UNIVERZITET CRNE GORE

EKONOMSKI FAKULTET PODGORICA

DODATNA METODA FINANSIRANJA ODLUCIVANJA

INDEKS PROFITABILNOSTI
SEMINARSKI RAD

Mentor: Studenti:
Prof. dr Nevenka Glišević Petar Obradovic 09/403
Haris Pacariz 09/406

Podgorica, maj 2012. godine

 SADRŽAJ

APSTRAKT ..............................................................................................................................2
UVOD ..........................................................................................................................................3
1.UPOZNAVANJE SA INVESTICIONIM PROJEKTOM........................................................4
2. KLASIČNI EKONOMSKI IZBOR ......................................................................................4
2.1. OPORTUNITETNI TROŠKOVI..........................................................................5
3.PRAVILA ZA DONOŠENJE INVESTICIONIH ODLUKA.... ..............................................5
4.NETO SADAŠNJA VRIJEDNOST......................................................................................7
4.1. POJAM METODA NETO SADAŠNJE VRIJEDNOSTI........................................7
4.2. ZAHTJEVI METODA NETO SADAŠNJE VRIJEDNOSTI.....................................8
4.3. MATEMATIČKO PREDSTAVLJANJE MATODA NETO
SADAŠNJE VRIJEDNOSTI...................................................................................8
5.RAZDOBLJE POVRATA ULAGANJA................................................................................9
6.INTERNA STOPA POVRATA............................................................................................9
7.INDEKS PROFITABILNOSTI.............................................................. ..................................10
8. INVESTICIJA U KUPOVINU OPREME – PRIMJER SA MEĐUSOBNO
ISKLJUČIVIM PROJEKTIMA.............................................................................................11
8.1. ŠTA KAŽE IRR O IZBORU PRI KUPOVINI MAŠINA......................................13
8.2. ŠTA KAŽE RAZDOBLJE POVRATA O IZBORU PRI KUPOVINI MAŠINA....13
8.3. ŠTA KAŽE NETO SADAŠNJA VRIJEDNOST...................................................13
8.4. ŠTA KAŽE INDEKS PROFITABILNOSTI.........................................................14
8.5. ODLUKA – KOJI POKAZATELJ IMA PRIMAT.................................................14
ZAKLJUČAK.......................................................................................................................15
LITERATURA............................................................................... ..............................................16

1
 APSTRAKT

Oblast budžetiranja kapitala u stvari prati razvoj projektnog menadžmenta koji se pojavio
kao odličan instrument za ostvarivanje ciljeva putem projekata. U tom kontekstu projekti imaju
ulogu sredstva koja se koriste od strane organizacija bilo kojeg oblika i svrhe, a u cilju
planiranja, implementiranja i kontrole njihovih operacija. Ipak ekonomska logika projekata mora
prepostavljati i analizu efikasnosti projekata.
Zato je potrebno izvoditi potrebne projekcije novčanih tokova pojedinih projekata.
Međutim, postoji više tehnika koje se koriste za ocjenjivanje isplativosti investicionog projekta.
Istina, pojedine tehnike nisu podesne za određene slučajeve, a isto tako, pokazatelj – indeks
profitabilnosti, veoma je sličan pokazatelju – neto sadašnja vrijednost. Na kraju, teško je
napraviti adekvatnu analizu određenog investicionog projekta ukoliko nisu poznate prednosti i
nedostaci pojedinih pokazatelja isplativosti projekata.

2
 UVOD

U mnogim kompanijama menadžeri često dolaze u situaciju da moraju primjenjivati

instrumente ekonomskih kalkulacija kako bi se opredijelili za ono poslovno rješenje koje će im
donijeti maksimizaciju koristi. Takav je slučaj sa kompanijom koju ćemo uzeti kao zamišljeni
model. U ovoj analizi se koriste tri pokazatelja kao dio standardne procedure kod nabavke novih
mašina ili nekih investicionih projekata. To su neto sadašnja vrijednost, interna stopa povrata i
razdoblje povrata na ulaganje. S tim što se akcenat stavlja na neto sadašnjoj vrijednosti , a ovi
pokazatelji dobijaju u momentu investicione odluke neutralni karakter. Privid haotičnosti i
nemogućnosti davanja pravog odgovora se može eliminasati samo ukoliko se ukaže kako zaista
treba čitati ove pokazatelje, koji su to granični slučajevi, kao i koji su nedostaci pojedinih.
Rukovodeći se ovim principom analitičar pokušava da izdvoji relevantno od nebitnog, važno od
nevažnog. Potrebno je da rangira međusobno ove pokazatelje zavisno od specifičnosti date
situacije. Zato se moraju dati teorijska objašnjenja sva tri pokatalja zajedno sa objašnjenjima tih
nedostataka, graničnih slučajeva i sa instrukcijom šta treba raditi kada nastupe takve situacije. A
osim toga podesno bi bilo nešto reći o razlozima suočavanja sa izborom prilikom kupovine.
Takođe, kada se govori o pokazateljima uopšte treba ukazati koji to uslovi trebaju biti
ispunjeni da bi bila ispunjena pretpostavka adekvatnosti i primjerenosti samog pokazatelja. To
spada više u uvodni, opšti dio analize i po svojoj prirodi je čisto teorijski.

3
 1.UPOZNAVANJE SA INVESTICIONIM PROJEKTOM

Poput Dekartovskog utvrđivanja i preispitivanja osnovnih pojmova ili premisa, i mi

postavljamo ekonomsko pitanje kojim biznisom da se bavimo, koji projekat da pokrenemo. U
stvari, to je temeljna ekonomska percepcija upotrebe resursa, a tome će posebno biti riječi
kasnije. Naime, redukujući prethodno, svjesni smo da novac koji je stoji na raspolaganju da bude
investiran ili ne1 može imati alternativne upotrebe, jer postoje različiti projekti za koje može biti
upotrijebljen, a svi oni donose izvjesne koristi, neki kamatu, rentu, a neki profit. Kako se u
ekonomiji bavimo maksimizacijom koristi, tako ovaj problem analizirajući ga na ovoj osnovnoj
ekonomskoj tendenciji, mi različite investicione mogućnosti međusobno rangiramo po različitim
kriterijumima. Zato su nam potrebni pokazatelji koji izdvajaju ekonomski relevantne cifre
različitih projekata čime nam daju mogućnost da iste hijerarhijski postavimo i u konačnom
donesemo odluku.
Shodno prethodnom, ovdje prezentiramo sljedeće investicione mogućnosti za uvećavanje
početnog kapitala. Naime, možemo novac investirati u kupovinu akcija koje će donositi
određenu korist u okviru dividende, kao dijela neto profita koji pripada akcionarima, a pored
toga možemo i očekivati određenu špekulantsku dobit, jer iste te akcije mogu biti možda prodate
po većoj cijeni nego što su kupljene. To se u stvari zove ažio. Isto tako možemo ta sredstva
kojima raspolažemo iskoristiti za otpočinjanje vlastitog biznisa. Da bi izbjegli suvišna računanja,
pretpostavimo da tržište kapitala nije trenutno atraktivno, jer ne postoji dovoljno likvidnih
sredstava na tržištu, a između ostalog kriza čini svoje.

2. KLASIČNI EKONOMSKI IZBOR

Ekonomija postoji iz prostog razloga što su resursi ograničeni a potrebe neograničene i

različite po hitnosti i važnosti. Osim ovog, resursi se mogu koristiti na različite načine.
Ekonomija pokušava da na efikasan način postavi oprečne tendencije jednih i drugih. To dalje
znači da kako su resursi ograničeni, izborom jedne njihove upotrebe njihov korisnik se odriče
svih ostalih upotreba. Time se dolazi do teme izbora. U ekonomiji se ljudi suočavaju sa izborom
jer se jedan resurs ne može istovremeno koristiti na različite načine. Kako se u ekonomiji
učesnici bave maksmimizacijom koristi onda ih istovremeno interesuje i najefikasnija upotreba
resursa. Time se dolazi do teme efikasne upotrebe resursa i kompariranja koristi pojedinih
efikasnih rješenja. Zato ekonomista teži da ne izabere samo efikasno rješenje, na primjer
deponovanje sredstava kod banke što zauzvrat donosi izvjesni godišnji procenat kamate što
predstavlja prihod, već pored ovog ekonomista razmišlja o različitim opcijama koje mu mogu
donijeti različite koristi. Ulaganje u neki biznis mu može donijeti godišnje možda veću stopu
prinosa. Tek kad ovako razmišlja može se ostvariti maksimizacija koristi i kvantifikacija istih
1
Ponekad se više isplati da se odloži investiranje, jer time se mogu napraviti uštede na račun toga što će odloženo
investiranje donijeti benefite kasnije. To je tema vremenske vrijednosti novca.

4
kompariranje sa najboljim odbačenim rješenjem. Time se dolazi do “oportunitetnih troškova kao
propuštene koristi od eliminisane poslovne alternative”2. Zato prilikom izbora kojaće se, na
primjer, mašina kupiti, u toj kalkulaciji koristi od mašine moraju biti korigovane upravo za ovaj
iznos oportunitetnih troškova upotrebe kapitala.

2.1. OPORTUNITETNI TROŠKOVI

Oportunitetni troškovi će u okviru ovog rada biti kratko obrađeni, ali su jako važni za
onog ko donosi investicione odluke i oni su ustvari sredstvo koje može korigovati pojedine
investicione odluke, jer oni uvijek ukazuju i opominju na alternative i na pravi način valorizuju
projekte. A evo i objašnjenja.
Oportunitetni troškovi nisu fiktivni troškovi, oni nisu u stvarnosti nastali, oni nisu
posledica nekog izdatka, čime se otvara pitanje njihove svrsishodnosti. Time se dolazi do njihove
uloge. Oportunitetni trošak je ništa drugo do odbačena alternativa upotrebe kapitala i to ne bilo
koja već ona najbolja poslije one koju smo mi izabrali. Kada odredimo da neko investiranje
donosi benefite, oportunitetni troškovi imaju ulogu da utvrdimo da li smo u stvari izabrali
najbolje rješenje, da li možda neka druga opcija donosi veće benefite, a kad izaberemo na bazi
njih, onda nam oni govore kolika je ta razlika između izabranog i odbačenog, drugog po redu
najboljeg projekta. Zato kada govorimo o upotrebi pojedinih pokazatelja, mi moramo integrisati
oportunitetne troškove u rezultat i to kao odbitnu stavku.

3.PRAVILA ZA DONOŠENJE INVESTICIONIH ODLUKA

Postoje različiti tipovi investicionih odluka koje preduzeća trebaju da donesu. Ponekad je
to izbor između različitih projekata, a ponekad je u pitanju izbor koji podrazumijeva donošenje
odluke da li treba ili ne treba investirati. Pravila koja se koriste za donošenje investicionih odluka
omogućavaju preduzećima da pristupe problemu investicija na formalizovan način. Odnosno oni
preciziraju koji to uslov ili uslovi trebaju biti ispunjeni da bi određeni projekat, o kome se
odlučuje, bio prihvatljiv. Tako preduzeća mogu da postave određene ciljane kriterijume, odnosno
mogu postaviti uslov ili takvo pravilo da se, recimo mogu prihvatiti samo oni projekti koji mogu
obezbijediti povrat investicije u roku kraćem od 5 godina, ili se postavlja nešto blaži kriterijum
pa su prihvatljivi samo oni projekti koji objezbjeđuju povrat koji je jednak investiranom iznosu.
To znači da su u tom slučaju prihvatljivi samo oni koji donose novčani priliv koji je jednak
trošku investiranja.

2
Leksikon računovodstva i poslovnih finansija, Zavod za izdavaštvo računovodstvenih radnika, Beograd, 1983., str.
278.

5
 Da bi se pravila za donošenje odluka mogla ocijeniti kvalitativno potrebno je da se
ispunjavaju neki uslovi:

1. “Dobro pravilo za donošenje investicione odluke treba da odražava dobru ravnotežu

između dozvoljavanja menadžeru koji analizira projekat da svojim subjektivnim
procjenama doprinese donošenju odluke i objezbjeđivanja da se različiti projekti
procjenjuju na konzistentan način3”. Zaključak je da nisu dobra ona pravila koja su
previše mehanička ili su isuviše promjenljiva. Mehanička su ona koja podrazumijevaju
zabranu na subjektivne inpute,dok su isuviše promjenljiva ona pravila koja menadžeri
mogu mijenjati da bi ih prilagodili njihovim stavovima.

2. Dobro pravilo omogućava još bolje ostvarivanje vrhovnog cilja korporativnih finansija
preduzeća –maksimizacija vrijednosti preduzeća. Na ovome se stavlja akcenat tokom
kasnije analize i izbora odgovarajućih pravila. Dakle, preduzeće se jako interesuje za one
investicione odluke koje doprinose ovom cilju.

3. Karakteristika dobrog pravila za donošenje investicionih odluka se mora sastojati i u

njegovoj mogućnosti da može biti primjenljivo na različite investicije. Postoje različiti
tipovi investicija, po jednim investicijama se povećava prihod, po drugim investicijama
se smanjuju troškovi. Nas ne interesuje da li one donose jedno ili drugo, već samo da li
takve investicije utiču na povećanje dobiti, a to se može ili preko povećanja prihoda uz
iste troškove, ili preko smanjenja troškova uz iste prihode ili istovremenim povećanjem
prihoda i smanjenjem rashoda. Projekti se takođe međusobno razlikuju i po dinamici
troškova. Tako su kod nekih projekata visoki troškovi na početku, dok se kod nekih
drugih troškovi javljaju tokom vremena. Za nas je to bitno prilikom izbora pravila koja se
koriste kao kriterijum odabira pojedinih projekata. Jer po jednom kriterijumu se
podcjenjuju oni projekti koji imaju dug period povrata, što znači da takvi kriterijumi ili
pravila potenciraju samo one projekte koji donose brži povrat.
Pravo pitanje je da li preduzeća trebaju imati jedinstveno pravilo za donošenje
investicionih odluka. Ona mogu posjedovati neki standardni broj pravila. Nego, kako se
može desiti da pojedina pravila govore različito u pogledu da li treba investirati u
određeni projekat, ipak se zna da jedno pravilo treba dominirati. To iz prostog razloga što
su pojedina pravila podesna za jednu vrstu investicionih situacija, dok su neka druga
podesnija za drugu grupu. Jako je važno znati te prednosti i nedostatke pojedinih
pravila, kako bi se izuzela ona pravila koja nisu relevantna za datu situaciju.

4.NETO SADAŠNJA VRIJEDNOST

3
Benković, S., Budžetiranje kapitala, Fakultet organizacionih nauka, Beograd, str. 285

6
 Poznato je da laissez – faire kapitalizam podrazumijeva slobodno tržišno funkcionisanje
ekonomije jedne zemlje. To implicira da na tržištu svi učesnici delaju na principu onog što je u
njihovom interesu. Interes kada se kupuje neko sredstvo može biti u tome da vrijednost datog
sredstva na dan kupovine bude niža od vrijednosti na dan prodaje. Jer uvijek težimo da kupimo
jeftinije da bismo prodali skuplje, što nas određuje kao homo economicusa. Slično je sa
investicijama u neki projekat Danas se ulaže 8 000 000 EUR u sredstvo jer se vjeruje da će
koristi biti veće od 8 000 000. Ova razlika predstavlja neto sadašnju vrijednost. Cilj investitora
je da ostvari pozitivnu neto sadašnju vrijednost. Težnja je da se izabere projekat koji ima najveću
neto sadašnju vrijednost po uloženom euru. Ovo ujedno predstavlja pokazatelj pod nazivom
indeks profitabilnosti. To je odnos neto sadašnje vrijednosti i početnog ulaganja.

4.1. POJAM METODA NETO SADAŠNJE VRIJEDNOSTI

Metod neto sadašnje vrijednosti označava prihvatanje onog projekta

koji maksimizira sadašnju vrijednost proizvodnih rezultata i učinaka, odnosno
dostignutog nivoa proizvodnje preduzeća donosioca odluke o investiciji.
Neto sadašnja vrijednost investicije izračunava se prema formuli:

x
NSV = ∑ NP r4
 
NSV - neto sadašnja vrijednost projekta
NP - neto prinosi od projekta
r - diskontni faktor
n - vijek trajanja projekta

Kod izračunavanja ovim metodama, biće prihvaćen onaj investicioni

projekat čija je neto sadašnja vrijednost pozitivna, odnosno veća od drugih,
alternativnih projekata.
Dva investiciona projekta se ekonomski isključuju kada prihod jednog
projekta u potpunosti nestaje, ako se prihvati projekat, ili ako je tehnički
nemoguće istovremeno realizovati oba projekta. Kada je riječ o međusobno
isključivim projektima, biće prihvaćen onaj projekat čija je neto sadašnja
vrijednost najveća.
Investicioni projekat je ekonomski nezavistan kada prihodi koje on
obezbjeđuje ostaju isti, bez obzira na to da li je drugi projekat prihvaćen ili
odbačen. Realnost primijenjenih kriterijuma neto sadašnje vrijednosti
zavisiće od realnosti procjene predviđenih godišnjih prihoda i troškova,
4
www.knowledge-bank1.org

7
predviđenog vijeka trajanja investicionog dobra i visine stope akumulacije
koja se uzima u obzir prilikom obračuna.
Obrazac neto sadašnje vrijednosti zavisi i od realnosti procjene tržišnih
faktora koji utiču na poziciju preduzeća.

4.2. ZAHTJEVI METODA NETO SADAŠNJE VRIJEDNOSTI

Metod neto sadašnje vrijednosti zahtijeva:

 kvantifikovanje investicija,
 utvrđivanje eksploatacionog vijeka investicionog projekta,
 utvrđivanje rezidualne vrijednosti na kraju poslednje godine eksploatacionog projekta,
 projekciju neto novčanog toka u toku eksploatacionog vijeka projekta.

4.3. MATEMATIČKO PREDSTAVLJANJE MATODA NETO SADAŠNJE

VRIJEDNOSTI

Osim kvantifikovanja invesicija, utvrđivanja eksploatacionog vijeka investicionog

projekta, utvrđivanje rezidualne vrijednosti na kraju poslednje godine eksploatacionog projekta i
proekcije neto novčanog toka u toku eksploatacionog vijeka projekta, metod neto sadašnje
vrijednosti zahtijeva još i utvrđivanje cijene kapitala kao diskontne stope za utvrđivanje sadašnje
vrijednosti investiciong projekta. Sadašnja vrijednost investicionog projekta predstavlja zbir
projektovanog neto novčanog toka i rezidualne vrijednosti svedenog na sadašnju vrijednost. Od
sadašnje vrijednosti neto novčanog toka i rezidualne vrijednosti oduzima se vrijednost
investicije, što daje neto sadašnju vrijednost.
Utvrđivanje neto sadašnje vrijednosti, matematički se može predstaviti na sledeći način:

NSV = [ R1 / (1 + k)1 + R2 / (1 + k)2 + (Rn + RV) / (1 + k)n ] – C5

Gdje je:

R – investicioni projekat,
RV – rezidualna vrijednost na kraju vijeka eksploatacije projekta,
k – cijena kapitala, diskontna stopa,
n – broj godina eksploatacije investicionog projekta,
C – investicije.

5
Mikerević D., Finansijski menadžment, Ekonomski fakultet, Banja Luka, 2009., str. 414.

8
 Na bazi ove formule definiše se kriterijum za donošenje investicione odluke. Kada je
NSV > 0, projekat je prihvatljiv ukoliko nema konkurentnih projekata, a ako ima konkurentnih
projekata, prihvatljiv je onaj projekat koji ima najveću neto sadašnju vrijednost. Razlog za to je
sledeći: ako preduzeće ulaže u projekat čija je neto sadašnja vrijednost jednaka nuli, preduzeće
će tokom ekspolatacije projekta ostvariti stopu prinosa u visini cijene kapitala. Ako je neto
sadašnja vrijednost veća od nule, preduzeće će ostvariti stopu prinosa koja je veća od cijene
kapitala.

5.RAZDOBLJE POVRATA ULAGANJA

Neto sadašnja vrijednost se iskazuje u apsolutnim iznosima izraženim u dolarima, koji u

stvari predstavljaju razliku između sadašnje vrijednosti koja je uložena i očekivane vrijednosti.
Interna stopa povrata je procentualni izraz, dok je razdoblje povrata vremenski izraz tj.
instrument koji govori koliko je potrebno vremena da bi se vratilo početno ulaganje. Kada se
razdoblje povrata ulaganje posmatra kao pravilo onda ono kaže da se treba prihvatiti određeni
projekat ukoliko period koji čini očekivano razdoblje povrata ulaganja kraći u odnosu na period
koji se odnosi na dato prikladno razdoblje.
Osnovni nedostatak ovog pokazatelja je što ne uključuje novčane tokove koji se javljaju
nakon prihvatljivog razdoblja povrata. Jedan od nedostataka ovog instrumenta ili pravila je taj da
podjednako vrednuje sve novčane tokove koji se javljaju prije prikladnog razdoblja povrata,
uprkos tome što što su udaljeniji novčani tokovi manje vrijedni.
Kod razdoblja povrata odmah upada u oči tema prikladnog razdoblja povrata. Postavlja
se pitanje koliko treba da bude ovo razdoblje. U sitauciji kada se kompanija koristi istim
razdobljem povrata bez obzira na vijek trajanja projekata, doći će do problema jer će se više
prihvatati previše kratkoročni projekti i odbijati previše dugoročni. Ovo pravilo ima tendenciju
da ignoriše novčane tokove koji se javljaju nakon razdbolja povrata.
Preporučljivo je da se razdoblje povrata koristi u sitauciji kada je kapitalna investcija
mala ili u situaciji kada je korist projekta očigledna pa nije potrebno praviti formalnu analizu.
Menadžeri često preferiraju projekte sa kratkim razdobljem povrata iako isti možda imaju
niže NSV. Ovakva preferencija proističe iz uvjerenja menadžera da brži profiti predstavljaju brže
napredovanje.

6.INTERNA STOPA POVRATA

Prilikom evaluacije projekata se mogu koristiti i drugi pokazatelji. Tako ponekad

kompanije vrše upoređivanje očekivane stope povrata na ulaganje u projekat sa stopom povrata
koju bi akcionari mogli ostvariti ulažući u imovinu jednakog rizika. Interna stopa povrata je

9
takođe pokazatelj koji daje odgovor na pitanje da li određeni projekat daje veću stopu povrata od
one koju bi akcionari mogli očekivati investirajući na tržište kapitala. Kako pravilo ima određene
zamke pravilna upotreba kaže da ove zamke se ispoljavaju između ostalog kod međusobno
isključivih projekata.
Važno je razlikovati pojmove interne stope povrata i oportunitetnog troška kapitala. Prvi
ima ulogu instrumenta koji mjeri profitabilnost projekta što zavisi prije svega od novčanih
tokova projekta, dok je oportunitetni trošak kapitala samo standard u odnosu na koga se
menadžeri opredjeljuju da li će prihvatiti neki projekat.

7.INDEKS PROFITABILNOSTI

Indeks profitabilnost predstavlja dodatni kriterijum za poboljšanje investicionog

odlučivanja. Riječ je o kriterijumu koji je proizišao iz kriterijuma neto sadašnje vrijednosti.
Naime, „indeks profitabilnosti uzia u obzir vremensku vrijednost novca kroz trošak kapitala i
vrednuje novčane tokove projekta u cijelom periodu efektuiranja.“6
Nasuprot kriterijumu neto sadašnje vrijednosti, odluka kod kriterijuma indeksa
profitabilnosti zasniva se na odnosu između diskontovanih neto novčanih tokova u cjelokupnom
periodu efektuiranja projekata i troškova investicije. Zbog toga se ovaj kriterijum često naziva i
kriterijumom odnosa koristi i troškova (Benefit-cost analiza).
„Indeks profitabilnosti je odnos diskontovanih neto novčanih tokova projekta u periodu
efektuiranja invfesticionih troškova projekta. On mjeri relativnu profitnu snagu diskontovanih
novčanih tokova prema vrijednosti troškova investicije i pruža nam odgovor koliko zarađujemo
na svaku investiranu novčanu jedinicu.“7
Dakle, polazeći od ranije definicije, indeks profitabilnosti (Pi) računamo kao :

T T

Pi = ∑ Nt / (1+k)t /∑ It / (1/k)t
t=1 t=1

Indeks profitabilnosti se računa istim brojem koraka kao i kriterijum neto sadašnje
vrijednosti. Ipak, prva dva koraka se odnose na izračunavanje sadašnje vrijednosti novčanih
tokova i njihovo sumiranje. Razlika se javlja kod trećeg koraka gdje se upoređuju diskontovani
novčani tokovi i investicioni troškovi. Nasuprot neto sadašnjoj vrijednosti, u slučaju indeksa
profitabilnosti diskontovani novčani tokovi se dijele sa troškovima investicija.
U smislu kriterijuma koji je proizišao iz kriterijuma neto sadašnje vrijednosti, indeks
profitabilnosti takođe traži što više diskontovane neto novčane tokove u cjelokupnom periodu

6
Benković, S., op.cit, str. 64
7
Ibid, str. 64-65.

10
efektuiranja projekta u odnosu na njegove troškove investiranja. Dakle, u slučaju ovog
kriterijuma više se preferiraju oni projekti koji imaju više indekse profitabilnosti.
Obzirom da je kriterijum indeksa profitabilnosti izveden iz kriterijuma neto sadašnje
vrijednosti, prag efikasnosti projekta utvrđuje se identično kao i neto sadašnja vrijednost,
odnosno jednakošću sadašnje vrijednosti neto novčanih tokova projekta i njihovih troškova
investiranja. U tom slučaju indeks profitabilnosti je jedan, odnosno projekti ne bi smjeli imati
indeks profitabilnosti niži od jedan.
Kriterijum indeksa profitabilnosti je povezan sa kriterijumom neto sadašnje vrijednosti.
Dakle, ukoliko je indeks profitabilnosti viši od jedan, neto sadašnja vrijednost će biti negativna.
U slučaju graničnog indeksa profitabilnsoti (jedan), kriterijum neto sadašnje vrijednosti će
iznositi nula.
Upotreba ovog kriterijuma naročito dolazi do izražaja prilikom rangiranja projekata, gdje
se kao rezultat rangiranja dobija raspored ranga projekata različit od kriterijuma neto sadašnje
vrijednosti. Ovaj kriterijum poboljšava investicionu odluku preduzeća, budući da se između
projekata jednakih neto sadašnjih vrijednosti vrši odabir onog koji zahtijeva najniže troškove
investiranja.

8. INVESTICIJA U KUPOVINU OPREME – PRIMJER SA

MEĐUSOBNO ISKLJUČIVIM PROJEKTIMA

Potrebna nam je količina od deset mašina. I kao što obično biva u ekonomiji, mi se
suočavamo sa izborom. Nalazimo se pred izborom gdje su alternative međusobno isključive.
Odnosno, kompanija treba da izabere da li će kupiti skuplje ili jeftinije mašine. Ovdje jeftiniju
mašinu predstavljaju mašine marke Primus. Cijena je 800 EUR. Druga alternativa se odnosi na
nešto skuplju mašinu marke Sekundus. Cijena ove mašine iznosi 1,25 hiljada EUR. Vijek
trajanja mašine Sekundus iznosi deset godina, dok vijek trajanja mašine Primus iznosi sedam
godina. U ovoj analizi se koriste tri pokazatelja kao dio standardne procedure kod nabavke novih
mašina ili nekih investicionih projekata. To su neto sadašnja vrijednost, interna stopa povrata i
razdoblje povrata na ulaganje.
Sljedeća tabela pokazuje koliko iznose projektovani prihodi, koliko iznose projektovani
rashodi, kakve efekte izazivaju ove mašine, koji je iznos neto novčanog toka i šta kažu pojedini
pokazatelji. Ovaj primjer koristimo da bi istakli neto sadašnju vrijednost,odnosno indeks
profitabilnosti.

11
 Tabela br 1: Novčani tokovi za Primus i Sekundus sa prezentovanim pokazateljima

NOVČANI TOKOVI IZRAŽENI U HILJADAMA EUR

0 1-7 8 9 10
GODINA
:
Primus
Ulaganje -8,0
Prihodi 50,0 0 0 0
Troškovi 47,5 0 0 0

Neto novčani tok -8,0 2,5 0 0 0

NSV uz 15 % 2,4
IRR 24,5%
Razdoblje povrata ulaganja 3,2 godine
INDEKS PROFITABILNOSTI 0,19*

Sekundus
Ulaganje -12,5
Prihodi 50,0 50,0 50,0 50,0
Troškovi 47,0 47,0 47,0 47,0

Neto novčani tok -12,5 3,0 3,0 3,0 3,0

NSV uz 15 % 2,56
IRR 20,2 %
Razdoblje povrata ulaganja 4,2
Indeks profitabilnosti 0.2

8.1. ŠTA KAŽE IRR O IZBORU PRI KUPOVINI MAŠINA

12
 U slučaju Primusa njegov IRR je 24,2 %, dok je kod Sekundusa 20,2 %. Čini se da su
tendencije NSV i IRR u obrnutom odnosu.
Treba biti svjestan pravila da IRR ne može rangirati međusobno isključive projekte, baš
zato što, kao i u ovom slučaju, slučaj Sekundusa ima veću NSV, dok je njegov IRR manji u
odnosu na Primusov i to za čitava 4 %. Ali, pitanje je da li treba izabrati Primus mašinu zato što
ova mašina ima veći IRR. Odgovor je ne, jer u slučaju isključivih projekata oni sa većim IRR
mogu analitičara navesti na pogrešan zaključak, a to kaže i samo pravilo . Nije cilj da kompanija
ostvaruje veći IRR, već da se uvećava njena vrijednost, a to upravo govori NSV. Problem kod
IRR je što često pogrešno favorizuje projekat sa kraćim razdobljem povrata i manjim NSV.

8.2. ŠTA KAŽE RAZDOBLJE POVRATA O IZBORU PRI KUPOVINI MAŠINA

Razdoblje povrata kod Primusa je 3,2 godine, dok je kod Sekundusa 4,2 godine. Imajući
u vidu sve rečeno u vezi pravilne primjene razdbolja povrata , kao i činjenicu da je razdoblje
povrata favorizovalo Primus mašine jer imaju razdoblje povrata koje je kraće za čitavu godinu,
čini se da je bolja opcija kupovina Primusa. Ali, samo pravilo nije podesno za rangiranje
međusobno isključivih projekata tako da su ovi podaci irelevantni.

8.3. ŠTA KAŽE NETO SADAŠNJA VRIJEDNOST

Kada postoji više opcija kao što je slučaj sa primjerom naše kompanije gdje se vrši izbor
između dvije mašine, potrebno je bilo izračunati NSV za svaku alternativu i izabrati onu sa
najvećom NSV. Po jednoj verziji, odnosno cijena jedne marke mašina, koje inače treba da se
kupe u količini od deset komada, vrijednost je u ukupnom iznosu 8 hiljada kada je riječ o
Primusu, a 12.5 kada je riječ o Sekundusu.
Iz tabele se vidi da Primusov NSV uz 15 % 8 2,4 hiljade EUR, a Sekundusov 2,56 hiljada
USD. Odmah se vidi da Sekundus mašine imaju veću NSV koja se razlikuje od Primusove za
1,6 hiljada dolara. Osnovna ekonomska logika govori da trebe izabrati Sekundus mašinu. Kako
NSV predstavlja “zlatni standard” investicionih kriterijuma i jedini kriterijum koji je u skladu sa
težnjom maksimizacije vrijednosti kompanije čini se da ovaj kriterijum treba da prevagne u
odluci. S obzirom da je slučaj u u kompaniji koja se zamislila, a to je primjer sa međusobno
isključivim projektima, to se preporučuje da ovo pravilo dobije primat prilikom donošenja
odluke. Jedini slučaj kada ovo pravilo pokazuje nedostatak je sitaucija sa racionalisanjem
kapitala. U toj sitauciji treba se rukovoditi indeksom profitabilnosti gdje se stavlja u odnos NSV i
iznos ulaganja. Tada će se izabrati onaj projekat sa najvećim indeksom profitabilnosti. Međutim,

8
Odnosi se na procenat oportunitetnih troškova upotrebe kapitala.

13
kako se u ovom slučaju ne pojavljuju više projekata dok je uz to ograničen budžet, onda nema
potrebe za korišćenjem ovog pokazatelja.

8.4. ŠTA KAŽE INDEKS PROFITABILNOSTI

Investicioni troškovi su kod Primusa su zbir 8000 eura nabavke i 47 500 tokom perioda
efektuiranja. Rukovodeći se gornjom formulom uz diskontni faktor od 15 %, dolazimo do
diskontovane vrijednosti investicionih troškova od 12 500. Kada iznos od 2 4 00(diskontovana
vrijednost novča. tokova) podijelimo sa 12 500 dobijamo 0,19 indeks profitabilnosti. To znači da
je svaki euro neto investicionih troškova pokriven sa 0,19 eura neto novčanih priliva.

U slučaju Sekundusa, indeks profitabilnosti je veći za o, 01. Zaključak je da treba izabrati

Sekundus ako se rukovodimo ovim pokazateljom.

8.5. ODLUKA – KOJI POKAZATELJ IMA PRIMAT

Za donošenje odluke su korišćena sva četiri pokazatelja. Kod međusobno isključivih

projekata kakav je ovaj preporučuje se da dominantnu ulogu dobije NSV kao pokazatelj, jer ona
predstavlja “zlatni standard” koji je u skladu sa maksimizacijom vrijednosti kompanije. Iako je
IRR veći, jer obično favorizuje projekte koji imaju kraće razdoblje povrata, kao i zbog činjenice
da on nije podesan za međusobno isključive projekte, NSV je najrelevantniji pokatelj. Isti
problem pokazuje i razdbolje povrata. Zato, preporučuje se kupovina Sekundus mašina čiji je
NSV uz 15 % 2,56 hiljada EUR (Primus 2,4). Kod međusobno isključivih projekata ne bi bilo
poželjno da IRR bude odlučujući, a kod Primusa i Sekundusa, on favorizuje Primus, jer je IRR
24,5 % (Sekundus 20,2 %). Ovaj primjer potvrđuje da IRR favorizuje projekte koji imaju kraće
razdoblje povrata, jer je ono kod Primusa 3,2 godine, dok je kod Sekundusa 4,2. Razdoblje
povrata nije isto podesno jer ono zanemaruje projekte koji se javljaju nakon prikladnog razdoblja
povrata ulaganja. Isti je slučaj i sa indeksom profitabilnosti. Naime, oslanjanje na indeks
profitabilnosti može kod međusobno isključivih projekata dovesti do greške u rangu.

14
 ZAKLJUČAK

U ovom radu smo teorijski vršili analizu pravila koja se koriste pri izboru nekog
investicionog projekta. Pokazalo se da neki pokazatelji nisu podesni za određeni tip investicionih
odluka, kao što je to bio slučaj sa kupovinom mašina, gdje je bila situacija međusobno
isključivih projekata. Irr i razdoblje povrata se nisu dobro pokazali, dok je neto sadašnja
vrijednost dobila primat jer je ukazivala da Sekundus uvećava vrijednost kompanije, a to je ono
što je bitno sa stanovišta finansija preduzeća. U konačnom smo analizirali cjelokupni naš
preduzetnički poduhvat. To je značilo da smo posmatrali prilive za period od pet godina.
Očekivani prilivi su se stalno uvećavali, diskontovali smo ih po stopi od 4 %. Na kraju smo
zaključili da smo u boljem položaju za 76 977 EUR. Iz svega navedenog se jasno vidi koliko je
neto sadašnja vrijednost bitan pokazatelj jer nam omogućava da buduća očekivanja svedemo na
sadašnjost čime ih dovodimo na zajednički imenitelj i omogućavamo im poređenje sa početnim
prilivom. Takođe, indeks profitabilnosti je veoma korisan jer uvažava i investicione troškove
odnosno predstavlja cost benefit analizu. Međutim, nezavisno od toga, u određenim slučajevima
kao što su međusobno isključivi projekti, treba posebno voditi računa o tome da ne smije biti
data prednost nijednom pokazatelju sem neto sadašnjoj vrijednosti.

15
 LITERATURA

1. Leksikon računovodstva i poslovnih finansija, Zavod za izdavaštvo računovodstvenih

radnika, Beograd, 1983.
2. Mikerević D., Finansijski menadžment, Ekonomski fakultet, Banja Luka, 2009.,
3. Benković, S., Budžetiranje kapitala, Fakultet organizacionih nauka, Beograd,
4. www.knowledge-bank1.org

16