BỘ TÀI CHÍNH

TRƯỜNG ĐẠI HỌC TÀI CHÍNH - MARKETING

ĐỊNH GIÁ
CHỨNG KHOÁN

GVHD: TS BÙI HỮU PHƯỚC

YEÂU CAÀU:
1. Phaûi bieát roõ caùch xaùc ñònh giaù trò hieän taïi
cuûa chuoåi tieàn teä (doøng tieàn).
2. Hieåu ñöôïc noäi dung cô baûn cuûa töøng loaïi
chöùng khoaùn, doøng tieàn teä phaùt sinh töø
chöùng khoaùn ñoù.
3. Biết qui trình định giá chứng khoán,
phương pháp định giá từng loại chứng khoán.
NỘI DUNG
KHÁI QUÁT VỀ ĐỊNH GIÁ CHỨNG KHOÁN
• CÁC LOẠI CHỨNG KHOÁN
• CÁC LOẠI GIÁ TRỊ CHỨNG KHOÁN

ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU

• ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU CÓ KỲ HẠN HƯỞNG LÃI
• ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU CÓ KỲ HẠN KHÔNG HƯỞNG LÃI
• ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU NỬA NĂM TRẢ LÃI MỘT LẦN
• SỰ ẢNH HƯỞNG CỦA THỜI GIAN SỐNG VÀ LÃI SUẤT KỲ VỌNG
ĐẾN GIÁ TRÁI PHIẾU

ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

• ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU ƯU ĐÃI
• ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU THƯỜNG
3.1. KHÁI QUÁT ĐỊNH GIÁ CHỨNG KHOÁN

Trái phiếu là chứng từ

xác nhận khoản nợ của
tổ chức phát hành đối
với trái chủ.
3.1. KHÁI QUÁT ĐỊNH GIÁ CHỨNG KHOÁN
TP không kỳ hạn

Thời gian hoàn trả

1
TP có kỳ hạn

TP vô danh

PHÂN
TP được hưởng lãi
Trái chủ LOẠI
3 2 Lãi suất
TP ký danh

TP không được hưởng lãi

3.1. KHÁI QUÁT ĐỊNH GIÁ CHỨNG KHOÁN

Cổ phiếu là chứng từ
xác nhận quyền sở
hữu vốn góp hợp pháp
của một chủ thể vào
một công ty.
3.1. KHÁI QUÁT ĐỊNH GIÁ CHỨNG KHOÁN

CP CP ưu
thường đãi

Phân
loại
 3.1. KHÁI QUÁT ĐỊNH GIÁ CHỨNG KHOÁN

TRÁI PHIẾU CỔ PHIẾU THƯỜNG

 Giấy chứng nhận nợ.  Giấy chứng nhận vốn.
 Hưởng lãi suất cố định.  Hưởng cổ tức không cố định.
 Có thời hạn hoàn vốn (trừ trái phiếu  Không có thời hạn hoàn vốn.
vĩnh viễn).  Cổ đông có quyền dự đại hội cổ đông, quyền
 Chủ nợ không được quyền bầu cử, ứng bầu cử.
cử.  Được chia cổ tức và nhận tài sản thanh lý sau
 Được trả lãi và vốn trước cổ phiếu. trái chủ.
 Công ty bị phá sản nếu không trả được  Công ty không bị phá sản nếu không trả được cổ
nợ và lãi. tức
3.1. KHÁI QUÁT ĐỊNH GIÁ CHỨNG KHOÁN

Giá trị được công ty ấn định

ghi trên cổ phiếu
1 Mệnh giá
Giá nhận nợ của trái phiếu

2 Giá trị toàn Nợ phải

Giá trị sổ sách = —
bộ tài sản trả

Giá tài sản giao dịch trên

3 Thị giá
thị trường

4 Giá trị nội tại Giá trị thực của chứng khoán
 Quy trình ñònh giaù chöùng khoaùn

Böôùc 1: Öôùc löôïng doøng tieàn teä thu nhaäp kyø voïng

Böôùc 2: Öôùc löôïng laõi suaát chieát khaáu = Laõi suaát khoâng
ruûi ro + Phaàn gia taêng do ruûi ro

Böôùc 3: Tính hieän giaù doøng tieàn teä thu nhaäp theo laõi
suaát chieát khaáu vöøa öôùc löôïng
3.2. ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU
Xác định thu nhập
được tạo ra từ chứng
khoán trong tương lai Xác định lãi suất
chiết khấu kỳ vọng
1 2 của nhà đầu tư.

3
Tính hiện giá thu nhập kỳ vọng của chứng
khoán theo mức lãi suất chiết khấu
3.2. ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU

1(1 r )  n C
P  I* d 
0 r (1 r ) n
d d
Trong đó:
I (I=i*C): là lãi nhận được của 1 trái phiếu trong 1 kỳ
i: là lãi suất của trái phiếu
rd : là lãi suất kỳ vọng của nhà đầu tư
C: là mệnh giá trái phiếu
n: là thời hạn còn sống của trái phiếu
3.2. ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU

Ví dụ: Giả sử bạn cần quyết định giá của một trái phiếu có mệnh giá là
1.000 (nghìn đồng), với lãi suất được hưởng 10%/năm trong thời hạn 9
năm trong khi đó, nhà đầu tư lại đòi hỏi với lãi suất 12%/năm. Giá của
trái phiếu này sẽ được xác định:

1−(1+12%) −9 1.000
P0 =10% ×1.000 × + =893,44
12% (1+0.12) 9
3.2. ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU

Po =C×(1+ rd ) −n

Trong đó:
rd : là lãi suất kỳ vọng của nhà đầu tư
C: là mệnh giá trái phiếu
n: là thời hạn còn sống của trái phiếu
3.2. ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU

Ví dụ: Giả sử NH Đầu Tư và Phát Triển Việt Nam phát hành trái
phiếu không trả lãi có thời hạn 10 năm và mệnh giá là 1.000 ngàn
đồng. Nếu tỷ suất lợi nhuận đòi hỏi của nhà đầu tư là 12%, giá bán
của trái phiếu này sẽ là:

P0 =1000×(1+ 12%) −10 =321,97 (ngàn đồng)

3.2. ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU

2n
I −j C
P= ෍(1+rd2 ) +
2 (1+rd2 ) 2n
j=1

với: rd2 = 1+rd −1

I: Lãi nhận được của 1 Trái phiếu trong 1 kỳ
Trong thực tế, để đơn giản i: Lãi suất của trái phiếu
người ta thường tính rd2 như
n: Thời hạn còn sống của trái phiếu
sau:
rd C: Mệnh giá của trái phiếu
rd 2  rd: Lãi suất kì vọng của nhà đầu tư
2
3.2. ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU

VD: Trái phiếu được công ty U.S.B Corporation phát hành có mệnh
giá 1000 đồng, kỳ hạn 12 năm, trả lãi theo định kì nửa năm với lãi suất
10% và nhà đầu tư mong có tỷ suất lợi nhuận 14% khi mua trái phiếu
này. Hãy định giá loại trái phiếu này.

2×12
1.000×0,1 −j 1.000
P= ෍ (1+0,068) + =789,88 đồng
2 (1+0,068) 2×12
j=1
Với rd2 = 1+rd −1=0,068
3.2. ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU

Ví dụ: Trái phiếu có mệnh giá 1.000 có thời hạn 15 năm, lãi suất
i=15%/năm.

Giá trái phiếu phát hành khi lãi suất trái phiếu bằng với lãi suất kì
vọng của nhà đầu tư (i=rd=15%).

𝟏 − (𝟏 + 𝟏𝟓%)−𝟏𝟓
𝑷 = 𝟏. 𝟎𝟎𝟎𝐱𝟏𝟓% × + 𝟏. 𝟎𝟎𝟎 × (𝟏 + 𝟏𝟓%)−𝟏𝟓
𝟏𝟓%
= 𝟏. 𝟎𝟎𝟎
3.2. ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU

+ Giá trái phiếu phát hành khi lãi suất trái phiếu nhỏ thua lãi suất kì vọng của
nhà đầu tư (i=15%; rd=20%).

1 − (1 + 20%)−15
𝑃 = 1.000 × 15% + 1.000(1 + 20%)−15 = 766,23
20%
+ Giá trái phiếu phát hành khi lãi suất trái phiếu lớn hơn lãi suất kì vọng của nhà
đầu tư (i=15%, rd=10%).
1 − (1 + 10%)−15 −15
𝑃 = 150 + 1.000 1 + 10% = 1.380,3
10%
3.2. ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU

Lãi cố định được hưởng

Lãi suất kỳ vọng

Giá Các biến

Loại trái phiếu

TP Mệnh giá giá TP

Phụ thuộc

Số năm đáo hạn

3.2. ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU

Thời gian đáo hạn càng gần thì

1 Thời gian sống
giá TP càng gần với mệnh giá

Lãi suất thị

2 Lãi suất kỳ vọng trường
Giá TP

Lãi suất thị

Giá TP
trường
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Ip
P0 =
rp

Trong đó: Ip là cổ tức hằng năm của cổ phiếu ưu đãi

rp là lãi suất kỳ vọng của nhà đầu tư
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Vd1: Công ty ABC dự kiến phát hành cổ phiếu ưu đãi với

mệnh giá 10.000 VND/cổ phần, trả cổ tức 10%/năm, trong khi
NĐT kỳ vọng lãi suất đầu tư là 15%. Xác định giá cổ phiếu ưu
đãi của công ty ABC.

Giải: Giá cổ phiếu ưu đãi công ty ABC là:

10.000×10%
P0 = = 6.667 VND/cổ phần
15%
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

n
P0 = j=1 Ij (1+re )−j + Pn (1+re ) −n
σ

Trong đó: Ij là cổ tức được chia ở thời kỳ j (j=1,n)

re là lợi nhuận mong đợi của NĐT
Pn là giá cổ phiếu mà NĐT dự kiến bán lại vào thời điểm n
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

TH1: Tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi (tăng trưởng đều)
I0 (1+g) Io (1+g)2 I0 (1+g)∞
P0 =
1 + 2 + …+ ∞
(1+re ) (1+re ) (1+r e )

2 n
I1 1+g 1+g I1 1+g
P0 = [1+ + 2 + …+ n + …]
1+re 1+re 1+re 1+re
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

TH1: Tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi (tăng trưởng đều)
(1+𝑔)
Vì n vô hạn và [ ] <1 nên:
(1+𝑟𝑒 )

𝑰𝟏 𝑰𝟎 (𝟏+𝒈)
P0 = =
𝒓𝒆 −𝒈 𝒓𝒆 −𝒈

Trong đó: g là tốc độ tăng trưởng cổ tức

I1 là cổ tức được chia ở thời điểm j=1
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

TH1: Tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi (tăng trưởng đều)
Ví dụ: Công ty A chia cổ tức là 2.000 VND/cổ phần. Tốc độ tăng
trưởng cổ tức hàng năm là 10%/năm. Biết rằng các NĐT kỳ vọng lãi
suất đầu tư bằng lãi suất trên thị trường là 12%/năm. Xác định giá cổ
phiếu của công ty A.
Giải: Giá cổ phiếu của công ty A:
𝟐.𝟎𝟎𝟎×(𝟏+𝟏𝟎%)
P0 = = 𝟏𝟏𝟎. 𝟎𝟎𝟎 VND/cổ phần
(𝟏𝟐%−𝟏𝟎%)
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

TH2: Tốc độ tăng trưởng cổ tức thay đổi:

j t
t
I 0 (1  g1 ) 
I t 1 (1  g 2 )
P0    
j 1 (1  re ) (1  g 2 )
j j
j t 1

Trong đó: g1 là tốc độ tăng trưởng cổ tức trong giai đoạn 1 đến t
g2 là tốc độ tăng trưởng cổ tức trong giai đoạn t+1 đến ∞
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

TH2: Tốc độ tăng trưởng cổ tức thay đổi:

Vd1: Công ty B chia cổ tức năm trước là 2.000 đồng/cổ phần. Tốc độ
tăng trưởng cổ tức 2 năm tiếp theo dự kiến là 8% và 10%/năm. Biết
rằng các NĐT kỳ vọng lãi suất đầu tư bằng LS trên thị trường là
12%/năm. Xác định giá cổ phiếu của công ty B. Biết rằng tốc độ tăng
trưởng cổ tức cố định từ cuối năm thứ 2.
Giải: Giá cổ phiếu của công ty B
2.000(1+8%) 2.000(1+8%)(1+10%)
𝑃0 = + =106.071,4
1+12% 12%−10% 1+12%
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

TH3: Tốc độ tăng trưởng cổ phiếu bằng 0:

I
P0 =
re
Với những cổ phiếu nào có cổ tức duy trì ổn định
trong một thời gian dài thì có thể áp dụng để xác định
gần đúng giá cổ phiếu
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Không áp dụng trong trường hợp công ty

1 giữ lại toàn bộ lợi nhuận cho tái đầu tư

Hạn
chế
Muốn tính được giá CP cần phải tính
2
được lãi suất kỳ vọng
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Xác định lãi suất

phi rủi ro
1
2 Xác định lãi suất bình
quân trên thị trường (rM),
trên cơ sở đó xác định lãi
suất đền bù rủi ro thị
trường (rM - rf)
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

re  rf   rM  rf  
rM: Lãi suất thị trường
β: Hệ số đo lường mức độ biến động lợi nhuận
cổ phiếu cá biệt so với mức độ biến động lợi nhuận
danh mục cổ phiếu thị trường
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Phương trình biểu diễn nội dung mô hình

CAPM, có dạng hàm số bậc nhất:
y = ax + b
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Nếu β = 0 thì re = rf. Không có rủi ro

re
trong đầu tư.
re SML
rM Nếu β = 1 thì re = rM. Rủi ro của công
M Khoản gia tăng bù
re
đắp rủi ro (rM - rf) ty (đầu tư) bằng với rủi ro thị trường.
rf
Nếu β < 1 thì re < rM. Rủi ro của công
Lãi suất không rủi ro
β ty (đầu tư) thấp hơn rủi ro thị trường.
0 0,5 1 1,2
Nếu β > 1 thì re > rM. Rủi ro của công
ty (đầu tư) cao hơn rủi ro thị trường.
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Ví dụ: Giả sử cổ phiếu của công ty A có hệ số bê-ta là 1,5.

Lãi suất không rủi ro là 7%/năm trong khi lợi nhuận thị
trường là 13,4%. Vừa rồi cổ tức của công ty đã chia là
2.000 đồng/cổ phiếu, cổ tức của công ty tăng trưởng đều
theo tỷ lệ 4,1%. Hãy định giá cổ phiếu của công ty A?
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU
Áp dụng mô hình CAPM chúng ta có tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng như sau:
re = 7% + 1,5(13,4% - 7%) = 16,6%
Giá cổ phiếu công ty A là:

2.000(1+4,1%)
P0 = = 16.656 đồng
16,6% − 4,1%
Nếu hệ số bê-ta là 0,8 thì:
re = 7% + 0,8(13,4% - 7%) = 12,12%
Giá cổ phiếu công ty A là:

2.000(1+4,1%)
P0 = = 25.960 đồng
12,12% − 4,1%
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Giá thị trường một cổ phiếu

Tỷ số P/E =
Thu nhập bình quân trên một cổ phiếu

Tổng giá trị thị trường các cổ phiếu

Tỷ số P/E =
Tổng thu nhập trong kỳ
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Po =PE∗ EPS
Trong đó:
EPS: lợi nhuận kỳ vọng trên mỗi cổ phiếu
PE: hệ số P/E của ngành hay công ty, hệ số
này cho biết giá cổ phiếu của công ty đắt hay rẻ.
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Ví dụ: Một công ty kỳ vọng sẽ kiếm được lợi nhuận

trên mỗi cổ phiếu là 10.000 đồng trong năm tới và tỷ số
PE bình quân của ngành là 10 thì giá cổ phiếu sẽ là:
P0 = 10.000 ×10 = 100.000 (đồng)
Cách tính này không được thoả đáng vì phải sử dụng tỷ số
PE của ngành, do đó cần phải tính theo PE của công ty.
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Gọi:
y: tỷ lệ lợi nhuận để lại
I1, E1: lần lượt là cổ tức và lợi nhuận (thu nhập) kỳ vọng của 1
cổ phiếu ở thời điểm j = 1
Tỷ lệ phân phối cổ tức:
𝐼1
=1 − y→I1 = 1 − y E1
E1
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Mặt khác:

I1 1−y
P0 = =E1
re −g re −g

P0 1−y
PE= =
E1 re −g
Từ đó, có thể tính trực tiếp giá trị cổ phiếu như sau:
1−y
P0 =E1
re −g
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Ví dụ: Cổ phiếu công ty VINAT có mệnh giá 100.000 đồng/cổ

phiếu, lãi suất cổ đông kỳ vọng 20%, tốc độ tăng trưởng cổ tức 10%.
EPS kỳ vọng = 7.000 đồng. Công ty sử dụng 50% lợi nhuận để trả cổ
tức. Giá cổ phiếu công ty này sẽ là:
1−50%
PE= =5
0,2 − 0,1
P0 = 7.000 × 5 = 35.000 (đồng)
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Ví dụ: Công ty ABC hiện có 1.000.000 cổ phiếu thường đang lưu

hành. Lãi ròng dùng để chia cho cổ đông thường dự kiến sẽ đạt là
2.000.000.000 đồng, giá hiện hành của cổ phiếu thường trên thị trường
là 32.000 đồng/cổ phiếu. Công ty có dự tính sẽ mua lại 20% cổ phiếu
thường của mình để làm cổ phiếu quỹ. Giả sử việc mua lại cổ phiếu quỹ
không làm thay đổi lãi ròng và tỷ số PE.
1. Tính EPS trước và sau khi mua lại cổ phiếu quỹ?
2. Giá cổ phiếu mua khi mua lại cổ phiếu quỹ.
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Số lượng cổ phiếu dự tính mua:

1.000.000 × 20% = 200.000 (cổ phiếu)
1. EPS trước khi mua lại cỗ phiếu quỹ:

2.000.000.000
EPSold = =2.000
1.000.000
32.000
PE= =16
2.000
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

EPS sau khi mua lại cổ phiếu quỹ:

2.000.000.000
EPSnew = = 2.500
1.000.000−200.000
2. Giá cổ phiếu sau khi mua lại cổ phiếu quỹ:
P0 = 2.500 × 16 = 40.000 (đồng)
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Ta có: g = y * P’sh

1−y
P0 = E1
re −(y×P′sh )
P0 1−y 1 1−y re
= =
E1 re −(y×P′sh ) re re −(y × P′ )
sh
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Ví dụ: Cổ phiếu công ty VINAT có mệnh giá 100.000 đồng/cổ

phiếu, lãi suất cổ đông kỳ vọng 20%, EPS kỳ vọng là 7.000 đồng, tỷ
suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu 16%. Công ty sử dụng 60% lợi
nhuận để trả cổ tức. Giá cổ phiếu công ty này sẽ là:

P0 1 1 − 40% 20%
= = 4,41
E1 20% 20% − (40% ×16%)
P0 = 7.000 × 4,41 = 30.870 (đồng)
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Trong phần tử số cộng thêm và trừ bớt đại lượng y*P’sh và biến
đổi công thức, ta sẽ có:

E1 1−y re E1 y(P′ sh −re )

P 0= = 1+
re re −(y × P′ ) re r e −(y × P ′ )
sh sh
Trường hợp đặc biệt, nếu re = P’sh hay y = 0 thì:

P0 1 E1
PE= = hay P0 =
E1 re re
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Ví dụ: Cổ phiếu công ty VINAT có mệnh giá 100.000 đồng/cổ phiếu,

lãi suất cổ đông kỳ vọng 20%, EPS kỳ vọng = 7.000 đồng, tỷ suất lợi
nhuận trên vốn chủ sở hữu 20%. Công ty sử dụng 100% lợi nhuận để trả
cổ tức. Giá cổ phiếu công ty này sẽ là:

7.000
P0 = =35.000 (đồng)
20%
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Ưu  Khả năng tạo ra thu nhập

điểm  Được thừa nhận và sử dụng rộng rãi

 P/E không có một ý nghĩa kinh tế nào khi có

mẫu số âm
 Khó khăn trong việc so sánh P/E qua các
Nhược năm giữa các công ty
điểm  EPS có thể bị bóp méo bởi các công tác kế
toán
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Tốc độ tăng trưởng của công ty

P/E cao
hay Yếu tố
thấp

Ngành kinh doanh

3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Doanh số thường ít bị bóp méo hơn

1 EPS hay BV

Lý do Doanh số là một số dương ngay cả

sử 2 khi EPS âm
dụng
Doanh số thường ổn định hơn EPS,
3 do vậy P/S sẽ là một chỉ số tốt khi
EPS quá biến động
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Một công ty có thể tạo ra

doanh thu và có tốc độ tăng
1 trưởng doanh thu cao nhưng
không có được lợi nhuận,
hay có thể có dòng tiền từ
Nhược hoạt động kinh doanh âm
điểm
Các tập quán ghi nhân
doanh thu có thể gây khác 2
biệt lớn đối với chỉ số
doanh thu/cổ phiếu.
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Pt
P/Sj =
St +1

Trong đó:
P/Sj = Chỉ số Giá/Doanh thu của Công ty j.
Pt = Giá cổ phiếu năm t.
St+1 = doanh thu ước tính của Công ty j năm t+1.
3.3. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Chỉ số thị giá công ty chia cho doanh số bán hàng của công ty đó
(Price/Sales) cũng hay được sử dụng khi đánh giá triển vọng của cổ phiếu
Một số nhà phân tích thị trường chứng khoán thường thích những công ty
có doanh số bán hàng cao. Tuy nhiên, doanh số lớn chưa chắc đã đồng
hành với lợi nhuận cao