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Brasil 2012/13: Desacelerao da atividade e inflao acima da meta em cenrio global incerto

8 de dezembro de 2011
Nilson Teixeira Iana Ferro Leonardo Fonseca Daniel Lavarda Tales Rabelo (55 11) 3841 6288 (55 11) 3841 6345 (55 11) 3841 6348 (55 11) 3841 6352 (55 11) 3841 6353 nilson.teixeira@credit-suisse.com iana.ferrao@credit-suisse.com leonardo.fonseca@credit-suisse.com daniel.lavarda@credit-suisse.com tales.rabelo@credit-suisse.com

ndice
Sumrio Cenrio Global Cenrio Brasil Setor Externo Atividade Econmica Inflao Poltica Monetria Poltica Fiscal Poltica Balano de riscos Economia brasileira em nmeros 5 11 39 41 67 99 125 159 183 199 203

8 de dezembro de 2011

Sumrio

Reduo do crescimento na maioria dos mercados em 2012


O crescimento da economia global diminuir em 2012, sendo que a desacelerao no ser to sincronizada como no passado recente, com antagonismo entre o aperto fiscal e as condies de crdito bastante restritas por um lado e as polticas monetrias expansionistas por outro. Haver contrao do PIB na rea do Euro no prximo ano, com estagnao na Alemanha e contrao do PIB nos principais pases da regio. O risco de intensificao da crise financeira e de exacerbao da recesso tende a continuar alto por muitos trimestres. Nesse cenrio, alguns pases podero ter dificuldade em promover ajustes fiscais e reformas que reduzam a percepo de risco soberano, aumentem a competitividade e contribuam para a retomada da atividade. A recuperao da economia dos EUA em 2012 ser contnua, porm gradual, impedindo a diminuio expressiva do desemprego e a rpida acelerao do crdito. O crescimento na maioria dos emergentes recuar em 2012, em funo das polticas mais contracionistas de 2011 e da incerteza global. Mesmo assim, a expanso dos emergentes continuar bem superior mdia global, com a China sendo o principal determinante dessa expanso. As condies de demanda e oferta sugerem que os preos de commodities no diminuiro muito nos prximos anos. Porm, a desacelerao da demanda na maioria das economias manter baixa a procura por ativos de risco, impedindo altas expressivas desses preos. Esse efeito contribuir para a reduo da inflao na maioria dos mercados em 2012. A reduo da inflao em ambiente de desacelerao da atividade tende a manter os juros muito baixos na maioria dos pases desenvolvidos. Os juros diminuiro na maior parte dos pases emergentes. Apesar da incerteza, os juros baixos nos pases desenvolvidos mantero o influxo de capitais para investimentos em pases emergentes, notadamente, China, Brasil, Rssia e ndia.
8 de dezembro de 2011 6

Influxo de divisas no Pas continuar significativo em 2012


O saldo comercial do Brasil diminuir em 2012 por conta da menor alta dos preos de commodities e do crescimento global mais reduzido. Mesmo com a diminuio das despesas lquidas nas principais contas de servios e rendas, a reduo do supervit comercial elevar o dficit em transaes correntes do Pas em 2012 e 2013. O diferencial de juros ainda significativo continuar estimulando o setor privado a captar recursos no exterior, contribuindo para aumentar o endividamento externo. O risco associado elevao da dvida externa continuar baixo, ainda mais em um ambiente de entrada lquida de divisas no Pas. Esse cenrio compatvel com o acmulo adicional de reservas internacionais em 2012, embora em magnitude inferior ao de 2011. Em um ambiente de reduzida vulnerabilidade da economia domstica, o cenrio global continuar sendo o principal determinante da trajetria da taxa de cmbio. A alta incerteza global, a estabilidade dos preos de commodities e a ligeira reduo do diferencial entre os juros domsticos e externos so compatveis com taxa de cmbio relativamente estvel em 2012. Uma eventual tendncia de contnua apreciao cambial elevaria a probabilidade de o governo e a autoridade monetria, assim como no fim de 2010 e em 2011, adotarem novas medidas de restrio entrada de divisas no Pas.

8 de dezembro de 2011

Baixo crescimento do PIB em 2012, com retomada em 2013


O crescimento do PIB em 2012 ser baixo e inferior s nossas estimativas de crescimento potencial. O hiato do produto tende a permanecer aberto nos prximos anos. O perfil da expanso em 2011, com acomodao da economia no 2S11, torna improvvel que o crescimento em 2012 seja expressivo. O crescimento do PIB em 2013 ser superior ao de 2012 como resultado de um cenrio global mais favorvel e das medidas de estmulo economia domstica que sero, provavelmente, implementadas em 2012. A demanda domstica continuar sendo o principal determinante do crescimento nos prximos anos. Apesar da sua significativa desacelerao em 2011, os investimentos crescero acima do PIB em 2012 e 2013, elevando a taxa de investimento do Pas. A contribuio da demanda externa lquida (exportaes menos importaes) para o crescimento do PIB continuar negativa. Mesmo com um menor crescimento do PIB em 2012, o risco de deteriorao do mercado de trabalho baixo. A taxa de desemprego tende a recuar em 2012 e 2013, em um contexto de baixa expanso da fora de trabalho. Os salrios reais aumentaro, em particular em 2012, com contribuio advinda do forte reajuste do salrio mnimo em janeiro. O crdito bancrio crescer mais moderadamente em 2012 e 2013. O aumento dos emprstimos bancrios ser concentrado nos financiamentos de prazos mais longos, em particular, nos financiamentos imobilirios e no crdito do BNDES para investimentos.

8 de dezembro de 2011

Corte de juros, com inflao declinante, mas ainda acima da meta


Aps vrios meses acima do limite superior da meta, a inflao ao consumidor acumulada em 12 meses diminuir nos 1T12 e 2T12, em parte devido elevada base de comparao do incio de 2011. A inflao IPCA em 2012 e 2013 ser inferior aos resultados de 2010 e 2011, em funo da menor alta dos preos de commodities. Mesmo assim, a inflao IPCA continuar acima do centro da meta. Mesmo com o menor crescimento da atividade em 2012, a persistncia da inflao permanecer elevada no prximo ano. Em um cenrio de ausncia de choques de oferta, a inflao de alimentos em 2012 ser, provavelmente, inferior de 2011. Entretanto, permanecer elevada a incerteza sobre a dinmica dos preos de alimentos in natura e de commodities. A inflao de administrados tambm ser mais baixa em 2012, devido a menores reajustes dos preos de alguns itens, em particular nibus urbanos e energia eltrica. A relativa estabilidade da taxa de cmbio e o crescimento moderado da economia sugerem que a inflao de bens industriais em 2012 no aumentar frente alta de 2011. O ciclo de afrouxamento monetrio perdurar, provavelmente, at o 2T12 em um cenrio de: (i) declnio da inflao acumulada em 12 meses; (ii) baixo crescimento domstico; (iii) medidas de contingenciamento fiscal para o cumprimento da meta de supervit primrio em 2012; (iv) menor expanso do PIB global; e (v) poltica monetria expansionista na maioria das economias. Apesar da nossa expectativa de afrouxamento monetrio durante grande parte do 1S12, os juros reais no Brasil continuaro bem superiores aos das demais economias.

8 de dezembro de 2011

Cumprimento da meta fiscal em 2012 e 2013


Apesar da nossa expectativa de cumprimento da meta de supervit primrio, sem utilizao da clusula de desconto dos investimentos do PAC, a proposta de oramento anual da Unio considera supervit primrio bem inferior meta integral em 2012. Assim, o cumprimento da meta fiscal integral em 2012 exigir um contingenciamento de despesas, no incio do ano, prximo aquele implementado em 2011. O cumprimento da meta integral de supervit primrio ser dificultado por diversos fatores, entre os quais: o menor crescimento domstico e a provvel desacelerao da arrecadao federal; a vontade poltica de acelerar os investimentos pblicos; o expressivo reajuste do salrio mnimo no incio do prximo ano; e a campanha salarial do funcionalismo pblico para compensar o declnio dos seus salrios reais em 2011. A dvida lquida do setor pblico continuar diminuindo como proporo do PIB nos prximos anos. A vulnerabilidade fiscal do Pas permanecer baixa, principalmente quando comparada com a de outros pases, notadamente os desenvolvidos. As eleies municipais de 2012 reforaro o crescimento dos partidos da base de apoio do governo federal. A oposio ao governo no Congresso diminuir, em funo da migrao de diversos parlamentares para um partido recm-criado que tende a se alinhar mais ao governo federal. Mesmo com a menor oposio no Congresso, a probabilidade de aprovao de medidas muito relevantes permanecer baixa, em um ambiente de menor atividade parlamentar no perodo pr-eleitoral.

8 de dezembro de 2011

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Cenrio global

Crescimento da economia global de 3,5% em 2012


O crescimento do PIB global diminuir de 3,7% em 2011 para 3,5% em 2012 (em linha com a mdia dos ltimos 25 anos) e aumentar para 4,1% em 2013. A expanso do PIB nos prximos anos ser bem inferior mdia de 4,8% entre 2003 e 2007. A desacelerao na economia global ocorrer em um cenrio de contrao do PIB na rea do Euro, retomada gradual da economia dos EUA e ligeira reduo da expanso da atividade na China e nos demais emergentes.
Crescimento do PIB global (%)
6 5 4 3,5 3 2
14,4

Crescimento do PIB (%)


3,0 EUA
19,1

1,8 1,5

2,2

2,0

4,8 Euro

-2,6
14,3

1,8 4,1

1,7 -0,5 1,3 1,8

-4,1
5,6

Japo

-0,4 -6,3 9,1 10,4 8,6 8,2 8,2

1 0 -1

China
5,4

7,7

8,5

7,2

7,3

8,2

ndia 5,3 Outros 1986 1989 1992 1995 1998 2001 2004 2007 2010 2013e
41,2

2009 -1,5 2010

3,8 2011e

3,7 2012e

4,3 2013e

Peso 2011

Fonte: Datastream International Limited Todos os direitos reservados, FMI, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 12

Expanso de 2012 ser quase toda explicada por emergentes


A contribuio dos pases desenvolvidos para a expanso global ser, novamente, muito baixa em 2012. O grupo formado por China, ndia, Rssia e Brasil contribuir com 54% do crescimento de 2012, sendo que somente a China explicar 35% do total. A contribuio da Europa e do Japo para o crescimento global ser prxima a zero no prximo ano.
Composio do crescimento do PIB global (%, p.p.)
2003 2004 2005 2006 2007 2008 -0,1 2009 -1,9 2010 2011e 2012e 3,1 2,9
Emergentes

2,5 3,3 3,1 3,7 4,0 2,7 1,0

1,0

3,5
1,6 1,3

4,8 4,4

5,1
2,0 1,8

5,3 Global

5,1

4,8 4,4
1,5 1,3 3,5

1,6

2,4

2,5

3,7 3,5

5,1 5,3

1,5

1,2 1,0 0,5 0,9 0,5 0,2

2,7
1,2 0,4 0,6 0,7 0,2 1,2 1,7 0,4 0,4 0,6 0,2 0,7 0,3 1,6 0,9 0,5 0,6 0,3 0,3

2,0

2,0

0,9 0,1 0,6 0,3 0,1

0,3 0,8 0,4 0,2

2,7

0,8 0,3 0,4 0,3

0,7 0,3 0,4 0,1

-0,8
3,8 0,6 0,5
Desenvolvidos

1,3

5,1

2003

2004

2005

2006

2007

2008 -0,8
-0,7 -0,1 -0,4

2010

2011e

2012e

sia ex-Japo

3,7 3,5
Crescimento global

Europa emergente, frica e Oriente Amrica Latina EUA e Canad Europa Japo e Oceania

2009

Fonte: Datastream International Limited Todos os direitos reservados, FMI, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 13

Baixa sincronia no desempenho das economias desenvolvidas


A retomada da atividade nos pases desenvolvidos ser pouco sincronizada, com recesso na rea do Euro e expanso nos EUA. Os gastos das famlias e das empresas na rea do Euro diminuiro nos prximos trimestres, em linha com o declnio da confiana dos empresrios na regio. A retomada dos gastos na rea do Euro tambm ser mais gradual do que nas demais regies.
70 65 60 55 50 45 40 35 30 25 2004 2005 2006 2007 2008 2009 rea do Euro
Retrao da confiana empresarial mais expressiva na Europa

Contribuies para o PIB em recesses (%)


Perodo EUA 4T 1969 - 4T 1970 4T 1973 - 1T 1975 1T 1980 - 3T 1980 3T 1981 - 3T 1982 2T 1990 - 1T 1991 1T 2001 - 3T 2001 4T 2007 - 2T 2009 1,6 -0,3 -0,7 0,6 -0,5 0,7 -2,3 -0,1 -2,1 -5,2 -3,0 -2,8 -1,9 -1,4 -5,4 -3,1 0,4 1,3 1,8 -1,0 0,8 0,0 1,9 0,7 -0,6 -3,1 -2,2 -2,7 -1,3 -0,2 -5,1 -2,2 Gastos das famlias Gastos das empresas Exportaes lquidas PIB

ndices dos Gerentes de Compras do setor manufatureiro novos pedidos


Global ex-rea do Euro

Contribuio mdia rea do Euro 3T 1974 - 1T 1975 1T 1980 - 1T 1981 1T 1992 - 1T 1993 1T 2008 - 2T 2009 Contribuio mdia Contribuio mdia total

-0,2 -0,1 -0,5 -0,9 -0,4 -0,3

-3,9 -1,7 -2,8 -4,0 -3,1 -3,3

1,1 0,4 1,0 -1,1 0,3 0,9

-2,6 -0,9 -2,0 -5,3 -2,7 -2,3

2010

2011

Fonte: Datastream International Limited Todos os direitos reservados, FMI, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 14

Contrao do PIB na rea do Euro de 0,5% em 2012


O crescimento do PIB na rea do Euro ser de 1,5% em 2011, -0,5% em 2012 e 1,7% em 2013, com retomada lenta da atividade a partir do 2S12. Esse cenrio assume:
O Banco Central Europeu (BCE) reduzir os juros de 1,25% para 0,75% no 1T12, permanecendo nesse patamar at, pelo menos, o incio de 2013, mesmo com a inflao permanecendo alta. Estabilizao dos mercados financeiros devido s compras de ttulos soberanos. O uso do programa de compra de ativos (SMP) ser determinante para reduzir os juros dos ttulos soberanos de forma permanente. Cumprimento dos programas fiscais, sem aprofundamento da crise. Retomada mais forte da atividade na Alemanha no 2S12, com acelerao da demanda domstica. Indicadores econmicos da rea do Euro (16 pases)1
PIB (%)
4,6 2,7 1,6 0,7 1,8 0,3 -0,4 -4,1 -11,5 2009 -1,2 PIB 0,9 -0,9 Consumo das famlias 1,5 0,4 1,8 -0,5 -0,2 -3,8 Investimentos 1,7 1,1 2,0

2007

2008

2010

2011e

2012e

2013e

Inflao ao consumidor 2 (%)


3,3 2,1 1,9 1,8 0,3 2007 2008 2009 2010 2011e 2012e 2013e 1,6 1,0 ndice cheio 2,8 1,4 1,5 1,9 1,6 1,6 1,3 Ncleo

O endividamento pblico aumentar como proporo do PIB na maioria dos pases da rea do Euro at 2013, devido ao baixo crescimento e ao alto dficit fiscal.
1

Indicadores fiscais (% do PIB)


Dvida pblica Dficit pblico 66,3 70,0 1,9 6,3 79,4 85,3 5,6 4,0 3,3 2,6 2013e 86,0 87,0 89,4

Inclui ustria, Blgica, Chipre, Finlndia, Frana, Alemanha, Grcia, Irlanda, Itlia, Luxemburgo, 0,6 Malta, Holanda, Portugal, Eslovquia, Eslovnia e Espanha 2007 2008 2009 2010 2 Mdia anual Fonte: Banco Central Europeu, Datastream International Limited Todos os direitos reservados, Credit Suisse

2011e

2012e

8 de dezembro de 2011

15

Recesso na maioria dos pases da Europa em 2012


A projeo de contrao do PIB de -0,5% em 2012 assume recesso no 4T11 e no 1T12. O crescimento do PIB dos pases na Europa ser muito baixo ou negativo em 2012:
Crescimento nulo na Alemanha, mesmo com retomada da demanda domstica no 2S12. Maior expanso do PIB fora da rea do Euro, como Sua, Noruega, Sucia e Reino Unido. Contrao expressiva do PIB na Grcia, em Portugal, na Espanha e na Itlia. Crescimento do PIB da rea do Euro (%, ante o trimestre anterior com ajuste sazonal)
0,8 0,0

Crescimento do PIB na Europa em 2012 (%)


Acima de 0,5%1
rea do Euro 2,0 1,8 0,8 0,7

-0,5%

Entre -0,5% e 0,5%2


0,5 0,3 0,3

Abaixo de -0,5%3
0,4 0,2 0,2 4T11e 1T11 2T11 3T11 1T12e 0,0 2T12e 3T12e 4T12e 0,2 -2,7 -3,5 -1,5 -0,8

-0,2 -0,3 -0,3

-0,4 -0,6

1 2

Sua, Noruega, Sucia e Reino Unido Finlndia, ustria, Irlanda, Alemanha, Frana, Blgica e Holanda 3 Espanha, Itlia, Portugal e Grcia

Fonte: Datastream International Limited Todos os direitos reservados, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 16

Maior unio fiscal e socializao dos riscos na rea do Euro


A consolidao da rea do Euro exigir, provavelmente, maior unio fiscal na regio. O sucesso desse processo requer:
Gesto comum das polticas fiscais, com controle mais centralizado da implementao dos programas. Socializao dos riscos entre todos os pases da rea do Euro (e.g., lanamento de ttulos garantidos por todos os membros da rea do Euro). Programas aprovados de resgate e de unio fiscal
Fundo de Estabilizao Europeu
(European Financial Stability Facility - EFSF)

Compras de ttulos soberanos pelo BCE


(Securities Markets Program - SMP)

Plano de estabilidade e crescimento


(Stability and Growth Pact - SGP)

Objetivo

Efetuar emprstimos para pases da rea do Euro em dificuldades financeiras. A capacidade do EFSF em novembro de 2011 era de 440 bilhes de euros.

Aquisio de ttulos soberanos dos pases da rea do Euro visando conter a forte reduo de preos desses ativos e o aumento dos spreads.

Evitar que os pases membros apresentem dficits fiscais acima de 3,0% do PIB e reduzir a relao dvida/PIB ao longo do tempo. O programa estabelece sanes aos pases que no cumprirem o acordo. Programa similar no foi suficiente para estimular os pases membros a adotar polticas prudentes nos ltimos anos.

Incertezas

No certo se haver extenso do benefcio para os bancos e alavancagem do EFSF em at 4 vezes o seu volume atual. A implementao prtica dessa medida no clara.

O programa no foi concebido como afrouxamento monetrio quantitativo. A necessidade de esterilizar as operaes aumenta a incerteza sobre o volume das aquisies do BCE.

Fonte: Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 17

Incerteza na rea do Euro tende a permanecer alta em 2012


A perspectiva de contrao da atividade na maioria dos pases e a persistncia de um elevado desemprego agregam riscos capacidade de os governos nacionais implementarem ajustes fiscais expressivos e de aportarem recursos vultosos para o apoio de outros pases da rea do Euro. A incapacidade dos governos de angariarem apoio para implementar os ajustes prescritos pelos rgos supranacionais eleva a probabilidade de sada de alguns pases da rea do Euro. A volatilidade nos mercados pode aumentar no 1S12 com as eleies em alguns pases (e.g., Frana e Grcia) e a eventual deteriorao adicional das perspectivas para vrios pases da rea do Euro.
Eventos de risco no cenrio poltico europeu em 2012
Fevereiro 19
Eleies na Grcia.

Maro
7 avaliao das contas da Grcia pelo FMI.

Abril
6 avaliao das contas da Irlanda pelo FMI Itlia 2009

Resultados e metas fiscais da rea do Euro (% do PIB)


Grcia 2010 2011e 2012e -1,6 -4,6 -3,9 -5,3 -7,8 -10,6 -7,0 2013e -0,1 0,2 2014e 2,9

3 avaliao das contas de Portugal pelo FMI.

22

1 turno da eleio presidencial na Frana. -5,4

Maio 6
2 turno da eleio presidencial na Frana.

Junho
8 avaliao das contas da Grcia pelo FMI.

4 avaliao das contas de Portugal pelo FMI. -15,4


Fonte: FMI, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 18

Reestruturao da dvida da Grcia permanece indefinida


A proposta de 27 de outubro da Unio Europeia para a dvida soberana da Grcia incluiu:
Reduo da dvida pblica para 120% do PIB em 2020, com diminuio de 100 bilhes (45% do PIB): no houve acordo com os detentores privados. Implementao de reformas estruturais pelo governo da Grcia, a ser monitorada pela Unio Europeia e pelo FMI. Programa de privatizaes, com utilizao dos recursos para diminuio da dvida pblica. Crescimento do PIB (%)
5,9 4,4 2,0 0,7 rea do Euro Grcia 2,3 1,7 5,2 3,3 4,3 3,0 1,0 0,2 -2,3 -4,1 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 -4,4 2010 -5,2 2011e 2012e -0,5 -3,5 1,8 1,5

O principal dilema da Grcia como cumprir um ajuste fiscal expressivo em um ambiente de baixa probabilidade de significativa recuperao da atividade, mesmo aps a esperada contrao do PIB no prximo ano.

200 180 160 140 120 100 80 2006

Simulaes para dvida pblica da Grcia (% do PIB)


Projeo do FMI Reduo de 50% do valor da dvida* Objetivo da reestruturao da dvida 2018e 2021e

2009

2012e

2015e

2024e

2027e

2030e

* Assumindo reduo do valor da dvida com pagamento de ttulos privados at 2035 de 50% e substituio por novos ttulos de 30 anos e juros de 6%. Assumindo tambm financiamento de 130 bilhes, dos quais 30 bilhes seriam para elevar a liquidez Fonte: FMI, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 19

Dinmica da dvida pblica da Itlia no desfavorvel


A crise na rea do Euro alcanou a Itlia em funo do expressivo aumento do custo de rolagem da sua elevada dvida pblica. Como em outros pases da regio, o principal dilema do Pas est associado capacidade do governo de implementar um programa fiscal austero, em um ambiente de provvel contrao da atividade em 2012 e baixo crescimento nos anos seguintes. Mesmo em um cenrio de juros relativamente altos e economia estagnada, a dinmica da dvida pblica da Itlia no explosiva, em funo do baixo dficit fiscal e dos efeitos favorveis da reforma previdenciria implementada na dcada de 90. Uma crise fiscal no Pas seria compatvel com um cenrio de juro real muito alto e de crescimento do PIB muito baixo por um perodo prolongado.
Indicadores de sustentabilidade financeira em 2012 (% do PIB)
Dficit pblico Supervit primrio Dvida pblica Indicador S2*

Itlia

2,4

2,6

121

2,3

rea do Euro

2,3

-0,4

88

6,4

*Aumento no supervit primrio necessrio para satisfazer as necessidades de financiamento pblico ao longo do tempo

Simulaes para dvida pblica italiana (% do PIB)


150 140 130 120 110 100 90 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Credit Suisse Recesso Recesso e juros de 10%

2019

2020

Fonte: FMI, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 20

Crise fiscal teria efeito muito adverso no sistema financeiro


Uma eventual insolvncia de alguns pases da rea do Euro elevaria a probabilidade de perdas muito altas do sistema bancrio, podendo provocar, no limite, uma crise financeira como a do 2S08:
Exposio dos bancos da Alemanha e da Frana aos pases perifricos elevada. Apenas a dvida da Itlia vincenda at 2015 superior ao capital do EFSF de 440 bilhes. Fundo de Estabilizao Europeu (EFSF) e vencimento de ttulos soberanos at 2015 ( trilhes)
0,44 Capacidade de financiamento do EFSF Alemanha, 20,4

Ttulos soberanos de Portugal, Itlia, Irlanda, Grcia e Espanha no balano de bancos estrangeiros (% do total)
Outros, 1,2 Frana, 27,4 EUA, 7,3 Japo, 3,8 Outros europeus, 5,5 Reino Unido, 14,2 Sua, 3,0 Holanda, 6,4 Periferia europeia, 10,7

Exposio dos bancos de Alemanha e Frana s dvidas dos pases perifricos (% do PIB da Alemanha e da Frana)
25,6 2,2 1,1 5,6 Grcia Portugal Irlanda Espanha

Portugal Irlanda

Grcia*

Espanha

Itlia

15,5 1,2 3,5

0,00

0,25

0,50

0,75

1,00

1,25

5,3 4,9 Alemanha

15,6

Itlia

Frana

* Com reduo de 50% da dvida (estimativa)

Fonte: FMI, BIS, Datastream International Limited Todos os direitos reservados, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 21

Eventual crise financeira na Europa teria forte impacto global


O aumento da incerteza na rea do Euro elevou o custo de captao dos bancos e tambm a probabilidade de reduo da liquidez no sistema. Uma forte deteriorao da crise na rea do Euro teria, possivelmente, repercusses nos outros blocos econmicos, em particular, nos EUA e na Amrica Latina.
Custo marginal de financiamento dos bancos europeus (%, ao ano)
7 6 5 4 3 2 1 E Taxa bsica de juros do BCE Taxa de juros do mercado interbancrio europeu (EURIBOR) 2005 2006 2007 P 2008 Prmio de risco - CDS de 5 anos 2009 2010 2011 Europa emergente Amrica Latina
Fonte: FMI, Datastream International Limited Todos os direitos reservados, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 22

Emprstimos dos bancos europeus no BCE ( bilhes)


400 350 300 250 200 150 100 50 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Frana e Itlia Grcia, Irlanda, Portugal e Espanha

Custo de financiamento = EURIBOR + Prmio de risco E P 81

Crditos dos bancos europeus no exterior (% do total)


% do total de crditos de bancos estrangeiros % do PIB de 2010 51 31 20 13 3 sia emergente EUA 12 31

0 2004

Reduzido impacto da crise na Europa sobre a sia ex-Japo


O efeito da desacelerao concentrada na Europa tende a ser limitado na sia ex-Japo, regio que contribuir com 62% do crescimento global de 2012:
A participao dos pases desenvolvidos nas exportaes totais da sia ex-Japo diminuiu nos ltimos anos. As exportaes para a Europa representam 4,7% do PIB da sia ex-Japo. Os bancos da Europa respondem por parcela reduzida do crdito nos principais pases da sia ex-Japo. Crdito domstico nos pases da sia ex-Japo (% do total)
20 Bancos com matriz na rea do Euro 16 Bancos com matriz nos EUA 12 8 4 0 36 12 20 15 38 11 20 14 40 10 18 15 40 10 18 15 40 9 17 15 40 9 17 15 2006 17 0,1 Portugal, Irlanda Itlia e e Grcia Espanha Ncleo* da rea do Euro Demais da rea do rea do Euro Euro EUA

Exportaes da sia ex-Japo para Europa e EUA (% do PIB de 2010)


1,1 2,6 4,7 4,5

0,8

*Alemanha, Frana, Holanda, Blgica e ustria

Composio das exportaes da sia ex-Japo (% do total)


Demais regies 17 17 sia ex-Japo* 17 18 Japo 20 22 EUA 24 Europa Ocidental 24 24

40 8 15 15 2007

39 8 14 15 2008

40 7 14 14 2009

41 7 13 14 2010

Cingapura Hong Indonsia Filipinas Coreia Taiwan Malsia ndia Tailndia China 2001 2002 2003 2004 2005 Kong Fonte: Datastream International Limited Todos os direitos reservados, FMI, Credit Suisse

* Dentro da prpria regio 8 de dezembro de 2011 23

Crescimento do PIB dos EUA de 2,2% em 2012


O crescimento projetado para os EUA de 1,8% em 2011, 2,2% em 2012 e 2,0% em 2013. Essa expanso no suficiente para reduzir a taxa de desemprego e melhorar os indicadores fiscais. O crescimento do consumo das famlias continuar moderado, em funo da reduzida alavancagem das famlias e do baixo dinamismo do mercado de trabalho. A inflao ao consumidor diminuir em 2012, alcanando valor inferior ao limite superior do intervalo estabelecido pelo Fed de 2,0%. O fed funds permanecer no atual patamar, prximo a zero, at meados de 2013. Apesar da necessidade de reduzir o dficit pblico nos prximos anos, a dvida pblica aumentar, como proporo do PIB, at 2013, por conta, principalmente, da baixa expanso da atividade e da dificuldade de implementar cortes no oramento fiscal.
EUA - Indicadores econmicos (%)
Crescimento do PIB e componentes
8,8 2,1 2,6 -2,1 -5,1 2007 2008 3,0 0,4 0,1 -3,5 -1,9 -17,9 2009 4,4 2,0 1,8 2,3 2,2 2,2 2,0 2,2 7,4 4,7

PIB Gastos com consumo Investimentos das empresas 2010 2011e 2012e 2013e

Inflao
3,8 2,9 2,3 2,3 ndice cheio 3,2 1,7 -0,3 2007 2008 2009 2010 2011e 2012e 2013e 1,6 1,7 1,0 1,8 1,9 1,7 1,7 Ncleo

Indicadores fiscais (% do PIB)


Dvida pblica Dficit pblico 10,1 70,3 52,1 1,3 2007 4,7 55,9 2008 2009 2010 2011e 2012e 2013e
Fonte: BEA, BLS, Federal Reserve, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 24

84,7 9,0 80,0 8,7

89,2 7,0

91,2

5,3

Expanso da atividade nos EUA ser baixa, porm contnua


A principal diferena entre a retomada atual nos EUA e a de ciclos anteriores tem sido o menor crescimento dos gastos das famlias com servios (46% do PIB), em especial, de Habitao, Transportes, Servios Financeiros e Seguros. A menor demanda por servios funo da alta taxa de desemprego, da reduzida alavancagem das famlias e da baixa constituio de novas famlias. Outras diferenas entre a retomada atual e a de ciclos anteriores so:
Menor contribuio dos investimentos residenciais e em construes no residenciais, devido forte contrao do mercado imobilirio. A retrao dos gastos dos governos subnacionais, com alto endividamento e risco de insolvncia de muitos estados e municpios. A contribuio externa maior na recuperao atual, em funo do estmulo s exportaes advindo da depreciao cambial e do crescimento dos mercados emergentes. A menor alta do consumo tambm tem desacelerado as importaes. Contribuio mdia para o crescimento do PIB aps nove trimestres do fim da recesso (p.p.)
Cinco Peso retomadas Atual Diferena 2012e anteriores PIB Gastos de consumo Bens durveis Bens no durveis Servios Investimento residencial Invest. em construes no residenciais Invest. em equipamentos e softwares Variao de estoques Exportaes lquidas Exportaes Importaes Gastos do governo federal Defesa Outros gastos Gastos dos governos subnacionais 100,0 70,5 9,1 15,6 45,8 2,5 2,4 7,8 0,4 -3,2 12,7 15,9 8,2 5,5 2,7 11,4 4,7 3,0 0,9 0,6 1,4 0,7 0,0 0,6 0,6 -0,5 0,5 -1,0 0,1 0,0 0,1 0,2 2,5 1,6 0,5 0,4 0,6 0,0 -0,2 0,9 0,7 -0,3 1,1 -1,4 0,1 0,1 0,1 -0,3 -2,2 -1,4 -0,4 -0,2 -0,8 -0,7 -0,2 0,3 0,1 0,2 0,6 -0,4 0,0 0,1 0,0 -0,5 2,1 1,5 0,1 0,1 0,6 -0,1 0,0 0,8 -0,8 -

Fonte: BEA, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 25

Taxa de desemprego permanecer alta nos EUA em 2012


O nmero de postos de trabalho nos EUA no 3T11 (131,7 milhes) foi 6 milhes inferior ao do 4T07. A taxa de desemprego permanecer estvel em 9,1% em 2012, em funo de:
A taxa de participao da mo de obra (fora de trabalho/populao em idade ativa) recuou muito desde 2008. O retorno fora de trabalho daqueles que deixaram de procurar emprego at 2011 dificultar o recuo da taxa de desemprego. O percentual de desempregados por mais de um ano aumentou de 3,0% do total no 4T07 para 13,8% em outubro de 2011. Taxa de desemprego (%, mdia do ltimo trimestre no ano)
9,6 9,3 9,1 9,1 9,0 9,1 8,7 8,5 8,2 7,8 Projeo do Fed (limite superior) 7,7 9,0

6,8 5,8 6,0

A alta taxa de desemprego compatvel com o crescimento da atividade abaixo do seu potencial por alguns anos.

4,6

Projeo 5,2 do Fed (limite inferior)

2007

2008

2009

2010

2011e

2012e

2013e

2014e

Longo prazo

Fonte: BEA, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 26

Estmulos econmicos nos EUA centrados na poltica monetria


A expanso da poltica monetria pelo Fed em 2011 ocorreu com os seguintes programas:
2 programa de afrouxamento monetrio quantitativo (US$ 600 bilhes), iniciado no 4T10. Manuteno de juros prximo a zero at 2013. Alterao da composio do balano do Fed, com aquisio de ttulos de longo prazo e venda de papis de curto prazo. Resultado fiscal (% do PIB)
2,4 1,3

2002 2004 2000


-1,5 -3,5 -3,6

2006
-1,9

2008

2010 2012e 2014e 2016e 2018e 2020e

-1,2 -3,2 -4,2 -5,3 -7,0 -9,0 -8,6 -10,1 -3,6 -3,8 -3,4 -3,2 -3,3 -3,3 -3,2

-2,6

Um eventual estmulo monetrio adicional englobaria novo programa de compra de ativos, em particular, de ttulos lastreados por hipotecas. A poltica de estmulos nos EUA ser, provavelmente, concentrada na rea monetria, por conta das seguintes restries fiscais:
Elevao recente da dvida pblica aumentar as despesas com pagamento de juros e principal. Forte alta dos gastos com benefcios previdencirios. Custo poltico de pedir autorizao ao Congresso para elevar, continuamente, o limite mximo de endividamento do setor pblico.

Crescimento da populao dos EUA com mais de 65 anos (%)


2,0 1,6 1,2 0,8 0,4 0,0 1940 1950 1960 1970 1980 1990 2000 2010 2020e 2030e 2040e 2050e
Fonte: BLS, Departamento de Estatstica dos EUA, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 27

Crescimento do PIB da China de 8,0% em 2012


O crescimento da China ante o trimestre anterior diminuiu de 2,4% no 2T11 para 2,3% no 3T11. A desacelerao ser maior no 4T11 e no 1T12. O crescimento da China diminuir de 9,0% em 2011 para 8,0% em 2012 e 8,2% em 2013, em funo, principalmente, do efeito desfavorvel do cenrio global sobre as exportaes lquidas e da ligeira desacelerao dos investimentos e do consumo das famlias.
Crescimento do PIB (%, ante o trimestre anterior, com ajuste sazonal e anualizado)
9,8 10,0 10,0 9,5 8,6 8,0 8,2 8,2 8,2 7,6 7,1
2,9 18,6 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011e

Crescimento do PIB (p.p.)


PIB
13,0 10,0 10,1 10,4 11,6 9,6 2006 2007 2008 9,1 2009 2010 10,3 9,0 2011e 8,0 2012e 8,2 2013e 48,0 10,4 8,6 6,3 2003 7,1 2004 6,7 2005 2006 2007 2008 2009 19,4 11,0 11,0 11,4 10,9 11,4 9,9 8,1 2012e 2010 2011e 2012e 2013e 47,6 8,5 9,0 8,8 9,1 9,0 9,0

2003

2004

2005

Consumo

Investimentos
15,8 11,6

8,2 2013e

Exportaes lquidas
71,8 40,6 4,4 38,1 9,6 -44,4 22,3 -2,1 2009 2010 2011e -4,7 2012e -1,8 2013e

2T10

4T10

2T11

4T11e

2T12e

4T12e

2003

2004

2005

2006

2007

2008

Fonte: Instituto Nacional de Estatsticas China, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 28

Alta expanso da demanda domstica da China em 2012


A reduo do crescimento do PIB da China em 2012 no ser muito expressiva por conta da manuteno da expanso da demanda domstica, estimulada pelo processo de urbanizao. A contribuio do setor externo para o PIB diminuiu bastante nos ltimos anos. O supervit em transaes correntes tem diminudo continuamente desde 2008, enquanto a taxa de investimento continua muito elevada.
Composio do crescimento do PIB da China (%)
Consumo Investimentos 11,6 10,0 10,1 10,4 2,4 5,4 6,4 5,5 3,4 5,0 5,4 2,1 9,6 9,1 7,9 5,1 4,5 13,0 2,0 10,3 0,9 Exportaes lquidas PIB

Transaes correntes e taxa de investimento (% do PIB)


Taxa de investimento Supervit em transaes correntes 10,6 9,0 9,4 45,4 46,2 45,1 44,6

9,0

8,0 4,0

8,2 4,0 39,9 39,2 40,6

7,0 41,0 40,7 39,1 3,1 3,5 40,7 5,9 5,2 4,2 3,3

3,6 -0,1

4,1

4,5

4,5

5,6

4,1

4,0

4,2

4,6

4,2 -0,2

4,3 37,3 2,7 -0,1 1,9 36,5 2000 1,5

-2,8 2004 2005 2006 2007 2008 2009

-0,1

1,6 35,7

2003

2010 2011e 2012e 2013e

2002

2004

2006

2008

2010

2012e

Fonte: Instituto Nacional de Estatsticas China, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 29

Inflao alta na China justificar aumento dos juros em 2012


Apesar da sua elevada volatilidade durante o ano, a inflao ao consumidor de fim de ano permanecer relativamente estvel em 4,6% em 2010, 4,5% em 2011 e 4,6% em 2012. A inflao continuar elevada devido alta liquidez na economia e ao forte aumento dos salrios. A inflao elevada explica nossa expectativa de aumento dos juros em 2012. Eventuais medidas de afrouxamento monetrio a serem adotadas sero relacionadas reduo de compulsrios e expanso do crdito em setores com problemas especficos. Apesar do aumento dos juros nominais, o juro real permanecer baixo. Ao contrrio do passado recente, a inflao na China nos prximos anos tende a ser bem superior inflao dos pases desenvolvidos e mais prxima dos emergentes.
10 8 6 4 2 0 -2 2001 Desenvolvidos
Mdia desenvolvidos 1,9

Inflao ao consumidor China, pases emergentes e desenvolvidos (%)


Emergentes
6,6 Mdia emergentes

China 2003 2005 2007 2009 2011e

Taxa bsica de juros na China (%)


8 7 6 5 4 Depsitos 3 2
2,25 2,25 2,52 2,25 2,25 2,75 4,14 3,50 5,58

Emprstimos 7,47
6,56 6,12 5,58 5,31 5,31 5,81 6,81

3,75

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011e

2012e

Fonte: BBS, CLIC, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 30

Aumento do crdito no mercado informal um risco para 2012


As restries impostas no mercado de crdito e a elevao dos recolhimentos compulsrios na China aumentaram muito a participao do mercado informal na oferta total de financiamentos:
O mercado de crdito informal representa 9% do PIB em 2011, frente ao crdito no mercado formal de 121,5% do PIB. Apesar de ainda ter peso reduzido, a expanso do crdito informal da ordem de 50% ao ano, bem superior ao crescimento do crdito formal de 15,8% no ano. Concentrada em pequenas e mdias empresas, a eventual contrao da oferta de crdito no mercado informal tende a ter uma repercusso mais significativa na economia, pois essas empresas tm maior dificuldade de acesso a fontes formais.
25 20 15 10 5 1990

Taxa dos depsitos compulsrios (%, ao ano)


21,5

1993

1996

1999

2002

2005

2008

2011

7 6 5 4 3 2 1

Taxa de juros no mercado informal de Wenzhou (%, ao ms)


6

Jul-10

Set-10

Nov-10

Jan-11

Mar-11

Mai-11

Ago-11

Set-11

Fonte: Banco Popular da China, BBS, CLIC, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 31

Trajetrias das taxas de cmbio influenciadas por eventos na Europa


A dinmica das taxas de cmbio nos prximos trimestres ser muito influenciada pelos eventos na rea do Euro:
Cenrio desfavorvel: o aumento do risco de insolvncia nas economias perifricas (e.g., Itlia e Espanha) deprecia a maioria das moedas frente ao dlar, ao iene e ao franco suo. Cenrio favorvel: a percepo de cumprimento dos programas de ajuste fiscal em vrios pases contribui para o fortalecimento do euro e de moedas de emergentes frente ao dlar. Em particular, o supervit em transaes correntes de vrios pases da sia contribui, ainda mais, para a apreciao de suas moedas frente ao dlar.
Euro1 Iene Dlar australiano Dlar canadense Franco suo Libra esterlina2 Renmimbi Won sul-coreano Peso mexicano Lira turca
1Cotao

Cotao do dlar dos EUA (moeda local/US$)


2006 2007 2008 2009 2010 Nov-113 1,32 1,46 1,40 1,43 1,34 81,2 1,02 1,00 0,93 1,56 6,59 1,32 77,7 0,97 1,05 0,93 1,54 6,37 Prximos4 3 meses 12 meses 1,38 75,0 1,04 0,98 0,91 1,59 6,30 1.135 13,0 1,81 1,52 80,0 1,08 0,95 0,82 1,79 6,08 1.085 12,5 1,63

119,1 111,7 90,7 93,0 0,79 1,17 1,22 1,96 7,81 930 10,8 1,42 0,88 1,00 1,13 1,99 7,30 0,70 0,90 1,22 1,05 1,07 1,04 1,46 1,62 6,83 6,83

936 1.260 1.158 1.125 1.164 10,9 1,17 13,7 13,1 1,54 1,50 12,4 1,54 14,3 1,88

refere-se relao entre o dlar e o Euro (US$/). 2Cotao refere-se relao entre o dlar e a Libra esterlina (US$/). 3Cotao em 25 de novembro de 2011. 4Projees do relatrio do Credit Suisse FX Strategist: Down to the wire, de 10 de novembro de 2011 Fonte: Datastream International Limited Todos os direitos reservados, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 32

Compra macia de ttulos pelo BCE pode apreciar o euro


Apesar da significativa aquisio de ttulos soberanos, a interveno do Banco Central Europeu (BCE) no restaurou a confiana dos investidores. Uma eventual aquisio macia de ttulos soberanos pelo BCE nos prximos meses conduziria apreciao do euro ao reduzir a percepo de risco na regio. Uma eventual expanso monetria nos EUA, via afrouxamento monetrio quantitativo, tambm estimularia a depreciao do dlar, sobretudo em um cenrio de menor averso ao risco na Europa.
Compras de ttulos soberanos pelo BCE ( bilhes) e spread dos ttulos italianos (%, ao ano)
45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 Compra de ttulos soberanos pelo BCE ( bilhes) 7,0 6,5 6,0 Spread dos ttulos italianos sobre os alemes (% ao ano, eixo dir.) 5,5 5,0 4,5 4,0 70 3,5 3,0 Mai-11 Jul-10 Set-10 Nov-10 Jan-11 Mar-11 Mai-11 Jul-11 Set-11 Nov-11* 65 Jan-08
Afrouxamento monetrio 1
Afrouxamento monetrio 2

Taxa de cmbio do dlar (ponderada pelo peso de cada pas na corrente de comrcio com os EUA)
90
Apreciao

85
Depreciao

80

75

Set-08

Jun-09

Mar-10

Dez-10

* Dados acumulados at 15 de novembro de 2011

Fonte: FMI, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 33

Entrada de divisas nos emergentes continuar elevada


Apesar da maior averso ao risco, a remessa de divisas para os emergentes tem sido bastante alta. A maior parte desse fluxo direcionada para a sia, com uma participao relevante da Amrica Latina. Essa dinmica refora uma interpretao de que as taxas de cmbio dos emergentes mantero a tendncia secular de apreciao.
Fluxo financeiro lquido para pases emergentes (US$ trilhes) 25,1
19,1 6,9 2000/03 12,1 2004/07 2008 18,1 21,5 1,5

Fluxo financeiro lquido (% do PIB)


8,9 8,0 4,5 1,7 1,4 3,2 3,3 1,8 1,1 1,3 1,5 2,5 1,7 0,9 1,5 3,4 2,2 2,1 2,9 2,3 5,2 2,8

3,9

2004/07 2008 2000/03 sia emergente Europa Oriental Amrica Latina e Caribe 2,9 -0,5 -0,7 Europa emergente 2,0 0,3 -0,5 2,3 -0,3 -0,5

2010 2009 2011e Amrica Latina e Caribe Emergentes

1,7 0,9 -1,7

1,5 1,5 -0,9

2,3 0,6

2009

2010

2011e 4,2 1,3 0,4 2,3 sia emergente 0,1 0,4 2,7 2004/07 0,3 2,2 -1,4 2008 2009 Carteira Investimento direto 2010 Outros 2011e 0,4 0,7 1,3 0,7 1,0 1,7 0,7 0,7 1,5 0,7 4,1 3,5 -0,5 0,6 1,8 -0,7 5,0 1,8 1,5 1,2 1,4 2,2 1,6

Fluxo financeiro lquido para pases emergentes (% do total)


34 26 40 2000/03 13 14 29 38 2004/07 13 27 62 32 23 13 10 73 -23 2009 21 16 66 28 17 56

2010 2011e -40 2008 sia emergente Europa oriental Ex-URSS Amrica Latina e Caribe Oriente Mdio e Norte da frica frica Sub-Saara

2,0 -0,2 -0,4 2000/03

Fonte: FMI, Credit Suisse

8 de dezembro de 2011

34

Preos de commodities relativamente estveis em 2012


A menos que haja um cenrio de desacelerao expressiva na economia global, em particular na China, improvvel que ocorra forte reduo dos preos de commodities. As importaes da China das principais commodities tendem a permanecer altas, em um cenrio em que a oferta no aumentar de forma significativa nos prximos anos.
Projees do Credit Suisse para preos de commodities (preo mdio anual)
2011e Petrleo Brent (US$/barril) Petrleo WTI (US$/barril) Cobre (US$/tonelada) Ouro (US$/ona troy) Minrio de ferro (US$/tonelada) Milho (centavos de US$/bushel) Soja (centavos de US$/bushel) 108 91 8.880 1.575 174 690 1.350 2012e 105 86 8.950 1.850 153 680 1.355 2013e 115 107 8.900 1.790 140 630 1.260
Petrleo Minrio de ferro Acar

China: Importaes lquidas de commodities (milhares de toneladas, dados acumulados em 12 meses)


54,6 27,9 37,0 52,2

19,8
Soja

2,1 1,7 1,1 1,2 0,8

619,1 208,0 326,3 444,1

674,1

236,3 117,3 138,8 175,2

246,8

Dez-04

Dez-06

Dez-08

Dez-10

Out-11

Fonte: FMI, Datastream International Limited Todos os direitos reservados, World Bureau of Metal Statistics, BP Statistics, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 35

Preos de commodities metlicas mais sensveis ao cenrio adverso


A menor procura pelos ativos de risco tambm reduziu a posio dos investidores nos mercados associados a commodities nos ltimos meses. As cotaes das commodities metlicas foram as que mais diminuram em 2011, permanecendo abaixo dos seus mximos histricos.
Ativos atrelados aos preos de commodities (Valor administrado em US$ bilhes e nmero de contratos)
3.500 3.400 3.300 3.200 3.100 3.000 2.900 2.800 2.700 2.600 Fev-10 160 140 120 Out-11 Valor dos ativos (US$ bilhes) Contratos (mil unidades, eixo esq.) 280 260 240 220 200 180 Milho (US$/bushel) Petrleo WTI (US$/barril) Petrleo Brent (US$/barril) Ouro (US$/ona troy) 3 9 19 25 -32 -23 -6 -18 Jun-11 Mar-08 Mar-08 Set-11

Variao dos preos das commodities (em 2011, %, variaes das cotaes em US$)
Variao entre preo de 15-nov-11 ante 31-dez-10 Nquel (US$/ton) Algodo (US$/libra-peso) Gs natural (US$/MMBtU) Zinco (US$/ton) Cobre (US$/ton) Trigo (US$/bushel) Minrio de ferro (US$/ton) Soja (US$/bushel) Ao (US$/ton) -29 -29 -23 -22 -22 -20 -14 -14 -4 -57 -51 -24 -28 -78 -59 -25 Variao entre preo praticado em 15-nov-11 ante o preo mximo -68 -52 Data do mximo Mai-07 Mar-11 Dez-05 Nov-06 Fev-11 Fev-08 Fev-11 Jul-08 Jul-08

Mai-10

Ago-10

Dez-10

Mar-11

Jul-11

Fonte: FMI, Datastream International Limited Todos os direitos reservados, World Bureau of Metal Statistics, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 36

Crescimento contnuo da demanda chinesa por commodities


A crescente demanda chinesa por commodities tende a manter os altos preos dos produtos, a no ser que os desdobramentos da crise na rea do Euro resultem em ruptura do crescimento global.
Importaes de commodities da China (% das importaes mundiais)
16 14 12 10 8 6 4 2 0 70 60 50 40 30 20 10 0 1996 1998 2000 2002 Ao Minrio de ferro 1996 1998 2000 2002 Carvo Gs natural 2004 2006 2008 2010 Petrleo Derivados do petrleo 30 25 20 15 10 5 0 60 Soja 50 40 leo de soja 30 20 10 2006 2008 2010 0 1996 1998 2000 2002 Farelo de soja 2004 2006 2008 2010 1996 1998 Alumnio Chumbo 2002 2004 2006 Cobre 30 25 20 15 10 5 2008 2010 0 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 1996 1998 Milho 2000 2002 2004 Trigo 2006 Acar 2008 2010 Algodo 1996 1998 Estanho Nquel Zinco

2000

2000

2002

2004

2006

2008

2010

2004

Fonte: The BLOOMBERG PROFESSIONAL service, USDA, UNCTAD, BP Statistical Yearbook, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 37

Preos de gros permanecero elevados em 2012


Os estoques de produtos agropecurios tendem a continuar baixos no fim do perodo da safra 2011/12, mesmo assumindo a ausncia de choques climticos. Nessas condies de oferta, razovel assumir que no haver declnio relevante dos preos de commodities agrcolas nos prximos trimestres. A demanda de milho para produo de etanol na demanda total aumentar de 10,1% em 2002 para 39,7% em 2012.
Estoque de gros nos EUA (% do consumo)
25 Milho 20 Soja 19,4 10,1 15 10,7 18,6 11,4 13,4 19,1 14,2 12,2 10,5 10 59,7 5 9,8 9,5 0 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012e 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011e 2012e 56,6 10,2 10,7 11,3 54,5 11,2 10,5 11,2 19,1 12,7 12,1 35,0

Demanda pelo milho dos EUA (em milhes de bushels e % do total)


Exportaes Etanol Outros usos Animal Demanda total 15,2 13,1 13,1 12,6 39,7 12,7

46,4

39,3

36,5

Fonte: Departamento de agricultura dos EUA, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 38

Cenrio Brasil

Setor Externo

Dficit em transaes correntes de 2,2% do PIB em 2012


O dficit em transaes correntes aumentar de US$ 50 bilhes (2,1% do PIB) em 2011 para US$ 54 bilhes (2,2% do PIB) em 2012 e US$ 69 bilhes (2,5% do PIB) em 2013. O aumento do dficit em 2012 ser explicado, principalmente, pelo recuo do supervit comercial.
Saldo em transaes correntes (% do PIB, US$ bilhes)
% do PIB US$ bilhes 1997 1999 2001 4 2003 -8 0,8 0,1 -28 -1,5 -1,7 -2,3 -2,8 -3,5 -4,0 -4,3 -47 -3,8 -4,2 -3,7 -69
Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 42

12 1,8

14

14

Variao do saldo em transaes correntes (2012 ante 2011, US$ bilhes) 2 2009 2011e 2013e -8,4 -0,9 +2,5 -24 +2,0 -1,5 -2,1 -2,2 -2,5 +0,3 -50
-3,7 Balana comercial Aluguel de equipamentos Viagens e transportes Lucros e dividendos Transferncias unilaterais Outros servios e rendas Juros lquidos Saldo

1,6 2005

1,3

2007

-24 -30 -33

-25

-24

-23

+0,5

-54

+0,3

Resultado em transaes correntes vinculado ao ciclo econmico


A composio do balano de rendas, mais concentrado em remessas de lucros e dividendos e menos em pagamento de juros, favorvel para a dinmica das contas externas. A remessa de lucros e dividendos diminui em um cenrio global adverso, com desacelerao domstica e depreciao cambial. Por outro lado, as despesas com juros continuam iguais, independentemente do ciclo econmico.
Composio do saldo em transaes correntes (US$ bilhes)
4 3 3 2 2
-1 -3 3 -5

4 4 46 14 2 4 40 25 25 3 3 3 20 4 30 22 4 15

34 12 -7 -13 -2 -3 2004

45 14

25 4 -6 -13 -1 -3 2003

2 -5

13 -8 -13 -2 -2

-15
-5 -2

-15 -23 2001


-4 -3

-13 -13 -3 -5 2005

-16 -11 -5 -5 2006

-22 -7 -8 -5 2007

-34 -28 -7 -10 -6 2008

-25 -24 -9 -10 -9 2009

-30

-24 2000

-38

-36

-41

2002

-10 -47 -17 -13 2010 -9 -50 -23 -14 2011e

-9 -54 -20 -15 2012e

Saldo em transaes correntes Transferncias unilaterais Saldo comercial Lucros e dividendos Juros lquidos Viagens e transportes Aluguis e demais servios e rendas

-8 -23 -69 -16 2013e

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 43

Reduo do saldo comercial para US$ 22 bilhes em 2012


O saldo comercial recuar de US$ 30,4 bilhes em 2011 para US$ 22,0 bilhes em 2012 e US$ 15,4 bilhes em 2013. O crescimento das exportaes ser inferior ao das importaes em 2012, devido, principalmente, menor alta dos preos das principais commodities exportadas.
Saldo da balana comercial (US$ bilhes)
Saldo Importaes Exportaes 46 45 40 198 34 161 138 118 96 63 74 91 121 173 153 128 25 25 20 22 202 182 30
Preo 30,0 18,3 17,2 5,4 11,2 2005

Preo

Quantum 22,6 9,4 12,1 2005

Preo e quantum de exportaes (%)


Total 31,9 16,2 3,3 12,5 2006 16,6 5,5 10,5 2007 23,1 26,3 -2,5 2008 2009 -13,4 -10,7 -22,7 2010 2011e 9,5 20,5 27,5 3,2 23,5 4,2
2,3 1,9

326

311

32,1 19,1

21,6 6,3 14,4 2013e

257 227

269 247

10,9 2004

2012e

Preo e quantum de importaes (%)


Quantum 24,1 16,1 6,9 2006 Total 32,0 22,0 8,2 2007 22,0 2008 2009 -10,5 -17,4 -26,1 43,6 17,7 37,8 3,0 2010 41,9 24,8 9,5 14,0 2011e 26,3 8,5
2,7 5,6

16,5 8,4 2013e

15

9,9 2004

2012e

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011e 2012e

2013e

Fonte: MDIC, Funcex, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 44

Preos explicam mais de 80% da alta das exportaes em 2011


O crescimento das exportaes nos ltimos anos deveu-se, principalmente, ao aumento dos preos dos principais produtos da pauta. Por exemplo, assumindo preos estveis na mdia de 2002, o valor das exportaes em 2011 seria de US$ 94 bilhes, ante nossa projeo de US$ 257 bilhes.
Composio do crescimento das exportaes (% do total, acumulado em 12 meses)
2004 2005 2006 2007 2008 -12 20091 2010 20112 Preo
1 Preo 2

Exportaes a preos constantes (US$ bilhes)


Preos mdios em: Quantum (%) 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011e 2012e

37 56 78 65 112 56 67 87 Quantum

63 44 22 Exportaes (US$ bilhes) 35 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011e 2012e
Fonte: Funcex, Credit Suisse

9 16 19 9 3 5 -2 -11 10 3 2

58 67 80 88 91 96 93 83 91 94 96 60 72 79 81 86 84 75 82 85 86 73 80 83 87 85 76 83 86 88 118 122 138 129 145 161 126 142 157 198 112 127 140 177 153 123 139 153 193 168 202 127 143 158 200 173 209 257 130 146 162 204 177 213 263 269
Estimativa do valor das exportaes em 2007 aos preos mdios de exportao de 2006.

44 33 13

e quantum contriburam para a contrao das exportaes Acumulado em 12 meses at outubro

8 de dezembro de 2011

45

Forte alta de preos elevou o peso dos bsicos nas exportaes


A expressiva alta dos preos das principais commodities exportadas nos ltimos anos elevou a parcela de bsicos nas exportaes totais de 23% em 2000 para 47% em 2011.
Aumento dos preos dos principais produtos bsicos exportados (%, ante o mesmo perodo do ano anterior)
2010 Minrio de ferro Petrleo Acar Caf Carne de boi
1 Participao

Crescimento das exportaes por fator agregado (%, ante o mesmo perodo do ano anterior)
Manufaturados 3,2 8,4 16,2 -5,0 Semimanufaturados 6,6 0,7 10,9 25,3 -0,9 Bsicos 0,2 11,4 11,8 14,5 41,2 2,9 -17,5 2007 2008 2009 2010 2011* 30,4 -20,3 -5,0 29,0 -5,8 -22,8 Preo Quantum 9,7 22,0 8,9 8,5 Preo Quantum 3,2 13,4

Peso1 80 47 37 22 26
15,3 11,6

20112 67 32 26 51 31

Peso1
17,2 12,2

6,3 3,1 2,4

5,9

3,5 2,0

na pauta de exportao (% do total).2 Acumulado em 12 meses at setembro.

Composio das exportaes por fator agregado (%)


62 60 57 56 57 14 30 57 13 29 57 14 29 54 14 32 49 14 37 46 13 40 41 14 45 39 14 47

Preo

Quantum 6,7 37,1

15 23

14 26

15 28

15 29

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011* Bsicos Semimanufaturados Manufaturados
* Acumulado em 12 meses at outubro

Fonte: MDIC, Funcex, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 46

Alta de preos explica 60% do aumento das importaes em 2011


O crescimento dos preos de importao em 2011 foi explicado, principalmente, pela forte inflao de combustveis de 35,3%, consequncia da expressiva alta de preos do petrleo no mercado internacional. O aumento da quantidade importada de bens de consumo durveis de 28,6% foi o principal responsvel pela elevao do quantum importado de 9,5% em 2011.
Importaes por categoria de uso (% do total)
6 7 11 24 6 7 11 27 5 7 13 25 5 6 14 21 5 6 16 19 5 6 16 21 7 6 17 21 7 6 17 21 7 6 18 21 9 8 13 23 10 7 14 23 11 7 15 21 64

Crescimento das importaes por categorias de uso (%, acumulado em 12 meses at outubro de 2011)
Preo Quantum 28,6 17,0 12,1 3,5
Bens de capital Bens intermedirios

35,3

18,8 10,0 6,0 8,2 3,5


Combustveis

Bens de Bens de consumo consumo durveis no durveis

Composio do crescimento das importaes (% do total, acumulado em 12 meses)


33 69 72 45 38 63 92

51

49

50

53

53

51

50

49

48

47

46

46 36

67 31 2005 2006 28 2007 Preo

55

62 37 20092 8 2010 20111

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 20111
Intermedirios
1

Bens de capital

Combustveis e lubrificantes Bens de consumo durveis

2004

2008 Quantum

Bens de consumo no durveis

Acumulado em 12 meses at outubro 2 Preo e quantum contriburam para contrao das importaes

Fonte: MDIC, Funcex, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 47

Commodities respondem por mais de 70% das exportaes


A participao de commodities na pauta de exportaes aumentou de 49,3% em 2000 para 72,3% em 2011. As altas mais expressivas foram as de minrio de ferro, petrleo, soja e acar, em funo, principalmente, do aumento dos preos dessas commodities no mercado internacional.
Principais commodities exportadas (US$ bilhes)
50 40 30 20 10 0 2000 2001 2002 2003 Soja Acar 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011* Petrleo Minrio de ferro

Pauta de exportaes (US$ bilhes, % do total)


2000 Principais produtos Commodities Minrio de ferro Petrleo e derivados Complexo soja Acar Siderrgicos e metalrgicos Caf Frango Papel e celulose Metais no ferrosos Carne bovina Complexo milho Fumo e tabaco Ouro Suco de laranja Peles e couros Madeiras Outras commodities No commodities Produtos qumicos Peas e partes de veculos Veculos de transporte Automveis e motocicletas Avies Mquinas pesadas Calados Farmacuticos Aparelhos telefnicos Mveis Demais Total 39,5 27,2 3,3 1,9 4,2 1,2 4,0 2,0 0,9 1,8 2,0 0,8 0,0 0,8 0,4 1,0 0,8 1,5 0,7 12,3 1,8 1,2 1,2 1,8 3,6 0,2 1,6 0,2 0,2 0,5 15,6 55,1 % da pauta 71,7 49,3 5,9 3,4 7,6 2,2 7,3 3,6 1,6 3,2 3,6 1,5 0,0 1,5 0,7 1,9 1,4 2,7 1,3 22,4 3,2 2,2 2,1 3,4 6,5 0,4 2,9 0,4 0,4 0,9 28,3 2011* 214,5 181,2 43,0 31,4 22,7 14,8 13,8 9,0 7,8 7,4 5,7 5,1 3,1 2,8 2,3 2,2 2,0 1,9 6,2 33,3 7,1 5,9 4,6 4,4 4,3 2,2 1,5 1,4 1,1 0,8 36,3 250,8 * Acumulado em 12 meses at outubro 8 de dezembro de 2011 48 % da pauta 85,5 72,3 17,1 12,5 9,1 5,9 5,5 3,6 3,1 2,9 2,3 2,0 1,2 1,1 0,9 0,9 0,8 0,8 2,5 13,3 2,8 2,3 1,8 1,7 1,7 0,9 0,6 0,6 0,4 0,3 14,5

8 6 4 2 0

Principais no commodities exportadas (US$ bilhes)


Produtos qumicos Avies Automveis e motocicletas

Peas e partes de veculos 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011*

Fonte: MDIC, Credit Suisse

China o principal destino das exportaes brasileiras


A participao da China nas exportaes do Pas aumentou de 2,0% em 2000 para 16,8% em outubro de 2011, enquanto a participao dos EUA diminuiu de 23,9% para 9,7% no perodo. A participao dos outros principais destinos das exportaes brasileiras permaneceu relativamente estvel no perodo.
Exportaes Principais pases (% do total)
47 5 5 11 45 4 5 9 43 4 5 4 43 4 6 6 44 4 6 8 42 4 4 8 41 4 4 9 41 4 6 9 41 4 5 9 42 4 5 8 10 19 18 16 14
Total

Exportaes para os principais destinos (US$ bilhes, %)


Pas
China

Produtos
Minrio de ferro Complexo soja Petrleo Papel e celulose Produtos siderrgicos e metalrgicos Demais Petrleo e derivados Produtos siderrgicos e metalrgicos Caf Produtos qumicos Papel e celulose Demais Veculos e partes Minrio de ferro Siderrgicos e metalrgicos Petrleo e derivados Terminais telefnicos e partes Demais Complexo soja Minrio de ferro Petrleo e derivados Papel e celulose Siderrgicos e metalrgicos Demais Caf Minrio de ferro Complexo soja Metais no ferrosos Veculos e partes Demais

2000
0,3 0,4 0,0 0,1 0,0 0,3 1,1 0,1 1,3 0,3 0,5 0,5 10,4 13,2 0,9 0,1 0,3 0,0 0,4 4,5 6,2 1,1 0,0 0,0 0,0 0,1 1,6 2,8 0,3 0,3 0,3 0,0 0,0 1,6 2,5

2011*
19,4 10,7 4,4 1,3 0,8 5,4 42,0 5,5 3,4 1,7 1,5 1,1 11,1 24,4 5,5 1,3 1,3 0,7 0,3 13,6 22,7 2,3 1,9 1,5 1,1 0,9 5,8 13,5 1,7 1,6 0,8 0,4 0,1 4,5 9,1

% do total em 2011*
13 2 3 11 25 46

Total EUA

45 6 7

23 14 5

Total

4 5 9

4 5 9 10

Argentina

43

45

24 6 5 3

61 1

Total Holanda

17 43 7 8 14 11

10

24

24

25

20

21

3 2001

6 2005 Argentina

7 2007 Holanda

14 2009 Alemanha

Alemanha

15

17

19 49 23 9 18

2003 China EUA

2011*
Total Fonte: MDIC, Credit Suisse

* Acumulado em 12 meses at outubro

8 de dezembro de 2011

49

Maiores exportaes para a sia elevaram o peso de bsicos


As exportaes para a sia e Europa tm maior participao dos produtos bsicos, enquanto as exportaes para os EUA e a Amrica Latina so compostas, principalmente, por manufaturados.
Composio das exportaes para cada pas/regio (% do total)
Participao nas exportaes 2000 2005 2011* Total Europa Unio Europeia Alemanha Pases Baixos Europa Oriental sia (ex-Oriente Mdio) China Japo ndia Demais EUA e Canad EUA Amrica Latina e Caribe Argentina Mxico Demais frica Oriente Mdio Oceania
*Acumulado em 12 meses at outubro

Bsicos 47 52 52 55 48 52

Composio da pauta de exportaes Semimanufaturados Manufaturados 14 18 16 10 18 34 75 85 74 73 14 12 25 21 21 46 46 77 90 85 21 15 10 11 16 39 30 33 35 34 14 10 5

100 30 28 5 5 2 12 2 4 0 5 25 24 26 11 3 12 3 3 1

100 27 22 4 4 4 16 6 3 1 6 21 19 26 8 3 14 5 4 1

100 25 22 4 5 3 30 17 4 1 9 11 10 23 9 2 13 5 5 0

54 33 34 7 4 20 2 11 30 32 62 37
Fonte: MDIC, Credit Suisse

4 25 6

66 43 16 57 22

8 de dezembro de 2011

50

Exportaes de petrleo aumentaro em mais de 100% at 2015


Os investimentos expressivos no setor petrolfero entre 2011 e 2015 elevaro as exportaes de petrleo (bruto) do Brasil de US$ 21 bilhes em 2011 para US$ 43 bilhes em 2015 e para US$ 85 bilhes em 2020. A participao do petrleo na pauta de exportaes aumentar de 8,4% em 2011 para 14,6% em 2015 e 17,6% em 2020, assumindo um crescimento anual mdio das exportaes ex-petrleo de 6,5%1 at 2020 e preos de petrleo estveis em US$ 95/barril.
Exportaes de petrleo (US$ bilhes, US$ 95/barril de 2012 a 2020)
Extrao de petrleo na camada pr-sal Extrao de petrleo na camada ps-sal # Participao do petrleo na pauta de exportaes (%)
Hiptese de preo US$ 150/barril Hiptese de preo US$ 80/barril

Reservas provadas de petrleo (bilhes de barris)


85
Arbia Saudita Venezuela Ir Iraque Kuwait Brasil aps o pr-sal Emirados rabes Rssia Lbia Cazaquisto Nigria Canad EUA Qatar China Brasil Angola Arglia Mxico

45

90

135

180

225

270

43

39

131
64 46

59 67 23
34 15 21

70 36 12 24 32 38 21

43 15 21 28 46

21

44

72

20112 2015e 2020e

20112 2015e 2020e

2 2,9
1

2 3,0

14

16 9

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 20112 2015e 2020e 2,7 3,6 5,3 5,9 7,4 6,5 8,8 8,4 14,6 17,6
Crescimento anual mdio do quantum exportado de 2000 a 2011 em 12 meses at setembro

2 Acumulado

Fonte: ANP, Petrobras, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 51

Remessas de lucros e dividendos de US$ 36 bilhes em 2012


O aumento do estoque de investimentos estrangeiros diretos (IED) e de investimentos em carteira em aes nos ltimos anos elevaram o peso das remessas de lucros e dividendos no dficit em transaes correntes nos ltimos anos. A desacelerao domstica, a taxa de cmbio mdia mais depreciada e o recuo do estoque de investimentos em aes contribuiro para reduzir as remessas de lucros e dividendos em 2012.
Principais determinantes das remessas de lucros e dividendos Estoque de IED* e de investimentos de estrangeiros em aes (US$ bilhes)
815 Aes IED 385 303 143 106 2001
37

626 364 373 150 262 2007 223 2008

698 438 376

769 354

111
27 84

165 53 112 2003

220 77 142 2004

126 177 2005

192 194 2006

321 2009

377

416

2002

2010 Out-11

* Participao no capital

Remessas de lucros e dividendos (US$ bilhes)


Aes IED 38,0 33,9 8,5 22,4 16,4 7,3 2,4 4,9 2004 12,7 3,5 9,1 2005 4,9 11,4 2006 16,7 2007 2008 5,7 25,3 17,8 25,2 7,5 23,6 28,4 27,5 30,4 6,8 9,6 36,0 8,5

Taxa de cmbio (-) Estoque de IED (participao no capital) e de investimentos estrangeiros em aes (+) Crescimento domstico (+)

Sinal positivo indica que um aumento no valor da varivel contribui para uma elevao das remessas de lucros e dividendos.

2009

2010

2011e

2012e

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 52

Maiores reservas reduzem ligeiramente a remessa lquida de juros


A forte alta das reservas internacionais elevou as receitas com juros nos ltimos anos. Apesar do aumento do estoque da dvida externa, as captaes com taxas de juros mais favorveis no mercado global nos ltimos meses no aumentaro muito as despesas com juros em 2012.
Receitas, despesas e saldo de juros (US$ bilhes)
9,8 10,2 8,7 6,9 5,1 1,9 2,2 5,9 100 10,0 80 60 40 Receitas Despesas 20 Pblico 0 Jan-04 Jan-05 Privado

Receitas de juros (%, acumulado em 12 meses)

Jan-06

Jan-07

Jan-08

Jan-09

Jan-10

Jan-11

-7,3 -11,3 -13,4 -15,3 -13,5 -15,7 -16,4 2006

-7,2 -9,1 -9,7 -9,0 Saldo -8,7

Despesas de juros (%, acumulado em 12 meses)


100 80 60 40 -17,7 2009 2010 2011e 20 -18,7 2012e Pblico 0 Jan-04 Jan-05 Privado

-17,1 2007

-16,0 -17,5 2008

-15,6

2004

2005

Jan-06

Jan-07

Jan-08

Jan-09

Jan-10

Jan-11

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 53

Despesas com viagens internacionais de US$ 12,6 bilhes em 2012


As despesas com aluguis de equipamentos, viagens internacionais e transportes foram as que mais cresceram nos ltimos anos. A desacelerao da demanda domstica e a taxa de cmbio mdia mais depreciada contribuiro para diminuir os gastos lquidos com viagens internacionais em 2012. A baixa expanso do comrcio e a reduo das despesas com viagens, que reduzir os gastos com passagens, diminuiro os gastos com transportes em 2012. Os investimentos elevados na explorao de petrleo da camada pr-sal aumentaro as despesas com aluguel de equipamentos em 2012.
Conta de servios (US$ bilhes)
0,4 -2,2 -2,0
-0,7

Viagens internacionais (% do total)


Negcios, 3 2,2 -14,7 2,5 -12,6 2,0 -13,6 Pessoais 97 Fretes 42

Transportes (% do total)
Outros, 12

0,6 -0,9 -4,1 -2,0


-1,2

-1,4 -4,9 -3,1 -9,5

-3,3 -5,8 -4,4 -12,8

1,8 -5,2 -7,8


-5,0

0,3 -5,6 -9,4

0,4 -10,5

-4,5

Passagens 46

-8,1

-3,9 -16,1 -18,6

-13,8 -16,5 -6,4 -17,4 -18,4

Principais determinantes da balana de servios


Viagens internacionais Demanda domstica + Crescimento do PIB + Taxa de cmbio Transportes Volume de comrcio + Viagens internacionais +

Outros Viagens internacionais Aluguel de equipamentos Transportes 2004 2005 2006 2007 2008 2009

-30,3

-7,8 -36,8

-7,5 -35,0 -9,1 -39,1 2012e 2013e

Aluguel de equipamentos Investimentos no setor petrolfero + Taxa de cmbio -

2010

2011e

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 54

Investimentos em renda fixa recuaro para US$ 7,0 bilhes em 2012


O aumento do IOF para os investimentos estrangeiros em renda fixa praticamente eliminou a entrada de divisas para a compra de ttulos de renda fixa no Pas em 2011. Por outro lado, o diferencial entre os juros domsticos e externos e o excesso de liquidez no mercado internacional favoreceram a emisso de ttulos no exterior nos ltimos trimestres. A elevada incerteza global e, portanto, as condies menos favorveis para colocao de ttulos no mercado externo diminuiro as emisses de ttulos de renda fixa no exterior em 2012.
No Pas1 No exterior2 Total 21,9 14,6

Investimentos estrangeiros em ttulos de renda fixa (US$ bilhes)


30,1

Investimentos estrangeiros em ttulos de renda fixa (US$ bilhes, acumulado em 12 meses)


Out-10: Aumento do IOF de 2% para 6% para investimentos estrangeiros em renda fixa.

No exterior No Pas

20,5 11,0 0,1 -6,2 -6,1 2004


1 2

15,3 6,8 9,1 10,1 15,5

13,5 14,6 7,0 8,0 -1,0 -1,0 1 0

5 4

8 11 11

16 17 19 21 10 21 21 20 20 19 15 16 10 8 6 5 5 Jul-11

0,7 0,2 -0,5

1,4 -9,7 2006

1,4 -8,5 2007 2008

-1,0

19 18 17 19 17 17 16 16 17 15 15 13 13 12 -0 Jan-10

2005

2009

2010

2011e

2012e

Composto principalmente por ttulos pblicos Bnus, notes e commercial papers e ttulos de curto prazo

Abr-10

Jul-10

Out-10

Jan-11

Abr-11

0 Out-11

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 55

Desembolsos de mdio e longo prazo diminuiro em 2012


A imposio do IOF de 6% para as captaes externas com prazo inferior a 720 dias em abril de 2011 alterou o perfil do endividamento externo dos ltimos meses, mais concentrado em operaes de mdio e longo prazo.
Desembolsos de mdio e longo prazos (ex-crdito comercial): bnus, notes e commercial papers e emprstimos diretos, todos com prazo superior a 360 dias. Curto prazo (ex-crdito comercial): investimentos em ttulos de renda fixa e emprstimos diretos, ambos com prazo inferior a 360 dias. Desembolsos de mdio e longo prazos e de curto prazo* (US$ bilhes)
Mdio e longo prazo Curto prazo Total 90 77 59 48 34 36 28 19 19 0 2004 28 0 2005 5 2006 43 25 2007 17 29 -12 2008
* Exclumos operao de crdito comercial, pois no h incidncia de IOF sobre esse tipo de operao

Desembolsos de mdio e longo prazos e de curto prazo* (US$ bilhes, acumulado em 12 meses)
Mdio e longo prazo Curto prazo 101 93 96
IOF 360 dias IOF 720 dias

100 99

60 83

66 72 68 71 66

83 82 84 58 62

90

93

98 97 82 83

62 57 57 57 60

68 39 30 -6 2011e -2 2012e 35

50

62 63 68 73

33 3 2009

39

53 47 50 51 43 46

76 86 88 86 84

2010

26 25 26 30 16 18 18 19 20 15 4 12 Abr-10 Jul-10 Out-10

39 32 33 32 26 Abr-11

17 12 8 Jul-11

Jan-10

Jan-11

-1 -5 Out-11

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 56

Baixo investimentos estrangeiros em aes em 2012


O fluxo lquido de investimentos estrangeiros em aes diminuir de US$ 37,7 bilhes em 2010 para US$ 8,6 bilhes em 2011 e US$ 4,9 bilhes em 2012 em funo, principalmente, do cenrio externo adverso.
Investimentos estrangeiros em aes (US$ bilhes)
Total Negociadas no Pas (Resoluo 2689) ADRs 1,6 26,2 Entradas 32,1 24,6
1,0 6,5 1,9 7,7

Investimentos estrangeiros em aes (US$ bilhes)


218

37,1 5,0

37,7 7,1 119 51

150 120 84 34 86

30,6 8,6

11 2003 4,9 5,3 -0,4 -8

16 2004 -14

2005 -28

2006

2007

2008

2009

2010

2011e

2012e

0,9

3,0 0,8
2,1 1,2

2,1

5,4

5,9

3,3 -7,6 -10,8

9,6 -1,0

-44 -93 -82 -113 -79 -81

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010*

2011e 2012e

Sadas -225

* Operao da Petrobras totalizou US$ 13,9 bilhes, sendo US$ 9,9 bilhes em ADRs e US$ 4,0 bilhes em aes negociadas no Pas

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 57

Ativos de brasileiros no exterior de US$ 22 bilhes em 2012


Os ativos de brasileiros no exterior diminuiro de US$ 59 bilhes em 2010 para US$ 29 bilhes em 2011 e US$ 22 bilhes em 2012. A reduo entre 2011 e 2012 ocorrer por conta de menores investimentos brasileiros diretos (IBD) e investimentos em carteira. A reverso de uma sada de IBD em 2010 para uma entrada em 2011 foi funo de:
Forte reduo dos investimentos de brasileiros na participao no capital de empresas estrangeiras. Expressivo aumento dos emprstimos de filiais estrangeiras para suas matrizes no Pas. Fluxo de ativos de brasileiros no exterior (US$ bilhes)
Investimentos em carteira Emprstimos de curto prazo Ativos brasileiros no exterior 36 25 Sadas 12 10 -8 9 2 3 2 28 11 7 -20 2004 2005 2006 2007 -15 -2 2008 24 20 16 25 -10 -4 2009 -6 -10 -11 2010 2011e 15 37 IBD Demais 59 5 12

14 29 35

5 22 34 -3 -10 2012e

Entradas

Apesar do seu expressivo aumento em 2011, as receitas de exportao mantidas no exterior diminuram a partir de setembro. Essa reduo deveu-se, provavelmente, depreciao do real.
As receitas de exportao mantidas no exterior so contabilizadas como sada de emprstimos de curto prazo.

Investimento brasileiro direto (US$ bilhes)


Total Entradas Participao no capital Emprstimos intercompanhias 10,1 0,2 -6,6 -3,2 -9,8 -2,5 -2,7 -23,4 3,0 -10,1 -7,1 -6,6 -4,8 -28,2 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011e 2012e
Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 58

20,5 15,3 9,6 -10,9 -11,5 11,7 3,4 -8,3

14,6 -13,9 -4,5

Sadas

-20,5

-26,8

Investimento estrangeiro direto de US$ 55 bilhes em 2012


A entrada de investimento estrangeiro direto (IED) diminuir de US$ 65 bilhes em 2011 para US$ 55 bilhes em 2012, em funo do menor crescimento domstico e do cenrio externo desfavorvel. A entrada de divisas por IED tem sido mais do que suficiente para financiar o dficit em transaes correntes no Pas desde 2002.
Investimento estrangeiro direto (US$ bilhes)
Emprstimos intercompanhias (lquido) Participao no capital (lquido) 65 14 12 48 45 35 9 18 19 3 26 19 -0 2004 15 2005 15 2006 2007 2008 15 26 6 30 20
Sinal negativo indica reduo dos investimento estrangeiro direto.

Principais determinantes dos investimento estrangeiro direto


70
Diferencial de crescimento da economia domstica e das economias avanadas

55 14

Taxa de cmbio

(+)

(+)

Investimento Estrangeiro Direto (IED)


Averso ao risco

53 40 41

56

Risco-Pas

(-)

(-)

15

2009

2010

2011e 2012e

2013e

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 59

Servios e indstria so os setores que mais atraem IED


O investimento estrangeiro direto (IED) aumentou bastante nos ltimos anos:
Servios: os setores com maior IED tm sido Telecomunicaes e Comrcio. Esses investimentos refletem a excelente atratividade do mercado interno. Indstria: os segmentos com maior IED tm sido aqueles associados s commodities (e.g., metalurgia e petrleo) e ao mercado interno (e.g., automotivo e de produtos alimentcios e bebidas). Extrativa mineral: o IED foi bastante expressivo no setor de extrao de minerais metlicos, petrleo e gs natural, por conta da explorao de petrleo no pr-sal. Agricultura e pecuria: a elevao foi pouco expressiva frente aos investimentos nos demais setores. Investimento estrangeiro direto por setor (%)
Agricultura e pecuria 3,1 1,0 0,7 36,7 1,6 29,9 1,2 24,2 0,5 23,9 47,0 Telecomunicaes 14,2 0,8 Outros servios 12,4 11,3 Comrcio, exceto veculos 4,8 Servios financeiros e atividades auxiliares 4,1 Seguros, prev. complementar e planos de sade 9,7 Bebidas 8,2 Produtos alimentcios Metalurgia 10,9 43,9 31,3 Extrativa mineral 13,6 2005
*Acumulado no ano

Servios

48,4

42,7

38,4 37,2 42,5 47,5 48,4

Demais 10,0

Indstria

34,9

2,7 Produtos minerais no metlicos 2,5 Coque, derivados de petrleo e biocombustveis 2,1 Extrao de petrleo e gs natural 1,7 Atividades de apoio extrao de minerais 1,5 Demais

37,2 26,2 8,2

13,8 2006

15,1 2007 2008 2009 2010

Extrao de minerais metlicos 3,8

Out-11*

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 60

Brasil continuar atraindo expressivo IED nos prximos anos


Os pases emergentes tornaram-se os principais destinos do fluxo de IED mundial, respondendo por 52% do total em 2010. A participao do Brasil aumentou de 1,3% em 2006 para 3,9% em 2010 e provveis 4,6% em 2011. O Pas melhorou sua posio na classificao de destinos de IED, da 15 posio em 2009 para a 5 posio em 2010, atrs apenas de EUA, China, Hong Kong e Blgica.
Principais destinos de IED mundial (US$ bilhes)
Ranking 2009 2010 1 2 4 17 15 6 3 7 22 10 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Pas EUA China Hong Kong Blgica Brasil Alemanha Reino Unido Rssia Cingapura Frana
15 24 26 48 38 46 46 36 41 39 34 34 71 52 69 95 106

Destinos de IED (%)

Influxo de IED
153 228

81

73

70

64

56

63

55 67 66

51

48

62

19 2000

27

30

36

44

37

45 33 34

49

52

2009

2010

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

Emergentes

Desenvolvidos

Fonte: UNCTAD, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 61

Reduo da entrada lquida de divisas para o Pas em 2012


O aumento do dficit em transaes correntes em 2011 ser compensado pela forte elevao de entradas financeiras (e.g., IED e desembolsos de mdio e longo prazo). Essa elevao ampliar o saldo do balano de pagamentos para US$ 57,5 bilhes em 2011. O cenrio externo desfavorvel reduzir o influxo financeiro para o Pas em 2012. No entanto, essa entrada de divisas ser mais do que suficiente para financiar o maior dficit em transaes correntes no prximo ano, o que permitir acmulo de reservas internacionais.
Resultado do balano de pagamentos (US$ bilhes)
2007 2008 2009 2010 2011e 2012e 2013e -24 -54 -50 2 -28 -47 -69 Transaes correntes 25 22 25 30 40 20 15 Balana comercial 269 257 161 198 153 202 326 Exportaes -121 -173 -128 -182 -227 -247 -311 Importaes -53 -80 -84 -43 -57 -70 -88 Servios e rendas -25 -36 -38 -22 -34 -30 -41 Lucros e dividendos -9 -9 -7 -9 -7 -10 -8 Juros lquidos -9 -17 -8 -17 -6 -14 -18 Aluguel de equipamentos -6 -13 -5 -15 -3 -11 -14 Viagens internacionais -4 -8 -5 -8 -4 -6 -9 Transportes 0 3 2 2 1 0 2 Outros 4 4 3 4 3 4 3 Transferncias unilaterais 78 29 109 89 124 Conta capital e financeira 71 100 2 1 2 1 1 2 1 Conta capital 76 28 108 88 99 123 70 Conta financeira 55 45 65 35 48 70 26 Investimento estrangeiro direto 4 6 5 40 51 22 47 Investimentos estrangeiros em carteira 5 -8 6 26 38 23 37 Aes -1 14 -1 14 13 -1 10 Renda fixa negociada no Pas -22 -29 -25 -24 -59 -21 -16 Investimentos brasileiros no exterior 3 10 -7 -20 -12 6 10 Investimentos brasileiros diretos 24 9 47 29 33 6 Desembolso lquido de mdio e longo prazo -2 72 32 84 36 62 75 36 Desembolso de mdio e longo prazo -48 -37 -38 -22 -34 -41 -30 Amortizao de mdio e longo prazo 15 -8 19 42 29 19 8 Curto prazo 0 -1 0 -1 0 0 0 Outros investimentos 2 -1 -3 -3 -3 0 -2 Erros e omisses 3 58 87 49 53 Balano de pagamentos (BP) 47 21 10 7 7 1 2 Variao das reservas ex-saldo do BP* -2 1 354 180 194 239 289 430 Reservas internacionais 376
Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 62

* Variaes das reservas relativas a valorizaes/desvalorizaes das moedas estrangeiras e do ouro em relao ao dlar norte-americano e os ganhos/perdas relativos a flutuaes nos preos dos ttulos e da cotao do ouro

Reservas internacionais de US$ 376 bilhes em 2012


A aquisio pelo Banco Central de dlares no mercado vista totalizou US$ 48 bilhes em 2011 (at 24 de novembro), elevando as reservas internacionais de US$ 289 bilhes em 2011 para US$ 350 bilhes em 24 de novembro de 2011. Apesar do aumento dos ltimos anos, as reservas do Brasil como proporo do PIB no so altas na comparao com outros emergentes. As reservas de internacionais aumentaro de US$ 354 bilhes em 2011 para US$ 376 bilhes em 2012.
Reservas internacionais (US$ bilhes)
430 354 289 239 180 194 5,3 59 51 44 36 33 36 38 49 53 54 1997 1999 2001 2003 2005 86 21,5 34,3 7,6 -8,3 2006 2007 -4,7 2008 376

Reservas internacionais (% do PIB, estimativas para 2011)


Amrica Latina 47 12 15 17 10 12 29 14 4
Tailndia Malsia Coreia Venezuela Rssia Cingapura Indonsia Filipinas Taiwan China ndia

sia 50 28 33

94

87 56 27 13

47 16 16

Colmbia

Mxico

Argentina

Fonte: FMI, Credit Suisse

Intervenes do Banco Central no mercado de dlares (US$ bilhes)


vista Linhas com recompra Linhas para exportao A termo

78,6

0,5 4,2 8,3 24,0

2,2

41,4

47,9 4,7

2007

2009

2011e

2013e

2004

2005

2009

2010

2011e

2012e

Fonte: Datastream International Limited Todos os direitos reservados, Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 63

Turquia

Chile

Brasil

Peru

Dvida externa aumentar para US$ 328 bilhes em 2012


As condies favorveis para a captao no exterior elevaram muito o endividamento externo em 2011. Essa alta foi concentrada no setor privado e em operaes de mdio e longo prazos. Mesmo assim, a vulnerabilidade externa continuar baixa por conta da composio favorvel da dvida e das elevadas reservas. A dvida externa aumentar de US$ 307 bilhes em 2011 para US$ 328 bilhes em 2012, em funo de condies menos favorveis para captaes externas e da reduo da dvida de curto prazo, motivada pela imposio de IOF nas emisses com prazo inferior a 360 dias.
658

Dvida externa registrada por setor (%)


33 26 27 31 33 33 32

39

37

32 2

40 2 25 2010 Bancos

47 2 19 2011* Outros setores

41 2006

34 2007 Governo geral

32 2008

32 2009

Autoridade monetria

Dvida externa total (US$ bilhes)


Longo prazo (superior a 360 dias) Curto prazo (at 360 dias) 257 217 210 211 215 201 169 173 152 20 2006 193 198 198 199 260 286 307 328

Razo dvida externa/reservas internacionais (%)


578 557 443 380 315 201 107 102 82 88 87 87

190

182 28

187 23 2002

195 20

183 19 2004

151 19

154 39

162 36 2008

167 31 57 2010 47 42 2012e

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011* 2012e
* Acumulado em 12 meses at outubro

27 2000

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 64

Taxa de cmbio de R$ 1,75/US$ no fim de 2012 e de 2013


Dada a incerteza no cenrio global, assumimos taxa de cmbio de R$ 1,80/US$ no fim de 2011 e R$ 1,75/US$ no fim de 2012 e de 2013. Nosso modelo de determinao da taxa de cmbio nominal de curto prazo sugere que a hiptese de relativa estabilidade da taxa de cmbio parece razovel, dadas as nossas projees de:
Estabilidade dos preos de commodities. Ligeira reduo do diferencial entre os juros domsticos e externos. Estabilidade da averso ao risco e do risco-pas. Trajetria para a taxa de cmbio dos principais parceiros comerciais do Pas. Taxa de cmbio (R$/US$)
2,6 2,4 2,2 2,0 1,8 1,6 1,4 Jan-06 Cmbio estimado Jun-07 Nov-08 Abr-10 Set-11 Cmbio corrente

Principais determinantes do cmbio de curto prazo

Um eventual aprofundamento da crise nos pases desenvolvidos tende a promover uma maior depreciao do real.

ndice de cmbio dos parceiros comerciais do Pas

ndice de preos de commodities

Averso ao risco

(-)

(+)

(+)

Diferencial entre a taxa de juros reais domstica e externa

Risco-pas

(+)

(-)

Sinal negativo indica que um aumento no valor da varivel contribui para uma apreciao da taxa de cmbio.

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 65

Atividade Econmica

Carregamento estatstico para 2012 ser baixo


A previso de crescimento do PIB em 2012 muito dependente do desempenho da economia no 4T11. Os resultados recentes do mercado de trabalho e da confiana dos empresrios industriais sugerem que a recuperao da atividade ser moderada no curto prazo. Prevemos expanso do PIB de 0,6% no 4T11, ante o trimestre anterior. Nesse caso, o carregamento estatstico* de 2011 para 2012 de apenas 0,6%, sendo um dos menores dos ltimos anos. O baixo carregamento estatstico para 2012 requer acelerao da atividade no 4T11 e no 1T12 para que o crescimento do PIB no prximo ano seja alto.
Cenrios para o crescimento do PIB no 4T11 e para o carregamento estatstico para 2012 (%)
0,0% T/T-1 T/T-4 4T11 T/T-1 0,0 Crescimento em 2011 Carregamento 0,1 estatstico para 2012 2,6 0,4 2,7 0,6 2,8 1,0 0,4% T/T-1 1,4 Credit Suisse 1,7

0,4

0,6

Carregamento estatstico para o ano seguinte (%)


3,5 2,2 1,7 0,8
2001 1997 1999 2003 2005 2007 2009 2011e

1,2 1,4

1,5 1,6

1,7

1,4

1,8

1,4 0,6

-0,5
* O carregamento estatstico definido como o crescimento do PIB acumulado no prximo ano, caso o produto permanecesse estvel na srie com ajuste sazonal do 1T12 ao 4T12

-0,5

Fonte: IBGE, Credit Suisse

-2,0
68

8 de dezembro de 2011

Baixa probabilidade de o crescimento do PIB em 2012 ser elevado


O cenrio mais provvel de o crescimento do PIB em 2012 ser bem inferior mdia de 4,5% no perodo de 2004 a 2010. Crescimento do PIB prximo a esse valor exigiria uma expanso trimestral similar mdia entre o 3T06 e o 3T08, de 1,6% ao trimestre.
Crescimento mdio do PIB nos ciclos de crescimento (%, ante o trimestre anterior, com ajuste sazonal)
1,5 0,9 0,9 1,0 0,9 1,0 1,0 0,7 1,3 1,0 1,5 1,1 0,8 Brasil Global 0,9

1T92-4T94 4T95-4T97 2T99-1T01 4T01-4T02 3T03-3T08 2T09-2T11 3T10-2T11

Simulaes para o crescimento do PIB em 2012 (%, mdio ao trimestre)


3T10-2T11
1T12 2T12 3T12 4T12 T/T-4 T/T-1 T/T-4 T/T-1 T/T-4 T/T-1 T/T-4 T/T-1 2012

Ciclo de menor crescimento Credit Suisse 2,1 0,9 0,5 2,3 0,9 2,9 3,1 0,9 3,2 3,5 0,9 2,5 2,8
Expanso mdia (T/T-1) nos ciclos de menor expanso desde 1991

3T03-3T08 2,5 1,3

5,0% 2,9 1,8 3,1 4,1 1,8 4,3 5,7 1,8 5,3 7,3 1,8 3,8 5,0
Crescimento mdio (T/T-1) maior do que a expanso mdia de 1,6% entre o 3T06 e o 3T08

1,9 0,8 2,1 0,8 0,8 0,8

1,6 1,9 0,8 2,9 1,0 3,6 1,3 2,5 1,3 1,3 1,3

Crescimento mdio (T/T-1) entre o 3T10 e o 2T11

Crescimento mdio (T/T-1) entre o 3T03 e o 3T08


Fonte: IBGE, Credit Suisse

8 de dezembro de 2011

69

Crescimento do PIB de 2,8% em 2011 e de 2,5% em 2012


Projetamos expanso do PIB de 2,8% em 2011, 2,5% em 2012 e 4,0% em 2013. A desacelerao dos investimentos, em um contexto global incerto, influenciar o desempenho de 2012.
Crescimento do PIB sob as ticas da oferta e da demanda (%)
5,2 Crescimento do PIB Agropecuria Indstria Servios Consumo das famlias 7,5 2,8 2,5 4,0

2009 2008
6,3 4,1 4,9 5,7 3,2 13,6 0,5 15,4 -0,3 -3,1 -5,6 2,1 4,4 3,1 -6,7 -9,1 -7,6

2010
6,3 10,4 5,5 6,9 4,2 21,3 11,5 35,8

2011e
3,0 1,8 2,8 4,2 1,9 5,0 3,5 9,4

2012e
2,5 1,6 2,7 3,2 1,8 5,7 2,3 6,6

2013e
2,8 3,7 3,8 4,6 3,2 8,9 5,5 12,8

Oferta

Demanda

Consumo do governo Investimentos Exportaes Importaes

Composio do valor adicionado do PIB 2010 (%)


59,6 Indstria 28,1 Agropecuria 5,3 Servios 66,6

Composio do PIB 2010 (%)

21,1

19,5

11,2 0,8
Variao de estoques

Importaes (-)

Consumo das famlias


Fonte: IBGE, Credit Suisse

Consumo do governo

Formao bruta Exportaes de capital fixo (+)

-11,9

8 de dezembro de 2011

70

Retomada gradual da economia do Pas em 2012


A expanso do PIB ante o mesmo perodo do ano anterior diminuir, provavelmente, de 3,3% no 2T11 para 1,6% no 1T12. A desacelerao ser maior na indstria. Um crescimento do PIB de 2,5% em 2012 assume alguma acelerao no prximo ano, em linha com uma expanso trimestral na economia global aumentando de 0,6% no 4T11 para 1,0% no 4T12.
Crescimento do PIB sob a tica da oferta (%)
Ante o mesmo trimestre do ano anterior
4,2 3,3 2,1 1,7 1,6 1,9 2,9 3,6 0,8

Ante o trimestre anterior com ajuste sazonal


0,7 0,0 3,2 0,7 2,8 0,6 0,5 0,8 1,0 1,3

PIB
6,9 3,3 3,6 0,9 3,8 -0,6 3,3 2,1 1,0 0,6 0,2 0,6 2,1 2,5 4,0

3,6

1,2

1,2

Agropecuria
-0,6 1,8 0,8 -0,8 1,3 0,2 -0,2 0,8 3T11e 1T11
Fonte: IBGE, Credit Suisse

-0,5 1,2

Indstria
2,9 3,5 0,5

0,1 -0,9

4,0

3,7 2,0 1,8 4T11e 2,1 1T12e 2,3

0,8

0,8

0,9

1,2 0,7 3T12e 4T12e

Servios
1T11 2T11 3T11e 2T12e 3T12e 4T12e 2T11

-0,3

4T11e

1T12e

2T12e

8 de dezembro de 2011

71

Acelerao dos investimentos a partir do 2T12


O cenrio global incerto e a retrao da confiana dos empresrios e dos consumidores contribuiro para reduzir a expanso dos investimentos ante o mesmo perodo do ano anterior de 6,2% no 2T11 para 1,8% no 1T12. No caso do consumo das famlias, a desacelerao ser de 5,6% para 2,6%. Nossa expectativa de maior expanso dos investimentos e do consumo das famlias a partir do 2T12 frente a 2011.
Crescimento do PIB sob a tica da demanda (%)
Ante o mesmo trimestre do ano anterior
6,0 5,6 0,5 Consumo das famlias 2,0 2,5 Consumo do governo 8,8 6,2 4,0 7,5 9,0 1,3 1,3 -0,2 1,8 -0,7 -0,8 4,4 3,1 3,4 0,3 -0,7 0,9 0,7 2,2 0,5

Ante o trimestre anterior (com ajuste sazonal)


1,3 1,5 0,8 -0,1 0,2 0,6 1,0 0,2 1,2 0,2 2,9 2,8 0,8 0,5 1,9

2,8

2,5

2,6

3,5

2,9

3,7

1,8

3,5 1,2 1,0 1,3

1,5

2,3

2,5

3,0

1,8

Investimentos
4,0 6,2 4,1 1,5 2,5 4,0

2,3

1,8

0,0

1,0

Exportaes
13,4 14,8 5,8 1T11 2T11 3T11e 5,0 4T11e 3,5 1T12e 4,0 2T12e 8,0 10,5

-2,8

5,3

1,6

Importaes
3T12e 4T12e
Fonte: IBGE, Credit Suisse

-1,1 1T11

2T11

-0,4 3T11e

4T11e

-0,8 1T12e

2T12e

3T12e

4T12e

8 de dezembro de 2011

72

Expanso moderada da demanda em 2012


Nossas projees de expanso da demanda domstica de 3,6% em 2011, 3,1% em 2012 e de 4,9% em 2013 correspondem a um crescimento mdio bem inferior ao do perodo 2006-2008 e ao de 2010. O cenrio global mais incerto tem contribudo para a desacelerao domstica desde o 2T11, com uma menor expanso dos investimentos e do consumo. A contribuio do consumo das famlias e dos investimentos para o PIB em 2012 diminuir bastante frente ao desempenho de anos anteriores, com exceo de 2009. A demanda externa lquida (exportaes importaes) contribuir negativamente para o PIB em 2012.
Contribuio para o crescimento do PIB (p.p.)
Demanda domstica Setor externo PIB 5,7 3,2
2,7 0,7 0,5 -1,4 -1,4 -0,3 -1,7 -0,1 -0,2

Contribuio dos componentes do PIB para a expanso da demanda domstica (p.p.)


12 10 Consumo das famlias Variao de estoques Demanda domstica* 5,0 2,7 -0,5 5,3 3,6 3,1 Consumo do governo Investimentos 7,5 6,9 4,9 10,3

7,5 6,1 5,2 4,0


5,3 7,5 6,9 10,3

8 6 4,0 2,8
3,6 -0,7

5,0

4 2 0 -2 -4 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

2,5
3,1 -0,5

4,9

1,1
1,7 -0,5

-0,9

0,0

-2,7

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010 2011e 2012e 2013e

2010 2011e 2012e 2013e


* Inclui variao de estoques

Fonte: IBGE, Credit Suisse

8 de dezembro de 2011

73

Previso de PIB potencial muito influenciada por dados correntes


Os dados correntes e nossas projees para algumas variveis, sobretudo investimentos, alteram bastante as estimativas para o produto potencial nos modelos que adotamos.
As projees elaboradas em 2010, pelo mtodo de funo de produo, eram de expanso do produto potencial de 4,9% em 2012, assumindo forte expanso do PIB e dos investimentos. O mesmo mtodo, assumindo crescimento do PIB e dos investimentos bem menor em 2011 e 2012, prev crescimento do produto potencial de 3,6% em 2012, muito menor do que a projeo anterior. Estimativa em 2010 de PIB potencial funo de produo e projees para 2011 e 2012 (%)
Trabalho Capital Produtividade 2,4 1,7 0,9 -0,1 2002 2,8 1,7 1,7 0,8 0,3 2003 0,9 0,8 2004 1,3 2005 4,1 1,5 1,0 1,7 2006 4,4 1,4 1,2 1,8 2007 4,7 1,4 1,5 1,8 2008 4,4 1,4 1,3 1,7 2009 4,7 1,5 1,6 1,6 4,9 1,6 4,9 1,6

3,4

3,8 1,6 0,9

1,8

1,7

1,6

1,6

2010 2011e 2012e

A grande sensibilidade das estimativas de PIB potencial aos indicadores correntes e s hipteses assumidas explicam a razo de a confiana nessas previses ser baixa. Isso confirma que no apropriado atribuir muito peso na gesto de poltica econmica a argumentos sobre o comportamento do hiato do produto.

Estimativa em 2011 de PIB potencial funo de produo e projees para 2011 e 2012 (%)
PIB potencial estimado at 2010 PIB potencial estimado at 2012 Produtividade 4,1 Capital 3,8 Trabalho 3,4 1,6 1,8 2,9 2,5 1,9 1,8 1,9 0,9 0,9 0,9 0,6 2004 1,1 2005 1,0 1,4 2006
4,3 4,4 4,1 3,9 4,3 3,9

1,5

1,4

3,8

3,6

1,4 1,5

1,5

1,6

1,6

1,2

1,2 1,2 2009

1,4 0,9

1,6 0,6

-0,2 2002

0,8 0,2 2003

1,6 2007

1,5 0,5

1,5 2008

2010 2011e 2012e

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 74

Crescimento do consumo em 2012 ser o menor desde 2003


O crescimento do consumo das famlias nos prximos trimestres tende a ser mais prximo do ritmo mdio dos ciclos com menor expanso. A desacelerao do consumo ser menos expressiva e mais gradual do que a dos investimentos. A menor expanso do emprego e do crdito nos ltimos trimestres reduzir a ampliao do consumo das famlias a partir do 3T11. O crescimento mdio do PIB e do consumo das famlias diminuir, respectivamente, de 1,5% e 1,6% no perodo de 2T09 a 2T11 para 0,7% e 0,9% no perodo de 3T11 a 4T12.
Crescimento mdio do consumo das famlias (%, ante o trimestre anterior)
1,7 Consumo das famlias PIB 1,6 1,5 Demanda domstica Investimento* Consumo 5,0 1,9 2,7 0,9 0,9 0,9 0,8 0,7 0,6 1T02-4T09 4T95-4T97 2T99-1T01 4T01-4T02 3T03-3T08 2T09-2T11 3T11-4T12e 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011e 2012e 2013e
* Inclui variao de estoques 8 de dezembro de 2011 75

Contribuio para o crescimento da demanda domstica (%, p.p.)


10,3 7,5 5,3 1,7 4,7 4,0 3,2 5,1 2,8

1,5

6,9 2,9

5,1 4,9 1,6 3,4

1,3 1,3

3,6 0,7 2,9 -0,1 -3,3

3,1 0,8 2,3

1,0

0,9
-0,2 -0,3

3,2 -0,5

3,1 -0,4

3,6

Fonte: IBGE, Credit Suisse

Alta demanda por servios financeiros e bens durveis desde 2004


O ltimo ciclo de crescimento registrou forte expanso do consumo das famlias nos segmentos de bens durveis, servios financeiros, aluguis e alojamento e alimentao. A desacelerao do consumo em 2009 foi mais expressiva nos bens durveis e servios de transporte e aluguis do que nos demais segmentos. Assim, provvel que a expanso do consumo nesses setores seja menor a partir do 3T11.
Crescimento real do consumo das famlias (%)
Bens
Semi e no durveis Farmacuticos e perfumaria Txteis Papel e artefatos Combustveis e lubrificantes Alimentos e bebidas Calados Vesturio Durveis Eletrnicos Automveis e peas Mquinas eltricas Mveis Produtos diversos -4,9 Mat. para reparos / residncia
* Peso no consumo em 2009 3,9 2,6 Mdia 2004/08 0,6 6,6 6,2 -2,1 7,5 10,8 11,0 -1,1 0,0 2,1 1,4 11,1 14,2 13,1 2 5 2 2 1 1 2009 1,1 1,3 4,4 6,4 3,6 3,7 4,1 3,6 6,7 5,5 6,4 6,1 5 1 1 4 20 1 3 4,4 12

Peso* (%)
36

Total do consumo das famlias

Servios
Servios financeiros Aluguel de imveis Servios prestados s empresas
6,8 3,5 6,5 7,4 6,3 6,4 6,2 7,9 4,2 7,3 3,9 6,5 3,8 2,7 2,9 2,8 2,8 8,5 2,7 1,7 1,6 1,2 2009 11,7 11,9

Peso* (%)
5 3 1 6 2 4 4 5 9 2 7 4 * Peso no consumo em 2009

5,1 4,4

2004/08

2009

Alojamento e alimentao Seguros Outros servios

Bens

48*

52*

Servios

Servios industriais de utilidade pblica Margem de transporte

5,7 4,6 3,8 2004/08 2009 2004/08 2009 5,0

Aluguel imputado Servios no mercantis privados Sade e educao mercantis Comunicaes


Mdia 2004/08

Fonte: IBGE, Credit Suisse

8 de dezembro de 2011

76

Confiana dos empresrios diminuiu muito desde o 2T11


A confiana dos empresrios industriais tem diminudo desde o 2T11 por conta, entre outros fatores, da estagnao industrial e da incerteza global, contribuindo para o recuo da demanda por bens de capital. A confiana dos empresrios da construo civil tambm diminuiu bastante a partir do 3T10. O percentual de empresrios que faz referncia falta de demanda como um problema para o setor aumentou de 9,6% no 3T10 para 19,5% no 3T11.
Consumo interno de bens de capital e confiana da indstria (%, ante o mesmo perodo do ano anterior)
37 31 112
Confiana da indstria: Expanso

Produo de materiais e sondagem da construo (%, ante o mesmo perodo do ano anterior)
54,5 54,7 17,0 54,9 54,4
Produo de insumos da construo Nvel da atividade ante o usual

35 113 114 112 109 14 103 53,2

115 110 28

116

15,2

100 11
Contrao

50,4 5 1 9,7

50,1

Nvel da atividade acima do usual Abaixo do usual

11

86

87 -11 76

ndice de confiana da indstria Consumo de bens de capital

6,6 5,5 3,4 4T09 1T10 2T10 3T10 4T10 1T11

48,0

3,6 2,4 2T11 3T11

-18 -17 3T08 4T08 1T09 2T09 3T09 4T09 1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 2T11 3T11

Fonte: IBGE, FGV, Funcex, Confederao Nacional da Indstria (CNI), Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 77

Desacelerao na construo civil e no consumo de mquinas


A menor expanso do consumo de mquinas e a diminuio do ritmo da construo confirmam a desacelerao dos investimentos em 2011. Aps expandirem em 2010, os investimentos na construo desaceleraram em 2011:
Recuo da expanso da produo de insumos tpicos da construo civil de 11,9% em 2010 para 3,8% no acumulado do ano at setembro de 2011. Reduo da contratao de trabalhadores formais no setor de 330 mil entre janeiro e setembro de 2010 para 239 mil no mesmo perodo de 2011. Distribuio do crescimento dos investimentos (%)
30,0 Total Construo Mquinas e equipamentos Outros

22,0 18,3 14,5 9,8 5,8 4,9 5,5 3,8 13,9 13,6 9,3 21,3 12,3 8,0

10,7 7,0 5,0 3,1 0,1 7,0 4,5 5,7 1,0 7,5 8,9 0,8

O menor crescimento dos investimentos pblicos em 2011 reduziu a expanso da construo. Apesar do crescimento do crdito habitacional e da execuo de obras civis previstas para os prximos anos, a expanso da construo em 2012-2013 tende a ser mais moderada do que em 2008 e 2010.

1,7 -1,5 -2,9 -6,7 -10,8

Composio dos investimentos (% do total)


7,9 40,4 7,6 38,3 7,0 36,3 7,7 39,4 7,0 37,8 6,7 37,1 6,4 36,7 5,9 36,3

51,6

54,1

56,7

52,9

55,2

56,2

56,9

57,8

2006

2007

2008

2009

2010

2011e

2012e

2013e

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 78

Estagnao na indstria explica desacelerao dos investimentos


Grande parte da expanso do consumo de bens de capital dos ltimos anos deveu-se forte demanda por materiais de transporte. O consumo nesse setor desacelerar em 2012, devido regra mais restritiva sobre emisses de gases poluidores, a ser instaurada no Brasil em 20121. A estagnao industrial em 2011 contribuiu para desacelerar o consumo de bens de capital.
Composio do consumo domstico de bens de capital por destino (% do total)
6,4 34,8 4,7 31,4 6,1 33,5 7,0 32,2 6,2 31,3 5,7 29,3 5,6 28,2 Agrcola Misto

Crescimento da produo de bens de capital (%)


34,2 28,3 19,7 16,2 2,7 2004 5,4 3,6 2005 9,9 5,7 -3,3 2006 2007 19,9 19,5 18,5 24,5 14,3 6,2 2008 2009 -5,7 -17,4 -23,4 20,9 18,6 13,1 5,0 2010 -0,3 20112

Total Materiais de transporte Mquinas

Contribuio para o crescimento do valor consumido de bens de capital de 2009 a set-11 (% do total)
27 11 40 0 100

14,4 12,6 3,5 28,3 2005


1

23,3 12,1 3,2 25,3 2006

25,5 7,0 3,2 24,7 2007

26,0 7,9 3,3 23,7 2008

28,2 7,7 3,3 23,4 2009

29,2 6,7 5,1 24,1 2010

31,0 5,7 5,2 24,3 2011 2

Transporte Energia Construo Fins industriais

19 4
Mistos Transporte Energia Construo Fins industriais Consumo domstico

A partir de 2012, os motores de veculos pesados tero de utilizar tecnologia que reduza o volume de gases txicos emitidos. Essa nova regulao elevar, provavelmente, os preos dos caminhes. Agrcola Grandes compradores de caminhes (e.g. empresas de logstica) podem ter antecipado, para 2011, as encomendas planejadas para 2012 2 Fonte: IBGE, Credit Suisse Acumulado no ano at setembro

8 de dezembro de 2011

79

Grandes projetos expandiro investimentos em 2,5 p.p. em 2012


Os projetos de investimentos programados para 2012-2014, relativos s obras da Copa do Mundo, aos investimentos da Petrobras e do setor de gerao de energia eltrica, garantem um crescimento adicional dos investimentos, em termos reais, de 2,5 p.p. ao ano. Esses projetos contribuiro para a expanso dos investimentos, apesar do baixo dinamismo industrial e do cenrio global adverso.
Programa de investimentos (R$ bilhes)
Investimentos diretos na Copa do Mundo* 836,2 833,0
2011e 1,4 0,7 2,5 2012e 2013e 2,8 2,3 4,6 9,7 2,1 Estdios 6,6 Aeroportos 5,6 2,3 5,9 10,3 1,4 2,1 24,6 74,7 72,6 69,9 2010 69,6 2011e 70,5 2012e 2013e 2014e Transmisso - Madeira Belo Monte Teles Pires 4,0 4,0 2016e

20,5
Impacto dos programas de investimentos

2014e Total

Transporte urbano 12,4

20,0 818,8 1,0 8,2 2,1 9,7 4,3 2,2 8,4

Investimentos domsticos da Petrobras

803,9
Total de invest.

Investimentos em gerao de energia eltrica


8,2 1,5 5,7 1,0 2012e 9,7 1,5 7,2 1,0 2013e 8,4 7,4 1,0 2014e 4,0 4,0 2015e

2011e

2012e

2013e

2014e

* Assumindo que os investimentos totais na Copa do Mundo sero o dobro dos diretos

Fonte: IBGE, Portal da Transparncia-Governo Federal, Ministrio do Planejamento, Petrobras, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 80

Acelerao da demanda tende a ocorrer apenas a partir do 2T12


A ausncia de estmulos domsticos adicionais no curto prazo e o cenrio externo desfavorvel contribuiro para desacelerar os investimentos nos prximos trimestres. O gradual afrouxamento monetrio no Pas e a recuperao da economia global estimularo os investimentos a partir do 2T12, expandindo a demanda domstica.
Correlao entre o crescimento acumulado em 4 trimestres da demanda domstica e dos seus componentes (%, janela mvel de 12 observaes)
100 88 75 63 50 Consumo das famlias 38 25 3T03
1

Crescimento do investimento (%, ante o mesmo perodo do ano anterior)


30 Determinantes dos investimentos PIB global Mdia de 2010 20 Taxa Selict-2

25 21,3

+
Crdito corporativo

Inrcia

15

Investimentos 10 Acelerao global a partir do 2T121 7,5 5 Mdia de 2011 5,0 1,8 Baixo crescimento 0 3T04 3T05 3T06 3T07 3T08 3T09 3T10 3T11
2 Cenrio

9,0 6,5

4,0 3,8 1,5 2T12e

4,5

global2 4T11e

2T10

4T10

2T11

4T12e

Cenrio base de acelerao do PIB global de 3,0% T/T-4 no 1T12 para 3,9% no 4T12 alternativo de manuteno do crescimento de 3,0% T/T-4 ao longo do ano

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 81

Alta das importaes dificulta a expanso da indstria local


O crescimento da produo da indstria de transformao aumentar de 0,8% em 2011 para 1,4% em 2012. A elevao do consumo de bens industriais tem sido crescentemente atendida por produtos estrangeiros. O aumento das importaes respondero pela maior parte da ampliao do consumo de bens industriais no Pas em 2012.
Crescimento da produo, importao e consumo de bens industriais indstria de transformao (%)
Importaes Consumo domstico Produo industrial 23,8 8,6 6,0 23,2 7,1 3,1 -7,5 -7,3 -16,6 2007 2008 2009 2010 2011e 2012e 43,7 12 8 4 0 -4 -8 -5,6 2007 2008 2009 2010 2011e Transformao Servios industriais de utilidade pblica Construo civil Extrativa mineral 2012e Total 5,3 4,1 1,8 1,6

Composio do crescimento do PIB industrial (% do total)


10,4

Contribuio para o aumento do consumo domstico de bens da indstria de transformao (% do total)


32

16,2 10,3 11,5 2,1 0,8 13,0 3,2 1,4

40 53 72 -12 2007 2008 5 43 -29 2009 97

45

82

70

Importaes

61 -6 2010

45 -27 2011e

40 -10 2012e

Produo industrial Exportaes

Fonte: IBGE, Funcex, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 82

Importaes atendem maior parte da alta no consumo de bens


A alta do consumo domstico de bens industriais tem sido crescentemente atendida pelas importaes.
O peso das importaes no consumo de bens industriais aumentou de 15,0% em 2003 para 27,1% em 2011. Enquanto 54% da alta do consumo de bens entre janeiro de 2003 e setembro de 2011 foram atendidos pela indstria local, as importaes responderam por 82% da alta do consumo em 2011 at setembro. Contribuio das importaes para o crescimento do consumo domstico de bens industriais (% do total, entre 2003 e set-11)
112 54 18 14 107 54 46 53 55 32 61 50 64 59 76 96 55 23 27

2003 2011 (at setembro)

Participao das importaes no consumo domstico de bens industriais (% do total, a preos de 2003)
68,8 55,4 47,6 46,5 50,5 41,3 30,9 17,5 9,2
Veculos automotores Mquinas p/ escritrio e informtica Material eletrnico e comunicaes Mquinas eltricas Mquinas e equipamentos

27,4 27,1 15,0


Extrativa Indstria geral

42,8 24,7 11,0 4,0


Outros equip. de transporte Mveis e ind. diversas
83

28,9 4,9
2,9 Alimentos e bebidas

25,3 7,0
Txteis

14,9 1,5
Vesturio

15,2 7,3
Papel e celulose

14,4 8,3
Refino de petrleo e lcool

31,8 23,6

23,0 11,1
Borracha e plstico

23,7 15,0 5,0


Minerais no metlicos

21,1 7,0
Produtos de metal

28,1

11,1
Metalurgia

Produtos qumicos

Fonte: IBGE, Funcex, Credit Suisse

8 de dezembro de 2011

Inflao e alta de salrios prejudicam competitividade industrial


Usualmente, a perda de competitividade na indstria atribuda significativa apreciao cambial. Porm, a inflao domstica bem acima daquela dos parceiros comerciais e a significativa alta do custo da mo de obra no Pas tambm afetam a competitividade de vrias indstrias frente s importaes. A competitividade industrial tende a diminuir tambm em 2012 e 2013, em um cenrio de inflao domstica superior externa e de estabilidade da taxa de cmbio.
Inflao IPCA e mdia ponderada dos parceiros comerciais (%, acumulada em 12 meses)
8 7 6 Parceiros comerciais 5 4 3 2 1 0 -1 Jan-06 2006 Dez-06 Nov-07 Out-08 Set-09 Ago-10
1

Crescimento do custo unitrio do trabalho na indstria (%, ante o ano anterior)


Forte aumento dos salrios reduz a competitividade da indstria em 2011.

6,8 5,3 4,0 3,3 3,0 2,6 3,6 Produtividade 4,0

Inflao IPCA

3,7 2,9 1,4 Salrio real -0,1 -1,5 Diferencial 2007 3,6

1,0 -0,4

Custo unitrio do trabalho1 -2,6 -3,3 2008 2009 2010 20112

Set-11 o crescimento da produtividade. 2 Acumulado no ano at setembro


Fonte: IBGE, Credit Suisse

A variao do custo unitrio do trabalho corresponde diferena entre o aumento do salrio real e

8 de dezembro de 2011

84

Setor manufatureiro perdeu peso no PIB na maioria dos pases


A participao do setor manufatureiro no PIB tem declinado na maioria dos pases desde 1990, exceo dos emergentes na sia. A menor participao do setor manufatureiro deve-se :
Concentrao da produo em pases de menor custo da mo de obra, como a sia. Inflao mais alta no setor de servios ante o de bens, reduzindo o peso do setor de bens no PIB. Alta da renda e maior diversificao do consumo para itens de maior valor agregado (e.g., servios). Indstria de transformao (% no valor adicionado da economia)
35 sia emergente 30 25 20 15 10 Desenvolvidos Amrica Latina Europa emergente 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009

% em 2009

O desempenho da economia brasileira tem seguido o ciclo de outros mercados nos ltimos anos, em um cenrio de taxa de cmbio relativamente estvel, elevao significativa dos salrios reais e inflao local superior mdia daquela dos principais parceiros comerciais.

Indstria de transformao (% no valor adicionado da economia)


45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 10
Austrlia Vietn Pases com crescimento do setor manufatureiro Tailndia Indonsia Malsia Mxico ndia Brasil EUA Frana Coreia do Sul Argentina Itlia Japo Irlanda Alemanha Turquia sia emergente Amrica Latina Desenvolvidos Europa emergente Pases com retrao do setor manufatureiro China

Reino Unido

15

20

25 % em 1990

30

35

40

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 85

Maior parte dos servios pouco sensvel estagnao da indstria


O desempenho dos servios de informao, administrao pblica, sade e educao, atividades imobilirias e outros servios, responsveis por 63% do produto de servios, no diminuiu muito desde o 3T10, sendo pouco afetado pela desacelerao dos demais setores da economia. O comrcio, os transportes e o setor financeiro, com peso de 37% do produto de servios, so os servios mais sensveis variao da demanda domstica. A desacelerao desses setores justifica a menor expanso do PIB de servios nos ltimos trimestres.
Crescimento mdio do PIB ante o trimestre anterior (%, com ajuste sazonal)
Indstria

3,3 0,2 1,4 0,7 3,2 0,8 2,4 0,7 2,3 1,3 0,9 0,6 0,9 1,1 0,4 0,4 0,6 0,6 -10 75 70 93 96

Peso no PIB de servios

Servios
Concentraram a desacelerao recente do PIB de servios

100

Comrcio Transporte, armazenagem e correio Intermed. financeira, seguros e previdncia complementar Outros servios Servios de informao Imobilirias e aluguel Administrao, sade e educao pblicas 2T09 ao 2T10

19 8

11 21

55 47 27

5 12

24

3T10 ao 3T11

Correlao mdia desde 2004 do crescimento do PIB de servios com a demanda domstica*
* %, calculada em uma janela de 12 trimestres 8 de dezembro de 2011 86

Fonte: IBGE, Credit Suisse

Maior desacelerao em comrcio, transportes e setor financeiro


O crescimento do produto de servios diminuir de 4,2% no 2T11 (no acumulado em quatro trimestres) para 2,7% em 2012. Essa reduo ser determinada pela maior desacelerao do produto dos servios mais sensveis ao comportamento da demanda. Os segmentos pouco sensveis dinmica da demanda impedem que ocorra um crescimento de servios em 2012 muito baixo.
Crescimento do PIB de servios* (%, acumulado em 12 meses)
12 11,1 10 8 6 4 3,2 2 Servios 0 -0,8 -2
*

Composio do crescimento do PIB de servios* (%, ante o mesmo perodo do ano anterior)
Grupo 1 Grupo 2 6,1 5,5 4,9 4,2 3,4 3,8 2,1 3,0 2,1 0,3 2,3 2,1 2,6 1,8 1,8 3,7 2,8 1,3 2,7 1,0 2,0

10,4

Grupo 1 (37% do total) 6,1


Grupo 2 (63% dos servios)

5,7 5,1 3,6 3,0 2,7

3,7 1,4

2,4 1,3

1,7

1,5

1,6

1,7

3T06

3T07

3T08

3T09

3T10

3T11

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011e

2012e

2013e

Grupo 1: comrcio + transportes + intermediao financeira. Grupo 2: outros servios + administrao pblica + atividades imobilirias e aluguel + informao Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 87

Expanso das vendas reais do varejo em 2012 prxima de 2011


O crescimento das vendas reais do varejo foi de 10,6%, na mdia, entre 2007 e 2010. Parte desse desempenho deveu-se forte expanso das vendas de veculos nos ltimos anos. O crescimento das vendas reais do varejo diminuiu no 1S11 em funo, principalmente, da alta significativa da inflao no setor de supermercados e combustveis. A forte reduo das vendas de veculos nos prximos meses frente ao mesmo perodo de 2010 reduzir, provavelmente, o crescimento das vendas reais do varejo para 5,5% em 2011. O fim do efeito desfavorvel das vendas de veculos e as condies ainda favorveis dos mercados de trabalho e de crdito explicam nossa expectativa de ligeiro aumento do crescimento das vendas reais do varejo para 6,0% em 2012.
Contribuio para o crescimento das vendas reais do varejo (p.p.)
13,6 1,1 0,7 1,3 9,9 1,5 1,2 0,5 2,1 1,2 1,4 6,8 0,2 0,8 0,2 2,4 12,2 1,3 0,8 0,9 1,8 8,0 0,5 0,5 0,7 2,6 1,8 1,1 6,7 4,8 3,8 3,7 3,3 5,5 6,0 9,0
Veculos, motos, partes e peas Supermercados Mveis e eletrodomsticos Farmacuticos, mdicos e pessoais Material de construo Outros

1,7

2007
* Acumulado at setembro

2008

-0,4 2009

2010

2011*

2011e

2012e

2013e

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 88

Retomada das vendas reais do varejo no 2S12


O crescimento do varejo desde 2006 foi, em mdia, duas vezes superior ao do PIB. Apesar de menor do que em anos anteriores, a nossa projeo para a expanso do PIB compatvel com uma acelerao das vendas reais do varejo a partir do 3T12.
Crescimento do PIB (%, acumulado em 4 trimestres)
16 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 1T06 4T06 3T07 2T08 1T09 4T09 3T10 2T11 1T12e 4T12e
Informtica e comunicao 1,3 Mveis e eletrodomsticos 9,9

Crescimento do varejo acumulado no ano (%)


19,6 15,7 13,6 8,4 7,4 12,4 9,9 6,8 6,8 7,4 12,2 9,2 5,5 5,0 6,0 2010 2011e Varejo ampliado Durveis Semi e no durveis

6,0 6,0 6,0 2012e

2007 Vendas reais do varejo Durveis 51,4

2008

2009

Composio das vendas reais do varejo (%)


Material de construo 5,1 Combustveis 5,0

Semi e no durveis 48,6

PIB

Veculos, motos, partes e peas 35,1

Supermercados 28,8

Vesturio e calados 4,6 Farmacuticos, mdicos e pessoais 10,2

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 89

Baixa expanso do PIB no elevar a taxa de desemprego em 2012


A taxa de desemprego mdia no ano diminuir de 6,0% em 2011 para 5,8% em 2012 e 5,2% em 2013. Questes demogrficas favorecem a reduo da taxa de desemprego no Pas. Nossos modelos sugerem que a expanso do PIB necessria para manter a taxa de desemprego estvel em torno dos atuais 6,0% recuou de 3,3% em 2003 para algo abaixo de 2,5% em 2011. O crescimento do PIB necessrio para manter a taxa de desemprego estvel pode ser inferior a 2,0%.
Crescimento do PIB necessrio para manter a taxa de desemprego estvel (%)
3,5 3,3 3,0 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 2,0
Resultado estimado pela relao entre a variao do desemprego e o crescimento do PIB*, apresentada por Arthur Okun em 1962: desempregot = + * PIBt + t sendo que: e so parmetros e um termo de erro aleatrio. mede a relao entre a variao do desemprego e o crescimento do PIB e (/) equivalente ao crescimento do PIB que mantm o desemprego estvel.

Taxa de desemprego mdia anual (%)


12,4 11,5

Estimativa com incio fixo no 2T93

9,9

10,0 9,3 7,9 8,1 6,7 6,0 5,8 5,2

Estimativa com janela mvel de 40 observaes 1,2

0,5 2T03

2T04

2T05

2T06

2T07

2T08

2T09

2T10

3T11

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010 2011e 2012e 2013e

* Knotek, Edward (2007): "How Useful Is Okun's Law." Economic Review, Federal Reserve Bank of Kansas City, pginas 73103

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 90

Menor desemprego com a reduo do crescimento populacional


A reduo significativa da taxa de desemprego nos ltimos anos tem sido favorecida por:
Menor alta da populao em idade ativa (PIA): a expanso da PIA diminuiu de 1,8% em 2004 para 1,3% em 2011. Envelhecimento da fora de trabalho: caso a composio da fora de trabalho fosse a mesma de outubro de 2003, a taxa de desemprego mdia, nos 12 meses anteriores, aumentaria de 6,1% para 6,8% em outubro de 2011. Projees do IBGE para o crescimento mdio anual da Populao em Idade Ativa* (%)
2,0 1,5

Taxa de desemprego por faixa etria (outubro de 2011) (%, mdia mvel de 12 meses)
22,6

13,6

6,1

4,9 2,3

Total

10 a 17 anos

18 a 24 anos

25 a 49 anos

50 anos ou mais

Composio da PEA (%)


Out-03
1,4
15 4 19 21

Out-11
2 15

1,2 0,8 0,3 0,0

1995-1999 2000-2004 2005-2009 2010-2014 2015-2019 2020-2024 2025-2029


* Entre 15 e 65 anos Fonte: IBGE, Credit Suisse

62

62

8 de dezembro de 2011

91

Expanso do emprego superior da fora de trabalho em 2012


O crescimento anual do nmero de postos de trabalho tem sido superior expanso da fora de trabalho (PEA) nos ltimos anos.
A PEA tende a crescer no ritmo da populao em idade ativa (PIA). A alta da razo PEA/PIA nos ltimos anos sugere que no haver elevao importante da fora de trabalho advinda do grupo de pessoas desalentadas nos prximos anos. Taxa de atividade (PEA/PIA) (%)
57,8 Mensal 57,6
Taxa de atividade estvel h um ano no maior nvel dos ltimos anos

Fora de trabalho (PEA), Populao em Idade Ativa (PIA) e Populao Inativa (PNEA) (%)
3,2
Expanso da fora de trabalho ser moderada, prxima ao crescimento da populao em idade ativa

57,3

(entre 15 1,9 e 64 anos)

PIA

PEA 2,1 1,8 1,7 1,7 1,8 1,6 1,4

2,2 2,0

57,1

57,1

57,1

1,8 1,7

1,8 1,6

1,5 1,3 0,9

56,8 Mdia de 12 meses 56,6 0,8

0,9 PNEA (PIA que est fora da fora de trabalho)

1,3 1,3 1,2

1,4 1,3 1,2

1,4 1,3 1,2

0,3 56,3 Set-06 Set-07 Set-08 Set-09 Set-10 Set-11 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011e 2012e 2013e

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 92

Desemprego nacional superior ao das regies metropolitanas


A taxa de desemprego nacional (PNAD e Censo Demogrfico 2010), divulgada em bases anuais, tem diminudo de forma menos expressiva nos ltimos anos do que a taxa de desemprego mensal (amostra em 6 regies metropolitanas do Pas), em funo de:
Menor crescimento do nmero de postos de trabalho no Pas (21,7% acumulados entre 2002 e 2009) ante o das regies metropolitanas (mdia de 23,1% no perodo). Maior expanso da fora de trabalho no Pas (16,3% no perodo) quando comparado com a das regies metropolitanas (13,8% no perodo). Taxa de desemprego nacional e nas regies metropolitanas (%)
13,2 11,8

Crescimento acumulado da populao ocupada e da fora de trabalho desde 2002 (%)


Populao ocupada Nacional Regies metropolitanas 11,3 6,9 5,2 10,8 13,2 14,0 16,5 18,0 23,4 19,1 16,0 21,3 21,7 23,1

11,3 10,7 9,8 10,1 9,0

Taxa nacional Taxa metropolitana (em meses de outubro, com nosso ajuste sazonal)

7,8

7,8

Fora de trabalho
6,4 6,0

9,3

9,1

9,7

8,9

9,3

8,4

8,1

8,3 7,1 2008

7,7 2009 2010* 2011e

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

5,1 2,1 2003

6,3 6,6 2004

7,2 10,1 2005

10,1 11,4 2006

11,6 12,5 2007

14,1 14,4 2008

13,8 16,3

2009

* Informao obtida do Censo 2010. Nos demais anos, foram utilizadas informaes da Pesquisa Nacional de Amostra de Domiclios (PNAD) Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 93

Expanso da massa salarial real de 5,0% em 2012


O crescimento da massa salarial real permanecer relativamente estvel. Nossas projees de aumento da massa salarial real so de 5,1% em 2011, 5,0% em 2012 e 5,4% em 2013. Apesar de inferiores ao aumento mdio de 5,7% entre 2005 e 2010, nossa expectativa de expanso significativa funo de:
Baixa taxa de desemprego nos prximos trimestres. Reajuste do salrio mnimo em torno de 7,5% em termos reais em 2012. Reduo da inflao INPC mdia anual de 6,6% em 2011 para 5,8% em 2012, favorecendo uma maior alta dos rendimentos reais. Crescimento da massa salarial real (%)
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011e 2012e 2013e 2,1 1,7 2,1 Populao remunerada 1,1 3,6 3,0 3,2 3,2 1,6 1,7 3,7 3,2 4,0 3,8 5,1 5,0 5,4 7,5 2,7 1,5 4,0 3,2 4,9 3,4 7,5 4,5 5,6

Rendimento real de todos os trabalhos

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 94

Reajuste do mnimo elevar bastante os salrios reais em 2012


O aumento real do salrio mnimo (SM) de 5,8%, na mdia, entre 2004 e 2011 foi determinante para elevar os rendimentos reais no Pas. A proporo de trabalhadores com rendimento de at 2 SM aumentou de 53% em 2004 para 60% em 2011. O salrio mnimo real mdio em 2012 aumentar 8,4% (vs. 0,0% em 2011), acima do reajuste real de 7,5% aplicado em janeiro de 2012. Essa diferena ser explicada pelo declnio da inflao em 2012.
Crescimento do salrio mnimo real e do rendimento mdio real (%, mdia anual)
14,0 9 4 8 8,4 7,0 4,0 1,5 2005 -1,3 2004 2006 2007 2008 2009 0,0 2010 2011e 53 2012e 2013e 56 59 59 7,2 6,0 3,2 3,1 3,4 3,2 5,3 3,8 3,0 3,2 3,7 3,2 59 60 63 60 0 - 2 SM 8 4 7

Composio da populao ocupada por faixa de renda (%)


8 3 8 22 6 4 7 7 5 7 23 7 4 7 21 6 3 7 21 6 3 7 24 > 8 SM 6 - 8 SM 4 - 6 SM 2 - 4 SM

25

24

24

3,6

Salrio mnimo real 1

Rendimento mdio real 2 Dez-04 Dez-05 Dez-06 Dez-07 Dez-08 Dez-09 Dez-10 Out-11

1 Considera o salrio mnimo reajustado em janeiro de 2012 e de 2013, pela inflao INPC do ano anterior e pelo crescimento do PIB de dois anos antes 2 Considera o rendimento habitualmente recebido, que exclui 13 salrio, bnus e gratificaes

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 95

Reajuste dos menores salrios continuar alto em 2012


A alta do rendimento real tem sido maior nos ltimos anos para aqueles com menores salrios:
Os trabalhadores com escolaridade at o ensino fundamental e sem estudos so os que receberam com maiores ganhos salariais. O maior aumento da renda para trabalhadores informais e por conta prpria.

Esses resultados reforam a influncia do SM na determinao da renda e sugere que a forte alta do SM em 2012 compensar o impacto sobre os salrios do menor crescimento do PIB.
Crescimento dos rendimentos reais (%)

Por nvel de escolaridade


Acumulado no ano at out-11 Mdia 2005-10 4,6 3,0 1,7 0,5 Peso na pop. ocupada (% do total) Rendimento mdio (R$) 38 30 20 3.340 915
Fundamental

Por posio na ocupao


9,0

Acumulado no ano at out-11 Mdia 2005-10 4,8 3,5 2,4 3,2 3,3 1,6 1,4 4,8

3,6

4,0

4,7 2,9 2,9

4,6 3,3

10

54

16

18

4 4.542

8 2.797

1.198
Mdio Superior

1.080
Sem estudo

1.613
Populao total
Fonte: IBGE, Credit Suisse

1.484
Empregados com carteira assinada

1.108
Empregados sem carteira assinada

1.370
Conta prpria Empregadores

Militares e funcionrios pblicos estatutrios


96

8 de dezembro de 2011

Melhoria da distribuio de renda nos ltimos anos


A distribuio da renda melhorou desde 2000:
Os 20% mais ricos detinham 59,2% da renda em 2010, ante 66,3% em 2000. O ndice de Gini, que mede a distribuio de renda, recuou de 0,61 em 2000 para 0,53 em 2010. A maior alta da renda nas regies mais pobres favoreceu a diminuio da desigualdade. Proporo de domiclios particulares por existncia de bens durveis (% do total)

87,9

81,4

87,2

95,0 47,2 10,6

2000 2010

32,9

38,3

32,7 39,5

A melhoria da distribuio de renda elevou o acesso da populao de menor renda a bens de maior valor (e.g., computadores e veculos).
100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0

Rdio

Televiso

Mquina de lavar roupa

Microcomputador

Automvel para uso particular

Composio da renda mdia mensal (% acumulado do total)


Renda 1% mais ricos ante 50% mais pobres 1% mais ricos ante 1% mais pobres Proporo da renda total (%) 5% mais ricos 1% mais ricos 38,2 32,4 17,2 13,8 2000 4,0x 2010 2,5x 47,9x 39,0x

Valor do rendimento mdio mensal (R$)


100
93%

957 Norte
2010 0,60 0,53 108%

Distribuio igualitria 2010 55,5 48,7 40,8 33,7 2000

495
2000

806
2010

Nordeste
0,61 0,53

387
2000 81%

4,6 1,14 3,4 1,07 10% que 10 a 20 20 a 30 30 a 40 40 a 50 50 a 60 60 a 70 70 a 80 80 a 90 10% que ganham menos ganham mais

8,9 5,7

13,1 8,6

17,7 12,7

23,7 17,7

31,3 24,4

Brasil
0,61 88% 0,53

101%

1.422

Centro-Oeste
0,63 0,54

1.396

771
2000 95% 2010

708
2000 2010

Sudeste
0,59 0,51

1.202

638

Sul
0,59 0,48

1.282

658
2000 2010

2000 2010 * Medida utilizada para calcular a desigualdade de distribuio de renda, onde 0 corresponde completa igualdade de renda e 1 corresponde completa desigualdade Fonte: IBGE, Credit Suisse

# ndice de Gini* em 2000

# ndice de Gini em 2010

8 de dezembro de 2011

97

Inflao

Inflao IPCA permanecer acima do centro da meta em 2012


Nossas projees de inflao IPCA de 6,5% em 2011, 5,0% em 2012 e 4,8% em 2013 assumem baixo crescimento da atividade e estabilidade de preos das commodities em reais. Apesar de declinante, a inflao ao consumidor tende a continuar acima do centro da meta, devido, principalmente, elevada persistncia inflacionria e ao expressivo reajuste do salrio mnimo.
Inflao IPCA acumulada em 12 meses (%)
10 9 8 7 6 5 4 3 2 Dez-03 Limite inferior Dez-04 Dez-05 Dez-06 Dez-07 Dez-08
Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 100

7,3 Limite superior 6,5 50% 5,0 Centro da meta 30% 10% 4,8 10% 30% 50%

Dez-09

Dez-10

Dez-11e

Dez-12e

Dez-13e

Inflao de muitos pases continuar acima do centro da meta


Muitos pases com regime de metas de inflao registraram inflao bem acima da meta em 2011:
Emergentes: Brasil, Coreia do Sul, Tailndia, Polnia, Indonsia, frica do Sul, Turquia e Peru. Desenvolvidos: Sucia, Canad, Israel, Austrlia, Sua e Islndia.

A inflao de 2012 em alguns pases continuar acima da meta, apesar do baixo crescimento do PIB.
Diferena entre a inflao ao consumidor e o centro da meta de inflao em alguns pases emergentes e desenvolvidos (%, acumulada em 12 meses)
2011e
Austrlia Desenvolvidos Canad Islndia Sua Israel Sucia Coreia do Sul Tailndia Emergentes Polnia Peru frica do Sul Indonsia Turquia Brasil 2,0
Fonte: FMI, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 101

2012e
1,5 1,2 3,2 1,0 1,7 1,5 1,4 3,4 0,4 1,9 1,3 0,8 3,3 0,2 0,5 0,0 0,8 0,8 1,0 0,2 0,0 0,0 0,0 1,5 2,2 1,0

Centro da meta de inflao


2,0 2,0 2,5 2,0 1,0 2,0 3,0

2,7

0,5 2,5 2,0 4,5 5,0 5,0 4,5

Maior inflao IPCA em 2011 apesar do menor crescimento do PIB


Em geral, argumenta-se que o crescimento da demanda superior expanso da oferta domstica foi a principal causa da alta da inflao nos ltimos anos. Porm:
Apesar de o crescimento do PIB de 2011 ser inferior s previses de mercado formuladas no incio do ano (4,5%) e expanso de 2010, a inflao IPCA em 2011 ser superior de 2010 e ao consenso de mercado formado no incio do ano (5,3%). A perspectiva de menor crescimento do PIB no foi acompanhada por reduo das previses de inflao. As previses para a inflao de 2012 aumentaram apesar de as projees de crescimento terem recuado. Mediana das expectativas de mercado para PIB e inflao em 2011 (%, acumulada em 12 meses)
7 IPCA 6
As projees do mercado para a inflao IPCA aumentaram em 2011, no obstante as revises para baixo nas projees de crescimento do PIB.

Mediana das expectativas de mercado para PIB e inflao em 2012 (%, acumulada em 12 meses)
7
Assim como nas projees para 2011, os participantes do mercado continuaram a revisar as previses de inflao em 2012 para cima e de crescimento do PIB para baixo.

IPCA

4 PIB 3 Jan-11 Fev-11 Mar-11 Abr-11 Mai-11 Jun-11 Jul-11 Ago-11 Set-11 Out-11 Nov-11

PIB

3 Jan-11 Fev-11 Mar-11 Abr-11 Mai-11 Jun-11 Jul-11 Ago-11 Set-11 Out-11 Nov-11

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 102

Atualizao dos pesos reduzir inflao IPCA em 2012


A atualizao da estrutura de ponderao, anunciada em 28 de novembro, vigorar a partir de janeiro de 2012, tomando por base a Pesquisa de Oramentos Familiares (POF) de 2008/09. As principais mudanas foram o maior peso concedido aos bens industriais, sobretudo durveis, e a menor ponderao dos servios e tarifas pblicas. A inflao mensal durante 2012 diminuir com a nova estrutura de ponderao: itens com inflao elevada recuaram suas participaes e itens com menor alta de preos aumentaram de peso. Nossa previso para a inflao IPCA de 2012 seria de 5,3% na ausncia de atualizao da ponderao.
Alterao da composio da inflao IPCA (%)
Peso (% do total) Out-11 Nova POF IPCA Preos Livres Alimentao e bebidas Alimentao no domiclio Alimentao fora do domiclio Bens industriais Durveis Semi e no durveis Servios Preos administrados Tarifas pblicas Combustveis 100,0 71,0 23,3 15,0 8,3 22,9 8,0 14,9 24,8 29,0 23,6 5,4 100,0 73,3 22,1 15,0 7,1 28,4 14,1 14,3 22,8 26,7 20,9 5,8 Inflao IPCA em Out-11 7,0 7,2 8,5 6,9 11,5 4,2 -1,0 7,2 9,0 6,3 6,3 6,5 Servios Alimentao de sade fora do domiclio Fonte: IBGE, Credit Suisse 4,4 3,0 7,1 3,7 2,8 3,2 0,9 0,3 Motos 1,4 Eletroeletrnicos 5,4 8,1

Principais itens com alterao de peso (%)


Reduo de peso 11,5 8,3 6,7 11,0 Elevao de peso -2,5 -2,0 -5,2
Inflao* em out-11 Peso atual Peso novo

Empregado domstico

Automveis

* Inflao IPCA acumulada em 12 meses 8 de dezembro de 2011 103

Percepo de inflao desde 2009 menor do que o IPCA sugeria


A atualizao das estruturas de ponderao do IPCA a partir da Pesquisa de Oramentos Familiares (POF) 2008-2009, divulgada em 28 de novembro, sugere que a inflao IPCA desde janeiro de 2009 teria sido menor do que o indicador divulgado. A inflao IPCA acumulada em 12 meses seria de 6,6% em outubro, com a ponderao da POF 2008-2009, bem abaixo da inflao de 7,0% divulgada com a ponderao ainda vigente, baseada na POF 2002-2003. Nossa projeo de 6,5% para a inflao IPCA de 2011 seria provavelmente reduzida para 6,2%, caso considerssemos que a nova estrutura de ponderao j estivesse em vigor desde janeiro de 2009, data de referncia da POF 2008-2009.
Inflao com ponderao vigente e ponderao a partir da POF 2008-2009 (%, acumulada em 12 meses)
7,5 7,3 7,0 7,0 IPCA com estrutura atual 6,5 6,6 6,5 6,2 6,0
Diferencial de inflao entre a estrutura de ponderao vigente e a que vigorar a partir de janeiro de 2012.

7,0

5,5

5,0 IPCA com nova estrutura de pesos* 4,5

4,0

* O clculo da inflao IPCA com a ponderao que vigorar a partir de janeiro de 2012 considera o peso dos itens que fazem parte de ambas as estruturas (97% da estrutura nova em peso no IPCA). O clculo atualiza a nova ponderao nos perodos subsequentes a janeiro de 2009.

3,5 Jan-09

Jun-09

Nov-09

Abr-10

Set-10

Fev-11

Jul-11

Dez-11e

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 104

Inflao IPCA de 5,0% em 2012


A inflao IPCA de 5,0% em 2012 pressupe reduo da inflao de todos os componentes:
Alimentos: a reduo da inflao de alimentos assume estabilidade dos preos de commodities em reais e que a desacelerao da atividade reduzir a inflao de alimentos fora do domiclio. Industriais: a inflao de bens industriais recuar, em parte, devido possvel estabilidade da taxa de cmbio, recuo de preos das commodities metlicas e desacelerao da atividade. Administrados: a inflao de administrados diminuir nos prximos trimestres por conta de fatores tais como as eleies municipais, que tendem a postergar os reajustes de tarifas administradas (e.g., nibus urbano) para 2013, e estabilidade dos preos dos combustveis. Servios: a inflao de servios ser menor, em parte, por conta da desacelerao da atividade, apesar de a alta persistncia inflacionria e o expressivo reajuste do salrio mnimo contriburem para elevar os preos de servios.
7,1 6,8 6,8 4,8 3,2 5,5 5,5 5,2

Decomposio da inflao IPCA* (%, acumulada em 12 meses)


8,9 8,5 7,6 6,4 6,4 6,0 5,5 4,2 1,4 2001 2003 2005 2007 2009 2011e 2013e 2,1 4,0 2,9 3,5 7,5 6,9 4,5 3,2 2,9 10,5 10,0

2001 2003 2005 2007 2009 2011e 2013e

Servios

23% IPCA

28%

Industriais Alimentao e bebidas

Administrados

27%

22%
19,5

14,2 14,0 10,410,1

9,2 8,7 6,3 4,3 1,6 3,3 4,7 3,1 3,8 3,8 3,2

9,6 7,5 3,9 2,0

10,8 11,1 10,4 6,4 3,2 1,2 5,2 5,5

2001 2003 2005 2007 2009 2011e 2013e

2001 2003 2005 2007 2009 2011e 2013e

* Considerando a ponderao da POF-2008/09, divulgada em 28/nov11. Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 105

Inflao na meta em 2012 exigiria inflao de alimentos bem baixa


Os episdios no passado de rpido recuo da inflao ao consumidor foram associados diminuio da inflao dos itens mais volteis do IPCA (e.g., alimentos no domiclio, bens industriais e combustveis). A reduo da inflao em 2005/2006 e 2009 deveu-se diminuio da inflao de alimentos e de bens industriais, motivada pelo recuo dos preos de commodities em reais e pela apreciao cambial. A rpida convergncia da inflao IPCA para o centro da meta em 2012 ocorrer apenas na eventualidade de os preos de alimentos aumentarem muito pouco.
Inflao nos itens menos volteis (%, ao ms)
1,4 1,2 1,0 2011 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 Jan
1

Inflao IPCA nos itens mais e menos volteis2 (%, acumulada em 12 meses)
25
A alta recente do IPCA decorreu da acelerao de preos nos componentes menos volteis do ndice. Assim, a reverso da inflao IPCA para o centro da meta tende a ser mais lenta.

Peso no IPCA3 (%) 49 51

20 Mais volteis 15 Mximo1 10

Menos volteis

Mediana entre 2006 e 2010 Mnimo1 Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez

0 Dez-00 Jun-02 Dez-03


2

Dez-05

Dez-07

Dez-09

Dez-11e

Dez-13e

Entre 2006 e 2010

Fonte: IBGE, Credit Suisse

Menos volteis: servios, alimentao fora do domiclio e tarifas administradas. Mais volteis: bens industriais, alimentao no domiclio e combustveis. 3 Considerando a ponderao da POF-2008/09, divulgada em 28/nov/11 8 de dezembro de 2011 106

Inflao de alimentos de 5,2% em 2012


A inflao de alimentos ao consumidor diminuir de 6,4% em 2011 para 5,2% em 2012, devido :
Alimentao no domiclio: ligeiro recuo da inflao de 4,4% em 2011 para 3,8% em 2012. Alimentao fora do domiclio: reduo da inflao de 10,0% para 8,0% no perodo. Contribuio para a inflao de alimentos (%, p.p., acumulada em 12 meses)
19,5 2,6
A inflao de alimentos fora do domiclio tende a permanecer alta em 2012. Assim como nos ltimos anos, este subgrupo tem dificultado o recuo mais expressivo da inflao de alimentos.

Apesar da perspectiva mais favorvel, um recuo expressivo da inflao de alimentos improvvel em 2012. A elevada persistncia da inflao de alimentos fora do domiclio e o reajuste elevado dos salrios tendem a mais que compensar o efeito da menor atividade sobre a inflao desse sub-grupo. Por exemplo, a contribuio da inflao dos alimentos fora do domiclio para a inflao IPCA acumulada em 12 meses nos ltimos anos tem sido alta, variando entre 2,6 p.p. e 3,9 p.p. no perodo de 2007 a 2011. Para os prximos anos, esperamos que a inflao de alimentos fora do domiclio continue contribuindo significativamente para a inflao de alimentos.

10,8 11,1 9,6 2,6 2,1 16,9 7,5 2,1 3,2 0,8 2.4 2001 3,9 5,4 1,8 2,0 1,2 8,2 3,9

10,4 3,4 6,4 5,2* 3,6 5,5* 2,6

7,6

7,2

3,2

7,0

2,6

2,6 2,8 2,6 2,9 1,5 2,0 1,6 0,6 0,5 2003 2005 -0,4 2007 2009 2011e 2013e Alimentao no domiclio Alimentao fora do domiclio
Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 107

* Considerando a ponderao da POF-2008/09, divulgada em 28/nov/11

Inflao de alimentos no domiclio de 3,8% em 2012


O subgrupo dos alimentos no domiclio, com inflao projetada de 3,8% em 2012, pode ser decomposto em:
Alimentos derivados de commodities negociadas no mercado interno (e.g., feijo e leite): aumento da inflao de 7,6% em 2011 para 8,6% em 2012, em linha com a inflao mdia do grupo entre 2000 e 2011. Alimentos derivados de commodities negociadas no mercado externo (e.g., trigo, milho, soja e acar): nossa expectativa de recuo da inflao de 3,1% em 2011 para 0,0% em 2012 assume menor alta do que em anos anteriores dos preos dessas commodities. Outros alimentos (e.g., bebidas): aumento da inflao de 6,8% em 2011 para 6,9% em 2012, prxima mdia entre 2000 e 2011. O principal risco para a inflao nesse grupo advm dos preos das bebidas, que aumentaram bastante nos ltimos meses de 2011. Carnes (e.g., bovina, suna e de frango): alta da inflao de 1,6% em 2011 para 2,0% em 2012. Inflao IPCA de Alimentao no domiclio por grupo (%, acumulada em 12 meses)
Commodities agrcolas negociadas no mercado interno 20,9
4,2

20,6 6,4 10,6 4,2 -1,0 8,6 5,5 4,1 2,1 5,3 7,6

11,0 9,2

Commodities negociadas nos mercados internacionais 36,0


5,0

18,0 1,4 4,0 -1,5 -2,2 3,6 3,3

13,7 1,8

8,0

3,1 0,0 4,0

Outros alimentos 18,6


1,8

4,0

7,9

10,8 1,8

8,3 6,8 6,9 6,9 4,5 2,4 7,1 4,7 6,7 16,9 18,4 21,7 1,6 2,0 2,0 2011e 2013e

Carnes
4,1

3,7

9,7

15,8

12,3 4,3 2,0 2003 2005 -0,7

Nosso cenrio assume que os preos de carne e derivados de commodities permanecero relativamente estveis no atual patamar em 2012.

Peso no IPCA* (%)

-3,9 2007 2009

2001

Commodities internas: feijo, leite e derivados, produtos hortifrutcolas, pescados. Commodities externas: trigo, soja, caf, laranja, arroz, acar, milho. Outros alimentos: farinha de mandioca, ovo de galinha, azeite de oliva, ch, refrigerante e gua mineral, cerveja, outras bebidas alcolicas, ervilha em conserva, palmito em conserva, pat, sopa desidratada, azeitona, cogumelo em conserva, alho, sal refinado, colorau, fermento, maionese, vinagre, caldo concentrado, tempero misto. Carnes: bovina, frango, suna * Considerando a ponderao da POF-2008/09, divulgada em 28/nov/11

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 108

Inflao depende muito dos preos de carnes e de commodities


O comportamento dos preos de carnes e de commodities agrcolas (e.g., acar, milho, trigo e soja) o principal determinante da inflao de alimentos no domiclio:
Os derivados de carnes, acar e gros tm peso conjunto1 de 40% no subgrupo dos alimentos no domiclio. A alta dos preos da carne bovina de 26% contribuiu com cerca de 50% da elevao de 1,4 p.p. da inflao IPCA acumulada em 12 meses entre agosto e dezembro de 2010. Cenrios para preos de commodities (nmero ndice)
450 400 350 300 250 200 150 100 Dez-99
3

Cenrio I (10%) 3 Cenrio II (0%) 3 Cenrio III (-10%) 3


Possveis trajetrias em 2012 para nosso ndice de Preos de Alimentos em dlares ponderados pelos pesos do IPCA.

Dez-01

Dez-03

Dez-05

Dez-07

Dez-09

Set-11 Dez-12e

Nmero ndice mdio de 2012 ante a mdia de 2011

Simulaes para o ndice composto pelos preos da carne bovina e de commodities2 (e.g., acar, trigo, milho e soja) sugerem:
Inflao da mdia do ndice de 10% em 2012: a inflao dos alimentos no domiclio alcanaria 10,1%, contribuindo com 1,0 p.p. para a inflao no ano. Estabilidade da mdia do ndice em 2012 ante 2011: a inflao de alimentos no domiclio totalizaria 6,0% no ano.
1

Projees para a inflao de alimentos no domiclio (%)


30 25 20 15 10 5 0 -5 Dez-99 Dez-01 Dez-03 Dez-05 Dez-07 Dez-09 Set-11 Dez-12e 10,1 6,0 2,5
Projees para a inflao de alimentos no domiclio em 2012, considerando as trajetrias do ndice de commodities acima.

Cenrio I (10%) Cenrio II (0%) Cenrio III (-10%)

Considerando a ponderao da POF-2008/09, divulgada em 28/nov/11 2 Pesos de cada derivado no IPCA: trigo 2,4%, soja 0,46%, acar 0,75%, milho 0,06% e carne bovina 2,3%. ndice de preos em dlares de carne bovina, milho, trigo, soja e acar

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 109

Inflao de ex-alimentos de 5,0% em 2012


A inflao de ex-alimentos (78% do IPCA) composta por bens industriais, servios e preos administrados. Aps relativa estabilidade por alguns anos, a inflao nesse grupo aumentou bastante, alcanando 6,5% em 2011. Embora a inflao de servios tenda a permanecer elevada, projetamos declnio da inflao de ex-alimentos para 5,0% em 2012. A inflao em parte dos ex-alimentos (e.g., tarifas administradas e alguns servios) apresenta alta persistncia, com baixa sensibilidade dinmica da atividade domstica.
Decomposio da inflao de ex-alimentos (%, acumulada em 12 meses)
10,5 9,9 3,4 6,8 2,0 7,1 1,8 5,6 3,8 3,9 5,7 3,8 3,7 3,7 0,4 1,8 1,4 2001 1,6 2002 1,9 2003 1,8 2004 1,8 2005 1,5 2006 2,8 0,7 0,6 1,5 2007 2,3 8,7 23 6,8 1,4 4,5 1,3 1,3 1,9 2008 4,6 0,9 1,8 1,9 2009 4,6 1,1 1,2 2,4 2010 2,8 2011e 2,4 Peso do grupo no IPCA* (%) 27 28 6,5 1,3 5,0 1,2 1,3 2,5 2012e

Industriais Administrados Servios

3,2

0,9 2000

* Considerando a ponderao da POF-2008/09, divulgada em 28/nov/11

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 110

Inflao de servios de 8,5% em 2012


A inflao de servios aumentou muito nos ltimos anos, elevando sua contribuio para a inflao de ex-alimentos no perodo:
64% dos componentes de servios tiveram inflao acumulada em 12 meses superior a 6,5% em setembro de 2011, similar a dezembro de 2010, mas superior aos 48% de dezembro de 2009.
90 80 70 60 50 40 30 20 10 Dez-00 Set-02 Jun-04 Mar-06 Dez-07 Servios com inflao acima de 6,5%
O aumento de preos dos servios foi bastante disseminado nos ltimos anos.

Difuso da inflao de servios (%)


Servios com inflao acima de 4,5%

A inflao de servios diminuir de 8,9% em 2011 para 8,5% em 2012 por conta da:
Menor expanso da atividade, que diminuir a inflao de itens (e.g., recreao) que representam 24% dos servios*. A inflao de servios bancrios tende a diminuir significativamente em 2012. Menor inflao IGP-M ao longo de 2012 em relao ao mesmo perodo de 2011, contribuindo para o recuo da inflao de aluguis residenciais (peso de 15% nos servios*). Nossa expectativa de inflao relativamente estvel nos demais preos sensveis inflao passada.

Set-09

Out-11

Contribuio da inflao de servios para a inflao dos ex-alimentos (%)


100 80 60 40 20 0 Jul-00 Jan-02 Jul-03 Jan-05 Jul-06 Administrados Servios
A inflao de servios explicou 44% da inflao de ex-alimentos em 2011

Industriais

Jan-08

Jul-09

Out-11

* Considerando a ponderao da POF-2008/09, divulgada em 28/nov/11

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 111

Inflao aumentou na maioria dos servios em 2011


A inflao de servios composta por itens que so sensveis aos seguintes determinantes: salrio mnimo, inflao passada e atividade econmica. A inflao IPCA aumentou na maioria dos grupos dos servios, sendo que:
No grupo dos preos mais sensveis inflao passada (grupo com peso de 48% nos servios), a inflao aumentou de 7,1% em dezembro de 2010 para 9,3% em outubro de 2011. No grupo dos preos mais sensveis atividade econmica (peso de 24% nos servios), a inflao aumentou de 5,7% em dezembro de 2010 para 7,8% em outubro de 2011. Nos servios com preos mais associados ao salrio mnimo (peso de 28% nos servios), a inflao diminuiu de 10,2% para 9,3% no perodo. Decomposio da inflao de servios* (%)
12 Salrio mnimo Salrio mnimo 27,8 10 8 Inrcia inflacionria 48,2 6 4 Inrcia inflacionria Atividade econmica 23,8
* Considerando a ponderao da POF-2008/09, divulgada em 28/nov/11

Inflao em cada grupo dos servios (%, acumulada em 12 meses)


9,3 9,3 7,8

Atividade econmica

2 0 Dez-01

Mar-03

Jun-04

Set-05

Dez-06

Mar-08

Jun-09

Set-10 Out-11

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 112

Alta do salrio mnimo um risco para a inflao de servios


A inflao de servios continuar alta nos itens mais sensveis ao reajuste do salrio mnimo (e.g., empregado domstico e condomnio). A inflao de empregado domstico tende a aumentar de 9,9% em 2011 para 11% em 2012, contribuindo com 0,15 p.p. para a inflao de servios de 2012. Essa elevao resultar da alta dos rendimentos nominais, em um cenrio de baixa taxa de desemprego e de reajuste expressivo do salrio mnimo. As altas mais expressivas da inflao de empregados domsticos nos ltimos anos ocorreram quando houve forte elevao do salrio mnimo e expressiva reduo da taxa de desemprego.
Impacto direto da alta de salrios sobre a inflao IPCA em 2012
Reduo da taxa de desemprego de 0,2 p.p. em 2012

Variao do salrio mnimo e do desemprego e inflao de empregado domstico no IPCA


19,2 20,0 11,1 8,3 15,4 16,7 8,6 9,2 12,1 14,7 9,7 6,9

Reajuste do salrio mnimo de 14,7% em 2012

mnimo nominal
Rendimento do empregado domstico (PME)

Salrio 11,0

Variao da taxa de desemprego -0,3

0,5 -0,2

0,1 -0,9 -1,6 -0,7 -1,4 11,0

0,2 -0,7 -0,2

-0,9

-1,3 8,7 11,8

11,0 Inflao de empregado domstico de 11,0% em 2012

IPCA empregado domstico


2000
Fonte: IBGE, Credit Suisse

8,1

8,7

8,5 4,5

11,5 10,8 9,5

9,9 11,0

2002

2004

2006

2008

2010

2012e

Anos em que a inflao de empregado domstico foi superior a 11,0%

8 de dezembro de 2011

113

Persistncia da inflao de servios continuar elevada


O aumento da inflao de servios em 2011 decorreu da forte alta de preos dos componentes mais associados atividade e inflao passada, principalmente em funo da expressiva alta dos aluguis residenciais. A expectativa de menor aumento do aluguel residencial tende a reduzir a inflao de servios em 0,4 p.p. em 2012*. Embora declinante, a alta inflao IPCA tende a manter elevada a inflao dos servios mais associados aos aumentos de preos passados.
Maiores contribuies para o aumento da inflao de servios em 2011 (%, acumulada em 12 meses)
Inflao de servios
Inflao passada
8,9 7,6
Aluguel residencial Ensino superior Conserto de automvel Curso de idioma Curso preparatrio Ensino fundamental Servio bancrio -1,5 4,9 7,3 6,6 10,6 6,6 11,1 6,8 12,9 8,0 8,8 12,1 11,3 17,6 8,2 11,1 5,2 9,8 2010 2011e 2010 2011e 7,4 11,8

Atividade econmica

Hotel Cabeleireiro Boate, danceteria e discoteca

2010

2011e
Fonte: IBGE, Credit Suisse

* Considerando a ponderao da POF-2008/09, divulgada em 28/nov/11

8 de dezembro de 2011

114

Inflao de preos administrados de 3,8% em 2012


Os preos administrados so compostos por tarifas de utilidade pblica (e.g., energia eltrica, telefone fixo, nibus urbano), combustveis e passagens areas. Nossa expectativa de recuo da inflao de administrados de 6,3% em 2011 para 3,8% em 2012 assume:
Tarifas (peso de 20,6% no IPCA e 77% nos administrados*): diminuio da inflao de 5,9% para 4,9%. Combustveis (peso de 5,8% no IPCA e de 21,7% nos administrados*): reduo da inflao de 5,6% para 0%. Passagens areas (peso de 0,3% no IPCA e 1,2% nos administrados*): recuo da inflao de 50% para 10%. Decomposio da inflao de preos administrados (%, p.p., acumulada em 12 meses)
6,3 Passagens areas Combustveis Tarifas de utilidade pblica 0,8 1,1 1,4

-0,5 -1,2 -0,8 Componentes que influenciaro o recuo da inflao em 2012 3,8

3,1

Componentes que influenciaram o aumento da inflao em 2011

2010
* Considerando a ponderao da POF-2008/09, divulgada em 28/nov/11

2011e
Fonte: IBGE, Credit Suisse

2012e

8 de dezembro de 2011

115

Eleies contribuiro para reduzir a inflao de administrados


A inflao de tarifas administradas (preos administrados ex-passagens areas e combustveis) diminuir em 2012. A principal razo disso advm do efeito favorvel que as eleies municipais tendem a ter sobre alguns reajustes de tarifas:
A correlao entre os reajustes de tarifas e os ciclos eleitorais municipais expressiva. Estimamos que 4,6% dos itens que compem o IPCA (17,2% dos administrados1) so sensveis s eleies municipais. Inflao de nibus urbano nos ltimos anos (%, acumulada em 12 meses)
23,0 17,1 12,0 11,7 7,9 6,3 7,9 4,7 2002 nibus urbano 17,8 10,4
A inflao de nibus urbano foi mais baixa em anos de eleio municipal. Esse comportamento no foi verificado nas demais tarifas administradas.

9,3

8,6 8,1 4,1 4,7 1,7 3,1 3,8 5,3 4,4

7,5 2,7

8,8 4,8 3,4 5,1

2000

2004 2006 Tarifas ex-nibus urbano

2008 2010 2012e Anos de eleio municipal

Reajuste de nibus urbano


Anos com eleio2 Goinia Braslia Belm Fortaleza Recife Salvador Belo Horizonte Rio de Janeiro So Paulo Curitiba Porto Alegre
Em anos com eleio, 61% do estados, em mdia, reajustam as tarifas de nibus urbano. Em anos sem eleio, foi verificado que 82% dos estados o fazem. Dados referentes ao perodo de 2000 a 2011
2

2000

2004

2008

2012e

O item com maior peso nas tarifas e maior sensibilidade s eleies municipais o nibus urbano. A inflao de tarifas de nibus urbano, com peso de 2,6% no IPCA e 9,8% nos administrados1, tende a diminuir de 8,8% em 2011 para 3,4% em 2012, contribuindo para reduzir a inflao IPCA com 0,25 p.p. no prximo ano.

Considerando a ponderao da POF-2008/09, divulgada em 28/nov/11

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 116

Dinmica favorvel das tarifas de energia eltrica em 2012


A inflao das tarifas de energia eltrica (peso de 3,5% no IPCA e 13,2% nos administrados) tende a diminuir de 3,3% em 2011 para 0,23% em 2012. Esse movimento reduzir a inflao IPCA em 0,12 p.p. em 2012. A reduo das tarifas de energia eltrica em algumas localidades (e.g., So Paulo e Fortaleza) consequncia da reviso tarifria, que ocorre a cada quatro anos. Essa reviso visa ajustar o equilbrio econmico-financeiro das concesses do setor.
Inflao de energia eltrica nos ltimos anos (%, acumulada em 12 meses)
17,9 12,7 9,6 8,1 4,7 0,3 2000 2002 2004 2006 -6,2 1,1 2008 3,0 2010 4,3 0,2 2012e 19,9 21,4

Inflao de energia eltrica por regio* (p.p., %, acumulada em 12 meses)


Peso Regies da regio metropolitanas no IPCA
4,4 3,5 4,7 3,5 5,1 7,4 11,2 12,5 31,7 7,8 8,4 100

Contribuio Peso no IPCA da Inflao para a variao energia eltrica Out-11 2012e do IPCA na regio 3,92 2,68 3,82 3,56 3,64 2,70 3,77 4,16 3,36 3,53 3,51 3,53 -1,20 6,56 -1,85 -1,35 8,28 10,55 5,21 3,22 2,38 3,72 6,38 3,61 5,50 5,60 5,60 -2,00 5,70 5,70 5,70 2,80 -8,50 0,00 5,40 0,23 0,01 0,00 0,01 0,00 0,00 -0,01 0,00 0,00 -0,12 -0,01 0,00 -0,12

Goinia Braslia Belm Fortaleza Recife Salvador Belo Horizonte Rio de Janeiro So Paulo Curitiba Porto Alegre Brasil
*

Fonte: IBGE, Credit Suisse

Considerando a ponderao da POF-2008/09, divulgada em 28/nov/11 8 de dezembro de 2011 117

Estabilidade dos preos de combustveis administrados em 2012


A inflao dos combustveis administrados diminuir de 5,6% em 2011 para 0,0% em 2012. Os combustveis contribuiro para o recuo da inflao IPCA em 0,3 p.p. em 2012 ante 2011:
Aps o aumento em outubro de 2011, assumimos estabilidade dos preos da gasolina e do diesel nas refinarias em 2012. Preo do lcool anidro (componente na mistura da gasolina) estvel em R$ 1,26/litro, compatvel com os preos futuros do acar nos mercados globais.
70 60 50 40 30 20 10 0 Set-01 Set-03 Set-05 Preo do acar (R$ centavos / libra peso) Set-07 Set-09 Preo do etanol (R$/litro eixo dir.)

Relao entre os preos do acar e do lcool anidro

2,0 1,6 1,2 0,8 0,4 0,0 Set-11

Simulaes com preos futuros do acar e taxa de cmbio sugerem que os preos dos combustveis administrados (e.g., gasolina e diesel) no aumentaro significativamente no prximo ano.
Principais determinantes para o menor preo da gasolina

Simulaes para os preos do lcool anidro


Curva de preos futuros em dlares do acar (US$ centavos/libra peso) 25,9 25,6 24,9 24,3 24,1

Variao de preos do lcool anidro (%, por trimestre) 4 3 1 4T11 0 -3 -4 1T12 2T12 Cenrio 1 (R$ 1,50/US$) -2 -1 -4 3T12

2 -1

Atividade global mais fraca

Menor preo do acar no mercado global

Menor preo do lcool anidro

Menor preo da gasolina

-8 -8 -8 Cmbio

4T12

Cenrio-base

Cenrio 2 (R$ 2,0/US$)

Fonte: Datastream International Limited Todos os direitos reservados, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 118

Preos das passagens areas aumentaram muito em 2011


Em geral, as passagens areas (peso de 0,32% no IPCA e de 1,2% nos administrados*) influenciam pouco a inflao ao consumidor. Porm, a expressiva alta dos preos dessas passagens em 2011 foi muito relevante para a dinmica da inflao. Assumimos reduo da inflao de passagens areas de 50% em 2011 para 10% em 2012, devido ao menor crescimento domstico. A contribuio das passagens areas para a inflao IPCA diminuir de 0,17 p.p. em 2011 para 0,03 p.p. em 2012.
Contribuio da inflao de passagens areas para o IPCA (p.p., acumulada em 12 meses)
0,35 60

Inflao das passagens areas em diferentes indicadores (% ao ano)


A partir de 2010, uma nova metodologia foi utilizada para calcular a inflao do item Avio no ndice IPCA.

40 IPCA 0,21 0,17 0,13 0,07 0,05 0,04 2006 2000 2002 2004 -0,03
* Considerando a ponderao da POF-2008/09, divulgada em 28/nov/11

20 IPC-DI 0 0,08 0,04 0,01 2008 0,01 2010 -20 0,03 2012e -40 2003 ANAC 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Fonte: FGV, IBGE, ANAC, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 119

Inflao de bens industriais de 3,2% em 2012


A inflao de bens industriais diminuir, provavelmente, de 4,5% em 2011 para 3,2% em 2012:
Bens semi e no durveis: diminuio da inflao de 7,3% em 2011 para 6,0% em 2012. A inflao de semi e no durveis diminuir por conta da: perspectiva mais favorvel para a dinmica de preos dos artigos de vesturio. reduo da inflao do lcool hidratado (peso de 0,84% no IPCA e de 5,8% no grupo dos semi e no durveis*), com contribuio de 0,6 p.p. para a inflao do grupo. Bens durveis: inflao de 0,3% em 2012, ante deflao de 0,7% em 2011. Nossa expectativa de ligeira elevao de preos em 2012 resulta do efeito desfavorvel de uma taxa de cmbio mdia mais depreciada, apesar do impacto favorvel de uma desacelerao da atividade. Projees para a inflao de bens durveis e semi e no durveis (%, acumulada em 12 meses)
Bens industriais 10,6 6,0 5,7 7,1 4,3 1,4 2001 2003 Bens durveis 6,6 7,9 4,5 3,9 9,0 3,1 0,0 -1,8 2001 2003 2005 2007 Bens semi e no durveis 12,8 6,6 9,7 10,6 5,2 6,8 3,7 3,6 2007 2009 6,0 5,0 0,0 -1,9 2009 0,9 -0,7 2011e 2013e 0,3 1,0 2005 2,1 2007 4,0 2,9 2009 3,5 4,5 3,2 2,9 2013e 9,9

2011e

A dinmica da taxa de cmbio o principal fator de risco para a nossa projeo da inflao de bens industriais em 2012.
* Considerando a ponderao da POF-2008/09, divulgada em 28/nov/11

5,5

7,3

6,0

4,8

2001

2003

2005

2011e

2013e

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 120

Inflao de bens durveis continuar muito baixa em 2012


A trajetria dos preos dos bens durveis tem sido a mais favorvel nos ltimos anos entre a dos componentes do IPCA. Nossos modelos projetam que, apesar de permanecer abaixo de 4,5% como em anos anteriores, a inflao de bens durveis aumentar nos prximos trimestres, por conta de uma taxa de cmbio mdia mais depreciada em 2012.
Simulaes com a inflao de bens durveis (%, acumulada em 12 meses)
2012 2013 -2,0 1,60 Taxa de cmbio (mdia no perodo, R$/US$) -0,6 1,80 0,7 2,00 1,8 2,20 -0,3 -0,7 2,2 0,0
Fonte: Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 121

Crescimento da Produo Industrial (mdia de 4 trimestres em t/mdia em 4 trimestres em t-4) -2% -1,7 -1,8 -0,3 -1,2 1,0 -0,4 2,5 0,3 -0,9 1,3 -0,1 2,7 0,6 -1,5 0,0 -0,6 1,6 0,1 3,0 0,9 -1% -1,4 -1,2 0,3 -0,4 1,9 0,4 0% -1,1 -0,9 0,6 -0,1 1% -0,8 -0,6 2%

Inflao de bens semi e no durveis de 6,0% em 2012


Apesar de permanecer acima do centro da meta, a inflao de bens semi e no durveis diminuir por conta, principalmente, da perspectiva mais favorvel dos preos do lcool (peso de 0,8% no IPCA1) e dos artigos de vesturio (peso de 6,2% no IPCA1). A provvel elevao dos preos do cigarro (peso de 0,6% no IPCA1) em 2012, com impacto estimado na inflao IPCA de 0,13 p.p., manter alta a inflao do grupo.
Inflao de artigos de vesturio (% ao ms)
2,0

Contribuio do fumo para a inflao IPCA (p.p., acumulada em 12 meses)


0,23

1,5 2011 1,0

Mximo2

0,14 0,12 Mnimo2 0,12

0,14

0,13

0,5

0,0 Mediana entre 2004 e 2010

0,08

0,08 0,05 0,05

-0,5

-1,0
1 2

0,00 Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez 2000 2002 2004

0,00 2006 2008 2010

0,00 2012e

Considerando a ponderao da POF-2008/09, divulgada em 28/nov/11 Entre 2004 e 2010

Fonte: IBGE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 122

Inflao IGP-DI de 5,1% em 2012


A inflao IGP-DI diminuir, provavelmente, de 5,5% em 2011 para 5,1% em 2012. A inflao recuar em quase todos os componentes do ndice:
IPA: Estabilidade da inflao ao produtor em 4,9% em 2012 ante 2011. IPC: Recuo de 6,1% em 2011 para 5,1% em 2012, em linha com nossas previses para a inflao IPCA. INCC: Diminuio de 7,9% para 7,0% no perodo. Inflao no INCC-DI (%, acumulada em 12 meses)
16,1 Materiais, equipamentos e servios 8,0 9,4 11,9 5,0 4,2 6,0 5,4 -0,5 17,3 7,3 Mo de obra 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012e
Fonte: FGV, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 123

Contribuio dos grupos para a inflao IGP-DI (%, acumulada em 12 meses)


INCC IPC IPA 26,4 1,3 3,7 Projeo em 2012 7,0 4,9 5,1

IPA

IPC

INCC

15,5

15,2

10,4 9,8 0,9 21,4 0,7 1,9 2,4 4,4 4,5 7,2 7,1

12,1 1,1 1,9 7,7 1,4 2,6 3,7 9,1 3,8 0,5 0,6 2,6 7,9 0,6 1,4 5,8 9,1 1,2 1,9

11,3 0,8 1,9 5,5 0,8 1,8 2,9 2010 -3,7 -1,4 5,1 0,7 1,5 2,9 2012e

8,6 6,0 0,5 1,8 2008

8,3 9,4

6,2

9,0

8,2 7,7 6,0 6,3

10,4 11,2 9,5

2000

2002

1,2 0,5 1,1 2004 -0,4 2006

Convergncia da inflao IPCA para a meta tende a ser lenta


A inflao IPCA convergir para o centro da meta, provavelmente, apenas em 2014. A elevada persistncia inflacionria tende a mais do que compensar o menor crescimento da atividade, mantendo a inflao IPCA acima do centro da meta por um perodo prolongado.
Resultados e projees de inflao (%)
2004 Inflao IPCA Preos livres Alimentao e bebidas Produtos industriais Servios Preos administrados IGP-DI IPA-DI IPC-DI INCC-DI 7,6 6,9 3,9 9,0 6,8 9,2 12,1 14,7 6,3 11,0 2005 5,7 4,2 2,0 4,5 6,8 8,7 1,2 -1,0 4,9 6,8 2006 3,1 2,5 1,2 1,4 5,5 4,2 3,8 4,3 2,1 5,0 2007 4,5 5,7 10,8 2,1 5,2 1,7 7,9 9,6 4,6 6,2 2008 5,9 7,0 11,1 4,0 6,4 3,3 9,1 9,8 6,1 11,9 2009 4,3 4,2 3,2 2,9 6,4 4,7 -1,4 -4,1 3,9 3,2 2010 5,9 7,1 10,4 3,5 7,6 3,1 11,3 13,8 6,2 7,8 2011e 6,5 6,7 6,4 4,5 8,9 6,3 5,5 4,9 6,1 7,9 2012e* 5,0 5,4 5,2 3,2 8,5 3,8 5,1 4,9 5,1 7,0 2013e* 4,8 5,1 5,5 2,9 7,5 3,8 4,5 4,5 4,5 4,5

* Considerando a ponderao da POF-2008/09, divulgada em 28/nov/11

Fonte: IBGE, FGV, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 124

Poltica Monetria

Corte expressivo da Selic exige alterao das regras da poupana


A remunerao da caderneta de poupana de 6,0% + TR uma restrio reduo permanente da Selic para patamar inferior a 9,0% a.a. A diminuio da Selic, sem alterao da regra de remunerao da poupana, promoveria uma migrao de recursos de ttulos pblicos e de outros papis indexados Selic para a poupana, com riscos para o sistema financeiro. As contas de poupana com saldo acima de R$ 30 mil correspondem a 3% das contas existentes (incluindo as inativas), mas respondem por 56% dos depsitos totais. Uma alternativa passvel de aprovao no Congresso seria a de:
Manter a atual regra para os depsitos j existentes at um determinado saldo. Remunerar as novas aplicaes e as contas com saldo acima de um determinado valor (e.g., R$ 30 mil) com uma proporo da Selic, por exemplo de 70%. Distribuio das aplicaes em caderneta de poupana, por faixa de depsitos (% do total, junho de 2011)
56 13 6 6 At R$100 R$101 R$500 R$501 R$1.000 R$1.001 R$2.000 R$2.001 R$5.000 4 R$5.001 R$10.000 R$10.001 R$15.000 0 1 1 2 7 9 8 6 5 5 56

Contas

Saldo

93,4 milhes de contas

R$ 319,2 bilhes

1 R$15.001 R$20.000 1 R$20.001 R$25.000 1 R$25.001 R$30.000 3 Acima de R$30.000

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 126

Selic de 9,00% no fim de 2012 e de 2013


Prevemos reduo da Selic de 200pb em 2012, de 11,00% para 9,00%, com cortes de juros de 50pb nas reunies de 18 de janeiro, 7 de maro, 18 de abril e 30 de maio do Copom. A Selic permanecer em 9,00% a partir de junho de 2012 at o fim de 2013. O ciclo de afrouxamento monetrio ser de 350pb (de 12,50% para 9,00%). Essa trajetria compatvel com:
Recuperao gradual da atividade em 2012, frente aos ltimos trimestres de 2011. Expectativas de mercado para o crescimento do PIB em 2012 em torno de 3,0%. Desacelerao da inflao at o 2T12, sem alterao significativa dos preos de commodities. Diminuio das expectativas de mercado para a inflao IPCA de 2012. Taxa de cmbio relativamente estvel. Cenrio global sem deteriorao adicional.
5 IPCA (acumulado em 12 meses) 0 Jan-01 10

Cenrio-base para a taxa Selic e a inflao IPCA (%, a.a.)


30

25 Selic 20

15

Taxa de juros real

Em funo do risco de o cenrio de baixo crescimento global e domstico perdurar por um perodo mais longo, no se pode descartar um ciclo de afrouxamento monetrio mais acentuado.

Jan-03

Jan-05

Jan-07

Jan-09

Jan-11

Jan-13e

Fonte: IBGE, Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 127

Cenrio alternativo mais provvel o de corte maior de juros


Alternativamente nossa expectativa de corte da Selic at 9,00%, mais provvel um afrouxamento monetrio ainda maior, com acelerao do ritmo de corte de juros ou corte adicional em 11 de julho. Nesse caso, a Selic poderia alcanar 8,5% no 1S12. Um afrouxamento monetrio maior do que nossa projeo de 200pb em 2012 contribuiria para uma retomada mais expressiva da atividade. O risco seria o de elevar ainda mais a inflao. Selic inferior a 9,00% em 2012
Deteriorao do cenrio global mais acentuada. Inflao IPCA declina mais do que a projeo da maioria dos participantes do mercado de 5,6% para 2012.
Menor alta dos preos dos alimentos no 1S12 reduz a inflao acumulada em 12 meses mais do que o previsto. Apreciao cambial reduz a inflao de bens industriais.

Selic acima de 9,00% em 2012


Inflao IPCA permanece em torno de 6,5% (limite superior do intervalo de tolerncia) no 1T12.
Elevao dos preos de commodities, em particular agrcolas, replicando a dinmica da inflao em 2010. Forte aumento dos preos dos alimentos in natura no 1T12. Persistncia inflacionria mantm alta a inflao de servios.

Crescimento do PIB bem inferior expectativa da maioria dos participantes de mercado.


Menor retomada da atividade no incio de 2012, com contribuio favorvel da demanda domstica para a inflao. Aumento da taxa de desemprego e desacelerao dos salrios reais.

Expectativas de mercado para a inflao IPCA para 2012 e 2013 aumentam durante o 1S12. Recuperao expressiva da atividade no 4T11 e no incio de 2012.
A forte expanso da demanda mantm a inflao corrente elevada e aumenta as expectativas de inflao para 2012.

Governo anuncia forte contingenciamento de despesas.


Deciso eleva a probabilidade de cumprimento da meta de supervit primrio integral em 2012, sem fazer uso dos descontos relativos aos investimentos.

8 de dezembro de 2011

128

Possvel utilizao de compulsrios na gesto de poltica monetria


Os recolhimentos compulsrios e as medidas macroprudenciais continuaro, provavelmente, sendo utilizados como instrumento de poltica monetria. Os documentos do Banco Central reforam a leitura de que a alquota efetiva dos compulsrios um fator determinante de estmulo para a expanso do crdito e da demanda agregada.
Recolhimentos compulsrios (% do PIB)
12 10 8 6 4 2 0 2T08
vista

4T08
A prazo

2T09

4T09

2T10
Poupana

4T10

2T11

Out-11

Exigibilidade adicional

Depsitos interfinanceiros

Alquota efetiva de recolhimentos compulsrios (%, compulsrios em proporo do estoque de depsitos vista, a prazo e de poupana)
40 35 30 25 20 15 10 Dez-99 Dez-00 Dez-01 Dez-02 Dez-03 Dez-04
Imposio de alquota de 10% sobre depsitos a prazo. Depsitos a prazo: de 10% para 15%, com introduo de exigibilidade de 8%. Depsitos vista: exigibilidade de 8%. Poupana: de 15% para 20%, instituindo exigibilidade de 10%.

Set-01

Durante 2002

4T08

Fev-10 Jun-10 Dez-10


Depsitos vista: exigibilidade de 5% para 8% Depsitos a prazo: exigibilidade de 4% para 8%. Depsitos vista: de 45% para 43%. Exigibilidade de 8% para 12%. Depsitos a prazo: de 15% para 20%. Exigibilidade de 8% para 12%.

Depsitos vista: De 45% para 42%. Exigibilidade de 8% para 5%. Depsitos a prazo: Exigibilidade de 8% para 4%. Permitida a deduo de compulsrios para aquisio de carteiras de bancos.

Depsitos vista: de 42% para 45%.

Dez-05

Dez-06

Dez-07

Dez-08

Dez-09

Dez-10

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 129

Diminuio do compulsrio reduz espao para mais cortes de juros


A promoo de afrouxamento monetrio adicional ser funo, entre outros: do grau de deteriorao da economia global; da recuperao da atividade domstica; da reduo da inflao; e da opo de poltica econmica do governo por:
Concentrar a ao de poltica monetria nos juros, com baixa utilizao de medidas macroprudenciais. Cumprir a meta fiscal sem clusula de descontos. Aumento da inflao com reduo da alquota efetiva do compulsrio dos atuais 34,1% para os 28,5% do 3T08 (p.p., acumulada em 12 meses)
0,08 0,06 0,03 0,01 1T12 2T12 3T12 4T12 1T13 2T13 3T13 4T13 0,04 0,09 0,10 0,10

A alquota efetiva do compulsrio diminuiu de 28,5% no 3T08 para 18,1% no 4T08 e aumentou para 34,2% no 4T10. Nossos modelos sugerem que uma reduo da alquota do atual patamar para o nvel do 4T08 aumentaria a inflao IPCA em 0,13 p.p. em 2012. Em novembro, o Banco Central reduziu o requerimento de capital nos emprstimos at cinco anos, mais direcionados para o financiamento de bens durveis, em particular, automveis. Provavelmente, o objetivo da medida foi o de contribuir para a retomada da oferta de crdito nos prximos trimestres.

Aumento da inflao com reduo da alquota efetiva do compulsrio dos atuais 34,1% para os 18,1% do 4T08 (p.p., acumulada em 12 meses)
0,21 0,17 0,13 0,09 0,07 0,03 1T12 2T12 3T12 4T12 1T13 2T13 3T13 4T13 0,19 0,20

Fonte: IBGE, Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 130

Inflao implcita na curva de juros muito alta


A curva de juros aprea reduo da Selic de 140pb no prximo ano. A mediana das expectativas de mercado para a Selic assume dois cortes de juros de 50pb em 2012, com a Selic diminuindo para 10,00% e permanecendo nesse patamar at o fim de 2012. A incerteza sobre a dinmica da inflao e sobre o comprometimento do governo com o regime de metas traduzida por uma elevada inflao implcita embutida na curva de juros.
Inflao IPCA implcita na curva de juros (%)
7,5 7,0 Inflao implcita de 5 anos 6,5 6,4 6,0 5,5 5,0 4,5 4,0 Inflao implcita de 1 ano 3,5 3,0 Ago-05 Ago-06 Ago-07 Ago-08 Ago-09 Ago-10 Ago-11 6,2 6,0 5,8 5,6 Inflao implcita de 5 anos 5,4 5,2 11-Ago 31-Ago 20-Set 10-Out 30-Out 19-Nov 6,6 6,8 Inflao implcita de 1 ano

Fonte: Tesouro Nacional, Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 131

Juros reais em torno de 4,0% ao ano nos prximos trimestres


Os juros reais diminuram significativamente nos ltimos anos na maioria das economias. Apesar do recuo nos ltimos anos, os juros reais no Brasil continuam bem superiores aos de outros mercados. O ciclo de afrouxamento monetrio tende a reduzir os juros reais para patamar em torno de 4,0% nos prximos trimestres.
Taxa bsica de juros (%, a.a.)
Euro EUA Reino Unido Austrlia Chile China ndia Rssia Brasil Mxico Turquia 4,50 5,75 7,75 17,50 1,25 0,25 0,50 4,75 5,25 4,00 5,25 5,75 6,75 6,00 6,56 6,00 7,47 7,50 8,25 11,50 12,00 17,25 -5 0 5 Emergentes2 Pases Desenvolvidos1 Mxima no perodo 2006/07 Outubro de 2011 15 Brasil 10
Juros reais = Taxa nominal inflao acumulada em 12 meses

Juros reais (%, a.a.)

-10
1 Desenvolvidos: 2 Emergentes:

-15 Jan-01

EUA, Japo, Austrlia, Nova Zelndia, Sua, Reino Unido, Frana e rea do Euro. Chile, Mxico, Peru, Colmbia, Hungria, Israel, Kuwait, Polnia, Rssia, Arbia Saudita, frica do Sul, Turquia, China, Malsia, Hong Kong, ndia, Indonsia, Coria do Sul, Filipinas, Cingapura, Taiwan, Tailndia, Vietn e Grcia

Mai-02

Set-03

Jan-05

Mai-06

Set-07

Jan-09

Mai-10

Set-11

Fonte: FMI, Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 132

Utilizamos mais um modelo de anlise da economia domstica


O nosso modelo de equilbrio geral estocstico dinmico (Dynamic Stochastic General Equilibrium model DSGE) para analisar o comportamento da economia domstica , em tese, uma reproduo do modelo SAMBA* do Banco Central. No Relatrio de Inflao de setembro de 2011, o Banco Central indicou que esse modelo seria utilizado para mapear os efeitos da desacelerao global sobre a economia domstica. A ata da reunio de outubro do Copom sugeriu que as projees desse modelo formariam o cenrio central de inflao, ao identificar de modo mais abrangente os mecanismos de transmisso dos desenvolvimentos externos para a economia brasileira. O cenrio central gerado pelo modelo soma-se ao cenrio de referncia e ao cenrio de mercado habitualmente utilizados pelo Copom na avaliao do balano de riscos para a inflao.
* Castro, M., S. Gouvea, A. Minella, R. Santos e N. Sobrinho (2011): SAMBA: Stochastic Analytical Model with Bayesian Approach, Banco Central do Brasil, Working Paper Series 239

Modelo de Equilbrio Geral Estocstico Dinmico: Economia real


Impostos lquidos Consumo das famlias Meta de primrio Supervit primrio Selic Juros reais Oferta de mo de obra Salrios

Inflao

Custos domst.

Consumo do governo

Meta de inflao

Investimentos Estoque de capital

Valor agregado

Importaes Preos externos

Taxa de cmbio real

Juros externos

Risco pas

PIB global

Exportaes

Averso ao risco dos investidores estrangeiros

Ativos externos lquidos Variveis exgenas Variveis com maior influncia Fonte: Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 133 Variveis com menor influncia

Nosso modelo DSGE prope algumas alteraes frente ao SAMBA


Assim como o SAMBA* do Banco Central, nosso modelo de equilbrio geral estocstico dinmico (DSGE) possui 66 equaes, com 118 parmetros, dos quais 81 so estimados com dados a partir do 3T99. Nossa verso do modelo:
Prope um tratamento alternativo sobre os dados de algumas variveis observveis na comparao com o sugerido pelo Banco Central. Altera as especificaes de certos choques utilizados. Trabalha com hipteses mais conservadoras acerca dos valores de alguns parmetros, em particular, relacionados inrcia dos componentes da inflao.
Taxa de cmbio Estrutura de custos

Modelo de Equilbrio Geral Estocstico Dinmico: Inflao


Reajustes de salrios Custo do capital Produtividade Estrutura de mercado Preos de importaes

Reajuste de contratos

Inflao passada

Em contraste com nossa abordagem usual, que divide o IPCA entre preos administrados, industriais, servios e alimentos, o modelo fraciona o IPCA apenas entre preos livres e administrados.

Inflao de preos livres

Meta de inflao

Inflao de preos administrados

Inflao
Variveis com maior influncia Variveis com menor influncia

* Castro, M., S. Gouvea, A. Minella, R. Santos e N. Sobrinho (2011): SAMBA: Stochastic Analytical Model with Bayesian Approach, Banco Central do Brasil, Working Paper Series 239

Fonte: Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 134

Modelo DSGE sugere baixa correlao entre inflao e atividade


As estimativas do nosso modelo DSGE para a economia brasileira sugerem uma alta rigidez dos preos livres. O parmetro de rigidez dos preos livres bastante superior ao estimado para os EUA e mais semelhante estimativa para a Europa. O valor desse parmetro mais prximo a 1 indica:
Densidades estimadas para o grau de rigidez de preos livres*
50 40 Frequncia 30 20 Brasil 10 0 0,4 0,5 EUA 0,6 0,7 Coeficiente 0,8 0,9 1,0
Maior rigidez dos preos livres

Europa

Nosso modelo DSGE indica que a rigidez dos preos de bens importados , na mdia, semelhante da Europa, embora mais incerta. A rigidez dos preos de importados menor do que a dos preos livres. Isso indica que o repasse de variaes cambiais para os preos de importados ocorre mais rapidamente do que o repasse das variaes de custos domsticos para os preos livres.

Reduzida sensibilidade da inflao domstica a variaes de custos, e.g., aumentos salariais e preos dos insumos. Curva de Phillips menos inclinada (i.e., baixa sensibilidade da inflao atividade econmica), com a inflao passada e as expectativas de inflao sendo mais relevantes para as decises de reajustes de preos do que as condies de demanda.

Densidades estimadas para o grau de rigidez dos preos importados*


10 8 Frequncia 6 4 2 0 Brasil 0,0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 0,6 Coeficiente 0,7 0,8 0,9 1,0
Maior rigidez dos preos de importados

Europa

* Estimativas para EUA e Europa presentes nos artigos: (i) Chirstoffel, K., G. Coenen, A. Warne (2008): The new area-wide model of Euro area: a micro-founded open-economy model for forecasting and policy analysis. European Central Bank, Working Paper Series 944, October 2008. (ii) Smets, F. & R. Wouters (2007): Shocks and Frictions in US Business-Cycle: a Bayesian DSGE Approach, American Economic Review, 97, 586-607

Fonte: Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 135

Modelo DSGE sugere alta inrcia da inflao frente a outros pases


O nosso modelo DSGE sugere que a indexao da inflao de preos livres alta e, na mdia, superior aos valores de exerccios similares para a Europa e os EUA. O elevado peso da inflao passada na inflao corrente explica as projees de inflao ao consumidor do modelo DSGE acima do centro da meta por um perodo prolongado. O modelo estima que a frequncia dos reajustes salariais no Brasil semelhante aos resultados para a Europa e os EUA. Porm, a disperso das estimativas para o Brasil maior. A maior rigidez de salrios implica maior persistncia dos custos marginais e, portanto, da inflao.
Densidades estimadas para o grau de indexao de preos livres inflao passada*
5 4 EUA Frequncia 3 2 1 0 0,0 Europa Brasil Frequncia 6 EUA 4 Brasil 2 0 0,3
Maior indexao

Densidades estimadas para a frequncia de reajustes salariais*


10
Menor frequncia

Europa

0,1

0,2

0,3

0,4 0,5 Coeficiente

0,6

0,7

0,8

0,9

1,0

0,4

0,5

0,6 0,7 Coeficiente

0,8

0,9

1,0

* Estimativas para EUA e Europa presentes nos artigos: (i) Chirstoffel, K., G. Coenen, A. Warne (2008): The new area-wide model of Euro area: a micro-founded open-economy model for forecasting and policy analysis. European Central Bank, Working Paper Series 944, October 2008. (ii) Smets, F. & R. Wouters (2007): Shocks and Frictions in US Business-Cycle: a Bayesian DSGE Approach, American Economic Review, 97, 586-607

Fonte: Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 136

Choques de oferta e alta do salrio explicam maior inflao em 2011


Nosso modelo DSGE decompe o desvio da inflao IPCA de 7,3% em setembro (acumulada em 12 meses) em relao mdia da inflao entre 2005 e 2011, de 5,1%, em: (i) +4,6 p.p. do choque de oferta; (ii) +1,6 p.p. do aumento do salrio real; (iii) +0,9 p.p. das condies de demanda domstica; e (iv) 5,4 p.p. da taxa de cmbio mais apreciada e do menor risco de insolvncia externa.
Decomposio da inflao IPCA (p.p.)
12
IPCA 12 meses (diferena em relao mdia de 5,1% no perodo 2005 a 2011) Demanda domstica Choques de oferta Produtividade Poltica fiscal Salrios Cmbio Poltica monetria Prmio de risco Economia mundial Outros fatores

-4
O desvio da inflao em 2010 e 2011 em relao mdia entre 2005 e 2011 foi determinado, principalmente, por choques de oferta e aumento dos salrios, com a apreciao cambial e a reduo do prmio de risco atenuando esse efeito.

-8

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

3T11

Fonte: Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 137

Significativa contribuio do cmbio para a reduo da inflao


O nosso modelo sugere que os fatores que mais influenciaram a dinmica da inflao IPCA nos ltimos anos (acumulada em 12 meses) foram a taxa de cmbio, de forma negativa, e os choques de oferta, de forma positiva.
Influncia de fatores explicativos sobre a inflao IPCA acumulada em 12 meses (%)
Cmbio e prmio de risco
15 Prmio de risco 10 5 0 -5
A maior apreciao cambial tem compensado parte significativa das presses inflacionrias nos ltimos anos.

Salrio real
15 Taxa de cmbio 10 5 0 -5 3T09 3T11 -10 3T99 15 3T01 3T03 3T05 3T07 3T09 3T11
A contribuio positiva do salrio real inflao mais recentemente coincide com os sucessivos perodos de forte aumento do salrio mnimo.

-10 3T99 15 10 5 0 -5 -10 3T99

3T01

3T03

3T05

3T07

Choques de oferta
Os choques de oferta tm explicado parte expressiva das presses inflacionrias nos ltimos anos.

Economia mundial
10 5 0
O desempenho da economia mundial pouco tem afetado a inflao domstica.

IPCA 12 meses (diferena em relao mdia de 5,1% no perodo 2005 a 2011) 3T01 3T03 3T05 3T07 3T09 3T11

-5 -10 3T99 3T01 3T03 3T05 3T07 3T09 3T11

Fonte: Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 138

Modelo DSGE prev inflao acima do centro da meta em 2012


Assumindo uma depreciao da taxa de cmbio mdia e relativa estabilidade dos indicadores da economia internacional, nosso modelo DSGE projeta inflao IPCA de 5,1% em 2012.
Projees de nosso modelo DSGE, condicionais ao cenrio de estabilidade das variveis externas
2009 Crescimento do PIB (% ante o ano anterior) Consumo das famlias Investimento Consumo do governo Exportaes Importaes Populao ocupada (%, ante o ano anterior) Salrio real (%, ante o ano anterior) Inflao IPCA (%, acumulada em 12 meses) Preos administrados Preos livres Taxa Selic (%, mdia anual) Supervit primrio (% do PIB) Cmbio nominal (R$/US$) Risco pas (nmero ndice) Importaes mundiais (%, ante o ano anterior) Preos das importaes (nmero ndice) Inflao externa (%, acumulada em 12 meses) Averso ao risco (VIX) Taxa de juros externa (%, a.a.) -0,6 4,2 -9,2 3,9 -10,3 -11,5 0,7 3,2 4,3 4,5 4,2 8,6 1,5 1,99 221 -1,8 132 1,5 23 0,3 2010 7,5 7,0 20,4 3,3 11,5 36,2 3,5 3,8 5,6 3,3 6,6 10,7 2,7 1,76 187 10,8 136 1,2 19 0,3 2011e 3,0 4,1 5,2 1,6 3,9 8,3 2,1 3,3 6,5 6,2 6,5 11,8 3,2 1,62 220 1,7 139 3,7 28 0,2 2012e 4,0 2,3 8,2 2,3 5,8 -1,6 1,8 3,5 5,1 4,7 5,3 11,3 3,1 1,76 295 0,0 139 2,5 23 0,2 2013e 5,4 1,4 15,3 3,2 9,8 -2,1 2,0 3,1 5,2 4,5 5,5 11,5 3,1 2,03 373 0,0 139 2,5 22 0,2 A projeo do nosso modelo DSGE para o crescimento do PIB em 2012 e 2013 maior do que a do nosso cenrio-base. O DSGE atribui contribuio positiva do setor externo, em funo da baixa expanso das importaes ante a mdia recente. A previso de forte reduo do crescimento do consumo das famlias nos prximos trimestres desacelera a atividade. A depreciao cambial do 3T11 justifica a reduo das importaes. As projees de expanso do consumo e das importaes no 4T11 e no 1S12 so inferiores s mdias recentes.

A projeo de crescimento a partir do 4T11 baixa por conta do carregamento estatstico desfavorvel. A depreciao cambial sugerida pelo modelo reduz ainda mais a expanso das importaes em 2013, mantendo a inflao acima da meta por um perodo prolongado. Nossas simulaes assumem relativa estabilidade dos principais indicadores externos em 2012 e 2013.

Fonte: Datastream International Limited Todos os direitos reservados, IBGE, Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 139

Modelo DSGE prev inflao IPCA prxima a 4,5% em 2013


Sob a hiptese de que o prmio de risco-pas permanecer em 2012 e 2013 similar mdia de 2011, o nosso modelo DSGE projeta menor depreciao cambial no perodo, com a inflao IPCA convergindo para prximo do centro da meta de inflao em 2013.
Projees de nosso modelo DSGE no cenrio alternativo de risco-pas constante em 2012 e 2013
2009 Crescimento do PIB (% ante o ano anterior) Consumo das famlias Investimento Consumo do governo Exportaes Importaes Populao ocupada (%, ante o ano anterior) Salrio real (%, ante ano anterior) Inflao IPCA (%, acumulada em 12 meses) Preos administrados Preos livres Taxa Selic (%, mdia anual) Supervit primrio (% do PIB) Cmbio nominal (R$/US$) Risco-pas (nmero ndice) Importaes mundiais (%, ante o ano anterior) Preos das importaes (nmero ndice) Inflao externa (%, acumulada em 12 meses) Averso ao risco (VIX) Taxa de juros externa (%, a.a.) -0,6 4,2 -9,2 3,9 -10,3 -11,5 0,7 3,2 4,3 4,5 4,2 8,6 1,5 1,99 221 -1,8 132 1,5 23 0,3 2010 7,5 7,0 20,4 3,3 11,5 36,2 3,5 3,8 5,6 3,3 6,6 10,7 2,7 1,76 187 10,8 136 1,2 19 0,3 2011e 3,0 4,1 5,2 1,6 3,9 8,3 2,1 3,3 6,5 6,2 6,5 11,8 3,2 1,63 230 1,7 139 3,7 28 0,2 2012e 4,0 2,3 8,8 2,3 5,7 -1,2 1,8 3,5 5,0 4,7 5,2 11,1 3,1 1,70 230 0,0 139 2,5 23 0,2 2013e 5,7 1,9 20,1 3,2 7,9 5,3 2,0 3,1 4,7 4,1 5,0 10,7 3,1 1,87 230 0,0 139 2,5 22 0,2 Modelo DSGE prev forte crescimento do PIB em 2013, com expressiva expanso dos investimentos.

O modelo projeta declnio da inflao para prximo da meta em 2013 e reduo da taxa de juros mdia em 1 p.p. frente mdia de 2011.

Ao assumir que o risco-pas continuar estvel no patamar recente, o modelo DSGE projeta menor depreciao cambial e um maior crescimento das importaes, principalmente em 2013. Porm, essa expanso bem inferior ao crescimento das importaes dos ltimos anos, por conta do carregamento estatstico desfavorvel.

Fonte: Datastream International Limited Todos os direitos reservados, IBGE, Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 140

Modelo DSGE sugere baixa influncia da poltica fiscal na inflao


O governo aumentou a meta de supervit primrio de 2,9% do PIB em 2011 para 3,2% do PIB em 2011. O nosso modelo DSGE indica que essa elevao da meta reduzir a inflao por vrios trimestres mas, mais particularmente, no 4T12. A reduo da inflao seria de apenas 0,07 p.p. em 12 meses. Nosso modelo DSGE eleva a projeo de inflao IPCA em apenas 0,10 p.p. em 2012, caso o supervit primrio seja de 2,6% do PIB (mediana das expectativas de mercado), ante o cenrio de cumprimento da meta de 3,1% do PIB. A reduo do supervit primrio em 0,5 p.p. do PIB frente meta por alguns anos elevaria a inflao IPCA em cerca de 0,20 p.p. no mdio prazo.
Efeito sobre a inflao IPCA do aumento da meta fiscal de 2,9% do PIB para 3,2% do PIB (p.p., acumulada em 12 meses)
0,00 -0,02 -0,04 -0,06 -0,08 -0,10 -0,12
O aumento da meta fiscal de 2011 ter maior impacto no IPCA no 4T12 e no 1T13, quando a reduo mxima da inflao ser de -0,07 p.p., na mdia A inflao no 4T13 seria 0,19 p.p. maior, caso o supervit primrio fosse 0,5 p.p. do PIB inferior meta fiscal em 2012 e 2013

Diferencial da inflao IPCA sob supervit primrio de 2,6% do PIB e de 3,1% do PIB (p.p., acumulada em 12 meses)
0,19 0,18 0,15 0,12 0,09 0,05 0,03 0,01

3T11

1T12

3T12

1T13

3T13

1T14

3T14

1T12

2T12

3T12

4T12

1T13

2T13

3T13

4T13

Fonte: Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 141

Depreciao cambial de 10% eleva a inflao em 0,45 p.p. em 1 ano


Nosso modelo DSGE prev que:
Uma depreciao cambial no antecipada de 10% aumenta a inflao IPCA acumulada em 12 meses em 0,45 p.p., decorridos quatro trimestres. O efeito mximo ocorre aps 6 trimestres, com aumento da inflao de 0,58 p.p. Uma depreciao cambial de R$ 0,10/US$ (a partir de R$ 1,80/US$) elevaria a inflao IPCA acumulada em 12 meses em 0,36 p.p., aps seis trimestres.

Aumento da inflao IPCA em funo de uma depreciao cambial inesperada de 10% (p.p., acumulada em 12 meses)
1,00

Aumento da inflao IPCA em funo de uma depreciao cambial inesperada de R$ 0,10/US$ (p.p., acumulada em 12 meses)
1,00
O repasse da depreciao cambial para a inflao possui alta persistncia. Decorridos trs anos, uma desvalorizao cambial de R$ 0,10/US$ elevaria a inflao IPCA em 0,20 p.p., na mdia.

0,80

0,80

0,60

0,60

0,40

0,40

0,20

0,00

Depreciao cambial de 10% eleva a inflao acumulada em 12 meses em 0,45p.p., na mdia, decorridos quatro trimestres. A projeo varia entre 0,27 p.p. e 0,70 p.p. O efeito da depreciao mais intenso aps seis trimestres.

0,20

5 6 7 n de trimestres

10

11

12

0,00

Fonte: Credit Suisse

6 7 n de trimestres

10

11

12

8 de dezembro de 2011

142

Inflao cresce mais com alta do consumo do que dos investimentos


Nosso modelo DSGE prev que, para uma mesma taxa de crescimento do PIB, uma maior expanso do investimento eleva menos a inflao IPCA do que uma expanso do consumo das famlias. No cenrio de crescimento do PIB de 2,5% em 2012 e 4,0% em 2013, assumimos dois cenrios para consumo das famlias e investimentos:
Cenrio I: Crescimento do consumo das famlias e dos investimentos de, respectivamente, 3,6% em 2012 e 4,7% em 2013, e de 5,6% e 9,6% no mesmo perodo. Cenrio II: Expanso do consumo das famlias diminui em 1,0 p.p. em 2012 e 2013 em relao ao Cenrio I, e dos investimentos aumenta em 3,0 p.p. em cada um dos anos.

Diferencial da inflao IPCA entre os cenrios I e II (%, p.p., acumulada em 12 meses)


Cenrio I
9,6 5,6 3,6 4,7 2,6

Cenrio II
8,6 3,7

12,6

0,08 0,07 0,06

2012 2013 2012 2013 Consumo das Famlias Investimentos

0,05

0,04

A inflao IPCA, acumulada em quatro trimestres, no Cenrio I 0,04 p.p. maior em 2012 e 0,08 p.p. em 2013 do que no Cenrio II.
0,00 1T12

0,02

0,01

2T12

3T12

4T12

1T13

2T13

3T13

4T13

Fonte: Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 143

Corte adicional da Selic de 50pb elevaria a inflao em 0,07 p.p.


Nosso modelo DSGE indica que:
Uma reduo da Selic no antecipada de 50pb em um trimestre elevaria a inflao IPCA no acumulado nos quatro trimestres seguintes em 0,07 p.p. O impacto seria mais expressivo aps cinco trimestres, quando a inflao aumentaria 0,08 p.p. Assim, frente ao cenrio de Selic estvel em 11,0% at o fim de 2013, cortes da Selic de 50pb em janeiro, maro e abril elevariam a inflao IPCA em 0,20 p.p. em 2012 e em 0,30 p.p. em 2013.
10 8 6 4 2 0 Mar-11 Jul-11 Nov-11 Mar-12 Jul-12 2,2 Nov-12 Mar-13 Jul-13 1,7 Nov-13 5,1 5,2

Projeo de inflao IPCA sob Selic estvel em 11,0% a.a. at fim de 2013 (%, acumulada em 12 meses)
8,2 8,8

Aumento da inflao IPCA em funo de uma reduo inesperada na Selic em 50pb (p.p., acumulada em 12 meses)
0,20 0,15 0,10 4 0,05 0,00 2 1 2 3 4 5 6 7 n de trimestres 8 9 10 11 12 0
Um corte de juros no antecipado de 50pb eleva a inflao IPCA de 0,05p.p. a 0,12 p.p., aps cinco trimestres.

Projeo de inflao IPCA sob Selic de 9,50% em abril de 2012 at fim de 2013 (%, acumulada em 12 meses)
10 8 6 5,3 5,5 8,3 9,0

2,3 Mar-11 Jul-11 Nov-11 Mar-12 Jul-12 Nov-12 Mar-13 Jul-13

2,0 Nov-13

Fonte: Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 144

Crdito bancrio de 54% do PIB em 2012 e 59% do PIB em 2013


O crescimento do crdito bancrio diminuir ligeiramente de 19% em 2011 para 17% em 2012. A reduo da expanso do crdito direcionado ser determinante para essa desacelerao. O crescimento do crdito bancrio em 2012 e 2013 ser bem inferior forte expanso de 2007 e 2008. Mesmo assim, o crdito bancrio aumentar de 50% do PIB em 2011 para 54% do PIB em 2012 e 59% do PIB em 2013.
Crescimento do estoque de crdito bancrio (%, a.a.)
Total Direcionado Livre 27 22 23 21 17 15 12 10 19 21 21 17 33 28 32 29 31 23 19 15 17 20 17 15 20 18 17 28 9 31 10 32 34 37 35 10 29 28 40 12 14 16 Direcionado Livre 50 44 46 18 20 22

Crdito bancrio (% do PIB)


59 54

25

29

30

30

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011e

2012e

2013e

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011e

2012e

2013e

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 145

Ligeira desacelerao do crdito bancrio livre em 2012


A desacelerao da atividade e o cenrio global incerto contribuiro para a desacelerao do crdito bancrio livre em 2012, sobretudo para pessoa fsica. A expanso do crdito do BNDES tende a ser moderada nesse cenrio em relao do perodo 20082010. Parte significativa do crescimento do crdito bancrio em 2012 e 2013 ser funo da forte expanso do crdito habitacional.
Crescimento do estoque de crdito livre (%, a.a.)
38 33 32 39 Pessoa fsica
(50% do total)

Crescimento do estoque de crdito direcionado* (%, a.a.)


50 Habitacional (26% do total) 37 46 44 38 33

Pessoa jurdica
(50% do total)

25 22 19

24 19 19 15 17 17 16 15 26 23 21 14 13 11 2 12 18 15

35 BNDES (58% do total) 26 18 16 10

31 18 17

22 Rural (14% do total)

15 13

18 13

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011e

2012e

2013e

2005

2006

2007

2008

1 2009

2010

2011e

2012e

2013e

Fonte: Banco Central, Credit Suisse

* 2% referem-se a outros crditos (e.g., bancos de desenv. regionais) 8 de dezembro de 2011 146

Taxa de inadimplncia em 2012 acima da sua mdia histrica


A taxa de inadimplncia do crdito livre aumentou em 2011. Indicadores antecedentes at setembro sugeriam que essa alta seria revertida. Porm, o resultado de outubro elevou o risco de aumento da taxa de inadimplncia. O baixo desemprego e a forte expanso da renda real mantero a taxa de inadimplncia relativamente estvel em 2012, em torno dos atuais 5,5% (superior mdia histrica de 4,6%).
Taxa de inadimplncia do crdito livre (% dos saldos atrasados)
6,0 5,5 Mais de 90 dias 5,0 4,5 Entre 15 e 90 dias 4,0 3,5 3,0 3T05 3T06 3T07 3T08 3T09 3T10 Out-11 4,3 4,0 4,5 5,8 5,5 2,5
Dez-01

Taxa de inadimplncia no crdito livre (% dos saldos atrasados em mais de 90 dias)


Pessoa fsica
7,7 7,8 7,3 7,0 6,1 5,5 6,7 7,6 7,0 5,7 7,9 7,7 7,0 7,0 6,3

Dez-01

Dez-03

Dez-05

Dez-07

Dez-09

Dez-11e

Dez-13e

Pessoa jurdica
4,9 3,8 2,2
Dez-03

3,5

4,0

4,0

3,5

1,9

1,8

2,8 2,0
Dez-05

2,7

2,0
Dez-07

1,8
Dez-09 Dez-11e Dez-13e

Total do crdito livre


5,1 Mdia 4,2
Dez-03

5,5 5,0

5,5

5,5 4,9

4,6 3,6 4,2


Dez-05

4,3

4,4

4,5

Dez-01

Dez-07

Dez-09

Dez-11e

Dez-13e

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 147

Composio desfavorvel do crdito pode elevar a inadimplncia


A composio do crdito bancrio livre para pessoa fsica tornou-se mais desfavorvel nos ltimos trimestres, por conta da desacelerao do consignado e do crdito para aquisio de veculos e da maior expanso do cheque especial e do carto de crdito. Essa mudana do perfil e a alta dos spreads bancrios aumentam o risco de elevao da taxa de inadimplncia.
Crescimento do crdito livre para pessoa fsica (p.p., ante o mesmo perodo do ano anterior)
19,2 16,5 17,2 6,9 5,0 5,9 6,5 6,4 18,4 18,9 17,7 17,3 4,8 28,0 13,1 5,4 13,3

Composio do juro mdio no crdito livre para pessoa jurdica (%, ao ano)
31,3 28,2 9,8 Spread 26,0 8,9 Taxa de captao 26,8 10,0 28,4 10,7 31,0 11,7 29,8 10,8

7,3 8,1 7,7

6,5

6,1

14,7 5,6 5,4

18,1

18,4

17,1

16,8

17,7

19,2

19,0

4T08 4,9 0,9 4,9 1,2 0,6 3T11 5,1 1,2 0,8 Out-11

2T09

4T09

2T10

4T10

2T11

Out-11

2,7 0,7 2T10


Cheque especial

2,9 0,7 3T10


Carto de crdito

4,1

4,0

Taxa de inadimplncia para pessoa jurdica (%, acima de 90 dias)


3,2 2,3 1,7 1,8 4T08 2T09 4T09 2T10 4T10 2T11

4,0 3,9 3,9 3,7 3,6 3,6 3,5 3,6 3,8 3,8

0,7 0,1 1,0 0,4 4T10 1T11


Pessoal no consignado

0,5 2T11

Consignado

Aquisio de bens e habitacional

Out-11

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 148

Papel relevante do setor habitacional na expanso do crdito


O consignado e o crdito para aquisio de veculos explicaram parte importante do aumento da oferta de crdito at 2008. O crdito habitacional aumentou muito desde 2009, beneficiado pela melhoria no processo de execuo de garantias e das polticas do governo. A expanso do crdito habitacional respondeu por 44% do crescimento do crdito bancrio para pessoa fsica em outubro ante o mesmo perodo do ano anterior, superando, pela primeira vez, a contribuio conjunta do crdito consignado e do crdito para veculos.
Crescimento do crdito para pessoa fsica (%, ante o mesmo perodo do ano anterior)
36 32 28 24 20 16 12 8 4 0 -4 3T11 3T04 3T05
Consignado

Composio do crescimento do crdito para pessoa fsica (% do total)


100 90 80 23,1 10,1 70 60 50 40 30 20 10 5 4T06 1T08 Habitacional 2T09
Forte crescimento do crdito habitacional

27

Demais

21

35 Consignado + Aquisio de veculos e demais bens 68 44

3T06

3T07

3T08

3T09

3T10
Pessoal

Out-11
Total

Rotativo

Aquisio de bens

Habitacional

0 3T05

3T10

Out-11

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 149

Crdito habitacional melhora o perfil de endividamento das famlias


O forte crescimento do crdito imobilirio contribuiu para alongar o prazo mdio e os juros das operaes. O prazo mdio do crdito habitacional no segmento livre para pessoa fsica foi de 4.666 dias (13,0 anos) em outubro de 2011, ante o prazo mdio do total do crdito livre para pessoa fsica ex-operaes de leasing, cooperativas e outros de 590 dias (1,6 ano). O prazo mdio do crdito habitacional direcionado to elevado quanto o do crdito originado pelo segmento livre. O crdito imobilirio tambm contribuiu para elevar a participao do crdito de longo prazo (acima de 1.088 dias) no saldo das operaes para pessoa fsica de 15,5% no fim de 2008 para 24,0% em setembro de 2011. A inadimplncia no crdito habitacional tem diminudo bastante desde 2006, como resultado do forte crescimento das operaes sob as novas regras para o crdito imobilirio e da diluio das operaes inadimplentes passadas.
Vencimento das parcelas do estoque de crdito bancrio para pessoa fsica (% do total)
12 26 22 11 9 21 13 31 15 32 16 32 18 18 22 24 Longo (> 1.088 dias) Mdio (at 1.088 dias) Curto (at 360 dias) Curtssimo (at 180 dias)

32 17 33

32 16 30

31 15 30

20

19

40

39

36

34

34

Dez-04 Dez-05 Dez-06 Dez-07 Dez-08 Dez-09 Dez-10 Set-11

Sistema Financeiro da Habitao (%, contratos com atraso superior a 3 meses)


28,1 28,9 29,9 28,6 23,9 17,7 12,9 9,4 7,1 5,9

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

Jul-11

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 150

Crdito habitacional pode desacelerar por falta de recursos


Os depsitos da caderneta de poupana no Sistema Brasileiro de Poupana e Crdito (SBPE) representavam 84% da fonte de recursos do crdito habitacional em julho de 2011. As letras hipotecrias respondiam pelos demais 16%. A expanso dos recursos disponveis (caderneta de poupana e letras hipotecrias) para a oferta de crdito habitacional foi de 21,6% em julho ante o mesmo ms de 2010, inferior ao crescimento do crdito imobilirio de 50,0% no mesmo perodo. Caso a expanso de ambos seja mantida, os recursos disponveis para atender atual expanso do crdito habitacional terminariam em estimados 18 meses. Na ausncia de fontes adicionais, haver desacelerao do crdito habitacional, pois a expanso desse crdito convergir para o ritmo de crescimento das fontes de recursos.
Crescimento do crdito bancrio imobilirio e das fontes de financiamento (%)
Crdito habitacional Fontes1 38,4 29,0 22,7 7,8 2,3 2004
1 84%

51,3 44,8 24,1

50,0

13,3 4,3 2005

22,0

14,6

20,1

21,6

8,3 2006 2007 2008 2009 2010 Jul-112

compostos dos recursos advindos da poupana e 16% das emisses de letras de crdito imobilirio. 2 Ante o mesmo perodo do ano anterior

Crdito imobilirio (% do PIB)


Livre para pessoa fsica Livre para pessoa jurdica Direcionado Cenrio alternativo
(crescimento equivalente ao das fontes de financiamento, de 21,6% ao ano)

6,6 5,2 3,9 3,0


0,1 0,1 0,2 0,1 0,3 0,2 0,5 0,2

8,2 0,6 0,3 5,6 7,2 5,9

1,3 1,3 2004

1,4 1,3 2005

1,5 1,5 2006

1,8 1,6 2007

2,1 2,0 2008

2,7 2009

3,6

4,7

6,0

2010 2011e

2012e

2013e

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 151

Expanso do crdito imobilirio pode exigir corte de compulsrios


A caderneta de poupana do SBPE est sujeita ao recolhimento de depsitos compulsrios de 20% e adicionais 10% de exigibilidade. A oferta de recursos para o crdito habitacional responde por 65% dos depsitos e os restantes 5% so de livre discricionariedade dos bancos. Uma alternativa para permitir que a oferta de crdito habitacional continue elevada no mdio prazo seria reduzir os depsitos compulsrios sobre a caderneta de poupana. Os compulsrios e as exigibilidades que incidem sobre a poupana direcionada para a habitao representavam 39% da oferta de recursos para o crdito habitacional em julho de 2011. Caso todos os depsitos compulsrios sobre a poupana fossem liberados e fosse mantida a atual expanso do volume de crdito e das suas fontes, os recursos disponveis para atender ao crdito habitacional terminariam em estimados 33 meses, em vez de 18 meses.
Estoque de crdito habitacional (% das fontes de financiamento)
Crdito habitacional (% das fontes de recursos) Recursos ainda disponveis para o crdito habitacional (R$ bilhes) 73 84 86 87 52 43 69 27 Dez-04 70 30 Dez-05 71 34 Dez-06 Dez-07 Dez-08 Dez-09 Dez-10 36 66 Jul-11 63 82

Composio dos depsitos de poupana em julho de 2011 (R$ bilhes)


397 81 Rural Sistema Brasileiro de Poupana e Emprstimo (%)
Uso livre dos bancos 5 Exigibilidade adicional 10

316

SBPE

Recolhimento compulsrio 20

Direcionado para o crdito habitacional 65

Saldo da caderneta de poupana

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 152

Desacelerao do crdito livre para pessoa jurdica desde 2009


O crescimento do crdito bancrio livre para pessoa jurdica foi de 15,6% em outubro de 2011 ante o mesmo perodo do ano anterior, bem abaixo dos 31,8% em 2007 e 38,9% em 2008. As concesses de crdito em 2011 tm sido inferiores, em termos reais, s concesses de 2008, que continuam concentradas nos emprstimos de curto prazo e com altas taxas de juros (e.g., capital de giro, adiantamento de recebveis e conta garantida). O crescimento do crdito bancrio para a pessoa jurdica das instituies privadas em 2011 menor do que em 2009 em todos os setores, com forte desacelerao dos emprstimos para a indstria.
Concesses de crdito livre para pessoa jurdica (R$ bilhes, a preos de setembro de 2011)
400 350 300 250 200 150 100 50 0 1T08 3T08 1T09 3T09 1T10 3T10
internos*

Crescimento do crdito bancrio para pessoa jurdica das instituies privadas (%, ante o mesmo perodo do ano anterior)
45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 -5

1T11

3T11

1T08

1T09
Indstria

1T10
Comrcio

1T11
Outros servios

Out-11

Capital de giro

Conta garantida

Demais com recursos

Recursos externos
Fonte: Banco Central, Credit Suisse

* Destaque para descontos de duplicatas e adiantamento de recebveis

8 de dezembro de 2011

153

Menor expanso do endividamento das empresas em 2011


A expanso do endividamento domstico da pessoa jurdica (i.e., crdito bancrio livre, crdito bancrio direcionado, ttulos privados de renda fixa crdito direcionado e debntures, CCBs e CRIs) diminuiu muito frente ao resultado de 2008. Mesmo assim, esse endividamento aumentou, continuamente, de 34,5% do PIB em 2008 para 39,2% do PIB em outubro de 2011. O aumento da dvida domstica da pessoa jurdica desde 2008 deveu-se ampliao do crdito bancrio direcionado (de 9,8% do PIB em 2008 para 12,8% do PIB em outubro de 2011) e maior emisso de ttulos privados de renda fixa (de 9,1% do PIB para 10,8% do PIB).
Crdito domstico para pessoa jurdica (% do PIB)
34,5 30,0 25,0 22,2 4,1 8,2 5,6 8,4 8,7 7,5 0,4 5,5 1,6 2003 8,4 9,8 11,7 12,5 12,8 13,6 1,1 5,1 7,3 2004 9,0 36,5 9,6 37,6 10,0

39,2 10,8

Crescimento do endividamento domstico das empresas (%, ante o mesmo perodo do ano anterior)
34,6 31,0 24,4 10,6 5,0 8,8 2005 24,6 9,5 5,4 5,2 9,9 2006 14,0 16,7 11,1 3,1 7,3 2007 Crdito direcionado 2008 0,7 2009 7,4 6,1 2010 15,3 6,2 8,1 18,7 5,2 13,3 4,2 3,9 5,1 Out-11

9,9 2005

11,0 2006

12,9 2007

15,7

15,2

15,1

15,6

2008

2009

2010

Out-11

Crdito bancrio livre para pessoa jurdica

Crdito bancrio direcionado

Ttulos privados de renda fixa (Debntures, CRIs e CCBs)


Fonte: Banco Central, Anbima, Credit Suisse

Crdito com recursos livres

Ttulos privados de renda fixa

8 de dezembro de 2011

154

Alto comprometimento da renda das famlias com crdito em 2011


O percentual da renda disponvel das famlias comprometido com o pagamento do servio do crdito permaneceu em torno de 20% entre o fim de 2008 e o fim de 2010. Esse percentual aumentou de 19,9% em janeiro de 2011 para projetados 22,5% em outubro. O comprometimento da renda aumentou em junho de 2011 devido elevao das amortizaes, de 12,5% em maio para 13,6% em junho.
Endividamento e comprometimento da renda das famlias com crdito (% da renda disponvel)
45 43,0 40 Endividamento das famlias 35 30 25 20 15 10 5 0 Out-06 Amortizao Juros 24,2 20,4 19,7 20,3 19,9 20,1 7,7 8,0 7,6 7,8 13,6 8,0 8,2 8,4 8,5 22,4 22,5 21,7 21,7 22,1

7,5

7,6

Servio da dvida

12,5

Aumento do pagamento mnimo do carto de crdito elevou as amortizaes

12,4 12,5 12,6 12,2

13,6 13,9 14,0 14,1

Out-07

Out-08

Out-09

Out-10

Out-11

Fev-11

Abr-11

Jun-11

Ago-11

Out-11

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 155

Medidas prudenciais elevaram o comprometimento da renda


Mesmo com a menor expanso do estoque de crdito para pessoa fsica, o comprometimento da renda para o servio do crdito aumentou. Essa acelerao deveu-se, principalmente, ao pagamento de juros e amortizaes relativas ao carto de crdito:
A taxa de pagamento mnimo no carto de crdito aumentou de 10% para 15% do saldo devedor, elevando as amortizaes a partir de junho. Se houvesse novo aumento do pagamento mnimo em dezembro (de 15% para 20%), como originalmente previsto, o comprometimento aumentaria de 22,7% da renda disponvel em outubro para 23,7% no incio de 2012. Composio do comprometimento da renda das famlias com crdito (% da renda disponvel)
19,6 8,1 6,0 0,7 2,0 2,9 Dez-06 Carto de crdito 18,2 6,9 5,9 0,6 1,8 3,0 Dez-07 Cheque especial 19,5 6,7 6,4 0,6 2,1 3,7 Dez-08 20,6 7,5 19,9 7,3 5,8 1,0 1,8 4,0 Dez-10 20,4 7,4 5,8 1,0 1,9 4,2 Mar-11 21,7 7,4 5,8 1,1 2,0 5,4 Jun-11 22,5 7,7 6,0 1,2 2,0 5,6 Out-11

6,2 0,8 2,0 4,1 Dez-09 Habitacional

Aquisio de bens (veculos e outros)

Pessoal, cooperativas e outros

Crescimento do estoque de crdito e servio da dvida (%, ante o mesmo perodo do ano anterior)
35 30 25 20 15 10 Comprometimento da renda Out-08 Out-09
Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 156

Com exceo de eventuais alteraes de regras ou medidas macroprudenciais, provvel que o comprometimento da renda estabilize-se nos prximos trimestres em funo da expanso mais moderada do crdito e da elevao da massa salarial.

Estoque de crdito para pessoa fsica 24,5 26,9 23,1 15,2

5 Out-07

Out-10

Out-11

Comprometimento da renda com crdito muito alto no Pas


O comprometimento da renda das famlias com o servio do crdito alto no Brasil, quando comparado, por exemplo, com valores prximos a 11% da renda disponvel nos EUA, na rea do Euro e no Chile. Comparado com a rea do Euro, onde a dvida das famlias alcana 100% da renda disponvel, o alto comprometimento da renda com o servio do crdito no Brasil deve-se taxa de juros muito alta e ao prazo mdio ainda baixo dos financiamentos.
Comprometimento da renda das famlias (% da renda disponvel)
14 EUA 13 12 11 10 9 8 Chile 7 2T03 2T04 2T05 2T06 2T07 2T08 2T09 2T10 2T11 0 rea do Euro 12 Servio da dvida 10 8 6 4 2 Pagamento de principal

Composio do comprometimento da renda das famlias na rea do Euro (% da renda disponvel)


14

Taxa de juros 2T00 2T01 2T02 2T03 2T04 2T05 2T06 2T07 2T08 2T09 2T10 2T11

Fonte: Fed, ECB, Banco Central do Chile, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 157

Capitalizao dos bancos no restringir a expanso do crdito


A base de capital dos bancos brasileiros continua superior ao mnimo requerido. As regras de Basilia 3 (sobre capital e liquidez) no tero consequncias muito relevantes para os bancos do Pas. Informaes preliminares do incio de 2011 indicam que a exigncia de capital mnimo requerido de alta qualidade (Tier 1) no Brasil aumentar de 4,5% em 2013 para 9,5% em 2017, com antecipao em dois anos do cronograma internacional.
Basilia 3 Cronograma internacional de aumento do capital mnimo requerido de alta qualidade (Tier 1) (% dos ativos ponderados pelo risco)
Colcho anticclico Colcho de conservao Capital mnimo inicial 4,5 4,5 2013 5,1 0,6 4,5 2014 5,8 1,3 4,5 2015 8,3 7,0 1,9 0,6 4,5 2016 2,5 1,3 4,5 2017 8,9 2,5 1,9 9,5 2,5 9,1 2,5 5,3 4,5 2018 4,5 2019 Banco do Brasil Bradesco Ita Unibanco Santander 7,5 23 19 15 11 7

ndice de Basilia (nmero ndice)


5 maiores bancos privados Sistema bancrio Bancos pblicos Padro brasileiro Padro internacional 2T09 3T09 4T09 1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 11,0 8,0 2T11 18,6 17,6 17,5

Capital Tier 1 dos principais bancos abertos no 2T11 (%)


14,2

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 158

Poltica Fiscal

Provvel cumprimento da meta de supervit primrio em 2012


A meta de supervit primrio do setor pblico no financeiro ser, provavelmente, cumprida em 2011 (3,2% do PIB), 2012 (3,1% do PIB) e 2013 (3,1% do PIB), sem utilizao da clusula de descontos dos investimentos sob o PAC. O supervit primrio determinado pela Lei de Diretrizes Oramentrias (LDO) de R$ 139,8 bilhes para 2012. Desse valor, o desconto relativo aos investimentos sob o Programa de Acelerao do Crescimento (PAC) de at R$ 40,6 bilhes. Nossa projeo de ligeiro recuo do supervit primrio advm, principalmente, da menor contribuio do governo central para o supervit primrio em 2012 e 2013, na comparao com 2011. O dficit nominal recuar, provavelmente, de 2,7% do PIB em 2011 para 2,3% do PIB em 2012 e 2,0% do PIB em 2013. Essa reduo ser explicada por menores juros e inflao.
Supervit primrio e dficit nominal (% do PIB)
3,7 3,3 0,2 0,8 0,1 0,9 3,8 0,2 1,0 3,2 0,2 0,8

3,3 1,1

3,4 0,1 1,0

2,8 0,1 2,0 0,7 0,6

3,2 0,8

3,1 0,1 0,8

3,1 0,1 0,9

2,3

2,7

2,6

2,2

2,2

2,4 1,3

2,1

2,4

2,1

2,2

-2,0 -2,9 -5,2 -2,8 -3,6 -3,6 -3,3 -2,5 -2,7

-2,3

-2,0

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010 2011e 2012e 2013e Dficit nominal

Governo central

Empresas estatais

Estados e municpios

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 160

Cumprimento da meta fiscal em 2012 ainda incerto


O cumprimento da meta de supervit primrio em 2012 sem utilizao da clusula de desconto dos investimentos sob o PAC confirmaria o compromisso do governo com a austeridade fiscal, em um contexto de provvel elevao expressiva das despesas continuadas. O comprometimento do governo com a meta fiscal em 2012 ser influenciado, provavelmente, pela intensidade da desacelerao da atividade econmica.
Balano de riscos desfavorvel para o cumprimento da meta fiscal Menores receitas
A desacelerao da atividade a partir do 2S11 reduzir muito a expanso das receitas tributrias, mais particularmente, na incidncia de ajustes s declaraes de renda das empresas no 1T12 relativas ao ano anterior. O governo pode ampliar as desoneraes fiscais e transferncias, reeditando a poltica adotada em 2009, caso a expanso da economia seja muito baixa. As receitas de leiles e licitaes programadas para o ano sero menos favorveis ou podem simplesmente no ocorrer, caso o crescimento da economia seja menor e o cenrio global continue incerto.

Maiores despesas
A proposta oramentria no considera reajuste salarial do funcionalismo pblico em 2012. A demanda por reajustes em 2012 tende a ser expressiva, aps um ano de baixos reajustes em 2011. Aprovao de volume substancial de emendas parlamentares no oramento de 2012. Menor capacidade do governo de contornar a rejeio do Congresso ao contingenciamento de despesas necessrio para o cumprimento da meta fiscal, pelo segundo ano consecutivo. As eleies regionais reduzem a probabilidade de cumprimento da meta de supervit primrio dos estados e municpios, em ambiente de forte alta do salrio mnimo e de aumento dos gastos com funcionalismo.
8 de dezembro de 2011 161

Supervit primrio quase sempre subestimado pelo mercado


O consenso das expectativas de mercado para o resultado primrio formado no incio de cada ano sempre subestimou o resultado fiscal para o mesmo ano, com exceo de 2007 e 2009. Houve alterao das metas de supervit primrio de 2007 e de 2009:
A meta de supervit primrio como percentual do PIB em 2007 mudou devido alterao metodolgica no clculo do PIB, embora tenha permanecido inalterada em termos nominais. A meta de supervit primrio de 2009 foi modificada com a: (i) excluso da Petrobras do resultado primrio; e (ii) reduo das metas para o governo central e para os estados e municpios.

Em geral, ao longo do ano, a mediana das expectativas de mercado para o supervit primrio converge para a meta fiscal do ano.
Resultado primrio Expectativas no incio do ano fiscal 4,3 Meta fiscal 4,3 3,9 3,8 3,8 3,9 3,5 3,5 3,0

Resultado primrio e expectativas de mercado (% do PIB)


4,8 4,6 4,5 4,3 4,3 4,3 4,3 4,3 4,2 4,0 3,8 3,6 3,1 2,5 2,0 2,5 2,8 3,2 2,8 3,2 3,1 2,7 3,1 4,1 3,6

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011e

2012e

Fonte: Tesouro Nacional, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 162

Crescimento real das receitas fiscais diminuir em 2012


O crescimento das receitas tributrias tende a diminuir de 9,0% em 2011 para 5,0% em 2012 em funo, entre outras razes, da menor expanso da atividade. A despeito da desacelerao da atividade, a expanso das receitas previdencirias tende a continuar alta devido continuidade do crescimento da populao ocupada e formalizao no mercado de trabalho.
Contribuio para o crescimento das receitas tributrias (%, ante o ano anterior e p.p.)
Impostos 11,3 2,8 7,5 3,2 2,7 0,7 5,3 3,2 0,8 2008 1,6 0,8 -3,4 -1,6 -2,6 2009 3,4 5,6 3,3 -0,1 2010 35 13,7 2007
Fonte: Receita Federal, Tesouro Nacional, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 163

Crescimento anual das receitas tributrias (%, ante o ano anterior)


24 11,4 11,0 6,1 2009 18,4 2010 2008 2009 -1,7 11,5 2008 2007 -7,4 18,9 2009 2008 -8,6 2009 -6,8 2010 2011e 2011e 10,7 9,0 4,3 2010 2011e 19,1 2012e -1,7 5,1 2013e 2012e 3,5 2013e

Contribuies

Demais 9,0

Previdncia

9,6 3,0

2,6 1,0 2,0 5,0 1,5 0,7 2,8 2011e 2012e 6,0 1,2 0,4 1,9 2,5 2013e 29 12

2007

2008 16,4

0,5 2007

9,6

7,4

2,1 2012e

6,4 2013e

2007

9,3 2010

10,0 2011e

7,8 2012e

6,7 2013e

Provvel aumento das receitas no tributrias em 2012


As receitas lquidas tendem a crescer em 2012 por conta de receitas no tributrias. Diferentemente de 2010 e 2011, quando houve aumento da arrecadao com o parcelamento de dbitos tributrios, provvel que as receitas mais elevadas em 2012 sejam relativas, principalmente, aos leiles de concesses de servios pblicos e transferncia de dividendos para o Tesouro.
Composio das receitas do governo central e demais receitas (%)
Receitas extraordinrias projetadas Previdncia Social 23,9

Receitas no tributrias
Complemento do FGTS, 2,3 Demais receitas, 19,7

Receitas extraordinrias no constantes do PLOA 2012, assumidas em nossa projeo: R$ 0,8 bilho da 11 rodada de licitaes. R$ 5,0 bilhes de receitas do leilo de faixas de frequncia para a tecnologia celular 4G. R$ 1,4 bilho mensal com a continuidade das receitas do Refis (Lei 11941)

PIS/PASEP Cofins Contribuio sobre lucro Demais contribuies Receitas no tributrias

4,2 Receitas prprias, 11,3 15,7 5,2 2,8 12,5 Salrio-Educao, 10,6 Cota-parte, 23,9

Concesses, 8,2 Dividendos, 16,3

Parcela dos R$ 3,0 bilhes a ser arrecadada com as concesses de aeroportos. Programa de parcelamento de dbitos tributrios para a micro e pequena empresa. Para 2013, so consideradas em nosso cenrio receitas de R$ 19,0 bilhes relativas ao bnus de assinatura do campo de Libra.

Imposto de renda

24,6

Contribuio previdenciria dos servidores, 7,6

IOF 3,4 IPI 4,7 Demais impostos 2,8 Receitas do Tesouro


Fonte: Receita Federal, Tesouro Nacional, Credit Suisse

8 de dezembro de 2011

164

Cumprimento da meta em 2012 requer carga tributria mais alta


O cumprimento da meta fiscal em 2012 exige que a carga tributria continue aumentando no Pas. Mesmo assim, o aumento das receitas do governo central tende a ser menor em 2012 (0,6 p.p. do PIB) do que em 2011 (1,4 p.p. do PIB).
Receitas do governo central em 2012 e 2013 (R$ bilhes e % do PIB)
% Impostos Imposto de renda (IR) Imposto sobre produtos industrializados (IPI) Imposto de importao Imposto sobre operaes financeiras (IOF) Outros impostos Contribuies Cofins Contribuio sobre lucro lquido (CSLL) PIS/PASEP Outras contribuies Previdncia social Demais receitas Total
35 25 5 3 3 0 29 16 6 4 3 24 12 100

2009 R$ bi % do PIB 258 192 31 16 19 0 213 118 44 32 19 182 99 752 8,1 6,0 1,0 0,5 0,6 0,0 6,7 3,7 1,4 1,0 0,6 5,7 3,1 23,6

2010 R$ bi % do PIB 296 208 40 21 27 1 250 140 46 41 24 212 98 857 8,1 5,7 1,1 0,6 0,7 0,0 6,8 3,8 1,2 1,1 0,6 5,8 2,7 23,3

2011e R$ bi % do PIB 348 242 46 26 32 1 286 157 58 42 28 245 117 996 8,6 6,0 1,1 0,6 0,8 0,0 7,1 3,9 1,4 1,0 0,7 6,1 2,9 24,7

2012e R$ bi % do PIB 397 274 53 31 38 1 311 174 58 47 31 272 140 1.120 9,0 6,2 1,2 0,7 0,9 0,0 7,1 3,9 1,3 1,1 0,7 6,1 3,2 25,3

2013e R$ bi % do PIB 445 306 60 36 42 1 347 192 67 53 35 295 159 1.246 9,2 6,3 1,2 0,8 0,9 0,0 7,2 4,0 1,4 1,1 0,7 6,1 3,3 25,8

Fonte: Tesouro Nacional, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 165

Crescimento real das despesas aumentar em 2012


O crescimento das despesas do governo central em 2011 diminuiu com a menor expanso das despesas continuadas e com o elevado contingenciamento de despesas discricionrias. Projetamos crescimento real das despesas do governo central de 8,0% em 2012. Cerca de 50% dessa expanso ser explicada pela alta das despesas com aposentadorias, benefcios sociais e assistenciais e seguro-desemprego, dado o reajuste do salrio mnimo de R$ 545,00 em 2011 para provveis R$ 625,00 em 2012.
Contribuio para o crescimento das despesas (%, ante o ano anterior e p.p.)
9,3 9,7 1,9 3,2 1,0 0,6 3,4 3,8 1,0 1,0 1,7 2007 2,8 1,6 2008 2009 1,2 2010 3,4 3,5 3,5 1,0 0,4 1,7 0,3 2011e 1,6 2012e 3,7 2,4 9,4 2,1 8,0 1,9 0,5 0,4 6,2
8 20

Crescimento anual das despesas (%, ante o ano anterior)


4,0 2007 40,1 2008 2007 16,4
42

5,4 2008

10,1 2009

10,9 5,1 2010 34,9 2011e

9,5 2012e

9,2 2013e

7,0 2009 24,6 2010

1,9 0,7 0,3 1,6 1,7 2013e


25

1,1 2011e

6,5 2012e

8,5 2013e

-6,6

6,6 2008 6,3 2008 2009 10,6

5,2 2010

4,1 2011e

8,7 2012e 6,5 2012e

3,9 2013e 6,8 2013e

2007 6,4 2007

4,5 2009 2010

1,2 2011e

Pessoal e encargos sociais

Benefcios previdencirios e assistenciais

Seguro-desemprego e abono salarial


Fonte: Tesouro Nacional, Credit Suisse

Outras despesas de custeio obrigatrias

Despesas discricionrias

8 de dezembro de 2011

166

Despesas com pessoal so 19% dos gastos do governo central


As despesas com pessoal e encargos respondem por 19% dos gastos totais do governo central em 2011, incluindo transferncias a entes regionais. Como proporo do PIB, essas despesas tm recuado nos ltimos anos, e tendem a permanecer relativamente estveis em 2012. Os gastos com inativos, que incluem penses e aposentadorias, alcanam 41% das despesas totais com pessoal e encargos em 2011. Apenas 2% dessas despesas (e.g., despesas variveis e despesas de exerccios anteriores) so passveis de algum controle.
Evoluo das despesas do governo central* (% do PIB)
20,9 Pessoal e encargos sociais 4,5 21,1 4,4 20,8 4,3 22,0 4,2 21,7 4,1 22,0 4,1 22,8 4,1 Salrios (civis e militares) 44 Penses, 14 Despesas de anos anteriores, 1 Demais, 1 Sentenas judiciais, 4 Outras despesas variveis, 1 Obrigao patronal, 8 Outras despesas correntes 15,8 16,0 15,6 16,7 16,4 16,8 17,4

Despesas com pessoal e encargos relacionados (%)

Aposentadorias, 27 Investimentos 0,6 2006 0,7 2007 0,9 2008 1,0 2009 1,2 2010 1,1 2011e 1,3 2012e

*Conceito caixa.

Fonte: Tesouro Nacional, Senado Federal, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 167

Maior concentrao dos gastos nos benefcios de 1 salrio mnimo


O pagamento de aposentadorias, benefcios sociais e assistenciais responde por 47,7% das despesas correntes totais em 2011. Dessas despesas, 46% so benefcios de valor equivalente ou inferior a 1 salrio mnimo. Essa concentrao dos benefcios nas faixas com menores rendimentos deve-se poltica de reajustes do salrio mnimo nos ltimos anos.
Percentual das despesas com benefcios sociais e previdencirios, por faixa de valor (%, em salrios mnimos - SM)
50 40 30 20 10 1999 0 1 1a2 2a3 3a4 2011 4a5 5a6 6a7 Salrios mnimos (SM) 7a8 8a9 9 Despesas do governo central Outras despesas correntes 100,0% Benefcios sociais e previdencirios 47,7% Benefcios pagos desde 1999 at 1 SM aumentaram de 36% para 46% do total de pagamentos Valorizao do SM reduziu o peso dos benefcios de mais de 5 SM nos pagamentos totais 696 Outras despesas correntes

Despesas autorizadas do governo central em 2011 (R$ bilhes, % das outras despesas correntes)
961 Pessoal e encargos sociais

200

66

Investimentos

696 80 Despesas de custeio 11,5%

284

Transferncias, auxlios e custeio de sade e educao 40,8% 332 57 Benefcios sociais e previdencirios 47,7% 68 24 181 Outros benefcios sociais 8,3% Penses 9,9% Outros benefcios previdencirios 3,5% Aposentadorias 26,0%

332

Fonte: Senado Federal, Ministrio da Previdncia Social, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 168

Cerca de 40% das despesas correntes so definidas por lei


Cerca de 40% das despesas correntes referem-se repartio constitucional de receitas, a auxlios para pessoa fsica (como auxlio-transporte e estudantil) e a outras despesas obrigatrias definidas por lei ou por determinao judicial. As despesas correspondem, principalmente, aos gastos de custeio da sade e da educao pblicas, cujos desembolsos so vinculados dinmica das prprias receitas.
Transferncias e despesas disciplinadas por lei em 2011 (R$ bilhes, % das outras despesas correntes)
696 80 Despesas de custeio, 11,5% 284 8,6 16,4 5,1 25,6 7,3 Sentenas judiciais, 1,2% Subsdios, 2,4% Educao*, 0,7% Auxlios e transferncia de renda, 3,7% Indenizaes e restituies, 1,0%

Transferncias a governos regionais e Fundeb (%)


Complementao ao FUNDEB, 5,8 Salrio-Educao, 4,4 Demais, 2,6 Cide Combustveis, 1,2 Compensaes financeiras, 10,4

284

Transferncias, auxlios e custeio de sade e educao, 40,8%

180,3 Benefcios sociais e Previdencirios 47,7% 40,4 Outras despesas correntes, 100%
*Fundescola, alimentao, transporte e outros

Transferncias a governos regionais e Fundeb, 26,0%

332

Sade (SUS e medicamentos), 5,8%

Constitucionais (FPE, FPM, FPEX, Fundef), 75,6

Transferncias, auxlios e custeio da sade e educao, 40,8%


Fonte: Senado Federal, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 169

Custeio da administrao soma 12% das despesas correntes


Apenas 12% das despesas correntes do governo central so compostas por despesas de custeio propriamente dito. Nesse contexto, 1,0% das despesas correntes responde por dirias, locomoo, passagens e pessoal terceirizado, outro 1,5% corresponde a gastos com materiais de consumo e 4,5% so despesas discricionrias, que compreendem o custeio de diversos programas sociais.
Despesas de custeio discricionrias, por programa
Ministrio Principais programas Brasil Escolarizado Educao Desenv. da Educao Profissional e Tecnolgica Brasil Universitrio Justia Sade Defesa Turismo Cidades PRONASCI Segurana Pblica com Cidadania Assistncia ambulatorial e hospitalar especializada Preparo e emprego do poder naval Turismo social no Brasil Minha Casa Minha Vida Autorizado (R$ bilhes) 0,7 0,8 0,8 0,8 0,7 0,4 0,6 10,2 Participao nas discricionrias (%) 2,1 2,4 2,6 2,4 2,4 1,3 1,8 32,8 Outras despesas correntes 100% Despesas de custeio 11,5% 332 Benefcios sociais e previdencirios 47,7% 1,4

Despesas de custeio em 2011 (R$ bilhes, % das outras despesas correntes)


696 80 Despesas de custeio, 11,5% 80 5,9 1,6 4,3 1,7 10,2 284 Transferncias, auxlios e custeio de sade e educao, 40,8% 23,4 Servios terceirizados e consultorias, 3,4% Passagens, dirias e locomoo, 0,8% Prmios e mat. Gratuito, 0,2% Exerccios anteriores, 0,6% Pessoal terceirizado, 0,2% Material de consumo, 1,5%

Demais despesas, 0,2%

31,2

Despesas discricionrias, 4,5%

Fonte: Senado Federal, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 170

Provvel recuo nos investimentos do governo federal em 2012


A execuo anual dos investimentos tem sido maior naqueles relacionados ao PAC:
A execuo do oramento de investimentos foi de cerca de 50%, na mdia, entre 2006 e 2010. Os investimentos sob o PAC tiveram execuo mdia de 63% no mesmo perodo, enquanto a execuo dos demais investimentos foi de 47%. Investimentos programados (R$ bilhes)
69,2 57,1 42,1 23,4 23,4 2005 26,2 26,2 2006 27,4 47,9 35,7 30,3 26,0 2011e 29,5 PLOA 2012e PAC 45,4 39,6 65,6 58,5 29,0 Ex-PAC

A proposta oramentria de 2012 prev:


Recuo dos investimentos pblicos do governo central de R$ 65,6 bilhes em 2011 para R$ 58,5 bilhes em 2012. Elevao dos investimentos sob o Programa de Acelerao do Crescimento (PAC) em R$ 3,6 bilhes em 2012.

14,7 2007

17,6 2008

21,4 2009

23,8 2010

Mantidas as mdias das execues dos ltimos anos para ambas as modalidades, seria possvel esperar um recuo nominal nos investimentos totais em 2012. Os valores previstos no oramento para os investimentos podero, no entanto, ser ampliados com a incluso de emendas parlamentares, reclassificao de despesas ou outros crditos oramentrios.

Crescimento nominal dos investimentos do governo federal (%, ante o ano anterior)
25,6 36,3 11,3 38,2 25,1 23,0 5,1 17,9 39,0 25,0 5,0 14,0 11,3 -6,4 9,4 -12,8 -3,4 2012e PAC Ex-PAC

-12,7 2007 2008 2009 2010

2011e

Fonte: Senado Federal, Tesouro Nacional, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 171

Investimentos mais concentrados em estados e municpios em 2012


As despesas de custeio responderam por parte expressiva da elevao dos desembolsos anuais autorizados sob o PAC a partir de 2009, com a instaurao do programa Minha Casa Minha Vida. Os investimentos do PAC em 2011 mais sujeitos ao contingenciamento de despesas foram em saneamento, infraestrutura urbana e gesto ambiental. O projeto oramentrio de 2012 prev que essas reas sero as mais beneficiadas pela expanso dos investimentos no ano.
Investimentos e despesas de custeio programados sob o PAC (R$ bilhes)
Investimentos Inverses financeiras Outras despesas correntes 32,4 28,5 6,1 18,9 16,6 1,2 0,8 17,6 21,4 23,8 26,0 1,0 0,3 29,5 1,0 7,6 0,9 0,8 14,7 9,6 8,2 1,7 1,5 1,5 2007 2007 2008 2009 2010 2011e 2012e
Fonte: Senado Federal, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 172

Composio dos investimentos programados sob o PAC (R$ bilhes)


29,5 1,2 2,8

40,4

42,5 12,2 26,0 1,2 1,4

13,6 0,8 17,6 12,0 21,4

23,8

15,6 15,3 15,3

14,7

2,2 1,7 2008 2009 2010 2011e Sade Urbanismo Habitao Saneamento Gesto ambiental Transporte Educao Outros 1,6 1,8 2,6

2,4 1,7

2,3 3,0

2,3 2,2

2,1 1,7

2,3 2,8 2,3 1,8 2012e

Despesas como proporo do PIB voltaro a crescer em 2012


O aumento das despesas do governo central de 17,8% do PIB para 18,7% do PIB decorrer da maior contribuio dos benefcios da Previdncia Social nas despesas e, em menor grau, de maiores despesas de custeio discricionrias. O maior risco de alta das despesas em 2013 (em percentual do PIB) deve-se intensificao de demandas por reajustes e reposies salariais pelo funcionalismo pblico.
Despesas do governo central em 2012 e 2013 (R$ bilhes e % do PIB)
% Receitas lquidas de transferncias Pessoal e encargos Benefcios do INSS e assistenciais Abono salarial, seguro-desemprego Subsdios Outras despesas obrigatrias Programa de Acelerao do Crescimento (PAC) Discricionrias de custeio e outros investimentos Total de despesas primrias Resultado primrio do governo central
25 42 4 1 3 3 20 100

2009 R$ bi % do PIB 612 152 244 27 5 16 18 111 572 39 19,2 4,2 7,5 0,8 0,1 1 0,6 3,5 18,0 1,2

2010 R$ bi % do PIB 704 166 277 30 8 25 22 129 657 47 19,2 4,1 7,5 0,8 0,2 1 0,6 3,5 17,9 1,3 R$ bi 819 181 308 35 11 23 25 144 726 96

2011e % do PIB 20,2 4,1 7,5 0,8 0,2 1 0,6 3,6 17,8 2,4

2012e R$ bi % do PIB 925 202 352 40 13 25 29 167 830 96 20,7 4,1 8,0 0,9 0,3 1 0,7 3,8 18,7 2,1

2013e R$ bi % do PIB 1027 227 386 44 14 27 36 192 926 102 21,1 4,7 8,0 0,9 0,3 1 0,8 4,0 19,2 2,1

Fonte: Tesouro Nacional, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 173

Cumprimento da meta fiscal exigiria cortes de R$ 38 bilhes


Ante nossa projeo de receitas, o cumprimento da meta fiscal em 2012 exigiria contingenciamentos de:

R$ 748 bi

R$ 221 bi
Despesas discricionrias do executivo na proposta oramentria

Despesas no passveis de contingenciamento

R$ 17 bi R$ 13 bi

Despesas discricionrias includas pelo Congresso

R$ 59 bi
Investimentos

R$ 1,05 tri
Total de despesas primrias

Contingenciamentos:

R$ 7 bi

Despesas discricionrias dos principais ministrios

Despesas discricionrias dos demais ministrios

R$ 18 bi

Investimentos dos rgos do Executivo

R$ 38 bi
Total de contingenciamentos

Despesas discricionrias (R$ 20,0 bilhes)


Ministrios da Sade, Desenvolvimento Social, Demais ministrios (R$ 13,0 bilhes) (R$ bilhes) Educao e Defesa (R$ 7,0 bilhes) (R$ bilhes) 123 Oramento Contingenciamentos Despesas pagas 104 100 116 72 81 66 39 32 24 Execuo mdia 2006-2010: 94% 2008 2009 2010 2011e 2012e 2008 18 22 25 91 77 43 32 43 86 56 46

Investimentos do Executivo (R$ 18,0 bilhes) (R$ bilhes)

66 54 38 29 19

64

59 37

40

Execuo mdia 2006-2010: 75% 2009 2010 2011e 2012e 2008

Execuo mdia 2006-2010: 55% 2009 2010 2011e 2012e

Fonte: Tesouro Nacional, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 174

Diminuio da dvida lquida nos prximos anos


A dvida lquida do setor pblico continuar recuando, muito provavelmente, nos prximos anos, apesar da possvel menor expanso do PIB. As menores taxas de juros praticadas e a manuteno de um supervit primrio ainda elevado sero decisivas para essa tendncia. Projetamos dvida lquida de 38,5% do PIB em 2011, 37,0% do PIB em 2012 e 35,0% do PIB em 2013. A dvida bruta do setor pblico tende a diminuir de modo menos significativo, de 56,0% do PIB em 2011 para 55,5% do PIB em 2012 e 55,0% do PIB em 2013. O menor recuo da dvida bruta ante a dvida lquida depender, principalmente, da provvel manuteno da poltica de aporte de recursos do Tesouro para o BNDES.
Dvida lquida do setor pblico e dvida bruta do governo geral (% do PIB)
61,7 58,0 57,4 54,7 50,6 48,2 47,3 45,5 Dvida lquida 42,8 40,2 38,6 38,5 37,0 35,0 56,0 55,5 55,0 62,0 Dvida bruta 56,7 55,0 56,7 56,4

1,5 Supervit primrio necessrio para estabilizar a dvida 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

1,6

1,3

2011e 2012e 2013e

Fonte: Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 175

Acmulo de ativos explicou recente aumento da dvida bruta


Os aportes de recursos do Tesouro para o BNDES e o aumento das reservas internacionais elevaram o estoque de ativos do setor pblico de 26,9% do PIB em 2008 para projetados 31,9% do PIB em 2011. A contrapartida desse aumento de ativos foi a elevao de passivos com maiores juros embutidos (i.e., dvida mobiliria, compromissadas e compulsrios). Um dos efeitos desfavorveis dos aportes do Tesouro advm do diferencial de remuneraes de ativos indexados TJLP e passivos Selic.
Dvida lquida e bruta (% do PIB)
2008 (+) Dvida bruta do governo geral Dvida interna Dvida mobiliria federal Dvidas bancrias e assumidas pela Unio Compromissadas Dvida externa (+) Passivos do Banco Central Base monetria Recolhimentos compulsrios* Outras contas (-) Ativos do governo geral e do Banco Central Crditos a instituies oficiais e ao BNDES Conta nica do Tesouro Aplicaes e recursos do FAT Crditos a instituies financeiras e outros Reservas internacionais e outros ativos externos (+) Dvida lquida das empresas estatais (=) Dvida lquida do setor pblico *Ex-direcionamento de poupana 57,4 52,6 40,8 1,1 10,7 4,8 7,3 4,9 1,8 0,6 -26,9 -1,4 -1,2 -6,5 -1,9 -15,9 0,8 38,6 2009 62,0 58,5 43,0 1,2 14,3 3,5 7,1 5,2 2,0 -0,1 -27,0 -4,5 -1,2 -6,7 -1,7 -12,8 0,7 42,8 2010 54,7 51,8 42,7 1,2 7,9 3,0 14,1 5,6 8,6 -0,1 -29,3 -7,0 -1,2 -6,6 -1,6 -12,9 0,7 40,2 2011e 56,1 53,1 41,3 1,2 10,6 2,9 13,7 5,3 8,6 -0,2 -31,9 -7,6 -1,1 -6,4 -1,6 -15,2 0,7 38,5 2012e 55,6 52,7 40,5 1,2 10,9 2,9 13,5 5,0 8,6 -0,1 -32,8 -8,3 -1,6 -6,2 -1,6 -15,0 0,7 37,0 2006 2007 1,3 0,8 -0,4 1,4 1,6 0,5 -0,4 -0,3 -0,4 2008 2,0 2,2 1,7 1,5 6,8 6,1 3,2 2,4 5,5 2,8 5,4 2,5 5,3 2,5

Pagamento de juros da dvida lquida (% do PIB)


Cmbio, TR e outros TJLP Inflao 5,9 5,4 2,9 2,8 5,2 2,7 Prefixado Selic

1,6

1,9

1,9

1,8

1,3 0,5 -0,4 2009

1,6 0,2 -0,6 2010

1,6 0,0 -0,7 2011e

1,4 0,0 -0,8 2012e

1,4 0,0 -0,8 2013e

Fonte: Tesouro Nacional, Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 176

Custo de manter as reservas internacionais recuar em 2012


O custo de carregamento das reservas internacionais definido pela rentabilidade dos ativos das reservas em reais (juros, variao cambial e marcao a mercado dos ativos) menos o custo de esterilizao da expanso da base monetria. Esse custo definido como o gasto fiscal resultante do aumento da dvida pblica para financiar a compra de moeda estrangeira pelo Banco Central. O custo de carregamento das reservas internacionais funo da forma de avaliao do custo de esterilizao. Caso o custo de esterilizao seja estipulado como sendo a taxa Selic, o gasto com o carregamento das reservas internacionais seria de 1,1% do PIB em 2011.
Custos de esterilizao diferentes parmetros (%, ao ano)
2004 Passivo da autoridade monetria Selic Taxa de juros da dvida lquida Custo mdio da dvida mobiliria interna Custo mdio dos compulsrios remunerados 21,9 7,7 16,2 14,4 2005 8,3 19,1 17,2 17,0 27,1 2006 10,1 15,4 16,3 14,8 27,5 2007 8,3 11,9 15,1 13,0 24,0 2008 9,8 12,7 14,6 13,4 26,7 2009 7,4 9,9 14,4 10,8 8,1 2010 7,9 9,8 14,9 11,9 11,7 2011e 9,1 11,3 17,0 13,2 11,2 2012e 9,0 9,2 14,2 12,7 10,4 Mdia (2004-2010) 8,5 13,6 15,3 13,5 21,0

Custos de carregamento das reservas internacionais (% do PIB)


2004 Passivo da autoridade monetria Selic Taxa de juros da dvida lquida Custo mdio da dvida mobiliria interna Custo mdio dos compulsrios remunerados 1,8 2,7 1,7 0,8 1,4 1,3 2005 1,6 2,3 2,2 2006 0,7 1,0 1,1 2007 1,6 2,0 2,2 2,1 3,0 2008 -4,0 -3,7 -3,5 -3,6 -2,2 2009 4,7 5,0 5,6 5,1 4,8 2010 1,3 1,5 2,1 1,8 1,8 2011e 0,8 1,1 1,8 1,3 1,1 2012e 0,4 0,4 1,0 0,8 0,5 Mdia (2004-2010) 1,0 1,4 1,6 1,3 1,9

Fonte: Tesouro Nacional, Banco Central, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 177

Acmulo de reservas exige maior supervit primrio


A acumulao de reservas internacionais e seu alto custo de carregamento elevam os juros da dvida pblica. Caso o diferencial dos juros domsticos e externos no diminua, o aumento das despesas com pagamento de juros elevar o supervit primrio necessrio para estabilizar a dvida pblica.
Supervit primrio necessrio para estabilizar a dvida lquida sob diferentes cenrios para o crescimento das reservas (% do PIB)
36,9 35,2 34,8 34,4 34,3 34,3 36,0 34,1 34,0 33,9 33,8 33,6 33,4 33,7 33,3 32,9 33,6 32,9 32,5 33,6 32,6 32,0 33,7 32,4 31,5 34,0 32,1 31,0 34,4 35,1

38,5 Dvida lquida

Crescimento anual das reservas 27% - crescimento em 2011 10% - valor intermedirio 7% - crescimento projetado para 2012

31,9 30,5

31,8 30,0

31,6 29,4 2,9 2,7

Supervit primrio necessrio para estabilizar a dvida (% do PIB)


Supervit primrio 2,0% do PIB 1,6 1,5 2013e 1,7 1,7 1,7 1,5 1,5 1,6 1,6 1,6 1,6 1,6 1,6 1,5 1,6 1,5 1,8 1,5 1,7 1,9 1,5 1,7 1,5 2020e 2021e 2,0 1,7 1,5 2,1 1,8 2,3

2,5

1,5 2011e

1,5

1,8

1,5

1,8

1,9 1,5 2025e

2012e

2014e

2015e

2016e

2017e

2018e

2019e

2022e

2023e

2024e

Hipteses bsicas das simulaes: Selic de 9,5%, crescimento do PIB de 4%, inflao IGP e IPCA em 4,5%, supervit primrio de 2,0% do PIB, emisses ao BNDES de R$ 85 bilhes distribudos nos prximos trs anos. As reservas internacionais so esterilizadas por operaes compromissadas, de sorte que a base monetria constante em 5% do PIB. A dvida mobiliria converge para composio de 45% prefixados, 33% indexados a preos, 7% a cmbio e 15% Selic em 2020

Fonte: Banco Central, Credit Suisse

8 de dezembro de 2011

178

Estmulos tributrios aumentaro em 2012


Os programas do governo adotados no 2S11 elevaram os estmulos tributrios dos prximos anos. Algumas dessas desoneraes so prorrogaes de iniciativas estabelecidas na crise de 2008 e 2009. A maior parte das iniciativas recentes faz parte do Programa Brasil Maior, de estmulo inovao e produo da indstria domstica.
Cronograma das desoneraes tributrias
Desoneraes Ampliao do Simples Nacional Programa Reintegra (crdito de 3% do valor exportado) Reduo do tempo de devoluo de crditos tributrios do PIS / Cofins para exportados Desonerao da folha de pagamentos sobre confeces, calados, mveis e softwares Reduo do tempo de devoluo de crditos tributrios do PIS / Cofins para investimentos e compra de bens de capital Desonerao do IRPF Reduo da Cofins sobre motocicletas Regime Especial de Tributao (RET) para o programa MCMV Reduo da CIDE combustveis Desoneraes do PIS / Cofins e IPI sobre setor de informtica, aerogeradores e aquisio de computadores para rede escolar Desonerao do IOF sobre operaes de crdito ao consumidor Desonerao de IPI sobre bens de capital, materiais de construo, caminhes e veculos Desonerao de IPI sobre automveis Programa Brasil Maior Outras iniciativas Dez-08 Dez-09 Dez-10 Dez-11 Dez-12 Dez-13 Dez-14

Fonte: Receita Federal, Cmara dos Deputados, Tribunal de Contas da Unio, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 179

Custo dos incentivos fiscais superior a R$ 35,0 bilhes em 2012


Os incentivos fiscais programados para os prximos anos restringem-se aos subsdios para equalizao da taxa de juros, previstos pelo Programa de Sustentao do Investimento (PSI). Esses custos sero de, aproximadamente, R$ 11,5 bilhes em 2012, podendo ser ampliados nos prximos anos. As estimativas dos custos das desoneraes tributrias e dos subsdios a setores especficos cresceram significativamente em 2012 ante os anos anteriores.
Incentivos fiscais em vigor
Incentivos Subsdios ao PSI para equalizao de taxa de juros Aumento nos repasses da Unio a estados e municpios Antecipao dos repasses do Fundeb Ampliao do prazo de seguro-desemprego Programa Brasil Maior Outras iniciativas 13,5 6,6 2009 2010 8,2 2011e 2012e 18,5 5,1 12,7 6,1 Dez-08 Dez-09 Dez-10 Dez-11 Dez-12 Dez-13 Dez-14 Despesas adicionais Perdas de arrecadao

Custo estimado dos incentivos fiscais (R$ bilhes)


38,6 12,0

17,2 9,0 26,6

Fonte: Receita Federal, Cmara dos Deputados, Tribunal de Contas da Unio, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 180

Risco de maiores desoneraes caso a atividade desacelere muito


A alta elasticidade de curto prazo dos impostos relacionados rentabilidade das empresas (Imposto de Renda Pessoa Jurdica IRPJ e Contribuio Social sobre Lucro Lquido CSLL) eleva a probabilidade de que um baixo crescimento econmico seja acompanhado de desoneraes tributrias s empresas. Ajustado pelo ciclo econmico e pela incidncia de receitas extraordinrias (e.g., Programa de refinanciamento de dbitos tributrios REFIS), o maior supervit primrio ajustado do governo central foi de 2,6% do PIB em 2005. O menor supervit ajustado foi de 1,0% do PIB em 2010.
Elasticidades das receitas tributrias
Peso (%) Impostos e contribuies Imposto sobre produtos industriais (IPI) Impostos de importao (inclusive IPI - import.) Pessoa fsica (IRPF) Retido na fonte (IRRF) e receitas da previd. social Pessoa jurdica (IRPJ) e contrib. sobre lucro lquido (CSLL) Cofins, PIS/PASEP Despesas do governo central Restituies e incentivos fiscais Seguro-desemprego e abono salarial
* Elasticidade de curto prazo

Elasticidade* Mn. Mx. 1,78 0,50 0,30 0,05 0,92 0,10 2,08 0,59 0,73 0,30 1,27 0,42

Base de tributao

3,0

Supervit primrio do governo central ajustado (% do PIB)


Supervit primrio do governo central (ex-Petrobras)

3,4 4,2 2,3 37,9 17,1 21,2

Produo industrial Quantum importado Salrio real mdio, massa salarial Salrio real mdio, massa salarial Rendimento bruto das empresas, valor agregado da produo Consumo das famlias, vendas no varejo ampliado Produto interno bruto, valor agregado da produo Desemprego

2,5

2,0 Supervit primrio, ajustado para o ciclo econmico Receitas extraordinrias

1,5

1,0 O supervit ajustado remove do resultado primrio os efeitos do ciclo econmico na base de tributao e nas despesas. Mai-03 Set-04 Jan-06 Mai-07 Set-08

0,5

2,2 4,4

1,00 0,43

3,47 0,47

Supervit primrio estrutural (primrio ajustado, menos receitas extraordinrias) Jan-10 Mai-11 Set-12

0,0

Fonte: Tesouro Nacional, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 181

Poltica

(Marcello CasalJr, A/Br)

Aprovao do governo Dilma maior nas regies Sul e Sudeste


Aps declinar de 56% em maro para 48% em julho, a popularidade do governo Dilma Rousseff (entrevistados que consideram o governo timo/bom) aumentou para 51% no 3T11. A popularidade do governo Dilma superou o resultado obtido pelo ex-presidente Lula no mesmo perodo (3T) de seu segundo mandato. A popularidade do governo Dilma aumentou, principalmente, no Sul e no Sudeste, onde tipicamente a populao mais urbana e de maior renda e escolaridade.
Avaliao do governo e resultados das eleies presidenciais (% dos entrevistados e % dos votos vlidos)
FHC 80 70 60 50 40 30 20 10 Resultado da eleio 0 Dez-94 Dez-96 Dez-98 Dez-00 Dez-02 Dez-04 Dez-06 Dez-08 Dez-10 Mar Jul Set Mar Jul Set Ruim e pssimo Sul 52 45 57 61 54 54 timo e bom 61 56 Mar Jul Set Mar Jul Set Sudeste 53 47 52 1 mandato 2 mandato 1 mandato Lula 2 mandato Dilma

Aprovao do governo por regio em 2011 (% dos entrevistados que consideram o governo timo ou bom)

Norte e Centro-Oeste 63 50 43

56

Total 48 51

Nordeste 61 52 50

Mar Jul Set

Fonte: CNI/Ibope, TSE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 184

Incio do processo eleitoral ser em maio de 2012


As eleies para prefeitos e vereadores de 5.569 municpios ocorrero em 7 de outubro em 1 turno e em 28 de outubro em 2 turno. A data limite do registro das candidaturas 5 de julho, com incio da propaganda gratuita em 21 de agosto.
Cronograma para as eleies de 2012
Janeiro 1
A partir desta data, os institutos de pesquisas ficam obrigados a registrar todos os seus levantamentos.

Abril 10
ltimo dia para a direo nacional do partido publicar as normas para escolha de candidatos e formao das coalizes.

Maio 26
Incio da propaganda intrapartidria, quando os candidatos disputaro as nomeaes de seus partidos.

Junho
Perodo para 30 realizao das 10 convenes partidrias. Nesse perodo, as emissoras de rdio e televiso so proibidas de apresentar programas com os candidatos escolhidos.

Julho 5
ltimo dia para registro dos candidatos.

Agosto 6
Primeira prestao de contas, quando os candidatos apresentam Justia Eleitoral relatrio descrevendo as fontes de financiamento de campanha. Incio da propaganda eleitoral gratuita no rdio e na televiso para o 1 turno.

Outubro 4
Fim da propaganda eleitoral gratuita no rdio e na televiso para o 1 turno. Fim da campanha eleitoral do 1 turno.

13

Propaganda eleitoral gratuita no rdio e na televiso para o 2 turno.

26

Prazo final para os Ministros de Estado e ocupantes de cargos eletivos no Poder Executivo afastarem-se dos seus cargos (exceto no caso de reeleio).

6 21

1 turno de votao para prefeitos e vereadores.

28

2 turno de votao para prefeito em cidades com mais de 200 mil habitantes.

Fonte: TSE, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 185

Poucos congressistas sero candidatos nas eleies de 2012


Provveis 79 deputados federais concorrero nas eleies municipais, correspondendo a 15% do total de 513 deputados federais. Esse valor inferior mdia histrica de 18% dos deputados que, geralmente, concorreram aos mandatos de prefeito ou vice-prefeito nas eleies. Da base aliada ao governo, PT (com 12 deputados), PMDB (12) e PSB (11) so os partidos com o maior nmero de deputados que manifestaram a inteno de concorrer nas prximas eleies. Da oposio, PSDB (com 10) e DEM (5) so os partidos com o maior nmero de deputados que pretendem concorrer nas eleies municipais. No Senado, h 4 potenciais candidatos a prefeito, sendo 3 do PT e 1 do PC do B. Esses nmeros sugerem que a composio dos partidos e a diviso entre a base aliada e a oposio no Congresso sero pouco alteradas aps as eleies municipais.
2 1 1 1992 1996 1 2000

Deputados federais candidatos a prefeito


117 86 76 61 41 1996 69 71 68 94 89 No eleitos 86 Eleitos

79

25 1992

25 2000

18 2004

18 2008 2012e

Senadores candidatos a prefeito


No eleitos 4 4 4 2 3 Eleitos 4

2 2004 2008 2012e

Fonte: Arko Advice, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 186

Criao do PSD diminuiu o peso da oposio no Congresso


O total de 50 deputados federais migrou para um novo partido, o Partido Social Democrtico (PSD), neste ano. A bancada do PSD na Cmara de Deputados (513 deputados) a terceira maior, aps o PT com 85 deputados e o PMDB com 79. Dos 50 deputados que compem o PSD, a maior parte pertencia originariamente a partidos de oposio, especialmente o Democratas (DEM). Como o PSD far parte, provavelmente, da base de apoio do governo no Congresso, a bancada da oposio diminuiu de 146 deputados em dezembro de 2010 para 100 em novembro de 2011.
Evoluo da composio partidria na Cmara
3 15 14 56 58 45 21 41 43 23 26 89 79 2010 3 12 14 44 52 62 22 42 40 27 31 77 87 Mar-11 3 10 10 28 49 50 49 19 38 36 27 30 79 85 Nov-11* Base de apoio
* ltima atualizao feita em 23 de novembro de 2011

Evoluo da composio partidria no Senado


PSOL PPS PV DEM PSDB PSD Outros PTB PP PR PDT PSB PMDB PT 1 1 13 2 1 5 10 16 7 7 1 4 6 17 8 2010 Oposio 15 Mar-11 18 Nov-11 PT 9 6 5 5 4 19 2 5 10 2 8 6 5 7 5 13 PSOL PPS DEM PSDB PSD Outros PTB PP PR PDT PMDB

Fonte: Cmara dos Deputados, Senado Federal, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 187

Nmero de prefeituras geridas pela oposio recuar aps 2012


O PT foi o partido com maior expanso no nmero de prefeituras administradas entre 1996 e 2008, aumentando de 2% para 10%. Ponderando as prefeituras pelas suas populaes, a participao do PT aumentou de 5% para 16% no perodo. O PMDB o partido com o maior nmero de prefeitos, administrando 22% dos municpios que englobam iguais 22% da populao. O PMDB foi, provavelmente, o partido mais beneficiado com a diminuio da participao na gesto de prefeituras dos dois maiores partidos da oposio, PSDB e DEM. O nmero de prefeituras administradas pelo DEM diminuiu de 19% em 2000 para 9% em 2008. Esse percentual tende a recuar ainda mais nas prximas eleies, em funo de o partido ter sido, provavelmente, o mais afetado na criao do PSD.
Municpios administrados por cada partido
25 Demais PMDB 20 PPB/PP/PL/ PRONA/PR PSDB PT PFL/DEM PDT 5

15

10

1996

2000

2004

2008

Populaes das cidades administradas por cada partido (% do total)


13 9 20 17 18 5 18 5 11 15 17 19 8 10 13 16 17 20 14 15 7 11 21 12 14 16 19 22

1996 PT PMDB PDT

2000 PPB/PP/PL/ PRONA/PR

2004 PSDB PFL/DEM

2008 Demais

Fonte: Ipeadata, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 188

Disputa pela prefeitura ser pulverizada na maioria das capitais


provvel que 13 dos atuais 26 prefeitos das capitais concorram reeleio em 2012, com alta probabilidade de vitria. As principais disputas entre partidos da base de apoio ao governo federal e da oposio nas eleies municipais ocorrero em So Paulo, Recife e Goinia.
Eleies para prefeito nas capitais em 2012
Capitais Candidatos administradas reeleio pelo partido PT PMDB PSB PDT PC do B PTB PP PSD PSDB PV Sem filiao 1 1 1 1 0 2 1 3 0 0 1 1 3 16 24 2 0 2 17 21 28 0,5 0,4 0,0 3 4 2 6 1 3 14 15 27 0,3 1,1 1,8 6,3 2,3 1,8 0,1 PT PMDB PSB 2 Razo eleitores na capital/ estado 22 28 % dos eleitores no pas 3,3 3,7 2,7 1,0 1,3 5,3 8,3 29,4 Partido do atual prefeito de cada capital PDT PC do B PTB Governo PP PSD PSDB PV Oposio Sem filiao % dos eleitores nas capitais 15,2 17,2 12,6 4,5 4 Campo Grande 2 Rio Branco

Eleies para prefeito nas capitais em 2012


1 Disputa entre partidos da base aliada e oposio 2 Disputa entre partidos da base aliada 4 Boa Vista Manaus* 2 3 Aliana entre partidos da base aliada e oposio 4 Disputa pulverizada

Macap* 4 Belm So Lus* 1 4 Teresina* 4 Fortaleza 1 Natal 2 Joo Pessoa* 1 Recife* 4 Macei 4 Aracaj 4 Salvador

2 Porto Velho Cuiab* 4

Palmas 4

Goinia* 1 Belo Horizonte* 3 2 Vitria 1

1 Rio de Janeiro* So Paulo 3 Curitiba* 4 Florianpolis 2 Porto Alegre*

Fonte: Arko Advice, TSE, Credit Suisse

* Prefeito tentar reeleio 8 de dezembro de 2011 189

Cinco ministros tendem a concorrer nas eleies de 2012


Cinco dos 38 atuais ministros ou secretrios com status de ministro de estado renunciaro para concorrer nas prximas eleies municipais. Quatro desses ministros so do PT. O prazo final para a desvinculao dos atuais ministros de seus cargos para concorrer s eleies municipais 6 de julho.
Composio partidria dos ministrios do governo Dilma Rousseff e provveis candidatos nas prximas eleies municipais
PT Pesca e Aquicultura* Cincia e Tecnologia Comunicaes Desenvolvimento Agrrio Combate Fome Desenvolvimento e Indstria Sec. Direitos Humanos* Sec. Igualdade Racial Sec. Poltica para as Mulheres* Secretaria Geral Sec. Relaes Institucionais Sec. Comunicao Institucional Educao* Fazenda Justia Meio Ambiente Planejamento Sade Sec. Casa Civil
* Provveis candidatos a prefeito

Sem filiao Cultura Relaes Exteriores Defesa Banco Central Sec. Segurana Institucional Controladoria-Geral da Unio Sec. Aviao Civil Advocacia-Geral da Unio PP Cidades

PMDB Agricultura Minas e Energia Previdncia Social Turismo Sec. Assuntos Estratgicos PSB Integrao Nacional* Sec. Especial dos Portos PR Transportes

PC do B Esporte PDT Trabalho e Emprego

Fonte: Presidncia da Repblica, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 190

Provvel aprovao do regime complementar do servidor pblico


A Emenda Constitucional 41, de 2003, estendeu o Resultado do regime de previdncia do servidor pblico (R$ bilhes) teto das aposentadorias do regime geral de previdncia social (INSS) aos servidores pblicos Norte Nordeste 0,6 (atualmente de R$ 3.691,74). Essa medida somente 0,6 2008 2009 2010 ser efetiva aps a aprovao de lei complementar 0,4 de criao e regulamentao de fundo de penso para os funcionrios pblicos. Apesar de possuir um nmero muito menor de aposentados e pensionistas, o dficit do regime que inclui apenas os servidores pblicos foi de 0,8% do PIB em 2010, superior ao dficit de 0,6% do PIB do regime geral em 2010.
Resumo dos principais nmeros da Previdncia Social
Servidores pblicos Valor mdio mensal do benefcio (R$)1 Contribuio anual por trabalhador (R$)2 Pagamento anual por aposentado ou pensionista (R$)2 Nmero de contribuintes (milhes) Nmero de aposentados e pensionistas (milhes) Arrecadao anual (% do PIB) Pagamentos com benefcios (% do PIB) Resultado (% do PIB)
1

2008

2009

2010 2008

Total
2009

-2,7

-2,6

2010

-3,3

Centro-Oeste
2008 2009 2010

-24,6

-25,5

-29,6

Regime geral 780 5.621 10.434 41,4 24,4 6,3 6,9 -0,6 -1,7 -2,1 -2,8 2008

1.733 7.768 23.176 6,3 3,4 1,3 2,1 -0,8

Sudeste
2009 2010

Sul
2008 2009 2010

-14,8

-14,9 -17,8

-5.8 -6.5 -6.3


8 de dezembro de 2011 191

Valor anual dividido pelo fator 13,37, utilizado pelo Ministrio da Previdncia Social para obteno do valor mdio mensal. 2 Valores nominais de 2010 Fonte: Ministrio da Previdncia Social, Credit Suisse

Medida reduziria bastante o risco da previdncia social


O Projeto de Lei (PL) 1992/2007, criando o fundo previdencirio dos servidores, foi aprovado em todas as comisses relevantes. O PL 1992/2007 ganhou urgncia constitucional em outubro de 2011. Dado o prazo de 45 dias para votao, o projeto j est trancando a pauta na Cmara. O PL ser votado na Cmara, provavelmente, em dezembro, sendo encaminhado depois para o Senado. A probabilidade de aprovao do projeto elevada, apesar da oposio de algumas classes. Quando aprovada, a nova regra:
Ser aplicada apenas aos novos entrantes do servio pblico. Aumentar o dficit da Previdncia no curto prazo, pois exigir aporte do Tesouro ao fundo de previdncia complementar dos funcionrios pblicos. Reduzir o risco atuarial da Previdncia Social no longo prazo. Custo da previdncia complementar sobre as contas pblicas (% do PIB)
0,15 0,10 0,05 0,00 -0,05 -0,10 -0,15 -0,20 -0,25 2009
No longo prazo, os menores valores das aposentadorias dos servidores implicariam em menores custos ao Tesouro A aprovao da medida teria um custo adicional s contas fiscais devido aos aportes para o fundo de previdncia complementar

2016

2023

2030

2037

2044

2051

2058

2065

2072

2079

Fonte: CAETANO, Marcelo. Previdncia complementar para o servio pblico no Brasil. Revista Sinais Sociais. Ano 3, no 8, Rio de Janeiro. Sesc. 2008

Probabilidade de aprovao
Aceitao pelo Executivo Aceitao pelo Congresso Perspectiva de aprovao Baixa Baixa Low Low Baixa Fonte: Senado Federal, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 192 Alta Alta High High Alta

Nova diviso do FPE centralizar discusses polticas em 2012


O STF decretou inconstitucional em 2010 a atual forma de partilha do Fundo de Participao dos Estados (FPE), estipulando 31 de dezembro de 2012 como prazo para definio de novos critrios de diviso dos recursos pelo Congresso. As transferncias do FPE somaram R$ 39,2 bilhes de janeiro a outubro de 2011 (9,5% das receitas lquidas dos estados). A Unio no repassar os recursos do FPE aos estados a partir do fim de 2012, caso no haja definio da nova regra. Isso impe a necessidade de acordo no Congresso. H dois projetos de lei no Congresso, o PLS 192 e o PLS 289*, que propem frmulas distintas de partilha dos recursos:
So Paulo, Mato Grosso do Sul, entre outros, teriam suas receitas ampliadas em relao s atuais sob ambos os projetos. Rio Grande do Sul, Paran, Bahia e outros teriam suas receitas diminudas sob ambos os projetos.
* O Projeto de Lei do Senado 192 atribui maior peso ao ndice de Desenvolvimento Humano (IDH) e renda per capita. O PLS 289 considera ainda o tamanho da populao, a extenso dos servios de saneamento e abastecimento de gua, entre outros fatores

Estados ganhadores e perdedores sob cada projeto de lei (%, versus receitas atuais)
150 Variao do repasse sob o PLS 289 Estados ganhadores somente sob o PLS 289
SP

Estados ganhadores sob ambos os projetos


MS

100
RJ AM AP GO RO AC AL RR PI DF

50

MT

TO SE SC

-50

PB ES RS PA RN MG PR CE MA PE BA

-100 -100

Estados perdedores sob ambos os projetos -50

Estados ganhadores somente sob o PLS 192 100 150

0 50 Variao do repasse sob o PLS 192

Probabilidade de aprovao
Aceitao pelo Executivo Aceitao pelo Congresso Perspectiva de aprovao Baixa Baixa Baixa Fonte: Senado Federal, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 193 Alta Alta Alta

Possvel aprovao do novo cdigo de minerao em 2012


H trs propostas para o novo cdigo de minerao no Congresso, sendo que seus textos sero, provavelmente, fundidos proposta que o governo enviar Casa. Essa proposta:
Elevar a alquota mdia dos royalties, instituindo taxa de participao especial sobre algumas reas. Criar a agncia nacional de produo mineral para supervisionar os contratos de concesso e as metas de investimento para as mineradoras. Definir as regras para setores considerados de importncia estratgica e os incentivos para a produo de itens de maior valor adicionado. Revisar o rateio dos recursos arrecadados com a atividade e alterar a base de incidncia de certos impostos (i.e., de receita lquida para bruta). Criar fundo especial para distribuio de parte das receitas para todos os municpios de estados produtores.
406 326 74 210 2004 92 261 2005 466 106 300 2006 125 665 515 352 2007 2008 2009 2010 2011* 516 879

Arrecadao e distribuio dos royalties de minerao (R$ milhes)


1.236 Arrecadao Distribuio aos municpios Distribuio aos estados 858 743 547 182 182 235 1.083 311

* Valores arrecadados acumulados no ano at outubro e valores distribudos at novembro

Probabilidade de aprovao
Aceitao pelo Executivo Aceitao pelo Congresso Perspectiva de aprovao Baixa Baixa Baixa Fonte: Departamento Nacional de Produo Mineral, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 194 Alta Alta Alta

Apesar do consenso existente em torno da matria, a aprovao do novo cdigo de minerao ainda em 2012 depender do ritmo das votaes do Congresso, no contexto das eleies municipais.

Nova diviso dos royalties do petrleo ser concluda em 2012


O Senado aprovou o PL 448/2011, impondo novos critrios de partilha das receitas de royalties de explorao de petrleo. O projeto foi encaminhado Cmara dos Deputados e ocupar a agenda do 1S12. A probabilidade de alteraes significativas do projeto baixa, tendo em vista a menor representatividade dos estados e municpios produtores na Cmara. O Poder Executivo tende a ser favorvel aprovao rpida do Projeto para agilizar as novas licitaes em reas sob o regime de partilha. O projeto estabelece mudana das alquotas para repasses, elevando a participao dos estados e municpios no produtores de 8,75% para 40,6% em 2022 e reduzindo principalmente a participao de municpios produtores. A arrecadao com royalties do petrleo em 2010 foi de R$ 21,6 bilhes e at outubro de 2011, foi de R$ 19,7 bilhes.
Unio

Distribuio dos royalties do petrleo (%)

9 9 26 26 30 Atual

40 2 17 20 20 2012* 34

41 1 4 20

2022*
Estados produtores Municpios produtores Municpios afetados pela explorao Estados e municpios no produtores

*Projeto aprovado pelo Senado (PLS 448/11)

Probabilidade de aprovao
Aceitao pelo Executivo Aceitao pelo Congresso Perspectiva de aprovao Baixa Baixa Baixa Fonte: Senado Federal, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 195 Alta Alta Alta

Outras medidas que podem ser discutidas em 2012 (I)


Extino do fator previdencirio Principais pontos
O fator previdencirio foi institudo pela Reforma Previdenciria de 1999 e consiste em um desconto sobre benefcios de aposentadoria conforme o tempo de contribuio, como um incentivo para que os trabalhadores adiem suas aposentadorias. O Projeto de Lei 296/2003, que prope a extino do fator, foi aprovado pelo Senado em 2008 e enviado Cmara dos Deputados, onde j foi aprovado por diversos comits. Atualmente, est na pauta de votao do Congresso. Os representantes concordaram em votar a favor da extino do fator previdencirio somente aps o governo apresentar uma alternativa adequada.

Renovao das concesses de energia eltrica


As concesses de gerao de energia, que representam 20% da capacidade total instalada, expiraro em 2015. Cerca de 68% dessas concesses so detidas por companhias controladas pela Eletrobras (Chesf, Furnas); 29%, por estatais (Cesp, Copel, Cemig, CEEE); e apenas 3% pertencem a companhias privadas. A Lei 9427 precisa ser alterada para permitir as renovaes. O Projeto de Lei 5438/2009 apresenta disposies sobre o tema. A redao do projeto ser provavelmente modificada pelo governo para que inclua novas condies de renovao. A Eletrobras e outras estatais so aparentemente a favor da renovao das concesses, sob o argumento de que os novos leiles teriam um impacto desfavorvel sobre a estrutura de capital das empresas. Em geral, as associaes que representam as companhias do setor de energia tambm so a favor da renovao das concesses. Essas associaes alegam que os curtos perodos das concesses atuais (20 anos) limitaram a possibilidade de essas companhias serem privatizadas. A renovao expandiria a possibilidade de novas privatizaes, especialmente de estatais. O cenrio mais provvel indica que o governo condicionar a renovao das concesses a limites mnimos de investimento e, mais provavelmente, reduo dos preos de energia. Os debates no Congresso se intensificaram no 2S11, e o governo anunciou sua inteno de apresentar uma medida provisria sobre o tema. possvel, entretanto, que o novo projeto de lei seja publicado apenas em 2013. Assim, restaria um perodo menor para discusses at o vencimento das concesses. Acreditamos que as concesses sero, muito provavelmente, renovadas at o 2S13, considerando-se o aparente consenso sobre esse tema entre os diversos partidos envolvidos e a inteno do governo de fortalecer a Eletrobras. Aceitao pelo Executivo Aceitao pelo Congresso Perspectiva de aprovao

Cerca de 1,0 milho de um total de 16,7 milhes de aposentadorias so influenciadas pelo fator previdencirio, que no conseguiu reduzir o ritmo de crescimento dos benefcios de aposentadoria concedidos por tempo de contribuio. Em geral, os aposentados preferem obter um benefcio em valor menor a esperar mais alguns anos por um benefcio em valor integral. O Projeto de Lei prev a eliminao do fator somente para novos benefcios de aposentadoria. O impacto sobre o sistema previdencirio pblico seria gradual, mas substancial no longo prazo. A avaliao do Poder Executivo que o custo imediato seria aceitvel em um contexto de maiores receitas previdencirias. Alm disso, possvel que os aposentados e pensionistas atualmente sujeitos ao desconto do fator previdencirio entrem com aes judiciais para aumentar o valor de seus benefcios. O projeto est no Congresso h muitos anos, e j houve consenso para sua aprovao. A votao depende apenas de um acordo sobre as alternativas para o fator. O governo deve apresentar uma alternativa para substituir o fator, a qual agrade os sindicatos e garanta a viabilidade atuarial do sistema previdencirio. A ocorrncia de eleies municipais e outros temas de maior prioridade na pauta do Congresso reduzem a possibilidade de aprovao desse projeto em 2012 e 2013. Aceitao pelo Executivo Aceitao pelo Perspectiva Congresso de aprovao Perspectiva de aprovao

Nossa avaliao

Impacto na economia

Baixa Baixa Baixa

Alta Alta Alta

Baixa Baixa Baixa

Alta Alta Alta

Fonte: Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 196

Outras medidas que podem ser discutidas em 2012 (II)


Proposta de Emenda Constitucional 300 Principais pontos
A Proposta de Emenda Constitucional 300 visa aumentar os salrios de policiais e bombeiros, estabelecendo um piso salarial nacional para esses profissionais. A proposta inicial aplicava o piso salarial dos policiais e bombeiros do Distrito Federal para todos os estados. Entretanto, a proposta foi modificada, e o piso salarial nacional ser estipulado em uma lei complementar. A proposta foi aprovada no primeiro turno de votao na Cmara dos Deputados. A aprovao em um segundo turno necessria para que o projeto siga para o Senado.

Implementao de regulamentao da Emenda Constitucional 29


A Emenda Constitucional (EC) 29, aprovada em 2000, vinculou receitas das trs esferas do governo a despesas com sade pblica. At sua regulamentao, esses gastos tm sido corrigidos pelo crescimento do PIB nominal. A proposta aprovada no Senado (PL 121/2007) prev gastos mnimos com sade como uma proporo das receitas correntes brutas de cada nvel do governo, de 10% para a Unio, 12% para os estados e 15% para os municpios. A votao da proposta na Cmara ocorreu no fim de setembro. O projeto foi aprovado sem a Contribuio Social para a Sade (CSS), o imposto proposto para substituir a antiga CPMF.

Impacto na economia

As estimativas iniciais do impacto nas contas fiscais variam entre R$ 20,0 bilhes e R$ 30,0 bilhes. Parte desse montante seria custeado pela Unio com a criao de um fundo de compensaes, cujos detalhes no foram discutidos entre o Congresso e o Executivo. A excluso do valor de referncia para o piso salarial do projeto de lei impede uma estimativa precisa. O impacto fiscal recair, principalmente, sobre os estados. A grande disparidade salarial entre os estados amplia o apelo popular da proposta.

A medida aprovada pela Cmara dos Deputados torna ainda mais rgido o oramento e no aponta outras fontes de receitas. Pouco menos de 90% das receitas do oramento j esto vinculadas a certas despesas. O governo contrrio aprovao do projeto sem a aprovao de novas fontes de receitas. Se houver alguma mudana no Senado, o texto ser enviado de volta Cmara.

Nossa avaliao

O governo federal e governadores so contrrios aprovao da PEC. Porm, as recorrentes greves desses profissionais tendem a pressionar os congressistas para o tema. A votao pode ser retardada at a deciso sobre o valor do piso salarial e a definio sobre a transferncia de recursos para os estados pelo governo federal. Alm disso, a probabilidade de aprovao da proposta no curto e no mdio prazos diminuiu substancialmente, em funo do acordo entre os lderes partidrios de que o projeto no dever ser votado sem que haja discusses adicionais. Os efeitos negativos da crise financeira sobre a economia podem adiar a aprovao desse projeto. Aceitao pelo Executivo Aceitao pelo Congresso Perspectiva de aprovao

Devido forte oposio no Congresso por aumentos de impostos adicionais, provvel que o governo tentar impedir a aprovao do Projeto de Lei pelo Senado. Essa estratgia ser, provavelmente, bem-sucedida no curto prazo, devido grande maioria governista na Casa. Com outras discusses (e.g., royalties do petrleo e Desvinculao de Receitas da Unio) fora da da pauta do Senado, os debates sobre esse tema provavelmente se intensificaro. Julgamos que, no cenrio mais provvel, o projeto ser totalmente aprovado pelo Senado, sem a definio de uma nova fonte de financiamento para despesas com sade pblica. As chances de aprovao at o fim de 2013 so altas, em nossa opinio.

Baixa Baixa Baixa

Alta Alta Alta

Aceitao pelo Executivo Aceitao pelo Congresso Perspectiva de aprovao

Baixa Baixa Baixa

Alta Alta Alta

Fonte: Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 197

Riscos

Riscos negativos para o cenrio econmico em 2012 e 2013


1. A recesso na Europa mais profunda e prolongada. A incerteza sobre a situao na rea do Euro aumenta, com aprofundamento da crise. A probabilidade de insolvncia fiscal amplia a percepo de risco associada ao sistema financeiro. As presses sociais aumentam, e cresce a probabilidade de alguns pases abandonarem os programas de ajuste fiscal e sarem da rea do Euro. Esse processo tem impacto adverso no Brasil, promovendo forte sada de divisas, depreciao cambial expressiva e significativa contrao da atividade. 2. O crescimento da China diminui por um perodo prolongado. Essa desacelerao repercute no Brasil:
Diminui o crescimento domstico, com contrao da atividade em alguns trimestres. Aumenta a averso ao risco e diminui a entrada de capitais no Pas, contribuindo para a depreciao cambial. O supervit comercial diminui bastante, e o dficit em transaes correntes aumenta rapidamente. Inflao IPCA recua em 2012, mas permanece bem acima do centro da meta. Apesar de os preos de commodities diminurem bastante, a reduo da inflao no to expressiva como em 2009, por conta da depreciao cambial significativa.

3. Mesmo em um cenrio global de baixo crescimento e alta incerteza, choques de oferta elevam os preos de commodities agropecurias e de alimentos in natura. Essa dinmica impede o recuo da inflao IPCA, que permanece prxima ao limite superior do intervalo de tolerncia da meta. O afrouxamento monetrio interrompido, mesmo com a economia mantendo baixo crescimento, com possibilidade de retomada do ciclo de aumento dos juros ainda no 1S12.

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Riscos positivos para o cenrio econmico em 2012 e 2013


1. Os pases-membros ampliam o programa de coordenao comum das polticas fiscais e a socializao dos riscos, com perda de soberania na definio das polticas locais. A averso ao risco dos investidores diminui de forma substancial. O aumento da liquidez internacional atrai um volume expressivo de divisas para o Brasil, em particular investimentos estrangeiros diretos, investimentos em carteira em aes e desembolsos de mdio e longo prazo. 2. A retomada do crescimento do PIB no incio de 2012 significativa. Mesmo com uma forte acelerao da demanda domstica, a inflao converge para o centro da meta mais rpido do que o antecipado pelos participantes de mercado devido apreciao cambial e relativa estabilidade dos preos de commodities. 3. A inflao ao consumidor diminui continuamente no incio de 2012, em parte por conta da diminuio dos preos de alimentos. O ciclo de afrouxamento monetrio prolongado, e os juros alcanam o menor patamar das ltimas dcadas. 4. O governo adota um significativo contingenciamento de gastos fiscais em 2012, sinalizando o cumprimento da meta de supervit primrio no ano, sem utilizao da clusula de desconto dos investimentos sob o PAC. A expectativa de maior supervit eleva a possibilidade de reduo dos juros ainda mais expressiva em 2012, com risco reduzido de a inflao aumentar muito no mdio prazo.

8 de dezembro de 2011

201

A economia brasileira em nmeros

Brasil em nmeros: atividade econmica


2001 Atividade econmica PIB nominal (R$ bi) PIB nominal (US$ bi) Crescimento real do PIB (%) Agropecuria (%) Oferta Indstria (%) Servios (%) Consumo das famlias (%) Demanda Consumo do governo (%) Formao bruta de capital fixo (%) Exportaes (%) Importaes (%) Taxa de desemprego mdia IBGE (%) Rendimento habitual (%) Populao ocupada (%) Massa salarial (%) Crdito bancrio (% do PIB) Crdito livre (% do PIB) Crdito direcionado (% do PIB) Taxa de inadimplncia (%) 1,302 554 1,3 6,1 -0,6 1,9 0,7 2,7 0,4 10,0 1,5 25,8 17,0 8,9 4,3 1,478 504 2,7 6,6 2,1 3,2 1,9 4,7 -5,2 7,4 -11,8 11,7 26,0 16,3 9,8 4,0 1,700 554 1,1 5,8 1,3 0,8 -0,8 1,2 -4,6 10,4 -1,6 12,4 24,6 15,0 9,6 4,2 1,941 664 5,7 2,3 7,9 5,0 3,8 4,1 9,1 15,3 13,3 11,5 -1,3 2,9 1,5 25,7 16,4 9,3 3,6 2,147 882 3,2 0,3 2,1 3,7 4,5 2,3 3,6 9,3 8,5 9,9 1,5 2,6 4,5 28,3 18,8 9,5 4,2 2,369 1,089 4,0 4,8 2,2 4,2 5,2 2,6 9,8 5,0 18,4 10,0 4,0 1,9 5,6 30,9 21,0 9,9 5,0 2,661 1,367 6,1 4,8 5,3 6,1 6,1 5,1 13,9 6,2 19,9 9,3 3,2 2,6 4,9 35,2 24,8 10,3 4,3 3,032 1,651 5,2 6,3 4,1 4,9 5,7 3,2 13,6 0,5 15,4 7,9 3,4 3,4 7,5 40,5 28,7 11,7 4,4 3,239 1,598 -0,3 -3,1 -5,6 2,1 4,4 3,1 -6,7 -9,1 -7,6 8,1 3,2 0,7 4,0 44,4 30,0 14,4 5,5 3,770 2,090 7,5 6,3 10,4 5,5 6,9 4,2 21,3 11,5 35,8 6,7 3,8 3,5 7,5 46,4 30,4 16,0 4,5 4,141 2,478 2,8 3,0 1,8 2,8 4,2 1,9 5,0 3,5 9,4 6,0 3,0 2,1 5,1 50,2 32,3 17,9 5,5 4,472 2,520 2,5 2,5 1,6 2,7 3,2 1,8 5,7 2,3 6,6 5,8 3,2 1,7 5,0 54,2 34,4 19,8 5,5 4,882 2,791 4,0 2,8 3,7 3,8 4,6 3,2 8,9 5,5 12,8 5,2 3,2 2,1 5,4 58,7 36,9 21,8 4,9 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011e 2012e 2013e

Fonte: Banco Central, IBGE, FGV, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 204

Brasil em nmeros: setor externo


2001 Balano de pagamentos Transaes correntes (US$ bi) Transaes correntes (% do PIB) Balana comercial (US$ bi) Exportaes de bens (US$ bi) Importaes de bens (US$ bi) Servios e rendas (US$ bi) Remessas de lucros e dividendos (US$ bi) Viagens internacionais e aluguel de equip. (US$ bi) Investimento estrangeiro direto (US$ bi) Investimentos estrangeiros em carteira (US$ bi) 1 Desembolsos de mdio e longo prazo (US$ bi) Setor pblico (US$ bi) Setor privado (US$ bi) Dvida externa e reservas internacionais Dvida externa (US$ bi) Pblica (US$ bi) Privada (US$ bi) Dvida externa (% do PIB) Dvida externa / Exportaes de bens (%) Reservas internacionais brutas (US$ bi) Reservas internacionais brutas / Dvida externa (%)
1 Compreendem

2002 -7,6 -1,5 13,2 60 47 -23,1 -5,2 -2,1 16,6 1,8 18,6 5,6 13,0 210,7 110,4 100,3 41,8 348,6 37,8 18,0

2003 4,3 0,8 24,9 73 48 -23,5 -5,6 -2,1 10,1 3,1 22,9 8,2 14,7 215,0 119,9 95,1 38,8 293,7 49,3 22,9

2004 11,7 1,8 33,6 97 63 -25,2 -7,3 -1,8 18,1 2,1 20,4 6,7 13,7 201,4 114,7 86,7 30,4 208,7 52,9 26,3

2005 14,0 1,6 44,7 118 74 -34,3 -12,7 -5,0 15,1 6,9 28,5 13,7 14,8 169,5 87,6 81,9 19,3 143,2 53,8 31,7

2006 13,6 1,3 46,5 138 91 -37,1 -16,4 -6,3 18,8 14,7 43,9 7,0 36,8 172,6 76,3 96,3 15,9 125,2 85,8 49,7

2007 1,6 0,1 40,0 161 121 -42,5 -22,4 -9,0 34,6 39,8 36,0 3,7 32,3 193,2 70,3 122,9 14,5 120,3 180,3 93,3

2008 -28,2 -1,7 24,8 198 173 -57,3 -33,9 -13,0 45,1 6,3 31,6 2,4 29,2 198,3 67,4 131,0 12,6 100,2 193,8 97,7

2009 -24,3 -1,5 25,3 153 128 -52,9 -25,2 -15,0 25,9 46,7 35,8 8,7 27,1 197,7 77,2 120,5 12,3 128,6 238,5 121,3

2010 -47,4 -2,3 20,2 202 182 -70,4 -30,4 -24,3 48,4 51,1 62,5 8,3 54,1 256,7 82,8 170,9 12,2 126,1 288,6 113,3

2011e -50,0 -2,1 30,0 257 227 -84,0 -38,0 -31,2 65,0 5,0 84,0 4,5 79,5 307 77 230 12,4 119,2 353,5 115,3

2012e -54 -2 22 269 247 -80 -36 -30 55 4 72 4 68 328 79 249 12 122 376 115

2013e -69 -3 15 326 311 -88 -41 -32 70 22 75 6 59 375 84 291 14 115 430 115

-23,2 -4,2 2,7 58 56 -27,5 -5,0 -3,3 22,5 2,2 34,6 11,4 23,2 210,3 91,4 118,9 37,4 355,6 35,9 17,3

investimentos em aes e ttulos de renda fixa de mdio e longo prazos negociados no Pas Fonte: Banco Central, IBGE, FGV, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 205

Brasil em nmeros: inflao, polticas fiscal e monetria


2001 Inflao, cmbio e juros IPCA - IBGE (%) IGP-DI FGV (%) Taxa de cmbio fim de perodo (R$/US$) Taxa de cmbio mdia (R$/US$) Taxa de juros meta Selic fim de perodo (%) Taxa de juros Selic mdia (%) Poltica fiscal Resultado nominal (% do PIB) Resultado primrio (% do PIB) Receitas do governo central (% do PIB) Despesas primrias do governo central (% do PIB) Dvida bruta do governo geral (% do PIB) Dvida lquida do setor pblico (% do PIB) -3,3 3,4 20,8 15,6 62,5 52,2 -4,4 3,2 21,7 15,7 67,3 60,6 -5,2 3,3 21,0 15,1 61,7 55,0 -2,9 3,7 21,6 15,6 56,7 50,6 -3,6 3,8 22,7 16,4 56,7 48,2 -3,6 3,2 22,9 17,0 56,4 47,3 -2,8 3,3 23,3 17,1 58,0 45,5 -2,0 3,4 23,6 16,4 57,4 38,6 -3,3 2,0 23,6 18,0 62,0 42,8 -2,5 2,8 23,3 17,9 54,7 40,2 -2,7 3,2 24,7 17,8 56,0 38,5 -2,3 3,1 25,3 18,7 55,5 37,0 -2,0 3,1 25,8 19,2 55,0 35,0 7,7 10,4 2,32 2,35 19,00 17,47 12,5 26,4 3,53 2,93 25,00 19,09 9,3 7,7 2,89 3,07 16,50 23,24 7,6 12,1 2,65 2,93 17,75 16,25 5,7 1,2 2,34 2,43 18,00 19,13 3,1 3,8 2,14 2,18 13,25 15,27 4,5 7,9 1,77 1,95 11,25 11,98 5,9 9,1 2,34 1,84 13,75 12,38 4,3 -1,4 1,74 1,99 8,75 10,01 5,9 11,3 1,67 1,76 10,75 9,82 6,5 5,7 1,80 1,67 11,00 11,69 5,0 5,1 1,75 1,77 9,00 9,47 4,8 4,5 1,75 1,75 9,00 9,00 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011e 2012e 2013e

Fonte: Banco Central, IBGE, FGV, Credit Suisse 8 de dezembro de 2011 206