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无线网光模块
无线网光模块
外
研 证券研究报告
究 #industryId#
TMT
#title#
# )
5G 驱动电信光模块市场重回增长
推荐
#investSuggestion# ( 维持
investS #createTime1#
2020 年 02 月 12 日
uggesti
行 onChan
重点公司 ge# 投资要点
业
重点公司 评级 ⚫summary
# 5G 驱动,电信用光模块市场止跌回升,2023
# 年有望达到 46 亿美元,
深
Lumentum 未评级 2019-23 年 CAGR 11.5%。根据 LightCounting 的数据,全球 4G 建设放缓
度
昂纳科技 未评级 导致电信用光模块需求下降,2017/18 年下滑 11.7%/3.3%,伴随 5G 建设
研 行业重回增长,2019 年预计为 30 亿美元,YoY +14%,随着建设规模扩
中兴通讯 审慎增持
究 大,2023 年有望达到 46 亿美元,4 年 CAGR 11.5%。
长飞光纤光缆 审慎增持
报
⚫ 我们预计 2021 年国内电信用光模块市场规模将达到 158 亿元人民币,
告
2019-21 年 CAGR 15.3%。根据 LightCounting 的预测,2019 年国内电信
#relatedReport#
相关报告 用光模块市场为 17 亿美元。我们测算在 5G 驱动下,2021 年国内电信用
光模块市场将达到 22.7 亿美元(约 158 亿元人民币)
,3 年 CAGR 15.3%,
5G 产品占比 43.6%。其中中低端的 25G 前传光模块预计占比 76.2%,2021
年出货量有望达到 1766 万支,市场规模达到 52.6 亿元人民币。
⚫ 投资建议:建议关注 Lumentum(剥离组装业务,专注光芯片,光模块业
务毛利率有望保持稳定,此外公司 VCSEL 产品随着 3D 感测应用推广,
有望成为新增长点)
;昂纳科技(具备低端光芯片生产能力,25G 光芯片
有望实现突破,公司业务向上延伸,利润率有望进一步提升);中兴通讯
(主设备商,直接受益于 5G 建设)
;长飞光纤光缆(5G 建设有望提振光
纤光缆需求,行业触底回升)。
With accelerated integration of overseas leading companies, the CR5 approaches 50%.
Meanwhile, they gradually stripped off the assembly business to maintain a stable profit margin.
The overseas optical communication leading companies started to expand their product line and
customers by mergence. The industrial CR5 increased from 40.7% in 2016 to 45.9% in 2018. We
predicted that it will be about 50% in 2019. Besides, due to the large fluctuation of optical
transceiver price, the leading companies gradually stripped off the assembly business and are
willing to master the production of optical chips to maintain a stable profit margin.
Centralized procurement of domestic telecom operators will be a quantity-exchange-lower price
strategy and propose challenge on cost control ability of vendors, which the head manufacturers
will increase their profit space.
Domestic telecom operators will purchase the optical transceiver through centralized
procurement (we predicted will be 50%), which will save the price difference of intermediate
link。 However, for suppliers the price may be low but volume will be quite large and the leading
vendors have cost advantage which will increase their profit space. For some vendors who only
supplied single main equipment manufacture, the total market will be larger and it will
experience marginal improvement with larger centralized procurement. Besides, some
companies such as O-net are now shipping samples or small-scale production of 25G optical
chips. With their integration of upper stream, the profit margin will increase.
Recommendations:
1) Lumentum stripped off assembly business and focused on optical chips production, which
will help it increase the profit margin of optical transceiver business. Besides, the VCSEL
products will become a new driver with the enlargement of 3D sensing.
2) O-net have low-end optical chip production ability and will have breakthrough with 25G
optical chip. With their business extension to upper stream, their profit margin will
increase.
3) ZTE is the main equipment manufacture can will directly benefit from 5G construction.
4) YOFC is the leading company in optical fiber preform and with the 5G construction, the
demand for optical fiber and cables will increase and the industry will return to grow.
Potential risks: 1) the production price may drop due to the severe market competition; 2) 5G
construction is lower than expected; 3) the central procurement of telecom-operators is lower
than expected; 4) the industry has huge revolution.
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海外行业深度研究报告
目 录
1、5G 驱动电信光模块重回增长,2023 年有望达到 46 亿美元,中国市场 2021 年
达到巅峰 158 亿元人民币 ........................................................................................ - 6 -
1.1、光模块市场规模 67 亿美元,光芯片占据 50%成本 ................................. - 6 -
1.2、5G 建设将拉动国内电信用光模块需求,2021 年有望达到 158 亿元人民币
................................................................................................................................ - 8 -
2、光模块的规格和数量取决于应用场景 ............................................................ - 10 -
2.1、不同场景下,TOSA/ROSA 种类不同 ...................................................... - 10 -
2.2、电信网络:从接入网到骨干网,所需光模块数量逐步减少,速率逐步提升
.............................................................................................................................. - 12 -
2.3、5G 将带来规格和数量的提升.................................................................... - 18 -
3、行业技术格局尚且稳定,中国即将开启运营商集采..................................... - 22 -
3.1、硅光技术尚未成熟,无法大规模应用,行业技术格局尚且稳定 .......... - 22 -
3.2、运营商集采有望开启,部分厂商或有边际改善...................................... - 23 -
4、全球龙头频繁整合与剥离,暂时掌控光芯片环节......................................... - 25 -
4.1、龙头加速整合提升能力,剥离组装业务以求利润率稳定...................... - 25 -
4.2、产业链话语权由光芯片厂商掌握,高速芯片国产化迫在眉睫 .............. - 26 -
4.3、回溯历史,头部厂商利润或将稳步提升,尾部厂商面临压力 .............. - 28 -
4.4、海外龙头毛利有望逐步提升,国内厂商仍需积极研发高速光芯片 ...... - 30 -
4.5、其他通信产业链公司 ................................................................................. - 36 -
4.6、投资建议 ..................................................................................................... - 37 -
5、风险提示 ............................................................................................................ - 38 -
图 1、 全球光模块市场分类型市场规模及整体增速............................................ - 6 -
图 2、 finisar 光模块的内部结构 ............................................................................ - 7 -
图 3、 光模块的组成 ............................................................................................... - 7 -
图 4、 光模块成本拆分 ........................................................................................... - 7 -
图 5、 光模块及光、电芯片国产化程度 ............................................................... - 7 -
图 6、 全球有源光器件市场份额(2016 年)....................................................... - 8 -
图 7、 全球无源光器件市场份额(2016 年)....................................................... - 8 -
图 8、 国内电信侧光模块市场规模 ....................................................................... - 8 -
图 9、 5G 宏基站建设节奏及资本开支.................................................................. - 9 -
图 10、 光模块的不同封装方法 ........................................................................... - 12 -
图 11、 通信网络架构及所用到的光器件类型.................................................... - 13 -
图 12、 PON 网络结构 .......................................................................................... - 14 -
图 13、 华为 OLT 设备 .......................................................................................... - 14 -
图 14、 三大运营商城域网演进历史,逐渐 IP 化、宽带化 .............................. - 16 -
图 15、 华为 PTN 设备 .......................................................................................... - 17 -
图 16、 5G 无线接入侧网络架构 ......................................................................... - 19 -
图 17、 5G 前传典型方案 ..................................................................................... - 20 -
图 18、 III/V-Si 异质集成系统加工方法 .............................................................. - 23 -
图 19、 2011-24 年平均每 Gbps 价格及其增速 ................................................... - 24 -
图 20、 全球光器件市场份额(2017 年) .......................................................... - 26 -
图 21、 全球光器件市场份额(2018 年) .......................................................... - 26 -
图 22、 光模块产业链及相应公司 ....................................................................... - 27 -
图 23、 2010-19 年全球电信用&数通用光模块市场规模及增速 ...................... - 28 -
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海外行业深度研究报告
图 24、 Finisar/Lumentum 近年光通信业务收入以及毛利率 ............................. - 28 -
图 25、 光迅&新易盛&华工正源近年光通信业务收入以及毛利率 ................. - 29 -
图 26、 昂纳科技&太辰光近年光通信业务收入以及毛利率 ............................ - 29 -
图 27、 Finisar 近年光器件全球市场份额 ........................................................... - 31 -
图 28、 Finisar 与其他厂商生产能力对比 ........................................................... - 32 -
图 29、 Finisar 近年分业务收入以及毛利率、净利率 ....................................... - 32 -
图 30、 Finisar 近年研发、销售、管理费用率 ................................................... - 33 -
图 31、 Lumentum 近年收入以及毛利率、净利率 ............................................. - 33 -
图 32、 Lumentum 近年分业务收入以及毛利率 ................................................. - 34 -
图 33、 全球 VCSEL 市场份额(2018 年) ........................................................ - 34 -
图 34、 全球 VCSEL 市场份额(2024 年) ........................................................ - 34 -
图 35、 华工科技光电器件产品收入、毛利率以及收入占比............................ - 35 -
图 36、 昂纳科技分业务收入及毛利率 ............................................................... - 36 -
图 37、 中兴通讯近几年分业务收入以及整体增速............................................ - 36 -
图 38、 中兴通讯近几年分业务毛利率 ............................................................... - 36 -
图 39、 长飞光纤光缆近几年收入、净利润以及增速........................................ - 37 -
图 40、 长飞光纤光缆近几年毛利率、经营利润率以及净利润率.................... - 37 -
表 1、 5G 前中回传所用光模块典型技术方案...................................................... - 9 -
表 2、 TOSA 不同产品类型对比 .......................................................................... - 11 -
表 3、 不同公司 PON 光模块产品对比 ............................................................... - 14 -
表 4、 不同公司 CPRI 光模块产品对比............................................................... - 15 -
表 5、 运营商历次 OTN 设备集采 ....................................................................... - 17 -
表 6、 5G 承载网网络分层组网架构和接口分析................................................ - 19 -
表 7、 四种 5G 前传典型方案比较....................................................................... - 20 -
表 8、 三种 5G 中回传典型方案比较................................................................... - 21 -
表 9、 5G 前中回传所用光模块典型技术方案.................................................... - 21 -
表 10、 光模块集采信息 ....................................................................................... - 24 -
表 11、 近年光通信行业并购情况(除光模块组装业务) ................................ - 25 -
表 12、 近年光模块组装业务并购情况 ............................................................... - 26 -
表 13、 Finisar 近年重大收购 ............................................................................... - 30 -
表 14、 相关公司估值情况 ................................................................................... - 37 -
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海外行业深度研究报告
报告正文
本文针对电信用光模块,介绍了目前的行业状况,并从产品类型、成本拆分、不
同应用场景进行详细的介绍;分析了未来硅光技术对行业格局的潜在影响;测算
了中国 5G 建设带来的光模块需求;分析了产业链的整体发展趋势和国产厂商的
发展情况。
国内厂商以组装业务为主,头部厂商通过规模效应有望提升利润空间,运营商集
采将为部分厂商带来边际改善。国内厂商多以纯组装业务为主,并且由于电信用
光模块多为低速率产品,门槛较低行业竞争激烈,产品价格下降较快。5G 时期运
营商有望进行 25G 光模块集采,龙头厂商具有规模效应,有望提升利润空间。此
前部分厂商(例如新易盛)仅供应单一主设备商,集采后市场空间显著变大,或
迎来边际改善。部分厂商逐步进入高端光芯片生产,盈利能力有望提升。部分厂
商(光迅科技、华工正源、昂纳科技)具备低端光芯片的生产能力,高端(25G)
光芯片量产在即,随着能力向上突破,公司盈利能力有望进一步改善。
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海外行业深度研究报告
图1、全球光模块市场分类型市场规模及整体增速
百万美元 23%
14,000 25%
21% 19% 20% 20%
12,000 17% 20%
14% 14%
10,000
12% 15%
8,000 10%
10%
6,000 4%
5%
4,000 0%
-2% 0%
2,000
- -5%
光模块的主要结构为 TOSA+ROSA。光模块的主要作用是实现光信号和电信号的
互相转换,可以分为接收端和发射端,其中发射端把电信号转换为光信号,由
TOSA(transmitter optical sub-assembly,光发射次模块)和对应的驱动电路构成,
核心 为激光器; 接收端把光 信号转换为 电信号, 由 ROSA ( receiver optical
sub-assembly,光接收次模块)和放大电路构成,核心为光电探测器。
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海外行业深度研究报告
资料来源:Finisar,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:Neowave,兴业证券经济与金融研究院整理
图4、光模块成本拆分 图5、光模块及光、电芯片国产化程度
100% 90% 百万件 140
80% 120
80%
120 60% 100
60% 50% 80
电芯片 TOSA
14% 38% 40% 30% 60
光器件 ROSA 40
79% 25% 20% 5% 10%
PCB板 3% 0% 20
4% 0% 26 0
外壳 其他 0.18
3% 1% 滤光片 低于10Gb/s 10Gb/s 25Gb/s及以上
尾纤 结构件
2% 6%
7% 模块 光芯片
电芯片 模块数量(右轴)
资料来源:ofweek,Funsso,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:中国光电子器件产业技术发展路线图(2018-22 年)
,
兴业证券经济与金融研究院整理
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海外行业深度研究报告
图6、全球有源光器件市场份额(2016 年) 图7、全球无源光器件市场份额(2016 年)
NTT
electronics
Finisar 2% 其他 II-VI
16% 18% 18%
其他 Oclaro CoAdna
37% 7% 3%
Sumitomo Sumitomo Lumentum
7% 4%
18%
Source Neophoton Finisar
Photonics ics 9% 光迅 昂纳
Lumentum 4%
3% 7% 11% 13%
AAOI Acacia
4% Neophotonics 光迅 Fujitsu
4% 5% 6%
4%
资料来源:OVUM,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:OVUM,兴业证券经济与金融研究院整理
图8、国内电信侧光模块市场规模
2,000 百万美元 200%
150%
1,500
100%
1,000
50%
500
0%
- -50%
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E
中国电信侧光模块市场规模 YoY(右轴)
资料来源:LightCounting,兴业证券经济与金融研究院整理
图9、5G 宏基站建设节奏及资本开支
100 万站 92 亿元 3,000
90 78
80 2,500
70
70 58 2,000
60
46
50 1,500
40 30
30 1,000
19
20 15
10 7 500
10
0 0
2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028
5G新建基站数量 移动网络资本开支(右轴)
资料来源:兴业证券经济与金融研究院预测
表1、5G 前中回传所用光模块典型技术方案
单位 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 总计
5G 宏基站数量 万站 15 70 92 78 58 46 30 19 10 7 425
中国移动 万站 6 25 32 40 30 25 15 10 4 3 190
联通+电信 万站 9 45 60 38 28 21 15 9 6 4 235
DU 个数 万个 1.9 8.8 11.5 9.8 7.3 5.8 3.8 2.4 1.3 0.9 53
CU 个数 万个 0.3 1.5 1.9 1.6 1.2 1.0 0.6 0.4 0.2 0.1 9
光模块数量
25G 万个 216 1176 1766 1685 1253 994 648 410 216 151 8515
50G 万个 6.0 28.0 27.6 23.4 11.6 9.2 6.0 3.8 2.0 1.4 119
100G 万个 1.5 7.0 18.4 15.6 17.4 13.8 9.0 5.7 3.0 2.1 94
200G 万个 1.0 4.7 4.6 3.9 1.9 1.5 1.0 0.6 0.3 0.2 20
400G 万个 0.3 1.2 3.1 2.6 2.9 2.3 1.5 0.95 0.5 0.35 16
光模块市场规模
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海外行业深度研究报告
25G 亿元人民币 9.1 41.2 52.6 44.1 28.9 19.3 11.3 6.8 3.4 2.3 219
50G 亿元人民币 0.9 3.5 3.0 2.2 1.0 0.6 0.4 0.2 0.1 0.1 12
100G 亿元人民币 0.6 2.3 5.0 3.8 3.7 2.5 1.4 0.9 0.4 0.3 21
200G 亿元人民币 1.3 4.6 3.3 2.3 0.9 0.5 0.3 0.2 0.1 0.1 14
400G 亿元人民币 0.8 2.6 5.1 3.3 3.0 1.8 1.0 0.5 0.3 0.2 19
总计 亿元人民币 13 54 69 56 37 25 14 9 4 3 284
资料来源:兴业证券经济与金融研究院预测
2、光模块的规格和数量取决于应用场景
2.1、不同场景下,TOSA/ROSA 种类不同
其中 FP 激光器利用 FP 谐振腔进行模式选择,产生多纵模的光源,主要利用电信
号对驱动电流的调制实现对光信号的调制。由于光源为多纵模,传输距离较短,
最大传输速率较低多为 1.25Gb/s 以内。
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海外行业深度研究报告
至几百米。
表2、TOSA 不同产品类型对比
产品类型 应用场景 波长 材料 特点 缺点
最大传输距离
低速率、短距离
多纵模光源、 结构简单、 (<20km)、最大
FP 激光器 传输、多用于 1310/1550nm InP
成本低 传 输 速 率
FTTx 接入侧
(1.25Gb/s)
高速中长距离传 单纵模、谱线较窄、成
啁啾较大、难以实
输、多用于无线 本较低、最大传输距离
直调式 DFB 1310/1550nm InP 现更大距离以及
接入侧以及数据 (<80km)、最大传速
更高的传输速率
中心内传输 率(单通道<25Gb/s)
高速长距离传 单纵模、谱线较窄、啁
输、多用于骨干 啾 低 、 最 大 传 输 距 离 价格较高、需要温
EML 1310/1550nm InP
网以及数据中心 (>80km)传输速率较 控、功耗较高
间传输 高(>50Gb/s)
体积小、圆形光斑、阈 最 大 传 输 距 离
多模传输、短距
值电流低、功耗低、价 (<500 米),最大
VCSEL 离传输、多用于 850nm AlGaAs/GaAs
格低、与多模光纤耦合 传 输 速 率
数据中心内传输
效率高、容易阵列化 (<25Gb/s)
资料来源:易飞扬通信,兴业证券经济与金融研究院整理
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海外行业深度研究报告
图10、光模块的不同封装方法
SFP SFP+ QSFP28/QSFP+
XFP CFP
资料来源:光迅科技,易飞扬,兴业证券经济与金融研究院整理
2.2、电信网络:从接入网到骨干网,所需光模块数量逐步减少,速率
逐步提升
电信网络主要分为接入网,城域网以及骨干网,速率和传输距离不同。其中,接
入网(Access Network)是与业务和应用无关的传送网,主要完成交叉连接、复用
和传输功能,将企业、个人用户、数据中心等接入网络,包括固网接入以及无线
接入;城域网(Metropolitan Area Network)主要是一个城市区域内的信息通信基
础设施,主要是以光纤作为传输媒介,是接入网与骨干网的中间环节;骨干网是
用于连接多个区域以及地区的高速网络。传输距离上看,接入网的传输距离一般
小于 100km,城域网的传输距离一般为 100-800km,骨干网的传输距离一般为
800-2000km。
接入层光模块数量取决于终端设备数,城域网和骨干网取决于数据流量。在接入
层由于设备数量较多,以满足连接需求为主,因此光模块的数量与终端设备数挂
钩,数据流量方面冗余较大,所用光模块速率较低但数量最大。而在城域网和骨
干网,网络结构比较精简,因此光模块的数量与数据流量挂钩,所用光模块速率
较高,数量少于接入层。
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海外行业深度研究报告
图11、通信网络架构及所用到的光器件类型
资料来源:Finisar,兴业证券经济与金融研究院整理
⚫ 接入网:固网和移动网均需要大量低速光模块
其中 OLT 主要是将多种业务的信号在局端汇聚,并以一定的格式向下传输给终端
用户(下行)
,另一方面将来自终端用户的信号按照业务类型分别送入不同的业务
网络中(上行)
。ODN 主要完成信号的上下行传输,主要采用分光器。ONU/ONT
是用户侧的设备,其中 ONT 直接应用于最终用户,适用于 FTTH 的场景,ONU
则与用户直接仍有一定距离,可以再通过网线、光纤等连接最终用户,适用于
FTTB、FTTO 等场景。OLT、ODN 和 ONU/ONT 设备之间的连接需求较大,终端
设备数量较多,光模块用量较大。
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海外行业深度研究报告
图12、PON 网络结构
资料来源:华为,兴业证券经济与金融研究院整理
图13、华为 OLT 设备
资料来源:华为,兴业证券经济与金融研究院整理
产品外观
公司 Finisar 光迅科技 华为
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海外行业深度研究报告
产品名称 EPON SFP-OUN GPON OUN SFF GPON OLT SFP
产品型号 FTEN2x17P1xUN RTXM167-410 GPON-OLT-CLASS C+
封装格式 SFP SFF SFP
最大传输距离 20km 20km 30-40km
速率 1.25Gb/s 1.25Gb/s 1.25Gb/s
波长 1310/1490nm 1310/1490nm 1310/1490nm
资料来源:公司官网,ebay,兴业证券经济与金融研究院整理
产品外观
公司 Finisar 光迅科技 Lumentum
25GE SR/eCPRI 6Gb/s 2km SFP+ 6G SFP+ 850nm
产品名称 SFP28 1310nm CPRI
产品型号 FTLF8536W4BTV RTXM228-601 JSH-62S
封装格式 SFP28 SFP+ SFP+
最大传输距离 100m 2km 300m
2.5-5Gb/s(CPRI 情况
速率 25Gb/s 下) 1.23-6.25Gb/s
波长 850nm 1310nm 850nm
资料来源:公司官网,兴业证券经济与金融研究院整理
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海外行业深度研究报告
图14、三大运营商城域网演进历史,逐渐 IP 化、宽带化
2009年 2010年 2011年 2012年
在8个本地网启动IP 网发启动以IP RAN为 网发继续启动IP RAN
科技委会议认为IP
RAN/PTN试点,结论是都 RAN/PTN都不成熟, 主的测试和集采,IP 集采,与高端数据设
满足移动承载要求 RAN成为主流模式,厂 备一起采购,共启动2
需继续研究
家纷纷跟随 次规模集采
经过调研,现有MSTP网 大力发展3G启动分组研究,启动分组设备采购,
启动分组网试商用,
络资源够用,认为分组技 由传输专业操作,考虑到 涉及123个本地网,
IP RAN/PTN都有
术不成熟,暂不进行建设 综合承载需要,三层功能 全部采用IP RAN组网
建设,摸索经验
成为必须,既定IP RAN方 方案
向
采用PTN核心层支持
进行PTN网络的规模建 由于LTE需求, 三层的方案,继续集
设,实现TD数据业务 PTN需要三层功能 采
承载
IP RAN
PTN
MSTP
资料来源:华为,兴业证券经济与金融研究院整理
*PTN:packet transport network,分组传送网
IP RAN:IP radio access network,无线接入网 IP 化
MSTP:multi-service transport platform,多业务传送平台
请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明
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海外行业深度研究报告
图15、华为 PTN 设备
资料来源:华为,兴业证券经济与金融研究院整理
⚫ 骨干网:数量少速率高,采用高速彩光模块
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OTN(1072 个端口)
2015 年 11 月 中国电信 2015 年 100G DWDM/OTN 设备集采 26 条 100G 传输链路
2015 年省际骨干传送网传输设备集中
2015 年 12 月 中国移动 采购(OTN 新建部分)
2016 年 3 月 中国移动 2016 年 OTN 设备(新建)集中采购 约 2.5 亿元人民币
共 51680 个 10Gb/s 线路侧端口、137
2016 年 10G/40G DWDM/OTN 设备集 个 40Gb/s 线路测端口及相应的客户侧
2016 年 5 月 中国电信 采 端口
2016 年 100G DWDM/OTN 设备集中采 约 3950 个 100Gb/s 线路测端口及相应
2016 年 8 月 中国电信 购 的客户侧端口
2016 年第二批 100G DWDM/OTN 设备
2016 年 12 月 中国电信 (扩容)集中采购
2017 年 1 月(启 2016 年骨干传输网 OTN/WDM 系统传 共 3834 块,
包括 100G/40G WDM/OTN
动) 中国联通 输设备备品备件采购 系统
2017 年 10G/40G DWDM/OTN 设备集
2017 年 5 月 中国电信 采
2017 年 100G DWDM/OTN 集采(第 约 6100 个 100Gb/s 线路测端口及相应
2017 年 8 月 中国电信 一批) 的客户侧端口
2017-18 年 OTN/WDM 设备(扩容)集 WDM/OTN 设备板卡及端口共 35.7 万
2017 年 9 月 中国移动 中采购 端
2017-18 年 OTN 设备(新建)集中采 WDM/OTN 设备板卡及端口共 4.2 万
2017 年 11 月 中国移动 购 端
2017 年 100G DWDM/OTN 设备集采
2018 年 2 月 中国电信 (第二批)
2018-19 年 OTN/WDM 设备(扩容)集
2018 年 11 月 中国移动 中采购 WDM/OTN 设备共 31.5 万端
约 4200 个 100 Gb/s 线路测端口及相应
2018 年 12 月 中国电信 2018 年 100G DWDM/OTN 设备集采 的客户侧端口
2018-19 年 OTN 集中采购(竞争性扩
2019 年 1 月 中国移动 容部分)
2019 年 3 月(启 约 8500 个 100Gb/s 线路测端口及相应
动) 中国电信 2019 年 100G DWDM/OTN 设备集采 的客户侧端口
OTN/ROADM 站 2444 端,扩容线路侧
200G 端口 342 个、线路侧 100G 端口
2019 年 6 月 中国联通 2019-20 年 100G WDM/OTN 设备集采 40546 个、10G 端口 3953 个
2019 年 100G DWDM/OTN 设备集采
2019 年 12 月 中国电信 (第二批)
资料来源:运营商,兴业证券经济与金融研究院整理
2.3、5G 将带来规格和数量的提升
5G 时期,无线网络增加中传环节,光模块规格以及数量同步提升。5G 时期,无
线接入侧将发生较大的改变,原有 RRU 以及 BBU 部分物理层处理功能上移与天
线合并成为 AAU(active antenna units,有源天线)
,以此进一步减少馈线的长度,
从而减少信号的损耗。原有的 BBU 的非实时部分分割出来,重新定义成为 CU
(centralized unit),来负责处理非实时的协议和服务;BBU 剩余的物理层功能以
及实时功能重新定义为 DU(distributed unit)。因此网络结构从此前的两段连接变
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为三段连接,所需光模块数量相应增加。
此外,根据 IM-2020(5G)推进组给出的技术方案,光模块要求如下:在无线接
入侧采用 10G/25G/100Gb/s 灰光或 Nx25G/50Gb/s WDM 彩光;城域网汇聚层采用
100G/200Gb/s 灰光或 Nx100Gb/s WDM 彩光;在城域网核心层以及骨干网采用
200G/400Gb/s 灰光或 Nx100G/200G/400Gb/s WDM 彩光。光模块的规格较此前的
4G 网络(接入侧 10Gb/s,汇聚层 40Gb/s,核心网及骨干网 100Gb/s)均有提升。
图16、5G 无线接入侧网络架构
资料来源:昂纳科技,兴业证券经济与金融研究院整理
表6、5G 承载网网络分层组网架构和接口分析
无线接入侧 城域网汇聚层 城域网核心层/骨干网
网络分层
5G 前传 5G 中回传 5G 回传+DCI 5G 回传+DCI
传输距离 <10/20kn <40km <40-80km <40-80km/几百 km
环网为主,
组网拓扑 星型为主,环网为辅 少量为链型或星型链路 环网或双上联链路 环网或双上联链路
eCPRI:25G 5G 初期:10GE/25GE
CPRI:Nx10G/25G 5G 初期:10GE/25GE 规模商用: 5G 初期: 25GE/50GE/100GE
客户接口 或 1x100G 规模商用:Nx25GE/50GE Nx25GE/50GE/100GE 规模商用:Nx100GE/400GE
10G/25G/100Gb/s 灰光 10G/25G/100Gb/s 灰光 100G/200Gb/s 灰光 200G/400Gb/s 灰光
或 Nx25G/50Gb/s 或 Nx25G/50Gb/s 或 Nx100Gb/s 或 Nx100G/200G/400Gb/s
线路接口 WDM 彩光 WDM 彩光 WDM 彩光 WDM 彩光
资料来源:IMT-2020(5G) ,兴业证券经济与金融研究院整理
⚫ 5G 前传:连接数量最大,速率多为 25Gb/s
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图17、5G 前传典型方案
资料来源:IMT-2020(5G)
,兴业证券经济与金融研究院整理
表7、四种 5G 前传典型方案比较
方案 光纤直连 无源 WDM 有源 WDM/OTN SPN
全拓扑:环带链 全拓扑:环带链
拓扑结构 点到点 点到点 /环型/链型/星型 /环型/链型/星型
AAU 出彩光 否 是 否 否
CPRI/eCPRI 拉远 否 是 是 是
网络保护 否 否 是(L0/L1) 是(L1)
性能监控 否 否 是(L0/L2) 是(L2)
远端管理 否 否 是(L0/L3) 是(L3)
光纤资源 消耗多 消耗少 消耗少 消耗少
网络成本 低 中 高 高
资料来源:IM-2020(5G),兴业证券经济与金融研究院整理
前传光模块需求占比最大,25G 产品市场空间较大。从连接数量上看,前传光模
块数量最大,在 5G 承载网络中需求最高,同时由于应用场景通常为室外,需要
工业级的光模块,速率为 25Gb/s,同时正常工作温度范围要求较大,为-40 度至
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+85 度。采用的激光器/探测器组合方案取决于传输距离,对于较短传输距离
(100m/300m,往往用在 DU 与 AAU 距离较近的情况)可以采用多模光纤,波长
为 850nm,采用激光器/探测器类型为 VCSEL/PIN 组合,而对于中长距离传输
(10km/20km,DU 与 AAU 距离较远)采用单模光纤,波长为 1310nm/1550nm,
采用激光器/探测器类型多为 DFB/PIN 或 EML/PIN 组合。因此,这几种类型的光
模块在 5G 规模建设时期有望大批量出货,市场空间较大。
表8、三种 5G 中回传典型方案比较
网络分层 主要功能 SPN M-OTN IP RAN 增强+光层
L1 专线、L2 VPN、 L1 专 线 、 L2
业务适配 支持多业务映射和
L3 VPN、CBR 业 VPN、L3 VPN、 L2 VPN、L3 VPN
层 适配
务 CBR 业务
为 5G 提供灵活连
L2/L3 分接调度、OAM、保 Ethernet VLAN Ethernet VLAN Ethernet VLAN
MPLS-TP MPLS-TP MPLS(-TP)
组转发层 护、统计复用和
SR-TP/SR-BE SR-TP/SR-BE SR-TP/SR-BE
QoS 保障能力
为 5G 三大类业务
及专线提供 TDM
L1 TDM
通道隔离、调度、 切片以太网通道 ODUk 待研究
通道层
复用、OAM 和保
护能力
L1 数 据 提供 L1 通道到光 FlexE 或 Ethernet FlexE 或 Ethernet
OTUk 或 OTUCn
链路层 层的适配 PHY PHY
提供高速光接口或
L0 光 波 灰光或 WDM 彩
多波长传输、调度 灰光或 WDM 彩光 灰光或 WDM 彩光
长传送层 光
和组网
资料来源:IM-2020(5G)
,兴业证券经济与金融研究院整理
由于中传和回传场景下,光模块往往应用于散热条件较好的机房内,因此可以采
用商业级光模块。目 前 80km 以下的传输距离,主要应用 25Gb/s NRZ 或
50/100/200/400/Gb/s 的 PAM4 光模块,80km 以上的长距传输将主要采用相干光模
块(单载波 100/400Gb/s)
。
表9、5G 前中回传所用光模块典型技术方案
场景 速率 传输距离 波长 调制方式 激光器/探测器类型 工作温度 封装
SR 100m 850nm VCSEL/PIN
850nm VCSEL/PIN
SR 300m
前传 25Gb/s O 波段 NRZ FP 或 DFB/PIN -40 至+85 度 SFP28
LR 10km
O 波段 DFB/PIN
Bidi 10/20km
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CWDM 10km
DWDM 10/20km C 波段 NRZ/PAM4 EML 或 M-Z/PIN
SR4 100m 850nm 4*VCSEL/PIN
NRZ -40 至+85 度
4WDM 10km O 波段 4*DFB/PIN
100 Gb/s QSFP28
FR 2km
O 波段 PAM4/DMT EML/PIN 0 至 70 度
LR 10km
25Gb/s ER 40km NRZ DFB/APD SFP28
FR 2km DFB/PIN
LR 10km DFB 或 EML/PIN
50Gb/s QSFP28
DFB 或 EML
ER 40km
/APD 或 SOA+PIN
FR4 2km O 波段 CFP2/OSFP
200Gb/s PAM4 4*DFB 或 EML/PIN
LR4 10km /QSFP-DD
中回传 0 至 70 度
FR8 2km
8*DFB 或 EML/PIN
LR8 10km CFP8/OSFP
400Gb/s
FR4 2km /QSFP-DD
4*DFB 或 EML/PIN
LR4 10km
80km PAM4 2*EML(DWDM)/PIN QSFP28
OTN C 波段
80~1200km DP-QPSK/nQAM ITLA/PIN CFP/CFP2/8
资料来源:IM-2020(5G)
,兴业证券经济与金融研究院整理
3、行业技术格局尚且稳定,中国即将开启运营商集采
3.1、硅光技术尚未成熟,无法大规模应用,行业技术格局尚且稳定
硅光技术尚未成熟,未来仅在高速产品中有所应用,短期内行业技术格局稳定。
目前市场担心硅光技术将会带来较大的技术变革,改变现有的行业格局。诚然硅
光技术可以与后续电芯片进行深度耦合,从而提升效率,并且兼容 CMOS 工艺,
可以实现规模效应,但硅光技术存在一定缺陷,短时间内难以解决,无法达到规
模效应并有效降低成本。我们认为硅光技术未来仅在高速产品中有所应用,行业
技术格局仍将保持稳定。
此外,硅光波导传输损耗较大,目前加工厂最小损耗为 1dB/cm@1550nm,硅基
光学器件效率较低。以及由于双光子吸收效应,当输入功率超过一定阈值后,硅
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光波导传输损耗明显增加,因此硅光模块难以用于长距离传输。此外硅光波导跟
光纤耦合效率较低,损耗较大。多种因素影响下,目前硅光模块的成本优势不明
显,Intel 100G PSM4 QSFP28 硅光模块价格为 3990 欧元,而 Cisco 的同类产品价
格仅为 300 欧元。并且这些问题主要源于硅材料本身的问题,难以解决。
图18、III/V-Si 异质集成系统加工方法
资料来源:
“Photonic Integrated Circuits Using Heterogeneous Integration on Silicon”
,兴业证券经
济与金融研究院整理
光模块行业格局不会因为硅光技术发生重大变革。从生产成本以及材料本身特性
考虑,我们认为硅光难以取代现有 III-V 族技术,尤其是在长距传输中,因此行业
技术格局仍将保持稳定。目前主要从事硅光模块研发的公司也为 Intel 等半导体公
司,主要是因为这些公司现有的 CMOS 工艺较为成熟,成本较低,而传统光器件
大厂对待硅光的态度仍比较谨慎。
3.2、运营商集采有望开启,部分厂商或有边际改善
运营商单独采购光模块,减少中间环节,帮助运营商节省 CAPEX。传统的采购
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模式下,运营商往往直接面向设备商采购整套设备,设备商再向光模块厂商采购。
而 2019 年 6 月,中国电信首次开启集团层面的光模块集采,直接向光模块厂商采
购,减少了交易环节,有望减少资本开支。
表10、光模块集采信息
时间 运营商 项目 规模 中标情况
10G 及以下:65 万只
2019 年 光模块(2019 年)
中国电信 10G 以上:6 万只
6月 集中采购项目
PON 光模块:14 万只
六家中标候选人:光迅,
中国移动福建公
25G 光模块 3 万只 瑞斯康达,烽火,飞沃科
2019 年 司全省 2019-2021
福建移动 总预算 6780 万元(含 技,欣诺通信,迅特通信。
7 月-8 月 年 25G 光模块集
税),13%税率 投标均价:870 元/支(不
中采购项目
含税)
资料来源:中国移动,中国电信,兴业证券经济与金融研究院整理
集采价格承压但数量大幅提升,带来规模效应,头部厂商利润空间有望增加。光
模块的封装属于劳动密集型行业,技术壁垒较低,产品价格竞争激烈,2018 年每
Gbps 的价格约为 3 美元,同比下降 37.5%。目前由于 25G 电信用光模块技术较为
成熟,国内产能充足,集采价格可能较低但是数量将大幅提升,带来规模效应。
头部厂商市场占比较高、出货量较大,生产成本较低,毛利率高于普通厂商,利
润空间有望增加。
每Gbps价格 YoY(右轴)
资料来源:LightCounting,兴业证券经济与金融研究院整理
部分厂商市场空间变大,或迎边际改善。此外由于之前光模块采购由主设备商进
行,部分厂商此前只进入了单一主设备商的采购名录,运营商集采后有望进一步
打开市场空间,例如新易盛一直是中兴的主力供应商,无法获得华为的订单,集
采开启后,公司市场空间变大,或迎来边际改善。
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4、全球龙头频繁整合与剥离,暂时掌控光芯片环节
4.1、龙头加速整合提升能力,剥离组装业务以求利润率稳定
从全球来看,光通信行业处于加速整合期。近年来,光通信行业呈现加速整合的
趋势,行业龙头通过收购细分领域的领头羊丰富产品线,拓展业务范围,例如 2018
年 3 月 II-VI 通过收购 CoAdna(WSS(波长选择开关)的全球领导者)
,强化了
自身 ROADM(Reconfigurable optical add-drop multiplexer,可重构光分插复用器,
核心器件为 WSS 单元)产品的垂直整合能力。
表11、近年光通信行业并购情况(除光模块组装业务)
时间 收购方 被收购方/出卖方 收购价格 收购资产/获得能力
2018 年 11 月 II-VI Finisar 32 亿美元
2018 年 7 月 Infinera Coriant 4.3 亿美元 超大规模网络解决方案提供商
2018 年 3 月 II-VI CoAdna 8500 万美元 WSS 模块
2018 年 3 月 Lumentum Oclaro 18 亿美元 InP 激光器、集成光芯片、相干光模块
2016 年 2 月 光迅科技 Almae 2340 万美元 InP 基高速激光器的研发生产能力,速率为 10G/25G
2015 年 2 月 昂纳科技 Avensys Inc. 500 万美元 光学元件以及光纤光栅,大功率元件和相应部件
2015 年 5 月 Avago Broadcom 370 亿美元
2015 年 11 月 Macom FiBest 6000 万美元 收购 10Gbps EML TOSA 和 APD,ROSA
2014 年 10 月 NeoPhotonics Emcore 1750 万美元 可调波长激光器和光模块产线
2014 年 11 月 Macom BinOptics 2.3 亿美元 FP 和 DFB 激光器
2013 年 10 月 II-VI Oclaro 8860 万美元 放大器和微光学业务
2013 年 7 月 Avago CyOptics 4 亿美元 InP 光芯片及组件技术供应商
2012 年 12 月 光迅 IPX 260 万美元 AWG、PLC 生产能力
资料来源:OFweek,讯石光通讯网,兴业证券经济与金融研究院整理
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图20、全球光器件市场份额(2017 年) 图21、全球光器件市场份额(2018 年)
Finisar
14% Finisar
Lumentum 13% Innolight
7% 其他 8%
others 37%
45% Oclaro Lumentum
7% 8%
光迅 光迅
6% 7%
Fujitsu
Sumitomo 3% Neophoton Oclaro
Neophoton 6%
ics Fujitsu Acacia II-VI 6% ics Sumitomo II-VI FIT
3% 3% 4% 5% 3% 5% 5% 5%
资料来源:OVUM,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:OVUM,兴业证券经济与金融研究院整理
头部公司剥离组装业务,聚焦光芯片生产,以求利润率稳定。近年光通信行业除
了产线整合外,头部行业纷纷剥离劳动密集以及重资本的光模块组装业务,包括
Avago 把光模块组装业务出售给鸿腾精密(后又卖回给 Avago)
,Macom 和 Oclaro
Japan 把相关业务出售给剑桥科技。此前新产品(2014 年的 40G,2017 年的 100G
产品)上市仅一年就发生价格跳水,如今,器件厂商不希望在 400G 量产时发生
同样的事情。由于高速光芯片(25G)技术含量较高,门槛较高,仅掌握在头部
厂商手中,因此在产业链上具有较强的议价能力,他们选择保留光芯片设计生产
能力,剥离组装业务,未来通过挤压组装的利润来稳定自身利润水平。
表12、近年光模块组装业务并购情况
时间 收购方被收购方/出卖方 收购价格 收购资产/获得能力
2019 年 4 月 剑桥科技
Oclaro Japan SPV 公司 4160 万美元 光学收发器子组件和光模块业务
2018 年 4 月 剑桥科技
Macom 公司日本子公司 6000 万美元 LR4 光组件以及 CWDM4 光组件和光模块
Avago 光模组部门和相 100G 光模块的生产能力,Avago 也成为鸿腾精密的
2016 年 1 月 鸿腾精密
关资产 光学元器件独家供应商
鸿腾精密将此前收购的
2019 年 10
Avago 光模块业务卖回给
月
Avago
资料来源:OFweek,讯石光通讯网,兴业证券经济与金融研究院整理
4.2、产业链话语权由光芯片厂商掌握,高速芯片国产化迫在眉睫
光芯片厂商具有产业链话语权,国内厂商有望进入该领域,改善盈利能力。根据
之前的成本分析,我们可以看出来光芯片占光模块成本的 50%,电芯片占 14%,
无源光器件占成本的 30%,PCB 和外壳占比 7%。光芯片占比的技术门槛较高,
因此毛利水平较高,产业链的话语权主要集中在这一环节。目前光芯片的主要供
应商包括:美国厂商 Avago,Oclaro(已跟 Lumentum 合并)和 Finisar,以及日本
厂商 Sumitomo 和 Fujitsu。国内厂商光迅科技、华工正源、海信宽带实现了 10G
及以下光芯片的量产,并部分应用于现有产品中。但是 25G 光芯片尚不能规模量
产,但目前光迅科技、华工正源、昂纳科技、敏芯科技(未上市)部分 25G 光芯
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片已经送样测试或小规模量产,随着未来光芯片国产化比例提升,该类厂商话语
权有望提升,盈利能力有望逐步改善。
图22、光模块产业链及相应公司
有源、无源组件
光芯片(激光器和探测器) 光组件(套管、插芯、适配器等结构件)
10G:光迅科技、华工正源、海信宽带、昂纳科技 潮州三环、天孚通信、太辰光、日海通讯、科信技术、威谊
10G及25G:Avago、Lumentum、Oclaro、Finisar、 光通、惠富通、翔通光电、富士康、爱德曼等
Sumitomo、Fujitsu
*注:25G探测器芯片量产国产化程度较高
电芯片(MCU、DSP、放大器等) 无源器件(波分复用器、光开关、衰减器、隔离器等)
Maxim、TI、ADI、Acacia等 光迅科技、昂纳科技、易飞扬、光库科技、北亿纤通等
光模块
光模块组装
光模块IDM厂
电信:光迅科技、华工正源、海信宽带、昂纳科技、
Finisar、Avago、Lumentum、Neophotonics(相干
易飞扬
产品为主)、Sumitomo、Fujitsu等
数通:中际旭创、剑桥科技、鸿腾精密
光通信设备
数通设备商
电信主设备商
华为、CISCO、Juniper、中兴、爱立信、
华为、中兴、爱立信、诺基亚、三星
诺基亚
资料来源:公开资料,兴业证券经济与金融研究院整理
电芯片国产化率较低,国产化比例低于 2%,国产替代任重道远。此外,光模块
中使用的电芯片包括 MCU(microcontroller unit,微控制单元)
、DSP(digital signal
processing,数字信号处理)以及放大器目前主要是欧美厂商(Maxim、TI、ADI、
Acacia 等)提供。根据行业数据,整体 MCU 目前国产芯片占有率仅为 2%,由于
光模块中的 MCU 又属于细分行业应用,市场规模较小,厂家的初始投资较大,
鲜有国产厂商进入该领域,因此我们估算国产化率比行业整体水平(2%)更低。
无源器件国产化程度较高,行业竞争激烈,毛利提升依赖规模效应。在光模块的
器件中,国产化程度最高的为无源光器件以及部分组件,包括波分复用器(WDM)、
光开关、衰减器、隔离器以及套管、插芯、适配器等。这些器件行业门槛较低,
龙头厂商包括 II-VI、Lumentum、昂纳科技、光迅科技等公司,龙头厂商主要通
过规模效应来提升毛利率。
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4.3、回溯历史,头部厂商利润或将稳步提升,尾部厂商面临压力
图23、2010-19 年全球电信用&数通用光模块市场规模及增速
8,000 百万美元 40%
30%
6,000
21% 23% 20%
19%
14% 14%
4,000 12% 10%
4%
0% 0%
2,000 -2%
-10%
- -20%
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E
电信用光模块市场 数通用光模块市场 电信市场增速(右轴)
数通市场增速(右轴) 整体增速(右轴)
资料来源:LightCounting,兴业证券经济与金融研究院整理
上游光芯片厂商过去毛利率波动较大,我们预期未来毛利将稳步提升,利润增长
有望高于行业整体增速。从各个产业链环节来看,上游厂商掌握光芯片的生产能
力,具有一定的话语权,光芯片生产环节毛利率较高。但部分厂商例如 Finisar 仍
保有下游模组组装业务,导致整体毛利水平受产品价格影响波动较大。另一部分
厂商例如 Lumentum 逐步剥离组装业务以及部分低毛利产品,毛利水平稳步提升。
我们预计龙头厂商剥离低毛利环节为行业整体趋势,未来毛利水平有望逐步提升,
因此整体利润增长有望高于行业整体增速。
图24、Finisar/Lumentum 近年光通信业务收入以及毛利率
1600 百万美元 50%
1400 38% 39%
34% 40%
1200 30% 31%
33% 34% 35%
1000 30%
29% 29% 28% 31% 28% 28% 28%27%
800
1,449 1,3161,370
600 1,157 1,251 1,263 20%
953 1,059 1,280
400 949 949 934 858
695 694 761 10%
200
0 0%
FY10 FY11 FY12 FY13 FY14 FY15 FY16 FY17 FY18 FY19
Lumentum光通信收入 Finisar光通信收入
Lumentum光通信毛利率(右轴) Finisar光通信毛利率(右轴)
资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理
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*Finisar 财年截至当年 4 月 28 日;Lumentum 财年截至当年 6 月 30 日
下游组装业务以及低端光芯片生产厂商毛利率逐步下滑,我们预计未来将通过规
模效应或向高端光芯片延伸提升毛利率,长期头部公司将逐步受益。国内光模块
厂商多从事组装业务,部分公司例如光迅和华工正源具备低端光芯片的生产能力。
从过去 10 年的盈利情况来看,毛利率逐年下滑,主要是由于光模块价格下滑,上
游光芯片厂商挤压下游厂商利润导致,部分年份受益于行业产品升级,盈利能力
暂时性改善。2019 年 5G 和数据中心升级有望带来产品升级,盈利能力或改善。
但长期来看,头部企业或通过规模效应降低生产成本,或通过向高端光芯片延伸,
提升毛利水平,从而获得超额回报。
图25、光迅&新易盛&华工正源近年光通信业务收入以及毛利率
60 亿元人民币 31.3% 35%
27.6% 28.9%
29.8% 27.7% 26.4% 30%
50 25.2%
25.5%
25.7% 25%
40 21.7% 21.6% 19.9%
22.0% 20.7%
19.6% 20%
30 13.4% 13.2% 13.5% 13.6% 12.4% 13.0%
10.5% 11.3% 15%
20 8.6%
10%
10 5%
0 0%
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
光迅收入 华工正源收入
新易盛收入 光迅毛利率(右轴)
华工正源毛利率(右轴) 新易盛毛利率(右轴)
资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理
无源光器件毛利水平逐步下降,我们预计未来毛利率将逐步趋于稳定。此外对于
无源光器件生产厂商,过去十年毛利水平逐步下降,主要是由于无源器件门槛较
低,行业竞争激烈。我们预计未来毛利水平将逐步趋于稳定,头部厂商具有一定
规模效应,利润水平优于小厂商。
图26、昂纳科技&太辰光近年光通信业务收入以及毛利率
25 亿元人民币 60%
20 50%
51.1% 37.6% 36.6% 35.1% 35.1%
34.2% 34.0% 40%
15 44.8%
41.3%
35.1% 30%
10 32.0% 32.2% 33.1% 32.9% 30.8%
20%
5 10%
- 0%
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
昂纳科技业务收入 太辰光业务收入
昂纳科技业务毛利率(右轴) 太辰光业务毛利率(右轴)
资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理
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4.4、海外龙头毛利有望逐步提升,国内厂商仍需积极研发高速光芯片
⚫ Finisar(菲尼萨,现被 II-VI(贰陆半导体)收购):光通信行业龙头,垂直
整合带来效率提升
前期主要通过收购扩张业务范围,获得光有源/无源器件制造能力。Finisar 上市后
适逢 2001 年互联网泡沫破裂,大量光通信/光器件厂商经营陷入困难,公司随后
频繁并购,从而先后获得了 PIN 探测器和激光器的生产能力(收购 Genoa 和
Honeywell)、光模块生产能力(马来西亚 Ipoh 工厂)、光无源器件的设计制造能
力(Transwave 和 New Focus)
,并逐步进入欧洲市场。2008 年通过与 Optium 的
合并,公司超过 JDSU 成为了世界第一大光器件提供商。
表13、Finisar 近年重大收购
时间 描述
2001 年 收购 Sensors Unlimited, Inc.(拥有 InGaAs 光电二极管阵列技术,2002 年 Finisar
卖出该公司),Demeter Technologies, Inc.(长波长 FP 激光器和 DFB 激光器),
Medusa Technologies, Inc.(独立测试组织),and Shomiti Systems, Inc.(网络
QoS(Quality of service,服务质量)提供商)。
2001 年 5 月 以 1000 万美金收购马来西亚 Ipoh 工厂,占地 700,000 平方英尺。
2001 年 5 月 收购 Transwave Fiber, Inc.(生产用于城域网的无源光器件)
2002 年 1 月 收购德国 AIFOtec GmbH(高速光纤通信子系统提供商)的部分设备以及知识
产权
2002 年 5 月 收购 New Focus, Inc.部分资产,包括设备,存货以及知识产权,主要涉及无源
光器件。
2003 年 4 月 收购 Genoa Corporation(线性半导体放大器以及 VCSEL 提供商,具备 PIN 探
测器生产能力),获得晶圆制造厂
2004 年 1 月 公司收购 Honeywell International Inc.的 VCSEL 业务,后成为公司先进光学产品
事业部。
2004 年 4 月 收购 Infineon(英飞凌)的光纤光学业务,以及其在德国柏林,捷克特鲁特诺
夫的工厂。
2004-05 年 先后收购 Data Transit Corp.(生产 协议分 析仪 和流量 生 成器) ;Infineon
Technologies AG 的光模块和光波长转换器产线;I-TECH Corp.(提供网络测试
监控);InterSAN, Inc.(提供网络测试、监控软件)。
2005 年 11 月 收购 Big Bear Network, Inc.(电色散补偿方案提供商,有助于 10GigE 和 40Gbps
方案)
2007 年 3 月 收购 AZNA, LLC(拥有特有专利:啁啾管理直调激光器(CML));收购 Kodeos
Communications, Inc.(全世界第一个实现 10Gb/s 采用 ODB 技术实现可调波长
转换的厂商,从而实现更长的传输距离以及更高的色散容忍度)
2008 年 5 月 与 Optium(生产用于电信和 CATV 网络的高性能光学子系统)合并,并成为世
界最大的光器件提供商
2011 年 3 月 收购 Ignis ASA(具备分光器、多路复用器、平面波导等无源器件和可调激光器、
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海外行业深度研究报告
调制器等有源器件的生产能力)。
2012 年 7 月收购 Red-C Optical Networks, Inc.(从事光放大器以及 WDM 子系统的研究)
2014 年 1 月收购 u2t Photonics AG(从事高速光通信器件的研发),利用 u2t 的 InP 100Gbps
高速接收器和 InP IQ 调制器,以及公司现有的窄线宽可调谐激光器,组成
100Gbps 相干通信系统。
资料来源:Finisar,兴业证券经济与金融研究院整理
光模块行业龙头,长期位居全球第一,垂直化商业模式提升效率。公司自 2008
年起一直为光器件行业(包含无源、有源器件)龙头,截至 2017 年全球市场份额
占比为 14.4%。Finisar 具备多种有源、无源光器件的生产能力,产品组合较为全
面,同时由于其垂直一体化的产业模式,可以有效的降低成本,提高整体效率。
图27、Finisar 近年光器件全球市场份额
18.0%
16.0%
14.0%
12.0%
10.0%
8.0% 16.0% 14.8%
13.4% 14.1% 14.4%
6.0% 12.8%
4.0% 7.0%
2.0%
0.0%
2003年 2006年 2009年 2012年 2015年 2016年 2017年
资料来源:OVUM,兴业证券经济与金融研究院整理
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图28、Finisar 与其他厂商生产能力对比
资料来源:Finisar,兴业证券经济与金融研究院整理
图29、Finisar 近年分业务收入以及毛利率、净利率
1,600 百万美元 34.8% 40.0%
34.3% 28.1% 28.1% 27.5% 29.9%
1,400 27.2%
27.5% 407 30.0%
1,200 287
317 334 354
1,000 335 17.2% 20.0%
800 343 9.6% 10.0%
600
-0.9% 933 929 1,042 1,029 927 -3.1%
400 822
591 86 0.0%
200 1.0% 2.8% -3.7% -4.2%
199
0 -10.0%
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图30、Finisar 近年研发、销售、管理费用率
20.0% 18.2% 18.3%
17.0% 16.2% 16.1% 17.0%
15.8% 15.0%
15.0%
10.0%
4.9% 5.8% 4.8%
4.6% 3.8% 4.5% 4.3% 4.6%
5.0%
4.5% 4.0% 3.7% 3.7% 3.5% 3.7% 3.8% 4.2%
0.0%
图31、Lumentum 近年收入以及毛利率、净利率
2000 百万美元 50.0%
40.0%
1500 27.2% 41.3%
1,565 30.0%
31.8% 34.6%
31.4% 30.8% 30.7%
1,248 20.0%
1000 19.9%
1,002 16.3% 10.0%
837 903
817.9 -2.3% 0.0%
500
1.3% -0.4% 1.0%
458 -10.0%
-10.2%
0 -20.0%
FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018 FY2019 FY2020Q2
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图32、Lumentum 近年分业务收入以及毛利率
2,000 百万美元 60%
49% 47%
43% 42% 44% 43% 46% 50%
1,500 195
38% 39% 42% 40%
31% 34% 189
31% 30% 417
1,000 144 30%
143 142 46 433
123 42 953
83 41 812 20%
500 653 719 48
613 627 143 10%
- 266 0%
FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018 FY2019 FY2020Q2
电信&数通 工业及消费电子
商用激光器 光通信毛利率(右轴)
商用激光器毛利率(右轴)
资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理
手机&消
费电子 手机&消
74.9% 费电子
89.6%
资料来源:YOLE,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:YOLE,兴业证券经济与金融研究院整理
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⚫ 华工正源:依仗华中科大光电专业能力,高速光芯片在研
公司旗下云岭光电主要从事光芯片研发,低端产品已经实现批量供应,高端产品
正在研发中。此外,公司参股的云岭光电,目前已经可以批量供应 2.5G 以下的光
芯片,小批量供应 10G 的 DFB 芯片,25G 的光芯片目前正在做可靠性试验,国
产化率有望进一步提升。若光芯片研发顺利,量产芯片可以顺利替代进口产品,
则公司毛利率有望进一步提升。
图35、华工科技光电器件产品收入、毛利率以及收入占比
25.0 亿元人民币 50.0%
41.5%
38.0% 38.9% 39.0% 39.7%
20.0 35.8% 40.0%
32.3% 21.7
29.7% 28.8%
26.2% 17.8
15.0 30.0%
19.2% 12.9
10.0 13.4% 13.2% 13.5% 13.6% 20.0%
10.5% 10.2 13.0% 11.3%
8.9 8.6%
5.0 6.5 6.5 12.4% 10.0%
6.3
2.8 5.1
0.0 0.0%
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
收入 毛利率(右轴) 业务收入比例(右轴)
资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理
⚫ 昂纳科技:从无源到有源,未来能力有望进一步向光芯片延伸
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图36、昂纳科技分业务收入及毛利率
3,000 百万港元 50.0%
46.0%
2,500 39.5% 33.9% 40.0%
35.1% 33.1% 32.9%
32.0% 32.2% 30.8% 30.0%
2,000
29.5% 20.0%
1,500
16.5% 10.0%
1,000
0.0%
500 -10.0%
-8.1%
0 -20.0%
2013 2014 2015 2016 2017 2018
光网络业务收入 工业及传感业务收入
光网络业务毛利率(右轴) 工业及传感业务毛利率(右轴)
资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理
4.5、其他通信产业链公司
⚫ 中兴通讯:主设备商,直接受益于 5G 建设
作为光模块行业的下游,中兴通讯为全球四大主设备商之一,全球接入网设备份
额约为 11%,公司目前已有 35 个 5G 合同。目前国内三大运营已经先后开始了 5G
承载网的建设,2019 年 12 月中国移动开启了 SPN 设备的集采,2020 年 1 月中国
电信开启了 STN 设备的集采。“5G 建设,承载先行”这也标志着中国 5G 网络建
设有望加速。我们认为公司未来在国内运营商采购的市场份额有望逐步提升,公
司也将伴随 5G 重回快速增长,建议投资者关注。
图37、中兴通讯近几年分业务收入以及整体增速 图38、中兴通讯近几年分业务毛利率
1,500 亿元 30% 50% 44.7%
40.6% 39.1% 40.0% 40.4%
23% 20% 40% 39.2%
1,088 37.1% 37.1%
1,000 1,012 7% 10% 31.1% 32.9% 36.9%
1,002 855 13% 30%
0% 31.0% 30.8% 29.2% 29.2%
1%
20%
500 446 -10%
-20% 10% 17.3% 15.3% 16.5%
-21% 14.3% 12.5%
- -30% 0%
2015 2016 2017 2018 2019H1 2015 2016 2017 2018 2019H1
运营商网络业务 政企业务 运营商网络业务 政企业务
消费者业务 YoY(右轴) 消费者业务 整体
资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理
⚫ 长飞光纤光缆:光模块带动光纤光缆需求提升
作为光模块行业的上游,长飞光纤光缆为光纤光缆行业龙头,具有光棒、光纤、
光缆全产业链的生产能力,光棒份额约占国内 31%,位居国内第一。2019 年光纤
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海外行业深度研究报告
光缆行业经过两年扩产后,出现了供大于求的局面导致产品价格腰斩,部分仅具
备光纤光缆生产能力的公司毛利率严重承压。但目前光棒行业格局较好,处于供
需平衡状态,2019 年价格微降。公司具有自主的光棒生产能力,产品结构向光棒
倾斜。2020 年运营商将开启 5G SA 组网建设,拉动光纤光缆需求,产品价格有望
逐步回暖。我们认为行业上行时,公司业绩改善有望优于行业,随着产品价格的
回升,公司估值有望逐步提升,建议投资者关注。
图39、长飞光纤光缆近几年收入、净利润以及增速 图40、长飞光纤光缆近几年毛利率、经营利润率以及
净利润率
亿元人民币 30% 26.9% 28.4%
150 100%
114 23.7%
104 25% 20.7%
50% 19.4%
100 81 20%
67 70 14.0% 14.7%
0% 15% 12.2%
50 9.4% 9.5%
-50% 10% 12.2% 13.1%
13 15 8 10.9%
7
6 5% 8.5% 8.8%
0 -100%
2015 2016 2017 2018 2019E 0%
2015 2016 2017 2018 2019E
营业收入 归母净利润
营业收入YoY(右轴) 归母净利润YoY(右轴) 毛利率 经营利润率 归母净利润率
资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理
4.6、投资建议
根据我们的测算 5G 建设将提振光模块的需求,中国电信用光模块市场规模将从
2019 年的 118 亿元人民币,增长至 2021 年的 158 亿元,CAGR 15.3%,其中 5G
用光模块 69 亿元,占比 43.7%。5G 建设全周期(2019-28 年)电信用光模块市场
空间为 284 亿元人民币;其中 25G 前传光模块占比最高为 219 亿元,占比 77.1%。
我们建议关注 Lumentum(剥离组装业务,专注光芯片,光模块业务毛利率有望
保持稳定,此外公司 VCSEL 产品随着 3D 感测应用推广,有望成为新增长点)
;
昂纳科技(具备低端光芯片生产能力,25G 光芯片有望实现突破,公司业务向上
延伸,利润率有望进一步提升)
;中兴通讯(主设备商,直接受益于 5G 建设)
;
长飞光纤光缆(5G 建设有望提振光纤光缆需求,行业触底回升)
。
表14、相关公司估值情况
彭博一致预期 EPS PE
代码 名称 子行业 价格 单位
FY19 FY20 FY21 FY19 FY20 FY21
LITE.O Lumentum 光器件 91.11 美元 4.25 4.92 5.71 21.44 18.53 15.96
0877.HK 昂纳科技 光器件 4.11 港元 0.28 0.34 0.41 14.84 11.95 10.02
0763.HK 中兴通讯 主设备商 28.10 港币 1.17 1.27 1.56 24.00 22.13 18.04
6869.HK 长飞光纤光缆 光纤光缆供应商 14.96 港币 0.98 1.10 1.35 15.34 13.64 11.07
资料来源:bloomberg,兴业证券经济与金融研究院整理
*截至 2020 年 2 月 11 日
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海外行业深度研究报告
5、风险提示
1)行业竞争加剧产品价格下跌;
2)5G 建设不及预期;
3)运营商集采规模不及预期;
4)行业技术发展出现重大变革。
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分析师声明
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确
地反映了本人的研究观点。本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。
投资评级说明
投资建议的评级标准 类别 评级 说明
报告中投资建议所涉及的评级分为股票 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%
评级和行业评级(另有说明的除外)
。评 审慎增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%~15%之间
级标准为报告发布日后的12个月内公司 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%~5%之间
股票评级
股价(或行业指数)相对同期相关证券市 减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%
场代表性指数的涨跌幅。其中:A股市场 无评级 由于我们无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确
以上证综指或深圳成指为基准,香港市场 定性事件,或者其他原因,致使我们无法给出明确的投资评级
以恒生指数为基准;美国市场以标普500 推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数
或纳斯达克综合指数为基准。 行业评级 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平
回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数
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