C3 Mô Hình Ngư NG

CHƯƠNG 3 MÔ HÌNH NGƯỠNG
3.1. DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Theo lý thuyết về ngưỡng, để hội nhập thị trường tài chính có tác động tích cực đối với
tăng trưởng kinh tế và giảm thiểu rủi ro khủng hoảng của một quốc gia, các điều kiện nội tại của
quốc gia đó phải đạt được một mức tăng trưởng nhất định (đạt ngưỡng). Các điều kiện nội tại,
còn gọi là các điều kiện ngưỡng, bao gồm mức độ phát triển của thị trường tài chính; chất lượng
thể chế; chất lượng chính sách quản trị; chất lượng chính sách vĩ mô và mức độ hội nhập thương
mại (độ mở thương mại).
Trong phần này, nhóm nghiên cứu sử dụng các mô hình ngưỡng để xác định các ngưỡng
thích hợp của các điều kiện nội tại trong nền kinh tế để giúp cho hội nhập thị trường tài chính
đem lại lợi ích cho các quốc gia. Đồng thời, dựa trên các ngưỡng đã tìm ra, nhóm cũng muốn xác
định vị trí của Việt Nam đã đạt được so với các ngưỡng để từ đó có được các khuyến nghị chính
sách phù hợp với thực tiễn. Mô hình cơ sở của ngưỡng trong đề tài này có dạng cơ bản như sau:
𝑌𝑖𝑡 = 𝑔(𝐹𝑂𝑖𝑡 , 𝑇𝐻𝑖𝑡 ) + 𝜀𝑖𝑡
Trong đó, Yit là các biến phụ thuộc, thể hiện tốc độ tăng trưởng kinh tế hoặc mức độ ổn
định tài chính/rủi ro khủng hoảng tài chính của quốc gia i trong năm t; FOit là các biến về mức độ
hội nhập thị trường tài chính của quốc gia i trong năm t, được đo lường và giới thiệu ở phần 2.6.
THit là các biến tính ngưỡng, chính là các điều kiện nội tại của một quốc gia như mức độ phát
triển của thị trường tài chính; chất lượng thể chế; chất lượng chính sách quản trị; chất lượng
chính sách vĩ mô và mức độ hội nhập thương mại mà chỉ khi những điều kiện này phát triển đến
một ngưỡng thích hợp, hội nhập thị trường tài chính mới đem lại tác động tích cực cho nền kinh
tế. g(FOit, THit) là hàm số thể hiện mối quan hệ ngưỡng giữa mức độ hội nhập thị trường tài
chính và các biến tính ngưỡng. Hàm số g sẽ được xác định qua các mô hình cụ thể trong phần này.
εit là phần dư của mô hình
3.1.1. Dữ liệu và các biến chính
Các mô hình sử dụng các biến hồi quy tương tự như trong các nghiên cứu của Kose và
cộng sự (2011), Sum (2012) hay Bousmah và Onori(2016). Để tránh tác động của chu kỳ kinh tế
và các biến động ngắn hạn của các biến số kinh tế vĩ mô và tập trung vào tăng trưởng kinh tế dài
hạn, nhóm nghiên cứu sử dụng giá trị bình quân 5 năm cho tất cả các biến trong các mô hình hồi
quy. Khung thời gian 5 năm được nhiều nhà nghiên cứu như Kose và cộng sự (2012) sử dụng vì
nó lọc được chu kỳ kinh tế của cả các nước phát triển và đang phát triển1. Ngoài ra, để tránh tình
1
Để kiểm tra mức độ ổn định và thống nhất của các mô hình hồi quy, nhóm nghiên cứu có chạy lại tất cả các mô
hình với các biến lấy giá trị bình quân 3 năm. Kết quả cho ra tương tự như sử dụng giá trị bình quân 5 năm cho các
biến hồi quy.
trạng tồn tại các giá trị ngoại vi (outliers) gây ảnh hưởng xấu đến kết quả nghiên cứu, các biến
cũng được thực hiện winsorize hoặc trim ở mức 1% và 99%.
- Biến phụ thuộc bao gồm biến về tốc độ tăng trưởng kinh tế và rủi ro khủng hoảng của
mỗi quốc gia. Mức độ tăng trưởng kinh tế được đo lường bằng biến GDP-GROWTH là tốc độ
tăng trưởng của GDP đầu người bình quân (có điều chỉnh PPP) trong giai đoạn 5 năm. Đối với
rủi ro khủng hoảng, nhóm sử dụng hai chỉ tiêu. Chỉ tiêu thứ nhất là CAR (Capital Adequacy
Ratio) là hệ số đủ vốn được quy định trong các Hiệp ước BASEL I và II hiện nay đang được áp
dụng ở nhiều quốc gia trên thế giới. Hệ số CAR thể hiện mức độ an toàn tài chính nói chung của
các quốc gia có trong bộ dữ liệu các Chỉ số an toàn tài chính (Financial Soundness Indicators)
của IMF. Chỉ tiêu thứ hai là NPL (Non-Performing Loan) là hệ số nợ xấu trên tổng dư nợ.
- Đối với mức độ hội nhập thị trường tài chính, nhóm nghiên cứu sử dụng 3 biến cơ bản.
Biến De jure: KAOPEN – chỉ số KAOPEN của Chin và Ito (2008) thể hiện độ mở tài chính, đặc
biệt là độ mở về chính sách và quy định pháp lý. Như đã nói đến ở phần trên, để có được hội
nhập thị trường tài chính, trước hết một quốc gia phải có một độ “mở” nhất định. Do đó
KAOPEN được nhóm xem xét với vai trò điều kiện “mở” ban đầu. Hai biến còn lại đều là các
biến De facto và đo lường trực tiếp hội nhập thị trường tài chính bao gồm: TOTAL – chỉ số
TOTAL của Lane và Milesi-Ferreti (2003, 2006, và 2017) và một dạng chỉ số De facto tương tự
như TOTAL nhưng giản lược một số chỉ tiêu đã được sử dụng trong nghiên cứu của Kose và
cộng sự (2011), nhóm tạm gọi là chỉ số KOSE-TOTAL (hay gọi tắt là KOSE). Trong khi thước
đo TOTAL tính đến tổng tài sản và nợ nước ngoài trên GDP với nhiều chỉ tiêu, thì KOSE-
TOTAL chủ yếu đo lường mức độ hội nhập theo mức độ phụ thuộc thị trường tài chính của quốc
gia đối với quốc gia khác bao gồm tổng các khoản phải trả nước ngoài trên GDP, tổng vốn đầu tư
trực tiếp và gián tiếp của nước ngoài trên GDP và tổng nợ nước ngoài trên GDP.
- Đối với các biến về điều kiện nội tại của nền kinh tế (các biến ngưỡng), nhóm nghiên
cứu tập trung sử dụng các biến chính về mức độ phát triển của thị trường tài chính (độ sâu của thị
trường tài chính) bao gồm: Tổng vốn tín dụng cấp cho doanh nghiệp tư nhân trên GDP, ký hiệu là
PC (Private Credit) và tổng vốn tín dụng và mức vốn hóa thị trường tài chính trên GDP, ký hiệu
là FD (Financial Depth). Đây là hai biến chính trực tiếp ảnh hưởng đến mức độ hội nhập của thị
trường tài chính. Do đó cũng là hai biến được quan tâm đặc biệt. Ngoài ra, để nghiên cứu sâu hơn
về các điều kiện khác, nhóm cũng sử dụng các biến ngưỡng của các chỉ tiêu chất lượng thể chế
(IQ - Institutional Quality); chất lượng chính sách quản trị (EB - Easy Business); chất lượng
chính sách vĩ mô (MP – Macro Policy) và mức độ hội nhập thương mại (TO – Trade Openness).
- Ngoài các biến số nói trên, đề tài còn sử dụng các biến kiểm soát trong mô hình hồi quy
như mức GDP bình quân đầu người của năm đầu tiên trong khung thời gian 5 năm bình quân khi
tính toán các biến số (INITIAL GDP PCT) để kiểm soát hiệu ứng hội tụ; tổng giá trị hoạt động
đầu tư trên GDP (INVESTMENT); mức lạm phát đo lường bằng CPI (CPI INFLATION) và tốc
độ tăng dân số (POPU-GROWTH). Tất cả các biến được định nghĩa tại Phụ lục 1.
Nhóm nghiên cứu lựa chọn 9 quốc gia phát triển và đang phát triển ở khu vực Châu Á
(chủ yếu ở Đông Á và Đông Nam Á) để xác định ngưỡng tối ưu cho khu vực, từ đó xác định vị
trí và ngưỡng tối ưu cho Việt Nam. Các quốc gia nghiên cứu bao gồm: Ấn Độ, Indonesia,
Malaysia, Nhật Bản, Philippines, Singapore, Thái Lan, Trung Quốc và Việt Nam. Thời gian lấy
mẫu nghiên cứu là từ năm 1970 đến năm 2017. Nhóm cũng xem xét biến động qua nhiều giai
đoạn phát triển khác nhau, kể cả các giai đoạn khủng hoảng như Khủng hoảng Tài chính Châu Á
(1998-1999) và Khủng hoảng tài chính toàn cầu (2008-2009). Nhóm nghiên cứu thiết lập được
một dữ liệu bảng (panel data) với khoảng 432 quan sát theo quốc gia, năm. Một số quốc gia, như
Việt Nam, chỉ có dữ liệu về thị trường từ năm 1986 (sau khi Việt Nam mở cửa kinh tế). Bảng 3.1
thể hiện các giá trị thống kê mô tả của các biến chính được sử dụng trong đề tài.
Bảng 3.1 Thống kê mô tả các biến chính trong đề tài
Các biến được định nghĩa trong Phụ lục 1, mẫu được lấy trong thời gian từ 1970-2017
Số quan Độ lệch Giá trị Giá trị
Các biến sát Trung bình Trung vị chuẩn lớn nhất nhỏ nhất
Biến phụ thuộc
GDP-GROWTH 417 0.0582 0.0598 0.0360 0.1422 -0.0731
CAR 103 0.1509 0.1507 0.0274 0.2269 0.0960
NPL 91 0.0292 0.0234 0.0202 0.0998 0.0076
Mức độ hội nhập thị trường tài chính
KOSE-TOTAL 244 0.2759 0.2330 0.2307 1.5386 -0.0167
TOTAL 198 0.0841 0.0480 0.1395 0.8986 -0.0904
KAOPEN 413 0.2000 -0.1303 1.4466 2.3744 -1.9036
Các biến tính ngưỡng
PC (Private Credit) 389 0.7690 0.6411 0.5038 2.2129 0.0968
FD (Financial Depth) 230 1.8850 1.7653 0.8549 4.4520 0.3462
IQ (Institutional Quality) 171 0.0847 -0.2764 0.7483 1.6052 -0.9125
EB (Easy Business) 72 64.0478 62.6867 11.9950 90.87 48.5
MP (Macro Policy) 311 0.7621 0.6987 0.3668 1.8827 0.2390
TO (Trade openness) 414 0.9768 0.5422 1.0113 4.4160 0.0492
Biến kiểm soát
INITIAL GDP PCT 413 7.1934 6.9337 1.6705 10.7825 4.3713
CPI INFLATION 389 5.9154 4.2096 6.1261 34.1636 -1.4015
INVESTMENT 342 0.2980 0.2855 0.0796 0.4718 0.1359
POPU-GROWTH 432 0.0167 0.0169 0.0085 0.0406 -0.0014
3.1.2. Phương pháp nghiên cứu
Do đặc thù dữ liệu của đề tài là dữ liệu bảng nên các phương pháp hồi quy dữ liệu bảng
được sử dụng chủ yếu. Hai phương pháp hồi quy chính mà nhóm nghiên cứu sử dụng để xác định
ngưỡng tối ưu sẽ bao gồm hồi quy thông thường (tác động cố định – fixed effect hoặc tác động
ngẫu nhiên – random effect) và hồi quy ngưỡng dữ liệu bảng (threshold panel regression - TPR).
Phương pháp hồi quy thông thường: đối với dữ liệu bảng, có hai phương pháp hồi quy
thường gặp là hồi quy tác động cố định hoặc hồi quy tác động ngẫu nhiên. Mô hình đối với hồi
quy tác động cố định có dạng:
𝑌𝑖𝑡 = 𝑓(𝐹𝑂𝑖𝑡 , 𝑇𝐻𝑖𝑡 , 𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑜𝑙𝑖𝑡 , 𝛿𝑖 , 𝛾𝑡 ) + 𝜀𝑖𝑡
Trong đó, Yit là các biến tăng trưởng kinh tế và mức độ an toàn tài chính, FOit là các biến
thể hiện mức độ hội nhập của thị trường tài chính của quốc gia i trong năm t, THit là biến để xác
định ngưỡng tối ưu, bao gồm mức độ phát triển (độ sâu) của thị trường tài chính và độ mở thương
mại, Controlit là vector các biến kiểm soát, δi là tác động cố định theo quốc gia và γt là tác động
cố định theo năm, εit là phần dư của mô hình.
Mô hình đối với hồi quy tác động ngẫu nhiên sẽ có dạng:
𝑌𝑖𝑡 = 𝑓(𝐹𝑂𝑖𝑡 , 𝑇𝐻𝑖𝑡 , 𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑜𝑙𝑖𝑡 ) + 𝑢𝑖 + 𝜀𝑖𝑡
Trong đó, ui là yếu tố ngẫu nhiên.
Nhóm nghiên cứu thực hiện kiểm định Hausman để xác định mô hình thích hợp nhất đối
với các biến mức độ hội nhập thị trường tài chính. Kết quả kiểm định Hausman về tác động hội
nhập tài chính lên tăng trưởng kinh tế được thể hiện trong bảng 3.2.
Bảng 3.2 Hausman test xác định mô hình hồi quy dữ liệu bảng thích hợp
Biến giải Hệ số hồi quy thử Chênh lệch Sai số Chi- p-value
thích Fixed Random chuẩn squared
(b) (B)
KOSE- -0.0728 -0.0649 -0.0079* 0.0043 3.45 0.0633
TOTAL
TOTAL 0.1150 0.1033 0.0117 0.0092 1.59 0.2072
KAOPEN -0.0007 -0.0016 0.0009 0.0009 0.97 0.3235
H0: chênh lệch trong hệ số hồi quy không có tính hệ thống.
Kết quả từ kiểm định cho thấy, đối với biến KOSE-TOTAL, ở mức ý nghĩa 10%, ta có thể
bác bỏ H0. Nói cách khác, mô hình thích hợp đối với biến KOSE-TOTAL là mô hình tác động cố
định. Kiểm định Hausman với hai biến còn lại: TOTAL và KAOPEN đều cho kết quả mô hình
tác động ngẫu nhiên.
Kiểm định Hausman về tác động của hội nhập thị trường tài chính đến các chỉ tiêu an toàn
tài chính cho thấy mô hình tác động ngẫu nhiên là thích hợp với tất cả các biến mức độ hội nhập
thị trường tài chính.
Mô hình tương quan tuyến tính giữa mức độ hội nhập thị trường tài chính và biến xác
định ngưỡng tối ưu có dạng:
′
𝑌𝑖𝑡 = 𝛼 + 𝛽1 𝐹𝑂𝑖𝑡 + 𝛽2 𝑇𝐻𝑖𝑡 + 𝛽3 𝐹𝑂𝑖𝑡 × 𝑇𝐻𝑖𝑡 + 𝜃𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑜𝑙𝑖𝑡 + 𝜀𝑖𝑡 (3.1)
Phương pháp này xem xét tác động biên của mức độ hội nhập thị trường tài chính trong
điều kiện có biến số tính ngưỡng. β3 trong phương trình dương và có ý nghĩa thống kê thể hiện
rằng tác động biên của mức độ hội nhập thị trường tài chính lên các biến phụ thuộc (tích cực hoặc
tiêu cực) sẽ cao hơn trong điều kiện giá trị của biến tính ngưỡng cao hơn và ngược lại.
Mô hình tương quan phi tuyến dạng bậc hai giữa mức độ hội nhập thị trường tài chính và
biến xác định ngưỡng tối ưu có dạng:
𝑌𝑖𝑡 = 𝛼 + 𝛽1 𝐹𝑂𝑖𝑡 + 𝛽2 𝑇𝐻𝑖𝑡 + 𝛽3 𝐹𝑂𝑖𝑡 × 𝑇𝐻𝑖𝑡 + 𝛽4 𝑇𝐻𝑖𝑡2 + 𝛽5 𝐹𝑂𝑖𝑡 𝑇𝐻𝑖𝑡2 + 𝜃𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑜𝑙𝑖𝑡

′ (3.2)
+ 𝜀𝑖𝑡
Mô hình này để điều chỉnh nếu như mối tương quan giữa mức độ hội nhập thị trường tài
chính và biến ngưỡng không đơn thuần là quan hệ tuyến tính mà có thể thay đổi sau một giá trị cụ
thể nào đó. Nói cách khác, vượt qua một giá trị cụ thể, ảnh hưởng của biến ngưỡng tối ưu lên tác
động biên của mức độ hội nhập tài chính có thể mạnh hơn hoặc yếu đi. Quan hệ phi tuyến bậc 2
thể hiện ở các hệ số hồi quy β1, β3 và β5 thể hiện rằng trong điều kiện phát triển của các biến tính
ngưỡng, ảnh hưởng của mức độ hội nhập tài chính lên các biến phụ thuộc sẽ có dạng chữ U (nếu
như biến β5 là dương và có ý nghĩa thống kê) hoặc chữ U ngược (nếu β5 âm và có ý nghĩa thống
kê).
Mô hình tương quan tuyến tính giữa mức độ hội nhập tài chính và biến xác định ngưỡng
tối ưu ở mức độ cao (lớn hơn mức trung vị) có dạng:
′
𝑌𝑖𝑡 = 𝛼 + 𝛽1 𝐹𝑂𝑖𝑡 + 𝛽2 𝑇𝐻𝑖𝑡 + 𝛽3 𝐹𝑂𝑖𝑡 × 𝐷(𝑇𝐻𝑖𝑡 > 𝑀𝑒𝑑𝑖𝑎𝑛) + 𝜃𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑜𝑙𝑖𝑡 + 𝜀𝑖𝑡 (3.3)
Trong đó D(THit > median) là biến giả nhận giá trị 1 nếu như biến xác định ngưỡng tối ưu
có giá trị cao hơn trung vị và 0 nếu giá trị khác. Ở trong các mô hình hồi quy cụ thể, biến giả này
sẽ được ký hiệu là HIGH-biến tính ngưỡng. Chẳng hạn, biến giả nhận giá trị 1 nếu như độ sâu thị
trường tài chính (tính theo PC) lớn hơn mức trung vị sẽ được ký hiệu là HIGH-PC.
Phương pháp hồi quy dữ liệu bảng dạng ngưỡng: Nhóm nghiên cứu sử dụng các mô hình
ngưỡng TPR để xác định các ngưỡng biến động cho biến độ sâu thị trường tài chính. Mô hình
đơn ngưỡng có dạng như sau:
′
𝑌𝑖𝑡 = 𝜇𝑖 + 𝜃𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑜𝑙𝑖𝑡 + 𝛽1 𝐹𝑂𝑖𝑡 (𝑇𝐻𝑖𝑡 < 𝑐) + 𝛽2 𝐹𝑂𝑖𝑡 (𝑇𝐻𝑖𝑡 ≥ 𝑐) + 𝜀𝑖𝑡 (3.4)
Trong đó, µi là tác động cố định theo quốc gia, Controlit là vector các biến kiểm soát, FOit
là biến mức độ hội nhập thị trường tài chính của quốc gia i trong năm t, THit là biến xác định
ngưỡng, c là tham số ngưỡng. Ở đây, dấu của các hệ số hồi quy β1 và β2 sẽ cho thấy sự biến đổi
trong tác động của FO lên biến phụ thuộc ở mức dưới ngưỡng c và trên ngưỡng c.
Mô hình hai ngưỡng có dạng như sau:
′
𝑌𝑖𝑡 = 𝜇𝑖 + 𝜃𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑜𝑙𝑖𝑡 + 𝛽1 𝐹𝑂𝑖𝑡 (𝑇𝐻𝑖𝑡 < 𝑐1 ) + 𝛽2 𝐹𝑂𝑖𝑡 (𝑐1 ≤ 𝑇𝐻𝑖𝑡 < 𝑐2 ) (3.5)
+ 𝛽3 𝐹𝑂𝑖𝑡 (𝑇𝐻𝑖𝑡 ≥ 𝑐2 ) + 𝜀𝑖𝑡
Trong quá trình chạy các mô hình, để tránh hiện tượng phương sai sai số thay đổi
Heteroscedasticity gây ảnh hưởng đến việc kiểm định các hệ số hồi quy, nhóm sử dụng sai số
chuẩn được điều chỉnh theo phương pháp heteroscedasticity-robust của Hubert-White (1980).
Cũng do số lượng quan sát mà nhóm có được tương đối hạn chế, để tăng tính tin cậy của các kết
quả hồi quy, nhóm sử dụng phương pháp bootstrap giúp làm tăng tính chính xác của kiểm định
thông qua việc tái lập mẫu theo Mackinnon (2002). Việc tái lập mẫu được thực hiện 1000 lần để
tạo ra t-statistics định tính (empirical t-statistics) và nhóm nghiên cứu có thể sử sụng t-statistics
này để kiểm định ý nghĩa thống kê của các hệ số hồi quy tìm được trong đề tài.
3.2. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

3.2.1. Ngưỡng của mức độ phát triển (độ sâu) của thị trường tài chính
Ở phần này, nhóm thực hiện các mô hình hồi quy thông thường và hồi quy PTR để xác
định các ngưỡng độ sâu của thị trường tài chính mà qua ngưỡng đó, hội nhập thị trường tài chính
mới có tác động tích cực đến tăng trưởng kinh tế và/hoặc mức độ an toàn tài chính của một quốc
gia. Biến độ sâu thị trường tài chính được sử dụng chủ yếu là PC.
Nhóm bắt đầu bằng việc xem xét ngưỡng của độ sâu thị trường tài chính cho ảnh hưởng
của mức độ hội nhập thị trường tài chính và tăng trưởng kinh tế.
3.2.1.1. Ngưỡng của độ sâu thị trường tài chính đối với hội nhập thị trường tài chính và
tăng trưởng kinh tế
Để có được hội nhập thị trường tài chính, trước hết về mặt chính sách, quốc gia đó phải có
độ mở nhất định. Chính vì vậy, nhóm nghiên cứu về độ mở tài chính về mặt chính sách và pháp
luật trước. Bảng 3.3 thể hiện kết quả hồi quy các mô hình tác động ngẫu nhiên sử dụng biến
KAOPEN để đo lường độ mở của thị trường tài chính.
Bảng 3.3 Mức độ hội nhập, tăng trưởng kinh tế và ngưỡng của độ sâu thị trường tài chính –
KAOPEN
Biến phụ thuộc: Hồi quy tác động ngẫu nhiên (Random Effect)
GDP GROWTH (1) (2) (3) (4) (5)
CONSTANT 0.0728*** 0.0611*** 0.0700*** 0.0232 0.0084
(4.19) (2.59) (2.80) (0.95) (0.38)
INITIAL GDP PCT -0.0091*** -0.0079*** -0.0097*** -0.0026 -0.0036
(-4.96) (-3.49) (-3.74) (-0.96) (-1.39)
INVESTMENT 0.1866*** 0.1929*** 0.1883*** 0.2394*** 0.2148***
(7.81) (7.49) (6.97) (7.12) (8.51)
CPI INFLATION -0.0020*** -0.0020*** -0.0020*** -0.0022*** -0.0020***
(-3.16) (-3.23) (-3.15) (-3.26) (-3.08)
POPU-GROWTH 0.3744 0.4703 0.5240 0.3583 0.2920
(1.18) (1.40) (1.42) (1.01) (0.98)
KAOPEN -0.0022 -0.0031 -0.0022 0.0008
(-1.22) (-1.48) (-0.76) (0.19)
HIGH-PC 0.0090*
(1.67)
KAOPEN×HIGHPC 0.0016
(0.54)
PC -0.0151 0.0802***
(-1.41) (4.44)
KAOPEN×PC -0.0020 -0.0188*
(-0.86) (-1.66)
PC2 -0.0556***
(-4.99)
KAOPEN×PC2 0.0134**
(2.17)
Kiểm soát cho
Số quan sát 319 319 319 316 316
R2 Overall 0.3643 0.3723 0.3838 0.3905 0.4500
R2 Within 0.1998 0.1970 0.1955 0.2105 0.2634
R2 Between 0.8680 0.8734 0.9056 0.9019 0.9507
t-statistics thể hiện trong ngoặc đơn. ***, **, * thể hiện ý nghĩa thống kê ở mức 1%, 5% và 10%
Trong số 5 mô hình nghiên cứu được thể hiện trong bảng, mô hình (1) được gọi là mô
hình gốc (baseline) để xem xét ảnh hưởng của các biến kiểm soát khác nhau đến biến phụ thuộc
chính. Kết quả thu được tương tự với các nghiên cứu trước, phần lớn các hệ số hồi quy đều có ý
nghĩa thống kê cao (ở mức 1%). Biến INITIAL GDP PCT có hệ số hồi quy âm và có ý nghĩa
thống kê thể hiện hiệu ứng hội tụ; Khối lượng đầu tư trong nền kinh tế gia tăng giúp cho tăng
trưởng kinh tế tốt hơn và ngược lại; Lạm phát kìm hãm đà tăng trưởng kinh tế.
Từ mô hình (2), nhóm đưa vào biến giải thích chính đo lường độ mở thị trường tài chính
hoặc mức độ hội nhập thị trường tài chính. Mô hình (3) và (4) đưa vào tương quan bậc nhất giữa
độ mở/hội nhập thị trường tài chính và các biến tính ngưỡng (biến liên tục và biến giả) và mô
hình (5) đưa vào tương quan phi tuyến bậc hai. Ở mô hình (2), (3) và (4), có thể thấy hệ số hồi
quy của KAOPEN đều âm nhưng không có ý nghĩa thống kê. Các hệ số tương quan giữa
KAOPEN và biến tính ngưỡng độ sâu thị trường tài chính cũng không có ý nghĩa thống kê. Tuy
nhiên, kết quả quan trọng lại được thể hiện ở mô hình (5) khi mà các biến tương quan bậc nhất và
bậc hai đều có ý nghĩa thống kê ở mức ý nghĩa ít nhất 10%. Dấu của hệ số hồi quy bậc hai là
dương cho thấy trong điều kiện độ sâu của thị trường tài chính tăng lên và thị trường tài chính
phát triển dần, tác động biên của độ mở thị trường tài chính theo chính sách lên tăng trưởng kinh
tế sẽ biến thiên theo dạng chữ U. Để xác định được các ngưỡng mà qua đó tác động của
KAOPEN lên tăng trưởng GDP bình quân đầu người thay đổi, ta cần giải quyết phương trình:
0.0008 − 0.0188𝑃𝐶 + 0.0134𝑃𝐶 2 = 0
Giải phương trình nói trên, ta được hai ngưỡng là: ngưỡng dưới (0,0439 hay 4,39%) và
ngưỡng trên (1,359 hay 135,9%). Về mặt kinh tế, điều này có nghĩa là khi thị trường tài chính
còn ở giai đoạn mới chớm hình thành (độ sâu < 0,0439) hoặc khi thị trường tài chính đã thực sự
phát triển lớn mạnh đến một tầm nhất định (trên 1,359), thì độ mở về chính sách mới có tác động
tích cực đối với tăng trưởng kinh tế của quốc gia. Còn ở giai đoạn thị trường tài chính còn đang
phát triển (trong ngưỡng 0,0439 và 1,359), các nguồn lực nội tại của nền kinh tế và thị trường
không đủ để khai thác hiệu quả từ độ mở chính sách. Ta cũng có thể xác định được điểm độ sâu
thị trường tài chính mà tại đó, tác động tiêu cực từ độ mở chính sách và pháp luật là lớn nhất
thông qua đạo hàm bậc nhất của phương trình nói trên. Kết quả đạt được PC ở mức 0,701 (hay
70,1%).
Như vậy, các quốc gia trong mẫu nghiên cứu hiện đang ở vị trí như thế nào so với các
ngưỡng tính được nói trên? Chỉ có Nhật Bản là hiện đã vượt ngưỡng trên (162%), các quốc gia
còn lại đều nằm ở trong ngưỡng mà độ mở về chính sách có tác động không tốt đến tăng trường
kinh tế như Trung Quốc (97,3%); Thái Lan (87%); Singapore (86,9%); Malaysia (90,2%); Ấn Độ
(29,6%); Indonesia (32,2%); Philippines (30,3%) và Việt Nam (65,3%). Trong đó, Trung Quốc,
Thái Lan, Singapore và Malaysia đã có thị trường tài chính vượt qua ngưỡng đáy còn Việt Nam
thì còn xa mới đạt được ngưỡng trên, chưa kể hiện nay còn đang gần đạt đến mức đáy. Điều này
cho thấy là với trình độ phát triển của thị trường tài chính Việt Nam hiện nay, độ mở về chính
sách và pháp luật càng cao thì tăng trưởng kinh tế sẽ càng kém hơn.
Biến De jure KAOPEN đem lại một số cái nhìn thú vị về thị trường tài chính và độ mở
chính sách và văn bản pháp luật ở Việt Nam. Tuy nhiên, để xem xét liệu việc hội nhập thị trường
tài chính của Việt Nam có thực sự đang gây tác động tiêu cực lên tăng trưởng kinh tế trong điều
kiện thị trường tài chính phát triển ở mức hiện tại hay không, nhóm tiếp tục chạy các mô hình hồi
quy cơ sở nói trên với các biến De facto (KOSE-TOTAL và TOTAL). Kết quả được thể hiện
trong Bảng 3.4
Bảng 3.4. Mức độ hội nhập, tăng trưởng kinh tế và ngưỡng của độ sâu thị trường tài chính
– KOSE-TOTAL
Biến phụ thuộc: Hồi quy tác động cố định (Fixed Effect)
GDP GROWTH (1) (2) (3) (4) (5)
CONSTANT 0.2490*** 0.1419*** 0.1568*** 0.1002* 0.1150*
(5.82) (2.78) (2.93) (1.83) (1.86)
INITIAL GDP PCT -0.0275*** -0.0178*** -0.0186*** -0.0075 -0.0082
(-5.93) (-3.06) (-3.18) (-1.12) (-1.22)
INVESTMENT 0.1411*** 0.1270*** 0.1296*** 0.1780*** 0.1624***
(6.08) (3.85) (3.84) (5.22) (4.73)
CPI INFLATION -0.0019*** -0.0003 -0.0002 -0.0005 -0.0004
(-3.83) (-0.47) (-0.27) (-0.64) (-0.46)
POPU-GROWTH 0.6623* 0.6469 0.6139 0.2999 0.3346
(1.72) (1.43) (1.36) (0.57) (0.68)
KOSE-TOTAL -0.0382** -0.0448** -0.0247 -0.0896***
(-2.02) (-2.54) (-0.93) (-2.75)
HIGH-PC -0.0111
(-0.69)
KOSE×HIGHPC 0.0207
(0.51)
PC -0.0461*** -0.0581
(-3.12) (-1.41)
KOSE×PC -0.0018 0.1987*
(-0.05) (1.94)
PC2 0.0066
(0.44)
KOSE×PC2 -0.1054**
(-2.03)
Kiểm soát cho
Tác động cố định Có Có Có Có Có
quốc gia
Tác động cố định Có Có Có Có Có
năm
Số quan sát 319 228 228 226 226
R2 Overall 0.6903 0.7492 0.7506 0.7697 0.7867
R2 Within 0.5649 0.6376 0.6396 0.6690 0.6933
R2 Between 1.0000 1.0000 1.0000 1.0000 1.0000
Nhóm nghiên cứu tìm ra kết quả tương tự như Kose và cộng sự (2011). Ở bảng 3.4, nhóm
nghiên cứu sử dụng hồi quy tác động cố định theo năm và theo quốc gia. Mô hình (1) kết quả
tương tự như Bảng 3.3, các biến kiểm soát như mức GDP bình quân đầu người ban đầu, tổng
mức đầu tư, vốn con người, và tốc độ tăng trưởng dân số lên tốc độ tăng trưởng kinh tế nói chung
đúng như kỳ vọng. Hệ số hồi quy của biến INITIAL GDP PCT là âm và có ý nghĩa thống kê, thể
hiện hiệu ứng hội tụ. Tổng các khoản đầu tư trên GDP (INVESTMENT) có hệ số dương và có ý
nghĩa thống kê, điều này cũng đúng với kỳ vọng khi mà một quốc gia càng có nhiều khoản đầu tư,
thì tổng sản phẩm của quốc gia đó tạo ra sẽ có cơ hội tăng cao hơn. Lạm phát có tác động ngược
chiều với tăng trưởng GDP trong khi tăng trưởng dân số có tác động tích cực lên tăng trưởng
kinh tế.
Ở các mô hình (2) đến (5), hệ số hồi quy của biến KOSE-TOTAL là âm và có ý nghĩa
thống kê, điều này chỉ ra rằng hội nhập về thị trường tài chính có tác động tiêu cực đối với phát
triển kinh tế. Kết quả này ủng hộ những điểm mà nhóm nghiên cứu đã tìm ra khi nghiên cứu về
độ mở chính sách ở phần trên. Mặc dù có vẻ trái ngược với các kết quả của các nghiên cứu như
Bekaert và cộng sự (2005), Mahajan và cộng sự (2015) nhưng kết quả nhóm tìm ra lại hoàn toàn
hợp lý nếu như ta xét đến cách thức đo lường mức độ hội nhập của thị trường tài chính của biến
KOSE-TOTAL. Như đã nói ở trên, biến KOSE-TOTAL được đo lường chủ yếu từ các nguồn vốn
đầu tư trực tiếp và gián tiếp nước ngoài trên GDP. Do đó, ngoài việc thể hiện mức độ “mở” của
thị trường tài chính khi cho phép các nguồn vốn đầu tư trực tiếp FDI và đầu tư gián tiếp thông
qua thị trường chứng khoán của nhà đầu tư nước ngoài (Foreign Portfolio Investment hay FPI),
nó cũng cho thấy sự phụ thuộc của một nền kinh tế vào nguồn vốn đầu tư nước ngoài. Nếu tỷ
trọng các khoản đầu tư của các nhà đầu tư nước ngoài cùng với các khoản nợ nước ngoài là lớn
(xét theo GDP), thì một quốc gia đó trở nên quá phụ thuộc vào nước ngoài, và điều này, về dài
hạn, là không có lợi cho sự phát triển kinh tế nói chung như Schmuckler (2004), Kevin Watkins
(2010) hay Rejeb và cộng sự (2015) đã chỉ ra.
Ở mô hình (3) và (4), tương quan giữa KOSE-TOTAL và biến ngưỡng PC cũng như biến
giả PC cao hơn mức trung vị, mặc dù dương nhưng không có ý nghĩa thống kê. Khác với các mô
hình độ mở chính sách và văn bản pháp lý, ở mô hình (5), tương quan của biến KOSE-TOTAL
và PC là dương với bậc 1 và âm đối với bậc 2 và có ý nghĩa thống kê ở mức ý nghĩa ít nhất là 5%.
Điều này cho thấy tồn tại mối tương quan phi tuyến tính như Kose (2011) đã chỉ ra, tác động của
hội nhập thị trường tài chính sẽ được cải thiện nhưng thị trường tài chính phải đạt được một chiều
sâu (mức độ phát triển) nhất định trước đã.
Từ mô hình (5), có thể thấy tác động biên của mức độ hội nhập thị trường tài chính sẽ có
dạng chữ U ngược với phương trình bậc 2 khi mà giá trị của PC tăng lên. Để xác định được các
ngưỡng cần thiết, ta giải phương trình bậc 2 như sau:
−0.0973 + 0.2060𝑃𝐶 − 0.1065𝑃𝐶 2 = 0
Qua đó, ta xác định được hai ngưỡng PC để cho tác động biên của mức độ hội nhập thị
trường tài chính lên tăng trưởng kinh tế bị đảo chiều ở mức 0,8197 (81,97%) và 1,1146
(111,46%). Điều này có nghĩa là: khi độ sâu của thị trường tài chính (đo lường bằng tổng vốn tín
dụng cấp cho khối doanh nghiệp tư nhân trên GDP) ở mức thấp hơn 0,8197, hội nhập thị trường
tài chính sẽ có tác động tiêu cực đối với phát triển kinh tế. Ở mức từ 0,8197 đến 1,1146, hội nhập
thị trường tài chính lại có tác động tích cực đối với tăng trưởng GDP đầu người. Tuy nhiên, nếu
thị trường tài chính phát triển quá mức so với khả năng của nền kinh tế có thể theo kịp (1,1146),
thì mức độ hội nhập thị trường tài chính sẽ lại có tác động tiêu cực trở lại lên tăng trưởng kinh tế
nói chung2. Ta cũng có thể dễ dàng xác định mức độ sâu thị trường tài chính mà tại đó, tác động
tích cực của hội nhập thị trường tài chính lên nền kinh tế là cực đại: điểm PC = 0,967 (96,71%)
Nếu áp dụng cho các quốc gia trong mẫu nghiên cứu, có thể thấy có 4 quốc gia hiện đang
nằm trong ngưỡng tích cực là Trung Quốc (97,3%); Thái Lan (87%); Singapore (86,9%);
Malaysia (90,2%); trong đó Trung Quốc là nước gần với điểm tối ưu nhất. Quốc gia đã vượt quá
ngưỡng tối ưu là Nhật Bản (162%); còn lại là các quốc gia có thị trường tài chính chưa đủ phát
triển để đạt mức ngưỡng cận dưới, bao gồm: Ấn Độ (29,6%), Indonesia (32,2%), Philippines
(30,3%) và Việt Nam (65,3%). Như vậy, theo kết quả hồi quy nói trên, thị trường tài chính Việt
Nam vẫn chưa phát triển đủ mức để hội nhập thị trường tài chính có thể có tác động tích cực lên
tăng trưởng kinh tế.
Nhóm tiếp tục các mô hình hồi quy với biến TOTAL và báo cáo kết quả trong Bảng 3.5
2
Với Kose và cộng sự (2011), họ tìm ra hai ngưỡng 71% và 137% khi sử dụng dữ liệu của 21 nước công nghiệp phát
triển.
Bảng 3.5. Mức độ hội nhập, tăng trưởng kinh tế và ngưỡng của độ sâu thị trường tài chính
– TOTAL
Biến phụ thuộc: Hồi quy tác động ngẫu nhiên (Random Effect)
GDP GROWTH (1) (2) (3) (4) (5)
CONSTANT 0.0728*** 0.1125*** 0.1068*** 0.0880*** 0.0787***
(4.19) (6.28) (5.95) (4.66) (3.53)
INITIAL GDP
PCT -0.0091*** -0.0137*** -0.0131*** -0.0098*** -0.0091***
(-4.96) (-9.16) (-9.15) (-3.90) (-3.89)
INVESTMENT 0.1866*** 0.1770*** 0.1793*** 0.2097*** 0.2050***
(7.81) (6.38) (6.45) (6.83) (6.95)
CPI INFLATION -0.0020*** -0.0021*** -0.0021*** -0.0023*** -0.0023***
(-3.16) (-3.48) (-3.40) (-3.51) (-3.57)
POPU-GROWTH 0.3744 -0.2274 -0.2519 -0.5778 -0.6520
(1.18) (-0.51) (-0.59) (-1.30) (-1.54)
TOTAL 0.1006*** 0.1693** 0.2787*** 0.1030
(3.84) (2.09) (3.43) (0.64)
HIGH-PC -0.0002
(-0.03)
TOTAL×HIGHPC -0.0687
(-0.80)
PC -0.0132 0.0143
(-1.37) (0.80)
TOTAL×PC -0.1713** 0.1656
(-2.45) (0.50)
PC2 -0.0158*
(-1.87)
TOTAL×PC2 -0.1689
(-0.99)
Kiểm soát cho
Số quan sát 319 198 198 195 195
R2 Overall 0.3643 0.4968 0.4986 0.5452 0.5661
R2 Within 0.1998 0.2181 0.2209 0.3189 0.3449
R2 Between 0.8680 0.9093 0.9124 0.8841 0.8959
Với biến TOTAL, các hệ số hồi quy lại là dương và có ý nghĩa thống kê. Điều này có thể
giải thích vì ngoài các chỉ tiêu có trong KOSE-TOTAL, chỉ số TOTAL còn có các vị thế quỹ dự
trữ như dự trữ ngoại hối, quy mô SDR (quyền rút vốn đặc biệt) và vị thế dự trữ tại IMF cùng
nhiều nhóm tài sản khác. Do vậy, có thể thấy, nếu xét mức độ hội nhập thị trường tài chính theo
tiêu chí về tổng tài sản và nợ của quốc gia, thì hội nhập tài chính tương đối có lợi cho tăng trưởng
kinh tế nếu như quốc gia có thể cân bằng hài hòa được các nguồn lực trong và ngoài nước trên thị
trường tài chính. Hệ số hồi quy ở mô hình (4) của tương quan giữa biến hội nhập và độ sâu tài
chính lại cho thấy: khi thị trường tài chính đạt đến một mức phát triển nhất định, hiệu quả của hội
nhập đối với tăng trưởng kinh tế sẽ giảm xuống và thậm chí âm. Tuy vậy, hệ số hồi quy ở mô
hình (5) mặc dù tương tự như kết quả của KOSE-TOTAL về mặt dấu nhưng lại không có ý nghĩa
thống kê. Do đó, việc xác định ngưỡng đối với biến TOTAL không thực sự phù hợp. Mặc dù nếu
như vẫn tính toán (vì Wald-test liên hoàn các hệ số hồi quy các biến trong mô hình bậc hai vẫn có
p-value ở mức 0.0023), ta có được ngưỡng là 141,2%. Khi độ sâu của thị trường tài chính đạt trên
141,2%, hội nhập của thị trường tài chính có tác động tiêu cực đến tăng trưởng kinh tế.
3.2.1.2. Hồi quy ngưỡng độ sâu thị trường tài chính đối với hội nhập thị trường tài chính
và tăng trưởng kinh tế
Để xác định ngưỡng của độ sâu thị trường tài chính thích hợp để hội nhập tài chính có tác
động tích cực đến tăng trưởng kinh tế, nhóm thực hiện hồi quy ngưỡng dữ liệu bảng PTR. Kết
quả hồi quy ngưỡng dữ liệu bảng được thể hiện trong Bảng 3.6
Bảng 3.6 Hồi quy dữ liệu bảng ngưỡng độ sâu thị trường tài chính theo mức độ hội nhập tài
chính và tăng trưởng kinh tế
Biến phụ thuộc: KOSE TOTAL TOTAL KAOPEN
GDP GROWTH Single Double Single Double Single Double
threshold thresholds threshold thresholds threshold thresholds
CONSTANT 0.0539 0.0860*** 0.0781*** 0.0681** 0.0585* 0.0815***
(1.65) (2.72) (2.65) (2.36) (1.91) (2.65)
PC -0.0318*** -0.0401*** -0.0322*** -0.0337*** -0.0604*** -0.0680***
(-2.68) (-3.52) (-2.98) (-3.19) (-5.41) (-6.11)
INITIAL GDP PCT -0.0018 -0.0061 -0.0039 -0.0031 0.0008 0.0027
(-0.42) (-1.52) (-1.01) (-0.82) (0.19) (0.66)
INVESTMENT 0.1894*** 0.2135*** 0.1865*** 0.1800*** 0.2393*** 0.2335***
(4.62) (5.46) (5.32) (5.22) (6.54) (6.54)
CPI INFLATION -0.0013** -0.0011** -0.0017*** -0.0018*** -0.0017*** -0.0017***
(-2.43) (-2.03) (-3.71) (-3.93) (-3.54) (-3.59)
POPU-GROWTH -0.4384 -0.5485 -1.7461*** -1.4131*** -1.3945*** -1.3621***
(-1.12) (-1.48) (-4.20) (-3.47) (-3.59) (-3.59)
FO×Threshold
0 -0.0035 -0.0370** 0.1699*** 0.1564*** 0.0175*** 0.0192***
(-0.25) (-2.44) (7.07) (6.38) (4.07) (4.56)
1 -0.0976*** 0.0503*** 0.0522** 0.2485*** -0.0065 -0.0040
(-4.47) (2.86) (2.06) (7.04) (-1.46) (-0.91)
2 -0.0620*** 0.0939*** -0.1202***
(-2.82) (3.48) (-3.37)
Số quan sát 198 198 198 198 198 198
R2 Overall 0.4620 0.5526 0.4883 0.4643 0.3807 0.2841
R2 Within 0.3148 0.3897 0.4018 0.4271 0.3722 0.4061
R2 Between 0.6786 0.8018 0.6167 0.5344 0.4699 0.5211
Ngưỡng và kiểm định hiệu ứng ngưỡng
Threshold-1 1.4915 1.4915 1.0180 1.0180 0.9644 0.9644
Threshold-2 0.6536 0.8891 1.5839
RSS 0.0957 0.0852 0.0835 0.0800 0.0877 0.0829
MSE 0.0005 0.0005 0.0005 0.0005 0.0005 0.0005
F-stat 22.91 21.61 24.79 7.76 39.54 10.05
p-value 0.0050 0.0030 0.0000 0.2740 0.0000 0.1840
Với biến KOSE-TOTAL có thể thấy rất rõ mô hình hồi quy ngưỡng PTR chỉ ra 2 ngưỡng,
trong đó ở giai đoạn đầu, ảnh hưởng của KOSE-TOTAL lên tăng trưởng kinh tế là tiêu cực, sau
khi vượt ngưỡng thứ nhất, tác động biến đổi trở thành tích cực trước khi trở lại tiêu cực sau
ngưỡng thứ hai. Hai ngưỡng được xác định là 65,36% (ngưỡng dưới) và 149,15% (ngưỡng trên).
Kết quả kiểm định F-test cho thấy mô hình hai ngưỡng là thích hợp với mức ý nghĩa thống kê 1%
và p-value ở mức thấp (0.0030).
Ở biến TOTAL, hồi quy chỉ ra một ngưỡng duy nhất cho độ sâu thị trường tài chính là
ngưỡng phía trên (101,8%). Kiểm định F-test cho thấy mô hình chỉ có một ngưỡng có ý nghĩa
thống kê ở mức 1%. Tuy nhiên, ngưỡng này lại không có nhiều ý nghĩa.
Trong khi đó, đối với biến KAOPEN, mô hình chỉ ra ngưỡng dưới (96,44%) mà vượt qua
ngưỡng này, ảnh hưởng của hội nhập thị trường tài chính lên tăng trưởng kinh tế chuyển âm. Tuy
nhiên, qua ngưỡng dưới, tác động âm (tiêu cực) vẫn còn yếu. Nếu độ sâu thị trường tài chính
vượt ngưỡng trên (158,39%), tác động tiêu cực của hội nhập tài chính sẽ trở nên mạnh mẽ
3.2.1.3. Ngưỡng của độ sâu thị trường tài chính đối với hội nhập thị trường tài chính và
an toàn tài chính quốc gia
Ở phần này, nhóm nghiên cứu thực hiện các hồi quy cơ sở, nhưng thay thế biến phụ thuộc
chính bằng chỉ tiêu về an toàn tài chính (CAR) và chỉ tiêu tỷ lệ nợ xấu trong hệ thống (NPL). Kết
quả hồi quy sử dụng biến độ mở chính sách và pháp lý KAOPEN có trong Bảng 3.7.
Bảng 3.7 Mức độ hội nhập, an toàn tài chính và ngưỡng của độ sâu thị trường tài chính –
KAOPEN
Biến phụ thuộc: a. CAR b. NPL
(1) (2) (3) (4) (1) (2) (3) (4)
CONSTANT 0.0134*** 0.0162*** 0.0212*** 0.0286*** 0.2125*** 0.1332** 0.1741*** 0.0691**
(3.44) (3.97) (5.06) (7.24) (4.59) (2.31) (2.92) (2.55)
INITIAL GDP PCT 0.0134*** 0.0162*** 0.0212*** 0.0286*** -0.0161*** -0.0098 -0.0136** -0.0030
(3.44) (3.97) (5.06) (7.24) (-3.68) (-1.47) (-2.05) (-0.88)
INVESTMENT -0.2397*** -0.2040*** -0.1527*** -0.1190*** -0.1575*** -0.0896* -0.1157** -0.0882***
(-4.29) (-3.90) (-3.46) (-5.27) (-3.48) (-1.72) (-2.41) (-4.00)
CPI INFLATION 0.0022*** 0.0022*** 0.0017*** 0.0020*** -0.0005 -0.0003 -0.0003 -0.0000
(3.17) (3.02) (2.81) (3.10) (-1.05) (-0.53) (-0.41) (-0.02)
POPU-GROWTH -0.6172 -0.3887 -0.7524** -1.0063*** -0.0462 0.0077 0.0001 -0.3648
(-1.20) (-0.81) (-2.21) (-3.29) (-0.26) (0.04) (0.00) (-0.75)
KAOPEN -0.0101*** -0.0035 0.0003 0.0279*** 0.0057** 0.0005 0.0018 0.0174*
(-3.98) (-0.42) (0.04) (3.84) (2.16) (0.12) (0.39) (1.96)
HIGH-PC -0.0254** 0.0071
(-2.45) (0.43)
KAOPEN×HIGHPC -0.0088 0.0005
(-0.88) (0.07)
PC -0.0359*** -0.0968*** 0.0022 0.0584**
(-3.31) (-5.57) (0.19) (2.00)
KAOPEN×PC -0.0109** -0.0451*** 0.0028 -0.0427**
(-2.39) (-3.05) (0.47) (-2.16)
PC2 0.0176* -0.0377**
(1.78) (-2.11)
KAOPEN×PC2 0.0084 0.0207**
(1.24) (2.15)
Kiểm soát cho
Số quan sát 103 103 100 100 91 91 88 88
R2 Overall 0.0054 0.1973 0.5218 0.7335 0.2271 0.2708 0.2349 0.3352
R2 Within 0.3182 0.2833 0.3782 0.2590 0.3969 0.4511 0.4417 0.2326
R2 Between 0.0114 0.2536 0.5940 0.9279 0.2428 0.3152 0.2635 0.5588
Khi thay thế biến phụ thuộc chính từ tăng trưởng GDP bình quân đầu người sang tỷ lệ an
toàn tài chính, các biến kiểm soát có sự thay đổi về ảnh hưởng. Tăng trưởng kinh tế có tác động
dương và có ý nghĩa thống kê lên an toàn tài chính; hoạt động đầu tư có ảnh hưởng tiêu cực đến
an toàn tài chính trong khi lạm phát có tác động tích cực. Về cơ bản, các biến kiểm soát đều có
ảnh hưởng hợp lý.
Ở phần a, hồi quy CAR, Mô hình (1), hệ số hồi quy của KAOPEN âm và có ý nghĩa
thống kê ở mức 1% cho thấy độ mở về chính sách và pháp lý có tác động tiêu cực đến an toàn tài
chính của quốc gia. Ở mô hình (2) và (3), độ sâu của thị trường tài chính cũng có ảnh hưởng tiêu
cực đối với an toàn tài chính. Mô hình (4) cho thấy tác động biên của KAOPEN đối với CAR
trong điều kiện thị trường tài chính phát triển có xu hướng dạng chữ U mặc dù hệ số bậc 2 không
có ý nghĩa thống kê. Khi tính toán ngưỡng, ta được ngưỡng dưới ở mức 71,3% và ngưỡng trên ở
mức 465,56%. Xét theo các ngưỡng như trên, có thể thấy Việt Nam đang nằm ở ngưỡng phù hợp
mà độ mở chính sách có tác động tích cực đối với an toàn tài chính. Điều này cũng tương đối hợp
lý trong bối cảnh Việt Nam có sự thích ứng khá nhanh về chính sách và các văn bản pháp luật an
toàn tài chính.
Phần b hồi quy với biến phụ thuộc là tỷ lệ nợ xấu trên tổng dư nợ (NPL). Hệ số hồi quy
của KAOPEN ở mô hình (1) dương và có ý nghĩa thống kê khẳng định thêm cho kết quả của
phần a khi cho thấy độ mở về mặt chính sách làm tăng tỷ lệ nợ xấu của hệ thống. Ở mô hình (4),
các hệ số hồi quy tương quan bậc nhất và bậc hai đều có ý nghĩa thống kê thể hiện ảnh hưởng của
độ mở chính sách đối với tỷ lệ nợ xấu có dạng chữ U với hai ngưỡng tính toán được là 55,9%
(ngưỡng dưới) và 150,4% (ngưỡng trên). Khi độ sâu thị trường tài chính ở giữa hai ngưỡng này,
độ mở chính sách và các văn bản pháp lý có tác dụng hạn chế tỷ lệ nợ xấu và rủi ro trong hệ
thống. Tác động sẽ đạt cực đại (tối ưu) khi mà độ sâu thị trường tài chính đạt tới mức 103,1%.
Với mức 65,3%, thị trường tài chính Việt Nam hiện đang ở vị trí phù hợp.
Nhóm tiếp tục hồi quy với các biến De facto. Bảng 3.8 báo cáo kết quả đối với việc sử
dụng biến KOSE-TOTAL làm biến độc lập chính.
Bảng 3.8. Mức độ hội nhập, an toàn tài chính và ngưỡng của độ sâu thị trường tài chính –
KOSE-TOTAL
(1) (2) (3) (4) (1) (2) (3) (4)
CONSTANT 0.0262 0.0154 -0.0145 -0.0418 0.2111*** 0.1367*** 0.0809* 0.0416
(0.49) (0.30) (-0.37) (-1.23) (4.41) (3.47) (1.76) (0.84)
INITIAL GDP PCT 0.0176*** 0.0164*** 0.0219*** 0.0218*** -0.0137*** -0.0131*** -0.0057 -0.0083***
(3.58) (3.97) (5.96) (6.10) (-3.33) (-3.08) (-1.05) (-3.35)
INVESTMENT -0.1742*** -0.1313* 0.0123 0.0142 -0.2046*** -0.1269*** -0.0994 -0.0945***
(-2.86) (-1.90) (0.19) (0.48) (-3.91) (-2.74) (-1.45) (-3.81)
CPI INFLATION 0.0020*** 0.0015** 0.0007 0.0008 -0.0002 -0.0006 -0.0009 -0.0008
(2.84) (2.02) (0.68) (1.50) (-0.30) (-1.02) (-1.59) (-1.00)
POPU-GROWTH -0.2140 -0.2927 -0.7769 -0.7562 -0.0366 0.2992 -0.1270 -0.1370
(-0.32) (-0.56) (-0.98) (-1.28) (-0.16) (1.00) (-0.36) (-0.27)
KOSE-TOTAL 0.0820** 0.1662* 0.1312** 0.3617*** -0.0152 0.0914 0.2520*** 0.1903
(2.49) (1.72) (1.97) (4.10) (-0.39) (1.27) (3.75) (1.14)
HIGH-PC 0.0101 0.0519
(0.35) (1.53)
KOSE×HIGHPC -0.1081 -0.1160
(-1.18) (-1.30)
PC -0.0494*** -0.0114 0.0278 0.1564
(-3.80) (-0.22) (1.26) (1.50)
KOSE×PC -0.0143 -0.6132*** -0.2676*** -0.2044
(-0.34) (-4.00) (-4.11) (-0.67)
PC2 -0.0154 -0.0624
(-0.84) (-1.36)
KOSE×PC2 0.3481*** 0.0259
(5.33) (0.20)
Kiểm soát cho
Tác động cố định Có Có Có Có Có Có Có Có
quốc gia
theo năm
Số quan sát 93 93 91 91 81 81 79 79
R2 Overall 0.0352 0.1920 0.6169 0.7721 0.2567 0.2981 0.0691 0.3803
R2 Within 0.3010 0.2876 0.2676 0.3328 0.2645 0.4241 0.5258 0.4151
R2 Between 0.1048 0.3556 0.7241 0.9571 0.3139 0.2579 0.0066 0.4049
Kết quả hồi quy của mức độ hội nhập thị trường tài chính lên an toàn tài chính có xu
hướng khá tương tự như mô hình về độ mở tài chính KAOPEN. Khác biệt rõ rệt nằm ở các hệ số
hồi quy của KOSE-TOTAL, dương và có ý nghĩa thống kê ở tất cả các mô hình khi mà mức độ
hội nhập thị trường tài chính đem lại tác động tích cực cho an toàn tài chính của quốc gia. Mô
hình (5) cũng thể hiện ảnh hưởng biên của mức độ hội nhập thị trường tài chính lên an toàn tài
chính có dạng chữ U khi mà độ sâu của thị trường tài chính tăng lên. Ta cũng có thể xác định
được ngưỡng thích hợp ở mức 88,1%. Trước ngưỡng này, tác động biên của hội nhập thị trường
tài chính giảm dần (vẫn tích cực), sau ngưỡng này, tác động biên sẽ tăng lên. Như vậy, Việt Nam
nằm trong ngưỡng không quá tiêu cực.
Trong khi đó, kết quả hồi quy sử dụng biến phụ thuộc chính là NPL không có kết quả
ngưỡng có ý nghĩa thống kê. Tuy nhiên, ở mô hình (3), có thể thấy là trong điều kiện thị trường
tài chính càng phát triển (độ sâu càng lớn) thì ảnh hưởng của hội nhập thị trường tài chính đối với
tỷ lệ nợ xấu sẽ càng giảm.
Kết quả tương tự có thể tìm thấy trong bảng 3.9 đối với biến TOTAL. Tuy nhiên, kết quả
của biến TOTAL không có nhiều ý nghĩa thống kê.
Bảng 3.9. Mức độ hội nhập, an toàn tài chính và ngưỡng của độ sâu thị trường tài chính –
TOTAL
(1) (2) (3) (4) (1) (2) (3) (4)
CONSTANT 0.0895** 0.1328*** 0.0478 0.0903*** 0.2229*** 0.2503*** 0.1958*** 0.0456*
(2.21) (3.26) (0.99) (2.70) (5.23) (4.76) (3.26) (1.71)
INITIAL GDP PCT 0.0145*** 0.0091 0.0216*** 0.0112*** -0.0158*** -0.0217*** -0.0113** -0.0017
(3.42) (1.42) (3.56) (3.36) (-3.89) (-3.78) (-2.09) (-0.70)
INVESTMENT -0.2052*** -0.1474** -0.1719** -0.0463 -0.2100*** -0.2372*** -0.1907*** -0.0906***
(-3.65) (-2.15) (-2.40) (-1.50) (-5.06) (-4.30) (-3.15) (-4.03)
CPI INFLATION 0.0019*** 0.0014 0.0016* -0.0002 -0.0002 -0.0002 0.0001 0.0001
(2.99) (1.43) (1.93) (-0.26) (-0.43) (-0.47) (0.11) (0.10)
POPU-GROWTH -0.6357 -0.3058 -0.7339 -0.4146 0.0106 0.0094 -0.2166 -0.6052
(-1.05) (-0.42) (-1.36) (-1.16) (0.03) (0.03) (-0.61) (-1.36)
TOTAL -0.0070 -0.0511 0.0630 0.8108 0.0072 0.0075 0.0074 0.3821
(-0.25) (-0.11) (0.57) (1.33) (0.40) (0.04) (0.08) (1.09)
HIGH-PC -0.0261 0.0446**
(-1.19) (2.45)
TOTAL×HIGHPC 0.0639 -0.0056
(0.14) (-0.03)
PC -0.0278* 0.0150 -0.0154 0.0951***
(-1.93) (0.37) (-0.74) (2.64)
TOTAL×PC -0.0521 -1.4214 -0.0067 -0.6954
(-0.59) (-1.42) (-0.10) (-1.19)
PC2 -0.0280* -0.0542***
(-1.86) (-2.62)
TOTAL×PC2 0.6189 0.2888
(1.50) (1.17)
Kiểm soát cho
Số quan sát 103 103 100 100 91 91 88 88
R2 Overall 0.0008 0.0952 0.0406 0.4785 0.2512 0.2056 0.2470 0.3243
R2 Within 0.2609 0.2042 0.3116 0.1109 0.3881 0.4876 0.4472 0.2784
R2 Between 0.0171 0.2102 0.1358 0.5932 0.3473 0.1616 0.3618 0.5155
Hệ số CAR bình quân của các quốc gia trong mẫu nghiên cứu đều đạt mức an toàn tài
chính theo quy định trong Hiệp ước BASEL I và BASEL II. Do vậy, để nghiên cứu sâu hơn về
ảnh hưởng của hội nhập thị trường tài chính lên an toàn tài chính quốc gia trong điều kiện độ sâu
thị trường tài chính, nhóm nghiên cứu sử dụng hai biến giả: HIGH-CAR, nhận giá trị 1 nếu như
mức CAR cao hơn mức trung vị và HIGH-NPL, nhận giá trị 1 nếu như tỷ lệ nợ xấu trên tổng dư
nợ cao hơn mức trung vị. Do biến phụ thuộc là biến giả nhị phân, nhóm sử dụng phương pháp hồi
quy probit theo phương trình như sau:
Pr⁡(𝐻𝐼𝐺𝐻𝑌𝑖𝑡 = 1|𝐹𝑂𝑖𝑡 , 𝑇𝐻𝑖𝑡 , 𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑜𝑙𝑖𝑡 ) = 𝛷[𝑓(𝐹𝑂𝑖𝑡 , 𝑇𝐻𝑖𝑡 , 𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑜𝑙𝑖𝑡 ) + 𝑢𝑖 ] + 𝜀𝑖𝑡 (3.6)
Kết quả hồi quy probit đối với biến KAOPEN có trong Bảng 3.10
Bảng 3.10 Hồi quy probit mức độ hội nhập, an toàn tài chính và ngưỡng của độ sâu thị
trường tài chính – KAOPEN
Biến phụ thuộc: a. HIGH CAR b. HIGH NPL
(1) (2) (3) (4) (1) (2) (3) (4)
CONSTANT -0.1043 -12.1434*** -24.5080*** -20.0984*** 7.9977*** 7.3844*** 6.6341*** 5.4456*
(-0.05) (-3.00) (-4.44) (-3.86) (3.67) (3.18) (2.94) (1.95)
INITIAL GDP PCT 0.1802 2.0679*** 5.1846*** 4.9281*** -0.5647** -0.4217 -0.2074 0.0132
(0.85) (3.81) (4.95) (4.99) (-2.51) (-1.62) (-0.76) (0.04)
INVESTMENT -6.9883*** -13.7130*** -29.1618*** -32.0716*** -10.2463*** -10.9180*** -11.4092*** -15.7268***
(-3.51) (-4.68) (-3.83) (-4.38) (-4.18) (-4.04) (-3.93) (-4.12)
CPI INFLATION 0.0156 0.2223*** 0.4452*** 0.4230*** 0.0402 0.0571 0.0682 0.0428
(0.31) (2.92) (3.25) (2.71) (0.52) (0.78) (0.91) (0.54)
POPU-GROWTH 48.2386* 30.2863 -256.6298*** -254.2905*** -51.5633** -63.0319** -87.4417*** -189.5416***
(1.92) (1.29) (-4.38) (-3.32) (-2.06) (-2.30) (-2.72) (-3.10)
KAOPEN -0.0984 0.9981*** 2.3334*** 0.9802 -0.0936 -0.1032 -0.1533 2.5722***
(-0.62) (3.65) (4.01) (1.49) (-0.56) (-0.35) (-0.39) (2.66)
HIGH-PC -3.4952*** -0.5003
(-4.11) (-1.14)
KAOPEN×HIGHPC -2.3146*** -0.0878
(-4.61) (-0.25)
PC -9.8597*** -15.4690*** -1.0386* 6.8300**
(-4.71) (-5.22) (-1.74) (2.24)
KAOPEN×PC -3.5997*** 0.6919 -0.0724 -7.8601***
(-4.95) (0.37) (-0.22) (-2.84)
PC2 3.7088** -5.4445***
(2.47) (-2.59)
KAOPEN×PC2 -2.4072** 4.0031***
(-2.07) (2.79)
Kiểm soát cho
Số quan sát 103 103 100 100 91 91 88 88
Pseudo R2 0.1356 0.4365 0.6896 0.7145 0.2714 0.2833 0.2947 0.3804
Ở các mô hình probit, kết quả ảnh hưởng của KAOPEN lên xác suất để các quốc gia
thuộc nhóm an toàn tài chính cao trong điều kiện độ sâu thị trường tài chính có xu hướng ngược
với các mô hình hồi quy mà biến phụ thuộc là biến liên tục của CAR. Ở mô hình (4), phần a, mối
tác động biên của KAOPEN có xu hướng dạng chữ U ngược. Ngưỡng mà nhóm nghiên cứu tính
được là: 79,8%. Vượt qua ngưỡng này, độ mở tài chính của quốc gia sẽ làm giảm khả năng quốc
gia đó đạt được mức an toàn cao.
Đối với xác suất một quốc gia có mức nợ xấu cao, nhóm nghiên cứu tính được ngưỡng
dưới là 41,5% và ngưỡng trên là 154,9%. Nằm ngoài hai ngưỡng này, quốc gia càng “mở” về
chính sách và pháp luật sẽ càng có khả năng rơi vào nhóm nước có tỷ lệ nợ xấu cao. Nếu độ sâu
thị trường tài chính quốc gia nằm giữa hai ngưỡng này, độ mở chính sách sẽ giúp giảm tỷ lệ nợ
xấu của quốc gia đó và mức tối ưu đạt được là 98,2%. Do độ sâu của thị trường tài chính Việt
Nam ở mức 65,3%, Việt Nam hiện đang ở trong ngưỡng an toàn.
Nhóm nghiên cứu báo cáo kết quả hồi quy probit cho biến KOSE-TOTAL ở Bảng 3.11
trường tài chính – KOSE-TOTAL
(1) (2) (3) (4) (1) (2) (3) (4)
CONSTANT -3.7551* -23.6659*** -19.8910*** -94.4665*** 8.2271*** 7.7854*** 6.9217** 7.0638**
(-1.93) (-3.99) (-4.51) (-3.92) (3.56) (3.09) (2.57) (2.31)
INITIAL GDP PCT 0.4190** 1.6735*** 4.1913*** 14.0089*** -0.6103*** -0.4912** -0.4701* -0.4617*
(2.44) (3.50) (5.37) (3.68) (-3.34) (-2.02) (-1.83) (-1.67)
INVESTMENT -4.4770** -1.6354 -8.4559* -49.7498*** -9.7766*** -9.6552*** -9.5502*** -9.8844***
(-2.29) (-0.45) (-1.71) (-2.84) (-3.70) (-3.50) (-3.36) (-2.99)
CPI INFLATION -0.0029 0.0205 0.1702** 0.3226 0.0195 0.0271 0.0202 -0.0005
(-0.06) (0.30) (2.21) (1.62) (0.29) (0.42) (0.29) (-0.01)
POPU-GROWTH 24.0582 -54.7490 -339.1557*** -873.2412*** -51.9963 -76.9979* -88.7366* -125.4419**
(1.15) (-1.05) (-3.63) (-4.56) (-1.64) (-1.79) (-1.91) (-2.54)
KOSE-TOTAL 4.6375*** 45.1428*** -2.6204 119.0433*** 0.7030 0.4108 4.1799 2.8444
(2.62) (3.52) (-0.45) (3.21) (0.38) (0.12) (0.84) (0.37)
HIGH-PC 5.9258 -0.9037
(1.53) (-0.62)
KOSE×HIGHPC -32.7051*** 1.5987
(-2.59) (0.40)
PC -14.3099*** 8.1094 -0.0879 1.2519
(-4.61) (0.47) (-0.06) (0.19)
KOSE×PC 18.6008*** -250.9692*** -2.0037 3.9977
(3.40) (-3.34) (-0.51) (0.24)
PC2 -22.3627*** -0.8804
(-3.08) (-0.29)
KOSE×PC2 165.8766*** -4.0996
(3.29) (-0.51)
Kiểm soát cho
Số quan sát 93 93 91 91 81 81 79 79
Pseudo R2 0.1868 0.507 0.6157 0.8533 0.2997 0.3057 0.3107 0.3226
Hồi quy probit HIGH-CAR sử dụng biến KOSE-TOTAL làm biến giải thích chính đem
lại kết quả tương tự như hồi quy với biến liên tục. Ở mô hình (4) phần a, nhóm nghiên cứu tìm ra
ngưỡng 75,6%. Mức độ phát triển của thị trường tài chính Việt Nam vẫn ở mức phù hợp mà tại
đó mức độ hội nhập thị trường tài chính đem lại an toàn tài chính cho quốc gia.
Kết quả hồi quy probit với biến TOTAL được thể hiện ở Bảng 3.12. Tuy nhiên, tương tự
như kết quả hồi quy với biến phụ thuộc liên tục, biến TOTAL không có kết quả nào thực sự có ý
nghĩa thống kê.
trường tài chính –TOTAL
(1) (2) (3) (4) (1) (2) (3) (4)
CONSTANT 2.3156 1.9511 1.5347 -0.0228 7.8802*** 9.3876*** 7.3902*** 6.7436**
(1.40) (1.00) (0.80) (-0.01) (3.96) (4.18) (3.60) (2.12)
INITIAL GDP PCT -0.0567 0.2238 0.7050*** 0.7367*** -0.5782*** -0.5568*** -0.3925* -0.1969
(-0.38) (1.46) (2.70) (2.62) (-3.20) (-3.01) (-1.93) (-0.72)
INVESTMENT -8.0493*** -13.3188*** -12.0526*** -11.9901*** -9.5592*** -10.3728*** -10.1864*** -11.0983***
(-3.73) (-3.42) (-3.34) (-3.39) (-4.01) (-3.95) (-3.72) (-3.56)
CPI INFLATION -0.0041 0.0220 0.0007 -0.0035 0.0318 0.0386 0.0435 0.0345
(-0.09) (0.45) (0.01) (-0.06) (0.49) (0.61) (0.68) (0.50)
POPU-GROWTH 16.1666 -14.9905 -78.8763** -75.6498** -34.0948 -49.6535* -57.5848* -116.3542***
(0.65) (-0.59) (-2.46) (-2.28) (-1.19) (-1.75) (-1.96) (-3.18)
TOTAL 3.7636*** 24.3747 -4.5645 24.8771 -1.8197 -28.1065 -2.2027 -31.7037
(3.14) (1.09) (-0.31) (0.86) (-1.02) (-1.63) (-0.22) (-1.07)
HIGH-PC -1.1486 -1.5012*
(-1.05) (-1.81)
TOTAL×HIGHPC -17.5267 27.3874
(-0.78) (1.58)
PC -3.6516*** -1.4136 -0.7003 2.5041
(-4.23) (-0.59) (-1.12) (0.74)
TOTAL×PC 10.0434 -41.0561 0.6056 54.1536
(0.85) (-0.85) (0.08) (1.03)
PC2 -0.9045 -2.6049
(-0.88) (-1.38)
TOTAL×PC2 20.9348 -24.6613
(1.01) (-1.07)
Kiểm soát cho
Số quan sát 103 103 100 100 91 91 88 88
Pseudo R2 0.1818 0.3187 0.4061 0.4100 0.2744 0.2924 0.2873 0.3261
3.2.1.4. Hồi quy mẫu con: giai đoạn khủng hoảng và ngoài khủng hoảng
Nhóm nghiên cứu thực hiện phân chia mẫu tổng thể theo thời gian thành hai giai đoạn:
khủng hoảng và ngoài khủng hoảng. Giai đoạn khủng hoảng được xác định theo 2 cuộc khủng
hoảng lớn trong thời gian từ 1970 đến 2017 bao gồm khủng hoảng tài chính Châu Á 1998-1999
và Khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008-2009. Giai đoạn ngoài các năm khủng hoảng nói trên
được gọi là giai đoạn ngoài khủng hoảng. Nhóm nghiên cứu thực hiện lại tất cả các hồi quy gốc
cơ bản ở phần trên theo các mẫu con đó.
Hồi quy mẫu con đối với biến KAOPEN cho giai đoạn khủng hoảng và ngoài khủng
hoảng đem lại kết quả trong bảng 3.13.
Bảng 3.13 Hồi quy mẫu con độ mở tài chính giai đoạn khủng hoảng và ngoài khủng hoảng:
biến KAOPEN
Biến phụ thuộc: a. Trong khủng hoảng b. Ngoài khủng hoảng
GDP GROWTH (1) (2) (3) (4) (1) (2) (3) (4)
CONSTANT 0.1683** 0.1565* 0.0743 0.0793 0.0572*** 0.0690*** 0.0248 0.0062
(2.37) (1.68) (0.85) (0.88) (2.60) (2.95) (1.02) (0.30)
INITIAL GDP PCT -0.0268*** -0.0251** -0.0102 -0.0127 -0.0059*** -0.0078*** -0.0026 -0.0032
(-3.20) (-2.09) (-0.76) (-1.00) (-2.79) (-3.04) (-1.01) (-1.31)
INVESTMENT 0.2870*** 0.2957*** 0.3131*** 0.2891*** 0.1545*** 0.1411*** 0.1981*** 0.1739***
(3.11) (2.61) (3.09) (3.13) (5.27) (5.01) (5.99) (7.70)
CPI INFLATION -0.0028*** -0.0028** -0.0026** -0.0027** -0.0018** -0.0018** -0.0019** -0.0017**
(-2.71) (-2.47) (-2.43) (-2.53) (-2.46) (-2.45) (-2.52) (-2.26)
POPU-GROWTH 0.0494 -0.0158 -0.4572 -0.1572 0.6419** 0.6674** 0.6313** 0.5240**
(0.05) (-0.02) (-0.42) (-0.16) (2.13) (2.03) (1.97) (2.01)
KAOPEN 0.0127 0.0083 0.0011 0.0125 -0.0028* -0.0026 -0.0010 0.0022
(1.20) (0.59) (0.07) (0.61) (-1.74) (-1.31) (-0.36) (0.55)
HIGH-PC -0.0065 0.0104*
(-0.28) (1.76)
KAOPEN×HIGHPC 0.0048 -0.0001
(0.33) (-0.04)
PC -0.0384 0.0174 -0.0051 0.0967***
(-1.19) (0.18) (-0.57) (5.38)
KAOPEN×PC 0.0019 -0.0320 -0.0038 -0.0213*
(0.16) (-0.57) (-1.52) (-1.85)
PC2 -0.0338 -0.0600***
(-0.52) (-5.64)
KAOPEN×PC2 0.0203 0.0138**
(0.58) (2.24)
Kiểm soát cho
Số quan sát 36 36 36 36 283 283 280 280
R2 Overall 0.6329 0.6377 0.6752 0.6843 0.3527 0.3769 0.3670 0.4503
R2 Within 0.3854 0.3811 0.4425 0.4606 0.1668 0.1656 0.1572 0.2340
R2 Between 0.9389 0.9560 0.9620 0.9572 0.8135 0.8691 0.8765 0.9238
Kết quả ở phần a bảng 3.10 của giai đoạn khủng hoảng không có ý nghĩa thống kê. Kết
quả trong giai đoạn ngoài khủng hoảng tương tự như ở hồi quy gốc. Ngưỡng cho mô hình (5) ở
phần b được xác định là: 11,13% và 143,2%.
Đối với các biến De facto, hồi quy với KOSE-TOTAL đem lại kết quả trong bảng 3.14.
biến KOSE-TOTAL
GDP GROWTH (1) (2) (3) (4) (1) (2) (3) (4)
CONSTANT -0.3738 -0.1451 -0.4928 0.2079 0.1276** 0.1399** 0.0966* 0.0822
(-0.20) (-0.14) (-0.18) (0.04) (2.42) (2.49) (1.72) (1.11)
INITIAL GDP PCT 0.0321 0.0317 0.0585 0.0041 -0.0150** -0.0156** -0.0062 -0.0060
(0.18) (0.19) (0.22) (0.01) (-2.44) (-2.53) (-0.88) (-0.83)
INVESTMENT 0.0503 0.0504 0.1880 0.4815 0.0994*** 0.0997*** 0.1467*** 0.1225***
(0.08) (0.05) (0.15) (0.22) (2.82) (2.66) (4.01) (3.37)
CPI INFLATION -0.0012 -0.0010 -0.0008 -0.0024 -0.0004 -0.0004 -0.0004 0.0000
(-0.25) (-0.13) (-0.12) (-0.17) (-0.50) (-0.48) (-0.46) (0.03)
POPU-GROWTH -0.4591 -0.4386 -0.0338 0.0607 0.8438** 0.8265* 0.5294 0.5643
(-0.03) (-0.01) (-0.00) (0.00) (2.04) (1.95) (1.31) (1.43)
KOSE-TOTAL -0.0906 -0.0999 -0.1013 0.0021 -0.0187 -0.0244 -0.0107 -0.0735*
(-0.51) (-0.13) (-0.25) (0.00) (-0.92) (-1.31) (-0.34) (-1.65)
HIGH-PC -0.2257 -0.0078
(-0.26) (-0.42)
KOSE×HIGHPC 0.0142 0.0182
(0.02) (0.37)
PC -0.0958 -0.4450 -0.0449*** -0.0206
(-0.29) (-0.31) (-2.81) (-0.42)
KOSE×PC 0.0176 0.2207 0.0044 0.2205*
(0.04) (0.08) (0.09) (1.88)
PC2 0.1182 -0.0062
(0.19) (-0.33)
KOSE×PC2 -0.1164 -0.1224**
(-0.08) (-2.23)
Kiểm soát cho
quốc gia
Số quan sát 32 32 32 32 196 196 194 194
R2 Overall 0.8959 0.8964 0.9148 0.9357 0.7183 0.7190 0.7414 0.7781
R2 Within 0.7957 0.7966 0.8327 0.8739 0.5543 0.5556 0.5947 0.6522
R2 Between 1.0000 1.0000 1.0000 1.0000 1.0000 1.0000 1.0000 1.0000
Hồi quy ở giai đoạn khủng hoảng không đem lại kết quả có ý nghĩa thống kê. Các biến
kiểm soát như tổng mức đầu tư, tăng trưởng dân số không đem lại tác động có ý nghĩa nào cho
tăng trưởng kinh tế. Trong khi đó, các giai đoạn kinh tế bình thường đem lại kết quả có ý nghĩa
hơn. Ở mô hình (5), nhóm cũng xác định được mối tương quan dạng chữ U ngược như kết quả
hồi quy gốc và hai ngưỡng cho độ sâu tài chính là: 44,16% và 136%. Theo kết quả nói trên, Nhật
Bản nằm ngoài ngưỡng trên (159,77%). Có 3 quốc gia nằm dưới ngưỡng dưới bao gồm Ấn Độ
(28,89%); Indonesia (32,27%); Philippines (29,83%). Còn lại là các quốc gia nằm giữa hai
ngưỡng nói trên: Malaysia (86,63%); Singapore (85,5%); Thái Lan (83,65%); Trung Quốc
(95,84%) và Việt Nam (66,59%).
Kết quả hồi quy mẫu con với biến TOTAL được thể hiện trong bảng 3.15.
biến TOTAL
GDP GROWTH (1) (2) (3) (4) (1) (2) (3) (4)
CONSTANT 0.1112** 0.1039** 0.0574 0.0901 0.0953*** 0.0909*** 0.0844*** 0.0565***
(2.32) (2.11) (1.01) (1.45) (6.09) (5.97) (5.92) (2.93)
INITIAL GDP
PCT -0.0182*** -0.0151*** -0.0056 -0.0094 -0.0108*** -0.0114*** -0.0099*** -0.0077***
(-4.97) (-3.43) (-0.67) (-1.09) (-8.57) (-8.97) (-4.75) (-3.78)
INVESTMENT 0.2416** 0.2961*** 0.3124*** 0.3175*** 0.1537*** 0.1439*** 0.1745*** 0.1728***
(2.55) (2.93) (3.51) (3.42) (5.58) (5.24) (7.09) (8.64)
CPI INFLATION -0.0023** -0.0029** -0.0026** -0.0027*** -0.0013** -0.0011** -0.0015** -0.0015***
(-2.11) (-2.47) (-2.50) (-2.60) (-2.53) (-2.00) (-2.28) (-2.71)
POPU-GROWTH -0.1127 -0.2426 -0.7888 -0.5364 0.1651 0.2695 -0.1015 -0.1553
(-0.11) (-0.23) (-0.68) (-0.44) (0.52) (0.83) (-0.27) (-0.50)
TOTAL 0.1007 -0.2397 -0.2773 -0.5308 0.0728*** 0.2503*** 0.2911*** 0.1787
(0.76) (-0.67) (-0.96) (-0.98) (3.11) (3.43) (3.20) (1.12)
HIGH-PC -0.0375 0.0124**
(-1.38) (2.31)
TOTAL×HIGHPC 0.3669 -0.1845**
(0.98) (-2.38)
PC -0.0510* -0.0854 -0.0008 0.0470**
(-1.69) (-1.28) (-0.10) (2.55)
TOTAL×PC 0.3113 0.9196 -0.1997*** -0.0043
(1.22) (0.71) (-2.74) (-0.01)
PC2 0.0198 -0.0276***
(0.56) (-2.79)
TOTAL×PC2 -0.3122 -0.1045
(-0.40) (-0.67)
Kiểm soát cho
Số quan sát 36 36 36 36 162 162 159 159
R2 Overall 0.6256 0.6637 0.6913 0.7005 0.4978 0.5101 0.5491 0.5984
R2 Within 0.3855 0.4070 0.4823 0.4856 0.1126 0.1349 0.2483 0.3030
R2 Between 0.9119 0.9747 0.9437 0.9596 0.9100 0.9103 0.8797 0.9061
Tương tự như kết quả hồi quy KOSE-TOTAL, hồi quy cho biến TOTAL cũng không thể
hiện rõ ràng kết quả có ý nghĩa thống kê trong giai đoạn khủng hoảng. Ở giai đoạn kinh tế bình
thường, tương quan giữa biến TOTAL và biến độ sâu thị trường tài chính (cả mức bình thường và
mức cao) mang lại kết quả âm và có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Điều này cho thấy tác động tích
cực của hội nhập tài chính với tăng trưởng kinh tế sẽ giảm đi khi PC đạt mức cao. Ở mô hình (5),
mặc dù dấu của mô hình thể hiện mối quan hệ tương quan dạng chữ U ngược, nhưng các hệ số
tương quan lại không có ý nghĩa thống kê. Nếu dựa trên kết quả mô hình (5) để xác định ngưỡng,
ta sẽ xác định được ngưỡng trên đối với độ sâu thị trường tài chính ở mức 128,72%.
3.2.1.5. Một số kiểm định khác về mô hình
Để đảm bảo kết quả nghiên cứu của nhóm là phù hợp, nhóm nghiên cứu thực hiện một số
hồi quy khác như sử dụng biến kiểm soát khác, biến đo lường độ sâu thị trường tài chính khác và
cách thức tính giá trị bình quân các biến khác. Do kết quả nghiên cứu tương tự với các kết quả
gốc ở phần trên, nhóm không báo cáo tại đây.
Đầu tiên, đối với việc thay đổi biến kiểm soát, nhóm thử chạy kết quả với biến kiểm soát
về vốn con người là số năm đến trường bình quân của người dân ở các quốc gia trong mẫu nghiên
cứu thay thế cho biến về lạm phát. Kết quả nghiên cứu tương tự như các kết quả ở phía trên và
hai ngưỡng mà nhóm tìm ra cho độ sâu thị trường tài chính là ngưỡng dưới (81,97%) và ngưỡng
trên (111,47%). Với vị trí hiện tại, Việt Nam vẫn nằm dưới ngưỡng dưới và chưa lọt vào khu vực
mà tại đó, hội nhập thị trường tài chính có tác động tích cực cho nền kinh tế.
Nhóm thực hiện nghiên cứu với độ sâu tài chính được đo lường bằng tổng mức tín dụng
cấp cho lĩnh vực tư nhân và tổng vốn hóa thị trường chứng khoán trên GDP (FD). Khi sử dụng
chỉ tiêu này, số quan sát của nhóm giảm đi 30% do một số quốc gia như Việt Nam có thị trường
chứng khoán mới hình thành chưa lâu, do đó mà dữ liệu về mức vốn hóa thị trường chứng khoán
cũng có hạn chế. Về độ sâu tài chính theo FD, chỉ có hồi quy biến KAOPEN có ý nghĩa thống kê
và chỉ ra hai ngưỡng là 94,8% và 285,8% mặc dù các biến KOSE-TOTAL và TOTAL đều có kết
quả về dấu tương tự như hồi quy gốc. Vượt ngoài hai ngưỡng này (FD thấp hơn 94,8% hoặc cao
hơn 285,8%), độ mở chính sách và pháp lý mới có tác động tích cực đối với phát triển kinh tế.
Nằm giữa hai ngưỡng thì độ mở chính sách và văn bản pháp luật sẽ có tác động tiêu cực và tiêu
cực nhất ở điểm 190,2%. Xét theo tình hình thực tế của các quốc gia, có Indonesia đang có độ sâu
tài chính ở mức phù hợp (94,1%). Các quốc gia còn lại đều đang nằm trong ngưỡng mà độ mở
chính sách không đem lại lợi ích cho phát triển kinh tế như Nhật Bản (235%); Ấn Độ (218%);
Malaysia (206,6%); Philippines (176,6%); Singapore (238,8%); Thái Lan (256,4%); Trung Quốc
(150,1%) và Việt Nam (236,3%). Như vậy, Việt Nam cũng vẫn chưa đạt tới mức phát triển để độ
mở tài chính đem lại lợi ích cho nền kinh tế.
Cuối cùng, nhóm nghiên cứu tiến hành chạy mô hình với các biến được xử lý dữ liệu bình
quân 3 năm thay vì 5 năm và thu được kết quả tương tự như các mô hình hồi quy gốc nhóm thực
hiện và báo cáo tại đây.
3.2.2. Các biến tính ngưỡng thay thế
Trong phần này, nhóm nghiên cứu tiến hành thay thế biến tính ngưỡng từ mức độ phát
triển của thị trường tài chính (theo độ sâu thị trường tài chính) bằng các biến số nội tại khác trong
nền kinh tế như độ mở thương mại, chất lượng thể chế, chính sách vĩ mô và chất lượng quản trị.
Bảng 3.16 Thống kê mô tả các biến tính ngưỡng thay thế
Tên biến Số quan Giá trị Giá trị Độ lệch Giá trị lớn Giá trị nhỏ
sát trung bình trung vị chuẩn nhất nhất
TO 414 0.9768 0.5422 1.0113 4.4160 0.0492
IQ 171 0.0847 -0.2764 0.7483 1.6155 -0.9434
MP 311 0.7621 0.6987 0.3668 2.0643 0.2311
EB 72 67.0478 62.6867 11.9950 90.8700 48.5000
3.2.2.1. Độ mở thương mại
Nhóm nghiên cứu bắt đầu bằng việc thay thế độ sâu thị trường tài chính bằng chỉ tiêu độ
mở thương mại (Trade Openness – TO). Hồi quy mô hình phi tuyến bậc hai về tác động của hội
nhập thị trường tài chính lên tăng trưởng kinh tế trong điều kiện hội nhập thương mại được thể
hiện trong Bảng 3.17.
Bảng 3.17 Hội nhập thị trường tài chính và tăng trưởng kinh tế trong điều kiện độ mở
thương mại
Biến phụ thuộc: GDP FO: KOSE-TOTAL FO: TOTAL FO: KAOPEN
GROWTH (1) (2) (3) (4) (5) (6)
CONSTANT 0.1532*** 0.1247*** 0.1169*** 0.1123*** 0.0657*** 0.0922***
(5.38) (3.51) (6.86) (4.69) (3.03) (5.09)
INITIAL GDP PCT -0.0177*** -0.0184*** -0.0141*** -0.0131*** -0.0083*** -0.0114***
(-3.98) (-4.95) (-9.41) (-7.25) (-3.97) (-6.08)
INVESTMENT 0.1206** 0.1730*** 0.1764*** 0.1627*** 0.1935*** 0.1988***
(2.50) (4.36) (6.53) (5.41) (7.58) (10.28)
CPI-INFLATION -0.0012* -0.0007 -0.0025*** -0.0024*** -0.0022*** -0.0022***
(-1.89) (-1.61) (-3.73) (-3.60) (-3.96) (-4.33)
POPU-GROWTH 0.4588* 0.4129* -0.2130 -0.2777 0.4357 -0.0406
(2.25) (2.06) (-0.56) (-0.81) (1.39) (-0.12)
FO -0.0347 0.0416 0.1006*** 0.3249*** -0.0022 -0.0046
(-1.77) (0.75) (3.84) (3.05) (-1.26) (-1.55)
TO 0.0460 -0.0023 -0.0030
(1.07) (-0.23) (-0.26)
FO×TO -0.1630* -0.1946** 0.0009
(-1.92) (-2.26) (0.12)
TO2 -0.0070 0.0009 0.0017
(-1.08) (0.30) (0.29)
FO×TO2 0.0500** 0.0350** 0.0006
(2.66) (2.09) (0.21)
Kiểm soát cho
Tác động cố định quốc gia Có Có Không Không Không Không
Tác động cố định năm Có Có Không Không Không Không
Số quan sát 228 226 198 196 319 317
R2 Overall 0.7492 0.7865 0.5297 0.5474 0.4024 0.4585
R2 Within 0.6376 0.6929 0.3006 0.3287 0.2473 0.2745
R2 Between 1.0000 1.0000 0.9118 0.9164 0.8744 0.9558
Kết quả hồi quy của các biến kiểm soát và biến KOSE-TOTAL tương tự như kết quả của
các mô hình hồi quy với độ sâu tài chính. Tuy nhiên, tương quan phi tuyến tính bậc 2 của hội
nhập tài chính và độ mở thương mại cho thấy mối tương quan dạng chữ U. Tác động của hội
nhập lên tăng trưởng kinh tế sẽ chỉ tích cực khi độ mở thương mại thấp hơn một ngưỡng dưới
hoặc cao hơn một ngưỡng trên. Từ mô hình (5), ta có thể xác định ngưỡng độ mở thương mại như
sau: 10,43% và 288,57%. Trong số các quốc gia trong mẫu nghiên cứu, chỉ có Singapore đạt
ngưỡng độ mở thương mại đủ lớn để hưởng lợi ích từ hội nhập thị trường tài chính (341,74%).
Các quốc gia còn lại đều có mức độ mở thương mại cao hơn ngưỡng dưới và thấp hơn ngưỡng
trên như Nhật Bản (23,67%); Ấn Độ (25,68%); Indonesia (50,98%); Malaysia (143,94%);
Philippines (67,08%); Thái Lan (85,2%); Trung Quốc (30,9%) và Việt Nam (113,38%). Đối với
biến TOTAL, kết quả hồi quy cho ra tương tự như biến KOSE-TOTAL với hình dạng tương quan
chữ U. Tuy nhiên, chỉ có một ngưỡng được xác định là 278%.
Đối với biến De jure KAOPEN, kết quả hồi quy không cho thấy tác động có ý nghĩa
thống kê của biến này lên tăng trưởng kinh tế theo GDP bình quân đầu người (giá trị âm nhưng
không có ý nghĩa thống kê). Trong khi đó, mô hình (6) không có kết quả có ý nghĩa thống kê.
Hồi quy sử dụng biến phụ thuộc là các biến về mức độ an toàn tài chính cho kết quả trong
bảng 3.18 và 3.19.
Bảng 3.18 Hội nhập thị trường tài chính và mức độ đủ vốn: điều kiện độ mở thương mại
Biến phụ thuộc: CAR FO: KOSE-TOTAL FO: TOTAL FO: KAOPEN
(1) (2) (3) (4) (5) (6)
CONSTANT 0.0262 -0.1627*** 0.0895** 0.1369*** 0.1076*** 0.1023***
(0.49) (-3.41) (2.21) (3.21) (3.03) (2.59)
INITIAL GDP PCT 0.0176*** 0.0265*** 0.0145*** 0.0016 0.0134*** 0.0049
(3.58) (6.89) (3.42) (0.45) (3.44) (1.15)
INVESTMENT -0.1742*** -0.0557** -0.2052*** -0.0715* -0.2397*** -0.0934**
(-2.86) (-2.28) (-3.65) (-1.88) (-4.29) (-2.02)
CPI-INFLATION 0.0020*** 0.0017*** 0.0019*** 0.0005 0.0022*** 0.0009
(2.84) (2.98) (2.99) (0.47) (3.17) (0.71)
POPU-GROWTH -0.2140 0.2360 -0.6357 1.7219*** -0.6172 1.5763***
(-0.32) (0.48) (-1.05) (2.59) (-1.20) (3.26)
FO 0.0820** 0.5395*** -0.0070 0.1072 -0.0101*** -0.0050
(2.49) (11.15) (-0.25) (0.68) (-3.98) (-0.56)
TO 0.0733*** 0.0057 0.0580*
(3.00) (0.29) (1.89)
FO×TO -0.4088*** -0.0738 -0.0006
(-5.43) (-0.49) (-0.05)
TO2 -0.0152* -0.0056 -0.0309**
(-1.92) (-0.74) (-2.47)
FO×TO2 0.0691** 0.0204 0.0071
(2.31) (0.58) (1.37)
Kiểm soát cho
Số quan sát 93 91 103 101 103 101
R2 Overall 0.0352 0.7956 0.0008 0.2312 0.0054 0.2813
R2 Within 0.3010 0.3655 0.2609 0.0000 0.3182 0.0578
R2 Between 0.1048 0.9680 0.0171 0.3558 0.0114 0.3475
Bảng 3.19 Hội nhập thị trường tài chính và tỷ lệ nợ xấu: điều kiện độ mở thương mại
Biến phụ thuộc: NPL FO: KOSE-TOTAL FO: TOTAL FO: KAOPEN
(1) (2) (3) (4) (5) (6)
CONSTANT 0.2111*** 0.1601* 0.2229*** 0.1462*** 0.2125*** 0.1762***
(4.41) (1.77) (5.23) (3.47) (4.59) (4.10)
INITIAL GDP PCT -0.0137*** -0.0100 -0.0158*** -0.0092*** -0.0161*** -0.0067**
(-3.33) (-1.38) (-3.89) (-2.87) (-3.68) (-2.03)
INVESTMENT -0.2046*** -0.0906*** -0.2100*** -0.1076*** -0.1575*** -0.1658***
(-3.91) (-2.60) (-5.06) (-3.25) (-3.48) (-3.75)
CPI-INFLATION -0.0002 -0.0005 -0.0002 -0.0002 -0.0005 0.0005
(-0.30) (-0.54) (-0.43) (-0.26) (-1.05) (0.55)
POPU-GROWTH -0.0366 -0.0850 0.0106 -0.4895 -0.0462 -0.6758*
(-0.16) (-0.09) (0.03) (-0.88) (-0.26) (-1.68)
FO -0.0152 -0.0591 0.0072 0.0218 0.0057** -0.0186**
(-0.39) (-0.83) (0.40) (0.18) (2.16) (-2.26)
TO -0.0356 -0.0116 -0.0928**
(-0.84) (-0.63) (-2.54)
FO×TO 0.0929 0.0277 0.0355**
(0.80) (0.27) (2.40)
TO2 0.0074 0.0047 0.0424**
(0.59) (0.69) (2.50)
FO×TO2 -0.0133 -0.0119 -0.0166**
(-0.30) (-0.56) (-2.44)
Kiểm soát cho
Số quan sát 81 79 91 89 91 89
R2 Overall 0.2567 0.2992 0.2512 0.2665 0.2271 0.3872
R2 Within 0.2645 0.1995 0.3881 0.3490 0.3969 0.4656
R2 Between 0.3139 0.4594 0.3473 0.3428 0.2428 0.3690
Đối với mức độ đủ vốn ở Bảng 3.18, chỉ có KOSE-TOTAL đem lại kết quả có ý nghĩa
thống kê. Ngưỡng được xác định ở đây là 392,9% và 198,7%, tác động biên của hội nhập thị
trường tài chính và an toàn tài chính sẽ tích cực ở ngoài ngưỡng này. Việt Nam với mức 113,4%
đang ở ngưỡng tích cực về tỷ lệ an toàn tài chính. Ở bảng 3.19, tỷ lệ nợ xấu, chỉ có kết quả
KAOPEN là có ý nghĩa thống kê và giúp xác định được ngưỡng 91,8% và 122,1%. Ngoài
ngưỡng này, hội nhập tài chính giúp làm giảm tỷ lệ nợ xấu của quốc gia. Tuy nhiên, vị trí hiện tại
của Việt Nam đang nằm giữa ngưỡng tiêu cực và gần với mức tiêu cực cực đại (106,9%). Như
vậy, với mức độ hội nhập thương mại hiện tại, nếu Việt Nam càng tích cực “mở” về mặt chính
sách thì tỷ lệ nợ xấu của Việt Nam sẽ càng lớn.
3.2.2.2. Các biến tính ngưỡng thay thế khác
Nhóm nghiên cứu tiếp tục thực hiện hồi quy với các biến tính ngưỡng thay thế khác bao
gồm chỉ số chất lượng thể chế (IQ: Institutional Quality); chính sách kinh tế vĩ mô (MP: Macro
Policy); chính sách quản lý (EB: Easy Business). Ở phần này, nhóm chỉ báo cáo kết quả hồi quy
của mô hình phi tuyến bậc hai của biến tính ngưỡng và mức độ hội nhập tài chính. Kết quả hồi
quy được báo cáo trong Bảng 3.20; Bảng 3.21 và Bảng 3.22
Bảng 3.20 Hội nhập thị trường tài chính và chất lượng thể chế (IQ)
Biến độc lập chính KOSE TOTAL KAOPEN
Biến phụ thuộc GDP CAR NPL GDP CAR NPL GDP CAR NPL
(1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8) (9)
CONSTANT 0.3265** -0.0421 0.1922*** 0.1075*** -0.0086 0.2453*** 0.0717** 0.0295*** 0.2335***
(2.02) (-0.59) (3.10) (4.00) (-0.15) (3.83) (2.43) (5.32) (3.83)
INITIAL GDP PCT -0.0274** 0.0216*** -0.0158** -0.0137*** 0.0217*** -0.0226*** -0.0100*** -0.0837* -0.0213***
(-2.07) (2.79) (-2.42) (-4.92) (3.41) (-3.07) (-3.21) (-1.86) (-2.95)
INVESTMENT 0.0975* -0.1166* -0.0215 0.1899*** -0.1494*** -0.0397 0.2035*** 0.0014 -0.0329
(1.74) (-1.79) (-0.53) (6.40) (-3.99) (-1.27) (6.53) (1.56) (-1.25)
CPI-INFLATION 0.0002 0.0013 -0.0004 -0.0025*** 0.0017 -0.0007 -0.0025*** 0.8537* -0.0008
(0.21) (0.82) (-0.42) (-3.11) (1.32) (-0.89) (-2.91) (1.86) (-1.05)
POPU-GROWTH -0.1538 0.8545 -0.3225 -0.3316 1.1427** -0.6596 0.7555* -0.0084*** -0.7298**
(-0.32) (1.41) (-0.68) (-0.69) (2.00) (-1.51) (1.70) (-2.85) (-2.15)
FO -0.0540 0.0965** -0.0085 0.2280*** 0.0002 -0.0055 -0.0077** -0.0676*** -0.0036
(-1.39) (2.02) (-0.18) (4.03) (0.00) (-0.09) (-2.07) (-5.15) (-1.03)
TO 0.0027 -0.0715** 0.0661* -0.0052 -0.0636*** 0.0378* -0.0119 -0.0364*** 0.0411**
(0.07) (-2.37) (1.92) (-0.58) (-4.25) (1.95) (-0.87) (-5.08) (2.26)
FO×TO 0.0295 0.0782 -0.0427 0.1141 0.2465 0.0866 -0.0001 -0.0549 -0.0099
(0.56) (0.91) (-0.45) (1.01) (1.43) (0.63) (-0.02) (-1.57) (-1.20)
TO2 -0.0378 0.0401 -0.0496 0.0059 0.0193 -0.0130 -0.0194 0.0571*** -0.0149
(-1.39) (1.32) (-1.51) (0.63) (1.18) (-0.97) (-0.61) (3.80) (-0.55)
FO×TO2 0.0504 -0.0685 0.0675 -0.1317 -0.1458 -0.0519 0.0176 0.0295*** 0.0079
(0.99) (-0.79) (0.69) (-1.61) (-1.25) (-0.55) (1.28) (5.32) (0.66)
Kiểm soát cho
Tác động cố định Có Không Không Không Không Không Không Không Không
quốc gia
năm
Số quan sát 151 91 81 171 101 91 171 101 91
R2 Overall 0.8033 0.3397 0.4688 0.5442 0.2976 0.3871 0.4428 0.5210 0.4025
R2 Within 0.6539 0.2149 0.0990 0.2941 0.0342 0.2743 0.1340 0.1036 0.2619
R2 Between 1.0000 0.3644 0.8336 0.9212 0.4949 0.6972 0.9282 0.8337 0.7377
Bảng 3.20 thể hiện kết quả hồi quy đối với biến ngưỡng thay thế là Chất lượng thể chế IQ.
Kết quả hồi quy đa phần không có ý nghĩa thống kê trừ Mô hình (8). Ở mô hình (8), với điều kiện
của chất lượng thể chế, độ mở chính sách và pháp lý sẽ có ảnh hưởng biên lên tỷ lệ an toàn vốn
dạng chữ U. Ngưỡng mà nhóm tìm được là ngưỡng dưới (-13,1%) và ngưỡng trên (199,2%). Các
quốc gia có điểm chất lượng thể chế thấp hơn -13,1% hoặc cao hơn mức 199,2% thì độ mở chính
sách sẽ có tác động tích cực đển tỷ lệ an toàn tài chính.
Bảng 3.21 Hội nhập thị trường tài chính và chính sách vĩ mô (MP)
(1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8) (9)
CONSTANT 0.1566* 0.1096* 0.0278 0.1031*** 0.0904*** 0.1128*** 0.0649*** 0.0760** 0.0955***
(1.74) (1.93) (0.40) (5.39) (2.89) (4.92) (3.37) (2.47) (4.59)
INITIAL GDP PCT -0.0225*** 0.0099*** -0.0054* -0.0140*** 0.0108*** -0.0082** -0.0053*** 0.0047 -0.0082***
(-2.69) (4.01) (-1.80) (-6.65) (3.32) (-2.29) (-2.67) (1.54) (-2.99)
INVESTMENT 0.1355*** -0.0144 -0.0546 0.1723*** -0.0883*** -0.0976*** 0.1607*** -0.0633 -0.0872***
(3.52) (-0.35) (-1.62) (6.45) (-3.02) (-4.30) (6.56) (-1.31) (-3.62)
CPI-INFLATION -0.0003 0.0015* 0.0002 -0.0021*** 0.0015* 0.0002 -0.0020*** 0.0008 0.0000
(-0.35) (1.96) (0.43) (-2.96) (1.81) (0.29) (-3.14) (0.99) (0.09)
POPU-GROWTH 0.7308 -0.3862 0.2465 -0.1598 -0.2363 -0.0292 0.5195 -0.3303 -0.0997
(1.44) (-0.95) (0.53) (-0.42) (-0.69) (-0.07) (1.50) (-0.91) (-0.27)
FO 0.0070 -0.2783*** 0.0323 0.0889 -0.6345** -0.1764 0.0025 0.0410*** 0.0224*
(0.09) (-3.48) (0.32) (0.71) (-2.49) (-0.97) (0.37) (2.92) (1.84)
TO 0.0402 -0.1117* 0.0822 0.0246 0.0280 0.0221 -0.0423* 0.1823*** 0.0712**
(0.67) (-1.81) (0.94) (0.98) (0.70) (0.73) (-1.65) (2.65) (2.36)
FO×TO -0.1391 0.9063*** 0.1731 0.0242 1.4578** 0.4525 -0.0026 -0.0995*** -0.0526**
(-0.66) (4.35) (0.86) (0.08) (2.52) (1.10) (-0.16) (-2.73) (-1.97)
TO2 -0.0173 0.0375 -0.0254 -0.0091 -0.0365** -0.0083 0.0275 -0.1300** -0.0431**
(-0.84) (1.52) (-0.72) (-0.78) (-2.17) (-0.75) (1.54) (-2.35) (-2.06)
FO×TO2 0.0845 -0.4856*** -0.1970 0.0141 -0.6981*** -0.2187 -0.0063 0.0570** 0.0279**
(0.56) (-3.08) (-1.61) (0.09) (-2.69) (-1.10) (-0.65) (2.25) (2.01)
Kiểm soát cho
quốc gia
năm
Số quan sát 216 90 78 185 100 88 271 100 88
R2 Overall 0.7524 0.5085 0.3177 0.4792 0.4167 0.2732 0.3829 0.4066 0.2872
R2 Within 0.6543 0.1684 0.0170 0.2271 0.1095 0.1667 0.1881 0.0620 0.1999
R2 Between 1.0000 0.6324 0.6003 0.9222 0.5628 0.4913 0.9705 0.5421 0.5172
Bảng 3.21 thể hiện kết quả khi sử dụng biến tính ngưỡng thay thế là chính sách vĩ mô.
Kết quả có xu hướng có ý nghĩa thống kê tốt hơn so với chất lượng thể chế với các mô hình (2),
(5), (8) và (9). Các mô hình (2), (5) và (8) cho thấy ảnh hưởng của các biến hội nhập thị trường
tài chính lên tỷ lệ an toàn tài chính trong điều kiện chính sách kinh tế vĩ mô. Ở mô hình (2) và (5),
tác động biên của hội nhập tài chính (theo KOSE-TOTAL và TOTAL) lên an toàn tài chính
(CAR) đều có xu hướng dạng chữ U ngược. Trong đó, các ngưỡng tìm ra đối với biến KOSE-
TOTAL là 38,75% (ngưỡng dưới) và 147,9% (ngưỡng trên) và biến TOTAL là 61,83% (ngưỡng
dưới) và 146.9% (ngưỡng trên). Trong khi đó, ở mô hình (8), ảnh hưởng biên của độ mở chính
sách (KAOPEN) lên tỷ lệ an toàn tài chính có xu hướng chữ U với các ngưỡng 66,67% và
107,9%.
Ở mô hình (9), ảnh hưởng của độ mở chính sách và tỷ lệ nợ xấu cũng có xu hướng chữ U
trong điều kiện chính sách vĩ mô hiện tại và các ngưỡng được tính ra là 64,9% và 123,54%.
Trong ngưỡng từ 64,9% đến 123,54%, thì độ mở chính sách sẽ giúp giảm thiểu tỷ lệ nợ xấu của
quốc gia.
Bảng 3.22 Hội nhập thị trường tài chính và chính sách quản lý (EB)
(1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8) (9)
CONSTANT 1.4405** 0.3520 0.2459 0.0778 -0.5505** 0.3786** 0.2471 -0.2169 -0.0809
(1.97) (0.54) (0.75) (0.45) (-1.97) (2.29) (1.02) (-0.51) (-0.35)
INITIAL GDP PCT -0.0049 0.0444*** -0.0211* -0.0088* 0.0153** -0.0102*** -0.0113** 0.0323*** -0.0111*
(-0.15) (2.85) (-1.92) (-1.69) (2.37) (-2.77) (-2.05) (3.10) (-1.72)
INVESTMENT -0.2021 -0.1227*** -0.0842*** 0.1207*** -0.0706* -0.0489** 0.1268*** -0.1200** -0.0600*
(-1.39) (-2.85) (-3.27) (4.71) (-1.71) (-2.11) (3.53) (-2.54) (-1.79)
CPI-INFLATION 0.0009 0.0023 0.0002 -0.0019** 0.0011 -0.0002 -0.0015 0.0020 -0.0001
(0.62) (1.28) (0.32) (-2.13) (0.69) (-0.23) (-1.36) (1.12) (-0.09)
POPU-GROWTH -0.7715 2.7445*** -0.2391 0.8769 2.3431*** -0.7800** 0.9915 1.6384** -0.1812
(-0.27) (2.88) (-0.36) (1.62) (3.21) (-2.52) (1.39) (1.96) (-0.46)
FO -2.6467 -4.0486 -0.2637 4.2292** -3.8235 -1.0145 0.0214 0.3000** -0.1348
(-0.84) (-1.31) (-0.20) (2.04) (-1.52) (-0.75) (0.22) (2.33) (-1.64)
TO -0.0364* -0.0124 -0.0002 -0.0005 0.0195** -0.0076* -0.0044 0.0057 0.0057
(-1.75) (-0.60) (-0.02) (-0.09) (2.50) (-1.82) (-0.65) (0.46) (0.79)
FO×TO 0.0618 0.1134 0.0027 -0.1016* 0.0830 0.0264 -0.0008 -0.0086** 0.0032
(0.64) (1.24) (0.07) (-1.94) (1.38) (0.82) (-0.29) (-2.47) (1.64)
TO2 0.0003* 0.0001 0.0000 0.0000 -0.0002*** 0.0001* 0.0000 -0.0001 -0.0000
(1.69) (0.37) (0.09) (0.18) (-2.60) (1.85) (0.67) (-0.66) (-0.73)
FO×TO2 -0.0003 -0.0008 -0.0000 0.0006* -0.0004 -0.0002 0.0000 0.0001** -0.0000
(-0.40) (-1.14) (-0.01) (1.84) (-1.22) (-0.89) (0.36) (2.52) (-1.60)
Kiểm soát cho
quốc gia
năm
Số quan sát 62 61 61 72 71 71 72 71 71
R2 Overall 0.8392 0.5120 0.4067 0.6101 0.4041 0.3004 0.5637 0.3844 0.3621
R2 Within 0.6535 0.1522 0.0350 0.2485 0.0943 0.0031 0.1476 0.0997 0.0512
R2 Between 1.0000 0.7780 0.7076 0.9321 0.6564 0.6039 0.9349 0.5639 0.6157
Cuối cùng, Bảng 3.22 thể hiện kết quả hồi quy với biến tính ngưỡng là biến độ thoáng của
các chính sách quản lý kinh tế (EB). Ở đây, biến Easy Business là biến tính điểm (thay vì tỷ lệ %
như các biến khác đã sử dụng đến nay). Chỉ có mô hình (4) và mô hình (8) có ý nghĩa thống kê.
Với mô hình (4), biến TOTAL tác động lên tăng trưởng GDP bình quân đầu người của một quốc
gia trong điều kiện chính sách quản lý hiện hành theo dạng chữ U với các ngưỡng 73,72 và 95,61.
Vượt ngoài hai ngưỡng điểm này, mức độ hội nhập thị trường tài chính sẽ đem lại tác động tích
cực lên tăng trưởng kinh tế.
Ở mô hình (8), độ mở về chính sách và văn bản pháp luật có tác động biên dạng chữ U
đối với an toàn tài chính quốc gia và ngưỡng tính được là 43 điểm.
3.2.3. Tổng kết ngưỡng và vị trí của Việt Nam so với các ngưỡng
Ở phần này, nhóm nghiên cứu tổng kết lại kết quả của các mô hình ngưỡng thu được từ
các hồi quy nói trên. Nhóm chỉ tổng kết lại các kết quả có ý nghĩa thống kê và sẽ có những đánh
giá về vị trí hiện tại của các yếu tố nội tại trong nền kinh tế Việt Nam so với các ngưỡng khác
nhau dựa trên các biến mức độ hội nhập thị trường tài chính. Nhóm nghiên cứu sẽ tập trung chủ
yếu vào mức độ phát triển thị trường tài chính đo lường qua độ sâu thị trường tài chính và cũng
sẽ có xem xét đến ngưỡng của các biến tính ngưỡng thay thế khác.
3.2.3.1. Ngưỡng của độ sâu thị trường tài chính
Về độ mở chính sách và văn bản pháp lý: ngưỡng được tìm ra qua các mô hình hồi quy
sử dụng biến KAOPEN đo lường độ mở chính sách và văn bản pháp lý có trong Hình 3.1.
Vị trí độ sâu thị trường tài chính các quốc Vị trí độ sâu thị trường tài chính các quốc gia
gia và ngưỡng: và ngưỡng:
GDP GROWTH - KAOPEN NPL - KAOPEN
180.0% 180.0%
160.0% 160.0%
140.0% 140.0%
120.0% 120.0%
100.0%
80.0% 100.0%
60.0% 80.0%
40.0% 60.0%
20.0% 40.0%
0.0% 20.0%
0.0%
PC Ngưỡng dưới RE
Ngưỡng trên RE Ngưỡng trên PTR PC Ngưỡng dưới RE Ngưỡng trên RE
a. Tăng trưởng kinh tế b. An toàn tài chính theo tỷ lệ nợ xấu

Hình 3.1 Vị trí độ sâu thị trường tài chính và ngưỡng – KAOPEN
Ở phần a, độ mở chính sách sẽ có tác động tích cực lên tăng trưởng kinh tế nếu như độ
sâu thị trường tài chính vượt qua ngưỡng trên hoặc thấp hơn ngưỡng dưới. Vị trí của Việt Nam
hiện nay vẫn còn cách ngưỡng trên rất xa. Trong số các quốc gia nghiên cứu, chỉ có Nhật Bản có
độ sâu thị trường tài chính ở mức phù hợp để tiếp tục mở về chính sách.
Ngưỡng tích cực ở phần b ngược với phần a (nằm giữa hai ngưỡng), tại đó thì độ mở
chính sách và văn bản pháp lý sẽ giúp làm giảm tỷ lệ nợ xấu. Có thể thấy rõ từ hình nói trên, vị trí
của Việt Nam hiện nay đã nằm trong ngưỡng tích cực.
Về mức độ hội nhập thị trường tài chính theo biến De facto KOSE TOTAL, vị trí của
các quốc gia so với ngưỡng được thể hiện trong Hình 3.2.
Vị trí của độ sâu thị trường tài chính quốc Vị trí của độ sâu thị trường tài chính quốc
gia và ngưỡng: gia và ngưỡng:
GDP GROWTH - KOSE TOTAL CAR - KOSE TOTAL
200.0% 180.0%
160.0%
150.0% 140.0%
100.0% 120.0%
100.0%
50.0% 80.0%
0.0% 60.0%
40.0%
20.0%
0.0%
PC Ngưỡng dưới FE
Ngưỡng trên FE Ngưỡng dưới PTR
Ngưỡng trên PTR PC Ngưỡng theo RE
a. Tăng trưởng kinh tế b. An toàn tài chính theo hệ số CAR

Hình 3.2 Vị trí độ sâu thị trường tài chính và ngưỡng – KOSE TOTAL
Ở phần a, vùng tích cực nằm giữa ngưỡng dưới và ngưỡng trên. Trong số các quốc gia
nghiên cứu, có thể thấy chỉ có Malaysia, Singapore, Thái Lan và Trung Quốc là các quốc gia có
thị trường tài chính đủ sâu để hội nhập thị trường tài chính có tác động tích cực lên tăng trưởng
kinh tế. Việt Nam hiện còn đang thấp hơn ngưỡng dưới cả theo phương pháp hồi quy tác động cố
định cũng như hồi quy ngưỡng.
Trong phần b, vùng tích cực nằm phía trên ngưỡng. Tuy nhiên, ở dưới ngưỡng, mức độ
hội nhập thị trường tài chính vẫn đem lại tác động tích cực lên an toàn tài chính nhưng sẽ giảm
dần khi mức độ hội nhập tài chính ngày một tăng lên.
3.2.3.2. Ngưỡng của mức độ hội nhập thương mại
Về độ mở chính sách và văn bản pháp lý. Vị trí của các quốc gia so với ngưỡng được thể
hiện trong hình 3.3. Ở đây, độ mở chính sách sẽ có tác động tích cực làm giảm tỷ lệ nợ xấu nếu
như mức độ hội nhập thương mại của quốc gia nằm ngoài hai ngưỡng được cho. Trong số các
quốc gia nghiên cứu, chỉ có Việt Nam hiện đang nằm giữa hai ngưỡng. Điều này thể hiện rằng ở
mức độ hội nhập thương mại hiện tại, càng mở rộng về chính sách, thì tỷ lệ nợ xấu của Việt Nam
càng cao.
Vị trí độ mở thương mại quốc gia và ngưỡng:

NPL - KAOPEN
400.0%
350.0%
300.0%
250.0%
200.0%
150.0%
100.0%
50.0%
0.0%
TO Ngưỡng dưới RE Ngưỡng trên RE
An toàn tài chính theo tỷ lệ nợ xấu NPL

Hình 3.3 Vị trí độ mở thương mại và ngưỡng – KAOPEN
Về mức độ hội nhập thị trường tài chính: vị trí của các quốc gia và ngưỡng của biến
KOSE-TOTAL và TOTAL được thể hiện lần lượt ở Hình 3.4 và 3.5.
Vị trí độ mở thương mại các quốc gia và Vị trí độ mở thương mại các quốc gia và
ngưỡng: ngưỡng:
GDP GROWTH - KOSE TOTAL CAR - KOSE TOTAL
400.0% 500.0%
300.0% 400.0%
200.0% 300.0%
100.0% 200.0%
0.0% 100.0%
0.0%
TO Ngưỡng dưới FE
Ngưỡng trên FE Ngưỡng trên PTR TO Ngưỡng dưới FE Ngưỡng trên FE

Hình 3.4 Vị trí độ mở thương mại và ngưỡng – KOSE TOTAL
Ở phần a, tác động tích cực của mức độ hội nhập thị trường tài chính lên tăng trưởng kinh
tế sẽ được ghi nhận khi mà mức độ hội nhập thương mại thấp hơn ngưỡng dưới hoặc cao hơn
ngưỡng trên. Ở đây, có thể thấy hầu hết các quốc gia đều đang nằm giữa hai ngưỡng. Trong đó
Việt Nam còn cách rất xa ngưỡng trên. Ở vị trí hiện tại, mức độ hội nhập thị trường tài chính của
Việt Nam chưa đem lại tác động tích cực cho tăng trưởng kinh tế của quốc gia.
Trong khi đó, ở phần b, mức độ hội nhập tài chính của các quốc gia sẽ có ảnh hưởng tích
cực lên tỷ lệ an toàn tài chính của quốc gia nếu như độ mở thương mại nằm ngoài hai ngưỡng
trên hình. Việt Nam hiện đang nằm tại vị trí như vậy.
Vị trí độ mở thương mại của quốc gia và ngưỡng:

GDP GROWTH - TOTAL
400.0%
350.0%
300.0%
250.0%
200.0%
150.0%
100.0%
50.0%
0.0%
Japan India Indonesia Malaysia Philippines Singapore Thailand Vietnam China
TO Ngưỡng RE Ngưỡng PTR
Tăng trưởng kinh tế

Hình 3.5 Vị trí độ mở thương mại và ngưỡng - TOTAL
Hình 3.5 chỉ ra rằng nếu mức độ hội nhập thương mại (TO) vượt qua ngưỡng trên, thì hội
nhập thị trường tài chính (theo TOTAL) sẽ đem lại tác động tích cực đối với tăng trưởng kinh tế
của các quốc gia. Có thể thấy, Việt Nam còn cách ngưỡng trên tương đối xa.
3.2.3.3. Ngưỡng của các biến thay thế khác
Nhóm nghiên cứu xem xét ngưỡng của các biến thay thế khác như Chất lượng thể chế
(IQ), Chính sách kinh tế vĩ mô (MP) và Chính sách quản lý (EB).
Chất lượng thể chế (Institutional Quality)
Với chất lượng thể chế, chỉ có kết quả ảnh hưởng của độ mở chính sách (KAOPEN) lên tỷ
lệ an toàn tài chính CAR là có ý nghĩa thống kê. Vị trí chất lượng thể chế của các quốc gia so với
ngưỡng được thể hiện trong Hình 3.6
Vị trí chất lượng thể chế và ngưỡng

CAR - KAOPEN
250.0%
200.0%
150.0%
100.0%
50.0%
0.0%
-50.0%
-100.0%
IQ Ngưỡng dưới RE Ngưỡng trên RE
An toàn tài chính theo CAR

Hình 3.6 Vị trí chất lượng thể chế và ngưỡng – KAOPEN
Về điểm chất lượng thể chế, chỉ có Nhật Bản, Singapore và Malaysia có điểm chất lượng
thể chế dương. Còn lại các quốc gia khác, trong đó có Việt Nam, đều có chất lượng thể chế âm
thể hiện chất lượng thể chế ở Việt Nam chưa thực sự tốt. Hội nhập về chính sách sẽ có tác động
tích cực lên tỷ lệ an toàn tài chính nếu như chất lượng thể chế nằm ngoài hai ngưỡng trong hình.
Vị trí hiện tại của Việt Nam đang thuộc khu vực tích cực.
Chính sách vĩ mô (Macro Policy)
Vị trí của chính sách vĩ mô so với các ngưỡng tính toán từ độ mở chính sách và văn bản
pháp lý (KAOPEN) được thể hiện trong Hình 3.7
Vị trí chính sách vĩ mô và ngưỡng: Vị trí chính sách vĩ mô và ngưỡng:
CAR - KAOPEN NPL - KAOPEN
160.0% 160.0%
140.0% 140.0%
120.0% 120.0%
100.0% 100.0%
80.0% 80.0%
60.0% 60.0%
40.0% 40.0%
20.0% 20.0%
0.0% 0.0%
MP Ngưỡng dưới RE Ngưỡng trên RE MP Ngưỡng dưới RE Ngưỡng trên RE
a. An toàn tài chính theo hệ số CAR b. An toàn tài chính theo tỷ lệ nợ xấu
Hình 3.7 Vị trí chính sách vĩ mô và ngưỡng – KAOPEN

Ở phần a của Hình 3.7, tác động tích cực được ghi nhận khi chính sách vĩ mô nằm ngoài
hai ngưỡng trên và dưới trong khi ở phần b, tác động tích cực lại xảy ra khi chính sách vĩ mô nằm
bên trong ngưỡng. Với vị trí hiện tại, độ mở chính sách của Việt Nam đảm bảo được tỷ lệ an toàn
tài chính cho quốc gia nhưng lại làm tăng tỷ lệ nợ xấu của quốc gia.
Các ngưỡng tính toán của mức độ hội nhập thị trường tài chính lại được thể hiện trong
Hình 3.8.
Vị trí chính sách vĩ mô và ngưỡng: Vị trí chính sách vĩ mô và ngưỡng:

CAR - KOSE TOTAL CAR - TOTAL
160.0% 160.0%
140.0% 140.0%
120.0% 120.0%
100.0% 100.0%
80.0% 80.0%
60.0% 60.0%
40.0% 40.0%
20.0% 20.0%
0.0% 0.0%
MP Ngưỡng dưới RE Ngưỡng trên RE MP Ngưỡng dưới RE Ngưỡng trên RE
a. An toàn tài chính theo hệ số CAR b. An toàn tài chính theo hệ số CAR
Hình 3.8 Vị trí chính sách vĩ mô và ngưỡng – KOSE TOTAL và TOTAL

Đối với chính sách vĩ mô, ảnh hưởng của mức độ hội nhập thị trường tài chính (cả theo
KOSE TOTAL và TOTAL) lên tỷ lệ an toàn tài chính theo hệ số CAR sẽ đạt mức tích cực nếu
như chính sách vĩ mô của các quốc gia nằm giữa ngưỡng dưới và ngưỡng trên. Như vậy, vị trí
hiện tại của chính sách vĩ mô của Việt Nam chưa giúp khai thác được tác động tích cực của hội
nhập thị trường tài chính.
Chất lượng quản trị (Easy Business)
Hình 3.9 thể hiện vị trí của chất lượng quản trị của các quốc gia so với các ngưỡng nghiên
cứu. Trong cả hai trường hợp, tác động tích cực của hội nhập thị trường tài chính sẽ xảy ra khi vị
trí chất lượng quản trị nằm ngoài ngưỡng nghiên cứu. Vị trí hiện tại của Việt Nam hiện đang có
lợi cho tăng trưởng kinh tế và an toàn tài chính quốc gia.
Vị trí chất lượng chính sách quản lý và Vị trí chất lượng chính sách quản lý và
ngưỡng: ngưỡng:
GDP GROWTH - TOTAL CAR - TOTAL
120 100
90
100 80
80 70
60
60 50
40
40 30
20 20
10
0 0
EB Ngưỡng dưới RE Ngưỡng trên RE EB Ngưỡng
Hình 3.8 Vị trí chất lượng chính sách và ngưỡng – TOTAL

Các mô hình ngưỡng nói trên về cơ bản chỉ ra các kết quả tương đối thống nhất. Như vậy,
tổng kết lại toàn bộ các mô hình ngưỡng và vị trí của mức độ phát triển các nhân tố nội tại của
Việt Nam cho thấy các vấn đề sau về mức độ hội nhập thị trường tài chính ở Việt Nam trong thời
điểm hiện tại:
- Đối với ảnh hưởng của mức độ hội nhập thị trường tài chính và nền kinh tế: trong hầu
hết các trường hợp, mức độ phát triển của thị trường tài chính Việt Nam và các chỉ tiêu tính
ngưỡng khác đều chưa đạt đủ mức phát triển để hội nhập thị trường tài chính có tác động tích cực
lên tăng trưởng kinh tế (thể hiện qua tăng trưởng GDP bình quân đầu người). Ở vị trí hiện tại của
Việt Nam, hội nhập thị trường tài chính không đem lại lợi ích, mà ngược lại, còn có tác động tiêu
cực đến sự phát triển kinh tế của đất nước. Các nguồn lực nội tại của đất nước chưa đủ để phát
huy được hiệu lực của hội nhập thị trường tài chính.
- Đối với ảnh hưởng của mức độ hội nhập thị trường tài chính lên tỷ lệ an toàn tài chính:
Vị trí hiện tại của thị trường Việt Nam cho thấy rằng nội lực của quốc gia hiện nay vẫn giúp duy
trì an toàn tài chính cho quốc gia trong bối cảnh hội nhập. Tuy vậy, trong một số trường hợp,
chính sách kinh tế vĩ mô hiện nay của Việt Nam khiến cho hội nhập thị trường tài chính không
đem lại tác động tích cực lên tỷ lệ an toàn tài chính chung của quốc gia.
- Đối với ảnh hưởng của mức độ hội nhập thị trường tài chính lên tỷ lệ nợ xấu: tỷ lệ an
toàn tài chính chỉ phản ánh được phần nào về mức độ an toàn tài chính và rủi ro khủng hoảng của
quốc gia. Các kết quả ngưỡng về tỷ lệ nợ xấu cho thấy một nghịch lý tại Việt Nam: trong khi
trong phần lớn trường hợp, tỷ lệ an toàn tài chính theo mức an toàn vốn được đảm bảo khi mức
độ hội nhập thị trường tài chính tăng lên. Tuy nhiên, với vị trí hiện tại về hội nhập thương mại và
chính sách vĩ mô, mức độ hội nhập thị trường tài chính lại khiến cho Việt Nam mắc nợ xấu nhiều
hơn. Điều này ảnh hưởng không tốt đến an toàn tài chính nói chung của cả hệ thống.
Kết quả từ nghiên cứu định lượng nói trên chỉ ra rằng, các nguồn lực, các yếu tố nội tại
của nền kinh tế Việt Nam đa phần chưa giúp khai thác được ảnh hưởng tích cực của hội nhập thị
trường tài chính mà thậm chí ngược lại, còn gây ảnh hưởng tiêu cực. Do đó, trong thời điểm hiện
nay, Việt Nam không nên chú trọng tăng cường mức độ hội nhập tài chính vì làm như vậy sẽ
càng gây tác động tiêu cực lên tăng trưởng kinh tế và tăng mức độ rủi ro cho hệ thống tài chính.
Thay vì vậy, Việt Nam cần phải chú trọng phát triển các yếu tố nội lực của đất nước như phát
triển thị trường tài chính, cải thiện chất lượng thể chế, hội nhập thương mại, cải thiện chính sách
vĩ mô và chính sách quản lý, tạo môi trường kinh doanh thân thiện một cách hợp lý.

C3 Mô Hình Ngư NG

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

C3 Mô Hình Ngư NG

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

CHƯƠNG 3 MÔ HÌNH NGƯỠNG

3.1. DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

𝑌𝑖𝑡 = 𝛼 + 𝛽1 𝐹𝑂𝑖𝑡 + 𝛽2 𝑇𝐻𝑖𝑡 + 𝛽3 𝐹𝑂𝑖𝑡 × 𝑇𝐻𝑖𝑡 + 𝛽4 𝑇𝐻𝑖𝑡2 + 𝛽5 𝐹𝑂𝑖𝑡 𝑇𝐻𝑖𝑡2 + 𝜃𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑜𝑙𝑖𝑡

3.2. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

Pr⁡(𝐻𝐼𝐺𝐻𝑌𝑖𝑡 = 1|𝐹𝑂𝑖𝑡 , 𝑇𝐻𝑖𝑡 , 𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑜𝑙𝑖𝑡 ) = 𝛷[𝑓(𝐹𝑂𝑖𝑡 , 𝑇𝐻𝑖𝑡 , 𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑜𝑙𝑖𝑡 ) + 𝑢𝑖 ] + 𝜀𝑖𝑡 (3.6)

a. Tăng trưởng kinh tế b. An toàn tài chính theo tỷ lệ nợ xấu

a. Tăng trưởng kinh tế b. An toàn tài chính theo hệ số CAR

Vị trí độ mở thương mại quốc gia và ngưỡng:

TO Ngưỡng dưới RE Ngưỡng trên RE

An toàn tài chính theo tỷ lệ nợ xấu NPL

a. Tăng trưởng kinh tế b. An toàn tài chính theo hệ số CAR

Vị trí độ mở thương mại của quốc gia và ngưỡng:

TO Ngưỡng RE Ngưỡng PTR

Tăng trưởng kinh tế

Vị trí chất lượng thể chế và ngưỡng

An toàn tài chính theo CAR

MP Ngưỡng dưới RE Ngưỡng trên RE MP Ngưỡng dưới RE Ngưỡng trên RE

Hình 3.7 Vị trí chính sách vĩ mô và ngưỡng – KAOPEN

Vị trí chính sách vĩ mô và ngưỡng: Vị trí chính sách vĩ mô và ngưỡng:

MP Ngưỡng dưới RE Ngưỡng trên RE MP Ngưỡng dưới RE Ngưỡng trên RE

Hình 3.8 Vị trí chính sách vĩ mô và ngưỡng – KOSE TOTAL và TOTAL

EB Ngưỡng dưới RE Ngưỡng trên RE EB Ngưỡng

a. Tăng trưởng kinh tế b. An toàn tài chính theo hệ số CAR

Hình 3.8 Vị trí chất lượng chính sách và ngưỡng – TOTAL

You might also like