Mr. sc.

Eleonora Kontu
Grad Kastav, Kastav
Voditelj Slube za proraun, financije i raunovodstvo
E-mail: eleonora.kontus@ri.t-com.hr

KRATKORONO FINANCIRANJE I NJEGOVE

IMPLIKACIJE NA SOLVENTNOST I
PROFITABILNOST PODUZEA

UDK / UDC: 658.14:330.13

JEL klasifikacija / JEL classification: G10, G32
Pregledni rad / Review
Primljeno / Received: 9. rujna 2011. / September 9, 2011
Prihvaeno za tisak / Accepted for publishing: 6. prosinca 2011. / December 6, 2011

Saetak
Svrha i ciljevi istraivanja jesu istraiti znaajke kratkoronog financiranja
poduzea, njegov utjecaj na solventnost i profitabilnost, istraiti odabir
kratkoronih izvora financiranja s aspekta trokova financiranja i dokazati
vanost znanstveno utemeljenog upravljanja kratkoronim izvorima financiranja.
Poduzee treba razmotriti trokove svih raspoloivih izvora financiranja i izvriti
odabir optimalne kombinacije kratkoronih izvora financiranja s aspekta
trokova financiranja prema stvarnoj kamatnoj stopi nakon oporezivanja. Pri
odabiru kratkoronih izvora financiranja financijski menader treba razmotriti
trokove izvora financiranja, utjecaj kratkoronog financiranja na solventnost i
profitabilnost poduzea i odabrati optimalnu kombinaciju kratkoronih izvora
financiranja s aspekta ekonominosti, solventnosti i profitabilnosti. Na temelju
dobivenih rezultata istraivanja izraen je model optimalnog kratkoronog
financiranja poduzea koji omoguava odabir optimalne kombinacije
kratkoronih izvora financiranja s aspekta trokova financiranja, solventnosti i
profitabilnosti.
Kljune rijei: kratkorono financiranje poduzea, solventnost, profitabilnost,
stvarna kamatna stopa nakon oporezivanja, model optimalnog katkoronog
financiranja.

1. UVOD
Kratkorono financiranje vana je pretpostavka solventnosti,
profitabilnosti i uspjenog poslovanja poduzea. Usklaenost kratkoronih izvora
i kratkotrajne imovine vana je pretpostavka odravanja solventnosti poduzea.
Pritom je osobito vana usklaenost rokova plaanja kratkoronih obveza
dobavljaima i rokova naplate kratkoronih potraivanja od kupaca. Poduzea

443
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

mogu iskoristiti razliite vrste kratkoronih neosiguranih i osiguranih izvora

financiranja. Potrebno je odabrati obujam izvora s prihvatljvim rokovima
raspoloivosti kakvi nee ugroziti solventnost. Kratkorono financiranje utjee i
na profitabilnost poduzea. Kratkoroni izvori izazivaju kamatne i druge
trokove koji poveavaju rashode, smanjuju financijski uinak i profitabilnost. Da
bi se smanjilo trokove kratkoronog financiranja treba realno utvrditi potrebnu
koliinu kratkotrajne imovine, odabrati besplatne ili najjeftinije kratkorone
izvore financiranja te razmotriti i druge uvjete financiranja.
U kontekstu navedene problematike istraivanja definiran je problem
istraivanja: premda se kontinuirano izuavaju temeljne odrednice kratkoronih
izvora financiranja poduzea, u teoriji i praktinoj primjeni, upravljanje je
kratkoronim izvorima financiranja u Republici Hrvatskoj jo uvijek nedovoljno
istraeno. Nedostatak spoznaja i neodgovarajui odabir kratkoronih izvora
financiranja izravno utjeu i impliciraju negativne posljedice na solventnost,
profitabilnost i uspjenost poslovanja poduzea. Imajui na umu sloenost
znanstvenoga problema istraivanja postavljena je temeljna znanstvena hipoteza:
primjenom znanstvenih spoznaja u upravljanju kratkoronim izvorima
financiranja i optimalnim odabirom kratkoronih izvora financiranja koji nee
ugroziti solventnost i profitabilnost poduzea, poduzea mogu osigurati
kontinuirano i uspjeno poslovanje, ubrzati rast i unaprijediti razvoj.
Rezultati istraivanja potvruju navedenu hipotezu. U radu se analiziraju
rezultati istraivanja 273 poduzea koja su poslovala u Republici Hrvatdskoj u
2008. godini. Rezultati istraivanja prezentirani su u sedam meusobno
povezanih dijelova. Nakon prvog, uvodnog dijela, u drugom dijelu analizirane su
teorijske znaajke upravljanja kratkoronim financiranjem poduzea. U treem
dijelu analiziran je utjecaj kratkoronog financiranja na solventnost i
profitabilnost poduzea. U etvrtom dijelu opisana su osnovna obiljeja i
determinante provedenog istraivanja te sami uzorak. Rezultati istraivanja
prikazani su u petom dijelu rada, a u estom je dijelu dan prijedlog modela
optimalnog kratkoronog financiranja poduzea. U posljednjem su dijelu,
zakljuku, prezentirani najvaniji rezultati istraivanja. kojima je dokazana
postavljena hipoteza.

2. UPRAVLJANJE KRATKORONIM
FINANCIRANJEM PODUZEA
Upravljanje kratkoronim financiranjem poduzea sastavni je dio
menadmenta radnog kapitala. Menadment radnog (obrtnog) kapitala predstavlja
domenu kratkoronih financija odluka koje se odnose na kratkotrajnu imovinu i
kratkorone obveze.1 Sukladno tome financijski menader treba razmotriti
upravljanje kratkotrajnom imovinom, upravljanje kratkoronim obvezama, kao i

1
Vidui, Lj.: Financijski menadment, IV. izdanje, RRiF, Zagreb, 2004., p. 315.

444
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

meusobnu uvjetovanost upravljanja kratkoronim obvezama i kratkotrajnom

imovinom. Nakon to je odreena razina katkotrajne imovine i njena struktura
razmatra se njeno financiranje, to predstavlja drugi aspekt upravljanja radnim
kapitalom. Kratkotrajna se imovina moe financirati iz razliitih izvora, a u
upravljanju kratkoronim izvorima financiranja poduzea mogu koristiti
agresivnu, konzervativnu politiku, politiku usklaivanja i balansiranu politiku.
Agresivna politika angaira kratkorone obveze za financiranje ne samo
povremene kratkotrajne imovine nego i jednog dijela ili cjelokupne permanentne
kratkotrajne imovine. Ovakva strategija poveava rizik nelikvidnosti jer poduzee
mora kontinuirano refinancirati svoje kratkorone kredite uz nepredvidive
kamatne stope. Stoga politika agresivnog upravljanja kratkoronim obvezama
rezultira viom razinom tekuih obveza, kraim ciklusom gotovine, niim
trokovima kamata, viim rizicima i oekivanim visokim povratima2. Agresivno
je upravljanje obvezama visokorizina strategija i omoguava visoku
profitabilnost, dok konzervativni pristup stvara manji rizik i nie povrate.
Konzervativna politika ignorira razliku izmeu povremene i permanentne
kratkotrajne imovine angairajui dugotrajni kapital za financiranje skoro cijele
imovine. Konzervativna politika znaajno smanjuje rizik nelikvidnosti, eliminira
izloenost poduzea fluktuirajuim kamatnim stopama, ima vie trokove
financiranja i manje je profitabilna.
Politika usklaivanja3 slijedi principe usklaivanja dospijea obveza sa
ivotnim vijekom imovine. Kratkotrajnu imovinu treba financirati iz kratkoronih
izvora, a dugotrajnu imovinu iz dugoronih izvora financiranja. Veina
financijskih menadera smatra ovu politiku nerazboritom jer su velike svote
tekue imovine potrebne kao zatita od manje predvienih novanih primitaka od
prodaje. Pored toga, permanentna kratkotrajna i dugotrajna imovina trebaju biti
financirane iz dugoronih izvora financiranja. Zbog nepraktinosti u
implementaciji politike usklaivanja i ekstremne prirode agresivne i
konzervativne politike, veina se financijskih menadera opredjeljuje za
balansiranu politiku4. Dugoroni se izvori financiranja koriste za financiranje
dugotrajne imovine, permanentne kratkotrajne imovine i dijela povremene
kratkotrajne imovine, a kratkoroni se krediti upotrebljavaju za pokrivanje
preostalog dijela potreba za radnim kapitalom. Primjenjujui balansiranu politiku
financijski menader ne mora samo angairati i odravati kratkorone izvore
financiranja, ve mora i nadzirati ulaganje vika sredstava.
Kratkotrajna se imovina moe financirati iz razliitih izvora financiranja.
Menader treba donijeti odluku o eljenom razmjeru izmeu kratkoronih i
dugoronih izvora financiranja te veliini i strukturi kratkoronih izvora
financiranja. Pri definiranju odgovarajueg razmjera kratkoronog i dugoronog

2
Pinches, G.: Financial Management, Harper Collins College Publishers, New York, 1994., p. 648.
3
Rao, Ramesh K.S.: Financial Management, 3rd edition, South-Western College Publishing,
Cincinnati, 1995., p. 658.
4
Ibidem, p. 660.

445
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

financiranja za potporu ulaganju u tekuu imovinu menader mora uzeti u

razmatranje karakteristike kratkoronih i dugoronih izvora, odabrati primjerenu
strategiju te razmotriti mogue implikacije primjene takve strategije i razmjera
dugoronog i kratkoronog financiranja na uspjenost poslovanja poduzea.
Prilikom utvrivanja strukture kratkoronih izvora financiranja potrebno
je razmotriti sve dostupne kratkorone izvore financiranja i odrediti kombinaciju
kratkoronih izvora koja je najprimjerenija s aspekta trokova financiranja,
solventnosti i profitabilnosti. Kratkoroni izvori financiranja mogu biti spontani
te ugovoreni ili vanjski kratkoroni izvori. Obveze prema dobavljaima i
akumulirani rashodi predstavljaju spontane izvore financiranja jer nastaju iz
svakodnevnih poslovnih transakcija poduzea, a njihova je veliina ovisna o
razini poslovanja poduzea. Ugovoreni ili vanjski izvori kratkoronog
financiranja koji se sastoje od odreenih kredita s trita novca, neosiguranih i
osiguranih zajmova, nisu automatski, ve se moraju planirati. Neosigurani
bankarski krediti jedan su od najvanijih ugovorenih izvora kratkoronog
financiranja. Ovi se krediti dodjeljuju na osnovi dobrog kredibiliteta zajmoprimca
bez da zajmoprimac ponudi ikakvo posebno jamstvo zajmodavcu.
Osigurano kratkorono financiranje mogue je realizirati kratkoronim
kreditima financijskih institucija ili emisijom dugovnih ili vlasnikih
vrijednosnica. Osiguranjem zajmodavci imaju dva naina otplate zajma:
sposobnost poduzea da podmiri dug iz svog tijeka gotovine i zaloenu vrijednost
osiguranja. Velika i najkredibilnija poduzea mogu koristiti kao izvor
kratkoronog financiranja emisiju komercijalnih zapisa. Prodajom komercijalnih
zapisa poduzea posuuju kratkorona sredstva na tritu novca od velikog broja
malih kreditora. Osnovne su prednosti komercijalnog papira kao izvora
kratkoronog financiranja njegova relativna jeftinoa u usporedbi s kratkoronim
bankarskim kreditima i vea fleksibilnost u odnosu na bankarske kredite.
Kamatnjak je na komercijalne zapise od 1 do 2% nii od primarne stope na
bankarske kredite.5

3. KRATKORONO FINANCIRANJE,
SOLVENTNOST I PROFITABILNOST PODUZEA
Kratkorono je financiranje vana pretpostavka solventnosti i
profitabilnosti poduzea, kao i njegovog uspjenog poslovanja. Optimalna
solventnost podrazumijeva sposobnost podmirenja svih dospjelih obveza u roku
dospijea, uz minimalan rizik insolventnosti i minimalno smanjenje
profitabilnosti zbog dranja minimalne priuve solventnosti. Radi postizanja
optimalne solventnosti poduzee treba kratkorone izvore financiranja koristiti
samo za financiranje povremene kratkotrajne imovine.

5
Pinches, G.: op. cit., p. 743.

446
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

Koritenje kratkoronih izvora financiranja za financiranje stalne

kratkotrajne imovine i dugotrajne imovine nije prihvatljivo s aspekta odravanja
solventnosti te je stalnu kratkotrajnu i dugotrajnu imovinu potrebno financirati iz
dugoronih izvora.
Uvjeti za odranje stalne solventnosti stvaraju se postizanjem i
odravanjem pozitivne bilanne neravnotee kod koje je kratkotrajno vezana
imovina vea od kratkoronih obveza te se tada dio kratkotrajno vezane imovine,
odnosno stalna kratkotrajna imovina, financira iz odgovarajuih dugoronih
izvora, to poduzeu prua sigurnost u odravanju solventnosti. Neutralna
bilanna ravnotea u kojoj je kratkotrajno vezana imovina jednaka po obujmu i
roku s kratkoronim izvorima, a dugotrajno vezana imovina jednaka dugoronim
izvorima financiranja, donja je granica financijske ravnotee u bilanci koja se
moe povremeno tolerirati glede solventnosti.6
Radi postizanja i odravanja optimalne solventnosti poduzea moraju
teiti ostvarenju pozitivnog financijskog rezultata. Pozitivan financijski rezultat
omoguuje vee zadravanje dobitka u poduzeu, poveava sposobnost
dugoronog financiranja, a smanjuje zaduenost. Kod pozitivnog financijskog
rezultata poduzee naplauje vee prihode od isplate rashoda te ostvaruje vee
novane primitke od novanih izdataka. Time osigurava pozitivan neto novani
tijek i stvara uvjete za osiguranje optimalne solventnosti poduzea. Gubitak
najee uzrokuje insolventnost zbog toga to poduzee s naplaenim prihodima
ne moe pokriti sve rashode, odnosno s novanim primitcima ne moe pokriti
novane izdatke.
Radi odravanja optimalne solventnosti potrebno je posvetiti posebnu
pozornost novanim primitcima i izdatcima jer o njihovoj stalnoj sinkronizaciji
izravno ovisi solventnost poduzea i sposobnost financiranja. Postizanje
pozitivnog novanog tijeka neophodno je s aspekta odravanja optimalne
solventnosti jer tada poduzee ostvaruje vee novane primitke od novanih
izdataka i viak novca koji daje sigurnost u odravanju solventnosti. Politika
solventnosti mora sprijeiti pojavu negativnog novanog tijeka u kojem su
novani primitci manji od novanih izdataka jer tada manjak novca uzrokuje
insolventnost i potrebu dodatnog zaduivanja.
Postizanje optimalne solventnosti izravno ovisi o sinkronizaciji novanih
primitaka i izdataka pa poduzee treba teiti ubrzanju naplate potraivanja i
usporavanju isplata obveza. Optimalna solventnost postie se ako je zadovoljena
relacija: raspoloiva novana sredstva plaanja + minimalna sigurnosna priuva
solventnosti = dospjele obveze plaanja. Svako odstupanje od navedene relacije
moe uzrokovati insolventnost, ako je sigurnosna priuva solventnosti manja od
minimalne, ili prekomjernu solventnost i smanjenje profitabilnosti, ako je ta

6
Markovi, I.: Financiranje Teorija i praksa financiranja trgovakih drutava, RRiF, Zagreb, 2000., p.
255.

447
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

priuva vea od minimalne7. Sigurnosna priuva solventnosti determinirana je

usklaenou primitaka i izdataka.
Koritenje kratkoronih izvora financiranja za financiranje tekueg
poslovanja uzrokuje trokove financiranja koji utjeu na profitabilnost poduzea.
Pri donoenju odluke o koritenju kratkoronih izvora financiranja
potrebno je odabrati najjeftinije kratkorone izvore, a razdoblje koritenja
kratkoronih kredita treba odgovarati razdoblju pomanjkanja novca kako se ne bi
plaale kamate due nego to je potrebno i time se ugrozila profitabilnost
poduzea. Kratkorono financiranje potrebno je koristiti za financiranje
povremene kratkotrajne imovine jer njeno financiranje iz dugoronih izvora
uzrokuje vee trokove financiranja i moe smanjiti profitabilnost poslovanja.
Ako poduzee ostvaruje negativni novani tijek, tada manjak novca
moe uzrokovati insolventnost i potrebu za dodatnim kratkoronim
zaduivanjem, to poveava trokove financiranja i smanjuje profitabilnost
poduzea. Pozitivan novani tijek omoguava da se viak novca do njegove
konane uporabe uloi u portfolio kratkoronih utrivih vrijednosnih papira iji
prinosi poveavaju prihode, financijski rezultat i profitabilnost poduzea.
Poveanje kratkoronih obveza dovodi do poveanja trokova financiranja, a
moe dovesti i do smanjenja profitabilnosti. Stoga je veoma vano da se utvrdi
optimalna koliina ulaganja u tekuu imovinu kako se ne bi plaale kamate vie
nego je potrebno i na taj se nain ugrozila profitabilnost poduzea. S aspekta
profitabilnosti poeljno je da menadment odredi odgovarajuu strukturu
kratkoronog i dugoronog financiranja koja e se upotrijebiti za potporu
ulaganjima u kratkotrajnu imovinu u kojoj e prevladavati kratkoroni izvori
financiranja.
Menaderi moraju odrediti najbolju kombinaciju kratkoronih izvora
financiranja koja najvie ovisi o spoznavanju trokova financiranja te izravno
utjee na profitabilnost poduzea. Odabir kratkoronog kredita prema kriteriju
najmanjeg kamatnog troka treba obavljati prema stvarnoj kamatnoj stopi jer ona
ini stvaran troak financiranja kreditom. Metode obrauna kamata koje se
najee primjenjuju jesu: dekurzivna metoda, anticipativna metoda, anuitetska
metoda te metoda kompenzirajueg stanja. Stvarna kamatna stopa prije
oporezivanja dobitka jednaka je nominalnoj kamatnoj stopi kod dekurzivnog
obrauna bez kompenzirajueg stanja, a stvarna je kamatna stopa nakon
oporezivanja jednaka stvarnoj kamatnoj stopi prije oporezivanja umanjenoj za
poreznu utedu. Prema anticipativnoj metodi kamata se obraunava i plaa
poetkom uporabe kredita i oduzima se od glavnice odobrenog kredita, tako da
korisnici kredita koriste kredit umanjen za svotu anticipativnih kamata, dok se
kamate plaaju na ukupnu svotu kredita, to rezultira poveanjem stvarne
kamatne stope. Prema anuitetskoj metodi kredit se otplauje obrono i u jednakim
mjesenim anuitetima koji se sastoje od glavnice i kamata. Svota koritenog

7
Ibidem, p. 259. 260.

448
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

kredita svaki se mjesec smanjuje za otplaeni dio glavnice. Prigodom

odobravanja kredita banke ponekad zahtijevaju od korisnika kredita
kompenzirajue stanje, to rezultira poveanjem stvarne kamatne stope, odnosno
trokova financiranja kreditom. Efektivna kamatna stopa sa zahtijevanim
kompenzirajuim stanjem iskazana je jednadbom8
efektivna kamatna stopa = kamatna stopa (1 - % kompenzirajuceg stanja )

Kod uzimanja i ugovaranja kredita financijski menader mora voditi

rauna da se ugovori plaanje kamata na ostatak duga, a ne na ukupnu svotu
odobrenog kredita.

4. OBILJEJA PROVEDENOG ISTRAIVANJA I

OPIS UZORKA
Istraivanje je provedeno na uzorku od 273 poduzea koja su poslovala u
Republici Hrvatskoj u 2008. godini. Poduzea su analizirana s obzirom na
veliinu, a klasifikacija prema veliini provedena je prema Zakonu o
raunovodstvu.9 Uzorak sadri 159 malih poduzea, 48 srednjih i 66 velikih
poduzea, a odabran je sluajno iz skupova koje ine ukupan broj malih, srednjih
i velikih poduzea, odnosno izmeu 87 807 malih poduzea, 1 396 srednjih
poduzea i 453 velika poduzea. U odabranom uzorku znaajno je vei postotak
velikih poduzea (14,57%) u odnosu na mala (0,18%) i srednja poduzea (3,44%)
jer je njima dan vei znaaj zbog njihovog razmjerno veeg znaenja u
ostvarivanju ekonomskih uinaka na gospodarstvo.
U ovom istraivanju izvrena je analiza kratkorone zaduenosti i
solventnosti hrvatskih poduzea, analiza povezanosti kratkorone zaduenosti i
profitabilnosti te sinteza i analiza dobivenih rezultata istraivanja radi
sagledavanja utjecaja kratkoronog financiranja na solventnost i profitabilnost
hrvatskih poduzea. Analiza kratkorone zaduenosti izvrena je pomou
pokazatelja kratkorone zaduenosti koji je izraunat na osnovi odnosa
kratkoronih obveza i ukupne imovine. U istraivanju su koriteni i pokazatelji
zaduenosti kojima se razmatra pokrie dugotrajne imovine glavnicom te
glavnicom uveanom za dugorone obveze, stupanj pokria I i stupanj pokria II:
stupanj pokria I = glavnica / dugotrajna imovina
stupanj pokria II = glavnica + dugorone obveze / dugotrajna imovina.10
Pokazatelje stupnja pokria istodobno je mogue razmatrati i kao
pokazatelje likvidnosti jer dio dugoronih izvora mora biti iskoriten za

8
Kolb, R. W.: Financial Management, Scott, Foresman and Company, London, 1987., p. 232.
9
Klasifikacija prema veliini poduzea provedena je prema Zakonu o raunovodstvu, Narodne
novine, 2007.
10
ager, K. i suradnici: Analiza financijskih izvjetaja, drugo izdanje, Masmedia, Zagreb, 2008., p.
246.

449
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

financiranje kratkotrajne imovine zbog odravanja likvidnosti, odnosno

sposobnosti transformacije pojedinih oblika imovine u novac. Stupnjevi pokria I
i II u su ovom istraivanju razmatrani u procjeni zatienosti poduzea od rizika
insolventnosti.
Ocjena solventnosti poduzea, kao sposobnosti podmirenja svih
dospjelih obveza u roku dospijea, izvrena je na temelju izvjetaja o novanom
tijeku. Novani tok iz poslovnih aktivnosti jest svakako najznaajniji izvor novca
i novanih ekvivalenata za poduzee, pa se stoga koristi za ocjenu solventnosti i
likvidnosti.11
Utjecaj kratkoronog duga na profitabilnost poduzea analiziran je
pomou Du Pont sustava pokazatelja koji omoguuje ocjenu performanci
poduzea u terminima povrata na ulaganje. Osnovna Du Pont jednadba izraava
povrat na imovinu kao rezultat profitne mare i obrta ukupne imovine. Proirena
Du Pont jednadba, koja pokazuje kako kombinacija neto mare profita,
koeficijenta obrtaja imovine i financijske poluge odreuje svotu povrata na
vlastiti kapital, glasi:12
neto dobitak prihodi od prodaje ukupna imovina
ROE =
prihodi od prodaje ukupna imovina dionicka glavnica
Analiza je izvrena u obliku analize ROA i ROE koji su izraunati za
svako poduzee u uzorku te su temeljem dobivenih rezultata prikazani
sintetizirani podatci za odabrana poduzea prema veliini u Republici Hrvatskoj.

5. REZULTATI ISTRAIVANJA
Analiza kratkorone zaduenosti izvrena je pomou pokazatelja
kratkorone zaduenosti i udjela kratkoronog duga u ukupnom dugu. Rezultati
analize kretanja kratkorone zaduenosti i ukupne zaduenosti odabranih
hrvatskih poduzea prema veliini u 2008. godini prikazani su u tablici 1.

11
Ibidem, p. 280.
12
Brigham, E. F. Daves, P. R.: Intermediate Financial Management, 8th edition, Thomson South-
Western, Ohio, 2004., p. 248.

450
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

Tablica 1.
Kratkorona zaduenost i zaduenost odabranih hrvatskih poduzea prema
veliini u 2008. godini (u milijunima kuna)

Poduzee
Srednja
Pozicija Mala poduzea Velika poduzea
poduzea
Ukupna imovina 1.983,58 7.307,51 86.295,90
Dugorone obveze 284,63 1.383,72 17.142,16
Kratkorone
561,72 1.621,38 32.495,72
obveze
Ukupne obveze 846,35 3.005,10 49.637,88
Kratkorone
obveze/ 28,32 22,19 37,66
ukupna imovina
Ukupne obveze/
42,67 41,12 57,52
ukupna imovina
Kratkorone
obveze/ 66,37 53,95 65,47
ukupne obveze
Izvor: Financijski izvjetaji poduzea u 2008. godini, FINA Zagreb, obrada
autora
Kratkorona je zaduenost malih poduzea u 2008. godini iznosila
28,32%, srednjih poduzea 22,19%, a kratkorona zaduenost velikih poduzea
bila je 37,66%. Usporedna analiza kratkorone zaduenosti hrvatskih poduzea
prema veliini pokazuje da je najvea kratkorona zaduenost velikih poduzea,
zatim slijede mala poduzea, dok je zaduenost srednjih poduzea najmanja. Udio
kratkoronih obveza u ukupnim obvezama najvei je kod malih poduzea, zatim
slijede velika poduzea, a kod srednjih poduzea taj je udio najmanji. Ukupna je
zaduenost u 2008. godini bila najvea kod velikih poduzea, zatim slijede mala i
srednja poduzea. Ukupna zaduenost malih poduzea iznosila je 42,67%,
srednjih poduzea 41,12%, a ukupna zaduenost velikih poduzea bila je
57,52%.
Analiza novanih tijekova poduzea pokazala je da 42,42 % velikih
poduzea i 43,75% srednjih poduzea ima pozitivan neto novani tijek te da iz
poslovnih aktivnosti generira pozitivan novani tijek 70,83% srednjih poduzea i
69,70% velikih poduzea. Postizanje pozitivnog novanog tijeka neophodno je s
aspekta odravanja optimalne solventnosti jer tada poduzee ostvaruje vee
novane primitke od novanih izdataka te viak novca koji daje sigurnost u
odravanju solventnosti. Sposobnost poduzea da generira novac iz redovnog
poslovanja veoma je vana za odravanje solventnosti poduzea jer poduzee s
negativnim novanim tijekom iz poslovnih aktivnosti ne moe stalno prikupljati
novac, odnosno ostvarivati pozitivan novani tijek uz pomo ulagateljskih i

451
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

financijskih aktivnosti. Zato je za politiku solventnosti osobito vano da poduzee

generira dovoljno novca iz poslovnih aktivnosti. Poduzea trebaju primjenjivati
optimalnu politiku solventnosti koja se postie tako da su u promatranom
razdoblju novani primitci vei od novanih izdataka, a sav viak novca iznad
minimalne sigurnosne priuve solventnosti profitabilno uloen radi stjecanja
kamata i drugih prinosa.
Ocjena zatienosti hrvatskih poduzea od rizika insolventnosti izvrena
je pomou pokazatelja stupnja pokria I i II, a sve veliine predstavljaju bilanna
stanja krajem godine jer nije bilo mogue uvaiti varijacije veliina tijekom
godine. U tablici 2. dan je pregled pokazatelja stupnja pokria I i II za odabrana
poduzea prema veliini na dan 31. prosinca 2008. godine. Pokazatelji stupnja
pokria II, koji predstavljaju odnos vrijednosti dugoronih izvora financiranja i
dugotrajne imovine, manji su od 100% kod 34,59% malih poduzea, 45,83%
srednjih poduzea te 43,94% velikih poduzea. Promatrana poduzea financiraju
dio dugotrajne imovine i stalnu kratkotrajnu imovinu iz kratkoronih izvora
financiranja. Stoga ta poduzea ne mogu usklaivati dospjevanje obveza i
generiranje gotovine te nisu zatiena od rizika insolventnosti.
Tablica 2.
Pokazatelji stupnja pokria I i II odabranih hrvatskih poduzea u 2008.
godini
Poduzea Mala % Srednja % Velika %
Pokazatelji poduzea poduzea poduzea
P2 < 100% 55 34,59 22 45,83 29 43,94
P2 100% 104 65,41 26 54,17 37 56,06

100% P2 < 200% 43 27,04 16 33,34 34 51,52

P1 100% 19 11,95 9 18,75 11 16,67

70% < P1 < 100% 6 3,77 5 10,42 15 22,73
P1 < 70% 18 11,32 2 4,17 8 12,12

P2 > 200% 61 38,37 10 20,83 3 4,54

P1 100% 58 36,48 9 18,75 3 4,54

70% < P1 < 100% 1 0,63 0 0,00 0 0,00
P1 < 70% 2 1,26 1 2,08 0 0,00

Ukupno 159 100,00 48 100,00 66 100,00

Izvor: Podatci izraunati na temelju prikupljenih financijskih izvjetaja poduzea

u 2008. godini.
Pokazatelji stupnja pokria indiciraju dostatnu zatienost od rizika
insolventnosti kod 36,48% malih poduzea, 18,75% srednjih poduzea i 4,54%
velikih poduzea jer je dugotrajna imovina s visokim postotkom financirana iz

452
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

kapitala i rezervi (% P1 > 100) i ukupno financiranje iz dugoronih izvora

viestruko nadmauje vrijednost dugotrajnih ulaganja (% P2). To je dobra
pretpostavka da poduzea mogu usklaivati dospjevanje obveza i generiranje
gotovine, a dok su poslovno aktivnav poduzea su solventna i dobro zatiena od
rizika insolventnosti.
S obzirom da se vjerovnici i poduzee primarno tite vlastitim
kapitalom, pokazatelji stupnja pokria indiciraju zatienost od rizika
insolventnosti kod poduzea ija je dugotrajna imovina s visokim postotkom
financirana iz kapitala i rezervi (% P1 > 100), a njihovo ukupno financiranje iz
dugoronih izvora nadmauje vrijednost dugotrajnih ulaganja do 100% kod
11,95% malih poduzea, 18,75% srednjih poduzea i 16,67% velikih poduzea.
Uz uvjet da je njihova stalna kratkotrajna imovina u cijelosti pokrivena
dugoronim izvorima ta su poduzea solventna. Pored toga, kod 22,73% velikih
poduzea dugotrajna je imovina financirana iz kapitala i rezervi od 70 do 100%, a
njihovi ukupni dugoroni izvori financiranja nadmauju vrijednost dugotrajnih
ulaganja do 100%.
Uz uvjet da dugoroni izvori financiranja nadmauju dugotrajnu imovinu
za visinu stalne kratkotrajne imovine, ta poduzea mogu biti solventna. Iako su
poduzea, prema pokazateljima, u visokom stupnju zatiena od rizika
insolventnosti, ona trebaju biti usmjerena na odravanje kontinuiteta racionalnog
raspolaganja sredstvima i usklaivati operativne transformacijske procese.
U ovom istraivanju izvrena je analiza utjecaja veliine kratkoronog
duga na profitabilnost poduzea. Analiza je napravljena u obliku analize ROA i
ROE koji su izraunati za svako poduzee u uzorku te su temeljem dobivenih
rezultata prikazani sintetizirani podatci za poduzea prema veliini u 2008.
godini. U tablici 3. prikazani su podatci o kretanju kratkorone zaduenosti i
profitabilnosti, odnosno povrata na imovinu (ROA) poduzea prema veliini u
Republici Hrvatskoj. U svezi s rasponom varijacije ROA-e primjeuje se da je on
najvei kod velikih poduzea ija se kratkorona zaduenost kree u rasponu od 0
do 10% te je maksimalna vrijednost pokazatelja 37%, a minimalna -15%.
Podatci pokazuju da je raspon varijacije ROA-e najvei kod srednjih
poduzea ija se kratkorona zaduenost kree u rasponu od 20 do 30% te je
maksimalna vrijednost pokazatelja 21%, a minimalna -14%. U skupini malih
poduzea raspon varijacije pokazatelja ROA najvei je kod poduzea ija je
kratkorona zaduenost vea od 50%, pa je maksimalna vrijednost pokazatelja
84%, a minimalna -74%. Kratkorona zaduenost je vea od 50% kod 54,09%
promatranih malih poduzea.

453
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

Tablica 3.
Kratkorona zaduenost i profitabilnost poslovanja odabranih poduzea prema
veliini u Republici Hrvatskoj

Izvor: Podatci izraunati na temelju prikupljenih financijskih izvjetaja poduzea

u 2008. godini.

Moe se uoiti zavisnost izmeu stupnja kratkorone zaduenosti i stope

povrata na ukupnu imovinu kod velikih i srednjih poduzea, odnosno da se s
poveanjem kratkorone zaduenosti smanjuje povrat na imovinu. Prvi zakljuak
koji se namee iz tablice koja prikazuje povrat na imovinu s obzirom na
kratkoronu zaduenost jest taj da u grupi velikih poduzea povrat na imovinu
opada s poveanjem katkorone zaduenosti. Promatrajui podatke izmeu
pojedinih razina kratkorone zaduenosti ne moe se rei da postoji dominantan
obrazac odnosa izmeu ROA i kratkorone zaduenosti.
Radi sagledavanja nunosti efikasnog upravljanja kratkoronim
financiranjem i financijskim rezultatom, kao i utjecaja kratkoronog financiranja
na solventnost i profitabilnost hrvatskih poduzea, izvrena je sinteza i analiza
dobivenih rezultata istraivanja. U nastavku su prikazani sintetizirani rezultati
istraivanja velikih i srednjih poduzea u Republici Hrvatskoj dobiveni analizom
kratkorone zaduenosti, solventnosti i profitabilnosti.
U tablici 4. prikazani su sintetizirani financijski pokazatelji odabranih
velikih profitabilnih poduzea u 2008. godini. Velika poduzea koja imaju
pozitivnu bilannu neravnoteu i financiraju od 75% do 100% kratkotrajne
imovine iz dugoronih izvora, a njihova je kratkorona zaduenost manja od
10%, posluju profitabilno i ostvaruju pozitivan novani tijek iz poslovnih
aktivnosti, to je veoma vano glede odravanja solventnosti. Poduzea koja
financiraju od 50 do 75% kratkotrajne imovine iz dugoronih izvora i ija se
kratkorona zaduenost kree u rasponu od 3,76 do 27,95% ostvaruju najvee
povrate na imovinu i vlastiti kapital, a 71,43% poduzea generira pozitivan
novani tijek iz poslovnih aktivnosti, dok svega 28,57% poduzea ostvaruje
pozitivan neto novani tijek jer investiraju u dugotrajnu imovinu.
Podatci pokazuju da velika poduzea koja financiraju od 25 do 50%
kratkotrajne imovine iz dugoronih izvora i ija se kratkorona zaduenost kree

454
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

u rasponu od 2,96 do 42,32% posluju profitabilno te 70,00% poduzea generira

pozitivan novani tijek iz poslovnih aktivnosti, a 50,00% poduzea ostvaruje
pozitivan neto novani tijek. Poduzea koja financiraju od 0 do 25% kratkotrajne
imovine iz dugoronih izvora i ija je kratkorona zaduenost manja od 50,00%
ostvaruju povrate na imovinu i vlastiti kapital te 88,89% poduzea generira
pozitivan novani tijek iz poslovnih aktivnosti, dok 44,44% poduzea ostvaruje
pozitivan neto novani tijek. Poduzea koja financiraju od 0 do 25% kratkotrajne
imovine iz dugoronih izvora i ija je kratkorona zaduenost vea od 50,00%
takoer ostvaruju povrate na imovinu i na vlastiti kapital te 50,00% poduzea
ostvaruje pozitivan novani tijek iz poslovnih aktivnosti i pozitivan neto novani
tijek.

Tablica 4.
Financijski pokazatelji velikih profitabilnih poduzea u Republici Hrvatskoj u
2008. godini

Izvor: Podatci izraunati na temelju prikupljenih financijskih izvjetaja poduzea

u 2008. godini

Velika poduzea, koja imaju negativnu bilannu neravnoteu, stalnu

kratkotrajnu imovinu i dio dugotrajne imovine financiraju iz kratkoronih obveza
te imaju kratkoronu zaduenost u rasponu od 5,96 do 93,91%, ostvaruju povrate
na imovinu do 7% i povrate na vlastiti kapital do 39%. U toj grupi 72,22%
poduzea ima pozitivan novani tijek iz poslovnih aktivnosti, a 50% generira
pozitivan ukupni neto novani tijek to je vano za odravanje solventnosti.
Poduzea koja imaju negativnu bilannu neravnoteu i posluju profitabilno te
generiraju pozitivan novani tijek iz poslovnih aktivnosti i pozitivan neto novani
tijek investiraju u dugotrajnu imovinu i ulau viak novca u kratkorone
vrijednosne papire. Bez obzira to imaju negativnu bilannu neravnoteu i
financiraju dio dugotrajne imovine i stalnu kratkotrajnu imovinu iz kratkoronih
obveza, 72,22% poduzea generira pozitivan novani tijek iz poslovnih aktivnosti
i proizvode dovoljno novca iz poslovnih aktivnosti, to je osobito vano za

455
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

odravanje solventnosti jer je redovna poslovna djelatnost poduzea uvjet

njegova opstanka.
Velika poduzea, koja imaju negativnu bilannu neravnoteu i koja
financiraju dio dugotrajne imovine i stalnu kratkotrajnu imovinu iz
neodgovarajuih kratkoronih izvora financiranja te posluju s gubitkom i
ostvaruju negativan neto novani tijek, prekomjerno su kratkorono zaduena i
trebala bi pravovremeno sanirati negativnu bilannu neravnoteu. Njihova bi
poslovna politika trebala teiti ostvarivanju pozitivnog financijskog rezultata i
generiranju pozitivnog neto novanog tijeka, posebno iz poslovnih aktivnosti, jer
insolventnost i negativni financijski rezultat mogu ugroziti opstanak poduzea.
U tablici 5. prikazani su sintetizirani financijski pokazatelji odabranih
srednjih poduzea u 2008. godini. Veina srednjih poduzea, koja imaju
pozitivnu bilannu neravnoteu i koja financiraju od 75 do 100% kratkotrajne
imovine iz dugoronih izvora, ima malu kratkoronu zaduenost i glavnina
poduzea posluje profitabilno te ostvaruju povrate na imovinu i na vlastiti kapital,
a 75% poduzea generira pozitivan novani tijek iz poslovnih aktivnosti. Srednja
poduzea, koja imaju pozitivnu bilannu neravnoteu i koja financiraju od 50 do
75% kratkotrajne imovine iz dugoronih izvora, imaju kratkoronu zaduenost
manju od 29% te ostvaruju znaajne povrate na imovinu i na vlastiti kapital, a
77,78% poduzea generira pozitivan novani tijek iz poslovnih aktivnosti i
pozitivan neto novani tijek, to je vano glede odravanja solventnosti.
Poduzea u skupini srednjih, koja imaju pozitivnu bilannu neravnoteu
i koja financiraju od 25 do 50% kratkotrajne imovine iz dugoronih izvora, a
njihova se kratkorona zaduenost kree u rasponu od 5,32 do 50,68%, posluju
profitabilno te ostvaruju najvie povrate na imovinu i na vlastiti kapital. U ovoj
grupi 85,71% poduzea generira pozitivan novani tijek iz poslovnih aktivnosti, a
42,86% poduzea ima pozitivan neto novani tijek jer ostala poduzea investiraju
u dugotrajnu imovinu i ulau u kratkorone vrijednosne papire.

456
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

Tablica 5.
Financijski pokazatelji odabranih srednjih poduzea u Republici Hrvatskoj u
2008. godini

Izvor: Podatci izraunati na temelju prikupljenih financijskih izvjetaja poduzea

u 2008. godini.

Srednja poduzea, koja imaju pozitivnu bilannu neravnoteu i koja

financiraju od 0 do 25% kratkotrajne imovine iz dugoronih izvora, a njihova se
kratkorona zaduenost kree u rasponu od 17,82 do 47,07%, posluju
profitabilno i 75% poduzea generira pozitivan novani tijek iz poslovnih
aktivnosti.
Srednja poduzea, koja imaju negativnu bilannu neravnoteu i ija se
kratkorona zaduenost kree u rasponu od 2,66 do 19,42%, posluju profitabilno
te generiraju pozitivan novani tijek iz poslovnih aktivnosti, a 40% poduzea ima
pozitivan neto novani tijek jer ostala poduzea investiraju u dugotrajnu imovinu
ili otplauju kredite. Poduzea ija se kratkorona zaduenost kree u rasponu od
28,98 do 93,54% posluju profitabilno i imaju pozitivan novani tijek iz poslovnih
aktivnosti. Glavnina srednjih poduzea koja posluju profitabilno generiraju
pozitivan novani tijek iz poslovnih aktivnosti, to je vano za odravanje
solventnosti i profitabilnosti poduzea jer manjak novca uzrokuje insolventnost,
potrebu dodatnog zaduivanja i smanjuje profitabilnost poduzea.
Srednja poduzea, koja imaju negativnu bilannu neravnoteu i
prekomjernu kratkoronu zaduenost, ostvaruju negativne povrate na imovinu i
na vlastiti kapital te generiraju negativan novani tijek iz poslovnih aktivnosti,
trebala bi pravovremeno sanirati negativnu bilannu neravnoteu, a njihova bi
poslovna politika trebala teiti ostvarivanju pozitivnog financijskog rezultata i
generiranju pozitivnog novanog tijeka iz poslovnih aktivnosti.
Mala poduzea imaju velik udio kratkotrajne imovine u ukupnoj imovini
te velik udio kratkoronih obveza i mali udio kapitala u ukupnim izvorima.
Nedostatak kapitala usporava ili ak ograniava rast i razvoj malih poduzea.

457
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

Istodobno, nedostatna dugotrajna imovina onemoguuje ovim poduzeima

pristup dugoronim izvorima financiranja jer se esto koristi kao kolateral za
dobivanje dugoronih kredita. Kratkoroni izvori ine dominantan udio ukupnih
izvora malih poduzea, a 35,22% malih poduzea financira stalnu kratkotrajnu
imovinu i dio dugotrajne imovine iz kratkoronih izvora koji nisu odgovarajui za
financiranje dugotrajne imovine, rasta i razvoja.
Kratkoroni izvori utjeu na solventnost poduzea, posebno malih i
srednjih, jer se radi o kratkoronim obvezama koje treba podmiriti u kraim
rokovima. S aspekta solventnosti omjer je kratkoronog i dugoronog
financiranja optimalan kada se stalna kratkotrajna imovina i dugotrajna imovina
financiraju iz dugoronih izvora te kada se odrava minimalna priuva
solventnosti koja nee ugroziti profitabilnost. Neka poduzea ne vode optimalnu
politiku solventnosti jer viak novca od pozitivnog neto novanog tijeka do
njegove konane upotrebe ne ulau u kratkorone utrive vrijednosne papire iji
bi prinosi poveali prihode, financijski rezultat, profitabilnost i novane primitke.
Analiza novanih tijekova pokazala je da znaajan dio velikih i srednjih
poduzea ostvaruje pozitivan novani tijek iz poslovnih aktivnosti, to je veoma
vano za odravanje solventnosti jer poduzee s negativnim novanim tijekom iz
poslovnih aktivnosti ne moe stalno ostvarivati pozitivan novani tijek uz pomo
ulagateljskih i financijskih aktivnosti. Sama kratkorona zaduenost ne
determinira stopu povrata na imovinu, ve na stopu povrata na imovinu utjee
omjer kratkoronog i dugoronog financiranja i profitabilnost ulaganja u aktivi.
U skupini su velikih poduzea najprofitabilnija i ostvaruju najvee
prinose na imovinu poduzea koja vie od 53% svoje imovine financiraju iz
vlastitih izvora financiranja, a njihova je kratkorona zaduenost manja od
27,97%. Pozitivna je financijska neravnotea kod ovih poduzea prekomjerno
pomaknuta prema dugoronim izvorima, pa veliki dio kratkotrajne imovine
financiraju iz preskupih dugoronih izvora financiranja, to pozitivno utjee na
solventnost, a negativno na profitabilnost. Ova poduzea primjenjuju
konzervativnu strategiju u upravljanju kratkoronim izvorima financiranja i imaju
poveani stupanj vlastitog financiranja, a takvo ponaanje znai da ta poduzea
manje intenzivno koriste financijsku polugu, kao imbenik oplodnje vlastitog
kapitala.
Istraivanje je pokazalo da nedostatak spoznaja u upravljanju
kratkoronim izvorima financiranja, razina ulaganja u kratkotrajnu imovinu koja
nije optimalna, neodgovarajua struktura kratkoronog i dugoronog financiranja
upotrebljena za potporu tom ulaganju, kao i neodgovarajui odabir kratkoronih
izvora financiranja izravno utjeu i impliciraju negativne posljedice na
solventnost i profitabilnost, kao izraz uspjenosti poslovanja poduzea.
Menadment nedovoljno razmatra raspoloive izvore financiranja i kriterije
odabira izvora financiranja, trokove i koristi raspoloivih izvora kratkoronog
financiranja i dane razine ulaganja u kratkotrajnu imovinu, to esto rezultira

458
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

odabirom neodgovarajuih kratkoronih izvora financiranja s aspekta solventnosti

i profitabilnosti poslovanja.
Sukladno tome, hrvatska poduzea moraju voditi novu i napredniju
financijsku politiku koja e se temeljiti na znanstvenim spoznajama o upravljanju
kratkoronim izvorima financiranja te koja e stvarati pretpostavke za voenje
uspjenije politike solventnosti i politike profitabilnosti poduzea. Upravljanje
kratkoronim financiranjem mora se temeljiti na znanstvenim spoznajama i treba
teiti odreivanju optimalne veliine i strukture kratkoronih izvora financiranja.
Upravljanje kratkoronim financiranjem, politika solventnosti i profitabilnosti,
kao sastavni dijelovi financijske politike, moraju biti meusobno povezani i
usklaeni zbog toga jer postoji velika ovisnost i uvjetovanost izmeu
kratkoronog financiranja, solventnosti i profitabilnosti. Politika solventnosti
treba se temeljiti na znanstvenim spoznajama o solventnosti i njezinim
financijskim uincima. Ona treba teiti optimalnoj solventnosti i mora biti u
funkciji osiguranja likvidnosti, odnosno sposobnosti poduzea da podmiri svoje
dospjele kratkorone obveze, kao i u funkciji profitabilnosti.
Politika profitabilnosti treba teiti generiranju pozitivnog financijskog
rezultata koji e omoguiti vee zadravanje dobitka kao najkvalitetnijeg izvora
financiranja. Nuno je osigurati profitabilnost poduzea kako bi se mogle namiriti
kratkorone i dugorone obveze te osigurati odgovarajue naknade vlasnicima
poduzea i odgovarajui iznos zadrane dobiti koja omoguava nova investicijska
ulaganja i razvoj poduzea.
Upravljanje kratkoronim financiranjem treba se temeljiti na primjeni
strategija koje omoguavaju postizanje optimalnih rezultata. Odreivanje
optimalne koliine ulaganja u kratkotrajnu imovinu, koja je rezultat
uravnoteenosti koristi i trokova dane razine ulaganja, vana je pretpostavka
efikasnog upravljanja kratkoronim izvorima financiranja. Efikasno upravljanje
kratkoronim financiranjem pretpostavlja odreivanje optimalne strukture
kratkoronog i dugoronog financiranja koje e se upotrijebiti za potporu
ulaganju u tekuu imovinu te spoznavanje najbolje kombinacije kratkoronog
financiranja koja e se temeljiti na razmatranjima trokova, dostupnosti, vremena,
fleksibilnosti i stupnju optereenja imovine. Svi ti imbenici utjeu na odluku
poduzea o prikladnoj kombinaciji kratkoronog financiranja, no troak je kljuni
imbenik. Pri razmatranju razliitih izvora financiranja neophodno je rangirati
izvore financiranja prema njihovim trokovima i izvriti odabir izvora prema
kriteriju najmanjeg troka financiranja, a nakon toga potrebno je razmotriti i
ostale imbenike. S aspekta utjecaja strukture kratkoronih izvora financiranja na
profitabilnost potrebno je spoznati najbolju kombinaciju kratkoronih izvora
financiranja kojom e se uz najnie trokove financiranja ostvariti najvia
profitabilnost.
Primjenom znanstvenih spoznaja i izborom prave strategije u upravljanju
kratkoronim izvorima financiranja, optimalnim odabirom kratkoronih izvora
financiranja, koji nee ugroziti solventnost i profitabilnost poduzea, poduzea

459
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

mogu osigurati kontinuirano i uspjeno poslovanje, ubrzati rast i unaprijediti

razvoj. Ostvarenjem pozitivnog financijskog rezultata i zadravanjem dobitka u
poduzeu, poduzea mogu poveati vlastiti kapital i popraviti dugoronu
financijsku ravnoteu. Zadrani dobitak omoguuje nova investicijska ulaganja,
privlaenje tueg kapitala i razvoj poduzea. Financiranje dugotrajne imovine
samo vlastitim kapitalom ograniava ekspanziju i razvoj i moe biti uzrok
zaostajanja poduzea pa je razumno takvu imovinu financirati i tuim
raspoloivim kapitalom. Stvaranjem nove dodane vrijednosti, zadravanjem
dobitka u poduzeu i veom upotrebom financijske poluge ostvaruje se ubrzani
rast i unapreuje razvitak poduzea. Ubrzani se rast prepoznaje po promjenama
potencijala i uinaka, odnosno poveanju obujma poslovanja i rastu ukupnog
prihoda koji se kontinuirano ubrzava te u poveanju vlastitog kapitala, dok se
unaprijeeni razvitak oituje u poboljanju naina koritenja potencijala, kao i u
poveanju uspjenosti.

6. PRIJEDLOG MODELA OPTIMALNOG

KRATKORONOG FINANCIRANJA PODUZEA
Model optimalnog kratkoronog financiranja iskazuje se u formi
matematikog modela u kojem su definirani odnosi izmeu razliitih nezavisnih
varijabli radi izrauna zavisne varijable stvarne kamatne stope nakon
oporezivanja. Odabir kratkoronih izvora prema kriteriju najmanjeg kamatnog
troka treba obavljati prema stvarnoj kamatnoj stopi nakon oporezivanja jer ona
ini stvaran troak financiranja. U nastavku e se iskazati i analizirati postupci
izrauna stvarne kamatne stope nakon oporezivanja dobitka za sljedee
kratkorone izvore financiranja: bankarske kredite uz dekurzivan i anticipativni
obraun kamata, dekurzivan obraun kamata i kompenzirajue stanje,
anticipativni obraun kamata i kompenzirajue stanje, kratkoroni osigurani
kredit, kratkoroni kredit uz anuitetsku metodu i emisiju komercijalnih zapisa. Na
temelju dobivenih rezultata istraivanja definirat e se nezavisne varijable koje
determiniraju stvarnu kamatnu stopu nakon oporezivanja za navedene izvore, kao
i odnosi izmeu tih varijabli te e se iskazati nove jednadbe za njen izraun.
Postupak za izraun stvarne kamatne stope nakon oporezivanja dobitka
kod bankarskog kredita uz dekurzivan obraun kamata ukljuuje sljedee korake:
izraun nominalnog kamatnog troka financiranja kreditom, izraun stvarne
kamatne stope prije oporezivanja, porezne utede od kamatnog troka, postotka
porezne utede i stvarne kamatne stope nakon oporezivanja. Postupak za izraun
stvarne kamatne stope nakon oporezivanja moe se reducirati i iskazati sljedeom
jednadbom, u kojoj su definirani odnosi izmeu nezavisnih varijabli radi
izrauna zavisne varijable stvarne kamatne stope nakon oporezivanja:
k' ' = k (1 - p )

k'' stvarna kamatna stopa nakon oporezivanja

k nominalna kamatna stopa (%)

460
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

p stopa poreza na dobitak iskazana decimalnim brojem.

Postupak za izraun stvarne kamatne stope nakon oporezivanja dobitka
kod kratkoronog kredita uz anticipativan obraun kamate ukljuuje sljedee
korake: izraun nominalnog kamatnog troka, izraun stvarno upotrebljene svote
kredita, izraun stvarne kamatne stope prije oporezivanja, porezne utede od
kamatnog troka, postotka porezne utede i stvarne kamatne stope nakon
oporezivanja. Nezavisne varijable koje imaju utjecaj na stvarnu kamatnu stopu
nakon oporezivanja jesu nominalna kamatna stopa i stopa poreza na dobitak te se
stvarna kamatna stopa nakon oporezivanja moe iskazati sljedeom jednadbom:

k' ' = k (100 - k ) (100 - p )

k'' stvarna kamatna stopa nakon oporezivanja

k nominalna kamatna stopa (%)
p stopa poreza na dobitak (%).
Postupci za izraun stvarne kamatne stope nakon oporezivanja dobitka
kod kredita uz dekurzivan i anticipativan obraun kamata i kompenzirajue stanje
ukljuuju sljedee korake: izraun nominalnog kamatnog troka, izraun
kompenzirajueg stanja, izraun stvarno uporabljene svote kredita, izraun
stvarne kamatne stope prije oporezivanja, porezne utede od kamatnog troka,
postotka porezne utede i stvarne kamatne stope nakon oporezivanja. Postupak za
izraun stvarne kamatne stope nakon oporezivanja kod kredita uz dekurzivan
obraun kamata i kompenzirajue stanje moe se reducirati i iskazati sljedeom
jednadbom:
k' ' = k (100 - CB) (100 - p )

k'' stvarna kamatna stopa nakon oporezivanja

k nominalna kamatna stopa (%)
CB kompenzirajue stanje (%) p stopa poreza na dobitak (%).
Gornja jednadba determinira odnos izmeu stvarne kamatne stope
nakon oporezivanja, kao zavisne varijable, te nominalne kamatne stope,
kompenzirajueg stanja i stope poreza na dobitak, kao nezavisnih varijabli.
Nezavisne varijable koje imaju utjecaj na stvarnu kamatnu stopu nakon
oporezivanja kod kratkoronog kredita uz anticipativan obraun kamata i
kompenzirajue stanje jesu nominalna kamatna stopa, kompenzirajue stanje i
stopa poreza na dobitak te se stvarna kamatna stopa nakon oporezivnja moe
iskazati sljedeom jednadbom:
k' ' = k (100 - k - CB) (100 - p )

k'' stvarna kamatna stopa nakon oporezivanja

k nominalna kamatna stopa (%)
CB - kompenzirajue stanje (%)
p stopa poreza na dobitak (%).

461
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

Postupak za izraun stvarne kamatne stope nakon oporezivanja dobitka

kod kratkoronog osiguranog kredita ukljuuje sljedee korake: izraun ukupne
vrijednosti odobrenog kredita, izraun ukupnog kamatnog troka, stvarne
kamatne stope prije oporezivanja, porezne utede od kamatnog troka, postotka
porezne utede i stvarne kamatne stope nakon oporezivanja. Nezavisne varijable
koje imaju utjecaj na stvarnu kamatnu stopu nakon oporezivanja dobitka kod
kratkoronih osiguranih kredita, odobrenih temeljem dva kolaterala, jesu
glavnice odobrenih kredita, kamatne stope i stopa poreza na dobitak. Stvarna
kamatna stopa nakon oporezivanja, kao zavisna varijabla, moe se iskazati
sljedeom jednadbom:
G (1) k (1) + G (2) k (2)
k' ' = (1 - p )
G (1) + G (2)

k'' stvarna kamatna stopa nakon oporezivanja

G (1) i G (2) glavnice odobrenih kredita
k (1) i k (2) nominalne kamatne stope kredita (%)
p stopa poreza na dobitak koja se iskazuje decimalnim brojem.
Postupak za izraun stvarne kamatne stope nakon oporezivanja dobitka
kod kratkoronog kredita uz anuitetsku metodu ukljuuje sljedee korake: izraun
nominalnog kamatnog troka, izraun stvarno uporabljene svote kredita, izraun
stvarne kamatne stope prije oporezivanja, porezne utede od kamatnog troka,
postotka porezne utede i stvarne kamatne stope nakon oporezivanja. Nezavisne
varijable koje imaju utjecaj na stvarnu kamatnu stopu nakon oporezivanja, kao
zavisnu varijablu, jesu nominalna kamatna stopa i stopa poreza na dobitak, pa se
stvarna kamatna stopa nakon oporezivanja moe iskazati sljedeom jednadbom:
k' ' = k 2 (1 + 1/12 ) (1 - p )

k'' stvarna kamatna stopa nakon oporezivanja

k nominalna kamatna stopa (%)
p stopa poreza na dobitak iskazana decimalnim brojem.
Postupak za izraun stvarne kamatne stope nakon oporezivanja dobitka
kod emisije komercijalnih zapisa ukljuuje sljedee korake: izraun nominalnog
kamatnog troka, izraun ukupnog troka financiranja, izraun stvarne kamatne
stope prije oporezivanja, porezne utede od kamatnog troka, postotka porezne
utede i stvarne kamatne stope nakon oporezivanja. Stvarna je kamatna stopa
nakon oporezivanja funkcija nominalne kamatne stope, trokova emisije, glavnice
i stope poreza na dobitak, te se moe iskazati sljedeom jednadbom:
k' ' = (k + 100 Te / G ) (1 - p )

k'' stvarna kamatna stopa nakon oporezivanja

k nominalna kamatna stopa (%)
Te trokovi emisije
G glavnica kredita

462
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

p stopa poreza na dobitak iskazana decimalnim brojem.

Na temelju dobivenih rezultata istraivanja izraen je model optimalnog
kratkoronog financiranja poduzea koji pretpostavlja odabir izmeu svih
dostupnih kratkoronih izvora financiranja optimalnih kratkoronih izvora
financiranja i koji osigurava optimalne rezultate s aspekta trokova financiranja,
solventnosti i profitabilnosti.

6.1. Model optimalnog kratkoronog financiranja:

1. S aspekta trokova financiranja postignuto je optimalno kratkorono
financiranje, ako je odabir kratkoronih izvora financiranja izvren prema
najmanjoj stvarnoj kamatnoj stopi nakon oporezivanja dobitka. Izraun stvarne
kamatne stope nakon oporezivanja (k'') vri se pomou sljedeih jednadbi:
Kredit uz dekurzivni obraun kamata
k' ' = k (1 - p )

(1)
Kredit uz anticipativni obraun kamata
k' ' = k (100 - k ) (100 - p )

(2)
Kredit uz dekurzivni obraun kamata i kompenzirajue stanje

k' ' = k (100 - CB) (100 - p )

(3)
Kredit uz anticipativni obraun amata i kompenzirajue stanje
k' ' = k (100 - k - CB) (100 - p )

(4)
ratkoroni osigurani kredit
G (1) k (1) + G (2) k (2)
k' ' = (1 - p )
G (1) + G (2)

(5)
redit uz anuitetsku metodu
k' ' = k 2 (1 + 1/12 ) (1 - p )

(6)

463
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

misija komercijalnih zapisa

k' ' = (k + 100 Te / G ) (1 - p )

(7)
2. S aspekta solventnosti postignuta je optimalna solventnost ako postoji
financijska ravnotea izmeu raspoloivih novanih sredstava uveanih za
sigurnosnu priuvu solventnosti i dospjelih obveza, to se iskazuje sljedeom
relacijom:
aspoloiva novana sredstva + minimalna sigurnosna priuva solventnosti =
dospjele obveze plaanja
(8)
3. S aspekta profitabilnosti postignuto je optimalno kratkorono
financiranje ako su sva priskrbljena novana sredstva uloena tako da ostvaruju
maksimalnu moguu stopu profitabilnosti, to se moe iskazati relacijom:
Dobit Ukupna imovina 100 = maksimalna stopa profitabilnosti

(9)
Ovako odstupanje od gornje relacije znai odstupanje od optimuma
profitabilnog financiranja i pokazuje ili neiskoritenost sredstava ili
neprofitabilno ulaganje.
Model optimalnog kratkoronog financiranja predvia da poduzee
poslije uporabe odabranih kratkoronih izvora financiranja ostvaruje vee
povrate na ukupnu imovinu (ROA1) od povrata koje je ostvarilo prije koritenja
odabranih kratkoronih izvora financiranja (ROA0), to se iskazuje sljedeom
relacijom:
ROA1 > ROA0
(10)
ili
Dobit (D1) Ukupna imovina (A1) > Dobit (D0) Ukupna imovina (A0)

Model optimalnog kratkoronog financiranja omoguuje postizanje

optimalnog kratkoronog financiranja, a ono se postie ako su postignuti
optimalni rezultati sa sva tri aspekta: ekonominosti, solventnosti i profitabilnosti.
Nepostizanje optimuma u svezi s bilo kojim aspektom znai odstupanje od
optimalne kombinacije kratkoronog financiranja.

464
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

7. ZAKLJUAK
Istraivanje je pokazalo da nedostatak spoznaja u upravljanju
kratkoronim izvorima financiranja, neodgovarajua struktura kratkoronog i
dugoronog financiranja, kao i neodgovarajui odabir kratkoronih izvora
financiranja izravno utjeu i impliciraju negativne posljedice na solventnost i
profitabilnost poduzea te je potvrena temeljna znanstvena hipoteza: primjenom
znanstvenih spoznaja u upravljanju kratkoronim izvorima financiranja i
optimalnim odabirom kratkoronih izvora financiranja koji nee ugroziti
solventnost i profitabilnost poduzea, poduzea mogu osigurati kontinuirano i
uspjeno poslovanje, ubrzati rast i unaprijediti razvoj. Hrvatska poduzea moraju
voditi novu i napredniju financijsku politiku koja e se temeljiti na znanstvenim
spoznajama o upravljanju kratkoronim izvorima financiranja te koja e stvarati
pretpostavke za voenje uspjene politike solventnosti i politike profitabilnosti
poduzea. Upravljanje kratkoronim financiranjem mora se temeljiti na
znanstvenim spoznajama te treba teiti odreivanju optimalne veliine i strukture
kratkoronih izvora financiranja. Kratkorono financiranje treba biti u funkciji
osiguranja solventnosti i profitabilnosti.
Primjena znanstveno utemeljenog upravljanja kratkoronim obvezama
vana je pretpostavka efikasnog upravljanja kratkoronim financiranjem koje
nee ugroziti profitabilnost i solventnost poduzea. Izraeni model optimalnog
kratkoronog financiranja poduzea olakava razmatranje svih raspoloivih
kratkoronih izvora financiranja i odabir kratkoronog izvora financiranja prema
stvarnoj kamatnoj stopi nakon oporezivanja koja ini stvarni troak financiranja.
Koritenjem jednadbi za izraun stvarne kamatne stope nakon oporezivanja njen
se izraun bitno pojednostavljuje i ubrzava u odnosu na primjenu postupaka za
izraun stvarne kamatne stope nakon oporezivanja. Model optimalnog
kratkoronog financiranja meusobno usklauje i povezuje upravljanje
kratkoronim izvorima financiranja, solventnost i profitabilnost to se u praksi
esto zanemaruje, a od velike je vanosti zbog toga jer postoji velika ovisnost i
uvjetovanost izmeu kratkoronog financiranja, solventnosti i profitabilnosti.

LITERATURA
Brigham, E. F. Daves, P. R.: Intermediate Financial Management,
eighth edition, Thomson South-Western, Ohio, 2004.
Kolb, R. W.: Financial Management, Scott, Foresman and Company,
London, 1987.
Markovi, I.: Financiranje Teorija i praksa financiranja trgovakih
drutava, RRiF, Zagreb, 2000.
Pinches, G.: Financial Management, Harper Collins College Publishers,
New York, 1994.

465
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

Rao, Ramesh K.S.: Financial Management, third edition, South-Western

College Publishing, Cincinnati, 1995.
Tintor, J.: Poslovna analiza, Masmedia, Zagreb, 2009.
Vidui, Lj.: Financijski menadment, etvrto izdanje, RRiF, Zagreb,
2004.
ager, K. et al.: Analiza financijskih izvjetaja, drugo izdanje,
Masmedia, Zagreb, 2008.

466
EKON. MISAO I PRAKSA DBK. GOD XX. (2011.) BR. 2. (443-468) Kontu, E.: KRATKORONO FINANC....

Eleonora Kontu, M. Sc.

The Town of Kastav, Kastav
Budget and Finance Department Manager
E-mail: eleonora.kontus@ri.t-com.hr

SHORT-TERM FINANCING AND ITS IMPLICATIONS ON

SOLVENCY AND PROFITABILITY OF COMPANY

Abstract
The purpose and aims of this paper are to explore short-term financing of
companies, its impact on profitability and solvency, then to determine which
sources of short-term financing to employ, based on the lowest cost criteria, and
lastly, to prove the importance of scientifically-based management of short-term
financing. The company should bear in mind the cost of available sources
expressed as a comparable Effective Interest Rate After Tax (EIRAT) and decide
on the optimal composition of the company's short-term sources from a cost-
effective point of view with regard to EIRAT. To determine what sources of short-
term financing to employ, a firm should take into consideration the cost of the
sources, the impact of short-term sources on solvency and profitability and
decide on the optimal composition of the firm's short-term liabilities from an
economic, solvency and profitability aspect. On the basis of research results, a
model of optimal short-term financing has been developed whereby a company
can select the optimal composition of short-term sources from a cost-financing,
solvency and profitability standpoint.
Key words: short-term financing, profitability, solvency, effective interest rate
after tax, model of optimal short-term financing
JEL classification: G10, G32

467