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价值投资家
2020年12月30日

洞察力
价值投资方面的权威

投资回报
想让你从头开始建立的资金管理公司比你更长寿，考虑起来要比实现起来容易得多。以下是阿克尔资本的投资传
奇人物查克-阿克尔如何努力使成功的几率对他有利。

为1.5亿美元。 我们问 Akre ，他是否愿意分享他迄今为

严格遵守法律规定。
10,000 美元的资产。自 2009 年 8 月推出 止是如何管理这个过程的，并对他漫长
以来，该基金的年净收益为 17.2% ，而 而令人羡慕的职业生涯进行总体回顾。
标准普尔500指数为14.2%。截至11月30 他慷慨地答应了，并且在尼夫和塞隆的
日，基金资产为151亿美元。 陪同下，我们最近通过（还有什么？）
10月，现年78岁的阿克雷宣布，他将 Zoom进行了交谈。
在年底退出阿克雷焦点基金的管理，把
缰绳完全交给共同投资组合经理约翰 - 为什么现在是退出管理阿克尔焦点基金的

内夫和克里斯 - 塞隆。在一个领导层交 合适时机？

查克-阿克雷
阿克尔资本
接的行业中
"好的判断来自于经验，而经验来自于坏 查克-阿克雷：我仍然是阿克尔资本的管
的判断。每一天都是一个学习的过程"。 理成员，而且我打算继续参与我们的投

资过程。所以，我本身并没有退休，我
编者按：查克 - 阿克雷是给积极管理带 只是不那么活跃。
来好名声的投资者之一。他在1968年作 约 翰 已 经 在 公 司 工 作 了 11 年 ， 并 在
为华盛顿特区的 Johnston, Lemon & Co. 2014年成为共同基金的联合投资组合经
公司的经纪人入行，在 1989 年创办了 理。克里斯已经在这里工作了近9年，今
Akre Capital，并在1997年至2009年管理 年年初成为共同投资组合经理。抛开头
FBR 焦点基金，成为真正的投资明星。 衔不谈，我们作为一个团队已经合作了
当 FBR 不明智地试图以较低的费用续签 很长时间，在这期间，我们发现他们的
他的次级管理合同时，阿克尔拒绝了， 贡献比我大。他们从未这样说过，但我
并立即启动了阿克尔焦点基金 -- 总金额 对自己这样说过。当我雇用他们的时候
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，组合中的所有想法都是我的，而现在
我是医学预科生，基本上在我的第一
没有一个是真的。我对他们有极大的信
所大学里喝了酒就离开了。然后我去
心，只是现在是时候让他们在没有我的
了美国大学，还是作为医学预科生，
情况下处理这个问题了。
但我们只能说我的课外活动不利于掌

握有机化学，所以我成为英语文学专
当我们第一次谈话时[ 七 ，11月30日，
业。我很喜欢这个专业，但这并不是
200G]，你说："我在这个行业有一个非
一个以职业为重点的选择。
典型的开始，我花了很长时间才走到现
最后毕业后，我参加了一些声音测
在的位置。好奇心、努力工作和更多的
试，结果说我应该考虑成为一名股票
运气会有很大的帮助"。听起来是很好
经纪人或分析师，这很有趣，因为我
的职业建议，你今天会不会更新这句话
一生中从未上过商业课程。所以我发
？
现自己在1968年春天敲开了华盛顿特
CA：我想我将分享一些好的、坏的和丑 区的每一家经纪公司的门。这实际上
的情况。我开始的时候是一个 是市场上的一个活跃时期，有两个地

方给我提供了一份工作，事实证明，

这两个地方都是认识我的家人的公司

。其他所有人的反应都是一些变体，"

这家伙以为他是谁？"

实际上，我认为这是一个优势，

因为到那时为止我没有任何商业背景

。我也很幸运地去了约翰斯顿-莱蒙

公司工作，这在当时是华盛顿特区最

重要的一家金融公司。我在很长一段

时间里以经纪人为生，但是--这就是

好奇心的部分--我有很多机会接触到

该地区的许多伟大企业，如万豪和Geico

，我也有很多余地第一次研究和思考

什么是伟大的投资，什么是伟大的投资

人。我发现这很吸引人，并最终能够开

始一个内部研究业务，出售我们的研

究以获得佣金。

在漫长的职业生涯中，总是有一些

步骤，但我留在了约翰斯顿、

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 投 资 人 洞 察 力 ： 查克-阿克雷

在1989年决定创办Akre Capital之前，我 多年来，愿意分享他们的思想过程对我 CA：我们对所拥有的一切都有购买目标

在Lemon工作了21年。作为一个兄弟， 来说是非常有价值的，他们所做的事情 。我们知道估值并不是一成不变的，但
有很多我不喜欢的冲突，但我喜欢的是 和我们试图做的事情都很简单。对我来 我们的基本前提是，我们想在一个我们
弄清楚什么是好的投资。我在这方面取 说，这一切都是为了回报率。 作为股东有理由期望获得与公司资本收
得了一些成功，这是我想花时间的全部 当我开始经营第一个混合基金时，它 益率相同的价格上购买。这是一种心态
。 被称为FBR小型股增长和价值基金。在 。我们不关心共识。我们关心的是通过
因此，对于建议，好奇心是巨大的。 我经营的这段时间里，它可能有六个名 拥有从资本上赚取高于平均水平的回报
我也非常相信 "我越努力工作，我就越 字，直到2009年8月。但我们的策略始 率的企业来实现高于平均水平的回报率
幸运 "的古老说法。对我来说，这只是 终是完全相同的，现在也是。所以，我 ，并随着时间的推移使之复合。如果你
强调了一个概念，即这是一个旅程，在 从来没有质疑过这种方法的智慧。我们 支付过高的价格，就会减少你实现这一
你前进的过程中会有更多的发现。我总 相信我们的结果会在 目标的机会。
是发现，在我的职业生涯中，我一直在

努力工作。
我以这种心态去做任何事情 我们对自己拥有的任何东西都没有卖
有很大的帮助。
在过渡期： 出目标。对投资者来说，最困难的事情

之一是管理诱惑，即

你的投资方法似乎总是简单得令人难以置 当股票上涨了很多，或者当它的业绩不
我想留下一个地方，让我
信：投资于具有商业优势的企业，这些企 景气的时候，卖掉一个企业。当你像我

业由熟练的、以股东为导向的管理者经营 的家人和我们所有的投资 一样来自卖方时，这也许是特别困难的

，并且有充分的机会以高回报率进行再投 ，因为它一直是并且仍然是关于创造交
者知道他们的钱是在良好
资。 易。我不
的手中。
和 "不要为任何这些付出太多"。 关心交易，希望有
在那些不可避免的时期，即使是 尽可能地少。我喜欢指出的是
最好的策略在一段时间内似乎不起作用， ，以及它是否有可能变得更好或更糟， 们的

你有没有质疑过这种方法的明智性？ 并确保它是由那些不把手伸进我们口袋

的人经营的。因为你付出的代价很重要
CA：你也听说过这一点，但我们所做的
，所以我们不想为它付出太多。当它成
事情的基本原理是观察到北美普通股票
功时，我们希望能长期拥有这样的企业
在过去100年中的平均年回报率在10%附
。
近，这也是公司长期以来赚取的所有者
这就是我谈到的从空白画布开始的探
资本的实际回报率。因此，作为投资者
索之旅的结果。这包括长期以来一直是
的我们要想获得高于平均水平的回报，
沃伦-巴菲特和查理-蒙格的学生--我第一
我们要花时间寻找那些回报率高于平均
次参加伯克希尔-哈撒韦的年会是在
水平的企业，试图弄清楚为什么会这样
1980年左右，此后我只错过了几次。他

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说明这个过程有一些东西是有价值的。 如果你有一项投资，已经上涨了50倍
投 资 人 洞 察 力 ： 查克-阿克雷
但是，在我做这个工作的三分之一年里 ，下一次它翻倍时，现在已经上涨了
，我们可能做得不如市场好。这没关系 100倍。复合回报的力量是惊人的。我
。 个人有一些投资，上涨了200,000%，

而且我仍然拥有它们。
约翰-内夫：对我们来说，很明显，除
我们尽量不受外界噪音的影响，这
非你是一个真正的信仰者，否则你无法
正是华尔街的特点。我并不是在贬低
执行一个投资理念。在我们的头脑中没
有时要知道一个企业的外部或内部变
有一丝怀疑，拥有伟大的人经营的伟大
化是否意味着某些东西已经永久改变
的企业，拥有伟大的再投资机会和敏锐
，你不应该再坚持下去是多么困难的
性，是正确的投资方式。
事情。这是很不容易的。我们大多数
我们有充分的预期，我们公司的股票
时候都做对了，但也有一些非常惊人
价格不会与企业的经营状况相匹配。我
的失误。我们的整个过程是围绕着识
们并不希望在另一条车道似乎行驶得更
别和购买我们可以长期拥有的企业而
快的情况下改变车道，在驾驶和投资中
建立的。在过去11年里，阿克尔焦点
，这通常会使事情变得更糟。我们期望
基金的年营业额一直在低到中等的个
事情并不总是奏效，但我们知道并喜欢
位数，所以我们一定做得很好。
我们所处的位置，并不倾向于根据什么

是有效的和什么是不有效的来转换。 在这个行业中，领导层的过渡往往是困

难的，而且管理得不是很好。描述一下
在你如何设定买卖价格的问题上，一直
你是如何努力避免这种情况的。
都有点难以捉摸，但你显然已经很擅长

了。有什么建议可以分享吗？ CA：它的基础是我长期坚持的愿望，

即公司能够持续发展。这有很多原因

，但最特别的是

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 投 资 人 洞 察 力 ： 查克-阿克雷

因为我认为这能最好地服务于我们的客 在投资和生活中的导师，作为一个投资 JN：每个人都会受到他们作为一个投资

户，包括在我不在的时候我的家人。我 人，那些对你有好处的东西--谦逊、好 者的成长时期的影响。这也是我们发展

想留下一个地方，让我的家人和我所有 奇心、判断力、努力工作、善良--也对 过程中自己摸索的一部分。克里斯和我

的投资者知道他们的钱在良好的手中， 你作为一个人有好处。我非常感谢查克 努力探索新的业务和新的模式，也许已

从而绝对放心。 所做的这一切。 经在与查克最初可能被吸引的不同的池

因为这是我的心态，在2009年9月， 至于具体准备成为投资组合经理，查 塘里捕鱼。但我们仍然在寻找同样的东

当我重新开始经营阿克尔焦点基金并且 克一直专注于确保我们发展成为优秀的 西。我们正试图识别和理解为什么一个

没有分析师的时候，虽然我根本没有准 投资者。对我们来说，分析师和投资组 公司会出现一些非同寻常的事情。如果

备好卸任，但我非常清楚地寻找那些我 合经理之间的区别更多的是监管方面的 我们能做到这一点--这是一个很大的 "如

想相信他们有一天能取代我的人。我可 ，而不是心态方面的。约翰和我首先想 果"--我们

能 到的是自己

看了50份简历，对其中的15个案例进行了跟踪 可以继续前进，不管它是否是我们以前

在其中15个案例中进行了谈话，并 钓过的池塘。如果我们

然后亲自面试了三、四个人。我最后雇 关于教学： 如果不能识别和理解是什么让一个企业

用了两个，一个是约翰-内夫。我们在 渗透作用是对其发生方式的 变得非同寻常，那么对它所在的池塘的

2012年5月聘用了克里斯，他在高盛做 熟悉程度就不重要了。
一个很好的描述，但它听起
了两年的分析师。
查克，你真的想通过在市场的显著运行后
我们的系统从来都是我们每个人都只 来几乎是偶然的，但它不是
在顶部出手来确定这一切的时间吗？
是在做自己的事情--我一直希望这个地
偶然的。
方是合作的。
紧密联系，相互支持，相互配合。
他一直都很有帮助。因此，这意味着 CA：这不是我的知识。我是否会
我们一起与公司交谈。我们一起完成研 ，你会得到指导，他的理念--对回报率 作为分析员和投资者。即使我不是投资

究和分析工作。我们一起就投资组合的 的关注--是非常明确的，是一颗北极星 组合经理，我也总是觉得我有发言权。

进退作出决定。在我培养和教导的范围 。他向人们灌输的是成为一个自我创业 事实上，被任命为投资组合经理是一件

内，这主要是通过渗透的方式。约翰和 者和自己主动采取行动的重要性。你如 非常有机和正常的事情，正如查克所说

克里斯承担更多的责任始终是一 件 非 何达到这个目标是灵活的，你必须自己 ，它反映了我们已经在运作的方式。

常自然的事情，反映了已经存在的现实 想出办法。
JN：我回到了我来到这里时被赋予的机
。
克里斯-塞隆：我的经历有点独特，因 会。查克在他60多岁的时候开始了这个

JN：渗透是对它如何发生的一个很好的 为当我加入时，我是24岁，作为一个投 新基金。他没有必要这么做。除了他实

描述，但它听起来几乎是偶然的，它不 资者，有点像一块白板。查克对我来说 际做的事情之外，阻力最小的途径就是

是偶然的。查克不是一个说，你应该这 既是一个 雇用新人，建立一个新的团队。他希望

样做，或者你应该这样做的人。他是你 公司能够持续发展的事实一直让我印象

能得到的离微观管理最远的东西。同时 深刻。你提到，像这样的过渡往往不顺

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利，一个很大的原因是贪婪。现实情况 有预测到今年的市场会涨很多吗？不
投 资 人 洞 察 力 ： 查克-阿克雷
是，如果你想让一个公司继续发展下去 ，但我们并没有真正这样去想。在我
，你不可能坚持要每一分钱。查克的这 的生活中，市场已经多次下跌40-50%
种慷慨精神是迄今为止一切顺利进行的 ，在每一个例子中，那些在下跌过程
主要原因。 中没有被迫卖出的人最终都比那些在

正确的时间退出并试图重新进入的人
约翰和克里斯被公司外的人认为是将共同
要好。我们告诉个人投资者要预留一
基金的游戏领域更多地转移到新的领域，
些现金，这样他们就不会在大跌时被
特别是与技术有关的领域。这也是自然而
恐惧震出市场。我们也遵守这一点，
然发生的，还是一路走来的坎坷？
并采取了相应的措施。

橡 树 资 本 的 霍 华 德 - 马 克 斯 （ Howard

Marks）谈到，不必知道股票市场的走

向，而是要对市场 的 走向有一个认识

。我们现在所处的位置，如果你看一

下像对IPO的需求和SPAC的流行，是一

个相当投机的市场。查克提到，我们

对所有我们拥有的或可能想要拥有的

东西都有买入价，所以我们对整个市

场的看法是，把钱投入到我们感兴趣

的企业中是多么容易或困难。我们并

不特别想在这里加仓。共同基金中的

现金不是特别高--大约7%，而在Covid

崩溃时为16%--但由于

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 投 资 人 洞 察 力 ： 查克-阿克雷

始终，当市场给我们机会时，我们会努 一生中受教育的时间，三分之一的时间 我很高兴有约翰和克里斯监督我的很大

力利用。 在工作，三分之一的时间在回馈。我非 一部分资产，总的来说，我认为自己非

常高兴地认为我还有三分之一的生命， 常幸运，能有现在的成就。我只是想弄
查克，你认为你的生活在2021年有很大
而且我有一些正在进行的慈善项目，这 清楚如何保持幸运。 七

变化吗？
些项目的规模会越来越大，占用我更多

的时间。
CA：我记得多年前读到过，在20世纪初
正如我先前所说，我不会离开，也
，人们期望将他们三分之一的时间花掉
不想象会离开，除非我不得不这样做
。
，如果你明白我的意思。它

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