碳中和新共识，新能车高景气

[Table_Industry]
—2022 年度新能源策略报告

[Table_ReportDate]
2022 年 01 月 14 日

[Table_CoverAuthor]
武浩
S1500520090001
010-83326711
wuhao@cindasc.com

[Table_CoverReportList]
 [Table_Title]
证券研究报告 碳中和新共识，新能车高景气
行业研究 [Table_ReportDate] 2022 年 01 月 14 日
[Table_ReportType] 本期内容提要:
行业投资策略 [Table_Summar
[Table_Summary]
 全球碳中和共识下，新能源车赛道具有长期的确定性。全球能源结构
[Table_StockAndRank]
电力设备与新能源 行业 从化石能源逐步转向可再生能源，在转换为绿色能源的背景下，新能
投资评级 看好 源车对交通行业的减碳意义重大，具有广阔的市场空间。

 国内新能源车市场进入消费驱动，景气度持续向上。近年来国内新能
源车市场进入消费驱动，销量屡超预期。2021 年 1-11 月份新能源车累
计销量 299 万辆，同比增长 170%，1-11 月份的渗透率在 12.7%，产业
武浩 景气度持续向上带来了相关材料企业业绩的高增长。在终端消费崛起
S1500520090001 及双积分政策推动下，新能源车市场有望继续保持高增长，2022 年销
010-83326711 量突破 500 万台。
wuhao@cindasc.com
 2022 年中、美、欧新能源车市场有望形成共振。欧洲地区通过需求侧
的补贴和供给侧的罚款促进了近两年新能源车市场的爆发，大部分补
贴政策有望延续。中国地区在双积分和消费驱动等因素的推动下，有
望继续保持高增长。美国地区有望复制中、欧的补贴政策，在 2022 年
开启补贴。总的来看，2022 年全球新能源车市场有望形成共振。

 投资建议：在全球转向绿色能源、国内实行碳中和战略的背景下，新能
源车市场长期的高增长确定性高，2022 年全球新能源车有望形成中、
美、欧市场的共振。国内新能源车市场在终端消费的崛起下有望继续
保持高增长，产业链企业有望持续受益。产业链方向上，建议关注锂电
池产业链及混动产业链、以及进入产业化前期的钠离子电池。重点推
荐万里扬、杉杉股份、当升科技、亿纬锂能、宁德时代、德方纳米。

 风险因素：新冠疫情等导致全球新能源汽车产销不及预期风险；原材
料价格波动风险；技术路线变化风险；产能释放导致竞争加剧风险。

信达证券股份有限公司
CINDA SECURITIES CO.,LTD
北京市西城区闹市口大街9号院1号楼
邮编：100031

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 目 录
一、景气持续向上，有望迎中、美、欧市场共振 ................................................................... 5
1.1 新能源车革命对碳中和意义重大 ........................................................................................ 5
1.2 中、美、欧新能源车市场有望形成共振 ............................................................................. 5
二、动力电池供应链格局不断优化........................................................................................... 7
2.1 锂电池：成本压力有望逐步传导，钠离子电池进入大规模产业化前夜 .......................... 7
2.2 正极材料：高镍三元应用加速 ........................................................................................... 12
2.3 负极材料：石墨化趋紧，负极是快充关键 ....................................................................... 15
2.4 电解液：供需紧张有望缓解，新型锂盐应用加速 ........................................................... 19
2.5 隔膜：扩张进度较慢，供需持续紧平衡 ........................................................................... 21
三、混动化趋势明显：燃油车混动化有望加速提升 ............................................................. 23
3.1 油耗积分压力上升，混动渗透率有望加速提升 .............................................................. 23
3.2 2022 年有望成为混动爆发元年 .......................................................................................... 23
四、核心标的推荐与更新 ........................................................................................................ 24
4.1 宁德时代：动力储能双增长，产业链强势地位进一步巩固 .......................................... 24
4.2 杉杉股份：夜空中最闪亮的星 ........................................................................................... 25
4.3 万里扬：注入储能资产，造就储能龙头 ........................................................................... 25
4.4 亿纬锂能：二十载新起点，锂电池航母再启航 ............................................................... 25
4.5 当升科技：与 SK 深度合作，快速占据海外市场 ........................................................... 26
4.6 德方纳米：国内磷酸铁锂龙头，盈利有望迎来拐点 ...................................................... 26
五、风险因素 ............................................................................................................................ 27

图 表 目 录
图表 1：2020 年全球新能源车销量结构............................................................................................................5
图表 2：纯电动乘用车在不同续航条件下的补贴基准（万元） ..............................................................5
图表 3：国内新能源车产销情况 ...........................................................................................................................6
图表 4：国内新能源车渗透率变化 ......................................................................................................................6
图表 5：美国地区新能源车补贴政策梳理 ........................................................................................................6
图表 6：欧洲主要国家电动车补贴政策情况 ...................................................................................................7
图表 7：部分原材料涨幅情况 ...............................................................................................................................7
图表 8：三元电池中各材料成本拆分（元/Wh，不含税）.........................................................................7
图表 9：铁锂电池中各材料成本拆分（元/Wh，不含税）.........................................................................7
图表 10：动力电池企业毛利率变化 ....................................................................................................................8
图表 11：部分企业电池业务毛利率变动情况 .................................................................................................8
图表 12：动力电池产品价格走势 ........................................................................................................................8
图表 13：比亚迪刀片电池结构 .............................................................................................................................9
图表 14：宁德时代 CTP 技术 ................................................................................................................................9
图表 15：铁锂电池分月份产量及占比 ...............................................................................................................9
图表 16：磷酸铁锂材料价格走势 ..................................................................................................................... 10
图表 17：动力电池月度产量 ............................................................................................................................... 10
图表 18：宁德时代第一代钠离子电池方案................................................................................................... 10
图表 19：宁德时代 AB 电池方案 ...................................................................................................................... 10
图表 20：不同电池体系指标 ............................................................................................................................... 10
图表 21：全球锂资源分布 ................................................................................................................................... 11
图表 22：钠离子电池部分应用领域 ................................................................................................................. 11
图表 23：钠离子电池企业情况 .......................................................................................................................... 11
图表 24：中科海钠公司钠离子电池产品 ....................................................................................................... 12
图表 25：钠创新能源公司钠离子正极材料产品 ......................................................................................... 12
图表 26：三元正极材料和原材料价格走势................................................................................................... 12

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图表 27：三元正极材料成本拆分 ..................................................................................................................... 12
图表 28：正极材料企业毛利率变动情况 ....................................................................................................... 12
图表 29：三元正极材料产业链条 ..................................................................................................................... 13
图表 30：2020 年三元正极材料市占率情况.................................................................................................. 13
图表 31：2020 年国内动力电池市占率情况.................................................................................................. 13
图表 32：部分正极产业链企业布局上游资源 .............................................................................................. 13
图表 33：不同电池材料对比 ............................................................................................................................... 14
图表 34：镍和电解钴价格走势 .......................................................................................................................... 14
图表 35：1 吨正极材料对应的部分物料成本 ............................................................................................... 14
图表 36：国内磷酸铁锂材料出货量 ................................................................................................................. 15
图表 37：国内三元材料出货量 .......................................................................................................................... 15
图表 38：三元材料/磷酸铁锂材料出货量比值 ............................................................................................. 15
图表 39：国内动力电池月度产量 ..................................................................................................................... 16
图表 40：国内新能源乘用车月度销量 ............................................................................................................ 16
图表 41：国内负极材料月度产量（万吨）................................................................................................... 16
图表 42：石墨化产能核心地乌兰察布离北京距离..................................................................................... 16
图表 43：人造石墨负极材料价格走势 ............................................................................................................ 17
图表 44：当前部分快充手机信息 ..................................................................................................................... 17
图表 45：当前部分快充新能源汽车信息 ....................................................................................................... 18
图表 46：电池热失控过程示意 .......................................................................................................................... 18
图表 47：电解液价格走势 ................................................................................................................................... 19
图表 48：六氟磷酸锂企业毛利率情况（%） ............................................................................................... 19
图表 49：电解液企业毛利率情况（%） ........................................................................................................ 19
图表 50：六氟磷酸锂价格走势（元/吨） ...................................................................................................... 20
图表 51：国内锂电池电解液出货量 ................................................................................................................. 20
图表 52：六氟磷酸锂主要企业的扩产进度................................................................................................... 20
图表 53：天赐材料和新宙邦的电解液板块毛利率变动情况（%）..................................................... 20
图表 54：2020 年电解液市场格局 .................................................................................................................... 20
图表 55：电解液企业上游布局情况梳理 ....................................................................................................... 20
图表 56：不同锂盐产品的比较 .......................................................................................................................... 21
图表 57：双氟磺酰亚胺产品价格走势（万元/吨） ................................................................................... 21
图表 58：新型锂盐的布局 ................................................................................................................................... 21
图表 59：2020 年前三季度国内干法隔膜市场格局 ................................................................................... 22
图表 60：2020 年国内湿法隔膜市场格局 ...................................................................................................... 22
图表 61：隔膜材料价格变化 ............................................................................................................................... 22
图表 62：国内隔膜企业设备供应商 ................................................................................................................. 22
图表 63：隔膜行业产能供需表（亿平） ....................................................................................................... 23
图表 64：我国节能与新能源汽车技术路线图规划..................................................................................... 23
图表 65：国内插混和新能源汽车销量情况................................................................................................... 24
图表 66：国产品牌混动平台情况 ..................................................................................................................... 24

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 一、景气持续向上，有望迎中、美、欧市场共振
1.1 新能源车革命对碳中和意义重大
碳中和成为全球共识，并进入加速发展期。碳中和在 2019 年以来成为全球范围内的共识，
并进入加速发展期。目前全球 GDP 中占比 75%的国家、碳排放中占比 65%的国家都宣布了
碳中和目标。从能源结构转型的角度看，全球主要经济体试图构建新能源经济链，发展供给
侧的光伏、风电和需求侧的新能源车、以及存储侧的储能具有重大意义。

当前新能源车仍处于渗透率加速提升的前期阶段，增长空间巨大。从汽车行业的角度看，电
动化、智能化、网联化、共享化是未来的发展方向，当前处于上半场的电动化。从产业发展
的角度看，2021 年上半年全球新能源车渗透率约 6%，仍处于渗透率加速的前期发展阶段。
未来在新能源车和储能市场的共同驱动下，电池环节有望进入 TWh 时代，相关材料行业有
巨大的市场空间。根据 IEA 的预测，在规定的政策情景中，到 2030 年电动汽车存量将达到
1.45 亿辆；如果政府加快气候目标的实现进度，到 2030 年全球电动汽车存量将达到 2.3 亿
辆。

1.2 中、美、欧新能源车市场有望形成共振
2022 年有望是中、美、欧市场的共振期。全球新能源车市场上，中、美、欧是最重要的三个
玩家，中国的双积分、美国清洁能源法案、欧洲的碳排放法案分别是三个经济体新能源车补
贴政策框架。中国率先进入消费驱动，美国和欧洲目前是政策驱动为主，消费驱动为辅。2019
年底至今的全球新能源车需求增长的浪潮中，率先发力的是补贴下欧洲的强增长，然后是中
国地区 C 端需求爆发带动的高增长，后续美国补贴政策有望接力，拉动需求的快速增长。我
们认为 2022 年有望是中、美、欧市场的共振期。

图表 1：2020 年全球新能源车销量结构 图表 2：纯电动乘用车在不同续航条件下的补贴基准（万元）

资料来源：前瞻产业研究院，EV sales，信达证券研发中心 资料来源：工信部，信达证券研发中心

国内跨过了补贴退坡的阵痛期，当前补贴影响趋弱。中国地区在 2013 年开启的产业补贴刺激

了早期新能源车市场的爆发，从 2014 年不到 10 万辆增长到 2018 年的 126 万辆，补贴在 2018
年大幅退坡，同时又受到 2020 年疫情的影响，行业经历了阵痛期。当前国内补贴的影响趋弱。
根据 2021 年的补贴政策，300-400 km 续航和大于 400 km 续航的纯电动乘用车补贴基准分别
是 1.3 和 1.8 万元，插电式混合动力乘用车（含增程式，NEDC 续航大于 50km）补贴基准是
0.68 万元。根据四部委 2020 年 4 月发布的《关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通
知》 ，新能源汽车推广应用财政补贴政策实施期限延长至 2022 年底，原则上 2020-2022 年补贴
标准分别在上一年基础上退坡 10%、20%、30%。
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 国内市场进入了消费驱动时代。在终端需求的拉动下，2021 年国内新能源车市场销量屡超预
期，中汽协对全年销量的展望从年初的 180 万辆，到年中的 240 万辆，再到 10 月份的超过 300
万辆。根据中汽协数据，2021 年 1-11 月份新能源车累计销量 299 万辆，同比增长 170%。其
中 11 月份销量为 45 万辆，同比增长 125%，环比增长 17%。渗透率方面，2021 年 11 月单月
新能源汽车市场渗透率 17.8%，其中新能源乘用车市场渗透率达到 19.5%。中汽协预计 2022 年
国内的新能源车市场销量 500 万辆，同比增长 47%。

图表 3：国内新能源车产销情况 图表 4：国内新能源车渗透率变化

资料来源：wind，信达证券研发中心 资料来源：wind，信达证券研发中心

美国有望开启补贴政策，刺激新能源车市场发展。美国新能源车市场起步较早，近年来发展较
慢，2021 年上半年渗透率在 3%左右。拜登政府上台后，计划通过增大补贴刺激电动车的发展。
2021 年 11 月 19 号，美国众议院通过《重建美好未来法案》，目前方案仍需后续参议院的通过。
根据该方案，基础款补贴金额为 7500 美金，美国工会生产的多 4500 美金补贴，使用美国生产
（至少 50%以上零部件）的电池再补贴 500 美金，累计最高单车补贴是 1.25 万美金。

图表 5：美国地区新能源车补贴政策梳理
日期 内容
2021 年 1 月 25 日 拜登计划将政府车队的近 65 万辆车全部换成电动汽车。
2021 年 5 月 18 日 拜登提议 1740 亿美金的电动车刺激计划
美国参议院财政委员会提出推动电动汽车、清洁能源税收抵免的提案，建议取消此
2021 年 5 月 27 日
前 20 万辆的累计补贴销量上限，同时单车补贴最高上修至 12500 美金
拜登签署“加强美国在清洁汽车领域领导地位”行政命令，设定 2030 年电动车占新
2021 年 8 月 5 日
车销量比例达到 50%的重大目标。
美国众议院通过总统拜登的《重建美好未来法案》 ，单车补贴 7500 美金，其中美国
2021 年 11 月 19 日 工会生产的汽车额外增加 4500 美金，电池包 50%以上的零部件（包括电芯） 为美
国制造的电动汽车额外享受 500 美元的税收抵免
资料来源：全国能源信息平台，证券之星，新浪财经，科创板日报，信达证券研发中心

欧洲地区补贴政延续。2021 年 7 月份，欧盟通过 Fit For 55 法案，要求 2030 年起碳排放标准

相比 1990 年下降 55%，根据法案的要求，未来欧洲地区的汽车电动化具有广阔的空间。欧洲
地区本轮的补贴政策起始于 2019 年底，在 2020 年疫情期间有所加码，单车补贴大多在 5000
欧元。展望 2022 年，补贴政策大多维持，部分国家有小幅度退坡，我们预计未来产销有望继
续保持高增长。

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 图表 6：欧洲主要国家电动车补贴政策情况
国家 具体政策
（1）2020 年 3 月，调整后的政策显示，当纯电动车辆价格低于 40000 欧元，补贴金额从
4000 欧元增加至 6000 欧元；当车辆价格在 40000 至 65000 欧元时，补贴 5000 欧元。价格低
于 40000 欧元的插电混动新车补贴将提高 50%至 4500 欧元。
德国
（2）2020 年 6 月，德国通过 1300 亿欧元欧洲复苏计划，拨款 500 亿欧元用于推动电动汽车
发展以及设立更多充电桩，未来还将提供 30 亿欧元为环保汽车的研发和生产提供支持，并
计划将电动汽车补贴计划延长至 2025 年。
2020 年 5 月，总统宣布为汽车产业增加 80 亿欧元援助计划，主要给电动车提供单车 7000 欧
法国
元政府补贴，且适用于新车购买以及旧车换购新能源车。
资料来源：环球网，新浪财经，商务部，高工锂电，信达证券研发中心

二、动力电池供应链格局不断优化
2.1 锂电池：成本压力有望逐步传导，钠离子电池进入大规模产业化前夜
2.1.2 受上游涨价影响盈利承压，成本压力有望逐步传导

2021 年在供需错配下，上游原材料涨价明显。2021 年产业链的关键词是“涨价”，电池主要原

材料碳酸锂、钴、六氟磷酸锂年初至 12 月 16 日的涨价幅度分别是 375.7%、38.0%、79.4%。
根据我们的测算，2021 年 10 月份的三元、铁锂电池主要材料总成本相比 1 月份分别上涨 53%
和 69%。
图表 7：部分原材料涨幅情况
项目 2021.1.1 2021.6.30 2021.12.16
锂 0 67.0% 375.7%
镍 0 6.9% 13.3%
钴 0 27.7% 38.0%
六氟磷酸锂 0 186.4% 79.4%
资料来源：wind，信达证券研发中心

图表 8：三元电池中各材料成本拆分（元/Wh，不含税） 图表 9：铁锂电池中各材料成本拆分（元/Wh，不含税）
1月 4月 7月 10 月 12 月 1月 4月 7月 10 月 12 月

正极 0.26 0.29 0.31 0.41 0.43 正极 0.11 0.14 0.16 0.24 0.28
负极 0.09 0.11 0.12 0.12 0.12 负极 0.11 0.13 0.13 0.13 0.14

电解液 0.03 0.03 0.03 0.03 0.04 电解液 0.02 0.02 0.02 0.02 0.02

隔膜 0.04 0.06 0.08 0.12 0.13 隔膜 0.06 0.1 0.14 0.17 0.17

其他 0.04 0.04 0.04 0.04 0.04 其他 0.05 0.05 0.05 0.05 0.05

合计 0.47 0.53 0.59 0.72 0.77 合计 0.36 0.44 0.50 0.61 0.66
资料来源：wind，信达证券研发中心 资料来源：wind，信达证券研发中心

电池环节承担了上游涨价压力，盈利能力有所回落。在原材料价格大幅上涨的情况下，截止
2021 年三季度末，动力电池企业仍未大面积对下游客户涨价，原材料价格上涨主要由电池企
业消化。在电池企业毛利率承压的背景下，不同企业之间表现出了一定的差距。以龙头宁德时
代为例，其有强大的成本控制能力，叠加储能系统的高毛利率对冲了动力电池业务毛利率的下
滑，整体的毛利率相对稳定，21Q3 相比 21Q1 毛利率提高了 0.62 pct。相比之下，二线电池企
业业务相对单一，成本控制能力有限，受到的冲击更大，毛利率出现了一定下滑。

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 图表 10：动力电池企业毛利率变化

资料来源：wind，信达证券研发中心

图表 11：部分企业电池业务毛利率变动情况
2020（%） 2021H1（%） 毛利率下滑（2021H1-2020，pct）
亿纬锂能(锂电池业务） 26.13 22.95 3.18
宁德时代（动力电池系统业务） 26.56 23.00 3.56
国轩高科（电池业务） 24.72 19.27 5.45
鹏辉能源（锂离子电池业务） 18.01 16.12 1.89
资料来源：wind，信达证券研发中心

上游原材料价格无法长期维持高位，电池企业盈利有望企稳回升。上游原材料价格在 2021 年
整体为上涨态势，我们预计 2021 年四季度的涨幅更大，主要是碳酸锂等产品在三季度末大幅
上涨。电池企业盈利逐步见底。根据我们的测算，假设电池企业静态时期 1kwh 产销对应约 100
元的净利润，当碳酸锂价格从 5 万元/吨上涨至 20 万元/吨，电池企业 1kwh 净利润预计下降到
10 元左右，同时考虑其余材料成本的上涨，电池企业盈利压力较大，但原材料处于高位不是
长期态势，随着原材料价格松动，我们认为电池环节盈利水平有望不断扩大。
图表 12：动力电池产品价格走势

资料来源：同花顺，信达证券研发中心

电池企业产品开始涨价，叠加后续原材料价格拐点到来，盈利能力不断扩张。当前电池行业已
开始传导原材料价格压力，根据鑫椤资讯，2021 年 12 月 9 日，动力电池方形磷酸铁锂电芯均
价为 0.635 元/wh，涨幅达到 16.5%；方形三元电芯均价为 0.79 元/wh，涨幅达到 8.2%。后续
电池企业产品有望继续涨价，叠加成本端的原材料价格在 2022 年之后有望陆续迎来拐点，电
池企业盈利有望快速修复。

2.1.2 CTP 等技术提升磷酸铁锂电池能量密度

比亚迪“刀片电池”和宁德时代 CTP 技术提升了磷酸铁锂电池的能量密度。

（1）比亚迪在 2020
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 年 3 月份推出刀片电池，将电芯做成了“刀片”般的细长形状，在空间利用率上提升了 50%，首
款搭载“刀片电池”的比亚迪“汉”纯电动车型综合工况下的续航里程可达 605 公里。 （2）宁德时
代在 2019 年 9 月份的法兰克福车展上公布了第一代 CTP 技术，截止目前已经发展到了 3.0 版
本，其中 LFP 电池系统质量能量密度≥160 wh/kg，体积能量密度≥290 wh/L。

图表 13：比亚迪刀片电池结构 图表 14：宁德时代 CTP 技术

资料来源：宁德时代官网，信达证券研发中心
资料来源：电动邦，信达证券研发中心

磷酸铁锂电池受益于 CTP 等结构创新快速放量。在 CTP 技术、刀片电池等物理结构创新

下，磷酸铁锂电池能量密度有所提升，应用范围得到开拓。叠加特斯拉、比亚迪等示范效
应，2021 年以来铁锂渗透率持续提升，国内磷酸铁锂电池出货量占比从 1 月份的 43.3%提升
至 9 月份的 58.2%，1-9 月份累计占比在 53.6%。根据中国动力电池产业创新联盟数据，截止
11 月份，磷酸铁锂电池单月出货量连续 7 个月高于三元电池。

长期来看，磷酸铁锂电池有望在储能和低续航电动车领域得到广泛的应用。通过 CTP 等结构

创新，以及未来的磷酸锰铁锂等技术的发展，铁电池有望继续提升能量密度。同时凭借着低
成本和高安全性的优势，有望在储能和低续航电动车领域得到广泛的应用。

图表 15：铁锂电池分月份产量及占比
2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09
动力电池当月产
12 9.5 11.3 12.9 13.8 12 17.4 19.5 23.2
量（GWh）
其中：磷酸铁锂 5.2 4.3 5.4 6.2 8.8 6.7 9.3 11.1 13.5
占比 43.3% 45.3% 47.8% 48.1% 63.8% 55.8% 53.4% 56.9% 58.2%
动力电池累计产
12 22 33 46 60 72 89 108 132
量（GWh）
其中：磷酸铁锂 5 10 15 21 30 37 46 57 71
占比 43.3% 44.2% 45.4% 46.2% 50.3% 51.2% 51.6% 52.6% 53.6%
资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，信达证券研发中心

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图表 16：磷酸铁锂材料价格走势 图表 17：动力电池月度产量

资料来源：wind，信达证券研发中心
资料来源：wind，信达证券研发中心

2.1.3 钠离子电池进入大规模产业化前夜

宁德时代发布第一代钠离子电池。2021 年 7 月份，宁德时代发布新一代钠离子电池。在能量
密度上，电芯单体能量密度 160Wh/kg，接近磷酸铁锂的水平。在快充水平上，常温下充电 15
分钟，电量可达 80%以上。在低温性能上，-20°C 低温环境中，有 90%以上的放电保持率。在
材料体系上，正极材料采用了克容量较高的普鲁士白材料，对材料体相结构进行电荷重排，解
决了普鲁士白循环性差的缺点；负极材料上使用具有独特孔隙结构的硬碳材料，其具有克容量
高、易脱嵌、优循环的特性。总的来看，公司发布的第一代电池具有高能量密度、高倍率充电、
优异的热稳定性、良好的低温性能与高集成效率等优势。

图表 18：宁德时代第一代钠离子电池方案 图表 19：宁德时代 AB 电池方案

资料来源：宁德时代官方公众号，信达证券研发中心 资料来源：宁德时代，信达证券研发中心

AB 系统方案兼顾了锂、钠离子电池的优点，拓宽了应用场景。宁德时代开发了 AB 电池系
统解决方案，即钠、锂离子电池按一定比例混搭，集成到同一个电池系统，再通过 BMS 算
法进行均衡控制。AB 电池系统解决方案既弥补了钠离子电池在现阶段的能量密度短板，也
发挥出了它高功率、低温性能好的优势。AB 电池系统方案可为锂、钠电池系统拓展更多应
用场景。
图表 20：不同电池体系指标
项目 钠离子电池 锂离子电池 铅酸电池
能量密度（wh/kg） 100-150 150-250 30-50
电压（V） 2.8-3.5 3.0-4.5 2.1
寿命（次） 2000 3000 300
资料来源：中科海钠公司官网，信达证券研发中心

钠离子电池研究起步较早，存在短板，此前发展缓慢。钠离子电池具有和锂离子电池相似的
电化学特征，对其的研究起源于 20 世纪 80 年代，基本和锂离子电池处于同一时期。钠离子
电池在能量密度和循环性方面的劣势使得其商业化进展缓慢，而锂离子电池在 20 世纪 90 年

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 代成功商业化，得到大规模的发展。

钠离子资源丰富，具备低成本的优势。钠资源分布均匀，在地壳中丰度高。锂资源主要分布
在美洲、澳洲等地，分布不均匀，在地壳中的丰度较低。钠资源丰富的特点使得其具有低成
本优势，钠离子电池原材料碳酸钠价格大多在 2000 元/吨左右，其价格远小于锂离子电池的
上游原材料碳酸锂，其历史价格波动区间大多在 4-20 万元/吨。根据中科海纳官网的报道，
采用 NaCuFeMnO/软碳体系的钠离子电池比磷酸铁锂/石墨体系锂离子电池成本低 30-40%。

钠离子电池材料体系不同于锂离子电池。目前主流的钠离子电池正极材料有普鲁士蓝、多层
过渡金属氧化物等，负极材料是碳、合金材料等，电解液主要是有机液体和固态电解液体系。
图表 21：全球锂资源分布 图表 22：钠离子电池部分应用领域

资料来源：中科海钠公司官网，信达证券研发中心 资料来源：中科海钠公司官网，信达证券研发中心

钠离子电池产业化加速，未来有望在储能和部分电动车领域得到应用。宁德时代、中科海钠、
浙江钠创新能源等公司纷纷发布相关产品，产业化处于前期的加速阶段。
（1）宁德时代预计
下一代钠离子电池能量密度研发目标是 200Wh/kg 以上，2023 年将形成基本产业链。
（2）中
科海钠开发的钠离子电池能量密度已接近 150Wh/kg，且循环寿命 4500 次以上。我们认为
在宁德时代等公司的带动下，钠离子电池产业化有望提速，未来其有望凭借安全性优、高低
温性能良、成本低的特点在储能和部分电动车等领域得到广泛应用。
图表 23：钠离子电池企业情况
公司 材料体系 主要性能指标 产业化进度
（1）2021 年 6 月份，全球首套 1MWh 钠离子电池储能系
统在山西太原正式投入运营; （2）公司与华阳新材料科技
能量密度接近 150Wh/kg、循环
中科海钠 多元复合钠层状正极材料/软碳 集团合作，共建年产能 2000 吨的钠离子电池正负极材料
寿命达 4500 次以上
（3）2021 年 9 月，公司钠离子电池首次应用于长
生产线；
江航道航标。
电芯单体能量密度高达
宁德时代 普鲁士白/硬碳 160Wh/kg；常温下充电 15 分 公司发布第一代钠离子电池，2023 年将形成基本产业链
钟，电量可达 80%以上
电芯能量密度可达 130- （1）2021 年 7 月份，首批钠离子电池驱动的双轮电动车
浙江钠创新能源 铁酸钠正极体系 160Wh/kg，循环寿命超 5000 在爱玛科技产品上应用；（2）2021 年 11 月，年产 8 万吨
次 钠离子电池正极材料项目在绍兴签约
资料来源：各公司官网，信达证券研发中心

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图表 24：中科海钠公司钠离子电池产品 图表 25：钠创新能源公司钠离子正极材料产品

资料来源：中科海钠公司官网，信达证券研发中心 资料来源：钠创新能源公司官网，信达证券研发中心

2.2 正极材料：高镍三元应用加速
2.2.1 三元正极材料传导了原材料成本的上涨

2021 年以来受原材料价格上涨及需求推动，三元正极材料价格上涨。原材料方面，电池级碳
酸锂、镍、钴价格分别自年初至 12 月 16 日上涨约 375.7%、13.3%、38.0%。需求方面，国内
新能源车 2021 年 1-11 月累计销量为 299 万辆，同比增长 170%。在原材料价格上涨及需求推
动下，三元正极材料价格整体上涨。
图表 26：三元正极材料和原材料价格走势

资料来源：wind，信达证券研发中心

上游原材料价格影响三元正极材料价格走势。三元正极材料产业盈利模式是成本加成，其原材
料占据成本比重大多在 80%以上，原材料的价格波动会极大影响正极材料的价格波动。三元
材料厂商 2021 年 Q1-Q3 毛利率保持相对稳定，能够传导原材料成本的上涨。

图表 27：三元正极材料成本拆分 图表 28：正极材料企业毛利率变动情况

资料来源：wind，信达证券研发中心 资料来源：wind，信达证券研发中心

2.2.2 三元正极行业一体化渐成趋势

三元正极行业一体化渐成趋势。正极材料行业具有成本和技术两大核心因素。短期来看，三元
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 正极行业可以通过高镍等产品的高加工费保持竞争力。随着未来行业内企业在高镍等技术上
的依次突破，企业需要在新的技术方向上一直保持迭代和竞争力，才能继续赚取超额利润。长
期来看成本因素在竞争中的比重有望逐步提升，这意味着正极企业可以通过一体化增强自身
的盈利能力。目前国内三元正极材料企业大多通过合作的方式涉足上游，在保证资源供应的同
时增强企业的盈利性。

图表 29：三元正极材料产业链条

资料来源：信达证券研发中心

图表 30：2020 年三元正极材料市占率情况 图表 31：2020 年国内动力电池市占率情况

资料来源：GGII，前瞻产业研究院，信达证券研发中心 资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，前瞻产业研究院，信
达证券研发中心

图表 32：部分正极产业链企业布局上游资源
企业 内容
当升科技 公司和中伟股份等共同开发印尼镍资源
格林美 公司有印尼镍资源项目 72%股权比例，预计总项目对应 5 万吨镍金属
公司与茂联科技签订了战略合作协议，双方就镍钴冶炼材料供应、镍钴资源合作及后续
容百科技
引入战略投资等方面合作达成合作意向
华友钴业 公司和青山等合作建设红土镍矿湿法冶炼项目
公司在印尼一期投建年产高冰镍含镍金属 3 万吨的基础上，再投资新建同等产能规模的
中伟股份
二期项目，使得两期高冰镍总产能将达到 6 万吨镍/年
资料来源： wind，当升科技、格林美、华友钴业、中伟股份公告，信达证券研发中心

2.2.3 高镍三元应用加速

补贴政策与能量密度相关。在新能源车市场发展早期，磷酸铁锂依赖于高安全性，伴随着新能
源客车市场的崛起而发展。在新能源乘用车时代，随着三元电池技术的成熟，高能量密度成为
政策鼓励的方向。根据 2019 年 3 月《关于进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通
知》中新能源汽车推广补贴方案及产品技术要求，纯电动乘用车动力电池系统的质量能量密度
不低于 125Wh/kg，125（含）-140Wh/kg 的车型按 0.8 倍补贴，140（含）-160Wh/kg 的车型按
0.9 倍补贴，160Wh/kg 及以上的车型按 1 倍补贴。
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 政策鼓励高能量密度的发展方向。根据 2020 年中国汽车工程学会发布的《节能与新能源汽车
技术路线图 2.0》 ，指引 2025/2030/2035 能量型动力电池（普及型）能量密度≥200 Wh/kg、250
Wh/kg、300Wh/kg。同时 2021 年 12 月的工信部《锂离子电池行业规范条件(2021 年本)》中，
要求使用三元材料的能量型单体电池能量密度≥210wh/kg，电池组能量密度≥150wh/kg；相比
《锂离子电池行业规范条件(2018 年本)》多了具体的能量密度指标；相比《锂离子电池行业规
范条件（2015） 》中动力能量型单体电池能量密度≥120Wh/kg，电池组能量密≥85Wh/kg 的要求
有所提升。从政策的指引上看，能量密度的提升大势所趋。

图表 33：不同电池材料对比
类型 钴酸锂 锰酸锂 LFP NCM111 NCM523 NCM811
实际比容量（mAh/g） 140 100-130 130-150 145 155 190
层状氧化 层状氧化
结构 尖晶石 橄榄石 层状氧化物 层状氧化物
物 物
资料来源：信达证券研发中心

高镍三元材料有望降低电池成本。从比容量上看，高镍三元材料相比低镍三元和磷酸铁锂有
30%左右的优势。目前 NCM811 可以做到 250Wh/kg 以上的单体能量密度，后续有望做到
300Wh/kg，相比 LFP 的 200Wh/kg 和 NCM523 的 220-230 Wh/kg 具有显著的能量密度优势。
这意味着同样的续航条件下，采用高镍三元需要的材料质量更少。而且从成本上看，随着三元
材料逐步高镍化，高价位的钴用量逐步减少，低价位的镍用量逐步提升，高镍三元物料成本相
比中低镍三元几无差距，在镍价格较低时或成本更低，这意味着对于同样质量的材料，高镍三
元的主要物料成本并不贵。

图表 34：镍和电解钴价格走势

资料来源：wind，信达证券研发中心

图表 35：1 吨正极材料对应的部分物料成本
NCM523 NCM622 NCM811
镍成本（假设镍价格为 13 万/吨，元） 39130 47190 62790
钴成本（价格钴价格为 35 万元/吨，元） 42700 42700 21000
电解锰成本（假设电解锰价格为 3.5 万元/吨，元） 5985 3955 1960
锂价格（假设金属锂价格为 70 万元/吨，元） 50330 50120 49910
物料成本汇总（元） 138145 143965 135660
资料来源： wind，信达证券研发中心

高镍三元材料仍有进步空间。1）从材料体系上看，目前三元材料从 8 系向 9 系等超高镍方向
发展，有望继续提升能量密度。2）从结构创新上看，4680 电池有望应用于高镍三元电池，进
一步提升能量密度。3）从成本上看，高镍三元中镍的成本占比较大，国内的镍龙头青山公司
在 2021 年打通了红土镍矿火法到高冰镍，再到硫酸镍，再到电池的工艺路径，镍资源的供给
有望增大，镍价格有望维持合理水平，有利于高镍三元价格的稳定。4）高镍化使得同样续航
里程下的电池材料用量减少，可以带动粘结剂、电解液等用量的减少，降低部分成本。5）未
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 来的三元电池回收有望逐步完善，可以帮助降低成本。

高镍三元有望带动三元材料市场继续发展。根据 GGII 的报道，2021 年 4 月份的上海车展上，

包括自主品牌、造车新势力、外资/合资、传统品牌等车企亮相了近 80 款新能源车型。据不完
全统计，当中 43 款中高端新能源车型已经搭载或者设计搭载高镍电池。同时外资品牌车企对
高镍电池的接受度高，未来随着欧洲新能源车市场继续增长以及 2022 年美国新能源车市场的
爆发，高镍三元材料的需求有望增长。

2020 年以来的磷酸铁锂电池回暖主要依赖于 CTP 技术带来的能量密度提升，以及储能市场对

其需求的拉动。技术进步后的铁电池和中、低镍的三元电池性能指标重合度高，部分替代了后
者的市场。随着高镍三元的发展，有望充分发挥其能量密度高的优势，和磷酸铁锂能量密度拉
开差距，从而带动三元材料市场继续发展。

图表 36：国内磷酸铁锂材料出货量 图表 37：国内三元材料出货量

资料来源：GGII，前瞻产业研究院，信达证券研发中心 资料来源：GGII，前瞻产业研究院，信达证券研发中心

图表 38：三元材料/磷酸铁锂材料出货量比值

资料来源：GGII，前瞻产业研究院，信达证券研发中心

2.3 负极材料：石墨化趋紧，负极是快充关键
2.3.1 供需趋紧，石墨化自供率高者有望受益

负极材料供应偏紧。从需求上看，2021 年 8 月，国内新能源乘用车销售 25.0 万辆，环比增

长 12.3%；动力电池产量 19.5GWh，环比增长 12.1%。从负极材料上看，2021 年 8 月国内负
极材料产量 6.03 万吨，环比增长 3.6%，与终端需求存在明显错配。我们认为这一定程度上
反映负极材料的供应偏紧态势。

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图表 39：国内动力电池月度产量 图表 40：国内新能源乘用车月度销量

资料来源：wind，信达证券研发中心 资料来源：wind，信达证券研发中心

图表 41：国内负极材料月度产量（万吨）

资料来源：ICC 鑫锣资讯，信达证券研发中心

受能耗双控影响，石墨化加工价格持续上涨。2021 年以来内蒙地区能耗双控政策限制高电
耗企业开工，该地区石墨化产能占全国的 70%左右，且无一体化配套的中小产能较多。受能
耗双控导致的产能利用率下降、供需失衡，国内石墨化加工价格已经从年初的 1.3-1.7 万元/
吨上涨至 12 月份的 2.0-2.5 万元/吨，涨幅在 50%左右。

石墨化紧缺状况将持续至 2022 年。近期用电紧缺状况持续，石墨化作为高耗能行业，各地

对其用电价格有不同程度的上涨，对开工率影响持续。另外受冬奥会举办影响，北京周围
500km 范围内高电耗企业存停产风险，目前石墨化产能核心聚集地乌兰察布、以及华北地区
主要产区山西、河北等均在 500km 范围内，供需紧缺情况有望进一步持续至 2022 年。
图表 42：石墨化产能核心地乌兰察布离北京距离

资料来源：百度地图，信达证券研发中心

负极材料厂家可实现较好成本压力传导。受石墨化成本上涨及供需紧张影响，负极材料价格
2021 年以来进入上涨通道，价格持续提升。而从负极与石墨化价差来看，目前负极材料厂家
对中低端产品实现了成本压力的较好传导，价差已回到年初水平。高端产品价差相较上半年
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 有所下降，但考虑到高端产品调价谈判周期更长，以及电池厂家库存去化，负极材料厂家后
续有望实现较好成本传导，提升盈利能力。
图表 43：人造石墨负极材料价格走势

资料来源：wind，信达证券研发中心

石墨化属于高电耗环节，电力成本占比在 45%左右。我们测算石墨化单吨电耗在 1.2 万度电

左右，其中电力成本占石墨化加工总成本的 45%左右。而对于自供一体化产能，石墨化成本
占整体负极材料的成本也在 45%左右。

负极涨价及石墨化自供率提升可提升负极单吨盈利。在当前石墨化及负极材料价格水平下，
负极材料单吨盈利性较好，未来随着负极涨价价差扩大，单吨盈利有望继续提升；同时，考
虑负极企业自供石墨化比例提升，单吨盈利也有望增厚。

2.3.2 负极材料是实现快充的关键

快充手机加速应用。目前，绝大多数手机品牌的旗舰机型或高端机型均已实现快速充电，在
充电功率开始超 60W 基础上，充电倍率也已提升至 1.5C 以上，VIVO 及小米部分机型充电
功率已达 120W，在此水平下充电倍率已超 2C，VIVO 部分产品已达 4C 水平。

图表 44：当前部分快充手机信息
品牌 机型 电池容量/mAh 充电功率/W 充电倍率/C
vivo IQOO7 4000 120 4.0
vivo IQOO5Pro 4000 120 3.8
小米 小米 10Ultra 4500 120 2.5
OPPO Ace2 4000 65 2.1
OPPO Reno4Pro 4000 65 2.1
OPPO FindX2Pro 4260 65 1.8
一加 8T 4500 65 1.8
realme Q2Pro 4300 65 1.8
OPPO Reno5Pro 4350 65 1.7
OPPO FindX7Pro 4500 65 1.7
realme X7Pro 4500 65 1.7
华为 荣耀 V40 4000 66 1.6
vivo IQOO5 4500 55 1.3
小米 小米 10Pro 4500 50 1.3
华为 Mate40Pro 4400 66 1.3
小米 小米 11 4600 55 1.2
vivo X60Pro+ 4200 55 1.2
小米 RedmiK40Pro 4520 33 1.2
资料来源：各公司官网、LC 资讯网、信达证券研发中心整理 注：快充倍率为根据公开信息计算，可能与实际情况有所出入

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 新能车快速充电加速应用，高倍率快充与高电压平台加速渗透。当前新能车快充性能可通过
增加充放电倍率、提升整车电压平台等级、以及两者兼用获得，从目前已量产及拟量产车型
看，包括保时捷 Taycan 以及现代起亚 IQNIQ5 已将其电压平台提升至 800V，快充倍率提升
至 2C 及以上，哪吒和特斯拉超充等也实现 2C 以上快充倍率。
图表 45：当前部分快充新能源汽车信息
品牌 车型 量产发布时间 充电电压 续驶里程/KM 快充倍率/C
哪吒 哪吒 S 2022 750V 800 2.4
现代起亚 IQNIQ5 2021 800V 550 2.3
特斯拉 V3 超级快充桩 480V 2.0
保时捷 Taycan 2019 800V 407/412/414/450 2.0
e-tron GT quartto 2021 800V 487 2
奥迪
RS e-tron GT 2021 800V 472 2
EQS 2021 400V 770 1.4
奔驰
EQA 2021 400V 486 1.4
比亚迪 汉-EV 2020 570V 506/550/605 1.2
红旗 E-HS9 2020 460/510 1.2
北汽 ARCFOX αT 340V 400 1.2
大众 ID.6 X 2021 408V 588 1.2
沃尔沃 XC40 RECHARGE 2020 400V 420 1.2
雪佛兰-畅巡 2020 350V 410 1.2
通用
别克-微蓝 6 2021 410 1.2
资料来源：各品牌官网，信达证券研发中心 注：快充倍率为根据公开信息计算，可能与实际情况有所出入

负极材料是实现快充的关键所在，析锂等副反应问题会影响电池安全。大量研究表明，正极
材料对锂电池的快充影响不大，而负极材料对其影响较大。对于负极而言，除了正常的锂离
子嵌入、脱嵌过程外，如果负极的嵌锂空间不足、锂离子嵌入负极阻力太大、锂离子过快从
正极脱嵌但无法快速等量嵌入负极，还存在锂离子在负极上沉积为锂金属、而非嵌入负极的
析锂反应。析出锂会导致锂盐中锂离子浓度降低，锂金属开始垂直于极片生长，形成锂枝晶，
枝晶刺破隔膜与正极接触，产生内短路使电池快速产热，导致热失控。一般而言，电流密度
越大、工作温度越低，析锂反应越容易发生。
图表 46：电池热失控过程示意

资料来源：《Lithium-ion battery fast charging: A review》，信达证券研发中心

负极材料通过改性可提升倍率性能。首先，负极材料内载流子的迁移距离越短，石墨材料的
颗粒粒径越小，倍率性能越优；其次，负极材料具备各向同性，可以通过构建二次颗粒结构，
优化材料倍率性能；另外，通常而言石墨晶体的原子层间距大于锂离子，因而对锂离子扩散
阻碍有限，但石墨材料在首次充电时会在表面形成 SEI 膜，对锂离子的扩散形成阻碍，负极
材料通过表面包覆方式，降低阻抗提升锂离子渗透速度，构建快充离子环相当于在负极材料
表面形成了锂离子的“高速公路”，进而提升倍率性能。
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 2.4 电解液：供需紧张有望缓解，新型锂盐应用加速
2.4.1 电解液产业链处于高盈利水平，供需有望逐步缓解

供需错配带动电解液产业链涨价。从供给侧看，电解液中的溶质、溶剂等有精细化工行业属
性，在扩产时的环评审批有难度。同时 2017 年三季度以来，电解液产业价格处于下行周期，
产能持续去化。从需求侧看，2020 年中之后需求快速增长。供需错配带动电解液产业链价格
大幅上涨，行业处于景气周期。三元圆柱电解液价格从 2020 年 6 月份的 3.3 万元/吨上涨到
了至今的 12.2 万元/吨，价格上涨约 270%；六氟磷酸锂价格从 2020 年 7 月份的 7.0 万元/吨
上涨到至今的 56.5 万元/吨，价格上涨约 707%；根据 GGII 的报道，添加剂 VC 价格从 20 年
的 15 万元/吨均价上涨到 9 月份的 50 万元/吨左右，价格上涨约 233%。
图表 47：电解液价格走势

资料来源：wind，信达证券研发中心

电解液溶质六氟磷酸锂在上一轮景气周期底部出现亏损。在 2018-2020 年的景气下行周期，

六氟磷酸锂环节产能去化，从行业的毛利率可以看出，在景气底部，六氟磷酸锂企业天际股
份、延安必康的六氟板块毛利率均在 20%以下，天际股份和延安必康 2020 年净利率均为负，
多氟多也仅有 1%净利率。

在本轮景气上行周期中，六氟磷酸锂成为产业链供给的制约因素。从出货量上看，六氟磷酸
锂的供应紧张制约了电解液的出货量，电解液的月度出货量环比增速维持较低水平。从盈利
情况上看，六氟磷酸锂环节赚取了产业的超额利润，电解液环节则进行了原材料价格上涨的
传导。电解液板块企业 2021H1 相比 2020 年毛利率变动不大，六氟磷酸锂板块企业 2021H1
相比 2020 年毛利率提升明显。
图表 48：六氟磷酸锂企业毛利率情况（%） 图表 49：电解液企业毛利率情况（%）

资料来源：wind，信达证券研发中心 资料来源：wind，信达证券研发中心

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图表 50：六氟磷酸锂价格走势（元/吨） 图表 51：国内锂电池电解液出货量

资料来源：wind，信达证券研发中心 资料来源：GGII，前瞻产业研究院，信达证券研发中心

产业供需紧张有望逐步缓解。随着六氟磷酸锂等价格的持续上涨，行业进入高利润率时代。高
价格刺激企业的扩产，六氟磷酸锂的扩产周期大约在 1-1.5 年，2021 年下半年开始陆续迎来了
供给的释放期，产业供需紧张有望逐步缓解。

图表 52：六氟磷酸锂主要企业的扩产进度
企业 2021 年底产能（吨） 扩产情况（吨） 扩产进度
天赐材料 32000 150000（液体六氟） 预计后续陆续释放
多氟多 20000 20000 预计 2022 年底 4 万吨产能
新华化工 — 10000 预计 2022 年扩产开始释放
资料来源：起点锂电大数据，wind，信达证券研发中心

2.4.2 重视电解液产业一体化和新型锂盐

产业一体化企业优势明显。电解液产业链主要由溶质、溶剂、添加剂等构成，本轮涨价周期中，
添加剂 VC、溶质六氟磷酸锂等环节赚取了超额利润，提前布局了一体化的企业优势明显。天
赐材料、新宙邦的电解液板块 2021H1 毛利率相比 2020 年分别提升了 9.0 pct 和 1.7 pct，一体
化布局更早的天赐材料相比新宙邦具有更好的盈利弹性。从长期来看，电解液产业链的一体化
成为趋势，头部电解液公司也在深化添加剂、溶剂和溶质环节的布局。
图表 53：天赐材料和新宙邦的电解液板块毛利率变动情况（%） 图表 54：2020 年电解液市场格局

资料来源：wind，信达证券研发中心 资料来源：前瞻产业研究院，信达证券研发中心

图表 55：电解液企业上游布局情况梳理
项目 添加剂 锂盐 溶剂
天赐材料 √ √
新宙邦 √ √
江苏国泰 √
杉杉股份 √ √
资料来源：wind，天赐材料、新宙邦、江苏国泰、杉杉股份公告，信达证券研发中心

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 新型锂盐的应用对产业发展有重大意义。电解液溶质锂盐主要有六氟磷酸锂 LiPF6、LiFSI、
LiBOB 和 LiPO2F2 等，成本较低、工艺成熟的六氟磷酸锂应用广泛，但是其具有热稳定性低、
易水解的缺点。未来的电池发展需要更宽的工作温度、更高的工作电压，这对现有的六氟磷酸
锂提出了挑战，因此满足未来场景需求的新型锂盐产品的研发和应用具有重大意义。
图表 56：不同锂盐产品的比较
项目 优点 缺点 市场应用情况
合成工艺要求高，价格偏高；
热稳定性好；可以形成稳定的 SEI 宁德时代、LG 化学等厂商
LiFSI 浓度较大时，对正极集电体铝
膜，阻抗小；电池循环寿命长 开始应用
箔具有一定腐蚀作用
LiPF6 成本低；工艺成熟稳定 可能发生水解；热稳定性低； 目前应用广泛
低温性能差；溶解度低；倍率
LiBOB 高温性能好；热稳定性好； 工业化应用较少
性能一般
高低温性能好；可提升过充保护与
LiPO2F2 在有机溶剂中溶解性较差 工业化应用较少
均衡容量性能
资料来源：康鹏科技招股说明书，信达证券研发中心

双氟磺酰亚胺（LiFSI）性能优异，工业化进程有望加速。双氟磺酰亚胺是一种新型锂盐，其
有良好的热稳定性、高导电性等优点，但是以往由于技术不成熟，成本较高，其商业化进展较
慢。近年来双氟磺酰亚胺的技术问题有所突破，成本不断下行。根据瑞泰新材招股说明书内容，
其 2021 年上半年的双氟磺酰亚胺产品售价约 35 万元/吨，和当前超过 50 万元/吨的六氟磷酸
锂价格形成倒挂，且随着其未来的规模化和技术改进，成本仍有下降空间。从技术上看，头部
厂商包括天赐材料、多氟多等逐步开始进行大规模的投产，表明技术成熟度在不断上升。总的
来看，双氟磺酰亚胺工业化进程有望加速。

图表 57：双氟磺酰亚胺产品价格走势（万元/吨）

资料来源：瑞泰新材招股说明书，信达证券研发中心

图表 58：新型锂盐的布局
企业 当前产能（吨） 未来产能规划
天赐材料 2300 规划建设 6 万吨双氟磺酰亚产能，对应约 5-6 万吨 LIFSI 产能
永太科技 500 规划建设 1500 吨
新宙邦 800 规划建设 2400 吨
多氟多 1600 规划建设 4 万吨
资料来源：wind，天赐材料、永太科技、新宙邦、多氟多公告，信达证券研发中心

2.5 隔膜：扩张进度较慢，供需持续紧平衡
隔膜行业竞争格局相对稳定。隔膜行业过去竞争较为激烈，价格呈下行趋势，行业龙头恩捷股
份凭借技术优势积极抢占市场份额，目前的市占率在 50%左右，TOP 3 市占率超 70%，整体的
竞争格局稳定。

2020 年以来隔膜价格相对稳定，近期有企业开始上调部分产品价格。隔膜产品价格从 2014 年

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 以来均处于下行通道，在 2020 年价格出现止跌，整体价格相对稳定。2021 年在下游需求增长
以及供给瓶颈的影响下，隔膜企业虽对行业大客户供应价格维持稳定，但对中小客户有一定幅
度上涨。

图表 59：2020 年前三季度国内干法隔膜市场格局 图表 60：2020 年国内湿法隔膜市场格局

资料来源：前瞻产业研究院，GGII，信达证券研发中心 资料来源：前瞻产业研究院，GGII，信达证券研发中心

图表 61：隔膜材料价格变化

资料来源：wind，信达证券研发中心

设备供给成为扩产壁垒。根据 GGII 的报道，目前头部隔膜企业的设备基本依赖进口，全球主

要隔膜设备厂商仅有 4 家，即日本制钢所、日本东芝、德国布鲁克纳、法国伊索普，国外设备
厂家在扩产节奏上相对保守，使得设备成为隔膜行业扩产的壁垒。
图表 62：国内隔膜企业设备供应商
企业 主要设备供应商
上海恩捷 日本制钢所
苏州捷力 日本制钢所
星源材质 德国布鲁克纳
湖南中锂 日本东芝机械
中材科技 法国 ESSOP、大连橡塑
重庆纽米 日本制钢所、日本西工业
资料来源：GGII，信达证券研发中心

扩产进度慢，供需有望维持紧平衡。隔膜行业核心设备依赖海外供应商，其产能节奏影响隔膜
行业产能节奏。对于隔膜企业，考虑到设备调试和产能爬坡，整个扩产周期往往需要 2 年以
上，整体的供给端有望趋紧。在供给偏紧、需求持续向好的背景下，隔膜整体供需结构有望维
持紧平衡，景气度持续高涨。

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 图表 63：隔膜行业产能供需表（亿平）
企业 2021E 2022E
恩捷股份 28.9 43.1
中材科技 11.7 19.9
星源材质 7 9.8
东丽 9.3 9.8
旭化成 8.8 11.8
SKI 11.1 15.3
其他 4 5.8
有效产能合计 80.8 115.5
需求测算 76.2 121.5
资料来源：wind，信达证券研发中心

三、混动化趋势明显：燃油车混动化有望加速提升
3.1 油耗积分压力上升，混动渗透率有望加速提升
国内油耗要求提升，燃料负积分消化压力增大。2016-2020 年，随着平均燃料消耗量要求提
升，国内企业燃料消耗量积分考核压力增大，2017 年以来油耗积分呈逐步下滑趋势，2020
年低至-745 万分。

油耗要求进一步提升，倒逼汽车混动化进程加速。2021 年起执行的新版《乘用车燃料消耗
量评价方法及指标》中，不同整备质量的燃料消耗量目标值降幅均在 10%左右，同时仍逐年
降低平均燃料消耗量与目标值比例要求，从 2021 年的 123%降至 2025 年的 100%。
图表 64：我国节能与新能源汽车技术路线图规划

资料来源：中国汽车工程学会，信达证券研发中心

国内《节能与新能源汽车技术路线图》明确 2025、2030 和 2035 年三个节点我国国内混动新

车占传统能源乘用车的比例要分别达 50%、75%和 100%，而 2020 年国内普混乘用车产量占
比仅为 1.2%，仍有极大提升空间。

3.2 2022 年有望成为混动爆发元年

比亚迪 DM-i 示范效应明显，国内自主品牌纷纷跟进，2022 有望成为国内混动元年。比亚迪
自 2021 年 1 月发布 DM-i 混动以来销量迅速提升，2021 年 9 月实现新能源乘用车销量 7.0
万辆，其中插混 3.4 万辆，渗透率维持 50%左右。我们认为比亚迪插混销量将对国内自主品
牌产生良好示范效应，各品牌混动车型有望加速上市。

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 图表 65：国内插混和新能源汽车销量情况

资料来源：wind，信达证券研发中心

图表 66：国产品牌混动平台情况
项目 奇瑞 吉利 长城 比亚迪 长安
鲲鹏 DHT 混动 第二代混动系 柠檬 DHT 混动 蓝鲸 IDD 混动系
混动平台 DM-i 超级混动
系统 统 GHS2.0 系统 统
发布日期 2021.04 2021.10 2020.12 2021.01 2021.06
变速器类型 DHT DHT DHT ECVT 湿式三离合
瑞虎 8 PLUS 秦 PLUS、
首款搭载车型 / 哈佛 H6 UNI-K
PHEV 宋 PLUS、唐
车型（预计）上
2021.9 / 2021.08 2021.01 2021H2
市日期
资料来源：易车，界面新闻，车文驿，EV 视界，快科技，信达证券研发中心

无论混合动力还是纯电动，新能源汽车的发展也依然离不开变速器。对比发动机和电动机输
出功率扭矩曲线可看出，对发动机而言，一定区间内其功率基本与转速成正比，而扭矩基本
恒定；而对于电动机而言，其从 0 至基数转速为恒转矩区间，此时转矩最大且恒定（可理解
为动力最强），功率随转速提升而提升（可理解为电耗随转速提升而提升）；在电动机转速超
过基数转速时，电机一直保持高电耗水平，同时动力随转速提升而下降。而在采用变速器情
况下，可通过变速器调节电机的输出转速，使其工作在低功率、高转矩等更优的工作区间，
此时一方面电耗下降，续驶里程增加；同时对电机功率要求下降，可采用功率更小的电机，
进而减少电机的体积和重量，降低成本。

四、核心标的推荐与更新
4.1 宁德时代：动力储能双增长，产业链强势地位进一步巩固
动力电池全球龙头地位稳固，加速海外市场放量。根据 SNE 数据，在 2021 年上半年的全
球动力电池市场，CATL 市占率为 29.9%，领先于 LG 和松下的 24.5%、15.0%，维持全球
霸主地位。受益 Model 3 上海工厂的出口，公司加速海外市场扩展。

储能电池加速放量，盈利能力提升。随着全球市场发电侧与电网侧储能需求增长，公司出货
多个百兆瓦时级项目，带动储能电池加速放量。

产业链话语权强势，通过应付等科目维持现金流水平稳定。在存货规模增长占用现金流背景
下，公司依托产业链强势地位，实现应收余额下降的同时，应付较 Q2 末增长 187 亿元，将
现金流压力向供应商转移，前三季度公司经营活动现金流 287 亿元，基本实现投资现金流

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支出的覆盖。

4.2 杉杉股份：夜空中最闪亮的星
负极抵御行业波动，盈利能力超预期。预计公司 Q3 单季负极出货 2.5-2.6 万吨，环比基本
持平，在行业受石墨化紧缺、限电、环保督察等因素影响下，公司通过产品升级及规模效应
保障自有石墨化开工率，同时将涨价压力向下游传导。未来看，随着石墨化产能紧缺、电价
上涨，负极材料将进入新一轮调价周期，在完全覆盖用电成本基础上，叠加公司石墨化自供
率提升，单吨盈利有望持续提升。

偏光片逆势增长，成长性凸显。前三季度公司偏光片归母净利 8.5-8.亿元，其中三季度单季
实现 3.4-3.7 亿元，环比增长 5%-15%。在三季度面板价格回调 20%的背景下，公司偏光片
盈利持续提升，可见公司偏光片不受面板价格波动影响，成长性凸显。公司未来规划逐年新
增 2 条产线，实现市占率和盈利规模的翻倍增长，叠加进口退税、高新技术企业申请、并购
财务费用下降等多重利好，公司盈利能力有望持续提升。

4.3 万里扬：注入储能资产，造就储能龙头
软件研发+硬件应用树立技术壁垒，保障公司收益率水平。软件方面，公司自研全景仿真决
策系统，实现对系统需求及时准确预测，叠加优化调度及协同控制，实现收益最大化；硬件
方面，公司依托储能系统集成能力实现储能系统可靠控制及运行。此外，公司通过参与全国
电力市场现货交易，积累了丰富运营经验和充沛客户资源。技术、市场双壁垒，树立坚固护
城河。

已签订单近 20 倍增长。公司目前已签协议拟建装机规模为 700MW，相较目前有 16.5 倍增

长。国家规划至 2025 年新型储能装机规模超过 30GW，在清洁能源背景下，我们预计实际
落地项目将远超政策规划。

政策推动电力现货市场及辅助服务市场发展。2021 年 5 月两部委发布《进一步做好电力现
货市场建设试点工作的通知》。首先进一步扩大现货试点范围，在原有 8 个试点省市基础上，
新增 6 个试点省市。同时，加快建设调频、备用辅助服务市场，逐步推动辅助服务费用向用
户侧疏导。从辅助服务市场看，调频、调峰、备用、黑启动等细分服务年均市场容量均在百
万至千万 kw 级别，受益政策推动、交易范围扩大以及收费方式明确，整体国内市场有望加
速发展。

4.4 亿纬锂能：二十载新起点，锂电池航母再启航
锂电池集大成者，实现锂原电池到动力电池产品的跨越。公司成立 2001 年，2001-2012 年
以传统锂原电池为主业，营收占比 70%以上；2013 年-2016 年，随着电子烟行业发展，一
方面公司供应电子烟锂电池放量，同时 2014 年起并表麦克韦尔，向下游电子烟雾化器及电
子烟产品拓展；2017 年和 2020 年，公司动力储能电池业务子公司亿纬动力和亿纬集能先
后放量，并开拓戴姆勒、现代起亚和中国铁塔等优质客户，同时公司转让麦克韦尔控股权，
聚焦锂电业务，2020 年公司营收体量已达 81.6 亿元，锂电池产品呈现多样化。未来看，公
司规划至 2025 年实现“3 个 200”目标，即动力储能电池产能 200GWh，消费电池营收 200
亿元和电源系统营收 200 亿元，实现再次跨越式增长。

短期受益三元软包、铁锂及圆柱锂电池放量，加速产业链上游资源合。2021 年疫情影响减
退，公司铁锂及圆柱产能保持高开工率的同时，持续加大产能扩张力度，2022 年规划产能
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翻倍增长；三元软包方面，公司已进入戴姆勒、现代起亚和小鹏供应体系，并实现稳定批量
子公司亿纬集能净利率已达 11%，公司参股 SK 盐城工厂也将自 2021 年起逐步投产，
供货，
贡献显著投资收益。此外，公司近期加速产业链上游资源整合，布局锂矿、锂盐、铁锂正极、
湿法镍矿和高镍正极等产品，保障原材料采购成本和供应的稳定性。

中长期受益三元方形、电源系统及车用大圆柱产品放量。公司借助三方形产品开拓 PHEV 及
48V 系统产品市场，目前已拥有华晨宝马、宝马全球、捷豹路虎和东风柳汽等国内外优质客
户，相关产品有望自明年起逐步放量；同时，公司积极与全球大客户推进车用大圆柱产品技
术交流与认证，未来有望逐步实现定点，支撑公司业绩持续增长。

电子烟市场思摩尔优势明显，有望受益行业规范化，带来持续稳定投资收益。思摩尔陶瓷雾
化芯技术领先，已开拓英美烟草、日本烟草及 RELX 等国内外优质客户，近年来业绩基本保
持逐年翻倍增长。同时，在美国及国内强化对电子烟监管背景下，思摩尔作为行业龙头，有
望受益行业规范化，市占率进一步提升，为公司贡献持续投资收益。

4.5 当升科技：与 SK 深度合作，快速占据海外市场

海外客户拓展成效显著，大客户订单供不应求。公司 2020 年 TOP5 客户占比约 58%，其
中 SK、LG、村田及其子公司合计占比超 45%。2022-2023 包括海外大客户在内主要动力
电池客户对公司订单分别达 11 和 16 万吨，远超公司现有产能，海外客户持续放量助推公
司迎来量利双增良好局面。

中欧韩美产能全面布局，规模快速增长。公司当前拥有正极产能 4.4 万吨，定增募投 5 万吨

高镍三元+2 万吨 3C 钴酸锂将于 2022-2023 逐步释放，芬兰高镍三元 1 期 5 万吨将于 2024
年释放，本次进一步规划与 SK 建设韩国及美国产能，布局全球 4 国已规划 20 万吨以上产
能，进入产能加速放量阶段。

远期市场主力是高镍+铁锂，公司实现均衡布局。2021 年以来铁锂份额持续提升，我们认为
其主要依赖原材料及性价比优势取代三元 5、6 系份额，高镍三元受高端车型放量及前驱体
一体化+回收降本有望提升市占率。公司在维持自身高镍三元优势基础上，加速铁锂市场开
拓，当前已实现与 SK 绑定，均衡发展两大核心正极产品。

4.6 德方纳米：国内磷酸铁锂龙头，盈利有望迎来拐点
国内磷酸铁锂材料龙头，技术积淀深厚。公司成立于 2007 年，初期专注纳米材料开发及产
业化，2014 年液相法磷酸铁锂制备工艺成熟并迅速产业化，近年来营收规模持续扩大。公
司创始人具备多年科研经历，开发的液相法工艺较主流固相法成本低约 0.2 万元/吨，并被
鉴定为国际领先水平。近年来，公司持续加大产能建设，目前已形成 3 万吨产能，未来规划
自有 13.5 万吨、合建 20 万吨产能，保障公司龙头地位。

新能源汽车市场快速发展，磷酸铁锂材料需求增长。磷酸铁锂电池循环寿命高、成本低，但
能量密度较低、低温性能不足。近年来，在新能车行业市场化驱动下，磷酸铁锂性价比优势
显现，同时 CTP、刀片电池等结构创新一定程度弥补磷酸铁锂短板，磷酸铁锂需求明显回
升，在 BYD 汉、特斯拉 Model 3、宏光 Mini 等爆款车型推动下，2021Q3 铁锂电池渗透率
提升至 55%。我们预计未来受益动力电池及储能电池推动，磷酸铁锂正极需求将快速增长。

磷酸铁锂经洗牌形成高集中度，龙头企业盈利有望恢复。2016 至 2020 年，受需求较弱及

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原材料碳酸锂价格下行影响，磷酸铁锂正极价格持续下滑，相关企业盈利承压，行业洗牌，
TOP4 企业市占率从 51%提升至 71%，德方纳米为行业第一。2020Q4 以来，铁锂景气度加
速上行导致产能供不应求，产品价格快速上涨。在此背景下，公司加速扩产并绑定宁德、亿
纬等下游大客户，与下游龙头共成长。

五、风险因素
新冠疫情等导致全球新能源汽车产销不及预期风险；原材料价格波动风险；技术路线变化风
险；产能释放导致竞争加剧风险。

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[Table_Introduction]
研究团队简介

武浩，电力设备新能源行业分析师，中央财经大学金融硕士，曾任东兴证券基金业务部研究员，2020 年加
入信达证券研发中心，负责电力设备新能源行业研究。

机构销售联系人
区域 姓名 手机 邮箱
全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com
华北区销售副总监（主持工作） 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com
华北区销售 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com
华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com
华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com
华东区销售副总监（主持工作） 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com
华东区销售 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com
华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com
华东区销售 李若琳 13122616887 liruolin@cindasc.com
华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com
华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com
华南区销售总监 王留阳 13530830620 wangliuyang@cindasc.com
华南区销售 陈晨 15986679987 chenchen3@cindasc.com
华南区销售 王雨霏 17727821880 wangyufei@cindasc.com
华南区销售 王之明 15999555916 wangzhiming@cindasc.com
华南区销售 闫娜 13229465369 yanna@cindasc.com
华南区销售 黄夕航 16677109908 huangxihang@cindasc.com
华南区销售 许锦川 13699765009 xujinchuan@cindasc.com
华南区销售 刘韵 13620005606 Liuyun@cindasc.com

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分析师声明
负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分
析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何
组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。
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评级说明
投资建议的比较标准 股票投资评级 行业投资评级

买入：股价相对强于基准 20％以上； 看好：行业指数超越基准；

本报告采用的基准指数 ：沪深 300
指数（以下简称基准）； 增持：股价相对强于基准 5％～20％； 中性：行业指数与基准基本持平；

时间段：报告发布之日起 6 个月 持有：股价相对基准波动在±5% 之间； 看淡：行业指数弱于基准。

内。
卖出：股价相对弱于基准 5％以下。

风险提示

证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入
地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。

本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，
并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情
况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。

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