Politica Monetaria y Fiscal en Paises en Desarrollo Con Inflacion Alta

Instituto de Economia, Pontificia Universidad Catolica de Chile
POLITICA MONETARIA Y FISCAL EN PAISES EN DESARROLLO CON INFLACION ALTA

Author(s): César Barros
Source: Cuadernos de Economía, Año 15, No. 46 (Diciembre 1978), pp. 319-347
Published by: Instituto de Economia, Pontificia Universidad Catolica de Chile
Stable URL: http://www.jstor.org/stable/41951101
Accessed: 17-01-2016 15:43 UTC
Your use of the JSTOR archive indicates your acceptance of the Terms & Conditions of Use, available at http://www.jstor.org/page/
info/about/policies/terms.jsp
JSTOR is a not-for-profit service that helps scholars, researchers, and students discover, use, and build upon a wide range of content
in a trusted digital archive. We use information technology and tools to increase productivity and facilitate new forms of scholarship.
For more information about JSTOR, please contact support@jstor.org.
Instituto de Economia, Pontificia Universidad Catolica de Chile is collaborating with JSTOR to digitize, preserve and extend
access to Cuadernos de Economía.
http://www.jstor.org
This content downloaded from 137.189.171.235 on Sun, 17 Jan 2016 15:43:38 UTC
All use subject to JSTOR Terms and Conditions
POLITICA MONETARIA Y FISCAL EN PAISES EN DESARROLLO CON
INFLACION ALTA *
César Barros **
ABSTRACT
This paper investigatesthe relationshipbetween real credit and

growthin an inflationary context.The main issue treated here is the
role of differentfinancial reformsin anti inflationaryprograms .
First,a macroeconomicshort-runmodel is formiãated,and then
differentanti-inflationary policies are analyzed with it.
The resultsfound are that financial liberalizationsare a usefull
device to reduce inflationwithoutinducingdeep recessions, as a con-
trast with the more orthodoxanti-inflationary policies that reduce
inflation, but at the necessary cost of reductionsin growthand em-
ployment.
Finallythe linkof monetaryand fiscal"policy in inflationary ldcs
is broughtinto the analysisexplicitly.The intermediation!* effectsof
this "fiscal"kind of policy, are clearly presentedhere, as well as its
" 9
monetary side effectsand anti-inflationary features.
I. Introducción
El propósito de este trabajo es explorar diferentespolíticas antinflacio-

narias en un contextode países en vías de desarrollo.
Al hacer el análisis se tomarán en cuenta, en forma explícita,las diferen-
cias institucionalesv de comportamientoque existenentre las economías desa-
rrolladasy aquellas en vías de desarrollo.
La mayorparte del análisis supondrá economías con varios mercados fue-
ra de equilibrio debido a causas económicas o institucionales.Las políticas
analizadas apuntan a alcanzar aquellas característicaseconómicas que confi-
guran a las "economías desarrolladas". Sin embargo, este objetivo introduce
un problema bastante particular,ya que a medida que la economía alcanza
un estado más saludable empieza a perder sus característicasde subdesarrollo
^Agradezco de RonaldMc Kinnon,

los valiososcomentarios Paul Evans,KarenH. John-
sony otrosmiembros de Macroeconomia
del seminario en la Universidad
de Stanford.
** Profesor
Instituto Católicade Chile.
de Economía,Universidad
320 N?46
DE ECONOMIA
CUADERNOS
v a parecersemás y más a las economías desarrolladas,para las cuales parece

más pertinenteun modelo macroeconómiconeoclásico o neokeynesiano.
II. Supuestos básicos
1. Característicasbásicas de la economía
Consideremosuna economía en vías de desarrolloque, a pesar de ser pe-

queña, las altas tarifas y restriccionesal comercio internacional (resultantes
de un proceso de industrializaciónforzada) hacen a los precios domésticosde
bienes y servicios,independientesde los precios internacionalesde dichos bie-
nes. También debido al número de restriccionesexistentesal comercio interna-
cional,la balanza de pagos aparece como un instrumento de política exógena des-
de el punto de vista del tamaño de las transacciones,flujos de capital y tipo de
cambio. Es decir, la economía podría ser descrita como "pequeña y cerrada",
en la que una parte mayoritariade sus bienes serían "no transables". Lagos 1
ha probado en un estudio para el caso chileno entre 1950 y 1970 que dicha eco-
nomía en realidad podría haberse caracterizado como "pequeña y cerrada"
duranteese período. Es por esto que, en muchos países, la indisciplinamone-
taria y fiscal no ha resultadotanto en crisisde balanza de pagos como en tasas
de inflaciónaltas y persistentes.
Otra área-problemaimportantees el mercado de capitales doméstico. Co-
mo resultado de la alta inflacióny políticas poco adecuadas seguidas respecto
a los intermediariosfinancieros,el mercado de capitales se encuentra "repri-
mido" en el sentido de Me Kinnon y Shaw2. Las característicasprincipales de
dicho mercado son:
a) En general,sólo los bancos operan como intermediariosen el mercado
de capitales debido a que la inflaciónalta y variable ha acortado en formadrás-
tica la estructurade madurez del mercado.
b) Las tasas de interés sobre depósitos y préstamos, así como encajes
obligatoriosde los bancos, se encuentranlegislados en forma estricta.
c) El créditose asigna en "cuotas" a las firmase individuos,dependiendo
de su tamaño e influencias,usualmente a muy corto plazo.
Debido a la formaen que se gestaronla mayorparte de las empresas ( sus-
tituciónde importacionesen base a tarifas) y a la existenciade un mercado de
capitales truncado,la estructurade propiedad de las empresasse encuentrabas-
tanteconcentrada,por lo cual las personasson reticentesa participaren las em-
presas como "minoríaevidente".Esto hace que el mercado de acciones sea muy
reducido, cuando no inexistente.
Como la mayor parte de la industriamanufactureranació del proceso de
sustituciónde importaciones,las empresas son muy diversas,con una o dos em-
presas de tipo monopólico operando en cada sector. Por lo tanto, el equipo
de capital especializado es verdaderamentefijo,ya que no puede ser transferido
a otras firmas.
1VerLagos (1977).
2 Ver Me Kinnon(1973) y Shaw (1973).
POLITICA Y FISCAL
MONETARIA ... 321
En parte, por esta misma razón existenfuertessindicatos de trabajadores

tanto en las industriascomo en el Gobierno, lo cual hace que los "salarios
reales" sean, en la práctica, inflexiblesa la baja, manteniendo su poder de
compra a través del tiempo,a pesar de la inflación.Es por esto que en el mo-
delo se suponen salarios reales fijos a lo largo de todo el análisis.
2. Los agentes económicos
Familias: Trabajadores y capitalistas.

El ingresode las familiasincluyeel pago al factortrabajo en el caso de los
trabajadores,y del capital para los capitalistas.Ambos reciben interesespor los
depósitos bancarios mantenidos. Las familias consumen bienes y servicios y
mantienenstocksde bienes durables y dinero. La demanda por dinero proviene
tanto del motivo de transaccióncomo por acumulación de riqueza, siendo esta
última crucial, dado lo restringidoque se encuentra el mercado de bienes de
capital.
La hoja de balance de las familias ( tanto de trabajadores como de capita-
listas) se puede consolidar del siguiente modo:
Activos Pasivos
Valor de las empresas Valor de las familias

Dinero
Bienes durables
Empresas: Las empresasproducen bienes y serviciospara consumire in-

vertircon una tecnología estática para el período de tiempo considerado. La
empresa representativaconsiderada en el modelo pertenece al sector manufac-
tureroy posee una estructurade produccióne inversióndefinidapor una tecno-
logía de produccióninstantánea(point input- point output). Las empresasman-
tieneninventariosde capital de trabajo (materias primas y bienes semitermina-
dos), así como dinero, con el fin de realizar su proceso productivoen forma
normal3.
Las empresas, además de las utilidades retenidas,reciben una cuota de
créditospor parte de los bancos a la tasa de interésfijada por la autoridad. La
inversión,entonces,puede dividirseen dos partes: inversiónautofinanciada,que
se definecomo utilidades retenidas,e inversióncon financiamientoexterno,de-
finidacomo el incrementoen créditoreal obtenido. Si en alguna etapa del ciclo
económico resultara en tasas de inversiónnegativas, las empresas no pueden
reducirsu equipo de capital fijo,por lo tanto,reducen sus inventariosde capital
de trabajo y dinero.
La hoja de balance de las empresas es como sigue:
3A pesarque existeun procesocontinuo de producción,éste transforma

materias
pri-
masde maneracontinua, perotomandoalgúntiempo, en bienesterminados.
Es porestoque
el capitalde trabajose considera
necesario
en el procesoproductivo.
322 DE ECONOMIA
CUADERNOS N?46
Activos Pasivos
Equipos de capital fijo Crédito bancario vigente

y maquinaria Valor del capital propio poseído por los
Capital de trabajo dueños
Dinero
Bancos: Los bancos son las únicas institucionesfinancierasque hacen de

intermediariosen el mercado de capitales. Ellos reciben depósitos y entregan
créditossujetos a tasas de interéstopes y encajes legales. Los topes legales de
las tasas de interésafectantanto las tasas de depósitos como de colocaciones.
La hoja de balance de un banco representativosería como sigue:
Activos Pasivos
Encajes requeridos Depósitos de las familias

Préstamosa empresas Depósitos de las empresas
Edificios y equipos Capital de los dueños del banco
3. Los instrumentosde politica económica de corto plazo
El Gobierno tiene el poder de imponer impuestos a las familias y/o em-

presas y el de hacer gastos. El Gobierno, a través del Banco Central,también
controlala base monetariay regula a los bancos comerciales (encajes e inte-
reses topes). Por falta de poder u organización,sin embargo,los impuestosno
pueden ser recaudados fácilmente,de tal modo que el Gobierno hace uso, a
menudo, del impuesto inflaciónpara financiarsus gastos corrientes.Por esta
razón, una reducción en la tasa de creación de base monetaria no suele ser
fácil de llevar a cabo sin aumentarla recaudación de impuestoso reduccióndel
gasto fiscal. La oferta monetaria,por lo tanto, es un instrumentode política
económica sujeto a severas restricciones.
Los encajes legales y las tasas de interéstope pueden ser alteradas en for-
ma directa por el Banco Central. Sin embargo, la liberalización total de las
tasas de interés,como una posibilidad de política económica,no se considerará
en este trabajo. En presencia de tasas de inflaciónaltas e inestables,el proceso
de asignación del ahorro puede ser poco adecuado si se efectúa a través de
un mercado inexpertoy poco estable.
4. El plazo del análisis
El análisis presentado a continuaciónestá enfocado en el impacto de po-

líticas antinflacionariassobre un período de unos meses a un año; por lo tanto,
el horizontede tiempo es fundamentalmente"corto plazo". Las características
de largo plazo del modelo deberán verse sólo como aproximacionesnecesarias
para simplificarla dinámica de los diferentesprocesos.
POLITICA Y FISCAL
MONETARIA ... 323
III. El modelo básico
1. Inversióny crecimiento
El proceso de inversiónes llevado a cabo por las empresas que reinvierten

sus entradas después de retribuiren parte a las familias que las poseen.
Por simplicidad, se supondrá una tecnología de coeficientesfijos donde
el producto se determinade la siguiente manera:
F K m L
(1) Y = min.
a OL OL (X,
F K m L
donde:
Y = Producto
F = Equipo de capital fijo
K = Capital de trabajo (inventarios)
m = Dinero real mantenidopor motivos de producción (fondo de salarios,
etc.)
L - Mano de obra (homogénea, ganando un salario real fijo)
La inversiónreal (por el lado del gasto) es el aumento en equipo fijo, ca-

pital de trabajo y dinero real efectuado en cada instante del tiempo:
(2) I = F + K + m
A causa de las proporcionesfijas, el aumento en producto debido a la in-

versiónpuede ser bien representadopor un modelo tipo Harrod-Domar:
o 1 o dY
(3) Y = al ; a - ; con Y - -
111 dt
a a a
m F K
Sin embargo,hay que hacer en esto algunos alcances. Si la economía estu-

viera trabajando a plena capacidad, es evidente que la inversiónse debería re-
partirentrecapital fijo,.capital de trabajo y dinero,en la forma antes descrita.
Por otra parte, si se llegaran a producirtasas de inversiónnegativas,o el pro-
ceso de inversiónse verificaraen presencia de capacidad instalada ociosa, el
proceso sería algo diferente.
En efecto,debido a que el capital fijo no se puede 'vender", la inversión
negativa se produce a costa de reducir solamente los inventariosde capital de
trabajo y dinero real. Esto, sin embargo,hace decrecer el producto en una pro-
porciónmucho mayorde lo que habría crecido con la misma inversión(pero po-
sitiva) a capacidad plena. Cuando exista equipo de capital fijo ocioso, la in-
versión se dirigiráúnicamentehacia capital de trabajo y dinero. La produc-
324 DE ECONOMIA
CUADERNOS N?46
ción, en ese caso, crece en forma inmediata y a una tasa mayor que con una
inversiónsimilar,pero llevada a cabo a capacidad plena. La razón es simple:
no es necesario comprarnuevo equipo de capital fijo.
En condiciones de capacidad ociosa, o tasas de inversiónnegativas,el in-
greso cambiará como sigue:
1
(3') Y = a'I ; con a - y a > a
11
a a
m K
Es decir,el equipo de capital fijo no es maleable, pero, en cambio, el capi-

tal de trabajo y el dinero pueden ser reducidos o aumentadoslibremente,man-
teniendo eso sí las proporcioneseficientesde la tecnología supuesta con ante-
rioridad.
El ejemplo siguientemuestrael efectosobre el productode la inversiónlle-
vada a cabo bajo capacidad plena y en situacionescon capacidad ociosa.
Supongamos,por ejemplo, por simplicidad,que tenemosuna inversiónpo-
sitiva y constantepor un tiempo (de t0 a tp), y que inicialmenteno habrá ca-
pacidad ociosa. El producto, entonces,cambiará del siguiente modo:
(4) Y = al
Luego, en el instantet el producto será:
(4') Yt = Y + al • t
(to)
Supongamos ahora que, después de este crecimientoestable, en tp la in-

versiónse hace negativa (pero manteniendosu monto absoluto), y el producto
entonces será:
(4") Yt = Y(tp)-al • t
Como a > a, el producto declinará más rápidamentede lo que había esta-

do aumentandocuando la inversiónera positiva y no había capacidad instala-
da ociosa.
Supongamos ahora que la inversiónse hace nuevamentepositiva en tq. A
partirde ese instanteel crecimientoserá rápido hasta que la capacidad ociosa
se haya agotado
(4T-) Yt = Y + al • t
(tp)
Cuando la capacidad plena se ha alcanzado nuevamente (el producto es
ya el 'producto de uso pleno de factores'',Ytr), la tasa de crecimientovuelve a
ser la observada al principiodel ejemplo (Yt0).
POLITICA Y FISCAL
MONETARIA ... 325
Miremosahora el proceso de inversióndesde el punto de vista de sus fuen-

tes. A partirde sus entradas,las empresas (que son las que realizan el proceso
mismo de inversión) deben pagar los servicios de mano de obra a un salario
w w
real fijo. Este pago, en términosreales sería Ya ( - ), donde - es el sala-
L p p
rio real ya es el coeficientede la funciónde producción.
L
También las empresas deberán pagar interesessobre el crédito; en térmi-
c c
nos reales esto será - (í-tc), donde - es el crédito real vigente,y (i-7i) la
p p
tasa de interésreal4. Las empresas demandan en todo momento la totalidad
del créditoque los bancos les entreguena la tasa de interésfijada (por supues-
to bajo la tasa de equilibrio). Llamemos al aumento o disminuciónde crédito
o
-
real ( ).
p
Las familias capitalistas extraen de las ganancias lo que ellas consideran
una "tasa de retornonormal" sobre el capital efectivamenteen uso. Para este
efecto se considera capital a todos los activos de la empresa. Este pago a los
propietariosserá entoncesuna proporción0 del producto.
Las empresas, como se mencionó anteriormente,también poseen dinero
(am Y) en la forma de depósitos bancarios que reciben una tasa de interés
nominal (d) y que son erosionadospor la inflación.
La inversiónreal dentrodel modelo, resultaser un puro residuo entrelo que
las empresas reciben y lo que deben pagar. En términosformales:
o o
w c c
(5) I = Y - a Y 0 Y -a Y (n-d) i ~'
t tLtp tmt p p
w
Definiendo A (1 -a 0)
L p
o
c c
(ff) I = AY - a Y ( 7ī-d) i 4- (- )
t tmt p p
Como resulta aparente en las ecuaciones (5) y (5'), la inversiónviene a

ser un residuo de la interacciónentre el sector capitalista y el mercado de
capitales restringido.Esto contrasta con otros modelos macroeconómicosque
suponen que la inversiónse determinapor "espíritusanimales" o por la inter-
acción sofisticada entre los mercados financierosy de bienes de capital. En
4 Hay que recordar

que la tasa de interés
sobrepréstamos
i es fijaporleyen términos
nominales.
326 CUADERNOS N?46
DE ECONOMIA
ausencia de estos últimos,la explicación'residual" parece ser una mejor aproxi-

mación.
Las tasas de crecimientodel producto se obtienen multiplicandoel flujo
de inversiónpor el coeficienteHarrod-Domar, y dividiendo todo por Yt. Es
bueno recordarque hay dos a: uno para crecimientoa capacidad plena y otro
para crecimientonegativo o con capacidad ociosa. Sin embargo, la diferencia
producidapor este hecho es cuantitativay no cualitativa.
o
C C 1
(6) G = [A - a (rc-d) (i-7t) + (- ) - ] o
PY P Y
0
C C 1
(ď) G'= [A - a (ít-d) (i-7t) + (- ) - ] ď
PY P Y
De (6) y (6') resultaclaro que el crecimiento,y todas las variables ligadas

a éste, tales como el empleo y desarrollo,dependen en forma crucial de varia-
bles monetarias:la tasa de interéssobre los depósitos y créditos,la inflacióny
el crecimientoreal del crédito.
Es convenientellamar la atención respecto a este punto, porque en lo que
sigue del análisis se hará un esfuerzopor demostrarcómo políticas monetarias
diferentespueden influenciarla inflación,el crecimientoy el empleo. De las
ecuaciones (6) y (6) se desprende que el crecimientodel producto está fuerte-
menteligado al grado de expansión del crédito real. Es, por lo tanto,muy im-
portanteque las políticas antinflacionariasno hagan decrecer este crédito para
no afectarla tasa de crecimientode la economía.
2. La demanda por dinero
El dinero en este modelo es el único activo financierolíquido que mantie-

nen las empresasy las familias.Para simplificarel análisis se supondrá que el
dinero se define en forma amplia, de manera tal que incluya todas las clases
de depósitosbancarios. También, por simplicidad,se definiráel dinero,en pro-
medio, como un depósito a plazo homogéneo que recibe interés,y no se consi-
deraránlos "dineros"sin interésen formaexplícita5.
Por lo tanto, se supondrá que la demanda por dinero de las familias de-
penderá sólo de la tasa de interésreal percibida por los depósitos y el ingreso,
con ima formafuncionalempleada inicialmentepor Cagan 6.
5La inclusión
implícitade depósitosa la vistay circulante
mantenidos por el público,
suponiendo constantes
proporciones entreellosy los depósitosa plazo,daríalos mismosre-
sultados,
perocomplicaríael álgebradel modeloen formainnecesaria.
«Ver Cagan (1956).
POLITICA
MONETARIA
Y FISCAL
... 327
MHd
(7) = Ye^-rc0) 7
P
Donde n* es la tasa de inflaciónesperada y d la tasa de interésnominal

sobre los depósitos a plazo.
La demanda por dinero de las empresas depende simplementede la tec-
nología:
MF
(T) = am Yt
P
La demanda total de dinero sería entonces:
Md
(8) 1 = «m Yt + Ytea«Hi*>
P
El ajuste del dinero real efectivamentemantenidoy el deseado es diferen-

te para las empresas que para las familias. Mientras las empresas ajustan su
demanda instantáneamente, las familiassólo lo hacen en formaparcial en cada
instanteen la dirección deseada.
M MF MH 8
P P P
MH
Donde - es el dinero efectivamentemantenido por las familias, pero
P
no siempreigual a sus demandas en equilibrio de "portfolio".
Los bancos son competitivos,en el sentido que todas las ganancias que re-
ciben por préstamosson entregadasa los depositantes.Como hay requisitos de
encaje ( 1-Ģ) y una tasa de interésde colocaciones tope, el créditototal deman-
dado será siempre igual al ofrecido:
C M
(10) - = - Q
P P
MHd
7 es el stackde dinerorealdemandado,
perono necesariamente
el mantenidopoi
P
ellosMH/p.
MH MdH
8 Nóteseque - no es necesariamenteiguala debidoa ajusteparciale imper-
P P
fectoporpartede las familias.
328 CUADERNOS N?46
DE ECONOMIA
Las altas tasas de encajes obligatorios eliminan cualquier demanda por

reservasvoluntariasde los bancos. Por otra parte, la baja tasa de interésfijada
induce a las empresas a aceptar todo el crédito que se les entregue,de modo
que:
C C M
(11) ( ) = - ( [A-7U
) = (lA-Tu)
P P P
0
M
donde |ji es simplemente-
M
De los requisitosde encajes y la competitividadde los bancos se determina

la tasa de interésnominal percibida por los ahorrantes:
(12) d = Qi
3. Inflación
9 10
Siguiendo a otros autores como Goldman y Kapur , se supondrá que la
tasa de aumento de los precios es una funcióndel exceso de demanda por bie-
nes y servicios,más un términoadicional de expectativas.
Yd-Y
(13) „ = f (- ) +
Yt
Sin embargo,por la ley de Walras, el exceso de demanda por bienes debe-

rá ser igual al exceso de ofertaflujo de dinero.
Por simplicidad,se supondrá que el exceso de demanda flujo de dinero es
funcióndel exceso de demanda stock de dinero,de formatal que:
M Md 11
(14) Yd - Y zz m (t) [ ]
t t P P
Haciendo uso de este hecho, y sustituyendopor la demanda por dinero,

se tiene:
M
(13') 71 = h(t) [ am - ea<d-**>]+ tt°
PY
0 Ver Goldman(1972).
lüVerKapur(1970).
11Ver el apendicepara una explicación
mas detallada.
POLITICA
MONETARIA
Y FISCAL
... 329
La formaciónde expectativasinflacionariasestá dada por el esquema de

expectativasadaptativas usado primeropor Cagan12 y otros:
(15) n* = ß (twü*); 0 ^ ß ^ 1
M
(15') iť = ß h(t) [ am - e«<«Hc*)]
PY
Md M
En el equilibrio estacionario,cuando 1= - , la inflaciónesperada es
P P
o
igual a la actual y no cambia (7i*=0).
La velocidad, por otra parte, iguala al
YP
recíprocode la demanda por dinero ( ) , y también debiera ser constante.
Md
4. Comportamientodinámico
El marco analítico mostrado hasta aquí puede ser usado fácilmentepara

mostrarla evolución dinámica de las diferentesvariables.
El stockde dinerose ajusta, vía ahorro,hacia la demanda; el ingresocrece
a travésde la inversión,que depende del crecimientodel créditoreal. La oferta
monetariatampoco es una figura estática, sino que más bien cambia a tasas
predeterminadasen forma continua.
Debido a que el análisis está enfocado a los movimientosde corto plazo
de la economía, el proceso de ajuste de las variables hacia su equilibrio esta-
cionario de largo plazo es la parte más valiosa del análisis. El estudio exhaus-
tivo de las característicasde los estados estacionarios se hace, por lo tanto,
menos importante.En realidad, en el largo plazo (o equilibrio estacionario)
muchas de las característicasinelásticas del modelo como coeficientestecnolór
gicos fijos,salarios reales fijos,etc., podrían perfectamentedesaparecer. Es, por
lo tanto,más importanteconocer la dinámica de corto plazo de las variables
como reacción a los cambios de política económica.
Como existensólo dos mercados en la economía (bienes y dinero), la ecua-
ción de intercambiose usará para modelar la dinámica de la economía. Supon-
gamos que M es el stock nominal de dinero,V la velocidad, P el nivel de pre-
cios e Y es el ingreso.La identidad contable básica que liga a estas cuatro va-
riables sería: MV = PY.
Diferenciándola en términoslogarítmicos,se tiene:
o 000
M V P Y
(16) = _ +
M V P Y
12VerCaganop. cit.
330 N?46
DE ECONOMIA
CUADERNOS
0
V
(Iff) |i H = 7î + G
V
0
V
Las dos condiciones de equilibrio básicas son iz* = 0 y - = 0. Las ex-
V
pectativas de inflaciónson constantese iguales a la inflación actual una vez
alcanzado el equilibrio. También la tasa de crecimientodel dinero deberá ser
constantepara igualar la demanda con la ofertade dinero.
PY V
o
-
Reemplazando V por ev 13, entonces- = v, y al sustituireso en
M V
( 16') se tiene que las condiciones del equilibrio estacionarioserían:
(17) v = 7i + G - ¡A= 0
(18) i*=ß(7Mt#)=0
M
Sustituyendo por e_ven las ecuaciones (13'), (6) y (6'), v luego
PY
(13'), (6) o ( 6' ) dentrode (17) y (15') dentrode (18) se tiene un sistemade
dos ecuaciones diferencialesen dos incógnitas:v y 7t*.
(IT) v = A -f-aa d -1- (1 - (aa ) h(t) [e~v - a - ea<d-rc*> ]
mmm
+ (l-ama)7i° + aQe~v([A-i) - ja = 0
(18') = ßh(t) [e-v - am = 0
El sistema es localmente estable bajo condiciones relativamentefáciles de

cumplir,dados los tamaños usuales de los parámetrosconsiderados:
-f aul] ^ 1 y ßa ^ 1 + A, con A ^ 0.
[aQ(iA-i)ea<d-TC°)
El análisis del sistema puede hacerse con la ayuda del siguientediagrama
de fase:
ia v es el logaritmo
naturalde V.
Y FISCAL
MONETARIA
POLITICA ... 331
Gráfico 1
o
La primera condición de estabilidad hace que la curva 7r°= 0 sea más
o
tendida que la v = 0. Si éste no fuera el caso, la dirección del movimiento
en puntos fuera del equilibrio serían explosivas. La segunda condición hace a
los movimientosde v dominantesfrentea aquellos en 7r*cerca del equilibrio,
lo cual hace que los movimientoscíclicos sean convergentesy no divergentes14.
Estas dos condiciones de estabilidad en forma conjunta determinaránque
los puntos situados cerca del equilibrio estacionario converjan hacia éste en
formacíclica.
o
Los puntosmás arriba y a la izquierda de 7C°= 0 son aquellos donde existe
exceso de demanda por dineroy la inflacióntiende a declinar; lo propio ocurre
o
con las expectativasinflacionarias.Los puntos abajo y a la derecha de tü°- 0
implican un exceso de oferta de dinero v hay expectativasinflacionariascre-
cientes.
o
14Nóteseque el crecimientoy la inflación
afectanlos cambiosen v solamente(v), pero
no su nivel(v). Por otrolado,v influyeen la inflacióny el crecimiento,
perolos cambios
en velocidad(v) no influyenen la inflaciónni en el crecimiento.
332 CUADERNOS N?46
DE ECONOMIA
o
Los puntos arriba y a la izquierda de v = 0 implican tasas de inflacióny
crecimientoinferioresen conjuntoa la tasa de expansióndel dinero,por lo que
la razón dinero real a producto crece. Lo contrarioocurre en puntos a la de-
o
recha y abajo de v = 0.
Los determinantesdel crecimientodel ingreso (ecuaciones (6) y (6') están
dadas por la constanteA, la tasa de interésreal sobre los depósitos (dye) y, fi-
nalmente,por las condicionesgenerales del mercado del crédito: el crecimiento
QM
del créditoreal y las tasas de interés.Dado que ([X-:i) = Q (u- i)e~v, y su-
PY
poniendo que no hay cambios en A, d o i es aparente que los puntos a la iz-
o
quierda de v = 0 están ligados a mejoramientosen la situación crediticia ge-
neral de las empresas,ya que el créditoreal estaría creciendomás que el ingreso.
Los puntos a la derecha estarían asociados a situaciones donde las condiciones
crediticiasde las empresas estarían deteriorándose.
Es bueno recordar,sí, que la capacidad instalada ociosa cambia el coefi-
ciente a de la ecuación (16) a a, con o9^ a. Si se desarrollacapacidad insta-
lada ociosa habría una desaceleración del movimientode v.
Gráfico 2
( v(0), 7T*(0) ) es el punto en que la capacidad instalada ociosa comienza

a aparecer. Después de ese punto hay un movimientomenos pronunciadode la
variable v, hasta que la capacidad instalada ociosa desaparece (punto v(l),
7i;*(l) ). Después de ese punto hay nuevamenteun movimientomás pronun-
POLITICA
MONETARIA
Y FISCAL
... 333
o
ciado para v. También la inclinaciónde v = 0 se hace más inelàstica al mo-
o
mentode aparecer la capacidad ociosa (vi - 0), haciendo más larga la trayec-
toria de ajuste.
Sin embargo, para mantenerla simplicidad del análisis no se hará refe-
rencia en el futuroa este problema en forma explícita. Como los resultados
cualitativosno cambian, el problema de la capacidad instalada ociosa se puede
añadir fácilmentea los resultadosobtenidossin consideraren formaexplícita el
problema.
IV. Políticas de estabilización
En esta primerasección se supondrá que no hay política fiscal explícita ni

desequilibriosde balanza de pagos. Sin embargo, el Banco Central imprime
base monetariay la entregaa las familias en formade transferencias. También
el Banco Central exige encajes legales e impone topes a las tasas de interés.
Por lo tanto,los instrumentos de política seríanla tasa de interés,los encajes y la
tasa de crecimientodel dinero nominal.
Supongamos,además, que la economía se encuentraen un equilibrio esta-
cionarioa una tasa de inflaciónrelativamentealta que el Gobierno desea redu-
cir. De las varias alternativasposibles se desarrollarán,primero,las dos que han
sido más ampliamentediscutidas.
La primeraes el tratamientode "shock"convencional,que consisteen redu-
cir discretamentela tasa de creación de dinero a un nivel inferiorasociado a la
tasa de inflaciónpropuesta como meta. Este tipo de política fue exitosa en la
detenciónde la hiperinflaciónalemana en 1923, y ha sido aplicada con resulta-
dos variados en Brasil en 1965, y en Chile en 1957 y 1975. A menudo, también,
al apoyar procesos de estabilización el fmi limita el crecimientodel crédito
por parte de los bancos centrales.
Esta "receta" de tipo ortodoxoes eficaz para reducir la inflación,pero al
costo de mayordesempleo y menorcrecimientodel ingreso.Este últimoaspecto
ha hecho que los tratamientosde "shock" sean poco populares y, de hecho, les
ha acortado la vida.
o
M
En términosdel modelo, una reducción discreta en - traslada la curva
0 o M
v = 0 a la izquierda arriba,mientrasla curva n* - 0 queda inmóvil.También
o
la pendiente de v = 0 se hace más pronunciada debido al menor ¿i.
El equilibrio final implica una velocidad de circulaciónmenor y una tasa
de inflación de equilibrio más reducida. El crecimiento,en el nuevo estado
estacionario,será mayor o menor que el inicial, dependiendo de los valores ini-
ciales y finales de ti. y de am, a y a. La trayectoriade transicióndel antiguo
punto de equilibrio (A), hacia el nuevo (B) se muestraen el gráfico3.
Es decir,habrá una primeraetapa en que la gente es "sorprendida"por la
reducciónen [ià.el stock de dinero real tiende a disminuir,dado que la infla-
ción no cambia demasiado debido a las expectativasheredadas del pasado. En
otraspalabras, la velocidad tiende a subir debido a la reducción discreta de |X,
334 N?46
DE ECONOMIA
CUADERNOS
Gráfico 3
ya que, en cambio,la inflacióny el crecimientocambian sólo en formacontinua.

Solamentea medida que las expectativasinflacionariasdecrecen,la velocidad co-
mienza a bajar.
Otra variable importantees el crecimientodel ingresoreal y el empleo. Con
la reducción sorpresivade (jl hay una reducción discreta en el flujo de crédito
real que afecta la inversióny, por tanto, el crecimiento.Al aumentarla veloci-
dad, las condicionescrediticiasempeoran y el crecimientose reduce aún más.
Sin embargo,al irse reduciendola inflación,van apareciendo efectosque tienen
signo contrarioen la inversión:se reduce el impuesto inflaciónque sufrenlas
empresas15.
Los efectos negativos del aumento en la velocidad sobre el crecimiento
son dominantesen la fase inicial, y aquellos sectores especialmentedependien-
tes de préstamosbancarios desarrollarancapacidad ociosa haciendo la recesión
aún mas larga y profunda.En términosdel modelo, podría haber un punto de
v y 7C*en el cual se empieza a desarrollarcapacidad ociosa.
En el gráfico3, a partirde (A) se desarrollacapacidad ociosa al seguirsu-
biendo v. En B se alcanza nuevamentecapacidad plena.
Una política de estabilizaciónalternativaes la propuesta por autores como
McKinnon y Shaw 16? analizada formalmentepor Kapur 17. Cambiando la "ley
15Estepuntoes totalmente
clarocuandosólolas familias
mantienen
dinero.
w McKinnony Shaw,op.cit.
17Ver Kapur,op.cit.
POLITICA ...
Y FISCAL
MONETARIA 335
Gráfico 4
Gráfico 5
336 N946
DE ECONOMIA
CUADERNOS
de usura", la tasa de interésnominalfijada se aumenta discretamentejunto con

la "fracciónprestable"de los depósitos bancarios, de modo tal que la inversión
no sea reducida. Por otra parte, la reducción del costo de mantenerdinero que
esto implica hace aumentar la demanda por dinero (y reducir el exceso de
demanda por bienes) disminuyendola inflación.En Corea y Taiwan 18 hubo
experienciasexitosas de este tipo de políticas en la década del 60.
Viendo este tipo de política a través de este modelo, aquél consistiríaen
mover d y Q de modo tal que la tasa de crecimientoquedara inicialmente
constante.
Como un aumento en d solamente haría decrecer la inversiónal afectarse
el costo del crédito,es necesario entonces incrementarla cantidad de crédito
real entregado a las empresas con el fin de compensarlaspor el alza de los
intereses.Concretamente,se trataríade cambiar Q y d de modo tal que:
1
(19) AQ ^ - (1 - amev) Ad
Ia
1 M/P - MF/P
(19') AQ ^ (- ) [ ] Ad
n M/P
Donde el términoen paréntesis cuadrado es el porcentaje del dinero to-

MF
tal mantenidopor las familias ( - es el dinero mantenidopor las empresas).
P
Es decir,el aumentoen inversióndebido al cambio en Q deberá ser al me-
nos igual al efecto negativo que resulta de aumentarlos interesesa pagar.
M MF M
(20) AQ 1 Ad ^ - Q Ai
PP P
El aumento en el flujo de créditos más la reducción del impuesto infla-

ción de las empresas (debido a un d más alto) deberán dominar el aumento
en el costo del crédito (por una i mayor).
La ecuación (19) proviene de diferenciar(6) a una velocidad e inflación
dadas, buscando condiciones que hagan AG ^ 0.
Sin embargo, esta condición sobrestimael cambio requerido en Q, dado
que al aumentard se producirá una reducción discreta en la tasa de inflación,
haciendo aún menor el impuesto inflacionariosufrido por las empresas. Al
aumentar la demanda por dinero, éste se expande en términosreales, expan-
diendo, a su vez, la capacidad de préstamo de los bancos.
En términosde nuestro diagrama de fase, esta política mueve la curva
o o
= 0 abajo, hacia la derecha. Lo mismo ocurre con la v = 0. La nueva posi-
18Ver McKinnon,
op.cit.,para un análisismás detalladode estasexperiencias.
POLITICA Y FISCAL
MONETARIA ... 337
ción de equilibrio está caracterizadapor una velocidad más baja y una tasa de
inflacióntambiénmás baja 19.
La bondad de los cambios efectuados,sin embargo, está contenida en el
movimientode transacciónal equilibrio. En vez de una velocidad inicialmente
creciente,el aumento en d y Q hace que tanto la inflacióncomo la velocidad
se reduzcan. Por lo tanto,el crecimientoy el empleo no se reducen en ningún
momento,ya que el flujo de créditoreal entregadoa las empresasno se ve de-
terioradoen ningúninstante.
Gráfico 6
19Podríano quedarclaroel porquéla tasade inflación En equilibrio:

se deberáreducir.
o
16'
( ) TZ= 7ī°= -
ti G; es decir,v 0.=
Recordando que el crecimiento es:
(6) G = Af aoln(d- 7t) e-vaQ(n-i).
Llamandog' = A + «amd + e- v cQ( ļt-i), sabemosque en la posicióninicialde
equilibrio:
, t st(0) - g'(0)
(16") it(0) =
(1 - aam)
Los cambiosinducidos, al aumentard y Q, hacenaumentar
g' (se reducev), luego:
-
u.(0) g'(l)
(16'") 5t(l) =
(1 - oam)
Perog'(l) >g'(0), luegorc(0) > Tt(l).
338 CUADERNOS
DE ECONOMIA
N?46
Esta política alternativaincluso deja lugar para reducirla inflaciónmás allá

de lo que lo haría el cambio propuestopara d y Q. Al ir v y tí* reduciéndose,es
posible disminuirp,en formacuidadosa y hacer la inflaciónfinal menor que la
permitidapor el |x inicial.
Gráfico 7
Si la reducción deseada en la inflaciónes posible de lograr sin reducir el

empleo, la política de liberalizaciónfinancieraes más convenienteque las po-
convencionalesque se limitansólo a una reducciónen la
líticasantinflacionarias
tasa de expansión monetaria.
A pesar de ser un poco más difícil de dirigir,la liberalización financiera
tendrámás posibilidades de éxito al evitarpresionespolíticas considerables.
En el gráfico7 se muestra cómo un aumento en d y Q va a inducir un
movimientohacia la izquierda y abajo de las variables v y 71*. Cuando esto
sucede es posible reducirja en formacuidadosa, de modo tal que no se reduzca
el flujo de crédito real en la economía. En el gráfico ubicado a la derecha
se muestra cómo las variables v y n* cambian cuando la liberalización es se-
guida por reduccionesen la tasa de crecimientodel dinero. Inicialmente,la li-
00 o
beralización mueve las curvas v = 0 y =0 a nuevas posiciones Vi = 0 y
o
tí*= 0. Las fuerzas económicas ( como se explicó previamente) forzarántanto
a v como 7U*a reducirse.Después de algún tiempo se puede reducirfimoviendo
o o
Vi = 0 a la izquierda (v2 = 0). Como la economía permanece "a la izquierda"
o
de v2 = 0 tanto v como tc*continúanbajando, aunque en formamenos acele-
rada. Algo similarocurre con el crecimientoy la inflación.Al pasar el tiempo,
POLITICA Y FISCAL
MONETARIA ... 339
todas las variablesconvergenal nuevo estado estacionariodefinidoen base a los

nuevos d y Q (ahora más grandes) y el nuevo j-t(más pequeño).
V. EL CASOA FAVORDE LAS TASASDE INTERESCON CORRECCIÓN

MONETARIA
Existen,sin embargo, límites a esta estrategia de liberalización,ya que la

demanda por crédito decrecerá eventualmenteal aumentar la tasa de interés
real. La fracciónprestable de los depósitostambiéntiene un límite,pero el pro-
blema más importantees que al fijar la tasa de interés nominal, la tasa real
se hace variable al irse reduciendo la inflación.Si la reducción de esta última
fuera sustancial,la tasa real podría transformarse en un obstáculo serio para
la inversióny el crecimiento.
Existe entoncesla posibilidad de extenderla política tipo McKinnon-Shaw.
Además de modificarla 'ley de usura" incrementandola tasa de interésnomi-
nal se puede introducirun esquema de correccióninflacionaria.Es decir, la
autoridadfijaríala tasa de interés"real" en vez de la nominal. El rango de po-
sibilidades para mover dicha "tasa de interésreal" en este modelo es limitada,
dados los supuestos hechos sobre la economía y tecnología. Sin embargo, en
muchaseconomías"reprimidas",en que las tasas de interésreal son negativas o
extremadamente bajas, este tipo de política podría ser muy útil.
El álgebra de este modelo cambiaría un poco. En efecto,si la tasa de inte-
rés sobre los préstamosse corrigeen formatotal, y los bancos están sujetos a
encajes obligatorios,las tasas de interéssobre depósitos se podrán corregirsólo
parcialmente.Supongamos,por ejemplo, que la tasa sobre préstamoses: i = 8
+ 71.Donde 8 es la tasa "real" fijada por el Banco Central. La tasa sobre de-
pósitos sería entonces: d = Qi.
d = Q8 + Qtc.
De este modo, se tiene una tasa "real" sobre los depósitos (Q8) que se co-
rrige en la medida que las restriccionesde encaje de los bancos lo permitan.
La demanda por dinero será entonces:
MHd
(21) = Yea[5Q- d -
P
La tasa de crecimientosería:
(22) G = A -f ara d - a a(l - Q) 7U-1-e~v (|i- 8- tz)oQ

m m
o o
Sustituyendoesto en las ecuaciones que definenv y tu*,el nuevo modelo
sería el siguiente:
(23) v = A -f aa d[(l-a a(l- Q) -aQe~v] h(t)
m m
[e~v - a - i- Q)7c*) ]
m
+ (1 -a,r.o(l-Q) -<jQe-v)Tz° 4- oQe-v(¡i- 8) - ^ = 0
340 CUADERNOS N?46
DE ECONOMIA
(24) n* = ßh(t) [e-v - am _ U-Q>*#>]= 0

A
Donde d = 5Q, la nueva tasa de interés"real" sobre los depósitos.
Este sistema es también localmenteestable bajo condicionessimilaresa las
o
del modelo anterior,aunque al ser la curva ti*= 0 más horizontalque la del
modelo anterior,el sistema se hace más estable, especialmente al crecer la
fracciónprestable (Q).
A
Los cambios en las variables de política (d, Q, 'i) dan resultados de tra-
yectoriasy estados estacionariossimilaresal caso anterior.El cambio más im-
o
portante sería que al aumentar Q se desplaza ti* = 0 más a la derecha y abajo
haciendo su pendiente menos pronunciada.
El esquema de correccióninflacionariapodría (por simplicidad, en este
caso) presentarsedel siguientemodo. Dada la tasa de interésnominalvigente
io, en términosreales se tendría que i0 = Tío= Oo. El Banco Central podría
"legislar"una nueva tasa de interés"real" igual a 80. El sistematendríael mis-
mo punto de equilibrio; sin embargo, el modelo subyacente habrá cambiado.
Gráfico 8
A
Después de este cambio el Banco podría variar d y Ģ en formadiscreta,de-
jando la tasa de crecimientodel dineroconstante(en formasimilara lo visto an-
o o
teriormente).Esto moverá tz*= 0 y v = 0 haciendo disminuir *
los valores de
equilibrio de las variables v y El
tc*. valor de equilibrio de tz logrado será menor
POLITICA
MONETARIA
Y FISCAL
... 341
que el que se alcanzaría en un esquema de liberalization de monto similar,

pero sin correccióninflacionaria.Esto es así por dos motivos: en primerlugar,la
liberalization de la fracción prestable afectará ahora en forma más marcada
la demanda por dinero al permitiruna correccióninflacionariamás completa de
las tasas de interéssobre los depósitos,aumentando así la demanda por dinero
en formamás marcada. En segundo lugar, este mismo efecto reduce en forma
permanenteel impuestoinflaciónpagado por las empresas,aumentando así los
fondosde inversiónde las empresas.
La trayectoriadel equilibrio es similaral caso de liberalizationsin correc-
ción inflacionaria:inflacióny velocidad decrecientes.Sin embargo,la efectividad
para reducirla inflaciónes mayor en este caso.
En resumen,esta nueva variante puede compararsefavorablementecon la
política de liberalizationsin correcciónmonetariapor los siguientesmotivos:
a) Cambios iniciales similaresen d y Q entregantasas de inflaciónfinal
más reducidas.
b) La autoridad ya no debe tener una tasa de interésreal excesivamente
alta y/o variable, de modo que con esta variante se pueden hacer cambios de
mayortamaño de formamás segura.
VI. Las interrelaciones entre la política monetaria y fiscal:

El caso en favor de una reformafiscal
En esta sección se trataráde analizar la relación que existe entrela política

monetariay fiscal,y también los efectos financierosde una reformafiscal di-
señada para liberar a la economía del impuestoinflacióny el uso del señoreaje
por parte del Gobierno para financiarsus gastos.
Si nos encontramosen una economía en la cual los gastos de Gobierno es-
tán ligados al señoreaje,será imposiblepara el Gobiernorealizar cualesquiera de
las alternativasde política monetaria descritas anteriormentesin disminuirsus
gastos al menos temporalmente.
Supongamos,por ejemplo, que la única fuente de financiamientode los
gastos de Gobierno es el señoreaje obtenido por el Banco Central.
o
B
(25) E = -
P
o
Donde E son los gastos del Gobierno,B el aumento instantáneode la base
monetariay P el nivel de precios.
Como el stock de dinero nominal es:
B
(26) M =
(i-Q)
Usando esto, los gastos reales del Gobierno serían:
342 DE ECONOMIA
CUADERNOS N?46
0
B M
(27) E = (1-Q)
B P
Una política antinflacionariatradicional(reducción de la tasa de expansión

o
B
monetaria- ) implicaríauna reducciónproporcionalen los gastos de Gobierno:
B
o
M B
(28) AE = - (1-Q) A(- )
P B
Sin embargo,este tipo de políticas reduce en el corto plazo el dinero real
M B
( - ), de modo que para mantener ( - ) constante será necesario reducir el
P B
M
gasto fiscal aún más, hasta que la base imponible del impuesto inflación ( - )
P
vuelva a crecer a sus niveles normales.
Algo mejor es la alternativade la liberalización financiera.Sin embargo,
un aumento en Q requeriráde una disminuciónproporcionalen los gastos:
o
M B
(29) AE = (- ) AQ
P B
No obstante,la liberalización hace aumentar el dinero real (la "base im-

ponible" del impuesto inflación), haciendo que los gastos puedan volver a
niveles más "normales"en un plazo más corto.
El ideal, sin embargo,es que la política monetariaesté libre de presiones
fiscales y, por lo tanto, el gasto de Gobierno se financie en forma total por
medio de impuestosexplícitos.
Supongamos,entonces,que el Gobierno ha sido capaz de cerrarsu déficit
fiscal en formacompleta a través de aumentos de impuestosy reducciones de
gastos. Una vez que esto ha sido logrado,el Banco Central deberá aún expandir
la oferta monetaria. En caso contrario,las expectativas inflacionariashereda-
das del pasado podrían reducirel dineroreal induciendo a una recesióndel tipo
descritoen ima sección anterior.
Supongamos, entonces,que el Banco Central abre ima "ventanilla"a tra-
vés de la cual los bancos reciben en préstamola nueva base monetariacreada.
En un comienzo,todo el dinero existentees en realidad la deuda del Gobierno
POLITICA Y FISCAL
MONETARIA ... 343
(D) 20. Ahora, sin embargo,parte de la base consistiráen préstamosdel Ban-

co Central (R).
EJ "portfolio''de los bancos comercialessería como sigue:
Activos Pasivos
Reservas propias D Depósitos M

Reservas prestadas R
Reservas totales Préstamosdel
(base monetaria) Banco Central R
Créditos C
C + B^M + R M-fR
Como los bancos son competitivos,entregantodas sus ganancias a sus de-

positantes,por lo tanto:
(30) iC = dM
Sin embargo,ahora el crédito está basado tanto en depósitos como en re-

servas prestadas por el Banco Central (R)
(31) C = QM + R
La tasa pagada a los depósitos sería entonces:
R
(32) d = (Q -I )i
M
El "spread" sería entonces:
R
(33) i - d = [ ( 1-Q) ]i
M
Como inicialmente(antes de la reforma) R = 0 el "spread" era:
(34) i - d = (1-Q) i
Es decir, como todas las reservaseran deuda fiscal D se tenía que:
(35) (i-d) M = iD
20D = J*1(E-T)dt dondeE es el gastoy T los impuestos,

o
344 DE ECONOMIA
CUADERNOS N?46
El diferencialde interésimpuesto a los ahorranteses igual al flujo de in-

teresesno pagados por el Gobierno.
Sin embargo,la reformafiscal mantieneD constante(no hay más financia-
mientofiscal basado en deudas con el Banco Central), mientrasque R (prés-
tamos del Banco Central a los bancos comerciales) aumenta a travésdel tiempo
a una tasa exógena jx. La base monetariaes entonces:
ut
(36) R 4- D(o) = D(o)e
Reemplazando la definiciónde M en el "spread":
D(o)
(37) i - d = [ ( 1-Q) ] i
R + D(o)
-|At
(38) i - d = i (1-Q) e
Es decir, el "spread" tiende a cero a medida que transcurreel tiempo.

Este es un resultadointeresantedesde el punto de vista de una política de
liberalizaciónfinanciera,en el sentido de McKinnon y Shaw. En efecto, si i
(la tasa sobre préstamos) quedara constante,una reformafiscal que cambiara
la formacomo se crea el dinero incrementaríala tasa de interéssobre depósitos
de los bancos a través del tiempo,hasta que d -» i. Además, la razón créditosa
depósitos tendería a uno con el tiempo.
C R
(39) - = Q H ó
M M
€ D(0) C
(39') - = (1 ) , luego - -» 1
M M M
D
cuando - -» 0
M
Es decir, a medida que D(o)/M decrece a través del tiempo luego de la

reformafiscal,una mayorparte del ahorrosocial irá a créditospara los inversio-
nistas.
Por lo tanto,una reformafiscal en sí, es equivalente a una serie continua
de mini liberalizacionesfinancierasdel tipo Me Kinnon-Shaw,descritasanterior-
mente.Además, libera al Banco Central de restriccionespara manejar su poli-
tica monetaria.En este sentidouna reformafiscal equivale a una "precondition"
para disminuirla inflacióny, además, entrega un mecanismo antinflacionario
al incrementarlas tasas de interéssobre los depósitos y el flujo de crédito real
disponible.
POLITICA
MONETARIA
Y FISCAL
... 345
Esto, por supuesto, no implica que no puedan haber otras políticas más
agresivas conducentesa reducir la inflación.En efecto,incrementosen las ta-
sas de interés (por correccióninflacionaria,por ejemplo), o reducciones en la
tasa de expansión del dinero son posibles en ausencia de una reformafiscal,
pero su rango de acción será necesariamentemás limitado.
VII. Conclusiones
Las conclusionesdel análisis anteriorson numerosasv variadas.

En primerlugar, existe un peligro en disminuirel dinero real al tratarde
combatirla inflaciónpor medio de estrategiasortodoxas.Hay un nexo impor-
tante entreel dinero real y la producción que usualmentees olvidado. Aquí se
ha hecho explícitoal tomar un punto de vista de "intermediación"respecto al
dinero.
Como resultado de esto, es más aconsejable una liberalización financiera
como estrategiaantinflacionariaal permitiren forma adicional medidas anti-
inflacionariasmás tradicionalessin causar recesiones económicas serias.
Otro aspecto normalmenteolvidado en el análisis macroeconómicoconven-
cional es el nexo entre la política monetariay financiera,que es sin duda im-
portanteen los países en vías de desarrollo.Dadas las restriccionespolíticas del
sistema,la política monetariatendríaun alcance limitado. Es por esto que una
reformafiscal es una "precondición"importantepara acabar con la inflación.
APENDICE
A. Exceso de demanda por bienes versus exceso de ofertade dinero
Las ecuaciones de presupuestopara las diferentesentidades económicasson:
a) Empresas
A.1 WL + P0Y + iC + PId + SF = PY + C
En términosnominales, los réditos de las empresas (bienes producidos

y vendidos más aumentos en créditos) deben ser igual a los pagos al trabajo,
capital e interesesde deuda más la inversióndeseada en bienes (capital fijo y
de trabajo) y más los ahorrosfinancierosdeseados (inversiónen dinero).
b) Familias
A.2. P Cod + SH = WL + P0Y -a- iC + PT 21
21Aquíla demandaporbienescubretantola demandapor bienescon finesde consu-

mo y los cambiosdeseadosen los stocksde los "compensadores
de inflación"
(inflation
).
hedgers
34e CUADERNOS
DE ECONOMIA
N?46
Esto es, que el consumo deseado y los ahorrosfinancierosde las familias

deben ser igual a sus réditos: el salario nominal,pagos al capital, interesesban-
carios y transferencias
de Gobierno.
c) Gobierno
A.3 PT = B
Las transferenciasnominales son iguales a la creación de dinero base (se

ha supuesto que no hay una tributaciónformal). Sumando estas entidades en
términosreales, se tiene:
o o
CH QF PR
A.4 Cod 4- Id -I 1 = Y ~ļ 1
P P P P
la creación de créditomás la creación de dinero base es exactamenteel monto

0 0 0
total de dinero agregado, en cada instante,al sistema: i.e. Ms = C + B
SF SH 0
A.5 Cod 4- Ia -i 1 = Y + M»
P P
Los ahorrosfinancierosde las empresasy familiasdan el flujo de demanda

o
por dinero total deseado Md/P. Llamando a la suma del consumo e inversión
deseada "ingreso demandado" (valor exante) ( Y'1) y reemplazando en (A.5).
o o
Ms Md
A.6 Yd - Y =
P P
Esto es, que el flujo de exceso de demanda por bienes es igual al flujo de
exceso de ofertade dinero.
Si, como se ha supuesto aquí, el flujo de exceso de ofertade dinero es una
funciónde su exceso de oferta de stocks:
Ms Md Ms Md
A.7 = m(t) [ ]
P P P P
Esto equivale a suponeruna funciónde ahorrode las familiasde la forma:
SH Ms SF Ms MF MH
A.8 = ( ) - m(t) [( ]
P P P P P P
POLITICA
MONETARIA
Y FISCAL
... 347
Es decir,las familiasabsorben en cada instanteel flujo de dinero introdu-

cido al sistema menos todo lo que las firmasabsorben en sus procesos de in-
versión,y menos una proporcióndel exceso de stock de la ofertamonetariade
las familias.
En el equilibrio,la ofertastock es igual a la demanda stock y los ahorros
de las empresas son iguales a flujo de dinero introducidoa la economía. Es
decir:
0 0 o o
M8 Y M« Y MF Y
A.9 = ( 1- ti) 1- ( 1- Tz) llamando - = G
p y P Y P Y
M* Md
A.10 ti = (G + tz)
P P
Ms Md
Dado que ~ en el equilibrio, entonces
P P
o
A.11 jí = G -f-ti ó la velocidad es constante, (v-- G-f-7r - ^, = 0)
REFERENCIAS
Cagan,Ph. "The Monetary

Dynamicsof Hyperinflation"
en M. Friedmaned. Studiesin
theQuantity
Theory of ChicagoPress,Chicago1956.
of Money.University
S. "Hyperinflation
Goldman, and the Rate of Growthof the MoneySupply"Journal
of
EconomicTheory
, octubre1972.
J.y Shaw,E. Moneyin a Theoryof Finance.The Brookings
Gurley Institution,
Washing-
ton,D.C.. 1960.
Kapur,B. "Two Approaches
to EndingInflation",
en R.I. McKinnoned. Moneyand Fi-
nancein EconomicGrowthand Development.
Dekker,New York,1976.
Lagos,L. F. "Conceptov Medicióndel Gradode Apertura de la EconomíaChilena".
Tesisde Magister.
Inédita.Universidad
Católicade Chile,1977.
MeKinnon,
R. I. Moneyand Capitalin EconomicDevelopment.
The Brookings
Institution
Washington,D.C., 1973.
Shaw,E. FinancialDeepeningin EconomicDevelopment. New York,1973.
Oxford,

Politica Monetaria y Fiscal en Paises en Desarrollo Con Inflacion Alta

Uploaded by

Document Information

Original Description:

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Politica Monetaria y Fiscal en Paises en Desarrollo Con Inflacion Alta

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

Instituto de Economia, Pontificia Universidad Catolica de Chile

POLITICA MONETARIA Y FISCAL EN PAISES EN DESARROLLO CON INFLACION ALTA

This paper investigatesthe relationshipbetween real credit and

El propósito de este trabajo es explorar diferentespolíticas antinflacio-

^Agradezco de RonaldMc Kinnon,

v a parecersemás y más a las economías desarrolladas,para las cuales parece

II. Supuestos básicos

Consideremosuna economía en vías de desarrolloque, a pesar de ser pe-

En parte, por esta misma razón existenfuertessindicatos de trabajadores

2. Los agentes económicos

Familias: Trabajadores y capitalistas.

Valor de las empresas Valor de las familias

Empresas: Las empresasproducen bienes y serviciospara consumire in-

3A pesarque existeun procesocontinuo de producción,éste transforma

Equipos de capital fijo Crédito bancario vigente

Bancos: Los bancos son las únicas institucionesfinancierasque hacen de

Encajes requeridos Depósitos de las familias

3. Los instrumentosde politica económica de corto plazo

El Gobierno tiene el poder de imponer impuestos a las familias y/o em-

4. El plazo del análisis

El análisis presentado a continuaciónestá enfocado en el impacto de po-

III. El modelo básico

El proceso de inversiónes llevado a cabo por las empresas que reinvierten

La inversiónreal (por el lado del gasto) es el aumento en equipo fijo, ca-

A causa de las proporcionesfijas, el aumento en producto debido a la in-

Sin embargo,hay que hacer en esto algunos alcances. Si la economía estu-

Es decir,el equipo de capital fijo no es maleable, pero, en cambio, el capi-

Luego, en el instantet el producto será:

Supongamos ahora que, después de este crecimientoestable, en tp la in-

Como a > a, el producto declinará más rápidamentede lo que había esta-

Miremosahora el proceso de inversióndesde el punto de vista de sus fuen-

Como resulta aparente en las ecuaciones (5) y (5'), la inversiónviene a

4 Hay que recordar

ausencia de estos últimos,la explicación'residual" parece ser una mejor aproxi-

De (6) y (6') resultaclaro que el crecimiento,y todas las variables ligadas

2. La demanda por dinero

El dinero en este modelo es el único activo financierolíquido que mantie-

Donde n* es la tasa de inflaciónesperada y d la tasa de interésnominal

La demanda total de dinero sería entonces:

El ajuste del dinero real efectivamentemantenidoy el deseado es diferen-

Las altas tasas de encajes obligatorios eliminan cualquier demanda por

De los requisitosde encajes y la competitividadde los bancos se determina

Sin embargo,por la ley de Walras, el exceso de demanda por bienes debe-

Haciendo uso de este hecho, y sustituyendopor la demanda por dinero,

La formaciónde expectativasinflacionariasestá dada por el esquema de

El marco analítico mostrado hasta aquí puede ser usado fácilmentepara

( 16') se tiene que las condiciones del equilibrio estacionarioserían:

(18') = ßh(t) [e-v - am = 0

El sistema es localmente estable bajo condiciones relativamentefáciles de

( v(0), 7T*(0) ) es el punto en que la capacidad instalada ociosa comienza

IV. Políticas de estabilización

En esta primerasección se supondrá que no hay política fiscal explícita ni

ya que, en cambio,la inflacióny el crecimientocambian sólo en formacontinua.

de usura", la tasa de interésnominalfijada se aumenta discretamentejunto con

Donde el términoen paréntesis cuadrado es el porcentaje del dinero to-

El aumento en el flujo de créditos más la reducción del impuesto infla-

19Podríano quedarclaroel porquéla tasade inflación En equilibrio:

Esta política alternativaincluso deja lugar para reducirla inflaciónmás allá

Si la reducción deseada en la inflaciónes posible de lograr sin reducir el

todas las variablesconvergenal nuevo estado estacionariodefinidoen base a los

V. EL CASOA FAVORDE LAS TASASDE INTERESCON CORRECCIÓN

Existen,sin embargo, límites a esta estrategia de liberalización,ya que la

(22) G = A -f ara d - a a(l - Q) 7U-1-e~v (|i- 8- tz)oQ