Overview of Behavioral Finance

Sesion 1/14 (Behavioral Finance)

 Contents
1. Landasan Filosofis Ilmu Keuangan

2. Teori Efisiensi Pasar

3. Asumsi Dasar TEP

4. Jenis TEP & Pengujiannya

5. Anomali TEP

6. Kemunculan Behavioral Finance

Risk Management Course 2 Copyright@2014-Abdur Rafik-FEUII

Landasan Filosofis Ilmu Keuangan Modern

Secara filosofis, ilmu keuangan modern

menganut landasan:

1.Keynesian merujuk pada pemikiran-

pemikaran Keynes (1883-1946), Ekonom dari
Cambridge University. Para pelaku ekonomi
rasional dan berberilaku berdasarkan SUT.

2.Positivisme Pengetahuan disebut

ilmu apabila ia bisa diamati, diukur, dan
dibuktikan kebenarannya. aspek normatif
dikesampingkan.

3
Landasan Filosofis Ilmu Keuangan Modern

Paradigma yang dianut ini semakin kokoh

posisinya ketika berbagai teori seperti
MPT (1952;1958), EMH (1960-an), dan
CAPM (1965) menjadi premis dominan
di ranah keuangan.

Apalagi di awal-awal kemunculannya, teori-teori

ini mendapat dukungan empiris yang sangat
masif.

4
 2
Apa itu Efisiensi Pasar?

Jika model keseimbangan

(CAPM/APT) membahas tentang
bagaimana pasar membentuk
harga keseimbangan, maka
Eugene Fama
(1960s-1970s) efisiensi pasar membahas tentang

Pioner & Pelopor EMH bagaimana pasar merespon

(Nobel Prize Winner-2013)
informasi yang mempengaruhi
pergerakan harga menuju titik
keseimbangan baru.

Risk Management Coursees 5 Copyright@2014-Abdur Rafik-FEUII

 2
Apa itu Efisiensi Pasar?
1. Dalam terminologi keuangan, pasar dikatakan
efisien apabila harga sekuritas-sekuritasnya
mencerminkan semua informasi yang relevan
dengan segera.

2. Informasi tersebut bisa berupa informasi di

masa lalu (misalkan laba perusahaan tahun
lalu), maupun informasi saat ini (misalkan
rencana kenaikan dividen tahun ini), serta
informasi yang bersifat sebagai pendapat/opini
rasional yang beredar di pasar yang bisa
mempengaruhi perubahan harga.
Risk Management Coursees 6 Copyright@2014-Abdur Rafik-FEUII
 2
Apa itu Efisiensi Pasar?

Karena itu konsep efisiensi pasar lebih bersifat

continum bukan dikotomi. Artinya, Semakin
cepat suatu pasar bereaksi terhadap
informasi baru, semakin efisien pasar
tersebut.

7 EMH
 3
Asumsi Dasar TEP

1. Investor rasional dan menilai sebuah

sekuritas secara rasional

2. Jika ada investor yang tidak rasional, maka

sifatnya acak dan tidak sistematis. So,
penyimpangan harga akan bisa dibatalkan
oleh investor lain yang rasional.

3. Dalam kondisi seperti nomor 2, pelaku

arbitrase yang rasional juga akan
mengeliminasi penyimpangan harga.

8 EMH
 3
Syarat Agar Pasar Efisien
1. Ada banyak investor yang rasional dan berusaha
7/42
untuk memaksimalkan profit.
2. Investor merupakan price taker, sehingga
tindakan dari satu investor saja tidak akan
mampu mempengaruhi harga dari sekuritas.
3. Semua pelaku pasar dapat memperoleh informasi
pada saat yang sama dengan cara yang murah
dan mudah.
4. Informasi yang terjadi bersifat random.
5. Investor bereaksi secara cepat terhadap informasi
baru, sehingga harga sekuritas akan berubah
sesuai dengan perubahan nilai sebenarnya akibat
informasi tersebut.
 4
Bentuk-Bentuk TEP

 Berdasarkan atas jenis informasi yang

relevan, maka efisiensi pasar dibagi
menjadi 3 bentuk efisiensi.
1. Efisiensi bentuk lemah. Informasi yang relevan
adalah perubahan harga di waktu yang lalu.

2. Efisiensi bentuk setengah kuat. Infromasi yang

relevan adalah informasi publik.

3. Efisiensi bentuk kuat. Informasi yang relevan

adalah informasi publik dan informasi privat.
10 EMH
 4
Efisiensi Bentuk Lemah

Suatu pasar dikatakan efisien dalam bentuk

lemah (weak form efficient) ketika para
pemodal tidak bisa memperoleh tingkat
keuntungan abnormal dengan menggunakan
perubahan harga di waktu yang lalu.

11 EMH
 4
Pengujian Efisiensi Bentuk Lemah

1. Efisiensi bentuk lemah dapat diuji dengan meneliti

apakah perubahan harga acak atau tidak. Apabila
perubahan harga acak maka kita tidak dapat
memperkirakan perubahan harga di masa yang akan
datang dengan menggunakan perubahan harga di
waktu yang lalu.

2. Beberapa pengujian yang dapat dilakukan: run test,

autokorelasi, dsb.

12 EMH
Contoh: Pengujian Efisiensi Bentuk Lemah
4
Tabel 1.
Harga saham BMRI dan perubahannya, lead 1 dan lead 2
selama 93 hari setelah diperdagangkan di bursa
====================================================
obs BMRI r.BMRI r.BMRI(+1) r.BMRI(+2)
====================================================
1 850 NA 0.000000 -0.029853
2 850 0.000000 -0.029853 0.029853
3 825 -0.029853 0.029853 0.000000
4 850 0.029853 0.000000 0.000000
5 850 0.000000 0.000000 0.000000
6 850 0.000000 0.000000 0.000000
7 850 0.000000 0.000000 -0.029853
8 850 0.000000 -0.029853 0.000000
9 825 -0.029853 0.000000 -0.030772
10 825 0.000000 -0.030772 0.000000
11 800 -0.030772 0.000000 -0.031749
12 800 0.000000 -0.031749 0.000000
13 775 -0.031749 0.000000 0.000000
14 775 0.000000 0.000000 0.000000
15 775 0.000000 0.000000 -0.032790
16 775 0.000000 -0.032790 0.000000
17 750 -0.032790 0.000000 0.032790
18 750 0.000000 0.032790 0.000000
19 775 0.032790 0.000000 0.000000
20 775 0.000000 0.000000 0.000000

13 EMH
Contoh: Pengujian Efisiensi Bentuk Lemah
4

Tabel 2.
Hasil pengujian autokorelasi

Date: 4-24-2009 / Time: 20:12

SMPL range: 2 - 20
Number of observations: 20
========================================================================
Variable Mean S.D. Maximum Minimum
========================================================================
R.BMRI 2.070E-11 0.0248316 0.0923733 -0.0327898
R.BMRI( 1) 0.0003221 0.0250189 0.0923733 -0.0327898
R.BMRI( 2) 0.0012712 0.0254774 0.0923733 -0.0327898
========================================================================
Covariance Correlation
========================================================================
R.BMRI,R.BMRI 0.0006098 1.0000000
R.BMRI,R.BMRI( 1) -6.311E-05 -0.1027252
R.BMRI,R.BMRI( 2) 4.654E-05 0.0743979
R.BMRI( 1),R.BMRI( 1) 0.0006190 1.0000000
R.BMRI( 1),R.BMRI( 2) -4.562E-05 -0.0723762
R.BMRI( 2),R.BMRI( 2) 0.0006419 1.0000000
========================================================================

14 EMH
 4
Efisiensi Bentuk Setengah Kuat

Suatu pasar dikatakan efisien dalam bentuk

bentuk setengah kuat (semi-strong form
efficient) ketika para pemodal tidak dapat
memperoleh tingkat keuntungan abnormal
dengan menggunakan informasi publik.

15 EMH
 Pengujian Efisiensi Setengah Kuat
4

 Efisiensi setengah kuat dapat diuji dengan

menganalisis event tertentu (sering disebut
event study).

 Berikut ini pengujian apakah IPO BMRI dapat

memberikan abnormal return yang positif
kepada para pemodal.

16 EMH
Contoh: Pengujian Efisiensi Setengah Kuat
4

Pemerintah RI menjual sebagian kepemilikannya

ke publik dengan harga Rp.675 per lembar
saham. Periode penawaran 2 – 4 Juli, dan
saham tersebut didaftarkan di BEI pada 14 Juli
2003. Dua puluh persen (kemudian 30 persen)
kepemilikan, i.e. 4 miliar lembar saham
(kemudian 6 miliar lembar), dijual ke publik.
Penawaran tersebut oversubscribed 7x.
17 EMH
 Contoh: Pengujian Efisiensi Setengah Kuat
4

 Hipotesisnya adalah bahwa IPO merupakan

kabar baik karena itu diharapkan akan
memberikan abnormal returns positif.

 Salah satu teori yang mendukung hipotesis

adalah information asymmetric hypothesis, atau
didasarkan pada komitmen underwriters.

18 EMH
Bagaimana menghitung abnormal returns untuk 4
event yang spesifik bagi perusahaan?

 Pertama, abnormal return merupakan selisih antara

actual return saham i pada waktu ke t dengan tingkat
keuntungan pasar pada waktu ke t.

 Kedua, abnormal return merupakan selisih antara actual

return saham i pada waktu ke t dengan estimated return
saham i pada waktu ke t (yang dapat ditaksir dengan
Single Index Model atau CAPM).

 Tabel 3 mengilustrasikan metode yang pertama

sedangkan Tabel 4 mengilustrasikan metode yang
kedua.

19 EMH
Abnormal Return dengan IHSG sebagai Proxy
4

Tabel 3.
Abnormal returns untuk 21 hari pertama dengan ri,t – rm,t
===========================================
Hari ke r.BMRI r.IHSG A.BMRI
===========================================
1 0.230524 0.058417 0.171107
2 0.000000 -0.002115 0.002115
3 -0.029853 -0.018090 -0.011763
4 0.029853 -0.001355 0.031208
5 0.000000 0.003718 -0.003718
6 0.000000 -0.008773 0.008773
7 0.000000 -0.007960 0.007960
8 0.000000 -0.008082 0.008082
9 -0.029853 -0.014897 -0.014956
10 0.000000 0.009930 -0.009930
11 -0.030772 0.005299 -0.036070
12 0.000000 -0.002577 0.002577
13 -0.031749 -0.006375 -0.025374
14 0.000000 -0.000472 0.000472
15 0.000000 0.001416 -0.001416
16 0.000000 -0.009401 0.009401
17 -0.032790 -0.031056 -0.001733
18 0.000000 0.012025 -0.012025
19 0.032790 0.027587 0.005203
20 0.000000 -0.005742 0.005742
21 0.000000 -0.001029 0.001029
===========================================
20 EMH
 Menggunakan SIM untuk menaksir expected (atau 4
estimated) return

 Misalkan akan dihitung abnormal return sebagai

selisih antara return saham i pada waktu t dan
estimated return saham i pada waktu ke t
(ditaksir dengan SIM).
 Misalkan abnormal returns adalah dihitung dari
hari 1 saham diperdagangkan sd hari ke 21.
Karena itu data yang digunakan untuk menaksir
expected returns adalah dari hari ke 22 sd,
misalnya, hari ke 93.
 Data disajikan pada Tabel 2.

21 EMH
 4

Tabel 2.
Data untuk menaksir Beta BMRI
=============================== ===============================
obs r.BMRI r.IHSG obs r.BMRI r.IHSG
=============================== ===============================
22 0.000000 0.003125 42 0.000000 -0.021484
23 0.000000 0.009453 43 0.000000 -0.012666
24 0.000000 -0.002154 44 0.000000 0.022273
25 0.000000 0.012700 45 0.028988 -0.006209
26 0.000000 0.000774 46 -0.028988 0.011142
27 0.000000 0.003340 47 0.028988 0.008002
28 0.092373 0.013022 48 0.000000 -0.005511
29 0.000000 0.006373 49 0.000000 0.005101
30 0.000000 0.000189 50 -0.028988 0.004837
31 0.000000 -0.000529 51 0.028988 0.028659
32 0.000000 0.003964 52 0.000000 -0.003159
33 0.000000 -0.001169 53 0.000000 -0.006431
34 0.000000 -0.001076 54 -0.028988 -0.004511
35 -0.029853 0.008778 55 0.000000 0.000854
36 -0.030772 0.008572 56 0.028988 0.013941
37 0.030772 0.035203 57 0.000000 0.022112
38 0.058840 0.029894 58 0.000000 0.003657
39 0.000000 0.012320 59 0.000000 -0.009679
40 -0.028988 0.008107 60 -0.028988 -0.000910
41 0.000000 -0.003020 61 0.000000 0.014553

22 EMH
 4

Tabel 2.
Data untuk menaksir Beta BMRI
=============================== ===============================
obs r.BMRI r.IHSG obs r.BMRI r.IHSG
=============================== ===============================
62 0.000000 0.018881 82 -0.026668 -0.004745
63 0.084557 0.013411 83 -0.027399 -0.009638
64 0.000000 -0.000605 84 -0.028171 -0.010699
65 0.077962 0.006635 85 -0.028988 -0.003797
66 -0.025318 0.002648 86 0.000000 0.003475
67 -0.025975 -0.001754 87 0.000000 -0.008473
68 0.000000 0.000539 88 0.000000 -0.007021
69 0.000000 0.004776 89 -0.029853 -0.004187
70 -0.026668 -0.008910 90 0.058840 -0.003296
71 0.000000 -0.001253 91 -0.028988 -0.006376
72 -0.027399 -0.023757 92 0.028988 0.006392
73 0.027399 0.005658 93 0.055570 0.018449
74 0.000000 -0.008737 ===============================
75 0.000000 -0.003488
76 0.000000 -0.003676
77 0.000000 0.005222
78 0.026668 -0.003638
79 0.000000 -0.013341
80 0.000000 0.014842
81 0.000000 0.014783

23 EMH
 4

Taksiran Beta BMRI 21 hari setelah saham diperdagangkan

di BEI, dengan menggunakan 72 observasi perubahan harga
saham harian.
LS // Dependent Variable is r.BMRI
Date: 4-24-2009 / Time: 20:15
SMPL range: 22 - 93
Number of observations: 72
========================================================================
VARIABLE COEFFICIENT STD. ERROR T-STAT. 2-TAIL SIG.
========================================================================
C -0.0002733 0.0030241 -0.0903749 0.9282
r.IHSG 0.9793346 0.2673062 3.6637187 0.0005
========================================================================
R-squared 0.160901 Mean of dependent var 0.002457
Adjusted R-squared 0.148914 S.D. of dependent var 0.026957
S.E. of regression 0.024869 Sum of squared resid 0.043292
Log likelihood 164.8291 F-statistic 13.42283
Durbin-Watson stat 2.216616 Prob(F-statistic) 0.000479
========================================================================

24 EMH
 Tabel 4.
Abnormal returns untuk 21 hari pertama dengan menggunakan
ri,t – [I + i(rM,t)]
===========================================
obs r.BMRI E.BMRI AB.BMRI
===========================================
1 0.230524 0.056936 0.173588
2 0.000000 -0.002344 0.002344
3 -0.029853 -0.017989 -0.011864
4 0.029853 -0.001600 0.031453
5 0.000000 0.003367 -0.003367
6 0.000000 -0.008865 0.008865
7 0.000000 -0.008068 0.008068
8 0.000000 -0.008188 0.008188
9 -0.029853 -0.014862 -0.014991
10 0.000000 0.009451 -0.009451
11 -0.030772 0.004916 -0.035687
12 0.000000 -0.002797 0.002797
13 -0.031749 -0.006516 -0.025233
14 0.000000 -0.000736 0.000736
15 0.000000 0.001114 -0.001114
16 0.000000 -0.009480 0.009480
17 -0.032790 -0.030687 -0.002103
18 0.000000 0.011503 -0.011503
19 0.032790 0.026743 0.006047
20 0.000000 -0.005896 0.005896
21 0.000000 -0.001281 0.001281
===========================================
25 EMH
 4
Efisien Bentuk Kuat

Suatu pasar dikatakan efisien dalam bentuk kuat

(strong form efficient) ketika pemodal tidak dapat
memperoleh tingkat keuntungan abnormal
dengan menggunakan informasi publik dan
privat.

26 EMH
 Uji Efisiensi Bentuk Kuat (Strong Form Efficiency)
4

 Berbagai pihak tertentu–direktur, komisaris, pemegang

saham pengendali, akuntan–dengan informasi privat
diklasifikasikan sebagai insider (orang dalam). Apabila
mereka menggunakan informasi tersebut untuk
keuntungan mereka dalam perdagangan, dikatakan
mereka melakukan insider trading dan melanggar
hukum.

 Pengujian terhadap efisiensi pasar bentuk kuat agak

susah dilakukan dibandingkan 2 pengujian sebelumnya.
Data insider trading umumnya terbatas dan agak susah
dideteksi.

27 EMH
 5
Anomali TEP

 Banyak hasil penelitian yang menemukan

penyimpangan TEP, yang umumnya disebut anomali.
Beberapa diantaranya berkaitan dengan:

1. January & The day of the week effect

2. Overreaction & underreaction

 Anomali ini banyak ditemukan di berbagai pasar modal

di dunia. Sehingga TEP yang pada awal mula
kemunculannya banyak didukung, mulai digugat sana-
sini.

28 EMH
 Anomali TEP

 Anomali ini mengusik kekokohan landasan

yang telah terpatri sebelumnya. Ilmu
keuangan standar tidak bisa menjelaskannya.

 Munculnya behavioral finance adalah salah satu

sintesa terhadap konsep TEP.

 Mulanya, fenomena-fenomena ini tidak terlalu

mendapat perhatian di kalangan ahli, dari
saking kuatnya paradigma Keynesian dan
positivisme yang melekat.

29
 Munculnya Behavioral Finance

 Sampai kemudian Daniel Kahneman & Amos

Tversky (1979), Ahli psikologi dari University of
California, mempropose apa yang disebut para ahli
dengan “prospect theory”.

 Karyanya ini telah mengantarnya meraih nobel di

bidang ilmu ekonomi pada tahun 2002.

 Melalui prospect theory , Kahneman

memperkenalkan dasar kognitif dari eror-eror yang
sering dibuat manusia.

 Diakuinya prospect theory secara luas, memupuk

embrio baru dalam ilmu keuangan yang disebut
dengan “behavioral finance”
30
 Munculnya Behavioral Finance

 Dalam behavioral finance, diakui bahwa pelaku

ekonomi tidak selalu bertindak rasional dalam
keputusan-keputusan ekonominya.

 Mereka seringkali bias dalam mengambil

keputusan. Dan bias mereka itu sifatnya
sistematis dan terstruktur.

 Karena itu, dalam behavioral finance, aspek-

aspek psikologis dilibatkan untuk mempelajari
bagaimana pasar berperilaku.

31
 Munculnya Behavioral Finance:
Prospect Theory

 You see a person reading The New York Times on

The New York Subway. Which of the following is a
better bet about the reading stranger?

She has a PhD.

She doe not have a college degree.

 Munculnya Behavioral Finance:
Prospect Theory

 Problem 1: Which do you choose?

Get 900 for sure

OR

90% chance to get $1000

 Problem 2: Which do you choose?

Lose $900 for sure

OR

90% chance to loose $1000

 Munculnya Behavioral Finance:
Prospect Theory

 Problem 1: Which do you choose?

Get 90% for sure

OR

90% chance to get $1000

 Problem 2: Which do you choose?

Lose $900 for sure

OR

90% chance to loose $1000

 Munculnya Behavioral Finance:
Prospect Theory

 Problem 1: Which do you choose?

Get 90% for sure

OR

90% chance to get $1000

 Problem 2: Which do you choose?

Lose $900 for sure

OR

90% chance to loose $1000

 Landasan Utama Behavioral Finance:

 Menurut Shefrin (2002:5), landasan utama

behavioral finance mengacu kepada tiga tema
besar:

Pertama:

Adanya bias atau penyimpangan psikologis yang

mempengaruhi proses pengambilan
keputusan Bias ini kemudian menjadi sebab
adanya perbedaan perilaku rasional yang
diasumsikan secara teoritis dengan perilaku
individu yang sebenarnya.
 Landasan Utama Behavioral Finance:

 Menurut Shefrin (2002:5), landasan utama

behavioral finance mengacu kepada tiga tema
besar:

Kedua:

Behavioral finance mendalilkan bahwa perilaku

manusia dipengaruhi oleh formulasi masalah.
Karena itu, setiap orang memiliki frame yang
berbeda. Mereka mengambil keputusan
berdasarkan persepsi subyektifnya dalam
konteks pengambilan keputusan.
 Landasan Utama Behavioral Finance:

 Menurut Shefrin (2002:5), landasan utama

behavioral finance mengacu kepada tiga tema
besar:

Ketiga:

Tema ketiga dalam behavioral finance merupakan

konsekuensi dari dua tema sebelumnya, dan
merujuk kepada hipotesis pasar tidak efisien.
Hipotesis pasar tidak efisien mengasumsikan
bahwa informasi tidak sepenuhnya terintegrasikan
ke dalam harga. Karena itu, jika investor tidak
sepenuhnya rasional, maka mereka akan
cenderung overestimate dan underestimate pada
nilai sebuah aset.