Een multi-miljardair onthult, stap voor stap, de precieze methodes die

hij gebruikte om een kapitaal van meer dan $44 miljard op te bouwen...

“Hoe ook u kan beleggen

zoals Warren Buffett”

Warren Buffett is eindelijk bereid om zijn

"succesformule" te onthullen in tien makkelijk te
begrijpen lessen die iedere belegger (zelfs als u pas
begint!) zo in de praktijk kan toepassen.

Gepubliceerd door Mr. Market bvba

 Inhoud

1. Denk als een eigenaar………………………………………………………………. 3

2. Competitief voordeel………………………………………………………………... 7

3. Management ……..………………………………………………………………… 19

4. Waardering …………………………………………………………………………26

5. Buy and hold ……..…………………………………………………………………39

6. Negeer de beurs ….…………………………………………………………………43

7. Kennisgebied …….………………………………………………………………… 47

8. Diversificatie …….………………………………………………………………… 49

9. Rendement op eigen middelen …………………………………………………… 53

2
1. Denk als een eigenaar

Het kopen van aandelen gebeurt om 2 redenen: als speculatie of als investering. Er is een
groot verschil tussen deze 2 methodes. Het verschil tussen speculatie en investering
leggen we kort uit:

x Speculatie: men hoopt op korte termijn een mooie winst te realiseren doordat
de beurskoers stijgt. Men rekent op het sentiment van de beurs (zie hoofdstuk
6) en meestal laat men zich leiden door de massa. Er zijn mooie winsten te
realiseren met dergelijke manier van “beleggen”, maar er zijn ook enorme
bedragen te verliezen. Denken we maar even aan de verschillende beurscrashes
die in het verleden hebben plaatsgevonden.

Deze vorm van beleggen hanteren we liever niet, tenzij er zich een echte
buitenkans voordoet, waarbij het risico bijzonder klein is.

x Investering: men doet een investering wanneer men een bedrijf (of een deel
ervan in de vorm van aandelen) koopt omdat men gelooft in het bedrijf, en men
overtuigd is dat het bedrijf in de komende jaren goede resultaten zal boeken.
Een bedrijf waarvan men aandelen wil kopen als investering, moet aan een
aantal voorwaarden voldoen. Later bespreken we deze voorwaarden uitvoerig,
maar het moet nu al duidelijk zijn dat echt goede bedrijven die men voor een
goede prijs kan kopen, niet dik gezaaid zijn. Daarom kan de zoektocht naar
dergelijke bedrijven tijd en moeite kosten, maar meestal zijn dergelijke
bedrijven zeker de moeite waard om onderzoek te doen en het juiste moment af
te wachten om erin te investeren.

We willen hier de werkwijze van de meester volgen. Daarom bespreken we later

uitvoerig aan welke voorwaarden bedrijven moeten voldoen, op welk tijdstip de aandelen
gekocht moeten worden, enz… Deze cursus gaat niet over het kopen van éénder welk
aandeel omdat iedereen dit koopt, of omdat de koers begint te stijgen. Het hele opzet van
deze cursus is het doelgericht op zoek gaan naar buitengewone bedrijven en deze dan op
het juiste moment aankopen.

Alleen op deze manier kan men zich een investeerder noemen. Investeren is net wat
Warren Buffett zijn hele leven heeft gedaan, en het heeft hem zeker geen windeieren
gelegd: hij is ondertussen de 2e rijkste persoon ter wereld, en heeft zijn geld alleen
vergaard door te beleggen in buitengewone bedrijven. Hij heeft nooit een eigen product
ontwikkeld, bezit geen patent en heeft geen toegang tot informatie die anderen niet
kunnen raadplegen.

3
1.1 Eigenaar

De meeste beleggers realiseren zich dit niet, maar wanneer men een aandeel van een
bedrijf koopt, wordt men mede-eigenaar van het bedrijf. Daarom is het noodzakelijk dat
men zich als eigenaar opstelt, wanneer men overweegt om aandelen van een bepaald
bedrijf te kopen.

Stel je even voor dat er bij je in de buurt een kledingwinkel te koop staat. Zou je dan
zomaar de vraagprijs betalen, zonder eerst informatie in te winnen over omzet,
kostenstructuur, winst, groeiverwachting, enz…? Waarschijnlijk niet. Je zal eerst de
financiële cijfers opvragen en deze (eventueel samen met een financieel expert)
bestuderen: wordt er winst gemaakt, hoeveel bedraagt deze, wat is de jaarlijkse groei, zijn
er veel schulden,…

Pas nadat je deze cijfers en informatie hebt doorgenomen, kan je bepalen of de vraagprijs
gerechtvaardigd is. Misschien besluit je na het bestuderen van de cijfers wel dat de
eigenaar gek is, om zo’n hoge prijs te vragen. Maar misschien is de prijs ook belachelijk
laag, zodat je niet lang over de aankoop moet nadenken. Zoals we in hoofdstuk 4
bespreken, is er een groot verschil tussen waarde en prijs. Dit is een essentieel onderdeel
om te onthouden wanneer je gaat investeren.

Wanneer je aandelen van een bedrijf op de beurs wil kopen, moet je jezelf een houding
aanmeten alsof je het volledige bedrijf gaat kopen. Je moet overtuigd zijn dat het bedrijf
in de komende jaren zal groeien en mooie winsten zal laten optekenen.

Deze overtuiging komt niet zomaar uit de lucht vallen. Men moet het bedrijf eerst
grondig bestuderen, informatie over het bedrijf verzamelen, jaarverslagen lezen, balansen
uitpluizen, enz… Op basis van de cijfers en de feiten kan men dan bepalen of het bedrijf
een goede investering is.

Toch kopen de meeste beleggers aandelen zonder hierbij veel na te denken, laat staan dat
ze informatie inwinnen over het bedrijf of de resultaten even van dichtbij bekijken.

Meestal wordt er gekocht “omdat het aandeel aan het stijgen is” of “omdat iedereen deze
aandelen koopt”. Doen wat iedereen doet, is zowel op de beurs als in het leven een
slechte strategie.

Een voorbeeldje uit de natuur: lemmings zijn knaagdieren die in grote groepen
voorkomen. Wanneer 1 diertje begint te lopen, volgen de anderen zonder nadenken zijn
voorbeeld. Ze weten niet waarom of waarheen ze lopen, maar lopen zal wel de juiste
strategie zijn, aangezien de andere dieren dit ook doen… Daarom gebeurt het regelmatig
dat hele groepen lemmings van een afgrond storten, gewoon omdat ze allen het
voorbeeld van de eerste volgen.

4
Stel je even voor dat je samen met een vriend een zeer goed idee hebt voor één of ander
product. Je start een bedrijfje met 2 aandeelhouders (waarbij ieder dus 50% bezit),
produceert goederen, de marketing loopt op volle toeren, en na een tijdje verkoopt je
product als zoete broodjes. Je bedrijf groeit enorm en maakt jaar na jaar meer winst. Zou
je je aandelen verkopen? Waarschijnlijk niet, tenzij je er een (zeer) goede prijs voor krijgt.

De vraag die waarschijnlijk de hele tijd door je hoofd spookte, was: hoeveel zouden we
hiermee kunnen verdienen? In het eerste jaar was het onmogelijk om op die vraag te
antwoorden, maar na het vijfde jaar had je referentiepunten (de jaarlijkse stijging van de
winst) om redelijk nauwkeurig te kunnen voorspellen hoeveel winst het bedrijf in de
volgende jaren kan maken.

Het kopen van aandelen gebeurt op dezelfde manier, maar het voordeel hierbij is dat je al
referentiepunten hebt. Je kan gemakkelijk terugvinden hoeveel winst het bedrijf de
voorbije jaren gemaakt heeft, hoeveel de jaarlijkse groei bedroeg, enz.. Kortom: de winst
van het volgende jaar is gemakkelijker te voorspellen dan dat het geval was in je 2e jaar
bij je eigen bedrijf.

Waarom zijn mensen zo voorzichtig en aandachtig wanneer ze een eigen bedrijf starten,
maar lijken ze wel ezels-die-zich-weer-eens-aan-dezelfde-steen-stoten wanneer het
aankomt op het kopen van aandelen op de beurs?

Op die vraag is een eenvoudig antwoord te vinden: omdat ze zich niet als eigenaar van
dat bedrijf gedragen, maar wel als “aandeelhouder”. Laat me er even de nadruk op leggen
dat deze 2 woorden (eigenaar, aandeelhouder) identiek zijn: men bezit een (aan)deel van
een bedrijf.

Wanneer mensen het woordje “beurs” horen, lijken ze wel tilt te slaan. Stijgende koersen,
snel rijk worden, eenvoudig, “iedereen heeft dat aandeel”. Het gezond verstand lijkt even
op vakantie en ze gooien zich zonder enige (of een heel minieme) voorkennis op de
aandelen. Liefst de aandelen die het meeste stijgen, want deze gemakkelijke winsten
kunnen ze niet laten liggen. Als je even het begin van deze pagina erbij neemt, zal je zien
dat dit niet investeren is, maar speculeren. Iedereen kan speculeren, niet iedereen kan
goed investeren.

Het belangrijkste wat je voor ogen moet houden wanneer je gaat investeren, is dat je een
eigenaar van het bedrijf wordt, dat je het aandeel koopt omdat het bedrijf een mooie
toekomst voor zich heeft. Wat de beurskoersen morgen of volgende week doen, mag je
niet interesseren. Warren Buffett gebruikt de beurskoersen enkel om vast te stellen of een
bedrijf (aandeel) momenteel koopwaardig is. Vindt hij het aandeel op dit moment te
duur…dan wacht hij gewoon tot de koers voldoende gedaald is. Het enige wat telt, is
hoeveel het bedrijf binnen 10 of 20 jaar waard is.

5
1.2 Looptijd van de investering

Wanneer mensen aan Warren Buffett vragen hoe lang hij van plan is om aandelen van
een bepaald bedrijf in zijn bezit te houden, antwoordt hij steevast: “voor eeuwig”. “De
beste tijd om een aandeel te verkopen is nooit” (USA Today, 17 februari 1995)

Deze superbelegger is van mening dat je niet wisselt van bedrijven (aandelen) zoals je
iedere dag van sokken wisselt. Zijn strategie: de juiste aandelen kopen en deze zolang
mogelijk (liefst voor altijd) bijhouden. Hij verkoopt enkel aandelen wanneer de prijs fel
overgewaardeerd is, d.w.z wanneer de prijs van het aandeel de waarde ervan ruimschoots
overtreft. (zie hoofdstuk 4)

Warren Buffett vergelijkt het kopen van aandelen met het vinden van een goede vrouw.
Beide handelingen doe je niet op een week tijd, en beide handelingen zijn voor het leven.
Het is zinloos om een aandeel te kopen en het na een paar weken of maanden alweer te
verkopen. Zo loop je enorm veel geld mis: iedere keer betaal je transactiekosten en mis je
de samengestelde intrest.

Deze samengestelde intrest is misschien wel de belangrijkste reden voor Warren Buffett
om zijn aandelen zo lang mogelijk (liefst voor altijd) bij zich te houden. De winsten die
bedrijven maken, kunnen ze inhouden (bijv. om toekomstige investeringen te doen), of
ze kunnen dit geld teruggeven aan de aandeelhouders (in de vorm van een dividend of
inkoop van eigen aandelen).

Wanneer een bedrijf een uitstekend management aan boord heeft, kan dit management
zorgen dat de ingehouden winsten op voortreffelijke wijze aangewend worden, en dat
deze op hun beurt meer winst genereren. Als een bedrijf jaar na jaar de winsten niet
uitkeert, maar zeer goed aanwendt om nog meer winst te maken, hoef ik je niet te
vertellen dat we een soort sneeuwbaleffect krijgen. Dit sneeuwbaleffect is de
voornaamste reden voor Warren Buffett om zijn aandelen niet na een paar jaar te
verkopen. We komen in hoofdstuk 5 uitgebreid terug op het belang van de
samengestelde intrest.

6
2. Competitief voordeel

Bij de zoektocht naar koopwaardige bedrijven is één van de belangrijkste factoren het al
dan niet hebben van een competitief voordeel. Hiermee bedoelen we dat sommige
bedrijven een enorm voordeel hebben op de concurrentie. Warren Buffett spreekt graag
over bedrijven met een competitief voordeel als over een kasteel met een enorme gracht
er omheen. Hoe breder, dieper en gevaarlijker die gracht is, des te moeilijker wordt het
om het kasteel in te palmen. Bedrijven met een “gracht” rond, hebben een voordeel ten
opzichte van andere bedrijven, omdat het zo moeilijk is om te concurreren, omwille van
één van de hierna besproken redenen.

Warren Buffett over een goed bedrijf: “kijk naar de duurzaamheid van het bedrijf. Het
belangrijkste voor mij is om te weten te komen hoe breed de gracht rond het bedrijf is.
Waar ik natuurlijk van hou, is een groot kasteel met een brede gracht met piranhas en
krokodillen.”

(US News & World Report, 20 juni 1994)

Dit voordeel kan verschillende vormen aannemen:

x Distributie: Coca-Cola heeft een gigantisch distributienetwerk. Overal ter wereld

kan je een Coca-Cola bestellen, van het sjiekste hotel tot het kleinste dorpje.

x Merknaam: merken als Gilette, Coca-Cola, McDonalds, enz… hebben een enorm
voordeel ten opzichte van de concurrentie. Iedereen kent deze merken en winkels
kunnen het zich niet permitteren om deze producten niet te verkopen.

x Kostenvoordeel: computerbouwer Dell schakelt de tussenhandelaars uit en

verkoopt direct aan kopers. Op deze manier worden de prijzen lager gehouden dan
die van de concurrenten. Op dezelfde manier verkoopt de Amerikaanse
verzekeringsmaatschappij GEICO autoverzekeringen: geen agenten, maar directe
verkoop via telefoon, website, enz. zorgen voor lagere prijzen.

x Schaalgrootte: de Amerikaanse winkelketen Walmart koopt dergelijk grote

hoeveelheden in, dat lagere prijzen bedongen kunnen worden.

De zoektocht naar bedrijven met een competitief voordeel is niet eenvoudig, om de

simpele reden dat er maar een kleine hoeveelheid van dergelijke bedrijven bestaan. Om
de zoektocht iets gemakkelijker te maken, bespreken we hierna de 5 factoren die ervoor
zorgen dat sommige bedrijven een competitief voordeel hebben, en anderen niet.

7
2.1 Vijf competitieve elementen

Er zijn 5 elementen die bedrijven een voordeel bieden ten opzichte van hun
concurrenten. De analyse van dit voordeel gaat verder dan enkel kijken naar de
concurrentie tussen bedrijven en de mogelijkheid voor nieuwe bedrijven om de markt te
betreden.

Klanten, leveranciers en vervangingsproducten zijn elementen waar men niet direct aan
denkt, maar deze kunnen belemmeringen zijn om buitengewone winsten te realiseren.

Nemen we Heinz alsvoorbeeld: dit bedrijf heeft weinig rechtstreekse concurrenten omdat
de merknaam zo sterk is en het over een zeer sterk distributiekanaal beschikt. Heinz moet
weinig concurrenten vrezen, omdat het voor nieuwe bedrijven in de sector uitermate
moeilijk is om op korte termijn zo’n sterke merknaam en distributiekanaal uit te bouwen.
Toch maakt het management van Heinz zich zorgen. De grote klanten van Heinz (grote
winkelketens) zitten namelijk in een positie waarin ze meer opbrengsten van de
producten kunnen eisen. Ze kunnen dus met andere woorden enorme druk uitoefenen op
de prijzen die Heinz hanteert.

Een ander voorbeeld zijn de platenmaatschappijen. Door de opkomst van het internet is
er een nieuw distributiekanaal ontstaan, waardoor gebruikers muziek tegen een sterk
verminderde prijs (of zelfs illegaal) kunnen downloaden. Zo een vervangend
distributiekanaal vormt een ernstige bedreiging voor de ganse muziekindustrie.

Deze 5 competitieve elementen bespreken we nu in detail:

x Dreiging van nieuwe spelers op de markt

x Rivaliteit tussen bestaande bedrijven

x Dreiging van vervangproducten

x Macht van de koper

x Macht van de verkoper

De 5 elementen bepalen de structuur van een industrie, die op zijn beurt het lange-
termijn-rendement van de sector bepaalt. Voor sommige industrieën zitten alle 5
elementen tegen, en zal het rendement zeer klein zijn.

8
Als voorbeeld kan je de Europese staalindustrie nemen. Sommige van de grootste
staalproducten ter wereld zijn hier gevestigd. Deze bedrijven kunnen de beste managers
aantrekken, maar ook zij kunnen niet voor een hoger rendement zorgen. Dit komt omdat
alle 5 elementen tegen zitten.

x Ten eerste zijn de leveranciers van grondstoffen grote groepen die enorme
macht hebben (3 producenten domineren de markt).

x Ten tweede maken hun klanten deel uit van grote groepen (voornamelijk de 6
grootste autoproducenten, die erom bekend staan gemakkelijk van leverancier
te wisselen, tenzij ze de beste prijzen kunnen bekomen).

x Een derde punt is dat er regelmatig nieuwe staalbedrijven opgericht worden,

voornamelijk in Azië en Rusland, die ook een deel van de markt willen
inpalmen.

x Het vierde element dat tegenzit, is de concurrentie tussen de producenten. De

staalproducenten hebben zeer hoge vaste kosten. Elk bedrijf wil zoveel
mogelijk omzetten, zodat de vaste kosten over een hoger volume gespreid kan
worden.

x Het laatste element is de voortdurende dreiging van vervangproducten. De

producenten van aluminium liggen steeds op de loer om een deel van de
staalmarkt in handen te krijgen.

Voor we de 5 elementen bespreken, willen we 2 zaken meegeven. Ten eerste: industrieën

kunnen veranderen. De reden hiervoor kan zeer uiteenlopend zijn: het gaat van
technologische vooruitgang (denken we maar aan de mobiele telefoon en internet) tot
beslissingen van de overheid (bijv. goedkeuring van een overname die eerder werd
geweigerd).
e
Een 2 punt is dat we spreken over het rendement op lange termijn. We moeten een
onderscheid maken tussen een verhoging van het rendement omwille van een
economische boom, en het lange-termijn rendement omwille van de natuur van een
industrie.

9
 2.1.1. Dreiging van nieuwe spelers op de markt

Wanneer een industrie een hoger dan gemiddeld rendement behaalt (met ongeveer
hetzelfde risico), zal deze industrie ongetwijfeld nieuwe spelers aantrekken. Deze
willen immers ook hun graantje van het succes (en dus marktaandeel) meepikken.
Het gevolg is dat de prijzen voor alle spelers in de markt dalen, of dat de kosten
voor bestaande bedrijven stijgen. Ze moeten immers meer gaan uitgeven aan
marketing, financieringen voor klanten, enz.

Bestaande bedrijven willen natuurlijk koste wat het kost vermijden dat nieuwe
spelers op de markt verschijnen, of op zijn minst het hele proces vertragen. Dit kan
op 2 manieren: hindernissen op de weg van nieuwe spelers plaatsen, en de
nieuwelingen duidelijk maken dat ze uit de markt gedreven zullen worden wanneer
ze een bepaalde drempel overschrijden.

Geloofwaardigheid is de sleutel om andere spelers af te schrikken. Deze

geloofwaardigheid uit zich in een aantal zaken:

x ze hebben eerder bewezen krachtige verdedigers van hun marktaandeel te

zijn

x ze beschikken over een groot aantal bronnen, die ze kunnen aanwenden om

nieuwkomers te bestrijden (cash, de mogelijkheid om kapitaal te lenen,
sterke relaties met leveranciers en klanten, enz…)

x ze zijn zeer toegewijd aan de industrie (bijv. de activa kunnen maar voor
een paar andere industrieën gebruikt worden)

Wanneer nieuwe spelers de markt betreden, moeten ze meestal rekening houden

met hindernissen. Deze hindernissen kunnen alleen voorkomen, maar dikwijls
bestaan ze uit een combinatie van volgende zaken:

Î zeer grote investeringen: in sommige industrieën kunnen nieuwe (kleine)

bedrijven niet concurreren met de grote bestaande bedrijven. Reden hiervoor is dat
de gemiddelde kostprijs om het product te produceren, veel hoger ligt in de kleine
bedrijven. De gevestigde bedrijven produceren reeds producten in zeer hoge
volumes, waardoor de vaste kosten zeer goed gespreid worden.

Het bedrijf dat de markt betreedt, weet dus dat er zeer grote investeringen nodig
zijn. Slechts enkele bedrijven bezitten genoeg kapitaal om een dergelijke
investering te doen, en dan lopen ze het risico om een reactie van een bestaand
bedrijf uit te lokken.

Voorbeelden van sectoren waar nieuwkomers zeer veel moeten investeren zijn

10
 o.a. de brouwerij-industrie, luchtvaartindustrie en staalindustrie. Om gevestigde
waarden zoals McDonalds, Coca-Cola of The Wall Street Journal van hun troon te
stoten zijn bovendien massale marketingbudgetten nodig.

Î hoog risico verbonden aan imitatie: het is niet altijd gemakkelijk om te

achterhalen waarom sommige bedrijven het in een sector beter doen dan anderen.
De marktleiders hebben misschien bepaalde vaardigheden die moeilijk na te
bootsen zijn, ook al is het voor andere bedrijven mogelijk om deze vaardigheden te
achterhalen. Voorbeelden van dergelijke vaardigheden vinden we terug bij
bedrijven als McKinsey of Goldman Sachs.

Î toegang tot distributiekanalen: de traditionele distributiekanalen worden meestal

gebruikt door bestaande bedrijven, die een zeer goede relatie hebben met de
distributeurs. Nieuwe bedrijven moeten dus proberen om de distributeurs (bijv.
grote winkelketens) te overtuigen om hun producten in het assortiment op te
nemen. Dit kan voor deze nieuwkomers een zeer dure aangelegenheid worden:
distributeurs willen lagere aankoopprijzen en andere voordelen bekomen vooraleer
ze het product willen aanbieden. Meestal is de enige oplossing voor de nieuwe
bedrijven, het vinden van alternatieve distributiekanalen. Het potentieel van het
internet als distributiekanaal is sommige bedrijven niet ontgaan. (bijv.
computerbouwer Dell)

Îhoge omschakelingskosten: de kopers van producten, geproduceerd door

bestaande bedrijven, zijn niet vlug geneigd om over te schakelen naar
alternatieven, die door een nieuwkomer geproduceerd worden. Reden hiervoor zijn
de hoge omschakelingskosten. Nemen we als voorbeeld een vliegtuigbouwer: de
klanten (luchtvaartmaatschappijen) besteden enorm veel geld en energie aan het
opleiden van piloten, om met dat specifiek toestel te leren vliegen.

Wanneer ze nu zouden overschakelen naar een ander type vliegtuig, gebouwd door
een nieuw bedrijf, is de eerdere opleiding voor niets geweest. Nieuwkomers op de
markt zullen dus met een ongelooflijk aanbod moeten komen, zodat het nog steeds
voordeliger (rekening houdend met de kostprijs van de opleidingen) is voor de
luchtvaartmaatschappij om over te schakelen.

Een ander voorbeeld is het Windows computersysteem van Microsoft. Een

nieuwkomer zou met een zeer speciaal computersysteem op de markt moeten
komen, wil het bedrijf gebruikers massaal zien overstappen. Een iets betere
werking en een iets lagere prijs alleen kan dit niet bewerkstelligen.

11
ÎDifferentiatie: dit wil zeggen dat het product een hogere waarde biedt dan zijn
concurrenten. De extra functies van het product rechtvaardigen de meerprijs die de
klant moet betalen. Er zijn bijvoorbeeld verschillende chocoladerepen, maar er is
maar één Mars. Zelfs universiteiten genieten van differentiatie: sommigen staan
bekend om hun economische studierichtingen, anderen zijn bekend omwille van
geneeskunde, enz…

ÎErvaring: door hun lange aanwezigheid in de sector, hebben bestaande bedrijven

veel geleerd over hun industrie, maar ook over de industrieën van hun leveranciers
en hun klanten. Ze hebben een enorme technische kennis opgedaan en kunnen de
producten meestal sneller, beter en beterkoop produceren dan de concurrenten.
Wanneer ze kosten kunnen besparen door hun ervaring, en ze kunnen dit geheim
houden voor de concurrenten, hebben ze een zeer groot voordeel ten opzichte van
de concurrentie, die dit enkel als een obstakel kan ervaren.

ÎOverheidsbeleid: patenten zijn de meest gekende hindernissen voor nieuwkomers,

maar er zijn ook andere hindernissen die door de overheid worden opgelegd.
Denken we maar aan landingsrechten op een luchthaven, quota voor sommige
producten, subsidies, prijsregelingen, enz…

ÎControle over grondstoffen: sommige bedrijven hebben controle over

grondstoffen. Bijvoorbeeld De Beers heeft een enorme macht op de diamantmarkt:
uitbaters van diamantmijnen moeten hun diamanten via De Beers verkopen. Op
deze manier kunnen ze het aanbod van diamanten (en daarmee ook de prijs)
controleren. Ze hebben dus controle over zowel leveranciers als klanten. De laatste
jaren zijn er, vooral Russische en Australische, ondernemingen opgedoken die in
concurrentie treden met De Beers.

2.1.2. Rivaliteit tussen bestaande bedrijven

Beleggers moeten op de hoogte zijn van de rivaliteit tussen bestaande bedrijven in

de sector. Rivaliteit leidt immers tot lagere winsten, omdat ieder bedrijf een deel
van de markt (en dus van de winst) wil. Intense concurrentie roomt de winsten af
op verschillende manieren.

Bedrijven gaan elkaar bijvoorbeeld concurreren op de prijs van hun product.

Iedere prijsdaling die een concurrent doorvoert, wordt gevolgd door
prijsaanpassingen bij de andere spelers op de markt.

Andere voorbeelden om de concurrentie voor te blijven zijn: een groter

marketingbudget uittrekken om het product te promoten, verbeteringen aan het
product doorvoeren of nieuwe producten introduceren om een stap voorsprong op
de anderen te hebben.

12
 Sommige factoren versterken de rivaliteit tussen bestaande bedrijven:

Î Veel gelijkwaardige concurrenten: in een markt waar er geen dominante speler is,
wordt er hevig gestreden voor marktaandeel en winst. Wanneer er veel bedrijven in
de sector actief zijn, zullen 1 of 2 bedrijven proberen om dominant te worden.

Zelfs indien er maar enkele bedrijven in de industrie actief zijn, die qua grootte en
kapitaal evenwaardig zijn, zullen ze elkaar bestrijden met vernieuwingen,
prijsdalingen, enz… waardoor de winsten verminderen. Dit kan goed klinken voor
de consumenten, maar de industrie zou winstgevender zijn indien er 1 dominante
speler actief was.

Î Trage groei van de industrie: wanneer een industrie in zijn geheel snel groeit,
kunnen bedrijven hun verkopen doen toenemen, zonder marktaandeel van
concurrenten in te palmen. In een traag groeiende markt is er de nood om het
marktaandeel uit te breiden.

Î Hoge vaste kosten: bedrijven die hoge vaste kosten hebben, moeten grote volumes
produceren en verkopen, om op die manier hun kosten over zoveel mogelijk
eenheden te spreiden. Het break-even punt van dergelijke bedrijven ligt bijzonder
hoog. Om hun geproduceerde volumes verkocht te krijgen, worden meestal de
prijzen verlaagd. Een voorbeeld van dergelijke bedrijven zijn de staalproducenten.

Î Producten zijn gelijkwaardig: wanneer producten van verschillende bedrijven

gelijkwaardig zijn aan elkaar, kunnen bedrijven maar op 1 aspect concurreren: de
prijs. Bedrijven zien hierdoor hun winst fel verminderen.

Î Toevoegen van extra capaciteit: in sommige industrieën zijn kleine verhogingen

in productiecapaciteit niet mogelijk. Denken we maar aan bulkproducten of staal.
Een verhoging in capaciteit zorgt voor een overproductie. Om de producten toch
aan de man te brengen, zal het bedrijf de prijzen laten zakken.

Î Verschillende bedrijven hanteren verschillende strategieën: bedrijven in een

sector hebben verschillende doelstellingen, achtergronden, persoonlijkheden,
enz… Sommigen zijn familiebedrijven en hebben een andere instelling dan
bedrijven die op de beurs noteren, of buitenlandse bedrijven. Sommige bedrijven
zien de industrie als een plaats waar ze overcapaciteit kwijt kunnen tegen een
lagere prijs, anderen zien in de sector veel groeipotentieel en nog andere bedrijven
gebruiken de industrie als een cash-cow en willen vlug cashflow genereren.

Î Hoge drempels om uit de sector te stappen: als in een industrie het rendement niet
te best of zelfs bedroevend laag is, zullen sommige uit de sector willen stappen.
Bedoeling is om hun kapitaal te investeren in andere sectoren, waar het rendement
beter is. Op die manier komt er minder aanbod van het product, waardoor de prijs
stijgt, en dit is positief voor de achterblijvers. Toch zijn er een aantal redenen

13
waarom sommige bedrijven actief blijven in de sector.

Een reden kan zijn dat de activa van een bedrijf niet nuttig zijn in een andere
sector. Meestal hebben de bedrijven zware investeringen gedaan in machines,
gebouwen, enz. en willen ze deze eerst terugverdienen. Daarom blijven ze nog
jaren actief, ook al zijn de opbrengsten net voldoende om de activa terug te
betalen. Wanneer de activa aan vervanging toe zijn, is het moment gekomen om uit
de markt te stappen.

Een andere reden waarom bedrijven actief blijven, ook al is het rendement
bedroevend, zijn de hoge kosten die gepaard gaan met een stopzetting van de
activiteiten. Denken we maar aan personeelspremie’s, advocaten, accountants,
service na verkoop, vergoedingen voor leveranciers omdat contracten verbroken
zijn, enz…

2.1.3. Dreiging van vervangproducten

De dreiging van vervangproducten weegt op de potentiële winsten.

Vervangproducten vervullen (ongeveer) dezelfde functie als het origineel, maar
meestal tegen een lagere prijs. Gebruikers zullen overschakelen op
vervangproducten wanneer de kosten om om te schakelen niet te hoog zijn, en
indien het vervangproduct dezelfde voldoening geeft tegen een lagere prijs, of
wanneer het vervangproduct meer kost, maar ook efficiënter is dan het originele
product.

Voorbeelden van vervangproducten zijn drankverpakkingen: de

frisdrankproducent heeft de keuze tussen staal, aluminium, glas of plastic.
Boekenhandelaars krijgen te maken met online boekenwinkels, zoals
Amazon.com, de post ziet e-mail populairder worden dan de handgeschreven
brief, enz.. Ieder kent wel een product waarvoor een vervangproduct op de markt
is.

2.1.4. Macht van de koper

Sommige kopers kunnen druk uitoefenen op hun leveranciers, om gunstigere

prijzen, meer kwaliteit of betere service te bekomen. Een goed voorbeeld hiervan
is de Amerikaanse warenhuisketen Wal-Mart. Een aantal factoren speelt mee in
dergelijke macht van de koper:

14
Î Een concentratie van kopers: wanneer er slechts een paar grote kopers zijn,
bedrijven van een enorme omvang, kunnen deze meer druk uitoefenen op hun
leveranciers. Indien er maar enkele afnemers van hun producten zijn, zit de
leverancier in een zwakke onderhandelingspositie: de toekomst van het bedrijf kan
erg onzeker worden wanneer het bedrijf niet meewerkt met de klant. Een goed
voorbeeld hiervan is de defensie-sector. De overheid is hier de enige afnemer, en
kan dus eisen stellen.

Î Het is een standaard product: het product wordt door verschillende leveranciers
geproduceerd, en er is weinig tot geen verschil. De klant kan op deze manier
leveranciers tegen elkaar uitspelen, om zo de beste voorwaarden en prijs te
bekomen. Leveranciers van grondstoffen bevinden zich in dergelijke positie.

Î Het product is een grote kostprijs voor de producent: kopers zijn geneigd om een
grotere inspanning te doen voor betere prijzen en kwaliteit wanneer het product
een grote kostprijs is voor het uiteindelijke product. Ze zullen geen grote
inspanningen leveren voor producten die ze maar sporadisch nodig hebben.

Î De koper heeft lage omschakelingskosten: wanneer de koper grote kosten heeft

om te wisselen van leverancier, is dit een positief punt voor deze leverancier,
omdat de kans klein is dat de koper elders gaat inkopen.

Î De winst van de producent neemt af: een typisch voorbeeld hiervoor zijn de
autoproducenten. Meestal “treffen ze een schikking” met de leverancier van
bepaalde onderdelen, om op die manier de winst te behouden. In de meeste
gevallen heeft deze leverancier weinig keuze: de autoproducent is waarschijnlijk
zijn enige of grootste klant. Wanneer klanten veel winst maken, zijn ze minder
vlug geneigd om gunstigere prijzen van hun leveranciers te bekomen en willen ze
niets liever dan dat de leverancier op lange termijn gezond blijft.

Î De koper kan de producten zelf vervaardigen: als kopers ermee kunnen dreigen
dat ze de producten zelf kunnen vervaardigen, heeft dit een grote invloed op het
gedrag van leveranciers. De beslissing van de koper om de producten zelf te
produceren, zet leveranciers aan tot betere prijzen, kwaliteit en service.

Î het product is essentieel: als de kwaliteit van het product essentieel is voor de
klant, zal deze meestal niet onderhandelen over de prijs. Een goed voorbeeld
hiervan is materiaal dat ontploffingen bij het oppompen van olie voorkomt. De
kostprijs van dit materiaal is klein bier vergeleken met de kosten en gevolgen van
een ontploffing.

Î de koper beschikt over veel informatie: het is gemakkelijker onderhandelen

wanneer je alles van een bepaalde leverancier weet, zoals de winstmarges, kosten
en orders. Wanneer een koper weet hoeveel het de leverancier kost om een product
te maken, weet hij ook tot hoever hij kan gaan bij prijsonderhandelingen.

15
 2.1.5. Macht van de verkoper

De macht van de verkoper is het spiegelbeeld van de macht van de koper.

Machtige verkopers kunnen hogere prijzen of mindere kwaliteit hanteren. De
volgende factoren dragen bij tot de macht van de verkoper:

Î de markt is in handen van enkele bedrijven: het perfecte voorbeeld is Coca-Cola:

dit bedrijf verkoopt aan vele handelaars, die op hun beurt weinig macht kunnen
uitoefenen op de prijs. Sommige grote warenhuizen proberen zich te laten gelden,
maar ze moeten opboksen tegen een gigantische merknaam en tegen een bedrijf
dat zelf de regels wil maken.

Î er zijn geen vervangproducten: het product is uniek en de koper heeft geen

andere keuze dan het aan te kopen bij deze leverancier.

Î het product is belangrijk voor de koper: wanneer het product belangrijk is voor
de koper (bij. het materiaal dat ontploffingen bij het oppompen van olie voorkomt)
zal deze geen probleem maken over de prijs. De leverancier kan zijn prijzen laten
stijgen, zonder dat dit merkwaardige gevolgen heeft voor zijn bedrijf.

Î de leverancier wil de eindproducten zelf produceren: leveranciers zien dat hun

klanten mooie winsten maken en willen zelf een deel van de markt in handen
krijgen. Dit kunnen ze doen door hun producten verder te ontwikkelen in plaats
van ze te verkopen als een onderdeeltje van het uiteindelijke product. De klant zal
dus akkoord gaan met een hogere prijs voor de producten, waardoor de leverancier
deelt in de winsten van de sector.

Î gedifferentieerde producten worden aangeboden: wanneer een supermarkt een

bepaald merk wil verkopen, heeft de leverancier macht over deze supermarkten.
Dankzij een goede marketingstrategie vragen klanten in de supermarkt naar het
product van de leverancier, waarna de supermarkt “verplicht” wordt dit product in
hun assortiment op te nemen. Denk maar even aan een supermarkt waar ze geen
Kellog’s, Campbell’s of Coca-Cola verkopen. Waarschijnlijk bestaat deze niet
eens…

Î hoge omschakelingskosten: een klant die grote kosten moet maken om om te

schakelen naar een nieuwe leverancier, is voor de huidige leverancier zeer
interessant. De macht van de leverancier breidt op deze manier zeker uit.

Î er is geen informatie beschikbaar: hoe minder men weet over de kosten en vraag
naar de producten, hoe beter dit voor een bedrijf is.

16
2.2 Belang van een competitief voordeel

Het liefst investeert Buffett in bedrijven die een enorm competitief voordeel hebben. Zijn
favorieten zijn bedrijven die een monopolie hebben: “Je kan niet slimmer zijn dan je
domste concurrent. De truc is om helemaal geen concurrenten te hebben.”

Voorbeelden van dergelijke bedrijven zijn Buffalo News of See’s Candy. Beide bedrijven
kunnen zelf hun prijs bepalen, Buffalo News omdat het de enige krant in Buffalo is, See’s
Candy omdat ze unieke producten maakt. Dat dergelijke bedrijven een enorm voordeel
hebben in vergelijking met hun concurrenten, hoeft niet te verbazen. In 1972 maakte
See’s Candy $0.12 winst per pond verkocht snoep. Vandaag maken ze op dezelfde
hoeveelheid snoep $1 winst.

We leggen even uit waarom het interessant is bedrijven te volgen die hun eigen prijs
kunnen bepalen. Als voorbeeld nemen we 2 bedrijven: ABC nv heeft een monopolie en
bedrijf XYZ nv produceert goederen in een markt boordevol concurrentie. Beiden
verkopen producten die 10€ kosten.

ABC nv XYZ nv

Verkoopprijs 10 10
Kostprijs 8 8
Winstmarge 20% 20%

We zien dat beide ondernemingen een winstmarge van 20% hebben.

Door inflatie stijgen de kosten van grondstoffen, machines, arbeid, enz… waardoor de
kostprijs per product verhoogd wordt. Onderneming ABC nv heeft een monopolie en kan
de vraagprijs voor zijn product vrij aanpassen. Personen die het product nodig hebben,
blijven het kopen. Bedrijf XYZ nv daarentegen heeft hevige concurrentie en kan de prijs
niet aanpassen, consumenten zouden hun product gewoon bij de concurrentie gaan
kopen.

ABC nv XYZ nv

Verkoopprijs 12 10
Kostprijs 9 9
Winstmarge 25% 10%

17
Als we beide bedrijven bekijken, zien we nu dat bedrijf ABC nv een winstmarge heeft
van 25% en de winstmarge van bedrijf XYZ nv is gedaald tot 10%. De kosten voor beide
producten zijn gestegen, maar ABC nv heeft een monopolie en heeft beslist om de
vraagprijs te verhogen. Hierdoor heeft het zijn winstmarge nog weten te vergroten.
Bedrijf XYZ nv daarentegen kan zijn prijzen niet aanpassen, en ziet de winstmarge
verkleinen door de toegenomen kosten. Het is zeer goed mogelijk dat de hevige
concurrentie voor nog lagere prijzen zorgt: consumenten kopen waar de prijzen het laagst
zijn, dus een hevige prijzenoorlog barst los.

ABC nv XYZ nv

Verkoopprijs 12 9,5
Kostprijs 9 9
Winstmarge 25% 5,5%

De winstmarge van bedrijf XYZ nv is gedaald tot amper 5.5%. Het is zeer goed mogelijk
dat de prijzen nog verder dalen door de hevige prijzenoorlog, en dat bedrijf XYZ nv zelfs
onder de kostprijs moet verkopen.

Als we bovenstaand voorbeeld bekijken, wordt meteen duidelijk dat bedrijven met een
monopolie (of op zijn minst een zeer groot competitief voordeel) een zeer groot voordeel
hebben op bedrijven die hevige concurrentie moeten ondergaan. Dit is waarom Warren
Buffett zo gek is op dergelijke bedrijven: door de mogelijkheid om zelf hun prijzen te
bepalen, kunnen ze de winstmarge in stand houden of zelfs nog vergroten, ook in tijden
van stijgende productiekosten.

18
3. Management

Eén van de factoren die Warren Buffett belangrijk vindt wanneer hij een bedrijf (of een
deel ervan) koopt, is het management. Zijn leuze luidt: “to be a winner, work with
winners.” Meestal koopt hij aandelen van bedrijven die geleid worden door mensen die
hij kent, bewondert en aanbidt. Buffett mag dan zelf enorm succesvol en rijk zijn, hij
steekt zijn bewondering voor “zijn” managers niet onder stoelen of banken.

Deze managers bezitten eigenschappen waar Buffett van houdt:

x ze zijn gek op het leiden van hun bedrijf.

x ze hebben oog voor de eigenaars van het bedrijf, de aandeelhouders. Hun

missie is om zoveel mogelijk geld te verdienen voor de aandeelhouders.

x ze willen niet koste wat het kost de grootste zijn. Ze kiezen ervoor om de
winsten aan de aandeelhouders uit te keren (dividenden, inkoop eigen
aandelen) wanneer de berg cash te groot wordt en er zich geen interessante
opportuniteit voordoet.

x ze zijn eerlijk. Veel managers willen de zaken rooskleuriger voorstellen dan ze

zijn. Niet zo met de managers in deze bedrijven. Als het slecht is, vertellen ze
dit ook, ze proberen niets te verdoezelen of weg te moffelen. Het grote
voorbeeld hierin is Warren Buffett zelf. Hij is een no-nonsense man, en deze
instelling zoekt hij ook bij managers die aan het hoofd staan van een interessant
bedrijf.

x ze behandelen alle aandeelhouders evenwaardig: wanneer er informatie over

het bedrijf verspreid wordt, gebeurt dit aan alle aandeelhouders op hetzelfde
moment. Of je nu 1 of 10.000 aandelen bezit, als eigenaar word je behandeld
zoals iedereen.

3.1 Arbeidsvreugde

De managers die aan het hoofd staan van de, inmiddels zeer vele, dochterbedrijven van
Berkshire Hathaway (Buffett’s bedrijf, waarmee hij zijn hele imperium heeft opgebouwd)
hebben allen één ding gemeen: ze zijn gek op het leiden van hun bedrijf.

Buffett over de managers: “de beste CEO’s houden ervan om hun bedrijf te leiden. Ze
willen niet naar rondetafelgesprekken gaan of golfen in Augusta National.” (Fortune, 22
april 1991)

Met deze uitspraak geeft hij best aan hoe de managers zich voelen. Het liefst zijn ze in
hun bedrijf aanwezig, willen ze het bedrijf uitbouwen en verder zien groeien. Vele

19
managers zijn ondertussen al 60, 70 of ouder, maar denken er niet aan om van hun oude
dag te genieten. Ze genieten wanneer ze werken, en zo ziet Buffett het graag.

Zelf heeft hij ooit gezegd dat hij al tapdansend naar zijn werk gaat. Op de vraag: “Waar
hou je je volgende vakantie?” antwoordde Buffett: “Er is hier niets om van weg te gaan.”
(Forber’s Robert Lenzner’s vraag beantwoord door Warren Buffett, 19/10/1993)

De managers van zijn dochterondernemingen zijn welgesteld en kunnen gemakkelijk van

hun oude dag genieten. Het gemiddelde fortuin van een manager die voor Berkshire
Hathaway werkt, bedraagt $100 miljoen. Dit vermogen hebben ze opgebouwd door een
bedrijf op te starten en het uit te bouwen. Wanneer Buffett dan met dollars over de brug
komt, verkopen de managers hun aandelen en mogen ze langs de kassa passeren. Maar ze
mogen er niet aan denken dat ze niet meer in hun bedrijf kunnen werken. Het bedrijf is
hun leven, en ze gedragen zich nog steeds als aandeelhouder. Deze spirit zoekt Buffett als
hij een mogelijke aankoop overweegt. Zelfs als hij het bedrijf opkoopt, verlangt hij van
de manager dat hij/zij op post blijft, Buffett kan immers geen nieuw management
verschaffen.

Het moet niet gezegd dat de meeste managers zeer vereerd zijn dat de grote Warren
Buffett hun bedrijf heeft gekocht. Dit wil immers zeggen dat ze jarenlang zeer degelijk
werk geleverd hebben, hun bedrijf uitgebouwd en de winsten vergroot hebben. Na de
verkoop van hun bedrijf aan Berkshire Hathaway verandert er voor hen…niets. Ze gaan
nog iedere dag werken, nemen beslissingen, motiveren medewerkers en zorgen voor
meer winst, jaar na jaar.

Buffett: “We investeren niet in bedrijven om dan opeens veranderingen aan te brengen.
Dat werkt niet beter bij investeringen dan het werkt bij huwelijken.”(Fortune, 11 april
1988)

De leiding van het bedrijf blijft volledig in handen van de managers. Buffett (of zijn
trouwe kompaan Charlie Munger) moeit zich niet met de dagelijkse leiding van het
bedrijf,tenzij iemand hem om raad vraagt. Hij verlangt maar één ding van de managers:
wanneer het bedrijf zoveel winst maakt, dat de managers geen raad meer weten met de
cash, moeten ze het overtollige geld naar Warren Buffett sturen. Het Orakel van Omaha
zal dan het geld aanwenden om een nieuwe briljante investering te doen.

3.2 Geld verdienen voor de aandeelhouders

Ook al hebben ze hun bedrijf verkocht aan Warren Buffett en bezitten ze zelf geen
aandelen meer, de managers blijven zich dagelijks inzetten om zoveel mogelijk winst te
maken voor de huidige aandeelhouders. Ze zijn al jaren gewend om dit te doen en
veranderen hun instelling niet omdat ze opeens geen (of nog zeer weinig) aandelen van
het bedrijf meer bezitten.

20
Warren Buffett vindt dit één van de belangrijkste eigenschappen die een goed manager
moet bezitten. Een bedrijfsleider moet alles in het werk stellen om de winst voor de
eigenaars (aandeelhouders) zo groot mogelijk te maken. De manager moet handelen alsof
hij nog steeds de grootste aandeelhouder is. Dit wil zeggen: het bedrijf uitbouwen en jaar
na jaar geld voor de eigenaars verdienen.

Eén van de opvallendste kenmerken van goede managers is dat ze de kosten beperken.
De beste bedrijfsleiders smijten het geld niet door ramen en deuren, maar gaan
bescheiden om met de cash. Ze beseffen dat ze werken met geld van anderen, de
aandeelhouders, en zullen het geld dus niet verkwisten aan nodeloze aankopen of luxe.

Buffett zelf is hét voorbeeld van een kostenbewuste aanpak: hij ontvangt dagelijks
brieven van aandeelhouders. In plaats van een voorgedrukt blad met hoofding, gebruikt
hij gewoon de originele brief en schrijft zijn antwoord onderaan bij. Berkshire Hathaway
heeft zo’n 165.000 mensen in dienst, maar het hoofdkantoor bestaat uit niet meer dan
enkele kleine kantoorruimtes. De naam of het logo van Berkshire Hathaway wordt
nergens getoond, voor de buitenwereld is het niet eens zichtbaar dat het hoofdkantoor van
één van Amerika’s grootste bedrijven er zijn intrek heeft genomen.

“De kleuren die ons bedrijfsvliegtuig had toen we het kochten, zijn dezelfde kleuren die
het vandaag heeft. Er staat geen ‘W.B.’ of ‘B.H.’ op en dat zal waarschijnlijk niet
veranderen.” (Jaarlijkse aandeelhoudersvergadering 1991).

Inmiddels heeft Berkshire Hathaway zijn privéjet verkocht en vliegt het bedrijf met een
dochteronderneming, NetJets. Dit bedrijf verkoopt “aandelen” van een vliegtuig, en
naargelang het aantal aandelen heb je recht op jaarlijkse vlieguren. Je kan al raden wat de
reden voor deze beslissing was: vliegen met NetJets is beterkoop dan het zelf bezitten
van een vliegtuig. Ook al bezit Berkshire Hathaway een enorme berg cash, er wordt niet
met geld gesmeten.

3.3 Geen uitbreiding om uitbreiding

Wat misschien wel de belangrijkste taak van een uitstekend manager is, is zorgen dat de
winst goed besteed wordt. Een bedrijf kan verschillende zaken doen met de winst die het
genereert:

x gebruiken om nieuwe investeringen of overnames te doen

x in het bedrijf laten, zodat een berg cash gevormd wordt

x uitkeren aan de eigenaars (aandeelhouders) in de vorm van een dividend

x aandelen inkopen.

21
3.3.1 Nieuwe investeringen of overnames

De jaarlijkse winsten van een bedrijf kunnen gebruikt worden om nieuwe

investeringen te doen of om andere bedrijven op te kopen. De meeste bedrijven die
een mooie winst maken, gaan direct op koopjesjacht. Hoe meer, hoe beter. Meestal
nemen ze bedrijven uit dezelfde sector over, die een meerwaarde betekenen voor
het moederbedrijf en die bovendien zorgen voor een goed rendement.

Maar soms gebeurt het ook al eens dat een bedrijf de pedalen verliest en andere
bedrijven opkoopt, gewoon omdat het over te veel cash bezit. Er wordt nog amper
gekeken naar de groei of de winsten van het over te nemen bedrijf, en meestal is
de prijs absurd. Soms fronsen beleggers de wenkbrauwen als een overname
bekend gemaakt wordt. Of wat denk je van Coca-Cola, dat eens eigenaar was van
een garnalenbedrijf?

De mening van de meester? Buffett zegt steeds dat een bedrijf investeringen en
overnames kan doen, maar dan moet iedere $ winst die in het bedrijf wordt
gehouden, minstens $2 marktwaarde opleveren.

Stel dat bedrijf ABC €10 miljoen van zijn winst investeert in een nieuwe
vestiging. Jaarlijks maakt deze vestiging €200.000 winst, wat neerkomt op 2%
rendement. Als je weet dat de rente op langlopende staatsbons 8% is, kan je
zeggen dat de investering geen goed idee was. Maakt de nieuwe vestiging
€2.000.000 winst, haalt het een rendement van 20% en is de investering een goede
zet geweest.

3.3.2 Berg cash

Een bedrijf kan beslissen om de jaarlijkse winsten niet aan te wenden voor nieuwe
investeringen, of uit te keren aan de aandeelhouders. Op die manier blijft het geld
in de onderneming, zonder dat het een doel heeft. Wanneer dit jaar na jaar gebeurt,
ontstaat er een berg cash die onaangeroerd blijft. Dit kan je vergelijken met een
goede huisvader, die zijn geld netjes onder de matras stopt. Wanneer hij na 10 jaar
onder de matras kijkt, zal het geld er nog altijd zijn, maar het is nog net even veel
als 10 jaar geleden.

Een onderneming die een enorme berg cash bezit, getuigt van een gemiddeld
management. Het is net als de brave huisvader: het geld zal er na 10 jaar nog zijn,
maar door de inflatie is het minder waard geworden dan vandaag de dag. Het kan
best zijn dat het management geen mooie investeringskansen ziet, en dan is het
best om niet te investeren, maar er zijn nog andere mogelijkheden om de cash te
gebruiken.

22
3.3.3 Uitkeren als dividend

Indien het bedrijf mooie winsten maakt, en het management ziet geen uitbreidings-
of investeringskansen, kan het de winst aan de eigenaars uitkeren in de vorm van
een dividend. Op die manier kunnen de aandeelhouders de winst van het bedrijf
gebruiken om zelf nieuwe investeringen te doen in andere bedrijven.

3.3.4 Inkoop eigen aandelen

Door eigen aandelen in te kopen, beloont het management de huidige

aandeelhouders. Het bedrijf gebruikt de cash om eigen aandelen te kopen op het
moment dat de prijs op de beurs is gezakt tot beneden de intrinsieke waarde.

Op deze manier wordt de cash teruggegeven aan de aandeelhouders: huidige

aandeelhouders bezitten een groter deel van het bedrijf, en de koers van het
aandeel zal stijgen.

Stel dat bedrijf XYZ 1.000.000 aandelen heeft uitstaan. Wanneer het bedrijf een
winst maakt van €10.000.000 betekent dit dat ieder aandeel €10 winst
vertegenwoordigt. Maakt het bedrijf jaar na jaar winst en houdt het de winsten in
het bedrijf, ontstaat er al vlug een berg cash. Men kan nu deze cash gebruiken om
eigen aandelen in te kopen. Veronderstel dat het management overgaat tot een
inkoop van eigen aandelen. Men koopt 200.000 aandelen aan, wanneer de prijs
beneden de intrinsieke waarde ligt. Nu staan er nog maar 800.000 aandelen uit. Bij
een gelijke winst van €10.000.000 betekent dit een winst per aandeel van €12.5.

Aandeelhouders ontvangen dus niet alleen meer winst per aandeel, de inkoop van
eigen aandelen wordt door andere beleggers ook aanzien als een positief signaal en
ze gaan over tot het kopen van aandelen in deze onderneming. De koers van het
aandeel stijgt en de huidige aandeelhouders kunnen alleen maar tevreden zijn.

“Wanneer bedrijven met zeer goede vooruitzichten en een comfortabele financiële

positie de koers van hun aandelen zien dalen tot een eind onder de intrinsieke
waarde, is er niets positiever voor de aandeelhouders dan een inkoop van eigen
aandelen”

23
3.4 Eerlijkheid

De beste managers zijn eerlijke mensen. Wordt er winst gemaakt: mooi. Maar het kan
ook zijn dat een volgend jaar de winst kleiner is, of dat er zelfs verlies is. Warren Buffett
werkt enkel samen met managers die de zaken zeggen zoals ze zijn. Geen gegoochel met
cijfers om het resultaat positiever te maken, geen achterpoortjes om verliezen te
camoufleren.

Het grootste voorbeeld hiervan is Warren Buffett zelf, op de jaarlijkse

aandeelhoudersvergadering van zijn bedrijf, Berkshire Hathaway, vertelt hij
onomwonden hoe het afgelopen jaar geweest is. Meestal wordt er een enorme winst
gemaakt, maar de jaren dat er minder winst gemaakt werd, verontschuldigt Buffett zich
ten opzichte van de aandeelhouders, omdat door één of andere mislukte zet van hem hun
geld niet méér gegroeid is.

Buffett gaat altijd uit van de stelling: als manager moet je geen zaken doen die je niet op
de eerste pagina van de krant wil zien staan. Eerlijke mensen hebben hier geen probleem
mee, net daarom zijn het zo’n goede managers.

3.5 1 aandeelhouder = 1 aandeelhouder

Bedrijven moeten hun aandeelhouders evenwaardig behandelen. Waarom zou een

persoon of instelling die 100.000 aandelen van een bedrijf bezit, meer informatie over het
bedrijf moeten krijgen dan een persoon met 1 aandeel? Of waarom zou deze grote
aandeelhouder de informatie vroeger toegespeeld moeten krijgen? Beiden zijn eigenaar
van het bedrijf, beiden hebben dus evenveel rechten.

Warren Buffett is een geniaal man, maar misschien is zijn grootste troef nog altijd zijn
simpelheid en zijn gezond verstand. Hij behandelt de aandeelhouders van Berkshire
Hathaway niet als onderdanen, maar als zijn partners. Samen willen ze het bedrijf
uitbreiden en zien groeien. Dat Buffett zelf hier meer invloed op heeft dan de overige
aandeelhouders, zien deze laatsten enkel als een enorm voordeel.

Buffett krijgt dagelijks telefoontjes van aandeelhouders op zoek naar informatie die
andere aandeelhouders (nog) niet weten. Hij vertelt iedereen hetzelfde, groot of klein,
namelijk: lees de jaarverslagen, kijk op de website. Zelfs zijn trouwste aandeelhouders
hebben geen streepje voor, Buffett behandelt iedere eigenaar als gelijkwaardig. En dit
zoekt hij ook in bedrijven die hij wil overnemen.

De beloning die een manager ontvangt, mag volgens Buffett goed zijn. Managers dragen
een grote verantwoordelijkheid en zorgen dat de eigenaars een maximaal rendement
ontvangen. Aandelenopties en exuberante vergoedingen voor de manager lacht Buffett
weg. Volgens hem moet een manager betaald worden naargelang de prestaties (winsten)
van het bedrijf en niet naargelang de hoogte van de aandelenkoers. Het jaarlijks loon van

24
Buffett zelf bedraagt een schamele $100.000. Als je weet dat Berkshire Hethaway in
2003 een winst van $5.422.000.000 gerealiseerd heeft, kan je inschatten hoe bescheiden
Buffett wel is.

25
4. Waardering

4.1 Soort bedrijf

Warren Buffett is steeds op zoek naar interessante bedrijven om te kopen. Voor hem zijn
bedrijven pas interessant als ze aan een aantal voorwaarden voldoen:

x Ze bezitten weinig of geen schulden.

x Vragen geen bijkomend kapitaal: “Er is een enorm verschil tussen een bedrijf
dat groeit en daarvoor een berg kapitaal nodig heeft en een bedrijf dat groeit
zonder de nood aan kapitaal.” (Jaarlijkse aandeelhoudersvergadering
Berkshire Hathaway 1994)

x Ze kennen een aantal jaren een constante groei en maken jaar na jaar méér
winst.

x Ze worden geleid door eerlijke managers, die vooral een maximale waarde
voor de aandeelhouders willen creëren.

Liefst koopt Buffett bedrijven die een competitief voordeel hebben ten opzichte van de
concurrentie: een sterke merknaam, een goed uitgebouwd distributienetwerk, een
monopolie, enz… Dergelijke bedrijven kunnen meestal zelf hun prijzen bepalen.
Vanzelfsprekend is dit een enorm voordeel voor deze ondernemingen. In hoofdstuk 2
hebben we het begrip “competitief voordeel” uitgebreid besproken.

Warren Buffett heeft een zeer analytisch vermogen. Meestal heeft hij niet veel tijd nodig
om te bepalen of een aandeel/bedrijf koopwaardig is. “Wanneer ik een
investeringsvoorstel ontvang, bekijk ik dit in 5 minuten. Ik kan 99% van de voorstellen
filteren binnen de 5 minuten.” (Financial Review, december 1985)

4.2 Verschil prijs/waarde

Er is een immens verschil tussen de prijs en de waarde van een onderneming. De prijs is
de som die je betaalt wanneer je een aandeel koopt, de waarde is wat de onderneming
echt waard is.

“Price is what you pay. Value is what you get”

26
Even een voorbeeld ter verduidelijking.

Wanneer je zoon of dochter naar de universiteit trekt om er te gaan studeren, kost dit
jaarlijks een som geld (huur kamer, boeken, inschrijvingsgeld, enz). Dit is de prijs die je
betaalt voor het studeren.

De zoon van een kennis wil niet verder gaan studeren, vindt snel een baan en verdient
hiermee een maandelijks bedrag.

Laten we zeggen dat de prijs die je betaalt om je zoon verder te laten studeren €10.000
is. Je kennis betaalt niets voor de verdere opleiding van zijn zoon.

We kennen nu de prijs van het verder studeren, maar wat is nu de waarde? De beste
waardemeter om dit uit te drukken is het jaarlijkse loon dat de zonen ontvangen.

Jouw zoon heeft, door zijn hogere studies die 4 jaar duurden, een jaarloon van €30.000.
De zoon van je kennis ontvangt jaarlijks €15.000.

Na 10 jaar heeft jouw zoon €180.000 verdiend, terwijl de zoon van je kennis €150.000
verdiend heeft. De prijs van de studies is al terugverdiend. Het verschil in de komende
jaren loopt alleen maar verder op, we spreken dan nog niet over mogelijke promoties enz
die je zoon kan maken door zijn hogere studies.

De prijs voor de studie van je zoon was €10.000, de waarde is veel groter.
De prijs voor je kennis zijn zoon was niets, maar de waarde is ook veel minder groot.

Bij het kopen van aandelen is dit net zo: de prijs is wat je ervoor betaalt, waarde is wat
je er in de komende jaren voor terugkrijgt. Dit is net de techniek die Warren Buffett
gebruikt om aandelen te kopen: hij probeert de toekomstige waarde zo precies mogelijk
in te schatten en betaalt dan een prijs die een stuk onder deze intrinsieke waarde ligt. Dit
noemt hij de veiligheidsmarge. (zie later).

27
4.3 Waarde van de onderneming

Als Buffett een interessant bedrijf opmerkt wil hij weten wat de (intrinsieke) waarde van
het bedrijf is. De waarde van een onderneming is gelijk aan de som van de toekomstige
winsten. Hij wil zo precies mogelijk inschatten hoeveel de winsten van de onderneming
in de komende 10 of 20 jaar zullen zijn.

“Groei is altijd een onderdeel wanneer je de waarde berekent. Deze variabele kan
variëren van verwaarloosbaar tot enorm en de impact kan zowel positief als negatief
zijn.” (Jaarverslag 1992).

Buffett heeft op kantoor geen computer die moeilijke berekeningen voor hem maakt.
Thuis bezit hij een computer, maar deze gebruikt hij voornamelijk om zaken op te zoeken
en om bridge te spelen tegen zijn goede vriend en collega-miljardair Bill Gates. Voor het
uitrekenen van de waarde van een onderneming gebruikt hij enkel zijn gezond verstand,
en dit heeft hem nog nooit in de steek gelaten.

Ingewikkelde formules en berekeningen zijn niets voor Buffett, hij vertrouwt nog steeds
op zijn gezond verstand. Een mooie uitspraak van de grootmeester: “Aandelen zijn
simpel. Het enige wat je moet doen is aandelen kopen van zeer goede bedrijven voor
minder dan de intrinsieke waarde, met een management dat integer en zeer goed in zijn
vak is. Daarna hou je de aandelen gewoon voor altijd bij.”(Forbes, 6 augustus 1990)

Hoe gaat de beste investeerder ter wereld te werk om zeer goede bedrijven te vinden?
Eerst en vooral leest hij enorm veel jaarverslagen. Dit is zijn grootste bron van
informatie. Meer dan 6 uur per dag leest hij jaarverslagen, de rest van zijn tijd brengt hij
door aan de telefoon, drinkt hij Cherry Coke en eet hij snoepgoed van See’s Candy
(Coca-Cola en See’s Candy zijn enkele bedrijven waarin Buffett succesvol geïnvesteerd
heeft.)

Hij leest niet enkel de jaarverslagen van bedrijven waarin hij wil investeren, maar ook die
van de concurrentie. Op die manier kan hij de positie van het bedrijf beter inschatten.

Buffett’s advies voor een beginnend investeerder: “Als hij binnen zou komen met een
kleine som geld, zou ik hem zeggen hetzelfde te doen als wat ik 40 jaar geleden deed,
namelijk: alles leren over ieder bedrijf dat op de beurs genoteerd staat. Deze kennis zal
van onschatbare waarde zijn.”
Adam Smith:” Maar er zijn meer dan 27.000 bedrijven die op de beurs genoteerd zijn!”
Buffett:” Wel, begin alvast bij de A.” (Adam Smith’s “Money World”, 21 oktober 1993)

“Ik lees jaarverslagen van bedrijven waarin ik geïnteresseerd ben en ik lees

jaarverslagen van hun concurrenten. Dat is mijn belangrijkste bron van informatie.”
Munger: “We houden ervan om de dingen simpel te houden...daarom mag de directeur
jaarverslagen lezen.” (Jaarlijkse aandeelhoudersvergadering 1993)

28
Bovenstaande toont aan dat Buffett over evenveel informatie beschikt dan ieder andere
investeerder. Het enige verschil met de meeste beleggers is dat Buffett deze informatie
daadwerkelijk gebruikt en toepast om een succesvolle investering te doen. Hij vraagt
jaarverslagen van bedrijven op om ze te lezen en te bestuderen en gebruikt de cijfers om
de intrinsieke waarde van bedrijven te bepalen.

Warren Buffett heeft een onvoorstelbaar geheugen. Zo was er eens een man die Buffett
ontmoette op één of andere bijeenkomst. Omdat hij een aanzienlijk bedrag geïnvesteerd
had in een klein bedrijfje, vroeg hij aan alle beursexperten en brokers of ze bekend waren
met het bedrijf, Lynch Corporation genaamd. Niemand wist waarover de man het had.
Enkel 1 man aan wie hij de vraag stelde antwoordde: “Aah, je bedoelt het bedrijf dat
geleid wordt door Mario Gabelli.” De man was uitermate verbaasd dat de rijkste
investeerder ter wereld zo specifieke informatie kende over zo’n klein bedrijfje.

Vele persoonlijke vrienden van Warren Buffett vertellen dat zijn geheugen fenomenaal
is. Wanneer ze over een bepaald bedrijf spreken, zegt Warren onmiddellijk: ze hebben
vorig jaar een winst gemaakt van X, en hun dividend per aandeel was Y. Vol ongeloof
nemen ze het jaarverslag van het bedrijf erbij, en ondervinden dat Buffett volledig gelijk
had.

4.4 Bepalen van de intrinsieke waarde

Warren Buffett berekent de waarde van een onderneming door de toekomstige winsten
die het bedrijf zal generen, te verrekenen tegen een aangepaste rentevoet. Dit klinkt
momenteel nog een beetje abstract maar wordt snel duidelijk aan de hand van een
voorbeeld.

Om de waarde van een bedrijf te bepalen, is het dus noodzakelijk om twee parameters zo
correct mogelijk in te schatten: de toekomstige winsten en de verrekeningsrente.

Buffett start met het berekenen van de winst voor de aandeelhouder.

Winst voor de aandeelhouder

nettowinst + afschrijvingen + waardeverminderingen – investeringen

Op deze manier krijgen de aandeelhouders een beter beeld van de werkelijke winsten die
het bedrijf produceert, de cash die jaarlijks wordt gegeneerd en gebruikt kan worden om
de aandeelhouderswaarde te verhogen.

29
Sommige bedrijven hebben bijvoorbeeld zware investeringen tijdens de opstartfase,
hetgeen resulteert in grote afschrijvingen. Een voorbeeld hiervan zijn telecombedrijven
die in de beginjaren fors investeren in de uitbouw van een eigen netwerk. Wanneer later
de investeringen grotendeels achter de rug zijn, moet men wel nog jaarlijks hoge
afschrijvingen in rekening brengen, hetgeen de winst drukt.

Door de winst voor de aandeelhouder te berekenen, krijgen beleggers snel een duidelijker
beeld van de onderliggende winstgevendheid.

We verduidelijken dit even aan de hand van een voorbeeld. We kozen ervoor om de
intrinsieke waarde van Coca Cola te berekenen aan de hand van de methode die Buffett
hanteert.

De winst voor de aandeelhouder van Coca Cola bedraagt (cijfers in miljoenen):

Nettowinst: $4,347

+ Waardeverminderingen + afschrijvingen $850

- Investeringen $812

--------
Winst voor de aandeelhouder
$4,385

En nu moeten we inschatten hoe hoog de winsten van Coca Cola zullen liggen in de
komende jaren. Het is zeer belangrijk dat we hier werken met realistische verwachtingen.
Een eerste belangrijke oefening is om even na te gaan hoe snel Coca Cola groeide in het
verleden. Het jaarverslag helpt ons al een heel eind op weg. In de afgelopen 5 jaar steeg
de nettowinst met gemiddeld 4,5% per jaar. In de afgelopen 10 jaar bedroeg de groeivoet
7,9%.

Aangezien Coca Cola enkele moeilijkere jaren achter de rug heeft en er in Azië de
komende tien jaar voldoende groeipotentieel aanwezig is, gaan we ervan uit dat 4,5% een
minimumgroeivoet is. We denken zelfs dat 4,5% te voorzichtig is en we gaan uit van een
groei van 6% in de komende tien jaar.

We kunnen er niet genoeg de nadruk op leggen hoe belangrijk het is om te werken met
realistische verwachtingen. We adviseren om nooit een groeivoet van meer dan 15% te
hanteren, simpelweg omdat er zeer weinig bedrijven zijn die gedurende tien jaar met 15%
op meer kunnen groeien.

30
Het waarderingsmodel is zeer gevoelig voor deze groeivoeten en het is noodzakelijk om
de groei zo correct mogelijk in te schatten door te werken met aannemelijke
veronderstellingen.

Nu we de groeivoet hebben bepaald, weten we hoe de winsten van Coca Cola er in de

komende tien jaar zullen uitzien.

jaar 1: 4,648 jaar 5: 5,868 jaar 9: 7,408

jaar 2: 4,927 jaar 6: 6,220 jaar 10: 7,853
jaar 3: 5,223 jaar 7: 6,593
jaar 4: 5,536 jaar 8: 6,989

Volgens onze verwachtingen zal de winst van Coca Cola dus geleidelijk aan toenemen tot
$7,85 miljard over tien jaar. In de komende tien jaar zal Coca Cola iets meer dan $61
miljard aan winsten realiseren.

Maar omdat een winst van $7,8 miljard over tien jaar, vandaag geen $7,8 miljard waard
is, moeten we deze winsten verrekenen. Aangezien we pas over tien jaar kunnen
beschikken over deze $7,8 miljard, moeten we deze waarde actualiseren. Dit doen we
door te berekenen hoeveel geld we vandaag moeten bezitten om over tien jaar $7,8
miljard te hebben.

Hiervoor passen we de volgende formule toe:

Winst/(1+verrekeningsrente)^n (waarbij n = aantal jaren)

Aangezien we de winst kennen en de looptijd tien jaar is, hebben we enkel nog een
gepaste verrekeningsrente nodig. Aangezien we minimaal 11% rendement willen
realiseren met een belegging in aandelen, is dat onze verrekeningsrente.

(7,853)/(1,11)10 = $2,766
3,637

De $7,853 miljard die Coca Cola over tien jaar zal verdienen, heeft vandaag een waarde
van $2,766
$3,637 miljard. Of omgekeerd, indien we vandaag $3,637 2,766 miljard beleggen en
gedurende tien jaar een rendement van 11% realiseren, hebben we een eindbedrag van
$7,853 miljard.

We hebben nu de winst voor jaar 10 verrekend naar vandaag. Vervolgens moeten ook
nog de winsten van jaar 9, jaar 8, jaar 7, … verrekend worden volgens dezelfde formule.

31
Dit geeft de volgende cijfers voor de komende tien jaar:

jaar 1: 4,187 jaar 5: 3,482 jaar 9: 2,896

jaar 2: 3,999 jaar 6: 3,326 jaar 10: 2,766
jaar 3: 3,819 jaar 7: 3,176
jaar 4: 3,647 jaar 8: 3,033

De wisten die Coca Cola in de komende tien jaar zal realiseren, zijn vandaag $34,330
miljard waard. Hiermee hebben we het eerste luik van onze waardering afgerond.

Maar aangezien Coca Cola ook na tien jaar nog zal bestaan en winsten zal genereren,
moeten we ook een restwaarde berekenen. Dit doen we door de verdisconteerde winsten
vanaf jaar tien tot de eeuwigheid in te schatten.

De formule die we hiervoor gebruiken is:

Winst van jaar tien x eind koerswinst (K/W)

Waarbij de eind K/W = 1/(verrekeningsrente -perpetuele groeivoet)

De verrekeningsrente is bekend, namelijk 11%. Enkel de perpetuele groeivoet, of de

eeuwige groeivoet van het bedrijf, moeten we nog bepalen. Indien de markt van Coca
Cola verzadigd is, zal het bedrijf volgens ons steeds in staat zijn om gelijke tred te blijven
houden met de lange termijn groeivoet van de economie in zijn geheel. We gebruiken dus
3% als perpetuele groeivoet.

We kunnen nu de eind K/W berekenen: 1(11% -3%) = 12,5

En nu we de eind K/W berekend hebben, kunnen we ook de restwaarde van de

onderneming becijferen:

$2,766 x 12,5 = $34,571

Tellen we de verdisconteerde winsten voor de komende tien ($34,330) en de restwaarde

($34,571) bij mekaar op, komen we op een totale waarde van $68,901 miljard voor Coca
Cola. Hierbij tellen we nog de liquide middelen van het bedrijf en verminderen dit met de
lange termijn schulden.

32
 Lange termijn schulden.

Liquide middelen $3,482

Lange termijn schulden $2,517

Totale waarde Coca Cola $69,866

Volgens onze berekeningen, die rekening houden met een groei van 6% in de komende
tien jaar en een verrekeningsrente van 11%, is Coca Cola $69,866 miljard waard.

Indien we dit bedrag delen door het aantal uitstaande aandelen (2,459 miljard), bedraagt
de intrinsieke waarde van een aandeel Coca Cola $28,41. Dit terwijl beleggers op de
beurs momenteel meer dan $50 voor de aandelen wensen neer te tellen!

Bovendien hanteert Warren Buffett steeds een veiligheidsmarge. Hij koopt pas wanneer
de koers minimaal 66% onder de intrinsieke waarde noteert. In het geval van Coca Cola
betekent dit dat er pas gekocht mag worden beneden de $18,75.

Wie deze formule consequent toepast, zal al snel begrijpen waarom Buffett zo weinig
aankopen doet op de beurs. Het gebeurt immers zelden dat goede bedrijven te koop zijn
tegen een aantrekkelijke prijs!

De berekeningswijze van de intrinsieke waarde zal voor velen, zeker in het begin, een
enorm moeilijke opdracht zijn. Ook hier baart oefening kunst. Zelf heeft Warren Buffett
er weinig moeite mee: “In feite ben ik een analist. Ik probeer uit te zoeken hoeveel een
bedrijf waard is en dan deel ik dit door het aantal uitstaande aandelen” (Omaha World-
Herald, 18 oktober 1987)

33
4.5 Veiligheidsmarge

Buffett hanteert meestal een “veiligheidsmarge” bij het kopen van aandelen of bedrijven.
Dit wil zeggen dat hij maximaal 66% van de intrinsieke waarde van het bedrijf wil
betalen. Deze marge moet ervoor zorgen dat, wanneer zijn berekeningen niet volledig
juist zijn, er toch nog winst op de aandelen gerealiseerd kan worden.

Je kan dit vergelijken met ingenieurs die een brug bouwen, waarover trucks van 10.000kg
moeten kunnen rijden. Deze brug zal meer dan waarschijnlijk steviger gebouwd worden,
zodat het bouwwerk een gewicht van 15.000kg kan dragen. Het kopen van aandelen moet
met dezelfde omzichtigheid gebeuren.

Buffett hamert steeds op deze veiligheidsmarge. Wanneer hij de waarde van een
onderneming berekent, en deze waarde ligt maar een beetje hoger dan de prijs van het
aandeel, koopt hij niet. Volgens hem is deze veiligheidsmarge de hoeksteen van succes in
investeren.

“De basis van investeren is om te kijken naar aandelen als bedrijven, schommelingen in
de markt in uw voordeel gebruiken en zoeken naar een veiligheidsmarge. Dat is wat Ben
Graham ons leerde. Over honderd jaar zal deze basis nog steeds de hoeksteen van
investeren zijn.”
(New York Society of Security Analysis, 6 december 1994)

Dus zelfs wanneer Buffett een goed bedrijf in zijn vizier heeft, gaat hij niet in het wilde
weg aandelen kopen, tegen eender welke prijs. Hij berekent de intrinsieke waarde van het
bedrijf en deelt dit door het aantal aandelen. Op deze manier kent hij de intrinsieke
waarde van een aandeel. Nu pas komt de beurs in zijn investeringsverhaal terecht: hij
gaat na wat de prijs van het aandeel is. Ligt deze prijs boven zijn veiligheidsmarge (dus
boven 66% van de intrinsieke waarde) leunt hij even achterover en wacht hij geduldig tot
de prijs onder het niveau van de veiligheidsmarge daalt.

Het is perfect mogelijk dat Buffett vandaag een aandeel bekijkt, oordeelt dat de prijs te
hoog is en niet koopt, maar dat hij over 2 of 3 jaar dit aandeel wel koopt, omdat de prijs
dan onder de veiligheidsmarge gedaald is. Doet er zich in de tussentijd geen andere
buitenkans voor, koopt hij niets. Ter illustratie: van 1985 tot 1988 heeft Buffett geen
enkel aandeel of bedrijf gekocht omdat de prijzen niet goed waren.

“Het enige wat ik wil, is ieder jaar een goed idée. Als je me echt aanspoort, doe ik het
voor 1 goed idee iedere 2 jaren.” (Finacial Review, 9 december 1985)

34
4.6 Aankoopprijs

Wanneer Buffett een bedrijf op het oog heeft, wil hij daar een faire prijs voor betalen,
zolang deze prijs onder de veiligheidsmarge ligt. Zoals hij altijd zegt: “Het is veel beter
om een uitzonderlijk bedrijf aan een goede prijs te kopen, dan een goed bedrijf aan een
uitzonderlijke prijs.” Maar liefst betaalt hij nog minder dan de faire prijs. Hoe lager de
prijs die hij ervoor betaalt, des te groter is zijn rendement.

Buffett over het leren van zijn fouten: “Ik denk dat ik vroeger teveel aandacht had om
middelmatige, of slechter dan middelmatige, bedrijven te kopen aan een zeer goedkope
prijs. Deze strategie werkt goed, in het opzicht dat je nooit geld zal verliezen, maar je zal
ook nooit eindigen met een zeer goed bedrijf. Deze strategie heb ik met de jaren opzij
geschoven. We willen niet meer de slechtste meubelzaak in de stad kopen aan een
goedkope prijs, we willen de beste kopen tegen een faire prijs.”

De grootste successen behaalt Buffett in bedrijven die tijdelijk in moeilijkheden zitten.

Door de moeilijkheden dumpen beleggers massaal hun aandelen, wat zorgt voor lagere
koersen. Dit is het moment waarop Buffett wacht. Hij wrijft in zijn handen en haalt de
aandelen in grote aantallen binnen. Hij kent namelijk de waarde van de bedrijven en ziet
de dalende koers als een ideaal buitenkansje. “Grote investeringsmogelijkheden doen
zich voor wanneer uitzonderlijke bedrijven omringd worden door ongebruikelijke
omstandigheden, die zorgen voor een sterke daling in de beurskoers.” (Fortune, 19
december 1988)

Hij koopt niet enkel wanneer bedrijven in moeilijkheden zitten, maar ook wanneer vele
beleggers in de problemen komen. Als beleggers opeens met zijn allen aandelen beginnen
te verkopen (zie hoofdstuk 6, “Negeer de beurs”) spreekt met van een beurscrash. Dit is
het moment waarop Buffett tevoorschijn komt en klaarstaat om de gedumpte aandelen
tegen een spotprijsje op te kopen. Hij weet precies hoeveel de bedrijven waard zijn en
maakt gebruik van het sentiment van de beleggers om gouden zaken te doen.

Van emotie of sentiment is bij Buffett geen sprake wanneer het op het kopen (of
verkopen) van aandelen aankomt. Hij blijft steeds gedisciplineerd en vertrouwt alleen op
de feiten en de cijfers. Buffett belegt op een zakelijke manier. Wanneer de
aandelenkoersen stijgen, wordt hij niet euforisch, wanneer ze dalen wordt hij niet
depressief.

“De belangrijkste eigenschap voor een investeerder is temperament, niet intelligentie. Je

hoeft geen buitengewoon hoog IQ te hebben. Je hoeft niet te kunnen schaken in een 3D
omgeving. Je hebt een temperament nodig dat geen grote vreugde ontlokt wanneer je
doet wat iedereen doet, of wanneer je tegen de stroming in roeit. Je weet dat je gelijk
hebt, niet omdat iedereen deze aandelen bezit, maar omdat je feiten en je berekeningen
juist zijn.” (Adam Smith’s “Money World” show, 20 juni 1988)

De meeste beleggers vinden het een ramp wanneer de beurskoers van hun aandelen

35
dalen. Buffett bekijkt dit op een heel nuchtere manier en ziet dit als een buitenkans. Hij
vergelijkt het met de prijs van je favoriete voedsel: je komt in de winkel en ziet dat de
prijs per kg 10€ is. Je besluit dat dit te duur is en koopt het niet. De volgende week kom
je in de winkel, en je ziet dat de prijs gedaald is tot 5€. Je vindt de prijs nu wel OK en
koopt het. Iedereen vindt dit een logische redenering. Wanneer de prijzen dalen, willen
we wel kopen.

Op de beurs echter, is alle gezond verstand opeens weg. Stel dat de prijs van een aandeel
100€ bedraagt. In de volgende weken daalt het aandeel naar 90€, de eerste beleggers
vrezen het ergste en verkopen hun aandelen. Het aandeel daalt verder naar 80€ en een
grotere groep beleggers begint te verkopen. Na een paar weken bedraagt de prijs (let op:
niet de waarde!) 70€.

Niemand wil het aandeel nog: het is immers op een paar maanden tijd gedaald van 100€
naar 70€. Wie koopt al de aandelen? Diegene die zijn gezond verstand gebruikt en
berekend heeft dat de intrinsieke waarde 150€ bedraagt. Hij juicht de dalende prijzen
alleen maar toe!

In het geval van het voedingsproduct vindt iedereen het ontzettend goed dat de prijzen
dalen. Op de beurs zorgen dalende prijzen voor onrust en nog verder dalende prijzen.

Maar wat is dan de juiste prijs die je voor een aandeel mag betalen? Deze vraag is niet
eenvoudig te beantwoorden. Stel dat je vriend je een machine wil verkopen. Deze
machine levert je ieder jaar $1 op, voor de komende 10 jaar. Indien je je vriend er nu $10
voor betaalt, maak je over de periode van 10 jaar geen winst. Je zal dus minder moeten
betalen dan de toekomstige winsten bedragen. Afhankelijk van je vooropgestelde
rendement, bepaal je de prijs die je ervoor wenst te betalen. Stel je een rendement van
11% per jaar voorop, mag je vandaag maximaal $3.52 betalen.

4.7 Prijs bepaalt de opbrengst

De prijs die je voor een aandeel betaalt, bepaalt de opbrengst. Stel dat ik je aan het eind
van het jaar €1.100 wil betalen, hoeveel zou je mij daar vandaag voor willen geven? Als
je me er vandaag €1.100 voor betaalt, betaal ik je op het einde van het jaar €1.100 terug,
en heb je dus niets verdiend. Betaal je mij er nu €1.050 voor, heb je €50 winst gemaakt.
Betaal je er €950 voor, heb je €150 winst gemaakt.

Met het kopen van aandelen is het net hetzelfde: de intrinsieke waarde van een aandeel
weerspiegelt de toekomstige winsten van het bedrijf. Betaal je vandaag minder dan de
toekomstige winsten, realiseer je een mooi rendement. Betaal je vandaag meer, realiseer
je minder winst.

Zoals je ziet, is het belangrijkste het juist inschatten van de toekomstige winsten. In
hoofdstuk 4.4 hebben we uitgelegd hoe je de intrinsieke waarde van een bedrijf kan

36
berekenen, en hoe je deze winsten kan “omzetten” (verdisconteren) naar de huidige
waarde.

De koers die je voor een aandeel betaalt, is dus van zeer groot belang. Stel dat een bedrijf
een winst per aandeel van €20 realiseert. Wanneer je dit aandeel kan kopen tegen €100,
heb je een rendement van 20%. Echter, wanneer je voor dit aandeel €150 moet neertellen,
zakt je rendement tot 13.33%.

Warren Buffett investeert enkel in bedrijven die ieder jaar meer winst maken. Wanneer
een bedrijf het ene jaar een winst van €100.000 maakt, en het volgende jaar laten ze een
verlies van €20.000 optekenen, krijgt je rendement een flinke deuk. Daarom is het
belangrijk om de evolutie van de winst na te gaan en te kijken of deze groei ook in de
toekomst nog mogelijk is.

Een bijkomende voorwaarde is de nood aan investeringen, of liever het gebrek hieraan.
We verduidelijken dit even met een voorbeeldje: bedrijf A maakt een winst van €100.000
en moet iedere 2 jaar het machinepark vernieuwen, wat neerkomt op een kost van
€200.000. Bedrijf B daarentegen maakt een winst van €75.000, maar heeft een kleinere
nood aan investeringen om deze winst te realiseren. Slechts iedere 10 jaar staat er een
vernieuwing van het machinepark op de agenda en deze investeringen vragen maar
€100.000. Bij de waardering van bedrijven is het dus ook belangrijk om even te kijken
hoeveel kapitaal het bedrijf nodig heeft om de groei aan te houden. Het is immers
gemakkelijker om een bedrijf te laten groeien door kapitaalinjecties dan door interne
groei.

4.8 Prijs wordt waarde

Velen zullen zich afvragen: hoe kan de prijs van een aandeel stijgen tot de waarde van
een aandeel? De waarde kan men berekenen, maar de prijs wordt op de beurs gevormd.
Hiervoor ben je toch afhankelijk van anderen?

Inderdaad, dit is volledig juist.

Hoe de prijs dan tot op het niveau van de waarde kan komen? Denk even mee: het bedrijf
waarvan je aandelen bezit, presteert zoals verwacht. Het maakt resultaten bekend en
verschillende analisten bekijken de cijfers. Ze zetten zich aan het tellen, en zien dat het
bedrijf in feite een goede belegging vormt. Het wordt aanbevolen in beleggingsbladen en
wordt massaal gekocht. Omdat stijgende prijzen andere beleggers aantrekt (raar maar
waar!) kopen nog meer beleggers deze aandelen. En ondertussen blijft de prijs stijgen.

Waarschijnlijk stijgt de prijs in de dagen na de bekendmaking van de goede cijfers om

daarna op dat niveau te blijven hangen. Een paar maanden later verschijnt er een
persbericht dat het bedrijf eigen aandelen gaat inkopen, en weer komt er een vloedgolf
aan kopers. Ondertussen is de prijs van de aandelen al flink gestegen en een eind boven

37
de veiligheidsmarge gekomen. Ieder rationeel belegger zou er zijn (of haar) handen vanaf
houden, maar spreuken als “iedereen bezit die aandelen” en “ze zijn al lang aan het
stijgen” duiken op. Er wordt lustig gekocht.

Wanneer dit zo een aantal jaren doorgaat, komt de prijs van de aandelen dicht in de buurt
van de waarde van de aandelen. Maar beleggers zouden geen beleggers zijn indien ze
niet bleven kopen, dus de prijs stijgt en stijgt en het lijkt wel alsof iedereen die je kent
aandelen in deze onderneming bezit. De prijs is ondertussen al ver boven de waarde
uitgestegen. Nog even en de bubbel zal barsten…
Warren Buffett weet waarover hij spreekt. Zijn jarenlange ervaring en vele successen
hebben van hem dé investeerder van deze eeuw gemaakt. Zijn mening is dat de prijs van
een aandeel steeds de waarde volgt, wat er ook gebeurt.

“De moeilijkheid ligt niet bij de nieuwe ideeën, maar wel bij het ontsnappen aan de
oude”
(Jaarrapport 1983)

Bovenstaande uitspraak is van toepassing op vele beleggers: stijgende beurskoersen

zouden niemand mogen aanzetten tot kopen, behalve als de veiligheidsmarge nog niet
overschreden is. Meer over het sentiment van de beurs en hoe je hiervan kan profiteren in
hoofdstuk 6.

38
5. Buy and hold

Warren Buffett is er al op jonge leeftijd achter gekomen dat er een gemakkelijke manier
bestaat om geld te verdienen, namelijk geld bezitten. Door de samengestelde intrest kan
kapitaal enorm snel aangroeien en kan je het geld voor je aan het werk zetten.

Dit is ook de reden waarom Warren Buffett investeert in bedrijven, dit wil zeggen: hij
zoekt fantastische bedrijven met uitstekende groeimogelijkheden, geleid door
buitengewone managers en probeert deze aan te kopen tegen goede prijzen. Vervolgens
houdt hij de aandelen voor altijd bij, om optimaal te kunnen profiteren van de
samengestelde intrest. Het liefst koopt hij bedrijven die een monopolie in hun markt
hebben, of op zijn minst bedrijven met een zeer groot competitief voordeel.

De beste manier om kapitaal te vergaren is dus beleggen in dergelijke uitzonderlijke

bedrijven, en deze aandelen (of zoals Buffett volledige bedrijven) voor altijd in
portefeuille te houden. Doordat deze bedrijven winst maken, deze winst opnieuw
investeren en nog meer winst maken, groeit het oorspronkelijk belegde kapitaal als kool.
We gaan nu verder in op het begrip samengestelde intrest.

5.1 Samengestelde intrest

Eén van de hoofdredenen waarom Warren Buffett zo ontzettend rijk is geworden, is

zonder twijfel de magie van samengestelde intrest. Buffett zelf blijft hameren op het
belang hiervan, en noemt het zelfs één van de wereldwonderen. Doordat hij investeert in
bedrijven en deze bedrijven maken jaar na jaar winst, die ze weer succesvol investeren,
enz… heeft hij in een recordtempo een gigantisch fortuin vergaard.

Laten we een voorbeeld bekijken om het begrip samengestelde intrest uit te leggen. Je
belegt vandaag €100.000 tegen respectievelijk 5, 10, 15 of 20%. De looptijd varieert van
10 tot 30 jaar. Als we onderstaande tabel bekijken, zien we een enorm verschil in de
resultaten.

Groei jaren 5% 10% 15% 20%

10 162.889 259.374 404.555 619.173

20 265.329 672.940 1.636.653 3.833.759
30 432.194 1.744.940 6.621.177 23.737.631

Een belegging van €100.000 tegen 5% gedurende 10 jaar levert het niet onaardige bedrag
van €162.889 op. Hadden we echter een belegging gevonden die 20% rendement per jaar
opleverde, hadden we na 10 jaar een bedrag van €619.173 bekomen. Het wordt nog beter
indien we de belegging niet voor 10 jaar, maar voor 30 jaar aan zouden houden. Na 30

39
jaar, tegen een rendement van 20% per jaar, levert deze investering ons het mooie bedrag
van €23.737.631 op!!

Ik hoef je waarschijnlijk niet meer uit te leggen waarom Warren Buffett zijn aandelen
niet na een paar jaar verkoopt: de samengestelde intrest zorgt voor onwaarschijnlijke
bedragen. Dit natuurlijk op voorwaarde dat het management van het bedrijf de
ingehouden winsten op een winstgevende manier investeert. Warren Buffett heeft hier
een gouden regel voor: iedere $ winst die in het bedrijf wordt gehouden, moet minstens
1$ bijkomende marktwaarde opleveren.

“Je kan samengestelde intrest best vergelijken met het naar beneden rollen van een
sneeuwbal. Je kan starten met een klein balletje en wanneer het lang genoeg naar
beneden rolt (en de mijne rolt nu al 53 jaar lang) en de sneeuw plakt een beetje, zal je
een enorme sneeuwbal hebben wanneer hij beneden komt.” (University of Nebraska, 10
oktober 1994)

5.2 Enkele aandelen maken het verschil

Inderdaad: Warren Buffett is rijk geworden omdat hij enkele fantastische aandelen tegen
een goede prijs heeft gekocht, en deze voor altijd in portefeuille heeft gehouden. Zelf
zegt hij hierover dat aandelen als Coca-Cola, American Express, Geico en The
Washington Post het verschil hebben gemaakt. Indien hij niet in deze bedrijven had
geïnvesteerd, zou zijn beleggingsportefeuille maar een gemiddeld resultaat hebben
geboekt.

Het belangrijkste in deze strategie is misschien wel de factor waar weinigen rekening
mee houden, namelijk de tijdsduur van zijn investeringen: voor altijd. Ben je nog niet
overtuigd van deze investeringsstrategie? Herlees vorig stukje (5.1) eens en lees verder
als je volledig overtuigd bent dat de samengestelde intrest/groei de beslissende factor is
als het op succesvol investeren aankomt.

Buffett beschikt niet over informatie die niemand anders kan weten, het enige wat hij
doet is zijn gezond verstand gebruiken: hij berekent de toekomstige winsten van
bedrijven en leidt daaruit de intrinsieke waarde per aandeel af. Wanneer hij de
toekomstige waarde per aandeel kent, neemt hij de krant en kijkt tegen welke prijs hij de
aandelen vandaag kan kopen. Is de prijs te hoog: geen probeem, meneer Buffett heeft tijd.
Hij wacht gewoon tot de prijs genoeg gezakt is, koopt vervolgens een enorm pakket
aandelen aan en kijkt er verder niet naar om. Van koersen moet hij niets weten, hij wil
niet weten hoeveel zijn belegging vandaag waard is, hij is enkel geïnteresseerd in hoeveel
zijn belegging na 30 jaar waard is.

“We houden ervan bedrijven te kopen, maar we houden er niet van om ze te verkopen”
(Jaarlijkse aandeelhoudersvergadering, 1987)

40
5.3 Voor eeuwig en altijd

Waarom zou je vandaag investeren in een bedrijf, en deze investering binnen een paar
jaar weer van de hand doen? Volgens Buffett verwissel je toch ook niet ieder jaar van
huis, vrouw en kinderen, dus waarom zou je dit wel doen met bedrijven? Hij wil plezier
beleven aan de bedrijven, ze zien groeien en ontwikkelen.

Inderdaad, waarom zou je vandaag overtuigd zijn van de kwaliteiten van een bedrijf en er
aandelen van kopen, om binnen een paar jaar deze aandelen weer te verkopen? Misschien
is er een wezenlijk verschil tussen het bedrijf toen en nu, en beslis je op basis van
zakelijke feiten om je investering van de hand te doen. Maar je verkoop mag nooit
ingegeven worden door de beurskoers. Omdat de aandelen vandaag wat zakken, wil niet
zeggen dat het bedrijf in de toekomst geen winst kan maken.

Het doel van je investering moet duidelijk zijn: je kapitaal zo veel mogelijk zien groeien.
En dit kan je enkel door vol te houden tot het einde. Enkel zo kan je optimaal profiteren
van de magie van de samengestelde intrest.

“Als we het vliegtuig van New York naar Chicago nemen, stappen we niet af in Altoona,
om van daaruit verder (met de bus) naar Chicago te reizen” (Fortune, 11 april 1988)

Wanneer een zeer goed bedrijf jaar na jaar winst maakt, uitbreidt en oog heeft voor de
aandeelhouders, waarom zou je dit bedrijf dan verkopen? Door de samengestelde intrest
zal de winst van vandaag volgend jaar meer winst opleveren, het jaar nadien zorgt niet
alleen de oorspronkelijke winst voor meer winst, maar ook de winst op de winst doet het
kapitaal verder toenemen. “Tijd is de vriend van uitzonderlijke bedrijven, maar de vijand
van gemiddelde bedrijven.” (Jaarrapport 1989)

“Iemand zit vandaag in de schaduw omdat die persoon een lange tijd geleden een boom
heeft geplant.” (NewsInc, januari 1991)

Bovenstaande uitspraak illustreert het best de gebruikte investeringsstrategie: wanneer je

over 30 jaar in de schaduw wil zitten, moet je vandaag een boompje planten en dit
boompje laten staan. Wanneer je ieder jaar het boompje verplant, of je zet ieder jaar een
nieuw boompje in de plaats, zal het nooit een boom worden waar je onder kan gaan
zitten. Dit is met aandelen precies hetzelfde: wil je over 30 jaar een mooi kapitaal, koop
dan goede bedrijven tegen goede prijzen en laat de samengestelde groei zijn werk doen.

41
5.4 Buffett wil enkel lange termijn aandeelhouders

Warren Buffett doet er alles aan om ook voor zijn bedrijf Berkshire Hathaway
aandeelhouders met een lange termijn visie aan te trekken. Hij heeft een hekel aan
mensen die aandelen van zijn bedrijf kopen als speculatie. Iedere mogelijkheid die hij
heeft, benadrukt hij dat de prijs van Berkshire Hathaway in de buurt van de intrinsieke
waarde ligt.

In 1991 betaalde je voor 1 aandeel Berkshire Hathaway $5.500, momenteel moet je voor
hetzelfde aandeel $92.500 neertellen. De koers van het aandeel is niet gestegen omdat
roekeloze beleggers zich massaal op het aandeel storten, wel omdat het bedrijf jaar na
jaar mooie winsten behaalt. De jaarlijkse winsten worden herbelegd, en genereren op die
manier meer en meer kapitaal.

Over de intrinsieke waarde van zijn eigen bedrijf zwijgt Buffett in alle talen. Hij wil
immers geen speculanten aantrekken, maar investeerders die in zijn bedrijf willen
investeren omdat ze overtuigd zijn dat het bedrijf in de toekomst ook nog mooie winsten
kan maken.

Er wordt Buffett iedere algemene vergadering gevraagd of het niet tijd is om de aandelen
Berkshire Hathaway te splitsen. Wie kan er immers $95.000 op tafel leggen om 1 aandeel
te kopen? Deze vraag wijst Buffett resoluut van de hand: wanneer een bedrijf aandelen
splitst, zorgt dit voor lagere prijzen, waardoor speculanten op de markt komen en het
aandeel verhandelen in de hoop dat het op korte termijn zal stijgen. Buffett heeft een
hekel aan dit soort “beleggen” en geeft speculanten dan ook geen mogelijkheid om te
speculeren met aandelen Berkshire Hathaway.

Om de minder kapitaalkrachtigen toch te kunnen laten genieten van het succes van
Berkshire Hathaway, is er een B-aandeel op de markt, wat noteert tegen 1/30ste van een
A-aandeel. Ook hier wil Buffett alleen investeerders die beleggen op lange termijn.

42
6. Negeer de beurs
Wil je een fortuin opbouwen door te investeren, is dit de beste raad die we je kunnen
geven: negeer de beurs! De beurs is enkel een plaats waar aandelen van eigenaar
wisselen.

“Onze strategie van aandelen kopen en ze dan bijhouden laat zien hoe we over de beurs
denken: het is gewoon een plaats waar kapitaal verschuift van de actieven naar de
geduldigen.” (Jaarverslag 1991)

6.1 Intelligent investeren vs emotioneel investeren

Misschien één van de grootste fouten die beleggers maken, is aandelen verhandelen op
basis van emotie. Wanneer de beurskoers begint te stijgen, wil plots iedere belegger
aandelen in het bedrijf kopen, wanneer de koers daalt, wil iedereen zo snel mogelijk van
zijn stukken af. Het bedrijf zal niet minder winst maken omdat de beurskoers tijdelijk
lager staat, de economische aspecten van het bedrijf zijn nog steeds dezelfde als op het
moment van aankoop. Toch zorgen dalende prijzen voor paniek. De meeste beleggers
laten zich leiden door emoties en dit is zeer gevaarlijk, denken we maar aan de
verschillende beurscrashes uit het verleden. Herinner je je het verhaaltje van de lemmings
nog? Op de beurs is de situatie net hetzelfde: 1 verkoper zorgt voor meerdere verkopers
en voor je het goed en wel beseft, is de koers van het aandeel gekelderd. Dit noemen we
emotioneel investeren.

“Een aandeel weet niet wie het bezit. Je kan allerlei emoties en gevoelens hebben
wanneer de koers stijgt of daalt, maar het aandeel kan dit niets schelen.” (Jaarlijkse
aandeelhoudersvergadering 1995)

Daar tegenover staat intelligent investeren. Een mogelijk interessant bedrijf wordt
volledig bestudeerd en er wordt nagegaan of het management degelijk en betrouwbaar is.
Als aan alle voorwaarden voor een aankoop voldaan is, wordt er naar de beurskoers
gekeken. Ligt de prijs boven de veiligheidsmarge, wordt er niet gekocht. Er komt geen
emotie aan te pas, er wordt belegd vanuit een zakelijk standpunt. Denk even aan Warren
Buffett, die in het verleden 3 jaar lang geen enkele aankoop gerealiseerd heeft, omdat er
zich vanuit zakelijk standpunt geen buitenkans voordeed.

43
 Intelligent investeren Emotioneel investeren

interessant bedrijf koers stijgt

waarde berekenen “ik loop de winst mis”

goed management? “iedereen heeft dit aandeel, het zal

dus wel een goed bedrijf zijn”

beurskoers raadplegen

kopen of wachten kopen!

Het verschil tussen emotioneel en intelligent investeren moet nu wel duidelijk zijn.
Warren Buffett investeert steeds op intelligente wijze en schakelt zijn emotie uit.
Stijgende koersen doen hem niet lachen van plezier, dalende koersen zorgen niet voor
een depressie.

“We kopen geen aandelen omdat deze op korte termijn een mooi rendement kunnen
opleveren. Meer zelfs: als het bedrijf mooie vooruitzichten voor de langere termijn laat
zien, zijn we alleen maar blij met dalende koersen. Dit geeft ons de mogelijkheid om meer
aandelen te kopen.” (Jaarrapport Berkshire Hathaway 1977)

6.2 De beurs is een hulpmiddel

Je moet de beurs enkel zien als een plaats waar aandelen worden verhandeld. Wanneer je
een interessante bedrijf op het oog hebt en je kent de waarde van de onderneming, dan
pas moet je de koers van het aandeel raadplegen. De beurs is er enkel als hulpmiddel, het
mag nooit je leidraad zijn om te investeren.

“De beurs is er enkel als referentiepunt, om te zien of er zich iemand aanbiedt om zich
idioot te gedragen. Wanneer we investeren in aandelen, investeren we in bedrijven. Je
moet je enkel rationeel gedragen, niet dingen doen omdat die “in” zijn” (Fortune, 4
januari 1988)

De beurskoers van aandelen moet steeds een hulpmiddel voor je zijn. Wanneer de
beurskoers absurd wordt, hoog of laag, moet je er je voordeel uit halen. De
beschikbaarheid van de beurskoers mag je nooit een reden zijn om te kopen of te
verkopen. (Buffett Partnership letter, July 1966)

Bovenstaande geeft nogmaals aan dat de beste belegger ter wereld amper rekening houdt

44
met de beurskoersen. Hij koopt aandelen om deze voor lange tijd, liefst voor altijd, bij te
houden en de koers op korte termijn kan hem gestolen worden. Alle beleggers hebben
computerschermen met knipperende beurskoersen. Niet zo in het kantoor van Warren
Buffett. Hier vind je enkel ontzettend veel jaarverslagen, een six-pack Cherry Coke en
een doos See’s Candy. Zo bereidt de beste belegger ter wereld zijn nieuwe investeringen
voor.

De volgende uitspraken over de beurs geven perfect weer wat Buffett over Wall Street
denkt.

“De beurskoers zal grotendeels bepalen wanneer we gelijk zullen krijgen, maar de
juistheid van onze analyse zal bepalen of we gelijk krijgen. Met andere woorden, we
concentreren ons op wat zou moeten gebeuren, niet wanneer het zou moeten gebeuren.
Als we, op basis van onze emoties of gokken, moeten beslissen in welke bedrijven we een
lange termijn investering willen maken, zitten we in de problemen. We zullen onze
aandelen niet verkopen wanneer de beurskoers aantrekkelijk is, enkel omdat één of
andere waarzegger voorspelt dat de beurskoers gaat dalen. Soms zal de waarzegger
gelijk hebben.” (Buffett Partnership Letter, juli 1966)

“Ik zit niet in de branche van beurskoersen voorspellen. Als je denkt dat ik dit kan, of als
je denkt dat dit essentieel is om te investeren, zou je niet aan het programma moeten
meedoen” (Buffett Partnership Letter, juli 1966)

“We zouden er niks om geven als de beurzen nu een jaar of twee zouden sluiten. Ze
sluiten iedere zaterdag en zondag en we zitten nog steeds goed.” (Jaarlijkse
aandeelhoudersvergadering, 1988) “Ik zou een dakloze zijn als de beurs efficient was.”
(Fortune, 3 april 1995)

6.3 Doe je voordeel op de beurs

Zoals eerder gezegd, zorgen dalende beurskoersen voor uitstekende buitenkansen.

Immers, hoe minder je voor een bedrijf betaalt, hoe groter je opbrengst zal zijn. Doe
zoals de meester en maak gebruik van dalende koersen om je portefeuille uit te breiden
met goede bedrijven. Dit wil niet zeggen dat ieder bedrijf de moeite is om te kopen, enkel
omdat de koers daalt. Het is belangrijker om schitterende ondernemingen te kopen tegen
goede prijzen, dan middelmatige ondernemingen tegen schitterende prijzen.

Aandelen kopen wanneer de koers daalt, kan enkel als je emotieloos investeert. Toch
moet je hebberig zijn als anderen angstig zijn, en angstig wanneer anderen hebberig zijn.

“Hoe gekker de beurs is, hoe meer mooie kansen er komen voor investeerders”

45
6.4 Negeer andere beleggers

In je zoektocht naar fantastische beleggingsmogelijkheden mag je je nooit laten leiden

door andere beleggers. Vertrouw enkel op je waardeberekeningen en de
veiligheidsmarge. Wanneer de prijs onder deze marge komt, koop je de aandelen. Wat
anderen doen, moet je koud laten. Zelfs wanneer ze opscheppen over hun fenomenale
winsten, weet dat de meeste mensen enkel hun successen meedelen, en de verliezen maar
al te graag vergeten te vermelden.

Je mag zelfs beursmakelaars niet geloven. Deze mensen werken op commissie en worden
dus betaald op basis van het aantal transacties dat je als klant doet.

“Er is geen enkele reden ter wereld waarom je een beursmakelaar zou geloven, wanneer
deze je zegt dat je geld kan verdienen met futures, opties of aandelen in 2 maanden tijd.
Als hij zou weten hoe dat gaat, zou hij niet meer met beleggers praten, hij zou al lang op
pensioen zijn.” (Money Fall, 1987)

De meeste beleggers willen op korte termijn winst zien en beleggen dus niet maar
speculeren. Waarom zou je deze mensen dan geloven als het op investeren aankomt? Wat
anderen zeggen, mag je niet interesseren. Als anderen zeggen dat de staart van een hond
een poot is, hoeveel poten heeft hij dan? Vier, want iedereen weet dat een staart geen
poot is. Met het kopen van aandelen is het net hetzelfde: vertrouw enkel op jezelf en je
berekeningen, niet wat anderen zeggen of doen.

“Zoals Ben Graham zei: ‘op lange termijn is de beurs een weegschaal, op korte termijn
een gokmachine.’ Ik heb het altijd gemakkelijker gevonden om gewichten te evalueren op
basis van fundamentele zaken, dan gokken op basis van psychologie” (Buffett
Partnership Letter, 1969)

6.5 Voorspel de beurs niet

Doe niet wat onmogelijk is. De beurs voorspellen is onmogelijk. Omdat de meeste
beleggers aandelen verhandelen op basis van emotie, is het niet mogelijk te voorspellen
wat de beurs volgende week of volgende maand zal doen.

“Het feit dat mensen eigenschappen als hebzucht, angst of dwaasheid bezitten is
voorspelbaar. De uitkomst hiervan is niet voorspelbaar” (Channel Magazine, 1986)
Ook Warren Buffett weet dat de beurs voorspellen onbegonnen werk is. Daarom negeert
hij de beurs volledig. Korte termijn koersen interesseren hem totaal niet.

“Ik weet niet wat de beurs morgen, volgende week of volgend jaar zal doen. Maar ik
weet wel dat je over 10 of 20 jaar enkele zeer enthousiaste beurzen en enkele zeer
depressieve markten zal hebben. De truc is om voordeel te halen uit de beurzen, niet in
paniek een verkeerde actie te maken.”

46
7. Kennisgebied
Je mag enkel investeren in bedrijven die binnen je kennisgebied liggen. Eén van de
grootste fouten die je kan maken, is aandelen kopen van bedrijven als je zelfs niet weet
uit welke activiteiten ze hun winst halen.

Warren Buffett investeert enkel in bedrijven die voor hem verstaanbaar zijn. Hij zal nooit
investeren in bedrijven waarvan hij niet juist weet wat ze produceren.

Volgens hem is het zeer belangrijk om je kennisgebied nauwkeurig te bepalen. Hij kent
de verzekeringswereld zeer goed en hij realiseert enorme winsten met zijn
dochteronderneming GEICO. Het is niet belangrijk waar je kennisgebied ligt, maar wel
dat je enkel aandelen koopt die binnen dit gebied liggen.

“Investeer binnen je kennisgebied. Het is niet de grootte van je kennisgebeid dat telt, het
is hoe goed je de parameters definieert.” (Fortune, 29 november 1993)

7.1 Verstaanbare industrieën

Buffett heeft geen hoogtechnologische bedrijven in portefeuille, hij investeert immers

enkel in sectoren die hij kent. Noem Buffett gerust een saaie belegger, of wat dacht je van
bakstenen, frisdranken, schoenen, verzekeringen, meubels, electro, juwelen en kleding?

Je ziet direct dat hij geen aandelen Microsoft of Oracle bezit. Dit komt niet omdat hij dit
slechte bedrijven vindt, wel omdat hij niets van deze sector snapt.

“Ik weet er (Microsoft) te weinig van af om het te beoordelen. En als ik het niet kan
beoordelen…investeer ik niet. Ik zou aan het gokken zijn of de koers morgen, volgende
week of volgende maand zou stijgen of dalen. Ik hecht veel belang aan zekerheid.”
(Omaha World-Herald, 28 oktober 1993)

De reden waarom hij niet in technologie belegt, is dat deze sector razendsnel verandert.
Hij kan onmogelijk de toekomstige winsten van bijvoorbeeld Microsoft inschatten,
terwijl hij de winsten van Coca-Cola wel juist heeft weten in te schatten.

Hij doet enkel dingen die hij goed kan, zaken waar hij niets van af weet, laat hij gewoon
voorbij gaan.

“Er zijn veel winstgevende dingen die je kan doen, maar je moet blijven bij wat je kan
doen. Wij kunnen geen manier vinden om Mike Tyson knock-out te slaan.” (Jaarlijkse
aandeelhoudersvergadering 1991)

Buffett koopt enkel bedrijven die binnen zijn kennisgebied liggen. Volgens hem mag je
enkel bedrijven kopen waarvan je niets af weet op dagen zonder de letter G. Zelf blijft hij
enorm trouw aan deze strategie, zelfs als dit betekent dat hij een grote kans mist.

47
7.2 Gemiste kansen

Buffett vindt het helemaal niet erg om een grote kans te missen, enkel omdat het bedrijf
actief is in een sector waarvan hij niets af weet.

“Het is geen zonde om een grote kans te missen, wanneer deze buiten je kennisgebied
ligt.” (Jaarrapport 1989)

Buffett vergelijkt het kopen van aandelen graag met zijn favoriete sport, baseball. De
beste slagman in de geschiedenis haalde een gemiddelde van 0.400. Dit wil zeggen dat
hij 40% van de ballen raak sloeg, een fenomenaal record.

Deze speler had een verklaring voor dit record: hij sloeg enkel op ballen die op zijn
favoriete positie aangevlogen kwamen. Hij verdeelde het vlak waarin de ballen terecht
kwamen, in een 70-tal vakjes, en enkel wanneer de bal in 1 van zijn 3 favoriete vakjes
kwam, haalde hij uit. In baseball mag je maximaal 3 keer een slag weigeren, maar op de
beurs geldt deze regel niet, hier mag je rustig aan de kant staan te wachten tot een echte
buitenkans zich voordoet. En als zich dan een buitenkans voordoet, moet je zo hard
uithalen dat je een homerun slaat.

7.3 Rationeel denken

Eén van de belangrijkste zaken wanneer het op investeren aankomt, is rationeel denken.
Zoals we in vorig hoofdstuk hebben aangehaald, moet beleggen intelligent en niet
emotioneel gebeuren. Dit betekent je gezond verstand gebruiken.

“Je hoeft geen raketgeleerde te zijn. Investeren is geen spelletje waarbij de persoon met
een IQ van 160 het haalt van een persoon met een IQ van 130. Rationeel denken is
essentieel.”

“Investeringen moeten rationeel zijn. Als je niks van de sector snapt, doe het dan niet.”
(Forbes, 19 oktober 1992)

Het Orakel van Omaha zegt steeds dat het voldoende is om te investeren in enkele
uitmuntende ondernemingen. Een paar zeer goede investeringen maken het verschil
tussen een gemiddeld en een zeer goed rendement. En deze zeer goede investeringen
kunnen enkel gebeuren wanneer je de emotie uitschakelt en rationeel nadenkt over de
investeringen. Weet dat de gemiddelde stichtingsdatum van de bedrijven waarin Buffett
investeert, 1909 is. Hij neemt dus genoeg tijd om de bedrijven te bestuderen en wacht
rustig het ideale moment af, om daarna een homerun te slaan.

“Wat geldt voor de meeste investeerders is niet hoeveel ze weten, maar eerder hoe
realistisch ze kunnen zijn om in te schatten hoeveel ze niet weten. Een belegger moet
maar enkele dingen juist doen, zolang hij of zij grote misstappen ontwijkt.” (Jaarverslag
1992)

48
8. Diversificatie
De meeste beleggers bezitten een breed gamma van aandelen. Algemeen wordt gedacht
dat een spreiding van de beleggingen het beste resultaat zal opleveren. Immers, de
verliezen die een bepaald aandeel realiseert, worden opgevangen door de winsten die de
andere aandelen in je portefeuille realiseren. Indien je denkt dat dit juist is, denk dan
even na over de 2 beleggingsregels die Warren Buffett hanteert:

Regel 1: verlies geen geld

Regel 2: onthoudt regel 1

Wanneer een portefeuille een waaier van aandelen uit alle mogelijke sectoren vertoont, is
de kans op verliezen groot. Waarom dit is leggen we hierna even verder uit.

8.1 Weet wat je bezit

Een zeer belangrijke regel: ken de bedrijven waarin je investeert. Warren Buffett koopt
geen aandelen die hij niet kent. Zoals je weet leest hij enorm veel jaarverslagen en gaat
hij op onderzoek naar alle mogelijke informatie over een bedrijf. Eens hij dit gedaan
heeft, kan het nog 10 jaar duren vooraleer hij investeert.

Warren Buffett is een genie: hij leest ontzettend veel en onthoudt alles wat hij leest. Toch
kan ook hij niet investeren in laten we zeggen 100 verschillende bedrijven.

“Ik hou van het feit dat het een grote transactie is. Ik kan niet investeren in 50 of 75
zaken. Dat is hetzelfde als de ark van Noah, je eindigt met een dierentuin. Ik investeer
grote sommen in enkele zaken” (Wall Street Journal 30 september 1987, kort na
Berkshire’s $700 miljoen investering in Salomon)

Zelfs het investeringsgenie Buffett kan maar enkele bedrijven op de voet volgen, wie
eigent zich dan het recht toe om te zeggen dat hij geen probleem heeft om 100
verschillende bedrijven te kennen en op te volgen?

“Met onze financiële slagkracht kunnen we grote blokken van een paar aandelen
bezitten, waar we lang over hebben nagedacht en die we gekocht hebben tegen
aantrekkelijke prijzen.” (Brief aan de aandeelhouders, 1984)

Je kan een aandelenportefeuille vergelijken met een harem: wanneer iemand 40 vrouwen
heeft, kan hij deze niet allemaal écht kennen. Het blijft een oppervlakkige relatie.

“Wanneer je 3 uitzonderlijke bedrijven vindt tijdens je leven, zal je ontzettend rijk zijn.”
(Jaarlijkse aandeelhoudersvergadering 1996)

Je zal vol ongeloof bovenstaande uitspraak van Buffett gelezen hebben, maar toch is dit
de waarheid. Zelfs Buffett heeft maar enkele uitzonderlijke bedrijven in portefeuille die

49
voor hem het verschil gemaakt hebben. Zonder deze aandelen zou het rendement van
Berkshire Hathaway maar gemiddeld zijn.

8.2 Bezit veel van weinig

Berkshire Hathaway, het bedrijf van Warren Buffett waarmee hij zijn investeringen doet,
diversifieert amper. De portefeuille van het bedrijf volgt het principe van concentratie en
boekt hiermee uitzonderlijke rendementen. In de periode 1965-2003 realiseerde
Berkshire Hathaway een gemiddeld rendement van 22,2%, terwijl de S&P 500 bleef
steken op 10,4% jaarlijkse groei. (bron: jaarlijkse brief aan de aandeelhouders Berkshire
Hathaway 2003). Beleggers die beweren dat het beste rendement gehaald kan worden
door een zeer gediversifieerde portefeuille moeten onderstaande tabel even bekijken:

Berkshire Hathaway's aandelenportefeuille op 31 december 2002

(bron: jaarverslag Berkshire Hathaway 2002)

Bedrijf Aankoop* Marktprijs* % van totale

portefeuille
Coco-Cola 1,299 8,768 31%
American Express 1,47 5,359 19%
Gillette 600 2,915 10%
Wells Fargo 306 2,497 9%
Washington Post 11 1,275 5%
Anderen 5,478 7,549 27%
------- --------
Totaal aandelen 9,164 28,363

* in miljoenen dollars, op 31/12/2002

Berkshire Hathaway behaalt een jaarlijks rendement van meer dan 22% met een
portefeuille die voor 69% bestaat uit amper 4 verschillende aandelen. Zelfs meer dan 10
jaar geleden bezat Berkshire Hathaway geen grotere verscheidenheid aan aandelen:

“We bezitten vandaag minder aandelen met $7 miljard dan dat we hadden toen we met
een portefeuille van $20 miljoen werkten.” (Jaarlijkse aandeelhoudersvergadering 1991)

Hoe kan Warren Buffett dergelijk rendement realiseren met amper een handvol aandelen?
Simpel: Warren bestudeert bedrijven voor zeer lange tijd, gaat na of het management
betrouwbaar is en koopt enorme hoeveelheden aandelen wanneer de prijs onder de
veiligheidsmarge ligt. Daarna houdt hij deze aandelen voor altijd bij en laat de

50
samengestelde groei zijn werk gaan.

Dit is de enige strategie die hij volgt. Meer is er niet te vertellen over de
investeringsstrategie van ’s werelds beste belegger. Hij gebruikt zijn gezond verstand en
belegt op een intelligente, rationele manier. Hij wil geen allegaartje van aandelen die zijn
rendement doen dalen, hij concentreert zich op enkele fantastische bedrijven en laat zijn
kapitaal groeien.

Voor Buffett is de kwaliteit van de aandelen belangrijk, niet de kwantiteit. Wanneer hij
een kwaliteitsaandeel vindt, haalt hij natuurlijk wel grote hoeveelheden binnen.

8.2 Enkele transacties

Buffett’s leermeester, Benjamin Graham, had een mooie tactiek als het op aandelen
kopen aankwam: je maakt een kaartje met 20 vakjes en iedere keer als je een aandeel
koopt of verkoopt, kleur je een vakje zwart. Wanneer alle vakjes zwart gekleurd zijn, kan
je niet meer handelen.

Dit wil dus zeggen dat je maximum 20 aandelen kan kopen gedurende je hele leven. Op
die manier zal je rationeler nadenken wanneer je een aankoop overweegt en zal je meer
onderzoek doen naar het bedrijf en het management.
Warren Buffett heeft meer dan 20 aandelen gekocht gedurende zijn leven, maar enkel
omdat Berkshire over een ongelooflijke berg cash bezit. Hij is dit principe van investeren
steeds trouw gebleven, hij heeft nooit een aandeel gekocht van een bedrijf dat hij niet
kende.

8.3 Risico

De strategie die Buffett volgt, is het dogma van diversificatie aan de kant schuiven. Veel
aanhangers van het diversificatieprincipe zullen beweren dat deze strategie veel meer
risico inhoudt, omdat er maar in enkele bedrijven geïnvesteerd wordt. De grootmeester
weerlegt deze beweringen: “We geloven dat een geconcentreerde portefeuille het risico
net doet afnemen, omdat de intensiteit waarmee de investeerder nadenkt over zijn
investeringen vele malen groter is en omdat hij meer op zijn gemak is doordat hij de
economische factoren heeft bestudeerd vooraleer te investeren.”

Volgens Buffett is het niet noodzakelijk om buitengewone dingen te doen (en meer risico
lopen) om tot buitengewone resultaten te komen. Herinner je de 2 regels aan het begin
van het hoofdstuk: verlies geen geld en onthoudt vorige regel. Geld wordt meestal
verloren omdat beleggers risico’s nemen, door bedrijven te kopen die ze totaal niet
kennen.

“Risico is niet weten wat je doet.” (Omaha World-Herald, 28 oktober 1993)

51
De aanhangers van diversificatie zullen opwerpen dat het risico toch gespreid kan worden
door meerdere aandelen te kopen. Buffett zegt hierover: “Diversificatie is een
bescherming tegen onwetendheid.” Dus enkel als je niet weet wat je koopt, moet je
diversifiëren. Je bent dan niet meer bezig met investeren, maar wel met speculeren. Je
kan dan even goed een pijltje naar de krant gooien en de aandelen kopen waar het pijltje
blijft steken.

Over risicospreiding wordt dikwijls gezegd dat je niet alle eieren in 1 mand mag leggen.
Alle grote investeerders zijn het erover eens dat je best wél al je eieren in 1 mand legt,
maar deze mand steeds in het oog moet houden.

52
9. Rendement op eigen middelen

Analisten beoordelen de prestaties van bedrijven meestal aan de hand van hoeveel winst
per aandeel er wordt gemaakt. Warren Buffett ziet dit anders. Wanneer een bedrijf winst
maakt, wordt deze winst dikwijls ingehouden om het eigen vermogen te vergroten. Als
het bedrijf het volgende jaar de winst per aandeel met 10% verhoogt, terwijl de reserves
van het bedrijf met 10% aangroeiden, is dit niet echt spectaculair. Volgens Buffett is dit
hetzelfde als het geld op een spaarboekje zetten en de intresten kapitaliseren.

“De eerste test voor managers is of ze de verhouding winst ten opzichte van het gebruikte
kapitaal kunnen verhogen, en niet of ze de winst per aandeel kunnen laten stijgen.”

Om de prestatie van een bedrijf te meten, gebruikt Buffett dus niet de winst per aandeel,
maar wel het rendement op het eigen vermogen. Hij heeft een voorkeur voor bedrijven
die een hoog rendement op het eigen vermogen realiseren.

9.1 Belang van ROE

In het Engels spreekt met over Return On Equity. Hoe hoger deze factor is, hoe beter de
onderneming gepresteerd heeft. Een grote winst die gerealiseerd wordt met relatief
weinig eigen vermogen, is een betere prestatie dan dezelfde winst, gerealiseerd met
dubbel zoveel eigen vermogen. Met eigen vermogen wordt bedoeld: het totaal bezit geld,
goederen en vorderingen na aftrek van schulden.

Als voorbeeld nemen we 2 bedrijven:

Bedrijf A Bedrijf B
Activa €5 miljoen €50 miljoen
Schulden €1 miljoen €10 miljoen
Eigen vermogen €4 miljoen €40 miljoen
Nettowinst €1 miljoen €5 miljoen
Opbrengst t.o.v. eigen vermogen 25% 12,5%
Totaal aantal aandelen 1.000.000 1.000.000
Winst per aandeel €1 €5

Je ziet direct dat bedrijf B 5 maal zoveel winst maakt dan bedrijf A. In welk bedrijf zou je
investeren? Bedrijf A maakt een winst van €1 miljoen ten opzichte van een eigen
vermogen van €4 miljoen, wat overeenkomt met een rendement van 25%. Bedrijf B
maakt een winst van €5 miljoen, maar doet dit met €40 miljoen aan eigen vermogen, wat

53
neerkomt op een rendement van 12.5%

Voor Warren Buffett is het niet belangrijk hoeveel winst een bedrijf het volgende jaar
maakt, maar wel hoeveel het bedrijf binnen 10 of 20 jaar waard zal zijn. Als beide
bedrijven het even goed blijven doen, komen we na 10 jaar tot volgende situatie: Het
kapitaal van bedrijf A is op 10 jaar tijd ongeveer vermenigvuldigd met factor 7.5 terwijl
het eigen vermogen van bedrijf B met factor 2.9 vermenigvuldigd is.

Bedrijf A

Jaar Eigen Rendement Winst

vermogen
1 5.000.000 25% 1.250.000
2 6.250.000 25% 1.562.500
3 7.812.500 25% 1.953.125
4 9.765.625 25% 2.441.406
5 12.207.031 25% 3.051.758
6 15.258.789 25% 3.814.697
7 19.073.486 25% 4.768.372
8 23.841.858 25% 5.960.464
9 29.802.322 25% 7.450.581
10 37.252.903 25% 9.313.226

Bedrijf B

Jaar Eigen Rendement Winst

vermogen
1 50.000.000 12,50% 6.250.000
2 56.250.000 12,50% 7.031.250
3 63.281.250 12,50% 7.910.156
4 71.191.406 12,50% 8.898.926
5 80.090.332 12,50% 10.011.292
6 90.101.624 12,50% 11.262.703
7 101.364.326 12,50% 12.670.541
8 114.034.867 12,50% 14.254.358
9 128.289.226 12,50% 16.036.153
10 144.325.379 12,50% 18.040.672

54
Wanneer een bedrijf een hoge ROE (return on equity) realiseert, wil dit dus zeggen dat
het eigen vermogen toeneemt (ten minste als de winsten in het bedrijf gehouden worden).
Dit heeft ook gevolgen voor de schulden: een bedrijf met een hoog ROE heeft geen (of
zeer weinig) bijkomend kapitaal nodig om te groeien. Een bedrijf met een laag ROE zal
steeds verlegen zitten om bijkomend kapitaal. Hier houdt Warren Buffett niet van. Deze
superbelegger houdt van bedrijven die zelf in hun kapitaal kunnen voorzien en niet steeds
bij de banken moeten gaan aankloppen voor nieuwe leningen.

Misschien stel je jezelf nu de vraag: is dit wel mogelijk in het “echte” leven, of blijft het
bij theorie? Wel, Coca-Cola realiseerde in 1988 een rendement op het eigen vermogen
van 33%! Als je in 1988 $100.000 had geïnvesteerd in deze frisdrankenproducent en deze
aandelen gedurende 8 jaar had bijgehouden, was je kapitaal aangegroeid tot $912.280.
Als je hierbij de uitgekeerde dividenden optelt, kom je aan het mooie bedrag van
$952.804

9.2 Schulden

Buffett bekijkt bedrijven met een hoge schuldenlast met de nodige argwaan. Immers, het
is perfect mogelijk om een hoog rendement op het eigen vermogen te realiseren terwijl
het bedrijf een torenhoge schuldenlast heeft. Meer zelfs: schulden kunnen een hefboom
betekenen voor het rendement op het eigen vermogen.

We bekijken dit even aan de hand van bedrijf A uit ons vorig voorbeeld:

Bedrijf A vóór lening Bedrijf A na lening

Activa €5 miljoen €6 miljoen
Schulden €1 miljoen €2 miljoen
Eigen vermogen €4 miljoen €4 miljoen
Nettowinst €1 miljoen €1.2 miljoen
Opbrengst t.o.v eigen vermogen 25% 30%
Totaal aantal aandelen 1.000.000 1.000.000
Winst per aandeel €1 €1.2

Bedrijf A vóór schulden levert een rendement op het eigen vermogen van 25%. Men
beslist om een lening aan te gaan, waardoor de schulden van het bedrijf stijgen. De rente
op het vreemd kapitaal bedragen 6%, maar de opbrengst bedraagt 25%. Met deze lening
koopt men bijvoorbeeld bijkomende machines, waardoor het bedrag van de activa met
dezelfde som toeneemt. We zien dat het eigen vermogen in beide gevallen hetzelfde
blijft, maar het bedrijf realiseert meer winst door de bijkomende lening. We zien dat het
rendement stijgt van 25% naar 30%. Deze stijging is enkel toe te schrijven aan het

55
toegenomen kapitaal en vloeit niet voort uit een groei van de bedrijfsvoering.

Het is eenvoudiger om de winst te laten toenemen wanneer men beschikt over veel
kapitaal. Kapitaal dat geïnvesteerd kan worden tegen 25% zorgt voor steeds meer winst.
We hebben gezien dat een hoog rendement op het eigen vermogen, het eigen vermogen
van een onderneming spectaculair kan doen aangroeien. Wanneer de bijkomende winst
echter gerealiseerd wordt met geleend kapitaal, moeten we voorzichtig zijn.

Ondernemingen met een hoge schuldgraad komen ten tijde van een laagconjunctuur snel
in problemen. Een hoge schuldenlast betekent immers een zware financiële last. Je kan je
afvragen hoe hoog de schuldenlast van een onderneming dan mag zijn. Op deze vraag is
zeer moeilijk een antwoord te geven, bedrijven met een grote cashflow kunnen een
zwaardere schuldenlast dragen dan ondernemingen met een lagere cashflow.

Warren Buffett zegt hierover dat een gezond bedrijf een bedrijf is dat een mooi
rendement op het eigen vermogen haalt, zonder hulp van het hefboomeffect van
schulden. Bedrijven die een mooi rendement op het eigen vermogen halen door middel
van een berg schulden zijn zeker te mijden.

56