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Bases para La Valoración de Empresas
Bases para La Valoración de Empresas
Concepto de valoración
¿Existe un valor ‘verdadero’?
¿Puede la valoración ser un proceso
objetivo?
¿Existen métodos de cálculo que
supongan una buena aproximación al
valor real o verdadero?
Algunas respuestas
Todas las valoraciones están sesgadas. La cuestión es cuánto y en
qué dirección, algo que suele ser proporcionar a los intereses de
quien contrata la valoración y de lo que paga por la misma
n CF VR
Valor = t n
t n
t = 1 (1 + k) (1 + k)
Tipos de Flujos de efectivo
Cobros por venta Pagos por compra
-
Activo fijo Activo fijo FLUJOS (libres) DE EFECTIVO
DE ACTIVIDADES
CFO
CFI ECONÓMICAS
(FCF = CFO + CFI)
Cobros por ventas e - Pagos por compras y
ingresos de explotación gastos de explotación
n
FCF VE n
VE = t =1 (1 + WACC) t
(1 + WACC) n
Cálculo de los flujos de
efectivo para la empresa (FCF)
+ EBIT (1-t)
- (Inversión neta Activo fijo – Amortizaciones)
- Variación del Fondo de Maniobra
FM =Existencias + Clientes y deudores - Proveedores
= FCF
Donde t = tasa impositiva
Cálculo de la tasa de
descuento
El coste medio ponderado de capital (WACC)
se define como:
D FP
WACC rA rD rE
D FP D FP
El coste del capital propio es la suma de la tasa libre de
riesgo más una prima por riesgo. Si utilizamos el CAPM
para calcular la prima de riesgo:
rE i RM - i
Cálculo de la tasa de
descuento
La información sobre y sobre la rentabilidad media
del mercado la podemos encontrar en los boletines
de la Bolsa y en bases de datos especializadas.
La tasa libre de riesgo sería la de la deuda del estado
de países solventes. No existe acuerdo sobre el plazo
adecuado: corto, medio o largo
El coste del capital ajeno debe calcularse neto del
efecto impositivo: rd= r’d – t, donde r’d el coste de la
deuda de la empresa y t es la tasa impositiva.
Cálculo del valor terminal
El valor terminal se calcula
teniendo en cuenta una tasa de
crecimiento (g) de los FCFF que
dependerá de la reinversión
económica y de la rentabilidad
económica de tales inversiones:
TV = (FCFF)/(WACC-g)n
Cálculo de g
La tasa de crecimiento estable esperado
(g) no puede ser superior a la tasa de
crecimiento esperado de la economía en
la que opera la empresa
AF FM
g EBIT ROA t reinv ROA
EBIT (1 t )
Valor financiero de la empresa
El valor financiero de la empresa se obtiene descontando los flujos de
caja esperados por los accionistas (es decir, el flujo libre de efectivo
de la empresa ajustado por los cobros y pagos de actividades
financieras).
La tasa de descuento a utilizar es el coste medio de la financiación
propia.
El valor residual es el valor financiero residual en el período t.
Un caso especial de este modelo es el que se basa en el descuento de
los dividendos. Este modelos permite salvar el caso de que los flujos de
caja de los accionsitas sean negativos.
n
CFAcc VF t
VF =
t =1 (1 + k e )
t
t
(1 + k e ) t
Cálculo de los flujos de efectivo
para los accionistas (CFAcc)
CFAcc= BN-(1-AP)( AF – Amort.)-(1-AP)( FM)
Donde,
AP= Deuda/Fondos propios
BN= Beneficio neto
AF= Inversión neta Activo fijo = AFt+1 – Aft
FM =Existencias +Clientes y deudores –
Proveedores
Cálculo del valor terminal
El valor terminal se calcula
teniendo en cuenta una tasa de
crecimiento (g):
TV = (CFAcc)/(ke -g)n
g es la tasa de crecimiento esperado
para los accionistas, que dependerá de
la política de reinversión de beneficios
Cálculo de g
Los flujos de caja para los accionistas
crecerán en función de la rentabilidad
financiera esperada y de la política de
reparto de dividendos
Re servast 1
g EPS ROE
BN t 1
Flujos y tasas de descuento!
Es importantísimo no cometer el error de
mezclar el tipo de flujo y la tasa de
descuento:
Si se descuentan los FCF al coste medio de la
financiación propia produce una infravaloración
del valor económico de al empresa, mientras que
si se descuentan los CFAcc al coste medio
ponderado de capital se estaría sobrevalorando el
valor financiero de la empresa
Estimación de los CF
esperados
Análisis del pasado
Información interna (3 – 5 años) de la
empresa
Información externa del comportamiento
del mercado en el mismo período
Perspectivas de futuro, tanto a medio
plazo (3-5 años), como a más largo
plazo (en este caso, serán
forzosamente más generales)
Valoración por referencias o
método de múltiplos
Consiste en comparar la empresa que se quiere valorar con
otras empresas o con los valores medios del sector en el que
opera
Información necesaria:
Un activo idéntico o un grupos de activos similares o comparables
Una medida de valor estandarizado (por ejemplo para los fondos
propios podemos dividir el precio por una variable común como
beneficios o valor contable)
Toma como referencia una variable de la empresa a valorar y la
multiplica pro un factor asociado:
Múltiplos de beneficios
Múltiplos de activos
Múltiplos sectoriales
Ejemplos
Múltiplos de beneficios:
PER => VF = PER x EPS x nº accs.
El PER a utilizar debe ser el de una empresa
similar en cuanto a tamaño, riesgo y
crecimiento
Múltiplos de activos:
Value to book => VE= VB x Fondos Propios
Igualmente el VB debe corresponder a una
empresa comparable.