Machine Translated by Google

2
Vai trò của các tổ chức tài chính trong

Tạo điều kiện thuận lợi cho đầu tư và dòng vốn

ANDRE HOVAGUIMIAN

Giới thiệu

Bài báo của ông

cố gắng, bảnxem xétvàdòng
chất vốn nước
mô hình ngoài
của các vàovốn
dòng cácnày
nước Ả Rập
trong hai
thập kỷ qua và vai trò của các tổ chức tài chính trong việc thúc đẩy
dòng vốn . Mục đích chính của cuộc thảo luận là làm nổi bật tầm
quan trọng của đầu tư nước ngoài trong sự phát triển kinh tế của
khu vực Ả Rập và vai trò quan trọng của các thị trường tài chính
phát triển tốt trong việc huy động vốn nước ngoài dài hạn cho tăng
trưởng kinh tế . Hai nguồn vốn dài hạn chính
được nhấn mạnh trong phân tích: đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) và
đầu tư danh mục đầu tư. Hai nguồn vốn tư nhân này đang nhanh chóng thay thế các

nguồn tài chính truyền thống hơn dành cho các quốc gia đang phát triển , chẳng

hạn như các khoản tài trợ và cho vay chính thức cũng như các nguồn vốn tư nhân .

vay ngân hàng thương mại .

Dòng vốn FDI (không bao gồm dầu) và đầu tư gián tiếp vào Ả Rập
Tuy nhiên, khu vực này nằm trong số những khu vực có mức thấp nhất trên thế giới vì cả hai

nguồn tài chính vẫn bị hạn chế bởi hạn chế đầu tư
và thiếu sự sắp xếp thể chế phát triển tốt - các trung gian, công
cụ và thị trường - để chuyển các nguồn vốn này sang đầu tư. Nếu
các nước Ả Rập thành công

trong việc cải thiện việc huy động nguồn lực , những nỗ lực gần đây nhằm tự do hóa

Hệ thống tài chính phải đi kèm với những cải cách chính sách và nỗ
lực xây dựng thể chế để đưa ra các trung gian tài chính phù hợp.
và các công cụ tài chính mới . Vai trò của Tập đoàn Tài chính Quốc
tế ( IFC) trong việc hỗ trợ các nước Ả Rập huy động dòng vốn nước
ngoài cũng được thảo luận.

29

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

30 Andre Hovaguimian

Bản chất đang thay đổi của dòng vốn

Cơ cấu dòng tài chính tới các nước đang phát triển có

đã thay đổi nhiều lần. Sau Thế chiến II, các luồng chính thức (chủ yếu

ưu đãi) là nguồn vốn chính. Phần lớn nhất

là viện trợ song phương, nhưng một phần trong số đó được chuyển qua các tổ chức mới

các tổ chức đa phương như Ngân hàng Thế giới và Tổ chức Quốc tế

Hiệp hội phát triển (IDA). Cùng với đầu tư trực tiếp tư nhân và tín dụng nhà cung

cấp, tài chính chính thức đã cung cấp phần lớn

vốn cho các nước đang phát triển cho đến cuối những năm 1960, khi các ngân hàng

thương mại bắt đầu đóng vai trò nổi bật.

Sau cú sốc dầu mỏ đầu tiên năm 1973-1974, hoạt động cho vay của các ngân hàng

thương mại quốc tế đã tăng lên đáng kể khi lượng thặng dư lớn của OPEC được đặt ra.

tiền gửi ngân hàng đã được triển khai để tài trợ cho tình trạng thâm hụt tài khoản

vãng lai ngày càng tăng ở các nước đang phát triển . Nhiều người Ả Rập có uy tín

các ngân hàng tham gia vào hoạt động cho vay quốc tế, một số liên kết với

với các đối tác nước ngoài để hình thành các ngân hàng liên doanh. Động lực tiếp theo

đến từ các ngân hàng Ả Rập sở hữu hoàn toàn được thành lập ở Bahrain, Dubai,

Kuwait và nước ngoài. Các nước Ả Rập là nước nhận chính

Ngân hàng Ả Rập cho vay cho đến những năm 1979-80, nhưng những ngân hàng khác sau

đó chiếm thị phần ngày càng tăng. FDI giảm do tín dụng ngân hàng thương mại đáng kể

đã có sẵn. Tuy nhiên, cuộc khủng hoảng nợ đã khiến hoạt động cho vay của các ngân

hàng thương mại bị chậm lại đột ngột (bao gồm cả hoạt động cho vay của các nước Ả Rập) .

ngân hàng). Để tránh nguy cơ vỡ nợ, các chủ nợ chính thức và ngân hàng thương mại

duy trì luồng cho vay và người đi vay

đã thay đổi chính sách của họ (tức là giảm thâm hụt ngân sách và tài khoản vãng

lai) để cải thiện khả năng trả nợ. Mặc dù

những vụ vỡ nợ lớn tạm thời tránh được, các khoản nợ ngày càng lớn hơn và

nguy cơ vỡ nợ vẫn còn tồn tại. Hàng loạt việc giãn nợ

theo sau nhưng không giải quyết được các vấn đề trước đó về trả nợ .

Cuối cùng người ta đã quyết định giảm gánh nặng nợ vay

các nước trong bối cảnh có những chương trình điều chỉnh mạnh mẽ, hiệu quả.

Các nước đang phát triển vốn vay trước đó để hoãn

điều chỉnh, bây giờ bắt đầu nhận được sự hỗ trợ chính thức để thực hiện,

duy trì và mở rộng các chương trình điều chỉnh của họ. Khi tài chính chính thức

ngày càng gắn chặt với tài trợ cán cân thanh toán,

và các ngân hàng thương mại bắt đầu giảm mức độ rủi ro ở các nước đang phát

triển , nhiều nước đã phải tìm đến các hình thức tín dụng thay thế

vốn bên ngoài để tài trợ cho đầu tư trong trường hợp không có mức vốn cao hơn

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
 1
gu
nầảĐ
. B
1

uệi)
rỹTM
ô
a (
đ
l

6891 7891 8891 9891 0991 1991 22991

0,
05
,6
03
3
9 ,.
4
6 10
7
9
511
4
.7
4
3 0,
03,4
2 22
1
0 ,.
3
8
7 96
7
0 82
.
0 6
7
3
1
ara
uh
, âa
i
m hS
C
P
N

gnôĐ
Machine Translated by Google

gn
uuâr
hÁ
u
à C
Â
v
T

hb
e ni
ur
g âa
t
n hC
ỹ
à
ù M
L
v

gg
nncô
i
u ắĐ
h
à
r B
P
v
T
3 0,
01
,1
62
0
5,.
7
9
382
4
0
7
102
3
.5
9
7 0,
04,8
9
6 61
4
3
0 ,.
4
3
6
885
1
793
6
.
3
28
5
1 0,
04,2
0
8 07
6
7 ,.
8
5
0 06
2
6 23
.
5
3 4
5
1

maÁ
N 0,
)7
0 02
, 09
,
8
5 ,.
1
8 61
7
1
3
8
4 91
4
. (
5
4 0,
00,3
03
4
2 ,.
4
5
9
1 49
3
5
0 31
. 2
7
8

gnộ
ổcT

,:c
;ặ
,
h
n
.
g ồ.
,
i
c
g
t
ể
3
n um
ỹ
ề
,
ố
â
ế
í
c
ớ
i
á
m
9
o
nệâ
ê
u
1
i
ò
ế
á
ư
a
h
ă
9
r
g
ơ
à
ốk
Q
N
h
T
g
D
c
p
7
S
t
1
n
đ
l
s

2
.nếi
ựkD

3
go
. mà
n
uav
ồ
ả
ò
ầB
g
c
d

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
2 • Vai trò của các tổ chức tài chính 31
Machine Translated by Google

32 Andre Hovaguimian

tiết kiệm trong nước. Những thứ này đã bị xói mòn một cách có hệ thống để tài trợ

thanh toán dịch vụ nợ ngày càng tăng trong những năm 1980. Kể từ đó, đầu tư
trực tiếp nước ngoài và đầu tư gián tiếp ngày càng trở nên quan trọng, đặc
biệt vì chúng là những dòng chảy chia sẻ rủi ro và không tạo ra nợ.
về vốn.

Đầu tư trực tiếp nước ngoài

FDI là thành phần lớn nhất trong dòng vốn được đổi mới sang các nước đang
phát triển. Theo thống kê gần đây của Ngân hàng Thế giới (xem Bảng 1), FDI
vào các nước đang phát triển có hơn
tăng gấp ba lần từ 11 tỷ USD năm 1986 lên gần 37 tỷ USD năm 1992, với
tỷ trọng của FDI trong tổng dòng tài nguyên ròng đã tăng từ
16% đến 27%.1 FDI vào các nước đang phát triển đã tăng trưởng
nhanh chóng nhằm đáp ứng những cải cách kinh tế đã khuyến khích tăng trưởng
khu vực tư nhân và đóng góp đáng kể vào phát triển công nghiệp
phát triển và đa dạng hóa xuất khẩu thông qua chuyển giao công nghệ
và quản lý.

Trong giai đoạn 1987-91, Đông Á và Mỹ Latinh chiếm gần 2/3 dòng vốn FDI
tới các nước đang phát triển, trong khi đó
FDI chảy vào thế giới Ả Rập (không bao gồm đầu tư của nước ngoài
công ty dầu mỏ ) nhỏ hơn nhiều. Dòng vốn FDI ròng vào khu vực Ả Rập trong
cùng thời kỳ mang tính danh nghĩa và không ổn định. FDI chảy vào
khu vực Ả Rập từ năm 1987 đến năm 1992 đạt trung bình ít hơn 1 tỷ đô la hàng
năm (do dòng vốn chảy ra cao hơn ở một số quốc gia như
Ả Rập Saudi , Libya và Kuwait). Cũng có sự chênh lệch trong dòng vốn đến từng
quốc gia, phản ánh sự khác biệt trong môi trường đầu tư của các quốc gia đó.
Như được chỉ ra trong Bảng 2,

Ai Cập thu hút dòng vốn vào trung bình hàng năm cao khoảng 1 tỷ USD
cho đến năm 1989, mặc dù những điều này đã giảm dần. Dòng vốn FDI tăng
đều đặn ở Marốc và Tunisia từ năm 1989 đến năm 1992; vào năm 1992,
Dòng vốn FDI vào cả hai nước gần như gấp đôi mức của họ vào năm 1989.

Ả Rập Saudi có dòng vốn FDI 5 tỷ USD hàng năm trong thời gian
đầu những năm 1980, nhưng tỷ lệ này giảm xuống mức thoái vốn ròng là 1,2 tỷ
USD vào năm 1987, trước khi tăng dần trở lại mức
1,9 tỷ USD vào năm 1990.

Các chính sách kinh tế vĩ mô phù hợp đã đóng một vai trò quan trọng trong
thu hút FDI; nghĩa là sự tồn tại của một điều kiện thuận lợi, ổn định và thuận lợi

1
Ngân hàng Thế giới (1993b).

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
 1
gu
nầảĐ
. B
2

uệi)
rỹTM
ô
a (
đ
l

29
m9
ă1
n
2

6891 7891 8891 9891 0991 1991

)0
),)2
0 03
, 05
,
9
6
5
4 ,(
9
4
3
2 3
0
1
5
4
cp
cậ
ớ áẢ
ư c
n
R
Machine Translated by Google

),
0 )4
0 05
,
8 00
,
4
8
7 ,.
5
2
1 ,1
5
4
2
3 9
6
8
2
( 0,
)4)6
0
1 08
,
8 ,.
5
1
2
0 ,1
9
1
6
4
2 4
0
6
5
(
7
3
eiréglA

niarhaB

pậ
iCA

nadroJ

-é
t ôo
C

)0
),08
,9
6
2
1
9
0 ,8
7
2
4
6 0
(
3
1
aibyL

-ố
c ar
M ),
0 )1
0 01
,
3 02
,
8
4 ,.
0
7
4
8
9 ,1
9
3
4
6
2
1 0
6
9
(

na
-mÔ

idu
paậS
R
Ả

aisinuT

nemêY )0,
)5)7
0 01
, ,.
5
0 01
,
6
9
1
3 ,(
8
0
5
3
4
2 6
3
9 ),
0 )8
0 02
, 02
,
8
3 ,.
0
1
7
8
5
9 ,1
4
9
8
6
1
0
5 4
7
5
(

:.
n3
h
g ồ9
c
nu9
ỹ
ề
i
í
ố
,
á
m g1
i
ệ
ê
à
u
ế
h
1
ă N
k
T
c
Q
t
n

1
gặ
c u.
n ệm
o iâ
r
g
à
ố S
t
n
l
s

2
.nếi
ựkD

ga
. ny
i ôb
dhi
o
m
p
u KL
ồ
ậ
a
à 3
b
g
R
Ả
S
v

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
2 • Vai trò của các tổ chức tài chính 33
Machine Translated by Google

34 Andre Hovaguimian

môi trường đầu tư có thể quyết định được.2 Những cải cách kinh tế tương tự đã thu

hút dòng vốn FDI mới ở các nước đang phát triển khác —tư nhân hóa, ổn định kinh

tế vĩ mô, chế độ thương mại tự do và tăng trưởng khu vực tư nhân—không phải lúc

nào cũng xuất hiện ở các nước Ả Rập . Maroc và Tunisia đã áp dụng thành công cách

tiếp cận thận trọng và toàn diện về điều chỉnh cơ cấu nhằm ổn định nền kinh tế và

tự do hóa các chế độ thương mại và đầu tư, điều này đã làm tăng niềm tin của nhà

đầu tư vào nền kinh tế của họ . Ngành dầu mỏ đã thu hút dòng vốn FDI lớn vào
Algeria trong những năm 1970, nhưng sự bất ổn chính trị ngày càng gia tăng và sự

mất cân bằng kinh tế vĩ mô ngày càng tăng trong những năm 1980 sau sự sụp đổ của

giá dầu đã dẫn đến sự đình trệ thực sự trong dòng vốn FDI. Ai Cập bắt đầu thu hút

dòng vốn FDI lớn từ năm 1975, thời điểm bắt đầu chính sách mở cửa , cho đến nửa

đầu thập niên 1980. Tuy nhiên, cán cân thanh toán khó khăn và vấn đề nợ nước ngoài

đã tạo ra tình trạng thiếu hụt ngoại hối và hạn chế chuyển cổ tức ra nước ngoài,

dẫn đến dòng vốn FDI giảm vào nửa cuối những năm 1980. Các nước xuất khẩu dầu mỏ

(Saudi Arabia, Kuwait và Bahrain) đã hỗ trợ nước ngoài tăng trưởng đầu tư và xuất

khẩu trong lĩnh vực dầu mỏ và đã thu hút được dòng vốn FDI lớn . Tuy nhiên, cả ba

nước đều tăng dần FDI ra nước ngoài, dẫn đến dòng vốn FDI ròng vào âm trong một

số năm. Chiến tranh vùng Vịnh năm 1991 đã ảnh hưởng đến dòng vốn FDI gần đây vào

khu vực, nhưng các quốc gia theo đuổi chính sách kinh tế thuận lợi và cởi mở vẫn

thành công trong việc thu hút dòng vốn FDI lớn hơn.

Đầu tư danh mục đầu tư

Các dòng đầu tư danh mục (bao gồm các quỹ quốc gia đầu tư vào vốn cổ phần, đầu

tư thông qua các khoản thu từ lưu ký toàn cầu hoặc của Mỹ (CHDC Đức và ADR), và

đầu tư trực tiếp của các tổ chức và cá nhân bên ngoài vào cổ phiếu và trái phiếu

của các quốc gia đang phát triển )3 tới các nước đang phát triển vẫn yếu trong

suốt những năm 1980 do môi trường đầu tư hạn chế và sự phát triển chưa đầy đủ của

thị trường chứng khoán ở các quốc gia này. Theo dữ liệu hiện có , đã có sự gia

tăng đáng kể trong đầu tư gián tiếp ở các nước đang phát triển từ năm 1989 đến

năm 1992 do trái phiếu và vốn cổ phần tăng lên 2El-Rifai (1993), tr. 66.

3Gooptu (1993), tr. 2.

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

2 • Vai trò của các tổ chức tài chính 35

Bảng 3. Danh mục đầu tư nước ngoài ở các nước đang phát triển1 (Triệu đô la Mỹ )

1989 1990 1991 19922

Châu Phi , Nam Sahara _ _

_
Đông Á và Thái Bình Dương 2.623 2.268 1.049 2.679
Châu Âu và Trung Á 184 266 138
Châu Mỹ Latinh và vùng Caribe 423 1.099 6.227 5.195
Bắc Phi và Trung Đông — — — —
Nam Á 168 105 23 171
Toàn cầu3 76 36 253
Tổng cộng 3,486 3,774 7,552 0 8,183

Nguồn: Ngân hàng Thế giới , Bảng nợ thế giới , 1992-93.

1
Số liệu trong ngoặc là số âm.
2
Dự kiến.
3Quỹ quốc gia toàn cầu đầu tư vào các thị trường mới nổi .

vấn đề của các thực thể các nước đang phát triển trên thị trường
vốn quốc tế.4 Theo ước tính của Ngân hàng Thế giới , tổng dòng đầu
tư gián tiếp đã tăng từ 7,6 tỷ USD năm 1989 lên 20,8 tỷ USD vào
cuối năm 1991. Châu Mỹ Latinh , tiếp theo là Châu Á, chiếm mức tăng
lớn nhất về nguồn lực huy động được từ các thị trường vốn quốc tế.
Đối với các nước Ả Rập , tỷ trọng của họ trong tổng danh mục đầu
tư ở các nước đang phát triển trong giai đoạn 1989-92 vẫn không
đáng kể.
Đầu tư cổ phần . Gần một nửa danh mục đầu tư gián tiếp ở các
nước đang phát triển là dưới hình thức đầu tư cổ phần vào cổ phiếu
của các công ty. Tuy nhiên, dòng vốn cổ phần bị hạn chế về số lượng
cho đến năm 1989 và tăng đáng kể sau đó. Theo ước tính của Ngân
hàng Thế giới , tổng dòng vốn đầu tư vào các nước đang phát triển
đã tăng từ 3,5 tỷ USD năm 1989 lên 8 tỷ USD năm 1992 (Xem Bảng 3).
Châu Mỹ Latinh đã thu hút hơn 2/3 tổng lượng đầu tư cổ phiếu danh

mục tích lũy vào các thị trường mới nổi, trong khi gần như toàn bộ
khoản đầu tư còn lại đều được châu Á hấp thụ.5 Các nước Ả Rập ,
với thị trường thiếu vốn gần như đóng cửa đối với các nhà đầu tư
nước ngoài , đã không đảm bảo được một thị phần ngày càng tăng của
vốn cổ phần danh mục đầu tư.

4
Như trên, tr. 9.
5
Như trên, tr. 18 và Ngân hàng Thế giới (1993b).

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

36 Andre Hovaguimian

Đầu tư cổ phần ở các nước đang phát triển trong giai đoạn 1989-92
chủ yếu được chuyển qua các quỹ quốc gia. Tính đến ngày 30 tháng 6
năm 1992, có 234 quỹ đầu tư dạng đóng với tài sản ròng là 22 tỷ USD ,
tăng gấp ba lần so với mức ba năm trước đó.6 Các quỹ quốc gia được
quản lý bởi các nhà quản lý quỹ chuyên nghiệp và mang đến cho các nhà
đầu tư cơ hội đầu tư vào danh mục chứng khoán đa dạng trong nhiều
ngành, nhờ đó tránh được rủi ro liên quan đến đầu tư trực tiếp vào
các tập đoàn cụ thể . Chúng mang lại cho các nhà đầu tư tổ chức cơ
hội thâm nhập vào các thị trường mới nổi, nơi các thông lệ công bố
thông tin doanh nghiệp kém và luật pháp trong nước khiến việc đầu tư
vào các giải pháp thay thế trở nên khó khăn hoặc tốn kém.7 Một số
quốc gia Đông Á (Hàn Quốc, Malaysia và Thái Lan ) và các nước Mỹ
Latinh ( Chile, Mexico và Brazil) đã huy động nguồn lực thông qua các
quỹ quốc gia trên đường mở cửa thị trường cho đầu tư cổ phần trực
tiếp. Thành công của họ trong việc huy động các nguồn vốn cổ phần,
cùng với nhận thức rằng đầu tư vốn cổ phần danh mục đầu tư gắn liền
với lợi nhuận kinh tế hơn là mục tiêu sở hữu , đã khuyến khích nhiều
nước Ả Rập mở cửa thị trường cho đầu tư vốn cổ phần danh mục đầu tư
thông qua các quỹ quốc gia và khu vực .
Vai trò của các quỹ quốc gia trong việc thúc đẩy dòng vốn vào các
nước Ả Rập được thảo luận trong phần kết luận của bài viết.
Ngoài các quỹ quốc gia, các nước đang phát triển đang huy động vốn
thông qua các công cụ phái sinh như ADR và GDR và thông qua đầu tư
gián tiếp trực tiếp. Cho đến nay, ADR và GDR chủ yếu được sử dụng bởi
các tổ chức tư nhân ở các nước Mỹ Latinh và châu Á trong nỗ lực huy
động vốn trên thị trường tài chính quốc tế - những công cụ này vẫn
chưa thâm nhập được vào thị trường vốn chung của các nước Ả Rập. Đầu
tư gián tiếp trực tiếp vào vốn cổ phần của các công ty vẫn còn nhỏ và
chỉ giới hạn ở một số nước đang phát triển (không bao gồm các nước Ả
Rập ) đã mở cửa tài khoản vốn của họ.

Đầu tư vào trái phiếu. Sau cuộc khủng hoảng nợ , các nước đang phát
triển không thể huy động vốn thông qua thị trường trái phiếu quốc
tế . Trái phiếu được phát hành vào những năm 1980 chủ yếu là kết quả
của việc chuyển đổi nợ được thương lượng giữa các quốc gia đi vay và
các chủ nợ ngân hàng thương mại của họ để cơ cấu lại sự tồn tại của chúng.

6
Như trên. (1993), tr. 20.
7
Như trên. (1993), tr. 19.

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

2 • Vai trò của các tổ chức tài chính 37

nợ.8 Phải đến năm 1989 , các nước đang phát triển mới có thể tiếp
cận lại thị trường trái phiếu quốc tế . Theo ước tính của Ngân hàng
Thế giới , các nước đang phát triển đã tăng gần gấp đôi lượng nguồn
lực bên ngoài huy động được trên thị trường trái phiếu quốc tế từ
năm 1990 đến năm 1991 từ 6,7 tỷ USD lên 10,7 tỷ USD, chủ yếu thông
qua phát hành trái phiếu lãi suất thả nổi , trái phiếu chuyển đổi,
ngoại tệ không phải đô la Mỹ. trái phiếu mệnh giá, chứng chỉ tiền
gửi và thương phiếu.9 Xu hướng này phản ánh sở thích của các tổ
chức tư nhân ở các nước đang phát triển là phát hành trái phiếu
nước ngoài hơn là tổ chức mua trái phiếu do cơ quan kinh tế phát
hành cho người không cư trú, vì trước đây cung cấp tính thanh khoản
cao hơn , đa dạng hơn và cơ hội phòng ngừa
rủi ro lớn hơn.10 Một số nước Mỹ Latinh , tiếp theo là các nước
châu Á và Đông Âu , đã hoạt động tích cực trên thị trường trái
phiếu quốc tế. Các doanh nghiệp ở các nước Ả Rập chưa tìm hiểu thị
trường trái phiếu quốc tế để huy động vốn do các hạn chế pháp lý
về phát hành trái phiếu nước ngoài của doanh nghiệp trong nước.
Các nền kinh tế vượt trội của Ả Rập Saudi và Kuwait là những nhà
đầu tư vào thị trường trái phiếu nước ngoài. Ả Rập Saudi ghi nhận
khoản đầu tư cao nhất vào trái phiếu chính phủ nước ngoài với 13,4
tỷ USD vào năm 1984, tiếp theo là khoản đầu tư 21 tỷ USD trong ba
năm tiếp theo , trước khi trở thành nước bán ròng vào năm 1989.
Ngược lại, dòng đầu tư trái phiếu nội khối Ả Rập không đáng kể. chủ
yếu là do thiếu các công cụ tài chính và trung gian tài chính thích
hợp , điều này đã hạn chế các nước Ả Rập dư thừa vốn đóng vai trò
danh mục đầu tư lớn hơn trong khu vực.11

Vai trò của các tổ chức tài chính

Các sắp xếp thể chế phù hợp với các nước đang phát triển có thể
được chia thành hai phần. Trước hết, khu vực chính thức chứa đựng
các kênh trực tiếp cho dòng vốn, ví dụ như viện trợ song phương; và
một số tổ chức trung gian như Ngân hàng Thế giới và các ngân hàng
phát triển đa phương khác . Thứ hai, khu vực tư nhân cũng có cơ chế
trực tiếp - đầu tư trực tiếp nước ngoài - cũng như các bên trung gian,
số 8

Như trên, tr. 13.

9
Như trên, tr. 14.

10Abisourour.(1993), tr.101.

11Abisourour (1993), tr. 102.

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

38 Andre Hovaguimian

như các ngân hàng thương mại, các tổ chức tín dụng chuyên doanh và
thị trường tiền tệ và vốn. Bởi vì người trung gian đã trở thành

ngày càng quan trọng trong việc phân phối tài chính tới các nước đang phát triển,

phạm vi của các công cụ tài chính cũng ngày càng phát triển. Hiệu quả kinh tế theo

quy mô đạt được nhờ một loạt các trung gian tài chính mang lại lợi nhuận
hiệu quả giúp giảm chi phí và rủi ro cho người đi vay và người tiết kiệm.

Kết quả là sự cải thiện về hiệu quả tài chính hàm ý tăng

chảy sang các nước đang phát triển với chi phí thấp hơn.

Các đoạn văn sau đây mô tả các sắp xếp thể chế để phân luồng các dòng vốn tư

nhân và tầm quan trọng ngày càng tăng của thị trường vốn như một kênh dẫn cho vốn

cổ phần quốc tế.

đầu tư và nguồn tài chính dài hạn để duy trì khả năng thanh toán của hệ thống tài

chính ở các nước đang phát triển.

Ngân hàng

Các ngân hàng thương mại theo truyền thống cung cấp tài chính ngắn hạn và vốn

lưu động cho các khoản tiền gửi ngắn hạn. Khi các nước đang phát triển cố gắng tìm

cách tiếp cận theo chủ nghĩa can thiệp để thúc đẩy phát triển tài chính, họ đã tạo

ra các tổ chức tài chính mới thuộc sở hữu nhà nước hoặc

chỉ đạo các ngân hàng thương mại cung cấp tín dụng dài hạn có trợ cấp

cho các doanh nghiệp nhà nước và các ngành ưu tiên trong nền kinh tế. Tuy nhiên,

điều này dẫn đến các hoạt động cho vay không đạt yêu cầu, tập trung rủi ro quá mức

và tài sản và nợ phải trả không khớp nhau về mặt lãi suất.

lãi suất và kỳ hạn, dẫn đến danh mục nợ xấu ngày càng tăng

và phá sản ngân hàng.

Sự phá sản của ngân hàng có những hậu quả kinh tế vĩ mô quan trọng,

làm gián đoạn hệ thống thanh toán và dẫn đến việc loại bỏ trung gian (điều này

giảm khả năng huy động các nguồn lực và nguồn tài chính sẵn có cho đầu tư). Để ngăn

chặn sự thất bại đó, nhiều quốc gia

đã thực hiện cải cách để củng cố hệ thống ngân hàng

thông qua việc cải thiện các quy định và giám sát an toàn. Những điều này bao gồm

việc cấp phép để đảm bảo đủ vốn và quản lý nhân sự hợp lý; quy định về mức đủ vốn

để đảm bảo rằng các ngân hàng có

đủ vốn để trang trải cả tài sản và khoản mục không có trên bảng cân đối kế toán;

phân loại tài sản và dự phòng tổn thất có thể xảy ra

hoặc tài sản có vấn đề ; giới hạn rủi ro trong cho vay nhằm ngăn chặn sự tập trung

rủi ro vào một người đi vay, một nhóm người đi vay có liên quan hoặc một ngành cụ

thể; chuẩn mực kiểm toán tối thiểu để cho phép

công bố thông tin tài chính phù hợp; và tái cơ cấu ngân hàng, cho phép

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

2 • Vai trò của các tổ chức tài chính 39

người giám sát lập kế hoạch một cách hiệu quả cho việc tái cấp vốn và chuyển giao

quyền sở hữu hoặc thanh lý các ngân hàng mất khả năng thanh toán một cách nhanh chóng. Được

các quy định an toàn , hiệu quả phải được hỗ trợ bởi cam kết chính trị trong

việc giám sát và thực thi. Để thúc đẩy một môi trường an toàn hơn,

thống ngân hàng ổn định hơn, một số quốc gia Ả Rập đang tăng cường các quy định

và giám sát an toàn (Ai Cập, Maroc, Jor dan, Oman, Qatar và Tunisia). Hướng dẫn

nghiêm ngặt cho danh mục đầu tư

tập trung, phân loại khoản vay, trích lập dự phòng cho khoản vay tiềm năng

tổn thất và yêu cầu về an toàn vốn dự kiến sẽ hợp lý hóa các hoạt động của khu

vực ngân hàng (Tunisia, Maroc,

Ai Cập, Jordan, Oman, Ả Rập Saudi và Kuwait).

Cải cách khu vực tài chính cũng bao gồm các biện pháp giúp các ngân hàng

cạnh tranh và hiệu quả hơn vì họ nắm giữ phần lớn

tài sản của tất cả các trung gian tài chính ở hầu hết các nước đang phát triển

các quốc gia và sẽ tiếp tục là một phần không thể thiếu trong thị trường tài

chính của họ trong tương lai gần. Ở nhiều nước Ả Rập, thị trường tài chính bị

chi phối bởi các ngân hàng thương mại lớn phải đối mặt với

khó khăn tài chính ngày càng tăng . Do đó, các ngân hàng ngày càng được phép tự

do hơn trong việc đáp ứng các tín hiệu thị trường, để

chọn khách hàng của riêng mình và ấn định lãi suất . Cuộc thi

cũng sẽ cho phép các ngân hàng phá sản bị phá sản, được tư nhân hóa,

hoặc sáp nhập với các tổ chức lành mạnh hơn và mở đường cho các ngân hàng nước

ngoài thành lập chi nhánh hoặc liên doanh với các ngân hàng trong nước .
các ngân hàng.

Tổ chức tài chính phi ngân hàng

Các tổ chức tài chính phát triển (DFIs). Phổ biến nhất

loại hình trung gian phi ngân hàng ở các nước đang phát triển là DFI.

Hầu hết là các tổ chức công hoặc bán công , chủ yếu

được tài trợ bởi chính phủ hoặc từ sự hỗ trợ chính thức của nước ngoài. Họ

ban đầu được dự định để giải quyết sự khan hiếm vốn rủi ro cho

doanh nghiệp vừa và nhỏ ở các nước đang phát triển

không được cung cấp bởi các ngân hàng thương mại. Trong những năm 1970

nhiệm vụ được mở rộng để bao gồm việc thúc đẩy các lĩnh vực ưu tiên.12 DFI cũng
mở rộng tín dụng trợ cấp cho các hoạt động được xem xét

rủi ro hoặc không có lợi nhuận từ những người cho vay khác. Họ là một trung

gian quan trọng trong việc tài trợ phát triển và đã tích cực

12Ngân hàng Thế giới (1989), tr. 106.

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

40 Andre Hovaguimian

được các chủ nợ song phương và đa phương khuyến khích và hỗ trợ.

Do đó, hầu hết tất cả các nước đang phát triển, Ả Rập cũng như các nước
khác (xem Bảng 4), đều có ít nhất một DFI và nhiều nước có DFI đặc biệt
cho từng lĩnh vực ưu tiên.

Bảng 4. Khung thể chế ở các nước Ả Rập

Thuộc về thương mại Bảo hiểm Lương hưu Cho thuê

Ngân hàng DFI Các công ty
Quỹ Các công ty

1
Algérie 6 2
Ma-rốc 15 5 3 5

Tunisia 12 8
— 6 2
— —
Ai Cập 40

Jordan 15 1 ...
1
Cô-oét 7 112 4
— — —
Các tiểu vương quốc Ả Rập thống nhất 48
— — — —
Ô-man 21 3 17 — 1
Ả Rập Saudi 14

Bahrain 5 1 1 0 1 1
—

1
Ngân hàng phát triển nhà nước.
2Sáu tổ chức tín dụng chuyên biệt và năm tổ chức phi ngân hàng.

Trên thực tế, nhiều DFI gặp khó khăn trong việc tài trợ cho các dự án
có lợi nhuận kinh tế cao nhưng tỷ suất lợi nhuận tài chính thấp đồng
thời vẫn đảm bảo khả thi về mặt tài chính.13 Việc sử dụng các tiêu chí
cho vay không phù hợp dẫn đến sự suy giảm rõ rệt về chất lượng danh mục
đầu tư và hiệu quả tài chính của DFI; nhiều trong số đó đã mất khả năng
thanh toán và cần được cơ cấu lại. Nhiều DFI tiếp tục phụ thuộc vào
chính phủ và các chủ nợ chính thức nước ngoài để cấp vốn vì hoạt động
yếu kém khiến họ không thể trả lãi suất thị trường cho các nguồn lực dài
hạn. Hơn nữa, cấu trúc kỳ hạn của lãi suất thường không cho phép mức lãi
suất cao hơn cần thiết để huy động các nguồn lực dài hạn và thị trường
cho các công cụ trong nước dài hạn kém phát triển. Ngoài ra, trong nhiều
trường hợp, rủi ro tỷ giá hối đoái liên quan đến nguồn lực nước ngoài
đã được chuyển sang các khách hàng phục vụ thị trường trong nước, những
người không thể chịu được rủi ro hoặc phòng ngừa rủi ro đó; do đó, sự
mất giá mạnh của tiền tệ đã ảnh hưởng xấu đến cả khách hàng của DFI và
bản thân các tổ chức.14

13lbid., tr. 106.

14lbid., tr. 60.

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

2 • Vai trò của các tổ chức tài chính 41

Những khó khăn mà DFI gặp phải ở các nước đang phát triển khác cũng hiện

diện ở các nước Ả Rập. Khả năng vay

khuyến khích đầu tư kém hiệu quả với giá rẻ. Nhiều đạo diễn

các khoản tín dụng tài trợ cho các khoản đầu tư có rủi ro cao không thể hoàn trả được.

Kết quả là sự phân bổ tài nguyên bị bóp méo và sự xói mòn

kỷ luật tài chính đã khiến các trung gian, đặc biệt là DFI, không có lãi hoặc mất khả

năng thanh toán. Tình trạng mất khả năng thanh toán ngày càng tăng của các DFI đang được

được giải quyết thông qua cải cách khu vực tài chính. Maroc và Tunisia

đã loại bỏ trợ cấp lãi suất cho DFI và gần như đã thực hiện theo từng giai đoạn

phân bổ tín dụng để tăng hiệu quả trung gian tài chính thông qua cạnh tranh.

Một số quốc gia đã lựa chọn

củng cố hoặc cơ cấu lại các DFI hiện có theo những cách tương tự như đã nêu

đối với các ngân hàng thương mại. DFI cũng được khuyến khích đa dạng hóa rủi ro

bằng cách mở rộng phạm vi dịch vụ của mình. Tuy nhiên, trong

do thiếu thị trường tài chính phát triển đầy đủ, DFI tiếp tục phụ thuộc vào các

nguồn tài trợ có kỳ hạn của nước ngoài.

Các công ty cho thuê. Cho thuê có liên quan chặt chẽ với các lĩnh vực sản

xuất , đặc biệt là với các doanh nghiệp vừa và nhỏ . Bằng cách cung cấp cho các

thực thể đó một nguồn thay thế

tài trợ thiết bị, ngành cho thuê tạo điều kiện tăng trưởng trong đầu tư và hình

thành vốn. Hơn nữa, vì các công ty cho thuê

phải cạnh tranh để giành nguồn lực và khách hàng với các tổ chức khác,

thường không được hưởng lợi từ việc tiếp cận tín dụng được trợ cấp, họ

nhìn chung hiệu quả hơn trong việc huy động và phân bổ vốn

ví dụ, được so sánh với DFI.

Bản chất phân khúc của thị trường tài chính ở hầu hết các nước đang phát triển

các nước thường đảm bảo rằng có một thị trường cho thuê. Cái này

thường bị bỏ qua bởi các nhà khai thác đã quen với sự phát triển cao
thị trường tài chính , nơi các yếu tố tài chính thường rất quan trọng đối với

sự thành công của việc cho thuê. Ở các nước mới nổi, các ngân hàng có xu hướng

hoạt động kém hiệu quả và kết quả là chênh lệch trung gian cao mang lại

cơ hội cho các công ty cho thuê, đặc biệt nếu họ có thể

nguồn vốn ngoài khu vực ngân hàng. Tuy nhiên, trong sự vắng mặt

của thị trường tài chính thanh khoản , việc có được nguồn tài trợ có kỳ hạn có

thể là một vấn đề đối với nhiều công ty cho thuê. Trong những trường hợp như

vậy, các công ty cho thuê liên doanh có cổ đông lớn là nước ngoài có thể

huy động nguồn lực từ nước ngoài, mặc dù họ thường phòng ngừa rủi ro này

tiếp xúc với tiền tệ bằng cách chuyển nó cho khách hàng của họ bằng cách viết

các hợp đồng thuê liên quan đến ngoại tệ. Cho rằng bên thuê—trừ khi họ

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

42 Andre Hovaguimian

các nhà xuất khẩu—thường miễn cưỡng chấp nhận rủi ro ngoại hối, điều này

loại hình tài trợ tốt nhất có thể bổ sung nhưng không thay thế được các nguồn lực

địa phương . Nhu cầu của họ về các nguồn tài trợ có kỳ hạn của địa phương thường xuyên

làm cho các công ty cho thuê trở thành chất xúc tác để thúc đẩy hoạt động của thị

trường chứng khoán.

Ở một số nước Ả Rập, việc cho thuê đang bắt đầu phát triển như một

nguồn tài chính dài hạn mới dành cho các công ty vừa và nhỏ không thể cạnh tranh

với các công ty lớn hơn hoặc

doanh nghiệp nhà nước (SOE) nhận tín dụng được trợ cấp từ DFI.

Hiện nay, tài chính cho thuê chỉ chiếm một phần nhỏ trong tổng mức đầu tư

ở các nước Ả Rập, và do đó có tiềm năng đáng kể để tiếp tục

sự phát triển. Các nước Ả Rập khuyến khích hình thành các công ty cho thuê liên

doanh giữa các tổ chức tài chính trong nước

( ngân hàng thương mại và/hoặc DFI) và các công ty cho thuê ở nước ngoài

hoặc các ngân hàng có chi nhánh cho thuê. Tunisia có hai công ty cho thuê

được thành lập dưới hình thức liên doanh với các tổ chức của Pháp. Tunisia

Leasing, công ty cho thuê đầu tiên của Tunisia, hiện được niêm yết trên sàn Tunis

Sở giao dịch chứng khoán . Ma-rốc có sáu công ty cho thuê được thành lập cùng với

các ngân hàng thương mại địa phương và công ty cho thuê của Pháp.

tập đoàn và ngân hàng thương mại. Công ty cho thuê quốc gia Oman

được thành lập là công ty cho thuê liên doanh đầu tiên của Oman với

Orix Leasing of Pakistan Ltd. Ngoài việc nhận được hợp đồng dài hạn

tài trợ từ IFC, các nhà tài trợ đã cam kết thu xếp nguồn tài trợ bổ sung có kỳ hạn

thông qua việc phát hành trái phiếu riêng lẻ. IFC có

đã đóng một vai trò quan trọng trong việc xây dựng thể chế trong việc thiết lập các

công ty cho thuê ở các nước Ả Rập. IFC đã xác định mạnh mẽ

các đối tác kỹ thuật và chịu trách nhiệm cấu trúc cơ sở đầu tiên

công ty cho thuê ở Jordan, Oman và Tunisia. IFC và các tổ chức khác

các tổ chức đa phương cũng có thể hỗ trợ ngành cho thuê đang phát triển

bằng cách mở rộng hạn mức tín dụng để tài trợ cho việc cho thuê thiết bị sản xuất

đối với các doanh nghiệp thuộc khu vực tư nhân, khuyến khích hợp tác cho thuê

cho các hạng mục thiết bị lớn và hỗ trợ mở rộng các công ty cho thuê trên thị trường.

Các công ty đầu tư mạo hiểm. Vốn mạo hiểm thường có rủi ro cao

tài trợ nhằm mục đích "chuyển đổi doanh nghiệp từ doanh nhân"

và thường dưới hình thức tài trợ khởi nghiệp dưới dạng vốn cổ phần và các khoản

vay, với lợi nhuận gắn liền với lợi nhuận và một mức độ kiểm soát quản lý nào đó.

Các nhà đầu tư mạo hiểm dự đoán sẽ thua lỗ

một số dự án mạo hiểm lớn hơn nguồn tài chính truyền thống, nhưng chúng

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

2 • Vai trò của các tổ chức tài chính 43

mặc với quan niệm rằng lợi nhuận lớn hơn bình thường đối với người khác sẽ

bù đắp những tổn thất đó . Vốn mạo hiểm là sự lựa chọn lý tưởng cho

các dự án có rủi ro cao và do đó là một giải pháp thay thế cho DFI. Nó yêu cầu

một tầng lớp doanh nhân và một môi trường thuận lợi cho tư nhân

tăng trưởng của ngành. Một nguồn tài nguyên có thể đầu tư lâu dài cũng là

cần thiết. Và một thị trường chứng khoán năng động là điều cần thiết để thoái vốn các

khoản đầu tư trong danh mục đầu tư của các công ty đầu tư mạo hiểm, mặc dù các khoản

đầu tư có thể được bán thông qua phát hành riêng lẻ cho đến khi phát hành lần thứ hai .

thị trường trở nên năng động hơn. Một số quốc gia Ả Rập có tiềm năng về loại hình tài

chính này (Morocco, Tunisia, Ai Cập).

cho đến nay vẫn còn hạn chế do thị trường chứng khoán nhỏ và các biện pháp khuyến

khích tài chính đã hỗ trợ việc tài trợ bằng nợ thay vì vốn chủ sở hữu.15

Các tổ chức tiết kiệm theo hợp đồng. Các công ty bảo hiểm nhân thọ,
quỹ hưu trí và hệ thống an sinh xã hội được tài trợ là nguồn cung cấp

nguồn vốn dài hạn để đầu tư vào trái phiếu doanh nghiệp và cổ phiếu.

Chúng cung cấp cho nhà đầu tư cơ hội đa dạng hóa rủi ro bằng cách

lợi ích của việc đầu tư vào danh mục đầu tư được các nhà đầu tư chuyên nghiệp lựa

chọn. Quỹ hưu trí đã đóng góp đáng kể vào việc cung cấp

của các quỹ dài hạn ở Singapore và Chile. Tuy nhiên, nhiều chính phủ đã cản trở sự

đóng góp của tiết kiệm theo hợp đồng vì

một nguồn tài chính dài hạn bằng cách yêu cầu họ đầu tư một phần

nguồn lực của họ vào chứng khoán hoặc chương trình của chính phủ với mức lãi suất thấp

lợi nhuận trong các lĩnh vực xã hội (Malaysia, Kenya, Ấn Độ, Maroc, Tuni sia). Hệ

thống này đang được loại bỏ dần ở hầu hết các quốc gia thực hiện cải cách khu vực tài

chính. Thiếu đầu tư thay thế

các cơ hội cũng đã hạn chế vai trò của các tổ chức này trong việc đầu tư vào chứng

khoán chính phủ. Khi thị trường vốn phát triển ở các nước đang phát triển , việc dỡ

bỏ các biện pháp kiểm soát đầu tư sẽ

khuyến khích sự phát triển của các tổ chức này với tư cách là nhà đầu tư vào cổ phiếu

doanh nghiệp.16

Thị trường chứng khoán

Thị trường chứng khoán về cơ bản bao gồm thị trường tiền tệ và thị trường vốn .

Thị trường tiền tệ. Sự phát triển của thị trường chứng khoán thường

bắt đầu bằng việc giao dịch một công cụ thị trường tiền tệ ngắn hạn, thường là

15Ibid., tr. 107.

tôi

6 Như trên, trang 106-107.

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

44 Andre Hovaguimian

an ninh của chính phủ. Các công cụ thị trường tiền tệ khác là tiền gửi
liên ngân hàng, chấp nhận của ngân hàng, chứng chỉ tiền gửi và
thương phiếu do các công ty phi tài chính phát hành . Thị trường tiền tệ cung

cấp một cách phi lạm phát để tài trợ cho thâm hụt của chính phủ.

Chúng là nguồn vốn cho các ngân hàng thương mại và các tổ chức khác , bao gồm

các DFI và các công ty cho thuê. Bằng cách cho phép các tập đoàn lớn phát hành

chứng khoán ngắn hạn dưới hình thức thương mại

thị trường giấy tờ, tiền tệ khiến thị trường cho vay doanh nghiệp trở nên cạnh

tranh hơn và giảm bớt sự kiểm soát của các ngân hàng thương mại lớn. Các ngân

hàng đầu tư thường là tổ chức phát hành và đại lý trên thị trường tiền tệ.

dụng cụ; các đại lý được cấp phép thường là người được ủy quyền đầu tư

các ngân hàng ở các nước đang phát triển có rất ít các tổ chức như vậy.

Một biện pháp thúc đẩy tăng trưởng thị trường tiền tệ là phát hành

chứng khoán chính phủ theo giá thị trường. Sự miễn cưỡng của tài chính

các bộ phải trả lãi suất thị trường cho khoản nợ của họ thường là mức cao nhất

trở ngại cho sự phát triển của thị trường tiền tệ. Ở Ma-rốc, tự do hóa khu vực

tài chính đã cố gắng loại bỏ các rào cản đối với

sự phát triển của thị trường tiền tệ. Hệ thống các vị trí bắt buộc

về các ngân hàng và nhà đầu tư tổ chức, chẳng hạn như Caisse de Depot et
Các công ty bảo hiểm và Gestion , để dành một tỷ lệ phần trăm trong

nguồn vốn bằng trái phiếu kho bạc đang dần bị loại bỏ. Dưới thế giới

Khoản vay phát triển khu vực tài chính của ngân hàng , các vị trí bắt buộc

sẽ được thay thế bằng nguồn tài trợ thông qua thị trường đấu giá và các ngân hàng

sẽ được phép bảo lãnh phát hành trái phiếu kho bạc và phát hành trái phiếu dài

hạn thông qua chào bán ra công chúng. Bãi bỏ quy định về lãi suất

sẽ cho phép chứng khoán chính phủ trở nên cạnh tranh hơn với

các công cụ trái phiếu khác. Ở Tunisia, các vị trí bắt buộc có

đã bị bãi bỏ đối với các ngân hàng và đang được giải quyết trong trường hợp

công ty bảo hiểm và quỹ an sinh xã hội . người Tunisia

thị trường tiền tệ ra đời vào năm 1987 khi chứng chỉ tiền gửi

và giấy tờ thương mại được giới thiệu với kỳ hạn lên tới

5 năm và vào năm 1989, tín phiếu kho bạc đã được giới thiệu với lợi suất hấp

dẫn và được phát hành thông qua quy trình đấu giá trên

thị trường tiền tệ . Những phát triển này đang tạo ra sự cạnh tranh trong

lĩnh vực tài chính và cung cấp các hình thức tài chính ngắn hạn thay thế cho

các tổ chức công và tư nhân.

Thị trường vốn . Thị trường vốn cũng cung cấp tài chính vốn cổ phần

là nợ dài hạn (thông qua phát hành trái phiếu) cho cả khu vực chính phủ và

doanh nghiệp. Bằng cách cung cấp một loạt các dịch vụ tài chính

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

2 • Vai trò của các tổ chức tài chính 45

các công cụ sẵn có cho nhà đầu tư, thị trường vốn làm tăng tính cạnh
tranh và đảm bảo việc huy động và phân bổ các nguồn lực đầu tư hiệu quả
nhất. Điều này làm giảm chi phí trung gian tài chính và góp phần vào đầu

tư hiệu quả và tăng trưởng.

Thị trường vốn cũng tạo điều kiện thuận lợi cho việc phân tán quyền sở
hữu doanh nghiệp và tái phân bổ nguồn tài chính giữa các tập đoàn và
ngành công nghiệp.

Một số nước đang phát triển, bao gồm Ấn Độ, Hàn Quốc, Malaysia, Thổ
Nhĩ Kỳ, Mexico và Chile, có thị trường vốn cổ phần năng động. Chỉ một số
ít quốc gia có thị trường trái phiếu hoạt động; họ bao gồm Ấn Độ và Hàn Quốc.
Trong số các quốc gia Ả Rập, chỉ có 8 quốc gia thành lập thị trường vốn
chính thức: Ả Rập Saudi, Bahrain, Ai Cập, Jordan, Kuwait, Maroc, Oman và
Tunisia. Các Tiểu vương quốc Ả Rập Thống nhất, Qatar và Algeria đang có
kế hoạch thành lập nhiều thị trường vốn chính thức hơn. Hiện nay chỉ có
Ai Cập, Maroc, Tunisia và Jordan có thị trường vốn mở cửa cho các nhà đầu
tư nước ngoài. Về mặt tuyệt đối, Ả Rập Saudi có thị trường lớn nhất với
78 công ty niêm yết và vốn hóa thị trường là 15 tỷ USD. Hiện tại, các
quốc gia thặng dư vốn chiếm khoảng 85% tổng vốn hóa thị trường chứng
khoán Ả Rập. Tỷ lệ này dự kiến sẽ trở nên cân bằng hơn khi

Bảng 5. Các thị trường chứng khoán mới nổi ở khu vực Ả Rập, 1992

Vốn hóa thị trường

(Tỷ đô la) Số lượng công ty niêm yết

Ai Cập 2,6 656

Jordan 3,6 103

Cô-oét 10,0 39

Ả Rập Saudi 15,0 98

Ma-rốc 1,9 62

Tunisia 0,5 17

Nguồn: International Finance Corporation, Emerging Stock Markets Factbook, 1993.

các chương trình tư nhân hóa đề xuất của các quốc gia thiếu vốn (Ai Cập,
Maroc và Tunisia) được thực hiện17 (Bảng 5).

17Abisourour (1993), tr. 112.

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

46 Andre Hovaguimian

Nguồn cung cổ phiếu ở nhiều nước bị hạn chế bởi

sự miễn cưỡng của chủ sở hữu các công ty tư nhân trong việc làm loãng quyền sở

hữu và quyền kiểm soát của họ bằng cách phát hành cổ phiếu ra công chúng và tuân thủ

với yêu cầu tiết lộ thông tin về hoạt động của mình.

Sự sẵn có của nguồn tài chính nợ ít tốn kém hơn cũng làm giảm bớt các vấn đề về

vốn cổ phần lâu đời. Thiếu cơ chế pháp lý, quy định phù hợp

và khung thuế đã tiếp tục hạn chế sự phát triển của thị trường vốn . Đánh thuế

hai lần đối với cổ tức và lãi vốn, và

tình trạng miễn thuế của chứng khoán chính phủ đã làm giảm sức hấp dẫn của vốn

cổ phần tư nhân và trái phiếu. Niềm tin của nhà đầu tư đã được

bị suy yếu thêm bởi việc thực thi lỏng lẻo về thu nhập doanh nghiệp

thuế vì các công ty có tổ chức chặt chẽ có thể tránh thuế bằng cách cho thấy lợi

nhuận thấp. Việc thiếu thông tin tài chính kịp thời và chính xác thường dẫn đến

việc giao dịch đầu cơ trở nên phức tạp hơn.

làm tổn thương nhu cầu chứng khoán của nhà đầu tư ở các nước đang phát triển.

Sự hoạt động hiệu quả của thị trường tài chính cũng phụ thuộc vào
các tổ chức cho vay và vay ít trên tài khoản của họ;

ngân hàng đầu tư, môi giới chứng khoán và tổ chức xếp hạng tín nhiệm.

Ngân hàng đầu tư. Ngân hàng đầu tư là thành phần quan trọng
của thị trường chứng khoán; họ là người trung gian trong việc tìm kiếm và huy

động vốn cho khách hàng để họ có thể tài trợ cho khoản đầu tư mới

các sản phẩm. Họ là những người đóng vai trò quan trọng trong việc phát triển chứng khoán

lễ vật. Ngoài ra, họ sắp xếp các vị trí riêng tư, cung cấp

quản lý quỹ, thực hiện tư vấn doanh nghiệp và danh mục đầu tư

dịch vụ quản lý. Các ngân hàng đầu tư vẫn chưa đóng vai trò lớn

vai trò ở các nước Ả Rập , vốn vẫn đang trong quá trình phát triển

thị trường vốn non trẻ của họ .

Các ngân hàng đầu tư đưa chứng khoán mới ra thị trường bằng cách mua lại toàn bộ đợt phát

hành chứng khoán từ các tổ chức phát hành doanh nghiệp hoặc từ các tổ chức phát hành chứng khoán.

cơ quan công quyền và phân phối chúng cho các tổ chức và cá nhân

các nhà đầu tư. Bằng cách đưa ra cam kết chắc chắn về việc mua chứng khoán từ

công ty, ngân hàng đầu tư sẽ bảo hiểm mọi rủi ro.

liên quan đến một vấn đề mới. Dịch vụ này, được gọi là bảo lãnh phát hành,

cho phép các tổ chức chính phủ và doanh nghiệp mở rộng phạm vi hoạt động của họ

nguồn tài trợ dài hạn ngoài hệ thống ngân hàng.

Bảo lãnh phát hành đóng vai trò quan trọng đối với sự phát triển của các thị trường mới nổi

nơi các công ty hoặc tổ chức công không muốn tăng vốn cổ phần

vốn mà không có sự đảm bảo được cung cấp bởi dịch vụ này. Sự đầu tư

các ngân hàng cũng là nhà tạo lập thị trường trên thị trường thứ cấp.

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

2 • Vai trò của các tổ chức tài chính 47

Dịch vụ tư vấn doanh nghiệp là một lĩnh vực kinh doanh đang phát triển đối

với các ngân hàng đầu tư tại các thị trường mới nổi. Khu vực tư nhân ở nhiều

các nước đang phát triển đã quen với việc hoạt động trong

môi trường thị trường được kiểm soát và bảo vệ chặt chẽ có

chưa có sự chuẩn bị đầy đủ để doanh nghiệp ứng phó với các tín hiệu thị trường.

Các ngân hàng đầu tư có thể đóng vai trò quan trọng trong việc tư vấn cho các

doanh nghiệp về cách cạnh tranh trong một môi trường cởi mở và lành mạnh hơn.

kinh tế quốc tế. Tuy nhiên, họ cũng có một lời khuyên quan trọng
vai trò liên quan đến tài trợ dự án, tức là xác định rủi ro dự án,

thu hút các đối tác kỹ thuật, xác định và lựa chọn các nguồn

tài chính và cơ cấu gói tài chính. Trong khi các ngân hàng, tổ chức tài chính

dài hạn và nhà đầu tư tổ chức cung cấp

tài chính, các ngân hàng đầu tư thu xếp tài trợ và có thể đóng một vai trò hữu

ích trong việc tổ chức các khoản cho vay hợp vốn với số lượng lớn .

tài chính.
Các ngân hàng đầu tư cũng cung cấp dịch vụ quản lý danh mục đầu tư

bằng cách đầu tư tiền thay mặt cho các nhà đầu tư tổ chức và cá nhân. Quyết

định đầu tư của họ dựa trên nghiên cứu chuyên ngành

và phân tích chứng khoán. Do đó, chúng giúp hạn chế các xu hướng đầu cơ - đặc

biệt tại các thị trường mới nổi đang bị ảnh hưởng nặng nề .

do thực hành công bố thông tin kém của công ty—bằng cách đóng vai trò là đường dẫn cho

phổ biến thông tin tài chính kịp thời và chính xác.

Thúc đẩy dòng vốn trong tương lai:

Chương trình nghị sự cải cách

Việc lập kế hoạch kinh tế thành công ở các nước đang phát triển phụ thuộc vào

về khả năng đạt được sự tăng trưởng nhanh chóng và cân bằng về đầu tư trong cả

khu vực chính phủ và khu vực doanh nghiệp.

Điều này lại phụ thuộc vào việc chuyển đủ tiền tiết kiệm của hộ gia đình

và dòng vốn nước ngoài đổ vào các lĩnh vực này . Việc chuyển giao này đòi hỏi

sự sẵn có của các công cụ tài chính đa dạng và thích hợp

trung gian tài chính . Dòng vốn nước ngoài chảy vào các nước Ả Rập

đã bị hạn chế bởi các chính sách của chính phủ hạn chế nước ngoài

đầu tư tư nhân và ưa chuộng các công cụ nợ hơn cổ phiếu

và trung gian tài chính trong hoạt động ngân hàng trên thị trường chứng khoán.

Thách thức chính sách liên quan đến việc tăng dòng vốn bằng cách

nới lỏng quy định, giảm hạn chế về vốn quốc tế

tính di động và thiết lập một khuôn khổ thể chế phù hợp

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

48 Andre Hovaguimian

để đảm bảo tỷ lệ tiết kiệm tài chính phù hợp chảy vào thị trường chứng
khoán.18 Ngày càng nhiều
nước Ả Rập bắt đầu thực hiện các bước nhằm tạo ra cơ sở hạ tầng cần
thiết cho phát triển thị trường chứng khoán. Về mặt chính sách , tự do
hóa tài chính ở một mức độ nào đó đã loại bỏ những biến dạng khuyến
khích dòng tài chính chảy vào các công cụ nợ thông qua hệ thống ngân
hàng, và đặc biệt là các công cụ tiền gửi ngắn hạn thường dẫn đến bất
ổn tài chính.19 Khuyến khích tài chính dưới hình thức chênh lệch Việc
xử lý thuế đối với cổ phiếu một mặt, tiền gửi ngân hàng và các công cụ
nợ khác cũng đang được bãi bỏ.

Thuế đánh trên cổ tức và lãi vốn khi bán cổ phiếu đã được loại bỏ để
đưa đầu tư vốn cổ phần ngang hàng với các loại công cụ nợ khác (Morocco
và Tunisia).

Chính phủ các nước Ả Rập cũng có thể đóng vai trò quan trọng trong
việc phát triển thị trường vốn. Ngoài những cải cách chính sách nhằm
loại bỏ các rào cản đối với việc tài trợ vốn cổ phần, quá trình tư nhân
hóa phải được đẩy nhanh để tạo ra động lực cho đầu tư nước ngoài. Tư
nhân hóa thông qua phát hành riêng lẻ hoặc bán cổ phần trên các thị
trường vốn mới nổi sẽ khuyến khích sự tham gia rộng rãi hơn của các nhà
đầu tư tổ chức trong và ngoài nước và tăng đáng kể vốn hóa thị trường .
Tư nhân hóa là một trong những động lực làm hồi sinh thị trường chứng
khoán ở một số nước đang phát triển, bao gồm Mexico và Chile. Một số
nước Ả Rập đang thực hiện các chương trình tư nhân hóa quy mô lớn
(Morocco, Tunisia, Ai Cập) để kích thích đầu tư trực tiếp và đầu tư
gián tiếp.
Cầu về chứng khoán có thể tăng lên bằng cách khuyến khích đầu tư gián
tiếp nước ngoài . Các quy định và hạn chế cản trở sự gia nhập của các
nhà đầu tư quốc tế vào thị trường chứng khoán trong nước đang được dỡ
bỏ. Một số quốc gia vẫn lo ngại về quyền sở hữu tài sản của người nước
ngoài. Nhưng đầu tư danh mục đầu tư nước ngoài thường thụ động, và những
lo ngại của các nước đang phát triển về dòng tiền không ổn định và sự
kiểm soát nước ngoài ngày càng tăng có thể được đáp ứng bằng các phương
tiện như quỹ quốc gia dạng đóng, có cổ phiếu có thể được giao dịch nhưng
không được mua lại (Morocco, Ai Cập và Tunisia ) . ).

18Abisourour (1993), trang 107-108.

19Abisourour (1993), tr. 115.

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

2 • Vai trò của các tổ chức tài chính 49

Các chính phủ có thể giúp đưa ra một khuôn khổ pháp lý phù hợp để tăng
cường niềm tin của nhà đầu tư vào thị trường chứng khoán. Cần có những quy
định để cung cấp thông tin chính xác và đầy đủ
tiết lộ thông tin công ty để hạn chế đầu cơ và cho phép
nhà đầu tư đưa ra những quyết định sáng suốt. Cần có giấy phép

trung gian chứng khoán, thiết lập các yêu cầu niêm yết tối thiểu ,
và hạn chế các hoạt động không phù hợp như giao dịch nội gián. Chính phủ
cũng có vai trò quan trọng trong việc thiết lập mức vốn tối thiểu.
yêu cầu đối với công ty chứng khoán Yêu cầu về vốn tối thiểu cao so với quy
mô của thị trường sẽ cản trở sự hình thành
của các công ty chứng khoán mới (ngân hàng đầu tư) nhưng nếu không có đủ
vốn thì sẽ không thể chịu được rủi ro khi phát hành các đợt phát hành mới
cũng như không thể hoạt động như thị trường.
các nhà sản xuất và do đó cung cấp tính thanh khoản cho thị trường thứ cấp.
Một khía cạnh quan trọng khác của quy định liên quan đến sự tập trung của
quyền sở hữu. Chính phủ có thể thực hiện nhiều biện pháp quản lý khác nhau
để khuyến khích quyền sở hữu rộng rãi vốn cổ phần thông qua quản lý các
công ty và thị trường chứng khoán.20

Vai trò của IFC

Sự phát triển và chiều sâu của thị trường vốn ở Ả Rập

các quốc gia cũng sẽ yêu cầu những nỗ lực xây dựng thể chế cũng như
hỗ trợ kỹ thuật từ các nguồn bên ngoài và các cơ quan đa phương. IFC có thể
đóng vai trò hỗ trợ xây dựng khuôn khổ thể chế và quy định cho thị trường
vốn cũng như
hỗ trợ thành lập sở giao dịch chứng khoán và thị trường chứng khoán
các tổ chức ở các nước Ả Rập không có chứng khoán chính thức

thị trường. Đặc biệt, IFC có thể hỗ trợ xây dựng các
quy định nhằm cung cấp thông tin tài chính chính xác và kịp thời
thông tin, đảm bảo thực hành giao dịch công bằng và yêu cầu niêm yết
của công ty và ngăn chặn việc đào tạo nội bộ. IFC cũng có thể giúp thiết lập
thành lập các ngân hàng đầu tư và công ty chứng khoán để cung cấp đầy đủ
dịch vụ trung gian tài chính cho thị trường chứng khoán ở các nước Ả Rập. Cho

đến nay, các dịch vụ môi giới được các ngân hàng thương mại cung cấp như một

phép lịch sự đối với khách hàng của họ mà không có động cơ khuyến khích họ thực hiện.

đẩy nhanh hoạt động của thị trường chứng khoán. Dịch vụ bảo lãnh cũng

20Ngân hàng Thế giới (1989), tr. 110.

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

50 Andre Hovaguimian

vắng mặt ở hầu hết các nước Ả Rập, điều này không khuyến khích các công ty
huy động vốn cổ phần thông qua các vấn đề công. Cả môi giới và
dịch vụ bảo lãnh phát hành rất quan trọng cho sự phát triển vốn chủ sở hữu
thị trường ở các nước Ả Rập và cần được giải quyết như một ưu tiên
trong các nỗ lực xây dựng thể chế và trong các chương trình hỗ trợ kỹ thuật.

IFC cũng có thể hỗ trợ phát triển thị trường địa phương bằng cách giúp
thành lập các quỹ đầu tư cho từng quốc gia hoặc một tổ chức.
nhóm nước khuyến khích đầu tư gián tiếp nước ngoài vào
các nước Ả Rập. Tốt nhất các quỹ này có thể được thành lập theo một

cấu trúc hai tầng trong đó quỹ đầu tư cổ phần sẽ được quản lý bởi một
công ty quản lý quỹ chuyên nghiệp được thành lập với sự tham gia của
sự tham gia của các tổ chức tài chính trong nước và các tổ chức tài chính nước ngoài phù hợp

các đối tác kỹ thuật . Cấu trúc này đạt được hai mục tiêu: nó tạo ra một
công cụ tài chính mới để chuyển các nguồn lực thành vốn chủ sở hữu
đầu tư và thành lập các tổ chức tài chính có kỹ năng kỹ thuật vững vàng để
tham gia thành công vào các khoản đầu tư đó. Nếu đúng cách
có cơ cấu, IFC cũng có thể đầu tư vào các quỹ này và vào các công ty quản
lý nhân sự của họ . Sự hiện diện của IFC được kỳ vọng sẽ nâng cao niềm tin
của nhà đầu tư đối với các nhà đầu tư tổ chức và khuyến khích họ
để đầu tư vào các quỹ này . Khi thị trường vốn ở quốc gia Ả Rập cố gắng
phát triển đủ khả năng hấp thụ, các quỹ này sẽ thoái vốn
khoản đầu tư của họ bằng cách niêm yết các công ty được đầu tư và bán
cổ phiếu hoặc thông qua phát hành cổ phiếu lần thứ cấp ra công chúng cho các nhà đầu tư.

IFC hiện đang hỗ trợ thành lập quỹ đầu tư thứ hai
(30-40 triệu USD) tại Maroc với Siparex của Pháp và ngân hàng Wafa , ngân
hàng thương mại lớn thứ tư của đất nước, để cung cấp
tài trợ vốn cổ phần cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ định hướng xuất khẩu
doanh nghiệp. IFC đã hỗ trợ triển khai INTERFINA
(23,6 triệu USD) ở Maroc vào năm 1992 để bổ sung cho chương trình tư nhân
hóa của chính phủ bằng cách huy động các nguồn vốn cổ phần cho
thực hiện, đồng thời tăng vốn hóa thị trường của Sở giao dịch chứng khoán
Casablanca. Clinvest (Pháp) và
Banco Exterieur de Espana (Tây Ban Nha) là đối tác kỹ thuật nước ngoài của
quỹ này. Banque Marocaine du Commerce Exterieur,
Ngân hàng thương mại lớn thứ hai của Maroc và Banque
Nationale pour le Developmentement Economique, một DFI của Ma-rốc
là nhà tài trợ địa phương chính của INTERFINA. Một quỹ trị giá 30-35 triệu
USD dự kiến sẽ được thành lập ở Tunisia để cung cấp vốn cổ phần
cấp vốn cho các doanh nghiệp nhà nước sắp được cổ phần hóa và

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

2 • Vai trò của các tổ chức tài chính 51

cung cấp tài chính cấp bậc cho các doanh nghiệp tư nhân vừa và nhỏ

các công ty. IFC hiện đang tham gia vào việc tập hợp vốn chủ sở hữu

quỹ đầu tư cho Ai Cập— Đầu tư quốc tế Ai Cập

Limited (IEIL) khoảng 25-50 triệu USD — với Schroeder Asseily &

Co., một ngân hàng thương mại có trụ sở tại London ; và cũng đang xem xét một

quỹ thứ hai cho Ai Cập với Kidder Peabody & Co., một ngân hàng đầu tư của
Hoa Kỳ .

Phần kết luận

Bản chất và mô hình của dòng vốn tư nhân đổ vào các nước đang phát triển

bị ảnh hưởng rõ ràng bởi sự hiện diện (hoặc

thiếu nó) của thị trường chứng khoán được thiết lập tốt, thích hợp

trung gian tài chính và các công cụ tài chính đa dạng

chuyển các khoản tiết kiệm tài chính thành đầu tư trực tiếp hoặc danh mục đầu tư.

Không nơi nào có tầm quan trọng của tài chính mở và đa dạng
thị trường được nhìn thấy rõ ràng hơn ở một số nước Mỹ Latinh

(Mexico, Chile và Brazil) và các nền kinh tế Đông Á (Hàn Quốc,

Malaysia và Singapore). Họ đã thu hút được sự chia sẻ của sư tử

của dòng vốn tư nhân bằng cách bổ sung cho nền kinh tế của họ

những nỗ lực tự do hóa với việc loại bỏ các biện pháp nghiêm ngặt của nước ngoài

kiểm soát đầu tư và phát triển sâu hơn thị trường tài chính của họ. Hàn

Quốc là một ví dụ nổi bật về quá trình chuyển đổi thành công

từ một cơ cấu tài chính được quản lý chặt chẽ sang một cơ cấu tài chính cởi mở hơn,

hệ thống tài chính lành mạnh và đa dạng. Hàn Quốc bắt đầu ổn định hóa, điều

chỉnh cơ cấu và cải cách tài chính vào những năm 1980.

Chính phủ khuyến khích cạnh tranh trong lĩnh vực tài chính bằng cách nới

lỏng các rào cản gia nhập, bãi bỏ quy định đối với các tổ chức tài chính

phi ngân hàng và cho phép các tổ chức khác nhau đưa ra

hàng loạt các dịch vụ. Các tổ chức tài chính nước ngoài, bao gồm cả

ngân hàng và công ty bảo hiểm được phép mở

chi nhánh. Nhiều ngân hàng thương mại quốc doanh đã

tư nhân hóa. Lãi suất cho vay tín dụng ưu đãi được loại bỏ

và không có chương trình tín dụng chỉ đạo mới nào được giới thiệu. Việc

kiểm soát lãi suất và dòng vốn được duy trì cho đến khi

lạm phát được kiểm soát và tỷ giá hối đoái ổn định. Vào giữa những năm 1980,

Hàn Quốc đã thiết lập nền kinh tế vĩ mô

ổn định và đặt nền móng cho sự phát triển nhanh chóng

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

52 Andre Hovaguimian

khu vực tài chính bao gồm chủ yếu là các tổ chức phi ngân hàng
và thị trường chứng
khoán.21 Từ năm 1983 đến năm 1992, vốn hóa thị trường chứng
khoán của Hàn Quốc đã tăng từ 4,4 tỷ USD lên 108 tỷ USD, số công
ty niêm yết tăng từ 328 lên 688, và giá trị giao dịch tăng vọt
từ 2,2 tỷ USD lên 116 USD tỷ.22
Một số quốc gia Ả Rập (Morocco, Tunisia, Ai Cập) đang bắt đầu
sửa chữa các chính sách đóng cửa của mình bằng cách dỡ bỏ các
chế độ đầu tư cứng nhắc ; những nước khác đã mở cửa, ít nhất một
phần, cho đầu tư nước ngoài (Jordan và Oman), nhưng dòng đầu tư
vẫn bị hạn chế do thiếu các công cụ và chính sách tài chính đa
dạng hỗ trợ các ngân hàng và DFI so với các hình thức trung gian
tài chính khác .
Các chính sách tài chính can thiệp nhằm kiểm soát chặt chẽ lãi
suất và chuyển tín dụng trợ cấp sang một số lĩnh vực nhất định
đã dẫn đến đầu tư vào các dự án có vấn đề về mặt tài chính và
danh mục tài sản ngân hàng kém hiệu quả ngày càng tăng ở các
nước đang phát triển.23 Ở một số nước Ả Rập , hệ thống ngân hàng
đã bị suy yếu nghiêm trọng và nhu cầu tự do hóa tài chính đã
trở nên cấp thiết. Tự do hóa khu vực tài chính ở các nước Ả Rập
không nên chỉ giới hạn ở việc loại bỏ
phân bổ tín dụng và kiểm soát lãi suất cũng như cải cách hệ thống

hệ thống ngân hàng , nhưng tìm cách phát triển một hệ thống tài
chính rộng rãi hơn bao gồm thị trường tiền tệ và vốn và các tổ
chức trung gian phi ngân hàng. Thị trường chứng khoán hoạt động
sẽ làm tăng nguồn cung vốn cổ phần và tín dụng dài hạn, điều này
rất quan trọng để duy trì khả năng thanh toán của hệ thống tài
chính và huy động hiệu quả tiết kiệm trong nước và vốn nước ngoài
để đầu tư.24 Một hệ thống tài chính cân bằng và cạnh tranh cũng
sẽ củng cố sự ổn định kinh tế vĩ mô bằng cách làm cho hệ thống
vững chắc hơn khi đối mặt với những cú sốc bên ngoài và bên
trong. Các tổ chức đa phương như IFC nên đóng vai trò ngày càng
tăng trong việc hỗ trợ các nước Ả Rập xây dựng hệ thống tài
chính ổn định và cạnh tranh .

21ibid., tr. 126.

22Tập đoàn Tài chính Quốc tế (1993).

23Ngân hàng Thế giới (1989), tr. 38.

24Ngân hàng Thế giới (1989), tr. 130.

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại
Machine Translated by Google

Người giới thiệu

Abisourour, Ahmed, " Dòng vốn Ả Rập : Xu hướng gần đây và ý nghĩa chính sách ,"
Phát triển kinh tế của các nước Ả Rập: Các vấn đề chọn lọc,
biên tập. của Said El-Naggar (Washington: Quỹ Tiền tệ Quốc tế,
1993), trang 94-138.

El-Erian, Mohammed A., và Shamsuddin Tareq, " Cải cách kinh tế ở

Các quốc gia Ả Rập: Đánh giá về các vấn đề cơ cấu," Phát triển kinh tế
của các quốc gia Ả Rập: Các vấn đề chọn lọc, do Said El-Naggar chủ biên
(Washington: Quỹ Tiền tệ Quốc tế, 1993), trang 26-50.

El-Rifai, Ghassan, "Đầu tư và các yếu tố quyết định chính của dòng vốn tới
Các nước Ả Rập," Phát triển kinh tế của các nước Ả Rập: Các vấn đề chọn lọc,
do Said El-Naggar chủ biên (Washington: Quỹ tiền tệ quốc tế , 1993), trang
56-93.

Gooptu, Sudarshan, " Dòng đầu tư danh mục đầu tư vào các thị trường mới nổi,"
Danh mục đầu tư ở các nước đang phát triển, ed. bởi Stijn Claessens
và Sudarshan Gooptu (Washington: Ngân hàng Thế giới , 1993).

Tập đoàn Tài chính Quốc tế, Sách dữ kiện về thị trường chứng khoán mới nổi
(Washington: Tập đoàn Tài chính Quốc tế, 1993).

Quỹ Tiền tệ Quốc tế, Thống kê Tài chính Quốc tế, Tập. 46
(Washington: Quỹ Tiền tệ Quốc tế, 1993).

Madarassy, Andrea và Guy P. Pfeffermann, Xu hướng đầu tư tư nhân

ở 30 nước đang phát triển, Tài liệu thảo luận số 6 (Washington:
Công ty Tài chính Quốc tế, 1990).

Park, Keith KH, và Antoine W. van Agtmael, biên tập. Thế giới đang nổi lên
Thị trường chứng khoán: Cấu trúc, sự phát triển, quy định và cơ hội
(Chicago: Công ty xuất bản Probus, 1993).

Ngân hàng Thế giới, Báo cáo Phát triển Thế giới 1985: Vốn quốc tế và
Phát triển Kinh tế (Washington: Nhà xuất bản Đại học Oxford, 1985).

,Báo cáo Phát triển Thế giới 1989: Hệ thống Tài chính và Phát triển

( Washington: Nhà xuất bản Đại học Oxford , 1989).

, Hệ thống tài chính và phát triển, chính sách và nghiên cứu

Loạt 15 (Washington: Ngân hàng Thế giới, 1990).

(1993a), Dòng tài chính đến các nước đang phát triển, Xem lại hàng quý
(Washington: Ngân hàng Thế giới , 1993).

(1993b), Bảng nợ thế giới 1992-93: Tài chính bên ngoài dành cho các nước
đang phát triển (Washington: Ngân hàng Thế giới , 1993).

53

©Quỹ Tiền tệ Quốc tế. Không dành cho việc phân phối lại