Silvije Orsag Lidija Dedi

TRITE KAPITALA
udbenik za ekonomske kole
 Za izdavaa:
urica Salamon Padjen, dipl. ing.
Autori:
Prof. dr. sc. Silvije Orsag
Izv. Prof. dr. sc. Lidija Dedi
Recenzenti:
Prof. dr. sc. Zoran Ivanovi
Mr. sc. Josip Tomljanovi
Lektorica:
Tamara Novak, prof. hrvatskog jezika
Grafiki urednik:
Andrej Glcks
www.dngrafika.hr
Ilustracije:
www.shutterstock.com
Ovitak:
Andrej Glcks

Uporabu udbenika odobrilo je Ministarstvo znanosti, obrazovanja i sporta

Republike Hrvatske rjeenjem
kl. UP/I- 602-xxxx ur. br. 533-xxxx, Zagreb, 2014.

CIP zapis dostupan u raunalnom katalogu Nacionalne i

sveuiline knjinice u Zagrebu pod brojem xxxxx
ISBN 978-953-xxxxx

Izdava
alka script d.o.o.
Zagreb, Nehajska 42
tel. 01/30 135 30
www. alkascript.hr
Niti jedan dio ove knjige ne smije
Tisak
se umnoavati ni preslikavati bez
pismene suglasnosti nakladnika.
 Silvije Orsag
Lidija Dedi

Trite kapitala
udbenik za ekonomske kole

prvo izdanje
Zagreb, 2014.
 Sadraj

Predgovor ....................................................................................................................... 7
1. FINANCIJSKA TRITA ......................................................................................... 9
1.1. Uloga financijskih trita........................................................................... 10
1.1.1. Podjela financijskih trita . ................................................................... 11
1.2. Trite novca................................................................................................ 13
1.2.1. Posrednici na tritu novca.................................................................... 13
1.2.2. Instrumenti trita novca....................................................................... 14
1.2.3. Trite novca Zagreb.............................................................................. 15
1.3. Valutno trite.............................................................................................. 16
1.3.1. Spot (trenutni) teaj............................................................................... 16
1.3.2. Terminski (naprijedni) teaj................................................................... 17
1.3.3. Unakrsni teaj........................................................................................ 17
1.4. Trite kapitala............................................................................................ 19
1.4.1. Dogovorno trite................................................................................... 20
1.4.2. Trite vrijednosnih papira..................................................................... 21
1.4.3. Sudionici trita kapitala........................................................................ 30
2. OSNOVNI FINANCIJSKI KONCEPTI................................................................... 37
2.1. Vrijeme.......................................................................................................... 38
2.2. Prinosi na vrijednosne papire................................................................... 39
2.3. Rizik .............................................................................................................. 42
2.4. Vrijednost . ................................................................................................... 44
2.4.1. Budua, odnosno konana vrijednost..................................................... 45
2.4.2. Sadanja vrijednost................................................................................. 45
2.4.3. Uloga diskontne stope troak kapitala................................................. 46
2.5. Portfolio ili portfelj...................................................................................... 47
2.5.1. Diversifikacija ili stavljati jaja u razliite koare.................................. 48
2.5.2. Proces investiranja................................................................................. 49
2.5.3. Izgradnja portfolija odozgo i odozdo....................................................... 50
2.5.4. Upravljanje portfoliom............................................................................ 50
3. FINANCIJSKI INSTRUMENTI.............................................................................. 55
3.1. Vrste i obiljeja financijskih instrumenata............................................ 56
3.1.1. Razvrstavanje financijskih instrumenata................................................ 56
3.1.2. Obiljeja financijskih instrumenata........................................................ 58
3.2. Instrumenti trita novca ......................................................................... 60
3.3. Obveznice . ................................................................................................... 62
3.3.1. Nazivne karakteristike obveznica........................................................... 62
3.3.2. Vrste obveznica prema sistemu amortizacije ........................................ 64
3.3.3. Vrste obveznica prema izdavatelju......................................................... 66
 3.4. Dionice........................................................................................................... 69
3.4.1. Vrijednost dionica................................................................................... 72
3.5. Ostali instrumenti trita kapitala.......................................................... 74
3.5.1. Preferencijalne dionice ......................................................................... 74
3.5.2. Hibridne obveznice................................................................................. 76
3..5.3. Varanti................................................................................................... 76
3.5.4. Imovinom podrani vrijednosni papiri.................................................... 77
3.5.5. Izvedenice.............................................................................................. 77
3.6. Udjeli u fondovima...................................................................................... 79
4. POSREDNICI NA TRITU KAPITALA............................................................... 83
4.1. Financijska industrija................................................................................. 84
4.2. Depozitarne financijske institucije (DFI)............................................... 85
4.2.1. Banke..................................................................................................... 86
4.2.2. Druge depozitarne institucije................................................................. 86
4.3. Investicijske financijske institucije......................................................... 87
4.3.1. Investicijski fondovi................................................................................ 88
4.3.2. Osiguravajua drutva............................................................................ 95
4.3.3. Mirovinski fondovi i drugi institucionalni investitori.............................. 96
4.4. Financijski posrednici................................................................................ 98
4.5. Investicijsko bankarstvo............................................................................. 99
4.5.1. Savjetodavna funkcija........................................................................... 100
4.5.2. Distributivna funkcija........................................................................... 101
4.5.3. Potpisnika funkcija............................................................................. 101
4.6. Financijsko savjetovanje.......................................................................... 102
4.6.1. Broker................................................................................................... 102
4.6.2. Diler..................................................................................................... 103
4.6.3. Financijski savjetnici............................................................................ 104
5. INSTITUCIONALNI OKVIR TRITA KAPITALA............................................ 109
5.1. Regulatori trita....................................................................................... 110
5.2. Domaa regulativa financijskih trita................................................. 113
5.3. Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga (HANFA).............. 115
5.3.1. Ovlasti Agencije.................................................................................... 116
5.3.2. Dostupni podaci za korisnike................................................................ 117
5.3.3. Regulatorno-informativni-publikacijsko-edukacijski
servis Hanfe......................................................................................... 118
5.4. Sredinje klirinko depozitarno drutvo............................................... 119
5.4.1. Usluge SKDD-a.................................................................................... 120
6. TRGOVANJE VRIJEDNOSNIM PAPIRIMA........................................................ 127
6.1. Izdavanje vrijednosnih papira................................................................ 128
6.1.1. Izravna i neizravna emisija................................................................... 129
6.1.2. Privatna i javna emisija........................................................................ 130
 6.1.3. Emisija uz fiksne ili pogodbene uvjete.................................................. 131
6.2. Oblici emisija dionica............................................................................... 134
6.2.1. Inicijalna javna ponuda........................................................................ 134
6.2.2. Sekundarna distribucija....................................................................... 135
6.2.3. Emisija novih dionica........................................................................... 135
6.2.4. Registracijav......................................................................................... 136
6.3. Trgovanje vrijednosnim papirima.......................................................... 137
6.3.1. Oblici trita......................................................................................... 137
6.3.2. Kako se trguje na burzi......................................................................... 139
6.4. Duga i kratka pozicija............................................................................... 145
6.4.1. Kupovanje vrijednosnih papira............................................................. 146
6.4.2. Kratka prodaja...................................................................................... 146
6.5. Trgovanje na marginu.............................................................................. 149
6.5.1. Kupovanje na marginu......................................................................... 149
6.5.2. Profitabilnost i rizici trgovanja na marginu.......................................... 151
6.5.3. Margina u kratkoj prodaji..................................................................... 151
6.6. Postupak kupnje / prodaje financijskih instrumenata
studija sluaja.......................................................................................... 152
Pojmovnik.................................................................................................................... 161
Literatura.................................................................................................................... 179
Predgovor
Od davnina su gospodarsku aktivnost pratile novane transakcije. Kako se je ra-
zvijalo gospodarstvo razvijalo se i poslovanje s novcem tako da bi se moglo govo-
riti o novarstvu, iako danas ee koristimo meunarodnu rije financije. Su-
vremeni uvjeti silno su razvili financijski dio cjelokupne gospodarske aktivnosti
drutva tako da su mjenjaki poslovi, uvanje novca i platni promet relativno
gubili znaaj u podruju financija prema sloenijim financijskim transakcijama.
Suvremene financije karakteriziraju izrazito razvijena financijska trita meu
kojima posebno mjesto pripada tritu kapitala, institucijama koje posreduju na
tome tritu i financijskim instrumentima kojima se posluje na tome tritu.
Razvoj financija i financijskih poslova nuno je zahtijevao obrazovanje kadro-
va koji e obavljati te poslove. Zbog toga su se financijske teme poele izuava-
ti na razliitim razinama obrazovanja, a ne samo u okviru naelnih filozofskih
rasprava o lihvarstvu i ulozi novca u gospodarstvu. Tako su financijske teme
postale sastavni dio specijaliziranih studija na sveuilitima da bi se postepeno
proirile na podruje srednjokolskog obrazovanja i opeg znanja stanovnitva.
Na taj je nain i odreeni skup kategorija i tema s podruja financijskih tri-
ta i trita kapitala nuan i za poetne specijalizacije na podruju ekonomije.
Pitanje irokog obrazovanja s podruja financijskih trita i trita kapitala po-
sebno je istaknuto u naim prilikama. Naime, jo uvijek se o naem gospodar-
stvu moe u odreenoj mjeri govoriti kao o tranzicijskom gospodarstvu u ko-
jem su financije, financijska trita i trite kapitala na kojem se trguje dionica-
ma i samim dionikim drutvima svojevrsna novina prema kojoj postoji mno-
tvo predrasuda izazvanih velikim dijelom nerazumijevanje sutine financijskih
odnosa na tritu kapitala. Zbog toga je izuavanje ovakvih financijskih tema i
uvrteno u strukturu obrazovanja srednjih ekonomskih kola.
Knjiga Trite kapitala, zajedno s prateom radnom biljenicom predstavlja
udbenik i praktikum za obrazovanje uenika srednjih ekonomskih kola za
istoimeni predmet. Zbog toga smo se trudili prilagoditi knjigu i prateu radnu
biljenicu uenikoj populaciji pri zavretku srednjokolskog obrazovanja. Ko-

7
liko smo u tome uspjeli rei e uenici i njihovi nastavnici koje ujedno molimo
da nam upute svoje primjedbe i sugestije kako bismo mogli poboljati slijedea
izdanja ovoga udbenika. Iako joj je osnovna namjena udbenik za srednju eko-
nomsku kolu, knjigom se mogu koristiti i oni itatelji koji ele stei odreena
osnovna znanja s podruja tzv. dionike ekonomije i trita kapitala. Ono to
smo zamolili uenike i njihove nastavnike molimo i iru itateljsku publiku kako
bi knjiga mogla udovoljiti i potrebama samoobrazovanja na ovome podruju.
Knjigu smo nastojali bogato ilustrirati grafikim prikazima i tablicama, te aso-
cijativnim ilustracijama kako bi potaknuli interes uenika za materiju. Svako
poglavlje poeli smo predstranicom na kojoj stoji to e se uiti u tom po-
glavlju. Iza svakog podpoglavlja stavili smo pitanja i zadatke za ponavljanje, a
iza svakog poglavlja nalazi se saetak cijelog poglavlja. Strune termine uvodi-
li smo postepeno i posebno objanjavali koritenjem primjerene grafike i teh-
nike opreme teksta. Udbenik smo nastojali didaktiki opremiti razliitim sli-
kovnim i grafikim rjeenjima u kojima smo izdvajali definicije, grafiki istica-
li klasifikacije te smo stavljali pozive na dijelove knjige u kojoj su odreeni poj-
movi i postupci ve obraeni. Didaktiku opremljenost udbenika upotpunju-
je i pojmovnik na kraju udbenika koji olakava itanje i uenje po nastavnim
jedinicama i samoprovjeru usvojenih osnovnih pojmova trita kapitala. Kako
je dio hrvatskih pojmova s trita kapitala novijeg datuma ili su jo u fazi na-
stajanja, pojmovima u pojmovniku su pridrueni standardni engleski termini.
1. FINANCIJSKA TRITA

1.1. Uloga financijskih trita

1.2. Trite novca
1.3. Valutno trite
1.4. Trite kapitala

9
 1.1. Uloga financijskih trita
Financijsko se trite moe najopenitije definirati kao mjesto na kojem
se susreu ponuda i potranja financijskih sredstava. Financijska
sredstva koja se promeu na financijskim tritima razlikuju se
sa stajalita rizika njihova ulaganja. Zbog toga je i ravnotena
cijena takvih sredstava (kamatna stopa uz koju se izravnava
ponuda i potranja) ovisna o riziku ulaganja. Pritom veliku ulogu
imaju kamatne stope na dravne dugove i kamatne stope koje
daju banke na razliite depozite jer su takva ulaganja relativno
niskog stupnja rizika. Zbog toga se potencijalnim ulagaima
novanih sredstava ne isplate ulaganja koja obeavaju manji
Slika 1.1. Kamatna stopa
stopa po kojoj su investitori prihod od kamata na dravne dugove ili pak od bankarskih
voljni uloiti novac kamata na depozite za slian rok deponiranja.
Promet financijskim sredstvima odvija se koritenjem odreenih financijskih
instrumenata. Financijski su instrumenti, u najirem smislu rijei,
ugovori u kojima su sadrana prava i obveze iz nekoga financijskog
odnosa. Stoga se financijsko trite moe definirati i kao mjesto na kojem
se obavlja promet financijskim instrumentima.
U uem smislu financijsko trite jest mjesto na kojem
se obavlja promet vrijednosnih papira. Rije je o
tritima vrijednosnih papira, na kojima javna dionika
drutva konkuriraju svojim investicijskim projektima za
kapital decentraliziran i minijaturiziran kod malih tedia po
najpovoljnijim uvjetima. Kako bi se tim tediama osigurale
atraktivne zamjene za klasine oblike tednje, organizacija
financijskih trita mora omoguiti to je mogue uinkovitije
Slika 1.2. Financijsko
trite funkcioniranje mehanizma tih trita.U irem smislu,
financijsko trite obuhvaa i dogovorno trite kredita,
kao i trite novca te devizno trite.
Financijska trita obavljaju nekoliko vanih funkcija nunih
za razumijevanje funkcioniranja mehanizma potronje i tednje
te mehanizma financijskih i realnih investicija. Prva znaajna
funkcija tih trita jest vremensko usklaivanje potronje
pojedinaca, a druga, koje obavlja trite financijskih i drugih
investicija, omoguavanje poveanja sadanje vrijednosti

10
Slika 1.3. Poveanje sadanje
vrijednosti potronje pojedinaca.
Konano, da bi se omoguila veza financijskih i realnih investicija, nuna je i
funkcija trita kapitala koja omoguava usklaivanje razliitih interesa
mnotva sudionika tih trita tako da vrijednost dionica postane temeljni
motiv poslovanja javnih dionikih drutava.
Vremensko usklaivanje potronje omoguava mehanizam
tednje i kredita. Pojedinci mogu tedjeti radi osiguranja vee
potronje u budunosti ili nabavke visokovrijednih proizvoda.
tednjom oni odgaaju potronju oekujui uveanje potronje
za odreene kamate. Suprotno tednji, pojedinci mogu troiti
unaprijed, zaduujui se kako bi, ranije doli do eljenog dobra.
Kredit e vratiti iz buduih dohodaka, dakle, morat e tedjeti u
budunosti. Slika 1.4. Kredit
tednja se u suvremenim uvjetima uobiajeno osigurava. Osiguranje
stvaraju same banke i druge depozitarne financijske institucije
uplatama u razliite jamstvene fondove. tednju esto jami i drava.
U RH drava je jamila do 400 000 kn, a ulaskom u EU najvii
jameni iznos jest 100 000 . Ograniavanje iznosa jamene tednje
povezano je uz stav da ulaganja veih iznosa omoguava pojedincima
bolje pregovarake uvjete tako da to vie nije ulaganje jednako za sve,
bez mogunosti izbora. Ako pojedinci ele dodatno poveati svoju
potronju moraju biti spremni preuzeti odreeni rizik. Ulaganje uz
odreeni rizik nije tednja, nego investicija. Slika 1.5. tednja

1.1.1. Podjela financijskih trita

Financijska trita mogu se razvrstavati prema razliitim kriterijima. Tako se
ona mogu podijeliti po (Shema 1):
1. Organiziranosti
2. Prirodi trgovanja
3. Vremenu raspolaganja financijskim sredstvima.
Prema organiziranosti razlikuju se organizirana i spontana financijska
trita. Kako je ovdje rije o prometu sredstava koja mogu idealno zastupati sve
druge robe i koja su rezultat tednje, namjera je svake dravne vlasti da se na njima
prometuje organizirano te da se osigura javna kontrola nad takvim operacijama.

11
Tipino organizirano financijsko trite jest burza vrijednosnih papira,
ali mogu postojati i druga javna ureena trita financijskih instrumenata.
 Financijska
trita

Organizirana Primarna Trite novca

i spontana i sekundarna i trite kapitala

Shema 1: Podjela financijskih trita

S obzirom na to pojavljuju li se vrijednosni papiri prvi put na financijskom tritu

ili se obavlja promet ve postojeih vrijednosnih papira, razlikuju se primarna
i sekundarna financijska trita.
Na primarnome financijskom tritu vrijednosni se papiri pojavljuju prvi put.
Rije je o tzv. emisijskome financijskom tritu. Na tome tritu poduzea
i drugi subjekti dolaze do novanih sredstava potrebnih za svoje poslovanje
i ulaganja u ekspanziju. Na sekundarnome financijskom tritu trguje se
postojeim vrijednosnim papirima.
S obzirom na vrijeme trajanja trabine iz vrijednosnih papira ili iz nekoga drugog
financijskog instrumenta, financijska se trita dijele na trite novca i trite
kapitala. Trite novca u najirem smislu jest naziv za trite novanih sredstava
s kratkim rokom raspolaganja, tj. trite kratkoronih financijskih instrumenata
ili trite kratkoronih vrijednosnih papira. Trite kapitala jest trite dugoronih
vrijednosnih papira. U irem smislu trite kapitala obuhvaa i dogovorno trite
dugoronih kredita te dogovorno trite vlasnikih udjela.

PITANJA I ZADATCI
Definirajte financijsko trite u uem i irem smislu.
to je to kamatna stopa?
Nabrojite neke od funkcija financijskih trita.
Kako se mogu podijeliti financijska trita?

12
1.2. Trite novca
Trite novca jest mjesto susretanja ponude i potranje financijskih sredstava s
kratkim rokom raspolaganja. Ono obuhvaa:
dogovorno trite kratkoronih kredita
trite kratkoronih vrijednosnih papira
meubankovno trite novca, tj. trite novca izmeu financijskih
institucija.
U najirem smislu znaenja rijei, trite novca obuhvaa i devizno trite, tj.
trite stranih valuta.
Ponudu na tritu novca ine razliiti subjekti, pravne i fizike osobe koje
raspolau vikovima (suficitom) kratkorono slobodnih novanih sredstava, koje Slika 1.6. Trite novca
iznose na trite novca. Osim tih sudionika, na tritu novca javlja se i centralna obuhvaa i trite stranih
monetarna institucija (Narodna banka, Centralna banka ili Sustav federalnih valuta
rezervi) s novanom emisijom. Upravo prisutnost novane emisije na strani
ponude kratkorono slobodnih novanih sredstava uvjetuje odreeni stupanj
nesavrenosti trita novca. to je uee novane emisije vee, vei e biti i
stupanj nesavrenosti jer e na formiranje cijene novca (kamatne stope) utjecati
i novana emisija. Potranju na tritu novca ini deficit novanih sredstava
pravnih i fizikih osoba.
Promatrano sektorski, i na strani ponude i na strani potranje valja razlikovati
subjekte iz privrede, drave i lokalnih jedinica te stanovnitvo. Pritom se na neto
razini suficit ponude novca, u pravilu, javlja u sektoru stanovnitva, dok su
sektori privrede i drave, u pravilu, s neto deficitom. Na taj nain je i temeljni
zadatak trita novca da dovede kratkorono slobodna novana sredstva za
potrebe privrede uz najmanje trokove. Zbog same prirode organiziranja trita
novca, stanovnitvo se teko moe ukljuiti u izravne financijske odnose na tom
tritu.

1.2.1. Posrednici na tritu novca

Slika 1.7. Banka je jedan
Posrednici na tritu novca jesu poslovne (komercijalne) banke i druge od posrednika na tritu
depozitarne financijske institucije. Depozitarne financijske institucije, u novca
pravilu, i na strani potranje i na strani ponude koriste kreditni mehanizam,
odobravajui kredite traiteljima i prikupljajui novana sredstva od nuditelja

13
na kreditnoj osnovi. Uz poslovne banke u ove se posrednike ubrajaju tedionice,
tedno kreditne zadruge i sline druge institucije.
 Uz depozitarne financijske institucije u novije vrijeme sve znaajniju ulogu na
tritu novca imaju novani fondovi, najee organizirani u uzajamnom
vlasnitvu. Uzajamno vlasnitvo znai da su udjelniari u fondu ujedno i vlasnici.

Novani fondovi su investicijski fondovi specijalizirani za ulaganja u instrumente

trita novca. To su investicijski fondovi trita novca.

Investicijski fondovi i na strani potranje i na strani ponude koriste vrijednosne

papire - udjele, odnosno u irem smislu nekreditne financijske instrumente.
Stoga investicijski fondovi trita novca emitiraju svoje sekundarne vrijednosne
papire kako bi prikupili novac za kupnju, investiranje u primarne kratkorone
vrijednosne papire banaka, drave i lokalne vlasti te dionikih drutava.
Novani fondovi nastali su sedamdesetih godina prolog stoljea. Te godine
oznaavaju probleme vodeih valuta s inflacijom. Kako pojedinci i poduzea
ne mogu izravno sudjelovati na novanim tritima i kako bi se osiguravali od
rizika inflacije, upravo to omoguili su im novani fondovi. Da bi novani fondovi
ispunili taj zadatak, moraju poslovati izrazito sigurno i kroz meusobnu suradnju
i solidarnost omoguiti sigurnost svojih udjela.

1.2.2. Instrumenti trita novca

Brojni su instrumenti trita novca. Neki su utrivi i predstavljaju relativno
likvidne vrijednosne papire, dok su drugi dogovorni, vrlo niskog stupanja
likvidnosti.

Likvidni vrijednosni papiri jesu vrijednosni papiri s aktivnim tritem, koji se mogu
brzo i lako kupovati ili prodavati po predvidivim cijenama.

Instrumenti trita novca su:

1. trezorski zapisi ministarstva financija

2. blagajniki zapisi i certifikati o depozitu banaka
3. komercijalni zapisi javnih dionikih drutava
4. repo aranmani
5. razliiti oblici kratkoronih kredita i na njima temeljenim zadrunicama.

Kratkoroni vrijednosni papiri najee nemaju razvijeno sekundarno trite.

Iznimka su trezorski zapisi, odnosno blagajniki zapisi vlade koje po pravilu

14 emitira Ministarstvo financija.

Kao instrumenti trita novca postoje i drugi izvedeni vrijednosni papiri, zatim
razliiti oblici mjenica, kreditni aranmani, eurodolar certifikati o depozitu, a
detaljno su obraeni u 3. poglavlju knjige.

1.2.3. Trite novca Zagreb

Trite novca i kratkoronih vrijednosnica d.d. osnovano je 1990. godine, u skladu
sa Zakonom o tritu novca, kao ureeno mjesto javnog trgovanja sudionika
novanog trita.
Osnovna djelatnost Trita novca jest organizirano povezivanje ponude i
potranje instrumenata novanog trita (kuna i deviza), kratkoronih
vrijednosnih papira, dugoronih vrijednosnih papira u posljednjoj godini dospijea
te ostalih instrumenata novanog trita. Djelatnost Trita novca regulirana je
zakonom, statutom i pravilnicima, a nadzor nad radom Trita, u skladu sa
zakonom, u ovlasti je Hrvatske narodne banke.
Sudionici Trita novca, u skladu sa Zakonom, mogu biti banke i ostale
financijske institucije (stambene tedionice, osiguravajua drutva, drutva za
upravljanje investicijskim i mirovinskim fondovima, fondovi i ostali), Hrvatska
narodna banka i Ministarstvo financija.
Od 9. veljae 2004. godine Trite novca uvelo je Sustav elektronikog
trgovanja SETT koji omoguuje svim sudionicima istodobno trgovanje razliitim
Slika 1.8. Kune i devize
instrumentima novanog trita elektronikim putem, u realnom vremenu. Osim kao instrumenti trita
toga, sustav omoguava svim sudionicima trenutane informacije o kretanjima novca
na Tritu novca, ponudi, potranji i sklopljenim transakcijama. Transakcije
kratkoronim vrijednosnim papirima sklopljene u Sustavu SETT automatski se
prenose u Sustav prijeboja i namire Sredinjeg klirinkog depozitarnog drutva.
O Sredinjem klirinkom depozitarnom drutvu detaljno e se govoriti u zadnjem
dijelu knjige.
Osim organiziranog povezivanja ponude i potranje instrumenata novanog
trita, Trite novca je, u suradnji sa sudionicima, organiziralo i vodi projekt
transparentnosti te prati pokazatelje o njihovoj dnevnoj likvidnosti i poslovanju
po razdobljima. Dnevni pokazatelji trgovanja i kretanja kamatnih stopa objavljuju
se svakodnevno na internetskoj stranici Trita novca.
PITANJA I ZADATCI
Definirajte trite novca i nabrojite sudionike trita novca.

15
Nabrojite instrumente trita novca.
to je to SETT?
 1.3. Valutno trite
Valutno trite ili trite stranih valuta mjesto je susretanja ponude
i potranje stranih sredstava plaanja. Nije rije o nekom formalnom
fizikom entitetu kao to su burze vrijednosnih papira, nego je to mehanizam
koji omoguuje transfer kupovne moi iz jedne u drugu valutu.

Valutno trite jest telefonska i kabelska mrea izmeu banaka, trgovaca stranim
valutama i specijaliziranih brokera. Rije je o elektronikom sustavu trgovanja koji
osigurava promet stranih valuta.

Valutno trite ukljuuje spot trite valuta, terminska i opcijska trita stranih
valuta, kao i trita unaprijednih ugovora.Trguje se 24 sata na dan pet radnih
dana u tjednu.
Umjesto valutnog, esto se govori i o deviznom tritu. Devize su potraivanja
koja glase na stranu valutu. Mogu biti u obliku: prenosivih potraivanja kod
inozemnih banaka i financijskih institucija, prenosivih vrijednosnih papira koji
glase na stranu valutu, obraunskih jedinica, inozemnog gotovog novca.
Sudionici valutnog trita jesu centralne banke, poslovne banke i specijalizirani
dileri stranim valutama, investicijske banke, razliiti fondovi, meunarodna
dionika drutva i pojedinci. Oni razmjenjuju kupovnu mo u razliitim valutama
prema valutnim teajevima.

Valutni teaj jest cijena po kojoj se jedna valuta moe zamijeniti za neku drugu valutu.
To je cijena uz koju e se uspostavljati odnosi ponude i potranje na tritu stranih
valuta. Valutni teaj naziva se jo i deviznim teajem.

Slika 1.9. Cijena po kojoj

se jedna valuta moe Na tritima stranih valuta odvijaju se spot ili trenutne i terminske ili unaprijedne
zamijeniti za drugu valutni transakcije. U tom smislu postoje i dvije vrste valutnih teajeva: spot ili
teaj trenutni teaj i terminski ili unaprijedni teaj.

1.3.1. Spot (trenutni) teaj

Spot teajevi odnose se na valutne teajeve realizirane u trenutnoj razmjeni
kupovne snage u razliitim valutama. Rije je o trenutnom teaju.
Spot teajevi najee se odreuju u izravnoj kotaciji. Rije je o izraavanju
vrijednosti strane valute u koliini domae valute potrebne za stjecanje jedinice
neke strane valute, odnosno sto jedinica neke strane valute.

16 1 = 7,569784 kn
Valutni teajevi mogu se prikazivati i neizravnim kotacijama. U tom sluaju
izraava se odnos izmeu domae i strane valute u koliini strane valute potrebne
za stjecanje jedinice domae valute.
0,13210 = 1 kn
Banke i drugi specijalizirani trgovci valutama postavljaju kupovni i prodajni teaj
po kojem su spremni kupiti, odnosno prodati odreenu valutu. Kupovni teaj Slika 1.10. Kotacija
stranih valuta
jest onaj po kojem je banka ili neki drugi trgovac valutama spreman u svakom
trenutku otkupiti odreenu valutu. Taj je teaj nii od prodajnog, po kojem
je banka ili neki drugi trgovac spreman u svakom trenutku prodati ponuenu
valutu. Na razlici izmeu prodajnog i kupovnog teaja, trgovac valutama zarauje
na trgovanju. Ta se razlika naziva valutni raspon.

1.3.2. Terminski (naprijedni) teaj

Na valutnom tritu mogue je obavljati i terminske poslove. Terminski poslovi
predstavljeni su kupnjom ili prodajom odreenog iznosa strane valute
s isporukom u nekom buduem vremenu. Takvi se terminski poslovi jo
nazivaju unaprijednim ugovorima, a valutni teajevi po kojima se obavljaju takve
terminske transakcije terminskim ili unaprijednim teajevima.
Unaprijedni teajevi, identino spot teajevima, mogu se kotirati izravno ili
pak neizravno. Meutim, uobiajeno je da se unaprijedni teajevi kotiraju kao
premija, odnosno kao diskont u odnosu na spot teajeve. Iznos premije, odnosno
diskonta dobije se tako da se od izravno kotiranog unaprijednog teaja neke
valute odbije spot teaj iste valute.

Kod valutnih teajeva premija oznaava iznos za koji teaj valute premauje spot
teaj, a diskont oznaava iznos za koji je teaj valute manji od spot teaja.

1.3.3. Unakrsni teaj

Unakrsnim teajem naziva se postupak izraunavanja teaja neke
valute s pomou valutnih teajeva drugih dviju valuta.Tu se teaj neke
valute dobiva kao umnoak izravne i neizravne kotacije druge dvije valute. Ova
mogunost proizlazi iz reciprone veze izravnog i neizravnog
teaja valuta. Na taj nain mogue je promatrati oekivane teajeve valuta na

17
drugim tritima, a ako se ti teajevi razlikuju, mogue je poduzeti proceduru
valutne arbitrae.
 Valutna arbitraa oznaava istovremeno (simultano) kupovanje i prodavanje jedne
valute na razliitim tritima. Kada trgovci uvide razlike teaja neke valute na
razliitim tritima, poet e kupovati tu valutu na tritu s niim teajem, a prodavati
na tritu na kojem je teaj vii, ime e utjecati na izjednaavanje teaja valute na
razliitim tritima.

Koritenje unakrsnog teaja moe se ilustrirati jednim primjerom. Poznat je teaj

funte u kunama HRK/GBP 8,862878 (izravna kotacija) i teaj kuna u dolarima
USD/HRK 0,17018979 (neizravna kotacija dolara u Hrvatskoj, odnosno izravna
kotacija kune u SAD ili reciprona vrijednost izravnog teaja dolara u Hrvatskoj).
Na taj nain moemo izraunati teaj britanske funte u dolarima:
HRK/GBP x USD/HRK = USD/GBP
8,862878 x 0,17018979 = 1,50837
Teaj britanske funte u dolarima izraunat je s pomou drugih teajeva.

Slika 1.11. Teaj jedne valute moe se izraunati s pomou drugih valutnih teajeva

PITANJA I ZADATCI
to je valutno trite i tko su sudionici valutnog trita?
to je valutni teaj i koje su dvije vrste valutnih teajeva?
Kako se odreuje izravna, a kako neizravna kotacija?
Kako se zove postupak izraunavanja teaja neke valute pomou valutnih teajeva druge
dviju valuta?
to je valutni raspon?
Kako se provodi valutna arbitraa?

18
1.4. Trite kapitala
Trite kapitala najznaajnije je sa stajalita pribavljanja novanih sredstava
potrebnih za poslovanje i ekspanziju dionikih drutava i drugih organizacijskih
oblika poduzea jer predstavljaju trite za najvei dio dugoronih potreba
poduzea. Trite kapitala odreeno je kao trite dugoronih vrijednosnih papira.
U irem smislu trite kapitala obuhvaa i dogovorno trite dugoronih kredita,
kao i trite financiranja rizinih poslova, odnosno dogovorno trite glavnica.
Struktura trita kapitala prikazana je na Shemi 2.

TRITE KAPITALA
(u najirem smislu)

ODGOVORNO TRITE VRIJEDNOSNIH PAPIRA

TRITE (trite kapitala u uem smislu)

PRIMARNO SEKUNDARNO

SPONTANO ORGANIZIRANO

PREKO ALTERA BURZE

KVARTARNO TERCIJARNO

Shema 2: Struktura trita kapitala

Kao to je prikazano na shemi 2, u najirem smislu trite kapitala

obuhvaa dogovorno trite dugoronih kredita i glavnice te trite
dugoronih vrijednosnih papira. Trite vrijednosnih papira jesttrite
kapitala u uem smislu.
Trite kapitala moe biti primarno ili sekundarno. Operacije na tritu kapitala

19
mogu se odvijati spontano ili pak organizirano, pa se moe govoriti o institucijama
trita kapitala.
 Organizirano trite uobiajeno se dijeli na burze i trite preko altera iako se
moe govoriti i o nelistajuem tritu. U modernoj organizaciji sekundarnog
trgovanja moe se govoriti i o tercijarnom i kvartarnom tritu kapitala.

1.4.1. Dogovorno trite

Dogovorno trite kapitala na podruju kreditiranja odnosi se na bilateralno
sklopljene kredite izmeu institucionalnih kreditora i traitelja kredita.
Za odvijanje ovog segmenta dogovornog trita znaajnu ulogu imaju poslovne
banke. U pravilu su krediti, koji se sklapaju na tom segmentu trita, s anuitetskom
- viekratnom amortizacijom i odobravaju se za srednjorono razdoblje, rijetko dulje
od pet godina.
Drugi segment dogovornog trita odnosi
se na mehanizam nebankovnog i
nekreditnog financiranja, manjih i
srednjih poduzea. Za funkcioniranje
ovog dijela trita vana je uloga tzv.
industrije rizinog kapitala venture
capital. Rije je o mogunosti partnerskog
financiranja malih i srednjih poduzea s
Slika 1.12. Industrija rizinog kapitala
tzv. poslovnim anelima i fondovima
rizinog kapitala.
Poslovni aneli su imuni pojedinci koji su se obogatili voenjem poslova. Oni su
spremni udruiti dio svoga znanja o voenju poslova i svoga bogatstva s osobama
kojima je to potrebno, a koje imaju dobre, iskoristive ideje za poslovanje, najee
na podruju novih tehnologija i brzo rastuih industrijskih grana. Na odreeno
vrijeme poslovni aneli e udruiti svoj kapital s kapitalom odgovarajuih malih
poduzea i pomagati im u voenju poslova s ciljem da nakon odreenog vremena
iziu iz zajednikog posla koji su znaajno razvili uz znatne profite.
Za pokretae posla, tj. poduzetnike poslovni aneli omoguju
dobro voeno i kapitalom podrano poslovanje, a sami
aneli ostvaruju profit u odnosu na onaj koji bi dobili standardnim
ulaganjima.
Fondovi rizinog kapitala mogu se odrediti kao kolektivni poslovni
aneli. Rije je o dionikim drutvima ili specijaliziranim
fondovima koji udrueni kapital kvalificiranih ulagaa
Slika 1.13. Poslovni
povjeravaju profesionalnom menadmentu za razvoj malih

20
aneli
i srednjih poduzea. Kvalificirani ulagai jesu osobe koje prema
svome bogatstvu prihvaanja takav rizik kroz sposobnost otpisivanja gubitaka
od takvog poslovanja. Kad su ulagai financijske institucije, takva se sposobnost
unaprijed pretpostavlja.
Na tritima s razvijenom industrijom rizinog kapitala, fondovi se specijaliziraju
za razliite faze ivotnog ciklusa takvih poduzea, od tzv. sjemenske faze, preko
financiranja poetnog poslovanja i ekspanzije pa do financiranja rasta koji
prethodi izlaenju u javnost. Specijalizacijom za pojedine faze ivotnog ciklusa
poduzea, fondovi sami stvaraju trite meusobnim otkupljivanjem udjela u
poduzeu u razliitim fazama, ime olakavaju izlaz iz poduzea i omoguuju
lanovima fonda zaradu u prihvatljivom vremenskom razdoblju.
Rizini kapital mogu osiguravati i velika poduzea koja su spremna donirati
kapital poduzetnicima koji e razvijati tehnologiju u okviru one kojom se bavi
samo veliko poduzee, ali u dijelu za koje ono nema izravni interes. Takvi
se oblici rizinog kapitala nazivaju tehnoloki parkovi, a osnovna ideja
njihova osnivanja jest mogunost
da se takva tehnologija razvije do
faze u kojoj bi ona bila zanimljiva
za poduzee osnivaa tehnolokog
parka. Znanstveni instituti mogu dio
svojih fundamentalnih istraivanja
operacionalizirati do razine stvaranja
odreenog posla u sjemenskoj ili neto
razvijenijoj fazi i prodavati ih pravim
poduzetnicima. Takva djelatnost
naziva se poslovnim inkubatorima. Slika 1.14. Poslovni inkubator

1.4.2. Trite vrijednosnih papira

Trite vrijednosnih papira jest trite kapitala u uem smislu. S obzirom na to
pojavljuju li se vrijednosni papiri prvi put na tritu kapitala ili se pak obavlja
njihova preprodaja, razlikuju se primarno i sekundarno trite vrijednosnih
papira, kako je prikazano na shemi 2.
Primarno trite vrijednosnih papira jest ono na kojem se oni prvi put nude
potencijalnim kupcima. Rije je o emisijskom tritu. Na njemu dionika
drutva i druge pravne osobe emitiraju vrijednosne papire radi pribavljanja,
prvenstveno, novanih sredstava. Na tom se tritu odvija mobilizacija

21
decentralizirane minijaturizirane tednje stanovnitva u privredne svrhe. Dakle,
primarno trite kapitala poveava imovinu gospodarstva.
 Zadaa primarnog trita je alokacija raspoloivog kapitala na najuinkovitije
korisnike. Budui da dionika drutva i drugi subjekti konkuriraju za kapital
ponudom razliitih vrijednosnih papira, konani investitor mora izabrati nekoga
od njih. Pritom e se investitori voditi principom maksimalizacije prinosa na
svoje investicije u odnosu na dani stupanj rizika ulaganja. Tako se i meuovisnost
rizika i nagrade (profitabilnosti) javlja kao alokacijski mehanizam trita kapitala.
Dionika drutva e na tritu kapitala nuditi svoje obveznice i dionice. Iako
se dionicama formira vlasnika glavnica (vlasniki kapital) dionikih drutava,
treba oekivati da e u budunosti primarno trite obveznica dionikih drutava
dominirati nad primarnim tritem dionica. Temeljni razlog takvih oekivanja
jest injenica da dionika drutva nastoje iskoristiti pozitivne uinke financijske
poluge tako da e zadravati odreene udjele duga u svojim strukturama kapitala.
Slika 1.15. Obveznice
Dionikim drutvima na tritu kapitala konkuriraju vlada, tj. dravne i
paradravne organizacije te lokalna uprava. Dravni su vrijednosni papiri niskog
stupnja rizika, a u stabilnim uvjetima gotovo bez rizika. Stoga dionika drutva
moraju nuditi investitorima potencijalno veu profitabilnost za investicije u
svoje vrijednosne papire kako bi alokacijska vaga meuovisnosti rizika i nagrade
prevagnula u njihovu korist.
Na sekundarnom tritu vrijednosnih papira obavlja se promet ve postojeih
dugoronih vrijednosnih papira, dakle, onih koji su ve emitirani na primarnom
tritu. Rije je o njihovoj ponovnoj prodaji, odnosno kupnji. Upravo sekundarno
trite mora dati financijskim instrumentima atraktivnost da bi se mogla ispuniti
zadaa primarnog trita dovoenje novca i kapitala u gospodarstvo uz najnie
Slika 1.16. Dionice
trokove.
Trine cijene vrijednosnih papira postignute u transakcijama na sekundarnom
tritu, utjeu na trinu vrijednost dionikih drutava. Zbog toga je sekundarno
trite vrijednosnih papira mjesto svakodnevnog vrednovanja poslovnih
operacija dionikih drutava i kvalitete njihova menadmenta.
Transakcije na sekundarnom tritu dionica obavljaju sama dionika drutva
kada nastoje ostvariti odreenu poslovnu kombinaciju. U vezi s tim, sekundarno
trite vrijednosnih papira moe se oznaiti i kao trite korporacijske
kontrole na kojem se dogaaju razliita preuzimanja dionikih drutava i njihova
podreivanja poslovnoj politici drugih dionikih drutava na principu holding
odnosa, te do razliitih pripajanja i spajanja dionikih drutava, tj.razliitih
akvizicija i fuzija. Dionika drutava preuzimaju i pojedinci, odnosno drutva s

22
namjerom da razliitim kombinacijama s takvim drutvima ostvare profite. Rije
je o tzv. razbojnicima drutava (company riders).
Tercijarno trite kapitala jest spona izmeu organiziranog trgovanja
vrijednosnim papirima na burzi i dogovornog trgovanja posredstvom dilera,
odnosno njihovih altera (pultova) posebno razvijenih u Sjedinjenim Amerikim
Dravama. Dilerski alteri danas su meusobno raunalno povezani kao to
su raunalno povezani i s burzama. U vezi s tim operacijama tercijarnog
karaktera smatraju se kupoprodaje dionica uvrtenih na burzu preko
dilerskih altera.
Kvartarno trite kapitala ini trgovinsku mreu izmeu velikih
institucionalnih investitora. Preko te trgovinske mree institucionalni
investitori trguju velikim blokovima vrijednosnih papira. Razlog postojanja ovog
trita lei u smanjivanju transakcijskih trokova za velike blokove vrijednosnih
papira kao i u nastojanju da se takvim velikim transakcijama ne utjee na njihove
cijene na burzi.

1.4.2.1. Burza
Burza je sigurno najatraktivniji dio trita kapitala. Na njoj kupoprodajne
transakcije mogu obavljati samo ovlateni burzovni meetari brokeri. To znai
da pojedinac ili, pravna osoba moe kupovati, odnosno prodavati vrijednosne
papire na burzi samo neizravno, posredstvom burzovnog brokera. Dionika
drutva koja ele izai na burzu, tj. koja ele uvrstiti svoje vrijednosne papire
na burzu, (dakle ona koja ele da se njihove dionice i drugi instrumenti
financiranja listaju i transparentno promeu na tom tritu), moraju udovoljiti
strogim zahtjevima burze. Ti zahtjevi ukljuuju i javno izvjetavanje o poslovanju
potvreno od neovisnih ovlatenih revizora. Zbog svega toga, na burzama, kotiraju
uglavnom vrijednosni papiri velikih poznatih dionikih drutava.
Zbog svoje organiziranosti, operacije koje se provode preko burzi izrazito su
sigurne. Naime, uz svaku burzu organizirana je i klirinka kua. Zadaa Slika 1.17. Kotacija
vrijednosnih papira na burzi
klirinke kue jest obavljati organizirani promet vrijednosnim papirima. U tu
svrhu klirinka kua vodi depozitorij vrijednosnih papira te poslove
prijeboja i namire transakcija na burzi. Voenje depozitorija vrijednosnih
papira znai da se svi vrijednosni papiri uvrteni na burzi moraju pohraniti u
klirinkoj kui ime je omoguena njihova dematerijalizacija i prijenos iskljuivo
u knjigama. U dananjim uvjetima ope dematerijalizacije vrijednosnih papira oni
praktiki egzistiraju iskljuivo u knjigama, odnosno u datotekama klirinke kue.
Za obavljanje poslova obrauna i namire svi sudionici trita moraju imati otvorene

23
raune kod klirinke kue preko kojih e se obavljati promet vrijednosnim
papirima. To vrijedi kako za brokerske kue, tako i za njihove muterije.
 Kratka povijest organiziranog trgovanja u Hrvatskoj
Povijest organiziranog trgovanja vrijednosnim papirima na tlu Hrvatske datira od
15. lipnja 1907. godine kada je utemeljena Sekcija za robu i vrednote u okviru
trgovakog suda gdje je zapoela trgovina dionicama domaih drutava koja nisu
listana na tritima Bea i Budimpete. Zagrebaka burza za robu i vrednote
otvorena je poslije Prvog svjetskog rata, 4. lipnja 1919. godine. Arhitektonski je
poznata po zgradi otvorenoj 18. srpnja 1927. u kojoj je danas smjetena Hrvatska
narodna banka. Burza je prestala s radom 1945. godine jer, kao pekulantska
ustanova, nije imala mjesta u socijalistikom drutvu.
Slubeno, obnova Burze u Hrvatskoj uslijedila je tek 1991. godine kad je 25
banaka i 2 osiguravajua drutva utemeljilo Zagrebaku burzu kao centralno
mjesto trgovine vrijednosnim papirima u Republici Hrvatskoj. Godine 1993.
utemeljeno je Varadinsko trite vrijednosnica, kasnije Varadinska burza,
koja je danas pripojena Zagrebakoj burzi. U tim je ranim godinama osnovano
i Osjeko trite, ali se zbog nedostatka transakcija nije odralo. Pripajanjem
Varadinske burze Zagrebakoj, oformljeno je jedinstveno trite kapitala.

Zagrebaka burza Zagreb Stock Exchange (ZSE)

centralno je mjesto trgovine vrijednosnim papirima u Republici Hrvatskoj. Od
poetnih dvadeset pet lanova (brokerskih kua), rastom i razvojem trgovanja
broj se poveao na etrdesetak aktivnih
trgovaca: banaka i privatnih brokerskih
kua. U samim poetcima trgovalo se na
velikim drabama koje su organizirane u
tadanjem sjeditu Burze na Ksaveru i na
kojima su svi brokeri bili fiziki prisutni.
Godine 1994. uveden je elektroniki
trgovinski sustav koji omoguuje da brokeri,
lanovi Burze, budu telekomunikacijski
povezani i trguju na Burzi, ne naputajui
pritom svoje urede diljem Hrvatske.
Slika 1.18. Zagrebaka burza
Koliko se brzo razvijalo dioniarstvo i
burzovna trgovina u nas, najbolje je vidljivo
iz podatka da je u prvih pet godina nakon uvoenja elektronikog sustava

24
trgovanja, dakle, od 1995. pa do 2000. godine, vrijednost trita Zagrebake
burze narasla gotovo 10 puta (982.6%).
Trgovina vrijednosnim papirima na Zagrebakoj burzi odvija se putem
elektronikog trgovinskog sustava. Brokerske kue, lanice Burze, povezane
su posebnim telekomunikacijskim vezama sa sjeditem Burze i unose naloge
za kupnju ili prodaju izravno iz svojih ureda te zakljuuju transakcije s ostalim
brokerima. Dakle, ne postoji jedno fiziko mjesto (tradicionalni parket) gdje
se odvija trgovina vrijednosnim papirima, nego ona tee putem elektroniki
povezanih trgovaca. Svi brokeri lanovi imaju pristup trgovinskom sustavu u
realnom vremenu (bez vremenskog kanjenja/pomaka) kako bi bili u jednakom
poloaju glede istodobnog primanja informacija o trenutanoj ponudi vrijednosnih
papira.
Trgovina je otvorena svakim radnim danom od 10:00 do 16:00 sati, osim
praznicima koji su navedeni na internetskim stranicama Burze, a rezultati
trgovine i dnevne cijene dionica dostupni su svim zainteresiranima putem
dnevnog tiska, specijaliziranih kua za distribuciju financijskih informacija kao
i na internetskim stranicama Burze, te s pomou specijaliziranog sustava za
distribuciju burzovnih informacija ZSE Monitor.

Trgovanje na Zagrebakoj burzi podijeljeno je na tri segmenta:

1. Ureeno trite
2. Multilateralna trgovinska platforma
3. OTC transakcije.
Ureeno trite podijeljeno je na tri segmenta: Vodee trite, Slubeno
trite i redovito trite. Redovito trite obvezuje izdavatelja na dostavu samo
minimalnih informacija propisanih Zakonom o tritu kapitala, dok za Slubeno
i Vodee trite postoje dodatne obveze propisane Pravilima Burze.

Slika 1.19. Pregled trgovine na Ureenom tritu

25
 Multilateralna trgovinska platforma (MTP) podijeljena je na Domai MTP
i Inozemni MTP. Sukladno odredbama Zakona o tritu kapitala, nema isti status
kao ureeno trite. MTP ima nie zahtjeve koji se postavljaju pred izdavatelje
instrumenata.

Slika 1.20. Pregled trgovine na Multilateralnoj trgovinskoj platformi

OTC transakcije predstavljanju transakcije izvrene izvan ureenog trita ili

MTP-a, a koje se prijavljuju Burzi u svrhu javne objave transakcije. Sudionici
transakcije samostalno dogovaraju transakciju i provode namiru.

Dioniki i obvezniki indeksi Zagrebake burze

Zagrebaka burza objavljuje slubene dionike, obveznike i sektorske indekse.
Najznaajniji su: CROBEX, CROBEX10, CROBIS i CROBEX PLUS
Sektorski indeks. Dioniki indeksi izraunavaju se na osnovi free float
trine kapitalizacije. Free float se odnosi na broj dionica koje su raspoloive
za trgovanje.
CROBEX je slubeni dioniki indeks Zagrebake burze. U indeks su ukljuene
redovne dionice 25 poduzea kojima se trgovalo barem 90% raspoloivih dana
trgovanja u prethodnih est mjeseci, koje su uvrtene barem est mjeseci na
Burzi. CROBEX je Indeks vagan na osnovi free float trine kapitalizacije,
pri emu je udio pojedine dionice ogranien na 15%. Uveden je 1. rujna 1997.

26
Bazni datum je 1. srpnja 1997. godine, a bazna vrijednost 1.000. Revizija indeksa
obavlja se po zavretku trgovine, svakog treeg petka u oujku i rujnu, te se
primjenjuje od slijedeeg trgovinskog dana. Ako se dionica iskljuuje
iz Indeksa, u Indeks e se ukljuiti dionica s najveim vaganim
udjelom.
CROBEX10, indeks cijena dionica kojima se trguje na Zagrebakoj
burzi vrijednosnih papira. Poeo se objavljivati 7. rujna 2009. Bazni
datum jest 31. srpnja 2009. godine, a bazna vrijednost iznosi 1.000. U
sastav indeksa CROBEX10 ulazi 10 dionica iz indeksa CROBEX
s najveom free float trinom kapitalizacijom i prometom.
CROBEX10 vagan je na osnovi free float trine kapitalizacije,
pri emu je udio pojedine dionice ogranien na 20 %. Ako se nekom
od dionica koje sainjavaju CROBEX10 nije trgovalo predmetnog
dana, uzima se prethodna zadnja cijena. Revizija indeksa obavlja se po Slika 1.21. Najvaniji indeksi
Zagrebake burze
zavretku trgovine, tjedan dana nakon revizije CROBEX-a.
CROBIS, slubeni obvezniki indeks Zagrebake burze poeo se objavljivati
1. listopada 2002. godine. Kao bazni datum utvren je 30. rujna 2002., a bazna
vrijednost postavljena je na 100 bodova. CROBIS je cjenovni indeks vagan na
osnovu trine kapitalizacije, pri emu teina pojedine obveznice u indeksu ne
moe prijei 35 %. Indeks se rauna na kraju svakog trgovinskog dana na nain
da se koristi prosjena dnevna cijena ponderirana koliinom za sve obveznice
koje se nalaze u indeksu, bilo da je trgovanje izvreno putem trgovinskog sustava
MOST ili se radi o prijavljenim transakcijama Burzi.
U sluaju da s nekom obveznicom, koja je ukljuena u indeks, nije bilo transakcija,
za izraun indeksa uzima se prosjena dnevna cijena od prethodnog dana,
odnosno od zadnjeg dana kada se obveznicom trgovalo. U indeks se ukljuuju
dravne obveznice i obveznice dravnih agencija koje su uvrtene na Zagrebaku
burzu uz sljedee uvjete: nominalna vrijednost izdanja mora biti vea ili jednaka
75 milijuna ; dospijee obveznica mora biti dulje od 18 mjeseci; obveznice imaju
fiksnu kamatnu stopu, uz jednokratnu isplatu glavnice po dospijeu. Revizija
indeksa obavlja se svaka 3 mjeseca, i to zadnji petak u mjesecu veljai, svibnju,
kolovozu i studenom.
CROBEX PLUS Sektorski indeks uzima dionice uvrtene na ureeno trite
koje imaju vie od 70 % dana trgovanja u estomjesenom razdoblju i kojima
je free float trina kapitalizacija vea od 10 milijuna kuna. U indeksu svaka
dionica ima jednaku teinu. Revizija indeksa obavlja se po zavretku trgovine

27
treeg petka u svibnju i studenom. Bazni datum je 21. veljae 2013., a bazna
vrijednost 1000.
 Svjetske burze
Najpoznatije svjetske burze jesu one u New Yorku, Londonu i Tokyu, ili New
York Stock Exchange (NYSE), London Stock Exchange (LSE) i Tokyo Stock
Exchange (TSE).
New York Stock Exchange (NYSE) jest najvea burza vrijednosnih papira
na svijetu sa sjeditem: u New Yorku, 11 Wall Street, osnovana 1792. godine, u
argonu struke poznata i kao Wall Street. Nositelj NYSE-a
jest privatnopravno udruenje, kojem preteno pripadaju
posrednici i trgovci. Za lanstvo u udruenju 1999. je plaeno
2,65 milijuna USD; prosjeno se prodaje cca. 800 milijuna
dionica; u oujku 2000. postignuta je rekordna vrijednost
od 1,5 milijardi dionica kojima se trgovalo; u prosincu 2000.
bilo je uvrteno vie od 3000 drutava; teaj se formira
prema aukcijskom principu, pri emu se usporeuju nalozi
Slika 1.22. Poznata burza u na kupnju i prodaju; vrijednost tvrtki uvrtenih na NYSE
New Yorku - NYSE ini, (mjereno prema kapitalizaciji trita) vie od polovice
kapitalizacije svih vrijednosnih papira kojima se trguje na nekoj amerikoj burzi;
smatra se vodeom burzom svijeta. NYSE objavljuje dva indeksa: DJIA i NYSE
kompozitni indeks.
Dow Jones Industrial Average (DJIA), burzovni indeks na New York Stock
Exchange, koji se sastoji od 30 dionica s najjaim prometom i objavljuje se od
1897. godine. NYSE kompozitni indeks mjeri performanse svih obinih
dionica uvrtenih na NYSE. Krajem 2004. NYSE kompozitni indeks ukljuivao
je vie od 2000 dionica. NYSE kompozitni indeks jest mjera promjene agregatne
trine vrijednosti svih obinih dionica uvrtenih na Burzu. Indeks je ponderiran
koritenjem free float trine kapitalizacije, te se izraunava i na temelju cijena
i ukupnog prinosa.
London Stock Exchange (LSE) osnovana je
1802. Nakon deregulacije 1973. i pripajanja est
regionalnih burzi Velike Britanije, 1986. mijenja
ime u International Stock Exchange of Great
Britain and the Republic of Ireland (ISE). Unato
promjeni imena, izraz London Stock Exchange i
dalje se koristi, pa se 1991. vraa starom imenu.
FT-SE 100 (Footsie) je dominantan indeks,
obuhvaa 100 dionica najveih poduzea uvrtenih

28
na burzi, a obraunava svake minute. Trgovci
Slika 1.23. Londonska burza mogu djelovati i kao stvaratelji trita i kao agenti,
ali pod uvjetom da su njihove tvrtke (brokerske kue)
lanovi LSE. 1996.burza je uvela elektroniki sustav
trgovanja dionicama (Sequence) i elektroniki sustav
namire (Crest). Slika 1.24. Indeks
Tokyo Stock Exchange (TSE) jest najvea burza u londonske burze
Japanu i jedna od najveih, najvanijih i najaktivnijih
trita vrijednosnih papira na svijetu. Osnovana je 1878.
godine. Tokijska burza radi kao kontinuirano aukcijsko
trite. Koristi FORES (Floor Order-Routingand
Exchange System) elektroniki sustav trgovanja, za
trgovanje 150 najaktivnijih domaih dionica. Manje
aktivnim dionicama trguje se u CORES (Computer-
Assisted Order-Routing and Execution System) sustavu
trgovanja. Tokio cjenovni indeks dionica (Tokyo Stock
Price Index (TOPIX)) sastavljen je od svih dionica na Slika 1.25. Burza u Tokyu
prvoj kotaciji burze, podijeljenih po veliini u grupe koje
dionice prve kotacije klasificiraju na dionice malih,
srednjih i velikih poduzea, i po pod-indeksima za svaku
od 33 industrijske grupe. NIKKEI Stock Average poznat
kao Nikkei 225 i Nikkei 500 najvaniji su indeksi. Na
TSE tritu izvedenica trguje se ronicama i opcijama
na TOPIX, Nikkei 225, Nikkei 300 i na 10-godinje Slika 1.26. Dioniki
dravne obveznice i ronicama na 20-godinje dravne indeks TSE
obveznice i U.S. dravne obveznice.

1.4.2.2. Trite preko altera

Tritem preko altera (OTC) oznaava se dogovorno trite vrijednosnih
papira koje se odvija preko altera, tj. pultova specijalista za trgovinu
vrijednosnim papirima dilera vrijednosnih papira. Ovo je trite posebno
karakteristino za Sjedinjene Amerike Drave. Dileri u trinoj utakmici kotiraju
kupovne i prodajne teajeve vrijednosnih papira kojima trguju. Pritom diler
preuzima rizik trgovanja jer je po kotiranim teajevima uvijek spreman ui u
kupoprodaju vrijednosnih papira. U uvjetima kompjuterizacije poslovanja na
tritu i samoorganiziranja specijalista, preko njihova nacionalnog udruenja,
mogue je stvoriti takvu altersku mreu koja e predstavljati respektabilno
organizirano trite kapitala.

29
Dananje ameriko OTC trite jest organizirano trite. Organizirano je preko
nacionalnog udruenja dilera, a pojedinani dilerski alteri, odnosno filijale,
 meusobno su raunalno povezani. Poznato je pod nazivom
NASDAQ trite, a u argonu se naziva i tehnolokim
tritem jer se na njega uvrtavaju mlaa brzorastua
Slika 1.27. Informacije poduzea koja posluju na podruju suvremenih tehnologija,
o NASDAQ tritu a koja ne udovoljavaju svim zahtjevima burzi. Danas je to
dostupne su na ekranu
u centru New Yorka trite s najveim brojem uvrtenih dionica na svijetu.

1.4.3. Sudionici trita kapitala

Temeljni sudionici trita kapitala jesu emitenti, izdavai vrijednosnih papira, i
njihovi kupci koji se u argonu trita kapitala najee nazivaju investitorima,
tj. ulagaima u vrijednosne papire. Uz nuditelje i potraitelje, na tritu kapitala
sudjeluju i financijski posrednici.
Iako se u argonu trita kapitala, po uzoru na argon Wall Streeta, sve osobe koje
kupuju i prodaju vrijednosne papire, a nisu emitenti, nazivaju investitorima, svi
njihovi motivi bivanja na tritu ne odgovaraju onima koji pokreu investicijsku
aktivnost.
Sukladno motivima za sekundarno trgovanje vrijednosnim papirima, moe se
govoriti o vie karakteristinih sudionika trita vrijednosnih papira. Uobiajeno,
oni se mogu klasificirati u tri skupine trgovaca:
1. Investitori, odnosno portfolio investitori
2. pekulanti
3. Arbitraeri.

Investitori
U argonu Wall Streeta, ba kao i u argonu domaeg trita, uobiajeno se bilo
kojeg sudionika sekundarnog trita vrijednosnih papira nazivati investitorom. To
znai da se investitorom esto oznaavaju i pekulanti. Pogreno. Upravo sluanje
pria isprianih argonom trita moe neupuene ljude navesti na potpuno
pogrene akcije. Najgore to se moe dogoditi jest da ljudi ponu pekulirati
mislei kako investiraju. Zbog toga emo najprije odrediti pojam investitora i
razgraniiti ga od pojma pekulanta.
Za razlikovanje investitora i pekulanta koristit emo Grahamovu i Doodovu
definiciju investicije iz njihove glasovite Analize vrijednosnih papira. U toj se
definiciji investicija bitno razlikuje od pekulacije.

30 Benjamin Graham, David D. Dodd, Security Analysis, McGraw Hill, 1932.

1
Investicija je operacija koja, nakon temeljite analize, obeava sigurnu
glavnicu i primjeren prinos. Operacije koje ne zadovoljavaju te zahtjeve
su pekulativne.
Prema Grahamu i Doddu investicija je, dakle, proces,
operacija koju obavlja investitor. Izrazi proces, operacija koju
obavlja investitor ukazuju da je investicija djelatnost, napor,
odricanje od lagode, rad pojedinca koji eli biti inteligentan.
Investitor je dakle samo-disciplinirana osoba koja je
odvojila dio sredstava za investicijske namjene. Spremna
je odvojiti vrijeme za samoobrazovanje i/ili za aktivnosti
ulaganja angaira specijaliste. Investitor obavlja ulaganja Slika 1.28. Temeljita analiza
prije investiranja
nakon temeljite analize dionikih drutava emitenata
vrijednosnih papira, kako bi stvorio potrebnu maru sigurnosti svoje glavnice.
Ulaganja obavlja na principu diversifikacije, ne stavljajui tako sva jaja u jednu
koaru. Namjena ulaganja odreena je postavljenim ciljevima ulaganja u dugom
roku oekujui primjerene zarade.

Diversifikacija, kao strategija investiranja, nije sredstvo bogaenja. Ako se elite

obogatiti morate vie jaja staviti u jednu koaricu i oekivati da e vam se posreiti.
Nema bogaenja bez sree. Meutim, ako se obogatite, diversifikacija je nuna da
ostanete bogati. Kada se prate razliite liste najbogatijih ljudi kroz vrijeme, lako je
uoiti kako ima i sretnika. Meutim malo njih se kontinuirano zadri na toj listi. To
su oni koji su, obogativi se, diversificirali svoju imovinu.

pekulant
Slika 1.29.
Polazei od ranije postavljene definicije investicije, lako je odrediti to je to Diversifikacija
pekulacija. Naprosto, pekulacija je sve ono to ne udovoljava kljunim rijeima ulaganja

u definiciji investicije. Zbog toga se pekulanti bitno razlikuju od investitora i ne

bi se smjeli, ak ni u argonu, s njima izjednaavati.
Za razliku od investitora, pekulant promatra samo cijene vrijednosnih papira.
Njegova je analiza, ako je uope provodi, tehnika. Stoga on grozniavo trai,
u proteklim kretanjima cijena, grozniavo trai znak za kupnju ili za prodaju.
pekulant nije investitor. Njegov je horizont aktivnosti izrazito kratak, toliko dug
koliko on oekuje da e brzo doi do promjene cijene nekog vrijednosnog papira.

31
On vjeruje u mogunost predvianja budunosti, da je spreman graditi svoje
aktivnosti iskljuivo na svojim predvianjima kretanja cijena vrijednosnih papira.
 Vjerujui da je u kretanju proteklih cijena vrijednosnih papira uoio vrh ili dno,
on e trgovati pekulirajui na pad cijene, kad uoi vrh, ili e pak trgovati na
rast cijene, kad uoi dno. Tko moe ikoga razuvjeriti u njegove sposobnosti
predvianja budunosti. Pa taj je pekulant uvjeren kako je upravo on otkrio
svoju arobnu kristalnu kuglu.
pekulant je kockar, kladilac. Vjerujui u svoja predvianja, vjerujui
u svoje esto ulo, vjerujui da je pametniji i sposobniji od drugih,
on e se okladiti na pad ili na rast cijene neke dionice. U zanosu
trgovanja, kada cijene rastu, to je samo dobar znak da e i dalje
rasti. Ili pak opinjen katastrofinim dogaanjima, pretrpljeni pad
cijena dovoljna je garancija da e se pad i nastaviti. Nita lake od
Slika 1.30. pekulant postupanja u skladu s takvim oekivanjima.
se kocka!

Bikovi i medvjedi
Kao to je prethodno prikazano, pekulanti su sudionici trita koji nastoje
zaraditi na oekivanim promjena cijena vrijednosnih papira i drugih investicija.
pekulanti imaju izrazito kratko razdoblje dranja investicija. tovie, oni ne
ele zaraivati investirajui, pa te zaraivanju bez bitnih vlastitih ulaganja.
Dvije su temeljne pekulacije: na porast i na pad cijena vrijednosnih
papira. U vezi s tim mogu se oznaiti dvije temeljne skupine pekulanata, prema
ivotinjama kojima se opisuju oekivani trendovi cijena na tritima vrijednosnih
papira. To su:
1. bik
2. medvjed

Bik je argonski izraz za osobu koja pekulira na porast cijena vrijednosnih

Slika 1.31. Bik i medvjed
pesimistina jer se vjeruje da e pasti cijene vrijednosnih papira na tritu.
papira. Bik se jo moe oznaiti i hosistom. Bikova su oekivanja optimistina.
On vjeruje da e rasti cijene vrijednosnih papira na tritu. Zbog toga se eli
pozicionirati prema takvim rastuim vrijednosnim papirima i to tako da iskoristi
porast njihove cijene, tj. da zaradi u sluaju rasta njihove cijene. Kada cijene
rastu, trite preplavljuju bikovi pa se rastue trite naziva i bikovim tritem.
Medvjed je argonski izraz za osobu koja pekulira na pad cijena vrijednosnih
papira. Medvjed se jo moe oznaiti i besistom. Medvjea su oekivanja
Zbog toga se eli pozicionirati prema takvim vrijednosnim papirima, i to tako
da iskoristi pad njihove cijene, tj. da zaradi u sluaju pada njihove cijene. Kada

32
cijene padaju, tritem dominiraju medvjedi pa se ono naziva i medvjeim
tritem.
Arbitraer
Arbitraeri su dvostrani pekulanti. Njihove su aktivnosti trgovanja vezane za
simultanu kupnju i prodaju, ili u argonu, uz simultano zauzimanje duge i kratke
pozicije prema odreenome vrijednosnom papiru ili nekoj drugoj investiciji.

Pod dugom pozicijom podrazumijeva se kupnja investicije, a pod kratkom pozicijom

njena prodaja, odnosno, bolje reeno kratka prodaja neke investicije.

Zbog toga dvostranog investicijskog poloaja arbitraeri su skupina pekulanata

koji posluju uz vrlo mali rizik. Teoretski je mogue zamisliti arbitrau koja je
potpuno bez rizika. Arbitraerima se jednostavno mogu oznaiti oni sudionici
trita vrijednosnih papira koji obavljaju investicijsku arbitrau.

Investicijskom arbitraom oznaava se simultana kupnja i prodaja istih ili cjenovno

povezanih investicija na razliitim (ili istom) tritu.

Rije je o simultanom zauzimanju duge i kratke pozicije prema istim ili cjenovno
vezanim vrijednosnim papirima. Arbitraa se moe najjednostavnije opisati kao
mogunost razliitih kretanja cijena vrijednosnih papira uvrtenih na dvije
razliite burze.
Kad investitori uvide razlike u cijenama istoga vrijednosnog papira na razliitim
burzama, poet e kupovati taj papir na tritu na kojem je cijena nia, a
prodavati na tritu na kojem je cijena via, ime e utjecati na izjednaavanje
cijene papira na razliitim tritima. Znajui da e cijene rasti na tritu na
kojem je papir podcijenjen i padati na tritu na kojem je precijenjen, arbitraeri
e nastojati koristiti razliite strategije zauzimanja kratke i duge pozicije kako bi
smanjili potreban iznos investicija.
Arbitraeri su specijalisti koji nastoje iskoristiti nelogina kretanja cijena
vrijednosnih papira. Svojim djelovanjem osiguravaju zakon jedne cijene.
Zakon jedne cijene kae da e se ista roba (vrijednosni papir) prodavati po istim
cijenama na razliitim tritima zbog djelovanja arbiraera.
Arbitraa se moe obavljati i za cjenovno povezane investicije. Arbitraa tako
osigurava da se vrijednosni papiri na tritu uvijek prodaju po cijeni koja odgovara
pravinoj nagradi za odgaanje potronje i pravinoj nagradi za preuzeti rizik.

33
Arbitraa se moe provoditi i izmeu cjenovno povezanih dobara. Primjerice,
kukuruz i penica su meusobni supstituti zbog ega je logino da izmeu njih
 postoji odreeni normalni, uobiajeni raspon cijena. Ako je taj raspon naruen,
simultanim zauzimanjem suprotnih investicijskih pozicija prema tim dobrima
mogue je zaraditi na oekivanim promjenama raspona cijena.

PITANJA I ZADATCI
Slika 1.32. Kukuruz i
Koja sve trita obuhvaa trite kapitala u najirem smislu?
penica cjenovni
supstituti Tko su poslovni aneli?
to su to tehnoloki parkovi?
Koja je zadaa primarnog, odnosno emisijskog trita?
Opiite sekundarno trite vrijednosnih papira.
to je to Burza?
Na koja tri segmenta je podijeljeno trgovanje na Zagrebakoj burzi?
Nabrojite neke od burzovnih indeksa Zagrebake burze.
Navedite neke od najpoznatijih svjetskih burzi i njihove indekse.
Opiite trite preko altera.
Nabrojite sudionike trita kapitala i ukratko ih opiite.
to je to diversifikacija?
Koje se trite naziva bikovim tritem, a koje medvjeim?
Opiite investicijsku arbitrau.

Saetak
Financijsko trite moe se definirati i kao mjesto na kojem se obavlja promet
financijskim instrumentima, tj.o u uem smislu financijsko trite jest mjesto
na kojem se obavlja promet vrijednosnih papira.
Sa stajalita organiziranosti razlikuju se organizirana i spontana financijska
trita. Sa stajalita prirode trgovanja tu su primarna i sekundarna financijska

34
 trita, a prema vremenu raspolaganja financijskim sredstvima, trite novca
i trite kapitala.
Trite novca obuhvaa dogovorno trite kratkoronih kredita, trite
kratkoronih vrijednosnih papira i meubankovno trite novca.
Posrednici na tritu novca jesu poslovne banke, tedionice, tedno kreditne
zadruge i sline druge institucije, te investicijski fondovi.
Instrumenti trita novca su trezorski zapisi, blagajniki zapisi i certifikati o
depozitu, komercijalni zapisi, repo aranmani, te razliiti oblici kratkoronih
kredita i na njima temeljenim zadrunicama.
Valutno trite ukljuuje spot trite valuta, terminska i opcijska trita stranih
valuta kao i trita unaprijednih ugovora.
Sudionici valutnog trita su centralne banke, poslovne banke i specijalizirani
dileri stranim valutama, investicijske banke, razliiti fondovi, meunarodna
dionika drutva i pojedinci.
Trite kapitala jest trite dugoronih vrijednosnih papira. U irem smislu
ono obuhvaa i dogovorno trite dugoronih kredita, kao i trite financiranja
rizinih poslova, odnosno dogovorno trite glavnica.
Dogovorno trite kapitala na podruju kreditiranja odnosi se na bilateralno
sklopljene kredite izmeu institucionalnih kreditora i traitelja kredita.
Drugi segment dogovornog trita odnosi se na mehanizam nebankovnog i
nekreditnog financiranja, u pravilu, manjih i srednjih poduzea.
Trite vrijednosnih papira predstavlja trite kapitala u uem smislu.
Primarno trite vrijednosnih papira jest ono na kojem se oni prvi put nude
potencijalnim kupcima. Rije je o emisijskom tritu.
Na sekundarnom tritu vrijednosnih papira obavlja se promet ve postojeih
dugoronih vrijednosnih papira, dakle, onih koji su ve emitirani na
primarnom tritu.
Tercijarno trite kapitala oznaava sponu izmeu organiziranog trgovanja
vrijednosnim papirima na burzi i dogovornog trgovanja posredstvom dilera,
odnosno njihovih altera.
Kvartalno trite kapitala predstavlja trgovinsku mreu velikih institucionalnih
investitora.
Burza je najatraktivniji dio trita kapitala. Na njoj kupoprodajne transakcije
35
 mogu obavljati samo ovlateni burzovni meetari brokeri.
Klirinka kua vodi depozitorij vrijednosnih papira te poslove prijeboja i namire
transakcija na burzi.
Zagrebaka burza je centralno mjesto trgovine vrijednosnim papirima u
Hrvatskoj.
Najpoznatije svjetske burze su New York Stock Exchange (NYSE), London
Stock Exchange (LSE) i Tokyo Stock Exchange (TSE).
Trite preko altera (OTC) jest dogovorno trite vrijednosnih papira koje se
odvija preko altera, ili pultova specijalista za trgovinu vrijednosnim papirima
dilera vrijednosnih papira.
Investitor je samo-disciplinirana osoba koja je odvojila dio sredstava za
investicijske namjene. Ulaganja obavlja na principu diversifikacije.
pekulanti su sudionici trita koji nastoje zaraditi na oekivanim promjena
cijena vrijednosnih papira i drugih investicija.
Bik je argonski izraz za osobu koja pekulira na porast cijena vrijednosnih
papira.
Medvjed je argonski izraz za osobu koja pekulira na pad cijena vrijednosnih
papira.
Arbitraeri su sudionici trita vrijednosnih papira koji obavljaju investicijsku
arbitrau.
Investicijskom arbitraom oznaava se simultana kupnja i prodaja istih ili
cjenovno povezanih investicija na razliitim (ili istom) tritu.
Zakon jedne cijene kae da e se ista roba (vrijednosni papir) prodavati po
istim cijenama na razliitim tritima zbog djelovanja arbitraera.

36
2. OSNOVNI FINANCIJSKI KONCEPTI

2.1. Vrijeme
2.2. Prinosi na vrijednosne papire
2.3. Rizik
2.4. Vrijednost
2.5. Portfolio ili portfelj

37
 U osnovi financijskog rezoniranja jesu rizik i prinos, ili, preciznije, meuovi-
snost rizika i prinosa. Trea vana komponenta u financijama je vrijeme u ko-
jem se sagledava rizik i prinos. Prije nego zaponemo s izuavanjem temelj-
nih financijskih instrumenata, zadrat emo se na ovim temeljnim financij-
skim konceptima.

2.1. Vrijeme
Rizik i prinos, odnosno vrijednost, ostvaruju se u odreenom vremenu. Vrije-
me je vaan initelj vrijednosti, odnosno bez vremenske komponente nemogu-
e je suditi o prinosu i riziku. Kad promatramo financijske uinke u kontekstu
vremena, nameu nam se dva naina promiljanja o vremenu:
1. Vrijeme u kojem se neto odvija
2. Vrijeme kroz koje se neto odvija.
Kada govorimo o vremenu u kojem se neto odvija dijelimo vri-
jeme na proteklo i budue. Motrenje prinosa i rizika kroz ovakvu dvo-
stranu vremensku optiku govori ili o neemu to se je ve dogodilo, ili
o neemu to e se tek dogoditi, odnosno to se oekuje. U tome smislu
razlikujemo ostvareni (realizirani) prinos i oekivani prinos, tj.
povijesnu distribuciju vjerojatnosti i subjektivno odreenu oekivanu
distribuciju vjerojatnosti. Iako se rizik i prinos mogu mjeriti na identi-
Slika 2.1. Proteklo i an nain kao ostvarene i oekivane veliine esto postoje specifine
budue vrijeme mjere oekivanih veliina koje se zasnivaju na specifinom setu pret-
postavki.
Kada govorimo o vremenu kroz koje se neto odvija govo-
rimo o duljini vremenskog razdoblja. Duljina vremena kroz koje
se investira izrazito je vana. Ako, primjerice uloite kunu u ban-
ku uz 4% kamata godinje, za godinu dana ete dobiti skromne
4 lipe. Meutim, taj e vam se iznos udvostruiti za otprilike 18
godina. Ako pak tednju kod banke produljite 50 godina, va e se
iznos usedmerostruiti, a nakon vaih prvih 100 godina tednje
imat ete ak 50,50 kuna. Koliko god niska bila kamatna stopa,
uz dovoljno dugo vrijeme investiranja, konani e iznosi biti zna-
ajni. Na taj nain naelno moemo govoriti o dugom i kratkom
Slika 2.2. Vano je vremenu. Pod kratkim smatramo razdoblje unutar godine dana,
na koje vrijeme se
a pod dugim dulje od godine, iako esto pomiljamo na razdoblje

38
investira
dulje i od pet godina.
2.2. Prinosi na vrijednosne papire
Vrijednosni papiri mogu se openito promatrati kroz meuovisnost rizika i na-
grade, odnosno prinos koji nose svome dratelju. Pritom razliiti vrijednosni
papiri kao i druga investicijska sredstva nose i razliite oblike prinosa. Openi-
to, svako investicijsko sredstvo moe ostvariti dvije vrste prinosa. To su:
Tekui novani dohodak. Naknade koje se prima-
ju od investicije za vrijeme njezina dranja. Emitent
ih isplauje kao naknadu investitoru za novac dan na
raspolaganje pri kupnji emitirane kapitalne imovine.
Za dionice to su dividende, za obveznice kamate, za
neopipljivu imovinu i intelektualno vlasnitvo tanti- Slika 2.3. Tekui
jeme, za nekretnine najamnine i tako redom. novani dohodak

Kapitalni dobitak. Porast vrijednosti investicije ti-

jekom razdoblja dranja. Ako se investicija proda po
cijeni veoj od one po kojoj je kupljena govori se o
realiziranom kapitalnom dobitku. Ako se samo dri
investicija kojoj je porasla vrijednost dranjem, ostva-
ruje se nerealizirani kapitalni dobitak. Stvarno ste
zaradili tek kada realizirate kapitalni dobitak, a tada
on moe postati va oporezivi dohodak. Naalost,
Slika 2.4. Porast
moe doi i do pada vrijednosti investicije ako njezin
vrijednosti investicije
dratelj gubi na vrijednosti, tj. trpi kapitalni gubitak.
Kapitalni gubitak na investiciji moe takoer biti realiziran i nerealizi-
ran. Upravo je kod pada cijena investicija za razborite investitore vana
samodisciplina. Stvarno se gubi tek onda kad se investicija proda uz gu-
bitke, dakle uz niu cijenu od one po kojoj je kupljena. Na taj nain svi
koji imaju vremena ekati da se dogodi oporavak ne moraju stvarno pre-
trpjeti gubitak svojih ulaganja.
Razliite su mjere prinosa na investicije. Neke su
specifine za pojedine vrste investicija, dok su druge
univerzalne, primjenjive za sve investicije. Neke mje-
re oekivani prinos, a neke realizirani prinos. Neke
mjere parcijalne prinose, a neke ukupni prinos. Pri-

39
tom se prinosi najee izraavaju u postocima i to Slika 2.5. Postoje razliite
na godinjoj razini. mjere prinosa na investicije
 Prinosi se mogu odnositi na oekivanja ili pak na ono to je ostva-
reno tijekom nekog razdoblja. U prvom sluaju govori se o oeki-
vanom prinosu, a u drugom o realiziranom, ili ostvarenom
prinosu. Uobiajeno se realizirani prinos na neku investiciju mje-
ri kao ukupni prinos, tj. prinos za godinje razdoblje dranja. Taj se
ukupni prinos izraunava prema slijedeem obrascu:
Slika 2.6. Oekivanja vrijednost krajem godine
su uvijek pozitivna!! realizirani prinos = 1
vrijednost poetkom godine

Vrijednost poetkom godine odnosi se na cijenu investicije poetkom godine.

Vrijednost krajem godine na cijenu investicije na kraju godine, uveanu za sve
tekue dohotke primljene od investicije kroz tu godinu. Oduzimanjem jedinice
od tog omjera iskazuju se samo relativne zarade, odnosno gubici kroz razdoblje
dranja. Ovaj se prinos moe zapisati i na drugaiji nain:
tekui dohodak + promjena vrijednosti
realizirani prinos =
vrijednost poetkom godine

Promjena vrijednosti oznaava razliku vrijednosti investicije kra-

jem godine i vrijednosti investicije poetkom godine, dakle kapital-
ni dobitak ili kapitalni gubitak. Pritom nije bitno je li rije o reali-
ziranom ili nerealiziranom kapitalnom dobitku. Prikazana formu-
la objanjava i parcijalne mjere prinosa. Tako kada se stavi u od-
nos samo tekui dohodak i vrijednost poetkom
Slika 2.7. godine, dobije se mjera tekueg prinosa, za ob-
Dobitak ili
gubitak!!
veznice, a za dionice prinosa od dividendi. Ako
se s vrijednou na poetku godine podijeli pro-
mjena vrijednosti, dobiva se ostvareni prinos od
promjene cijene investicije.
Ukupni prinos, tj. realizirani prinos za razdoblje
dranja ili godinji prinos moe se promatrati na
neto i bruto principu.
Bruto prinos jest odnos cijene krajem razdoblja uveane za sve tekue nov-
ane dohotke kroz razdoblje prema poetnoj cijeni investicije. On govori koliko
je investitor zaradio u godini dana na odreenom izboru investicija.
Neto prinos jest bruto prinos umanjen za relativni znaaj trokova njegova
ostvarivanja. Za njegov izraun od vrijednosti krajem razdoblja treba odbiti tran-

40 sakcijske trokove (brokerske provizije), trokove skrbnitva i trokove upravlja-

nja (usluge investicijskog savjetnika i slino). Rije je o mjeri prinosa koji vam
govori koliko vas je kotao izbor investicija kojim ste ostvarili bruto prinos, od-
nosno koliko vas je kotalo upravljanje vaim investicijama.
Za ocjenu prinosa potrebno je realizirani prinos usporediti s nekom standar-
dnom veliinom, tj. ako to elimo iskazati pametnije, s nekim benchmarkom.
esto se za standardnu veliinu uzima prinos na neki trini indeks. Razlog
tome jest to se openito moe rei da je investitor ostvario zadovoljavajui ili
primjereni prinos ako se on kree negdje oko prinosa na ukupno trite. Prinos O trinim indeksima uili
na ukupno trite aproksimira se prinosom na neki trini indeks. Ako je bru- smo u prolom poglavlju!
to prinos na vae investicije blizu tog prinosa moe se oznaiti primjerenim, a
ako ga malo premauje odlinim. Usporedba bruto prinosa s trinim prinosom
govori o kvaliteti upravljanja vaim investicijama.
Drugaije je kada promatrate oportunost neto prinosa. Kako trini prinosi nisu
optereeni transakcijskim trokovima ni trokovima upravljanja, ne bi trebalo
biti nezadovoljavajue ako je neto prinos na vae investici-
je neto manji od trinog. Dok analiza bruto prinosa govori
o kvaliteti upravljanja investicijama, usporedba bruto i neto
prinosa govori o trokovima toga upravljanja. Upravljanje
vaim investicijama moe biti dobro, ali preskupo, tako da
zadovoljavajue upravljanje uz niske trokove moe rezulti-
rati boljim neto prinosom. Obino nastojanja da se pobijedi Slika 2.8. Investitor eli
trite, tj. da je bruto prinos osjetno vei od trinog prinosa ostvariti to bolji prinos
zahtijevaju vie transakcija i vie napora oko upravljanja pa
izazivaju i vee trokove.
Neto prinos, moe se jo raunati i uvaavanjem poreznih
utjecaja. U tom smislu prinos se moe izraunati na prin-
cipu prije i nakon poreza. To znai da od vrijednosti krajem razdo-
blja treba oduzeti i sve poreze. To su porezi na tekue novane dohot-
ke od investicije, primjerice porez na kamate ili na dividende, i porezi
na realizirane kapitalne dobitke. Ovdje uoite poreznu razliku reali-
ziranog i nerealiziranog kapitalnog dobitka. Sve dok ne realizirate po-
rast cijena vaih investicija, vi niste porezni obveznik. Time se ujedno
stvara razlika izmeu tekueg prinosa kao dohotka investitora i kapi- Slika 2.9. Treba platiti
talnog dobitka. Tekui prinos jest oporezivi prinos razdoblja u kojem porez na tekui
novani dohodak
je primljen. Kapitalni dobitak jest oporezivi prinos razdoblja u kojem
i na realizirani

41
je realiziran, to znai da se moe odgoditi plaanje tog poreza odga- kapitalni
anjem prodaje investicije. dobitak

Slika 2.10. Inflaciju treba uzeti u obzir
prilikom izrauna prinosa
Konano, prinos se moe raunati i kao nominalni i
realni prinos. Nominalni prinos mjerimo nominalnim
iznosima novca koji predstavljaju tekue cijene investicija
na tritu. Kako ivimo u uvjetima, vee ili manje, infla-
cije, nominalni prinos ne govori dovoljno o tome koliko
smo stvarno zaradili ili izgubili. Realni prinos treba dati
odgovor na stvarne uinke investiranja. On se rauna u
iznosima deflacioniranih vrijednosti krajem razdoblja, ili
pak u nekim stalnim novanim jedinicama. To znai da
se iznosi krajem razdoblja umanjuju za inflaciju nasta-
lu kroz razdoblje.

PITANJA I ZADATCI
to je tekui novani dohodak, a to kapitalni dobitak?
Nabrojite neke mjere prinosa?
Kako se izraunava realizirani prinos?
Zato je neto prinos manji od bruto prinosa?
Zato se neto prinos moe izraunavati nakon poreza?

2.3. Rizik
rizik/prinos Nalije prinosa jest rizik njegova ostvarivanja. Rije je naravno
Veliki rizik o opasnosti da se nee ostvariti oekivani prinos. U financijama
je rizik najee kvantifikacija neizvjesnosti, pa je rizik nestal-
nost prinosa prema oekivanom, tj. volatilnost prinosa.
Mali rizik To jasno opisuje slika. Veliki rizik obiljeava izrazita nestalnost
prinosa. Sigurnost je situacija u kojoj se ostvaruje upravo oeki-
vani prinos. Ovako shvaen rizik govori kolika je opasnost da se
Nema rizika
nee ostvariti oekivani prinos, dakle, da e se ostvariti manji ili
vrijeme vii prinos od oekivanog. Zbog toga se ovako shvaen rizik mje-
ri distribucijom vjerojatnosti. Najee se polazi od normalno
Slika 2.11. Volatilnost prinosa ureene distribucije vjerojatnosti, tako da se rizik mjeri oeki-
vanom vrijednou vaganom aritmetikom sredinom i va-
rijancom, odnosno standardnom devijacijom. Ponderi za utvr-

42
ivanje ovih veliina jesu vjerojatnosti nastupanja. Mnogi investitori poetnici
nisu dobro upoznati sa statistikim procedurama, a mnogi su ih, nakon napu-
tanja kole, djelomino zaboravili. Zbog toga ostavimo ta-
kve kvantifikacije naprednijim investitorima i profesional-
cima. Za nas je trenutano vano da znamo to to opisuje
pojam rizika i da se znamo tome prilagoditi.
Rizik shvaen kroz distribuciju vjerojatnosti danas se obi-
lato koristi u financijskoj teoriji i u praksi upravljanja inve- Slika 2.12. Distribucija
sticijama. U tom smislu postoje dva osnovna pristupa vjerojatnosti prinosa
analizi rizika:
1. analiza scenarija
2. koritenje povijesne distribucije vjerojatnosti.
Analiza scenarija u odreenoj je mjeri subjektivna analiza budunosti. Ogra-
nieni broj scenarija pretvara se koritenjem normalne distribucije u kontinu-
irani sluaj. Kako bi se poveao broj analiziranih scenarija, a analiza se pribli-
ila uvjetima stvarnog svijeta, u novije se vrijeme sve vie rabi raunalna si-
mulacija.
Zbog odreene subjektivnosti analize scenarija, drugi pristup analizi distribucije
vjerojatnosti jest oslanjanje na povijesne podatke. Tu se rabi povijesna distri-
bucija vjerojatnosti kojom se nastoji objektivizirati budua distribucija vjero-
jatnosti, naravno, uz vjeru da e se budunost ponaati prema prolom uzorku.
Nestalnost realiziranog prema oekivanom prinosu govori i o odnosu investitora
prema riziku. Openito, investitori su neskloni riziku. Zbog toga e izmeu
investicija koje obeavaju isti prinos, odabrati onu manje rizinu. S
druge strane, izmeu investicija istog rizika izabrat e onu koja obe-
ava vei prinos. Obino se kae da trite nagrauje investitore za preu-
zeti rizik. Zbog toga investicije veeg rizika moraju nositi vei prinos od investi-
cija manjeg rizika. Radi se o premiji rizika kao nagradi za preuzeti vei rizik
koja, praktiki, izjednaava korisnost razliito rizinih investicija za investitore.
Ipak, rizik ee doivljavamo kroz pogibelj. Svakako nas ne brine to da je
Slika 2.13. Hoe li se
ulaganjem mogue ostvariti i vei rezultat od oekivanog. Brine nas mogunost ostvariti manji rezultat
da se ostvari manji rezultat od oekivanog, a da se ne govori o tome da je kod od oekivanog?
ulaganja opasnost da se dogodi i gubitak. U tom smislu se analiza rizika svodi
na analizu opasnosti od gubitaka ili ostvarivanja nedovoljnog, nezadovoljavaju-
eg prinosa. Upravljanje rizikom kroz temeljitu analizu i ostvarivanje mare
sigurnosti (koja nam svjedoi da su analizirani rezultati investicije bili toliki da

43
nam daju odreenu garanciju da ulaganjem neemo pretrpjeti pretjerane gu-
bitke), namee se kao drugi nain rezoniranja o riziku. Bez obzira na sve mo-
 gue kvantifikacije rizika, pojedinani investitori nikad ne bi smjeli zanemariti
ovu katastrofinu komponentu rizika.
Nesklonost investitora riziku i spomenuta mara sigurnosti iznova nas vraa
Grahamovom odreenju investiranja.

Investiranje je djelatnost, rad, napor, odricanje od lagode i stalno uenje. Najvei dio
te djelatnosti odnosi se na analizu ansi i opasnosti, a ne na trgovanje financijskim
Slika 2.14. Investiranje instrumentima. Zbog toga je osnovica svake razborite investicije analiza.
podrazumijeva detaljnu analizu
to je detaljnija i dublja analiza investicija, spoznaja o njoj je vea i sveobuhvat-
nija. U tome se smislu ne bi trebalo govoriti o prihvaanju rizika, ve o provoe-
nju dovoljno opsene i detaljizirane analize kojom bi se smanjio rizik ulaganja.

PITANJA I ZADATCI
to je to rizik i kako se mjeri?
Koja su dva osnovna pristupa analizi rizika?
Kako investitori neskloni riziku odabiru investicije?

2.4. Vrijednost
Ovaj dio teksta namijenjen je ambicioznijim uenicima, onima koji su dovoljno
obrazovani za primjenu kvantitativnih metoda od kojih je u financijama kljuna
Na vagi LIJEVO treba pisa-
ona kojom se utvruje vremenska vrijednost novca. Rije je o sloenom kamatnom
ti PRINOS, a DESNO treba
raunu koji se obilato koristi u postupcima utvrivanja ekonomske vrijednosti.
pisati RIZIK
Vremenska vrijednost novca je postupak izraunavanja vrijednosti novca kroz vrijeme.

Meuovisnost rizika i prinosa u kontekstu vremena tri su temeljna

koncepta u financijama. Njihovim kombiniranjem dolazimo do mate-
matike financija, do kvantifikacije vremenske vrijednosti novca, ili do
koncepta ekonomske vrijednosti. Ekonomsku vrijednost ima eko-
nomski iskoristiva imovina. To je imovina koja je njezinom dratelju
PRINOS
sposobna generirati ekonomske dohotke. Rije je o ekonomski iskori-
RIZIK stivim dohodcima koji se mjere veliinom istih novanih tokova pro-
matranih na godinjoj razini. Godinji isti novani tok jest neto doho-
dak koji nastaje kao razlika novanih primitaka i potrebnih novanih
Slika 2.15. Meuovisnost izdataka. Ako se oznai po godinama kada nastaje Vt, te ako je rezultat
rizika i prinosa nekog ulaganja izraenog u godinjim novanim izdacima It, njihova

44 se veza moe promatrati uz neku danu kamatnu stopu k.

2.4.1. Budua ili konana vrijednost
Primjerice, ako netko danas namjerava uloiti neki iznos novca, recimo 1000 kn,
u banku koja mu nudi 3 % kamata godinje, za godinu dana ostvarit e isti
novani tok od:
V1 = I0 + I0 k I0(1+k)=1.000(1+3%)=1.030
Izraz u zagradi predstavlja tzv. kamatni faktor za odreeni T, broj razdoblja uka-
maivanja. Za ove izraune moete koristiti obine ali i specijalizirane finan-
cijske kalkulatore.

2.4.2. Sadanja vrijednost

Sadanjom vrijednou svodi se vrijednost nekog oekivanog novanog toka u
Slika 2.16. Za izraun
sadanjost, tj. izraunava se koliko neki novani iznos koji se oekuje u budu- budue i sadanje
nosti vrijedi danas. Matematiki postupak izrauna sadanje vrijednosti supro- vrijednosti potrebni su
tan je raunu budue, konane vrijednosti, tako da ga moemo izravno napisati kalkulatori
kao rjeenje prethodne relacije za sadanji iznos novca:

Vt
I0=
(1+k)t
Gdje I0 oznaava sadanju vrijednost oekivanog novanog toka Vt. Kao to je
reeno, izraunavanje sadanje vrijednosti suprotno je od ukamaivanja, te se
naziva diskontiranjem. Zbog toga se stopa kojom se diskontira obino naziva
diskontnom stopom, iako joj je funkcija identina kao kod kamatne stope
u procesu ukamaivanja.
Izraunavanje sadanje vrijednosti u financijama ei je postupak od izrau-
na budue vrijednosti, naprosto, jer se njome izraava vrijednost novca ili utr-
ivih investicija u sadanjosti, kad se i donose investicijske odluke. Dakle, vri-
jednost bilo kojeg financijskog instrumenta ili bilo koje druge (profitabilne) ka-
pitalne imovine moe se izraunati kao sadanja vrijednost oekivanih nova-
nih tokova kroz odreeno budue razdoblje T. Sadanja vrijednost (S0) oe-
kivane struje novanih tokova izraunava se kao:
V1 V2 VT
S 0= + + +
1+k (1+k)2 (1+k)T
Odnosno skraeno:
T
V
(1+k)
45
t
S 0= t
t=1
 Upravo ovaj posljednji izraz jest i matematika formula izrauna ekonomske
vrijednosti.

Ako je netko suoen s mogunou kupnje nekog financijskog instrumenta koji e

kroz T godina davati odreene godinje novane tokove, tada je ta osoba spremna
za financijski instrument platiti sadanju vrijednost novanih tokova uz diskontnu
stopu k koja bi trebala odraziti i cijenu rizika dranja takvog financijskog instrumenta.

Ovdje nam jo ostaje objasniti ulogu diskontne stope u izraunu vremenske vri-
jednosti novca i ekonomske vrijednosti, shvaene kao sadanja vrijednost oe-
kivanih novanih tokova bilo koje imovine.

2.4.3. Uloga diskontne stope troak kapitala

Investicija, ba kao i tednja, znai odgaanje potronje. Potronjom ljudi zado-
voljavaju svoje potrebe. Za razliku od drugih ivih bia, ljudi su talentirani, ob-
dareni za potronju. Kao kreativna bia stalno stvaraju nove i sve sofisticirani-
je potrebe, a kao drutvena bia nebrojene kombinacije potreba. Ljudi bi eljeli
to veu potronju, a u postojeim uvjetima potronja je ograniena njihovim
dohodcima, u pravilu, onim novanim. Novac je tako ekvivalent potronje.
Ako su ljudi motivirani za poveanje svoje potronje,
moe se postaviti pitanje: bi li oni htjeli odgoditi po-
tronju? Odgovor je na ovo pitanje ne, osim ako od-
gaanjem potronje ne oekuju veu potronju u bu-
dunosti. To znai da dananjoj razini potronje nije
ekvivalent ista budua razina potronje, nego neka
vea. Drugim rijeima, dananjoj svoti novca ekvi-
Slika 2.17. Vremenska valent je samo neka vea budua svota novca. Upra-
vrijednost novca vo zbog toga novac ima svoju vremensku vrijed-
nost. Dakle, ljudi e tedjeti novac odgoditi potronju samo ako time oe-
kuju veu svotu novca u budunosti veu potronju.
tednja je odgaanje potronje. Ona je smislena samo ako obeava neke ka-
mate na iznos uloen u tednju. Izdanost tih kamata prosuuje se po kamat-
noj stopi koja je cijena te tednje. Ljudi e, dakle, tedjeti samo ako je kamatna
stopa dovoljno visoka da ih motivira na odgaanje potronje. Govorei o ted-
nji mislimo na odgaanje potronje bez rizika, dakle, bez opasnosti da se nee
oekivani iznos u budunosti. Iako, praktiki, nita u budunosti nije bez rizi-

46 ka, moemo rei da su najblie tome:

 ulaganja u dravne vrijednosne papire, jer u normalnim okolnostima nema
opasnosti da drava nee iskupiti svoje dugove na vrijeme
udjeli u novanim fondovima, jer su se ti fondovi pokazali kroz svoje po-
stojanje sigurnima
osigurani tedni ulozi kod banaka, jer za te uloge ak i kod rizinih bana-
ka jame drava i/ili posebni jamstveni fond.
Za razliku od tednje, investicija u sebi sadri neki stupanj rizika. Zbog toga in-
vestitori na svoja ulaganja zahtijevaju viu stopu od one na tednju.
Kako je tednja odlaganje potronje bez rizika, kamatnu stopu na tednju
moemo nazvati nerizinom kamatnom stopom (kF). Od investicije lju-
di e zahtijevati vee zarade od one u visini nerizine stope za premiju rizika
(kR). Na taj se nain zahtijevani prinos od investicije moe (kS) napisati kao:
kS =kF +kR
Obinim rijeima zahtijevani prinos na investiciju sastoji se od cijene
vremena (nerizina kamatna stopa) uveane za cijenu rizika, tj. za pre-
miju rizika kao naknadu za preuzeti rizik u investiciji.

PITANJA I ZADATCI
Objasnite vremensku vrijednost novca.
Kada se koristi postupak ukamaivanja, a kada postupak diskontiranja?
Kada e ljudi odgoditi potronju?
Kako se moe nazvati kamatna stopa na tednju?
Od ega se sastoji zahtIjevani prinos na investiciju?

2.5. Portfolio ili portfelj

Investitori obino ulau u razliite vrijednosne papi-
re koji, svi zajedno, ine njihov investicijski portfolio
ili portfelj. Lako bi se izrazi portfolio ili portfelj mogli
prevesti i kao novanik i kao mapa. Drugo znaenje
je puno blie logici sastavljanja portfolija ili porfelja.
Nekada, dok su vrijednosni papiri postojali u mate-
rijalnoj formi, pojedinci su svoje vrijednosne papire,
kako bi ih sauvali i njima bolje gospodarili, stavljali

47
u mape. Upravo je ta mapa predstavljala njihov in-
vesticijski portfolio. Slika 2.18. Portfolio
 Portfolio ili portfelj je, dakle, skup vrijednosnih papira, skup investicija koje dri
pojedinac radi zaraivanja.

Portfolio se moe promatrati i kao posebna investicijska imovina, sintetiki

kreirana tako da su joj profitno-rizina obiljeja prilagoena investicijskom pro-
filu ulagaa i postavljenoj strategiji upravljanja portfolijom. Zbog toga je logi-
no da e investitori, posebice oni razumni, drati investicijski portfolio koji je
sastavljen tako da odgovara ba njima, tj. njihovim stavovima o meuovisnosti
rizika i prinosa. Na taj nain dolazimo i do dodatnog poimanja investicijskog
portfolija. Investicijski portfolio moemo smatrati i kao investicijsku strategiju
koja se zasniva na principu diversifikacije.

2.5.1. Diversifikacija ili stavljati jaja u razliite koare

Svrha ulaganja u razliite vrijednosne papire zasniva se na prin-
cipu diversifikacije ulaganja, ime investitori nastoje da sva jaja
ne dre u istoj koarici, te, na taj nain, u sluaju da se neka
koarica prevrne, smanjuju opasnost gubitka svih jaja. Diver-
sifikacija je, prema tome, investicijska strategija usmje-
rena smanjenju rizika. Upravo se u tom smislu i sam investi-
cijski portfolio ili investicijski portfelj moe tretirati i svojevrsnom
investicijskom strategijom u ijoj je osnovi diversifikacija, te je pri-
marno usmjerena na redukciju rizika.
Upamtite, diversifikacija smanjuje rizik, ali, u odreenoj mjeri
Slika 2.19. Sva jaja se
smanjuje i profitne izglede. Teorijski gledano, postoji samo jed-
ne dre u istoj koari!! na, najprofitabilnija investicija. im je kombinirate s nekom dru-
gom, manje profitabilnom investicijom u vaem investicijskom
portfoliju, smanjujete oekivani prinos, tj. oekivanu
profitabilnost vaih investicija, ili oekivanu profita-
bilnost vaeg investicijskog portfolija. Iz navedenoga
jasno slijedi:
Diversifikacija nije sredstvo bogaenja. Ne
moete se obogatiti na principu diversifikacije. Da
biste se obogatili treba staviti sva, ili veinu, jaja
na jedno mjesto. Naprosto, da biste se obogatili, tre-
Slika 2.20. Da biste se
ba riskirati, tako da je za bogaenje potrebno i puno

48
obogatili treba veinu jaja sree. Pritom sasvim sigurno morate raunati i s
staviti na jedno mjesto!! mogunou znaajnih gubitaka.
 Manjem broju ljudi poklope se riskiranje i srea. Sjetite se, malo je bo-
gatih ljudi. Jedno od dobrih naina rezoniranja razboritog investitora
jest:
Obino se poklapanje riskiranja i sree dogaa nekom drugom, a ne
ba meni.
Meutim, kada se netko jednom obogati, bez diversifikacije nee dugo i
ostati bogat. Diversifikacija, na taj nain, pomae ouvanju bogat-
stva, tj. pomae razumnim ulagaima ostvarivanje primjerenog prino-
sa, bez prevelikog izlaganja riziku, tj. bez prevelikih gubitaka. Ako uza-
stopno promatrate liste najbogatijih ljudi, lako ete primijetiti kako se
vrlo esto na njima mijenjaju imena. Rijetki su oni koji se stalno zadr-
avaju na tim listama, posebice oni koji se stalno zadravaju pri njiho-
vu vrhu. Upravo su to oni koji su, nakon to su imali sree i obogatili
se, diversificirali svoje bogatstvo kako bi i dalje ostali bogati.
Od investiranja treba oekivati primjereni, razuman prinos. Zbog toga je
itekako vano vrijeme kroz koje se investira. to je dulje vrijeme investi-
ranja, razumni prinosi sve e vie rasti, a uloena glavnica narasti e na
Slika 2.21. Proces
sve vee i vee iznose. Diversifikacijom zaraujete u dugom roku. investiranja
to ste se kasnije odluili na investiranje vaa e osnovna glavnica ma-
nje narasti, naravno, ako razumno ne namjeravate izazvati vau sreu.

2.5.2. Proces investiranja

Ve smo istaknuli kako je investiranje proces, djelatnost, napor, odricanje od la-
gode. Unutar tog procesa posebno smo istaknuli kontinuirano uenje i vanost
financijske analize, tj. analize vrijednosnih papira i drugih investicija. Kako smo
u naa razmatranja uveli investicijski portfolio, sada moemo govoriti i o analizi
portfolija. Uz analizu portfolija, u argonu investiranja esto se spominje termi-
ne i alokacija imovine i izbor investicija pri opisu procesa investiranja.
Kada ste konano formirali va investicijski portfolio, slijedi upravljanje port- Slika 2.22. Izbor investicija od
folijom ili upravljanje investicijama. kojih e se sastojati portfolio

Alokacijom imovine oznaava se proces izbora imovinskih vrsta od kojih e

se sastojati neki portfolio, svojevrsno odreivanje koarica za ulaganja. Osim
izbora imovinskih vrsta, alokacijom imovine odreuju se i proporcije njihovih
udjela u investicijskom portfoliju. Alokacijom imovine ostvaruje se naelna di-
versifikacija portfolija. Njome investitori ostvaruju odreenu samodisciplinu

49
u diversifikaciji, onemoguavajui da se portfolio sastavi stihijski samo prema
vrijednosnim papirima koji su pri sastavljanju portfolija zainteresirali ulagaa.
 Izbor investicija slijedi nakon alokacije imovine. Rije je o odabiru ulaganja
unutar svake vrste imovine. Izbor se mora temeljiti na detaljnoj analizi. Analizi-
rati moe investitor sam ako ima odgovarajua znanja i ako je to spreman prou-
avati. Analizu moe prepustiti i profesionalcima. Ako ste to uradili, zapamtite:
bez obzira na savjete specijalista, konani je izbor uvijek va, ak i onda kada
ste odluili konani izbor povjeriti profesionalcu. Izborom investicija takoer se
provodi diversifikacija. Na taj nain va e se portfolio sastojati od dva diversi-
ficirana portfolija: diversificiranog portfolija dionica i diversificiranog portfolija
obveznica. Pojednostavljeno reeno, ovo znai da ete birati dionice iz razlii-
tih industrijskih grana i grupacija, kao i obveznice razliitih izdavatelja.

2.5.3. Izgradnja portfolija odozgo i odozdo

Izgradnja portfolija, kako je prethodno opisana, oznaava se izgradnjom odoz-
go prema dolje. Ona zapoinje alokacijom imovine kojom je odreena nael-
na diversifikacija. Tek se nakon provedene alokacije obavlja izbor investicija u
svakoj odabranoj imovinskoj vrsti. Na taj se nain izgrauje investicijski port-
folio koji odgovara investicijskom profilu ulagaa i izabranoj strategiji ulaganja.
Drugim rijeima, pristup odozgo prema dolje smanjuje prisutnost stihije prili-
kom izgradnje portfolija.
Naravno da je mogua izgradnja portfolija odozdo prema gore. Takav pristup
ne koristi alokaciju imovine. On polazi od pretpostavke da se portfolio treba sasto-
jati od, investicijskom analizom, odabranih najboljih investicija, a diversifikacija
e nastati naprosto iz injenice da e prinosi na tako odabrane investicije biti ne-
usklaeni. Zato biste se bavili naelnom diversifikacijom kad ve drite najbolje
investicije? Iako je ovaj stav naelno logian, skriva u sebi opasnost od stihijskog
formiranja investicijskog portfolija. To znai da je itekako vjerojatno da e izgra-
eni portfolio poprilino odstupati svojim profitno-rizinim obiljejima od onih
koji odgovaraju investicijskom profilu ulagaa. Na taj nain, uz sluajnu ili na-
suminu diversifikaciju, treba oekivati i barem malo sree.
2.5.4. Upravljanje portfoliom
Analiza je sastavni dio izgradnje portfolija. Ona je ujedno i sastavni dio uprav-
ljanja portfolijom, tj. upravljanja investicijama. Kada se govori o upravljanju
portfolijom nuno je raspraviti i o samom stilu upravljanja. U tom se smislu
uobiajeno govori o:
Pasivnom upravljanju portfolijom

50 Aktivnom upravljanju portfolijom.

Pasivno upravljanje portfolijom pojednostavljeno se oznaava izrazom kupi i
dri. Time se sugerira najjednostavniji mogui pristup investiranju. Problem
ovakvog pristupa jest u tome to je trite dionica i drugih investicija ivo i
na njemu stalno dolazi do promjena, kao to su i emitenti dionica i drugih
vrijednosnih papira ive pravne osobe ija se relativna kvaliteta poslovanja
mijenja tijekom vremena. To znai da jednom izabrana investicija tijekom
vremena moe bitno odstupiti od ciljeva i kriterija po kojima je inicijalno Slika 2.23. Kupi i dri
kupljena. Zbog toga je pravilnije pasivno upravljanje odrediti neto drugaije. najjednostavnija
strategija
Pasivno upravljanje portfolijom
Iako je kupi i dri strategija najjednostavniji opis pasivnog upravljanja, ona, kao
to je reeno, nema naroito veliku primjenu. Kupi i dri strategiju mogue je
primijeniti kod ulaganja u obveznice. U tom se smislu radi o ulaganjima i dr-
anju do dospijea. Takva strategija ulaganja pogodna je za susretanje nekih
unaprijed poznatih buduih obveza ili izdataka kad se dospijea obveznica po-
klapaju s dospijeem obveza, tj. s vremenom kad je potrebno poduzeti odree-
ne znaajnije novane izdatke.
Pasivno upravljanje portfoliom polazi od pretpostavke da se trite ne
moe pobijediti. Nevidljiva ruka trita toliko je uinkovita da je naj-
bolje investicijski portfolio izgraditi tako da oponaa kretanje ukupnog
trita. Takvo upravljanje portfolijom omoguava investitoru dugoro-
no zaraivanje, slino onome koje odgovara dugoronom rastu tri-
ta. Rizik takvog naina voenja portfolija ogleda se prije svega u tre-
nutku izlaska iz investicijske pozicije, kod unovenja portfolija. Tada Slika 2.24. Oponaanje kretanja
trita
se moe dogoditi da trite privremeno nazaduje, to e uslijediti s
odreenim apsolutnim ili, ee, oportunitetnim gubicima za investitora koji
je prisiljen tada unoviti svoj portfolio. Za sve one koji imaju vremena ekati,
gubici se i ne moraju pojaviti.
Ovako opisano pasivno upravljanje investicijama najee se provodi tako da se
nastoji sastaviti investicijski portfolio koji e replicirati prinose nekog trinog
indeksa. Zbog toga se ovaj nain upravljanja portfo-
lijom naziva i strategijom indeksiranja. Ova stra-
tegija zahtijeva provoenje analize i nakon izgradnje
portfolija. Razlog je povremeno usklaivanje portfo-
lija s promjenama koje su se zbile na tritu. Pasiv-
na strategija zahtjeva manje analize, a time i ma-
nje trokove provoenja analize, i rjee trgovanje, a Slika 2.25. Indeks dionica
51
 time i manje transakcijske trokove, ali i manje plaene poreze, ako su prihodi
od kapitala, pogotovo kapitalni dobici, oporezivi.
Nije nevano napomenuti da u prilog pasivnog upravljanja govori i vie slobod-
nog vremena koje ostaje na raspolaganju takvom investitoru, a, vjerojatno, i
manje nerviranja. S tog je stajalita najjednostavnije uloiti u udjele u nekom
pasivno upravljanom investicijskom fondu. Ako nita drugo, lagoda je najvea.
Provoenje pasivnog upravljanja na malim i plitkim tritima u nastajanju, naj-
ee se svodi na sastavljanje portfolija koji e replicirati prinos ukupnog tri-
ta. Razlog tome je uglavnom nedovoljni broj dionica s aktivnim tritem koje bi
formirale kakav karakteristini trini segment. Isto tako, kao svojevrsni bench-
mark rabiti e se, u pravilu, samo jedan pokazatelj trita, tj. samo jedan tri-
ni indeks. Proirenje mogunosti upravljanja dalo bi investiranje na irem re-
gionalnom prostoru.

Aktivno upravljanje portfoliom

Filozofija pasivnog upravljanja odudara od prirode ovjeka kao kreativnog bia.
To pogotovo vrijedi za ljude spremne na uenje i aktivnost financijske analize.
Znamo da trite nije tako savreno. Zato onda ne razmiljati kao da ga je mo-
gue pobijediti. Na tim razmiljanjima nastaje ideja aktivnog upravljanja.
Aktivnim upravljanjem nastoje se izabrati pobjednike investicije, dakle, one
koje e zaraditi vie od prosjenih na tritu. Aktivnim se upravljanjem inve-
stitori nastoje prilagoditi i situacijama na tritu, tako da u
uvjetima bikovog trita nastoje drati vrijednosne papire
ije cijene rastu bre od ukupnog trita, a u uvjetima med-
vjeeg trita vrijednosne papire ije cijene padaju sporije
od ukupnog trita.
Aktivno upravljanje obeava vee zarade od pasivnog, ali tra-
i i vee analitike napore ime smanjuje razinu lagode po-
jedinca. Kako trite stalno fluktuira, kao to i stalno nasta-
Slika 2.26. Kod aktivnog upravljanja
potrebno je vie analizirati ju novi pobjednici, a stari mogu postati gubitnici, aktivno
upravljanje zahtijeva dodatne analitike napore i intenzivnije
trgovanje od pasivnog upravljanja. Intenzivnije trgovanje znai i vee transak-
cijske trokove i vee poreze, ako se realizirani kapitalni dobici oporezuju. To
upuuje na opasnost da se upravljanjem, koje je pobijedilo trite, mogu ostva-
riti i manji prinosi od pasivnog upravljanja kad se jedni i drugi prinosi korigi-
raju za trokove upravljanja: trokove analize i upravljanja portfolijom te

52 transakcijske trokove i poreze.

Najjednostavnija aktivna strategija upravljanja investicijama usmjerava se pre-
ma ciklikim fluktuacijama trita, jednostavno predstavljenim kontinuiranim
izmjenama bikovog i medvjeeg trita. Polazimo od pasivno odreenog portfo-
lija s proporcijama temeljnih komponenti 50/50. U uvjetima nastajanja bikovog
trita, aktivno upravljanje poveat e dioniku komponentu u odnosu na ob-
vezniku kako bi se inicijalno neutralnom portfoliju dalo malo vie agresivnosti
koja bi trebala rezultirati brim porastom vrijednosti od neutralnog portfolija.
Dodatno, mogue je u poetnim fazama rastueg trita intenzivnije poveati
dioniku komponentu koja bi se postupno smanjivala s duljinom trajanja biko-
vog trita zbog sve vee vjerojatnosti preokreta trita. U uvjetima medvjeeg
trita treba postupati obrnuto. Poveavati obvezniku komponentu kako bi se
usporio pad portfolija prema padu neutralno sastavljenog portfolija. I ovdje je
mogue intenzitet modifikacije prilagoditi vremenu trajanja medvjeeg trita
i pribliavanja preokreta.
Sloenije aktivne strategije upravljanja portfolijom trae detaljniju analizu in-
vesticija, pogotovo u dionikoj komponenti, te sloeniji postupak izgradnje port-
folija i njegove ee modifikacije. Investitor poetnik mora odvojiti znaajno
vrijeme za uenje i primjenu nauenog u izboru investicija te vrijeme za im-
plementaciju steenih znanja. Na taj e nain svaki investitor izgraditi vlastiti
sustav ocjene investicija izborom kritinih veliina trinih pokazatelja, kao to
su odnos cijene i zarada, odnos trine i knjigovodstvene vrijednosti te itav niz
drugih standardnih i specifinih financijskih pokazatelja. Ako ste se opredije-
lili za naprednije upravljanje, ne smijete ostati investitor poetnik ili to prepu-
stite profesionalcima.

PITANJA I ZADATCI
to je portfolio ili portfelj?
to je diversifikacija i zato diversifikacija nije sredstvo bogaenja?
Kako biste opisali alokaciju imovine?
to znai izbor investicija?
Koja su dva naina izgradnje portfolija?
Opiite strategiju pasivnog upravljanja portfolijom.
Opiite strategiju aktivnog upravljanja portfolijom.

53
 Saetak
U osnovi financijskog rezoniranja jesu meuovisnost rizika i prinosa. Trea va-
na komponenta u financijama jest vrijeme u kojem se sagledava rizik i prinos.
Naknade koje se primaju od investicije za vrijeme njezina dranja nazivaju se te-
kui novani dohodak.
Kapitalni dobitak oznaava porast vrijednosti investicije tijekom razdoblja dr-
anja, a moe se govoriti o realiziranom ili nerealiziranom kapitalnom dobitku.
Rizik je nestalnost prinosa prema oekivanom. Mjeri se oekivanom vrijedno-
u vaganom aritmetikom sredinom i varijancom, odnosno standardnom de-
vijacijom.
Sadanjom vrijednou svodi se vrijednost nekog oekivanog novanog toka u
sadanjost, tj. izraunava se koliko neki novani iznos koji se oekuje u budu-
nosti vrijedi danas. Izraunavanje sadanje vrijednosti naziva se diskontiranje.
Buduom vrijednou izraunava se koliko neki novani iznos koji se uloi danas
vrijedi u budunosti, a postupak izraunavanja naziva se ukamaivanje.
Portfolio ili portfelj jest skup vrijednosnih papira, skup investicija koje dri poje-
dinac radi zaraivanja.
Diversifikacija je investicijska strategija usmjerena smanjenju rizika.
Alokacijom imovine oznaava se proces izbora imovinskih vrsta od kojih e se
sastojati neki portfolio, te se odreuju i proporcije imovinskih udjela u investicij-
skom portfoliju.
Izbor investicija slijedi nakon alokacije imovine. Temelji se na detaljnoj analizi, a
rije je o odabiru ulaganja unutar svake vrste imovine.
Izgradnja portfolija odozgo prema dolje zapoinje alokacijom imovine, a nakon
provedene alokacije obavlja se izbor investicija.
Izgradnja portfolia odozdo prema gore ne koristi se alokacijom imovine, ve polazi
od pretpostavke da se portfolio treba sastojati od odabranih najboljih investicija.
Pasivno upravljanje portfolijom najee se provodi tako da se nastoji sastaviti
investicijski portfolio koji e oponaati kretanje ukupnog trita, odnosno, koji e
replicirati prinose nekog trinog indeksa.
Aktivnim upravljanjem portfolijom izabiru se investicije koje e zaraditi vie od
prosjenih na tritu. Aktivno upravljanje obeava vee zarade, ali trai i vee

54
analitike napore.
3. FINANCIJSKI INSTRUMENTI

3.1. Vrste i obiljeja financijskih instrumenata

3.2. Instrumenti trita novca
3.3. Obveznice
3.4. Dionice
3.5. Ostali instrumenti trita kapitala
3.6. Udjeli u fondovima

55
 3.1. Vrste i obiljeja financijskih instrumenata
Financijski instrumenti jesu robe na tritu kapitala. Rije je o instrumentima
s pomou kojih se promeu novac i kapitalna sredstva. Kada je rije o burzama
i drugim javno ureenim tritima, ti financijski instrumenti poprimaju formu
vrijednosnih papira. Razlikuju se instrumenti trita novca i instrumenti
trita kapitala. Vrijednosni papiri jesu temeljni financijski instrumenti,
ali nisu jedini. U financijske instrumente ubrajaju se i razliiti dogovorni
aranmani kao to su, na primjer, ugovor o kreditu i ugovor o leasingu. U
ostale financijske instrumente mogu se uvrstiti nekretnine rezidencijalnog
karaktera, zlato i druge plemenite kovine, umjetnine i kolekcije (na primjer,
kolekcije starih vrijednosnih papira).
Vrijednosni papiri mogu predstavljati novanu ili, pak, neku
realnu trabinu prema njihovu izdavatelju (emitentu).
Nasuprot takvom najirem obuhvatu, pod sintagmom
vrijednosni papiri, najee se podrazumijevaju samo oni
vrijednosni papiri koji su instrumenti financiranja poslovanja
dionikih drutava i drugih pravnih osoba. To su razliite vrste
dionica i obveznica, kao i drugi vrijednosni papiri koji imaju
Slika 3.1. Vrijednosni papiri razvijeno sekundarno trite, a koji su za investitore, pojedince
i institucije investicijski oportuni pa ih se moe oznaiti i
investicijskim vrijednosnim papirima.

Investicijski vrijednosni papiri instrumenti financiranja dionikih drutava, pisane

su potvrde, ili suvremeni, elektroniki zapisi o udjelu u vlasnikoj glavnici dionikog
drutva ili druge pravne osobe, odnosno o udjelu u odobrenom kreditu takvim
subjektima.

Znaaj investicijskih vrijednosnih papira proizlazi iz prednosti koje oni imaju

u financiranju dionikih drutava i drugih pravnih osoba, ime poveavaju
mogunost pribavljanja potrebnih iznosa kapitala, tj. proiruju financijske
izbore. Za kupce vrijednosnih papira oni su najmobilniji oblik investicije koji
se lako moe unoviti na razvijenome sekundarnom tritu i s kojima mogu
obavljati razliite druge poslovne radnje.

3.1.1. Razvrstavanje financijskih instrumenata

56
Financijski instrumenti u formi vrijednosnih papira mogu se razvrstati prema
razliitim kriterijima. Ti kriteriji mogu biti:
 1. Karakter financijskog odnosa koji se uspostavlja vrijednosnim
papirima
2. Vrijeme trajanja financijskog odnosa uspostavljenog emisijom
vrijednosnih papira
3. Karakter naknade za sredstva uloena u vrijednosne papire
4. Nain na koji je naznaena osoba korisnik prava iz vrijednosnog
papira
5. Mogunost konverzije vrijednosnih papira u druge vrijednosne papire.

Prema karakteru financijskog odnosa, koji se uspostavlja preko nekoga

financijskog instrumenta, razlikuju se vlasniki i zajmovni vrijednosni papiri.
Vlasniki vrijednosni papiri, koji se jo oznaavaju i korporacijskim vrijednosnim
papirima, osiguravaju udjel u vlasnitvu nad dionikim drutvom korporacijom
i nemaju unaprijed utvreno dospijee. Zajmovni vrijednosni papiri rezultat
su financijskog kreditiranja dionikih drutava i drugih pravnih osoba, pa oni
imaju unaprijed odreeno dospijee.
Prema vremenu trajanja financijskog odnosa razlikuju se permanentni
vrijednosni papiri i vrijednosni papiri s odreenom dospjelou. Pravo
iz permanentnih vrijednosnih papira traje sve dok postoji njegov emitent.
Permanentni vrijednosni papiri svrstavaju se u skupinu dugoronih vrijednosnih
papira. Ostali vrijednosni papiri imaju odreenu dospjelost pa se mogu podijeliti
na dugorone, srednjorone i kratkorone vrijednosne papire.
Prema karakteru naknade razlikuju se vrijednosni papiri s fiksnim i s
varijabilnim naknadama. Fiksne naknade obraunavaju se uz sloeni kamatni
raun na nominalnu veliinu ulaganja. Varijabilne naknade su, teoretski,
proporcionalne u odnosu na neto poslovni rezultat emitenta.
Prema nainu na koji je naznaena osoba korisnik
prava iz vrijednosnog papira, razlikuju se vrijednosni papiri Indosament je prijenos prava iz
na ime i na donositelja. Vrijednosni papiri na donositelja vrijednosnog papira na novog
korisnika prava, koji se obino
prenose se tradicijom, tj. njihovom predajom iz ruke u ruku,
oznauje na poleini samoga
a vrijednosni papiri na ime indosamentom. Tako se ostvaruje vrijednosnog papira.
bitna karakteristika vrijednosnih papira laka prenosivost.
U suvremenim uvjetima vrijednosni papiri se izdaju u

57
nematerijalnom obliku kao zapisi u elektronikim datotekama
tako da glase na neije ime.
 Prema mogunosti konverzije (zamjene) za druge vrijednosne papire,
razlikuju se konvertibilni i nekonvertibilni vrijednosni papiri. Pritom
se mogunost konverzije odnosi najee na neke druge vrijednosne papire
emitenta, a rjee na vrijednosne papire drugih izdavatelja. Vrijednosne papire
mogu konvertirati vlasnici ili to pravo rjee zadrava sam emitent. Sama
mogunost dratelja da obavi konverziju mora se naglasiti pri raspisu emisije.
Mogunost konverzije za emitenta u pravilu je dobrovoljna.

3.1.2. Obiljeja financijskih instrumenata

Vrijednosni su papiri financijski instrumenti oblikovani potrebama irokog
kruga investitorske javnosti. U velikoj se mjeri financijski instrumenti svode na
meuovisnost rizika i nagrade koju sadre. Zbog toga su oni, posebice kada su
u formi vrijednosnih papira, roba iroke potronje koju odlikuje slijedei niz
obiljeja:
1. Likvidnost
2. Fungibilnost
3. Homogenost
4. Djeljivost
5. Jednostavnost
6. Sigurnost.
Likvidnost ili, kako se esto naziva, utrivost vrijednosnih papira. Likvidnost se
definira kao mogunost prodaje vrijednosnog papira, ili nekog drugog
investicijskog sredstva, po oekivanoj cijeni. Oekivana cijena formira se na
organiziranom, transparentnom i aktivnom tritu, dakle na tritu s mnotvom,
svima vidljivih transakcija. to su odstupanja od oekivane cijene manja, likvidnost
je vea, tako da se likvidnost moe definirati i distribucijom vjerojatnosti cijene
Slika 3.2. Likvidnost
vrijednosnog papira. Iz distribucije vjerojatnosti mogue je utvrditi oekivanu
vrijednost i stupanj vjerojatnosti, odnosno nesigurnosti njezina ostvarivanja.
Fungibilnost oznaava, u najirem smislu rijei, zamjenljivost. Tako su dionice
istog izdavatelja i istog roda potpuno zamjenjive jedna za drugu
potpuno je svejedno koju po redu dionicu drite ili koji ona ima serijski broj. Isto
vrijedi i za druge vrijednosne papire. Zbog svoje likvidnosti vrijednosni papiri
mogu se rabiti i za druge namjene kao to je sredstvo osiguranja pri zaduivanju,
sredstvo osiguranja plaanja ili neke druge trabine, a ujedno i kao samo sredstvo

58 plaanja.
Homogenost je vano obiljeje vrijednosnih papira koje omoguava njihovu
Sjetite se, o tome smo uili u
intenzivnu trgovinu na organiziranim tritima. Kako se vrijednosni papiri prethodnom poglavlju!
pojednostavljuju u svim svojim obiljejima samo na profitno rizina obiljeja, oni
postaju roba koja se moe alternativno drati. Za investitore vie nije posebno
vano koji su vrijednosni papir kupili, nego kakva su njegova profitno rizina
obiljeja. Kako se vrijednosni papiri dre kao kombinacija imovine, svaki investitor
e napraviti za sebe onu kombinaciju koja mu najbolje usklauje
oekivani prinos i rizik.
Djeljivost je rezultat same prirode vrijednosnih papira. Prema njima
je cjelokupna svota emisije podijeljena na male pojedinane apoene. Na
taj nain djeljivost omoguava lako kombiniranje vrijednosnih
papira u njihovom investicijskom portfoliju.
Slika 3.3. Kombiniranje
Djeljivost, u smislu da vrijednosni papiri glase na male apoene, vana vrijednosnih papira
je i zbog toga to su takve usitnjene investicije pristupane svima, ak i
malim tediama. Na taj nain emitirajue kue mogu pribavljati novac javnom Javna emisija je emisija
emisijom vrijednosnih papira od najireg kruga investitora. vrijednosnih papira ponuena
cjelokupnoj investitorskoj
Jednostavnost je obiljeje vrijednosnih papira kao robe iroke potronje. javnosti
Mnogi zamreni financijski odnosi sadrani u razliitim vrijednosnim papirima
pojednostavljeno su prikazani mogunou zaraivanja i rizicima ostvarivanja
oekivanih zarada. To se odnosi i na niz izvedenih vrijednosnih papira u kojima
je sadran sloen proces sekuritizacije ili pak proces terminskog trgovanja, koji
se mogu jednostavno svesti na to koliko se njihovom kupnjom moe zaraditi, a
koliko izgubiti i koja je vjerojatnost za jedan ili drugi ishod.
Klirinka kua detaljnije e
Sigurnost je obiljeje koje vrijednosnim papirima jami njihovo organizirano se obraivati u 5. poglavlju
trgovanje. Zahvaljujui organiziranom trgovanju vrijednosnim papirima
i postojanju klirinke kue, zanemariv je rizik moguih gubitaka u samim
dogovorenim transakcijama, tj. rizik neispunjenja ugovorenih obveza. Klirinka
kua organizirana je uz svaku burzu i ona e sigurno isplatiti kupljeni iznos,
odnosno predati prodane vrijednosne papire. Zbog toga se na organiziranom tritu
vrijednosnih papira ne moe dogoditi da kontra strana ne ispuni svoju obvezu.

PITANJA I ZADATCI
to su to financijski instrumenti? Nabrojite neke od financijskih instrumenata.
to su to investicijski vrijednosni papiri?

59
Nabrojite neke od kriterija prema kojima se mogu razvrstati financijski instrumenti.
Nabrojite obiljeja financijskih instrumenata.
 3.2. Instrumenti trita novca
Na tritu novca trguje se vrijednosnim papirima i drugim financijskim
instrumentima. Neki su utrivi i predstavljaju relativno likvidne vrijednosne
papire, dok su drugi dogovorni, vrlo niskog stupanja likvidnosti, tj. gotovo neutrivi.
Instrumenti trita novca imaju kratko vrijeme dospijea do godine dana.
Najznaajniji instrumenti trita novca jesu:
1. Trezorski zapisi (ministarstva financija)
2. Blagajniki zapisi i certifikati o depozitu (banaka)
3. Komercijalni zapisi (javnih dionikih drutava)
4. Repo aranmani
5. Razliiti oblici kratkoronih kredita i na njima temeljenim
zadrunicama.
Trezorske zapise izdaje drava, tj. Ministarstvo financija. Trezorski zapisi
predstavljaju kratkoroni vrijednosni papir s najrazvijenijim sekundarnim
tritem, tako da predstavljaju sigurne i izrazito likvidne financijske
instrumente. U pravilu su to diskontni vrijednosni papiri i emitiraju se s
uobiajenim standardnim dospijeima unutar godine dana.

Financijski instrument je likvidan ako se u svakom trenutku moe prodati po

oekivanoj cijeni.

Diskontni vrijednosni papir ne nosi kamate, nego se prodaje uz diskont na nominalnu

vrijednost, dakle prodaje se po cijeni manjoj od nominalne vrijednosti.

Nominalna vrijednost vrijednosnih papira jest vrijednost koja je naznaena na samom

vrijednosnom papiru.

Slika 3.4. Nominalna vrijednost

Blagajniki zapisi banaka najee su manje atraktivni od dravnih. To su
naznaena je na vrijednosnom
papiru diskontni vrijednosni papiri s rokom dospijea unutar godine dana. Uz
blagajnike zapise, banke izdaju i potvrde o depozitima i eventualne druge oblike
kratkoronih zapisa, nastojei poveati mobilnost depozita u sve intenzivnijoj
konkurenciji s drugim dijelovima financijske industrije.
Certifikati o depozitu su kreditni vrijednosni papiri banaka i drugih

60
specijaliziranih financijskih institucija. To su zadunice banke s kratkim i dugim
dospijeem. Izdaju se ili u odreenim veim apoenima ili na temelju oroenog
depozita u banci ili neke druge institucije bez namjene. To su instrumenti
osiguranja kreditnog potencijala banaka, kao i instrumenti mobilizacije oroenih
depozita kod banaka i drugih financijskih institucija jer se, za razliku od oroenih
depozita koji se teko mogu razroiti, kao vrijednosni papiri relativno lako mogu
unoviti.
Komercijalni zapisi tipini su kratkoroni vrijednosni papiri koje izdaju
nefinancijska dionika drutva. To su privatno emitirani diskontni
vrijednosni papiri velike nominalne vrijednosti, s dospijeem unutar
270 dana, relativno slabo razvijenog sekundarnog trgovanja. Izdaju
ih prestina dionika drutva, besprijekornog kreditnog rejtinga, s razgranatim
financijskim funkcijama, esto organiziranim kao tzv. financijske korporacije.
Repo-aranman je ugovor o prodaji vrijednosnih papira i ponovnom njihovu
otkupu po neto vioj cijeni, tj. ugovor u kojem je prodavatelj vrijednosnih
papira, primjerice trezorskih zapisa, pristao kupiti ih natrag nakon odreenog
vremena i po odreenoj cijeni. Ovisno o tome zauzima li se duga ili kratka
pozicija prema takvu ugovoru, repo-aranmani su instrumenti pribavljanja
novanih sredstava ili instrumenti njihova plasmana.

Dugom pozicijom oznaava se kupnja i dranje vrijednosnih papira, tj. dugu

poziciju zauzima kupac vrijednosnih papira, a kratku poziciju zauzima prodavatelj
vrijednosnih papira.

Uza sve popularnije repo-aranmane, kao instrumenti trita novca javljaju

se i drugi izvedeni vrijednosni papiri, zatim razliiti oblici mjenica, kreditni
aranmani, eurodolar certifikati o depozitu itd.

PITANJA I ZADATCI
Tko izdaje trezorske zapise?
Kakvi su to diskontni vrijednosni papiri?
Koje kratkorone vrijednosne papire moe izdati banka?
Navedite karakteristike komercijalnih zapisa?
to je to repo-aranman?
Tko zauzima dugu poziciju, a tko kratku poziciju?

61
 3.3. Obveznice
Obveznice su tipina financijska investicija. One su jedna od osnovnih
dugoronih vrijednosnih papira s razvijenim sekundarnim tritem.

Obveznice se mogu definirati kao vrijednosni papiri u kojima se njihov izdavatelj

obvezuje da e dratelju obveznice isplatiti iznose novanih sredstava naznaenih u
obveznici dinamikom koja je naznaena u obveznici.

Pravno postoji samo vlasnitvo realne imovine. Za vlasnitvo trabina u nae m

pravu rabi se izraz imatelj, a kako je ovdje rije o vrijednosnim papirima, rabit
e se izraz dratelj.
Obveznice su tipini zajmovni vrijednosni papiri ijom se emisijom uspostavlja
kreditni financijski odnos izmeu njihova emitenta (izdavatelja) kao dunika i
kupca kao vjerovnika. Zbog tog kreditnog odnosa obveznice karakterizira naelo
povratnosti u unaprijed utvrenom roku dospijea.
Obveznice se mogu oznaiti i instrumentima financiranja poduzea pa su
na taj nain one instrumenti formiranja dugoronog duga poduzea. Obveznice
u pravilu nose fiksne kamate. Kamate su ugovorna obveza poduzea. Njihovo
plaanje ne ovisi o ostvarenim poslovnim rezultatima i objavljenim zaradama
poduzea. Kako kamate na obveznice znae troak financiranja iz tuih izvora,
one se odbijaju od oporezive dobiti poduzea. Tako poduzee moe financiranjem
emisijom obveznica ostvariti i odreene utede na porezima.

3.3.1. Nazivne karakteristike obveznica

Dok su se vrijednosni papiri tiskali u materijalnoj formi sastojali su se od plata
i kuponskog arka za naplatu periodinih kamata ili drugih tekuih dohodaka.
Nazivne ili nominalne karakteristike utvrene su na samom platu obveznica, a
objavljene su u vrijeme raspisa emisije. One odreuju veliinu obveza emitenta
prema kupcima obveznica, kao i nain njihova izvrenja.
Nominalna vrijednost. Nazivna vrijednost ili
vrijednost na koju glasi obveznica. To je svota novca
koju se njen izdava obvezao isplatiti dratelju
obveznice do njenog dospijea, tj. svota novca s kojom
e se suoiti dratelj obveznice do njenog dospijea.
Nominalna vrijednost obveznice uobiajeno glasi

62
Slika 3.5. Nominalna na zaokrueni novani iznos, izraen u domicilnoj
vrijednost valuti trita kapitala na kojem su izdane. Meutim,
obveznice se mogu izdavati i denominirane u nekoj drugoj valuti, najee radi
poveanja stupnja povjerenja u takvu obveznicu na visoko dolariziranim, odnosno
euroiziranim financijskim tritima.
Nominalna (kuponska) kamatna stopa Na dugove se obino plaaju
kamate. Kamate na obveznice plaaju se prema na njoj navedenoj kamatnoj
stopi. To je nominalna kamatna stopa koja je u pravilu fiksna. Kako se kamate
isplauju temeljem kupona, ova se stopa naziva i kuponskom kamatnom stopom.
Dospijee obveznica Njihovo je temeljno obiljeje i oznaava vremenski
rok u kojem se mora likvidirati trabina po obveznici. Dospijee obveznice je
dugorono. Ta se likvidacija naziva amortizacija obveznica, a vri se isplatom
glavnice i kamata.
Dva su osnovna sistema amortizacije obveznica: jednokratni i viekratni. Ova
dva sistema amortizacije obveznica mogu se kombinirati uvoenjem odreenog
fonda za otkup emitiranih obveznica. Obveznice s jednokratnim dospijeem
amortiziraju se odjednom, isplatom glavnice po dospijeu. Kamate se plaaju
periodino u istim iznosima, najee polugodinje. Obveznice s viekratnim
dospijeem amortiziraju se periodinim isplatama jednakih anuiteta (najee
polugodinje) koji se sastoje od kamata i otplatne kvote kojom se djelomino
amortizira dug po obveznicama pa se ovaj sistem jo naziva i anuitetski.
Trina cijena obveznice ne oznaava se u apsolutnom iznosu vrijednosti,
ve u relativnom iznosu prema nominalnoj vrijednosti. Trina cijena obveznice
uobiajeno se izraava u formi teaja, odnosno u postotku od nominalne
vrijednosti. U tom smislu obveznica se prodaje po nominalnoj vrijednosti
kad joj je teaj 100,00. Kada joj je teaj vii od sto, obveznica se prodaje uz
premiju, a uz diskont kada joj je teaj nii od sto.

Slika 3.6. Teaj

obveznice

63
 3.3.2. Vrste obveznica prema sistemu amortizacije
Prema prethodno definiranom jednokratnom i viekratnom sistemu amortizacije
razlikuju se tri karakteristine vrste obveznica. To su:

Kuponska obveznica
jednokratna amortizacija

Obveznica bez kupona

jednokratna amortizacija

Anuitetska obveznica
viekratna amortizacija

3.3.2.1. Kuponska obveznica

Tipina obveznica razvijenog sekundarnog trita jest kuponska obveznica.
Kuponska obveznica amortizira se (isplauje) jednokratnom isplatom
nominalne vrijednosti po dospijeu. Ona nosi kamate. Kamate se najee
isplauju polugodinje, a servisiraju se jednakim periodinim iznosima
obraunatim prema nominalnoj, odnosno kuponskoj kamatnoj stopi.
Naziv su dobile prema kamatnim kuponima koje su sadravale, a koji su
sluili, nakon odvajanja (izrezivanja kupona iz kuponskog talona) za naplatu
kamata.
Promatranje obveznice kao obeanja isplate odreene svote novca odreenog
dana ukazuje na jednostavnost samog instrumenta koji se moe u potpunosti
analizirati tehnikom sloenoga kamatnog, odnosno diskontnog rauna,
to je u sri ekonomske vrijednosti bilo koje imovine. Zbog toga je obveznica
tipini financijski instrument, tipina financijska imovina koja izravno reagira
na promjene kamatnih stopa, odnosno traenih prinosa na financijskim
tritima. Na taj se nain obveznica moe promatrati i kroz meuovisnost
Slika 3.7. Obveznica obeanog prinosa na obveznicu nominalne, odnosno kuponske kamatne
stope i trinog prinosa, odnosno trine kamatne stope formirane
prema dospijeu same obveznice. Trina kamatna stopa odgovara prinosu
koji investitori zahtijevaju kod ulaganja u obveznicu odreenog stupnja rizika.
Openito, to su kamatne stope vie, cijene obveznica su nie i obrnuto. Rije
je o inverznom kretanju cijene obveznica i zahtijevanog prinosa. Ako je trina

64
kamatna stopa jednaka kuponskoj kamatnoj stopi, obveznice e se prodavati
po nominalnoj vrijednosti.
 Trina + Kuponska Obveznica e se prodavati
kamatna stopa kamatna stopa po nominalnoj vrijednosti

Ako je trina kamatna stopa manja od kuponske kamatne stope, obveznica e

se prodavati uz premiju prema nominalnoj vrijednosti, jer takva investicija
osigurava vii prinos od onoga koji se trai na tritu pa e i investitori biti
spremni platiti veu cijenu.

Trina Kuponska Obveznica e se prodavati

< uz premiju prema
kamatna stopa kamatna stopa
nominalnoj vrijednosti

Ako trina kamatna stopa vea od kuponske kamatne stope, tada e se

obveznice prodavati uz diskont prema nominalnoj vrijednosti jer u tom
sluaju obveznice nose nii prinos od trinog pa investitori nee biti spremni
za obveznicu platiti nominalni iznos.

Trina Kuponska Obveznica e se prodavati

> uz diskont prema
kamatna stopa kamatna stopa
nominalnoj vrijednosti

Odreenje ekonomske vrijednosti: ekonomska vrijednost je

sadanja vrijednost oekivanih ekonomskih dohodaka od
neke imovine, tj. diskontirana vrijednost oekivanih novanih
tokova od te imovine za vrijeme njezina dranja, utvrena
uz diskontnu stopu koja odgovara zahtijevanom prinosu na
tritu.

Ekonomska vrijednost obveznice jest sadanja, odnosno

diskontirana vrijednost novanih tokova od kamata i
nominalne vrijednosti utvrena uz diskontnu stopu koja
odgovara riziku pritjecanja tih novanih tokova.
Slika 3.8. Irving Fisher

Dvije su standardne mjere prinosa na kuponske obveznice. To su:

tekui prinos
prinos do dospijea.

65
 Tekui prinos mjeri godinje kuponske kamate prema tekuoj trinoj cijeni
obveznice. Pokazuje investitoru da e, ako danas kupi obveznicu, ostvariti
odreeni postotak prinosa u godini dana. Ova mjera prinosa ne barata s
mogunou da se obveznica proda po veoj ili manjoj cijeni od one po kojoj
je kupljena.

Kuponske kamate
Tekui prinos =
Trina cijena obveznice

Prinos do dospijea je stopa koja izjednaava sve novane tokove od kamata

i nominalne vrijednosti do dospijea obveznice s njenom trinom cijenom. To
je zapravo stopa zahtijevanog prinosa uz koju se formirala tekua trina cijena
obveznice. Prinos do dospijea ukljuuje sve novane tokove koje moe primiti
dratelj obveznice do dospijea.

3.3.2.2. Obveznica bez kupona

Obveznica bez kupona je obveznica s jednokratnim dospijeem koja ne nosi
kamate. Kod takve e se obveznice prinos ostvariti tek o dospijeu u visini
njezine nominalne vrijednosti. To je, dakle, investicija s jednokratnim ulaganjem
i jednokratnim novanim primitkom. Rije je zapravo o varijanti kuponske
obveznice koja ne nosi kamate. Takva se obveznica uvijek prodaje uz diskont na
nominalnu vrijednost. Iznos diskonta bit e to vei to je vea trina kamatna
stopa i to je dulje vrijeme do dospijea. Iznos diskonta predstavlja zapravo
kamate koje se zahtijevaju od obveznice do njezina dospijea.

3.3.2.3. Anuitetska obveznica

Anuitetska obveznica nosi do dospijea konstantne novane tokove u visini
jednakih godinjih ili, ee, polugodinjih anuiteta. Takva je obveznica rijetka u
modernoj praksi trita kapitala jer nema sve bitne karakteristike prave utrive
obveznice. Anuiteti koje nosi sastoje se od kamata i tzv. otplatne kvote kojom
se periodino isplauje dio nominalne vrijednosti.

3.3.3. Vrste obveznica prema izdavatelju

Obveznice se mogu razlikovati sa stajalita razliitih obiljeja. Jedno od estih

66
razlikovanja obveznica jest ono prema njihovu izdavatelju. U tom se smislu
razlikuju slijedee obveznice:
 Dravne obveznice
izdaje Ministarstvo financija

Municipalne obveznice
izdaju gradovi, upanije

Korporacijske obveznice
izdaju dionika drutva

3.3.3.1. Dravne obveznice

Dravne obveznice izdaje ministarstvo financija ili neka druga od drave
ovlatena institucija. Kako za servisiranje obveza po ovim obveznicama jami
drava, smatraju se najsigurnijim obveznicama. Zbog toga najee nose i
najnie prinose prema drugim utrivim financijskim instrumentima.
Na Zagrebakoj burzi uvrteno je vie izdanja Ministarstva financija i drugih
dravnih obveznica, koje su denominirane u kunama, ali i u eurima. Rije je o
kuponskim obveznicama s polugodinjom isplatom kuponskih kamata. Iznimka
su dravne obveznice Fonda za naknadu oduzete imovine koje su oblikovane
u utrivim apoenima oblika obveznica bez kupona. Obveznice su emitirane s
razliitim dospijeem. Najvie njih emitirano je na 10 godina, ali isto tako mogu
se pronai i one emitirane na 7 godina ili jedna koja je emitirana 2004. godine,
a dospijeva 2019. godine, znai s dospijeem od 15 godina.

3.3.3.2. Municipalne obveznice

Rije je o obveznicama lokalne uprave koje izdaju gradovi ili
upanije za financiranje svojih potreba. Ove obveznice mogu
znaajno varirati prema svojim rizino profitnim obiljejima.
Ponekad municipalne obveznice moe sponzorirati drava ili;
pak; odreeno ministarstavo, ime se pribliavaju nerizinim
financijskim instrumentima. Takoer, emisija municipalnih
obveznica moe se vezati za odreene projekte koje poduzima
lokalna samouprava, tako da mogu imati i odreene
karakteristike korporacijskih obveznica.
Slika 3.9. Obveznica
Zanimljivo je kako je upravo obveznica upanije istarske
upanije Istre
prva obveznica domaeg suvremenog trita kapitala. Na

67
Zagrebakoj burzi uvrtene su gradske obveznice, i to obveznice
grada Rijeke, Splita, Osijeka i Vinkovaca.
 Rije je o kuponskim obveznicama s polugodinjom isplatom kamata.
Slika 3.10.
Pregled uvrtenih
municipalnih
obveznica na
Zagrebakoj burzi

3.3.3.3. Korporacijske obveznice

Korporacijske obveznice ili obveznice dionikih drutava jesu instrumenti
formiranja dugoronih dugova. To su duniki vrijednosni papiri koje izdaju
velika javna dionika drutva radi dugoronog financiranja. Najee su to
kuponske obveznice s dugim dospijeem, posebice na amerikom tritu gdje
je standardno dospijee korporacijskih kuponskih obveznica izmeu dvadeset
i trideset godina. Korporacijske obveznice rizinije su od dravnih obveznica
pa e investitori zahtijevati vii prinos kod ulaganja u korporacijske obveznice.
Na Zagrebakoj burzi uvrteno je 17 korporacijskih obveznica. Rije je o
kuponskim obveznicama s polugodinjom isplatom kuponskih kamata i
dospijeem od 3 do 10 godina.

Slika 3.11.
Pregled uvrtenih
korporacijskih
obveznica na
Zagrebakoj burzi

68
PITANJA I ZADATCI
to su to obveznice?
Nabrojite nazivne karakteristike obveznica
Kakva je to kuponska obveznica?
Kada e se obveznica prodavati uz premiju, a kad uz diskont?
Kako se izraunava tekui prinos?
Nabrojite vrste obveznica prema izdavatelju

3.4. Dionice
Dionice su jedna od osnovnih vrsta dugoronih investicijskih vrijednosnih papira
s razvijenim sekundarnim tritem. To su tipini vlasniki vrijednosni papiri
koji daju idealni dio interesa u vlasnikoj glavnici dionikog drutva. Samo
se obine dionice mogu oznaiti pravim vlasnikim
vrijednosnim papirima jer se njima ostvaruju svi
principi dioniarstva. Vlasnici obinih dionica pravi
su vlasnici dionikog drutva koji u potpunosti ostvaruju
sva vlasnika prava i u konanici snose najvei dio rizika
poslovanja dionikog drutva. Stoga je preduvjet postojanja
dionikog drutva osnivaka emisija obinih dionica kojom
Slika 3.12. Obina dionica
se formira njegova temeljna vlasnika glavnica.
Dratelj dionice nalazi se u dvostrukoj poziciji. S jedne strane on je partner
s drugim dioniarima u voenju dionikog drutva, iako je voenje povjereno
profesionalcima. S druge strane, vlasnik dionice ujedno je dratelj vrijednosnog
papira, dakle investitor u financijsku imovinu koja mu garantira odreeni
skup prava. Ta su prava utvrena statutom i opim ugovorom o emisiji obinih
dionica.
Obine dionice nose itav niz karakteristika od kojih su temeljne karakteristike
upravo one koje odreuju prava njihovih dratelja dioniara.
Prava dioniara su:
Rezidualna prava na
Zarade
Imovinu drutva
Pravo glasa
Ostala prava
69
 Rezidualno pravo na zarade znai da nakon to se iz ostvarene dobiti (zarada)
poduzea namire svi njezini korisnici kreditori, fiskus i povlateni vlasnici
ostatak dobiti u cijelosti pripada vlasnicima obinih dionica. Taj se
ostatak dobiti moe zadrati u poduzeu (zadrane zarade) ili podijeliti
dioniarima u dividende. Odluku o tome donosi skuptina dionikog
drutva iako je ona najee delegirana na upravu poduzea. U oba
sluaja preostatak ostvarene dobiti dionikog drutva pripada njegovim
obinim vlasnicima, bilo kao poveanje njihova interesa u poduzeu,
bilo kao tekui novani dohodak. Iz navedenog slijedi da su investitori
Slika 3.13. Obina dionica dvojako motivirani za ulaganje u obine dionice:
dividendama
porastom vrijednosti dionica.
Dividende oznaavaju dio dobiti koji se isplauje
dioniarima i on je njihov tekui dohodak od ulaganja.
U svijetu razvijenog dioniarstva, dividende se
uobiajeno distribuiraju kvartalno. Kod nas jo uvijek
prevladava godinja distribucija dividendi iako treba
oekivati postupan prijelaz na kvartalne isplate.
Slika 3.14. Dividende u
novcu Dionika drutva ostvarenu dobit rasporeuju dijelom
za dividende, a dijelom za potrebe financiranja rasta.
Pritom se najee vode izabranom politikom dividendi. To, pak, znai da e
investitor, ovisno o osobnim sklonostima prema tekuem dohotku ili prema rastu
vrijednosti investicije, birati dionice onih drutava koja vode politiku dividendi
primjerenu njegovim osobnim sklonostima.
Zadravanjem zarada pouzee stvara podlogu za dodatno zaraivanje
njihovim profitabilnim investiranjem. Dio dobiti koji se zadrava u poduzeu
pretpostavlja rast vrijednosti dionice. Ipak, za razliku od dividendi, kod kojih
je najgori sluaj da se uope ne isplate, u nepovoljnim okolnostima moe doi
do pada vrijednosti dionica kad se pria o kapitalnim dobitcima pretvara u priu
o kapitalnom gubitku.

Kapitalni dobitak oznaava poveanje vrijednosti dionice i drugih

vrijednosnih papira. Kad se dionica ili drugi vrijednosni papir prodaje
po cijeni veoj od cijene po kojoj su kupljeni, rije je o ostvarenom ili
realiziranom kapitalnom dobitku.
Slika 3.15. Poveanje

70
vrijednosti
Izmeu ova dva vida zaraivanja od ulaganja u dionicu
postoji jo jedna razlika. Dividende su u trenutku isplate
stvarno zaraeni dio koji moe biti i oporezivi dohodak. Porast
cijene dionica formalno se zarauje tek kad se kapitalni
dobitak realizira, dakle, kad se dionica proda po cijeni
veoj od one po kojoj je kupljena. Tek tada taj izvor zarada
moe postati oporezivi dohodak pojedinca. To pak znai da
Slika 3.16. Treba platiti
je odgaanjem prodaje dionice mogue odgoditi i plaanje porez na dividende i
poreza na kapitalni dobitak. kapitalni dobitak!

Rezidualno pravo na imovinu dionikog drutva formalno se ostvaruje u

uvjetima likvidacije drutva, bilo da je rije o dobrovoljnoj likvidaciji ili, pak,
sudskoj likvidaciji u postupku steaja. To je pravo najmlae, to znai da se iz
likvidacijske mase najprije moraju namiriti sva starija prava kao to su pravo
na dospjele, a neisplaene kamate i pravo na nominalnu vrijednost obveznica
i drugih dugova, te pravo na neisplaene iznose poreza. Ako se na rezidualno
pravo na imovinu dionikog drutva promatra kroz mogunost kupoprodaje na
tritu dionica, onda se moe rei da se prodajom dionice prodaje i dio tog prava
na ukupnu imovinu dionikog drutva, kako onu opipljivu tako i onu neopipljivu.
Osim rezidualnih prava, dioniari imaju i pravo glasa na skuptini dioniara.
To pravo mogu konzumirati glasanjem na skuptini, prenijeti ga punomoima
na upravu dionikog drutva ili na druge dioniare. Izmeu razliitih odluka
na skuptini dioniara vano je glasanje o izboru lanova nadzornog odbora i/
ili izboru lanova uprave, glasanje o izmjenama i dopunama statuta i drugih
opih akata poduzea, odobravanje prodaje fiksne imovine i slino.
Dioniari imaju i druga prava. To je pravo Slika 3.17. Dioniari imaju
prodaje dionice neovisno od drutva koje ih je pravo primiti financijske
izdalo i ograniena odgovornost za dugove tog izvjetaje
drutva, tako da mogu izgubiti samo iznos koji su
platili za dionicu. Nadalje, dionice esto imaju i
pravo prvokupa dionica nove emisije, kako bi
se dioniari zatitili od rizika da se nova emisija
prodaje po niim cijenama od onih koje su imale
dionice prije emisije i kako bi im se mogla osigurati
steena kontrola poslovanja drutva. Konano,
dioniari imaju i pravo primitka periodinih

71
izvjetaja, kao i pravo kontrole poslovnih knjiga
drutva.
 Razvodnjavanje zarada ili pak razvodnjavanje kapitala argonski je izraz koji opisuje
injenicu da je dolo do nerazmjernog poveanja broja obinih dionica prema
poveanju zarada ili prema poveanju vlasnike glavnice, kao to je sluaj kada
se nova emisija proda po niim cijenama od onih trinih. Zbog toga e se manje
poveana trina vrijednost glavnice podijeliti s intenzivnije poveanim brojem
dionica pa e se i vrijednost dionice smanjiti. Izgubit e postojei, a zaraditi novi
vlasnici.

Vjeruje se da razvodnjavanje kapitala dolazi od legendarnoga trinog

Slika 3.18. Razvodnjavanje
kapitala
manipulatora Daniela Drewa koji je poeo kao trgovac stokom. On je
vodio stado svojih goveda na jug prema Manhattanu, hranei ih solju.
Kad je stoka dola do rijeke Harlem, utaila bi e velikom koliinom
vode. Na taj nain bi stoka, prispjevi na sajam, imala poveanu teinu
zbog vode, a to je Drewu omoguilo veu zaradu. Drew je kasnije
razvodnio dionice Erie Railroada golemim emisijama dionica bez
prethodnog upozorenja. Iako se termin razvodnjavanje moe jednako
plastino opisati i razrjeivanjem, Drew je doslovce razvodnio svoju
stoku, tako da emo se drati upravo termina razvodnjavanje kapitala
ili zarada.

Kao i veina drugih vrijednosnih papira, dionice se smatraju financijskim

investicijama, tj. financijskim oblikom imovine. One to u velikoj mjeri i jesu,
posebno ako razmiljamo o dionicama uvrtenim na burzu ili neko drugo
organizirano trite, a da pritom dionice imaju aktivno trite, tj. znaajne
dnevne promete na tom tritu. Meutim, osim to predstavljaju financijske
investicije koje se mogu prodavati na tritu, dionice predstavljaju i udjele u
vlasnitvu dionikog drutva koje ih je izdalo. Upravo taj dvojaki karakter dionica
ini ih znatno sloenijim financijskim instrumentom nego to su to obveznice.

3.4.1. Vrijednost dionica

Dionice nisu ista financijska imovina kao to su to obveznice.
One ne ovise iskljuivo o obeanim novanim iznosima i razini
trinih kamatnih stopa, ve nego i o poslovnim rezultatima
dionikog drutva koje ih je izdalo. Ipak, ee se dionice
promatraju kao ista financijska imovina. Jedan takav pristup
jest da se dionica promatra kao obveznica s rastuim

72
novanim tokovima. Naime, uz oekivane iznose dividendi u
Slika 3.19. Dionica
bliskoj budunosti, u odreivanju vrijednosti dionice pretpostavlja
se njihov rast. Drugi pristup promatra dionice kao viestruku vrijednost
zarada koje one ostvaruju.
Vrijednost dionica kao viestruka vrijednost zarada pribliava nas
tretmanu dionice kao udjela u vlasnitvu dionikog drutva koje ih je izdalo.
Dranje dionice kao udjeli u vlasnitvu, omoguuje vlasniku status malog
dioniara, partnera s drugim dioniarima. Kao partner, dioniar se preputa
iskljuivo sudbini drutva ije dionice dri. Dioniar partner nee se usmjeriti
na promatranje trita i trinih cijena, nego e analizirati kretanje svog udjela
u bilanci takvog dionikog drutva, kao i oportunost preuzetih aktivnosti drutva
u smislu veliine zarada i njegovog uloga. Dioniar partner ne promatra
raspoloive trine i knjigovodstvene brojke samo kroz interpretaciju njihova
rasta. On u svojim razmiljanjima ukljuuje i mogunost nastajanja kvalitativnih
promjena kroz razvoj dionikog drutva.
Vrijednost dionice kao financijske imovine ovisi o razini kamatnih
stopa i situaciji na tritu vrijednosnih papira. Kad trite raste, raste
i najvei broj dionica. Neke od njih rastu jako brzo, naprosto zato to su
u takvim prilikama najpopularnije. Takav rast moe, ali i ne mora imati
veze s poslovanjem dionikog drutva. Slika 3.20. Rast trita
Nakon rasta treba oekivati korekcije cijena dionica. Problem je u tome
to nije mogue precizno utvrditi kada e do tih korekcija doi. Upravo
zbog toga morate uvijek imati na umu da ak i najbolja dionica moe
postati loom investicijom ako je za nju previe plaeno, isto kao to i
dionica slabog dionikog drutva moe biti dobrom investicijom ako je
kupljena ispod njezine stvarne vrijednosti. Slika 3.21. Pad trita

Vrijednost dionice kao udjela u vlasnitvu nad poslovima dionikog drutva

ovisi o samim odlikama dionikog drutva i sposobnosti uprave, tj. ukupnog
mehanizma upravljanja da stvara vrijednost za svoje dioniare. Za investitora
ovaj ugao gledanja dionice trai analizu profitne i financijske snage dionikog
drutva. To znai da e se, osim analize privrede i industrijske grupe u kojoj
posluje dioniko drutvo, analizirati: Uposleni kapital je
knjigovodstveno iskazana
dostignuti i oekivani obujam poslovne aktivnosti vrijednost dugoronih
sposobnost dionikog drutva da dostignutu razinu poslovanja pretvara dugova i vlasnike
glavnice
u zarade za dioniare
imovina dionikog drutva, shvaena kao njegov financijski potencijal
zaduenost dionikog drutva
uposleni kapital i neto obrtni kapital
druge veliine.
73
 Izvor tih podataka su objavljeni financijski izvjetaji koje bi, u odreenoj mjeri,
Neto obrtni kapital je onaj
dio tekue imovine koji razumni investitor trebao nauiti itati.
se financira dugorono.
To je ona tekua imovina
koja moe biti dugorono
raspoloiva dionikom PITANJA I ZADATCI
drutvu. to su to dionice?
Koja prava imaju dioniari?
to su to dividende?
Objasnite izraz razvodnjavanje zarada
O emu ovisi vrijednost dionice kao financijske imovine, a o emu vrijednost dionice kao udjela
u vlasnitvu?

3.5. Ostali instrumenti trita kapitala

Obine dionice i prave obveznice najznaajniji su instrumenti trita kapitala.
To su kapitalne investicije, tj. vrijednosni papiri jer su namijenjeni dugoronom
dranju. Meutim, obine dionice i prave obveznice nisu jedini instrumenti
trita kapitala. Mijeanjem osnovnih obiljeja obinih dionica i
pravih obveznica nastaju tzv. hibridni financijski instrumenti.
Najei hibridni vrijednosni papiri jesu preferencijalne dionice, iako se
hibridne karakteristike mogu nai i na strani obveznica.
Obveznicama se mogu pridodati razliita dodatna svojstva prema kojima
se govori o posebnim vrstama obveznica, tj. o hibridnim obveznicama.
Korporacijske obveznice mogu sadravati mogunost stjecanja obinih
dionica emitenta po unaprijed odreenoj cijeni ili prema unaprijed
odreenim uvjetima po kojima se mogu zamijeniti za obine dionice.
Obveznice mogu nositi opciju opoziva, (pravo emitenta da ih opozove prije
dospijea i otkupi po cijeni opoziva).
Pored preferencijalnih dionica i hibridnih obveznica, na tritu kapitala postoje
i drugi financijski instrumenti, kao na primjer, varanti, imovinom podrani
vrijednosni papiri hipoteke, terminski ugovori, opcije i sl.

3.5.1. Preferencijalne dionice

Tipini su hibridni vrijednosni papir ija se obiljeja nalaze izmeu

74
obinih dionica i pravih obveznica. Naziv su dobile jer imaju preferencijalni
poloaj prema obinim dionicama, u smislu povlastice kroz prioritet prema
zaradama i imovini drutva. Zbog toga se jo govori
o prioritetnim ili povlatenim dionicama. Naravno
da su te trabine podreene trabinama obveznica
i drugih dugova. Kako bi se osigurao prioritet na
dividende i imovinu, ti su iznosi nuno unaprijed
utvreni i fiksni. Zbog svog poloaja, preferencijalne
dionice ne nose pravo glasa, a mogu nositi i neka
druga obiljeja netipina za dionice. Slika 3.22. Preferencijalna dionica
Dividende na prave preferencijalne dionice
su fiksne i imaju prioritet isplate prema
dividendama na obine dionice su sline
kamatama na obveznice. Meutim, rije je o
dividendama pa se one ne moraju isplatiti kao to
je sluaj s kamatama. Neke preferencijalne dionice
mogu nositi kumulativno pravo na dividende,
tako da se zaostale (neisplaene) preferencijalne
dividende prenose (kumuliraju) na idue
obraunsko razdoblje i imaju prioritet prema svim
drugim isplatama dividendi. Na taj se nain razlikuju Slika 3.23. Fiksne
kumulativne i nekumulativne preferencijalne dividende
dionice.
Neke preferencijalne dionice nose i pravo participacije u zaradama
drutva koje ih je izdalo. Tada su fiksni iznosi
preferencijalnih dividendi nii nego kod pravih
preferencijalnih dionica (bez prava participacije).
To se pravo participacije najee vee uz
izglasavanje isplate dividendi na obine dionice,
jer dratelji preferencijalnih dionica nemaju pravo
glasa kojim bi forsirali izglasavanje participacije.
Na taj se nain razlikuju participativne i Slika 3.24. Pravo
neparticipativne preferencijalne dionice. participacije u zaradama
P referencijalne su dionice per manentni
vrijednosni papiri i nemaju unaprijed utvreno dospijee. Zbog toga se one i
oznaavaju dionicama, iako nose i odreena obiljeja obveznica.
Preferencijalnim dionicama moe se pridruiti pravo zamjene za

75
obine dionice emitenta. U tom se sluaju govori o konvertibilnim
preferencijalnim dionicama.
 3.5.2. Hibridne obveznice
Slino mijeanje temeljnih obiljeja vrijednosnih papira mogue je i kod obveznica
pa se govori o hibridnim obveznicama. Tako se obveznicama pridruuju
neke znaajke dionica modifikacijama prava na kamate. Konano, mogue je
obveznicama pridruiti i neke opcije za stjecanje obinih dionica emitenta.
Glede tekueg dohotka koji donose svojim drateljima, najslinije
dionicama jesu dohodovne obveznice. Rije je o obveznicama
kod kojih nastaje pravo na kamate tek kad je emitirajue
drutvo ostvarilo zaradu (dobit), ali tek nakon to se izglasa
njihova isplata. To je, dakle, postupak izglasavanja identian
izglasavanju dividendi na obine dionice. Kako obveznice nemaju
pravo glasa, izglasavanje takvih kamata vee se uz izglasavanje
dividendi na obine dionice. Isto tako, nekim se obveznicama moe
Slika 3.25. Obveznice mogu nositi i uz, relativno nie kamate, odnosno nominalne kamatne stope dati
pravo participacije u zaradama
i dodatno pravo participacije u zaradama emitenta pa se
govori o participativnim obveznicama.
Obveznicama se takoer moe pridruiti pravo zamjene za obine
dionice emitenta. U tom se sluaju govori o konvertibilijama ili, posebno
konvertibilnim obveznicama. Zamjena se moe obaviti u vrijeme do
dospijea obveznice po unaprijed utvrenoj cijeni konverzije, tj. prema unaprijed
utvrenom odnosu konverzije. Ova opcija zamagljuje tradicionalnu podjelu
kapitalnih utrivih investicija na dionice i obveznice. Dratelj konvertibilije
istovremeno dri i obveznicu i obinu dionicu, tako da ima pravo uvijek izabrati
veu vrijednost, zbog ega ove obveznice nose nie kamate od standardnih
obveznica. Na taj se nain u argonu trita kapitala opcija konverzije naziva i
zaslaivaem emisije obveznica.

Zaslaiva je posebna osobina nadodana na emisiju vrijednosnih papira kao sredstvo

privlaenja kupnje emitiranih vrijednosnih papira.

3.5.3. Varanti
Kao zaslaivai emisije obveznica i preferencijalnih dionica mogu se javiti i
prava kupnje obinih dionica po unaprijed odreenim cijenama. To
se pravo moe odvojiti od papira uz koji je izdano odmah nakon emisije. Tada

76
se govori o varantima. Varanti su prava, ali ne i obveze. Zbog toga e se pravo
kupnje iskoristiti samo kada to dratelju varanta odgovara, dakle kad
je cijena dionice via od one po kojoj se ona moe kupiti varantom.
Tada dratelj varanta zarauje, a gube svi drugi dioniari zbog razvodnjavanja
kapitala.
Osim varanata dioniko drutvo moe izdati i druge opcije na stjecanje svojih
dionica. Da bi se razlikovale od standardnih opcija na dionice, nazivamo
ih dionikim opcijama. Rije je o opcijama na dionice, pravima, ali ne i
obvezama da se steknu dionice po unaprijed utvrenoj cijeni. Dionike opcije
mogu se uruiti menaderima, zaposlenima, ali i samim dioniarima. Njihovi
su uinci jednaki varantima.

3.5.4. Imovinom podrani vrijednosni papiri

Na tritu kapitala postoje i drugi dugoroni duniki financijski instrumenti,
Sekuritizacija je proces
slini obveznicama. Uglavnom su oni nastali iz procesa sekuritizacije postojeih, pretvaranja nelikvidne
neutrivih financijskih potraivanja. Rije je o vrijednosnim papirima koji imovine u utrive
su primarno emitirani na temelju skupine potraivanja ili neke druge vrijednosne papire

financijske imovine koja se tijekom odreenog vremena pretvara u

novac. Zajednika im je karakteristika da predstavljaju svojevrsne varijacije
obveznica.
Prije svega to su hipoteke. Hipoteke jesu vrijednosni papiri nastali
sekuritizacijom hipotekarnih kredita. Zbog toga su to svojevrsne dugorone
obveznice s mjesenom amortizacijom u jednakim mjesenim iznosima. Rije Slika 3.26. Hipoteke
je o anuitetskim obveznicama koje se amortiziraju istom dinamikom kao i
hipotekarni krediti na temelju kojih su izdani, a ije vraanje treba omoguiti
servisiranje obveza po emitiranim hipotekama.
U procesu sekuritizacije, osim hipoteka, nastaju i drugi vrijednosni papiri.
To su vrijednosni papiri s imovinom u podlozi, odnosno imovinom podrani
vrijednosni papiri koji se skraeno oznaavaju po akronimu engleskog naziva
ABS (Asset Backed Securities). To je ponovno financijska imovina, tj. razliita
potraivanja koja je mogue objediniti u osnovicu za emisiju izvedenih obligacija. Slika 3.27. Imovinom
podrani vrijednosni papiri
3.5.5. Izvedenice
Uz vrijednosne papire, izvedene iz nekih financijskih potraivanja u procesu
sekuritizacije, mogu se kupovati i druge izvedenice, tj. derivativi. Rije je o
instrumentima koji se odnose na budue akcije s imovinom iz koje su

77
izvedeni. Rije je o specifinim financijskim instrumentima koji u sebi nose
znaajna obiljeja klaenja.
 Dvije su osnovne skupine tih izvedenica:
terminski ugovori
opcije.
Terminski ugovori jesu kupoprodajni ugovori s isporukama u neko budue
vrijeme. Oni odreuju uvjete isporuke neke robe ili financijskih instrumenata
za neki dan u budunosti. Terminski ugovori pogodno su sredstvo klaenja na
kretanje buduih cijena imovine na koju se odnose.
Oni su istodobno i pogodno sredstvo osiguranja od rizika promjene financijskih
cijena. Postoje dvije vrste terminskih ugovora. Unaprednice i ronice koje i jesu
pravi vrijednosni papiri. Ronice su standardizirani ugovori. Standardiziraju
se prema vrsti, kvaliteti i kvantiteti financijske ili neke druge imovine koja je
predmetom kupoprodaje, a standardizirano je i vrijeme isporuke. Na taj su nain
oni postali instrumenti iroke potronje, dakle, pravi vrijednosni papiri.
Opcije su financijski instrumenti izvedeni iz prometa roba, vrijednosnih papira
i drugih financijskih instrumenata na izvornom tritu.

Opcije su pisani ugovori kojima njihov sastavlja, odnosno prodava daje kupcima,
u zamjenu za plaenu cijenu (premiju na opciju), pravo na kupnju ili prodaju vezane
imovine u odreenom trenutku ili kroz odreeno vrijeme po unaprijed utvrenoj
cijeni koja se naziva izvrnom cijenom u opciji.

Slika 3.28. Opcije

Kao vezana imovina u opciji javlja se odreeni paket vrijednosnih papira, trini
indeks, devize ili neki drugi financijski instrument, a opcije se sastavljaju i
na standardne utrive robe. Opcije izdaju investitori na tritu kapitala, a
ne poduzea i druge pravne osobe koje su emitirale vrijednosne papire koji
su predmetom ugovora u opciji. Opcije nisu obligacije jer ne odreuju
obvezu njihova izvrenja. Samo u sluaju izvrenja opcije javlja se obveza
sastavljaa opcije da proda ili kupi vezanu imovinu koja je predmetom opcije.
Opcije su kratkoroni vrijednosni papiri sa standardnim dospijeem u
tromjesenim ciklusima unutar godine dana.
Ovisno o pravu koje daju, razlikuju se kupovna i prodajna opcija. Sa
Slika 3.29. Opcija kupnje
stajalita mogunosti izvrenja, opcije se dijele na amerike i europske
ili prodaje opcije. Amerike se opcije mogu izvriti u bilo koje vrijeme do isticanja vaenja,
a europske na tono odreeni dan (dan isticanja vaenja, tj. dan dospijea).
Prvo ameriko organizirano trite opcija, Chicago Board of Options Exchange
(CBOE), zapoelo je s radom 1973. godine. Na poetku se na CBOE trgovalo

78
samo s call opcijama na dvadesetetiri dionice. Danas se na amerikim tritima
opcija trguje s opcijama na vie od petsto razliitih dionica.
PITANJA I ZADATCI
Nabrojite ostale instrumente trita kapitala
to su to preferencijalne dionice i koje karakteristike imaju?
Koja prava mogu nositi hibridne obveznice?
to su to varanti?
Kakvi su to imovinom podrani vrijednosni papiri?
Koje su dvije osnovne skupine izvedenica i koje su njihove karakteristike?

3.6. Udjeli u fondovima

Investicijski fondovi su najznaajniji institucionalni investitori. Oni posreduju
na tritu vrijednosnih papira tako da emitiraju svoje vrijednosne
papire, prvenstveno dionice, tj. jedinice ili udjele, kojima prikupljaju
sredstva potrebna za kupnju primarnih vrijednosnih papira poduzea
i drugih emitirajuih kua. Zbog toga se udjeli investicijskih fondova
nazivaju sekundarnim vrijednosnim papirima. Diversifikacija oznaava
investiranje sredstava
Pojedinci mogu kupovati udjele investicijskih fondova jer pretean dio u razliite vrijednosne
papire radi smanjivanja
stanovnitva ne raspolae s dovoljno uteevine i znanja da bi se na financijskom rizika ukupnog portfolia
tritu pojavili kao investitori s dovoljno diversificiranim portfolijom svojih ulaganja. vrijednosnih papira.

Glede organizacije i vlasnitva ima vie vrsta investicijskih fondova. Ovdje se

misli na fondove otvorenog tipa koji su u uzajamnom vlasnitvu svojih lanova.
Ti fondovi mogu u svakom trenutku izdavati nove udjele koje e kupovati novi
ili ve postojei lanovi. Isto tako, ti fondovi su duni u svakom trenutku iskupiti
udjele svojih lanova prema utvrenoj neto vrijednosti njihove imovine, ime
je unaprijed osigurana likvidnost takvih ulaganja.
Preputanje ulaganja fondovima vee naknadu profesionalnom upravljanju. Dio
tih naknada fond moe naplaivati prilikom ulaska u fond i prilikom izlaska
iz fonda, dakle prilikom kupnje udjela i prilikom njihova iskupa. Investicijski
fondovi razlikuju se glede svoje investicijske djelatnosti. Jedni se specijaliziraju
za ulaganja u dionice, drugi u obveznice i tako redom, sve do fondova
specijaliziranih za ulaganje u izvedenice.

PITANJA I ZADATCI

79
to su to sekundarni vrijednosni papiri?
 Saetak
Temeljni financijski instrumenti su vrijednosni papiri. Pod sintagmom
vrijednosni papiri najee se podrazumijevaju samo oni vrijednosni papiri
koji su instrumenti financiranja poslovanja dionikih drutava i drugih
pravnih osoba (dionice, obveznice i drugi vrijednosni papiri koji imaju
razvijeno sekundarno trite).
Instrumenti trita novca imaju kratko vrijeme dospijea do godinu dana,
a najznaajniji su: trezorski zapisi (Ministarstva financija), blagajniki
zapisi (banaka), certifikati o depozitu (banaka), komercijalni zapisi (javnih
dionikih drutava), repo aranmani te razliiti oblici kratkoronih kredita i
na njima temeljenim zadunicama.
Obveznice su osnovni dugoroni vrijednosni papiri s razvijenim sekundarnim
tritem, a definiraju se kao vrijednosni papiri u kojima se njihov izdavatelj
obvezuje da e dratelju obveznice isplatiti iznose novanih sredstava
naznaenih na obveznici dinamikom koja je naznaena na obveznici.
Kuponska obveznica je tipina obveznica razvijenog sekundarnog trita. Ona
nosi kamate koje se najee isplauju polugodinje, a nominalna vrijednost
isplauje se jednokratno po dospijeu.
Obveznica e se prodavati po nominalnoj vrijednosti ako je trina kamatna
stopa jednaka kuponskoj kamatnoj stopi. Obveznica e se prodavati uz
premiju prema nominalnoj vrijednosti ako je trina kamatna stopa manja
od kuponske kamatne stope. Obveznica e se prodavati uz diskont prema
nominalnoj vrijednosti ako je trina kamatna stopa vea od kuponske
kamatne stope.
Obveznica bez kupona ne nosi kamate, a nominalna vrijednost isplauje se
jednokratno o dospijeu.
Anuitetska obveznica nosi do dospijea konstantne novane tokove u visini
jednakih godinjih ili, ee, polugodinjih anuiteta.
Dionice su tipini vlasniki vrijednosni papiri. To su dugoroni investicijski
vrijednosni papiri s razvijenim sekundarnim tritem.
Temeljna prava dioniara su rezidualna prava na zarade i imovinu drutva.
Osim rezidualnih prava, dioniari imaju i druga prava kao to su pravo glasa,
pravo prodaje dionice, neovisno od drutva koje ih je izdalo, ogranienu

80
odgovornost za dugove, pravo primitka periodinih izvjetaja, pravo kontrole
poslovnih knjiga, a esto i pravo prvokupa.
Terminski ugovori su kupoprodajni ugovori s isporukama u neko budue
vrijeme.
Opcije predstavljaju pisane ugovore kojima njihov sastavlja, odnosno prodava
daje kupcima u zamjenu za plaenu cijenu (premiju na opciju) pravo na
kupnju ili prodaju vezane imovine u odreenom trenutku ili kroz odreeno
vrijeme po unaprijed utvrenoj cijeni koja se naziva izvrnom cijenom u opciji
Pojedinci mogu kupovati udjele investicijskih fondova koji se nazivaju
sekundarni vrijednosni papiri. Investicijski fondovi emitiraju svoje vrijednosne
papire, dionice tj. jedinice ili udjele, kojima prikupljaju sredstva potrebna za
kupnju primarnih vrijednosnih papira. Oni su najznaajniji institucionalni
investitori.

81
4. POSREDNICI NA TRITU
KAPITALA

4.1. Financijska industrija

4.2. Depozitarne institucije
4.3. Investicijske financijske institucije
4.4. Financijski posrednici
4.5. Investicijsko bankarstvo
4.6. Financijsko savjetovanje

83
 4.1. Financijska industrija
Financijsku industriju ini iroki spektar financijskih poslova koje obavljaju
razliite financijske institucije. Rabi se i zraz industrija jer te institucije imaju
Sjetite se, o financijskim svoju specifinu djelatnost, specifina trita i principe djelovanja karakteristine
instrumentima i financijskim za bilo koju industriju.
tritima uili smo u
prethodnim poglavljima
Djelatnost financijskih institucija je kreiranje, proizvodnja i distribucija financijskih
instrumenata.

Trita na kojima posluju financijske institucije jesu financijska trita.

Specifinost financijske industrije jest da je poslovanje financijskih institucija
podlono znaajnoj zakonskoj, ugovornoj i strukovnoj regulaciji. Tu regulaciju
provode centralna banka, regulatori financijskih trita i razliita strukovna
udruenja koja nastoje osigurati zatitu potroaa te fer postupke i transparentnost
poslovanja financijskih institucija.
O regulaciji emo uiti
u 5. poglavlju Organiziranost i razvedenost financijskih institucija razlikuje se od zemlje do
zemlje. U nekim zemljama prevladavaju univerzalne banke koje uz depozitarne
i kreditne poslove obavljaju i druge financijske poslove i usluge. Drugdje
prevladavaju specijalizirane financijske institucije, gdje je poslovno bankarstvo
odvojeno od investicijskog. Stupanj specijaliziranosti, odnosno univerzalnosti
financijskih institucija razlikuje se od jednog do drugoga financijskog trita.

FINANCIJSKE
INSTITUCIJE

DEPOZITARNE INVESTICIJSKE
INSTITUCIJE INSTITUCIJE

POSREDNIKE
INSTITUCIJE

84 Shema 4.1.Podjela financijskih institucija

Sa stajalita obavljanja posrednike uloge na financijskim tritima financijska
industrija moe se podijeliti na tri skupine financijskih institucija:
depozitarne financijske institucije(DFI)
investicijske financijske institucije (IFI)
financijski posrednici (FP).

PITANJA I ZADATCI
Navedite djelatnost financijskih institucija.
Objasnite tko provodi regulaciju financijskih institucija i zato?
Na koje se tri skupine financijskih institucija moe podijeliti financijska industrija?

4.2. Depozitarne financijske institucije (DFI)

Depozitarne financijske institucije prvenstveno su poslovne banke (nazivaju
se jo i komercijalne banke), zatim tedionice, tedno kreditne zadruge, kao i
DFI se obrtimice bave
specijalizirane depozitarne financijske institucije javnog ili kvazijavnog karaktera. prikupljanjem depozita i
Depozitarne financijske institucije obrtimice se bave prikupljanjem depozita i tednje, to znai da se
stalno time bave jer im je
tednje. to pretpostavka aktivnog
obavljanja posla.
DEPOZITARNE
FINANCIJSKE
INSTITUCIJE (DFI)

DRUGE
BANKE DEPOZITARNE
INSTITUCIJE

Shema: Podjela depozitarnih financijskih institucija

Depozitarne financijske institucije u osnovi mehanizma svoga poslovanja imaju Kod nas je centralna
kredit. To znai da one uzimaju kredite u obliku depozita, i koriste se tako monetarna institucija
Hrvatska narodna
prikupljenim novcem za odobravanje kredita. Zbog toga bi se depozitarne banka (HNB)
financijske institucije mogle nazvati i kreditnim financijskim institucijama. Rad

85
poslovnih banaka i drugih depozitarnih financijskih institucija regulirano je preko
centralne monetarne institucije drave.

Slika 4.1. Banke vode
brigu o novcu
Aktivne kamate su prihod koji
banka ostvaruje u poslovanju
(kamatne stope na razliite
dane kredite)
Pasivne kamate su kamate
koje banka plaa svojim
tediama, ali i svim onima od
kojih je pribavila sredstva
86
4.2.1. Banke
Pod izrazom banka uobiajeno se podrazumijevaju poslovne banke. Banke
su institucije za primanje, posuivanje i emitiranje novca, tj. voenje
brige o novcu. One stvaraju kredit. Rad banaka odobrava centralna
monetarna institucija emisijska, tj. narodna banka. Bankovni sustav
moe se organizirati kao sustav specijaliziranih banaka ili, pak, kao sustav
univerzalnih banaka. Pritom se i u sustavu univerzalnih banaka pojavljuju
specijalizirane financijske institucije, na primjer, lizing drutva ili razliiti
fondovi koje osnivaju banke.
U sredinjoj Europi prevladavaju banke univerzalnog tipa. To ne znai da
se i unutar takvog sustava ne razvijaju specijalizirane banke, kao to su
izvozne, agrarne, hipotekarne i druge. I u univerzalnom bankarstvu neke e
se financijske institucije, prvenstveno specijalizirati za posredovanje na tritu
kapitala. Banke osim toga razvijaju i svoje altere na kojima obavljaju promet
dugoronih vrijednosnih papira ili te poslove preputaju svojim specijaliziranim
podrunicama.
Polazei od kreditnog mehanizma kao temeljnog principa poslovanja banaka
moe se odrediti kamatni raspon kao temeljni izvor zarada banke. Rije je
o razlici izmeu aktivnih i pasivnih kamata banke, tj. o razlici izmeu aktivne
i pasivne kamatne stope. S tim u skladu moe se formulirati temeljno naelo
profitabilnosti banke s neto kamatnom marom, odnosno marginom. Rije
je o udjelu mase kamatnog raspona u imovini banke.
Kamatni raspon je financijska cijena koja predstavlja razliku izmeu aktivnih i
pasivnih bankovnih kamata ili kamatnih stopa.
Neto kamatna mara ili margina jest odnos kamatnog raspona i imovine banke.
Banke su kljuni posrednici na tritu novca. Uz to banke posluju i na tritu
kapitala kao dobavljai srednjoronih i, rjee, dugoronih kredita. Kada obavljaju
druge financijske poslove univerzalne banke javljaju se i kao posrednici na tritu
kapitala.
4.2.2. Druge depozitarne institucije
Kao kljuna razdjelnica banaka i drugih depozitarnih institucija javlja se
multiplikacija kredita koju mogu obavljati samo banke, nakon to su priskrbile
odobrenje centralne monetarne vlasti. U tom su smislu samo banke financijske
institucije koje mogu kreirati dodatni novac, dok druge depozitarne financijske
institucije mogu poslovati iskljuivo s postojeim novcem koji su prikupile
mehanizmima depozita i tednje.

Multiplikacija kredita je proces u kojem banke, na temelju inicijalnog depozita,

odobravaju viestruki iznos kredita. Banka od primljenoga depozita jedan dio
zadrava u novcu kao obaveznu priuvu, a vei dio plasira u kredite.

U ostale depozitarne financijske institucije ubrajaju se:

tedionice
tedno kreditne zadruge
druge institucije uzajamne tednje i kreditiranja.

Izmeu navedenih institucija najznaajnije su razliite tedionice koje prikupljaju Slika 4.2. tednja
potreban kapital za poslovanje preko tednje pojedinca ili poduzea.

tedionice prikupljaju slobodna sredstva od stanovnitva ili poduzee i daju zajmove

uz naplatu kamata.

Takve se institucije u svojoj investicijskoj politici esto orijentiraju na pojedince i Sjetite se, o uzajamnosti i
male privredne entitete (poduzetnike), ali mogu sudjelovati i s velikim bankama solidarnosti smo uili kod
novanih fondova
i drugim organizatorima financiranja i u financiranju velikih projekata velikih u 1. poglavlju
dionikih drutava.tedno kreditne zadruge i ostale depozitarne financijske
institucije u osnovi svoga poslovanja imaju uzajamnost i solidarnost meu
svojim lanovima. One najee prikupljaju tednju svojih lanova i distribuiraju
je putem kredita svojim lanovima.

PITANJA I ZADATCI
Kako se mogu podijeliti depozitarne financijske institucije?
to rade banke i tko odobrava njihov rad?
to je to kamatni raspon?
Nabrojite ostale depozitarne financijske institucije?

4.3. Investicijske financijske institucije

U investicijske financijske institucije ubrajaju se razliite pravne osobe koje

87
se nazivaju institucionalni investitori. To su, prvenstveno, investicijski
fondovi (otvoreni ili zatvoreni), zatim razliiti specijalizirani fondovi (mirovinski
 i socijalni), te osiguravajua drutva. Institucionalni investitori mogu se svrstati
u dvije kategorije:
prave investicijske institucije
kvaziinvesticijske institucije.
Investicijski fondovi su prave investicijskei prave financijske institucije.
Oni i na strani pribavljanja i na strani ulaganja novca koriste financijski
mehanizam zasnovan na kupoprodaji vrijednosnih papira. U tom su smislu
investicijski fondovi svojevrsna preslika banaka na podruju industrije
vrijednosnih papira jer se pojavljuju mehanizmom trgovanja vrijednim papirima
i na ulazu i na izlazu svojih poslovnih operacija kao to se banke pojavljuju
mehanizmom kredita na tritu kredita.
Investicijske financijske institucije, osim investicijskih fondova, esto se nazivaju
kvazi-investicijskim institucijama. Takve financijske institucije ne prikupljaju
novac mehanizmom emisije vrijednosnih papira, vnego naplatom premija
osiguranja (osiguravajua drutva), odnosno uplatom doprinosa za mirovinsko
osiguranje (mirovinski fondovi) pa se one jo oznaavaju kvazifinancijskim.

4.3.1. Investicijski fondovi

Investicijski fondovi su najznaajniji institucionalni
investitori. Oni kanaliziraju uteevine pojedinaca na trite
kapitala. Investicijski fondovi emitiraju svoje vrijednosne papire,
prvenstveno dionice kojima prikupljaju sredstva potrebna za
kupnju vrijednosnih papira poduzea i drugih primarnih
emitenata. Zbog toga se dionice investicijskih fondova
nazivaju sekundarnim vrijednosnim papirima. Najee se
pojavljuju investicijski fondovi otvorenog tipa. Ti fondovi najee
Slika 4.3. Investicijski
se nazivaju uzajamnim fondovima, to pogotovo vrijedi za prilike
fondovi su najznaajniji u Sjedinjenim Amerikim Dravama.
institucionalni investitori
Zato pojedinci kupuju udjele investicijskih fondova? Pretean
Sjetite se iz
dio stanovnitva ne raspolae s dovoljno uteevine i znanja da bi se na
prethodnog tritu pojavili kao investitori s dobro diversificiranim portfolijom. Primarna
poglavlja to
smo nauili o
aktivnost investicijskih fondova jest kupoprodaja investicija, njihovo dranje
diversifikaciji i i struno upravljanje radi zaraivanja ulagaa. Okrupnjavanjem usitnjene
diversificiranom tednje stanovnitva (pojedinanih, obino malih uloga u jedan veliki iznos)
portfoliju!

88
investicijski fondovi mogu na principu dobro diversificiranog portfolija stabilizirati
prihode takvih ulaganja, eliminirati rizike koji nisu povezani s kretanjem trita
vrijednosnih papira. Koncentracijom tednje ostvaruju se efekti ekonomije
razmjera pa su trokovi financijskih specijalista relativno mali to doputa
fondovima da svojim ulagaima osiguraju prihvatljiv prinos uz relativno nizak
rizik ulaganja.Klasifikacija investicijskih fondova prikazana je na Shemi 4.1.

OTVORENI
investicijski fondovi
prema
mogunosti
emisije udjela ZATVORENI
investicijski fondovi

AKTIVNO UPRAVLJANI
investicijski fondovi
prema strategiji
i stilu
upravljanja PASIVNO UPRAVLJANI
KLASIFIKACIJA investicijski fondovi
investicijskih
fondova
Fondovi
DIONICA

Fondovi
OBVEZNICA
prema
specijalizaciji
ulaganja
MJEOVITI
fondovi

NOVANI
fondovi

Shema 4.1. Klasifikacija investicijskih fondova

89
 4.3.1.1. Otvoreni i zatvoreni investicijski fondovi
Sa stajalita mogunosti emitiranja udjela razlikuju se:
otvoreni investicijski fondovi
zatvoreni investicijski fondovi.

Otvoreni investicijski fondovi

Otvoreni investicijski fondovi prikupljaju novana sredstva emisijom udjela u
fondu. Udjeli se emitiraju u identinim apoenima s istim pravima. Pritom nije
niim ograniena visina ukupnog kapitala fonda, odnosno broj emitiranih udjela.

Otvoreni investicijski fond jest fond s promjenjivim brojem udjela. Ulaganjem u

fond poveava se broj udjela i veliina fonda, a fond je na, zahtjev investitora, duan
otkupiti udjele, ime se smanjuje broj udjela i veliine fonda.

Udjeli otvorenog investicijskog fonda ne kotiraju na burzama ili drugim

tritima. Udjeli su ipak vrijednosni papiri visoke likvidnosti jer fondovi odravaju
likvidnost svojih instrumenata mehanizmima njihovog obveznog otkupa po neto
vrijednosti imovine fonda.

Neto vrijednost Tekua vrijednost Dugovi

+
imovine fonda imovine fonda fonda

Investicijska djelatnost otvorenih fondova razlikuje se ovisno o

utemeljenim ciljevima pri osnivanju. Openito, takve financijske
institucije najee investiraju u dionice razliitih dionikih drutava,
ali i u obveznice, razliite zapise, pa i u nekretnine. Pritom investicijski
fondovi posluju na principu dranja dobro diversificiranog portfolija i
esto se ne uputaju u kontrolu poslovanja dionikih drutava ije dionice
dre. Njihova je osnovna djelatnost upravljanje investicijama, a
ne upravljanje poslovanjem drutava ije dionice dre.
Slika 4.4. Otvoreni
Investicijski fondovi otvorenog tipa su uzajamno drani. To znai da
investicijski fond
su oni u vlasnitvu dratelja udjela iji su broj i struktura promjenljivi.
Za ulaz, a posebice za izlaz iz fonda uobiajeno se zaraunavaju odreeni
trokovi, iako neki fondovi daju potpunu slobodu ulaza i/ili izlaza. Trokovi

90
ulaza i izlaza iz fonda umanjuju profitabilnost ulaganja u udjele otvorenih
investicijskih fondova.
Zatvoreni investicijski fondovi
Zatvoreni investicijski fond jest fond s nepromjenjivim brojem udjela. Mora
se registrirati kod trgovakog suda, regulatora trita i organiziranog trita na
unaprijed odreeni broj udjela, koji se ne mogu promijeniti bez nove registracije
i odobrenja nove emisije udjela. Broj udjela je fiksan i fond ih ne otkupljuje, ve
se njima trguje na otvorenom tritu. Po tome su zatvoreni fondovi vrlo slini
dionikim drutvima pa se njihovi udjeli esto nazivaju dionicama. Zatvoreni
investicijski fondovi po pravilu se bave ulaganjima u glavnice drutva pa se svi
oni esto nazivaju glavniki fondovi. Vrste zatvorenih investicijskih fondova
prikazane su na Shemi 4.2.

fondovi
RIZINOG
KAPITALA

ZATVORENI GLAVNIKI
investicijski fondovi fondovi

PRIVATIZACIJSKI
investicijski fondovi

Shema 4.2. Zatvoreni investicijski fondovi

Fondovi rizinog kapitala su fondovi specijalizirani za ulaganja u rizini

kapital. Specijaliziraju se prema odreenim fazama razvoja i rasta malih i
srednjih brzorastuih poduzea. Tako postoje fondovi specijalizirani za ulaganje
u osnivanje takvih poduzea, zatim oni koji e financirati njihovo poslovanje u
razliitim fazama rasta, pa sve do financiranja rasta koji e rezultirati izlaenjem
u javnost tako naraslog drutva.
Glavniki ili dioniki fondovi su investicijski fondovi specijalizirani za Slika 4.5. Ulaganje u
ulaganje u dionice drutava. Mogu se osnivati i prema ulaganjima u razliite rizini posao
skupine dionikih drutava.
Posebni zatvoreni fondovi jesu privatizacijski investicijski fondovi koji se

91
osnivaju u tranzicijskim zemljama u procesu privatizacije dravnog ili drutvenog
vlasnitva. Tako i ovi fondovi spadaju u skupinu glavnikih fondova.
 4.3.1.2. Aktivno i pasivno upravljani fondovi
Prema strategiji ili stilu upravljanja investicijskim fondom razlikuju se:
aktivno upravljani fondovi
pasivno upravljani fondovi.

Aktivno upravljani fondovi

Aktivno upravljani investicijski fondovi vode politiku ulaganja
i upravljanja investicijama koja bi trebala rezultirati viim
prinosom od onog koji ostvaruje trite, tj. neki odabrani
segment trinih investicija. To je strategija u kojoj treba
razviti metode analize investicija i postupke trgovanja
kojima se nastoji pobijediti trite. Aktivno upravljanje
investicijskim portfolijom izaziva relativno visoke trokove
Slika 4.6. Moe li se upravljanja kao i znaajnije transakcijske trokove, a mogu
pobijediti trite? izazvati i poveano plaanje poreza.

Transakcijski trokovi odnose se na trokove trgovanja s vrijednosnim papirima. U

transakcijske trokove izravno se ubrajaju brokerske provizije u koje su neizravno
ukljuene i naknade organiziranim tritima.

Bez obzira to veina investicijskih fondova u odreenom dijelu aktivno upravlja

investicijskim portfolijom, mnogi financijski eksperti smatraju da se trite ne
moe pobijediti jer trite djeluje tako uinkovito da je nemogue razviti metode
analize i postupke trgovanja kojima bi se ostvario vii prinos od trita.

Pasivno upravljani fondovi

Pasivno upravljani fondovi dre dobro diversificirani portfolio vrijednosnih
papira i nastoje zaraditi na dugoronom rastu i razvoju gospodarstva
i trita. Kod takvih fondova nije rije o pojednostavljenoj potpuno
pasivnoj investicijskoj strategiji kupi i dri, ve se dobro diversificiranim
portfolijom nastoji ostvarivati prinos slian prosjenom prinosu na
Slika 4.7. Prinos portfolia tritu kapitala bez znaajnijeg izlaganja riziku. Obino ovakva politika
koji slijedi prinos trinog upravljanja portfolijom slijedi neki izabrani trini indeks pa se govori o
indeksa Indeksnim fondovima.
Prednosti ovih fondova lei u niim trokovima upravljanja i niim transakcijskim

92
trokovima jer pasivne strategije ne zahtijevaju skupe i sloene financijske analize
investicija niti se toliko uestalo obavlja trgovanje investicijama.
4.3.1.3 Investicijski fondovi prema specijalizaciji ulaganja
Prema vrstama investicija u koje ulau, postoje sljedei investicijski fondovi:
fondovi dionica
fondovi obveznica
mjeoviti fondovi
novani fondovi.

Fondovi dionica specijalizirani su za ulaganje u dionice

drutava. Mogu se osnivati kao aktivno upravljani investicijski
fondovi ili kao pasivno upravljani investicijski fondovi.
Povijesno nose najvii prinos uz najvei rizik koji je predstavljen
oscilacijama realiziranog i prosjenog prinosa.
Fondovi obveznica ulau u obveznice i s njima izjednaene
vrijednosne papire (vrijednosne papire s fiksnim prinosom).
Fondovi obveznica nose nie, ali i sigurnije prinose.
Mjeoviti fondovi mogu investirati u dionice (obine i
preferencijalne), obveznice i druge instrumente s fiksnim
prinosima. Oni kombiniraju anse rasta dionica i manjeg rizika Slika 4.8. Investicijski
financijskih instrumenata s vrstim prihodima, pa se po svojim fondovi specijalizirani su
profitno rizinim obiljejima nalaze izmeu fondova dionica prema vrstama investicija
i fondova obveznica.
Novani fondovi specijalizirani su za ulaganja u instrumente trita novca.
Oni imaju najnie, ali ujedno i najsigurnije prinose.
Sjetite se, utrivi
Uz investicijske fondove koji ulau u utrive vrijednosne papire javljaju vrijednosni papiri
imaju aktivno trite
se i oni koji ulau u nekretnine, zlato i druge plemenite metale, zatim fondovi
specijalizirani za ulaganje u udjele drugih investicijskih fondova te razliiti
fondovi specijalizirani za ulaganje u razliite financijske izvedenice. O financijskim
izvedenicama uili
smo u 3. Poglavlju!
4.3.1.4. Investicijski fondovi u Hrvatskoj
Prvi novani fond u Republici Hrvatskoj osnovala je Privredna banka Zagreb
d.d. ije su dionice bile javno dostupne od 1. travnja 1999. godine. Nakon toga
je Zagrebaka banka d.d. osnovala dva novana fonda, ZB plus i ZB euro plus, a
njihove su dionice bile dostupne od 21. srpnja 2000. godine. Krajem devedesetih,

93
bilo je aktivno i sedam privatizacijskih investicijskih fondova koji su 2002. godine
bili u procesu zatvaranja.
 1999. 2000. 2001. 2002. 2003. 2004. 2005. 2006. 2007. 2008. 2009. 2010. 03.2011.

Otvoreni investicijski
2 5 14 27 37 41 56 72 100 126 130 131 132
fondovi

s javnom ponudom 2 5 14 27 37 41 56 62 83 98 103 101 102

Novani 1 3 3 6 11 12 13 15 15 17 20 19 20

Obvezniki 4 7 11 10 15 14 14 14 10 9 9

Mjeoviti 1 2 4 9 9 11 15 18 18 19 20 20 20

Dioniki 3 5 6 8 13 15 36 48 53 53 53

s privatnom ponudom 9 16 26 25 23 23

Novani 1 3 3 3

Obvezniki 1 1 1 1 1 1

Mjeoviti 6 6 9 10 9 9

Dioniki 2 9 15 11 10 10

otvoreni investicijski
1 1 2 2 7 7
fondovi rizinog kapitala

Tablica 4.1. Broj otvorenih investicijskih fondova

U tablici 4.1. prikazan je broj otvorenih investicijskih fondova u Republici

Hrvatskoj od 1999. godine do kraja oujka 2011. godine. Krajem oujka 2011.
godine poslovala su 132 otvorena investicijska fonda i to 102 s javnom ponudom,
23 s privatnom ponudom i 7 fondova rizinog kapitala.

Investicijski fond s javnom ponudom prikuplja novana sredstva od cjelokupne

investitorske javnosti.

Investicijski fond s privatnom ponudom namijenjen je ogranienom krugu investitora.

Fond s privatnom ponudom nudi svojim investitorima precizniju strukturu ulaganja.
Zakon propisuje maksimalni broj investitora u fondu, pri emu drutvo za upravljanje
fondom ima diskrecijsko pravo pozivanja investitora.

U tablici 4.2. prikazan je broj zatvorenih investicijskih fondova. Kao to je

94
prikazano u tablici, krajem oujka 2011. godine poslovalo je 8 zatvorenih
investicijskih fondova javnom ponudom od ega 4 fonda za ulaganje u nekretnine.
 2001. 2002. 2003. 2004. 2005. 2006. 2007. 2008. 2009. 2010. 03.2011.

Zatvoreni investicijski fondovi 6 7 4 5 6 7 9 11 10 8 8

s javnom ponudom 4 4 4 4 4 4 4 4 4
s javnom ponudom za ulaganje
1 2 3 5 7 6 4 4
u nekretnine

Tablica 4.2. Broj zatvorenih investicijskih fondova

4.3.2. Osiguravajua drutva

Investicijske su institucije znaajni financijeri dionikih drutava, osobito za
dugorono financiranje. Upravo se u sferi dugoronih ulaganja naroito istiu
osiguravajua drutva, ponajprije ona koja se bave ivotnim osiguranjima.
Takve su institucije najznaajniji davatelji dugoronih kredita privredi,
najznaajniji institucionalni investitori u osigurane i neosigurane obveznice
drutava. Razlog takvom znaaju osiguranja jest struktura obveza ivotnih
osiguranja koja, dok znaajnije ne padne prodaja polica osiguranja, omoguuje
dugoronu investicijsku aktivnost bez problema likvidnosti.
Osiguravajue drutvo prikuplja novac specifinom tehnikom prodajom polica Slika 4.9. Osiguranje
osiguranja. Prihodi koje ostvaruje osiguravajue drutvo od prodaje polica ivota
optereeni su rashodima za naknadu teta. Razlika prihoda od potpisivanja polica
osiguranja i rashoda za naknadu teta, izvor je zaraivanja osiguravajuih drutava. Osigurane obveznice su
one obveznice ija je
Na taj se nain profitabilnost osiguranja mjeri neto potpisnikom marom koja trabina osigurana, najee
uspostavlja odnos prethodne razlike prema ukupnoj imovini osiguranja. imovinom drutva
koje ih je izdalo

Polica osiguranja je pisana isprava o sklopljenom ugovoru o osiguranju. Polica je za

osiguravajue drutvo (osiguravatelja) pismena obveza da e, ako nastupi osigurani Neosigurane obveznice su
sluaj, ispuniti svoju obvezu naknade iz osiguranja. one obveznice ija trabina
niim nije osigurana.
Neosigurane obveznice su
Polica osiguranja ipak nije vrijednosni papir jer je individualizirana prema rizinije od osiguranih
osiguranoj osobi, tj. objektu. Da bi se poveala likvidnost polica osiguranja, a
time i njihova konkurentska snaga na tritu kapitala, osiguravajua su drutva
spremna vlasnicima svojih polica odobravati kredite.
Novcem od prodaje polica osiguranja osiguravajua drutva obavljaju investicijsku
djelatnost. Tu se investicijska djelatnost javlja kao potpora temeljnoj djelatnosti,

95
kako sa stajalita zarade, tako i sa stajalita snienja trokova osiguranja, ali i
samim poveanjem atraktivnosti polica osiguranja. Tako se upravo investicijskom
 djelatnou poveava konkurentska sposobnost osiguranja na financijskim
tritima. Zbog toga je u misiju osiguranja ugraena meuovisnost investicijske
i osiguravateljske djelatnosti.

4.3.3. Mirovinski fondovi i drugi institucionalni investitori

Mirovinski fondovi vrsta su ugovorne tedne financijske institucije. Novana
sredstva pribavljaju doprinosima (uplatama) lanova za njihova radnog vijeka,
obeavajui im redovite mjesene isplate nakon
odlaska u mirovinu. Prikupljena sredstva ulau
se u dravne obveznice, korporacijske obveznice,
sigurne obine dionice, a esto imaju i velike
oroene depozite kod banaka. Svoju investicijsku
aktivnost obavljaju prema temeljnom cilju
njihova formiranja, a to je isplata mirovina.
Slika 4.10. Doprinosi Mirovinski se fondovi dijele na privatne (u okviru
zaposlenih u velikih industrijskih poduzea, uslunog sektora,
mirovinski fond za
mirovine! sindikalnih udruenja) i dravne (prosvjeta,
policija, vojska, sudstvo). Fondovima upravlja
banka ili financijska institucija (drutvo za upravljanje mirovinskim fondom).
Mirovinski fondovi jedni su od najvanijih institucionalnih investitora
na financijskom tritu.
Socijalni, sindikalni i drugi fondovi takoer se ubrajaju u institucionalne
investitore. Svoj kapital za investicijsku djelatnost formiraju na temelju uplata
doprinosa, lanarina i sl. na dobrovoljnoj ili na obvezatnoj zakonskoj osnovi.
Kod veine specijaliziranih fondova postoji odreeni automatizam pribavljanja
potrebnog kapitala jer su usmjereni na namjenski izdvajana sredstva pojedinaca,
odnosno tvrtki i institucija koje to obavljaju za pojedince.
Drugi institucionalni investitori, kao specijalizirani fondovi, svoju investicijsku
aktivnost takoer obavljaju prema ostvarivanju temeljnih ciljeva njihova
formiranja kao to su isplata trokova lijeenja, isplata sindikalnih potpora
i sl. U tom smislu njihove se obveze formiraju, slino osiguranju, prema
oekivanim ili obeanim buduim isplatama. Specijalizirani fondovi kupuju
obveznice drave i lokalne samouprave, dionice i obveznice dionikih drutava,
kratkorone instrumente financiranja, ali i, rjee, izravno odobravaju kredite.

96
Slino osiguranjima, i kod odreenih investicijskih fondova javljaju se
zakonodavna i supervizijska ograniena vrste i strukture ulaganja.
Za domae financijsko trite vaan znaaj imaju mirovinski fondovi.
Naelno se razlikuju obvezni i dobrovoljni mirovinski fondovi, koji ine tzv.
drugi i trei stup u sustavu mirovinskog osiguranja. Obvezni mirovinski
fondovi imaju odreeni automatizam priljeva potrebnog kapitala jer su
zakonom propisani doprinosi zaposlenika. Sredstva za mirovine zaposleni po
obvezi uplauju u Fond mirovinskog i invalidskog osiguranja radnika. Isto tako,
takvim je mirovinskim fondovima izrazito propisana struktura ulaganja jer Slika 4.11. Hoe li moja
imaju automatizam dolaenja do kapitala i jer se drava obvezala na eventualnu mirovina biti velika ili
sanaciju njihova neuspjeha. Dobrovoljni mirovinski fondovi nemaju mala?
unaprijed garantiran automatizam pribavljanja potrebnog kapitala. Oni se mogu
osnivati kao svojevrsni uzajamni fondovi, slobodni za sve potencijalne korisnike
ili, pak, kao zatvoreni fondovi, namijenjeni iskljuivo odreenom segmentu u
velikim poslovnim sustavima.
Mirovinski fondovi zapoeli su u Hrvatskoj s radom 2002. godine uvoenjem
mirovinske reforme. Te 2002. godine bilo je 7 obveznih mirovinskih fondova i
jedan otvoreni dobrovoljni mirovinski fond. Prvi zatvoreni dobrovoljni mirovinski
fond zapoeo je s radom 2004. godine (Tablica 4.3.).

Mirovinski fond 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 03.2011

Obvezni mirovinski fondovi 7 4 4 4 4 4 4 4 4 4
Otvoreni dobrovoljni
1 4 4 6 6 6 6 6 6 6
mirovinski fondovi
Zatvoreni dobrovoljni
4 8 10 12 15 15 15 15
mirovinski fondovi

Ukupno 8 8 12 18 20 22 25 25 25 25

Tablica 4.3 Broj mirovinskih fondova u Hrvatskoj od 2002. do 2011. godine

Isto tako, u Republici Hrvatskoj postoji osam drutava za upravljanje mirovinskim

fondovima i to etiri drutva za upravljanje obveznim mirovinskim fondom i etiri
drutva za upravljanje dobrovoljnim mirovinskim fondom.

PITANJA I ZADATCI
Tko su institucionalni investitori i u koje dvije kategorije se mogu svrstati?

97
Zato se dionice, tj. udjeli investicijskih fondova nazivaju sekundarnim vrijednosnim papirima?
Kako se dijele investicijski fondovi prema mogunosti emisije udjela?
 Kako se dijele investicijski fondovi prema specijalizaciji ulaganja?
Navedite razlike izmeu otvorenih i zatvorenih investicijskih fondova.
Kada je osnovan prvi investicijski fond u Hrvatskoj?
Na koji nain osiguravajue drutvo prikuplja novac?
Opiite na koji nain posluju mirovinski fondovi.
Kada su mirovinski fondovi zapoeli s radom u Hrvatskoj?

4.4. Financijski posrednici

isti financijski posrednici su drutva (ili rjee pojedinci) koja se obrtimice
bave trgovinom vrijednosnih papira. To su trgovci na malo (brokeri i dileri) o
kojima e biti vie rijei u dijelu o financijskom savjetovanju, i trgovci na veliko
(investicijski bankari), odnosno investicijske bankarske kue. Takoer, u
financijske posrednike ovog tipa mogue je ubrojiti i drutva za upravljanje
investicijskim i drugim specijaliziranim fondovima.
Specifine financijske institucije razvijene su za posredovanje u poslovima s
vrijednosnim papirima. To su investicijske banke, odnosno investicijski
bankari. Investicijski su bankari specijalizirani za posredovanje pri emisijama
Emisije vrijednosnih papira
vrijednosnih papira dionikih drutava i drugih pravnih osoba. Investicijske banke
detaljno se obrauju u 6.
poglavlju najee posluju na principu veletrgovine. Organizirane su kao investicijsko-
dilersko-brokerske kue jer obavljaju i definitivnu prodaju primarno emitiranih
vrijednosnih papira definitivnim investitorima i posredovanje u trgovini na tzv.
sekundarnom tritu vrijednosnih papira. Konano, investicijsko-brokersko-
dilerske kue otkupljuju emitirane vrijednosne papire za svoj raun ime utjeu
na likvidnost takvih vrijednosnih papira.
Kredibilitet oznaava
vjerodostojnost
Neke se posrednike financijske institucije bave posuivanjem kredibiliteta
poduzeima i drugim traiteljima kredita. To su tzv. garancijske agencije koje
posreduju prilikom uspostavljanja kreditnih odnosa izmeu kreditnih institucija i
traitelja kredita koji nemaju dovoljnu dokumentiranost svojih prolih i buduih
poslovnih operacija i koji nemaju dovoljnu imovinu za osiguranje traenih kredita.
Konano, postoje i drutva koja upravljaju investicijskim fondovima
shvaenim kao zasebna izdvojena imovina, jer je investicijski fond u vlasnitvu
ulagatelja, a ne u vlasnitvu drutva koje upravlja fondom, to je regulirano
zakonom. I takva su drutva posrednike institucije, slino kao i pojedinci i

98
drutva za savjetovanje i upravljanje investicijskim portfolijima pojedinaca ili
drugih drutava.
Kao specifine posrednike financijske institucije javljaju se i izvritelji platnog
prometa, organizirani kao neprofitne institucije, zatim klirinke kue, institucije
za deponiranje materijaliziranih vrijednosnih papira i sline posrednike
institucije. Ove financijske institucije obavljaju odreeni dio financijskih usluga
koje konzumiraju pojedinci, poduzea i drugi subjekti u prometu novca i kapitala.

PITANJA I ZADATCI
Nabrojite financijske posrednike i opiite to svaki od njih radi.

4.5. Investicijsko bankarstvo

Na tritu kapitala najvaniju funkciju, s aspekta dionikih drutava koja
iznose vrijednosne papire na trite, imaju investicijski bankari, odnosno
investicijske bankarske kue ili organizacije. Zbog toga
je potrebno detaljnije obraditi znaaj i ulogu investicijskog
bankarstva.
Investicijsko bankarstvo oznaava posredovanje pri
emisijama vrijednosnih papira. Posredovanje obuhvaa sve
poslove, od pripreme emisije vrijednosnih papira, do distribucije
vrijednosnih papira krajnjim kupcima, odnosno investitorima.
Izraz investicijski bankar oznaava specijalista za posredovanje pri
emisiji vrijednosnih papira, i to, kako pojedinca, tako i organizacije Slika 4.12. Investicijski
bankari posreduju pri emisiji
u kojima se obavljaju ti poslovi, investicijske banke.
vrijednosnih papira
Investicijske banke nisu banke kao institucije koje se obrtimice
bave uzimanjem kredita za aktivno kreditiranje. To su zapravo institucije koje
posluju na tritu kapitala, pomaui procesu financiranja dionikih drutava i
drugih potencijalnih emitenata na nain da posreduju izmeu dionikih drutava
i drugih emitenata te krajnjih investitora. Formalnopravno, investicijske banke
postoje samo u SAD i Kanadi. U ostalim zemljama banke posluju kao univerzalne
banke koje uz kreditne poslove obavljaju i poslove investicijskog bankarstva. To,
naravno, ne iskljuuje specijalizaciju pojedinih financijskih institucija u smjeru
investicijskog bankarstva i u uvjetima sustava univerzalnog bankarstva.
U posredovanju pri emisiji vrijednosnih papira investicijski bankari posluju na
principu trgovine. Oni preuzimaju vrijednosne papire od emitenata (proizvoaa)

99
i distribuiraju ih kanalima trgovake mree definitivnim investitorima (kupcima).
To znai da je u osnovi njihova poslovanja iskljuivo trgovina vrijednosnim papirima.
 Investicijski bankari za svoje poslovne komitente obavljaju tri osnovne funkcije
prilikom emisije vrijednosnih papira na tritu kapitala. To su:
savjetodavna funkcija
distributivna funkcija
potpisnika funkcija.

O provoenju emisije
vrijednosnih papira 4.5.1. Savjetodavna funkcija
detaljno emo uiti u 6.
poglavlju Investicijski bankari savjetuju svoje klijente za oblikovanje i pripremu te
provoenje emisije vrijednosnih papira. Savjetodavna funkcija rezultat je
specijalizacije investicijskih bankara koji mogu oblikovati emisiju vrijednosnih
papira i njezino provoenje tako da bude prihvatljiva investitorima, odnosno da
se proda po najpovoljnijoj cijeni.
Pritom investicijski bankari sudjeluju u izradi razliitih (predinvesticijskih)
studija, analiza i izradi kljunih kalkulacija o namjeravanoj upotrebi novca
od emisije. Time procjenjuju prihvatljivost namjeravanih investicija
emitenta, njegovu financijsku stabilnost te vrstu i cijene vrijednosnih
papira koji bi najbolje odgovarali emitirajuem drutvu sa stajalita
postojee situacije i oekivanih tendencija na tritu vrijednosnih papira.
Investicijski bankari obavljaju i savjetodavne usluge na podruju razliitih
stjecanja te pripajanja i spajanja dionikih drutava. Oni su ukljueni
Slika 4.13. Investicijski
u procese otkupa javnih dionikih drutava, njihova restrukturiranja i
bankari izrauju studije,
analize, kalkulacije drugih poslovnih kombinacija. Uz obavljanje usluga savjetovanja na ovim
podrujima investicijski bankar moe obavljati i pregovore oko postizanja
najpovoljnijih uvjeta ostvarivanja poslovnih kombinacija kao agent dionikog
drutva. Na isti nain investicijski bankar moe pregovarati s institucionalnim
investitorima za ona dionika drutva koja ele privatno plasirati neke svoje
vrijednosne papire.
Savjetodavna funkcija ne iscrpljuje se samo pri provoenju emisija vrijednosnih
papira ili odreenih poslovnih kombinacija. Javna drutva moraju poslovati
prema temeljnom cilju poslovanja maksimalizacija bogatstva svojih vlasnika,
dugoronim uveanjem vrijednosti obinih dionica drutva na tritu. Gotovo
svaka poslovna odluka u takvome drutvu moe imati posljedice na trine cijene
dionica. Stoga takva drutva imaju potrebu za kontinuiranim savjetodavnim
uslugama investicijskih bankara. Upravo zbog razliitih vanih usluga koje obavlja

100
investicijski bankar za javno dioniko drutvo, on se moe stalno pozivati i na
sjednice uprave i drugih organa dionikog drutva.
4.5.2. Distributivna funkcija
Distribuciju emitiranih vrijednosnih papira investicijski bankari
obavljaju preko svoje mree filijala, odnosno altera i preko trgovaca
specijalista dilera, s kojima imaju neformalne poslovne aranmane.
Takvim aranmanima trgovci specijalisti dileri prihvaaju odreeni
dio ponuenih emitiranih vrijednosnih papira. Na taj nain investicijski
bankari osiguravaju iroku mreu prodajnih mjesta preko kojih se obavlja
cjelokupna distribucija emitiranih vrijednosnih papira koju sam emitent
ne bi mogao izravno osigurati. Slika 4.14. Distribucija
vrijednosnih papira
Razgranatost distribucijske mree preduvjet je uspjeha namjeravane
emisije vrijednosnih papira. To je i jedan od razloga zbog kojeg se najee
investicijski bankari udruuju u sindikat za obavljanje usluga posredovanja
u nekoj konkretnoj emisiji vrijednosnih papira. Udruivanjem u
sindikat, investicijski bankari bitno proiruju distribucijsku mreu, kako
proirivanjem broja raspoloivih filijala (altera), tako i poveanjem broja Slika 4.15. Sindikat
trgovaca specijalista koji e se ukljuiti u proces distribucije emitiranih investicijskih bankara
vrijednosnih papira.

4.5.3. Potpisnika funkcija

Potpisivanje emisije vrijednosnih papira kljuna je funkcija investicijskih
bankara za veinu emitirajuih drutava. Izraz potpisivanje preuzet je iz
osiguranja i znai da investicijski bankar preuzima rizik emisije vrijednosnih
papira. Potpisivanjem emisije vrijednosnih papira investicijski bankar jami
uspjeh emisije uz cijenu vrijednosnih papira utvrenu ugovorom o upravljanju
emisijom, koja se nudi cjelokupnoj javnosti na kupnju.
Slika 4.16. Potpisivanje
Preuzimanje rizika emisije obavlja se tako to investicijski bankar otkupljuje od
emisije kljuna je
emitirajue kue cjelokupnu emisiju vrijednosnih papira po unaprijed dogovorenoj funkcija investicijskih
cijeni. Ta je cijena, naravno, nia od one po kojoj e se emitirani vrijednosni bankara
papiri prodavati definitivnim investitorima, ali nia i od one po kojoj investicijski
bankari ustupaju emitirane vrijednosne papire specijalistima dilerima. Upravo
iz razlike cijena vrijednosnih papira investicijski bankari ostvaruju prihode
potrebne za isplativost obavljanja tih poslova. Pritom investicijski bankar nastoji
provesti distribuciju emitiranih vrijednosnih papira prije negoli dospije obveza
otkupa emisije. Drugim rijeima, potpisivanje e se najee svesti na obvezu

101
investicijskih bankara da preuzmu potpisane vrijednosne papire po odreenoj
cijeni ako ih trite vrijednosnih papira ne bi prihvatilo.
 Investicijski bankari ne preuzimaju rizik svih emisija vrijednosnih papira. Za one
emisije koje investicijski bankari ocijene previe rizinima, oni e obavljati iskljuivo
posredovanje pri distribuciji emitiranih vrijednosnih papira bez potpisivanja
emisije, tj. preuzimanja njezina rizika. Poslovi distribucije obavit e se jednostavno
na principu komisije, uz odreenu posredniku proviziju. To su, najee, emisije
vrijednosnih papira slabih, nedovoljno poznatih dionikih drutava.

Komisija je jedna od metoda indirektne, javne emisije vrijednosnih papira. U komisiji

financijski posrednik obavlja distribuciju emitiranih vrijednosnih papira neke tvrtke
za to dobiva utvrenu posredniku proviziju.

PITANJA I ZADATCI
Tko su investicijski bankari i to oni rade?
Nabrojite i opiite tri osnovne funkcije investicijskih bankara.

4.6. Financijsko savjetovanje

Financijska industrija i financijska struka posveuju znaajnu panju obrazovanju,
odravanju profesionalne etike i licenciranju pojedinih profesija unutar struka
neophodnih za normalno djelovanje industrije vrijednosnih papira. U tom se
dijelu posebno istiu profesije u segmentu industrije investicijskih vrijednosnih
papira. Tu se razlikuju, licenciraju i prate razliite profesije poevi od samog
trgovanja investicijskim financijskim instrumentima, preko fundamentalne
analize financijskih i drugih investicija, pa do upravljanja kombinacijama
investicija.

4.6.1. Broker
Broker je lan burze ili drugog organiziranog trita
koji izvrava naloge kupnje ili prodaje vrijednosnih
papira za proviziju. Broker je specijalizirani trgovac
vrijednosnim papirima. Brokera vrijednosnih papira
licencira regulator trita ili odgovarajue
organizirano trite vrijednosnih papira.To su osobe
koje primarno kontaktiraju s investitorima, izvravaju
njihove naloge na burzi ili nekim drugim organiziranim
Slika 4.17. Broker je
tritima vrijednosnih papira. Pritom brokeri, kao

102
trgovac koji kontaktira specijalizirani trgovci, tj. burzovni meetari u
sa svojim klijentima odreenoj mjeri savjetuju svoje klijente o isplativosti
ulaganja u pojedine financijske instrumente.
Brokerovi savjeti nisu pravi financijski savjeti jer je broker ipak samo trgovac
vrijednosnim papirima. Broker svojim savjetima upotpunjuje komunikaciju
izmeu emitenata i svojih klijenata. On prati poslovanje dionikih drutava
Kod nas je regulator
ijim vrijednosnim papirima trguje te ujedno prikuplja podatke o tim tvrtkama trita HANFA Hrvatska
i njihovim financijskim instrumentima i te podatke moe obraditi u informacije agencija za nadzor
potrebne njegovim klijentima da bi bolje razumjeli podatke koji su im javno financijskih usluga o
kojoj e biti vie rijei u
dostupni u tiskovnim ili elektronikim medijima. 5. poglavlju

Broker mora poloiti struni ispitkoji organizira i propisuje regulator trita

ili samo trite. Njega neizravno licencira samo trite. Naime, broker preko svoje
brokerske kue ili izravno postaje lan burze, stjeui tako slubenu dozvolu za
obavljanje kupoprodaje vrijednosnih papira na burzi. Neizravno, meutim, burza
i regulator trita prate rad brokerskih tvrtki i samih brokera. U sluaju da brokeri
ne potuju procedure i profesionalnu etiku svoga poslovanja, trite im moe
oduzeti mogunost trgovanja, a regulator trita oduzeti licencu.

4.6.2. Diler
Brokeri su tipini trgovci vrijednosnim papirima na malo. Ipak, kad oni
trguju za svoj raun esto se nazivaju i dilerima. Diler je specijalist
za kupoprodaju vrijednosnih papira. On obavlja poslove za svoj raun, a
kao trgovac na malo posreduje za investitore prodajui im ili kupujui
od njih odreene vrijednosne papire. U tu svrhu diler kotira kupovne i
prodajne teajeve vrijednosnih papira i spreman je po njima neko vrijeme
trgovati. Na taj nain diler preuzima rizik jer moe izgubiti ako je kotirao
teajeve mimo vaeih odnosa ponude i potranje. Za razliku od dilera,
broker u smislu izvravanja naloga svojih klijenata ne ulazi u rizik jer e Slika 4.18. Diler trguje
bez obzira na kretanje cijena zaraditi svoju proviziju za obavljenu uslugu. za svoj raun!

Izvor zarade dilera jest tzv. cjenovni raspon. To je razlika kotiranih teajeva
Kotacija je prikaz najvie
vrijednosnih papira. Raspon je esto argonski naziv za cijene financijskih cijene (teaja) koju je
usluga koje se obavljaju kroz promet financijske imovine. Tako je kamatni ulaga spreman platiti
i najnie cijene (teaja)
raspon financijska cijena koja oznaava razliku izmeu aktivnih i pasivnih po kojoj je prodavatelj
bankovnih kamatnih stopa. Potpisniki raspon je cijena koju naplauju spreman prodati
investicijski bankari posredujui pri emisiji vrijednosnih papira kroz razliku
izmeu cijene po kojoj prodaju emitirane vrijednosne papire i cijene po kojoj se
obvezuju otkupiti emitirane vrijednosne papire od emitirajue kue. Naravno da

103
je kod raspona rije o bruto zaradama jer iz njih financijski posrednici moraju
namiriti i trokove koje su imali u obavljanju usluga posredovanja.
 Dileri, kao trgovci koji posluju prema kotiranim kupovnim i prodajnim teajevima
obavljaju vaan posao na tritu vrijednosnih papira. Oni, skupa s investicijskim
bankarima, sudjeluju u stvaranju trita za novoemitirane vrijednosne papire.
Kao stvaratelj trita diler se, za odreeno vrijeme nakon
provedene emisije, obvezuje da e emitirane papire kupovati
i prodavati po kotiranim kupovnim i prodajnim teajevima
u dogovorenoj koliini. Tako dileri zajedno s investicijskim
bankarom osiguravaju potrebnu likvidnost vrijednosnog
papira odmah nakon njegove emisije, dok se jo investitori
nisu uvjerili u novouvrteni vrijednosni papir. Funkcija
stvaranja trita osigurava se i kod uvrtavanja ve emitiranih
Slika 4.19. Dileri su dionica i obveznica (kojima se do tada privatno trgovalo) na
stvaratelji trita!
organizirano javno trgovanje. tovie, ponekad sama burza
dodjeljuje brokerskim kuama (lanicama burze) odreene vrijednosne papire za
odravanje njihove likvidnosti, tako da su te kue dune ulaziti u kontra pozicije
prema investitorima koji ele trgovati tim vrijednosnim papirima. Stvaranje
trita ipak je najvanije kod novoemitiranih i novouvrtenih vrijednosnih papira
jer time oni odmah nakon uvrtenja postaju likvidni.

4.6.3. Financijski savjetnici

Broker je, moe se rei, samo jedna poetna profesija industrije vrijednosnih
papira. On je primarno samo trgovac, a njegovi su savjeti preporuke glede
kvalitete investicija i oekivanih promjena njihovih cijena. Zbog toga to broker
ne moe osigurati dovoljnu razinu informacija za investitore, organizirano
financijsko trite razvija profesije specijalizirane za financijsko
savjetovanje. To su investicijski savjetnici i financijski
analitiari koji rade poslove analitiara vrijednosnih papira i portfolio
menadera, ali i financijsku analizu u sklopu poslovnih financija.
Drugim rijeima, analitiar, kao financijski savjetnik, savjetuje
investitore u vrijednosne papire, ali i same emitente vrijednosnih
papira.
Sa stajalita licenciranja profesija financijskog savjetovanja moe se
Slika 4.20. Investicijski govoriti o dvije razine licenciranja. Prva se odnosi na investicijskog
savjetnici i financijski savjetnika, a druga na financijskog analitiara. U uvjetima
analitiari
specijalizacije financijske profesije u Sjedinjenim Amerikim
Dravama, mogue je govoriti i o treoj specijalizaciji na podruju financijskog

104
savjetovanja u sklopu zasebne profesije financijski planer, a posve openito
mogue je govoriti i o profesiji investicijskog bankara.
4.6.3.1. Investicijski savjetnik
Investicijski savjetnik uobiajeni je naziv za financijskog savjetnika kojeg je
licencirao regulator trita prema zakonu koji ureuje financijska trita i prema
obrazovnom planu i programu koji je regulator usvojio. To je ovlatena osoba
za pruanje savjeta na podruju kupnje, prodaje, upisa ili potpisivanja
emisije investicijskih vrijednosnih papira, te na podruju prava
povezanih sa stjecanjem, potpisivanjem ili zamjenom investicijskih
vrijednosnih papira. Pritom se naglasak stavlja na zakonsku, propisanu
licencu, to u odreenoj mjeri znai i propusnicu za ulazak u profesiju.
Investicijski savjetnik ovlaten je pruati usluge savjetovanja. Za razliku od
brokera, u kontaktima s pojedincima mora provesti proceduru kojom klijentima
nastoji osigurati da nastupe na tritu kao pravi investitori, osim ako to muterija
izriito pisano ne iskljui. Zato savjetnik najprije treba anketirati klijenta glede
stila i raspoloivih dohodaka za investiranje. Nakon toga, u razgovoru s klijentom
mora odrediti njegove investicijske ciljeve, ogranienja i njegov investicijski profil.
Sve ostale akcije, u dogovoru i uz pristanak klijenta, savjetnik mora obavljati
na temelju tako utvrenih i dokumentiranih obiljeja tog klijenta kao
investitora.
Kao legalno priznata profesija, investicijski je savjetnik potreban svakoj tvrtki
u industriji vrijednosnih papira koja obavlja poslove povezane s prethodno
definiranim investicijskim savjetovanjima. Tako ovlatenog investicijskog
savjetnika mora u stalnome radnom odnosu angairati brokerska tvrtka koja
eli javno objavljivati preporuke za kupnju i prodaju odreenih vrijednosnih
papira. Isto tako, ovlatenog investicijskog savjetnika u stalnom radnom
odnosu trebalo bi imati i drutvo za upravljane investicijskim fondovima,
Slika 4.21. Industrija vrijednosnih
kao i drutvo za upravljanje mirovinskim fondovima. Konano, ovlatenog papira ne moe bez
investicijskog savjetnika trebale bi upoljavati i investicijske banke. investicijskog savjetovanja!

4.6.3.2. Financijski analitiar

Financijski je analitiar drugi naziv za investicijskog savjetnika, tj. drugi naziv
za analitiara investicija i portfolio menadera. To je profesija koja se bavi
financijskom analizom: vrednovanjem i upravljanjem vrijednou.
Financijski je analitiar kljuna profesija razvijenih financijskih trita. Bez nje
nemogue je zamisliti bilo koju instituciju trita, od brokerskih tvrtki, preko

105
institucionalnih investitora i drutava za upravljanje fondovima, te poslovnih
banaka koje obavljaju povjerenike poslove, pa sve do investicijskih banaka.
 Posebno mjesto meu profesijama investicijske industrije ima ovlateni
financijski analitiar (CFA Charted Financial Analyst) ili ovlateni
meunarodni investicijski analitiar (CIIA Certified International
Investment Analyst.). To je osoba koja je poloila ispite iz podruja:
poslovnih financija i raunovodstva, investicijske analize i portfolio
menadmenta, prakse i regulacije investicijske industrije, i koja
radi na poslovima financijskog analitiara u financijskoj industriji.
Udruenje financijskih analitiara dodijelit e joj licencu kojom
jami kvalitetu i etiku obavljanja poslova financijske analize. Za
Slika 4.22. Edukacija je razliku od investicijskog savjetnika, financijskog analitiara
neophodna!! licencira struka, koja prati njegov rad i koja e mu oduzeti licencu
ne obavlja li svoje poslove u skladu s profesionalnim standardima i kodeksima
etike poslovanja i ponaanja financijskih analitiara.
Ovlateni financijski analitiar licencirana je profesija najvieg ranga u
financijskog industriji. Dobivena licenca svojevrstan je certifikat kvalitete.
Naravno da sve osobe koje obavljaju poslove financijske analize nemaju zvanje
ovlatenoga financijskog analitiara. Meutim, financijski analitiar zbog tog
certifikata struke ima prednost jer se pretpostavlja da e poslove izvesti na razini
najvie strunosti uz maksimalno potivanje naela poslovanja i etikih naela
svoje profesije. Zbog svega toga i ovlateni financijski analitiari uivaju povlastice
koje im daje certifikat kvalitete, u vidu boljih radnih mjesta i poloaja, veih plaa
i veih ovlatenja.
Financijski savjetnik surauje s glavnim i financijskim direktorom javnog drutva
i usmjerava ga na bolju komunikaciju s financijskim tritima i na voenje
tvrtke na nain koji je najprihvatljiviji za ta trita. Suradnjom s financijskim
savjetnikom financijski e se izvjetaji prezentirati prema zahtjevima trita, tj.
u smislu razumljivosti financijskim savjetnicima koji e, nadalje, tumaiti javno
objavljene podatke i informacije svojim klijentima, krajnjim investitorima.
Financijskim planiranjem oznaavaju se poslovi specijalizirani na razini tzv.
personalnih (osobnih) financija. Financijski je planer financijski savjetnik
specijaliziran za financijsko savjetovanje pojedinaca.
Uz savjetovanje na podruju investicija, on savjetuje pojedince na podruju
poreza pa kombinira poslove poreznog savjetovanja s poslovima investicijskog
savjetovanja. Pritom financijski planer savjetuje pojedince i na podruju
upravljanja rizikom. Financijski je planer kao samostalna profesija trenutano

106
karakteristina jedino za SAD. Kao i veina profesija, tako se i profesija
financijskog planera licencira.
PITANJA I ZADATCI
Tko je broker i tko ga licencira, tj. tko mu daje slubenu dozvolu za rad?
Tko je diler i kako on zarauje?
Nabrojite profesije specijalizirane za financijsko savjetovanje.
Koje sve tvrtke trebaju imati ovlatenog investicijskog savjetnika?
Tko je financijski analitiar i tko ga licencira?

Saetak
Djelatnost financijskih institucija jest kreiranje, proizvodnja i distribucija
financijskih instrumenata.
Sa stajalita obavljanja svoje posrednike uloge na financijskim tritima,
financijska industrija moe se podijeliti na tri tipine skupine institucija:
depozitarne financijske institucije, investitorske financijske institucije i
financijske posrednike.
Depozitarne financijske institucije prvenstveno su poslovne banke, zatim
tedionice, tedno kreditne zadruge, kao i specijalizirane depozitarne
financijske institucije javnog ili kvazijavnog karaktera koje se obrtimice bave
prikupljanjem depozita i tednje.
Banke su institucije za primanje, posuivanje i emitiranje novca, tj. voenje
brige o novcu. One stvaraju kredit.
Kamatni raspon je financijska cijena koja predstavlja razliku izmeu aktivnih
i pasivnih bankovnih kamatnih stopa.
U investicijske financijske institucije ubrajaju se institucionalni investitori. To
su: investicijski fondovi (otvoreni ili zatvoreni), razliiti specijalizirani fondovi
(mirovinski i socijalni) te osiguravajua drutva.
Investicijski fondovi najznaajniji su institucionalni investitori. Oni kanaliziraju
uteevine pojedinaca na trite kapitala.
Prema vrstama investicija u koje ulau, razlikuju se fondovi dionica, fondovi
obveznica, mjeoviti fondovi te novani fondovi.
Osiguravajua drutva, ponajprije ona koja se bave ivotnim osiguranjima,

107
najznaajniji su davatelji dugoronih kredita privredi i najznaajniji
institucionalni investitori u osigurane i neosigurane obveznice drutava.
 isti financijski posrednici jesu drutva (ili rjee pojedinci) koja se obrtimice
bave trgovinom vrijednosnih papira kao trgovci na malo, brokeri i dileri.
Investicijski su bankari specijalizirani za posredovanje pri emisijama
vrijednosnih papira dionikih drutava i drugih pravnih osoba. S aspekta
dionikih drutava koja iznose vrijednosne papire na trite investicijski bankari
imaju najvaniju funkciju na tritu kapitala.
Investicijski bankari obavljaju tri osnovne funkcije prilikom emisije vrijednosnih
papira na tritu kapitala: savjetodavna funkcija, distributivna funkcija te
potpisnika funkcija.
Broker je lan burze ili drugog organiziranog trita koji izvrava naloge kupnje
ili prodaje vrijednosnih papira za proviziju. Broker je specijalizirani trgovac
vrijednosnim papirima, a licencira ga regulator trita.
Diler je specijalist trgovac vrijednosnim papirima. On obavlja poslove za svoj
raun, a kao trgovac na malo posreduje za investitore prodajui im ili kupujui
od njih odreene vrijednosne papire.
Najvanije profesije specijalizirane za financijsko savjetovanje su: investicijski
savjetnik i financijski analitiar. Investicijskog savjetnika licencira regulator
trita, a financijskog analitiara licencira struka. Investicijski savjetnici i
financijski analitiari rade poslove analitiara vrijednosnih papira i portfolio
menadmenta, ali i financijsku analizu u sklopu poslovnih financija.
Posebno mjesto meu profesijama investicijske industrije ima ovlateni
financijski analitiar (CFA Charted Financial Analyst) ili ovlateni
meunarodni investicijski analitiar (CIIA Certified International Investment
Analyst).
Financijskim planiranjem oznaavaju se poslovi specijalizirani na razini tzv.
personalnih (osobnih) financija. Financijski planer je financijski savjetnik
specijaliziran za financijsko savjetovanje pojedinaca.

108
5. INSTITUCIONALNI OKVIR
TRITA KAPITALA

5.1. Regulatori trita

5.2. Domaa regulativa financijskih trita
5.3. Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga (HANFA)
5.4. Sredinje klirinko depozitarno drutvo SKDD

109
 Institucionalni okvir trita kapitala ine sami organizirani oblici trgovanja s
vrijednosnim papirima i drugim utrivim investicijama kao to su burze i trita
preko altera, te regulatori trita i institucije koje pomau pri trgovanju meu
kojima se istie klirinka kua.

Institucionalni okvir
Trita kapitala

Burze i trita
Regulatori trita Klirinka kua
preko altera

Shema 5.1. Institucionalni okvir trita kapitala

Burze i drugi organizirani oblici trita vrijednosnih papira obraeni su ranije, ba
kao i sama Zagrebaka burza. Zbog toga je ovaj dio knjige prvenstveno posveen
regulativi trita kapitala i podrci nematerijaliziranom i bezgotovinskom trgovanju.
U tom e se kontekstu posebna panja posvetiti domaem institucionalnom
okviru za koji su najznaajnije institucije HANFA i SKDD.

5.1. Regulatori trita

Regulatori vrijednosnih papira i njihova trita razliito su postavljeni i organizirani
u trinim gospodarstvima. Njihova je zadaa zatita kupaca od razliitih
malverzacija na tritu kapitala s primarnim zadatkom zatite malih investitora.
Najpoznatija organizacija koja se bavi reguliranjem trita i vrijednosnih papira
jest SEC, odnosno Securities and Exchange Commission, formirana
1933. godine u Sjedinjenim Amerikim Dravama, sa zadatkom zatite kupaca
dugoronih vrijednosnih papira od zlonamjernih emitenata. Zanimljivo je da je
upravo u Sjedinjenim Amerikim Dravama javna kontrola trita vrijednosnih
papira najopsenija i najizraenija. To je prvenstveno rezultat kraha financijskih
institucija u vrijeme velike krize.
Vrijednosni papiri kojima se trguje na organiziranim tritima kapitala
moraju se registrirati kod nadlenog organa za drutvenu kontrolu poslovanja
vrijednosnim papirima. Vrijednosni papiri moraju udovoljiti propisima burze,
tj. organiziranog trita preko altera kako bi se mogli pojaviti na tim tritima

110
(kotirati ili listati na tim tritima). U tu svrhu emitent vrijednosnih papira
mora izraditi emisijski prospekt kojim, nakon to ga odobri regulator trita,
kao i samo trite, mogu pozivati investicijsku javnost na kupnju
emitiranih vrijednosnih papira. Registracija vrijednosnih papira
i ispunjavanje uvjeta organiziranih trita kapitala za njihovo
kotiranje poveavaju trokove emisije vrijednosnih papira.
Meutim, ovi zahtjevi poveavaju stupanj sigurnosti takvih
financijskih instrumenata sa stajalita njihovih potencijalnih
kupaca.
Informacije s trita kapitala znaajan su initelj osiguranja
njegove uinkovitosti. Osim glasila burzi i drugih organiziranih
trita o teajevima i obujmu prometa, to se uobiajeno
Slika 5.1. Kotacija vrijednosnih
objavljuje i u dnevnom tisku, tu su vane organizacije za papira
kreditni rejting te razliite organizacije i asocijacije koje
sistematiziraju i objavljuju relevantne podatke o dionikim
drutvima iji se vrijednosni papiri promeu na tritu kapitala.
esto te informacije objavljuju i same investicijske kue.
Ako neki vrijednosni papir ne moe kotirati na organiziranim
tritima zbog formalnih razloga ili zbog poslovne insuficijencije
emitenta, njihov se promet moe obavljati samo spontano. Isto
vrijedi i za vrijednosne papire koji su radi smanjenja trokova
emisije prodavani izravno kupcima. Naravno da je poslovanje Slika 5.2. Standard & Poors se
takvim vrijednosnim papirima rizinije. bavi kreditnim rejtingom
Kao i na svakom tritu primarna uloga regulatora je zatita potroaa.
Na financijskim tritima to su mali investitori. Naravno da je odobravanje
javne emisije vrijednosnih papira u funkciji zatite malih investitora. Meutim,
u funkciji zatite malih investitora nalaze se i druga podruja supervizije
financijskog sustava, kao to su regulacija kljunih profesija koje obavljaju
odreene financijske poslove te sama regulacija velikih investitora.
Dvije su kljune profesije unutar industrije vrijednosnih papira. To su brokeri O brokerima i investicijskim
i investicijski savjetnici. Brokeri obavljaju trgovinu vrijednosnim papirima na savjetnicima uili smo u
4. poglavlju
organiziranim tritima. Investicijski savjetnici analiziraju investicije i obavljaju
poslove upravljanja investicijskim portfolijom za svoje komitente. Kako bi se ovi
poslovi obavljali u korist malih investitora s minimalnim trokom agenata ove
dvije profesije licencira regulator trita nakon poloenog ispita, a licenca
se obnavlja prema rezultatima praenja rada nositelja neke profesije. Dodatno,

111
regulator trita nastoji osigurati i znaajan stupanj samoregulacije unutar
pojedine profesije industrije vrijednosnih papira.

Bonitet oznaava poslovnu i
kreditnu sposobnost
112
Troak agenata je izgubljena vrijednost zbog djelovanja i/ili kontrole agenata. Agenti
su osobe koje vode odreene poslove za druge osobe. Do problema moe doi ako
agenti forsiraju svoje interese u odnosu na interese osoba ili skupina osoba za koje
vode poslove. Ovdje se troak agenata ogleda u sukobu interesa izmeu financijskih
profesionalaca i njihovih klijenata kada bi financijski profesionalci nametali svoje
interese umjesto da obavljaju poslove u najboljem interesu svojih klijenata.
Za razliku od malih investitora, investitori sa znaajnijim udjelima u
glasakim pravima dionikih drutava mogu nametati svoje interese na raun
interesa malih investitora. Zbog toga regulator trita propisuje odreene
pragove udjela iji prijelaz na gore ili na dolje investitori moraju objaviti kako
bi informirali javnost o svojem glasakom pravu u nekom drutvu. Ti su pragovi,
na primjer, deset posto udjela u glasakim pravima, dvadeset posto, itd.
Uz zatitu potroaa drugo kljuno podruje financijske supervizije je stabilnost
financijskog sustava. Stabilnost financijskog sustava jednim se dijelom
postie i zatitom potroaa. Meutim, kljuno podruje ovog dijela supervizije
financijskog sustava je bonitetna kontrola tvrtki u financijskoj industriji,
konkretno u industriji vrijednosnih papira.
U funkciji stabilnosti financijskog sustava regulatori trita kapitala nadziru
financijske institucije koje posluju u industriji vrijednosnih papira. To su:
1. brokerske kue
2. specijalizirani trgovci vrijednosnim papirima
3. investicijski fondovi i drugi fondovi koji obavljaju investicijsku djelatnost
4. drutva za upravljanje investicijskim fondovima
5. sve druge tvrtke koje sudjeluju u procesima emisije, dranja te kupnje i
prodaje vrijednosnih papira.
Regulacija tvrtki odvija se od postavljanja kapitalnih i drugih uvjeta za osnivanje
te davanja odobrenja za njihove osnivanje, preko kontrole poslovanja do
poduzimanja radnji za otklanjanje nepravilnosti i oduzimanje same licence za
rad. U irem smislu u podruje supervizije moe se svrstati i kontrola samih
organiziranih trita.
Trite korporacijske kontrole jedan je od segmenata trita kapitala gdje
se mogu znaajno ugroziti prava potroaa, ali i stabilnost financijskog sustava.
Zbog toga je i regulacija ovog trinog segmenta posebno znaajna. Regulacijom
trita korporacijske kontrole nastoje obuhvatiti sva javna preuzimanja javnih
dionikih drutava radi zatite malih investitora. Cilj je takve zatite da se
kod svakog stjecanja znaajnije kontrole poslovanja javnoga dionikog drutva
osigura materijalni interes malih investitora. Propisivanjem procedura javnog
preuzimanja ujedno se nastoji osigurati i stabilnost financijskog sustava.

PITANJA I ZADATCI
Navedite ulogu i zadatke regulatora trita?
to je troak agenata?
Nabrojite neke od financijskih institucija koje posluju u industriji vrijednosnih papira.

5.2. Domaa regulativa financijskih trita

Osjetljivost financijskih trita i transakcija koje se na njima odvijaju svakako
zahtijeva odreenu regulativu. Pritom nije zadovoljavajua regulativa koja se
temelji iskljuivo na zakonima, bez mogunost izravne supervizije. Uz to se dodatno
javlja i pitanje kljunih podruja supervizije. Svakako da je jedno od osnovnih,
kao i na svakom tritu, zatita potroaa. Kao pravi potroai javljaju se mali
tedie i mali investitori. Sljedee je podruje osiguranje konkurencije, kako
Slika 5.3. Financijska
po pojedinom segmentu trita, tako i u smislu slobode cirkulacije kapitala i ideja regulativa
kroz trine segmente. Povezano s prethodnim, javlja se i potreba reguliranja
financijskih trita da bi se postigla potrebna transparentnost za osiguranje
pravinih transakcija. To, naravno, podrazumijeva i superviziju financijskih
institucija.
Dva su temeljna oblika formiranja financijskih odnosa: kreditiranje i
sekuritiziranje1. Na taj bi nain regulacijom trita i nadzora financijskih
institucija, te zatite potroaa trebalo urediti trite tednje i kredita, kao i trite
vrijednosnih papira. Uz to regulacija bi se trebala odnositi na kvazifinancijske
poslove, predstavljene tritem osiguranja u najirem smislu rijei. U tom se
smislu moe govoriti o razliitim modelima regulacije, tj. supervizije financijskih
trita. Naelno, javlja se pitanje centraliziranog ili decentraliziranog sustava
supervizije, a ako je to decentralizirani sustav, u kojoj mjeri razuditi sustav
nadzora: dvije institucije u skladu s dva temeljna odnosa, tri zbog obuhvata
kvaziodnosa, ili vie zbog uvaavanja specifinosti pojedinih specijalistikih
podruja financija.

113
1
Pod pojmom sekuritiziranja obuhvaene su sve financijske transakcije temeljene na vrijednosnim
papirima.
 U Republici Hrvatskoj je najprije postojao decentralizirani sustav financijske
supervizije. Povijesno gledano, kao prvi supervizor javlja se nadzorna funkcija
centralne banke. Pod tom je institucijom supervizija bankovnog sustava u koji
su ukljuene i tedionice. Dio depozitarnih institucija, koje bi se trebale temeljiti
na naelu uzajamnosti radi osiguranja, pod nadzorom je Ministarstva financija
Republike Hrvatske. To su tedno-kreditne zadruge.2
Uz to postoji i DAB Dravna agencija za osiguranje tednih uloga i
sanaciju banaka pod kojom je bio ak i nadzor banaka u sanaciji. Dravna
agencija za osiguranje tednih uloga i sanaciju banaka osnovana je na temelju
Zakona o Dravnoj agenciji za osiguranje tednih uloga i sanaciju banaka,
kao specijalizirana financijska institucija koja osigurava depozite u kreditnim
institucijama. Osniva Agencije je Republika Hrvatska, koja jami za obveze
Agencije.
Cilj sustava osiguranja depozita je zatita depozita fizikih osoba, malih
poduzetnika i neprofitnih institucija u sluaju njihove nedostupnosti tj. otvaranja
steajnog postupka nad kreditnom institucijom. Agencija osigurava depozite u
kreditnim institucijama do ukljuivo visine od 400 000 kuna. U sluaju potrebe,
Vlada Republike Hrvatske moe propisati i vii iznos osiguranog depozita.
Kreditne institucije dune su Agenciji mjeseno dostavljati izvjee o stanju
ukupnih i osiguranih depozita za obraun premije. Izvjee se dostavlja u roku
od 10 dana po isteku mjeseca na koji se Izvjee odnosi.
Kao kljuni supervizor na podruju sekuritiziranja djelovala je Komisija za
vrijednosne papire Republike Hrvatske. Pod njezinim su nadzorom bile
izravno sve tvrtke iz industrije vrijednosnih papira osim onih s podruja bankarstva,
mirovinskih fondova i osiguranja. Djelokrug ove regulative nije se iscrp-ljivao
samo na podruju supervizije financijskih institucija, nego i na podruju struke
(brokeri i investicijski savjetnici), javne emisije vrijednosnih papira, zatite
malih investitora i osiguranja minimalne razine potrebnih informacija na tritu
vrijednosnih papira te regulacije trita korporacijske kontrole.
Usporedno s regulativom trita vrijednosnih papira preko Komisije, provodila se
i posebna regulativa mirovinskih fondova i drutava za upravljanje mirovinskim
fondovima preko specijaliziranog supervizora za to podruje HAGENA-e.

2
I nakon provedene reforme financijske supervizije ove su institucije ostale pod regulacijom Mini-

114
starstva finacnija iako se oekuje objedinjavanje ovog dijela supervizije pod okriljem Hrvatske na-
rodne banke.
Osiguranje se moe smatrati kvazifinancijskom institucijom jer
kombinira investitorsku djelatnost s djelatnou osiguranja. Djelatnost
osiguranja regulirala se preko Direkcija za nadzor drutva za osiguranje. Osiguranje
djelomino konkurira drugim financijskim institucijama, ali djelomino surauje
s njima tako da se upravo kroz djelatnost osiguranja moe promatrati financijski
holding koji nastoji objediniti sve financijske i kvazifinancijske poslove.
Nakon provedene reforme supervizije u Republici Hrvatskoj, ona se obavlja
preko dvije supervizijske institucije. Jedna je Hrvatska narodna banka pod
ijom su ingerencijom banke i tedionice, odnosno ire, depozitarne financijske
institucije. Drugi dijelovi supervizije objedinjeni su u jednu instituciju pod
nazivom Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga HANFA.
To znai da je ova nadzorna institucija preuzela poslove supervizije Komisije
za vrijednosne papire Republike Hrvatske, HAGENA-e i Direkcije za nadzor
drutva za osiguranje.
Objedinjavanje poslova financijske supervizije trebalo bi po logici ekonomije
razmjera i smanjivanja broja izravnih i neizravnih kontrola unaprijediti regulaciju
financijskih trita. Trenutano je teko spekulirati o dinamici unapreenja
poslova domae financijske supervizije i definitivne reorganizacije inicijalno
zdruenih poslova spajanjem pojedinanih supervizijskih institucija.

PITANJA I ZADATCI
Navedite kljuna podruja supervizije financijskih trita?
Koje su sve institucije obavljale superviziju nekada, a koje to obavljaju danas?

5.3. Hrvatska agencija za nadzor financijskih

usluga (HANFA)
Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga (HANFA) je nadzorno tijelo
u iji se djelokrug i nadlenost ubraja nadzor financijskih trita, financijskih
usluga te pravnih i fizikih osoba koje te usluge pruaju. Hrvatska agencija za
nadzor financijskih usluga osnovana 2005. godine spajanjem triju postojeih
nadzornih institucija: Komisije za vrijednosne papire, Agencije za nadzor
mirovinskih fondova i osiguranja te Direkcije za nadzor drutava za osiguranje.
Agencija provodi nadzor nad poslovanjem burzi i ureenih javnih trita, drutava
ovlatenih za pruanje investicijske usluge i obavljanje investicijske aktivnosti,
115
 investicijskih drutava i izdavatelja vrijednosnih papira, brokera i investicijskih
savjetnika, vezanih zastupnika, sredinjeg klirinkog depozitarnog drutva,
drutava za osiguranje i reosiguranje, zastupnika i posrednika u osiguranju i
reosiguranju, drutava za upravljanje investicijskim i mirovinskim fondovima,
mirovinskih osiguravajuih drutava, investicijskih i mirovinskih fondova,
Sredinjeg registra osiguranika, Fonda hrvatskih branitelja iz Domovinskog
rata i lanova njihovih obitelji, Umirovljenikog fonda i pravnih osoba koje se
bave poslovima leasinga i faktoringa, osim ako ih banke obavljaju unutar svoje
registrirane djelatnosti.
Agencija je samostalna pravna osoba s javnim ovlastima u okviru svog djelokruga
i nadlenosti propisanih Zakonom o Hrvatskoj agenciji za nadzor financijskih
usluga i drugim zakonima. Odgovorna je Hrvatskom saboru.
Agencijom upravlja Upravno vijee, koje se sastoji od pet lanova, od kojih je
jedan predsjednik. Predsjednika i lanove Upravnog vijea Agencije imenuje
i razrjeava Hrvatski sabor na prijedlog Vlade Republike Hrvatske. Agenciju
zastupa glavni tajnik Agencije, koji organizira te vodi rad i poslovanje Agencije.

5.3.1. Ovlasti Agencije

U obavljanju svojih javnih ovlasti Agencija je ovlatena:
1. donositi provedbene propise na temelju Zakona o Hrvatskoj agenciji za nadzor
financijskih usluga, zakona koji ureuju trite kapitala, investicijske i druge
fondove, preuzimanje dionikih drutava, mirovinska osiguravajua drutva,
leasing drutva, osiguranje i reosiguranje te financijske usluge, kao i drugih
zakona kada je to tim zakonima ovlatena
2. obavljati nadzor poslovanja subjekata nadzora utvrenih u propisima iz toke
1. te pravnih osoba koje se bave poslovima faktoringa, osim ako ih banke
obavljaju unutar svoje registrirane djelatnosti, te nalagati mjere za uklanjanje
utvrenih nezakonitosti i nepravilnosti
3. izdavati i oduzimati dozvole, odobrenja, licencije i suglasnosti za koje je
ovlatena na temelju posebnih propisa iz toke 1.
4. poticati, organizirati i nadgledati mjere za uinkovito funkcioniranje
financijskih trita
5. voditi knjige, evidencije i registre u skladu s odredbama Zakona o Hrvatskoj

116 agenciji za nadzor financijskih usluga i posebnih propisa iz toke 1.

6. predlagati inicijative za donoenje zakona i drugih propisa te informirati
javnost o naelima po kojima djeluju financijska trita
7. donositi podzakonske akte radi propisivanja uvjeta, naina i postupaka
za jedinstveno obavljanje nadzora unutar svog djelokruga i nadlenosti te
poduzimati druge mjere i obavljati druge poslove u skladu sa zakonskim
ovlatenjima
8. izvjeivati ostala nadzorna, upravna i pravosudna tijela o svim pitanjima koja
se neposredno ili posredno tiu njihove nadlenosti i djelokruga, povodom
postupaka koji se vode pred tim tijelima, a u vezi su s postupcima iz djelokruga
i nadlenosti Agencije
9. davati miljenja o provedbi Zakona o Hrvatskoj agenciji za nadzor financijskih
usluga i posebnih propisa iz toke 1. na zahtjev stranaka u postupku ili osoba
koje dokau svoj pravni interes.

5.3.2. Dostupni podaci za korisnike

Na Internet stranici Hrvatske agencije za nadzor financijskih usluga
korisnicima su dostupni mnogi podaci i brojne informacije za trite kapitala,
trite osiguranja, mirovinsko osiguranje, leasing. Izmeu ostalog korisnici
mogu pretraiti investicijske fondove, registar drutava ovlatenih pruati
investicijske usluge i obavljati investicijske aktivnosti, registar investicijskih
savjetnika, registar brokera, popis drutava za osiguranje, popis banaka koje
imaju suglasnost za zastupanje u osiguranju, mirovinske fondove i drutva za
upravljanje mirovinskim fondovima, leasing drutva i registar objekata leasinga.
Sukladno odredbi lanka 374. stavak 2. Zakona o tritu kapitala (Narodne
novine br. 88/08, 136/08, 74/09), Agencija na svojim internetskim stranicama
objavljuje popis svih prospekata koje je odobrila u zadnjih dvanaest mjeseci.
Ovaj popis omoguuje korisniku pristup prospektu objavljenom u elektronikom
obliku, na internetskim stranicama izdavatelja te na internetskim stranicama
financijskih posrednika, ako su ukljueni u postupak ponude vrijednosnih
papira javnosti ili na internetskim stranicama ureenog trita na koje se trai
uvrtenje.

117
 Slika 5.4. Internet stranica HANFA-e

5.3.3. Regulatorno-informativni-publikacijsko-edukacijski
servis Hanfe
Hrvatska agencija za za nadzor financijskih usluga provodi Ispit za provjeru
strunih znanja za dobivanje ovlatenja za obavljanje poslova zastupanja u
osiguranju, odnosno posredovanja u osiguranju i reosiguranju, te ispit za
provjeru strunih znanja potrebnih za dobivanje dozvole ili licence za obavljanje
poslova brokera, investicijskog savjetnika, ovlatenog upravitelja mirovinskim
fondovima i ovlatenog upravitelja mirovinskih osiguravajuih drutava te
obrazovni program za stjecanje strunih znanja.
Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga izvjetava potroae o aktivnostima
iz svog djelokruga rada, poduzima niz aktivnosti kako bi korisnicima financijskih
usluga omoguila pravodobno dobivanje potrebnih informacija. Temeljni ciljevi
Agencije, koji se odnose na ouvanje stabilnosti financijskog sustava i nadziranje
zakonitosti poslovanja svojih subjekata nadzora, izravno su povezani i sa zatitom
potroaa. U tom smislu Agencija je svoje aktivnosti usmjerila na preventivno
djelovanje koje se oituje kroz posredan i neposredan nadzor koji Agencija provodi

118
nad svojim subjektima nadzora, utvrujui pritom obavljaju li subjekti nadzora
svoje poslovne aktivnosti u skladu s relevantnim zakonskim odredbama, kao i
izdanim potrebnim ovlatenjima za obavljanje pojedinih aktivnosti, razvijanje
svijesti o rizicima povezanim uz ulaganja u financijske instrumente, kao i
pravima i obvezama subjekata nadzora i korisnika njihovih usluga i kontinuirano
provoenje edukacije potroaa financijskih usluga.

PITANJA I ZADATCI
to je Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga i koje su njene ovlasti?
Kada je i kako osnovana HANFA?
Nabrojite neke od podataka koji su dostupni korisnicima preko web stranice Hrvatske
agencije za nadzor financijskih usluga.

5.4. Sredinje klirinko depozitarno drutvo

SKDD
Sredinje klirinko depozitarno drutvo d.d. (SKDD) je osnovano 18. travnja
1997. godine na temelju lanka 84. Zakona o izdavanju i prometu vrijednosnim
papirima (NN 107/95) i lanka 177. Zakona o trgovakim drutvima (NN
111/93) kao dioniko drutvo s nazivom tvrtke Sredinja depozitarna agencija
d.d. (SDA). Promjena naziva tvrtke u Sredinje klirinko depozitarno drutvo
provedena je 13. oujka 2009. godine.
U skladu s odredbama Zakona o tritu kapitala (NN 88/08, 146/08) te Pravila
i Upute SKDD-a, SKDD:
1. upravlja sredinjim depozitorijem nematerijaliziranih vrijednosnih
papira
2. upravlja sustavom poravnanja i namire transakcija vrijednosnim
papirima sklopljenih na ureenom tritu i multilateralnoj trgovinskoj
platformi (MTP) ili izvan ureenog trita i MTP-a (OTC transakcije)
3. odreuje jedinstvene identifikacijske oznake nematerijaliziranih
vrijednosnih papira (ISIN i CFI oznake).
Zakon o tritu kapitala stupio je na snagu 1. sijenja 2009. godine. Na temelju
lanka 593. istog Zakona, Sredinje klirinko depozitarno drutvo, koje ima
dozvolu za obavljanje poslova depozitorija nematerijaliziranih vrijednosnih
papira te poslova prijeboja i namire, sklopljenih pravnih poslova s tim papirima
u skladu sa ZTVP-om, nastavlja poslovanje kao sredinje klirinko depozitarno

119
drutvo u skladu s odredbama ovog Zakona, koje je dobilo odobrenje za obavljanje
djelatnosti iz lanka 506.
 stavka 1. toke 1., 2. i 3. ovog Zakona s vrijednosnim papirima i trezorskim,
blagajnikim i komercijalnim zapisima. Isti lanak, stavak 2. navodi da
sustav za obavljanje poslova prijeboja i namire, sklopljenih pravnih poslova s
nematerijaliziranim vrijednosnim papirima kojima upravlja Sredinje klirinko
depozitarno drutvo, nastavlja djelovati kao sustav poravnanja i namire za
vrijednosne papire iz lanka 501. ovog Zakona.
Drutvo je upisano u sudski registar Trgovakog suda u Zagrebu. Temeljni
kapital SKDD-a iznosi 22.500.000,00 kuna i uplaen je u cijelosti. Drutvo
je izdalo 60.000 dionica na ime. Uprava SKDD-a sastoji se od dva lana, a
Nadzorni odbor SKDD-a prema Statutu moe imati najvie sedam lanova, s
time da trenutno broji sedam lanova.

Imatelj Postotak (%) Koliina

Republika Hrvatska 62,30 37.380
Financijska agencija (FINA) 16,61 9.964
Sudionici trita kapitala (banke, brokerske kue, 21,09 12.656
izdavatelji, organizirana trita)
Ukupno 100,00 60.000

Tabela 5.1. Imatelji redovnih dionica SKDD-a

5.4.1. Usluge SKDD-a

Usluge koje SKDD prua podijeljene su u tri zasebne kategorije:
1. usluge depozitorija
2. usluge poravnanja i namire
3. ostale usluge.
Prava i obveze vezane za obavljanje pojedinih Usluga ureuju se Pravilima i
Uputom SKDD-a, Ugovorom o lanstvu te drugim ugovorima sklopljenim
izmeu SKDD-a i korisnika njegovih usluga.
SKDD svojim lanovima prua Usluge temeljem sljedeih naela:
pruanje Usluga SKDD-a u sigurnom radnom okruenju
pravo svih podnositelja zahtjeva koji ispunjavaju propisane uvjete da
postanu lanovima SKDD-a
ravnopravnost izmeu pojedinih vrsta lanova

120 redovitost izvjetavanja

 jasno odreeni postupci koji se provode prema lanovima koji postupaju
protivno Pravilima i Uputi
brzo i mirno rjeavanje sporova izmeu SKDD-a i lanova, te izmeu
lanova SKDD-a.

U okviru registara informacija SKDD-a mogue je pretraivati osnovne

podatke o sljedeim skupinama podataka:
LANOVI SKDD-A (izdavatelji, sudionici)
KORPORATIVNE AKCIJE (dostupni su podaci za krai vremenski
period)
OZNAKA vrijednosnog papira VP i ISIN
VRIJEDNOSNI PAPIRI
PRVIH 10 (prvih deset rauna s najveom koliinom odreenog
vrijednosnog papira)
Free Float vrijednosni papiri.

Usluge ulagateljima
SKDD ulagateljima prua usluge Moj e-raun, uvid u podatke o ostalim
imateljima i usluge povjerenitva.
Moj e-raun je besplatna internetska usluga svim ulagateljima upisanim u
depozitorij SKDD-a. Ukljuenje je online, jednostavno i brzo, bez potrebe za
dostavom naloga i ovjere kod javnog biljenika.
Prednosti:
provjera stanja na svim vaim raunima u SKDD-u (osim skrbnikih
rauna) i pregled svake promjene dostupni su Vam odmah
mogunost pregleda i potvrde zahtjeva za registraciju do 18 sati radnim
danom
Ostale mogunosti e-rauna:
pregled vaih opih podataka
pregled isplaenih i neisplaenih sredstava iz korporativnih akcija za
koje je SKDD platni agent
pregled tereta (kao vjerovnik i kao dunik)
narudba i preuzimanje odreenih izvjetaja/obavijesti online

121
online zadavanje zahtjeva za dostavu izvjetaja o podacima iz depozitorija
i online preuzimanje podataka (DEP-IDE)
 pregled Prvih 10 - povijesni podaci
promjena PIN-a
promjena PUK-a
promjena dopisne adrese
promjena adrese oporezivanja.

Uslugu povjerenitva SKDD nudi, kako ulagateljima, tako i svim svojim

lanovima, ali i drugim zainteresiranim subjektima. Rije je o usluzi za kojom
praksa ve neko vrijeme pokazuje potrebu, i to kada je za realizaciju odreenih
ugovora (o prodaji/prijenosu vrijednosnih papira), uvjetovanih ispunjenjem
tono odreenih uvjeta i obaveza, a koje se dokazuju prezentacijom ugovorenih
dokumenata, potrebno sudjelovanje tree strane (SKDD-a) koja e na
profesionalan i nepristran nain svim ugovorim stranama jamiti sigurnost u
ostvarenju njihovih prava i ciljeva.
Raun povjerenika otvara se na temelju ugovora sklopljenog izmeu
zainteresiranih strana i SKDD-a, kao povjerenika. To je raun koji je vlasnik/
nositelj upravo SKDD, a na njemu su ubiljeeni vrijednosni papiri u ime i za
raun osobe/osoba odreenih ugovorom o povjerenitvu te pod uvjetima i na
nain utvren tim ugovorom. Raun povjerenika u praksi funkcionira na slian
nain kao i escrow raun u bankarskom svijetu.

Usluge izdavateljima
SKDD izdavateljima prua razliite usluge. To su usluge depozitorija,
poravnanja i namire, usluge prekogranine namire, usluge povjerenitva, usluge
odravanja rauna, usluge provedbe isplate iz korporativnih akcija, usluge
provedbe korporativnih akcija, usluge provedbe javne ponude novog izdanja.
SKDD lanu depozitorija prua usluge odravanja rauna koje ukljuuju:
Otvaranje novih rauna vrijednosnih papira
Upis promjena podataka o vlasnicima/nositeljima rauna
Upis promjena po raunima (zastupniki, zajedniki, rauni za ostale
namjene i dr.)
Upis podataka o opunomoenicima
Upis promjena podataka za isplatu novanih sredstava iz korporativnih
akcija

122
Odravanje podataka o ispravama i prijenos podataka (upis pozicija) na
temelju dematerijalizacije isprava
 Preknjibe vrijednosnih papira izvan sustava poravnanja i namire
(prijenosi pozicija izmeu ili unutar rauna)
Upisi osnivanja zalonog prava i fiducija
Upis ovrhe te privremene ili prethodne mjere zabrane otuenja ili
optereenja vrijednosnih papira.
Usluge pohrane vrijednosnih papira ukljuuju:
Mjeseni izvjetaj za izdavatelja o vlasnicima/nositeljima rauna,
pozicijama i drugim podacima iz depozitorija sa stanjem zadnjeg dana
prethodnog mjeseca
Izvjetaj izdavatelju o vlasnicima/nositeljima rauna i broju glasova radi
odravanja glavne skuptine sa stanjem na dan koji je javno objavljen
Mjeseni izvjetaj za vlasnike/nositelje rauna o stanju i promjenama na
raunu, a koje nisu vezane uz korporativne akcije
Dnevni izvjetaj za vlasnike/nositelje rauna o stanju na raunu na tekui
datum ili datum u prolosti kao i izvjetaj o promjenama na raunu za
traeno razdoblje (dostava na zahtjev)
Godinji izvjetaj o stanju na raunu za sve vlasnike/nositelje rauna
domae pravne osobe
Izvjetavanje vjerovnika o predbiljebi upisa/prestanka tereta
Izvjetavanje zalonog i fiducijarnog vjerovnika o upisu nastanka/
prestanka tereta.
SKDD prua sljedee usluge poravnanja i namire:
Usluge poravnanja i namire transakcija sklopljenih na tritu na temelju
podataka o transakcijama koje dostavlja trini operater
Usluge poravnanja i namire za transakcije koje su lanovi sudionici
sklopili koritenjem usluge ugovornih preknjibi i usluge zajma
vrijednosnih papira
Usluge upravljanja rizikom koje se odnose na poravnanje i namiru
transakcija vrijednosnim papirima, a koje ukljuuju osnivanje i voenje
jamstvenog fonda
Usluge prekogranine namire.
Prekogranine transakcije su transakcije koje su sklopili lanovi sudionici
SKDD-a s lanovima sudionicima stranog depozitorija radi izvrenja namire,

123
za svoj raun ili za raun svojih klijenata. Prekogranine transakcije mogu se
namirivati uz plaanje ili bez plaanja.
 Poravnanje transakcije je postupak pripreme transakcije za namiru
i ukljuuje:
Razvrstavanje transakcija u jedan od postupaka namire
Izraun obveza predaje vrijednosnih papira
Izraun obveza predaje novanih sredstava
Izmjene u svezi transakcija
Rasporeivanje (alokacija) transakcija - prijava rauna vrijednosnih
papira
Izvjetavanje o transakcijama
Izraun gornje granice namire za sve transakcije koje se namiruju u
postupku ugovorne namire
Izraun pretpostavljene gornje granice namire na temelju izrauna
gornjih granica namire.
SKDD prua usluge namire vrijednosnih papira koji su ukljueni u usluge
poravnanja i namire uz primjenu naela:
Isporuke vrijednosnih papira bez plaanja (Free of Payment FoP)
Isporuke vrijednosnih papira uz plaanje (Delivery versus Payment
DvP)
Isporuke vrijednosnih papira za druge vrijednosne papire (Delivery
versus Delivery DvD).
SKDD prua usluge namire vrijednosnih papira u postupku:
Ugovorne namire namira transakcija uz multilaterno netiranje obveza
isporuke vrijednosnih papira i novanih sredstava
Pojedinane namire - namira transakcija neovisno od drugih transakcija
Namire zamjenom - namira transakcija neovisno od drugih transakcija.

PITANJA I ZADATCI
Koje je podruje djelovanja SKDD-a i nabrojite tri kategorije usluga koje prua SKDD-a?
Nabrojite neke od usluga koje SKDD prua ulagateljima.

124
Primjer otvaranja rauna kod SKDD

Saetak
Zadaa regulatora trita je zatita kupaca od raznih malverzacija na tritu
kapitala, s primarnim zadatkom zatite malih investitora.
Najpoznatija organizacija koja se bavi reguliranjem trita i vrijednosnih
papira jest SEC, odnosno Securities and Exchange Commission, formirana
1933. godine u Sjedinjenim Amerikim Dravama.
Regulator trita licencira razliite profesije unutar industrije vrijednosnih
papira, a dvije kljune su brokeri i investicijski savjetnici.
Regulator trita propisuje odreene pragove udjela iji prijelaz na gore ili

125
na dolje investitori moraju objaviti kako bi informirali javnost o svojemu
glasakom pravu u nekom drutvu.
 U funkciji stabilnosti financijskog sustava regulatori trita kapitala nadziru
financijske institucije koje posluju u industriji vrijednosnih papira.
Regulacija trita korporacijske kontrole posebno je znaajna. Njome se nastoje
obuhvatiti sva javna preuzimanja javnih dionikih drutava radi zatite malih
investitora.
U Republici Hrvatskoj supervizija se obavlja preko dvije institucije. Jedna
je Hrvatska narodna banka pod ijom su ingerencijom banke i tedionice,
odnosno ire, depozitarne financijske institucije. Drugi dijelovi supervizije
objedinjeni su u jednu instituciju pod nazivom Hrvatska agencija za nadzor
financijskih usluga HANFA.

126
6. TRGOVANJE VRIJEDNOSNIM
PAPIRIMA

6.1. Izdavanje vrijednosnih papira

6.2. Oblici emisija dionica
6.3. Trgovanje vrijednosnim papirima
6.4. Duga i kratka pozicija
6.5. Trgovanje na marginu

127
 6.1. Izdavanje vrijednosnih papira
Izdavanje, ili emisija dionica, obveznica i drugih vrijednosnih papira
postupak je u kojem dionika drutva, drava ili neki drugi pravni
subjekti pribavljaju potrebna, prvenstveno novana, sredstava za svoje
poslovanje, tj. za obavljanje svojih ciljanih zadataka. U tom se postupku
emitirani vrijednosni papiri prvi put nude investitorskoj
javnosti ili ciljanoj skupini investitora pa se govori o operacijama na
primarnom tritu kapitala.
Postupak emisije vrijednosnih papira moe se podijeliti u
odreene faze kao to su pripremne radnje, objava, odnosno
raspis emisije i plasman vrijednosnih papira kupcima. Kupci
Slika 6.1. stjeu prava iz vrijednosnih papira nakon to uplate puni iznos njihove
Vrijednosni papiri trine vrijednosti. Uplaivati se moe odjednom ili u ratama. U
sluaju da se uplata obavlja u ratama, potrebno je kupcima izdati
odreene potvrde na uplaene iznose. Takve potvrde nose i klauzulu
naknade u sluaju neuspjeha emisije. Ako kupac postupno uplauje
vei paket vrijednosnih papira, moe mu se u zamjenu za uplate
uruiti alikvotan broj vrijednosnih papira.
Emisijski prospekt je slubeni dokument o namjeravanoj emisiji. Njime se
investitori pozivaju na upis i kupnju emitiranih vrijednosnih papira. Ako je rije
o javnoj emisiji vrijednosnih papira, emisijski prospekt je javni dokument koji se
mora javno objaviti kako bi bio dostupan cjelokupnoj javnosti. Takav prospekt
prije javnog objavljivanja mora odobriti regulator trita. Odobrenje se daje
nakon to je regulator provjerio sadri li prospekt sve propisima i uredbama, ali i
obiajima zahtijevane informacije za objavljivanje. Stoga se emisijski prospekt
moe oznaiti i kao skup svih podataka i informacija koje se moraju
objaviti prema vaeoj regulativi trita vrijednosnih papira.

to sve mora sadravati emisijski prospekt?

Emisijski prospekt mora sadravati podatke o samom emitentu vrijednosnih
papira, posebice podatke o ostvarenom i perspektivnom poslovanju emitirajueg
drutva, zajedno s popisom odgovornih osoba drutva. Isto tako, prospekt mora
sadravati i potrebne podatke o namjeravanoj emisiji, kako glede broja i vrste
emitiranih vrijednosnih papira, tako i glede namjene za koju e se utroiti novac
prikupljen emisijom, te sva ostala prava i obveze izmeu investitora i emitirajueg

128
drutva. Kako u emisiji vrijednosnih papira posreduju specijalizirane financijske
institucije, onda su popis tih institucija, kao i njihove odgovorne osobe sastavni
dio emisijskog prospekta, ime sve odgovorne osobe emitirajue kue i posrednika
u emisiji odgovaraju za istinitost objavljenih podataka i informacija. Prilikom
promocije emisije u tisku se esto objavljivao promotivni letak koji je uobiajeno
bio obrubljen crvenom bojom tako da se u argonu nazivao crvenom haringom.
Nakon obavljene emisije esto su se takvi letci ili slini promotivni sadraji
uokvirivali ili umetali u posebne staklene kalupe pa su dobili argonski naziv
spomenik jer su predstavljali reklamni spomenik posredniku koji je uspjeno
obavio emisiju.

6.1.1. Izravna i neizravna emisija

Metode emisije razlikuju se sa stajalita plasmana vrijednosnih papira krajnjim
kupcima, ovisno o tome tko ih i na koji nain plasira krajnjim kupcima. Openito
se moe rei da postoje dvije osnovne metode emisije vrijednosnih papira:
1. izravna (direktna) emisija vrijednosnih papira
2. neizravna (indirektna) emisija vrijednosnih papira
Razlikovanje metoda emisije vrijednosnih papira na izravnu i neizravnu emisiju
polazi od toga koriste li se u tom postupku usluge specijaliziranih posrednika,
tzv. investicijskih bankara, ili ne. Uz ove dvije metode emisije pojavljuje se i tzv:
3. interna emisija.

Izravna, ili direktna emisija vrijednosnih papira odvija se bez usluga

investicijskog bankarstva. Iako bi izravna emisija smanjila trokove posredovanja,
mogunost njezina provoenja je sutinski upitna. Naime,
pojedinanim poduzeima nije u interesu drati specijaliste
za promet vrijednosnim papirima jer je poveanje kapitala na
tritu povremeno. To osobito vrijedi za promet dugoronih
vrijednosnih papira. ak i kad bi poduzea drala takve
specijaliste, obavljanje poslova samo za to poduzee dovelo
bi u pitanje sposobnost samih specijalista.
Neizravna emisija tipian je postupak izdavanja vrijednos-
nih papira. Neizravna je jer se u njoj obilato koriste usluge
investicijskog bankarstva, tj. onog dijela financijske industrije
koji se specijalizirao za posredovanje pri emisiji vrijednosnih
papira. Postupak izdavanja vrijednosnih papira, dakle, njihova
Slika 6.2. Investicijski

129
emisija kao metoda financiranja poslovanja poduzea i drugih bankar posreduje pri emisiji
pravnih osoba izravno se usmjerava na investitore. vrijednosnih papira

Umjesto novanih dividendi
poduzee moe distribuirati
dioniarima dividende u ob-
liku dionica
Dijeljenje, ili cijepanje dionica
na primjer, ako dioniar
za jednu dionicu nominalne
vrijednosti 100, dobije dvije
dionice nominalne
vrijednosti 50
Slika 6.3. Potencijalni
investitor
130
Interna emisija vrijednosnih papira nije prava emisija jer se njome ne poveava
imovina emitirajueg drutva. Internom se emisijom dionice izdaju po osnovi
raspodjele poslovnog rezultata, tj. redistribucije vlasnitva postojee imovine.
To su postupci bonusnih emisija, meu kojima se istiu emisija dividendnih
dionica i distribucija novih dionica u postupku njihova dijeljenja. Bonusnim
emisijama poveava se broj glavnih dionica emitirajueg drutva tako da
izazivaju smanjenje knjigovodstvene vrijednosti dionica, a kod dijeljenja dionica
i smanjenje nominalne vrijednosti, ako dionice nose nominalnu vrijednost. Uz
pretpostavku dovoljno pametnog trita kapitala, kod ovakvih postupaka treba
oekivati i odreeno smanjenje trine vrijednosti tih dionica jer se inicijalno
nee mijenjati oekivane zarade emitirajueg drutva.
6.1.2. Privatna i javna emisija
Uobiajeno se emisija vrijednosnih papira dijeli na privatnu i javnu. Kako se
i kod javnih emisija vrijednosnih papira oni mogu nuditi ogranienom krugu
investitora, mogue je razlikovati i ogranienu i otvorenu emisiju. Kombiniranjem
ovakvih dviju klasifikacija, ovdje e se raspraviti slijedea tri naina plasmana,
tj. emisije vrijednosnih papira:
1. Privatni plasman
2. Javni plasman
3. Ogranieni javni plasman.
Privatni plasman, tj. privatna emisija vrijednosnih papira ograniena je na
unaprijed definirani broj investitora. Vrlo esto se doseg privatne emisije odreuje
zakonskim propisima kojima se ograniava irina i dubina emisije, a,
kad je rije o emisiji dionica, i same vlasnike glavnice privatno dranog
dionikog drutva. Privatna emisija moe se usmjeravati na ogranien
i unaprijed odreen krug potencijalnih investitora, pri emu se u
ogranienom broju upisnika privatnog plasmana ne ukljuuju financijske
institucije. Privatnim plasmanom provodi se i interna emisija dionica.
Nasuprot privatnoj stoji javna emisija ili javni plasman vrijednosnih
papira. Tu se poziva cjelokupna investicijska javnost na kupnju
emitiranih vrijednosnih papira. U postupku javne emisije dionika
drutva i druge emitirajue kue moraju dobiti dozvolu regulatora
trita potvrivanjem emisijskog prospekta, nakon ega postaju javna
dionika drutva sa svim reperkusijama koje iz toga proizlaze. Kako javno drutvo
obiljeava i uvrtavanje dionica na burzu ili neko drugo organizirano javno trite,
onda javnu emisiju obiljeavaju i eventualni dodatni zahtjevi za uvrtenjem
dionica koje postavlja konkretno organizirano trite kapitala.
Ogranieni javni plasman, ili ograniena javna emisija je javna emisija koja
se najprije nudi ogranienom krugu unaprijed odreenih investitora. Prvopozvani
investitori obino mogu upisivati novoemitirane dionice po privilegiranoj upisnoj
cijeni nioj od tekue trine cijene dionica, zbog ega se jo ova emisija naziva
privilegiranim upisom. Ako prvopozvani investitori ne prihvate odreeni
dio emisije, neupisane dionice mogu se prodavati cjelokupnoj javnosti ili je
mogue predvidjeti dodatni upis u kojem imaju pravo sudjelovati prvopozvani
investitori koji su u prvom pozivu upisali dionice prema proporciji obavljenog
upisa. Uobiajeno se ova emisija provodi kada se postojeim dioniarima eli
garantirati pravo prvokupa novemitiranih dionica.

6.1.3. Emisija uz fiksne ili pogodbene uvjete

Emisija vrijednosnih papira moe se utanaiti na dva oprena naina. Jedan je
da se ugovorom izmeu emitenta i pokrovitelja emisije odrede fiksni uvjeti, dakle,
fiksna koliina emitiranih vrijednosnih papira i fiksna cijena po kojoj e emisiju
otkupiti potpisniki sindikat. Drugi je nain da se omogui modifikacija
uvjeta, tj. da se uvjeti emisije odreuju na aukciji na kojoj se investicijski bankari,
odnosno potpisniki sindikat natjeu za dobivanje emisije. Upravo u tom smislu
emisiju vrijednosnih papira mogue je razlikovati kao:
1. aukciju
2. emisiju po fiksnim uvjetima.

Emisija po fiksnim uvjetima izaziva investicijskom bankaru rizike odreivanja

cijene i koliine emisije. Stoga investicijski bankar nastoji ugraditi u emisiju po
fiksnim uvjetima odreene klauzule koje poveavaju fleksibilnost pri konanom
odreivanju cijene i koliine emisije vrijednosnih papira. Tada se moe govoriti i o:
3. kombiniranoj emisiji.

Aukcija
Aukcija, odnosno draba je nadmetanje u kojem se sudionici natjeu za kupnju
robe licitirajui iznad poetne cijene aukcije. Pobjeuje onaj sudionik koji ponudi Slika 6.4. Na aukciji se
najviu cijenu. Ponekad se aukcija moe provoditi i obrnutim slijedom ponuda, sudionici natjeu za
kupnju robe

131
tako da se odredi poetna najvia, a na drabi se nude nie cijene. U irem smislu
se i sama burza moe odrediti kao aukcija.
 Aukcija ili emisija po pogodbenim uvjetima tipina je metoda emisije dravnih
vrijednosnih papira. Snagom svoje kreditne sposobnosti, drava poziva tzv.
primarne dilere javnog duga, investicijske bankare, odnosno njihove sindikate,
da se nadmeu za dobivanje odreene emisije dravnih obveznica ili trezorskih
zapisa. Rije je, dakle, o otvorenoj, odnosno javnoj emisiji dravnih vrijednosnih
papira koja se odvija kao kupnja nadmetanjem.

Emisija po fiksnim uvjetima

Dionika drutva obino nemaju takvu kreditnu snagu kao drava. tovie, uz
obveznice, poduzea emitiraju i dionice sa znatno veim rizikom ulaganja za
investitore negoli je to kod emisije dunikih vrijednosnih papira. Zbog toga
se emisija korporacijskih vrijednosnih papira uobiajeno obavlja po
fiksnim uvjetima. To znai da se vrijednosni papiri dionikih drutava emitiraju
na nain da se javnosti nudi kupnja unaprijed odreene koliine papira
po unaprijed odreenoj cijeni.
Prema fiksnoj ponuenoj cijeni u emisiji, investitori e reagirati ovisno o svojim
percepcijama emitirajueg drutva i ponuenoga vrijednosnog papira. Na taj
e se nain potranja za ponuenim vrijednosnim papirom definitivno utvrditi
tek nakon njihove emisije. Emitent, odnosno potpisnik emisije izlau se riziku
gubitka ako su odredili prenisku cijenu, a ako su odredili previsoku cijenu, izlau
se riziku neuspjeha emisije.

Kombinirana emisija
Aukcija, kojom bi se utvrdila potranja za emitiranim dionicama i drugim
vrijednosnim papirima rijetka je za emisije dionikih drutava. Ona se samo
iznim-no koristi u nekim procesima inicijalne javne ponude. Zbog rizika kojem
se izlae emitirajua kua, odnosno potpisnici, u emisiji se nastoje ugraditi
odreene opcije, ili provizije kojima se mogu koristiti investicijski bankari. One
dovode do kombinirane emisije. Dvije su standardne opcije koje se uobiajeno
oznaavaju argonski kao:
zelena cipela
izgradnja knjige.

132
Opcija zelene cipele modificira emisiju po fiksnim
uvjetima omoguavajui poveanje koliine emisije ako je
investitori na tritu dobro prihvate. Provizija je sastavni
dio potpisnikog aranmana i daje pravo potpisniku
prodaje investitorima veeg broja papira od stvarno
planiranog. Opcijom se koriste potpisnici u sluaju vee
potranje za emisijom od oekivane. Tako ova opcija moe
utjecati i na stabilizaciju fluktuacije cijena emitiranih
Slika 6.5. Opcija zelene
papira, ako je prevelika potranja za emitiranim cipele dobila je naziv po
vrijednosnim papirima, jer potpisniki sindikat moe prvoj tvrtki koja je unijela
poveati njihovu ponudu. takvu klauzulu u ugovor

Izgradnja knjige je druga opcija koja postoji kod

kombinirane emisije. Ona se odnosi na ostvarivanje
fleksibilnosti pri konanom utemeljenju cijene emisije.
Uobiajeno se ova fleksibilnost provodi emisijom u
knjigama, u kojima se postupno prikupljaju ponude
fond menadera za koliinom emisije i cijenama koje su
spremni za nju platiti. Ova se metoda emisije uobiajeno
koristi kod inicijalnih javnih ponuda na nain da se
definitivna ponudbena cijena odreuje prema iskazanoj
potranji za tim vrijednosnim papirima. Izgradnjom knjige
provodi se i marketing javne ponude. Mogue je provoditi
i sastanke s potencijalnim investitorima na kojima se
dodatno ispituju stavovi investitora. Za razliku od emisije
po fiksnim uvjetima, kod provoenja u knjigama cijena Slika 6.6. Izgradnja
nije unaprijed poznata, nego unaprijed najavljuje samo knjige
mogui raspon cijena.

PITANJA I ZADATCI
U koje faze se moe podijeliti postupak emisije vrijednosnih papira?
to je to emisijski prospekt i tko ga mora odobriti?
to je karakteristino za neizravnu emisiju vrijednosnih papira?
Kakva je to interna emisija vrijednosnih papira?
to je karakteristino za javnu emisiju vrijednosnih papira?
Koja je razlika izmeu aukcije i emisije po fiksnim uvjetima?

133
to omoguava opcija zelene cipele?
 6.2. Oblici emisija dionica
Kad je rije o emisiji dionica, mogue je razlikovati vie tipinih oblika emisije,
ovisno o situaciji u kojoj se nalazi dioniko drutvo i namjeni za koju se obavlja
emisija. Razlog tome je to je svaka emisija dionica promjena koju valja registrirati
na trgovakom sudu. U tom se smislu moe govoriti o osnivakoj emisiji,
kojom se utemeljuje tvrtka dionikog drutva, i o ostalim emisijama.
Razlikuju se slijedei oblici emisije dionica:
Inicijalna javna ponuda
Sekundarna distribucija
Emisije novih dionica
Registracija

6.2.1. Inicijalna javna ponuda

Slika 6.7. Inicijalna javna
ponuda - IPO
Slika 6.8. Izlaenje
u javnost
Izlaenje u javnost za svako je poduzee kljuni preokret u rastu i razvoju.
Poduzee koje izlazi u javnost naprosto se nuno otvara prema investitorskoj
Inicijalna javna ponuda obinih dionica drutva, poznata i pod
akronimom engleskog naziva IPO, svojevrsna je osnivaka emisija
javnog drutva. Rije je o emisiji obinih dionica kojom do tada privatno
drano drutvo prelazi u javno dioniko drutvo, dakle o emisiji kojom
dioniko drutvo izlazi u javnost, tj. kojom se osniva javno drutvo.
Drugim rijeima, IPO, tj. inicijalna javna ponuda dionica jest
prva javna emisija dionica drutva.
Izlaenje u javnost je proces prerastanja poduzea u dioniko
poduzee, s mnotvom vlasnika ije dionice kotiraju na organiziranim
tritima kapitala. Pritom u javnost moe izii privatno dioniko drutvo
ili pak nedioniki oblik poduzea kod kojeg dolazi i do transformacije u
dioniko drutvo, tako da se inicijalna javna ponuda odnosi i na osnivaku
emisiju dionica. Poduzea izlaze u javnost kako bi osigurala svoju daljnju
ekspanziju preko trita kapitala. Definitivnim prerastanjem poduzea
u javno dioniko drutvo omoguuje se prikupljanje velikih svota
kapitala. Meutim, vlasnici privatnog poduzea koje izlazi u javnost
moraju prihvatiti i sve rizike koje nosi takav kapital, podloan dnevnom
vrednovanju na tritu kapitala.

134
javnosti, objavljujui mnoge informacije koje se za privatno drana dionika
drutva mogu tretirati i svojevrsnom poslovnom tajnom. Zbog toga takvo poduzee
potpada pod regulativu trita, tj. regulativu javnih dionikih drutava. Nadalje,
poslovanje javnog dionikog drutva mora se okrenuti primarno stvaranju
bogatstva za dioniare kao jedinog cilja poslovanja poduzea. Konano, javno
dioniko drutvo mora kontinuirano komunicirati s investitorskom javnou to
izaziva i dodatne trokove izravno vezane za komunikaciju, kao i neizravno za
dodatne funkcije koje u tom smislu preuzima financijski menadment drutva.

6.2.2. Sekundarna distribucija

Privatno drutvo moe postati javno dioniko drutvo i bez inicijalne (nove)
emisije dionica. Rije je o postupku uvrtenja ve ranije privatno emitiranih
dionica na burzu ili neko drugo organizirano trite. Uvrtavanje postojeih
dionica na organizirano javno trgovanje prati i inicijalnu javnu ponudu dionica.
Meutim, tu je rije o tzv. sekundarnoj distribuciji dionica.
Uvrtavanje dionica prate i aktivnosti investicijskog bankarstva, tako da uvrtene
dionice postaju likvidne, to izaziva i rast njihovih cijena uslijed smanjenog rizika
dranja takvih dionica nastalog poveanjem njihove likvidnosti. Sekundarnu
distribuciju esto prati i prodaja dijela dionica koje dre veinski ili dominantni
vlasnici, do tada, privatno dranog drutva, ime se poveava rasprenost
vlasnitva drutva koje je izalo u javnost na iroki krug investitorske javnosti.

6.2.3. Emisija novih dionica

Najvei broj emisija dionica odnosi se ipak na dodatne emisije dionica, kao i na
emisije obveznica dionikih drutava koja ve kotiraju na burzi ili na nekom
drugom organiziranom tritu. Pri dodatnim emisijama cijene novoponuenih
dionica obino se odreuju neto ispod tekue trine vrijednosti postojeih
dionica. U tom se smislu moe ponovno govoriti o svojevrsnom podcjenjivanju
emisije dionica. Razlog podcjenjivanju valja traiti u osiguranju trita koje moe
primiti nove emisije dionica koje znatno poveavaju njihovu ponudu na tritu.
Praksa podcjenjivanja izaziva razvodnjavanje
kapitala. Kako se cijena emisije odreuje ispod
tekuih cijena postojeih dionica, emitira se vei broj
dionica nego njihova stvarna trina vrijednost ime se
smanjuje cijena svih dionica. Razvodnjavanje kapitala
moe nastati i kada nije dolo do podcjenjivanja.

135
Naime, kod emisije novih dionica na postojee poslovne
rezultate emitirajueg drutva dolazi vei broj novih Slika 6.9. Razvodnjavanje
 obinih dionica. Bez obzira to je realno oekivati poveanje poslovnih rezultata
emitirajueg drutva profitabilnom upotrebom novo-prikupljenog kapitala, postoji
opasnost od pada vrijednosti dionica kroz razdoblje dok trite ne prepozna
mogunost poveanja zarada i novanih tokova emitirajueg dionikog drutva
kroz profitabilnu upotrebu novo-emitiranog kapitala.

6.2.4. Registracija
Emisija izaziva znaajne jednokratne trokove, osobito kad je rije o javnoj
emisiji dionica. To su administrativni trokovi prijave i registracije vrijednosnih
papira, trokovi listanja na burzi ili drugim organiziranim
tritima i tzv. potpisniki trokovi. Meu trokovima emisije
svakako je najznaajniji tzv. potpisniki raspon. Rije je o
rasponu izmeu cijene koju plaaju krajnji kupci emitiranih
vrijednosnih papira i cijeni koju prima emitirajua kua.
Kroz potpisniki raspon sindikat investicijskih bankara
ostvaruje zarade i pokriva rizike preuzimanja emisije.
U novije vrijeme zakonodavstva i regulatori trita
Slika 6.10. Trokovi emisije odobravaju odloenu registraciju emisije dionica. Nakon
to regulator odobri odreenu emisiju, ona se mora prodati
kupcima u odreenom duljem vremenu, primjerice, za trite SAD-a, dvije
godine. Drugim rijeima, registrirani se vrijednosni papiri skladite za postupnu
daljnju prodaju. Odloena registracija omoguava emitirajuoj kui da postepeno
prodaje manje koliine registriranih papira kad ih trite dobro prihvaa. Time se
smanjuje rizik emisije, izostaje jednokratni udar na ponudu dionica i omoguuje
usklaivanje eksternog poveanja glavnice javnog drutva s potrebama rasta koje
diktiraju trita na kojem drutvo posluje.

PITANJA I ZADATCI
to je to inicijalna javna ponuda?
Objasnite sekundarnu distribuciju dionica.
to je karakteristino za emisiju novih dionica?
Koji su trokovi karakteristini za emisiju dionica?

136
6.3. Trgovanje vrijednosnim papirima
Kad je rije o trgovanju vrijednosnim papirima, uobiajeno
se misli na organizirano trgovanje preko burze pri emu
se koriste usluge brokera. Trgovati se moe i na drugim
oblicima trita. U samom trgovanju moe se koristiti
poluga, tj. moe se trgovati uz kreditiranje, obino uz
pomo brokera, pa se prema vrijednosnim papirima moe
Slika 6.11. Trgovanje
zauzimati duga ili kratka pozicija. Kod trgovanja na kredit vrijednosnim papirima
obino se kreditni odnos osigurava preko sustava margina. prikazuje se na ekranu burze

6.3.1. Oblici trita

Najprimitivniji nain trgovanja jest da kupac ili prodava sami pronalaze jedan
drugoga i izravno uspostavljaju odnose. To je trite na kojem se transakcije
ostvaruju sporadino, netransparentno i, najee, bez mogunosti za realizacijom
dobara po oekivanim cijenama. Kao organizirano trite ovog naina trgovanja,
mogu se smatrati oglasi u specijaliziranim tiskovinama, dnevnim novinama i na
Internetu.
Razvijeniji oblik organiziranja trita jest brokersko trite. Tu brokeri
posreduju u spajanju kupaca i prodavaa na nain da oni trae kontra strane
za provoenje odreene transakcije. Brokersko trite organizira se za dobra
kod kojih postoji odreeno aktivno trgovanje kako bi se usluge spajanja kupaca
i prodavaa mogle pruati profitabilno. Brokersko trite dobro ilustrira trite
nekretnina, primjerice trite stanova. Umjesto da zainteresirani kupac trai
stan i njegova prodavaa, odnosno da prodava oglaava svoju namjeru, oni se Slika 6.12. Brokeri posreduju!
mogu obratiti posredniku brokeru. Trite stanova dovoljno je aktivno da brokeri
mogu, koritenjem ekonomije razmjera, posredovati uz, za kupce i prodavae,
prihvatljive provizije te da tako ostvaruju profit.
Primarno trite vrijednosnih papira moe se promatrati kao oblik
brokerskog trita. U emisiji vrijednosnih papira potpisniki sindikat i formirana
grupa prodavatelja pronalaze kupce za emitirane vrijednosne papire na cjelokupnom
tritu. Oni nastoje pronai kupce koji e kupiti emitirane vrijednosne papire izravno
od emitirajue kue, tako da u samoj distribuciji emitiranih vrijednosnih papira
posluju kao brokeri. Zbog toga i ne zauuje da se sama promocija namjeravane
emisije usmjerava na velike institucionalne investitore. Sama potpisnika funkcija

137
predstavlja dodatnu uslugu koju potpisniki sindikat daje emitirajuoj kui i ne
mijenja sutinu posredovanja na principu brokerske usluge.
 Poseban oblik brokerskog trita je trgovanje velikim blokovima vrijednosnih
papira. Takve se transakcije obino provode na nain da broker nastoji izravno
pronai kupca za veliki blok vrijednosnih papira kako bi se izbjegli cjenovni
rasponi na organiziranom tritu. Velikim blokovima obino trguju institucionalni
investitori. Kako bi izbjegli trokove posredovanja, oni su formirali informacijske
platforme na kojima su postavljali svoje trgovinske namjere. Takve informacijske
platforme omoguile su institucionalnim investitorima trgovanje bez posredovanja
brokera. Obino se oznaavaju etvrtim (kvartarnim) tritem.
Kad je trite za odreena dobra dovoljno veliko, na njemu se moe organizirati
dilersko trite.

Dileri su trgovci koji trguju za svoj raun. Oni se specijaliziraju za trgovanje razliitim
dobrima kupujui ih za svoj raun, to e kasnije prodati uz profit sa svojih zaliha.

Na taj nain dileri zarauju tzv. cjenovni raspon, tj. razliku izmeu
prodajne (pozivne) cijene i kupovne (ponudbene) cijene.
Prednost je ovog trita to titi trgovce od trokova ispitivanja cijene
jer mogu jednostavno vidjeti cijene po kojoj su dileri spremni kupiti
ili pak prodati neko dobro, konkretno, odreene vrijednosne papire.
Najorganiziraniji i najintegriraniji oblik trgovanja je aukcija -
aukcijsko trite. Na tom se tritu svi trgovci susreu na istom
mjestu, fiziki ili pak elektroniki za kupnju ili prodaju nekog
Slika 6.13. Dileri dobra, odnosno neke dionice ili nekog drugog vrijednosnog papira.
trguju za svoj Prednost takvog trita u odnosu na dilersko je u tome
raun! to pojedinci ne moraju traiti dilera s najpovoljnijom
cijenom jer se na burzi susreu svi sudionici. Rije je o
uzajamnom postojanju niza ponuda za kupnju i prodaju koje dovode
do multilateralnog utvrivanja cijena vrijednosnih papira. Na taj se
nain tedi na rasponu izmeu pozivne i ponudbene cijene.
Tipina aukcijska trita su burze dionica i drugih vrijednosnih
papira. Susretanje svih trgovaca na tom tritu, danas se sve rjee
odvija fiziki, izvikivanjem kotacija vrijednosnih papira, tako da
Slika 6.14. prevladava virtualno susretanje brokera, tj. spajanje trgovaca preko
Trgovanje na raunala. Na taj se nain burze sve vie pretvaraju u svojevrsno
parketu burze
centralno raunalo. Danas su izuzete burze u SAD-u gdje se i dalje

138
inzistira na fizikom trgovanju iako se sve vei volumen trgovanja
ostvaruje preko raunala.
Burze su organizirana kontinuirana aukcijska trita. Stoga trae znatne
volumene i uestalost transakcija pojedinim vrijednosnim papirima kako bi
se pokrili trokovi odravanja takvog trita. Zbog tog razloga, izmeu ostalih,
na burzama se postavljaju odreeni zahtjevi za listanjem pojedinanih
dionica ili drugih vrijednosnih papira. Zahtjevi se odnose na veliinu drutva
i pretpostavljeni veliki broj dionica, kao i za njihovu iroku rasprostranjenost u
rukama investitorske javnosti. Ispunjenje takvih zahtjeva stvara pretpostavke za
postojanje interesa za trgovanje.

6.3.2. Kako se trguje na burzi

Na burzama vrijednosnih papira trguje se koritenjem usluga brokera, bez obzira
je li rije o stvarnom ili virtualnom brokeru, odnosno brokerskoj kui.

Brokeri su burzovni meetari osposobljeni i ovlateni za trgovinu na odreenoj burzi.

Broker sa svojim klijentom posluje tako da izvrava njegov nalog na burzi.

Nalog je uputa brokeru ili dileru da kupi ili proda vrijednosne papire
ili burzovno utrivu robu. Postoje etiri osnovne vrste naloga. To su:
trini nalog
ogranieni nalog
vremenski nalog
stop nalog.
Veina naloga brokerima koji se izvravaju na burzi vrijednosnih papira ubraja
se u skupinu trinih naloga.

Trini nalog je nalog za kupnju ili prodaju vrijednosnog papira po najpovoljnijoj

moguoj trinoj cijeni.

To je nalog kojim se zahtijeva od brokera kupnja ili prodaja po trinoj cijeni, a

zadatak je brokera da za svojeg klijenta napravi najbolju moguu transakciju,
dakle, da kupi dionice po najnioj moguoj cijeni, odnosno da ih proda po najvioj
moguoj cijeni.
Na velikim tritima dionica obino se obavljaju transakcije uz tzv. puni lot, koji
oznaava minimalni broj dionica jednog burzovnog zakljuka. Puni lot dionica
obino je odreen sa 100 dionica. Ako netko eli kupiti ili prodati manji broj

139
dionica od punog lota mora se obratiti brokeru koji je spreman obaviti transakciju
s nepotpunim lotom. Broker e obaviti transakciju tako da nadopuni nepotpuni
 lot s dionicama svoje brokerske kue ili, da ga nadopuni s dionicama vezanih za
druge naloge za transakcijama uz nepotpune lotove. Naravno da je transakcija
s nepotpunim lotom skuplja od one s punim lotom dionica.
Kad se obavlja vea transakcija, broker e moda morati napraviti vie kupnji
ili prodaja uz razliite, dakle nepovoljnije cijene. Stoga se konana ostvarena
cijena transakcije moe razlikovati u odnosu na cijenu koja je vaila u trenutku
kada je investitor kontaktirao brokera i dao nalog za transakciju. Naravno da se
transakcija moe obaviti po nepovoljnijoj cijeni i onda kada postavljeni nalog za
kupnju ili prodaju nije stigao na izvrenje prije nekog drugog naloga.
Ogranieni nalog fiksira maksimalnu kupovnu ili minimalnu prodajnu
cijenu. Rije je o nalogu za kupnju ili prodaju vrijednosnog papira ili burzovno
utrive robe po specificiranoj ili boljoj cijeni. Broker e izvriti nalog iskljuivo
unutar ogranienja.

Primjerice, ako je kupovni nalog za neku dionicu po cijeni 60, kada se ona prodaje
po 64 broker ga nee izvriti ak i ako je cijena 60,01. Isto tako, ako je prodajni nalog
po cijeni 60, kada se prodaje po 57 nee se izvriti sve dok cijena ne dostigne 60.

Nalog je ogranien jer ograniava kupnju po najboljoj cijeni ili na strani donje
ili gornje granice cijene, to ovisi o tome je li rije o ogranienom kupovnom
nalogu ili o ogranienom prodajnom nalogu. Ogranienje u nalogu moe
se dati i za kupnju po zakljunoj cijeni.
Primjeri ogranienog kupovnog i prodajnog naloga, obavijest o uinjenim
transakcijama i stanje na raunu prikazani su u nastavku.

140
Primjer: Ogranieni (limit) kupovni nalog

141
 Primjer: Ogranieni (limit) prodajni nalog

142
Primjer: Obavijest o uinjenim transakcijama

143
 Primjer: Stanje na raunu

144
Stop nalog je nalog brokeru za kupnju ili prodaju vrijednosnih papira
kad njihova cijena dostigne odreenu cijenu. Ta se cijena naziva stop
cijena. Kada se postigne u nalogu odreena cijena, stop nalog postaje trini
nalog koji brokeri izvravaju po, za klijenta, najpovoljnijoj cijeni. Kupovni stop
nalog obino se koristi za ogranienje gubitaka ili za osiguranje profita kod
kratke prodaje. Izdaje se nalog kod kojeg je stop cijena uvijek iznad tekue trine
cijene. Prodajni stop nalog pomae investitorima da izbjegnu budue gubitke
ili zatite postojee profite ako cijena vrijednosnog papira stalno pada. Takav se
nalog uvijek ispostavlja po cijeni ispod tekue trine cijene.
Stop nalog je takoer nalog uvjetovan kretanjem cijena kao i ogranieni nalog.
Razlika je u tome to stop cijena aktivira nalog, a ogranienje cijene zaustavlja
njegovo izvrenje. Za razliku od ogranienja prema kretanju cijena dionica ili drugih
vrijednosnih papira, mogu se u nalogu ogranienja postaviti i glede vremena. U
tom se smislu govori o vremenskom nalogu. Vremenski nalog ograniava
izvrenje u nekom vremenu. Njime se nalae izvrenje specificirane transakcije
u specificirano vrijeme. Ako se nalog ne izvri u specificirano vrijeme, on se ili
otkazuje ili postaje trini nalog, ovisno o konkretnom sadraju naloga.

PITANJA I ZADATCI
to sve znate o brokerskom tritu?
Tko su dileri i kako oni zarauju?
Kakvo je to aukcijsko trite?
Nabrojite etiri osnovne vrste naloga i njihove karakteristike.

6.4. Duga i kratka pozicija

Investitori mogu ulagati dugorono ili pak nastojati da se u kratkom
vremenu zaradi prema oekivanom kretanju cijena. Ovaj drugi
pristup trgovanju moe se oznaiti i pekulacijom. Ovisno o
oekivanjima kretanja cijena treba prema dionici zauzeti odreenu
poziciju koja e se zatvoriti suprotnim radnjama. Prema investicijama
moe se zauzeti duga ili kratka pozicija. Razlikovanje je prema
nainu zauzimanja pozicije, otvara li se ona kupnjom ili prodajom.
Sama pozicija zatvara se suprotnim trgovanjem, a moe se zatvoriti
Slika 6.15. Dugu
uz profit ili uz gubitak, ovisno o kretanju cijena za vrijeme ostajanja poziciju zauzima

145
u nekoj poziciji. Duljina ostajanja u poziciji ovisi o mogunosti kupac, a kratku
financiranja, tj. o trokovima financiranja. prodava
 6.4.1. Kupovanje vrijednosnih papira
Kupovanjem dionica i drugih vrijednosnih papira zauzima se duga pozicija.
Rije je o nastojanju da se profitira glede oekivane vee cijene kod zatvaranja
pozicije. Iako je rije o klasinoj pekulaciji, i ona je ulaganje novca radi
oekivanih buduih koristi, tako da svako takvo zauzimanje duge pozicije
izaziva oportunitetne trokove za vrijeme zadravanja u zauzetoj poziciji. Ti su
oportunitetni trokovi barem u visini izgubljenih kamata koje je pojedinac mogao
ostvariti tednjom svote novca vezane ulaskom u poziciju.
Postojanje trokova zadravanja u zauzetoj poziciji uvjetuje da se u kalkulaciju
oportunosti zauzimanja pozicije mora ukljuiti i vrijeme. to je vrijeme
trajanja pozicije dulje, bit e vei trokovi zadravanja u poziciji, barem za
iznos oportunitetnog troka po svakom danu ostajanja u poziciji. Na taj nain,
isti rast cijene dionice ostvaren u kraem vremenu znai apsolutno i relativno,
na troak ulaganja, veu zaradu za ulagaa.
Kako bi se pojaali uinci ulaganja, pojedinci se mogu koristiti polugom.
argonski, koritenje poluge oznaava koritenje duga za financiranje
odreenog posla. Drugim rijeima, zauzimanje duge pozicije prema dionici
obaviti e se tako da e se njezina kupnja u cijelosti ili u odreenom dijelu
financirati dugom. Zaduivanje izaziva i eksplicitne trokove kamata. Te su
kamate, u stvarnom svijetu, vie od onih koje se mogu ostvariti tednjom
ili ulaganjima u novani fond za iznos kamatnog raspona koji e osigurati
pozajmljivau zarade primjerene riziku sudionika u trgovini dionicama i drugim
vrijednosnim papirima. Uobiajeni nain koritenja poluge i reperkusije koje
izaziva takvo trgovanje razmotrit e se posebno u dijelu: Trgovanje na marginu.

6.4.2. Kratka prodaja

Kratka pozicija prema dionici ili nekoj drugoj utrivoj investiciji zauzima se
kratkom prodajom. Kratka pozicija suprotna je dugoj, najprije se prodaje dionica
da bi se kasnije kupila. Nakon zatvaranja pozicija, trgovac ostaje bez dionice i
suoava se s dobitkom, ako je njegova strategija bila uspjena, ili gubitkom, ako je
njegova strategija bila neuspjena. Rije je o kratkoj poziciji jer se eli profitirati
od trenutane vie cijene u odnosu na oekivanu buduu cijenu dionice.
Kratka prodaja tipina je opoluena investicijska aktivnost. Dionica se posuuje
od brokera kojem se istovremeno daje nalog za njezinu prodaju. Nakon

146
odreenog vremena prodava na kratko mora otkupiti dionicu kako bi je vratio
brokeru od kojeg ju je posudio, ime je pokrio kratku poziciju, odnosno zatvorio
je. Tu je i razlika prema dugoj poziciji koja se ne mora zatvoriti prodajom kupljene
dionice, nego se moe nastaviti s njezinim dranjem, nakon to se vrati dug
formiran za njezinu kupnju.
Da bi se u potpunosti usporedile duga i kratka pozicija, potrebno je uzeti u obzir i
mogunost da dionica nosi dividende tijekom ostajanja u poziciji. Ako za vrijeme
dok se netko nalazi u
dugoj ili kratkoj poziciji
emitirajua kua
izglasa i distribuira
dividende na te
dionice, distribuirane
dividende promijenit
e uspjeh investicijske
pozicije. Osoba koja je
u dugoj poziciji prema
dionici, primit e
distribuirane dividende
koje e uveati
profitabilnost zauzete
investicijske pozicije.
Nasuprot tome,
prodava na kratko
mora nadoknaditi
Slika 6.16. Novani tokovi duge i kratke pozicije
izgubljene dividende
brokerskoj kui ili drugom stvarnom vlasniku dionice koja je kratko prodana,
tako da e distribuirane dividende smanjiti profitabilnost njegove pozicije. Ove
razlike dviju temeljnih pozicija prema investicijama prikazane su na slici.
Osoba koja ima medvjea oekivanja prema odreenim dionicama moe ui u
kratku poziciju koritenjem usluga brokerske kue koja mu je spremna posuditi
dionicu. Rije je obino o brokerskim kuama koje dre iroki spektar dionica
kao vlastite investicije ili dionice drugih investitora registrirane u njihovo ime, a
za raun investitora po posebnoj zakonskoj proceduri.
Pritom stvarni vlasnik dionice ne mora niti znati da je ona posuena. Ako je
eli prodati, brokerska kua e je jednostavno posuditi od drugog investitora
iju dionicu dri i omoguiti prodavau da ostane i dalje u zauzetoj kratkoj

147
poziciji. Ako brokerska kua nije u mogunosti zamijeniti kratko prodanu dionicu
prodava na kratko morat e zatvoriti poziciju i vratiti posuenu dionicu tako
 da je otkupi na tritu i preda brokerskoj kui. Za sada u Republici Hrvatskoj
brokerske kue ne omoguavaju svojim klijentima zauzimanje kratke pozicije.

Problemi kratke pozicije

Kao i kod zauzimanja duge pozicije, kod kratke prodaje takoer se zahtijeva
osiguranje zauzete pozicije preko rauna margine. Uinak margine na oportunost
trgovanja razmotrit e se kasnije. to vie, kratka pozicija je inferiorna prema
dugoj jer sadri odreene probleme vezane za posuivanje i pravila trita.
Razlozi tome jesu:
Nadoknada izgubljenih dividendi
Opasnost od prisilnog izlaska iz pozicije
Ogranienje izlaska iz pozicije
Nemogunost raspolaganja s utrkom od kratke prodaje.
Dividende su mogue zarade od dranja dionice. U suprotnoj poziciji one mogu
postati novani izdatak, jer prodava na kratko mora nadoknaditi dividende
stvarnom vlasniku dionice. Iako se dividende uobiajeno
izglasavaju i distribuiraju u redovitim razdobljima, to bi trebalo
biti poznato prodavau, opasnost od nadoknade dividendi
problem je kratke pozicije u sluaju da je potrebno ostati dulje u
toj poziciji u odnosu na oekivanja prilikom zauzimanja pozicije.
Tako je i prijetea nadoknada izgubljenih dividendi jedan od
Slika 6.17. Dividende se razloga koji moe prisiliti prodavaa na raniji izlazak iz pozicije,
moraju nadoknaditi! odnosno na zatvaranje pozicije iako jo nije dolo do eljene
korekcije cijene kratko prodane dionice.
Opasnost od prisilnog izlaza iz zauzete investicijske pozicije naredni je
problem kratke prodaje. Iako, teorijski gledano, brokerska kua moe omoguiti
ostajanje u poziciji u vremenu u kojem to trgovac eli, uvijek postoji opasnost
da nee moi nadomjestiti kratko prodanu dionicu nekom drugom i prisiliti
prodavaa na kratko na raniji izlazak iz pozicije, tako da postoji opasnost da e
prodava na kratko pretrpjeti gubitke, stvarne ili oportunitetne, uslijed prisilnog
zatvaranja pozicije.
Mnoga trita nastoje ograniavati kratke pozicije kroz ogranienje mogunosti
Slika 6.18. Ogranienje izlaska iz zauzete pozicije. Uobiajeno je ogranienje da je mogu izlaz iz
izlaska iz zauzete pozicije tek onda kada je zadnja promjena cijene pozitivna. Time se nastoje
pozicije sprijeiti nastajanja pekulativnih valova prema nekoj dionici. To dodatno moe

148
produljiti vrijeme ostajanja u poziciji ime se ujedno smanjuje profitabilnost
provedene aktivnosti.
Konano, problem kratke pozicije je i to to se
prodava ne moe koristiti utrkom od
kratke prodaje. Utrak zadrava brokerska kua
na raunu prodavaa na kratko kao osiguranje
izvrenja zatvaranja zauzete pozicije. to vie, obino
je nemogunost koritenja utrka od kratke prodaje
Slika 6.19. Prodava
regulirana pravilima trita ili je to odredba nastala ne moe zadrati
pod utjecajem samog regulatora trita. utrak od prodaje!

PITANJA I ZADATCI
Tko zauzima dugu poziciju, a tko kratku?
to oznaava izraz poluga?
Objasnite kratku prodaju.
Navedite neke od problema kratke pozicije.

6.5. Trgovanje na marginu

Brokerske kue ive od provizija koje naplauju za usluge trgovanja. Njima je
u interesu to ivlja trgovina dionicama i drugim vrijednosnim papirima. Kako
bi poveale volumen trgovanja, brokerske kue spremne su kreditirati kupnju
vrijednosnih papira, kao to su neke od njih spremne omoguiti kratku prodaju,
kao specifian oblik kreditiranja trgovanja dionicama i drugim vrijednosnim
papirima kroz njihovo posuivanje klijentu. Kreditiranje trgovanja odvija se preko
rauna margine, a sama margina predstavlja sredstvo osiguranja kreditiranja
ili vlastito uee trgovca ili investitora u financiranju transakcije.

6.5.1. Kupovanje na marginu

Kako su brokerske kue zainteresirane za poveanje volumena trgovanja
dionicama i drugim vrijednosnim papirima, spremne su kreditirati svoje klijente
za njihovu kupnju. Za kreditiranje kupnji svojih klijenata i sama brokerska kua
mora doi do potrebna novca, odnosno mora financirati odobrene kredite. Obino
brokerska kua taj novac uzajmljuje od banke. Brokerska kua je za banku
kreditora sigurniji klijent nego sam kupac dionice ili nekog drugog vrijednosnog
papira, osobito u uvjetima kad je kupnja motivirana pekulacijom na rast cijene

149
utrive investicije. Sigurnost brokerske kue prema banci kreditoru pojaana
je sustavom trgovanja na marginu, u sluaju kupnje, kupnjom na marginu.
 Kupovanje na marginu oznaava kupnju dionica ili nekih drugih
vrijednosnih papira na kredit koji osigurava brokerska kua. Taj
se kredit najee naziva zajam margine. Cijena toga kredita
odgovara kamatnoj stopi po kojoj brokerska kua uzajmljuje
novac za kreditiranje kupovanja na marginu od banke, uvean za
naknadu brokerskoj kui za pruenu uslugu kreditiranja kupnje
vrijednosnih papira svojim klijentima. Cijena toga kredita trebala
bi biti manja od one po kojoj bi se klijent brokerske kue mogao
Slika 6.20. Kupnja na zaduiti kako bi kreditirao pekulativnu kupnju dionica ili nekih
kredit kupnja na
drugih vrijednosnih papira.
marginu
Kupovanje na marginu provodi se preko rauna margine. Rije
je o raunu koji klijent otvara u brokerskoj kui i na koji mora
uplatiti iznos dogovorene margine kako bi za njega brokerska kua
otvorila investicijsku poziciju, dakle kupila dionicu.

Primjerice, ako je dogovorena margina 60 % trine vrijednosti dionica koje se

namjeravaju kupiti na marginu, klijent brokerske kue mora uplatiti tu vrijednost na
raun margine u novcu ili dati osiguranje u nekim drugim vrijednostima, a brokerska
kua obaviti e kupnju tako da e kreditirati 40% vrijednosti kupnje.

Umjesto novca, osiguranje na raunu margine moe se dati i u dionicama ili

drugim utrivim vrijednosnim papirima.
Margina je instrument osiguranja zajma margine. Ona je skupa s dionicama
koje kupac na marginu mora registrirati u ime brokerske kue, koja na raunu
margine vodi dionice za njegov raun, osiguranje odobrenog kredita brokerskoj
kui u sluaju pada cijena kupljenih dionica na kredit. Zbog toga trgovanje preko
rauna margine ukljuuje dvije margine:
1. Inicijalna margina
2. Margina odravanja.
Inicijalna margina je ona kojom se inicira otvaranje investicijske pozicije. U
ovom sluaju rije je o otvaranju duge pozicije.

Inicijalna margina je iznos novca ili drugih vrijednosti koje je potrebno uplatiti na
raun margine kod brokerske kue kako bi ona za svoga klijenta obavila kupnju
odgovarajuih dionica i na taj nain otvorila investicijsku poziciju.

150
Ostatak vrijednosti kupnje dionica financira brokerska kua, ime svome klijentu
odobrava zajam margine. Sama inicijalna margina nije iskljuivo predmetom
odnosa izmeu brokerske kue i klijenta. Naime, mnoge regulative trita propisuju
maksimalnu marginu, primjerice, 50 % vrijednosti dionica i druge investicijske
imovine. Brokerska kua moe poveati zahtjev za marginom iznad propisanog.
Pad cijena dionica i druge investicijske imovine kupljene na marginu ugroava
njezinu prirodu kao sredstva osiguranja zajma margine. Kako se brokerska kua
ne bi pretjerano izloila riziku da odobreni kredit postane ugroen padom cijena
dionica, s klijentom ugovara marginu odravanja, preciznije reeno marginu za
odravanje zauzete investicijske pozicije. Margina odravanja ugovara se u
iznosu ispod inicijalne margine. Ako cijena kupljene imovine na marginu padne
toliko da e izazvati to da postotak margine na raunu margine padne ispod
ugovorene margine odravanja, brokerska e kua pozvati klijenta da uplati
dodatno osiguranje na raun margine kako bi se osigurao polog iznad margine
odravanja, odnosno u visini inicijalne margine. U protivnom, brokerska kua e
prodati dio investicija klijenta kako bi iznos margine dovela na zadovoljavajuu
razinu. Kao i ovu marginu moe propisati regulator trita.

6.5.2. Profitabilnost i rizici trgovanja na marginu

Kupovanje na marginu predstavlja relativno jednostavno otvaranje investicijske
pozicije uz upotrebu poluge, odnosno uz zaduivanje.

Upotreba financijske poluge uvijek rezultira sa suprotstavljenim uincima: s jedne

strane poveava profitne izglede, a s druge i sam rizik njihova ostvarivanja.

Profitni izgledi se poveavaju zbog smanjenja investiranja vlastitog kapitala,

odnosno proirenja mogunosti investiranja iznad okvira ogranienog vlastitom
tednjom. Istodobno poveavaju se i rizici jer se prinos na investirani vlastiti
kapital mijenja bre od promjene cijena investicijske imovine u koju je investiran
uz upotrebu poluge u odnosu na situaciju gdje bi se cjelokupna nabava imovine
financirala vlastitim kapitalom. Investitori bi morali biti svjesni ove injenice da
se ne izlau riziku veem od onoga koji nisu spremni podnijeti.

6.5.3. Margina u kratkoj prodaji

Kratka prodaja takoer je trgovinska aktivnost koja u sebi ukljuuje upotrebu
financijske poluge. Iako brokerska kua dri utrak od kratke prodaje na
raunu svoga klijenta kao sredstvo osiguranja pozicije, potencijalni rast cijene
dionice izaziva rizik brokerskoj kui da e izgubiti taj kapitalni dobitak ako je
posudila vlastite dionice, ili da e morati nadoknaditi gubitak tog rasta cijene
151
 stvarnom dratelju kratko prodanih dionica. Zbog toga se i ovakve transakcije
obavljaju preko rauna margine. Sama inicijalna margina predstavlja polog
koji trgovac mora uplatiti na svoj raun margine koji se vodi kod brokerske kue
kako bi za njega ta brokerska kua otvorila kratku poziciju, tj. kako bi mu posudila
dionice i istodobno ih kratko prodala.

6.6. Postupak kupnje / prodaje financijskih

instrumenata studija sluaja
Gospodin Investitor odluio je odvojiti odreeni dio novanih sredstava za
ulaganje u financijske instrumente. Do sada nikad nije kupio niti jednu dionicu
ili neki drugi financijski instrument. U zadnje vrijeme prati trite dionica, te
ujedno prikuplja informacije o poslovanju poduzea X ije bi dionice elio kupiti.
Kako bi kupio dionice poduzea X treba mu broker, odnosno zna da treba odabrati
brokersku kuu. Pretraujui Internet, odluio se na brokersku kuu Brokeri
& Brokeri d.d. za poslovanje vrijednosnim papirima, jer, osim to posluju ve
godinama imaju i niske provizije.
Nakon to je kontaktirao brokersku kuu Brokeri & Brokeri d.d. dobio je sve
potrebne informacije. Prije nego moe poeti trgovati s vrijednosnim papirima
potrebno je:
1. Otvoriti raun investitora u Sredinjem klirinkom depozitarnom drutvu d.d.
Zagreb (SKDD)
2. Sklopiti ugovor o obavljanju brokerskih usluga te dostaviti vidljive kopije osobne
i kartice tekueg rauna.
3. Popuniti upitnik (obrazac) za razvrstavanje klijenta.

1. Svaki klijent koji nema otvoren raun investitora kod Sredinjeg

klirinkog depozitarnog drutva d.d. Zagreb (SKDD) moe osobno
popuniti obrazac na Internet stranicama SKDD-a ili to za njega moe napraviti
brokerska kua ukoliko popuni Zahtjev za otvaranje rauna koji je prikazan u
nastavku. SKDD e pismeno dostaviti investitoru broj rauna u SKDD-u i PIN
(osobni identifikacijski broj) koji je potreban za pristup raunu u Sredinjem
klirinkom depozitarnom drutvu.

152
 Brokeri & Brokeri d.d.
za poslovanje s vrijednosnim papirima
Investitorski odvojak 10, 10000 Zagreb

Zahtjev za otvaranje rauna investitora u SKDD

Ime i prezime, adresa, OIB fizike osobe _______________________________

_________________________________________________________________

Samo za pravne osobe

Naziv, adresa, OIB pravne osobe _____________________________________

_________________________________________________________________

Samo za pravne osobe

Ime i prezime, adresa, OIB osobe
ovlatene za zastupanje____________________________________________

_________________________________________________________________

Ovaj se zahtjev popunjava iskljuivo ukoliko klijent nema otvoren raun

investitora kod Sredinjeg klirinkog depozitarnog drutva d.d. Zagreb (SKDD)
Ovime podnosim zahtjev da mi Brokeri & Brokeri d.d. u moje ime
i za moj raun otvori raun investitora kod Sredinjeg klirinkog
depozitarnog drutva d.d. Zagreb (SKDD)
Ovaj je Zahtjev sastavni dio Zahtjeva za otvaranje brokerskog rauna, te e
se svi podaci iz istog upotrijebiti za postupak provedbe otvaranje rauna
investitora kod Sredinjeg klirinkog depozitarnog drutva d.d. Zagreb (SKDD).

_________________________________________________
(mjesto, datum, potpis klijenta (peat i potpis za pravne osobe)

2. Ugovor o obavljanju brokerskih usluga potpisuju klijent i predstavnik

drutva za obavljanje brokerskih usluga. Ugovor sadri slijedee podatke: a)
Definicije (drutvo, brokerski poslovi, brokerski raun, agencija, klijent, nalog,
SKDD, vrijednosni papir, zakon) ; b) Predmet ugovora; c) Opi uvjeti o obavljanju
brokerskih poslova; d) transakcije po brokerskom raunu; e) Podaci bitni za
komunikaciju; f) Povjeravanje izvrenja naloga treim osobama i obavljanje
poslova u inozemstvu; g) Obveze drutva; h) Obveze nalogodavca; i) Naknada;

153
j) Rizici ulaganja u vrijednosne papire; k) Razvrstavanje klijenta (profesionalni
ulagatelji, mali ulagatelji); l) Ogranienje odgovornosti drutva; lj) Izjave i jamstva
 (klijenta i drutva); m) Sprjeavanje sukoba interesa; n) Trajanje; nj) Raskid; o)
Tajnost; p) Izmjene i dopune; r) Nitavnost; s) Sljednitvo; ) Rjeavanje sporova
i mjerodavno pravo; t) Stupanje na snagu.
Ugovor stupa na snagu danom potpisa od strane ovlatenih predstavnika
Ugovornih strana. Ako Drutvo klijenta razvrsta u kategoriju mali ulagatelj,
svojim potpisom klijent potvruje da je upoznat i suglasan s razvrstavanjem kao
mali ulagatelj, sukladno Zakonu o tritu kapitala.
Prilikom sklapanja Ugovora o obavljanju brokerskih usluga brokerska kua
Brokeri & Brokeri dodijelit e Investitoru PIN (osobni identifikacijski broj) za
njegov raun u brokerskoj kui.
Ugovor o obavljanju brokerskih usluga je standardni ugovor koji se moe odnositi
na vie usluga koje prua brokerska kua, odnosno investicijsko drutvo. Zakon
o tritu kapitala definira poslove koje moe obavljati brokerska kua, odnosno
investicijsko drutvo, a odobrenje za rad izdaje Hrvatske agencije za nadzor
financijskih usluga. U ugovoru se mogu pronai u dijelu Izjave i Jamstva gdje
brokerska kua, odnosno investicijsko drutvo navodi sve poslove za koje je dobilo
odobrenje za rad.

3. Zajedno s ugovorom klijent treba popuniti i Obrazac za razvrstavanje

klijenta. Obrazac za razvrstavanje klijenta sadri ope podatke o klijentu (ime
i prezime, MGB/OIB, adresa, kontakt brojevi, fax, E-mail, razina edukacije i
profesija te zanimanje).
Prema Zakonu i izmjenama i dopunama Zakona o tritu vrijednosnih papira
NN 138/06 i Pravilniku o razvrstavanju klijenata NN 84/07 potrebni su i slijedei
podaci radi odreivanja i razvrstavanja klijenta, kako bi se moglo odrediti koje su
usluge pogodne za klijenta:

Iskustvo u poslovanju s vrijednosnim papirima

Bez iskustva < 1 godine 1 do 3 godine 3 do 5 godina
> 5 godina
Svoj pristup u investiranju biste okarakterizirali kao:
Konzervativan s umjerenim regresivnim prinosom i visokim stupnjem
likvidnosti
Umjereno konzervativan s oekivanim umjerenim oscilacijama u vrijednosti

154
i srednjim stupnjem likvidnosti
 Kratkorono i koncentrirano ulaganje, agresivni pristup investiranju uz
nisku diversifikaciju ulaganja te uz prihvatljive visoke oscilacije vrijednosti
i moguu nisku likvidnost

Va proces donoenja odluka o upravljanju vlastitom imovinom karakterizira:

U potpunosti samostalno donosim odluke, opirnom analizom poslovnih
procesa, zakonske regulative i opih uvjeta u podruju koje je predmet
interesa
Odluke donosim uz savjetovanje s obitelji i/ili prijateljima i/ili suradnicima
Savjetujem se s jednim profesionalcem iz podruja koje je predmet interesa
Potraujem savjete vie profesionalaca iz podruja koje je predmet interesa
Povjeravam upravljanje imovinom profesionalnim institucijama
Jeste li zaposlen/a (ili ste ranije bili) u financijskoj industriji, na poslovima koje
pretpostavljaju znanje planiranim transakcijama i uslugama?
DA NE
Prelazi li trina vrijednost Vaeg portfelja vrijednosnih papira u trenutku
ispunjavanja ovog obrasca iznos od 4.000.000,00 kuna?
DA NE
Jeste li u prethodna uzastopna 4 kvartala (12 kalendarskih mjeseci) izvrili
najmanje 10 transakcija kvartalno i pri tome je vrijednost pojedinanih transakcija
iznosila najmanje 500.000,00 kuna?
DA NE
Ako je rije o pravnim osobama, treba odgovoriti na slijedea pitanja:
Prelazi li vrijednost ukupne imovine (aktive) u Bilanci stanja iznos od
150.000.000,00 kuna?
DA NE
Prelazi li vrijednost ukupnih godinjih prihoda u Raunu dobiti ili gubitka iznos
od 300.000.000,00 kuna?
DA NE
Iznosi li temeljni kapital, upisani i uplaeni, u Bilanci stanja najmanje
15.000.000,00 kuna?
DA NE
155
 Nakon to klijent popuni i potpie formular, Ovlateno drutvo Brokeri & Brokeri
e ga sukladno Pravilniku o razvrstavanju klijenata (NN 84/07) razvrstati u
profesionalnog ili malog ulagatelja to e dodatno potvrditi potpisom na Obrascu.
Po zaprimanju sve potrebne navedene dokumentacije (pravilno popunjene i
potpisane), a prije poetka trgovanja, klijent treba uplatiti novana sredstva na
raun brokerske kue. Sredstva namijenjena za kupnju vrijednosnih papira treba
uveati za brokersku proviziju.
Na gosp. Investitor sada moe poeti trgovati. Nalog za kupnju moe poslati
e-potom ili telefaksom, ili moe nazvati svog brokera te mu nalog dati usmeno.
Isto tako, putem Internet stranica brokerske kue moe otvoriti raun za
trgovanje vrijednosnim papirima putem Interneta te putem Internet trgovanja
kupiti eljene vrijednosne papire.
Ako nakon odreenog vremena na gosp. Investitor eli prodati vrijednosne
papire treba:
Kontaktirati brokera i dati mu nalog za prodaju vrijednosnih papira i podatak
o oznaci rauna vrijednosnih papira u SKDD-u (to je broj rauna koji je gosp.
Investitor dobio pismenim putem od SKDD-a)
Zatim e broker u sustav SKDD-a upisati zahtjev za registraciju vrijednosnih
papira klijenta sa svojim brokerom.
Nakon upisa registracije, broker e gosp. Investitoru dati broj zahtjeva za
registraciju koji je odredio SKDD.
Taj zahtjev treba potvrditi telefonskim pozivom na pozivni broj SKDD-a
(01/4607-300). Govorni automat trait e od gosp. Investitora broj rauna u
SKDD-u i PIN, kako bi se utvrdio identitet te broj zahtjeva za registraciju koji
eli potvrditi, a koji je prethodno dobio od brokera.
Ukoliko su kupljeni vrijednosni papiri automatski registrirani s brokerskim
drutvom posredstvom kojeg su kupljeni, automatska registracija
kupljenih vrijednosnih papira smanjuje vrijeme potrebno za naknadnu prodaju,
jer broker ne mora upisivati zahtjev za registraciju, a gosp. Investitor ga potvrivati
kao to je prethodno opisano.
Nakon obavljene prodaje, utrak od prodaje umanjen za brokersku proviziju moe
ostati na raunu gosp. Investitora u brokerskoj kui ako na gosp. Investitor eli
dalje trgovati. Ako na gosp. Investitor ne eli dalje trgovati tada e mu brokerska

156
kua isplatiti sredstva na tekui raun.
PITANJA I ZADATCI
to je to raun margine?
Kako se kupuje na marginu?
to je inicijalna margina?
Zato se margina odravanja ugovara u iznosu ispod inicijalne margine?

Saetak
Izdavanje ili emisija dionica, obveznica i drugih vrijednosnih papira je postupak
u kojem dionika drutva, drava i, eventualno neki drugi pravni subjekti
pribavljaju potrebna, prvenstveno novana, sredstava za svoje poslovanje.
Emisijski prospekt je slubeni dokument o namjeravanoj emisiji, a njime se
investitori pozivaju na upis i kupnju emitiranih vrijednosnih papira. Emisijski
prospekt odobrava regulator trita.
Interna emisija vrijednosnih papira nije prava emisija jer se njome ne poveava
imovina emitirajueg drutva. Rije je o bonusnim emisijama.
Privatna emisija vrijednosnih papira ograniena je na unaprijed definirani broj
investitora.
Kod javne emisije vrijednosnih papira poziva se cjelokupna investicijska javnost
na kupnju emitiranih vrijednosnih papira.
Kod ograniene javne emisije dionice se najprije nude ogranienom krugu
unaprijed odreenih investitora, a ako prvopozvani investitori ne prihvate
odreeni dio emisije, neupisane dionice mogu se prodavati cjelokupnoj javnosti.
Aukcija je nadmetanje u kojem se sudionici natjeu za kupnju robe licitirajui
iznad poetne cijene aukcije. Pobjeuje onaj sudionik koji ponudi najviu
cijenu. Aukcija ili emisija po pogodbenim uvjetima tipina je metoda emisije
dravnih vrijednosnih papira.
Opcija zelene cipele daje potpisniku pravo prodaje veeg broja papira od
stvarno planiranog.
Izgradnja knjige je opcija koja se odnosi na ostvarivanje fleksibilnosti pri
konanom utemeljenju cijene emisije. Postupno se prikupljaju ponude fond

157
menadera za koliinom emisije i cijenama koje su spremni za nju platiti.
 Inicijalna javna ponuda (IPO) dionica drutva, svojevrsna je osnivaka emisija
javnog drutva. Rije je o emisiji obinih dionica kojom, do tada, privatno
drano drutvo prelazi u javno dioniko drutvo.
Privatno drutvo moe postati javno dioniko drutvo i bez inicijalne (nove)
emisije dionica. Rije je o postupku uvrtenja privatno ve emitiranih dionica
na burzu ili neko drugo organizirano trite.
Potpisniki raspon je raspon izmeu cijene koju plaaju krajnji kupci emitiranih
vrijednosnih papira i cijeni koju prima emitirajua kua.
Najorganiziraniji i najintegriraniji oblik trgovanja jest aukcija aukcijsko trite.
Tipina aukcijska trita jesu burze dionica i drugih vrijednosnih papira.
Nalog je uputa brokeru ili dileru da kupi ili proda vrijednosne papire ili burzovno
utrivu robu: Postoje etiri osnovne vrste naloga: trini nalog, ogranieni
nalog, vremenski nalog i stop nalog.
Duga pozicija zauzima se kupovanjem dionica i drugih vrijednosnih papira.
Kratka pozicija prema dionici ili nekoj drugoj utrivoj investiciji zauzima se
kratkom prodajom.
Problemi kratke pozicije: Nadoknada izgubljenih dividendi, opasnost od
prisilnog izlaska iz pozicije, ogranienje izlaska iz pozicije i nemogunost
raspolaganja s utrkom od kratke prodaje.
Kreditiranje trgovanja odvija se preko rauna margine, a sama margina je
sredstvo osiguranja kreditiranja ili vlastito uee trgovca ili investitora u
financiranju transakcije.
Kupovanje na marginu oznaava kupnju dionica ili nekih drugih vrijednosnih
papira na kredit koji osigurava brokerska kua. Taj se kredit najee naziva
zajmom margine.
Upotreba financijske poluge uvijek rezultira sa suprotstavljenim uincima:
s jedne strane poveava profitne izglede, a s druge i sam rizik njihova
ostvarivanja.

158
159
160
Pojmovnik
A
Aktivni vrijednosni papiri (eng. Active Securities) vrijednosni papiri koji
se kontinuirano, iz dana u dan, kupuju i prodaju na organiziranim tritima
kapitala. Rije je o likvidnim vrijednosnim papirima ija je karakteristika da
se mogu realizirati u svakom trenutku po predvidivoj cijeni.
Aktivno trite (eng. Active Market) trite aktivnog vrijednosnog papira.
Trite vrijednosnog papira na kojem se kupoprodaje obavljaju svakodnevno.
Vidi aktivni vrijednosni papiri.
Aktivno upravljanje portfoliom (eng. Active Portfolio Management) -
strategija upravljanja portfoliom vrijednosnih papira i drugih investicija kod
koje se nastoji realizirati ekstra-profit iznad trinog prinosa koji obeava dobro
diversificirani portfolio
Al pari (eng. At Par) prema paritetu nominalne vrijednosti. Izraz koji u
poslovanju s vrijednosnim papirima oznaava da se oni prodaju po njihovoj
nominalnoj vrijednosti, dakle, prema paritetu nominalne vrijednosti.
Amortizacija obveznica (eng. Bonds amortization) oznaava postupak
isplate trabina iz obveznica, dakle, otplatu nominalne vrijednosti obveznice
i isplatu pripadajuih kamata.
Anuitetske obveznice (eng. Annuity bonds) obveznice sa serijskom
amortizacijom, po pravilu, kroz jednake godinje odnosno ee polugodinje
anuitete.
Arbitraa (eng. Arbitrage) simultana kupnja i prodaja iste investicijske imovine
na razliitim tritima s namjerom stjecanja profita.
Arbitraer (eng. Arbitrager) osoba koja se uputa u aktivnosti arbitrae.
Aukcija (eng. Auction) draba. Nadmetanje u kojem se sudionici natjeu za
kupnju robe licitirajui iznad poetne cijene aukcije.

B
Banka (eng. Bank) institucija za uzimanje, posuivanje i emitiranje novca,
odnosno institucija koja vodi brigu o novcu.
Bik (eng. Bull) pekulant na porast cijena vrijednosnih papira. Sudionik trita
vrijednosnih papira koji oekuje porast cijena vrijednosnih papira.
Bikovo trite (eng. Bull Market) rastue trite vrijednosnih papira. Trite

161
na kojem vie investitora oekuje poraste cijena dionica od investitora koji
oekuju pad njihovih cijena.
 Blagajniki zapis (eng. Note) kratkoroni vrijednosni papir banaka i drugih
financijskih institucija.
Bonusna emisija (eng. Bonus issue) emisija dionica postojeima dioniarima
koja se temelji na rekapitalizaciji vlasnike glavnice dionikog drutva.
Broker (eng. Broker) licencirana osoba koja djeluje kao posrednik u
transakcijama s imovinom izmeu kupaca i prodavaa. U izvornom znaenju
rijei broker ne trguje vrijednosnim papirima za svoj raun ve samo za raun
svojih komitenata.
Brokersko trite (eng. Broker Market) trite na kojem posreduju brokeri.
Budua vrijednost (eng. Future Value) vrijednost na koju e narasti neki
iznos iz sadanjosti za odreeni broj razdoblja (godina) ako se ukamauje uz
odreenu kamatnu stopu.
Burza (eng. Exchange) organizirano trite.

C
Call opcija (eng.Call option) jedna od dvije temeljne vrste opcije. Call opcija
daje njenom vlasniku pravo, ali ne i obvezu, kupnje od sastavljaa opcije
ugovorenih vrijednosnih papira ili neke druge vezane imovine po izvrnoj
cijeni u opciji na odreeni dan ili tijekom odreenog razdoblja.
Certifikat o depozitu (eng. Certificate of deposit) kreditni vrijednosni papiri
banaka i drugih specijaliziranih financijskih institucija.
Cijena kapitala (eng. Interest rate, rate of return) kamatna stopa, odnosno
stopa prinosa po kojoj se kapital daje na koritenje na tritu kapitala. Cijena
kapitala odnosno za korisnika kapitala troak kapitala ovisi o odnosu ponude
i potranje kapitala i riziku ulaganja kapitala.

D
Depozitarne financijske institucije (eng. Depository Financial Institutions)
institucije koje se bave prikupljanjem depozita i tednje.
Diler (eng. Dealer) specijalist, trgovac vrijednosnim papirima. Obavlja poslove
za svoj raun.
Dionice (eng. Stocks, shares) akcije, dakle, korporacijski vrijednosni papiri
s aktivnim sekundarnim tritem. Predstavljaju idealni dio vlasnitva nekog
dionikog drutva.

162
Dioniar (eng. Stockholder, Shareholder) - dratelj dionice, akcionar. Osoba
koja je kupnjom dionice stekla sva prava iz dionice.
Dioniko drutvo (eng. Corporation, Shareholding company) legalni oblik
poduzea ija je vlasnika glavnica podijeljena na jednake apoene dionice.
Direktna emisija (eng. Direct issue) postupak emisije vrijednosnih papira u
kojem se za njihovu distribuciju ne koriste usluge specijaliziranih financijskih
posrednika.
Diskont na obveznice (eng. Discount on bonds) iznos za koji se obveznice
ili drugi vrijednosni papiri kupuju odnosno prodaju ispod njihove nominalne
vrijednosti.
Diskontiranje (eng. Discounting) postupak izraunavanja sadanje vrijednosti
buduih novanih iznosa.
Diskontna stopa (eng. Discount rate) eskontna stopa. Stopa po kojoj
centralna banka odobrava kredite poslovnim bankama. U diskontnoj tehnici
stopa koja se koristi za diskontiranje buduih novanih tokova.
Diskontni vrijednosni papiri (eng. Discount securities) vrijednosni papiri
koji, po pravilu, ne nose kamate ve se prodaju uz diskont prema nominalnoj
vrijednosti.
Diversifikacija (eng. Diversification) u investicijama oznaava investiranje
sredstava u vrijednosne papire brojnih razliitih dionikih drutava i drugih
pravnih osoba.
Dividende (eng. Dividends) najopenitije, bilo koji iznos zarada ili kapitalnih
dobitaka koji se dijeli ili distribuira meu vlasnike dionica.
Dogovorno trite (eng. Negotiated Market) bilateralno sklopljeni krediti
izmeu institucionalnih kreditora i traitelja kredita.
Dohodovne obveznice (eng. Income Bonds) specijalna vrsta obveznica koje
ne nose unaprijed odreene fiksne ili fluktuirajue kamate. Iznos kamata ovisi
o veliini ostvarenih zarada poduzea kao i o volji uprave da izglasa njihovu
isplatu.
Dospijee (eng. Maturity) dan na koji kreditni vrijednosni papiri i druge
obligacije dospijevaju za naplatu.
Dravne obveznice (eng. Treasury Bonds, Government Bonds) obveznice
koje izdaje ministarstvo financija ili neka druga od drave ovlatena institucija.
Duga pozicija (eng. Long Position) kupnja i dranje vrijednosnih papira.

163
 E
Ekonomska vrijednost (eng. Economic Value) temelji se na sposobnosti
imovinskog oblika, trabina prezentiranih u vrijednosnim papirima ili pak
poduzea kao cjeline da u budunosti osigura struju istih novanih tokova
nakon poreza vlasnicima. Predstavljena je sadanjom vrijednou svih
oekivanih novanih tokova.
Emisija po fiksnim uvjetima (eng. Issue at fixed terms) emisija unaprijed
odreene koliine vrijednosnih papira po unaprijed odreenoj cijeni.
Emisija s prospektom (eng. Issue with prospectus) vrsta indirektne, javne
emisije vrijednosnih papira. Prospektom emitent poziva investitorsku javnost
na kupnju jo neemitiranih vrijednosnih papira po u njemu utvrenoj cijeni.
Emisija vrijednosnih papira (eng. Securities issue) postupak izdavanja
vrijednosnih papira.
Emisijski prospekt (eng. Prospectus) vidi prospekt
Emisijsko trite (eng. Primary Market) vidi primarno trite.
Emitirane dionice (eng. Issued stocks) odobrene dionice koje su i prodane
investitorima ili koje su dane investitorima u zamjenu za druge oblike imovine
odnosno u zamjenu za izvrene usluge.
Emitirane obveznice (eng. Issued Bonds) odobrene obveznice koje su i
prodane investitorima ili koje su dane u zamjenu za druge oblike imovine
odnosno u zamjenu za izvrene usluge.

F
Fer trina cijena (eng. Fer Market Value) trina cijena postignuta na
transparentnom tritu izmeu stranaka koje nisu bili niim optereene.
Financijska imovina (eng. Financial Asset) primarno, investicije utrive na
financijskim tritima. Vrijednosni papiri i druga investicijska sredstva koja
se dre radi oekivanih ekonomskih koristi.
Financijska industrija (eng. Financial Industry) irok spektar financijskih
poslova koje obavljaju razne financijske institucije.
Financijski analitiar (eng. Financial Analyst) provoditelj financijske analize.
Ekspert za financijsku analizu i upravljanje investicijama i investicijskim
portfoliom.

164
Financijski instrumenti (eng. Financial Instruments) robe na tritu
kapitala.
Financijski planer (eng. Financial Planner) financijski savjetnik specijaliziran
za financijsko savjetovanje pojedinaca.
Financijski posrednici (eng. Financial Intermediaries) drutva (ili rjee
pojedinci) koja se bave trgovinom vrijednosnih papira.
Financijsko trite (eng. Financial Market) mjesto na kojem se susreu
ponuda i potranja financijskih sredstava. Trite financijskih instrumenata
odnosno trite vrijednosnih papira.
Fond rizinog kapitala (eng. Venture Capital Fund) fondovi specijalizirani
za rizina ulaganja u male i srednje, brzorastue tvrtke, primarno na temelju
ulaganja u vlasniki kapital takvih tvrtki.
Fondovi dionica - dioniki fond (eng. Equity Fund) Investicijski fond
specijaliziran za ulaganje u dionice drutava.
Fondovi obveznica - obvezniki fond (eng. Bond Fund) - Investicijski fond
specijaliziran za ulaganje u obveznice.
Fundamentalna analiza (eng. Fundamental Analysis) analiza vrijednosnih
papira koja procjenjuje njihovu vrijednost temeljem fundamentalnih znaajki
privrede, financijskih trita i poduzea koje ih je emitiralo.

G
Garancijska agencija (eng. Guarantee Agency) posrednika financijska
institucija koja se bavi posuivanjem kredibiliteta poduzeima i drugim
traiteljima kredita.
Glavnica (eng. Equity) termin kojim se oznaava vlastiti kapital nekog
poduzea, tako da se koristi i sintagma vlasnika glavnica odnosno, za dioniko
poduzee, dionika glavnica.

H
HANFA Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga
Hibridni vrijednosni papiri (eng. Hybrid Securities) vrijednosni papiri
u kojima su kombinirane karakteristike tipinih kreditnih (obveznice) i
korporacijskih (obine dionice) vrijednosnih papira.
Hipoteke (eng. Mortgages) vrijednosni papiri nastali sekuritizacijom
hipotekarnih kredita.
HNB Hrvatska narodna banka. Sredinja banka Republike Hrvatske. Glavni

165
joj je zadatak ouvanje stabilnosti cijena, domae valute i ope likvidnosti u
plaanjima u zemlji i inozemstvu.
 I
Indirektna emisija (eng. Indirect Issue) postupak emisije vrijednosnih papira
u kojem se za distribuciju vrijednosnih papira koriste usluge specijaliziranih
posrednika.
Inicijalna javna ponuda (eng. Initial Public Offering - IPO) prva javna
ponuda obinih dionica nekog privatno dranog poduzea. esto se skraeno
oznaava kao IPO. Inicijalnom javnom ponudom privatno drano poduzee
izlazi u javnost.
Inicijalna margina (eng. Initial Margin) iznos koji je potrebno poloiti za
otvaranje investicijske pozicije na raunu margine.
Institucionalni investitor (eng. Institutional Investor) financijska institucija
koja se obrtimice u svome poslovanju bavi investiranjem u utrive financijske
investicije.
Interna emisija (eng. Internal Issue) emisija vrijednosnih papira koja je
usmjerena na postojee dioniare. Ne dovodi svjei novac u poduzee.
Investicija (eng. Investment) ulaganje, primarno u financijsku imovinu.
Svako vezivanje novca radi stjecanja buduih koristi.
Investicijska banka (eng. Investment Bank) posrednika financijska
institucija koja se kao primarnom djelatnou bavi posredovanjem pri
emisijama vrijednosnih papira.
Investicijske financijske institucije (eng. Investment Financial Institutions)
razliite pravne osobe koje se nazivaju institucionalni investitori.
Investicijski bankar (eng. Investment banker) specijalista za posredovanje pri
emisiji vrijednosnih papira i transakcijama s velikim blokovima vrijednosnih
papira, bez obzira radi li se o pojedincu ili o instituciji u kojoj se obavljaju ti
poslovi posredovanja (investicijske banke, investicijske kue).
Investicijski fond (eng. Investment Fund) financijska institucija koja emitira
tzv. sekundarne vrijednosne papire (udjele ili dionice) preko kojih prikuplja
novana sredstva za investicije u vrijednosne papire poduzea i drugih
primarnih emitenata.
Investicijski savjetnik (eng. Investment Advisor) financijski savjetnik.
Financijski specijalista koji obavlja investicijsko savjetovanje klijenata.
Investicijski vrijednosni papiri (eng. Investments, Securities) instrumenti
financiranja dionikih drutava.

166
Investicijsko bankarstvo (eng. Investment Banking) posredovanje pri
emisijama vrijednosnih papira.
Investiranje (eng. Investing) ulaganje. Proces vezivanja novca radi stjecanja
buduih koristi.
Investitor (eng. Investor) samo-disciplinirana osoba koja je odvojila dio
sredstava za investicijske namjene.
Ispod pari (eng. Below Par) ispod pariteta nominalne vrijednosti, sub pari
odnosno uz diskont. U poslovanju s vrijednosnim papirima oznaava prodaju
vrijednosnih papira ispod njihove nominalne vrijednosti.
Izgradnja knjige (eng. Book Building) opcija kojom se postupno prikupljaju
ponude fond menadera za koliinom emisije i cijenama koje su spremni
platiti.
Izlaenje u javnost (eng. Going Public) nastajanje javnog dionikog drutva.
Postupak prerastanja poduzea odnosno njegovog osnivanja u obliku javnog
dionikog drutva s velikim brojem pojedinanih vlasnika.
Iznad pari (eng. Above Par) iznad pariteta nominalne vrijednosti, super pari
odnosno uz premiju. U poslovanju s vrijednosnim papirima oznaava prodaju
vrijednosnih papira iznad njihove nominalne vrijednosti.
Izravna (direktna) emisija (end. Direct Issue) emisija u kojoj se u procesu
distribucije ne korist usluge specijaliziranih posrednika.
Izvedenice (eng. Derivatives) izvedeni vrijednosni papiri ije postojanje ovisi o
robi, financijskom instrumentu ili drugoj imovini iz ije su emisije ili prometa
izvedeni.

J
Javna emisija (eng. Public Issue) emisija vrijednosnih papira ponuena
irokom krugu potencijalnih investitora odnosno cjelokupnoj investicijskoj
javnosti.
Javno dioniko drutvo (eng. Public shareholding Company, Public
Corporation) dioniko drutvo kod kojeg je znaajan dio dionica distribuiran
irokoj investitorskoj javnosti.

K
Kamatni raspon (eng. Interest Spread) razlika aktivnih i pasivnih kamatnih
stopa banaka i drugih institucionalnih kreditora. Tipini transakcijski troak
na tritu kredita.
Kapitalni dobitak (eng. Capital Gain) dobitak kao rezultat prodaje odnosno

167
razmjene kapitalne imovine. Razlika izmeu vee prodajne vrijednosti
kapitalne imovine i manje vrijednosti po kojoj je ona steena.
 Kapitalni gubitak (eng. Capital Loss) gubitak kao rezultat prodaje odnosno
razmjene kapitalne imovine. Razlika izmeu manje prodajne vrijednosti
kapitalne imovine i vee vrijednosti po kojoj je ona steena
Klirinka kua (eng. Clearing House) organizirana je uz svaku burzu. Vodi
depozitorij vrijednosnih papira te poslove prijeboja i namire transakcija na
burzi.
Komercijalni zapis (eng. Commercial Paper) kratkoroni vrijednosni papiri
dionikih drutava.
Komisija (eng. Commission or Best-Effort Basis) metoda indirektne, javne
emisije vrijednosnih papira u kojoj financijski posrednik obavlja samo
distribuciju emitiranih vrijednosnih papira neke tvrtke za to dobiva utvrenu
posredniku proviziju.
Konvertibilije (eng. Convertibles) konvertibilni vrijednosni papiri, obveznice
i preferencijalne dionice koje se mogu zamijeniti za odreeni broj obinih
dionica poduzea ili nekih drugih vrijednosnih papira poduzea prema volji
njihovih vlasnika.
Konvertibilne obveznice (eng. Convertible bonds) obveznice koje se mogu
konvertirati u neke druge vrijednosne papire emitenta ili s emitentom
povezanog poduzea.
Konvertibilne preferencijalne dionice (eng. Convertible Preferred Stocks)
preferencijalne dionice koje se mogu konvertirati u neke druge vrijednosne
papire emitenta ili s emitentom povezanog poduzea.
Konverzija (eng. Conversion) postupak zamjene vrijednosnih papira za druge
vrste vrijednosnih papira ili za iste vrijednosne papire drugih emisija odnosno
drugih serija.
Korporacijske obveznice (eng. Corporate bonds) obveznice dionikih
drutava. Instrumenti formiranja dugoronih dugova.
Kratka pozicija (eng. Short Position) dionice prodane na kratko koje nisu
pokrivene odreenog dana. U trgovanju terminskim ugovorima i opcijama
prema konvenciji se govori da kratku poziciju zauzima sastavlja odnosno
prodavatelj terminskog ugovora odnosno opcije.
Kratka prodaja (eng. Short Sale) pekulativna operacija koja se provodi u
oekivanju pada cijene vrijednosnih papira. Investitor posuuje dionice ili
druge vrijednosne papire od brokera i prodaje ih kako bi ih otkupio prema

168
oekivanom padu njihovih cijena i, nakon to ih vrati brokeru, zaradio na
padu cijena vrijednosnih papira.
Kredit (eng. Credit) vjeresija. Duniko-vjerovniki odnos koji nastaje
temeljem povjerenja izmeu osobe koja posuuje neka sredstva (vjerovnik,
kreditor) i osobe koja prima ta sredstva uz obvezu vraanja (dunik, debitor)
i druge kreditne uvjete.
Kumulativne preferencijalne dionice (eng. Cumulative Preferred Stocks)
preferencijalne dionice s kumulativnim pravom na preferencijalne dividende.
Kupnja nadmetanjem (eng. Competitive Bid Purchase) metoda neizravne,
javne emisije vrijednosnih papira u kojoj se financijski posrednici odnosno
njihov sindikat natjeu na aukciji za posredovanje pri emisiji i potpisivanje
emisije.
Kupon (eng. Coupon) poseban dio vrijednosnog papira koji slui za naplatu
periodinih kamata. Skraeni naziv za kuponske obveznice.
Kuponska (nominalna) kamatna stopa (eng. Coupon Interest Rate)
nominalna kamatna stopa koju obeava emitent potencijalnim kupcima pri
samoj emisiji obveznica.
Kuponske obveznice (eng. Coupon Bonds) najea vrsta obveznica koje se
amortiziraju jednokratno, a nose periodine kuponske kamate.
Kvartarno trite (eng. Quarterly Market) trgovinska mrea izmeu velikih
institucionalnih investitora.

L
Likvidnost (eng. Liquidity) mogunost prodaje vrijednosnog papira, ili nekog
drugog investicijskog sredstva, po oekivanoj cijeni.
Lot (eng. Lot) broj dionica potreban da se naini minimalni zakljuak na burzi.
Lot uobiajeno sadri sto dionica.

M
Margina (eng. Margin) polozi nuni za otvaranje i odravanje pozicija zauzetih
s terminskim ugovorima i opcijama.
Margina za odravanje (eng. Maintenance Margin) minimalni iznos ispod
kojeg ne smije pasti raun margine. Postavlja se neto ispod inicijalne margine.
Medvjed (eng. Bear) pekulant na pad cijena vrijednosnih papira. Sudionik
trita vrijednosnih papira koji oekuje pad cijena vrijednosnih papira.
Medvjee trite (eng. Bear Market) padajue trite vrijednosnih papira.

169
Pesimistika situacija na tritu vrijednosnih papira zbog koje cijene
vrijednosnih papira padaju.
 Mirovinski fond (eng. Pension Fund) fond koji formira svoj kapital za
investicijsku djelatnost temeljem uplata doprinosa, lanarina i sl. na
dobrovoljnoj ili na obvezatnoj zakonskoj osnovi.
Municipalne obveznice (eng. Municipal Bonds) obveznice lokalne uprave
koje izdaju gradovi ili upanije za financiranje svojih potreba.
N
Nalog (eng. Order) uputa brokeru ili dileru da kupi ili proda vrijednosne papire
ili burzovno utrivu robu.
Neizravna (indirektna) emisija (eng. Indirect issue) emisija vrijednosnih
papira u kojoj se u procesu distribucije koriste usluge specijaliziranih
posrednika investicijskih bankara.
Nelistajua trita (eng. Unlisted Markets) argonski izraz za sekundarne
kotacije vrijednosnih papira.
Nepotpuni lot (eng. Odd lot) dranje dionica manjeg broj od onog kojim se
moe obaviti standardan zakljuak na burzi ili drugom organiziranom tritu
kapitala. Uobiajeno manji broj od 100 dionica.
Nerizina kamatna stopa (eng. Risk Free Rate) - kamatna stopa na ulaganja
bez rizika.
Neto kamatna mara (eng. Net Interest Margin) odnos kamatnog raspona
i imovine banke.
Nominalna kamatna stopa (eng. Nominal Interest Rate) kamatna stopa
na koju glasi neki zajmovni vrijednosni papir odnosno kamatna stopa koja je
ugovorena za odreeni kredit.
Nominalna vrijednost (eng. Nominal Value, Par Value) - nazivna vrijednost
odnosno vrijednost vrijednosnih papira koja je naznaena na samom
vrijednosnom papiru.
Novani fond (eng. Money Market Fund) investicijski fond specijaliziran za
ulaganja u instrumente trita novca.
O
Obine (redovne) dionice (eng. Common Stocks) korporacijski, odnosno
vlasniki vrijednosni papiri dionikog drutva koji osiguravaju pravo idealnog
vlasnitva nad takvim poduzeem.
Obveznice (eng. Bonds) vrsta kreditnih (zajmovnih), po pravilu, dugoronih
vrijednosnih papira.

170
Obveznice bez kupona (eng. Zero-Coupon Bonds) specifine obveznice s
jednokratnim dospijeem koje ne nose kamate.
Odnos izvrenja (eng. Exercise Ratio) broj obinih dionica koje se mogu
kupiti po garantiranoj cijeni s jednim varantom.
Odnos konverzije (eng. Conversion Ratio) broj obinih dionica koje se mogu
stei zamjenom konvertibilnih obveznica ili konvertibilnih preferencijalnih
dionica.
Ograniena emisija (eng. Restricted Issue) emisija vrijednosnih papira kod
koje se njihova distribucija vri prema ogranienom broju unaprijed poznatih
kupaca.
Ogranieni javni plasman (eng. Restricted Public Placement) metoda
ograniene emisije gdje se emitirani vrijednosni papiri najprije nude unaprijed
odabranim grupama poznatih investitora, dok se neprihvaeni dio emisije od
strane prvo pozvanih kupaca distribuira cjelokupnoj investitorskoj javnosti.
Ogranieni nalog (eng. Limit Order) nalog za kupnju ili prodaju vrijednosnog
papira po specificiranoj ili po boljoj cijeni.
Opcija zelene cipele (eng. Green Shoe Provision) opcija koja omoguava
poveanje koliine emisije ako je investitori na tritu dobro prihvate.
Opcije (eng. Options) vrijednosni papiri izvedeni iz prometa vrijednosnih
papira koji daju pravo kupnje ili prodaje vezane imovine po izvrnoj cijeni
kroz odreeno vrijeme ili na odreeni dan.
Opozive obveznice (eng. Callable Bonds) obveznice koje njihov emitent
moe opozvati u bilo koje vrijeme za koje vai klauzula opoziva i otkupiti ih
po cijeni opoziva.
Opozive preferencijalne dionice (eng. Callable Preferred Stocks)
preferencijalne dionice koje njihov emitent moe opozvati u bilo koje vrijeme
za koje vai klauzula opoziva i otkupiti ih po cijeni opoziva
Opozivi vrijednosni papiri (eng. Callable Securities) vrijednosni papiri koji
nose opciju opoziva.
Osigurane obveznice (eng. Secured Bonds) - obveznice ija je trabina
osigurana realnom imovinom, financijskom imovinom ili osobnim jamstvom.
Razlikuju se obveznice osigurane hipotekom, zalogom opreme ili jamstvima
treih osoba odnosno financijskom imovinom dunika ili njegovih jamaca.
Osiguranje (osiguravajue drutvo) (eng. Insurance, Insurance Company)
institucija koja prikuplja novac prodajom polica osiguranja.

171
Otvorena emisija (eng. Open Issue) emisija vrijednosnih papira koja je
otvorena za kupnju cjelokupnoj investitorskoj javnosti.
 Otvoreni investicijski fond (eng. Open-end Investment Fund) investicijski
fond koji prikuplja kapital emisijom udjela u fondu.

P
Participativne obveznice (eng. Participating Bonds) obveznice koje uz fiksne
kamate po niskoj kuponskoj kamatnoj stopi daju vlasniku i pravo udjela u
zaradama poduzea.
Participativne preferencijalne dionice (eng. Participating Preferred Stocks)
preferencijalne dionice koje uz fiksni iznos preferencijalnih dividendi
vlasniku osiguravaju i udjel u realiziranim zaradama emitenta.
Pasivno upravljanje portfoliom (eng. Pasive Portfolio Management) -
strategija upravljanja portfoliom vrijednosnih papira i drugih investicija kod
koje se nastoji formirati dobro diversificiran portfolio vrijednosnih papira i
njihovim dranjem ostvarivati prinos slian prosjenom prinosu na tritu
kapitala bez znaajnijeg izlaganja riziku.
Poluga (eng. Leverage) uobiajena inaica za djelovanje poluge.
Portfolio (eng. Portfolio) portfelj, mapa, lisnica, skup diversificiranih
investicija.
Portfolio investitor (eng. Portfolio Investor) ulaga u vrijednosne papire na
principu iroke diversifikacije ulaganja.
Poslovni aneli (eng. Business Angels) imuni pojedinci koji su se obogatili
voenjem poslova.
Potpisivanje (eng. Underwriting) preuzimanje rizika emisije vrijednosnih
papira.
Potpisniki raspon (eng. Underwriting Spread) razlika u cijeni kod emisije
vrijednosnih papira.
Potpisniki sindikat (eng. Underwriting Syndicate) sindikat investicijskih
bankara sastavljen za svaku konkretnu emisiju.
Prava (eng. Rights) kratkoroni vrijednosni papiri koji se izdaju postojeim
dioniarima prilikom novih emisija dionica prema kojima oni imaju pravo
prvokupnje novoemitiranih dionica.
Prave obveznice (eng. Straight Bonds) obveznice koje ne nose opcije kojima
se bitno mijenjaju njihova profitna obiljeja.

172
Prave preferencijalne dionice (eng. Straight Preferred Stocks)
preferencijalne dionice koje nose uobiajene karakteristike.
Pravo prvokupa (eng. Preemptive Right) pravo dioniara da kupe
novoemitirane dionice poduzea prije nego to se ponude na kupnju drugim
investitorima.
Preferencijalne (povlatene, prioritetne) dionice (eng. Preferred Stocks)
dionice koje su povlatene u odnosu na obine jer imaju prioritet u naplati
dividendi i u likvidacijskoj masi poduzea.
Premija inflacije (eng. Inflation Premium) komponenta cijene novca
odnosno troka kapitala koja predstavlja nadoknadu investitoru za rizik
inflacije koji preuzima bilo kojim ulaganjem.
Premija na obveznice (eng. Premium on Bonds) iznos za koji se obveznica
prodaje iznad svoje nominalne vrijednosti. Suprotno od diskonta na obveznicu.
Premija rizika (eng. Risk Premium) dodatni prinos koji investitor oekuje
zbog ulaganje u rizinije investicije.
Pridruene punomoi (eng. Attached Warrants) pridruene punomoi uz
obveznice ili preferencijalne dionice koje nose pravo kupnje odreenog broja
obinih dionica poduzea emitenta po fiksiranoj cijeni kroz odreeno vrijeme.
Primarno trite (eng. Primary Market) emisijsko trite vrijednosnih
papira. Trite na kojem se vrijednosni papiri nude po prvi puta na kupnju
investitorskoj javnosti.
Prinos do dospijea (eng. Yield to Maturity) Najbolja ex-ante mjera prinosa
(profitabilnosti) obveznice. Prinos do dospijea predstavlja internu stopu
profitabilnosti ulaganja u obveznicu.
Prinos za razdoblje dranja (eng. Holding-Period Return) ukupni prinos.
Privatna emisija (eng. Private Issue) emisija vrijednosnih papira koja je
plasirana privatno ogranienom krugu investitora.
Privatni plasman (eng. Private Placement) metoda ograniene emisije u
kojoj se vrijednosni papiri distribuiraju unaprijed poznatim kupcima.
Profitabilnost za razdoblje dranja (eng. Holding Period Return)
profitabilnost koju e investitor ostvariti od vrijednosnog papira ili neke druge
investicije kroz odreeno razdoblje dranja.
Prospekt (eng. Prospectus) kondenzirana verzija svih registracijskih izvjetaja
podnesenih nadlenom organu za kontrolu poslovanja s vrijednosnim
papirima koji opisuju novu emisiju vrijednosnih papira.
Provizija opoziva (eng. Call Provision) provizija koja omoguava poduzeu

173
da otkupi svoje obveznice ili preferencijalne dionice od njihovih vlasnika po
odreenoj cijeni i u odreenom vremenu nakon opoziva tih vrijednosnih papira.
 Puni lot (eng. Round lot) broj dionica kojim se moe obaviti standardan
zakljuak na burzi ili drugom organiziranom tritu kapitala. Uobiajeno
broji 100 dionica.
Punomo (eng. Proxy) pisana potvrda kojom vlasnik dionice s pravom glasa
prenosi to pravo na neku drugu osobu.
Put opcija (eng. Put Option) daje pravo, ali ne i obvezu, prodaje sastavljau
opcije ugovorenih vrijednosnih papira ili neke druge vezane imovine po
izvrnoj cijeni u opciji na odreeni dan ili tijekom odreenog razdoblja.

R
Raun margine (eng. Margin Account) - raun otvoren kod brokera na koji
investitor mora poloiti odreeni dio vrijednosti sklopljenog terminskog
ugovora u novcu ili u nekoj drugoj likvidnoj imovini
Razdoblje dranja (eng. Holding Period) vremensko razdoblje u kojem
investitor dri neku utrivu profitabilnu imovinu.
Razvodnjavanje kapitala (eng. Dilution of Capital) smanjenje
knjigovodstvene i trine vrijednosti dionica poduzea uslijed nesrazmjernog
poveanja broja dionica prema poveanju imovine poduzea.
Razvodnjavanje zarada (eng. Dilution of Earnings) smanjenje veliine
zarada (dobiti) po dionici uslijed prodaje dodatnih dionica investitorima bez
trenutnog poveanja ostvarenih zarada.
Rejting vrijednosnih papira (eng. Securities Rating) rangiranje vrijednosnih
papira prema njihovoj kvaliteti, prvenstveno, sa stajalita rizika ulaganja.
Repo aranmani (eng. Repurchase Agreements REPOs) ugovor o prodaji
vrijednosnih papira i ponovnom otkupu istih po neto vioj cijeni.
Rizik (eng. Risk) nesigurnost ostvarivanja oekivanih rezultata, opasnost da
se oekivani rezultati nee ostvariti. Tehniki se rizik definira kroz disperziju
distribucije vjerojatnosti..
Ronice roni ugovori (eng. Futures, Futures Contract) - burzovno utrivi
standardizirani terminski ugovori.

S
Sadanja vrijednost (eng. Present Value) - vrijednost buduih novanih tokova
svedena na sadanju vrijednost. Svoenje na sadanju vrijednost provodi se
diskontnom tehnikom.

174
Sastavlja opcija (eng. Option Writer) prodava opcije. Osoba koja prima
premiju od kupca opcije i koja se obvezuje da e osigurati izvrenje opcije.
Sekundarni vrijednosni papiri (eng. Secondary Securities) vrijednosni
papiri financijskih posrednika kojima prikupljaju sredstva za svoju investicijsku
djelatnost.
Sekundarno trite (eng. Secondary Market) trite na kojem se odvija
kupoprodaja ve emitiranih vrijednosnih papira.
Sekuritizacija (eng. Securitization) proces pretvaranja nelikvidne imovine
u utrive vrijednosne papire.
SKDD Sredinje klirinko depozitarno drutvo
Spot teaj (eng. Spot Exchange Rate) valutni teaj realiziran u trenutnoj
razmjeni.
Stabilizacija trita (eng. Market Stabilization) akcije koje provode
investicijski bankari prije nego to pripuste emisiju vrijednosnih papira u
kojoj posreduju na trite.
Stop nalog (eng. Stop Order) nalog za kupnju ili prodaju vrijednosnih papira
kada njihova cijena dostigne odreenu cijenu.
Stvaratelj trita (eng. Market Makers) - dileri ili investicijski bankari kada
stvaraju trite za nove vrijednosne papire.

pekulacija (eng. Speculation) strategija trgovanja vrijednosnim papirima i

drugim investicijama s izrazito kratkim horizontom njihova dranja u cilju
zaraivanja na oekivanim promjenama cijena vrijednosnih papira i drugih
investicija na tritu.
pekulant (eng. Speculator) osoba koja pekulira na pad ili porast cijena
vrijednosnih papira na tritu.

T
Tehnika analiza (eng. Technical Analysis) analiza trita i vrijednosnih
papira koja se temelji na kretanjima na tritu i kretanjima trinih cijena
vrijednosnih papira.
Tekui dohodak (eng. Current Income) naknade koje se primaju od investicije
za vrijeme njezina dranja (dividende, kamate, tantijeme, najamnine)
Tekui prinos (eng. Current Yield) odnos godinjih plaanja kamata i trine
vrijednosti obveznica.

175
Tercijarno trite (eng. Tertiary Market) trite kod kojeg se vrijednosnim
papirima uvrtenim na burzu trguje preko dilerskih altera..
 Terminski ugovori (eng. Forward Contract) ugovori koji se odnose na
kupoprodaje roba i financijskih instrumenata s isporukama u budunosti.
Transakcijski trokovi (eng. Transaction Costs) trokovi trgovanja s
vrijednosnim papirima.
Trezorski zapis (eng. Treasury note) kratkoroni vrijednosni papir koji izdaje
drava, odnosno ministarstvo financija.
Troak agenata (eng. Agency Cost) izgubljena vrijednost zbog djelovanja
agenata.
Troak kapitala (eng. Cost of Capital) stopa profitabilnosti odnosno stopa
prinosa koja se mora postii kako bi se zadovoljili oekivani prinosi investitora
poduzea.
Trokovi emisije (eng. Flotation Costs) skup trokova koji terete poduzee
kada emitira nove vrijednosne papire.
Trina vrijednost (eng. Market Value) - vrijednost imovine koja se ostvari u
procesu kupoprodaje.
Trini nalog (eng. Market Order) nalog za kupnju ili prodaju vrijednosnog
papira po najpovoljnijoj moguoj trinoj cijeni.
Trite kapitala (eng. Capital Market) trite dugorono slobodnih
financijskih sredstava.
Trite korporacijske kontrole (eng. Corporate Governance) trite na
kojem se odvijaju preuzimanja dionikih drutava.
Trite novca (eng. Money Market) trite kratkorono slobodnih financijskih
sredstava.
Trite preko altera (eng. Over the Counter Market OTC) neformalno
trite vrijednosnih papira koje se odvija preko altera pojedinanih dilera.

U
Ukupni prinos (eng. Total Return) najbolja ex-post mjera prinosa na utrive
investicije. Sastoji se od prinosa od tekueg dohotka od investicije kroz
razdoblje dranja i prinosa od promjene cijene investicije. Uobiajeno se
iskazuje kao godinji prinos.
Unakrsni teaj (eng. Cross Rate) postupak izraunavanja teaja neke valute
pomou valutnih teajeva druge dvije valute.

176
Unaprijednice unaprijedni ugovori (eng. Forwards, Forward Contracts)
- nestandardizirani terminski ugovori:
Utrive dionice (eng. Marketable Stocks) likvidne dionice, dionice s aktivnim
tritem.
Utrivi vrijednosni papiri (eng. Marketable Securities) likvidni vrijednosni
papiri, vrijednosni papiri s aktivnim tritem.
Uvoenje (eng. Introduction) oznaava postupak kada se nakon izvrenog
privatnog plasmana dionica i drugih vrijednosnih papira oni uvode na
organizirana trita kapitala (burze).

V
Valutno trite (eng. Foreign Exchange Market, Forex Market) mjesto
susretanja ponude i potranje stranih sredstava plaanja.
Varant (eng. Warrant) poseban oblik dionike opcije. Vrijednosni papiri koje
izdaje poduzee, a koji nose svojim vlasnicima pravo kupnje odreenog broja
obinih dionica poduzea izdavatelja po fiksnoj cijeni (izvrna cijena) kroz
odreeno razdoblje.
Vezana imovina (eng. Underlying Asset) imovina na koju je sastavljena opcija.
Viekratna (serijska) amortizacija obveznica (eng. Serial Bond Amortization)
sistem amortizacija obveznica koja se obavlja u ratama (serijama isplate
nominalne vrijednosti i kamata) tijekom vijeka njihove amortizacije.
Vodei investicijski bankar (eng. Leading Investment banker) vodei lan
potpisnikog sindikata.
Vremenska vrijednost novca (eng. Time Value of Money) postupak
izraunavanja vrijednosti novca kroz vrijeme.
Vremenski nalog (eng. Time Order) nalog za kupnju ili prodaju vrijednosnih
papira koji ograniava izvrenje u nekom vremenu.

Z
Zagrebaka burza centralno mjesto trgovine vrijednosnim papirima u
Republici Hrvatskoj.
Zahtijevana profitabilnost (eng. Required Profitability, Required Return)
profitabilnost koju zahtijevaju investitori na financijskom tritu od ulaganja
u odreene investicije kao kompenzaciju za rizik sadran u tim investicijama.
Zaslaiva (eng. Sweetener) posebna osobina nadodana na emisiju vrijednosnih
papira kao sredstvo privlaenja kupnje emitiranih vrijednosnih papira.
Zatvoreni investicijski fond (eng. Close-end Investment Fund) fond s
nepromjenjivim brojem udjela.
178
Literatura
1. Ambachtsheer, Keith P. i James H. Ambrose (1988). Basic Financial Con-
cepts: Return and Risk, u Managing Investment Portfolios, A Dynamic Pro-
cess, redakcija John L. Maginn C.F.A. i Donald L. Tuttle C.F.A., The Institu-
te of Charted Financial Analysts, London.
2. Amit, Raphael, James Brander, Christoph Zott (1998). Why do venture ca-
pital firm exist? Theory and Canadian evidence, Journal of Business Ventu-
ring, no13.
3. Bajaki, Ratko i Marko imek (2001). Sekuritizacija dugova, u zborniku Ra-
unovodstvo revizija i financije u suvremenim gospodarskim uvjetima, Hr-
vatska zajednica raunovoa i financijskih djelatnika, Zagreb.
4. Barth, James, Luis Dopico, Daniel Nolle i James Willcox (2002). An Inter-
national Comparison and Assessment of The Structure of Bank Supervisi-
on, Auburm University.
5. Berger Allen N., Gregory F. Udell, (1998). The economics of small business
finance: The roles of private equity and debt markests in the financial growth
cycle, Journal of Banking & Finance, no22.
6. Zvi Bodie, Alex Kane, Alan J. Marcus (2010). Essentials of Investments,
McGraw Hill, New York.
7. Brealey Richard A. i Stewart C. Myers (2000). Principles of Corporate Fi-
nance, esto izdanje, McGraw-Hill Book Company, Boston.
8. Brigham Eugene F. i Michael C. Ehrardt (2008). Financial Management,
Theory and Practice, dvanaesto izdanje, South Western Cengage Learning,
Mason.
9. Brigham Eugene F. i Michael C. Ehrardt (2011). Financial Management,
Theory and Practice, trinaesto izdanje, South Western Cengage Learning,
Mason.
10. Carrol Barbara L. (1989). Financial Futures Trading, Butterworths, London.
11. Damodaran Aswath (2002). Investment Valuation, Tools and Techniques for
Determining the Value of Any Asset, drugo izdanje, John Wiley & Sons, Inc.,
New York.
12. Ekonomski leksikon (2011). drugo izdanje, Leksikografski zavod Miroslav
Krlea i Masmedia, Zagreb.

179
13. Fabozzi Frank J., (1996). Bond Markets, Analysis and Strategies, tree izda-
nje, Prentice Hall, N.J.
 14. Fabozzi Frank J. (1997). Handbook of Fixed Income Securities, peto izda-
nje, Irwin Professional Publishing, Chicago.
15. Fenn George W., Nellie Liang (1998). New resources and new ideas: Priva-
te equity for small business, Journale of Banking & Finance, no22.
16. Fisher Irving, Theory of Interest Rates. New York, 1930.
17. Gardner Mona J. i Dixie L. Mills (1991). Managing Financial Institutions,
An Asset / Liability Approach, drugo izdanje, The Dryden Press, Chicago.
18. Glossary of Terms in the International Bond Markets, The European Fede-
ration of Financial Analysts Societies (EFFAS), EFFAS Commission on Bon-
ds, 1989.
19. Gompers Paul A. (1998). Venture capital growing pains: Should the market
diets, Journal of Banking & Finance, no22.
20. Gompers Paul A., Josh Lerner (2000). Money chasing deals? The impact of
fund inflows on private equity valuations, Journal of Financial Ecnomics, no55.
21. Graham Benjamin i David L. Dodd, Security Analysis, McGraw-Hill Book
Company, inc. New York, reprint klasinog izdanja iz 1934. godine.
22. Graham, Benjamin, D. L. Dodd, and S. Cottle (1962). Security Analysis,
McGraw-Hill Book Company, New York.
23. Hanekovi M. (1989). Vrijednosni papiri i njihovo trite, Institut za javne
financije, Zagreb.
24. Hastings P. G. (1987). The Management of Business Finance, D. Van No-
strand Company, Inc., Princeton, New Jersey, Toronto, New York, London.
25. Haugen Robert A. (2001). Modern Investment Theory, peto izdanje, Pren-
tice-Hall, Inc, Englewood Cliffs, New Jersey.
26. Hull John C. (2006). Options, Futures and Other Derivative Securities, e-
sto izdanje, Prentice-Hall, Inc. Englewood Cliffs, New Jersey.
27. Bharat A. Jain (2001). Predictors of performance of venture capitalist-bac-
ked organizations, Journal of Business Reserch, no52.
28. Jensen Michael C. (1972). Capital Markets: Theory and Evidence, Bell Jour-
nal of Economics and Management Science, Autumn.
29. Kidwell David S., Richard L. Petterson i David W. Blackwell (2000). Finan-
cial Institutions, Markets, and Money, sedmo izdanje, The Dryden Press,
Harcourt College, Publishers, Fort Worth.
30. Kutsuna Kenji, Hideo Okamura, Marc Cowling (2002). Ownership structu-

180
re pre- and post-IPO and the operating performace of JADDACQ compani-
es, Pacific-Basin Finance Journal no 10.
 31. Lamza Damir (2001). Novani investicijski fondovi, u Zborniku radova sa
IV. Konferencije Hrvatsko trite novca, Plitvice.
32. Lerner Joshua (1998). Angel financing and public policy: An overview,
Journal of Banking & Finance 22.
33. Mayer Colin, (2002). Financing the New Economy: financial institutions
and corporate governance, Information Economics and Policy 14.
34. Miller Roger LeRoy i David D. VanHoose (1997). Moderni novac i bankar-
stvo, tree izdanje, Mate, Zagreb.
35. Orsag Silvije (2011). Vrijednosni papiri, Investicije i Instrumenti financira-
nja, Revicon, Sarajevo.
36. Orsag Silvije (2006). Izvedenice, HUFA, Zagreb.
37. Orsag Silvije (2005). Regulacija trita kapitala, u zborniku Usklaivanje hr-
vatskog raunovodstvenog i financijskog zakonodavstva s pravnom steevi-
nom Europske unije, Hrvatska zajednica raunovoa i financijskih djelatni-
ka, Zagreb.
38. Orsag S. (1990). Financiranje poduzea emisijom vrijednosnih papira, u
Uvod u financijsko trite i trite vrijednosnih papira, Zagrebaka poslovna
kola, Zagreb.
39. Orsag Silvije (1998). Mjesto i uloga investicijske analize, u zborniku Rau-
novodstvo revizija i financije u suvremenim gospodarskim uvjetima, Hrvat-
ska zajednica raunovoa i financijskih djelatnika, Zagreb.
40. Orsag Silvije (1991). Neke karakteristike vrijednosnih papira, u Zborniku
referata s XXIII posavetovanja o sodobnih metodah v raunovodstvu in po-
slovnih financah, Portoro.
41. Orsag, S., Dedi, L. (2003). Valuation for Investment Profession in Global Eu-
ropean Market, Proceedings of the 9th International Scientific Conference
Quantitative Methods in Economy Compatibility of Methodology and Prac-
tice with the EU Conditions, str. 264-268, ISBN 80-225-1761-5. Bratislava.
42. Orsag, S., Dedi, L. (2006). Financijsko posredovanje i korporacijsko upravlja-
nje, Zbornik radova IX meunarodnog simpozija Mjesto i uloga raunovod-
stvene i finansijske profesije pri donoenju efikasnih poslovnih odluka, Udru-
enje Udruga raunovoa i revizora Federacije BiH, Sarajevo, str. 373-398.
43. Orsag, S., Dedi, L. (2008). Development of the Financial Analysis in Croa-
tia, China International Seminar for Universities, Paper Collection, Vol. 8,
p17-30, ISBN 978-7-81132-423-5, Beijing, China.

181
44. Orsag, S., Dedi, L. (2009). Sniavanje troka agenata financijskom super-
vizijom Rad u zborniku, XII. Meunarodni simpozij Finansijska i rauno-
 vodstvena profesija u funkciji prevazilaenja ekonomske krize, Udruenje-
udruga raunovoa i revizora Federacije Bosne i Hercegovine, Neum 2009.
45. Orsag Silvije, Lidija Dedi (2011). Budetiranje kapitala, drugo proireno iz-
danje, Masmedija, Zagreb.
46. Prirunik za polaganje brokerskog ispita na kanadskim burzama.
47. Prohaska Zdenko (1995). Investicijski fondovi, u zborniku Raunovodstvo,
poslovne financije i revizija, Hrvatska zajednica raunovoa i financijskih
djelatnika, Zagreb.
48. Prowse Stephen (1998). Angel investors and the market for angel inves-
tments, Journal of Banking & Finance, 22.
49. Ribnikar I. (1990). Trite novca i trite kapitala te institucije trita novca
i trita kapitala, u Zborniku, Razvoj i aktualni problemi financijskog poslo-
vanja i raunovodstva poduzea, Savez raunovodstvenih i financijskih rad-
nika Hrvatske, Zagreb.
50. Ross Stephen A., Randolph W. Westerfield, Bradford D. Jordan (1991). Fun-
damentals of Corporate Finance, Richard D. Irwin, Inc., Homewood Illinois.
51. Ross Stephen A., Randolph W. Westerfield, Jeffrey Jaffe, Bradford D. Jordan
(2008). Modern Financial Management, McGraw Hill, New York.
52. Sharpe W. F., G. J. Alexander i J. V. Bailey (1999). Investments, esto izda-
nje, Prentice Hall, NJ.
53. The Unlisted Securities Market, A Selection of Articles from the Investment
Analyst (1989). redakcija John Goodchild and Paul Hewitt, The Society of
Investment Analysts, London.
54. Vukina Tomislav (1996). Osnove trgovanja terminskim ugovorima i opcija-
ma, Infoinvest, Zagreb.
55. Yeager Fred C. i Neil E. Seitz (1989). Financial Institution Management,
Text & Cases, tree izdanje, Prentice-Hall, Englewood Cliffs, New Jersey.
56. Denzil Watson, Antony Head (2010). Corporate Finance, Principles & Prac-
tice, 5th ed., Pearson Education Limited, Essex, England.

WEB STRANICE www.nyse.com

www.effas.com www.skdd.hr
www.hnb.hr www.trzistenovca.hr
www.tse.com

182
www.hanfa.hr
www.lse.com www.zse.hr