíêå.
Äðóãèå áèðæè
Îïöèîíû òîðãóþòñÿ íà ×èêàãñêîé áèðæå îïöèîíîâ (CBOE), ó÷àñòíè-
êàìè êîòîðîé ÿâëÿþòñÿ ìàðêåò-ìåéêåðû è áðîêåðû. Ýòî ñàìàÿ êðóïíàÿ
ïëîùàäêà äëÿ òîðãîâëè äàííûì âèäîì èíñòðóìåíòîâ. Òîðãîâëÿ îïöèî-
íàìè âåäåòñÿ òàêæå íà ðåãèîíàëüíîé Ôèëàäåëüôèéñêîé ôîíäîâîé áèð-
æå. Ôüþ÷åðñû è îïöèîíû íà ôüþ÷åðñû òîðãóþòñÿ íà ×èêàãñêîé òî-
âàðíîé áèðæå (CME). Ôüþ÷åðñíûìè êîíòðàêòàìè òîðãóþò òàêæå íà
Íüþ-Éîðêñêîé òîâàðíîé áèðæå (NYME).
70 ÃËÀÂÀ 3
ÊÀÊ ÔÓÍÊÖÈÎÍÈÐÓÞÒ ÐÛÍÊÈ ÖÅÍÍÛÕ ÁÓÌÀÃ

Íîâûå âûïóñêè îáûêíîâåííûõ è ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé, à òàêæå
îáëèãàöèé ðàçìåùàþòñÿ íà ïåðâè÷íîì ðûíêå. Èíûìè ñëîâàìè, ïåðâè÷-
íûé ðûíîê ÿâëÿåòñÿ èíñòðóìåíòîì âûâîäà â ðûíî÷íîå îáðàùåíèå íî-
âûõ öåííûõ áóìàã. Íà âòîðè÷íîì ðûíêå ÷åðåç ïîñðåäíèêîâ èíâåñòîðû
âåäóò òîðãîâëþ óæå ðàçìåùåííûìè öåííûìè áóìàãàìè. Â äàííîì ðàç-
äåëå êíèãè îáñóæäàåòñÿ, êàê îñóùåñòâëÿåòñÿ òîðãîâëÿ îñíîâíûìè èí-
ñòðóìåíòàìè íà ðûíêàõ öåííûõ áóìàã. Îñíîâíîå âíèìàíèå áóäåò ñîñðå-
äîòî÷åíî íà ðûíêàõ àêöèé, îäíàêî îïèñûâàåìûå ïðîöåäóðû ïðèìåíèìû
è ê ïóáëè÷íîìó ðàçìåùåíèþ îáëèãàöèé.
Ïåðâè÷íûé ðûíîê è ïåðâè÷íîå ïóáëè÷íîå

ðàçìåùåíèå îáûêíîâåííûõ àêöèé
Íîâûå âûïóñêè àêöèé âïåðâûå ïîÿâëÿþòñÿ íà ðûíêàõ â ðåçóëüòàòå ïåð-
âè÷íîãî ïóáëè÷íîãî ðàçìåùåíèÿ àêöèé (IPO). Åñëè êîìïàíèÿ, êîòîðàÿ
óæå ðàçìåùàëà àêöèè, õî÷åò ðàçìåñòèòü äîïîëíèòåëüíûå àêöèè, îíà ðàç-
ìåùàåò íîâûé âûïóñê. IPO òàêèõ êîìïàíèé, êàê eBay, Yahoo è Google,
â êîíöå 1990-õ è íà÷àëå 2000-õ ãã. áûëî ÷ðåçâû÷àéíî óñïåøíûìè.
Áîëüøèíñòâî ñäåëîê ïðè ïåðâè÷íîì ðàçìåùåíèè, à òàêæå ïðè ðàçìå-
ùåíèè íîâûõ âûïóñêîâ àêöèé è îáëèãàöèé îñóùåñòâëÿåòñÿ àíäåððàéòå-
ðàìè (óïîëíîìî÷åííûìè áðîêåðñêèìè êîìïàíèÿìè). Ïîäàâëÿþùàÿ ÷àñòü
IPO ïðîèçâîäèòñÿ îäíèì èç ñëåäóþùèõ ñïîñîáîâ: ïî çàêðûòîé ïîäïèñêå,
íà îñíîâå êîíêóðåíòíûõ çàÿâîê, íà óñëîâèÿõ ïðèëîæåíèÿ ìàêñèìàëüíûõ
óñèëèé. Âûáîð ñïîñîáà ðàçìåùåíèÿ çàâèñèò îò ðàçëè÷íûõ óñëîâèé, ñî-
ãëàñîâàííûõ ìåæäó ýìèòåíòîì è àíäåððàéòåðàìè, è íå îêàçûâàåò ïðÿìî-
ãî âëèÿíèÿ íà èíòåðåñû îòäåëüíûõ ïîêóïàòåëåé öåííûõ áóìàã.
Ñëåäóåò çíàòü ëèøü òî, ÷òî ïðè ïîêóïêå âíîâü ðàçìåùàåìûõ âûïó-
ñêîâ öåííûõ áóìàã êîìèññèÿ àíäåððàéòåðó íå ïëàòèòñÿ. Ýòè ðàñõîäû
îïëà÷èâàåò ýìèòåíò.
Êîìïàíèè, ðàçìåùàþùèå öåííûå áóìàãè íà ïåðâè÷íîì ðûíêå, îáÿ-
çàíû îïóáëèêîâàòü þðèäè÷åñêèé äîêóìåíò — ïðîñïåêò ýìèññèè, ñî-
äåðæàùèé âñþ íåîáõîäèìóþ èíôîðìàöèþ î âûïóñêå. Ýòî íåîáõîäèìî
äëÿ òîãî, ÷òîáû âñå çàèíòåðåñîâàííûå ëèöà ìîãëè ïðèíÿòü íà åå îñíîâå
âçâåøåííîå èíâåñòèöèîííîå ðåøåíèå.
ÄÎÕÎÄÍÎÑÒÜ ÎÒ Ó×ÀÑÒÈß Â IPO

Êàê ïðàâèëî, ó÷àñòèå â IPO äàåò èíâåñòîðàì îòëè÷íûå øàíñû íà ïîëó-
÷åíèå âûñîêèõ äîõîäîâ. Â ñåíòÿáðå 1998 ã. àêöèè èíòåðíåò-êîìïàíèè
eBay áûëè ðàçìåùåíû â õîäå IPO ïî öåíå 18 äîëë. çà àêöèþ, à óæå
÷åðåç 3,5 ìåñÿöà îíè òîðãîâàëèñü íà óðîâíå 246 äîëë. çà àêöèþ, ÷òî
ñîîòâåòñòâîâàëî äîõîäíîñòè â ðàçìåðå 1267%. Îäíàêî íå âñå IPO îêà-
çûâàëèñü äëÿ èíâåñòîðîâ ñòîëü óñïåøíûìè, êàê â ñëó÷àå ñ eBay.
Äëÿ ìíîãèõ èíâåñòîðîâ ó÷àñòèå â IPO îêàçûâàëîñü ðàçîðèòåëüíûì.

Îäíèì èç ñàìûõ óáûòî÷íûõ äëÿ èíâåñòîðîâ ñòàëî ó÷àñòèå â 1998 ã.
â ïåðâè÷íîì ðàçìåùåíèè àêöèé êîìïàíèè USN Communications. Ðàç-
ìåùåíèå ñîñòîÿëîñü â ôåâðàëå è ïðîøëî ïî öåíå 16 äîëë. çà àêöèþ, à
ðîâíî ãîä ñïóñòÿ ýòè àêöèè ìîæíî áûëî ïðîäàòü ëèøü ïî 0,31 äîëë.,
ò.å. óáûòîê ñîñòàâèë 98%. Îñòàëèñü â óáûòêå è èíâåñòîðû â ïåðâûé äåíü
òîðãîâ íîâûì âûïóñêîì àêöèé èíòåðíåò-êîìïàíèè Globe.com. Íà÷àëü-
íàÿ öåíà ñîñòàâèëà 9 äîëë. çà àêöèþ, çàòåì îíà âûðîñëà äî 97 äîëë.,
ïîñëå ÷åãî îáðóøèëàñü è ê êîíöó ïåðâîãî òîðãîâîãî äíÿ íå ïðåâûøàëà
10 äîëë. Èíâåñòîðû, óñïåâøèå êóïèòü ýòè áóìàãè ïî âûñîêîé öåíå, ïî-
íåñëè îãðîìíûå óáûòêè, ïîñêîëüêó ïî ñîñòîÿíèþ íà êîíåö äåêàáðÿ
1998 ã. àêöèè òîðãîâàëèñü íà óðîâíå 5 äîëë. Íà ñåãîäíÿøíèé äåíü êîì-
ïàíèè Globe.com óæå íå ñóùåñòâóåò.
Àêöèè êîìïàíèè Palm Inc. ÿâëÿþò ñîáîé åùå îäèí ïðèìåð ïåðâè÷íî-
ãî ðàçìåùåíèÿ, ïðèíåñøåãî èíâåñòîðàì âíà÷àëå ôåíîìåíàëüíóþ êðàòêî-
ñðî÷íóþ ïðèáûëü, à çàòåì ïîñòàâèâøåãî èõ íà ãðàíü ðàçîðåíèÿ. Â îäèí
èç äíåé I êâàðòàëà 2000 ã., êîãäà àêöèè Palm ïîÿâèëèñü íà ðûíêå, îíè
äîâîëüíî áûñòðî ïîäíÿëèñü â öåíå äî îòìåòêè 165 äîëë. çà àêöèþ. Äâà
ãîäà ñïóñòÿ îíè ïðîäàâàëèñü ïî öåíå, íå ïðåâûøàâøåé 1 äîëë. Ïîâûñèòü
öåíó óäàëîñü ëèøü â ðåçóëüòàòå îáðàòíîãî ñïëèòà1 â ñîîòíîøåíèè 1 : 500.
Âàñ íå äîëæíà îñëåïëÿòü ôåíîìåíàëüíàÿ äîõîäíîñòü íåêîòîðûõ IPO,
õîòÿ áû ïîòîìó, ÷òî ñðåäíÿÿ äîõîäíîñòü ïåðâè÷íûõ ðàçìåùåíèé â äîëãî-
ñðî÷íîì ïåðèîäå âîâñå íå ïîðàæàåò âîîáðàæåíèå. Èññëåäîâàíèå, ïðîâå-
äåííîå â 1993 ã. Êðèñòîôåðîì Á. Áàððè è Ðîáåðòîì Õ. Äæåííèíãñîì, ïî-
êàçûâàåò, ÷òî â ñðåäíåì íàèáîëüøóþ äîõîäíîñòü ïðèíîñèò ïåðâûé äåíü
ïîÿâëåíèÿ àêöèé íà ðûíêå. Ïðîôåññîð Äæåé Ðèòòåð ïðèøåë ê âûâîäó,
÷òî äîëãîñðî÷íûå ðåçóëüòàòû IPO âûãëÿäÿò ãîðàçäî õóæå ïî ñðàâíåíèþ
ñ äîõîäíîñòüþ, êîòîðóþ ïðèíîñÿò àêöèè íà âòîðè÷íîì ðûíêå. Êðîìå
òîãî, ñóùåñòâóþùàÿ íà Óîëë-ñòðèò ïðàêòèêà íàëîæåíèè øòðàôîâ íà
áðîêåðîâ, êîòîðûå ïðîäàþò àêöèè ñâîèõ êëèåíòîâ ñðàçó æå ïîñëå ðàç-
ìåùåíèÿ, ãîâîðèò íå â ïîëüçó ìåëêèõ èíâåñòîðîâ (Öâåéã è äð., ñ. 84—90).
Íàïðèìåð, èíâåñòîðû, êîòîðûå â ìàå 2005 ã. ïðèîáðåëè àêöèè êîìïàíèè
Lazard íà ïîñëåòîðãîâîé ñåññèè ïåðâîãî äíÿ èõ ðàçìåùåíèÿ, ïîñòðàäàëè
îò òîãî, ÷òî óæå ê çàêðûòèþ ñåññèè öåíà ýòèõ àêöèé óïàëà íèæå äèàïà-
çîíà ðàçìåùåíèÿ. Â òàáë. 3-1 îáúÿñíÿåòñÿ, êàê ïðîèñõîäèò ðàñïðåäåëå-
íèå àêöèé ïðè ïåðâè÷íîì ðàçìåùåíèè è êòî èõ ïîëó÷àåò.
Îäíîé èç ïðè÷èí ñíèæåíèÿ öåí àêöèé ÷åðåç íåêîòîðîå âðåìÿ ïîñëå
IPO ìîæåò ÿâëÿòüñÿ èõ ïðîäàæà èíñàéäåðàìè. Ðóêîâîäèòåëè, ìåíåäæå-
ðû è ñîòðóäíèêè êîìïàíèè ÷àñòî èìåþò ñîáñòâåííûå ïàêåòû àêöèé èëè
îïöèîíû íà àêöèè ñâîåé êîìïàíèè. Êàê ïðàâèëî, èíñàéäåðû îáÿçàíû
óäåðæèâàòü àêöèè â òå÷åíèå îïðåäåëåííîãî ïåðèîäà, íàçûâàåìîãî ïåðèîä
1
Óìåíüøåíèå êîëè÷åñòâà íàõîäÿùèõñÿ â îáðàùåíèè àêöèé ïóòåì èõ ïðîïîðöèî-
íàëüíîãî îáúåäèíåíèÿ áåç èçìåíåíèÿ îáùåé ñòîèìîñòè âñåõ àêöèé. Â äàííîì ñëó÷àå 500
«ñòàðûõ» àêöèé áûëè îáìåíåíû íà 1 «íîâóþ». — Ïðèìå÷. ðåä.
72 ÃËÀÂÀ 3
çàìîðàæèâàíèÿ, êîòîðûé îáû÷íî ñîñòàâëÿåò îò òðåõ ìåñÿöåâ äî îäíîãî

ãîäà. Êîãäà ýòîò ïåðèîä çàêàí÷èâàåòñÿ, èíñàéäåðû ïîëó÷àþò ïðàâî ïðî-
äàòü àêöèè, ÷òî ìîæåò ïðèâåñòè ê ïàäåíèþ èõ ðûíî÷íîé öåíû.
ÒÀ Á Ë È Ö À 3 - 1
Êàê ðàñïðåäåëÿþòñÿ àêöèè ïðè IPO è êòî èõ ïîëó÷àåò
Ðàçíûå èíâåñòîðû ñòðåìÿòñÿ ê ó÷àñòèþ â ïåðâè÷íûõ ðàçìåùåíèÿõ àêöèé, òàê êàê

ìíîãèå IPO ïîçâîëÿëè çà êîðîòêèé ïåðèîä ïîëó÷èòü ôåíîìåíàëüíûå äîõîäû. Âîç-
íèêàåò âîïðîñ: åñëè ÷àñòíûì èíâåñòîðàì ñòîèò áîëüøèõ òðóäîâ ïîëó÷èòü àêöèè â
ìîìåíò èõ ðàçìåùåíèÿ, òî êîìó æå îíè äîñòàþòñÿ â ïåðâóþ î÷åðåäü?
×àñòü âûïóñêà êîìïàíèÿ ðàñïðîñòðàíÿåò ñðåäè äðóçåé è ÷ëåíîâ ñåìüè. Àíäåððàéòå-
ðû òàêæå ïðåäëàãàþò ðàçìåùàåìûå àêöèè ñâîèì ïðèâèëåãèðîâàííûì êëèåíòàì,
ñðåäè êîòîðûõ ïðèñóòñòâóþò èíñòèòóöèîíàëüíûå èíâåñòîðû è âçàèìíûå ôîíäû.
Ìåíüøàÿ ÷àñòü äîñòàåòñÿ ÷àñòíûì VIP-êëèåíòàì áðîêåðñêîé êîìïàíèè. Â ðåçóëüòà-
òå ïðè IPO ðÿäîâûå èíâåñòîðû îêàçûâàþòñÿ â ñàìîì êîíöå î÷åðåäè.
Ðàñïðåäåëåíèå àêöèé ïðè IPO íèêàê íå ðåãóëèðóåòñÿ. Íàöèîíàëüíàÿ àññîöèàöèÿ äè-
ëåðîâ öåííûõ áóìàã (NASD) ïðåäîñòåðåãàåò èíâåñòèöèîííûå áàíêè (ÿâëÿþùèåñÿ
àíäåððàéòåðàìè) îò ïðîäàæè ïåðâè÷íî ðàçìåùàåìûõ àêöèé òîï-ìåíåäæåðàì êîì-
ïàíèé, îò êîòîðûõ íàïðÿìóþ çàâèñèò áóäóùåå ýòèõ áàíêîâ. Ýòî ïðàâèëî ìîãëî áûòü
íàðóøåíî, êîãäà èíâåñòèöèîííûé áàíê Salomon Smith Barney îáåñïå÷èâàë ðóêîâî-
äèòåëÿì WorldCom âîçìîæíîñòü ó÷àñòèÿ â «ãîðÿ÷èõ» IPO â îáìåí íà âûãîäíûå äëÿ
ñåáÿ èíâåñòèöèîííî-áàíêîâñêèå ñäåëêè (Êðåéã Ñ., ñ. 10).
Ðûíîê IPO èìååò ðÿä íåäîñòàòêîâ, êîòîðûå ñëåäóåò çíàòü, ïðåæäå

÷åì ïðèíÿòü ðåøåíèå îá ó÷àñòèè â ïåðâè÷íîì ðàçìåùåíèè àêöèé:
íàèáîëüøàÿ ÷àñòü íîâûõ àêöèé äîñòàåòñÿ èíñòèòóöèîíàëüíûì èí-
âåñòîðàì, â òî âðåìÿ êàê íà äîëþ èíäèâèäóàëüíûõ èíâåñòîðîâ
îñòàåòñÿ ëèøü íåáîëüøîé ïðîöåíò âûïóñêà;
èíñòèòóöèîíàëüíûå èíâåñòîðû ãîðàçäî áîëåå îñâåäîìëåíû î ñè-
òóàöèè â êîìïàíèè-ýìèòåíòå, ÷åì ÷àñòíûå èíâåñòîðû;
÷àñòíûå èíâåñòîðû â îñíîâíîì ïîëàãàþòñÿ íà èíôîðìàöèþ, ïðå-
äîñòàâëåííóþ â ïðîñïåêòå ýìèññèè, â òî âðåìÿ êàê èíñòèòóöèî-
íàëüíûå èíâåñòîðû ìîãóò ïîñåùàòü ðîóä-øîó è âñòðå÷àòüñÿ ñ ðó-
êîâîäèòåëÿìè êîìïàíèè-ýìèòåíòà. Áðîêåðñêèå êîìïàíèè îáåñïå-
÷èâàþò ñâîèõ ïðèâèëåãèðîâàííûõ èíñòèòóöèîíàëüíûõ êëèåíòîâ
áîëüøèì îáúåìîì àíàëèòè÷åñêîé èíôîðìàöèè, âêëþ÷àÿ ïðîãíî-
çû áóäóùåé ïðèáûëè, êîòîðûå îòñóòñòâóþò â ïðîñïåêòå ýìèññèè.
Êîìïàíèè íåîõîòíî ïðåäîñòàâëÿþò äîïîëíèòåëüíóþ èíôîðìàöèþ
øèðîêîìó êðóãó èíâåñòîðîâ; ïóáëèêàöèÿ ïðîãíîçîâ áóäóùåé ïðè-
áûëè ìîæåò ñòàòü îñíîâàíèåì äëÿ ïîñëåäóþùèõ ñóäåáíûõ èñêîâ;
èíäèâèäóàëüíûå èíâåñòîðû øòðàôóþòñÿ çà ïðîäàæó êóïëåíûõ
àêöèé ñðàçó ïîñëå ðàçìåùåíèÿ èõ âûïóñêà, â òî âðåìÿ êàê èíñòè-
òóöèîíàëüíûå èíâåñòîðû âñåãäà ìîãóò íàéòè âîçìîæíîñòü áûñòðî
«ñáðîñèòü» ñâîè àêöèè.
Æåëàþùèå ïðèíÿòü ó÷àñòèå â IPO äîëæíû áûòü îñâåäîìëåíû

î òàêèõ îñîáåííîñòÿõ. Âìåñòî ó÷àñòèÿ â IPO ìîæíî ðàññìîòðåòü
èíâåñòèðîâàíèå ñðåäñòâ âî âçàèìíûå ôîíäû, ñïåöèàëèçèðóþùèåñÿ íà
ïðèîáðåòåíèè àêöèé â õîäå IPO. Â ñëåäóþùåì ðàçäåëå ðàññêàçûâàåòñÿ
î òîì, êàê, áóäó÷è ÷àñòíûì èíâåñòîðîì, ìîæíî îãðàíè÷èòü ðèñê
ïîëó÷åíèÿ óáûòêà îò èíâåñòèðîâàíèÿ íà ñòàäèè IPO.
ÇÀÙÈÒÀ ÎÒ ÓÁÛÒÊÎÂ, ÑÂßÇÀÍÍÛÕ Ñ Ó×ÀÑÒÈÅÌ Â IPO

Íà êàæäîå óñïåøíîå IPO, ê ñîæàëåíèþ, ïðèõîäèòñÿ íåêîòîðîå êîëè÷å-
ñòâî ðàçìåùåíèé, ó÷àñòèå â êîòîðûõ çàêîí÷èëîñü äëÿ èíâåñòîðîâ íåóäà-
÷åé. Åñëè âû, ÿâëÿÿñü ÷àñòíûì èíâåñòîðîì, õîòèòå èíâåñòèðîâàòü ñâîè
äåíüãè â ïåðâè÷íî ðàçìåùàåìûå àêöèè, òî äîëæíû ïðèíÿòü ìåðû ïðå-
äîñòîðîæíîñòè, ÷òîáû ñíèçèòü ðèñê ïîëó÷åíèÿ óáûòêîâ â äîëãîñðî÷íîé
ïåðñïåêòèâå. È õîòÿ âíèìàòåëüíîå èçó÷åíèå ðàáîòû ðûíêîâ öåííûõ áóìàã
íå ãàðàíòèðóåò âàì óñïåõà, îíî âîîðóæèò âàñ ìåðàìè ïðåäîñòîðîæíîñòè.
Ïðè èçó÷åíèè ïðîñïåêòà ýìèññèè îáðàòèòå âíèìàíèå íà ñëåäóþùèå
âîïðîñû.
Êòî ÿâëÿåòñÿ àíäåððàéòåðîì âûïóñêà. ßâëÿåòñÿ ëè àíäåððàéòå-
ðîì õîðîøî èçâåñòíàÿ êîìïàíèÿ? Êðóïíûé àâòîðèòåòíûé àíäåð-
ðàéòåð, êàê ïðàâèëî, íå áóäåò çàíèìàòüñÿ â ÷èñòîì âèäå ñïåêóëÿ-
òèâíûì IPO. È õîòÿ âûïóñêè öåííûõ áóìàã íåêîòîðûõ ìîëîäûõ
êîìïàíèé ðàçìåùàëèñü âåäóùèìè àíäåððàéòåðàìè, ïîñëå íà÷àëà
îáðàùåíèÿ ýòè áóìàãè ïîëíîñòüþ îáåñöåíèâàëèñü. Ïðîâåðüòå îò-
÷åòû àíäåððàéòåðà íà ïðåäìåò íåäàâíî ïðîâåäåííûõ ðàçìåùåíèé,
ñäåëàâ ñîîòâåòñòâóþùèé çàïðîñ ñâîåìó áðîêåðó èëè âîñïîëüçî-
âàâøèñü èíòåðíåò-ðåñóðñîì: www.iporesources.org.
Ñêîëüêî àíäåððàéòåðîâ çàíèìàþòñÿ ðàçìåùåíèåì âûïóñêà. Áîëü-
øàÿ ãðóïïà àíäåððàéòåðîâ IPO îáåñïå÷èâàåò áîëüøèå øàíñû íà
óñïåõ. Àíäåððàéòåðû ñïîñîáíû ïðèâëå÷ü áðîêåðñêèå êîìïàíèè ê
òîðãîâëå íîâûìè àêöèÿìè, ÷òî ïîääåðæèâàåò èõ ðûíî÷íóþ öåíó
(Áàðêåð, ñ. 168—169).
Ôèíàíñîâàÿ îò÷åòíîñòü. Èçó÷èòå ôèíàíñîâóþ îò÷åòíîñòü, ïðåä-
ñòàâëåííóþ â çàêëþ÷èòåëüíîé ÷àñòè ïðîñïåêòà. Íà îñíîâå áóõ-
ãàëòåðñêîãî áàëàíñà ñäåëàéòå âûâîä î ñòðóêòóðå ñîáñòâåííî-
ãî êàïèòàëà êîìïàíèè. Êàê îí ôîðìèðóåòñÿ — çà ñ÷åò äîëãîâûõ
îáÿçàòåëüñòâ èëè çà ñ÷åò ñðåäñòâ àêöèîíåðîâ? Åñëè îáùàÿ ñóììà
îáÿçàòåëüñòâ ïðåâûøàåò ñîáñòâåííûé êàïèòàë, ýòî ñëåäóåò ðàñöå-
íèâàòü êàê ïðåäóïðåæäåíèå. Â ýòîì ñëó÷àå íåîáõîäèìî ïðîâåñòè
äîïîëíèòåëüíûé àíàëèç. Åñëè ïðèáûëü êîìïàíèè ñîêðàòèòüñÿ, ñìî-
æåò ëè îíà ïî-ïðåæíåìó îáñëóæèâàòü ñâîè äîëãîâûå îáÿçàòåëü-
ñòâà? Åñëè íàáëþäàåòñÿ ñíèæåíèå ðàçìåðà ñîáñòâåííîãî êàïèòà-
ëà, âíèìàòåëüíî èçó÷èòå èíôîðìàöèþ î ôèíàíñîâîé äåÿòåëüíîñòè
êîìïàíèè. Êîìïàíèè, êîòîðûå îáúÿâëÿþò î íàëè÷èè óáûòêîâ â ðàç-
ìåðå, ïðåâûøàþùåì ñóììó íåðàñïðåäåëåííîé ïðèáûëè, èìåþò îò-
74 ÃËÀÂÀ 3
ðèöàòåëüíóþ ïðèáûëü. Åñëè ðàçìåð îòðèöàòåëüíîé íåðàñïðåäåëåí-

íîé ïðèáûëè ïðåâûøàåò ñóììó íà ñ÷åòàõ äâèæåíèÿ êàïèòàëà, êîì-
ïàíèÿ ñòàëêèâàåòñÿ ñ ñîêðàùåíèåì àêöèîíåðíîãî êàïèòàëà. Â ýòîì
ñëó÷àå íåîáõîäèìî ïîíÿòü, ñóìååò ëè îíà â íå îòäàëåííîì áóäóùåì
îáðàòèòü ñâîè óáûòêè â ïðèáûëü è ñîõðàíèòü áèçíåñ? Êîìïàíèÿ
Lazard èìåëà áîëüøóþ çàäîëæåííîñòü è îòðèöàòåëüíóþ áàëàíñî-
âóþ ñòîèìîñòü, ÷òî è ñòàëî, â èòîãå, ïðè÷èíîé îáâàëà öåí åå àêöèé.
Ïðèáûëü è óáûòêè êîìïàíèè â ñîâîêóïíîñòè ôîðìèðóþò äåíåæ-
íûé ïîòîê. Íàïðèìåð, ñåòü ðåñòîðàíîâ Friendly Ice Cream íåñëà îïå-
ðàöèîííûå óáûòêè ñ 1992 ã., íî ïðè ýòîì ñîçäàâàëà ïîëîæèòåëüíûé
äåíåæíûé ïîòîê (Áàðêåð, ñ. 169). Âû ìîæåòå ðàññ÷èòàòü äåíåæíûé
ïîòîê, âçÿâ çà îñíîâó ðàçìåð ÷èñòîãî äîõîäà èëè óáûòêà è ïðèáàâ-
ëåíèÿ òàêèå áåçíàëè÷íûå ñîñòàâëÿþùèå, êàê èçíîñ è àìîðòèçàöèÿ.
Îïðåäåëèòå íà îñíîâàíèè îò÷åòà î ïðèáûëÿõ è óáûòêàõ ðà-
ñòóò èëè íå ðàñòóò îáúåìû ïðîäàæ è ïðèáûëü êîìïàíèè. Åñëè
êîìïàíèÿ ïåðåæèâàåò ïåðèîä ðîñòà ïðîäàæ, íî òåðÿåò ïðèáûëü,
èçó÷èòå ïðèëàãàåìûå ê ïðîñïåêòó ýìèññèè êîììåíòàðèè íà ïðåä-
ìåò íàëè÷èÿ îáúÿñíåíèé ýòîãî ôàêòà. Åñëè êîìïàíèÿ â áëèæàé-
øåì áóäóùåì íå îæèäàåò óâåëè÷åíèÿ ïðèáûëè, ýòî ñëåäóåò âîñ-
ïðèíèìàòü êàê åùå îäíî ïðåäîñòåðåæåíèå. Ïðèìå÷àòåëüíî ñëåäó-
þùåå: åñëè áû èíâåñòîðû â ñâîå âðåìÿ ñëåäîâàëè ýòèì ñîâåòàì,
îíè íèêîãäà íå ïðèíÿëè áû ó÷àñòèÿ â ïåðâè÷íûõ ðàçìåùåíèÿõ
àêöèé íîâûõ èíòåðíåò-êîìïàíèé, êîòîðûå ïðîâîäèëèñü â îêòÿáðå
è íîÿáðå 1998 ã. Âçëåò êîòèðîâîê öåí ýòèõ àêöèé íàïîìèíàë òðà-
åêòîðèþ ðàêåòû, îòïðàâëÿþùåéñÿ íà Ìàðñ. Ïðè ýòîì áîëüøèí-
ñòâî òàêèõ êîìïàíèé íå èìåëè ïðîãíîçíîé ïðèáûëè â áóäóùèå
ãîäû, îäíàêî èõ àêöèè òîðãîâàëèñü ïðè î÷åíü âûñîêèõ çíà÷åíèÿõ
ìóëüòèïëèêàòîðà «öåíà/âûðó÷êà»1. Õîòÿ èíòåðíåò îñòàëñÿ öåë è
íåâðåäèì, òî æå íåëüçÿ ñêàçàòü î ìíîãèõ èíòåðíåò-êîìïàíèÿõ, íå
ñóìåâøèõ èçâëå÷ü âûãîäó èç òåõíîëîãè÷åñêèõ äîñòèæåíèé. Ëèõî-
ðàäêà IPO èíòåðíåò-êîìïàíèé áûëà íåòèïè÷íîé äàæå äëÿ ðûíêà
ïåðâè÷íûõ ðàçìåùåíèé, è îíà íå äîëæíà ââîäèòü âàñ â çàáëóæäå-
íèå, ïîêàçûâàÿ, ÷òî àêöèè íåïðèáûëüíîé, íî âîîðóæåííîé «ãåíè-
àëüíîé» èäååé êîìïàíèè îáðå÷åíû íà îãðîìíûé óñïåõ â áóäóùåì.
Èçó÷èòå ðàçäåë «Îáñóæäåíèÿ è àíàëèç äåÿòåëüíîñòè êîìïàíèè
åå ìåíåäæìåíòîì». Ïîñìîòðèòå, èìåþòñÿ ëè ïðèçíàêè çàìàë÷è-
âàíèÿ ïðîáëåì, êîòîðûå ìîãóò ïðîÿâèòüñÿ â áóäóùåì. Ñïðîñèòå
ñåáÿ: ÷òî ìîæåò ïîéòè íå òàê ó ýòîé êîìïàíèè? Ñ êàêèìè ðèñêàìè
îíà ñòàëêèâàåòñÿ? Êòî åå êîíêóðåíòû? Êòî åå êëèåíòû? Îöåíèòå
îáùèé óðîâåíü ðèñêîâ êîìïàíèè. Åñëè îí ñëèøêîì âåëèê, îòêà-
æèòåñü îò èäåè ó÷àñòèÿ â ðàçìåùåíèè àêöèé ýòîé êîìïàíèè.
1
P/S — ôèíàíñîâûé ïîêàçàòåëü, ðàâíûé îòíîøåíèþ ðûíî÷íîé êàïèòàëèçàöèè êîì-
ïàíèè ê åå ãîäîâîé âûðó÷êå. Íèçêèå çíà÷åíèÿ ìóëüòèïëèêàòîðà óêàçûâàþò íà íåäî-
îöåíåííîñòü êîìïàíèè, âûñîêèå ãîâîðÿò î åå ïåðåîöåíåííîñòè. — Ïðèìå÷. ðåä.
Óêàçàííûå ìåðû ïðåäîñòîðîæíîñòè ïîìîãàþò ñíèæàòü ðèñêè óáûò-

êîâ ïðè ó÷àñòèè â IPO.
ÍÎÂÛÅ ÂÛÏÓÑÊÈ ÀÊÖÈÉ

Íîâûå âûïóñêè öåííûõ áóìàã ïîÿâëÿþòñÿ âñÿêèé ðàç, êîãäà êîìïàíèè
õîòÿò ïðèâëå÷ü íà ôîíäîâîì ðûíêå íîâûé êàïèòàë. Ïðîöåäóðà ðàçìåùå-
íèÿ íîâûõ âûïóñêîâ àêöèé ÿâëÿåòñÿ ïðèìåðíî òàêîé æå, êàê è èõ ïåð-
âè÷íîãî ðàçìåùåíèÿ. Äî íà÷àëà ïðîäàæ öåííûõ áóìàã íîâîãî âûïóñêà
îíè äîëæíû áûòü çàðåãèñòðèðîâàíû è óòâåðæäåíû Êîìèññèåé ïî öåííûì
áóìàãàì è áèðæàì. Ïðîñïåêò ýìèññèè, íàçûâàåìûé ðåçåðâíîé ðåãèñòðà-
öèåé, â ýòîì ñëó÷àå áóäåò ìåíåå ïîäðîáíûì, ÷åì ïðè ïåðâè÷íîì ðàçìå-
ùåíèè, ïîñêîëüêó êîìïàíèÿ, óæå ÿâëÿþùàÿñÿ ïóáëè÷íîé, ïðåäñòàâëÿåò â
SEC íåîáõîäèìóþ îò÷åòíîñòü, âêëþ÷àÿ áóõãàëòåðñêóþ. Öåíà ðàçìåùåíèÿ
áëèçêà ê ðûíî÷íîé öåíå àêöèé êîìïàíèè, óæå íàõîäÿùèõñÿ â îáðàùåíèè,
è åå íåçíà÷èòåëüíàÿ êîððåêòèðîâêà ïðîèñõîäèò â ðåçóëüòàòå ïåðåãîâîðîâ
ìåæäó èíâåñòèöèîííûìè áàíêèðàìè è ðóêîâîäñòâîì êîìïàíèè.
Òîðãîâëÿ öåííûìè áóìàãàìè íà âòîðè÷íîì ðûíêå

Ïîñëå òîãî êàê íîâûå âûïóñêè àêöèé è îáëèãàöèé îêàçàëèñü ðàçìåùå-
íû íà ïåðâè÷íîì ðûíêå, èíâåñòîðû ìîãóò òîðãîâàòü èìè íà âòîðè÷íîì
ðûíêå. Ïðè÷åì ñëåäóåò ïîä÷åðêíóòü, ÷òî êîìïàíèÿ-ýìèòåíò óæå íå ïî-
ëó÷àåò ïðèáûëè îò ýòèõ ñäåëîê. Ñäåëêè çàêëþ÷àþòñÿ ìåæäó âëàäåëüöà-
ìè öåííûõ áóìàã è èíâåñòîðàìè, æåëàþùèìè ýòè áóìàãè ïðèîáðåñòè.
Âòîðè÷íûé ðûíîê èìååò î÷åíü âàæíîå çíà÷åíèå íå òîëüêî äëÿ îáåñïå-
÷åíèÿ ëèêâèäíîñòè, íî è äëÿ óñòàíîâëåíèÿ ñïðàâåäëèâîé öåíû íà ðàç-
ìåùàåìûå öåííûå áóìàãè.
ÒÎÐÃÎÂËß ÎÁËÈÃÀÖÈßÌÈ
Òîðãîâëÿ êàçíà÷åéñêèìè öåííûìè áóìàãàìè îñóùåñòâëÿåòñÿ ïðè ïî-
ñðåäíè÷åñòâå 35 ïåðâè÷íûõ äèëåðîâ, â ÷èñëî êîòîðûõ âõîäÿò íåêîòîðûå
êðóïíåéøèå èíâåñòèöèîííûå áàíêè. Ýòè äèëåðû ìîãóò òàêæå âûñòóïàòü
ìàðêåò-ìåéêåðàìè (îñóùåñòâëÿòü ïîêóïêó è ïðîäàæó) îáëèãàöèé ïðà-
âèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ. Áàíêè è èíâåñòèöèîííûå áàíêè òàêæå ÿâëÿ-
þòñÿ ìàðêåò-ìåéêåðàìè íà ðûíêå ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé, â êîòîðûå
îíè èíâåñòèðóþò è â îòíîøåíèè êîòîðûõ âûñòóïàþò àíäåððàéòåðàìè.
Íåñìîòðÿ íà òî ÷òî íåêîòîðûå êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè êîòèðóþòñÿ
íà áèðæàõ îáëèãàöèé, äèëåðû, ðàáîòàþùèå ñ ýòèìè èíñòðóìåíòàìè,
ïðåäïî÷èòàþò òîðãîâàòü èìè íà âíåáèðæåâîì ðûíêå.
Îáëèãàöèè íà âòîðè÷íîì ðûíêå ïðîäàþòñÿ ÷åðåç áðîêåðîâ. Áîëü-
øèíñòâî îáëèãàöèé òîðãóþòñÿ íà âíåáèðæåâîì ðûíêå, à íå íà áèðæàõ
îáëèãàöèé. Ìíîãèå áðîêåðñêèå ôèðìû âûñòóïàþò â êà÷åñòâå áðîêåðîâ
76 ÃËÀÂÀ 3
èëè äèëåðîâ, èñïîëüçóÿ ñîáñòâåííûå ñðåäñòâà äëÿ èñïîëíåíèÿ çàÿâîê

êëèåíòîâ íà ïîêóïêó è ïðîäàæó ýòèõ öåííûõ áóìàã. Îñíîâíîå ðàçëè÷èå
ìåæäó áðîêåðîì è äèëåðîì ñîñòîèò â òîì, ÷òî áðîêåð, ðàçìåùàÿ íà
ðûíêå çàÿâêè, äåéñòâóåò îò èìåíè ñâîèõ êëèåíòîâ, â òî âðåìÿ êàê äèëåð
òîðãóåò öåííûìè áóìàãàìè çà ñîáñòâåííûé ñ÷åò. Äèëåðîâ òàêæå íàçû-
âàþò ìàðêåò-ìåéêåðàìè. Òàêèì îáðàçîì, êîãäà çàÿâêà èíäèâèäóàëüíî-
ãî èíâåñòîðà íà ïîêóïêó èëè ïðîäàæó îáëèãàöèé âûïîëíÿåòñÿ çà ñ÷åò
ñîáñòâåííûõ àêòèâîâ áðîêåðñêîé ôèðìû, áðîêåð âûñòóïàåò â êà÷åñòâå
äèëåðà. Â ïðîòèâíîì ñëó÷àå çàÿâêà ïåðåäàåòñÿ äèëåðó, êîòîðûé ñïåöè-
àëèçèðóåòñÿ íà òîðãîâëå èíòåðåñóþùèìè êëèåíòà îáëèãàöèÿìè. Òðàí-
çàêöèîííûå èçäåðæêè ïðè ñäåëêàõ ñ îáëèãàöèÿìè îêàçûâàþòñÿ ãîðàçäî
âûøå, ÷åì ïðè òîðãîâëå àêöèÿìè èç-çà íàëè÷èÿ áîëåå øèðîêîãî ñïðåäà.
Ñïðåä ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ðàçíèöó ìåæäó öåíîé, êîòîðóþ äèëåð ïëà-
òèò çà îáëèãàöèè ïðè ïîêóïêå, è öåíîé, ïî êîòîðîé îí èõ ïðîäàåò.
Èç-çà ôàêòè÷åñêîãî îòñóòñòâèÿ ïðîçðà÷íîñòè öåíîîáðàçîâàíèÿ íà
ðûíêå îáëèãàöèé èíâåñòîðû ðåäêî ïðåäñòàâëÿþò ñåáå ðàçìåð ñïðåäà.
Íàöåíêè óñòàíàâëèâàþòñÿ äèëåðîì è âêëþ÷àþòñÿ èì â öåíó îáëèãà-
öèé. Â íàñòîÿùåå âðåìÿ â ïîâûøåíèè ïðîçðà÷íîñòè öåíîîáðàçîâàíèÿ
íà äàííîì ðûíêå íàìåòèëñÿ îïðåäåëåííûé ïðîãðåññ, è öåíû íåêîòî-
ðûõ îáëèãàöèé ïóáëèêóþòñÿ äëÿ èíâåñòîðîâ íà âåá-ñàéòå Àññîöèàöèè
ó÷àñòíèêîâ ðûíêà îáëèãàöèé: www.bondmarkets.com. Äðóãèå âåá-ñàéòû,
íà êîòîðûõ ìîæíî ïîëó÷èòü èíôîðìàöèþ î öåíàõ îáëèãàöèé è èõ äî-
õîäíîñòè: www.investinginbonds.com è www.munidirect.com.
ÒÎÐÃÎÂËß ÀÊÖÈßÌÈ
Èíäèâèäóàëüíûå èíâåñòîðû ðàçìåùàþò çàÿâêè (ïðèêàçû, îðäåðà) íà
ïîêóïêó èëè ïðîäàæó àêöèé ÷åðåç ñâîèõ áðîêåðîâ, êîòîðûå îáåñïå-
÷èâàþò èñïîëíåíèå ïîëó÷åííûõ çàÿâîê. Äëÿ ýòîãî îíè èñïîëüçóþò äâå
êðóïíûå òîðãîâûå ñèñòåìû: àóêöèîííûé ðûíîê è äèëåðñêèé ðûíîê.
Àóêöèîííûé ðûíîê — ýòî îðãàíèçîâàííàÿ ïëîùàäêà, íà êîòîðîé
ôîðìèðóþòñÿ öåíû ïîêóïêè è ïðîäàæè àêöèé. Ýòè öåíû îïðåäåëÿþò-
ñÿ â ðåçóëüòàòå îòêðûòîãî àóêöèîíà, â êîòîðîì ó÷àñòâóþò áðîêåðû
è ñïåöèàëèñòû. Ñîãëàñíî ïîðÿäêó ïðîâåäåíèÿ òîðãîâ óäîâëåòâîðåíèþ
ïîäëåæàò çàÿâêè èíâåñòîðîâ ñ ñàìîé íèçêîé öåíîé ïðîäàæè è ñ ñàìîé
âûñîêîé öåíîé ïîêóïêè. Òàêèì ñïîñîáîì ñäåëêè çàêëþ÷àþòñÿ íà áèð-
æàõ NYSE è AMEX. Ñïåöèàëèñòîì íàçûâàþò ÷ëåíà áèðæè, êîòîðûé
ñïåöèàëèçèðóåòñÿ íà òîðãîâëå îäíîé èëè íåñêîëüêèìè öåííûìè áóìà-
ãàìè, âõîäÿùèìè â êîòèðîâàëüíûå ñïèñêè áèðæè.
Ïðîèëëþñòðèðóåì ïðîöåññ èñïîëíåíèÿ áèðæåâîé çàÿâêè íà NYSE.
Ïðåäïîëîæèì, ÷òî âû çàèíòåðåñîâàíû â ïîêóïêå 200 àêöèé êîìïàíèè
Home Depot, Inc. Âû çâîíèòå ñâîåìó áðîêåðó, ÷òîáû óçíàòü òåêóùèå êî-
òèðîâêè, èëè íàõîäèòå ýòó èíôîðìàöèþ â èíòåðíåòå. Âû âûÿñíÿåòå, ÷òî
ëó÷øàÿ öåíà ïîêóïêè ñîñòàâëÿåò 39,90 äîëë., à ëó÷øàÿ öåíà ïðîäàæè —
39,91 äîëë. çà àêöèþ. Ýòî îçíà÷àåò, ÷òî ðàáîòàþùèé â òîðãîâîì çàëå

ñïåöèàëèñò ãîòîâ êóïèòü äëÿ âàñ àêöèè Home Depot ïî öåíå 39,90 äîëë.
çà àêöèþ èëè ïðîäàòü ýòè æå àêöèè ïî öåíå 39,91 äîëë. Ñïðåä â ýòîì
ñëó÷àå ñîñòàâëÿåò 0,01 äîëë.
Âû ïðèíèìàåòå ðåøåíèå êóïèòü 200 àêöèé Home Depot ïî ðûíî÷-
íîé öåíå. Åñëè âû ïîäàåòå çàÿâêó ñðàçó ïîñëå ïîëó÷åíèÿ êîòèðîâîê,
òî öåíà âàøåé ñäåëêè äîëæíà áûòü áëèçêà ê 39,91 äîëë. çà àêöèþ, ïî-
ñêîëüêó íà äàííûé ìîìåíò îíà è ÿâëÿåòñÿ ðûíî÷íîé, åñëè, êîíå÷íî, íà
ðûíêå íå íàáëþäàåòñÿ ðåçêèõ êîëåáàíèé öåíû èíòåðåñóþùèõ âàñ àê-
öèé. Âàø áðîêåð çàïîëíÿåò ïðèêàç íà ïîêóïêó (èëè âû ñàìè çàïîëíÿåòå
îíëàéí-çàÿâêó), êîòîðûé â ýëåêòðîííîì âèäå ïåðåäàåòñÿ â òîðãîâûé
çàë áèðæè. Íà ðèñ. 3-1 ïðèâåäåí îáðàçåö ýëåêòðîííîé çàÿâêè. Ïðåä-
ñòàâèòåëü áðîêåðà â òîðãîâîì çàëå, ïðèíÿâ âàøó çàÿâêó, ïåðåäàåò åå
äëÿ ïîñëåäóþùåãî èñïîëíåíèÿ íà òîðãîâûé ïîñò Home Depot, ãäå âàøà
çàÿâêà ìîæåò âñòðåòèòüñÿ ñ çàÿâêîé áðîêåðà èç äðóãîãî çàëà èëè äðó-
ãîãî ñïåöèàëèñòà, ðàçìåùàþùåãî çàÿâêó íà ïðîäàæó 200 àêöèé Home
Depot. Ïîñëå èñïîëíåíèÿ çàÿâêè áðîêåðñêàÿ ôèðìà ïðèñûëàåò âàì ïî
îáû÷íîé èëè ýëåêòðîííîé ïî÷òå ïîäòâåðæäåíèå ñîâåðøåííîé ñäåëêè.
ÐÈÑÓÍÎÊ 3-1
Òèïîâàÿ ôîðìà ðàñïîðÿæåíèÿ íà ñäåëêó
Òèêåð/Íàèìåíîâàíèå
Êîëè÷åñòâî: ___ àêöèé
Òèï ñäåëêè: Âûáåðèòå îäèí
Ïîêóïêà / Ïðîäàæà / «Êîðîòêàÿ» ïðîäàæà / Çàêðûòèå «êîðîòêîé» ïîçèöèè
Òèï çàÿâêè: Âûáåðèòå îäíî
Ðûíî÷íàÿ / Ëèìèòíàÿ / Ñòîï-çàÿâêà
Ëèìèòíàÿ öåíà ____ Ñòîï-öåíà ___
Ñðîê äåéñòâèÿ: Âûáåðèòå îäèí
Â òå÷åíèå äíÿ / Äî îòìåíû
Òèï ñ÷åòà: Âûáåðèòå îäèí
Íàëè÷íûé / Ìàðæèíàëüíûé
Ñïåöèàëèñòàì ðàçðåøåíî òîðãîâàòü îïðåäåëåííûìè àêöèÿìè çà ñâîé

ñ÷åò è ïîëó÷àòü äîõîä îò ýòèõ ñäåëîê. Îäíàêî ñïåöèàëèñòû îáÿçàíû ïîä-
äåðæèâàòü ñïðàâåäëèâûé è óïîðÿäî÷åííûé ðûíîê òåõ àêöèé, íà êîòîðûõ
îíè ñïåöèàëèçèðóþòñÿ. Íàïðèìåð, ñïåöèàëèñòû íå ìîãóò êîíêóðèðîâàòü
ñ çàÿâêàìè êëèåíòîâ. Åñëè êëèåíò ðàçìåùàåò çàÿâêó íà ïîêóïêó àêöèé
ïî ðûíî÷íîé öåíå, ñïåöèàëèñò íå ìîæåò ñäåëàòü òàêóþ æå ïîêóïêó çà
ñâîé ñ÷åò ðàíåå èñïîëíåíèÿ êëèåíòñêîé çàÿâêè. Àíàëîãè÷íî ñïåöèàëè-
ñòû íå ìîãóò ïðîäàòü ñîáñòâåííûå àêöèè ïðè íàëè÷èè íåèñïîëíåííûõ
êëèåíòñêèõ ïðèêàçîâ íà ïðîäàæó. Òàêèì îáðàçîì, íàëè÷èå ñïåöèàëèñòîâ
ïîçâîëÿåò ñâåñòè ê ìèíèìóìó äèñïðîïîðöèè ñïðîñà è ïðåäëîæåíèÿ íà
78 ÃËÀÂÀ 3
ðûíêå êîíêðåòíûõ àêöèé. Çàêîí çàïðåùàåò ñïåöèàëèñòàì ìàíèïóëèðî-

âàòü öåíàìè. Õîòÿ Êîìèññèÿ ïî öåííûì áóìàãàì è áèðæàì êîíòðîëèðóåò
òîðãîâóþ àêòèâíîñòü ñïåöèàëèñòîâ è ãàðàíòèðóåò, ÷òî îíè ñëåäóþò ìíî-
ãî÷èñëåííûì ïðàâèëàì, ñïîñîáñòâóÿ ïîääåðæàíèþ ïîðÿäêà íà ðûíêå,
âîçìîæíîñòü ïîëó÷åíèÿ äîïîëíèòåëüíîé ïðèáûëè ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé
ñåðüåçíîå èñêóøåíèå, ïðîòèâîñòîÿòü êîòîðîìó íåêîòîðûå ñïåöèàëèñòû
îêàçûâàþòñÿ íå â ñîñòîÿíèè. Â 2003 ã. ðåïóòàöèÿ NYSE îêàçàëàñü ïîä-
ïîð÷åíà, êîãäà âûÿñíèëîñü, ÷òî íåêîòîðûå ðàáîòàþùèå â òîðãîâîì çàëå
ñïåöèàëèñòû è áðîêåðû íàðóøàëè ïðàâèëà, ñîâåðøàÿ ñîáñòâåííûå ñäåë-
êè äî èñïîëíåíèÿ êëèåíòñêèõ çàÿâîê. Ïîñëåäñòâèåì òàêîãî ñêàíäàëà ìî-
æåò ñòàòü èçìåíåíèå ïðîöåäóðû ïðîâåäåíèÿ òîðãîâ íà NYSE ïî ïðèìåðó
ñèñòåìû NASDAQ, ãäå òîðãè ïðîõîäÿò â ýëåêòðîííîé ôîðìå.
Äèëåðñêèé ðûíîê. Íåñìîòðÿ íà óòâåðæäåíèÿ NYSE î òîì, ÷òî ñäåë-
êè íà ýòîé áèðæå çàêëþ÷àþòñÿ â òîðãîâîì çàëå â õîäå àóêöèîííûõ
òîðãîâ, ò.å. ïî ëó÷øåé öåíå, ïðîäèêòîâàííîé ðûíêîì, íà ñàìîì äåëå
â áîëåå ÷åì òðåòè ñëó÷àåâ çàÿâêè êëèåíòîâ âûïîëíÿþòñÿ íà äèëåð-
ñêîì ðûíêå. Äèëåðû ïîääåðæèâàþò ðûíîê îïðåäåëåííûõ àêöèé çà ñâîé
ñ÷åò, èñïîëüçóÿ ïðè ýòîì ýëåêòðîííóþ àâòîìàòèçèðîâàííóþ ñèñòåìó.
Ìíîãèå äèëåðû âûñòàâëÿþò äëÿ «ñâîèõ» àêöèé öåíó êàê ñïðîñà, òàê è
ïðåäëîæåíèÿ. Òàêîé âèä òîðãîâëè èìååò ìåñòî â ñèñòåìå NASDAQ äëÿ
âíåáèðæåâûõ ñäåëîê. Íàöèîíàëüíàÿ àññîöèàöèÿ äèëåðîâ öåííûõ áóìàã
ðåàëèçîâàëà ïðîåêò ñîçäàíèÿ àâòîìàòèçèðîâàííîé ñèñòåìû êîòèðîâîê
NASDAQ, êîòîðàÿ ïîçâîëÿåò ïîäêëþ÷åííûì ê íåé áðîêåðñêèì ôèðìàì
ïîëó÷àòü îò íåå êîòèðîâêè öåí íà àêöèè è ââîäèòü â íåå ñâîè äàííûå.
Ïðè ïîêóïêå èëè ïðîäàæå àêöèé âû íàïðàâëÿåòå ñîîòâåòñòâóþùóþ
çàÿâêó â ñâîþ áðîêåðñêóþ ôèðìó. Ýòà çàÿâêà ïîïàäàåò â òîðãîâûé
îòäåë áðîêåðà, êîòîðûé èùåò ñðåäè êîòèðîâîê, âûñòàâëåííûõ ìàðêåò-
ìåéêåðàìè, ëó÷øóþ öåíó äëÿ âàøåé ñäåëêè. Äëÿ óäîâëåòâîðåíèÿ ïî-
òðåáíîñòåé ðàçíîîáðàçíûõ áðîêåðñêèõ ôèðì â ñèñòåìå NASDAQ äåé-
ñòâóåò òðè óðîâíÿ êîòèðîâîê.
Óðîâåíü 1. Ýòî áàçîâûé óðîâåíü, êîòîðûé îáåñïå÷èâàåò îäíó êî-
òèðîâêó äëÿ êàæäîé àêöèè. Öåíà ïîñòîÿííî îáíîâëÿåòñÿ.
Óðîâåíü 2. Ýòîò óðîâåíü íåçàìåäëèòåëüíî îòðàæàåò êîòèðîâêè
(öåíû íà ïîêóïêó è ïðîäàæó), ïîñòóïàþùèå â ñèñòåìó NASDAQ
îò âñåõ ó÷àñòíèêîâ ðûíêà. Áðîêåðñêàÿ ôèðìà ïðèíèìàåò çàÿâêó
èíâåñòîðà íà îïðåäåëåííóþ àêöèþ, ÷òîáû íàéòè ñðåäè ïðåäñòàâ-
ëåííûõ íà äàííîì óðîâíå êîòèðîâîê ëó÷øóþ öåíó (ñàìóþ íèç-
êóþ öåíó ïðîäàæè, åñëè èíâåñòîð ïîêóïàåò, è ñàìóþ âûñîêóþ
öåíó ïîêóïêè, åñëè èíâåñòîð ïðîäàåò) äëÿ çàêëþ÷åíèÿ ñäåëêè.
Â òàáë. 3-2 ïðèâåäåíû ïðèìåðû.
Óðîâåíü 3. Ýòîò óðîâåíü ïðåäíàçíà÷åí äëÿ ìàðêåò-ìåéêåðîâ è äè-
ëåðîâ. Îí ïðåäîñòàâëÿåò äîñòóï ê êîòèðîâêàì âòîðîãî óðîâíÿ è
âîçìîæíîñòü âíåñåíèÿ è èçìåíåíèÿ ñîáñòâåííûõ êîòèðîâîê.
ÒÀ Á Ë È Ö À 3 - 2
Ïðèìåðû êîòèðîâîê âòîðîãî óðîâíÿ è èõ çíà÷åíèå
Íåêîòîðûå áðîêåðñêèå ôèðìû, ïðåäîñòàâëÿþùèå óñëóãó èíòåðíåò-òðåéäèíãà, îáå-

ñïå÷èâàþò êëèåíòàì äîñòóï ê êîòèðîâêàì âòîðîãî óðîâíÿ. Â ñëåäóþùåì ïðèìåðå
ïðèâåäåíû êîòèðîâêè, ïðåäëàãàåìûå ìàðêåò-ìåéêåðàìè è ó÷àñòíèêàìè ñèñòåìû
ýëåêòðîííûõ òîðãîâ äëÿ îïðåäåëåííûõ àêöèé. Ìíîãèå àêòèâíî òîðãóåìûå íà ðûí-
êå àêöèè ìîãóò èìåòü áîëåå 40 ìàðêåò-ìåéêåðîâ. Íàïðèìåð, íà òîðãîâëå àêöèÿìè
êîðïîðàöèè Microsoft ñïåöèàëèçèðóþòñÿ îò 20 äî 40 ìàðêåò-ìåéêåðîâ.
Ìàðêåò- Öåíà ñïðîñà, Ðàçìåð Öåíà ïðåäëîæåíèÿ, Ðàçìåð
ìåéêåð/ECN äîëë. ëîòà äîëë. ëîòà
1 19,25 20 19,26 20
2 19,24 5 19,27 5
3 19,25 7 19,27 5
4 19,24 20 19,26 20
5 19,22 5 19,28 5
Êîòèðîâêè âòîðîãî óðîâíÿ ïîêàçûâàþò ëó÷øèå öåíû âñåõ çàðåãèñòðèðîâàííûõ â

ñèñòåìå ìàðêåò-ìåéêåðîâ äëÿ ïîêóïêè è ïðîäàæè îïðåäåëåííûõ àêöèé. Â ïðèâå-
äåííîì ïðèìåðå ëó÷øàÿ öåíà ïðåäëîæåíèÿ ñîñòàâëÿåò 19,26 äîëë. çà àêöèþ. Ýòà
öåíà âûñòàâëåíà ìàðêåò-ìåéêåðàìè ïîä íîìåðàìè 1 è 4. Ýòî ëó÷øàÿ öåíà äëÿ ïî-
òåíöèàëüíûõ ïîêóïàòåëåé àêöèé. Òåõ èíâåñòîðîâ, êîòîðûå æåëàþò ïðîäàòü äàííûå
àêöèè, èíòåðåñóåò ëó÷øàÿ öåíà ñïðîñà, êîòîðàÿ â íàøåì ïðèìåðå âûñòàâëåíà ìàð-
êåò-ìåéêåðàìè ïîä íîìåðàìè 1 è 3 è ñîñòàâëÿåò 19,25 äîëë. çà àêöèþ.
Ïðè ïîñòóïëåíèè íà ðûíîê çàÿâêè íà ñîâåðøåíèå ñäåëêè ïî ðûíî÷íîé öåíå åå èñ-
ïîëíåíèå îñóùåñòâëÿåòñÿ ïî ëó÷øåé íà òîò ìîìåíò öåíå è ïðîäîëæàåòñÿ äî òåõ ïîð,
ïîêà çàÿâêà íå áóäåò èñïîëíåíà â ïîëíîì îáúåìå. Íàïðèìåð, åñëè èíâåñòîð ïîäà-
åò çàÿâêó íà ïîêóïêó 5000 àêöèé íà ïðèâåäåííûõ âûøå óñëîâèÿõ, òî åå èñïîëíåíèå
áóäåò îñóùåñòâëÿòüñÿ ñëåäóþùèì îáðàçîì:
2000* àêöèé áóäóò êóïëåíû ó äèëåðà ïîä íîìåðîì 1 ïî öåíå 19,26 äîëë. çà àêöèþ;
2000 àêöèé áóäóò êóïëåíû ó äèëåðà ïîä íîìåðîì 4 ïî öåíå 19,26 äîëë. çà àêöèþ;
500 àêöèé áóäóò êóïëåíû ó äèëåðà ïîä íîìåðîì 3 ïî öåíå 19,27 äîëë. çà àêöèþ;
500 àêöèé áóäóò êóïëåíû ó äèëåðà ïîä íîìåðîì 2 ïî öåíå 19,27 äîëë. çà àêöèþ.
Ïðè æåëàíèè èíâåñòîð ìîæåò ïîäàòü çàÿâêó ñ îïöèåé «âñ¸ èëè íè÷åãî», ÷òîáû áûòü
óâåðåííûì â òîì, ÷òî âåñü íóæíûé åìó îáúåì àêöèé áóäåò êóïëåí ïî îäíîé è òîé
æå, ëó÷øåé, öåíå. Èíâåñòîð ìîæåò âèäåòü, ñêîëüêî ëîòîâ ïðåäëàãàåòñÿ ìàðêåò-
ìåéêåðîì ê ïîêóïêå/ïðîäàæå ïî æåëàåìîé öåíå.
* Òîðãîâëÿ àêöèÿìè âåäåòñÿ ëîòàìè. Â äàííîì ïðèìåðå îäèí ëîò âêëþ÷àåò â ñåáÿ 100 àêöèé.
Ñîîòâåòñòâåííî, 2000 àêöèé ýêâèâàëåíòíû 20 ëîòàì. — Ïðèìå÷. ïåð.
Ñóùåñòâóåò ìíîæåñòâî êðèòè÷åñêèõ çàìå÷àíèé ïî ïîâîäó âîçìîæíî-

ãî êîíôëèêòà èíòåðåñîâ ìåæäó ìàðêåò-ìåéêåðàìè è äèëåðàìè, âîçíèêà-
þùåãî ïðè çàêëþ÷åíèè ñäåëîê íà âíåáèðæåâîì ðûíêå. Áðîêåðñêèå ôèð-
ìû ìîãóò îäíîâðåìåííî è âûñòóïàòü â êà÷åñòâå àãåíòîâ, äåéñòâóþùèõ â
èíòåðåñàõ êëèåíòîâ, è èìåòü êîðûñòíûå äèëåðñêèå èíòåðåñû. Äåéñòâóÿ
êàê àãåíò, áðîêåð äîëæåí íàéòè ëó÷øóþ öåíó äëÿ ñâîåãî êëèåíòà. Íî
áåçóêîðèçíåííîñòü âûïîëíåíèÿ ýòîé ìèññèè âûçûâàåò ñîìíåíèÿ ñ ó÷å-
80 ÃËÀÂÀ 3
òîì òîãî, ÷òî áðîêåðñêàÿ ôèðìà óæå â êà÷åñòâå äèëåðà ñòðåìèòñÿ ïî-
ëó÷èòü äîõîä ñ ñîâåðøàåìîé ñäåëêè. Åñëè îíà æåëàåò ñàìà âûñòóïèòü
êîíòðàãåíòîì ïî âàøåé ñäåëêå, åé óæå íåâûãîäíî èñêàòü äëÿ âàñ íà
ðûíêå íàèëó÷øóþ öåíó. Â òàáë. 3-3 îáñóæäàåòñÿ âàæíîñòü ñïðåäîâ.
ÒÀ Á Ë È Ö À 3 - 3
×òî ïîêàçûâàþò ñïðåäû
Ñïðåä ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ðàçíèöó ìåæäó òåêóùèìè ðûíî÷íûìè öåíàìè ïîêóïêè è

ïðîäàæè. Öåíû ïîêóïêè è ïðîäàæè çàâèñÿò â øèðîêîì ñìûñëå îò ñïðîñà è ïðåä-
ëîæåíèÿ íà êàæäûé âèä àêöèé, íî áîëåå êîíêðåòíî — îò íàëè÷èÿ íà ðûíêå ïðåä-
ëîæåíèé î ïîêóïêå/ïðîäàæå äîñòàòî÷íîãî êîëè÷åñòâà àêöèé ïî îïðåäåëåííûì öå-
íàì. Ðûíî÷íûå öåíû ïîêóïêè è ïðîäàæè ìåíÿþòñÿ â ðåæèìå ðåàëüíîãî âðåìåíè.
Îáðàùàÿ âíèìàíèå íà îáúåì çàÿâîê (êîëè÷åñòâî âûñòàâëåííûõ íà ïîêóïêó/ïðî-
äàæó àêöèé ïî óêàçàííîé ìàðêåò-ìåéêåðîì öåíå), ìîæíî ñîñòàâèòü áîëåå ïîëíîå
ïðåäñòàâëåíèå î ñîîòíîøåíèè ðûíî÷íîãî ñïðîñà è ïðåäëîæåíèÿ íà êîíêðåòíûå
àêöèè. Ïðèìåíåíèå íîâûõ òåõíîëîãèé ïîçâîëèëî ñóùåñòâåííî ñóçèòü ñïðåäû çà
ñ÷åò ïîâûøåíèÿ ïðîçðà÷íîñòè öåíîîáðàçîâàíèÿ. Â ðåçóëüòàòå ñóæåíèÿ ñïðåäîâ
èíâåñòîðû ïîëó÷èëè âîçìîæíîñòü ñîâåðøàòü ñäåëêè ïî áîëåå âûãîäíûì öåíàì.
Íàïðèìåð, ñîêðàùåíèå ñïðåäà ñ 0,03 äî 0,02 äîëë. äëÿ ñäåëêè ñ ïàêåòîì, ñîñòî-
ÿùèì èç 1000 àêöèé, äàåò ýêîíîìèþ â ðàçìåðå 10 äîëë. Åñëè âû ñîâåðøàåòå çà
ãîä 100 òàêèõ ñäåëîê, âàøà ýêîíîìèÿ ñîñòàâèò óæå 1000 äîëë. Çà ñ÷åò ñýêîíîìëåí-
íûõ ñðåäñòâ âû ìîæåòå ïîâûñèòü äîõîäíîñòü ñâîåãî èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ.
Â îòíîøåíèè ñïðåäîâ ìîæíî ñäåëàòü ñëåäóþùèå âûâîäû:
øèðîêèé ñïðåä óêàçûâàåò íà íèçêóþ ëèêâèäíîñòü àêöèè;
óçêèé ñïðåä ÿâëÿåòñÿ ïðèçíàêîì âûñîêîé ëèêâèäíîñòè àêöèè.
×òîáû ñîâåðøèòü ïîêóïêó èëè ïðîäàæó àêöèé ïî òî÷íî óñòàíîâëåííîé öåíå, ñëåäóåò
èñïîëüçîâàòü ëèìèòíûå çàÿâêè. Â ñëó÷àå ïîäà÷è çàÿâêè ñ èñïîëíåíèåì ïî ðûíî÷-
íîé öåíå èòîãîâàÿ öåíà ïîêóïêè (èëè ïðîäàæè) ìîæåò îêàçàòüñÿ âûøå (èëè íèæå)
âàøèõ îæèäàíèé.
Îáúåìû çàÿâîê ïîçâîëÿþò îöåíèòü îòíîñèòåëüíóþ ñèëó, èëè ãëóáèíó, ñïðîñà è ïðåä-
ëîæåíèÿ. Åñëè ñóììàðíûé îáúåì çàÿâîê íà ïðîäàæó áîëüøå, ÷åì îáúåì çàÿâîê íà
ïîêóïêó, ýòî â äàííûé ìîìåíò óêàçûâàåò íà òî, ÷òî öåíà àêöèé, ïî êîòîðûì ðàçìå-
ùàþòñÿ çàÿâêè, áóäåò ïàäàòü. È íàîáîðîò, åñëè îáúåì çàÿâîê íà ïðîäàæó ìåíüøå
îáúåìà çàÿâîê íà ïîêóïêó, òî â êðàòêîñðî÷íîé ïåðñïåêòèâå ìîæíî îæèäàòü ðîñòà
öåíû. Ñëåäóþùèé ïðèìåð èëëþñòðèðóåò âîçìîæíîñòü ïðîãíîçèðîâàíèÿ äàëüíåé-
øåãî íàïðàâëåíèÿ äâèæåíèÿ öåíû íà îñíîâàíèè èìåþùèõñÿ äàííûõ îá îáúåìå
ñïðîñà è ïðåäëîæåíèÿ:
Òèêåð Öåíà ïîêóïêè Öåíà ïðîäàæè Îáúåì (ïîêóïêè/ïðîäàæè)
GE 34,71 34,73 1000/200
Â ýòîì ïðèìåðå îáúåì çàÿâîê íà ïîêóïêó çàìåòíî ïðåâûøàåò êîëè÷åñòâî àêöèé, âû-
ñòàâëåííûõ íà ïðîäàæó, ÷òî óêàçûâàåò íà ïðåâàëèðîâàíèå ñïðîñà íà äàííûå àê-
öèè íàä èõ ðûíî÷íûì ïðåäëîæåíèåì. Íà ýòîì îñíîâàíèè ìîæíî ñäåëàòü âûâîä î
òîì, ÷òî â êðàòêîñðî÷íîé ïåðñïåêòèâå öåíà àêöèé ñ áîëüøåé âåðîÿòíîñòüþ ïîéäåò
ââåðõ. Êðîìå òîãî, óêàçàííûå â êîòèðîâêàõ îáúåìû òåêóùèõ ïðåäëîæåíèé íà ïî-
êóïêó è ïðîäàæó ïîìîãàþò èíâåñòîðó âûáðàòü, êàêîé òèï áèðæåâîé çàÿâêè — ðû-
íî÷íûé èëè ëèìèòíûé — ñëåäóåò èñïîëüçîâàòü â êàæäîì ñëó÷àå.
ÒÈÏÛ ÁÈÐÆÅÂÛÕ ÇÀßÂÎÊ

Ïðè ïîêóïêå è ïðîäàæå öåííûõ áóìàã ìîæíî èñïîëüçîâàòü ðàçëè÷íûå
òèïû áèðæåâûõ çàÿâîê, ÷òîáû ïîëó÷èòü îïòèìàëüíûå óñëîâèÿ èõ èñïîë-
íåíèÿ. Îáúåì çàÿâêè òàêæå èìååò çíà÷åíèå. Òîðãîâëÿ ïîëíûìè ëîòàìè
îçíà÷àåò, ÷òî êîëè÷åñòâî àêöèé â ëîòå ðàâíî èëè êðàòíî 100. Äëÿ î÷åíü
äåøåâûõ àêöèé ðàçìåð ëîòà ìîæåò ñîñòàâëÿòü 500 èëè 1000 àêöèé, äëÿ
äîðîãèõ ëîò ìîæåò ñîñòîÿòü èç 10 àêöèé. Òàêèå ëîòû íàçûâàþò êàáè-
íåòíûìè. Àêöèè êîìïàíèè Berkshire Hathaway ÿâëÿþòñÿ õîðîøèì ïðè-
ìåðîì êàáèíåòíûõ àêöèé. Ïî ñîñòîÿíèþ íà ìàé 2005 ã. îíè òîðãîâàëèñü
íà óðîâíå 84 400 äîëë. çà àêöèþ. Ýòî ñàìûå äîðîãèå àêöèÿ íà NYSE.
Ïðè òîðãîâëå íåïîëíûìè ëîòàìè ñäåëêè ñ ýòèìè áóìàãàìè çàêëþ÷àþò-
ñÿ íà 1—9 àêöèé. Ïðè íîðìàëüíîé öåíå àêöèé íåïîëíûé ëîò âêëþ÷àåò
ñåáÿ îò 1 äî 99 àêöèé, äëÿ î÷åíü äåøåâûõ áóìàã íåïîëíûé ëîò áóäåò ñî-
ñòîÿòü èç ìåíåå 500 àêöèé. Èíâåñòîðàì, òîðãóþùèì íåïîëíûìè ëîòàìè,
êàê ïðàâèëî, ïðèõîäèòñÿ ïëàòèòü áîëåå âûñîêóþ áèðæåâóþ êîìèññèþ,
÷åì ïðè òîðãîâëå ïîëíûìè ëîòàìè.
Èñïîëíåíèå çàÿâîê, â êîòîðûõ êîëè÷åñòâî àêöèé ïðåâûøàåò 10 000,
íàçûâàþò ïàêåòíûìè ñäåëêàìè. Òàêèå çàÿâêè, êîòîðûå, êàê ïðàâèëî,
ïîäàþò èíñòèòóöèîíàëüíûå êëèåíòû, èñïîëíÿþòñÿ ðàçëè÷íûìè ñïîñî-
áàìè. Ïðè ýòîì ðàçìåð êîìèññèè îêàçûâàåòñÿ çíà÷èòåëüíî íèæå, ÷åì
äëÿ îáû÷íûõ ñäåëîê, à èñïîëíåíèå òàêèõ çàÿâîê ïðîèñõîäèò ìãíîâåííî.
Çíàíèå ðàçëè÷èé ìåæäó òèïàìè çàÿâîê è ïðàâèë èõ èñïîëíåíèÿ ïîìîæåò
âàì ñíèçèòü òðàíçàêöèîííûå èçäåðæêè è èçáåæàòü íåïîíèìàíèÿ áðîêåðà.
Ðûíî÷íàÿ çàÿâêà
Ðûíî÷íàÿ çàÿâêà ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé íàèáîëåå ÷àñòî èñïîëüçóåìûé òèï
áèðæåâîé çàÿâêè. Îíà ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ïîðó÷åíèå áðîêåðó êóïèòü èëè
ïðîäàòü àêöèè ïî íàèëó÷øåé äîñòóïíîé íà ìîìåíò èñïîëíåíèÿ öåíå. Åñëè
âû, èçó÷èâ êîòèðîâêè öåí àêöèé êîìïàíèè Intel, ïîäàåòå çàÿâêó íà ïîêóï-
êó 100 àêöèé áåç óêàçàíèÿ öåíû, ýòî áóäåò ðûíî÷íîé çàÿâêîé, ò.å. çàÿâêîé
íà èñïîëíåíèå ïî òåêóùåé ðûíî÷íîé öåíå. Ðûíî÷íûå çàÿâêè èìåþò ïðè-
îðèòåò â òîðãîâûõ ñèñòåìàõ áðîêåðñêèõ ôèðì, ÷òî ïîçâîëÿåò ñîâåðøàòü
ñäåëêè ïðåæäå, ÷åì öåíà ñóùåñòâåííî èçìåíèòñÿ. Ðûíî÷íûå çàÿâêè, êàê
ïðàâèëî, èñïîëíÿþòñÿ â òå÷åíèå íåñêîëüêèõ ìèíóò (èëè äàæå íåñêîëüêèõ
ñåêóíä). Òàêàÿ çàÿâêà íå èñïîëíÿåòñÿ ëèøü â ðåäêèõ ñëó÷àÿõ, íàïðèìåð
êîãäà áèðæà ïðèîñòàíàâëèâàåò òîðãè èíòåðåñóþùèìè êëèåíòà àêöèÿìè.
Õîðîøàÿ íîâîñòü ñîñòîèò â òîì, ÷òî ðûíî÷íûå çàÿâêè èñïîëíÿþòñÿ
íåìåäëåííî. Íåäîñòàòêîì äàííîãî òèïà çàÿâîê ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî çàðàíåå
íåèçâåñòíî, ïî êàêîé èìåííî öåíå ïðîèçîéäåò èñïîëíåíèå âàøåé çàÿâêè.
Îáû÷íî áûñòðîå èñïîëíåíèå ïîçâîëÿåò ïîëó÷èòü öåíó, áëèçêóþ ê ïî-
ñëåäíåé êîòèðîâêå. Îäíàêî åñëè ðå÷ü èäåò îá àêòèâíî òîðãóåìûõ àêöè-
ÿõ, îòêëîíåíèå öåíû îò îæèäàåìîãî óðîâíÿ âñå æå ìîæåò èìåòü ìåñòî.
Íàïðèìåð, åñëè ïîäàåòñÿ ðûíî÷íàÿ çàÿâêà íà ïîêóïêó íîâîãî âûïóñêà
82 ÃËÀÂÀ 3
àêöèé, êîòîðûå âïåðâûå ïîÿâèëèñü íà âòîðè÷íîì ðûíêå, òî öåíà èñïîë-

íåíèÿ ìîæåò îêàçàòüñÿ ãîðàçäî âûøå óðîâíÿ íà÷àëüíîé êîòèðîâêè.
Áûñòðûå èçìåíåíèÿ öåí íàáëþäàþòñÿ ïðè òîðãîâëå ÷åðåç ñèñòåìû
èíòåðíåò-òðåéäèíãà. Äàæå åñëè èíâåñòîðû ïîëó÷àþò êîòèðîâêè â ðåæè-
ìå ðåàëüíîãî âðåìåíè, ðûíî÷íàÿ çàÿâêà ìîæåò îòñòàâàòü îò áûñòðî ìå-
íÿþùèõñÿ êîòèðîâîê. Ê ìîìåíòó èñïîëíåíèÿ çàÿâêè ðûíîê ìîæåò çíà-
÷èòåëüíî ñäâèíóòüñÿ â òó èëè â äðóãóþ ñòîðîíó, è öåíà èñïîëíåíèÿ áóäåò
ëèøü ïðèáëèçèòåëüíî ñîâïàäàòü ñ òîé êîòèðîâêîé, êîòîðóþ âû íàáëþ-
äàëè ïðè ïîäà÷å ñâîåé çàÿâêè. Ïðè ïîñòóïëåíèè â ñèñòåìó ìíîæåñòâà
ðûíî÷íûõ çàÿâîê îáðàçóåòñÿ î÷åðåäü íà èõ èñïîëíåíèå, ÷òî òàêæå äàåò
ðûíêó âðåìÿ äëÿ òîãî, ÷òîáû óéòè ââåðõ èëè âíèç îò îæèäàåìîé âàìè
öåíû. Ïîýòîìó, ÷òîáû çàùèòèòüñÿ îò «ïðîñêàëüçûâàíèÿ» öåíû íà òàêèõ
ðûíêàõ, ñëåäóåò ïîëüçîâàòüñÿ íå ðûíî÷íûìè, à ëèìèòíûìè çàÿâêàìè.
Ðûíî÷íûå çàÿâêè, êàê ïðàâèëî, èìåþò ñðîê äåéñòâèÿ äî êîíöà äíÿ.
Ýòî îçíà÷àåò, ÷òî ñðîê èõ äåéñòâèÿ èñòåêàåò â êîíöå òîðãîâîé ñåññèè
òåêóùåãî äíÿ, åñëè, êîíå÷íî, èõ èñïîëíåíèå ïî êàêèì-òî ïðè÷èíàì íå
ïðîèçîøëî ðàíåå.
Ëèìèòíàÿ çàÿâêà
Ëèìèòíàÿ çàÿâêà ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ïîðó÷åíèå áðîêåðó êóïèòü èëè
ïðîäàòü îïðåäåëåííûå àêöèè ïî îïðåäåëåííîé öåíå. Óêàçàííàÿ öåíà
ìîæåò îòëè÷àòüñÿ îò ðûíî÷íîé. Ëèìèòíûé ïðèêàç óñòàíàâëèâàåò ìàê-
ñèìàëüíóþ öåíó ñäåëêè â ñëó÷àå ïîêóïêè èëè ìèíèìàëüíóþ öåíó â ñëó-
÷àå ïðîäàæè àêöèè. Íàïðèìåð, åñëè âû îæèäàåòå, ÷òî öåíà èíòåðåñó-
þùèõ âàñ àêöèé â áëèæàéøåå âðåìÿ ñíèçèòñÿ, âû ìîæåòå ïîäàòü ëè-
ìèòíóþ çàÿâêó íà ïîêóïêó ïî öåíå íèæå òåêóùåé. Òàê, åñëè âû õîòèòå
êóïèòü 100 àêöèé êîìïàíèè General Electric, öåíà êîòîðûõ â ïîñëåäíåå
âðåìÿ êîëåáàëàñü â äèàïàçîíå ìåæäó 28 è 34 äîëë. çà àêöèþ, òî ìîæåòå
ïîäàòü áðîêåðó ëèìèòíóþ çàÿâêó íà ïîêóïêó ýòèõ àêöèé ïî 28 äîëë.,
õîòÿ ðûíî÷íàÿ öåíà íà ìîìåíò ïîäà÷è çàÿâêè ñîñòàâëÿåò 34 äîëë. çà
àêöèþ. Â ëèìèòíîé çàÿâêå âû ìîæåòå óêàçàòü ñðîê åå äåéñòâèÿ. Âû
ìîæåòå óêàçàòü, ÷òî çàÿâêà äîëæíà áûòü âûïîëíåíà íåìåäëåííî èëè
îòìåíåíà, åñëè åå íåìåäëåííîå âûïîëíåíèå íåâîçìîæíî. Òàêæå ìîæíî
óêàçàòü ñðîê äåéñòâèÿ çàÿâêè — äî èñïîëíåíèÿ èëè äî îòìåíû, äî òîãî
ìîìåíòà, ïîêà âû ñàìè åå íå îòìåíèòå. Åñëè ñðîê äåéñòâèÿ çàÿâêè íå
óêàçàí, îíà àêòèâíà äî êîíöà òîðãîâîé ñåññèè. Åñëè ê çàêðûòèþ òîðãîâ
çàÿâêà îñòàåòñÿ íåèñïîëíåííîé, ïîñêîëüêó ðûíî÷íàÿ öåíà íå äîñòèãëà
çàäàííîãî âàìè óðîâíÿ, îíà áóäåò îòìåíåíà àâòîìàòè÷åñêè.
Àíàëîãè÷íî ìîæåò áûòü ïîäàíà ëèìèòíàÿ çàÿâêà íà ïðîäàæó àêöèé
ïî öåíå, ïðåâûøàþùåé òåêóùèå ðûíî÷íûå öåíû. Íàïðèìåð, åñëè àêöèè
IBM òîðãóþòñÿ íà óðîâíå 87 äîëë. çà àêöèþ è âû ñ÷èòàåòå, ÷òî â äàëüíåé-
øåì öåíà ýòèõ àêöèé áóäåò ðàñòè, òî ìîæåòå ïîäàòü ëèìèòíóþ çàÿâêó íà
ïðîäàæó àêöèé ïî öåíå 89 äîëë. çà àêöèþ èëè âûøå. Òàêàÿ çàÿâêà áóäåò
èñïîëíåíà òîãäà, êîãäà öåíà àêöèé êîìïàíèè IBM äîñòèãíåò 89 äîëë.
Ëèìèòíûå çàÿâêè, ïðåäìåòîì êîòîðûõ ÿâëÿþòñÿ àêöèè, òîðãóåìûå

íà NYSE, ïåðåäàþòñÿ îò èíâåñòîðà â áðîêåðñêóþ ôèðìó è äàëåå ïîñòó-
ïàþò ê êîìèññèîííîìó áðîêåðó, ðàáîòàþùåìó â òîðãîâîì çàëå áèðæè,
êîòîðûé âûÿñíÿåò, ñóùåñòâóåò ëè â äàííûé ìîìåíò íà áèðæå âñòðå÷íàÿ
çàÿâêà îò äðóãèõ êîìèññèîííûõ áðîêåðîâ. Êîìèññèîííûé áðîêåð – ýòî
ïðåäñòàâèòåëü áðîêåðñêîé ôèðìû íà áèðæå, êîòîðûé èñïîëíÿåò çàÿâêè
ôèðìû â òîðãîâîì çàëå áèðæè. Åñëè óêàçàííàÿ â ëèìèòíîé çàÿâêå öåíà
íå ñîîòâåòñòâóåò òåêóùèì óðîâíÿì ñïðîñà è ïðåäëîæåíèÿ, òî òàêàÿ
çàÿâêà ïåðåäàåòñÿ ñïåöèàëèñòó (÷ëåíó áèðæè, ÿâëÿþùåìóñÿ ìàðêåò-
ìåéêåðîì îäíîé èëè íåñêîëüêèõ àêöèé, êîòèðóþùèõñÿ íà äàííîé áèð-
æå). Åñëè ñïåöèàëèñò íå ìîæåò èñïîëíèòü çàÿâêó ñðàçó, îí âíîñèò åå
â êíèãó çàÿâîê äëÿ èñïîëíåíèÿ â áóäóùåì. Â ýòîì ñëó÷àå ñïåöèàëèñò
âûñòóïàåò â êà÷åñòâå áðîêåðà äëÿ êîìèññèîííîãî áðîêåðà, ïåðåäàâøåãî
åìó çàÿâêó. Åñëè, íàïðèìåð, öåíà àêöèé IBM ñïóñòÿ íåñêîëüêî äíåé èëè
ìåñÿöåâ äîñòèãàåò íóæíîãî óðîâíÿ, çàÿâêè èç êíèãè ñïåöèàëèñòà âû-
ïîëíÿþòñÿ â òîì ïîðÿäêå, â êîòîðîì îíè áûëè âíåñåíû. Òàêîé ïîðÿäîê
íàçûâàþò ìåòîäîì FIFO (first-in, first-out). Çà èñïîëíåíèå ëèìèòíîé çà-
ÿâêè ñïåöèàëèñò ïîëó÷àåò ÷àñòü áðîêåðñêîé êîìèññèè.
Ïðåèìóùåñòâî èñïîëüçîâàíèÿ ëèìèòíîé çàÿâêè ñîñòîèò â òîì, ÷òî îíà
ïîçâîëÿåò èíâåñòîðó êóïèòü (èëè ïðîäàòü) àêöèè ïî áîëåå íèçêîé (èëè
áîëåå âûñîêîé) öåíå ïî ñðàâíåíèþ ñ òåêóùåé ðûíî÷íîé öåíîé. Î÷åâèäíûì
æå íåäîñòàòêîì òàêîé çàÿâêè ÿâëÿåòñÿ îòñóòñòâèå ãàðàíòèè åå èñïîëíåíèÿ,
ïîñêîëüêó óñòàíîâëåííàÿ â çàÿâêå öåíà ìîæåò áûòü íèêîãäà íå äîñòèãíó-
òà; ôàêò èñïîëíåíèÿ ðûíî÷íîé çàÿâêè, â îòëè÷èå îò öåíû, ãàðàíòèðóåòñÿ.
Ñòîï-çàÿâêà
Ñòîï-çàÿâêà ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ïîðó÷åíèå áðîêåðó êóïèòü èëè ïðî-
äàòü àêöèè, êîãäà öåíà äîñòèãàåò óêàçàííîãî óðîâíÿ, îòëè÷íîãî îò òå-
êóùåãî. Ïðè ýòîì â ñëó÷àå âûïîëíåíèÿ óêàçàííîãî â çàÿâêå öåíîâîãî
óñëîâèÿ ñòîï-çàÿâêà ñòàíîâèòñÿ îáû÷íîé ðûíî÷íîé çàÿâêîé. Âû ìîæå-
òå èñïîëüçîâàòü ñòîï-ïðèêàçû äëÿ ôèêñàöèè íåðåàëèçîâàííîé ïðèáûëè
èëè äëÿ îãðàíè÷åíèÿ ðàçìåðà óáûòêà. Õîòÿ ñòîï-çàÿâêà è ëèìèòíàÿ
çàÿâêà íà ïåðâûé âçãëÿä èìåþò ìíîãî îáùåãî, ìåæäó íèìè âñå æå èìå-
þòñÿ íåêîòîðûå ðàçëè÷èÿ.
Îòëè÷èå ñòîï-çàÿâêè îò ëèìèòíîé çàÿâêè çàêëþ÷àåòñÿ â òîì, ÷òî
ïîñëå òîãî, êàê öåíà àêöèé äîñòèãàåò óêàçàííîãî â ñòîï-çàÿâêå óðîâíÿ,
ýòà çàÿâêà ñòàíîâèòñÿ îáû÷íîé ðûíî÷íîé çàÿâêîé, ò.å. ñäåëêà îñóùåñò-
âëÿåòñÿ íåìåäëåííî ïî ðûíî÷íîé öåíå. Ïðåäïîëîæèì, ÷òî ðàíåå âû
êóïèëè àêöèè ïî 20 äîëë., à òåïåðü îíè òîðãóþòñÿ íà óðîâíå 30 äîëë. çà
àêöèþ. Ïðîäàæà ýòèõ àêöèé â íàñòîÿùèé ìîìåíò ìîæåò ïðèíåñòè âàì
äîõîä â ðàçìåðå 10 äîëë. íà àêöèþ. ×òîáû çàùèòèòü íåðåàëèçîâàííóþ
ïðèáûëü îò âîçìîæíîãî ðåçêîãî ïàäåíèÿ öåí, ìîæíî ðàçìåñòèòü ñòîï-
ïðèêàç íà ïðîäàæó âàøèõ àêöèé â ñëó÷àå ñíèæåíèÿ èõ öåíû äî óðîâíÿ
84 ÃËÀÂÀ 3
28 äîëë. çà àêöèþ. Åñëè öåíà àêöèé äåéñòâèòåëüíî óïàäåò äî 28 äîëë.,

òî ñòîï-ïðèêàç ñòàíåò îáû÷íîé ðûíî÷íîé çàÿâêîé è áóäåò èñïîëíåí ïî
ëó÷øåé íà òîò ìîìåíò öåíå. Åñëè âàøè àêöèè â èòîãå áóäóò ïðîäàíû
ïî öåíå 27,75 äîëë. çà àêöèþ, âàì óäàñòñÿ ïîëó÷èòü äîõîä â ðàçìåðå
7,75 äîëë. íà àêöèþ. Ïðè÷åì åñëè ïîñëå ïîäà÷è ñòîï-çàÿâêè öåíà âàøèõ
àêöèé íå ñíèçèòñÿ äî 28 äîëë., à, íàïðîòèâ, ïðîäîëæèò ðàñòè âûøå
30 äîëë., òî ñòîï-çàÿâêà îñòàíåòñÿ íåèñïîëíåííîé äî òåõ ïîð, ïîêà îíà
íå áóäåò ñíÿòà èëè ïîêà öåíà àêöèé íå óïàäåò äî 28 äîëë.
Êðîìå òîãî, âû ìîæåòå çàùèòèòü è íåðåàëèçîâàííóþ ïðèáûëü, íà-
êîïëåííóþ ïî ñâîåé «êîðîòêîé» ïîçèöèè. (Ïîíÿòèå «êîðîòêèõ» ïî-
çèöèé îáúÿñíÿåòñÿ â ñëåäóþùåì ðàçäåëå äàííîé ãëàâû.) Äëÿ ýòîãî âàì
íåîáõîäèìî ðàçìåñòèòü ñòîï-ïðèêàç íà ïîêóïêó.
Ïîìèìî çàùèòû ïðèáûëè ñòîï-çàÿâêè ìîãóò áûòü èñïîëüçîâàíû äëÿ
îãðàíè÷åíèÿ èëè èçáåæàíèÿ óáûòêîâ. Ïðåäïîëîæèì, âû ïîêóïàåòå àê-
öèè ïî 10 äîëë. â îæèäàíèè ðîñòà öåíû. Âñêîðå ïîñëå ïîêóïêè ïîÿâëÿ-
þòñÿ íîâîñòè, ÷òî ïðèîáðåòåííûå âàìè àêöèè êîìïàíèè ìîãóò ñèëüíî
óïàñòü â öåíå. Âû ìîæåòå ðàçìåñòèòü ñòîï-ïðèêàç íà ïðîäàæó àêöèé
ïðè äîñòèæåíèè óðîâíÿ â 9 äîëë., ÷òî ïîçâîëèò îãðàíè÷èòü âàøè óáûò-
êè, åñëè öåíà óïàäåò íèæå ýòîãî óðîâíÿ.
Îãðàíè÷åíèå óáûòêîâ ïî «êîðîòêèì» ïîçèöèÿì åùå îäèí ñïîñîá
èñïîëüçîâàíèÿ ñòîï-çàÿâîê. Ýòà òåìà çàòðàãèâàåòñÿ â ðàçäåëå, ïîñâÿ-
ùåííîì «êîðîòêèì» ïðîäàæàì.
Èñïîëüçîâàíèå ñòîï-çàÿâîê òàèò â ñåáå íåêîòîðûå îïàñíîñòè. Åñëè âû
ðàçìåùàåòå ñòîï-çàÿâêó ñ öåíîé, ñëèøêîì áëèçêîé ê òåêóùèì êîòèðîâêàì,
òî êðàòêîâðåìåííûå âçëåò èëè ïàäåíèå òåêóùåé öåíû ìîæåò âûçâàòü íå-
æåëàòåëüíîå ñðàáàòûâàíèå âàøåé ñòîï-çàÿâêè è èñïîëíåíèå åå íà íåâû-
ãîäíûõ äëÿ âàñ óñëîâèÿõ. Òåêóùàÿ öåíà áûñòðî âîçâðàùàåòñÿ ê ïðåæíèì
óðîâíÿì è äàëåå äâèæåòñÿ â îæèäàåìîì âàìè íàïðàâëåíèè, íî âàì ýòî
óæå íå ïðèíîñèò ïðèáûëè, ïîñêîëüêó âàøà çàÿâêà óæå èñïîëíåíà èç-çà
íåïðåäâèäåííîãî ñêà÷êà öåíû. Ïðè÷åì åñëè âû «îòîäâèíåòå» ñâîþ çàùèò-
íóþ ñòîï-çàÿâêó äàëüøå îò òåêóùåé öåíû, òî ñìîæåòå ñîõðàíèòü ìåíüøóþ
÷àñòü ïðèáûëè (èëè ïîäâåðãíèòå ñåáÿ áîëüøåìó ðèñêó óáûòêîâ).
Â ëþáîì ñëó÷àå èñïîëüçîâàíèå ñòîï-çàÿâîê íå óâåëè÷èâàåò ïðèáûëü,
åñëè ïðîãíîç â îòíîøåíèè íàïðàâëåíèÿ äàëüíåéøåãî äâèæåíèÿ ðûíî÷-
íîé öåíû îêàçûâàåòñÿ îøèáî÷íûì.
ÔÈÍÀÍÑÎÂÛÅ ÊÎÍÑÓËÜÒÀÍÒÛ
È ÁÈÐÆÅÂÛÅ ÁÐÎÊÅÐÛ
Ôèíàíñîâûå êîíñóëüòàíòû îêàçûâàþò èíâåñòîðàì ïîìîùü â ôèíàíñîâîì
ïëàíèðîâàíèè. Êîíñóëüòàíò îöåíèâàåò âàøå ôèíàíñîâîå ïîëîæåíèå, à
çàòåì ôîðìèðóåò äëÿ âàñ ïåðñîíàëüíûå ôèíàíñîâûå è èíâåñòèöèîííûå
ïëàíû. Áðîêåðû îñóùåñòâëÿþò êîíñóëüòèðîâàíèå êëèåíòîâ â îòíîøåíèè
îòäåëüíûõ öåííûõ áóìàã è ðàçìåùåíèÿ çàÿâîê íà çàêëþ÷åíèå ñäåëîê.
Ôèíàíñîâûå êîíñóëüòàíòû
Ôèíàíñîâûì êîíñóëüòàíòîì, èëè ñïåöèàëèñòîì ïî ôèíàíñîâîìó ïëà-
íèðîâàíèþ, ÿâëÿåòñÿ òîò, êòî îïëàòèë ïîøëèíó â ðàçìåðå 150 äîëë.
è, êàê òðåáóåòñÿ â íåêîòîðûõ øòàòàõ, çàðåãèñòðèðîâàëñÿ â Êîìèññèè
ïî öåííûì áóìàãàì è áèðæàì. Ïðàêòè÷åñêè êàæäûé, êòî çàïëàòèë
150 äîëë. è ïðîøåë ðåãèñòðàöèþ â SEC, ìîæåò ðàáîòàòü ôèíàíñîâûì
êîíñóëüòàíòîì. Ïîýòîìó, ïðåæäå ÷åì îáðàùàòüñÿ çà óñëóãàìè òàêîãî
êîíñóëüòàíòà, ñëåäóåò ïðîäåëàòü îïðåäåëåííóþ ïîäãîòîâèòåëüíóþ ðà-
áîòó, à çàòåì òùàòåëüíî îöåíèòü ïîëó÷åííûå ðåêîìåíäàöèè. Âû äîëæ-
íû áûòü óâåðåíû â êîìïåòåíòíîñòè è ÷åñòíîñòè ñïåöèàëèñòà, ê êîòîðî-
ìó îáðàùàåòåñü çà ïîìîùüþ â ôèíàíñîâîì ïëàíèðîâàíèè.
Áèðæåâûå áðîêåðû
×òîáû ó÷àñòâîâàòü â òîðãîâëå öåííûìè áóìàãàìè, íàäî èìåòü äîñòóï
íà ñîîòâåòñòâóþùèé ðûíîê. Âû ìîæåòå ïîëó÷èòü òàêîé äîñòóï, îáðà-
òèâøèñü â áðîêåðñêóþ ôèðìó. Âûáîð áðîêåðà çàâèñèò îò âàøèõ ëè÷íûõ
ïðåäïî÷òåíèé. Âû ìîæåòå âûáðàòü îäèí èç òðåõ òèïîâ áðîêåðîâ:
1) áðîêåð ñ ïîëíûì íàáîðîì óñëóã (óíèâåðñàëüíûé áðîêåð);
2) äèñêîíòíûé áðîêåð;
3) èíòåðíåò-áðîêåð.
Ñîñòàâ è óðîâåíü óñëóã, ïðåäîñòàâëÿåìûõ ýòèìè áðîêåðàìè, ðàçëè-
÷àþòñÿ, ðàâíî êàê è ðàçìåðû áðîêåðñêîé êîìèññèè. Ïðè âûáîðå ïîä-
õîäÿùåãî ïîä âàøè ïîòðåáíîñòè òèïà áðîêåðà ìîãóò áûòü ïîëåçíûìè
ñëåäóþùèå ðåêîìåíäàöèè.
ÍÀÁÎÐ ÓÑËÓÃ
Áèðæåâûå áðîêåðû âçèìàþò êîìèññèþ çà èñïîëíåíèå êëèåíòñêèõ çà-
ÿâîê. Ýòè êîìèññèîííûå èçäåðæêè çíà÷èòåëüíî ðàçëè÷àþòñÿ è ìîãóò
ïîâëèÿòü íà ðàçìåð âàøèõ äîõîäîâ è óáûòêîâ. Ðàñ÷åò ðàçìåðà êîìèñ-
ñèîííûõ ìîæåò áûòü îñíîâàí íà òðåõ ôàêòîðàõ: êîëè÷åñòâå àêöèé â
âàøåé çàÿâêå, öåíå àêöèé, îáùåé ñóììå çàÿâêè.
Óíèâåðñàëüíûå áðîêåðû è êðóïíûå áðîêåðñêèå ôèðìû íàöèîíàëüíîãî
ìàñøòàáà îáû÷íî âçèìàþò âûñîêèå êîìèññèîííûå. Çà íèìè ñëåäóþò ðå-
ãèîíàëüíûå áðîêåðñêèå ôèðìû, ÷üè óñëóãè, êàê ïðàâèëî, íåçíà÷èòåëüíî
äåøåâëå. Äèñêîíòíûå áðîêåðû ïðåäëàãàþò ïîíèæåííóþ êîìèññèþ, à íå-
êîòîðûå óñëóãè îêàçûâàþò è âîâñå áåñïëàòíî. Ñðåäè áðîêåðîâ ýòîãî òèïà
ìîæíî íàéòè òåõ, êòî áåðåò çà ñâîè óñëóãè ñîâñåì íèçêèå êîìèññèîííûå.
Åñëè çà èñïîëíåíèå îäíîé è òîé æå ñäåëêè âû çàïëàòèòå óíèâåð-
ñàëüíîìó áðîêåðó 91 äîëë., à äèñêîíòíûé áðîêåð âîçüìåò 7 äîëë., òî
ýòî, áåçóñëîâíî, âëèÿåò íà ðàçìåð ïîëó÷åííûõ âàìè èíâåñòèöèîííûõ
äîõîäîâ. Åñëè öåíà àêöèé ðàâíà 30 äîëë. çà àêöèþ, à îáúåì âàøåé
ñäåëêè ñîñòàâëÿåò 100 àêöèé, òî ïðè îáñëóæèâàíèè ó óíèâåðñàëüíîãî
86 ÃËÀÂÀ 3
áðîêåðà âû óïëàòèòå â âèäå êîìèññèîííûõ 3% öåíû àêöèé (91 äîëë.

ðàçäåëèòü íà 3000 äîëë.). Åñëè æå âû âîñïîëüçóåòåñü óñëóãàìè äèñêîíò-
íîãî áðîêåðà, òî çàïëàòèòå âñåãî 0,2% êîìèññè. Òàêèì îáðàçîì, òîëü-
êî äëÿ òîãî, ÷òîáû ïîêðûòü âàøè îïåðàöèîííûå èçäåðæêè, êóïëåííûå
âàìè àêöèè äîëæíû âûðàñòè â öåíå íà 6% â ñëó÷àå ñ óíèâåðñàëüíûì
áðîêåðîì èëè íà 0,4% ïðè îáñëóæèâàíèè ó äèñêîíòíîãî áðîêåðà. ×åì
áîëüøåå êîëè÷åñòâî ñäåëîê âû ñîâåðøàåòå, òåì áîëüøåå âëèÿíèå ðàç-
ìåð êîìèññèîííûõ îêàçûâàåò íà âàøè äîõîäû èëè óáûòêè.
Óíèâåðñàëüíûå áðîêåðû çàðàáàòûâàþò íà êîìèññèÿõ, ðàçìåð êîòî-
ðûõ çàâèñèò îò îáúåìà ñîâåðøåííûõ ñäåëîê. ×àñòî áðîêåðû, ÷òîáû
ìîòèâèðîâàòü êëèåíòîâ íà ñîâåðøåíèå ñäåëîê, ïðåäëàãàþò ñêèäêè íà
êîìèññèþ, îñîáåííî åñëè ðå÷ü èäåò î êëèåíòàõ ñ êðóïíûìè ïîðòôå-
ëÿìè. Óíèâåðñàëüíûå áðîêåðû ó÷èòûâàþò ôèíàíñîâûå îáñòîÿòåëüñòâà
êëèåíòîâ, ïðåäîñòàâëÿþò èì ðåêîìåíäàöèè ïî îïðåäåëåííûì àêöèÿì
è îáëèãàöèÿì, à òàêæå ïðîâîäÿò èññëåäîâàíèÿ ïî çàïðîñàì êëèåíòîâ.
Çà âîçìîæíîñòü ïîëó÷åíèÿ êîíñóëüòàöèé è ðåçóëüòàòîâ èññëåäîâàíèé
ðûíêà èíâåñòîðû ïëàòÿò íàèáîëåå âûñîêèå êîìèññèè. Óíèâåðñàëüíûå
áðîêåðû îñóùåñòâëÿþò ïåðñîíàëüíîå îáñëóæèâàíèå êëèåíòîâ. Ïîìèìî
ïðåäîñòàâëåíèÿ íåîáõîäèìîé èíôîðìàöèè, ñîñòàâëåíèÿ àíàëèòè÷åñêèõ
îáçîðîâ è ñîïðîâîæäåíèÿ ñäåëîê óíèâåðñàëüíûå áðîêåðû ïðåäëàãàþò
êëèåíòàì øèðîêèé ñïåêòð äîïîëíèòåëüíûõ ôèíàíñîâûõ óñëóã.
Äèñêîíòíûå áðîêåðû ïðåäëàãàþò ñâîè óñëóãè ïî áîëåå íèçêèì öåíàì,
ñîêðàùàÿ â íåêîòîðûõ ñëó÷àÿõ (íå âî âñåõ) íàáîð óñëóã. Äèñêîíòíûå
áðîêåðû èñïîëíÿþò çàÿâêè êëèåíòîâ íà ñîâåðøåíèå ñäåëîê ñ öåííûìè
áóìàãàìè, íî ïðè ýòîì îíè íå îáåñïå÷èâàþò òàêîãî ïåðñîíàëüíîãî ïîä-
õîäà ê êëèåíòó, êîòîðûì îòëè÷àþòñÿ óíèâåðñàëüíûå áðîêåðû. Íà ñàìîì
äåëå íàëè÷èå òàêîãî ïîäõîäà äàëåêî íå âñåãäà íåîáõîäèìî èíâåñòîðó.
Íåêîòîðûå äèñêîíòíûå áðîêåðû ãîòîâÿò äëÿ êëèåíòîâ àíàëèòè÷åñêèå
îáçîðû ðûíêà. Ïðè ýòîì òàêèå îáçîðû â çàâèñèìîñòè îò ïîëèòèêè êàæ-
äîãî áðîêåðà ìîãóò ïðåäîñòàâëÿòüñÿ êàê ïëàòíî, òàê è áåñïëàòíî.
Òðàäèöèîííî ãëóáîêî äèñêîíòíûå áðîêåðû ïðåäëàãàþò êëèåíòàì
òîëüêî äîñòóï íà ðûíêè, ïðåäîñòàâëÿþò êîòèðîâêè è èñïîëíÿþò áèð-
æåâûå çàÿâêè. Ñ ïîÿâëåíèåì èíòåðíåò-òðåéäèíãà êîíêóðåíòíàÿ áîðüáà
ìåæäó äèñêîíòíûìè áðîêåðàìè óæåñòî÷èëàñü, è ýòî ïðèâåëî ê òîìó,
÷òî íåêîòîðûå èç íèõ ñòàëè ïðåäëàãàòü êëèåíòàì äîïîëíèòåëüíûå èí-
ôîðìàöèîííûå óñëóãè èç àðñåíàëà óíèâåðñàëüíûõ áðîêåðîâ, ñîõðàíÿÿ
ïðè ýòîì íèçêèé óðîâåíü êîìèññèîííûõ.
Èíòåðíåò-áðîêåðû ïîçâîëÿþò êëèåíòàì çàêëþ÷àòü áèðæåâûå ñäåë-
êè ñàìîñòîÿòåëüíî ïðè ïîìîùè ñïåöèàëüíîãî ïðîãðàììíîãî îáåñïå÷å-
íèÿ è êîìïüþòåðà, ïîäêëþ÷åííîãî ê èíòåðíåòó. Òðàíçàêöèîííûå èç-
äåðæêè äëÿ èíòåðíåò-òðåéäèíãà ìîãóò âàðüèðîâàòüñÿ îò 5 äî 40 äîëë.
çà ñäåëêó. Â ñèñòåìàõ èíòåðíåò-òðåéäèíãà äîñòóïåí øèðîêèé íàáîð
àíàëèòè÷åñêèõ ñåðâèñîâ. Íåêîòîðûå áðîêåðñêèå ôèðìû âçèìàþò çà
ýòî ñèìâîëè÷åñêóþ ïëàòó, äðóãèå îáåñïå÷èâàþò áåñïëàòíûé äîñòóï
ê àíàëèòè÷åñêèì ìàòåðèàëàì. Äîêóìåíòû, ïðåäñòàâëåííûå â èíòåðíå-

òå, äîñòóïíû êëèåíòàì ëþáûõ áðîêåðîâ. Òàê, ïðàâèòåëüñòâåííûé âåá-
ñàéò Edgar Online (www.freeedgar.com) ïóáëèêóåò äàííûå, ïîëó÷åííûå
èç òûñÿ÷ äîêóìåíòîâ, ïîäàííûõ ïóáëè÷íûìè êîìïàíèÿìè â Êîìèññèþ
ïî öåííûì áóìàãàì è áèðæàì. Òàáëèöà 3–4 èëëþñòðèðóåò, íà ÷òî ñòî-
èò îáðàùàòü âíèìàíèå ïðè âûáîðå èíòåðíåò-áðîêåðà.
Åñëè âàì óäîáíî çàêëþ÷àòü ñäåëêè ÷åðåç êîìïüþòåð è âàñ íå èíòå-
ðåñóþò áèðæåâàÿ èíôîðìàöèÿ è àíàëèòè÷åñêèå ìàòåðèàëû, âû ìîæåòå
ñýêîíîìèòü íà êîìèññèîííûõ, âîñïîëüçîâàâøèñü óñëóãàìè èíòåðíåò-
áðîêåðà. Íî, ïðåæäå ÷åì ñäåëàòü îêîí÷àòåëüíûé âûáîð, ñëåäóåò óòî÷-
íèòü ó áðîêåðà ïîðÿäîê ðàñ÷åòà êîìèññèîííûõ, íàëè÷èå è ñòîèìîñòü
äåïîçèòàðíûõ óñëóã, à òàêæå íàëè÷èå è ðàçìåð àáîíåíòñêîé ïëàòû.
ÒÀ Á Ë È Ö À 3 - 4
Íà ÷òî îáðàùàòü âíèìàíèå ïðè âûáîðå èíòåðíåò-áðîêåðà
Âû ìîæåòå âûáðàòü îäíîãî èç ìíîãî÷èñëåííûõ èíòåðíåò-áðîêåðîâ. Âñå îíè óñòàíàâ-

ëèâàþò ðàçíûå óðîâíè êîìèññèîííûõ è ïðåäëàãàþò ðàçëè÷íûå íàáîðû óñëóã. Îñî-
áåííîñòü èíòåðíåò-áðîêåðîâ çàêëþ÷àåòñÿ â òîì, ÷òî îíè ïðåäîñòàâëÿþò êëèåíòàì
âîçìîæíîñòü çàêëþ÷àòü ñäåëêè î÷åíü áûñòðî è áåñïëàòíî ïîëó÷àòü áèðæåâûå êî-
òèðîâêè â ðåæèìå ðåàëüíîãî âðåìåíè. Åñëè âàñ íå óñòðàèâàåò ñêîðîñòü èñïîëíå-
íèÿ âàøåé çàÿâêè, âû ìîæåòå âûáðàòü äðóãîãî èíòåðíåò-áðîêåðà. Îáû÷íî ïîäàí-
íûå ÷åðåç èíòåðíåò çàÿâêè èñïîëíÿþòñÿ ïðàêòè÷åñêè ìãíîâåííî. Êðîìå òîãî, âàøè
çàÿâêè äîëæíû èñïîëíÿòüñÿ ïî ñàìûì âûãîäíûì öåíàì. Âû ìîæåòå ïðîâåðèòü ýòî,
ïðîñòî ñðàâíèâ òåêóùèå êîòèðîâêè èíòåðåñóþùèõ âàñ àêöèé ñ öåíîé èñïîëíåíèÿ
âàøåé çàÿâêè. Íåêîòîðûå èíâåñòîðû òàêæå õîòÿò ïîëó÷àòü àíàëèòè÷åñêèå îò÷åòû ñ
ñàéòà ñâîåé áðîêåðñêîé ôèðìû.
Ïîìèìî ïåðå÷èñëåííîãî íà âàø âûáîð ìîãóò ïîâëèÿòü ñëåäóþùèå äîïîëíèòåëüíûå
ôàêòîðû:
ëè÷íûå èíâåñòèöèîííûå ïðåäïî÷òåíèÿ;
÷àñòîòà ñîâåðøåíèÿ ñäåëîê;
íàáîð íåîáõîäèìûõ óñëóã.
Åñëè âû äîëãîñðî÷íûé èíâåñòîð, êîòîðîìó òðåáóåòñÿ ïîìîùü â ïðèíÿòèè èíâåñòèöè-
îííûõ ðåøåíèé, è õîòèòå òîðãîâàòü ÷åðåç èíòåðíåò, òî âàì ñëåäóåò âûáðàòü èíòåð-
íåò-áðîêåðà, ïðåäëàãàþùåãî èíäèâèäóàëüíîå îáñëóæèâàíèå. Â ýòîì ñëó÷àå ðàç-
ìåð êîìèññèè, êàê ïðàâèëî, ïîïàäàåò â âåðõíèé öåíîâîé äèàïàçîí äëÿ äàííîãî
òèïà áðîêåðîâ.
Åñëè âû äîëãîñðî÷íûé èíâåñòîð, íå íóæäàþùèéñÿ â ïîñòîðîííåé ïîìîùè, âàì ñëå-
äóåò èñêàòü îíëàéíîâîãî áðîêåðà ñ íèçêèìè êîìèññèîííûìè, ïðåäîñòàâëÿþùåãî
êëèåíòàì äîñòóï ê áèðæåâûì êîòèðîâêàì â ðåæèìå ðåàëüíîãî âðåìåíè, ïðîñòîå
â èñïîëüçîâàíèè ïðîãðàììíîå îáåñïå÷åíèå, áåñïëàòíûå àíàëèòè÷åñêèå îáçîðû è
îáåñïå÷èâàþùåãî áûñòðîå èñïîëíåíèå çàÿâîê ïî ëó÷øèì öåíàì.
Àêòèâíî òîðãóþùèì èíâåñòîðàì (òàê íàçûâàåìûì ñêàëüïåðàì) íóæåí íåäîðîãîé
áðîêåð, êîòîðûé ïðåäîñòàâëÿåò âñþ íåîáõîäèìóþ èíôîðìàöèþ äëÿ òðåéäèíãà.
Òðåéäåðû, òîðãóþùèå «âíóòðè äíÿ», îòñëåæèâàþò êàæäîå èçìåíåíèå öåíû èíòåðå-
ñóþùèõ èõ àêöèé, íàçûâàåìîå «òèê». Ýòèì òðåéäåðàì äëÿ áûñòðîãî èñïîëíåíèÿ ñäå-
ëîê íóæíî ïîëó÷àòü ëó÷øèå öåíû ïîêóïêè è ïðîäàæè â ðåæèìå ðåàëüíîãî âðåìåíè.
88 ÃËÀÂÀ 3
Îêîí÷àíèå òàáë. 3-4
Èì íåîáõîäèì äîñòóï ê êîòèðîâêàì âòîðîãî óðîâíÿ, ÷òîáû îòñëåæèâàòü ïîñòîÿííî

ìåíÿþùèåñÿ öåíû çàÿâîê îò âñåõ ìàðêåò-ìåéêåðîâ. Íåêîòîðûå èíòåðíåò-áðîêåðû
ïðåäîñòàâëÿþò äîñòóï ê êîòèðîâêàì âòîðîãî óðîâíÿ â ñèñòåìå NASDAQ áåñïëàòíî. Íà
îñíîâå ìîíèòîðèíãà èçìåíåíèé öåí ïîêóïêè è ïðîäàæè âíóòðèäíåâíûå òðåéäåðû ìî-
ãóò èìåòü áîëåå ãëóáîêîå ïðåäñòàâëåíèå î âîçìîæíîì íàïðàâëåíèè äâèæåíèÿ öåí.
Âîîðóæèâøèñü ýòîé èíôîðìàöèåé, ñêàëüïåðû ìîãóò ïîëó÷àòü äîõîä çà ñ÷åò ïîêóïêè
àêöèé íà íèæíåé ãðàíèöå èõ öåíîâîãî äèàïàçîíà è ïîñëåäóþùåé ïðîäàæè ýòèõ áóìàã
ìàðêåò-ìåéêåðó, ãîòîâîìó çàïëàòèòü áîëåå âûñîêóþ öåíó. Ïîêóïêà êðóïíûõ ïàêåòîâ
àêöèé ñ öåëüþ ïîëó÷èòü äîõîä äàæå îò íåçíà÷èòåëüíîãî èçìåíåíèÿ öåíû — çàíÿòèå
íå äëÿ ñëàáîíåðâíûõ. Ðàçâèòèå èíòåðíåò-òðåéäèíãà ñïîñîáñòâîâàëî ðåçêîìó óâåëè-
÷åíèþ êîëè÷åñòâà âíóòðèäíåâíûõ òðåéäåðîâ. Â ðåçóëüòàòå ìíîãèå èç íèõ ñòàëè æåðò-
âàìè ëîïíóâøåãî â 2002 ã. «ôîíäîâîãî ïóçûðÿ» èíòåðíåò-êîìïàíèé. Áðîêåðû, ñïå-
öèàëèçèðóþùèåñÿ íà îáñëóæèâàíèè âíóòðèäíåâíûõ ñïåêóëÿíòîâ, ñóùåñòâóþò ïî ñåé
äåíü, îäíàêî ëþáîé èíâåñòîð, ðåøèâøèé ñòàòü âíóòðèäíåâíûì òðåéäåðîì, äîëæåí
ïîíèìàòü, ÷òî òàêàÿ òîðãîâëÿ òðåáóåò ñïåöèàëüíîãî îáó÷åíèÿ è òàèò â ñåáå ìíîæåñòâî
îïàñíîñòåé. Ñïåêóëÿíòû ïðèíèìàþò íà ñåáÿ ãîðàçäî áîëüøèå ðèñêè, ÷åì èíâåñòîðû,
èñïîëüçóþùèå ïðèíöèï «ïîêóïàé è äåðæè».
ÒÈÏÛ ÁÐÎÊÅÐÑÊÈÕ Ñ×ÅÒÎÂ

Îòêðûòèå ñ÷åòà â áðîêåðñêîé ôèðìå ïðîèñõîäèò íå íàìíîãî ñëîæíåå,
÷åì îòêðûòèå ñ÷åòà â áàíêå. Ìíîãèå áðîêåðñêèå ôèðìû ïîòðåáóþò îò
âàñ íåìíîãèì áîëåå ïîëíóþ èíôîðìàöèþ, ÷åì ýòî äåëàþò áàíêè ïðè
çàêëþ÷åíèè äåïîçèòíîãî äîãîâîðà. Âàñ ïîïðîñÿò ñîîáùèòü äàííûå î
âàøåì ðîäå çàíÿòèé è íîìåð ñîöèàëüíîãî ñòðàõîâàíèÿ â äîïîëíåíèå ê
áîëåå ñïåöèôè÷íîé èíôîðìàöèè, õàðàêòåðèçóþùåé âàøå ôèíàíñîâîå
ïîëîæåíèå. Áðîêåðû îáÿçàíû çíàòü ñâîèõ êëèåíòîâ, ÷òîáû ïðè çàêëþ-
÷åíèè êðóïíûõ ñäåëîê áûñòðî ïðèíèìàòü ðåøåíèå î ïðåäîñòàâëåíèè èì
êðåäèòà, çàïðàøèâàåìîãî äëÿ ôèíàíñèðîâàíèÿ òàêèõ ñäåëîê.
Áðîêåðñêèå ôèðìû ïðîñÿò êëèåíòîâ âûáðàòü ñïîñîá ðåãèñòðàöèè
êóïëåíûõ öåííûõ áóìàã. Åñëè âû õîòèòå, ÷òîáû ïðàâà íà ïðèîáðå-
òåííûå âàìè àêöèè ó÷èòûâàëèñü â äåïîçèòàðèè áðîêåðà, îíè áóäóò
çàðåãèñòðèðîâàíû íà èìÿ âàøåé áðîêåðñêîé ôèðìîé. Íà÷èñëÿåìûå
ïî ýòèì àêöèÿì äèâèäåíäû áóäóò ïîñòóïàòü áðîêåðó, êîòîðûé çàòåì
ðàñïðåäåëÿåò èõ ïî ñ÷åòàì êëèåíòîâ. Îñíîâíûì íåäîñòàòêîì òàêî-
ãî ñïîñîáà ðåãèñòðàöèè ïðàâ ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî áðîêåð íå â ñîñòî-
ÿíèè ðàññûëàòü âñåì ñâîèì êëèåíòàì îò÷åòû è íîâîñòè, ïîëó÷àåìûå
îò âñåõ êîìïàíèé-ýìèòåíòîâ õðàíÿùèõñÿ ó íåãî àêöèé. Íåñîìíåííîå
ïðåèìóùåñòâî äàííîãî ñïîñîáà ó÷åòà ïðàâ íà öåííûå áóìàãè ñîñòîèò
â òîì, ÷òî äëÿ ïðîäàæè öåííûõ áóìàã êëèåíòó íå íàäî êàæäûé ðàç
ïåðåâîäèòü èìåþùèåñÿ ó íåãî àêöèè íà òîðãîâûé ñ÷åò çà òðè äíÿ äî
ñîâåðøåíèÿ ñäåëêè. Ïðè íåîáõîäèìîñòè âû âñåãäà ìîæåòå ïîëó÷èòü
îò áðîêåðà äîêóìåíòû, ïîäòâåðæäàþùèå ïðàâî ñîáñòâåííîñòè íà ïðè-
îáðåòåííûå âàìè àêöèè.
Äëÿ îáåñïå÷åíèÿ ïîêóïêè è ïðîäàæè öåííûõ áóìàã èñïîëüçóþòñÿ

áðîêåðñêèå ñ÷åòà òðåõ òèïîâ:
1) íàëè÷íûé;
2) ìàðæèíàëüíûé;
3) äîâåðèòåëüíûé.
Íàëè÷íûé ñ÷åò
Íàëè÷íûé (äåíåæíûé) ñ÷åò íåîáõîäèì äëÿ îïëàòû ïîêóïîê öåííûõ áó-
ìàã, ñîâåðøàåìûõ êëèåíòîì áðîêåðñêîé ôèðìû. Èìåííî ñ ýòîãî ñ÷åòà
â ïîëíîì îáúåìå è íå ïîçäíåå íàñòóïëåíèÿ äàòû ðàñ÷åòîâ îïëà÷èâàåòñÿ
ñòîèìîñòü ïðèîáðåòàåìûõ öåííûõ áóìàã. Â íàñòîÿùåå âðåìÿ îêîí÷à-
òåëüíàÿ äàòà ðàñ÷åòîâ íàñòóïàåò â òå÷åíèå òðåõ ðàáî÷èõ äíÿ ïîñëå èñ-
ïîëíåíèÿ áèðæåâîé çàÿâêè. Íà ýòó äàòó ïîêóïàòåëü äîëæåí îáåñïå÷èòü
íàëè÷èå íà ñ÷åòå íåîáõîäèìîé äëÿ îïëàòû ïîêóïêè ñóììû äåíåæíûõ
ñðåäñòâ, à ïðîäàâåö äîëæåí îáåñïå÷èòü ïîñòàâêó áðîêåðñêîé ôèðìå
ïðîäàííûõ èì öåííûõ áóìàã. Íàïðèìåð, åñëè âû ïîêóïàåòå àêöèè â ïî-
íåäåëüíèê, òî îïëàòà äîëæíà áûòü ïðîèçâåäåíà íå ïîçäíåå ñðåäû, åñëè
âñå òðè äíÿ ñ ïîíåäåëüíèêà ïî ñðåäó ÿâëÿþòñÿ ðàáî÷èìè. Ïîíåäåëüíèê
ñ÷èòàåòñÿ äàòîé çàêëþ÷åíèÿ ñäåëêè (äàòà, â êîòîðóþ èñïîëíåíà âàøà
áèðæåâàÿ çàÿâêà). Åñëè âû íå îïëàòèòå ñâîþ ïîêóïêó â óñòàíîâëåííûé
ñðîê, áðîêåð èìååò ïðàâî ïðîäàòü êóïëåííûå âàìè àêöèè. Åñëè áðîêåð-
ñêàÿ ôèðìà ïîíåñåò ïðè ýòîì óáûòêè, îíà ìîæåò ïîòðåáîâàòü îò âàñ
ñîîòâåòñòâóþùóþ êîìïåíñàöèþ. Äëÿ òîðãîâëè ÷åðåç èíòåðíåò äåíüãè
äîëæíû áûòü çàðåçåðâèðîâàíû íà âàøåì íàëè÷íîì ñ÷åòå çàáëàãîâðå-
ìåííî, ò.å. åùå äî çàêëþ÷åíèÿ ñäåëêè.
Ïðè ïðîäàæå àêöèé äåíüãè äîëæíû áûòü ïîñòàâëåíû ïîêóïàòåëþ èëè
åãî áðîêåðñêîé ôèðìå (åñëè ðåãèñòðàöèÿ öåííûõ áóìàã îñóùåñòâëÿåòñÿ
íà èìÿ áðîêåðà) â òå÷åíèå òðåõ äíåé. Ïîñëå äàòû ðàñ÷åòîâ âûðó÷åííûå
îò ïðîäàæè äåíåæíûå ñðåäñòâà çà âû÷åòîì êîìèññèè áðîêåðà â ñîîòâåò-
ñòâèè ñ çàêëþ÷åííûìè ðàíåå äîãîâîðåííîñòÿìè ïåðå÷èñëÿþòñÿ ïðîäàâöó
èëè çà÷èñëÿþòñÿ íà åãî íàëè÷íûé áðîêåðñêèé ñ÷åò. Ñîîòâåòñòâåííî, ïðè
âûáîðå áðîêåðà ñëåäóåò óòî÷íèòü, âçèìàåòñÿ ëè êàêàÿ-ëèáî ïëàòà çà âå-
äåíèå íàëè÷íîãî ñ÷åòà èëè ïåðå÷èñëåíèå äåíåæíûõ ñðåäñòâ.
Ìàðæèíàëüíûé ñ÷åò
Íàëè÷èå ìàðæèíàëüíîãî ñ÷åòà ïîçâîëÿåò êëèåíòàì áðîêåðñêîé ôèðìû
ïîêóïàòü öåííûå áóìàãè â êðåäèò è ïîëó÷àòü â çàåì öåííûå áóìàãè äëÿ
ïðîäàæè. Èíûìè ñëîâàìè, ìàðæèíàëüíûé ñ÷åò ïîçâîëÿåò êëèåíòó ïîêó-
ïàòü öåííûå áóìàãè áåç íåîáõîäèìîñòè îïëà÷èâàòü èõ ïîëíóþ ñòîèìîñòü.
Íåäîñòàþùèå ñðåäñòâà ïðè ýòîì ïðåäîñòàâëÿþòñÿ áðîêåðîì. Ìàêñè-
ìàëüíûé ðàçìåð òàêîãî êðåäèòà (ðàçìåð êðåäèòíîãî ïëå÷à) îïðåäåëÿåòñÿ
ñîãëàñíî ìàðæèíàëüíûì òðåáîâàíèÿì, óñòàíàâëèâàåìûì Ôåäåðàëüíûì
90 ÃËÀÂÀ 3
ðåçåðâíûì óïðàâëåíèåì. Áðîêåðû âïðàâå óñòàíàâëèâàòü äëÿ êëèåíòîâ

áîëåå (íî íå ìåíåå) ñòðîãèå òðåáîâàíèÿ ê ñîâåðøåíèþ ìàðæèíàëüíûõ
ñäåëîê. Íàïðèìåð, åñëè îãðàíè÷èòåëüíûé óðîâåíü ìàðæè óñòàíîâëåí íà
óðîâíå 50%, òî ïðè ïîêóïêå ïàêåòà àêöèé ñòîèìîñòüþ 12 000 äîëë. âû
äîëæíû âíåñòè íàëè÷íûìè, ïî ìåíüøåé ìåðå, 6000 äîëë., à âòîðóþ ïîëî-
âèíó ñóììû âû ìîæåòå ïîëó÷èòü â çàåì ó ñâîåé áðîêåðñêîé ôèðìû. Åñëè
îãðàíè÷èòåëüíûé óðîâåíü ìàðæè ñîñòàâëÿåò 60%, òî âàì ïðèäåòñÿ çà-
ïëàòèòü èç ñîáñòâåííûõ ñðåäñòâ, ïî ìåíüøåé ìåðå, 7200 äîëë. è ïîëó÷èòü
â çàåì ó áðîêåðà îñòàâøóþñÿ ñóììó. Áðîêåðñêàÿ ôèðìà, ïðåäîñòàâëÿÿ
êëèåíòó ìàðæèíàëüíûé çàåì, èñïîëüçóåò â êà÷åñòâå îáåñïå÷åíèÿ èìå-
þùèåñÿ ó ïîñëåäíåãî àêöèè. Öåííûå áóìàãè, ñîñòàâëÿþùèå îáåñïå÷åíèå,
íàõîäÿòñÿ â ðàñïîðÿæåíèè áðîêåðà è ìîãóò áûòü îäîëæåíû èì äðóãèì
êëèåíòàì, íàìåðåííûì ñîâåðøèòü «êîðîòêóþ» ïðîäàæó. «Êîðîòêèå»
ïðîäàæè áóäåò îáñóæäàòüñÿ â ýòîé ãëàâå íèæå.
Ïðåäîñòàâèâ èíâåñòîðó ìàðæèíàëüíûé çàåì, áðîêåðñêàÿ ôèðìà âçè-
ìàåò ñ íåãî îïðåäåëåííûé ïðîöåíò çà ïîëüçîâàíèå çàåìíûìè ñðåäñòâàìè.
Ìàðæèíàëüíàÿ òîðãîâëÿ ñîïðÿæåíà ñ áîëåå âûñîêèìè ðèñêàìè èíâåñòî-
ðà, ïîñêîëüêó âîçíèêàþùèå óáûòêè â ýòîì ñëó÷àå ìîãóò áûòü ãîðàçäî
âûøå ñóììû âëîæåííûõ èíâåñòîðîì ñîáñòâåííûõ ñðåäñòâ. Îäíàêî, åñëè
öåíà àêöèé, êóïëåííûõ íà çàåìíûå ñðåäñòâà, ðàñòåò, èíâåñòîð ïîëó÷àåò
áîëüøóþ äîõîäíîñòü èç-çà òîãî, ÷òî ñóììà èíâåñòèöèè ïðåâûøàåò îáú-
åì èìåþùåãîñÿ ó èíâåñòîðà ñîáñòâåííîãî êàïèòàëà. Â îáîèõ ñëó÷àÿõ
èíâåñòîð äîëæåí ó÷èòûâàòü ðàñõîäû íà îïëàòó ïðîöåíòîâ ïî âçÿòîìó èì
ìàðæèíàëüíîìó çàéìó, ÷òî ïðèâîäèò ê óâåëè÷åíèþ óáûòêîâ è óìåíüøå-
íèþ äîõîäà. Äàííàÿ êîíöåïöèÿ ïðîèëëþñòðèðîâàíà â òàáë. 3-5.
Åñëè öåíà àêöèé, êóïëåííûõ íà çàåìíûå ñðåäñòâà, ñíèæàåòñÿ, ïðî-
ïîðöèîíàëüíî âîçðàñòàåò ñóììà çàäîëæåííîñòè êëèåíòà ïåðåä áðîêåð-
ñêîé ôèðìîé. ×òîáû çàùèòèòü ïðåäîñòàâëåííûå â çàåì ñðåäñòâà, áðî-
êåðñêèå ôèðìû óñòàíàâëèâàþò ìèíèìàëüíûé óðîâåíü ìàðæè, êîòîðûé
äîëæíû ïîääåðæèâàòü êëèåíòû íà ñâîåì ñ÷åòå. Åñëè ñóììà ñðåäñòâ íà
ìàðæèíàëüíîì ñ÷åòå èíâåñòîðà îêàçûâàåòñÿ íèæå òàêîãî ìèíèìàëüíî-
ãî óðîâíÿ, áðîêåð íàïðàâëÿåò èíâåñòîðó ìàðæèí-êîëë. Ìàðæèí-êîëë
ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé íàïðàâëÿåìîå èíâåñòîðó òðåáîâàíèå î âíåñåíèè íà
ñ÷åò äîïîëíèòåëüíûõ ñðåäñòâ äëÿ âîññòàíîâëåíèÿ óðîâíÿ ìàðæè äî äî-
ïóñòèìûõ çíà÷åíèé. Åñëè èíâåñòîð èãíîðèðóåò äàííîå òðåáîâàíèå, áðî-
êåð èìååò ïðàâî ïðîäàòü èìåþùèåñÿ íà ñ÷åòå èíâåñòîðà öåííûå áóìàãè.
Â ýòîì ñëó÷àå èíâåñòîð íåñåò îòâåòñòâåííîñòü çà ëþáûå óáûòêè, ïîíå-
ñåííûå áðîêåðñêîé ôèðìîé. Â òàáë. 3-6 ïîêàçàíî, êàê ðàáîòàåò ñèñòåìà
ïîääåðæàíèÿ äîïóñòèìûõ óðîâíåé ìàðæè.
Äâà òèïà áèðæåâûõ îïåðàöèé ìîãóò áûòü âûïîëíåíû òîëüêî ïðè
íàëè÷èè ìàðæèíàëüíîãî ñ÷åòà: îñóùåñòâëåíèå «êîðîòêîé» ïðîäàæè
àêöèé (îïèñàíèå ñîäåðæèòñÿ â ñëåäóþùåì ðàçäåëå äàííîé ãëàâû) è
ñäåëêè ñ îïöèîíàìè íà àêöèè áåç ïîêðûòèÿ (ðàññìàòðèâàþòñÿ â ãëàâå,
ïîñâÿùåííîé îïöèîíàì).
ÒÀ Á Ë È Ö À 3 - 5
Ñðàâíåíèå äîõîäíîñòè ïî íàëè÷íîìó è ìàðæèíàëüíîìó ñ÷åòàì
Èíâåñòîð ïîêóïàåò 100 àêöèé êîìïàíèè Johnson & Johnson (JNJ) ïî 45 äîëë. çà àêöèþ
è ïðîäàåò èõ ïî 54 äîëë. çà àêöèþ. Îãðàíè÷èòåëüíûé óðîâåíü ìàðæè ñîñòàâëÿåò
50%. Êîìèññèÿ çà ñäåëêó ñîñòàâëÿåò 50 äîëë. Ñóììà ïðîöåíòîâ ïî ìàðæèíàëüíîìó
çàéìó ðàâíà 45 äîëë.
Íàëè÷íûé Ìàðæèíàëüíûé
ñ÷åò ñ÷åò
Âûðó÷êà îò ïðîäàæè 100 àêöèé JNJ 5400 äîëë. 5400 äîëë.
ïî 54 äîëë.
Êîìèññèîííûå çà ñäåëêó –50 äîëë. –50 äîëë.
×èñòàÿ âûðó÷êà 5350 äîëë. 5350 äîëë.
Ñòîèìîñòü 100 àêöèé ñ ó÷åòîì êîìèññèè –4550 äîëë. –4550 äîëë.
Âàëîâîé äîõîä 800 äîëë. 800 äîëë.
Ïðîöåíòû ïî çàéìó __________ 45 äîëë.
×èñòûé äîõîä 800 äîëë. 755 äîëë.
Äîõîäíîñòü = ×èñòûé äîõîä / 17,58% 755/2275* 33,18%
Âëîæåííûå ñðåäñòâà 800 / 4550
* Âëîæåííûå ñðåäñòâà = 2275 (4550  50%)
Ðàçìåðû âûðó÷êè è âàëîâîãî äîõîäà îäèíàêîâû â îáîèõ ñëó÷àÿõ. Ðàçëè÷èå çàêëþ-

÷àåòñÿ â òîì, ÷òî ñ íàëè÷íîãî ñ÷åòà èíâåñòîð îïëà÷èâàåò âñþ ñòîèìîñòü ïîêóïêè
(4550 äîëë.), òîãäà êàê ñ ìàðæèíàëüíîãî ñ÷åòà èíâåñòîð âíîñèò òîëüêî 50% ñòîèìî-
ñòè (2275 äîëë.). Èìåííî ýòèì îáúÿñíÿåòñÿ òîò ôàêò, ÷òî äîõîäíîñòü ïðè èñïîëüçî-
âàíèè ìàðæèíàëüíîãî ñ÷åòà îêàçàëàñü âûøå, íåñìîòðÿ íà ñíèæåíèå ÷èñòîãî äîõî-
äà èç-çà äîïîëíèòåëüíûõ ðàñõîäîâ íà îïëàòó ïðîöåíòîâ ïî ìàðæèíàëüíîìó çàéìó.
Òåïåðü ïîñ÷èòàåì äîõîäíîñòü, åñëè ïðè ïðî÷èõ ðàâíûõ óñëîâèÿõ êóïëåíûå â ïðè-
âåäåííîì âûøå ïðèìåðå àêöèè ïîñëå ïîêóïêè ïî öåíå 45 äîëë. ïðîäàþòñÿ ïî
41 äîëë. çà àêöèþ.
Íàëè÷íûé Ìàðæèíàëüíûé
ñ÷åò ñ÷åò
Âûðó÷êà îò ïðîäàæè 100 àêöèé JNJ 4100 äîëë. 4100 äîëë.
ïî 41 äîëë.
Êîìèññèîííûå çà ñäåëêó –50 äîëë. –50 äîëë.
×èñòàÿ âûðó÷êà 4050 äîëë. 4050 äîëë.
Ñòîèìîñòü 100 àêöèé ñ ó÷åòîì êîìèññèè –4550 äîëë. –4550 äîëë.
Âàëîâîé äîõîä –500 äîëë. –500 äîëë.
Ïðîöåíòû ïî çàéìó ___________ 45 äîëë.
×èñòûé óáûòîê –500 äîëë. –545 äîëë.
Âëîæåííûå ñðåäñòâà 4550 äîëë. 2275* äîëë.
Äîõîäíîñòü = –500 / 4550 –10,98% –545/2275* –23,95%
= ×èñòûé äîõîä / Âëîæåííûå ñðåäñòâà
* Âëîæåííûå ñðåäñòâà = 2275 (4550  50%)
Óáûòîê îêàçûâàåòñÿ âûøå ïðè èñïîëüçîâàíèè ìàðæèíàëüíîãî ñ÷åòà, ïîñêîëüêó ÷è-

ñòûé óáûòîê â ýòîì ñëó÷àå ïîëó÷àåòñÿ áîëüøå, à ñóììà èíâåñòèöèé — ìåíüøå, ÷åì
ïðè îïëàòå ñäåëêè ñ íàëè÷íîãî ñ÷åòà â ïîëíîì îáúåìå.
92 ÃËÀÂÀ 3
ÒÀ Á Ë È Ö À 3 - 6
Ìàðæèíàëüíîå îáåñïå÷åíèå
Îïðåäåëèòå, èìååò ëè ìåñòî â ñëåäóþùåì ñëó÷àå ìàðæèí-êîëë.

Îãðàíè÷èòåëüíûé óðîâåíü ìàðæè, óñòàíîâëåííûé Ôåäåðàëüíîé ðåçåðâíîé ñèñòåìîé
(ÔÐÑ), ñîñòàâëÿåò 50%, à îãðàíè÷èòåëüíûé óðîâåíü ìàðæè áðîêåðñêîé ôèðìû ðà-
âåí 40%. Èíâåñòîð ïîêóïàåò 100 àêöèé êîìïàíèè Cisco ïî 15 äîëë. çà àêöèþ. Öåíà
àêöèé ïàäàåò äî 13 äîëë. çà àêöèþ. Áåç ó÷åòà êîìèññèé.
Ñòîèìîñòü ïðèîáðåòåíèÿ 100 àêöèé Cisco ïî 15äîëë. çà àêöèþ 1500 äîëë.
Ñîáñòâåííûå ñðåäñòâà èíâåñòîðà: 50%  1500 750 äîëë.
Ðàçìåð ìàðæèíàëüíîãî çàéìà 750 äîëë.
Ñòîèìîñòü 100 àêöèé Cisco ïðè öåíå 13 äîëë. çà àêöèþ 1300 äîëë.
Ñóììà çàéìà –750 äîëë.
Îöåíêà èçìåíèâøåéñÿ ñóììû ñîáñòâåííûõ ñðåäñòâ èíâåñòîðà 550 äîëë.
Äîëÿ ñîáñòâåííûõ ñðåäñòâ èíâåñòîðà 550 / 1300 42,3%
Ïîñêîëüêó äîëÿ ñîáñòâåííûõ ñðåäñòâ èíâåñòîðà ïðåâûøàåò óñòàíîâëåííûé áðîêåðîì

ìèíèìàëüíûé óðîâåíü îáåñïå÷åíèÿ (40%), ìàðæèí-êîëë èíâåñòîðó íå íàïðàâëÿåòñÿ.
Äîâåðèòåëüíûé ñ÷åò
Ïî äîâåðèòåëüíûì ñ÷åòàì áðîêåðó ïðåäîñòàâëÿåòñÿ ïðàâî ïîêóïàòü
è ïðîäàâàòü öåííûå áóìàãè îò èìåíè èíâåñòîðà. Åñëè âû îòêðûâàåòå
òàêîé òèï ñ÷åòà, òî òåì ñàìûì äàåòå ñâîåìó áðîêåðó ïîðó÷åíèå ñàìî-
ñòîÿòåëüíî îïðåäåëÿòü, êàêèå öåííûå áóìàãè, â êàêîì îáúåìå è ïî êà-
êîé öåíå ñëåäóåò ïîêóïàòü è ïðîäàâàòü. (Äëÿ íå÷åñòíûõ áðîêåðîâ òàêîé
ñ÷åò ÿâëÿåòñÿ ïðåäìåòîì ìå÷òàíèé.)
Íàäî ñëåäèòü çà îïåðàöèÿìè, ñîâåðøàåìûìè ïî òàêîìó ñ÷åòó, íà îñ-
íîâàíèè åæåìåñÿ÷íûõ îò÷åòîâ áðîêåðà, ÷òîáû îïðåäåëèòü, íå âåäåò ëè
âàø áðîêåð ÷ðåçìåðíî àêòèâíóþ òîðãîâëþ ñ åäèíñòâåííîé öåëüþ — çà-
ðàáîòàòü ïîáîëüøå êîìèññèîííûõ. Ñ ýòîé öåëüþ íå÷èñòîïëîòíûå áðî-
êåðû ïðèìåíÿþò òàê íàçûâàåìóþ íàêðóòêó. Ñóòü ýòîãî ìåòîäà ñîñòîèò
â ñîâåðøåíèè ñëèøêîì ÷àñòûõ ñäåëîê ïðè ìàëåéøèõ èçìåíåíèÿõ öåíû
àêöèé. Åñëè âû íå ñëèøêîì õîðîøî çíàåòå ñâîåãî áðîêåðà, âàì ñëåäóåò
áûòü î÷åíü îñòîðîæíûì ñ îòêðûòèåì äîâåðèòåëüíîãî ñ÷åòà.
ÊÀÊ ÐÀÁÎÒÀÞÒ «ÊÎÐÎÒÊÈÅ» ÏÐÎÄÀÆÈ

Áîëüøèíñòâî èíâåñòîðîâ âêëàäûâàþò ñðåäñòâà, ïîêóïàÿ îáûêíîâåííûå
àêöèè â öåëÿõ èõ ïîñëåäóþùåé ïðîäàæè ïî áîëåå âûñîêîé öåíå. Íà
áèðæåâîì ÿçûêå ýòàïû ýòîãî ïðîöåññà íàçûâàþòñÿ: îòêðûòèå «äëèí-
íîé» ïîçèöèè, óäåðæàíèå è çàêðûòèå «äëèííîé» ïîçèöèè. Ïðîòèâî-
ïîëîæíàÿ «êîðîòêàÿ» ïîçèöèÿ îòêðûâàåòñÿ ïðè íàëè÷èè ó èíâåñòîðà
óáåæäåííîñòè â òîì, ÷òî öåíà êîíêðåòíûõ àêöèé áóäåò ñíèæàòüñÿ. Îò-
êðûòàÿ «êîðîòêàÿ» ïîçèöèÿ îçíà÷àåò, ÷òî àêöèè áûëè ïîëó÷åíû â çàåì

è ïðîäàíû íà ðûíêå. Åñëè ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé äåéñòâèòåëüíî ñíèæà-
åòñÿ, èíâåñòîð ïîëó÷àåò äîõîä, «îòêóïèâ» ïîëó÷åííûå â çàåì àêöèè
ïî áîëåå íèçêîé öåíå è âîçâðàòèâ èõ áðîêåðó, ò.å. ñîâåðøèâ çàêðûòèå
«êîðîòêîé» ïîçèöèè. Äîõîä ôîðìèðóåòñÿ çà ñ÷åò ðàçíèöû ìåæäó öå-
íîé èçíà÷àëüíîé ïðîäàæè è öåíîé ïîñëåäóþùåé ïîêóïêè.
Äàííóþ îïåðàöèþ ìîæíî ïðîèëëþñòðèðîâàòü ñëåäóþùèì ïðèìåðîì.
Äîïóñòèì, èíâåñòîð X ñ÷èòàåò, ÷òî öåíà àêöèé ôàðìàöåâòè÷åñêîé
êîìïàíèè Schering Plough (SGP) çàâûøåíà (èëè, êàê ãîâîðÿò òðåéäå-
ðû, ýòè àêöèè «ïåðåêóïëåíû») è â äàëüíåéøåì áóäåò ñíèæàòüñÿ. Òîã-
äà èíâåñòîð ïîäàåò áðîêåðó çàÿâêó íà «êîðîòêóþ» ïðîäàæó («øîðò»)
100 àêöèé SGP. Èñïîëíåíèå çàÿâêè ïðîèñõîäèò ïî öåíå 43 äîëë. çà
àêöèþ (îáùàÿ âûðó÷êà ñîñòàâëÿåò 4300 äîëë. áåç ó÷åòà êîìèññèè). Ïî
ïðàâèëàì áèðæè áðîêåðñêàÿ ôèðìà èìååò òðè ðàáî÷èõ äíÿ äëÿ ïîñòàâêè
100 àêöèé SGP ïîêóïàòåëþ. Ó íåå åñòü íåñêîëüêî èñòî÷íèêîâ ïîëó÷åíèÿ
íóæíûõ áóìàã. Áðîêåð ìîæåò èçúÿòü 100 àêöèé SGP èç ñîáñòâåííîãî
ïîðòôåëÿ àêöèé èëè çàíÿòü èõ ó äðóãîãî áðîêåðà. Íàèáîëåå âåðîÿòíûì
èñòî÷íèêîì íóæíûõ àêöèé áóäåò ñîáñòâåííûé ïîðòôåëü àêöèé, ïðè-
íàäëåæàùèõ êëèåíòàì áðîêåðñêîé ôèðìû, íî çàðåãèñòðèðîâàííûõ íà
èìÿ áðîêåðà. Â íàøåì ïðèìåðå èñêîìûå 100 àêöèé SGP îáíàðóæèëèñü
íà ìàðæèíàëüíîì ñ÷åòå, ïðèíàäëåæàùåì êëèåíòó Y. Áðîêåðñêàÿ ôèð-
ìà ïîñòàâëÿåò ýòè àêöèè ïîêóïàòåëþ, ÿâëÿþùåìóñÿ âòîðîé ñòîðîíîé
ñäåëêè «êîðîòêîé» ïðîäàæè, ñîâåðøåííîé èíâåñòîðîì X, è êîìïàíèÿ
èçâåùàåòñÿ î ïîÿâëåíèè íîâîãî âëàäåëüöà àêöèé.
Âñå ñòîðîíû ýòîé ñäåëêè îñòàþòñÿ äîâîëüíû: ïîêóïàòåëü ïðèîá-
ðåë àêöèè; ïðîäàâåö, èíâåñòîð X, ïîëó÷èë íà ñâîé ìàðæèíàëüíûé ñ÷åò
4300 äîëë. ìèíóñ êîìèññèÿ, êîòîðóþ, â ñâîþ î÷åðåäü, ïîëó÷èëà áðî-
êåðñêàÿ ôèðìà. Äåíåæíûå ñðåäñòâà â ðàçìåðå 4300 äîëë. îñòàþòñÿ íà
ìàðæèíàëüíîì ñ÷åòå èíâåñòîðà X â êà÷åñòâå îáåñïå÷åíèÿ áóìàæíîãî
êðåäèòà, âçÿòîãî èíâåñòîðîì X ó áðîêåðà.
Êëèåíò Y, êîòîðûé ïðè îòêðûòèè ìàðæèíàëüíîãî ñ÷åòà ïîäïèñàë
ñîãëàñèå íà òàêîå èñïîëüçîâàíèå áðîêåðîì èìåþùèõñÿ íà åãî ñ÷åòå
öåííûõ áóìàã, ôàêòè÷åñêè íå çàäåéñòâîâàí â äàííîì ïðîöåññå, ïî-
ñêîëüêó îí ïî-ïðåæíåìó ÿâëÿåòñÿ âëàäåëüöåì 100 àêöèé SGP. Àëãîðèòì
«êîðîòêîé» ïðîäàæè èçîáðàæåí íà ðèñ. 3-2.
Âîçíèêàåò âîïðîñ: åñëè ïî àêöèÿì, çàäåéñòâîâàííûì â «êîðîòêîé»
ïðîäàæå â òîò ïåðèîä, êîãäà «êîðîòêàÿ» ïîçèöèÿ åùå íå çàêðûòà, âû-
ïëà÷èâàþòñÿ äèâèäåíäû, òî êòî áóäåò èõ ïîëó÷àòåëåì? Åñëè áû ñäåëêè
íå áûëî, äèâèäåíäû ïî 100 àêöèÿì SGP áûëè áû âûïëà÷åíû áðîêåðñêîé
ôèðìå êàê íîìèíàëüíîìó äåðæàòåëþ áóìàã è çàòåì çà÷èñëåíû íà ìàðæè-
íàëüíûé ñ÷åò êëèåíòà Y. Îäíàêî ìû çíàåì, ÷òî ýòè àêöèè áûëè ïðîäàíû
è ïîñòàâëåíû íîâîìó ïîêóïàòåëþ, êîòîðûé è ÿâëÿåòñÿ ïîëó÷àòåëåì äèâè-
äåíäîâ îò êîìïàíèè Schering Plough. Íî êëèåíòó Y ïî-ïðåæíåìó ïðèíàä-
ëåæèò ïðàâî ñîáñòâåííîñòè íà àêöèè è, ñîîòâåòñòâåííî, íà âûïëà÷èâàåìûå
94 ÃËÀÂÀ 3
íà íèõ äèâèäåíäû. Äëÿ ðåàëèçàöèè ýòîãî ïðàâà ïðîäàâåö, èíâåñòîð X, ïî

çàÿâêå êîòîðîãî è áûëè çàèìñòâîâàíû àêöèè ñî ñ÷åòà êëèåíòà Y, äîëæåí
÷åðåç áðîêåðà çàïëàòèòü êëèåíòó Y ñóììó ïðè÷èòàþùèõñÿ äèâèäåíäîâ.
ÐÈÑÓÍÎÊ 3-2
«Êîðîòêàÿ» ïðîäàæà
Çàÿâêà
íà «êîðîòêóþ» Çàåìíûå
ïðîäàæó àêöèè
Áðîêåðñêàÿ
Êëèåíò X Äåïîçèòàðèé
ôèðìà
4300 äîëë.
Îïëàòà Ïîñòàâêà
4300 äîëë. àêöèé
Àêöèè,
ïðèíàäëåæàùèå
Ïîêóïàòåëü êëèåíòó Y
Êîãäà öåíà àêöèé SGP ñíèæàåòñÿ äî 18 äîëë. çà àêöèþ, èíâåñòîð X

ïîäàåò çàÿâêó íà èõ ïîêóïêó, ÷òîáû çàêðûòü «êîðîòêóþ» ïîçèöèþ.
Â èòîãå, öåííûå áóìàãè âîçâðàùàþòñÿ â äåïîçèòàðèé áðîêåðñêîé ôèð-
ìû, à èíâåñòîð X ïîëó÷àåò äîõîä â ðàçìåðå 25 äîëë. íà àêöèþ áåç ó÷åòà
ñóìì óïëà÷åííûõ êîìèññèé è äèâèäåíäîâ.
Êàê áûëî óêàçàíî âûøå, «êîðîòêèå» ïðîäàæè ñîâåðøàþòñÿ íà
ìàðæèíàëüíûõ ñ÷åòàõ. Ýòîò òèï ñ÷åòîâ ïîçâîëÿåò áðîêåðó îáåçîïàñèòü
ñåáÿ îò âîçìîæíûõ ïîòåðü ïðè ïðîâåäåíèè ñäåëîê áåç ïîëíîãî ïîêðûòèÿ,
ïîñêîëüêó âûâåñòè ñ òàêîãî ñ÷åòà äåíåæíûå ñðåäñòâà áåç çàêðûòèÿ
«êîðîòêîé» ïîçèöèè íåâîçìîæíî. Êðîìå òîãî, èíâåñòîð X îáÿçàí
ñîáëþäàòü óñòàíîâëåííûå áðîêåðîì è îïèñàííûå âûøå ìàðæèíàëüíûå
òðåáîâàíèÿ â îòíîøåíèè ñóììû îáåñïå÷åíèÿ ñäåëêè. Çà ñ÷åò ýòîé ñóììû
ïðîèñõîäèò ïîêðûòèå âîçìîæíûõ óáûòêîâ, âîçíèêàþùèõ â òîì ñëó÷àå,
åñëè öåíà ïðîäàííûõ «â øîðò» àêöèé âîïðåêè îæèäàíèÿì íà÷èíàåò íå
ïàäàòü, à ðàñòè. Â òàáë. 3-7 îòðàæåíî äâèæåíèå ïî ìàðæèíàëüíîìó ñ÷åòó
èíâåñòîðà X, èñõîäÿ èç òðåáîâàíèé ê îáåñïå÷åíèþ, óñòàíîâëåííîìó íà
óðîâíå 50%. Èç ïðèâåäåííîé òàáëèöû âèäíî, ÷òî ìàðæèíàëüíûé ñ÷åò
ïîçâîëÿåò ïîëó÷èòü áîëüøåå êðåäèòíîå ïëå÷î, ÷åì íàëè÷íûé ñ÷åò.
Èíâåñòîð X, çàïëàòèâ ëèøü 2125 äîëë. ñîáñòâåííûõ ñðåäñòâ, ïîëó÷èë
äîõîä â ðàçìåðå 111% (2358 / 2125). Èñïîëüçîâàíèå èñêëþ÷èòåëüíî
íàëè÷íûõ äåíåæíûõ ñðåäñòâ ïðè ïîêóïêå/ïðîäàæå àêöèé ñíèæàåò
äîõîäíîñòü. Êðåäèòíîå ïëå÷î ïðîïîðöèîíàëüíî óâåëè÷èâàåò ðàçìåð
êàê äîõîäîâ, òàê è óáûòêîâ ïî ñðàâíåíèþ ñ òîðãîâëåé áåç ïðèâëå÷åíèÿ
çàåìíûõ ñðåäñòâ. Îäíàêî ìàðæèíàëüíûé çàåì — ýòî ïàëêà î äâóõ
êîíöàõ. Â ñëó÷àå íåáëàãîïðèÿòíîé ðûíî÷íîé êîíúþíêòóðû ïðîöåíò
ïîòåðü ïðè ìàðæèíàëüíîé òîðãîâëå îêàæåòñÿ âûøå, ÷åì ïðè òîðãîâëå
èñêëþ÷èòåëüíî íà ñîáñòâåííûå ñðåäñòâà.
ÒÀ Á Ë È Ö À 3 - 7
Äâèæåíèå ïî ìàðæèíàëüíîìó ñ÷åòó ïðè îñóùåñòâëåíèè

«êîðîòêîé ïðîäàæè»
Âûðó÷êà îò «êîðîòêîé» ïðîäàæè 100 àêöèé SGP ïî 43 äîëë. 4300 äîëë.

Êîìèññèè è ñáîðû –50
×èñòàÿ âûðó÷êà 4250
Ñóììà ìàðæèíàëüíîãî çàéìà (50%) 2125
Áàëàíñ ñ÷åòà 6375
Ðàñõîäû íà âûïëàòó ïðîöåíòîâ ïî çàåìíûì ñðåäñòâàì –42
×èñòàÿ âûðó÷êà 6333
Çàòðàòû íà ïîêóïêó 100 àêöèé SGP ïî 18 äîëë. 1800 äîëë.
Êîìèññèÿ 50
Îáùàÿ ñóììà çàòðàò 1850
Áàëàíñ 4433
Âîçâðàò ìàðæèíàëüíîãî çàéìà 2125
Äîõîä 2358 äîëë.
Êàêîâû ðèñêè ïðè ñîâåðøåíèè

«êîðîòêèõ» ïðîäàæ?
«Êîðîòêèå» ïðîäàæè ïîçâîëÿåò ïðîäàâàòü öåííûå áóìàãè, íå èìåÿ èõ
(åñëè âû ïîïðîáóåòå ñîâåðøèòü ïîäîáíóþ îïåðàöèþ ñ äðóãèì òîâàðîì,
îòëè÷íûì îò àêöèé, òî ìîæåòå óãîäèòü â òþðüìó). Åñëè öåíà àêöèé ïà-
äàåò íèæå öåíû «êîðîòêîé» ïðîäàæè, âû ïîëó÷àåòå ïðèáûëü.
Îäíàêî, åñëè öåíà ïîâûøàåòñÿ, âû ìîæåòå ïîòåðÿòü ñâîè äåíü-
ãè. Ïîòåíöèàëüíûé ðàçìåð óáûòêà íåîãðàíè÷åí, ïîñêîëüêó, ïîêà öåíà
ïðîäàííûõ àêöèé ðàñòåò, âû ïðîäîëæàåòå òåðÿòü äåíüãè. Ïðåäïîëî-
æèì, ÷òî â ïåðèîä «èððàöèîíàëüíîãî èçîáèëèÿ»1 âû ðåøèëè, ÷òî öåíà
àêöèé êàêîé-òî èíòåðíåò-êîìïàíèè ñèëüíî çàâûøåíà, è ðåøèëè èõ
«çàøîðòèòü». Ýòà ñäåëêà ïðèíåñëà áû âàì îãðîìíûå ïîòåðè, ïîñêîëü-
êó öåíû â òîò ïåðèîä íåâåðîÿòíî ðîñëè. Íàïðèìåð, öåíà àêöèé êîìïà-
íèè AOL (íûíå ÿâëÿþùåéñÿ ÷àñòüþ Time Warner) âûðîñëà ñî 100 äî
400 äîëë. çà î÷åíü êîðîòêèé ïåðèîä âðåìåíè. Åñëè âû ñîâåðøèëè «êî-
ðîòêóþ» ïðîäàæó ýòèõ àêöèé íà óðîâíå 100 äîëë. è íå çàêðûëè ïî-
çèöèþ âîâðåìÿ (íå îòêóïèëè ïðîäàííûå àêöèè), ïîçæå âàì ïðèøëîñü
áû ïîêóïàòü èõ ïî ÷ðåçâû÷àéíî âûñîêîé öåíå, òåðÿÿ ïî 300 äîëë. ñ
êàæäîé àêöèè. Îòêðûâ «äëèííóþ» ïîçèöèþ, ñàìîå áîëüøåå, ÷òî âû
1
Ïåðèîä 1990-õ ãã. Òåðìèí ââåäåí áûâøèì ãëàâîé ÔÐÑ Àëàíîì Ãðèíñïåíîì, êîòî-
ðûé òåì ñàìûì óêàçàë íà òî, ÷òî íàáëþäàâøèéñÿ â òîò ïåðèîä ñèëüíûé ðîñò ðûíêîâ íå
èìååò ïîä ñîáîé ôóíäàìåíòàëüíîé îñíîâû. — Ïðèìå÷. ïåð.
96 ÃËÀÂÀ 3
ìîæåòå ïîòåðÿòü, — ýòî ñóììó âàøèõ èíâåñòèöèé (äîïóñòèì, âû êó-

ïèëè àêöèè ïî 12 äîëë., ïîñëå ÷åãî îíè îáåñöåíèëèñü), â òî âðåìÿ êàê
îòêðûâàÿ «êîðîòêóþ» ïîçèöèþ, âû òåì ñàìûì ñíèìàåòå âñå îãðàíè-
÷åíèÿ ñ ñóììû âîçìîæíîãî óáûòêà. ×åì âûøå ïîäíèìàåòñÿ öåíà, òåì
áîëüøå âàøè ïîòåðè.
Âû äîëæíû áûòü îñâåäîìëåíû è î äðóãèõ ðèñêàõ. «Êîðîòêóþ» ïðî-
äàæó àêöèé ìîæíî îñóùåñòâèòü, òîëüêî åñëè öåíà ïîñëåäíåé ñäåëêè
áûëà âûøå ïðåäûäóùåé èëè íå èçìåíèëàñü. À åñëè íà ðûíêå íàáëþäà-
åòñÿ ñòðåìèòåëüíîå ïàäåíèå öåíû, âàøà çàÿâêà íà «êîðîòêóþ» ïðîäàæó
ìîæåò îñòàòüñÿ íåâûïîëíåííîé èç-çà íåâîçìîæíîñòè ñîáëþñòè äàííîå
ïðàâèëî.
Ïðîäàâ íå ïðèíàäëåæàùèå âàì àêöèè, âû â ñëó÷àå îáúÿâëåíèÿ êîì-
ïàíèåé-ýìèòåíòîì î âûïëàòå äèâèäåíäîâ áóäåòå îáÿçàíû çàïëàòèòü ñî-
îòâåòñòâóþùóþ ñóììó âëàäåëüöó çàåìíûõ öåííûõ áóìàã. Êðîìå òîãî,
âàøà âûðó÷êà îò «êîðîòêîé» ïðîäàæè èñïîëüçóåòñÿ áðîêåðîì â êà-
÷åñòâå îáåñïå÷åíèÿ ïî ìàðæèíàëüíîìó çàéìó. Âû òàêæå äîëæíû ñî-
áëþäàòü òðåáîâàíèÿ ê ìèíèìàëüíîìó óðîâíþ îáåñïå÷åíèÿ (â ðàçìåðå
50% ñîãëàñíî òðåáîâàíèÿì, óñòàíîâëåííûì ÔÐÑ). Åñëè àêöèÿ íà äîëãîå
âðåìÿ îñòàåòñÿ â óçêîì öåíîâîì äèàïàçîíå, âàøè äåíåæíûå ñðåäñòâà,
ñëóæàùèå îáåñïå÷åíèåì ìàðæèíàëüíîãî çàéìà, îñòàþòñÿ çàìîðîæåí-
íûìè íà áðîêåðñêîì ñ÷åòå.
Èñïîëüçîâàíèå ñòîï-çàÿâîê äëÿ ïîëó÷åíèÿ

äîõîäîâ ïðè «êîðîòêèõ» ïðîäàæàõ
Äëÿ ïîëó÷åíèÿ äîõîäîâ ïðè ñîâåðøåíèè «êîðîòêèõ» ïðîäàæ ìîæíî
èñïîëüçîâàòü ñòîï-çàÿâêè. Åñëè âû ïðîäàåòå «â øîðò» àêöèè ïî öåíå
40 äîëë. è ïîñëå ýòîãî öåíà ñíèæàåòñÿ äî 32 äîëë., âû ìîæåòå ðåøèòü
íå çàêðûâàòü ñâîþ «êîðîòêóþ» ïîçèöèþ â íàäåæäå íà òî, ÷òî ñíèæå-
íèå öåíû ïðîäîëæèòñÿ. À äëÿ ñîõðàíåíèÿ óæå íàêîïèâøåéñÿ, íî åùå
íå ðåàëèçîâàííîé ïðèáûëè îò íåïðåäâèäåííîãî ïîâûøåíèÿ öåíû, âû
ðàçìåùàåòå ñòîï-çàÿâêó íà ïîêóïêó àêöèé, åñëè èõ öåíà ïîäíèìåòñÿ äî
34 äîëë. Òàêèì îáðàçîì, âû ïîëó÷àåòå âîçìîæíîñòü ñîõðàíèòü äîõîä
â ðàçìåðå 6 äîëë. ñ êàæäîé àêöèè.
Êðîìå òîãî, âû ìîæåòå èñïîëüçîâàòü ñòîï-çàÿâêó äëÿ îãðàíè÷å-
íèÿ ïîòåíöèàëüíûõ óáûòêîâ. Åñëè âû ñîâåðøèëè «êîðîòêóþ» ïðî-
äàæó àêöèé ïî 15 äîëë., òî ìîæåòå ðàçìåñòèòü ñòîï-çàÿâêó íà çà-
êðûòèå «êîðîòêîé» ïîçèöèè, êîãäà öåíà ïîäíèìåòñÿ äî 16 äîëë. Ýòî
ïîçâîëèò îãðàíè÷èòü ïîòåíöèàëüíûé óáûòîê 1 äîëë. ñ àêöèè ïðè
ëþáîì ðîñòå öåíû. Â îòñóòñòâèå ñòîï-çàÿâêè ïîòåíöèàëüíûé óáûòîê
èíâåñòîðà, ñîâåðøèâøåãî «êîðîòêóþ» ïðîäàæó, ìîæåò îêàçàòüñÿ
î÷åíü áîëüøèì.
Íà áèðæàõ NYSE è AMEX, à òàêæå â ñèñòåìå NASDAQ äåéñòâóþò
ïðàâèëà, ðåãóëèðóþùèå «êîðîòêèå» ïðîäàæè. Âû íå ìîæåòå ïðîäàòü
àêöèè «â øîðò», êîãäà öåíà íà íèõ ïàäàåò, ïîñêîëüêó ýòî óñèëèâàåò

ïàäåíèå. Òàêèì îáðàçîì, âû ìîæåòå ñîâåðøèòü «êîðîòêóþ» ïðîäàæó
òîëüêî ïî öåíå, ïðåâûøàþùåé öåíó ïðåäûäóùåé ñäåëêè èëè ðàâíîé.
×òî òàêîå îòêðûòàÿ êîðîòêàÿ ïîçèöèÿ?

Îòêðûòàÿ êîðîòêàÿ ïîçèöèÿ ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé îáùåå êîëè÷åñòâî
àêöèé, êîòîðûå áûëè ïðîäàíû «â øîðò» è íà äàííûé ìîìåíò åùå íå
îòêóïëåíû. Èíûìè ñëîâàìè, ýòî îáúåì ïåðåäàííûõ â çàåì è åùå íå
âîçâðàùåííûõ êðåäèòîðàì àêöèé. È NYSE, è AMEX, è NASDAQ åæå-
ìåñÿ÷íî ïóáëèêóþò äàííûå îá îáúåìå ñîâåðøåííûõ íà ýòèõ ïëîùàäêàõ
«êîðîòêèõ» ïðîäàæ. Ýòà èíôîðìàöèÿ ðåãóëÿðíî ïóáëèêóåòñÿ â ôèíàí-
ñîâûõ èçäàíèÿõ.
Áàðêåð Ð. (Barker R.) Íàñêîëüêî çàìàí÷èâî IPO? (Just How Juicy Is that
IPO?) // Business Week. 1997. 6 îêò. Ñ. 168—169.
Êðåéã Ñ. (Craig S.) Ðàñïðåäåëåíèå àêöèé ïðè IPO: ïðàâèëà èãðû (IPO
Allotments: A Guide to the Game) // Wall Street Journal. 2002. 29 àâã. Ñ. C1,
C10.
Ôàåðáåð Ý. (Faerber E.) Âñå îá àêöèÿõ (All About Stocks). 2-å èçä. New
Õåííåññè Ð. (Hennessey R.) IPO ïîäðàçäåëåíèÿ The St. Paul Companies,
Inc. íàáèðàåò îáîðîòû (St. Paul Unit IPO Gets a Boost) // Wall Street Journal.
2002. 24 ñåíò. Ñ. C5.
Ìàêíåéìè Ì. (McNamee M.) Âîëøåáíàÿ ïóëÿ äëÿ NASDAQ? (A Magic
Bullet for NASDAQ?) // Business Week. 2002. 20 ñåíò. Ñ. 80—81.
Íüþ-Éîðêñêàÿ ôîíäîâàÿ áèðæà (New York Stock Exchange). NYSE ïîä-
äåðæèâàåò îïåðàöèè ÷åðåç àâòîìàòèçèðîâàííîé ñèñòåìå òîðãîâëè îáëèãà-
öèÿìè (NYSE to Retain Automated Bond System Operations) // Ïðåññ-ðåëèç.
11 àïðåëÿ 2001 ã. URL: http://www.nyse.com/marketinfo/nysebonds.html
(19 ñåíòÿáðÿ 2002 ã.).
Øðåäåð Ì., Ðàäæàâàí À. (Schroeder M., Raghavan À.) Êîìèññèÿ ïî öåí-
íûì áóìàãàì è áèðæàì øòðàôóåò ôèðìû, çàâåðøàÿ ïðîâåðêó íà NASDAQ
(SEC to Fine Firms, Ending NASDAQ Probe) // Wall Street Journal. 1999. 6 ÿíâ.
Ñ. C1.
Öâåéã Ô. Ë., Ñïèðî Ë. Í., Øðåäåð Ì. (Zweig P. L., Spiro L. N., Schroe-
der M.) Îñòåðåãàéòåñü ðûíêà IPO (Beware the IPO Market) // Business Week.
1994. 4 àïð. C. 84—90.
ÃËÀ ÂÀ 4
Èíâåñòèöèîííûå êîìïàíèè
(âçàèìíûå ôîíäû)
Ñóùíîñòü ôîíäîâ è ïðèíöèïû èõ ðàáîòû
Ðàçëè÷èÿ ìåæäó òèïàìè ôîíäîâ
Òèïû çàêðûòûõ ôîíäîâ, ïàåâûõ èíâåñòèöèîííûõ òðàñòîâ, èíâå-
ñòèöèîííûõ òðàñòîâ íåäâèæèìîñòè è áèðæåâûõ ôîíäîâ
Òèïû âçàèìíûõ ôîíäîâ
Àíàëèç èíâåñòèöèîííîé äåêëàðàöèè êàê ïîìîùü ïðè âûáîðå ôîíäà
Ðèñêè âçàèìíûõ ôîíäîâ
Âî ÷òî èíâåñòèðîâàòü: â öåííûå áóìàãè èëè âî âçàèìíûå ôîíäû?
Âçàèìíûå ôîíäû ñòàëè ïî÷òè èäåàëüíûì âàðèàíòîì âëîæåíèé äëÿ

ìèëëèîíîâ èíâåñòîðîâ, êîòîðûå íå õîòÿò óïðàâëÿòü ñâîèìè ñðåäñòâàìè
ñàìîñòîÿòåëüíî. Óïðàâëÿþùèå âçàèìíûõ ôîíäîâ ôîðìèðóþò íà ñðåä-
ñòâà òàêèõ êëèåíòîâ äèâåðñèôèöèðîâàííûå ïîðòôåëè àêöèé, îáëèãàöèé
è èíñòðóìåíòîâ äåíåæíîãî ðûíêà. Â ýòîì ñëó÷àå èíâåñòîðû ïîëó÷à-
þò äîëè â ýòèõ ôîíäàõ ñîãëàñíî ðàçìåðó èíâåñòèðîâàííîãî êàïèòàëà.
Â ðåçóëüòàòå äàæå ïðè ñàìûõ ñêðîìíûõ ñóììàõ èíâåñòèöèé èíâåñòîð
ïîëó÷àåò äîëþ â äèâåðñèôèöèðîâàííîì ïîðòôåëå àêöèé èëè îáëèãàöèé.
Ïðåèìóùåñòâî äàííîãî âàðèàíòà èíâåñòèöèé ñîñòîèò â òîì, ÷òî èíâå-
ñòîðû, íå èìåþùèå âðåìåíè è/èëè çíàíèé äëÿ òîãî, ÷òîáû óïðàâëÿòü
ñâîèìè âëîæåíèÿìè ñàìîñòîÿòåëüíî, ìîãóò ïîëó÷èòü õîðîøî äèâåðñè-
ôèöèðîâàííûå èíâåñòèöèîííûå ïîðòôåëè àêöèé, îáëèãàöèé è èíñòðó-
ìåíòîâ äåíåæíîãî ðûíêà, óïðàâëÿåìûå ôîíäàìè.
Îäíàêî äàííàÿ ôîðìà èíâåñòèöèé èìååò ñâîè íåäîñòàòêè. Âçàèìíûå
ôîíäû âñå ÷àùå ïîïàäàþò ïîä ïðèñòàëüíîå âíèìàíèå ñî ñòîðîíû ðåãó-
ëèðóþùèõ îðãàíîâ (íàïðèìåð, Êîìèññèè ïî öåííûì áóìàãàì è áèðæàì
èëè ãåíåðàëüíîãî ïðîêóðîðà Íüþ-Éîðêà), òàê êàê íåêîòîðûå âçàèì-
íûå ôîíäû óñòàíàâëèâàþò ÷ðåçìåðíî âûñîêèå êîìèññèîííûå ñáîðû
Èíâåñòèöèîííûå êîìïàíèè (âçàèìíûå ôîíäû) 99
è âðåìÿ ñîâåðøåíèÿ ñäåëîê. Ýòè ñêàíäàëüíûå ñëó÷àè ïðèâåëè ìíîãèõ

èíâåñòîðîâ â çàìåøàòåëüñòâî è ïîðîäèëè ñîìíåíèÿ â öåëåñîîáðàçíî-
ñòè èíâåñòèðîâàíèÿ âî âçàèìíûå ôîíäû. Â ðåçóëüòàòå âñå áîëåå ïîïó-
ëÿðíîé àëüòåðíàòèâîé âçàèìíûì ôîíäàì ñòàíîâÿòñÿ áèðæåâûå ôîíäû,
ò.å. ôîíäû, ïàè êîòîðûõ òîðãóþòñÿ íà áèðæå.
Ðîñò îáúåìà èíâåñòèöèé âî âçàèìíûå ôîíäû ñäåëàë ïîñëåäíèõ
î÷åíü çíà÷èìûìè èãðîêàìè íà ðûíêå. Ïî äàííûì Investment Company
Institute (www.ici.org), ïî ñîñòîÿíèþ íà êîíåö 2004 ã. â óïðàâëåíèè âçà-
èìíûìè ôîíäàìè ïî âñåìó ìèðó íàõîäèëîñü 16,06 òðëí äîëëàðîâ. Âû-
áèðàÿ âçàèìíûé ôîíä èç îãðîìíîãî èõ êîëè÷åñòâà, èíâåñòîðû äîëæ-
íû ïðîÿâëÿòü íå ìåíüøóþ îñòîðîæíîñòü, ÷åì ïðè èíâåñòèðîâàíèè â
îïðåäåëåííûå öåííûå áóìàãè. Ñëåäóþùèå òðè øàãà ìîãóò îáëåã÷èòü
èíâåñòîðó âûáîð ôîíäà:
1) ðàçáåðèòåñü â òîì, êàê ôóíêöèîíèðóåò èíòåðåñóþùèé ôîíä;
2) èçó÷èòå öåëè è èíñòðóìåíòû èíâåñòèðîâàíèÿ âçàèìíîãî ôîíäà;
3) îöåíèòå ýôôåêòèâíîñòü ðàáîòû ôîíäà íà îñíîâå åãî ñîáñòâåííûõ
äàííûõ è èíôîðìàöèè, ïîëó÷åííîé èç íåçàâèñèìûõ èñòî÷íèêîâ.
ÑÓÙÍÎÑÒÜ ÔÎÍÄÎÂ È ÏÐÈÍÖÈÏÛ ÈÕ ÐÀÁÎÒÛ

Âñå âçàèìíûå ôîíäû ðàáîòàþò ïî ñõîæåìó ïðèíöèïó. Èíâåñòèöèîííàÿ
êîìïàíèÿ, ôîðìèðóþùàÿ âçàèìíûé ôîíä, ïðîäàåò äîëè ôîíäà èíâåñòî-
ðàì, à çàòåì âêëàäûâàåò ñîáðàííûå ñðåäñòâà â ïîðòôåëè öåííûõ áóìàã.
Îáúåäèíèâ ñðåäñòâà èíâåñòîðîâ, óïðàâëÿþùèé ôîíäîì ìîæåò äèâåð-
ñèôèöèðîâàòü âëîæåíèÿ, ïîêóïàÿ àêöèè â ôîíäû àêöèé è îáëèãàöèè â
ôîíû îáëèãàöèé. Öåëè èíâåñòèðîâàíèÿ îïðåäåëÿþò âèäû âûáèðàåìûõ
èíñòðóìåíòîâ. Íàïðèìåð, åñëè öåëüþ ôîíäà àêöèé ïðîâîçãëàøàåòñÿ ïðè-
ðîñò êàïèòàëà, òî îñíîâíàÿ ÷àñòü ñðåäñòâ ôîíäà èíâåñòèðóåòñÿ â àêöèè
ðîñòà. Àíàëîãè÷íî, åñëè öåëüþ ôîíäà îáëèãàöèé ÿâëÿåòñÿ âûïëàòà íå
îáëàãàåìîãî íàëîãîì êóïîííîãî äîõîäà, ñðåäñòâà ôîíäà èíâåñòèðóþòñÿ
â ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè. Ïðè ýòîì ôîíä îáëèãàöèé ôîðìèðóåòñÿ
ðàçëè÷íûìè âûïóñêàìè îáëèãàöèé, ÷òîáû äèâåðñèôèöèðîâàòü èíâåñòè-
öèîííûé ïîðòôåëü è ñíèçèòü ðèñê äåôîëòà ïî îòäåëüíûì îáëèãàöèÿì.
Èíâåñòîðàì ôîíäà âûïëà÷èâàþòñÿ äèâèäåíäû, ôîðìèðóåìûå èç äî-
õîäîâ ïî öåííûì áóìàãàì, ñîñòàâëÿþùèì ôîíä. Èíâåñòîð, âëîæèâøèé
1000 äîëë., ïîëó÷àåò â ïðîöåíòíîì âûðàæåíèè òàêóþ æå äîõîäíîñòü,
êàê è èíâåñòîð, âëîæèâøèé 100 000 äîëë. Ðàçíèöà çàêëþ÷àåòñÿ â òîì,
÷òî äîõîä âòîðîãî èíâåñòîðà áóäåò â 100 ðàç áîëüøå, ÷åì äîõîä ïåðâîãî
(ïðîïîðöèîíàëüíî ïðèíàäëåæàùèì èì äîëÿì â ôîíäå).
Ïðè êîëåáàíèè ñòîèìîñòè öåííûõ áóìàã â ïîðòôåëå ôîíäà ñîîòâåò-
ñòâåííî èçìåíÿåòñÿ è ñòîèìîñòü ÷èñòûõ àêòèâîâ ôîíäà. Íà äèíàìèêó
öåí îêàçûâàåò âëèÿíèå ìíîæåñòâî ôàêòîðîâ, âêëþ÷àÿ ðèñêè, ïðèñóùèå
ðàçëè÷íûì âèäàì öåííûõ áóìàã â ïîðòôåëå, à òàêæå ýêîíîìè÷åñêèå,
100 ÃËÀÂÀ 4
ðûíî÷íûå è ïîëèòè÷åñêèå ðèñêè. Âàæíîå çíà÷åíèå òàêæå èìåþò öåëè

èíâåñòèðîâàíèÿ, ïîñêîëüêó îíè îïðåäåëÿþò, â êàêèå èíñòðóìåíòû èí-
âåñòèðîâàòü ñðåäñòâà ôîíäà è êàêóþ äîëþ ïîðòôåëÿ ìîæåò çàíèìàòü
êàæäûé âèä èíñòðóìåíòîâ. Èìåÿ ïðåäñòàâëåíèå î öåëÿõ èíâåñòèðîâà-
íèÿ, ïîòåíöèàëüíûå èíâåñòîðû ìîãóò ðàçîáðàòüñÿ, íà êàêèå ðèñêè ìî-
æåò ïîéòè ôîíä — íà ðîñò äîõîäíîñòè è ïðèðîñò êàïèòàëà.
Èíâåñòèöèîííûå êîìïàíèè ôîðìèðóþò ôîíäû ÷åòûðåõ òèïîâ:
1) îòêðûòûå âçàèìíûå ôîíäû;
2) çàêðûòûå ôîíäû;
3) ïàåâûå èíâåñòèöèîííûå òðàñòû;
4) áèðæåâûå ôîíäû (ETF) (ôîðìèðóþòñÿ ïðåèìóùåñòâåííî áðîêåð-
ñêèìè ôèðìàìè è áàíêàìè).
Â òàáë. 4-1 ïîêàçàíû ðàçëè÷èÿ ìåæäó çàêðûòûìè ôîíäàìè, ïàåâûìè
èíâåñòèöèîííûìè òðàñòàìè è îòêðûòûìè âçàèìíûìè ôîíäàìè.
ÒÀ Á Ë È Ö À 4 - 1
Ñðàâíåíèå çàêðûòûõ ôîíäîâ è ïàåâûõ èíâåñòèöèîííûõ òðàñòîâ

ñ îòêðûòûìè ôîíäàìè
Çàêðûòûå ôîíäû
Îòêðûòûå ôîíäû
è ïàåâûå èíâåñòèöèîííûå òðàñòû
1. Âûïóñêàåòñÿ ôèêñèðîâàííîå êîëè÷åñòâî 1. Âûïóñêàåòñÿ íåîãðàíè÷åííîå êî-
ïàåâ. ëè÷åñòâî ïàåâ.
2. Ïàè (ïîñëå ýìèññèè) îáðàùàþòñÿ íà ôîíäî- 2. Ïàè (â òîì ÷èñëå íîâûå) ìîæíî
âûõ áèðæàõ. ïðîäàâàòü ôîíäó è ïîêóïàòü èõ ó
3. Ïàè ìîãóò òîðãîâàòüñÿ ïî öåíå âûøå èëè íèæå íåãî.
ðàñ÷åòíîé ñòîèìîñòè ïàÿ (ñòîèìîñòè ÷èñòûõ 3. Ñòîèìîñòü ïàÿ îïðåäåëÿåòñÿ èñ-
àêòèâîâ ôîíäà â ðàñ÷åòå íà îäèí ïàé). õîäÿ èç ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòè-
4. Öåíà ïàÿ çàâèñèò íå òîëüêî îò ðàçìåðà êàïè- âîâ ôîíäà â ðàñ÷åòå íà îäèí ïàé.
òàëà ôîíäà, íî è îò ñïðîñà è ïðåäëîæåíèÿ. 4. Öåíà ïàÿ çàâèñèò òîëüêî îò ðû-
5. Çàêðûòûå ôîíäû ñîçäàþòñÿ íà íåîïðåäå- íî÷íîé ñòîèìîñòè öåííûõ áóìàã
ëåííûé ñðîê, à ïàåâûå èíâåñòèöèîííûå â ïîðòôåëå ôîíäà.
òðàñòû âûïóñêàþòñÿ íà îãðàíè÷åííûé ñðîê. 5. Ïàè îòêðûòûõ ôîíäîâ íå èìåþò
6. Ïàåâûå èíâåñòèöèîííûå òðàñòû ïîêóïàþò ñðîêà ïîãàøåíèÿ (ýòî íå êàñàåò-
îáëèãàöèè, êîòîðûå óäåðæèâàþò â ïîðòôå- ñÿ ôîíäà îáëèãàöèé ñ íóëåâûì
ëå äî ïîãàøåíèÿ êóïîíîì)
Ðàçëè÷èÿ ìåæäó òèïàìè ôîíäîâ

Ñóùåñòâóåò äâà îñíîâíûõ òèïà ôîíäîâ: îòêðûòûå è çàêðûòûå. Îò-
êðûòûå ôîíäû âûïóñêàþò íåîãðàíè÷åííîå êîëè÷åñòâî ïàåâ. Èíâåñòî-
ðû ìîãóò ïîêóïàòü äîïîëíèòåëüíîå êîëè÷åñòâî ïàåâ è ïðîäàâàòü èõ
óïðàâëÿþùåé êîìïàíèè ôîíäà, ÷òî ïðèâîäèò ê ïîñòîÿííîìó èçìåíå-
íèþ îáùåãî êîëè÷åñòâà ïàåâ. Çàêðûòûé ôîíä âûïóñêàåò ôèêñèðîâàí-
íîå êîëè÷åñòâî ïàåâ, ïîñëå ïðîäàæè êîòîðûõ íîâûå ïàè íå âûïóñêàþò-
ñÿ. Èíûìè ñëîâàìè, çàêðûòûå ôîíäû èìåþò ôèêñèðîâàííóþ ñòðóêòóðó

êàïèòàëà. Èíâåñòîðàì, æåëàþùèì èíâåñòèðîâàòü â çàêðûòûé ôîíä ïî-
ñëå òîãî, êàê âñå ïàè óæå ïðîäàíû, ïðèäåòñÿ âûêóïàòü èõ íà ðûíêå ó
âëàäåëüöåâ ïàåâ, æåëàþùèõ ïðîäàòü ñâîè äîëè â ôîíäå. Ïàè çàêðûòûõ
ôîíäîâ òîðãóþòñÿ íà ôîíäîâûõ áèðæàõ è íà âíåáèðæåâîì ðûíêå, â òî
âðåìÿ êàê ïàè îòêðûòûõ ôîíäîâ ïîêóïàþòñÿ è ïðîäàþòñÿ òîëüêî ÷åðåç
èíâåñòèöèîííóþ êîìïàíèþ, óïðàâëÿþùóþ ôîíäîì. Â ðåçóëüòàòå öåíà
ïàÿ çàêðûòîãî ôîíäà çàâèñèò íå òîëüêî îò ðàñ÷åòíîé ñòîèìîñòè ïàÿ, íî
è îò öåíîâîé êîíúþíêòóðû ôîíäîâîãî ðûíêà.
Ðàçíîâèäíîñòüþ çàêðûòîãî ôîíäà ÿâëÿåòñÿ ïàåâîé èíâåñòèöèîííûé
òðàñò. Ýòè ôîíäû òàêæå âûïóñêàþò ôèêñèðîâàííîå êîëè÷åñòâî ïàåâ,
êîòîðûå ïåðâîíà÷àëüíî ïðîäàþòñÿ êîìïàíèåé, ôîðìèðóþùåé òðàñò.
Âûðó÷åííûå îò ïðîäàæè ïàåâ äåíåæíûå ñðåäñòâà âêëàäûâàþòñÿ â ïî-
êóïêó àêöèé èëè îáëèãàöèé, êîòîðûå óäåðæèâàþòñÿ òðàñòîì äî ïî-
ãàøåíèÿ. Â îòëè÷èå îò îòêðûòûõ è çàêðûòûõ ôîíäîâ, òðàñò íå âåäåò
àêòèâíûõ òîðãîâûõ îïåðàöèé áóìàãàìè, âõîäÿùèìè â åãî ïîðòôåëü. Ñî-
îòâåòñòâåííî, ïàåâîé èíâåñòèöèîííûé òðàñò íå íóæäàåòñÿ â àêòèâíîì
óïðàâëåíèè, ÷òî äîëæíî ïðèâîäèòü ê ñíèæåíèþ ïëàòû çà óïðàâëåíèå
ôîíäîì, õîòÿ òàê ïðîèñõîäèò íå âñåãäà. Ïàåâûå èíâåñòèöèîííûå òðà-
ñòû ôîðìèðóþòñÿ íà îïðåäåëåííûé ñðîê, ïîñëå íàñòóïëåíèÿ êîòîðîãî
êàïèòàë ôîíäà âîçâðàùàåòñÿ èíâåñòîðàì.
Âñå ïàåâûå èíâåñòèöèîííûå òðàñòû âçèìàþò êîìèññèîííûå çà ïðî-
äàæè ïàåâ, â òî âðåìÿ êàê èíâåñòîðû, âêëàäûâàþùèå äåíüãè â îòêðûòûå
ôîíäû, ìîãóò âûáðàòü ôîíä, êîòîðûé íå âçèìàåò òàêóþ êîìèññèþ.
Îòêðûòûå âçàèìíûå ôîíäû

Ïîëîæèì, Âû èíâåñòèðóåòå äåíüãè â îòêðûòûé âçàèìíûé ôîíä, ïî-
êóïàÿ ïàè ïî èõ ðàñ÷åòíîé ñòîèìîñòè (ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ
(Ñ×À) ýòîãî ôîíäà â ðàñ÷åòå íà 1 ïàé). Ñòîèìîñòü ÷èñòûõ àêòèâîâ
ðàâíà ðûíî÷íîé ñòîèìîñòè âñåõ àêòèâîâ ôîíäà ïî ñîñòîÿíèþ íà êîíåö
êàæäîãî òîðãîâîãî äíÿ çà âû÷åòîì îáÿçàòåëüñòâ.
Îòêðûòûå ôîíäû îïðåäåëÿþò ðûíî÷íóþ ñòîèìîñòü ïðèíàäëåæàùèõ
èì àêòèâîâ ïî èòîãàì êàæäîãî òîðãîâîãî äíÿ. Òàê, íàïðèìåð, ñáàëàí-
ñèðîâàííûé ôîíä, â èíâåñòèöèîííîì ïîðòôåëå êîòîðîãî èìåþòñÿ êàê
îáûêíîâåííûå àêöèè, òàê è îáëèãàöèè, äëÿ îïðåäåëåíèÿ ðûíî÷íîé ñòî-
èìîñòè àêòèâîâ èñïîëüçóåò öåíû çàêðûòèÿ èìåþùèõñÿ àêöèé è îáëèãà-
öèé. Öåíà çàêðûòèÿ êàæäîé àêöèè è îáëèãàöèè óìíîæàåòñÿ íà êîëè÷å-
ñòâî ýòèõ áóìàã â ïîðòôåëå ôîíäà. Çàòåì ñóììèðóåòñÿ ñòîèìîñòü âñåõ
ïàêåòîâ öåííûõ áóìàã, è âû÷èòàåòñÿ ñóììà âñåõ îáÿçàòåëüñòâ ôîíäà.
Ïîëó÷åííàÿ âåëè÷èíà, ïðåäñòàâëÿþùàÿ ñîáîé ñòîèìîñòü ÷èñòûõ àêòè-
âîâ, äåëèòñÿ íà ñòîèìîñòü ïàåâ â îáðàùåíèè, è îïðåäåëÿåòñÿ ðàñ÷åòíàÿ
ñòîèìîñòü 1 ïàÿ (ñòîèìîñòü ÷èñòûõ àêòèâîâ ôîíäà â ðàñ÷åòå íà 1 ïàé).
Â òàáë. 4-2 ïðèâîäèòñÿ ïðèìåð ðàñ÷åòà ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ ôîíäà.
102 ÃËÀÂÀ 4
ÒÀ Á Ë È Ö À 4 - 2
Ðàñ÷åò ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ ôîíäà
Ðûíî÷íàÿ ñòîèìîñòü âñåõ ïðèíàäëåæàùèõ 100 000 000 äîëë.

ôîíäó àêöèé è îáëèãàöèé
Ìèíóñ ñóììàðíûå îáÿçàòåëüñòâà ôîíäà –130 000
Ñòîèìîñòü ÷èñòûõ àêòèâîâ 99 870 000 äîëë.

Êîëè÷åñòâî ïàåâ â îáðàùåíèè 7 500 000
Ñòîèìîñòü ÷èñòûõ àêòèâîâ â ðàñ÷åòå íà 1 ïàé 13,316 äîëë. (99 870 000 / 7 500 000)
Ñòîèìîñòü ÷èñòûõ àêòèâîâ èçìåíÿåòñÿ åæåäíåâíî èç-çà êîëåáàíèé

ðûíî÷íîé öåíû àêòèâîâ ôîíäà. Ñòîèìîñòü ÷èñòûõ àêòèâîâ ôîíäà ÿâëÿ-
åòñÿ âàæíûì ïîêàçàòåëåì
1) îíà èñïîëüçóåòñÿ äëÿ îïðåäåëåíèÿ ñòîèìîñòè ïàåâ;
2) èñõîäÿ èç ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ â ðàñ÷åòå íà 1 ïàé, îïðåäå-
ëÿåòñÿ öåíà ïîãàøåíèÿ è ïðîäàæè ïàåâ èíâåñòîðàì.
Ñ×À ðàçëè÷íûõ ôîíäîâ ïóáëèêóþòñÿ â åæåäíåâíûõ ãàçåòàõ è íà
âåá-ñàéòàõ ôîíäîâ.
Âçàèìíûå ôîíäû íå ïëàòÿò íàëîãè íà äîõîäû îò èíâåñòèöèé. Ïî
Íàëîãîâîìó êîäåêñó Íàëîãîâîé ñëóæáû ÑØÀ âçàèìíûå ôîíäû âûñòó-
ïàþò â ðîëè ïîñðåäíèêîâ, êîòîðûå ðàñïðåäåëÿþò ñðåäè èíâåñòîðîâ äî-
õîäû îò èíâåñòèöèé â âèäå êóïîííûõ äîõîäîâ èëè äèâèäåíäîâ, à òàêæå
ïðèðîñòà (èëè ñíèæåíèÿ) ñòîèìîñòè ïàÿ. Â ñâîþ î÷åðåäü èíäèâèäóàëü-
íûå èíâåñòîðû îáÿçàíû óïëà÷èâàòü íàëîãè íà äîõîäû îò èíâåñòèðîâà-
íèÿ âî âçàèìíûå ôîíäû.
Âëàäåëüöû ïàåâ ïîëó÷àþò åæåìåñÿ÷íûå è åæåãîäíûå îò÷åòû, â êî-
òîðûõ îòðàæàþòñÿ âñå ïîêóïêè è ïðîäàæè ïàåâ ôîíäà, âûïëàòû íàêîï-
ëåííîãî êóïîííîãî äîõîäà äîõîäîâ, äèâèäåíäîâ, äîõîäû è óáûòêè, à
òàêæå äðóãèå äàííûå, èñïîëüçóåìûå â öåëÿõ íàëîãîîáëîæåíèÿ. Êðîìå
òîãî, èíâåñòîðàì íåîáõîäèìî îòñëåæèâàòü öåíó ïîêóïêè è ïðîäàæè
ïàåâ. Ýòè äàííûå èñïîëüçóþòñÿ ïðè ðàñ÷åòå äîõîäîâ è óáûòêîâ ïðè
ïîãàøåíèè ïàåâ.
Ñòîèìîñòü ôîíäà óâåëè÷èâàåòñÿ â ñëåäóþùèõ ñëó÷àÿõ:
ïðè âûïëàòå èíâåñòîðàì äîõîäîâ ïî öåííûì áóìàãàì â ïîðòôåëå
ôîíäà;
ïðè ïîëó÷åíèè äîõîäîâ îò ïðîäàæè öåííûõ áóìàã â ïîðòôåëå
ôîíäà. Ïîëó÷åííàÿ ïðèáûëü ðàñïðåäåëÿåòñÿ ìåæäó èíâåñòîðàìè.
Åñëè æå öåííûå áóìàãè ïðîäàþòñÿ ñ óáûòêîì, òî ïîòåðè êîìïåí-
ñèðóåòñÿ ïðèáûëüþ ôîíäà, à èòîãîâàÿ ïðèáûëü èëè óáûòêè ðàñ-
ïðåäåëÿþòñÿ ìåæäó èíâåñòîðàìè;
ïðè ðîñòå ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ ôîíäà.
Çàêðûòûå ôîíäû
Êàê óæå óïîìèíàëîñü âûøå â ýòîé ãëàâå, çàêðûòûå ôîíäû âûïóñêàþò
îãðàíè÷åííîå êîëè÷åñòâî ïàåâ, êîòîðûå òîðãóþòñÿ íà ôîíäîâûõ áèð-
æàõ èëè íà âíåáèðæåâîì ðûíêå. Ïî îêîí÷àíèè ïðîäàæè ïàåâ ôîíä
ïðåêðàùàåò èõ ýìèññèþ. Â êîíöå 2004 ã. íàñ÷èòûâàëîñü 620 çàêðûòûõ
ôîíäîâ, èç êîòîðûõ 463 ôîíäà îáëèãàöèé è 157 ôîíäîâ àêöèé. Â ôîí-
äàõ èìåþòñÿ ïðîôåññèîíàëüíûå óïðàâëÿþùèå, êîòîðûå ôîðìèðóþò
èíâåñòèöèîííûå ïîðòôåëè ôîíäîâ è óïðàâëÿþò èìè â ñîîòâåòñòâèè ñ
èíâåñòèöèîííûìè öåëÿìè ôîíäîâ. Â îòëè÷èå îò îòêðûòûõ ôîíäîâ ïàè
çàêðûòûõ ôîíäîâ íå òîðãóþòñÿ ïî èõ ðàñ÷åòíîé öåíå. Íà öåíó ïàÿ çà-
êðûòîãî ôîíäà âëèÿåò àêòèâíîñòü ñïðîñà è ïðåäëîæåíèÿ, à òàêæå äðó-
ãèå ôóíäàìåíòàëüíûå ôàêòîðû. Ïî ýòîé ïðè÷èíå ïàè çàêðûòîãî ôîíäà
ìîãóò òîðãîâàòüñÿ ñ íàäáàâêîé (ïðåìèåé) èëè ñî ñêèäêîé (äèñêîíòîì)
ê ðàñ÷åòíîé öåíå ïàÿ, êàê ýòî ïîêàçàíî â òàáë. 4-3. Êîòèðîâêè ïàåâ çà-
êðûòûõ ôîíäîâ ïóáëèêóþòñÿ â ôèíàíñîâûõ èçäàíèÿõ è ðàçìåùàþòñÿ
íà ñïåöèàëèçèðîâàííûõ èíòåðíåò-ðåñóðñàõ.
ÒÀ Á Ë È Ö À 4 - 3
Íàöåíêè è ñêèäêè ê öåíå ïàÿ çàêðûòîãî ôîíäà
Ðàñ÷åòíàÿ Ðûíî÷íàÿ Íàöåíêà/ñêèäêà,

Êîìïàíèÿ
ñòîèìîñòü ïàÿ öåíà* %
Gabelli Equity Trust 8,33 8,60 3,2
Asia Tigers 11,43 10,58 –7,4
Corporate High Yield 9,03 9,19 1,8
Êàê ðàññ÷èòàòü ðàçìåð íàöåíêè èëè ñêèäêè
Ðûíî÷íàÿ öåíà ïàÿ – Ðàñ÷åòíàÿ ñòîèìîñòü ïàÿ .

Íàöåíêà/ñêèäêà =
Ðàñ÷åòíàÿ ñòîèìîñòü ïàÿ
Gabelli Trust = 8,60 – 8,33 / 8,33.

Íàöåíêà = 3,24 %
* Öåíû ïðèâåäåíû ïî ñîñòîÿíèþ íà 8 íîÿáðÿ 2004 ã.
Ïàè çàêðûòûõ ôîíäîâ ïîêóïàþòñÿ è ïðîäàþòñÿ ÷åðåç áðîêåðîâ.

Ïåðåä íà÷àëîì èíâåñòèðîâàíèÿ â çàêðûòû ôîíäû íåîáõîäèìî ïî-
íÿòü ñëåäóþùåå:
ðàçìåùåíèåì è ïðîäàæåé íîâûõ ïàåâ çàíèìàþòñÿ áðîêåðñêèå
ôèðìû;
âîçíàãðàæäåíèå áðîêåðà ïðè ïðîäàæå íîâûõ ïàåâ ìîæåò áûòü
äîñòàòî÷íî âûñîêèì, ÷òî óìåíüøàåò ñòîèìîñòü ïàåâ ïîñëå íà÷àëà
èõ îáðàùåíèÿ íà ðûíêå. Íàïðèìåð, åñëè çàêðûòûé ôîíä ïðîäàåò
1 ìëí ïàåâ ïî öåíå 10 äîëë. çà ïàé è ïðè ýòîì áðîêåðñêàÿ êîìèñ-
104 ÃËÀÂÀ 4
ñèÿ ñîñòàâëÿåò 7%, òî ôîíä, â èòîãå, ïîëó÷àåò èíâåñòèöèîííûé

êàïèòàë â ðàçìåðå 9,3 ìëí äîëë. (700 000 äîëë. êîìèññèîííûõ
óäåðæèâàþòñÿ èç ñîáðàííûõ îò ïðîäàæè ïàåâ 10 ìëí äîëë.). Öåíà
ïàÿ ïàäàåò íèæå óïëà÷åííûõ 10 äîëë., è ïàè òîðãóþòñÿ ñî ñêèä-
êîé ê ïåðâîíà÷àëüíîé öåíå ïðåäëîæåíèÿ;
ïðè÷èíà íå ïîêóïàòü ïàè íîâîãî ôîíäà ñîñòîèò â òîì, ÷òî â ïåðè-
îä èõ ïåðâè÷íîãî ðàçìåùåíèÿ èíâåñòèöèîííûé ïîðòôåëü ôîíäà
åùå íå ñîçäàí, è, ïðèîáðåòàÿ ïàè íà ýòîì ýòàïå, èíâåñòîðû ôàê-
òè÷åñêè «ïîêóïàþò êîòà â ìåøêå», ïîñêîëüêó îíè íå çíàþò, èç
êàêèõ àêòèâîâ áóäåò ñôîðìèðîâàí ôîíä, à â ñëó÷àå ñ ôîíäàìè
îáëèãàöèé — êàêîé áóäåò äîõîäíîñòü îáëèãàöèé.
Ïàåâûå èíâåñòèöèîííûå òðàñòû

Ïàåâûå èíâåñòèöèîííûå òðàñòû ÿâëÿþòñÿ èíâåñòèöèîííûìè êîìïàíè-
ÿìè, êîòîðûå ïðîäàþò äîëè (ïàè) îòíîñèòåëüíî ïîñòîÿííîãî èíâåñòè-
öèîííîãî ïîðòôåëÿ, ñîñòîÿùåãî èç îáëèãàöèé èëè àêöèé. Ïàè òðàñòîâ
èìåþò îãðàíè÷åííûé ñðîê îáðàùåíèÿ, ïðè íàñòóïëåíèè êîòîðîãî îíè
ïîãàøàþòñÿ èëè ðàñïðîäàþòñÿ. Âûðó÷êà ïðè ýòîì ðàñïðåäåëÿåòñÿ ìåæ-
äó äåðæàòåëÿìè äîëåé. Ïîýòîìó òðàñòû óäîáíî ôîðìèðîâàòü èç îá-
ëèãàöèé ñ èõ ïîñòîÿííûì êóïîííûì äîõîäîì è âûïëàòîé íîìèíàëüíîé
ñòîèìîñòè ïðè ïîãàøåíèè. Åñëè æå èíâåñòèöèîííûé òðàñò ñôîðìèðîâàí
èç àêöèé, òî ïðè íàñòóïëåíèè äàòû ëèêâèäàöèè ôîíäà âñå èìåþùèåñÿ â
åãî ïîðòôåëå àêöèè ïðîäàþòñÿ, à âûðó÷êà ðàñïðåäåëÿåòñÿ ìåæäó ïàé-
ùèêàìè. Áîëüøèíñòâî ïàåâûõ èíâåñòèöèîííûõ òðàñòîâ ñôîðìèðîâàíû
èç ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé, äîõîä ïî êîòîðûì íå îáëàãàåòñÿ íà-
ëîãîì. Çà íèìè ïî ïîïóëÿðíîñòè ñëåäóþò òðàñòû îáëàãàåìûõ íàëîãîì
îáëèãàöèé è äàëåå — òðàñòû àêöèé.
Ïàè òðàñòîâ ïîêóïàþòñÿ ÷åðåç áðîêåðñêèå ôèðìû, ó÷ðåæäàþùèå
òðàñò, èëè ÷åðåç áðîêåðîâ, âûñòóïàþùèõ â ðîëè àãåíòîâ. Åñëè âû íå
õîòèòå äîæèäàòüñÿ ñðîêà ëèêâèäàöèè òðàñòà, òî ìîæåòå ïðîäàòü ïðè-
íàäëåæàùèå âàì ïàè ó÷ðåäèòåëþ òðàñòà. Ó÷ðåäèâøàÿ òðàñò áðîêåðñêàÿ
ôèðìà ïî çàêîíó îáÿçàíà âûêóïàòü ïàè òðàñòà ïî öåíå, ñîîòâåòñòâó-
þùåé ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ òðàñòà â ðàñ÷åòå íà 1 ïàé, êîòîðàÿ
ìîæåò îêàçàòüñÿ êàê âûøå, òàê è íèæå òîé öåíû, ïî êîòîðîé èíâåñòîð
ïåðâîíà÷àëüíî ïðèîáðåòàë ïàè. Â îïðåäåëåííûõ ñëó÷àÿõ ïàè òðàñòà ìî-
ãóò îêàçàòüñÿ íåëèêâèäíûìè, êàê, íàïðèìåð, òðàñòû îáëèãàöèé â ïåðè-
îä ðîñòà ïðîöåíòíûõ ñòàâîê.
Â îòíîøåíèè ïîêóïêè ïàåâ òðàñòîâ íà ýòàïå èõ ïåðâè÷íîãî ðàçìå-
ùåíèÿ ìîæíî ñäåëàòü òàêèå æå ïðåäîñòåðåæåíèÿ, êàê è ñëó÷àå ñ çà-
êðûòûìè ôîíäàìè:
èíâåñòîðû íà ýòàïå ïåðâè÷íîãî ðàçìåùåíèÿ ïàåâ íå çíàþò áóäó-
ùèé ñîñòàâ èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ ôîíäà;
ïðè ïîêóïêå ðàçìåùàåìûõ ïàåâ èíâåñòîðû ïëàòÿò êîìèññèþ, êî-

òîðàÿ ìîæåò äîáàâëÿòü 4—5% ê ðàñ÷åòíîé ñòîèìîñòè ïàåâ.
Ñîñòàâ èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ òðàñòà ïîñëå åãî ôîðìèðîâàíèÿ
îáû÷íî íå ìåíÿåòñÿ. Èíûìè ñëîâàìè, â ïîðòôåëü íå äîêóïàþòñÿ íîâûå
öåííûå áóìàãè è èç ïîðòôåëÿ íå ïðîäàþòñÿ èìåþùèåñÿ. Òàêèì îáðà-
çîì, òåîðåòè÷åñêè ïëàòà çà óïðàâëåíèå òàêèì èíâåñòèöèîííûì ïîðòôå-
ëåì äîëæíà áûòü íèæå, ÷åì â ñëó÷àå ñ àêòèâíî óïðàâëÿåìûìè çàêðûòû-
ìè ôîíäàìè. Îäíàêî íà ïðàêòèêå â áîëüøèíñòâå ñëó÷àåâ çà óïðàâëåíèå
òðàñòàìè âçèìàåòñÿ äîâîëüíî âûñîêàÿ ïëàòà.
Èíâåñòèöèîííûå òðàñòû
íåäâèæèìîñòè
Èíâåñòèöèîííûé òðàñò íåäâèæèìîñòè (REIT) — ýòî ôîíä, êîòî-
ðûé óïðàâëÿåò ïðèîáðåòåííîé íåäâèæèìîñòüþ è èïîòå÷íûìè öåííû-
ìè áóìàãàìè. Òðàñòû íåäâèæèìîñòè ïîçâîëÿþò ÷àñòíûì èíâåñòîðàì
âêëàäûâàòü ñðåäñòâà â íåäâèæèìîñòü áåç íåîáõîäèìîñòè âëàäåòü è
óïðàâëÿòü îáúåêòàìè íåäâèæèìîñòè. Òðàñòû íåäâèæèìîñòè áûëè îñî-
áåííî ïîïóëÿðíû â ñåðåäèíå 1990 ãã., êîãäà îæèäàëñÿ ðîñò èíôëÿöèè.
Â ïåðèîä îáâàëà ôîíäîâîãî ðûíêà (â 2001—2002 ãã.) èíâåñòîðû ñíîâà
óâèäåëè â òðàñòàõ íåäâèæèìîñòè ñïàñèòåëüíóþ ãàâàíü äëÿ ñâîèõ êà-
ïèòàëîâ.
Ïî ñóòè, òðàñò íåäâèæèìîñòè ÿâëÿåòñÿ îäíîé èç ôîðì çàêðûòûõ
âçàèìíûõ ôîíäîâ è èíâåñòèðóåò â íåäâèæèìîñòü íà ñðåäñòâà, ïîëó-
÷åííûå îò èíâåñòîðîâ ïðè ïðîäàæå äîëåé. Òðàñòû íåäâèæèìîñòè ïðè-
îáðåòàþò íåäâèæèìîñòü, ðàçâèâàþò åå è óïðàâëÿþò åþ, âûïëà÷èâàÿ
ïàéùèêàì äîõîä îò àðåíäû è ïðîöåíòû ïî èïîòå÷íûì öåííûì áóìà-
ãàì.
Òðàñòû íåäâèæèìîñòè íå óïëà÷èâàþò íàëîãè íà ïðèáûëü, ïðè ýòîì
ïî çàêîíîäàòåëüñòâó îíè îáÿçàíû ðàñïðåäåëÿòü 95% ÷èñòîé ïðèáûëè
ìåæäó èíâåñòîðàìè. Òàêèì îáðàçîì, ó òðàñòà îñòàåòñÿ íå òàê ìíîãî
ñðåäñòâ íà ïðèîáðåòåíèå íîâîé íåäâèæèìîñòè.
Ìîæíî âûäåëèòü òðè îñíîâíûõ òèïà òðàñòîâ íåäâèæèìîñòè:
1) èìóùåñòâåííûå òðàñòû íåäâèæèìîñòè, êîòîðûå ïîêóïàþò, ýêñ-
ïëóàòèðóþò è ïðîäàþò íåäâèæèìîñòü: îòåëè, îôèñíûå çäàíèÿ, àïàðòà-
ìåíòû è òîðãîâûå öåíòðû;
2) èïîòå÷íûå òðàñòû íåäâèæèìîñòè, êîòîðûå äåëàþò äîñòóïíûìè
äëÿ çàñòðîéùèêîâ ñòðîèòåëüíûå è èïîòå÷íûå êðåäèòû;
3) ãèáðèäíûå òðàñòû íåäâèæèìîñòè, êîòîðûå ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé
êîìáèíàöèþ òðàñòîâ ïåðâûõ äâóõ òèïîâ. Áîëüøèíñòâî ãèáðèäíûõ òðà-
ñòîâ íåäâèæèìîñòè îòäàåò ïðåäïî÷òåíèå îäíîé èç äâóõ êàòåãîðèé àêòè-
âîâ: íåäâèæèìîñòè èëè öåííûì áóìàãàì. Ñáàëàíñèðîâàííûõ ïî àêòèâàì
ôîíäîâ êðàéíå ìàëî.
106 ÃËÀÂÀ 4
Ïåðå÷èñëåííûå òèïû òðàñòîâ íåäâèæèìîñòè ðàçëè÷àþòñÿ ïî ñòåïå-

íè èíâåñòèöèîííûõ ðèñêîâ, è ïîýòîìó ñëåäóåò áûòü îñòîðîæíûì ïðè
âûáîðå ïîäõîäÿùåãî ôîíäà. Â öåëîì ïîðòôåëè èìóùåñòâåííûõ òðàñòîâ
íåäâèæèìîñòè ÿâëÿþòñÿ ìåíåå ñïåêóëÿòèâíûìè, ÷åì ïîðòôåëè èïîòå÷-
íûõ òðàñòîâ, õîòÿ ñòåïåíü ðèñêà â êàæäîì ñëó÷àå èíäèâèäóàëüíà, ïî-
ñêîëüêó îíà çàâèñèò îò êà÷åñòâà íàõîäÿùèõñÿ â óïðàâëåíèè àêòèâîâ.
Èïîòå÷íûå òðàñòû âûäàþò êðåäèòû çàñòðîéùèêàì, ÷òî ñîïðÿæåíî ñ
âûñîêèì ðèñêîì. Ïî ýòîé ïðè÷èíå öåíà ïàåâ èïîòå÷íûõ òðàñòîâ, êàê
ïðàâèëî, áîëåå èçìåí÷èâà, ÷åì öåíà ïàåâ èìóùåñòâåííûõ òðàñòîâ, îñî-
áåííî â ïåðèîäû ýêîíîìè÷åñêîãî ñïàäà.
Èìóùåñòâåííûå òðàñòû íåäâèæèìîñòè â ïîñëåäíåå âðåìÿ ÿâëÿ-
þòñÿ íàèáîëåå ðàñïðîñòðàíåííûì òèïîì òðàñòîâ íåäâèæèìîñòè. Èõ
ñîâîêóïíàÿ äîõîäíîñòü çà ïåðèîä ñ êîíöà 1999 ã. ïî àâãóñò 2002 ã.
ñîñòàâèëà 55%, ïðåâûñèâ äîõîäíîñòü èíäåêñà S&P 500, óïàâøóþ äî
35% (Êëåìåíòñ, ñ. D1). Ïðèáûëü èìóùåñòâåííûõ òðàñòîâ íåäâèæèìîñòè
ôîðìèðóåòñÿ êàê çà ñ÷åò àðåíäíîé ïëàòû, òàê è çà ñ÷åò ðîñòà öåí íà
ïðèíàäëåæàùèå èì îáúåêòû íåäâèæèìîñòè.
Èïîòå÷íûå òðàñòû áîëåå ÷óâñòâèòåëüíû ê èçìåíåíèþ ïðîöåíòíûõ
ñòàâîê, ÷åì èìóùåñòâåííûå òðàñòû. Ïðè÷èíà ýòîãî çàêëþ÷àåòñÿ â òîì,
÷òî öåíà èïîòå÷íûõ áóìàã â ïîðòôåëÿõ èïîòå÷íûõ òðàñòîâ îáû÷íî
äâèæåòñÿ â íàïðàâëåíèè, îáðàòíîì íàïðàâëåíèþ äèíàìèêè ïðîöåíò-
íûõ ñòàâîê. Õîòÿ èìóùåñòâåííûå òðàñòû â öåëîì ìåíåå ÷óâñòâèòåëüíû
ê èçìåíåíèþ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê, îíè òàêæå íåñóò óáûòêè ïðè ðîñòå
ñòàâîê. Êàê ïðàâèëî, èïîòå÷íûå òðàñòû äåìîíñòðèðóþò íàèáîëüøóþ
äîõîäíîñòü èìåííî â òå ïåðèîäû, êîãäà ïðîöåíòíûå ñòàâêè ñíèæàþòñÿ.
Èç-çà ðàçëè÷íûõ îáúåêòîâ, ëåæàùèõ â èõ îñíîâå, èïîòå÷íûå òðàñòû,
êàê ïðàâèëî, áîëåå îðèåíòèðîâàíû íà ïîëó÷åíèå òåêóùåé äîõîäíî-
ñòè, â òî âðåìÿ êàê èìóùåñòâåííûå òðàñòû íàïðàâëåíû íà ïðèðîñò
êàïèòàëà çà ñ÷åò ðîñòà ñòîèìîñòè îáúåêòîâ íåäâèæèìîñòè â äîïîëíå-
íèå ê ïîëó÷åíèþ òåêóùèõ äîõîäîâ. Èïîòå÷íûé òðàñò Annaly Mortgage
Management, Inc. â I êâàðòàëå 2005 ã. âûïëàòèë ïàéùèêàì äèâèäåíäû â
ðàçìåðå 9% ãîäîâûõ çà ñ÷åò äèâèäåíäîâ íà àêöèè è êóïîííûõ âûïëàò
ïî îáëèãàöèÿì.
Òðàñòû íåäâèæèìîñòè ìîãóò ñîçäàâàòüñÿ êàê íà îãðàíè÷åííûé,
òàê è íà íåîïðåäåëåííûé ïåðèîä. Ïðè ëèêâèäàöèè òðàñòà íåäâèæè-
ìîñòè âñå åãî àêòèâû ïðîäàþòñÿ ê îïðåäåëåííîìó ñðîêó. Ïàéùèêè
òðàñòîâ íåäâèæèìîñòè ïîëó÷àþò äîõîä ïðè ïîãàøåíèè èïîòå÷íûõ
áóìàã.
Äîõîäíîñòü òðàñòîâ íåäâèæèìîñòè íåçíà÷èòåëüíî çàâèñèò îò äîõîä-
íîñòè ôîíäîâîãî ðûíêà. Ïîýòîìó â öåëÿõ äèâåðñèôèêàöèè èíâåñòîðàì
íåáîëüøóþ ÷àñòü ñâîåãî êàïèòàëà (íå áîëåå 5%) ñëåäóåò èíâåñòèðîâàòü
â òðàñòû íåäâèæèìîñòè. Â òàáë. 4-4 ïåðå÷èñëåíû íåêîòîðûå ðåêîìåíäà-
öèè ïî âûáîðó èíâåñòèöèîííîãî òðàñòà íåäâèæèìîñòè.
ÒÀ Á Ë È Ö À 4 - 4
Ðåêîìåíäàöèè ïî âûáîðó èíâåñòèöèîííîãî òðàñòà íåäâèæèìîñòè
Âíèìàòåëüíî èçó÷èòå òðàñò íåäâèæèìîñòè, ïðåæäå ÷åì èíâåñòèðîâàòü â íåãî. Çà-

ïðîñèòå ãîäîâîé îò÷åò î äåÿòåëüíîñòè ôîíäà ó áðîêåðà èëè íåïîñðåäñòâåííî â
ôîíäå. Äîïîëíèòåëüíóþ èíôîðìàöèþ î òðàñòàõ íåäâèæèìîñòè ìîæíî ïîëó÷èòü â
Íàöèîíàëüíîé àññîöèàöèè èíâåñòèöèîííûõ òðàñòîâ íåäâèæèìîñòè, íàõîäÿùåéñÿ
ïî àäðåñó: 1101, 17th Street NW, Washington DC 20036.
Îáðàòèòå âíèìàíèå íà òî, êàê äîëãî ñóùåñòâóåò èíòåðåñóþùèé âàñ òðàñò íåäâèæè-
ìîñòè. Íàñêîëüêî äàâíî åãî óïðàâëÿþùèå ðàáîòàþò ñ íåäâèæèìîñòüþ è íàñêîëüêî
õîðîøî îíè óïðàâëÿþò àêòèâàìè òðàñòîâ? Êàêîâà èõ ëè÷íàÿ çàèíòåðåñîâàííîñòü
â óñïåøíîé ðàáîòå òðàñòà? Ïî ìíåíèþ Áåðíà (1994, ñ. 32), ðóêîâîäèòåëè òðàñòà
äîëæíû âëàäåòü, ïî êðàéíåé ìåðå, 10-ïðîöåíòíîé äîëåé â íåì.
Îöåíèòå óðîâåíü îáÿçàòåëüñòâ èíâåñòèöèîííîãî òðàñòà íåäâèæèìîñòè. ×åì âûøå
óðîâåíü äîëãà, òåì áîëüøå ðèñêè, ïîñêîëüêó äëÿ îáñëóæèâàíèÿ äîëãà òðåáóåòñÿ
áîëåå âûñîêàÿ äîõîäíîñòü. Åñëè äîõîäíîñòü ïàäàåò, äîëãîâàÿ íàãðóçêà ñòàíîâèòñÿ
âñå áîëåå îáðåìåíèòåëüíîé. Óáåäèòåñü â òîì, ÷òî îáúåì äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ
òðàñòà íåäâèæèìîñòè ñîñòàâëÿåò ìåíåå 50% ñòîèìîñòè àêòèâîâ (Áåðí, ñ. 32).
Íå âûáèðàéòå òðàñò òîëüêî íà òîì îñíîâàíèè, ÷òî îí èìååò ñàìóþ âûñîêóþ äîõîä-
íîñòü. ×åì âûøå äîõîäíîñòü, òåì âûøå ñòåïåíü ðèñêà èíâåñòèöèé. Â íåêîòîðûõ
ñëó÷àÿõ àíäåððàéòåðû ñïåöèàëüíî çàâûøàþò óðîâåíü äîõîäíîñòè, ÷òîáû ñêðûòü
ïëîõèå ôóíäàìåíòàëüíûå ïîêàçàòåëè (Öóêåðìàí, 1994, ñ. 35).
Âûáèðàéòå òðàñò íåäâèæèìîñòè ñ íèçêèì êîýôôèöèåíòîì P/B (îòíîøåíèåì öåíû
ïàÿ ê áàëàíñîâîé ñòîèìîñòè ïðèõîäÿùèõñÿ íà íåãî àêòèâîâ) — îò 1 : 1 è íèæå.
Îçíàêîìüòåñü ñ äèâèäåíäíîé èñòîðèåé èíâåñòèöèîííîãî òðàñòà. Áóäüòå îñòîðîæ-
íû ñ òåìè ôîíäàìè, êîòîðûå çà ïîñëåäíåå âðåìÿ ñîêðàòèëè ðàçìåð âûïëà÷èâà-
åìûõ äèâèäåíäîâ. Âûÿñíèòå èñòî÷íèê äåíåæíûõ ñðåäñòâ äëÿ âûïëàòû äèâèäåíäîâ.
Ñðåäñòâà äëÿ âûïëàòû äèâèäåíäîâ äîëæíû ïîñòóïàòü îò îïåðàöèîííîé äåÿòåëü-
íîñòè òðàñòà, à íå îò ïðîäàæè íåäâèæèìîñòè.
Ñòîèìîñòü íåäâèæèìîñòè â áîëüøîé ñòåïåíè çàâèñèò îò åå ìåñòîïîëîæåíèÿ. Óç-
íàéòå, ãäå íàõîäÿòñÿ ïðèîáðåòåííûå òðàñòîì îáúåêòû. Èçáåãàéòå òðàñòîâ, èíâå-
ñòèðóþùèõ äåíüãè â îáúåêòû íåäâèæèìîñòè â ìåñòàõ ïëîòíîé çàñòðîéêè èëè â çî-
íàõ ýêîíîìè÷åñêîãî áåäñòâèÿ.
Ïðåäîñòåðåæåíèÿ:
Èçáåãàéòå òðàñòû, ïðåäñòàâëÿþùèå ñîáîé çàêðûòûå ïóëû. Îíè ìîãóò áûòü ó÷-
ðåæäåíû èìåíèòûìè êîìïàíèÿìè, êîòîðûå ìîãóò èíâåñòèðîâàòü â íåèçâåñòíûå
âêëàä÷èêó àêòèâû. Ïðåæäå ÷åì èíâåñòèðîâàòü äåíüãè â ëþáîé òðàñò, îçíàêîìüòåñü
ñ åãî àêòèâàìè è ïàññèâàìè è îöåíèòü èõ.
Íå ñòîèò èíâåñòèðîâàòü â òðàñòû íåäâèæèìîñòè áîëåå 5% îò îáùåé ñòîèìîñòè âà-
øåãî ïîðòôåëÿ
Áèðæåâûå ôîíäû (ETF)

Áèðæåâûå ôîíäû (ETF) ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé «êîðçèíû» àêöèé èëè îá-
ëèãàöèé, ïîâòîðÿþùèå ïî ñîñòàâó èíäåêñû øèðîêîãî ðûíêà, îòðàñëå-
âûå èíäåêñû èëè èíäåêñû àêöèé êîìïàíèé èç ðàçëè÷íûõ ñòðàí. ETF
èìåþò ñõîäñòâî ñ çàêðûòûìè ôîíäàìè, ïîñêîëüêó èõ èíâåñòîðû òàêæå
äåëàþò ïîêóïêè íà ôîíäîâûõ áèðæàõ. Íàèáîëåå ïîëíî ýòè èíâåñòèöè-
108 ÃËÀÂÀ 4
îííûå èíñòðóìåíòû ïðåäñòàâëåíû íà Àìåðèêàíñêîé ôîíäîâîé áèðæå

(AMEX). ETF ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé äîëþ â ïîðòôåëå àêöèé èëè îáëèãà-
öèé, âõîäÿùèõ â ñîñòàâ òîãî èëè èíîãî áèðæåâîãî èíäåêñà. Èíâåñòîðû
ïîêóïàþò èëè ïðîäàþò öåííûå áóìàãè ETF ÷åðåç áðîêåðîâ òàê æå, êàê
ýòî ïðîèñõîäèò ñ îòäåëüíûìè àêöèÿìè. Öåíà â ETF çàâèñèò îò ñîñòàâà
öåííûõ áóìàã, ëåæàùèõ â èõ îñíîâå, à òàêæå îò ñïðîñà è ïðåäëîæåíèÿ
íà öåííûå áóìàãè ETF, êîòîðûå ìîãóò áûòü ïðîäàíû «â øîðò» èëè
êóïëåíû íà çàåìíûå ñðåäñòâà. Ïðè ñîâåðøåíèè ñäåëîê ETF ìîæíî âû-
ñòàâëÿòü ðûíî÷íûå è ëèìèòíûå çàÿâêè, à òàêæå ñòîï-ïðèêàçû.
Áèðæåâûå ôîíäû ñîñòàâëÿþò ñåðüåçíóþ êîíêóðåíöèþ âçàèìíûì
ôîíäàì. Îíè ñòàëè ïîïóëÿðíîé àëüòåðíàòèâîé äëÿ ìíîãèõ èíâåñòîðîâ,
êîòîðûå èùóò äèâåðñèôèöèðîâàííûå è íèçêîçàòðàòíûå âàðèàíòû èíâå-
ñòèöèé. Ïî äàííûì àãåíòñòâà Standard and Poor’s, ñòàíäàðòíàÿ âåëè÷èíà
ãîäîâîé êîìèññèè çà èíâåñòèðîâàíèå â èíäåêñíûå ETF ñîñòàâëÿåò 0,4%
ñòîèìîñòè àêòèâîâ ïî ñðàâíåíèþ ñ 1,4% ñòîèìîñòè àêòèâîâ â ñëó÷àå ñ
èíäåêñíûìè âçàèìíûìè ôîíäàìè (ßíã, ñ. 124).
Èíâåñòîðû èìåþò íà âûáîð áîëåå 150 áèðæåâûõ ôîíäîâ. Èõ êîëè÷å-
ñòâî çíà÷èòåëüíî âûðîñëî ñ ïîÿâëåíèÿ â 1993 ã. ïåðâîãî ETF, íàçâàííîãî
S&P Depository Receipts (äîñëîâíî — äåïîçèòàðíûå ðàñïèñêè S&P, SPDR,
èçâåñòíûå êàê «ñïàéäåðñ», èëè «ïàóêè»). Â òàáë. 4-5 ïðåäñòàâëåíû íåêîòî-
ðûå èç ìíîãî÷èñëåííûõ ETF, ñóùåñòâóþùèõ íà ôîíäîâîì ðûíêå. Ê íàè-
áîëåå ïîïóëÿðíûì áèðæåâûì ôîíäàì îòíîñÿòñÿ SPDR, ïîâòîðÿþùèå
ñòðóêòóðó èíäåêñà S&P; áèðæåâûå ôîíäû «Diamonds» («áðèëëèàíòû»)
ñ òèêåðîì DIA, ïîâòîðÿþùèå ñòðóêòóðó èíäåêñà Äîó Äæîíñà; à òàêæå
ôîíäû «Qubes» («êóáèêè»), èìåþùèå òèêåð QQQQ, â îñíîâå êîòîðûõ
ëåæàò àêöèè 100 êðóïíåéøèõ êîìïàíèé, âõîäÿùèõ â èíäåêñ NASDAQ.
Ñóùåñòâóþò ìíîãî÷èñëåííûå áèðæåâûå ôîíäû, â îñíîâå êîòîðûõ ëåæàò
îòðàñëåâûå èíäåêñû (íàïðèìåð, ôèíàíñîâîãî, òåõíîëîãè÷åñêîãî, ïðî-
ìûøëåííîãî ñåêòîðîâ), à òàêæå ôîíäîâûå èíäåêñû àêöèé èíîñòðàííûõ
êîìïàíèé. Â êà÷åñòâå ïðèìåðà ìîæíî ïðèâåñòè áèðæåâîé ôîíä iShares,
ïîâòîðÿþùèé ñòðóêòóðó èíäåêñà Morgan Stanley Capital International
(MSCI), â îñíîâå êîòîðîãî ëåæàò àêöèè êîìïàíèé ðàçëè÷íîé îòðàñëåâîé
ïðèíàäëåæíîñòè èç 20 ñòðàí ìèðà. Ñïèñîê áèðæåâûõ ôîíäîâ, êîòîðûå
îáðàùàþòñÿ íà AMEX, ïðåäñòàâëåí íà âåá-ñàéòå áèðæè www.amex.com.
Â òàáë. 4-6 ïðèâåäåíû îïèñàíèÿ áèðæåâûõ ôîíäîâ SPDR, QQQQ, DIA.
Ñïåöèôèêà îïðåäåëåíèÿ Ñ×À ïîäðàçóìåâàåò, ÷òî ïàè ETF ìîãó
èìåòü öåíó êàê âûøå, òàê è íèæå ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ â ðàñ÷åòå
íà 1 ïàé. Îäíàêî îáû÷íî ýòîé ðàçíèöû íå âîçíèêàåò, òàê êàê ôîíä ìî-
æåò âûïóñêàòü ïàè â íàòóðàëüíîé ôîðìå. Âñÿêèé ðàç, êîãäà íà ðûíêå
ñêëàäûâàåòñÿ öåíîâîå ðàñõîæäåíèå è îäèí èç èíñòèòóöèîíàëüíûõ èí-
âåñòîðîâ (âëàäåþùèõ êàê ìèíèìóì 50 000 ïàåâ) õî÷åò âîñïîëüçîâàòüñÿ
âîçìîæíîñòüþ çàðàáîòàòü íà ðàçíèöå â öåíå, óïðàâëÿþùèé ôîíäîì âû-
êóïàåò ó èíâåñòîðà ïðèíàäëåæàùèå åìó ïàè, ðàñïëà÷èâàÿñü íå äåíüãà-
ìè, à àêöèÿìè, ëåæàùèìè â îñíîâå èíäåêñà. Çàòåì èíñòèòóöèîíàëüíûé
èíâåñòîð ðåàëèçóåò ïîëó÷åííûå àêöèè, à íå ïàè ôîíäà, çàðàáàòûâàÿ íà

ðàçíèöå ìåæäó öåíîé ïàÿ è öåíîé ëåæàùèõ â åãî îñíîâå àêòèâîâ. Òàêîé
ïîäõîä ïîä÷åðêèâàåò ñõîäñòâî ìåæäó îòêðûòûìè ïàåâûìè èíâåñòèöè-
îííûìè ôîíäàìè è ETF. Áèðæåâûå ôîíäû ïîêóïàþò è ïðîäàþò ñâîè
ïàè, îñóùåñòâëÿÿ ïðè íåîáõîäèìîñòè èõ íîâûå âûïóñêè. Îäíàêî èíâå-
ñòîðû áèðæåâûõ ôîíäîâ ìîãóò ïîêóïàòü èëè ïðîäàâàòü ïàè ôîíäà â
ëþáîå âðåìÿ â òå÷åíèå òîðãîâîãî äíÿ, òîãäà êàê ñäåëêè ñ ïàÿìè îòêðû-
òûõ âçàèìíûõ ôîíäîâ ïðîèñõîäÿò òîëüêî â êîíöå äíÿ, èñõîäÿ èç öåí
çàêðûòèÿ àêòèâîâ, ôîðìèðóþùèõ ôîíä. Îñíîâíîå æå ðàçëè÷èå ìåæäó
îòêðûòûìè âçàèìíûìè ôîíäàìè è ETF çàêëþ÷àåòñÿ â ñëåäóþùåì: êîã-
äà ïàéùèêè âçàèìíûõ ôîíäîâ ïîãàøàþò ñâîè äîëè, ôîíä ñáîðà äîñòà-
òî÷íîé äëÿ âûêóïà ïàåâ ñóììû âûíóæäåí ïðîäàâàòü öåííûå áóìàãè èç
ïîðòôåëÿ, çàêðûâàÿ êàê ïðèáûëüíûå, òàê è óáûòî÷íûå ïîçèöèè. Â òî
æå âðåìÿ ETF âûêóïàåò ïðîäàâàåìûå èíâåñòîðàìè äîëè, ÷òî ïîçâîëÿåò
ñîõðàíèòü ôîíä â íåèçìåííîì âèäå.
ÒÀ Á Ë È Ö À 4 - 5
Ñïèñîê íåêîòîðûõ áèðæåâûõ ôîíäîâ
Áèðæåâîé
Íàèìåíîâàíèå Êàòåãîðèÿ/Èíäåêñ
ñèìâîë
SPDR SPY Èíäåêñ S&P 500 (êðóïíûå êîìïàíèè)
Diamonds DIA Èíäåêñ Äîó Äæîíñà (êðóïíûå êîìïàíèè)
NASDAQ100 Trust QQQQ Àêöèè 100 êðóïíåéøèõ êîìïàíèé, âõîäÿùèå
â ñîñòàâ èíäåêñà NASDAQ
iShares MSCI EAFE Index EFA Ìåæäóíàðîäíûé èíäåêñ (êðóïíûå êîìïàíèè)
Semiconductor HOLDRs SMH Àêöèè ïðîèçâîäèòåëåé ïîëóïðîâîäíèêîâ
BLDRS Asia 50 ADR ADRA Àêöèè êîìïàíèé Àçèàòñêî-Òèõîîêåàíñêîãî
ðåãèîíà
BLDRS Europe 100 ADR ADRU Àêöèè åâðîïåéñêèõ êîìïàíèé
iShares Lehman TIPS Bond TLT Èíôëÿöèîííûå ïðàâèòåëüñòâåííûå îáëèãàöèè
Pharmaceutical HOLDRs PPH Àêöèè ôàðìàöåâòè÷åñêèõ êîìïàíèé
Financial Select Sector XLF Àêöèè êîìïàíèé ôèíàíñîâîãî ñåêòîðà, âõî-
äÿùèå â ñîñòàâ èíäåêñà S&P 500
iShares Russell 2000 IWN Àêöèè êîìïàíèé ìàëîé êàïèòàëèçàöèè, âõî-
äÿùèå â èíäåêñ Russell 2000
iShares MSCI Spain EWP Àêöèè èñïàíñêèõ êîìïàíèé
Ïðèìå÷àíèå. Ïîëíûå ñïèñêè áèðæåâûõ ôîíäîâ ìîæíî íàéòè íà âåá-ñàéòàõ: www.amex.
com, www.ishares.com è www.yahoo.com. Íà ýòèõ ñàéòàõ âîéäèòå â ìåíþ Finance è îòêðîé-
òå ðàçäåë ETFs.
110 ÃËÀÂÀ 4
ÒÀ Á Ë È Ö À 4 - 6
Áîëüøå î áèðæåâûõ ôîíäàõ Spiders, Diamonds è Qubes
Ñóùåñòâóåò öåëîå ñåìåéñòâî áèðæåâûõ ôîíäîâ, ïîâòîðÿþùèõ ïî ñòðóêòóðå èíäåêñ

S&P 500 è åãî îòðàñëåâûå êîìïîíåíòû, îõâàòûâàþùèå òàêèå ñåêòîðà ýêîíîìèêè,
êàê, íàïðèìåð, òåõíîëîãè÷åñêèé, ýíåðãåòè÷åñêèé è ôèíàíñîâûé. Â ïîðòôåëü áèð-
æåâîãî ôîíäà SPDR âêëþ÷åíû âñå àêöèè, âõîäÿùèå â ñîñòàâ èíäåêñà S&P 500. Òà-
êèì îáðàçîì, ïðèîáðåòåíèå âñåãî ëèøü 1 ïàÿ ôîíäà îáåñïå÷èâàåò åãî âëàäåëüöó
äîëþ â êàæäîé èç 500 êîìïàíèé, âõîäÿùèõ â S&P 500. Ñïåöèàëèçèðîâàííûå ôîí-
äû SPDR ïîçâîëÿþò èíâåñòîðàì âêëàäûâàòü èõ ñðåäñòâà â îïðåäåëåííûå ñåêòîðà
ýêîíîìèêè, áóäü òî ôèíàíñîâûé ñåêòîð èëè àêöèè 79 êîìïàíèé, ïðåäñòàâëÿþùèõ
â ñòðóêòóðå èíäåêñà S&P 500 òåõíîëîãè÷åñêèé ñåêòîð. Èíâåñòîðû òàêæå ìîãóò âû-
áðàòü ïàè áèðæåâûõ ôîíäîâ, ïîðòôåëè êîòîðûõ âêëþ÷àþò â ñåáÿ àêöèè êîìïàíèé,
ïðåäîñòàâëÿþùèõ ñåêòîð êîììóíàëüíûõ óñëóã, ïðîìûøëåííûõ ïðåäïðèÿòèé è ïÿòè
äðóãèõ îòðàñëåé, ïðåäñòàâëåííûõ â èíäåêñå S&P 500. Ýòè îòðàñëåâûå ETF òîðãóþò-
ñÿ ïîä îáùèì íàçâàíèåì SPDR (áèðæåâîé òèêåð SPY).
Áèðæåâîé ôîíä, ñôîðìèðîâàííûé íà îñíîâå àêöèé 30 êîìïàíèé, âõîäÿùèõ â ðàñ-
÷åò èíäåêñà Äîó Äæîíñà, íàçûâàåòñÿ Diamond (áèðæåâîé òèêåð DIA). Êàæäûé ïàé
òàêîãî ôîíäà ïðåäîñòàâëÿåò âëàäåëüöó ïðàâî ñîáñòâåííîñòè íà äîëþ â êàæäîé èç
30 êîìïàíèé, âõîäÿùèõ â èíäåêñ Äîó Äæîíñà.
Áèðæåâîé ôîíä, â èíâåñòèöèîííûé ïîðòôåëü êîòîðîãî âõîäÿò àêöèè 100 êðóïíåéøèõ
êîìïàíèé, âêëþ÷åííûõ â èíäåêñ NASDAQ, íàçûâàåòñÿ Qube (QQQQ). Êàæäûé ïàé
ýòîãî ôîíäà îáåñïå÷èâàåò âëàäåëüöà äîëåé â êàæäîé èç 100 óêàçàííûõ êîìïàíèé.
Íèæå ïðèâåäåí ñïèñîê íåêîòîðûõ îñîáåííîñòåé ïðåäñòàâëåííûõ áèðæåâûõ ôîíäîâ.
Òîðãîâëÿ. Ïàè áèðæåâûõ ôîíäîâ òîðãóþòñÿ íà áèðæå AMEX.
Ïðèáëèçèòåëüíîå ñîîòíîøåíèå öåí ïàÿ è áàçîâîãî àêòèâà. Ñòîèìîñòü 1 ïàÿ áèðæå-
âûõ ôîíäîâ Spider, Diamond è Qube ïî îòíîøåíèþ ê çíà÷åíèþ ñîîòâåòñòâóþùåãî
èíäåêñà ñîñòàâëÿåò 1 : 10 äëÿ ïàåâ SPY, 1 : 100 äëÿ ïàåâ DIA è 1 : 20 äëÿ ïàåâ QQQQ.
Äèâèäåíäû. Äèâèäåíäû âûïëà÷èâàþòñÿ åæåêâàðòàëüíî (â ÿíâàðå, àïðåëå, èþëå è
îêòÿáðå).
Ðèñêè. Èíâåñòèöèÿì â áèðæåâûå ôîíäû ïðèñóùè òå æå ðèñêè, ÷òî è âëîæåíèÿì â
îòäåëüíûå àêöèè. Îíè ñâÿçàíû ñ âîçìîæíûìè êîëåáàíèÿìè ðûíî÷íûõ öåí. Ñóùå-
ñòâóåò òàêæå äîïîëíèòåëüíûé ðèñê, âûçâàííûé òåì, ÷òî èç-çà ðàñõîäîâ ôîíä íå
ñìîæåò äîñòè÷ü äîõîäíîñòè, ñîîòâåòñòâóþùåé äîõîäíîñòè áàçîâîãî èíäåêñà.
Ñòîèìîñòü ÷èñòûõ àêòèâîâ. Ñòîèìîñòü ÷èñòûõ àêòèâîâ áèðæåâîãî ôîíäà îïðåäåëÿåò-
ñÿ íà êîíåö êàæäîãî ðàáî÷åãî äíÿ. Çíà÷åíèå ýòîãî ïîêàçàòåëÿ âêëþ÷àåò â ñåáÿ ðû-
íî÷íóþ ñòîèìîñòü âñåõ àêöèé, âõîäÿùèõ â áàçîâûé èíäåêñ, à òàêæå íà÷èñëåííûå
äèâèäåíäû çà ìèíóñîì âñåõ ðàñõîäîâ ôîíäà. Ñ×À îïðåäåëÿåòñÿ â ðàñ÷åòå íà 1 ïàé.
«Êîðîòêèå» ïðîäàæè. Èíâåñòîðû ìîãóò ïðîäàâàòü ïàè áèðæåâûõ ôîíäîâ ïî öåíå
íèæå ïðåäøåñòâóþùåé àíàëîãè÷íîé ñäåëêè.
Èñòî÷íèê: Àìåðèêàíñêàÿ ôîíäîâàÿ áèðæà: www.amex.com.
Èç-çà ïàññèâíîãî õàðàêòåðà óïðàâëåíèÿ ïîðòôåëÿìè áèðæåâûõ

ôîíäîâ êîìèññèÿ ôîíäîâ íåâûñîêà. Íèçêè è îáîðîòû (ïî àíàëîãèè ñ
èíäåêñíûìè ïàåâûìè ôîíäàìè), ÷òî ïîçâîëÿåò óìåíüøèòü íàëîãè íà
ïðèáûëü. Â òàáë. 4-7 ïåðå÷èñëåíû ïðåèìóùåñòâà è íåäîñòàòêè èíâåñòè-
ðîâàíèÿ â ETF.
ÒÀ Á Ë È Ö À 4 - 7
Ïðåèìóùåñòâà è íåäîñòàòêè èíâåñòèðîâàíèÿ â áèðæåâûå ôîíäû
Áèðæåâûå ôîíäû èìåþò íåêîòîðûå ñõîäñòâî ñ îòêðûòûìè âçàèìíûìè ôîíäàìè, èí-

äåêñíûìè ôîíäàìè è çàêðûòûìè ôîíäàìè. Çíàíèå ïðåèìóùåñòâ è íåäîñòàòêîâ
èíâåñòèðîâàíèÿ â ETF ïîìîæåò îïðåäåëèòü, êàêîé èíñòðóìåíò â áîëüøåé ñòåïåíè
îòâå÷àåò âàøèì ïîòðåáíîñòÿì.
Áèðæåâûå ôîíäû ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé äèâåðñèôèöèðîâàííûé èíñòðóìåíò (ïî
àíàëîãèè ñî âçàèìíûìè ôîíäàìè), íî ïðè ýòîì èõ ïàè òîðãóþòñÿ êàê àêöèè. Íå-
ñìîòðÿ íà òî ÷òî öåíà ïàåâ èíäåêñíûõ ETF êîëåáëåòñÿ â ïåðèîäû ïîâûøåííîé âî-
ëàòèëüíîñòè ðûíêà, âëèÿíèå ýòèõ êîëåáàíèé íà êàæäûé èíäåêñ ìîæåò áûòü áîëåå
ñãëàæåííûì ïî ñðàâíåíèþ ñ ïîðòôåëåì àêöèé.
Ïëàòà çà óïðàâëåíèå áèðæåâûìè ôîíäàìè ÿâëÿåòñÿ äîâîëüíî íèçêîé. Ýôôåêòèâ-
íîå óïðàâëåíèå ïîçâîëÿåò ñíèçèòü íàëîãè, ÷òî ðîäíèò ETF ñ èíäåêñíûìè âçàèì-
íûìè ôîíäàìè.
Ïàè áèðæåâûõ ôîíäîâ, êàê è ëþáûå àêöèè íà ðûíêå, ïîêóïàþòñÿ è ïðîäàþòñÿ ÷å-
ðåç áðîêåðîâ â ðåàëüíîì âðåìåíè. Ïàè âçàèìíûì ôîíäîâ ìîãóò áûòü ïðîäàíû
òîëüêî ïî îêîí÷àíèè òîðãîâîé ñåññèè ïî öåíàì çàêðûòèÿ âõîäÿùèõ â ôîíäû àê-
òèâîâ.
Äëÿ ïîêóïêè ETF íå òðåáóåòñÿ èìåòü çíà÷èòåëüíûå ñðåäñòâà, ÷òî ïîçâîëÿåò ìåë-
êèì èíâåñòîðàì âêëàäûâàòü äåíüãè âî ìíîæåñòâî âèäîâ àêöèé âñåãî ðûíêà, åãî
îòäåëüíîãî ñåêòîðà èëè â çàðóáåæíûå àêòèâû.
Íåäîñòàòîê ETF ñîñòîèò â òîì, ÷òî èíâåñòîðàì ïðèõîäèòñÿ îïëà÷èâàòü áèðæåâóþ
êîìèññèþ, â òî âðåìÿ êàê ìíîãèå âçàèìíûå ôîíäû íå âçèìàþò íèêàêîé ïëàòû çà
ñäåëêè, ñâÿçàííûå ñ ïîêóïêîé èëè ïðîäàæåé èõ ïàåâ. Ýòîò íþàíñ äåëàåò íåâûãîä-
íîé ïîêóïêó öåííûõ áóìàã ETF òåìè èíâåñòîðàìè, êîòîðûå ïðåäïî÷èòàþò âêëàäû-
âàòü íåáîëüøèå ñóììû äåíåã íà ðåãóëÿðíîé îñíîâå.
ÒÈÏÛ ÂÇÀÈÌÍÛÕ ÔÎÍÄÎÂ

Èíâåñòîðû ìîãóò âêëàäûâàòü äåíåæíûå ñðåäñòâà â ôîíäû àêöèé, ôîí-
äû îáëèãàöèé, ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà, ãèáðèäíûå ôîíäû è òîâàðíûå
ôîíäû. Â òàáë. 4-8 ïðåäñòàâëåíà êëàññèôèêàöèÿ ðàçëè÷íûõ òèïîâ ôîí-
äîâ íà îñíîâå èõ èíâåñòèöèîííûõ äåêëàðàöèé.
Ôîíä äåíåæíîãî ðûíêà — ýòî âçàèìíûé ôîíä, êîòîðûé, ïðîäàâàÿ
ñîáñòâåííûå ïàè, âêëàäûâàåò ïîëó÷åííûå äåíüãè â öåííûå áóìàãè äå-
íåæíîãî ðûíêà. Ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà åäèíñòâåííûìè èç ôîíäîâ
ïîääåðæèâàþò ïîñòîÿííóþ öåíó ñâîèõ ïàåâ. Êàê ïðàâèëî, öåíà ïàÿ
ñîñòàâëÿåò 1 äîëë., è òàêóþ æå âåëè÷èíó ñîñòàâëÿåò ðàñ÷åòíàÿ ñòî-
èìîñòü 1 ïàÿ. Ëþáûå ðàñõîäû ôîíäà èëè êðàòêîñðî÷íûå óáûòêè îò
ïðîäàæè öåííûõ áóìàã âû÷èòàþòñÿ èç äîõîäîâ, ïîëó÷åííûõ îò èíâå-
ñòèöèé, ÷òî ïîçâîëÿåò óäåðæèâàòü öåíó ïàÿ íà îäíîì óðîâíå. Äîñòè÷ü
òàêîãî ðåçóëüòàòà çíà÷èòåëüíî ëåã÷å ôîíäàì, êîòîðûå âêëàäûâàþò
ïðèâëå÷åííûå ñðåäñòâà â êðàòêîñðî÷íûå öåííûå áóìàãè äåíåæíîãî
ðûíêà, ïîñêîëüêó äëÿ ýòèõ èíñòðóìåíòîâ õàðàêòåðíà íèçêàÿ âîëà-
òèëüíîñòü öåí.
112 ÃËÀÂÀ 4
ÒÀ Á Ë È Ö À 4 - 8
Òèïû âçàèìíûõ ôîíäîâ
Òèï ôîíäà Èíâåñòèöèîííûå öåëè

Ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà Èíâåñòèöèè â öåííûå áóìàãè äåíåæíîãî ðûíêà, èìåþùèå
ñðîê ïîãàøåíèÿ ìåíåå îäíîãî ãîäà
Ôîíäû àêöèé
Ôîíä àãðåññèâíîãî Íàöåëåííîñòü íà ìàêñèìàëüíûé ïðèðîñò êàïèòàëà, èíâå-

ðîñòà ñòèöèè â àêöèè êîìïàíèé íîâûõ îòðàñëåé è íåïðèâëåêà-
òåëüíûõ êîìïàíèé
Ôîíäû àêöèé ðîñòà Íàöåëåííîñòü íà ïðèðîñò êàïèòàëà; èíâåñòèöèè â àêöèè ðà-

ñòóùèõ êîìïàíèé è îòðàñëåé, áîëåå ïîïóëÿðíûå, ÷åì â ôîí-
äàõ àãðåññèâíîãî ðîñòà
Ôîíä àêöèé ðîñòà Íàöåëåííîñòü íà óâåëè÷åíèå ñòîèìîñòè ïîðòôåëÿ çà ñ÷åò

è äîõîäà äîõîäîâ îò ïðèðîñòà êàïèòàëà è äèâèäåíäîâ; èíâåñòèöèè
â àêöèè êîìïàíèé ñ áîëåå ñòàáèëüíûìè ðåçóëüòàòàìè äå-
ÿòåëüíîñòè, ÷åì ó êîìïàíèé, âûáðàííûõ äëÿ ôîíäîâ àãðåñ-
ñèâíîãî ðîñòà è àêöèé ðîñòà
Ôîíä àêöèé äîõîäà Èíâåñòèöèè â àêöèè êîìïàíèé, êîòîðûå âûïëà÷èâàþò äè-

âèäåíäû
Èíäåêñíûé ôîíä Èíâåñòèöèè â öåííûå áóìàãè, âõîäÿùèå â ñîñòàâ áèðæåâûõ

èíäåêñîâ, íàïðèìåð S&P 500 è Äîó Äæîíñà
Ôîíä àêöèé èíîñòðàí- Èíâåñòèöèè â àêöèè èíîñòðàííûõ êîìïàíèé

íûõ êîìïàíèé
Ãëîáàëüíûé ôîíä àêöèé Èíâåñòèöèè â àêöèè êîìïàíèé êàê ÑØÀ, òàê è èíîñòðàííûõ
ãîñóäàðñòâ
Ôîíä àêöèé êîìïàíèé Èíâåñòèöèè â àêöèè êîìïàíèé ðàçâèâàþùèõñÿ ñòðàí.

ðàçâèâàþùèõñÿ ðûíêîâ
Îòðàñëåâîé ôîíä Èíâåñòèöèè â àêöèè êîìïàíèé, îòíîñÿùèõñÿ ê îïðåäåëåí-

íûì ñåêòîðàì ýêîíîìèêè, íàïðèìåð ýíåðãåòèêè, çäðàâî-
îõðàíåíèÿ, òåõíîëîãè÷åñêîãî è äðàãîöåííûõ ìåòàëëîâ
Ñáàëàíñèðîâàííûé Íàöåëåííîñòü íà óâåëè÷åíèå ñòîèìîñòè ïîðòôåëÿ çà ñ÷åò

ôîíä äîõîäà ïðè ñîõðàíåíèè îñíîâíîãî êàïèòàëà, èíâåñòèöèè â
îáûêíîâåííûå è ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè è îáëèãàöèè
Ôîíä ðàñïðåäåëåíèÿ Èíâåñòèöèè â öåííûå áóìàãè (àêöèè, îáëèãàöèè è èíñòðó-

àêòèâîâ ìåíòû äåíåæíîãî ðûíêà) â ñîîòâåòñòâèè ñ ôèêñèðîâàííîé
èëè ïåðåìåííîé ôîðìóëîé
Õåäæ-ôîíä Èíâåñòèöèè â öåííûå áóìàãè (àêöèè è îáëèãàöèè), à òàêæå

ïðîèçâîäíûå èíñòðóìåíòû äëÿ çàùèòû îò âîçìîæíîãî îá-
âàëà ôîíäîâîãî ðûíêà, èçìåíåíèÿ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê èëè
êóðñà âàëþòû
Òèï ôîíäà Èíâåñòèöèîííûå öåëè

Ôîíäû îáëèãàöèé
Ôîíä êîðïîðàòèâíûõ îá- Íàöåëåííîñòü íà ïîëó÷åíèå âûñîêèõ äîõîäîâ; èíâåñòèöèè â
ëèãàöèé êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè, êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè è îá-
ëèãàöèè ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ
Ôîíä âûñîêîäîõîäíûõ Íàöåëåííîñòü íà ïîëó÷åíèå áîëåå âûñîêîé äîõîäíîñòè çà
îáëèãàöèé ñ÷åò èíâåñòèðîâàíèÿ â îáëèãàöèè ñ íèçêèì êðåäèòíûì ðåé-
òèíãîì («ìóñîðíûå» îáëèãàöèè)
Ôîíä äîëãîñðî÷íûõ ìó- Ïîëó÷åíèå äîõîäîâ çà ñ÷åò èíâåñòèðîâàíèÿ â äîëãîñðî÷íûå
íèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè è îáëèãàöèé øòàòîâ, îñâîáîæ-
äåííûå îò íàëîãîâ
Ôîíä ñðåäíåñðî÷íûõ ìó- Ïîëó÷åíèå äîõîäîâ çà ñ÷åò èíâåñòèðîâàíèÿ â ñðåäíåñðî÷-
íèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé íûå ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè è îáëèãàöèè øòàòîâ, îñâî-
áîæäåííûå îò íàëîãîâ
Ôîíä êðàòêîñðî÷íûõ ìó- Èíâåñòèöèè â êðàòêîñðî÷íûå ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè
íèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé
Ôîíä ïðàâèòåëüñòâåí- Èíâåñòèöèè â ðàçëè÷íûå ïðàâèòåëüñòâåííûå öåííûå áóìà-
íûõ îáëèãàöèé ãè, íàïðèìåð êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ, îáëèãàöèè ïðàâèòåëü-
ñòâåííûõ àãåíòñòâ è ïðàâèòåëüñòâåííûå èïîòå÷íûå áóìàãè
Ôîíä îáëèãàöèé GNMA Èíâåñòèöèè â öåííûå áóìàãè Ïðàâèòåëüñòâåííîé íàöèî-
íàëüíîé èïîòå÷íîé àññîöèàöèè è â äðóãèå èïîòå÷íûå öåí-
íûå áóìàãè
Ãëîáàëüíûé ôîíä îáëè- Èíâåñòèöèè â ïðàâèòåëüñòâåííûå è êîðïîðàòèâíûå îáëè-
ãàöèé ãàöèè ÑØÀ è ðàçëè÷íûõ ñòðàí ìèðà
Ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà îáåñïå÷èâàþò ïîëó÷åíèå ðåãóëÿðíîãî äî-

õîäà è ñîõðàííîñòü êàïèòàëà èíâåñòîðîâ. Áîëüøèíñòâî òàêèõ ôîíäîâ
ïîçâîëÿåò èíâåñòîðàì ñîâåðøàòü ðàñõîäû ñî ñâîåãî èíâåñòèöèîííîãî
ñ÷åòà, âûïèñûâàÿ ÷åêè, ÷òî äîñòèãàåòñÿ çà ñ÷åò âûñîêîé ëèêâèäíîñòè
èíñòðóìåíòîâ äåíåæíîãî ðûíêà. Äîõîäíîñòü ôîíäîâ äåíåæíîãî ðûíêà,
êàê ïðàâèëî, ïðåâûøàåò äîõîäíîñòü áàíêîâñêèõ äåïîçèòîâ. Îñíîâíîå
ðàçëè÷èå ìåæäó áàíêîâñêèìè äåïîçèòàìè è èíâåñòèöèÿìè â ôîíäû äå-
íåæíîãî ðûíêà ñîñòîèò â òîì, ÷òî äåïîçèòû çàñòðàõîâàíû Ôåäåðàëüíîé
êîðïîðàöèåé ïî ñòðàõîâàíèþ äåïîçèòîâ (FDIC). Ïðè ýòîì â òå÷åíèå ïî-
ñëåäíèõ íåñêîëüêèõ ëåò íåêîòîðûå ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà ïîíåñëè
óáûòêè èç-çà íåóäà÷íûõ èíâåñòèöèé â ïðîèçâîäíûå èíñòðóìåíòû â öå-
ëÿõ ïîâûøåíèÿ äîõîäíîñòè ôîíäîâ. Êîãäà ïðîöåíòíûå ñòàâêè íåîæè-
äàííî èçìåíèëèñü, ìíîãèå èç ýòèõ ôîíäîâ êðóïíî ïðîèãðàëè. Âìåñòî
òîãî ÷òîáû ïîçâîëèòü ðàñ÷åòíîé ñòîèìîñòè ïàÿ ñíèçèòüñÿ íà 1 äîëë.,
ôîíäû, ñòàðàÿñü ñîõðàíèòü ðåïóòàöèþ, óïðÿìî ïðîäîëæàëè ïîääåðæè-
âàòü ñòîèìîñòü ïàÿ íà ïðåæíåì óðîâíå, òåì ñàìûì óìíîæàÿ ïîòåðè.
Íàèáîëåå íàäåæíûå ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà èíâåñòèðóþò èñêëþ-
÷èòåëüíî â öåííûå áóìàãè Êàçíà÷åéñòâà ÑØÀ, ïîëíîñòüþ îáåñïå÷åí-
114 ÃËÀÂÀ 4
íûå ïðàâèòåëüñòâîì ÑØÀ. Â öåëîì âñå ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà ÿâëÿ-

þòñÿ îòíîñèòåëüíî áåçîïàñíûìè, ïîñêîëüêó:
îíè âêëàäûâàþò äåíüãè â öåííûå áóìàãè, êîòîðûå âûïóñêàþòñÿ
ïðàâèòåëüñòâàìè, ïðàâèòåëüñòâåííûìè àãåíòñòâàìè è êðóïíûìè
êîðïîðàöèÿìè;
èíñòðóìåíòû äåíåæíîãî ðûíêà ÿâëÿþòñÿ êðàòêîñðî÷íûìè, ÷òî
ñíèæàåò êðåäèòíûå ðèñêè è ðèñê äåôîëòà.
Âûçûâàåò ñîìíåíèÿ, ÷òî ôèíàíñîâîå ïîëîæåíèå êðóïíîé êîìïàíèè
ìîæåò çà íåïðîäîæèòåëüíîå âðåìÿ óõóäøèòüñÿ íàñòîëüêî, ÷òî îíà ïî
ñâîèì öåííûì áóìàãàì îáúÿâèò äåôîëò. Êðîìå òîãî, êîëåáàíèå öåíû
êðàòêîñðî÷íûõ èíñòðóìåíòîâ äåíåæíîãî ðûíêà, êàê ïðàâèëî, ïðîèñ-
õîäèò â óçêîì äèàïàçîíå. Ýòî íå îçíà÷àåò, ÷òî êðàòêîñðî÷íûå öåí-
íûå áóìàãè ÿâëÿþòñÿ àáñîëþòíî áåçðèñêîâûìè. Ñóùåñòâóþò è âûñîêî-
äîõîäíûå, è, ñîîòâåòñòâåííî, âûñîêîðèñêîâûå êðàòêîñðî÷íûå öåííûå
áóìàãè, è íåêîòîðûå ôîíäû àãðåññèâíîãî ðîñòà èíâåñòèðóþò â íèõ â
öåëÿõ ïîëó÷åíèÿ áîëüøåé äîõîäíîñòè. Ïîýòîìó èíâåñòîðó, ïðåæäå ÷åì
âêëàäûâàòü äåíüãè â ôîíä äåíåæíîãî ðûíêà, íåîáõîäèìî îçíàêîìèòüñÿ
ñ óêàçàííûìè â ïðîñïåêòå ýìèññèè ôîíäà îãðàíè÷åíèÿìè.
Ôîíäû àêöèé ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé âçàèìíûìè ôîíäû, ñïåöèàëèçè-
ðóþùèåñÿ íà èíâåñòèöèÿõ â èíñòðóìåíòû ôîíäîâîãî ðûíêà. Ýòè ôîíäû
ñóùåñòâåííî ðàçëè÷àþòñÿ ïî âèäàì àêöèé, êîòîðûå îíè âêëþ÷àþò â
ñâîè èíâåñòèöèîííûå ïîðòôåëè â çàâèñèìîñòè îò öåëåé èíâåñòèðîâà-
íèÿ. SEC òðåáóåò îò ôîíäîâ ðàñêðûòèÿ èõ öåëåé èíâåñòèðîâàíèÿ. Íà-
ïðèìåð, ôîíä ìîæåò îáúÿâèòü î òîì, ÷òî åãî öåëüþ ÿâëÿåòñÿ ìàêñè-
ìàëüíûé ïðèðîñò êàïèòàëà. Ñîîòâåòñòâåííî, ïîòåíöèàëüíûìè ïàéùèêà-
ìè òàêîãî ôîíäà áóäóò áîëåå àãðåññèâíûå èíâåñòîðû, ãîòîâûå ïðèíÿòü
íà ñåáÿ ïîâûøåííûå ðèñêè, ñâÿçàííûå ñî ñïåêóëÿòèâíîñòüþ àêöèé, êî-
òîðûå ôîíä âûáåðåò äëÿ èíâåñòèöèé.
Êîíñåðâàòèâíûå ôîíäû àêöèé â áîëüøåé ñòåïåíè îðèåíòèðîâàíû íà
ïîëó÷åíèå äîõîäà è óìåðåííîãî ïðèðîñòà êàïèòàëà. Ôîíäû äàííîãî òèïà
èíâåñòèðóþò â àêöèè, íà êîòîðûå âûïëà÷èâàþòñÿ äèâèäåíäû, ÷òî òàêæå
äàåò ïðèðîñò êàïèòàëà, õîòÿ ýòî ìîæåò è íå ÿâëÿòüñÿ îñíîâíîé öåëüþ
èíâåñòèðîâàíèÿ. Ôîíäû, íàöåëåííûå íà ïîëó÷åíèå ðåãóëÿðíîãî äîõîäà
è ïðèðîñòà êàïèòàëà, áóäóò èñêàòü áàëàíñ ìåæäó ýòèìè ñîñòàâëÿþùèìè
äîõîäíîñòè. Â òàáë. 4-8 ïåðå÷èñëåíû îñíîâíûå òèïû ôîíäîâ àêöèé.
Ôîíäû àêöèé òàêæå êëàññèôèöèðóþòñÿ ïî ñòèëþ èíâåñòèðîâàíèÿ,
à èìåííî ðàçëè÷àþò ôîíäû àêöèé ðîñòà, ôîíäû àêöèé ñòîèìîñòè è èõ
ñî÷åòàíèå — ôîíäû àêöèé ðîñòà è ñòîèìîñòè. Àêöèè ñòîèìîñòè ïî ñâî-
èì õàðàêòåðèñòèêàì îòëè÷àþòñÿ îò àêöèé ðîñòà. Íà ïåðâûå èç íèõ, êàê
ïðàâèëî, âûïëà÷èâàþòñÿ âûñîêèå äèâèäåíäû, è îíè èìåþò íèçêèé ïîêà-
çàòåëü P/E, õàðàêòåðèçóþùèé îòíîøåíèè öåíû àêöèè ê ïðèõîäÿùåéñÿ
íà íåå äîëå ïðèáûëè êîìïàíèè, â òî âðåìÿ êàê àêöèè ðîñòà îòëè÷àþòñÿ
âûñîêèì ïîêàçàòåëåì P/E, à ýìèòåíòû òàêèõ àêöèé äåìîíñòðèðóþò âû-
ñîêèå òåìïû ðîñòà ïðîäàæ çà ñîîòâåòñòâóþùèé ïåðèîä.
Èíâåñòèðîâàíèå â ôîíäû àêöèé íå çàùèùàåò èíâåñòîðîâ îò âîëà-

òèëüíîñòè öåí. Â óñëîâèÿõ ýêîíîìè÷åñêîãî ñïàäà öåíû ñïåêóëÿòèâíûõ
àêöèé â ïîðòôåëÿõ ôîíäîâ ñíèæàþòñÿ íàìíîãî ñòðåìèòåëüíåå, ÷åì
öåíû «ãîëóáûõ ôèøåê». Â ñâÿçè ñ ýòèì ôîíäû àêöèé àãðåññèâíîãî ðî-
ñòà èìåþò áîëåå ïåðåìåí÷èâóþ äîõîäíîñòü, ÷åì ôîíäû àêöèé, ïðèäåð-
æèâàþùèåñÿ áîëåå êîíñåðâàòèâíîãî ñòèëÿ èíâåñòèðîâàíèÿ.
Èíäåêñíûé ôîíä ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé âçàèìíûé ôîíä, ôîðìèðóþùèé
ïîðòôåëü öåííûõ áóìàã òàê, ÷òîáû ïîëó÷èòü äîõîäíîñòü, ñîîòâåòñòâó-
þùóþ äîõîäíîñòè âñåãî ðûíêà. Ôîíä îòñëåæèâàåò èçìåíåíèÿ áàçîâîãî
èíäåêñà è ñòðåìèòñÿ îáåñïå÷èòü àíàëîãè÷íóþ äîõîäíîñòü. Íàïðèìåð,
èíäåêñíûé ôîíä S&P 500 èíâåñòèðóåò â àêöèè, êîòîðûå ó÷àñòâóþò â
ðàñ÷åòå äàííîãî èíäåêñà. Òàêàÿ èíâåñòèöèîííàÿ ñòðàòåãèÿ íå òðåáó-
åò àêòèâíîãî óïðàâëåíèÿ, ïîñêîëüêó èçìåíåíèÿ â ñòðóêòóðå èíäåêñîâ
ïðîèñõîäÿò äîâîëüíî ðåäêî. Àêöèè îïðåäåëåííûõ êîìïàíèé îñòàþòñÿ
â ïîðòôåëå ôîíäà äî òåõ ïîð, ïîêà îíè íå èñêëþ÷àþòñÿ èç ðàñ÷åòà
èíäåêñà. Òîëüêî ïîñëå ýòîãî â ñòðóêòóðó èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ
ôîíäà âíîñÿòñÿ íåîáõîäèìûå èçìåíåíèÿ. Âîîäóøåâëåíèå èíäåêñíû-
ìè ôîíäàìè øèðîêîãî ðûíêà ñòèìóëèðîâàëî ðîñò èíòåðåñà ê ôîíäàì,
ïðåäñòàâëÿþùèì îòäåëüíûå ñåãìåíòû ðûíêà, íàïðèìåð: ôîíäàì àêöèé
êîìïàíèé ñðåäíåé è ìàëîé êàïèòàëèçàöèè, ôîíäàì àêöèé êîìïàíèé
ðàçâèâàþùèõñÿ ðûíêîâ, ôîíäàì àêöèé åâðîïåéñêèõ è àçèàòñêèõ êîìïà-
íèé, à òàêæå êîìïàíèé Àçèàòñêî-Òèõîîêåàíñêîãî ðåãèîíà.
Ôîíäû, èíâåñòèðóþùèå êàê â àêöèè, òàê è â îáëèãàöèè, íàçûâàþò
ñáàëàíñèðîâàííûìè. Ïðè ýòîì äîëÿ ñðåäñòâ â àêöèÿõ îáåñïå÷èâàåò ïðè-
ðîñò êàïèòàëà, à äîëÿ â îáëèãàöèÿõ ïîçâîëÿåò èíâåñòîðàì ïîëó÷àòü
ðåãóëÿðíûé êóïîííûé äîõîä. Ïðîïîðöèþ, â êîòîðîé ñðåäñòâà ôîíäà
ðàñïðåäåëÿþòñÿ ìåæäó àêöèÿìè è îáëèãàöèÿìè, èíâåñòîðû ìîãóò óç-
íàòü èç ïðîñïåêòà ýìèññèè ôîíäà.
Ôîíäû îáëèãàöèé ôîðìèðóþò èíâåñòèöèîííûé ïîðòôåëü èç öåííûõ áó-
ìàã ñ ôèêñèðîâàííûì äîõîäîì. Ôîíäû îáëèãàöèé çíà÷èòåëüíî ðàçëè÷àþò-
ñÿ èç-çà îãðîìíîãî ðàçíîîáðàçèÿ ñóùåñòâóþùèõ âèäîâ îáëèãàöèé, ñðåäè
êîòîðûõ ìîæíî âûäåëèòü êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè, êàçíà÷åéñêèå îáëè-
ãàöèè, îáëèãàöèè ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ, «ìóñîðíûå» îáëèãàöèè, ìó-
íèöèïàëüíûå îáëèãàöèè, áåñêóïîííûå îáëèãàöèè è èíîñòðàííûå îáëèãàöèè.
Ìíîãèå èíâåñòîðû ñ÷èòàþò, ÷òî âëîæåíèÿ â ôîíäû îáëèãàöèé ÿâ-
ëÿþòñÿ áåçðèñêîâûìè, ïîñêîëüêó îáëèãàöèè ÿâëÿþòñÿ áîëåå êîíñåðâà-
òèâíûì èíñòðóìåíòîì èíâåñòèðîâàíèÿ, ÷åì àêöèè. Íî ýòî íå âñåãäà òàê.
Ìîæíî ïîòåðÿòü äåíüãè êàê âëîæåííûå â ôîíä îáëèãàöèé, òàê è âëîæåí-
íûå â ôîíä àêöèé. Â ïåðèîä ðîñòà ïðîöåíòíûõ ñòàâîê öåíû îáðàùàþ-
ùèõñÿ îáëèãàöèé íà÷èíàþò ïàäàòü â ïðîöåññå âûðàâíèâàíèÿ äîõîäíîñòè
ñ íîâûìè âûïóñêàìè, ÷òî ïðèâîäèò ê ñíèæåíèþ ñòîèìîñòè èíâåñòèöè-
îííîãî ïîðòôåëÿ ôîíäà îáëèãàöèé. Ñòåïåíü ðèñêà âëîæåíèé â ôîíä òåõ
èëè èíûõ îáëèãàöèé çàâèñèò îò òîãî, êàêèå èìåííî áóìàãè âêëþ÷åíû â
åãî ïîðòôåëü. Ñîñòàâ ïîðòôåëÿ ïîìèìî óðîâíÿ äîõîäíîñòè è ñðîêîâ ïî-
116 ÃËÀÂÀ 4
ãàøåíèÿ öåííûõ áóìàã îïðåäåëÿåò ñòåïåíü ïîäâåðæåííîñòè èçìåíåíèÿì

ïðîöåíòíûõ ñòàâîê, êðåäèòíîå êà÷åñòâî ïîðòôåëÿ, ðèñê äåôîëòà.
Öåíû ïàåâ ôîíäîâ îáëèãàöèé ïîäâåðæåíû êîëåáàíèÿì â çàâèñèìî-
ñòè îò ñòîèìîñòè èõ àêòèâîâ. Ïðè ýòîì âîëàòèëüíîñòü öåí ðàçëè÷àåòñÿ
â çàâèñèìîñòè îò âèäà îáëèãàöèé. Íàïðèìåð, öåíû îáëèãàöèé ïðàâè-
òåëüñòâåííîãî àãåíòñòâà GNMA («Ginnie Mae») áîëåå ÷óâñòâèòåëüíû ê
èçìåíåíèÿì ïðîöåíòíîé ñòàâêè, ÷åì êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè è íîòû ñ
àíàëîãè÷íûìè ñðîêàìè ïîãàøåíèÿ. ×òîáû îöåíèòü ñòåïåíü âîëàòèëüíî-
ñòè öåíû ïàÿ, ñëåäóåò ïîíèìàòü, êàê ðàçëè÷íûå îáëèãàöèè ðåàãèðóþò
íà èçìåíåíèÿ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê.
Ôîíäû ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé ïðèíîñÿò ïàéùèêàì äîõîä, êîòî-
ðûé íå îáëàãàåòñÿ ôåäåðàëüíûìè íàëîãàìè, õîòÿ îí ìîæåò ïîäïàäàòü
ïîä ðåãèîíàëüíîå è ìåñòíîå íàëîãîîáëîæåíèå.
Êîíñåðâàòèâíûå èíâåñòîðû äîëæíû çíàòü, ÷òî êîëåáàíèÿ öåíû ïàÿ
ôîíäà, ñîñòîÿùåãî èç «ìóñîðíûõ» îáëèãàöèé (ôîíä âûñîêîäîõîäíûõ
îáëèãàöèé), ìîãóò ñîñòàâëÿòü äî 50% ðàñ÷åòíîé ñòîèìîñòè ïàÿ.
Åñëè â ïîðòôåëü âêëþ÷åíû ñïåêóëÿòèâíûå áóìàãè, âûñîêàÿ ïîòåí-
öèàëüíàÿ äîõîäíîñòü, êàê ïðàâèëî, ñîïðîâîæäàåòñÿ ñòîëü æå âûñîêèì
ðèñêîì ïîëó÷åíèÿ óáûòêîâ. Ýòî óòâåðæäåíèå ñïðàâåäëèâî äëÿ âñåõ òè-
ïîâ ôîíäîâ, âêëþ÷àÿ ôîíäû àêöèé.
Õåäæ-ôîíäû îêàçàëèñü â öåíòðå âñåîáùåãî âíèìàíèÿ ïîñëå êðàõà
õåäæ-ôîíäà Long Term Capital Management èç Êîííåêòèêóòà. Ñïàñå-
íèåì ýòîãî ôîíäà áûëè âûíóæäåíû çàíèìàòüñÿ 14 ôèíàíñîâûõ îðãà-
íèçàöèé. Long Term Capital Management ïîíåñ áîëüøèå óáûòêè, èíâå-
ñòèðîâàâ â ðîññèéñêèå îáëèãàöèè, èç-çà íåáëàãîïðèÿòíûõ èçìåíåíèé
îáìåííîãî êóðñà âàëþò. Òåì íå ìåíåå â 2001 ã., êîãäà èíäåêñ ðûíêà
àìåðèêàíñêèõ àêöèé, Dow Jones Total Market, ñíèçèëñÿ íà 12%, ñðåäíÿÿ
äîõîäíîñòü õåäæ-ôîíäîâ íà îñíîâå çíà÷åíèé èíäåêñà CSFB/Tremont
ñîñòàâèëà 4,4% (Êëåìåíòñ, ñ. C1). Òàáëèöà 4-9 äàåò îïðåäåëåíèå õåäæ-
ôîíäîâ è ñîäåðæèò îïèñàíèå èõ íåêîòîðûõ õàðàêòåðèñòèê.
ÒÀ Á Ë È Ö À 4 - 9
×òî ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé õåäæ-ôîíä?
Ïåðåä òåì êàê ðàññêàçàòü î òîì, ÷òî ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé õåäæ-ôîíä, íåîáõîäèìî ñêà-
çàòü, ÷åì îí íå ÿâëÿåòñÿ. Õåäæ-ôîíä íå ÿâëÿåòñÿ âçàèìíûì ôîíäîì. Õåäæ-ôîíä ñ
êîëè÷åñòâîì èíâåñòîðîâ ìåíåå 99 íå îáÿçàí ðåãèñòðèðîâàòüñÿ â Êîìèññèè ïî
öåííûì áóìàãàì è áèðæàì. Õåäæ-ôîíäû ïðåäëàãàþò ñâîè óñëóãè îáåñïå÷åííûì
èíâåñòîðàì ñ àêòèâàìè îò 1,5 ìëí äîëë., êîòîðûå ãîòîâû èíâåñòèðîâàòü íå ìåíåå
1 ìëí äîëë. Â ïåðèîä ïàäåíèÿ ôîíäîâîãî ðûíêà â 2001 è 2002 ãã. õåäæ-ôîíäû ïðè-
âëåêëè áîëüøèå îáúåìû íîâîãî êàïèòàëà è ñóùåñòâåííî ðàñøèðèëè êëèåíòñêóþ
áàçó. Õîòÿ ñðåäíÿÿ äîõîäíîñòü õåäæ-ôîíäîâ â òîò ïåðèîä áûëà äîñòàòî÷íî íèçêîé (îò
1 äî 2%), ýòî âñå æå áûëî íàìíîãî ëó÷øå ðåçóëüòàòèâíîñòè ìíîãèõ âçàèìíûõ ôîí-
äîâ, êîòîðûå íåñëè óáûòêè, èçìåðÿâøèåñÿ äâóçíà÷íûìè ÷èñëàìè. Ñòîëü ÿâíàÿ ðàç-
íèöà äîõîäíîñòèîáúÿñíÿåòñÿ òåì, ÷òî õåäæ-ôîíäû ìîãóò îòêðûâàòü êàê «äëèííûå»,
òàê è «êîðîòêèå» òîðãîâûå ïîçèöèè, â òî âðåìÿ êàê âçàèìíûå ôîíäû ìîãóò îòêðûâàòü
òîëüêî «äëèííûå» ïîçèöèè. Êðîìå òîãî, äëÿ ïîâûøåíèÿ äîõîäíîñòè õåäæ-ôîíäû ìîãóò
ïðèâëåêàòü çàåìíûå ñðåäñòâà. Òàêàÿ ðåçóëüòàòèâíîñòü õåäæ-ôîíäîâ ïðèâåëà ê ïîÿâ-
ëåíèþ â 2002 ã. ìèíè-õåäæ-ôîíäîâ — íîâîãî èíâåñòèöèîííîãî ïðîäóêòà íà Óîëë-ñòðèò.
Ìèíèìàëüíûé ðàçìåð èíâåñòèöèé áûë óñòàíîâëåí íà óðîâíå 250 000 äîëë. — íèæå,
÷åì äëÿ õåäæ-ôîíäîâ, õîòÿ èíâåñòîðû ïî-ïðåæíåìó äîëæíû áûëè èìåòü çíà÷èòåëüíûå
àêòèâû, ÷òîáû áûòü â ñîñòîÿíèè íåñòè ðèñêè ëþáûõ óáûòêîâ (Êëåìåíòñ, ñ. C1).
Õåäæ-ôîíä — ýòî ñïåöèàëèçèðîâàííûé îòêðûòûé âçàèìíûé ôîíä, ÷òî ïîçâîëÿåò óïðàâ-
ëÿþùåìó îòêðûâàòü ðàçíîîáðàçíûå ïîçèöèè äëÿ ïîëó÷åíèÿ äîõîäíîñòè âûøå ñðåäíåé
ïî ðûíêó, ïîäâåðãàÿñü ïðè ýòîì ðèñêàì âûøå ñðåäíèõ ïî ðûíêó. Â ÑØÀ, ãäå õåäæ-ôîíäû
ñóùåñòâóþò óæå íà ïðîòÿæåíèè ïî÷òè 50 ëåò, îíè, êàê ïðàâèëî, îðãàíèçóþòñÿ â ôîðìå
ïàðòíåðñòâà ñ îãðàíè÷åííîé îòâåòñòâåííîñòüþ. Õåäæ-ôîíäû ïðèäåðæèâàþòñÿ ìíîæå-
ñòâà ðàçíûõ ñòèëåé èíâåñòèðîâàíèÿ, êîòîðûå ìîãóò õàðàêòåðèçîâàòüñÿ êàê íèçêèì,
òàê è î÷åíü âûñîêèì ðèñêîì. Äåÿòåëüíîñòü õåäæ-ôîíäîâ, â îòëè÷èå îò äåÿòåëüíîñòè
âçàèìíûõ ôîíäîâ, ðåãóëèðóåòñÿ íå òàê æåñòêî. Ó õåäæ-ôîíäîâ, îòñóòñòâóþò îãðàíè÷å-
íèÿ ïî âèäàì èíñòðóìåíòîâ èíâåñòèðîâàíèÿ, ê íèì ïðåäúÿâëÿþòñÿ áîëåå ìÿãêèå òðå-
áîâàíèÿ ïî ðàñêðûòèþ èíôîðìàöèè. Èíâåñòîðû õåäæ-ôîíäîâ èìåþò îãðàíè÷åííûå
âîçìîæíîñòè âûâîäà âëîæåííûõ ñðåäñòâ. Èç ìíîãèõ õåäæ-ôîíäîâ èíâåñòîðû ìîãóò
çàáèðàòü äåíüãè òîëüêî â êîíöå ãîäà. Äðóãèå ôîíäû ìîãóò ðàçðåøàòü âûâîä ñðåäñòâ
êàê â êîíöå ãîäà, òàê è â êîíöå êàæäîãî êâàðòàëà (Ñêîëë è Áýðè, ñ. 19).
ÀÍÀËÈÇ ÏÐÎÑÏÅÊÒÀ ÝÌÈÑÑÈÈ

ÌÎÆÅÒ ÏÎÌÎ×Ü Â ÂÛÁÎÐÅ ÔÎÍÄÀ
Ëó÷øèì èñòî÷íèêîì èíôîðìàöèè îá îïðåäåëåííîì ôîíäå ÿâëÿåòñÿ åãî
ïðîñïåêò ýìèññèè. Ñîãëàñíî òðåáîâàíèÿì Êîìèññèè ïî öåííûì áóìà-
ãàì è áèðæàì ïðîñïåêò ýìèññèè äîëæåí ïðåäîñòàâëÿòüñÿ èíâåñòîðàì
äî èëè ñðàçó ïîñëå âíåñåíèÿ èìè äåíåæíûõ ñðåäñòâ â ôîíä. Ïðîñïåêò
ýìèññèè ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé îôèöèàëüíûé äîêóìåíò, êîòîðûé äîëæåí
ñîäåðæàòü ñëåäóþùóþ èíôîðìàöèþ: ñâåäåíèÿ î ôîíäå; îïèñàíèå åãî
öåëåé è ñòðàòåãèé; ïåðå÷åíü öåííûõ áóìàã, ïðèíàäëåæàùèõ ôîíäó; ñó-
ùåñòâóþùèå ðèñêè; äîõîäíîñòü çà ïðåäûäóùèå ïåðèîäû; ðàçìåðû êî-
ìèññèé, à òàêæå ôèíàíñîâûå ïîêàçàòåëè ôîíäà.
Òàêèì îáðàçîì, ïðîñïåêò ôîíäà èìååò ñëåäóþùèå èíôîðìàöèîííûå
ðàçäåëû:
öåëè èíâåñòèðîâàíèÿ;
ñòðàòåãèè äîñòèæåíèÿ ïîñòàâëåííûõ öåëåé;
ðèñêè;
äîõîäíîñòü;
êîìèññèè.
Öåëè èíâåñòèðîâàíèÿ
Öåëè èíâåñòèðîâàíèÿ ìîãóò èìåòü ìíîæåñòâî ôîðìóëèðîâîê. Ñà-
ìûå ðàñïðîñòðàíåííûå èç íèõ:
118 ÃËÀÂÀ 4
1) äîñòèæåíèå äîëãîñðî÷íîãî ïðèðîñòà êàïèòàëà çà ñ÷åò ðîñòà ñòî-

èìîñòè àêòèâîâ ôîíäà;
2) ïîëó÷åíèå ðåãóëÿðíîãî äîõîäà îò èíâåñòèöèé â âèäå äèâèäåíäîâ
è ïðîöåíòíîãî äîõîäà è ñáåðåæåíèå èíâåñòèðîâàííîãî êàïèòàëà.
Èíâåñòèöèîííûå ñòðàòåãèè
Èíâåñòèöèîííàÿ ñòðàòåãèÿ ðàçúÿñíÿåò äåéñòâèÿ óïðàâëÿþùåãî ôîíäà,
íàïðàâëåííûå íà äîñòèæåíèå öåëåé èíâåñòèðîâàíèÿ. Íàïðèìåð, óïðàâ-
ëÿþùèé ôîíäîì àêöèé ìîæåò èìåòü ïðàâî ïîêóïàòü àêöèè ðîñòà èëè
àêöèè ñòîèìîñòè êîìïàíèé îïðåäåëåííîé êàïèòàëèçàöèè (ìàëîé, ñðåä-
íåé èëè âûñîêîé). Â ñòðàòåãèè óïðàâëåíèÿ ôîíäîì îáëèãàöèé óêàçûâà-
þòñÿ ñïèñîê òèïîâ îáëèãàöèé, êîòîðûå ôîíä èìååò ïðàâî ïðèîáðåòàòü
(êàçíà÷åéñêèå, àãåíòñêèå, êîðïîðàòèâíûå, ìóíèöèïàëüíûå, èíîñòðàí-
íûå îáëèãàöèè, îáëèãàöèè ñ íóëåâûì êóïîíîì è äð.), à òàêæå äîïóñòè-
ìûå ñðîêè ïîãàøåíèÿ îáëèãàöèé è èõ êðåäèòíûé ðåéòèíã (êà÷åñòâî).
Îáùèå ðèñêè
Öåëè ôîíäà ïðåäîïðåäåëÿþò âèäû öåííûõ áóìàã, â êîòîðûå ôîíä âêëà-
äûâàåò äåíüãè èíâåñòîðîâ. Âèäû öåííûõ áóìàã, â ñâîþ î÷åðåäü, îïðåäå-
ëÿþò ñòåïåíü ðèñêà èíâåñòèðîâàíèÿ. Åñëè â ïðîñïåêòå ôîíäà çàÿâëåíî,
÷òî îí èíâåñòèðóåò â àêöèè ðîñòà, âàñ íå äîëæíî óäèâëÿòü òî, ÷òî
áîëüøàÿ ÷àñòü àêöèé â ïîðòôåëå òàêîãî ôîíäà èìååò âûñîêèé ïîêàçà-
òåëü P/E è â ñîñòàâå ïîðòôåëÿ ïðèñóòñòâóþò ðèñêîâûå àêöèè ìåëêèõ
êîìïàíèé. Òàêèì îáðàçîì, ñíèæåíèå öåí àêöèé ðîñòà ïðèâåäåò ê òîìó,
÷òî èíâåñòîðû òàêîãî ôîíäà ïîòåðÿþò äåíüãè. Èíâåñòèöèîííàÿ ïî-
ëèòèêà ôîíäà îïèñûâàåò ïîëíîìî÷èÿ åãî óïðàâëÿþùåãî, êîòîðûé äëÿ
ïîâûøåíèÿ äîõîäíîñòè ôîíäà äîëæåí èíâåñòèðîâàòü â äðóãèå òèïû
èíñòðóìåíòîâ, âêëþ÷àÿ ôüþ÷åðñû, îïöèîíû äëÿ õåäæèðîâàíèÿ ðèñêîâ
(èçìåíåíèÿ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê è ðûíî÷íîãî òðåíäà) è ïðîèçâîäíûå
öåííûå áóìàãè. Ìíîãèå êîíñåðâàòèâíûå ôîíäû, êîòîðûå, êàê ìîæíî
ïðåäïîëîæèòü, äåðæàò òîëüêî àêöèè «ãîëóáûõ ôèøåê», äëÿ ïîëó÷å-
íèÿ äîïîëíèòåëüíûõ äîõîäîâ âðåìÿ îò âðåìåíè ïðèáåãàþò ê èíâåñòèðî-
âàíèþ â àêöèè ìåëêèõ è îôøîðíûõ êîìïàíèé. Èòàê, ðèñêè ôîíäà òåì
âûøå, ÷åì øèðå ïîëíîìî÷èÿ óïðàâëÿþùåãî ôîíäîì ïî èíâåñòèðîâàíèþ
â òàêèå ðèñêîâûå èíñòðóìåíòû. Âèäû öåííûõ áóìàã, â êîòîðûå èíâåñòè-
ðóåò ôîíä, îïðåäåëÿþò ñîâîêóïíûå ðèñêè ôîíäà.
Óðîâåíü ðèñêà ôîíäà òàêæå îïðåäåëÿåòñÿ ñòåïåíüþ äèâåðñèôèêà-
öèè åãî ïîðòôåëÿ. Åñëè ôîíä íå èìååò ïðàâà èíâåñòèðîâàòü â öåííûå
áóìàãè îäíîé êîìïàíèè áîëåå 5% âñåõ àêòèâîâ, ýòî óêàçûâàåò íà òî,
÷òî ôîíä ÿâëÿåòñÿ äèâåðñèôèöèðîâàííûì. Íàïðîòèâ, åñëè îãðàíè÷åíèÿ
îòñóòñòâóþò, óïðàâëÿþùèé ôîíäîì ìîæåò âûáèðàòü èíñòðóìåíòû äëÿ
èíâåñòèðîâàíèÿ, ÷òî çíà÷èòåëüíî óâåëè÷èâàåò ðèñê óáûòêîâ ïðè ñíèæå-
íèè öåíû äàæå îäíîãî èíñòðóìåíòà.
Äîõîäíîñòü
Äîõîäíîñòü ôîíäà îïðåäåëÿåòñÿ ñëåäóþùèìè ïîêàçàòåëÿìè:
ïðîöåíòíûì äîõîäîì (äîõîäîì ïî öåííûì áóìàãàì);
ñîâîêóïíîé äîõîäíîñòüþ íà âëîæåííûé êàïèòàë
êîìèññèåé.
Êîìèññèÿ ïî öåííûì áóìàãàì è áèðæàì òðåáóåò, ÷òîáû ôîíäû ðàñ-
êðûâàëè èõ ãîäîâóþ äîõîäíîñòü. Ýòè äàííûå ìîãóò áûòü ïðåäñòàâëåíû
â âèäå òàáëèöû èëè ãðàôèêà, èëëþñòðèðóþùèõ ôèíàíñîâûå ðåçóëüòàòû
äåÿòåëüíîñòè ôîíäà çà 1 ãîä, 5 è 10 ëåò. Íîâûå ôîíäû âåäóò ó÷åò ýòèõ
ïîêàçàòåëåé ñ ìîìåíòà ñîçäàíèÿ. Â îò÷åòå ôîíäà óêàçûâàåòñÿ âåëè÷èíà
äîõîäà äî è ïîñëå óïëàòû íàëîãîâ. Òàêæå ôîíäû ïðåäñòàâëÿþò äàí-
íûå, íà îñíîâàíèè êîòîðûõ ìîæíî ñîïîñòàâèòü ýôôåêòèâíîñòü ôîíäà
è áàçîâîãî èíäåêñà. Â òàáë. 4-10 ïðèâåäåíû ðåçóëüòàòû äåÿòåëüíîñòè
èíäåêñíîãî ôîíäà Vanguard 500 ïî 31 äåêàáðÿ 2004 ã. âêëþ÷èòåëüíî.
Ïðåäñòàâëåííûå ïîêàçàòåëè ìîæíî ñðàâíèòü ñ äèíàìèêîé îñíîâíûõ
áèðæåâûõ èíäåêñîâ.
ÒÀ Á Ë È Ö À 4 - 1 0
Ñðåäíåãîäîâàÿ äîõîäíîñòü ôîíäà Vanguard 500 Index Fund

ïî ñîñòîÿíèþ íà 31 äåêàáðÿ 2004 ã.
1 ãîä 5 ëåò 10 ëåò

Äîõîäíîñòü äî óïëàòû íàëîãà, % 10,74 –2,38 12,00
Äîõîäíîñòü ïîñëå óïëàòû íàëîãà íà äîõîäû ïî öåííûì 10,44 –2,77 11,34
áóìàãàì, %
Äîõîäíîñòü ïîñëå óïëàòû íàëîãîâ íà äîõîäû ïî öåííûì 7,35 –2,20 10,36
áóìàãàì è íà ïðèáûëü, %
Èñòî÷íèê: © 2005 The Vanguard Group, Inc. Âñå ïðàâà çàùèùåíû. Ïóáëèêóåòñÿ ñ ðàçðåøåíèÿ ïðàâî-
îáëàäàòåëÿ.
Ìíîãèå ôîíäû ìîãóò ïîõâàñòàòüñÿ òåì, ÷òî çà âðåìÿ ñâîåãî ñóùå-

ñòâîâàíèÿ îíè ÿâëÿëèñü ëèäåðàìè ïî êàêîìó-ëèáî ïîêàçàòåëþ äîõîä-
íîñòè. Îäíàêî ñòîèò îòìåòèòü, ÷òî õîðîøèå èñòîðè÷åñêèå ïîêàçàòåëè
íå ìîãóò áûòü ãàðàíòèåé ñòîëü æå óñïåøíîãî áóäóùåãî. Íåêîòîðûå
ïðåóñïåâàâøèå êîãäà-òî ôîíäû íà ñåãîäíÿøíèé äåíü áåññëàâíî ïðå-
êðàòèëè ñâîå ñóùåñòâîâàíèå.
Íåñêîëüêî äåëîâûõ æóðíàëîâ îòñëåæèâàþò ýôôåêòèâíîñòü ðàáîòû
ìíîæåñòâà âçàèìíûõ ôîíäîâ â ïåðèîäû ðîñòà è ïàäåíèÿ ðûíêà. Ýòà
èíôîðìàöèÿ ÿâëÿþòñÿ êóäà áîëåå ïîëåçíîé, ÷åì âûáîðî÷íûå äàííûå,
ïðåäñòàâëåííûå â ðåêëàìå ôîíäîâ. Ïóáëèêàöèÿ ñðàâíèòåëüíûõ ïîêà-
çàòåëåé ïîçâîëÿåò óâèäåòü, íàñêîëüêî ýôôåêòèâíî ôîíäû èñïîëüçóþò
âîçìîæíîñòè ðàñòóùèõ ðûíêîâ è íàñêîëüêî õîðîøî îíè îáåñïå÷èâàþò
120 ÃËÀÂÀ 4
çàùèòó êàïèòàëà èíâåñòîðîâ â ïåðèîä ñíèæåíèÿ öåí. Íîâûå ôîíäû åùå

íå èìåþò äîñòàòî÷íî èíôîðìàòèâíîãî ïîñëóæíîãî ñïèñêà, à çíà÷èò,
ýôôåêòèâíîñòü èõ ðàáîòû â ïåðèîä ñíèæåíèÿ öåí óñòàíîâèòü íåâîç-
ìîæíî. Ýòî îñîáåííî ñïðàâåäëèâî â îòíîøåíèè ôîíäîâ, îáðàçîâàííûõ
â ïåðèîä ðûíî÷íîãî ðîñòà.
Òàêèå îðãàíèçàöèè, êàê Morningstar (www.morningstar.com), ñîñòàâ-
ëÿþò ñðàâíèòåëüíûé ðåéòèíã äîõîäíîñòè âçàèìíûõ ôîíäîâ ñ îäèíà-
êîâûìè öåëÿìè èíâåñòèðîâàíèÿ. Îäíàêî ýòè îöåíêè ìîãóò ââîäèòü â
çàáëóæäåíèå ïðè âûáîðå ôîíäà. Âî-ïåðâûõ, ôîíäû, äàæå ïðè íàëè÷èè
îäèíàêîâûõ öåëåé èíâåñòèðîâàíèÿ, òðóäíî ñîïîñòàâèìû. Íàïðèìåð,
îäèí ôîíä ìîæåò ñîñòîÿòü èç áîëåå ðèñêîâûõ àêòèâîâ, ÷åì äðóãîé.
Âî-âòîðûõ, ïðîáëåìà çàêëþ÷àåòñÿ â òîì, ÷òî ðåçóëüòàòû ïðîøëûõ ïåðè-
îäîâ íå ìîãóò áûòü íàäåæíûì ïîêàçàòåëåì îöåíêè áóäóùèõ ðåçóëüòàòîâ.
Ïðè âûáîðå ôîíäà (íàñêîëüêî ýòî âîçìîæíî) ñëåäóåò óçíàòü, â êà-
êèå àêòèâû îí èíâåñòèðóåò, à çàòåì ïîïûòàòüñÿ îïðåäåëèòü âîëàòèëü-
íîñòü èõ öåí â óñëîâèÿõ ðîñòà è ïàäåíèÿ.
Ïðîöåíòíûé äîõîä ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé äîõîä ïî öåííûì áóìàãàì
(êóïîííûé äîõîä ïî îáëèãàöèÿì, äèâèäåíäû íà àêöèè) è ÿâëÿåòñÿ îä-
íèì èç ïîêàçàòåëåé äîõîäíîñòè ôîíäà. Ïðîöåíòíûé äîõîä ðàññ÷èòû-
âàåòñÿ êàê îòíîøåíèå ñóììû âñåõ ïîëó÷åííûõ ïðîöåíòîâ è/èëè äèâè-
äåíäîâ ê ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ ôîíäà. Ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà
ðàññ÷èòûâàþò äàííûé ïîêàçàòåëü êàæäûå ñåìü äíåé è ìîãóò îòðàæàòü
åãî â ãîäîâîì âûðàæåíèè. Â 2004 ã. â ïåðèîä íèçêèõ ïðîöåíòíûõ ñòà-
âîê ìíîãèå ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà ñîêðàòèëè ðàñõîäû, ñîõðàíÿÿ ðàñ-
÷åòíóþ ñòîèìîñòü ïàÿ íà óðîâíå 1 äîëë. Çà âû÷åòîì ðàñõîäîâ ñðåäíÿÿ
äîõîäíîñòü ôîíäîâ äåíåæíîãî ðûíêà äî íàëîãîîáëîæåíèÿ â 2004 ã.
ñîñòàâèëà ìåíåå 1%. (Äàìàòî, ñ. C1). Ôîíäû äîëãîñðî÷íûõ îáëèãàöèé
òàêæå âåäóò ó÷åò ïðîöåíòíîé äîõîäíîñòè â ãîäîâîì èñ÷èñëåíèè, íî äî-
âîëüíî ÷àñòî ïðèâîäÿò äàííûå çà 30-äíåâíûé ïåðèîä.
Ñîâîêóïíàÿ äîõîäíîñòü íà âëîæåííûé êàïèòàë

Ïðîöåíòíûé äîõîä — ìåðà îöåíêè äèâèäåíäíîé äîõîäíîñòè ôîíäà çà
30-äíåâíûé ïåðèîä. Îäíàêî ýòî ëèøü îäíà èç ñîñòàâëÿþùèõ ñîâîêóï-
íîé äîõîäíîñòè ôîíäà. Äîõîä èíâåñòîðîâ âçàèìíîãî ôîíäà ôîðìèðó-
þò âñå èñòî÷íèêè ïðèáûëè èëè óáûòêîâ, êîòîðûå ìîãóò óâåëè÷èâàòü
èëè óìåíüøàòü ñîâîêóïíóþ äîõîäíîñòü ôîíäà.
Ïîìèìî ïðîöåíòíîãî äîõîäà íà ñîâîêóïíóþ äîõîäíîñòü ôîíäà âëè-
ÿåò èçìåíåíèå ñòîèìîñòè åãî ÷èñòûõ àêòèâîâ. Êîãäà öåíà èìåþùèõñÿ â
èíâåñòèöèîííîì ïîðòôåëå ôîíäà àêöèé óâåëè÷èâàåòñÿ íà 6%, ôàêòè÷åñêè
ïðîèñõîäèò óâåëè÷åíèå ñîâîêóïíîé äîõîäíîñòè ôîíäà íà òå æå 6%. Àíà-
ëîãè÷íî ñíèæåíèå ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ ïðèâîäèò ê ñíèæåíèþ ñî-
âîêóïíîé äîõîäíîñòè ôîíäà. Ýòî îáúÿñíÿåò, ïî÷åìó ôîíäû, ïîëó÷àþùèå
ïðîöåíòíûé äîõîä, òåì íå ìåíåå ñòàëêèâàþòñÿ ñî ñíèæåíèåì ñîâîêóïíîé
äîõîäíîñòè. Èìåííî ýòî ïðîèçîøëî â 1998 ã., êîãäà ðàçðàçèëñÿ àçèàòñêèé

ýêîíîìè÷åñêèé êðèçèñ, òàêæå ïîâëåêøèé óáûòêè âçàèìíûõ ôîíäîâ, èí-
âåñòèðîâàâøèõ â àêòèâû Àçèàòñêî-Òèõîîêåàíñêîãî ðåãèîíà. Íåñìîòðÿ íà
òî ÷òî ïðîöåíòíûå äîõîäû ïðîäîëæàëè ïîñòóïàòü, ñòîèìîñòü ïàåâ ýòèõ
ôîíäîâ óïàëà èç-çà ðåçêîãî ñíèæåíèÿ ñòîèìîñòè èõ ÷èñòûõ àêòèâîâ.
Ïðîöåíòû, ïîëó÷àåìûå çà ñ÷åò ðåèíâåñòèðîâàíèÿ äèâèäåíäîâ, ìîãóò
áûòü åùå îäíîé ñîñòàâëÿþùåé ñîâîêóïíîé äîõîäíîñòè ôîíäà. Åñëè âû-
ïëà÷èâàåìûå äèâèäåíäû íàïðàâëÿþòñÿ íà ïîêóïêó íîâûõ ïàåâ ôîíäà,
òî ïðîöåíòíûé äîõîä ïî âíîâü ïðèîáðåòåííûì àêòèâàì ñïîñîáñòâóåò
ðîñòó ñîâîêóïíîé äîõîäíîñòè èíâåñòèðîâàííîãî êàïèòàëà.
Ñîâîêóïíàÿ äîõîäíîñòü âçàèìíîãî ôîíäà âêëþ÷àåò â ñåáÿ äîõîä-
íîñòü ñëåäóþùèõ êîìïîíåíòîâ:
äèâèäåíäû è ðåàëèçîâàííûé äîõîä/óáûòêè;
ïðèðîñò ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ;
äèâèäåíäû (ïðîöåíòû) íà ðåèíâåñòèðîâàííûé äîõîä.
Ðàñõîäû íà óïðàâëåíèå ôîíäîì ÿâëÿþòñÿ êëþ÷åâûì ôàêòîðîì â
äèôôåðåíöèàöèè ðàçëè÷íûõ ôîíäîâ ïî ñòåïåíè ýôôåêòèâíîñòè óïðàâ-
ëåíèÿ. Îáðàùàÿ âíèìàíèå èñêëþ÷èòåëüíî íà äîõîäíîñòü ôîíäà, ìîæíî
âèäåòü òîëüêî ÷àñòü îáùåé êàðòèíû. Ôîíä, èíâåñòèöèè â êîòîðûé ïðè-
íîñÿò âûñîêèé ïðîöåíòíûé äîõîä, îäíîâðåìåííî ìîæåò âçèìàòü áîëü-
øèå êîìèññèîííûå è â ðåçóëüòàòå ýòîãî îêàçàòüñÿ â ðåéòèíãå íèæå
íåêîòîðûõ ìåíåå äîõîäíûõ ôîíäîâ ñ íèçêèìè èçäåðæêàìè. Ðàñõîäû
ôîíäà óìåíüøàþò åãî ñîâîêóïíûé äîõîä. Íåëüçÿ ïðîãíîçèðîâàòü äî-
õîäíîñòü ôîíäà äî òåõ ïîð, ïîêà ïëàòà çà óïðàâëåíèå èì íå áóäåò ôèê-
ñèðîâàííîé. Â ïðîñïåêòå âçàèìíîãî ôîíäà, êàê ïðàâèëî, ïóáëèêóåòñÿ
òàáëèöà, âêëþ÷àþùàÿ âñå ðàñõîäíûå ñòàòüè. Â ýòîé òàáëèöå îáû÷íî
óêàçûâàåòñÿ, êàê ïîêðûâàþòñÿ ðàçëè÷íûå ðàñõîäû: êàæäûì èíâåñòî-
ðîì èíäèâèäóàëüíî èëè èç ïðèáûëè ôîíäà. Â èçäåðæêè âõîäÿò: êî-
ìèññèè çà ïîêóïêó è ïðîäàæó ïàåâ; ïëàòà çà âåäåíèå èíâåñòèöèîííûõ
ñ÷åòîâ; êîìèññèîííûå, âçèìàåìûå ïî òàê íàçûâàåìîìó ïðàâèëó 12(b)-1,
óòâåðæäåííîìó SEC; ðàñõîäû íà âûïëàòû ïî öåííûì áóìàãàì è äð.
Èíäóñòðèÿ âçàèìíûõ ôîíäîâ êðèòèêóåòñÿ çà ðîñò êîìèññèé è èç-
äåðæåê. Ñ÷èòàåòñÿ, ÷òî âñÿ ýòà èíôîðìàöèÿ ðàñêðûâàåòñÿ âçàèìíûìè
ôîíäàìè, îäíàêî ñëåäóåò çíàòü, ãäå ìîæíî îòäåëüíî îçíàêîìèòüñÿ ñî
ñêðûòîé êîìèññèåé.
Ôîíäû «ñ íàãðóçêîé» è «áåç íàãðóçêè»

Ôîíäàìè «áåç íàãðóçêè» íàçûâàþò ôîíäû, ïàè êîòîðûõ ïðîäàþòñÿ
«áåç íàãðóçêè». Äðóãèìè ñëîâàìè, ïðè ïîêóïêå è ïðîäàæå ïàåâ òàêèõ
ôîíäîâ íå ïëàòèòñÿ êîìèññèÿ. Ïðè èíâåñòèðîâàíèè â ôîíä «áåç íà-
ãðóçêè» 10 000 äîëë. êàæäûé âíåñåííûé âàìè öåíò íàïðàâëÿåòñÿ íà ïî-
êóïêó àêòèâîâ. Ïàè òàêèõ ôîíäîâ ïðîäàþòñÿ ïî öåíå, ðàâíîé ðàñ÷åòíîé
ñòîèìîñòè ïàÿ.
122 ÃËÀÂÀ 4
Ôîíäû «ñ íàãðóçêîé» ïðîäàþò èíâåñòîðàì ïàè ïî öåíå ñ ó÷åòîì

êîìèññèè ôîíäà. Öåíà ïðîäàæè ïàÿ òàêîãî ôîíäà ñîîòâåòñòâåííî ïðå-
âûøàåò ðàñ÷åòíóþ ñòîèìîñòü ïàÿ. Ðàçìåð íàöåíêè ìîæåò áûòü âåñüìà
ñóùåñòâåííûì è äîõîäèòü äî 8,5%. Âåëè÷èíó íàöåíêè ìîæíî âû÷èñëèòü
èç ðàçíèöû ðàñ÷åòíîé ñòîèìîñòè è ñòîèìîñòè ïðîäàæè ïàÿ. Â òàáë. 4-11
ïîêàçàíî, êàê îïðåäåëèòü ýôôåêòèâíóþ íàãðóçêó ôîíäà. Íåêîòîðûå
ôîíäû ñíèæàþò êîìèññèþ äëÿ èíâåñòîðîâ, ïðèîáðåòàþùèõ áîëüøîå
êîëè÷åñòâî ïàåâ ôîíäà. Íàïðèìåð, ïðè ïðèîáðåòåíèè ïàåâ íà ñóììó
ìåíåå 100 000 äîëë. íàöåíêà ìîæåò ñîñòàâëÿòü 5%; íà ñóììó îò 100 000
äî 200 000 äîëë. — 4,25%; íà ñóììó ñâûøå 200 000 äîëë. — 3,5%. Ïðè
âûáîðå ôîíäà «ñ íàãðóçêîé» íåîáõîäèìî óòî÷íèòü, ðàñïðîñòðàíÿåòñÿ
ëè êîìèññèîííàÿ íàãðóçêà íà ðåèíâåñòèðîâàííûå äèâèäåíäû.
ÒÀ Á Ë È Ö À 4 - 1 1
Êàê îïðåäåëèòü ýôôåêòèâíóþ íàãðóçêó
Âçàèìíûå ôîíäû âçèìàþò êîìèññèþ â ïðîöåíòàõ îò ñòîèìîñòè ïàÿ, ÷òî ïðèâîäèò ê

çàíèæåíèþ ðåàëüíîé âåëè÷èíû íàöåíêè, îïëà÷èâàåìîé èíâåñòîðîì. Ïðåäïîëî-
æèì, ÷òî îáúÿâëåííàÿ âçàèìíûì ôîíäîì âåëè÷èíà íàãðóçêè ñîñòàâëÿåò 5% ñòîè-
ìîñòè ïàÿ, à ðàñ÷åòíàÿ ñòîèìîñòü ïàÿ — 25 äîëë. Òîãäà öåíà, ïî êîòîðîé èíâåñòîð
ìîæåò êóïèòü ïàé äàííîãî ôîíäà, îïðåäåëÿåòñÿ ñëåäóþùèì îáðàçîì:
Ðàñ÷åòíàÿ ñòîèìîñòü ïàÿ 25
Öåíà ïðîäàæè ïàÿ = = = 26,32 äîëë.
(1 – Âåëè÷èíà íàãðóçêè) (1 – 0,05)
Òàêèì îáðàçîì, ïðè ïîêóïêå ïàÿ èíâåñòîð ïëàòèò ñâåðõ öåíû 1,32 äîëë. (26,32 – 25,00),
÷òî ñîñòàâëÿåò 5% ñòîèìîñòè ïàÿ. Íà ñàìîì æå äåëå âåëè÷èíà íàãðóçêè â ïðîöåí-
òàõ îò ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ íà îäèí ïàé îêàçûâàåòñÿ âûøå, ÷åì 5%.
Ýôôåêòèâíàÿ âåëè÷èíà Ðàçìåð íàãðóçêè 1,32

= = = 5,28%.
íàãðóçêè Ðàñ÷åòíàÿ ñòîèìîñòü ïàÿ 25,00
Ïîìèìî êîìèññèîííûõ, âçèìàåìûõ ïðè ïîêóïêå ïàåâ, óïðàâëÿþùèå

êîìïàíèè óñòàíàâëèâàþò «ïëàòó çà âûõîä», êîòîðàÿ âíîñèòñÿ èíâåñòî-
ðàìè, æåëàþùèìè ïðîäàòü ïðèíàäëåæàùèå èì ïàè. Âåëè÷èíà ýòîé íà-
ãðóçêè óñòàíàâëèâàåòñÿ â âèäå ôèêñèðîâàííîãî ïðîöåíòà, êîòîðûé ìî-
æåò áûòü ñíèæåí â çàâèñèìîñòè îò ñðîêà, â òå÷åíèå êîòîðîãî èíâåñòîð
âëàäåë ïðîäàâàåìûìè ïàÿìè. Òàê, åñëè âû ïðîäàåòå ïàè ñòîèìîñòüþ
10 000 äîëë. è ôîíä óñòàíàâëèâàåò «ïëàòó çà âûõîä» íà óðîâíå 3%, òî âû
ïîëó÷èòå íà ðóêè òîëüêî 9700 äîëë. [10 000 – (0,03  10 000)].
Â ðåçóëüòàòå êîìèññèîííàÿ íàãðóçêà ïðè ïîêóïêå è ïðîäàæå ïàåâ ñíè-
æàåò ñîâîêóïíóþ äîõîäíîñòü. Ýòî îñîáåííî ÷óâñòâèòåëüíî, êîãäà ðå÷ü
èäåò î êðàòêîñðî÷íûõ èíâåñòèöèÿõ. Íàïðèìåð, åñëè äîõîäíîñòü ôîíäà
ðàâíà 6%, à êîìèññèîííàÿ íàãðóçêà íà ïîêóïêó åãî ïàåâ ñîñòàâëÿåò 4%, òî
ñîâîêóïíûé ãîäîâîé äîõîä îò èíâåñòèðîâàíèÿ â òàêîé ôîíä ðåçêî ñîêðà-
ùàåòñÿ. Åñëè âû äîëæíû áóäåòå çàïëàòèòü òàêæå çà âûõîä èç ýòîãî ôîíäà,
òî äàæå ðîñò ñòîèìîñòè ïàÿ íå ñìîæåò ïîêðûòü ñóììó âàøèõ èçäåðæåê.
Âàñ íå äîëæíû ââîäèòü â çàáëóæäåíèå óëîâêè ôîíäîâ, ðåêëàìèðó-

þùèõ ñåáÿ êàê ôîíäû «áåç íàãðóçêè», òàê êàê ðàçîðèòåëüíûå êîìèññèè
ïðè ïîêóïêå è ïðîäàæå ïàåâ â òàêèõ ôîíäàõ ïîïðîñòó íîñÿò äðóãèå
íàçâàíèÿ. Îò òîãî, ÷òî êîìèññèè íå íàçûâàåòñÿ êîìèññèåé, îíà íå ïåðå-
ñòàåò îñòàâàòüñÿ òàêîâîé. Ýòà êîìèññèÿ ìîæåò íàçûâàòüñÿ ïëàòîé çà
îòêðûòèå ñ÷åòà èëè ñáîðîì çà ðåàëèçàöèþ ïîðòôåëüíûõ àêòèâîâ — îò
ýòîãî, îäíàêî, ñóòü åå íå ìåíÿåòñÿ. Ðàçìåð òàêèõ êîìèññèé â çàâèñè-
ìîñòè îò òèïà ôîíäà ìîæåò ñîñòàâëÿòü îò 1 äî 3%. Ñ òî÷êè çðåíèÿ
èíâåñòîðà äåêëàðèðóåìûå ñòàòüè, ïî êîòîðûì âçèìàþòñÿ ýòè êîìèññèè,
íå äîëæíû èìåòü íèêàêîãî çíà÷åíèÿ. Âàæåí ëèøü ôàêò òîãî, ÷òî îíè
ñíèæàþò äîõîäíîñòü èíâåñòèöèé.
Ïî÷åìó æå â òàêèõ óñëîâèÿõ, êîãäà íàãðóçêà «ñúåäàåò» çíà÷èòåëü-
íóþ ÷àñòü äîõîäíîñòè, òàê ìíîãî èíâåñòîðîâ âêëàäûâàåò äåíüãè â ýòè
ôîíäû? Âîò íåêîòîðûå âîçìîæíûå îòâåòû:
èíâåñòîðû íå õîòÿò ñàìîñòîÿòåëüíî ðåøàòü, â êàêèå àêòèâû âêëà-
äûâàòü êàïèòàë, ïîýòîìó îíè îñòàâëÿþò âûáîð èíâåñòèöèé çà
áðîêåðàìè è ôèíàíñîâûìè êîíñóëüòàíòàìè;
áðîêåðû è ôèíàíñîâûå êîíñóëüòàíòû çàðàáàòûâàþò íà æèçíü
ïðîäàæàìè èíâåñòèöèîííûõ ïðîäóêòîâ, ñ êîòîðûõ îíè ïîëó÷àþò
êîìèññèîííûå. Íåóäèâèòåëüíî, ÷òî ñðåäè èíñòðóìåíòîâ, çà ïðî-
äàæó êîòîðûõ ìîæíî ïîëó÷èòü êîìèññèîííûå, ÷àùå âñòðå÷àþòñÿ
èìåííî âçàèìíûå ôîíäû «ñ íàãðóçêîé». Ïîýòîìó òàêèå ôîíäû
ïðåäëàãàþòñÿ èíâåñòîðàì â ïåðâóþ î÷åðåäü;
ôîíäû «áåç íàãðóçêè» è ôîíäû, êîòîðûå íå ïëàòÿò êîìèññèîííûå
áðîêåðàì è ôèíàíñîâûì êîíñóëüòàíòàì, îñòàþòñÿ áåç ïîääåðæêè
ñ èõ ñòîðîíû.
Íåò äîêàçàòåëüñòâ â ïîääåðæêó âñÿ÷åñêè ïðîäâèãàåìîé áðîêåðàìè
è ôèíàíñîâûìè êîíñóëüòàíòàìè èäåè, ñîãëàñíî êîòîðîé ôîíäû «ñ íà-
ãðóçêîé» ïîêàçûâàþò ëó÷øèå èíâåñòèöèîííûå ðåçóëüòàòû, ÷åì ôîíäû
«áåç íàãðóçêè». Ïî äàííûì ñòàòèñòè÷åñêèõ íàáëþäåíèé, çà 10-ëåòíèé
ïåðèîä äîõîäíîñòü âçàèìíûõ ôîíäîâ «ñ íàãðóçêîé» íå ïðåâîñõîäèò
àíàëîãè÷íûé ïîêàçàòåëü ôîíäîâ «áåç íàãðóçêè» (Êþéëü è Ïîóï). Ïî-
ñëå êîððåêòèðîâêè äîõîäíîñòè íà âåëè÷èíó íàãðóçêè äîõîäíîñòü èí-
âåñòèöèé âî âçàèìíûå ôîíäû, íå âçèìàþùèå äîïîëíèòåëüíîé ïëàòû,
áîëåå âûñîêà.
Êîìèññèîííûå, âçèìàåìûå ïî ïðàâèëó 12(b)-1, — òàêàÿ êîìèññèÿ,
êîòîðóþ âçàèìíûå ôîíäû ìîãóò áðàòü äëÿ ïîêðûòèÿ ðàñõîäîâ íà ìàð-
êåòèíã. Äàííàÿ êîìèññèÿ îïëà÷èâàåòñÿ çà ñ÷åò àêòèâîâ ôîíäà. Ðàñõî-
äû ïî ýòîé ñòàòüå ÿâëÿþòñÿ ìåíåå î÷åâèäíûìè, ÷åì íàãðóçêà. Ìíîãèå
ôîíäû âçèìàþò ýòó êîìèññèþ äëÿ ïîêðûòèÿ ìàðêåòèíãîâûõ ðàñõîäîâ è
ðàñõîäîâ íà âûïëàòû ïî öåííûì áóìàãàì. Äàííàÿ êîìèññèÿ âçèìàåòñÿ
åæåãîäíî è ìîæåò îêàçàòüñÿ âåñüìà âåñîìîé â ñî÷åòàíèè ñ íàãðóçêîé
çà ïîêóïêó è ïðîäàæó ïàåâ. Ìíîãèå ôîíäû «áåç íàãðóçêè», óñòàíàâ-
ëèâàþò íàñòîëüêî âûñîêèé ïðîöåíò ñáîðîâ íà ìàðêåòèíã è ðàçìåùåíèå
124 ÃËÀÂÀ 4
ïàåâ, ÷òî ýòî íàïîìèíàåò ñêðûòóþ íàãðóçêó íà ïîêóïêó/ïðîäàæó ïàåâ.

Âîçìîæíî, êîìèññèÿ â ðàçìåðå 1% ñòîèìîñòè àêòèâîâ íå âûãëÿäèò ïó-
ãàþùåé, îäíàêî îíà îáîðà÷èâàåòñÿ ðàñõîäàìè â ðàçìåðå 100 äîëë. â ãîä
äëÿ èíâåñòîðà, êîòîðûé âêëàäûâàåò âî âçàèìíûé ôîíä 10 000 äîëë.
Â äîïîëíåíèå ê âûøåóïîìÿíóòûì ðàñõîäàì ñ èíâåñòîðîâ âçèìàåòñÿ
êîìèññèÿ çà óïðàâëåíèå ôîíäîì, çà ñ÷åò êîòîðîé îïëà÷èâàþòñÿ óñëó-
ãè óïðàâëÿþùèõ. Âåëè÷èíà ýòîé êîìèññèè âàðüèðóåòñÿ îò 0,5 äî 2%
îò ñòîèìîñòè àêòèâîâ ôîíäà. Âûñîêèé ðàçìåð äàííîé êîìèññèè òàêæå
îêàçûâàåò íåãàòèâíîå âëèÿíèå íà ñîâîêóïíóþ äîõîäíîñòü èíâåñòîðà.
Íóæíî îáðàùàòü ïðèñòàëüíîå âíèìàíèå íà âñå êîìèññèè ôîíäà,
ïîñêîëüêó îíè ñíèæàþò âûïëàòû ïî öåííûì áóìàãàì è ñîâîêóïíóþ
äîõîäíîñòü. Êðèòèêè âçàèìíûõ ôîíäîâ óêàçûâàþò íà îòñóòñòâèå ïðî-
çðà÷íîñòè â îòíîøåíèè óñòàíàâëèâàåìûõ óïðàâëÿþùèìè êîìïàíèÿìè
êîìèññèé è ñáîðîâ. Ñíèæåíèå èëè îòìåíà íàãðóçêè íà âõîä íå îçíà-
÷àåò, ÷òî òàêèå «îòìåíåííûå» êîìèññèè íå áóäóò «ñïðÿòàíû» ãäå-òî â
äðóãîì ìåñòå. Ìíîãèå íîâûå âçàèìíûå ôîíäû ââîäÿò âðåìåííûé çàïðåò
íà íåêîòîðûå êîìèññèè. Ïðè èíâåñòèðîâàíèè ïðîâåðüòå, ïðèìåíÿåòñÿ
ëè îáúÿâëåííûé ìîðàòîðèé è íå èñòåê ëè ñðîê åãî äåéñòâèÿ.
Ôîíä îáÿçàí ñîîáùàòü îáî âñåõ ñóùåñòâóþùèõ êîìèññèÿõ è ñáîðàõ.
Ðàçìåð ïëàòû çà óïðàâëåíèå ôîíäîì, êîìèññèÿ ïî ïðàâèëó 12(b)-1, íà-
ãðóçêè íà âõîä è âûõîä, à òàêæå ëþáûå äðóãèå ðàñõîäû çà ñ÷åò èíâå-
ñòîðà äîëæíû ðàñêðûâàòüñÿ â ïðîñïåêòå ôîíäà. Òàáëèöà 4-12 ñîäåðæèò
ñïèñîê êîìèññèé, âçèìàåìûõ ôîíäîì Vanguard GNMA, ñîñòàâëåííûé
íà îñíîâå ïðîñïåêòà ôîíäà, ðàçìåùåííîãî íà âåá-ñàéòå óïðàâëÿþùåé
êîìïàíèè (www.vanguard.com). Ñëåäóåò îòìåòèòü, ÷òî äàííûé ôîíä
èìååò îäèí èç ñàìûõ íèçêèõ óðîâíåé êîìèññèîííûõ ðàñõîäîâ ñðåäè
ôîíäîâ îáëèãàöèé GNMA.
ÒÀ Á Ë È Ö À 4 - 1 2
Êîìèññèè ôîíäà Vanguard GNMA ïî ñîñòîÿíèþ íà 31 ÿíâàðÿ 2005 ã.
Ðàñõîäû
èíâåñòîðà
Êîìèññèè, âçèìàåìûå íåïîñðåäñòâåííî ñ èíâåñòîðà
Êîìèññèîííàÿ íàãðóçêà ïðè ïðèîáðåòåíèè ïàåâ Íåò
Êîìèññèîííàÿ íàãðóçêà, âçèìàåìàÿ ïðè ðåèíâåñòèðîâàíèè äèâèäåíäîâ Íåò
Êîìèññèîííàÿ íàãðóçêà ïðè ïîãàøåíèè ïàåâ Íåò
Áèðæåâûå ñáîðû Íåò
Åæåãîäíûå îïåðàöèîííûå ðàñõîäû (âû÷èòàþòñÿ èç àêòèâîâ ôîíäà)
Îáùèé ðàçìåð ïîãàøåíèÿ åæåãîäíûõ îïåðàöèîííûõ ðàñõîäîâ ôîíäà 0,20 %
Èñòî÷íèê: Ãîäîâîé îò÷åò. © 2005 Vanguard Group, Inc. Âñå ïðàâà çàùèùåíû. Ïóáëèêóåòñÿ ñ ðàçðåøå-
íèÿ ïðàâîîáëàäàòåëÿ.
Îòäåëüíûå ïîêàçàòåëè ðåçóëüòàòîâ

ôèíàíñîâîé äåÿòåëüíîñòè ôîíäà
Â òàáë. 4-13 ïðèâåäåíû ïîêàçàòåëè äåÿòåëüíîñòè òèïîâîãî âçàèìíîãî
ôîíäà çà òðè ãîäà. Ýòó èíôîðìàöèþ ìîæíî íàéòè â ïðîñïåêòå ôîíäà
èëè â åãî ãîäîâîì îò÷åòå. È õîòÿ äåòàëè îò÷åòà äëÿ ðàçíûõ ôîíäîâ
ìîãóò âàðüèðîâàòüñÿ, îñíîâíîé ôîðìàò ïî ñóòè íå ìåíÿåòñÿ.
ÒÀ Á Ë È Ö À 4 - 1 3
Îòäåëüíûå ïîêàçàòåëè ðåçóëüòàòîâ ôèíàíñîâîé äåÿòåëüíîñòè ôîíäà

â ðàñ÷åòå íà 1 ïàé
2005 ã. 2004 ã. 2003 ã.

Ñòîèìîñòü ÷èñòûõ àêòèâîâ (Ñ×À) íà íà÷àëî ãîäà, äîëë. 10,02 11,01 10,73
Èíâåñòèöèîííàÿ äåÿòåëüíîñòü
Ñòðîêà 1. Äîõîäû, äîëë. 0,40 0,35 0,55
Ñòðîêà 2. Ðàñõîäû, äîëë. –0,03 –0,04 –0,05
Ñòðîêà 3. ×èñòûé èíâåñòèöèîííûé äîõîä, äîëë. 0,37 0,31 0,50
Ñòðîêà 4. Äèâèäåíäíûå âûïëàòû, äîëë. –0,37 –0,30 –0,47
Èçìåíåíèå êàïèòàëà
Ñòðîêà 5. ×èñòàÿ ðåàëèçîâàííàÿ è íåðåàëèçîâàííàÿ 1,00 –0,75 1,50
èíâåñòèöèîííàÿ ïðèáûëü (óáûòîê), äîëë.
Ñòðîêà 6. Ðàñïðåäåëåíèå ðåàëèçîâàííîé ïðèáûëè –0,70 –0,25 1,25
Ñòðîêà 7. ×èñòîå óâåëè÷åíèå (óìåíüøåíèå) Ñ×À 0,30 –0,99 0,28
Ñòîèìîñòü ÷èñòûõ àêòèâîâ (Ñ×À) íà íà÷àëî ãîäà 10,02 11,01 10,73
Ñòîèìîñòü ÷èñòûõ àêòèâîâ (Ñ×À) íà êîíåö ãîäà 10,32 10,02 11,01
Îòíîøåíèå îïåðàöèîííûõ ðàñõîäîâ ê ñðåäíåé
ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ, % 0,53 0,56 0,58
Îòíîøåíèå ÷èñòîãî èíâåñòèöèîííîãî äîõîäà
ê ñðåäíåé ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ, % 0,45 0,46 0,84
Îáîðà÷èâàåìîñòü àêòèâîâ, % 121 135 150
Ïàè â îáðàùåíèè (òûñ. øò.) 10 600 8451 6339
Â ðàçäåëå «Èíâåñòèöèîííàÿ äåÿòåëüíîñòü» òàáë. 4-13 ïðèâåäåíû

äàííûå î ðàçìåðå èíâåñòèöèîííîãî äîõîäà, ïîëó÷åííîãî îò ïðèíàäëå-
æàùèõ ôîíäó öåííûõ áóìàã. Ýòîò äîõîä ðàñïðåäåëÿåòñÿ ñðåäè èíâåñòî-
ðîâ ôîíäà. Íàïðèìåð, â 2005 ã., êîãäà íà 1 ïàé ïðèõîäèëîñü 0,37 äîëë.
÷èñòîãî èíâåñòèöèîííîãî äîõîäà (ñòðîêà 4), íà âûïëàòû èíâåñòîðàì
áûëà íàïðàâëåíà âñÿ ñóììà äîõîäà, à â 2004 ã. èíâåñòîðû ïîëó÷èëè
126 ÃËÀÂÀ 4
0,30 äîëë. ïðè ÷èñòîì èíâåñòèöèîííîì äîõîäå ðàâíîì 0,31 äîëë. Ðàç-
íèöà â ðàçìåðå 0,01 äîëë. áûëà íàïðàâëåíà íà óâåëè÷åíèå ñòîèìîñòè
÷èñòûõ àêòèâîâ (ñòðîêà 7 â ðàçäåëå «Èçìåíåíèå êàïèòàëà»). (Âåëè÷èíà
óáûòêîâ è ðàñïðåäåëåííîãî äîõîäà áûëà ñîêðàùåíà íà òó æå ñóììó —
0,01 äîëë., ïîñêîëüêó îíà íå áûëà ðàñïðåäåëåíà ìåæäó èíâåñòîðàìè.)
Ïðèðîñò è ïîòåðè êàïèòàëà òàêæå âëèÿþò íà ñòîèìîñòü ÷èñòûõ àê-
òèâîâ. Ôîíä ðàñïðåäåëÿåò ðåàëèçîâàííóþ ïðèáûëü ñðåäè èíâåñòîðîâ
(ñòðîêà 6), íî íåðåàëèçîâàííûé ïðèðîñò (èëè óìåíüøåíèå) êàïèòàëà
òàêæå óâåëè÷èâàåò (èëè óìåíüøàåò) ñòîèìîñòü ÷èñòûõ àêòèâîâ.
Äèíàìèêà èçìåíåíèÿ ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ îò ãîäà ê ãîäó äàåò íå-
êîòîðîå ïðåäñòàâëåíèå î âîëàòèëüíîñòè öåíû ïàåâ ôîíäà. Â ïðèâåäåííîì
ïðèìåðå çà 2004 ã. ñòîèìîñòü ÷èñòûõ àêòèâîâ ôîíäà â ðàñ÷åòå íà 1 ïàé
ñíèçèëàñü íà 0,99 äîëë., èëè íà 9%. Ïðåäñòàâüòå, íàñêîëüêî íåêîìôîðòíî
(îñîáåííî â êðàòêîñðî÷íîì ïåðèîäå) ñåáÿ ÷óâñòâóåøü, êîãäà èíâåñòèðî-
âàííûå 10 000 äîëë. ïðåâðàùàþòñÿ çà ãîä â 9100 äîëë. (9% ñíèæåíèÿ).
Ïîêàçàòåëü îáîðà÷èâàåìîñòè àêòèâîâ äàåò ïîòåíöèàëüíûì èíâåñòî-
ðàì ïðåäñòàâëåíèå î òîì, íàñêîëüêî àêòèâíî ïîêóïàþòñÿ è ïðîäàþòñÿ
àêòèâû ôîíäà. Åñëè ýòîò ïîêàçàòåëü ñîñòàâëÿåò 100%, òî ýòî îçíà÷àåò,
÷òî èíâåñòèöèîííûå àêòèâû ôîíäà ïðîäàþòñÿ è ïîêóïàþòñÿ â ñðåäíåì
1 ðàç â òå÷åíèå ãîäà. Òî åñòü åñëè ôîíä ñîñòîèò èç àêöèé íà ñóììó
100 ìëí äîëë., òî ïðè îáîðà÷èâàåìîñòè ðàâíîé 100% îáúåì òîðãîâûõ
ñäåëîê ôîíäà çà ãîä ñîñòàâèë òå æå 100 ìëí äîëë. Ïî äàííûì àãåíòñòâà
Morningstar Mutual Funds (íà 11 ìàðòà 1999 ã.), ñðåäíåå çíà÷åíèå äàí-
íîãî ïîêàçàòåëÿ äëÿ âçàèìíûõ ôîíäîâ àêöèé ñîñòàâèëî 86%. Âûñîêàÿ
îáîðà÷èâàåìîñòü àêòèâîâ, âõîäÿùèõ â èíâåñòèöèîííûé ïîðòôåëü ôîí-
äà (áîëåå 200%), íå ÿâëÿåòñÿ äëÿ èíâåñòîðîâ ïëîõèì ïîêàçàòåëåì, åñëè
òàêàÿ àêòèâíîñòü ïðèâîäèò ê çíà÷èòåëüíîìó ïðèðîñòó êàïèòàëà ôîíäà.
Âûñîêàÿ îáîðà÷èâàåìîñòü ïîçâîëÿåò èíâåñòîðàì ðàññ÷èòûâàòü íà
ïðèðîñò êàïèòàëà ïî ðåçóëüòàòàì ãîäà. Ïî ïðàâèëàì áóõãàëòåðñêîãî
ó÷åòà ðàñïðåäåëåííàÿ ïðèáûëü óäåðæèâàåòñÿ èç ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àê-
òèâîâ ôîíäà.
Èíäåêñíûå ôîíäû èìåþò î÷åíü íèçêóþ îáîðà÷èâàåìîñòü ïîðòôå-
ëÿ — îêîëî 5% (Vanguard Group, 11 ìàðòà 1999 ã.). Ê ïðåèìóùåñòâàì
íèçêîé îáîðà÷èâàåìîñòè ìîæíî îòíåñòè ñíèæåíèå çàòðàò íà óïðàâëå-
íèå ôîíäîì è ïîíèæåííîå íàëîãîîáëîæåíèå. Íèçêàÿ îáîðà÷èâàåìîñòü â
îïðåäåëåííûå ïåðèîäû ìîæåò áûòü ñâÿçàíà ñ òåì, ÷òî â èíâåñòèöèîííîì
ïîðòôåëå ôîíäà îêàçûâàþòñÿ àêòèâû, ïî êîòîðûì ïðîèçîøëî ïàäåíèå
öåíû, è óïðàâëÿþùèå âûæèäàþò, ïîêà íà ðûíêå ïðîèçîéäåò ðàçâîðîò
òðåíäà. Òàêàÿ ñèòóàöèÿ ñëîæèëàñü â ïåðèîä ñ 1996 ïî 1999 ã., êîãäà
ìíîãèå ôîíäû èíâåñòèðîâàëè â òàêèå àêöèè, êîòîðûå â òå÷åíèå òðåõ ëåò
îñòàâàëèñü â ñòîðîíå îò ñèëüíîãî ðîñòà, çàòðîíóâøåãî äðóãèå àêòèâû.
Â ïðèâåäåííîì â òàáë. 4-13 ïðèìåðå ïîêàçàòåëü îòíîøåíèÿ îïåðà-
öèîííûõ ðàñõîäîâ ê ñðåäíåé ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ ÿâëÿåòñÿ äî-
ñòàòî÷íî íèçêèì (îêîëî 0,5%).
Ìîæíî ðàññ÷èòàòü ñðåäíþþ âåëè÷èíó ñîâîêóïíîé äîõîäíîñòè ñ

ó÷åòîì òðåõ ñîñòàâëÿþùèõ äîõîäà âçàèìíîãî ôîíäà — äèâèäåíäîâ,
ðàñïðåäåëåííîãî äîõîäà îò ïðèðîñòà ñ êàïèòàëà è íåðåàëèçîâàííîé
ïðèáûëè ïî ñëåäóþùåé ôîðìóëå:
Ñðåäíÿÿ (Äèâèäåíäû + Ðàñïðåäåëåííàÿ ïðèáûëü) + (Ñ×À íà êîíåö

ñîâîêóïíàÿ = ïåðèîäà – Ñ×À íà íà÷àëî ïåðèîäà) / Êîëè÷åñòâî ëåò .
äîõîäíîñòü (Ñ×À íà êîíåö ïåðèîäà + Ñ×À íà íà÷àëî ïåðèîäà) / 2
Äëÿ ïðèìåðà, ïðèâåäåííîãî â òàáë. 4-13, ðàñ÷åò çà 2005 ã. áóäåò âû-

ãëÿäåòü òàê:
Ñðåäíÿÿ ñîâîêóïíàÿ (0,37 + 0,70) + (10,32 – 10,02) / 1
= = 13,50%.
äîõîäíîñòü (2005 ã.) (10,32 + 10,02) / 2
Äàííûé ðàñ÷åò ïîêàçûâàåò, ÷òî èíâåñòîð äàííîãî ôîíäà ïîëó÷èë

äâóçíà÷íóþ äîõîäíîñòü â îñíîâíîì çà ñ÷åò ïðèðîñòà ñòîèìîñòè ÷èñòûõ
àêòèâîâ ôîíäà. Ñëåäóåò ó÷èòûâàòü, ÷òî âûñîêàÿ âîëàòèëüíîñòü âåëè÷è-
íû Ñ×À óêàçûâàåò íà íåñòàáèëüíîñòü óðîâíÿ äîõîäà.
Â òàáë. 4-14 è 4-15 ïðèâåäåíû ïðîôèëè äâóõ ôîíäîâ: Vanguard U.S.
Mid-Cap Index Fund (èíäåêñíûé ôîíä àêöèé êîìïàíèé ÑØÀ ñðåäíåé
êàïèòàëèçàöèè) è Vanguard Long-Term Investment-Grade Fund (äîëãî-
ñðî÷íûõ èíâåñòèöèé) ñîîòâåòñòâåííî. Òàêèå ïðîôèëè îáû÷íî ïóáëèêó-
þòñÿ ôîíäàìè â ïîëóãîäîâîé è ãîäîâîé îò÷åòíîñòè èëè âûñûëàþòñÿ ïî
òðåáîâàíèþ íîâûì è ñóùåñòâóþùèì ïàéùèêàì. Ïðîôèëü ôîíäà ñîäåð-
æèò èíôîðìàöèþ î åãî îñíîâíûõ õàðàêòåðèñòèêàõ, öåëÿõ èíâåñòèðîâà-
íèÿ, ïîêàçàòåëÿõ âîëàòèëüíîñòè, îá îòðàñëåâîé äèâåðñèôèêàöèè (äëÿ
àêöèé), î äîëÿõ èíâåñòèöèé â ðàçëè÷íûå âèäû îáëèãàöèé, êðåäèòíîì
êà÷åñòâå àêòèâîâ, ñðîêàõ ïîãàøåíèÿ îáëèãàöèé, à òàêæå 10 êðóïíåéøèõ
èíâåñòèöèÿõ.
Ôîíä Vanguard U.S. Mid-Cap Index Fund ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ôîíä
ñìåøàííûõ èíâåñòèöèé (àêöèé ðîñòà è àêöèé ñòîèìîñòè), âêëþ÷àþùèé
453 ýìèòåíòà àêöèé. Ñðåäíèé ïîêàçàòåëü P/E ýòèõ àêöèé ñîñòàâëÿåò
22,1, ÷òî âïîëíå îæèäàåìî äëÿ òàêîé êîìáèíàöèè àêòèâîâ èç àêöèé
ñòîèìîñòè (ñ îáû÷íî íèçêèì P/E) è àêöèé ðîñòà (ñ âûñîêèì P/E). Ñòå-
ïåíü ðèñêà âëîæåíèé ôîíäà èçìåðÿåòñÿ êîýôôèöèåíòàìè R2 è áåòà.
Êîýôôèöèåíò R2 ÿâëÿåòñÿ ïîêàçàòåëåì äîõîäíîñòè ôîíäà ïî ñðàâíå-
íèþ ñ äîõîäíîñòüþ áàçîâîãî èíäåêñà, êîòîðûì â äàííîì ñëó÷àå ÿâëÿ-
åòñÿ èíäåêñ S&P Mid-Cap 400. Åñëè çíà÷åíèå äàííîãî êîýôôèöèåíòà
ðàâíî åäèíèöå, ýòî îçíà÷àåò, ÷òî äîõîäíîñòü ôîíäà ðàâíà äîõîäíîñòè
áàçîâîãî èíäåêñà. Íóëåâîå çíà÷åíèå êîýôôèöèåíòà óêàçûâàåò íà òî,
÷òî âçàèìîñâÿçü ìåæäó äîõîäíîñòüþ ôîíäà è èíäåêñà îòñóòñòâóåò.
Êîýôôèöèåíò áåòà, ðàâíûé åäèíèöå, óêàçûâàåò íà òî, ÷òî äèíàìèêà
öåíû ïàåâ ôîíäà òåñíî ñâÿçàíà ñ äèíàìèêîé çíà÷åíèé áàçîâîãî èí-
äåêñà.
128 ÃËÀÂÀ 4
ÒÀ Á Ë È Ö À 4 - 1 4
Ïðîôèëü âçàèìíîãî ôîíäà Vanguard U.S. Mid-Cap Index Fund

íà 31 äåêàáðÿ 2004 ã.
ÈÍÄÅÊÑÍÛÉ ÔÎÍÄ ÀÊÖÈÉ ÊÎÌÏÀÍÈÉ ÑÐÅÄÍÅÉ ÊÀÏÈÒÀËÈÇÀÖÈÈ
Õàðàêòåðèñòèêè èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ Äåñÿòü êðóïíåéøèõ èíâåñòèöèé
Èíäåêñ (äîëÿ â ïîðòôåëå, %)
Öåëåâîé øèðîêîãî Monsanto Co. (õèìè÷åñêàÿ ïðîìûø- 0,7
Ôîíä èíäåêñ* ðûíêà** ëåííîñòü)
Êîëè÷åñòâî âûïóñêîâ 453 452 4978 Starwood Hotels & Resorts Worldwide, 0,6
àêöèé Inc. (ñôåðà óñëóã)
Ìåäèàííîå çíà÷åíèå ðû- 5,5 5,5 27,3 J. C. Penney Co., Inc. (ðîçíè÷íàÿ òîð- 0,6
íî÷íîé êàïèòàëèçàöèè, ãîâëÿ)
ìëðä äîëë. Valero Energy Corp. (ýíåðãåòèêà è 0,6
Îòíîøåíèå öåíû ê ïðèáû- 22,1x 22,1x 22,4x êîììóíàëüíûå óñëóãè)
ëè (P/E) CIGNA Corp. (ñòðàõîâàíèå) 0,6
Îòíîøåíèå öåíû ê áàëàíñî- 2,7x 2,7x 2,9x Medco Health Solutions, Inc. (çäðàâî- 0,6
âîé ñòîèìîñòè (P/B) îõðàíåíèå)
Äîõîäíîñòü 1,2% 1,5% Network Appliance, Inc. (êîìïüþòåð- 0,6
Ïàè ÷àñòíûõ èíâåñòîðîâ, % 1,1 íîå îáîðóäîâàíèå)
«Àäìèðàëüñêèå» ïàè, % 1,1 Computer Sciences Corp. (ìíîãîïðî- 0,5
Ïàè èíñòèòóöèîíàëüíûõ 1,2 ôèëüíàÿ äåÿòåëüíîñòü)
èíâåñòîðîâ, % Coach, Inc. (ðîçíè÷íàÿ òîðãîâëÿ) 0,5
Ïàè VIPER, % 1,1 Eaton Corp. (ïðîìûøëåííîå ïðîèç- 0,5
Äîõîäíîñòü íà âëîæåííûé 14,4 14,4 15,7 âîäñòâî)
êàïèòàë, % Èòîãî 10 êðóïíåéøèõ 5,8
Òåìïû ïðèðîñòà, % 12,5 12,5 7,5 Â 10 êðóïíåéøèõ íå âêëþ÷åíû âðåìåííûå äåíåæ-
íûå èíâåñòèöèè è èíäåêñû àêöèé
Èíîñòðàííûå àêòèâû, % 0,6 0,6 1,0
Ïîêàçàòåëü îáîðà÷èâà- 16 *** — —
åìîñòè, % Öåëè èíâåñòèðîâàíèÿ
Ðàñõîäû — —
Ïàè ÷àñòíûõ èíâåñòîðîâ, % 0,22 Àêöèè Ñìåøàííûå Àêöèè
«Àäìèðàëüñêèå» ïàè 0,13% ñòîèìîñòè èíâåñòèöèè ðîñòà
Ïàè èíñòèòóöèîíàëüíûõ 0,08
Âûñîêàÿ
èíâåñòîðîâ, %
ÐÛÍÎ×ÍÀß ÊÀÏÈÒÀËÈÇÀÖÈß
Ïàè VIPER, % 0,18****

Êðàòêîñðî÷íûå ðåçåðâû, % 0 — —
Ñðåäíÿÿ
Ïîêàçàòåëè âîëàòèëüíîñòè
Îáúåäè- Èíäåêñ
íåííûé øèðîêîãî
Ôîíä èíäåêñ***** Ôîíä ðûíêà
Íèçêàÿ
R2 1,00 1,00 0,88 1,00

Áåòà 1,01 1,00 0,97 1,00
ÑÒÈËÜ ÈÍÂÅÑÒÈÐÎÂÀÍÈß
Îòðàñëåâàÿ äèâåðñèôèêàöèÿ (äîëÿ ïîðòôåëÿ, %)
Èíäåêñ * Èíäåêñ MSCI US Mid Cap 450
Öåëåâîé
Ôîíä øèðîêîãî ** Èíäåêñ Dow Jones Wilshire 5000
èíäåêñ*
ðûíêà** *** Áåç ó÷åòà ñòîèìîñòè ïîðòôåëüíûõ öåí-
Àâòîìîáèëåñòðîåíèå è òðàíñïîðò 2 2 3 íûõ áóìàã, ïåðåäàííûõ èëè ïðèíÿòûõ â íà-
Òîðãîâëÿ ïðåäìåòàìè ðîñêîøè 18 19 17 òóðàëüíîé ôîðìå â ðåçóëüòàòå ïîêóïêè èëè
Ðîçíè÷íàÿ òîðãîâëÿ 3 3 6 ïîãàøåíèÿ ïàåâ ôîíäà.
Ôèíàíñîâûå óñëóãè 22 22 23 **** Â ãîäîâîì èñ÷èñëåíèè
Çäðàâîîõðàíåíèå 8 8 12 ***** Äî 16 ìàÿ 2003 ã. èíäåêñ S&P MidCap
Ïðîèçâîäñòâî íåôòåïðîäóêòîâ 1 1 4 400; âïîñëåäñòâèè — MSCI US Mid Cap 450.
Äðóãèå îòðàñëè ýíåðãåòèêè 8 8 3
Ìàòåðèàëû è îáðàáîòêà 9 8 4
Ïðîèçâîäñòâî òîâàðîâ äëèòåëü- 6 6 5
íîãî ïîëüçîâàíèÿ
Òåõíîëîãèè 13 13 13
Êîììóíàëüíûå óñëóãè 8 8 6
Äðóãîå 2 2 4
Èñòî÷íèê: © 2005 Vanguard Group, Inc. Âñå ïðàâà çàùèùåíû. Ïóáëèêóåòñÿ ñ ðàçðåøåíèÿ ïðàâîîáëàäàòåëÿ.
ÒÀ Á Ë È Ö À 4 - 1 5
Ïðîôèëü ïàåâîãî ôîíäà Vanguard Long-Term Investment Grade Fund

íà 31 ÿíâàðÿ 2005 ã.
ÈÍÄÅÊÑÍÛÉ ÔÎÍÄ ÄÎËÃÎÑÐÎ×ÍÛÕ ÎÁËÈÃÀÖÈÉ
Ôèíàíñîâûå ïîêàçàòåëè Ðàñïðåäåëåíèå àêòèâîâ
Èíäåêñ ïî êðåäèòíîìó ðåéòèíãó****
Öåëåâîé øèðîêîãî (äîëÿ â ïîðòôåëå, %)
Ôîíä èíäåêñ* ðûíêà ** Aaa 58
Êîëè÷åñòâî âûïó- 489 860 5836 Aa 4
ñêîâ A 16
Äîõîäíîñòü 5,1 — — Baa 22
Äîõîäíîñòü ê ïîãà- 5,2*** 5,3 4,4 Èòîãî 100
øåíèþ, %
Ñðåäíÿÿ äîõîäíîñòü 7,3 7,3 5,4
Ðàñïðåäåëåíèå
ïî êóïîíó, %
ïî ñðîêó ïîãàøåíèÿ
Ñðåäíèé ýôôåêòèâ- 19,9 20,4 7,1 5—10 ëåò 2
íûé ñðîê ïîãàøåíèÿ,
10—20 ëåò 47
ëåò
20—30 ëåò 50
Ñðåäíÿÿ îöåíêà Aa2 Aa2 Aa1 Ñâûøå 30 ëåò 1
êðåäèòíîãî ðåéòèí-
Èòîãî 100
ãà****
Ñðåäíÿÿ äþðàöèÿ, 11,0 11,0 4,3
ëåò Öåëè èíâåñòèðîâàíèÿ
Ðàñõîäû, % 0,18 — —
Êðàòêîñðî÷íûå 0 — — Êðàòêî- Ñðåäíå- Äîëãî-
ðåçåðâû, % ñðî÷íûå ñðî÷íûå ñðî÷íûå
Êàçíà÷åéñêèå
îáëèãàöèè /
ïðàâèòåëü-
îáëèãàöèè
ñòâåííûõ
àãåíñòâ
Ïîêàçàòåëè âîëàòèëüíîñòè
Èíäåêñ
ÊÐÅÄÈÒÍÎÅ ÊÀ×ÅÑÒÂÎ
Öåëåâîé øèðîêîãî
Ôîíä èíäåêñ Ôîíä ðûíêà îáëèãàöèè Îáëèãàöèè
âûñîêîãî
Êîðïîðà-
êà÷åñòâà
R2 1,00 1,00 0,94 1,00 òèâíûå

Áåòà 1,00 1,00 2,23 1,00
êà÷åñòâà
íèçêîãî
Îòðàñëåâàÿ äèâåðñèôèêàöèÿ*****
(äîëÿ â ïîðòôåëå, %)
Îáåñïå÷åííûå àêòèâàìè / îáåñïå÷åííûå 0
êîììåð÷åñêîé íåäâèæèìîñòüþ
ÑÐÅÄÍÈÉ ÑÐÎÊ ÏÎÃÀØÅÍÈß
Ôèíàíñîâûå óñëóãè 9
Èíîñòðàííûå îáëèãàöèè 7
Ïðàâèòåëüñòâåííûå èïîòå÷íûå îáëèãàöèè 0
Ïðîìûøëåííîñòü 24
Êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè / îáëèãàöèè ïðà- 57 * Èíäåêñ Lehman Long Government/Credit
âèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ ** Èíäåêñ Lehman Aggregate Bond
*** Äî âû÷åòà ðàñõîäîâ
Êîììóíàëüíûå óñëóãè 3
**** Ïî îöåíêàì ðåéòèíãîâîãî àãåíòñòâà
Èòîãî 100 Moody’s Investors Service
***** Îáëèãàöèè ïðàâèòåëüñòâåííûõ
àãåíòñòâ è èïîòå÷íûå öåííûå áóìàãè ìîãóò
âêëþ÷àòü â ñåáÿ âûïóñêè ïðåäïðèÿòèé, ó÷ðåæ-
äåííûõ ïðàâèòåëüñòâîì (GSE). Òàêèå âûïóñêè
íå èìåþò ãàðàíòèé ïðàâèòåëüñòâà ÑØÀ.
Èñòî÷íèê: © 2005 Vanguard Group, Inc. Âñå ïðàâà çàùèùåíû. Ïóáëèêóåòñÿ ñ ðàçðåøåíèÿ ïðàâîîáëàäàòåëÿ.
130 ÃËÀÂÀ 4
Â ìàòðèöå ñòèëåé èíâåñòèðîâàíèÿ, ïðåäñòàâëåííîé â òàáë. 4-14 è

4-15, îòðàæåíû öåëè èíâåñòèðîâàíèÿ âçàèìíîãî ôîíäà. Ñòèëè èíâå-
ñòèðîâàíèÿ â àêöèè õàðàêòåðèçóþòñÿ ñîîòâåòñòâåííî èíâåñòèöèÿìè â
àêöèè ñòîèìîñòè, â àêöèè ðîñòà èëè ñìåøàííûìè èíâåñòèöèÿìè â îáà
âèäà àêöèé. Êàæäûé ñòèëü ìîæåò áûòü ïðèìåíåí ê àêöèÿì êîìïàíèé
ìàëîé, ñðåäíåé è âûñîêîé êàïèòàëèçàöèè. Ôîíäû, îðèåíòèðîâàííûå íà
àêöèè êîìïàíèé ìàëîé êàïèòàëèçàöèè, êàê ïðàâèëî, ÿâëÿþòñÿ áîëåå
ðèñêîâûìè, ÷åì ôîíäû, èíâåñòèðóþùèå â àêöèè êîìïàíèé ñðåäíåé èëè
âûñîêîé êàïèòàëèçàöèè. Îäíàêî èñòîðè÷åñêèå äàííûå ñâèäåòåëüñòâóþò
î òîì, ÷òî äîëãîñðî÷íàÿ äîõîäíîñòü îò âëîæåíèé â àêöèè ìåëêèõ êîì-
ïàíèé ïðåâîñõîäèò äîõîäíîñòü âëîæåíèé â áóìàãè êðóïíûõ êîìïàíèé.
Ìàòðèöà ñòèëåé èíâåñòèðîâàíèÿ äëÿ îáëèãàöèé, ïðåäñòàâëåííàÿ â
òàáë. 4-15, ïîñòðîåíà íà äâóõ êðèòåðèÿõ: ñðîêå äî ïîãàøåíèÿ (ñðîê
èíâåñòèðîâàíèÿ) è êðåäèòíîì êà÷åñòâå àêòèâîâ (ïðèåìëåìîñòü ðèñêîâ).
Ïðè íèçêîé âîñïðèèì÷èâîñòè ê ðèñêó âàì ñëåäóåò îðèåíòèðîâàòüñÿ íà
âåðõíèé ëåâûé ñåêòîð ìàòðèöû. Öåëè èíâåñòîðîâ, ãîòîâûõ íåñòè áîëåå
âûñîêèå ðèñêè è èíâåñòèðóþùèõ íà äëèòåëüíûé ñðîê, áóäóò ñôîêóñè-
ðîâàíû â ïðàâîì íèæíåì ñåêòîðå ìàòðèöû.
Èç ïðîôèëÿ ôîíäà Vanguard Long-Term Investment-Grade Fund
ìîæíî âèäåòü, ÷òî â ïîðòôåëå ôîíäà èìåþòñÿ îáëèãàöèè 222 ðàçëè÷-
íûõ âûïóñêîâ ñ äîõîäíîñòüþ 5,1%. Ñðåäíÿÿ êóïîííàÿ äîõîäíîñòü ñî-
ñòàâëÿåò 6,7%, à äîõîäíîñòü ê ïîãàøåíèþ — 5,3%; ýòî óêàçûâàåò íà òî,
÷òî â ñðåäíåì èìåþùèåñÿ â ïîðòôåëå îáëèãàöèè òîðãóåòñÿ ñ ïðåìèåé.
Êîýôôèöèåíò ðàñõîäîâ ñîñòàâëÿåò 0,25%, ÷òî ýêâèâàëåíòíî 0,25 äîëë.
íà êàæäûå 100 äîëë., èíâåñòèðîâàííûå â ôîíä. Ôîíä ñôîêóñèðîâàí íà
èíâåñòèöèÿõ â äîëãîñðî÷íûå îáëèãàöèè (ñðîêîì äî ïîãàøåíèÿ áîëåå
10 ëåò), èìåþùèå âûñîêèé êðåäèòíûé ðåéòèíã. Ðàñïðåäåëåíèå àêòèâîâ
ïîðòôåëÿ ïî êðåäèòíîìó êà÷åñòâó ïîêàçûâàåò, ÷òî 93% ïðèíàäëåæàùèõ
ôîíäó îáëèãàöèé èìåþò âûñîêèé êðåäèòíûé ðåéòèíã (îò Baa è âûøå),
à 88% îáëèãàöèé èìåþò ñðîê äî ïîãàøåíèÿ áîëåå 10 ëåò. Ýìèòåíòàìè
áîëüøåé ÷àñòè ïðåäñòàâëåííûõ â ïîðòôåëå ôîíäà îáëèãàöèé ÿâëÿþòñÿ
ïðîìûøëåííûå êîìïàíèè.
ÐÈÑÊÈ ÈÍÂÅÑÒÈÐÎÂÀÍÈß ÂÎ ÂÇÀÈÌÍÛÅ ÔÎÍÄÛ

Îñíîâíûì ðèñêîì èíâåñòèðîâàíèÿ â ïàåâîé ôîíä ÿâëÿåòñÿ ðèñê ïîòå-
ðè êàïèòàëà âñëåäñòâèå ñíèæåíèÿ ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ. Èíâåñòè-
ðîâàíèå â ôîíäû ïîäâåðæåíî ìíîæåñòâó ðèñêîâ, ñðåäè êîòîðûõ ìîæíî
íàçâàòü ïðîöåíòíûé ðèñê, ðûíî÷íûé ðèñê, ðèñê, ñâÿçàííûé ñ êà÷åñòâîì
èíâåñòèöèé. Ðîñò ïðîöåíòíûõ ñòàâîê íà ðûíêå, êàê ïðàâèëî, âûçûâàåò
ñíèæåíèå öåí íà ðûíêàõ àêöèé è îáëèãàöèé, â ðåçóëüòàòå ÷åãî ïðîèñõîäèò
ñíèæåíèå ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ ñîîòâåòñòâóþùèõ âçàèìíûõ ôîíäîâ.
Ñíèæåíèå ïðîöåíòíûõ ñòàâîê, íàïðîòèâ, ïðèâîäèò ê ðîñòó öåí àêöèé è
îáëèãàöèé (è ñîîòâåòñòâåííî Ñ×À âçàèìíûõ ôîíäîâ àêöèé è îáëèãàöèé).
Êà÷åñòâî èíâåñòèöèé âëèÿåò íà âîëàòèëüíîñòü öåí ïàåâ. Ôîíäû àêöèé,

èíâåñòèðóþùèå â àêöèè ìåëêèõ è ìîëîäûõ êîìïàíèé, â áîëüøåé ñòåïåíè
ðèñêóþò ñòîëêíóòüñÿ ñ ðåçêèìè êîëåáàíèÿìè öåí êàê â ñòîðîíó ðîñòà â ïå-
ðèîäû «áû÷üåãî» ðûíêà, òàê è â ñòîðîíó ñíèæåíèÿ â ñëó÷àå «ìåäâåæüåãî»
ðûíêà, ÷åì êîíñåðâàòèâíûå ôîíäû àêöèé äîõîäà, èíâåñòèðóþùèå ñðåä-
ñòâà ïàéùèêîâ â àêöèè êðóïíûõ íàäåæíûõ êîìïàíèé. Íåêîòîðûå ôîíäû,
êîòîðûå âêëàäûâàëè ñðåäñòâà â àêöèè ìåëêèõ êîìïàíèé ñ ñîìíèòåëüíûìè
ïåðñïåêòèâàìè, ïîíåñëè, â èòîãå, ñåðüåçíûå ïîòåðè êàïèòàëà.
Ðåéòèíãîâîå àãåíòñòâî Standard & Poor’s Ratings Services, èçâåñòíîå
ïóáëèêàöèÿìè ñâîèõ ðåéòèíãîâ ðàçëè÷íûõ îáëèãàöèé, ïðîâîäèò àíà-
ëîãè÷íóþ îöåíêó ïàåâûõ èíâåñòèöèîííûõ ôîíäîâ. Â ðåçóëüòàòå ëèáî
ôîíäàì ïðèñâàèâàåòñÿ îïðåäåëåííûé êðåäèòíûé ðåéòèíã, ëèáî îíè
îñòàþòñÿ áåç ñîîòâåòñòâóþùåé îöåíêè.
Èíâåñòîðû íå çàáûâàþò î ïðîèñõîäèâøèõ â ïðîøëîì áàíêðîòñòâàõ
áàíêîâ è øàòêîì ôèíàíñîâîì ïîëîæåíèè íåêîòîðûõ àìåðèêàíñêèõ
ññóäî-ñáåðåãàòåëüíûõ àññîöèàöèé, ïîýòîìó îíè, åñòåñòâåííî, îáåñïî-
êîåíû ðèñêîì íåïëàòåæåñïîñîáíîñòè âçàèìíûõ ôîíäîâ. Äåéñòâèòåëü-
íî, âçàèìíûé ôîíä âñåãäà ìîæåò «ïîéòè êî äíó», íî âåðîÿòíîñòü òàêî-
ãî íåáëàãîïðèÿòíîãî èñõîäà äîâîëüíî ìàëà. Êëþ÷åâîå îòëè÷èå ìåæäó
áàíêàìè è âçàèìíûìè ôîíäàìè çàêëþ÷àåòñÿ â ñïîñîáå ñîçäàíèÿ ïî-
ñëåäíèõ, ÷òî ñóùåñòâåííî ñíèæàåò ðèñê ïîòåðè êàïèòàëà â ðåçóëüòàòå
áàíêðîòñòâà èëè ìîøåííè÷åñòâà.
Âçàèìíûå ôîíäû ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé îáùåñòâà, ïðèíàäëåæàùèå âëà-
äåëüöàì ïàåâ. Åæåäíåâíóþ îïåðàöèîííóþ äåÿòåëüíîñòü ôîíäà îñóùåñò-
âëÿþò íàíÿòàÿ ïàéùèêàìè íåçàâèñèìàÿ óïðàâëÿþùàÿ êîìïàíèÿ. È õîòÿ
óïðàâëÿþùàÿ êîìïàíèÿ êîíòðîëèðóåò èíâåñòèöèè ôîíäà, îíà íå âëàäååò
åãî àêòèâàìè. Õðàíåíèå è ó÷åò àêòèâîâ ôîíäà îñóùåñòâëÿåò êàñòîäèàí —
ñïåöèàëèçèðîâàííàÿ îðãàíèçàöèÿ, êàê ïðàâèëî, áàíê. Òàêèì îáðàçîì,
äàæå åñëè óïðàâëÿþùàÿ êîìïàíèÿ èñïûòûâàåò ôèíàíñîâûå òðóäíîñòè,
îíà íå ìîæåò èñïðàâèòü ñâîå ïîëîæåíèå çà ñ÷åò ñðåäñòâ ôîíäà. Îäíàêî,
íåñìîòðÿ íà âñå îãðàíè÷åíèÿ, âåðîÿòíîñòü ìîøåííè÷åñòâà ñóùåñòâóåò
âñåãäà. Òàê, Êîìèññèÿ ïî öåííûì áóìàãàì è áèðæàì ñóìåëà âûÿâèòü äâà
ôèêòèâíûõ âçàèìíûõ ôîíäà, êîòîðûå ïóáëèêîâàëè â ôèíàíñîâûõ èçäà-
íèÿõ êîòèðîâêè èõ ïàåâ â ðÿäó ðåàëüíî äåéñòâóþùèõ âçàèìíûõ ôîíäîâ.
Âåäåíèå ñ÷åòîâ è ó÷åòà îïåðàöèé ôîíäà îñóùåñòâëÿåò òðàíñôåð-
àãåíò. Êðîìå òîãî, óïðàâëÿþùàÿ êîìïàíèÿ ñòðàõóåò ñâîþ äåÿòåëüíîñòü,
÷òî ïîçâîëÿåò çàùèòèòü èíâåñòèöèè ôîíäà îò íåïðàâîìåðíûõ äåéñòâèé
èëè ìîøåííè÷åñòâà ñî ñòîðîíû åå ñîòðóäíèêîâ.
Íàðÿäó ñ ýòèìè ãàðàíòèÿìè ñóùåñòâóåò åùå äâà ôàêòîðà, êîòîðûå
îòëè÷àþò âçàèìíûå ôîíäû îò òàêèõ ôèíàíñîâûõ èíñòèòóòîâ, êàê áàíêè
è ññóäî-ñáåðåãàòåëüíûå ó÷ðåæäåíèÿ:
1) âçàèìíûå ôîíäû äîëæíû èìåòü âîçìîæíîñòü âûêóïàòü ïàè ïî
òðåáîâàíèþ èõ âëàäåëüöåâ, à ýòî îçíà÷àåò, ÷òî ñîîòâåòñòâóþùàÿ ÷àñòü
àêòèâîâ ôîíäà äîëæíà èìåòü âûñîêóþ ëèêâèäíîñòü;
132 ÃËÀÂÀ 4
2) âçàèìíûå ôîíäû äîëæíû ïðîèçâîäèòü ïåðåîöåíêó àêòèâîâ ïî

èòîãàì êàæäîãî äíÿ. Òàêàÿ ïåðåîöåíêà ïîçâîëÿåò îòñëåæèâàòü ïðè-
áûëü è óáûòêè ôîíäà.
Ïî óêàçàííûì âûøå ïðè÷èíàì âçàèìíûå ôîíäû íå ìîãóò ñêðûòü
ôèíàíñîâûå çàòðóäíåíèÿ â îòëè÷èå îò áàíêîâ è ññóäî-ñáåðåãàòåëüíûõ
àññîöèàöèé.
Äåÿòåëüíîñòü âçàèìíûõ ôîíäîâ ðåãóëèðóåòñÿ Êîìèññèåé ïî öåííûì áó-
ìàãàì è áèðæàì, îäíàêî, êàê óæå îòìå÷àëîñü âûøå, ìîøåííèêè âñåãäà ïðè-
ñóòñòâóþò â ëþáîé ñôåðå. Ïðè÷åì ðèñê ìîøåííè÷åñòâà íà ðûíêå âçàèìíûõ
ôîíäîâ íå âûøå, ÷åì â äðóãîé ñôåðå ôèíàíñîâ. Ïðåæäå âñåãî ñëåäóåò ïîì-
íèòü, ÷òî îñíîâíîé ðèñê óáûòêîâ ñâÿçàí ñ èíâåñòèðîâàíèåì âî âçàèìíûå
ïàåâûå ôîíäû, ïîðòôåëè êîòîðûõ ñîñòîÿò èõ óáûòî÷íûõ àêòèâîâ.
Öåííûå áóìàãè èëè âçàèìíûå ôîíäû?

Âçàèìíûå ôîíäû àêöèé è îáëèãàöèé íà ïðîòÿæåíèè ìíîãèõ ëåò ïîëüçó-
þòñÿ îãðîìíîé ïîïóëÿðíîñòüþ ñðåäè èíâåñòîðîâ è çà ýòî âðåìÿ ñóìå-
ëè ïðèâëå÷ü îãðîìíûå ñðåäñòâà. Ïðåèìóùåñòâà âçàèìíûõ ôîíäîâ, êàê
óæå ãîâîðèëîñü âûøå â ýòîé ãëàâå, çàêëþ÷àþòñÿ â ïðîôåññèîíàëüíîì
óïðàâëåíèè, äèâåðñèôèêàöèè àêòèâîâ, â âîçìîæíîñòè èíâåñòèðîâàòü
íåáîëüøèå ñóììû, â ïðîñòîòå ïîêóïêè è ïîãàøåíèÿ ïàåâ. Â ãëàçàõ ìíî-
ãèõ èíâåñòîðîâ ýòè ïðåèìóùåñòâà çíà÷èòåëüíî ïåðåâåøèâàþò âñå íåäî-
ñòàòêè, ïðèñóùèå âçàèìíûì ôîíäàì.
Âçàèìíûå ôîíäû ïðåäîñòàâëÿþò èíâåñòîðàì ïðåêðàñíóþ àëüòåðíà-
òèâíóþ âîçìîæíîñòü èíâåñòèðîâàòü âî ìíîãèå òèïû öåííûõ áóìàã, âêëþ-
÷àÿ îáëèãàöèè, êîòîðûå ïðîäàþòñÿ òîëüêî êðóïíûìè ïàêåòàìè (ìèíè-
ìàëüíàÿ ñóììà èíâåñòèöèé — îò 50 000 äîëë.), — ýòî, íàïðèìåð, îïðå-
äåëåííûå èïîòå÷íûå îáëèãàöèè, îáëèãàöèè ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ
è íåêîòîðûå ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè. Åùå îäíî ïðåèìóùåñòâî âçàèì-
íûõ ôîíäîâ îáëèãàöèé — ýòî òî, ÷òî èíâåñòîðàì íå íóæíî ðàçáèðàòü-
ñÿ â ñëîæíûõ èíñòðóìåíòàõ: èïîòå÷íûõ áåñêóïîííûõ, êîíâåðòèðóåìûõ
îáëèãàöèÿõ è ïðîèçâîäíûõ öåííûõ áóìàãàõ. Âçàèìíûå ôîíäû, êîòîðûå
ñïåöèàëèçèðóþòñÿ íà óêàçàííûõ òèïàõ àêòèâîâ, ïîçâîëÿþò èíâåñòîðàì
âêëàäûâàòü äåíüãè â ìíîãîîáðàçíûå, ñëîæíûå äëÿ ïîíèìàíèÿ îáëèãàöèè.
Àíàëîãè÷íî, èíâåñòèðóÿ âî âçàèìíûé ôîíä àêöèé, èíâåñòîð èçáàâëÿåòñÿ
îò íåîáõîäèìîñòè ðåøàòü, â êàêèå èìåííî àêöèè èíâåñòèðîâàòü.
Ñòåïåíü äèâåðñèôèêàöèè àêòèâîâ ôîíäà ïîçâîëÿåò ìèíèìèçèðîâàòü ëþ-
áûå íåïðåäâèäåííûå óáûòêè ïî îòäåëüíûì àêöèÿì è îáëèãàöèÿì â ïîðò-
ôåëå. Êðîìå òîãî, ïðîôåññèîíàëüíûå óïðàâëÿþùèå ýòèõ ôîíäîâ èìåþò
áûñòðûé äîñòóï ê èíôîðìàöèè î ðàçëè÷íûõ âûïóñêàõ öåííûõ áóìàã, ÷òî
ïîçâîëÿåò èì îïåðàòèâíî ñîâåðøàòü ñäåëêè ñ èíòåðåñóþùèìè èõ áóìàãàìè.
Òåì íå ìåíåå â íåêîòîðûõ ñëó÷àÿõ èìåþòñÿ áîëåå ñèëüíûå àðãó-
ìåíòû â ïîëüçó ïîêóïêè îòäåëüíûõ öåííûõ áóìàã, ÷åì èíâåñòèðîâà-
íèå âî âçàèìíûå ôîíäû. Äîâîëüíî ÷àñòî äîõîäíîñòü îòäåëüíûõ àêöèé
è îáëèãàöèé îêàçûâàåòñÿ âûøå, ÷åì äîõîäíîñòü âëîæåíèé âî âçàèìíûå

ôîíäû. Ýòî óòâåðæäåíèå ñïðàâåäëèâî äàæå â îòíîøåíèè ôîíäîâ «áåç
íàãðóçêè», ïîñêîëüêó äîõîäíîñòü âëîæåíèé óìåíüøàåò íå òîëüêî òîð-
ãîâàÿ êîìèññèÿ, íî è ðàçëè÷íûå îïåðàöèîííûå ñáîðû, ñáîðû ïî ïðàâè-
ëó 12(b)-1 è äð. Ïðè èíâåñòèðîâàíèè â îòäåëüíûå öåííûå áóìàãè ýòèõ
êîìèññèé ìîæíî èçáåæàòü. Ïðîâåäåííîå Ìàëêèåëîì (ñ. 549—572) èñ-
ñëåäîâàíèå ýôôåêòèâíîñòè âçàèìíûõ ôîíäîâ â ïåðèîä ñ 1971 ïî 1991 ã.
ïîêàçàëî, ÷òî ñâåðõäîõîäíûå â îäèí ãîä ôîíäû, ìîãóò â ïîñëåäóþùèå
ãîäû äåìîíñòðèðîâàòü óáûòêè. Ïðè÷åì â 1980-õ ãã. ïîäîáíîå ïðîèñõî-
äèëî ÷àùå, ÷åì â ïðåäûäóùåì äåñÿòèëåòèè.
Ñèëüíûì àðãóìåíòîì â ïîëüçó èíâåñòèðîâàíèÿ â îòäåëüíûå îáëèãà-
öèè ñëóæèò è òî, ÷òî â ñëó÷àå èõ ïîêóïêè è óäåðæàíèÿ äî ìîìåíòà ïî-
ãàøåíèÿ ìîæíî èçáåæàòü ïðîöåíòíîãî ðèñêà. Èçìåíåíèå ïðîöåíòíûõ
ñòàâîê âëèÿåò íà öåíû êàê îòäåëüíûõ îáëèãàöèé, òàê è ïàåâ âçàèìíûõ
ôîíäîâ îáëèãàöèé. Îäíàêî, åñëè âû çíàåòå, ÷òî â òå÷åíèå îïðåäåëåííî-
ãî âðåìåíè âàì íå ïîíàäîáÿòñÿ íàëè÷íûå äåíåæíûå ñðåäñòâà, òî ìîæå-
òå èíâåñòèðîâàòü èõ â îòäåëüíûå îáëèãàöèè ñ ñîîòâåòñòâóþùèìè âàøèì
ïîòðåáíîñòÿì ñðîêàìè ïîãàøåíèÿ è íå áåñïîêîèòüñÿ îá èçìåíåíèÿõ
ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Ñëåäóåò îòìåòèòü, ÷òî ýòî íåïðèìåíèìî ê ôîíäàì
îáëèãàöèé. Ïðè ðîñòå ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê ïðîèñõîäèò ñíè-
æåíèå ñòîèìîñòè ÷èñòûõ àêòèâîâ òàêèõ ôîíäîâ.
Íåêîòîðûå öåííûå áóìàãè, íàïðèìåð êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè, ìîæ-
íî áåç òðóäà êóïèòü íåïîñðåäñòâåííî â Ôåäåðàëüíûõ ðåçåðâíûõ áàíêàõ
è èõ ôèëèàëàõ. Òàêèå èíâåñòèöèè ïîçâîëÿþò èçáåæàòü ìíîãèõ âèäîâ
êîìèññèîííûõ ñáîðîâ, âçèìàåìûõ âçàèìíûìè ôîíäàìè, ÷òî ñïîñîá-
ñòâóåò ðîñòó äîõîäíîñòè. Áîëåå òîãî, ïîêóïàÿ êàçíà÷åéñêèå öåííûå
áóìàãè íàïðÿìóþ ó ýòèõ áàíêîâ, âû íå ïëàòèòå êîìèññèè. Ïîêóïêà è
óäåðæàíèå â ïîðòôåëå äàííûõ áóìàã áîëåå öåëåñîîáðàçíà, ÷åì èíâå-
ñòèöèè âî âçàèìíûå ôîíäû êàçíà÷åéñêèõ îáëèãàöèé. Îäíàêî, åñëè âû
íå ïëàíèðóåòå äåðæàòü ýòè îáëèãàöèè äî èõ ïîãàøåíèÿ, èíâåñòèðîâà-
íèå â ñîîòâåòñòâóþùèå ôîíäû ìîæåò áûòü ëó÷øåé àëüòåðíàòèâîé.
Èíâåñòèðîâàíèå âî âçàèìíûå ôîíäû òàêæå ëó÷øå ïîäõîäèò èíâå-
ñòîðàì ñ íåáîëüøèì êàïèòàëîì. Âêëàäûâàÿ 2000 äîëë. â ôîíä àêöèé,
âû ïðèîáðåòàåòå äîëþ äèâåðñèôèöèðîâàííîãî ïîðòôåëÿ àêöèé, òîãäà
êàê ïðè ïîêóïêå îòäåëüíûõ àêöèé íà òó æå ñóììó âû ìîæåòå ïîçâî-
ëèòü ñåáå èíâåñòèöèè ëèøü â àêöèè îäíîé êîìïàíèè. Âçàèìíûå ôîíäû
ÿâëÿþòñÿ ýôôåêòèâíûì èíñòðóìåíòîì äèâåðñèôèêàöèè ïðè íåäîñòàòêå
ñðåäñòâ, âðåìåíè, îïûòà, ãîòîâíîñòè ñàìîñòîÿòåëüíî èíâåñòèðîâàòü è
óïðàâëÿòü ïîðòôåëåì öåííûõ áóìàã. Êðîìå òîãî, ìíîãîîáðàçèå äåé-
ñòâóþùèõ ôîíäîâ ïîçâîëÿåò èíâåñòèðîâàòü â òàêèå èíñòðóìåíòû, êîòî-
ðûå ìîãóò áûòü íåäîñòóïíû äëÿ ÷àñòíûõ èíâåñòîðîâ.
Äàííûå â òàáë. 4-16 ïîçâîëÿþò ñðàâíèòü íåêîòîðûå îñîáåííîñòè
èíâåñòèðîâàíèÿ â îòäåëüíûå öåííûå áóìàãè è âî âçàèìíûå, çàêðûòûå
è áèðæåâûå ôîíäû.
Та б л и ц а 4 - 1 6
134
Особенности инвестирования в отдельные ценные бумаги и во взаимные, открытие и биржевые фонды
Отдельные ценные бумаги Взаимные фонды Закрытые фонды Биржевые фонды
Диверсификация Доступно только при покупке Доступно при небольшой Доступно при небольшой Доступно при небольшой
большого объема ценных бу- сумме инвестиций сумме инвестиций сумме инвестиций
маг
Простота покупки Акции легко купить и продать Паи легко купить и про- Паи ликвидных фондов Паи легко купить и продать
и продажи по реальным рыночным це- дать, сделки совершаются легко купить и продать по реальным рыночным це-
нам в течение всего торгового по ценам закрытия после нам в течение всего торго-
дня; покупка облигаций более завершения торгов вого дня
сложна
Профессиональное Отсутствует Имеется Имеется Повторяют по структуре ба-

управление зовый биржевой индекс
Расходы на прода- Брокерская комиссия В зависимости от фонда В зависимости от фонда Брокерская комиссия плюс
жу и покупку расходы варьируются от расходы варьируются от небольшая комиссия за
высоких до низких высоких до низких управление
Налоговое плани- Легче прогнозировать выпла- Могут возникнуть сложно- Могут возникнуть слож- Налоговая эффективность
рование ты по ценным бумагам и пла- сти налогового планиро- ности налогового плани- выше, чем для взаимных
нировать доход от прироста вания из-за непредсказу- рования из-за непред- фондов
капитала и убытки емости инвестиционного сказуемости инвестици-
результата онного результата
Глава 4
Áåðí Ò. Ê. (Byrne T. C.) «Çà ðàìêàìè ïðîöåíòíîãî äîõîäà»: ÷àñòíûé èí-
âåñòîð («Beyond Yield», Individual Investor). 1994, èþëü. Ñ. 32.
Êëåìåíòñ Ä. (Clements J.) Åùå íå ïîçäíî: íåñìîòðÿ íà ïîñëåäíèå óñïåõè,
èíâåñòèöèîííûå òðàñòû íåäâèæèìîñòè ïî-ïðåæíåìó ìîãóò ïðèíîñèòü õîðî-
øèé äîõîä (It’s Not Too Late: Despite Recent Gains, REITs Can Still Generate
Tidy Returns) // Wall Street Journal. 2002. 4 ñåíò. Ñ. D1.
Êëåìåíòñ Ä. (Clements J.) Íîâèíêà Óîëë-ñòðèò: ìèíè õåäæ-ôîíäû (Wall
Street’s Latest: Mini-Hedge Funds) // Wall Street Journal. 2002. 26 ìàðòà. Ñ. C1.
Äàìàòî Ê. (Damato K.) Ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà ñîêðàùàþò ñáîðû äëÿ
ñîõðàíåíèÿ Ñ×À íà óðîâíå 1 äîëëàðà (Money Funds Slash Their Fees to Stay
at $1 Net Asset Value) // Wall Street Journal. 2002. 25 îêò. Ñ. C1, C15.
Ôàåðáåð Ý. (Faerber E.) Âñå îá àêöèÿõ (All About Stocks). 2-å èçä. New
Êóëå Ä. Ë., Ïîóï Ð. À. (Kuhle J. L., Pope R. A.) Êîìïëåêñíûé àíàëèç äîë-
ãîñðî÷íîé ýôôåêòèâíîñòè âçàèìíûõ ôîíäîâ «ñ íàãðóçêîé» è «áåç íàãðóç-
êè» (A Comprehensive Long-Term Performance Analysis of Load vs. No-Load
Mutual Funds) // Journal of Financial and Strategic Decisions 13(2): 1–11, 2000.
Ëîðè÷åëëà Ò. (Lauricella T.) Ïðåäëîæåíèå, îò êîòîðîãî èíâåñòîðû íå
ñìîãóò îòêàçàòüñÿ? (Is It an Offer Investors Can’t Refuse?) // Wall Street
Journal. 2002. 19 èþëÿ. Ñ. C1, C15.
Ìàëêèåë Á. Ã. (Malkiel B. G.) Ñëó÷àéíîå áëóæäàíèå ïî Óîëë-ñòðèò
(Random Walk Down Wall Street). New York: W.W. Norton, 1996.
Ìàëêèåë Á. Ã. (Malkiel B. G.) Äîõîäíîñòü èíâåñòèöèé âî âçàèìíûå ôîí-
äû àêöèé â 1971—1991 ãã. (Returns from Investing in Equity Mutual Funds
1971—1991) // Journal of Finance 50: 549–572, 1995.
Ñêîëë Ä., Áýðè Ý. (Scholl J., Bary À.) Áåäíûé Íîâûé Ãîä (A Lousy New
Year) // Barron’s. 1998. 12 îêò. Ñ. 19.
Vanguard Group. Ôóíäàìåíòàëüíûå ïîêàçàòåëè: îáîðà÷èâàåìîñòü
(FUNDamentals: Turnover). www.Vanguard.com. 1999. 11 ìàðòà.
ßíã Ë. (Young L.) Áèðæåâûå ôîíäû: âîêðóã ÷åãî øóìèõà (ETFs: What the
Buzz Is About) // Business Week. 2004. 1 ìàðòà. Ñ. 124–126.
Öóêåðìàí Ë. (Zuckerman L.) Îñîáåííîñòè àêöèé êîìïàíèé ñåêòîðà íå-
äâèæèìîñòè (A Look Under the Hood at Realty Stocks) // New York Times.
1994. 16 èþëÿ. Ñ. 35.
ÃËÀ ÂÀ 5
Èíâåñòèöèîííûå èíñòðóìåíòû
Âçàèìíûå ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà
Êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ
Äåïîçèòíûå ñåðòèôèêàòû
Êîììåð÷åñêèå âåêñåëÿ
Áàíêîâñêèå àêöåïòû
Ñîãëàøåíèÿ ÐÅÏÎ
Öåííûå áóìàãè äåíåæíîãî ðûíêà ÿâëÿþòñÿ âûñîêîëèêâèäíûìè è áåçîïàñ-

íûìè èíñòðóìåíòàìè ñî ñðîêîì ïîãàøåíèÿ íå áîëåå îäíîãî ãîäà. Îáû÷íî
îíè èñïîëüçóþòñÿ äëÿ èíâåñòèöèé ñðåäñòâ ðåçåðâíûõ ôîíäîâ è êðàòêî-
ñðî÷íûõ èíâåñòèöèé. Â êà÷åñòâà ïðèìåðà èíñòðóìåíòîâ òàêîãî òèïà ìîæíî
íàçâàòü äåïîçèòíûå ñåðòèôèêàòû (CD), ïàè âçàèìíûõ ôîíäîâ äåíåæíîãî
ðûíêà, êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ, êîììåð÷åñêèå âåêñåëÿ, áàíêîâñêèå àêöåïòû,
à òàêæå ñîãëàøåíèÿ ÐÅÏÎ. Ýòè èíñòðóìåíòû òàêæå èñïîëüçóþòñÿ â êà÷å-
ñòâå âðåìåííûõ êðàòêîñðî÷íûõ çàìåíèòåëåé äåíåæíûõ ñðåäñòâ.
Äåíåæíûé ðûíîê ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ïîäñåêòîð ðûíêà äîëãîâûõ
îáÿçàòåëüñòâ, íà êîòîðîì îáðàùàþòñÿ äîëãîâûå öåííûå áóìàãè ñî ñðî-
êîì ïîãàøåíèÿ äî îäíîãî ãîäà. Äåíåæíûé ðûíîê ÑØÀ íå ñîñðåäîòî÷åí
â êàêîì-ëèáî îïðåäåëåííîì ìåñòå, åãî ó÷àñòíèêàìè ÿâëÿþòñÿ áàíêè è
äèëåðû íà âñåé òåððèòîðèè Ñîåäèíåííûõ Øòàòîâ, îáúåäèíåííûå òåëå-
ôîííûìè è êîìïüþòåðíûìè ñåòÿìè. Ïðåèìóùåñòâîì èíâåñòèðîâàíèÿ
â èíñòðóìåíòû äåíåæíîãî ðûíêà ÿâëÿåòñÿ âîçìîæíîñòü ïîëó÷èòü èí-
âåñòèöèîííûé äîõîä îò ðàçìåùåíèÿ âðåìåííî ñâîáîäíûõ äåíåæíûõ
ñðåäñòâ. Ê îñîáåííîñòÿì äàííîãî âèäà êðàòêîñðî÷íûõ àêòèâîâ ìîæíî
îòíåñòè íèçêóþ ñòåïåíü ðèñêà äåôîëòà, íàëè÷èå âòîðè÷íîãî ðûíêà èí-
ñòðóìåíòîâ äåíåæíîãî ðûíêà, âûñîêóþ ëèêâèäíîñòü. Îäíàêî ìíîãèå
èíñòðóìåíòû äåíåæíîãî ðûíêà îáðàùàþòñÿ ïî âûñîêîé öåíå, ÷òî îãðà-
íè÷èâàåò èõ äîñòóïíîñòü äëÿ ÷àñòíûõ èíâåñòîðîâ. Â òàáë. 5-1 ïðèâåäå-
íû íåêîòîðûå îñîáåííîñòè èíñòðóìåíòîâ äåíåæíîãî ðûíêà.
Èíâåñòèöèîííûå èíñòðóìåíòû äåíåæíîãî ðûíêà 137
ÒÀ Á Ë È Ö À 5 - 1
Îñîáåííîñòè èíñòðóìåíòîâ äåíåæíîãî ðûíêà
Öåëè
Îñîáåííîñòè Ïðåèìóùåñòâà Íåäîñòàòêè
èíâåñòèðîâàíèÿ
Ïðîöåíòíûé Âûñîêàÿ ëèê- Îáåñïå÷åíèå äîõîäà íà Íèçêàÿ äîõîäíîñòü,
äîõîä âèäíîñòü âðåìåííî ñâîáîäíûå äå- êîòîðàÿ ìîæåò íå
íåæíûå ñðåäñòâà è ñðåä- ïîêðûâàòü óðîâåíü
ñòâà ðåçåðâíîãî ôîíäà èíôëÿöèè
Çàùèòà Íàëè÷èå âòî- Ñïîñîá âëîæåíèÿ Äëÿ ïîêóïêè ìíî-
êàïèòàëà ðè÷íîãî ðûíêà âðåìåííî ñâîáîäíûõ ãèõ èíñòðóìåíòîâ
ñðåäñòâ äåíåæíîãî ðûíêà
òðåáóþòñÿ êðóïíûå
âëîæåíèÿ ñðåäñòâ
Áûñòðûé äîñòóï Íèçêèé óðîâåíü
ê ñðåäñòâàì ðèñêîâ
Âçàèìíûå ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà ïðåäëàãàþò ÷àñòíûì èíâåñòî-

ðàì óäîáíûé ñïîñîá êðàòêîñðî÷íîãî ðàçìåùåíèÿ êàïèòàëà íà äåíåæ-
íîì ðûíêå. Îäíàêî ñëåäóåò ðàçáèðàòüñÿ â õàðàêòåðèñòèêàõ ðàçëè÷íûõ
êðàòêîñðî÷íûõ öåííûõ áóìàã, òàêèõ êàê êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ, êîì-
ìåð÷åñêèå âåêñåëÿ, áàíêîâñêèå àêöåïòû, à òàêæå ñîãëàøåíèÿ ÐÅÏÎ, ïî
äâóì ïðè÷èíàì:
1) âçàèìíûå ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà èíâåñòèðóþò â äàííûå êðà-
òêîñðî÷íûå öåííûå áóìàãè ñ ôèêñèðîâàííûì äîõîäîì. Ïîíèìà-
íèå ðàçëè÷èé ýòèõ öåííûõ áóìàã ïîçâîëèò òî÷íåå îöåíèòü ðèñêè
è äîõîäíîñòü èíâåñòèöèé â ðàçëè÷íûå âçàèìíûå ôîíäû äåíåæíî-
ãî ðûíêà;
2) â íåêîòîðûõ ñëó÷àÿõ ïîêóïêà ñîáñòâåííî öåííûõ áóìàã äåíåæíî-
ãî ðûíêà áîëåå âûãîäíà, ÷åì èíâåñòèðîâàíèå âî âçàèìíûå ôîíäû
ÂÇÀÈÌÍÛÅ ÔÎÍÄÛ ÄÅÍÅÆÍÎÃÎ ÐÛÍÊÀ

Âçàèìíûå ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà ÿâëÿþòñÿ ïðÿìûìè êîíêóðåíòàìè
áàíêîâñêèõ äåïîçèòîâ è íà ïðîòÿæåíèè ìíîãèõ ëåò ðîñëè çà ñ÷åò íèõ.
Ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà ïðåäëàãàþòñÿ áàíêàìè, áðîêåðñêèìè ôèðìà-
ìè è èíâåñòèöèîííûìè êîìïàíèÿìè. Îäíàêî ìíîãèå âçàèìíûå ôîíäû,
îáðàçîâàííûå áðîêåðñêèìè ôèðìàìè, âçèìàþò áîëåå âûñîêèå ñáîðû è
êîìèññèþ ïðè ïðîäàæå ïàåâ (íàãðóçêó). Áðîêåðû è ôèíàíñîâûå êîí-
ñóëüòàíòû çàèíòåðåñîâàíû â òîì, ÷òîáû ïåðåìàíèòü äåíåæíûå ñðåäñòâà
èíâåñòîðîâ èç èíâåñòèöèîííûõ êîìïàíèé â ñâîè ôîíäû è òàêèì îáðà-
çîì ïîëó÷èòü çàðàáîòîê â âèäå êîìèññèîííûõ (òàê íàçûâàåìóþ íàãðóç-
êó). Íàïðèìåð, ïî èõ ñëîâàì, èíâåñòèðîâàíèå â ôîíäû êðàòêîñðî÷íûõ
138 ÃËÀÂÀ 5
îáëèãàöèé ñ äîõîäíîñòüþ â 2% ãîäîâûõ ìîãóò áûòü ëó÷øåé àëüòåðíà-

òèâîé ôîíäàì äåíåæíîãî ðûíêà ñ äîõîäíîñòüþ â 1% ãîäîâûõ. Îäíàêî
òàêàÿ àëüòåðíàòèâà êàæåòñÿ áîëåå âûãîäíîé ëèøü íà ïåðâûé âçãëÿä,
òàê êàê ñòîèìîñòü ÷èñòûõ àêòèâîâ ôîíäîâ êðàòêîñðî÷íûõ îáëèãàöèé
ìîæåò êîëåáàòüñÿ, â òî âðåìÿ êàê Ñ×À ôîíäîâ äåíåæíîãî ðûíêà èìååò
ôèêñèðîâàííîå çíà÷åíèå — 1 äîëë. èç ðàñ÷åòà íà îäèí ïàé. Â òàáë. 5-2
ïðèâåäåíû ñðàâíåíèå ýôôåêòèâíîñòè èíâåñòèðîâàíèÿ â ôîíä êðàòêî-
ñðî÷íûõ îáëèãàöèé «ñ íàãðóçêîé» è âî âçàèìíûé ôîíä äåíåæíîãî ðûí-
êà «áåç íàãðóçêè». Êðîìå òîãî, âåëè÷èíà îïåðàöèîííûõ ðàñõîäîâ äëÿ
ôîíäà, ñôîðìèðîâàííîãî áðîêåðñêîé ôèðìîé, ìîæåò áûòü áîëåå âû-
ñîêîé. Ïîòðåáóåòñÿ íåñêîëüêî ëåò äëÿ òîãî, ÷òîáû äîõîäíîñòü ôîíäà
îáëèãàöèé êîìïåíñèðîâàëà ïîíåñåííûå èíâåñòîðîì êîìèññèîííûå ðàñ-
õîäû, îòñóòñòâóþùèå ó ôîíäà äåíåæíîãî ðûíêà «áåç íàãðóçêè».
ÒÀ Á Ë È Ö À 5 - 2
Ñðàâíåíèå ôîíäîâ «ñ íàãðóçêîé» è «áåç íàãðóçêè»
Ôîíä «ñ íàãðóçêîé» â 3% Ôîíä «áåç íàãðóçêè»

Îáúåì èíâåñòèöèé 10 000 äîëë. Îáúåì èíâåñòèöèé 10 000 äîëë.
Êîìèññèÿ ñîñòàâëÿåò 3% –300 äîëë. Êîìèññèÿ îòñóòñòâóåò 0
Äîñòóïíûå ñðåäñòâà 9 700 äîëë. Äîñòóïíûå ñðåäñòâà 10 000 äîëë.
Èíâåñòèöèîííûå êîìïàíèè â êà÷åñòâå àëüòåðíàòèâû àêöèÿì è îá-

ëèãàöèÿì ñ âûñîêèì óðîâíåì ðèñêà ïðåäëàãàþò äëÿ êðàòêîñðî÷íîãî
èíâåñòèðîâàíèÿ øèðîêèé ñïåêòð âçàèìíûõ ôîíäîâ äåíåæíîãî ðûíêà.
Èíâåñòèöèîííûå êîìïàíèè, óïðàâëÿþùèå ôîíäàìè, àêêóìóëèðóþò
ñðåäñòâà èíâåñòîðîâ è ïðîäàþò èì ïàè îáðàçîâàííûõ ôîíäîâ. Çàòåì
óïðàâëÿþùèå èíâåñòèðóþò äåíåæíûå ñðåäñòâà â êðàòêîñðî÷íûå öåííûå
áóìàãè, íàïðèìåð: êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ, êîììåð÷åñêèå âåêñåëÿ, áàí-
êîâñêèå àêöåïòû, äåïîçèòíûå ñåðòèôèêàòû, åâðîäîëëàðû1, ñîãëàøåíèÿ
ÐÅÏÎ è îáÿçàòåëüñòâà ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ.
Ðàçëè÷àþò ñëåäóþùèå òðè òèïà ôîíäîâ äåíåæíîãî ðûíêà:
1) óíèâåðñàëüíûå ôîíäû, èíâåñòèðóþùèå â øèðîêèé ñïåêòð èí-
ñòðóìåíòîâ äåíåæíîãî ðûíêà, òàêèå êàê êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ,
êîììåð÷åñêèå âåêñåëÿ, áàíêîâñêèå àêöåïòû, äåïîçèòíûå ñåðòè-
ôèêàòû, ñîãëàøåíèÿ ÐÅÏÎ è êðàòêîñðî÷íûå îáÿçàòåëüñòâà, íå
îáëàãàåìûå íàëîãîì;
2) ôîíäû ïðàâèòåëüñòâåííûõ îáÿçàòåëüñòâ, èíâåñòèðóþùèå â êðà-
òêîñðî÷íûå êàçíà÷åéñêèå öåííûå áóìàãè è â îáÿçàòåëüñòâà ïðà-
âèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ;
Âêëàäû â äîëëàðàõ ÑØÀ, ðàçìåùåííûå íà ñ÷åòàõ â áàíêàõ çà ïðåäåëàìè ÑØÀ. —

1
Ïðèìå÷. ðåä.
3) íå îáëàãàåìûå íàëîãîì ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà, èíâåñòèðóþùèå

â êðàòêîñðî÷íûå ìóíèöèïàëüíûå öåííûå áóìàãè (äîõîäû ïî ýòèì
öåííûì áóìàãàì îñâîáîæäàþòñÿ îò ôåäåðàëüíûõ íàëîãîâ íà äî-
õîäû).
Íàñêîëüêî áåçîïàñíû èíâåñòèöèè

â ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà?
Èíâåñòèöèè âî âçàèìíûå ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà â îòëè÷èå îò áàí-
êîâñêèõ äåïîçèòîâ íå çàñòðàõîâàíû Ôåäåðàëüíîé êîðïîðàöèåé ïî ñòðà-
õîâàíèþ âêëàäîâ (FDIC — íåçàâèñèìîå ïðàâèòåëüñòâåííîå àãåíòñòâî
ÑØÀ), íî îíè îòíîñèòåëüíî áåçîïàñíû, ïîñêîëüêó:
1) äåíåæíûå ñðåäñòâà èíâåñòèðóþòñÿ â öåííûå áóìàãè ïðàâèòåëü-
ñòâà, ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ è êðóïíûõ êîðïîðàöèé;
2) óêàçàííûå öåííûå áóìàãè ÿâëÿþòñÿ êðàòêîñðî÷íûìè, ÷òî ñïî-
ñîáñòâóåò ñíèæåíèþ ðèñêîâ èíâåñòèðîâàíèÿ.
Ñàìûå áåçîïàñíûå ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà èíâåñòèðóþò èñêëþ÷è-
òåëüíî â öåííûå áóìàãè Êàçíà÷åéñòâà ÑØÀ, ãàðàíòèðîâàííûå ïðàâè-
òåëüñòâîì ÑØÀ. Âñå ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà ÿâëÿþòñÿ îòíîñèòåëüíî
áåçîïàñíûìè, ïîñêîëüêó êðóïíûå ýìèòåíòû êðàòêîñðî÷íûõ öåííûõ áó-
ìàã åäâà ëè îáúÿâÿò äåôîëò ïî ñâîèì îáÿçàòåëüñòâàì, à öåíû ýòèõ àê-
òèâîâ íå ïîäâåðæåíû ñèëüíûì êîëåáàíèÿì, ÷òî ïîçâîëÿåò óäåðæèâàòü
ñòîèìîñòü ïàÿ íà ôèêñèðîâàííîì óðîâíå — 1 äîëë. çà 1 ïàé.
Ïðåæäå ÷åì èíâåñòèðîâàòü âî âçàèìíûé ôîíä äåíåæíîãî ðûíêà,
ñëåäóåò îçíàêîìèòüñÿ ñ åãî ïðîñïåêòîì ýìèññèè, ñîäåðæàùèì ïåðå÷åíü
âñåõ âèäîâ öåííûõ áóìàã, â êîòîðûå óïðàâëÿþùèå ìîãóò èíâåñòèðî-
âàòü ñðåäñòâà ôîíäà. Íàèáîëåå íàäåæíûìè ñ÷èòàþòñÿ èíâåñòèöèè â
êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ, äåïîçèòíûå ñåðòèôèêàòû, áàíêîâñêèå àêöåïòû è
êîììåð÷åñêèå âåêñåëÿ. Â èñòîðèè áûëî ëèøü íåñêîëüêî ñëó÷àåâ, êîãäà
ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà ïîñòðàäàëè èç-çà òîãî, ÷òî êîìïàíèè îáúÿâ-
ëÿëè äåôîëò ïî ñâîèì êîììåð÷åñêèì âåêñåëÿì. Íî äàæå â ýòèõ ñëó÷àÿõ
èíâåñòèöèîííûå êîìïàíèè âçÿëè ïîëó÷åííûå óáûòêè íà ñåáÿ, ò.å. íå
ïåðåíåñëè èõ íà ïàéùèêîâ ôîíäà.
Íà äåíåæíîì ðûíêå îáðàùàþòñÿ è âûñîêîäîõîäíûå âûñîêîðèñêî-
âûå êðàòêîñðî÷íûå öåííûå áóìàãè, à íåêîòîðûå àãðåññèâíûå ôîíäû
äåíåæíîãî ðûíêà èíâåñòèðóþò â íèõ ðàäè ïîëó÷åíèÿ ïîâûøåííîé äî-
õîäíîñòè. Ïðîñïåêò òàêîãî ôîíäà äîëæåí ñîäåðæàòü îãðàíè÷åíèÿ ïî
èíâåñòèðîâàíèþ â íåãî ñðåäñòâ.
Åùå îäíèì ïîâîäîì äëÿ âîëíåíèÿ ïàéùèêîâ ÿâëÿþòñÿ âîçìîæíûå
ìîøåííè÷åñêèå äåéñòâèÿ. Èíâåñòîðû îïàñàþòñÿ, ÷òî êòî-òî èç óïðàâ-
ëÿþùèõ ôîíäà ìîæåò ïîõèòèòü èëè èñïîëüçîâàòü ñðåäñòâà ôîíäà â
ëè÷íûõ èíòåðåñàõ. Ýòî, êîíå÷íî, ìîæåò ñëó÷èòüñÿ ñ ëþáûìè èíâåñòè-
öèÿìè, íî â ñëó÷àå ñ ôîíäàìè äåíåæíîãî ðûíêà ñóùåñòâóþò îïðåäå-
ëåííûå ãàðàíòèè:
140 ÃËÀÂÀ 5
óïðàâëÿþùàÿêîìïàíèÿ íå èìååò ïðÿìîãî äîñòóïà ê äåíåæíûì

ñðåäñòâàì ïàéùèêîâ. Ó÷åò îïåðàöèé ïî çà÷èñëåíèþ è ñïèñàíèþ
ñðåäñòâ ñî ñ÷åòîâ èíâåñòîðîâ îñóùåñòâëÿåò ñïåöèàëüíî óïîëíî-
ìî÷åííûé áàíê-êàñòîäèàí;
áàíê-êàñòîäèàí çàñòðàõîâàí îò õèùåíèÿ àêòèâîâ è èõ óòðàòû
âñëåäñòâèå ìîøåííè÷åñêèõ äåéñòâèé.
Òàêèì îáðàçîì, ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà èìåþò ñòîëü æå íàäåæíûå
ãàðàíòèè çàùèòû îò ìîøåííè÷åñòâà, êàê è áàíêîâñêèå äåïîçèòû, ïî-
ýòîìó îïàñåíèÿ èíâåñòîðîâ íå èìåþò ïîä ñîáîé ñåðüåçíûõ îñíîâàíèé.
Êàê èíâåñòèðîâàòü âî âçàèìíûå ôîíäû

Ôèêñèðîâàííàÿ ñòîèìîñòü ïàÿ ôîíäà äåíåæíîãî ðûíêà ïðåäîñòàâ-
ëÿåò èíâåñòîðàì ïðåèìóùåñòâî, êîòîðîå çàêëþ÷àåòñÿ â âîçìîæíîñòè
âíîñèòü è ñíèìàòü ñðåäñòâà ñî ñâîåãî èíâåñòèöèîííîãî ñ÷åòà áåç êàêèõ-
ëèáî íàëîãîâûõ ïîñëåäñòâèé. Òàê, ñòîèìîñòü ïàåâ ôîíäîâ îáëèãàöèé
íåïîñòîÿííà, â ðåçóëüòàòå ÷åãî ïðè ïðîäàæå ïàåâ îáðàçóåòñÿ äîõîä èëè
óáûòîê â çàâèñèìîñòè îò òîãî, â êàêóþ ñòîðîíó èçìåíèëàñü öåíà êàæ-
äîãî ïðèíàäëåæàùåãî âàì ïàÿ ñ ìîìåíòà åãî ïðèîáðåòåíèÿ. Ïî ýòîé
ïðè÷èíå èíâåñòîðû îõîòíî îñóùåñòâëÿþò êðàòêîñðî÷íûå èíâåñòèöèè â
ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà, à íå â ôîíäû êðàòêîñðî÷íûõ îáëèãàöèé. ×òî-
áû èíâåñòèðîâàòü â ôîíä äåíåæíîãî ðûíêà, ñâÿæèòåñü ñ óïðàâëÿþùåé
êîìïàíèåé (áîëüøèíñòâî èç íèõ èìåþò áåñïëàòíûå òåëåôîííûå íîìå-
ðà) èëè óñòàíîâèòå ñ âåá-ñàéòà ôîíäà åãî ïðîñïåêò è ôîðìó çàÿâêè íà
ïîêóïêó ïàåâ. Â èíòåðíåòå ìîæíî íàéòè ïîëíûé ïåðå÷åíü ñåìåéñòâ ïà-
åâûõ ôîíäîâ äåíåæíîãî ðûíêà. Îäíèì èç ðåñóðñîâ, êîòîðûé ñîäåðæèò
òàêóþ èíôîðìàöèþ, ÿâëÿåòñÿ âåá-ñàéò www.moneymarketmutualfunds.
com. Ñîãëàñíî òðåáîâàíèÿì Êîìèññèè ïî öåííûì áóìàãàì è áèðæàì
óïðàâëÿþùèå êîìïàíèè âçàèìíûõ ôîíäîâ îáÿçàíû âûñûëàòü íîâûì èí-
âåñòîðàì ïðîñïåêò ôîíäà ïî ïî÷òå èëè ÷åðåç èíòåðíåò.
Ïðîñïåêò ñîäåðæèò ñëåäóþùóþ èíôîðìàöèþ î ôîíäå:
ìèíèìàëüíóþ ñóììó, íåîáõîäèìóþ äëÿ îòêðûòèÿ ñ÷åòà;
îïèñàíèå ñïîñîáîâ ñíÿòèÿ äåíåã ñî ñ÷åòà;
îïèñàíèå öåëåé è ñòðàòåãèè èíâåñòèðîâàíèÿ ôîíäà, à òàêæå äå-
êëàðàöèþ î ðèñêàõ;
ñâåäåíèÿ îá óïðàâëÿþùèõ ôîíäà, êîìèññèè óïðàâëÿþùèõ, à òàê-
æå îáî âñåõ îïåðàöèîííûõ ðàñõîäàõ è èíûõ ñáîðàõ;
ôèíàíñîâóþ îò÷åòíîñòü ôîíäà.
Èçó÷èòå ïðîñïåêò äî òîãî êàê çàïîëíèòü çàÿâêó íà ïîêóïêó ïàåâ
ôîíäà. Çàïîëíåííóþ çàÿâêó ìîæíî íàïðàâèòü âìåñòå ñ áàíêîâñêèì ÷å-
êîì äëÿ îòêðûòèÿ ñ÷åòà èëè ÷åðåç èíòåðíåò ñ ïîñëåäóþùèì áàíêîâñêèì
ïåðåâîäîì. Âû áóäåòå ïîëó÷àòü åæåìåñÿ÷íûé îò÷åò î ñîñòîÿíèè âàøåãî
ñ÷åòà ñ óêàçàíèåì êîëè÷åñòâà èìåþùèõñÿ ó âàñ ïàåâ, îñóùåñòâëåííûõ
îïåðàöèé ïî ïîïîëíåíèþ ñ÷åòà è èçúÿòèþ ñðåäñòâ, à òàêæå ñóììû âû-

ïëàò ïî öåííûì áóìàãàì.
Áîëüøèíñòâî ôîíäîâ óñòàíàâëèâàþò ìèíèìàëüíóþ ñóììó äîïîëíè-
òåëüíûõ èíâåñòèöèé (îáû÷íî 100 äîëë.).
Ïî çàïðîñó ìîæíî âûâåñòè äåíüãè èç ôîíäà äåíåæíîãî ðûíêà. Âîç-
ìîæíû ñëåäóþùèå ñïîñîáû:
ïîëó÷èòü áàíêîâñêèé ÷åê;
áåçíàëè÷íûì äåíåæíûì ïåðåâîäîì èç ôîíäà íà âàø áàíêîâñêèé
ñ÷åò;
ïóòåì îáìåíà íà ïàè äðóãîãî ôîíäà, âõîäÿùåãî â òî æå ñåìåéñòâî
ôîíäîâ;
ñîñòàâèâ ïëàí ïåðèîäè÷åñêèõ ïëàòåæåé ñ èíâåñòèöèîííîãî ñ÷åòà
â ôîíäå íà óêàçàííûé âàìè áàíêîâñêèé ñ÷åò.
Ïðåäîñòåðåæåíèÿ
Âûáèðàéòå ôîíä äåíåæíîãî ðûíêà, óïðàâëÿåìûé èíâåñòèöèîí-
íîé êîìïàíèåé, êîòîðàÿ èìååò áîëüøîå ñåìåéñòâî ôîíäîâ, ÷òî
îáåñïå÷èò âàì áîëüøóþ ãèáêîñòü ïðè ïåðåâîäå âàøåãî êàïèòàëà
â ôîíäû äðóãèõ òèïîâ.
Èçáåãàéòå ôîíäîâ, êîòîðûå âçèìàþò ïëàòó çà ïîêóïêó è ïðîäàæó
ïàåâ (ïðèìåíÿþò íàãðóçêè), à òàêæå èìåþò âûñîêèé óðîâåíü ðàñ-
õîäîâ íà óïðàâëåíèå è äðóãèå èçäåðæêè.
Íå ðàçìåùàéòå â ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà ñëèøêîì áîëüøóþ ñóì-
ìó ñðåäñòâ, ïîñêîëüêó â äîëãîñðî÷íîé ïåðñïåêòèâå ðåàëüíàÿ äî-
õîäíîñòü èíñòðóìåíòîâ äåíåæíîãî ðûíêà âðÿä ëè ïðåâûñèò óðî-
âåíü èíôëÿöèè.
Èçáåãàéòå èíâåñòèðîâàíèÿ â ôîíäû êðàòêîñðî÷íûõ îáëèãàöèé
âìåñòî ôîíäîâ äåíåæíîãî ðûíêà â êà÷åñòâå îáúåêòà êðàòêîñðî÷-
íîãî èíâåñòèðîâàíèÿ äåíåæíûõ ñðåäñòâ. Ðàçìåùàÿ äåíüãè â ôîíä
êðàòêîñðî÷íûõ îáëèãàöèé, âû ìîæåòå ïîòåðÿòü ÷àñòü êàïèòàëà,
åñëè öåíà âàøèõ ïàåâ óïàäåò íèæå öåíû èõ ïðèîáðåòåíèÿ.
ÊÀÇÍÀ×ÅÉÑÊÈÅ ÂÅÊÑÅËß
Êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé êðàòêîñðî÷íûå äîëãîâûå öåí-
íûå áóìàãè ïðàâèòåëüñòâà ÑØÀ, êîòîðûå ïðîäàþòñÿ ñ äèñêîíòîì ê íî-
ìèíàëüíîé ñòîèìîñòè. Íåñìîòðÿ íà òî ÷òî ïðîöåäóðà ïðÿìîé ïîêóïêè
êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé ñëîæíåå, ÷åì ïîêóïêà ïàåâ ôîíäîâ äåíåæíîãî
ðûíêà, ìíîãèå èíâåñòîðû ïðåäïî÷èòàþò ïîêóïàòü íåïîñðåäñòâåííî ýòè
öåííûå áóìàãè íàïðÿìóþ, à íå èíâåñòèðîâàòü â ôîíäû äåíåæíîãî ðûí-
êà. Êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ ÿâëÿþòñÿ ñàìûì ïîïóëÿðíûì êðàòêîñðî÷íûì
èíñòðóìåíòîì ÷àñòíûõ èíâåñòèöèé ïîñëå ïàåâ ôîíäîâ äåíåæíîãî ðûíêà.
142 ÃËÀÂÀ 5
Êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ (T-bills) — êðàòêîñðî÷íûå áåçðèñêîâûå èí-

ñòðóìåíòû èíâåñòèðîâàíèÿ, îáåñïå÷åííûå ïðàâèòåëüñòâîì ÑØÀ. Ðèñê
äåôîëòà ïî ýòèì áóìàãàì êðàéíå ìàë. Â ñàìîì äåëå, åñëè ïðàâèòåëüñòâî
ÑØÀ îáúÿâèò äåôîëò ïî ëþáîìó èç ñâîèõ äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ, ïîä
óäàðîì îêàæóòñÿ âñå èíâåñòèöèè â ÑØÀ. Êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ ñ÷èòà-
þòñÿ ñàìûì áåçîïàñíûì èíñòðóìåíòîì ñ ôèêñèðîâàííîé äîõîäíîñòüþ.
Êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ, áåñïðîöåíòíûå öåííûå áóìàãè, èìåþùèå îá-
ðàùåíèå íà ðûíêå, âûïóñêàþòñÿ ñî ñðîêîì ïîãàøåíèÿ 4, 13 è 26 íåäåëü
è èìåþò ðàçëè÷íûé íîìèíàë, êðàòíûé 1000 äîëë., íà÷èíàÿ îò 1000 äîëë.
Â òàáë. 5-3 ïðåäñòàâëåíû íåêîòîðûå õàðàêòåðèñòèêè âûïóñêîâ êàçíà-
÷åéñêèõ âåêñåëåé.
ÒÀ Á Ë È Ö À 5 - 3
Îñîáåííîñòè àóêöèîíîâ ïî ïðîäàæå êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé
Êðàòíîñòü
Ñðîê Ìèíèìàëüíûé Ïåðèîäè÷íîñòü Äåíü ïðîâåäåíèÿ
íîìèíàëà,
ïîãàøåíèÿ íîìèíàë, äîëë. àóêöèîíîâ àóêöèîíà
äîëë.
4 íåäåëè 1000 1000 Åæåíåäåëüíî Âòîðíèê
13 íåäåëü 1000 1000 Åæåíåäåëüíî Ïîíåäåëüíèê
26 íåäåëü 1000 1000 Åæåíåäåëüíî Ïîíåäåëüíèê
Êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ ðàçìåùàþòñÿ ñ äèñêîíòîì ê íîìèíàëó. Ðàçìåð

äèñêîíòà îïðåäåëÿåòñÿ â õîäå àóêöèîíà. Ïðè íàñòóïëåíèè ñðîêà ïîãà-
øåíèÿ âåêñåëÿ âûêóïàþòñÿ ó èíâåñòîðîâ ïî íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè.
Ðàçíèöà ìåæäó äèñêîíòíîé ñòîèìîñòüþ è íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòüþ îá-
ðàçóåò ïðîöåíòíûé äîõîä. Íàïðèìåð, åñëè âû ïîêóïàåòå 26-íåäåëüíûé
êàçíà÷åéñêèé âåêñåëü íîìèíàëîì 1000 äîëë. ïî öåíå 985 äîëë. è óäåð-
æèâàåòå åãî äî íàñòóïëåíèÿ äàòû ïîãàøåíèÿ, òî âàø ïðîöåíòíûé äîõîä
ñîñòàâèò 15 äîëë. Â òàáë. 5-4 è 5-5 îïèñàíû ïîðÿäîê ðàñ÷åòà ñòîèìîñòè
è äîõîäíîñòè êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé, à òàêæå ïðîöåäóðà ïîêóïêè è
ïðîäàæè ýòèõ öåííûõ áóìàã, âêëþ÷àÿ ðàçëè÷èÿ ìåæäó êîíêóðåíòíûìè
è íåêîíêóðåíòíûìè çàÿâêàìè íà ïîêóïêó.
Ïîêóïêà è ïðîäàæà êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé

Âû ìîæåòå êóïèòü êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ íîâîãî âûïóñêà íà ïåðâè÷íîì
ðûíêå íàïðÿìóþ â ëþáîì Ôåäåðàëüíîì ðåçåðâíîì áàíêå, íå óïëà÷èâàÿ
ïðè ýòîì íè êîìèññèé, íè ñáîðîâ, íî ìîæåòå ñäåëàòü ýòî ÷åðåç ïîñðåä-
íèêîâ (áàíêè è áðîêåðñêèå ôèðìû), êîòîðûå âçèìàþò êîìèññèîííûå çà
ñâîè óñëóãè. Âû òàêæå ìîæåòå ïîêóïàòü è ïðîäàâàòü óæå íàõîäÿùèåñÿ
â îáðàùåíèè êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ íà âòîðè÷íîì ðûíêå ÷åðåç áàíêè
è áðîêåðñêèå ôèðìû.
ÒÀ Á Ë È Ö À 5 - 4
Ðàñ÷åò öåíû è äîõîäíîñòè êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé
Ïîñêîëüêó êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ íå èìåþò ôèêñèðîâàííîé ïðîöåíòíîé ñòàâêè, èõ

äîõîäíîñòü ìîæíî îïðåäåëèòü ïî ñëåäóþùåé ôîðìóëå:
(Íîìèíàëüíàÿ ñòîèìîñòü – Öåíà ïðèîáðåòåíèÿ) 365 .
Äîõîäíîñòü = 
Öåíà ïðèîáðåòåíèÿ Ïåðèîä äî ïîãàøåíèÿ
Äîõîäíîñòü øåñòèìåñÿ÷íûõ êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé, êîòîðûå áûëè êóïëåíû ïî öåíå
990 äîëë. è ïîãàøàþòñÿ ïî íîìèíàëó, ñîñòàâèò 2,02% ãîäîâûõ:
(1000 – 990) 365
Äîõîäíîñòü =  = 2,02%.
990 182,5
Åñëè æå áûòü áîëåå òî÷íûì, öåíû â çàÿâêàõ, ïîäàâàåìûõ â Ôåäåðàëüíûé ðåçåðâíûé
áàíê, îïðåäåëÿþòñÿ èñõîäÿ íå èç áàçèñà ãîäà — 365 äíåé, êàê ïîêàçàíî â ïðåäû-
äóùåì ïðèìåðå, à èç áàçèñà áàíêîâñêîãî äèñêîíòà.
Äîõîäíîñòü íà îñíîâå áàíêîâñêîãî äèñêîíòà
(Íîìèíàëüíàÿ ñòîèìîñòü – Öåíà ïðèîáðåòåíèÿ) 360** .

Äîõîäíîñòü = 
100* Ïåðèîä äî ïîãàøåíèÿ
* Äîõîäíîñòü íà êàæäûå 100 äîëë. íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè âåêñåëÿ.
** Îáðàòèòå âíèìàíèå: áàçèñ ãîäà ïðèíÿò ðàâíûì 360, à íå 365 äíÿì.
Â óñëîâèÿõ òîãî æå ïðèìåðà äèñêîíò ðàâåí 1 äîëë. äëÿ øåñòèìåñÿ÷íîãî âåêñåëÿ, èìå-
þùåãî öåíó ïðèîáðåòåíèÿ 99 äîëë. íà êàæäûå 100 äîëë. íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè.
Äîõîäíîñòü íà îñíîâå áàíêîâñêîãî äèñêîíòà ðàññ÷èòûâàåòñÿ ñëåäóþùèì îáðàçîì:
(1000 – 990) 360
Äîõîäíîñòü =  = 2%.
100 180
Äîõîäíîñòü, ðàññ÷èòàííàÿ òàêèì ñïîñîáîì, âñåãäà íèæå äîõîäíîñòè, îïðåäåëåííîé
íà îñíîâå ãîäîâîãî áàçèñà.
ÒÀ Á Ë È Ö À 5 - 5
Îïðåäåëåíèå öåíû êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé
Êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ ïðîäàþòñÿ ñ äèñêîíòîì, ò.å. äåøåâëå íîìèíàëüíîé öåíû, ðàâ-

íîé 1000 äîëë., à çàòåì â äàòó ïîãàøåíèÿ ïîãàøàþòñÿ ïî íîìèíàëó. Ðàçíèöà ìåæäó
öåíîé ïîêóïêè è öåíîé ïîãàøåíèÿ ñîñòàâëÿåò ïðîöåíòíûé äîõîä. Öåíà 180-äíåâ-
íûõ êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé ïðè óñëîâèè, ÷òî äèëåðû ãîòîâû ïîêóïàòü èõ ñ äèñêîí-
òîì 1,33% è ïðîäàâàòü ñ äèñêîíòîì 1,31%, îïðåäåëÿåòñÿ ñëåäóþùèì îáðàçîì:
Äèëåðñêàÿ öåíà ïðîäàæè, ò.å. öåíà, ïî êîòîðîé èíâåñòîð ìîæåò êóïèòü êàçíà÷åéñêèå
âåêñåëÿ, ðàññ÷èòûâàåòñÿ ñëåäóþùèì îáðàçîì:
Íîìèíàëüíàÿ ñòîèìîñòü – (Äèñêîíò ïðîäàâöà)  Ïåðèîä äî ïîãàøåíèÿ

Öåíà = = =
– Íîìèíàëüíàÿ öåíà 360
= 99,345 äîëë., èëè 993,45 äîëë. çà 1 êàçíà÷åéñêèé âåêñåëü.

144 ÃËÀÂÀ 5
Îêîí÷àíèå òàáë. 5.5
Äèëåðñêàÿ öåíà ïîêóïêè, ò.å. öåíà, ïî êîòîðîé èíâåñòîð ìîæåò ïðîäàòü êàçíà÷åéñêèå
âåêñåëÿ, ðàññ÷èòûâàåòñÿ ñëåäóþùèì îáðàçîì:
Íîìèíàëüíàÿ ñòîèìîñòü – (Äèñêîíò ïîêóïàòåëÿ)  Ïåðèîä äî ïîãàøåíèÿ

Öåíà =  =
– Íîìèíàëüíàÿ öåíà 360
180
= 100 – 100  (0,0133)  = 99,335 äîëë., èëè 993,35 äîëë.
360
çà 1 êàçíà÷åéñêèé âåêñåëü.
ÏÐßÌÀß ÏÎÊÓÏÊÀ
Ïîêóïêà âåêñåëåé íàïðÿìóþ â Êàçíà÷åéñòâå ïðåäïîëàãàåò îòêðûòèå
ñ÷åòà è ïîñëåäóþùóþ ïîäà÷ó êîíêóðñíîé çàÿâêè ïî óñòàíîâëåííîé
ôîðìå. Íà ðèñ. 5-1 ïðèâåäåíà ôîðìà çàÿâêè íà îòêðûòèå ñ÷åòà äëÿ ïî-
êóïêè âåêñåëåé, à íà ðèñ. 5-2 — ôîðìà êîíêóðñíîé çàÿâêè íà ïîêóïêó
âåêñåëåé.
Ñíà÷àëà èíâåñòîðó íåîáõîäèìî çàïîëíèòü ôîðìó íà îòêðûòèå íîâî-
ãî ñ÷åòà (ñì. ðèñ. 5-1) äëÿ ñîçäàíèÿ ó÷åòíîé çàïèñè â áàçå Êàçíà÷åé-
ñòâà. Çàïîëíåííàÿ ôîðìà íàïðàâëÿåòñÿ â Ôåäåðàëüíûé ðåçåðâíûé áàíê
èëè åãî ôèëèàë (ýòî ìîæíî ñäåëàòü îíëàéí: www.publicdebt.treas.gov),
îòêóäà ïðèõîäÿò ïîäòâåðæäåíèå îá îòêðûòèè ñ÷åòà è åãî íîìåð. Íà
ýòîì ñ÷åòå áóäóò îòðàæàòüñÿ âñå ïîêóïêè êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ áóìàã.
Âåäåíèå ñ÷åòà ÿâëÿåòñÿ áåñïëàòíûì ïðè ïîêóïêå áóìàã íà ñóììó äî
100 000 äîëë. Åñëè ïîêóïêà äåëàåòñÿ íà áîëüøóþ ñóììó, ÔÐÑ âçèìàåò
êîìèññèþ â ðàçìåðå 25 äîëë.
Äëÿ ïðÿìîé ïîêóïêè êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé íåîáõîäèìî çàïîëíèòü
ñïåöèàëüíóþ ôîðìó êîíêóðñíîé çàÿâêè (ñì. ðèñ. 5-2). ÔÐÑ ïðîâîäèò
àóêöèîíû ïî ðàçìåùåíèþ íîâûõ âûïóñêîâ êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé åæå-
íåäåëüíî, è ìîæíî ïîäàòü êîíêóðåíòíóþ èëè íåêîíêóðåíòíóþ çàÿâêó
íà ó÷àñòèå â ëþáîì èç íèõ.
Êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ, ïðèîáðåòàåìûå íåïîñðåäñòâåííî ÷åðåç ôå-
äåðàëüíûå ðåçåðâíûå áàíêè, ó÷èòûâàþòñÿ Êàçíà÷åéñòâîì â áåçäîêó-
ìåíòàðíîé ôîðìå, ÷òî óäîáíî ïðåæäå âñåãî èíâåñòîðàì, êîòîðûå íà-
ìåðåíû äåðæàòü êóïëåííûå âåêñåëÿ äî äàòû èõ ïîãàøåíèÿ. Åñëè æå
âû ðåøèëè ïðîäàòü ñâîé âåêñåëü äî íàñòóïëåíèÿ äàòû ïîãàøåíèÿ, òî
íåîáõîäèìî çàïîëíèòü çàÿâêó î ïåðåâîäå àêòèâîâ (PD 5179), ïî êîòî-
ðîé âàøè âåêñåëÿ áóäóò ïåðåâåäåíû â êîììåð÷åñêóþ ñèñòåìó áåçäîêó-
ìåíòàðíîãî ó÷åòà. Ïîñëå ýòîãî âû ìîæåòå ïðîäàòü ñâîé âåêñåëü ÷åðåç
áðîêåðà. Ó÷àñòíèêàìè êîììåð÷åñêîé ñèñòåìû áåçäîêóìåíòàðíîãî ó÷åòà
ÿâëÿþòñÿ ôèíàíñîâûå èíñòèòóòû è äèëåðû ïðàâèòåëüñòâåííûõ öåííûõ
áóìàã. Äîïîëíèòåëüíóþ èíôîðìàöèþ î êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëÿõ ìîæíî
íàéòè íà âåá-ñàéòå ïðàâèòåëüñòâà ÑØÀ (www.publicdebt.treas.gov).
ÐÈÑÓÍÎÊ 5-1
Ôîðìà çàÿâêè íà îòêðûòèå ñ÷åòà äëÿ ïîêóïêè êàçíà÷åéñêèõ

âåêñåëåé
PD F 5182 E
Department of the Treasury OMB NO. 1535-0069
Bureau of the Public Debt
(Revised August 2004) TreasuryDirect
www.treasurydirect.gov NEW ACCOUNT REQUEST
1-800-722-2678
SEE INSTRUCTIONS - TYPE OR PRINT IN INK ONLY - NO ALTERATIONS OR CORRECTIONS
1. TreasuryDirect ACCOUNT INFORMATION FOR DEPARTMENT USE
ACCOUNT NAME
DOCUMENT AUTHORITY
APPROVED BY
DATE APPROVED
ADDRESS
EXT REG
FOREIGN
BACKUP
City State ZIP Code

REVIEW
2. TAXPAYER IDENTIFICATION NUMBER
CLASS
1st Named
OR
Owner
Social Security Number Employer Identification Number
3. TELEPHONE NUMBERS
Work Home
4. PAYMENT INFORMATION
ROUTING NUMBER
FINANCIAL INSTITUTION
(Limited to 30 characters/spaces)
NAME ON ACCOUNT
(Limited to 22 characters/spaces)
Checking Savings
ACCOUNT NUMBER (Check One)
5. AUTHORIZATION I submit this request pursuant of the provisions of Department of the Treasury Circulars, Public Debt Series Nos.
2-86 (31 CFR Part 357), and 1-93 (31 CFR Part 356).
Under penalties of perjury, I certify that:

1. The number shown on this form is my correct taxpayer identification number (or I am waiting for a number to be issued to me), and
2. I am not subject to backup withholding because: (a) I am exempt from backup withholding, or (b) I have not been notified by the Internal Revenue
Service (IRS) that I am subject to backup withholdind as a result of a failure to report all interest or dividends, or (c) the IRS has notified me that I
am no longer subject to backup withholding, and
3. I am a U.S. person (including a U.S. resident alien).
Instructions. You must cross out item 2 above if you have been notified by the IRS that you are currently subject to backup withholding because you
have failed to report all interest and dividends on your tax return.
I further certify that all other information provided on this form is true, correct and complete.
Signature Date
SEE INSTRUCTIONS FOR PRIVACY ACT AND PAPERWORK REDUCTION ACT NOTICE. (OVER)
146 ÃËÀÂÀ 5
ÐÈÑÓÍÎÊ 5-2
Ôîðìà êîíêóðñíîé çàÿâêè íà ïîêóïêó êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé
PD F 5181 E
Department of the Treasury OMB NO. 1535-0069
Bureau of the Public Debt
(Revised August 2004) TreasuryDirect TREASURY MARKETABLE SECURITIES TENDER
www.treasurydirect.gov
1-800-722-2678 For Tender Instructions, See PD F 5382
TYPE OR PRINT IN INK ONLY – TENDERS WILL NOT BE ACCEPTED WITH ALTERATIONS OR CORRECTIONS
(Bids for bills must end DEPARTMENT USE
1. BID INFORMATION (Must Be Completed)
In 0 or 5, see instructions.) TENDER NO.
Par Amount: Noncompetitive
Bid Type:
$ (Fill in One) Competitive at % RECEIVED BY/DATE
(Sold in units of $1,000) To place a negative bid for TIPS, see instructions.
2. TreasuryDirect ACCOUNT NUMBER 3. TAXPAYER ID NUMBER (Must Be Completed) ENTERED

(If NOT furnished, a new account will be opened.) BY
OR
Social Security Number (First-Named Owner) Employer ID Number
APPROVED
BY
4. TERM SELECTION (Fill in One) 5. ACCOUNT NAME (Must Be Completed)
(Must Be Completed)
ISSUE DATE
Bill Circle the Number of
Reinvestments
13-Week..........0
CUSIP
912795-
26-Week..........0
CUSIP
Note 912828-
2-Year Note
3-Year Note 6. ADDRESS (For new account or changes to existing accounts.) FOREIGN
5-Year Note New Address?
10-Year Note
BACKUP
TIPS
5-Year
REVIEW
10-Year
20-Year City State ZIP Code
7. TELEPHONE NUMBERS (For new account or changes to existing accounts.) 9.PURCHASE METHOD
New Phone Number? (Must Be Completed) CHECK #
Pay Direct ® ∗
Home Alternate (Existing TreasutyDirect Account Only)
Checks: $
8. PAYMENT INFORMATION (For new account only.) Changes? Submit PD F 5178. Make checks
payable to $
Routing Number TreasuryDirect.
Personal checks
Financial Institution Name are acceptable $
ONLY for notes
Account Number and TIPS.
Other $
Name on Account Total Payment
Attached: $ 0.00
Account Type: (Fill in One) Checking Savings
CHECKS ARE DEPOSITED IMMEDIATELY
10. AUTHORIZATION (Must Be Completed–Original Signature Required) Tender Submission: I submit this tender pursuant to the provisions of
Department of the Treasury Circulars, Public Debt Series Nos. 2–86 (31 CFR Part 357) and 1–93 (31 CFR Part 356), and the applicable offering
announcement. As the first-named owner and under penalties of perjury, I certify that: 1) The number shown on this form is my correct taxpayer
identification number (or I am waiting for a number to be issued to me), and 2) I am not subject to backup withholding because: (a) I am exempt
from backup withholding, or (b) I have not been notified by the Internal Revenue Service (IRS) that I am subject to backup withholding as a result
of a failure to report all interest or dividends, or (c) the IRS has notified me that I am no longer subject to backup withholding, and 3) I am a U.S.
person (including a U.S. resident alien). I further certify that all other information provided on this form is true, correct, and complete.
Certification instructions: You must cross out item 2 above if you have been notified by the IRS that you are currently subject to backup withholding
because you have failed to report all interest and dividends on your tax return.
Pay Direct: *(If using this purchase method.) I authorize a debit to my account at the financial institution I designated in TreasuryDirect to pay for
this security. I understand that the purchase price will be charged to my account on or after the settlement date. I also understand that if this
transaction cannot be successfully completed, my tender can be rejected, the transaction canceled, and a 1% penalty assessed. If there is a
dispute, a copy of this authorization may be provided to my financial institution.
Signature (s) Date

ÊÎÍÊÓÐÅÍÒÍÛÅ ÇÀßÂÊÈ
Êîíêóðåíòíàÿ çàÿâêà ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé çàÿâêó íà ïîêóïêó êàçíà÷åé-
ñêèõ âåêñåëåé ñ îïðåäåëåííîé äîõîäíîñòüþ, êîòîðàÿ íàïðàâëÿåòñÿ â Êàç-
íà÷åéñòâî ÑØÀ. Êîíêóðåíòíàÿ çàÿâêà ïîäàåòñÿ ñ óêàçàíèåì ñòàâêè æåëà-
åìîé äîõîäíîñòè (äî äâóõ äåñÿòè÷íûõ çíàêîâ). Íàïðèìåð, åñëè âû õîòèòå
êóïèòü øåñòèìåñÿ÷íûå êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ íîìèíàëîì 100 000 äîëë. è
çàïëàòèòü çà íèõ 99 000 äîëë., òî ñòàâêà âàøåé êîíêóðåíòíîé çàÿâêè, ïî-
ñûëàåìîé â Ôåäåðàëüíûé ðåçåðâíûé áàíê, ñîñòàâëÿåò 2,00%. Äî 1998 ã.
ÔÐÑ ïðèíèìàëà çàÿâêè ñ óêàçàíèåì ñàìûõ íèçêèõ ñòàâîê (ñàìûõ âûñîêèõ
öåí) è ðàññìàòðèâàëà âñå ïîëó÷åííûå çàÿâêè. Ïðè ýòîì ïðèíÿòûå çàÿâêè
ðàçëè÷àëèñü ïî óðîâíþ äîõîäíîñòè — îò íàèìåíüøåãî ê íàèáîëüøåìó.
Òàêèì îáðàçîì, íåêîòîðûì èíâåñòîðàì óäàâàëîñü ïîëó÷èòü çíà÷èòåëüíî
áîëüøóþ äîõîäíîñòü (ñàìóþ íèçêóþ öåíó), ÷åì òåì èõ êîëëåãàì, êîòîðûå
ïî ðåçóëüòàòàì àóêöèîíà ïëàòèëè íàèâûñøóþ öåíó. Îäíàêî òåïåðü âñå
àóêöèîíû Êàçíà÷åéñòâà ïðîâîäÿòñÿ ïî ïðèíöèïó ãîëëàíäñêîãî àóêöèîíà,
êîãäà óäîâëåòâîðåíèå âñåõ çàÿâîê ïðîèçâîäèòñÿ ïî îäíîé öåíå (ïî îäíîé
ñòàâêå äîõîäíîñòè). Íàïðèìåð, åñëè äèàïàçîí ïðèíÿòûõ ñòàâîê ñîñòàâèë
îò 1,12 äî 1,22%, òî âñå ó÷àñòíèêè àóêöèîíà ïîëó÷àþò 1,22%.
Ñòàâêà äîõîäíîñòè çàâèñèò îò ñèòóàöèè íà äåíåæíîì ðûíêå, ò.å. îò
ñòàâîê ïî äðóãèì êðàòêîñðî÷íûì ôèíàíñîâûì èíñòðóìåíòàì, à òàêæå
îò îæèäàíèé èíâåñòîðîâ. Íàáëþäàÿ çà äèíàìèêîé ñòàâîê äåíåæíîãî
ðûíêà, èíâåñòîð èìååò áîëüøå øàíñîâ íà òî, ÷òîáû çàÿâèòü ñòàâêó, êî-
òîðàÿ áóäåò àêöåïòîâàíà. Â óñëîâèÿõ êîíêóðåíòíûõ òîðãîâ èíâåñòîðû
ïîñòîÿííî ðèñêóþò îñòàòüñÿ áåç ïîêóïêè, âûñòàâèâ çàÿâêó ñî ñòàâêîé
äîõîäíîñòè, ïðåâûøàþùåé ñòîï-óðîâåíü, âûøå êîòîðîãî óäîâëåòâîðå-
íèå çàÿâîê íå ïðîèçâîäèòñÿ. Ïðåèìóùåñòâî êîíêóðåíòíîé çàÿâêè ñî-
ñòîèò â òîì, ÷òî îíà ïîçâîëÿåò èíâåñòèðîâàòü áîëüøóþ ñóììó, ÷åì
â ñëó÷àå ïîäà÷è íåêîíêóðåíòíîé çàÿâêè.
ÍÅÊÎÍÊÓÐÅÍÒÍÛÅ ÇÀßÂÊÈ
Íåêîíêóðåíòíàÿ çàÿâêà ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ñïîñîá ïðèîáðåòåíèÿ êàçíà-
÷åéñêèõ âåêñåëåé áåç óêàçàíèÿ æåëàåìîé öåíû èëè ñòàâêè äîõîäíîñòè.
Íåêîíêóðåíòíàÿ çàÿâêà ïîçâîëÿåò èíâåñòîðó êóïèòü âåêñåëÿ ïî ñðåäíå-
âçâåøåííîé öåíå àóêöèîíà. Êàê ïðàâèëî, âñå íåêîíêóðåíòíûå çàÿâêè íà
ñóììó äî 1 ìëí äîëë. îò îäíîãî èíâåñòîðà (5 ìëí äîëë. äëÿ êàçíà÷åéñêèõ
îáëèãàöèé) óäîâëåòâîðÿþòñÿ, ïîýòîìó èíâåñòîðû, ïîäàþùèå íåêîíêó-
ðåíòíûå çàÿâêè, ìîãóò áûòü óâåðåíû â òîì, ÷òî ïîêóïêà ñîñòîèòñÿ.
Ìåíåå îïûòíûå èíâåñòîðû ìîãóò äåëàòü ñâîé âûáîð â ïîëüçó íå-
êîíêóðåíòíûõ çàÿâîê, ÷òîáû íå çàíèìàòüñÿ ðàñ÷åòîì äîõîäíîñòè è èç-
áåæàòü ðèñêà òîãî, ÷òî èõ çàÿâêà íå áóäåò àêöåïòîâàíà.
Âû ìîæåòå ïîäàòü ñâîþ çàÿâêó â ôåäåðàëüíûå ðåçåðâíûå áàíêè è
èõ ôèëèàëû ïî ïî÷òå èëè ëè÷íî äî çàêðûòèÿ àóêöèîíà. Êîíêóðåíòíûå
çàÿâêè äîëæíû áûòü ïîäàíû äî óñòàíîâëåííîãî ñðîêà. Íåêîíêóðåíòíûå
148 ÃËÀÂÀ 5
çàÿâêè, êîòîðûå îòïðàâëÿþòñÿ ïî ïî÷òå, äîëæíû áûòü îòïðàâëåíû íå

ïîçäíåå ïîëóíî÷è çà äåíü äî íà÷àëà àóêöèîíà è ïîëó÷åíû íå ïîçäíåå
äàòû âûïóñêà öåííûõ áóìàã. Íàïðàâëåíèå ôîðìû çàÿâêè äîëæíî
ñîïðîâîæäàòüñÿ îïëàòîé áóìàã.
Ïîñëå òîãî êàê çàÿâêà áóäåò àêöåïòîâàíà, âû ïîëó÷èòå ïîäòâåðæäåíèå
èç ÔÐÑ è äåíåæíóþ ñóììó, ïðåäñòàâëÿþùóþ ñîáîé ðàçíèöó ìåæäó ñòî-
èìîñòüþ çàÿâêè è èòîãîâîé ñòîèìîñòüþ ïðèîáðåòåííûõ âåêñåëåé ñ ó÷åòîì
äèñêîíòà. Â ôîðìå çàÿâêè ìîæíî óêàçàòü, õîòèòå ëè âû ðåèíâåñòèðîâàòü
äîõîä, êîòîðûé áóäåò ïîëó÷åí ïðè ïîãàøåíèè âåêñåëåé. Åñëè âû íå âû-
áåðåòå îïöèþ ðåèíâåñòèðîâàíèÿ, ÔÐÑ â äàòó ïîãàøåíèÿ çà÷èñëèò íà âàø
ñ÷åò íîìèíàëüíóþ ñòîèìîñòü âàøèõ âåêñåëåé. Ïðåèìóùåñòâî ïðÿìîé ïî-
êóïêè êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé è óäåðæàíèå èõ äî ìîìåíòà ïîãàøåíèÿ ñî-
ñòîèò â òîì, ÷òî â ýòîì ñëó÷àå íå ïðèõîäèòñÿ óïëà÷èâàòü êîìèññèþ.
Ïðè îòïðàâêå êîíêóðåíòíîé çàÿâêè âñåãäà åñòü ðèñê òîãî, ÷òî îíà
íå áóäåò àêöåïòîâàíà, ïîñêîëüêó â äåíü ïðîâåäåíèÿ àóêöèîíà íà äåíåæ-
íîì ðûíêå ìîãóò íàáëþäàòüñÿ íåïðåäâèäåííûå êîëåáàíèÿ.
ÄÅÏÎÇÈÒÍÛÅ ÑÅÐÒÈÔÈÊÀÒÛ
Äåïîçèòíûå ñåðòèôèêàòû ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé ðàñïèñêè, âûäàâàåìûå
ôèíàíñîâûìè ó÷ðåæäåíèÿìè âëàäåëüöó äåïîçèòà, ïî êîòîðîìó â òå÷åíèå
îïðåäåëåííîãî ïåðèîäà âðåìåíè âûïëà÷èâàþòñÿ ïðîöåíòû. Äëÿ èíâåñòî-
ðîâ ñ îãðàíè÷åííûì êàïèòàëîì äàííûé èíñòðóìåíò ÿâëÿåòñÿ óäîáíûì âà-
ðèàíòîì êðàòêîñðî÷íûõ âëîæåíèé. Äåïîçèòíûå ñåðòèôèêàòû íà íåáîëü-
øèå ñóììû, èìåþùèå îïðåäåëåííûé ñðîê äåéñòâèÿ, ìîæíî ïðèîáðåñòè
ó áàíêîâ è ñáåðåãàòåëüíûõ ó÷ðåæäåíèé. Íàïðèìåð, âû ïðèíÿëè ðåøåíèå
èíâåñòèðîâàòü 500 äîëë. â øåñòèìåñÿ÷íûé äåïîçèòíûé ñåðòèôèêàò, ïî
êîòîðîìó âûïëà÷èâàþòñÿ ïðîöåíòû èç ðàñ÷åòà 2% ãîäîâûõ. ×åðåç øåñòü
ìåñÿöåâ áàíê äîëæåí áóäåò âåðíóòü âàì 505 äîëë. (îñíîâíàÿ ñóììà äåïî-
çèòà ïëþñ ïðîöåíòû). Âòîðè÷íîãî ðûíêà äëÿ îáû÷íûõ äåïîçèòíûõ ñåð-
òèôèêàòîâ íå ñóùåñòâóåò, ïîýòîìó, åñëè äåíüãè ïîíàäîáÿòñÿ âàì äî íà-
ñòóïëåíèÿ ñðîêà ïëàòåæà, âû íå ñìîæåòå íàéòè ïîêóïàòåëÿ ñåðòèôèêàòà.
Äëÿ äîñðî÷íîãî èñòðåáîâàíèÿ äåíåæíûõ ñðåäñòâ ñëåäóåò îáðàòèòüñÿ â
ôèíàíñîâîå ó÷ðåæäåíèå, âûäàâøåå âàì ñåðòèôèêàò, è çàïëàòèòü øòðàô
çà äîñðî÷íîå ïîãàøåíèå (íàïðèìåð, ïîòåðÿâ ïðîöåíòû çà êâàðòàë).
Îáîðîòíûå äåïîçèòíûå ñåðòèôèêàòû1 áîëåå óäîáíû äëÿ èíâå-
ñòèðîâàíèÿ, ïîñêîëüêó èõ ìîæíî ðåàëèçîâàòü íà âòîðè÷íîì ðûí-
êå. Òàêèå ñåðòèôèêàòû èìåþò âûñîêóþ íîìèíàëüíóþ ñòîèìîñòü (îò
100 000 äîëë.), îïðåäåëåííóþ äàòó ïîãàøåíèÿ è ïðîöåíòíóþ ñòàâêó äî-
õîäà è ìîãóò áûòü ïðîäàíû íà îòêðûòîì ðûíêå äî íàñòóïëåíèÿ ñðîêà
Negotiable certificates of deposit (àíãë. ÿç.). Èìååò ìåñòî èãðà ñëîâ – äåïîçèòíûå
1
ñåðòèôèêàòû: 1) îáîðîòíûå, ò.å. ìîãóò áûòü ïåðåóñòóïëåíû è èìåþò îáðàùåíèå íà

ðûíêå; 2) èìåþùèå îãðàíè÷åííûé ñðîê äåéñòâèÿ, êîòîðûé îáñóæäàåòñÿ ñ èíâåñòîðàìè
(êðóïíûìè ÷àñòíûìè èëè èíñòèòóöèîíàëüíûìè). — Ïðèìå÷. ðåä.
ïëàòåæà. Ðàçìåð ïîëíîãî ëîòà ïðè ñîâåðøåíèè íà ðûíêå ñäåëîê ñ òàêè-

ìè ñåðòèôèêàòàìè ñîñòàâëÿåò îò 1 ìëí äîëë. Ïðîöåíòíàÿ ñòàâêà è ñðîê
ïîãàøåíèÿ ñåðòèôèêàòà îãîâàðèâàþòñÿ èíäèâèäóàëüíî ìåæäó êðåäèòî-
ðîì è ôèíàíñîâûì èíñòèòóòîì. Äîõîäíîñòü ýòèõ àêòèâîâ â öåëîì ñîïî-
ñòàâèìà ñ äîõîäíîñòüþ äðóãèõ èíñòðóìåíòîâ äåíåæíîãî ðûíêà, íàïðè-
ìåð êàçíà÷åéñêèõ è êîììåð÷åñêèõ âåêñåëåé.
Ñðåäñòâà êàæäîãî âêëàä÷èêà íà ñ÷åòàõ â áàíêàõ, êîòîðûå ÿâëÿþòñÿ
ó÷àñòíèêàìè ñèñòåìû ñòðàõîâàíèÿ âêëàäîâ, çàñòðàõîâàíû íà ñóììó äî
100 000 äîëë. Ìíîãèå èíâåñòîðû èñïîëüçóþò äåïîçèòíûå ñåðòèôèêàòû
äëÿ êðàòêîñðî÷íîãî ðàçìåùåíèÿ ñâîáîäíûõ äåíåæíûõ ñðåäñòâ.
ÊÎÌÌÅÐ×ÅÑÊÈÅ ÂÅÊÑÅËß
Êîììåð÷åñêèå âåêñåëÿ òðóäíîäîñòóïíû äëÿ èíäèâèäóàëüíûõ èíâåñòîðîâ,
îäíàêî îíè àêòèâíî èíâåñòèðóþò â ýòè áóìàãè íå íàïðÿìóþ, ÷åðåç ôîíäû
äåíåæíîãî ðûíêà. Ïîíèìàíèå ñóòè êîììåð÷åñêèõ âåêñåëåé ïîçâîëèò âàì
îöåíèòü óðîâåíü ðèñêîâ èíâåñòèðîâàíèÿ. Êîììåð÷åñêèå âåêñåëÿ ïðåäñòàâ-
ëÿþò ñîáîé íåîáåñïå÷åííûå êðàòêîñðî÷íûå âåêñåëÿ, ýìèòåíòàìè êîòîðûõ
âûñòóïàþò êðóïíåéøèå è íàèáîëåå êðåäèòîñïîñîáíûå ôèíàíñîâûå è íå-
ôèíàíñîâûå êîìïàíèè, èñïîëüçóþùèå äàííûé èíñòðóìåíò â êà÷åñòâå èñ-
òî÷íèêà ôèíàíñèðîâàíèÿ. Êîììåð÷åñêèå âåêñåëÿ ïðîäàþòñÿ ñ äèñêîíòîì
ê íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè, è èìåþò ñðîê ïîãàøåíèÿ îò íåñêîëüêèõ äíåé äî
270 äíåé. Íîìèíàë ýòèõ áóìàã âàðüèðóåòñÿ îò 5000 äî 5 ìëí äîëë.
Êîììåð÷åñêèå âåêñåëÿ ïîêóïàþòñÿ èíâåñòîðàìè ÷åðåç äèëåðîâ èëè
íàïðÿìóþ ó ýìèòåíòîâ. Äèëåðû ïîêóïàþò êîììåð÷åñêèå âåêñåëÿ è íå-
çàìåäëèòåëüíî ïåðåïðîäàþò èõ â áîëüøèõ îáúåìàõ èíñòèòóöèîíàëüíûì
èíâåñòîðàì ñ îòíîñèòåëüíî íåáîëüøîé íàöåíêîé (1/8% ãîäîâûõ) (Ñòèãóì
è Ôàáîööè, ñ. 53). Äàæå åñëè íåêîòîðûå èíâåñòîðû èìåþò äîñòàòî÷íûé
êàïèòàë äëÿ ïðèîáðåòåíèÿ ýòèõ áóìàã (îò 150 000 äîëë.), îíè íå ñìîãóò
ïðèîáðåñòè èõ ó äèëåðîâ, ïîñêîëüêó â ñîîòâåòñòâèè ñ òðåáîâàíèÿìè SEC
êîììåð÷åñêèå âåêñåëÿ ìîãóò áûòü ïðîäàíû òîëüêî êâàëèôèöèðîâàííûì
èíâåñòîðàì, à äèëåðû íå îòíîñÿò ÷àñòíûõ èíâåñòîðîâ ê ýòîé êàòåãîðèè.
Â êîíå÷íîì ñ÷åòå ýòè áóìàãè ïîïàäàþò ê ÷àñòíûì èíâåñòîðàì ÷åðåç áðî-
êåðîâ, êîòîðûå ïðîäàþò âåêñåëÿ íåáîëüøèìè ïàêåòàìè (îò 25 000 äîëë.)
è ïîëó÷àþò êîìèññèþ îò ïðîäàæè. Êîìèññèÿ ïðè íåáîëüøîé ñòîèìîñòè
ïîêóïêè ìîæåò îêàçàòüñÿ äîâîëüíî âûñîêîé (Ñòèãóì è Ôàáîööè, ñ. 58).
Èíäèâèäóàëüíûå èíâåñòîðû ìîãóò ïðèîáðåòàòü êîììåð÷åñêèå âåêñå-
ëÿ â íåáîëüøèõ îáúåìàõ (íà ñóììó îò 25 000 äîëë.) íàïðÿìóþ ó ýìèòåí-
òîâ. Îáðàòèâøèñü ïèñüìåííî èëè ïî òåëåôîíó â èçâåñòíûå ôèíàíñîâûå
êîìïàíèè, íàïðèìåð General Motors Acceptance Corp. (GMAC), Chrysler
Financial Corp., Sears, ìîæíî óçíàòü óñëîâèÿ îáðàùåíèÿ, ïðîöåíòíûå
ñòàâêè è ñðîêè ïîãàøåíèÿ èõ âåêñåëåé.
Êîììåð÷åñêèå âåêñåëÿ òàêæå ìîæíî ïðèîáðåñòè ÷åðåç áàíêè, êîòî-
ðûå âçèìàþò êîìèññèîííûå çà ñâîè óñëóãè.
150 ÃËÀÂÀ 5
ÁÀÍÊÎÂÑÊÈÅ ÀÊÖÅÏÒÛ
Áàíêîâñêèå àêöåïòû ÿâëÿþòñÿ íàèìåíåå èçó÷åííûì èç âñåõ êðàòêîñðî÷-
íûõ èíñòðóìåíòîâ äåíåæíîãî ðûíêà, íî ïðè ýòîì îíè ïðåäñòàâëÿþò
ñîáîé õîðîøèé âàðèàíò âëîæåíèÿ äåíåæíûõ ñðåäñòâ èíäèâèäóàëüíûõ
èíâåñòîðîâ. Áàíêîâñêèé àêöåïò ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ïåðåâîäíîé âåê-
ñåëü ñ óñòàíîâëåííûì ñðîêîì äåéñòâèÿ, îáðàùàþùèéñÿ íà ðûíêå, è
øèðîêî èñïîëüçóåòñÿ ïðè ïðîâåäåíèè ýêñïîðòíî-èìïîðòíûõ òîðãîâûõ
îïåðàöèé. Íàïðèìåð, åñëè èìïîðòåð æåëàåò îïëàòèòü òîâàð íå ïî ôàê-
òó åãî îòãðóçêè îòïðàâèòåëåì, à ïî ôàêòó åãî ïîëó÷åíèÿ, òî îí ìîæåò
ïðîâåñòè îïëàòó òîâàðà â ñâîåì áàíêå ñ óêàçàíèåì òîãî, ÷òî äåíüãè
îòïðàâèòåëþ ãðóçà äîëæíû áûòü ïåðå÷èñëåíû òðè èëè øåñòü ìåñÿöåâ
ñïóñòÿ. Åñëè ýêñïîðòåð íå õî÷åò æäàòü íàñòóïëåíèÿ äàòû îïëàòû, îí
ìîæåò ïîëó÷èòü â áàíêå àêöåïòîâàííûé âåêñåëü, êîòîðûé ìîæåò áûòü
ïðîäàí èíâåñòîðàì ñ äèñêîíòîì ê íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè äîëãîâîãî
îáÿçàòåëüñòâà. Ïðè ïîãàøåíèè ýòîé öåííîé áóìàãè èíâåñòîð ïîëó÷àåò
íîìèíàëüíóþ ñóììó àêöåïòà. ×àùå âñåãî â ðîëè ïîêóïàòåëåé äàííîãî
âèäà öåííûõ áóìàã âûñòóïàþò öåíòðàëüíûå áàíêè, à íå èíäèâèäóàëü-
íûå èíâåñòîðû, ïîñêîëüêó íà ýòîì ðûíêå îáðàùàþòñÿ áîëüøèå îáúåìû
äåíåæíûõ ñðåäñòâ. Äîõîäíîñòü áàíêîâñêèõ àêöåïòîâ â öåëîì íåñêîëü-
êî íèæå, ÷åì ó êîììåð÷åñêèõ âåêñåëåé è äåïîçèòíûõ ñåðòèôèêàòîâ.
Èíäèâèäóàëüíûå èíâåñòîðû ìîãóò îáðàòèòüñÿ â êðóïíûå êîììåð÷åñêèå
áàíêè è ê äèëåðàì, êîòîðûå çàíèìàþòñÿ ïðîäàæåé áàíêîâñêèõ àêöåï-
òîâ, ÷òîáû óçíàòü, êàêèå èç ýòèõ áóìàã äîñòóïíû äëÿ èíâåñòèðîâàíèÿ.
Ìèíèìàëüíàÿ ñóììà èíâåñòèöèé â ýòîì ñëó÷àå îáû÷íî ñîñòàâëÿåò îò
25 000 äî 1 ìëí äîëë.
Èíäèâèäóàëüíûå èíâåñòîðû âëàäåþò áàíêîâñêèìè àêöåïòàìè ãëàâ-
íûì îáðàçîì îïîñðåäîâàííî, ò.å. ÷åðåç èíâåñòèöèè âî âçàèìíûå ôîíäû
ÑÎÃËÀØÅÍÈß ÐÅÏÎ
Ñîãëàøåíèå ÐÅÏÎ ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé äîãîâîð, ïî êîòîðîìó îäíà ñòî-
ðîíà ïðîäàåò öåííûå áóìàãè äðóãîé ñòîðîíå è îäíîâðåìåííî îáÿçóåòñÿ
âûêóïèòü èõ îáðàòíî ïî óñòàíîâëåííîé öåíå â áóäóùåì. Ïðåäìåòîì äàí-
íîãî ñîãëàøåíèÿ ÷àùå âñåãî âûñòóïàþò ïðàâèòåëüñòâåííûå öåííûå áóìà-
ãè ÑØÀ. Ñðîê îáðàòíîãî âûêóïà óñòàíàâëèâàåòñÿ ïî ñîãëàøåíèþ ñòîðîí
ñäåëêè, íî â áîëüøèíñòâå ñëó÷àåâ ñîñòàâëÿåò âñåãî íåñêîëüêî äíåé.
Ïðîöåíòíûé äîõîä ñêëàäûâàåòñÿ çà ñ÷åò ðàçíèöû ìåæäó öåíîé ïðî-
äàæè è öåíîé âûêóïà ÐÅÏÎ è îáëàãàåòñÿ íàëîãàìè íà ôåäåðàëüíîì
óðîâíå, óðîâíÿõ øòàòîâ è ìóíèöèïàëèòåòîâ. Ñòàâêà äîõîäíîñòè íå
ïóáëèêóåòñÿ, ïîñêîëüêó åå ðàçìåð îïðåäåëÿåòñÿ ïóòåì ïðÿìûõ ïåðå-
ãîâîðîâ ìåæäó ïîêóïàòåëåì è ïðîäàâöîì. Ïðè÷åì ðàçìåð ñòàâêè ÐÅÏÎ
òåñíî ñâÿçàí ñ äîõîäíîñòüþ êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé è ôåäåðàëüíûõ
ôîíäîâ. Çàìåòèì, ÷òî ñòàâêà ÐÅÏÎ ìîæåò áûòü íèæå ñòàâêè äîõîäíî-
ñòè ôåäåðàëüíûõ ôîíäîâ, òàê êàê ïî ñîãëàøåíèþ ÐÅÏÎ èìååòñÿ îáå-
ñïå÷åíèå â âèäå öåííûõ áóìàã. Ýòî íå îçíà÷àåò, ÷òî ñîãëàøåíèÿ ÐÅÏÎ
ÿâëÿþòñÿ áåçðèñêîâûìè èíñòðóìåíòàìè. Â 1982 ã. áðîêåðñêàÿ êîìïàíèÿ
Drysdale Securities îáúÿâèëà äåôîëò ïî ñâîèì îáÿçàòåëüñòâàì ÐÅÏÎ íà
ñóììó îêîëî 4 ìëðä äîëë. Ïîñêîëüêó ñîãëàøåíèÿ ÐÅÏÎ îáåñïå÷åíû
öåííûìè áóìàãàìè, èíâåñòîðàì ñëåäóåò îáðàùàòü âíèìàíèå íà ñëåäó-
þùèå îáñòîÿòåëüñòâà:
ñïîñîáíîñòü çàåìùèêà ïîãàñèòü çàäîëæåííîñòü;
íà òî, ÷òî ñóììà çàéìà íå äîëæíà ïðåâûøàòü ñòîèìîñòè öåí-
íûõ áóìàã â îáåñïå÷åíèè, òàê êàê â ñëó÷àå äåôîëòà ïðîäàâöà èí-
âåñòîðû ïîòåðÿþò äåíüãè. (Âîçíèêàåò âîïðîñ: ïî êàêîé ïðè÷èíå
÷àñòíûå èëè èíñòèòóöèîíàëüíûå èíâåñòîðû õîòÿò èíâåñòèðîâàòü
èìåííî â ñîãëàøåíèÿ ÐÅÏÎ, à íå â çàëîãîâûå öåííûå áóìàãè?);
ïåðâîå ïðåèìóùåñòâî ÐÅÏÎ ñîñòîèò â òîì, ÷òî ñðîê ïîãàøåíèÿ
ìîæåò áûòü óñòàíîâëåí ïðîèçâîëüíî â ñîîòâåòñòâèè ñ ïîòðåáíî-
ñòÿìè èíâåñòîðà;
ñîãëàøåíèÿ ÐÅÏÎ ïîçâîëÿþò óñòðàíèòü ðèñê óáûòêîâ èç-çà âîëà-
òèëüíîñòè öåí áóìàã, ëåæàùèõ â îáåñïå÷åíèè. Ïðîäàâöû ïî ñîãëà-
øåíèþ ÐÅÏÎ ìîãóò ðåàëèçîâàòü ïîëó÷åííûå â îáåñïå÷åíèå öåííûå
áóìàãè, åñëè áóäóò èìåòü ïîòðåáíîñòü â äåíåæíûõ ñðåäñòâàõ, îäíà-
êî ýòîò âàðèàíò èìååò ñâîè íåäîñòàòêè. Åñëè ðûíî÷íàÿ ñòîèìîñòü
öåííûõ áóìàã îïóñêàåòñÿ íèæå öåíû èõ ïðèîáðåòåíèÿ, òî ïðè ïðî-
äàæå âëàäåëåö ýòèõ áóìàã íåñåò óáûòêè. Ïîêóïàòåëü ñîãëàøåíèÿ
ÐÅÏÎ â ñâîþ î÷åðåäü èçáåãàåò ðèñêîâ è çàùèùåí îò êîëåáàíèé
öåíû çà ñ÷åò óñòàíîâëåíèÿ ôèêñèðîâàííîé öåíû âûêóïà.
Áîëüøèíñòâî ó÷àñòíèêîâ ðûíêà ÐÅÏÎ — äèëåðû, êîðïîðàöèè è ôè-
íàíñîâûå èíñòèòóòû. Ê ñîæàëåíèþ, èç-çà âûñîêîãî ïîðîãà ìèíèìàëüíîé
ñóììû ñäåëêè (îò 1 ìëí äîëë.) ëèøü íåìíîãèå èíäèâèäóàëüíûå èíâåñòî-
ðû ìîãóò èñïîëüçîâàòü íàïðÿìóþ ýòîò èíñòðóìåíò äåíåæíîãî ðûíêà.
Òàêèì îáðàçîì, èíñòðóìåíòû äåíåæíîãî ðûíêà ïîçâîëÿþò èíâåñòî-
ðàì ïîëó÷àòü äîõîäû îò âðåìåííî ñâîáîäíûõ äåíåæíûõ ñðåäñòâ â îò-
ëè÷èå îò ðàçìåùåíèÿ ñðåäñòâ íà áåñïðîöåíòíûõ èëè íèçêîäîõîäíûõ
áàíêîâñêèõ ñ÷åòàõ. Îäíàêî ñòîèò îòìåòèòü, ÷òî â äîëãîñðî÷íîì ïåðèî-
äå âëîæåíèÿ â êðàòêîñðî÷íûå öåííûå áóìàãè äåíåæíîãî ðûíêà íå îáå-
ñïå÷èâàþò äîñòàòî÷íóþ çàùèòó îò èíôëÿöèè.
Âçàèìíûå ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà

èëè îòäåëüíûå öåííûå áóìàãè?
×òî âûãîäíåå: èíâåñòèðîâàòü âî âçàèìíûå ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà èëè
â îòäåëüíûå öåííûå áóìàãè ýòîãî ðûíêà, òàêèå êàê êàçíà÷åéñêèå âåê-
ñåëÿ, äåïîçèòíûå ñåðòèôèêàòû, áàíêîâñêèå àêöåïòû è êîììåð÷åñêèå
152 ÃËÀÂÀ 5
âåêñåëÿ? Òàáëèöà 5-6 ïîêàçûâàåò ïðåèìóùåñòâà âçàèìíûõ ôîíäîâ ïî

ñðàâíåíèþ ñ îòäåëüíûìè èíñòðóìåíòàìè äåíåæíîãî ðûíêà.
Ïàè ôîíäîâ äåíåæíîãî ðûíêà èìåþò ôèêñèðîâàííóþ öåíó, è âñëåä-
ñòâèå ýòîãî èõ çíà÷èòåëüíîå ïðåèìóùåñòâî ñîñòîèò â òîì, ÷òî îíè ìîãóò
áûòü êóïëåíû è ïðîäàíû áåç êàêèõ-ëèáî íàëîãîâûõ ïîñëåäñòâèé. Ïî-
êóïêà è ïðîäàæà îòäåëüíûõ öåííûõ áóìàã äåíåæíîãî ðûíêà íå âñåãäà
íàñòîëüêî æå ïðîñòû, êàê àíàëîãè÷íûå ñäåëêè ñ ïàÿìè âçàèìíûõ ôîí-
äîâ. Êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ ÿâëÿþòñÿ âûñîêîëèêâèäíûì èíñòðóìåíòîì,
îäíàêî èõ ðåàëèçàöèÿ íà âòîðè÷íîì ðûíêå çàéìåò íå ìåíåå òðåõ äíåé.
ÒÀ Á Ë È Ö À 5 - 6
Âçàèìíûå ôîíäû äåíåæíîãî ðûíêà èëè îòäåëüíûå öåííûå áóìàãè?
Âçàèìíûå Îòäåëüíûå
ôîíäû öåííûå áóìàãè
Ïðîñòîòà îòêðûòèÿ ñ÷åòà Äà Íåò, çà èñêëþ÷åíèåì äåïîçèòíûõ ñåð-
òèôèêàòîâ è êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé
Âûñîêàÿ ëèêâèäíîñòü Äà Êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ
Ïîòåðè ïðè äîñðî÷íîì Íåò Äà
ïîãàøåíèè
Âûñîêèé óðîâåíü äîõîäíîñòè Íåò Äà
Åùå îäíèì âàæíûì ïðåèìóùåñòâîì èíâåñòèðîâàíèÿ â ïàè ôîíäîâ

äåíåæíîãî ðûíêà, à íå â îòäåëüíûå èíñòðóìåíòû, ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî ïðè
íåîáõîäèìîñòè ðåàëèçîâàòü àêòèâû è ïîëó÷èòü äåíåæíûå ñðåäñòâà äî
íàñòóïëåíèÿ ñðîêà ïîãàøåíèÿ öåííûõ áóìàã ìîæíî áåç ïîòåðè èíâåñòè-
ðîâàííîãî êàïèòàëà. Â ñëó÷àå ñ êàçíà÷åéñêèìè âåêñåëÿìè — íàèáîëåå
ëèêâèäíûìè öåííûìè áóìàãàìè äåíåæíîãî ðûíêà — êîëåáàíèÿ ñòîè-
ìîñòè îñíîâíîãî êàïèòàëà âîçìîæíû âñëåäñòâèå êîëåáàíèé ðûíî÷íûõ
ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Äðóãèå, ìåíåå ëèêâèäíûå öåííûå áóìàãè íå âñåãäà
ïðîñòî ðåàëèçîâàòü. Ïðîäàæà äåïîçèòíûõ ñåðòèôèêàòîâ äî íàñòóïëå-
íèÿ ñðîêà èõ ïîãàøåíèÿ ñîïðîâîæäàåòñÿ ïîòåðÿìè ïðîöåíòíîãî äîõîäà.
Åäèíñòâåííûé íåäîñòàòîê âçàèìíûõ ôîíäîâ äåíåæíîãî ðûíêà ñî-
ñòîèò â òîì, ÷òî âðåìÿ îò âðåìåíè îòäåëüíûå öåííûå áóìàãè ýòîãî ðûí-
êà ïîçâîëÿþò ïîëó÷àòü áîëåå âûñîêóþ äîõîäíîñòü. Ñëåäóåò ïîìíèòü,
÷òî êðàòêîñðî÷íûå öåííûå áóìàãè äåíåæíîãî ðûíêà ñëóæàò äëÿ íå-
ïðîäîëæèòåëüíîãî ðàçìåùåíèÿ ñðåäñòâ ðåçåðâíûõ ôîíäîâ è âðåìåííî
ñâîáîäíîé íàëè÷íîñòè, à íå äëÿ èíâåñòèðîâàíèÿ îñíîâíîé ÷àñòè âàøèõ
ñðåäñòâ. Íèçêîäîõîäíûå èíñòðóìåíòû ýòîãî ðûíêà íå äîëæíû ñîñòàâ-
ëÿòü îñíîâó âàøåãî èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ.
Â òàáë. 5-7 ïðèâåäåíû ïðåèìóùåñòâà è íåäîñòàòêè îòäåëüíûõ öåí-
íûõ áóìàã äåíåæíîãî ðûíêà.
ÒÀ Á Ë È Ö À 5 - 7
Õàðàêòåðèñòèêè îòäåëüíûõ öåííûõ áóìàã äåíåæíîãî ðûíêà

Òèï öåííîé
Ïðåèìóùåñòâà Íåäîñòàòêè
áóìàãè
Ôîíäû Ëåãêî èíâåñòèðîâàòü è âûâåñòè äå- Ïðîöåíòíûé äîõîä îáëàãàåòñÿ
äåíåæíîãî íåæíûå ñðåäñòâà íàëîãàìè íà âñåõ óðîâíÿõ
ðûíêà Ïîêóïêà ïàåâ çàíèìàåò íå áîëåå Äîõîäíîñòü íèæå, ÷åì ïî îò-
òðåõ äíåé äåëüíûì öåííûì áóìàãàì äå-
Áîëåå âûñîêàÿ äîõîäíîñòü, ÷åì ïî íåæíîãî ðûíêà
ñáåðåãàòåëüíûì ñ÷åòàì
Áûñòðîå ïîãàøåíèå ïàåâ
Êàçíà÷åéñêèå Îòñóòñòâèå êðåäèòíûõ ðèñêîâ (ðèñêà Äîõîäíîñòü ìîæåò áûòü íèæå,
âåêñåëÿ äåôîëòà) ÷åì ïî äðóãèì êðàòêîñðî÷íûì
Øèðîêèé äèàïàçîí ñðîêîâ ïîãàøåíèÿ öåííûì áóìàãàì
Îòñóòñòâèå êîìèññèé ïðè ïîêóïêå
íàïðÿìóþ ó ýìèòåíòà
Ïðîöåíòíûé äîõîä íå îáëàãàåòñÿ íà-
ëîãàìè øòàòà è ìåñòíûìè íàëîãàìè
Ðàçâèòûé âòîðè÷íûé ðûíîê
Äåïîçèòíûå Óðîâåíü äîõîäíîñòè âûøå, ÷åì ïðè Ïîòåðÿ ïðîöåíòíîãî äîõîäà ïðè
ñåðòèôèêàòû èíâåñòèöèÿõ âî âçàèìíûå ôîíäû äîñðî÷íîì ïîãàøåíèè
äåíåæíîãî ðûíêà Âòîðè÷íûé ðûíîê ñóùåñòâóåò
Áàíêîâñêèå äåïîçèòíûå ñåðòèôèêà- òîëüêî äëÿ îáîðîòíûõ äåïîçèò-
òû ïîäïàäàþò ïî äåéñòâèå ñèñòåìû íûõ ñåðòèôèêàòîâ
ñòðàõîâàíèÿ âêëàäîâ
Êîììåð÷å- Áîëåå âûñîêèé óðîâåíü äîõîäíîñòè, Òðóäíîäîñòóïíû äëÿ ÷àñòíûõ
ñêèå ÷åì ïî êàçíà÷åéñêèì âåêñåëÿì ñ èíâåñòîðîâ
âåêñåëÿ àíàëîãè÷íûìè ñðîêàìè ïîãàøåíèÿ Âûñîêàÿ íîìèíàëüíàÿ ñòîèìîñòü
Ïðîöåíòíûé äîõîä îáëàãàåòñÿ
íàëîãàìè íà âñåõ óðîâíÿõ
Íå èìåþò âòîðè÷íîãî ðûíêà
Áàíêîâñêèå Áîëåå âûñîêèé óðîâåíü äîõîäíîñòè, Òðóäíîäîñòóïíû äëÿ ÷àñòíûõ
àêöåïòû ÷åì ïî êàçíà÷åéñêèì âåêñåëÿì ñ àíà- èíâåñòîðîâ
ëîãè÷íûìè ñðîêàìè ïîãàøåíèÿ Âûñîêàÿ íîìèíàëüíàÿ ñòîèìîñòü
Íàëè÷èå âòîðè÷íîãî ðûíêà (îò 25 000 äî 1 ìëí äîëë.)
Ñîãëàøåíèÿ Øèðîêèé äèàïàçîí ñðîêîâ ïîãàøå- Íåäîñòóïíû äëÿ èíäèâèäóàëüíûõ
ÐÅÏÎ íèÿ èíâåñòîðîâ èç-çà âûñîêîé íîìè-
íàëüíîé ñòîèìîñòè (îò 1 ìëí äîëë.)
Ôàåðáåð Ý. (Faerber E.) Âñå îá îáëèãàöèÿõ è âçàèìíûõ ôîíäàõ îáëèãàöèé
(All About Bonds and Bond Mutual Funds). New York: McGraw-Hill, 2000.
Øóëüö Ý. Ý. (Schultze E. E.) Ðàçìåùåíèå âðåìåííî ñâîáîäíûõ äåíåæíûõ
ñðåäñòâ ìîæåò áûòü äîõîäíûì (Parking Places for Cash can be Costly) // Wall
Street Journal. 1998. 10 èþëÿ Ñ. C1.
Ñòèãóì Ì., Ôàáîööè Ô. (Stigum M., Fabozzi F.) Ñïðàâî÷íèê Äîó Äæîíñà
ïî èíâåñòèöèÿì â îáëèãàöèè è èíñòðóìåíòû äåíåæíîãî ðûíêà (Dow Jones Guide
to Bond and Money Market Investments) // Homewood IL: Dow Jones-Irwin, 1987.
ÃËÀ ÂÀ 6
Îáûêíîâåííûå
è ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè
×òî òàêîå îáûêíîâåííûå àêöèè è ÷åì îíè ìîãóò áûòü ïîëåçíû
Îñîáåííîñòè îáûêíîâåííûõ àêöèé
Äèâèäåíäû
Âèäû îáûêíîâåííûõ àêöèé
Ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè
×ÒÎ ÒÀÊÎÅ ÎÁÛÊÍÎÂÅÍÍÛÅ ÀÊÖÈÈ

È ×ÅÌ ÎÍÈ ÌÎÃÓÒ ÁÛÒÜ ÏÎËÅÇÍÛ
Çà ñâîþ èñòîðèþ ôîíäîâûé ðûíîê âèäåë íåìàëî áóìîâ è îáâàëîâ.
Ñàìûé ïîñëåäíèé «ìåäâåæèé» òðåíä (äëèòåëüíûé ïåðèîä ñíèæåíèÿ
ðûíêà) íà÷àëñÿ â ìàðòå 2000 ã. è ïðîäîëæàëñÿ äî 2002 ã. Ïðåäûäó-
ùèé òðåõëåòíèé ïåðèîä ñïàäà íàáëþäàëñÿ 60 ëåò íàçàä. Íà ýòîò ðàç
íàèáîëüøèå ïîòåðè ïîíåñ ôîíäîâûé èíäåêñ NASDAQ Composite, ïî-
ñêîëüêó â åãî ñîñòàâ âõîäèò ìíîæåñòâî àêöèé êîìïàíèé, ðàáîòàþùèõ â
ñôåðå âûñîêèõ òåõíîëîãèé, à òàêæå èíòåðíåò-êîìïàíèé. Çíà÷åíèå èí-
äåêñà NASDAQ ñíèçèëîñü íà 31,5% â 2002 ã. è íà 73,6% â ìàðòå 2000 ã.
Ñóììàðíàÿ êàïèòàëèçàöèÿ ôîíäîâîãî ðûíêà ÑØÀ (îáùàÿ ðûíî÷íàÿ
ñòîèìîñòü àêöèé âñåõ ïóáëè÷íûõ êîìïàíèé), êîòîðàÿ ïî ñîñòîÿíèþ íà
ìàðò 2000 ã. ñîñòàâëÿëà îêîëî 17 òðëí äîëë., ê êîíöó 2002 ã. ñîêðàòè-
ëàñü äî 10 òðëí äîëë. (Áðàóíèíã, ñ. R1). Àêöèè êîìïàíèé, ðàáîòàþùèõ
â áîëåå êîíñåðâàòèâíûõ îòðàñëÿõ ýêîíîìèêè, â ýòîò ïåðèîä òàêæå ïî-
íåñëè óáûòêè, îäíàêî íå ñòîëü çíà÷èòåëüíûå. Èíäåêñ Äîó Äæîíñà óïàë
íà 15,01% â 2002 ã. è íà 28,8% â öåëîì çà òðåõëåòíèé ïåðèîä ïàäåíèÿ.
Îäíîé èç ïðè÷èí âîçíèêíîâåíèÿ «ìåäâåæüåãî» òðåíäà íà ôîíäîâîì
ðûíêå ñòàëà ÷ðåçìåðíàÿ ïåðåîöåíåííîñòü àêöèé ìíîãèõ êîìïàíèé. Ìíî-
Îáûêíîâåííûå è ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè 155
ãèå âûñîêîòåõíîëîãè÷íûå è èíòåðíåò-êîìïàíèè ñóùåñòâîâàëè òîëüêî

çà ñ÷åò íàëè÷èÿ èíòåðåñíîé èäåè. Íî äàæå åñëè èì óäàâàëîñü ïðîäàâàòü
ñâîè òîâàðû è óñëóãè, îíè, ê ñîæàëåíèþ, íå ìîãëè îáåñïå÷èòü ïîëó-
÷åíèå ðåãóëÿðíîé ïðèáûëè. Â ñâÿçè ñ ýòèì äëÿ îöåíêè òàêèõ êîìïàíèé
áûëè ðàçðàáîòàíû íîâûå ìåòîäû èçìåðåíèÿ. Åñëè òðàäèöèîííûå ìîäå-
ëè îöåíêè, êîòîðûå îïèðàëèñü íà ïîêàçàòåëè ïðèáûëè, óêàçûâàëè íà
ïåðåîöåíåííîñòü àêöèé ìîëîäûõ êîìïàíèé, òî íîâûå ìîäåëè, îñíîâàí-
íûå íà ïîêàçàòåëÿõ ïðîäàæ, âûçâàëè ó èíâåñòîðîâ ýéôîðèþ, êîòîðàÿ
ñòàëà ïèòàòåëüíîé ñðåäîé äëÿ ðàçäóâàíèÿ «ìûëüíîãî ïóçûðÿ». Äàæå
òå, êòî íèêîãäà íå çàíèìàëñÿ èíâåñòèðîâàíèåì, áðîñèëèñü íà ôîíäîâûé
ðûíîê, îñîáåííî íå ðàçáèðàÿñü â òîì, ÷åì çàíèìàëèñü êîìïàíèè.
«Ìåäâåæèé» ðûíîê âñåõ ìíîãîìó íàó÷èë. Âî-ïåðâûõ, îí óêàçàë,
÷òî íåîáõîäèìî ðàçîáðàòüñÿ, ÷åì îäíè àêöèè îòëè÷àþòñÿ îò äðóãèõ
è êàêóþ âûãîäó îíè ìîãóò ïðèíåñòè èíâåñòîðó. Âî-âòîðûõ, îí ïðî-
äåìîíñòðèðîâàë âàæíîñòü ôóíäàìåíòàëüíîé îöåíêè êîìïàíèé. Ïîèñê
íåäîîöåíåííûõ êîìïàíèé — íåïðîñòîå äåëî, îäíàêî ïîêóïêà àêöèé ïî
çàâûøåííîé ñòîèìîñòè — âåðíûé ñïîñîá ïîòåðÿòü äåíüãè.
ÎÑÎÁÅÍÍÎÑÒÈ ÎÁÛÊÍÎÂÅÍÍÛÕ ÀÊÖÈÉ

Ðàçëè÷àþò äâà òèïà àêöèé: îáûêíîâåííûå è ïðèâèëåãèðîâàííûå. È òå è
äðóãèå ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé ïðàâî ñîáñòâåííîñòè íà ñîîòâåòñòâóþùóþ
äîëþ êîìïàíèè-ýìèòåíòà. Âëàäåëüöû ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé èìå-
þò ïðåèìóùåñòâî ïåðåä âëàäåëüöàìè îáûêíîâåííûõ àêöèé ïðè âûïëàòå
äèâèäåíäîâ, à òàêæå ïðè ðàñïðåäåëåíèè àêòèâîâ â ñëó÷àå ëèêâèäàöèè
êîìïàíèè. Ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè ïîäðîáíî îïèñàíû â ýòîé ãëàâå
íèæå. Âëàäåëüöû îáûêíîâåííûõ àêöèé èìåþò ïðàâî ãîëîñà ïðè ïðè-
íÿòèè ðåøåíèé íà ñîáðàíèÿõ àêöèîíåðîâ è íåñóò ãëàâíûå ðèñêè, ñâÿ-
çàííûå ñ ôèíàíñîâûì ïîëîæåíèåì êîìïàíèè. Â ñëó÷àå áàíêðîòñòâà
èíòåðåñû âëàäåëüöåâ îáûêíîâåííûõ àêöèé ó÷èòûâàþòñÿ â ïîñëåäíþþ
î÷åðåäü (ïîñëå óäîâëåòâîðåíèÿ òðåáîâàíèé äåðæàòåëåé îáëèãàöèé è
ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé). Îòâåòñòâåííîñòü àêöèîíåðîâ îãðàíè÷åíà
ðàçìåðîì èõ èíâåñòèöèé. Òàêæå âëàäåëüöû îáûêíîâåííûõ àêöèé èìåþò
ïðàâî íà ïîëó÷åíèå äèâèäåíäîâ òîëüêî ïîñëå òîãî, êàê áóäóò âûïîëíå-
íû âñå ôèíàíñîâûå îáÿçàòåëüñòâà êîìïàíèè-ýìèòåíòà.
Âû ìîæåòå âîñïîëüçîâàòüñÿ ñëåäóþùèìè âîçìîæíîñòÿìè, êîòîðûå
ïðåäîñòàâëÿåò èíâåñòèðîâàíèå â àêöèè:
ñáåðåæåíèå êàïèòàëà;
ïðèðîñò êàïèòàëà;
ïîëó÷åíèå ðåãóëÿðíîãî äîõîäà (òîëüêî ïî àêöèÿì, ïî êîòîðûì
ïðîèçâîäèòñÿ âûïëàòà äèâèäåíäîâ).
Âíîâü îáðàçóåìàÿ êîìïàíèÿ ðàçìåùàåò ñðåäè àêöèîíåðîâ ñâîè
àêöèè, ïðèâëåêàÿ òàêèì îáðàçîì èíâåñòèöèè. Åñëè äëÿ äàëüíåéøåãî
ðîñòà êîìïàíèÿ íóæäàåòñÿ â íîâûõ èñòî÷íèêàõ ôèíàíñèðîâàíèÿ, îíà
156 ÃËÀÂÀ 6
ìîæåò ïðèáåãíóòü ê âûïóñêó äîïîëíèòåëüíûõ àêöèé. Äðóãèì èñòî÷-

íèêîì ïðèâëå÷åíèÿ äîïîëíèòåëüíûõ ñðåäñòâ ÿâëÿåòñÿ ýìèññèÿ îáëèãà-
öèé. Èíâåñòîðû ïðèîáðåòàþò îáûêíîâåííûå àêöèè â öåëÿõ ïîëó÷åíèÿ
äîõîäà. Ïðàâà ñîáñòâåííîñòè íà îáûêíîâåííûå àêöèè óäîñòîâåðÿþòñÿ
ñåðòèôèêàòàìè. Íà ëèöåâîé ñòîðîíå òàêîãî ñåðòèôèêàòà óêàçûâàåò-
ñÿ íàèìåíîâàíèå êîìïàíèè-ýìèòåíòà, íàèìåíîâàíèå âëàäåëüöà àêöèé,
êîëè÷åñòâî ïðèíàäëåæàùèõ åìó àêöèé, ðåãèñòðàöèîííûé íîìåð ñåðòè-
ôèêàòà è íîìèíàëüíàÿ ñòîèìîñòü îäíîé àêöèè. Íà îáîðîòíîé ñòîðîíå
ñåðòèôèêàòà ñîäåðæàòñÿ ïåðåäàòî÷íûå íàäïèñè, êîòîðûå ñîâåðøàþò
äåðæàòåëè àêöèé ïðè ïåðåäà÷å ïðàâà ñîáñòâåííîñòè íîâîìó âëàäåëüöó.
ÄÈÂÈÄÅÍÄÛ
Ñîâåò äèðåêòîðîâ êîìïàíèè ìîæåò ïðèíÿòü ðåøåíèå î âûïëàòå ÷à-
ñòè ïîëó÷åííîé çà îïðåäåëåííûé ïåðèîä ïðèáûëè â âèäå äèâèäåíäîâ.
Â ýòîì ñëó÷àå ïðàâî íà ïîëó÷åíèå âûïëàò èìåþò âñå àêöèîíåðû êîìïà-
íèè ïðîïîðöèîíàëüíî êîëè÷åñòâó ïðèíàäëåæàùèõ èì àêöèé. Åñëè ñîâåò
äèðåêòîðîâ ïðèíÿë ðåøåíèå íå âûïëà÷èâàòü äèâèäåíäû, òî àêöèîíåðû
íå ìîãóò èçìåíèòü ýòî ðåøåíèå. Ïî çàêîíó êîìïàíèè íå îáÿçàíû âû-
ïëà÷èâàòü äèâèäåíäû, äàæå åñëè îíè èìåþò ïðèáûëü è ïðîèçâîäèëè
âûïëàòó äèâèäåíäîâ ðàíåå. Îáÿçàòåëüíîé âûïëàòå ïîäëåæàò òîëüêî
ïðîöåíòû ïî äîëãîâûì îáÿçàòåëüñòâàì êîìïàíèè. Ýòî îáñòîÿòåëüñòâî
ÿâëÿåòñÿ ñóùåñòâåííûì äëÿ èíâåñòîðîâ, êîòîðûå ðàññ÷èòûâàþò íà ïî-
ëó÷åíèå ðåãóëÿðíîãî äîõîäà íà èíâåñòèöèè.
Îáúÿâëåíèå î âûïëàòå äèâèäåíäîâ

Åñëè âû ðàññ÷èòûâàåòå íà ïîëó÷åíèå äèâèäåíäîâ, òî äîëæíû èìåòü
ïðåäñòàâëåíèå î ñëåäóþùèõ äàòàõ:
äàòà îáúÿâëåíèÿ î âûïëàòå äèâèäåíäîâ — ýòî äàòà, â êîòîðóþ
ñîâåò äèðåêòîðîâ îáúÿâëÿåò ðåøåíèå î âûïëàòå äèâèäåíäîâ è îá
èõ ðàçìåðå;
äàòà çàêðûòèÿ ðååñòðà àêöèîíåðîâ — ýòî äàòà, íà êîòîðóþ îïðåäå-
ëÿåòñÿ ñîñòàâ àêöèîíåðîâ êîìïàíèè, èìåþùèõ ïðàâî íà ïîëó÷åíèå
îáúÿâëåííûõ äèâèäåíäîâ. Òàêîå ïðàâî ïðåäîñòàâëÿåòñÿ òîëüêî òåì
àêöèîíåðàì, êîòîðûå âëàäåëè àêöèÿìè ïî ñîñòîÿíèþ íà äàòó çàêðû-
òèÿ ðååñòðà. Åñëè àêöèè áûëè ïðèîáðåòåíû ïîñëå íàñòóïëåíèÿ ýòîé
äàòû, òî èõ âëàäåëåö íå èìååò ïðàâà íà ïîëó÷åíèå äèâèäåíäîâ;
äàòà áåç äèâèäåíäîâ — ýòî äàòà, íàñòóïàþùàÿ çà äâà ðàáî÷èõ äíÿ
äî äàòû çàêðûòèÿ ðååñòðà àêöèîíåðîâ. Íà àêöèè, ïðèîáðåòåííûå
â òå÷åíèå ýòîé äàòû, äèâèäåíäû íå âûïëà÷èâàþòñÿ. Ýòî ñâÿçàíî ñ
òåì, ÷òî ðàñ÷åòû ïî ñäåëêàì ñ îáûêíîâåííûìè àêöèÿìè ïðîèçâî-
äÿòñÿ â òå÷åíèå òðåõ ðàáî÷èõ äíåé. Òàêèì îáðàçîì, åñëè äàòà çà-
êðûòèÿ ðååñòðà ïðèõîäèòñÿ íà ïÿòíèöó, òî äàòîé áåç äèâèäåíäîâ

áóäåò ïðåäøåñòâóþùàÿ åé ñðåäà. Èíâåñòîðû, êóïèâøèå àêöèè âî
âòîðíèê (íàêàíóíå äàòû áåç äèâèäåíäîâ), èìåþò ïðàâî íà ïîëó÷å-
íèå äèâèäåíäîâ, ïîñêîëüêó ðàñ÷åòû ïî èõ ñäåëêå áóäóò çàâåðøåíû
ê äàòå çàêðûòèÿ ðååñòðà àêöèîíåðîâ;
äàòà âûïëàòû äèâèäåíäîâ — ýòî äàòà, ïî íàñòóïëåíèþ êîòîðîé
êîìïàíèÿ ïðîèçâîäèò âûïëàòó äèâèäåíäîâ àêöèîíåðàì.
Îáû÷íî êîìïàíèè ðàñêðûâàþò äèâèäåíäíóþ ïîëèòèêó. È ïîñêîëüêó
èíâåñòîðû î÷åíü âíèìàòåëüíû ê äèâèäåíäíûì âûïëàòàì, èçìåíåíèå èõ
ðàçìåðà ãîðàçäî áîëüøå âëèÿåò íà ðûíî÷íóþ öåíó àêöèé, ÷åì èçìåíå-
íèå ïðèáûëè êîìïàíèè. Ýòî îáúÿñíÿåòñÿ òåì, ÷òî ìåíåäæìåíò êîìïà-
íèè ñîêðàùàåò ðàçìåðà äèâèäåíäîâ òîëüêî â êðàéíåì ñëó÷àå è âûïëà-
÷èâàåò èõ äàæå â óñëîâèÿõ ñíèæåíèÿ ïðèáûëè. Ïðè ýòîì óâåëè÷åíèå
ïðèáûëè êîìïàíèè äàëåêî íå âñåãäà âëå÷åò ìãíîâåííîå óâåëè÷åíèå äè-
âèäåíäîâ, ïîñêîëüêó ÷ëåíû ñîâåòà äèðåêòîðîâ, ïðåæäå ÷åì óâåëè÷èòü
ðàçìåð äèâèäåíäîâ, õîòÿò áûòü óâåðåíû â òîì, ÷òî ôèíàíñîâîå ïîëîæå-
íèå êîìïàíèè ïîçâîëèò ïîääåðæèâàòü äèâèäåíäíûå âûïëàòû íà áîëåå
âûñîêîì óðîâíå.
Èíâåñòîðû, îðèåíòèðóþùèåñÿ íà äèâèäåíäíûå äîõîäû, êàê ïðàâè-
ëî, ïîêóïàþò àêöèè êîìïàíèé, êîòîðûå íà ïðîòÿæåíèè äîëãîãî âðå-
ìåíè ðåãóëÿðíî íàïðàâëÿþò íà âûïëàòó äèâèäåíäîâ ÷àñòü ïîëó÷åííîé
ïðèáûëè. Ýòè êîìïàíèè îáû÷íî èìåþò äàâíþþ èñòîðèþ, à èõ àêöèè
íàçûâàþò àêöèÿìè äîõîäà èëè «ãîëóáûìè ôèøêàìè».
Ìîëîäûå ðàñòóùèå êîìïàíèè â öåëîì óäåðæèâàþò ïðèáûëü íà îä-
íîì óðîâíå, à èõ àêöèè íàçûâàþò àêöèÿìè ðîñòà. Òàêèå àêöèè ïðèâëå-
êàþò èíâåñòîðîâ, çàèíòåðåñîâàííûõ â ïðèðîñòå êàïèòàëà.
Âèäû äèâèäåíäîâ
Íèæå ïðèâåäåíû ðàçëè÷íûå ôîðìû äèâèäåíäîâ:
äèâèäåíäû â äåíåæíîé ôîðìå;
äèâèäåíäû, âûïëà÷èâàåìûå àêöèÿìè, è äðîáëåíèå àêöèé;
äèâèäåíäû, âûïëà÷èâàåìûå èìóùåñòâîì;
îñîáûå âûïëàòû (äîïîëíèòåëüíûå äèâèäåíäû, ðàñïðåäåëåíèå è
îáìåí àêöèé).
ÄÈÂÈÄÅÍÄÛ Â ÄÅÍÅÆÍÎÉ ÔÎÐÌÅ

Äëÿ âûïëàòû äèâèäåíäîâ â äåíåæíîé ôîðìå êîìïàíèè íåîáõîäèìî
èìåòü íå òîëüêî äîñòàòî÷íûé óðîâåíü ïðèáûëè, íî è ñâîáîäíûå äåíåæ-
íûå ñðåäñòâà. Äàæå åñëè ïî äàííûì áóõãàëòåðñêîãî ó÷åòà êîìïàíèÿ
èìååò çíà÷èòåëüíóþ íåðàñïðåäåëåííóþ ïðèáûëü, ýòî åùå íå îçíà÷àåò,
÷òî òàêàÿ êîìïàíèÿ ìîæåò âûïëà÷èâàòü äèâèäåíäû â äåíåæíîé ôîðìå.
Îáúåì èìåþùèõñÿ ó êîìïàíèè äåíåæíûõ ñðåäñòâ íå çàâèñèò îò ðàç-
158 ÃËÀÂÀ 6
ìåðà íåðàñïðåäåëåííîé ïðèáûëè. Êîìïàíèè, íå èìåþùèå ñâîáîäíûõ

äåíåæíûõ ñðåäñòâ, ìîãóò îñòàâàòüñÿ ïðèáûëüíûìè.
Áîëüøèíñòâî àìåðèêàíñêèõ êîìïàíèé âûïëà÷èâàþò ðåãóëÿðíûå äè-
âèäåíäû â äåíåæíîé ôîðìå åæåêâàðòàëüíî, îñòàëüíûå êîìïàíèè ïðî-
èçâîäÿò âûïëàòû 1 ðàç â ïîëãîäà èëè ãîä. Íàïðèìåð, ôàðìàöåâòè÷åñêàÿ
êîìïàíèÿ Johnson&Johnson âûïëà÷èâàåò äèâèäåíäû åæåêâàðòàëüíî, à
McDonald’s — åæåãîäíî. Ïîìèìî ðåãóëÿðíûõ âûïëàò êîìïàíèÿ ìîæåò
îáúÿâèòü î äîïîëíèòåëüíûõ äèâèäåíäàõ. Òàêèå âûïëàòû èìåþò ðàçîâûé
õàðàêòåð. Íàïðèìåð, 15 íîÿáðÿ 2004 ã. êîðïîðàöèÿ Microsoft îáúÿâèëà
î òîì, ÷òî åå àêöèîíåðû ïîìèìî ðåãóëÿðíûõ âûïëàò òàêæå ïîëó÷àò äî-
ïîëíèòåëüíûå äèâèäåíäû â ðàçìåðå 2 äîëë. íà àêöèþ. Ïîëèòèêè âûïëà-
òû äîïîëíèòåëüíûõ äèâèäåíäîâ âìåñòî ïîâûøåíèÿ ðàçìåðà ðåãóëÿðíûõ
âûïëàò ïðèäåðæèâàþòñÿ êîìïàíèè, èìåþùèå íåñòàáèëüíóþ ïðèáûëü.
Òàê, âñÿêèé ðàç, êîãäà äëÿ àâòîìîáèëüíîé ïðîìûøëåííîñòè íàñòóïàëè
õîðîøèå âðåìåíà, êîðïîðàöèÿ General Motors îáúÿâëÿëà î âûïëàòå äî-
ïîëíèòåëüíûõ äèâèäåíäîâ.
ÄÈÂÈÄÅÍÄÛ, ÂÛÏËÀ×ÈÂÀÅÌÛÅ ÀÊÖÈßÌÈ,

È ÄÐÎÁËÅÍÈÅ ÀÊÖÈÉ
Íåêîòîðûå êîìïàíèè ïðåäïî÷èòàþò áåðå÷ü äåíåæíûå ñðåäñòâà, âûïëà-
÷èâàÿ äèâèäåíäû ñîáñòâåííûìè àêöèÿìè. Êîìïàíèè ïðîâîäÿò ðåêàïè-
òàëèçàöèþ ïðèáûëè è âûïóñêàåò íîâûå àêöèè, êîòîðûå íå îêàçûâàþò
âëèÿíèÿ íà àêòèâû è îáÿçàòåëüñòâà êîìïàíèè. Â òàáë. 6-1 ïðèâåäåí
ïðèìåð áàëàíñîâîãî îò÷åòà êîìïàíèè äî è ïîñëå âûïëàòû äèâèäåíäîâ
àêöèÿìè â ðàçìåðå 10% óñòàâíîãî êàïèòàëà.
Âåëè÷èíà ñîáñòâåííîãî êàïèòàëà ñîãëàñíî òàáë. 6-1 îäèíàêîâà êàê äî,
òàê è ïîñëå âûïëàòû äèâèäåíäîâ àêöèÿìè (200 000 äîëë.). Ïåðåðàñïðåäåëå-
íèå êàïèòàëà íå ïîâëèÿëî íà èòîãîâîå çíà÷åíèå. Ýòî ìîãëî áû ïðîèçîéòè
â ðåçóëüòàòå èçìåíåíèÿ ñòîèìîñòè àêöèé. Â äàííîì ñëó÷àå çà ñ÷åò íåðàñ-
ïðåäåëåííîé ïðèáûëè èçìåíèëèñü òîëüêî êîëè÷åñòâî îáûêíîâåííûõ àêöèé
â îáðàùåíèè è ðàçìåð äîáàâî÷íîãî êàïèòàëà. Â ýòîì ïðèìåðå 10 000 äîïîë-
íèòåëüíûõ àêöèé èìåþò ðûíî÷íóþ öåíó 5 äîëë. çà 1 àêöèþ. Ñî ñ÷åòà íåðàñ-
ïðåäåëåííîé ïðèáûëè ñïèñûâàþòñÿ 50 000 äîëë. (5 äîëë.  10 000 àêöèé), èç
íèõ 10 000 äîëë. (10 000 àêöèé  1 äîëë. íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè) óâåëè÷è-
âàåò ñ÷åò «Îáûêíîâåííûå àêöèè», à îñòàâøèåñÿ 40 000 äîëë. (4 äîëë. ïðå-
ìèè ðûíî÷íîé öåíû ê íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè  10 000 àêöèé) ïîïîëíÿþò
ñ÷åò «Äîáàâî÷íûé êàïèòàë».
Ñëåäóåò ïîíèìàòü, ÷òî âûïëàòà äèâèäåíäîâ àêöèÿìè íå ïðèâîäèò ê
àâòîìàòè÷åñêîìó óâåëè÷åíèþ êàïèòàëà àêöèîíåðîâ. Àêöèîíåðû ïîëó-
÷àþò íå äåíüãè, à äîïîëíèòåëüíûå àêöèè. Ïîñêîëüêó àêòèâû è îáÿçà-
òåëüñòâà êîìïàíèè ïðè ýòîì îñòàþòñÿ ïðåæíèìè, ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé
äîëæíà ñíèçèòüñÿ çà ñ÷åò «ðàçáàâëåíèÿ» êàïèòàëà. Â äàííîì ñëó÷àå
ìîæíî ïðèâåñòè àíàëîãèþ ñ ïèðîãîì, êîòîðûé ìîæíî ïîäåëèòü íà äâå,
òðè, ÷åòûðå èëè ñêîëüêî óãîäíî ÷àñòåé, íî åãî ðàçìåð îò ýòîãî íå óâå-
ëè÷èòñÿ. Ïðè âûïëàòå äèâèäåíäîâ àêöèÿìè èõ îáùåå êîëè÷åñòâî â ñîá-
ñòâåííîñòè êàæäîãî àêöèîíåðà óâåëè÷èâàåòñÿ, íî ïðè ýòîì ïðèíàäëå-
æàùàÿ àêöèîíåðàì ïðîïîðöèîíàëüíàÿ äîëÿ ñîáñòâåííîñòè â êîìïàíèè
îñòàåòñÿ ïðåæíåé, à ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé ñíèæàåòñÿ ïðîïîðöèîíàëüíî
óâåëè÷åíèþ êîëè÷åñòâà íàõîäÿùèõñÿ â îáðàùåíèè àêöèé.
ÒÀ Á Ë È Ö À 6 - 1
Îòðàæåíèå âûïëàòû äèâèäåíäîâ àêöèÿìè â áàëàíñîâîì îò÷åòå

êîìïàíèè
Áàëàíñîâûé îò÷åò êîìïàíèè XYZ äî âûïëàòû äèâèäåíäîâ àêöèÿìè

Òåêóùèå àêòèâû 150 000 äîëë. Òåêóùèå îáÿçàòåëüñòâà 100 000 äîëë.
Îñíîâíûå ñðåäñòâà 200 000 Äîëãîñðî÷íûå 50 000
îáÿçàòåëüñòâà
Óñòàâíûé êàïèòàë: îáûêíîâåí- 100 000
íûå àêöèè â îáðàùåíèè
100 000 àêöèé íîìèíàëîì 1 äîëë.
Äîáàâî÷íûé êàïèòàë 30 000
Íåðàñïðåäåëåííàÿ ïðèáûëü 70 000
Èòîãî ñîáñòâåííûé êàïèòàë 200 000
Ñîâîêóïíûå àê- 350 000 äîëë. Ñîâîêóïíûå îáÿçàòåëüñòâà è 350 000 äîëë.
òèâû êàïèòàë
Ïîñëå âûïëàòû äèâèäåíäîâ â ðàçìåðå 10% óñòàâíîãî êàïèòàëà
(ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèè — 5 äîëë.)
Òåêóùèå àêòèâû 150 000 äîëë. Òåêóùèå îáÿçàòåëüñòâà 100 000 äîëë.
Îñíîâíûå ñðåäñòâà 200 000 Äîëãîñðî÷íûå 50 000
îáÿçàòåëüñòâà
Óñòàâíûé êàïèòàë: îáûêíîâåí- 110 000
íûå àêöèè â îáðàùåíèè
110 000 àêöèé íîìèíàëîì 1 äîëë.
Äîáàâî÷íûé êàïèòàë 70 000
Íåðàñïðåäåëåííàÿ ïðèáûëü 20 000
Èòîãî ñîáñòâåííûé êàïèòàë 200 000
Ñîâîêóïíûå 350 000 äîëë. Ñîâîêóïíûå îáÿçàòåëüñòâà è 350 000 äîëë.
àêòèâû êàïèòàë
Îáúåì âûïëàòû äèâèäåíäîâ àêöèÿìè îáû÷íî âûðàæàåòñÿ â ïðî-

öåíòàõ îò îáùåãî êîëè÷åñòâà óæå âûïóùåííûõ àêöèé. Íàïðèìåð, åñëè
êîìïàíèÿ îáúÿâëÿåò î âûïëàòå äèâèäåíäîâ àêöèÿìè â ðàçìåðå 10% è
ïðè ýòîì â îáðàùåíèè óæå íàõîäÿòñÿ 100 000 àêöèé ýòîé êîìïàíèè, òî
ïîñëå âûïëàòû òàêèõ äèâèäåíäîâ îáùåå êîëè÷åñòâî àêöèé óâåëè÷èòñÿ
äî 110 000.
Äðîáëåíèå àêöèé ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ïðîïîðöèîíàëüíîå óâåëè÷å-
íèå êîëè÷åñòâà àêöèé â îáðàùåíèè, êîòîðîå íå âëèÿåò íà ðàçìåð
160 ÃËÀÂÀ 6
àêòèâîâ êîìïàíèè-ýìèòåíòà èëè åå ïðèáûëü. Äðîáëåíèå àêöèé èìååò

ñõîäñòâî ñ âûïëàòîé äèâèäåíäîâ àêöèÿìè, ïîñêîëüêó â ýòîì ñëó÷àå
òàêæå ïðîèñõîäèò ïðîïîðöèîíàëüíîå óâåëè÷åíèå êîëè÷åñòâà âû-
ïóùåííûõ àêöèé, â òî âðåìÿ êàê àêòèâû, îáÿçàòåëüñòâà, óñòàâíûé
êàïèòàë è ïðèáûëü êîìïàíèè îñòàþòñÿ ïðåæíèìè. Ðàçëè÷èÿ ìåæäó
âûïëàòîé äèâèäåíäîâ àêöèÿìè è äðîáëåíèåì àêöèé ÿâëÿþòñÿ ÷èñòî
òåõíè÷åñêèìè.
Ñ òî÷êè çðåíèÿ áóõãàëòåðñêîãî ó÷åòà âûïëàòà äèâèäåíäîâ àêöèÿìè
â ðàçìåðå, ïðåâûøàþùåì 25% êîëè÷åñòâà àêöèé â îáðàùåíèè, ÿâëÿåòñÿ
äðîáëåíèåì àêöèé. Òàêèì îáðàçîì, âûïëàòà äèâèäåíäîâ àêöèÿìè â ðàç-
ìåðå 100% ðàâíîñèëüíà äðîáëåíèþ àêöèé â ïðîïîðöèè 2 : 1 (1 ñóùå-
ñòâóþùàÿ àêöèÿ êîíâåðòèðóåòñÿ â 2 íîâûå àêöèè). Ïðè÷èíîé äðîáëåíèÿ
àêöèé ìîæåò áûòü âûñîêàÿ ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé. Ïðè äðîáëåíèè öåíà
êàæäîé àêöèè ïðîïîðöèîíàëüíî óìåíüøàåòñÿ, ÷òî ïîâûøàåò ïðèâëåêà-
òåëüíîñòü òàêèõ àêöèé äëÿ èíâåñòîðîâ.
Â ñëåäóþùåì ïðèìåðå ïîêàçàíî, ÷òî ïðîèñõîäèò, êîãäà êîìïàíèÿ
îáúÿâëÿåò î äðîáëåíèè («ñïëèòå») àêöèé â ïðîïîðöèè 2 : 1. Åñëè äî
ïðîâåäåíèÿ ïðîöåäóðû äðîáëåíèÿ êîìïàíèÿ èìåëà 1 ìëí àêöèé, ðûíî÷-
íàÿ öåíà êîòîðûõ ñîñòàâëÿëà 50 äîëë. çà 1 àêöèþ, òî ïîñëå äðîáëåíèÿ
â îáðàùåíèè îêàçàëîñü óæå 2 ìëí àêöèé. Ðûíî÷íàÿ öåíà ïîñëåäíèõ
ñíèçèëàñü äî 25 äîëë. çà 1 àêöèþ. Òîò, êòî âëàäåë 100 àêöèÿìè êîìïà-
íèè öåíîé 50 äîëë. äî ïðîâåäåíèÿ ñïëèòà, òåïåðü èìååò 200 àêöèé ïî
öåíå 25 äîëë. êàæäàÿ (50 äîëë. ðàçäåëèòü íà 2). Êîðïîðàöèÿ Microsoft
16 ÿíâàðÿ 2003 ã. îáúÿâèëà î äðîáëåíèè àêöèé â ïðîïîðöèè 2 : 1, êîòî-
ðîå ñîñòîÿëîñü 18 ôåâðàëÿ 2003 ã. Íà çàêðûòèå ïîñëåäíåãî òîðãîâîãî
äíÿ ïåðåä äðîáëåíèåì öåíà àêöèé Microsoft ñîñòàâëÿëà 48,30 äîëë.
çà 1 àêöèþ. Îòêðûòèå ñëåäóþùåãî òîðãîâîãî äíÿ (ïîñëå äðîáëåíèÿ)
ïðîèçîøëî óæå ïî öåíå 24,15 äîëë. çà 1 àêöèþ. Ïðè ýòîì êîëè÷åñòâî
àêöèé, ïðèíàäëåæàùèõ êàæäîìó àêöèîíåðó êîìïàíèè, óäâîèëîñü.
Ïðè íåîáõîäèìîñòè êîìïàíèè ñîâåðøàþò îáðàòíûé ñïëèò (êîíñî-
ëèäàöèþ) — ïðîöåäóðó, îáðàòíóþ äðîáëåíèþ, â ðåçóëüòàòå êîòîðîé
êîëè÷åñòâî íàõîäÿùèõñÿ â îáðàùåíèè àêöèé óìåíüøàåòñÿ. Îáðàòíûé
ñïëèò òàêæå íå îêàçûâàåò âëèÿíèÿ íà àêòèâû êîìïàíèè èëè åå ïðèáûëü.
Åñëè äðîáëåíèå àêöèé óìåíüøàåò èõ öåíó, òî îáðàòíûé ñïëèò, íàïðî-
òèâ, ïðèâîäèò ê ïðîïîðöèîíàëüíîìó óâåëè÷åíèþ èõ ðûíî÷íîé öåíû.
Êîíñîëèäàöèÿ àêöèé òàêæå ìîæåò áûòü âûçâàíà íåîáõîäèìîñòüþ ñî-
îòâåòñòâèÿ ïðàâèëàì ëèñòèíãà íà áèðæàõ è íà ðûíêå NASDAQ. Íàïðè-
ìåð, àêöèè, êîòîðûå òîðãîâàëèñü ïî öåíå 1 äîëë., ïîñëå êîíñîëèäàöèè
â ïðîïîðöèè 1 : 10 áóäóò ñòîèòü óæå 10 äîëë. Êîëè÷åñòâî àêöèé â îá-
ðàùåíèè ïîñëå òàêîãî êîðïîðàòèâíîãî äåéñòâèÿ ñîêðàòèòñÿ â 10 ðàç.
Êîìïàíèÿ AT&T 19 íîÿáðÿ 2002 ã. îñóùåñòâèëà îáðàòíûé ñïëèò ñâîèõ
àêöèé â ïðîïîðöèè 1 : 5.
Â òàáë. 6-2 ïîêàçàíî, ïîëó÷àþò ëè àêöèîíåðû êàêèå-ëèáî ïðåèìó-
ùåñòâà îò äðîáëåíèÿ èëè âûïëàòû äèâèäåíäîâ àêöèÿìè.
ÒÀ Á Ë È Ö À 6 - 2
Êàêîâû ïðåèìóùåñòâà àêöèîíåðîâ îò äðîáëåíèÿ èëè âûïëàòû

äèâèäåíäîâ àêöèÿìè?
Åñëè äðîáëåíèå è âûïëàòà äèâèäåíäîâ àêöèÿìè íå óâåëè÷èâàþò àêöèîíåðíîãî êàïè-

òàëà, òî çà÷åì â òàêîì ñëó÷àå êîìïàíèè ïðîâîäÿò äàííûå äåéñòâèÿ íåñÿ ïðè ýòîì
ðàñõîäû íà âûïóñê àêöèé?
Ïåðâîå ïðåèìóùåñòâî îò âûïëàòû äèâèäåíäîâ àêöèÿìè äëÿ êîìïàíèè-ýìèòåíòà ñî-
ñòîèò â òîì, ÷òî îíà òàêèì îáðàçîì ñîõðàíÿåò äåíåæíûå ñðåäñòâà, êîòîðûå ìîæåò
èñïîëüçîâàòü â äðóãèõ öåëÿõ. Åñëè êîìïàíèÿ íàïðàâèò íåðàñïðåäåëåííóþ ïðèáûëü
íà ðàçâèòèå áèçíåñà, òî ïîñëåäóåò ðîñò åå ðûíî÷íîé êàïèòàëèçàöèè, ÷òî ïðèíåñåò
ôèíàíñîâóþ âûãîäó àêöèîíåðàì. Â ðåçóëüòàòå òàêàÿ ôîðìà âûïëàòû äèâèäåíäîâ
ìîæåò îêàçàòüñÿ äëÿ àêöèîíåðîâ áîëåå âûãîäíîé, ÷åì âûïëàòà â äåíåæíîé ôîð-
ìå. Îäíàêî ñëåäóåò ó÷åñòü ðàñõîäû, ñâÿçàííûå ñ ýìèññèåé äîïîëíèòåëüíûõ àêöèé
è âíåñåíèåì èçìåíåíèé â ðååñòð àêöèîíåðîâ. Ýòè ðàñõîäû îñóùåñòâëÿþòñÿ çà ñ÷åò
ïðèáûëè êîìïàíèè è ñíèæàþò äîõîä àêöèîíåðîâ.
Ñòîðîííèêè ïðîâåäåíèÿ äðîáëåíèé è âûïëàò äèâèäåíäîâ àêöèÿìè ñ÷èòàþò, ÷òî ðû-
íî÷íàÿ öåíà àêöèé íèêîãäà íå ïàäàåò ïðîïîðöèîíàëüíî óâåëè÷åíèþ êîëè÷åñòâà
àêöèé â îáðàùåíèè. Íàïðèìåð, ïðè äðîáëåíèè àêöèé â ïðîïîðöèè 2 : 1 öåíà àêöèé
ìîæåò óïàñòü ìåíüøå ÷åì íà 50%, ÷òî ïðèíåñåò àêöèîíåðàì ïðÿìóþ ôèíàíñîâóþ
âûãîäó. Îäíàêî äàííûé âûâîä íå ïîäòâåðæäåí ðåçóëüòàòàìè àêàäåìè÷åñêèõ èñ-
ñëåäîâàíèé. Åñëè öåíà àêöèé â ðåçóëüòàòå ïðîâåäåííîãî äðîáëåíèÿ ñíèæàåòñÿ, òî
îíà ìîæåò ñòàòü áîëåå ïðèâëåêàòåëüíîé äëÿ ïîòåíöèàëüíûõ èíâåñòîðîâ. Ïîäîáíîå
óâåëè÷åíèå ëèêâèäíîñòè àêöèé ìîæåò ïîäòîëêíóòü èõ öåíó ââåðõ, åñëè ôèíàíñîâîå
ïîëîæåíèå êîìïàíèè-ýìèòåíòà ïðîäîëæàåò îñòàâàòüñÿ óñòîé÷èâûì. Â ýòîì ñëó÷àå
àêöèîíåðû èìåþò äîëãîñðî÷íóþ âûãîäó, ïîñêîëüêó îíè ïîëó÷èëè äîïîëíèòåëüíûå
àêöèè, ðàñòóùèå â öåíå.
Äðîáëåíèå è âûïëàòà äèâèäåíäîâ àêöèÿìè ñ òî÷êè çðåíèÿ áóõãàëòåðñêîãî ó÷åòà íå
ïðèâîäÿò ê óâåëè÷åíèþ àêöèîíåðíîãî êàïèòàëà, â òî âðåìÿ êàê äèâèäåíäû, âû-
ïëà÷åííûå äåíåæíûìè ñðåäñòâàìè, óâåëè÷èâàþò êàïèòàë àêöèîíåðîâ è, ñîîòâåò-
ñòâåííî, ñîêðàùàþò îáúåì èìåþùèõñÿ ó êîìïàíèè äåíåæíûõ ñðåäñòâ.
ÄÈÂÈÄÅÍÄÛ, ÂÛÏËÀ×ÈÂÀÅÌÛÅ ÈÌÓÙÅÑÒÂÎÌ

Âûïëàòà äèâèäåíäîâ èìóùåñòâîì îçíà÷àåò, ÷òî äèâèäåíäû âûïëà÷èâà-
þòñÿ íå â äåíåæíîé ôîðìå è íå àêöèÿìè êîìïàíèè, à ïðèíàäëåæàùèìè
åé àêòèâàìè. Ïðè ýòîì òàêèå àêòèâû îáû÷íî îöåíèâàþòñÿ ïî ðûíî÷-
íîé ñòîèìîñòè. Íàïðèìåð, åñëè êîðïîðàöèÿ ñîçäàåò äî÷åðíþþ êîìïà-
íèþ, òî àêöèîíåðû ìîãóò ïîëó÷èòü àêòèâû èëè àêöèè ýòîé êîìïàíèè.
Ïîëó÷åíèå àêöèé èëè àêòèâîâ äî÷åðíåé êîìïàíèè (âìåñòî äåíåæíûõ
ñðåäñòâ) îáåñïå÷èâàåò àêöèîíåðàì ïðÿìóþ ôèíàíñîâóþ âûãîäó â âèäå
ðûíî÷íîé ñòîèìîñòè ïîëó÷åííûõ èìóùåñòâåííûõ äèâèäåíäîâ.
ÎÑÎÁÛÅ ÂÛÏËÀÒÛ
Â íåêîòîðûõ ñëó÷àÿõ êîìïàíèè îñóùåñòâëÿþò îñîáûå âûïëàòû äèâè-
äåíäîâ àêöèîíåðàì, ò.å. îíè ïîëó÷àþò äîïîëíèòåëüíûå äèâèäåíäû èëè
ïðîèñõîäèò ðàñïðåäåëåíèå è îáìåí àêöèé.
162 ÃËÀÂÀ 6
Äîïîëíèòåëüíûå äèâèäåíäû. Êîìïàíèè ìîãóò âûïëà÷èâàòü àêöèî-

íåðàì äîïîëíèòåëüíûå äèâèäåíäû íà ðàçîâîé èëè íåðåãóëÿðíîé îñíî-
âå. Ïîâîäîì äëÿ òàêèõ âûïëàò ìîãóò, íàïðèìåð, ñòàòü îñîáî õîðîøèå
ôèíàíñîâûå ðåçóëüòàòû êîìïàíèè çà êâàðòàë. Êîìïàíèÿ ìîæåò ïðåä-
ïî÷åñòü îñîáûå âûïëàòû óâåëè÷åíèþ ðàçìåðà ðåãóëÿðíûõ äèâèäåíäîâ,
ïîñêîëüêó â ïåðâîì ñëó÷àå âûïëàòû èìåþò ðàçîâûé õàðàêòåð. Ýòî öåëå-
ñîîáðàçíî, åñëè êîìïàíèÿ íå óâåðåíà â òîì, ÷òî â áóäóùåì ñìîæåò ïî-
ëó÷àòü ïðèáûëü, äîñòàòî÷íóþ äëÿ ïîääåðæàíèÿ áîëåå âûñîêîãî óðîâíÿ
ðåãóëÿðíûõ äèâèäåíäíûõ ïëàòåæåé.
Ðàñïðåäåëåíèå àêöèé («ñïèí-îôô»). Äàííûé ñïîñîá âûïëàòû äèâè-
äåíäîâ ïîäðàçóìåâàåò ïðåäîñòàâëåíèå àêöèîíåðàì ìàòåðèíñêèõ êîì-
ïàíèè àêöèé âíîâü ñîçäàâàåìûõ èõ äî÷åðíèõ êîìïàíèé. Íåêîòîðûå
êîìïàíèè ïðîïîðöèîíàëüíî ðàñïðåäåëÿþò ñðåäè ñâîèõ àêöèîíåðîâ
íåêîòîðóþ ÷àñòü èëè äàæå âñå àêöèè íîâûõ äî÷åðíèõ êîìïàíèé. Íà-
ïðèìåð, êîãäà êîðïîðàöèÿ Pepsi Cola Company (áèðæåâîé òèêåð PEP)
ðåøèëà ñîñðåäîòî÷èòüñÿ íà âûïóñêå áåçàëêîãîëüíûõ íàïèòêîâ è ñíå-
êîâ, îíà âûäåëèëà ñâîé ðåñòîðàííûé áèçíåñ (ñåòè Pizza Hut, Kentucky
Fried Chicken è Taco Bell) â îòäåëüíóþ êîìïàíèþ, ïîëó÷èâøóþ íàçâà-
íèå Tricon Global (áèðæåâîé òèêåð YUM). Ïðè ýòîì àêöèîíåðû Pepsi
ïîëó÷èëè ïî 1 àêöèè Tricon Global íà êàæäûå 10 àêöèé Pepsi, ïðèíàä-
ëåæàùèå èì ïî ñîñòîÿíèþ íà äàòó çàêðûòèÿ ðååñòðà. Â ðåçóëüòàòå ðû-
íî÷íàÿ ñòîèìîñòü àêöèé Pepsi ñíèçèëàñü ïðèáëèçèòåëüíî íà âåëè÷èíó
ñòîèìîñòè ðàñïðåäåëåííûõ àêöèé íîâîé êîìïàíèè. Àêöèîíåðû èìåþò
ïðàâî ñîõðàíèòü èëè ïðîäàòü ïîëó÷åííûå èìè äîïîëíèòåëüíûå àêöèè.
Âî ìíîãèõ ñëó÷àÿõ ðàñïðåäåëåííûå àêöèè äåìîíñòðèðóþò ëó÷øóþ äî-
õîäíîñòü, ÷åì àêöèè ìàòåðèíñêîé êîìïàíèè, ïîñêîëüêó íîâè÷êè èìåþò
õîðîøèå âîçìîæíîñòè äëÿ ðàçâèòèÿ áèçíåñà â òåõ îáëàñòÿõ, ãäå ìàòå-
ðèíñêàÿ êîìïàíèÿ áîëüøå íå ÿâëÿåòñÿ äëÿ íèõ ïîìåõîé.
Îáìåí àêöèé («ñïëèò-îôô»). Ïîä îáìåíîì àêöèé ïîíèìàåòñÿ îá-
ìåí àêöèé ìàòåðèíñêîé êîìïàíèè íà ïðîïîðöèîíàëüíóþ äîëþ àêöèé
äî÷åðíåé êîìïàíèè. Ïîäîáíûå ñõåìû, êîãäà àêöèîíåðàì ïðåäëàãàåòñÿ
íà âûáîð ñîõðàíèòü èìåþùèåñÿ àêöèè èëè îáìåíÿòü èõ íà àêöèè íî-
âîé êîìïàíèè, èñïîëüçóþòñÿ íå ñëèøêîì ÷àñòî. Òàê, 10 àâãóñòà 2001 ã.
êîìïàíèÿ AT&T çàâåðøèëà âûäåëåíèå èç ñâîåé ñòðóêòóðû êîìïàíèè
Liberty Media Corporation. Ïðè ýòîì AT&T ïðåäëîæèëà àêöèîíåðàì
îáìåíÿòü ñâîè àêöèè êëàññîâ À è B íà ñîîòâåòñòâóþùèå àêöèè Liberty
Media. Îáìåí àêöèé îòëè÷àåòñÿ îò ðàñïðåäåëåíèÿ òåì, ÷òî â ïåðâîì
ñëó÷àå èìååò ìåñòî èìåííî îáìåí àêöèé, òîãäà êàê âî âòîðîì ñëó÷àå
àêöèîíåðû ïîëó÷àþò àêöèè íîâîé êîìïàíèè â äîïîëíåíèå ê óæå èìå-
þùèìñÿ ó íèõ àêöèÿì ìàòåðèíñêîé êîìïàíèè.
Î÷åâèäíî, ÷òî àêöèîíåðû âûèãðûâàþò îò ïîëó÷åíèÿ äèâèäåíäîâ
â äåíåæíîé è èìóùåñòâåííîé ôîðìå. Îäíàêî íå âûçûâàåò ñîìíåíèÿ
è òî, ÷òî ðåèíâåñòèðîâàíèå äèâèäåíäîâ, à íå èõ ïîëó÷åíèå, ïðèíîñèò
àêöèîíåðàì îïðåäåëåííûå âûãîäû, ïîñêîëüêó â ýòîì ñëó÷àå ïðîèñ-
õîäèò óâåëè÷åíèå ñòîèìîñòè êîìïàíèè è, ñëåäîâàòåëüíî, ñòîèìîñòè

åå àêöèé.
Â òàáë. 6-3 ïðèâåäåí ïëàí ðåèíâåñòèðîâàíèÿ äèâèäåíäîâ, êîòîðûé
ìîæåò áûòü èíòåðåñåí èíâåñòîðàì, æåëàþùèì ðåèíâåñòèðîâàòü ïðè÷è-
òàþùèåñÿ èì äèâèäåíäû íàïðÿìóþ â äîïîëíèòåëüíîå êîëè÷åñòâî óæå
èìåþùèõñÿ àêöèé.
Êëàññû îáûêíîâåííûõ àêöèé. Íåêîòîðûå êîðïîðàöèè âûïóñêàþò
îáûêíîâåííûå àêöèè ðàçíûõ êëàññîâ, èìåþùèõ ðàçëè÷íûå õàðàêòå-
ðèñòèêè. Íàïðèìåð, êîìïàíèÿ Agere âûïóñêàåò àêöèè êëàññîâ À è B.
Àêöèè êëàññà À áûëè ðàçìåùåíû â õîäå IPO, è êàæäàÿ èç ýòèõ àêöèé
ïðåäîñòàâëÿåò ñâîåìó âëàäåëüöó ïðàâî îäíîãî ãîëîñà ïî âñåì âîïðîñàì,
âûíîñèìûì íà îáùåå ñîáðàíèå àêöèîíåðîâ. Âëàäåëüöû àêöèé êëàññà B
èìåþò ïî ÷åòûðå ãîëîñà íà àêöèþ âî âðåìÿ ãîëîñîâàíèÿ î íàçíà÷åíèè
èëè îòñòðàíåíèè ÷ëåíîâ ñîâåòà äèðåêòîðîâ è îäèí ãîëîñ íà àêöèþ ïðè
ãîëîñîâàíèè ïî âñåì èíûì âîïðîñàì. Íåêîòîðûå êîìïàíèè, âûïóñêà-
þùèå àêöèè ðàçëè÷íûõ êëàññîâ, îáúÿâëÿþò ïî íèì ðàçíûå ñòàâêè äè-
âèäåíäîâ.
ÒÀ Á Ë È Ö À 6 - 3
×òî òàêîå ïëàí ðåèíâåñòèðîâàíèÿ äèâèäåíäîâ?
Ïëàí ðåèíâåñòèðîâàíèÿ äèâèäåíäîâ ïîçâîëÿåò àêöèîíåðàì âêëàäûâàòü ñóììû

ïðè÷èòàþùèõñÿ èì äèâèäåíäîâ â ïîêóïêó äîïîëíèòåëüíûõ àêöèé òîé æå êîìïà-
íèè, âìåñòî òîãî ÷òîáû ïîëó÷àòü ýòè äèâèäåíäû â äåíåæíîé ôîðìå. Òàêèå ïëàíû
ïðåäëàãàþòñÿ àêöèîíåðàì êàê ñàìèìè êîìïàíèÿìè-ýìèòåíòàìè, òàê è àãåíòàìè,
äåéñòâóþùèìè îò èõ èìåíè. Â ïåðâîì ñëó÷àå êîìïàíèÿ ïðîñòî âûïóñêàåò íîâûå
àêöèè âìåñòî âûïëàòû äåíåæíûõ äèâèäåíäîâ. Ïðè ïîêóïêå àêöèé íåïîñðåäñòâåí-
íî ó êîìïàíèè íå ïëàòÿòñÿ êîìèññèîííûå ñáîðû, õîòÿ íåêîòîðûå êîìïàíèè âñå æå
âçèìàþò ïëàòó çà ýòó óñëóãó.
Äðóãîé òèï ïëàíà ðåèíâåñòèðîâàíèÿ ïðåäëàãàþò àãåíòû, â ðîëè êîòîðûõ âûñòóïàþò
áàíêè. Îíè àêêóìóëèðóþò äèâèäåíäû ïîäïèñàâøèõñÿ íà ïëàí àêöèîíåðîâ è ïîêó-
ïàþò äëÿ íèõ äîïîëíèòåëüíûå àêöèè íà âòîðè÷íîì ðûíêå. Çà îêàçûâàåìûå óñëóãè
àãåíòû âçèìàþò ïëàòó, êîòîðàÿ âêëþ÷àåò â ñåáÿ ïîêðûòèå áðîêåðñêîé êîìèññèè è
êîìèññèîííûå áàíêà.
Äëÿ àêöèîíåðîâ ïðåèìóùåñòâî ïëàíà ðåèíâåñòèðîâàíèÿ äèâèäåíäîâ ñîñòîèò â òîì,
÷òî îí, ïî ñóòè, ÿâëÿåòñÿ îáÿçàòåëüíûì ñáåðåãàòåëüíûì ïëàíîì: ðåèíâåñòèðîâà-
íèå äèâèäåíäîâ ïðîèñõîäèò àâòîìàòè÷åñêè, îáåñïå÷èâàÿ íàêîïëåíèå àêöèé. Äàí-
íûé ìåòîä îñîáåííî õîðîø äëÿ íåäèñöèïëèíèðîâàííûõ èíâåñòîðîâ.
Íåäîñòàòêîì äàííîãî ïëàíà ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî â öåëÿõ íàëîãîîáëîæåíèÿ àêöèîíåðû
äîëæíû âåñòè òî÷íûé ó÷åò äîïîëíèòåëüíî ïðèîáðåòåííûõ àêöèé. Â ñëó÷àå ïðîäàæè
ýòèõ àêöèé öåíà ïðèîáðåòåíèÿ èñïîëüçóåòñÿ ïðè ðàñ÷åòå ôèíàíñîâîãî ðåçóëüòà-
òà ïî ñäåëêàì. Äèâèäåíäû îáëàãàþòñÿ íàëîãîì íåçàâèñèìî îò òîãî, êàê îíè áûëè
ïîëó÷åíû — â äåíåæíîé ôîðìå èëè ïóòåì ðåèíâåñòèöèè â äîïîëíèòåëüíûå àêöèè.
Äðóãîé íåäîñòàòîê ïëàíà ðåèíâåñòèðîâàíèÿ äèâèäåíäîâ — çà ó÷àñòèå â ïðîãðàì-
ìå ìîãóò âçèìàòüñÿ âûñîêèå êîìèññèîííûå.
164 ÃËÀÂÀ 6
ÒÈÏÛ ÎÁÛÊÍÎÂÅÍÍÛÕ ÀÊÖÈÉ

Íåñìîòðÿ íà òî ÷òî âñå îáûêíîâåííûå àêöèè óäîñòîâåðÿþò ïðàâî âëàäå-
íèÿ îïðåäåëåííîé äîëåé êîìïàíèè-ýìèòåíòà, ñóùåñòâóþò èõ ðàçëè÷íûå
òèïû, à êàæäûé òèï èìååò ñâîè îñîáåííîñòè. Êàê óæå áûëî îòìå÷åíî
âûøå, íà «ãîëóáûå ôèøêè» âûïëà÷èâàþòñÿ äèâèäåíäû, à íà àêöèè ðîñòà
íåò. Àêöèè ìîæíî êëàññèôèöèðîâàòü íà ìíîæåñòâî òèïîâ, ÷òî ïðèíîñèò
âûãîäó èíâåñòîðàì, ïîñêîëüêó ðàçëè÷íûå òèïû îòëè÷àþòñÿ ïî äîõîäíî-
ñòè, íàäåæíîñòè, ñòàáèëüíîñòè äîõîäîâ è äèâèäåíäîâ, à òàêæå ñòåïåíè
çàâèñèìîñòè îò ðàçëè÷íûõ ðèñêîâ, âëèÿþùèõ íà êîìïàíèè è íà ðûíîê.
«Ãîëóáûå ôèøêè»
«Ãîëóáûìè ôèøêàìè» íàçûâàþò êîìïàíèè ñ äîëãîé èñòîðèåé, óñòîé-
÷èâûì ôèíàíñîâûì ïîëîæåíèåì, ðåãóëÿðíî âûïëà÷èâàþùèå äèâèäåí-
äû. Òàêèå êîìïàíèè çàíèìàþò âåäóùèå ìåñòà â ñâîèõ îòðàñëÿõ, è èõ
ïîëîæåíèå è çíà÷èìîñòü ïîçâîëÿþò èì èìåòü óñòîé÷èâóþ ïðèáûëü
è îñóùåñòâëÿòü ðåãóëÿðíóþ âûïëàòó äèâèäåíäîâ. Áîëüøàÿ ÷àñòü èëè
äàæå âñå êîìïàíèè, àêöèè êîòîðûõ âõîäÿò â ñîñòàâ èíäåêñà Äîó Äæîí-
ñà, ñ÷èòàþòñÿ «ãîëóáûìè ôèøêàìè». Îäíàêî íåêîòîðûå êîìïàíèè, îêà-
çàâøèåñÿ â ñëîæíîì ôèíàíñîâîì ïîëîæåíèè, íàïðèìåð AT&T, âûíóæ-
äåíû áûëè ñîêðàòèòü ðàçìåð äèâèäåíäîâ, è â êîíå÷íîì ñ÷åòå èõ àêöèè
áûëè èñêëþ÷åíû èç ðàñ÷åòà èíäåêñà Äîó Äæîíñà è çàìåíåíû àêöèÿìè
äðóãèõ, áîëåå óñòîé÷èâûõ êîìïàíèé.
Íå âñå «ãîëóáûå ôèøêè» îäèíàêîâû. Íàïðèìåð, Wal-Mart — êðóï-
íåéøèé â ìèðå ðèòåéëåð âûïëàòèë åæåãîäíûå äèâèäåíäû â ðàçìåðå
0,60 äîëë. íà 1 àêöèþ, â òî âðåìÿ êàê ôàðìàöåâòè÷åñêàÿ êîìïàíèÿ
Merck çàïëàòèëà ñâîèì àêöèîíåðàì 1,52 äîëë. íà 1 àêöèþ, à êîðïîðà-
öèÿ ExxonMobil — 1,16 äîëë. (äàííûå íà ìàé 2005 ã.). Îáúåìû ïðîäàæ è
ïðèáûëè Wal-Mart ðîñëè áûñòðûìè òåìïàìè íà ïðîòÿæåíèè ïåðâûõ ëåò
åå æèçíè, â òå÷åíèå êîòîðûõ êîìïàíèÿ ïðåäïî÷èòàëà âìåñòî âûïëàòû
äèâèäåíäîâ âêëàäûâàòü ïðèáûëü â ðàñøèðåíèå áèçíåñà. Â ïîñëåäóþùèå
ãîäû êîìïàíèÿ íà÷àëà âûïëà÷èâàòü íåáîëüøèå äèâèäåíäû. Wal-Mart
îòëè÷àåòñÿ îò äðóãèõ «ãîëóáûõ ôèøåê» òåì, ÷òî îíà íå ïëàòèò âûñî-
êèõ äèâèäåíäîâ è íå èìååò äîëãîé äèâèäåíäíîé èñòîðèè. Êîðïîðàöèè
Merck è ExxonMobil òàêæå ìîãóò ïîõâàñòàòü õîðîøèì ðîñòîì ïðîäàæ
è ïðèáûëè, íî ïðè ýòîì îíè óæå íà ïðîòÿæåíèè äîëãîãî âðåìåíè ïðî-
âîäÿò áîëåå ùåäðóþ äèâèäåíäíóþ ïîëèòèêó.
Àêöèè «ãîëóáûõ ôèøåê» ïðèâëåêàòåëüíû äëÿ èíâåñòîðîâ, êîòîðûå
ïðåäïî÷èòàþò èíâåñòèðîâàòü â êîìïàíèè, èìåþùèå ñòàáèëüíóþ ïðè-
áûëü è ðåãóëÿðíî âûïëà÷èâàþùèå äèâèäåíäû. Òàêèå êîìïàíèè áëàãîäà-
ðÿ çàïàñó ôèíàíñîâîé ïðî÷íîñòè, êàê ïðàâèëî, ïîäâåðãàþòñÿ ìåíüøåìó
ðèñêó â ïåðèîäû ýêîíîìè÷åñêîé íåîïðåäåëåííîñòè. Íà «ìåäâåæüåì»
ðûíêå öåíû íà àêöèè «ãîëóáûõ ôèøåê» îáû÷íî ñíèæàþòñÿ íå òàê
ñèëüíî, êàê íà àêöèè ðîñòà, íà êîòîðûå íå âûïëà÷èâàþòñÿ äèâèäåíäû.

Îñòîðîæíûõ èíâåñòîðîâ «ãîëóáûå ôèøêè» ïðèâëåêàþò òåì, ÷òî îíè
ïîçâîëÿþò íå òîëüêî ïîëó÷àòü äèâèäåíäíûé äîõîä, íî è ñîõðàíÿòü èí-
âåñòèöèîííûé êàïèòàë ñ âîçìîæíîñòüþ åãî óâåëè÷åíèÿ.
Àêöèè äîõîäà
Àêöèÿìè äîõîäà íàçûâàþò àêöèè, íà êîòîðûå âûïëà÷èâàþòñÿ âûñîêèå
äèâèäåíäû. Ýìèòåíòàìè òàêèõ àêöèé, êàê ïðàâèëî, ÿâëÿþòñÿ êîìïàíèè,
âñòóïèâøèå â ñòàäèþ çðåëîñòè. Àêöèè äîõîäà îáû÷íî íå èìåþò òàêîé
âûñîêîé îöåíêè, êàê àêöèè «ãîëóáûõ ôèøåê», ïîñêîëüêó ýìèòèðóþùèå
èõ êîìïàíèè î÷åíü äàâíî ðàáîòàþò â ñâîèõ îòðàñëÿõ, è èõ ïðèáûëü
ðàñòåò ìåíüøèìè òåìïàìè. Ýòî íå îçíà÷àåò, ÷òî òàêèå êîìïàíèè èìå-
þò ñëàáûå ôèíàíñîâûå ïîêàçàòåëè èëè ñîáèðàþòñÿ âûéòè èç áèçíåñà.
Íàïðîòèâ, îíè èìåþò ñòàáèëüíóþ ïðèáûëü è äåíåæíûé ïîòîê, îäíà-
êî ïðåäïî÷èòàþò íàïðàâëÿòü íà âûïëàòó äèâèäåíäîâ íàìíîãî áîëüøóþ
÷àñòü ïðèáûëè, ÷åì äðóãèå êîìïàíèè. Òàêîé äèâèäåíäíîé ïîëèòèêè ÷à-
ñòî ïðèäåðæèâàþòñÿ êîìïàíèè, ðàáîòàþùèå â ñåêòîðå êîììóíàëüíûõ
óñëóã, è èíâåñòèöèîííûå òðàñòû íåäâèæèìîñòè. Íàïðèìåð, äèâèäåíä-
íàÿ äîõîäíîñòü àêöèé êîìïàíèè American Power Electric, âûïëàòèâ-
øåé 1,40 äîëë. íà 1 àêöèþ, ñîñòàâëÿåò 3,97%; Ameren Corp. âûïëàòèëà
àêöèîíåðàì ïî 2,54 äîëë. íà 1 àêöèþ, ÷òî ñîîòâåòñòâóåò äèâèäåíäíîé
äîõîäíîñòè íà óðîâíå 5,1%, à êîìïàíèÿ NiSource, âûïëàòèâ 0,92 äîëë.
íà àêöèþ, ïðîäåìîíñòðèðîâàëà äèâèäåíäíóþ äîõîäíîñòü â 4,11%. Âñå
äàííûå î ðàçìåðå äèâèäåíäîâ è äèâèäåíäíîé äîõîäíîñòè ïðèâåäåíû ïî
ñîñòîÿíèþ íà 23 äåêàáðÿ 2004 ã. è îïèðàþòñÿ íà öåíû ñîîòâåòñòâóþùèõ
àêöèé íà ýòó äàòó. Ñðåäíÿÿ äèâèäåíäíàÿ äîõîäíîñòü ïî âñåì àêöèÿì
êîìïàíèé, âõîäÿùèõ â ðàñ÷åò èíäåêñà S&P 500, ïî ñîñòîÿíèþ íà 22 äå-
êàáðÿ 2004 ã. ñîñòàâèëà 1,46%. Ïðè ýòîì èíâåñòèöèîííûé òðàñò íå-
äâèæèìîñòè Annaly Mortgage Management Trust âûïëàòèë äèâèäåíäû â
ðàçìåðå 2,00 äîëë. íà 1 àêöèþ, ÷òî ñîîòâåòñòâîâàëî äîõîäíîñòè â 9,4%.
Ñëåäóåò îòìåòèòü, ÷òî èíâåñòèöèîííûå òðàñòû íåäâèæèìîñòè âûíóæ-
äåíû íàïðàâëÿòü áîëüøóþ ÷àñòü ïðèáûëè íà âûïëàòû ïàéùèêàì, ÷òîáû
ñîáëþñòè òðåáîâàíèÿ íàëîãîâîãî çàêîíîäàòåëüñòâà.
Àêöèè ðîñòà
Àêöèÿìè ðîñòà íàçûâàþò àêöèè òåõ êîìïàíèé, îò êîòîðûõ îæèäàþòñÿ
âûñîêèå òåìïû ðîñòà ïðîäàæ è ïðèáûëè. Ýòè êîìïàíèè, êàê ïðàâèëî,
õàðàêòåðèçóþòñÿ âûñîêèì ïîêàçàòåëåì îòíîøåíèÿ ñòîèìîñòè àêöèé
ê ïðèáûëè (P/E) è íå âûïëà÷èâàþò äèâèäåíäû. Òàêèå êîìïàíèè, êàê
Home Depot (òèêåð HD) è Intel (òèêåð INTC), íà ïðîòÿæåíèè 1990-õ ãã.
ðîñëè òåìïàìè, âûðàæàâøèìèñÿ â äâóçíà÷íûõ âåëè÷èíàõ, îäíàêî çà-
òåì èõ áûñòðûé ðîñò ïî ðàçëè÷íûì ïðè÷èíàì îñòàíîâèëñÿ. Êîìïàíèÿ
166 ÃËÀÂÀ 6
Home Depot âñòðåòèëà æåñòêóþ êîíêóðåíöèþ ñî ñòîðîíû êîìïàíèè

Lowes, êîòîðàÿ èìååò ñåòü íîâûõ, ìåíüøèõ ïî ðàçìåðó è ëó÷øå óïðàâ-
ëÿåìûõ ìàãàçèíîâ. Intel ñòîëêíóëàñü ñ ðåçêèì ïàäåíèåì ïðîäàæ èç-çà
ñîêðàùåíèÿ êàïèòàëüíûõ çàòðàò è ñíèæåíèÿ òåìïîâ çàìåíû ïîòðåáèòå-
ëÿìè ñòàðîé êîìïüþòåðíîé òåõíèêè íà íîâóþ. Òåì íå ìåíåå êîìïàíèè
Intel âñå æå óäàëîñü ñîõðàíèòü âàëîâóþ ïðèáûëü íà óðîâíå áîëåå 50%
â áîëüøèíñòâå êâàðòàëîâ ïåðâûõ ëåò íîâîãî ñòîëåòèÿ.
Ïðèçíàêîì òîãî, ÷òî îáå ýòè êîìïàíèè óæå ïðîøëè ñòàäèþ èíòåí-
ñèâíîãî ðîñòà, ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî îíè áîëüøå íå íàïðàâëÿþò âñþ ïðèáûëü
íà ðàçâèòèå áèçíåñà. Òåïåðü îíè âûïëà÷èâàþò íåáîëüøóþ ÷àñòü ïðèáû-
ëè àêöèîíåðàì â âèäå äèâèäåíäîâ. Áîëåå òîãî, ëèäèðóþùåå ïîëîæåíèå
ýòèõ êîìïàíèé â çàíèìàåìûõ èìè îòðàñëÿõ ýêîíîìèêè ïîçâîëÿåò îòíå-
ñòè ýòè êîìïàíèè ê «ãîëóáûì ôèøêàì». Íà áîëüøèíñòâî àêöèé ðîñòà íå
îñóùåñòâëÿåòñÿ âûïëàòà äèâèäåíäîâ. Íàïðèìåð, êîìïàíèÿ Cisco Systems
(CSCO) â 1990-å ãã. â ïåðèîä áóìà âûñîêèõ òåõíîëîãèé åæåãîäíî óâåëè÷è-
âàëà îáúåìû ïðîäàæ íà 30—50%. Öåíà àêöèé Cisco ñ ìîìåíòà ïðîâåäåíèÿ
èõ ïåðâè÷íîãî ðàçìåùåíèÿ â ôåâðàëå 1990 ã. ïî ìàðò 2000 ã. âçëåòåëà ïðè-
ìåðíî íà 130 000%. Â òå÷åíèå ñëåäóþùèõ ïÿòè ëåò êîìïàíèÿ Cisco îæè-
äàåò ðîñòà âûðó÷êè è ïðèáûëè ïðèáëèçèòåëüíî íà 10%. Âìåñòî âûïëàòû
äèâèäåíäîâ êîìïàíèè ðîñòà ðåèíâåñòèðóþò ïðèáûëü â ðàñøèðåíèå áèçíå-
ñà. Â êà÷åñòâå ïðèìåðà ìîæíî ïðèâåñòè êîìïàíèè Lowes, eBay, Starbucks.
Àêöèè ðîñòà ÷àñòî íàçûâàþò àêöèÿìè ñ âûñîêèì çíà÷åíèåì êîýô-
ôèöèåíòà P/E, ïîñêîëüêó ïåðñïåêòèâû èõ äàëüíåéøåãî ðîñòà ïîáóæäà-
þò èíâåñòîðîâ îõîòíåå ïîêóïàòü ýòè àêöèè ïî áîëåå âûñîêèì öåíàì.
Ïîñêîëüêó äèâèäåíäû íà òàêèå àêöèè íå âûïëà÷èâàþòñÿ, èíâåñòîðû
îðèåíòèðóþòñÿ ïðåæäå âñåãî íà ïðèðîñò ñòîèìîñòè ýòèõ áóìàã.
Àêöèè ñòîèìîñòè
Ê àêöèÿì ñòîèìîñòè îòíîñÿòñÿ àêöèè, èìåþùèå íèçêîå çíà÷åíèå êîýô-
ôèöèåíòà P/E è ïî òåì èëè èíûì ïðè÷èíàì íå ïîëüçóþùèåñÿ âíèìàíè-
åì ñî ñòîðîíû èíâåñòîðîâ. Îäíîé èç òàêèõ ïðè÷èí ìîæåò áûòü íèçêàÿ
ïðèáûëü çà êâàðòàë. Íàïðèìåð, áëèæå ê êîíöó ïåðèîäà ýêîíîìè÷åñêîãî
ðîñòà àêöèè àâòîìîáèëåñòðîèòåëüíûõ êîìïàíèé òîðãîâàëèñü ïðè áîëåå
íèçêèõ çíà÷åíèÿõ P/E, ÷åì àêöèè äðóãèõ êîìïàíèé èç-çà íåãàòèâíûõ
îæèäàíèé èíâåñòîðîâ â îòíîøåíèè ïåðñïåêòèâ ðîñòà äàííîãî ñåêòîðà
ýêîíîìèêè. Â ðåçóëüòàòå àêöèè ýòèõ êîìïàíèé ïðîäàâàëèñü ïî öåíàì,
êîòîðûå ìîæíî áûëî íàçâàòü çàíèæåííûìè, åñëè ïðèíÿòü âî âíèìàíèå
îáúåìû ïðèáûëè ýòèõ êîìïàíèé è ðàçìåðû âûïëà÷èâàåìûõ èìè äèâè-
äåíäîâ. Òåðïåëèâûå èíâåñòîðû, èìåþùèå çíà÷èòåëüíûé çàïàñ âðåìåíè,
ãîòîâû ïðèîáðåòàòü òàêèå àêöèè â ðàñ÷åòå íà ðîñò äîõîäîâ â áóäóùåì.
Â òàáë. 6-4 ïðèâåäåíî ñðàâíåíèå íåêîòîðûõ õàðàêòåðèñòèê àêöèé
ðîñòà è àêöèé ñòîèìîñòè. Èíâåñòîðû ãîòîâû ïëàòèòü 107-êðàòíóþ ïðè-
áûëü íà 1 àêöèþ çà àêöèè èíòåðíåò-êîìïàíèè eBay Inc. â íàäåæäå çà-
ðàáîòàòü íà áóäóùåì ðîñòå åå îáúåìîâ ïðîäàæ è ïðèáûëè. Êîìïàíèÿ

eBay Inc. íà ïðîòÿæåíèè òðåõ ëåò äåìîíñòðèðîâàëà ðîñò äîõîäîâ íà
óðîâíå 117%, à êîìïàíèÿ Google Inc. â òå÷åíèå äâóõ ëåò ñ ìîìåíòà IPO
óâåëè÷èëà ïðèáûëü íà 1321%, ÷òî ïðèâåëî ê ðîñòó ïîêàçàòåëÿ P/E äëÿ
àêöèé ýòîé êîìïàíèè äî îòìåòêè â 225 ïóíêòîâ Starbucks Corporation.
Îíà òàêæå îïðàâäûâàëà âåëè÷èíó P/E äëÿ åå àêöèé íà óðîâíå 63 åæå-
ãîäíûì ðîñòîì äîõîäîâ íà 43% íà ïðîòÿæåíèè òðåõ ëåò. Îäíàêî ñòîèò
îòìåòèòü ñëåäóþùåå: åñëè êîìïàíèÿ ðîñòà íå ñìîæåò ïîääåðæèâàòü
óâåëè÷åíèå ïðîäàæ è äîõîäîâ íà ïðåæíåì óðîâíå, öåíà åå àêöèé óïàäåò
çíà÷èòåëüíî ñèëüíåå, ÷åì öåíû àêöèé òåõ êîìïàíèé, êîòîðûå ðàçâèâà-
þòñÿ íå ñòîëü áûñòðûìè òåìïàìè.
ÒÀ Á Ë È Ö À 6 - 4
Ñðàâíåíèå àêöèé ðîñòà è àêöèé ñòîèìîñòè
Ðûíî÷íàÿ Ðîñò Ðîñò

Ñîîòíîøåíèå
Êîìïàíèÿ Òèêåð öåíà, ïðèáûëè ïðèáûëè
P/E
äîëë. çà 1 ãîä, % çà 3 ãîäà, %
Àêöèè ðîñòà
EBay Inc. EBAY 113,25 107 185 117
Google Inc. GOOG 187,90 225 5 1321*
Starbucks Corp. SBUX 60,62 63 26 43,2
Àêöèè ñòîèìîñòè
Pfizer PFE 26,07 21 –57 23
Washington Mutual WM 41,97 14 0,5 29
Interpublic Group IPG 13,34 12 –354 –156
Ïðèìå÷àíèå. Öåíû àêöèé ïðèâåäåíû ïî ñîñòîÿíèþ íà 23 äåêàáðÿ 2004 ã.
* Çà äâóõëåòíèé ïåðèîä.
Ïîòåíöèàëüíûå ïðåèìóùåñòâà àêöèé ñòîèìîñòè íå ñòîëü î÷åâèäíû.

Ïðèáûëü ôàðìàöåâòè÷åñêîé êîìïàíèè Pfizer ðàñòåò ïî èòîãàì ïîñëåä-
íèõ òðåõ ëåò çà ñ÷åò òàêèõ íåâåðîÿòíî óñïåøíûõ ïðåïàðàòîâ, êàê Lipitor,
Viagra è Celebrex. Îäíàêî â ñâÿçè ñ ðèñêîì ñåðäå÷íûõ ïðèñòóïîâ ïðè
ïðèåìå Celebrex è ñ ïðèáëèæåíèåì ñðîêà îêîí÷àíèÿ äåéñòâèÿ ïàòåíòà
ïî Lipitor ïîêàçàòåëü P/E êîìïàíèè Pfizer ïîøåë âíèç, ÷òî ïåðåâåëî åå
àêöèè â ðàçðÿä àêöèé ñòîèìîñòè. Washington Mutual èìååò íèçêèé ïîêà-
çàòåëü îòíîøåíèÿ P/E èç-çà îïàñåíèé èíâåñòîðîâ, ÷òî ðîñò ïðîöåíòíûõ
ñòàâîê ïðèâåäåò ê ïàäåíèþ îáúåìîâ èïîòå÷íîãî êðåäèòîâàíèÿ. Öåíà àêöèé
Interpublic Group ñíèçèëàñü â ðåçóëüòàòå ïàäåíèÿ ñïðîñà íà ðåêëàìíûå
óñëóãè â ïåðèîä ýêîíîìè÷åñêîãî ñïàäà, ÷òî îòðàçèëîñü íà ïðèáûëè êîì-
ïàíèè çà ïîñëåäíèå òðè ãîäà. Â áóäóùåì ïðè óâåëè÷åíèè ïîòðåáèòåëÿìè
ðàñõîäîâ íà ðåêëàìó ïðèáûëü êîìïàíèè Interpublic Group áóäóò ðàñòè.
168 ÃËÀÂÀ 6
Òàêèì îáðàçîì, èíâåñòîðû, âêëàäûâàþùèå äåíüãè â àêöèè ñòîèìîñòè, æå-

ëàþò íàéòè àêòèâû, öåíà êîòîðûõ íå îòðàæàåò èõ âíóòðåííþþ ñòîèìîñòü,
è ãîòîâû ïîêóïàòü àêöèè êîìïàíèé, èñïûòûâàþùèõ âðåìåííûå òðóäíîñòè
â íàäåæäå íà òî, ÷òî îíè áóäóò ïðåîäîëåíû. Â òàáë. 6-5 ïîêàçàíî, êàê
ìîæíî èñïîëüçîâàòü èíòåðíåò äëÿ ïîèñêà àêöèé ðîñòà è àêöèé ñòîèìîñòè.
ÒÀ Á Ë È Ö À 6 - 5
Êàê èñïîëüçîâàòü Èíòåðíåò äëÿ ïîèñêà àêöèé ðîñòà è àêöèé ñòîèìîñòè
Âîñïîëüçóéòåñü âåá-ðåñóðñàìè www.finance.yahoo.com èëè www.moneycentral.msn.com

äëÿ òîãî, ÷òîáû ïîëó÷èòü ñïèñîê ñóùåñòâóþùèõ àêöèé ðîñòà è àêöèé ñòîèìîñòè. Ïðè
ïîèñêå àêöèé ðîñòà ñëåäóåò îðèåíòèðîâàòüñÿ íà âûñîêèå çíà÷åíèÿ êîýôôèöèåíòà
P/E è ïðèáûëè, ïðèõîäÿùåéñÿ íà 1 àêöèþ. Äëÿ àêöèé ñòîèìîñòè ïîêàçàòåëüíûìè
ÿâëÿþòñÿ íèçêèå çíà÷åíèÿ P/E è ïðèáûëè â ðàñ÷åòå íà 1 àêöèþ.
Öèêëè÷åñêèå àêöèè
Öèêëè÷åñêèìè íàçûâàþò àêöèè, öåíà êîòîðûõ èçìåíÿåòñÿ â ñîîòâåò-
ñòâèè ñ èçìåíåíèåì ýêîíîìè÷åñêîé äåÿòåëüíîñòè. Öåíû öèêëè÷åñêèõ
àêöèé ÷àñòî äîñòèãàþò ìàêñèìóìîâ è ìèíèìóìîâ ïðè äîñòèæåíèè ñîîò-
âåòñòâóþùèõ ïèêîâ è ñïàäîâ â ýêîíîìèêå. Êîãäà ýêîíîìèêà íàõîäèòñÿ
â ðåöåññèè, êîìïàíèè-ýìèòåíòû ýòèõ àêöèé ïåðåæèâàþò ñíèæåíèå ïðî-
äàæ è ïðèáûëè. Â ïåðèîäû ýêîíîìè÷åñêîãî ðîñòà öåíû öèêëè÷åñêèõ
àêöèé ðàñòóò íà ôîíå óâåëè÷åíèÿ îáúåìîâ ïðîäàæ è ïðèáûëè. Ïðè-
ìåðîì òàêèõ àêöèé ÿâëÿþòñÿ áóìàãè ïðîèçâîäèòåëåé ïðîìûøëåííîãî
îáîðóäîâàíèÿ, ñòðîèòåëüíûõ è àâòîìîáèëåñòðîèòåëüíûõ êîìïàíèé, à
òàêæå äðóãèõ ýìèòåíòîâ, ïîêàçàòåëè äåÿòåëüíîñòè êîòîðûõ íàïðÿìóþ
çàâèñÿò îò ìàêðîýêîíîìè÷åñêîé ñèòóàöèè. Ïåðåä íàñòóïëåíèåì îæèäà-
åìîãî ñïàäà â ýêîíîìè÷åñêîé äåÿòåëüíîñòè â 1999 ã. èíâåñòèöèîííûå
àíàëèòèêè ïîíèçèëè ïðîãíîçû â îòíîøåíèè àêöèé òàêèõ êîìïàíèé, êàê
John Deere (DE), ïðîèçâîäèòåëÿ ñåëüñêîõîçÿéñòâåííîãî îáîðóäîâàíèÿ,
è Cummins Engine (ÌÌÊ), ïðîèçâîäèòåëÿ äèçåëüíûõ äâèãàòåëåé, ÷òî
ïðèâåëî ê ïðîäàæå èíâåñòîðàìè ýòèõ àêöèé è ïàäåíèþ èõ ðûíî÷íîé
öåíû. Ýòî ïàäåíèå ïðèâåëî ê ïåðåõîäó óêàçàííûõ àêöèé â êàòåãîðèþ
àêöèé ñòîèìîñòè è ñäåëàëî èõ ïðèâëåêàòåëüíûìè äëÿ òåðïåëèâûõ èíâå-
ñòîðîâ, êîòîðûå ãîòîâû ïîêóïàòü àêöèè ïî íèçêèì öåíàì è äåðæàòü èõ
â îæèäàíèè ñëåäóþùåãî ýêîíîìè÷åñêîãî ïîäúåìà. Öèêëè÷åñêèå àêöèè
ïîäõîäÿò è èíâåñòîðàì, êîòîðûå ïðåäïî÷èòàþò àêòèâíóþ òîðãîâëþ è,
ïîêóïàÿ è ïðîäàâàÿ àêöèè, ñëåäóþò çà ôàçàìè ýêîíîìè÷åñêîãî öèêëà.
Çàùèòíûå àêöèè
Çàùèòíûå àêöèè, êàê ïðàâèëî, ñïîñîáíû ïðîòèâîñòîÿòü ðûíî÷íîìó
ïàäåíèþ öåí â ïåðèîäû ýêîíîìè÷åñêèõ òðóäíîñòåé. Îäíàêî, îáëàäàÿ
áîëåå âûñîêèì èììóíèòåòîì ê ñïàäàì â ýêîíîìèêå, ýòè àêöèè äåìîí-

ñòðèðóþò áîëåå ñëàáûé ðîñò â ïåðèîäû ýêîíîìè÷åñêèõ ïîäúåìîâ. Òà-
êèì îáðàçîì, çàùèòíûå àêöèè ÿâëÿþòñÿ ñâîåîáðàçíîé ïðîòèâîïîëîæ-
íîñòüþ öèêëè÷åñêèì àêöèÿì. Ê àêöèÿìè äàííîé êàòåãîðèè îòíîñÿòñÿ
áóìàãè ôàðìàöåâòè÷åñêèõ êîìïàíèé, êîìïàíèé êîììóíàëüíîé ñôåðû,
êîìïàíèé, ïðîèçâîäÿùèõ òîâàðû íàðîäíîãî ïîòðåáëåíèÿ è äàæå àâòî-
çàï÷àñòè. Â ïåðèîäû ýêîíîìè÷åñêîãî ñïàäà ëþäè îáû÷íî íå òîðîïÿòñÿ
ìåíÿòü àâòîìîáèëè íà íîâûå è, ñêîðåå âñåãî, ïðåäïî÷òóò ïîòðàòèòü
äåíüãè íà èõ ðåìîíò. Êðîìå òîãî, â ïåðèîäû âûñîêîé èíôëÿöèè òåí-
äåíöèþ ê ðîñòó äåìîíñòðèðóþò öåíû àêöèé çîëîòîäîáûâàþùèõ êîì-
ïàíèé. Ôàðìàöåâòè÷åñêèå êîìïàíèè èìåþò ïðåäñêàçóåìûå äîõîäû, ÷òî
ïîìåùàåò èõ àêöèè â êàòåãîðèþ çàùèòíûõ. Èõ òàêæå ìîæíî ðàññìà-
òðèâàòü êàê àêöèè ðîñòà â ñëó÷àå âûâîäà êîìàïíèÿìè íà ðûíîê íîâûõ
âèäîâ ëåêàðñòâåííûõ ïðåïàðàòîâ. Åñëè ýêîíîìèêà âñòóïàåò â ïåðèîä
äåôëÿöèè, òî èç êàòåãîðèè çàùèòíûõ âûïàäàþò àêöèè íåêîòîðûõ ñåòåé
ñóïåðìàðêåòîâ, ïîñêîëüêó òîðãîâûå ñåòè, êàê ïðàâèëî, èìåþò íèçêóþ
ìàðæó è â óñëîâèÿõ äåôëÿöèè íå ìîãóò óñòàíàâëèâàòü äëÿ ïîòðåáèòå-
ëåé áîëåå âûñîêèå öåíû.
Íåêîòîðûå èíâåñòîðû ãîòîâû ïîêóïàòü çàùèòíûå àêöèè â ïðåääâå-
ðèè ýêîíîìè÷åñêîãî ñïàäà è óäåðæèâàòü èõ äî íàñòóïëåíèÿ ëó÷øèõ
âðåìåí.
Ñïåêóëÿòèâíûå àêöèè
Ñïåêóëÿòèâíûå àêöèè èìåþò íàèáîëüøèé ïîòåíöèàë ðîñòà öåíû, íî
èíâåñòèöèè â ýòè áóìàãè ÿâëÿþòñÿ íàèáîëåå ðèñêîâûìè, òàê êàê ýìèòè-
ðîâàâøèå èõ êîìïàíèè èìåþò âûñîêóþ âåðîÿòíîñòü ïîÿâëåíèÿ ôèíàí-
ñîâûõ ïðîáëåì. Ýòè êîìïàíèè ìîãóò êàê ïîëó÷èòü âûñîêóþ ïðèáûëü,
òàê è ïîíåñòè ñåðüåçíûå óáûòêè, ïîýòîìó öåíà ýòèõ àêòèâîâ îòëè÷àåòñÿ
íàèáîëüøåé èçìåí÷èâîñòüþ.
Ê ñïåêóëÿòèâíûì àêöèÿì ÷àñòî îòíîñÿò áóìàãè ìîëîäûõ êîìïàíèé,
èìåþùèõ ïåðñïåêòèâíûå èäåè, êîòîðûå íàõîäÿòñÿ â ñòàäèè ïðîðàáîò-
êè. Â êîíöå 1990-õ è íà÷àëå 2000-õ ãã. èíòåðåñ èíâåñòîðîâ áûë ïðèêîâàí
ê àêöèÿì èíòåðíåò-êîìïàíèé, áèîòåõíîëîãè÷åñêèõ âûñîêîòåõíîëîãè÷-
íûõ êîìïàíèé. È õîòÿ ìíîãèå èç ýòèõ êîìïàíèé íå èìåëè ïðèáûëè,
öåíû èõ àêöèé äîñòèãëè çàîáëà÷íûõ óðîâíåé â ðàñ÷åòå íà áóäóùóþ
ïðèáûëü. Íàïðèìåð, â òå÷åíèå ïåðâîé íåäåëè ïîñëå çàïóñêà ñâîåãî âåá-
ñàéòà ïðîäàâåö êíèã Books-A-Million íàáëþäàë ðîñò ñâîèõ àêöèé ñ 3 äî
38 äîëë. çà 1 àêöèþ — áîëåå ÷åì 12-êðàòíûé ðîñò äëÿ êîìïàíèè, íå
èìåâøåé ïðèáûëè.
Èíâåñòîðû, æåëàþùèå âëîæèòü äåíüãè â ñïåêóëÿòèâíûå àêöèè,
äîëæíû îáëàäàòü æåëåçíîé âûäåðæêîé, ÷òîáû â ëþáûõ îáñòîÿòåëü-
ñòâàõ ñïîêîéíî ñïàòü ïî íî÷àì. Âëàäåíèå àêöèÿìè ýòîãî òèïà ìîæåò
îáåðíóòüñÿ êàê âûñîêèìè äîõîäàìè, òàê è êðóïíûìè óáûòêàìè.
170 ÃËÀÂÀ 6
Êîïåå÷íûå àêöèè
Êîïåå÷íûå àêöèè — ýòî ñïåêóëÿòèâíûå àêöèè ñ íèçêîé öåíîé, êîòîðûå
îáû÷íî òîðãóþòñÿ íà âíåáèðæåâîì ðûíêå è íåáîëüøèõ áèðæàõ. Ýìè-
òåíòàìè òàêèõ àêöèé (èìåþùèõ öåíó íå áîëåå 1 äîëë. çà 1 àêöèþ), êàê
ïðàâèëî, îêàçûâàþòñÿ êîìïàíèè, áóäóùåå êîòîðûõ âûçûâàåò ñåðüåçíûå
îïàñåíèÿ. Ýòè êîìïàíèè ÿâëÿþòñÿ âûñîêî ñïåêóëÿòèâíûìè. Àêöèè äàí-
íîé êàòåãîðèè î÷åíü íðàâÿòñÿ íåëåãàëüíûì îïåðàòîðàì ðûíêà, êîòî-
ðûå ëþáÿò ðàññêàçûâàòü ïî òåëåôîíó íåèñêóøåííûì èíâåñòîðàì î òîì,
êàêóþ îãðîìíóþ äîõîäíîñòü ìîæíî ïîëó÷èòü, âêëàäûâàÿ äåíüãè â àê-
öèè, ïðîäàþùèåñÿ áóêâàëüíî «çà êîïåéêè». Ñòàðàÿ ïîãîâîðêà ãëàñèò:
«Íà Óîëë-ñòðèò íå áûâàåò áåñïëàòíûõ îáåäîâ». Åñëè àêöèÿ òîðãóåòñÿ íà
óðîâíå 0,25 äîëë., òî, ìîæåò áûòü, ýòî åå ñïðàâåäëèâàÿ öåíà, è íà ýòî,
âåðîÿòíî, èìåþòñÿ âåñêèå ïðè÷èíû. Åñëè çàòåì öåíà àêöèè ïîäíèìàåòñÿ
äî 0,50 äîëë., òî èíâåñòîð ïîëó÷àåò 100% ïðèáûëè, îäíàêî â ñëó÷àå ëèê-
âèäàöèè êîìïàíèè îí òåðÿåò âñå âëîæåííûå äåíüãè.
Àêöèè èíîñòðàííûõ êîìïàíèé

Àêöèè èíîñòðàííûõ êîìïàíèé — ýòî àêöèè êîìïàíèé, çàðåãèñòðèðî-
âàííûõ çà ðóáåæîì. Íåñìîòðÿ íà òî ÷òî àìåðèêàíñêèé ôîíäîâûé ðû-
íîê îñòàåòñÿ ñàìûì áîëüøèì â ìèðå ïî êàïèòàëèçàöèè, çàðóáåæíûå
ôîíäîâûå ðûíêè ïîñòåïåííî çàíèìàþò âñå áîëüøóþ äîëþ. Ïîêóïêà
àêöèé èíîñòðàííûõ êîìïàíèé ïîçâîëÿåò èíâåñòîðàì ïîëó÷àòü âûñîêèå
äîõîäû è äèâåðñèôèöèðîâàòü ïîðòôåëè. Ìîæíî êóïèòü àêöèè èíî-
ñòðàííûõ êîìïàíèé íàïðÿìóþ íà çàðóáåæíûõ ðûíêàõ èëè ïðèîáðåñòè
àìåðèêàíñêèå äåïîçèòàðíûå ðàñïèñêè (ÀÄÐ) íà ýòè àêöèè. Àìåðèêàí-
ñêàÿ äåïîçèòàðíàÿ ðàñïèñêà ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ïðîèçâîäíóþ öåííóþ
áóìàãó, âûïóùåííóþ íà îñíîâå äåïîíèðîâàííûõ â àìåðèêàíñêîì áàí-
êå èíîñòðàííûõ àêöèé. Ýòè ðàñïèñêè òîðãóþòñÿ íà ôîíäîâûõ ðûíêàõ
ñòðàí, îòëè÷íûõ îò ñòðàíû ïðîèñõîæäåíèÿ ýìèòåíòà, âìåñòî ñàìèõ àê-
öèé. Àìåðèêàíñêèå äåïîçèòàðíûå ðàñïèñêè íà àêöèè ìíîãèõ êðóïíûõ
èíîñòðàííûõ êîìïàíèé òîðãóþòñÿ íà Íüþ-Éîðêñêîé ôîíäîâîé áèðæå
è íà âíåáèðæåâîì ðûíêå. Â òàáë. 6-6 ïðåäñòàâëåíû àêöèè íåêîòîðûõ
èíîñòðàííûõ êîìïàíèé, ïðåäñòàâëåííûå íà ðûíêå ÑØÀ â âèäå ÀÄÐ.
ÒÀ Á Ë È Ö À 6 - 6
ÀÄÐ íà àêöèè
Êîìïàíèÿ Òèêåð Öåíà, äîëë.* Ñòðàíà Áèðæà
Sony Corporation SNE 38,41 ßïîíèÿ NYSE
Royal Dutch Petroleum RD 56,97 Ãîëëàíäèÿ NYSE
ASML Holding NV ASML 15,76 Ãîëëàíäèÿ NASDAQ
Nokia Corp. NOK 15,80 Ôèíëÿíäèÿ NYSE
* Öåíû ïî ñîñòîÿíèþ íà 27 äåêàáðÿ 2004 ã.
Àêöèè êîìïàíèé âûñîêîé, ñðåäíåé

è ìàëîé êàïèòàëèçàöèè
Ìîæíî êëàññèôèöèðîâàòü àêöèè èñõîäÿ èç êàïèòàëèçàöèè êîìïàíèè-
ýìèòåíòà: àêöèè êîìïàíèé ìàëîé, ñðåäíåé è âûñîêîé êàïèòàëèçàöèè
(ìåëêèå, ñðåäíèå è êðóïíûå êîìïàíèè). Ïîä êàïèòàëèçàöèåé ïîíèìàåò-
ñÿ ðûíî÷íàÿ ñòîèìîñòü êîìïàíèè, êîòîðàÿ ðàññ÷èòûâàåòñÿ ïóòåì óì-
íîæåíèÿ öåíû 1 àêöèè íà îáùåå êîëè÷åñòâî àêöèé â îáðàùåíèè. Ðû-
íî÷íàÿ êàïèòàëèçàöèÿ ÿâëÿåòñÿ ïåðåìåííîé âåëè÷èíîé, òàê æå êàê è
êðèòåðèè îòíåñåíèÿ êîìïàíèè ê òîé èëè èíîé ãðóïïå. Äàëåå ïðèâåäåíû
õàðàêòåðèñòèêè êîìïàíèé, ñãðóïïèðîâàííûõ ïî êàïèòàëèçàöèè.
Àêöèè êðóïíûõ êîìïàíèé — ýòî áîëüøîå êîëè÷åñòâî îáûêíîâåí-
íûõ àêöèé, âûïóùåííûõ óñòîé÷èâûìè êîìïàíèÿìè, èìåþùèìè âûñî-
êóþ ïðèáûëü. Ê äàííîé ãðóïïå îòíîñÿòñÿ êîìïàíèè ñ êàïèòàëèçàöèåé
áîëåå 5 ìëðä äîëë. Àêöèè òàêèõ êîìïàíèé ó÷èòûâàþòñÿ â ñîñòàâå èí-
äåêñîâ Äîó Äæîíñà è S&P 500. Â àêöèÿõ êðóïíûõ êîìïàíèé ñîñðåäî-
òî÷åíî áîëåå ïîëîâèíû ñóììàðíîé ñòîèìîñòè ôîíäîâîãî ðûíêà ÑØÀ.
Ýòî «ãîëóáûå ôèøêè», àêöèè àâòîðèòåòíûõ êîìïàíèé, êîòîðûå ìîãóò
áûòü ëèáî àêöèÿìè ðîñòà, ëèáî àêöèÿìè ñòîèìîñòè. Ìíîãèå èç òàêèõ
êîìïàíèé, íàïðèìåð Intel, Microsoft, IBM, General Motors, ExxonMobil,
ÿâëÿþòñÿ ëèäåðàìè â ñâîèõ îòðàñëÿõ. Â ïåðèîä íåóäåðæèìîãî ðîñòà
öåí àêöèé èíòåðíåò-êîìïàíèé, èìåâøåãî ìåñòî â êîíöå 1990-õ ãã., êàïè-
òàëèçàöèÿ íåêîòîðûõ èç ýòèõ êîìïàíèé äîñòèãëà íàñòîëüêî âûñîêîãî
óðîâíÿ, ÷òî èõ ìîæíî áûëî áû êëàññèôèöèðîâàòü êàê êðóïíûå, õîòÿ
ìíîãèå èç ýòèõ êîìïàíèé âîîáùå íå èìåëè ïðèáûëè.
Àêöèè ñðåäíèõ êîìïàíèé — ýòî àêöèè êîìïàíèé ñ ðûíî÷íîé êàïèòà-
ëèçàöèè 1—5 ìëðä äîëë. Ýòè êîìïàíèè, êàê ïðàâèëî, èìåþò óñòîé÷èâîå
ôèíàíñîâîå ïîëîæåíèå, íî îíè íå ñòîëü èçâåñòíû ðÿäîâûì èíâåñòîðàì,
êàê êðóïíûå êîìïàíèè. Ê íàèáîëåå óçíàâàåìûì êîìïàíèÿì, èìåþùèì
ñðåäíþþ êàïèòàëèçàöèþ, îòíîñÿòñÿ Tyson Foods, Outback Steakhouse,
Starbucks è Borders.
Ê àêöèÿì ìåëêèõ êîìïàíèé îòíîñÿòñÿ àêöèè êîìïàíèé, èìåþùèõ êà-
ïèòàëèçàöèþ ìåíåå 1 ìëðä äîëë. Êîìïàíèè ìàëîé êàïèòàëèçàöèè, êàê
ïðàâèëî, íå èìåþò øèðîêîé èçâåñòíîñòè, õîòÿ è ïðåäëàãàþò âûñîêóþ äî-
õîäíîñòü. Ïî ðåçóëüòàòàì ðàçëè÷íûõ èññëåäîâàíèé, àêöèè ýòîé ãðóïïû íà
ïðîòÿæåíèè äëèòåëüíîãî âðåìåíè ïðåâîñõîäÿò ïî äîõîäíîñòè àêöèè êîì-
ïàíèé âûñîêîé êàïèòàëèçàöèè. Èç-çà âûñîêèõ ðèñêîâ öåíû àêöèé ìåëêèõ
êîìïàíèé îòëè÷àþòñÿ áîëüøåé âîëàòèëüíîñòüþ, ÷åì öåíû áóìàã êðóïíûõ
è ñðåäíèõ êîìïàíèé. Ïðè ýòîì íåêîòîðûå ìåëêèå êîìïàíèè â áóäóùåì
âïîëíå ìîãóò ïðåâðàòèòüñÿ â íîâûå Intel èëè Microsoft. Äðóãèå æå ìîãóò
äîñòè÷ü ñðåäíåãî èëè äàæå êðóïíîãî ðàçìåðà ëèáî ïðåêðàòèòü äåÿòåëü-
íîñòü. Èç-çà ìàëîé êàïèòàëèçàöèè êîìïàíèé-ýìèòåíòîâ âëîæåíèÿ â àêöèè
ýòîé ãðóïïû ÿâëÿþòñÿ íàèáîëåå ðèñêîâûìè. Ñëåäóåò îáÿçàòåëüíî äèâåð-
ñèôèöèðîâàòü òàêèå àêòèâû, ÷òîáû ñíèçèòü îáùèé ðèñê ñâîåãî ïîðòôåëÿ.
172 ÃËÀÂÀ 6
Èç èçëîæåííîãî âûøå ñòàíîâèòñÿ î÷åâèäíî, ÷òî àêöèè ìíîãèõ êîì-

ïàíèé ìîæíî îòíåñòè ñðàçó ê íåñêîëüêèì ãðóïïàì. Òàê, àêöèè ôàðìà-
öåâòè÷åñêîé êîìïàíèè Johnson&Johnson ìîãóò áûòü îòíåñåíû è ê «ãî-
ëóáûì ôèøêàì», è ê àêöèÿì ðîñòà, è ê àêöèÿì êîìïàíèé âûñîêîé êàïè-
òàëèçàöèè, è ê çàùèòíûì àêöèÿì. Ïðèâåäåííàÿ êëàññèôèêàöèÿ ìîæåò
áûòü ïîëåçíà â òîì ñëó÷àå, êîãäà âû ôîðìèðóåòå ñâîé èíâåñòèöèîííûé
ïîðòôåëü è âàì íåîáõîäèìî âûáðàòü òèïû àêöèé è èõ äîõîäíîñòü.
Òàáëèöà 6-7 ñîäåðæèò ïîëåçíóþ èíôîðìàöèþ î òîì, êàê ñëåäóåò
÷èòàòü áèðæåâûå êîòèðîâêè àêöèé.
ÒÀ Á Ë È Ö À 6 - 7
Êàê ÷èòàòü áèðæåâûå êîòèðîâêè àêöèé
Íüþ-Éîðêñêàÿ ôîíäîâàÿ áèðæà, Àìåðèêàíñêàÿ ôîíäîâàÿ áèðæà è ñèñòåìà NASDAQ

èìåþò ñõîæèé ôîðìàò ïðåäñòàâëåíèÿ êîòèðîâîê àêöèé. Îáúåì èíôîðìàöèè î êîì-
ïàíèÿõ, ïðåäñòàâëåííûõ íà ðàçíûõ ïëîùàäêàõ, íåñêîëüêî ðàçëè÷àåòñÿ; íàèáîëåå
ïîëíàÿ èíôîðìàöèÿ ïðèâîäèòñÿ íà NYSE. Áèðæåâûå êîòèðîâêè åæåäíåâíî ïóáëè-
êóþòñÿ â ôèíàíñîâûõ ðàçäåëàõ êðóïíûõ èçäàíèé. Ïðè ýòîì òèïè÷íàÿ çàïèñü î êîòè-
ðîâêàõ îáûêíîâåííûõ àêöèé â ôèíàíñîâûõ èçäàíèÿõ âûãëÿäèò ñëåäóþùèì îáðàçîì:
YTD% 365 Day
Vol Net.
Chg High Low Stock Sym Div Yield% P/E 100s Close Chg
Ford
–7,3 17,34 12,61 F 0,40 2,7 12 79 410 14,83 0,32
Motor
Ïî ñîñòîÿíèþ íà 22 äåêàáðÿ 2004 ã.
Íèæå ðàçìåùåíû êîììåíòàðèè ê ïðèâåäåííîìó ïðèìåðó çàïèñè êîòèðîâîê, ñëåâà

íàïðàâî ïî ñòîëáöàì.
Ïåðâûé ñòîëáåö (Chg) ïîêàçûâàåò èçìåíåíèå öåíû àêöèé çà ãîä. Â äàííîì ñëó÷àå
öåíà ñíèçèëàñü íà 7,3%.
Ìàêñèìóì è ìèíèìóì (ñòîëáöû High è Low ñîîòâåòñòâåííî) îòðàæàþò íèæíþþ è
âåðõíþþ òî÷êè öåíîâîãî äèàïàçîíà, â ðàìêàõ êîòîðîãî öåíà ðàññìàòðèâàåìûõ àê-
öèé èçìåíÿëàñü íà ïðîòÿæåíèè ãîäà. Àêöèè Ford Motor äîñòèãàëè ãîäîâîãî ìàêñèìó-
ìà â ðàçìåðå 17,34 äîëë. çà 1 àêöèþ è ìèíèìóìà â ðàçìåðå 2,61 äîëë. çà 1 àêöèþ.
Â ñòîëáöå Stock («Àêöèÿ») ïðèâîäèòñÿ íàèìåíîâàíèå ýìèòåíòà àêöèé. Â äàííîì
ñëó÷àå ýòî Ford Motor Company, à â ñòîëáöå Sym óêàçàí áèðæåâîé òèêåð — êîä,
ïîä êîòîðûì äàííûå àêöèè ó÷àñòâóþò â áèðæåâîé òîðãîâëå. Òèêåð àêöèé Ford — F.
Â ñòîëáöå Div ïðèâîäèòñÿ ðàçìåð äèâèäåíäîâ íà 1 àêöèþ — 0,40 äîëë. Ðàçìåð äèâè-
äåíäîâ íå ÿâëÿåòñÿ ïîñòîÿííîé âåëè÷èíîé è ìîæåò èçìåíÿòüñÿ ïî ðåøåíèþ êîìïàíèè.
Â ñòîëáöå Yield% îòðàæàåòñÿ ðàçìåð äèâèäåíäíîé äîõîäíîñòè, êîòîðàÿ äëÿ Ford Motor
ñîñòàâëÿåò 2,7%. Äàííûé ïîêàçàòåëü ìîæíî ðàññ÷èòàòü ïóòåì äåëåíèÿ âåëè÷èíû äèâè-
äåíäîâ íà öåíó çàêðûòèÿ àêöèé (ñòîëáåö Close). Â íàøåì ïðèìåðå: 0,40 / 14,83 = 2,7%.
Âåëè÷èíà â ñòîëáöå P/E (îòíîøåíèå öåíû ê ïðèáûëè) èëëþñòðèðóåò, âî ñêîëüêî ðàç
òåêóùàÿ öåíà îäíîé àêöèè ïðåâîñõîäèò ïðèõîäÿùóþñÿ íà íåå äîëþ ïðèáûëè êîì-
ïàíèè. Â ñëó÷àå ñ Ford Motor èíâåñòîðû, ïîêóïàÿ àêöèè ïî öåíå 14,83 äîëë., ãîòîâû
ïëàòèòü â 12 ðàç áîëüøå âåëè÷èíû ïðèáûëè êîìïàíèè â ðàñ÷åòå íà 1 àêöèþ.Âû-
ñîêèé P/E îçíà÷àåò, ÷òî ïîêóïàòåëè àêöèé ãîòîâû ïëàòèòü áîëüøå â ðàñ÷åòå íà
êàæäûé äîëëàð ïðèáûëè ýòîé êîìïàíèè, ÷åì íà äîëëàð ïðèáûëè äðóãîé êîìïàíèè,
èìåþùåé áîëåå íèçêèé ïîêàçàòåëü P/E.
Â ñòîëáöå äàííûõ îá îáúåìå òîðãîâ (Vol 100s) óêàçûâàåòñÿ êîëè÷åñòâî àêöèé, êî-
òîðûå áûëè êóïëåíû è ïðîäàíû â òå÷åíèå òîðãîâîé ñåññèè. Â äàííîì ñëó÷àå çà
ïîñëåäíèé òîðãîâûé äåíü íà áèðæå áûëè çàêëþ÷åíû ñäåëêè ñ 7 941 000 àêöèÿìè
êîìïàíèè Ford. Çíàÿ ñðåäíåäíåâíîé îáúåì òîðãîâ äëÿ äàííûõ àêöèé, ìîæíî ñäå-
ëàòü âûâîä î òîì, íàñêîëüêî àêòèâíî â ýòîò äåíü âåëàñü òîðãîâëÿ àêöèÿìè Ford.
Â ñòîëáöå Close óêàçàíà öåíà àêöèé ïî ñîñòîÿíèþ íà çàêðûòèå òîðãîâ íà äàííûé
äåíü. Öåíà çàêðûòèÿ àêöèé Ford ñîñòàâèëà 14,83 äîëë. çà 1 àêöèþ.
Â ïîñëåäíåì ñòîëáöå (Net. Chg) ïîêàçàíî èçìåíåíèå öåíû àêöèé ïî îòíîøåíèþ ê
öåíå çàêðûòèÿ ïðåäûäóùåãî äíÿ â àáñîëþòíîì âûðàæåíèè. Â ýòîì ñëó÷àå öåíà çà-
êðûòèÿ àêöèé âûðîñëà íà 0,32 äîëë. ïî ñðàâíåíèþ ñ öåíîé çàêðûòèÿ ïðåäûäóùåé
òîðãîâîé ñåññèè.
ÏÐÈÂÈËÅÃÈÐÎÂÀÍÍÛÅ ÀÊÖÈÈ
×òî òàêîå ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè,
è ÷åì îíè ìîãóò áûòü ïîëåçíû
Ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé öåííûå áóìàãè, ïî êî-
òîðûì âûïëà÷èâàþòñÿ ôèêñèðîâàííûå äèâèäåíäû è âëàäåëüöû êîòîðûõ
â ñëó÷àå áàíêðîòñòâà àêöèîíåðíîãî îáùåñòâà èìåþò ïðåèìóùåñòâåííîå
ïðàâî íà íåðàñïðåäåëåííóþ ïðèáûëü è àêòèâû êîìïàíèè ïî ñðàâíåíèþ
ñ âëàäåëüöàìè îáûêíîâåííûõ àêöèé. Ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè, êàê è
îáûêíîâåííûå àêöèè, îáåñïå÷èâàþò ïðàâî âëàäåëüöà íà ñîîòâåòñòâó-
þùóþ äîëþ ñîáñòâåííîñòè â êîìïàíèè. Ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè
ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ãèáðèäíûé òèï öåííûõ áóìàã, ïîñêîëüêó èìåþò
ïðèçíàêè è äîëåâûõ, è äîëãîâûõ öåííûõ áóìàã. Äèâèäåíäû íà ïðèâè-
ëåãèðîâàííûå àêöèè âûïëà÷èâàþòñÿ ïî ôèêñèðîâàííîé ñòàâêå. Òàêèå
àêöèè ìîãóò áûòü âûêóïëåíû êîìïàíèåé, åñëè â åå óñòàâå èìååòñÿ ñî-
îòâåòñòâóþùàÿ îãîâîðêà. Â îòëè÷èå îò äîëãîâûõ áóìàã íåñïîñîáíîñòü
êîìïàíèè âûïëàòèòü äèâèäåíäû ïî ïðèâèëåãèðîâàííûì àêöèÿì íå îç-
íà÷àåò åå áàíêðîòñòâî, êàê ýòî áûëî áû â ñëó÷àå íåâûïëàòû ïðîöåíòîâ
ïî îáëèãàöèÿì. Íåâûïëàòà äèâèäåíäîâ âëàäåëüöàì ïðèâèëåãèðîâàííûõ
àêöèé ïðèâîäèò ëèøü ê òîìó, ÷òî äèâèäåíäû íå ñìîãóò ïîëó÷èòü è âëà-
äåëüöû îáûêíîâåííûõ àêöèé.
Ñòàâêà äèâèäåíäîâ ïî ïðèâèëåãèðîâàííûì àêöèÿì ìîæåò áûòü â
âèäå ôèêñèðîâàííîãî ïðîöåíòà îò íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè àêöèé èëè
â âèäå ôèêñèðîâàííîé ñóììû â äîëëàðàõ. Íàïðèìåð, åñëè íîìèíàëü-
íàÿ ñòîèìîñòü ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé ñîñòàâëÿåò 100 äîëë., òî ïðè
ñòàâêå äèâèäåíäîâ 8% íîìèíàëüíîé öåíû êîìïàíèÿ áóäåò âûïëà÷èâàòü
âëàäåëüöàì ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé äèâèäåíäû â ðàçìåðå 8 äîëë. íà
1 àêöèþ (8% îò 100 äîëë.).
Íàëè÷èå ôèêñèðîâàííûõ äèâèäåíäîâ ïðèâëåêàåò èíâåñòîðîâ, êîòî-
ðûå çàèíòåðåñîâàíû â ïîëó÷åíèè ðåãóëÿðíîãî äîõîäà. Â ýòîì ñìûñëå
ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè íàïîìèíàþò îáëèãàöèè. Íåäîñòàòêîì ôèê-
174 ÃËÀÂÀ 6
ñèðîâàííûõ äèâèäåíäîâ ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî öåíà ïðèâèëåãèðîâàííûõ àê-

öèé, òî÷íî òàê æå, êàê è öåíà îáëèãàöèé, ÷óâñòâèòåëüíà ê èçìåíåíè-
ÿì ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Íàïðèìåð, åñëè âû êóïèëè ïî öåíå
100 äîëë. ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè, ïî êîòîðûì âûïëà÷èâàþòñÿ äè-
âèäåíäû â ðàçìåðå 4 äîëë., à ðûíî÷íàÿ ïðîöåíòíàÿ ñòàâêà â äàëüíåé-
øåì ïîäíÿëàñü äî 6%, òî íà öåíó ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé áóäåò îêà-
çûâàòüñÿ äàâëåíèåì. Íîâûå èíâåñòîðû íå çàõîòÿò ïëàòèòü çà íèõ ïî
100 äîëë., ïîñêîëüêó èõ äèâèäåíäíàÿ äîõîäíîñòü (4%) áóäåò óñòóïàòü
äîõîäíîñòè ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé íîâûõ âûïóñêîâ.
×òîáû çàùèòèòü ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè îò âëèÿíèÿ êîëåáàíèé
ðûíî÷íîé ïðîöåíòíîé ñòàâêè, ìíîãèå ôèíàíñîâûå ó÷ðåæäåíèÿ è êîì-
ïàíèè ñåêòîðà êîììóíàëüíûõ óñëóã â íà÷àëå 1980-õ ãã. ïðåäëîæèëè
ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè ñ ðåãóëèðóåìîé äèâèäåíäíîé ñòàâêîé. Ñòàâêà
äèâèäåíäîâ ïî ýòèì àêöèÿì çàâèñåëà îò âåëè÷èíû ðûíî÷íîé ïðîöåíòíîé
ñòàâêè, êîòîðàÿ èçìåðÿëàñü íà îñíîâå êîìáèíàöèè àìåðèêàíñêèõ êàç-
íà÷åéñêèõ öåííûõ áóìàã. Ñòàâêà äèâèäåíäîâ ìîãëà ïîâûøàòüñÿ è ïîíè-
æàòüñÿ â óñòàíîâëåííûõ ãðàíèöàõ. Íàïðèìåð, ïëàâàþùàÿ ïðîöåíòíàÿ
ñòàâêà ïî äèâèäåíäàì Bank of America Corporation, óñòàíîâëåííàÿ ïðè
ðàçìåùåíèè íà îòìåòêå 9,25%, âàðüèðîâàëàñü â äèàïàçîíå îò 6 äî 12%.
Óðîâåíü ñòàâêè îïðåäåëÿëñÿ íà åæåêâàðòàëüíîé îñíîâå. Íåñîìíåííûì
ïðåèìóùåñòâîì ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé ñ ðåãóëèðóåìîé ïðîöåíòíîé
ñòàâêîé ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî èõ öåíà óæå íå çàâèñèò îò êîëåáàíèé ðûíî÷-
íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê.
Èçìåíåíèÿ Íàëîãîâîãî êîäåêñà â 2003 ã. ïðèâåëè ê ïîâûøåíèþ èí-
òåðåñà èíâåñòîðîâ ê ïðèâèëåãèðîâàííûì àêöèÿì. Äèâèäåíäû íà ïðè-
âèëåãèðîâàííûå àêöèè ñòàëè îáëàãàòüñÿ íàëîãîì ïî ëüãîòíîé ñòàâêå.
Îäíàêî äàííîå ïðàâèëî ðàñïðîñòðàíèëîñü òîëüêî íà ïðèâèëåãèðîâàí-
íûå àêöèè òðàñòîâ, è áîëüøèíñòâî âûïóñêîâ àêöèé ïî-ïðåæíåìó íå
ïîäïàäàþò ïîä ëüãîòíîå íàëîãîîáëîæåíèå.
Òèïû ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé

Áîëüøèíñòâî êîìïàíèé âûïóñêàþò òîëüêî îäèí âèä îáûêíîâåííûõ àê-
öèé, îäíàêî äîâîëüíî ÷àñòû ñëó÷àè, êîãäà êîìïàíèÿ èìååò áîëåå îäíî-
ãî âûïóñêà ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé. Â òàáë. 6-8 ïðèâåäåíû õàðàêòå-
ðèñòèêè ðàçëè÷íûõ âûïóñêîâ ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé Citigroup Inc.,
êîòîðûå îáðàùàþòñÿ íà Íüþ-Éîðêñêîé ôîíäîâîé áèðæå.
Êàæäûé òèï ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé èìååò ñâîè îñîáåííîñòè. Íà-
ïðèìåð, èç òàáë. 6-8 âèäíî, ÷òî íà ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè ñåðèè F
Citigroup âûïëà÷èâàåò äèâèäåíäû â ðàçìåðå 3,18 äîëë., ÷òî ñîîòâåòñòâóåò
äèâèäåíäíîé äîõîäíîñòè â ðàçìåðå 5,9% ïðè öåíå çàêðûòèÿ àêöèè íà
óðîâíå 53,75 äîëë., êîòîðàÿ ïðåâûñèëà öåíó çàêðûòèÿ ïðåäûäóùåãî äíÿ
íà 0,25 äîëë. Citigroup èìååò íåñêîëüêî âûïóñêîâ êóìóëÿòèâíûõ ïðè-
âèëåãèðîâàííûõ àêöèé, êîòîðûå äàþò èõ âëàäåëüöàì ïðàâî íà ïîëó÷åíèå
âñåõ ïðîïóùåííûõ äèâèäåíäíûõ âûïëàò äî òîãî, êàê ïðè÷èòàþùèåñÿ äè-

âèäåíäû ïîëó÷àò âëàäåëüöû îáûêíîâåííûõ àêöèé. Êîíâåðòèðóåìûå ïðè-
âèëåãèðîâàííûå àêöèè ìîãóò áûòü îáìåíåíû èõ âëàäåëüöàìè íà ôèêñèðî-
âàííîå êîëè÷åñòâî îáûêíîâåííûõ àêöèé. Îãîâîðêà î äîñðî÷íîì âûêóïå
àêöèé â óñòàâå àêöèîíåðíîãî îáùåñòâà ïðåäîñòàâëÿåò êîìïàíèè ïðàâî
âûêóïàòü ó àêöèîíåðîâ àêöèè ïî îïðåäåëåííîé öåíå (êàê ïðàâèëî, ñ ïðå-
ìèåé ê íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè). Âûïóñêè ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé òàê-
æå ìîãóò áûòü ðàçëè÷àòüñÿ ïî ïðèîðèòåòó óäîâëåòâîðåíèÿ òðåáîâàíèé
àêöèîíåðîâ ïðè ðàçäåëå àêòèâîâ â ñëó÷àå áàíêðîòñòâà êîìïàíèè.
ÒÀ Á Ë È Ö À 6 - 8
Õàðàêòåðèñòèêè ðàçëè÷íûõ âûïóñêîâ ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé

Citigroup Inc.
Äèâè- Äîõîä- Öåíà Èçìå-

Âûïóñê äåíäû, íîñòü, çàêðûòèÿ*, íåíèå
äîëë. % äîëë. öåíû
Citigroup pfF 3,18 5,9 53,75 0,25 Êóìóëÿòèâíûå ïðèâèëåãè-
ðîâàííûå àêöèè
Citigroup pfH 3,12 5,7 54,50 — Êóìóëÿòèâíûå ïðèâèëåãè-
Citigroup pfM 2,93 5,5 53,40 — Êóìóëÿòèâíûå ïðèâèëåãè-
Citigroup pfS 1,50 6,0 25,17 — Íåêóìóëÿòèâíûå ïðèâèëå-
ãèðîâàííûå àêöèè
Citigroup pfV 1,78 6,7 26,42 0,05 Ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè
òðàñòîâ
* Öåíû ïî ñîñòîÿíèþ íà 29 äåêàáðÿ 2004 ã.
Ïðåèìóùåñòâåííîå ïðàâî
íà ïðèáûëü è àêòèâû
Âëàäåëüöû ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé èìåþò ïðåèìóùåñòâî ïåðåä âëà-
äåëüöàìè îáûêíîâåííûõ àêöèé â îòíîøåíèè ïðàâ íà ïðèáûëü è àêòèâû
êîìïàíèè. Êîìïàíèè îáÿçàíû âûïëà÷èâàòü äèâèäåíäû íà ïðèâèëåãè-
ðîâàííûå àêöèè äî òîãî, êàê îíè áóäóò âûïëà÷åíû âëàäåëüöàì îáûê-
íîâåííûõ àêöèé. Â ñëó÷àå áàíêðîòñòâà òðåáîâàíèÿ âëàäåëüöåâ ïðèâè-
ëåãèðîâàííûõ àêöèé óäîâëåòâîðÿþòñÿ ðàíüøå òðåáîâàíèé âëàäåëüöåâ
îáûêíîâåííûõ àêöèé. Ýòî äåëàåò ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè ìåíåå
ðèñêîâàííûìè ïî ñðàâíåíèþ ñ îáûêíîâåííûìè àêöèÿìè, õîòÿ è áî-
ëåå ðèñêîâàííûìè ïî îòíîøåíèþ ê îáëèãàöèÿì. Ïîñêîëüêó îáëèãàöèè
ÿâëÿþòñÿ äîëãîâûì îáÿçàòåëüñòâîì, èõ âëàäåëüöû ïðè ðàñïðåäåëåíèè
àêòèâîâ îáàíêðîòèâøåéñÿ êîìïàíèè èìåþò ïðåèìóùåñòâî ïåðåä àêöèî-
íåðàìè. Âûïëàòû ïðîöåíòîâ ïî äîëãîâûì îáÿçàòåëüñòâàì èìåþò îáÿçà-
176 ÃËÀÂÀ 6
òåëüíûé õàðàêòåð, èõ íåâûïîëíåíèå ãðîçèò êîìïàíèè áàíêðîòñòâîì, â

òî âðåìÿ êàê ðåøåíèå î âûïëàòå äèâèäåíäîâ ïî ïðèâèëåãèðîâàííûì àê-
öèÿì (êàê è ïî îáûêíîâåííûì àêöèÿì) ïðèíèìàåòñÿ íà óñìîòðåíèå ñî-
âåòà äèðåêòîðîâ êîìïàíèè. Ïðè íàëè÷èè ó êîìïàíèè ðàçëè÷íûõ êëàññîâ
ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé èõ âëàäåëüöû ìîãóò èìåòü ðàçíûé ïðèîðèòåò
â ðåàëèçàöèè èõ ïðàâ ïðè ðàñïðåäåëåíèè ïðèáûëè è àêòèâîâ êîìïàíèè.
Êóìóëÿòèâíûå äèâèäåíäû
Áîëüøèíñòâî âûïóñêîâ ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé íåñóò â ñåáå êóìóëÿ-
òèâíóþ ôóíêöèþ, âûðàæàþùóþñÿ â óñëîâèè, ñîãëàñíî êîòîðîìó êîì-
ïàíèÿ äî íà÷àëà âûïëàò ïî îáûêíîâåííûì àêöèÿì îáÿçàíà â ïîëíîì
îáúåìå âûïëàòèòü äèâèäåíäû ïî ïðèâèëåãèðîâàííûì àêöèÿì. Äðóãèìè
ñëîâàìè, åñëè êîìïàíèÿ â òå÷åíèå êàêîãî-òî ïåðèîäà íå âûïëà÷èâà-
åò äèâèäåíäû íà ñâîè êóìóëÿòèâíûå ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè, òî îíà
äîëæíà áóäåò âûïëàòèòü âñå ïðîïóùåííûå äèâèäåíäû, ïðåæäå ÷åì ñìî-
æåò íà÷àòü âûïëàòû âëàäåëüöàì îáûêíîâåííûõ àêöèé ñâîåé êîìïàíèè.
Íåâûïëà÷åííûå äèâèäåíäû ïî êóìóëÿòèâíûì ïðèâèëåãèðîâàííûì àêöè-
ÿì ïðèçíàþòñÿ çàäîëæåííîñòüþ ïåðåä àêöèîíåðàìè â âèäå ïðîñðî÷êè
ïëàòåæà. Ïðåæäå ÷åì íà÷àòü âûïëàòû ïî îáûêíîâåííûì àêöèÿì, êîì-
ïàíèÿ äîëæíà ïîãàñèòü çàäîëæåííîñòü ïî äèâèäåíäàì íà êóìóëÿòèâíûå
ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè. Ýòà îñîáåííîñòü îáåñïå÷èâàåò çàùèòó ïðàâ
âëàäåëüöåâ ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé. Âûïóñêè ïðèâèëåãèðîâàííûõ àê-
öèé, íå îáëàäàþùèå ñâîéñòâîì êóìóëÿòèâíîé ôóíêöèè, íàçûâàþòñÿ íå-
êóìóëÿòèâíûìè ïðèâèëåãèðîâàííûìè àêöèÿìè. Ïî íèì íå ïðîèñõîäèò
íàêîïëåíèÿ äèâèäåíäîâ, åñëè îíè íå âûïëà÷èâàþòñÿ.
Êîíâåðòèðóåìûå ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè

Ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè íåêîòîðûõ âûïóñêîâ îáëàäàþò âîçìîæíî-
ñòüþ êîíâåðòàöèè, ÷òî ïîçâîëÿåò èõ âëàäåëüöàì îáìåíèâàòü ïðèâè-
ëåãèðîâàííûå àêöèè íà îáûêíîâåííûå. Óñëîâèÿ è ñðîêè êîíâåðòàöèè
óñòàíàâëèâàþòñÿ âî âðåìÿ ðàçìåùåíèÿ ïåðâîãî âûïóñêà òàêèõ àêöèé.
Ýòè óñëîâèÿ äîëæíû ñîäåðæàòü âåëè÷èíó êîýôôèöèåíòà êîíâåðòàöèè,
êîòîðûé óêàçûâàåò, ñêîëüêî îáûêíîâåííûõ àêöèé ïðè îáìåíå ïðèõî-
äèòñÿ íà 1 ïðèâèëåãèðîâàííóþ àêöèþ.
Íàïðèìåð, êîìïàíèÿ XYZ ðàçìåùàåò íîâûé âûïóñê êîíâåðòèðóåìûõ
ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé, êîòîðûå ïðîäàþòñÿ ïî öåíå 100 äîëë. çà
1 àêöèþ è êîòîðûå ìîæíî îáìåíÿòü íà 5 îáûêíîâåííûõ àêöèé òîé æå
êîìïàíèè. Òàêèì îáðàçîì, êîýôôèöèåíò êîíâåðòàöèè â äàííîì ñëó÷àå
ñîñòàâëÿåò 5 : 1, ïðè ýòîì öåíà 1 îáûêíîâåííîé àêöèè ñîñòàâèò 20 äîëë.
(100 äîëë. / 5 àêöèé). Åñëè ðûíî÷íàÿ öåíà îáûêíîâåííîé àêöèè ñîñòàâëÿåò
15 äîëë., òàêîé îáìåí áóäåò íåâûãîäåí äëÿ âëàäåëüöåâ ïðèâèëåãèðîâàííûõ
àêöèé, ïîñêîëüêó îáùàÿ ñòîèìîñòü ïîëó÷åííûõ èìè îáûêíîâåííûõ àêöèé
ñîñòàâèò 75 äîëë. (5 àêöèé ïî öåíå 15 äîëë.). Åñëè öåíà îáûêíîâåííûõ

àêöèé ïîäíèìåòñÿ äî 20 äîëë., âîçíèêíåò ïàðèòåò öåí. Îäíàêî è â ýòîé
ñèòóàöèè áîëåå ïðåäïî÷òèòåëüíûì àêòèâîì îñòàíóòñÿ ïðèâèëåãèðîâàííûå
àêöèè, ïîñêîëüêó ïî íèì âûïëà÷èâàþòñÿ äèâèäåíäû. Åñëè æå öåíà 1 îáûê-
íîâåííîé àêöèè ïîäíèìåòñÿ âûøå 20 äîëë., êîíâåðòàöèÿ ïðèâèëåãèðîâàí-
íûõ àêöèé â îáûêíîâåííûå áóäåò èìåòü ñìûñë.
Îêîí÷àòåëüíîå ðåøåíèå î ïðîâåäåíèè êîíâåðòàöèè àêöèîíåðû ïðè-
íèìàþò íà îñíîâàíèè òðåõ ôàêòîðîâ:
1) ðûíî÷íîé öåíû îáûêíîâåííûõ àêöèé. Ñ ó÷åòîì êîýôôèöèåíòà
êîíâåðòàöèè öåíà äîëæíà áûòü âûøå òîé, êîòîðàÿ áûëà óïëà÷åíà ïðè
ïîêóïêå ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé;
2) ðàçìåðà äèâèäåíäîâ íà ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè;
3) ðàçìåðà äèâèäåíäîâ íà îáûêíîâåííûå àêöèè.
Êîíâåðòèðóåìûå ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè ïîçâîëÿþò èíâåñòîðó
ïîëó÷àòü äîõîä çà ñ÷åò îáìåíà íà îáûêíîâåííûå àêöèè â ñëó÷àå ðîñ-
òà öåíû ïîñëåäíèõ, à òàêæå ðåãóëÿðíûå äèâèäåíäû äî îñóùåñòâëåíèÿ
òàêîãî îáìåíà. Åñëè äèâèäåíäû íà ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè íàìíîãî
âûøå, ÷åì íà îáûêíîâåííûå àêöèè, òî ýòî òàêæå íåîáõîäèìî ó÷åñòü,
ðåøàÿ, íàñêîëüêî âûãîäíûì áóäåò ïðîâåäåíèå êîíâåðòàöèè àêöèé.
Îáðàòíûé âûêóï ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé

Ïðè âûïóñêå ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé êîìïàíèÿ-ýìèòåíò ìîæåò ïðåä-
óñìîòðåòü âîçìîæíîñòü èõ îáðàòíîãî âûêóïà ó àêöèîíåðîâ. Öåíà âû-
êóïà, êàê ïðàâèëî, îêàçûâàåòñÿ âûøå íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè ïðèâèëå-
ãèðîâàííûõ àêöèé.
Âîçìîæíîñòü îñóùåñòâëåíèÿ îáðàòíîãî âûêóïà âûãîäíà êîìïàíèè-
ýìèòåíòó, à íå âëàäåëüöó ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé. Êîãäà âåëè÷èíà
ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê ñòàíåò çíà÷èòåëüíî íèæå ñòàâêè äèâè-
äåíäîâ ïî ïðèâèëåãèðîâàííûì àêöèÿì, êîìïàíèÿ ñêîðåå âñåãî ïðèáåã-
íåò ê îáðàòíîìó âûêóïó, ÷òîáû çàòåì îñóùåñòâèòü âûïóñê íîâûõ ïðè-
âèëåãèðîâàííûõ àêöèé ñ áîëüøåé ñòàâêîé äèâèäåíäîâ. Òàê, Citigroup
â îêòÿáðå 2001 ã. îñóùåñòâèëà âûêóï âñåõ íàõîäèâøèõñÿ â îáðàùåíèè
êóìóëÿòèâíûõ ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé ñåðèè K ñ äèâèäåíäíîé äî-
õîäíîñòüþ 8,4%, çàïëàòèâ çà êàæäóþ àêöèþ ïî 25 äîëë., à òàêæå íà-
÷èñëåííûå äèâèäåíäû. Â ÿíâàðå 2003 ã. òà æå êîìïàíèÿ âîñïîëüçîâàëàñü
ïðàâîì âûêóïà íà òåõ æå óñëîâèÿõ êóìóëÿòèâíûõ ïðèâèëåãèðîâàííûõ
àêöèé ñåðèé Q è R ñ ïëàâàþùåé ñòàâêîé äîõîäíîñòè.
Îáðàòíûé âûêóï ëèøàåò âëàäåëüöåâ îòçûâíûõ ïðèâèëåãèðîâàííûõ
àêöèé ðåãóëÿðíîãî äèâèäåíäíîãî äîõîäà. Êðîìå òîãî, ñàìà âîçìîæ-
íîñòü îáðàòíîãî âûêóïà óñòàíàâëèâàåò îãðàíè÷åíèå íà ïîòåíöèàëüíûé
ðîñò öåíû ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé. Ïðè ñíèæåíèè ðûíî÷íûõ ïðî-
öåíòíûõ ñòàâîê öåíà âûñîêîäîõîäíûõ ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé íå
ïîäíèìàåòñÿ âûøå öåíû îáðàòíîãî âûêóïà. Íàïðèìåð, åñëè öåíà âûêó-
178 ÃËÀÂÀ 6
ïà 1 ïðèâèëåãèðîâàííîé àêöèè óñòàíîâëåíà íà óðîâíå 55 äîëë., ïîòåí-

öèàëüíûå ïîêóïàòåëè ýòèõ áóìàã âðÿä ëè çàõîòÿò ïëàòèòü áîëüøå ýòîé
ñóììû íà ôîíå ïàäåíèÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Â ïðîòèâíîì
ñëó÷àå îíè ïîíåñóò óáûòêè, åñëè êîìïàíèÿ-ýìèòåíò îáúÿâèò î íàìåðå-
íèè îñóùåñòâèòü îáðàòíûé âûêóï.
×òîáû ìîòèâèðîâàòü èíâåñòîðîâ ê ïîêóïêå ïðèâèëåãèðîâàííûõ àê-
öèé â ïåðèîä âûñîêèõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê, ýìèòåíòû ìîãóò îáúÿâëÿòü
ìîðàòîðèé íà îáðàòíûé âûêóï. Òàêèì îáðàçîì êîìïàíèÿ çàÿâëÿåò,
÷òî íå áóäåò îñóùåñòâëÿòü îáðàòíûé âûêóï â òå÷åíèå îïðåäåëåííîãî
ñðîêà. Êàê ïðàâèëî, ïåðèîä äåéñòâèÿ ìîðàòîðèÿ ñîñòàâëÿåò ïÿòü ëåò,
íî ìîæåò èìåòü è äðóãóþ ïðîäîëæèòåëüíîñòü. Ïî èñòå÷åíèè ïåðèîäà
äåéñòâèÿ ìîðàòîðèÿ îòçûâíûå ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè ìîãóò áûòü
âûêóïëåíû ïî çàÿâëåííîé öåíå îáðàòíîãî âûêóïà.
Áðàóí Ê. (Brown K.) Ïëàí ñíèæåíèÿ íàëîãîâ çàæåã ðàëëè. Ïðîäîëæèòñÿ
ëè îíî? (Tax-Cut Plans Spark a Rally-Can it Last?) // Wall Street Journal. 2003.
7 ÿíâ. Ñ. C1, C3.
Áðàóíèíã Å. Ñ. (Browning E. S.) Èíâåñòîðû â ïîèñêàõ ëó÷à íàäåæäû
(Investors Seek Ray of Hope) // Wall Street Journal. 2003. 2 ÿíâ. Ñ. R1, R3.
Äýâèñ Á., Àéï Ã. (Davis B., Ip G.) Ïàêåò ñòèìóëèðóþùèõ ìåð Áóøà íóæ-
äàþòñÿ â äîïóùåíèÿõ (Bush Stimulus Package Needs Many Assumptions to Pan
Out) // Wall Street Journal. 2003. 8 ÿíâ. Ñ. A1, A5.
ÃË À ÂÀ 7
Îáëèãàöèè
Õàðàêòåðèñòèêè îáëèãàöèé
Ðèñêè,ñâÿçàííûå ñ èíâåñòèðîâàíèåì â îáëèãàöèè
Âèäû äîõîäíîñòè è êðèâàÿ äîõîäíîñòè
Îöåíêà îáëèãàöèé
Ïðè÷èíû èçìåíåíèÿ öåíû îáëèãàöèé
Ïðîöåññ ïîêóïêè îáëèãàöèé
Öåíû íà àêöèè çàâèñÿò îò îáúåìà êîðïîðàòèâíîé ïðèáûëè ýìèòåíòîâ.

Åñëè ïðèáûëü êîìïàíèè óâåëè÷èâàåòñÿ, öåíà åå àêöèé ðàñòåò. Öåíû îáëè-
ãàöèé ðåàãèðóþò íà ýêîíîìè÷åñêèå ñîáûòèÿ èíà÷å, ÷åì öåíû àêöèé. Ïðè
áëàãîïðèÿòíîé ýêîíîìè÷åñêîé êîíúþíêòóðå öåíû îáëèãàöèé, ãëàâíûì îá-
ðàçîì, ñíèæàþòñÿ; ðîñò öåí íà îáëèãàöèè ïðîèñõîäèò íà ïëîõèõ ýêîíîìè-
÷åñêèõ íîâîñòÿõ. Ïðè÷èíû òàêîãî ïîâåäåíèÿ öåí ñòàíîâÿòñÿ ïîíÿòíû ïðè
èçó÷åíèè îñîáåííîñòåé, õàðàêòåðíûõ äëÿ äàííûõ öåííûõ áóìàã.
ÕÀÐÀÊÒÅÐÈÑÒÈÊÈ ÎÁËÈÃÀÖÈÉ
Îáëèãàöèè ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé îáðàùàþùèåñÿ íà ðûíêå äîëãîâûå öåí-
íûå áóìàãè, ýìèòåíò êîòîðûõ çàíèìàåò äåíüãè è âçàìåí îáÿçóåòñÿ âû-
ïëà÷èâàòü ôèêñèðîâàííóþ ñòàâêó ïðîöåíòîâ â òå÷åíèå îïðåäåëåííîãî
ïåðèîäà âðåìåíè, à çàòåì ïîãàñèòü îñíîâíóþ ñóììó äîëãà. Îñíîâíàÿ
ñóììà äîëãà ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé íîìèíàëüíóþ ñòîèìîñòü îáëèãàöèè,
êîòîðàÿ îáû÷íî ðàâíà 1000 äîëë.
Îáëèãàöèè ïî õàðàêòåðèñòèêàì ñõîæè ñ äîëãîâûìè ðàñïèñêàìè
(IOU). Êðîìå òîãî, îáëèãàöèè èìåþò íåêîòîðîå ñõîäñòâî ñ äåïîçèò-
íûìè ñåðòèôèêàòàìè è ñáåðåãàòåëüíûìè ñ÷åòàìè. Èíâåñòîðû, ïîêóïà-
þùèå äåïîçèòíûå ñåðòèôèêàòû, ïî ñóòè, ïåðåäàþò â çàåì áàíêó ñâîè
äåíåæíûå ñðåäñòâà. Áàíêè âûïëà÷èâàþò èíâåñòîðàì ïðîöåíòû ïî äåïî-
180 ÃËÀÂÀ 7
çèòàì, à çàòåì ïî èñòå÷åíèè ñðîêà äåéñòâèÿ ñåðòèôèêàòà âûïëà÷èâàþò

îñíîâíóþ ñóììó äîëãà. Àíàëîãè÷íî èíâåñòîðû, ïîêóïàþùèå îáëèãà-
öèè, òåì ñàìûì êðåäèòóþò ýìèòåíòîâ ýòèõ öåííûõ áóìàã (êîðïîðàöèè
èëè ïðàâèòåëüñòâî). Â ðåçóëüòàòå èíâåñòîðû ñòàíîâÿòñÿ êðåäèòîðàìè,
íî íå ñîáñòâåííèêàìè, êàê â ñëó÷àå ñ ïîêóïêîé îáûêíîâåííûõ àêöèé.
Â ñâîþ î÷åðåäü ýìèòåíò ðåãóëÿðíî äî ìîìåíòà ïîãàøåíèÿ îáëèãàöèé
îñóùåñòâëÿåò ïî íèì ïðîöåíòíûå âûïëàòû. Ïðàêòè÷åñêè âñå îáëèãàöèè
èìåþò ñðîê ïîãàøåíèÿ, ïðè íàñòóïëåíèè êîòîðîãî ýìèòåíò âîçâðàùàåò
èíâåñòîðàì íîìèíàëüíóþ ñòîèìîñòü êàæäîé îáëèãàöèè (1000 äîëë.).
Îñíîâíîå ðàçëè÷èå ìåæäó ñáåðåãàòåëüíûìè ñåðòèôèêàòàìè è îáëè-
ãàöèÿìè ñîñòîèò â òîì, ÷òî èíâåñòîðû ìîãóò ïðîäàòü ñâîè îáëèãàöèè íà
âòîðè÷íîì ðûíêå äî íàñòóïëåíèÿ ñðîêà èõ ïîãàøåíèÿ. Ñáåðåãàòåëüíûå
ñåðòèôèêàòû íå ìîãóò áûòü ïðîäàíû äðóãèì èíâåñòîðàì. Îäíàêî ñëåäóåò
ó÷èòûâàòü, ÷òî äåïîçèòíûå ñåðòèôèêàòû ñòîèìîñòüþ áîëåå 100 000 äîëë.
ìîãóò áûòü ïðîäàíû äî íàñòóïëåíèÿ ñðîêà ïîãàøåíèÿ, ÷òî ïåðåâîäèò èõ
â êàòåãîðèþ ëèêâèäíûõ èíñòðóìåíòîâ. À îáëèãàöèè ìîãóò ïðîäàâàòüñÿ
íà âòîðè÷íîì ðûíêå íåçàâèñèìî îò èõ ñòîèìîñòè. Ïðîöåíòíûå âûïëàòû
ïî îáëèãàöèÿì äåëàþò ýòè öåííûå áóìàãè ïðèâëåêàòåëüíûìè äëÿ èíâå-
ñòîðîâ, ñòðåìÿùèõñÿ ê ïîëó÷åíèþ ðåãóëÿðíîãî ôèêñèðîâàííîãî äîõîäà
è ñóììû îñíîâíîãî äîëãà ïðè ïîãàøåíèè îáëèãàöèé.
Îáëèãàöèè èìåþò ñõîæèå õàðàêòåðèñòèêè. Êàæäàÿ îáëèãàöèÿ îáëà-
äàåò íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòüþ, êîòîðàÿ ðàâíà âåëè÷èíå ïðåäúÿâëÿåìîãî
ê ïîãàøåíèþ äîëãîâîãî îáÿçàòåëüñòâà. Íîìèíàëüíàÿ ñòîèìîñòü îáëèãà-
öèé îáû÷íî ðàâíà 1000 äîëë., îäíàêî áûâàþò è èñêëþ÷åíèÿ. Ïðîöåíòíàÿ
ñòàâêà óñòàíàâëèâàåòñÿ íåïîñðåäñòâåííî íà íîìèíàëüíóþ ñòîèìîñòü îá-
ëèãàöèè. Åñëè èíâåñòîð â ïåðèîä ðàçìåùåíèÿ ïîêóïàåò îáëèãàöèþ ïî
öåíå 1000 äîëëàðîâ, òî ýòî îçíà÷àåò, ÷òî îí ïîêóïàåò åå ïî íîìèíàëüíîé
ñòîèìîñòè. Â äàòó ïîãàøåíèÿ îáëèãàöèè èíâåñòîð ïîëó÷àåò îò ýìèòåíòà
1000 äîëë., ò.å. íîìèíàë îáëèãàöèè. Äàòà ïîãàøåíèÿ îáëèãàöèé óñòàíàâ-
ëèâàåòñÿ ïðè èõ âûïóñêå. Ñðîê, íà êîòîðûé âûïóñêàþòñÿ îáëèãàöèè,
ìîæåò âàðüèðîâàòüñÿ îò îäíîãî äíÿ äî 100 ëåò. Îáëèãàöèè ñî ñðîêîì
ïîãàøåíèÿ äî îäíîãî ãîäà âêëþ÷èòåëüíî íàçûâàþò êðàòêîñðî÷íûìè îá-
ëèãàöèÿìè. Îáëèãàöèè ñî ñðîêîì ïîãàøåíèÿ îò îäíîãî ãîäà äî 10 ëåò
íàçûâàþò ñðåäíåñðî÷íûìè îáëèãàöèÿìè, èëè îáÿçàòåëüñòâàìè. Äîëãî-
ñðî÷íûå îáëèãàöèè èìåþò ñðîê ïîãàøåíèÿ áîëåå 10 ëåò, çà÷àñòóþ 30 ëåò.
Êîðïîðàöèÿ Disney è íåêîòîðûå äðóãèå êîìïàíèè âûïóñêàëè 100-ëåòíèå
îáëèãàöèè, íî òàêàÿ ïðàêòèêà ÿâëÿåòñÿ, ñêîðåå, èñêëþ÷åíèåì.
Îáëèãàöèè èìåþò äâà âàðèàíòà ñðîêà ïîãàøåíèÿ. Íàèáîëåå ðàñïðî-
ñòðàíåíû ñðî÷íûå îáëèãàöèè, êîãäà îáëèãàöèè îäíîãî âûïóñêà ïîãàøà-
þòñÿ â îäèí è òîò æå äåíü. Ñåðèéíûå îáëèãàöèè, â ñëó÷àå êîãäà âûïóñê
îáëèãàöèé ñîñòîèò èç íåñêîëüêèõ ñåðèé, èìåþò ñâîè, îòëè÷íûå îò äðóãèõ
ñåðèé ñðîêè ïîãàøåíèÿ. Ñòàâêà êóïîíà îáëèãàöèè ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé
âûðàæåííóþ â ïðîöåíòàõ îò íîìèíàëà ãîäîâóþ ñòàâêó äîõîäà, êîòî-
ðûé âûïëà÷èâàåòñÿ âëàäåëüöó îáëèãàöèè. Åñëè ñòàâêà êóïîíà ñîñòàâëÿåò
Îáëèãàöèè 181
5%, ýìèòåíò îáëèãàöèé îáÿçàí âûïëà÷èâàòü èõ âëàäåëüöàì ïî 50 äîëë.

(5% íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè â 1000 äîëë.) â ãîä íà êàæäóþ îáëèãàöèþ.
Ïî ìíîãèì îáëèãàöèÿì ïðîöåíòû âûïëà÷èâàþòñÿ ðàç â ïîëãîäà. Åñëè
îáëèãàöèÿ èìååò 5-ïðîöåíòíûé êóïîí è ïðîöåíòû âûïëà÷èâàåòñÿ 1 ðàç â
ïîëãîäà, òî êàæäàÿ âûïëàòà áóäåò ñîñòàâëÿòü 25 äîëë. íà 1 îáëèãàöèþ.
Íåêîòîðûå îáëèãàöèè èìåþò ïëàâàþùèå ïðîöåíòíûå ñòàâêè, ïðèâÿçàí-
íûå ê îïðåäåëåííîìó áàçîâîìó èíäåêñó. Â ýòîì ñëó÷àå ðàçìåð êóïîííûõ
âûïëàò ìîæåò ìåíÿòüñÿ â çàâèñèìîñòè îò äèíàìèêè áàçîâîãî èíäåêñà.
Öåíà 1 îáëèãàöèè çàâèñèò îò ñîîòíîøåíèÿ ìåæäó êóïîííîé ñòàâêîé
è âåëè÷èíîé ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Ðèñóíîê 7-1 èëëþñòðèðóåò
öåíîâóþ âçàèìîñâÿçü ìåæäó ýòèìè ñòàâêàìè. Ïðåäïîëîæèì, ÷òî â ïðî-
øëîì ãîäó âû ïðèîáðåëè îáëèãàöèè ñ 5-ïðîöåíòíîé ñòàâêîé êóïîíà è íà
òîò ìîìåíò ðûíî÷íûå ïðîöåíòíûå ñòàâêè òàêæå íàõîäèëèñü íà óðîâíå
5%. Ïðè ýòîì âû çàïëàòèëè ïî 1000 äîëë. çà êàæäóþ îáëèãàöèþ. Â ýòîì
ãîäó ðûíî÷íûå ïðîöåíòíûå ñòàâêè âûðîñëè äî 6%. Ïî êàêîé öåíå âû
ñìîæåòå ïðîäàòü ñâîè îáëèãàöèè? Î÷åâèäíî, ÷òî íîâûå èíâåñòîðû íå
çàõîòÿò ïëàòèòü ïî 1000 äîëë. çà îáëèãàöèè, êîòîðûå ïðèíîñÿò 5% ãîäî-
âûõ, êîãäà íà ðûíêå çà òå æå 1000 äîëë. ìîæíî êóïèòü íîâûå îáëèãàöèè
ñ òåêóùåé ñòàâêîé êóïîíà 6%. Òàêèì îáðàçîì, ÷òîáû ïðîäàòü 5-ïðî-
öåíòíûå îáëèãàöèè, íåîáõîäèìî ñäåëàòü ñêèäêó ñ öåíû îáëèãàöèé, ÷òîáû
ïîêóïàòåëü ïîëó÷èë â ðåçóëüòàòå õîòÿ áû 6-ïðîöåíòíóþ äîõîäíîñòü.
ÐÈÑÓÍÎÊ 7-1
Âçàèìîñâÿçü öåí îáëèãàöèé è óðîâíÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê
Öåíû Ïðîöåíòíûå
îáëèãàöèé ñòàâêè
Ïðîöåíòíûå Öåíû
ñòàâêè îáëèãàöèé
È íàîáîðîò, åñëè ðûíî÷íûå ïðîöåíòíûå ñòàâêè óïàäóò íèæå óðîâíÿ

êóïîííîé ñòàâêè ïî îáëèãàöèÿì, òî íîâûå èíâåñòîðû ãîòîâû áóäóò ïëà-
òèòü çà òàêèå îáëèãàöèè áîëåå 1000 äîëë., ò.å. ïîêóïàòü èõ ñ ïðåìèåé
ê íîìèíàëüíîé öåíå. Òàêèì îáðàçîì, öåíû îáëèãàöèè íàõîäÿòñÿ â çà-
âèñèìîñòè îò óðîâíÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê, à òàêæå îò äðóãèõ
ôàêòîðîâ, êîòîðûå áóäóò ðàññìîòðåíû íèæå.
Öåíû îáëèãàöèé
Ñäåëêè ñ îáëèãàöèÿìè äàëåêî íå âñåãäà îñóùåñòâëÿþòñÿ ïî íîìèíàëü-
íîé ñòîèìîñòè. Îáëèãàöèè ìîãóò ïðîäàâàòüñÿ è ïîêóïàòüñÿ ïî öåíå
êàê âûøå, òàê è íèæå íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè. Ëþáàÿ ïðîäàæà ïî öåíå
íèæå íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè íàçûâàåòñÿ ïðîäàæåé ñ äèñêîíòîì. Íà-
182 ÃËÀÂÀ 7
ïðèìåð, îáëèãàöèè êîìïàíèè Tenet Health Care ñ êóïîííîé ñòàâêîé

6,75% è ñðîêîì ïîãàøåíèÿ â 2012 ã. ïî ñîñòîÿíèþ íà 19 äåêàáðÿ 2004 ã.
òîðãóþòñÿ ñ äèñêîíòîì ïî öåíå 953,75 äîëë. çà 1 îáëèãàöèþ.
È íàîáîðîò, ãîâîðÿò, ÷òî îáëèãàöèè òîðãóþòñÿ ñ ïðåìèåé, åñëè èõ ðû-
íî÷íàÿ öåíà ïðåâûøàåò íîìèíàëüíóþ ñòîèìîñòü. Íàïðèìåð, îáëèãàöèè
êîìïàíèè IBM ñ êóïîííîé ñòàâêîé 7,5% ñî ñðîêîì ïîãàøåíèÿ â 2013 ã.
ïî ñîñòîÿíèþ íà 19 äåêàáðÿ 2004 ã. òîðãóþòñÿ íà óðîâíå 1183,75 äîëë. çà
1 îáëèãàöèþ. Ïðåâûøåíèå íîìèíàëà íà 183,75 äîëë. ñîñòàâëÿåò ñóììó,
êîòîðóþ èíâåñòîðû ãîòîâû çàïëàòèòü çà ïîëó÷åíèå óñòàíîâëåííîé ïî
ýòèì îáëèãàöèÿì âûñîêîé ïðîöåíòíîé ñòàâêè êóïîííîãî äîõîäà.
Äîñðî÷íûé âûêóï îáëèãàöèé

Ïðàâî äîñðî÷íîãî âûêóïà îáëèãàöèé ïîçâîëÿåò ýìèòåíòó âûêóïèòü îá-
ëèãàöèè ó èõ âëàäåëüöåâ ïî ôèêñèðîâàííîé öåíå äî íàñòóïëåíèÿ çà-
ïëàíèðîâàííîé äàòû ïîãàøåíèÿ. Òàêîå ïðàâî äåéñòâóåò â îòíîøåíèè
ìíîãèõ âûïóñêîâ îáëèãàöèé. Ïîñëå âûêóïà ýìèòåíò ïðåêðàùàåò ïðîèç-
âîäèòü âûïëàòó ïðîöåíòíûõ ïëàòåæåé ïî ýòèì îáëèãàöèÿì.
Êîìïàíèè, êàê ïðàâèëî, ïîëüçóþòñÿ ýòèì ïðàâîì, êîãäà ðûíî÷íûå
ïðîöåíòíûå ñòàâêè ïàäàþò çíà÷èòåëüíî íèæå êóïîííîé ñòàâêè âûïó-
ùåííûõ èìè îáëèãàöèé. Òàêèå äåéñòâèÿ ëèøàþò äåðæàòåëåé îáëèãàöèé
âîçìîæíîñòè ïîëó÷åíèÿ âûñîêîé äîõîäíîñòè ïî ñâîèì îáëèãàöèÿì, íî
ýòî âûãîäíî äëÿ ýìèòåíòîâ, êîòîðûå äîñðî÷íî èçáàâëÿþòñÿ îò íåîáõî-
äèìîñòè ïëàòèòü âûñîêóþ ñòàâêó è ìîãóò âûïóñòèòü íîâûå îáëèãàöèè
ñ áîëåå íèçêîé ñòàâêîé. Òàêàÿ ñòðàòåãèÿ ïîçâîëÿåò ýìèòåíòó ýêîíî-
ìèòü íà îáñëóæèâàíèè ñâîèõ äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ. Íàïðèìåð, åñëè
êîìïàíèÿ âûïóñòèëà 10-ïðîöåíòíûå îáëèãàöèè â òîò ìîìåíò, êîãäà ðû-
íî÷íûå ïðîöåíòíûå ñòàâêè áûëè âûñîêè, à çàòåì óðîâåíü ðûíî÷íûõ
ñòàâîê ñíèçèëñÿ äî 6%, ýìèòåíòó áóäåò âûãîäíî äîñðî÷íî âûêóïèòü
ñâîè 10-ïðîöåíòíûå îáëèãàöèè è âûïóñòèòü â îáðàùåíèå íîâûå îáëè-
ãàöèè ñ áîëåå íèçêîé êóïîííîé ñòàâêîé. Îäíàêî, åñëè óñëîâèÿ âûïóñêà
îáëèãàöèé ñîäåðæàò óñëîâèå ðåôèíàíñèðîâàíèÿ, ýìèòåíò íå ìîæåò âû-
êóïèòü òàêèå îáëèãàöèè çà ñ÷åò ñðåäñòâ, ïîëó÷åííûõ îò âûïóñêà íîâûõ
îáëèãàöèé ñ ïîíèæåííîé êóïîííîé ñòàâêîé. Èíûìè ñëîâàìè, îïëàòà
âûêóïàåìûõ îáëèãàöèé íå ìîæåò áûòü ïðîèçâåäåíà äåíüãàìè, ïîëó÷åí-
íûìè îò ïðîäàæè îáëèãàöèé íîâîãî âûïóñêà.
Èíâåñòîðû, âêëàäûâàþùèå ñâîè äåíüãè â îáëèãàöèè, äîëæíû îáðà-
òèòü îñîáîå âíèìàíèå íà íàëè÷èå âîçìîæíîñòè èõ äîñðî÷íîãî âûêóïà è
óñëîâèå ðåôèíàíñèðîâàíèÿ. Ñ ýòîé òî÷êè çðåíèÿ âñå îáëèãàöèè ìîæíî
ðàçäåëèòü íà òðè ñëåäóþùèå êàòåãîðèè.
1. Áåçîòçûâíûå îáëèãàöèè. Ýìèòåíò íå ìîæåò âûêóïèòü òàêèå îáëè-
ãàöèè äî íàñòóïëåíèÿ äàòû èõ ïîãàøåíèÿ. Áåçîòçûâíûå îáëèãàöèè
äàþò èíâåñòîðàì ìàêñèìàëüíóþ çàùèòó îò âûêóïà âëîæåíèé, îä-
íàêî è â ýòîì ñëó÷àå ñóùåñòâóåò ìíîãî ëàçååê. Íåñìîòðÿ íà ñâîþ
ñóòü, áåçîòçûâíûå îáëèãàöèè ìîãóò áûòü âûêóïëåíû ïðè íàñòóïëå-

íèè ôîðñ-ìàæîðíûõ îáñòîÿòåëüñòâ: ïîæàðîâ, ñòèõèéíûõ áåäñòâèé,
ôèíàíñîâîé íåâîçìîæíîñòè âûïëà÷èâàòü ïðîöåíòíûé äîõîä.
2. Ñâîáîäíî îòçûâàåìûå îáëèãàöèè ìîãóò áûòü âûêóïëåíû ýìèòåí-
òîì â ëþáîé ìîìåíò äî íàñòóïëåíèÿ äàòû ïîãàøåíèÿ. Òàêèå îá-
ëèãàöèè íå èìåþò çàùèòû îò âûêóïà, ïîñêîëüêó ýìèòåíò ìîæåò
îòîçâàòü èõ â ëþáîé ìîìåíò.
3. Îáëèãàöèè ñ îòëîæåííûì îòçûâîì. Òàêèå îáëèãàöèè ìîãóò áûòü
âûêóïëåíû ýìèòåíòîì äî íàñòóïëåíèÿ äàòû ïîãàøåíèÿ, îäíàêî
òîëüêî ïî èñòå÷åíèè îïðåäåëåííîãî ñðîêà ñ ìîìåíòà ðàçìåùåíèÿ
(íàïðèìåð, 5, 10 èëè 15 ëåò). Îáëèãàöèè ñ îòëîæåííûì ñðîêîì
âûêóïà èìåþò ñïåöèàëüíîå îáîçíà÷åíèå â òàáëèöå êîòèðîâîê äè-
ëåðà. Íàïðèìåð, îáëèãàöèÿ, êîòîðàÿ íå ìîæåò áûòü îòîçâàíà äî
2009 ã., îáîçíà÷àåòñÿ êàê NC09.
Ïîñêîëüêó âîçìîæíîñòü äîñðî÷íîãî âûêóïà íåãàòèâíî âëèÿåò íà
ïðèâëåêàòåëüíîñòü òàêèõ îáëèãàöèé â ãëàçàõ èíâåñòîðîâ, ýìèòåíòû ÷à-
ñòî ïðîâîäÿò âûêóï ñ ïðåìèåé ê íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè âûêóïàåìûõ
îáëèãàöèé, ÷àñòè÷íî êîìïåíñèðóÿ òàêèì îáðàçîì âëàäåëüöàì îáëèãà-
öèé ïîòåðþ ðåãóëÿðíîãî ïðîöåíòíîãî äîõîäà. Öåíà, ïî êîòîðîé ïðî-
èçâîäèòñÿ äîñðî÷íûé âûêóï îáëèãàöèé, íàçûâàåòñÿ öåíîé âûêóïà. Îíà
ñêëàäûâàåòñÿ èç íîìèíàëüíîé öåíû îáëèãàöèè è ðàçìåðà ïðåìèè çà
âûêóï. Ïðåìèÿ çà âûêóï, óêàçàííàÿ â ïîëîæåíèè îá îòçûâå, — ýòî ïðå-
ìèÿ, êîòîðóþ ýìèòåíò äîáàâëÿåò ê íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè îáëèãàöèè.
Îáëèãàöèè ñ ïðàâîì äîñðî÷íîãî âûêóïà, êàê ïðàâèëî, èìåþò áîëåå
âûñîêóþ ñòàâêó êóïîíà, ÷åì áåçîòçûâíûå îáëèãàöèè. Ýòî ïîçâîëÿåò
êîìïåíñèðîâàòü èõ âëàäåëüöàì ðèñê òîãî, ÷òî îíè ìîãóò áûòü ëèøåíû
âîçìîæíîñòè ïîëó÷åíèÿ ïðîöåíòíîãî äîõîäà. Ñëåäóåò âíèìàòåëüíî èç-
ó÷èòü óñëîâèÿ âûêóïà è ó÷åñòü âñå ïëþñû è ìèíóñû, ïðåæäå ÷åì ïîêó-
ïàòü îáëèãàöèè äàííîãî òèïà.
Ïðåäúÿâëåíèå ê âûêóïó
Âîçìîæíîñòü ïðåäúÿâëåíèÿ ê âûêóïó ïîçâîëÿåò äåðæàòåëÿì îáëèãàöèé
ïðîäàòü èõ ýìèòåíòó ïî óñòàíîâëåííîé öåíå (îáû÷íî ïî íîìèíàëüíîé
ñòîèìîñòè) äî íàñòóïëåíèÿ äàòû ïîãàøåíèÿ. Äàííîå ïðàâî çàêðåïëÿåò-
ñÿ ñîãëàøåíèåì ìåæäó âëàäåëüöåì îáëèãàöèé è ýìèòåíòîì è îáðàòíî
îïèñàííîìó âûøå ïðàâó äîñðî÷íîãî âûêóïà ïî èíèöèàòèâå ýìèòåíòà.
Îäíàêî ïðåäîñòàâëåíèå âëàäåëüöàì îáëèãàöèé òàêîé âîçìîæíîñòè íå
ÿâëÿåòñÿ îáû÷íîé ïðàêòèêîé.
Íàëè÷èå äàííîãî óñëîâèÿ îïðåäåëÿåò ìèíèìàëüíóþ öåíó îáëèãà-
öèé, ïîñêîëüêó èíâåñòîðû çíàþò, ÷òî â ëþáîé ìîìåíò ñìîãóò ïðîäàòü
ñâîè îáëèãàöèè ýìèòåíòó ïî íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè. Ýòî îáåñïå÷èâàåò
äåðæàòåëÿì îáëèãàöèé çàùèòó îò ðîñòà ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê
è óõóäøåíèÿ êðåäèòíîãî êà÷åñòâà ïðèîáðåòåííûõ áóìàã. Îäíàêî çà íà-
184 ÃËÀÂÀ 7
ëè÷èå òàêîãî ðîäà çàùèòû ïðèõîäèòñÿ ïëàòèòü, ïîñêîëüêó îáëèãàöèè ñ

âîçìîæíîñòüþ ïðåäúÿâëåíèÿ ê âûêóïó äî íàñòóïëåíèÿ äàòû ïîãàøåíèÿ
îáû÷íî ïðîäàþòñÿ ïî áîëåå âûñîêèì öåíàì, ÷åì àíàëîãè÷íûå îáëèãà-
öèè, íå íàäåëåííûå òàêîé âîçìîæíîñòüþ.
Óñëîâèå ôîíäà ïîãàøåíèÿ

Óñëîâèå ôîíäà ïîãàøåíèÿ ïîçâîëÿåò ýìèòåíòó âûäåëÿòü ñðåäñòâà äëÿ
ïîñòåïåííîãî äîñðî÷íîãî ïîãàøåíèÿ ñâîèõ îáëèãàöèé. Ïî îäíîìó èç
âàðèàíòîâ ïðîâåäåíèÿ òàêîãî ïîãàøåíèÿ ýìèòåíò ñëó÷àéíûì îáðàçîì
âûáèðàåò îáëèãàöèè, êîòîðûå áóäóò ïîãàøåíû è îñóùåñòâëÿåò èõ äî-
ñðî÷íûé âûêóï. Ïîñëå ýòîãî âûïëàòà ïðîöåíòíûõ ïëàòåæåé ïî äàííûì
îáëèãàöèÿì ïðåêðàùàåòñÿ. Ïðè äðóãîì âàðèàíòå ýìèòåíò ïðîèçâîäèò
ïëàòåæè óïðàâëÿþùèì êîìïàíèÿì, îñóùåñòâëÿþùèì èíâåñòèöèè â åãî
îáëèãàöèè. Ñóììû ïëàòåæåé èäóò â çà÷åò ïîãàøåíèÿ îáëèãàöèé. Êðîìå
òîãî, ýìèòåíò ìîæåò ïðèáåãíóòü ê âûêóïó ñâîèõ îáëèãàöèé íà âòîðè÷-
íîì ðûíêå. Òàêîé ñïîñîá ïðèìåíÿåòñÿ, êîãäà ðûíî÷íàÿ öåíà îáëèãà-
öèé îïóñêàåòñÿ íèæå íîìèíàëà. Óñëîâèå ôîíäà ïîãàøåíèÿ îòëè÷àåòñÿ
îò îïèñàííîãî âûøå äîñðî÷íîãî âûêóïà òåì, ÷òî â ïîñëåäíåì ñëó÷àå
ýìèòåíòó ïðè âûêóïå íå ïðèõîäèòñÿ ïëàòèòü ïðåìèþ ê íîìèíàëüíîé
ñòîèìîñòè îáëèãàöèé.
Óñëîâèå ôîíäà ïîãàøåíèÿ èìååò äâà âàæíûõ äëÿ èíâåñòîðà àñïåêòà:
1) îíî îáåñïå÷èâàåò îïðåäåëåííûé óðîâåíü çàùèòû èíâåñòèöèé, ïî-
ñêîëüêó ýìèòåíò ïðèîñòàíàâëèâàåò âûïëàòó êîìïåíñàöèé äåðæàòåëÿì
îáëèãàöèé, ÷òî â íåêîòîðûõ ñëó÷àÿõ ñïîñîáñòâóåò ñíèæåíèþ âîëàòèëü-
íîñòè èõ öåíû;
2) åñëè ïðèíàäëåæàùèå èíâåñòîðó îáëèãàöèè ïîïàäàþò ïîä äîñðî÷-
íîå ïîãàøåíèå, èíâåñòîð ëèøàåòñÿ âîçìîæíîñòè ïîëó÷åíèÿ ðåãóëÿðíûõ
ïðîöåíòíûõ ïëàòåæåé. Òàêèì îáðàçîì, óñëîâèå âîçìîæíîãî ïîãàøåíèÿ
îïðåäåëÿåò ìàêñèìàëüíóþ öåíó îáëèãàöèé äàííîãî âûïóñêà.
Îáåñïå÷åííûå è íåîáåñïå÷åííûå îáëèãàöèè

Îáëèãàöèè ìîãóò âûïóñêàòüñÿ ñ îáåñïå÷åíèåì èëè áåç îáåñïå÷åíèÿ.
Ïî îáåñïå÷åííûì îáëèãàöèÿì èìååòñÿ çàëîã â âèäå êîíêðåòíûõ àêòè-
âîâ, íà êîòîðûå â ñëó÷àå íàñòóïëåíèÿ äåôîëòà ìîæåò áûòü íàëîæåí
àðåñò â èíòåðåñàõ âëàäåëüöåâ îáëèãàöèé. Ïðèìåðîì îáåñïå÷åííûõ îá-
ëèãàöèé ÿâëÿþòñÿ èïîòå÷íûå îáëèãàöèè (îáëèãàöèè, îáåñïå÷åííûå íå-
äâèæèìîñòüþ), îáëèãàöèè, îáåñïå÷åííûå àêòèâàìè äðóãèõ êîìïàíèé,
ïðèíàäëåæàùèìè ýìèòåíòó, íî ïåðåäàííûìè â äîâåðèòåëüíîå óïðàâ-
ëåíèå, à òàêæå òðàñòîâûå ñåðòèôèêàòû íà îáîðóäîâàíèå (îáëèãàöèè,
îáåñïå÷åííûå îáîðóäîâàíèåì). Íàñêîëüêî áåçîïàñíî âû äîëæíû ÷óâ-
ñòâîâàòü ñåáÿ, åñëè âëàäååòå èïîòå÷íûìè îáëèãàöèÿìè, âûïóùåííûìè
êîììóíàëüíîé êîìïàíèåé è îáåñïå÷åííûìè àêòèâàìè ýëåêòðîñòàíöèè?
Â ñëó÷àå áàíêðîòñòâà êîììóíàëüíîé êîìïàíèè çàõîòÿò ëè äåðæàòåëè

îáëèãàöèé ïîëó÷èòü â ñîáñòâåííîñòü ÷àñòü ýëåêòðîñòàíöèè? Ñìîãóò ëè
îíè ïðîäàòü äîñòàâøèåñÿ èì çàëîãîâûå àêòèâû ïî ïðèåìëåìîé ñòîè-
ìîñòè? Íåñìîòðÿ íà òî ÷òî íàëè÷èå çàëîãîâîãî îáåñïå÷åíèÿ ïîâûøàåò
ñòåïåíü áåçîïàñíîñòè îáëèãàöèé, èõ âëàäåëüöû äîëæíû íàäåÿòüñÿ, ÷òî
êîììóíàëüíàÿ êîìïàíèÿ íå îáúÿâèò äåôîëò ïî ñâîèì äîëãîâûì îáÿ-
çàòåëüñòâàì. Êàê ïðàâèëî, èíâåñòîðû, âêëàäûâàþùèå äåíüãè â îáëèãà-
öèè áîëüøå îçàáî÷åíû ñïîñîáíîñòüþ ýìèòåíòà îáñëóæèâàòü ñâîé äîëã
(ò.å. åãî êðåäèòîñïîñîáíîñòüþ), ÷åì èìåþùèìñÿ ó íåãî îáåñïå÷åíèåì. Â
ñëó÷àå áàíêðîòñòâà ìîæåò îêàçàòüñÿ, ÷òî çàëîæåííîå èìóùåñòâî òðóä-
íî ïðîäàòü, ê òîìó æå ïðîöåäóðà ðåàëèçàöèè çàëîãà ìîæåò âêëþ÷àòü
â ñåáÿ ïðîâåäåíèå äîðîãîñòîÿùåãî è äëèòåëüíîãî ñóäåáíîãî ïðîöåññà.
Ãàðàíòèåé ïî íåîáåñïå÷åííûì îáëèãàöèÿì âûñòóïàåò ëèøü îáåùàíèå
ýìèòåíòà âûïîëíÿòü ñâîè äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà. Ñïîñîáíîñòü ýìèòåí-
òà âûïëà÷èâàòü ïðîöåíòû ïî êóïîííîé ñòàâêå è ãàñèòü îñíîâíóþ ñóììó
äîëãà â êîíöå ñðîêà îáðàùåíèÿ îáëèãàöèé îïðåäåëÿåò êðåäèòîñïîñîá-
íîñòü ýìèòåíòà. Ýìèòåíò ìîæåò îñóùåñòâëÿòü ñðàçó íåñêîëüêèõ ðàçëè÷-
íûõ âûïóñêîâ îáëèãàöèé, èìåþùèõ ðàçëè÷íûå õàðàêòåðèñòèêè. Êîãäà â
îáðàùåíèè îäíîâðåìåííî íàõîäÿòñÿ îáëèãàöèè ðàçíûõ âûïóñêîâ îäíîãî
ýìèòåíòà, çíà÷åíèå ïðèîáðåòàåò ñòàðøèíñòâî âûïóñêîâ îáëèãàöèé, îñî-
áåííî â ñëó÷àå áàíêðîòñòâà ýìèòåíòà, ïîñêîëüêó â ïåðâóþ î÷åðåäü áóäóò
ïîãàøàòüñÿ ñòàðøèå îáëèãàöèè (îáëàäàþùèå ïðåèìóùåñòâåííûì ïðàâîì
òðåáîâàíèÿ). Ìëàäøèå îáëèãàöèè, íå èìåþùèå ïðåèìóùåñòâåííîãî ïðàâà
òðåáîâàíèÿ, ÿâëÿþòñÿ íåîáåñïå÷åííûìè, è ïðè áàíêðîòñòâå òðåáîâàíèÿ
âëàäåëüöåâ òàêèõ îáëèãàöèé ÿâëÿþòñÿ âòîðè÷íûìè ïî îòíîøåíèþ ê îáå-
ñïå÷åííûì îáëèãàöèÿì ñ áîëåå âûñîêèì ïðèîðèòåòîì.
Âëàäåëüöû íåîáåñïå÷åííûõ îáëèãàöèé â ñëó÷àå áàíêðîòñòâà ïîïàäàþò
â îáùèé ñïèñîê êðåäèòîðîâ êîìïàíèè-ýìèòåíòà. Áåçîïàñíîñòü òàêèõ èí-
âåñòèöèé îïðåäåëÿåòñÿ óñòîé÷èâîñòüþ ôèíàíñîâîãî ïîëîæåíèÿ êîìïàíèè,
åå ñïîñîáíîñòüþ âûïîëíÿòü äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà. Ñóáîðäèíèðîâàííûå
îáëèãàöèè ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé öåííûå áóìàãè, òðåáîâàíèÿ ïî êîòîðûì â
ñëó÷àå áàíêðîòñòâà ýìèòåíòà âûïîëíÿþòñÿ òîëüêî ïîñëå óäîâëåòâîðåíèÿ
òðåáîâàíèé âëàäåëüöåâ îáåñïå÷åííûõ îáëèãàöèé è äðóãèõ íåîáåñïå÷åííûõ
äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ. Äîõîäíûå îáëèãàöèè èìåþò ñàìûé íèçêèé ïðèî-
ðèòåò, ïîñêîëüêó ïðîöåíòû ïî òàêèì îáëèãàöèÿì âûïëà÷èâàþòñÿ ëèøü ïðè
íàëè÷èè ó ýìèòåíòà äîñòàòî÷íîé äëÿ ïðîâåäåíèÿ òàêèõ âûïëàò ïðèáûëè.
Ñîãëàøåíèå îá ýìèññèè îáëèãàöèé

Ñîãëàøåíèå îá ýìèññèè îáëèãàöèé ÿâëÿåòñÿ þðèäè÷åñêè çíà÷èìûì äîêó-
ìåíòîì, îïðåäåëÿþùèì ïàðàìåòðû âûïóñêà îáëèãàöèîííîãî çàéìà. Âñå
âûïóñêè îáëèãàöèé èìåþò ñõîæèå õàðàêòåðèñòèêè, îïèñàííûå íèæå.
Äàòà ïîãàøåíèÿ — äàòà, â êîòîðóþ ïðîèçâîäèòñÿ ïîãàøåíèå âû-
ïóñêà îáëèãàöèé.
186 ÃËÀÂÀ 7
Ïðîöåíòíûåïëàòåæè — ñóììà, êîòîðóþ îáåùàåò âûïëà÷èâàòü

ýìèòåíò çà ïîëüçîâàíèå çàåìíûìè ñðåäñòâàìè.
Ïîãàøåíèå îñíîâíîé ñóììû äîëãà (íîìèíàëà) — ñóììà, êîòîðóþ
ýìèòåíò îáÿçóåòñÿ âûïëàòèòü â äàòó ïîãàøåíèÿ.
Ñîãëàøåíèå îá ýìèññèè îáëèãàöèé îáÿçàòåëüíî ñîïðîâîæäàåò êàæ-
äûé âûïóñê îáëèãàöèé è ñîäåðæèò âñþ îòíîñÿùóþñÿ ê âûïóñêó èí-
ôîðìàöèþ. Ýìèòåíò îáÿçàí âûïîëíÿòü âñå óñëîâèÿ äàííîãî äîêóìåíòà.
Íåâûïîëíåíèå ëþáîãî èç óñëîâèé ýìèññèè, â ÷àñòíîñòè íåñâîåâðåìåí-
íàÿ âûïëàòà ïðîöåíòîâ è ïîãàøåíèå îñíîâíîé ñóììû äîëãà, ìîæåò ïðè-
âåñòè ýìèòåíòà ê áàíêðîòñòâó. Â ñîãëàøåíèè îá ýìèññèè, êàê ïðàâèëî,
óêàçûâàþòñÿ ñëåäóþùèå ïàðàìåòðû îáëèãàöèîííîãî âûïóñêà:
îáúåì âûïóñêà;
ñòàâêà êóïîíà;
ïåðèîäè÷íîñòü âûïëàòû ïðîöåíòîâ (1 ðàç â ãîä, â ïîëãîäà);
ñðîê ïîãàøåíèÿ;
âîçìîæíîñòü äîñðî÷íîãî âûêóïà, åñëè òàêîâàÿ ïðåäóñìîòðåíà
(äàííîå óñëîâèå ïîçâîëÿåò ýìèòåíòó ïîãàøàòü îáëèãàöèè ðàíåå
ïðåäóñìîòðåííîãî ñðîêà);
óñëîâèå ðåôèíàíñèðîâàíèÿ, åñëè îíî óêàçàíî (äàííîå óñëîâèå íå
ïîçâîëÿåò ýìèòåíòó äîñðî÷íî âûêóïàòü íàõîäÿùèåñÿ â îáðàùåíèè
îáëèãàöèè çà ñ÷åò ñðåäñòâ, ïîëó÷åííûõ îò ïðîäàæè îáëèãàöèé
íîâîãî âûïóñêà);
óñëîâèå ôîíäà ïîãàøåíèÿ, åñëè ïðåäóñìîòðåíî ôîðìèðîâàíèå òà-
êîãî ôîíäà (äàííîå óñëîâèå îáåñïå÷èâàåò äåðæàòåëÿì îáëèãàöèé
áîëåå âûñîêóþ ñòåïåíü áåçîïàñíîñòè èíâåñòèöèé, ïîñêîëüêó ýìè-
òåíò ïðèíèìàåò íà ñåáÿ îáÿçàòåëüñòâî âûäåëÿòü ÷àñòü ïðèáûëè
â ôîíä ïîãàøåíèÿ îáëèãàöèé);
óñëîâèå ïðåäúÿâëåíèÿ ê âûêóïó, åñëè îíî ïðåäóñìîòðåíî (äàííîå
óñëîâèå ïîçâîëÿåò äåðæàòåëÿì îáëèãàöèé ïðîäàòü èõ ýìèòåíòó ïî
íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè äî íàñòóïëåíèÿ äàòû ïîãàøåíèÿ).
ÐÈÑÊÈ ÈÍÂÅÑÒÈÐÎÂÀÍÈß Â ÎÁËÈÃÀÖÈÈ

Èíâåñòèöèè â îáëèãàöèè íå ÿâëÿþòñÿ áåçðèñêîâûìè, õîòÿ ñòåïåíü ðè-
ñêà âëîæåíèé â ýòè öåííûå áóìàãè âàðüèðóåòñÿ â çàâèñèìîñòè îò òèïà
îáÿçàòåëüñòâ è ýìèòåíòà. Íèæå ïðåäñòàâëåíî îïèñàíèå ïîòåíöèàëüíûõ
ðèñêîâ, êîòîðûì ïîäâåðæåíû âëàäåëüöû îáëèãàöèé:
ýìèòåíò ìîæåò îòêàçàòüñÿ îò âûïëàòû ïðîöåíòîâ ïî îáëèãàöèÿì
(êðåäèòíûé ðèñê è ðèñê äåôîëòà);
ýìèòåíò ìîæåò îòêàçàòüñÿ îò âîçâðàòà îñíîâíîé ñóììû äîëãà;
â ïåðèîä äî äàòû ïîãàøåíèÿ ðûíî÷íàÿ öåíà îáëèãàöèé ìîæåò
ñíèçèòüñÿ íèæå öåíû èõ ïðèîáðåòåíèÿ (ïðîöåíòíûé ðèñê);
ïðîöåíòíàÿ ñòàâêà ìîæåò ñíèçèòüñÿ äî òîãî, êàê ïîëó÷åííûå

ñðåäñòâà (ïðîöåíòû è îñíîâíàÿ ñóììà äîëãà) áóäóò ðåèíâåñòèðî-
âàíû (ðèñê ðåèíâåñòèðîâàíèÿ);
ðàñòóùàÿ èíôëÿöèÿ ìîæåò âûçâàòü ñíèæåíèå ïîêóïàòåëüíîé ñïî-
ñîáíîñòè èíâåñòèðîâàííûõ ñðåäñòâ è ïîëó÷åííûõ ïðîöåíòîâ (èí-
ôëÿöèîííûé ðèñê);
âîçìîæíîñòü äîñðî÷íîãî âûêóïà îáëèãàöèé.
Âû äîëæíû èìåòü ïðåäñòàâëåíèå î òîì, êàê âñå ýòè ðàçíîîáðàçíûå
ðèñêè âëèÿþò íà èíâåñòèöèè â îáëèãàöèè.
Ïðîöåíòíûé ðèñê çàêëþ÷àåòñÿ â òîì, ÷òî ðûíî÷íûå ïðîöåíòíûå
ñòàâêè ìîãóò âûðàñòè, âûçûâàÿ òåì ñàìûì ñíèæåíèå öåí íà ðûíêå îá-
ëèãàöèé. Ïðîöåíòíûé ðèñê íåïîñðåäñòâåííî âîçäåéñòâóåò íà öåíû îá-
ëèãàöèé. Öåíû íà áóìàãè ñ ôèêñèðîâàííîé ñòàâêîé êóïîíà èçìåíÿþòñÿ
îáðàòíî ïðîïîðöèîíàëüíî èçìåíåíèþ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê.
Â ïåðèîäû ïîâûøåíèÿ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê èíâåñòîðû, âëîæèâøèå äåíü-
ãè â èíñòðóìåíòû ñ ôèêñèðîâàííûì äîõîäîì, íåñóò óáûòêè èç-çà ïàäå-
íèÿ öåíû ïðèíàäëåæàùèõ èì àêòèâîâ, ïîñêîëüêó íà ðûíêå ïîÿâëÿþòñÿ
íîâûå âûïóñêè öåííûõ áóìàã ñ áîëåå ïðèâëåêàòåëüíîé äîõîäíîñòüþ.
Èìååò ìåñòî è îáðàòíàÿ ñèòóàöèÿ. Â ïåðèîäû ñíèæåíèÿ ðûíî÷íûõ ïðî-
öåíòíûõ ñòàâîê öåíû óæå íàõîäÿùèõñÿ â îáðàùåíèè áóìàã ñ ôèêñèðî-
âàííûì äîõîäîì ðàñòóò. ×åì áîëüøå âðåìåíè îñòàåòñÿ äî ïîãàøåíèÿ
îáëèãàöèé, òåì âûøå ïîòåíöèàëüíûé ðèñê ðîñòà ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ
ñòàâîê. Èíâåñòîðû ìîãóò ñíèçèòü óðîâåíü äàííîãî âèäà ðèñêîâ, âêëþ-
÷àÿ â èíâåñòèöèîííûé ïîðòôåëü îáëèãàöèè ñ ðàçëè÷íûìè ñðîêàìè ïî-
ãàøåíèÿ. Ñòåïåíü äàííîãî âèäà ðèñêà ÿâëÿåòñÿ ìèíèìàëüíîé äëÿ èíâå-
ñòîðîâ, êîòîðûå äåðæàò ïðèîáðåòåííûå îáëèãàöèè äî ïîãàøåíèÿ.
Êðåäèòíûé ðèñê (ðèñê äåôîëòà) îáóñëîâëåí âîçìîæíîñòüþ âîç-
íèêíîâåíèÿ ñèòóàöèè, êîãäà ýìèòåíò îêàæåòñÿ íå â ñîñòîÿíèè âûïëà-
òèòü ïðîöåíòû è îñíîâíóþ ñóììó äîëãà â óñòàíîâëåííûé ñðîê. Ñòåïåíü
êðåäèòíîãî ðèñêà íàõîäèòñÿ â îáðàòíîé çàâèñèìîñòè îò êðåäèòîñïî-
ñîáíîñòè ýìèòåíòà äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ. Êðåäèòîñïîñîáíîñòü îïðå-
äåëÿåò ñïîñîáíîñòü ýìèòåíòà âûïîëíÿòü ñâîè äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà.
Ýìèòåíòû èìåþò ðàçëè÷íûé óðîâåíü êðåäèòîñïîñîáíîñòè. Äîëãîâûå
îáÿçàòåëüñòâà Êàçíà÷åéñòâà ÑØÀ ñ÷èòàþòñÿ ïðàêòè÷åñêè áåçðèñêîâû-
ìè öåííûìè áóìàãàìè, ïîñêîëüêó îíè ãàðàíòèðîâàíû êðåäèòîñïîñîáíî-
ñòüþ ïðàâèòåëüñòâà ÑØÀ. Äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà ïðàâèòåëüñòâåííûõ
àãåíòñòâ èìååò íåñêîëüêî áîëüøóþ ñòåïåíü ðèñêà, òàêæå ðàçëè÷àþùóþ-
ñÿ â çàâèñèìîñòè îò ýìèòåíòà. Íå âñå ïðàâèòåëüñòâåííûå àãåíòñòâà ÑØÀ
ïîëüçóþòñÿ êðåäèòíîé ïîääåðæêîé ïðàâèòåëüñòâà ÑØÀ. Ñòåïåíü ðèñêà
ïî îáëèãàöèÿì, âûïóùåííûì øòàòàìè è ìóíèöèïàëèòåòàìè, îïðåäåëÿ-
åòñÿ â çàâèñèìîñòè îò ôèíàíñîâîãî ñîñòîÿíèÿ êîíêðåòíîãî ýìèòåíòà è
åãî ñïîñîáíîñòè óâåëè÷èâàòü äîõîäíóþ ÷àñòü ñâîåãî áþäæåòà. Ñòåïåíü
êðåäèòíûõ ðèñêîâ êîðïîðàòèâíû ýìèòåíòîâ îïðåäåëÿåòñÿ èõ ôèíàíñî-
âûì ïîëîæåíèåì, êîòîðîå ìîæíî îöåíèòü íà îñíîâå áóõãàëòåðñêîãî
188 ÃËÀÂÀ 7
áàëàíñà è îò÷åòà î ïðèáûëÿõ è óáûòêàõ. Íàïðèìåð, öåíà îáëèãàöèé

êîìïàíèè Enron ðåçêî óïàëà, êîãäà êîìïàíèÿ îáúÿâèëà î áàíêðîòñòâå.
Ðåîðãàíèçîâàííàÿ Enron Corporation âûïëàòèëà ñâîèì êðåäèòîðàì îêî-
ëî 14 öåíòîâ íà êàæäûé äîëëàð äîëãà. Òàêèì îáðàçîì, äåðæàòåëè îá-
ëèãàöèé ýòîé êîìïàíèè ïîëó÷èëè ëèøü ïî 140 äîëë. íà êàæäóþ îáëèãà-
öèþ íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòüþ 1000 äîëë.
Ñïîñîáíîñòü ýìèòåíòà îáñëóæèâàòü è ïîãàøàòü ñâîè äîëãîâûå îáÿ-
çàòåëüñòâà õàðàêòåðèçóåòñÿ åãî êðåäèòíûì ðåéòèíãîì. Ïðèñâîåíèåì òà-
êèõ ðåéòèíãîâ ðàçëè÷íûì âûïóñêàì ìóíèöèïàëüíûõ è êîðïîðàòèâíûõ
îáëèãàöèé çàíèìàþòñÿ íåçàâèñèìûå ðåéòèíãîâûå àãåíòñòâà. Òàáëèöà 7-1
ñîäåðæèò ïåðå÷åíü êðåäèòíûõ ðåéòèíãîâ — îò íàèâûñøèõ, ïðèñâàèâà-
åìûõ ýìèòåíòàì, èìåþùèì îòëè÷íûå ôèíàíñîâûå ïîêàçàòåëè, äî ñàìûõ
íèçêèõ, îòìå÷àþùèõ ýìèòåíòîâ, íàõîäÿùèõñÿ â ñîñòîÿíèè äåôîëòà. Äîë-
ãîâûå îáÿçàòåëüñòâà ôèíàíñîâî óñòîé÷èâûõ êîìïàíèé è ìóíèöèïàëèòå-
òîâ îáû÷íî èìåþò íèçêèé óðîâåíü äåëîâîãî è ôèíàíñîâîãî ðèñêà.
ÒÀ Á Ë È Ö À 7 - 1
Ðåéòèíãè îáëèãàöèé
Standard &
Moody’s Çíà÷åíèå ðåéòèíãà
Poor’s
Aaa AAA Íàèâûñøåå êðåäèòíîå êà÷åñòâî îáëèãàöèé
Aa AA Âûñîêîå êðåäèòíîå êà÷åñòâî îáëèãàöèé
A A Îáëèãàöèè, ïî êîòîðûì ñ âûñîêîé ñòåïåíüþ âåðîÿòíîñòè
áóäóò âûïëà÷åíû ïðîöåíòû è îñíîâíàÿ ñóììà äîëãà, íî
ñ âîçìîæíîñòüþ óõóäøåíèÿ ñèòóàöèè â áóäóùåì
Baa BBB Ñðåäíåå êðåäèòíîå êà÷åñòâî
Ba BB Óðîâåíü îáåñïå÷åíèÿ äàííûõ îáëèãàöèé íåëüçÿ íàçâàòü
B íè õîðîøèì, íè ïëîõèì; îáëèãàöèè ñ áîëåå íèçêèì ðåé-
òèíãîì â äàííîé êàòåãîðèè èìåþò íåêîòîðûå ïðèçíàêè
ñïåêóëÿòèâíûõ áóìàã
B CCC Ñïåêóëÿòèâíûå îáëèãàöèè ñ âûñîêèì ðèñêîì íåîïðåäå-
Caa CC ëåííîñòè
Ca C
C DDD Äåôîëòíûå îáëèãàöèè
DD
D
Moody’s è Standard & Poor’s (S&P) ÿâëÿþòñÿ íàèáîëåå èçâåñòíûìè

è àâòîðèòåòíûìè àãåíòñòâàìè, ïðèñâàèâàþùèìè êðåäèòíûå ðåéòèíãè.
Ïðè÷åì èõ ðåéòèíãîâûå îöåíêè ïîõîæè, íî íå èäåíòè÷íû. Ñ÷èòàåòñÿ,
÷òî ðåéòèíãè AAA, AA, A è BBB îò àãåíòñòâà S&P èìåþò âûñîêóþ èí-
âåñòèöèîííóþ ïðèâëåêàòåëüíîñòü. Îáëèãàöèè ñ ðåéòèíãîì íèæå ÂÂÂ

ñ÷èòàþòñÿ «ìóñîðíûìè» è ñïåêóëÿòèâíûìè. Ýìèòåíòû «ìóñîðíûõ» îá-
ëèãàöèé ñ âûñîêîé âåðîÿòíîñòüþ ìîãóò îòêàçàòüñÿ îò âûïîëíåíèÿ ñâî-
èõ äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ.
Ýòè ðåéòèíãè äàþò ïîòåíöèàëüíûì èíâåñòîðàì ëèøü îáùåå ïðåä-
ñòàâëåíèå î íàäåæíîñòè òåõ èëè èíûõ öåííûõ áóìàã, ïîñêîëüêó ôèíàí-
ñîâîå ñîñòîÿíèå ýìèòåíòà â áóäóùåì ìîæåò óõóäøèòüñÿ è ðåéòèíã åãî
äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ áóäåò ñíèæåí. Ïîíèæåíèå êðåäèòíîãî ðåéòèíãà
îáû÷íî âûçûâàåò ñíèæåíèå ðûíî÷íîé öåíû ñîîòâåòñòâóþùèõ îáëèãà-
öèé. Ïðîòèâîïîëîæíûé ýôôåêò âîçíèêàåò, êîãäà ðåéòèíãîâàÿ îöåíêà
îáëèãàöèé ïîâûøàåòñÿ. Ðàçëè÷íûå âûïóñêè îáëèãàöèé îäíîãî è òîãî
æå ýìèòåíòà ìîãóò èìåòü ðàçíûå êðåäèòíûå ðåéòèíãè. Èíâåñòîðó íå
ñëåäóåò âîëíîâàòüñÿ, åñëè êðåäèòíûé ðåéòèíã ïðèíàäëåæàùèõ åìó îá-
ëèãàöèé ïîíèçèòüñÿ ñ óðîâíÿ ÀÀÀ äî, ñêàæåì, óðîâíÿ A, ïîñêîëüêó
íîâàÿ îöåíêà âñå ðàâíî ñîîòâåòñòâóåò õîðîøåìó êðåäèòíîìó êà÷åñòâó
ýòèõ öåííûõ áóìàã. Îäíàêî, åñëè ðåéòèíãîâàÿ îöåíêà óïàëà íèæå óðîâ-
íÿ ÂÂÂ, èíâåñòîðó ñëåäóåò õîðîøî ïîäóìàòü, ñòîèò ëè ïðîäîëæàòü
óäåðæèâàòü ýòè áóìàãè â ñâîåì èíâåñòèöèîííîì ïîðòôåëå.
Âû ìîæåòå ìèíèìèçèðîâàòü êðåäèòíûå ðèñêè, ïîêóïàÿ êà÷åñòâåí-
íûå îáëèãàöèè ñ êðåäèòíûì ðåéòèíãîì îò À è âûøå (ïî âåðñèè S&P),
âåðîÿòíîñòü îáúÿâëåíèÿ äåôîëòà ïî êîòîðûì î÷åíü ìàëà, à òàêæå äè-
âåðñèôèöèðóÿ ñâîé èíâåñòèöèîííûé ïîðòôåëü. Äðóãèìè ñëîâàìè, âìå-
ñòî òîãî, ÷òîáû èíâåñòèðîâàòü âñå äåíüãè â îáëèãàöèè îäíîãî ýìèòåíòà,
ñëåäóåò ïîêóïàòü îáëèãàöèè ðàçëè÷íûõ ýìèòåíòîâ, ðàáîòàþùèõ â ðàç-
íûõ îòðàñëÿõ ýêîíîìèêè.
Ðèñê äîñðî÷íîãî âûêóïà çàêëþ÷àåòñÿ â òîì, ÷òî âûïóñê îáëèãà-
öèé ìîæåò áûòü âûêóïëåí ýìèòåíòîì äî íàñòóïëåíèÿ äàòû ïîãàøåíèÿ.
Ìíîãèå êîðïîðàòèâíûå è ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè ïðåäóñìàòðèâàþò
âîçìîæíîñòü îñóùåñòâëåíèÿ ýìèòåíòîì âûêóïà ñâîèõ îáëèãàöèé ïî
îïðåäåëåííîé öåíå (öåíå âûêóïà) äî íàñòóïëåíèÿ äàòû ïîãàøåíèÿ, ÷òî
âûãîäíî äëÿ ýìèòåíòà è íåâûãîäíî äëÿ èíâåñòîðà. Êîãäà ðûíî÷íûå ïðî-
öåíòíûå ñòàâêè ñíèæàþòñÿ íà íåñêîëüêî ïðîöåíòíûõ ïóíêòîâ ïî îòíî-
øåíèþ ê ñòàâêå êóïîíà îáëèãàöèé, ýìèòåíò ñêîðåå âñåãî âîñïîëüçóåòñÿ
ïðàâîì äîñðî÷íîãî ïîãàøåíèÿ ñâîèõ îáëèãàöèé. Ïîñëå ýòîãî ýìèòåíò
ìîæåò âûïóñòèòü íîâûå îáëèãàöèè ñ áîëåå íèçêîé ñòàâêîé êóïîíà.
Äîñðî÷íîå ïîãàøåíèå ìîæåò ïðèâåñòè ê óáûòêàì, åñëè îáëèãàöèè
ïðèîáðåòàëèñü ïî öåíå, ïðåâûøàþùåé öåíó âûêóïà. Âåðîÿòíîñòü äîñðî÷-
íîãî ïîãàøåíèÿ ìîæíî îöåíèòü, ðàññ÷èòàâ, äî êàêîãî óðîâíÿ äîëæíû
óïàñòü ðûíî÷íûå ïðîöåíòíûå ñòàâêè, ÷òîáû ýìèòåíòó ñòàë âûãîäåí âû-
êóï ñâîèõ îáëèãàöèé. Òàêèì îáðàçîì, îáëèãàöèè ñ ïðàâîì äîñðî÷íîãî
ïîãàøåíèÿ ìåíåå âûãîäíû äëÿ èíâåñòîðîâ, ÷åì áåçîòçûâíûå îáëèãàöèè.
Ñëåäîâàòåëüíî, ïðè îäèíàêîâîì óðîâíå ðèñêà è ñîïîñòàâèìûõ õàðàêòå-
ðèñòèêàõ îáëèãàöèè ñ ïðàâîì äîñðî÷íîãî âûêóïà äîëæíû èìåòü ìåíü-
øóþ öåíó (áîëåå âûñîêóþ äîõîäíîñòü), ÷åì áåçîòçûâíûå îáëèãàöèè.
190 ÃËÀÂÀ 7
×òîáû ñâåñòè ê ìèíèìóìó ðèñê äîñðî÷íîãî âûêóïà, ñëåäóåò èçó÷èòü

óñëîâèÿ, ïðè êîòîðûõ âîçìîæíî äîñðî÷íîå ïîãàøåíèå, è âûáðàòü òå îá-
ëèãàöèè, êîòîðûå âðÿä ëè áóäóò âûêóïëåíû ýìèòåíòîì äîñðî÷íî. Ýòî
îñîáåííî âàæíî, åñëè ðàññìàòðèâàåòñÿ âîçìîæíîñòü ïîêóïêè îáëèãàöèé,
êîòîðûå ïðîäàþòñÿ ïî öåíå âûøå èõ íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè (ñ ïðåìèåé).
Èíôëÿöèîííûé ðèñê çàêëþ÷àåòñÿ â òîì, ÷òî èíôëÿöèÿ ìîæåò ïðè-
âåñòè ê ñíèæåíèþ äîõîäîâ îò èíâåñòèðîâàíèÿ. Ýòîò ðèñê âîçíèêàåò â ïå-
ðèîäû âûñîêîé èíôëÿöèè, êîòîðàÿ âëèÿåò íà öåíó îáëèãàöèé. Ïîñêîëü-
êó ïðîöåíòíàÿ ñòàâêà ïî îáëèãàöèÿì îáû÷íî ôèêñèðóåòñÿ, ðåàëüíûé
ðàçìåð ýòèõ âûïëàò çàâèñèò îò èíôëÿöèè. Ïðè óñêîðåíèè òåìïîâ ðîñòà
èíôëÿöèè öåíû íà îáëèãàöèè ïàäàþò, ïîñêîëüêó ïîêóïàòåëüíàÿ ñïîñîá-
íîñòü äåíåã, ïîëó÷àåìûõ çà ñ÷åò êóïîííûõ âûïëàò, ïðîäîëæàåò ñíèæàòü-
ñÿ. Äëÿ áîðüáû ñ ðèñêîì ïîòåðè ïîêóïàòåëüíîé ñïîñîáíîñòè ñëåäóåò
èíâåñòèðîâàòü â îáëèãàöèè, äîõîäíîñòü êîòîðûõ ïðåâûøàåò îæèäàåìûé
óðîâåíü èíôëÿöèè. Åñëè ïðåäïîëàãàåòñÿ, ÷òî â áóäóùåì èíôëÿöèÿ áóäåò
ðàñòè, ñëåäóåò âêëàäûâàòü ñðåäñòâà â îáëèãàöèè ñ ïëàâàþùåé ïðîöåíò-
íîé ñòàâêîé è â êàçíà÷åéñêèå öåííûå áóìàãè ñ çàùèòîé îò èíôëÿöèè.
Ñòàâêà êóïîíà ïî ýòèì îáëèãàöèÿì ïîâûøàåòñÿ è ïîíèæàåòñÿ ñ ó÷åòîì
óðîâíÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê è òåìïîâ èíôëÿöèè.
Ðèñê ðåèíâåñòèðîâàíèÿ çàêëþ÷àåòñÿ â òîì, ÷òî âûïëàòû, êîòîðûå
èíâåñòîð ïîëó÷àåò ïî ñâîèì âëîæåíèÿì è êîòîðûå ñîáèðàåòñÿ ðåèíâå-
ñòèðîâàòü, ìîãóò áûòü ðàçìåùåíû ïî áîëåå íèçêîé ñòàâêå äîõîäíîñòè.
Âñå êóïîííûå îáëèãàöèè ïîäâåðæåíû äàííîìó ðèñêó. Ïðîöåíòíûå ïëà-
òåæè ìîãóò áûòü èíâåñòèðîâàíû ïîä áîëåå íèçêóþ ïðîöåíòíóþ ñòàâêó,
÷åì ñòàâêà êóïîíà îáëèãàöèé, îñîáåííî â ñëó÷àå ñíèæåíèÿ ðûíî÷íûõ
ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Äàííûé âèä ðèñêà íå ðàñïðîñòðàíÿåòñÿ íà áåñêó-
ïîííûå îáëèãàöèè, ïî êîòîðûì íå ïðîèçâîäÿòñÿ ïðîöåíòíûå âûïëàòû.
Ðèñê ëèêâèäíîñòè îáóñëîâëåí âåðîÿòíîñòüþ òîãî, ÷òî âû íå ñìî-
æåòå áûñòðî ïðîäàòü ñâîè îáëèãàöèè ïî ïðèåìëåìîé öåíå. Ïðîäàâåö
îáëèãàöèé âñåãäà ðèñêóåò íå íàéòè ïîêóïàòåëÿ, ãîòîâîãî ïðèîáðåñòè
ýòè îáëèãàöèè áåç ñóùåñòâåííîé ñêèäêè ïî öåíå. Ýòîò ðèñê îñîáåííî
àêòóàëåí äëÿ îáëèãàöèé, êîòîðûå íå ñëèøêîì àêòèâíî òîðãóþòñÿ íà
âòîðè÷íîì ðûíêå. Ïî òàêèì îáëèãàöèÿì ìîæåò íàáëþäàòüñÿ çíà÷èòåëü-
íàÿ ðàçíèöà ìåæäó öåíàìè ïðîäàæè è ïîêóïêè. Òàêèì îáðàçîì, åñëè
âàì âàæíî íàëè÷èå âîçìîæíîñòè ïðîäàòü îáëèãàöèè â ëþáîé ìîìåíò
áåç ñóùåñòâåííîé ñêèäêè ñ èõ ñòîèìîñòè, òî âû äîëæíû èíâåñòèðîâàòü
ñâîè äåíüãè òîëüêî â àêòèâíî òîðãóåìûå îáëèãàöèè. Èìåéòå â âèäó, ÷òî
òàêèå èíâåñòèöèîííûå èíñòðóìåíòû, êàê îáëèãàöèè, â öåëîì çíà÷èòåëü-
íî ìåíåå ëèêâèäíû, ÷åì èíñòðóìåíòû äåíåæíîãî ðûíêà.
ÂÈÄÛ ÄÎÕÎÄÍÎÑÒÈ È ÊÐÈÂÀß ÄÎÕÎÄÍÎÑÒÈ

Ñóùåñòâóþùàÿ âçàèìîñâÿçü ìåæäó öåíîé îáëèãàöèé è äîõîäíîñòüþ
ïðîèëëþñòðèðîâàíà íà ðèñ. 7-2. Êîãäà ðûíî÷íûå ïðîöåíòíûå ñòàâêè
ðàñòóò, öåíà óæå íàõîäÿùèõñÿ â îáðàùåíèè îáëèãàöèé ñíèæàåòñÿ. Àíà-
ëîãè÷íî ïðè ñíèæåíèè ðûíî÷íîé äîõîäíîñòè öåíû íà îáðàùàþùèå-

ñÿ îáëèãàöèè ðàñòóò. Êóïîííûå âûïëàòû ïî îáëèãàöèÿì è òðåáóåìàÿ
èíâåñòîðàìè íîðìà äîõîäíîñòè ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé äâà êîìïîíåíòà,
íà îñíîâå êîòîðûõ îïðåäåëÿåòñÿ öåíà îáëèãàöèé. Ñóùåñòâóåò ÷åòûðå
îñíîâíûõ òèïà äîõîäíîñòè, îïèñàíèå êîòîðûõ ïðåäñòàâëåíî â äàííîì
ðàçäåëå íèæå.
Êóïîííûé äîõîä
Êóïîííûé äîõîä ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ôèêñèðîâàííóþ ñòàâêó äîõîäíî-
ñòè îáëèãàöèé è óñòàíàâëèâàåòñÿ â ïåðèîä ýìèññèè. Ãîäîâàÿ ñòàâêà
äîõîäíîñòè âûðàæàåòñÿ â ïðîöåíòàõ îò íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè èëè â
âèäå ôèêñèðîâàííîé ñóììû â äîëëàðàõ. Íàïðèìåð, îáëèãàöèÿ íîìèíà-
ëîì 1000 äîëë., ïî êîòîðîé åæåãîäíî âûïëà÷èâàåòñÿ 40 äîëë. êóïîííî-
ãî äîõîäà, èìååò 4-ïðîöåíòíûé êóïîííûé äîõîä. Âåëè÷èíà êóïîííîãî
äîõîäà ôèêñèðóåòñÿ íà âåñü ñðîê îáðàùåíèÿ îáëèãàöèé. Èñêëþ÷åíèåì
ÿâëÿþòñÿ îáëèãàöèè ñ ïëàâàþùåé ñòàâêîé êóïîíà.
ÐÈÑÓÍÎÊ 7-2
Öåíû îáëèãàöèé è äîõîäíîñòü
Öåíû Äîõîäíîñòü
îáëèãàöèé îáëèãàöèé
Äîõîäíîñòü Öåíû
îáëèãàöèé îáëèãàöèé
Òåêóùàÿ äîõîäíîñòü
Òåêóùàÿ äîõîäíîñòü îáëèãàöèé âûðàæàåòñÿ â ïðîöåíòàõ ãîäîâûõ è
ðàññ÷èòûâàåòñÿ èñõîäÿ èç âåëè÷èíû ïîëó÷àåìîãî äîõîäà è ñòîèìîñòè
ïðèîáðåòåíèÿ îáëèãàöèé. Ðàçíèöà ìåæäó êóïîííûì äîõîäîì è òåêóùåé
äîõîäíîñòüþ ñîñòîèò â òîì, ÷òî âî âòîðîì ñëó÷àå â êà÷åñòâå äåëèòåëÿ
âûñòóïàåò íå íîìèíàëüíàÿ ñòîèìîñòü îáëèãàöèè, à öåíà åå ïðèîáðåòå-
íèÿ. Òàêèì îáðàçîì, òåêóùàÿ äîõîäíîñòü îïðåäåëÿåòñÿ ïî ñëåäóþùåé
ôîðìóëå:
Ñóììà êóïîííîãî äîõîäà .
Òåêóùàÿ äîõîäíîñòü =
Öåíà ïðèîáðåòåíèÿ îáëèãàöèè
Íàïðèìåð, åñëè îáëèãàöèÿ ïðèîáðåòåíà ïî íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè

1000 äîëë., à êóïîííàÿ äîõîäíîñòü ñîñòàâëÿåò 5% (äîõîä ðàâåí 50 äîëë.
â ãîä), òî òåêóùàÿ äîõîäíîñòü ñîñòàâëÿåò 5% (òàê æå, êàê è äîõîäíîñòü
êóïîíà). Îäíàêî áîëüøèíñòâî îáëèãàöèé ïðîäàþòñÿ íà âòîðè÷íîì ðûí-
192 ÃËÀÂÀ 7
êå ïî öåíå, îòëè÷íîé îò íîìèíàëüíîé. Äëÿ îáëèãàöèè ñ 5-ïðîöåíòíûì

êóïîíîì, ïðèîáðåòåííîé ïî öåíå 1100 äîëë., òåêóùàÿ äîõîäíîñòü ñî-
ñòàâèò óæå 4,54% (50 / 1100).
Ñóùåñòâóåò ñâÿçü ìåæäó öåíîé îáëèãàöèè, åå òåêóùåé äîõîäíîñòüþ
è ñòàâêîé êóïîíà. Îáëèãàöèè òîðãóþòñÿ ñ äèñêîíòîì ê íîìèíàëüíîé
ñòîèìîñòè, êîãäà òåêóùàÿ äîõîäíîñòü âûøå âåëè÷èíû êóïîííîãî äî-
õîäà. È íàîáîðîò, ðûíî÷íàÿ öåíà îáëèãàöèè âûøå íîìèíàëüíîé ñòî-
èìîñòè, êîãäà òåêóùàÿ äîõîäíîñòü íèæå ñòàâêè êóïîíà. Â òàáë. 7-2 ýòè
âçàèìîñâÿçè ïðåäñòàâëåíû â áîëåå íàãëÿäíîé ôîðìå. Äëÿ èíâåñòîðîâ,
íàöåëåííûõ íà ïîëó÷åíèå âûñîêîãî ðåãóëÿðíîãî äîõîäà, òåêóùàÿ äî-
õîäíîñòü ÿâëÿåòñÿ ïîëåçíîé ìåðîé îöåíêè äîõîäíîñòè.
ÒÀ Á Ë È Ö À 7 - 2
Âçàèìîñâÿçü ìåæäó öåíîé, òåêóùåé äîõîäíîñòüþ è ñòàâêîé êóïîíà

îáëèãàöèé
Öåíà îáëèãàöèè
Äèñêîíò Òåêóùàÿ äîõîäíîñòü > Ñòàâêà êóïîíà
Íîìèíàë Òåêóùàÿ äîõîäíîñòü = Ñòàâêà êóïîíà
Ïðåìèÿ Òåêóùàÿ äîõîäíîñòü < Ñòàâêà êóïîíà
Äîõîäíîñòü ê ïîãàøåíèþ
Äîõîäíîñòü ê ïîãàøåíèþ ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé íîðìó äîõîäíîñòè ïî îá-
ëèãàöèè ïðè íàìåðåíèè óäåðæèâàòü åå äî ïîãàøåíèÿ. Ðàñ÷åò äàííîãî
ïîêàçàòåëÿ îñóùåñòâëÿåòñÿ íà îñíîâå âåëè÷èíû ïðîöåíòíûõ ïëàòåæåé,
íîìèíàëüíîé öåíû è ñòîèìîñòè ïðèîáðåòåíèÿ îáëèãàöèè è ïîçâîëÿåò èí-
âåñòîðó óçíàòü ñïðàâåäëèâóþ ñòîèìîñòü îáëèãàöèè íà òåêóùèé ìîìåíò.
Ýòîò ïîêàçàòåëü íàçûâàþò òàêæå âíóòðåííåé íîðìîé äîõîäíîñòè, èëè
îæèäàåìîé ñòàâêîé äîõîäíîñòè. Íà åãî îñíîâå ïðèíèìàåòñÿ áîëüøèí-
ñòâî èíâåñòèöèîííûõ ðåøåíèé. Â òàáë. 7-3 ïðèâåäåíà ïðîöåäóðà ðàñ÷åòà
äîõîäíîñòè ê ïîãàøåíèþ ñ ïîìîùüþ ïðîãðàììû Microsoft Excel.
Äîõîäíîñòü ê ïîãàøåíèþ ñîñòàâèëà 8,5%. Åñëè íåò âîçìîæíîñòè èñ-
ïîëüçîâàòü ïðîãðàììíîå îáåñïå÷åíèå Microsoft Excel, ìîæíî âîñïîëü-
çîâàòüñÿ äëÿ ïðèáëèçèòåëüíîãî ðàñ÷åòà ñëåäóþùåé ôîðìóëîé:
Êóïîííûé ïëàòåæ + [(1000 – Öåíà ïðèîáðåòåíèÿ) /
Äîõîäíîñòü Êîëè÷åñòâî ïåðèîäîâ äî ïîãàøåíèÿ] .
ê ïîãàøåíèþ = (1000 + Öåíà ïðèîáðåòåíèÿ) / 2
Äîõîäíîñòü 50 + [(1000 – 770,36) / 10]

= = 8,24%.
ê ïîãàøåíèþ (1000 + 770,36) / 2
ÒÀ Á Ë È Ö À 7 - 3
Ðàñ÷åò ïîêàçàòåëÿ äîõîäíîñòè ê ïîãàøåíèþ ñ ïîìîùüþ

ïðîãðàììíîãî îáåñïå÷åíèÿ Microsoft Excel
Äîõîäíîñòü ê ïîãàøåíèþ ïî îáëèãàöèè ñ 5-ïðîöåíòíûì êóïîíîì (ñóììà åæåãîäíûõ

ïðîöåíòíûõ ïëàòåæåé — 50 äîëë.), ïðèîáðåòåííîé ïî öåíå 770,36 äîëë., ñî ñðîêîì
äî ïîãàøåíèÿ 10 ëåò ìîæåò áûòü ðàññ÷èòàíà ñëåäóþùèì îáðàçîì.
Îòêðîéòå íîâóþ òàáëèöó Excel è â ñòðîêå ôîðìóë êëèêíèòå çíà÷îê fx (Âñòàâèòü ôóíê-
öèþ). Íà ýêðàíå ïîÿâèòñÿ ñïèñîê ôóíêöèé, â êîòîðîì ñëåäóåò âûáðàòü êàòåãîðèþ
«Ôèíàíñîâûå» è äàëåå — ôóíêöèþ «ÑÒÀÂÊÀ». Çàòåì íàæìèòå «OK». Ïîÿâèòñÿ îêíî
äëÿ ââîäà ñëåäóþùèõ ïàðàìåòðîâ:
Êïåð ââåäèòå êîëè÷åñòâî ïåðèîäîâ âûïëàòû êóïîíà

Ïëò ââåäèòå âåëè÷èíó ïëàòåæà.
Ïñ ââåäèòå öåíó ïðèîáðåòåíèÿ.
Áñ ââåäèòå íîìèíàëüíóþ ñòîèìîñòü.
Òèï ââåäèòå «0» äëÿ ïëàòåæåé, ïîëó÷àåìûõ â êîíöå ïåðèîäà.
Êïåð 10
Ïëò 50
Ïñ –770,31
Áñ 000
Òèï 0
Èòîãîâûé ðåçóëüòàò ðàâåí 0,085
Èñïîëüçîâàíèå ôîðìóëû äëÿ ïðèáëèçèòåëüíîãî ðàñ÷åòà ïðèâîäèò ê

íåäîîöåíêå ðåàëüíîé äîõîäíîñòè ê ïîãàøåíèþ, ðàññ÷èòàííîé íà êîì-
ïüþòåðå (8,24% ïðîòèâ 8,5%). Ýòî îáúÿñíÿåòñÿ òåì, ÷òî â óïðîùåííîé
ôîðìóëå íå ó÷èòûâàåòñÿ âðåìåííàÿ ñòîèìîñòü äåíåã äëÿ ðàñ÷åòà êóïîí-
íûõ âûïëàò ïî ñëîæíîé ñòàâêå ïðîöåíòîâ.
Äîõîäíîñòü ê ïîãàøåíèþ îñíîâàíà íà äâóõ äîïóùåíèÿõ:
1) îáëèãàöèÿ óäåðæèâàåòñÿ äî äàòû ïîãàøåíèÿ;
2) ïðîöåíòíûå âûïëàòû ðåèíâåñòèðóþòñÿ ïî ñòàâêå, ðàâíîé äîõîä-
íîñòè ê ïîãàøåíèþ.
Åñëè îáëèãàöèè íå óäåðæèâàþòñÿ äî ïîãàøåíèÿ, ìîæíî ðàññ÷èòàòü
ñòàâêó âíóòðåííåé äîõîäíîñòè ïóòåì ïîäñòàíîâêè öåíû ïðîäàæè îá-
ëèãàöèé âìåñòî öåíû ïîãàøåíèÿ è ïðîäîëæèòåëüíîñòè ïåðèîäà äî ïðî-
äàæè âìåñòî ñðîêà äî ïîãàøåíèÿ.
Ðàñ÷åò äîõîäíîñòè ê ïîãàøåíèþ ïðåäïîëàãàåò, ÷òî ïîëó÷åííûå ïðî-
öåíòíûå âûïëàòû ðåèíâåñòèðóþòñÿ ñ òîé æå äîõîäíîñòüþ ê ïîãàøå-
íèþ. Åñëè ýòîãî íå ïðîèñõîäèò, ñòàâêà äîõîäíîñòè áóäåò îòëè÷àòüñÿ
194 ÃËÀÂÀ 7
îò óêàçàííîé â êîòèðîâêå îáëèãàöèè. Íàïðèìåð, åñëè ïîëó÷åííûå ïðî-

öåíòíûå âûïëàòû íå ðåèíâåñòèðóåòñÿ, èíâåñòîð ïîëó÷èò ãîðàçäî ìåíü-
øóþ äîõîäíîñòü, ÷åì ðàññ÷èòàííàÿ âåëè÷èíà äîõîäíîñòè ê ïîãàøåíèþ.
Àíàëîãè÷íî, åñëè äîõîäíîñòü ê ïîãàøåíèþ óñòàíîâëåíà íà óðîâíå 8%,
à èíâåñòîð ðåèíâåñòèðóåò ïðîöåíòû ïîä ìåíüøóþ (áîëüøóþ) ñòàâêó, òî
8-ïðîöåíòíàÿ äîõîäíîñòü ê ïîãàøåíèþ óæå íå äîñòèãàåòñÿ. Íà ïðàêòè-
êå ðåèíâåñòèðîâàòü ïðîöåíòíûå âûïëàòû ïîä òó æå ñòàâêó äîõîäíîñòè
áûâàåò çàòðóäíèòåëüíî, ïîñêîëüêó ïðîöåíòíûå ñòàâêè ïîñòîÿííî ìå-
íÿþòñÿ. Êàê ïðàâèëî, ïîëó÷åííûå êóïîííûå âûïëàòû ðåèíâåñòèðóþòñÿ
ïîä ñòàâêè, îòëè÷íûå îò äîõîäíîñòè ê ïîãàøåíèþ.
Òåì íå ìåíåå äîõîäíîñòü ê ïîãàøåíèþ èñïîëüçóåòñÿ ïðè ñðàâíåíèè è
îöåíêå îáëèãàöèé ðàçíîãî êà÷åñòâà, îòëè÷àþùèõñÿ âåëè÷èíîé ñòàâêè êó-
ïîíà è öåíîé. Íàïðèìåð, ñðàâíèâàÿ ïîêàçàòåëè äîõîäíîñòè ê ïîãàøåíèþ
îáëèãàöèé ñ ðåéòèíãîì ÀÀÀ è îáëèãàöèé ñ ðåéòèíãîì BBB, áåç òðóäà
ìîæíî óâèäåòü, íàñêîëüêî áîëåå âûñîêîé äîëæíà áûòü äîõîäíîñòü îá-
ëèãàöèé ñ áîëåå íèçêèì ðåéòèíãîì. Òàêæå ìîæíî èñïîëüçîâàòü äàííûé
ïîêàçàòåëü äëÿ ñðàâíåíèÿ îáëèãàöèé, èìåþùèõ ðàçíûå ñðîêè ïîãàøåíèÿ.
Íèæå ïðîèëëþñòðèðîâàíà ñâÿçü ìåæäó ñòàâêîé êóïîíà, òåêóùåé
äîõîäíîñòüþ, äîõîäíîñòüþ ê ïîãàøåíèþ è öåíîé îáëèãàöèè.
Ðûíî÷íàÿ öåíà îáëèãàöèè
Äèñêîíò Ñòàâêà êóïîíà < Òåêóùàÿ äîõîäíîñòü < Äîõîäíîñòü ê ïîãàøåíèþ
Íîìèíàë Ñòàâêà êóïîíà = Òåêóùàÿ äîõîäíîñòü = Äîõîäíîñòü ê ïîãàøåíèþ
Ïðåìèÿ Ñòàâêà êóïîíà > Òåêóùàÿ äîõîäíîñòü > Äîõîäíîñòü ê ïîãàøåíèþ
Äîõîäíîñòü ê âûêóïó
Äîõîäíîñòü ê âûêóïó îòðàæàåò âåëè÷èíó ãîäîâîé äîõîäíîñòè íà äàòó
âûêóïà. Åñëè äëÿ îáëèãàöèè ïðåäóñìîòðåíà âîçìîæíîñòü äîñðî÷íîãî
âûêóïà, ìîæíî ïîñ÷èòàòü åå äîõîäíîñòü, çàìåíèâ â ôîðìóëå ðàñ÷åòà
äîõîäíîñòè ê ïîãàøåíèþ öåíó ïîãàøåíèÿ íà öåíó âûêóïà. Ñëåäóåò îïðå-
äåëÿòü è äîõîäíîñòü ê ïîãàøåíèþ, è äîõîäíîñòü ê âûêóïó, ïîñêîëüêó
ïðè âûêóïå îáëèãàöèè äîõîäíîñòü ê ïîãàøåíèþ ïîçâîëÿåò îïðåäåëèòü
óðîâåíü ãîäîâîé äîõîäíîñòè, êîòîðóþ ïîëó÷àåò äåðæàòåëü îáëèãàöèè.
Êðèâàÿ äîõîäíîñòè
Êðèâàÿ äîõîäíîñòè ïîêàçûâàåò çàâèñèìîñòü äîõîäíîñòè îáëèãàöèé îò
ñðîêà äî ïîãàøåíèÿ ïðè íåèçìåííîì óðîâíå ðèñêà. Íà ðèñ. 7-3 ïðåä-
ñòàâëåíà êðèâàÿ äîõîäíîñòè êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ áóìàã ïî ñîñòîÿíèþ
íà 21 èþíÿ 2000 ã., 19 èþíÿ 2003 ã. è 31 äåêàáðÿ 2004 ã. Äèàãðàììà
ïîñòðîåíà íà îñíîâàíèè äàííûõ î äîõîäíîñòè òðåõìåñÿ÷íûõ, øåñòèìå-
ñÿ÷íûõ, äâóõëåòíèõ, ïÿòèëåòíèõ, 10-ëåòíèõ è 30-ëåòíèõ êàçíà÷åéñêèõ
öåííûõ áóìàã.
Облигации 195
21 июня 10 июня 31 декабря

2000 г. 2003 г. 2004 г.
Трехмесячные казначейские векселя 5,63 % 0,82 % 2,28 %
Шестимесячные казначейские векселя 5,92 % 0,83 % 2,56 %
Двухлетние казначейские ноты 6,43 % 1,17 % 3,04 %
Пятилетние казначейские ноты 6,20 % 2,28 % 3,58 %
10-летние казначейские облигации 6,02 % 3,37 % 4,21 %
30-летние казначейские облигации 5,89 % 4,42 % 5,00 %
Рисунок 7-3
Кривая доходности казначейских ценных бумаг
7%
6%
5%
4%
3%
2%
1%
0%
ые ые е е
чн чн ни ни ие ие
ес
я ес
я
лет лет етн етн
хм м ух ти -л -л
е ти Дв Пя 10 30
Тр ес
Ш
Анализ кривой доходности позволяет инвестору оценить состояние

рынка облигаций с различными сроками погашения на любую дату. На
рис. 7-3 представлена кривая доходности казначейских ценных бумаг,
но такая же диаграмма может быть построена и для любых других
видов облигаций: муниципальных, корпоративных, правительственных
агентств и др.
Обратите внимание на форму кривой доходности по состоянию на
21 июня 2000 г. Она имеет восходящий наклон по бумагам со сроками
погашения от трех месяцев до двух лет, а затем демонстрирует сниже-
ние доходности по бумагам с более длительными сроками погашения,
вплоть до 30 лет. Такая ситуация очень нетипична. Обратная кривая
доходности в данном случае указывает на то, что с увеличением срока
погашения инвесторы несут более высокие риски при меньшей доход-
ности. Обычно кривые доходности принимают одну из четырех форм:
восходящую, плоскую, нисходящую и выпуклую, как в случае с кривой
доходности на рис. 7-3 по состоянию на 21 июня 2000 г. Наиболее рас-
пространенной формой кривой доходности является восходящая, ее
примером служит кривая по состоянию на 19 июня 2003 г. Распростра-
196 ÃËÀÂÀ 7
íåííîñòü äàííîé ôîðìû èìååò ëîãè÷åñêîå îáúÿñíåíèå: áîëåå äîëãèé

ñðîê äî ïîãàøåíèÿ îáëèãàöèé ñîïðÿæåí ñ áîëåå âûñîêèìè èíâåñòèöè-
îííûìè ðèñêàìè. Ïî ýòîé ïðè÷èíå ýìèòåíòû îáëèãàöèé, êàê ïðàâèëî,
ãîòîâû êîìïåíñèðîâàòü èíâåñòîðàì ïðèíÿòèå ýòèõ ðèñêîâ áîëåå âûñî-
êîé äîõîäíîñòüþ ïî áóìàãàì ñ áîëåå äëèòåëüíûìè ñðîêàìè ïîãàøåíèÿ.
Ïðîöåíòíûå ñòàâêè, ñòàðòîâàâ ñ óðîâíÿ 45-ëåòíåãî ìèíèìóìà, ðàñòóò ñ
óâåëè÷åíèåì ñðîêà ïîãàøåíèÿ. Êðèâàÿ, ïîñòðîåííàÿ ïî ñîñòîÿíèþ íà
31 äåêàáðÿ 2004 ã., ïîêàçûâàåò, íàñêîëüêî óðîâåíü äîõîäíîñòè ïîäíÿë-
ñÿ ÷åðåç 18 ìåñÿöåâ.
Ñèòóàöèÿ, êîãäà êðèâàÿ äîõîäíîñòè èìåëà íèñõîäÿùèé íàêëîí,
ò.å. êðàòêîñðî÷íàÿ äîõîäíîñòü ïðåâûøàëà äîëãîñðî÷íóþ, âîçíèêàëà
äîâîëüíî ðåäêî. Òàêîå íàáëþäàëîñü â 1979, 1981 è 1982 ãã.
Ôîðìà êðèâîé äîõîäíîñòè èçìåíÿåòñÿ åæåäíåâíî èç-çà êîëåáàíèé
ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Êðèâàÿ äîõîäíîñòè ìîæåò ïîìî÷ü ïðè
âûáîðå îáëèãàöèé ïî ñðîêó èõ ïîãàøåíèÿ. Â òàáë. 7-4 ðàçúÿñíåíî, êàê
â èíòåðíåòå ïîëó÷èòü äàííûå äëÿ ïîñòðîåíèÿ êðèâîé äîõîäíîñòè.
ÒÀ Á Ë È Ö À 7 - 4
Êàê ïîëó÷èòü èíôîðìàöèþ î äîõîäíîñòè îáëèãàöèé è ïîñòðîèòü

êðèâóþ äîõîäíîñòè
Èç èíòåðíåòà ìîæíî ïîëó÷èòü èíôîðìàöèþ î äîõîäíîñòè ðàçëè÷íûõ âûïóñêîâ êàç-

íà÷åéñêèõ öåííûõ áóìàã è ïîñòðîèòü íà îñíîâàíèè ýòèõ äàííûõ àêòóàëüíóþ êðèâóþ
äîõîäíîñòè. Àíàëèç ïîëó÷åííûõ äàííûõ ïîìîãàåò èíâåñòîðó ïðèíÿòü ðåøåíèå î ïî-
êóïêå êðàòêîñðî÷íûõ èëè äîëãîñðî÷íûõ îáëèãàöèé. Äëÿ ïîëó÷åíèÿ àêòóàëüíûõ äàí-
íûõ ìîæíî âîñïîëüçîâàòüñÿ ñàéòîì www.tradebonds.com, íà êîòîðîì ïðåäñòàâëå-
íà èíôîðìàöèÿ î åæåäíåâíûõ öåíàõ è äîõîäíîñòè êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ áóìàã.
Íèæå ïðèâåäåíû îáùèå îñîáåííîñòè êðèâûõ äîõîäíîñòè, êîòîðûå

ïîëåçíî ïîìíèòü:
â áîëüøèíñòâå ñëó÷àåâ êðèâàÿ äîõîäíîñòè íàïðàâëåíà ââåðõ, ïî-
ñêîëüêó äîõîäíîñòü äîëãîñðî÷íûõ öåííûõ áóìàã îáû÷íî âûøå,
÷åì äîõîäíîñòü êðàòêîñðî÷íûõ îáëèãàöèé;
êðèâàÿ äîõîäíîñòè, êàê ïðàâèëî, ìåíÿåòñÿ âî âðåìåíè, îòðàæàÿ
èçìåíåíèå äîõîäíîñòè êàê â ñòîðîíó ïîâûøåíèÿ, òàê è â ñòîðî-
íó ïîíèæåíèÿ. Ïðè ýòîì ðîñò êðàòêîñðî÷íîé äîõîäíîñòè îáû÷íî
âûçûâàåò ïîâûøåíèå äîëãîñðî÷íîé äîõîäíîñòè. Àíàëîãè÷íî äîë-
ãîñðî÷íàÿ äîõîäíîñòü ñíèæàåòñÿ ïðè ñíèæåíèè êðàòêîñðî÷íîé
äîõîäíîñòè;
â ïåðèîäû ðåöåññèè êðàòêîñðî÷íàÿ äîõîäíîñòü ñíèæàåòñÿ áû-
ñòðåå, ÷åì äîëãîñðî÷íàÿ, à â ïåðèîäû ýêîíîìè÷åñêîãî ðîñòà êðàò-
êîñðî÷íàÿ äîõîäíîñòü òàêæå èçìåíÿåòñÿ áûñòðåå äîëãîñðî÷íîé,
íî óæå â ñòîðîíó óâåëè÷åíèÿ.
ÎÖÅÍÊÀ ÎÁËÈÃÀÖÈÉ
Êîëåáàíèÿ öåí îáëèãàöèé çàâèñÿò îò ñòàâêè êóïîíà, ðûíî÷íûõ ïðî-
öåíòíûõ ñòàâîê, êðåäèòîñïîñîáíîñòè ýìèòåíòà è ñðîêà äî ïîãàøåíèÿ
îáëèãàöèé. Ïîñëå ðàçìåùåíèÿ âûïóñêà îáëèãàöèè ðåäêî òîðãóþòñÿ íà
âòîðè÷íîì ðûíêå ïî íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè (1000 äîëë.) èç-çà ïîñòî-
ÿííîãî èçìåíåíèÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Ïðè ýòîì îäíè îáëè-
ãàöèè ïðîäàþòñÿ ïî áîëåå âûñîêîé, à äðóãèå — ïî áîëåå íèçêîé öåíå
ïî îòíîøåíèþ ê íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè.
Ðûíî÷íàÿ öåíà îáëèãàöèé îïðåäåëÿåòñÿ íà îñíîâå ñòàâêè êóïîíà,
íîìèíàëà è òðåáóåìîé íîðìû äîõîäíîñòè, êàê ïîêàçàíî íà ðèñ. 7-4.
Ó÷èòûâàÿ âðåìåííóþ ñòîèìîñòü äåíåã, äåíåæíûé ïîòîê ïðîöåíòíûõ
ïëàòåæåé è ñóììû îñíîâíîãî äîëãà äèñêîíòèðóþòñÿ ñ ó÷åòîì ðûíî÷-
íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê äëÿ ïðèâåäåíèÿ ê òåêóùåé ñòîèìîñòè äåíåã.
ÐÈÑÓÍÎÊ 7-4
Ðûíî÷íàÿ öåíà îáëèãàöèé
3-ëåòíèå îáëèãàöèè
ñ 3-ïðîöåíòíûì
êóïîíîì
30 äîëë. 30 äîëë. 30 äîëë.
1,000 äîëë.
Äëÿ îïðåäåëåíèÿ öåíû îáëèãàöèè âûïëàòû

áóäóùèõ ïåðèîäîâ äèñêîíòèðóþòñÿ ñ ó÷åòîì
óðîâíÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê
Ïî áîëüøèíñòâó êîðïîðàòèâíûõ îáëèãàöèé ïðîöåíòû âûïëà÷èâàþò-

ñÿ 1 ðàç â ïîëãîäà. Ýòî îçíà÷àåò, ÷òî ñòàâêà êóïîíà ðàçäåëåíà íà äâà,
è ñðîê äî ïîãàøåíèÿ óäâîåí. Ñ ó÷åòîì ýòèõ èçìåíåíèé öåíà îáëèãàöèé
ëåãêî âû÷èñëÿåòñÿ ïðè ïîìîùè Microsoft Excel.
Ðàññ÷èòàåì öåíó îáëèãàöèé ñ 10-ïðîöåíòíîé ñòàâêîé êóïîíà, ïðî-
öåíòû ïî êîòîðûì âûïëà÷èâàþòñÿ äâà ðàçà â ãîä, ñî ñðîêîì ïîãàøåíèÿ
÷åðåç òðè ãîäà. Òðåáóåìàÿ íîðìà äîõîäíîñòè ñîñòàâëÿåò 6% ãîäîâûõ.
Âûïëàòà ïî 10-ïðîöåíòíîìó êóïîíó, ïðîèçâîäèìàÿ 1 ðàç â ïîëãîäà,
ñîñòàâèò 50 äîëë. (çà øåñòü ìåñÿöåâ), à 6-ïðîöåíòíàÿ ñòàâêà äîõîäíîñòè
äîëæíà áûòü óìåíüøåíà âäâîå, ÷òîáû ñîîòâåòñòâîâàòü âûïëàòå â ïîëóãî-
äîâîì ïåðèîäå.
Èñïîëüçóÿ ôóíêöèþ «ÏÑ» â Excel, ìîæíî îïðåäåëèòü öåíó îáëèãà-
öèè, óêàçàâ ñëåäóþùèå âõîäíûå çíà÷åíèÿ:
Ñòàâêà 0,03
Êïåð 6
Ïëò 50
Áñ 1000
Òèï 0
Èòîãîâûé ðåçóëüòàò 1108,34 äîëë.
198 ÃËÀÂÀ 7
Êàê óæå áûëî óêàçàíî, öåíà îáëèãàöèé çàâèñèò îò ñòàâêè êóïîíà,

ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê (òðåáóåìîé èíâåñòîðîì ñòàâêè äîõîäíî-
ñòè), êðåäèòîñïîñîáíîñòè ýìèòåíòà è ñðîêà äî ïîãàøåíèÿ îáëèãàöèé.
Åñëè âû ñðàâíèòå öåíû êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ áóìàã ÑØÀ è êîðïîðà-
òèâíûõ îáëèãàöèé, òî çàìåòèòå, ÷òî îíè ðàçëè÷àþòñÿ äàæå ïðè ðàâíîé
âåëè÷èíå êóïîííîé ñòàâêè è ñðîêå ïîãàøåíèÿ. Êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè
òîðãóþòñÿ ïî áîëåå âûñîêîé öåíå, ïîñêîëüêó èíâåñòèöèè â ýòè öåííûå
áóìàãè ñîïðÿæåíû ñ ìåíüøèì ðèñêîì ïî ñðàâíåíèþ ñ êîðïîðàòèâíûìè
îáëèãàöèÿìè. Öåíà ïîñëåäíèõ ðàññ÷èòûâàåòñÿ ñ áîëåå âûñîêèì äèñ-
êîíòîì (èëè äîõîäíîñòüþ ê ïîãàøåíèþ). Áîëåå âûñîêàÿ âåðîÿòíîñòü
îáúÿâëåíèÿ äåôîëòà ïî êîðïîðàòèâíûì îáÿçàòåëüñòâàì çàñòàâëÿåò
èíâåñòîðîâ òðåáîâàòü â êà÷åñòâå êîìïåíñàöèè äîïîëíèòåëüíîãî ðèñêà
áîëåå âûñîêóþ ñòàâêó êóïîííîãî äîõîäà. Ýòî îáúÿñíÿåò, ïî÷åìó êîð-
ïîðàòèâíûå îáëèãàöèè ñ ðåéòèíãîì ÀÀÀ òîðãóþòñÿ ïî áîëåå âûñîêîé
öåíå, ÷åì êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè ñ êðåäèòíûì ðåéòèíãîì BBB ïðè
îäèíàêîâîé ñòàâêå êóïîíà è ñðîêå äî ïîãàøåíèÿ. Ðàçíèöó â äîõîäíîñòè
ìåæäó îáëèãàöèÿìè ñ ðåéòèíãàìè AAA è BBB íàçûâàþò èçáûòî÷íîé
äîõîäíîñòüþ, êîòîðóþ ýìèòåíòû âûíóæäåíû ïëàòèòü èíâåñòîðàì â êà-
÷åñòâå êîìïåíñàöèè äîïîëíèòåëüíîãî ðèñêà. Öåíû îáëèãàöèé èçìåíÿ-
þòñÿ â çàâèñèìîñòè îò îöåíêè èíâåñòîðàìè ñòåïåíè ðèñêà âëîæåíèé â
íèõ. Â îáùåì ñëó÷àå äåéñòâóåò ñëåäóþùåå ïðàâèëî: ÷åì âûøå ðèñê âëî-
æåíèÿ â îáëèãàöèþ, òåì âûøå åå äîõîäíîñòü è íèæå åå ðûíî÷íàÿ öåíà.
ÏÎ×ÅÌÓ ÈÇÌÅÍßÅÒÑß ÖÅÍÀ ÎÁËÈÃÀÖÈÉ

Ñóùåñòâóåò ðÿä ôàêòîðîâ, êîòîðûå âûçûâàþò êîëåáàíèÿ öåí îáëèãà-
öèé. Ýòî âçàèìîñâÿçàííûå ôàêòîðû, â òîì ÷èñëå ðûíî÷íàÿ öåíà, ñòàâêà
êóïîíà, ðûíî÷íàÿ ïðîöåíòíàÿ äîõîäíîñòü, ñðîê ïîãàøåíèÿ (Ìàëêèåë,
ñ. 197—218) è îöåíêà ðèñêîâ.
Âçàèìíîå âëèÿíèå ýòèõ ôàêòîðîâ èëëþñòðèðóåòñÿ ñëåäóþùèìè ïî-
ëîæåíèÿìè:
îòíîøåíèå ñòàâêè êóïîíà ê ðûíî÷íûì ïðîöåíòíûõ ñòàâêàì.
Åñëè ðûíî÷íûå ïðîöåíòíûå ñòàâêè ïðåâûøàþò ñòàâêó êóïîíà, òî
öåíà îáëèãàöèè áóäåò ñíèæàòüñÿ, ÷òîáû ïðèâåñòè óðîâåíü åå äî-
õîäíîñòè â ñîîòâåòñòâèå ñ òåêóùèì óðîâíåì ðûíî÷íûõ ïðîöåíò-
íûõ ñòàâîê. Åñëè ðûíî÷íûå ïðîöåíòíûå ñòàâêè ñíèæàþòñÿ, öåíà
îáëèãàöèè ðàñòåò;
ñðîê äî ïîãàøåíèÿ îáëèãàöèè. ×åì áîëüøèé ñðîê îñòàåòñÿ äî ïî-
ãàøåíèÿ îáëèãàöèè, òåì áîëåå çíà÷èòåëüíûìè áóäóò êîëåáàíèÿ
öåíû îáëèãàöèè;
èçìåíåíèå äîõîäíîñòè îáëèãàöèè. Äëèòåëüíûé ñðîê äî ïîãàøåíèÿ
îáóñëîâëèâàåò áîëåå øèðîêèé äèàïàçîí èçìåíåíèé öåíû îáëèãà-
öèè;
èçìåíåíèå äîõîäíîñòè îáëèãàöèè. ×åì äîëüøå ñðîê äî ïîãàøåíèÿ

îáëèãàöèè, òåì àêòèâíåå óâåëè÷èâàåòñÿ ðàçíèöà â öåíå îáëèãàöèè
ïðè ñíèæåíèè ïðîöåíòíîé ñòàâêè;
èçìåíåíèå äîõîäíîñòè îáëèãàöèè. Äèàïàçîí èçìåíåíèÿ öåíû îá-
ëèãàöèè îáðàòíî ïðîïîðöèîíàëåí äîõîäíîñòè îáëèãàöèè;
èçìåíåíèå äîõîäíîñòè îáëèãàöèè. Öåíà îáëèãàöèè èçìåíÿåòñÿ
çíà÷èòåëüíåå ïðè ñíèæåíèè äîõîäíîñòè, ÷åì ïðè åå óâåëè÷åíèÿ;
ïåðåîöåíêà ðèñêîâ. Öåíà îáëèãàöèè èçìåíÿåòñÿ ïðÿìî ïðîïîðöèî-
íàëüíî åå êðåäèòíîìó êà÷åñòâó. Áîëåå âûñîêàÿ öåíà ñîîòâåòñòâó-
åò áîëåå âûñîêîìó êðåäèòíîìó êà÷åñòâó, è íàîáîðîò. ×åì âûøå
ðèñê âëîæåíèé â îáëèãàöèþ, òåì âûøå âîëàòèëüíîñòü åå öåíû.
Ïðîöåíòíûå ñòàâêè è öåíû îáëèãàöèé

Ãëàâíàÿ ïðè÷èíà êîëåáàíèé öåí îáëèãàöèé îáóñëîâëåíà íàëè÷èåì èõ
îáðàòíîé çàâèñèìîñòè îò ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Êîãäà ðûíî÷-
íûå ïðîöåíòíûå ñòàâêè ðàñòóò, öåíû íà îáëèãàöèè â îáðàùåíèè ïàäà-
þò, à åñëè ïðîöåíòíûå ñòàâêè ñíèæàþòñÿ, öåíû îáëèãàöèé â îáðàùåíèè
ðàñòóò. Ñèëà öåíîâûõ êîëåáàíèé îïðåäåëÿåòñÿ ñòàâêîé êóïîíà îáëè-
ãàöèé. Âçàèìîñâÿçü ìåæäó ðûíî÷íûìè ïðîöåíòíûìè ñòàâêàìè è ñòàâ-
êîé êóïîíà îáëèãàöèé îïðåäåëÿåò, êàê áóäóò òîðãîâàòüñÿ îáëèãàöèè —
ñ äèñêîíòîì èëè ñ ïðåìèåé ê íîìèíàëüíîé öåíå, ÷òî ïîêàçàíî íèæå:
äèñêîíò. Îáëèãàöèè òîðãóþòñÿ ñ äèñêîíòîì, êîãäà ñòàâêà êóïîíà
ïî íèì íèæå óðîâíÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê;
äèñêîíò. Îáëèãàöèè òîðãóþòñÿ ñ äèñêîíòîì, êîãäà èõ äîõîäíîñòü
ê ïîãàøåíèþ âûøå âåëè÷èíû êóïîííîé ñòàâêè;
ïðåìèÿ. Îáëèãàöèè òîðãóþòñÿ ñ ïðåìèåé, êîãäà èõ êóïîííàÿ ñòàâ-
êà âûøå óðîâíÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê;
ïðåìèÿ. Îáëèãàöèè òîðãóþòñÿ ñ ïðåìèåé, êîãäà èõ äîõîäíîñòü ê
ïîãàøåíèþ íèæå âåëè÷èíû êóïîííîé ñòàâêè.
Ïðîöåíòíûå ñòàâêè è ñðîê ïîãàøåíèÿ

Âòîðàÿ ïðè÷èíà êîëåáàíèé öåí îáëèãàöèé îáóñëîâëåíà íàëè÷èåì âçà-
èìîñâÿçè ìåæäó ðûíî÷íûìè ïðîöåíòíûìè ñòàâêàìè è ïðîäîëæèòåëü-
íîñòüþ ñðîêà äî ïîãàøåíèÿ. Îäíè îáëèãàöèè áîëåå ÷óâñòâèòåëüíû ê
èçìåíåíèÿì ïðîöåíòíûõ ñòàâîê, ÷åì äðóãèå, èç-çà ðàçëè÷èÿ ñðîêîâ,
îñòàâøèõñÿ äî èõ ïîãàøåíèÿ. Íàïðèìåð, äâå îáëèãàöèè ñ îäèíàêîâîé
ñòàâêîé êóïîíà, íî ñ ðàçëè÷íûìè ñðîêàìè äî ïîãàøåíèÿ ïî-ðàçíîìó
îòðåàãèðóþò íà èçìåíåíèå ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Ìàëî òîãî,
÷òî áîëåå äîëãèé ñðîê äî ïîãàøåíèÿ äåëàåò öåíó îáëèãàöèè áîëåå óÿç-
âèìîé ïî ñðàâíåíèþ ñ îáëèãàöèåé, èìåþùåé áëèçêèé ñðîê äî ïîãà-
øåíèÿ, íî òàêæå äèàïàçîí èçìåíåíèÿ öåíû äîëãîñðî÷íûõ îáëèãàöèé
ÿâëÿåòñÿ áîëåå øèðîêèì. Íà ðèñ. 7-5 ïðèâåäåíû íåêîòîðûå îñíîâíûå
ôàêòîðû, âëèÿþùèå íà öåíû îáëèãàöèé.
200 ÃËÀÂÀ 7
ÐÈÑÓÍÎÊ 7-5
Ôàêòîðû, âëèÿþùèå íà öåíû îáëèãàöèé

Õàðàêòåðèñòèêè îáëèãàöèè Îöåíêà ðèñêà èíâåñòîðàìè
Âåëè÷èíà êóïîííîé ñòàâêè ïî îáëèãàöèè Îöåíêà ðèñêà âëîæåíèÿ â îáëèãàöèþ

Ïåðèîäè÷íîñòü ïðîöåíòíûõ âûïëàò íà îñíîâå åå õàðàêòåðèñòèê
Ðèñê íåâûïëàòû ïðîöåíòîâ è îñíîâíîé ñóììû äîëãà Ãîòîâíîñòü èíâåñòîðà íåñòè ðèñêè
îïðåäåëÿþò
ÎÆÈÄÀÅÌÛÉ ÈÍÂÅÑÒÎÐÀÌÈ ÓÐÎÂÅÍÜ ÄÎÕÎÄÍÎÑÒÈ
Öåíà îáëèãàöèè
ÌÅÕÀÍÈÇÌ ÏÎÊÓÏÊÈ ÎÁËÈÃÀÖÈÉ

Êîòèðîâêè
Îáëèãàöèè êîòèðóþòñÿ â ñîòíÿõ, à òîðãóþòñÿ â òûñÿ÷àõ äîëëàðîâ.
Ïîýòîìó êîòèðîâêà $863/4 îçíà÷àåò, íà ñàìîì äåëå, íå 86,75 äîëë.,
à 867,50 äîëë. çà îáëèãàöèþ.
Öåíà ïîêóïêè (öåíà ñïðîñà) îçíà÷àåò ñàìóþ âûñîêóþ öåíó, êîòîðóþ
ïîêóïàòåëü íà òåêóùèé ìîìåíò ãîòîâ ïðåäëîæèòü çà îáëèãàöèþ. Íàïðè-
ìåð, êîãäà êòî-òî ðåøàåòñÿ ïðîäàòü îáëèãàöèè, äëÿ êîòîðûõ òåêóùàÿ öåíà
ïîêóïêè ñîñòàâëÿåò 941/2 äîëë., ýòî îçíà÷àåò, ÷òî ïîêóïàòåëü ýòèõ îáëè-
ãàöèé çàïëàòèò 945,00 äîëë. çà êàæäóþ îáëèãàöèþ. Öåíà ïðîäàæè (öåíà
ïðåäëîæåíèÿ) — ýòî íàèìåíüøàÿ öåíà èç ïðåäëîæåííûõ ïðîäàâöàìè. Íà-
ïðèìåð, èíâåñòîð, ïîêóïàþùèé îáëèãàöèè, öåíà ïîêóïêè êîòîðûõ ñîñòàâ-
ëÿåò 941/2 äîëë., à öåíà ïðîäàæè — 941/2 äîëë., çàïëàòèò ïî 946,25 äîëë.
çà îáëèãàöèþ, ò.å. ñàìóþ íèçêóþ öåíó èç ïðåäëîæåííûõ ïðîäàâöàìè. Ðàç-
íèöà ìåæäó öåíîé ïðîäàæè è öåíîé ïîêóïêè îäíèõ è òåõ æå îáëèãàöèé
îáðàçóåò ñïðåä, ÷àñòü êîòîðîãî ñîñòàâëÿåò ðàçìåð êîìèññèîííîãî âîçíà-
ãðàæäåíèÿ, çàëîæåííîãî áðîêåðîì èëè äèëåðîì. Øèðîêèé ñïðåä óêàçû-
âàåò íà òî, ÷òî äàííûé âûïóñê îáëèãàöèé òîðãóåòñÿ íå ñëèøêîì àêòèâíî.
Îáëèãàöèè ïðèîáðåòàþòñÿ ïðèìåðíî òàê æå, êàê è àêöèè. Õîòÿ áîëü-
øàÿ ÷àñòü îáëèãàöèé ïîêóïàåòñÿ è ïðîäàåòñÿ ÷åðåç áðîêåðñêèå ôèðìû,
íåêîòîðûå âûïóñêè ìîæíî ïðèîáðåñòè ÷åðåç áàíêè èëè íåïîñðåäñòâåííî
ó ýìèòåíòîâ. Ðàçëè÷íûå òèïû áèðæåâûõ çàÿâîê (ðûíî÷íûå è ëèìèòíûå),
èñïîëüçóåìûå ïðè òîðãîâëå àêöèÿìè, ïðèìåíÿþòñÿ è ê ïîêóïêå îáëèãà-
öèé. Îñíîâíîå ðàçëè÷èå â òîðãîâëå íà ðûíêàõ àêöèé è îáëèãàöèé çàêëþ-
÷àåòñÿ â îòñóòñòâèè ïðîçðà÷íîñòè öåíîîáðàçîâàíèÿ íà ðûíêå îáëèãàöèé.
Òåêóùèå êîòèðîâêè îáëèãàöèé â òå÷åíèå òîðãîâîãî äíÿ íå òðàíñëèðóþòñÿ
â èíòåðíåòå. Æåëàþùèé êóïèòü àêöèè çâîíèò ñâîåìó áðîêåðó èëè íàõî-
äèò òåêóùóþ öåíó ýòèõ áóìàã â ñåòè. Òåêóùèå öåíû ïðîäàæè è ïîêóïêè
óçíàòü ëåãêî. Ïîëó÷èòü àíàëîãè÷íóþ èíôîðìàöèþ ïî èíòåðåñóþùèì âàñ
îáëèãàöèÿì ìîæåò áûòü çàòðóäíèòåëüíî, ïîñêîëüêó ðûíîê îáëèãàöèé

ÿâëÿåòñÿ ðûíêîì äèëåðîâ, êîòîðûå ìîãóò ïðåäëàãàòü îäíè è òå æå îá-
ëèãàöèè ïî ðàçíûì öåíàì. Íàïðèìåð, îäèí äèëåð ïðåäëàãàåò îáëèãàöèè
General Motors ñî ñðîêîì ïîãàøåíèÿ â 2028 ã. ïî öåíå 867,50 äîëë., à
äðóãîé ïðîñèò çà íèõ æå 900,00 äîëë. (Íîððèñ, ñ. C1). ×àñòíûé èíâåñòîð
âðÿä ëè ñìîæåò ïîëó÷èòü ëó÷øèå òåêóùèå öåíû íà îáëèãàöèè è ñîáðàòü
äîñòàòî÷íûé îáúåì èíôîðìàöèè äëÿ îöåíêè âåëè÷èíû ñïðåäà.
Õîòÿ íåêîòîðûå êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè êîòèðóþòñÿ íà Íüþ-
Éîðêñêîé è Àìåðèêàíñêîé ôîíäîâûõ áèðæàõ, ïîäàâëÿþùåå áîëüøèí-
ñòâî îáëèãàöèé òîðãóåòñÿ íà âíåáèðæåâîì ðûíêå. Êîòèðîâêè òîðãó-
åìûõ íà áèðæàõ îáëèãàöèé ìîæíî íàéòè â ôèíàíñîâûõ ãàçåòàõ. Íà
ðèñ. 7-6 ïðåäñòàâëåíû ïðèìåðû ïóáëèêàöèé êîòèðîâîê êîðïîðàòèâíûõ
è ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé.
ÐÈÑÓÍÎÊ 7-6
Êîòèðîâêè êîðïîðàòèâíûõ è ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé
Êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè
Íàèìåíî- Ñòàâêà Äàòà Öåíà ïîñëåä- Äîõîäíîñòü Îæèäàåìûé
âàíèå êóïîíà ïîãàøåíèÿ íåé ñäåëêè ê çàêðûòèþ ñïðåä
General 8,375 July 15, 2033 101,452 8,242 346
Motors
Ïîñëå íàèìåíîâà- Äàòà ïîãàøå- Öåíà ïîñëåä- Äîõîäíîñòü ïî Ïðèáëèçèòåëü-

íèÿ ýìèòåíòà îá- íèÿ îáëèãà- íåé ñäåëêè öåíå ïîñëåäíåé íàÿ âåëè÷èíà
ëèãàöèé —General öèé – 15 èþëÿ íà çàêðûòèè ñäåëêè ñîñòàâèëà ñïðåäà ñîñòàâëÿ-
Motors óêàçàíà ñòàâêà 2033 ã. ïðåäûäóùåãî 8,242% è ïðåä- åò 346 áàçèñíûõ
êóïîíà — 8,375%. òîðãîâîãî ñòàâëÿåò ñîáîé ïóíêòîâ, èëè
Âëàäåëüöû ýòèõ îá- äíÿ (11 ÿíâà- äîõîäíîñòü, 3,46%. Ñïðåä
ëèãàöèé åæåãîäíî ðÿ 2005 ã.) êîòîðóþ ïîëó÷èò ïðåäñòàâëÿåò
ïîëó÷àþò ïðîöåíòíûå ñîñòàâèëà ïîêóïàòåëü îáëè- ñîáîé ðàçíèöó
ïëàòåæè â ðàçìåðå 1014,52 äîëë. ãàöèè, åñëè áóäåò ìåæäó ëó÷øèìè
83,75 äîëë. íà îáëè- óäåðæèâàòü ýòè öåíàìè ïðîäàæè
ãàöèþ äî ìîìåíòà åå îáëèãàöèè äî ïî- è ïîêóïêè
ïîãàøåíèÿ ãàøåíèÿ
Ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè
Ñòàâêà Äàòà Äîõîäíîñòü
Ýìèòåíò Öåíà
êóïîíà ïîãàøåíèÿ ê ïîêóïêå
NYC gen oblig bond 5,00 November 101,778 4,77
1, 2034
Íàèìåíîâàíèå ýìè- Ïî ýòèì îá- Äàòà ïîãàøå- Öåíà îáëèãàöèé Äîõîäíîñòü

òåíòà — ã. Íüþ-Éîðê. ëèãàöèÿì âû- íèÿ îáëèãà- íà çàêðûòèè ïðå- ê ïîêóïêå — ýòî
Îáëèãàöèè Íüþ-Éîðêà ïëà÷èâàåòñÿ öèé – 1 íîÿáðÿ äûäóùåãî òîðãîâî- ïðîöåíòíûé
ñ îáùåé ãàðàíòèåé 5% ê íîìèíàëó 2034 ã. ãî äíÿ ñîñòàâèëà äîõîä, åñëè îá-
(1000 äîëë.), 1017,78 äîëë. ëèãàöèÿ áûëà
÷òî ñîñòàâëÿåò ïðèîáðåòåíà ïî
50 äîëë. â ãîä öåíå ïîêóïêè è
íà êàæäóþ îá- óäåðæèâàåòñÿ äî
ëèãàöèþ ïîãàøåíèÿ
202 ÃËÀÂÀ 7
Íà÷èñëåííûå ïðîöåíòû
Ïîêóïàòåëþ îáëèãàöèé, âîçìîæíî, ïðèäåòñÿ çàïëàòèòü öåíó, ïðåâû-
øàþùóþ öåíó ïðîäàæè, èç-çà íà÷èñëåííûõ íà äàòó ïîêóïêè ïðîöåíòîâ
ïî îáëèãàöèè — íàêîïëåííîãî êóïîííîãî äîõîäà (ÍÊÄ). ÍÊÄ — ýòî
íà÷èñëåííûé ê âûïëàòå ïðîöåíòíûé äîõîä, êîòîðûé åùå íå áûë âûïëà-
÷åí âëàäåëüöó îáëèãàöèé. Åãî âåëè÷èíà äîáàâëÿåòñÿ ê öåíå îáëèãàöèè.
Íåñìîòðÿ íà òî ÷òî ïðîöåíòû ïî îáëèãàöèÿì íà÷èñëÿþòñÿ åæåäíåâ-
íî, ýìèòåíò îáëèãàöèé ïðîèçâîäèò èõ âûïëàòó ëèøü 1—2 ðàçà â ãîä. Ïî-
ýòîìó åñëè ïîêóïêà îáëèãàöèè ïðîèñõîäèò ìåæäó äàòàìè ïðîöåíòíûõ
ïëàòåæåé, ïîêóïàòåëü îáÿçàí êîìïåíñèðîâàòü ïðîäàâöó ñóììó ÍÊÄ çà
òî êîëè÷åñòâî äíåé, â òå÷åíèå êîòîðîãî ïðîäàâåö âëàäåë îáëèãàöèåé
ñ ìîìåíòà ïîñëåäíåãî ïëàòåæà ïî êóïîíàì. Ñóììà ÍÊÄ äîáàâëÿåòñÿ
ê öåíå ïîêóïêè îáëèãàöèè è îòäåëüíî óêàçûâàåòñÿ â âûñûëàåìîì áðî-
êåðîì ïîäòâåðæäåíèè î ñîâåðøåíèè ñäåëêè. Â ñëåäóþùåì ïðèìåðå ïî-
êàçàíî, êàê ðàññ÷èòûâàåòñÿ ÍÊÄ.
Ïðåäïîëîæèì, 31 äåêàáðÿ Äæåéñîí ïðèîáðåë îáëèãàöèè ñ 6-ïðî-
öåíòíûì êóïîíîì, ïî êîòîðûì ÍÊÄ âûïëà÷èâàåòñÿ åæåãîäíî 30 èþíÿ.
Êàêóþ ñóììó ÍÊÄ îí äîëæåí çàïëàòèòü ïðîäàâöó îáëèãàöèé?
Äæåéñîí îáÿçàí êîìïåíñèðîâàòü ïðîäàâöó ñóììó ïðîöåíòîâ, íà÷èñ-
ëåííûõ ñ 1 èþëÿ ïî 31 äåêàáðÿ (çà øåñòü ìåñÿöåâ, ïðîøåäøèõ ñ ìîìåí-
òà ïîñëåäíåé âûïëàòû ÍÊÄ):
ÍÊÄ = Ïåðèîä âðåìåíè, â òå÷åíèå êîòîðîãî ïðîäàâöó íà÷èñëÿëèñü
ïðîöåíòû,  Êóïîííûé äîõîä = 6 /12  60 äîëë. = 30 äîëë.
Îá îáëèãàöèÿõ, ýìèòåíò êîòîðûõ íàõîäèòñÿ â ñîñòîÿíèè äåôîëòà
è íå ïðîèçâîäèò ïðîöåíòíûå âûïëàòû, ãîâîðÿò, ÷òî îíè òîðãóþòñÿ ïî
«÷èñòîé» öåíå. Ïðè ïîêóïêå ïîäîáíûõ îáëèãàöèé êîìïåíñàöèÿ ïðî-
äàâöó íà÷èñëåííûõ ïðîöåíòîâ íå ïðîèçâîäèòñÿ. Ïðè ïóáëèêàöèè êî-
òèðîâîê â ôèíàíñîâûõ èçäàíèÿõ ê íàèìåíîâàíèþ òàêèõ îáëèãàöèé â
êà÷åñòâå îòëè÷èòåëüíîãî ïðèçíàêà äîáàâëÿåòñÿ áóêâà f.
Ôàåðáåð Ý. (Faerber E.) Îñíîâû ðûíêà îáëèãàöèé (Fundamentals of the
Bond Market). New York: McGraw-Hill, 2001.
Ìàëêèåë Á. Ã. (Malkiel B. G.) Îæèäàíèÿ, öåíû îáëèãàöèé è âðåìåí-
íàÿ ñòðóêòóðà ïðîöåíòíûõ ñòàâîê (Expectations, Bond Prices, and the Term
Structure of Interest Rates) // Quarterly Journal of Economics. ìàé 1962. Ìàé.
Ñ. 197—218.
Íîððèñ Ô. (Norris F.) Îïðåäåëåíèå öåí êîðïîðàòèâíûõ îáëèãàöèé
(Putting Sticker Prices on Corporate Bonds) // New York Times. 2003. 27 èþíÿ.
Ñ. C1.
ÃË À ÂÀ 8
Êàçíà÷åéñêèå, ïðàâèòåëüñòâåííûå,
èïîòå÷íûå, êîðïîðàòèâíûå
è ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè
Êàçíà÷åéñêèå öåííûå áóìàãè
Öåííûå áóìàãè ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ è èïîòå÷íûå öåííûå
áóìàãè
Êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè
Ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè
Õîòÿ âñå îáëèãàöèè èìåþò ñõîæèå õàðàêòåðèñòèêè, íàïðèìåð ñòàâêó

êóïîíà, íîìèíàëüíóþ ñòîèìîñòü è ñðîê ïîãàøåíèÿ, ìåæäó îáëèãàöèÿìè
ðàçëè÷íûõ òèïîâ ñóùåñòâóåò ìíîæåñòâî ðàçëè÷èé. Êàçíà÷åéñêèå íîòû
è îáëèãàöèè çàùèùåíû îò êðåäèòíîãî ðèñêà, íåêîòîðûå èç íèõ îáåñïå-
÷èâàþò èíâåñòîðàì åùå è çàùèòó îò èíôëÿöèè; ìóíèöèïàëüíûå îáëèãà-
öèè îáåñïå÷èâàþò ïðîöåíòíûé äîõîä, îñâîáîæäåííûé îò ôåäåðàëüíûõ
íàëîãîâ; ïî èïîòå÷íûì îáëèãàöèÿì ïðåäóñìîòðåíû ðåãóëÿðíûå âûïëà-
òû ïðîöåíòîâ è ÷àñòè îñíîâíîé ñóììû äîëãà; «ìóñîðíûå» îáëèãàöèè
ñïîñîáíû ïðèíîñèòü ñâîèì âëàäåëüöàì äâóçíà÷íóþ äîõîäíîñòü, ñîïî-
ñòàâèìóþ ñ äîõîäíîñòüþ ïî àêöèÿì. Çäåñü ïåðå÷èñëåíû äàëåêî íå âñå
èìåþùèåñÿ ðàçëè÷èÿ, ïîýòîìó, ïðåæäå ÷åì ïðèîáðåñòè òå èëè èíûå
áóìàãè, ñëåäóåò îçíàêîìèòüñÿ ñî âñåìè èõ îñîáåííîñòÿìè.
Ïðè âûáîðå îáëèãàöèé äëÿ ñâîåãî èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ ñëå-
äóåò óáåäèòüñÿ â òîì, ÷òî îíè ñîîòâåòñòâóþò âàøèì öåëÿì èíâåñòèðî-
âàíèÿ. Îáû÷íî îáëèãàöèè ÿâëÿþòñÿ áîëåå áåçîïàñíûìè àêòèâàìè, ÷åì
àêöèè, êðîìå òîãî, îíè ñïîñîáíû îáåñïå÷èòü èíâåñòîðó ïîëó÷åíèå ðå-
ãóëÿðíîãî ïðîöåíòíîãî äîõîäà. Îäíàêî îáëèãàöèè íå ñïîñîáíû óäâîèòü
ñâîþ ñòîèìîñòü çà îäíó íî÷ü, êàê ýòî ïðîèñõîäèëî â êîíöå 1990-õ ãã. ñ
íåêîòîðûìè àêöèÿìè èíòåðíåò- è áèîòåõíîëîãè÷åñêèõ êîìïàíèé. Îáëè-
ãàöèè ÿâëÿþòñÿ çàùèòíûì èíñòðóìåíòîì â ïåðèîäû ñíèæåíèÿ ôîíäî-
204 ÃËÀÂÀ 8
âîãî ðûíêà. Â ýòèõ ñëó÷àÿõ ïîêóïêà îáëèãàöèé îáåñïå÷èâàåò ñòðàõîâêó

îò êðóïíûõ ïîòåðü â ñòîèìîñòè èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ, à òàêæå
ðåãóëÿðíûé ïîòîê ïðîöåíòíûõ äîõîäîâ.
Êàêèå îáëèãàöèè ñëåäóåò ïîêóïàòü? Ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè èìå-
þò íàëîãîâûå ëüãîòû, à êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè ÿâëÿþòñÿ ñàìûìè áåç-
îïàñíûìè ñ òî÷êè çðåíèÿ êðåäèòíûõ ðèñêîâ. Êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè,
õîòÿ è ïðèíîñÿò áîëåå âûñîêóþ äîõîäíîñòü, èìåþò ÷àñòî ìåíÿþùååñÿ
êðåäèòíîå êà÷åñòâî, ïîýòîìó èõ ïðèîáðåòåíèå ñîïðÿæåíî ñ âûñîêèìè
ðèñêàìè. Íåêîòîðûå êðèòåðèè âûáîðà îáëèãàöèé òîãî èëè èíîãî òèïà
ïðèâåäåíû â òàáë. 8-1.
ÒÀ Á Ë È Ö À 8 - 1
Õàðàêòåðèñòèêè ðàçëè÷íûõ òèïîâ îáëèãàöèé
Treasury securities
Ñàìûé áåçîïàñíûé âèä îáëèãàöèé
Ïðîöåíòíûå âûïëàòû îñâîáîæäåíû îò íàëîãîâ øòàòîâ
Ëåãêî ïîêóïàþòñÿ íàïðÿìóþ áåç óäåðæàíèÿ êîìèññèé
Íàëè÷èå ðàçâèòîãî âòîðè÷íîãî ðûíêà ñ óçêèìè ñïðåäàìè
Êàçíà÷åéñêèå öåííûå áóìàãè ñ çàùèòîé îò èíôëÿöèè
Äîõîäíîñòü ïîêðûâàåò óðîâåíü èíôëÿöèè
Íàäåæíàÿ çàùèòà ïðîöåíòíûõ ïëàòåæåé è îñíîâíîé ñóììû äîëãà
Ïðè íèçêîé èëè îòñóòñòâóþùåé èíôëÿöèè äîõîäíîñòü ýòèõ öåííûõ áóìàã îêàçûâàåò-
ñÿ áîëåå íèçêîé ïî ñðàâíåíèþ ñ äðóãèìè òèïàìè îáëèãàöèé
Ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè
Ïðîöåíòíûå âûïëàòû îñâîáîæäåíû îò ôåäåðàëüíûõ íàëîãîâ
Ðàçëè÷íîå êðåäèòíîå êà÷åñòâî â çàâèñèìîñòè îò êðåäèòîñïîñîáíîñòè ýìèòåíòà
Âûñîêèå òðàíçàêöèîííûå èçäåðæêè ïðè ïîêóïêå è ïðîäàæå
Öåííûå áóìàãè ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ
Áîëåå âûñîêèé óðîâåíü äîõîäíîñòè ïî ñðàâíåíèþ ñ êàçíà÷åéñêèìè öåííûìè áóìà-
ãàìè
Âåðîÿòíîñòü ïîääåðæêè ïðàâèòåëüñòâà â ñëó÷àå äåôîëòà
Èïîòå÷íûå îáëèãàöèè
Áîëåå âûñîêèé óðîâåíü äîõîäíîñòè ïî ñðàâíåíèþ ñ êàçíà÷åéñêèìè öåííûìè áóìà-
ãàìè
Èçìåí÷èâîñòü ïðîöåíòíûõ ïëàòåæåé â çàâèñèìîñòè îò óðîâíÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíò-
íûõ ñòàâîê
Êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè
Áîëåå âûñîêèé óðîâåíü äîõîäíîñòè ïî ñðàâíåíèþ ñ êàçíà÷åéñêèìè è àãåíòñêèìè
öåííûìè áóìàãàìè
Áîëåå âûñîêèé ðèñê äåôîëòà ïî ïðîöåíòíûì ïëàòåæàì è îñíîâíîé ñóììå äîëãà
«Ìóñîðíûå» êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè
Âûñîêîäîõîäíûå, âûñîêîðèñêîâûå îáëèãàöèè
Íèçêîå êðåäèòíîå êà÷åñòâî ñ ó÷åòîì ñïîñîáíîñòè ýìèòåíòà âûïîëíÿòü ñâîè äîëãî-
âûå îáÿçàòåëüñòâà
Êàçíà÷åéñêèå, ïðàâèòåëüñòâåííûå, èïîòå÷íûå, êîðïîðàòèâíûå è ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè 205
ÊÀÇÍÀ×ÅÉÑÊÈÅ ÖÅÍÍÛÅ ÁÓÌÀÃÈ

Êàçíà÷åéñòâî ÑØÀ âûïóñêàåò âåêñåëÿ, íîòû, îáëèãàöèè, öåííûå áóìà-
ãè ñ çàùèòîé îò èíôëÿöèè è ñáåðåãàòåëüíûå îáëèãàöèè.
Êàçíà÷åéñêèå íîòû è îáëèãàöèè

Êàçíà÷åéñêèå íîòû è îáëèãàöèè ÿâëÿþòñÿ êóïîííûìè öåííûìè áóìà-
ãàìè. Èõ âûïóñêàåò Êàçíà÷åéñòâî ÑØÀ è îáåñïå÷èâàåò Ïðàâèòåëüñòâî
ÑØÀ. Êàçíà÷åéñêèå íîòû ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé ñðåäíåñðî÷íûå (îò 1 ãîäà
äî 10 ëåò), à êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè — äîëãîñðî÷íûå (áîëåå 10 ëåò)
äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà. Ýòè öåííûå áóìàãè îòëè÷àþòñÿ îò êàçíà÷åéñêèõ
âåêñåëåé òåì, ÷òî ÿâëÿþòñÿ êóïîííûìè. Ïðîöåíòû ïî êóïîííûì öåííûì
áóìàãàì âûïëà÷èâàþòñÿ êàæäûå øåñòü ìåñÿöåâ, òîãäà êàê êàçíà÷åéñêèå
âåêñåëÿ ÿâëÿþòñÿ äèñêîíòíûìè öåííûìè áóìàãàìè (ïðîäàþòñÿ ñ äèñ-
êîíòîì ê íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè), è ïðîöåíòû ïî íèì âûïëà÷èâàþòñÿ
íåðåãóëÿðíî.
Ñðîêè ïîãàøåíèÿ êàçíà÷åéñêèõ íîò ñîñòàâëÿþò äâà, òðè ãîäà è ïÿòü
ëåò, à îáëèãàöèé — 10 ëåò è áîëåå. Êàçíà÷åéñêèå íîòû è îáëèãàöèè
âûïóñêàþòñÿ íîìèíàëîì îò 1000 äî 1 ìëí äîëë. Ýòè öåííûå áóìàãè
ÿâëÿþòñÿ íàèáîëåå áåçîïàñíûìè ñðåäè âñåõ îáðàùàþùèõñÿ íà ðûíêå
ñðåäíå- è äîëãîñðî÷íûõ îáÿçàòåëüñòâ. Â ñâÿçè ñ ýòèì äîõîäíîñòü ýòèõ
öåííûõ áóìàã íèæå, ÷åì ñîïîñòàâèìûõ ïî ñðîêàì ïîãàøåíèÿ êîðïîðà-
òèâíûõ îáëèãàöèé è îáëèãàöèé ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ.
Êàçíà÷åéñêèå íîòû è îáëèãàöèè, âûïóñêàåìûå íà÷èíàÿ ñ 1985 ã.,
ÿâëÿþòñÿ áåçîòçûâíûìè, è ïðîöåíòíûå ïëàòåæè ïî íèì ïðîèçâîäÿòñÿ
2 ðàçà â ãîä (ïåðâàÿ âûïëàòà ïðîèçâîäèòñÿ ïî èñòå÷åíèè øåñòè ìåñÿöåâ
ñ äàòû âûïóñêà). Ïðîöåíòíûå ïëàòåæè ïî êàçíà÷åéñêèì öåííûì áóìà-
ãàì îñâîáîæäåíû îò óïëàòû íàëîãîâ øòàòà.
ÏÎÊÓÏÊÀ È ÏÐÎÄÀÆÀ ÊÀÇÍÀ×ÅÉÑÊÈÕ ÍÎÒ

È ÎÁËÈÃÀÖÈÉ
Êàçíà÷åéñêèå öåííûå áóìàãè íîâûõ âûïóñêîâ ìîæíî ïðèîáðåñòè íà
àóêöèîíå, à óæå íàõîäÿùèåñÿ â îáðàùåíèè áóìàãè — íà âòîðè÷íîì
ðûíêå.
ÍÎÂÛÅ ÂÛÏÓÑÊÈ ÖÅÍÍÛÕ ÁÓÌÀÃ

Êàçíà÷åéñêèå íîòû è îáëèãàöèè íîâûõ âûïóñêîâ ìîæíî ïðèîáðåñòè íà
àóêöèîíå èëè ÷åðåç áðîêåðñêèå ôèðìû è êîììåð÷åñêèå áàíêè. Ïðè ïî-
êóïêå ÷åðåç áàíêè è áðîêåðñêèå ôèðìû ïðèäåòñÿ çàïëàòèòü êîìèññèþ,
ðàçìåð êîòîðîé çàâèñèò îò íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè ïðèîáðåòàåìûõ áó-
ìàã è óñòàíîâëåííîé íàöåíêè. ×òîáû èçáåæàòü íåîáõîäèìîñòè ïëàòèòü
206 ÃËÀÂÀ 8
êîìèññèîííûå, ìîæíî ïðèîáðåñòè öåííûå áóìàãè íîâûõ âûïóñêîâ íå-

ïîñðåäñòâåííî ó ôåäåðàëüíûõ ðåçåðâíûõ áàíêîâ.
Àóêöèîíû ïî ðàçìåùåíèþ íîâûõ âûïóñêîâ êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ
áóìàã ïðîâîäÿòñÿ íà ðåãóëÿðíîé îñíîâå. Òàêæå ìîæíî îáðàòèòüñÿ â
Ôåäåðàëüíûé ðåçåðâíûé áàíê è ïîïðîñèòü äîáàâèòü âàñ â ñïèñîê ëèö,
êîòîðûì ðàññûëàþòñÿ óâåäîìëåíèÿ î ïðîâåäåíèè àóêöèîíîâ. Â òå÷åíèå
ñóòîê âàñ ïðîèíôîðìèðóþò î ïðåäñòîÿùèõ àóêöèîíàõ. Êðîìå òîãî, ãðà-
ôèêè ïðîâåäåíèÿ àóêöèîíîâ ïóáëèêóþòñÿ â ôèíàíñîâûõ èçäàíèÿõ. Èäÿ
íàâñòðå÷ó èíâåñòîðàì, Êàçíà÷åéñòâî ÑØÀ ðåàëèçîâàëî âîçìîæíîñòü
ïðèîáðåòåíèÿ êàçíà÷åéñêèõ íîò è îáëèãàöèé â èíòåðíåòå ñ ïîìîùüþ
ñïåöèàëüíîãî ïðîãðàììíîãî îáåñïå÷åíèÿ. Âû ìîæåòå íàéòè àêòóàëüíóþ
èíôîðìàöèþ îá àóêöèîíàõ ïî ðàçìåùåíèþ âñåõ êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ
áóìàã íà âåá-ñàéòå: www.publicdebt.treas.gov. Â òàáë. 8-2 ïðèâåäåí ïðè-
ìåð îò÷åòà î ïðîâåäåííîì àóêöèîíå.
ÒÀ Á Ë È Ö À 8 - 2
Ïðèìåð îò÷åòà î ðåçóëüòàòàõ ïðîâåäåíèÿ àóêöèîíà ïî ðàçìåùåíèþ

ïÿòèëåòíèõ êàçíà÷åéñêèõ íîò
Îáúåì çàÿâîê 35 386 040 000 äîëë.

Îáúåì àêöåïòîâàííûõ çàÿâîê 14 826 895 000 äîëë.
Äàòà âûïóñêà 15.01.2005
Äàòà ïîãàøåíèÿ 15.01.2010
Îáúåì àêöåïòîâàííûõ íåêîíêóðåíòíûõ çàÿâîê 5 895 040 000 äîëë.
Àóêöèîííàÿ öåíà (ñòàâêà) 99,52073 (3,731%)
Ïðîöåíòíàÿ ñòàâêà 3,625%
Èäåíòèôèêàöèîííûé êîä âûïóñêà (CUSIP) 912828DG2
Ïðèìå÷àíèå. Ïðåäñòàâëåííûå ðåçóëüòàòû àóêöèîíà ïî ðàçìåùåíèþ âûïóñêà êàçíà÷åéñêèõ íîò,

ïðîâåäåííîãî 12 ÿíâàðÿ 2005 ã. (ñî ñðîêîì ïîãàøåíèÿ 15 ÿíâàðÿ 2010 ã.), ñîäåðæàò èíôîðìàöèþ
î ñóììå ïîñòóïèâøèõ çàÿâîê, îáúåìå ïðèíÿòûõ íåêîíêóðåíòíûõ çàÿâîê, ñðåäíåé öåíå àóêöèîíà
(995,207 äîëë. çà 1 íîòó) ñ äîõîäíîñòüþ ê ïîãàøåíèþ 3,731%. Ñòàâêà êóïîíà óñòàíîâëåíà íà óðîâíå
3,625%.
CUSIP — óíèêàëüíûé èäåíòèôèêàöèîííûé êîä âûïóñêà öåííûõ áóìàã, ïðèñâàèâàåìûé êàæäîìó âû-
ïóñêó âåêñåëåé, íîò è îáëèãàöèé.
Èñòî÷íèê: Áþðî ãîñóäàðñòâåííîãî äîëãà Ìèíèñòåðñòâà ôèíàíñîâ ÑØÀ.
Äëÿ ó÷àñòèÿ â àóêöèîíå ïî ðàçìåùåíèþ êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ áóìàã

ñíà÷àëà ñëåäóåò îòêðûòü ñ÷åò â ÔÐÑ. Ïîñëå ïåðåñûëêè çàÿâêè íà îòêðû-
òèå ñ÷åòà, ôîðìà êîòîðîé ïðåäñòàâëåíà íà ðèñ. 5-1, âàì áóäåò îòêðûò
ïðÿìîé êàçíà÷åéñêèé ñ÷åò, íà êîòîðîì áóäóò ó÷èòûâàòüñÿ ïðàâà íà âàøè
áóìàãè. Áóìàæíûå ñåðòèôèêàòû êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ áóìàã áîëüøå íå
âûïóñêàþòñÿ. Ïîñëå îòïðàâêè çàïðîñà â Ôåäåðàëüíûé ðåçåðâíûé áàíê
èëè åãî ôèëèàë â âàøåì ðåãèîíå âû ïîëó÷èòå ïîäòâåðæäåíèå î ðåãè-

ñòðàöèè âàøåé ó÷åòíîé çàïèñè ñ óíèêàëüíûì íîìåðîì ñ÷åòà. Ýòîò ñ÷åò
èñïîëüçóåòñÿ äëÿ ïîêóïêè êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ áóìàã (âåêñåëåé, íîò,
îáëèãàöèé, öåííûõ áóìàã ñ çàùèòîé îò èíôëÿöèè), îáñëóæèâàíèå ñ÷åòà
ïðè ñòîèìîñòè öåííûõ áóìàã äî 100 000 äîëë. îñóùåñòâëÿåòñÿ áåñïëàò-
íî. Åñëè ñòîèìîñòü öåííûõ áóìàã ïðåâûøàåò ýòó ñóììó, òî çà âåäåíèå
ñ÷åòà âçèìàåòñÿ åæåãîäíàÿ êîìèññèÿ â ðàçìåðå 25 äîëë.
Äàëåå, äëÿ ó÷àñòèÿ â àóêöèîíå íåîáõîäèìî çàïîëíèòü êîíêóðñíóþ
çàÿâêó (ïðèâåäåíà íà ðèñ. 5-2). Àíàëîãè÷íûå ôîðìû çàÿâîê èñïîëüçó-
þòñÿ äëÿ ïðèîáðåòåíèÿ êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé è íîâûõ öåííûõ áóìàã
ñ çàùèòîé îò èíôëÿöèè.
Âû âïðàâå ïîäàòü êîíêóðåíòíóþ èëè íåêîíêóðåíòíóþ çàÿâêó íà ïî-
êóïêó. Áîëåå èñêóøåííûå èíâåñòîðû èñïîëüçóþò êîíêóðåíòíûå çàÿâêè,
óêàçûâàÿ æåëàåìóþ ñòàâêó äîõîäíîñòè ñ òî÷íîñòüþ äî äâóõ çíàêîâ ïî-
ñëå çàïÿòîé (íàïðèìåð, 4,06%). Â êà÷åñòâå îðèåíòèðà äëÿ îïðåäåëåíèÿ
âåðîÿòíîãî äèàïàçîíà èòîãîâîé äîõîäíîñòè ìîæíî èñïîëüçîâàòü äàííûå
î ðåçóëüòàòàõ ïðåäàóêöèîííûõ òîðãîâ, êîòîðûå äèëåðû íà÷èíàþò ïðîâî-
äèòü çà íåñêîëüêî äíåé äî àóêöèîíà. Ýòè ðåçóëüòàòû ÷àñòî ïóáëèêóþòñÿ
â ôèíàíñîâûõ ðàçäåëàõ The Wall Street Journal è The New York Times.
Êàçíà÷åéñòâî àêêóìóëèðóåò âñå ïîäàííûå èíâåñòîðàìè çàÿâêè è àê-
öåïòóåò èõ â ïîðÿäêå óâåëè÷åíèÿ çàïðàøèâàåìîé äîõîäíîñòè äî äîñòè-
æåíèÿ ñòîï-óðîâíÿ. Âñå àêöåïòîâàííûå çàÿâêè óäîâëåòâîðÿþòñÿ ïî îä-
íîé öåíå. Åñëè â çàÿâêå óêàçàíà ñëèøêîì âûñîêàÿ ñòàâêà äîõîäíîñòè, âû
ðèñêóåòå, òàê êàê âàøà çàÿâêà ïî ðåçóëüòàòàì àóêöèîíà áóäåò îòêëîíåíà.
Åñëè âû íå õîòèòå èäòè íà òàêîé ðèñê èëè íå çíàåòå, êàêóþ ñòàâêó
óêàçàòü â çàÿâêå, òî ìîæåòå ïîäàòü íåêîíêóðåíòíóþ çàÿâêó. Òàêèì îá-
ðàçîì, âû ìîæåòå êóïèòü êàçíà÷åéñêèå öåííûå áóìàãè ñ ïðåäåëüíîé
äîõîäíîñòüþ íà ñóììó äî 5 ìëí äîëë.
Ìîæíî ïîäàòü çàÿâêó íà ó÷àñòèå â àóêöèîíå ëè÷íî èëè ïîñëàòü åå
ïî÷òå. Âñå êîíêóðåíòíûå çàÿâêè äîëæíû áûòü ïîäàíû äî íàñòóïëå-
íèÿ âðåìåíè, óêàçàííîãî â ïðîñïåêòå ýìèññèè. Íåêîíêóðåíòíûå çàÿâêè
äîëæíû áûòü îòïðàâëåíû ïî ïî÷òå íå ïîçäíåå ïîëóíî÷è çà äåíü äî
àóêöèîíà è ïîëó÷åíû íå ïîçäíåå äàòû âûïóñêà öåííûõ áóìàã.
Ïîäà÷à çàÿâêè äîëæíà ñîïðîâîæäàòüñÿ åå îïëàòîé ïî íîìèíàëüíîé
ñòîèìîñòè ïðèîáðåòàåìûõ öåííûõ áóìàã. Åñëè èòîãîâàÿ öåíà àóêöèîíà
îêàæåòñÿ íèæå íîìèíàëüíîé öåíû, ðàçíèöà áóäåò âîçâðàùåíà ïîêóïàòå-
ëþ. Åñëè æå öåíà àóêöèîíà îêàæåòñÿ âûøå íîìèíàëüíîé, òî èíâåñòîðó,
ïîäàâøåìó çàÿâêó íà ïîêóïêó, áóäåò âûñòàâëåí äîïîëíèòåëüíûé ñ÷åò.
Ïîñëå òîãî êàê çàÿâêà áóäåò àêöåïòîâàíà, âû ïîëó÷èòå ïîäòâåðæäå-
íèå èç ÔÐÑ. Êàçíà÷åéñòâî âûïëà÷èâàåò ïðîöåíòíûå ïëàòåæè ïî ñâîèì
íîòàì è îáëèãàöèÿì êàæäûå øåñòü ìåñÿöåâ.
Ïðèáëèçèòåëüíî çà 45 äíåé äî íàñòóïëåíèÿ äàòû ïîãàøåíèÿ íîòû
èëè îáëèãàöèè âñåì äåðæàòåëÿì ýòèõ öåííûõ áóìàã ðàññûëàåòñÿ ïðåä-
ëîæåíèå î ðåèíâåñòèðîâàíèè ñóììû äîëãà â áóìàãè íîâîãî âûïóñêà.
208 ÃËÀÂÀ 8
Â ñëó÷àå îòêàçà îò ðåèíâåñòèðîâàíèÿ â äàòó ïîãàøåíèÿ èíâåñòîð ïîëó-

÷èò ïðè÷èòàþùóþñÿ åìó âûïëàòó íà ñâîé áàíêîâñêèé ñ÷åò.
Åñëè âû ðåøèëè ïðîäàòü ñâîè êàçíà÷åéñêèå íîòû èëè îáëèãàöèè äî
íàñòóïëåíèÿ äàòû èõ ïîãàøåíèÿ, òî ìîæåòå ñäåëàòü ýòî íà âòîðè÷íîì
ðûíêå, ãäå îïåðàöèÿìè ñ ýòèìè öåííûìè áóìàãàìè çàíèìàþòñÿ äèëåðû.
Åñëè âû ïðèîáðåòàëè áóìàãè íåïîñðåäñòâåííî ÷åðåç ÔÐÑ, òî ïåðåä èõ
ïðîäàæåé íóæíî áóäåò çàïîëíèòü ñïåöèàëüíóþ ôîðìó íà ïåðåâîä àê-
òèâîâ. Â ýòîì ñëó÷àå öåííûå áóìàãè áóäóò ïåðåâåäåíû ñ âàøåãî ñ÷åòà â
ñèñòåìå áåçäîêóìåíòàðíîãî ó÷åòà Êàçíà÷åéñòâà â êîììåð÷åñêóþ ñèñòåìó
áåçäîêóìåíòàðíîãî ó÷åòà. Ïîñëå ýòîãî âû ñìîæåòå ïðîäàòü ïðèíàäëåæà-
ùèå âàì êàçíà÷åéñêèå íîòû èëè îáëèãàöèè. Â êîììåð÷åñêîé ñèñòåìå áåç-
äîêóìåíòàðíîãî ó÷åòà ó÷èòûâàþòñÿ êàçíà÷åéñêèå öåííûå áóìàãè, ïðèîá-
ðåòåííûå ÷åðåç ôèíàíñîâûå ó÷ðåæäåíèÿ è äèëåðîâ ïðàâèòåëüñòâåííûõ
öåííûõ áóìàã. Äëÿ ïðîäàæè êàçíà÷åéñêèõ îáÿçàòåëüñòâ íà âòîðè÷íîì
ðûíêå ñëåäóåò âîñïîëüçîâàòüñÿ óñëóãàìè áàíêà èëè áðîêåðñêîé ôèðìû.
ÂÛÏÓÑÊÈ Â ÎÁÐÀÙÅÍÈÈ
Ïîñëå ðàçìåùåíèÿ âûïóñêà èíâåñòîðû ïîêóïàþò (è ïðîäàþò) öåííûå
áóìàãè ïðè ïîñðåäíè÷åñòâå áàíêîâ è áðîêåðñêèõ ôèðì. Íà ðûíêå äî-
ñòóïíû ðàçíûå âûïóñêè öåííûõ áóìàã ñ øèðîêèì äèàïàçîíîì ñêèäîê
è ïðåìèé â çàâèñèìîñòè îò âåëè÷èíû êóïîííîé ñòàâêè è ñðîêà ïîãàøå-
íèÿ. Êîòèðîâêè êàçíà÷åéñêèõ íîò è îáëèãàöèé, êàê è êîòèðîâêè êîð-
ïîðàòèâíûõ îáëèãàöèé, ïóáëèêóþòñÿ â ôèíàíñîâûõ ðàçäåëàõ ãàçåò è
æóðíàëîâ. Öåíû êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ áóìàã óêàçûâàþòñÿ â ïðîöåíòàõ
ê íîìèíàëó.
Ñäåëêè ñ íàõîäÿùèìèñÿ â îáðàùåíèè êàçíà÷åéñêèìè öåííûìè áóìà-
ãàìè ÷àùå âñåãî ïðîèñõîäÿò íà âíåáèðæåâîì ðûíêå, ãäå öåíû ïîêóïêè
è ïðîäàæè óñòàíàâëèâàþò äèëåðû. Ñïðåäû ïî êàçíà÷åéñêèì áóìàãàì
ÿâëÿþòñÿ ñàìûìè óçêèìè (ðàçíèöà â öåíàõ ïîêóïêè è ïðîäàæè ðåäêî
ïðåâûøàåò íåñêîëüêî öåíòîâ) ñðåäè âñåõ áóìàã ñ ôèêñèðîâàííûì äî-
õîäîì, ïîñêîëüêó áîëüøèíñòâî èç íèõ îáëàäàåò âûñîêîé ëèêâèäíîñòüþ.
Ýòîò ðûíîê î÷åíü àêòèâíûé è èìååò ãðîìàäíûå îáîðîòû.
ÐÈÑÊÈ ÈÍÂÅÑÒÈÐÎÂÀÍÈß Â ÊÀÇÍÀ×ÅÉÑÊÈÅ ÍÎÒÛ

È ÎÁËÈÃÀÖÈÈ
Ïîñêîëüêó öåííûå áóìàãè Êàçíà÷åéñòâà ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé ïðÿìûå
äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà ïðàâèòåëüñòâà, îíè íå ïîäâåðæåíû êðåäèòíî-
ìó ðèñêó è ðèñêó äåôîëòà. Öåííûå áóìàãè, âûïóùåííûå ïîñëå 1985 ã.,
òàêæå íå ïîäâåðæåíû ñîáûòèéíîìó ðèñêó è ðèñêó äîñðî÷íîãî âûêóïà,
îäíàêî ïîäâåðãàþòñÿ ïðîöåíòíîìó è èíôëÿöèîííîìó ðèñêàì. Âî èç-
áåæàíèå ýòèõ ðèñêîâ ñëåäóåò îñòåðåãàòüñÿ èíâåñòèöèé â äîëãîñðî÷íûå
öåííûå áóìàãè.
Êàçíà÷åéñêèå öåííûå áóìàãè

ñ çàùèòîé îò èíôëÿöèè (TIPS)
Îñîáåííîñòüþ êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ áóìàã ñ çàùèòîé îò èíôëÿöèè ÿâ-
ëÿåòñÿ òî, ÷òî îñóùåñòâëÿåìûå ïî íèì ïðîöåíòíûå ïëàòåæè è ïëàòåæè
â ïîãàøåíèå îñíîâíîé ñóììû äîëãà èíäåêñèðóþòñÿ ñ ó÷åòîì óðîâíÿ
èíôëÿöèè. Òàêèå áóìàãè îáåñïå÷èâàþò çàùèòó îò ðàñòóùåé èíôëÿöèè.
Îäíàêî, ïîñêîëüêó ïîêàçàòåëü èíôëÿöèè â ïåðâûå ãîäû íîâîãî ñòîëå-
òèÿ íàõîäèëñÿ íà íèçêîì óðîâíå, ýòè îáëèãàöèè íå âûçûâàëè áîëüøîãî
èíòåðåñà ñî ñòîðîíû èíâåñòîðîâ.
Êàçíà÷åéñêèå öåííûå áóìàãè ñ çàùèòîé îò èíôëÿöèè èìåþò ôèê-
ñèðîâàííóþ êóïîííóþ ñòàâêó, óâåëè÷åííóþ íà èíäåêñ èíôëÿöèè. Ñòàâ-
êà êóïîíà óñòàíàâëèâàåòñÿ íà àóêöèîíå è îñòàåòñÿ ôèêñèðîâàííîé íà
ïðîòÿæåíèè âñåãî ñðîêà äåéñòâèÿ îáëèãàöèé. Îñíîâíàÿ ñóììà äîëãà
èíäåêñèðóåòñÿ ñ ó÷åòîì èíôëÿöèè, ïðè ýòîì íàäáàâêà çà èíôëÿöèþ
âûïëà÷èâàåòñÿ òîëüêî ïðè ïîãàøåíèè îáëèãàöèè. Íàïðèìåð, åñëè âû
ïîêóïàåòå îáëèãàöèè, èìåþùèå ñòàâêó êóïîíà 3,5%, íîìèíàëüíóþ ñòî-
èìîñòü 1000 äîëë., à ñðåäíèé óðîâåíü èíôëÿöèè ðàâåí 2% â ãîä, òî öåíà
îáëèãàöèé ñ ïîïðàâêîé íà èíôëÿöèþ ñîñòàâèò 1020 äîëë. Ñóììà êóïîí-
íîãî ïëàòåæà îïðåäåëÿåòñÿ óæå èñõîäÿ èç ñêîððåêòèðîâàííîé ñòîèìî-
ñòè îáëèãàöèè (ò.å. 3,5% îò 1020 äîëë.). Â ñëó÷àå ñíèæåíèÿ èíôëÿöèè
öåíà îáëèãàöèè êîððåêòèðóåòñÿ â ñòîðîíó ïîíèæåíèÿ, è ïðîöåíòíûå
ïëàòåæè â ýòîì ñëó÷àå ðàññ÷èòûâàþòñÿ òàêæå èñõîäÿ èç ñêîððåêòèðî-
âàííîé öåíû îáëèãàöèè. Ñóììà ïðîöåíòíîãî ïëàòåæà íà îñíîâå ñêîð-
ðåêòèðîâàííîé íà èíôëÿöèþ ñóììû îñíîâíîãî äîëãà ðàññ÷èòûâàåòñÿ
íà ìîìåíò âûïëàòû ÍÊÄ çà ïîëóãîäèå.
Äîõîäíîñòü êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ áóìàã ñ çàùèòîé îò èíôëÿöèè â
ïåðèîäû íèçêîé èíôëÿöèè, êàê ïðàâèëî, îêàçûâàåòñÿ íèæå äîõîäíîñòè
îáû÷íûõ îáëèãàöèé, ïîýòîìó, ïðåæäå ÷åì èíâåñòèðîâàòü â ýòè áóìàãè,
ñëåäóåò ñîïîñòàâèòü òåêóùóþ ðûíî÷íóþ äîõîäíîñòü îáëèãàöèé è îæè-
äàåìóþ äîõîäíîñòü ñ óðîâíåì èíôëÿöèè. Íàïðèìåð, åñëè äîõîäíîñòü
10-ëåòíèõ êàçíà÷åéñêèõ îáëèãàöèé ñîñòàâëÿåò 4,875%, à 10-ëåòíèå îá-
ëèãàöèè ñ çàùèòîé îò èíôëÿöèè ïðèíîñÿò 4,25%, òî äëÿ îáåñïå÷åíèÿ
ïîñëåäíèì áîëåå âûñîêîé äîõîäíîñòè èíôëÿöèÿ â òå÷åíèå ñëåäóþùèõ
10 ëåò äîëæíà ïðåâûøàòü 0,625% (4,875 – 4,25).
Àóêöèîíû ïî ðàçìåùåíèþ êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ áóìàã ñ çàùèòîé
îò èíôëÿöèè ïðîâîäÿòñÿ ïî ãîëëàíäñêîé ñèñòåìå. Äëÿ äàííîãî âèäà
öåííûõ áóìàã äîïóñòèìî îòäåëåíèå ïðîöåíòíîãî äîõîäà îò îñíîâíîé
ñóììû äîëãà ñîãëàñíî ïðîãðàììå ðàçäåëüíîé òîðãîâëè êóïîíàìè è îñ-
íîâíîé ñóììû äîëãà Êàçíà÷åéñòâà (STRIPS) (ñì. ãë. 9).
Ïðè ïîãàøåíèè áóìàã ñ çàùèòîé îò èíôëÿöèè èõ âëàäåëüöàì âû-
ïëà÷èâàåòñÿ ëèáî íîìèíàëüíàÿ ñòîèìîñòü áóìàã, ëèáî ñòîèìîñòü, ñêîð-
ðåêòèðîâàííàÿ íà èíôëÿöèþ, åñëè ýòà ñòîèìîñòü îêàæåòñÿ âûøå íîìè-
íàëüíîé.
210 ÃËÀÂÀ 8
Íåäîñòàòêîì äàííîãî âèäà öåííûõ áóìàã ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî èõ âëà-

äåëüöû äîëæíû ïëàòèòü ôåäåðàëüíûé ïîäîõîäíûé íàëîã íà ïîëó÷à-
åìûé ïðîöåíòíûé äîõîä, ðàññ÷èòàííûé ñ ïîïðàâêîé íà èíôëÿöèþ, íå-
ñìîòðÿ íà òî, ÷òî íàäáàâêà çà èíôëÿöèþ âûïëà÷èâàåòñÿ òîëüêî ïðè ïî-
ãàøåíèè îáëèãàöèé. Êàê è ïî âñåì äðóãèì âèäàì êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ
áóìàã, ïðîöåíòíûå äîõîäû ïî ýòèì îáëèãàöèÿì îñâîáîæäåíû îò ìåñò-
íûõ è ðåãèîíàëüíûõ íàëîãîâ. Ïîêóïêà ýòèõ îáëèãàöèé îñóùåñòâëÿåòñÿ
ïî ïðàâèëàì, äåéñòâóþùèì â îòíîøåíèè îáû÷íûõ êàçíà÷åéñêèõ íîò è
îáëèãàöèé. Òàê êàê äàííûé èíâåñòèöèîííûé èíñòðóìåíò ïîÿâèëñÿ îò-
íîñèòåëüíî íåäàâíî, íà âòîðè÷íîì ðûíêå íåò áîëüøîãî ðàçíîîáðàçèÿ
âûïóñêîâ öåííûõ áóìàã ýòîãî âèäà.
Êàê è âñå äðóãèå öåííûå áóìàãè ñ ôèêñèðîâàííûì äîõîäîì, êàçíà-
÷åéñêèå öåííûå áóìàãè ñ çàùèòîé îò èíôëÿöèè íå ïîäâåðæåíû ïðîöåíò-
íîìó ðèñêó. Äîõîäíîñòü ýòèõ öåííûõ áóìàã çíà÷èòåëüíî íèæå äîõîä-
íîñòè îáû÷íûõ êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ áóìàã. Åñëè ïîêàçàòåëü èíôëÿöèè
áóäåò îñòàâàòüñÿ íà íèçêîì óðîâíå, ëþáûå èçìåíåíèÿ ðûíî÷íûõ ïðî-
öåíòíûõ ñòàâîê ïðèâåäóò ê ïîâûøåíèþ âîëàòèëüíîñòè öåí ýòèõ áóìàã
è îñîáåííî áóìàã ñ íàèáîëåå äëèòåëüíûì ñðîêîì äî ïîãàøåíèÿ.
Òåì íå ìåíåå äàííûé âèä öåííûõ áóìàã âûïîëíÿåò ñâîþ ãëàâíóþ
ôóíêöèþ — çàùèùàåò êàïèòàëû èíâåñòîðîâ îò ãóáèòåëüíîãî âîçäåé-
ñòâèÿ èíôëÿöèè. Íî âåðíî è îáðàòíîå: ïðè íèçêîì óðîâíå èíôëÿöèè
âëàäåëüöû TIPS ïîëó÷àþò ìåíüøóþ äîõîäíîñòü, ÷åì ìîãëè áû ïîëó÷àòü
ïðè èíâåñòèðîâàíèè â îáû÷íûå êàçíà÷åéñêèå íîòû è îáëèãàöèè ñ òàêèì
æå ñðîêîì ïîãàøåíèÿ.
ÖÅÍÍÛÅ ÁÓÌÀÃÈ ÏÐÀÂÈÒÅËÜÑÒÂÅÍÍÛÕ

ÀÃÅÍÒÑÒÂ È ÈÏÎÒÅ×ÍÛÅ ÖÅÍÍÛÅ ÁÓÌÀÃÈ
Îáëèãàöèè ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé äîëãîâûå
öåííûå áóìàãè, âûïóñêàåìûå ñïåöèàëüíûìè àãåíòñòâàìè, ñîçäàííûìè
ïî ðàñïîðÿæåíèþ ïðàâèòåëüñòâà. Ðàçíîâèäíîñòüþ ýòèõ áóìàã ÿâëÿþò-
ñÿ èïîòå÷íûå (ïåðåäàòî÷íûå) öåííûå áóìàãè, äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà
ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ. Âëàäåëüöàì òàêèõ öåííûõ áóìàã ïåðåäà-
åòñÿ ïðîöåíòíûé äîõîä, ïîëó÷àåìûé ïðàâèòåëüñòâåííûìè àãåíòñòâàìè
îò çàåìùèêîâ. Ïðàâîì ýìèññèè ýòèõ îáÿçàòåëüñòâ íàäåëåíû íåêîòîðûå
ïðàâèòåëüñòâåííûå àãåíòñòâà è êîðïîðàöèè ñ ãîñóäàðñòâåííûì ó÷àñòè-
åì. Îáëèãàöèè ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ âûïóñêàþòñÿ áîëüøèíñòâîì
àãåíòñòâ, ôèíàíñèðóåìûõ ïðàâèòåëüñòâîì, òàêèìè êàê Ôåäåðàëüíàÿ êîð-
ïîðàöèÿ èïîòå÷íîãî æèëèùíîãî êðåäèòîâàíèÿ (FHLMC), Ïðàâèòåëü-
ñòâåííàÿ íàöèîíàëüíàÿ èïîòå÷íàÿ àññîöèàöèÿ (FNMA), Ôåäåðàëüíûé
áàíê æèëèùíîãî êðåäèòîâàíèÿ (FHLB), áàíêè ñåëüñêîõîçÿéñòâåííîãî
êðåäèòîâàíèÿ è Àññîöèàöèÿ ñòóäåí÷åñêîãî êðåäèòîâàíèÿ (SLMA). Ïåð-
âûå òðè èç ïåðå÷èñëåííûõ ó÷ðåæäåíèé (FHLMC, FNMA è FHLB) çàíè-
ìàþòñÿ èïîòå÷íûì êðåäèòîâàíèåì è êðåäèòîâàíèåì æèëèùíîãî ñòðî-

èòåëüñòâà. Áàíêè ñåëüñêîõîçÿéñòâåííîãî êðåäèòîâàíèÿ ïðåäîñòàâëÿþò
êðåäèòû ñåëüñêîõîçÿéñòâåííûì ïðåäïðèÿòèÿì, à SLMA ïðåäîñòàâëÿåò
êðåäèòû ñòóäåíòàì íà îïëàòó âûñøåãî îáðàçîâàíèÿ. Âñå ýòè àãåíòñòâà
âûïóñêàþò êàê òðàäèöèîííûå äîëãîâûå öåííûå áóìàãè (îáëèãàöèè ïðà-
âèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ), òàê è èïîòå÷íûå öåííûå áóìàãè. Âëàäåëüöû
ïîñëåäíèõ ïîëó÷àþò îò âûïóñòèâøåãî èõ ïðàâèòåëüñòâåííîãî àãåíòñòâà
ïðîöåíòû è îñíîâíóþ ñóììó äîëãà (çà âû÷åòîì âçèìàåìûõ àãåíòñòâàìè
êîìèññèîííûõ), êîòîðûå âûïëà÷èâàþòñÿ çàåìùèêàìè, ïîëó÷èâøèìè îò
äàííîãî àãåíòñòâà èïîòå÷íûå êðåäèòû. Äàííûé âèä îáëèãàöèé ïðèâëå-
êàòåëåí äëÿ òåõ èíâåñòîðîâ, êîòîðûå çàèíòåðåñîâàíû â èíâåñòèðîâàíèè
äåíåæíûõ ñðåäñòâ â âûñîêîêà÷åñòâåííûå îáëèãàöèè ñ áîëåå âûñîêîé
äîõîäíîñòüþ ïî ñðàâíåíèþ ñ êàçíà÷åéñêèìè öåííûìè áóìàãàìè.
Öåííûå áóìàãè ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ

Ìíîãèå ïðàâèòåëüñòâåííûå àãåíòñòâà âûïóñêàþò öåííûå áóìàãè, è õà-
ðàêòåðèñòèêè ýòèõ öåííûõ áóìàã ìîãóò ñóùåñòâåííî ðàçëè÷àòüñÿ. Òåì
íå ìåíåå îíè èìåþò ìíîãî îáùèõ ÷åðò:
ðàçìåùåíèåì íîâûõ âûïóñêîâ çàíèìàþòñÿ ñèíäèêàòû äèëåðîâ,
îíè æå ïîêóïàþò è ïðîäàþò ðàçìåùåííûå áóìàãè íà âòîðè÷íîì
ðûíêå;
âûïóñêè êðóïíûõ àãåíòñòâ îáðàùàþòñÿ íà âòîðè÷íîì ðûíêå è
èìåþò âûñîêóþ ëèêâèäíîñòü;
íå òðåáóåòñÿ ðåãèñòðàöèè âûïóñêîâ â Êîìèññèè ïî öåííûì áóìà-
ãàì è áèðæàì;
íåêîòîðûå âûïóñêè èìåþò ëüãîòû ïî íàëîãîîáëîæåíèþ: ïðîöåíòíûé
äîõîä íå îáëàãàåòñÿ íà ìóíèöèïàëüíîì è ðåãèîíàëüíîì óðîâíÿõ;
ýòè áóìàãè äå þðî è äå ôàêòî (ôàêòè÷åñêè ïî çàêîíó) îáåñïå÷åíû
ïðàâèòåëüñòâîì, ÷òî äåëàåò èõ áîëåå áåçîïàñíûìè, ÷åì êîðïîðà-
òèâíûå îáëèãàöèè.
Öåííûå áóìàãè ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ, êàê ïðàâèëî, ïðåäëàãà-
þò èíâåñòîðàì áîëåå âûñîêóþ äîõîäíîñòü ïî ñðàâíåíèþ ñ êàçíà÷åéñêè-
ìè öåííûìè áóìàãàìè ñ ñîïîñòàâèìûìè ñðîêàìè ïîãàøåíèÿ, îäíàêî èõ
äîõîäíîñòü íèæå äîõîäíîñòè áîëüøèíñòâà êîðïîðàòèâíûõ îáëèãàöèé
ñ êðåäèòíûìè ðåéòèíãàìè íà óðîâíå ÀÀ èëè ÀÀÀ. Ïðåäñòàâëåííûå â
øèðîêîì ðàçíîîáðàçèè, êàê ïî äîõîäíîñòè, òàê è ïî ñðîêàì ïîãàøå-
íèÿ, öåííûå áóìàãè ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ ïîëüçóþòñÿ ñïðîñîì ó
èíâåñòîðîâ, çàèíòåðåñîâàííûõ â ïîëó÷åíèè áîëåå âûñîêîé äîõîäíîñòè
ïî ñðàâíåíèþ ñ ïðåäëàãàåìîé ïî êàçíà÷åéñêèì öåííûì áóìàãàì, ïðè
íåçíà÷èòåëüíî áîëåå âûñîêîé ñòåïåíè êðåäèòíîãî ðèñêà. Ïðàâèòåëü-
ñòâî íå äàåò ïðÿìûõ ôèíàíñîâûõ ãàðàíòèé ïî äîëãîâûì îáÿçàòåëüñòâàì
àãåíòñòâ, îäíàêî ñ î÷åíü âûñîêîé ñòåïåíüþ âåðîÿòíîñòè íå ïîçâîëèò íè
îäíîìó èç ýòèõ ó÷ðåæäåíèé îêàçàòüñÿ â ñîñòîÿíèè äåôîëòà.
212 ÃËÀÂÀ 8
Èïîòå÷íûå öåííûå áóìàãè

Èïîòå÷íûå öåííûå áóìàãè ÿâëÿþòñÿ áîëåå ñëîæíûìè èíñòðóìåíòà-
ìè, ÷åì òðàäèöèîííûå îáëèãàöèè ñ ôèêñèðîâàííûì äîõîäîì. Ýìèññèÿ
èïîòå÷íûõ öåííûõ áóìàã ñâÿçàíà ñ ñîâåðøåíèåì îïåðàöèé ñ çàêëàä-
íûìè. Áîëüøèíñòâî ñäåëîê ïî ïîêóïêå íåäâèæèìîñòè ôèíàíñèðóþòñÿ
çà ñ÷åò çàåìíûõ ñðåäñòâ, ïîëó÷åííûõ îò ôèíàíñîâûõ èíñòèòóòîâ, òà-
êèõ êàê áàíêè èëè êîìïàíèÿìè èïîòå÷íîãî êðåäèòîâàíèÿ. Çàåìùèêè
îáÿçóþòñÿ ãàñèòü çàäîëæåííîñòü ïî ïîëó÷åííûì èïîòå÷íûì êðåäèòàì,
îñóùåñòâëÿÿ åæåìåñÿ÷íûå ïëàòåæè íà ïðîòÿæåíèè âñåãî ñðîêà êðåäè-
òà. Îäíàêî áîëüøèíñòâî áàíêîâ è êîìïàíèé èïîòå÷íîãî êðåäèòîâàíèÿ
ïðåäïî÷èòàþò íå äåðæàòü ó ñåáÿ ýòè äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà äî ïîãà-
øåíèÿ. Âìåñòî ýòîãî îíè ïðîäàþò îáÿçàòåëüñòâà ñâîèõ çàåìùèêîâ äðó-
ãèì (ïðàâèòåëüñòâåííûì è ÷àñòíûì) ó÷ðåæäåíèÿì, êîòîðûå îôîðìëÿþò
ýòè îáÿçàòåëüñòâà â öåííûå áóìàãè (ò.å. îñóùåñòâëÿþò ñåêüþðèòèçàöèþ
èïîòå÷íûõ êðåäèòîâ), à çàòåì ïðîäàþò èõ èíâåñòîðàì.
Îñóùåñòâëÿåìûå çàåìùèêàìè åæåìåñÿ÷íûå âûïëàòû â ïîãàøåíèå
äîëãà ïî èïîòå÷íîìó êðåäèòó ïîñòóïàþò ôèíàíñîâûì èíñòèòóòàì, ÿâ-
ëÿþùèìñÿ íîâûìè âëàäåëüöàìè èïîòå÷íûõ îáÿçàòåëüñòâ. Ýòè ôèíàíñî-
âûå èíñòèòóòû îáúåäèíÿþò èìåþùèåñÿ ó íèõ èïîòå÷íûå îáÿçàòåëüñòâà
â ïóëû è ïðîäàþò èíâåñòîðàì îñíîâàííûå íà ýòèõ ïóëàõ èïîòå÷íûå
öåííûå áóìàãè. Òàêèì îáðàçîì, èïîòå÷íûé ïóë ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé
ïàêåò èïîòå÷íûõ êðåäèòîâ. Ñóììà åæåìåñÿ÷íûõ ïëàòåæåé ïî ýòèì èïî-
òå÷íûì êðåäèòàì (ñîñòîÿùàÿ èç ïðîöåíòíûõ âûïëàò è âûïëàò â ïîãà-
øåíèå ÷àñòè îñíîâíîé ñóììû äîëãà) ïåðåäàåòñÿ âëàäåëüöó èïîòå÷íûõ
öåííûõ áóìàã (çà âû÷åòîì íåáîëüøîé êîìèññèè, îáû÷íî ñîñòàâëÿþùåé
îêîëî 0,5%). Èìåííî ïîýòîìó òàêèå áóìàãè èíîãäà íàçûâàþò ïåðåäà-
òî÷íûìè. Èïîòå÷íûå ïóëû èìåþò ðàçíûå îáúåìû è ìîãóò ñîñòîÿòü êàê
èç íåñêîëüêèõ åäèíèö, òàê è èç íåñêîëüêèõ òûñÿ÷ èïîòå÷íûõ êðåäèòîâ.
Êàê ïðàâèëî, âûïóñê èïîòå÷íûõ öåííûõ áóìàã îñóùåñòâëÿåòñÿ íà îñíî-
âå ïóëà êðåäèòîâ îáùåé ñòîèìîñòüþ íå ìåíåå 1 ìëí äîëë.
Ïîíÿòü ïðèíöèï ðàáîòû èïîòå÷íûõ öåííûõ áóìàã ëåã÷å íà êîíêðåò-
íîì ïðèìåðå. Ïðåäïîëîæèì, âåñü èïîòå÷íûé ïóë â ðàçìåðå 1 ìëí äîëë.
ñîñòîèò èç îäíîãî îáû÷íîãî 30-ëåòíåãî êðåäèòà íà ñóììó 1 ìëí äîëë.,
âûäàííîãî ïîä 9% ãîäîâûõ. Åæåìåñÿ÷íûé ïëàòåæ çàåìùèêà ïî ýòîìó
êðåäèòó ñîñòàâëÿåò 8046,23 äîëë. Ýòîò ïëàòåæ âêëþ÷àåò â ñåáÿ ïðîöåí-
òû çà ïîëüçîâàíèå êðåäèòîì è ÷àñòü ñóììû îñíîâíîãî äîëãà. Â òàáë. 8-3
ïðèâåäåí ãðàôèê ïîãàøåíèÿ äàííîãî êðåäèòà â òå÷åíèå ïåðâûõ 12 ìåñÿ-
öåâ. Ïåðâûé ïëàòåæ ñîñòîèò èç ñóììû ïðîöåíòîâ â ðàçìåðå 7500 äîëë.
(1 ìëí äîëë.  9% / 12 ìåñ.) è ñóììû â ïîãàøåíèå îñíîâíîãî äîëãà â
ðàçìåðå 546,23 äîëë. (8046,23 – 7500). Ïîñëå âíåñåíèÿ ïåðâîãî ïëàòåæà
ñóììà îñíîâíîãî äîëãà óìåíüøèòñÿ ñ 1 ìëí äî 999 453,77 äîëë. Ïðî-
öåíòíàÿ ñòàâêà çàôèêñèðîâàíà íà óðîâíå 9% â ãîä, ÷òî â ïåðåñ÷åòå íà
ìåñÿö ñîñòàâëÿåò 9% / 12, èëè 0,0075%. Èñõîäÿ èç ýòîãî è ðàññ÷èòûâà-
åòñÿ ñóììà åæåìåñÿ÷íî âûïëà÷èâàåìûõ ïðîöåíòîâ. Äëÿ ïåðâîãî ïëàòå-

æà îíà ñîñòàâèò 7500 äîëë. (0,0075% îñíîâíîãî äîëãà — 1 ìëí äîëë.).
ÒÀ Á Ë È Ö À 8 - 3
Ãðàôèê ïîãàøåíèÿ èïîòå÷íîãî êðåäèòà ðàçìåðîì 1 ìëí äîëë.

(âûäàí íà 30 ëåò ïîä 9% ãîäîâûõ)
Ñóììà ïëà- Ïðîöåíòû Ïîãàøåíèå Îñòàòîê îñíîâíîé

Ìåñÿö/ãîä
òåæà, äîëë. (9%), äîëë. äîëãà, äîëë. ñóììû äîëãà, äîëë.
— — — — 1 000 000, 00
1/2005 8046,23 7500,00 546,23 999 453,77
2/2005 8046,23 7495,90 550,32 998 903,45
3/2005 8046,23 7491,78 554,45 998 349,00
4/2005 8046,23 7487,62 558,61 997 790,39
5/2005 8046,23 7483,43 562,80 997 227,59
6/2005 8046,23 7479,21 567,02 996 660,57
7/2005 8046,23 7474,95 571,27 996 089,30
8/2005 8046,23 7470,67 575,56 995 513,75
9/2005 8046,23 7466,35 579,87 994 933,87
10/2005 8046,23 7462,00 584,22 994 349,65
11/2005 8046,23 7457,62 588,60 993 761,05
12/2005 8046,23 7453,21 593,02 993 168,03
Åæåìåñÿ÷íûå ïëàòåæè ïðåäíàçíà÷åíû äëÿ ïîãàøåíèÿ èïîòå÷íîãî

êðåäèòà ê êîíöó åãî ñðîêà (360 ïëàòåæåé çà 30 ëåò). Êàê âèäíî èç
òàáë. 8-3, ðàçìåð ïëàòåæà, íàïðàâëÿåìîãî íà óïëàòó ïðîöåíòîâ ïî êðå-
äèòó, åæåìåñÿ÷íî ñîêðàùàåòñÿ, à ðàçìåð ïëàòåæà, íàïðàâëÿåìîãî íà
ïîãàøåíèå îñíîâíîé ñóììû äîëãà, óâåëè÷èâàåòñÿ. Èíûìè ñëîâàìè, îá-
ùèé ðàçìåð åæåìåñÿ÷íîãî ïëàòåæà îñòàåòñÿ ôèêñèðîâàííûì, îäíàêî
ïðîïîðöèè ñîñòàâíûõ ÷àñòåé ýòîãî ïëàòåæà åæåìåñÿ÷íî èçìåíÿþòñÿ
â ñòîðîíó óâåëè÷åíèÿ ðàçìåðà ïëàòåæà â ïîãàøåíèå îñíîâíîé ñóììû
äîëãà.
Ïðè ýòîì èíâåñòîð, âëàäåþùèé èïîòå÷íûìè öåííûìè áóìàãàìè, ïî-
ëó÷àåò ñâîþ äîëþ åæåìåñÿ÷íîãî ïëàòåæà çàåìùèêà çà ìèíóñîì êîìèñ-
ñèîííûõ ðàñõîäîâ. Îäíàêî èíâåñòîð íå ìîæåò ðàññ÷èòûâàòü íà ïîëó÷å-
íèå åæåìåñÿ÷íîé âûïëàòû â îäíîé è òîé æå ñóììå, ïîñêîëüêó çàåìùè-
êè ìîãóò äîñðî÷íî ïîãàøàòü ñâîè èïîòå÷íûå êðåäèòû. Äîëã ìîæåò áûòü
ïîãàøåí êàê ÷àñòè÷íî, òàê è ïîëíîñòüþ. Íàïðèìåð, åñëè â ïðèâåäåííîì
âûøå ïðèìåðå çàåìùèê âíîñèò äîïîëíèòåëüíî ê ñóììå åæåìåñÿ÷íîãî
ïëàòåæà 1000 äîëë., âëàäåëåö èïîòå÷íûõ öåííûõ áóìàã ïîëó÷àåò ïðî-
214 ÃËÀÂÀ 8
ïîðöèîíàëüíóþ äîëþ ýòîé äîïîëíèòåëüíîé âûïëàòû, êîòîðàÿ, ïî ñóòè,

ÿâëÿåòñÿ âîçâðàòîì ÷àñòè èíâåñòèöèîííîãî êàïèòàëà.
Ïî ðÿäó ïðè÷èí çàåìùèêè ÷àñòî ïîãàøàþò èïîòå÷íûå êðåäèòû äî-
ñðî÷íî. Îíè ïðîäàþò ïðèîáðåòåííóþ íåäâèæèìîñòü, ðåôèíàíñèðóþò
èïîòå÷íûå îáÿçàòåëüñòâà â ñëó÷àå ñíèæåíèÿ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê èëè
òåðÿþò íåäâèæèìîñòü èç-çà ïîæàðà èëè ñòèõèéíîãî áåäñòâèÿ, â ðå-
çóëüòàòå êîòîðûõ ïîãàøåíèå èïîòå÷íîãî êðåäèòà ïðîèçâîäèòñÿ çà ñ÷åò
ñòðàõîâêè.
Ñëåäîâàòåëüíî, â ñëó÷àå äîñðî÷íîãî ïîãàøåíèÿ äàæå ÷àñòè îáúåìà
èïîòå÷íîãî ïóëà ðàçìåð åæåìåñÿ÷íûõ âûïëàò çàåìùèêîâ ñíèæàåòñÿ, è,
òàêèì îáðàçîì, âûïëàòû, ïîëó÷àåìûå èíâåñòîðàìè, âëîæèâøèìè äåíüãè
â èïîòå÷íûå öåííûå áóìàãè, íå ÿâëÿþòñÿ ôèêñèðîâàííûìè (èõ ðàçìåð
ìîæåò èçìåíÿòüñÿ èç ìåñÿöà â ìåñÿö). Ê òîìó æå íåò îïðåäåëåííîñòè â
îòíîøåíèè ñðîêîâ ïîëíîãî ïîãàøåíèÿ èïîòå÷íîãî ïóëà. Íåò ó èíâåñòî-
ðîâ è óâåðåííîñòè â ñðîêàõ ïîëó÷åíèÿ åæåìåñÿ÷íûõ ïëàòåæåé. Ïðåäïî-
ëîæèì, èïîòå÷íûå ïëàòåæè äîëæíû ïðîèçâîäèòüñÿ â ïåðâûé äåíü ìåñÿ-
öà. Îäíàêî, åñëè çàåìùèêè çàäåðæèâàþòñÿ ñ âûïëàòîé ïî êðåäèòó, ýòî
ïðèâîäèò ê âîçíèêíîâåíèþ çàäåðæêè ïëàòåæåé èíâåñòîðàì ïî èïîòå÷-
íûì öåííûì áóìàãàì. Ïðîäîëæèòåëüíîñòü òàêîé çàäåðæêè çàâèñèò îò
ðàçíîâèäíîñòè èïîòå÷íûõ öåííûõ áóìàã. Ïîìèìî íàèáîëåå ðàñïðîñòðà-
íåííûõ àííóèòåòíûõ ïëàòåæåé ïî êðåäèòó, êàê â ïðèìåðå, ïðèâåäåííîì
â òàáë. 8-3, ñóùåñòâóþò è äðóãèå ñèñòåìû íà÷èñëåíèÿ ïëàòåæåé â ïîãà-
øåíèå èïîòå÷íîãî êðåäèòà (íàïðèìåð, ìîãóò ïðèìåíÿòüñÿ ðåãóëèðóåìàÿ
ïðîöåíòíàÿ ñòàâêà è äèôôåðåíöèðîâàííàÿ ñõåìà ïîãàøåíèÿ êðåäèòà).
Êàæäàÿ ðàçíîâèäíîñòü èïîòå÷íûõ öåííûõ áóìàã èìååò ñâîè îñîáåí-
íîñòè. Îäíàêî, íåñìîòðÿ íà èìåþùèåñÿ ðàçëè÷èÿ, ñëåäóþùèå ïàðàìåò-
ðû öåííûõ áóìàã èíòåðåñóþò âñåõ èíâåñòîðîâ:
êðåäèòíîå êà÷åñòâî;
ëèêâèäíîñòü;
îáùàÿ äîõîäíîñòü;
îæèäàåìûé ñðîê ïîãàøåíèÿ.
Ïðàâèòåëüñòâåííàÿ íàöèîíàëüíàÿ
èïîòå÷íàÿ àññîöèàöèÿ (GNMA)
Ïîäàâëÿþùàÿ äîëÿ èïîòå÷íûõ öåííûõ áóìàã âûïóñêàåòñÿ òðåìÿ ãîñóäàð-
ñòâåííûìè ó÷ðåæäåíèÿìè: Ïðàâèòåëüñòâåííîé íàöèîíàëüíîé èïîòå÷íîé
àññîöèàöèåé (GNMA), Ôåäåðàëüíîé íàöèîíàëüíîé èïîòå÷íîé àññîöèàöè-
åé (FNMA) è Ôåäåðàëüíîé êîðïîðàöèåé èïîòå÷íîãî æèëèùíîãî êðåäè-
òîâàíèÿ (FHLMC). Ñ ñåðåäèíû 1980-õ ãã. îòìå÷àåòñÿ ðîñò êîëè÷åñòâà âû-
ïóñêîâ èïîòå÷íûõ öåííûõ áóìàã, îñóùåñòâëÿåìûõ ÷àñòíûìè ýìèòåíòàìè.
Ïðàâèòåëüñòâåííàÿ íàöèîíàëüíàÿ èïîòå÷íàÿ àññîöèàöèÿ (èçâåñòíàÿ
êàê «Äæèííè Ìýé») ÿâëÿåòñÿ ïîëíîñòüþ ïîä÷èíåííûì Ïðàâèòåëüñòâó
àãåíòñòâîì Ìèíèñòåðñòâà æèëèùíîãî ñòðîèòåëüñòâà è ãîðîäñêîãî ðàçâè-
òèÿ. Òàêèì îáðàçîì, ñâîåâðåìåííàÿ âûïëàòà ïðîöåíòîâ ïî öåííûì áóìà-

ãàì GNMA ãàðàíòèðóåòñÿ Ïðàâèòåëüñòâîì ÑØÀ. Ýòè áóìàãè èìåþò íó-
ëåâîé êðåäèòíûé ðèñê, ÷òî, áåçóñëîâíî, ïðèâëåêàòåëüíî äëÿ èíâåñòîðîâ.
Àãåíòñòâî íå ïðîâîäèò ýìèññèþ èïîòå÷íûõ öåííûõ áóìàã, âìåñòî
ýòîãî îíî âûäàåò íà íèõ ñâîè ãàðàíòèè. Èïîòå÷íûå áóìàãè âûïóñêàþòñÿ
èïîòå÷íûìè áàíêèðàìè è ñáåðåãàòåëüíûìè ó÷ðåæäåíèÿìè. Ìíîãèå èç
ýòèõ ó÷ðåæäåíèé îáúåäèíÿþò ñâîè èïîòå÷íûå êðåäèòû â ïóëû îáúåìîì
îò 1 ìëí äîëë. Çàòåì îíè îáðàùàþòñÿ â Ïðàâèòåëüñòâåííóþ íàöèîíàëü-
íóþ èïîòå÷íóþ àññîöèàöèþ, è åñëè èïîòå÷íûé ïóë ïîëó÷àåò îäîáðåíèå
ýòîãî àãåíòñòâà, åìó ïðèñâàèâàåòñÿ èíäèâèäóàëüíûé íîìåð. Ïîñëå ýòî-
ãî äîëåâûå áóìàãè äàííîãî ïóëà ïðîäàþòñÿ èíâåñòîðàì, â ðîëè êîòî-
ðûõ âûñòóïàþò ïðåæäå âñåãî áàíêè, ïåíñèîííûå ôîíäû è ñòðàõîâûå
êîìïàíèè. Ìèíèìàëüíàÿ ñóììà ïîêóïêè ñîñòàâëÿåò 25 000 äîëë., ÷òî
ÿâëÿåòñÿ äîâîëüíî âûñîêîé ïëàíêîé äëÿ ÷àñòíûõ èíâåñòîðîâ. Ïîñëå
òîãî êàê âñå äîëè ïóëà ðàçìåùåíû, ãàðàíòèðîâàííûå GNMA èïîòå÷íûå
öåííûå áóìàãè ïîñòóïàþò â îáðàùåíèå.
Èïîòå÷íûå ïóëû GNMA ðàçëè÷àþòñÿ ïî òèïàì. Îñíîâíûìè òèïàìè
ÿâëÿþòñÿ GNMA I è GNMA II. Ê GNMA I îòíîñÿòñÿ ïóëû èïîòå÷íûõ
êðåäèòîâ, âûäàííûõ íà ñðîê 20—30 ëåò, èìåþùèõ ôèêñèðîâàííóþ è
ðàâíóþ äëÿ âñåõ âêëþ÷åííûõ â äàííûé ïóë êðåäèòîâ ïðîöåíòíóþ ñòàâ-
êó. Îáùèé îáúåì ïóëà äîëæåí ñîñòàâëÿòü íå ìåíåå 1 ìëí äîëë. Ïóëû
êàòåãîðèè GNMA II èìåþò áîëüøèé îáúåì ïî ñðàâíåíèþ ñ GNMA I è
ñîñòîÿò èç èïîòå÷íûõ êðåäèòîâ ñ ðàçëè÷íûìè ïðîöåíòíûìè ñòàâêàìè è
ñðîêàìè ïîãàøåíèÿ.
Ñóùåñòâóåò òàêæå ðÿä ðàçëè÷íûõ ïîäòèïîâ èïîòå÷íûõ ïóëîâ GNMA,
âêëþ÷àÿ «êàðëèêîâûå» ïóëû (èïîòå÷íûå êðåäèòû ñ 15-ëåòíèì ñðîêîì
ïîãàøåíèÿ), ïóëû êðåäèòîâ ñ äèôôåðåíöèðîâàííîé ñõåìîé ïîãàøåíèÿ, ñ
ðåãóëèðóåìîé ïðîöåíòíîé ñòàâêîé, ñ êðóïíûì ïåðâûì âçíîñîì è äð. Ðàç-
íîîáðàçèå òèïîâ èïîòå÷íûõ êðåäèòîâ, ñðîêîâ ïîãàøåíèÿ, ïðîöåíòíûõ
ñòàâîê è ðàçìåðîâ èïîòå÷íûõ ïóëîâ çàòðóäíÿåò àíàëèç êàæäîãî êîí-
êðåòíîãî ïóëà. Êàê ïðàâèëî, áóìàãè íàèáîëåå êðóïíûõ ïî îáúåìó ïóëîâ
ÿâëÿþòñÿ áîëåå íàäåæíûìè â ïëàíå ðåãóëÿðíîñòè ïðîöåíòíûõ ïëàòåæåé
è ìåíüøåé çàâèñèìîñòè îò äîñðî÷íîãî ïîãàøåíèÿ êðåäèòîâ. ×åì ìåíü-
øå ñðîê èïîòå÷íîãî êðåäèòà, òåì êîðî÷å ñðåäíèé ïåðèîä ñóùåñòâîâàíèÿ
è ïîëóïåðèîä ñóùåñòâîâàíèÿ ïóëà èïîòå÷íûõ öåííûõ áóìàã.
Ñðåäíèé ïåðèîä ñóùåñòâîâàíèÿ èïîòå÷íîãî ïóëà îïðåäåëÿåòñÿ êàê
ñðåäíåâçâåøåííîå âðåìÿ, â òå÷åíèå êîòîðîãî êàæäûé äîëëàð èïîòå÷íî-
ãî êðåäèòà îñòàåòñÿ íåïîãàøåííûì. Òàêèì îáðàçîì, äàííûé ïîêàçàòåëü
ÿâëÿåòñÿ ìåðîé ïðîäîëæèòåëüíîñòè ñóùåñòâîâàíèÿ èíâåñòèöèîííîé
ñîñòàâëÿþùåé èïîòå÷íîãî ïóëà. Ñðåäíèé ñðîê ñóùåñòâîâàíèÿ ïóëà çà-
âèñèò îò òåìïîâ äîñðî÷íîãî ïîãàøåíèÿ ñîñòàâëÿþùèõ ïóë èïîòå÷íûõ
êðåäèòîâ. ×åì áîëüøå èïîòå÷íûõ êðåäèòîâ áóäåò ïîãàøåíî äîñðî÷íî,
òåì ìåíüøå ñðåäíèé ñðîê ñóùåñòâîâàíèÿ ïóëà è íèæå öåíîâàÿ âîëà-
òèëüíîñòü öåííûõ áóìàã GNMA. Áóìàãè GNMA, êàê è äðóãèå èïîòå÷-
216 ÃËÀÂÀ 8
íûå öåííûå áóìàãè, òîðãóþòñÿ èñõîäÿ èç ïðåäïîëàãàåìîãî ïîêàçàòåëÿ

ñðåäíåãî ñðîêà ñóùåñòâîâàíèÿ áàçîâîãî èïîòå÷íîãî ïóëà, â îòëè÷èå îò
îáû÷íûõ îáëèãàöèé, ñðîê ñóùåñòâîâàíèÿ êîòîðûõ îïðåäåëÿåòñÿ äàòîé
ïîãàøåíèÿ.
Ïîëóïåðèîä ñóùåñòâîâàíèÿ — ýòî ïåðèîä âðåìåíè, êîòîðûé òðå-
áóåòñÿ äëÿ ïîãàøåíèÿ çàåìùèêàìè ïîëîâèíû îáùåé ñóììû îñíîâíîãî
äîëãà èïîòå÷íîãî ïóëà. Ñðåäíèé ñðîê ñóùåñòâîâàíèÿ è ïðîäîëæèòåëü-
íîñòü ïîëóïåðèîäà ñóùåñòâîâàíèÿ ÿâëÿþòñÿ ïîëåçíûìè ïîêàçàòåëÿìè,
èñïîëüçóåìûìè äëÿ ñðàâíåíèÿ èïîòå÷íûõ öåííûõ áóìàã ñ èíñòðóìåíòàìè
ñ ôèêñèðîâàííîé äîõîäíîñòüþ, äëÿ êîòîðûõ áîëåå àêòóàëüíûì ïàðàìå-
òðîì ÿâëÿåòñÿ ñðîê ïîãàøåíèÿ. Íàïðèìåð, åñëè âû õîòèòå ñðàâíèòü äî-
õîäíîñòü 12-ëåòíèõ öåííûõ áóìàã GNMA, èìåþùèõ ïÿòèëåòíèé ïîëóïå-
ðèîä ñóùåñòâîâàíèÿ, ñ äîõîäíîñòüþ êàçíà÷åéñêèõ îáëèãàöèé, òî äîëæíû
ðàññìàòðèâàòü êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè ñ ïÿòèëåòíèì ñðîêîì ïîãàøåíèÿ.
Èïîòå÷íûå öåííûå áóìàãè GNMA ÿâëÿþòñÿ áîëåå ñëîæíûì èíâå-
ñòèöèîííûì èíñòðóìåíòîì ïî ñðàâíåíèþ ñ òðàäèöèîííûìè îáëèãàöè-
ÿìè ñ ôèêñèðîâàííûì äîõîäîì íå òîëüêî èç-çà ìåíÿþùèõñÿ ñðîêîâ
ïîãàøåíèÿ, íî è ïî ïðè÷èíå îòñóòñòâèÿ îïðåäåëåííîñòè â îòíîøåíèè
êîëè÷åñòâà è ðåãóëÿðíîñòè âûïëàò. GNMA ïðåäîñòàâëÿåò èíâåñòîðàì
ñòàòèñòè÷åñêèå äàííûå î ïðîèçâåäåííûõ âûïëàòàõ ïî êàæäîìó ñâîåìó
èïîòå÷íîìó ïóëó, íî ïðîáëåìà ñîñòîèò â òîì, ÷òî ýòè äàííûå îòíîñÿòñÿ
ê óæå ïðîèçâåäåííûì âûïëàòàì è íå ìîãóò ãàðàíòèðîâàòü, ÷òî â áóäó-
ùåì ñèòóàöèÿ íå èçìåíèòñÿ. Òàêèì îáðàçîì, äàííûå î ïðåäïîëàãàåìûõ
ïëàòåæàõ ïîñòîÿííî ïåðåñìàòðèâàþòñÿ.
Ñ ó÷åòîì îïèñàííûõ âûøå îñîáåííîñòåé îïðåäåëèòü äîõîäíîñòü ïî
öåííûì áóìàãàì GNMA âåñüìà ñëîæíî. Åñëè âû íå ìîæåòå áûòü óâåðåíû
â ðàçìåðå, ïåðèîäè÷íîñòè èëè ðåãóëÿðíîñòè âûïëàò, òî, ñîîòâåòñòâåí-
íî, íå ñìîæåòå òî÷íî ðàññ÷èòàòü äîõîäíîñòü ñâîèõ èíâåñòèöèé. Òåì íå
ìåíåå ñóùåñòâóþò ðàçëè÷íûå ìåòîäû ðàñ÷åòà íà îñíîâå ïðåäïîëîæåíèé
î ñêîðîñòè ïîãàøåíèÿ îáúåäèíåííûõ â ïóë èïîòå÷íûõ êðåäèòîâ (ðàñ-
÷åòû ïðîèçâîäÿòñÿ îòäåëüíî äëÿ áûñòðîãî, óìåðåííîãî èëè ìåäëåííîãî
òåìïîâ ïîãàøåíèÿ). Ïðè ýòîì â ðàñ÷åòàõ ïàðàìåòð ñêîðîñòè ïîãàøåíèÿ
ïðèíèìàåòñÿ íà îñíîâå ïðîãíîçà Ôåäåðàëüíîãî óïðàâëåíèÿ æèëèùíîãî
ñòðîèòåëüñòâà. Ñàìàÿ íèçêàÿ ñêîðîñòü ïîãàøåíèÿ èïîòå÷íûõ êðåäèòîâ
ïðåäïîëàãàåò íàèáîëåå âûñîêóþ äîõîäíîñòü ïî ñîîòâåòñòâóþùèì èïî-
òå÷íûì öåííûì áóìàãàì. Âìåñòå ñ òåì ïðè îöåíêå áóäóùåé äîõîäíîñòè
âëîæåíèé â èïîòå÷íûå öåííûå áóìàãè ïðàâèëüíåå áóäåò èñõîäèòü èç
íàèáîëåå ïåññèìèñòè÷íîãî ïðîãíîçà.
Ïðè ñðàâíåíèè äîõîäíîñòè öåííûõ áóìàã GNMA ñ äðóãèìè öåííû-
ìè áóìàãàìè ñ ôèêñèðîâàííûì äîõîäîì ñëåäóåò ïðèíèìàòü âî âíèìà-
íèå ñëåäóþùåå:
ðèñêè ðåèíâåñòèðîâàíèÿ çíà÷èòåëüíî âûøå â ñëó÷àå ñ öåííûìè
áóìàãàìè GNMA, ÷åì ñ äðóãèìè áóìàãàìè ñ ôèêñèðîâàííîé äî-
õîäíîñòüþ, ïîñêîëüêó âûïëàòà ïðîöåíòíûõ ïëàòåæåé è ïîãàøå-
íèå ÷àñòè îñíîâíîé ñóììû äîëãà ïðîèçâîäèòñÿ åæåìåñÿ÷íî, à íå

ðàç â ãîä èëè â ïîëãîäà, êàê ïî îáû÷íûì îáëèãàöèÿì. Íàïðèìåð, â
ïåðèîä ñíèæåíèÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê ðåèíâåñòèðîâàòü
äîõîä, ïîëó÷åííûé îò âëîæåíèé â èïîòå÷íûå öåííûå áóìàãè, ïðè-
õîäèòñÿ ïîä áîëåå íèçêèå ñòàâêè äîõîäíîñòè, è ñîâîêóïíûé äî-
õîä ïî áóìàãàì GNMA îêàçûâàåòñÿ íèæå äîõîäíîñòè ê ïîãàøå-
íèþ îáû÷íûõ îáëèãàöèé ñ ó÷åòîì ðåèíâåñòèðîâàíèÿ ïðîöåíòíûõ
äîõîäîâ ñ ñîõðàíåíèåì êóïîííîé ñòàâêè;
òî÷íûé ðàçìåð äîõîäíîñòè íåâîçìîæíî îïðåäåëèòü èç-çà íåîïðå-
äåëåííîñòè ñòåïåíè ðèñêà ðåèíâåñòèðîâàíèÿ;
åñëè ñóììà åæåìåñÿ÷íûõ ïëàòåæåé íå ðåèíâåñòèðóåòñÿ, óðîâåíü
ñîâîêóïíîé äîõîäíîñòè îêàçûâàåòñÿ åùå íèæå;
÷àñòü åæåìåñÿ÷íîãî ïëàòåæà, ïîëó÷åííàÿ çà ñ÷åò ïîãàøåíèÿ çàåì-
ùèêîì îñíîâíîé ñóììû äîëãà, íå äîëæíà ó÷èòûâàòüñÿ ïðè ðàñ÷å-
òå äîõîäíîñòè, ïîñêîëüêó îíà ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé âîçâðàò ïåðâî-
íà÷àëüíîé ñóììû èíâåñòèöèé.
Èïîòå÷íûå öåííûå áóìàãè, êàê è âñå öåííûå áóìàãè ñ ôèêñèðîâàí-
íûì äîõîäîì, ÷óâñòâèòåëüíû ê èçìåíåíèÿì ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòà-
âîê. Êîãäà ðûíî÷íûå ïðîöåíòíûå ñòàâêè ðàñòóò, öåíû îáëèãàöèé ñíè-
æàþòñÿ. Åñëè ðûíî÷íûå ïðîöåíòíûå ñòàâêè ïàäàþò, ìíîãèå çàåìùèêè
ïðåäïî÷òóò ïîãàñèòü ñâîè èïîòå÷íûå êðåäèòû äîñðî÷íî, îñóùåñòâèâ èõ
ðåôèíàíñèðîâàíèå ïîä áîëåå íèçêèå ïðîöåíòíûå ñòàâêè. Ýòîò ôàêòîð
ÿâëÿåòñÿ îãðàíè÷èòåëüíûì äëÿ öåí èïîòå÷íûõ áóìàã, êîòîðûå â îáùåì
ñëó÷àå íå ìîãóò âûðàñòè ñòîëü æå ñèëüíî, êàê öåíû îáû÷íûõ îáëèãàöèé
â ïåðèîä ñíèæåíèÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Êðîìå òîãî, â ñëó÷àå
ñ èïîòå÷íûìè öåííûìè áóìàãàìè âû íå òîëüêî ãîðàçäî áûñòðåå ïîëó-
÷àåòå íàçàä ñóììó èíâåñòèöèé, íî è ñòàëêèâàåòåñü ñ íåîáõîäèìîñòüþ
ðåèíâåñòèðîâàòü ïîëó÷åííûé äîõîä ïî áîëåå íèçêîé ñòàâêå.
Âû ìîæåòå ïðèîáðåñòè öåííûå áóìàãè GNMA íåïîñðåäñòâåííî ó
ýìèòåíòà ÷åðåç äèëåðîâ èëè áðîêåðîâ. Ìèíèìàëüíàÿ ñòîèìîñòü ïîêóï-
êè ñîñòàâëÿåò 25 000 äîëë. Îäíàêî âû ìîæåòå âëîæèòü äåíüãè â ýòè
áóìàãè òàêæå ïóòåì ïðèîáðåòåíèÿ ïàåâ âçàèìíûõ ôîíäîâ èïîòå÷íûõ
öåííûõ áóìàã (ñì. ãë. 4). Â ýòîì ñëó÷àå ìèíèìàëüíûé ðàçìåð èíâåñòè-
öèè ñîñòàâèò îò 1000 äî 2500 äîëë. Âû ìîæåòå êóïèòü èëè ïðîäàòü íà-
õîäÿùèåñÿ â îáðàùåíèè èïîòå÷íûå öåííûå áóìàãè íà âòîðè÷íîì ðûíêå.
Áëàãîäàðÿ áîëüøèì îáúåìàì âûïóñêîâ öåííûå áóìàãè GNMA îáðàùà-
þòñÿ íà ðûíêå è èìåþò âûñîêóþ ëèêâèäíîñòü. Ïîêóïàÿ èïîòå÷íûå öåí-
íûå áóìàãè ÷åðåç áàíêè èëè áðîêåðñêèå ôèðìû, âû äîëæíû ó÷èòûâàòü
ñëåäóþùèå îñîáåííîñòè:
êîòèðîâêè öåííûõ áóìàã, óêàçàííûå â ôèíàíñîâûõ èçäàíèÿõ, äåé-
ñòâóþò äëÿ êðóïíûõ (èíñòèòóöèîíàëüíûõ) èíâåñòîðîâ. Ìåëêèå
èíâåñòîðû ïðè ïîêóïêå ýòèõ áóìàã ñòàëêèâàþòñÿ ñ áîëåå øèðîêè-
ìè ñïðåäàìè (ðàçíèöåé ìåæäó öåíîé ïîêóïêè è ïðîäàæè);
218 ÃËÀÂÀ 8
äîõîäíîñòü èïîòå÷íûõ öåííûõ áóìàã ðàññ÷èòûâàåòñÿ èñõîäÿ èç

ïðåäïîëîæåíèé î ñêîðîñòè äîñðî÷íîãî ïîãàøåíèÿ èïîòå÷íîãî
ïóëà. Åñëè ó âàñ èìååòñÿ òîëüêî îäíà êîòèðîâêà äîõîäíîñòè, ïî-
ïðîñèòå ñâîåãî áðîêåðà ïðåäîñòàâèòü âàì êîòèðîâêè, ðàññ÷èòàí-
íûå äëÿ äðóãèõ âàðèàíòîâ äîñðî÷íîãî ïîãàøåíèÿ. Ïðè ýòîì ñëå-
äóåò îðèåíòèðîâàòüñÿ íà íàèáîëåå êîíñåðâàòèâíóþ îöåíêó ïðåä-
ïîëàãàåìîé äîõîäíîñòè;
ñðîê ïîãàøåíèÿ èïîòå÷íûõ öåííûõ áóìàã íå òàê âàæåí, êàê ïî-
êàçàòåëü ñðåäíåâçâåøåííîãî ñðîêà èõ ñóùåñòâîâàíèÿ, ïîñêîëüêó
ïîñëåäíèé ó÷èòûâàåò âîçìîæíîñòü äîñðî÷íîãî ïîãàøåíèÿ. Èíâå-
ñòîðû, òîðãóþùèå èïîòå÷íûìè öåííûìè áóìàãàìè íà âòîðè÷íîì
ðûíêå, èñõîäÿò èç ïðåäïîëîæåíèÿ, ÷òî 30-ëåòíèå áóìàãè GNMA
áóäóò ïîëíîñòüþ ïîãàøåíû â ñðåäíåì çà 12 ëåò;
áîëüøîå çíà÷åíèå èìååò ñòîèìîñòü öåííûõ áóìàã. Åñëè èïîòå÷íûå
áóìàãè òîðãóþòñÿ ñ ïðåìèåé, âû ìîæåòå ñ áîëüøåé âåðîÿòíîñòüþ
ïîòåðÿòü èíâåñòèðîâàííûé êàïèòàë. Åñëè ðûíî÷íûå ïðîöåíòíûå
ñòàâêè áóäóò ñíèæàòüñÿ, çàåìùèêè ìîãóò ïîãàñèòü ñâîè èïîòå÷íûå
êðåäèòû ãîðàçäî ðàíüøå, ÷åì ïðåäïîëàãàëîñü èçíà÷àëüíî. Â ðåçóëü-
òàòå âû íå ñìîæåòå ïîêðûòü ñóììó, çàïëà÷åííóþ âàìè ñâåðõ íîìè-
íàëüíîé ñòîèìîñòè ïðè ïîêóïêå èïîòå÷íûõ öåííûõ áóìàã. Êðîìå
òîãî, â óñëîâèÿõ ïàäåíèÿ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê âû áóäåòå âûíóæäåíû
ðåèíâåñòèðîâàòü ïîëó÷åííûå âûïëàòû ñ áîëåå íèçêîé ñòàâêîé äî-
õîäíîñòè. Ïîêóïêà ñ äèñêîíòîì ê íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè îáåñïå-
÷èâàåò âîçìîæíîñòü ïðèðîñòà èíâåñòèðîâàííîãî êàïèòàëà, îäíàêî
ñòàâêà êóïîíà ïðè ýòîì ìîæåò áûòü íèæå ðûíî÷íîé.
Ôåäåðàëüíàÿ êîðïîðàöèÿ èïîòå÷íîãî

æèëèùíîãî êðåäèòîâàíèÿ (FHLMC)
Ôåäåðàëüíàÿ êîðïîðàöèÿ èïîòå÷íîãî æèëèùíîãî êðåäèòîâàíèÿ (èçâåñò-
íàÿ êàê «Ôðåääè Ìàê») ÿâëÿåòñÿ âòîðûì ïî âåëè÷èíå ýìèòåíòîì èïîòå÷-
íûõ öåííûõ áóìàã. Áóìàãè ýòîãî àãåíòñòâà, ôèíàíñèðóåìîãî Ïðàâèòåëü-
ñòâîì, òîðãóþòñÿ íà Íüþ-Éîðêñêîé ôîíäîâîé áèðæå ïîä òèêåðîì FRE.
Ïðåäëàãàåìûå èíâåñòîðàì èïîòå÷íûå ñåðòèôèêàòû ó÷àñòèÿ FHLMC
èìåþò ìíîãî îáùåãî ñ öåííûìè áóìàãàìè GNMA. Èõ îñíîâíûå ðàçëè-
÷èÿ çàêëþ÷àþòñÿ â ñëåäóþùåì:
èïîòå÷íûå ïóëû FHLMC ñîñòîÿò èç îáû÷íûõ èïîòå÷íûõ êðåäè-
òîâ (êàê ïðàâèëî, âûäàííûõ íà îäíó ñåìüþ è èìåþùèõ 30-ëåòíèé
ñðîê ïîãàøåíèÿ), êîòîðûå ðàçìåùàþòñÿ è ïîêóïàþòñÿ àãåíòñòâîì.
Îáû÷íî îáúåì ýòèõ ïóëîâ áîëüøå, ÷åì ïóëû GNMA;
FHLMC ãàðàíòèðóåò ñâîåâðåìåííóþ âûïëàòó ïðîöåíòîâ è â êî-
íå÷íîì ñ÷åòå ïîãàøåíèå îñíîâíîé ñóììû äîëãà. Ïðè ýòîì ãà-
ðàíòèè FHLMC ÿâëÿþòñÿ áîëåå ñëàáûìè ïî ñðàâíåíèþ ñ ïîëíîé
ãàðàíòèåé ïðàâèòåëüñòâà ïî öåííûì áóìàãàì GNMA. Íåêîòîðûå

ñåðòèôèêàòû ó÷àñòèÿ èìåþò ãàðàíòèþ òîëüêî íà ñâîåâðåìåííóþ
âûïëàòó ïðîöåíòîâ;
ñåðòèôèêàòû ó÷àñòèÿ FHLMC ïîëüçóþòñÿ ìåíüøèì ñïðîñîì, ÷åì
öåííûå áóìàãè GNMA, ïîñêîëüêó îíè ïðåäñòàâëåíû íà âòîðè÷íîì
ðûíêå â ìåíüøåì îáúåìå. Äëÿ ïîâûøåíèÿ ñòåïåíè ëèêâèäíîñòè
ñâîèõ áóìàã FHLMC âûêóïàåò ñåðòèôèêàòû ó÷àñòèÿ ó èõ âëàäåëü-
öåâ;
äîõîäíîñòü ñåðòèôèêàòîâ ó÷àñòèÿ FHLMC íåñêîëüêî âûøå, ÷åì
äîõîäíîñòü öåííûõ áóìàã GNMA èç-çà íåñêîëüêî áîëåå âûñîêîé
ñòåïåíè ðèñêîâ è ìåíüøåé ëèêâèäíîñòè. Ýòî óòâåðæäåíèå íå îçíà-
÷àåò, ÷òî ñåðòèôèêàòû ó÷àñòèÿ FHLMC íå ÿâëÿþòñÿ áåçîïàñíûìè
èëè ëèêâèäíûìè èíâåñòèöèÿìè. Ïî ñðàâíåíèþ ñ öåííûìè áóìàãà-
ìè GNMA óðîâåíü èõ êðåäèòíîãî ðèñêà íåçíà÷èòåëüíî íèæå (íî
ãîðàçäî âûøå, ÷åì ïî êîðïîðàòèâíûì îáëèãàöèÿì), è îíè ïîëü-
çóþòñÿ äîñòàòî÷íî âûñîêèì ñïðîñîì íà ðûíêå, îäíàêî áóìàãè
GNMA ïðåäñòàâëåíû íà ðûíêå â áîëåå øèðîêîì àññîðòèìåíòå.
Ôåäåðàëüíàÿ êîðïîðàöèÿ èïîòå÷íîãî æèëèùíîãî êðåäèòîâàíèÿ
ïîìèìî ñåðòèôèêàòîâ ó÷àñòèÿ âûïóñêàåò òàê íàçûâàåìûå ãàðàíòèðîâàííûå
èïîòå÷íûå ñåðòèôèêàòû (GMC). Ýòè öåííûå áóìàãè ïðåäíàçíà÷åíû äëÿ
èíñòèòóöèîíàëüíûõ èíâåñòîðîâ è èìåþò ìèíèìàëüíóþ ñòîèìîñòü îò
100 000 äîëë. (â îòëè÷èå îò 25 000 äîëë. â ñëó÷àÿõ ñ ñåðòèôèêàòàìè
ó÷àñòèÿ è ñ öåííûìè áóìàãàìè GNMA). Ïëàòåæè ïî ýòèì áóìàãàì
îñóùåñòâëÿþòñÿ ðàç â ïîëãîäà. Ãàðàíòèè âûïëàòû ïðîöåíòíûõ ïëàòåæåé
è âîçâðàòà îñíîâíîé ñóììû äîëãà îáåñïå÷èâàåò êîðïîðàöèÿ FHLMC.
Ôåäåðàëüíàÿ íàöèîíàëüíàÿ
èïîòå÷íàÿ àññîöèàöèÿ (FNMA)
Ôåäåðàëüíàÿ íàöèîíàëüíàÿ èïîòå÷íàÿ àññîöèàöèÿ (FNMA), èçâåñòíàÿ òàê-
æå êàê «Ôàííè Ìýé», ÿâëÿåòñÿ êâàçèêîììåð÷åñêîé îðãàíèçàöèåé, îáûê-
íîâåííûå àêöèè êîòîðîé òîðãóþòñÿ íà Íüþ-Éîðêñêîé ôîíäîâîé áèðæå.
FNMA áûëà îñíîâàíà Êîíãðåññîì ÑØÀ â 1938 ã., íî â 1968 ã. áûëà ïðå-
îáðàçîâàíà â ÷àñòíóþ êîðïîðàöèþ, ïîëó÷èâøóþ îò Êîíãðåññà ìàíäàò íà
îêàçàíèå ïîìîùè â ðàçâèòèè âòîðè÷íîãî ðûíêà èïîòå÷íûõ êðåäèòîâ.
Íåêîòîðûå èç îñîáåííîñòåé öåííûõ áóìàã FNMA ñîñòîÿò â ñëåäó-
þùåì:
ãàðàíòèè FNMA ïî ñâîåâðåìåííîé âûïëàòå ïðîöåíòîâ è îñíîâíîé
ñóììû äîëãà ÿâëÿþòñÿ áîëåå ñëàáûìè ïî ñðàâíåíèþ ñ ãàðàíòèÿìè
ïî öåííûì áóìàãàì GNMA;
îáúåìû èïîòå÷íûõ ïóëîâ FNMA, êàê ïðàâèëî, âûøå, ÷åì GNMA;
öåííûå áóìàãè FNMA îòëè÷àþòñÿ îò öåííûõ áóìàã GNMA ìåíåå
âûñîêîé ëèêâèäíîñòüþ è áîëåå âûñîêîé äîõîäíîñòüþ.
220 ÃËÀÂÀ 8
Â òàáë. 8-4 ïðèâåäåí ñïèñîê âåá-ñàéòîâ, íà êîòîðûõ ìîæíî ïîëó÷èòü

áîëåå ïîäðîáíóþ èíôîðìàöèþ îá èïîòå÷íûõ öåííûõ áóìàãàõ GNMA,
FNMA è FHLMC.
ÒÀ Á Ë È Ö À 8 - 4
Èíòåðíåò-ðåñóðñû, ñîäåðæàùèå èíôîðìàöèþ îá èïîòå÷íûõ öåííûõ

áóìàãàõ
Èíôîðìàöèþ î íîâûõ âûïóñêàõ öåííûõ áóìàã, ýìèòåíòàõ è ñòàâêàõ ïî èïîòå÷íûì

êðåäèòàì ìîæíî ïîëó÷èòü, ïîñåòèâ îôèöèàëüíûå âåá-ñàéòû GNMA, FNMA è FHLMC:
www.ginniemae.gov, www.fanniemae.com, www.freddiemac.com.
Â öåëÿõ óñòðàíåíèÿ ïðèñóùèõ èïîòå÷íûì öåííûì áóìàãàì ïðàâè-

òåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ íåîïðåäåëåííîñòåé, ñâÿçàííûõ ñ íåðåãóëÿðíî-
ñòüþ âûïëàò è äîñðî÷íûìè ïîãàøåíèÿìè èïîòå÷íûõ êðåäèòîâ, ïðåä-
ñòàâèòåëè ÷àñòíîãî ñåêòîðà ðàçðàáîòàëè ñîáñòâåííûå âàðèàíòû èíâå-
ñòèöèîííûõ èíñòðóìåíòîâ, îáåñïå÷åííûõ èïîòå÷íûìè îáÿçàòåëüñòâàìè.
Îáëèãàöèè, îáåñïå÷åííûå èïîòåêîé (CMO)

Îáëèãàöèè, îáåñïå÷åííûå èïîòåêîé (CMO), ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé èïî-
òå÷íûå öåííûå áóìàãè, îòëè÷àþùèåñÿ áîëüøåé ïðåäñêàçóåìîñòüþ â îò-
íîøåíèè âûïëàò ïðîöåíòîâ è îñíîâíîé ñóììû äîëãà ïî ñðàâíåíèþ ñ
öåííûìè áóìàãàìè GNMA, FNMA è FHLMC. Ïóëû ýòèõ èïîòå÷íûõ
îáëèãàöèé ðàçäåëåíû íà òðàíøè, êîòîðûå êëàññèôèöèðóþòñÿ â ñîîò-
âåòñòâèè ñ îæèäàåìûìè ñðîêàìè ïîãàøåíèÿ öåííûõ áóìàã è ñïåöèôè-
÷åñêèìè ïðàâèëàìè âûïëàò. Ïåðâûå CMO áûëè âûïóùåíû â 1983 ã.
Ãëàâíûì íîâøåñòâîì ñòàëî òî, ÷òî èïîòå÷íûå îáëèãàöèè ïðåäëîæèëè
èíâåñòîðàì ñòàáèëüíûé ïîòîê äîõîäîâ ñ ïðåäñêàçóåìûìè óñëîâèÿìè.
Èïîòå÷íûå îáëèãàöèè ÿâëÿþòñÿ äîëãîâûìè öåííûìè áóìàãàìè, ñîçäà-
þùèìèñÿ íà îñíîâå èïîòå÷íîãî ïóëà (êàê è öåííûå áóìàãè GNMA).
Èïîòå÷íûå çàåìùèêè îñóùåñòâëÿþò åæåìåñÿ÷íûå âûïëàòû â ïîãàøå-
íèå ïðîöåíòîâ è îñíîâíîé ñóììû äîëãà. Îäíàêî âîçâðàùåíèå îñíîâíîé
ñóììû äîëãà ïî èïîòå÷íûì îáëèãàöèÿì ïðîèçâîäèòñÿ äèôôåðåíöèðî-
âàííî, ïîñêîëüêó èïîòå÷íûé ïóë äåëèòñÿ íà íåñêîëüêî ðàçëè÷íûõ ÷à-
ñòåé — òðàíøåé (èëè äîëåé), ðàíæèðîâàííûõ ñ 3-ãî ïî 17-é.
Èíâåñòîðû ïîêóïàþò îáëèãàöèè ñ ðàçëè÷íûìè ñðîêàìè ïîãàøåíèÿ, ñî-
îòâåòñòâóþùèìè äàííîìó äåëåíèþ íà òðàíøè. Íàïðèìåð, êëàññè÷åñêèé
âàðèàíò CMO èìååò ÷åòûðå òðàíøà, ïî ïåðâûì òðåì (êëàññà À, êëàññà B
è êëàññà C) ïðîöåíòû äåðæàòåëÿì îáëèãàöèé âûïëà÷èâàþòñÿ ïî óñòàíîâ-
ëåííîé äëÿ êàæäîãî òðàíøà ñòàâêå êóïîíà. Ïî ñâîèì õàðàêòåðèñòèêàì
4-é òðàíø (êîòîðûé îáû÷íî îáîçíà÷àþò êàê êëàññ Z, èëè Z-îáëèãàöèè)
íàïîìèíàåò îáëèãàöèÿ ñ íóëåâûì êóïîíîì, ïî êîòîðûì íàêàïëèâàþòñÿ
ïðîöåíòû. Ïîñëåäíèé òðàíø âñåãäà ïðåäñòàâëåí Z-îáëèãàöèÿìè.
Ïîñòóïëåíèÿ ñðåäñòâ çà ñ÷åò ïîãàøåíèÿ çàåìùèêàìè èïîòå÷íûõ

îáÿçàòåëüñòâ èñïîëüçóþòñÿ, ïðåæäå âñåãî, äëÿ âûïëàòû ïðîöåíòîâ ïî
ïåðâûì òðåì êëàññàì îáëèãàöèé, à çàòåì íàïðàâëÿþòñÿ íà ïîãàøåíèå
îáëèãàöèé 1-ãî òðàíøà. Âñå äîñðî÷íûå âûïëàòû íàïðàâëÿþòñÿ äåðæà-
òåëÿì îáëèãàöèé êëàññà À, à çàòåì, ïîñëå ïîãàøåíèÿ ýòîãî òðàíøà,
ïåðåíîñÿòñÿ íà ïîãàøåíèå ñëåäóþùåãî òðàíøà — êëàññà B. Ýòîò ïðî-
öåññ ïðîäîëæàåòñÿ äî òåõ ïîð, ïîêà íå áóäóò ïîî÷åðåäíî ïîãàøåíû
îáëèãàöèè êëàññîâ B è C. Âëàäåëüöû Z-îáëèãàöèé íå ïîëó÷àþò âûïëàò
(ïðîöåíòîâ è îñíîâíîé ñóììû äîëãà) äî òåõ ïîð, ïîêà íå áóäóò ïîãàøå-
íû âñå òðàíøè áîëåå âûñîêèõ êëàññîâ. Ïîñëå ýòîãî äåíåæíûå ïîòîêè
ïîñòóïàþùèõ ïëàòåæåé íàïðàâëÿþòñÿ íà ïîãàøåíèå íà÷èñëåííûõ ïðî-
öåíòîâ è âîçâðàò îñíîâíîé ñóììû äîëãà ïî îáëèãàöèÿì êëàññà Z.
Ïî öåëîìó ðÿäó ïðè÷èí Z-îáëèãàöèè ÿâëÿþòñÿ áîëåå ñëîæíûì èí-
ñòðóìåíòîì, ÷åì èïîòå÷íûå îáëèãàöèè êëàññîâ A, B è C. Âî-ïåðâûõ, â
îòëè÷èå î äðóãèõ òðàíøåé îáëèãàöèé, âûïëàòû ïî êîòîðûì ïðîèçâî-
äÿòñÿ ðåãóëÿðíî è êîòîðûå èìåþò çàÿâëåííûå ñðîêè ïîãàøåíèÿ, ñðîê
ïîãàøåíèÿ Z-îáëèãàöèé íåëüçÿ òî÷íî ñïðîãíîçèðîâàòü. Âî-âòîðûõ, òàê
êàê Z-îáëèãàöèè ÿâëÿþòñÿ äîëãîñðî÷íûìè, èíâåñòîðû, âêëàäûâàþùèå
â íèõ ñâîè äåíüãè, ïðèíèìàþò íà ñåáÿ áîëüøèå ðèñêè, ÷åì âëàäåëü-
öû êðàòêîñðî÷íûõ öåííûõ áóìàã. Ïî ýòîé ïðè÷èíå öåíîâàÿ âîëàòèëü-
íîñòü Z-îáëèãàöèé ìîæåò áûòü äîñòàòî÷íî âûñîêîé. Ñëåäóåò çíàòü âñå
ðèñêè, ïðåæäå ÷åì èíâåñòèðîâàòü â Z-îáëèãàöèè. Ñòåïåíü êðåäèòíûõ
ðèñêîâ ïî äàííîìó âèäó öåííûõ áóìàã âàðüèðóåòñÿ â çàâèñèìîñòè îò
èìåþùèõñÿ ó áàçîâîãî èïîòå÷íîãî ïóëà ãàðàíòèé. Åñëè èïîòå÷íûé ïóë
èìååò ãàðàíòèè GNMA èëè FNMA, óðîâåíü êðåäèòíûõ ðèñêîâ ÿâëÿåòñÿ
ìèíèìàëüíûì. Êîãäà â ðîëè ýìèòåíòîâ âûñòóïàþò ìåíåå ÷àñòíûå êîì-
ïàíèè, èìåþùèå áîëåå íèçêóþ êðåäèòîñïîñîáíîñòü, ðèñêè âîçðàñòàþò.
Íèæå ðàññìîòðåíû íåêîòîðûå õàðàêòåðèñòèêè ÷àñòíûõ ïóëîâ CMO:
áîëüøàÿ ñòåïåíü îïðåäåëåííîñòè â îòíîøåíèè äåíåæíûõ ïîòîêîâ
(êâàðòàëüíûõ èëè ïîëóãîäîâûõ âûïëàò) ïî ðàííèì òðàíøàì, ÷åì
ïî òðàíøàì ñ áîëåå äëèòåëüíûìè ñðîêàìè ïîãàøåíèÿ;
ðàííèå òðàíøè èìåþò áîëåå êîðîòêèå è áîëåå ïðåäñêàçóåìûå ñðîêè
ïîãàøåíèÿ, à ñëåäîâàòåëüíî, ìåíåå ïîäâåðæåíû ïðîöåíòíîìó ðèñêó;
ïîçäíèå òðàíøè õàðàêòåðèçóþòñÿ áîëåå âûñîêèìè ðèñêàìè, ïî-
ñêîëüêó ïî íèì âûïëàòû â ïîãàøåíèå îñíîâíîé ñóììû äîëãà íå
îñóùåñòâëÿþòñÿ äî ïîëíîãî ïîãàøåíèÿ áîëåå ðàííèõ òðàíøåé;
îáúåì ÷àñòíûõ èïîòå÷íûõ ïóëîâ çíà÷èòåëüíî áîëüøå, ÷åì ïóëîâ
GNMA;
â çàâèñèìîñòè îò ãàðàíòèé, èìåþùèõñÿ ó èïîòå÷íîãî ïóëà, èïî-
òå÷íûå îáëèãàöèè ðàçëè÷àþòñÿ ïî ñòåïåíè êðåäèòíîãî ðèñêà. Íå-
êîòîðûå èïîòå÷íûå ïóëû îáåñïå÷åíû ãàðàíòèÿìè àãåíòñòâ GNMA,
FNMA, èëè FHLMC, êîòîðûå ïðàêòè÷åñêè íå èìåþò êðåäèòíûõ
ðèñêîâ. Èïîòå÷íûå ïóëû ÷àñòíûõ ýìèòåíòîâ çàñòðàõîâàíû, íî îíè
ìîãóò ïîäâåðãàòüñÿ çíà÷èòåëüíîìó êðåäèòíîìó ðèñêó;
222 ÃËÀÂÀ 8
â
çàâèñèìîñòè îò óñëîâèé ïðîäàþùèõ èïîòå÷íûå îáëèãàöèè áðî-
êåðñêèõ ôèðì ìèíèìàëüíàÿ ñóììà èíâåñòèöèé ìîæåò ñîñòàâëÿòü
10 000 äîëë.;
äîõîäíîñòü Z-îáëèãàöèé âûøå, ÷åì äîõîäíîñòü öåííûõ áóìàã
GNMA, îäíàêî ó ïåðâûõ çíà÷èòåëüíî âûøå è óðîâåíü ðèñêîâ;
îáëèãàöèè, îáåñïå÷åííûå èïîòåêîé, ÿâëÿþòñÿ ìåíåå ëèêâèäíû-
ìè èíñòðóìåíòàìè, ÷åì öåííûå áóìàãè àãåíòñòâ GNMA, FNMA
è FHLMC;
â ñëó÷àå èçìåíåíèÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê ïî Z-îáëèãàöèÿì
ìîæåò íàáëþäàòüñÿ äîñòàòî÷íî âûñîêàÿ öåíîâàÿ âîëàòèëüíîñòü;
äîõîäíîñòü ðàííèõ òðàíøåé îáëèãàöèé, îáåñïå÷åííûõ èïîòåêîé,
êàê ïðàâèëî, íèæå, ÷åì äîõîäíîñòü öåííûõ áóìàã GNMA;
Z-òðàíøè îáëèãàöèé CMO áîëåå ñëîæíû ñ òî÷êè çðåíèÿ íàëîãî-
îáëîæåíèÿ, ïîñêîëüêó íà÷èñëåííûå ïî íèì ïðîöåíòíûå âûïëàòû
îáëàãàþòñÿ íàëîãîì, õîòÿ âëàäåëüöû ýòèõ îáëèãàöèé íå ïîëó÷àþò
ýòèõ âûïëàò â ïåðâûå ãîäû îáðàùåíèÿ îáëèãàöèé (äî îêîí÷àíèÿ
ïîãàøåíèÿ áîëåå ðàííèõ òðàíøåé).
Èïîòå÷íûå îáëèãàöèè õàðàêòåðèçóþòñÿ íàëè÷èåì ìíîæåñòâà òðàí-
øåé ðàçëè÷íûõ êëàññîâ. Óñëîâèÿ îáðàùåíèÿ êàæäîãî êîíêðåòíîãî
êëàññà óñëîæíÿëèñü â ïðîöåññå ðàçâèòèÿ èïîòå÷íûõ îáëèãàöèé. Ïðè
ýòîì èïîòå÷íûå îáëèãàöèè ïîçâîëÿþò èíâåñòîðàì èçáàâèòüñÿ îò ïðî-
áëåì, ñâîéñòâåííûõ òðàäèöèîííûì èïîòå÷íûì öåííûì áóìàãàì. Â ÷àñò-
íîñòè, äëÿ ðàííèõ òðàíøåé èïîòå÷íûõ îáëèãàöèé õàðàêòåðíî íàëè÷èå
îòíîñèòåëüíî ïðåäñêàçóåìîãî ñðîêà ïîãàøåíèÿ.
ÊÎÐÏÎÐÀÒÈÂÍÛÅ ÎÁËÈÃÀÖÈÈ
Êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè âûïóñêàþòñÿ ÷àñòíûìè êîìïàíèÿìè è ïðåä-
ñòàâëÿþò ñîáîé îáÿçàòåëüñòâà ýìèòåíòîâ ïî ïåðèîäè÷åñêîé âûïëàòå
âëàäåëüöàì îáëèãàöèé ïðîöåíòíîãî äîõîäà è âîçâðàòó îñíîâíîé ñóììû
äîëãà â äàòó ïîãàøåíèÿ. Ñóùåñòâóþò ðàçëè÷íûå òèïû êîðïîðàòèâíûõ
îáëèãàöèé, â òîì ÷èñëå èïîòå÷íûå îáëèãàöèè, îáëèãàöèè áåç îáåñïå-
÷åíèÿ, îáëèãàöèè ñ ïåðåìåííîé ïðîöåíòíîé ñòàâêîé, êîíâåðòèðóåìûå
îáëèãàöèè è áåñêóïîííûå îáëèãàöèè. Ýòè îáëèãàöèè ìîãóò êàê èìåòü
îáåñïå÷åíèå, òàê è âûïóñêàòüñÿ áåç îáåñïå÷åíèÿ.
Áðîñîâûå («ìóñîðíûå») îáëèãàöèè íå ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé îòäåëü-
íûé âèä öåííûõ áóìàã, íî îíè îòëè÷àþòñÿ îò äðóãèõ ïîñòîÿííî âûñî-
êîé ñòåïåíüþ ðèñêîâ è íèçêèì êðåäèòíûì ðåéòèíãîì. Òàêèå êîðïîðà-
òèâíûå îáëèãàöèè èìååò êðåäèòíûé ðåéòèíã íà óðîâíå BBB (ïî âåðñèè
ðåéòèíãîâîãî àãåíòñòâà Standard & Poor’s) è Baa (ïî âåðñèè Moody’s
Investor Services, Inc.) èëè íèæå, ÷òî ñòàâèò èõ â îäèí ðÿä ñ èíñòðóìåí-
òàìè ñàìîãî íèçêîãî êà÷åñòâà, áëèçêîãî ê óðîâíþ äåôîëòà. Íåêîòîðûå
áðîñîâûå îáëèãàöèè âîîáùå íå èìåþò êðåäèòíûõ ðåéòèíãîâ. ×òîáû
ïðèâëå÷ü èíâåñòîðîâ, ñòàâêà êóïîíà ïî òàêèì îáëèãàöèÿì óñòàíàâëèâà-

åòñÿ íà ãîðàçäî áîëåå âûñîêîì óðîâíå, ÷åì ïî îáëèãàöèÿì, èìåþùèì
èíâåñòèöèîííóþ ïðèâëåêàòåëüíîñòü.
Ðèñêè èíâåñòèðîâàíèÿ â êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè

Ðèñê äåôîëòà äëÿ èíâåñòîðîâ, èíâåñòèðóþùèõ â êîðïîðàòèâíûå îáëèãà-
öèè, ãîðàçäî áîëåå àêòóàëåí, ÷åì äëÿ âëàäåëüöåâ òàêèõ öåííûõ áóìàã, êàê
êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè èëè îáëèãàöèè ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ, ïî
êîòîðûì ðèñê äåôîëòà ñóùåñòâåííî íèæå. Öåííûå áóìàãè Êàçíà÷åéñòâà
ÑØÀ ñ÷èòàþòñÿ ïîëíîñòüþ çàùèùåííûìè îò êðåäèòíûõ ðèñêîâ. Ïî ýòîé
ïðè÷èíå êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè ïðåäëàãàþò èíâåñòîðàì áîëåå âûñîêèå
ñòàâêè äîõîäíîñòè, ÷åì êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè èëè îáëèãàöèè àãåíòñòâ.
×åì âûøå ðèñê äåôîëòà, òåì âûøå ñòàâêà êóïîíà. Â îöåíêå ïðèíèìàåìûõ
ðèñêîâ áîëüøèíñòâî èíâåñòîðîâ, âêëàäûâàþùèõ äåíüãè â êîðïîðàòèâíûå
îáëèãàöèè, ïîëàãàþòñÿ íà êðåäèòíûå ðåéòèíãè, êîòîðûå ïðèñâàèâàþòñÿ
ðåéòèíãîâûìè àãåíòñòâàìè, íàïðèìåð Standard & Poor’s, Moody’s è Fitch.
Åùå îäíèì ðèñêîì, âëèÿþùèì íà öåíû îáëèãàöèé äåéñòâóþùèõ âû-
ïóñêîâ, ÿâëÿåòñÿ ñîáûòèéíûé ðèñê. Ýòîò ðèñê çàêëþ÷àåòñÿ â òîì, ÷òî
êðóïíûå êîðïîðàöèè ìîãóò âûïóñêàòü áîëüøèå îáúåìû äîëãîâûõ îáÿçà-
òåëüñòâ â öåëÿõ ôèíàíñèðîâàíèÿ ïîãëîùåíèÿ èìè äðóãèõ êîìïàíèé (âû-
êóï ñ èñïîëüçîâàíèåì çàåìíûõ ñðåäñòâ). Ðåçóëüòàòîì ïðèìåíåíèÿ äàííîé
ñòðàòåãèè ìîæåò ñòàòü ïàäåíèå öåíû íàõîäÿùèõñÿ â îáîðîòå îáëèãàöèé
êîðïîðàöèè, ïîñêîëüêó çíà÷èòåëüíîå óâåëè÷åíèå îáúåìà äîëãîâûõ îáÿ-
çàòåëüñòâ âûçûâàåò ñíèæåíèå ðåéòèíãà êðåäèòîñïîñîáíîñòè. Äëÿ òîãî
÷òîáû ïðèâëå÷ü èíâåñòîðîâ ê ïîêóïêå íîâûõ âûïóñêîâ ñâîèõ îáëèãàöèé,
êîðïîðàöèè âûíóæäåíû ïðåäïðèíèìàòü ðàçëè÷íûå ìåðû, ïðèâîäÿùèå ê
óäîðîæàíèþ ïðîöåäóðû ïîãëîùåíèÿ, íî îáåñïå÷èâàþùèå äåðæàòåëÿì
îáëèãàöèé íåêîòîðóþ çàùèòó. Íàïðèìåð, èíâåñòîðû ïîëó÷àþò ïðàâî
ïðîäàòü ñâîè îáëèãàöèè ýìèòåíòó ïî íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè â ñëó÷àå
ïîãëîùåíèÿ èëè ïîíèæåíèÿ êðåäèòíîãî ðåéòèíãà îáëèãàöèé.
Îäíàêî çà ýòè ïðåèìóùåñòâà ÷àñòî ïðèõîäèòñÿ ïëàòèòü áîëåå íèç-
êîé ñòàâêîé êóïîíà ïî ñðàâíåíèþ ñ äðóãèìè îáëèãàöèÿìè, ëèøåííûìè
ïðàâà ïðåäúÿâëåíèÿ ê âûêóïó. Òåì íå ìåíåå âîçìîæíîñòü îáðàòíîé ïðî-
äàæè îáëèãàöèé ýìèòåíòó ïî íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè ÿâëÿåòñÿ ïðèâëå-
êàòåëüíîé äëÿ èíâåñòîðîâ, ïîñêîëüêó ïîçâîëÿåò èì ñíèçèòü ïðîöåíò-
íûå è èíôëÿöèîííûå ðèñêè. Ïðè ðîñòå ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê
è/èëè èíôëÿöèè öåíà îáëèãàöèé ïàäàåò, è âëàäåëüöû îáëèãàöèé, êîòî-
ðûå äîïóñêàåòñÿ ïðåäúÿâëÿòü ê âûêóïó, ìîãóò âîñïîëüçîâàòüñÿ ïðåäî-
ñòàâëåííûì èì ïðàâîì è ïðîäàòü îáëèãàöèè ýìèòåíòó ïî íîìèíàëüíîé
ñòîèìîñòè äî íàñòóïëåíèÿ äàòû ïîãàøåíèÿ.
Âñå îáëèãàöèè çà èñêëþ÷åíèåì áóìàã ñ ïëàâàþùåé ñòàâêîé êóïîíà
ïîäâåðæåíû ïðîöåíòíîìó ðèñêó. Citicorp áûëà ïåðâîé êîðïîðàöèåé,
êîòîðàÿ â 1970 ã. âûïóñòèëà îáëèãàöèè ñ ïëàâàþùåé ñòàâêîé. Íà òîò
224 ÃËÀÂÀ 8
ìîìåíò ýòî áûëè åäèíñòâåííûå öåííûå áóìàãè, ñòàâêà ïî êîòîðûì ìå-

íÿëàñü âñëåä çà èçìåíåíèåì äîõîäíîñòè êàçíà÷åéñêèõ âåêñåëåé è êîòî-
ðûå ïî îêîí÷àíèè äâóõëåòíåãî ïåðèîäà âëàäåíèÿ ìîãëè áûòü ïðîäàíû
ïî íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè. Ðåçóëüòàòîì ýòèõ íîâîââåäåíèé ñòàëî òî,
÷òî öåíû îáëèãàöèé ñ ïëàâàþùåé ñòàâêîé íå ïîäâåðãàëèñü çíà÷èòåëü-
íûì êîëåáàíèÿì ïðè èçìåíåíèè ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê, â îò-
ëè÷èå îò öåí îáëèãàöèé ñ ôèêñèðîâàííûì äîõîäîì. Êàê îòìå÷àëîñü
â ãë. 7, öåíû îáëèãàöèé íàõîäÿòñÿ â òåñíîé îáðàòíîé çàâèñèìîñòè îò
óðîâíÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. ×åì äîëüøå ñðîê ïîãàøåíèÿ îá-
ëèãàöèè, òåì áîëåå ñèëüíûå öåíîâûå êîëåáàíèÿ âîçíèêàþò â ñëó÷àå
èçìåíåíèÿìè ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê.
Íà ìíîãèå êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè ðàñïðîñòðàíÿåòñÿ ïðàâî äî-
ñðî÷íîãî âûêóïà ýìèòåíòîì, ÷òî íåñåò â ñåáå ðèñê äîñðî÷íîãî âûêóïà
äëÿ âëàäåëüöåâ òàêèõ áóìàã. Åñëè ýìèòåíò èñïîëüçóåò ïðàâî âûêóïà
îáëèãàöèé äî íàñòóïëåíèÿ ñðîêà èõ ïîãàøåíèÿ, òî êóïîííûé äîõîä
íà îáëèãàöèè áîëüøå íå íà÷èñëÿåòñÿ, ÷òî âûíóæäàåò äåðæàòåëåé îá-
ëèãàöèé ïîãàøàòü èõ. Ïîýòîìó äàííîå óñëîâèå ÿâëÿåòñÿ âûãîäíûì äëÿ
ýìèòåíòîâ, íî íå äëÿ âëàäåëüöåâ îáëèãàöèé.
Â òàáë. 8-5 ïðèâåäåíû íåêîòîðûå âîçìîæíîñòè, ïîçâîëÿþùèå ñíè-
çèòü îïàñíîå âëèÿíèå ïðîöåíòíîãî ðèñêà.
ÒÀ Á Ë È Ö À 8 - 5
Ñíèæåíèå âëèÿíèÿ ïðîöåíòíîãî ðèñêà
Èíâåñòîðû, âêëàäûâàþùèå äåíüãè â îáëèãàöèè, ìîãóò ñíèçèòü âëèÿíèå ïðîöåíò-

íûõ ðèñêîâ, ïðèäåðæèâàÿñü ñëåäóþùèõ èíâåñòèöèîííûõ ñòðàòåãèé:
âûáèðàéòå îáëèãàöèè ñ ðàçëè÷íûìè ñðîêàìè ïîãàøåíèÿ, ÷òî óéòè ìîæåò ïîçâî-
ëèòü äàæå îò ïðîöåíòíûõ ðèñêîâ. (Íàïðèìåð, âìåñòî òîãî, ÷òîáû èíâåñòèðîâàòü
òîëüêî â îáëèãàöèè ñ 20-ëåòíèì ñðîêîì ïîãàøåíèÿ, ôîðìèðóéòå ïîðòôåëü èç
îáëèãàöèé, èìåþùèõ ðàçëè÷íûå ñðîêè ïîãàøåíèÿ — äâà ãîäà, ïÿòü, 10, 15 è
20 ëåò). Ñóòü òàê íàçûâàåìîé ëåñòíèöû îáëèãàöèé ñîñòîèò â ðàâíîìåðíîì ðàñ-
ïðåäåëåíèè ñðåäñòâ ìåæäó îáëèãàöèÿìè, èìåþùèìè ðàçíûå ñðîêè ïîãàøåíèÿ;
äèâåðñèôèöèðóéòå ïîðòôåëü, ïðèîáðåòàÿ ðàçëè÷íûå òèïû îáëèãàöèé;
ïîêóïàéòå îáëèãàöèè, èìåþùèå âûñîêîå êðåäèòíîå êà÷åñòâî;
ñîêðàùàéòå ïðîäîëæèòåëüíîñòü ñðîêîâ ïîãàøåíèÿ;
ïîêóïàéòå îáëèãàöèè, äëÿ êîòîðûõ ïðåäóñìîòðåíî äîñðî÷íîå ïðåäúÿâëåíèå ê
âûêóïó, ÷òî ïîçâîëèò ïðîäàòü îáëèãàöèè ýìèòåíòó ïî íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè,
åñëè ðûíî÷íûå ïðîöåíòíûå ñòàâêè áóäóò ðàñòè.
Íåäîñòàòêîì äàííîé ñòðàòåãèè ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî îáëèãàöèè ñ ïåðå÷èñëåííûìè
ñâîéñòâàìè èìåþò áîëåå íèçêèå ñòàâêè êóïîíà è áîëåå êîðîòêèå ñðîêè ïî-
ãàøåíèÿ. Òåîðåòè÷åñêè îïòèìàëüíàÿ ñòðàòåãèÿ èíâåñòèöèé â îáëèãàöèè çà-
êëþ÷àåòñÿ âî âëîæåíèè ñðåäñòâ â êðàòêîñðî÷íûå îáëèãàöèè äî òåõ ïîð, ïîêà
ðûíî÷íûå ïðîöåíòíûå ñòàâêè ïðîäîëæàþò ðàñòè, à çàòåì, êîãäà ïðîöåíòíûå
ñòàâêè äîñòèãíóò ïèêà, â ôèêñèðîâàíèè èõ ïóòåì ïðèîáðåòåíèÿ äîëãîñðî÷íûõ
îáëèãàöèé. Âîçíèêàåò åñòåñòâåííûé âîïðîñ: êàê óçíàòü, êîãäà ðûíî÷íûå ïðî-
öåíòíûå ñòàâêè äîñòèãíóò ïèêà? Îäíàêî ôèêñàöèÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòà-
âîê íà èõ ïèêå íå áîëåå âàæíû, ÷åì â öåëîì ñëåäîâàíèå äàííîé ñòðàòåãèè.
Ïîêóïêà êîðïîðàòèâíûõ îáëèãàöèé

Êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè ìîæíî ïðèîáðåñòè ÷åðåç áðîêåðñêèå ôèð-
ìû. Ïðè ïåðâè÷íîì ðàçìåùåíèè íîâûõ âûïóñêîâ îáëèãàöèé âûïëàòó
êîìèññèîííûõ áåðóò íà ñåáÿ êîðïîðàöèè-ýìèòåíòû. Ïîñëå ðàçìåùåíèÿ
òîðãîâëÿ êîðïîðàòèâíûìè îáëèãàöèÿìè ïåðåìåùàåòñÿ íà âíåáèðæåâîé
ðûíîê. Êðîìå òîãî, íåêîòîðûå âûïóñêè îáðàùàþòñÿ íà Íüþ-Éîðêñêîé
ôîíäîâîé áèðæå (NYSE) è Àìåðèêàíñêîé ôîíäîâîé áèðæå (AMEX).
Òîðãîâëÿ îáëèãàöèÿìè íà áèðæàõ âåäåòñÿ îòäåëüíî îò òîðãîâëè îáûê-
íîâåííûìè àêöèÿìè. Íà NYSE ëèêâèäíûå îáëèãàöèè òîðãóþòñÿ â çàëå
îáëèãàöèé, ãäå ÷ëåíû áèðæè îáúÿâëÿþò öåíû ïîêóïêè è ïðîäàæè. Äðó-
ãèå ó÷àñòíèêè òîðãîâ ëèáî ïðèíèìàþò ýòè öåíû, ëèáî äåëàþò âñòðå÷íûå
ïðåäëîæåíèÿ. Òàêèì îáðàçîì, òîðãîâëÿ îáëèãàöèÿìè âåäåòñÿ ìåæäó
÷ëåíàìè áèðæè, à íå ÷åðåç ñïåöèàëèñòîâ, êàê â ñëó÷àå è ñ îáûêíî-
âåííûìè àêöèÿìè. Òîðãîâëÿ íèçêîëèêâèäíûìè îáëèãàöèÿìè âåäåòñÿ â
çàëå îáëèãàöèé ñ èñïîëüçîâàíèåì ñïåöèàëüíîé êîìïüþòåðíîé ñèñòåìû.
Â ýòîì ñëó÷àå ÷ëåíû áèðæè ââîäÿò çàÿâêè â áèðæåâîì òåðìèíàëå.
Ïðåèìóùåñòâîì áèðæåâîé òîðãîâëè îáëèãàöèÿìè ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî
èõ êîòèðîâêè ìîæíî íàéòè â åæåäíåâíûõ ôèíàíñîâûõ èçäàíèÿõ, ÷òî
äàåò íåêîòîðîå ïðåäñòàâëåíèå î òåêóùèõ öåíàõ èõ ïîêóïêè è ïðîäàæè.
Êîòèðîâêè îáëèãàöèé, ñäåëêè ñ êîòîðûìè çàêëþ÷àþòñÿ íà âíåáèðæå-
âîì ðûíêå, íå ïóáëèêóþòñÿ â ãàçåòàõ, ïîñêîëüêó ýòè êîòèðîâêè ñóùå-
ñòâåííî ðàçëè÷àþòñÿ ó ðàçíûõ äèëåðîâ, îñîáåííî åñëè ðå÷ü èäåò îá
îáëèãàöèÿõ ñ íèçêèì êðåäèòíûì êà÷åñòâîì, äëÿ êîòîðûõ ðàçìåð ñïðåäà
ìîæåò áûòü âåñüìà çíà÷èòåëüíûì. Â íàñòîÿùåå âðåìÿ ïðåäïðèíèìàþòñÿ
ïîïûòêè ïðèéòè ê óïîðÿäî÷åíèþ òîðãîâëè «ìóñîðíûìè» îáëèãàöèÿìè
ïóòåì âíåäðåíèÿ ñèñòåìû êîòèðîâîê, ïî ìåíüøåé ìåðå, äëÿ íàèáîëåå
àêòèâíî òîðãóåìûõ âûïóñêîâ îáëèãàöèé. Îäíàêî òàêàÿ ñèñòåìà äîëæ-
íà ïîëó÷èòü îäîáðåíèå Êîìèññèè ïî öåííûì áóìàãàì è áèðæàì. Ïîêà
ýòîãî íå ïðîèçîéäåò, ÷àñòíûå èíâåñòîðû áóäóò íàõîäèòüñÿ â íåâûãîä-
íîì ïîëîæåíèè, îáóñëîâëåííîì îòñóòñòâèåì ïðîçðà÷íîñòè öåíîîáðà-
çîâàíèÿ íà âíåáèðæåâîì ðûíêå. Åñëè äèëåðû áóäóò îáÿçàíû ïóáëè÷íî
îáúÿâëÿòü êîòèðîâêè, ñòåïåíü íåîïðåäåëåííîñòè ñóùåñòâåííî ñíèçèòñÿ.
Íî ïîêà ýòîãî íå ïðîèçîøëî, èíâåñòîðàì ïåðåä ïîêóïêîé âíåáèðæåâûõ
êîðïîðàòèâíûõ îáëèãàöèé ñëåäóåò èñïîëüçîâàòü ìàêñèìàëüíîå êîëè÷å-
ñòâî äîñòóïíûõ èñòî÷íèêîâ î ïðåäëàãàåìûõ öåíàõ íà ýòè àêòèâû.
Ïðè ýòîì èíâåñòîðû äîëæíû èíòåðåñîâàòüñÿ íå òîëüêî öåíîé ïðî-
äàæè, íî è öåíîé ïîêóïêè òåõ îáëèãàöèé, êîòîðûå îíè ñîáèðàþòñÿ
ïðèîáðåñòè, ïîñêîëüêó ðàçìåð ñïðåäà ñàì ïî ñåáå ÿâëÿåòñÿ âàæíîé
õàðàêòåðèñòèêîé îáëèãàöèé. Øèðîêèé ñïðåä (4% è áîëåå) óêàçûâàåò íà
òî, ÷òî äàííûå îáëèãàöèè, âåðîÿòíî, íå îòíîñÿòñÿ ê ëèêâèäíûì (èõ áó-
äåò òðóäíî ïðîäàòü) èëè ñ íèìè ñâÿçàíû íåãàòèâíûå íîâîñòè, íàïðèìåð,
îæèäàåòñÿ ñíèæåíèå èõ êðåäèòíîãî ðåéòèíãà (Òàó, ñ. 13). Íåáîëüøîé
ñïðåä, íàîáîðîò, óêàçûâàåò íà ïðèâëåêàòåëüíîñòü äàííûõ îáëèãàöèé
226 ÃËÀÂÀ 8
è íà íèçêèå ðèñêè, ñâÿçàííûå ñ îòñóòñòâèåì ïîêóïàòåëåé. Ñëåäóåò ó÷è-

òûâàòü, ÷òî ïðè ïîêóïêå èëè ïðîäàæå íåáîëüøîãî ïàêåòà îáëèãàöèé
(ìåíåå 10 øòóê) èíâåñòîð íåñåò âûñîêèå òðàíçàêöèîííûå èçäåðæêè.
Íåêîòîðûå áðîêåðñêèå ôèðìû è êîìïàíèè, ïðåäëàãàþùèå ñâîèì
êëèåíòàì óñëóãè èíòåðíåò-òðåéäèíãà, ïðèëàãàþò óñèëèÿ ê ïðåîäîëåíèþ
ïåðå÷èñëåííûõ òðóäíîñòåé òîðãîâëè îáëèãàöèÿìè. Òàê, áàíê Morgan
Stanley ðàçðàáîòàë ñïåöèàëüíóþ ñèñòåìó, êîòîðàÿ îáåñïå÷èâàåò èíâå-
ñòîðîâ èíôîðìàöèåé î ñïðåäàõ ëþáûõ îáëèãàöèé. Áóäóùåå, íåñîìíåí-
íî, çà ýëåêòðîííîé òîðãîâëåé îáëèãàöèÿìè, îäíàêî äàæå â ýòîì ñëó÷àå
èíâåñòîðàì ñëåäóåò îáðàùàòü âíèìàíèå íà ðàçìåð êîìèññèè (Öóêåð-
ìàí, ñ. C1 è C15). Â òàáë. 8-6 ïðèâåäåíà îöåíêà ðèñêîâ ïîêóïêè êîðïî-
ðàòèâíûõ îáëèãàöèé íîâûõ âûïóñêîâ.
ÒÀ Á Ë È Ö À 8 - 6
Îöåíêà ðèñêà ïîêóïêè íîâûõ âûïóñêîâ êîðïîðàòèâíûõ îáëèãàöèé
Ïðåæäå ÷åì èíâåñòèðîâàòü â êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè íîâûõ âûïóñêîâ, ñëåäóåò

èçó÷èòü ôèíàíñîâîå ñîñòîÿíèå ýìèòåíòà äëÿ îöåíêè îáùåãî ðèñêà èíâåñòèðîâà-
íèÿ. Íà îñíîâå áóõãàëòåðñêîãî áàëàíñà êîðïîðàöèè ìîæíî îïðåäåëèòü óðîâåíü
åå äîëãîâîé íàãðóçêè è êîëè÷åñòâî âûïóñêîâ äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ, ñòàðøèõ ïî
îòíîøåíèþ ê ðàçìåùàåìîìó âûïóñêó. Ýòî èìååò çíà÷åíèå, ïîñêîëüêó â ñëó÷àå
áàíêðîòñòâà âëàäåëüöû äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ áîëåå ñòàðøèõ âûïóñêîâ áóäóò
èìåòü ïðåèìóùåñòâî â î÷åðåäíîñòè óäîâëåòâîðåíèÿ òðåáîâàíèé êðåäèòîðîâ.
Îò÷åò î ïðèáûëÿõ è óáûòêàõ ïîçâîëÿåò îöåíèòü, ÿâëÿåòñÿ ëè óðîâåíü ïðèáûëè êîì-
ïàíèè äîñòàòî÷íûì äëÿ îñóùåñòâëåíèÿ ïðîöåíòíûõ âûïëàò ïî âñåì äåéñòâóþùèì
âûïóñêàì îáëèãàöèé, âêëþ÷àÿ òå, êîòîðûå âû íàìåðåâàåòåñü ïðèîáðåñòè. Åñëè
êîðïîðàöèÿ ïåðåæèâàåò ñïàä ïðîäàæ, âû äîëæíû îïðåäåëèòü, íàñêîëüêî îíà äàëå-
êà îò òîé ÷åðòû, çà êîòîðîé ïîëó÷àåìîé ïðèáûëè óæå íå áóäåò õâàòàòü íà îáñëóæè-
âàíèå äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ.
Ôèíàíñîâàÿ îò÷åòíîñòü ïîçâîëÿåò ïîíÿòü, çàíèìàåòñÿ ëè êîìïàíèÿ ïðîäàæåé àêòèâîâ
â öåëÿõ ïðèâëå÷åíèÿ äîïîëíèòåëüíûõ äåíåæíûõ ñðåäñòâ è ÿâëÿåòñÿ ëè âûñîêèì ïî-
êàçàòåëü îòíîøåíèÿ äîëãà ê ñîâîêóïíûì àêòèâàì. Åñëè è òî è äðóãîå èìååò ìåñòî,
ýòî ñëåäóåò âîñïðèíèìàòü êàê ïðåäîñòåðåæåíèå îò ïîêóïêè áóìàã äàííîé êîìïàíèè.
Àíàëèç ôèíàíñîâîé îò÷åòíîñòè êîðïîðàöèè ïðèîáðåòàåò îñîáóþ âàæíîñòü, åñëè ðàñ-
ñìàòðèâàåòñÿ âîçìîæíîñòü ïðèîáðåòåíèÿ îáëèãàöèé íåâûñîêîãî êðåäèòíîãî êà÷å-
ñòâà. Ôèíàíñîâàÿ îò÷åòíîñòü ïóáëè÷íûõ êîìïàíèé ïðåäñòàâëåíà â èíòåðíåòå, â òîì
÷èñëå íà ïðàâèòåëüñòâåííîì âåá-ñàéòå (www.freeedgar-online.com).
Ðåçþìèðóÿ âûøåñêàçàííîå, ìîæíî îòìåòèòü, ÷òî ïðè ïîêóïêå êîð-

ïîðàòèâíûõ îáëèãàöèé íåîáõîäèìî ïðèíèìàòü âî âíèìàíèå ñëåäóþùèå
ôàêòîðû:
êðåäèòíûé ðåéòèíã ýìèòåíòà;
íàëè÷èå è îáúåì áîëåå ðàííèõ (ñòàðøèõ) âûïóñêîâ íåïîãàøåííûõ
îáëèãàöèé;
íàëè÷èå âîçìîæíîñòè äîñðî÷íîãî âûêóïà, â òîì ÷èñëå çà ñ÷åò âû-
ïóñêà íîâûõ îáëèãàöèé. Ìîæíî èçáåæàòü ïîòåðè êàïèòàëà, íå ñî-
âåðøàÿ ïîêóïêó îáëèãàöèé ïî öåíå, ïðåâûøàþùåé íîìèíàëüíóþ,
à òàêæå îáëèãàöèé ñ êóïîííîé ñòàâêîé âûøå ñðåäíåðûíî÷íîãî
óðîâíÿ, ïîñêîëüêó îíè ìîãóò áûòü âûêóïëåíû ïî áîëåå íèçêîé

öåíå. Èíûìè ñëîâàìè, íå ñëåäóåò ïîêóïàòü îáëèãàöèè ïî öåíå,
ïðåâûøàþùåé öåíó èõ âûêóïà;
íàëè÷èå ôîíäà ïîãàøåíèÿ;
íàëè÷èå âîçìîæíîñòè ïðåäúÿâëÿòü îáëèãàöèè ê âûêóïó;
îáúåì âûïóñêà. Ñëåäóåò èçáåãàòü ïîêóïêè îáëèãàöèé, âûïóùåí-
íûõ íåáîëüøèì îáúåìîì (ìåíåå 75 ìëí äîëë.).
êàêèì ÿâëÿåòñÿ ðûíîê, íà êîòîðîì îáðàùàþòñÿ îáëèãàöèè, —
áèðæåâûì èëè âíåáèðæåâûì;
ñðîê ïîãàøåíèÿ îáëèãàöèé. ×åì îí áîëüøå, òåì âûøå ðèñêè. Íå-
êîòîðûå êîðïîðàöèè âûïóñêàþò îáëèãàöèè ñî ñðîêîì ïîãàøåíèÿ
îò 50 äî 100 ëåò. Çà ñòîëü äîëãèé ñðîê ìîæåò ïðîèçîéòè ìíîãî ñî-
áûòèé, êîòîðûå ïîâëèÿþò íà ñïîñîáíîñòü êîìïàíèè-ýìèòåíòà ïî-
ãàñèòü äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà. Íàïðèìåð, Disney Corporation âû-
ïóñòèëà 100-ëåòíèå îáëèãàöèè, ïîãàøàòü êîòîðûå áóäóò óæå äåòè è
âíóêè ïðèîáðåòàþùèõ ýòè áóìàãè èíâåñòîðîâ. Â òàêîì âðåìåííîì
äèàïàçîíå àêöèè ÿâëÿþòñÿ áîëåå ïðåäïî÷òèòåëüíîé èíâåñòèöèåé;
íå ñêëîííûå ê ðèñêó èíâåñòîðû äîëæíû îòäàâàòü ïðåäïî÷òåíèå
êîðïîðàòèâíûì îáëèãàöèÿì, èìåþùèì âûñîêèé êðåäèòíûé ðåéòèíã.
Èíâåñòèðîâàíèå â êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè òðåáóåò íàëè÷èÿ çíà-
÷èòåëüíîãî êàïèòàëà äëÿ ôîðìèðîâàíèÿ äèâåðñèôèöèðîâàííîãî ïîðò-
ôåëÿ, ïîçâîëÿþùåãî ñíèçèòü ðèñê äåôîëòà. Åñëè äåíüãè âêëàäûâàþòñÿ
â «ìóñîðíûå» îáëèãàöèè, òî íå ñëåäóåò èíâåñòèðîâàòü â íèõ áîëüøóþ
÷àñòü ñâîåãî êàïèòàëà.
Ñðàâíèòå êóïîííûé äîõîä êîðïîðàòèâíûõ îáëèãàöèé ñ äîõîäíîñòüþ
êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ áóìàã è îáëèãàöèé ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ, èìå-
þùèõ àíàëîãè÷íûå ñðîêè ïîãàøåíèÿ, ÷òîáû ïîíÿòü, ïîêðûâàåò ëè ïðåä-
ëàãàåìàÿ ðàçíèöà â äîõîäíîñòè äîïîëíèòåëüíûå ðèñêè, ïðèñóùèå êîðïî-
ðàòèâíûì îáëèãàöèÿì. Åñëè âû íå èìååòå ñêëîííîñòè ê ðèñêó, òî äîëæíû
èçáåãàòü íåíàäåæíûõ èíâåñòèöèé è âûáèðàòü äëÿ ñâîåãî èíâåñòèöèîííîãî
ïîðòôåëÿ òîëüêî âûñîêîêà÷åñòâåííûå êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè.
ÌÓÍÈÖÈÏÀËÜÍÛÅ ÎÁËÈÃÀÖÈÈ
Ê ìóíèöèïàëüíûì îòíîñÿò îáëèãàöèè, âûïóùåííûå øòàòàìè, îêðóãàìè,
ãîðîäàìè è äðóãèìè àäìèíèñòðàòèâíûìè îáðàçîâàíèÿìè. Ïðîöåíòû, âû-
ïëà÷èâàåìûå ïî áîëüøèíñòâó èç âûïóñêîâ òàêèõ îáëèãàöèé, îñâîáîæäåíû
îò ôåäåðàëüíûõ íàëîãîâ, à òàêæå îò íàëîãîâ øòàòîâ è ìåñòíûõ íàëîãîâ,
åñëè îáëèãàöèè âûïóñêàþòñÿ â íàëîãîâîé çîíå øòàòîâ è ìóíèöèïàëèòåòîâ.
Â ýòîì ñîñòîèò íàèáîëåå âàæíàÿ îñîáåííîñòü ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé.
Ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè, êîòîðûå èìåþò ïîëíóþ ãàðàíòèþ ïðàâè-
òåëüñòâ øòàòîâ è ìóíèöèïàëèòåòîâ, íàçûâàþòñÿ îáëèãàöèÿìè, îáåñïå÷åí-
íûìè îáùåé ãàðàíòèåé. Âûïëàòû ïðîöåíòîâ è îñíîâíîé ñóììû äîëãà ïî
òàêèì îáëèãàöèÿì çàùèùåíû ôèíàíñîâûìè è íàëîãîâûìè ðåñóðñàìè îðãà-
228 ÃËÀÂÀ 8
íîâ ðåãèîíàëüíîé è ìåñòíîé âëàñòè. Èíûìè ñëîâàìè, ïðîöåíòû, âûïëà÷èâà-

åìûå äåðæàòåëÿì îáëèãàöèé, íåîãðàíè÷åííî îáåñïå÷èâàþòñÿ íàëîãîâûìè
ïîñòóïëåíèÿìè â áþäæåò ýìèòåíòà, îäíàêî â äåéñòâèòåëüíîñòè ýòà ïðî-
âîçãëàøåííàÿ «íåîãðàíè÷åííîñòü» íå âñåãäà ìîæåò îáåñïå÷èòü íàäåæíóþ
çàùèòó èíâåñòèöèîííîãî êàïèòàëà. Íàïðèìåð, â 1975 ã. âëàñòè ãîðîäà Íüþ-
Éîðêà îáúÿâèëè äåôîëò ïî ñâîèì îáÿçàòåëüñòâàì ñ îáùåé ãàðàíòèåé. Íå
âñå îáëèãàöèè, îáåñïå÷åííûå îáùåé ãàðàíòèåé, îäèíàêîâû. Èõ íàäåæíîñòü
ñ òî÷êè çðåíèÿ êðåäèòíîãî ðèñêà çàâèñèò îò ôèíàíñîâîé ìîùè ýìèòåíòîâ.
Äîõîäíûìè îáëèãàöèÿìè íàçûâàþò ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè, ïî
êîòîðûì ïðîöåíòíûå ïëàòåæè è âûïëàòû â ïîãàøåíèå îñíîâíîé ñóììû
äîëãà îñóùåñòâëÿþòñÿ òîëüêî ïðè íàëè÷èè ó ýìèòåíòà ïðèáûëè, äîñòà-
òî÷íîé äëÿ ïðîâåäåíèÿ òàêèõ âûïëàò. Äîõîäíûå îáëèãàöèè âûïóñêàþòñÿ
áîëüíèöàìè, óíèâåðñèòåòàìè, àýðîïîðòàìè, ïëàòíûìè äîðîãàìè, à òàêæå
ïðåäïðèÿòèÿìè, îêàçûâàþùèìè êîììóíàëüíûå óñëóãè. Èõ ïðèáûëü, ïî-
ëó÷àåìàÿ îò ó÷àñòèÿ â ðàçëè÷íûõ ïðîåêòàõ, èñïîëüçóåòñÿ äëÿ âûïëàòû
ïðîöåíòîâ ïî îáëèãàöèÿì. Íàïðèìåð, àýðîïîðò ìîæåò ïîëó÷àòü äîõîä
îò îðãàíèçàöèè âîçäóøíîãî ñîîáùåíèÿ èëè îò ñäà÷è â àðåíäó îáúåêòîâ,
ðàñïîëîæåííûõ íà åãî òåððèòîðèè. Â ïåðâîì ñëó÷àå ïîòåíöèàëüíûå èí-
âåñòîðû äîëæíû îïðåäåëèòü, íàáëþäàåòñÿ ëè óâåëè÷åíèå îáúåìà ïàññà-
æèðñêèõ è ãðóçîâûõ àâèàïåðåâîçîê, ïðîõîäÿùèõ ÷åðåç äàííûé àýðîïîðò,
à âî âòîðîì ñëó÷àå — ÿâëÿåòñÿ ëè ïîòîê àðåíäíûõ ïëàòåæåé äîñòàòî÷-
íûì äëÿ âûïîëíåíèÿ àýðîïîðòîì åãî äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ.
Äåíüãè, ñîáðàííûå îò ïðîäàæè äîõîäíûõ îáëèãàöèé, ìîãóò áûòü íà-
ïðàâëåíû íà ñòðîèòåëüñòâî ïëàòíûõ àâòîäîðîã èëè ìîñòîâ, íà óëó÷øåíèå
äîðîæíîé èíôðàñòðóêòóðû. Âëàäåëüöû îáëèãàöèé ìîãóò ðàññ÷èòûâàòü íà
ïîëó÷åíèå äîõîäà çà ñ÷åò óïëàòû àâòîâëàäåëüöàìè ñáîðîâ çà ïîëüçîâàíèå
äîðîãàìè è ìîñòàìè, íî êàê áûòü, åñëè äåíüãè ïîøëè íà óëó÷øåíèå ñóùå-
ñòâóþùèõ àâòîìîáèëüíûõ äîðîã? Óëó÷øåíèå êà÷åñòâà äîðîæíîãî ïîêðû-
òèÿ íå ïðèíîñèò äîõîäà. Â ýòîì ñëó÷àå â êà÷åñòâå îáåñïå÷åíèÿ âûñòóïàþò
êîñâåííûå äîõîäû, íàïðèìåð: íàëîãè íà áåíçèí; ëèöåíçèîííûå ïëàòåæè è
ñáîðû, âçèìàåìûå ïðè ðåãèñòðàöèè àâòîòðàíñïîðòíûõ ñðåäñòâ.
Íàäåæíîñòü äîõîäíûõ îáëèãàöèé çàâèñèò îò òîãî, íàñêîëüêî âîñ-
òðåáîâàííûìè ÿâëÿþòñÿ óñëóãè, îêàçûâàåìûå èõ ýìèòåíòîì, íàñêîëüêî
âåëèêà ïîëó÷àåìàÿ ïðè ýòîì ïðèáûëü, ÷òî íàáëþäàåòñÿ — åå ðîñò èëè
ñíèæåíèå, à òàêæå îò íàëè÷èÿ èíûõ ôèíàíñîâûõ îáÿçàòåëüñòâ ýìèòåí-
òà, êîòîðûå äîëæíû áûòü ïîãàøåíû ðàíåå îáÿçàòåëüñòâ ïåðåä äåðæà-
òåëÿìè îáëèãàöèé. Ôèíàíñîâîå ïîëîæåíèå ýìèòåíòà äîõîäíûõ îáëèãà-
öèé, åãî ñïîñîáíîñòü îñóùåñòâëÿòü ïðîöåíòíûå ïëàòåæè îïðåäåëÿþò
êðåäèòíûé ðåéòèíã ýòèõ îáëèãàöèé.
Ðèñêè ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé

Çà âñþ èñòîðèþ ñëó÷àëîñü íåáîëüøîå êîëè÷åñòâî äåôîëòîâ ïî ìóíèöè-
ïàëüíûì îáëèãàöèÿì, íî íåêîòîðûå èç íèõ ïîëó÷èëè øèðîêóþ îãëàñêó
è âûçâàëè ñåðüåçíûå îïàñåíèÿ â èíâåñòèöèîííîé ñðåäå. Â òàáë. 8-7
îïèñàíû íåêîòîðûå øàãè, êîòîðûå ìîæíî ïðåäïðèíÿòü, ÷òîáû ñíèçèòü

óðîâåíü ðèñêà äåôîëòà.
ÒÀ Á Ë È Ö À 8 - 7
Ñíèæåíèå óðîâíÿ ðèñêà äåôîëòà ïî ìóíèöèïàëüíûì îáëèãàöèÿì
Ñëåäóþùèå øàãè ìîãóò ïîìî÷ü èíâåñòîðàì ñíèçèòü óðîâåíü ðèñêà äåôîëòà ïî ìóíè-
öèïàëüíûì îáëèãàöèÿì.
Êðåäèòíûé ðåéòèíã. Ñëåäóåò îáðàùàòü âíèìàíèå íà êðåäèòíûé ðåéòèíã îáëèãàöèé.
Ðåéòèíãîâûå îöåíêè, ïðèñâàèâàåìûå àãåíòñòâàìè Moody’s è Standard & Poor’s,
îñíîâàíû íà ïðîôåññèîíàëüíîì àíàëèçå áîëüøîãî îáúåìà ôèíàíñîâîé èíôîð-
ìàöèè. Ïîñêîëüêó ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè îñâîáîæäåíû îò ðåãèñòðàöèè â Êî-
ìèññèè ïî öåííûì áóìàãàì è áèðæàì, èíâåñòîðû èìåþò îãðàíè÷åííûé äîñòóï
ê èíôîðìàöèè î ôèíàíñîâîì ñîñòîÿíèè ýìèòåíòà. Øòàòû è ìóíèöèïàëèòåòû íå
îáÿçàíû ïóáëèêîâàòü ãîäîâûå ôèíàíñîâûå îò÷åòû. Òàêèì îáðàçîì, ÷òîáû ñâåñòè
ê ìèíèìóìó ðèñê äåôîëòà, ñëåäóåò îãðàíè÷èòüñÿ ïîêóïêîé òîëüêî òåõ îáëèãàöèé,
êîòîðûå èìåþò êðåäèòíûé ðåéòèíã íà óðîâíå AAA èëè AA. Ñëåäóåò òàêæå ó÷èòûâàòü
òî, ÷òî ñî âðåìåíåì ðåéòèíãè ìîãóò áûòü ïåðåñìîòðåíû, ïîýòîìó èíâåñòèöèîííûå
ðåøåíèÿ íå äîëæíû îñíîâûâàòüñÿ òîëüêî íà ýòèõ îöåíêàõ.
Ñòðàõîâûå ãàðàíòèè. Óçíàéòå, çàñòðàõîâàíû ëè ðèñêè èíòåðåñóþùèõ âàñ îáëèãàöèé.
Íàëè÷èå ñòðàõîâêè ìîæåò ïîâûñèòü êðåäèòíûé ðåéòèíã âûïóñêà îáëèãàöèé äî óðîâ-
íÿ ÀÀÀ, äàæå åñëè ñàìè ïî ñåáå ýòè áóìàãè èìåþò áîëåå íèçêèé ðåéòèíã. Òàêèì îá-
ðàçîì, îáëèãàöèè, èìåþùèå ðåéòèíã ÀÀÀ èëè ÀÀ áåç ó÷åòà ñòðàõîâûõ ãàðàíòèé, ÿâëÿ-
þòñÿ áîëåå íàäåæíûìè, ÷åì áóìàãè, ïîëó÷èâøèå ðåéòèíã AAA òîëüêî çà ñ÷åò íàëè÷èÿ
ñòðàõîâêè. Ñòðàõîâûå êîìïàíèè, òàêèå êàê Àññîöèàöèÿ ñòðàõîâàíèÿ ìóíèöèïàëüíûõ
îáëèãàöèé (MBIA) è Financial Guaranty Insurance Co. (FGIC), ïðîäàþò ñòðàõîâûå ïîëèñû,
ãàðàíòèðóþùèå âûïëàòó ïðîöåíòîâ è âîçâðàò îñíîâíîé ñóììû äîëãà. Ïðè ýòîì íàäåæ-
íîñòü ñàìîé ñòðàõîâîé êîìïàíèè òàêæå âëèÿåò íà ðåéòèíã çàñòðàõîâàííûõ îáëèãàöèé.
Êðåäèòíûå ãàðàíòèè. Íåêîòîðûå ýìèòåíòû âìåñòî òîãî, ÷òîáû ïðÿìî çàñòðàõîâàòü
âûïóñê îáëèãàöèé, èñïîëüçóþò àêêðåäèòèâû áàíêîâ è ñòðàõîâûõ êîìïàíèé. Àêêðå-
äèòèâ íå ãàðàíòèðóåò, ÷òî áàíê èëè ñòðàõîâàÿ êîìïàíèÿ âûïëàòÿò ïðîöåíòû âëà-
äåëüöó îáëèãàöèé. Èõ ãàðàíòèè â äàííîì ñëó÷àå çàêëþ÷àþòñÿ â ïðåäîñòàâëåíèè
ýìèòåíòó êðåäèòíîé ëèíèè. Åñëè ôèíàíñîâîå ñîñòîÿíèå ýìèòåíòà íå ïîçâîëèò îñó-
ùåñòâèòü ïðîöåíòíûé ïëàòåæ, áàíê èëè ñòðàõîâàÿ êîìïàíèÿ îáÿçóþòñÿ ïðåäîñòà-
âèòü åìó äëÿ ýòîãî íåîáõîäèìûå ñðåäñòâà. Ïîñêîëüêó äàííûé âèä ãàðàíòèé ïðåäëà-
ãàåò áîëåå íèçêóþ ñòåïåíü çàùèòû, ÷åì ïðÿìîå ñòðàõîâàíèå, ñëåäóåò âíèìàòåëüíî
îçíàêîìèòüñÿ ñ ðåéòèíãàìè áàíêà èëè ñòðàõîâîé êîìïàíèè, ïðåäîñòàâëÿþùèõ êðå-
äèòíóþ ëèíèþ ýìèòåíòó èíòåðåñóþùèõ âàñ îáëèãàöèé.
Îôèöèàëüíûé áþëëåòåíü. Ïîëó÷èòå êîïèþ îôèöèàëüíîãî áþëëåòåíÿ èëè èíôîðìàöè-
îííîãî ïðîñïåêòà, êîòîðûå àíàëîãè÷íû ïðîñïåêòó ýìèññèè êîðïîðàòèâíûõ öåííûõ
áóìàã. Â áþëëåòåíå îáðàòèòå îñîáîå âíèìàíèå íà ñëåäóþùèå ðàçäåëû:
þðèäè÷åñêîå çàêëþ÷åíèå. Åñëè â ðåçóëüòàòå èçó÷åíèÿ ýòîãî ðàçäåëà ó âàñ âîçíè-
êàþò êàêèå-ëèáî ñîìíåíèÿ ïî ïîâîäó îñâîáîæäåíèÿ äîõîäà ïî äàííûì öåííûì
áóìàãàì îò íàëîãîîáëîæåíèÿ, îòêàæèòåñü îò ïîêóïêè ýòèõ îáëèãàöèé;
ïðàâèëà ïîãàøåíèÿ. Ýòîò ðàçäåë äîëæåí áûòü ïðîïèñàí ïðåäåëüíî ÷åòêî è ÿñíî;
óòî÷íåíèÿ. Åñëè â òåêñòå äîêóìåíòà âñòðå÷àþòñÿ ôðàçû, êîòîðûå çàñòàâëÿþò âàñ
âîëíîâàòüñÿ, íàïðèìåð: «íå ïðåäîñòàâëÿþòñÿ íèêàêèå ãàðàíòèè», ïîèùèòå äðóãèå
îáëèãàöèè äëÿ èíâåñòèðîâàíèÿ.
Äèâåðñèôèêàöèÿ. Ñòàðàéòåñü ïîêóïàòü îáëèãàöèè ðàçëè÷íûõ ýìèòåíòîâ, ðèñêè êîòî-
ðûõ íå ñâÿçàíû.
230 ÃËÀÂÀ 8
Ïî êà÷åñòâåííûì îáëèãàöèÿì, íå îáëàãàåìûì íàëîãîì, ïðîöåíòíûé

ðèñê ìîæåò áûòü âûøå ðèñêà äåôîëòà. Ýòî íå ÿâëÿåòñÿ óíèêàëüíîé îñî-
áåííîñòüþ ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé è õàðàêòåðíî äëÿ âñåõ öåííûõ áó-
ìàã ñ ôèêñèðîâàííûì äîõîäîì. ×åì ïðîäîëæèòåëüíåå ñðîê ïîãàøåíèÿ,
òåì âûøå âîëàòèëüíîñòü öåí, îáóñëîâëåííàÿ êîëåáàíèÿìè ðûíî÷íûõ
ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. È õîòÿ äîëãîñðî÷íûå (30-ëåòíèå) ìóíèöèïàëüíûå
îáëèãàöèè ïðèíîñÿò áîëüøèé ïðîöåíòíûé äîõîä, ÷åì êðàòêîñðî÷íûå
áóìàãè, îíè îòëè÷àþòñÿ ïîâûøåííîé öåíîâîé âîëàòèëüíîñòüþ. Êðîìå
òîãî, èíâåñòîðû äîëæíû ó÷èòûâàòü òî, ÷òî ñïðåäû äîõîäíîñòè ìóíè-
öèïàëüíûõ îáëèãàöèé ñ ðàçëè÷íûìè ñðîêàìè ïîãàøåíèÿ, êàê ïðàâèëî,
îêàçûâàþòñÿ øèðå, ÷åì îáëèãàöèé ñ íàëîãîîáëàãàåìûì äîõîäîì.
Ðèñê äîñðî÷íîãî âûêóïà — îáû÷íîå ÿâëåíèå äëÿ ìóíèöèïàëüíûõ
îáëèãàöèé, áîëüøèíñòâî èç êîòîðûõ ïðåäóñìàòðèâàþò âîçìîæíîñòü èõ
âûêóïà ýìèòåíòîì äî íàñòóïëåíèÿ äàòû ïîãàøåíèÿ. Òàêèì îáðàçîì,
ðèñê òîãî, ÷òî â ñëó÷àå çíà÷èòåëüíîãî ñíèæåíèÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíò-
íûõ ñòàâîê ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè áóäóò âûêóïëåíû ýìèòåíòîì äî-
ñðî÷íî, äîâîëüíî âåëèê. Ñëåäóåò îçíàêîìèòüñÿ ñ ïðàâèëàìè äîñðî÷íîãî
âûêóïà îáëèãàöèé ïåðåä èõ ïîêóïêîé, ÷òîáû ïîíÿòü, èìååò ëè äàííûé
âûïóñê êàêèå-ëèáî íåîáû÷íûå óñëîâèÿ. Íåêîòîðûå âèäû îáëèãàöèé
ìîãóò áûòü âûêóïëåíû â ëþáîé ìîìåíò ïîñëå èõ ðàçìåùåíèÿ. Áóäüòå
îñòîðîæíû, åñëè òàêèå îáëèãàöèè ïðîäàþòñÿ ñ ïðåìèåé ê íîìèíàëüíîé
öåíå, ïîñêîëüêó â ñëó÷àå äîñðî÷íîãî ïîãàøåíèÿ ìîæíî íå âåðíóòü çà-
òðà÷åííûå íà ïîêóïêó äåíüãè â ïîëíîì îáúåìå.
Ïîñêîëüêó òîðãîâëÿ ìóíèöèïàëüíûìè öåííûìè áóìàãàìè âåäåòñÿ
íå òàê àêòèâíî, êàê ïðàâèòåëüñòâåííûìè îáëèãàöèÿìè, ðàçíèöà ìåæ-
äó öåíàìè ïîêóïêè è ïðîäàæè, êàê ïðàâèëî, çíà÷èòåëüíà äàæå äëÿ
ïîëüçóþùèõñÿ ñïðîñîì ñî ñòîðîíû èíâåñòîðîâ âûïóñêîâ. Òàêîé øèðî-
êèé ñïðåä ñíèæàåò ñòåïåíü ëèêâèäíîñòè ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé ïî
ñðàâíåíèþ ñ êàçíà÷åéñêèìè áóìàãàìè è îáëèãàöèÿìè ïðàâèòåëüñòâåí-
íûõ àãåíòñòâ. Íàèáîëåå âîñòðåáîâàííûìè ÿâëÿþòñÿ êðóïíûå âûïóñêè
îáëèãàöèé, îáåñïå÷åííûõ îáùåé ãàðàíòèåé, è áóìàãè íàèáîëåå àâòîðè-
òåòíûõ ìóíèöèïàëüíûõ îáðàçîâàíèé. Ìåíåå êðóïíûå è ìåíåå ëèêâèä-
íûå âûïóñêè îáëèãàöèé âûçûâàþò ó èíâåñòîðîâ ãîðàçäî ìåíüøèé èí-
òåðåñ. Íåêîòîðûå ìåëêèå âûïóñêè ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé, ïî ñóòè,
ìîãóò íàéòè ñâîèõ ïîêóïàòåëåé òîëüêî íà òåððèòîðèè ñàìîãî ýìèòåíòà.
Êðîìå òîãî, ïðè ïîêóïêå îòäåëüíûõ ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé âû
ðèñêóåòå ïåðåïëàòèòü, ïîñêîëüêó äåéñòâóþùàÿ ïðàêòèêà öåíîîáðàçîâà-
íèÿ íå ïîçâîëÿåò èíâåñòîðó ïîëó÷èòü ïîëíîå ïðåäñòàâëåíèå î òåêóùèõ
öåíàõ íà îáëèãàöèè, êîòîðûå òîðãóþòñÿ íà âíåáèðæåâîì ðûíêå è öåíû
ñäåëîê ñ êîòîðûìè íå ðàçãëàøàþòñÿ. Êîãäà âû çâîíèòå ñâîåìó áðîêåðó,
æåëàÿ óçíàòü ñòîèìîñòü âíåáèðæåâûõ îáëèãàöèé, âàì ìîãóò íàçâàòü
àáñîëþòíî ëþáóþ öåíó (êîòèðîâêè äàííûõ îáëèãàöèé â îòëè÷èå îò êî-
òèðîâîê àêöèé íå ïóáëèêóþòñÿ â ôèíàíñîâûõ èçäàíèÿõ). Ñðàâíèòü íà-
çâàííóþ áðîêåðîì öåíó ñ ïðåäëîæåíèÿìè äðóãèõ áðîêåðîâ íåâîçìîæ-
íî, åñëè âû íå ÿâëÿåòåñü êëèåíòîì ñðàçó íåñêîëüêèõ áðîêåðñêèõ ôèðì.

Òàêæå äðóãèå áðîêåðû ìîãóò íå èìåòü êîòèðîâîê íà èíòåðåñóþùèå âàñ
îáëèãàöèè. Áðîêåðñêàÿ ôèðìà ìîæåò êóïèòü îáëèãàöèè îïðåäåëåííî-
ãî âûïóñêà ïî 90 äîëë. çà 1 îáëèãàöèþ è ïðîäàâàòü èõ èíâåñòîðàì ïî
99 äîëë. Ïðè ýòîì ðàçíèöà â öåíå ñîñòàâèò 9 äîëë., èëè 9,89%. Ðàçíèöà
â öåíå íå èìååò îòíîøåíèÿ ê áðîêåðñêîé êîìèññèè, ïîñêîëüêó â äàí-
íîì ñëó÷àå áðîêåðñêàÿ ôèðìà ÿâëÿåòñÿ âëàäåëüöåì ïðîäàâàåìûõ îá-
ëèãàöèé è íåñåò ðèñêè ñíèæåíèÿ öåí íà îáëèãàöèè. Äðóãàÿ áðîêåðñêàÿ
ôèðìà ìîæåò êóïèòü òå æå îáëèãàöèè ïî 89 äîëë. è ïðîäàâàòü èõ èí-
âåñòîðàì ïî 93 äîëë. Îòñóòñòâèå ïîëíîé èíôîðìàöèè î öåíàõ ÿâëÿåòñÿ
ñóùåñòâåííûì íåäîñòàòêîì, ïîñêîëüêó èíâåñòîðû íèêîãäà íå çíàþò,
ñêîëüêî îíè ïåðåïëà÷èâàþò èëè òåðÿþò ñîîòâåòñòâåííî ïðè ïîêóïêå
èëè ïðîäàæå îòäåëüíûõ ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé. Ïî ýòîé ïðè÷è-
íå ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè íå ÿâëÿþòñÿ ïîäõîäÿùèì èíñòðóìåíòîì
äëÿ îáåñïå÷åíèÿ ïðèðîñòà êàïèòàëà çà ñ÷åò èõ ïåðåïðîäàæè ïî áîëåå
âûñîêîé öåíå. Ïðèîáðåòàÿ ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè, ñëåäóåò áûòü ãî-
òîâûì ê òîìó, ÷òî ýòè àêòèâû áóäóò îñòàâàòüñÿ â âàøåì èíâåñòèöèîí-
íîì ïîðòôåëå äî ìîìåíòà ïîãàøåíèÿ. Ñòîèò îòìåòèòü, ÷òî â íàñòîÿùåå
âðåìÿ Êîìèññèÿ ïî öåííûì áóìàãàì è áèðæàì ïðåäïðèíèìàåò îïðåäå-
ëåííûå øàãè äëÿ ïîâûøåíèÿ ñòåïåíè ïðîçðà÷íîñòè öåíîîáðàçîâàíèÿ íà
ðûíêàõ êîðïîðàòèâíûõ è ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé.
Ïîêóïêà ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé

Èíâåñòîðû ïîêóïàþò ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè ïðè ðàçìåùåíèè èëè
íà âòîðè÷íîì ðûíêå. Ôèíàíñîâûå èçäàíèÿ, òàêèå êàê Barron’s, The Wall
Street Journal è The New York Times, åæåíåäåëüíî ïóáëèêóþò ñâåäåíèÿ î
ïðåäñòîÿùèõ ïðîäàæàõ íîâûõ âûïóñêîâ ìóíèöèïàëüíûõ áóìàã. Ðåçóëü-
òàòàì òîðãîâëè ìóíèöèïàëüíûìè îáëèãàöèÿìè çà ïðîøåäøóþ íåäåëþ è
ïðåäñòîÿùèì ðàçìåùåíèÿì ïîñâÿùåíû òàêæå ïóáëèêàöèè â Bond Buyer.
Ðåãèîíàëüíûå è ìåñòíûå âëàñòè îáû÷íî ïðîäàþò íîâûå âûïóñêè
ñâîèõ îáëèãàöèé íàïðÿìóþ èíñòèòóöèîíàëüíûì ïîêóïàòåëÿì. Ïðè ýòîì
â áîëüøèíñòâå ñëó÷àåâ ðàçìåùåíèå îñóùåñòâëÿåòñÿ ÷åðåç èíâåñòèöèîí-
íûõ áàíêèðîâ, êîòîðûå ïðåäëàãàþò ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè èíâåñòè-
öèîííîìó ñîîáùåñòâó. Äëÿ ïðîäàæè îáëèãàöèé íîâîãî âûïóñêà èíâå-
ñòèöèîííûé áàíêèð ôîðìèðóåò ñèíäèêàò áðîêåðñêèõ ôèðì. Èíâåñòî-
ðû íàïðàâëÿþò çàêàçû íà ïðèîáðåòåíèå íîâûõ áóìàã ñâîèì áðîêåðàì.
Åñëè áðîêåð ÿâëÿåòñÿ ó÷àñòíèêîì ñèíäèêàòà, îí íå áåðåò êîìèññèþ ñ
ïðîäàæè ðàçìåùàåìûõ áóìàã. Åùå îäíèì ïðåèìóùåñòâîì ïîêóïêè ìó-
íèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé íà ñòàäèè ðàçìåùåíèÿ ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî â ýòî
âðåìÿ îíè ïðîäàþòñÿ ïî îäíîé öåíå (öåíå ïðåäëîæåííîé ñèíäèêàòîì
áðîêåðîâ). Çàòåì, ïîñëå òîãî, êàê âñå ïîëó÷åííûå ñèíäèêàòîì çàÿâêè
èíâåñòîðîâ áóäóò èñïîëíåíû, îáëèãàöèè íà÷íóò ïðîäàâàòüñÿ óæå ïî
ðûíî÷íûì öåíàì.
232 ÃËÀÂÀ 8
Ïîêóïêà ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé íà âòîðè÷íîì ðûíêå ïðîèñõîäèò

íåñêîëüêî ñëîæíåå, ïîñêîëüêó ôèíàíñîâûå èçäàíèÿ ïóáëèêóþò êîòè-
ðîâêè ëèøü íåêîòîðûõ, ñàìûõ ïîïóëÿðíûõ äîõîäíûõ îáëèãàöèé. Öåíû
äðóãèõ ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé íå ïóáëèêóþòñÿ. ×òîáû óçíàòü, êà-
êèå îáëèãàöèè òîðãóþòñÿ íà âòîðè÷íîì ðûíêå, ìîæíî ïîëó÷èòü êîïèþ
«Ãîëóáîãî ñïèñêà» — ðåéòèíãà, åæåäíåâíî îáíîâëÿåìîãî àãåíòñòâîì
Standard & Poor’s. Â íåì ïåðå÷èñëåíû âûïóñêè îáëèãàöèé, èìåþùèåñÿ â
íàëè÷èè ó äèëåðîâ, êîòîðûå æåëàþò èõ ïðîäàòü. Îáû÷íî ïðåäëîæåíèÿ
î ïðîäàæå îáëèãàöèé âêëþ÷àþò â ñåáÿ ñëåäóþùóþ èíôîðìàöèþ:
êîëè÷åñòâî ïðîäàâàåìûõ îáëèãàöèé êàæäîãî âûïóñêà;
íàèìåíîâàíèå ýìèòåíòà;
ñòàâêà êóïîíà è äàòà ïîãàøåíèÿ;
öåíà (áåç óêàçàíèÿ öåí ñïðîñà è ïðåäëîæåíèÿ);
íàèìåíîâàíèå äèëåðà, ïðîäàþùåãî îáëèãàöèè.
Ïîñêîëüêó ïîäïèñêà íà «Ãîëóáîé ñïèñîê», êîòîðûé ïðåäñòàâëÿåò
ñîáîé ëó÷øèé èñòî÷íèê èíôîðìàöèè î ïðîäàâàåìûõ äèëåðàìè îáëèãà-
öèÿõ, ÿâëÿåòñÿ âåñüìà äîðîãîñòîÿùåé äëÿ áîëüøèíñòâà ÷àñòíûõ èíâå-
ñòîðîâ, ìîæíî ïîïðîñèòü ó ñâîåãî áðîêåðà åãî êîïèþ. Îäíàêî ê òîìó
âðåìåíè, êîãäà âû ïîëó÷èòå ýòîò ñïèñîê, íåêîòîðûå âûïóñêè îáëèãà-
öèé óæå ìîãóò áûòü ïðîäàíû. Îòñóòñòâèå òî÷íûõ êîòèðîâîê äîïóñêàåò
è íåêîòîðûå îòêëîíåíèÿ îò öåí, óêàçàííûõ â ñïèñêå.
Èíôîðìàöèþ î ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèÿõ ïóáëèêóþò òàêæå íå-
êîòîðûå âåá-ñàéòû. Òàê, íà ñàéòå www.bondmarkets.com ïðåäñòàâëåíû
äàííûå î ìíîæåñòâå âûïóñêîâ ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé. Åùå îäèí
ñàéò — www.investinginbonds.com — ñîäåðæèò ïåðå÷åíü ìóíèöèïàëüíûõ
îáëèãàöèé ñ óêàçàíèåì èõ öåí, äîõîäíîñòè è êðåäèòíûõ ðåéòèíãîâ.
Ìíîãèå äèëåðû ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé âåäóò òîðãîâëþ ýòèìè
àêòèâàìè íà âòîðè÷íîì ðûíêå. Áðîêåðû âûñòóïàþò â êà÷åñòâå ïîñðåä-
íèêîâ ìåæäó äèëåðàìè, ñ îäíîé ñòîðîíû, è èíñòèòóöèîíàëüíûìè è
èíäèâèäóàëüíûìè èíâåñòîðàìè, ñ äðóãîé ñòîðîíû. Ìíîãèå áðîêåðñêèå
ôèðìû çàíèìàþòñÿ îáëèãàöèÿìè òåõ ðåãèîíîâ è ìóíèöèïàëèòåòîâ, íà
òåððèòîðèè êîòîðûõ îíè ðàñïîëàãàþòñÿ.
Öåíû îäíèõ è òåõ æå ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé ó ðàçíûõ äèëåðîâ
ìîãóò çíà÷èòåëüíî îòëè÷àòüñÿ, ïîýòîìó ïðè ïîêóïêå (èëè ïðîäàæå) áó-
ìàã ïîëó÷èòå íåñêîëüêî êîòèðîâîê ó ðàçíûõ áðîêåðñêèõ ôèðì. Ïðè-
öåíèòåñü, ïðåæäå ÷åì ñîâåðøàòü ñäåëêó, ïîñêîëüêó ïîòåðè íà âûñîêèõ
êîìèññèÿõ è øèðîêèõ ñïðåäàõ ïðèâîäÿò ê ñíèæåíèþ èòîãîâîé äîõîä-
íîñòè.
Íà âòîðè÷íîì ðûíêå ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè ìîãóò òîðãîâàòüñÿ
ñ ëþáûì äèñêîíòîì èëè ïðåìèåé ê íîìèíàëüíîé öåíå â çàâèñèìîñòè
îò ðÿäà ôàêòîðîâ, òàêèõ êàê êà÷åñòâî áóìàã, âåëè÷èíà êóïîííîãî äî-
õîäà, ñòåïåíü ôèíàíñîâîé óñòîé÷èâîñòè ýìèòåíòà, ïðîäîëæèòåëüíîñòü
ñðîêà äî ïîãàøåíèÿ. Åñëè âû ïîêóïàåòå ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè è
ñ äèñêîíòîì, è ñ ïðåìèåé ê íîìèíàëüíîé öåíå, òî äîëæíû îñîçíàâàòü:
ñ òî÷êè çðåíèÿ íàëîãîîáëîæåíèÿ ìîæíî ïîëó÷èòü äîõîä îò ïðèðîñòà

âëîæåííîãî êàïèòàëà. Íàïðèìåð, åñëè â 2005 ã. âû êóïèëè 50 ìóíèöè-
ïàëüíûõ îáëèãàöèé ñóììàðíîé íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòüþ 50 000 äîëë.
ñ äèñêîíòîì ïî öåíå â ðàçìåðå 45 000 äîëë., à çàòåì ïðèîáðåëè åùå
50 ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòüþ 50 000 äîëë. ñ
ïðåìèåé ïî öåíå â ðàçìåðå 55 000 äîëë., òî â ñëó÷àå èõ ïîãàøåíèÿ â òîì
æå ãîäó áóäåò ñ÷èòàòüñÿ, ÷òî âû ïîëó÷èëè äîõîä îò ïðèðîñòà âëîæåí-
íîãî êàïèòàëà â ðàçìåðå 5000 äîëë. (Óäèâëåíû? Íå òîëüêî âû.)
Â ñîîòâåòñòâèè ñ íàëîãîâûì çàêîíîäàòåëüñòâîì âû íå ìîæåòå êîìïåí-
ñèðîâàòü âàø äîõîä (5000 äîëë.) àíàëîãè÷íîé ñóììîé óáûòêà, â ðåçóëüòàòå
÷åãî äåðæàòåëè ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé ìîãóò ïåðåïëàòèòü äâàæäû:
1) ïîêóïàÿ êóïîííûå îáëèãàöèè ñ ïðåìèåé, â òî âðåìÿ êàê îíè ìîãóò
áûòü äîñðî÷íî âûêóïëåíû ïî áîëåå íèçêîé öåíå (ïî ñðàâíåíèþ
ñ öåíîé ïðèîáðåòåíèÿ);
2) òàê êàê óáûòîê ïðè ïîêóïêå ñ ïðåìèåé ê íîìèíàëó íå ñàëüäèðó-
åòñÿ ñ äîõîäîì îò ïðèðîñòà êàïèòàëà.
Ìóíèöèïàëèòåòû ÷àñòî âûïóñêàþò ñåðèéíûå îáëèãàöèè, êîãäà â ïðåäå-
ëàõ îäíîãî âûïóñêà îáúåäèíåíû îáëèãàöèè ñ ðàçëè÷íûìè ñðîêàìè ïîãàøå-
íèÿ. Òàêèì îáðàçîì, ïîñëå ïåðâè÷íîãî ðàçìåùåíèÿ ñåðèéíûõ îáëèãàöèé
ìîæíî âûáðàòü ñåðèþ ñ ïîäõîäÿùèì ïîä âàøè öåëè ñðîêîì ïîãàøåíèÿ.
Â öåëÿõ îïòèìèçàöèè íàëîãîîáëîæåíèÿ, ïðåæäå ÷åì èíâåñòèðîâàòü
ñâîé êàïèòàë, ñëåäóåò ñðàâíèòü äîõîäíîñòü ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé ñ
äîõîäíîñòüþ íàëîãîîáëàãàåìûõ îáëèãàöèé, êàê ýòî îïèñàíî â òàáë. 8-8.
Â òàáë. 8-9 ïîêàçàíî, êàê ìîæíî ñðàâíèòü äîõîäíîñòü ìóíèöèïàëüíûõ
îáëèãàöèé ñ äèâèäåíäíîé äîõîäíîñòüþ àêöèé.
ÒÀ Á Ë È Ö À 8 - 8
Ñðàâíåíèå äîõîäíîñòè íàëîãîîáëàãàåìûõ è ìóíèöèïàëüíûõ

îáëèãàöèé
Äëÿ ñðàâíåíèÿ äîõîäíîñòè ìóíèöèïàëüíûõ è íàëîãîîáëàãàåìûõ îáëèãàöèé íåîáõî-

äèìî ïðåîáðàçîâàòü îñâîáîæäåííóþ îò íàëîãîâ äîõîäíîñòü ìóíèöèïàëüíûõ îá-
ëèãàöèé â ýêâèâàëåíòíóþ äîõîäíîñòü íàëîãîîáëàãàåìûõ îáëèãàöèé ñ ïîìîùüþ
ñëåäóþùèé ôîðìóëû:
Ýêâèâàëåíòíàÿ íàëîãî- Äîõîäíîñòü, îñâîáîæäåííàÿ îò íàëîãîîáëîæåíèÿ .

=
îáëàãàåìàÿ äîõîäíîñòü 1 – Ñòàâêà íàëîãà
Åñëè âû ïîêóïàåòå ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè ñ 6-ïðîöåíòíûì êóïîíîì, è ñòàâêà íà-

ëîãà ñîñòàâëÿåò 35%, òî äîõîäíîñòü îáëèãàöèé áåç ó÷åòà íàëîãîîáëîæåíèÿ ñîñòà-
âèò 9,23%:
Ýêâèâàëåíòíàÿ íàëîãî- 6%
= = 9,23%.
îáëàãàåìàÿ äîõîäíîñòü 1 – 0,35
234 ÃËÀÂÀ 8
Ïîëó÷åííîå çíà÷åíèå ïîêàçûâàåò, êàêîé óðîâåíü äîõîäíîñòè äîëæíû èìåòü íàëî-

ãîîáëàãàåìûå îáëèãàöèè, ÷òîáû îáåñïå÷èòü èõ âëàäåëüöó òîò æå óðîâåíü ðåàëü-
íîé äîõîäíîñòè, êîòîðûé îí ïîëó÷èò ïî ìóíèöèïàëüíûì îáëèãàöèÿì. Íàïðèìåð,
åñëè âû ïëàòèòå íàëîãè ïî ñòàâêå 15% è ïîêóïàåòå íàëîãîîáëàãàåìûå îáëèãàöèè
ñ êóïîííûì äîõîäîì 7,65%, òî ïîëó÷åííûé âàìè äîõîä ýêâèâàëåíòåí äîõîäó, êîòî-
ðûé âû ïîëó÷èëè áû îò âëàäåíèÿ îñâîáîæäåííûìè îò íàëîãîîáëîæåíèÿ ìóíèöè-
ïàëüíûìè îáëèãàöèÿì ñ êóïîííîé ñòàâêîé 6,5%. Èíûìè ñëîâàìè, ïðè çàäàííûõ
óñëîâèÿõ ïîêóïêà ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé ñ êóïîííîé ñòàâêîé 6,5% âûãîäíà,
åñëè ïðåäëàãàåìàÿ äîõîäíîñòü ïî íàëîãîîáëàãàåìûì îáëèãàöèÿì ñ òåì æå ñðî-
êîì ïîãàøåíèÿ ñîñòàâëÿåò ìåíåå 7,65%. Åñëè åñòü âîçìîæíîñòü êóïèòü íàëîãî-
îáëàãàåìûå îáëèãàöèè ñ áîëåå âûñîêîé ñòàâêîé êóïîíà, âû íå áóäåòå ïîêóïàòü
ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè. Îäíàêî åñëè âû îòíîñèòåñü ê êàòåãîðèè íàëîãîïëà-
òåëüùèêîâ, óïëà÷èâàþùèõ íàëîã ïî áîëåå âûñîêîé ñòàâêå, òî ýêâèâàëåíòíàÿ äî-
õîäíîñòü íàëîãîîáëàãàåìûõ îáëèãàöèé áóäåò ãîðàçäî âûøå. Íàïðèìåð, åñëè âû
ïëàòèòå íàëîã ïî ñòàâêå 35%, òî ýêâèâàëåíòíàÿ ìóíèöèïàëüíûì îáëèãàöèÿì ñ
êóïîííîé ñòàâêîé 6,5% äîõîäíîñòü íàëîãîîáëàãàåìûõ îáëèãàöèé ñîñòàâèò 10%.
Òàêèì îáðàçîì, ïðè âûñîêîé ñòàâêå íàëîãà ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè âûãëÿäÿò
áîëåå ïðèâëåêàòåëüíî ñ òî÷êè çðåíèÿ èíâåñòèöèé. Äëÿ ïëàòåëüùèêîâ íàëîãà ïî
íàèâûñøåé ñòàâêå (35%) ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè ñ 5-ïðîöåíòíîé ñòàâêîé êó-
ïîíà ýêâèâàëåíòíû ïî óðîâíþ äîõîäíîñòè íàëîãîîáëàãàåìûì îáëèãàöèÿì, èìå-
þùèì ñòàâêó êóïîíà 7,69%.
ÒÀ Á Ë È Ö À 8 - 9
Ñðàâíåíèå äîõîäíîñòè ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé ñ äèâèäåíäíîé

äîõîäíîñòüþ àêöèé
Äèâèäåíäíûé äîõîä ïî àêöèÿì (êàê îáûêíîâåííûì, òàê è ïðèâèëåãèðîâàííûì) îá-

ëàãàåòñÿ íàëîãîì ïî áîëåå íèçêîé ñòàâêå, ÷åì îáû÷íûé ïðîöåíòíûé äîõîä. Ìàê-
ñèìàëüíàÿ ñòàâêà íàëîãà íà äèâèäåíäû ñîñòàâëÿåò 15% äëÿ íàëîãîïëàòåëüùèêîâ,
÷üÿ íàëîãîâàÿ ñòàâêà ïî äðóãèì âèäàì äîõîäîâ ñîñòàâëÿåò áîëåå 15%, è 5% äëÿ
îñòàëüíûõ íàëîãîïëàòåëüùèêîâ. Ôîðìóëà äëÿ ðàñ÷åòà äèâèäåíäíîé äîõîäíîñòè ïî-
ñëå óïëàòû íàëîãîâ âûãëÿäèò ñëåäóþùèì îáðàçîì:
Äèâèäåíäíàÿ äîõîäíîñòü Ðàçìåð äèâèäåíäîâ .

=
(ïîñëå óïëàòû íàëîãà) Öåíà ïîêóïêè àêöèé  (1 – Ñòàâêà íàëîãà íà äèâèäåíäû)
Åñëè íà àêöèè, ïðèîáðåòåííûå ïî öåíå 19 äîëë., âûïëà÷èâàþòñÿ äèâèäåíäû â ðàç-

ìåðå 1,08 äîëë., òî ïðè óñëîâèè, ÷òî íàëîãîâàÿ ñòàâêà âëàäåëüöà àêöèé ñîñòàâëÿåò
35%, äèâèäåíäíàÿ äîõîäíîñòü àêöèé ñ ó÷åòîì íàëîãà ñîñòàâèò 4,83%:
Äèâèäåíäíàÿ äîõîäíîñòü 1,08 äîëë.

= = 4,83%.
(ïîñëå óïëàòû íàëîãà) 19  (1 – 0,15)
Ìîæíî ñðàâíèòü ðåçóëüòàò, ïîëó÷åííûé ïðè èñïîëüçîâàíèè äàííîé ôîðìóëû, ñ äî-
õîäíîñòüþ ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé. Åñëè äîõîäíîñòü ê ïîãàøåíèþ ìóíèöèïàëü-
íûõ îáëèãàöèé ñîñòàâëÿåò 4,5%, òî èõ ïîêóïêà ïðè óñëîâèè ðàâåíñòâà ðèñêîâ ïðåä-
ñòàâëÿåòñÿ ìåíåå âûãîäíîé, ÷åì ïðèîáðåòåíèå àêöèé.
Ñîãëàñíî çàêîíó î ïîñëàáëåíèè ïðîãðåññèâíîé øêàëû íàëîãîîáëî-

æåíèÿ, ïîäïèñàííîìó Ïðåçèäåíòîì ÑØÀ Áóøåì 28 ìàÿ 2003 ã., ñòàâêè
íàëîãîâ íà äèâèäåíäû áûëè ñîêðàùåíû. Äèâèäåíäû îáëàãàþòñÿ íàëî-
ãîì ïî ñòàâêå 5 èëè 15% â çàâèñèìîñòè îò òîãî, ê êàêîé êàòåãîðèè îò-
íîñÿòñÿ íàëîãîïëàòåëüùèêè. Ïåðñïåêòèâà ñíèæåíèÿ íàëîãîâ íà êîðïî-
ðàòèâíûå äèâèäåíäû îêàçàëà çàìåòíîå âëèÿíèå íà ðûíêè îáëèãàöèé, â
îñîáåííîñòè ìóíèöèïàëüíûõ.
Ïðåèìóùåñòâî ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé, îñíîâàííîå íà îòñóòñòâèè
íàëîãîîáëîæåíèÿ ïîëó÷àåìîãî ïî íèì ïðîöåíòíîãî äîõîäà, íåïîñðåä-
ñòâåííî çàâèñèò îò ñòàâêè íàëîãà íà äèâèäåíäû, ïðè ñíèæåíèè êîòîðîé
ïðèâëåêàòåëüíîñòü ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé ðåçêî ñíèæàåòñÿ (Àáëàí,
ñ. MW10). Èíâåñòîðîâ, âêëàäûâàþùèõ äåíüãè â ìóíèöèïàëüíûå îáëè-
ãàöèè, îáû÷íî ïðèâëåêàåò âîçìîæíîñòü ïîëó÷åíèÿ íå îáëàãàåìûõ íà-
ëîãîì ïðîöåíòíûõ âûïëàò è âîçâðàòà îñíîâíîé ñóììû äîëãà ïðè íàñòó-
ïëåíèè ñðîêà ïîãàøåíèÿ. Èíûìè ñëîâàìè, òàêèå èíâåñòîðû ñòðåìÿòñÿ
ê ïîëó÷åíèþ äîõîäà è ñîõðàíåíèþ êàïèòàëà. Äèâèäåíäíàÿ äîõîäíîñòü
àêöèé ìîæåò îêàçàòüñÿ ñòîëü æå ïðèâëåêàòåëüíîé, êàê è ïðîöåíòû, âû-
ïëà÷èâàåìûå ïî ìóíèöèïàëüíûì îáëèãàöèÿì, íàðÿäó ñ âîçìîæíîñòüþ
ïðèðîñòà êàïèòàëà (èëè ïàäåíèå, ïîòåðè êàïèòàëà).
Íåêîòîðûå äðóãèå ïðåèìóùåñòâà îáûêíîâåííûõ àêöèé ïî ñðàâíå-
íèþ ñ ìóíèöèïàëüíûìè îáëèãàöèÿìè ìîãóò áûòü íå ñòîëü î÷åâèäíû.
Òðàíçàêöèîííûå èçäåðæêè íèæå ïî ñäåëêàì ñ ìóíèöèïàëüíûìè îá-
ëèãàöèÿìè, ÷åì ñ àêöèÿìè, ÷òî äåëàåò îáëèãàöèè èíñòðóìåíòîì, áî-
ëåå ïîäõîäÿùèì äëÿ óäåðæàíèÿ äî ïîãàøåíèÿ, ÷åì äëÿ ïåðåïðîäàæè.
Ñïðåäû (ðàçíèöà ìåæäó öåíàìè ïîêóïêè è ïðîäàæè) ïî àêöèÿì ñîñòàâ-
ëÿþò íåñêîëüêî öåíòîâ, òîãäà êàê ïî ìóíèöèïàëüíûì îáëèãàöèÿì îíè
çíà÷èòåëüíî øèðå. Ðàññìîòðèì â êà÷åñòâå ïðèìåðà ñïðåäû ñëåäóþùèõ
äâóõ ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé ïî ñîñòîÿíèþ ñîîòâåòñòâåííî íà ÿí-
âàðü è ôåâðàëü 2003 ã. (Ôîóñò, ñ. 91):
Calvert County Pollution Control Ïîêóïêà 60 äîëë., ïðîäàæà 100 äîëë.

5,55% 2014
Boston Water & Sewer Ïîêóïêà 100 äîëë., ïðîäàæà 129 äîëë.
10,875% 2009
Ïîìèìî íàëè÷èÿ øèðîêèõ ñïðåäîâ ðûíîê ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãà-

öèé îòëè÷àåòñÿ ìåíüøåé ëèêâèäíîñòüþ ïî ñðàâíåíèþ ñ ðûíêîì àêöèé.
Äëÿ ìíîãèõ ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé ïðåäóñìîòðåíà âîçìîæíîñòü äî-
ñðî÷íîãî âûêóïà, ïîçâîëÿþùàÿ ýìèòåíòàì îòçûâàòü âûïóùåííûå îá-
ëèãàöèè äî íàñòóïëåíèÿ äàòû ïîãàøåíèÿ, ïðè ýòîì ïîãàøåíèå ÷àñòî
ïðîèñõîäèò ïî íîìèíàëüíîé öåíå. Ïîêóïêà ëþáûõ ìóíèöèïàëüíûõ îá-
ëèãàöèé ñ âîçìîæíîñòüþ äîñðî÷íîãî âûêóïà ïî öåíå, ïðåâûøàþùåé
íîìèíàëüíóþ (âûøå 1000 äîëë.), ñîïðÿæåíà ñ ðèñêîì äëÿ èíâåñòîðîâ.
Åñëè òàêèå îáëèãàöèè áóäóò âûêóïëåíû ïî íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè, ïî-
236 ÃËÀÂÀ 8
ëó÷åííûå èíâåñòîðàìè ïðîöåíòû ìîãóò íå ïîêðûòü ñóììó óïëà÷åííîé

ïðè ïîêóïêå ïðåìèè.
Ñ ó÷åòîì âñåõ ýòèõ âîçìîæíûõ ïîäâîõîâ ñ ìóíèöèïàëüíûìè îáëè-
ãàöèÿìè äèâèäåíäíûå âûïëàòû, îñîáåííî â ñâåòå ñíèæåíèÿ íàëîãîâûõ
ñòàâêè, âûãëÿäÿò ãîðàçäî áîëåå ïðèâëåêàòåëüíî äëÿ èíâåñòîðîâ, ñòðå-
ìÿùèõñÿ ê ïîëó÷åíèþ ïðîöåíòíîãî äîõîäà è ïðèðîñòó êàïèòàëà.
Àáëàí Ä. (Ablan J.) Ïðîïàâøèå îáëèãàöèè (Bonds Bushwhacked) //
Barron’s. 2003. 13 ÿíâ. Ñ. MW10.
Ôàåðáåð Ý. (Faerber E.): «Îñíîâû ðûíêà îáëèãàöèé» («Fundamentals of
the Bond Market»). New York: McGraw-Hill, 2001.
Ôîóñò Ä. (Foust D.) Ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè: êàêîâàÿ èõ ñïðàâåäëèâàÿ
öåíà? (Munis: What’s a Fair Price?) // Business Week. 2003. 14 èþëÿ. Ñ. 90—91.
Õåéð Ë. Ñ., Ìîõåááè Ñ. (Hayre L. S., Mohebbi Ñ.) Èïîòå÷íûå ïåðå-
äàòî÷íûå öåííûå áóìàãè (Mortgage Pass-Through Securities) / ïîä ðåä.
Ô. Äæ. Ôàáîööè (F. J. Fabozzi) // Äîñòèæåíèÿ è èííîâàöèè íà ðûíêàõ îá-
ëèãàöèé è çàêëàäíûõ (Advances and Innovations in the Bond and Mortgage
Markets). New York: McGraw-Hill, 1989.
Òàó Ý. (Thau A.): Êíèãà îáëèãàöèé (The Bond Book). New York: McGraw-
Hill, 1992.
Öóêåðìàí Ã. (Zuckerman G.) Îíëàéí òîðãîâëÿ ðàñøåâåëèò ðûíîê îáëè-
ãàöèé (Online Push Barely Budges Bond Trading) // Wall Street Journal. 1998.
28 äåê. Ñ. C1 è C15.
ÃË À ÂÀ 9
Êîíâåðòèðóåìûå è áåñêóïîííûå
îáëèãàöèè
×òî ñëåäóåò çíàòü î êîíâåðòèðóåìûõ è áåñêóïîííûõ îáëèãàöèÿõ
Êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè
Áåñêóïîííûå îáëèãàöèè
×ÒÎ ÑËÅÄÓÅÒ ÇÍÀÒÜ Î ÊÎÍÂÅÐÒÈÐÓÅÌÛÕ

È ÁÅÑÊÓÏÎÍÍÛÕ ÎÁËÈÃÀÖÈßÕ
Êîíâåðòèðóåìûå è áåñêóïîííûå îáëèãàöèè (îáëèãàöèè ñ íóëåâûì êó-
ïîíîì) èìåþò îñîáåííîñòè, êîòîðûå ðîäíÿò èõ êàê ñ àêöèÿìè, òàê è ñ
îáëèãàöèÿìè. Ïîêóïàÿ îáëèãàöèè, èíâåñòîðû îðèåíòèðóþòñÿ, ïðåæäå
âñåãî, íà ïîëó÷åíèå ðåãóëÿðíûõ ïðîöåíòíûõ ïëàòåæåé è âîçâðàò îñ-
íîâíîé ñóììû äîëãà â äàòó ïîãàøåíèÿ. Åñëè âû èíâåñòèðóåòå â àêöèè,
òî, âåðîÿòíåå âñåãî, îæèäàåòå ïîëó÷èòü ïðèðîñò êàïèòàëà, à òàêæå äè-
âèäåíäíûé äîõîä, åñëè ïî ïðèîáðåòåííûì âàìè àêöèÿì âûïëà÷èâàþòñÿ
äèâèäåíäû. Êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè îáåñïå÷èâàþò êàê ïîëó÷åíèå
ïðîöåíòíîãî äîõîäà, òàê è ïðèðîñò êàïèòàëà, åñëè àêöèè êîìïàíèè
(âûïóñòèâøåé êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè) óâåëè÷èâàþòñÿ â öåíå. Áåñ-
êóïîííûå îáëèãàöèè íàèáîëåå âîëàòèëüíû ñðåäè âñåõ òèïîâ îáëèãàöèé.
Öåíû ýòèõ îáëèãàöèé â ñëó÷àå êîëåáàíèÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê
ìîãóò êàê âçëåòàòü, òàê è îáðóøàòüñÿ.
Íåäîñòàòêîì êîíâåðòèðóåìûõ è áåñêóïîííûõ öåííûõ áóìàã ÿâëÿ-
åòñÿ òî, ÷òî â ñëó÷àå ïàäåíèÿ ðûíêîâ àêöèé è îáëèãàöèé ýòè öåííûå
áóìàãè òåðÿþò â öåíå çíà÷èòåëüíåå, ÷åì îòäåëüíûå àêöèè è îáëèãàöèè.
Òàê, AMR Corporation — ìàòåðèíñêîé êîìïàíèè American Airlines ïðè-
øëîñü îòîçâàòü ñ ðûíêà 20-ëåòíèå êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè íà ñóììó
250 ìëí äîëë. èç-çà îáùåé ñëàáîñòè ðûíêà îáëèãàöèé è íèçêîé êðåäè-
òîñïîñîáíîñòè êîìïàíèè.
238 ÃËÀÂÀ 9
Íà ôîíå âçëåòîâ è ïàäåíèé ôîíäîâûõ ðûíêîâ ìíîãèå âçàèìíûå

ôîíäû ñòàëè èñêàòü èííîâàöèîííûå ñïîñîáû çàùèòû êàïèòàëîâ èíâå-
ñòîðîâ. Ýòî ïðèâåëî ê ïîÿâëåíèþ âçàèìíûõ ôîíäîâ ñ çàùèòîé êàïèòà-
ëà, ãàðàíòèðóþùèõ âîçâðàò îñíîâíîé ñóììû èíâåñòèöèé áåç îáåùàíèÿ
ïðèðîñòà êàïèòàëà. Îäíèì èç èíñòðóìåíòîâ â ïîðòôåëå ôîíäà áûëè
áåñêóïîííûå îáëèãàöèè, êîòîðûå âûãëÿäåëè áîëåå ïðèâëåêàòåëüíî,
÷åì êàçíà÷åéñêèå íîòû è îáëèãàöèè, èç-çà èõ íèçêîãî óðîâíÿ äîõîä-
íîñòè.
Åâðîïåéñêèé ïðîèçâîäèòåëü ìèêðîñõåì — êîìïàíèÿ ST Micro-
electronics NV âûïóñòèëà êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè ñ íóëåâûì êóïî-
íîì íà ñóììó 1,2 ìëðä äîëë. ñî ñðîêîì ïîãàøåíèÿ â 2010 ã. Ïîñêîëüêó
ýòè öåííûå áóìàãè îêàçàëèñü çàâèñèìûìè êàê îò êîíúþíêòóðû ðûíêîâ
îáîèõ âèäîâ îáëèãàöèé — êîíâåðòèðóåìûõ è áåñêóïîííûõ, òàê è îò ïî-
ëîæåíèÿ äåë íà ôîíäîâûõ ðûíêàõ, èíâåñòîðû, ïîêóïàþùèå ýòè áóìàãè,
äîëæíû áûòü â êóðñå âçàèìíîãî âëèÿíèÿ ðàçëè÷íûõ ôàêòîðîâ, èìåþ-
ùèõ çíà÷åíèå äëÿ êàæäîãî ðûíêà. È ýòî â äîïîëíåíèå ê ñïåöèôè÷åñêèì
ñâîéñòâàì ñàìèõ ýòèõ öåííûõ áóìàã, ñïîñîáíûì îêàçàòü âëèÿíèå íà
óðîâåíü äîõîäíîñòè äàííûõ èíâåñòèöèé.
ÊÎÍÂÅÐÒÈÐÓÅÌÛÅ ÎÁËÈÃÀÖÈÈ
Êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè — ýòî íåîáåñïå÷åííûå êîðïîðàòèâíûå îá-
ëèãàöèè, âëàäåëüöû êîòîðûõ ìîãóò îáìåíÿòü èõ íà îïðåäåëåííîå êîëè-
÷åñòâî îáûêíîâåííûõ àêöèé êîìïàíèè-ýìèòåíòà. Â íåêîòîðûõ ñëó÷àÿõ
êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè ìîæíî îáìåíÿòü íà ïðèâèëåãèðîâàííûå àê-
öèè èëè äðóãèå îáëèãàöèè.
Äëÿ êîðïîðàöèé âûïóñê êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé — óäîáíûé
ñïîñîá ïðèâëå÷åíèÿ ôèíàíñèðîâàíèÿ. Áëàãîäàðÿ âîçìîæíîñòè êîíâåð-
òàöèè êîìïàíèè-ýìèòåíòû ìîãóò ðàçìåùàòü èõ ñ áîëåå íèçêîé ñòàâêîé
êóïîíà, ÷åì ïî ñâîèì îáû÷íûì îáëèãàöèÿì. Ýòî îçíà÷àåò, ÷òî êîìïà-
íèè ìîãóò ïðîäàâàòü ìåíåå êà÷åñòâåííûå äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà ñ áî-
ëåå íèçêîé ïðîöåíòíîé ñòàâêîé.
Ñëåäóþùèå òåðìèíû ìîãóò îêàçàòü ïîìîùü â ïîíèìàíèè ñïåöèôè-
êè êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé. Öåíîé êîíâåðòàöèè íàçûâàåòñÿ öåíà
1 îáûêíîâåííîé àêöèè, ïî êîòîðîé ïðîèçâîäèòñÿ åå îáìåí íà êîí-
âåðòèðóåìûå îáëèãàöèè. Êîýôôèöèåíò êîíâåðòàöèè îçíà÷àåò êîëè-
÷åñòâî àêöèé, êîòîðîå ïðèõîäèòñÿ íà 1 êîíâåðòèðóåìóþ îáëèãàöèþ.
Ñòîèìîñòü êîíâåðòàöèè îòðàæàåò ñòîèìîñòü ïîëó÷åííûõ ïðè îáìåíå
àêöèé ñ ó÷åòîì èõ ðûíî÷íîé öåíû.
Ïðåäïîëîæèì, ÷òî êîìïàíèÿ æåëàåò ïðèâëå÷ü äîïîëíèòåëüíûå äå-
íåæíûå ñðåäñòâà, íî íå õî÷åò âûïóñêàòü äîïîëíèòåëüíûå îáûêíîâåííûå
àêöèè, ïîñêîëüêó èõ ðûíî÷íàÿ öåíà íà äàííûé ìîìåíò ñëèøêîì íèçêà.
×òîáû ñîáðàòü äîñòàòî÷íîå êîëè÷åñòâî äåíåæíûõ ñðåäñòâ, êîìïàíèè
Êîíâåðòèðóåìûå è áåñêóïîííûå îáëèãàöèè 239
ïðèøëîñü áû ðàçìåñòèòü î÷åíü áîëüøîé âûïóñê îáûêíîâåííûõ àêöèé

(ïî íèçêîé öåíå), ÷òî ñóùåñòâåííî óõóäøèëî áû ïîêàçàòåëü ïðèáû-
ëè, ïðèõîäÿùåéñÿ íà 1 àêöèþ. Âûïóñê òðàäèöèîííûõ îáëèãàöèé òàêæå
ñòàë áû çàòðàòíûì, òàê êàê áûëî áû íåîáõîäèìî óñòàíàâëèâàòü êîí-
êóðåíòíóþ ñòàâêó êóïîíà, ñîïîñòàâèìóþ ñ óðîâíåì êóïîííûõ ñòàâîê
ñóùåñòâóþùèõ êîðïîðàòèâíûõ äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ ñ àíàëîãè÷íûìè
ðèñêàìè è ñðîêàìè ïîãàøåíèÿ. Âìåñòî ýòîãî êîìïàíèÿ ìîæåò âûïó-
ñòèòü êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè, ïî êîòîðûì áëàãîäàðÿ íàëè÷èþ âîç-
ìîæíîñòè îáìåíà íà àêöèè ìîæåò áûòü óñòàíîâëåíà áîëåå íèçêàÿ ñòàâ-
êà êóïîíà. Â ýòîì ñëó÷àå êîìïàíèè-ýìèòåíòó ñëåäóåò ó÷åñòü òåêóùóþ
ðûíî÷íóþ öåíó ñâîèõ îáûêíîâåííûõ àêöèé äëÿ îïðåäåëåíèÿ êîëè÷å-
ñòâà àêöèé, êîòîðîå êàæäûé äåðæàòåëü îáëèãàöèé ïîëó÷èò ïðè îáìåíå.
Íàïðèìåð, åñëè òåêóùàÿ öåíà àêöèé êîìïàíèè ñîñòàâëÿåò 18 äîëë. çà
1 àêöèþ, òî êîìïàíèÿ ìîæåò ïðèíÿòü ðåøåíèå îá óñòàíîâëåíèè öåíû
êîíâåðòàöèè íà óðîâíå 25 äîëë. Öåíà êîíâåðòàöèè ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé
öåíó 1 àêöèè, ïî êîòîðîé áóäåò ïðîèçâîäèòüñÿ îáìåí êîíâåðòèðóåìûõ
îáëèãàöèé. Êîýôôèöèåíò êîíâåðòàöèè ïîêàçûâàåò, êàêîå êîëè÷åñòâî
îáûêíîâåííûõ àêöèé áóäåò ïîëó÷åíî çà êàæäóþ îáëèãàöèþ ïðè îá-
ìåíå. Â äàííîì ïðèìåðå ïðè íîìèíàëüíîé öåíå îáëèãàöèè 1000 äîëë.
íà 1 îáëèãàöèþ áóäåò ïðèõîäèòüñÿ 40 àêöèé (1000 äîëë. / 25 äîëë.).
Äàííîå çíà÷åíèå îïðåäåëÿåòñÿ ïóòåì äåëåíèÿ íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè
îáëèãàöèè íà öåíó êîíâåðòàöèè. Ñòîèìîñòü êîíâåðòàöèè îïðåäåëÿåòñÿ
êàê ïðîèçâåäåíèå öåíû ïîëó÷àåìûõ ïðè îáìåíå àêöèé íà êîýôôèöèåíò
êîíâåðòàöèè (25 äîëë.  40 àêöèé = 1000 äîëë.). Ñëåäóþùèå óðàâíåíèÿ
ïîêàçûâàþò âçàèìîñâÿçü èñïîëüçóåìûõ ïàðàìåòðîâ:
Êîýôôèöèåíò êîíâåðòàöèè = Êîëè÷åñòâî îáûêíîâåííûõ àêöèé,

ïðèõîäÿùèõñÿ íà êàæäóþ êîíâåðòèðóåìóþ îáëèãàöèþ;
Êîýôôèöèåíò Íîìèíàëüíàÿ öåíà îáëèãàöèè .

=
êîíâåðòàöèè Öåíà êîíâåðòàöèè
Öåíà Íîìèíàëüíàÿ öåíà îáëèãàöèè .

=
êîíâåðòàöèè Êîýôôèöèåíò êîíâåðòàöèè
Ñòîèìîñòü êîíâåðòàöèè = Ðûíî÷íàÿ öåíà îäíîé àêöèè 

 Êîýôôèöèåíò êîíâåðòàöèè.
Êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè îöåíèâàþòñÿ êàê ïî ñòîèìîñòè àêöèé,

íà êîòîðûå îíè ìîãóò áûòü îáìåíÿíû, òàê è ïî ñòîèìîñòè ñòîÿùèõ çà
íèìè äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ. Íà ïðàêòèêå ïðè îöåíêå êîíâåðòèðóåìûõ
îáëèãàöèé ó÷èòûâàþòñÿ îáà ýòèõ ôàêòîðà.
240 ÃËÀÂÀ 9
Îöåíêà êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé

íà îñíîâå ðûíî÷íîé öåíû àêöèé
Ñòîèìîñòü êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé çàâèñèò îò ðûíî÷íîé öåíû
îáûêíîâåííûõ àêöèé, íà êîòîðûå ýòè îáëèãàöèè ìîæíî îáìåíÿòü. Ýòó
îöåíî÷íóþ ñòîèìîñòü ìîæíî îïðåäåëèòü ïóòåì óìíîæåíèÿ êîëè÷åñòâà
àêöèé, êîòîðûå ìîæíî ïîëó÷èòü çà 1 îáëèãàöèþ, íà ðûíî÷íóþ öåíó
1 àêöèè. Â ïðèâåäåííîì ïðèìåðå, åñëè ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèè ñîñòàâëÿåò
18 äîëë., à îäíà îáëèãàöèÿ ìîæåò áûòü îáìåíåíà íà 40 àêöèé, îöåíî÷-
íàÿ ñòîèìîñòü êîíâåðòèðóåìîé îáëèãàöèè ñîñòàâèò 720 äîëë. (18 äîëë.
 40 àêöèé).
Çàâèñèìîñòè ìåæäó ñòîèìîñòüþ êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé è öå-
íîé ïîëó÷àåìûõ ïðè îáìåíå àêöèé ïðåäñòàâëåíà â òàáë. 9-1.
ÒÀ Á Ë È Ö À 9 - 1
Ñòîèìîñòü êîíâåðòèðîâàííûõ îáëèãàöèé, âûðàæåííàÿ ÷åðåç

ðûíî÷íóþ öåíó àêöèé
Êîýôôèöèåíò Ðûíî÷íàÿ öåíà Ñòîèìîñòü îáëèãàöèé, âûðàæåííàÿ

êîíâåðòàöèè* àêöèé, äîëë. ÷åðåç ñòîèìîñòü àêöèé, äîëë.
40 10 400
40 18 720
40 25 1000
40 30 1200
40 35 1400
40 40 1600
* Êîëè÷åñòâî àêöèé, ïîëó÷àåìûõ â îáìåí íà 1 îáëèãàöèþ.
Èç òàáë. 9-1 âèäíî, ÷òî ïðè ïîâûøåíèè ðûíî÷íîé öåíû àêöèé (ãðà-
ôà 2) óâåëè÷èâàåòñÿ è îöåíî÷íàÿ ñòîèìîñòü êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé,
êîòîðàÿ ïîëó÷àåòñÿ ïóòåì óìíîæåíèÿ êîýôôèöèåíòà êîíâåðòàöèè íà
ðûíî÷íóþ öåíó àêöèè. Êîãäà öåíà îáûêíîâåííûõ àêöèé îïóñêàåòñÿ íèæå
öåíû êîíâåðòàöèè (â íàøåì ïðèìåðå ýòî 25 äîëë.), îöåíî÷íàÿ ñòîèìîñòü
îáëèãàöèé îêàçûâàåòñÿ íèæå èõ íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè (1000 äîëë.).
Åñëè ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé âûøå öåíû èõ êîíâåðòàöèè (25 äîëë.),
òî îöåíî÷íàÿ ñòîèìîñòü îáëèãàöèé ïðåâîñõîäèò èõ íîìèíàëüíóþ
ñòîèìîñòü. Òàêèì îáðàçîì, âîçìîæíîñòü îáìåíà êîíâåðòèðóåìûõ
îáëèãàöèé íà àêöèè îáåñïå÷èâàåò âîçìîæíîñòü ïðèðîñòà êàïèòà-
ëà çà ñ÷åò óâåëè÷åíèÿ ðûíî÷íîé öåíû àêöèé.
Êðîìå òîãî, ñóùåñòâóåò ìèíèìàëüíûé óðîâåíü, íèæå êîòîðîãî
öåíà êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé îïóñòèòüñÿ íå ìîæåò, è ýòîò óðî-
âåíü îïðåäåëÿåòñÿ èñõîäÿ èç ñîáñòâåííîé ñòîèìîñòè îáëèãàöèé.
Íàïðèìåð, ïðåäïîëîæèì, ÷òî ïðè ñîõðàíåíèè ïðèâåäåííûõ â íà-

øåì ïðèìåðå óñëîâèé ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé óïàäåò äî 10 äîëë. çà 1 àê-
öèþ. Ñòîèìîñòü êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé â ýòîì ñëó÷àå ñîñòàâèò
400 äîëë., îäíàêî ðûíî÷íàÿ öåíà íå óïàäåò íèæå ñîáñòâåííîé ñòîèìî-
ñòè îáëèãàöèé çà ñ÷åò íàëè÷èÿ ïðîöåíòíûõ âûïëàò ïî ñòàâêå êóïîíà.
Êðîìå òîãî, ðûíî÷íàÿ öåíà îáëèãàöèé íå ìîæåò áûòü ìåíüøå ñòîèìî-
ñòè êîíâåðòàöèè. Îò÷àñòè ýòî ñâÿçàíî ñ äåÿòåëüíîñòüþ àðáèòðàæåðîâ,
êîòîðûå ïîêóïàþò è ïðîäàþò îäíè è òå æå öåííûå áóìàãè íà ðàçíûõ
ðûíêàõ, çàðàáàòûâàÿ íà ðàçíèöå öåí. Äàííàÿ òåìà ðàññìàòðèâàåòñÿ â
ñëåäóþùåì ðàçäåëå. Ãðàôè÷åñêè äâîéñòâåííàÿ êîíöåïöèÿ öåíîîáðàçî-
âàíèÿ êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé ïîêàçàíà íà ðèñ. 9-1.
ÐÈÑÓÍÎÊ 9-1
Öåíà êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé
Êîãäà öåíà àêöèé ïîäíèìàåòñÿ

Öåíà àêöèé
âûøå öåíû êîíâåðòàöèè, ñòîèìîñòü

êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé îïðåäå-
ëÿåòñÿ èñõîäÿ èç öåíû àêöèé
Êîãäà öåíà àêöèé ðàâíà öåíå êîíâåðòàöèè,

ñòîèìîñòü êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé
ñîâïàäàåò ñ èõ íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòüþ
(1000 äîëë.).
Êîãäà öåíà àêöèé îïóñêàåòñÿ íèæå öåíû êîí-

âåðòàöèè, êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè îöåíè-
âàþòñÿ èñõîäÿ èç èõ ñîáñòâåííîé ñòîèìîñòè

íà îñíîâå ñòîèìîñòè äîëãîâîãî îáÿçàòåëüñòâà
Ñòîèìîñòü êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé êàê äîëãîâîãî îáÿçàòåëüñòâà
îïðåäåëÿåòñÿ èñõîäÿ èç ñòàâêè êóïîíà, êðåäèòíîãî ðåéòèíãà ýìèòåíòà,
ñðîêà ïîãàøåíèÿ, íàëè÷èÿ âîçìîæíîñòè äîñðî÷íîãî âûêóïà è óðîâíÿ
ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Áîëüøèíñòâî êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé
âûïóñêàåòñÿ ñ âîçìîæíîñòüþ äîñðî÷íîãî âûêóïà. Èíâåñòèöèîííàÿ ñòî-
èìîñòü îáëèãàöèé îïðåäåëÿåòñÿ ïóòåì äèñêîíòèðîâàíèÿ êàê ðàçìåðîâ
ïðîöåíòíûõ âûïëàò ïî ñòàâêå êóïîíà, òàê è íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè
îáëèãàöèé, âûïëà÷èâàåìîé ïðè ïîãàøåíèè (ïðè óñëîâèè, ÷òî îáëèãàöèè
íå áóäóò âûêóïëåíû äîñðî÷íî), íà îñíîâàíèè äîõîäíîñòè ñîïîñòàâè-
ìûõ äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ. Èíûìè ñëîâàìè, ñòîèìîñòü êîíâåðòèðó-
åìûõ îáëèãàöèé îïðåäåëÿåòñÿ èñõîäÿ èç òåêóùåé ñòîèìîñòè äåíåæíîãî
ïîòîêà êóïîííûõ âûïëàò è íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè îáëèãàöèé ê ìîìåí-
242 ÃËÀÂÀ 9
òó ïîãàøåíèÿ, äèñêîíòèðîâàííîé ïî ïðîöåíòíîé ñòàâêå, ó÷èòûâàþùåé

ðèñêè èíâåñòèðîâàíèÿ â äàííûå öåííûå áóìàãè.
Ñòîèìîñòü êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé, êàê è îáû÷íûõ îáëèãàöèé,
êîëåáëåòñÿ â çàâèñèìîñòè îò èçìåíåíèÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê.
Êîãäà ïðîöåíòíûå ñòàâêè ðàñòóò, öåíû êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé ñíè-
æàþòñÿ, è íàîáîðîò, ïðè ñíèæåíèè ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê íà-
áëþäàåòñÿ ðîñò öåíû îáëèãàöèé. Ïîäîáíàÿ îáðàòíàÿ çàâèñèìîñòü îáú-
ÿñíÿåòñÿ òåì, ÷òî ñòàâêà êóïîíà êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé ÿâëÿåòñÿ
ôèêñèðîâàííîé.
Îöåíêà ñòîèìîñòè êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé êàê äîëãîâûõ îáÿçà-
òåëüñòâ âàæíà ïîòîìó, ÷òî îïðåäåëÿåò ìèíèìàëüíóþ öåíó îáëèãàöèè.
Êîãäà öåíà àêöèé êîìïàíèè-ýìèòåíòà îïóñêàåòñÿ íèæå öåíû êîíâåðòà-
öèè, ñòîèìîñòü âûðàæåííûõ â îáëèãàöèè äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ óêà-
çûâàåò òîò ìèíèìàëüíûé óðîâåíü, íèæå êîòîðîãî öåíà ýòèõ îáëèãàöèé
óæå íå óïàäåò, ïîñêîëüêó â äàííîì ñëó÷àå âîçìîæíîñòü êîíâåðòàöèè
îáëèãàöèé â àêöèè íå èìååò íèêàêîãî çíà÷åíèÿ. Êîãäà öåíà àêöèé ïîä-
íèìàåòñÿ âûøå öåíû êîíâåðòàöèè, ñòîèìîñòü êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãà-
öèé îïðåäåëÿåòñÿ ñòîèìîñòüþ êîíâåðòàöèè.

êàê ãèáðèäíûõ öåííûõ áóìàã
Ïðè íèçêèõ öåíàõ íà àêöèè (íèæå öåíû êîíâåðòàöèè) öåíà êîíâåðòè-
ðóåìûõ îáëèãàöèé íå îïóñêàåòñÿ íèæå èõ îöåíî÷íîé ñòîèìîñòè êàê
äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ, à ïðè äîñòàòî÷íî âûñîêèõ öåíàõ íà àêöèè
(âûøå öåíà êîíâåðòàöèè) öåíû êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé îïðåäåëÿ-
þòñÿ èñõîäÿ èç ñòîèìîñòè êîíâåðòàöèè. Â äèàïàçîíå ìåæäó âûñîêèìè
è íèçêèìè öåíàìè àêöèé êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè îáû÷íî òîðãóþòñÿ
ïî öåíå, ïðåâûøàþùåé ñòîèìîñòü àêöèé, íà êîòîðûå îíè ìîãóò áûòü
îáìåíåíû, è ñòîèìîñòü áàçîâîãî äîëãîâîãî îáÿçàòåëüñòâà.
Äàííîå óòâåðæäåíèå ïðîèëëþñòðèðîâàíî â òàáë. 9-2 íà ïðèìåðå
20-ëåòíèõ 6-ïðîöåíòíûõ êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé ñ êîýôôèöèåíòîì
êîíâåðòàöèè â 1 : 40. Ïðè ýòîì óðîâåíü ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê
(èëè îæèäàåìàÿ ñòàâêà äîõîäíîñòè) ñîñòàâëÿåò 8%.
Öåíà êîíâåðòèðóåìîé îáëèãàöèè îïðåäåëÿåòñÿ ñëåäóþùèì îáðàçîì:
20
60 1000
Öåíà 1 êîíâåðòèðóåìîé îáëèãàöèè =  (1  0, 08)20 
(1  0, 08)20
.
T 1
Äàííûé ðàñ÷åò ìîæåò áûòü ïðîèçâåäåí ñ ïîìîùüþ ïðîãðàììíîãî

ïðîäóêòà Excel.
Ñòîèìîñòü êîíâåðòàöèè îïðåäåëÿåòñÿ ïî ñëåäóþùåé ôîðìóëå:
Ñòîèìîñòü êîíâåðòàöèè = Öåíà îáûêíîâåííîé àêöèè 
 Êîýôôèöèåíò êîíâåðòàöèè.
ÒÀ Á Ë È Ö À 9 - 2
Ïðåìèè ê öåíå êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé
Îöåíêà Îöåíêà ñòî- Ðûíî÷íàÿ öåíà Ïðåìèÿ Ïðåìèÿ

Êîýôôè-
Öåíà ñòîèìî- èìîñòè ÷åðåç êîíâåðòèðó- ê îöåíêå ê öåíå íåêîí-
öèåíò êîí-
àêöèè ñòè ÷åðåç äîëãîâîå åìûõ îáëèãà- ÷åðåç âåðòèðóåìûõ
âåðòàöèè
àêöèè îáÿçàòåëüñòâî öèé* àêöèè îáëèãàöèé
5 40 200 803,59 803,59 603,59 0
10 40 400 803,59 803,59 403,59 0
18 40 720 803,59 820,00 100,00 16,41
25 40 1000 803,59 1020,00 20,00 216,41
35 40 1400 803,59 1410,00 10,00 606,41
40 40 1600 803,59 1600,00 0 796,41
* Íà ñàìîì äåëå, äîâîëüíî òðóäíî ðàññ÷èòàòü ðûíî÷íóþ öåíó êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé íà îñíîâà-
íèè èõ ãèáðèäíûõ ñâîéñòâ è ìíîãî÷èñëåííûõ ôàêòîðîâ, âëèÿþùèõ íà ðûíî÷íîå öåíîîáðàçîâàíèå. Òà-
êèì îáðàçîì, óêàçàííûå â äàííîì ïðèìåðå çíà÷åíèÿ ðûíî÷íîé öåíû íîñÿò ãèïîòåòè÷åñêèé õàðàêòåð
è â äåéñòâèòåëüíîñòè ìîãóò êîëåáàòüñÿ âîêðóã ðàñ÷åòíûõ çíà÷åíèé.
Ïðè íèçêèõ öåíàõ àêöèé (5 è 10 äîëë.) ðûíî÷íàÿ ñòîèìîñòü êîí-

âåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé îïðåäåëÿåòñÿ èñõîäÿ èç ñòîèìîñòè áàçîâîãî
äîëãîâîãî îáÿçàòåëüñòâà, è ïðåìèÿ ê îöåíêå öåíû îáëèãàöèè ÷åðåç ñòî-
èìîñòü àêöèé ñîîòâåòñòâåííî ïîëó÷àåòñÿ âûñîêîé. Ïðè öåíå 25 äîëë.
çà 1 àêöèþ öåíà êîíâåðòàöèè ñîñòàâëÿåò 1020 äîëë., ÷òî ïðåâûøàåò êàê
ñòîèìîñòü äîëãîâîãî îáÿçàòåëüñòâà (íà 216,41 äîëë.), òàê è ñòîèìîñòü
ñîîòâåòñòâóþùåãî êîëè÷åñòâà àêöèé (íà 20 äîëë.). Ïðè åùå áîëåå âû-
ñîêîé öåíå àêöèé (40 äîëë.) ðûíî÷íàÿ öåíà îáëèãàöèé ðàâíà ñòîèìîñòè
êîíâåðòàöèè è ñóùåñòâåííî ïðåâûøàåò ñòîèìîñòü îáëèãàöèè êàê äîëãî-
âîãî îáÿçàòåëüñòâà (íà 796,41 äîëë.).
Ýòîò ïðèìåð ïîêàçûâàåò, ÷òî ïðè íåäîñòàòî÷íî âûñîêîì óðîâíå
öåíû àêöèé ïðåìèÿ ê îöåíêå ÷åðåç ñòîèìîñòü àêöèé îáðàçóåòñÿ çà ñ÷åò
äîëãîâîé ñîñòàâëÿþùåé ðûíî÷íîé öåíû îáëèãàöèé. Ïî ìåðå óâåëè÷å-
íèÿ öåíû àêöèé äîëãîâàÿ ñîñòàâëÿþùàÿ öåíû îòõîäèò íà âòîðîé ïëàí,
è öåíà îáëèãàöèè ðàñòåò çà ñ÷åò íàëè÷èÿ âîçìîæíîñòè åå îáìåíà íà
äîðîæàþùèå àêöèè.
Ñóùåñòâóåò âåðîÿòíîñòü âûêóïà îáëèãàöèé ýìèòåíòîì äîñðî÷íî, ÷òî
ïðèâåäåò ê ôîðñèðîâàíèþ îáìåíà îáëèãàöèé íà àêöèè, åñëè íà òîò ìîìåíò
ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé íàõîäèòñÿ âûøå öåíû êîíâåðòàöèè. Òàê, ïðåäïîëî-
æèì, ÷òî êîíâåðòèðóåìàÿ îáëèãàöèÿ, èìåþùàÿ êîýôôèöèåíò êîíâåðòàöèè
1 : 40 (íà 1 îáëèãàöèþ ìîæíî ïîëó÷èòü 40 àêöèé), ïðèîáðåòåíà ïî öåíå
1410 äîëë. è êîìïàíèÿ-ýìèòåíò îáúÿâëÿåò î äîñðî÷íîì âûêóïå îáëèãàöèè
â òîò ìîìåíò, êîãäà ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé ñîñòàâëÿåò 35 äîëë. Â ýòîì
ñëó÷àå âëàäåëüöó êîíâåðòèðóåìîé îáëèãàöèè áóäåò íåâûãîäíî ïîëó÷èòü
1000 äîëë. ïðè âûêóïå. Âìåñòî ýòîãî îí îáìåíÿåò ñâîþ îáëèãàöèþ íà àê-
öèè, ïîëó÷èâ ïðè ýòîì 1400 äîëë. (40 àêöèé  35 äîëë.), ÷òî ñîîòâåòñòâóåò
244 ÃËÀÂÀ 9
10 äîëë. äîõîäà íà 1 îáëèãàöèþ. Â ðåçóëüòàòå ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé îêà-

æåòñÿ ïîä äàâëåíèåì âîçìîæíûõ ïðîäàæ, à ðûíî÷íàÿ öåíà êîíâåðòèðó-
åìûõ îáëèãàöèé áóäåò ñòðåìèòüñÿ ê óðîâíþ, ñîîòâåòñòâóþùåìó ñòîèìîñòè
îáëèãàöèé, âûðàæåííîé ÷åðåç ðûíî÷íóþ ñòîèìîñòü àêöèé.
Áîëüøèíñòâî êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé òîðãóþòñÿ ñ ïðåìèåé ê
ñòîèìîñòè ëèáî ñîîòâåòñòâóþùåãî êîëè÷åñòâà àêöèé, ëèáî áàçîâîãî
äîëãîâîãî îáÿçàòåëüñòâà.
Ðèñêè èíâåñòèðîâàíèÿ
â êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè
Äëÿ ëþáûõ äîëãîâûõ öåííûõ áóìàã ñåðüåçíóþ îïàñíîñòü ïðåäñòàâëÿ-
åò ðèñê äåôîëòà. Äëÿ êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé ýòîò ðèñê àêòóàëåí
äàæå â áîëüøåé ñòåïåíè, ïîñêîëüêó îíè íàõîäÿòñÿ â çàâèñèìîñòè îò
äðóãèõ äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ êîìïàíèè-ýìèòåíòà. Ïî ýòîé ïðè÷èíå
êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè ìåíåå áåçîïàñíû ïî ñðàâíåíèþ ñ äîëãîâû-
ìè îáÿçàòåëüñòâàìè, èìåþùèìè ïðåèìóùåñòâåííîå ïðàâî ïîãàøåíèÿ, à
â ñëó÷àå áàíêðîòñòâà ýìèòåíòà âëàäåëüöû êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé
îêàçûâàþòñÿ â êîíöå î÷åðåäè ïðåòåíäåíòîâ íà åãî àêòèâû. Òàêèì îá-
ðàçîì, åñëè ñîñòîèòñÿ äåôîëò, âëàäåëüöû êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé â
ëó÷øåì ñëó÷àå ìîãóò ðàññ÷èòûâàòü íà ïîëó÷åíèå ëèøü ÷àñòè âëîæåí-
íûõ èìè ñðåäñòâ.
Êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè çàâèñèìû îò ïðîöåíòíîãî ðèñêà. Ýòè
áóìàãè îòíîñÿòñÿ ê öåííûì áóìàãàì ñ ôèêñèðîâàííûì äîõîäîì, êîòî-
ðûé íèæå, ÷åì ïî îáû÷íûì îáëèãàöèÿì. Òàêèì îáðàçîì, ðîñò ðûíî÷-
íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê ïðèâîäèò ê áîëåå ñóùåñòâåííîìó ñíèæåíèþ
öåí êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé ïî ñðàâíåíèþ ñ íåêîíâåðòèðóåìûìè.
Ïîâûøåíèå ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê îáû÷íî ñîïðîâîæäàåòñÿ
ñíèæåíèåì öåí íà ðûíêå àêöèé, è âñëåäñòâèå ýòîãî çàâèñèìûå îò öåí
àêöèé êîìïàíèè-ýìèòåíòà êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè ïîäâåðãàþòñÿ
áîëüøåìó ðèñêó ïàäåíèÿ öåí. Âîîáùå íåñòàáèëüíîñòü íà ôîíäîâûõ
ðûíêàõ íåãàòèâíî âëèÿåò íà ñòîèìîñòü êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé.
Ñóùåñòâóåò ñëåäóþùèé ðèñê: åñëè öåíà àêöèé ýìèòåíòà íå ïîäíèìà-
åòñÿ âûøå öåíû êîíâåðòàöèè, òî îáìåí îáëèãàöèé íà àêöèè íå ñî-
ñòîèòñÿ, è èòîãîâàÿ äîõîäíîñòü êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé îêàæåòñÿ
íèæå, ÷åì îáû÷íûõ îáëèãàöèé. Ïðè÷èíîé ýòîãî ÿâëÿåòñÿ áîëåå íèçêàÿ
ñòàâêà êóïîííîãî äîõîäà êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé ïî ñðàâíåíèþ
ñ íåêîíâåðòèðóåìûìè.
Êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè, êàê ïðàâèëî, âûïóñêàþòñÿ ñ âîçìîæ-
íîñòüþ ïîãàøåíèÿ äî íàñòóïëåíèÿ äàòû ïîãàøåíèÿ, ïîýòîìó äëÿ íèõ
àêòóàëåí ðèñê äîñðî÷íîãî âûêóïà. Â ñëó÷àå ñíèæåíèÿ ðûíî÷íûõ ïðî-
öåíòíûõ ñòàâîê ýìèòåíòû â öåëÿõ ýêîíîìèè äåíåæíûõ ñðåäñòâ ìîãóò
âîñïîëüçîâàòüñÿ ïðàâîì äîñðî÷íîãî âûêóïà è âûïóñòèòü íîâûå îáëèãà-
öèè ñ áîëåå íèçêîé ñòàâêîé êóïîíà.
Ïîêóïêà è ïðîäàæà êîíâåðòèðóåìûõ

îáëèãàöèé
Ïîêóïêà è ïðîäàæà êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé îñóùåñòâëÿþòñÿ òàê
æå, êàê è êîðïîðàòèâíûõ îáëèãàöèé. Îáëèãàöèè íîâûõ âûïóñêîâ ìîæ-
íî ïðèîáðåñòè ÷åðåç àíäåððàéòåðà èëè ó÷àñòíèêîâ ñèíäèêàòà áðîêåðîâ,
ïðè ýòîì êîìèññèîííûå ñáîðû ñ èíâåñòîðîâ íå âçèìàþòñÿ.
Íà âòîðè÷íîì ðûíêå êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè ìîæíî êóïèòü (èëè
ïðîäàòü) ÷åðåç áðîêåðñêèå ôèðìû, óíèâåðñàëüíûõ, äèñêîíòíûõ è îí-
ëàéí áðîêåðîâ. Áîëüøèíñòâî êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé îáðàùàåòñÿ
íà âíåáèðæåâîì ðûíêå, îäíàêî âûïóñêè êðóïíûõ è èçâåñòíûõ êîìïà-
íèé êîòèðóþòñÿ íà Íüþ-Éîðêñêîé áèðæå îáëèãàöèé.
Ñòàâêè áðîêåðñêîé êîìèññèè çà ïîêóïêó êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãà-
öèé íà âòîðè÷íîì ðûíêå àíàëîãè÷íû ñòàâêàì ïðè ïîêóïêå òðàäèöè-
îííûõ îáëèãàöèé. Â öåëîì æå ðàçìåð áðîêåðñêîé êîìèññèè çàâèñèò
îò íåñêîëüêèõ ôàêòîðîâ: êîëè÷åñòâà ïîêóïàåìûõ êîíâåðòèðóåìûõ îá-
ëèãàöèé, îáùåé ñòîèìîñòè ïîêóïêè, òèïà áðîêåðà (óíèâåðñàëüíûé èëè
äèñêîíòíûé). Ïîýòîìó ïåðåä ïîêóïêîé íóæíî îáðàòèòüñÿ â ðàçëè÷íûå
áðîêåðñêèå ôèðìû è íàéòè íàèìåíüøèå ñòàâêè êîìèññèè. Èíâåñòîðû
èñïûòûâàþò òå æå òðóäíîñòè ñ ïîëó÷åíèåì êîòèðîâîê êîíâåðòèðóåìûõ
îáëèãàöèé, êàê è äðóãèõ âèäîâ îáëèãàöèé: ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíò-
ñòâî, êîðïîðàòèâíûõ è ìóíèöèïàëüíûõ.
Ïðåèìóùåñòâà êîíâåðòèðóåìûõ
îáëèãàöèé
Èíâåñòèðîâàíèå â êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè ìîæåò îáåñïå÷èòü ïðè-
ðîñò âëîæåííîãî êàïèòàëà, êîòîðûé ðåàëèçóåòñÿ, åñëè öåíà àêöèé
êîìïàíèè-ýìèòåíòà ïîäíèìàåòñÿ âûøå öåíû êîíâåðòàöèè. Ïðè ýòîì
êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè îáëàäàþò çàùèòíûìè ñâîéñòâàìè îò ïà-
äåíèÿ ðûíî÷íîé öåíû àêöèé çà ñ÷åò âíóòðåííåé ñòîèìîñòè äîëãîâî-
ãî îáÿçàòåëüñòâà. Öåíû êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé îáû÷íî ðàñòóò ïðè
ñíèæåíèè ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê, ÷òî ìîæåò ñîâïàäàòü ñ ðî-
ñòîì öåí àêöèé. Òàêàÿ ñèòóàöèÿ íàáëþäàëàñü â 2003 è 2004 ãã., êîãäà
ðîñò öåí êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé ïðåâûñèë ïîêàçàòåëè ôîíäîâîãî
ðûíêà. Â êàæäîì îòäåëüíîì ñëó÷àå öåíà îáëèãàöèé, à êîíâåðòèðóå-
ìûõ îáëèãàöèé â îñîáåííîñòè çàâèñèò îò ôóíäàìåíòàëüíûõ ôèíàíñî-
âûõ ïîêàçàòåëåé êîìïàíèè-ýìèòåíòà. Ïðåèìóùåñòâåííàÿ îñîáåííîñòü
êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé çàêëþ÷àåòñÿ â ñëåäóþùåì: â ñëó÷àå ðîñòà
öåíû àêöèé êîìïàíèè-ýìèòåíòà èíâåñòîðû ïðåäïî÷òóò âîñïîëüçîâàòüñÿ
ïðàâîì è ñîâåðøèòü îáìåí îáëèãàöèé íà àêöèè êîìïàíèè.
Íåêîòîðûå êîìïàíèè íå âûïëà÷èâàþò äèâèäåíäû, íî, âêëàäûâàÿ
ñðåäñòâà â êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè ýòèõ êîìïàíèé, èíâåñòîðû äî
246 ÃËÀÂÀ 9
ìîìåíòà êîíâåðòàöèè ïîëó÷àþò ðåãóëÿðíûå äîõîäû çà ñ÷åò ïðîöåíòíûõ

ïëàòåæåé ïî ôèêñèðîâàííîé ñòàâêå êóïîíà.
Êîíâåðòèðóåìûå öåííûå áóìàãè èìåþò îïðåäåëåííóþ ñòåïåíü çà-
ùèòû îò èíôëÿöèè, ïîñêîëüêó ðûíî÷íûå öåíû è îáûêíîâåííûõ àêöèé,
è êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé, êàê ïðàâèëî, ðàñòóò âìåñòå ñ èíôëÿöèåé.
Îäíàêî ýòî èìååò ìåñòî, ëèøü êîãäà ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé äîñòèãàåò
è ïðåâûøàåò öåíó êîíâåðòàöèè. Â ïðîòèâíîì ñëó÷àå èíâåñòîðû íå ïî-
ëó÷àþò çàùèòû îò èíôëÿöèè, ïîñêîëüêó ñòàâêà ïðîöåíòíûõ ïëàòåæåé
îñòàåòñÿ ôèêñèðîâàííîé íåçàâèñèìî îò óâåëè÷åíèÿ òåìïîâ ðîñòà èí-
ôëÿöèè.
Îïûòíûå èíâåñòîðû ìîãóò èñïîëüçîâàòü êîíâåðòèðóåìûå îáëè-
ãàöèè äëÿ ïîëó÷åíèÿ äîõîäîâ çà ñ÷åò ðàçíèöû öåí êîíâåðòèðóåìûõ
îáëèãàöèé è ñîîòâåòñòâóþùèõ èì àêöèé. Äàííûé âèä äåÿòåëüíîñòè
íàçûâàåòñÿ àðáèòðàæåì è ïîäðàçóìåâàåò îäíîâðåìåííóþ ïîêóïêó è
«êîðîòêóþ» ïðîäàæó ñâÿçàííûõ öåííûõ áóìàã. Íàïðèìåð, ïîêóïêà
êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé è «êîðîòêàÿ» ïðîäàæà ñîîòâåòñòâóþùèõ
àêöèé ìîãóò ïðèíåñòè äîõîä â ñëó÷àå íåñîîòâåòñòâèÿ öåí ýòèõ áóìàã
äðóã äðóãó. Ïîíèìàÿ ñóòü àðáèòðàæà, ìîæíî ðàçîáðàòüñÿ, êàê ïîëó-
÷èòü äîõîäû èç ðàçíèöû öåí êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé íà ðàçëè÷íûõ
ðûíêàõ.
Íàïðèìåð, ðûíî÷íàÿ öåíà êîíâåðòèðóåìîé îáëèãàöèè ñîñòàâëÿåò
900 äîëë. (ïðè òåõ æå óñëîâèÿõ, êîòîðûå èñïîëüçîâàëèñü â ïðèìå-
ðå, ïðèâåäåííîì â ïðåäûäóùåì ðàçäåëå). Ïî äîñòèæåíèè öåíîé àê-
öèé óðîâíÿ 24 äîëë. àðáèòðàæåðû çàõîòÿò èçâëå÷ü âûãîäó èç âîç-
íèêøåé ðàçíèöû öåí. Ñòîèìîñòü êîíâåðòàöèè â ýòîì ñëó÷àå ñîñòàâèò
960 äîëë. (40 àêöèé ïî 24 äîëë. çà 1 àêöèþ), ÷òî äàåò àðáèòðàæåðàì
ñèãíàë ê îñóùåñòâëåíèþ «êîðîòêîé» ïðîäàæè ñîîòâåòñòâóþùèõ àê-
öèé. Îäíîâðåìåííî àðáèòðàæåðû ïîêóïàþò êîíâåðòèðóåìûå îáëèãà-
öèè ïî 900 äîëë., ïðè ýòîì «êîðîòêàÿ» ïðîäàæà 40 àêöèé ïðèíîñèò
èì 960 äîëë. Äàëåå àðáèòðàæåð ðåàëèçóåò ñâîå ïðàâî íà êîíâåðòàöèþ,
è ïîëó÷åííûå â ðåçóëüòàòå îáìåíà àêöèè èñïîëüçóþòñÿ äëÿ çàêðûòèÿ
«êîðîòêîé» ïîçèöèè. Â èòîãå äîõîä àðáèòðàæåðà ñîñòàâèò 60 äîëë.
íà 1 îáëèãàöèþ áåç ó÷åòà òðàíçàêöèîííûõ èçäåðæåê. Àðáèòðàæíûå
îïåðàöèè ïðèâîäÿò ê òîìó, ÷òî öåíà êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé ïîä-
íèìàåòñÿ äî óðîâíÿ, ñîîòâåòñòâóþùåãî ñóììàðíîé ñòîèìîñòè àêöèé,
êîòîðûå ìîæíî ïîëó÷èòü ïðè êîíâåðòàöèè. Íà ïðàêòèêå öåíà êîí-
âåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé ëèøü â ðåäêèõ ñëó÷àÿõ ïîëíîñòüþ ñîâïàäàåò
ñ òàêîé ñòîèìîñòüþ àêöèé. Â áîëüøèíñòâå ñëó÷àåâ öåíà êîíâåðòèðó-
åìûõ îáëèãàöèé îêàçûâàåòñÿ âûøå çà ñ÷åò íàëè÷èÿ äîëãîâîé ñîñòàâ-
ëÿþùåé. Êðîìå òîãî, äîïîëíèòåëüíóþ ëåïòó â ñòîèìîñòü êîíâåðòèðó-
åìûõ îáëèãàöèé âíîñèò îïèñàííîå âûøå íàëè÷èå ó ýòèõ îáëèãàöèé ìè-
íèìàëüíîãî óðîâíÿ öåíû, êîòîðûé ïîääåðæèâàåòñÿ çà ñ÷åò ñòîèìîñòè
áàçîâîãî äîëãîâîãî îáÿçàòåëüñòâà. Â òàáë. 9-3 ïðåäñòàâëåí åùå îäèí
ïðèìåð àðáèòðàæà.
ÒÀ Á Ë È Ö À 9 - 3
Àðáèòðàæ ñ èñïîëüçîâàíèåì êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé
×òî ìîæåò ïðåäïðèíÿòü àðáèòðàæåð, ÷òîáû âîñïîëüçîâàòüñÿ ðàçíèöåé öåí â ñëåäó-

þùåé ñèòóàöèè?
Öåíà êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé: 1000 äîëë.
Öåíà êîíâåðòàöèè: 35 äîëë.
Êîýôôèöèåíò êîíâåðòàöèè: 28,57 àêöèé
Öåíà 1 àêöèè: 37 äîëë.
1. Ïîêóïêà êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé ïî öåíå 1000 äîëë. çà îáëèãàöèþ.
2. Îáìåí îáëèãàöèé íà îáûêíîâåííûå àêöèè ñóììàðíîé ñòîèìîñòüþ 1057,09 äîëë.
(28,57  37).
3. Ïðîäàæà àêöèé ñ äîõîäîì 57,09 äîëë. íà 1 îáëèãàöèþ (1057,09 – 1000).
4. ×åì áîëüøå îáëèãàöèé êóïëåíî, òåì áîëüøå îáùèé äîõîä.
Èëè:
1. «Êîðîòêàÿ» ïðîäàæà àêöèé (ñ ïîëó÷åíèåì 1057,09 äîëë.).

2. Ïîêóïêà êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé ïî öåíå 1000 äîëë. çà 1 îáëèãàöèþ.
3. Îáìåí îáëèãàöèé íà àêöèè è çàêðûòèå «êîðîòêîé» ïîçèöèè.
4. Äîõîä ñîñòàâèò 57,09 äîëë. íà êàæäóþ êîíâåðòèðóåìóþ îáëèãàöèþ èëè íà ïàêåò
èç 28,57 àêöèé.
Â äàííîì ïðèìåðå íå ó÷òåíû òðàíçàêöèîííûå èçäåðæêè.
Íåäîñòàòêè êîíâåðòèðóåìûõ
öåííûõ áóìàã
Ïðè ëèêâèäàöèè èëè áàíêðîòñòâå êîìïàíèè-ýìèòåíòà èíòåðåñû âëà-
äåëüöåâ êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé ó÷èòûâàþòñÿ ëèøü ïîñëå óäîâëåò-
âîðåíèÿ òðåáîâàíèé äðóãèõ êðåäèòîðîâ êîìïàíèè. Êîíâåðòèðóåìûå
îáëèãàöèè, êàê è äðóãèå öåííûå áóìàãè ñ ôèêñèðîâàííûì äîõîäîì,
÷óâñòâèòåëüíû ê èçìåíåíèþ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Êîíâåðòè-
ðóåìûå îáëèãàöèè, êàê ïðàâèëî, ýìèòåíò ìîæåò âûêóïèòü äî íàñòóïëå-
íèÿ ñðîêà èõ ïîãàøåíèÿ, ïîýòîìó ïðè ñíèæåíèè óðîâíÿ ðûíî÷íûõ ïðî-
öåíòíûõ ñòàâîê ïîâûøàåòñÿ ðèñê òîãî, ÷òî êîìïàíèÿ-ýìèòåíò îòçîâåò
ñâîè êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè, ïîñêîëüêó ýòî ïîçâîëèò åé ðåôèíàí-
ñèðîâàòü äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà íà áîëåå âûãîäíûõ óñëîâèÿõ.
Äîõîäíîñòü êîíâåðòèðóåìûõ öåííûõ áóìàã, êàê ïðàâèëî, íèæå äî-
õîäíîñòè òðàäèöèîííûõ îáëèãàöèé, ïîýòîìó êîìïàíèè-ýìèòåíòó âû-
ãîäíî èñïîëüçîâàòü áîëåå äåøåâûé èñòî÷íèê ôèíàíñèðîâàíèÿ, ÷åì
òðàäèöèîííûå îáëèãàöèè. Åñëè íåò îáìåíà âûïóñêà êîíâåðòèðóåìûõ
îáëèãàöèé íà àêöèè, òî èíâåñòîðû ïîëó÷àþò áîëåå íèçêèé êóïîííûé
äîõîä, ÷åì îíè ìîãëè áû ïîëó÷èòü, âëîæèâ òó æå äåíåæíóþ ñóììó
â íåêîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè ñ ñîïîñòàâèìûìè ñðîêàìè ïîãàøåíèÿ.
248 ÃËÀÂÀ 9
Êîãäà ïîêóïàòü êîíâåðòèðóåìûå

öåííûå áóìàãè
Êîíâåðòèðóåìûå öåííûå áóìàãè äàþò âîçìîæíîñòü ïîëó÷àòü êàê ðå-
ãóëÿðíûé ïðîöåíòíûé äîõîä, òàê è ïðèðîñò êàïèòàëà, îäíàêî îíè íå
îáåñïå÷èâàþò ëó÷øèé ðåçóëüòàò â îáîèõ íàïðàâëåíèÿõ. Èõ ñâîéñòâà
ïîçâîëÿþò èíâåñòîðó ïîëó÷èòü îïðåäåëåííóþ ñòåïåíü çàùèòû êàïè-
òàëà, íî ïðè îïðåäåëåííûõ óñëîâèÿõ áîëåå âûãîäíûì âñå æå îêàçû-
âàåòñÿ âëîæåíèå ñðåäñòâ â òðàäèöèîííûå äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà èëè
àêöèè.
Êàê ïðàâèëî, êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè îáåñïå÷èâàþò õîðîøèé
äîõîä â ïåðèîäû ïàäåíèÿ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê è ðîñòà ðûíêà àêöèé.
Òàêàÿ ñèòóàöèÿ íàáëþäàëàñü â 1992, 1999, 2003 è 2004 ãã., êîãäà
äîõîäíîñòü êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé ïðåâûñèëà ïîêàçàòåëè ôîí-
äîâîãî ðûíêà. Íî â êàæäîì êîíêðåòíîì ñëó÷àå ìíîãîå çàâèñèò îò
ôèíàíñîâîãî ñîñòîÿíèÿ êîìïàíèè-ýìèòåíòà. Åñëè èíâåñòîð íàìåðåí
âëîæèòü äåíüãè â îáûêíîâåííûå àêöèè îïðåäåëåííîé êîìïàíèè, íî
ó íåãî íåò óâåðåííîñòè â òîì, ÷òî ôîíäîâûé ðûíîê áóäåò ðàñòè, îí
ìîæåò ïðèîáðåñòè êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè ýòîé æå êîìïàíèè,
öåíû íà êîòîðûå, êàê îæèäàåòñÿ, áóäóò ïîäâåðæåíû ìåíåå ñèëüíûì
êîëåáàíèÿì, ÷åì êîòèðîâêè àêöèé, çà ñ÷åò íàëè÷èÿ ïðîöåíòíîãî äî-
õîäà. Îäíàêî åñëè öåíà àêöèé êîìïàíèè áóäåò ðàñòè, èíâåñòîðû ïî-
ëó÷àò ìåíüøèé äîõîä îò èíâåñòèðîâàíèÿ â îáëèãàöèè ïî ñðàâíåíèþ
ñ àêöèÿìè.
Íåäîñòàòîê êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé çàêëþ÷àåòñÿ â òîì, ÷òî îíè
ñëîæíû èç-çà íàëè÷èÿ ïðàâà ýìèòåíòà íà äîñðî÷íûé âûêóï, ðåàëèçàöèÿ
êîòîðîãî ìîæåò îáåðíóòüñÿ äëÿ âëàäåëüöåâ îáëèãàöèé ïîòåðåé ÷àñòè
âëîæåííûõ ñðåäñòâ, åñëè îáëèãàöèè áûëè êóïëåíû ïî öåíå, ïðåâûøà-
þùåé íîìèíàëüíóþ. Êðîìå òîãî, åñëè êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè íà
àêöèè â êîíå÷íîì ñ÷åòå îáìåíåíû íå áóäóò, âëàäåëüöû ïåðâûõ, ñêîðåå
âñåãî, ïîëó÷àò ìåíüøèé äîõîä, ÷åì òîò, íà êîòîðûé ðàññ÷èòûâàëè ïðè
èíâåñòèðîâàíèè â òðàäèöèîííûå îáëèãàöèè, èìåþùèå îáû÷íî áîëåå âû-
ñîêóþ ñòàâêó êóïîíà.
Êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè ïîäõîäÿò òåì èíâåñòîðàì, êîòîðûå ðàç-
áèðàþòñÿ â îñîáåííîñòÿõ ýòèõ öåííûõ áóìàã è ñïîñîáíû õåäæèðîâàòü
ðèñêè âëîæåíèé íà ðûíêàõ îáëèãàöèé è àêöèé.
×òî îçíà÷àåò ïðåìèÿ çà êîíâåðòàöèþ

(äèñêîíò)
Ïðåìèÿ çà êîíâåðòàöèþ ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ïîëîæèòåëüíóþ ðàçíèöó
ìåæäó ðûíî÷íîé öåíîé êîíâåðòèðóåìîé îáëèãàöèè è ñòîèìîñòüþ àê-
öèé, íà êîòîðûå îíà ìîæåò áûòü îáìåíåíà. Îáû÷íî êîíâåðòèðóåìûå
îáëèãàöèè ïðîäàþòñÿ ïî áîëåå âûñîêîé öåíå ïî ñðàâíåíèþ ñî ñòîèìî-
ñòüþ áàçîâîãî äîëãîâîãî îáÿçàòåëüñòâà è ñòîèìîñòüþ àêöèé ýìèòåíòà,

êîòîðûå ìîæíî ïîëó÷èòü ïðè êîíâåðòàöèè. Íàïðèìåð, âûïóùåííûå â
äåêàáðå 2002 ã. êîìïàíèåé Navistar International êîíâåðòèðóåìûå îá-
ëèãàöèè èìåëè ïðåìèþ çà êîíâåðòàöèþ â ðàçìåðå 30% ê öåíå àêöèé,
ñîñòàâëÿâøåé íà òîò ìîìåíò 26,70 äîëë. Öåíà êîíâåðòèðóåìûõ îá-
ëèãàöèé îáû÷íî ïðèâîäèòñÿ â ïðîöåíòàõ îò ñòîèìîñòè êîíâåðòàöèè.
Äàííûé ïîêàçàòåëü è íàçûâàþò ïðåìèåé çà êîíâåðòàöèþ. Íàïðèìåð,
êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè, êîòîðûå ïðîäàþòñÿ ïî öåíå 1000 äîëë.
ïðè ñòîèìîñòè áàçîâîãî äîëãîâîãî îáÿçàòåëüñòâà 798 äîëë. è ñòîèìî-
ñòè êîíâåðòàöèè íà óðîâíå 852 äîëë., èìåþò ïðåìèþ çà êîíâåðòàöèþ
â ðàçìåðå 17,4%:
Ïðåìèÿ Öåíà îáëèãàöèé – Ñòîèìîñòü êîíâåðòàöèè

= =
çà êîíâåðòàöèþ Ñòîèìîñòü êîíâåðòàöèè
= 1000 – 852 / 852 = 17,4%.
Â 1999 ã. êîìïàíèÿ Amazon.com, Inc. ðàçìåñòèëà êîíâåðòèðóåìûå

îáëèãàöèè íà ñóììó 1,25 ìëðä äîëë. ñ ïðåìèåé çà êîíâåðòàöèþ, ðàâ-
íîé 27%. Íåñêîëüêî ëåò íàçàä çîëîòîäîáûâàþùàÿ êîìïàíèÿ Battle
Mountain èìåëà 6-ïðîöåíòíûå êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè, êîòîðûå
òîðãîâàëèñü ñ ïðåìèåé çà êîíâåðòàöèþ â ðàçìåðå 141%. Â òî æå âðåìÿ
7-ïðîöåíòíûå êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè ãîðíîäîáûâàþùåé êîìïàíèè
Couer d’Alene ìîæíî áûëî ïðèîáðåñòè ñ ïðåìèåé 31% ê ñòîèìîñòè àê-
öèé. ×òî æå îçíà÷àåò äàííûé ïîêàçàòåëü è êàê åãî èíòåðïðåòèðîâàòü?
Âåëè÷èíà ïðåìèè çà êîíâåðòàöèþ çàâèñèò îò íåñêîëüêèõ ôàêòîðîâ. Îá-
ëèãàöèè êîìïàíèè, öåíà àêöèé êîòîðîé îòëè÷àåòñÿ âûñîêîé âîëàòèëü-
íîñòüþ ñêîðåå âñåãî áóäóò òîðãîâàòüñÿ ñ áîëåå âûñîêîé ïðåìèåé çà
êîíâåðòàöèþ (÷òî îáúÿñíÿåòñÿ, êàê ïðàâèëî, èìåþùåéñÿ â ýòîì ñëó÷àå
âûãîäîé îò îáìåíà îáëèãàöèé íà àêöèè). Ïîñëå ðàçìåùåíèÿ îáëèãàöèé
ïðåìèÿ çà êîíâåðòàöèþ óìåíüøàåòñÿ ñ ðîñòîì öåíû àêöèé. Òàêèì îá-
ðàçîì, êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè Couer d’Alene, êîòîðûå ïðîäàþòñÿ ñ
áîëåå íèçêîé ïðåìèåé çà êîíâåðòàöèþ ê ñòîèìîñòè àêöèé, âûãëÿäÿò áî-
ëåå ïðèâëåêàòåëüíî, ÷åì îáëèãàöèè Battle Mountain, èìåþùèå ãîðàçäî
áîëåå âûñîêóþ âåëè÷èíó ïðåìèè. Ïðîäîëæèòåëüíîñòü ïåðèîäà äî ïîãà-
øåíèÿ îáëèãàöèé òàêæå âëèÿåò íà âåëè÷èíó èõ ïðåìèè çà êîíâåðòàöèþ.
Êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè ñ äëèòåëüíûìè ñðîêàìè ïîãàøåíèÿ èìåþò
áîëåå âûñîêóþ ïðåìèþ â ñâÿçè ñ áîëüøåé âåðîÿòíîñòüþ òîãî, ÷òî öåíà
àêöèé ïîäíèìåòñÿ âûøå öåíû êîíâåðòàöèè. ×åì ìåíüøå âðåìåíè îñòà-
åòñÿ äî äàòû ïîãàøåíèÿ, òåì íèæå âåëè÷èíà ïðåìèè çà êîíâåðòàöèþ.
Â òàáë. 9-4 ïðèâåäåíî îïèñàíèå ðèñêîâ, ñâÿçàííûõ ñ èíâåñòèðîâàíèåì
â êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè è âåðîÿòíîñòüþ òîãî, ÷òî îáìåí íå ñî-
ñòîèòñÿ.
250 ÃËÀÂÀ 9
ÒÀ Á Ë È Ö À 9 - 4
Ðèñêè èíâåñòèðîâàíèÿ â êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè
Êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè äàþò èíâåñòîðàì âîçìîæíîñòü ïîëó÷èòü ïðèðîñò êàïè-

òàëà, åñëè ïðè îäíîâðåìåííîé çàùèòå ÷àñòè èíâåñòèðîâàííîãî êàïèòàëà çà ñ÷åò
ñîõðàíåíèÿ ñòîèìîñòè áàçîâîãî äîëãîâîãî îáÿçàòåëüñòâà óâåëè÷èòñÿ öåíà àêöèé.
Îäíàêî èíâåñòèöèè â êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè ñîïðÿæåíû ñ îïðåäåëåííûìè ðè-
ñêàìè.
Íà ïèêå ðîñòà ôîíäîâîãî ðûíêà â 1999 ã. ìíîãèå èíòåðíåò-êîìïàíèè èñïîëüçîâàëè
êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè â êà÷åñòâå èíñòðóìåíòà äëÿ ïðèâëå÷åíèÿ ôèíàíñè-
ðîâàíèÿ. Â òîì æå ãîäó áûëî îñóùåñòâëåíî ðåêîðäíûõ 144 âûïóñêà êîíâåðòèðó-
åìûõ îáëèãàöèé. Ïðè ýòîì îáúåì 25 èç ýòèõ âûïóñêîâ ñîñòàâëÿë áîëåå 500 ìëí
äîëë. êàæäûé (ïî äàííûì Àâèòàëü Ëîðè Õàí). Êîìïàíèÿ Amazon.com, Inc. ðàçìå-
ñòèëà êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè íà ñóììó 1,25 ìëðä äîëë., íåñìîòðÿ íà òî, ÷òî
èõ êðåäèòíûé ðåéòèíã íàõîäèëñÿ íà óðîâíå CCC. Åùå áîëåå ïðèìå÷àòåëüíûì áûëî
òî, ÷òî ñòàâêà êóïîíà ñîñòàâëÿëà âñåãî 4,75%, à ïðîäàæà îáëèãàöèé îñóùåñòâëÿ-
ëàñü ñ 27-ïðîöåíòíîé ïðåìèåé çà êîíâåðòàöèþ ê öåíå àêöèé. Äàííàÿ îöåíêà áûëà
ïîëó÷åíà, êîãäà öåíà àêöèé Amazon ñîñòàâëÿëà 61 äîëë., à öåíà êîíâåðòàöèè —
78 äîëë. Â òå÷åíèå íà÷àâøåãîñÿ â 2000 ã. ïåðèîäà «ìåäâåæüåãî» ðûíêà öåíà àêöèé
Amazon (è äðóãèõ èíòåðíåò-êîìïàíèé) ðåçêî ñíèçèëàñü. Ïðè öåíå àêöèé Amazon
16 äîëë. ñòîèìîñòü áàçîâîãî äîëãîâîãî îáÿçàòåëüñòâà ñîñòàâèëà 530 äîëë. Òàêèì
îáðàçîì, ó âëàäåëüöåâ êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé íå îñòàâàëîñü èíîãî âûáîðà:
èì ïðèøëîñü æäàòü ïîãàøåíèÿ, ÷òîáû âåðíóòü â 2009 ã. èíâåñòèðîâàííûé êàïèòàë.
Ñïóñòÿ íåêîòîðîå âðåìÿ öåíà àêöèé Amazon óïàëà íèæå 10 äîëë., è ìíîãèå èíâå-
ñòîðû îïàñàëèñü, ÷òî êîìïàíèÿ ìîæåò îáúÿâèòü äåôîëò ïî ñâîèì äîëãîâûì îáÿçà-
òåëüñòâàì. Åñëè áû êîìïàíèÿ äåéñòâèòåëüíî îáàíêðîòèëàñü, âëàäåëüöû êîíâåðòè-
ðóåìûõ îáëèãàöèé îñòàëèñü áû íè ñ ÷åì, ïîñêîëüêó êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè â
ñëó÷àå áàíêðîòñòâà êîìïàíèè-ýìèòåíòà íå îáåñïå÷èâàþò ñâîèì âëàäåëüöàì òàêîé
æå óðîâåíü çàùèòû, êàê îáû÷íûå îáëèãàöèè.
Ó âëàäåëüöåâ êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé îñòàâàëñÿ íåáîëüøîé âûáîð: ëèáî ïðîäàòü
ýòè áóìàãè ñî çíà÷èòåëüíûìè óáûòêàìè (íà òîò ìîìåíò îáëèãàöèè ïðîäàâàëèñü ïî
öåíå, çíà÷èòåëüíî ìåíüøåé èõ ñïðàâåäëèâîé öåíû), ëèáî ïðîäîëæàòü äåðæàòü èõ
â íàäåæäå íà òî, ÷òî Amazon íå îáúÿâèò äåôîëò. Êîíå÷íî, âñåãäà ìîæíî íàäåÿòüñÿ,
÷òî öåíà àêöèé âñå æå ïîäíèìåòñÿ âûøå öåíû êîíâåðòàöèè è òàêèì îáðàçîì îáå-
ñïå÷èò ïðèðîñò êàïèòàëà. Â ñëó÷àå ñ Amazon äîëæåí áûë ïðîèçîéòè ñòðåìèòåëüíûé
âçëåò ê óðîâíþ 78 äîëë. çà 1 àêöèþ.
Êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè îêàçûâàþòñÿ áîëåå ðèñêîâûì èíâåñòèöèîííûì èíñòðó-
ìåíòîì, ÷åì îáû÷íûå äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà, êîãäà öåíà àêöèé, íà êîòîðûå èõ
ìîæíî îáìåíÿòü, íå ïîäíèìàåòñÿ âûøå öåíû êîíâåðòàöèè. Â ñëó÷àå áàíêðîòñòâà
êîìïàíèè-ýìèòåíòà âëàäåëüöû êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé îêàçûâàþòñÿ ïîñëåä-
íèìè â î÷åðåäè äåðæàòåëåé äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ, ïðåòåíäóþùèõ íà ðàçäåë àêòè-
âîâ. Êðîìå òîãî, åñëè îáìåíà îáëèãàöèé íà àêöèè íå ïðîèñõîäèò, èíâåñòèðîâàíèå
â êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè ïðèíîñèò ìåíüøèé äîõîä, ÷åì âëîæåíèå â îáû÷íûå
äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà.
Èñòî÷íèêè: Àâèòàëü Ë. Õ. (Avital L. H.) Òåõíîëîãè÷åñêèé è èíôîðìàöèîííî-êîììóíèêàöèîííûé ñåêòî-

ðà âîçíîñÿò êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè íà íîâûå âûñîòû (“Tech-communica-dia” Propels Convertible
Issuance to new Heights). 2000. 10 èþíÿ. URL: www.findarticles.com; Êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè íå
çàùèùåíû: ïî äàííûì Moody’s, èíâåñòèðîâàòü â ãèáðèäíûå èíñòðóìåíòû ðèñêîâàííî (No Protection
on Converts: Moody’s Says the Hot Hybrids Are Risky) 2001. 23 èþëÿ. URL: www.findarticles.com.
ÁÅÑÊÓÏÎÍÍÛÅ ÎÁËÈÃÀÖÈÈ
Áåñêóïîííûå îáëèãàöèè ÿâëÿþòñÿ íàèáîëåå âîëàòèëüíûìè ñðåäè âñåõ
òèïîâ îáëèãàöèé. Ïðè íóëåâîé êóïîííîé ñòàâêå öåíà îáëèãàöèé ñòà-
íîâèòñÿ íàèáîëåå ÷óâñòâèòåëüíîé ê èçìåíåíèþ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ
ñòàâîê, è ïîòîìó îíà ìîæåò è âçëåòàòü, è ïàäàòü. Òàêèå îáëèãàöèè
ÿâëÿþòñÿ áîëåå ñëîæíûì èíâåñòèöèîííûì èíñòðóìåíòîì, ÷åì îáû÷íûå
îáëèãàöèè. Ïîýòîìó ïåðåä òåì, êàê èíâåñòèðîâàòü â ýòè öåííûå áóìàãè,
ñëåäóåò ðàçîáðàòüñÿ â òîì, êàê îíè ðàáîòàþò.
×òî ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé áåñêóïîííûå îáëèãàöèè?

Áåñêóïîííûå îáëèãàöèè, èëè îáëèãàöèè ñ íóëåâûì êóïîíîì, ïðåäñòàâ-
ëÿþò ñîáîé äîëãîâûå öåííûå áóìàãè, ïî êîòîðûì íå âûïëà÷èâàåòñÿ êó-
ïîííûé äîõîä è êîòîðûå ðàçìåùàþòñÿ ñ ñóùåñòâåííûì äèñêîíòîì ê èõ
íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè. Öåíà áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé âîçðàñòàåò ïî
ìåðå ïðèáëèæåíèÿ äàòû èõ ïîãàøåíèÿ è ïðè íàñòóïëåíèè ýòîé äàòû ñòà-
íîâèòñÿ ðàâíîé íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè ýòèõ öåííûõ áóìàã, ïî êîòîðîé
è ïðîèçâîäèòñÿ èõ ïîãàøåíèå. Íàïðèìåð, 10-ëåòíÿÿ îáëèãàöèÿ ñ íóëåâûì
êóïîíîì (íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòüþ 1000 äîëë.) ïðè óðîâíå äîõîäíîñòè
5% ïðè ðàçìåùåíèè áóäåò ñòîèòü îêîëî 613,91 äîëë. Äðóãèìè ñëîâà-
ìè, êóïèâ 1 áåñêóïîííóþ îáëèãàöèþ ïî öåíå 613,91 äîëë., âû íå áóäåòå
ïîëó÷àòü íèêàêèõ ïðîìåæóòî÷íûõ ïðîöåíòíûõ âûïëàò, à ïî èñòå÷åíèè
10-ëåòíåãî ñðîêà îáðàùåíèÿ ïîëó÷èòå 1000 äîëë. íîìèíàëüíîé ñòîèìî-
ñòè. Ïîñêîëüêó ïî äàííûì îáëèãàöèÿì ïðîöåíòíûé äîõîä íå âûïëà÷èâà-
åòñÿ, îíè íå èìåþò òåêóùåé äîõîäíîñòè, êàê òðàäèöèîííûå îáëèãàöèè.
Öåíà áåñêóïîííîé îáëèãàöèè ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé òåêóùóþ ñòîèìîñòü
íîìèíàëà îáëèãàöèè íà äàòó ïîãàøåíèÿ, äèñêîíòèðîâàííóþ ïî âíóòðåí-
íåé ñòàâêå äîõîäíîñòè. Èíûìè ñëîâàìè, çà 10 ëåò èíâåñòèðîâàííûé êàïè-
òàë âûðàñòåò ñ 613,91 äî 1000 äîëë. Íîðìó äîõîäíîñòè, èëè äîõîäíîñòü,
áåñêóïîííîé îáëèãàöèè ìîæíî ðàññ÷èòàòü ñàìîñòîÿòåëüíî, èñïîëüçóÿ
ôîðìóëû ñëîæíûõ ïðîöåíòîâ, ôèíàíñîâûé êàëüêóëÿòîð èëè êîìïüþòåð.
Äîõîäíîñòü áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé ñ ïîìîùüþ Microsoft Excel ðàñ-
ñ÷èòûâàåòñÿ ñëåäóþùèì îáðàçîì:
1) êëèêíèòå íà çíà÷îê ôóíêöèè «fx»;
2) âûáåðèòå ôóíêöèþ «ÑÒÀÂÊÀ» (â àíãëîÿçû÷íîé âåðñèè Excel ýòî
ôóíêöèÿ rate);
3) ââåäèòå ñëåäóþùèå ïàðàìåòðû äëÿ ðàñ÷åòà:
Êïåð 10 Êïåð — îáùåå êîëè÷åñòâî ïëàòåæíûõ ïåðèîäîâ
Ïëò 0 Ïëò — ïðîöåíòíàÿ ñòàâêà êàæäîãî ïåðèîäà
Ïñ –613,91 Ïñ — òåêóùàÿ öåíà îáëèãàöèè (óêàçûâàåòñÿ ñ ìèíó-
ñîì)
Áñ 1000 Áñ — áóäóùàÿ (íîìèíàëüíàÿ) ñòîèìîñòü îáëèãàöèè
Òèï 1 Òèï — 1 äëÿ ñëó÷àÿ, êîãäà âûïëàòà ïðîèçâîäèòñÿ â
êîíöå ïëàòåæíîãî ïåðèîäà
Ðåçóëüòàò ðàñ÷åòà Ðåçóëüòàò ðàñ÷åòà = Ñòàâêà äîõîäíîñòè
ðàâåí 0,05
252 ÃËÀÂÀ 9
Çíàíèå óðîâíÿ äîõîäíîñòè îáëèãàöèè ïîëåçíî íå òîëüêî â öåëÿõ

íàëîãîîáëîæåíèÿ, íî è äëÿ ðàñ÷åòà öåíû îáëèãàöèè. Íåñìîòðÿ íà òî
÷òî âëàäåëüöû áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé íå ïîëó÷àþò ïðîöåíòíûé äîõîä,
îíè îáÿçàíû ïëàòèòü ôåäåðàëüíûé ïîäîõîäíûé íàëîã íà íàêîïëåííûé
êóïîííûé äîõîä, êàê åñëè áû îí áûë âûïëà÷åí. Â ïðèâåäåííîì ïðèìåðå
ñóììà íà÷èñëåííûõ çà ïåðâûé ãîä ïðîöåíòîâ ñîñòàâëÿåò 30,70 äîëë.:
Ñóììà ïðîöåíòîâ = 613,91 äîëë.  0,05 = 30,70 äîëë.
Âëàäåëüöû áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé äîëæíû çàïëàòèòü íàëîãè ñ ýòîé
ñóììû, õîòÿ îíà íå áûëà ðåàëüíî ïîëó÷åíà, ÷òî ñîçäàåò îòðèöàòåëüíûé
äåíåæíûé ïîòîê. Âëàäåëüöû îáëèãàöèé ïëàòÿò ýòè äåíüãè èç ñâîåãî
êàðìàíà, íå ïîëó÷èâ ðåàëüíîãî äîõîäà. Ôàêòè÷åñêè ñóììà ïðîöåíòîâ
ïðèáàâëÿåòñÿ ê öåíå îáëèãàöèè, ïîýòîìó â êîíöå ïåðâîãî ãîäà öåíà
áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé óâåëè÷èâàåòñÿ äî 644,61 äîëë. (613,91 + 30,70).
Ñóììà ïðîöåíòîâ, íà÷èñëåííûõ çà âòîðîé ãîä, ñîñòàâëÿåò 32,23 äîëë.:
Ñóììà ïðîöåíòîâ = 644,61 äîëë.  0,05 = 32,23 äîëë.
Öåíà îáëèãàöèé íà êîíåö âòîðîãî ãîäà ñîñòàâèò 676,84 äîëë.
(644,61 + 32,23). Òåîðåòè÷åñêè öåíà îáëèãàöèé äîëæíà åæåãîäíî óâå-
ëè÷èâàòüñÿ íà ñóììó íà÷èñëåííûõ ïðîöåíòîâ, ïîêà ê äàòå ïîãàøåíèÿ
íå äîñòèãíåò íîìèíàëüíîãî óðîâíÿ — 1000 äîëë. Äèíàìèêà èçìåíå-
íèÿ öåíû ãðàôè÷åñêè ïðåäñòàâëåíà íà ðèñ. 9-2. Îäíàêî êðîìå ñóììû
íà÷èñëåííûõ ïðîöåíòîâ ñóùåñòâóþò è äðóãèå ôàêòîðû, âëèÿþùèå íà
öåíó áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé. Òàê, ïðè ðîñòå ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ
ñòàâîê öåíà îáëèãàöèé óïàäåò íèæå ïðåäñòàâëåííîé íà ãðàôèêå ðàñ-
÷åòíîé öåíû.
ÐÈÑÓÍÎÊ 9-2
Öåíà 10-ëåòíèõ áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé
1200
1000
800
600
400
200
0
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11
Âðåìÿ
Èç-çà íàëè÷èÿ îòðèöàòåëüíîãî äåíåæíîãî ïîòîêà, ñâÿçàííîãî ñ íå-

îáõîäèìîñòüþ óïëàòû íàëîãà íà íà÷èñëåííûå, íî íåâûïëà÷åííûå äî-
õîäû, áåñêóïîííûå îáëèãàöèè áîëüøå ïîäõîäÿò äëÿ èíâåñòèöèîííûõ
ñ÷åòîâ, êîòîðûå íå îáëàãàþòñÿ íàëîãàìè äî ìîìåíòà èçúÿòèÿ ñðåäñòâ.
Èíâåñòèðîâàíèå â áåñêóïîííûå ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè ïîçâîëÿåò

èñêëþ÷èòü íàëîãîîáëîæåíèå.
Ôàêòîðû, âëèÿþùèå íà ñòîèìîñòü

áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé
Öåíà áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé çàâèñèò îò èõ ñëåäóþùèõ õàðàêòåðèñòèê:
êðåäèòíîãî êà÷åñòâà, ñðîêà ïîãàøåíèÿ, íàëè÷èÿ âîçìîæíîñòè äîñðî÷-
íîãî âûêóïà, óðîâíÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê è äîõîäíîñòè. Êðå-
äèòíîå êà÷åñòâî èìååò âàæíîå çíà÷åíèå äëÿ áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé,
ïîñêîëüêó èõ äîõîäíîñòü çàâèñèò:
îò ñïîñîáíîñòè ýìèòåíòà èñïîëíèòü ñâîè äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà
ïðè ïîãàøåíèè îáëèãàöèé;
íàëè÷èÿ ó âëàäåëüöà îáëèãàöèé âîçìîæíîñòè ïðîäàòü èõ äî íà-
ñòóïëåíèÿ äàòû ïîãàøåíèÿ ïî öåíå, ïðåâûøàþùåé öåíó ïðèîá-
ðåòåíèÿ.
Â ñëó÷àå äåôîëòà âëàäåëüöû áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé íåñóò áîëüøèå
óáûòêè, ÷åì âëàäåëüöû îáû÷íûõ äîëãîâûõ îáÿçàòåëüñòâ, ïîñêîëüêó ïî-
ñëåäíèå êîìïåíñèðóþò ÷àñòü ïîòåðü çà ñ÷åò ïîëó÷åííûõ ïðîöåíòíûõ
ïëàòåæåé.
Êðåäèòíîå êà÷åñòâî áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé âûðàæàåòñÿ â îöåíêå
ñïîñîáíîñòè ýìèòåíòà ïîãàñèòü îáëèãàöèè â óñòàíîâëåííûé ñðîê. Áåñ-
êóïîííûå îáëèãàöèè âûñîêîãî êà÷åñòâà èìåþò ìåíüøèé ðèñê äåôîëòà,
÷åì àíàëîãè÷íûå ñïåêóëÿòèâíûå îáëèãàöèè íèçêîãî êà÷åñòâà. Çà íà-
äåæíûå îáëèãàöèè èíâåñòîðû ãîòîâû ïëàòèòü áîëüøå. Òàêèì îáðàçîì,
ìåæäó êðåäèòíûì êà÷åñòâîì è öåíîé ýòèõ áóìàã ñóùåñòâóåò ïðÿìàÿ
ñâÿçü.
Ðåéòèíãè, êîòîðûå ïðèñâàèâàþòñÿ îáëèãàöèÿì ðåéòèíãîâûìè àãåíò-
ñòâàìè, íàïðèìåð Moody’s è Standard & Poor’s, ÿâëÿþòñÿ êðèòåðèåì
êðåäèòíîãî êà÷åñòâà îáëèãàöèé. Îäíàêî ñëåäóåò ó÷èòûâàòü òî, ÷òî ýòè
ðåéòèíãè ìîãóò ïåðåñìàòðèâàòüñÿ ïðè èçìåíåíèè ôèíàíñîâîãî ïîëîæå-
íèÿ êîìïàíèè-ýìèòåíòà.
Êðåäèòíîå êà÷åñòâî áåñêóïîííîé îáëèãàöèè ñâÿçàíî è óðîâíåì åå
äîõîäíîñòè. Äëÿ ïðèâëå÷åíèÿ èíâåñòîðîâ ïî îáëèãàöèÿì íèçêîãî êà-
÷åñòâà ïðåäëàãàåòñÿ áîëåå âûñîêàÿ äîõîäíîñòü, ÷åì ïî áóìàãàì áîëåå
íàäåæíûõ ýìèòåíòîâ. Ñëåäîâàòåëüíî, èíâåñòîðàì ïðèõîäèòñÿ ìåíüøå
ïëàòèòü çà îáëèãàöèè ñ áîëåå âûñîêîé äîõîäíîñòüþ. Ïîñêîëüêó óðî-
âåíü äîõîäíîñòè â ñëó÷àå ñ áåñêóïîííûìè îáëèãàöèÿìè îïðåäåëÿåòñÿ
âåëè÷èíîé äèñêîíòà ê èõ íîìèíàëüíîé ñòîèìîñòè, öåíà îáëèãàöèé îá-
ðàòíî ïðîïîðöèîíàëüíà èõ äîõîäíîñòè.
Öåíû áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé âåñüìà ÷óâñòâèòåëüíû ê êîëåáàíèÿì
ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Öåíà ïîêóïêè ýòèõ îáëèãàöèé îïðåäå-
ëÿåò ñòàâêó äîõîäíîñòè íà âåñü ñðîê âëàäåíèÿ öåííûìè áóìàãàìè, âû-
ïëàòà ïðîöåíòîâ ïðîèçâîäèòñÿ òîëüêî ïðè ïîãàøåíèè îáëèãàöèè, òàêèì
254 ÃËÀÂÀ 9
îáðàçîì, äîõîäíîñòü ÿâëÿåòñÿ ôèêñèðîâàííîé. Åñëè ðûíî÷íûå ïðî-

öåíòíûå ñòàâêè ïîäíèìàþòñÿ âûøå óðîâíÿ ôèêñèðîâàííîé äîõîäíîñòè
áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé, èíâåñòîðû ñòðåìÿòñÿ ïðîäàòü ýòè îáëèãàöèè,
÷òîáû âëîæèòü äåíüãè â áîëåå äîõîäíûå èíñòðóìåíòû. Ýòî ñòðåìëåíèå
îêàçûâàåò ïîíèæàòåëüíîå äàâëåíèå íà öåíû ïðåæäå âñåãî áåñêóïîí-
íûõ, à íå òðàäèöèîííûõ îáëèãàöèé, âëàäåëüöû êîòîðûõ 1—2 ðàçà â ãîä
ïîëó÷àþò ïðîöåíòíûå âûïëàòû. Êîãäà ðûíî÷íûå ïðîöåíòíûå ñòàâêè
ïàäàþò, áåñêóïîííûå îáëèãàöèè ðàñòóò â öåíå áûñòðåå, ÷åì îáû÷íûå
îáëèãàöèè, çà ñ÷åò ôèêñèðîâàííîé äîõîäíîñòè.
Êðîìå òîãî, íà öåíû îáëèãàöèé îêàçûâàþò âëèÿíèå ðûíî÷íûå ôàê-
òîðû. Öåíû áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé, êîòîðûå ïîëüçóþòñÿ âûñîêèì
ñïðîñîì, îòëè÷àþòñÿ îò öåí ìåíåå ïîïóëÿðíûõ îáëèãàöèé, èìåþùèõ
òàêèå æå ñðîêè ïîãàøåíèÿ è äîõîäíîñòü.
Âèäû áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé

Ïîìèìî îáû÷íûõ áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé, âûïóñêàåìûõ êîðïîðàöèÿìè
è ãîñóäàðñòâåííûìè ñòðóêòóðàìè, ñóùåñòâóþò è äðóãèå ðàçíîâèäíîñòè
òàêèõ îáëèãàöèé. Íåêîòîðûå áðîêåðñêèå ôèðìû â íà÷àëå 1980-õ ãã.
ââåëè â îáðàùåíèå ïðîèçâîäíûå áåñêóïîííûå îáëèãàöèè, ïðåäíàçíà-
÷åííûå ïðåæäå âñåãî äëÿ èíâåñòèðîâàíèÿ ïåíñèîííûõ íàêîïëåíèé. Îíè
íàçûâàþòñÿ ïðîèçâîäíûìè ïîòîìó, ÷òî öåíà ýòèõ áóìàã îïðåäåëÿåòñÿ
íà îñíîâå ñòîèìîñòè äðóãîãî áàçîâîãî àêòèâà.
Ïðèìåðîì òàêèõ ïðîèçâîäíûõ öåííûõ áóìàã ÿâëÿþòñÿ îáëèãàöèè ñ
îòäåëåííûì êóïîíîì. Îáëèãàöèè ñ îòäåëåííûì êóïîíîì ïðåäñòàâëÿ-
þò ñîáîé ðàçíîâèäíîñòü áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé, êîòîðûå ñîçäàþòñÿ
(è ïðîäàþòñÿ) áðîêåðñêèìè ôèðìàìè ïóòåì îòäåëåíèÿ ïðîöåíòîâ îò
îñíîâíîé ñóììû äîëãà êàçíà÷åéñêèõ íîò èëè îáëèãàöèé, íàõîäÿùèõñÿ
íà óñëîâíîì äåïîçèòå.
Ïðàâèòåëüñòâåííûå öåííûå áóìàãè

ñ îòäåëåííûì êóïîíîì
Â 1982 ã. Salomon Brothers è Merrill Lynch ñîçäàëè ïåðâûå êàçíà÷åéñêèå
öåííûå áóìàãè ñ îòäåëåííûì êóïîíîì. Äëÿ ýòîé öåëè îíè ïðèîáðåëè äîë-
ãîñðî÷íûå êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè è ïîìåñòèëè èõ íà óñëîâíûé äåïîçèò.
Ïîñëå ýòîãî îíè ïðîäàëè áåñêóïîííûå îáëèãàöèè, êîòîðûå ïðåäñòàâëÿëè
ñîáîé äîëè äåïîíèðîâàííûõ îáÿçàòåëüñòâ è äîëè ïðîöåíòíûõ ïëàòåæåé,
âûïëà÷èâàåìûõ ïî ýòèì îáÿçàòåëüñòâàì. Òàêèì îáðàçîì, íîâûå öåííûå
áóìàãè áûëè ñîçäàíû ïóòåì îòäåëåíèÿ êóïîííîãî äîõîäà. Âàæíîé îñîáåí-
íîñòüþ âûïóñêàåìûõ áðîêåðàìè áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî
îíè íå èìåþò êðåäèòíûõ ãàðàíòèé Êàçíà÷åéñòâà ÑØÀ. Òàêèå ãàðàíòèè
åñòü ó ñàìèõ êàçíà÷åéñêèõ îáÿçàòåëüñòâ, íî îíè íå ðàñïðîñòðàíÿþòñÿ íà
äðóãèå öåííûå áóìàãè, ñîçäàâàåìûå íà èõ îñíîâå áðîêåðñêèìè ôèðìàìè.
Â Salomon Brothers ýòîò ïðîäóêò ïîëó÷èë íàçâàíèå íàêîïèòåëüíîãî

ñåðòèôèêàòà íà îñíîâå êàçíà÷åéñêèõ öåííûõ áóìàã (CATs), à áåñêóïîí-
íûå îáëèãàöèè Merrill Lynch íîñèëè íàçâàíèå êàçíà÷åéñêèõ ðàñïèñîê
èíâåñòèöèîííîãî ðîñòà (TIGRs). Äðóãèå áðîêåðñêèå ôèðìû ïîñëåäîâà-
ëè èõ ïðèìåðó è ñòàëè äàâàòü ñâîèì áåñêóïîííûì öåííûì áóìàãàì òà-
êèå íàèìåíîâàíèÿ, êîòîðûå â ñîêðàùåííîì âèäå íàïîìèíàëè íàçâàíèÿ
ðàçëè÷íûõ æèâîòíûõ èç ñåìåéñòâà êîøà÷üèõ.
Ãëàâíûì íåäîñòàòêîì âûïóñêàåìûõ áðîêåðñêèìè ôèðìàìè áåñêó-
ïîííûõ öåííûõ áóìàã ñòàëî îòñóòñòâèå ëèêâèäíîñòè. Ðûíî÷íûå äèëåðû
íå òîðãîâàëè áóìàãàìè êîíêóðèðóþùèõ áðîêåðñêèõ ôèðì, ïîýòîìó äëÿ
óëó÷øåíèÿ ëèêâèäíîñòè ýòèõ îáëèãàöèé ãðóïïà ïåðâè÷íûõ äèëåðîâ ðûíêà
êàçíà÷åéñêèõ îáëèãàöèé ðåøèëà âûïóñòèòü ñîâìåñòíûå öåííûå áóìàãè.
Ýòè áóìàãè íàçûâàëèñü êàçíà÷åéñêèìè ðàñïèñêàìè è íå àññîöèèðîâàëèñü
ñ êàêèì-ëèáî êîíêðåòíûì äèëåðîì (ïî äàííûì Ôàáîööè è Ôàáîööè).
Â 1985 ã. Êàçíà÷åéñòâî ÑØÀ àíîíñèðîâàëî çàïóñê ñâîåé ñîáñòâåí-
íîé ïðîãðàììû ðàçäåëüíîé òîðãîâëè êóïîíàìè è îñíîâíîé ñóììîé
äîëãà (ñîêðàùåííî STRIP). Â ðàìêàõ ýòîé ïðîãðàììû ïîÿâèëèñü êàç-
íà÷åéñêèå îáëèãàöèè, êóïîííûé äîõîä êîòîðûõ ïðîäàâàëñÿ îòäåëüíî
îò ñóììû äîëãà è êîòîðûå ñòàëè îñíîâîé äëÿ ñîçäàíèÿ áåñêóïîííûõ
îáëèãàöèé.
Ïîñêîëüêó ýòè öåííûå áóìàãè ÿâëÿþòñÿ ïðÿìûìè äîëãîâûìè îáÿçà-
òåëüñòâàìè Ïðàâèòåëüñòâà ÑØÀ, îíè, êàê ïðàâèëî, èìåþò áîëåå íèçêóþ
äîõîäíîñòü, ÷åì àíàëîãè÷íûå áóìàãè, ñîçäàâàåìûìè áðîêåðñêèìè ôèð-
ìàìè. Òåì íå ìåíåå êàçíà÷åéñêèå áóìàãè â ðàìêàõ ïðîãðàììû STRIP
(òàê íàçûâàåìûå STRIPS) îáëàäàþò ãîðàçäî áîëüøåé ëèêâèäíîñòüþ.
Â êîíöå 1980-õ ãã. Salomon Brothers ñîçäàëà îáëèãàöèè ñ îòäåëåí-
íûì êóïîíîì íà îñíîâå öåííûõ áóìàã ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ.
Áðîêåðñêàÿ ôèðìà ïðèîáðåëà îáëèãàöèè êîðïîðàöèè FICO Financing
Corporation íà ñóììó â 750 ìëí äîëë., îòäåëèëà îò íèõ êóïîíû è ïðîäàëà
èõ â âèäå ñàìîñòîÿòåëüíûõ áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé FICO. FICO áûëà
ñîçäàíà Êîíãðåññîì ÑØÀ äëÿ ôèíàíñèðîâàíèÿ óáûòî÷íîé Ôåäåðàëüíîé
êîðïîðàöèè ñòðàõîâàíèÿ ññóäî-ñáåðåãàòåëüíûõ àññîöèàöèé (FSLIC).
Ýòè áóìàãè íå ïîëó÷èëè êðåäèòíîé îöåíêè ðåéòèíãîâûõ àãåíòñòâ,
îäíàêî ñ÷èòàþòñÿ îòíîñèòåëüíî áåçîïàñíûìè áëàãîäàðÿ ïîääåðæêå
FICO è FSLIC ñî ñòîðîíû Êîíãðåññà ÑØÀ. Â ðåçóëüòàòå äîõîäíîñòü
áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé FICO îêàçàëàñü íåñêîëüêî âûøå, ÷åì àíàëî-
ãè÷íûõ êàçíà÷åéñêèõ STRIPS. Îáëèãàöèè ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ
ñ îòäåëåííûì êóïîíîì, íàïðèìåð îáëèãàöèè FICO, òîðãóþòñÿ íà âíå-
áèðæåâîì ðûíêå è ìîãóò áûòü ïðèîáðåòåíû ÷åðåç áðîêåðñêèå ôèðìû.
Áåñêóïîííûå èïîòå÷íûå îáëèãàöèè

Ôåäåðàëüíûå èïîòå÷íûå àññîöèàöèè Ginnie Mae, Fannie Mae è Freddie
Mac âûïóñêàþò áåñêóïîííûå èïîòå÷íûå îáëèãàöèè, êîòîðûå ïîëíîñòüþ
256 ÃËÀÂÀ 9
îáåñïå÷åíû àêòèâàìè ýìèòåíòîâ. Ïîêóïàÿ ýòè îáëèãàöèè, èíâåñòîðû

äîëæíû ïîíèìàòü, ÷òî ýòè áóìàãè ìîãóò áûòü âûêóïëåíû ýìèòåíòàìè
â ëþáîé ìîìåíò çàäîëãî äî èñòå÷åíèÿ ñðîêà èõ ïîãàøåíèÿ.
Áåñêóïîííûå ìóíèöèïàëüíûå îáëèãàöèè

Ýòè öåííûå áóìàãè âûïóñêàþòñÿ ðåãèîíàëüíûìè è ìóíèöèïàëüíûìè îð-
ãàíàìè âëàñòè. Èõ ïðåèìóùåñòâî ñîñòîèò â òîì, ÷òî ïîëó÷àåìûé ïî íèì
äîõîä íå îáëàãàåòñÿ ôåäåðàëüíûìè íàëîãàìè è íàëîãàìè øòàòà (åñëè
îáëèãàöèè ýìèòèðîâàíû òåì øòàòîì, ãäå ïðîæèâàåò íàëîãîïëàòåëüùèê).
Ñóùåñòâóåò äâà òèïà áåñêóïîííûõ ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé: áåñêó-
ïîííûå îáëèãàöèè, îáåñïå÷åííûå îáùåé ãàðàíòèåé, âûïóñêàåìûå øòà-
òàìè, è öåëåâûå áåñêóïîííûå îáëèãàöèè, âûïóñêàåìûå ìóíèöèïàëüíûìè
óïðàâëåíèÿìè äîðîæíîãî ñòðîèòåëüñòâà äëÿ ôèíàíñèðîâàíèÿ îïðåäå-
ëåííûõ ïðîåêòîâ ïî ñòðîèòåëüñòâó âûñîêîñêîðîñòíûõ äîðîã, êàíàëè-
çàöèîííûõ ñåòåé è äðóãèõ ìóíèöèïàëüíûõ îáúåêòîâ. Åñëè îáëèãàöèè,
îáåñïå÷åííûå îáùåé ãàðàíòèåé, îáåñïå÷åíû áþäæåòíûìè äîõîäàìè
ýìèòåíòà, òî öåëåâûå îáÿçàòåëüñòâà îáåñïå÷èâàþòñÿ ëèøü äîõîäàìè îò
ðåàëèçàöèè ïðîåêòîâ. Òàêèì îáðàçîì, öåëåâûå áåñêóïîííûå îáëèãàöèè
ìåíåå áåçîïàñíû.
Êðåäèòíîå êà÷åñòâî áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé èìååò âàæíîå çíà÷åíèå
ïî óæå íàçâàííîé âûøå ïðè÷èíå, à èìåííî âëàäåëüöû ýòèõ îáëèãàöèé
ïîëó÷àþò äîõîä òîëüêî â ìîìåíò èõ ïîãàøåíèÿ. Ñëåäîâàòåëüíî, íå íàäî
ïîêóïàòü áóìàãè íèçêîãî êðåäèòíîãî êà÷åñòâà, âåäü íà ðûíêå èìååòñÿ
øèðîêèé âûáîð áîëåå íàäåæíûõ îáëèãàöèé. Ýòîò ñîâåò îñîáåííî àê-
òóàëåí, êîãäà ðå÷ü èäåò îá èíâåñòèðîâàíèè â äîëãîñðî÷íûå îáëèãàöèè
(ñî ñðîêîì ïîãàøåíèÿ 15 ëåò è áîëåå). Çà ñòîëü äîëãèé ñðîê ìîãóò
ïðîèçîéòè ìíîãèå ñîáûòèÿ, êîòîðûå ïîâëèÿþò íà ñïîñîáíîñòü ýìèòåí-
òà âûïîëíèòü ñâîè äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà ïî ïîãàøåíèþ îáëèãàöèé.
Êîíå÷íî, ïðèîáðåòàÿ ìåíåå ðèñêîâàííûå áåñêóïîííûå îáëèãàöèè, ïðè-
õîäèòñÿ ïîñòóïàòüñÿ äîõîäíîñòüþ. Êðîìå òîãî, ïðåæäå ÷åì èíâåñòè-
ðîâàòü â êîíêðåòíûå áåñêóïîííûå îáëèãàöèè, íàäî âûÿñíèòü, èìååò ëè
èõ ýìèòåíò ïðàâî íà äîñðî÷íûé âûêóï. Åñëè ó âàñ åñòü âîçìîæíîñòü
âûáîðà, áîëåå ïðåäïî÷òèòåëüíûì ïðåäñòàâëÿåòñÿ èíâåñòèðîâàíèå â áåç-
îòçûâíûå îáëèãàöèè.
Âàæíîå çíà÷åíèå èìåþò è òàêèå ïàðàìåòðû îáëèãàöèîííîãî âû-
ïóñêà, êàê öåíà è óñëîâèÿ âûêóïà, êîòîðûå óêàçûâàþòñÿ â ïðîñïåêòå
ýìèññèè. Óñòàíîâëåííàÿ öåíà âûêóïà ìîæåò îêàçàòüñÿ íèæå ðûíî÷íîé
öåíû îáëèãàöèé, ÷òî ãðîçèò èíâåñòîðó óáûòêàìè, ïîýòîìó äàííûé ïà-
ðàìåòð ñëåäóåò ïðîâåðÿòü â ïåðâóþ î÷åðåäü. Â ïðîñïåêòå ìîæåò áûòü
ïðåäóñìîòðåí ïîñëåäîâàòåëüíûé âûêóï, à çíà÷èò, íåêîòîðûå îáëèãàöèè
îäíîãî âûïóñêà ìîãóò áûòü âûêóïëåíû ðàíüøå äðóãèõ.
Õîòÿ äîõîä ïî áåñêóïîííûì ìóíèöèïàëüíûì îáëèãàöèÿì îñâîáîæ-
äåí îò ôåäåðàëüíûõ íàëîãîâ, íåêîòîðûå øòàòû âñå æå âçèìàþò ïî ýòèì
öåííûì áóìàãàì íàëîã íà êóïîííûé äîõîä èëè íà äîõîä, ïîëó÷àåìûé

ïðè ïîãàøåíèè èëè ïðîäàæå îáëèãàöèé. Òî÷íóþ èíôîðìàöèþ îá ýòîì
èíâåñòîðû ìîãóò ïîëó÷èòü â íàëîãîâûõ âåäîìñòâàõ ïî ìåñòó æèòåëü-
ñòâà. Ïåðåä ïðîäàæåé áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé ñëåäóåò ïðîêîíñóëüòè-
ðîâàòüñÿ ñî ñâîèì íàëîãîâûì êîíñóëüòàíòîì èëè áóõãàëòåðîì ïî ïîâî-
äó íàëîãîâûõ ïîñëåäñòâèé òàêîé ñäåëêè.
Êîíâåðòèðóåìûå êîðïîðàòèâíûå îáëèãàöèè

ñ íóëåâûì êóïîíîì
Ýòè öåííûå áóìàãè ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé ïðîäàþùèåñÿ ñ äèñêîíòîì îá-
ëèãàöèè, êîòîðûå ìîãóò áûòü îáìåíåíû íà àêöèè ýìèòåíòà. Äîõîäíîñòü
ýòèõ öåííûõ áóìàã, êàê ïðàâèëî, íèæå, ÷åì îáû÷íûõ îáëèãàöèé, è ïðî-
öåíòû ïî íèì íå âûïëà÷èâàþòñÿ. Îäíàêî äåðæàòåëè ýòèõ îáëèãàöèé
îáÿçàíû óïëà÷èâàòü ôåäåðàëüíûé íàëîã íà íà÷èñëÿåìûé, íî íå âûïëà-
÷èâàåìûé ïðîöåíòíûé äîõîä.
Êàê è îáû÷íûå êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè, ýòè öåííûå áóìàãè ìîæ-
íî îáìåíÿòü íà îáûêíîâåííûå àêöèè ýìèòåíòà. Â èþëå 2003 ã. Êîðïî-
ðàöèÿ ST Microelectronics NV — êðóïíåéøèé â Åâðîïå ïðîèçâîäèòåëü
ïîëóïðîâîäíèêîâ — âûïóñòèëà áåñêóïîííûå êîíâåðòèðóåìûå îáëèãà-
öèè ñ ïîãàøåíèåì â 2010 ã. íà îáùóþ ñóììó 1,2 ìëðä äîëë.
Íåêîòîðûå áåñêóïîííûå êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè âûïóñêàëèñü ñ
âîçìîæíîñòüþ ïðåäúÿâëåíèÿ ê ïîãàøåíèþ ýìèòåíòó ïîñëå íàñòóïëåíèÿ
îïðåäåëåííîé äàòû (îáû÷íî ñïóñòÿ 5 èëè 10 ëåò) ïî íîìèíàëüíîé öåíå
ñ âûïëàòîé íà÷èñëåííûõ ïðîöåíòîâ. Íî âîçìîæíîñòü äîñðî÷íîãî âû-
êóïà êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé ýìèòåíòîì ðàáîòàëà ïðîòèâ èíâåñòî-
ðîâ. Áåñêóïîííûå êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè êîìïàíèè Walt Disney,
ïîãàøåíèå êîòîðûõ äîëæíî áûëî ñîñòîÿòüñÿ â 2005 ã., áûëè âûêóïëåíû
ñïóñòÿ íåñêîëüêî ëåò ïîñëå âûïóñêà ïî öåíå, áîëåå íèçêîé, ÷åì òà, êî-
òîðóþ ìíîãèå èíâåñòîðû çàïëàòèëè ïðè ïîêóïêå ýòèõ áóìàã íà âòîðè÷-
íîì ðûíêå. Ïðè ýòîì âëàäåëüöû îáëèãàöèé íå ìîãëè âîñïîëüçîâàòüñÿ
âîçìîæíîñòüþ îáìåíà îáëèãàöèé íà àêöèè, òàê êàê îáìåí äîëæåí áûë
ïðîèçâîäèòüñÿ íà òîðãóþùèåñÿ íà Ïàðèæñêîé áèðæå àêöèè êîìïàíèè
Euro Disney, êîòîðûå íà òîò ìîìåíò êîòèðîâàëèñü çíà÷èòåëüíî íèæå
öåíû êîíâåðòàöèè.
Â ïåðèîä ñíèæåíèÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê ìíîãèå êîìïàíèè
âûêóïàþò ñâîè áåñêóïîííûå êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè è âûïóñêàþò
íîâûå áóìàãè ñ áîëåå íèçêîé ñòàâêîé êóïîíà. Ïðåèìóùåñòâî òàêèõ
áóìàã ñîñòîèò â íàëè÷èè âîçìîæíîñòè ïðèðîñòà êàïèòàëà, êîòîðàÿ ðå-
àëèçóåòñÿ, åñëè öåíà îáûêíîâåííûõ àêöèé ýìèòåíòà ïîäíèìàåòñÿ âûøå
öåíû êîíâåðòàöèè. Îäíàêî, åñëè êîíâåðòàöèè íå ïðîèñõîäèò, âëàäåëåö
îáëèãàöèé ïîëó÷àåò áîëåå íèçêóþ äîõîäíîñòü ïî ñðàâíåíèþ ñ òîé, êî-
òîðóþ îí ïîëó÷èë áû, èíâåñòèðîâàâ â îáû÷íûå îáëèãàöèè ñ àíàëîãè÷-
íûì ñðîêîì ïîãàøåíèÿ.
258 ÃËÀÂÀ 9
Ðèñêè èíâåñòèðîâàíèÿ â áåñêóïîííûå îáëèãàöèè

Ðèñê äåôîëòà íàïðÿìóþ ñâÿçàí ñ ôèíàíñîâûì ïîëîæåíèåì ýìèòåíòà
è èìååò áîëüøîå çíà÷åíèå äëÿ âëàäåëüöåâ áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé, ïî-
ñêîëüêó è ïðîöåíòû, è îñíîâíàÿ ñóììà äîëãà âûïëà÷èâàþòñÿ ïî ýòèì
áóìàãàì îäíèì ïëàòåæîì â ìîìåíò ïîãàøåíèÿ. Íî åñëè ýìèòåíò îêàçû-
âàåòñÿ íå â ñîñòîÿíèè îñóùåñòâèòü ýòîò ðàçîâûé ïëàòåæ, âëàäåëåö îá-
ëèãàöèé íå ïîëó÷àåò íè÷åãî. Ïðè÷åì âëàäåëåö îáû÷íûõ îáëèãàöèé ïî-
ëó÷èë áû, ïî ìåíüøåé ìåðå, ïðîöåíòíûå âûïëàòû, ïðåæäå ÷åì ýìèòåíò
îáúÿâèë áû äåôîëò. Òàêèì îáðàçîì, êðåäèòíîå êà÷åñòâî áåñêóïîííûõ
îáëèãàöèé îçíà÷àåò ñïîñîáíîñòü ýìèòåíòà îñóùåñòâèòü èõ ïîãàøåíèå.
Ðèñê äåôîëòà ìîæíî ñíèçèòü ïóòåì âûáîðà âûñîêîêà÷åñòâåííûõ áåñêó-
ïîííûõ îáëèãàöèé è/èëè ïðàâèòåëüñòâåííûõ îáëèãàöèé ñ îòäåëåííûì
êóïîíîì.
Ïðîöåíòíûé ðèñê îêàçûâàåò áîëåå ñèëüíîå âîçäåéñòâèå íà áåñ-
êóïîííûå îáëèãàöèè, ÷åì íà òðàäèöèîííûå êóïîííûå îáëèãàöèè. Ýòî
òàêæå îáóñëîâëåíî òåì, ÷òî âûïëàòû ïî áåñêóïîííûì îáëèãàöèÿì ïðî-
èçâîäÿòñÿ 1 ðàç â ìîìåíò ïîãàøåíèÿ, â òî âðåìÿ êàê öåíà òðàäèöèîí-
íûõ îáëèãàöèé ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé äèñêîíòèðîâàííûé äåíåæíûé ïîòîê
ïðîöåíòíûõ âûïëàò è íîìèíàëà. Äëÿ îáû÷íûõ îáëèãàöèé áîëåå íèçêàÿ
ñòàâêà êóïîíà îïðåäåëÿåò áîëåå âûñîêóþ âîëàòèëüíîñòü öåíû â ñëó÷àå
èçìåíåíèÿ óðîâíÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Ýòèì îáúÿñíÿþòñÿ è
áîëåå çíà÷èòåëüíûå êîëåáàíèÿ öåí áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé. Ïðè ýòîì
îäíè áåñêóïîííûå îáëèãàöèè ÿâëÿþòñÿ áîëåå âîëàòèëüíûìè, ÷åì äðó-
ãèå, äàæå ïðè àíàëîãè÷íîì óðîâíå äîõîäíîñòè, ÷òî îáóñëîâëåíî ðàçëè-
÷èåì èõ ëèêâèäíîñòè, êðåäèòíîãî êà÷åñòâà, íàëè÷èåì èëè îòñóòñòâèåì
âîçìîæíîñòè äîñðî÷íîãî âûêóïà, à òàêæå ñðîêàìè ïîãàøåíèÿ.
Ïðè ñíèæåíèè ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê ìíîãèå ýìèòåíòû ïðåä-
ïî÷èòàþò âîñïîëüçîâàòüñÿ ïðàâîì íà äîñðî÷íûé âûêóï ñâîèõ îáëèãàöèé,
è áåñêóïîííûå îáëèãàöèè íå ÿâëÿþòñÿ èñêëþ÷åíèåì, â ÷åì ìíîãèå èí-
âåñòîðû ìîãëè óáåäèòüñÿ íà ñîáñòâåííîé øêóðå. Ïðè ñíèæåíèè óðîâíÿ
ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê âûñîêîäîõîäíûå áåñêóïîííûå îáëèãàöèè
ñòàíîâÿòñÿ ãîðàçäî áîëåå ïðèâëåêàòåëüíûìè çà ñ÷åò âûñîêîé ôèêñèðî-
âàííîé ñòàâêè äîõîäà. Îäíàêî ýìèòåíòû ýòèõ îáëèãàöèé íå ðàçäåëÿþò
ðàäîñòè èíâåñòîðîâ èç-çà íåîáõîäèìîñòè ïëàòèòü ïðîöåíòû ïî ñòàâêå,
ïðåâûøàþùåé ðûíî÷íóþ ñòàâêó äîõîäíîñòè, è ïîòîìó ñòðåìÿòñÿ äî-
ñðî÷íî ïîãàñèòü îáëèãàöèè ïðè íàëè÷èè òàêîé âîçìîæíîñòè.
Ïðèîáðåòåíèå áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé íå âëå÷åò ðèñêà ðåèíâåñòè-
ðîâàíèÿ, êîòîðûé çàêëþ÷àåòñÿ â îòñóòñòâèè âîçìîæíîñòè èíâåñòèðî-
âàòü ñóììû, ïîëó÷àåìûå â âèäå ïðîöåíòíûõ ïëàòåæåé, ïîä òàêóþ æå
èëè áîëåå âûñîêóþ ñòàâêó äîõîäíîñòè. Îäíàêî êîãäà ðûíî÷íûå ïðî-
öåíòíûå ñòàâêè ðàñòóò, îòñóòñòâèå âîçìîæíîñòè âîñïîëüçîâàòüñÿ ýòîé
ñèòóàöèåé äëÿ ðåèíâåñòèðîâàíèÿ ïðîìåæóòî÷íîãî ïðîöåíòíîãî äîõîäà
ïðåâðàùàåòñÿ â íåäîñòàòîê áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé.
Â ñëó÷àå íåîáõîäèìîñòè ïðîäàæè áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé äî íàñòóï-

ëåíèÿ ñðîêà èõ ïîãàøåíèÿ âñåãäà èìååòñÿ ðèñê ïîòåðè ÷àñòè âëîæåí-
íîãî êàïèòàëà èç-çà ÷ðåçâû÷àéíîé èçìåí÷èâîñòè öåí ýòèõ îáëèãàöèé.
Áåñêóïîííûå îáëèãàöèè âñåõ òèïîâ îòëè÷àþòñÿ êðàéíå âûñîêîé âîëà-
òèëüíîñòüþ. Êðîìå òîãî, äèëåðû óñòàíàâëèâàþò íà ýòè öåííûå áóìàãè
ñàìûå ðàçíûå öåíû ñ âûñîêèìè íàäáàâêàìè, ÷òî ïðèâîäèò ê çíà÷èòåëü-
íûì èçäåðæêàì ïðè ïîêóïêå è ïðîäàæå áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé.
Ïðåèìóùåñòâà è íåäîñòàòêè
áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé
Îñíîâíûå ïðåèìóùåñòâà áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé ñîñòîÿò â ñëåäóþùåì:
1) â ïåðèîä ñíèæåíèÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê ýòè áóìàãè áî-
ëåå ñèëüíî ðàñòóò â öåíå ïî ñðàâíåíèþ ñ îáëèãàöèÿìè ñ ôèêñè-
ðîâàííîé ñòàâêîé êóïîíà. Îäíàêî â ïåðèîäû ðîñòà ðûíî÷íûõ
ñòàâîê öåíû áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé, êàê ïðàâèëî, ñíèæàþòñÿ
áîëåå çíà÷èòåëüíî ïî ñðàâíåíèþ ñ òðàäèöèîííûìè îáëèãàöèÿìè;
2) èíâåñòèðîâàíèå â áåñêóïîííûå îáëèãàöèè òðåáóåò ìåíüøèõ êàïè-
òàëîâëîæåíèé ïî ñðàâíåíèþ ñ äðóãèìè öåííûìè áóìàãàìè ñ ôèê-
ñèðîâàííûì äîõîäîì èç-çà íàëè÷èÿ çíà÷èòåëüíîãî äèñêîíòà ê íî-
ìèíàëüíîé ñòîèìîñòè áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé. Íàïðèìåð, ïîêóïêà
10 îáû÷íûõ îáëèãàöèé ïî íîìèíàëüíîé öåíå îáîéäåòñÿ èíâåñòîðó
â 10 000 äîëë., à íà ïîêóïêó 10 áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé, ïðîäà-
þùèõñÿ ïî öåíå 180 äîëë., ïîòðåáóåòñÿ âñåãî 1800 äîëë.
Îñíîâíûå íåäîñòàòêè áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé:
1) íåîáõîäèìîñòü åæåãîäíîé óïëàòû íàëîãîâ íà íà÷èñëåííûå, íî
íåâûïëà÷åííûå ïðîöåíòû, ÷òî ñîçäàåò îòðèöàòåëüíûå äåíåæíûå
ïîòîêè â òå÷åíèå âñåãî ñðîêà èõ îáðàùåíèÿ;
2) öåíû áåñêóïîííûõ îáëèãàöèé êðàéíå íåóñòîé÷èâû â ïåðèîäû ðîñ-
òà ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê, ÷òî ïðèâîäèò ê çíà÷èòåëüíûì
ïîòåðÿì êàïèòàëà òåìè èíâåñòîðàìè, êîòîðûå â òàêèå ïåðèîäû
ñòàëêèâàþòñÿ ñ íåîáõîäèìîñòüþ ïðîäàæè áåñêóïîííûõ îáëèãà-
öèé äî íàñòóïëåíèÿ ñðîêà èõ ïîãàøåíèÿ. Ïîâûøåíèå óðîâíÿ ðû-
íî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê íå ïðèíîñèò âëàäåëüöàì áåñêóïîííûõ
îáëèãàöèé íèêàêîé âûãîäû, ïîñêîëüêó îíè, â îòëè÷èå îò äåðæà-
òåëåé êóïîííûõ îáëèãàöèé, íå èìåþò âîçìîæíîñòè ðåèíâåñòè-
ðîâàòü ïîëó÷àåìûé ïðîöåíòíûé äîõîä ïîä ïîâûøåííóþ ñòàâêó
3) ìíîãèå áåñêóïîííûå îáëèãàöèè âûïóñêàþòñÿ ñ âîçìîæíîñòüþ äî-
ñðî÷íîãî âûêóïà, ÷òî ïîçâîëÿåò ýìèòåíòàì èçáåæàòü ïîãàøåíèÿ
ïî âûñîêîé ñòàâêå â óñëîâèÿõ áîëåå íèçêîãî ðûíî÷íîãî óðîâíÿ
4) â ñëó÷àå áàíêðîòñòâà êîìïàíèè-ýìèòåíòà âëàäåëüöû áåñêóïîííûõ
îáëèãàöèé íåñóò áîëåå çíà÷èòåëüíûå ïîòåðè, ÷åì òå, êòî èíâå-
260 ÃËÀÂÀ 9
ñòèðîâàë â êóïîííûå îáëèãàöèè, ïîñêîëüêó ïîñëåäíèå óñïåâàþò

âåðíóòü ñåáå ÷àñòü âëîæåííîãî êàïèòàëà çà ñ÷åò ïîëó÷åíèÿ ïðî-
öåíòíûõ âûïëàò, êîòîðûå ê òîìó æå ìîãóò áûòü ðåèíâåñòèðîâàíû
â äðóãèå öåííûå áóìàãè.
Â òàáë. 9-5 ðàññìàòðèâàåòñÿ íîâûé òèï öåííûõ áóìàã — ýòî òàê íà-
çûâàåìûå óñëîâíûå êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè, íà ïðèìåðå êîòîðûõ
îáúÿñíÿåòñÿ, ïî÷åìó èíâåñòîðàì òàê âàæíî ðàçîáðàòüñÿ âî âñåõ îñî-
áåííîñòÿõ èíñòðóìåíòà, ïðåæäå ÷åì èíâåñòèðîâàòü â íåãî.
ÒÀ Á Ë È Ö À 9 - 5
ßâëÿþòñÿ ëè óñëîâíûå êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè íîâûìè

«âîëøåáíûìè» öåííûìè áóìàãàìè?
Èíâåñòèöèîííûå áàíêèðû èñòîðè÷åñêè ïðîÿâëÿëè íåäþæèííóþ êðåàòèâíîñòü â ñîç-

äàíèè íîâûõ òèïîâ èíâåñòèöèîííûõ öåííûõ áóìàã, êîòîðûå âñåãäà íà øàã îïåðåæàëè
ñóùåñòâîâàâøèå ôèíàíñîâûå ïðàâèëà è ïîëîæåíèÿ. Îäíèì èç òàêèõ èííîâàöèîííûõ
òèïîâ öåííûõ áóìàã ñòàëè óñëîâíûå êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè. Ñ÷èòàåòñÿ, ÷òî îäíîé
èç ïåðâûõ óñëîâíûå êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè âûïóñòèëà êîìïàíèÿ Tyco International
Ltd., êîòîðàÿ âîñïîëüçîâàëàñü ïðîáåëîì â ñòàíäàðòàõ ôèíàíñîâîãî ó÷åòà.
Êîìïàíèè, îñóùåñòâëÿþùèå ýìèññèþ òðàäèöèîííûõ êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé, ñî-
ãëàñíî îáùåïðèíÿòûì ïðèíöèïàì áóõãàëòåðñêîãî ó÷åòà (GAAP) ïðè ðàñ÷åòå ïîêàçàòåëÿ
ïðèáûëè íà 1 àêöèþ îáÿçàíû ó÷èòûâàòü òå àêöèè, íà êîòîðûå ìîæåò áûòü ñîâåðøåí
îáìåí îáëèãàöèé (â ñëó÷àå êîíâåðòàöèè). Îäíàêî åñëè âîçìîæíîñòü êîíâåðòàöèè îãî-
âàðèâàåòñÿ âûïîëíåíèåì îïðåäåëåííûõ óñëîâèé, òî êîìïàíèÿ ìîæåò íå ïðèíèìàòü â
ðàñ÷åò àêöèè, êîòîðûå ïîÿâÿòñÿ ëèøü â ñëó÷àå ïðîâåäåíèÿ êîíâåðòàöèè. Áåçóñëîâíî,
ýòî ïîçâîëÿåò ýìèòåíòó ñóùåñòâåííî óëó÷øèòü ïîêàçàòåëü ïðèáûëè â ðàñ÷åòå íà 1 àê-
öèþ. Äýâèä Ãåíðè îöåíèë ìàñøòàá ñêðûòîãî ðàçáàâëåíèÿ ïðèáûëè êîìïàíèÿìè, êîòî-
ðûå â 2004 ã. âûïóñêàëè óñëîâíûå êîíâåðòèðóåìûå îáëèãàöèè:
Cephalon 15%
Lattice Semiconductor 13%
Converse Technology 11%
General Motors 10%
Mercury Interactive 10%
Òàêèì îáðàçîì, ïóòåì ââåäåíèÿ óñëîâèÿ â ïóíêò, óñòàíàâëèâàþùèé âîçìîæíîñòü îá-
ìåíà êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé íà àêöèè, áèîòåõíîëîãè÷åñêàÿ êîìïàíèÿ Cephalon
èñêëþ÷èëà èç ðàñ÷åòà êëþ÷åâîãî ïîêàçàòåëÿ äåÿòåëüíîñòè âñå äîïîëíèòåëüíûå àêöèè,
êîòîðûå ìîãëè ïîÿâèòüñÿ â ðåçóëüòàòå êîíâåðòàöèè, ÷òî ïîçâîëèëî ïîâûñèòü ïðèáûëü
çà 2004 ã. íà 15%. Ïðè ýòîì óñòàíîâëåííûå óñëîâèÿ êîíâåðòàöèè áûëè îñîáåííî èíòå-
ðåñíû. Òîëüêî ïîëîâèíà óñëîâíûõ êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé Cephalon ìîãëà áûòü îá-
ìåíåíà íà îáûêíîâåííûå àêöèè, åñëè áû öåíà ýòèõ àêöèé ïðåâûñèëà öåíó êîíâåðòàöèè
íà 20%. Òàê êàê öåíà êîíâåðòàöèè áûëà óñòàíîâëåíà íà óðîâíå 56,50 äîëë., ýòî îçíà÷à-
ëî, ÷òî îáìåí âîçìîæåí ëèøü ïðè äîñòèæåíèè ðûíî÷íûìè öåíàìè óðîâíÿ 67,80 äîëë.
(ïëþñ 20% ê öåíå êîíâåðòàöèè â ðàçìåðå 56,50 äîëë.). Îäíàêî è â ýòîì ñëó÷àå îáìåíó
ïîäëåæàëà ëèøü ïîëîâèíà âñåõ âûïóùåííûõ êîìïàíèåé êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé.
Òåì íå ìåíåå óñëîâíûå îáëèãàöèè íàøëè ñâîèõ ïîêóïàòåëåé, äàæå ïðè òîì, ÷òî îíè ïðî-
äàâàëèñü ñ íóëåâûì êóïîíîì.
Â íàèáîëüøåì âûèãðûøå â ñëó÷àå ñ ýòèìè áóìàãàìè îêàçàëèñü íå äåðæàòåëè îáëèãà-

öèé èëè àêöèé, à êîìïàíèÿ-ýìèòåíò, êîòîðàÿ ïðèâëåêëà äîïîëíèòåëüíûå ñðåäñòâà áåç
îáÿçàòåëüñòâà âûïëà÷èâàòü êóïîííûé äîõîä. Èëè êàê â íåêîòîðûõ äðóãèõ ñëó÷àÿõ ïðè
åãî âûïëàòå ïî ñòàâêå íèæå ðûíî÷íîãî óðîâíÿ ïðè óñëîâèè óäåðæàíèÿ äîïîëíèòåëüíîé
ïðåìèè ê öåíå êîíâåðòàöèè. Âëàäåëüöåâ îáûêíîâåííûõ àêöèé òàêæå îæèäàë íåïðèÿò-
íûé ñþðïðèç. Êîìïàíèè íå îáÿçàíû áûëè ðàñêðûâàòü ìàñøòàá ðàçáàâëåíèÿ ïðèáûëè,
ïðèõîäÿùåéñÿ íà êàæäóþ àêöèþ â ñëó÷àå ïðîâåäåíèÿ êîíâåðòàöèè. Òàêèì îáðàçîì, ñ
âûïóñêîì óñëîâíûõ êîíâåðòèðóåìûõ îáëèãàöèé àêöèîíåðû óæå íå ìîãëè îöåíèòü ðå-
àëüíûé îáúåì ïðèáûëè, êîòîðóþ êîìïàíèÿ èìåëà â ðàñ÷åòå íà 1 àêöèþ.
Èíâåñòîðû äîëæíû áîëåå òùàòåëüíî ïîäõîäèòü ê èçó÷åíèþ õàðàêòåðèñòèê ãèáðèäíûõ
öåííûõ áóìàã. Íàïðèìåð, ïîä äåéñòâèå íàëîãîâîãî çàêîíà 2003 ã., ñîãëàñíî êîòîðîìó
ìàêñèìàëüíàÿ ñòàâêà íàëîãà íà äèâèäåíäû áûëà ñíèæåíà äî 15%, íå ïîäïàäàåò áîëü-
øèíñòâî âûïóñêîâ ïðèâèëåãèðîâàííûõ àêöèé, íàïðèìåð, ïðèâèëåãèðîâàííûå àêöèè
òðàñòîâ. Áðîêåðñêèå ôèðìû ñîçäàþò è ïðîäàþò èíâåñòèöèîííûå ïðîäóêòû ïîä ñîêðà-
ùåííûìè íàçâàíèÿìè MIPS, TOPRS è QUIPS, êîòîðûå, ïî ñóòè, ÿâëÿþòñÿ êâàçèäîëãîâû-
ìè èíñòðóìåíòàìè è ïðèâèëåãèðîâàííûìè àêöèÿìè. Èõ íîìèíàëüíàÿ ñòîèìîñòü ñîñòàâ-
ëÿåò 25 äîëë., îíè òîðãóþòñÿ íà ôîíäîâûõ áèðæàõ, èìåþò ñðîê ïîãàøåíèÿ è ìîãóò áûòü
âûêóïëåíû ýìèòåíòîì äîñðî÷íî. Äèâèäåíäû, êîòîðûå êîìïàíèè ïëàòÿò ïî ýòèì áóìà-
ãàì, îáëàãàþòñÿ íàëîãîì, íà êîòîðûé íå ðàñïðîñòðàíÿåòñÿ îãðàíè÷åíèå ìàêñèìàëüíîé
ñòàâêè â ðàçìåðå 15%.
Èíâåñòîð âñåãäà äîëæåí ñëåäîâàòü èçâåñòíîìó èçðå÷åíèþ «ïîêóïàòåëü, áóäü áäèòåëåí»,
êîòîðîå îñîáåííî àêòóàëüíî äëÿ ñîçäàâàåìûõ èíâåñòèöèîííûìè áàíêèðàìè «íîâîìîä-
íûõ öåííûõ áóìàã».
Èñòî÷íèê: Ãåíðè Ä. (Henry D.) Ñàìûå ïîñëåäíèå ÷óäåñà êîðïîðàòèâíûõ ôèíàíñîâ (The Latest Magic in
Corporate Finance) // Business Week. 2003. 8 ñåíò. Ñ. 88 è 90).
Ôàáîööè Ô. Äæ., Ôàáîööè Ò. Ä. (Fabozzi F. J., Fabozzi T. D.) Èññëåäî-
âàíèå îáëèãàöèé è èïîòå÷íûõ öåííûõ áóìàã (Survey of Bonds and Mortgage-
Backed Securities) / ïîä ðåä. Ô. Äæ. Ôàáîööè // Óïðàâëåíèå ïîðòôåëüíûìè
èíâåñòèöèÿìè. New York: McGraw-Hill, 1989.
ÃËÀ ÂÀ 1 0
Îïöèîíû
Îïöèîíû è ïðèíöèïû èõ ðàáîòû
Îïöèîíû êîëë, è êàê íà íèõ çàðàáàòûâàòü
Îïöèîíû ïóò, è êàê íà íèõ çàðàáàòûâàòü
Îïöèîíû ñ ïîêðûòèåì
Âî ÷òî èíâåñòèðîâàòü: â îïöèîíû èëè àêöèè?
Êîìáèíàöèÿ îïöèîíîâ êîëë è ïóò
Äàííàÿ ãëàâà ïîñâÿùåíà îïöèîíàì, êîòîðûå ÿâëÿþòñÿ ïðîèçâîäíûìè

öåííûìè áóìàãàìè (äåðèâàòèâàìè). Ñòîèìîñòü ïðîèçâîäíîé öåííîé áó-
ìàãè îïðåäåëÿåòñÿ íà îñíîâå ñòîèìîñòè äðóãîãî àêòèâà, íàçûâàåìîãî
áàçîâûì. Òàêèå äåðèâàòèâû, êàê îïöèîíû è ôüþ÷åðñû íà àêöèè, äàþò
âëàäåëüöàì íåêîòîðûå ïðåèìóùåñòâà, êîòîðûìè îáëàäàþò àêöèè, áåç
íåïîñðåäñòâåííîãî âëàäåíèÿ ýòèìè àêöèÿìè. Ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû
ðàññìàòðèâàþòñÿ â ãë. 11.
Îïöèîíû è ïðèíöèïû èõ ðàáîòû

Îïöèîííûé êîíòðàêò äàåò åãî âëàäåëüöó ïðàâî êóïèòü èëè ïðîäàòü
îïðåäåëåííûå àêöèè ïî çàðàíåå îãîâîðåííîé öåíå (öåíå èñïîëíåíèÿ
êîíòðàêòà, èëè öåíå ñòðàéê) ïðè íàñòóïëåíèè èëè ðàíåå íàñòóïëåíèÿ
îãîâîðåííîé äàòû (äàòû ýêñïèðàöèè, ò.å. äàòû îêîí÷àíèÿ ñðîêà äåé-
ñòâèÿ êîíòðàêòà). Âàæíî îòìåòèòü, ÷òî îïöèîí ïðåäîñòàâëÿåò âëàäåëüöó
ïðàâî, íî íå îáÿçàòåëüñòâî ñîâåðøèòü îãîâîðåííóþ óñëîâèÿìè îïöèîíà
ñäåëêó. Öåíîé èñïîëíåíèÿ îïöèîíà ÿâëÿåòñÿ öåíà, ïî êîòîðîé âëàäåëåö
îïöèîíà ìîæåò êóïèòü èëè ïðîäàòü àêöèè. Èñïîëíåíèå îïöèîíà ïðîèñ-
õîäèò â äàòó ýêñïèðàöèè. Îïöèîí ÿâëÿåòñÿ ïðîèçâîäíîé öåííîé áóìàãîé,
ïîñêîëüêó åãî ñòîèìîñòü çàâèñèò îò öåíû áàçîâîãî àêòèâà, êîòîðûì ìî-
ãóò áûòü, íàïðèìåð, îáûêíîâåííûå àêöèè îïðåäåëåííîé êîìïàíèè. Íà-
ïðèìåð, ñòîèìîñòü îïöèîíà íà ïîêóïêó èëè ïðîäàæó àêöèé êîìïàíèè
Îïöèîíû 263
Intel çàâèñèò îò ðûíî÷íîé öåíû ýòèõ àêöèé. Â êà÷åñòâå áàçîâîãî àêòèâà

ïîìèìî àêöèé ìîãóò âûñòóïàòü ôîíäîâûå èíäåêñû, èíîñòðàííûå âàëþòû,
ïðàâèòåëüñòâåííûå äîëãîâûå îáÿçàòåëüñòâà è òîâàðû.
Òîðãîâëÿ îïöèîíàìè âåäåòñÿ íà ×èêàãñêîé áèðæå îïöèîíîâ (CBOE),
à òàêæå íà Íüþ-Éîðêñêîé ôîíäîâîé áèðæå (NYSE), Àìåðèêàíñêîé
ôîíäîâîé áèðæå (AMEX), Ôèëàäåëüôèéñêîé áèðæå (PHLX) è Òèõî-
îêåàíñêîé áèðæå (PSE). Òàêæå ñäåëêè ñ îïöèîíàìè ñîâåðøàþòñÿ íà
âíåáèðæåâîì (OTC) ðûíêå.
Ïîíèìàíèå òîãî, êàê ðàáîòàþò îïöèîííûå êîíòðàêòû, ìîæåò ïðå-
äîñòàâèòü âàì äîïîëíèòåëüíûå èíâåñòèöèîííûå èíñòðóìåíòû, êîòîðûå
ìîãóò áûòü óñïåøíî èñïîëüçîâàíû â ïåðèîäû íåñòàáèëüíîñòè íà ðûí-
êàõ. Îïöèîíû èñïîëüçóþòñÿ äëÿ ñïåêóëÿöèé íà îñíîâå áóäóùèõ ðûíî÷-
íûõ öåí è äëÿ ñíèæåíèÿ ñòåïåíè âëèÿíèÿ âîëàòèëüíîñòè öåí. Â íåêî-
òîðîì îòíîøåíèè îïöèîíû ïîõîæè íà ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû. Îäíîé
èç èõ îáùèõ ÷åðò ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî âëàäåëåö îïöèîíà äàæå ïðè íàëè÷èè
íåáîëüøîé ñóììû èíâåñòèöèé ìîæåò îòêðûòü ïîçèöèþ, ñòîèìîñòü êî-
òîðîé áóäåò ìíîãîêðàòíî ïðåâûøàòü ðàçìåð âëîæåííîãî êàïèòàëà. Îä-
íàêî ïðè ýòîì âëàäåëåö îïöèîíà ïîäâåðãàåòñÿ çíà÷èòåëüíî ìåíüøåìó
ðèñêó óáûòêîâ, ÷åì âëàäåëåö ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà.
Îïöèîíû íà àêöèè äàþò èõ âëàäåëüöó ïðàâî íà ïîêóïêó èëè ïðî-
äàæó îïðåäåëåííîãî êîëè÷åñòâà îáûêíîâåííûõ àêöèé (îáû÷íî 100)
îïðåäåëåííîé êîìïàíèè ïî îïðåäåëåííîé öåíå â òå÷åíèå îïðåäåëåí-
íîãî ïåðèîäà âðåìåíè. Ñóùåñòâóåò äâà òèïà îïöèîííûõ êîíòðàêòîâ:
íà ïîêóïêó — îïöèîí êîëë è íà ïðîäàæó — îïöèîí ïóò. Îïöèîí êîëë
äàåò åãî âëàäåëüöó ïðàâî íà ïîêóïêó àêöèé áàçîâîé êîìïàíèè ïî çà-
ðàíåå îãîâîðåííîé öåíå (öåíå èñïîëíåíèÿ) äî èñòå÷åíèÿ ñðîêà äåé-
ñòâèÿ îïöèîíà, à îïöèîí ïóò äàåò ïðàâî íà ïðîäàæó àêöèé ïî öåíå
èñïîëíåíèÿ òàêæå äî èñòå÷åíèÿ ñðîêà äåéñòâèÿ îïöèîíà. Äåðæàòåëü íå
îáÿçàí ðåàëèçîâûâàòü çàëîæåííîå â îïöèîíå ïðàâî. Èíûìè ñëîâàìè,
èíâåñòîð ìîæåò âîñïîëüçîâàòüñÿ çàêðåïëåííûì çà ïðèíàäëåæàùèì åìó
îïöèîíîì ïðàâîì, òîëüêî åñëè åìó ýòî âûãîäíî. Îïöèîííûå êîíòðàêòû
èìåþò ñëåäóþùèå âàæíûå ïàðàìåòðû:
1) íàèìåíîâàíèå êîìïàíèè, àêöèè êîòîðîé ìîãóò áûòü êóïëåíû èëè
ïðîäàíû âëàäåëüöåì îïöèîíà;
2) êîëè÷åñòâî àêöèé, êîòîðîå ìîæåò êóïèòü èëè ïðîäàòü âëàäåëåö
îïöèîíà (îáû÷íî ýòî êîëè÷åñòâî ñîñòàâëÿåò 100 àêöèé íà 1 êîí-
òðàêò);
3) öåíà èñïîëíåíèÿ êîíòðàêòà, ïî êîòîðîé äîëæíà ñîñòîÿòüñÿ ñäåë-
êà ïîêóïêè èëè ïðîäàæè àêöèé â ñëó÷àå èñïîëíåíèÿ îïöèîíà;
4) äàòà èñòå÷åíèÿ ñðîêà äåéñòâèÿ îïöèîíà (äàòà ýêñïèðàöèè);
5) ïîðÿäîê ðàñ÷åòîâ;
6) ñïîñîá èñïîëíåíèÿ îïöèîíà.
Ó îïöèîííîãî êîíòðàêòà, êàê è ëþáîãî äðóãîãî, ïî ìåíüøåé ìåðå, äâå
ñòîðîíû: ïîêóïàòåëü è ïðîäàâåö. Ïîêóïàòåëÿ îïöèîíà òàêæå íàçûâàþò
264 ÃËÀÂÀ 10
äåðæàòåëåì îïöèîíà, à ïðîäàâöà èñõîäíîãî êîíòðàêòà — ïðîäàâöîì

îïöèîíà. Òàáëèöà 10-1 ñîäåðæèò êðàòêèé îáçîð ïðàâ è îáÿçàòåëüñòâ,
âîçíèêàþùèõ ó ïðîäàâöîâ è ïîêóïàòåëåé îïöèîííûõ êîíòðàêòîâ.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 0 - 1
Ïðàâà è îáÿçàòåëüñòâà ïðîäàâöîâ è ïîêóïàòåëåé îïöèîííûõ

êîíòðàêòîâ
Ïðàâà ïîêóïàòåëÿ Ïðàâà

Îáÿçàòåëüñòâà Îáÿçàòåëüñòâà
Îïöèîí (âëàäåëüöà
ïîêóïàòåëÿ ïðîäàâöà ïðîäàâöà
îïöèîíà)
Îïöèîí Ïðèîáðåòåíèå Ïîêóïêà ó ïðîäàâöà Ïðîäàæà áàçîâûõ Ïîëó÷àåò
êîëë îïöèîíà ïî áàçîâûõ àêöèé ïî àêöèé ïî öåíå èñïîë- îïöèîí
öåíå ïîêóïêè öåíå èñïîëíåíèÿ äî íåíèÿ äî äàòû ýêñïè-
äàòû ýêñïèðàöèè ðàöèè ïî òðåáîâàíèþ
ïîêóïàòåëÿ
Îïöèîí Ïðèîáðåòåíèå Ðåàëèçàöèÿ ïðîäàâöó Ïîêóïêà áàçîâûõ Ïîëó÷àåò
ïóò îïöèîíà ïî áàçîâûõ àêöèé ïî àêöèé ïî öåíå èñïîë- ïðåìèþ ïî
öåíå ïîêóïêè öåíå èñïîëíåíèÿ äî íåíèÿ äî äàòû ýêñïè- îïöèîíó
äàòû ýêñïèðàöèè ðàöèè ïî òðåáîâàíèþ
äåðæàòåëÿ îïöèîíà
Ïîðÿäîê ðàñ÷åòîâ îïðåäåëÿåò, â êàêèå ñðîêè ïîñòàâëÿþòñÿ àêöèè

ïðè èñïîëíåíèè îïöèîíà. Âûäåëÿþò äâà îñíîâíûõ ñòèëÿ ïîãàøåíèÿ îï-
öèîíà, îïðåäåëÿþùèõ ñðîêè åãî èñïîëíåíèÿ. Â ïåðâîì ñëó÷àå îïöèîí
íà àêöèè ìîæåò áûòü èñïîëíåí â ëþáîé ìîìåíò äî äàòû ýêñïèðàöèè
(àìåðèêàíñêèé îïöèîí). Âî âòîðîì ñëó÷àå îïöèîí íà ôîíäîâûé èíäåêñ
ìîæåò áûòü èñïîëíåí òîëüêî â äàòó ýêñïèðàöèè (åâðîïåéñêèé îïöèîí).
Äàòà ýêñïèðàöèè î÷åíü âàæíà, ïîñêîëüêó îíà îïðåäåëÿåò ñðîê äåéñòâèÿ
îïöèîíà. Áèðæåâûå îïöèîíû èìåþò òèïîâûå ñðîêè äåéñòâèÿ è òðè öèê-
ëà ýêñïèðàöèè. Êàæäûé îïöèîí îòíîñèòñÿ ê îäíîìó èç öèêëîâ:
1) ÿíâàðñêèé öèêë: ÿíâàðü — àïðåëü — èþëü — îêòÿáðü;
2) ôåâðàëüñêèé öèêë: ôåâðàëü — ìàé — àâãóñò — íîÿáðü;
3) ìàðòîâñêèé öèêë: ìàðò — èþíü — ñåíòÿáðü — äåêàáðü.
Êàê ðàáîòàþò îïöèîíû

Ïðèíöèï ðàáîòû îïöèîíîâ ìîæíî ïîíÿòü íà ñëåäóþùåì ïðèìåðå.
Ïðåäïîëîæèì, èíâåñòîð À ñ÷èòàåò, ÷òî àêöèè Exxon Corporation âûðà-
ñòóò â öåíå, íî íå õî÷åò âêëàäûâàòü â ýòè áóìàãè ñóììó, ýêâèâàëåíòíóþ
ñòîèìîñòè 100 àêöèé. Â ýòîì ñëó÷àå èíâåñòîð À ìîæåò êóïèòü îïöèîí
êîëë íà 100 àêöèé Exxon Corporation ñ öåíîé èñïîëíåíèÿ 35 äîëë. çà
1 àêöèþ. À èíâåñòîð W ïðîäàåò îïöèîííûé êîíòðàêò êîëë íà 100 àêöèé
Exxon Corporation ñ öåíîé èñïîëíåíèÿ 35 äîëë. çà 1 àêöèþ. Íà ìîìåíò
Îïöèîíû 265
ñîâåðøåíèÿ ñäåëêè àêöèè Exxon òîðãóþòñÿ íà óðîâíå 38 äîëë. çà 1 àê-

öèþ. Îáà èíâåñòîðà èìåþò ðàçíûå âçãëÿäû íà íàïðàâëåíèå äâèæåíèÿ
öåíû àêöèé Exxon. Èíâåñòîð À ñ÷èòàåò, ÷òî öåíà ýòèõ àêöèé âûðàñòåò,
â òî âðåìÿ êàê èíâåñòîð W îæèäàåò, ÷òî îíà â áëèæàéøåå âðåìÿ ñíè-
çèòñÿ.
Ñîâåðøàÿ óêàçàííóþ ñäåëêó, èíâåñòîð W ïðèíèìàåò íà ñåáÿ ðèñê
ïîëó÷åíèÿ óáûòêîâ, åñëè öåíà àêöèé Exxon ïîéäåò ââåðõ, à íå âíèç.
Â ñëó÷àå ðîñòà öåíû èíâåñòîð À çàõî÷åò èñïîëíèòü èìåþùèéñÿ ó íåãî
îïöèîí, è òîãäà èíâåñòîðó W ïðèäåòñÿ ïðîäàòü åìó îãîâîðåííîå â îï-
öèîíå êîëè÷åñòâî àêöèé ïî ôèêñèðîâàííîé öåíå, êóïèâ èõ íà ðûíêå,
ãäå öåíà ê òîìó âðåìåíè äîñòèãëà âûñîêèõ çíà÷åíèé. Ïëàòîé çà ýòîò
ðèñê ÿâëÿåòñÿ âçèìàåìàÿ ñ ïîêóïàòåëÿ äåíåæíàÿ ñóììà, íàçûâàåìàÿ
ïðåìèåé ïî îïöèîíó, èëè öåíîé îïöèîíà. Åñëè ðàçìåð ïðåìèè ñîñòàâ-
ëÿåò 3 äîëë. íà 1 àêöèþ, èíâåñòîð À äîëæåí çàïëàòèòü èíâåñòîðó W
çà ïîêóïêó îïöèîíà êîëë íà 100 àêöèé Exxon 300 äîëë. Ýòîò îïöèîí
äàåò èíâåñòîðó A ïðàâî äî èñòå÷åíèÿ ñðîêà äåéñòâèÿ êîíòðàêòà êó-
ïèòü 100 àêöèé êîìïàíèè Exxon ïî ôèêñèðîâàííîé öåíå èñïîëíåíèÿ —
35 äîëë. çà 1 àêöèþ.
Åñëè çà âðåìÿ äî äàòû ýêñïèðàöèè öåíà óêàçàííûõ àêöèé ïîäíèìà-
åòñÿ âûøå 35 äîëë. çà 1 àêöèþ, èíâåñòîð À ïîëó÷èò äîõîä, ïðåäúÿâèâ
îïöèîí ê èñïîëíåíèþ. Ïðåäïîëîæèì, ÷òî öåíà àêöèé Exxon ïîäíÿ-
ëàñü äî 42 äîëë. çà 1 àêöèþ, è èíâåñòîð À ïðèíÿë ðåøåíèå èñïîëíèòü
îïöèîí. Ïî óñëîâèÿì îïöèîííîãî êîíòðàêòà èíâåñòîð À èìååò ïðàâî
êóïèòü 100 àêöèé Exxon ïî 35 äîëë. çà 1 àêöèþ. Òîãäà èíâåñòîð À çà-
ïëàòèò èíâåñòîðó W 3500 äîëë. çà 100 àêöèé Exxon. Åñëè íà òîò ìîìåíò
èíâåñòîð W íå èìååò 100 àêöèé Exxon, îí âûíóæäåí áóäåò ïðèîáðåñòè
èõ ïî òåêóùåé ðûíî÷íîé öåíå, çàïëàòèâ 4200 äîëë. (100 àêöèé ïî öåíå
42 äîëë.), è ïåðåäàòü èõ èíâåñòîðó A.
Â ðåçóëüòàòå ðàñõîäû èíâåñòîðà À ñîñòàâÿò â îáùåé ñëîæíîñòè
3800 äîëë.: 300 äîëë. çà ïîêóïêó îïöèîíà (ïðåìèÿ ïî îïöèîíó) ïëþñ
3500 äîëë. çà àêöèè. Äëÿ èíâåñòîðà W äàííàÿ ñäåëêà îáåðíåòñÿ óáûòêîì
â ðàçìåðå 400 äîëë.: çàòðàòû íà ïîêóïêó 100 àêöèé íà ñóììó 4200 äîëë.
÷àñòè÷íî êîìïåíñèðóþòñÿ ïîëó÷åííûìè îò èíâåñòîðà À àêöèÿìè ñòî-
èìîñòüþ 3500 äîëë. è óìåíüøàþòñÿ íà âåëè÷èíó ïðåìèè ïî îïöèîíó
â ñóììå 300 äîëë. Äàííûé ïðèìåð ïðîèëëþñòðèðîâàí íà ðèñ. 10-1.
Åñëè öåíà àêöèé Exxon ñíèçèëàñü äî 32 äîëë. è íå ïîäíèìàåòñÿ âûøå
â òå÷åíèå âñåãî ñðîêà äåéñòâèÿ îïöèîíà, èíâåñòîð À òåðÿåò ñóììó, ðàâ-
íóþ ïðåìèè îïöèîíà (300 äîëë.). Ïðè ýòîì ïðåìèÿ ïî îïöèîíó ñòàíåò
åãî ìàêñèìàëüíûì óáûòêîì ïðè ëþáîì ðàçâèòèè ñîáûòèé. Ïðåèìóùå-
ñòâî îïöèîíà êîëë ñîñòîèò â òîì, ÷òî åãî âëàäåëåö ïîëó÷àåò áîëüøîå
ïëå÷î (çàïëàòèâ íåáîëüøóþ ñóììó — 3 äîëë. íà 1 àêöèþ, îí ïîëó÷àåò
âîçìîæíîñòü çàðàáîòàòü íà àêöèÿõ ñòîèìîñòüþ 35 äîëë.). Êðîìå òîãî,
ïîêóïàòåëü îïöèîíà ìîæåò ïîëó÷èòü äîõîä îò ïåðåïðîäàæè îïöèîíà,
åñëè âåëè÷èíà ïðåìèè ïî îïöèîíó ñî âðåìåíåì âîçðàñòåò.
266 ÃËÀÂÀ 10
ÐÈÑÓÍÎÊ 10-1
Êàê ðàáîòàåò îïöèîí êîëë

Óïëàòà ïðåìèè ïî îïöèîíó íà ñóììó 300 äîëë.
Èíâåñòîð À ïîêóïàåò Èíâåñòîð W ïðîäàåò
îïöèîí êîëë íà àêöèè Ïîëó÷åíèå îïöèîíà êîëë îïöèîí êîëë íà àêöèè
Exxon Exxon
Èñïîëíåíèå Ïîêóïêà àêöèé

îïöèîíà êîëë Exxon
çà 4200 äîëë.
Èíâåñòîð À ïëàòèò èíâåñòîðó W 3500 äîëë.
Èíâåñòîð W ïåðåäàåò èíâåñòîðó A 100 àêöèé Exxon
Èíâåñòîð W òàêæå èìååò âûáîð. Åñëè îí õî÷åò âûéòè èç äîãîâîðà,

îí ìîæåò êóïèòü îïöèîííûé êîíòðàêò ó äðóãîãî ïðîäàâöà. Òîðãîâëå
îïöèîíàìè â çíà÷èòåëüíîé ñòåïåíè ñïîñîáñòâóåò Îïöèîííàÿ êëèðèíãî-
âàÿ êîðïîðàöèÿ (OCC), êîòîðàÿ ïîìèìî ïîääåðæàíèÿ ëèêâèäíîñòè íà
ðûíêå òàêæå ó÷èòûâàåò îïöèîíû è ïîçèöèè êàæäîãî èíâåñòîðà.
Ïîêóïàòåëè è ïðîäàâöû îïöèîíîâ íå âçàèìîäåéñòâóþò äðóã ñ äðóãîì
íàïðÿìóþ. Âñå ñäåëêè ñîâåðøàþòñÿ ïðè ïîñðåäíè÷åñòâå OCC. Êîãäà èíâå-
ñòîð ïîêóïàåò îïöèîííûé êîíòðàêò, OCC âûñòóïàåò â êà÷åñòâå ïîñðåäíè-
êà è îáåñïå÷èâàåò âûïîëíåíèå óñëîâèé êîíòðàêòà. Ïðè èñïîëíåíèè êîí-
òðàêòà OCC ãàðàíòèðóåò, ÷òî ïîêóïàòåëü îïöèîíà ïîëó÷èò àêöèè, äàæå
åñëè ïðîäàâåö îòêàæåòñÿ îò èñïîëíåíèÿ îáÿçàòåëüñòâà ïî èõ ïîñòàâêå.
Òàêæå OCC îáëåã÷àåò ïðîöåññ çàêðûòèÿ ïîêóïàòåëÿìè è ïðîäàâöàìè
òîðãîâûõ ïîçèöèé. Êîãäà ïîêóïàòåëü îïöèîíà ïðîäàåò êîíòðàêò, OCC
îòðàæàåò ýòó îïåðàöèþ ïî ñ÷åòó èíâåñòîðà. Òó æå ïðîöåäóðó ïðîõîäèò
è ïðîäàâåö. Åñëè ïðîäàâåö õî÷åò çàêðûòü òîðãîâóþ ïîçèöèþ, îí ïîêóïà-
åò êîíòðàêò, àíàëîãè÷íûé ïðîäàííîìó ðàíåå, è çàêðûâàåò ïîçèöèþ.
Âíèìàòåëüíûé ÷èòàòåëü íåïðåìåííî çàìåòèò, ÷òî äëÿ ðåàëèçàöèè
OCC åå ãàðàíòèé êîíòðàêòû äîëæíû áûòü ñòàíäàðòèçîâàííûìè. Êàê
ïðàâèëî, íà ðûíêå â îäíî è òî æå âðåìÿ îáðàùàþòñÿ äâà îïöèîíà íà
àêöèè ñ îäèíàêîâûìè ïàðàìåòðàìè çà èñêëþ÷åíèåì öåíû èñïîëíåíèÿ.
Ñðîê äåéñòâèÿ îïöèîííîãî êîíòðàêòà ÿâëÿåòñÿ ñòàíäàðòíûì è ìîæåò
ñîñòàâëÿòü òðè, øåñòü èëè äåâÿòü ìåñÿöåâ. Äîëãîñðî÷íûå îïöèîííûå
êîíòðàêòû (LEAPS) ìîãóò èìåòü ñðîê îáðàùåíèÿ äî òðåõ ëåò. Îíè îá-
ëàäàþò ñõîäíûìè õàðàêòåðèñòèêàìè ñ êðàòêîñðî÷íûìè îïöèîííûìè
êîíòðàêòàìè, íî èç-çà áîëåå äëèòåëüíîãî ñðîêà äåéñòâèÿ âåëè÷èíà ïðå-
ìèé ïî îïöèîíó óñòàíàâëèâàåòñÿ íà áîëåå âûñîêîì óðîâíå.
Êàê ÷èòàòü êîòèðîâêè îïöèîíîâ

Èç-çà áîëüøîãî êîëè÷åñòâà íàõîäÿùèõñÿ â îáðàùåíèè êîíòðàêòîâ â
ôèíàíñîâûõ èçäàíèÿõ íå ïðèâîäÿòñÿ êîòèðîâêè âñåõ ñóùåñòâóþùèõ
Îïöèîíû 267
îïöèîíîâ íà àêöèè. Âìåñòî ýòîãî ïóáëèêóþòñÿ äàííûå ëèøü ïî òåì èç

íèõ, ïî êîòîðûì òîðãîâëÿ âåäåòñÿ íàèáîëåå àêòèâíî. Ïîýòîìó, åñëè
âû çàìåòèëè, ÷òî êîòèðîâêè êàêîãî-ëèáî êîíêðåòíîãî îïöèîíà ïåðå-
ñòàëè ïóáëèêîâàòüñÿ, ýòî åùå íå çíà÷èò, ÷òî ñðîê åãî äåéñòâèÿ èñòåê.
Âåðîÿòíî, â ïîñëåäíåå âðåìÿ îí ïðîñòî íå áûë äîñòàòî÷íî âîñòðåáîâàí
èãðîêàìè ðûíêà. Â òàáë. 10-2 ïðåäñòàâëåí ïðèìåð êîòèðîâêè îäíîãî èç
íàèáîëåå ëèêâèäíûõ îïöèîíîâ.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 0 - 2
Ïðèìåð êîòèðîâîê îäíîãî èç íàèáîëåå ëèêâèäíûõ îïöèîíîâ
Option Strike Last Net Exchange

Volume
Name Price Price Change Close
Nasd 100 Tr Mar 37,00 22,491 1,05 0,20 37,62
Nasd 100 Tr Mar 37,00 p 22,289 0,35 –0,30 37,62
Ïî ñîñòîÿíèþ íà 25 ôåâðàëÿ 2005 ã.
Â ïåðâîé ãðàôå òàáë. 10-2 óêàçàíî òîðãîâîå íàèìåíîâàíèå îïöèîíà —

NASDAQ 100 Trust — è ìåñÿö, â êîòîðûé èñòåêàåò ñðîê åãî äåéñòâèÿ.
Â îáîèõ ñëó÷àÿõ ýòî ìàðò. Äàëåå óêàçàíà öåíà èñïîëíåíèÿ — 37 äîëë.
çà àêöèþ. Â ïåðâîì ñëó÷àå âëàäåëåö óêàçàííîãî îïöèîíà èìååò ïðàâî
êóïèòü 100 àêöèé òðàñòà NASDAQ 100 Trust ïî 37 äîëë. çà 1 àêöèþ. Âî
âòîðîì ñëó÷àå ðÿäîì ñ öåíîé óêàçàíà áóêâà «ð», êîòîðàÿ îçíà÷àåò, ÷òî
äåðæàòåëü îïöèîíà èìååò ïðàâî ïðîäàòü 100 àêöèé òðàñòà NASDAQ 100
Trust ïî öåíå 37 äîëë. çà 1 àêöèþ. Â ñëåäóþùåé ãðàôå óêàçàí îáúåì ïðî-
äàæ êîíòðàêòîâ çà òîðãîâûé äåíü (åñëè ðå÷ü èäåò î äíåâíûõ êîòèðîâêàõ).
Äëÿ îïöèîíà êîëë íà àêöèè òðàñòà NASDAQ 100 Trust ýòîò îáúåì ñî-
ñòàâëÿåò 22 491 êîíòðàêò. Â ãðàôå Last Price (öåíà çàêðûòèÿ) ïðèâåäåíà
öåíà ïîñëåäíåé ñäåëêè ñ äàííûì îïöèîíîì (1,05 äîëë. çà 1 àêöèþ äëÿ
îïöèîíà êîëë è 0,35 äîëë. çà 1 àêöèþ äëÿ îïöèîíà ïóò). Â êîëîíêå Net
Change óêàçàíî, íàñêîëüêî èçìåíèëàñü öåíà îïöèîíà ïî ñðàâíåíèþ ñ
öåíîé çàêðûòèÿ ïðåäûäóùåãî äíÿ. Â ïðèâåäåííîì ïðèìåðå öåíà îïöèîíà
êîëë âûðîñëà íà 0,20 äîëë. çà 1 àêöèþ, à öåíà îïöèîíà ïóò ñíèçèëàñü íà
0,30 äîëë. çà 1 àêöèþ. Öåíà çàêðûòèÿ ïðåäûäóùåãî äíÿ äëÿ îáûêíîâåí-
íûõ àêöèé òðàñòà NASDAQ 100 Trust ñîñòàâèëà 37,62 äîëë. çà 1 àêöèþ.
Ðàçëè÷íûå èíòåðíåò-ñàéòû ïðåäîñòàâëÿþò áîëåå ïîäðîáíóþ èíôîð-
ìàöèþ, õàðàêòåðèçóþùóþ õîä òîðãîâ îïöèîíàìè. Â òàáë. 10-3 ïðèâåäåí
ïðèìåð îíëàéí-êîòèðîâîê îïöèîíîâ íà àêöèè êîìïàíèè Cisco. Â ñòðîêå
Calls ïðåäñòàâëåíà èíôîðìàöèÿ, îòíîñÿùàÿñÿ ê îïöèîíàì êîëë, à äàííûå
î «ïóòàõ» îòîáðàæàþòñÿ âî âòîðîé ñòðîêå. Îïöèîí êîëë íà àêöèè Cisco
èìååò öåíó èñïîëíåíèÿ 17,50 äîëë. çà 1 àêöèþ, è ñðîê åãî äåéñòâèÿ èñ-
òåêàåò â ìàðòå. Öåíà ïîñëåäíåé ñäåëêè ñ ýòèìè îïöèîíàìè ñîñòàâèëà
268 ÃËÀÂÀ 10
0,35 äîëë. íà 1 àêöèþ. Òàêèì îáðàçîì, ïîêóïàòåëü çàïëàòèë (à ïðîäàâåö

ïîëó÷èë) ïî 0,35 äîëë. çà êàæäóþ èç 100 àêöèé Cisco, êîòîðûå îí òåïåðü
èìååò ïðàâî êóïèòü ïî öåíå 17,50 äîëë. çà 1 àêöèþ. Ãðàôû Bid è Ask ïî-
êàçûâàþò ñîîòâåòñòâåííî ñàìóþ âûñîêóþ öåíó, êîòîðóþ ãîòîâ çàïëàòèòü
ïîêóïàòåëü, è ñàìóþ íèçêóþ öåíó, íà êîòîðóþ ñîãëàñåí ïðîäàâåö îïöèî-
íà. Â äàííîì ñëó÷àÿ öåíà ïîêóïêè 0,30 äîëë. çà 1 àêöèþ ÿâëÿåòñÿ ëó÷øåé
öåíîé, êîòîðóþ ãîòîâ çàïëàòèòü çà îïöèîí ïîêóïàòåëü. Öåíà ïðîäàæè
0,35 äîëë. ÿâëÿåòñÿ ëó÷øåé èç öåí, ïðåäëîæåííûõ ïðîäàâöàìè äàííîãî
îïöèîíà. Â ãðàôå Volume óêàçàí îáúåì òîðãîâ — êîëè÷åñòâî êîíòðàêòîâ,
ïðîäàííûõ/êóïëåííûõ â òå÷åíèå òîðãîâîãî äíÿ. Â ïðèâåäåííîì ïðèìåðå
îáîðîò ïî ñäåëêàìè ñ îïöèîíàìè êîëë è ïóò ñîñòàâèë ñîîòâåòñòâåííî
1515 è 324 êîíòðàêòîâ. Â ãðàôå Open Interest óêàçûâàåòñÿ êîëè÷åñòâî åùå
íå èñïîëíåííûõ, èëè îòêðûòûõ, êîíòðàêòîâ. Ïîêóïàÿ îïöèîí, èíâåñòîð
îòêðûâàåò íîâóþ òîðãîâóþ ïîçèöèþ è óâåëè÷èâàåò êîëè÷åñòâî îòêðûòûõ
ïîçèöèé. Åñëè æå èíâåñòîð ïðîäàåò îïöèîí, îí çàêðûâàåò òîðãîâóþ ïî-
çèöèþ, è êîëè÷åñòâî îòêðûòûõ ïîçèöèé óìåíüøàåòñÿ íà 1 êîíòðàêò. Âèä-
íî, ÷òî íà ðûíêå èìååòñÿ 57 669 îòêðûòûõ êîíòðàêòîâ îïöèîíîâ êîëë íà
àêöèè Cisco è 42 677 îòêðûòûõ êîíòðàêòîâ îïöèîíîâ ïóò íà òå æå àêöèè.
Â òàáë. 10-4 ïåðå÷èñëåíû âåá-ñàéòû, íà êîòîðûõ ïóáëèêóþòñÿ êîòèðîâêè
îïöèîíîâ, à òàêæå îïèñàí ïîðÿäîê ïîëó÷åíèÿ íóæíûõ âàì êîòèðîâîê íà
ñàéòå ×èêàãñêîé áèðæè îïöèîíîâ (CBOE).
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 0 - 3
Îíëàéí-êîòèðîâêè îïöèîíîâ íà àêöèè êîìïàíèè Cisco Corporation ïî

äàííûì íà 28 ôåâðàëÿ 2005 ã.
Last Bid Ask Vol Open

Sale Interest
Calls Mar 17,50 0,35 0,30 0,35 1515 57 669
Puts Mar 17,50 0,35 0,30 0,40 3245 42 677
Èñòî÷íèê: http://quote.cboe.com.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 0 - 4
Âåá-ñàéòû, ïóáëèêóþùèå êîòèðîâêè îïöèîíîâ.

Êàê ïîëó÷èòü äîñòóï ê êîòèðîâêàì ×èêàãñêîé áèðæè îïöèîíîâ
Êîòèðîâêè èíòåðåñóþùèõ âàñ îïöèîíîâ ìîæíî íàéòè íà ñëåäóþùèõ âåá-ñàéòàõ áèðæ:

www.cboe.com
www.nyse.com
www.amex.com
www.phlx.com
www.pacificex.com
Îïöèîíû 269
Çàéäèòå íà ñàéò ×èêàãñêîé áèðæè îïöèîíîâ (www.cboe.com) è íàæìèòå íà êíîïêó

Market quotes («Ðûíî÷íûå êîòèðîâêè»), çàòåì âûáåðèòå îïöèþ delayed options quotes
(«êîòèðîâêè îïöèîíîâ ñ âðåìåííîé çàäåðæêîé»). Êîòèðîâêè ñ 20-ìèíóòíîé çàäåðæ-
êîé ïðåäîñòàâëÿþòñÿ áåñïëàòíî. Â ïóñòîå ïîëå ââåäèòå òèêåð èíòåðåñóþùåãî âàñ
îïöèîíà íà àêöèè, íàïðèìåð: MSFT äëÿ êîðïîðàöèè Microsoft, INTC äëÿ Intel, PEP äëÿ
Pepsi Cola. Âûáåðèòå ïðåäîñòàâëåíèå äàííûõ ïî âñåì áèðæàì, âêëþ÷àÿ äîëãîñðî÷-
íûå êîíòðàêòû LEAPS. Ñäåëàâ âûáîð, êëèêíèòå íà êíîïêó Submit («Ïîäòâåðäèòü»), ïî-
ñëå ÷åãî âàì áóäåò ïîêàçàí ñïèñîê çàïðîøåííûõ âàìè îïöèîíîâ íà àêöèè.
ÎÏÖÈÎÍÛ ÊÎËË, È ÊÀÊ ÍÀ ÍÈÕ ÇÀÐÀÁÎÒÀÒÜ

Îïöèîí êîëë äàåò ñâîåìó âëàäåëüöó ïðàâî íà ïîêóïêó 100 áàçîâûõ àê-
öèé ïî öåíå èñïîëíåíèÿ îïöèîíà äî èñòå÷åíèÿ ñðîêà åãî äåéñòâèÿ. Èç
ïðèâåäåííûõ â ïðåäûäóùåì ðàçäåëå â ïðèìåðå êîòèðîâîê àêöèé Exxon
âèäíî, ÷òî ïîêóïêà îïöèîíà êîëë ìîæåò ïðèíåñòè èíâåñòîðó äîõîä.
Â îáìåí íà ïðåìèþ ïî îïöèîíó â ðàçìåðå 300 äîëë. (3 äîëë.  100 àê-
öèé) èíâåñòîð ïîëó÷àåò ïðàâî íà ïîêóïêó àêöèé Exxon ïî öåíå 35 äîëë.
çà 1 àêöèþ â ëþáîå âðåìÿ äî èñòå÷åíèÿ ñðîêà äåéñòâèÿ îïöèîíà. Ïðè
ýòîì èíâåñòîð ðèñêóåò ïîòåðÿòü 300 äîëë. (ñ êàæäîãî îïöèîííîãî êîí-
òðàêòà) è ñóììó êîìèññèè, åñëè îïöèîí íå áóäåò èñïîëíåí. Ïðè ïî-
êóïêå îïöèîíà èíâåñòîð âêëàäûâàåò ëèøü ÷àñòü ñòîèìîñòè àêöèé, êî-
òîðûå îí ñìîæåò ïðèîáðåñòè, åñëè èõ öåíà ïîäíèìåòñÿ âûøå óðîâíÿ
öåíû èñïîëíåíèÿ. Âìåñòî òîãî ÷òîáû ïîòðàòèòü 3800 äîëë. íà ïîêóïêó
100 àêöèé Exxon ïî òåêóùåé ðûíî÷íîé öåíå, ñîñòàâëÿþùåé 38 äîëë. çà
1 àêöèþ, èíâåñòîð âêëàäûâàåò òîëüêî 300 äîëë. Åñëè öåíà àêöèé ïîä-
íèìåòñÿ âûøå 38 äîëë., èíâåñòîð ìîæåò èñïîëíèòü îïöèîí è êóïèòü ýòè
áóìàãè ïî öåíå èñïîëíåíèÿ, ðàâíîé 35 äîëë. çà 1 àêöèþ.
Îñíîâíîé ïðîáëåìîé ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî äëÿ ïîëó÷åíèÿ èíâåñòîðîì äî-
õîäà öåíà àêöèé äîëæíà ïîäíÿòüñÿ âûøå öåíû èñïîëíåíèÿ, ïðåæäå ÷åì
èñòå÷åò ñðîê äåéñòâèÿ îïöèîíà, èíà÷å îïöèîí îáåñöåíèòñÿ. Öåíà îïöèîíà
âêëþ÷àåò â ñåáÿ âðåìåííóþ ñòîèìîñòü. ×åì áîëüøå âðåìåíè îñòàåòñÿ äî
èñòå÷åíèÿ ñðîêà äåéñòâèÿ îïöèîíà, òåì âûøå åãî âðåìåííàÿ ñòîèìîñòü.
Àíàëîãè÷íî ñ ïðèáëèæåíèåì äàòû ýêñïèðàöèè öåíà îïöèîíà ñíèæàåòñÿ.
Âçàèìîñâÿçü âðåìåííîé ñòîèìîñòè îïöèîíà, öåíû áàçîâûõ àêöèé è
öåíû èñïîëíåíèÿ îïöèîíà îïðåäåëÿþò âíóòðåííþþ ñòîèìîñòü îïöèî-
íà, êîòîðàÿ ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ðàçíèöó ìåæäó ðûíî÷íîé öåíîé áàçî-
âûõ àêöèé è öåíîé èñïîëíåíèÿ êîíòðàêòà.
Êîãäà ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé âûøå öåíû èñïîëíåíèÿ îïöèîíà êîëë,
òî ãîâîðÿò, ÷òî îïöèîí â äåíüãàõ. Â óñëîâèÿõ ïðèìåðà îïöèîíà íà àê-
öèè Exxon, åñëè ðûíî÷íàÿ öåíà ýòèõ àêöèé ïîäíèìåòñÿ äî 37 äîëë. çà
1 àêöèþ, òî âíóòðåííÿÿ ñòîèìîñòü îïöèîíà ñîñòàâèò 2 äîëë. çà 1 àêöèþ,
è âëàäåëåö îïöèîíà ñìîæåò ïðèîáðåñòè àêöèè Exxon ïî öåíå íèæå èõ
òåêóùåé ðûíî÷íîé öåíû. Ñòîèìîñòü îïöèîíà êîëë ïîâûøàåòñÿ, êîãäà
270 ÃËÀÂÀ 10
îí â äåíüãàõ. È íàîáîðîò, ãîâîðÿò, ÷òî îïöèîí êîëë âíå äåíåã, êîãäà

ðûíî÷íàÿ öåíà áàçîâûõ àêöèé ìåíüøå, ÷åì öåíà èñïîëíåíèÿ îïöèîíà.
Íàêîíåö, ïðè ñîâïàäåíèè ðûíî÷íîé öåíû áàçèñíûõ àêöèé è öåíû èñ-
ïîëíåíèÿ ãîâîðÿò, ÷òî îïöèîí íàõîäèòñÿ îêîëî äåíåã, èëè ïðè ñâîèõ:
Âíóòðåííÿÿ ñòîèìîñòü îïöèîíà = (Ðûíî÷íàÿ öåíà áàçîâûõ àêöèè –
– Öåíà èñïîëíåíèÿ îïöèîííîãî êîíòðàêòà) = (37 äîëë. – 35 äîëë.) =
= 2 äîëë. çà 1 àêöèþ.
Âðåìÿ äî èñòå÷åíèÿ ñðîêà äåéñòâèÿ îïöèîíà îêàçûâàåò ïðÿìîå
âëèÿíèå íà îöåíêó åãî ñòîèìîñòè. ×åì áîëüøå âðåìåíè äî èñòå÷åíèÿ
óêàçàííîãî ñðîêà, òåì âûøå âåðîÿòíîñòü òîãî, ÷òî îïöèîí îêàæåòñÿ â
äåíüãàõ. Òàêèì îáðàçîì, îïöèîí ñ áîëåå äëèòåëüíûì ñðîêîì äåéñòâèÿ
áóäåò òîðãîâàòüñÿ ñ áîëüøåé ïðåìèåé, ÷åì îïöèîí, ñðîê äåéñòâèÿ êîòî-
ðîãî áëèçèòñÿ ê çàâåðøåíèþ.
Âåëè÷èíà îïöèîííîé ïðåìèè çàâèñèò îò äâóõ ôàêòîðîâ:
1) îò ðûíî÷íîé öåíû áàçîâûõ àêöèé;
2) ïðîäîëæèòåëüíîñòè îñòàâøåãîñÿ ñðîêà äåéñòâèÿ îïöèîíà.
Åñëè ðûíî÷íàÿ ñòîèìîñòü àêöèé Exxon ïîäíèìàåòñÿ äî 40 äîëë., òî
âíóòðåííÿÿ ñòîèìîñòü îïöèîíà âîçðàñòåò äî 5 äîëë. çà 1 àêöèþ. Ýòî
ïðèâåäåò ê òîìó, ÷òî ïðåìèÿ ïî îïöèîíó òàêæå óâåëè÷èòñÿ ñ ïåðâîíà-
÷àëüíûõ 3 äîëë. äî áîëåå âûñîêîãî óðîâíÿ.
Çà÷àñòóþ âëàäåëüöû îïöèîíîâ êîëë ïðåäïî÷èòàþò ïðîäàòü èõ âìå-
ñòî òîãî, ÷òîáû ïðåäúÿâèòü ê èñïîëíåíèþ. Ýòî îáúÿñíÿåòñÿ òåì, ÷òî
â òîðãîâëå îïöèîíàìè èñïîëüçóåòñÿ çíà÷èòåëüíûé ðàçìåð êðåäèòíîãî
ïëå÷à. Â òàáë. 10-5 ïðèâåäåí ïðèìåð, èëëþñòðèðóþùèé ïðåèìóùåñòâà
èñïîëüçîâàíèÿ êðåäèòíîãî ïëå÷à ïðè ïîêóïêå è ïðîäàæå îïöèîíîâ íà
àêöèè ïî ñðàâíåíèþ íåïîñðåäñòâåííî ñ àêöèÿìè.
Ðåçóëüòàòîì ïîêóïêè è ïðîäàæè àêöèé ïî ñöåíàðèþ 1 ÿâëÿåòñÿ ïîëó-
÷åíèå äîõîäà â ðàçìåðå 20%. Ýòî íåïëîõîé ðåçóëüòàò, íî òîëüêî åñëè íå
ñðàâíèâàòü åãî ñ äîõîäíîñòüþ ñöåíàðèÿ 2, ïðåäóñìàòðèâàþùåãî ïîêóïêó
è ïðîäàæó îïöèîíà íà àêöèè. Â ýòîì ñëó÷àå äîõîä ñîñòàâèë 230%. Äëÿ
ñðàâíåíèÿ: ñöåíàðèé 3 îêàçàëñÿ íàèìåíåå âûãîäíûì: îí ïðèíåñ äîõîä â
ðàçìåðå 12%. Êðîìå òîãî, ñöåíàðèé 3 òðåáóåò íàèáîëüøèõ çàòðàò êàïèòàëà
(3750 äîëë. ïî ñðàâíåíèþ ñ 250 äîëë. íà ïîêóïêó îïöèîíà è 3500 äîëë. íà
ïîêóïêó àêöèé). Îäíàêî åñëè öåíà àêöèé íå âûðàñòàåò äî 42, à ïàäàåò äî
30 äîëë. çà 1 àêöèþ, òî ïîêóïêà àêöèé ïî 35 äîëë. è ïîñëåäóþùàÿ èõ ïðî-
äàæà ïî öåíå 30 äîëë. ïðèâåäóò ê ïîòåðå 500 äîëë., èëè 14,28% îò ñóììû
èíâåñòèöèé (–500/3500). Ïîêóïêà è óäåðæàíèå îïöèîíà äî åãî ýêñïèðàöèè
ïðè íåãàòèâíîì ñöåíàðèè ïðèâîäèò ê ïîòåðå 100% âëîæåííîãî êàïèòàëà â
ðàçìåðå 250 äîëë. Âàðèàíòà 3 â ñëó÷àå ïàäåíèÿ öåíû àêöèé íå ñóùåñòâóåò,
ïîñêîëüêó îïöèîí íå áóäåò èñïîëíåí, òàê êàê öåíà èñïîëíåíèÿ íàõîäèòñÿ
âûøå ðûíî÷íîé öåíû àêöèé. Ìàêñèìàëüíûå óáûòêè â ýòîì ñëó÷àå òàê æå,
êàê è âàðèàíòå 2, áóäóò îãðàíè÷åíû öåíîé îïöèîíà è ñîñòàâÿò 250 äîëë.
Òðè îïèñàííûõ âûøå ñöåíàðèÿ ãðàôè÷åñêè ïðåäñòàâëåíû íà ðèñ. 10-2.
Îïöèîíû 271
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 0 - 5
Êðåäèòíîå ïëå÷î: ÷òî âûãîäíåå, ïîêóïàòü îïöèîíû íà àêöèè

èëè àêöèè?
Ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé — 35 äîëë. Ïðåìèÿ ïî îïöèîíó — 2,5 äîëë. Öåíà èñïîëíåíèÿ — 35 äîëë.
Ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé ïîäíÿëàñü äî 42 äîëë. Âåëè÷èíà ïðåìèè ïî îïöèîíó âîçðîñëà äî 8,25 äîëë.
Ñöåíàðèé 1: ïîêóïêà àêöèé

Ïîêóïêà 100 àêöèé ïî öåíå 35 äîëë. çà 1àêöèþ Îáùàÿ ñòîèìîñòü — 3500 äîëë.
Ïðîäàæà 100 àêöèé ïî öåíå 42 äîëë. çà 1àêöèþ Îáùàÿ âûðó÷êà — 4200 äîëë.
Äîõîä — 700 äîëë.
Äîõîäíîñòü èíâåñòèöèè: 700 / 3500 = 20%
Ñöåíàðèé 2: ïîêóïêà è ïðîäàæà îïöèîíà

Ïîêóïêà îïöèîíà íà àêöèè Îáùàÿ ñòîèìîñòü — 250 äîëë.
Ïðîäàæà îïöèîíà íà àêöèè Îáùàÿ âûðó÷êà — 825 äîëë.
Äîõîäíîñòü èíâåñòèöèé: 575 / 250 = 230%
Ñöåíàðèé 3: èñïîëíåíèå îïöèîíà

Ïîêóïêà îïöèîíà íà àêöèè Îáùàÿ ñòîèìîñòü — 250 äîëë.
Ñòîèìîñòü èñïîëíåíèÿ îïöèîíà ïî öåíå ñòðàéê — 3500 äîëë.
Îáùàÿ ñóììà çàòðàò — 3750 äîëë.
Ïðîäàæà àêöèé ïî öåíå 42 äîëë. çà 1 àêöèþ Îáùàÿ âûðó÷êà — 4200 äîëë.
Äîõîäíîñòü èíâåñòèöèè: 450 / 3 750 = 12%
Ïîêóïêà è ïðîäàæà îïöèîíîâ îáåñïå÷èâàþò íàèáîëüøóþ èíâå-

ñòèöèîííóþ äîõîäíîñòü è òðåáóþò íàèìåíüøèõ âëîæåíèé. Ïðè ïî-
êóïêå îïöèîíà âìåñòî àêöèé èíâåñòîð âêëàäûâàåò ëèøü íåáîëüøóþ
äîëþ îò èõ ñòîèìîñòè. Åñëè â äàëüíåéøåì, íî äî äàòû ýêñïèðàöèè
îïöèîíà öåíà àêöèé ïîäíèìàåòñÿ çíà÷èòåëüíî âûøå öåíû èñïîëíå-
íèÿ, èíâåñòîð ìîæåò ïîëó÷èòü äîõîä çà ñ÷åò ïðîäàæè èëè èñïîëíå-
íèÿ îïöèîíà. Â ïîñëåäíåì ñëó÷àå èíâåñòîð ìîæåò ïðîäàòü ïîëó÷åí-
íûå àêöèè èëè óäåðæèâàòü èõ â íàäåæäå íà äîëãîñðî÷íûé ïðèðîñò
êàïèòàëà.
Ìàêñèìàëüíàÿ ñóììà, êîòîðóþ èíâåñòîð ìîæåò ïîòåðÿòü â ñëó÷àå
ïîêóïêè îïöèîíà, ðàâíà öåíå åãî ïîêóïêè. Òàêèì îáðàçîì, ðèñê ïî-
òåðü â äàííîì ñëó÷àå îãðàíè÷åí â îòëè÷èå îò ðàçìåðà âîçìîæíûõ ïî-
òåðü ïðè ïîêóïêå àêöèé. Èñòîðèÿ çíàåò ìíîãî ïðèìåðîâ, êîãäà öåíû
àêöèé äåìîíñòðèðîâàëè àíîìàëüíî âûñîêèé ðîñò, à ñëåäîì — ïàäå-
íèå, ïðèíîñÿ îãðîìíûå óáûòêè òåì èíâåñòîðàì, êîòîðûå ïðèîáðåëè
èõ â ïåðèîä âûñîêèõ óðîâíåé.
272 ÃËÀÂÀ 10
ÐÈÑÓÍÎÊ 10-2
Ñðàâíåíèå äîõîäîâ è óáûòêîâ ïðè ïîêóïêå àêöèé è îïöèîíîâ êîëë

Ïîêóïêà àêöèé ïî öåíå 35 äîëë. çà 1 àêöèþ è èõ ïðîäàæà ïî öåíå 42 äîëë. çà àêöèþ
Äîõîä/Óáûòîê Ëèíèÿ äîõîäà/óáûòêà
1500
700 Äîõîä
Öåíà àêöèé
42 50
Óáûòîê
–1500
–3500
Ïîêóïêà îïöèîíà êîëë çà 250 äîëë. è åãî ïðîäàæà çà 825 äîëë.
Äîõîä/Óáûòîê
525
Äîõîä
0 Öåíà îïöèîíà
250 825
Óáûòîê
–250
Ïðèáûëè è óáûòêè ïðè èñïîëíåíèè îïöèîíà êîëë
450
Äîõîä
0 Öåíà àêöèé
Óáûòîê 42
–250
Îïöèîíû 273
Êîãäà ìîæíî èñïîëüçîâàòü îïöèîíû êîëë

Îïöèîíû êîëë ïðèíîñÿò èõ âëàäåëüöàì äîõîä, êîãäà öåíà áàçîâûõ àê-
öèé ïîäíèìàåòñÿ âûøå öåíû èñïîëíåíèÿ. Òàê, íà ïðèìåðå, ïðèâåäåííîì
â ïðåäûäóùåì ðàçäåëå, áûëî ïîêàçàíî, ÷òî íàèáîëüøèé äîõîä èíâåñòîð
ìîã ïîëó÷èòü ïðè ïåðåïðîäàæå îïöèîíà, ïðèîáðåòåííîãî âìåñòî àêöèé.
Åñëè ðûíî÷íàÿ öåíà áàçîâûõ àêöèé ïàäàåò íèæå öåíû èñïîëíåíèÿ îï-
öèîíà, òî ìàêñèìàëüíàÿ ñóììà óáûòêîâ èíâåñòîðà îãðàíè÷åíà âåëè÷è-
íîé ïðåìèè ïî îïöèîíó.
Îïöèîíû êîëë òàêæå ìîæíî èñïîëüçîâàòü äëÿ õåäæèðîâàíèÿ «êî-
ðîòêèõ» ïîçèöèé îò âîçìîæíîãî ðîñòà öåí àêöèé. Ïðåäïîëîæèì, ÷òî
èíâåñòîð ïðîäàë «â øîðò» 100 àêöèé êîìïàíèè Merck, êîãäà èõ öåíà
áûëà íà óðîâíå 80 äîëë. çà 1 àêöèþ. Ïîñëå òîãî êàê öåíà ýòèõ àêöèé
ñíèçèëàñü äî 69 äîëë., èíâåñòîð ðåøèë çàùèòèòü íåðåàëèçîâàííóþ ïðè-
áûëü â ðàçìåðå 11 äîëë. íà 1 àêöèþ îò âîçìîæíîãî ïîâûøåíèÿ öåíû
àêöèé Merck. Äëÿ ýòîãî îí ìîæåò êóïèòü îïöèîí êîëë ñ öåíîé èñïîë-
íåíèÿ 70 äîëë. Òîãäà ïîâûøåíèå öåíû àêöèé íà êàæäûé äîëëàð ñâåðõ
70 äîëë. çà 1 àêöèþ áóäåò ïðèíîñèòü èíâåñòîðó ïðèáûëü, êîìïåíñè-
ðóþùóþ ïîòåðè ïî îòêðûòîé «êîðîòêîé» ïîçèöèè. Îäíàêî åñëè öåíà
àêöèé Merck ïðîäîëæèò ñíèæåíèå, òî èíâåñòîð ïîíåñåò óáûòîê, íî
åãî ðàçìåð áóäåò îãðàíè÷åí ñóììîé, óïëà÷åííîé ïðè ïîêóïêå îïöèîíà.
Òàêàÿ ñòðàòåãèÿ ïîçâîëÿåò èíâåñòîðó çàùèòèòü íàêîïëåííóþ ïðèáûëü
áåç çàêðûòèÿ òîðãîâûõ ïîçèöèé.
ÎÏÖÈÎÍÛ ÏÓÒ, È ÊÀÊ ÍÀ ÍÈÕ ÇÀÐÀÁÎÒÀÒÜ

Îïöèîí äàåò åãî âëàäåëüöó ïðàâî ïðîäàòü 100 áàçîâûõ àêöèé ïî öåíå
èñïîëíåíèÿ äî èñòå÷åíèÿ ñðîêà äåéñòâèÿ îïöèîíà. Äàííûé òèï îïöèîíà
ÿâëÿåò ñîáîé ïðîòèâîïîëîæíîñòü îïöèîíà êîëë. Ïîêóïàòåëü îïöèîíà ïóò
ïîëó÷àåò äîõîä, êîãäà öåíà áàçèñíîãî àêòèâà ïàäàåò íèæå öåíû ñòðàéê.
Òàêèì îáðàçîì, öåíà îïöèîíà ðàñòåò ïðè ñíèæåíèè ðûíî÷íîé öåíû áàçî-
âûõ àêöèé. Èíâåñòîðû ïîêóïàþò «ïóòû» â ïåðèîäû, êîãäà íà ôîíäîâîì
ðûíêå íàáëþäàåòñÿ «ìåäâåæèé» òðåíä. Êàê ïðàâèëî, âåëè÷èíà ïðåìèè
ïî îïöèîíàì ïóò íèæå, ÷åì ïî îïöèîíàì êîëë íà òå æå àêöèè. Ýòî ïðî-
èñõîäèò ïîòîìó, ÷òî «áûêîâ» íà ôîíäîâîì ðûíêå îáû÷íî áîëüøå, ÷åì
«ìåäâåäåé», è, ñëåäîâàòåëüíî, ñïðîñ íà îïöèîíû êîëë áîëåå âûñîêèé.
Êîãäà ïîêóïàòü îïöèîíû ïóò

Îïöèîíû ïóò ïðèìåíÿþòñÿ äëÿ çàùèòû íåðåàëèçîâàííîé ïðèáûëè è îãðà-
íè÷åíèÿ âîçìîæíûõ óáûòêîâ ïî îòêðûòûì òîðãîâûì ïîçèöèÿì â àêöèÿõ.
Èíâåñòîðû ïîëó÷àþò äîõîä, êîãäà öåíà áàçîâîãî àêòèâà ïàäàåò íèæå
öåíû èñïîëíåíèÿ îïöèîíà ïóò. Îæèäàÿ ñíèæåíèÿ öåíû àêöèé, èíâåñòîð
âìåñòî îòêðûòèÿ «êîðîòêîé» ïîçèöèè ïî ýòèì àêöèÿì ìîæåò êóïèòü îï-
274 ÃËÀÂÀ 10
öèîí ïóò íà íèõ. Íàïðèìåð, åñëè èíâåñòîð íàñòðîåí «ïî-ìåäâåæüè» â îò-

íîøåíèè àêöèé, êîòîðûå â íàñòîÿùåå âðåìÿ òîðãóåòñÿ íà óðîâíå 32 äîëë.
çà 1 àêöèþ, îí ìîæåò ïðèîáðåñòè øåñòèìåñÿ÷íûé îïöèîí ïóò ñ öåíîé
èñïîëíåíèÿ 30 äîëë., çàïëàòèâ ïðè ýòîì îêîëî 200 äîëë. (çà êîíòðàêò íà
100 àêöèé). Òîãäà åñëè öåíà àêöèé îïóñòèòñÿ íèæå öåíû èñïîëíåíèÿ, èí-
âåñòîð ìîæåò ëèáî èñïîëíèòü îïöèîí, ïðîäàâ 100 àêöèé ïî öåíå èñïîë-
íåíèÿ 30 äîëë. çà 1 àêöèþ, è çàòåì êóïèòü ýòè æå àêöèè ïî áîëåå íèçêîé
ðûíî÷íîé öåíå, ëèáî ïåðåïðîäàòü îïöèîí ïóò ñ äîõîäîì.
Îïöèîíû ïóò óìåíüøàþò, ïî ñóòè, íåîãðàíè÷åííûé ðèñê óáûòêîâ
ïî îòêðûòûì «êîðîòêèì» ïîçèöèÿì, ïîñêîëüêó öåíà àêöèé ìîæåò âû-
ðàñòè ìíîãîêðàòíî. Ýòî ïîâëå÷åò îãðîìíûå óáûòêè äëÿ èíâåñòîðà, ïðî-
äàâøåãî àêöèè «â øîðò». Â ñëó÷àå ïîêóïêè îïöèîíà ïîòåðè èíâåñòîðà
îãðàíè÷èâàþòñÿ ðàçìåðîì ïðåìèè, óïëà÷åííîé ïî ýòîìó îïöèîíó.
Âëàäåëåö îïöèîíà ïóò èìååò ñëåäóþùèå àëüòåðíàòèâû:
èñïîëíèòü îïöèîí ïî öåíå ñòðàéê, ïðîäàâ óæå èìåþùèåñÿ àêöèè,
èëè êóïèòü àêöèè ïî áîëåå íèçêîé öåíå è èñïîëüçîâàòü èõ äëÿ èñ-
ïîëíåíèÿ êîíòðàêòà;
ïåðåïðîäàòü îïöèîí ñ äîõîäîì;
åñëè öåíà àêöèé âûøå óðîâíÿ öåíû èñïîëíåíèÿ è íå ñíèæàåòñÿ
äî èñòå÷åíèÿ ñðîêà äåéñòâèÿ îïöèîíà, òî ìàêñèìàëüíûå ïîòåðè
èíâåñòîðà îãðàíè÷èâàþòñÿ ñóììîé ïðåìèè ïî îïöèîíó.
Ýòè àëüòåðíàòèâíûå âàðèàíòû, à òàêæå ïîíÿòèå êðåäèòíîãî ðû÷àãà
ðàññìîòðåíû â òàáë. 10-6. Ïðåäïîëîæèì, íåñêîëüêî ëåò íàçàä âû êóïè-
ëè 100 àêöèé ïî öåíå 30 äîëë. çà 1 àêöèþ, è òåïåðü ðûíî÷íàÿ öåíà ýòèõ
àêöèé ñîñòàâëÿåò 70 äîëë. çà 1 àêöèþ. Âû ïîêóïàåòå øåñòèìåñÿ÷íûé
îïöèîí ïóò íà ýòè àêöèè ñ öåíîé èñïîëíåíèÿ, ðàâíîé 70 äîëë., çàïëàòèâ
çà íåãî ïðåìèþ 200 äîëë.
Ïðèâåäåííûé ïðèìåð ïîêàçûâàåò, ÷òî íàèáîëåå âûãîäíî èñïîëüçî-
âàòü îïöèîíû ïóò òàê æå, êàê è îïöèîíû êîëë. Çàïëàòèâ íåáîëüøóþ
ïðåìèþ, èíâåñòîð ïîëó÷àåò â ðàñïîðÿæåíèå àêöèè íà ãîðàçäî áîëüøóþ
ñóììó, ÷òî ïîçâîëÿåò ïîëó÷èòü äîõîäíîñòü â ðàçìåðå 1400% ïî ïðèâå-
äåííîìó â ïðèìåðå âàðèàíòó C. Èñïîëüçîâàíèå âàðèàíòà À ïîçâîëÿåò
çàùèòèòü íàêîïëåííóþ ïðèáûëü îò âîçìîæíîãî ñíèæåíèÿ ðûíî÷íîé
öåíû àêöèé, ïîêóïàÿ îïöèîí ïóò. Åñëè ó âàñ íåò àêöèé èëè âû õîòèòå
óäåðæàòü ðàíåå ïðèîáðåòåííûå àêöèè, òî ìîæåòå ïðèáåãíóòü ê âàðè-
àíòó B è êóïèòü àêöèè ïî òåêóùåé ðûíî÷íîé öåíå, ïîëó÷èâ ïðè ýòîì
äîõîä â ðàçìåðå 71%.
Êàê è â ñëó÷àå ñ îïöèîíàìè êîëë, ñòîèìîñòü îïöèîíîâ ïóò ïîñòå-
ïåííî óìåíüøàåòñÿ ïî ìåðå ïðèáëèæåíèÿ äàòû ýêñïèðàöèè. Òåêóùàÿ
âíóòðåííÿÿ ñòîèìîñòü îïöèîíà îïðåäåëÿåòñÿ ïóòåì âû÷èòàíèÿ ðûíî÷-
íîé öåíû àêöèé èç öåíû èñïîëíåíèÿ îïöèîíà ïóò.
Âíóòðåííÿÿ ñòîèìîñòü îïöèîíà ïóò = Öåíà ñòðàéê –
– Ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé.
Îïöèîíû 275
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 0 - 6
Ôèíàíñîâûé ðåçóëüòàò ïðè ïîêóïêå è èñïîëíåíèè îïöèîíà ïóò

â ñðàâíåíèè ñ ïîêóïêîé è ïðîäàæåé îïöèîíà ïóò
Íà÷àëüíàÿ ñèòóàöèÿ
Ó èíâåñòîðà èìååòñÿ 100 àêöèé, ïðèîáðåòåííûõ ðàíåå çà 3000 äîëë.
(ïî 30 äîëë. çà 1 àêöèþ)
Ïîêóïêà øåñòèìåñÿ÷íîãî îïöèîíà ïóò ñ öåíîé ñòðàéê 70 äîëë. çà 1 àêöèþ.
Ïðåìèÿ ïî îïöèîíó — 200 äîëë.
5 ìåñÿöåâ ñïóñòÿ
Öåíà àêöèé ñíèæàåòñÿ äî óðîâíÿ 40 äîëë. çà 1 àêöèþ
Âàðèàíò A. Èñïîëíåíèå îïöèîíà ïóò ñ èñïîëüçîâàíèåì 100 èìåþùèõñÿ àêöèé
Èñïîëíåíèå îïöèîíà ïóò (ïðîäàæà àêöèé ïî öåíå 70 äîëë. çà 1 àêöèþ),
îáùàÿ âûðó÷êà — 7000 äîëë.
Îïëàòà ïåðâîíà÷àëüíî êóïëåííûõ àêöèé íà ñóììó 3000 äîëë.
Äîõîäíîñòü èíâåñòèöèé — 4000 äîëë. / 3200 äîëë.* 125%
* Âêëþ÷àÿ ïðåìèþ ïî îïöèîíó
Âàðèàíò B. Èñïîëíåíèå îïöèîíà ïóò ñ ïîêóïêîé àêöèé ïî ìåíüøåé öåíå
Ïðîäàæà àêöèé ïî öåíå 70 äîëë. çà 1 àêöèþ, îáùàÿ âûðó÷êà 7000 äîëë.
Ïîêóïêà 100 àêöèé ïî öåíå 40 äîëë. çà 1 àêöèþ 4000 äîëë.
Äîõîäíîñòü èíâåñòèöèé — 3000 äîëë. / 4200 äîëë. 71%
Âàðèàíò C. Ïðîäàæà îïöèîíà ïóò
Ïðîäàæà îïöèîíà ïóò ïî 30 äîëë. çà 1 àêöèþ, îáùàÿ âûðó÷êà 3000 äîëë.
Çàòðàòû íà ïðèîáðåòåíèå îïöèîíà 200 äîëë.
Äîõîäíîñòü èíâåñòèöèé — 2800 äîëë. / 200 äîëë. 1400%
Âàðèàíò D. Ê êîíöó øåñòèìåñÿ÷íîãî ñðîêà öåíà àêöèé ïîäíèìàåòñÿ äî óðîâíÿ
90 äîëë. çà 1 àêöèþ
Öåíà îïöèîíà íà äàòó ýêñïèðàöèè ðàâíà íóëþ
Ñóììà óáûòêà — 200 äîëë., èëè 100% èíâåñòèðîâàííîãî êàïèòàëà
Âíóòðåííÿÿ ñòîèìîñòü íå ìîæåò áûòü îòðèöàòåëüíîé. Åñëè îïöèîí

íå èìååò âíóòðåííåé ñòîèìîñòè, òî ãîâîðÿò, ÷òî îí âíå äåíåã. Åñëè îï-
öèîí èìååò âíóòðåííþþ ñòîèìîñòü, òî ãîâîðÿò, ÷òî îí â äåíüãàõ. Â ñè-
òóàöèè, ïðè êîòîðîé öåíà èñïîëíåíèÿ îïöèîíà ïóò è ðûíî÷íàÿ öåíà áà-
çîâûõ àêöèé ðàâíû, ãîâîðÿò, ÷òî îïöèîí îêîëî äåíåã (ïðè ñâîèõ). Êàê
276 ÃËÀÂÀ 10
ïðàâèëî, îïöèîíû èñïîëíÿþòñÿ áëèæå ê îêîí÷àíèþ ñðîêà èõ äåéñòâèÿ,

ïîñêîëüêó ðàííåå èñïîëíåíèå îçíà÷àåò ïîòåðþ âðåìåííîé ñòîèìîñòè.
Åùå îäíèì îáùèì ïðàâèëîì äëÿ îïöèîíîâ (êàê êîëë, òàê è ïóò) ÿâëÿ-
åòñÿ èõ ïîêóïêà â öåëÿõ ïðîäàæè, à íå èñïîëíåíèÿ.
Êîãäà îïöèîí â äåíüãàõ, âëàäåëåö îïöèîíà ìîæåò åãî ïðîäàòü è
ïîëó÷èòü áîëüøóþ ñóììó äåíåã, ÷åì îí çàïëàòèë ïðè ïîêóïêå îïöèî-
íà. Åñëè æå îïöèîí ïóò èñïîëíÿåòñÿ, åãî âëàäåëåö äîëæåí ïîòðàòèòü
äåíüãè íà ïîêóïêó àêöèé (åñëè ê òîìó âðåìåíè îí èõ íå èìååò), ÷òîáû
ïðîäàòü èõ ïî öåíå ñòðàéê. Îáå ýòè ñäåëêè ñîïðÿæåíû ñ òðàíçàêöèîí-
íûìè èçäåðæêàìè.
Îïöèîíû ïóò ìîæíî ðàññìàòðèâàòüñÿ êàê ñòðàõîâîé âçíîñ äëÿ çà-
ùèòû íàêîïëåííîé ïðèáûëè îò ñíèæåíèÿ öåí àêöèé.
ÎÏÖÈÎÍÛ Ñ ÏÎÊÐÛÒÈÅÌ
Èíâåñòîðû ìîãóò ïðîäàâàòü îïöèîíû, ïîëó÷àÿ äîïîëíèòåëüíûé äîõîä
â âèäå ïðåìèé, ïîëó÷åííûõ îò ïîêóïàòåëåé îïöèîííûõ êîíòðàêòîâ. Îä-
íàêî ðàçìåð äîõîäà ïðîäàâöà îïöèîíà îò ýòèõ ñäåëîê îãðàíè÷åí ñóì-
ìîé ïðåìèè ïî îïöèîíó.
Ñóùåñòâóåò äâà ñïîñîáà ïðîäàæè îïöèîíîâ. Áîëåå êîíñåðâàòèâíûì
ñïîñîáîì ÿâëÿåòñÿ ïðîäàæà îïöèîíîâ ñ ïîêðûòèåì. Îïöèîíû ñ ïî-
êðûòèåì ïðîäàþòñÿ íà òå àêöèè, êîòîðûå ïðîäàâåö èìååò â íàëè÷èè
èëè ïî êîòîðûì ó íåãî îòêðûòà «êîðîòêàÿ» ïîçèöèÿ. Â ýòîì ñëó÷àå
èìåþùèåñÿ àêòèâû âûñòóïàþò â êà÷åñòâå ïîêðûòèÿ àêöèé, íà êîòîðûå
ïðîäàåòñÿ îïöèîí. Âòîðîé ñïîñîá ïîäðàçóìåâàåò ïðîäàæó îïöèîíîâ
áåç ïîêðûòèÿ, ò.å. îïöèîíîâ íà àêöèè, íå ïðèíàäëåæàùèå ïðîäàâöó
îïöèîíîâ è ïî êîòîðûì ó íåãî íåò îòêðûòîé «êîðîòêîé» ïîçèöèè.
Ïðîäàæà îïöèîíîâ êîëë ñ ïîêðûòèåì

Èíâåñòîðû, êîòîðûå èùóò ñïîñîáû óâåëè÷åíèÿ äîõîäà íà èìåþùèåñÿ
ó íèõ àêöèè, ìîãóò ñîâåðøàòü ñäåëêè ïî ïðîäàæå îïöèîíîâ êîëë ñ ïî-
êðûòèåì. Ñëåäóþùèé ïðèìåð èëëþñòðèðóåò ïðèìåíåíèå äàííîé èíâå-
ñòèöèîííîé ñòðàòåãèè.
Ïðåäïîëîæèì, èíâåñòîð âëàäååò 1000 àêöèé Citigroup, êîòîðûå îí
ïðèîáðåë íåêîòîðîå âðåìÿ íàçàä ïî öåíå 25 äîëë. çà 1 àêöèþ. Òåïåðü
àêöèè Citigroup ïðîäàþòñÿ ïðèìåðíî ïî 48 äîëë. çà 1 àêöèþ. Âìåñòî
òîãî ÷òîáû ïðîäàòü ñàìè àêöèè, èíâåñòîð ìîæåò ïðîäàòü îïöèîí íà
íèõ. Åñëè èíâåñòîð ïðîäàåò 10 ñåíòÿáðüñêèõ îïöèîíîâ êîëë ïî 100 àê-
öèé êàæäûé ñ öåíîé èñïîëíåíèÿ 50 äîëë. è ñ ïðåìèåé 2 äîëë. çà 1 àê-
öèþ (2000 äîëë. çà 10 êîíòðàêòîâ), òî îí ïîëó÷èò 2000 äîëë. çà âû÷åòîì
êîìèññèé. Åñëè öåíà àêöèé Citigroup äî îêîí÷àíèÿ ñðîêà äåéñòâèÿ îï-
öèîííîãî êîíòðàêòà íå ïîäíèìåòñÿ âûøå 50 äîëë. çà 1 àêöèþ, òî ïîêó-
Îïöèîíû 277
ïàòåëü îïöèîíà êîëë íå ñìîæåò ïðåäúÿâèòü åãî ê èñïîëíåíèþ, è òîãäà

2000 äîëë., ïîëó÷åííûå ïðîäàâöîì îò ïðîäàæè îïöèîíà (çà âû÷åòîì
êîìèññèè ïî ñäåëêàì ñ îïöèîííûìè êîíòðàêòàìè), ñòàíóò åãî äîõîäîì.
Åñëè öåíà ïîäíèìåòñÿ âûøå 50 äîëë. çà 1 àêöèþ, òî ïîêóïàòåëü
ïðåäúÿâèò îïöèîí êîëë ê èñïîëíåíèþ è êóïèò ïðèíàäëåæàùèå ïðî-
äàâöó îïöèîíà àêöèè ïî öåíå 50 äîëë. çà 1 àêöèþ. Ïðè ýòîì ïðîäàâåö
ïîëó÷èò äîõîä â ðàçìåðå 27 äîëë. íà 1 àêöèþ (50 äîëë. ìèíóñ 25 äîëë.
(öåíà ïîêóïêè àêöèé) ïëþñ 2 äîëë. ïðåìèè çà 1 àêöèþ). Ýòî íàèáîëü-
øèé äîõîä, êîòîðûé ïðîäàâåö îïöèîíà ìîæåò ïîëó÷èòü îò ïðîäàæè
îïöèîíà êîëë ñ ïîêðûòèåì, äàæå åñëè öåíà àêöèé Citigroup ïîäíèìåòñÿ
äî 100 äîëë. çà 1 àêöèþ. Öåíà íå èìååò çíà÷åíèÿ, ïîñêîëüêó ïðîäàâåö
îáÿçàí ïðîäàòü ñâîè àêöèè ïî öåíå èñïîëíåíèÿ, ñîñòàâëÿþùåé â äàí-
íîì ñëó÷àå 50 äîëë.
Ïîäâîäÿ èòîãè, ìîæíî ñêàçàòü, ÷òî îïöèîíû êîëë ñ ïîêðûòèåì
îãðàíè÷èâàþò äîõîäû ïðîäàâöà. Ïîýòîìó ïðîäàæà îïöèîíîâ êîëë èìå-
åò ñìûñë, åñëè íå îæèäàåòñÿ ñóùåñòâåííîãî ðîñòà èëè ïàäåíèÿ öåíû
èìåþùèõñÿ ó âàñ àêöèé. Îäíàêî ñëåäóåò ó÷èòûâàòü, ÷òî ïðè çíà÷èòåëü-
íîì ñíèæåíèè öåíû àêöèé çà âðåìÿ äåéñòâèÿ îïöèîíà ïðîäàâåö ïîíåñåò
óáûòêè, êîãäà, â êîíå÷íîì ñ÷åòå, ïðîäàñò àêöèè ïî íèçêîé öåíå. Ïî-
êóïàòåëü îïöèîíà êîëë â ýòîì ñëó÷àå íå áóäåò ïðåäúÿâëÿòü åãî ê èñ-
ïîëíåíèþ èç-çà òîãî, ÷òî ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé íèæå öåíû èñïîëíåíèÿ
îïöèîíà.
Ïðîäàæà îïöèîíîâ êîëë áåç ïîêðûòèÿ

Ïðîäàæà íåïîêðûòûõ îïöèîíîâ êîëë íà àêöèè ÿâëÿåòñÿ áîëåå ðèñêî-
âàííîé èíâåñòèöèîííîé ñòðàòåãèåé, ÷åì ïðîäàæà îïöèîíîâ ñ ïîêðû-
òèåì, ïîñêîëüêó â ïåðâîì ñëó÷àå âîçíèêàåò âîçìîæíîñòü ïîëó÷åíèÿ
ïîòåíöèàëüíî íåîãðàíè÷åííûõ óáûòêîâ. Îïöèîíû êîëë áåç ïîêðûòèÿ
ïðîäàþòñÿ â óñëîâèÿõ, êîãäà ïðîäàâåö íå âëàäååò áàçîâûìè àêöèÿìè,
à çíà÷èò, íå ìîæåò îãðàíè÷èòü óáûòêè â ñëó÷àå ñèëüíîãî ðîñòà ðûíî÷-
íîé öåíû ýòèõ àêòèâîâ. Ïðåäïîëîæèì, ïðîäàâåö ðåàëèçóåò íåïîêðû-
òûé îïöèîí íà àêöèè Citigroup, çà êîòîðûé îí ïîëó÷àåò îò ïîêóïàòåëÿ
ïðåìèþ â ðàçìåðå 2 äîëë. çà 1 àêöèþ. Öåíà èñïîëíåíèÿ îïöèîíà êîëë
ñîñòàâëÿåò 50 äîëë. çà 1 àêöèþ. Åñëè áóìàãè Citigroup âûðîñëè â öåíå
äî 90 äîëë. çà 1 àêöèþ è ïîêóïàòåëü îïöèîíà ïðåäúÿâèë åãî ê èñïîë-
íåíèþ, ïðîäàâåö ïîíåñåò ñåðüåçíûå óáûòêè. Îí ïîëó÷èò ïî 50 äîëë.
çà 1 àêöèþ (ïî öåíå èñïîëíåíèÿ) ïëþñ ïðåìèþ â ðàçìåðå 2 äîëë. çà
1 àêöèþ, íî ïðè ýòîì áóäåò âûíóæäåí çàïëàòèòü ïî 90 äîëë. çà êàæ-
äóþ àêöèþ, êîòîðûå îí äîëæåí áóäåò êóïèòü, ÷òîáû ðàññ÷èòàòüñÿ ñ
ïîêóïàòåëåì. Êîíå÷íî, åñëè áû ïðîäàâåö ñ÷èòàë âåðîÿòíîñòü ðîñòà
öåíû àêöèé Citigroup äîñòàòî÷íî âûñîêîé, îí áû êóïèë èõ çàðàíåå ïî
áîëåå íèçêîé öåíå èëè îòêóïèë áû ïðîäàííûé îïöèîí, ÷òîáû çàêðûòü
òîðãîâóþ ïîçèöèþ.
278 ÃËÀÂÀ 10
Ïðîäàâöû îïöèîíîâ êîëë è ïóò áåç ïîêðûòèÿ îáÿçàíû ðàçìåùàòü íà

áðîêåðñêèõ ñ÷åòàõ ãàðàíòèéíîå îáåñïå÷åíèå. Äëÿ ïðîäàæè îïöèîíîâ ñ ïî-
êðûòèåì ýòîãî íå òðåáóåòñÿ, ïîñêîëüêó îïöèîííûé êîíòðàêò â ýòîì ñëó÷àå
îáåñïå÷åí èìåþùèìèñÿ ó ïðîäàâöà àêöèÿìè. Ïðîäàæà îïöèîíîâ êîëë áåç
ïîêðûòèÿ âûãîäíà, êîãäà öåíà áàçîâûõ àêöèé ëèáî ñíèæàåòñÿ, ëèáî îñòà-
åòñÿ íà óðîâíå, íå ïðåâûøàþùåì öåíû èñïîëíåíèÿ îïöèîíà êîëë.
Ïðîäàæà îïöèîíîâ ïóò ñ ïîêðûòèåì

Îïöèîí ïóò ÿâëÿåòñÿ ïðîòèâîïîëîæíîñòüþ îïöèîíà êîëë. Ïðîäàâåö
îïöèîíà ïóò ñ ïîêðûòèåì äîëæåí ñîâåðøèòü «êîðîòêóþ» ïðîäàæó áà-
çîâûõ àêöèé è ïîëó÷èòü ïðåìèè ïî îïöèîíó. Â ñëó÷àå èñïîëíåíèÿ îï-
öèîíà ïðîäàâåö îáÿçàí êóïèòü ó âëàäåëüöà îïöèîíà áàçîâûå àêöèè ïî
öåíå ñòðàéê è èñïîëüçîâàòü ýòè áóìàãè äëÿ çàêðûòèÿ åãî îòêðûòîé
«êîðîòêîé» ïîçèöèè. Ñäåëêè ïî ïðîäàæå îïöèîíîâ ïóò ñ ïîêðûòèåì
ñîâåðøàþòñÿ î÷åíü ðåäêî, ïîñêîëüêó ïðîäàâåö îïöèîíà, îòêðûâàÿ «êî-
ðîòêóþ» ïîçèöèþ ïî àêöèÿì, íàäååòñÿ íà ñíèæåíèå èõ öåíû. Åñëè æå
ýòè àêöèè âûðàñòóò â öåíå, òî îïöèîí íå áóäåò èñïîëíåí. Ýòî íå ïðèíå-
ñåò âûãîäû ïðîäàâöó, ïîñêîëüêó åìó äëÿ çàêðûòèÿ «êîðîòêîé» ïîçèöèè
ïðèäåòñÿ âûêóïàòü àêöèè ïî áîëåå âûñîêîé öåíå. Ïðåìèÿ ïî îïöèîíó
ïðè ýòîì íå ñìîæåò ïîêðûòü ïîíåñåííûå èì óáûòêè.
Ïðîäàæà îïöèîíîâ ïóò áåç ïîêðûòèÿ

Ïðîäàâåö îïöèîíà ïóò îæèäàåò, ÷òî àêöèè áóäóò ðàñòè èëè õîòÿ áû íå
ïàäàòü â öåíå. Åñëè ïðîäàâåö íå èìååò îòêðûòîé «êîðîòêîé» ïîçèöèè
ïî áàçîâûì àêöèÿì, òî îïöèîí ïóò áóäåò ïðîäàí áåç ïîêðûòèÿ, ïðè
ýòîì ïðîäàâåö äîëæåí èìåòü íà ñâîåì áðîêåðñêîì ñ÷åòå íåîáõîäèìóþ
ñóììó ãàðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ. Òàêèì îáðàçîì, ïðè ðåçêîì ïàäå-
íèè öåíû áàçîâûõ àêöèé âîçìîæíûå óáûòêè ïðîäàâöà ìîãóò îêàçàòüñÿ
âåñüìà çíà÷èòåëüíûìè.
Íàïðèìåð, åñëè ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé Citigroup ñîñòàâëÿåò 45 äîëë.
çà 1 àêöèþ, è èíâåñòîð ïðîäàåò íåïîêðûòûé îïöèîí ïóò íà ýòè àêöèè
ñ öåíîé èñïîëíåíèÿ, ðàâíîé 45 äîëë., è ïîëó÷àåò îò ïîêóïàòåëÿ ïî
2 äîëë. â âèäå ïðåìèè çà 1 àêöèþ, òî îí ïðèíèìàåò íà ñåáÿ òàêèå æå ðè-
ñêè óáûòêîâ, ÷òî è âëàäåëåö àêöèé. Åñëè àêöèè áóäóò ñíèæàòüñÿ â öåíå,
ïðîäàâåö áóäåò òåðÿòü äåíüãè. Íàïðèìåð, åñëè öåíà àêöèé Citigroup
óïàäåò äî 40 äîëë. çà àêöèþ, òî ïðîäàâöó â ñëó÷àå èñïîëíåíèÿ îïöèî-
íà ïðèäåòñÿ ïîêóïàòü ó âëàäåëüöà îïöèîíà ýòè æå áóìàãè ïî 45 äîëë.,
â ðåçóëüòàòå ÷åãî óáûòîê ïðîäàâöà ñîñòàâèò 300 äîëë. (4500 äîëë. –
– 4000 äîëë. + 200 äîëë.). Ìàêñèìàëüíûé óáûòîê áóäåò ïîëó÷åí â ñëó-
÷àå ïàäåíèÿ öåíû àêöèé Citigroup â ïåðèîä äåéñòâèÿ îïöèîíà äî íóëÿ
è ñîñòàâèò 43 äîëë. íà 1 àêöèþ (ýòî öåíà èñïîëíåíèÿ çà ìèíóñîì ïîëó-
÷åííîé ïðåìèè ïî îïöèîíó (2 äîëë.)). Åñëè öåíà àêöèé Citigroup ïîä-
Îïöèîíû 279
íèìåòñÿ âûøå óðîâíÿ 45 äîëë. çà 1 àêöèþ, òî îïöèîí íå áóäåò èñïîë-

íåí, è äîõîä ïðîäàâöà îïöèîíà ñîñòàâèò 200 äîëë. Ãðàôèê çàâèñèìîñòè
äîõîäà/óáûòêà îò èçìåíåíèÿ öåíû àêöèé äëÿ ïðèâåäåííîãî ïðèìåðà
ïðåäñòàâëåí íà ðèñ. 10-3.
ÐÈÑÓÍÎÊ 10-3
Ôèíàíñîâûé ðåçóëüòàò îò ïðîäàæè íåïîêðûòîãî îïöèîíà ïóò

íà àêöèè Citigroup
200
Äîõîä
0
Óáûòîê
0 43 45 75 90
Öåíà àêöèé
ÂÎ ×ÒÎ ÈÍÂÅÑÒÈÐÎÂÀÒÜ:
Â ÎÏÖÈÎÍÛ ÈËÈ ÀÊÖÈÈ?
Ïðåèìóùåñòâà îïöèîíîâ
Îïöèîíû ïîçâîëÿþò èíâåñòîðàì ïîëó÷àòü äîõîä ïðè âëîæåíèè
îòíîñèòåëüíî íåáîëüøèõ ñóìì, åñëè ïðàâèëüíî ñïðîãíîçèðîâàíî
íàïðàâëåíèå äâèæåíèÿ ðûíî÷íîé öåíû àêòèâà.
Èíâåñòîðû ìîãóò èñïîëüçîâàòü îïöèîíû äëÿ õåäæèðîâàíèÿ ðèñ-
êîâ, ñâÿçàííûõ ñ íåáëàãîïðèÿòíûìè èçìåíåíèÿìè ðûíî÷íûõ öåí.
Ïðîäàæà îïöèîíîâ ìîæåò ñëóæèòü èíâåñòîðàì äîïîëíèòåëüíûì
èñòî÷íèêîì äîõîäà.
Óáûòêè èíâåñòèðîâàíèÿ â îïöèîíû îãðàíè÷åíû ðàçìåðîì ïðåìèè
ïî îïöèîíó.
Íåäîñòàòêè îïöèîíîâ
Îïöèîíû èìåþò îãðàíè÷åííûé ñðîê äåéñòâèÿ (äî äåâÿòè ìåñÿöåâ).
Áîëåå äîëãèé ñðîê æèçíè èìåþò äîëãîñðî÷íûå îïöèîíû LEAPS.
280 ÃËÀÂÀ 10
Åñëè
ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé íå äîñòèãàåò óðîâíÿ öåíû èñïîëíåíèÿ,
ïîêóïàòåëü îïöèîíà òåðÿåò äåíüãè, ïîòðà÷åííûå íà ïîêóïêó îï-
öèîíà.
Îïöèîíû ìîãóò ïðèíîñèòü âûñîêóþ äîõîäíîñòü ïðè íåáîëüøîé
ñóììå èíâåñòèöèé, îäíàêî ñëåäóåò ó÷èòûâàòü, ÷òî ðàçìåð êîìèñ-
ñèé ïî îïåðàöèÿì ñ îïöèîíàìè, êàê ïðàâèëî, çíà÷èòåëåí.
Â òàáë. 10-7 îáîáùåíû äàííûå î ìàñøòàáå ïîòåíöèàëüíûõ äîõîäîâ
è óáûòêîâ ïðè îòêðûòèè ðàçëè÷íûõ ïîçèöèé ïî àêöèÿì è îïöèîíàì.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 0 - 7
Îáîáùåíèå äàííûõ î ïîòåíöèàëüíûõ äîõîäàõ è óáûòêàõ
Ïîêóïêà îáûêíî- Äîõîä íåîãðàíè÷åí, ìàêñèìàëüíûé óáûòîê îãðàíè÷åí ñòî-

âåííûõ àêöèé èìîñòüþ àêöèé
Ïîêóïêà îïöèîíà Äîõîä íåîãðàíè÷åí, ìàêñèìàëüíûé óáûòîê îãðàíè÷åí öåíîé
êîëë ïîêóïêè îïöèîíà
Ïîêóïêà îïöèîíà Ìàêñèìàëüíûé äîõîä îãðàíè÷åí öåíîé èñïîëíåíèÿ îïöèîíà
ïóò çà âû÷åòîì öåíû ïîêóïêè îïöèîíà, ìàêñèìàëüíûé óáûòîê
îãðàíè÷åí öåíîé ïîêóïêè îïöèîíà ïóò
Ïðîäàæà îïöèîíà Ìàêñèìàëüíûé äîõîä îãðàíè÷åí ðàçìåðîì ïðåìèè ïî îïöè-
êîëë îíó, ìàêñèìàëüíûé óáûòîê îãðàíè÷åí ñòîèìîñòüþ áàçîâûõ
àêöèé çà âû÷åòîì ðàçìåðà ïðåìèè ïî îïöèîíó
Ïðîäàæà îïöèîíà Ìàêñèìàëüíûé äîõîä îãðàíè÷åí ðàçìåðîì ïðåìèè ïî îïöè-
ïóò îíó, ìàêñèìàëüíûé óáûòîê ðàâåí öåíå èñïîëíåíèÿ çà âû-
÷åòîì ðàçìåðà ïðåìèè ïî îïöèîíó
Ïðîäàæà àêöèé Ìàêñèìàëüíûé äîõîä ðàâåí ñòîèìîñòè àêöèé, ìàêñèìàëüíûé
«â øîðò» óáûòîê íåîãðàíè÷åí
Ïðîäàæà îïöèîíà Ìàêñèìàëüíûé äîõîä ðàâåí öåíå èñïîëíåíèÿ çà âû÷åòîì
êîëë ñ ïîêðûòèåì ñòîèìîñòè áàçîâûõ àêöèé ïëþñ ðàçìåð ïðåìèè ïî îïöèîíó,
ìàêñèìàëüíûé óáûòîê ðàâåí ñòîèìîñòè áàçîâûõ àêöèé
Ïðîäàæà îïöèîíà Ìàêñèìàëüíûé äîõîä ðàâåí ðàçìåðó ïðåìèè ïî îïöèîíó,
ïóò áåç ïîêðûòèÿ ìàêñèìàëüíûé óáûòîê ìîæíî ïîëó÷èòü ïðè ïîëíîì îáåñöå-
íåíèè áàçîâûõ àêöèé ìèíóñ ðàçìåð ïðåìèè ïî îïöèîíó
ÊÎÌÁÈÍÀÖÈß ÎÏÖÈÎÍÎÂ ÊÎËË È ÏÓÒ

Èñêóøåííûå èíâåñòîðû ìîãóò èñïîëüçîâàòü áîëåå ñëîæíûå ñïîñîáû
ïîëó÷åíèÿ äîõîäà è â íåêîòîðûõ ñëó÷àÿõ ïðèìåíÿþò êîìáèíàöèè îïöè-
îíîâ êîëë è ïóò. Ê òàêèì ïðèåìàì îòíîñèòñÿ òàê íàçûâàåìûé ñòðýääë
(äâîéíîé îïöèîí), ïîäðàçóìåâàþùèé îäíîâðåìåííóþ ïîêóïêó (èëè
ïðîäàæó) îïöèîíîâ êîëë è ïóò ñ îäèíàêîâîé öåíîé èñïîëíåíèÿ è äà-
òîé ýêñïèðàöèè. Äðóãîé ïðèåì, òàê íàçûâàåìûé ñòðýíãë (îïöèîííûé
ñïðåä), îñíîâàí íà îäíîâðåìåííîé ïîêóïêå èëè ïðîäàæå îïöèîíîâ,
èìåþùèõ ðàçëè÷íûå öåíû èñïîëíåíèÿ.
Îïöèîíû 281
Èñïîëüçîâàíèå ñòðýääëà
Íà ñëåäóþùåì ïðèìåðå ïîêàçàíî, êàê èíâåñòîð ìîæåò ïîëó÷èòü äîõîä
ïðè èñïîëüçîâàíèè ñòðýääëà. Ïðåäïîëîæèì, ÷òî èíâåñòîð çàèíòåðå-
ñîâàí â ïîêóïêå àêöèé íåôòÿíûõ êîìïàíèé. Îäíàêî èç-çà çàìåäëåíèÿ
ýêîíîìè÷åñêîãî ðîñòà â Åâðîïå è Àçèè, à òàêæå âîçìîæíîñòè âîçîá-
íîâëåíèÿ ýêñïîðòà íà ìèðîâîé ðûíîê èðàêñêîé íåôòè èíâåñòîð òî÷íî
íå çíàåò, â êàêîì íàïðàâëåíèè — ââåðõ èëè âíèç — â áëèæàéøåì áóäó-
ùåì èçìåíèòñÿ öåíà íåôòè.
Â ýòèõ óñëîâèÿõ âìåñòî ïîêóïêè àêöèé íåôòÿíûõ êîìïàíèé èíâå-
ñòîð ìîæåò êóïèòü êîìáèíàöèþ îïöèîíîâ êîëë è ïóò íà ýòè àêöèè. Ïðè
ðûíî÷íîé öåíå àêöèé êîìïàíèè Exxon 39 äîëë. çà 1 àêöèþ îïöèîíû íà
ýòè àêöèè ìîæíî ïðèîáðåñòè ïî ñëåäóþùèì öåíàì:
23/8 äîëë. (237,50 äîëë. çà êîíòðàêò) çà ÿíâàðñêèé îïöèîí êîëë
ñ öåíîé èñïîëíåíèÿ 40 äîëë.;
23/8 (237,50 äîëë. çà êîíòðàêò) çà ÿíâàðñêèé îïöèîí ïóò ñ öåíîé
èñïîëíåíèÿ 40 äîëë.
Îáùàÿ ñòîèìîñòü ñòðýääëà ñîñòàâëÿåò 475,00 äîëë. (237,50 + 237,50)
ïëþñ êîìèññèîííûå. Ýòî îçíà÷àåò, ÷òî ìàêñèìàëüíûå óáûòêè èíâåñòî-
ðà áóäóò îãðàíè÷åíû óêàçàííîé ñóììîé, åñëè öåíà àêöèé Exxon íå ïîä-
íèìåòñÿ âûøå 44,75 äîëë. èëè íå îïóñòèòñÿ íèæå 35,25 äîëë. íà ïðîòÿ-
æåíèè ñëåäóþùèõ øåñòè ìåñÿöåâ äî äàòû ýêñïèðàöèè êîíòðàêòîâ. Åñëè
öåíà íà íåôòü âûðàñòåò, àêöèè íåôòÿíûõ êîìïàíèé ìîãóò ïîäñêî÷èòü
â öåíå. Ïðåäïîëîæèì, ÷òî öåíà àêöèé Exxon äîõîäèò äî 48 äîëë. çà
1 àêöèþ. Òîãäà îïöèîí êîëë ìîæåò áûòü ïðîäàí îðèåíòèðîâî÷íî çà
800 äîëë. (8 äîëë.  100 àêöèé), ÷òî îáåñïå÷èò èíâåñòîðó äîõîä. Îäíàêî
âîçâðàùåíèå íà ìèðîâîé ðûíîê èðàêñêîé íåôòè ìîæåò ñïðîâîöèðîâàòü
ïåðåèçáûòîê ïðåäëîæåíèÿ, è òîãäà öåíà íåôòè, à ñ íåé è öåíû àêöèé
íåôòÿíûõ êîìïàíèé ìîãóò óïàñòü. Åñëè öåíà àêöèé Exxon óïàäåò äî
óðîâíÿ 33 äîëë. çà 1 àêöèþ, òî îïöèîí ïóò ìîæíî áóäåò ïðîäàòü ïî
öåíå 7 äîëë. çà 1 àêöèþ, ÷òî òàêæå ïðèíåñåò èíâåñòîðó äîõîä.
Òàêèì îáðàçîì, ïðè íàëè÷èè äàííîé êîìáèíàöèè îïöèîíîâ äîõîä
îáðàçóåòñÿ, åñëè ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé Exxon ïîäíèìåòñÿ âûøå îòìåò-
êè 44,75 äîëë. (äîõîä îò ïðîäàæè îïöèîíà êîëë) èëè îïóñòèòñÿ íèæå
35,25 äîëë. (äîõîä îò ïðîäàæè îïöèîíà ïóò). Åñëè æå àêöèè Exxon
òîðãóþòñÿ â äèàïàçîíå îò 35,25 äî 44,75 äîëë., èñïîëüçîâàíèå îïèñàí-
íîãî ñòðýääëà ïðèíåñåò èíâåñòîðó óáûòîê. Âåëè÷èíà ýòîãî óáûòêà çà-
âèñèò îò ðûíî÷íîé öåíû àêöèé Exxon. Íàïðèìåð, åñëè èíâåñòîð áóäåò
ïðîäàâàòü îïöèîí êîëë â òîò ìîìåíò, êîãäà àêöèè áóäóò òîðãîâàòüñÿ
íà óðîâíå 43,50 äîëë., öåíà ïðîäàæè îïöèîíà ìîæåò ñîñòàâèòü îêîëî
3,50 äîëë. çà 1 àêöèþ, èëè 350 äîëë. çà 1 êîíòðàêò. Ñîîòâåòñòâåííî,
âåëè÷èíà óáûòêà â ýòîì ñëó÷àå ñîñòàâèò 125 äîëë. (ñòîèìîñòü ñòðýää-
ëà — 475 äîëë. ìèíóñ âûðó÷êà îò ïðîäàæè îïöèîíà êîëë — 350 äîëë.).
Ñþäà æå ñëåäóåò äîáàâèòü òðàíçàêöèîííûå èçäåðæêè.
282 ÃËÀÂÀ 10
Òàêèì îáðàçîì, äîõîä ïî ñòðýääëó ìîæíî ïîëó÷èòü, åñëè ðûíî÷íàÿ

öåíà áàçîâûõ àêöèé çíà÷èòåëüíî èçìåíèòñÿ â ëþáîì íàïðàâëåíèè —
ââåðõ èëè âíèç.
Èñïîëüçîâàíèå ñòðýíãëà
Èíâåñòîð ìîæåò èñïîëüçîâàòü ñòðàòåãèþ îïöèîííîãî ñïðåäà, êîòîðàÿ
îñíîâàíà íà îäíîâðåìåííîé ïîêóïêå è ïðîäàæå ðàçëè÷íûõ îïöèîíîâ ñ
ðàçíûìè öåíàìè èñïîëíåíèÿ è ñðîêàìè äåéñòâèÿ. Íàïðèìåð, èíâåñòîð
ìîæåò îòêðûòü êàê «äëèííóþ», òàê è «êîðîòêóþ» ïîçèöèè â äâóõ ðàç-
ëè÷íûõ îïöèîíàõ íà îäíè è òå æå àêöèè. Äîïîëíèòåëüíàÿ èíôîðìàöèÿ
ïðåäñòàâëåíà â òàáë. 10-8.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 0 - 8
Èñïîëüçîâàíèå ñòðýíãëà
Ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé êîìïàíèè ñîñòàâëÿåò 43 äîëë.

Ïðåìèÿ ïî øåñòèìåñÿ÷íîìó îïöèîíó êîëë ñ öåíîé èñïîëíåíèÿ 40 äîëë. ñîñòàâëÿåò
4 äîëë. çà 1 àêöèþ (400 äîëë. çà 1 êîíòðàêò).
Ïðåìèÿ ïî òðåõìåñÿ÷íîìó îïöèîíó êîëë ñ öåíîé èñïîëíåíèÿ 45 äîëë. ñîñòàâëÿåò
2 äîëë. çà 1 àêöèþ (200 äîëë. çà 1 êîíòðàêò).
Èíâåñòèöèîííàÿ ñòðàòåãèÿ
Ïîêóïêà îïöèîíà êîëë ñ öåíîé èñïîëíåíèÿ Çàòðàòû –400 äîëë.
Ïðîäàæà îïöèîíà êîëë ñ öåíîé èñïîëíåíèÿ Âûðó÷êà 200 äîëë.
×èñòûå çàòðàòû 200 äîëë.
Åñëè öåíà àêöèé ïîäíèìåòñÿ âûøå 45 äîëë., òî ìàêñèìàëüíûé äîõîä ïî ýòîìó îïöè-
îííîìó ñïðåäó ñîñòàâèò 300 äîëë. Â ýòîì ñëó÷àå èíâåñòîð èñïîëíèò îïöèîí êîëë è
êóïèò àêöèè ïî öåíå ñòðàéê, ñîñòàâëÿþùåé 40 äîëë. çà 1 àêöèþ. Çàòåì, êîãäà ê èñ-
ïîëíåíèþ ïðåäúÿâèòñÿ ïðîäàííûé èì îïöèîí êîëë, îí ïðîäàñò âëàäåëüöó îïöèîíà
ïðèîáðåòåííûå àêöèè, ïîëó÷èâ çà êàæäóþ ïî 45 äîëë. Â ðåçóëüòàòå äîõîä èíâåñòî-
ðà ñîñòàâèò 300 äîëë. (äîõîä 500 äîëë. îò ïîêóïêè-ïðîäàæè àêöèé ìèíóñ 200 äîëë.
çàòðàò íà îòêðûòèå ñòðýíãëà). Ìàêñèìàëüíûé óáûòîê ìîæåò ñîñòàâèòü 200 äîëë.,
åñëè ðûíî÷íàÿ öåíà àêöèé îêàæåòñÿ íèæå 45 äîëë. çà 1 àêöèþ.
Ñóùåñòâóåò ðÿä ðàçëè÷íûõ êîìáèíàöèé îïöèîíîâ, êîòîðûå ìîæíî

èñïîëüçîâàòü äëÿ õåäæèðîâàíèÿ îòêðûòûõ òîðãîâûõ ïîçèöèé, îãðàíè-
÷åíèÿ âîçìîæíûõ ïîòåðü è ïîëó÷åíèÿ äîïîëíèòåëüíîãî äîõîäà. Ìîæ-
íî âîñïîëüçîâàòüñÿ èíòåðíåò-ðåñóðñàìè äëÿ ïîëó÷åíèÿ äàííûõ î öåíàõ
îïöèîíîâ è òåñòèðîâàíèÿ ñòðàòåãèé èñïîëüçîâàíèÿ ñòðýääëîâ è ñòðýí-
ãëîâ, ïðåæäå ÷åì ïðèìåíèòü èõ íà ïðàêòèêå. Â òàáë. 10-9 ïîêàçàíî, êàê
ïîëó÷èòü íóæíóþ èíôîðìàöèþ ñ ïîìîùüþ âåá-ñàéòà Yahoo.
Îïöèîíû 283
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 0 - 9
Óïðàæíåíèå â ñåòè
Çàéäèòå íà ñàéò www.yahoo.com. Êëèêíèòå íà ññûëêó Finance (Ôèíàíñû) è ââåäèòå

òèêåð èíòåðåñóþùèõ âàñ àêöèé. Ïîÿâèòñÿ ïîäðîáíûé îáçîð öåííûõ áóìàã. Âûáåðèòå
ïóíêò options (îïöèîíû). Èñïîëüçóéòå ïðåäñòàâëåííûå êîòèðîâêè îïöèîíîâ äëÿ ïðî-
âåðêè ýôôåêòèâíîñòè âàøèõ ñòðýääëîâ è ñòðýíãëîâ.
Êàê èñïîëüçîâàòü îïöèîíû

íà ôîíäîâûå èíäåêñû
Îïöèîíû íà ôîíäîâûå èíäåêñû ïîçâîëÿþò èíâåñòîðàì îòêðûâàòü «äëèí-
íûå» è «êîðîòêèå» òîðãîâûå ïîçèöèè, íå ïîêóïàÿ è íå ïðîäàâàÿ ïðè ýòîì
àêöèè, âõîäÿùèå â ñîñòàâ èíäåêñà. Íà ðûíêå îáðàùàþòñÿ îïöèîíû íà
áîëüøèíñòâî îñíîâíûõ ôîíäîâûõ èíäåêñîâ, à èìåííî S&P 500, Äîó Äæîí-
ñà, NASDAQ 100 è Russell 2000. Ðàñ÷åòû ïî îïöèîíàì íà ôîíäîâûå èíäåê-
ñû ïðîèçâîäÿòñÿ íå àêöèÿìè, à äåíüãàìè. Íàïðèìåð, åñëè îïöèîí êîëë íà
èíäåêñ S&P500 èìååò öåíó èñïîëíåíèÿ 1050 äîëë. è íà äàòó ýêñïèðàöèè
îïöèîíà çíà÷åíèå èíäåêñà ïðåâûñèò öåíó èñïîëíåíèÿ ñ ó÷åòîì öåíû îïöè-
îíà, òî âëàäåëåö îïöèîíà ïîëó÷èò ñóììó, ðàâíóþ ïîëîæèòåëüíîé ðàçíèöå
ýòèõ çíà÷åíèé. Åñëè âû ñ÷èòàåòå, ÷òî ðûíîê â áëèæàéøåå âðåìÿ áóäåò
ñíèæàòüñÿ, òî ìîæåòå êóïèòü îïöèîí ïóò íà ôîíäîâûé èíäåêñ.
Èíâåñòèðóÿ â îïöèîíû íà ôîíäîâûå èíäåêñû, ìîæíî ñëåäîâàòü çà
ðûíêîì, íå ïîêóïàÿ è íå ïðîäàâàÿ ïðè ýòîì ñàìè àêöèè. Èíäåêñ Äîó
Äæîíñà âêëþ÷àåò â ñåáÿ 30 «ãîëóáûõ ôèøåê»; èíäåêñ S&P500 ðàññ÷è-
òûâàåòñÿ íà îñíîâå ðûíî÷íûõ öåí àêöèé 500 êðóïíûõ êîìïàíèé; èíäåêñ
NASDAQ 100 îòðàæàåò äèíàìèêó öåí àêöèé 100 êðóïíåéøèõ êîìïà-
íèé, òîðãóþùèõñÿ íà NASDAQ, à èíäåêñ Russell 2000 âêëþ÷àåò â ñåáÿ
2000 àêöèé êîìïàíèé ìàëîé êàïèòàëèçàöèè. Îïöèîíû íà âñå ýòè èí-
äåêñû øèðîêîãî ðûíêà àêòèâíåå âñåãî òîðãóþòñÿ íà ×èêàãñêîé áèðæå
îïöèîíîâ. Òîðãîâëÿ ýòèìè èíñòðóìåíòàìè ïðîâîäèòñÿ ïî òåì æå ïðà-
âèëàì, ÷òî è äëÿ îïöèîíîâ íà àêöèè, çà èñêëþ÷åíèåì ñïîñîáà ïîñòàâêè.
Èñïîëüçîâàíèå îïöèîíîâ íà èíäåêñû ìîæåò ïîìî÷ü ÷àñòíûì èíâå-
ñòîðàì, èìåþùèì áîëüøèå ïîðòôåëè èíâåñòèöèé, çàùèòèòü èõ êàïèòàë
îò âîçìîæíûõ óáûòêîâ. Åñëè èíâåñòîð íå õî÷åò ïðîäàâàòü èìåþùèåñÿ
ó íåãî àêöèè, îí ìîæåò çàñòðàõîâàòüñÿ îò ïàäåíèÿ öåí íà ýòè àêòèâû
ïóòåì ïðèîáðåòåíèÿ îïöèîíà íà ôîíäîâûé èíäåêñ. Åñëè ïîñëå ýòîãî
ðûíîê íà÷íåò ïàäåíèå, ñòîèìîñòü òàêîãî îïöèîíà ïóò áóäåò òîëüêî ðà-
ñòè, êîìïåíñèðóÿ òåì ñàìûì óáûòêè ïî îòäåëüíûì àêöèÿì â ïîðòôåëå.
Íàïðîòèâ, åñëè èíâåñòîð ïðîäàñò îïöèîíû êîëë íà ôîíäîâûé èíäåêñ,
ïî ñòðóêòóðå ñõîæèé ñ åãî ïîðòôåëåì, ñòîèìîñòü îïöèîíîâ ïðè ïàäå-
íèè ðûíêà áóäåò ñíèæàòüñÿ. Àêöèè â ïîðòôåëå òàêæå ïîòåðÿþò â öåíå,
íî ýòè óáûòêè áóäóò êîìïåíñèðîâàíû ïðåìèÿìè, ïîëó÷åííûìè ïðè ïðî-
äàæå îïöèîíîâ êîëë.
ÃËÀ ÂÀ 1 1
Ôüþ÷åðñû
Ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû
Ìåõàíèçì èíâåñòèðîâàíèÿ âî ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû è àêöèè
Äîõîäíîñòü èíâåñòèöèé âî ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû
Ñïåêóëÿöèè è õåäæèðîâàíèå ñ èñïîëüçîâàíèåì ôüþ÷åðñíûõ êîí-
òðàêòîâ
Àíàëèç ðûíêà ôüþ÷åðñîâ
Ôèíàíñîâûå ôüþ÷åðñû
Ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé ñëîæíûå èíâåñòèöèîííûå

èíñòðóìåíòû, êîòîðûå íå äîëæíû ïðèñóòñòâîâàòü â ïîðòôåëÿõ áîëü-
øèíñòâà èíâåñòîðîâ, òàê êàê îíè ÿâëÿþòñÿ áîëåå ðèñêîâàííûìè ïî
ñðàâíåíèþ ñ äðóãèìè èíñòðóìåíòàìè, íàïðèìåð, àêöèÿìè è îáëèãàöèÿ-
ìè. Âûñîêèé ðèñê îò÷àñòè îáóñëîâëåí íàëè÷èåì áîëüøîãî êðåäèòíîãî
ïëå÷à, èñïîëüçóåìîãî ïðè òîðãîâëå ôüþ÷åðñàìè. Èíâåñòîðû ïðè ïî-
êóïêå èëè ïðîäàæå ôüþ÷åðñíûõ êîíòðàêòîâ ïëàòÿò ëèøü íåáîëüøîé
ïðîöåíò (îò 2 äî 10%) îò îáùåé ñòîèìîñòè êîíòðàêòà. Â äàëüíåéøåì
ïðè çíà÷èòåëüíîì ïàäåíèè ñòîèìîñòè êóïëåííûõ êîíòðàêòîâ èíâåñòî-
ðàì ïðèõîäèòñÿ âíîñèòü äîïîëíèòåëüíûå ñóììû îáåñïå÷åíèÿ. Íåñïî-
ñîáíîñòü âíåñòè äîïîëíèòåëüíûå ñðåäñòâà ïðèâîäèò ê óáûòêàì è çà-
êðûòèþ òîðãîâîé ïîçèöèè.
ÔÜÞ×ÅÐÑÍÛÅ ÊÎÍÒÐÀÊÒÛ
Ðûíîê ôüþ÷åðñîâ ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé îðãàíèçîâàííûé ðûíîê, íà êî-
òîðîì òîðãóþòñÿ ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû íà òîâàðû è ôèíàíñîâûå èí-
ñòðóìåíòû. Ê òîâàðàì, íà êîòîðûå ñóùåñòâóþò ôüþ÷åðñíûå êîíòðàê-
òû, îòíîñèòñÿ ñåëüñêîõîçÿéñòâåííàÿ ïðîäóêöèÿ: êóêóðóçà, ñîÿ, ÿ÷ìåíü,
àïåëüñèíîâûé ñîê, êîôå, õëîïîê è ïðîäóêòû æèâîòíîâîäñòâà; äðåâå-
Ôüþ÷åðñû 285
ñèíà, íåôòü, ãàç, à òàêæå ìåòàëëû: çîëîòî, ïëàòèíà, ñåðåáðî è ìåäü.

Ñóùåñòâóåò ðÿä ôüþ÷åðñîâ íà ôèíàíñîâûå èíñòðóìåíòû, íàïðèìåð:
êîíòðàêòû íà íîòû è îáëèãàöèè Êàçíà÷åéñòâà ÑØÀ; ôîíäîâûå èíäåê-
ñû (èíäåêñ Äîó Äæîíñà è S&P 500); èíäåêñ ìóíèöèïàëüíûõ îáëèãàöèé,
à òàêæå íà èíîñòðàííûå âàëþòû: åâðî, ÿïîíñêóþ èåíó, øâåéöàðñêèé
ôðàíê è áðèòàíñêèé ôóíò.
Òîðãîâëÿ íà ðûíêå ôüþ÷åðñîâ ìîæåò äîñòàâëÿòü âçðîñëûì ñòîëüêî
æå ðàäîñòè, ñêîëüêî ïîåçäêà íà àìåðèêàíñêèõ ãîðêàõ ðåáåíêó. Îäèí
äåíü òîðãîâ íà ýòîì ðûíêå ìîæåò ïðèíåñòè íàìíîãî áîëüøèé äîõîä
èëè óáûòîê, ÷åì èíâåñòèðîâàíèå â äðóãèå öåííûå áóìàãè, òàêèå êàê àê-
öèè è îáëèãàöèè. Ïîýòîìó ðûíîê ôüþ÷åðñîâ ÿâëÿåòñÿ îäíèì èç ñàìûõ
ðèñêîâàííûõ äëÿ èíâåñòèðîâàíèÿ.
ÌÅÕÀÍÈÇÌ ÈÍÂÅÑÒÈÐÎÂÀÍÈß
ÂÎ ÔÜÞ×ÅÐÑÍÛÅ ÊÎÍÒÐÀÊÒÛ
Ôüþ÷åðñíûé êîíòðàêò ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé ñîãëàøåíèå ìåæäó ïðîäàâ-
öîì è ïîêóïàòåëåì î ïîñòàâêå èëè ïîëó÷åíèè òîâàðà èëè ôèíàíñîâîãî
àêòèâà ê îïðåäåëåííîé äàòå â áóäóùåì ïî ñîãëàñîâàííîé öåíå. Íà òîð-
ãîâûõ ïëîùàäêàõ, ãäå âåäåòñÿ òîðãîâëÿ ôüþ÷åðñàìè, òðåéäåðû âûñòàâ-
ëÿþò ñâîè öåíû ïîêóïêè è ïðîäàæè ôüþ÷åðñíûõ êîíòðàêòîâ. Ôüþ÷åðñ-
íûé êîíòðàêò ÿâëÿåòñÿ ñòàíäàðòèçèðîâàííûì îáÿçàòåëüñòâîì. Â ñïå-
öèôèêàöèè òîâàðíûõ ôüþ÷åðñîâ óêàçûâàåòñÿ âèä òîâàðà, åãî ìàðêà è
îáúåì ïîñòàâêè. Íàïðèìåð, ôüþ÷åðñíûé êîíòðàêò íà êóêóðóçó, òîðãó-
åìûé ×èêàãñêîé òîðãîâîé ïàëàòîé (CBOT), âêëþ÷àåò â ñåáÿ 5000 áó-
øåëåé æåëòîé êóêóðóçû ¹ 2. Ñðîêîì ïîñòàâêè óêàçûâàåòñÿ ìåñÿö, â
êîòîðîì äîëæåí áûòü ïîñòàâëåí òîâàð, ñîîòâåòñòâóþùèé ñïåöèôèêà-
öèè ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà. Ìåñÿö ïîñòàâêè, òàê æå êàê è â ñëó÷àå
ñ îïöèîíàìè, îïðåäåëÿåò ñðîê äåéñòâèÿ êîíòðàêòà. Äëÿ ôüþ÷åðñíûõ
êîíòðàêòîâ íà êóêóðóçó ìåñÿöåì ïîñòàâêè ìîãóò áûòü: ìàðò, ìàé, èþëü,
ñåíòÿáðü è äåêàáðü. Äëÿ òîðãîâëè îòäåëüíûìè ôüþ÷åðñàìè íà áèðæå
îòâîäèòñÿ îòäåëüíîå âðåìÿ, â îòëè÷èå îò òîðãîâ àêöèÿìè, êîòîðûå íà
Íüþ-Éîðêñêîé ôîíäîâîé áèðæå íà÷èíàþòñÿ â 9:30 ïî ñåâåðî-àìåðèêàí-
ñêîìó âîñòî÷íîìó âðåìåíè è çàêðûâàþòñÿ â 16:00. Íàïðèìåð, òîðãîâëÿ
ôüþ÷åðñàìè íà êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè ïðîâîäèòñÿ ñ 7:20 äî 14:00, â
òî âðåìÿ êàê òîðãîâëÿ ôüþ÷åðñíûìè êîíòðàêòàìè íà èíäåêñ S&P 500
îñóùåñòâëÿåòñÿ ñ 8:30 äî 15:15. Òîðãîâëÿ òîâàðíûìè ôüþ÷åðñàìè òàêæå
ïðîèñõîäèò â ðàçíîå âðåìÿ. Â òàáë. 11-1 ïðåäñòàâëåíû ñâîäíûå äàííûå
ñ ðàçëè÷íûõ áèðæåâûõ ïëîùàäîê î òîðãîâëå íåêîòîðûìè òîâàðíûìè
è ôèíàíñîâûìè ôüþ÷åðñíûìè êîíòðàêòàìè.
Äàííûå ïðåäîñòàâëåíû ×èêàãñêîé òîðãîâîé ïàëàòîé (CBOT), ×è-
êàãñêîé òîâàðíîé áèðæåé (CME), Òîâàðíî-ñûðüåâîé áèðæåé (COMEX)
è Íüþ-Éîðêñêîé òîâàðíîé áèðæåé (NYMEX). Â òàáë. 11-2 ñîäåðæèòñÿ
286 ÃËÀÂÀ 11
èíôîðìàöèÿ î òîì, êàê ïîëó÷èòü äàííûå î ôüþ÷åðñíûõ êîíòðàêòàõ íà

âåá-ñàéòå ×èêàãñêîé òîðãîâîé ïàëàòû.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 1 - 1
Âûáîðî÷íàÿ èíôîðìàöèÿ ïî ôüþ÷åðñíûì êîíòðàêòàì
Ðûíî÷íàÿ
Êîíòðàêò Îáúåì Áèðæà ñòîèìîñòü
êîíòðàêòà, äîëë.*
5-ëåòíèå êàçíà÷åéñêèå îáÿçàòåëüñòâà 100 000 äîëë. CBOT 108 005
Åâðîäîëëàðû 1 ìëí äîëë. CME 970 000
Èíäåêñ NASDAQ 100 100  èíäåêñ CME 153 200
Çîëîòî 100 òð. óíöèé COMEX 44 300
Íåôòü ìàðêè Light sweet 1 000 áàðð. NYMEX 54 590
Ñîåâûå áîáû 100 ò CBOT 18 100
* Ðûíî÷íàÿ ñòîèìîñòü ïðèâåäåíà ïî ñîñòîÿíèþ íà 8 ìàðòà 2005 ã.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 1 - 2
Êàê ïîëó÷èòü èíôîðìàöèþ ïî ôüþ÷åðñíûì êîíòðàêòàì

â èíòåðíåòå
Èíôîðìàöèþ î ðàçëè÷íûõ ôüþ÷åðñíûõ êîíòðàêòàõ ìîæíî íàéòè â èíòåðíåòå. Íà âåá-

ñàéòå ×èêàãñêîé òîðãîâîé ïàëàòû (www.cbot.com) ìîæíî óâèäåòü ñïåöèôèêàöèè êîí-
òðàêòîâ íà ðàçëè÷íûå òîâàðû, à òàêæå óçíàòü ðàçìåð ãàðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ ïî
ýòèì êîíòðàêòàì è èõ ðûíî÷íûå êîòèðîâêè. Äîïîëíèòåëüíóþ èíôîðìàöèþ ïî òîðãîâ-
ëå ôüþ÷åðñàìè òàêæå ìîæíî ïîëó÷èòü èç ñëåäóþùèõ ðóáðèê ñàéòà: Knowledge Center
(Öåíòð çíàíèé), Glossary of Terms (Ñëîâàðü òåðìèíîâ) è Frequently Asked Questions (FAQ
(÷àñòî çàäàâàåìûå âîïðîñû)).
Êàê ÷èòàòü êîòèðîâêè ôüþ÷åðñîâ

Êîòèðîâêè ôüþ÷åðñíûõ êîíòðàêòîâ åæåäíåâíî ïóáëèêóþòñÿ â ôèíàí-
ñîâûõ èçäàíèÿõ òàê æå, êàê êîòèðîâêè àêöèé è îáëèãàöèé. Âíóòðèäíåâ-
íûå öåíû íà òîâàðíûå è ôèíàíñîâûå ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû ìîæíî
ïîëó÷àòü íà âåá-ñàéòàõ ôüþ÷åðñíûõ áèðæ. Â òàáë. 11-3 ïðèâåäåí ïðè-
ìåð êîòèðîâîê ôüþ÷åðñíûõ êîíòðàêòîâ íà çîëîòî.
Çîëîòî òîðãóåòñÿ íà COMEX — ïîäðàçäåëåíèè Íüþ-Éîðêñêîé òî-
âàðíîé áèðæè. Êàæäûé ôüþ÷åðñíûé êîíòðàêò íà çîëîòî âêëþ÷àåò â
ñåáÿ 100 òðîéñêèõ óíöèé. Êîòèðîâêè ïðèâîäÿòñÿ â äîëëàðàõ çà 1 òðîé-
ñêóþ óíöèþ. Â ïåðâîé êîëîíêå óêàçàí ìåñÿö ýêñïèðàöèè êàæäîãî
êîíòðàêòà. Ñîãëàñíî ïðèâåäåííûì äàííûì äëÿ êîíòðàêòà íà çîëîòî

ñ ïîñòàâêîé â àïðåëå öåíà îòêðûòèÿ òîðãîâ ñîñòàâëÿëà 435,80 äîëë.,
ìàêñèìàëüíàÿ öåíà çà äåíü äîñòèãàëà 441,30 äîëë., ìèíèìàëüíàÿ
öåíà — 435,20 äîëë. Ðàñ÷åòíàÿ öåíà ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé öåíó çàêðûòèÿ
òîðãîâîãî äíÿ (441,10 äîëë.). Îíà îêàçàëàñü íà 5,30 äîëë. âûøå öåíû çà-
êðûòèÿ ïðåäûäóùåãî äíÿ. Äàëåå óêàçàíû ìàêñèìàëüíàÿ è ìèíèìàëüíàÿ
öåíû, îïðåäåëÿþùèå äèàïàçîí èçìåíåíèÿ öåí êàæäîãî ôüþ÷åðñíîãî
êîíòðàêòà çà âðåìÿ åãî äåéñòâèÿ. Â ãðàôå Open Int. ïðèâîäèòñÿ êîëè÷å-
ñòâî îòêðûòûõ ïîçèöèé. Áîëüøîå çíà÷åíèå ïî àïðåëüñêèì êîíòðàêòàì
(186 586) óêàçûâàåò íà âûñîêóþ ëèêâèäíîñòü è òîðãîâóþ àêòèâíîñòü
ýòîãî èíñòðóìåíòà íà ðûíêå. Ìàëåíüêîå êîëè÷åñòâî îòêðûòûõ êîíòðàê-
òîâ — îáû÷íîå ÿâëåíèå äëÿ êîíòðàêòîâ ñ áëèçêîé äàòû ýêñïèðàöèè,
ïîñêîëüêó àáñîëþòíîå áîëüøèíñòâî îòêðûòûõ ïîçèöèé ïî ôüþ÷åðñàì
çàêðûâàþòñÿ äî íàñòóïëåíèÿ äàòû ýêñïèðàöèè. Ïî ñòàòèñòèêå íà ïî-
ñòàâêó âûõîäèò ìåíåå 2% âñåõ îòêðûòûõ ôüþ÷åðñíûõ êîíòðàêòîâ. Òà-
êèì îáðàçîì, íà ïðîòÿæåíèè ñðîêà äåéñòâèÿ êîíòðàêòà êîëè÷åñòâî îò-
êðûòûõ ïîçèöèé ñíà÷àëà ïîñòåïåííî âîçðàñòàåò, à çàòåì ñíèæàåòñÿ ïî
ìåðå ïðèáëèæåíèÿ äàòû ýêñïèðàöèè.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 1 - 3
Êîòèðîâêè ôüþ÷åðñîâ íà çîëîòî
Çîëîòî (COMEX) 100 òðîéñêèõ óíöèé, äîëë. çà 1 òðîéñêóþ óíöèþ.

Lifetime Open
Open High Low Settle Chg. High Low Int.
Apr 435,80 441,30 435,20 441,10 5,30 460,50 380,00 186,586

Dec 447,00 452,00 447,00 451,80 5,30 471,00 298,40 21,808
Fb06 451,40 451,40 451,40 454,80 5,40 469,00 415,00 3,181
Öåíû ïðèâåäåíû ïî ñîñòîÿíèþ íà 8 ìàðòà 2005 ã.
Ñëåäóþùèé ïðèìåð ïîêàçûâàåò, êàê ïðîèñõîäèò òîðãîâëÿ ôüþ÷åð-

ñàìè. Ïðåäïîëîæèì, âû ðåøèëè êóïèòü äåêàáðüñêèé êîíòðàêò íà çî-
ëîòî (ñ ïîñòàâêîé ÷åðåç òðè ìåñÿöà) ïðè åãî òåêóùåé ðûíî÷íîé öåíå
448,00 äîëë., ïîñêîëüêó ïîëàãàåòå, ÷òî öåíà íà çîëîòî áóäåò ðàñòè. Åñëè
÷åðåç òðè ìåñÿöà çîëîòî äåéñòâèòåëüíî âûðàñòåò â öåíå è äîñòèãíåò
óðîâíÿ, ñêàæåì, 478,80 äîëë., âû ñìîæåòå ëèáî ïðîäàòü ôüþ÷åðñíûé
êîíòðàêò ïî 478,80 äîëë. çà 1 óíöèþ, ëèáî äîæäàòüñÿ äàòû ýêñïèðàöèè
è âûéòè íà ïîñòàâêó 100 òðîéñêèõ óíöèé çîëîòà, çàïëàòèâ çà ýòîò àêòèâ
ïî 448,00 äîëë. çà 1 óíöèþ. Çàòåì âû ìîæåòå ïðîäàòü çîëîòî ïî òåêó-
ùåé íà òîò ìîìåíò ñïîò-öåíå è ïîëó÷èòü äîõîä. Ïðåäïîëîæèì, ÷òî öåíà
íà òîò ìîìåíò ñîñòàâèò 478,60 äîëë. çà 1 óíöèþ.
288 ÃËÀÂÀ 11
Òîðãîâëÿ ôüþ÷åðñíûì êîíòðàêòîì

Ïîêóïêà ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà íà çîëîòî ïî öåíå 448,00 äîëë.
Ïðîäàæà ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà çà 478,80 äîëë.
Äîõîä íà 1 óíöèþ — 30,80 äîëë.
Äîõîä â ðàñ÷åòå íà êîíòðàêò: 30,80 äîëë.  100 óíöèé = 3080 äîëë.
Ïîêóïêà ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà è âûõîä íà ïîñòàâêó
Ïîêóïêà ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà
íà çîëîòî ïî öåíå 448,00 äîëë.
è ïðèåì ïîñòàâêè 100 óíöèé çîëîòà. Îáùàÿ ñòîèìîñòü 44 800 äîëë.
Ïðîäàæà 100 óíöèé çîëîòà ïî öåíå
478,60 äîëë.
çà 1 óíöèþ. Âûðó÷êà 47 860 äîëë.
Äîõîä 3060 äîëë., èëè 30,60 äîëë. íà 1 óíöèþ
Åñëè ïîñëå ïîêóïêè êîíòðàêòà ðûíî÷íàÿ öåíà çîëîòà ïîíèçèòñÿ,

ñòîèìîñòü âàøåãî êîíòðàêòà òàêæå ñíèçèòñÿ. Åñëè âû ïðîäàäèòå ôüþ-
÷åðñíûé êîíòðàêò â òîò ìîìåíò, êîãäà îí áóäåò ñòîèòü 430,00 äîëë., òî
ïîòåðÿåòå 18,00 äîëë. íà êàæäóþ óíöèþ, èëè 1800 äîëë. íà êîíòðàêò
(18,00 äîëë.  100 òðîéñêèõ óíöèé).
Ïîêóïêà ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà íàçûâàåòñÿ îòêðûòèåì «äëèí-
íîé» ïîçèöèè (ëîíãîâ). Èíâåñòîð, îòêðûâàþùèé «äëèííóþ» ïîçèöèþ,
ïîëàãàåò, ÷òî öåíà áàçîâîãî àêòèâà áóäåò ðàñòè. Ïðåäûäóùåé ïðèìåð
èëëþñòðèðóåò èìåííî îòêðûòèå «äëèííîé» ïîçèöèè. Ïðîäàâåö ôüþ-
÷åðñíîãî êîíòðàêòà, íàïðîòèâ, îæèäàåò, ÷òî öåíà áàçîâîãî àêòèâà áóäåò
ñíèæàòüñÿ, è îòêðûâàåò «êîðîòêóþ» ïîçèöèþ. Îòêðûòèå «êîðîòêîé»
ïîçèöèè ïîäðàçóìåâàåò ïðîäàæó ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà â îæèäàíèè
áóäóùåãî ñíèæåíèÿ öåí áàçèñíîãî àêòèâà — òîâàðà èëè ôèíàíñîâîãî
èíñòðóìåíòà. Äàëåå ïðèâåäåí ïðèìåð îòêðûòèÿ «êîðîòêîé» ïîçèöèè.
ÏÐÈÌÅÐ: ÏÐÎÄÀÆÀ ÔÜÞ×ÅÐÑÍÎÃÎ ÊÎÍÒÐÀÊÒÀ

«Â ØÎÐÒ»
Åñëè âû îæèäàåòå, ÷òî öåíà íà çîëîòî áóäåò ñíèæàòüñÿ, òî ìîæåòå
ïðîäàòü ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû íà ýòîò àêòèâ. Ïðåäïîëîæèì, ÷òî âû
ïðîäàåòå «â øîðò» äåêàáðüñêèé êîíòðàêò íà çîëîòî ïðè åãî ðûíî÷íîé
öåíå 448,00 äîëë. çà 1 óíöèþ. Ñòîèìîñòü òàêîãî êîíòðàêòà ñîñòàâèò
44 800 äîëë. (448,00 äîëë.  100 óíöèé).
Åñëè çîëîòî ïàäàåò â öåíå íà 5 äîëë. çà 1 óíöèþ, òî âû ìîæåòå
îòêóïèòü ïðîäàííûé äåêàáðüñêèé êîíòðàêò, ÷òîáû çàêðûòü ñâîþ «êî-
ðîòêóþ» ïîçèöèþ, è òîãäà âàø äîõîä ñîñòàâèò 500 äîëë. íà êîíòðàêò.
Îäíàêî åñëè öåíà çîëîòà íå ñíèçèòñÿ, à ïîâûñèòñÿ íà òå æå 5 äîëë., òî
êîíòðàêò ïðèíåñåò âàì 500 äîëë. óáûòêà.
×åì òîðãîâëÿ ôüþ÷åðñàìè îòëè÷àåòñÿ

îò òîðãîâëè àêöèÿìè?
Äëÿ ïîêóïêè ôüþ÷åðñíûõ êîíòðàêòîâ íå òðåáóåòñÿ âíîñèòü ïîëíóþ
ñòîèìîñòü áàçîâîãî àêòèâà, äîñòàòî÷íî ëèøü íåáîëüøîé åå ÷àñòè — ãà-
ðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ (ÃÎ). Òðåáîâàíèÿ ê ðàçìåðó îáåñïå÷åíèÿ äëÿ
ôüþ÷åðñîâ è àêöèé ñóùåñòâåííî ðàçëè÷àþòñÿ. Ïðè ïîêóïêå àêöèé íà
çàåìíûå ñðåäñòâà èíâåñòîð äîëæåí èìåòü â êà÷åñòâå îáåñïå÷åíèÿ íå
ìåíåå 50% ñòîèìîñòè ñäåëêè. Â òî æå âðåìÿ äëÿ ïðèîáðåòåíèÿ ôüþ-
÷åðñíûõ êîíòðàêòîâ òðåáóåòñÿ âíåñòè ëèøü îò 2 äî 10% ïîëíîé ñòîè-
ìîñòè àêòèâà. Ïîýòîìó èñïîëüçîâàíèå çàåìíûõ ñðåäñòâ ïðè òîðãîâëå
ôüþ÷åðñàìè èìååò íàìíîãî áîëüøåå çíà÷åíèå, ÷åì ïðè òîðãîâëå àêöè-
ÿìè è îáëèãàöèÿìè.
Áàçîâûé ðàçìåð ãàðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ îïðåäåëÿåò ñóììó äå-
íåæíûõ ñðåäñòâ, êîòîðàÿ äîëæíà áûòü âíåñåíà èíâåñòîðîì íà áðîêåð-
ñêèé ñ÷åò äëÿ îòêðûòèÿ òîðãîâîé ïîçèöèè ïî ôüþ÷åðñàì. Âåëè÷èíà ÃÎ
óñòàíàâëèâàåòñÿ äëÿ êàæäîãî áàçîâîãî àêòèâà (òîâàðà èëè ôèíàíñîâîãî
èíñòðóìåíòà). Ïðè ýòîì áðîêåðñêàÿ ôèðìà èìååò ïðàâî óæåñòî÷èòü
óñòàíîâëåííûå ðåãóëÿòîðîì òðåáîâàíèÿ. Íàïðèìåð, ïî ñîñòîÿíèþ íà
4 ìàðòà 2005 ã. ïðàâèëàìè ×èêàãñêîé òîðãîâîé ïàëàòû áàçîâûé ðàç-
ìåð ãàðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ äëÿ ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà íà êóêóðó-
çó áûë óñòàíîâëåí íà óðîâíå 506 äîëë. çà êîíòðàêò; äëÿ êîíòðàêòà íà
ïøåíèöó — 810 äîëë.; äëÿ êîíòðàêòà íà ñîþ — 365 äîëë.
Ðûíî÷íàÿ ñòîèìîñòü ôüþ÷åðñíûõ êîíòðàêòîâ èçìåíÿåòñÿ âñëåä çà èç-
ìåíåíèÿìè öåíû áàçîâîãî àêòèâà. Òàêèì îáðàçîì, áðîêåðñêèå ôèðìû
ó÷èòûâàþò äèíàìèêó öåí ïðè ðàñ÷åòå ìèíèìàëüíîãî óðîâíÿ ãàðàíòèé-
íîãî îáåñïå÷åíèÿ îòêðûòûõ ôüþ÷åðñíûõ ïîçèöèé èõ êëèåíòîâ. Êîãäà
äåíåæíûõ ñðåäñòâ íà ñ÷åòå êëèåíòà îêàçûâàåòñÿ íåäîñòàòî÷íî äëÿ âû-
ïîëíåíèÿ óñòàíîâëåííûõ òðåáîâàíèé ê óðîâíþ îáåñïå÷åíèÿ, âëàäåëåö
ñ÷åòà ïîëó÷àåò îò áðîêåðà ìàðæèí êîëë. Íàïðèìåð, åñëè áàçîâûé ðàçìåð
ãàðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ äëÿ ïîêóïêè ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà íà êó-
êóðóçó ñîñòàâëÿåò 506 äîëë., òðåáóåìûé ðàçìåð ìèíèìàëüíîãî ãàðàíòèé-
íîãî îáåñïå÷åíèÿ ìîæåò ñîñòàâèòü 375 äîëë. Êàê ïðàâèëî, óðîâåíü ÃÎ
íèæå áàçîâîãî óðîâíÿ. Åñëè ñòîèìîñòü êóïëåííîãî êîíòðàêòà îïóñêàåòñÿ
íèæå óñòàíîâëåííîãî îãðàíè÷èòåëüíîãî óðîâíÿ, èíâåñòîð äîëæåí âíåñòè
íà ñ÷åò ñðåäñòâà äëÿ âîññòàíîâëåíèÿ äîïîëíèòåëüíîãî óðîâíÿ, èíà÷å åãî
òîðãîâàÿ ïîçèöèÿ áóäåò ïðèíóäèòåëüíî çàêðûòà áðîêåðîì. Òðåáîâàíèå
î âíåñåíèè äåíåæíûõ ñðåäñòâ íàçûâàåòñÿ ìàðæèí êîëë. Äàëåå ïðèâåäåí
ïðèìåð èñïîëüçîâàíèÿ ìàðæè ïðè òîðãîâëå ôüþ÷åðñíûìè êîíòðàêòàìè.
Ïðèìåð ñîâåðøåíèÿ ìàðæèíàëüíûõ ñäåëîê

Ïðåäïîëîæèì, èíâåñòîð ïîêóïàåò ôüþ÷åðñíûé êîíòðàêò, áàçîâûé ðàç-
ìåð ãàðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ êîòîðîãî ðàâåí 1350 äîëë. Òàêæå ïðåä-
290 ÃËÀÂÀ 11
ïîëîæèì, ÷òî âåëè÷èíà ìèíèìàëüíîãî ãàðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ ñîñòàâ-

ëÿåò 1000 äîëë. è èíâåñòîð ïîêóïàåò 1 ôüþ÷åðñíûé êîíòðàêò íà çîëîòî
ïðè ðûíî÷íîé öåíå 400 äîëë. çà 1 óíöèþ. Äëÿ ñîâåðøåíèÿ òàêîé ñäåëêè
èíâåñòîð äîëæåí èìåòü íà áðîêåðñêîì ñ÷åòå 1350 äîëë.
Åñëè ê êîíöó ïåðâîãî ïîñëå îòêðûòèÿ «äëèííîé» ïîçèöèè òîðãî-
âîãî äíÿ ðûíî÷íàÿ öåíà çîëîòà ñíèçèëàñü íà 1 äîëë. çà 1 óíöèþ, ñ
ìàðæèíàëüíîãî ñ÷åòà èíâåñòîðà ñïèñûâàåòñÿ 100 äîëë. óáûòêà ïî êîí-
òðàêòó (1 äîëë.  100 òðîéñêèõ óíöèé). Òàêèì îáðàçîì, áàëàíñ ñ÷åòà
óìåíüøèòñÿ äî 1250 äîëë. (1350 – 100).
Åñëè íà ñëåäóþùèé äåíü öåíà çîëîòà ñíèçèòñÿ åùå íà 3 äîëë., áà-
ëàíñ ñ÷åòà ñîêðàòèòñÿ äî 950 äîëë. (1250 – 300). Ïîñêîëüêó ýòà âåëè÷è-
íà íèæå óñòàíîâëåííîãî ìèíèìàëüíîãî ðàçìåðà ãàðàíòèéíîãî îáåñïå-
÷åíèÿ (1000 äîëë.), èíâåñòîð ïîëó÷èò îò áðîêåðà ìàðæèí êîëë è äîëæåí
áóäåò ëèáî âíåñòè íà ñ÷åò äîïîëíèòåëüíûå äåíåæíûå ñðåäñòâà äëÿ âîñ-
ñòàíîâëåíèÿ òðåáóåìîãî óðîâíÿ îáåñïå÷åíèÿ, ëèáî çàêðûòü òîðãîâóþ
ïîçèöèþ (ò.å. ïðîäàòü ôüþ÷åðñíûé êîíòðàêò). Åñëè èíâåñòîð ðåøàåò
ñîõðàíèòü ïîçèöèþ, îí ìîæåò âíåñòè íà áðîêåðñêèé ñ÷åò 400 äîëë. è
òàêèì îáðàçîì âîññòàíîâèòü áàëàíñ ñ÷åòà äî óðîâíÿ áàçîâîãî ðàçìåðà
ãàðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ, ðàâíîãî 1350 äîëë.
Èíâåñòîðàì ñëåäóåò ó÷èòûâàòü íåñêîëüêî îñîáåííîñòåé, îòëè÷à-
þùèõ òîðãîâëþ ôüþ÷åðñàìè îò òîðãîâëè àêöèÿìè.
1. Ïîñêîëüêó ðàçìåð ãàðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ ñîñòàâëÿåò ëèøü
ìàëóþ äîëþ îò ñòîèìîñòè ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà, îïåðàöèè ñ
ôüþ÷åðñàìè ñâÿçàíû ñ èñïîëüçîâàíèåì çàåìíûõ ñðåäñòâ, ìíî-
ãîêðàòíî ïðåâûøàþùèõ ðàçìåð ñîáñòâåííûõ ñðåäñòâ èíâåñòîðà
(ò.å. èñïîëüçóåòñÿ áîëüøîå êðåäèòíîå ïëå÷î). Â ðåçóëüòàòå äàæå
íåçíà÷èòåëüíîå èçìåíåíèå öåíû áàçîâîãî àêòèâà ïðèâîäèò ê ñó-
ùåñòâåííîìó èçìåíåíèþ îáùåé ñòîèìîñòè ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàê-
òà. Ýòî îçíà÷àåò, ÷òî èíâåñòîð ìîæåò ïîëó÷èòü, êàê âûñîêèé äî-
õîä, òàê è çíà÷èòåëüíûé óáûòîê, îïåðèðóÿ ïðè ýòîì íåáîëüøèìè
äåíåæíûìè ñóììàìè.
2. Ïðèáûëè è óáûòêè ïî ôüþ÷åðñíûì ñ÷åòàì ðàññ÷èòûâàþòñÿ åæå-
äíåâíî. Äàííàÿ ïðîöåäóðà íîñèò íàçâàíèå ïåðåîöåíêà ïî ðûí-
êó è ïðîâîäèòñÿ â êîíöå êàæäîãî òîðãîâîãî äíÿ. Â ðåçóëüòàòå
òàêîé ïåðåîöåíêè ñòîèìîñòü êëèåíòñêèõ ïîçèöèé ïî ôüþ÷åðñàì
ïåðåñ÷èòûâàåòñÿ áðîêåðîì ïî öåíàì çàêðûòèÿ áàçîâîãî àêòèâà
íà ðûêå. Åñëè ïîñëå ïåðåîöåíêè ñóììà èìåþùèõñÿ íà ñ÷åòå èí-
âåñòîðà äåíåæíûõ ñðåäñòâ îêàæåòñÿ ìåíüøå îãðàíè÷èòåëüíîãî
óðîâíÿ ãàðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ, âëàäåëüöó ñ÷åòà áóäåò íàïðàâ-
ëåí ìàðæèí êîëë. Åñëè ïîñëå ýòîãî íà êëèåíòñêèé ñ÷åò íå ïîñòó-
ïÿò äîïîëíèòåëüíûå ñðåäñòâà, äîñòàòî÷íûå äëÿ âîññòàíîâëåíèÿ
óðîâíÿ ãàðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ, ôüþ÷åðñíûå ïîçèöèè êëèåíòà
áóäóò çàêðûòû áðîêåðîì ïðèíóäèòåëüíî.
3. Ëèøü íåáîëüøîé ïðîöåíò ôüþ÷åðñíûõ êîíòðàêòîâ óäåðæèâàåò-

ñÿ äî äàòû ïîñòàâêè. Áîëüøèíñòâî ïîçèöèé çàêðûâàåòñÿ ðàíåå
îêîí÷àíèÿ ïðåäóñìîòðåííîãî ñðîêà äåéñòâèÿ êîíòðàêòà. Äëÿ çà-
êðûòèÿ òîðãîâîé ïîçèöèè èíâåñòîðó äîñòàòî÷íî ñîâåðøèòü îá-
ðàòíóþ ñäåëêó. Íàïðèìåð, åñëè èíâåñòîð ïðîäàë «â øîðò» ôüþ-
÷åðñíûé êîíòðàêò íà êóêóðóçó, äëÿ çàêðûòèÿ ýòîé ïîçèöèè îí
îòäàñò áðîêåðó ðàñïîðÿæåíèå êóïèòü òàêîé æå êîíòðàêò.
4. Áèðæè ââîäÿò îãðàíè÷åíèÿ íà èçìåíåíèå öåíû ôüþ÷åðñíûõ êîí-
òðàêòîâ â òå÷åíèå òîðãîâîé ñåññèè. Äíåâíîé ëèìèò óñòàíàâ-
ëèâàåò ìàêñèìàëüíîå ïîâûøåíèå èëè ñíèæåíèå öåí òîâàðíûõ
ôüþ÷åðñîâ ïî îòíîøåíèþ ê ñîîòâåòñòâóþùèì öåíàì çàêðûòèÿ
ïðåäûäóùåãî äíÿ. Åñëè ñíèæåíèå öåíû òîâàðíîãî ôüþ÷åðñà
â ïðîöåññå òîðãîâ âûõîäèò çà äîïóñòèìûå ðàìêè, äàëüíåéøåå
óìåíüøåíèå öåíû íå äîïóñêàåòñÿ äî îêîí÷àíèÿ òîðãîâîãî äíÿ.
Òî æå ïðàâèëî äåéñòâóåò â îòíîøåíèè ðîñòà öåíû. Ïðè äîñòè-
æåíèè öåíîé êîíòðàêòà äíåâíîãî ëèìèòà äàëüíåéøàÿ òîðãîâëÿ
äàííûì ôüþ÷åðñîì âåäåòñÿ ïî ïðåäåëüíîé öåíå èëè öåíàì, ïî-
ïàäàþùèì â ðàçðåøåííûé öåíîâîé äèàïàçîí. Íàïðèìåð, äîïó-
ñòèìûé äèàïàçîí äíåâíîãî èçìåíåíèÿ öåíû ôüþ÷åðñíîãî êîí-
òðàêòà íà ñâèíèíó ñîñòàâëÿåò 3 öåíòà çà 1 ôóíò ââåðõ èëè âíèç
îò öåíû çàêðûòèÿ ïðåäûäóùåãî äíÿ. Òàêèì îáðàçîì, åñëè öåíà
ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà íà ñâèíèíó â òå÷åíèå òîðãîâîé ñåññèè
ñíèçèëàñü íà 3 öåíòà îò öåíû çàêðûòèÿ ïðåäûäóùåãî äíÿ, òî
äàëüíåéøåãî ñíèæåíèÿ öåíû äî îêîí÷àíèÿ òîðãîâîãî äíÿ óæå
íå ïðîèçîéäåò. Ïðè îòñóòñòâèè æåëàþùèõ ïîêóïàòü ôüþ÷åðñ-
íûå êîíòðàêòû ïî öåíå, «çàìîðîæåííîé» íà íèæíåì èëè âåðõ-
íåì ïðåäåëüíîì óðîâíå, ñäåëîê â îñòàâøååñÿ äî çàêðûòèÿ òîð-
ãîâ âðåìÿ ïîïðîñòó íå áóäåò. Ñóòü íàëè÷èÿ äàííûõ îãðàíè÷åíèé
çàêëþ÷àåòñÿ â óïîðÿäî÷èâàíèè ïðîöåññà áèðæåâîé òîðãîâëè è
çàùèòå ðûíêà îò ïîòåíöèàëüíî îïàñíûõ ðåçêèõ èçìåíåíèé öåí
íà òîâàðíûå ôüþ÷åðñû.
ÄÎÕÎÄÍÎÑÒÜ ÈÍÂÅÑÒÈÖÈÉ
ÂÎ ÔÜÞ×ÅÐÑÍÛÅ ÊÎÍÒÐÀÊÒÛ
Åäèíñòâåííûì âèäîì äîõîäà, êîòîðûé ïðèíîñèò èíâåñòèðîâàíèå âî
ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû, ÿâëÿåòñÿ ïðèðîñò êàïèòàëà. Âëàäåëüöû ôüþ-
÷åðñíûõ êîíòðàêòîâ íå ïîëó÷àþò ïðîöåíòíîãî äîõîäà. Äëÿ ïîêóïêè
äàííîãî èíâåñòèöèîííîãî èíñòðóìåíòà äîñòàòî÷íî èìåòü íà áðîêåð-
ñêîì ñ÷åòå ñóììó, ñîîòâåòñòâóþùóþ ðàçìåðó ãàðàíòèéíîãî îáåñïå÷å-
íèÿ, íåáîëüøîé äîëè îò ðûíî÷íîé öåíû êîíòðàêòà. Òàêèì îáðàçîì, â
ñëó÷àå çíà÷èòåëüíîãî êîëåáàíèÿ ðûíî÷íîé öåíû áàçîâîãî àêòèâà ðàç-
ìåð ãàðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ ìîæåò êàê óäâîèòüñÿ, òàê è ñîêðàòèòüñÿ
292 ÃËÀÂÀ 11
äî íóëÿ â òå÷åíèå êîðîòêîãî ïåðèîäà âðåìåíè. Ïðåäñòàâëåííîå íèæå

óðàâíåíèå ïîçâîëèò ðàññ÷èòàòü äîõîäíîñòü èíâåñòèöèé âî ôüþ÷åðñíûé
êîíòðàêò. Â îñíîâå ðàñ÷åòà ëåæèò ðàçìåð ãàðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ, à
íå îáùàÿ ñòîèìîñòè êîíòðàêòà. Èìåííî òî, ÷òî ïðè èíâåñòèðîâàíèè âî
ôüþ÷åðñû èñïîëüçóþòñÿ çàåìíûå ñðåäñòâà, óâåëè÷èâàåò ïîòåíöèàëüíûé
äîõîä èëè óáûòêè èíâåñòîðà ïî ýòèì êîíòðàêòàì.
Öåíà ïðîäàæè ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà –
Äîõîäíîñòü – Öåíà ïîêóïêè ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà .
=
èíâåñòèöèè Ðàçìåð ÃÎ
Ïðåäïîëîæèì, âû êóïèëè äâà ôüþ÷åðñíûõ êîíòðàêòà íà çîëîòî ïðè

åãî ðûíî÷íîé öåíå 400 äîëë. çà 1 òðîéñêóþ óíöèþ. Ïðè ýòîì áàçîâûé ðàç-
ìåð ãàðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ ñîñòàâèë 2700 äîëë. (ïî 1350 äîëë. íà êàæ-
äûé êîíòðàêò). Ïî ýòèì êîíòðàêòàì ïðåäóñìàòðèâàåòñÿ ïîñòàâêà 200 òðîé-
ñêèõ óíöèé çîëîòà ñòîèìîñòüþ 80 000 äîëë. (2 êîíòðàêòà  100 óíöèé 
 400 äîëë.). Åñëè âû çàêðîåòå òîðãîâóþ ïîçèöèþ (ïðîäàäèòå îáà êîí-
òðàêòà) ïîñëå òîãî, êàê öåíà çîëîòà ïîäíèìåòñÿ äî 412 äîëë., äîõîäíîñòü
âàøåé èíâåñòèöèè ñîñòàâèò 89%:
Äîõîäíîñòü – Öåíà ïîêóïêè ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà =
=
= 82 400 äîëë. – 80 000 äîëë. / 2700 äîëë. = 89%.
Ñòîëü âûñîêèé óðîâåíü äîõîäíîñòè äîñòèãàåòñÿ ïðåæäå âñåãî çà

ñ÷åò èñïîëüçîâàíèÿ êðåäèòíîãî ïëå÷à. Áàçîâûé ðàçìåð ãàðàíòèéíîãî
îáåñïå÷åíèÿ ïðè ïîêóïêå êîíòðàêòà ñîñòàâèë âñåãî 3,38% îò îáùåé
ñòîèìîñòè êîíòðàêòà, ïðè ýòîì öåíà áàçîâîãî àêòèâà ïîäíÿëàñü òîëüêî
íà 3% (12 äîëë. / 400 äîëë.). Îäíàêî êðåäèòíîå ïëå÷î ðàáîòàåò êàê îáî-
þäîîñòðûé ìå÷, è åñëè öåíà áàçèñíîãî àêòèâà íå âûðàñòåò, à ñíèçèòñÿ,
òî ïîíåñåííûå èíâåñòîðîì óáûòêè òàêæå áóäóò óâåëè÷åíû ìíîãîêðàò-
íî. Ïðåäïîëîæèì, âû çàêðûëè òîðãîâóþ ïîçèöèþ â òîò ìîìåíò, êîãäà
öåíà çîëîòà ñíèçèëàñü äî 393 äîëë. çà 1 òðîéñêóþ óíöèþ. Òîãäà âàøè
ïîòåðè ñîñòàâÿò 52%:
Äîõîäíîñòü – Öåíà ïîêóïêè ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà
= =
= 78 600 äîëë. – 80 000 äîëë. / 2700 äîëë. = –52%.
ÑÏÅÊÓËßÖÈÈ È ÕÅÄÆÈÐÎÂÀÍÈÅ
Ñ ÈÑÏÎËÜÇÎÂÀÍÈÅÌ ÔÜÞ×ÅÐÑÍÛÕ ÊÎÍÒÐÀÊÒÎÂ
Ó÷àñòíèêîâ ôüþ÷åðñíûõ ðûíêîâ ìîæíî ðàçäåëèòü íà äâå êàòåãîðèè:
ñïåêóëÿíòû è õåäæåðû. Ê ñïåêóëÿíòàì îòíîñÿòñÿ òðåéäåðû, êîòîðûå
ïîêóïàþò è ïðîäàþò ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû áåç íàìåðåíèÿ âûéòè íà
ïîñòàâêó áàçîâîãî àêòèâà (òîâàðà èëè ôèíàíñîâîãî èíñòðóìåíòà). Èíû-
ìè ñëîâàìè, îíè ÿâëÿþòñÿ êðàòêîñðî÷íûìè òðåéäåðàìè (îòêðûâàþùè-
ìè «äëèííûå» èëè «êîðîòêèå» ïîçèöèÿìè), ñïåêóëèðóþùèìè íà îñíîâå
ñîáñòâåííîé îöåíêè íàïðàâëåíèÿ äâèæåíèÿ öåíû ôüþ÷åðñîâ. Â êà÷å-
ñòâå êðóïíûõ ñïåêóëÿíòîâ îáû÷íî âûñòóïàþò óïðàâëÿþùèå ôîíäîâ, à
ìåëêèìè ñïåêóëÿíòàìè ÿâëÿþòñÿ ÷àñòíûå òðåéäåðû, ïðè ýòîì íà äîëþ
ïîñëåäíèõ ïðèõîäèòñÿ áîëüøàÿ ÷àñòü îáúåìà áèðæåâûõ òîðãîâ.
Õåäæåðû – ýòî òðåéäåðû, êîòîðûå ñòðåìÿòñÿ çàùèòèòü êàïèòàë îò
êîëåáàíèé ïóòåì îòêðûòèÿ ïðîòèâîïîëîæíûõ ïîçèöèé. Äðóãèìè ñëî-
âàìè, õåäæåðû èñïîëüçóþò ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû, ÷òîáû óìåíüøèòü
ðèñê óáûòêîâ îò êîëåáàíèé öåí íà ñûðüå è ôèíàíñîâûå àêòèâû, îò-
êðûâàÿ îäíîâðåìåííî è «äëèííûå», è «êîðîòêèå» òîðãîâûå ïîçèöèè.
Â ðîëè õåäæåðîâ ìîãóò âûñòóïàòü ôåðìåðû, þâåëèðû, èìïîðòåðû, ýêñ-
ïîðòåðû, à òàêæå ïîðòôåëüíûå óïðàâëÿþùèå ôîíäîâ, êîòîðûå ñòðå-
ìÿòñÿ çàùèòèòü áèçíåñ îò íåñòàáèëüíîñòè íà ðûíêàõ èíòåðåñóþùåãî èõ
ñûðüÿ èëè öåííûõ áóìàã. Íàïðèìåð, ôåðìåð, âûðàùèâàþùèé êóêóðó-
çó, õîòåë áû ïîëó÷èòü ïðèáûëü îò ñâîåãî áèçíåñà. Åñëè ñåáåñòîèìîñòü
ïðîèçâîäñòâà 1 áóøåëÿ êóêóðóçû ñîñòàâëÿåò 2,25 äîëë., à ôüþ÷åðñíûé
êîíòðàêò íà ïîñòàâêó êóêóðóçû â ìàðòå òîðãóåòñÿ íà óðîâíå 2,40 äîëë.
çà 1 áóøåëü, òî ôåðìåð ìîæåò óæå ñåé÷àñ çàôèêñèðîâàòü ïðèáûëü â
ðàçìåðå 0,15 äîëë. íà 1 áóøåëü. Äëÿ ýòîãî îí ïðîäàåò ìàðòîâñêèé ôüþ-
÷åðñ íà êóêóðóçó ïî öåíå 2,40 äîëë. çà 1 áóøåëü. Ïîêóïàòåëü ýòîãî
êîíòðàêòà ñîãëàøàåòñÿ ïîëó÷èòü â ìàðòå ïî óêàçàííîé öåíå 5000 áó-
øåëåé êóêóðóçû (îáúåì êîíòðàêòà). Òåïåðü, äàæå åñëè öåíà êóêóðóçû
óïàäåò äî 2,20 äîëë. çà 1 áóøåëü, ôåðìåð âñå ðàâíî ïîëó÷èò äîõîä â
ðàçìåðå 0,15 äîëë. íà 1 áóøåëü, ïîñêîëüêó ïîêóïàòåëü ôüþ÷åðñà ïëàòèò
2,40 äîëë. çà 1 áóøåëü. Îäíàêî, åñëè ðûíî÷íàÿ öåíà êóêóðóçû ïîä-
íèìåòñÿ ê ìàðòó äî 2,50 äîëë. çà 1 áóøåëü, ôåðìåð óæå íå ïîëó÷èò
äîïîëíèòåëüíîãî äîõîäà. Â ýòîì ñëó÷àå âñÿ ïîëîæèòåëüíàÿ ðàçíèöà
ìåæäó ðûíî÷íîé öåíîé 1 áóøåëÿ êóêóðóçû è öåíîé ïðîäàæè ôüþ÷åðñà
(2,40 äîëë.) äîñòàíåòñÿ ïîêóïàòåëþ êîíòðàêòà. Ïîêóïàòåëü, ðàñïëàòèâ-
øèñü ïî êîíòðàêòó, çàòåì ìîæåò ïðîäàòü êóêóðóçó íà ñïîò-ðûíêå ïî
öåíå 2,50 äîëë. çà 1 áóøåëü è ïîëó÷èòü 0,10 äîëë. ïðèáûëè íà 1 áóøåëü.
Òàêèì îáðàçîì, õåäæåðû, çàâèñÿùèå îò öåíû ñûðüÿ, ìîãóò èñïîëüçî-
âàòü ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû äëÿ çàùèòû áóäóùåé ïðèáûëè.
Åñëè þâåëèð çíàåò, ÷òî ÷åðåç òðè ìåñÿöà åìó ïîòðåáóåòñÿ 100 óíöèé
çîëîòà, îí ìîæåò ïîäîæäàòü ýòè òðè ìåñÿöà è êóïèòü íåîáõîäèìîå åìó
ñûðüå ïî ðûíî÷íîé öåíå, ñëîæèâøåéñÿ íà ìîìåíò ïîêóïêè. Äðóãèì âàðè-
294 ÃËÀÂÀ 11
àíòîì ÿâëÿåòñÿ õåäæèðîâàíèå ïðîòèâ âåðîÿòíîãî ðîñòà öåí ñ ïîìîùüþ

ôüþ÷åðñíûõ êîíòðàêòîâ. Åñëè ôüþ÷åðñ íà çîëîòî ñ ïîñòàâêîé ÷åðåç òðè
ìåñÿöà òîðãóåòñÿ íà óðîâíå 440 äîëë. çà 1 óíöèþ, þâåëèð ìîæåò ïðèîá-
ðåñòè ýòîò êîíòðàêò è áûòü óâåðåííûì â òîì, ÷òî öåíà 1 óíöèè äëÿ íåãî
óæå íå èçìåíèòñÿ. Åñëè öåíà çîëîòà ÷åðåç òðè ìåñÿöà ïîäíèìåòñÿ âûøå
440 äîëë. çà 1 óíöèþ, þâåëèðó íå ïðèäåòñÿ íè÷åãî äîïëà÷èâàòü ê öåíå,
óñòàíîâëåííîé ôüþ÷åðñíûì êîíòðàêòîì. Îäíàêî åñëè çîëîòî ïîäåøåâå-
åò, þâåëèð ïîíåñåò óáûòêè. Íàïðèìåð, åñëè öåíà óïàäåò äî 430 äîëë. çà
1 óíöèþ, òî ïðè ïðîäàæå ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà þâåëèð ïîòåðÿåò ïî
10 äîëë. ñ êàæäîé óíöèè. Íà âûðó÷åííóþ ñóììó îí ñìîæåò êóïèòü çîëî-
òî íà ñïîò-ðûíêå ïî öåíå 430 äîëë. çà 1 óíöèþ. Òàêèì îáðàçîì, õåäæåðû
ÿâëÿþòñÿ ó÷àñòíèêàìè íå òîëüêî ôüþ÷åðñíîãî, íî è ñïîò-ðûíêà.
Ñïîò-öåíà òîâàðà èëè ôèíàíñîâîãî àêòèâà îïðåäåëÿåò öåíó íå-
ìåäëåííîé ïîñòàâêè áàçîâîãî àêòèâà. Ñïîò-öåíà îòëè÷àåòñÿ îò öåíû
ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà, êîòîðûé ïðåäóñìàòðèâàåò ïîñòàâêó àêòèâà â
áóäóùåì. Ðàçíèöà ìåæäó ñïîò-öåíîé è öåíîé ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà
èçâåñòíà êàê áàçèñ. Îáû÷íî ôüþ÷åðñíàÿ öåíà ïðåâûøàåò ñïîò-öåíó,
÷òî îáúÿñíÿåòñÿ äîïîëíèòåëüíûìè èçäåðæêàìè íà ïîñòàâêó è õðàíåíèå
òîâàðà, à òàêæå àëüòåðíàòèâíûìè èçäåðæêàìè. Ïî ìåðå ïðèáëèæåíèÿ
ñðîêà ïîñòàâêè ðàçíèöà ìåæäó ôüþ÷åðñíîé öåíîé è ñïîò-öåíîé ñî-
êðàùàåòñÿ.
Â òàáë. 11-4 ïîêàçàíû ðàçëè÷èÿ ìåæäó ñïîò-öåíîé è ôüþ÷åðñíîé
öåíîé îòäåëüíûõ òîâàðîâ. Ìîæíî çàìåòèòü, ÷òî êóêóðóçà èìååò ïî-
ëîæèòåëüíîå çíà÷åíèå áàçèñà, ïîñêîëüêó öåíà èþëüñêèõ ôüþ÷åðñíûõ
êîíòðàêòîâ íà êóêóðóçó ñîñòàâëÿåò 2,3525 äîëë. çà 1 áóøåëü, â òî âðå-
ìÿ êàê ñïîò-öåíà íàõîäèòñÿ íà óðîâíå 1,98 äîëë. çà 1 áóøåëü. Åñëè âû
êóïèòå 5000 áóøåëåé êóêóðóçû íà ñïîò-ðûíêå ïî 1,98 äîëë. çà 1 áó-
øåëü è îäíîâðåìåííî ïðîäàäèòå èþëüñêèé ôüþ÷åðñíûé êîíòðàêò ïî
2,3525 äîëë. çà 1 áóøåëü, òî âàø äîõîä ñîñòàâèò 0,3725 äîëë. íà 1 áó-
øåëü áåç ó÷åòà èçäåðæåê. Ïðè ýòîì ïîíåñåííûå çàòðàòû áóäóò âêëþ-
÷àòü â ñåáÿ ðàñõîäû íà õðàíåíèå è ñòðàõîâêó 5000 áóøåëåé êóêóðóçû,
à òàêæå èçäåðæêè, ñâÿçàííûå ñ ïîêóïêîé êóêóðóçû íà ñïîò-ðûíêå çà
ïîëíóþ ñòîèìîñòü. Âñå ýòè ðàñõîäû óìåíüøàþò âàø äîõîä, è, åñëè îíè
ïðåâûñÿò 0,3725 äîëë. çà 1 áóøåëü, âû îêàæèòåñü â óáûòêå.
Â íåêîòîðûõ ñëó÷àÿõ ñïîò-öåíà ìîæåò îêàçàòüñÿ âûøå ôüþ÷åðñíîé
öåíû, ïîëîæèì, êàê öåíà êàêàî â ïðèìåðå, ïðèâåäåííîì â òàáë. 11-4.
Òàêàÿ ñèòóàöèÿ ìîæåò áûòü èñïîëüçîâàíà äëÿ ïîëó÷åíèÿ àðáèòðàæíî-
ãî äîõîäà ïóòåì ïðîäàæè «â øîðò» 10 òîíí êàêàî ïî öåíå 2,002 äîëë.
çà 1 òîííó è îäíîâðåìåííîé ïîêóïêè èþëüñêîãî ôüþ÷åðñà íà êàêàî
ïî öåíå 1,801 äîëë. çà 1 òîííó. Ðàçìåð äîõîäà â ýòîì ñëó÷àå ñîñòàâèò
0,2010 äîëë. íà 1 òîííó. Äåéñòâèÿ àðáèòðàæåðîâ äîëæíû áóäóò ïðèâå-
ñòè ê èñ÷åçíîâåíèþ äàííîãî öåíîâîãî íåñîîòâåòñòâèÿ. Çà ñ÷åò ïîêóïîê
òðåéäåðîâ ôüþ÷åðñíûå öåíû íà êàêàî áóäóò ðàñòè, à ñïîòîâàÿ öåíà —
ñíèæàòüñÿ ïîä äàâëåíèåì «êîðîòêèõ» ïðîäàæ.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 1 - 4
Ñðàâíåíèå ñïîò-öåí è ôüþ÷åðñíûõ öåí ïî ñîñòîÿíèþ

íà 15 ìàðòà 2005 ã.
Öåíà ôüþ÷åðñà Öåíà ôüþ÷åðñà

Ñïîò-öåíà, ñ ïîñòàâêîé ñ ïîñòàâêîé
äîëë. â èþëå, äîëë. â ñåíòÿáðå, äîëë.
Êóêóðóçà ¹ 2 æåëòàÿ, 1,98 2,3525 2,535
çà 1 áóøåëü
Ñîåâûå áîáû ¹ 1 æåëòûå, 6,29 6,8475 6,60
çà 1 áóøåëü
Êàêàî, äîëë. çà 1 ìåòðè÷åñêóþ 2,002 1,801 1,815
òîííó (1000 êã)
Èñòî÷íèê: Ôèíàíñîâûå èçäàíèÿ è èíòåðíåò.
ÀÍÀËÈÇ ÐÛÍÊÀ ÔÜÞ×ÅÐÑÎÂ

Äëÿ àíàëèçà ôüþ÷åðñíûõ ðûíêîâ ïðèìåíÿþòñÿ äâà îñíîâíûõ ìåòîäà:
ôóíäàìåíòàëüíûé è òåõíè÷åñêèé. Îíè èìåþò íåêîòîðûå ñõîäñòâî ñ ìå-
òîäàìè, èñïîëüçóåìûìè â ñëó÷àå ñ àêöèÿìè.
Ôóíäàìåíòàëüíûé àíàëèç îñíîâàí íà èçó÷åíèè ôàêòîðîâ, êîòîðûå
âëèÿþò íà îáúåì ñïðîñà è ïðåäëîæåíèÿ òîâàðîâ, ÷òî, â ñâîþ î÷åðåäü,
îêàçûâàåò âëèÿíèå íà ðûíî÷íûå öåíû ýòèõ àêòèâîâ. Îáúåì ïðåäëî-
æåíèÿ îïðåäåëÿåòñÿ òåêóùèìè îáúåìàìè ïðîèçâîäñòâà, ïåðåõîäÿùèõ
çàïàñîâ è èìïîðòà. Íàïðèìåð, ïðåäëîæåíèå çîëîòà ôîðìèðóåòñÿ íà
îñíîâå îáúåìîâ äîáû÷è ýòîãî ìåòàëëà â ÑØÀ è Êàíàäå ñ ó÷åòîì óæå
èìåþùèõñÿ åãî çàïàñîâè îáúåìàìè åãî ïîñòàâêè èç Þæíîé Àôðèêè,
Àâñòðàëèè è Ðîññèè. Îïðåäåëèòü îáúåì ïðåäëîæåíèÿ íåêîòîðûõ òîâà-
ðîâ äîâîëüíî ñëîæíî. Íàïðèìåð, èíôîðìàöèÿ î ïîñòàâêàõ çåðíà ïó-
áëèêóåòñÿ â ïåðèîä ñîçðåâàíèÿ çåðíîâûõ êóëüòóð. Ñîîòíîøåíèå òåêó-
ùèõ îáúåìîâ ïðåäëîæåíèÿ è ñïðîñà íà òîâàð îïðåäåëÿåò åãî áóäóùóþ
öåíó.
Îáúåì ñïðîñà — ýòî îáùåå êîëè÷åñòâî òîâàðà, êîòîðîå ãîòîâû ïðè-
îáðåñòè ïîêóïàòåëè. Åñëè öåíà òîâàðà ñëèøêîì âûñîêà, ñïðîñ ñíèæàåò-
ñÿ, à íèçêàÿ öåíà ñïîñîáñòâóåò óâåëè÷åíèþ ñïðîñà. Óâåëè÷åíèå îáúåìà
ðûíî÷íîãî ïðåäëîæåíèÿ òîâàðà âëå÷åò ñíèæåíèå åãî öåíû, à ñîêðàùå-
íèå îáúåìà ïîñòàâîê, êàê ïðàâèëî, âûçûâàåò ïðîòèâîïîëîæíûé ýôôåêò
(ðîñò öåíû). Ñïåêóëÿíòû âíèìàòåëüíî ñëåäÿò çà èçìåíåíèåì öåí è ðå-
àãèðóþò íà íèõ ñîîòâåòñòâóþùèì îáðàçîì: åñëè öåíû íà ñûðüå ðàñòóò,
îíè ïîêóïàþò ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû; íà îæèäàíèÿõ ïàäåíèÿ öåí ïðî-
èñõîäèò ïðîäàæà ôüþ÷åðñíûõ êîíòðàêòîâ. Îäíàêî åñëè áû ïðîãíîç
áóäóùèõ öåí áûë ëåãêîé çàäà÷åé, âñå äàâíî ñòàëè áû ìèëëèîíåðàìè.
Íà âåëè÷èíó ðûíî÷íîãî ñïðîñà è ïðåäëîæåíèÿ îêàçûâàåò âëèÿíèå ìíî-
296 ÃËÀÂÀ 11
æåñòâî äðóãèõ íåïðåäâèäåííûõ ôàêòîðîâ, ÷òî çíà÷èòåëüíî óñëîæíÿåò

ðàáîòó áèðæåâûõ ïðåäñêàçàòåëåé.
Òåõíè÷åñêèé àíàëèç èñïîëüçóåò ñòàòèñòè÷åñêèå äàííûå îá èìåâøèõ
ìåñòî â ïðîøëîì èçìåíåíèÿõ îáúåìîâ ñïðîñà/ïðåäëîæåíèÿ è ðûíî÷-
íûõ öåí äëÿ ïðîãíîçèðîâàíèÿ ñòîèìîñòè ðàçëè÷íûõ àêòèâîâ â áóäóùåì,
îñíîâûâàÿñü ïðè ýòîì íà äâóõ ïðåäïîñûëêàõ: 1) èñòîðèÿ ïîâòîðÿåòñÿ
(ïðîøëûå öåíû îïðåäåëÿþò áóäóùèå); 2) äâèæåíèå öåí èìååò òðåíäû.
Êðîìå òîãî, òåõíè÷åñêèå àíàëèòèêè ïîëàãàþò, ÷òî âñå ôóíäàìåíòàëü-
íûå ôàêòîðû óæå âêëþ÷åíû â ðûíî÷íûå öåíû è, òàêèì îáðàçîì, ñòà-
òèñòè÷åñêèõ äàííûõ î áèðæåâûõ êîòèðîâêàõ çà ïðåäûäóùèå ïåðèîäû
âïîëíå äîñòàòî÷íî äëÿ îïðåäåëåíèÿ íàïðàâëåíèÿ áóäóùåãî òðåíäà.
Íåçàâèñèìî îò ïðèâåðæåííîñòè ê òîìó èëè èíîìó âèäó àíàëèçà
ðûíêà èíâåñòîð, òîðãóþùèé ôüþ÷åðñíûìè êîíòðàêòàìè, äîëæåí ñëå-
äîâàòü êîíêðåòíîé èíâåñòèöèîííîé ñòðàòåãèè. Îäíà èç òàêèõ ñòðàòåãèé
ñîñòîèò â òîì, ÷òîáû îãðàíè÷èâàòü óáûòêè è ïîçâîëÿòü ðàñòè ïðèáû-
ëè. Èñïîëüçîâàíèå ïëå÷ ïðèâîäèò ê òîìó, ÷òî ïðè ïàäåíèè ñòîèìî-
ñòè ïðèîáðåòåííûõ ôüþ÷åðñíûõ êîíòðàêòîâ äî óðîâíÿ, ïðè êîòîðîì
èìåþùåãîñÿ íà áðîêåðñêîì ñ÷åòå èíâåñòîðà ãàðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ
ñòàíîâèòñÿ íåäîñòàòî÷íî, ìíîãèå èíâåñòîðû ïðåäïî÷èòàþò âíåñòè äî-
ïîëíèòåëüíûå ñðåäñòâà â íàäåæäå îòûãðàòü ïîíåñåííûå óáûòêè âìåñòî
òîãî, ÷òîáû çàêðûòü òîðãîâûå ïîçèöèè è òåì ñàìûì îãðàíè÷èòü ðàç-
ìåð óáûòêîâ. Êîãäà æå öåíû ðàñòóò, èíâåñòîðàì íå ñëåäóåò ñïåøèòü ñ
ôèêñàöèåé ïðèáûëè. Âìåñòî ýòîãî îíè äîëæíû ïîçâîëèòü ïðèáûëè íà-
êàïëèâàòüñÿ, íî ïðè ýòîì âíèìàòåëüíî ñëåäèòü çà ðûíî÷íîé ñèòóàöèåé
â îæèäàíèè ïîäõîäÿùåãî ìîìåíòà äëÿ çàêðûòèÿ «äëèííûõ» ïîçèöèé.
ÔÜÞ×ÅÐÑÛ ÍÀ ÔÈÍÀÍÑÎÂÛÅ ÈÍÑÒÐÓÌÅÍÒÛ

Ôüþ÷åðñû íà ôèíàíñîâûå èíñòðóìåíòû, èëè ôèíàíñîâûå ôüþ÷åðñû,
ïðåäñòàâëÿþò íàèáîëåå áûñòðîðàñòóùèé ñåãìåíò ðûíêîâ ôüþ÷åðñîâ.
Ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû íà ôèíàíñîâûå èíñòðóìåíòû ÿâëÿþòñÿ îáÿçà-
òåëüñòâàìè êóïèòü èëè ïðîäàòü öåííûå áóìàãè. Íà ðûíêå îáðàùàþòñÿ
ôüþ÷åðñû íà êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè, êàçíà÷åéñêèå íîòû, êàçíà÷åé-
ñêèå âåêñåëÿ, ôîíäîâûå èíäåêñû S&P 500, Mini S&P 500, Äîó Äæîíñà,
áðèòàíñêèé ôóíò, åâðî è ÿïîíñêóþ èåíó. Òàêèì îáðàçîì, èñõîäÿ èç
âèäà áàçîâîãî àêòèâà, ôèíàíñîâûå ôüþ÷åðñû ìîæíî ðàçäåëèòü íà ñëå-
äóþùèå êàòåãîðèè: ôüþ÷åðñû íà äîëãîâûå öåííûå áóìàãè, èíäåêñíûå
è âàëþòíûå ôüþ÷åðñû.
Ïðîöåíòíûå ôüþ÷åðñû
Ê ïðîöåíòíûì ôüþ÷åðñàì îòíîñÿòñÿ êîíòðàêòû íà ïîñòàâêó â áóäó-
ùåì äîëãîâûõ öåííûõ áóìàã, ïðèíîñÿùèõ ïðîöåíòíûé äîõîä. Äîëãîâûå
ôüþ÷åðñû ïîçâîëÿþò ñïåêóëÿíòàì è õåäæåðàì ôèêñèðîâàòü öåíó ïî-
êóïêè è ïðîäàæè ýòèõ áóìàã íà áóäóùåå. Â êà÷åñòâå áàçîâîãî àêòèâà

ïðîöåíòíûõ ôüþ÷åðñîâ ìîãóò âûñòóïàòü ñëåäóþùèå èíñòðóìåíòû:
êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè;
êàçíà÷åéñêèå íîòû;
êàçíà÷åéñêèå âåêñåëÿ;
10-ëåòíèå íîòû ïðàâèòåëüñòâåííûõ àãåíòñòâ;
10-ëåòíèå ìóíèöèïàëüíûå íîòû;
30-äíåâíûå ôåäåðàëüíûå ðåçåðâíûå ôîíäû;
äåïîçèòû â åâðî-äîëëàðàõ;
îòäåëüíûå îáëèãàöèè èíîñòðàííûõ ïðàâèòåëüñòâ.
Êàê óæå íå ðàç îòìå÷àëîñü, íà öåíû îáëèãàöèé ñóùåñòâåííîå âëè-
ÿíèå îêàçûâàåò èçìåíåíèå ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Ñïåêóëÿíòû
ïîêóïàþò èëè ïðîäàþò ïðîöåíòíûå ôüþ÷åðñû íà îñíîâå ñîáñòâåííûõ
ïðîãíîçîâ â îòíîøåíèè áóäóùåãî ðàçìåðà ïðîöåíòíûõ ñòàâîê, ïûòàÿñü
îáåñïå÷èòü âûñîêèå äîõîäû. Èíâåñòîðû, èìåþùèå êðóïíûå ïîðòôåëè
îáëèãàöèé, ìîãóò èñïîëüçîâàòü òàêèå ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû äëÿ õåä-
æèðîâàíèÿ ðèñêîâ ïî îòêðûòûì ïîçèöèÿì.
Ïðåäïîëîæèì, íåêèé ñïåêóëÿíò îæèäàåò â áëèæàéøåì áóäóùåì
ñíèæåíèÿ óðîâíÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Â ýòîì ñëó÷àå îí
ìîã áû îòêðûòü «äëèííóþ» ïîçèöèþ ïî ôüþ÷åðñàì, êóïèâ ôüþ÷åðñ-
íûå êîíòðàêòû íà ïîñòàâêó êàçíà÷åéñêèõ îáëèãàöèé. Åñëè ïðîöåíòíûå
ñòàâêè äåéñòâèòåëüíî óïàäóò, öåíû êàçíà÷åéñêèõ îáëèãàöèé âûðàñòóò,
è ñòîèìîñòü ôüþ÷åðñîâ íà êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè òàêæå óâåëè÷èòñÿ.
Òàêèì îáðàçîì, ñïåêóëÿíò ñìîæåò ïîëó÷èòü äîõîä îò ïðîäàæè ïðèîá-
ðåòåííûõ èì ôüþ÷åðñíûõ êîíòðàêòîâ íà êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè ïî
áîëåå âûñîêîé öåíå. Îäíàêî åñëè ïðîöåíòíûå ñòàâêè âûðàñòóò, ñïå-
êóëÿíò ïîòåðÿåò äåíüãè èç-çà ïàäåíèÿ öåí êàçíà÷åéñêèõ îáëèãàöèé è
ñîîòâåòñòâåííî ïðîöåíòíûõ ôüþ÷åðñîâ.
Îáðàòíîå ïðîèñõîäèò, êîãäà ñïåêóëÿíò îæèäàåò ðîñòà ðûíî÷íûõ
ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Â ýòîì ñëó÷àå îí áóäåò ïðîäàâàòü ôüþ÷åðñû íà
êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè «â øîðò», è åñëè óâåëè÷åíèå ðûíî÷íûõ ïðî-
öåíòíûõ ñòàâîê äåéñòâèòåëüíî ïðîèçîéäåò, ñòîèìîñòü ôüþ÷åðñíûõ
êîíòðàêòîâ íà êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè ñíèçèòñÿ. Â èòîãå, ñïåêóëÿíò
ñìîæåò âûêóïèòü ïðîäàííûå ôüþ÷åðñû ïî áîëåå íèçêîé öåíå, çàêðûâ
«êîðîòêèå» ïîçèöèè ñ äîõîäîì.
Ïîðòôåëüíûå óïðàâëÿþùèå ôîíäîâ îáëèãàöèé, à òàêæå êðóïíûå
÷àñòíûå èíâåñòîðû ìîãóò çàñòðàõîâàòü îòêðûòûå òîðãîâûå ïîçèöèè îò
ðîñòà ïðîöåíòíûõ ñòàâîê çà ñ÷åò «êîðîòêèõ» ïðîäàæ ôüþ÷åðñîâ íà
êàçíà÷åéñêèå îáëèãàöèè èëè èíäåêñû, ñîñòàâëåííûå èç òåõ æå îáëè-
ãàöèé, ÷òî èìåþòñÿ â èõ ïîðòôåëÿõ. Ðàçíèöà ìåæäó õåäæåðàìè è ñïå-
êóëÿíòàìè ñîñòîèò â òîì, ÷òî õåäæåðû, â îòëè÷èå îò ñïåêóëÿíòîâ, ñî-
âåðøàþò ñäåëêè ñ ðåàëüíûìè àêòèâàìè, èìåþùèìèñÿ ó íèõ â íàëè÷èè.
Â òàáë. 11-5 ïðåäñòàâëåíà èíôîðìàöèÿ î ìèíè-ôüþ÷åðñàõ íà îò-
äåëüíûå àêöèè è ôîíäîâûå èíäåêñû.
298 ÃËÀÂÀ 11
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 1 - 5
Ìèíè-ôüþ÷åðñû
Ïîìèìî íàçâàííûõ âûøå ôüþ÷åðñíûõ êîíòðàêòîâ íà òîâàðû, âàëþòó è ôîíäîâûå

èíäåêñû, íà ðûíêå ïðåäëàãàþòñÿ òàêæå ìèíè-ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû íà îòäåëü-
íûå àêöèè è ôîíäîâûå èíäåêñû. Âìåñòî òîãî ÷òîáû âêëàäûâàòü äåíüãè â ïðèîá-
ðåòåíèå îòäåëüíûõ àêöèé èëè ôîíäîâûõ èíäåêñîâ ñ âûïëàòîé ïîëíîé ñòîèìîñòè
ïðèîáðåòàåìûõ àêòèâîâ, èíâåñòîðû ìîãóò èíâåñòèðîâàòü â ìèíè-ôüþ÷åðñû íà
àêöèè èëè èíäåêñû, îãðàíè÷èâøèñü âíåñåíèåì ìèíèìàëüíîãî ãàðàíòèéíîãî îáå-
ñïå÷åíèÿ (íåáîëüøîé ÷àñòè îò îáùåé ñòîèìîñòè áàçîâîãî àêòèâà). Òîðãîâëÿ ìèíè-
ôüþ÷åðñàìè îñóùåñòâëÿåòñÿ òàê æå, êàê è îáû÷íûìè ôüþ÷åðñíûìè êîíòðàêòàìè.
Îáúåì áàçîâîãî àêòèâà äëÿ ìèíè-ôüþ÷åðñà, íàïðèìåð, íà èíäåêñ S&P 500 â 5 ðàç
ìåíüøå, ÷åì äëÿ îáû÷íîãî ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà íà ýòîò æå èíäåêñ. Ìèíè-ôüþ-
÷åðñû àêòèâíî òîðãóþòñÿ íà áèðæàõ. Òàê, îáúåì ñäåëîê ñ ìèíè-ôüþ÷åðñàìè íà èí-
äåêñ S&P 500 ñîñòàâëÿåò 700 000 êîíòðàêòîâ çà îäíó òîðãîâóþ ñåññèþ. Ðàçìåð
ãàðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ äëÿ ìèíè-ôüþ÷åðñîâ íèæå, ÷åì â ñëó÷àå ñ îáû÷íûìè
ôüþ÷åðñíûìè êîíòðàêòàìè.
Èíâåñòîðû ìîãóò ïîêóïàòü èëè ïðîäàâàòü «â øîðò» ìèíè-ôüþ÷åðñû ïî òåêóùåé ðû-
íî÷íîé öåíå. Åñëè öåíà áàçèñíîãî àêòèâà ðàñòåò, «äëèííàÿ» ïîçèöèÿ ïðèíîñèò äî-
õîä, à íàëè÷èå «êîðîòêîé» ïîçèöèè ïðèâîäèò ê óáûòêàì èíâåñòîðà. Õîòÿ èíâåñòèöèè
â îïöèîíû íà îòäåëüíûå àêöèè òàêæå îáåñïå÷èâàþò ïðåèìóùåñòâà, ñâÿçàííûå ñ
èñïîëüçîâàíèåì êðåäèòíîãî ïëå÷à, ìåæäó âëîæåíèÿìè â îïöèîíû è ìèíè-ôüþ÷åð-
ñû ñóùåñòâóþò ñëåäóþùèå ðàçëè÷èÿ:
1) â ñëó÷àå ñ îïöèîíàìè ïîêóïàòåëü/ïðîäàâåö êîíòðàêòà ïîëó÷àåò ïðàâî, íî íå îáÿ-
çàòåëüñòâî èñïîëíèòü êîíòðàêò, â îòëè÷èå îò ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà, ïî êîòîðîìó
ñòîðîíû îáÿçàíû ïðèíÿòü/îñóùåñòâèòü ïîñòàâêó áàçèñíîãî àêòèâà èëè ïðîâåñòè
íàëè÷íûé ðàñ÷åò;
2) â ñëó÷àå ñ ìèíè-ôüþ÷åðñíûìè êîíòðàêòàìè ïåðåîöåíêà ïîçèöèé èíâåñòîðà ïî òå-
êóùåé ðûíî÷íîé ñòîèìîñòè àêòèâîâ ïðîèçâîäèòñÿ åæåäíåâíî, ÷òî ìîæåò ïîòðåáî-
âàòü âíåñåíèÿ äîïîëíèòåëüíûõ äåíåæíûõ ñðåäñòâ.
Äîïîëíèòåëüíóþ èíôîðìàöèþ î ìèíè-ôüþ÷åðñàõ ìîæíî ïîëó÷èòü íà ñàéòàõ ×èêàã-
ñêîé òîâàðíîé áèðæè (www.cme.com) è ×èêàãñêîé òîðãîâîé ïàëàòû (www.cbot.com).
Âàëþòíûå ôüþ÷åðñû
Âàëþòíûå ôüþ÷åðñû ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé êîíòðàêòû íà ïîñòàâêó â áó-
äóùåì èíîñòðàííîé âàëþòû. Ó÷àñòíèêè ðûíêà âàëþòíûõ ôüþ÷åðñîâ —
õåäæåðû è ñïåêóëÿíòû — òîðãóþò èìè òàê æå, êàê êîíòðàêòàìè íà
òîâàðû. Âàëþòíûå ôüþ÷åðñû êîòèðóþòñÿ â âàëþòå ÑØÀ. Íàïðèìåð,
åñëè öåíà ïîñòàâêè äëÿ ôüþ÷åðñà íà àâñòðàëèéñêèé äîëëàð ñîñòàâëÿåò
0,7168 äîëë. ÑØÀ, òî ñòîèìîñòü êîíòðàêòà ñîñòàâèò 71 680 äîëë. ÑØÀ.
(Îáúåì êîíòðàêòà ðàâåí 100 000 äîëë. ÑØÀ, óìíîæåííîé íà öåíó ïî-
ñòàâêè — 0,7168 äîëë.) Áàçîâûì àêòèâîì ôüþ÷åðñîâ íà âàëþòó ìîãóò
âûñòóïàòü:
ÿïîíñêàÿ èåíà;
êàíàäñêèé äîëëàð;
áðèòàíñêèé ôóíò;
øâåéöàðñêèé ôðàíê;
àâñòðàëèéñêèé äîëëàð;
ìåêñèêàíñêèé ïåñî;
åâðî/äîëëàð ÑØÀ;
åâðî/ÿïîíñêàÿ èåíà;
åâðî/áðèòàíñêèé ôóíò.
Êàê è â ñëó÷àå ñ ïðîöåíòíûìè ôüþ÷åðñàìè, ðàçíèöà ìåæäó õåä-
æåðàìè è ñïåêóëÿíòàìè, òîðãóþùèìè âàëþòíûìè ôüþ÷åðñàìè, ñîñòî-
èò â òîì, ÷òî õåäæåðû òàêæå ÿâëÿþòñÿ ó÷àñòíèêàìè ñïîò-ðûíêà, íà
êîòîðîì âåäåòñÿ òîðãîâëÿ ðåàëüíûìè àêòèâàìè. Òðàíñíàöèîíàëüíûå
êîìïàíèè èñïîëüçóþò ôüþ÷åðñû íà âàëþòó äëÿ õåäæèðîâàíèÿ èõ âà-
ëþòíûõ ïîçèöèé, ôèêñèðóÿ òàêèì îáðàçîì îáìåííûå êóðñû âàëþò, äëÿ
ñîõðàíåíèÿ ïðèáûëè, ïîëó÷åííîé â ðåçóëüòàòå ìåæäóíàðîäíûõ òîð-
ãîâûõ ñäåëîê. Ïðåäïîëîæèì, íåêàÿ êîìïàíèÿ âåäåò àêòèâíóþ òîðãîâ-
ëþ ñ àâñòðàëèéñêèìè êîíòðàãåíòàìè, ïðè ýòîì êóðñ àâñòðàëèéñêîãî
äîëëàðà êîëåáëåòñÿ ïî îòíîøåíèþ ê äîëëàðó ÑØÀ. Åñëè êîìïàíèÿ
îæèäàåò ðîñòà êóðñà àâñòðàëèéñêîãî äîëëàðà ïî îòíîøåíèþ ê äîëëà-
ðó ÑØÀ, îíà ìîæåò êóïèòü ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû íà àâñòðàëèéñêèé
äîëëàð, ÷òîáû çàôèêñèðîâàòü òåêóùóþ ðûíî÷íóþ öåíó. Åñëè ïðîãíîç
êîìïàíèè îêàæåòñÿ âåðíûì è äîëëàð ÑØÀ ñíèçèòñÿ ïî îòíîøåíèþ ê
àâñòðàëèéñêîìó äîëëàðó, öåíà ïðèîáðåòåííîãî ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàê-
òà âîçðàñòåò. Â ðåçóëüòàòå êîìïàíèÿ íå ïîíåñåò óáûòêîâ, ñâÿçàííûõ ñ
íåãàòèâíûì èçìåíåíèåì îáìåííîãî êóðñà. Àíàëîãè÷íî, åñëè êîìïàíèÿ
îæèäàåò ïàäåíèÿ àâñòðàëèéñêîãî äîëëàðà, îíà áóäåò ïðîäàâàòü ôüþ-
÷åðñíûå êîíòðàêòû íà àâñòðàëèéñêèé äîëëàð «â øîðò». Åñëè ñíèæåíèå
êóðñà àâñòðàëèéñêîãî äîëëàðà äåéñòâèòåëüíî ñîñòîèòñÿ, êîìïàíèÿ ñìî-
æåò êóïèòü àâñòðàëèéñêóþ âàëþòó íà ñïîò-ðûíêå ïî áîëåå íèçêîé öåíå
è îáåñïå÷èòü ïîñòàâêó ïî ïðîäàííîìó ðàíåå ôüþ÷åðñíîìó êîíòðàêòó.
Ôüþ÷åðñû íà ôîíäîâûå èíäåêñû

Ôüþ÷åðñû íà ôîíäîâûå èíäåêñû ïðåäñòàâëÿþò ñîáîé êîíòðàêòû íà
áóäóùèå çíà÷åíèÿ èíäåêñîâ ôîíäîâîãî ðûíêà, òàêèõ êàê èíäåêñ Äîó
Äæîíñà, S&P 500, NYSE Composite. Íà ðûíêå ôüþ÷åðñîâ ìîæíî ïðè-
îáðåñòè èëè ïðîäàòü êîíòðàêòû íà áîëüøèíñòâî îñíîâíûõ ôîíäîâûõ
èíäåêñîâ:
DJIA;
S&P 500;
S&P 400 Mid-Cap;
NYSE Composite;
NASDAQ 100;
Russell 2000;
Nikkei 225 Stock Average;
äðóãèå èíîñòðàííûå ôîíäîâûå èíäåêñû.
300 ÃËÀÂÀ 11
Ôüþ÷åðñû íà ôîíäîâûå èíäåêñû ïîõîæè íà äðóãèå ôèíàíñîâûå

ôüþ÷åðñû, çà èñêëþ÷åíèåì òîãî, ÷òî îíè ÿâëÿþòñÿ íå ïîñòàâî÷íûìè,
à ðàñ÷åòíûìè, ò.å. ïîñòàâêà ïî íèì ïðîèñõîäèò íå â âèäå àêöèé, à
â äåíåæíîì âûðàæåíèè. Òàêèì îáðàçîì, åñëè çíà÷åíèå èíäåêñà Äîó
Äæîíñà ñîñòàâëÿåò 9843 ïóíêòà, ñòîèìîñòü ôüþ÷åðñíîãî êîíòðàêòà
íà ýòîò èíäåêñ áóäåò ðàâíà îáúåìó êîíòðàêòà, óìíîæåííîìó íà âåëè-
÷èíó èíäåêñà (10  9843 = 98 430 äîëë.). Ïîñòàâêà ïî ýòîìó êîíòðàê-
òó áóäåò îñóùåñòâëÿòüñÿ íå 30 àêöèÿìè, ñîñòàâëÿþùèìè èíäåêñ Äîó
Äæîíñà, à èõ äåíåæíûì ýêâèâàëåíòîì. Ôüþ÷åðñíûìè êîíòðàêòàìè íà
ôîíäîâûå èíäåêñû äëÿ äîñòèæåíèÿ öåëåé èíâåñòèðîâàíèÿ ïîëüçóþòñÿ
êàê ñïåêóëÿíòû, òàê è õåäæåðû.
Ñïåêóëÿíòû ñòàðàþòñÿ ïîëó÷èòü äîõîä, îòêðûâàÿ «äëèííûå» ïîçè-
öèè ïî ôüþ÷åðñàì íà ôîíäîâûå èíäåêñû, êîãäà ðûíêè äåìîíñòðèðóþò
òåíäåíöèþ ê ðîñòó, è òåðÿþò äåíüãè, åñëè èõ îæèäàíèÿ íå îïðàâäû-
âàþòñÿ. Ïðîäàâöû ôüþ÷åðñîâ íà ôîíäîâûå èíäåêñû ïîëó÷àþò äîõîä
îò ñíèæåíèÿ ôîíäîâûõ ðûíêîâ è íåñóò óáûòêè, êîãäà öåíû àêöèé ðà-
ñòóò. Ïîðòôåëüíûå óïðàâëÿþùèå õåäæèðóþò ðèñêè, ñâÿçàííûå ñ íå-
áëàãîïðèÿòíûìè èçìåíåíèÿìè ðûíî÷íûõ öåí, ïîêóïàÿ èëè ïðîäàâàÿ «â
øîðò» ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû íà òå èíäåêñû, êîòîðûå â íàèáîëüøåé
ñòåïåíè îòðàæàþò ñîñòàâ íàõîäÿùèõñÿ ïîä èõ óïðàâëåíèåì èíâåñòèöè-
îííûõ ïîðòôåëåé.
Èíòåðåñíûé ôàêò: Òðîéíàÿ êîëäîâñêàÿ ïÿòíèöà è Äâîéíàÿ

êîëäîâñêàÿ ïÿòíèöà
Âûíåñåííûå â çàãîëîâîê ôðàçû áîëåå ïîäõîäÿò äëÿ ýïèçîäà ãîòè÷åñêîãî ðîìàíà,

îïèñûâàþùåãî ïðèãîòîâëåíèå âåäüìàìè êîëäîâñêîãî çåëüÿ, íåæåëè íàïîìèíàþò
òåðìèíû, èñïîëüçóåìûå íà Óîëë-ñòðèò. Ïîä òðîéíîé êîëäîâñêîé ïÿòíèöåé ïîäðà-
çóìåâàþòñÿ òðåòüè ïÿòíèöû ìàðòà, èþíÿ, ñåíòÿáðÿ è äåêàáðÿ êàæäîãî ãîäà, íà êî-
òîðûå òðàäèöèîííî ïðèõîäèòñÿ ýêñïèðàöèÿ îïöèîíîâ íà àêöèè, îïöèîíîâ è ôüþ-
÷åðñîâ íà ôîíäîâûå èíäåêñû. Ýêñïèðàöèÿ ýòèõ êîíòðàêòîâ ÷àñòî ïðèâîäèò ê ðîñòó
âîëàòèëüíîñòè íà ðûíêå. Ýòî ñâÿçàíî ñ çàêëþ÷åíèåì èìåííî â ýòè ÷åòûðå äíÿ ãîäà
ìíîãî÷èñëåííûõ ñäåëîê ñ îïöèîíàìè, ôüþ÷åðñàìè è êðóïíûìè ïàêåòàìè àêöèé,
íàïðàâëåííûõ íà çàêðûòèå òîðãîâûõ ïîçèöèé. Âîçíèêàþùèé â ðåçóëüòàòå ñòðåì-
ëåíèÿ òðåéäåðîâ èñïîëüçîâàòü ïîñëåäíþþ âîçìîæíîñòü äëÿ çàêðûòèÿ ïîçèöèé
äèñáàëàíñ ñïðîñà è ïðåäëîæåíèÿ ïðèâîäèò ê ñèëüíûì êîëåáàíèÿì öåí.
Àðáèòðàæåðû ñòàðàþòñÿ èñïîëüçîâàòü ëþáóþ ðàçíèöó öåí ñïîò-ðûíêà è ôüþ÷åðñîâ
íà ôîíäîâûå èíäåêñû, îäíîâðåìåííî îòêðûâàÿ ïîçèöèè ïî àêöèÿì ïðîòèâ ïîçè-
öèé ïî ôüþ÷åðñíûì êîíòðàêòàì. Çàêðåïèâ òàêèì îáðàçîì ïðèáûëü, îíè çàêðûâà-
þò ïîçèöèè â äåíü ýêñïèðàöèè êîíòðàêòîâ.
Äâîéíàÿ êîëäîâñêàÿ ïÿòíèöà ñëó÷àåòñÿ â òðåòüþ ïÿòíèöó òåõ ìåñÿöåâ, êîãäà çàêàí÷è-
âàåòñÿ ñðîê äåéñòâèÿ òîëüêî îïöèîíîâ íà àêöèè è îïöèîíîâ íà ôîíäîâûå èíäåêñû,
íî íå ôüþ÷åðñîâ. Èíâåñòîðàì, êîòîðûå ïðîäàâàëè îïöèîíû ïóò, â ýòè äíè ïðèõîäèò-
ñÿ îòêóïàòü àêöèè, åñëè îïöèîíû ïðåäúÿâëÿþòñÿ ê èñïîëíåíèþ. Êðîìå òîãî, â ýòî æå
âðåìÿ ïðîèñõîäèò èñïîëíåíèå îïöèîíîâ êîëë íà àêöèè, ÷òî òàêæå âûçûâàåò äîïîëíè-
òåëüíóþ ïîêóïêó àêöèé. Òàêèì îáðàçîì, â ýòè äíè íà òîðãîâûõ ïëîùàäêàõ ïîÿâëÿåòñÿ
ãîðàçäî áîëüøå çàÿâîê íà ïîêóïêó, ÷åì íà ïðîäàæó àêöèé, ÷òî ïðèâîäèò ê ðîñòó èõ öåí.
Â çàâèñèìîñòè îò ñëîæèâøåéñÿ öåíîâîé êîíúþíêòóðû ïî îòíîøåíèþ ê öåíàì èñ-

ïîëíåíèÿ êîíòðàêòîâ âîçìîæíî âîçíèêíîâåíèå è îáðàòíîé ñèòóàöèè, êîãäà îáú-
åì çàÿâîê íà ïðîäàæó àêöèé ñóùåñòâåííî ïðåâûøàåò îáúåì çàÿâîê íà èõ ïîêóïêó.
Îäíàêî âîëàòèëüíîñòü âî âðåìÿ äâîéíîé êîëäîâñêîé ïÿòíèöû íèæå, ÷åì âî âðåìÿ
òðîéíîé êîëäîâñêîé ïÿòíèöû.
Ïîë ×åðíè ïðîâåë èññëåäîâàíèå, â õîäå êîòîðîãî ïðîàíàëèçèðîâàë âñå èçìåíåíèÿ
çíà÷åíèÿ èíäåêñà S&P 500, ïðèõîäÿùèåñÿ íà äíè ñåíòÿáðüñêîé òðîéíîé êîëäîâ-
ñêîé ïÿòíèöû, çà ïåðèîä ñ 1986 ïî 2002 ã. Îí îáíàðóæèë, ÷òî ëèøü â 20% ñëó÷àåâ
èíäåêñ S&P 500 ïîäíèìàëñÿ èëè ñíèæàëñÿ â ýòè äíè áîëåå, ÷åì íà 1%. Â îñòàëü-
íûõ ñëó÷àÿõ êîëäîâñêèå ïÿòíèöû çàêàí÷èâàëèñü èçìåíåíèÿìè âåëè÷èíû èíäåêñà
S&P 500 â ïðåäåëàõ 1%. Îäíîé èç ïðè÷èí ñíèæåíèÿ âîëàòèëüíîñòè ñòàëî òî, ÷òî â
1988 ã. ×èêàãñêàÿ òîâàðíàÿ áèðæà âíåñëà â ñâîè ïðàâèëà ïîïðàâêó, ñîãëàñíî êî-
òîðîé äëÿ ðàñ÷åòà èçìåíåíèé ïðè èñïîëíåíèè ôüþ÷åðñíûõ è îïöèîííûõ êîíòðàê-
òîâ ñëåäîâàëî ó÷èòûâàòü öåíó îòêðûòèÿ òîðãîâ â äíè òðîéíîé êîëäîâñêîé ïÿòíèöû
âìåñòî èñïîëüçîâàâøèõñÿ ðàíåå öåí çàêðûòèÿ òîðãîâ. Ýòè ìåðû, íàïðàâëåííûå
íà ñãëàæèâàíèå âîëàòèëüíîñòè, óïðîñòèëè äëÿ ñïåöèàëèñòîâ NYSE ïîèñê ñîïîñòà-
âèìûõ çàÿâîê íà ïîêóïêó è ïðîäàæó àêöèé. Ïîáî÷íûì ýôôåêòîì äàííîãî íîâîââå-
äåíèÿ ñòàëà íàáëþäàåìàÿ ïî òðîéíûì êîëäîâñêèì ïÿòíèöàì íà NYSE çàäåðæêà
îòêðûòèÿ òîðãîâ àêöèÿìè.
Èñòî÷íèê: ×åðíè Ï. (Cherney P.). Ïîíèæàòåëüíûé òðåíä ïî-ïðåæíåìó îãðàíè÷åí (Downside Remains
Limited) // Business Week Online. 2003. 15 ñåíò.
ÃËÀ ÂÀ 1 2
Íåäâèæèìîñòü, äðàãîöåííûå
ìåòàëëû è ïðåäìåòû
êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ
Èíâåñòèðîâàíèå â íåäâèæèìîñòü
Âèäû èïîòå÷íûõ êðåäèòîâ
Èíâåñòèðîâàíèå â íåáëàãîóñòðîåííûå è áëàãîóñòðîåííûå çåìåëü-
íûå ó÷àñòêè
Ïàññèâíûå ìåòîäû èíâåñòèðîâàíèÿ â íåäâèæèìîñòü
Èíâåñòèðîâàíèå â äðàãîöåííûå ìåòàëëû
Èíâåñòèðîâàíèå â ïðåäìåòû êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ
Èíâåñòèðîâàíèå â ðåàëüíûå àêòèâû (òàêèå êàê íåäâèæèìîñòü, äðàãî-

öåííûå ìåòàëëû è ïðåäìåòû êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ) ïî áîëüøîìó ñ÷åòó
íå îòëè÷àåòñÿ îò èíâåñòèðîâàíèÿ â ôèíàíñîâûå àêòèâû â òîì ñìûñëå,
÷òî èíâåñòîðû òàêæå ðàññ÷èòûâàþò ïîëó÷èòü äîõîä çà ñ÷åò ïðîöåíòíûõ
âûïëàò è/èëè ïðèðîñòà êàïèòàëà. Îñíîâíîå îòëè÷èå â òîì, ÷òî èíâå-
ñòèðîâàíèå â ðåàëüíûå àêòèâû òðåáóåò íàëè÷èÿ ñïåöèàëüíûõ çíàíèé è
îñóùåñòâëÿåòñÿ íà íåîðãàíèçîâàííîì ðûíêå. Äëÿ ïîëó÷åíèÿ äîõîäîâ îò
èíâåñòèðîâàíèÿ â íåäâèæèìîñòü è ïðåäìåòû êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ íå-
îáõîäèìî ðàçáèðàòüñÿ â ýòèõ àêòèâàõ. Èíâåñòîðû, âêëàäûâàþùèå äåíü-
ãè â ôèíàíñîâûå àêòèâû, ìîãóò îáîéòèñü áåç ñïåöèàëüíûõ çíàíèé, åñëè
îíè èíâåñòèðóþò äåíüãè âî âçàèìíûå è áèðæåâûå ôîíäû è ïîëüçóþòñÿ
óñëóãàìè ñïåöèàëèñòîâ ïî èíâåñòèöèÿì.
Ãëóáîêèå ïîçíàíèÿ â ñôåðå íåäâèæèìîñòè, èñêóññòâà, äðàãîöåííûõ ìå-
òàëëîâ, ìîíåò è àíòèêâàðèàòà íåîáõîäèìû äëÿ ïðèíÿòèÿ âåðíûõ èíâåñòè-
öèîííûõ ðåøåíèé î ïîêóïêå è ïðîäàæå ñîîòâåòñòâóþùèõ àêòèâîâ ïî âû-
ãîäíûì öåíàì. Ñòåïåíü ïðîçðà÷íîñòè öåíîîáðàçîâàíèÿ ðåàëüíûõ àêòèâîâ
ìèíèìàëüíà èç-çà îòñóòñòâèÿ îðãàíèçîâàííûõ ðûíêîâ, òàêèõ êàê ôîíäî-
âûå áèðæè, íà êîòîðûõ âåäåòñÿ îðãàíèçîâàííàÿ òîðãîâëÿ àêöèÿìè. Öåíû
Íåäâèæèìîñòü, äðàãîöåííûå ìåòàëëû è ïðåäìåòû êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ 303
íà ðåàëüíûå àêòèâû ìîæíî óçíàòü èç ñïåöèàëèçèðîâàííûõ æóðíàëîâ è

ïðî÷èõ èçäàíèé, îäíàêî îíè áóäóò òðóäíî ñîïîñòàâèìû èç-çà ðàçëè÷èé â
õàðàêòåðèñòèêàõ è êà÷åñòâå îáúåêòîâ. Òàêèì îáðàçîì, ñðàâíåíèå öåí íå
âñåãäà âîçìîæíî, ïîýòîìó íàëè÷èå ñïåöèàëüíûõ çíàíèé îá îïðåäåëåííûõ
êëàññàõ ðåàëüíûõ àêòèâîâ çàùèùàåò èíâåñòîðà îò ïåðåïëàòû èëè ïðîäàæè
îáúåêòîâ èíâåñòèðîâàíèÿ äåøåâëå èõ ñïðàâåäëèâîé ñòîèìîñòè.
Îñíîâíûå ïðåèìóùåñòâà èíâåñòèöèé â ðåàëüíûå àêòèâû ñâÿçàíû
ñ òåì, ÷òî â ïåðèîäû âûñîêîé èíôëÿöèè îíè, êàê ïðàâèëî, ïðèíîñÿò
áîëüøèé äîõîä, ÷åì ôèíàíñîâûå àêòèâû, îáåñïå÷èâàÿ ïðè ýòîì øèðî-
êóþ äèâåðñèôèêàöèþ èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ. Îñíîâíûå íåäîñòàò-
êè ðåàëüíûõ àêòèâîâ êàê èíâåñòèöèîííûõ èíñòðóìåíòîâ îáóñëîâëåíû
òåì, ÷òî îíè íå ìîãóò áûòü ïðîäàíû çà íåñêîëüêèõ ìèíóò ñ òàêîé æå
ëåãêîñòüþ, êàê àêöèè è íåêîòîðûå îáëèãàöèè, ò.å. îíè ÿâëÿþòñÿ íèç-
êîëèêâèäíûìè. Âëàäåëüöû ðåàëüíûõ àêòèâîâ ïî÷òè íèêîãäà íå ìîãóò
ïðîäàòü èõ äîñòàòî÷íî áûñòðî, íå ñäåëàâ çíà÷èòåëüíîé óñòóïêè â öåíå.
ÈÍÂÅÑÒÈÐÎÂÀÍÈÅ Â ÍÅÄÂÈÆÈÌÎÑÒÜ
Ê èíâåñòèöèÿì â íåäâèæèìîñòü îòíîñÿò: ïðèîáðåòåíèå æèëüÿ â ñîá-
ñòâåííîñòü, ïåðåäà÷ó íåäâèæèìîñòè â àðåíäó, ïðèîáðåòåíèå çåìåëüíûõ
ó÷àñòêîâ, à òàêæå êîñâåííûå èíâåñòèöèè â íåäâèæèìîñòü ÷åðåç ïàðò-
íåðñòâà ñ îãðàíè÷åííîé îòâåòñòâåííîñòüþ è èíâåñòèöèîííûå òðàñòû
íåäâèæèìîñòè (REITS). Íàèáîëåå ðàñïðîñòðàíåíî ïðèîáðåòåíèå æèëîé
íåäâèæèìîñòè, ÷òî äëÿ áîëüøèíñòâà ñåìåé òàêæå ÿâëÿåòñÿ è íàèáîëåå
êðóïíîé ðàçîâîé èíâåñòèöèåé.
Ïðèîáðåòåíèå â ñîáñòâåííîñòü æèëîé íåäâèæèìîñòè

Ïðèîáðåòåíèå äîìà ìîæåò ñòàòü ñàìîé êðóïíîé ïîêóïêîé â æèçíè, íî
ýòè ðàñõîäû îòëè÷àþòñÿ îò ëþáûõ äðóãèõ. Íåìíîãèå èìåþò äîñòàòî÷-
íóþ ñóììó äëÿ îïëàòû ïîëíîé ñòîèìîñòè æèëüÿ. Â áîëüøèíñòâå ñëó÷à-
åâ ïîêóïàòåëü äåëàåò çà ñ÷åò ñîáñòâåííûõ ñðåäñòâ ëèøü ïåðâûé âçíîñ,
à îñòàòîê ñðåäñòâ áåðåò â êðåäèò ó ôèíàíñîâîãî ó÷ðåæäåíèÿ, ïðè ýòîì
æèëüå âûñòóïàåò â êà÷åñòâå çàëîãà ïî òàêîìó èïîòå÷íîìó êðåäèòó. Óñ-
ëîâèåì âûäà÷è èïîòå÷íîãî êðåäèòà ÿâëÿåòñÿ íàëè÷èå ó çàåìùèêà âîç-
ìîæíîñòè åæåìåñÿ÷íî ïîãàøàòü ÷àñòü ñóììû îñíîâíîãî äîëãà è ïðî-
öåíòû ïî êðåäèòó, à òàêæå íåñòè ðàñõîäû ïî ñòðàõîâàíèþ, âûïëàòå
íàëîãîâ íà íåäâèæèìîñòü è ñîäåðæàíèþ ïðèîáðåòåííîé íåäâèæèìîñòè.
Âëàäåíèå æèëîé íåäâèæèìîñòüþ ïðåäëàãàåò çíà÷èòåëüíûå íàëî-
ãîâûå ëüãîòû è âîçìîæíîñòè äëÿ ðîñòà áëàãîñîñòîÿíèÿ è êàïèòàëà.
Â äîëãîñðî÷íîì ïåðèîäå öåíû íà áîëüøèíñòâî îáúåêòîâ íåäâèæèìîñòè,
êàê ïðàâèëî, èäóò â íîãó ñ èíôëÿöèåé. Íàëîãîâûå ëüãîòû ðàñïðîñòðà-
íÿþòñÿ íà ðàñõîäû ïî âûïëàòå ïðîöåíòîâ ïî èïîòå÷íîìó êðåäèòó, à
òàêæå âêëþ÷àþò â ñåáÿ âû÷åòû èç ñóììû íàëîãîîáëàãàåìîãî äîõîäà.
304 ÃËÀÂÀ 12
Êðîìå òîãî, ðàñõîäû íà âûïëàòó ïðîöåíòîâ ïî èïîòå÷íîìó êðåäèòó íå

âêëþ÷àþòñÿ â ðàñ÷åò àëüòåðíàòèâíîãî ìèíèìàëüíîãî íàëîãà. Ïîñêîëü-
êó ÷àñòü åæåìåñÿ÷íîãî âçíîñà ïî èïîòåêå íàïðàâëÿåòñÿ íà ïîãàøåíèå
îñíîâíîé ñóììû äîëãà, âëàäåëåö íåäâèæèìîñòè êàæäûé ìåñÿö ñîêðà-
ùàåò ðàçìåð çàäîëæåííîñòè è óâåëè÷èâàåò ñòîèìîñòü àêòèâà, ÷òî ïðåä-
ñòàâëÿåò ñîáîé îäíó èç ôîðì ñáåðåæåíèé.
Íåäîñòàòêîì èíâåñòèðîâàíèÿ â æèëüå ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî ïðè íåîá-
õîäèìîñòè ïðîäàòü åãî â ïåðèîä ïàäåíèÿ öåí íà íåäâèæèìîñòü â êî-
íå÷íîì ñ÷åòå ìîæíî îêàçàòüñÿ â óáûòêå. Êðîìå òîãî, âëàäåíèå æèëüåì
îãðàíè÷èâàåò âàøó ìîáèëüíîñòü, ïîñêîëüêó âûñîêà âåðîÿòíîñòü òîãî,
÷òî ïðè æåëàíèè ïåðååõàòü íà íîâîå ìåñòî æèòåëüñòâà âû íå ñìîæåòå
ïðîäàòü ñâîé äîì äîñòàòî÷íî áûñòðî.
Íàëîãîâûå ëüãîòû
Ïðîöåíòû, óïëà÷åííûå ïî èïîòå÷íîìó êðåäèòó, âû÷èòàþòñÿ èç íàëîãî-
îáëàãàåìîé áàçû ïî ôåäåðàëüíîìó íàëîãó íà äîõîäû, ÷òî ïîçâîëÿåò èí-
âåñòîðó ñáåðåãàòü ñðåäñòâà. Íàïðèìåð, åñëè â íàëîãîâîì ïåðèîäå ñóììà
ïðîöåíòîâ ïî èïîòå÷íîìó êðåäèòó ñîñòàâèëà 12 000 äîëë., òî íàëîãîîáëà-
ãàåìûé äîõîä áóäåò óìåíüøåí íà ýòó ñóììó. Òàêèì îáðàçîì, ýôôåêòèâíàÿ
ñòàâêà ïî èïîòå÷íîìó êðåäèòó óìåíüøàåòñÿ íà âåëè÷èíó íàëîãîâîé ëüãîòû:
Ýôôåêòèâíàÿ ñòàâêà ïî êðåäèòó = Ñòàâêà ïî èïîòå÷íîìó êðåäèòó 
 (1 – Ïðåäåëüíàÿ ñòàâêà íàëîãà).
Íàïðèìåð, äîõîäû èíâåñòîðà îáëàãàþòñÿ ïî íàëîãîâîé ñòàâêå 35%,
à ñòàâêà ïî èïîòå÷íîìó êðåäèòó ñîñòàâëÿåò 6%; òàêèì îáðàçîì, ýôôåê-
òèâíàÿ ñòàâêà ïî êðåäèòó (ïîñëå óïëàòû íàëîãîâ) ðàâíà 3,9%.
Ýôôåêòèâíàÿ ñòàâêà ïî êðåäèòó = 0,06  (1 – 0,35) = 0,039.
Äðóãèì ïðåèìóùåñòâîì ÿâëÿåòñÿ òî, ÷òî ñóììà, ïîòðà÷åííàÿ íà ïðè-
îáðåòåíèå æèëîé íåäâèæèìîñòè, âû÷èòàåòñÿ èç íàëîãîîáëàãàåìîé áàçû.
Åùå îäíî íàëîãîâîå ïðåèìóùåñòâî âîçíèêàåò â ìîìåíò ïðîäàæè
æèëîé íåäâèæèìîñòè. Äîõîä îò ïðîäàæè æèëüÿ, êîòîðîå ÿâëÿåòñÿ îñ-
íîâíûì ìåñòîì æèòåëüñòâà, íå îáëàãàåòñÿ íàëîãîì, åñëè îí íå ïðåâû-
øàåò 250 000 äîëë. äëÿ íàëîãîïëàòåëüùèêîâ, ïîäàþùèõ ðàçäåëüíóþ äå-
êëàðàöèþ, è 500 000 äîëë. äëÿ íàëîãîïëàòåëüùèêîâ, ïîäàþùèõ ñîâìåñò-
íóþ äåêëàðàöèþ. ×òîáû ïðåòåíäîâàòü íà äàííûé âèä íàëîãîâûõ ëüãîò,
äîìîâëàäåëåö äîëæåí áûë ïðîæèòü â ïðîäàâàåìîì äîìå, ïî êðàéíåé
ìåðå, äâà ãîäà èç ïÿòè. Âîñïîëüçîâàòüñÿ ýòîé ëüãîòîé ìîæíî òîëüêî
1 ðàç â äâà ãîäà. Â ïîñëåäíèå 50 ëåò íà ðûíêå æèëîé íåäâèæèìîñòè
íàáëþäàåòñÿ ðîñò öåí. Òàêèì îáðàçîì, íàëè÷èå óêàçàííîé íàëîãîâîé
ëüãîòû ïîâûøàåò äîõîäíîñòü îò ïðîäàæè íåäâèæèìîñòè, ÿâëÿþùåéñÿ
îñíîâíûì ìåñòîì æèòåëüñòâà, ïî ñðàâíåíèþ ñ ïðîäàæåé äðóãèõ èíâå-
ñòèöèîííûõ èíñòðóìåíòîâ, òàêèõ êàê àêöèè è îáëèãàöèè.
Ïåðå÷èñëåííûå íàëîãîâûå ëüãîòû îáû÷íî äåëàþò ïîêóïêó æèëüÿ

áîëåå âûãîäíîé, ÷åì åãî àðåíäó. Îäíàêî â îïðåäåëåííûå ïåðèîäû âðå-
ìåíè àðåíäà îêàçûâàåòñÿ áîëåå âûãîäíîé, ÷åì ïîêóïêà. Ñðàâíåíèå ñòî-
èìîñòè àðåíäû è ïîêóïêè æèëüÿ ïðèâåäåíî â òàáë. 12-1.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 2 - 1
Êîãäà àðåíäà æèëüÿ ñòàíîâèòñÿ áîëåå âûãîäíîé, ÷åì åãî ïîêóïêà
Âûáîð ìåæäó àðåíäîé è ïîêóïêîé äîìà (êâàðòèðû) çàâèñèò îò ìíîãèõ ôàêòîðîâ. Íàè-
áîëåå î÷åâèäíûìè ôèíàíñîâûìè ïðåèìóùåñòâàìè ïîêóïêè ÿâëÿþòñÿ íàëîãîâûå
ëüãîòû, ñîçäàíèå êàïèòàëà è ïîòåíöèàë åãî ïðèðîñòà â áóäóùåì. Îñíîâíûå íåäî-
ñòàòêè ïðèîáðåòåíèÿ æèëüÿ â ñîáñòâåííîñòü ñâÿçàíû ñ íàëè÷èåì ðèñêà ïàäåíèÿ
ñòîèìîñòè íåäâèæèìîñòè è îãðàíè÷åíèåì ìîáèëüíîñòè äîìîâëàäåëüöà, ïîñêîëüêó
áûñòðàÿ ïðîäàæà æèëüÿ ÿâëÿåòñÿ íåïðîñòîé çàäà÷åé. Ïîñëåäíèé èç ïåðå÷èñëåí-
íûõ íåäîñòàòêîâ âêóïå ñ íåïðåäñêàçóåìîñòüþ âåëè÷èíû ðàñõîäîâ íà ñîäåðæàíèå
è ðåìîíò äîìà äàåò îïðåäåëåííûå ïðåèìóùåñòâà àðåíäàòîðàì æèëüÿ.
Ñðàâíåíèå èñòîðè÷åñêèõ äàííûõ î ðàñõîäàõ íà àðåíäó è ïðèîáðåòåíèå æèëüÿ ñâè-
äåòåëüñòâóþò â ïîëüçó ïîêóïêè äîìîâëàäåíèé. Â óñëîâèÿõ ðàñòóùèõ öåí íà íåäâè-
æèìîñòü è íèçêèõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê ìíîãèå àðåíäàòîðû ïðåäïî÷ëè îáçàâåñòèñü
ñîáñòâåííûì æèëüåì, ÷òî åùå áîëüøå ïîäñòåãíóëî ðîñò íà ðûíêå æèëîé íåäâèæè-
ìîñòè. Ýòè ïðèâåëî ê îñëàáëåíèþ ðûíêà àðåíäû, ÷òî ïîáóäèëî âëàäåëüöåâ ñäàâà-
åìîãî â àðåíäó æèëüÿ ñíèçèòü àðåíäíóþ ïëàòó èëè, ïî êðàéíåé ìåðå, ïîâûøàòü åå
íå ñòîëü çíà÷èòåëüíî, êàê ðàíåå. Â ðåçóëüòàòå â íåêîòîðûõ ãîðîäàõ Ñîåäèíåííûõ
Øòàòîâ àðåíäà æèëüÿ ñòàëà áîëåå âûãîäíîé, ÷åì åãî ïîêóïêà. Òàê, ïî äàííûì èñ-
ñëåäîâàíèÿ, ïðîâåäåííîãî Torto Wheaton, â 2004 ã. ðàçíèöà â ñòîèìîñòè àðåíäû
è ïîêóïêè æèëüÿ ñîñòàâëÿëà 40% â Ñàí-Äèåãî è 45% â Ñàí-Ôðàíöèñêî (Ñàéìîí
è Ñìèò, ñ. D1 è D2). Ñíèæåíèå óðîâíÿ çàòðàò ñäåëàëî àðåíäó áîëåå âûãîäíîé ïî
ñðàâíåíèþ ñ ïðèîáðåòåíèåì æèëüÿ íå òîëüêî â êðóïíûõ ãîðîäàõ, íî è â ïðåîáëàäà-
þùåì áîëüøèíñòâå ìàëûõ ãîðîäîâ (Ñàéìîí è Ñìèò, ñ. D2).
Óêàçàííóþ ðàçíèöó â ñòîèìîñòè òàêæå îòðàæàåò èíäåêñ äîñòóïíîñòè æèëüÿ, êîòîðûé ÿâëÿ-
åòñÿ ïîêàçàòåëåì ñïðîñà íà æèëüå è óñòàíàâëèâàåòñÿ ïóòåì ñðàâíåíèÿ ñðåäíåãî äîõî-
äà æèòåëåé îïðåäåëåííîé òåððèòîðèè ñ ñóììîé èïîòå÷íûõ îáÿçàòåëüñòâ, âîçíèêàþùèõ
ïðè ïðèîáðåòåíèè æèëüÿ â ðàéîíå ïðîæèâàíèÿ. Åñëè âåëè÷èíà èíäåêñà äîñòóïíîñòè æè-
ëüÿ îêàçûâàåòñÿ ìåíåå 1, ýòî ãîâîðèò î òîì, ÷òî áîëüøèíñòâî ïðîæèâàþùèõ íà äàííîé
òåððèòîðèè ñåìåé íå ìîãóò ñåáå ïîçâîëèòü ïðèîáðåòåíèå æèëüÿ ñðåäíåãî óðîâíÿ. Åñëè
çíà÷åíèå äàííîãî êîýôôèöèåíòà ïðåâûøàåò 1, ýòî îçíà÷àåò, ÷òî áîëüøèíñòâî ñåìåé
èìåþò äîñòàòî÷íûé óðîâåíü äîõîäîâ äëÿ ïîêóïêè æèëüÿ ïî ñðåäíåé äëÿ äàííîé ìåñò-
íîñòè ñòîèìîñòè. Êðîìå òîãî, ÷òî âåëè÷èíà èíäåêñà â 2004 ã. ïðåâûøàëà 1, íà óðîâåíü
ñïðîñà ïîâëèÿë è òî, ÷òî ñòàâêè ïî èïîòå÷íûì êðåäèòàì ñíèçèëèñü äî ìèíèìàëüíîãî çà
ïîñëåäíèå 50 ëåò óðîâíÿ, ÷òî ñäåëàëî èïîòåêó êàê íèêîãäà äîñòóïíîé. Ðîñòó ñïðîñà íå
ïîìåøàë äàæå àíîìàëüíûé ðîñò öåí íà ðûíêå æèëüÿ. Öåíû íà íåäâèæèìîñòü çíà÷è-
òåëüíî âûðîñëè âî âñåõ êðóïíûõ ãîðîäàõ ÑØÀ, è ïðè ýòîì äîëÿ äîìîâëàäåëüöåâ òàêæå
óâåëè÷èëàñü ñ 67,5% â 2000 ã. äî 69,2% â IV êâàðòàëå 2004 ã. (Ñàéìîí è Ñìèò, ñ. D2).
Â 2005 ã. Ôåäåðàëüíàÿ ðåçåðâíàÿ ñèñòåìà ïîâûñèëà êðàòêîñðî÷íûå ïðîöåíòíûå ñòàâ-
êè è ïðåäóïðåäèëà î áóäóùåì óâåëè÷åíèè ïðîöåíòíûõ ñòàâîê, ÷òî ïî èäåå äîëæíî ïðè-
âåñòè ê óäîðîæàíèþ èïîòå÷íûõ êðåäèòîâ è ñîîòâåòñòâåííî âûçâàòü îñòàíîâêó ðîñòà è
íà÷àëî ñíèæåíèÿ öåí íà ðûíêå æèëîé íåäâèæèìîñòè.
Èñòî÷íèê: Ñàéìîí Ð., Ñìèò Ð. À. (Simon R., Smith R. A.) Íà ñàìûõ ãîðÿ÷èõ ðûíêàõ: àðåíäà ïî êðàñíîé öåíå
(In the Hottest Markets, Renting is the Real Bargain) // Wall Street Journal. 2005. 22 ìàðòà. Ñ. D1 è D2.
306 ÃËÀÂÀ 12
ÂÈÄÛ ÈÏÎÒÅ×ÍÛÕ ÊÐÅÄÈÒÎÂ

Áàíêè, ñáåðåãàòåëüíûå è êðåäèòíûå ó÷ðåæäåíèÿ, à òàêæå äðóãèå ôè-
íàíñîâûå èíñòèòóòû ïðåäîñòàâëÿþò äâà îñíîâíûõ âèäà èïîòå÷íûõ êðå-
äèòîâ: îáû÷íûå êðåäèòû è êðåäèòû ïðè ïîääåðæêå ïðàâèòåëüñòâåííûõ
àãåíòñòâ. Îáû÷íûå èïîòå÷íûå êðåäèòû âûäàþòñÿ ïîä ôèêñèðîâàííóþ
ïðîöåíòíóþ ñòàâêó íà âåñü ñðîêà êðåäèòà, ïðè ýòîì îáúåêò íåäâèæè-
ìîñòè âûñòóïàåò â êà÷åñòâå îáåñïå÷åíèÿ ïî êðåäèòó. Çàåìùèê â òå÷å-
íèå âñåãî ñðîêà, íà êîòîðûé âûäàí êðåäèò, ïîãàøàåò äîëãîâûå îáÿçà-
òåëüñòâà ôèêñèðîâàííûìè åæåìåñÿ÷íûìè ïëàòåæàìè, â ñóììó êîòîðûõ
âêëþ÷åíû êàê ïðîöåíòû, òàê è ÷àñòü ñóììû îñíîâíîãî äîëãà.
Íàïðèìåð, ÷åëîâåê ïîêóïàåò äîì çà 240 000 äîëë., ñîâåðøàåò ïåðâî-
íà÷àëüíûé âçíîñ â ðàçìåðå 40 000 äîëë. è áåðåò 30-ëåòíèé èïîòå÷íûé
êðåäèò íà ñóììó 200 000 äîëë. ïîä 7% ãîäîâûõ. Ðàçìåð åæåìåñÿ÷íîãî
ïëàòåæà ìîæíî ðàññ÷èòàòü ïðè ïîìîùè Microsoft Excel, êàê ïîêàçàíî
â òàáë. 12-2, êîòîðûé â ïðèâåäåííîì ñëó÷àå ñîñòàâèò 1330,60 äîëë.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 2 - 2
Èñïîëüçîâàíèå Microsoft Excel äëÿ ðàñ÷åòà èïîòå÷íûõ ïëàòåæåé
Äëÿ ðàñ÷åòà â Excel ñóììû åæåìåñÿ÷íûõ ïëàòåæåé ïî 30-ëåòíåìó êðåäèòó íà ñóììó

200 000 äîëë., âçÿòîìó ïîä 7% ãîäîâûõ, êëèêíèòå çíà÷îê «x» íà ïàíåëè ìåíþ. Âû-
áåðèòå êàòåãîðèþ ôóíêöèé «Ôèíàíñîâûå», çàòåì ôóíêöèþ «ÏËÒ» è íàæìèòå «OK».
Ââåäèòå èñõîäíûå ïàðàìåòðû:
Ñòàâêà 0,07 / 12
Êïåð 360
Ïñ 200 000
Áñ 0
Òèï 0
Ðåçóëüòàò ðàñ÷åòà ðàâåí –1330,60
Òàêèì îáðàçîì, ñóììà åæåìåñÿ÷íîãî ïëàòåæà ñîñòàâëÿåò 1330,60 äîëë.
Êàê ðàáîòàþò îáû÷íûå èïîòå÷íûå êðåäèòû

Èïîòå÷íûå êðåäèòû îñíîâàíû íà òåõ æå ïðèíöèïàõ, ÷òî è äðóãèå êðå-
äèòû, îäíàêî îòëè÷àþòñÿ îò íèõ ïðîäîëæèòåëüíîñòüþ ñðîêà è óñëîâè-
ÿìè êðåäèòîâàíèÿ. Îáû÷íî èïîòå÷íûé êðåäèò âûäàåòñÿ íà ñðîê îò 15
äî 30 ëåò, òîãäà êàê èíûå âèäû ïîòðåáèòåëüñêèõ êðåäèòîâ ÿâëÿþòñÿ áî-
ëåå êðàòêîñðî÷íûìè. Ðàçíèöà â ñðîêàõ îáóñëîâëåíà òåì, ÷òî ñóììà, íå-
îáõîäèìàÿ äëÿ ïîêóïêè æèëüÿ, ïðàêòè÷åñêè âñåãäà ÿâëÿåòñÿ íàñòîëüêî
êðóïíîé, ÷òî äëÿ åå ïîãàøåíèÿ òðåáóåòñÿ äëèòåëüíûé ïåðèîä âðåìåíè.
Çàåìùèê ïîãàøàåò èïîòå÷íûé êðåäèò åæåìåñÿ÷íûìè ðàâíûìè (àííóèòåò-
íûìè) ïëàòåæàìè, âêëþ÷àþùèìè â ñåáÿ êàê ïðîöåíòû ïî êðåäèòó, òàê
è ÷àñòü ñóììû îñíîâíîãî äîëãà. Íà ïðîòÿæåíèè ïåðâûõ íåñêîëüêèõ ëåò

â ñîñòàâå ñóììû åæåìåñÿ÷íûõ âûïëàò ïðåîáëàäàþò âçèìàåìûå êðåäèòî-
ðîì ïðîöåíòû, êàê ýòî ñëåäóåò èç ãðàôèêà ïîãàøåíèÿ èïîòå÷íîãî êðå-
äèòà, ïðåäñòàâëåííîãî â òàáë. 12-3. Ïî ìåðå ïîãàøåíèÿ îñíîâíîé ñóììû
äîëãà äîëÿ ïðîöåíòîâ â ñîñòàâå åæåìåñÿ÷íîãî ïëàòåæà ñîêðàùàåòñÿ, à
äîëÿ ïëàòåæà â ïîãàøåíèå òàê íàçûâàåìîãî òåëà êðåäèòà óâåëè÷èâàåòñÿ.
Áëèæå ê îêîí÷àíèþ ñðîêà êðåäèòà îñíîâíàÿ äîëÿ åæåìåñÿ÷íîãî ïëàòåæà
íàïðàâëÿåòñÿ óæå íà ïîãàøåíèå îñòàòêà îñíîâíîé ñóììû äîëãà.
Ñóùåñòâóåò ìíîæåñòâî êîìïüþòåðíûõ ïðîãðàìì, ïîçâîëÿþùèõ ðàñ-
ñ÷èòàòü è ðàñïå÷àòàòü ãðàôèê ïîãàøåíèÿ èïîòå÷íîãî êðåäèòà, ïîäîáíûé
ïðåäñòàâëåííîìó â òàáë. 12-3, ãäå ïðèâåäåíû ïåðâûå 20 åæåìåñÿ÷íûõ ïëà-
òåæåé ïî 30-ëåòíåìó êðåäèòó íà 200 000 äîëë., âçÿòîìó ïîä 7% ãîäîâûõ.
Íåêîòîðûå ôèíàíñîâûå êàëüêóëÿòîðû òàêæå ïîçâîëÿþò îïðåäåëèòü ñóì-
ìó îñòàòêà äîëãà. Íî äàæå åñëè ó âàñ íåò íè êîìïüþòåðà, íè ôèíàíñîâîãî
êàëüêóëÿòîðà, âû ìîæåòå áåç îñîáîãî òðóäà ðàññ÷èòàòü ãðàôèê ïîãàøåíèÿ
èïîòå÷íîãî êðåäèòà ñàìîñòîÿòåëüíî, èñïîëüçóÿ ðó÷êó è ëèñò áóìàãè.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 2 - 3
Ãðàôèê ïîãàøåíèÿ 30-ëåòíåãî èïîòå÷íîãî êðåäèòà

íà ñóììó 200 000 äîëë. ïî ñòàâêå 7% ãîäîâûõ
Ïîðÿäêîâûé Ñóììà Îñíîâíîé Îñòàòîê

Ïðîöåíòû
íîìåð ïëàòåæà, äîëë. äîëã, äîëë. ïëàòåæà, äîëë.
— — — — 200 000,00
1 1330,60 163,93 1167,67 199 836,07
2 1330,60 164,89 1165,71 199 671,18
3 1330,60 165,89 1164,75 199 505,33
4 1330,60 166,82 1163,78 199 338,51
5 1330,60 167,79 1162,81 199 170,72
6 1330,60 168,77 1161,83 199 001,95
7 1330,60 169,76 1160,84 198 832,19
8 1330,60 170,75 1159,85 198 661,44
9 1330,60 171,74 1158,86 198 489,70
10 1330,60 172,74 1157,86 198 316,96
11 1330,60 173,75 1156,85 198 143,21
12 1330,60 174,76 1155,84 197 968,45
13 1330,60 175,78 1154,82 197 792,67
14 1330,60 176,81 1153,79 197 615,86
15 1330,60 177,84 1152,76 197 438,02
16 1330,60 178,88 1151,72 197 259,14
17 1330,60 179,92 1150,68 197 079,22
18 1330,60 180,97 1149,63 196 898,25
19 1330,60 182,03 1148,57 196 716,22
20 1330,60 183,09 1147,51 196 533,13
308 ÃËÀÂÀ 12
Êàê ðàññ÷èòàòü ãðàôèê ïîãàøåíèÿ

èïîòå÷íîãî êðåäèòà âðó÷íóþ
Äëÿ ïðîâåäåíèÿ ðàñ÷åòà âîçüìåì âñå òîò æå 30-ëåòíèé èïîòå÷íûé êðåäèò
íà ñóììó 200 000 äîëë. ïî ñòàâêå 7% ãîäîâûõ ñ ðàâíûìè åæåìåñÿ÷íûìè
ïëàòåæàìè â ðàçìåðå 1330,60 äîëë. Ïðåæäå âñåãî, íàäî îïðåäåëèòü, êà-
êàÿ ÷àñòü êàæäîãî ïëàòåæà èäåò íà ïîãàøåíèå ïðîöåíòîâ ïî êðåäèòó, à
êàêàÿ — íà ïîãàøåíèå îñíîâíîé ñóììû äîëãà. Ïðåäïîëîæèì, ÷òî êðåäèò
áûë âçÿò 1 ÿíâàðÿ, è ïåðâûé ïëàòåæ â ïîãàøåíèå ñëåäóåò âíåñòè 31 ÿíâà-
ðÿ. Ñóììà ïðîöåíòîâ ïî êðåäèòó îïðåäåëÿåòñÿ èñõîäÿ èç ðàçìåðà ìåñÿ÷-
íîé ïðîöåíòíîé ñòàâêè, êîòîðàÿ â íàøåì ñëó÷àå ñîñòàâëÿåò 0,00583333
(0,07 / 12 ìåñ.). Óìíîæèâ îñòàòîê ñóììû îñíîâíîãî äîëãà íà íà÷àëî ìå-
ñÿöà íà âåëè÷èíó ìåñÿ÷íîé ïðîöåíòíîé ñòàâêè, ïîëó÷àåì ñóììó ïðîöåíò-
íîé ñîñòàâëÿþùåé åæåìåñÿ÷íîãî ïëàòåæà (200 000 äîëë.  0,00583333 =
= 1166,67 äîëë.). Òàêèì îáðàçîì, èç îáùåé ñóììû åæåìåñÿ÷íîãî ïëàòåæà
(1330,60 äîëë.) 1166,67 äîëë. èäåò íà ïîãàøåíèþ ïðîöåíòîâ ïî êðåäèòó,
à îñòàâøàÿñÿ ÷àñòü ïëàòåæà (1330,60 – 1 66,67) â ðàçìåðå 163,93 äîëë.
íàïðàâëÿåòñÿ íà ïîãàøåíèå îñíîâíîãî ñóììû äîëãà. Îñòàòîê äîëãà íà
íà÷àëî ñëåäóþùåãî ìåñÿöà îïðåäåëÿåòñÿ ïóòåì âû÷èòàíèÿ ñóììû, íà-
ïðàâëåííîé íà ïîãàøåíèå îñíîâíîãî äîëãà, èç îñòàòêà ñóììû äîëãà è
ñîñòàâëÿåò 199 836,07 äîëë. (200 000 – 163,93). Ïîâòîðÿÿ ïðèâåäåííûé
ðàñ÷åò äëÿ êàæäîãî ïîñëåäóþùåãî ìåñÿöà, ìîæíî ñîñòàâèòü ïîëíûé ãðà-
ôèê ïîãàøåíèÿ èïîòå÷íîãî êðåäèòà. Â òàáë. 12-4 ïðèâåäåíû ðàñ÷åòû ïî
äàííîìó àëãîðèòìó äëÿ íåñêîëüêèõ ïåðâûõ ìåñÿöåâ âûïëàò.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 2 - 4
Ñîñòàâëåíèå ãðàôèêà ïîãàøåíèÿ èïîòå÷íîãî êðåäèòà
Ñóììà Ïðîöåíòû Îñíîâíîé äîëã Îñòàòîê

Äàòà
ïëàòåæà (a) (b) (c) (d)
01.01 — — — 200 000,00
31.01 1330,60 1166,67 163,93 199 836,07
28.02 1330,60 1165,71* 164,89** 199 671,18***
Ïðîöåíòû = Ìåñÿ÷íàÿ ïðîöåíòíàÿ ñòàâêà ïî êðåäèòó  Îñòàòîê îñíîâíîé ñóììû äîëãà
íà íà÷àëî ìåñÿöà = 0,00583333  200 000 = 1166,67 äîëë.
Ïîãàøåíèå îñíîâíîãî äîëãà = Ñóììà åæåìåñÿ÷íîé âûïëàòû – Ðàñõîäû íà ïîãàøåíèå
ïðîöåíòîâ, (a) – (á) = 1330,60 – 1166,67 = 163,93 äîëë.
Îñòàòîê ñóììû îñíîâíîãî äîëãà = Îñòàòîê íà íà÷àëî ïðåäûäóùåãî ìåñÿöà – Ñóììà íà
ïîãàøåíèå îñíîâíîãî äîëãà, (d) – (c) = 200 000 – 163,93 = 199 836,07 äîëë.
* Ïðîöåíòû çà ôåâðàëü: 0,00583333  199 836,07 = 1165,71 äîëë.

** Ïîãàøåíèå îñíîâíîãî äîëãà â ôåâðàëå, (a) – (b): 1330,60 – 1165,71 = 164,89 äîëë.
*** Îñòàòîê ñóììû îñíîâíîãî äîëãà, (d) – (c) = 199 836,07 – 164,89 = 199 671,18 äîëë.
Ðàçíîâèäíîñòüþ îáû÷íîãî èïîòå÷íîãî êðåäèòà ÿâëÿåòñÿ èïîòå÷íûé

êðåäèò ñ ïåðåìåííîé (ïëàâàþùåé) ïðîöåíòíîé ñòàâêîé. Â îòëè÷èå îò
èïîòå÷íîãî êðåäèòà ñ ôèêñèðîâàííîé ïðîöåíòíîé ñòàâêîé óñëîâèÿ äàí-
íîãî êðåäèòà ïðåäóñìàòðèâàþò âîçìîæíîñòü èçìåíåíèÿ âåëè÷èíû ïðî-
öåíòíîé ñòàâêè â òå÷åíèå âñåãî ñðîêà äåéñòâèÿ êðåäèòà. Â ýòîì ñëó÷àå
çàåìùèê ïðèíèìàåò íà ñåáÿ ðèñê èçìåíåíèÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòà-
âîê, êîòîðûé ïî óñëîâèÿì êðåäèòà ñ ôèêñèðîâàííîé ñòàâêîé âîçëàãàë-
ñÿ íà êðåäèòîðà. Êðåäèòîð â ñâîþ î÷åðåäü íå ïîëó÷àåò äîïîëíèòåëüíûõ
âûãîä â ïåðèîä ðîñòà óðîâíÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê. Ïðè÷åì
ïðè ñíèæåíèè ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê ïðîèãðàâøåé ñòîðîíîé
îêàçûâàëñÿ çàåìùèê, êîòîðûé âûíóæäåí ïðîäîëæàòü ðàñïëà÷èâàòüñÿ
çà êðåäèò ïî áîëåå âûñîêîé ñòàâêå êðåäèòà. Îäíàêî â ýòîì ñëó÷àå ó
çàåìùèêà èìååòñÿ âîçìîæíîñòü ðåôèíàíñèðîâàòü ïîëó÷åííûé ðàíåå
êðåäèò íà íîâûõ, áîëåå âûãîäíûõ óñëîâèÿõ.
Ïî óñëîâèÿì èïîòå÷íîãî êðåäèòà ñ ïëàâàþùåé ïðîöåíòíîé ñòàâêîé
âåëè÷èíà ïðîöåíòíîé ñòàâêè èçìåíÿåòñÿ â çàâèñèìîñòè îò çíà÷åíèÿ âû-
áðàííîãî êðåäèòîðîì èíäèêàòîðà. Ïåðåñìîòð ñòàâêè ìîæåò ïðîèçâî-
äèòüñÿ 1 ðàç â êâàðòàë, ðàç â ïîëãîäà, åæåãîäíî èëè íà äðóãîé áîëåå
ïðîäîëæèòåëüíîé îñíîâå. Îäíè èíäèêàòîðû ÿâëÿþòñÿ áîëåå èçìåí÷è-
âûìè, ÷åì äðóãèå, ïîýòîìó çàåìùèêó ñëåäóåò áûòü âíèìàòåëüíûì ïðè
âûáîðå èïîòå÷íîãî êðåäèòà ñ ïëàâàþùåé ñòàâêîé. Îáû÷íî òàêèå êðåäè-
òû ïðåäëàãàþòñÿ ñ áîëåå íèçêîé ïåðâîíà÷àëüíîé ïðîöåíòíîé ñòàâêîé,
÷åì ïî îáû÷íûì èïîòå÷íûì êðåäèòàì ñ ôèêñèðîâàííîé ñòàâêîé. Ðàç-
íèöà â óðîâíå ñòàâêè ìîæåò ñîñòàâëÿòü îò 1 äî 3%. Íåêîòîðûå èïî-
òå÷íûå êðåäèòû ñ ïëàâàþùåé ñòàâêîé ïðåäëàãàþòñÿ ïîä î÷åíü íèçêóþ
«äðàçíÿùóþ» ïåðâîíà÷àëüíóþ ñòàâêó â öåëÿõ ïðèâëå÷åíèÿ çàåìùèêîâ.
Îäíàêî óæå ÷åðåç êîðîòêèé ïðîìåæóòîê âðåìåíè, êàê ïðàâèëî ÷åðåç
ãîä, ïðîöåíòíàÿ ñòàâêà ïî òàêîìó êðåäèòó óâåëè÷èâàåòñÿ äî íîðìàëü-
íîãî óðîâíÿ.
Èïîòå÷íûå êðåäèòîðû èçîáðåòàþò âñå íîâûå âàðèàíòû èïîòå÷íûõ
êðåäèòîâ, ÷òîáû ïðèâëå÷ü çàåìùèêîâ, êîòîðûå ïðè ðàñòóùèõ öåíàõ íà
æèëüå íå ìîãóò ñåáå ïîçâîëèòü ïëàòåæè ïî áîëåå âûñîêîé ôèêñèðîâàí-
íîé ïðîöåíòíîé ñòàâêå. Îäíîé èç òàêèõ ïðèâëåêàòåëüíûõ ðàçíîâèäíî-
ñòåé ÿâëÿåòñÿ èïîòå÷íûé êðåäèò ñ ïëàâàþùåé ïðîöåíòíîé ñòàâêîé, ïî
êîòîðîìó â ïåðâûå ãîäû ïðåäóñìîòðåíî ïîãàøåíèå òîëüêî ïðîöåíòîâ,
íà÷èñëÿåìûõ íà ñóììó îñíîâíîãî äîëãà ïî ñíèæåííîé ñòàâêå, ÷òî ïîç-
âîëÿåò óìåíüøèòü íà÷àëüíûé ðàçìåð åæåìåñÿ÷íûõ ïëàòåæåé è, òàêèì
îáðàçîì, äåëàåò äàííûé êðåäèò äîñòóïíûì äëÿ áîëåå øèðîêîãî êðóãà
çàåìùèêîâ. Ïðèíöèï äåéñòâèÿ òàêîãî èïîòå÷íîãî êðåäèòà ìîæíî ïðî-
èëëþñòðèðîâàòü ñëåäóþùèì îáðàçîì.
Ðàçìåð åæåìåñÿ÷íîãî ïëàòåæà ïî îáû÷íîìó 30-ëåòíåìó èïîòå÷íîìó
êðåäèòó â ñóììå 200 000 äîëë. ñ ôèêñèðîâàííîé ïðîöåíòíîé ñòàâêîé
7% ãîäîâûõ ñîñòàâëÿåò 1330,60 äîëë. Ðàçìåð åæåìåñÿ÷íîãî ïëàòåæà
ïî 30-ëåòíåìó èïîòå÷íîìó êðåäèòó â òàêîé æå ñóììå, íî ñ ïëàâàþùåé
310 ÃËÀÂÀ 12
ïðîöåíòíîé ñòàâêîé, êîòîðàÿ íà ïåðâûé ãîä óñòàíîâëåíà íà óðîâíå 5%

ãîäîâûõ, ñîñòàâëÿåò 1073,64 äîëë. Ïî 30-ëåòíåìó èïîòå÷íîìó êðåäèòó
â ñóììå 200 000 äîëë. ñ ïëàâàþùåé ïðîöåíòíîé ñòàâêîé è ïåðâè÷íûì
ïîãàøåíèåì òîëüêî íà÷èñëåííûõ ïðîöåíòîâ êðåäèòíàÿ ñòàâêà â ïåðâûå
ïÿòü ëåò ñîñòàâëÿåò 5,125% ãîäîâûõ, à ðàçìåð åæåìåñÿ÷íîãî ïëàòåæà —
854,17 äîëë. Ñðàâíåíèå òðåõ ïðåäñòàâëåííûõ âèäîâ èïîòå÷íûõ êðåäèòîâ
ïîêàçûâàåò, ÷òî â ïîñëåäíåì ñëó÷àå çàåìùèê ýêîíîìèò 219,47 äîëë.
â ìåñÿö ïî ñðàâíåíèþ ñ îáû÷íûì èïîòå÷íûì êðåäèòîì ñ ïëàâàþùåé
ñòàâêîé è 476,43 äîëë. â ìåñÿö ïî ñðàâíåíèþ ñ èïîòå÷íûì êðåäèòîì ñ
ôèêñèðîâàííîé ïðîöåíòíîé ñòàâêîé. Ðåçóëüòàòû ñðàâíåíèÿ òðåõ âèäîâ
èïîòå÷íûõ êðåäèòîâ ïðèâåäåíû â òàáë. 12-5.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 2 - 5
Ñðàâíåíèå òðåõ âèäîâ 30-ëåòíèõ èïîòå÷íûõ êðåäèòîâ íà ñóììó

200 000 äîëë.
Âûïëà÷åíî Îñòàòîê
Ðàçìåð â ïîãàøåíèå åæåìåñÿ÷íîãî
Âèä Ñòàâêà, ïëàòåæà, îñíîâíîãî äîëãà, îñíîâíîãî
êðåäèòà % äîëë. äîëë. äîëãà, äîëë.
Íà êîíåö ïåðâîãî ãîäà
Ñ ôèêñèðîâàííîé ñòàâêîé 7 1330,60 2031,55 197 968,45
Ñ ïåðåìåííîé ñòàâêîé 5 1073,64 2950,69 197 049,31
Ñ ïåðåìåííîé ñòàâêîé è 5,125 854,17 0 200 000
ïîãàøåíèåì òîëüêî ïðî-
öåíòîâ
Íà êîíåö âòîðîãî ãîäà
Ñ ôèêñèðîâàííîé ñòàâêîé 7 1330,60 2178,42 195 790,03
Ñ ïåðåìåííîé ñòàâêîé 6 1196,10 2600,99 194 448,32
Ñ ïåðåìåííîé ñòàâêîé è 6,25 1041,67 0 200 000
ïîãàøåíèåì òîëüêî ïðî-
öåíòîâ
Íåñìîòðÿ íà òî ÷òî ñòàâêà ïî êðåäèòó ñ ïëàâàþùåé ñòàâêîé è ïî-

ãàøåíèåì òîëüêî ïðîöåíòîâ íà 0,125 % âûøå, ÷åì ïî óñëîâèÿì îáû÷íîé
èïîòåêè ñ ïëàâàþùåé ñòàâêîé, ðàçìåð åæåìåñÿ÷íîãî ïëàòåæà â ïåðâîì
ñëó÷àå îêàçàëñÿ ìåíüøå èç-çà îòñóòñòâèÿ ïëàòåæà â ïîãàøåíèå ñóììû
îñíîâíîãî äîëãà. Ïî ýòîé æå ïðè÷èíå ê êîíöó ïåðâîãî ãîäà âûïëàò
îñòàòîê îñíîâíîãî äîëãà ïðè âûïëàòå òîëüêî ïðîöåíòîâ íå èçìåíèëñÿ è
ïî-ïðåæíåìó ñîñòàâëÿåò 200 000 äîëë., òîãäà êàê ïî äðóãèì äâóì âèäàì
êðåäèòà çàäîëæåííîñòü ñîêðàòèëàñü íà îáùóþ ñóììó âûïëàò â ïîãàøå-
íèå îñíîâíîãî äîëãà.
Åñëè âî âòîðîé ãîä âûïëàò ïðîöåíòíûå ñòàâêè óâåëè÷àòñÿ äî 6%

ïî îáû÷íîìó èïîòå÷íîìó êðåäèòó ñ ïëàâàþùåé ïðîöåíòíîé ñòàâêîé
è äî 6,25% ïî èïîòå÷íîìó êðåäèòó ñ ïëàâàþùåé ïðîöåíòíîé ñòàâêîé
è ïîãàøåíèåì òîëüêî ïðîöåíòîâ, ðàçìåð åæåìåñÿ÷íîãî ïëàòåæà çàåì-
ùèêà âîçðàñòåò äî 1196,10 è 1041,67 äîëë. ñîîòâåòñòâåííî. Êàæäîå ïî-
âûøåíèå ïëàâàþùåé ïðîöåíòíîé ñòàâêè ïðèâîäèò ê óâåëè÷åíèþ ðàçìåðà
åæåìåñÿ÷íîãî ïëàòåæà, ÷òî â êîíå÷íîì ñ÷åòå îáû÷íî ïðèâîäèò ê òîìó,
÷òî èïîòå÷íûé êðåäèò ñ ïëàâàþùåé ñòàâêîé ñî âðåìåíåì ñòàíîâèòñÿ äî-
ðîæå, ÷åì èïîòå÷íûé êðåäèò ñ ôèêñèðîâàííîé ñòàâêîé. Òàêèì îáðàçîì,
çàåìùèê âñåãäà äîëæåí îðèåíòèðîâàòüñÿ íà íàèõóäøèé ñöåíàðèé ðàç-
âèòèÿ ñîáûòèé, ÷òîáû áûòü óâåðåííûì â ñïîñîáíîñòè ïîãàøàòü êðåäèò
ïðè áîëåå âûñîêîì óðîâíå ñòàâêè ïî êðåäèòó.
Â ñëó÷àå ñ èïîòå÷íûìè êðåäèòàìè ñ ïëàâàþùåé ñòàâêîé ñíèæåíèå
óðîâíÿ ðûíî÷íûõ ïðîöåíòíûõ ñòàâîê ïðèâîäèò ê óìåíüøåíèþ ðàçìå-
ðà åæåìåñÿ÷íîãî ïëàòåæà, è, íàîáîðîò, ïîâûøåíèå ïðîöåíòíûõ ñòàâîê
ïðèâîäèò ê óâåëè÷åíèþ åæåìåñÿ÷íûõ ïëàòåæåé. Íåäîñòàòîê èïîòå÷-
íîãî êðåäèòà ñ ïëàâàþùåé ñòàâêîé è ïîãàøåíèåì òîëüêî ïðîöåíòîâ
ñîñòîèò â òîì, ÷òî ïðîöåíòíûå ñòàâêè ìîãóò âûðàñòè, ÷òî íèâåëèðóåò
âñå ïðåèìóùåñòâà áîëåå íèçêèõ åæåìåñÿ÷íûõ ïëàòåæåé â ïåðâûå ãîäû
âûïëàòû êðåäèòà, ïîñêîëüêó äàæå ïîñëå ïÿòèëåòíåãî ïåðèîäà âûïëàò
îñíîâíàÿ ñóììà äîëãà íå óìåíüøàåòñÿ. Äàëåå çàåìùèê ñòàëêèâàåòñÿ ñ
íåîáõîäèìîñòüþ íåñòè åùå áîëåå çíà÷èòåëüíûå ðàñõîäû ïî ïîãàøåíèþ
êàê ïðîöåíòîâ, òàê è îñíîâíîé ñóììû äîëãà.
Äðóãèì âàðèàíòîì îáû÷íîãî èïîòå÷íîãî êðåäèòà ÿâëÿåòñÿ êðåäèò,
ïðåäóñìàòðèâàþùèé ïîãàøåíèå äèôôåðåíöèðîâàííûìè ïëàòåæàìè. Òà-
êèå ïëàòåæè, â îòëè÷èå îò àííóèòåòíûõ, íå ÿâëÿþòñÿ ôèêñèðîâàííûìè
â òå÷åíèå âñåãî ñðîêà âûïëàòû êðåäèòà. Â ñëó÷àå ñ äèôôåðåíöèðîâàí-
íûìè ïëàòåæàìè â ïåðâûå ãîäû çàåìùèêîì âûïëà÷èâàþòñÿ ìåíüøèå
ñóììû, çàòåì ðàçìåð åæåìåñÿ÷íûõ ïëàòåæåé ïîñòåïåííî óâåëè÷èâàåòñÿ
âïëîòü äî ïîëíîãî ïîãàøåíèÿ êðåäèòà. Çàåìùèêè â ýòîì ñëó÷àå äîëæíû
áûòü â ñîñòîÿíèè ñîâåðøàòü ýòè ïîñòåïåííî âîçðàñòàþùèå åæåìåñÿ÷-
íûå ïëàòåæè. Òàêèì îáðàçîì, êðåäèò íà òàêèõ óñëîâèÿõ ïîäõîäèò äëÿ
òåõ çàåìùèêîâ, ÷üè äîõîäû, êàê îæèäàåòñÿ, ñî âðåìåíåì áóäóò óâåëè-
÷èâàòüñÿ, ïðè÷åì òàêèìè òåìïàìè, êîòîðûå ïîçâîëÿò ïîêðûòü ðàñòóùèå
èçäåðæêè.
Ôåäåðàëüíîå ïðàâèòåëüñòâî ïîîùðÿåò èïîòå÷íîå êðåäèòîâàíèå ÷åðåç
ðÿä ñâîèõ àãåíòñòâ. Ôåäåðàëüíîå óïðàâëåíèå æèëèùíîãî ñòðîèòåëüñòâà
(FHA) ïðèçûâàåò ôèíàíñîâûå ó÷ðåæäåíèÿ êðåäèòîâàòü ïîêóïàòåëåé
æèëüÿ, èìåþùèõ íèçêèé óðîâåíü äîõîäîâ, ïóòåì âûäà÷è ãàðàíòèé íà èõ
èïîòå÷íûå êðåäèòû. Åñëè çàåìùèê íå ìîæåò âûïîëíèòü äîëãîâûå îáÿ-
çàòåëüñòâà, FHA ïðèíèìàåò èõ íà ñåáÿ. Òàêæå Ìèíèñòåðñòâî ïî äåëàì
âåòåðàíîâ äàåò ãàðàíòèè íà èïîòå÷íûå êðåäèòû, âûäàâàåìûå âåòåðàíàì,
óìåíüøàÿ òàêèì îáðàçîì äëÿ èõ êðåäèòîðîâ ðèñê óáûòêîâ.
312 ÃËÀÂÀ 12
ÈÍÂÅÑÒÈÐÎÂÀÍÈÅ Â ÍÅÁËÀÃÎÓÑÒÐÎÅÍÍÛÅ
È ÁËÀÃÎÓÑÒÐÎÅÍÍÛÅ ÇÅÌÅËÜÍÛÅ Ó×ÀÑÒÊÈ
Âû ìîæåòå èíâåñòèðîâàòü â íåäâèæèìîñòü, ïîêóïàÿ íåáëàãîóñòðîåííûå
è/èëè áëàãîóñòðîåííûå çåìåëüíûå ó÷àñòêè. Íåáëàãîóñòðîåííûå ó÷àñò-
êè — ýòî çåìëÿ, íå èñïîëüçóåìàÿ äëÿ ñåëüñêîõîçÿéñòâåííûõ íóæä è íå
èìåþùàÿ êàêèõ-ëèáî ïîñòðîåê. Íåáëàãîóñòðîåííûå ó÷àñòêè ïðèîáðåòàþò-
ñÿ ëèáî ïîä çàñòðîéêó (áëàãîóñòðîéñòâî), ëèáî â íàäåæäå ïîëó÷èòü ïðè-
ðîñò êàïèòàëà çà ñ÷åò óâåëè÷åíèÿ öåíû äàííîãî çåìëåâëàäåíèÿ.
Íåäîñòàòêè èíâåñòèðîâàíèÿ â íåáëàãîóñòðîåííûå çåìëè çàêëþ÷àþò-
ñÿ â ñëåäóþùåì:
âëàäåëüöû íåáëàãîóñòðîåííûõ ó÷àñòêîâ çåìëè îáëàãàþòñÿ ôåäå-
ðàëüíûìè è â íåêîòîðûõ ñëó÷àÿõ ìåñòíûìè íàëîãàìè;
íåáëàãîóñòðîåííûå çåìåëüíûå ó÷àñòêè çà÷àñòóþ èìåþò íèçêóþ
ëèêâèäíîñòü. Ïîèñê ïîêóïàòåëÿ ìîæåò çàíÿòü äîëãîå âðåìÿ. Êðî-
ìå òîãî, öåíà òàêîãî ó÷àñòêà äîëæíà âêëþ÷àòü â ñåáÿ ñóììû ìíî-
ãî÷èñëåííûõ íàêëàäíûõ ðàñõîäîâ: êîìèññèé, ïîøëèí è ñáîðîâ,
êîòîðûå âçèìàþòñÿ ïðè ïîêóïêå è ïðîäàæå çåìëè.
Òàêèì îáðàçîì, äëÿ ïîëó÷åíèÿ ïðèáûëè ñòîèìîñòü íåáëàãîóñòðî-
åííîãî çåìåëüíîãî ó÷àñòêà â ëþáîì ñëó÷àå äîëæíà áûòü âûøå ñóììû
ðàñõîäîâ íà åãî ïðèîáðåòåíèå, ñîäåðæàíèå è ïîñëåäóþùóþ ïðîäàæó.
Áëàãîóñòðîåííûå çåìåëüíûå ó÷àñòêè îòëè÷àþòñÿ íàëè÷èåì ðàçëè÷íûõ
âèäîâ áëàãîóñòðîéñòâà, è èõ ìîæíî êëàññèôèöèðîâàòü ñëåäóþùèì îáðàçîì:
ó÷àñòêè æèëîé çàñòðîéêè, èíäèâèäóàëüíîé èëè ìíîãîñåìåéíîé;
ó÷àñòêè êîììåð÷åñêîé çàñòðîéêè: òîðãîâûå öåíòðû, ìàãàçèíû, òå-
àòðû, ãîñòèíèöû, îôèñíûå ïîìåùåíèÿ, ïàðêèíãè è ò.ï.;
ó÷àñòêè ïðîìûøëåííîé çàñòðîéêè: ñêëàäû, ïðîìçîíû è ïðîìûø-
ëåííûå ïðåäïðèÿòèÿ;
ó÷àñòêè ñïåöèàëüíîãî íàçíà÷åíèÿ: øêîëû, êëàäáèùà, öåðêâè è
çåìëè â ñîáñòâåííîñòè ïðàâèòåëüñòâà;
çåìëè ñåëüñêîõîçÿéñòâåííîãî íàçíà÷åíèÿ, âêëþ÷àÿ ôåðìû, ðàí÷î,
ëåñíûå óãîäüÿ è ñàäû.
Çåìåëüíûå ó÷àñòêè èìåþò ðàçëè÷íûå õàðàêòåðèñòèêè, êîòîðûå âëèÿþò
íà öåíó äàííîãî âèäà íåäâèæèìîñòè. Èíâåñòèðîâàíèå â ýòè îáúåêòû òðåáó-
åò íàëè÷èÿ ñïåöèàëüíûõ çíàíèé â îáëàñòè çåìëåóñòðîéñòâà (çîíèðîâàíèÿ è
äðóãèõ ïðàâèë çåìëåïîëüçîâàíèÿ), à òàêæå ïðîâåäåíèÿ àíàëèçà âîçìîæíûõ
âàðèàíòîâ áëàãîóñòðîéñòâà (ñîçäàíèÿ îáúåêòîâ, ïðèíîñÿùèõ äîõîä).
Àíàëèç èíâåñòèöèé â íåäâèæèìîñòü,

ñäàâàåìóþ â àðåíäó
Èíâåñòèöèè â áëàãîóñòðîåííûå çåìåëüíûå ó÷àñòêè ÿâëÿþòñÿ äîëãîñðî÷-
íûìè, òàê êàê ïîçâîëÿþò èíâåñòîðó îïðàâäàòü âëîæåíèÿ, à òàêæå ïî
äðóãèì ïðè÷èíàì, îïèñàííûì âûøå â íàñòîÿùåé ãëàâå (íåâîçìîæíîñòü
áûñòðîé ïðîäàæè áåç çíà÷èòåëüíîãî ñíèæåíèÿ öåíû). Ñëåäóþùèé ïðè-

ìåð èëëþñòðèðóåò íåêîòîðûå ôèíàíñîâûå çàòðóäíåíèÿ, âîçíèêàþùèå
ïðè íåäîñòàòî÷íî äîëãîì âëàäåíèè èíâåñòèöèîííîé íåäâèæèìîñòüþ.
Ïðåäïîëîæèì, ÷òî îáúåêò íåäâèæèìîñòè äëÿ ñäà÷è â àðåíäó ïðè-
îáðåòåí çà 200 000 äîëë. ñ ïðèâëå÷åíèåì çàåìíûõ ñðåäñòâ íà ñóììó
170 000 äîëë. ïîä ñòàâêó 7% ãîäîâûõ íà ñðîê 15 ëåò. Äàííûé îáúåêò ñäà-
åòñÿ â àðåíäó ïî öåíå 26 000 äîëë. â ãîä ïðè óñëîâèè, ÷òî àðåíäíàÿ ïëàòà
åæåãîäíî óâåëè÷èâàåòñÿ íà 2%. Äëÿ óïðîùåíèÿ ðàñ÷åòîâ ïðåäïîëîæèì,
÷òî èïîòå÷íûé êðåäèò áóäåò ïîãàøåí ïÿòíàäöàòüþ ðàâíûìè åæåãîäíûìè
ïëàòåæàìè íà ñóììó 18 665,08 äîëë. êàæäûé. Â òàáë. 12-6 ïðèâåäåí ãðà-
ôèê ïîãàøåíèÿ ïðîöåíòîâ è îñíîâíîé ñóììû äîëãà ïî òàêîìó êðåäèòó.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 2 - 6
Ãðàôèê ïîãàøåíèÿ 15-ëåòíåãî èïîòå÷íîãî êðåäèòà

íà ñóììó 170 000 äîëë. ïî ñòàâêå 7% ãîäîâûõ
Ñóììà Ïîãàøåíèå Ïîãàøåíèå Îñòàòîê

Ïîðÿäêîâûé
ïëàòåæà, ïëàòåæà, ïðîöåíòîâ, îñíîâíîãî
íîìåð
äîëë. äîëë. äîëë. äîëãà, äîëë.
— — — — 170 000,00
1 18 665,08 11 900,00 6765,08 163 234,92
2 18 665,08 11 426,44 7238,64 155 996,28
3 18 665,08 10 919,74 7745,34 148 250,94
4 18 665,08 10 377,57 8287,51 139 963,43
5 18 665,08 9797,44 8867,64 131 095,79
6 18 665,08 9176,71 9488,37 121 607,41
7 18 665,08 8512,52 10 152,56 111 454,85
8 18 665,08 7801,84 10 863,24 100 591,61
9 18 665,08 7041,41 11 623,67 88 967,94
10 18 665,08 6227,76 12 437,32 76 530,62
11 18 665,08 5357,14 13 307,94 63 222,68
12 18 665,08 4425,59 14 239,49 48 983,19
13 18 665,08 3428,82 15 236,26 33 746,93
14 18 665,08 2362,29 16 302,79 17 444,14
15 18 665,08 1220,94 17 444,14 0
Â òàáë. 12-7 ïðåäñòàâëåí ðàñ÷åò ÷èñòîãî äîõîäà (óáûòêà) îò ñäà-

÷è â àðåíäó äàííîãî îáúåêòà íåäâèæèìîñòè. Â ïåðâîé ãðàôå óêàçàí
åæåãîäíûé àðåíäíûé äîõîä ñ ó÷åòîì åæåãîäíîãî ïîâûøåíèÿ àðåíä-
íîé ïëàòû íà 2%. Âî âòîðîé ãðàôå ïðèâåäåíû ñóììû àìîðòèçàöèîííûõ
îò÷èñëåíèé íà îñíîâå ëèíåéíîãî ìåòîäà àìîðòèçàöèè äëÿ óïðîùåíèÿ
ðàñ÷åòîâ, èñõîäÿ èç 15-ëåòíåãî ñðîêà àìîðòèçàöèè, ñòîèìîñòè çäàíèÿ
ðàâíîé 150 000 äîëë. è ñòîèìîñòè çåìëè — 50 000 äîëë. Àìîðòèçàöèîí-
314 ÃËÀÂÀ 12
íûå îò÷èñëåíèÿ îòíîñÿòñÿ òîëüêî ê çäàíèþ. Òàêèì îáðàçîì, åæåãîäíûå

àìîðòèçàöèîííûå îò÷èñëåíèÿ ñîñòàâëÿþò 10 000 äîëë. (150 000 / 15).
Íà ñàìîì äåëå, â ñîîòâåòñòâèè ñ äåéñòâóþùèì Íàëîãîâûì êîäåêñîì (íà
2004 ã.) ïåðåäàâàåìûå â àðåíäó æèëûå çäàíèÿ àìîðòèçèðóþòñÿ â òå÷å-
íèå 27,5 ãîäà, à íåæèëûå — áîëåå 39 ëåò. Ê äðóãèì ðàñõîäàì îòíîñÿòñÿ
ïëàòà çà òåõíè÷åñêîå îáñëóæèâàíèå è ñòðàõîâàíèå èìóùåñòâà, à òàêæå
ðàñõîäû íà ïîãàøåíèå ïðîöåíòîâ ïî èïîòå÷íîìó êðåäèòó è óïëàòó íà-
ëîãîâ íà íåäâèæèìîñòü (ãðàôû 3—5). Ñòîèìîñòü òåõíè÷åñêîãî îáñëó-
æèâàíèÿ è ñòðàõîâàíèÿ, êàê îæèäàåòñÿ, áóäåò óâåëè÷èâàòüñÿ íà 3% â
ãîä. Âñå ðàñõîäû âû÷èòàþòñÿ èç ñóììû àðåíäíîãî äîõîäà, â ðåçóëüòàòå
÷åãî ïîëó÷àåòñÿ äîõîä (óáûòîê) äî íàëîãîîáëîæåíèÿ, óêàçàííûé â ãðà-
ôå 6. Â äàííîì ñëó÷àå èíâåñòîðó ïðèäåòñÿ æäàòü ñåìü ëåò, ÷òîáû ïîëó-
÷èòü ïîëîæèòåëüíûé ôèíàíñîâûé ðåçóëüòàò äî âû÷åòà íàëîãà íà äîõîä.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 2 - 7
Àìîðòèçà- Îáñëóæèâà- Ïðîöåíòû

Ðàçìåð Íàëîãè Äîõîä (óáûòîê)
öèîííûå íèå ïî èïîòå÷-
àðåíäíîãî íà íåäâè- äî âû÷åòà íà-
Ãîä îò÷èñëå- è ñòðàõî- íîìó
ïëàòåæà, æèìîñòü, ëîãà íà äîõîä,
íèÿ, âàíèå, êðåäèòó,
äîëë. äîëë. äîëë.
äîëë. äîëë. äîëë.
1 26 000 10 000 4000 11 900 4200 (4100)
2 26 520 10 000 4120 11 426 4400 (3426)
3 27 050 10 000 4244 10 919 4600 (2713)
4 27 591 10 000 4371 10 338 4900 (2018)
5 28 143 10 000 4502 9797 5200 (1356)
6 28 706 10 000 4637 9177 5400 (508)
7 29 280 10 000 4776 8513 5700 291
8 30 463 10 000 4919 7802 5900 1842
9 31 072 10 000 5067 7041 6300 2664
10 31 693 10 000 5219 6228 6700 3546
11 32 327 10 000 5376 5357 7000 4594
12 32 974 10 000 5537 4426 7350 5661
13 33 633 10 000 5703 3429 7600 6901
14 34 306 10 000 5874 2362 7900 8170
15 34 992 10 000 6050 1221 8200 9521
Íàëîã íà äîõîä óïëà÷èâàåòñÿ íàëîãîïëàòåëüùèêîì ïî ïðåäåëüíîé

ñòàâêå. Óáûòêè ìîãóò âû÷èòàòüñÿ èç ñóììû äîõîäîâ îò äðóãèõ îáúåêòîâ,
à òàêæå èñïîëüçîâàòüñÿ äëÿ óìåíüøåíèÿ îáùåé íàëîãîâîé áàçû ïðè ðàñ-
÷åòå íàëîãà íà äîõîä ïðè óñëîâèè âûïîëíåíèÿ èíâåñòîðîì âñåõ ñëîæíûõ
òðåáîâàíèé, óêàçàííûõ â Íàëîãîâîì êîäåêñå. Åñëè ïðåäïîëîæèòü, ÷òî
äîõîä èíâåñòîðà îáëàãàåòñÿ ïî ìàêñèìàëüíîé ñòàâêå íàëîãà 35% è èí-
âåñòîð îòâå÷àåò âñåì òðåáîâàíèÿì Íàëîãîâîãî êîäåêñà äëÿ óìåíüøåíèÿ
íàëîãîîáëàãàåìîé áàçû íà ñóììó óáûòêîâ ïåðâûõ øåñòè ëåò, òî ñòðóê-
òóðà äåíåæíîãî ïîòîêà áóäåò ñîîòâåòñòâîâàòü ðàñ÷åòàì, ïðåäñòàâëåííûì

â òàáë. 12-8. Äîõîä îò àðåíäíûõ ïëàòåæåé äî âû÷åòà íàëîãà íà äîõîä
ïîÿâëÿåòñÿ òîëüêî â ñåäüìîé ãîä ñ ìîìåíòà ïðèîáðåòåíèÿ íåäâèæèìî-
ñòè. Îäíàêî ñëåäóåò ó÷èòûâàòü òî, ÷òî áîëüøàÿ ÷àñòü ðàñõîäîâ èíâåñòîðà
îáðàçóåòñÿ çà ñ÷åò àìîðòèçàöèè, êîòîðàÿ èìååò áåçíàëè÷íóþ ôîðìó, à
ýòî ïî-ðàçíîìó îòðàæàåòñÿ íà ñóììå ÷èñòîãî äîõîäà (óáûòêà) è âåëè÷èíå
äåíåæíîãî ïîòîêà. Òàêèì îáðàçîì, äëÿ ðàñ÷åòà åæåãîäíîãî äåíåæíîãî
ïîòîêà àìîðòèçàöèîííûå îò÷èñëåíèÿ ñóììèðóþòñÿ ñ ÷èñòûì äîõîäîì
(óáûòêîì), à ðàçìåð âûïëàò â ïîãàøåíèå òåëà èïîòå÷íîãî êðåäèòà âû-
÷èòàåòñÿ èç ÷èñòîãî äîõîäà, êàê ïîêàçàíî â òàáë. 12-8. Â ñîîòâåòñòâèè
ñ óñëîâèÿìè íàøåãî ïðèìåðà äåíåæíûé ïîòîê ÿâëÿåòñÿ ïîëîæèòåëüíûì
â òå÷åíèå ïåðâûõ äåâÿòè ëåò, â òî âðåìÿ êàê ÷èñòûé äîõîä èìååò ïîëî-
æèòåëüíóþ âåëè÷èíó òîëüêî ñ 8-ãî ïî 15-é ãîäû. Ýòî îáúÿñíÿåòñÿ, ïðå-
æäå âñåãî, åæåãîäíûì óâåëè÷åíèåì ïëàòåæåé â ñ÷åò ïîãàøåíèÿ îñíîâíîãî
äîëãà ïî êðåäèòó. Ýòè çàòðàòû, êàê è âûïëàòû â ïîãàøåíèå ïðîöåíòîâ ïî
êðåäèòó, íå îáëàãàþòñÿ íàëîãàìè, íî, áóäó÷è ïîòðà÷åíû, óìåíüøàò ñóììó
äîõîäà. Òàê êàê ïîãàøåíèå îñíîâíîé ñóììû äîëãà ñîêðàùàåò äåíåæíûé
ïîòîê, êàæäàÿ òàêàÿ âûïëàòà ïðèâîäèò ê óâåëè÷åíèþ êàïèòàëà èíâåñòîðà.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 2 - 8
Äåíåæíûé ïîòîê îò íåäâèæèìîñòè äëÿ ñäà÷è â àðåíäó, äîëë.

Äîõîä Ïîãàøåíèå Êóìóëÿ-
(óáûòîê) îñíîâíîé òèâíûé
äî âû÷åòà ñóììû äîëãà Äåíåæíûé äåíåæ-
íàëîãà íà ×èñòûé Àìîðòè- ïî èïîòå÷íî- ïîòîê íûé ïî-
äîõîä Íàëîãè äîõîä çàöèÿ ìó êðåäèòó (3 + 4 – 5) òîê
1 (4100) 1435 (2665) 10 000 6765 570 570
2 (3426) 1199 (2227) 10 000 7239 534 1104
3 (2713) 949 (1764) 10 000 7745 491 1595
4 (2018) 706 (1312) 10 000 8288 400 1995
5 (1356) 475 (881) 10 000 8868 251 2246
6 (508) 178 (330) 10 000 9488 182 2428
7 291 (102) 189 10 000 10 153 36 2464
8 1842 (645) 1197 10 000 10 863 334 2798
9 2664 (932) 1732 10 000 11 624 108 2906
10 3546 (1241) 2305 10 000 12 437 (132) 2774
11 4594 (1608) 2986 10 000 13 308 (322) 2452
12 5661 (1981) 3680 10 000 14 239 (559) 1893
13 6901 (2415) 4486 10 000 15 236 (750) 1143
14 8170 (2859) 5311 10 000 16 303 (992) 151
15 9521 (3332) 6189 10 000 17 444 (1255) (1104)
316 ÃËÀÂÀ 12
Äåíåæíûå ñðåäñòâà èíâåñòèðóþòñÿ â öåëÿõ ïîëó÷åíèÿ äîõîäà, êîòî-

ðûé äîáàâëÿåòñÿ ê îöåíî÷íîé ñòîèìîñòè íåäâèæèìîñòè, êàê ïîêàçàíî
â òàáë. 12-9. Ïðåäïîëàãàåòñÿ, ÷òî ñòîèìîñòü íåäâèæèìîñòè óâåëè÷èâà-
åòñÿ íà 3% â ãîä, òàê æå êàê è äîõîäíîñòü âëîæåíèé.
Åñëè èíâåñòîð ïðîäîëæàåò âëàäåòü íåäâèæèìîñòüþ è íåïðåðûâíî
ñäàâàòü åå â àðåíäó íà ïðîòÿæåíèè 15 ëåò, åãî äåíåæíûé ïîòîê, èí-
âåñòèðóåìûé ïîä 3% ãîäîâûõ, ïëþñ ïðèðîñò ñòîèìîñòè îáúåêòà íå-
äâèæèìîñòè, îöåíèâàåòñÿ â 111 607 äîëë. äî âû÷åòà íàëîãà íà äîõîä
(311 593 äîëë. – 200 000 äîëë. ñòîèìîñòè èìóùåñòâà) ïðè óñëîâèè, ÷òî
îáúåêò íåäâèæèìîñòè äîðîæàåò ïðèìåðíî íà 3% â ãîä.
ÒÀ Á Ë È Ö À 1 2 - 9
Ðàñ÷åò äîõîäà íà èíâåñòèöèþ
Ñòîèìîñòü îáúåêòà
íåäâèæèìîñòè (íà- Äåíåæíûé +3%
= Îáùèé + Ïðèðîñò
÷àëüíàÿ ñòîèìîñòü ïîòîê ðîñòà Èòîãîâûé
äåíåæíûé ñòîèìîñòè
200 000 äîëë.) + (êóìóëÿ- äîõîäíî- äîõîä
ïîòîê îáúåêòà
+ 3 % åæåãîäíîãî òèâíûé) ñòè
ïðèðîñòà
1 206 000* 570 17 587 ** 6000 **** 6587

2 212 180 1121 *** 33 1154 12 180 13 334
3 218 545 1645 49 1694 18 545 20 239
4 225 101 2094 62 2156 25 101 27 257
5 231 854 2407 72 2479 31 854 34 333
6 238 810 2661 80 2741 38 810 41 551
7 245 974 2777 83 2860 45 974 48 834
8 253 354 3194 96 3290 53 354 56 664
9 260 954 3398 102 3500 60 954 64 454
10 268 783 3368 101 3469 68 783 72 252
11 276 846 3147 94 3241 76 846 80 087
12 285 152 2682 80 2762 85 152 87 914
13 293 706 2012 60 2072 93 706 95 776
14 302 517 1080 32 1112 102 517 103 629
15 311 593 (143) 0 (143) 111 593 111 450
* 200 000 äîëë.  1,03

** 570 äîëë. + 17 äîëë.
*** 587 äîëë. + 534 äîëë.
**** 206 000 äîëë. – 200 000 äîëë.
Ðèñêè èíâåñòèðîâàíèÿ â íåäâèæèìîñòü,

ñäàâàåìóþ â àðåíäó
Ïðèâåäåííûå âûøå ðàñ÷åòû îñíîâàíû íà íåêîòîðûõ äîïóùåíèÿõ, êîòî-
ðûå ìîãóò íå ñîâïàñòü ñ èñòèííûì ïîëîæåíèåì äåë, ÷òî ïðèâåäåò ê èç-
ìåíåíèþ ñóìì ôàêòè÷åñêèõ äîõîäîâ è ðàñõîäîâ è ñîîòâåòñòâåííî ïðî-
ãíîçà âåëè÷èíû äåíåæíûõ ïîòîêîâ äëÿ äàííîé èíâåñòèöèè. Ýòî, â ñâîþ
î÷åðåäü, âëèÿåò íà îáúåêòèâíîñòü ïðîâîäèìîãî ïîòåíöèàëüíûì èíâå-
ñòîðîì àíàëèçà. Ïðè ïðîâåäåíèè äàííîãî àíàëèçà ñëåäóåò çàîñòðèòü
âíèìàíèå íà ñëåäóþùèõ ÷åòûðåõ ìîìåíòàõ.
Âî-ïåðâûõ, ìû èñõîäèëè èç ïðåäïîëîæåíèÿ, ÷òî ïðèîáðåòåííûé èí-
âåñòîðîì îáúåêò íåäâèæèìîñòè áóäåò íàõîäèòüñÿ â àðåíäå âñå 15 ëåò è
ïðè ýòîì ðàçìåð àðåíäíîé ïëàòû áóäåò åæåãîäíî óâåëè÷èâàòüñÿ íà 2%.
Â äåéñòâèòåëüíîñòè òåìû ðîñòà àðåíäíîé ïëàòû ÿâëÿþòñÿ ïåðåìåííûì,
à íåïðåðûâíàÿ àðåíäà îáúåêòà íåäâèæèìîñòè íà ïðîòÿæåíèè 15 ëåò
äîâîëüíî ðåäêèé ñëó÷àé.
Âî-âòîðûõ, óâåëè÷åíèå ðàñõîäîâ íà òåõíè÷åñêîå îáñëóæèâàíèå
òîæå ïðîèñõîäèò íåðàâíîìåðíî, à òî÷íåå, íåïðåäñêàçóåìî. Çíà÷èòåëü-
íîå óâåëè÷åíèå äàííîé ñòàòüè ðàñõîäîâ ìîæåò ïðèâåñòè ê òîìó, ÷òî
äåíåæíûé ïîòîê ñòàíåò îòðèöàòåëüíûì, à ýòî ïðèâåäåò ê óìåíüøåíèþ
áàíêîâñêîãî ñ÷åòà èíâåñòîðà.
Â-òðåòüèõ, åñëè îáúåêò íåäâèæèìîñòè íå óäàåòñÿ ñäàòü â àðåíäó, èí-
âåñòîðó, âîçìîæíî, ïðèäåòñÿ íåñòè êàïèòàëüíûå çàòðàòû íà áëàãîóñòðîé-
ñòâî íåäâèæèìîñòè â öåëÿõ ïðèâëå÷åíèÿ ïîòåíöèàëüíûõ àðåíäàòîðîâ.
Â-÷åòâåðòûõ, óñïåõ èíâåñòèöèè îáóñëîâëåí ìåñòîïîëîæåíèåì ïðè-
îáðåòàåìîé íåäâèæèìîñòè, îò êîòîðîãî â çíà÷èòåëüíîé ñòåïåíè çàâè-
ñÿò òåìïû ïðèðîñòà ñòîèìîñòè èìóùåñòâà. Äàííûé ïîêàçàòåëü ìîæåò
ñóùåñòâåííî ðàçëè÷àòüñÿ äëÿ ðàçíûõ ðåãèîíîâ ñòðàíû.
Ïðè ïðîâåäåíèè àíàëèçà îáúåêòîâ íåäâèæèìîñòè, ñäàâàåìûõ â àðåí-
äó, ñëåäóåò èñõîäèòü èç êîíñåðâàòèâíûõ äîïóùåíèé è ó÷èòûâàòü âîç-
ìîæíîñòü èçìåíåíèÿ ôàêòîðîâ, îêàçûâàþùèõ ñóùåñòâåííîå âëèÿíèå íà
ôîðìèðîâàíèå äîõîäîâ è äåíåæíûõ ïîòîêîâ.
ÏÀÑÑÈÂÍÛÅ ÌÅÒÎÄÛ ÈÍÂÅÑÒÈÐÎÂÀÍÈß

Â ÍÅÄÂÈÆÈÌÎÑÒÜ
Èíâåñòîð ìîæåò âêëàäûâàòü äåíüãè â îáúåêòû íåäâèæèìîñòè êàê ñà-
ìîñòîÿòåëüíî, òàê è ñîâìåñòíî ñ äðóãèìè èíâåñòîðàìè, ò.å. â ñîñòàâå
ïàðòíåðñòâà. Îäíàêî è òîò è äðóãîé ñïîñîáû ïðåäïîëàãàþò àêòèâíîå
ó÷àñòèå èíâåñòîðà. Ïðè ýòîì ñóùåñòâóþò è ïàññèâíûå ôîðìû èíâåñòè-
ðîâàíèÿ â íåäâèæèìîñòü, êîòîðûå íå òðåáóþò îò èíâåñòîðà ëè÷íîãî
ó÷àñòèÿ â óïðàâëåíèè íåäâèæèìîñòüþ. Ýòî ïàðòíåðñòâà ñ îãðàíè÷åííîé
îòâåòñòâåííîñòüþ è èíâåñòèöèîííûå òðàñòû íåäâèæèìîñòè (REITS),
êîòîðûå ðàññìîòðåíû â ãë. 4.
318 ÃËÀÂÀ 12
Ïàðòíåðñòâà
Èíâåñòîðû, íå èìåþùèå âðåìåíè èëè æåëàíèÿ àêòèâíî óïðàâëÿòü èí-
âåñòèöèÿìè â íåäâèæèìîñòü, ìîãóò áûòü çàèíòåðåñîâàíû â èíâåñòèðî-
âàíèè â ïàðòíåðñòâà ñ îãðàíè÷åííîé îòâåòñòâåííîñòüþ. Ïàðòíåðñòâî
ñ îãðàíè÷åííîé îòâåòñòâåííîñòüþ (LLP) ïðåäñòàâëÿåò ñîáîé õîçÿé-
ñòâóþùèé ñóáúåêò, êîòîðûé âëàäååò è óïðàâëÿåò îáùèì èìóùåñòâîì
è ðàçìåùàåò ñðåäè ñâîèõ ó÷àñòíèêîâ äîëè âëàäåíèÿ, ÷òîáû ïðèâëå÷ü
êàïèòàë äëÿ ïîêóïêè íåäâèæèìîñòè. Óïðàâëåíèåì èìóùåñòâîì è ïðî-
äàæåé äîëåé çàíèìàþòñÿ ãåíåðàëüíûå ïàðòíåðû, êîòîðûå íåñóò íåîãðà-
íè÷åííóþ îòâåòñòâåííîñòü, â òî âðåìÿ êàê îòâåòñòâåííîñòü îáû÷íûõ
ïàðòíåðîâ îãðàíè÷åíà. Èíûìè ñëîâàìè, èíâåñòîð, âñòóïàþùèé â ïàð-
òíåðñòâî ñ îãðàíè÷åííîé îòâåòñòâåííîñòüþ, â õóäøåì ñëó÷àå ðèñêóåò
ïîòåðÿòü ñóììó èíâåñòèöèè.
Èçìåíåíèÿ, âíåñåííûå â Íàëîãîâûé êîäåêñ â 1986 ã., ïðèâåëè ê òîìó,
÷òî ïàðòíåðû, íåñóùèå îãðàíè÷åííóþ îòâåòñòâåííîñòü, ëèøèëèñü íàëîãî-
âûõ ëüãîò, ñâÿçàííûõ ñ âëàäåíèåì íåäâèæèìîñòüþ. Îáû÷íî ðåçóëüòàòîì
ôèíàíñîâîé äåÿòåëüíîñòè ïàðòíåðñòâ ñ îãðàíè÷åííîé îòâåòñòâåííîñòüþ
â ïåðâûå ãîäû èõ ñóùåñòâîâàíèÿ ÿâëÿþòñÿ ÷èñòûå óáûòêè âñëåäñòâèå
âûñîêèõ àìîðòèçàöèîííûõ îò÷èñëåíèé (äëÿ öåëåé íàëîãîîáëîæåíèÿ èñ-
ïîëüçóþòñÿ ìåòîäû óñêîðåííîé àìîðòèçàöèè, ÷òî ïðèâîäèò ê áîëåå çíà-
÷èòåëüíûì îò÷èñëåíèÿì â ïåðâûå ãîäû âëàäåíèÿ íåäâèæèìîñòüþ). Èç-çà
èçìåíåíèé, âíåñåííûõ â Íàëîãîâûé êîäåêñ â 1986 ã., ïàññèâíûå èíâå-
ñòîðû â íåäâèæèìîñòü ïîòåðÿëè âîçìîæíîñòü ñîêðàùàòü îáùóþ ñóì-
ìó èõ äîõîäîâ íà ñóììó óáûòêîâ, ñâÿçàííûõ ñ ó÷àñòèåì â ïàðòíåðñòâàõ
ñ îãðàíè÷åííîé îòâåòñòâåííîñòüþ. Ýòè óáûòêè ìîãóò óìåíüøàòü ëèøü
ðàçìåð äðóãèõ ïàññèâíûõ äîõîäîâ. Ïðè íåïîñðåäñòâåííîì âëàäåíèè íå-
äâèæèìîñòüþ àìîðòèçàöèîííûå îò÷èñëåíèÿ ìîãóò áûòü âåëèêè, íî îíè
íå òðåáóþò äåíåæíûõ çàòðàò, ÷òî ñïîñîáñòâóåò ôîðìèðîâàíèþ ïîëîæè-
òåëüíûõ äåíåæíûõ ïîòîêîâ, êîòîðûå çàòåì âûïëà÷èâàþòñÿ ïàðòíåðàì
â âèäå äîõîäà (íå îáëàãàåìîãî íàëîãîì). Îäíàêî ïðè ïðîäàæå ïðèíàä-
ëåæàùåé ïàðòíåðñòâó íåäâèæèìîñòè ïðåâûøåíèå ñòîèìîñòè ïðîäàæè
íàä ñòîèìîñòüþ ïîêóïêè ðàññìàòðèâàåòñÿ óæå êàê ïðèðîñò êàïèòàëà.
Íàëîãîîáëîæåíèå ïàðòíåðñòâ ñ îãðàíè÷åííîé îòâåòñòâåííîñòüþ îòëè-
÷àåòñÿ ñëîæíîñòüþ, ïîýòîìó òåì, êòî çàèíòåðåñîâàí â îñóùåñòâëåíèè
ïàññèâíûõ èíâåñòèöèé â íåäâèæèìîñòü, ñëåäóåò îáðàòèòü âíèìàíèå íà
èíâåñòèöèîííûå òðàñòû íåäâèæèìîñòè, â îòíîøåíèè êîòîðûõ ïðèìåíÿ-
þòñÿ áîëåå ïðîñòûå ïðèíöèïû íàëîãîîáëîæåíèÿ.
Åùå îäíèì íåäîñòàòêîì ïàðòíåðñòâ ñ îãðàíè÷åííîé îòâåòñòâåííî-
ñòüþ ÿâëÿþòñÿ âûñîêèå àâàíñîâûå ñáîðû. Äèàïàçîí ýòèõ ñáîðîâ êîëåá-
ëåòñÿ îò 5 äî 20%.
Èíâåñòîðàì ñëåäóåò áûòü îñîáåííî îñòîðîæíûìè, êîãäà îíè âêëàäû-
âàþò äåíüãè â åùå íå ïðèîáðåòåííóþ íåäâèæèìîñòü — òàêèå äåéñòâèÿ
íàçûâàþòñÿ ñëåïîé ïóë. Ïàðòíåðû ñ îãðàíè÷åííîé îòâåòñòâåííîñòüþ èí-
âåñòèðóþò äåíüãè, êîòîðûå èñïîëüçóþòñÿ ãåíåðàëüíûìè ïàðòíåðàìè äëÿ

ïîêóïêè íåäâèæèìîñòè. Ïîòåíöèàëüíûå èíâåñòîðû äîëæíû áûòü îñâåäîì-
ëåíû, ïî êðàéíåé ìåðå, îá îáùèõ ïðèíöèïàõ âûáîðà êîíêðåòíûõ îáúåêòîâ
íåäâèæèìîñòè, â êîòîðûå ãåíåðàëüíûå ïàðòíåðû ïëàíèðóþò èíâåñòèðî-
âàòü ñîáðàííûå ñðåäñòâà. Åùå îäíèì ñïîñîáîì ïðîÿâëåíèÿ îñòîðîæíîñòè
ñëóæèò èçó÷åíèå ïðîøëîãî îïûòà ãåíåðàëüíûõ ïàðòíåðîâ è èìåþùèõñÿ ê
íèì ïðåòåíçèé èëè ñóäåáíûõ èñêîâ ñî ñòîðîíû ïðåæíèõ èíâåñòîðîâ.
ÈÍÂÅÑÒÈÐÎÂÀÍÈÅ Â ÄÐÀÃÎÖÅÍÍÛÅ ÌÅÒÀËËÛ

Èíâåñòîðû, âêëàäûâàþùèå äåíüãè â äðàãîöåííûå ìåòàëëû, íàäåþòñÿ,
ïðåæäå âñåãî, íà ïðèðîñò ñòîèìîñòè ïðèîáðåòàåìîãî àêòèâà. Äàííûé
ïðèðîñò îáðàçóåòñÿ, êîãäà ÷èñòàÿ ñòîèìîñòü ïðîäàæè ïðåâûøàåò ÷è-
ñòóþ ñòîèìîñòü ïîêóïêè. Â ýòîì ñëó÷àå âîçíèêàåò äîõîä, îáëàãàåìûé
íàëîãîì. Ïîòåíöèàëüíûé äîõîä ïðè ïîêóïêå è ïðîäàæå äðàãîöåííûõ
ìåòàëëîâ ñíèæàåòñÿ çà ñ÷åò òðàíçàêöèîííûõ èçäåðæåê è îïåðàöèîííûõ
ðàñõîäîâ, âçèìàåìûõ çà îêàçûâàåìûå èíâåñòîðó äåïîçèòàðíûå óñëóãè.
Èç âñåõ äðàãîöåííûõ ìåòàëëîâ íàèáîëåå ïîïóëÿðíûì ñðåäñòâîì ñáå-
ðåæåíèÿ êàïèòàëà ÿâëÿåòñÿ çîëîòî. Ïîýòîìó äëÿ äàëüíåéøåãî îáñóæ-
äåíèÿ âûáðàí èìåííî ýòîò àêòèâ, îäíàêî âñå ñêàçàííîå íèæå â ïîëíîé
ìåðå ïðèìåíèìî ê ñåðåáðó è äðóãèì äðàãîöåííûì ìåòàëëàì.
Çîëîòî
Çàùèòíèêè èíâåñòèöèé â çîëîòî ïîëàãàþò, ÷òî çîëîòî ÿâëÿåòñÿ ëó÷-
øåé ñòðàõîâêîé îò èíôëÿöèè è ïàäåíèé ôîíäîâîãî ðûíêà. Èñòîðè-
÷åñêè ñëîæèëîñü òàê, ÷òî çîëîòî õîðîøî çàðåêîìåíäîâàëî ñåáÿ â êà-
÷åñòâå çàùèòíîãî àêòèâà â ïåðèîäû âûñîêîé èíôëÿöèè, íî ïî ñðàâ-
íåíèþ ñ 1979—1980 ãã., êîãäà è óðîâåíü èíôëÿöèè, è öåíà íà çîëîòî
óñòàíîâèëèñü íà âûñîêèõ óðîâíÿõ, â äàëüíåéøåì ìîæíî áûëî êîíñòà-
òèðîâàòü ñíèæåíèå îáîèõ ïîêàçàòåëåé. Íà ãðàôèêå, ïðåäñòàâëåííîì
íà ðèñ. 12-1, âèäíî, êàê ñíèæàëàñü öåíà íà çîëîòî â ïåðèîä ñ 1987 ïî
2003 ã., ÷òî óêàçûâàåò íà ïîòåíöèàëüíûé ðèñê óáûòêîâ îò èíâåñòèðî-
âàíèÿ â äàííûé àêòèâ. Èíâåñòîðû ïîëó÷àþò äîõîä, êîãäà èì óäàåòñÿ
ïðîäàòü çîëîòî ïî öåíå, ïðåâûøàþùåé öåíó ïîêóïêè. È íàîáîðîò,
åñëè öåíà ïðîäàæè îêàçûâàåòñÿ íèæå öåíû ïðèîáðåòåíèÿ, èíâåñòîð
îñòàåòñÿ â óáûòêå. Ñ òî÷êè çðåíèÿ íàëîãîîáëîæåíèÿ çîëîòî ñ÷èòàåòñÿ
ïðåäìåòîì êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ, è ïîýòîìó äîõîäû îò äîëãîñðî÷íûõ
(óäåðæèâàåìûõ áîëåå îäíîãî ãîäà) èíâåñòèöèé â ýòîò ðåàëüíûé àêòèâ
îáëàãàþòñÿ íàëîãîì ïî ñòàâêå 28%. Äîõîäíîñòü èíâåñòèöèé â çîëîòî
çàâèñèò òîëüêî îò êîëåáàíèé ðûíî÷íîé öåíû ýòîãî ìåòàëëà, ïîñêîëü-
êó â äàííîì ñëó÷àå èíâåñòîðû íå ïîëó÷àþò îò èíâåñòèöèé íè ïðîöåí-
òîâ, íè äèâèäåíäîâ.
320 ÃËÀÂÀ 12
Ñóùåñòâóþò ðàçëè÷íûå ôîðìû âëàäåíèÿ çîëîòîì, à èìåííî: çîëîòûå

ñëèòêè; çîëîòûå ìîíåòû; àêöèè çîëîòîäîáûâàþùèõ êîìïàíèé; âçàèìíûå
ôîíäû, èíâåñòèðóþùèå â çîëîòî; îïöèîíû íà çîëîòî è ôüþ÷åðñû íà çîëîòî.
Ïîêóïêà è ïðîäàæà çîëîòûõ ñëèòêîâ îñóùåñòâëÿþòñÿ ÷åðåç áðî-
êåðñêèå ôèðìû è äèëåðîâ ðûíêà çîëîòà. Çîëîòûå ñëèòêè ïðîäàþòñÿ ñ
ïðåìèåé (îò 1 äî 7%) ê ðûíî÷íîé öåíå çîëîòà. Ïðèîáðåòåííîå èíâåñòî-
ðîì çîëîòî â ñëèòêàõ îáû÷íî îñòàåòñÿ íà õðàíåíèè â áðîêåðñêîé ôèð-
ìå èëè ó äèëåðîâ, ÷òî âëå÷åò ñîîòâåòñòâóþùèå ðàñõîäû íà õðàíåíèå
è ñòðàõîâàíèå. Åñëè âû õîòèòå èçáåæàòü ýòèõ äîïîëíèòåëüíûõ ðàñõî-
äîâ, òî äîëæíû ó÷èòûâàòü ñëåäóþùèå ôàêòîðû. Âî-ïåðâûõ, âû äîëæíû
èìåòü âîçìîæíîñòü îáåñïå÷èòü áåçîïàñíîå õðàíåíèå çîëîòûõ ñëèòêîâ.
Âî-âòîðûõ, ïðè ïîêóïêå çîëîòûõ ñëèòêîâ áðîêåð èëè äèëåð äîëæåí âû-
äàòü âàì ñåðòèôèêàòû ñ íîìåðàìè, ñîâïàäàþùèìè ñ íîìåðàìè, âûáèòû-
ìè íà ñëèòêàõ. Êîãäà âû ðåøèòå ïðîäàòü ñâîè ñëèòêè, òî ïðåäîñòàâèòå
ïîêóïàòåëþ ñîîòâåòñòâóþùèé ñåðòèôèêàò, îäíàêî ýòî äàëåêî íå âñåãäà
èçáàâëÿåò îò íåîáõîäèìîñòè ïðîâåäåíèÿ ýêñïåðòèçû ìåòàëëà, ðàñõîäû
íà êîòîðóþ îïëà÷èâàåò ïðîäàâåö.
ÐÈÑÓÍÎÊ 12-1
Äèíàìèêà èçìåíåíèÿ öåíû çîëîòà

Èñòîðè÷åñêèå äàííûå î öåíå çîëîòà â ïåðèîä 1987—2003 ãã.
1987—2003 ãã.
600
400
200
Èçáåæàòü çàòðàò íà õðàíåíèå è ïðîâåäåíèå ýêñïåðòèçû ïîçâîëÿåò

èíâåñòèðîâàíèå â çîëîòûå ìîíåòû, à íå â çîëîòûå ñëèòêè. Õîòÿ çîëî-
òûå ìîíåòû òàêæå ïðîäàþòñÿ ñ ïðåìèåé ê ðûíî÷íîé öåíå çîëîòà, äàííàÿ
ôîðìà ÿâëÿåòñÿ ýêîíîìè÷åñêè áîëåå öåëåñîîáðàçíîé äëÿ ìåëêèõ èíâå-
ñòîðîâ. Öåííîñòü çîëîòûõ ìîíåò îïðåäåëÿåòñÿ äâóìÿ ñîñòàâëÿþùèìè:
íóìèçìàòè÷åñêîé öåííîñòüþ è ñîäåðæàíèåì çîëîòà. Íóìèçìàòè÷åñêàÿ
öåííîñòü îïðåäåëÿåò öåííîñòü ìîíåòû êàê ïðåäìåòà êîëëåêöèîíèðîâà-
íèÿ. Íàïðèìåð, òàêèå çîëîòûå ìîíåòû, êàê þæíîàôðèêàíñêèé êðþãåð-
ðàíä è êàíàäñêèé «Êëåíîâûé ëèñò», âñòðå÷àþòñÿ î÷åíü ÷àñòî, â òî âðåìÿ
êàê áîëåå ñòàðûå, ðåäêèå ìîíåòû, òàêèå êàê ôðàíöóçñêèé íàïîëåîíäîð,
èìåþò ðûíî÷íóþ öåíó, â íåñêîëüêî ðàç ïðåâîñõîäÿùóþ ñòîèìîñòü èõ çî-
ëîòîãî ñîäåðæàíèÿ. Ñîäåðæàíèå çîëîòà ÿâëÿåòñÿ âòîðîé ñîñòàâëÿþùåé
ñòîèìîñòè ìîíåòû. Êàíàäñêèé Êëåíîâûé ëèñò ñîäåðæèò îäíó òðîéñêóþ
óíöèþ ÷èñòîãî çîëîòà, ÷òî äåëàåò ýòó ìîíåòó áîëåå âîñòðåáîâàííîé, ÷åì
äðóãèå çîëîòûå ìîíåòû ñ áîëåå íèçêèì ñîäåðæàíèåì ÷èñòîãî çîëîòà.
Êîñâåííûì ñïîñîáîì èíâåñòèðîâàíèÿ â çîëîòî ÿâëÿåòñÿ ïîêóïêà àê-

öèé çîëîòîäîáûâàþùèõ êîìïàíèé. Âû äîëæíû çíàòü, ÷òî öåíû íà àê-
öèè çîëîòîäîáûâàþùèõ êîìïàíèé íå âñåãäà äâèæóòñÿ â òîì æå íàïðàâ-
ëåíèè, ÷òî è öåíû íà çîëîòî. Ýòî ñâÿçàíî ñ ðÿäîì ôàêòîðîâ — íåçà-
âèñèìî îò ïðÿìîãî îòíîøåíèÿ ê ñàìîìó çîëîòó. Ñåáåñòîèìîñòü äîáû÷è
çîëîòà ðàçëè÷íà äëÿ ðàçíûõ çîëîòîäîáûâàþùèõ êîìïàíèé. Íàïðèìåð,
ñòîèìîñòü äîáû÷è çàâèñèò îò òîãî, íàñêîëüêî äàâíî âåäåòñÿ ðàçðàáîò-
êà ìåñòîðîæäåíèÿ: íîâûå øàõòû òðåáóþò áîëüøèõ êàïèòàëîâëîæåíèé,
÷òî âåäåò ê óäîðîæàíèþ ïðîöåññà äîáû÷è çîëîòà. Êðóïíåéøèå çîëî-
òîäîáûâàþùèå êîìïàíèè íàõîäÿòñÿ â Þæíîé Àôðèêå, Êàíàäå è ÑØÀ.
Â ïðîøëîì íà þæíîàôðèêàíñêèõ ðóäíèêàõ ñëó÷àëèñü ÷àñòûå çàáàñòîâ-
êè, ÷òî, íåñîìíåííî, óâåëè÷èâàëî ñåáåñòîèìîñòü äîáû÷è.
Ñòîèìîñòü àêöèé çîëîòîäîáûâàþùèõ êîìïàíèé, êàê ïðàâèëî, áîëåå
èçìåí÷èâà, ÷åì ðûíî÷íàÿ öåíà ñàìîãî çîëîòà, è ýòî îáúÿñíÿåò, ïî÷åìó
öåíû íà íåêîòîðûå àêöèè çîëîòîäîáûâàþùèõ êîìïàíèé ñíèæàþòñÿ â
òî âðåìÿ, êîãäà öåíà íà çîëîòî ðàñòåò, è íàîáîðîò. Îäíà èç ïðè÷èí
ýòîãî ÿâëåíèÿ ñîñòîèò â òîì, ÷òî íåêîòîðûå çîëîòîäîáûâàþùèå êîìïà-
íèè õåäæèðóþò ñâîè áóäóùèå ðèñêè, èñïîëüçóÿ ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû
íà çîëîòî. Âïðî÷åì, îïèñàííûå îòêëîíåíèÿ èìåþò ìåñòî ëèøü â êðà-
òêîñðî÷íîì ïåðèîäå. Â äîëãîñðî÷íîì ïåðèîäå ðûíî÷íàÿ öåíà çîëîòà
è öåíû àêöèé çîëîòîäîáûâàþùèõ êîìïàíèé äâèæóòñÿ, êàê ïðàâèëî, â
îäíîì íàïðàâëåíèè. Ïðè èíâåñòèðîâàíèè â àêöèè çîëîòîäîáûâàþùèõ
êîìïàíèé ïðåäïî÷òåíèå ñëåäóåò îòäàâàòü áóìàãàì äàâíî ñóùåñòâóþùèõ
êîìïàíèé, èìåþùèõ íèçêóþ ñåáåñòîèìîñòü äîáû÷è.
Åñëè âû õîòèòå âëîæèòü ñâîè äåíüãè â çîëîòî, íî íå æåëàåòå ïëàòèòü çà
åãî õðàíåíèå è ñòðàõîâàíèå, à òàêæå çàíèìàòüñÿ èçó÷åíèåì ñèëüíûõ è ñëà-
áûõ ñòîðîí ðàçëè÷íûõ çîëîòîäîáûâàþùèõ êîìïàíèé, òî ìîæåòå äîáèòüñÿ
ñâîåé öåëè, èíâåñòèðóÿ â «çîëîòûå» âçàèìíûå è áèðæåâûå ôîíäû. «Çîëî-
òûå» âçàèìíûå ôîíäû ïðåäëàãàþò äèâåðñèôèöèðîâàííûé ïîðòôåëü àêöèé
çîëîòîäîáûâàþùèõ êîìïàíèé. Ó âàñ íà âûáîð åñòü íåñêîëüêî îòêðûòûõ
è çàêðûòûõ ôîíäîâ. Íàïðèìåð, äîõîäíîñòü òàêèõ ôîíäîâ, êàê American
Century Global Gold Fund è Vanguard’s Precious Metals and Mining Fund ïî
èòîãàì 2003 ã. îêàçàëàñü âûøå ñðåäíåé ïî ðûíêó. Îáà ýòè ôîíäà èìåþò
íèçêèé êîýôôèöèåíò ðàñõîäîâ, ÷òî ÿâëÿåòñÿ îäíèì èç îñíîâíûõ ôàêòîðîâ,
íà êîòîðûå ñëåäóåò îáðàòèòü âíèìàíèå ïðè âûáîðå âçàèìíîãî ôîíäà.
«Çîëîòûå» ETF ïðåäëàãàþò èíâåñòîðàì óäîáíûé ñïîñîá âëàäåíèÿ
çîëîòûìè ñëèòêàìè áåç çàáîò, ñâÿçàííûõ ñ èõ õðàíåíèåì è ñòðàõîâà-
íèåì. Ïàè áèðæåâûõ ôîíäîâ òîðãóþòñÿ íà ôîíäîâûõ áèðæàõ. Ïåðâûå
«çîëîòûå» ETF, ïðåäëîæåííûå ôîíäîì State Street â 2004 ã., òîðãóþò-
ñÿ íà Íüþ-Éîðêñêîé ôîíäîâîé áèðæå ïîä òèêåðîì GLD. Ôîíä State
Street îáåñïå÷èâàåò õðàíåíèå çîëîòûõ ñëèòêîâ, à òàêæå íåñåò ðàñõî-
äû íà èõ õðàíåíèå, ñòðàõîâàíèå è òðàíñïîðòèðîâêó, ïðîäàâàÿ äðîáíûå
äîëè ñîáñòâåííîñòè íà çîëîòî, ñîñòàâëÿþùåå èìóùåñòâî ôîíäà. Âçàèì-
íûå è áèðæåâûå ôîíäû ïîäðîáíî ðàññìàòðèâàþòñÿ â ãë. 4 ýòîé êíèãè.
322 ÃËÀÂÀ 12
Âû òàêæå ìîæåòå èñïîëüçîâàòü îïöèîíû íà çîëîòî êàê äëÿ îáåñïå-

÷åíèÿ çàùèòû óæå èìåþùèõñÿ èíâåñòèöèé â çîëîòî, òàê è äëÿ ñïåêóëÿ-
öèé íà èçìåíåíèÿõ ðûíî÷íîé öåíû ýòîãî äðàãîöåííîãî ìåòàëëà. Åñëè
âû îæèäàåòå, ÷òî ðûíî÷íàÿ öåíà çîëîòà áóäåò ðàñòè, òî ìîæåòå êóïèòü
îïöèîíû êîëë íà çîëîòî. Åñëè æå, ïî âàøåìó ìíåíèþ, öåíà çîëîòà áó-
äåò ñíèæàòüñÿ, âû ìîæåòå çàðàáîòàòü, êóïèâ îïöèîíû ïóò íà çîëîòî.
Îïöèîííûì êîíòðàêòàì ïîñâÿùåíà ãë. 10 íàñòîÿùåé êíèãè.
Ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû íà çîëîòî òàêæå ïîçâîëÿþò èíâåñòîðó ñïå-
êóëèðîâàòü íà öåíàõ èëè õåäæèðîâàòü ðèñêè ïî òîðãîâûì ïîçèöèÿì â
çîëîòå. Çàùèòèòü ñâîè èíâåñòèöèè îò íåæåëàòåëüíûõ öåíîâûõ èçìåíå-
íèé ìîæíî ñëåäóþùèì îáðàçîì. Åñëè âû îæèäàåòå ñíèæåíèÿ ðûíî÷-
íîé öåíû çîëîòà, òî ìîæåòå ïðîäàòü ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû íà çîëîòî
«â øîðò». Òîãäà, åñëè çîëîòî äåéñòâèòåëüíî óïàäàåò â öåíå, âû ñìîæå-
òå îòêóïèòü ïðîäàííûå ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû ñ äîõîäîì, ÷òî ïîêðî-
åò óáûòêè ïî âàøåé «äëèííîé» òîðãîâîé ïîçèöèè â çîëîòûõ ñëèòêàõ.
Ïðîòèâîïîëîæíîé ñäåëêîé áóäåò îòêðûòèå «äëèííîé» ïîçèöèè. Åñëè
âû ñ÷èòàåòå, ÷òî çîëîòî áóäåò ðàñòè â öåíå, òî ìîæåòå êóïèòü ôüþ-
÷åðñíûå êîíòðàêòû íà ýòîò ìåòàëë, è òîãäà, åñëè çîëîòî äåéñòâèòåëüíî
ïîäîðîæàåò, âû ñìîæåòå ïðîäàòü èõ ñ äîõîäîì.
Èíâåñòîðû, ñïåêóëèðóþùèå íà ðûíêå çîëîòà, íå ïðèîáðåòàþò ðåàëü-
íûå çîëîòûå ñëèòêè; âìåñòî ýòîãî îíè òîðãóþò ôüþ÷åðñíûìè êîíòðàêòà-
ìè, ñòðåìÿñü ïîëó÷èòü äîõîä îò èçìåíåíèÿ ðûíî÷íîé öåíû çîëîòà. Ãëàâ-
íîé îñîáåííîñòüþ òàêîé òîðãîâëè ÿâëÿåòñÿ èñïîëüçîâàíèå êðåäèòíîãî
ïëå÷à. Íàïðèìåð, åñëè öåíà çîëîòà ñîñòàâëÿåò 400 äîëë. çà 1 óíöèþ è âû
ïîêóïàåòå ôüþ÷åðñíûé êîíòðàêò íà çîëîòî, ñîñòîÿùèé èç 100 òðîéñêèõ
óíöèé, òî ñòîèìîñòü êîíòðàêòà ñîñòàâèò 40 000 äîëë. Îäíàêî ðàçìåð ãà-
ðàíòèéíîãî îáåñïå÷åíèÿ ïî òàêîìó êîíòðàêòó ñîñòàâèò âñåãî 4000 äîëë.
Òàêèì îáðàçîì, çàïëàòèâ 4000 äîëë., âû êîíòðîëèðóåòå òîðãîâóþ ïîçè-
öèþ, ñòîèìîñòüþ 40 000 äîëë. Åñëè ïîñëå ýòîãî çîëîòî âûðàñòàåò â öåíå
íà 10 äîëë. çà 1 óíöèþ, òî ñòîèìîñòü âàøåãî êîíòðàêòà óâåëè÷èâàåòñÿ íà
1000 äîëë. è äîñòèãàåò 41 000 äîëë. Òî÷íî òàê æå êðåäèòíîå ïëå÷î ðà-
áîòàåò è â îáðàòíóþ ñòîðîíó. Åñëè çîëîòî ñíèæàåòñÿ â öåíå íà 10 äîëë.
çà 1 òóíöèþ, ñòîèìîñòü âàøåãî êîíòðàêòà óìåíüøàåòñÿ íà 1000 äîëë.,
ò.å. äî 39 000 äîëë. Âîëàòèëüíîñòü ðûíî÷íîé öåíû çîëîòà ñïîñîáñòâóåò
ïîëó÷åíèþ êàê âûñîêîãî äîõîäà, òàê è çíà÷èòåëüíûõ óáûòêîâ ïðè òîð-
ãîâëå «çîëîòûìè» ôüþ÷åðñíûìè êîíòðàêòàìè. Ôüþ÷åðñíûå êîíòðàêòû
ïîäðîáíî îáñóæäàþòñÿ â ãë. 11 íàñòîÿùåé êíèãè.
ÈÍÂÅÑÒÈÐÎÂÀÍÈÅ Â ÏÐÅÄÌÅÒÛ
ÊÎËËÅÊÖÈÎÍÈÐÎÂÀÍÈß
Ê ïðåäìåòàì êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ îòíîñÿò ïðîèçâåäåíèÿ èñêóññòâà,
àíòèêâàðèàò, ðàðèòåòíûå àâòîìîáèëè, ðåäêèå êíèãè, ïåðñèäñêèå êîâðû,
ìîíåòû, ïî÷òîâûå ìàðêè, áåéñáîëüíûå êàðòî÷êè è äðóãèå ïðåäìåòû, êî-
òîðûå èìåþò ïîòåíöèàë ðîñòà öåíû. Ñóùåñòâóåò íåñêîëüêî ïàðàìåòðîâ,

ïî êîòîðûì èíâåñòèðîâàíèå â ïðåäìåòû êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ îòëè÷àåò-
ñÿ îò èíâåñòèðîâàíèÿ â öåííûå áóìàãè.
Íåîáõîäèìîñòü íàëè÷èÿ ñïåöèàëüíûõ çíàíèé äëÿ îïðåäåëåíèÿ
öåííîñòè ïðåäìåòîâ êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ, áóäü òî ïðîèçâåäåíèÿ
æèâîïèñè, ðåäêèå êíèãè èëè ñòàðèííûé àâòîìîáèëü. Çà êîëëåê-
öèîííûå ïðåäìåòû î÷åíü ëåãêî ïåðåïëàòèòü, åñëè íåò îïûòà è
çíàíèé äëÿ îïðåäåëåíèÿ èõ ñïðàâåäëèâîé ñòîèìîñòè è ïîòåíöèàëà
åå ðîñòà. Âû äîëæíû áûòü îñâåäîìëåíû îáî âñåõ íþàíñàõ, âëè-
ÿþùèõ íà öåíó òàêîãî ðîäà èíâåñòèöèé.
Ñòîèìîñòü ïðåäìåòîâ êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ ÷àñòî îïðåäåëÿåòñÿ
ñîîòíîøåíèåì ñïðîñà è ïðåäëîæåíèÿ. Íàïðèìåð, ïðåäëîæåíèå
êàðòèí âåëèêèõ ìàñòåðîâ î÷åíü îãðàíè÷åíî, ïîýòîìó äëÿ èíâåñòè-
ðîâàíèÿ â ýòè ïðîèçâåäåíèÿ èñêóññòâà òðåáóåòñÿ çíà÷èòåëüíûé
êàïèòàë. Ðàáîò æå íåèçâåñòíûõ õóäîæíèêîâ ãîðàçäî áîëüøå, à
çíà÷èò, òàêèå êàðòèíû ìîæíî êóïèòü çà îòíîñèòåëüíî íåáîëüøèå
äåíüãè.
Ðûíêè ïðåäìåòîâ êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ ÿâëÿþòñÿ íåîôèöèàëüíûìè
è íå ïîäïàäàþò ïîä ãîñóäàðñòâåííîå ðåãóëèðîâàíèå. Ïðè ïîêóïêå
èëè ïðîäàæå ïðåäìåòîâ êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ ñëåäóåò èìåòü ïðåä-
ñòàâëåíèå î ñòîèìîñòè ïðåäìåòà òîðãîâ, èìåÿ äåëî ñ îòäåëüíûìè
ïîêóïàòåëÿìè èëè ïðîäàâöàìè. Çäåñü âû íå íàéäåòå ïîäñêàçêè â
âèäå êîòèðîâîê, ïîõîæèõ íà òå, ÷òî ïîçâîëÿþò îðèåíòèðîâàòüñÿ
íà ôîíäîâîì ðûíêå. Íåò è ðåãóëèðóþùåãî îðãàíà íàïîäîáèå Êî-
ìèññèè ïî öåííûì áóìàãàì è áèðæàì, ñëåäÿùåãî çà âûïîëíåíèåì
ó÷àñòíèêàìè ðûíêà óñòàíîâëåííûõ ïðàâèë. Âû ñ ëåãêîñòüþ ìî-
æåòå çàïëàòèòü çà ïðåäìåò êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ ñëèøêîì âûñî-
êóþ öåíó èëè ïðîäàòü åãî ñëèøêîì äåøåâî, íå èìåÿ âîçìîæíîñòè
îáðàòèòüñÿ çà ïîìîùüþ ê ãîñóäàðñòâåííîìó ðåãóëÿòîðó. Ìíîãèå
ïðåäìåòû êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ ïîêóïàþòñÿ è ïðîäàþòñÿ íà àóê-
öèîíàõ, ãäå öåíû ìîãóò ìåíÿòüñÿ.
Èíâåñòèðîâàíèå â ïðåäìåòû êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ íå ñäåëàåò âàñ
áîãà÷å çà îäíó íî÷ü. Äîõîä îáåñïå÷èâàåòñÿ çà ñ÷åò ïîñëåäóþùåé
ïðîäàæè êîëëåêöèîííîãî ïðåäìåòà ïî öåíå, ïðåâûøàþùåé öåíó
ïðèîáðåòåíèÿ. Äëÿ óâåëè÷åíèÿ öåíû äî æåëàåìîãî óðîâíÿ ìîæåò
ïîòðåáîâàòüñÿ íåñêîëüêî ëåò.
Ïðåäìåòû êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ ñ÷èòàþòñÿ íåëèêâèäíûìè èíâå-
ñòèöèîííûìè àêòèâàìè ñ âûñîêèìè îïåðàöèîííûìè èçäåðæêàìè.
Òåì íå ìåíåå ìíîãèì êîëëåêöèîíåðàì èíâåñòèöèè â ïðåäìåòû èõ
êîëëåêöèè ïðèíîñÿò ÷óâñòâî óäîâëåòâîðåíèÿ è íàñëàæäåíèÿ. Ìíîæå-
ñòâî ñïåöèàëèçèðîâàííûõ æóðíàëîâ, êíèã è èíòåðíåò-ñàéòîâ ïðåäî-
ñòàâëÿþò çàèíòåðåñîâàííûì èíâåñòîðàì èíôîðìàöèþ î ðàçëè÷íûõ
ïðåäìåòàõ êîëëåêöèîíèðîâàíèÿ.
Îá àâòîðå
Ýñìå Ôàåðáåð — ñåðòèôèöèðîâàííûé àóäèòîð (CPA), ïðîôåññîð

áóõãàëòåðñêîãî ó÷åòà êîëëåäæà â Ðîóçìîíò. Îíà ÿâëÿåòñÿ àâòîðîì ìíî-
ãî÷èñëåííûõ êíèã, ïîñâÿùåííûõ èíâåñòèðîâàíèþ è ôèíàíñàì, âêëþ÷àÿ
òàêèå, êàê «Âñ¸ îá àêöèÿõ», «Âñ¸ îá îáëèãàöèÿõ è âçàèìíûõ ôîíäàõ
îáëèãàöèé», «Ôóíäàìåíòàëüíûå îñíîâû ðûíêà îáëèãàöèé» è «Ëè÷íûé
ôèíàíñîâûé êàëüêóëÿòîð».

Все Об Инвестировании - Эсме Фаербер

Uploaded by

Document Information

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Все Об Инвестировании - Эсме Фаербер

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

Ýòó êíèãó õîðîøî äîïîëíÿþò:

Âñ¸ îá èíâåñòèðîâàíèè â çîëîòî

Èíâåñòèðîâàòü — ýòî ïðîñòî

Ðàçóìíîå ðàñïðåäåëåíèå àêòèâîâ

All About Investing

New York Chicago San Francisco Lisbon London

Èçäàòåëüñòâî «Ìàíí, Èâàíîâ è Ôåðáåð»

Âñå ïðàâà çàùèùåíû. Íèêàêàÿ ÷àñòü äàííîé êíèãè íå

© Esmå Faerber, 2006

Ïðåäèñëîâèå îò ïàðòíåðà èçäàíèÿ . . . . . . . . . . . . . . . . 9

ÃËÀÂÀ 1. Ââåäåíèå â èíâåñòèðîâàíèå . . . . . . . . . . . . . . 15

«Èíâåñòèöèè», «áèðæà», «áðîêåð» è äðóãèå òðóäíîâûãîâàðèâàåìûå

âåñòèðîâàíèè» íåñëó÷àéíî áûëà ïåðåâåäåíà íà ðóññêèé ÿçûê. Ýñìå

ß áëàãîäàðíà çà ïîìîùü ìíîãèì ëþäÿì, êîòîðûå ñîäåéñòâîâàëè

È íâåñòèðîâàíèå — íåïðîñòîå äåëî, è äàííàÿ êíèãà ÿâëÿåò ñîáîé ïî-

Â ãëàâàõ, ïîñâÿùåííûõ îïöèîíàì è ôüþ÷åðñàì, èíâåñòîð íàéäåò

è íà õðàíåíèå äåíåã ïîä ìàòðàñîì. Îñíîâíûå ðàçëè÷èÿ çàêëþ÷àþòñÿ â

Ïî÷åìó áîëåå âàæíî ñáåðåãàòü è èíâåñòèðîâàòü, ÷åì òðàòèòü

Ïðîäîëæèòåëüíîñòü æèçíè óâåëè÷èâàåòñÿ, è òðåáóåòñÿ âñå áîëüøå äåíåã, ÷òîáû

Êàê íàêîïèòü ìèëëèîí äîëëàðîâ

Ñëåäóþùèå èíâåñòèöèîííûå ñöåíàðèè ïîêàçûâàþò, êàê òðè ýëåìåíòà — âðåìÿ, èíâå-

Åñëè óâåëè÷èòü äîõîäíîñòü äåïîçèòà ñ 5 äî 8%, òî ðàçìåð ïåðâîíà÷àëüíîé ñóììû

äåïîçèò â ðàçìåðå 99 377 äîëë., ðàçìåùåííûé íà 30 ëåò ïîä 8% ãîäîâûõ, ïðèíåñåò

Åñëè äåëàòü ðåãóëÿðíûå âçíîñû âî âêëàä âìåñòî ïåðâîíà÷àëüíîãî êðóïíîãî âçíîñà,

åæåãîäíûå âçíîñû íà äåïîçèò â òå÷åíèå 30 ëåò â ðàçìåðå 15 051 äîëë. ñ äîõîäíî-

Áîëåå âûñîêàÿ äîõîäíîñòü ïîçâîëÿåò åùå ñîêðàòèòü ñóììó åæåãîäíûõ âçíîñîâ:

Åñëè âíîñèòü äîïîëíèòåëüíûå âêëàäû íå åæåãîäíî, à åæåìåñÿ÷íî, òî ðàçìåð êàæäîãî

Åñëè ïîïîëíÿòü âêëàä åæåíåäåëüíî, à íå åæåìåñÿ÷íî, òî äëÿ ïîëó÷åíèÿ öåëåâîé

Åñëè äîõîäíîñòü âêëàäà óâåëè÷èâàåòñÿ ñ 5 äî 8%, òî ðàçìåð äåïîçèòà èçìåíÿåòñÿ

Åñëè óâåëè÷èòü ñðîê âêëàäà ñ 30 äî 40 ëåò è ñîõðàíèòü äîõîäíîñòü 8% ãîäîâûõ, òî

åæåíåäåëüíî âêëàäûâàÿ 66 äîëë. ïîä 8% ãîäîâûõ, ÷åðåç 40 ëåò ìîæíî ïîëó÷èòü

Êëþ÷ ê óñïåøíîìó ôèíàíñîâîìó ïëàíèðîâàíèþ — ñáåðåæåíèå

èìååòñÿ ðåçåðâíûé ôîíä, ïðåäíàçíà÷åííûé äëÿ ïîêðûòèÿ íåïðåäâèäåí-

Ðåçóëüòàòû ðåãóëÿðíîãî èíâåñòèðîâàíèÿ íåáîëüøèõ ñóìì

Ïðåäïîëîæèì, â íà÷àëå êàæäîãî ìåñÿöà âàì óäàåòñÿ ñýêîíîìèòü 50 äîëë., êîòîðûå

Êàê ïîíÿòü, âî ÷òî ñëåäóåò èíâåñòèðîâàòü ñâîè ñáåðåæåíèÿ? Îáñóæ-

1. Îïðåäåëèòå ôèíàíñîâûå öåëè.

1. Îïðåäåëåíèå ôèíàíñîâûõ öåëåé

ÔÈÍÀÍÑÈÐÎÂÀÍÈÅ ÂÀØÈÕ ÖÅËÅÉ

÷òî ñëåäóåò ñäåëàòü, ÷òîáû ïîëó÷èòü ïðèðîñò ñâîèõ ñáåðåæåíèé

Êàê ïðîôèíàíñèðîâàòü âàøè öåëè

Ñîáðàòü çà äâà ãîäà ñóììó, íåîá-

Êàê íàêîïèòü 25 000 äîëë. çà äâà ãîäà, åñëè äîõîäíîñòü âëîæåíèé

×òîáû îòâåòèòü íà ýòè âîïðîñû, íåîáõîäèìî îïðåäåëèòü êîëè÷å-

Ñïèñîê öåëåé è íåîáõîäèìàÿ ñóììà

Êðàòêîñðî÷íûå (äâà ãîäà èëè ìåíåå)

Ñðåäíåñðî÷íûå (îò äâóõ äî ñåìè ëåò)

Äîëãîñðî÷íûå (ñåìü ëåò è áîëåå)

Îáùàÿ ñóììà, íåîáõîäèìàÿ äëÿ ôèíàíñèðîâàíèÿ öåëåé 58 321

ÎÏÐÅÄÅËÅÍÈÅ ÂÀØÈÕ ÀÊÒÈÂÎÂ È ÎÁßÇÀÒÅËÜÑÒÂ

Îöåíèòå âàøå ôèíàíñîâîå ñîñòîÿíèå

ÔÈÍÀÍÑÎÂÛÉ ÆÈÇÍÅÍÍÛÉ ÖÈÊË

òèâîâ. Àêöåíò ïðè èíâåñòèðîâàíèè â äàííîì ñëó÷àå äåëàåòñÿ íà ïðè-

2. Ðàñïðåäåëåíèå âàøèõ àêòèâîâ

План распределения активов

ляют собой инвестиционный инструмент, обеспечивающий регулярное

3. Разработка инвестиционной стратегии

êè àêöèé è îáëèãàöèé îáðàáàòûâàþò èíôîðìàöèþ, âëèÿþùóþ íà öåíû

4. Âûáîð èíñòðóìåíòîâ èíâåñòèðîâàíèÿ

5. Îöåíêà èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ

ñêîëüêó òàêèå èçìåíåíèÿ ìîãóò îêàçûâàòü ïðÿìîå âëèÿíèå íà ðûíî÷-

ÒÈÏÛ ÈÍÂÅÑÒÈÖÈÎÍÍÛÕ ÈÍÑÒÐÓÌÅÍÒÎÂ

ÔÈÍÀÍÑÎÂÛÅ ÈÍÂÅÑÒÈÖÈÈ ÍÅÔÈÍÀÍÑÎÂÛÅ ÈÍÂÅÑÒÈÖÈÈ

ÄÅÍÅÆÍÛÉ ÐÛÍÎÊ ÔÎÍÄÎÂÛÉ ÐÛÍÎÊ