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석유화학
2015 산업위험 평가

Industry Rating History Summary

2013 2014 2015
 NICE 신용평가는 석유화학산업의 2015년 단기적 산업위험 View 를 “부정적”으로 판단한다.
보통 보통 보통 2015년 석유화학산업은 수요측면에서 중국 등 아시아지역의 석유화학 제품 수요 증가세가

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유지될 것으로 보인다. 다만 중국의 자급률 상승, 북미의 셰일 가스 생산량 확충 등의 영향
수석연구원 장호준 으로 공급과잉 상황이 장기화 될 것으로 보이며, 특히 PX 는 국내 증설에 따른 제품스프레드
02-2014-6217 축소가 본격화 될 전망이다. 한계 기업을 중심으로 공급량 조정 움직임이 있으며 유가 하락
hjchang@nicerating.com 에 따른 원료비 부담 감소, 환율 상승 등에도 불구하고 석유화학 산업의 단기위험은 부정적
인 모습을 보일 것으로 전망된다.

 NICE 신용평가는 석유화학산업의 산업위험을 “보통(평균) 수준 [IR-BBB]”으로 판단한다.

이는 상대적으로 큰 시장규모, 상대적으로 안정적인 수요 성장세, 높은 진입장벽, 전방산업에
대한 교섭력 우위 등의 긍정적 요인과 중국과 북미지역의 증설 위협, 높은 해외시장의존도,
설비투자에 자금부담 존재 등의 부정적 요인을 종합적으로 고려한 결과이다.

NICE 신용평가는 석유화학산업의 산업위험을 “보통(평균)수준[IR-BBB+]”에서 “보통(평균)수

준[IR-BBB]”으로 하향조정하였다. 이는 가스, 석탄 기반 화학제품의 비중 확대전망으로 시장
집중도가 낮아지고 경쟁이 심화된 측면을 반영한 것이다.

 석유화학업계는 2011년 하반기 이후 최근까지 중국의 증설투자 지속에 따른 역내 수급여건

악화, 중동 및 북미 지역의 잉여물량의 역내 유입, 중국의 경제성장률 둔화에 따른 제품수요
증가세 둔화 등으로 수급여건이 저하되면서 경기 하락세가 지속되었다.

 점차 영향력이 높아지고 있는 가스화학설비는 납사기반의 국내 석유화학사 대비 원가경쟁력

에서 높은 우위를 점하고 있다. 최근의 유가 하락으로 원가 격차는 다소 축소될 것으로 보이
나 북미, 중동 지역의 화학제품과의 가격경쟁은 불가피할 전망이다. 또한 방향족은 국내 석
유화학사의 증설 집중으로 중단기 공급과잉 상태가 지속될 것으로 보이는 등 주요 제품군의
수급여건은 저조한 수준이 지속될 것으로 전망된다.

 종합적으로 볼 때 공급과잉과 최대 수요시장인 중국의 경제성장률 둔화, 자급률 상승으로 인

하여 석유화학산업의 사업환경은 종전보다 낮은 수준이 예상된다. 불황국면이 장기화되면서
투자축소, 투자자산 매각 등으로 재무위험 확대 수준을 통제하는 노력 중이나 일부 기업은
수익성의 급격한 하락, 대규모 투자집행에 따른 현금흐름 악화 등으로 재무위험이 확대되고
있는 것으로 파악된다.

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▶ 긍정적 요인

 상대적으로 큰 시장규모
 경기연동적이나 경기 하락시에도 다각화된 수요산업을 바탕으로 상대적으로 안정적인
경기변동을 보임
 자본집약적 산업으로 높은 진입장벽 존재
 대체품의 위협위험은 낮고 전방산업에 대한 교섭력은 높은 수준

▶ 부정적 요인

 국내 공급과잉에 따라 경쟁강도가 높은 해외시장에 대한 의존도가 높은 산업

 가스와 석탄 등 납사를 대체하는 원료의 사용량 증가
 증설 투자에 대규모 투자부담 존재
 최대 수요시장인 중국의 경제성장률 둔화

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I. 산업위험 분석

산업정의 및 분석대상

석유화학산업은 원유정제과정에서 분리되는 나프타를 기초원료로 에틸렌, 프로필렌,

부타디엔, BTX등 기초유분과 중간유분을 거쳐 합성수지(PE, PVC, PP, ABS 등), 합섬
원료(TPA, EG, AN, CPLM 등), 합성고무(BR, SBR) 등 유도제품을 생산하는 산업이
다. 국내에서는 대부분 나프타 및 나프타 유도물질을 원료로 화학제품을 생산하고
있으나 해외에서는 에탄가스, 석탄 등을 원료로 화학제품을 생산하는 원료다변화가
이루어지고 있다. 가스 및 석탄화학은 석유화학과 대체관계에 놓여 있으며 따라서
공급분석에 주요한 요인으로 작용함에 따라 분석의 범주에는 포함한다. 기본적으로
석유화학산업은 정유산업을 후방산업으로, 석유화학 제품을 원료로 하는 가공산업을
전방산업으로 한다.

1. 환경요인 분석

사업활동 대상은 주로 국내 석유화학산업은 내수 및 수출시장을 포함하며 지역적으로 역내(국내 및 중국 및 아시

와 중국 등 역내를 중심으 아)를 주요 분석범주로 한다. 이는 석유화학제품은 기본적으로 내수와 인접국가간 거
로 이루어짐 래는 활발하게 이루어지고 있으나, 역외 지역간 거래는 운송비 부담으로 활발하게 이
루어지지 않고 있음을 반영한 것이다.

한편 중동과 북미 등 천연가스를 원료로 화학제품을 생산하는 지역은 나프타를 주로

원료로 활용하는 아시아, 유럽 지역보다 원료비 부담이 1/2 ~ 1/3 수준에 불과하여
운송비를 고려하더라도 가격경쟁력이 존재한다. 따라서 천연가스를 원료로 생산되는
비중이 높은 에틸렌과 에틸렌 계열 합성수지제품군(PE, PVC) 등은 아시아 지역과 함
께 중동과 북미 지역에 대한 분석이 요구된다.

안전 및 환경 등의 규제위 석유화학산업은 위험 물질을 취급하며 제조 공정이 고온, 고압 하에 운영되고 있어,

험 존재 화재 및 폭발등의 안전사고와 환경오염 위험에 노출되어 있다. EU에서는 2007년
REACH제도를 도입하여 위험물질의 관리감독 규정을 강화한 바 있으며 일본(2010년
4월)과 중국(2010년 10월)도 유사한 국가적 관리 체계를 갖추고 있다. 국내에서는
기존 관련법규가 재정비 강화되어 2015년 1월부터 ‘화학물질의 등록 및 평가 등에
관한 법, 이하 화평법’과 ‘화학물질관리법, 이하 화관법’이 시행될 예정이다.

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이러한 환경은 석유화학산업의 진입장벽을 높이는 요인이며, 관련 규제 준수를 위하

여 개별기업의 생산원가를 증가시키고 사고 발생시 우발비용을 증가시키는 원인으로
작용하고 있다.

[안전 및 환경 규제 주요 내용]
관련 법 내용
- 제조, 수입업자는 화학물질의 용도 및 그 양을 보고하고 유해성 자료 제출
화평법
- 화학제품의 독성사고와 화학사고를 미연에 방지

- 유해화학물질 영업허가제 도입
화관법
- 화학사고 대응체계 개편

원료다변화에 따른 대체재 석유화학제품은 전통적으로 원유를 정제하여 생산된 나프타를 원료로 생산되어 왔으
의 위험 존재 나 최근에는 가스 및 석탄 등을 원료로 화학제품을 생산하는 비중이 높아지고 있다.
가스의 경우 수반가스(Associated Gas)의 활용이 가능한 중동지역과 셰일가스(Shale
Gas) 생산이 본격화된 북미지역에서 나프타를 원료로 하는 석유화학을 대체하고 있
다. 또한 석탄화학은 중국과 남아프리카공화국 등 석탄산지에서 석탄의 가스화, 액화
과정을 거쳐 화학제품을 생산하는 CTO(Coal to Olefin)설비가 가동되고 있다. 중국
에서는 올레핀 제품의 경우 2016년까지 전체 생산량의 20%를 석탄화학제품이 차지
할 것으로 전망되고 있다. 가스 및 석탄은 원료의 원활한 조달 측면에서 한계가 있어,
나프타 설비를 완전 대체하기는 힘들것으로 보이나, 높은 가격 경쟁력을 바탕으로 노
후화, 소형의 경제성이 낮은 나프타 설비는 점차 가스 및 석탄화학 설비로 대체될 것
으로 전망되고 있다.

2. 수요공급 분석

석유화학 제품 수요는 하방 석유화학 제품은 일반적인 소비자가 직접 소비하는 제품은 거의 없으며, 대부분 전방
경직성을 가지고 증가 가공산업의 원료로 재 투입되고 있다. 따라서 석유화학 제품의 수요는 전방산업의
수요를 기반으로 하는 파생수요이며, 결과적으로 전방산업의 수요가 석유화학 제품
수요로 이어진다. 석유화학 제품의 전방산업은 자동차, 건설, 전자, 섬유, 타이어 등
다양하게 포진하고 있으며 각 산업의 경기변동이 상쇄되면서 통상적으로 세계 경기
성장에 연동하면서 수요가 증가하고 있다. 수요 성장은 세계경기에 따라 변동성을
보이고 있으나 필수 산업재로서 사용되면서 경기 하강시에도 하방경직적인 수요 감소
를 보이고 있다.

지역별 수요의 경기민감도 석유화학제품 수요 성장은 지역별로 차이를 보이고 있다. 일개 국가의 석유화학제품
는 상이 의 수요는 1인당 GDP가 5,000달러 수준에서 GDP 대비 수요가 큰 폭으로 증가하는

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모습을 보이고 있으며 경제가 고도화될수록 수요의 GDP탄성치가 낮아지면서 성장세

가 둔화되는 모습을 보이고 있다. 한편 석유화학산업의 주요 전방산업 중 자동차, 전
자, 섬유산업의 생산활동이 중국을 비롯한 아시아 지역에서 활발하게 이루어지고 있
다. 따라서 중국을 포함하는 아시아지역의 신흥성장국가를 중심으로 석유화학제품의
수요는 높은 증가세를 유지하고 있으며 유럽 및 북미 지역은 수요 성장세가 낮게 유
지되고 있다.

[한국(좌)과 중국(우)의 에틸렌 수요량 추이] (단위: 천 톤, %)

수요 증감율 수요 증감율

8,000 8.0 20,000 45.0

7.0 18,000 40.0

7,000
6.0 16,000 35.0
6,000
5.0
14,000 30.0
5,000 4.0
12,000 25.0
3.0
4,000 10,000 20.0
2.0
8,000 15.0
3,000 1.0
6,000 10.0
0.0
2,000
(1.0) 4,000 5.0
1,000
(2.0) 2,000 0.0

0 (3.0) 0 (5.0)
'01 '02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '01 '02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13

자료: 한국석유화학협회

공급의 비탄력성과 투자집 석유화학산업은 장기간의 건설기간이 소요되는 장치산업적 성격으로 인해 수요의 변
중이 석유화학산업 경기변 화에 맞추어 즉각적인 공급량 조절이 쉽지 않다. 상시적으로 이루어지는 기존설비의
동성의 주요 원인 개조투자(Revamping)는 공급량 증가 효과가 크지 않으나 대규모 공급량 증가로 이
어지는 신규투자는 투자의사결정에서 완공까지 3~5년의 기간과 조 단위의 투자자금
이 소요되고 있다. 통상적으로 석유화학사의 대규모 증설투자의사결정은 경기고점에
서 이루어지며, 생산에 참여하고 있는 기업의 투자결정이 집중되는 양상을 보이고 있
다. 따라서 공급량 증가는 계단식으로 크게 증폭되어 수급구조 변화 및 제품 스프레
드의 변화로 이어지며, 기업의 실적 또한 주기적인 변동성을 보이고 있다.

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[국내 석유화학사의 현금흐름(좌) 및 EBITDA마진율(우)추이] (단위: 억 원, %)

설비투자(-) EBITDA FCF 상공정 하공정

25.0
100,000

80,000 20.0

60,000 15.0

40,000
10.0

20,000
5.0
-1,209
0
'02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13
0.0
'02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13
-20,000

자료: 각 사 공시자료

3. 연관산업 분석

가공산업 등 전방산업에 대 석유화학산업의 전방산업(수요산업)에 대한 교섭력은 대체로 우수한 편이다. 이는 석

해 양호한 교섭력 보유 유화학산업이 일반적으로 생산참여자가 제한적인 반면, 전방산업인 가공산업의 경우
석유화학산업 대비 대체로 규모가 영세한 수많은 기업이 생산에 참여하고 있으며, 세
부업종별 경쟁강도도 상대적으로 높기 때문이다. 수출시장과 내수 시장으로 구분하
였을 때 전반적으로 수출시장에 비하여 내수시장의 교섭력이 다소 우월한 것으로 판
단되나, 대부분의 범용제품의 경우 역내 가격을 기준으로 거래가 이루어지고 있어 가
격적인 측면에서는 국내외 시장간 큰 차이는 발생하지 않고 있다.

후방산업에 대한 교섭력은 석유화학산업의 후방산업 교섭력은 다소 열위하다. 석유화학산업의 기초 원료인 나프

다소 열위 타는 정유사에서 원유를 정제하여 생산되는 석유제품 중 하나로 국내에서는 정유사에
서 전량을 공급받고 부족분은 수입하고 있다. 울산, 여수, 대산 등 국내 석유화학단
지는 1개 이상의 정유사를 배후로 두고 있으며, 이들로부터 파이프를 통하여 나프타
를 공급받고 있다. 원료조달원의 교체가 용이하지 않으며 교체비용도 과다하게 발생
하는 점, 석유화학사 대비 큰 정유사의 규모 등을 고려할 때 석유화학산업의 후방산
업에 대한 교섭력은 다소 열위한 것으로 판단된다.

계층적 생산구조로 상공정 석유화학사는 나프타를 직접적인 원료로 하는 상공정(Up Stream) 석유화학사와 상공
석유화학사가 하공정 대비 정 석유화학사가 생산한 기초, 중간유분을 받아서 제품을 생산하는 하공정(Down
높은 교섭력 보유 Stream) 석유화학사로 구분된다. 상공정 석유화학사는 나프타를 분해할 수 있는 납
사크래커(NCC: Naphtha Cracking Center)또는 개질할수 있는 리포머(Reformer)를

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보유하고 있으며 여기서 생산된 기초, 중간 유분 외에 합성수지, 합섬원료, 합성고무

등 하부제품 등 다양한 제품을 생산 중이다.

반면 하공정 석유화학사는 상공정 석유화학사로부터 원료를 조달 받아 제품을 생산하

며, 상대적으로 중소형의 회사규모를 보이고 있다. 따라서 석유화학사 간에도 상공정
석유화학사가 하공정 석유화학사에 대하여 상대적으로 높은 교섭력을 보유하고 있다.

[상공정과 하공정 석유화학사 비교]

구분 상공정(Up Stream) 석유화학사 하공정(Down Stream) 석유화학사
원료 나프타 에틸렌, 부타디엔, PX 등 기초/ 중간유분
업체규모 대형 중소형
경쟁구도 과점적 과점적, 일부 제품은 독점적
수직계열화 매우 높음 낮음
제품다변화 다양한 제품군 생산 1~2 개 제품군에 특화

4. 경쟁강도 분석

석유화학산업은 높은 진입장벽이 있어 신규사업자의 시장진입 가능성은 낮으며, 상하

공정간에는 필요로 하는 설비투자 규모 및 사업복잡성에서 차이가 있어경쟁강도는 다
르게 나타나고 있다.

자본집약적 산업으로 진입 석유화학산업은 기초원료공장과 계열제품 공장간의 수급균형과 항만, 유틸리티, 공업

장벽 높음 용수 등 지원시설의 공동이용을 기간으로 하는 연계산업으로 막대한 시설투자를 필요
로 한다. 이에 따라 국내의 경우 울산, 여수, 대산 등지에 주요 석유화학기업체가 밀
집해 있다. 이처럼 석유화학산업은 전후방 산업과의 연계, 막대한 설비 및 자본투자
등이 요구되는 자본집약적 장치산업으로서 신규기업이 진입하기 위해서는 대규모 자
본투자가 필요하기 때문에 진입장벽은 높은 편이다.

원가경쟁력에 따른 차별화, 범용석유화학제품도 순도 등 물성에서 일부 차별화 요인이 존재하나 타 산업 대비 제품 자

운송비 등의 진입장벽 존재 체의 차별성은 낮은 수준이다. 따라서 석유화학사는 대규모 생산설비를 통하여 규모의 경
제를 실현하거나 보다 저렴한 원료 사용 등을 통하여 원가경쟁력을 갖출 수 있다.

공정기술의 발달로 최근에 지어지는 설비일수록 대형화되고 있으며, 에너지절감 기술

의 적용 등으로 원가경쟁력을 갖추고 있다. 또한 소비지 인접지에 생산공장을 갖추고
제품을 공급하면서 운송비 부담을 낮추는 것도 원가경쟁력을 제고시킬 수 있는 방안
이 되고 있다.

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상, 하공정 석유화학사간경 석유화학산업은 제품 계통에 따라 다양한 제품을 생산하면서 산업 내에서 상, 하공정

쟁강도는 차별적 간 차별적인 경쟁관계를 보이고 있다. 상공정 석유화학사는 하공정 석유화학사에 원
료를 공급하는 한편 일부는 생산제품을 재투입하여 하공정 석유화학사가 생산하는 합
성수지, 합섬원료, 합성고무 등을 직접 생산한다. 따라서 일반적으로 하부제품을 생산
하는 하공정 석유화학사의 경쟁강도가 상공정 대비 높게 나타나고 있다.

각 기업은 사업 확장을 통해 실적변동성 완화와 성장기회를 도모하며, 따라서 수직계

열화 수준을 확대하거나 생산 제품을 다변화하는 전략을 구사 중이다. 상공정 기업
은 하공정 석유화학사의 사업영역에 진입이 비교적 용이하나 하공정 석유화학사가 상
공정 기업의 사업영역 진입을 위해서는 대규모 설비투자가 동반되고 생산제품 가짓수
가 크게 증가하면서 판로 확보에 용이하지 못함에 따라 진입에 어려움이 존재한다.
따라서 기본적으로 상, 하공정 석유화학사간 사업기반의 안정성은 차별적으로 나타나
고 있다.

[국내 주요 석유화학사 현황] (단위: 억 원, 천 톤)

기업 매출액(`13) 주요 생산품목(생산능력)

상공정

LG 화학 202,559 에틸렌(2,000), 프로필렌(1,200), PE(1,076), PVC(930), SM(685)

롯데케미칼 122,734 에틸렌(2,110), 프로필렌(1,055), EG(1,055), SM(500), PX(750)

SK 종합화학 155,907 에틸렌(860), 프로필렌(500), PE(390), SM(370), PX(650)

삼성토탈 78,691 에틸렌(1,000), 프로필렌(860), PE(700), SM(930), PX(710)

여천 NCC 76,922 에틸렌(1,910), 프로필렌(970), SM(290)

대한유화공업 19,578 에틸렌(470), 프로필렌(350), 벤젠(110), PE(530)

하공정

한화케미칼 35,914 PE(802), PVC(602)

금호석유화학 41,932 BR/SBR(877)

카프로 7,718 카프로락탐(270)

대산엠엠에이 5,937 MMA(195), PMMA(110)

주: 생산능력은 2014 년 3 월 말 기준

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II. 산업의 재무적 특성

원재료비 비중이 높아 제품 석유화학 개별기업의 제조원가 중 원재료비 비중이 약 80% 내외로 높은 수준을 보
스프레드가 영업수익성 좌 이고 있다. 타 제조업에 비하여 노무비와 기타경비가 차지하는 비중이 크지 않기 때
우 문에 석유화학기업의 영업수익성은 제품스프레드(제품가격-원재료가격)에 의해 좌우
된다. 제품 및 원재료비는 대부분 나프타 가격과 제품 및 원재료의 수급환경에 따라
계속 변화하고 있다. 제품의 수급여건이 좋을 경우 원재료가격의 상승 시 그 이상으
로 제품가격에 반영하면서 제품 스프레드는 확대되고, 반대의 경우 제품스프레드는
축소된다. 원재료비 다음으로는 감가상각비가 제조원가에서 높은 비중을 차지하며 이
에 따라 가동률을 높일수록 제조원가를 낮추면서 수익성 확보에 용이한 측면이 있다.

운전자금부담 존재 석유화학기업은 양호한 전방교섭력을 바탕으로 원활한 매출채권 회수가 이루어지고

있다. 또한 저장설비의 한계, 인접지역의 경우 파이프를 통한 직접적인 공급 등으로
재고자산 보유 수준도 크지 않은 편이다. 다만 2000년 대 유가가 지속적으로 상승
하면서 석유화학제품 가격도 동반상승 하였으며, 이는 석유화학기업의 운전자금 부담
증가로 이어졌다. 한편 석유화학제품은 환금성이 매우 높아 재고 진부화 가능성은 높
지 않은 편이다.

사업영위에 필요한 투자부 석유화학산업은 사업초기 대규모 투하자본이 소요되는 산업 특성상 자산에서 유형자
담이 높은 편 산이 차지하는 비중이 비교적 큰 편이다. 일반적으로 100만 톤 내외의 석유화학 설
비 투자 시 1 ~ 2조 원 가량의 자금이 소요되고 있다. 또한, 20 ~ 30년 이상 안정적
인 생산 설비 가동을 위하여 지속적인 유지보수가 필요하여 매년 1주 ~ 한달 가량의
정기보수 기간이 필요하고 자금소요가 발생한다. 한편, 기계장치 등 주요 유형자산의
최초 투자 시 장기차입금 활용이 가능하나, 가동 기계장치의 경우 일반적으로 범용성
이 낮아 담보가치는 높지 않은 경우가 대부분이다.

경기변동과 투자시기의 불 경기변동에 따라 영업현금수익성의 변화가 나타나고 있으며, 투자현금흐름도 증설투

일치로 현금흐름 변동성이 자집행 유무에 따라 차이가 발생한다. 경기변동과 투자시기가 일치할 경우 현금흐름
높은 편 변동 폭을 줄일 수 있으나, 통상적으로 경기변동과 투자시기가 불일치하면서 현금흐
름 변동성은 대체적으로 높게 나타나고 있다. 따라서 LG화학, 롯데케미칼 등 보수적
인 상위 기업은 현금흐름 변동성을 보완하고자 보수적인 재무운용 및 대규모 현금유
동성을 확보하고 있다.

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산업간 재무지표 비교

평균 평균 중간값
비 율 산업 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
(5년) (10 년) (10 년)

석유화학 89.0 85.7 100.2 84.9 76.2 79.7 78.4 80.8 80.0 86.2 85.3
부채비율(%)
전체 118.4 114.5 132.7 117.2 110.3 113.3 105.8 101.1 109.5 118.2 115.8

석유화학 25.1 23.8 30.2 23.7 21.3 22.6 24.9 26.8 23.9 25.3 24.9
차입금의존도(%)
전체 25.8 25.4 28.0 26.8 26.3 27.0 26.9 26.4 26.7 26.9 26.8

단기성차입금 석유화학 52.4 42.2 55.5 56.4 53.0 47.6 40.9 44.0 48.4 49.8 51.4
/총차입금(%) 전체 45.9 48.2 51.8 50.3 52.1 52.0 49.8 49.4 50.7 48.6 49.6

현금성자산 석유화학 55.0 59.6 42.1 71.4 76.7 96.9 75.1 72.7 78.6 63.5 65.5
/단기성차입금(%) 전체 93.3 86.8 67.7 79.0 73.0 67.6 71.2 80.1 74.2 79.2 79.5

석유화학 1.2 1.2 1.4 1.3 1.4 1.5 1.3 1.3 1.3 1.3 1.3
총자산회전율(회)
전체 1.1 1.1 1.1 1.0 1.0 1.0 1.0 1.0 1.0 1.1 1.0

석유화학 8.5 8.5 10.5 9.6 9.2 9.2 8.1 8.5 8.9 9.0 8.7
매출채권회전율(회)
전체 7.5 7.3 7.8 6.9 7.2 6.8 6.5 6.6 6.8 7.3 7.2

석유화학 9.0 8.2 8.5 8.3 9.2 9.0 7.6 7.6 8.3 8.5 8.6
운전자금회전율(회)
전체 8.2 7.6 7.8 7.2 7.8 7.4 6.9 6.9 7.2 7.7 7.7

석유화학 5.3 6.2 5.4 10.1 10.8 8.6 4.6 4.1 7.7 7.1 6.7
EBIT/매출액(%)
전체 5.5 6.0 5.6 5.7 6.6 5.5 4.9 4.8 5.5 5.9 5.7

석유화학 9.9 10.5 8.6 13.5 13.7 11.1 7.5 7.2 10.6 10.8 10.8
EBITDA/매출액(%)
전체 9.6 10.2 9.2 9.7 10.1 8.8 8.3 8.4 9.1 9.7 9.6

순금융비용/매출액 석유화학 1.0 0.9 0.9 1.0 0.6 0.5 0.5 0.6 0.6 0.8 0.9
(%) 전체 1.0 0.9 1.0 1.2 1.0 1.0 1.0 0.9 1.0 1.1 1.0

석유화학 4.3 5.0 4.2 7.9 12.3 11.7 6.1 5.6 8.7 6.8 5.6
EBIT/금융비용(배)
전체 3.6 3.8 3.4 3.3 4.4 3.9 3.4 3.7 3.7 3.8 3.8

EBITDA/금융비용 석유화학 8.1 8.4 6.7 10.7 15.5 14.9 9.9 9.9 12.2 10.2 9.6
(배) 전체 6.2 6.5 5.6 5.5 6.7 6.2 5.8 6.5 6.1 6.1 6.2

총차입금/EBITDA 석유화학 2.2 2.0 2.7 1.5 1.2 1.5 2.7 3.0 2.0 2.0 2.0
(배) 전체 2.6 2.6 3.1 3.0 2.7 3.1 3.4 3.4 3.1 2.8 2.9

순차입금/EBITDA 석유화학 1.5 1.5 2.1 0.9 0.7 0.8 1.8 2.0 1.3 1.4 1.5
(배) 전체 1.5 1.5 2.0 1.8 1.7 2.0 2.2 2.0 1.9 1.8 1.8

영업활동현금흐름 석유화학 36.5 38.6 20.3 66.2 57.3 52.5 23.2 23.6 44.6 40.1 37.5
/총차입금(%) 전체 29.2 26.9 17.6 22.9 24.7 20.9 22.3 24.7 23.1 25.4 24.7

잉여현금흐름 석유화학 14.5 1.7 -6.8 41.5 23.5 14.0 -8.9 -1.2 13.8 12.8 14.2
/총차입금(%) 전체 2.5 1.0 -5.1 3.5 2.5 0.1 2.9 6.7 3.1 3.5 2.7

처분가능현금흐름 석유화학 4.7 -6.0 -14.8 36.5 13.7 4.5 -18.5 -6.5 6.0 4.8 4.6
/총차입금(%) 전체 -1.8 -3.2 -8.9 0.2 -1.4 -3.4 -0.8 3.3 -0.4 -0.3 -1.1

주: 전체는 금융기관과 공기업 등을 제외한 외감기준 전체 산업(부동산임대업은 제외)의 합산재무제표 기준으로 산출된 값임.

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III. 산업의 최근 현황, 주요 크레딧 이슈

국내 석유화학사의 수익성 2014년 상반기 주요 석유화학사의 합산 현금수익(EBITDA)은 전년 동기 대비

하락 추이 지속 28.2% 감소한 2.2조 원으로 파악된다. 2013년은 PX 등 방향족 계열의 중간유분
의 호조로 업스트림과 다운스트림 화학사간 상이한 수익변동성을 보였으나, 2014
년은 PX 증설에 따른 수익성 하락이 본격화되면서 업스트림, 다운스트림 모두 수
익성이 하락하였으며 양 부문간 수익성 격차도 축소되었다. 다운스트림 제품 중
TPA, 카프로락탐 등 합섬원료를 생산하는 기업은 중국의 수입물량 감소로 제품스
프레드가 크게 축소되면서 특히 저조한 수익성을 시현 중이다.

[주요 석유화학사의 수익성 추이] (단위: %)

업스트림 다운스트림
25.0

20.0
19.2 

15.0

8.7 
10.0 12.8  8.2 
8.3 
6.4 
5.0 6.7 
5.7  4.7 
4.6 

0.0
'02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '13.6 '14.6

자료: 각 사 공시자료
주: 업스트림은 LG화학, 롯데케미칼, SK종합화학, 삼성토탈, 여천NCC, 대한유화공업 6개사, 다운스트림은 한화케미칼, 금호석유화학, 금호피앤비화학, 카프로, 휴켐스,
삼성정밀화학, 이수화학 7개사, 이하 동일

중국의 자급률 상승 중국은 2000년 대 국내 석유화학사의 양적성장을 견인하였으며, 특히 2009년 중

국의 경기부양은 석유화학산업이 2011년까지 호황기를 누리던 원인이기도 하였
다. 중국의 경제성장 둔화와 설비투자에 따른 공급량 확대로 중국의 석유화학 수요
자급률(생산량/수요량)이 지속적인 상승세를 보이고 있다.

민간석유화학사의 진출이 수월한 다운스트림 제품군이 상대적으로 높은 자급률을

보이고 있으며, 특히 합섬원료와 합성고무의 자급이 빠르게 진행 중이다. PVC, BR,
카프로락탐 등의 자급률이 90%를 상회하는 것으로 파악되며 기타 제품군도
70~80%의 평균 자급률을 보이고 있다.

한편 기초/중간 유분의 경우 중국의 국영 정유사가 사업을 영위하고 있으며, 증설

속도는 다운스트림 제품군 대비 빠르지 않은 것으로 파악된다. 그러나 석탄을 원료

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로 하는 CTO, CTA 등 석탄화학 설비 프로젝트 진행 등은 중국의 업스트림 제품군

의 자급률 상승에 영향을 줄 것으로 보인다. 이러한 중국의 자급률 상승은 각 제품
별로 경기수준, 경기변동 속도에 영향을 주는 주요 요인으로 작용하고 있다.

국내 PX 증설의 집중 2014년 국내 시장에서는 PX의 증설이 집중적으로 이루어졌다. PX는 PTA를 거쳐

섬유 및 페트병의 원료로 투입되는 방향족 계열의 대표 중간유분이다. 섬유 및 식
음료 산업이 집중되어 있는 아시아가 글로벌 PX 수요의 80% 내외를 차지하고 있
다. PX 공정은 정제공정과 연계성이 높아 국내에서는 정유사와 업스트림 석유화학
사가 제품을 생산 중이다. 연초 PX의 국내 생산설비는 644만 톤이었으나 2014년
한해 SK종합화학, 삼성토탈, SK인천석유화학 3개사 합산 336만 톤의 PX 설비가
증설되면서 50% 이상 증가한 것으로 파악된다.

PX 수요성장성과 중기 증설 요인 등을 감안할 때 중기 이후 PX 시황 회복가능성

은 높은 것으로 판단되나, 일시적인 증설 집중으로 2014~2015년 PX는 저조한
제품 스프레드를 보일 것으로 전망된다.

[국내 PX 증설 추이] (단위: 만 톤)

롯데케미칼 SK종합화학 삼성토탈

현대코스모 S‐OIL GS칼텍스
SK인천석유화학
1,200

1,000

800

600

400

200

0
'03 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14(F)

자료: 한국석유화학협회

셰일가스의 증설 위협 내 북미의 셰일가스 생산은 북미지역의 가스화학설비 증설의 원동력으로 작용하고 있

재 다. 미국 석유화학협회는 2020년까지 셰일가스 관련 석유화학 설비투자에 약 700
억 달러가 투자되어 1,000만 톤 이상의 에탄크래커 확보가 이루어질 것으로 보고
있다. 북미의 석유화학 제품은 기본적으로 자급 외에 남미 및 유럽 등지로 수출되
고 있으나, 2016년으로 예상되는 파나마운하 확장 후에는 아시아 지역 수출 여건
이 개선되면서 북미 산 잉여 석유화학물량이 아시아 지역으로 유입될 것으로 보인

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다. 최근의 납사가격 하락으로 석유화학과 가스화학 설비간 원가차이는 다소 축소

된 것으로 보이나 여전히 가격 우위에 놓일 것으로 보이며, 잉여물량의 역내 유입
은 역내 석유화학 제품, 특히 올레핀 계열의 수급여건 악화 요인으로 작용할 전망
이다.

[미국 에틸렌 설비 추이 및 전망] (단위: 만 톤)

4,000
3,500 

3,000 2,871 
2,706 
2,560 

2,000

1,000

0
'07 '08 '09 '10 '11 '12 '20(E )

자료: 한국석유화학협회, ACC, 나이스신용평가 가공

호황기 대비 저조한 수익 국내 석유화학의 수익성 부진은 2015년에도 지속될 것으로 전망된다. 올레핀 계열
성 지속 전망 의 PE, SM을 원료로 하는 ABS, PS 등의 합성수지는 견조한 수요 증가세가 유지되
면서 스프레드가 소폭 회복되는 등 수익성 개선이 가능할 것으로 보이나, 합섬원
료, 합성고무 및 PVC, PX 등 주요 제품군의 공급과잉은 2015년에도 크게 개선되
기 힘든 상황이다. 따라서 국내 석유화학사의 영업수익성은 2014년에 이어 저조한
수준이 지속될 전망이다.

한편 석유화학 산업의 저조한 수익성이 장기화되면서 사업다각화를 위하여 진출하

고 있는 전자재료, 태양광, 열병합발전 등의 성과에 따라 개별기업의 수익성이 영
향을 받는 상황이 지속될 것으로 보인다. 또한 개별 기업들은 투자규모를 축소하고
있으며, 증자 및 투자자산의 매각 등으로 현금흐름 개선 및 재무안정성 유지를 위
하여 노력 중으로 경기하강국면에서 재무위험 상승을 막기 위하여 노력 중이다.

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IV. 산업위험 전망

석유화학산업의 2015년 단기적 산업위험 View는 [부정적]이다.

합섬원료, 합성고무의 경 2015년 석유화학산업은 전방산업의 다각화와 역내 중국 및 아시아지역의 석유화

기부진 장기화, 합성수지 학 제품 수요 증가세 등이 유지되면서 수요 기반의 확대는 지속될 것으로 전망된
는 일부 회복 가능 다. 다만 공급측면에서 중국, 북미 등 경쟁지역의 석유화학 설비 증설이 지속되면
서 공급이 수요를 상회하는 상황이 지속될 것으로 보인다.

제품군별로는 3대 하부 제품군(합성수지, 합섬원료, 합성고무)이 기초/중간 유분 대

비 저조한 경기 상황을 보일 것으로 예상된다. 이 중 합섬원료는 TPA, CPLM(카프
로락탐), EG 등 주요 제품의 중국 자급률이 90%를 상회하고 있어 국내 합섬원료
제조사는 구조조정, 가동률 조정 등으로 대응이 불가피할 전망이다. 합성고무도 국
내외 증설, 천연고무 가격 약세 등으로 낮은 경기 수준을 보일 것으로 예상된다.
합성수지 제품군 중에는 경기 불황의 장기화 이후 증설량 둔화, 노후화 설비 가동
중단 등으로 일부 경기 회복이 나타나는 제품도 있을 것으로 판단된다.

기초/중간유분은 방향족 대표 중간유분인 PX의 공급과잉이 2014년에 이어 2015

년까지 지속될 것으로 판단된다. 올레핀 제품군도 2014년 정기보수 집중 등으로
나타났던 에틸렌 가격 강세가 소멸되면서 전반적으로 약세를 보일 전망이다.

한편 유가 하락에 따른 납사가격 하락은 원가경쟁력 측면에서 국내 석유화학사에

긍정적 효과가 발생한다. 납사 가격은 2014년 톤당 950달러 내외를 보였으나 최
근의 유가하락으로 톤당 600달러 대까지 낮아진 상황이다. 따라서 가스기반 화학
제품과 납사기반 화학제품간 원가차이는 납사 가격 하락비율*원재료비율 만큼 줄
어든 상황으로 원가경쟁력이 다소 회복된 것으로 판단된다.

V. 신용등급 분포 및 추이

당사가 등급을 부여하고 있는 석유화학사 대부분은 A급 이상에 분포하고 있다. 석

유화학사 등급은 2012년까지 점진적인 상승 추세를 보였으나 2012년부터 경기
불황이 장기화되면서 등급 또는 등급전망이 하락세로 전환되었다. LG화학의 등급
전망이 2013년 중 긍정적에서 안정적으로 바뀌었으며 2014년 5월 금호피앤비화
학의 등급전망 변경(안정적→부정적), 11월 삼성토탈, 삼성정밀화학, OCI 3사의 등

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급전망 변경(안정적→부정적, 삼성토탈은 11월 27일 한화그룹 지분취득으로 등급

하향검토 감시대상에 등재) 등 등급전망의 하락 추세가 확대되고 있다. 앞서 카프
로의 장기등급은 2014년 4월 A-/S에서 BBB+/S로 조정된 후 소멸되었다.

석유화학산업의 전반적인 산업환경이 저하된 가운데 산업경기에 일차적으로 영향

을 미치는 수급여건의 중단기 개선 가능성이 불투명함에 따라 석유화학사의 등급
하향 압력은 높은 수준이 지속될 것으로 판단된다.

[신용등급 분포 및 추이 - 석유화학]
기업명 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

장기 AA/S AA/P AA+/S AA+/S AA+/S AA+/P AA+/S AA+/S

LG화학
단기 A1 A1
장기 AA/S AA/S AA/P AA+/S AA+/S AA+/S AA+/S
롯데케미칼
단기 A1 A1
장기 AA/S AA/S AA/S AA/S
SK종합화학
단기 A1 A1 A1
장기 AA-/S AA-/S AA-/S AA/S AA/S AA/S AA/S AA↓
삼성토탈
단기 A1 A1 A1 A1 A1 A1 A1 A1
장기 A/P A+/S AA-/S AA-/P AA-/P AA-/S AA-/S AA-/N
OCI
단기 A2 A2+
장기 AA-/S AA-/S AA-/N
삼성정밀화학
단기 A1 A1
장기 A/S A↓ A/S A+/S A+/S A+/S A+/S A+/S
한화케미칼
단기 A2 A2↓ A2 A2+ A1 A1 A1 A1
휴켐스 장기 A+/S A+/S A+/S
대산엠엠에이 장기 A+/S A+/S A+/S A+/S
장기 A-/S A-/S A-/S A/S A/P A/P A/S A/S
에스케이씨
단기 A2- A2- A2- A2 A2 A2 A2 A2
한솔케미칼 장기 BBB+/S BBB+/S BBB+/P A-/S A-/S A-/S A-/S
장기 BBB/S BBB/S BBB-↓ BBB/S BBB+/S A-/S A-/S A-/S
금호석유화학
단기 A3 A3 A3-↓ A3- A2-
장기 A-/S A-/S A-/N
금호피앤비화학
단기 A3- A3- A3-↓ A3-
장기 BBB/S BBB/S BBB/S BBB/S BBB/S
이수화학
단기 A3- A3 A3 A3+ A3 A3
주1 : 2014년 등급은 2014년 12월 15일 NICE신용평가㈜ 보유 유효등급 기준임.
주2 : 등급전망(Rating Outlook)은 P(Positive:긍정적), S(Stable:안정적), N(Negative:부정적), D(Developing:유동적)으로 구분됨.
주3 : 등급감시(Credit Watch)는 등급상향 검토(↑), 등급하향 검토(↓), 불확실 검토(◆)로 구분됨.

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