1.

HỢP ĐỒNG TƯƠNG LAI

1.1. Nghiệp vụ arbitrage
VD: Hợp đồng tương lai về vàng. Giả sử phí lưu kho là 2$/ounce/năm, trả vào cuối
năm và lãi suất không rủi ro là 7%/năm cho tất cả các kỳ hạn.

Điều này tương ứng với r = 7%, S = 450, T = 1 (năm) và u (chi phí lưu kho) = 2 × e -7% × 1
= 1,865 $

Giá giao sau:

F = (450 + 1,865) × e7% × 1 = 484,63$

1.1.1. Trên tt vàng khi giá future quá cao

VD: Từ bàn giao dịch của nhà kinh doanh: Giá future 1 năm của vàng là 500$/ounce.
Giá giao ngay là 450$/ounce và lãi suất không rủi ro là 7%/năm. Chi phí lưu kho vàng
là 2$/ounce/năm, trả vào cuối năm.
• Cơ hội:
• F = 500$ > F = 484,63$ => Giá future về vàng quá cao. Nhà kinh doanh có thể:
• Vay 45.000$ lãi suất không rủi ro để mua 100 ounces vàng
• Bán khống HĐTL chuyển giao sau 1 năm
• Vào cuối năm nhận được 50.000$ theo điều kiện của HĐTL, 48.263$ được sử dụng để
trả lãi và vốn trên khoản vay, và 200$ được sử dụng để trả chi phí lưu kho.
• Khoản thu ròng là: 50.000 – 48.263 – 200 = 1.537$
1.1.2. Trên tt vàng khi giá future quá thấp
VD: Từ bàn giao dịch của nhà kinh doanh: Giá future 1 năm của vàng là 470$/ounce.
Giá giao ngay là 450$/ounce là lãi suất không rủi ro là 7%/năm. Chi phí lưu kho vàng
là 2$/ounce/năm, trả vào cuối năm.
• Cơ hội:
• F = 470$ < F = 484,63$ => Giá future về vàng quá thấp. Nhà kinh doanh có thể:
• Bán vàng thu 45.000$
• Mua hợp đồng tương lai vàng chuyển giao sau 1 năm
• Đầu tư 45.000$ trong 1 năm với lãi suất không rủi ro và thu được 48.263$ vào cuối
năm, theo điều kiện hợp đồng tương lai, mua 100 ounces vàng với chi phí là 47.000$.
Nhà đầu tư thu lợi bằng tiền mặt: 48.263 – 47.000 = 1.263$
• Do không gửi 100 ounces vàng trong kho, nhà đầu tư không chịu chi phí lưu kho 200$,
mức lời ròng là 1.263 + 200 = 1.463$
1.2. Chi phí thực hiện (bảng lời/lỗ)
1.2.1. Mua
VD: Sự thay đổi khoản ký quỹ của việc mua hai hợp đồng tương lai vàng.

- Ngày 5/6/1997, khách hàng liên hệ với nhà môi giới mua hai HĐTL vàng tháng 12.

- Giả sử giá giao sau hiện tại là 400$/ounce, một hợp đồng là 100 ounce.

- Ở thời điểm nhà đầu tư tham gia trên thị trường, số tiền phải đặt cọc gọi là khoản ký
quỹ ban đầu là 2.000$/hợp đồng. Ký quỹ duy trì trong quá trình giao dịch là 1.500$/hợp
đồng.

- Nhà đầu tư mua hai hợp đồng vào ngày 5/6/1997 và đóng trạng thái vào ngày 26/6.

Hãy tính sự thay đổi khoản ký quỹ của việc mua hai hợp đồng tương lai về vàng trong
khoảng thời gian này.

- Số tiền ký quỹ ban đầu cho 2 hợp đồng: 2.000$ × 2 = 4.000$

- Số tiền ký quỹ duy trì cho 2 hợp đồng: 1.500$ × 2 = 3.000$

- Mức giá nhà đầu tư phải nộp tiền ký quỹ lần đầu tiên:

+ Gọi X là giá một ounce vàng, vì ở vị thế mua nên giá vàng giảm thì nhà đầu tư sẽ bị lỗ.

+ Khoản lỗ cho 1 ounce vàng: 400 – X

+ Nhà đầu tư bị yêu cầu nộp thêm tiền cho 1 hợp đồng nếu X thỏa mãn phương trình:

2000 – (400 – X) × 100 < 1500

=> X < 395

Như vậy, mức giá mà nhà đầu tư phải nộp tiền ký quỹ lần đầu khi X < 395.

Tích lũy Tồn quỹ Lệnh gọi

Ngày Giá future Lời/lỗ hàng ngày
lời/lỗ trên tk nộp tiền
400,00 0 4000
05/06 397,00 -600 -600 3400
06/06 396,10 -180 -780 3220
09/06 398,20 420 -360 3640
10/06 397,10 -220 -580 3420
11/06 396,70 -80 -660 3340
12/06 395,40 -260 -920 3080
13/06 393,30 -420 -1340 2660 1340
16/06 393,60 60 -1280 4060
17/06 391,80 -360 -1640 3700
18/06 392,70 180 -1460 3880
19/06 387,00 -1140 -2600 2740 1260
20/06 387,00 0 -2600 4000
23/06 388,10 220 -2380 4220
24/06 388,70 120 -2260 4340
25/06 391,00 460 -1800 4800
26/06 392,30 260 -1540 5060
1.2.2. Bán
- Ngày 5/6/1997, khách hàng liên hệ với nhà môi giới bán hai HĐTL vàng tháng 12.

- Giả sử giá giao sau hiện tại là 400$/ounce, một hợp đồng là 100 ounce.

- Ở thời điểm nhà đầu tư tham gia trên thị trường, số tiền phải đặt cọc gọi là khoản ký
quỹ ban đầu là 2.000$/hợp đồng. Ký quỹ duy trì trong quá trình giao dịch là 1.500$/hợp
đồng.

- Nhà đầu tư mua bán hợp đồng vào ngày 5/6/1997 và đóng trạng thái vào ngày 26/6.

Hãy tính sự thay đổi khoản ký quỹ của việc bán hai hợp đồng tương lai về vàng trong
khoảng thời gian này.

- Số tiền ký quỹ ban đầu cho 2 hợp đồng: 2.000$ × 2 = 4.000$

- Số tiền ký quỹ duy trì cho 2 hợp đồng: 1.500$ × 2 = 3.000$

- Mức giá nhà đầu tư phải nộp tiền ký quỹ lần đầu tiên:
+ Gọi X là giá một ounce vàng, vì ở vị thế bán nên giá vàng tăng thì nhà đầu tư sẽ bị lỗ.

+ Khoản lỗ cho 1 ounce vàng: X - 400

+ Nhà đầu tư bị yêu cầu nộp thêm tiền cho 1 hợp đồng nếu X thỏa mãn phương trình:

2000 – (X - 400) × 100 < 1500

=> X > 405

Như vậy, mức giá mà nhà đầu tư phải nộp tiền ký quỹ lần đầu khi X > 405.

Giá Lãi/lỗ hàng Tích lũy Tồn quỹ Lệnh gọi nộp
Ngày
future ngày lời/lỗ trên TK tiền
  600.00 4000
05/06 597.00 600 600 4600
06/06 596.10 180 780 4780
09/06 598.20 -420 360 4360
10/06 597.10 220 580 4580
11/06 596.70 80 660 4660
12/06 595.40 260 920 4920
13/06 593.3 420 1340 5340
16/06 593.60 -60 1280 5280
17/06 591.80 360 1640 5640
18/06 592.70 -180 1460 5460
19/06 587.00 1140 2600 6600
20/06 587.00 0 2600 6600
23/06 588.10 -220 2380 6380
24/06 588.70 -120 2260 6260
25/06 591.00 -460 1800 5800
26/06 592.30 -260 1540 5540

1.3. Bán khống

VD: Một nhà đầu tư bán khống 500 cổ phiếu IBM tháng 4 khi giá mỗi cổ phiếu là $50
và đóng trạng thái bằng cách mua trở lại vào tháng 7 khi giá cổ phiếu là $30. Cổ tức
của mỗi cổ phiếu là $1 được trả vào tháng 5.
 Giải:
- Tháng 4: Nhà đầu tư bán khống 500 cổ phiếu và nhận là + (500 x 50$)
- Tháng 5: Khi nhận cổ tức nhà đầu tư trả lại cho môi giới là – (500 x 1$)
- Tháng 7: Nhà đầu tư đóng trạng thái bán khống của tháng 4 bằng cách mua trở lại với
giá 30$. Tổng số tiền mua là: – (500 x 30$)
=> Khoản lãi ròng từ việc bán khống là: + (500 x 50$) – (500 x 1$) – (500 x 30$) =
9500$
1.4. Rủi ro cơ bản trong bảo hộ
1.4.1. Ở vị thế ngắn hạn
VD: Ngày 1/3, một công ty A của Mỹ dự kiến sẽ nhận được 50 triệu JPY vào cuối tháng
7. HĐTL trên đồng JPY đang được giao dịch Chicago Mechange có các tháng 3,6,9,12.
Quy mô mỗi HĐ là 12,5 triệu JPY. Giá giao sau tháng 9 vào ngày 1/3 cho đồng JPY là
0,7800, giả sử giá giao ngay và giá giao sau vào ngày đóng trạng thái (cuối tháng 7) là
0,7200 và 0,725. Hãy chọn hợp đồng để công ty A phòng hộ.
- Chiến lược phòng hộ
+ Bán 4 hợp đồng (50/12,5) tương lai tháng 9 vào ngày 1/3
+ Đóng trạng thái khi nhận đồng JPY vào cuối tháng 7
- Rủi ro cơ bản
+ Rủi ro cơ bản tăng lên từ sự khác biệt giữa giá tương lai(giao sau) tháng 9 và giá giao
ngay của đồng JPY trên thị trường vào cuối tháng 7.
- Kết quả
+ Khi nhận đồng JPY vào ngày đóng HĐ (cuối tháng 7)
 Rủi ro cơ bản = 0,7200 - 0,7250 = - 0,005 cent/JYP
+ Lợi nhuận trên HĐTL F1-F2=0,78-0,725=0,0550 cents/JPY
+ Giá thực tế mà nhà bảo hộ nhận được là
 Cách 1: giá giao ngay (S2) + mức lời trên HĐTL = 0,72+0,055=0,775 cent/JPY
 Cách 2: Là giá tương lai ban đầu (F 1) – rủi ro cơ bản = 0,78 - 0,055 = 0,775
cent/JPY
+ Giá trị bằng USD mà công ty nhận được là 0,775 cent/JPY × 50 triệu JPY = 387.500
USD.
1.4.2. Ở vị thế dài hạn
VD: Ngày 8/6 một công ty A của Mỹ sẽ mua 20.000 thùng dầu thô vào tháng 10 và tháng
11. Hợp đồng tương lai về dầu thô trên thị trường NYMEX giao nhận hàng tháng và mỗi
hợp đồng là 1.000 thùng dầu. Giá giao sau tháng 12 cho dầu thô hiện tại là $18. Hãy
chọn hợp đồng để công ty A có thể phòng hộ biết rằng công ty sẽ mua dầu vào ngày
10/11, giá giao ngay và giá tương lai vào ngày đóng trạng thái (Ngày 10/11) là $20 và
$19,1.
- Chiến lược phòng hộ
+ Mua 20 HĐTL dầu thô tháng 12 trên thị trường NYMEX vào ngày 8/6
+ Đóng trạng thái khi sẵn sàng mua dầu
- Rủi ro cơ bản
+ Rủi ro cơ bản tăng lên từ sự khác biệt giữa giá tương lai tháng 12 và giá giao ngay trên
thị trường vào thời điểm mua dầu
- Kết quả
+ Khi công ty sẵn sang mua dầu vào ngày 10/11 và đóng trạng thái HĐ vào ngày đó
 Rủi ro cơ bản = $20 - $19,1 = $0,9
+ Lợi nhuận trên hợp đồng tương lai là F2 - F1= $19,1 - $18 = $1,1
+ Giá thực tế nhà bảo hộ nhận được là
 Cách 1: Là giá giao ngay (S2) – mức lời trên hợp đồng tương lai = $20 - $1,1 =
$18,9
 Cách 2: Là giá tương lai ban đầu (F1) + rủi ro cơ bản = $18 + $0,9 = $18,9
+ Giá trị bằng USD mà công ty phải trả để mua 20.000 thùng dầu là $18,9 × 20.000 =
$378.000.
2. HỢP ĐỒNG KỲ HẠN
2.1. Giá kỳ hạn cho tài sản đầu tư không lãi suất
2.1.1. F đề bài > F0
VD: Hợp đồng kỳ hạn mua cổ phiếu không trả cổ tức trong 3 tháng. Giả định rằng giá cổ
phiếu hiện tại là 40$ và lãi suất 3 tháng không rủi ro là 5% hàng năm. Phân tích chiến
lược mở cho nhà kinh doanh chênh lệch giá khi giá kỳ hạn để mua cổ phiếu không trả
cổ tức cho một HĐKH 3 tháng là bao nhiêu?
a. F = 43$
- Giá kỳ hạn hôm nay (giao ngay) là F0 = S × er × T= 40 × e0,05 × 3/12= $40,5
- So sánh giá kỳ hạn trong HĐKH là F với F 0: Với F = $43 > F0= $40,5 => Giá kỳ hạn
quá cao so với giá cổ phiếu.
- Chiến lược:

+ Khi hợp đồng bắt đầu:

• Mượn 40$ với lãi suất 5% để mua một cổ phiếu giao ngay

• Bán hợp đồng kỳ hạn 3 tháng với số tiền là 43$

+ Vào cuối tháng thứ 3:

• Giao cổ phiếu và nhận $43 từ hợp đồng kỳ hạn

• Trả lãi và nợ vay $40 trong 3 tháng là = S.er ×T= 40.e0,05 × 3/12 = $40,5

=> Nhà kinh doanh thu lợi $43 - $40,5 = $2,5

2.1.2. F đề bài < F0

b. F = 39$

- Giá kỳ hạn hôm nay (giao ngay) là F0 = S × er × T= 40 × e0,05 × 3/12= $40,5

- So sánh giá kỳ hạn trong HĐKH là F với F 0: Với F = $39 < F0= $40,5 => Giá kỳ hạn
quá thấp so với giá cổ phiếu.
- Chiến lược:

+ Khi hợp đồng bắt đầu:

• Bán khống cổ phiếu giao ngay với giá 40$, với lãi suất 5% (3 tháng)

• Mua hợp đồng kỳ hạn 3 tháng với số tiền là 39$

+ Vào cuối tháng thứ 3:

• Nhận cổ phiếu từ hợp đồng kỳ hạn để đóng trạng thái bán khống và trả 39$ thực hiện
hợp đồng kỳ hạn
• Số tiền thu được từ bán khống trong 3 tháng là = S.er.T= 40.e0,05.3/12 = 40,5$

=> Nhà kinh doanh thu lợi 40,5$ - 39$ = 1,5$

2.2. Giá kỳ hạn đối với tài sản biết trước thu nhập
2.2.1. F đề bài > F0
VD: Giá kỳ hạn của 1 trái phiếu cho 1 HĐKH 1 năm là $930. Trái phiếu có giá trị hiện
hành là $900. Giả sử rằng thời hạn của hợp đồng là 1 năm, của trái phiếu là 5 năm.
Theo đó HĐKH là hợp đồng mua trái phiếu 4 năm trong thời hạn 1 năm. Lãi phải trả là
$40 sau 6 tháng & 12 tháng. Thanh toán lãi lần thứ 2 trước ngày thực hiện hợp đồng, lãi
suất không rủi ro (tính kép liên tục) 6 tháng & 1 năm là 9%/năm và 10%/năm. Hãy xác
định chiến lược Arbitrage kỳ hạn 1 năm và xác định lời/lỗ của chiến lược này.
Giải
Thu nhập I = 40 ×e(-0,09 × 6/12) + 40 ×e(-0,1 × 1) = $74,43

F0 = (S − I) × er × T = (900 −74,43) × e0,1 × 1 = $912,39

⇒ F= 930 > F0 = 912,39

=> Để có lời, ta chọn chiến lược như sau

Hiện giá của $40 tiền lãi 6 tháng đầu là: 40 × e-0,09 × 6/12= $38,24

Giá trị hiện tại của trái phiếu trơn (không gồm coupon) là : 900 - 38,24 = $861,76

Giá trị của trái phiếu trơn sau 1 năm là: 861,76 × e10% × 1= $952,39

Chiến lược Arbitrage:

- Hiện tại

+ Mượn $900 để mua trái phiếu giao ngay

 Khoản vay 1: đầu tư $38,24 trong 6 tháng
 Khoản vay 2: đầu tư $861,76 trong 12 tháng
 + Bán khống HĐKH trái phiếu với giá $930
- Sau 6 tháng
+ Lần nhận lãi đầu tiên là $40 đủ để trả khoản vốn gốc & lãi của khoản vay $38,24 ban
đầu.
- Sau 12 tháng
+ Nhận $40 từ thu nhập lãi (lần 2)
+ Bán khống HĐKH được $930
+ Trả vốn gốc & lãi của khoản vay $861,76 ban đầu sau 1 năm là $952,39
=> Lợi nhuận nhận được: 40 + 930 – 952,39 = $17,61
2.2.2. F đề bài < F0
VD: Giá kỳ hạn của 1 trái phiếu cho 1 HĐKH 1 năm là $905. Trái phiếu có giá trị hiện
hành là $900. Giả sử rằng thời hạn của hợp đồng là 1 năm, của trái phiếu là 5 năm.
Theo đó HĐKH là hợp đồng mua trái phiếu 4 năm trong thời hạn 1 năm. Lãi phải trả là
$40 sau 6 tháng & 12 tháng. Thanh toán lãi lần thứ 2 trước ngày thực hiện hợp đồng, lãi
suất không rủi ro (tính kép liên tục) 6 tháng & 1 năm là 9%/năm và 10%/năm.
Hãy xác định chiến lược Arbitrage kỳ hạn 1 năm và xác định lời/lỗ của chiến lược
này.
Giải
Thu nhập I = 40 ×e(-0,09 × 6/12) + 40 ×e(-0,1 × 1) = $74,43

F0 = (S − I) × er × T = (900 −74,43) × e0,1 × 1 = $912,39

⇒ F= 905 < F0 = 912,39

=> Để có lời, ta chọn chiến lược như sau

Hiện giá của $40 tiền lãi 6 tháng đầu là: 40 × e-0,09 × 6/12= $38,24

Giá trị hiện tại của trái phiếu trơn (không gồm coupon) là : 900 - 38,24 = $861,76

Giá trị của trái phiếu trơn sau 1 năm là: 861,76 × e10% × 1= $952,39

Hiện giá của $40 tiền lãi 6 tháng đầu là: 40 × e-0,09 x 6/12= $38,24
Giá trị hiện tại của trái phiếu trơn là : 900 - 38,24 = $861,76

Giá trị của trái phiếu trơn sau 1 năm là: 861,76 × e10% x 1= $952,39

Chiến lược Arbitrage:

- Hiện tại:

+ Bán khống trái phiếu có trả lãi với giá $900, sau đó:

 Dùng $38,24 để đầu tư với lãi suất phi rủi ro sau 6 tháng
 Đầu tư vào trái phiếu trơn (không trả lãi) số tiền $861,76 trong 1 năm

+ Mua hợp đồng kỳ hạn trái phiếu trong vòng 1 năm với giá $905

- Sau 6 tháng

+ Thực hiện hợp đồng kỳ hạn để nhận trái phiếu với giá $905 để trả lại trái phiếu đã bán
khống.
- Sau 12 tháng
+ Nhận tiền từ đầu tư vào trái phiếu trơn và bán sau 12 tháng là $952,39
+ Trả lãi lần 2 cho trái phiếu đã bán khống $40
 Lợi nhuận nhận được: 952,39 – 40 – 905 = $7,39

3. HỢP ĐỒNG QUYỀN CHỌN

3.1. Ngày đáo hạn
3.1.1. VD1
- Ngày cuối cùng giao dịch quyền chọn là ngày thứ 6 của tuần lễ thứ 3 của tháng đáo hạn,
luôn có một trái phiếu chính phủ đáo hạn vào ngày truosc này (nếu trùng ngày lễ thì
TPCP đáo hạn trước lễ 1 ngày).

- Ngày đáo hạn chính xác là vào lúc 22 giờ 59 phút (theo giờ của trung tâm giao dịch)
ngày thứ 7 sau ngày thứ 6 của tuần lễ thứ 3 của tháng đáo hạn.

- Quyền chọn chứng khoán vào chu kỳ theo các tháng 1, tháng 2, tháng 3.

+ Chu kỳ tháng 1 bao gồm các tháng 1, 4, 7 và 10.

+ Chu kỳ tháng 2 bao gồm các tháng 2, 5, 8 và 11.

+ Chu kỳ tháng 3 bao gồm các tháng 3, 6, 9 và 12.

- Nếu ngày đáo hạn của tháng hiện tại vẫn chưa đến, quyền chọn được giao dịch với các
ngày đáo hạn trong tháng hiện tại, tháng sau và 2 tháng tiếp theo trong chu kỳ.

- Nếu ngày đáo hạn của tháng hiện tại đã qua, quyền chọn được giao dịch với các ngày
đáo hạn trong tháng kế tiếp, sau một tháng và 2 tháng tiếp theo trong chu kỳ.

VD: Quyền chọn của cổ phiếu IBM theo chu kỳ tháng 1

- Tại thời điểm đầu tháng 1, quyền chọn được giao dịch với các ngày đáo hạn trong tháng
1, 2, 4, 7.

- Tại thời điểm cuối tháng 1, quyền chọn được giao dịch với các ngày đáo hạn trong
tháng 1, 2, 4, 7.

VD: Quyền chọn của cổ phiếu IBM theo chu kỳ tháng 2

- Tại thời điểm đầu tháng 1, quyền chọn được giao dịch với các ngày đáo hạn trong tháng
1, 2, 5, 8.

- Tại thời điểm cuối tháng 1, quyền chọn được giao dịch với các ngày đáo hạn trong
tháng 2, 3, 5, 8.

VD:

Đầu tháng 6, cổ phiếu Cocacola được phân vào chu kỳ tháng 1 sẽ có quyền chọn đáo hạn
vào tháng 6 và tháng 7 cộng với 2 tháng sau trong chu kỳ tháng 1: tháng 10 và tháng 1
sắp tới.

Khi quyền chọn tháng 6 hết hiệu lực, quyền chọn tháng 8 sẽ được bổ sung, khi quyền
chọn tháng 7 đáo hạn, quyền chọn tháng 9 sẽ được bổ sung và khi quyền chọn tháng 8 hết
hiệu lực quyền chọn tháng 4 sẽ được đưa vào.

3.1.2. VD2
VD: Nếu ngày hiện tại là 9/4 và ngày đáo hạn là 18/7.

Các khoản chiết khấu hỏi mua và chào bán của T-bill trong ngày giao dịch 14/5 của một
năm cụ thể là như bảng sau:

Đáo hạn Hỏi mua Chào bán

20/5 4,45 4,37
17/6 4,41 4,37
15/7 4,47 4,43

a. Tính thời gian cho đến khi đáo hạn (t)

Từ ngày 9/4 đến 18/7 có: 21 ngày trong tháng 4 (=30-9), 31 ngày tháng 5, 30 ngày tháng
6, 18 ngày trong tháng 7

=> Tổng cộng là 100 ngày.

100
Vậy thời gian cho đến khi đáo hạn (t) là = 0,274
365

b. Tính lãi suất phi rủi ro đối với các quyền chọn đáo hạn vào ngày 21/5.

- Ngày thứ 6 tuần thứ 3 trong tháng 5 là ngày 21/5

=> Ngày mà TPCP đáo hạn trước ngày 21/5 là ngày 20/5.

- Để tính lãi suất T-bill, chúng ta sử dụng số trung bình của chiết khấu hỏi mua và chào

4,45+ 4,37
bán là: = 4,41.
2

7
- Tính khoản chiết khấu so với mệnh giá từ ngày 14/5 đến ngày 21/5 là 4,41 × =
360
0,08575

=> Vì vậy giá trái phiếu là: 100 - 0,08575 = 99,91425

100−99,91425
- Tỷ suất sinh lợi trong 7 ngày sẽ là: = 0,08575
99,91425
- Nếu chúng ta lập lại giao dịch này cứ 7 ngày một lần trong suốt một năm, tỷ suất sinh
lợi sẽ là (1 + 0,08575)365/7 = 0,0457

=> Vậy lãi suất 4,57% như đại diện cho lãi suất phi rủi ro đối với các quyền chọn đáo hạn
vào ngày 21/5 (1 ngày sau TP).

3.2. Cổ tức và phân chia cổ tức

- Nếu một công ty tuyên bố chi trả cổ tức bằng tiền mặt ,giá thức hiện cho quyền chọn
trên chứng khoán của công ty giảm bằng với số tiền chi trả cổ tức vào thời điểm không
nhận cổ tức.Không có những điều chỉnh điều khoản trong hợp đồng quyền chọn chi trả
bằng cổ tức tiền mặt.

- Quyền chọn trao đổi qua trung tâm giao dịch được điều khiển đối với phân chia cổ
phiếu. Việc phân chia cổ phiếu xảy ra khi các cổ phiếu hiện hữu được chia nhỏ thành
nhiều cổ phiếu. Khi chia nhỏ cổ phiếu theo tỷ lệ n:m, giá thực hiện sẽ giảm bằng m/n giá
trị của nó trước đây và số lượng cổ phiếu trong một hợp đồng tăng bằng n/m lần của nó
trước đây.

Ví dụ: quyền chọn mua 100 cổ phiếu của một công ty giá 30$/ cổ phiếu. Gỉa định công ty
chia nhỏ cổ phiếu theo tỷ lệ 2:1 => điều khoản hợp đồng thay đổi người nắm giữ quyền
mua 200 cổ phiếu với giá 15$ một cổ phiếu.

- Quyền chọn về cổ phiếu còn được điều chỉnh theo cổ tức trả bằng chứng khoán. Cổ tức
trả bằng chứng khoán giống như phân chia cổ phiếu, nếu công ty trả với tỷ lệ 20% giống
như phân chia cổ phiếu 6:5. Khi các điều kiện khác không đổi, giá cổ phiếu sẽ giảm còn
5/6 giá trị ban đầu.

Ví dụ: 1 quyền chọn bán, để bán 100 cổ phiếu của một công ty với giá 15$/cổ phiếu. Giả
định rằng công ty chi trả cổ tức bằng chứng khoán 25% => chia nhỏ chứng khoán theo tỷ
lệ 5:4. Các điều khoản của hợp đồng quyền chọn được thay đổi trao cho người nắm giữ
quyền bán 125 cổ phiếu với giá 125$/ cổ phiếu .
=> Các điều kiện của quyền chọn được điều chỉnh phản ảnh sự mong đợi giá cổ phiếu sẽ
tăng lên đối với phân chia cổ phiếu và trả cổ tức bằng chứng khoán

3.3. Hoa hồng

VD: Một nhà đầu tư mua hợp đồng quyền chọn mua với giá thực hiện 50$ khi giá
chứng khoán là 49$. Giả định giá quyền chọn là 4,5$ quy mô mỗi hợp đồng là 100,
nên chi phí hợp đồng là 450$. Việc mua hay bán một hợp đồng luôn tốn chi phí 30$
(cả hoa hồng tối đa và tối thiểu là 30$ cho hợp đồng đầu tiên). Giả định rằng giá cổ
phiếu tăng và quyền chọn được thực hiện khi giá cổ phiếu đạt tới 60$.

GIẢI

Cho rằng nhà đầu tư phải trả hoa hồng 1,5% trên các giao dịch chứng khoán, hoa hồng
phải thanh toán khi quyền chọn được thực hiện là 1,5% × 60$ × 100 = 90$

Tổng cộng hoa hồng phải trả vì vậy là 120$ và lợi nhuận còn lại đối với nhà đầu tư là:
1000$ - 450$ - 120$ = 430$.

Lưu ý rằng bán quyền chọn 10$ thay vì thực hiện sẽ tiết kiệm nhà đầu tư 60$ tiền hoa
hồng (hoa hồng phải trả khi bán quyền chọn chỉ có 30$). Nhìn chung, hệ thống hoa hồng
có khuynh hướng thúc đẩy các nhà đầu tư mua nhỏ theo hướng trực tiếp bán quyền chọn
là thực hiện chúng.

3.4. Mô hình nhị phân

3.4.1. Một thời kỳ
VD1:

- Giá chứng khoán hiện hành: $20 (S0).

- Sau 3 tháng: có thể tăng lên $22 (St (u)) hoặc giảm xuống $18 (St (d)).

- Quyền chọn mua chứng khoán trong 3 tháng với giá thực hiện $21, giá quyền chọn $1.

- Lãi suất phi rủi ro là 12%. Tính giá quyền chọn.

Giải:
r = 0,12; T = 0,25; X = 21; S0 = 20.

St (u) = S0 × u  22 = 20 × u  u = 1,1

St (d) = S0 × u  18 = 20 × u  d = 0,9

- Thu hồi quyền chọn khi giá chứng khoán tăng:

Max [St (u) – X, 0] = Max [22 – 21, 0]  fu = 1

- Thu hồi quyền chọn khi giá chứng khoán giảm:

Max [St (d) – X, 0] = Max [18 – 21, 0]  fd = 0.

- Gọi p là xác suất tăng giá chứng khoán trong môi trường rủi ro không đổi

- Thu nhập mong đợi của chứng khoán trong môi trường rủi ro không đổi phải trả bằng
lãi suất không rủi ro 12%, nghĩa là:

22p + 18 (1- p) = 20 × e0,12 × 0,25 => p = 0,6523

e r × T −d e 0,12 ×0,25−0,9
Hoặc: tính p= = =0,6523
u−d 1,1−0,9

- Vào cuối kỳ hạn tháng 3, quyền chọn mua có giá trị là 1 với xác suất 0,6523 và có giá
trị là 0 với xác (1-p) = (1-0,6533) = 0,3477. Do đó, giá trị mong đợi sẽ là:

p f u + ( 1−p ) × f d =0,6523 ×1+0,347 × 0=0,6523

- Chiết khấu theo lãi suất không rủi ro, giá trị hiện tại của quyền chọn là:

f =[ p f u + (1−p ) × f d ] ×e−r × T =0,6523× e−0,12 ×0,25=0,633

p = 0,6523 S0u = 22
1 = Max [22 – 21, 0]
S0 = 20
f = 0,633

1- p = 0,3477 S0d = 18

0 = Max [18 – 21, 0]

 3.4.2. Hai thời kỳ
VD2:

- Giá chứng khoán hiện hành: $20 (S0).

- Mỗi giai đoạn có thể tăng 20% hoặc giảm 20%.

- Giả sử mỗi thời kỳ 3 tháng và lãi suất phi rủi ro là 12%/năm.

- Tính giá quyền chọn mua hai thời kỳ với giá thực hiện $21.

Giải:

Call option: r = 0,12; T = 0,25; X = 21; S0 = 20, số thời kỳ = 2

St (u) = S0 × u  20 × (1+10%) = 20 × u  u = 1,1

St (d) = S0 × u  20 × (1- 10%) = 20 × u  d = 0,9

* Thời điểm 1, giá chứng khoán tại:

+ Nút B là Su = 20 × 1,1 = 22

+ Nút C là Sd = 20 × 0,9 = 18

* Thời điểm 2:

- Giá chứng khoán tại:

+ Nút D là Suu = 20 × 1,12 = 24,2

+ Nút E là Sud = 20 × 1,1*0,9 = 19,8

 + Nút E là Sdd = 20 × 0,92 = 16,2

- Giá quyền chọn tại:

+ Nút D là Max (ST –X, 0) = Max (24,2 – 21, 0) = 3,2

+ Nút E là Max (ST –X, 0) = Max (19,8 – 21, 0) = 0

+ Nút F là Max (ST –X, 0) = Max (16,2 – 21, 0) = 0

e r × T −d e 0,12 ×0,25−0,9
* Xác suất tăng giá chứng khoán là p= = =0,6523
u−d 1,1−0,9

 (1-0,6523) = 0,3477

* Giá quyền chọn tại nút B là = e−0,12 ×0,25 × ( 0,6523 ×3,2+0,3477 × 0 )=2,0257

* Giá quyền chọn tại nút A là = e−0,12 ×0,25 × ( 0,6523 ×2,0257+ 0,3477 ×0 )=1,2823

D
24,2
22 3,2 = Max (24,2 – 21, 0)
B

2,0257 E
20 A 19,8
1,2823 3,2 = Max (24,2 – 21, 0)
C
18
F
0
16,2
0 = Max (16,2 – 21, 0)
VD3:

- Giá chứng khoán hiện hành: $50 (S0).

- Mỗi giai đoạn có thể tăng 20% hoặc giảm 20%.

- Giả sử mỗi thời kỳ 1 năm và lãi suất phi rủi ro là 5%/năm.

- Tính giá quyền chọn mua hai thời kỳ với giá thực hiện $52.

Giải:

Put option: r = 0,12; T = 1; X = 21; S0 = 20, số thời kỳ = 2

St (u) = S0 × u  50 × (1+ 20%) = 50 × u  u = 1,2

St (d) = S0 × u  50 × (1- 20%) = 50 × u  d = 0,8

* Thời điểm 1, giá chứng khoán tại:

+ Nút B là Su = 50 ×1,2 = 60

+ Nút C là Sd = 50 × 0,8 = 40

* Thời điểm 2:

- Giá chứng khoán tại:

+ Nút D là Suu = 50 × 1,22 = 72

+ Nút E là Sud = 50 × 1,2 × 0,8 = 48

+ Nút E là Sdd = 50 × 0,82 = 32

- Giá quyền chọn tại:

+ Nút D là Max (X – ST, 0) = Max (52 – 72, 0) = 0

+ Nút E là Max (X – ST, 0) = Max (52 – 48, 0) = 4

+ Nút F là Max (X – ST, 0) = Max (52 – 32, 0) = 20

 e r × T −d e 0,05 ×1−0,8
* Xác suất tăng giá chứng khoán là p= = =0,6282
u−d 1,2−0,8

 (1- 0,6282) = 0,3718

* Giá quyền chọn tại nút B là = e−0,05 ×1 × ( 0,6282 ×0+ 0,3718× 4 )=1,4147

* Giá quyền chọn tại nút C là = e−0,05 ×1 × ( 0,6282 × 4+0,3718 ×20 )=9,4636

* Giá quyền chọn tại nút A là = e−0,05 ×1 × ( 0,6282 ×1,4147+ 0,3477× 9,4636 ) =4,192

D
72
60 0 = Max (52 – 72, 0)
B
1,4147 E
50
A 48
4,192 4 = Max (52 – 48, 0)
C
40
F
9,4636
32

20 = Max (52 – 32, 0)

3.5. Các giới hạn quyền chọn

3.5.1. Giới hạn trên
Ví dụ: giả sử c = 3$, S0 = 20$, X = 18$, r = 10%/năm và T = 1 năm.

Mức tối thiểu theo lý thuyết của quyền chọn mua kiểu Châu Âu là

= Max (S0 – Xe-rT; 0) =20 -18e-0,1×1 = 3,71$ > c = 3$

=> Xuất hiện cơ hội kinh doanh chênh lệch giá

Chiến lược các giao dịch vào ngày hôm nay:

- Mua một quyền chọn mua với giá c = 3$

- Bán khống một cổ phiếu với giá S0 = 20$

-> Dòng tiền vào 20$ -3$ = 17$ ở thời điểm hiện tại đem đầu tư trong một năm theo lãi
suất 10%/năm.

1 năm sau

- Giá trị nhận được từ việc đầu tư 17$: 17e 0,1×1 = 18,79$.

- Nếu giá cổ phiếu lớn hơn 18$, thực hiện quyền chọn mua cổ phiếu với giá 18$ để đóng
vị thế bán khống.

=> Lợi nhuận kiếm được: 18,79 -18 = 0,79$.

- Nếu giá cổ phiếu nhỏ hơn 18$, mua cổ phiếu trên thị trường để đóng vị thể bán khống.
Ví dụ, nếu giá cổ phiếu trên thị trường là 17$

=> Lợi nhuận sẽ là: 18,79 – 17 = 1,79$.

3.5.2. Giới hạn dưới

Ví dụ: giả sử p = 1$, S0 = 37$, X = 40$, r = 5%/năm và T = 0,5 năm.

Mức tối thiểu theo lý thuyết của quyền chọn mua kiểu Châu Âu là

= Max (Xe-rT – S0; 0) =40e-0,1×1 – 37 = 2,01$ > p = 1$

=> Xuất hiện cơ hội kinh doanh chênh lệch giá

Chiến lược các giao dịch vào ngày hôm nay:

- Vay 38$ trong 0,5 năm để

+ Mua một cổ phiếu với giá S0 = 37$

+ Mua quyền chọn bán với giá p = 1$

6 tháng sau

- Số tiền phải thanh toán cho khoản vay: 38e 0,05×0,5 = 38,96$.
- Nếu giá cổ phiếu cao hơn giá thực hiện, bán cổ phiếu trên thị trường Ví dụ, nếu giá cổ
phiếu trên thị trường là 42$

=> Lợi nhuận sẽ là: 42 – 38,96 = 3,04.

- Nếu giá cổ phiếu thấp hơn 40$, thực hiện quyền chọn bán với giá 40$.

=> Lợi nhuận kiếm được: 18,79 -18 = 0,79$.

3.6. Chiến lược Spread

Mua quyền chọn bán: X2

Bán quyền chọn bán: X1

3.6.1. Đầu cơ chênh lệch giá lên bằng quyền chọn mua (Bull call Spread)

Lợi nhuận
+C1
F2
K ST
X1
X2 -C2
F1

Sơ đồ 1:Đầu cơ chênh lệch giá lên bằng quyền chọn mua

( Bullhòa
- Khi lợi nhuận = 0 ta có phương trình callvốn
Spread)

ST – X1 – (F1 – F2) = 0

ST – X1 = F1 - F2

Giá St Thu hồi từ + C1 Thu hồi từ - C2 Lợi nhuận

ST ≥ X2 ST – X1 –F1 X2 – ST + F2 X2 – X1 – (F1 – F2)
X1< ST < X2 ST – X1 –F1 F2 ST – X1 – (F1 – F2)
S T ≤ X1 –F1 F2 -(F1 – F2)
Ví dụ:

Lợi nhuận
+C1
1
K ST

30 35 -C2
 Sơ đồ 1: Đầu cơ chênh lệch giá lên bằng quyền chọn mua
( Bull call Spread)

Tính lãi/lỗ thu hồi từ chiến lược sử dụng mua một quyền chọn mua giá 3$ với giá thực
hiện là 30$, kết hợp với bán một quyền chọn mua 1$ với giá thực hiện là 35$. Khi giá tài
sản cơ sở tại ngày đáo hạn là
a. ST = 27
b. ST = 33
c. ST = 39
C1 = 3$ và X1 = 30$
C2 = 1$ và X2 = 35$
Điểm hòa vốn tại mức giá ta có phương trình:

ST – X1 – (F1 – F2) = 0
 ST – X1 = F1 - F2
 ST - 30 = 3 – 1
=> ST = 2

Câu Giá ST Thu hồi từ + C1 Thu hồi từ - C2 Lợi nhuận

a. ST = 27 ST ≤ 30 –F1 = - 3 F2 = 1 - (F1 – F2) = -( 3-1) = -2$

ST – X1 –F1 ST – X1 – (F1 – F2)

b. ST = 33 30< ST < 35 F2 = 1
33 – 30 - 3 =0 =33 – 30 -( 3 - 1) = 1$

ST – X1 –F1 X2 – ST + F2 X2 – X1 – (F1 – F2)

c. ST = 39 ST ≥ 35
39 – 35 - 3 =1 35 – 39 + 1 =-3 = 35 – 30 – (3 - 1) = 3$

3.6.2. Đầu cơ chênh lệch giá lên bằng quyền chọn bán (Bear call Spread)
Lợi nhuận
F2 -P1

X1
X2
ST
F1 +P1
 Sơ đồ 2: Đầu cơ chênh lệch giá lênh bằng quyền chọn bán
(Bull put Spread)

- Khi lợi nhuận = 0 ta có phương trình hòa vốn

ST – X2 + (F2 – F1) = 0

X2 – ST = F2 – F1

Giá St Thu hồi từ + P1 Thu hồi từ - P2 Lợi nhuận

ST ≥ X2 –F1 F2 F2 – F1
X1< ST < X2 –F1 ST – X2 + F2 ST – X2 + (F2 – F1)
S T ≤ X1 X1 – ST –F1 ST – X2 + F2 X1 - X2+ (F2 – F1)

3.6.3. Đầu cơ chênh lệch gía xuống bằng quyền chọn mua (Bull put Spread)

Lợi nhuận

F1 +C2

X1 X2 ST

F2
-C1

Sơ đồ 3: Đầu cơ chênh lệch giá xuống bằng quyền chọn

mua (Bear call Spread)
- Khi lợi nhuận = 0 ta có phương trình hòa vốn

X1 – ST + (F1 –F2) = 0

ST = F1 – F2 + X1

Giá St Thu hồi từ + C1 Thu hồi từ - C2 Lợi nhuận

S T ≥ X2 ST – X2 –F2 X1 – ST + F1 (X1 – X2) +(F1 – F2)
X1< ST < X2 –F2 X1 – ST + F1 X1 – ST + (F1 – F2)
 S T ≤ X1 –F2 F1 (F1 – F2)

3.6.4. Đầu cơ chênh lệch giá xuống bằng quyền chọn bán (Bear put Spread)

Lợi nhuận

-P1
F1

X1 X2 ST

F2 +P2
Sơ đồ 4: Đầu cơ chênh lệch giá xuống bằng quyền
- Khi lợi nhuận = 0 ta có phương trình
chọnhòa vốn
bán (Bear put Spread)

X2 – ST + (F1 –F2) = 0

ST = F1 – F2 + X2

Giá St Thu hồi từ + P1 Thu hồi từ - P2 Lợi nhuận

S T ≥ X2 –F2 F1 (F1 – F2)
X1< ST < X2 X2 – ST –F2 F1 X2 – ST + (F1 – F2)
S T ≤ X1 X2 – ST –F2 ST – X1 –F1 -(X1 – X2) +( F1- F2)

4. HỢP ĐỒNG HOÁN ĐỔI

4.1. Hoán đổi lãi suất
4.1.1. Sử dụng hoán đổi để biến đổi nợ
Giả sử trước khi tham gia vào hoán đổi:

Công ty A có khoản vay 100 triệu $ với lãi suất 5,2%.

Công ty B đã vay 100 triệu $ với lãi suất LIBOR + 80 điểm cơ bản.

Hãy vẽ sơ đồ và xác định dòng tiền sau hoán đổi của từng công ty.

5,2% 5%
Công ty A Công ty B
LIBOR LIBOR + 0,8%
 Công ty A

- Phải trả 5,2% cho chủ nợ bên ngoài

- Trả LIBOR theo điều kiện hoán đổi

- Nhận 5% theo điều kiện của hoán đổi

=> Chuyển từ 5,2% thành khoản vay với lãi suất LIBOR + 0,2%.

Công ty B

- Trả lãi suất LIBOR + 0,8% cho chủ nợ bên ngoài

- Nhận LIBOR theo điều kiện hoán đổi

- Trả 5% theo điều kiện hoán đổi

=> Chuyển từ LIBOR + 0,8% thành khoản vay với lãi suất 5,8%.

4.1.2. Sử dụng hoán đổi để biến đổi tài sản

Giả sử trước khi tham gia vào hoán đổi:

Công ty A sở hữu 100 triệu USD với mức lợi tức LIBOR – 25 điểm cơ bản.

Công ty B sở hữu 100 triệu USD trái phiếu với lãi suất 4,7%/năm trong 3 năm tới.

Giả sử theo điều kiện hoán đổi giữa A và B, công ty A đồng ý nhận lãi suất 5% từ công ty
B và công ty B đồng ý nhận lãi suất LIBOR từ công ty A.

Hãy vẽ sơ đồ và xác định dòng tiền sau hoán đổi của từng công ty.

5% 4,7%
Công ty A Công ty B
LIBOR – 0,25% LIBOR

Công ty A
- Nhận LIBOR – 0,25% trên khoản đầu tư

- Trả LIBOR theo điều kiện của hoán đổi

- Nhận 5% theo điều kiện của hoán đổi

=> Chuyển từ LIBOR – 0,25% thành tài sản có thu nhập 4,7%.

Công ty B

- Nhận 4,7% trên trái phiếu.

- Nhận LIBOR theo điều kiện hoán đổi.

- Trả 5% theo điều kiện hoán đổi.

=> Chuyển từ 4,7% thành tài sản có thu nhập LIBOR – 0,3%.

4.1.3. Hoán đổi lãi suất để biến đổi nợ khi có đơn vị tài chính trung gian
Giả sử trước khi tham gia vào hoán đổi:

Công ty A có khoản vay 100 triệu $ với lãi suất 5,2%.

Công ty B đã vay 100 triệu $ với lãi suất LIBOR + 80 điểm cơ bản.

Đơn vị tài chính trung gian tham gia hoán đổi kép với công ty A và B, kiếm lời được
0,03%/năm trên số vốn gốc 100 triệu.

Công ty A phải chịu lãi suất LIBOR + 0,215% thay vì LIBOR + 0,2%. Công ty B phải
chịu lãi suất 5,815% thay vì 5,8%.

Hãy vẽ sơ đồ và xác định dòng tiền sau hoán đổi của từng công ty.

4,985% 5,015%
5,2% Đơn vị LIBOR + 0,8%
Công ty A Công ty B
Tài chính
LIBOR LIBOR

Công ty A
- Phải trả 5,2% cho chủ nợ bên ngoài.

- Trả LIBOR theo điều kiện hoán đổi.

- Nhận 4,985% theo điều kiện hoán đổi.

=> Chuyển từ 5,2% thành khoản vay với lãi suất LIBOR + 0,215%.

Công ty B

- Trả lãi suất LIBOR + 0,8% cho chủ nợ bên ngoài.

- Nhận LIBOR theo điều kiện hoán đổi.

- Trả 5,015%% theo điều kiện hoán đổi.

=> Chuyển từ LIBOR + 0,8% thành khoản vay với lãi suất 5,815%.

Đơn vị tài chính

- Nhận LIBOR theo điều kiện hoán đổi với công ty A.

- Trả 4,985% theo điều kiện hoán đổi đối với công ty A.

- Nhận 5,015% theo điều kiện hoán đổi với công ty B.

- Trả LIBOR theo điều kiện hoán đổi đối với công ty B.

4.1.4. Hoán đổi lãi suất để biến đổi tài sản khi có đơn vị tài chính trung gian
Giả sử trước khi tham gia vào hoán đổi:

Công ty A sở hữu 100 triệu USD với mức lợi tức LIBOR – 25 điểm cơ bản.

Công ty B sở hữu 100 triệu USD trái phiếu với lãi suất 4,7%/năm trong 3 năm tới.

Giả sử theo điều kiện hoán đổi giữa A và B, công ty A đồng ý nhận lãi suất 5% từ công ty
B và công ty B đồng ý nhận lãi suất LIBOR từ công ty A.

Đơn vị tài chính trung gian tham gia hoán đổi kép với công ty A và B, kiếm lời được
0,03%/năm trên số vốn gốc 100 triệu.
Thu nhập cuối cùng của công ty A là 4,735%, công ty B là LIBOR - 0,315% thay vì
LIBOR - 0,30%.

Hãy vẽ sơ đồ và xác định dòng tiền sau hoán đổi của từng công ty.

LIBOR 5,015%
Đơn vị 4,7%
Công ty A Công ty B
LIBOR – 0,25% Tài chính
4,985% LIBOR

Công ty A

- Nhận LIBOR – 0,25% trên khoản đầu tư.

- Trả LIBOR theo điều kiện của hoán đổi.

- Nhận 5,015% - 0,03% = 4,985% theo điều kiện của hoán đổi.

=> Chuyển từ LIBOR – 0,25% thành tài sản có thu nhập 4,985%.

Công ty B

- Nhận 4,7% trên trái phiếu.

- Nhận LIBOR theo điều kiện hoán đổi.

- Trả 4,985% + 0,03% = 5,015% theo điều kiện hoán đổi.

=> Chuyển từ 4,7% thành tài sản có thu nhập LIBOR – 0,315%.

Đơn vị tài chính

- Nhận LIBOR theo điều kiện hoán đổi với công ty A.

- Trả 4,985% theo điều kiện hoán đổi đối với công ty A.

- Nhận 5,015% theo điều kiện hoán đổi đối với công ty B.

- Trả LIBOR theo điều kiện hoán đổi với công ty B.