CURSO FINANZAS CORPORATIVAS II 1

DOCENTE : Dr. WILLIAM OJEDA PEREDA

ESCUELA : CONTABILIDAD - FEC - UNASAM
CICLO : VIII
TEMA : FINANCIAMIENTO A LARGO PLAZO
15/12/22

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Las fuentes de financiamiento a largo plazo (deuda o patrimonio) aportan

recursos a la empresa para que sean devueltos o pagados en un período de
tiempo medio o largo (períodos mayores al ciclo de operaciones de la
empresa), o en algunos casos, sin esperar que estos recursos sean devueltos a
sus fuentes originarias (las acciones de capital).
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ESTRUCTURA DE CAPITAL

CREDITO COMERCIAL
CREDITO BANCARIO
PAGARE
LINEA DE CREDITO
PAPELES COMERCIALES
FINANCIAMIENTO POR CUENTAS POR COBRAR
FINANCIAMIENTO POR MEDIO DE LOS INVENTARIOS
FUENTES Y FORMAS DE FINANCIAMIENTO A LARGO PLAZO
……………………………….., ETC

BALANCE ESTRUCTURA
GENERAL DE CAPITAL
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ESTRUCTURA DE CAPITAL
La forma como están DISTRIBUIDAS LAS DIFERENTES FUENTES DE FINANCIAMIENTO de la
empresa se denomina ESTRUCTURA DE CAPITAL.
Estas inciden significativamente sobre los flujos de efectivo generados por las operaciones
de la empresa, y sobre la rentabilidad de sus accionistas, el gerente financiero debe
determinar cuál es la estructura de capital adecuada, y revisar periódicamente los factores
que la afectan para realizar los ajustes que sean necesarios.
El balance general de una empresa, la estructura de capital se visualiza en el lado derecho
del balance, donde aparecen reflejados el pasivo y el patrimonio.

EMPRESA XXX
BALANCE GENERAL AL 31/X/20XX
(en miles de nuevos soles)

Activos circulantes 220 Pasivos a corto plazo 200

Activo fijo 850 Hipoteca 150
Otros activos 30 Bonos en circulación 220
TOTAL ACTIVOS 1100 TOTAL PASIVO 570
Capital Social 200
Reservas 50
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Utilidades retenidas 280

TOTAL PATRIMONIO 530
TOTAL PASIVO Y PATRIMONIO 1100

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ESTRUCTURA DE CAPITAL
El análisis de la estructura de capital puede considerar la totalidad de las fuentes de
financiamiento (a corto y largo plazo).
Damodaran: la estructura de capital debe contener todas las deudas que impliquen el
pago de intereses, sin importar el plazo de vencimiento de las mismas.
Sin embargo, hay autores que consideran relevante darle más importancia a la
estructura de los recursos que financian las operaciones a largo plazo; si se aplica esta
premisa de excluir los fondos del corto plazo la estructura de capital de esta empresa
presentaría la siguiente composición:
EMPRESA XXX
ESTRUCTURA DE CAPITAL AL 31/X/20XX
VALORES SEGÚN LIBROS
(en miles de nuevos soles)
Fuentes de financiamiento Miles de nuevos soles %
Hipoteca 150 16.67
Bonos en circulación 220 24.44
TOTAL PASIVO A LARGO PLAZO 370 41.11
Capital Social 200 22.22
Reservas 50 5.55
Utilidades retenidas 280 31.11
TOTAL PATRIMONIO 530 58.89
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TOTAL PASIVO Y PATRIMONIO 900 100.00

La estructura de capital está conformada: 41% de recursos provenientes de deuda y
59% por aportes patrimoniales.
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ESTRUCTURA DE CAPITAL
Ahora, suponga que los títulos de esta empresa (bonos y acciones) se cotizan en el mercado
de capitales, y que los valores de mercado de éstos son superiores a sus valores en libros
(debido a que el mercado le otorga mayor valor a la empresa por sus expectativas de
rendimiento futuro).
La composición de su estructura de capital quedaría representada de la siguiente forma:
EMPRESA XXX
ESTRUCTURA DE CAPITAL AL 31/X/20XX
VALORES DE MERCADO
(en miles de nuevos soles)
Fuentes de financiamiento Miles de nuevos soles %
Hipoteca 150 13.63
Bonos en circulación 250 22.73
TOTAL PASIVO A LARGO PLAZO 400 36.36
Valor de mercado de las acciones 700 63.64
TOTAL PASIVO L/P Y PATRIMONIO 1100 100.00

En este ejemplo, se visualiza como difiere la composición de la estructura de capital cuando

se utilizan valores en libros y valores de mercados. Ambos tipos de análisis son aceptados,
algunos expertos prefieren el uso de estructuras basadas en valores de mercado, ya que
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consideran que los valores en libros pueden ocasionar decisiones erradas cuando
corresponden a cifras muy antiguas (Koller; Damodaran). Sin embargo, la decisión de
utilizar uno u otro tipo de cifras dependerá del gerente, quién conoce que tan ciertos
pueden ser los números que se reflejan en sus balances.
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ESTRUCTURA DE CAPITAL
Otro aspecto importante a considerar en la estructura de capital es que al
gerente le interesa más fijar las proporciones que en el futuro debe presentar
la estructura de la empresa, que basar sus decisiones en las proporciones
que ha presentado esa estructura en el pasado.
La función del gerente es establecer las características de la estructura para
sus decisiones futuras (la denominada estructura de capital objetivo), por lo
que no debe limitarse a observar y evaluar las proporciones de deuda y
patrimonio que la empresa ha utilizado en el pasado.
Esta estructura de capital objetivo es la que se utilizará posteriormente para
estimar el costo de capital de los recursos invertidos en las operaciones de la
empresa.
Los factores que influyen en el establecimiento de la estructura de capital
objetivo se relacionan con:
• el riesgo del negocio, los costos de cada fuente de financiamiento,
• los beneficios fiscales que traería la contratación de deuda,
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• la facilidad para obtener recursos (solidez) y

• la actitud de la gerencia ante el riesgo adicional (conservadora o agresiva).

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ESTRUCTURA DE CAPITAL
El endeudamiento le añade un riesgo adicional a la empresa: el riesgo financiero.
Una mayor cantidad de deudas aumenta el grado de variabilidad del flujo de utilidades y de
efectivo; al riesgo comercial del negocio, que recae sobre sus accionistas, se le suma el
riesgo financiero. Pero al mismo tiempo conduce a una tasa más alta de rendimiento
esperado; el mayor riesgo disminuye el valor de la acción, pero el mayor rendimiento le
agrega valor, por lo tanto la estructura de capital óptima será aquella que produce un
equilibrio entre riesgo y rendimiento para que se maximice el valor de la empresa,
representado en los mercados de capitales por el precio de la acción
Otro elemento importante al momento de establecer una estructura de capital es el hecho
que a medida que la empresa adopta mayores niveles de endeudamiento pierde flexibilidad
para conseguir montos adicionales de deuda. Una empresa altamente endeudada puede
estar arrojando beneficios extraordinarios a sus accionistas (sujetos a un alto nivel de
riesgo), pero en caso de necesitar endeudamiento adicional le puede resultar difícil
conseguirlo, y de hacerlo, sería a un costo elevado que compense el riesgo a asumir por los
nuevos acreedores.
Finalmente, un factor determinante en la fijación de la estructura de capital es la actitud de
la gerencia ante situaciones de riesgo. Una gerencia conservadora optará por tener una
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mayor proporción de recursos patrimoniales en su estructura, mientras que una gerencia

que tome posiciones de riesgo en forma más agresiva podría estar recomendando una
mayor proporción de deuda, para aprovechar al máximo el ahorro fiscal del pago de
intereses.
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ESTRUCTURA DE CAPITAL
Teniendo en cuenta el caso anterior de la empresa XXX
EMPRESA XXX
ESTADO DE RESULTADO DEL 01/01/20XX AL 31/12/20XX
(en miles de nuevos soles)
Ventas netas 700.00
(-) costo de ventas 300.00
(=) utilidad bruta 400.00
(-) gastos de administración y ventas 150.00
(=) utilidad en operaciones 250.00
(-) intereses 85.90
(=) utilidad antes de impuestos 164.11
(-) impuesto a la renta 49.23
(=) utilidad neta 114.88

Para este caso, la hipoteca paga una tasa de interés del 25% anual, mientras los bonos ofrecen un
rendimiento del 22%. La tasa de impuesto corporativo de la empresa equivale a un 30%.
La empresa XXX tiene una utilidad en operaciones (antes de intereses e impuestos) equivalente a 250
miles de nuevos soles, y una utilidad neta final de 114.88 miles de nuevos soles; estos son los
resultados que se obtienen con la estructura de capital actual.
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Para analizar lo que sucede con una estructura diferente, suponga que la empresa no utiliza
endeudamiento y todos sus activos son financiados con recursos provenientes del patrimonio (pasivo
a largo plazo = 0 nuevos soles, patrimonio = 900 miles de nuevos soles). El estado de resultados
reflejaría lo siguiente:.
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ESTRUCTURA DE CAPITAL
Teniendo en cuenta el caso anterior de la empresa XXX

EMPRESA XXX
ESTADO DE RESULTADO DEL 01/01/20XX AL 31/12/20XX
(en miles de nuevos soles)
Ventas netas 700.00
(-) costo de ventas 300.00
(=) utilidad bruta 400.00
(-) gastos de administración y ventas 150.00
(=) utilidad en operaciones 250.00
(-) impuesto a la renta 75.00
(=) utilidad neta 175.00

Al comparar ambos estados de resultados se observa que:

La utilidad en operaciones es la misma, sin importar la estructura de capital que se utilice.
Si se evalúa el Rendimiento sobre la Inversión (ROI), se obtiene exactamente el mismo
resultado; el negocio como tal sigue generando el mismo rendimiento, no lo afecta el tipo
de financiamiento que recibe:
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ROI = Utilidad en operaciones / Total activos

ROI con deuda = 250 / 900 = 27,78%
ROI sin deuda = 250 / 900 = 27,78%
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ESTRUCTURA DE CAPITAL
La utilidad neta representa la porción del rendimiento del negocio que le pertenece a lo accionistas.
Si se evalúa el Rendimiento sobre el Patrimonio (ROE), se observa que este rendimiento es mayor
cuando se incorpora deuda a la estructura de capital:
ROE = Utilidad neta / Total Patrimonio
ROE con deuda = 114,88 / 530 = 21,67%
ROE sin deuda = 175 / 900 = 19,44%
El cambio del ROE como consecuencia de modificaciones en la estructura de capital es lo que se
conoce como apalancamiento financiero.

APALANCAMIENTO FINANCIERO Y RENTABILIDAD

El apalancamiento financiero mide el grado en el que se utiliza la deuda dentro de la
estructura de capital de la empresa. Recibe ese nombre por el efecto que tiene la
proporción de deuda sobre las utilidades finales de la empresa, ya que la deuda actúa
como una palanca que eleva las utilidades más rápidamente, pero solo hasta cierto nivel.
Esta palanca funciona en ambos sentidos, ya que así como puede potenciar el aumento de
la utilidad neta, también puede potenciar su disminución más acentuada, y de allí los
niveles de riesgo asociados a la deuda.
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El índice de apalancamiento financiero puede calcularse de la siguiente manera:

Apalancamiento Financiero (AF) = 1 + Deuda
Patrimonio
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APALANCAMIENTO FINANCIERO Y RENTABILIDAD

Indica el grado en el que la rentabilidad de los accionistas o rentabilidad sobre el patrimonio (ROE)
supera la rentabilidad neta sobre los activos (ROA), por efecto de los niveles de deuda que posee la
empresa, es decir:
ROE = ROA * AF
ROA = Utilidad neta / Total activos
En el caso de la empresa XXX puede confirmarse esta igualdad. Cuando la empresa no utiliza deuda no
existe apalancamiento, AF = 1, por lo que ROE = ROA.

AF = 1 + 0 = 1
900
ROA = 175 / 900 = 19,44%
ROE = 19,44% * 1 = 19,44%

En el caso en que la empresa utiliza los pasivos de la hipoteca y los bonos, el resultado sería:

AF = 1 + 370 = 1,6981
530
ROA = 114,88 / 900 = 12,76%
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ROE = 12,76% * 1,6981 = 21,67%

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APALANCAMIENTO FINANCIERO Y RENTABILIDAD

El ROE (apalancamiento financiero) simplemente representan el resultado de incorporar mayor proporción de
deuda en la estructura de capital.
Claro está, este grado de apalancamiento funciona en ambos sentidos; así como apalanca la utilidad, también
puede apalancar las pérdidas. Suponga que la empresa XXX obtiene como resultado un rendimiento negativo
sobre sus activos del -15% (ROA = -15%). Si se mantiene el nivel de apalancamiento de 1,6981, el ROE
quedaría:
ROE = -15% * 1,6981 = - 25,47%.
En este caso, los accionistas perderían más de la cuarta parte de su patrimonio, como consecuencia de una
pérdida del 15% de sus activos y de la composición de su estructura de capital.

COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL (CPPC)

De manera general, a los costos están asociados a cada tipo de fuente de financiamiento. Esta información
proporciona al gerente una información de gran importancia, pero es más importante aún tener una
estimación aproximada del costo promedio de todos los recursos invertidos en la empresa, combinando los
costos individuales de cada fuente de financiamiento.
Uno de los métodos más utilizados para estimar este costo promedio es el denominado "Costo Promedio
Ponderado de Capital" (CPPC, o WACC por sus siglas en inglés). Como su nombre lo indica, es un costo
promedio de los recursos, promedio que se calcula ponderando la participación de cada fuente de
financiamiento en la estructura de capital de la empresa.

CPPC = (P1 x RE1) + (P2 x RE2) + (P3 x RE3) + ... + (Pn x REn)
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Donde:
P: participación porcentual de la fuente de financiamiento i (pasivo o patrimonio) en el total de las fuentes de
financiamiento (estructura de capital). i = 1 ... n
RE: rendimiento esperado o costo asociado a la fuente de financiamiento i (pasivo o patrimonio) i = 1 ... n
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COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL (CPPC)

Se utilizará un ejemplo para visualizar el cálculo del costo de capital para la empresa XXX,
según la estructura planificada para el período 200X-20YY.

ESTRUCTURA DE CAPITAL PLANIFICADA COSTO O RENDIMIENTO

ESPERADO(%)
FUENTE MONTO (miles n.s)
27
Prestamos a corto plazo 80
25
Hipotecas 130
21
Bonos 300
23.5
Prestamos a largo plazo 120
Acciones comunes 300 32

Acciones privilegiadas 120 28

Reservas para investigacion 80 -

Retenciones de utilidades 300 31

TOTAL 1430 -

Luego de determinar los rubros que se incluirán en la estructura, y la ponderación de cada uno de
ellos, se procede a ajustar los diferentes costos asociados a cada fuente para que refleje su verdadero
efecto sobre el costo total de los recursos empleados por la empresa. Este ajuste aplica
fundamentalmente a los casos en que los recursos provienen de la deuda.

Costo efectivo de deuda = Costo de deuda * (1 - tasa de impuesto)

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Finalmente, se procede a multiplicar cada ponderación con su costo correspondiente. La suma de

todos los múltiplos dará como resultado el costo promedio de todos los recursos, el CPPC.

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COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL (CPPC)

Aplicando lo anterior al caso de la empresa XXX, se revisa las diferentes fuentes de financiamiento, de las
cuales se decide excluir de la estructura los préstamos a corto plazo, por ser de naturaleza coyuntural y
financiar operaciones inmediatas del negocio. Otro rubro que debe analizarse es el de las reservas para
investigación, ya que éstas constituyen una cantidad de dinero que ha sido reservado para un fin específico y
pueden no estar disponibles para financiar otras actividades. Suponga que esas reservas (integrantes del
patrimonio) se encuentran apartadas en alguna cuenta de fideicomiso o fondo especial, y no pueden ser
utilizadas por la gerencia, en cuyo caso se trata de recursos que son propiedad de la empresa pero que no están
participando en el financiamiento de sus operaciones; si esta es la situación, tales reservas no deberían
considerarse como parte de la estructura de capital. Ahora bien, si se trata de fondos que la gerencia utiliza sin
mayores restricciones, deberían considerarse como parte de la estructura, y asignárseles un costo para el
cálculo del CPPC.
Para el caso de la empresa XXX, se supondrá que son reservas que se mantienen en un fondo especial, por lo
que se excluirán de la estructura.
Luego de estos ajustes, la estructura de capital y las ponderaciones de cada fuente de financiamiento quedarían
de la siguiente manera:

ESTRUCTURA DE CAPITAL PLANIFICADA

FUENTE MONTO (miles n.s) PONDERACION (%)
Hipotecas 130 10.2
Bonos 300 23.6
Prestamos a largo plazo 120 9.5
TOTAL PASIVO 550 43.3
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Acciones comunes 300 23.6

Acciones privilegiadas 120 9.5
Retenciones de utilidades 300 23.6
TOTAL PATRIMONIO 720 56.7
TOTAL 1270 100.0
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COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL (CPPC)

Seguidamente, se realizan los ajustes respectivos a los costos de cada fuente. Se mantiene la tasa de
impuesto en 30%
FUENTE COSTO AJUSTE COSTO AJUSTADO
(%) (%)
Hipotecas 25 0.25*(1 - 0.30) 17.5
Bonos 21 0.21*(1 - 0.30) 14.7
Prestamos a largo plazo 23.5 0.235*(1 - 0.30) 16.45
Acciones comunes 32 0 32 LA DECISIÓN TOMADA SE
Acciones privilegiadas
Retenciones de utilidades
28
31
0
0
28
31
REFLEJA NO SÓLO EN LOS
RESULTADOS DE LA
Por último, se calcula el CPPC
EMPRESA, SINO EN SU
FUENTE COSTO AJUSTADO PONDERACION COSTO ESTRUCTURA DE CAPITAL
(%) PROMEDIO
Hipotecas 17.5 10.2 1.785
Bonos 14.7 23.6 3.469
Prestamos a largo plazo 16.45 9.5 1.563
Acciones comunes 32 23.6 7.552
Acciones privilegiadas 28 9.5 2.66
Retenciones de utilidades 31 23.6 7.316
CPPC     24.345
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El costo promedio de los recursos que financian las

operaciones de la empresa XXX es: 24,345% anual.
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