Capítulo Dos

Sistema Monetario Internacional

Al término de este capítulo, el lector será capaz de:

 Definir el Sistema Monetario Internacional
 Identificar los objetivos del SMI.
 Señalar y explicar los indicadores que permiten evaluar el desempeño del SMI.
 Identificar y explicar los alcances del acuerdo de la época del “Patrón Oro”.
 Explicar los alcances del acuerdo de Bretton Woods y las razones que explican su
colapso.
 Explicar los alcances del acuerdo de Jamaica de 1976 y la presencia del riesgo de
tipo de cambio.
 Explicar el origen y consecuencias de la crisis de la deuda externa de 1982.
 Explicar los alcances y consecuencias de la crisis del peso mejicano de 1994.
 Explicar el origen y consecuencias de la crisis asiática de 1997.
 Explicar el origen y consecuencias de la crisis rusa de 1998.
 Explicar los alcances de la crisis brasileña de 1999.
 Explicar el origen y consecuencias de la crisis argentina de 2001.
 Explicar el origen y alcances de la crisis subprime del 2007.
 Explicar los resultados del acuerdo Smithsoniano.
 Explicar en que consiste la “Serpiente Monetaria Europea – SME”.
 Explicar el funcionamiento del Sistema Monetario Europeo.
 Explicar los alcances del tratado de Maastricht.
 Explicar el rol del Euro en los mercados Financieros internacionales.
 Explicar las reformas que emergen en el Sistema Financiero Internacional.

Este segundo capítulo está destinado a dar claridad al significado e importancia del
Sistema Monetario Internacional, como facilitador de las relaciones económicas y
financieras entre los países del mundo; su evolución, los principales sistemas
monetarios aplicados y; sobre todo, la situación actual del Sistema Monetario
Internacional y las reformas necesarias a la luz de las últimas crisis financieras.
I. EL SISTEMA MONETARIO INTERNACIONAL (SMI).

El SMI, constituye el conjunto de reglas, regulaciones y convenciones 78 que rigen

las relaciones comerciales y financieras entre los países, con el objetivo de
crear las condiciones necesarias para un fluido intercambio comercial y
financiero; y de contribuir a la creación y regulación de la liquidez internacional.
Es importante que estas normas o reglas sean asumidas y observadas por
todos los países para que tengan efectividad. Por tanto, el SMI, no sólo facilita
los flujos internacionales de bienes, servicios y capitales, sino también permite
determinar los sistemas de tipo de cambio y resolver los problemas de balanza
de pagos, tal como se ilustra en la figura II.1.

Figura II.1: Funciones del SMI

Facilita los flujos

comerciales

Permite determinar
Facilita los flujos
los sistemas S.M.I
de capital
de tipo de cambio.

Facilita la corrección
de desequilibrios
en la Balanza de Pagos

Su principal función es permitir que los procesos económicos fundamentales de

producción y distribución de bienes y servicios entre los países operen tan fluida
y eficientemente como sea posible.

Ya en el siglo XVII, Adam Smith (1723 – 1790) asemejaba al SMI a una gran
rueda. Decía que cuando la rueda gira sin esfuerzo, las relaciones monetarias

78
Una convención es un acuerdo tácito que permite a los agentes a coordinarse los unos con los otros. Una vez
establecida la convención cada agente elegirá seguirla, ya que él anticipa que su socio hará lo mismo.
 internacionales no plantean mayores problemas, esto se demuestra en el
enorme flujo de bienes y servicios que van a dar respuesta a las necesidades
humanas en todas partes del mundo. Pero cuando la rueda gira mal, el flujo
internacional de bienes y servicios se interrumpe, con graves consecuencias
para el bienestar económico de los países.

II. OBJETIVOS DEL SISTEMA MONETARIO INTERNACIONAL

Los dos objetivos fundamentales del Sistema Monetario Internacional son los de:

 Contribuir al crecimiento de la Producción Mundial y del Empleo, y

 Contribuir a una distribución deseable de bienestar económico entre los
países, así como entre los diferentes grupos al interior de cada país.

El logro de estos objetivos debe cumplirse en un marco de cooperación

internacional, derivado del objetivo común de maximizar la producción mundial y
promover así un mayor nivel de bienestar general.
Un buen SMI es el que maximiza el flujo del comercio y las inversiones
internacionales, y logra distribuir sus beneficios entre los países de manera
“equitativa”79

Del mismo modo, debe reducir los conflictos de interés entre los países o grupos
de países, preservando el conjunto de beneficios que la economía mundial
puede lograr a través de una división internacional del trabajo eficiente.

III. CARACTERÍSTICAS DE UN SISTEMA MONETARIO INTERNACIONAL.

El sistema monetario internacional debe facilitar la corrección de los

desequilibrios que enfrentan los países en sus pagos internacionales, contribuir
a la creación de activos de reserva que representan la liquidez y la gestión
centralizada que el sistema incorpora, incluyendo la cuestión de quién es el
responsable de asegurar la coherencia de las políticas adoptadas.

79
Salvatore Dominick, Economía Internacional, Mc Graw Hill, 4ª Edición, 1995, Pág.687.
 De tales aspectos, los referidos a la corrección de los desequilibrios de balanza
de pagos y la creación de la liquidez internacional, constituyen los fundamentos
en todo sistema monetario internacional.

IV. INDICADORES DEL DESEMPEÑO DE UN SMI

Existen tres indicadores que permiten evaluar el desempeño del SMI. Estos
corresponden a: ajuste, liquidez y confianza. Es importante tenerlos presentes
porque la crisis monetaria internacional de 1971 que se examina más adelante
fue el resultado de la falta de operacionalidad de estos tres indicadores.

1. Ajuste.
Se refiere a la capacidad de los países para mantener y restablecer el
equilibrio en sus balanzas de pagos, es decir, el equilibrio entre los
ingresos y los pagos. La esencia del problema está en que toda política de
ajuste involucra costos económicos. Si tanto los costos de ajuste como el
ajuste mismo son inevitables, la función del SMI será la de permitir que los
países escojan aquellas políticas (o combinaciones de ellas) tales que:

 Minimicen el costo global del ajuste.

 Distribuyan ese costo mínimo equitativamente entre todos los países.
 Minimicen el tiempo requerido para el ajuste.

Existen dos formas diferentes de ajuste de la oferta y demanda de divisas:

 Ajuste por las Cantidades
 Ajuste por los Precios

Bajo el primer sistema, el tipo de cambio de la respectiva moneda se

mantiene fija. Para asegurar la rigidez de éste, es necesario que la oferta y
demanda de divisas en los diferentes mercados, sean equivalentes
permanentemente. Para ello, se debe recurrir a una intervención externa,
que juega el rol de contrapartida cuando un desequilibrio momentáneo
aparece. En principio, son los Bancos Centrales los encargados de asumir
esta tarea. Así, por ejemplo, cuando la oferta de pesos colombianos es
 superior a la demanda del mercado, el Banco Central de este país procede
a comprar "Pesos colombianos Contra Divisas", éstas corresponden a las
reservas80 oficiales que mantiene dicho banco. En cambio, cuando la oferta
de pesos colombianos es inferior a la demanda, éste procede a vender
pesos a cambio de divisas, las cuales aumentan las reservas oficiales de
Colombia. En el primer caso, el Banco Central vende divisas, y en el
segundo, compra divisas aumentando así, la oferta o la demanda, según
sea el caso.
Si en un momento determinado las reservas con que cuenta un Banco
Central no son suficientes para mantener el equilibrio de mercado es
necesario entonces proceder a una devaluación de la moneda nacional 81.
Si por el contrario, la moneda nacional fuera muy demandada en el
mercado de divisas, se producirá una tendencia a la apreciación que
puede traducirse en una revaluación de esta moneda. Estos ajustes son
considerados excepcionales. A este sistema monetario se le denomina
"Sistema de Tipo de Cambio Fijo".

Bajo el sistema de “Ajuste por los Precios”, éste se produce a través de

una variación contínua del precio de la moneda extranjera en términos de
la moneda nacional, en función de la oferta y demanda relativa de la
moneda extranjera. En este caso, los Bancos Centrales no tienen por que
intervenir, ya que el mercado se encarga de fijar el nivel del tipo de cambio
en todo momento. Claro está, que el inconveniente de esto, es que los
tipos de cambio fluctúan constantemente, ya sea debido a una
depreciación o a una apreciación de las diferentes monedas involucradas,
lo que introduce un factor de incertidumbre respecto al nivel que puede
asumir el tipo de cambio a futuro. De ahí, la calificación de sistema
monetario de "Tipo de Cambio Flotante".
El proceso de ajuste no es una tarea fácil, por el hecho de que existen
grupos dentro de cada país, que presionan en contra de estas medidas de
ajuste que ellos perciben como perjudiciales para sus propios intereses.
Por ejemplo, los sindicatos en los países con déficit de balanza de pagos,
80
En el SMI. actual, las reservas consisten en oro, monedas extranjeras convertibles, derechos especiales de giro y
las posiciones netas de reservas que mantienen los países en el FMI.
81
Devaluación implica reconocer que no es sostenible defender la paridad vigente y tratar de fijar otra más realista.
 se pueden oponer a las políticas monetarias y fiscales antiinflacionarias,
por el consiguiente desempleo que éstas podrían generar.

En igual forma, el sector exportador/importador de un país, puede

presionar en contra de una flexibilidad del tipo de cambio y los controles
directos sobre éste.

El SMI contempla la presencia de un árbitro susceptible de fijar "Las

Reglas del Juego" y, por consiguiente, utiliza uno de los dos modos de
ajuste descritos. Este organismo de vigilancia es el Fondo Monetario
Internacional (FMI) que agrupa a la mayor parte de los países. La función
que cumple el FMI lo analizaremos más adelante en este mismo capítulo.

2. Liquidez.

Se refiere al volumen de reservas internacionales, en términos brutos, que

mantiene un país. Un buen SMI debe proporcionar una oferta adecuada de
liquidez acorde a las necesidades de transacción, reservas, etc., de cada
momento. Durante mucho tiempo, el oro fue utilizado como el medio de
pago más importante, actualmente la mayor parte de esta liquidez está
formada por reservas internacionales; es decir, divisas de uso
internacional que mantienen los bancos centrales (reservas oficiales) y los
bancos comerciales.

La principal función de la liquidez es facilitar el financiamiento de los

desequilibrios transitorios de la balanza de pagos, hacer frente a las
demandas de divisas para importaciones, pago de servicios de deudas,
remesas de dividendos, repatriación de capitales, etc.

La creación de liquidez internacional genera beneficios y costos. Los

países a menudo se encuentran en conflicto acerca de la distribución de
estos beneficios y costos. El principal punto de disputa a este respecto, es
la utilidad resultante de emitir dinero, conocido como señoreaje.82
82
Es la utilidad que se obtiene por la impresión de dinero. Es la diferencia entre el poder de compra del dinero y su
costo de producción.
 3. Confianza.

La existencia de varios activos de reserva, plantea el peligro de

desplazamientos desestabilizadores de un activo de reserva por otro,
como lo predice la ley de Thomas Gresham: "El Dinero Malo Desplaza al
Bueno".

La confianza necesaria para un funcionamiento fluido del SMI, se refiere al

deseo de los tenedores de los diferentes activos de reserva de continuar
manteniéndolos. Esta confianza significa, esencialmente, la ausencia de
transferencias de un activo de reserva a otro, provocado, generalmente
por el riesgo de una eventual pérdida de valor de uno de estos activos.
Un buen SMI debe tener resguardos en contra de la ocurrencia de crisis de
confianza o por lo menos, debe ser capaz de sortear satisfactoriamente
tales crisis.

V. EVOLUCION DEL SMI.

La base de todo sistema monetario, aunque suene redundante, es la existencia

de la moneda, ésta se ha ido desarrollando en conjunto con los mercados de
bienes y servicios y el mercado financiero. Adicionalmente, “El dinero nunca se
ha dado en un vacío cultural o social. No es un objeto sin vida; sino una
institución social”. Para que opere enteramente como dinero, un material
determinado no puede existir puro y simplemente como un objeto, requiere de
un sistema social y cultural en particular”. 83

2. La Historia Más Reciente Del Sistema Monetario Internacional.

a) El Patrón Oro: 1870 – 1914

El Patrón oro Internacional tuvo su origen con el uso de las monedas de

oro como medio de cambio, unidad de cuenta y reserva de valor.
Anteriormente no existía lo que es básico en el sistema del Patrón Oro:
83
Jack Weatherford, La historia de dinero, Editorial Andrés Bello 1995; Pág. 49.1
 la fijación del valor de la unidad monetaria nacional en relación a una
moneda de oro estándar.

Este patrón oro ganó aceptación en Europa occidental como Sistema

Monetario Internacional en 1870, Inglaterra lo adoptó en 1821. Estados
Unidos se integró oficialmente en 1879. El patrón oro se implementó
también a través de Asia, adoptándolo Japón en 1897 e India en 1898.
China fue uno de los pocos países importantes que en 1914 todavía
estaba usando el patrón plata. En América Latina, continuó siendo
común el papel moneda inconvertible, pero varios países pusieron en
funcionamiento el patrón oro y los demás aspiraban a la
implementación de este sistema.

Las “Reglas del Juego” bajo el patrón oro eran claras y simples:
 Cada país adscrito al sistema, fija el valor de su moneda en
términos de una onza de oro. Lo que da origen al uso de un sistema
de tipo de cambio fijo. A ese precio o paridad, el gobierno del país en
cuestión se compromete a comprar o vender oro, garantizando la
84
convertibilidad de su moneda. Si dos monedas tienen fijados sus
valores en oro, se puede deducir fácilmente el tipo de cambio
resultante entre tales monedas. Por ejemplo, si el país A define su
moneda como equivalente a un gramo de oro mientras que el país B
establece que su moneda es igual a dos gramos de oro, la relación
de intercambio será 2 monedas de A = 1 moneda de B.
 Libre comercio de oro, asegurando de esta forma que los tipos
de cambio de mercado no se desvíen excesivamente de las
paridades establecidas respecto al oro en más o menos de lo que
suponían los costos de transportar oro de un país a otro. Como el
oro era muy incómodo de llevar, los gobiernos tuvieron que emitir
inevitablemente certificados de papel convertibles en ese metal.
 Mantenimiento, por los respectivos bancos centrales de los
países adscritos al sistema, de reservas en oro en relación directa a
la oferta monetaria. El país excedentario de oro, deberá permitir el
84
Son monedas convertibles aquellas que son intercambiables por cualquier otra moneda a tipos de cambio estables
en los centros financieros de todo el mundo.
 incremento en la cantidad de dinero, mientras que el país deficitario,
que lo pierde, deberá reducirla. Por tanto, la creación de dinero está
en función del respaldo en oro que posea un país. Si la cantidad de
dinero aumentaba, era como consecuencia del crecimiento del stock
de oro. Esto otorgaba mucha confianza a los agentes económicos.

Este período se caracteriza por un gran crecimiento económico y

estabilidad en la mayor parte del mundo. Inglaterra era la primera
potencia económica, comercial y financiera del mundo. Londres era el
único centro financiero internacional y la libra inglesa, la principal divisa.
Por tanto, había mucha confianza en la moneda. Se calcula que más
del 90% del comercio mundial estaba financiado por Londres 85. Se
decía que el oro era el monarca anónimo y la libra esterlina, el poder
detrás del trono.86Según Bourget, Figliuzzi y Zenou (2002) Inglaterra
contaba en 1913 con £ 28.700.000 de billetes en circulación
respaldados por £ 37.600.000 en oro, con tasa de cobertura del 131%.
El mecanismo automático de ajuste bajo el patrón oro operaba a través
de cambios en la oferta monetaria de los países. En el país con déficit
de balanza de pagos la oferta monetaria disminuye y en países con
superávit sucede lo contrario. Este proceso equilibra las balanzas de
pagos en forma automática.

El éxito del sistema del patrón oro, se debía a la credibilidad que

representaba el compromiso de los países para convertir el papel
moneda en oro a un precio fijo.

El patrón oro funcionó adecuadamente hasta que la primera guerra

mundial interrumpió el flujo comercial y el movimiento libre de oro. Esto
hizo que las principales naciones comerciales, suspendieran la libre
convertibilidad de las monedas en oro.

Inglaterra, cuya moneda se había aceptado como alternativa al oro, no

pudo seguir siendo el proveedor de bienes y servicios del resto del
85
Albert C. Whitaker: Foreign Exchange, 2ª edición. N. York Appleton-Century-Crofes, 1993, p. 157.
86
Zbigniew Kozikowski Z., Finanzas Internacionales, Mc Graw Hill, año 2000, Pág. 19.
 mundo. Emergen otros países suministradores de productos, y también
porque la libra comienza a ser rechazada como medio de pago al no
tener respaldo en oro.

Los principales inconvenientes del sistema del patrón oro:

 Beneficiaba a los países poseedores de oro,

 Estimulaba el desequilibrio inicial entre países que tenían oro y los
que no lo tenían,
 La cantidad de dinero en circulación estaba limitada por la cantidad
de oro existente,
 La falta de liquidez provocaba un aumento de la deflación y de los
desequilibrios que afectaban a cada economía nacional.

a) El período entre las dos guerras mundiales: 1914-1944

En 1914 tanto Inglaterra como Estados Unidos contaban con el 9,5% y

el 22% respectivamente del stok de oro mundial.

Con el inicio de la Primera Guerra Mundial termina el patrón oro, se

suspende la convertibilidad de las monedas en oro y se aplican
prohibiciones a las exportaciones de oro. Se aplica un sistema de tipos
de cambio flotantes. Desafortunadamente, estos no contribuyeron a
mantener el equilibrio, por el contrario, los especuladores
internacionales vendían las monedas débiles, por un precio inferior,
haciendo que su valor cayera más allá del explicado por factores
económicos reales. Con las monedas fuertes sucedió lo contrario. Las
fluctuaciones en los valores de las monedas no pudieron ser contenidas
por el mercado de divisas a futuro, relativamente incipiente sino a un
costo exorbitante. El resultado neto fue que el volumen del comercio
mundial no creció en los años 20 en proporción al producto nacional
bruto87 (PNB) mundial y declinó a un nivel muy bajo en la depresión de
1930.

87
Corresponde al total de todos los bienes y servicios generados en un país.
 La guerra impone a los países comprometidos, un esfuerzo
presupuestario mayor, recurren a la aplicación de nuevos impuestos
que son insuficientes, utilizan avances del Banco Central, que pasa a
ser una práctica muy difundida, se emiten bonos gubernamentales a
corto plazo. Las emisiones sin respaldo en oro aumentan. En 1919 el
stock de oro de Estados Unidos representa el 50% del oro mundial.
En este periodo, Inglaterra quedó muy comprometida financieramente,
perdiendo la influencia y el poder que demostró en la época del patrón
oro.

En el período 1918–1923 Alemania y otros países experimentaron

problemas de hiperinflación, sin precedentes en la historia. 88Para
Bourget, Figliuzzi y Zenou (2002) su origen está en la indemnización
que exigen los aliados de Alemania, fijado por una Comisión en 132 mil
millones de DM oro a título de reparaciones, con pago en anualidades
de 2 mil millones. Esto genera desconfianza en la moneda y precipita
alzas de precios internos. Las empresas no retornan los ingresos por
exportaciones, los que tienen recursos y los especuladores compran
divisas extranjeras, los pagos de impuestos se atrasan, los poseedores
de bonos exigen su reembolso. El 15 de noviembre de 1923, se emite
una moneda transitoria llamada RENTENMARK, un RENT igual a
1.000.000.000.000 Marcos, se aplica una política de austeridad, se
anulan todas las deudas, se piden créditos a Inglaterra y Estados
Unidos y se suscribe un nuevo acuerdo sobre las reparaciones.

Se hicieron varios intentos de volver al patrón oro. La Conferencia de

Ginebra de 1922, buscó restablecer la libre convertibilidad en oro, pero
los países no estaban en condiciones de asumir un compromiso porque
no disponían de este metal en suficiente cantidad, se permite; que los
países puedan cubrir su papel moneda, no con oro sino con monedas
convertibles en oro. Este nuevo sistema es llamado Patrón de Cambio
Oro. Los Estados Unidos volvieron al oro en 1919, Gran Bretaña en

88
Los precios en Alemania en el período indicado, subieron 481 mil millones de veces.
 1925 y Francia en 1928. La revaluación de la libra inglesa en abril de
1925 desde un rango que fluctuaba entre USD3, 40/GBP y USD4,
00/GBP en 1921, a USD4, 8665/GBP resultó en un aumento del
desempleo y en un estancamiento económico en Inglaterra, todo en
orden a restablecer la confianza en el sistema de tipos de cambio. El
problema de encontrar valores razonablemente estables de nueva
paridad para el oro nunca fue solucionado y es así como la Gran
Depresión Mundial de 192989 que trajo consigo el derrumbe del sistema
capitalista, traducido en grandes desequilibrios de las balanzas de
pagos, desequilibrios en los mercados de bienes y servicios, con fuertes
presiones inflacionarias y luego recesión y desempleo.

En 1930, Estados Unidos aprueba la Ley Smoot-Hawley subiendo los

aranceles en promedio del 53%, provocando la reacción de sus 25
tradicionales socios comerciales, quienes trataban de defenderse
mediante ajustes en los tipos de cambio (devaluaciones) o aplicando
restricciones a la libre circulación de las mercaderías. Sumado a ello, el
colapso del sistema bancario austriaco en 1931 hizo que la mayor parte
de las naciones comerciales abandonaran nuevamente el patrón oro.

En el mismo año 1931, los franceses deciden no aceptar más libras

esterlinas y proceden a intercambiar sus libras esterlinas por oro,
provocando el abandono por Inglaterra del sistema. Alemania establece
un control total de cambios y del comercio exterior prohibiendo la salida
de oro y divisas. Estados Unidos abandona el sistema en 1933 y el
resto de los países en 1936.

En 1932 el comercio de Estados Unidos con otros países colapsó,

vinieron las elecciones y el nuevo gobierno desmanteló la Ley Smoot-
Hawley, se liberalizó el comercio a través de acuerdos comerciales
recíprocos. En 1934, aprueba la Ley sobre Acuerdos Comerciales
Recíprocos que le permite negociar reducciones arancelarias mediante
89
Se inicia con una crisis bursátil en la Bolsa de N. York entre el 24 de octubre y el 29 de octubre de 1929. Su génesis
se remonta a 1926 año en que Wall Street permite la compra de acciones a crédito. Los inversionistas podían
comprar títulos con una cobertura de solo el 10%. Muchos títulos se compran con créditos bancarios, pero esto es
sostenible mientras que los precios de las acciones aumenten más rápido que las tasas de corto plazo.
 negociaciones bilaterales. En ese mismo año se dicta la Ley sobre
Reserva de Oro, que le permite al gobierno la posibilidad de que a
cambio de títulos sobre oro monetario, los ciudadanos entreguen sus
posesiones en oro al Tesoro de Estados Unidos. Esto ocurrió luego de
presionar a los bancos comerciales para que convirtieran sus pasivos
en oro. Suspende la convertibilidad del dólar en oro, lo que afecta la
cotización de la moneda. Los capitales depositados a corto plazo huyen
a Paris o Londres. El mismo año el dólar se devalúa de USD 20,67 a 35
la onza de oro. Al 31 de enero de 1934, la devaluación del dólar llega a
41%, se restablece la convertibilidad en oro, pero sólo para no
residentes.

A partir de 1936 hasta el término de la II Guerra Mundial, los tipos de

cambio fueron determinados por cada país en términos del oro
formándose tres bloques monetarios: la libra, el dólar y el oro. El dólar
comienza a posicionarse como moneda de reserva, después de su
devaluación en 1934.

b) El Acuerdo de Bretton Woods, 1944 - 1971.

Al término de la Segunda Guerra Mundial, los países aliados

encabezados por Estados Unidos e Inglaterra, intentaron restaurar
algún orden en las relaciones entre las monedas y el sistema de pagos
internacionales. En la Conferencia de Bretton Woods se presentaron
dos propuestas, una liderada por J.M. Keynes y otra a cargo del
secretario del tesoro de Estados Unidos Harry Dexter White, en esta
oportunidad participaron 44 países y los tres objetivos fijados para la
Conferencia fueron:

 Establecer un Sistema Monetario Internacional, con tipos de cambio

estable.
 Eliminar los controles de cambio existentes.
 Permitir la libre convertibilidad de una moneda en cualquier otra
moneda.
 J.M. Keynes proponía la creación de una moneda internacional (el
Bancor) emitida por un banco central internacional, pero se impone la
propuesta americana de White.

El acuerdo significó la adopción de un sistema de tipo de cambio fijo

ajustable como parte de las negociaciones de Bretton Woods (Estados
Unidos, 1944). En el acuerdo, se estableció un sistema monetario
internacional que fue en esencia un sistema basado en el dólar. Se
crearon instituciones para ayudar a los países con déficit en sus
balanzas de pagos y a fijar políticas de tipo de cambio (Fondo
Monetario Internacional), así como proporcionar financiación a largo
plazo (Banco Internacional para la Reconstrucción y el Desarrollo, hoy
Banco Mundial).

Según los términos del acuerdo, se exigía a los países fijar el valor de
paridad de su moneda en términos de oro o dólar y un compromiso de
su Banco Central de defender la paridad declarada, con un margen de
fluctuación del 1%, con intervenciones en el mercado. Es decir,
comprarían su moneda a cambio de oro o divisas si aquella tendiera a
la baja, y la venderían, comprando las monedas que se les ofrecieran,
si tendiera al alza. Para modificaciones superiores al 1% debía pedirse
autorización del Fondo Monetario, el que la otorgaría previa verificación
de que el país solicitante estuviera en una situación de “desequilibrio
fundamental” 90
en sus pagos internacionales. Una fuerza importante
que afecta los tipos de cambio de las monedas es la balanza de pagos
de los países miembros.

El dólar se fijaba en relación al oro, a la paridad constante de USD35

por onza de oro. Los dólares mantenidos por los bancos centrales eran
libremente convertibles en oro, sin restricciones o limitaciones. Se
acordó también, asignar a otras divisas valores llamados a la par en

90
Es importante señalar que el acuerdo no estableció con claridad lo que se entendería por “desequilibrio
fundamental”, eso explica porque algunos países como EEUU e Inglaterra mantuvieron sistemáticamente déficit
importante de Balanza de Pagos, sin que nadie los obligara a corregir.
 relación con la moneda estadounidense, de este modo, a partir del
acuerdo de Bretton Woods, el SMI quedó configurado como se muestra
en la figura II.291, y el dólar pasa a ser la moneda clave como medio de
pago internacional y como activo de reserva. Al término de la Segunda
Guerra Mundial, Estados Unidos tenía en stock el 75% de todo el oro
del mundo. Por el contrario, “Inglaterra, país que había jugado un rol
destacado en el período del Patrón Oro, presentaba una situación
dramática, no contaba con reservas y el poco oro que tenía estaba
destinado a pagar los aprovisionamientos militares enviados por
Estados Unidos al inicio de la guerra”92.

Figura II.2: Rol del Oro como moneda de reserva del SMI

AREA
MONETARIA
0.28 LIBRA 18.0 FRANCO
YEN JAPONÉS
FRANCÉS

LIBRA
92.5 INGLESA 27.32
DÓLAR MARCO
CANADIENSE ALEMÁN

2.40

OTRAS LIRA
MONEDAS ITALIANA
DÓLAR EE.UU.
Valor par 0.16

ORO

91
Las paridades corresponden al día 15 de Agosto de 1971, y se expresan en centavos de dólar por unidad de
moneda.
92
Lelart, Michel. “Le Systéme Monétaire International”, Éditions la Découverte, 2007, Pág.30
El Fondo Monetario Internacional.

El Fondo Monetario Internacional fue establecido para dar asistencia

temporal a los países que trataban de defender sus monedas de
problemas cíclicos, temporales o fortuitos, pero también para hacer
observar a los países miembros las reglas del juego que éstos se han
comprometido a cumplir. El FMI. puede también ayudar a un país que
tenga problemas estructurales de comercio en la medida que ese país
tome las medidas adecuadas para solucionar sus problemas. Sin
embargo, si ocurren déficits persistentes, el FMI. no puede salvar a un
país de la devaluación.

A cada país miembro del FMI. se le asignó una cuota en función de su

importancia económica y del volumen de su comercio exterior. El 25%
debía ser aportado en oro y el 75% en su propia moneda. Cualquier
país miembro podía girar hasta un 25% de su pago original en oro o
moneda convertible, llamado tramo de súper oro, en cualquier período
de 12 meses, más un 100% de su cuota original cada cinco años. Así,
un miembro podía girar hasta el 125% de sus divisas u oro. El FMI
impuso restricciones a los retiros mayores al primer 25% de la cuota,
para asegurarse de que se estaban tomando medidas para corregir los
problemas monetarios del país girador.

Con los años, se fue liberalizando gradualmente el acceso a los

préstamos del FMI, en la actualidad, cada uno de los 185 países
miembros puede recibir préstamos anualmente hasta el 150% de su
 cuota, o hasta 450% en un período trienal. El acceso acumulativo,
considerando los pagos establecidos, puede llegar hasta un 600% de la
cuota del país.

La distribución relativa de las cuotas es importante para determinar la

participación relativa del poder de votación. Los países industrializados
han mantenido siempre el control de votación ya que han suscrito la
mayoría de las cuotas. Hoy, los ESTADOS UNIDOS tienen algo más
que el 19,1% del control de los votos. Otros grandes derechos de voto
pertenecen a Inglaterra (6,6%), Alemania (5,8%), Francia (4,8%), Japón
(4,5%), Arabia Saudita (3,5%) y Canadá (3,2%).

Además de los recursos aportados por las cuotas, que fueron

incrementados hasta 180 mil millones de dólares en 1990, el FMI, tiene
acceso bajo ciertas circunstancias a fondos que puede obtener de los
principales países industrializados. Bajo el Acuerdo General de
Préstamos (AGP) y otros acuerdos asociados, el FMI., puede usar los
fondos de préstamo no sólo para ayudar a los miembros del AGP 93 en
sus problemas temporales de pagos, sino también asistir a países no
miembros, tales como aquellos con fuertes problemas de deuda
externa.

La Vía Hacia El Colapso Del Acuerdo

La era de Bretton Woods se puede dividir en dos períodos:

 El período de escasez de dólares que va de 1944 a 1958, y

 El período de exceso de dólares que cubre el período 1959-1971.

El primer período se caracteriza por déficit moderados en la balanza

comercial de los Estados Unidos que alcanzan a USD1.000 millones
anuales. Es importante destacar que la única forma de proveer liquidez
al Sistema Monetario Internacional era a costa de déficit en la balanza
93
El acuerdo General de Préstamo, esta formado por los diez países más industrializados: Estados Unidos, Alemania,
Inglaterra, Francia, Italia, Japón, Canadá, Holanda, Bélgica y Suecia.
 comercial de Estados Unidos. Estos déficits permitieron que crecieran
las reservas internacionales del Japón y de los países europeos. “En
1948, se implementa el Plan Marshall, de ayuda americana para la
reconstrucción de Europa, se crea la Organización Europea de
Cooperación Económica, qué a partir de 1955, se convierte en
Organización Económica para la Cooperación al Desarrollo (OECD). La
contabilidad de las operaciones de cambio entre los países adherentes
fue centralizado en el Banco de Pagos Internacionales, basado en
Basilea Suiza”94.

En 1958 dicho déficit salta a USD3.500 millones. Éste fue el período de

la escasez del dólar. 1959 marcó también el comienzo de grandes
déficits en la balanza Comercial de los Estados Unidos, pero no fue
sino hasta los primeros años de la década de los sesenta que se
reconoció un dilema de reservas monetarias internacionales. De hecho,
en 1960 por primera vez el stock de oro de Estados Unidos fue inferior
a los dólares poseídos por no americanos. A medida que los déficits en
la balanza Comercial de Estados Unidos persistían y se incrementaban
con los años, las reservas de oro de los Estados Unidos disminuían
aceleradamente y paralelamente aumentaban las reservas de dólares
de los tenedores extranjeros.
Desafortunadamente, mientras algunos países proveedores de divisas
incurrían en déficit, especialmente los Estados Unidos, Inglaterra y
Francia, se desarrolló un problema de credibilidad. Los especuladores
monetarios y los bancos centrales empezaron a dudar de la capacidad
de los países oferentes de divisas de continuar convirtiendo su moneda
en oro (en el caso del dólar) y en dólares (en el caso de otras divisas).
Una evidencia de esta desconfianza se manifestó en el mercado de
Londres al registrar el precio del oro grandes variaciones por sobre los
USD35/oz de tasa oficial y en el drenaje de oro y divisas de los países
deficitarios.
Para resolver el problema de especulación, los Estados Unidos, junto a
Gran Bretaña, Francia, Alemania, Italia, Bélgica, Países Bajos y Suiza

94
Patal, Jean-Pierre, “Histoire de l´Europe Monétaire”, Éditions La Découverte, París 2005, Pág.14.
 instauraron el pool del oro. Los diferentes países se comprometieron a
vender oro contra el dólar para mantener la cotización del oro alrededor
de USD 35 la onza. En contrapartida a la creación de este pool,
Estados Unidos se compromete a reducir su déficit de balanza
comercial. El pool del oro fue un fracaso. Estados Unidos no hizo nada
para reducir su déficit de Balanza Comercial y los gobiernos de algunos
países europeos comienzan a exigir de nuevo la conversión de sus
dólares en oro95

En 1965 el General De Gaulle, decide no sostener más el dólar,

abandona el sistema y comienza a convertir sus reservas de dólares en
oro. También prescinde del pool del oro.

Inglaterra se vio forzada a devaluar la libra en más de 14% en 1967

después de varios años de crisis y rumores de devaluación. Francia
devaluó el franco en 1969. Estados unidos reaccionó a su continuo
déficit de balanza de pagos en 1963 estableciendo un impuesto de
nivelación por los préstamos obtenidos por extranjeros en el mercado
de capitales de Estados Unidos. Este impuesto forzó efectivamente a
los solicitantes de préstamos a buscar capitales de largo plazo en otra
parte y aceleró el desarrollo del mercado de Euro bonos 96. Al continuar
el déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos, se impuso en 1965
controles voluntarios a los flujos de nuevos capitales en dólares a las
empresas estadounidenses. Éstos fueron seguidos en 1968 por
controles obligatorios a la inversión en el extranjero por firmas
norteamericanas y restricción del crédito para préstamos al exterior por
los bancos de ese país. A pesar de estas precauciones, la posición de
la balanza de pagos de Estados Unidos continuó empeorando. Sus
reservas a marzo de 1968 alcanzaban a los USD 10,7 mil millones, el
Congreso vota suspensión inmediata de la convertibilidad externa del
dólar en oro. El 17 de marzo de 1968 los países más ricos,
exceptuando Francia, deciden crear a petición de Estados Unidos, un

95
Simon Y. y Lautier D. “Techniques Financières Internationales, Chapitre 5, Les Regimes de Change, Pág. 111.
96
Títulos de deuda de largo plazo (en dólares u otras monedas) emitidos por Gobiernos, Instituciones Financieras y
Corporaciones debidamente calificadas, en el mercado internacional.
doble mercado del oro, uno para bancos centrales a USD 35 la onza y
otro para particulares y empresas sujeto a oferta y demanda. La
credibilidad se sigue deteriorando hasta la crisis de 1971, hecho que se
analiza más adelante.

Derechos Especiales de Giro.

Una solución más duradera a la necesidad de crecimiento de las

reservas monetarias mundiales comenzó con la creación de los
"Derechos Especiales de Giro" por parte del FMI, constituyendo una
unidad alternativa de reserva. La creación de los DEG buscaba resolver
los problemas de liquidez, el problema del control y la variabilidad de la
unidad de cuenta.

A fines de 1967, en Río de Janeiro, se alcanzó un acuerdo sobre un

sistema por el cual el FMI crearía nuevas reservas llamadas "derechos
especiales de giro" (DEG) y las distribuiría a cada país miembro según
su cuota. El objetivo era hacer del DEG el principal activo de reserva en
el Sistema Monetario Internacional. Los DEG serían intercambiados
sólo entre bancos centrales y podrían ser convertidos en otra moneda
pero no en oro. El FMI emitió los primeros DEG en 1970, y hacia
mediados del 90, tenían validez un poco más de DEG 26 billones (USD
26 mil millones), representando cerca del 4% de las reservas mundiales
que no eran oro.

El valor de los DEG se basó inicialmente (1976 – 1980) en el valor

promedio de una canasta de 16 monedas consideradas de acuerdo a
su importancia relativa en el comercio mundial. La primera unidad de
DEG fue igual a 1 US Dólar, pero el valor del DEG fluctúa en relación al
dólar dependiendo del comportamiento individual de las monedas de la
canasta. En enero de 1981, la canasta de monedas fue reducida de 16
a 5. En 2005 se reducen a cuatro monedas con las siguientes
ponderaciones: dólar 44%, euro 31%, yen 14%, y libra 11%.
 El supuesto base para la creación de los DEG fue la esperanza de que
haría posible que las reservas aumentaran lo suficiente sin producir
déficit para los Estados Unidos y que capacitarían a éstos para
mantener la convertibilidad del dólar en activos de reserva sin
disminución de sus reservas en oro 97. Eso no ha sucedido, a fines de
1990 la tenencia de DEG en los países miembros era de sólo el 4% de
sus reservas que no eran oro. Esta falta de entusiasmo en el uso de los
DEG puede ser explicado por la mayor flexibilidad de uso que tienen el
dólar y otras divisas; por lo general pagan intereses también más
elevados. En suma, la introducción de los DEG en carácter de reservas
complementarias no corrigió los defectos de fondo que padecía el
sistema.

La Crisis de Agosto de 1971.

La falta de confianza en el sistema monetario internacional y en el dólar

en particular hizo crisis en agosto de 1971, cuando se hizo evidente
que los Estados Unidos presentaban un déficit de su balanza de pagos
constituyéndose en la más grande de su historia, que alcanzó
finalmente a USD29,6 mil millones para 1971. En este año la tesorería
de Estados Unidos disponía sólo de 22 centavos de oro por cada dólar
en manos de los bancos centrales.

El 15 de agosto se suspendió la compra y venta oficial de oro por el

Tesoro Norteamericano al sufrir los Estados Unidos un flujo al exterior
de casi un tercio de sus reservas oficiales de oro en los primeros meses
del año. Más aún Estados Unidos impuso un impuesto de 10% a todas
sus importaciones de todos los países industrializados con excepción
de Canadá, y congeló los precios internos al nivel de ese momento.

Debido a que el precio del oro de USD35/oz permaneció sin variación,

no hubo un impacto inmediato en la cantidad de reservas monetarias
internacionales. Sin embargo, los Estados Unidos notificaron al mundo

97
Edward y Berstein, la Historia del Fondo Monetario Internacional, 1966-1971, Revista Finanzas y Desarrollo.
 que el dólar no podría usarse más como base para el patrón oro de
intercambio. Mientras tanto, los tipos de cambio de muchos de los
grandes países comerciales se dejaron flotar en relación al dólar e
indirectamente en relación al oro. A fines de 1971 la mayor parte de las
monedas de uso comercial se habían fortalecido respecto del dólar, con
la consiguiente devaluación para ésta última. Si bien la razón más
inmediata del colapso de Bretton Woods, fue el enorme déficit de la
balanza de pagos de los Estados Unidos entre 1970 y 1971, la
explicación última debe buscarse en los indicadores de desempeño:
ajuste, liquidez y confianza, que simplemente no operaron. Pero no
cabe duda que un hecho que también contribuyó a precipitar la crisis
fue el financiamiento que los países aportaron para mantener un déficit
creciente en la balanza de pagos de Estados Unidos.

Entre las principales causas que explican el fracaso de Bretón Woods,

destacan:

 La dirección del comercio internacional empezó a cambiar, otros

países al margen de Estados Unidos pasaron a ser oferentes
importantes de productos,
 Los costos de extracción de oro pasan a ser crecientes,
 Las fuertes fluctuaciones experimentadas en las monedas de
algunos países europeos,
 La desviación de recursos por parte de Estados Unidos para
financiar los conflictos internacionales en que se ve involucrado.

c) Acuerdo Smithsoniano de 1971.

Tras el fracaso de Bretton Woods, se produce una reunión en 1971 en

el Institute Smithsonian de Washington, conocida después como el
Acuerdo Smithsoniano, a la que concurrieron los diez países más
industrializados del mundo (Grupo de los Diez) donde se alcanzó un
acuerdo internacional para realinear los tipos de cambio.
Los Estados Unidos se comprometen a devaluar el dólar de un nivel de
USD 35 a USD38/oz de oro (8,57% de devaluación). A cambio, los
otros miembros del Grupo acordaron revaluar sus monedas en relación
al dólar en magnitudes específicas que en su conjunto eran
equivalentes a esta devaluación.

Las reevaluaciones reales variaron desde un 7,4% para el caso de

Canadá hasta un 16,9% para Japón. Aún más, la banda de fluctuación
alrededor del valor par fue ampliada del ±1% existente a ± 2,25% lo que
significó un movimiento máximo de ±4,5% con respecto al dólar y los
Estados Unidos dejaron sin efecto la sobretasa arancelaria del 10% a
las importaciones que había impuesto para forzar el acuerdo.

En el segundo semestre de 1972, estaban siendo utilizadas nuevas

alineaciones de monedas. El dólar estaba débil por el déficit de la
balanza de pagos de Estados Unidos. Más aún, su convertibilidad en
oro estaba todavía suspendida y con pocas posibilidades de revertirse
en el futuro próximo. De hecho, el precio del oro en el mercado libre de
Londres pasó a USD 70/oz en agosto en vez de USD 35/oz.

A menos de un año del Acuerdo las presiones del mercado obligaron a

modificar las nuevas tasas de cambio. La libra flotó en junio de 1972 y
el franco suizo en enero de 1973. Al mismo tiempo, el dólar fue objeto
de presiones especulativas forzando una nueva devaluación del 10%
esta vez a USD42,22/oz.

En septiembre de 1972 el FMI, designó al comité para la Reforma del

Sistema Monetario Internacional, una versión ampliada del Grupo de
los Diez para sugerir revisiones del sistema monetario internacional
para Julio de 1974.

A fines de febrero de 1973 se observa claramente que no era posible

mantener un sistema de tipo de cambio fijo, dadas las extremadas olas
de flujos de capitales especulativos huyendo del dólar hacia otras
 monedas. A esto se agrega el embargo petrolero de la OPEP, lo que
agrava aún más la situación. Los principales mercados de divisas
fueron cerrados por varias semanas en marzo de 1973 y cuando
reabrieron, muchas monedas fueron dejadas flotando a niveles
determinados por las fuerzas del mercado. Los valores de paridad
fueron dejados sin cambios. Hacia junio, el dólar había flotado a la baja
en un promedio del 10%.

Los países firmantes del Acuerdo Smithsoniano reconocieron que el

tiempo había llegado para cambios de mayor trascendencia en el
sistema monetario internacional diseñado en Bretton Woods en 1944,
pero no había acuerdo sobre qué cambios serían deseables. Algunos
sentían que el regreso a tipos de cambio fijo era imperativo, pero la
mayoría creía que una suerte de flotación dirigida sería necesaria para
controlar el enorme incremento del "dinero caliente" potencial, en
particular, el inmenso excedente de dólares mantenido por los bancos
centrales, el sistema de bancos comerciales mundial y los particulares.

La primera crisis del petróleo que sobrevino enseguida y las agudas

discrepancias dentro del comité causaron que fallara en su tarea, pero
sentó las bases para el encuentro del FMI en Jamaica en enero de
1976.

d) Acuerdo de Jamaica de enero de 1976.

En Jamaica se alcanzó un acuerdo que proporcionó las reglas del juego

para el sistema que rige actualmente.

Las tasas flotantes fueron declaradas aceptables, y se permitió a los

bancos centrales que intervinieran y que administraran sus flotaciones
para prevenir una volatilidad indebida. Los países pueden elegir el
sistema de cambios que más les convenga.
El oro fue desmonetizado como valor de reserva (ya no es el pivote del
Sistema Monetario Internacional). El FMI acordó devolver 25 millones
de onzas a sus países miembros y vender otros 25 millones de onzas al
valor de mercado (cerca de USD2 mil millones de dólares). Los fondos
de la venta se mantendrían en un fideicomiso para ayudar a las
naciones más pobres. Los países miembros podrían vender sus
reservas de oro al precio de mercado. Pero a la hora actual el FMI
posee aún reservas de oro por 103 millones de onzas.

Las cuotas del FMI., fueron aumentadas a USD41 mil millones.

Subsecuentemente fueron aumentadas hasta los actuales USD180 mil
millones. Los países menos desarrollados no exportadores de petróleo
obtuvieron acceso mejorado a los préstamos del FMI.

El FMI tiene como rol central, prevenir la ocurrencia de crisis financiera.

Los derechos a voto fueron ajustados para reflejar la nueva distribución
del comercio y las reservas, incluyendo un total de 10% de poder de
voto para los países de la OPEP.

Un cuadro del panorama existente a fines de 1981 en el Sistema

Monetario Internacional, es el que se presenta en la figura Nº II.3.
 Figura II.3: Acuerdos de Tipo de Cambio de 1981

MONEDAS 14
PED **
LIBRA
INRLANDESA
FRANCO LIRA
LUXEMBURGO ITALIANA

CANASTA DE MARCO FRANCO FLORÍN DEG

MONEDAS ALEMÁN BELGA HOLANDÉS

FRANCO CORONA
FRANCÉS DANESA

FRANCO YEN JAPONÉS

SUIZO

21 MONEDAS MONEDAS 14
* PED **

LIBRA DÓLAR
INGLESA CANADIENSE

OTRAS 30 MONEDAS
DÓLAR EE.UU.
MONEDAS PED 41

e) La crisis de la Deuda Externa de 1982.

En dos siglos, las economías de América Latina han sido golpeadas por
cuatro crisis de la deuda.

La primera se declaró en 1826 y se prolongó hasta la mitad del siglo

XIX. La segunda comenzó en 1876 y terminó en los primeros años del
siglo XX. La tercera comenzó en 1931 y se terminó a fines de los 40.
La cuarta estalló en 198298.

Una de las causas más importantes del crecimiento de la deuda

externa de los países no exportadores de petróleo, en particular
América Latina fueron los dos shock del petróleo registrados en los
años 1973 – 1974 y 1979 – 1980. Los precios del petróleo subieron
dramáticamente y los productores principalmente países árabes
depositaron grandes cantidades de dinero en bancos comerciales
occidentales. Estas instituciones prestaron con mucho entusiasmo el
dinero a países en desarrollo sin evaluar cuidadosamente su capacidad
de reembolso, menos que anticiparan la probabilidad de una crisis de
pagos.

98
Toussaint Eric, La crisis de la deuda externa de A. Latina en los siglos XIX y XX.
Los créditos fueron otorgados a tasas flotantes lo que permitió que el
riesgo de inflación se transfiriera a los prestatarios. Alrededor de dos
tercios de la deuda de los países en vías de desarrollo estaba basado
en el LIBOR. Esta tasa es de corto plazo y utilizado para préstamos en
monedas extranjeras a largo plazo. Al ser de corto plazo, la tasa fluctúa
todos los días y expone a los países al riesgo de alzas en las tasas de
interés, implicando mayores pagos de intereses, al margen de que los
préstamos al ser en monedas extranjeras también representan riesgo
de tipo de cambio.

El FMI, así como otros organismos internacionales alentaron a los

gobiernos latinoamericanos a endeudarse de manera inédita entre 1975
y 1982.

La deuda externa de los países en desarrollo creció de 180.000

millones de dólares a 406.000 millones sólo en 1975. Es así como
entre 1975 y 1979 el monto de la deuda se triplicó.

En 1979, Paul Volcker para controlar la inflación de Estados Unidos

subió las tasas de Interés.

El segundo shock petrolero de 1979 (originado por la revolución

islámica de IRAN) afectó las Balanzas de Pagos de países
importadores de petróleo. Los países industrializados, en su totalidad,
registraron un cambio en sus balanzas de USD 31 mil millones
positivos en 1978 a 51 mil millones negativos en 1980. En los países
en desarrollo, el déficit de quienes no formaban parte de la OPEP
creció enormemente de 41 mil millones en 1978 a 108 mil millones en
1981. Estos déficits fueron financiados a través de los mercados de
capitales.

En 1980 asume en Estados Unidos el Presidente Reagan, quien abre

las puertas a un período de crecientes déficits en el presupuesto y en la
balanza de pagos del país. El dólar sufre una fuerte apreciación
durante la primera mitad de la década de 1980 por la masiva entrada
de capital extranjero atraído por las altas tasas de interés reales que
ofrecía el país para financiar sus déficits.

El análisis de los hechos demuestra que fueron los bancos privados de

los países industrializados los que precipitaron la crisis, al reducir de
manera drástica los préstamos concedidos a México en 1982.
Advertidos de que el Tesoro público mexicano había utilizado casi
todas las divisas disponibles para pagar la deuda, consideraron que ya
era tiempo de restringir los préstamos.

En febrero de 1982 el peso mexicano se había devaluado en casi 50%.

Se producen fugas de capitales.

El 12 de agosto de 1982, el ministro de finanzas se vio forzado a

reconocer que México no podía cumplir con sus obligaciones de deuda
externa.

La crisis de la deuda externa de América Latina había comenzado.

Llegó a ser universal y fue seguida por otros 30 países
latinoamericanos en 1983, hecho que obligó a los países
latinoamericanos a restringir sus importaciones para poder continuar
pagando sus servicios de deuda y por primera vez América Latina se
convirtió en un exportador importante neto de capital.

La Comisión Económica para América Latina (CEPAL) indica que la

transferencia neta de capitales a los acreedores del norte, alcanzaron
sumas colosales. Entre 1982 y 2000, América Latina devolvió como
servicio de la deuda USD 1.452.000 millones, es decir más de cuatro
veces el stock total de su deuda, que se elevaba a USD 333.200
millones en 1982.

Una de las medidas más seguidas por los países endeudados fue la
renegociación con los bancos privados internacionales, buscando
 ampliar los plazos de amortización, así como la reducción de los
intereses y la obtención de nuevos préstamos.

Los bancos, sin embargo, comenzaron a exigir condiciones para

garantizar la solvencia del pago de la deuda contraída. La principal
condición fue que los países endeudados tenían que llegar a un
acuerdo con el FMI y someterse a sus políticas estabilizadoras,
conocidas como Planes de Ajuste Estructural.

f) Los Acuerdos Plaza y del Louvre de 1985 y 1987

A comienzos de la década de los ochenta, el dólar registraba un

persistente aumento en su valor, lo cual a juicio de muchos
economistas era el resultado de un creciente déficit fiscal de Estados
Unidos, que por su tamaño era difícil de financiar con ventas de bonos
estadounidenses y que requeriría de préstamos provenientes de
ahorros extranjeros vía venta de bonos, pero las compras de bonos por
países extranjeros significaban una demanda de dólares que impulsaba
hacia arriba su precio.

Así, surge la necesidad de presionar a la baja el dólar mediante

intervenciones concertadas en los mercados de divisas. La decisión de
adoptar esta nueva política se toma durante una reunión celebrada en
1985 por el grupo de los cinco países más desarrollados (Inglaterra,
Estados Unidos, Francia, Alemania y Japón) en el Hotel Plaza de
Nueva York.

Este acuerdo de intervención coordinada produjo una caída sistemática

del dólar, junto con un empeoramiento de la balanza comercial de
Estados Unidos. Las intervenciones de los bancos centrales no fueron
en general necesarias ni significativas99.
En 1987, la atención ahora está centrada en la caída del dólar y en
cómo evitar la volatilidad de los tipos de cambio. Esto da lugar a una
99
Manchón C., L. Federico, Globalización económica y finanzas internacionales,
http://www.redem.buap.mx/t2manchon.html
 reunión cumbre de los Ministros de Finanzas de los siete países más
industrializados (Estados Unidos, Gran Bretaña, Alemania, Francia,
Canadá, Italia y Japón) en Paris destinada a limitar la caída del dólar
que consideran excesiva. El Acuerdo llamado del Louvre incluye la
decisión de cooperar en la estabilización de los tipos de cambio.

El acuerdo de intervenir en forma conjunta en los mercados de divisas

incluye también el interés de mayores consultas y coordinación en el
campo de la política fiscal y monetaria.

Es importante subrayar que el Acuerdo del Louvre implica operar con

tipos de cambio flexibles, pero permite a los países a difundir los tipos
de cambio que consideren apropiados.

h) La crisis del peso mejicano de 1994.

En los tres años anteriores a 1994 ingresaron al país USD 45.000

millones en efectivo proveniente de grandes fondos de inversión.

El 20 de diciembre de 1994 el gobierno de México devaluó el peso en

14% frente al dólar. La decisión provocó una estampida para vender
pesos, bonos y acciones mejicanas.

A principios de 1995, el peso llegó a devaluarse frente al dólar en 40%

lo que obligó al Banco Central a dejar flotar la moneda.

La crisis del peso no tardó en extenderse a otros mercados financieros

de Latinoamérica y Asia. Ante la inminencia de un incumplimiento de
pagos del gobierno mexicano y la posibilidad de un efecto financiero
global, el gobierno de Clinton con apoyo del FMI y el BID armaron un
paquete de apoyo por USD 53 mil millones. Sin embargo, dado la
fuerte oposición del Congreso, el Grupo de los 7 países más
industrializados terminó apoyando con un fondo de USD 50.000
millones administrado por el FMI.
 Entre las principales razones que explican la crisis, destacan:

 La negativa a revelar el nivel real de las reservas internacionales.

 El grave déficit de la balanza comercial.

La principal lección que deja la crisis mejicana es la excesiva

dependencia de la inversión extranjera indirecta (inversión de cartera)
para financiar el desarrollo económico.

i) La crisis asiática de 1997

El origen de la crisis monetaria asiática radica en los cambios

fundamentales que experimentaron las economías de la región, que
pasaron de exportadores de productos agrícolas a importadores de
insumos y tecnología. Estas importaciones crecientes demandaban
mayores flujos de capitales para sustentar sus monedas.

Los flujos crecientes de capital eran obtenidos a corto plazo y

colocados a largo plazo en proyectos de infraestructura, plantas
manufactureras, inmobiliarios y no siempre luego de una evaluación
técnica de su viabilidad económica lo que frente a cualquier interrupción
de los flujos de capital provocaría presiones sobre las monedas de los
países.

La situación financiera de los bancos y empresas, fuertemente

endeudadas a corto plazo en dólares y yenes se deteriora rápidamente,
muchas de ellas enfrentan insolvencia financiera, lo que genera fugas
de capitales.
Así, uno de los primeros países en enfrentar presiones sobre su
moneda fue Tailandia, su balanza corriente alcanzó un déficit del 8%
del PIB, obligando al banco central a intervenir directamente en el
mercado, con base en sus reservas, incluso consiguió dólares con los
bancos centrales de países vecinos a cambio de bahts, para hacer más
efectiva sus intervenciones. Éstas significaron perder reservas por USD
23 mil millones

También subió la tasa de interés como una forma de evitar las salidas
de capitales, sin embargo, el 2 de julio de 1997, tuvo que dejar flotar su
moneda, llegando a depreciarse para noviembre de ese año en
alrededor del 38%.

La crisis se extiende rápidamente a otros países del área,

produciéndose ataques especulativos contra el peso filipino, el ringgit
malayo y la rupiah de Indonesia, los cuales a noviembre de ese año
habían sufrido una caída en el valor de sus monedas de 20,6%, 28,6%
y 33,3% respectivamente. Taiwán por su parte, realizó una sorpresiva
devaluación competitiva de su moneda en alrededor del 15%.

Según un estudio realizado por Zhiwei (2001), los ataques

especulativos contra las monedas asiáticas siguieron el siguiente
orden: Bath en mayo de 1997, la Rupiah de Indonesia y el Peso filipino
en julio una vez que el Bath entró en flotación y el Won coreano fue
atacado en octubre de 1997.

Las monedas que mantuvieron su valor fueron el dólar de Hong Kong y

el renminbi chino, porque no eran libremente convertibles. El won
coreano no tuvo la misma suerte, pues se depreció en tres semanas en
más de un 45% respecto al dólar. La situación pudo ser controlada
gracias a una ayuda internacional por USD 57 mil millones.

La crisis asiática se transformó en recesión regional, con una caída en

la actividad económica que se tradujo en una menor demanda mundial
por los principales productos, especialmente commodities.

El cálculo que hizo Business Week sobre el costo de rescate de los

países en crisis financiera, cambiarias y bancarias, fue de USD 40 mil
 millones para Indonesia, y USD 22 mil millones para Tailandia, USD 1
mil millones para Filipinas y USD 40 mil millones para Corea del Sur100.

j) La crisis rusa de 1998

La crisis de agosto de 1998 fue simplemente la culminación de un

proceso de deterioro contínuo de la economía rusa. Entre 1995 y 1998,
Rusia obtuvo de la banca occidental, grandes cantidades de préstamos
a corto plazo, exactamente al mismo tiempo que retiraban capitales de
Asia oriental. Las inversiones en títulos de deuda rusos alcanzaban
solamente 8 mil millones de dólares en 1996, pero se incrementaron a
13 en la primera mitad de 1997 y llegaron a más de 30 en la segunda
mitad de ese año. Estas crecientes emisiones de bonos del tesoro ruso
a corto plazo, así como la emisión de moneda, estaban destinados a
financiar los persistentes déficits presupuestarios. Como es natural, los
bancos trataron de tomar ventaja de las altas tasas de interés en
rublos, con la expectativa de que el tipo de cambio se estabilice.

La confianza en la estabilidad del tipo de cambio del rublo fue sacudida

en el último trimestre de 1997 debido a una abrupta caída en los
precios del petróleo y un crecimiento rápido de su deuda, generando
dudas sobre su capacidad para servir USD 160 mil millones de deuda
externa.

La crisis asiática afectó los ingresos por exportaciones de Rusia, dado

que su canasta de exportaciones estaba conformado, principalmente
por commodities, el precio internacional del petróleo cae como
resultado de la menor demanda de los países en crisis, afectando su
capacidad de servicio de la deuda.

La moneda rusa, operaba bajo un sistema de flotación dirigida. El

banco central ruso aceptó que el rublo se transara dentro de una
banda. Esto implica que cuando el tipo de cambio toca los límites,

100
Business Week, noviembre 17 de 1997, Pág. 40
 intervenía comprando y vendiendo rublos, en base a sus reservas de
monedas extranjeras y oro.

Los especuladores iniciaron una serie de ataques contra el rublo,

haciendo que el gobierno subiera las tasas de interés hasta alcanzar un
nivel de 150%.

A pesar de un préstamo del FMI por USD 4,3 mil millones la moneda
rusa, tuvo una fuerte presión derivada de la fuga de capitales que
significó la venta de títulos y acciones, desplomando el mercado.

El 7 de agosto, el Banco Central de Rusia anunció que en la última

semana la posición de sus reservas cayó en USD 800 millones,
quedando en un nivel de USD 18,4 mil millones y que se emitirían
bonos en monedas extranjeras para ayudar a pagar. El rublo siguió
cayendo, transándose en una banda muy estrecha de Ru 6,24/USD a
Ru 6,26/USD. El índice de precios al consumidor pasa del 11% en
1997 a 80% en 1998.

En junio el presidente Boris Yeltsin prescindió de su ministro Víctor

Chernomirdin, reemplazándolo por Sergueri Kirisjenko, buscando
recuperar la confianza del mercado, lo que no ocurrió.

El 13 de agosto el Ministro de Finanzas, anunció que era inevitable la

devaluación, informa la moratoria de su deuda y un aumento en la
banda de flotación del rublo.
A comienzos de 1999 el rublo logró estabilizarse en Ru 25 por USD
desde un nivel de RU 6,30/USD. El apoyo global del FMI alcanzo los
USD 23 mil millones.

k). La Crisis brasileña de 1999.

En 1995 bajo el gobierno de Fernando Cardoso, se comenzó a utilizar

el endeudamiento para estabilizar el valor de la moneda. El Plan Real
 estaba basado en tipo de cambio fijo, y si bien redujo rápidamente la
inflación, provocó una revaluación del real afectando el comercio
exterior y por ende el crecimiento. El gobierno trató de mantener la
actividad económica aumentando el gasto público vía endeudamiento
interno y externo.

Las tasas de interés eran elevadas y la deuda pesó fuertemente en las

cuentas fiscales. El gobierno no fue capaz de resolver el déficit en
cuenta corriente que llegó al 8% del PIB.

Los déficits, fiscal y de cuenta corriente unido a problemas políticos

internos, afectaron la confianza en el Real, provocando fugas de capital
que llegaron a los USD 40.000 millones en 1998. A fines de ese año el
gobierno llegó a un acuerdo con el FMI, quien brindó un apoyo por USD
41.500 millones, con el compromiso de implementar un programa que
incluyó un ajuste fiscal, restricción monetaria y privatización de las
jubilaciones.

El acuerdo no logró evitar la devaluación del real en enero de 1999 que

pasó de R$ 1,21/USD a R$ 1,32/USD. Con todo, evitó que el país
entrara en default (cesación de pagos). El tipo de cambio se dejo flotar
frente a las principales monedas de uso internacional.

l) La Crisis Argentina del 2001

A comienzos del 2001, fuimos testigos del mayor incumplimiento en el

pago de la deuda externa en Argentina. La economía se contrajo en 1%
en 2001. El desempleo alcanzó el 25% y las cuentas bancarias
permanecieron congeladas. En diciembre 2001, el gobierno suspendió
los pagos de la deuda externa que alcanzaban a USD 141 mil millones,
el gobierno con mayor default en la historia. Miles de establecimientos
comerciales fueron cerrados por una semana. En 2002 la economía
tuvo una caída del 8%.
 La primera razón de la crisis está ligada a su propio sistema monetario.
Durante una década el gobierno mantuvo un tipo de cambio fijo, un
peso argentino igual a un dólar, que provocó una sobrevaloración de la
moneda afectando su competitividad con otras monedas depreciadas.
Tres meses más tarde, se eliminó la convertibilidad del peso en
dólares, el tipo de cambio llegó a 3 pesos por dólar con una
depreciación del 67%. La segunda razón tiene que ver con la gran
deuda externa pública contraida con acreedores privados. Argentina ha
experimentado por años un déficit crónico en los gastos del gobierno.
La deuda externa pasó de representar el 35% del PIB en 1997, al 55%
en 2001, y al 150% a fines del 2002.

La deuda impulsa al alza la tasa de interés, provocando el cierre de

muchas empresas, lo que generó desempleo. No obstante, la
devaluación de la moneda permitió proteger el mercado interno y
estimular la exportación, la creación de empleo, y mejoró las
expectativas de los agentes económicos. Recién a fines del 2002, se
detuvo la formación de activos en el exterior, es decir la fuga de
capitales.

En septiembre del 2003, con ocasión de la reunión anual del FMI y del
Banco Mundial, realizada en Dubai (capital de los Emiratos Árabes
Unidos), el gobierno argentino ofreció a los acreedores privados con
acreencias en default, un canje de bonos que implicaba una reducción
del 75% de la deuda entre capital e intereses. Canje que pudo
materializarlo a partir de mayo del 2005. A fines del 2004, la deuda
pública alcanzaba los USD 182.000 millones, con USD 82.000 en
default, Sevares (2005).

ll) La Crisis hipotecaria subprime.

Las Causas de la Crisis Subprime y sus factores desencadenantes

Esta crisis significó, la peor crisis financiera que haya conocido el
mundo desde 1929, tanto por su alcance, gravedad y profundidad. Esto
se explica por el entorno de globalización financiera que ha hecho a los
países mucho más interdependientes unos de otros y donde cualquier
choque que emerja en alguna parte del mundo, se difunde con facilidad
debido al desarrollo experimentado por la informática y las
telecomunicaciones.

El origen de la crisis según Soros (2008) se sitúa en la explosión de la

burbuja Internet a fines del año 2000, en que el Banco de la Reserva
Federal de Estados Unidos responde rebajando la tasa de interés de
los fondos federales de 6,5% a 3,5% en el lapso de algunos meses.
Después sobrevino el ataque terrorista del 11 de septiembre del 2001,
la FED a fin de evitar el riesgo de perturbaciones en la economía siguió
bajando la tasa hasta llegar a 1% en julio del 2003, permaneciendo a
este nivel – el más bajo en 50 años – durante más de un año,
coincidiendo con el período de más rápido aumento en los precios de
las viviendas. Además, durante 31 meses seguidos, desde octubre
2002 a abril del 2005, Shiller (2008) la tasa real (corregido por la
inflación) de fondos federales fue negativo.

Las bajas tasas de interés fruto de una política monetaria flexible, por
parte de la Reserva Federal, impulsaron el precio de los activos
especialmente inmobiliarios, lo que a su vez contribuyó al uso de
instrumentos de deuda complejos, creando una espiral de
endeudamiento. Cuando el dinero es fácil de obtener, un prestador
racional continúa prestando hasta que no haya nadie a quien prestar,
Soros (2008).

El Informe De Larosière (2009), identifica la abundancia de liquidez y la

debilidad de las tasas de interés como los principales factores del
origen de la crisis subprime, subrayando que la innovación financiera
ha amplificado y acelerado las consecuencias de un exceso de liquidez
y de una rápida expansión del crédito.

La expansión rápida del crédito estaba sustentada en entradas masivas

de capital proveniente de las principales economías emergentes, con
fuertes superávits en sus cuentas externas, como el caso de China,
Rusia, etc. pero también de economías muy industrializadas como
Japón. En este contexto de abundante liquidez y bajos rendimientos,
los inversionistas buscaron instrumentos con mayor rentabilidad y no
siempre con una adecuada evaluación de sus riesgos.

Los emisores de instrumentos de inversión desarrollan todo su talento y

creatividad para poner a punto instrumentos innovadores y sofisticados
con rendimientos más elevados, pero que implican también altos
niveles de apalancamiento, sin internalizar adecuadamente su riesgo
sistémico. El riesgo sistémico, empeora según Socasa (2008) si
muchos participantes emplean modelos similares y terminan con
posiciones de mercado parecidos.

Los bancos flexibilizan sus condiciones para otorgar créditos, dado que
la gestión del riesgo ya no constituye un problema. Esta flexibilización
se traduce en la concesión de créditos a personas que presentan
insuficientes respaldos. Los préstamos «Alt- A» (también llamados
préstamos para mentirosos) otorgados en base a antecedentes pobres
incluso inexistentes al otro extremo están los préstamos llamados
«NINJA» (non income, non job, non assets).

Los bancos de inversión son aún más ingeniosos, crean los llamados
Vehículos para Propósitos Especiales que les permiten empaquetar
activos en tramos de riesgo, con diferentes niveles de apalancamiento.
Así, nacen los ABS (Asset Backed Securities), los títulos de deuda
garantizados (CDOs), valores respaldados por hipotecas (Mortgate
Backed Securities – MBS), etc.
 La falta de transparencia y la complejidad de la creciente variedad de
productos de crédito estructurado ocultaron, incluso a veces a las
propias instituciones financieras, la ubicación, el tamaño y el
apalancamiento de las posiciones asumidas, Kodres (2008). Edmund
Phelps, Premio Nobel de economía en 2006, es muy crítico de los
servicios financieros cuando dice que: «Los modelos de evaluación y
administración de riesgos nunca estuvieron bien cimentados», «había
una mística en la idea de que los participantes del mercado conocían el
precio asignable a éste o aquél riesgo. Pero es imposible imaginar que
un sistema tan complejo pudiera ser comprendido con facilidad y
exactitud… las necesidades de información, mas allá de nuestras
habilidades para reunirla The Economist a), (2009).

Algunos antecedentes que ponen de relieve el desarrollo de esta

burbuja inmobiliaria residencial, sobre todo en Estados Unidos, son
muy ilustrativos sobre la evolución de la crisis:

 En los Estados Unidos, el ahorro de las familias cayó de 7% del

ingreso disponible en 1990 a menos del 0% en 2005 y 2006. El
crédito al consumo y el crédito hipotecario tuvieron un rápido
desarrollo, en particular los préstamos hipotecarios «subprime»
aumentaron de manera significativa en los Estados Unidos pasando
de USD 180 mil millones en 2001 a USD 625 mil millones en 2005.
La deuda de las familias y las empresas crecieron en Estados
Unidos de 118% a 173% del PIB entre 1994 y el 2007. La deuda de
los hogares se aceleró aún más a partir del 2000, y en siete años
pasa de 98% a 136% del ingreso personal disponible.

 Las emisiones de valores respaldados por activos alcanzaron los

siguientes montos:

Año 2000 Año 2006

ABS USD 337 mil millones USD 1.250 mil millones
(Asset Backet Securities)
MBS USD 100 mil millones USD 773 mil millones
(Mortgate Backet Securities)

 Los precios de las viviendas aumentaron entre el 2000 y mediados

del 2005 en más de 50%, lo que contribuyó a darle vitalidad a la
actividad de la construcción y sectores relacionados. Pero este
aumento de más del 10% por año en los precios de las viviendas ha
alimentado la especulación, ya que cuando se espera que el valor
de la vivienda tenga una progresión mayor que el costo del crédito,
hay mucho interés en comprar una segunda vivienda, como
residencia secundaria o inversión. Según Martin Feldstein, antiguo
Presidente del Consejo Asesor Económico del gobierno de Estados
Unidos (1982 – 1984), los consumidores americanos pudieron pedir
prestado entre 1997 y 2006, más de USD 9 mil millones, con cargo
a la mayor revalorización de su patrimonio inmobiliario.

Charles Kindleberger, destaca que en un clima de excesivo optimismo

la gente tiende a tomar ventaja de una economía fuerte, en lugar de
protegerse contra la posibilidad de una mayor corrección, una
eventualidad que les parece totalmente remota, Shiller (2008). Para
John Maynard Keynes, en un boom, los inversionistas demasiado
confiados aceptan apuestas que más tarde se encuentran
incapacitados de cumplir The Economist b), (2009).

Son varias las debilidades que contribuyeron a la formación de la

burbuja inmobiliaria y su posterior explosión, pudiéndose destacar que
los organismos multilaterales, tales como el FMI no estuvieron a la
altura de los acontecimientos, al no actuar eficazmente en la corrección
oportuna de los desequilibrios macroeconómicos.

Las autoridades de regulación y supervisión de los países, tampoco

actuaron con la fuerza y diligencia para procurarse la información sobre
los niveles de endeudamiento que se estaban generando,
concentrándose más en el control de los riesgos de instituciones
financieras individuales, antes que en una evaluación global de los
riesgos. Las prácticas de gestión del riesgo, su divulgación, regulación
y supervisión no evolucionaron al ritmo de la innovación, favoreciendo
una excesiva toma excesiva de riesgos junto con un aumento en los
precios de los activos.

El mercado de productos derivados, en particular los derivados de

crédito tuvieron un desarrollo explosivo, la complejidad de algunos
productos estructurados, tales como: los CDOs (Credit Default
Obligations), plantearon dificultades a la evaluación de riesgos, tanto
por parte de las instituciones financieras, como por parte de las
autoridades responsables de la regulación y supervisión.

Las instituciones financieras practicaban el otorgar y repartir, esto es,

una vez otorgado el crédito podían transferir los derechos a través de
instrumentos derivados como los Swap de Incumplimiento de Crédito
(credit default swap), permitiéndoles mantener fuera de balance el valor
de los créditos y con ello reducir las exigencias de capital que imponen
las normas.

Las Agencias de Calificación de Riesgo, asignaron notas generosas a

instrumentos derivados complejos y de alto riesgo, basándose en la
poca información histórica disponible usando metodologías de
evaluación de bonos corporativos. La generosidad en las calificaciones
puede explicarse por el uso del modelo emisor – pagador esto es, quien
solicita la calificación paga el servicio, lo que le asegura una evaluación
atractiva al producto, planteando un conflicto de interés y contribuyendo
a subestimar los riesgos de incumplimiento de contrato. Las Agencias
justifican su trabajo, señalando que sólo evalúan riesgo de crédito, pero
la crisis puso en evidencia que hay otros riesgos presentes como los de
liquidez, operacional y de mercado.
Los Directorios de las instituciones financieras, tampoco escapan a su
cuota de responsabilidad en la generación de la crisis, pues, por un
lado, no dimensionaron adecuadamente la magnitud de los riesgos
presentes en los nuevos productos más complejos, así como tampoco
aplicaron controles adecuados para limitar los altos niveles de
apalancamiento. Por el contrario, fijaron adicionalmente, sistemas de
incentivos que alentaron la toma de riesgos por parte de sus
operadores de mercado.

Según The Economist © (2009) los políticos también jugaron un rol

importante en la formación de la burbuja inmobiliaria. El mercado
habitacional norteamericano – el origen de los mayores excesos – tuvo
a dos instituciones del gobierno como actores relevantes. Las
empresas Fannie Mae y Freddie Mac, antes de que fueran expropiadas
contaban con una garantía implícita del gobierno. Tal como lo indicaron
Charles Calomiris de la Universidad de Columbia y Peter Wallison del
American Enterprise Institute, una de las razones de por que explotó el
mercado de las hipotecas subprime después del 2004, fue porque estas
instituciones comenzaron a comprar carteras de hipotecas subprime a
partir de un instructivo del gobierno de expandir el acceso al
financiamiento de viviendas.

La crisis explota según De Larosière (2009), cuando las presiones

inflacionarias en la economía de Estados Unidos imponen una
rigidización de la política monetaria a partir de mediados del 2006, año
en que la burbuja inmobiliaria explota en un contexto de tasas de
interés crecientes. La exposición a las pérdidas estaba repartido, entre
las instituciones financieras del mundo entero, particularmente a través
de los instrumentos derivados de crédito.

Las instituciones financieras que debían contabilizar su portafolio de

activos a precios de mercado se ven en la necesidad de revalorizar a la
baja el valor de los activos registrados en el balance cuando los
mercados comienzan a reducir el efecto de apalancamiento.
 Las Agencias de Calificación, reexaminan las notas asignadas a los
instrumentos financieros estructurados, obligando a los bancos a
ajustar el nivel de sus fondos propios.

La crisis crediticia va a dañar no sólo la reputación del sistema

financiero, sino también las vidas de los que pierden sus casas, sus
negocios, y sus trabajos The Economist d) (2009).

Hay un creciente consenso en que la única salida para enfrentar la

crisis dada su profundidad y consecuencias y así evitar la ocurrencia de
nuevas crisis, es realizando una reforma mayor del sistema financiero
internacional.

VI. LA EXPERIENCIA BAJO EL RÉGIMEN DE TIPOS DE CAMBIO

FLOTANTES.

Desde marzo de 1973, los tipos de cambio son mucho más volátiles y menos
predecibles que bajo el régimen de tipos de cambio fijos, cuando las variaciones
ocurrían con poca frecuencia. La volatilidad se debía en parte a un número de
crisis inesperadas en el orden monetario mundial.
Este nuevo entorno de tipos de cambio flotantes creó la necesidad de que los
Gerentes de Finanzas de las Empresas incorporaran a sus funciones
tradicionales, la administración de este nuevo tipo de riesgo, como es la
volatilidad101 del tipo de cambio.

VII. EL SISTEMA MONETARIO EUROPEO

En 1972, los países que en ese entonces formaban parte de la Comunidad

Económica Europea (CEE) acuerdan crear en Basilea-Suiza la Serpiente
Monetaria Europea. Su fin último era el establecimiento de un sistema autónomo

101
Por volatilidad se entiende la magnitud de la variación a corto plazo en el tipo de cambio, de hora en hora, día a
día, o mes por mes.
de tipos de cambio entre los países miembros y la supresión gradual de los
márgenes de fluctuación entre las monedas de los países del mercado común.

Según el acuerdo suscrito por los bancos centrales, los valores de las monedas
de los países miembros serían mantenidos dentro de una banda de fluctuación
de ± 2,25% con respecto a cada par de monedas. Asimismo, se les permitió
flotar dentro de una banda de  4,5% respecto del dólar, como lo permitía el
Acuerdo Smithsoniano. Esta movilidad dentro de una banda recibió el nombre de
"la Serpiente en el túnel". Yendo más allá, los daneses y los belgas acordaron
mantener una banda aún más estrecha del ±1% entre ellos. Este arreglo fue
conocido como "El Gusano dentro de la Serpiente y dentro del Túnel". Pero el
dólar era muy inestable y las bandas de fluctuación fijadas muy estrechas lo que
impuso mucha presión al sistema.

En el plazo de dos meses, sin embargo, las presiones del mercado obligaron al
Reino Unido a retirarse de la "Serpiente", seguido rápidamente de Dinamarca.
Aunque ésta última volvió a la "Serpiente" en octubre de 1972, Italia se retiró en
febrero del 73. Francia ha pasado por momentos difíciles en su participación en
el plan, del que se retiró en 1973, volvió a entrar en 1975 y salió por segunda
vez en 1976. Suecia se apartó en agosto de 1977.
A los límites superior e inferior de dicha banda de fluctuación se les denomina
Margen de Intervención, dado qué si el tipo de cambio excede dicho margen, los
bancos centrales de los dos países intervendrían en los mercados de divisas
comprando o vendiendo su propia moneda contra dólares, según si la tendencia
fuera depreciadora o apreciadora respectivamente. Pero cada país tenía
diferentes tasas de inflación, políticas fiscales y monetarias, así como balanza
de pagos. Así, las presiones del mercado empujaron a los tipos de cambio de las
divisas fuera de los límites acordados y los países no tuvieron la voluntad
política ni los recursos para restaurar dicha paridad, entonces la divisa salía del
sistema en forma automática. A pesar de que a partir de junio de 1973 contaban
con el apoyo del Fondo Europeo de Cooperación Monetaria (FECOM) que se
hace cargo de la compensación de los créditos y deudas hasta entonces
bilaterales.
Las condiciones caóticas en los mercados de divisas en 1978 aceleraron la
necesidad de crear mecanismos que impulsaran mayor estabilidad. Uno de
éstos, surgió de las cenizas de la "Serpiente". En marzo del 1979, los nueve
Estados miembros de la CEE (Alemania, Francia, Inglaterra, Holanda, Italia,
Irlanda, Luxemburgo, Dinamarca y la incorporación el mismo año de Grecia)
establecieron el Sistema monetario europeo (SME).

Los objetivos básicos asignados al SME son:

 Crear una zona de estabilidad monetaria interna y externa en Europa, lo

que implicaba bajas tasas de inflación y estabilidad en los tipos de cambio.
 Establecer un marco para una mayor cooperación económica entre los
estados miembros, con el objetivo último de lograr una convergencia de las
economías, así como el fomento del crecimiento y el incremento del
empleo.
 Contribuir a la reducción de la inestabilidad monetaria mundial mediante
una actuación común frente a terceras monedas y mediante el reparto de la
repercusión de las perturbaciones monetarias externas entre todas las
monedas participantes.
El SME estaba compuesto por tres elementos básicos: (1) el Mecanismo de
Tasas de Cambio, (2) el Conjunto de Tasas Centrales de Cambio entre las
Monedas Miembros y (3) la Unidad de Moneda Europea (European Currency
Unit-ECU).

El Mecanismo de Tasas de Cambio (MTC) es el proceso por el cual los países

miembros mantienen las tasas de cambio administradas. EL MTC involucraba a
diez países que manejaban activamente sus monedas en orden a mantener las
paridades del MTC. Este tiene tres rasgos: (1) fija una responsabilidad bilateral
para el mantenimiento de los tipos de cambio: (2) proporciona disponibilidad de
mecanismos de apoyo adicional que proveen los medios y recursos para
mantener las paridades y (3) funciona como válvula de seguridad o último
recurso sobre realineaciones cuando las monedas irreparablemente difieren de
la paridad.
Las Tasas Centrales del MTC son las tasas de cambio bilaterales especificadas
entre todas las monedas de los países miembros, en realidad constituye una red
de tasas de cambio bilaterales entre todos los miembros. La tasa central del
ECU se usaba para calcular las tasas bilaterales.
Por ejemplo, si la tasa central para el DM (Marco Alemán) y el FF (Franco
Francés) eran:

Luego, el valor par bilateral sería:

Cada moneda puede entonces variar entre ± 2,25% a partir de estas tasas
centrales. Cuando la fluctuación de la moneda de un país miembro alcanza el
75% del rango que le esta permitido, se llega al “umbral de divergencia” y se
espera que el país adopte medidas correctivas para impedir que su moneda
fluctúe fuera de los límites permitidos. Si el tipo de cambio toca el límite inferior o
superior, los dos bancos centrales realizarán acciones destinadas a asegurar la
mantención del tipo de cambio central.
La Unidad Monetaria Europea (ECU), estaba formado por una canasta o
moneda índice. Su valor estaba determinado por un promedio ponderado de
todas las monedas miembros. Cada una de ellas se definía en términos de
unidades por ECU. Las ponderaciones se basaban en la proporción de comercio
intra europeo de cada miembro y el tamaño relativo de su PNB. El ECU valía
originalmente USD1,40, pero su valor variaba con el tiempo, cuando las
monedas de los países miembros flotaban conjuntamente con respecto al dólar y
otras monedas no miembros.

Los bancos centrales de los países miembros intervenían en los mercados de

divisas a través del sistema de facilidades para créditos mutuos. Cada país
miembro podía pedir prestada una cantidad limitada de moneda extranjera de
los otros miembros por períodos de hasta tres meses. Una segunda línea de
defensa incluyó préstamos que podían extenderse hasta por nueve meses, pero
la cantidad total disponible estaba limitada a un fondo de crédito, originalmente
 de cerca de 14 mil millones de ECU y por el tamaño de la cuota del país
miembro en el fondo. Dineros adicionales estaban disponibles para vencimientos
de dos a cinco años de un segundo fondo, originalmente de cerca de 11 mil
millones de ECU, pero para usarlos, el país solicitante debía corregir las políticas
económicas domésticas que estaban causando la desviación de su moneda.

El Fondo de Cooperación Monetaria Europeo (FCME) fue establecido en 1982

como una institución para administrar las diferentes facilidades de crédito y
proporcionar un abastecimiento inicial de ECU a los países miembros similar a la
forma en que el FMI suministra los DEG. Los miembros depositaban 20% de sus
reservas de oro y dólares en él, a cambio de una cantidad correspondiente de
ECU.

Según Patal Jean-Pierre (2005), “hasta 1991 hubieron, 12 realineaciones de

paridad. Se considera exitosa la experiencia en el plano de los tipos de cambios
y la baja de inflación. La inflación pasa del 11,2% en 1980 al 2,2% en 1987. Las
principales críticas estaban en el plano del crecimiento medido por el PIB, ya
que de 3,9% en 1980 se pasa al 2% en 1987”102.
Pero la evolución del SME enfrentó su peor crisis en 1992, según Kim y Seung
(2006) como resultado de la inflación causada por la unificación alemana, el
Bundesbank subió la tasa de interés. Alemania asumió el compromiso de invertir
fuertemente en la recuperación de Alemania del Este y también financiar el retiro
de las tropas rusas de Alemania. Estos eventos se tradujeron en una inflación de
casi 4%, alto para los estándares de Alemania. El Bundesbank pensó controlar
la inflación usando las tasas de interés, subiéndolas entre 8% y 9%, atrayendo
flujos importantes de capitales. Esta decisión puso a los países en una
encrucijada, entre subir las tasas o gastar grandes sumas de dinero para apoyar
sus monedas. Los otros bancos centrales deciden alinearse antes que
mantenerse al margen del Marco. Esto trajo consigo desempleo y caída en la
inversión en los otros países, lo que a su vez produce dudas sobre sus
participaciones en el mecanismo de cambio comprometiendo seriamente su
adhesión a la moneda única.

102
Patal, Jean-Pierre, “Histoire de l´Europe Monétaire, Editions La Decouverte, Paris 2005, Pág. 24.
 El itinerario final sobre el futuro del SME lo establece con mucha claridad el
Informe de Jacques Delors fijando las etapas a seguir en pos de la Unión
Monetaria. Estas etapas comprenden:

a) Inicio el 1º de julio de 1990, concluyendo con una mayor convergencia de los

resultados económicos de los diferentes países y con un fortalecimiento de la
Coordinación de las Políticas Económicas y Monetarias.

b) Creación del Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC).

c) Fijación irrevocable de las paridades cambiarias.

Este itinerario fue reforzado por el posterior Tratado de Maastricht.

1. Los Criterios de Convergencia de Maastricht. Holanda 1992.

Según el proyecto de Maastricht, los requisitos cuyo cumplimiento

significaría acceder a la “tercera etapa de la Unión” (Moneda única) 103,
son:

 Una tasa de inflación en el último año, no superior en más de

1,5 puntos a la media de los tres países de la Unión Europea que
tengan la menor inflación.
 Un tipo de interés a largo plazo, al menos en los dos últimos
años, no superior en más de dos puntos al promedio de las tasas de
los tres países de la Unión Europea con inflación más baja.
 Un tipo de cambio estable en los dos últimos años en banda
estrecha del SME sin realineamientos.
 Un nivel de déficit público no superior al 3% del PIB.
 Un nivel de endeudamiento público no superior al 60% del PIB.

La moneda considerada como moneda única por el Tratado era el ECU.

103
Plazo original: 1º de enero de 1999
 Los dos primeros criterios buscan asegurar una convergencia hacia la
estabilidad monetaria (“alto grado de estabilidad de precios” y “carácter
duradero de la convergencia”, según la redacción revisada del artículo 109
F del Tratado de Maastricht); la tercera se refiere a la estabilidad
cambiaría, y los dos últimos tratan de garantizar una “situación sostenible”
de las finanzas públicas.

Estos requisitos han sido criticados por ser considerados excesivos.

Asimismo han sido considerados inadecuados, especialmente en los
requisitos fiscales (deuda y déficit), y por la omisión de rasgos relativos a
“convergencia real” (por ejemplo, tasa de ahorro o de desempleo).

Desde 1994, inicio de la segunda fase, funciona el Instituto Monetario

Europeo (IME), con sede en Frankfurt. Sus funciones en materia de
fomento de la coordinación y preparación de la tercera fase (Sistema
Europeo de Bancos Centrales) están sujetas a las vicisitudes de todo el
proceso.

2. La Unión Monetaria Europea de 1999

La introducción del Euro constituye sin lugar a dudas el acontecimiento

más trascendente en la evolución del SME, con miras a configurar la Unión
Monetaria Europea, entendida como un área geográfica con una moneda
única controlada por un único Banco Central

La nueva moneda cuya creación fue acordada en Madrid en 1995 está

destinada a jugar un rol de creciente importancia en el SMI. Por su mayor
estabilidad pasará a constituirse en la segunda moneda de mayor
atracción después del dólar, no sólo como moneda clave en las
transacciones comerciales y financieras, sino también como moneda de
reservas de los bancos centrales, reemplazando desde el 2002 las
reservas formadas por las monedas antiguas del SME.
 Algunos países petroleros han decidido facturar las exportaciones de
petróleo en Euros, entre ellos Irán, Irak y Corea del Norte, argumentando
rezones políticas. Otros países como Venezuela, Rusia y China han
diversificado sus reservas de sus bancos centrales a favor del Euro. Los
bonos del tesoro de Brasil se cotizan en Euros y Cuba prohibió el uso de
dólares, así toda moneda norteamericana que ingrese deberá pagar un
impuesto del 10%, lo que no afecta al Euro.

Pero también resulta importante destacar, la entrada en funcionamiento en

1998 del Banco Central Europeo, que a través de su Consejo de
gobernadores tiene la responsabilidad de fijar la política monetaria, para
los 16 países que son parte del sistema Su objetivo principal mantener la
estabilidad de precios en la zona euro.

El Sistema Europeo de Bancos Centrales, que dirige la política monetaria

en la euro-zona, se compone del Banco Central Europeo, con sede en
Frankfurt; y dieciséis Bancos Centrales Nacionales, que ahora
desempeñan un papel análogo al de los bancos regionales de la Reserva
Federal en Estados Unidos. La responsabilidad del tipo de cambio del
Euro es compartida entre el BCE y el Consejo formado por los ministros
europeos de economía y finanzas.

VIII. SITUACIÓN ACTUAL EN MATERIA DE TIPOS DE CAMBIO.

El actual sistema de tipos de cambio internacionales continúa usando al dólar

como moneda base, muchos de los cuales dependen de sus relaciones
comerciales con los Estados Unidos para su crecimiento económico.
Adicionalmente al dólar, el Euro es la moneda base para muchos países,
sumándose también como moneda base los DEG del FMI. Algunos países
están agrupados en un bloque monetario para estabilizar sus tipos de cambio
entre ellos y permitir al mismo tiempo, que sus monedas fluctúen respecto al
resto del mundo. Es el caso del Sistema Monetario Europeo.
El dólar, sigue siendo la moneda dominante en las reservas oficiales del mundo
seguido del euro, el yen y la libra.
 La economía global está siendo dominada crecientemente por tres bloques
monetarios mayores. El dólar norteamericano, el euro y el yen japonés, cada
uno con una "esfera de influencias" en otras monedas, muchas de las cuales
son geográfica, política y, lo más importante, económicamente relacionadas con
estas tres potencias industriales. La economía japonesa a pesar de su
estancamiento de los últimos diez años sigue jugando un rol protagónico en los
mercados mundiales, asignándole a su moneda el yen un papel de mayor
importancia.

IX IMPLICANCIAS FUTURAS DEL TRATADO DE MAASTRICH.

En la actualidad dieciséis países104 utilizan el Euro como moneda única en

transacciones comerciales y financieras a través de transferencias electrónicas y
otras formas de pago. No cabe duda de que el euro producirá un fortalecimiento
de las relaciones comerciales entre los países participantes, que repercutirá
positivamente en una mayor integración de los demás países europeos.

El euro les permite a los países participantes realizar flujos comerciales y de

capitales, sin necesidad de realizar las conversiones de una moneda a otra,
reduciendo en consecuencia los costos asociados a la transacción de monedas
y la exposición a las variaciones de tipo de cambio. Es importante destacar que
la eliminación del riesgo de tipo de cambio ocurre al interior de la comunidad de
países participantes, no así frente a otras monedas europeas o del resto del
mundo, donde el euro fluctúa en función de las condiciones de oferta y
demanda.
Por su parte, el Banco Central Europeo (Frankfurt, Alemania) tiene la
responsabilidad de fijar la política monetaria con alcance para el grupo de
bancos centrales que forman el Eurosistema y controlar los niveles de inflación
para los países participantes, como un todo, a fin de propiciar la estabilidad del
sistema y con ello favorecer la posición del euro, frente a otras divisas
internacionales. El Euro es gestionado y es responsabilidad del Banco Central
Europeo, siendo ésta una entidad independiente. Los gobiernos nacionales
104
El SME comprende a: Bélgica, Alemanía, Irlanda, Grecia, España, Francia, Italia, Chipre, Luxemburgo, Malta,
Países Bajos, Austria, Portugal, Eslovenia, y Finlandia y Eslovaquia.
 mantienen el control de la política fiscal. Tiene el derecho exclusivo de autorizar
la emisión de billetes en euros por los bancos centrales de la zona del Euro, que
comparten la responsabilidad de emitirlos y ponerlos en circulación.

Para los países que no forman parte del sistema monetario europeo, la
introducción del euro plantea desafíos importantes en términos de la
conformación de reservas internacionales del comercio internacional, inversión y
de financiamiento, utilizando como moneda de denominación el euro.

En resumen, el factor determinante de su relevancia a nivel internacional será su

estabilidad, tanto interna como externa; pues sin esta condición es muy difícil
que pueda cumplir el rol de moneda internacional. Pero también son relevantes
su importancia económica, financiera y la cobertura geográfica en que la
moneda tiene curso legal.

X. LA NUEVA ARQUITECTURA FINANCIERA INTERNACIONAL

Las Reformas que vienen a nivel de la Supervisión Internacional

La supervisión es un proceso destinado a controlar los establecimientos

financieros a fin de garantizar la buena aplicación de las reglas y normas De
Larosière, (2009). La crisis puso en evidencia las debilidades en materia de
supervisión de las instituciones financieras que operan en el mercado, al no
cubrir la globalidad del mercado, dejando al margen instituciones como las
Clasificadoras de Riesgo, los Fondos de Cobertura entre otros.
Las reformas al sistema de supervisión internacional, implican un diseño a dos
niveles, por un lado, esta el sistema de supervisión internacional y por otro, está
la supervisión a nivel de cada país en particular.

En el primer nivel, el rol debe ser asumido por un organismo internacional. Pero
¿Cuál organismo internacional de los varios existentes está en condiciones de
asumir un rol de coordinación efectiva de los gobiernos nacionales del mundo?
A la hora actual, ninguno, la Organización de las Naciones Unidas, que es un
organismo político por excelencia, que podría ser una alternativa, cuenta con un
Consejo de Seguridad de cinco miembros con poder de veto sobre las medidas
que adopte, su composición no se ha modificado en muchos años. Ni la
Organización Mundial del Comercio (OMC), cuyo objetivo es promover el
comercio mundial, ni la Organización Internacional del Trabajo, cuyo centro de
atención son los temas laborales y el bienestar de los trabajadores del mundo
están en condiciones de asumir este desafío por el rol específico que cumplen.
El Fondo Monetario Internacional (FMI), donde la mayor parte de los países está
representada, pero donde el poder de voto está concentrado en un grupo de
países industrializados y con críticas severas a su desempeño e incapacidad
para anticipar las grandes crisis que ha enfrentado el mundo, a pesar de que
luego de la crísis asiática fue dotado de un Foro de Estabilidad Financiera
responsable de monitorear las condiciones de funcionamiento de la economía
mundial.

En esta línea, en octubre del 2008, Gordon Brown, primer ministro del Reino
Unido decía: «Nosotros debemos reformar ahora el Sistema Financiero
Internacional en torno a principales acuerdos sobre transparencia, integridad,
responsabilidad, gobierno del país y cooperación internacional, Marshall, (2009).
Un artículo de The Telegraph, (2008), informaba que Gordon Brown quería «ver
al FMI reformado para pasar a ser un Banco Central Global, monitoreando de
cerca la economía internacional y el sistema financiero. Para otros, el Banco de
Pagos Internacionales (BPI) con sede en Basilea (Suiza) es el más
independiente y mejor posicionado para enfrentar el desafío, en la medida que
cuente con el poder y los recursos para hacerlo. Sin embargo, se encuentran
asociados solamente una cincuentena de Bancos Centrales, cuyos acuerdos
tienen aplicación voluntaria.

En suma, no hay un consenso respecto al organismo multilateral que puede

asumir el rol de supervisor sistémico a nivel mundial, sin embargo, el Grupo de
los 20 (donde están integrados Argentina, Brasil, Rusia, India, China entre otros)
ha dado muestras de progreso otorgando más poder y recursos al FMI como
supervisor sistémico a nivel mundial. Pasarán varios años antes de que los
países logren coincidir en un solo organismo multilateral, con poderes y
recursos y con una generación democrática de su autoridad, lo que no es el
caso a la hora presente.

Un segundo nivel de análisis, de la supervisión internacional corresponde a la

definición de un regulador sistémico a nivel de cada país. Su objetivo será, el de
asegurar la salud y estabilidad financiera del sistema financiero en su conjunto.
Este regulador sistémico sería el Banco Central de cada país, con poder de
regulación contracíclica, como dice Aglietta (2009), fijándoles como objetivo la
estabilidad financiera, y no más solamente, la estabilidad de precios. Su rol de
supervisión debería ampliarse a los bancos de inversión y los fondos
especulativos (hedge funds) que tienen importancia sistémica, amén de las
otras instituciones financieras.

La supervisión debe implicar la aplicación correcta de un conjunto de normas

mínimas exigentes a las instituciones financieras; de manera de preservar la
estabilidad financiera y mantener la confianza en el sistema financiero en su
conjunto, garantizando en todo momento la protección de los usuarios del
sistema. Debe reunir, analizar y proporcionar información sistémica. ¿Por qué
debe ser el Banco Central quien asuma este rol de regulador sistémico? Squam
Lake Working Group on Financial Regulation, (2009) proporciona cuatro razones
para elegir al Banco Central como regulador sistémico:

El Banco Central realiza operaciones diarias con los participantes del mercado
como parte de su función principal de implementación de la política
monetaria y está bien posicionado para monitorear los eventos del mercado
y disminuir los problemas inminentes en el sistema financiero.
El Banco Central está mandatado para preservar la estabilidad
macroeconómica, por ello muy ajustado al rol de asegurar la estabilidad del
sistema financiero.
Los Bancos Centrales están entre las agencias de gobierno más
independientes. El éxito de la regulación sistémica requiere centrar el foco
en el largo plazo. El respeto y la independencia de que gozan los Bancos
Centrales, los hacen los candidatos naturales a reguladores sistémicos.
El Banco Central es el prestamista de última instancia.
Las Reformas que vienen a nivel de la regulación

La reglamentación corresponde al conjunto de reglas y normas que rigen las

instituciones financieras, su objetivo principal es el de favorecer la estabilidad
financiera y proteger a los usuarios de los servicios financieros.

Las reformas al sistema reglamentario actual, deberían estar orientadas a

mejorar el marco normativo vigente y a corregir los vacíos reglamentarios
existentes. En este sentido, debe:

a) Fortalecer los mecanismos de supervisión macroeconómica del Fondo

Monetario Internacional, destinado a una supervisión de las políticas
macroeconómicas de los países, de los tipos de cambio, de los
desequilibrios externos presentes, mantener información de la situación de
los créditos a nivel internacional, preparar un cuadro de los riesgos
internacionales y entregar las señales de alerta temprana.
b) Dotar a los Bancos Centrales de los países como reguladores sistémicos
de las herramientas y recursos para efectuar una supervisión
macroprudencial de los riesgos sistémicos presentes en el contexto
financiero como un todo, incluido la supervisión de los bancos de inversión
y de los fondos de cobertura (hedge funds).
c) Las normas fijadas por Basilea II deben ser reexaminadas con el propósito
de exigir que las instituciones financieras cuenten con metodologías de
evaluación de riesgos interno que incluyan al margen del tradicional riesgo
de crédito, también el riesgo de liquidez, operacional y de mercado.

Las exigencias sobre requerimientos de capital deben basarse en la posición de

riesgo, liquidez y descalce que presenten la estructura de activos y pasivos de
las instituciones financieras.

Para el Squam Lake Working Group on Financial Regulation (2009) además del
nivel de riesgo de los activos que mantienen los bancos, los aumentos en las
exigencias de capital deben estar también en función del tamaño, iliquidez de
los activos y la proporción de deudas a corto plazo.

Los balances de los bancos deben transparentar sus posiciones de riesgo

efectiva, así como, sus requerimientos de capital

Los productos derivados negociados fuera de bolsa deberían ser sometidos a

compensación a través de Cámaras de Compensación, esto contribuiría a
generar mayor confianza en el uso de estos productos, muchos de ellos
criticados por su opacidad.

d) Las Agencias de Calificación de Riesgo deberían estar sometidas a una

autoridad de supervisión internacional, dado que su trabajo tiene alcance
mundial, debe haber un sistema de registro, otorgación de licencias y
supervisión del trabajo que hacen. Sus metodologías de calificación deben
ser transparentes, debe buscarse una separación clara de sus actividades
de calificación vs. las de asesoría.
e) Fijar normas contables que permitan valorar los activos ilíquidos que
mantienen las instituciones financieras, evitando con ello la reducción de su
patrimonio.

Las Reformas que vienen a nivel de la información Macro y Micro sobre las
posiciones de riesgo.

El flujo de información adecuada debe asegurarse a dos niveles, a nivel

internacional, esto es entre las autoridades sistémicas de cada país y el Fondo
Monetario Internacional, responsable de monitorear la estabilidad financiera
mundial, en particular las posiciones de riesgo que presentan los países. En
este sentido, las autoridades responsables de la Supervisión Sistémica de cada
país deben entregar la información necesaria con carácter obligatorio, para
permitir que el FMI vele por la estabilidad financiera internacional. Brinde las
señales de alerta temprana que faciliten una reacción oportuna previo al
desencadenamiento de la crisis.
 El segundo nivel de información es la que debe disponer la autoridad de
supervisión macroprudencial, de cada país que sería el banco central, quien
debe velar por la estabilidad del sistema financiero nacional, debe disponer de
información que le permita evaluar el riesgo sistémico global, en particular debe
tener información sobre las posiciones en instrumentos derivados (forwards,
futuros, opciones, swaps), las posiciones de los activos (títulos de deuda,
préstamos respaldados por activos, etc.) y las relaciones existentes entre los
activos y los instrumentos derivados. Los requerimientos de información deben
ser estandarizados a fin de facilitar su completación y posterior envío.

Cada país normalmente dispone de otras Instituciones de supervisión del

mercado al margen del Banco Central, como es el caso de las
Superintendencias, por tanto, resulta fundamental que exista una estrecha
coordinación entre ellas, así como un expedito flujo de información.

Pero también resulta importante que las instituciones financieras transparenten

a los participantes del mercado su respaldo patrimonial y su perfil de riesgo.

XI. RESUMEN.

El SMI es el conjunto de reglas, regulaciones y convenciones que rigen las

relaciones comerciales y financieras entre los países, a fin de facilitar un
intercambio comercial y financiero fluido. Tiene como indicadores de
desempeño: el ajuste, la liquidez y la confianza.

En 1870 surge el primer patrón, denominado patrón oro se basaba en la

confianza, en la convertibilidad de la moneda en oro; se produjo una tendencia
hacia las devaluaciones competitivas entre los países, incorporándose diversas
medidas restrictivas a la convertibilidad y comercio de oro durante la segunda
guerra mundial. Como una forma de abordar el problema y organizar la
economía mundial se arribó al Acuerdo de Bretton Woods, por parte de los
países aliados, triunfadores en la guerra. Los tipos de cambio se encontraban
fijados al oro o al dólar de Estados Unidos. Se crea el Fondo Monetario
Internacional como un organismo encargado de velar por la administración del
sistema.

Aunque el FMI funciona hasta la fecha, éste se ha visto sometido a constantes

cambios, aunque el acuerdo de Bettron Woods. queda sin efecto en 1973, ya
que muchas de las divisas habían emigrado hacia tipos de cambio flexibles. El
colapso del sistema se debió en gran parte a los continuos y crecientes déficit
comerciales y de balanza de pagos de Estados Unidos, los cuales afectaron la
credibilidad respecto de la real convertibilidad de los dólares por oro y de su
aceptación como activos de reserva.

A partir de 1973 los tipos de cambio tienden a la flotación. Iniciando esta

tendencia está la flotación del Franco Suizo, a la que le sigue la devaluación del
dólar desde USD35,00 la onza de oro hasta caer a USD42,22 por onza de oro.
Surge la crisis de los mercados, no es posible mantener los tipos de cambios fijo
a causa de la especulación, por cuyo efecto los mercados cierran por dos
semanas, reabriendo luego a tasas flotantes. Esta flotación lleva al dólar hacia la
baja en magnitud de 10%. Desde septiembre de 1985, y a raíz del Acuerdo
Plaza, se decidió presionar al dólar a la baja, lo que se denominó flotación sucia.
Gracias al acuerdo de los países de la OPEP respecto del embargo del petróleo,
el dólar se aprecia ya que los precios del petróleo son fijados en esa moneda.

En 1976 se llega al Acuerdo de Jamaica, en el cual se establece un nuevo

sistema monetario internacional y se aceptan definitivamente los tipos de cambio
flotantes.

En 1979 se crea el Sistema Monetario Europeo, aún cuando su origen se

remonta a 1972, con la creación de la serpiente monetaria europea, el nuevo
sistema monetario fija la administración de las tasas de cambio entre los países
miembros del SME, actuando como bloque respecto de otras monedas,
estableciéndose un sistema de tasas de cambio cooperativo entre los países
miembros del SME. El mismo año se alza el embargo petrolero produciéndose
una nueva alza en los precios del crudo.

En 1982 se produce la crisis de endeudamiento de los países del tercer mundo,

con la declaración de moratoria de México y luego de Argentina y Brasil, a causa
del deterioro de los términos de intercambio, de una rápida apreciación del dólar,
de altas tasas de interés y del uso de deuda para favorecer el consumo.

En 1987, con el acuerdo del Louvre, se marcó la tendencia de cambio hacia

tipos de cambio flexibles. Los cinco países más industrializados declaran que
intensificarán la coordinación de políticas económicas tras el crecimiento global y
tras la corrección de los desajustes externos.

En 1990 se produce la unificación de las dos Alemanias tras la caída del muro
de Berlín, tomando como moneda común al Marco, esta tendencia hacia la unión
se materializa posteriormente, en 1992: con el tratado de MAASTRICHT se da
vida al Banco Central Europeo, se crea la moneda única de Europa llamada
EURO, la que a partir de enero de 1999 está operando en transacciones
financieras, emisión de instrumentos financieros, etc., para luego en enero del
2002 incorporar el uso de billetes, provocando el retiro gradual de las monedas
participantes y dejando como moneda única en junio del 2002, al euro.

Tras la crisis financiera, económica y cambiaria experimentada en las últimas

décadas, se puso de manifiesto la necesidad de revisar el Sistema Monetario y
Financiero Internacional y en particular las normas, reglas e instituciones que
deben regular el funcionamiento del SMI, dando origen a las reformas en el
sistema financiero internacional.

La principal tarea debiera centrarse en el fortalecimiento de las instituciones

financieras internacionales, de manera de que sean más eficaces en la
prevención y administración de las crisis generadas por los movimientos de
capital, además deben promover una distribución más equitativa de los costos
de la estabilización de los gobiernos, vigilar la participación del sector privado en
la prevención y regulación de crisis financieras y promover mecanismos de
protección a los país más vulnerables de manera de contribuir a la prosperidad
de éstos.

Los organismos internacionales están adoptando medidas de transparencia,

pero todavía está pendiente una revisión de su funcionamiento y de sus
esquemas de gobierno para hacerlas más eficientes y responsables.
XII. PREGUNTAS

1. ¿Cuál es la importancia que presenta un Sistema Monetario?

2. ¿Qué se entiende por sistema monetario internacional?
3. El gobierno de Afrilandia, que usa tipos de cambio flotante, ha sugerido
insistentemente que el sistema monetario internacional vuelva a un sistema
de tipos de cambio fijo. En el contexto actual, discuta los pros y los contras
de esta idea.
4. Bajo el sistema de tipos de cambio flotante y tipos de cambio administrados,
vincular sus monedas a una moneda clave o a una canasta de monedas.
i. ¿En base a qué condiciones y/o fundamentos se elige esta moneda o
canasta de monedas?
ii. ¿Cuáles son las ventajas y desventajas de tales políticas?
5. ¿Cuáles son las características de un buen Sistema Monetario Internacional
y cuales son los indicadores de desempeño?
6. ¿En qué consistió el acuerdo de Bretton Woods? ¿Cuáles son las causas
qué explican su fracaso?
7. El SME es un intento de reducir las fluctuaciones del tipo de cambio entre
las monedas de sus países miembros.
i. ¿Por qué cree usted que esto es deseable?
ii. ¿Cuán exitoso ha sido el SME en reducir las fluctuaciones internas?
8. “Los derechos especiales de giro es una moneda artificial que forma parte
de las reservas de los bancos centrales”. Comente
9. El valor en dólares del Euro varía constantemente al variar el valor relativo
de las monedas componentes contra el dólar. ¿Cuál es el valor del Euro
hoy?
10. Analice los aspectos más importantes en el desarrollo del Sistema Monetario
Europeo.
11. Analice brevemente los tres elementos del Sistema Monetario Europeo.
12. “Si Estados Unidos hubiera mantenido un nivel de reservas de oro
suficientes para respaldar su moneda, hubiera sido posible evitar la crisis de
Bretton Woods”. Comente.
13. Señale y explique los indicadores de desempeño del Sistema Monetario
Internacional.
14. Explique las razones que explican el fracaso de Bretton Woods.
15. Explique el significado de margen de intervención.
16. Señale las razones que explicaron que la libra se haya convertido en la
unidad de cuenta generalizada del sistema de patrón de cambios oro y
aquellas que se explican su fracaso.
17. ¿Qué son los Derechos Especiales de Giro (DEG) y cuáles son las
principales diferencias con otras monedas.
18. Señale las principales lecciones de la crisis del tequilazo.
19. Explique los factores desencadenantes de la crisis asiática.
20. Explique el significado de los siguientes términos o expresiones:
i. Derechos Especiales de Giro
ii. Tipo de Cambio con banda de fluctuación
iii. Margen de intervención
iv. FMI.
v. Serpiente Monetaria Europea.
21. Señale las principales características del Sistema Monetario Europeo.
22. Indique los requisitos exigidos para ser parte del SME.
23. Señale las ventajas y desventajas del Sistema del Patrón Oro.
24. Analice las razones que explican que los países en desarrollo, hayan optado
por utilizar tipos de cambio flexible en lugar de tipos de cambio fijo.
25. Explique las principales reformas que vienen al SMI.
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