Inflacion y Balanza de Pagos La Experiencia de Algunos Paises Latinoamericanos

Instituto de Economia, Pontificia Universidad Catolica de Chile
INFLACION Y BALANZA DE PAGOS: LA EXPERIENCIA DE ALGUNOS PAISES LATINOAMERICANOS
Author(s): Alberto A. Herrou-Aragón

Source: Cuadernos de Economía, Año 17, No. 50 (Abril 1980), pp. 41-59
Published by: Instituto de Economia, Pontificia Universidad Catolica de Chile
Stable URL: http://www.jstor.org/stable/41951150
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INFLACION Y BALANZA DE PAGOS:
LA EXPERIENCIA DE ALGUNOS PAISES LATINOAMERICANOS
Alberto A. Herrou-Aragón *
ABSTRACT
The purpose of this paper is to explain the relative magnitud

of the impact effectof monetarydisequilibriaon the balance of pay-
mentsand the domesticrate of inflation , and to estimateit for a set
of Latin American countries.
The estimated model allows for the existence for non~traded
goods togetherwith traded goods and it is developed on the basis
of the monetaryapproach to the balance of payments.It is shown
that the impact effecton the balance of paymentfrommonetarydi-
sequilibriumdepends upon the elasticitiesof substitutionin produc-
tion and consumptionbetween non-tradedand traded goods and
the sharing of non-tradedgoods in consumer'sexpenditure.
This model is estimatedforArgentina , Colombia, Costa Rica and
Guatemala and the resultsagree with the theoreticalframework.
1. Introducción
En este trabajo se formulaun modelo dinámico de corto plazo que intenta

explicarlos movimientosde reservasinternacionales,el cual se desarrolladentro
del enfoque monetariode balanza de pagos. Este afirma,en su versiónmás sim-
ple, que en economías abiertas y pequeñas el nivel de precios es exógeno, y
que, por consiguiente,los individuosson los que determinanla cantidad nominal
de dinero deseada. La exogeneidad del nivel de precios se debe a que interna-
cionalmenteopera la ley de un solo precio, garantizada a través ael arbitraje
internacional.De esta manera, la oferta nominal de dinero está más allá del
controlde la autoridadmonetaria,la que sólo puede controlarel stock de acti-
vos domésticos,medianteel cual determinala composiciónde la ofertanominal
de dinero entre activos domésticosy extranjeros.Si se incrementael stock de
activos domésticos,ello tenderá a generar,ceteris paribus, un exceso de oferta
de dinero, la que, a su vez, tenderá a eliminarsemediante variaciones en el
* del Centrode EstudiosMacroeconómicos de Argentina

(CEMA).
Investigador
Agradezcolos valiososcomentarios
de HernánCortésy JorgeDesormeaux con respecto
a estetrabajo.De igualmodo,agradezcola laborde ElizabethRomero, quientuvoa su
cargola tareade computación.Cualquiererrores de mi exclusiva
responsabilidad.
42 CUADERNOS
DE ECONOMIA
N950
stock nominal de dinero, el nivel de precios y el ingreso real. Si solamente

existenbienes transadosinternacionalmente, el exceso de oferta de dinero im-
plica, por la ley de Walras, un exceso de demanda por este tipo de bienes y, en
consecuencia,un déficiten la balanza de pagos. Si existenotros activos alter-
nativos al dinero, tenderá a generarse un exceso de demanda por activos fi-
nancierosinternacionales,lo que implicaráun déficiten la cuenta de capital de
la balanza de pagos. En tantola autoridadmonetariase comprometaa comprar
y vender moneda nacional al tipo de cambio vigente, la cantidad nominal de
dinero se reduce y esta reducción concluirá cuando las tendencias de dinero
nominalsean las deseadas por los individuos.
Cuando existenbienes no transados,parte del exceso de ofertade dinero
se dirigiráa la adquisición de estos bienes y a un aumentodel precio de los no-
transados.Sin embargo,ello es sólo un efecto de corto plazo, ya que con tipo
de cambio fijo hay una relaciónúnica entrelos precios domésticosde los bienes
no transadosy transados impuesta por las condiciones reales de la economía
(gustos, recursosy tecnología). Es decir, si bien parte del exceso de demanda
por bienes se eliminavía aumentosde precios de los no-transados,disminuyendo
de este modo la magnitud del déficit en la balanza de pagos, ello es sólo
parte del proceso de ajuste. Más aún, este efecto tendrá que revertirse,ya que
en el largo plazo las variables nominales no determinanmagnitudes reales
tales como los precios relativos.Por lo tanto, en el largo plazo habrá un solo
nivel de la cantidad nominal de dinero compatible con el equilibrio. En este
sentido,la cantidad de dinero es una variable endógena en el largo plazo.
Del análisis precedente surge que la introducciónde bienes no-transados
no altera el carácterendógeno de la ofertade dinero: la ofertanominal de di-
nero ha retornadoa su nivel original sin variaciones en los precios relativos
ni en el ingresoreal. Sin embargo,en el proceso de ajuste ha habido un incre-
mentotransitorioen los precios de los bienes no-transados,lo que disminuyeel
exceso de demanda por bienes y hace que el déficit en la balanza de pagos
sea menorque en ausencia de bienes domésticos.Por lo tanto,el período nece-
sario para el retornoa Ja posición inicial de equilibrio será, en este caso, mayor.
Es legítimopensar que el período de duración del proceso de ajuste es función
de la proporciónde bienes no-transadosen el total de bienes de la economía.
Del mismo modo, en presencia de movilidad perfecta del capital, parte
del exceso de oferta monetaria se elimina bajo un exceso de demanda por
activos financierosinternacionales.A diferenciadel caso anterior,el período
de ajuste de la economía será menor que si se realiza exclusivamentea través
de la balanza comercial,por cuanto hay menores costos de informacióny de
transacciones.Por lo tanto, a menor movilidad del capital, mayor el período
de ajuste necesario para volver al equilibrio inicial.
En resumen,la presencia de bienes no-transadosy de inmovilidaddel ca-
pital no alteran el carácterendógeno del stock de dinero,aunque sí al período
del ajuste y sus características.
El modelo que se formalizaen el presenteestudio,para explicar las varia-
ciones de las reservas internacionales,incorpora la existencia de bienes no-
transadosy, por lo tanto,permiterepercusionesdomésticas del exceso de oferta
de dinero. Posteriormente, se procede a la estimacióneconométricade las re-
laciones funcionalesa los efectos de comprobarla hipótesis propuesta.
Y BALANZA
INFLACION DE PAGOS
... 43
Para la verificacióndel modelo se ha seleccionado un conjunto de países

latinoamericanosque han soportadotasas de inflacióndisímiles,tales como Co-
lombia,Argentina,Costa Rica y Guatemala, y diferentespolíticas cambiarias,si
bien todos pueden catalogarse entre los que tienen un tipo de cambio fijo o
"fijado" por la autoridad monetaria.
2. Un modelo dinámico de la inflación y de balanza de pagos
El modelo que se desarrolla en esta sección pretende determinarlas ca-

racterísticasque adopta el proceso de ajuste de los desequilibrios monetarios
en una economía pequeña abierta y en la que existenbienes transadosy no-
transados,permitiendode este modo que la tasa de cambio en el nivel domés-
tico de precios difiera,en el corto plazo, de la tasa de cambio en los precios
internacionales1.
Los supuestos de los que parte el modelo son:
a) No existensesgos en la demanda por bienes transadosy no-transados,
de manera que se puede expresar el gasto en bienes no-transadoscomo una
proporcióndel gasto total, que es funciónde los precios relativos.
b ) La economía es pequeña y abierta,de tal modo que los precios de los
bienes transadosestán determinadospor el mercado internacionaly por el tipo
de cambio. Es así que podemos considerar a los bienes transados como si
fueranun solo bien, de acuerdo al teorema de Hicks sobre bienes compuestos
(1968).
c) El ingresoreal de la economía es el que correspondeal nivel de pleno
empleo de los recursosde la economía. De este modo, se supone que la pro-
ducción de bienes transados está determinadapor la demanda internacionaly
que la flexibilidad de precios y salarios en el sector de bienes no-transados
garantiza que el valor de la producciónes igual al gasto de los individuos.
d) Sólo existeun activo en la economía: el dinero.
Sean:
YeN = gasto nominalagregado en bienes no-transados
Yc = gasto nominal agregado total
Ysn = valor nominal de la producción de no-transados
Ys = valor nominal del ingreso total
= p = precios relativosde bienes no-transadosen términosde los

pT transados
Ms = ofertanominal de dinero
Md = demanda por dinero nominal
R = reservade moneda extranjeraexpresada en moneda doméstica
C = stock de crédito nominal doméstico
1Paraenfoques sobreel tema véaseParkin(1974), Swoboda(1977) v Blejer

similares
(1977).
44 N?50
DE ECONOMIA
CUADERNOS
Aun al costo de pérdida de generalidad se especifican las relaciones fun-

cionales que siguen.
Por el supuesto a), la proporcióndel gasto en bienes no-transadosinterna-
cionalmentepuede expresarsecomo funciónsolamentede los precios relativos:
Y'N PN a!
(1) ( ) = ( ) donde ai § 0
Y« t Pt t
La proporciónde bienes no-transadosproducidos es también función de
los precios relativos:
YsN Pn bi
(2) ( ) = ( ) donde bx > 0
YS t PT
Los desequilibrios monetariostienen una dimensión de flujos y otra de
stocks.Los desequilibriosde stocks surgen cuando la cantidad de dinero que
los individuosdesean manteneres diferentea la que efectivamentemantienen.
Si existencostos de ajuste, entonces los individuos desearán ajustar las canti-
dades de dinero que efectivamentemantienen hacia los niveles deseados en
formaparcial a través del tiempo. Por lo tanto, se genera una tasa deseada a
la cual los individuosvarían los saldos monetariosreales. De este modo defini-
mos una demanda-flujopor dinero del siguiente tipo:
(3) (gm)dt - €> (mdt - mt-i) donde 1 ^ 0 ^ 0
donde:
(gm)dt = tasa deseada de cambio en los saldos monetariosreales

mdt = logaritmodel stock deseado de dinero real
m = logaritmodel stock real de dinero existente
= coeficientede ajuste de los stocks
Por otra parte,las variacionesen el costo de mantenerdineroy en el ingreso

real dan lugar a cambios en los stocks deseados de dinero:
(4) (gmd)t = mdt- mdt-i

De este modo, la tasa a la cual los individuosdesean acumular saldos mo-
netariosreales será igual a la tasa de cambio en los saldos monetariosreales
deseados sólo si el ajuste de stocksmonetarioses instantáneo,de manera que:
mdt-i= mt-i = 1
(5) y O
Si la tasa a la cual los individuosdesean cambiar los stocks de dinero real
es diferentea aquella a la cual cambia la cantidad de dinero real, se tiende
a generar un desequilibrio de flujos. Tales desequilibrios tienden a resolverse
mediante variaciones en el gasto de los individuos. Dado el supuesto de eco-
nomías pequeñas y abiertas,y en presencia de bienes no-transados,el desequi-
INFLACION
Y BALANZA
DE PAGOS
... 45
libilo se elimina mediante la balanza de pagos y variaciones en los precios

de los bienes no-transados.
Parece natural,entonces,postularque el exceso de demanda-flujode dinero
sea igual a la diferenciaentrela tasa a la cual los individuosdesean acumular
saldos monetariosy la tasa de cambio en los activos domésticosque mantiérie
el sistema bancario consolidado, ya que es la variable de política monetaria
bajo control de la autoridad monetariay, por lo tanto, una variable exógena.
Para simplificarla exposición se supone que la tasa deseada de cambio en
saldos monetarioses igual a la tasa de cambio en la demanda por dinero.
De esta manera:
Am<i AP AC
(0) (EDFM)t = ( ) + ( ) - ( )
P t M t
donde:
Amd
= tasa discreta de cambio en la demanda por dinero
md
AP
== tasa discreta de cambio en el nivel de
precios
P
AC
= variación en el stock de activos domésticosen manos del
M sistema bancario como proporción del stock de dinero
nominal.
De acuerdo a lö anterior,el gasto nominal total es función del ingreso

nominal,y del exceso de oferta-flujode dinero:
e S - (EDFMJ
(7) Yt » Yt . e
Dividiendo (2) por (1):

s b
Yn Pn I
( ) ( )
YS t PT
(8) =
Yn PN
( ) ( )
Ye t PT
La flexibilidadde precios y salarios en el sector de bienes no-transados,ga-

rantiza que:
(9) YÑ = YN
46 DE ECONOMIA
CUADERNOS N950
lo que, junto a (6), es igual a:
b -a
PN 1 1 - (EDFM)t
(10) ( )
t
Aplicando el operador diferenciallogarítmicoa ambos miembrosde (10)

v operando algebraicamente
1 Am«* AP AC
(11) Ain P = Ain P A [ H ]t
N>ť T»1 bļ- eLx md P M
Definiendo el nivel de precios, P, como un promedio ponderado de los

precios de los bienes no-transadosy transados:
/^ a í1-«)
(12) P = PT . PN
Aplicando el operador diferenciallogarítmicoa (12), sustituyendoen la expre-

sión resultantela ecuación (11) y luego operando algebraicamente,se ob-
tiene:
AP (bi-a,) APT ( 1- a)
(13) ( )t » _ , ( )
P (bj-aj) + (1-a) PT t (bļ-aļ) + (1-a)
Amd AC (1-a) AP
A [ ]t + ( )t-i
md M (bj-aj + (1-a) P
De la ecuación (13), la tasa de cambio en el nivel general de precios es

funciónde la tasa de cambio en los precios de los bienes transados,del cambio
en el exceso de oferta-flujode dinero y de la tasa de cambio en precios con
un rezago de un período.
Ahora desarrollamoslas relaciones entre crédito doméstico, la cantidad
nominal de dinero y las reservasinternacionales.La ofertanominal de dinero
es aproximadamenteigual a las reservas de moneda extranjeramás los activos
domésticos,ya que la cuenta de capital del sistema bancario consolidado es
poco importante.
(14) MtS = Ct + Rt
Como en (6) se supuso que existe equilibrio de stocks monetarios en

sentido ex-post,debe cumplirse que:
S d
Mt = Mt
Y BALANZA
INFLACION DE PAGOS
... 47
y la condición para asegurar el equilibrio de stocks de dinero es:

AMS AMd
(15) =
MS Md
De este modo, reescribiendo(14) en términosde variaciones porcentuales,y

sustituyendoen (15), se obtiene:
AK Amt! AP AG
(16) ( ) = ( ) + ( ) - ( )t
M t md t p t M
Reemplazando finalmente(13) en (16), se obtiene la siguiente ecuación re-

ducida para la balanza de pagos:
AR Amd AC (b,- a, ) APT

(17) (- )» = [ ]t + - ( ) -
M md M (b,- a, ) + (1- «) Pt t
(1- a) Amd AC
A [ ]t +
(bļ- at) -I- (1-a) md M
( 1- a) AP
. ( )t..1
(bļ-aj) + (1-a) P
A continuaciónse procede al análisis de los coeficientesde las variables

exógenas de la ecuación anterior.Definimos para ello las elasticidades de sus-
tituciónen la producción y consumo de bienes transadosy no-transadosinter-
nacionalmente:
SN
d ln -
ST Pn
(18) s = >0 en que p =
d In P PT
y donde Si es la ofertadel bien i 2.

Diferenciandototalmente(18) se puede demostrarque:
s
(19) bl= (1 + c) (1 - - )
YS
a din I.Yn/Pn/ Y-y£/Pt] din [Yn/(Y-Yn)Í (l/p)

_ ^
din P dinP
48 CUADERNOS
DE ECONOMIA
N?50
Del mismo modo, por simetría
YÑ
(20) a, = (1 + r¡) (1 )
Ye
donde y¡ es la elasticidad de sustituciónen el consumo,
d In (Dn/Dt)
r¡ =
d In p
Reemplazando estas expresionesen la ecuación reducida de balanza de pagos

y rearreglandotérminos,se obtiene:
AR (1 + t) (1 - YN/YS)- (l + iļ) (1 - YeN/Ye

)
(21) (• )t = - .
M (1 + s) (1 - YS/YS)- (1 + Tï) (1 - Ye/Ye+ ( 1-a )
N N
Am<* AC APT
[ + ]t +
rad M PT
(1-a)
(1 + g) (1 - YS/YS)- ( 1+ Tj) (1 - Ye/Ye) + (1-a)
NI N
Amd AP AC
[ + ]«-,
md P M
De la expresión anteriorsurge que los efectos de un desequilibrio de flujos

sobre la balanza de pagos dependerá de las magnitudesde las elasticidades de
sustituciónen el consumo y en la producción entrebienes transadosy no-tran-
sados, así como de la proporciónde bienes no-transadosen la economía. Si las
elasticidadesde sustitucióntienden a infinito3, entonces,los desequilibriosmo-
netariosde flujos en sentido ex-antesólo afectarána la balanza de pagos, por
cuanto, y suponiendo inflación internacionaligual a cero y tipo de cambio
fijo:
AR Amd AC
(22) ( ) = ( ) _ ( )
M md t m t
que es el resultadoal que se llega en el modelo simple4.
3 En estecaso los bienesson,de hecho,transables.

4 VerFrenkely Johnson (1977).
Y BALANZA
INFLACION DE PAGOS
... 49
La ecuación (21) nos permite analizar brevementeel efecto de una de-

valuación del tipo de cambio. Una devaluación aumenta el precio doméstico
de los bienes transados internacionalmente y ello tiene un efecto positivo so-
bre la balanza de pagos en tanto y en cuanto la política crediticiapermanezca
constante.
Por otro lado, si suponemos en (17) que la política crediticiaes constan-
te, que no cambia la tasa de variación de los stocksmonetariosdeseados y que
la inflación doméstica es igual a la internacional,entonces:
AR Amd AC A?t
(23) ( ) = ( ) + ( )
M t M t PT t
ya que
AC Amd AP Apt
A[- ] = 0 y (- ) = ( )
M md P t-x Px t
Si el exceso ex-ante de oferta-flujode dinero es cero
AR APt
(24) ( ) = ( )
M t Pt t
es decir, la tasa de cambio en las reservasinternacionaleses igual a la tasa de
cambio en los precios internacionales.Por lo tanto, y si para simplificarsu-
ponemos que
Amd AC
= = 0,
md M
entonces, la economía estará acumulando reservas indefinidamentey transfi-

riendo recursosreales al país cuya moneda es dinero internacional.Esto cons-
tituyela esencia del señoreaje. Para contrarrestaresta transferenciade la eco-
nomía doméstica, las autoridades monetarias deben incrementarla tasa de
expansión del crédito doméstico hasta que la variación de las reservas inter-
nacionales sea igual a cero, es decir, hasta que:
AC APt
(25) ( ) = ( )
M t PT t
Dado el supuesto de economía pequeña, tal incrementoen la tasa de va-
riación del crédito doméstico no tendrá influencia sobre la tasa de inflación
mundial5.
5 Paraun análisisde dos países,véaseMundell( 1975) .
50 N?50
DE ECONOMIA
CUADERNOS
2.1. Condiciones de estabilidad del equilibrio estacionario

La ecuación (21) es la formareducida del sistemade ecuaciones (13), (14)
y (15). Si en lugar de tomartasas discretasde variaciones,se considerantasas
continuas,el sistema estructuralqueda especificado del siguiente modo:
(1-a) dC (1-a)
(26) gP = gpT d [gmd ] dgP
( bj- ®i) M (bj - )
1 dX
donde gx = y d es el operador diferencial
X dt
dR dC
(27) = gmd + gP
M M
Postulamos,además, una funciónde demanda-flujopor dinero del siguiente
tipo:
(28) gmd = - adg PE + ßgy
donde gPE es la tasa esperada de inflaciónv gy es la tasa de crecimientodel
ingreso real. Se postula, además, el proceso mediante el oual se generan las
expectativasde inflaciónpara cerrarel modelo. Para ello y por simplicidad se
selecciona el modelo de expectativas adaptables de Cagan (1956)
(29)* dg (P)E = 5(gP - gM donde 1 ^ g < 0

Por lo tanto, el sistema de ecuaciones (26) - (29) es, en forma matricial,el
siguiente:
~~
(1-a) (1-a)
1 + d 0 d 0 gp
(bj-a j) (bļ- at)
dR
(30) - 1 1-1 0 - =
M
0 0 1 d gmd
- 1 0 0 d+8 gpE
_
~
(1-a) dC
d [ ] + g*T
(V-a!) M
dC
M
ßgy
0
Y BALANZA
INFLACION DE PAGOS
... 51
A partir del sistema (29) se pueden derivar los valores de equilibrio de

largo plazo para la tasa de inflacióndoméstica y la tasa de cambio en las re-
servas internacionalesde moneda extranjera.En una situación de equilibrio de
largo plazo, los valores esperados de las variables deben ser iguales a los va-
lores efectivosde esas variables. En particular,la tasa de inflación esperada
debe ser igual a la tasa de inflaciónefectiva.Por esto, la tasa de cambio en la
cantidad deseada de dinero se origina, en el largo plazo, en el crecimiento
real de la economía. Suponiendo que la inflación internacionales constante
y que no cambia la tasa de crecimientoreal de la economía:
(31) gP = gPT
ya que en equilibrio, dgP = 0.

Por lo tanto,en una economía pequeña y abierta, con tipo de cambio fijo,
la existencia de bienes no-transadosinternacionalmente no altera, en el largo
plazo, el hecho de que la inflacióndoméstica tiene un origen exclusivamente
importadoy que, en consecuencia,la tasa de cambio en las reservasde mone-
da internacionales una medida de los desequilibriosmonetariosdomésticosy
un indicador de la existenciade una política crediticiaexpansiva o restrictiva.
De las ecuaciones (31) y (26) surge que el modelo simple desarrollado
por Harry Johnson(1977) se cumple en una situación en que no existenbie-
nes no-transadosinternacionalmente o constituyela solución de equilibrio es-
tacionario de largo plazo cuando el modelo permite la existencia de estos
bienes.
El equilibrio será estable si las raíces de la ecuación característicadel
sistema (30) son reales y tienen signo negativo o bien son complejas con
partes reales negativas.
Se puede demostrarque la ecuación característicadel sistema de ecuacio-
nes simultáneases el determinantede la matriz de coeficientes,que, después
de operar algebraicamente,queda:
(1-a) (l-a)8
(32) (1- a8) d2 + [1 + ]d + 8
(V-ai) (bi-a,)
Las raíces de la ecuación característicason:
/
(33) 1-aS / l-<%8 (1-a)
- [1 + ( )] ± V [1 + ( )P - 4 (1- a8) 5
(bx-aj) (bļ-aj) (br-aj
di d2 = - --
2 (1- «8) (1-a)
(bî-aj)
Puede demostrarse6que la condición suficientey necesaria para que las
raíces, siendo reales, sean negativas, es que
6 Para la derivación
formalver Herrou-Aragón
(1979).
52 CUADERNOS
DE ECONOMIA
N?50
(34) a8 < 1
es decir,el producto entreel coeficientede ajuste de expectativasde inflación
y el coeficientede semielasticidadtasa de inflacióndebe ser menor que la uni-
dad. Esta es la mismacondiciónde estabilidaddel equilibrioque obtieneCagan 7.
La trayectoriade las variables hacia sus valores de equilibrio puede ser
asintótica o cíclica, dependiendo de si:
( 1-aÖ) (1-a)
(35) [1 + ]2 g 4 (l-a5) 5
(bļ-aļ) (bļ-a,)
3. Evidencia empírica de balanza de pagos
En esta sección se estima la ecuación reducida derivada anteriormente.

Los coeficientesde la ecuación reducida están sujetos a restriccioneslinea-
les provenientesdel sistemaestructural(ecuaciones (13), (14) y (15)). Por lo
tanto,se hace necesario transformar las variables, a los efectos de incorporar
tales restriccionesen el proceso de estimación.Para ello se usó un método sim-
ple que consisteen eliminaruno de los parámetrosa partirde la restricción 8.
De acuerdo a la sección anterior(véase la ecuación (17)), y después de
algunas transformaciones algebraicas, podemos escribir la ecuación reducida
de balanza de pagos de la siguientemanera:
AR (bļ- ax) Apt Amd AC

-
(1) ( ) [ -f- a*]
H t (bļ-aļ) + (1-a) PT md H t
(1 - a) AR
+ ( )
(V-a,) + (1-a) H t-i
donde H es la base monetariay a* es la tasa de cambio en el multiplicadorde
la base monetaria.
Por lo tanto,
(1-a) (W-a,)
(2) = 1
( bj- *i ) + (1-a) (bx-a) + (1-a)
y reemplazando (2) en (1):
AR AR (b,- a,) APT Amd
(3) ( ) - ( ) = [( ) + ( ) - a» -
H t H t-j (bļ- aļ ) + ( 1- a ) PT t md t t
AC AR
( ) - ( ) ]
Ht H t- 1
7VerCagan (1956).
8 Véaseal respecto
Theil (1971), pág, 284.
Y BALANZA
INFLACION DE PAGOS
... 53
La ecuación (3) es la que se estimó por mínimos cuadrados ordinarios

para cada uno de los casos bajo estudio9.
A partirde la ecuación ( 3 ) puede derivarseuna estructurade rezagos geo-
métricamentedistribuidosque ponderan las tasas de cambio en los precios do-
mésticosde los bienes transadosy los excesos de demanda-flujopor dinero pre-
sentesy pasados. Las respectivasponderacionesdeclinan hacia atrás en el tiem-
po. Conociendo la estructurade rezagos, se puede derivarel período promedio
en que los desequilibrios monetarios generados por la autoridad monetaria
-aquellos que resultan de cambios en las variables reales que determinanla
cantidad deseada de dinero y aquellos que derivan de cambios en la tasa de
variaciónde los precios de los bienes transados- se canalizan totalmentepor la
balanza de pagos. Aplicando a la ecuación (3) el operador de rezagos y operan-
do luego algebraicamente,se obtiene la siguiente expresión:
AR (bļ-aj) oo (!-<*)
(4) (- ) = s [ : ]i
H t .( bx- ax) + ( 1- a ) -»=° (bj-a^ + d-a)
APt Amd AC
[ + a*]t- i
PT md H
De acuerdo a la ecuación (4), la funcióngeneratrizde rezagos está definida
por:
. .. (bj-aj) (bj-a^ (1-«)

(5) W(L') = ' 1 . L1
(b.-a.ļ+U-a) (bļ-aj + d-a) (b, - ai) + (l - a)
-
(bt at) ( 1 - a)
+ - ; [ ] 2 L2 + . . .
( b, - aj )4-(l - a) (b, - a, ) + (l - a)
Ya que las ponderacionesson positivasy menoresque la unidad, se pueden asi-
milaral concepto de probabilidades.Por lo tanto,a partirde la función
genera-
trizde rezagos pueden calcularse los momentosde primeroy segundo orden. En
particularnos interesael rezago promedio10.
(bx-ti)
[1 , ]
-
( bj aj ) + ( 1 - a )
(6) W(l) =
(bļ - aļ)
ļ.
(bļ - aj ) + ( 1 - a)
•La ecuación(3) es la formareducidadel sistemade ecuaciones(13), (14) y (15).

Dadas las restricciones
linealessobrelos coeficientes,
es posiblerecuperarlos coeficientes
del sistemaestructural.
Ello es importantedebidoa que permitehacerinferenciassobreel
procesode generaciónde la inflación Sin embargo,
doméstica. debidoa la carenciade pro-
gramascomputacionales, no fue posibletestearla significancia de las restric-
estadística
cionesimpuestasporel modelo.
10Al respectovéaseGriliches(1967).
54 CUADERNOS N?50
DE ECONOMIA
Por lo tanto, el período promedio en que los desequilibrios se eliminan

completamentevía la balanza de pagos depende de la magnitud del efecto
impactode estas variables sobre la balanza de pagos y sobre la tasa de cambio
en el nivel de precios doméstico. Este rezago es entonces una medida del
período en que las tasas de inflacióndoméstica e internacionaldiferiránentre
sí, dada una tasa de inflacióninternacionalconstante,una política crediticia
constantey tasas de cambio constantesen las variables que determinanla can-
tidad real demandada de dinero.
Para la construcciónde la variable exceso de demanda-flujopor dinero
se estimaronfuncionesde demanda por dinero para los países seleccionados.
A tal efecto se definióla cantidad nominal de dinero,respectivamente, como el
circulantey los depósitos en cuenta corrientede los bancos comerciales (Mi),
y circulante,depósitos en cuenta corrientey depósitos a plazo en cuentas de
ahorro (M2). En los casos de Colombia y Costa Rica, la definiciónamplia de
dinero incluye los depósitos en moneda extranjeraen virtud de la disponibili-
dad de esos datos. Los modelos de demanda por dinero difierenentre sí por
el proceso de ajuste de stocks formulado.En este sentido se postularon dos
hipótesis: el modelo de ajuste instantáneode Cagan y el modelo de ajuste
parcial de Mundell. El costo de mantenerdinero se aproximópor la tasa de
inflaciónefectiva.El criteriode selección de las estimacionesde los modelos
que se siguió correspondeen algunos casos al de mejor ajuste y, en otros,a la
plausibilidad de los estimadoresde los parámetros.De este modo, se usaron
las siguientesdefinicionesde dinero v procesos de ajuste de stocks de dinero:
a) Para Argentinase usó la definiciónamplia de dinero (M2), y el pro-
ceso de ajuste de los stocks monetarioses el que corresponde al modelo de
Mundell. Debido a la disponibilidadde datos se procedió a realizar estimacio-
nes a nivel anual y trimestral.Las series monetariasse deflactaronpor el índice
de precios mayorista.
b) Para Colombia el mejor ajuste se obtuvo con la definiciónamplia de
dineroy un proceso de ajuste de stocksinstantáneo.El deflactorde la cantidad
nominal de dinero fue el índice de precios al consumidor.
c) Para Costa Rica se siguió idéntico criterioque para el caso anterior,
usando como deflactorde las series de dinero el índice de precios mavorista.
d) En el caso de Guatemala se hicieronestimacionesa nivel anual y tri-
mestral.En el caso anual la estimaciónusada correspondea la definiciónam-
plia de dinero deflactadopor el índice de precios al por mayor y con un pro-
ceso de ajuste de stocks instantáneo.A nivel trimestral,los mejores ajustes se
obtuvieroncon la definiciónreducida de dinero y con un proceso parcial de
ajuste de stocks de dinero11.
En todos los casos la demanda-flujopor dinero fue estimada por las pri-
meras diferenciasde los valores de la regresiónseleccionada.
La tasa de variaciónen los precios domésticosde los bienes transadosinter-
nacionalmentese aproximó por la tasa de cambio en el índice de precios al
por mayor de Estados Unidos más la tasa de variación en el tipo de cambio
cuando así correspondía.
11Las estimaciones y anualno son estrictamente

a niveltrimestral debido
comparables
a que se usó una definición cubrenperíodos
de ingresoaistintay a que las estimaciones
diferentes.
Y BALANZA
INFLACION DE PAGOS
... 55
Básicamentesurgentres fuentespotenciales de sesgo en los estimadoresde

los parámetros:
Una primerafuentede sesgo radica en que se adoptó la tasa de variación
en el tipo de cambio medida por las tasas de devaluación oficialesy no por la
devaluación efectiva,que incluye las variaciones en los aranceles a la importa-
ción, aranceles sobre las exportaciones,o bien variaciones en cuotas. Este error
de medición en esta variable independientehace que, en el límite probabi-
listico, el estimador del parámetro subestime al verdadero valor poblacional
del parámetro.
En segundo lugar, el uso de la tasa de variación en el índice de precios
mayoristasde Estados Unidos supone que las ponderaciones que reciben los
distintosbienes transados son las mismas para los países respectivos,lo que
puede dar lugar a que se sobreestimeo subestime el cambio en el precio de
los bienes transados.
En tercer lugar, surge la posibilidad de que exista un sesgo por simulta-
neidad debido a que la autoridad monetariapodría tener una función de re-
acción en la formulaciónde la política crediticiay/o cambiaría en
respuesta a
desequilibrios de balanza de pagos. Sin embargo, la existenciade tal política
supone una extraordinariaestabilidad en la formulaciónde los objetivos de po-
lítica crediticiay cambiaría a través del tiempo v en la selección de los instru-
mentos de política.
3.1. Los resultados empíricos
Los resultadosde las estimacionesse tabulan en el cuadro 1, y son

acepta-
bles en términosde los test t y F.
En las estimacionescorrespondientesa Costa Rica los resultados señalan
que el 68% del efecto impacto de los desequilibriosmonetariosse canalizan vía
balanza de pagos. Ello implica que el tiempo promedio
que demora la balanza
de pagos en eliminartotalmentelos desequilibrios es de cinco meses,
aproxi-
madamente.El test t permiterechazar la hipótesis nula de que el coeficiente
estimadoes igual a cero con el 1%de significanciaestadística.Cuando se
plan-
tea la hipótesisnula de que el coeficienteestimado es
igual a la unidad contra
la hipótesis alternativade que sea menor que la unidad, se rechaza la
hipó-
tesis alternativaal 1% de significanciaestadística,pero no al 58?.Por lo tanto,
puede inferirsea partirde estos resultadosque, con los niveles de significación
estadística usualmente aceptados, la tasa de cambio en el nivel de
precios
domésticosestá asociada a los cambios en el nivel de precios internacionales
y a variacionesen el tipo de cambio,y que las diferenciasentreinflacióndomés-
tica e internacionaltienden a eliminarseen el
muy corto plazo.
En el caso colombiano, por el contrario,el peso del ajuste de la econo-
mía frentea desequilibriosmonetariosrecae principalmente,
aunque no exclu-
sivamente,sobre el sector doméstico.Los resultadosindican que el 43® de los
desequilibriosmonetariosse eliminan en el corto plazo vía balanza de pagos.
El coeficienteestimado es altamentesignificativodesde el
punto de vista esta-
dístico, e indica que el período en que se eliminan completamentelos des-
equilibriosmonetariospor la balanza de pagos es de dieciséis meses, aproxima-
damente. Ello implica que la inflacióndoméstica es un fenómenomonetario,
56 Nr50
DE ECONOMIA
CUADERNOS
aunque ño exclusivamenteen el corto plazo, y que las diferenciasentré tasa

de inflacióndoméstica e internacionalse mantienenpor un período superiora
un año. Esto supone que la política crediticia y los cambios en las variables
reales que determinanla demanda por dinero permanecenconstantes.
Las estimacionesde la ecuación de balanza de pagos para Guatemala su-
gierenque los excesos de oferta-flujode dinero se eliminanprincipalmentevía
balanza de pagos. Los resultadosa nivel anual indican que el 7385de los des-
equilibriosmonetariosse eliminan en el corto plazo vía el sector externoy el
coeficienteestimado es significativotanto al 1 como al 5%. La hipótesisde que
el coeficienteestimadono difieresignificativamente de la unidad no puede ser
rechazada al 1 y al Sí. Por lo tanto,el modelo simple de balanza de pagos da
una explicaciónsatisfactoriade la balanza de pagos de Guatemala y la tasa de
inflacióndoméstica se encuentradeterminadapor la inflacióninternacional,en
tanto que los excesos de ofertao demanda-flujopor dinero se canalizan com-
pletamentea travésde la balanza de pagos. En las estimacionesa nivel trimes-
tral,los resultadosson significativamente distintosde cero al 1% y se rechaza
la hipótesisde que el coeficienteestimado sea igual a la unidad. Estos últimos
indican que el 44$> del efecto impacto de los desequilibrios monetarios se
eliminanvía la balanza de pagos y que el período en que se eliminancomple-
tamentees de aproximadamentecuatro meses.
En las estimacionespara el caso argentinoa nivel anual, no se encontró
una relación significativaentre los desequilibriosmonetariosy la tasa de cam-
bio en las reservas internacionales.En cambio, cuando las estimaciones se
realizan a nivel trimestraly para un subperíodo del caso anual, el coeficiente
estimado es distintode cero al 3% de significanciaestadística,pero no al 1%.
Los resultadosindican que el 13% del efecto impacto de desequilibriosmone-
tariosse eliminanpor la balanza de pagos, lo que implica un período promedio
de ajuste por ese canal de veinte meses, aproximadamente.De acuerdo a ello,
es previsibleesperar desviaciones de la tasa de inflacióndoméstica en relación
a la internacionalpor un período considerable,debido a que el sector domés-
tico de la economía es el que canaliza el efecto impacto de cambios en la
política crediticia y/o cambios en las variables reales que determinanla de-
manda por dinero. Del mismo modo, una devaluación que no se vea compen
sada por un exceso de oferta-flujode dinerodel mismoorden de magnitud,tiene
efectospositivossobre la balanza de pagos de aproximadamenteveinte meses.
Para intentaraislar los resultados de cambios en la política comercial en
el caso argentino,se procedió a reestimarla ecuación de balanza de pagos
para el período del plan de estabilización 1967/70. Los resultados de las esti-
maciones indican que el l&k de los excesos de oferta-flujode dinero se elimi-
nan en el cortoplazo por la balanza de pagos. Ello implica que el tiempo pro-
medio en que se demora el ajuste completopor la balanza de pagos es de die-
ciséis meses, aproximadamente.Estos resultados señalan que la inflación do-
méstica se originafundamentalmente debido a cambios en la política crediticia
y a cambios en la demanda por dinero, y que las diferenciasentre las tasas
de inflacióndoméstica e internacionalse mantienenpor un período considera-
ble.
Y BALANZA
INFLACION DE PAGÖS. . 57
4. Conclusiones
La hipóteseisde este trabajó es que los efectosde los desequilibriosmone-

tarios sobre la balanza de pagos dependen, en el corto plazo, de las elastici-
dades de sustituciónde la demanda y ofertade bienes transadosy de la pro-
porción de éstos en la economía. En el largo plazo, con una política crediticia
constantey con tipo de cambio fijo,la tasa de inflacióninternaestá determinada
por la tasa de inflación mundial y los desequilibrios monetariosse eliminan
totalmentevía la balanza de pagos. Asimismo,a través de su efecto sobre el
nivel de precios, una devaluación tiende a generarun superávit en la balanza
de pagos si la situación inicial es de equilibrio y la política crediticia está
dada. En cambio, si existe un déficiten la balanza de pagos, una devaluación
tiende a eliminarel exceso de oferta-flujode dinero. Para verificarla hipótesis
propuesta,se estimó el modelo para Argentina,Colombia, Costa Rica y Gua-
temala. Los resultados de las estimacionesseñalan que el ajuste de la econo-
mia vía balanza de pagos es más rápido en Guatemala y Costa Rica, indicando
que la tasa de inflacióndomésticaestá determinadaprincipalmentepor la infla-
ción mundial v que, por lo tanto,los intentosde manteneruna tasa de inflación
inferiora la internacionalsólo redundan en un superávit en la balanza de
pagos. En estos casos, la inflación internacionalse transmitecompletamente
a la inflación doméstica en un período promedio que oscila entre cuatro y
cinco meses. Las estimacionespara Colombia señalan que, si bien la balanza
de pagos es un canal a travésdel cual se eliminanlos desequilibriosmonetarios
en el corto plazo, tales desequilibrios afectan preponderantementeal sector
doméstico de la economía y que, debido a ello, las diferenciasentre las tasas
de inflacióndoméstica e internacionalse mantienendurante un año y medio,
aproximadamente.
Las estimacionesde balanza de pagos para Argentina,en el caso anual, no
ofrecenlos resultadosesperados en base a las consideracionesdel modelo, aun-
que las estimacionescon datos trimestrales indican que el efecto de los desequi-
librios monetariossobre la balanza de pagos es significativamente distintode
cero. Estos resultadossugieren que la inflacióndoméstica es un fenómenode
origenmonetarioprincipalmente,va que el período promedioen que la balanza
de pagos elimina completamentelos desequilibrios monetariossugiere que la
ley de la paridad del poder de compra tiene vigencia sólo en el largo plazo.
58 CUADERNOS N950
DE ECONOMIA
CUADRO 1
RESULTADOS EMPIRICOS DE LA BALANZADE PAGOS

[Ecuación(3)]
Variabledependiente:ARt- AR,.,
APt Am<l AC AR
Constante [ + - a* - ]t - ( - )t_j F (a) D-W(b) R2
PT md H H
Argentina -.0024 .0332 .0527 2.2076 .0048

1959/72 (-0999) ( .2297) (1,11) (13)
Argentina .0020 .1161 2.8543 1.8370 .1898

1/1966-1/1973 ( .3453) (1.6895) (1.24) (26)
1/1967- .0020 .1584 4.7598 2.2845 .2537
IV/1970 ( .2509) (2.1817) (1,14) (16)
Colombia .0319 .4287 11.9985 2.5012 .4615
1958/1976 ( 1.6381) (3.4639) (1,14) (16)
CostaRica .0314 .6767 14.7150 1.4567 .5309
1960/1976 ( 1.2204) (3.8360) (1,13) (15)
Guatemala .0391 .7448 7.6833 1.2474 .3387
1958/1976 ( 1.6821) (2.7719) (1,15) (17)
1/1959- -.0007 .4408 24.0179 2.2520 .3389
IV/1973 (-.0609) (4.9008) (1,49) (51)
Nota:Las reservas comolosactivos

estándefinidas delexterior
menoslospasivos
en manosdelBanco
Central. (a), (b): Losnúmeros entre sonlosgrados
paréntesis de libertad.
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INFLACION DE PAGOS
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Theil,H., Principles

Inflacion y Balanza de Pagos La Experiencia de Algunos Paises Latinoamericanos

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Instituto de Economia, Pontificia Universidad Catolica de Chile

INFLACION Y BALANZA DE PAGOS: LA EXPERIENCIA DE ALGUNOS PAISES LATINOAMERICANOS

Author(s): Alberto A. Herrou-Aragón

The purpose of this paper is to explain the relative magnitud

En este trabajo se formulaun modelo dinámico de corto plazo que intenta

* del Centrode EstudiosMacroeconómicos de Argentina

stock nominal de dinero, el nivel de precios y el ingreso real. Si solamente

Para la verificacióndel modelo se ha seleccionado un conjunto de países

2. Un modelo dinámico de la inflación y de balanza de pagos

El modelo que se desarrolla en esta sección pretende determinarlas ca-

= p = precios relativosde bienes no-transadosen términosde los

1Paraenfoques sobreel tema véaseParkin(1974), Swoboda(1977) v Blejer

Aun al costo de pérdida de generalidad se especifican las relaciones fun-

(3) (gm)dt - €> (mdt - mt-i) donde 1 ^ 0 ^ 0

(gm)dt = tasa deseada de cambio en los saldos monetariosreales

Por otra parte,las variacionesen el costo de mantenerdineroy en el ingreso

(4) (gmd)t = mdt- mdt-i

libilo se elimina mediante la balanza de pagos y variaciones en los precios

De acuerdo a lö anterior,el gasto nominal total es función del ingreso

Dividiendo (2) por (1):

La flexibilidadde precios y salarios en el sector de bienes no-transados,ga-

lo que, junto a (6), es igual a:

Aplicando el operador diferenciallogarítmicoa ambos miembrosde (10)

Definiendo el nivel de precios, P, como un promedio ponderado de los

Aplicando el operador diferenciallogarítmicoa (12), sustituyendoen la expre-

De la ecuación (13), la tasa de cambio en el nivel general de precios es

Como en (6) se supuso que existe equilibrio de stocks monetarios en

y la condición para asegurar el equilibrio de stocks de dinero es:

De este modo, reescribiendo(14) en términosde variaciones porcentuales,y

Reemplazando finalmente(13) en (16), se obtiene la siguiente ecuación re-

AR Amd AC (b,- a, ) APT

A continuaciónse procede al análisis de los coeficientesde las variables

y donde Si es la ofertadel bien i 2.

a din I.Yn/Pn/ Y-y£/Pt] din [Yn/(Y-Yn)Í (l/p)

Del mismo modo, por simetría

donde y¡ es la elasticidad de sustituciónen el consumo,

Reemplazando estas expresionesen la ecuación reducida de balanza de pagos

AR (1 + t) (1 - YN/YS)- (l + iļ) (1 - YeN/Ye

De la expresión anteriorsurge que los efectos de un desequilibrio de flujos

que es el resultadoal que se llega en el modelo simple4.

3 En estecaso los bienesson,de hecho,transables.

La ecuación (21) nos permite analizar brevementeel efecto de una de-

entonces, la economía estará acumulando reservas indefinidamentey transfi-

5 Paraun análisisde dos países,véaseMundell( 1975) .

2.1. Condiciones de estabilidad del equilibrio estacionario

(29)* dg (P)E = 5(gP - gM donde 1 ^ g < 0

A partir del sistema (29) se pueden derivar los valores de equilibrio de

ya que en equilibrio, dgP = 0.

En esta sección se estima la ecuación reducida derivada anteriormente.

AR (bļ- ax) Apt Amd AC

La ecuación (3) es la que se estimó por mínimos cuadrados ordinarios

. .. (bj-aj) (bj-a^ (1-«)

•La ecuación(3) es la formareducidadel sistemade ecuaciones(13), (14) y (15).

Por lo tanto, el período promedio en que los desequilibrios se eliminan

11Las estimaciones y anualno son estrictamente

Básicamentesurgentres fuentespotenciales de sesgo en los estimadoresde

3.1. Los resultados empíricos

Los resultadosde las estimacionesse tabulan en el cuadro 1, y son

aunque ño exclusivamenteen el corto plazo, y que las diferenciasentré tasa

La hipóteseisde este trabajó es que los efectosde los desequilibriosmone-

RESULTADOS EMPIRICOS DE LA BALANZADE PAGOS

Argentina -.0024 .0332 .0527 2.2076 .0048

Argentina .0020 .1161 2.8543 1.8370 .1898

Nota:Las reservas comolosactivos