威廉欧内尔选股艺术家

威廉欧内尔是一位毫无保留的乐观之一者，也是一位美国式经济制度热诚

的追随者和支持者。他说："在美国每年都有好机会。你要随时做好准

备，抓住时机。你会欣喜地发现一粒小小的橡实会长成巨大的橡树林。只

要勤奋和持之以恒，凡事都可达成。你本人希望成功的决心才是最重要的

因素"。

欧内尔本身的经历是他言词的生动的例证。这是一个典型的美国式的成功

者故事。他出身于俄克拉荷马州，正值贫困的经济大萧条时期，并在德州

长大。它的成功建树了两项成就，他既是获得巨大利润的投资家，有是极

为成功的企业家。

欧内尔于 1958 年在海顿一家股票经纪公司任股票经纪人，开始他的金融事

业生涯。也就是在该地首先开始了他的研究工作，日后形成了他的投资策

略各要素。欧内尔的投资理念一开头就显著收效。1962 年之 1963 年他通过

卖出考凡脱公司股票，买入克莱斯勒公司的股票及买入辛德克思公司股票

的组合，把投入的原始本金 5000 美元投资，增值到 20 万美元。

在 1964 年，欧内尔将他所赢的钱在纽约证券交易所买了一个交易席位，组

成欧内尔公司-----一个从事研究机构投资的股票经纪公司。他的公司在

提供综合性计算机处理的股市信息方面是个先导者，而如今已成为全美国

最受敬重的证券研究机构之一。该公司不仅为超过 500 家大的机构投资者

服务，而且向 28000 位个人用户供应每日股市分析图表。公司的数据存储

了 7500 种股票的信息，每一种都有多达 120 种不同用途的统计分析。

他的最大胆的努力，是于 1983 年敢于直接向权威的《华尔街日报》挑战，

创立《每日投资报》。他从自己的基金中拨款支持这份报纸，他知道要经

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过许多年才能使报纸收支平衡。在 1984 年，报纸刚出版时只有不到 3 万

份，而与之相比，《华尔街日报》已经超过 200 万份，对此前景大家疑虑

重重。至 1988 年中期，《每日投资报》订户达到 20 万订户，对此前景大家

疑虑重重。至 1988 年中期，《每日投资报》订户的增长已超过了 11 万份，

报纸收支预算可达平衡的目标已不远了。欧内尔相信，《每日投资报》的

读者最终能增值 80 万。他毫不动摇的信心来源于《每日投资报》所提供的

金融统计数据是独此一家，如有关每种股票市盈率（EPS），相对强度指

标（RSI），成交量变化百分比等等。

1988 年，欧内尔把他的投资理念组织起来写成一本书，书名叫做《股海淘

金》。该书叙述简洁明了，有许多精彩而专门的交易建议，是该年最畅销

的投资书籍。尽管他拥有多种事业，但并不影响他作为一个股票鉴赏大师

在投资上的出色表现。他的投资每年平均收益超过 40%。1970 年的加拿大

石油股票上，70 年代末至 80 年代初在"节俭连锁百货公司"及"价格公司"股

票上都大大赚了一笔。他最出名的是他两次在《华尔街日报》上用两页广

告篇幅预告大家：大的牛市即将来临。这两次广告预告时间非常正确：一

次是 1973 年 3 月，另一次是 1962 年 2 月。

欧内尔公司是一个非常平易近人的公司，没有一点金融公司的臭架子。很

少看见过这样人员拥挤的办公室。欧内尔自己并不享有特权，他和其他两

个职员合用办公室。这在执行董事总经理中是很稀罕的。欧内尔给人的印

象是一个说话谨慎，自信，固执己见又对美国经济前景极为乐观的人。

以下是采访录。

问：我想最好你能叙述一下你的股票投资方法，你的最初投资思想是从哪

里发展起来的？

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答：我也像大多数人一样经历过同样的过程。我也订阅一些投资咨询报告

书，但发现多数并不怎样。我发现这些建议买入低价股票和买入低的价格

收益比股票的理论并不管用。

问：你在什么时候开始发现那些有用的方法的？

答：回顾起来是在 1959 年，我的确对当时在市场很成功的一些人士作了一

些研究。那时，屈弗斯基金还很小，只管大约 1500 万美金。杰克屈弗斯掌

管这个基金，他能比所有他的竞争对手投资成绩好上一倍。我搞来了他们

的小册子和季报，精确地按照图表找出每种股票他们是在何处买入的。我

当时把一百多种股票摊在桌上，我这一次真正发现：不只是几个股票，也

不是大多数股票，而是他们买入的每种股票都是他创出新高价位时买入

的。所以我的心得是绝不买入处于低价位的股票，但只要股票突破了它的

较长时间形成的底部，产生相对以前价位更高的新价位时，就买入股票。

这样你就能在某个股票开始发动一个大的涨势时及时买入，而不是买入某

种股票后，浪费 6 个月或九个月去等它上涨，最后有时还不知究竟它上涨

还是下跌。

我对过去的一些最佳股票作了充分研究，力图发现他们在行情发动之前的

共同特征。我不让我自己受到先入为主的观念，如 P/E 率等的限制，我细

察了许多种变化因素，根据现实社会实际发展出一种模型。

问：你是否能够对帮助你选股的模式叙述一下？

答：我用一个字首缩写字来表示这个选股模式：CANSLIM。每个字母都表

示一种尚未发动大涨势的潜在优秀股票的特征。

"C"表示最近一期的每股收益。绩优涨势股票往往在它发动大涨前，在每

季度报告时就显示出季度每股收益率常比去年同期有近 70%的增长。我一

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直感到很惊讶，一些个人投资者，甚至养老基金经理等，他们常对季度每

股收益率显示没有增长或相比有所下降的股票仍然买入。对于当前每股收

益率很差劲的股票绝对没有理由期望它上涨。如果正如我们研究所示，好

股票在它价格大涨之前一定显示出公司有很大的收益增加，那么为什么要

去买收益表现平庸的股票呢？

所以我们选股的第一条基本原则是选那些每季度每股收益率逐年上涨至少

达到 20%至 50%的股票。

"A"在我们的模式中代表每年收益。我们的研究表明，表现出色的潜在优

质股票，在它发动行情前，行情前五年的平均收益往往达到 24%的增长

率。理想的情况是逐年的每股收益应该比上年增长。

显示当前季度收益有力增长，年平均收益也有大幅增长的股票是极为优秀

的。在《每日投资报》上发表 EPS 数据，我们把所研究的所有股票过去五

年的平均收益及当前两个季度的每股收益增长率放在一起作为对比数据提

供给大家。如果某一股票显示 ESP 数据为 95，他的意思是该股票在当前季

度收益率比其他 95%的股票优异。

"N"表示该公司具有一些新东西。"新"的概念包括新产品，新的服务内

容，设备上的更新，新的管理方式或新的管理经理层。据我们研究 95%的

表现优异的股票都有这一特征。当然，这一"新"概念也包括某股票创出新

的高价。在我们的研究会上，我们发觉 98%的投资者不愿买入创新高价的

股票。然而这是股市上最大的似是而非的错误概念，股市上常见的是强者

恒强，弱者恒弱。

"S"表示股票流通规模要小。我们的研究表示 95%的出色的股票的总股本少

于 2500 万股，这些股票的平均股本是 1180 万股，中间数字只有 460 万股。

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许多大的机构投资者限制他们自己只买股本庞大的大企业股票。他们这样

做，自然失落了一些表现最杰出的股票。

"L"表示领涨股票。我们统计从 1953 至 1985 年期间，500 种表现杰出的股票

在他们大涨之前，他们的相对强度指标平均是 87，所以我们另一个股票选

择原则是挑选领先股票，而避免落后股票。我倾向只买入相对强度在 80 以

上的股票。

"I"指有大的投资机构关注的股票。机构投资者至今仍是股票最大的需求

者，领先股票往往有机构作后盾，然而要注意某一股票关照的大机构不宜

过多，因为一旦该公司有些问题发生或是整个股市表现平庸时，这些大机

构可能竞相大量抛售。这也就是一些大量为机构投资者所拥有的股票往往

表现较差的原因。当一家公司的经营情况明显良好，而几乎所有机构投资

者都拥有该种股票时，大概已不宜买入了。

"M"指的是股市。当股市已有相当规模的涨跌运动时，四分之三的股票会

显示同一方向。这也就是为何你须研究每日股票价格和成交量，股市是否

有到顶的讯号。

一般也许只有 2%的股票符合我们的 CANSLIM 模式。这一选股模式是慎重考

虑，严格挑选的，因为你要买的是最好的股票。

问：自从你使用这一严格的选股模型后，你的股票交易成功比例是否很

高？

答：我估计这些年来我所购入的股票其中三分之二是获利了结的。然而我

发觉我买入股票中的仅仅十分之一至二的股票可能成为真正表现杰出的股

票。

问：在你的选股模型中并没有许多技术指标，只有像 EPS 即每股收益及挑

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选创新价的股票等这么很少几个。为什么不再股价尚未发动还在筑底的阶

段买入，等待他上涨，不是更好吗？

答：我不愿去预测某种股票一定能突破盘整的底部，因为他也许一直不突

破上涨。我可能会买得太迟，也同样可能买得太早。我的观念是在冒失败

风险的可能性最小的时候买入。如果你在它筑底的过程中买入，它在正常

的交易波动中也常有 10%至 15%的上下波动幅度，你很可能被吓出市场。但

如果你买的正是时候，股票的价格波动一般不太大可能下跌超过 7%，触及

你的停损点。

问：你刚才提到的那些最佳股票都具有高的相对强度数值，有的达到 80 以

上，虽然高的相对强度指标可以是好股票的标志，但是，是否有的股票的

指标太高？换言之，若一个股票的相对强弱指标达到 99，是否该股票涨得

太过分，很容易产生强烈的回档？

答：我需要看了图表才能决定。关键不在相对强弱指标有多高，而在于股

价离开最近以来的底部的位置已有多远。如果一只股票刚刚突破之前盘整

期的底部时，即使相对强弱指标数值较高，也还是可以买入。但我对于那

些已经比它的盘整底部上涨了 10%以上的股票而相对强弱指标有较高的就

不再买入。

问："H"这个字母在你的选股模型中意味着：股票很少能逆大势而行。但

这一原则，道理上易于理解，而实践上难以做到。请问你有究竟怎样区分

股市以到顶，还是仅仅是一个牛市的回档调整呢？

答：市场头部形态出现一般有两种形式。

第一种，一般是市场上涨达到一个新的高度，但成交量较低。这告诉我们

在这个价格高度股票的需求量不大，这一上涨易受挫伤。第二种是成交量

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猛冲几天，但每次收盘后发觉价格指数几乎没有或很少上涨。处于后一种

情况，股市初次达到价格顶部后，成交量若维持不变，这表明在上涨中不

断有发货的现象。

另一种判断大势方向的办法是注意领涨股票的表现。如果原来发动牛市的

股票开始下跌，这是大势出现顶部的重要信号。再有一个重要的观察股市

的指标就是联邦储备委员会发布的重贴现率。一般当联邦储备委员会连续

提高二至三次重贴现率，股市就会遇上麻烦。

每日的 ADL 线有时也是观察股市是否达到顶部的有用指标。一般 ADL 线通常

落后于股市平均线，当股市平均线达到新高点，而 ADL 线未能突破此前的

顶点时，它表明仅有很少数几个股票参与了股市的上涨。

问：当你认为股市进入熊市阶段时，你建议做空还是仅仅清仓离场？

答：我一般不建议人们做融券沽空股票，除非他们是专业交易员。融券沽

空是相当难掌握的。在己过去的九个熊市中我自己也仅在两个熊市中做空

赚到大钱。对于股票价格看来太高的股票决不要去沽空它。正确的观念是

不要对股票在他处于顶峰时沽空它，而是寻找适当的时候去沽空它。只应

该发现大势出现做顶部的迹象之后才能进行。最佳沽空股票的时机是当图

形显示这一股票已经连续三至四次上涨盘整再上涨；之后才跌破盘整区

时。这只股票要放量跌破原先的盘整区。当第一次较深地跌穿价格盘整区

后，一般往往有几次价格回抽。这时，以前的盘整区变成了股票的压力区

了。因为原来在这一段买入股票的投资者现在都亏了钱，他们中有许多人

急切希望有机会平仓不亏离场。所以一旦股价拉回原来跌破的盘整区就是

沽空股票的时机。

问：沽空股票行为是否具有无限风险的因素，从而引起一些特殊的麻烦？

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答：不是。我自己从来不冒无限风险。如果我沽空某一种股票，一旦市场

对我不利时，我往往认亏 6%至 7%就离场。在你做任何沽空行为前，你应该

设定不利情况下的停损点。

问：在你的股票选择过程中，除了 CANSLIM 模型中，风险的控制明显在你

的整个战略中起这重要作用。是否再谈一些股票交易的其他因素？

答：我的哲学观点是所有的股票没有好的，除非它的股价上涨。一旦他们

不张反掉，我非得尽快斩仓。战胜市场的秘密是你不可能一直都判断正

确。事实上，即使你只对一半，你也应该能赢。关键在于每次你搞错的时

候要把损失减到最少。我订了一个原则，对我买入的任何股票决不让损失

超过 7%。一旦股价跌倒买入价的 7%以下，我就自动把它按市价卖掉决不做

猜测，决不犹豫。

有些人说："我不能卖掉，因为我这样就亏了。"如果股价已经比你买入时

低，卖出股票并没有使你亏钱，因为你现在早已亏了钱。让亏钱的股票继

续亏下去是绝大多数投资者最严重的错误。大众并不真正懂得尽快斩仓认

赔了结的道理。如果你没有设定亏损 7%就斩仓的原则，那么在一个大熊市

中，你有可能把你的股票亏掉 70-80%。我亲眼目睹有些人在这种情况下破

产。如果不愿斩仓认赔，你最好不要买股票。汽车没有刹车装置，你愿不

愿易开这种汽车？

在我的书中，我曾引用过一个凯利叙述过的故事，他讲了一个我认为说明

一般投资者在做出买卖决定时的拖延耽误情况的典型的好例子。

有一个人，他设了一个诱捕火鸡的圈套，用一连串玉米粒引诱火鸡走入一个门
上装枢纽的大笼子。他远远地用一根绳子连在笼子的门上，当有足够数目的火鸡
进入笼子时，它能把绳子一拉关住笼子。但是一旦他关上笼子，除非他亲自走到
笼子前就不可能在打开笼子，但这样会把占在外边的火鸡吓走。一天，他已见到
有 12 只火鸡在它的笼子里。接着又一只火鸡溜了出来，剩下 11 只。他想：“刚才
有 12 只的时候我应该拉绳子关上笼子的。也许在等一下，他还会走进去。”当

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他等这第 12 只火鸡进笼子时，有又 2 只火鸡走出了笼子。他又想：“我刚才应该
满足，有 11 只也好，只要再有 1 只火鸡跑回来笼子，我就拉绳子。”当他再等
机会时，有又 3 只火鸡跑了出来。结果他落得个双手空空。他的问题就在于他无
法放弃原来已快到手的火鸡数目，想象其中一些还会跑回去。这种态度正是典型
的投资人无法认赔卖出股票。他不断期望股票能恢复原价。教训是：为了减低股
市的风险，停止数你的火鸡。

问：可以了，我们已经知道你使用 CANSLIM 方式来选股票，也知道一旦你

错了，亏损 7%就出场的原则。那么当你的股票在赚钱的情况下，如何决定

获利平仓。

答：首先，只要股票表现适当，你应该一直持有他。杰斯李佛说过："这

时决不该想着赚大钱，而该一直坐在那里。"

其次，你应该知道你不能刚巧在顶点上卖出。因此，你卖出后股票仍上

涨，也不要自我抱怨。即使你出场后股价一直上涨，也不要坐立不安，因

为你的目标是赚大钱，而你已经做到了。

问：对一些许多人重视的因素，包括市盈率 分红率，股票多元化，以及

超买超卖指标等，你好像不太重视。你可否谈一下传统的理论有什么问

题？我们先从市盈率谈起吧。

答：对于市盈率很低的股票在卖出，认为这是低估了股票的价值，这种说

法是胡说。根据我们的研究，我们发觉杰出的股票与市盈率的大小很少有

关。当股票大涨时，有的股票市盈率是 10，有的却是 50。在我们做调查的

33 年中，从 1953-1985 年，所有杰出股票的初步发动阶段的平均值是 20，与

之相比，同时的道琼斯指数平均市盈率是 15。在股票大涨的后期平均市盈

率是 45。这意味着，在过去一段时间，如果你只肯买稍高于大市平均市盈

率的股票的话，你自然丧失了绝大多数杰出股票。

许多投资者常犯的一个错误便是因为某股票市盈率低而买它。市盈率低的

股票必有其低的原因。许多年前，我刚开始研究股市时，我曾买入过若斯

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洛普公司的股票，市盈率只有 4，并且自己也不相信地看着他最终跌到市

盈率只有 2。

另一个常见错误就是卖出市盈率高的股票。我仍然记得，在 1962 年，有一

个投资人闯进我朋友的经纪公司办公室，大声说施乐公司的股票价钱太高

了，因为市盈率已达 50。他以每股 88 美元卖出。可是后来施乐公司的股票

分股拆细，最后达到 1300 美元一股。

问：你对分红的看法如何？

答：红利的高低与股票的表现并不相关。事实上，公司的分红利越多，它

的势态越弱，因为公司可能由于福红利而握住往往下跌的股票不放的想法

太天真。如果你能得 4%红利而股价下跌 25%，你就净损失 21%。

问：关于超买超卖指标又如何？

答：我很少关注超买超卖指标。我曾经雇用了一个著名的技术指标方面的

专家。在 1969 年股市正要突破下跌时，我正打算说服基金组合经理们把股

票平仓，换成现金时，他却正在告诉他们再卖已不是时候了，因为技术指

标说明市场已极为超卖了。然后，它的技术指标还是超卖，可是市场却真

的加速下跌了。

问：你的看法与传统的股市常识具有显著的不同。有关股票多元化，你又

有什么看法呢？

答：多元化是一种对无知的保护伞。我认为你最好不要这样做：拥有股票

很少，却把这一理论考虑得太多。通过仔细挑选， 你可以增加表现出色

的股票。你也可以仔细留意这些股票，重要的是控制风险。

问：你建议一个投资者一般以持有多少种股票为宜？

答：一个投资 5000 美元的，以持有一至两种为宜；10000 美元，三至四

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种；25000 美元，四至五种；50000 美元，五至六种；100000 美元以上，六

至七种。

问：除了我们刚才讨论的主题外，有什么你认为值得一谈的重要的公众常

犯错误？

答：绝大多数投资者认为图表只是糊弄人的障眼法。只有 5%至 10%的投资

者懂得图表。甚至许多专业人士也根本谈不上懂图表。就像医生不懂得利

用 X 光机和心电图一样，如果一个投资者不懂得利用图表，那太愚蠢了。

图表可以提供你许多其他方法不能得到的有用资讯，它使你有可能有系统

地追踪一大堆不同的股票。

问：现在，你曾经谈过用成交量做线索，推测大市是否接近顶部。你是否

也能利用成交量作为进行单个股票交易的指标呢？

答：成交量是股市衡量供需关系的工具。当一只股票开始新的高价位区上

涨时，成交量应该至少比近来几个月的每日平均成交量上涨 50%。对于一

只准备大涨的股票，在关键的点突破，伴随大的成交量，是特别有意义

的。成交量的缩小也是有用的信息。当股价上涨后进入一个盘整期，成交

量应该大大萎缩。换句话说，在盘整区只有少量卖单出现在市场上。在盘

整中，成交量逐步减少一般是能盘实的。

问：碰上连连失手你如何处理？

答：如果你碰上连连失手，这往往并非是你选股或入市时机出错，而是告

诉你整个大市可能正在变坏。如果你碰上五至六次一入市就亏钱，你要收

手想一下，是否是你应该离场，换取现金的时候了。

问："M"这个字母在你的投资模型 CANSLIM 中强调了适当时机离开股市的重

要性。当一个大熊市中，尤其是持有股票时，由于绝大多数的共同基金，

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他们的契约有一定比例的硬性规定，基金在牛市和熊市都必须在股票上保

持大量投资。这是否意味着你认为投资共同基金是一个很差劲的投资呢？

答：我的答案可能会使你吃惊。恰恰相反，我认为投资共同基金绝对是出

色的投资之途。我认为每个人都应该拥有自己的住家，自己的房地产以及

个人股票账户和购买共同基金。这些使你能够获得比工资多得多的收入的

唯一来源。尽管我个人认为共同基金是最出色的投资，问题是绝大多数人

不知道如何处理。投资共同基金的成功关键是要坐得住，而不是想得多。

当你买入一种基金，你需要得到鼓励使你能安然稳坐，度过那么三个四个

或五个熊市。典型的多元增长股票基金在一个牛市中往往上涨 75%至

100%，而在一个熊市中，往往下跌不到 20%至 30%。

问：如此说来，你对持有一个基金与对待一只股票方式完全不同？

答：是的，非常非常不同。对于一只股票，你绝对要有停损点，因为你绝

不可能知道这只股票回跌多深。我记得一次我卖出一种股票，当时尚值

100 美元，可是最终他只值 1 美元。我也绝响不到它会跌得如此之惨，但是

它毕竟发生了。如果我当时仍持有它，你想会发生什么？一次这样的错

误，你就不会再出现在股市上。

相反的，对于一只基金，你应该坐等他度过熊市。由于绝大多数基金都会

分散投资于散布美国各经济领域的 100 种以上的股票，当股票经历过一个

熊市后复苏，这些基金也会复苏，他们几乎都是这样。不幸的是，在熊市

中，绝大多数人给吓跑了，决定转移投资，结果就搞坏了他们自己的长期

投资计划。实际上，一旦一个好的，分散投资的成长基金急跌时，你应该

更多买入。

问：是否可以客观地这样说，一般大众有这样一种倾向：他们对待基金的

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方法就像他们应该用于股票的方法；对待股票的方法又错用了他们应该对

待基金的方法。我的意思是，他们对待股票老是抱住亏损不放，但对待基

金，一旦急跌就赶快平仓了结？

答：是的，正是这样。由于情绪的因素，人们在股市中所作所为大多数是

错的。

问：顺着这个话题，那么什么是一般投资者常犯的大错呢？

答：我的书中有一章，叙述了人们常犯的 18 种错误。具体如下：

（1） 大多数投资者根本还未入门，他们不会使用好的选择标准。他们不

知道如何寻找优秀股。因此，他们常常买到四线股，那些不值一提乏善可

陈的股票。这些股票在股市中表现不突出，不会成为领先股。

（2） 一种保证你最终亏钱，令你伤心的方法是买股价下跌的股票；由于

这些股票价格与他们几个月前相比相当便宜，所以掉价的股票往往看来像

是真正的便宜货。例如我的一个熟人在 1981 年 3 月买入国际丰收公司的股

票每股 19 美元，由于它的价钱突然急剧下跌，似乎非常值得买。这是他的

第一次投资，他犯了一个新手所常犯的典型错误。他买入的股票这一年一

直排名末座。因为这种情况表示这家公司遇上严重的麻烦而且尚在恶化

中，说不定某个时候他可能会破产。

（3） 一个更坏的习惯是当股价往下掉的时候一路平均往下买入，而不是

股价上涨时平均往上买。若你以每股 40 美元买入，然后又以每股 30 美元买

入，平均以下成本是每股 35 美元。你就是这样一路随着你所犯的错误和亏

钱往下走，不断把钱赔进去。这种业余投资者的策略能导致你严重亏损，

只要少数几次大亏损就会使你垮掉。

（4） 公众一般爱买每股价格很低的便宜股票。他们自以为聪明，这样可

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以较多地买入整数的 100 或 1000 股这类股票，这么做他们才感到心安，也

许他们认为是自己心安最重要。你最好还是买 30 股或 50 股价格稍贵，但更

健全的公司的股票。你必须根据你投资的钱的数目而不是根据你能买入多

少股股票的数目来考虑问题。要买最好的可以使用的商品，而不是挑最次

的。每股 2 美元 5 美元 10 美元的股票的吸引力好像不可抗拒。但是绝大多数

10 美元以下的股票是由于那些公司不是过去表现低劣就是近来有些问题。

股票也像其他东西一样，便宜没好货。

买低价股票往往是你花去更多佣金，却又使你冒更多风险。因为便宜的股

票往往比大多数高价股票可能多跌 15%至 20%。专业人士和机构一般不买 5

美元或 10 美元的股票，如此你就更成了劣等的，质量差的证券的追随者和

支持者了。我们前边已经叙述过，机构的关注是构成一种股票价格上涨的

要素之一。

（5） 初入市的投机客都想在股市上发大财。他们往往想发得多，发得

快，却又不想做必须的钻研和准备，也不具备基本的方法和技巧。他们希

望找到一条不用费时费力，实实在在学些知识而快赚钱的方便捷径。

（6） 大多数美国人爱好依据小道消息谣传故事和投资咨询的推荐之类买

卖股票。换言之，他们宁可根据他人的胡言乱语，拿自己辛苦赚来的钱冒

风险，却不愿实实在在地弄懂他们所要干的事情。绝大多数的谣传都是不

正确的，甚至即使小道消息是对的，有许多次，股票偏偏像嘲弄人似的，

股价反而往下掉。

（7） 投资者因为股票红利高或因为市盈率低而买入第二流的股票。股票

红利并不入每股盈利这么重要。事实上，一个公司红利发得越多，越可能

变得财务衰弱，因为有可能为了分红而短缺了内部所需资金，为此而不得

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不为贷款付出高利息。一个股票缺投资人可能是由于该公司过去业绩低劣的

缘故。

（8） 人们常买入他们熟悉名字的公司的股票。只是因为你曾经在通用汽

车公司干过，这并不会是通用汽车股票成为你必须买入的好股票。有许许

多多最佳股票的名字你并不熟悉，但是他们却是你能够也应该了解的，只

要你肯花一点时间研究一下。

（9） 绝大多数投资者没有得到正确的资讯和建议。有时即使得到了好的

建议，许多人也还认识不到，运用不来。通常一般的朋友，股票经纪人或

咨询服务机构往往成为使你遭受损失的建议的来源。值得你考虑的在股市

上有所成就的朋友经纪人或咨询服务机构总是极少数。杰出的股票经纪人

和股票咨询服务机构就像杰出的医师律师和垒球选手那样少见。即使对一

个球员众多的球队，能获得专业合同的垒球选手也是九里挑一。当然绝大

多数刚刚从大学毕业出来的球手都不够格签署专业合同。

（10） 98%以上的人都不敢买这样的股票：股价刚刚冲上新高价位。对他

们来讲，价格太高了。个人的感觉和观点远不及市场正确。

（11） 绝大多数的不老练的投资者，当他们所持有股票损失还小，可以

承受时，往往都顽固地抓紧这些亏钱股票。当他们能够代价不大地摆脱出

来时，由于感情上难以忍受，却继续持有这些股票且期望出现转机，直至

损失变得更大，不堪忍受而损失惨重。

（12） 相似地，投资者往往容易小有盈利就将现金落袋为安，对亏钱的

股票抓住不放。这种策略是在与正确的投资方式背道而驰。投资者往往

先卖出盈利的股票，后卖出亏钱的股票。

（13） 个人投资者对赋税和佣金忧虑过多。你的关键目标首先是获得净

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利。对税务的过分忧虑常常导致想到避税为目的的不健全的投资。有时候

投资者为了获得长期资本收益而持有股票时间太长，结果造成损失。有些

投资者更错误地为了省税而压制自己不卖出股票，真是自我意识太强，客

观判断太弱。买卖股票所付的佣金，尤其是通过折扣经纪人买卖股票，相

对来说是一个微不足道的因素。相对重要的是及时正确地做出决定和采取

相应行动。拥有股票的优点之一就是比房地产业所付的佣金低，又可以即

时在市场上流通和变现。这时你可以较低的代价尽快得到保护，当股市继

续发动新的趋势时获得较高的利润。

（14） 许多进行股票选择权投机的人认为这是一条迅速致富的途径。当

他们购买选择权时，当他们购买选择权时，又不正确，过分集中购买短期

的，低价的选择权品种，这类选择权比长期选择权风险更高，对于持有短

期选择权的持有人，到期时间很有现实非常不利的。不少选择权投机者也

喜欢做出卖出选择权交易，称为"赤臂选择权"也就是只为了博取一些可能

的小利而冒很大的风险的一种，这是一种不正常的投资方式。

（15） 投资新手喜欢在指令单上用限价交易，他们很少用市价单。这种

做法是错误的，因为投资者只是争这八分之一或四分之一美元的小利，而

不注重抓住更重要的市场运动。限价指令单可能使你最厚错失入市机会，

也可能使你本应该抛出的股票未抛成，结果无法避免大量亏损。

（16） 有些投资者对做出买卖决定感到困难。就是说，他们下不了决

心，老是犹疑不定。他们拿不准主意，实在是不知道怎么干。他们没有一

个计划一套原则或规则来指导自己，因此，一直不知道什么该做，什么不

该做。

（17） 许多投资不能客观地观察股价。他们老是期望和买自己喜欢的股

16
票，纯粹依靠希望和个人观点而不是主意市场的观点，而市场反映的观点

却较多正确的可能。

（18） 投资者往往受到一些不是真正关键的东西的影响，诸如送股拆

细，增加红利，新闻发布，经纪公司或投资顾问的推荐等。

一般来说，股票交易要成功，需要具备三项要素：有效的股票选择程序，

　风险的控制以及对所述的前两项要素严格执行的纪律。威廉欧内尔为我们

树立了一个成功的交易者的典范。他发明了一种挑选股票的策略，建立了

严格的风险控制规则，并且规定了决不偏离前者的纪律。

斯坦利屈克米勒伺机而动者
斯坦利屈克米勒属于罕见的，手上控制了几十亿美元股票组合的基金经理

之一。对一亿美元投资组合能达到近 40%回报确实给人以深刻印象，但是

对于几十亿美元资金的基金他也能实现这样水平的表现更是使人难以置

信。自从 3 年前，屈克米勒以他的导师，也是他崇拜的偶像乔治索罗斯手

中接掌"量子基金"以来，经过他的积极管理，竟然使高达 20 亿至 35 亿美元

资产的基金实现了每年平均 38%以上的投资回报率。

当年屈克米勒决定放弃当研究生，直接进入现实社会后，他被提升的很

快。匹茨堡国家银行股票分析师的职务他干了不到一年，就被提升为股票

研究主管。不久他辞去该职而成为一位脾气有点偏执但表现卓越的部门经

理。由于此后他不断开创好业绩，不到一年，原先聘用屈克米勒的部门领

导离开了银行，他就被提升补了该一空缺，再一次跃上了高级经理主管的

地位。两年后，1980 年，年仅 28 岁的他就辞别银行，创立了自己的财务管

理公司-----瑞格逊资产管理公司。

1986 年，屈克米勒被屈佛斯基金聘为基金经理。根据协议，屈佛斯基金公

17
司仍然许他继续管理他自己的瑞格逊基金。在他加盟屈佛斯基金之时，他

的管理风格已从传统的单一持有股票组合转向债券外汇和股票相互组合起

来的折衷性投资战略，灵活地在这些市场上进行买入多头和沽出空头的多

样化交易。屈佛斯基金对他的市场天赋万分倾倒，又以他为首，创立了几

个基金归他管理。其中最出名的是"积极主动策略投资基金"，该基金自他

设立开始（1987 年 3 月）至屈克米勒在 1988 年 8 月离开屈佛斯为止，一直是

基金行业中成绩最卓越的基金。

屈克米勒在屈佛斯基金的名声如日中天。最后他竟管理了 7 个屈佛斯公司

的基金，外加他自己的 1 个基金，达 8 个基金之多。由于他渴望与索罗斯一

起工作，又由于他们的交易活动气质相近，促使他辞别了屈佛斯而到索罗

斯管理公司去工作。他认为索罗斯是他这一时代的最伟大的投资家。之后

不久，索罗斯就把他的基金管理工作交给屈克米勒，因为索罗斯决定去从

事帮助前苏联和东欧的封闭的经济进行改革。

可以对屈克米勒进行最长时间跨度的业绩考核的是他自己的那个瑞格逊基

金。自 1980 年创立起，该基金平均每年的收益回报率是 37%。屈克米勒强

调说，如果不计入瑞格逊基金早期的成绩，因为在 1986 年中期开始，他调

整了交易策略，采用了沿用至今的灵活多方位交易方式，那么瑞格逊基金

的年平均收益回报率还将到达 45%。

在一个周末，我们在他的公寓会面。他的年轻真使人吃惊。很难想象，一

个已经掌管世界上最大基金达 7 年之久的经历还只有 30 多岁。

问：你是何时进入这一行的？

答：我考入了一个研究生院，攻读经济学学位。然而我发现课程中满是数

量分析和理论性的东西，与实际生活的应用很少有关系。我非常失望地在

18
第二学期就中止不读了。我在匹茨堡国家银行找到一份工作，做管理培

训，我想这课程也许能提供我更广泛的视野，使我能决定究竟投身于什么

领域。

我在该银行逗留了几个月，忽然接到来自该银行信托部的经理来的电话。

他说："我听说你在密歇根大学学过？"我肯定这一点后，他说："很

好！"他又问我是否是硕士，我回答不是。他说："那更好，来吧，你被聘

用了。"

问：他给你一份什么工作？

答：他聘用我做银行和化工股票分析师。

问：那是否正是你自己觉得十分向往的一类职务？

答：我真的不知道我能适应什么样的工作。大多数进入这一管理训练课程

的人都有一个中期目标，就是当一个贷款员。我自认为表现相当不错，却

不料贷款部头头告诉我，我不会是一个好的信贷员。他说我对公司的实际

事务太有兴趣，而一位信贷员的工作本质上是一个推销员工作。我记得当

我被告知自己不合格时，心情相当糟糕，在整个训练过程中我还以为自己

表现得相当不错呢！

问：请说说当股票分析师的早期经验。

答：投资主管是斯皮罗屈勒斯，他聘用了我。他是卓越的，教学风度极

佳，但脾气也有些偏执。那年我 25 岁，在投资部工作不到一年，他找我到

他的办公室去，宣布我奖被提升为股票研究主任。这是极不寻常的提拔，

因为我的顶头上司都快 50 岁了，而且在银行里工作超过 25 年；其他分析师

都有管理硕士学位，在部里工作的时间也都比我长。

他说："你知道我为什么要这样做？"

19
我回答："不知道。"

他说："这同有人把 18 岁的年轻人送上战场是同一个道理。"

我问："那时为什么呢？"

屈勒斯说："因为这批血气方刚的年轻人敢于冲锋陷阵。"

他继续说："小公司股票已经经历了 10 年的熊市了，下一个 10 年中的某一

时期，我认为将有一个巨大的，资金进出极其活跃的牛市出现。坦白地

说，过去的 10 年已使我产生了许多恐惧，而你并没有这种经历。我想我们

可以由你组成一支队伍。因为你不够聪明，没有经验，敢于做什么股票都

敢买的傻事。那位不在这里的仁兄（他指的是我的顶头上司），已离开的

股票研究主任，就像我一样疲惫不堪了。"

问：就这样，你跳到你的上司之上。同事间有没有产生什么不满的？

答：不满情绪非常之多，那的确很不愉快。尽管我现在终于成功地把老板

亲手转交的整个公司部门管理的很好，可老板当时忍受了大家极大的抱

怨，我现在比当时更能体会到他被众人埋怨的那种滋味。我想无论谁代替

我担任 20 年前方才 25 岁的我的角色，他当时的感觉也决不会比我强多少。

问：很明显，屈勒斯不会仅仅是由于你年轻就决定让你当研究主任。一定

还有更多的理由。

答：我对干这一行有一种天赋。我想他对我所作的对银行业的分析工作有

较深刻的印象。例如，当时的花旗银行正发疯地开展国际贷款，对此我写

过一份非常悲观的分析报告，后来被事实所证实。我虽然没有上过商业课

程，但我对经济学了解的相当透彻。我想可能他对于我抓得住国际间货币

流向这一点有很好的印象。

问：公司对你们所作出的研究是怎样评估的？

20
答：分析师把他们的想法提交股票评选委员会，该委员会由 7 位成员组

成。在分析师们坦诚观点之后，要经过一个密集的答辩过程，在这过程分

析师必须为他们所推荐的股票进行辩护。

问：在演说之后，将如何处置所推荐的股票？

答：如果大多数委员认可这一观点，就会把所推荐的股票列入选股表上。

某一股票一旦被列入选股表，基金组合经理就准许买入该股票。他们不可

以买入任何不在表上的股票。

问：如果你对表上的某一股票看坏，又怎么办？

答：如果我的看法被委员会接受，该股票就会从已批准的选股表上删除。

问：你是否喜欢做一个分析师？

答：我热爱这项工作。我早上 6 点进入公司，一直到晚上 8 点才离开。要知

道我工作的是一家银行，不是经济公司，那样长时间工作在经纪公司里是

普遍的行为，而在银行里则是少见的。有趣的是，甚至屈勒斯本人，在银

行已有 30 年了，他也是跟我差不多，呆在公司的时间很长。

问：你在评估股票时使用什么分析方法？

答：刚开始时，我对某一行业或某一股票的每一特点都写了整篇整篇的报

告。在我去委员会演讲前，我必须先把报告交给研究主任看。我特别记得

有一次我交给他一份有关银行业的报告，我对自己的工作很自傲。可是他

读了之后对我说："这份报告没有用。是什么使股票上涨和下跌呢？"他的

这次评价对我是一大刺激。之后，我就把自己的分析集中到寻找与确认跟

股票涨跌有密切关系的因素上，而不是罗列所有的基本因素。即使今天，

坦白地说，许多分析师都还没有搞清楚是什么使他们各自的股票涨跌。

问：你找到的答案是什么呢？

21
答：绝大多数关键的因素是与收益有关，对银行股而言尤其是这样。化工

股表现的就相当不同，在这一行业中，关键因素恐怕是化工生产能力。买

入化工类股票的最佳时机是当化工界出现大量增加的刺激因素的时候。相

反地，最理想地卖出化工类股票的时机是当化工界宣布有大量的新化工厂

设立起来，但化工类股票的收益尚未下跌的时候。这样做的理由是因为任

何发展计划都意味着在两三年内公司的收益会降低，而股市总是对这种发

展预先反应。

另外一个帮助我判别那个股票会涨会跌的信条是技术分析。屈勒斯非常注

重技术分析，而我可能比部门中其他人都愿意接纳技术分析。即使屈勒斯

是老板，许多同时还是因为他喜欢收藏所有股市图表而把他看成是个怪

物。然而我却认为技术分析还是满有用的。

问：你显然相当年轻，又缺乏经验，其他分析师能够接受你作为他们的研

究主任？

答：他们一旦认识到屈勒斯已作了决定，不再更改了，他们也就接受这一

现实。然而，这一年后一些时候，屈勒斯离开了银行，我突然发觉自己没

人保护了。我只有 25 岁，而所有其他部门头头都是四十岁和五十几岁。屈

勒斯要离开的消息一披露，各部门头头争夺他留下的位子的权力斗争就发

生了。

每周一早晨，我和其他部门头头都要对信托部的领导汇报，他是一个毫无

投资知识背景的律师。他将利用这每周一次的汇报作为最终决定接替屈勒

斯人选的参考资料。很明显大家都认为我不够格角逐这一宝座，一致认为

我能保住研究主任的位子已够幸运了，别想奢谈继承屈勒斯的职务。

结果，在屈勒斯离任后不久，伊朗国王巴列维被推翻。在这事件上，我的

22
缺乏经验的缺陷却得到了报偿。当我获知伊朗国王被废黜时，就决定动用

我们 70%的资金投资有关石油股票和国防股票上。这一行动的理由对我来

说非常符合逻辑的，所以根本没有考虑任何其他的做法。那时，说实在

的，我还不懂分散投资策略。作为研究主任我有权决定让那些配我胃口的

推荐股票呈送到选股委员会。我使用这一权力，把呈送的股票严格限制在

石油和国防领域。

每周一晨会时，我也向信托部领导陈述同样的策略。其他部门的头头只是

为了反对我而对我的建议群起反对，只要是我的建议他们就反对。然而这

段时期正是一个人一生事业生涯中仅有的几次顺境的时期，干什么都对

劲；这次正巧。当然，换至今日我是做梦也决不会把 70%的资金仅仅压在

国防，石油类股票组合上的，但在当时我并不知道还有什么更加选择。非

常幸运，这正是非常理想的入市价位，结果我们的选股表现比斯坦普尔

500 指数的表现好上好几倍。大约 9 个月后，大出众人意料之外，我被任命

担任原来屈勒斯的职务投资部主任。

问：你是什么时候离开该银行的？

答：在 1980 年我去纽约做演讲。演讲之后，以为听众走到我跟前说："你

在银行工作！你怎么受得了一直在银行里干？"

我说："我还能干什么别的？老实说，按我的经验，我能呆在银行还算幸

运。"

谈了约 2 分钟，他问我："为何不自己出来开公司？"

"我怎样才有可能自己开公司？"我问道："我并没有很多钱。"

他回答道："如果你开起自己的公司，我每月给你 1 万美元，只需要跟你谈

谈行情，你甚至不必给我写研究报告。"

23
我把这一建议认真考虑了一下，1977 年当我开始在银行工作时，我每月赚

900 美元。当我提升为研究主任后年薪只是 23000 美元，而所有向我写报告

的分析师挣得都比我多。即使在我提升到屈勒斯的职务之后，我一年也只

挣 48000 美元。在我和他前后短短对话中，他的建议是每个月 1 万美元，这

还不算我管理基金可能挣到的钱，这当然显得极有吸引力。我计较了一

下，即使不成功，丢脸丢到家，我也要尝试一下比我在银行能挣更多前的

工作。

在 1981 年 2 月，我跟另一位分析师及一位秘书一起，创办了瑞格逊资产管

理公司。我们开头管理 100 万美元的资金，这使我们获得每年 1 万美元的管

理费。绝大多数的收入依靠每月 1 万美元的咨询费。我一开头就干得极

好，抓住了低价位的小公司股票猛涨的势头。到 1981 年年中，股市已达价

值区的顶部，同时利率也猛涨到 19%。这以是十分明显的卖出股票的时候

了。我们把一半股票转成现金，在那时，我想这已经是令人惊讶的举动

了。结果在 1981 年三季度，我们把之前取得的成绩都抹掉了。

问：我有点搞不懂，如果你以把一半头寸转成现金，你们又怎么把全部业

绩抹掉了呢？

答：因为另一半的股票我们继续持有，结果造成的亏损就把原来好业绩都

抹掉了。

问：原来如此，但你的损失只有他人的一半。

答：银行的标准投资程序总是几乎全额投资。虽然我已不再为银行工作，

我仍明显地保留了一些银行的思维方式。你应当了解我在 1981 年 6 月是绝

对看坏股市的，在这一观点上我绝对正确，可是结果我仍然在第三季度产

生了 12%的亏损。我对我的合伙人说："这简直是犯罪！我们对市场的悲观

24
看法从来没有这么强烈过，然而却在第三季度还是以失败而告终。"就从

那件事后，我们依然改变了投资哲理，只要我们再次感觉到市场不好，我

们就往往百分之百地撤离，转为现金。

在 1981 年第四季度，股市部分反弹了。但我们仍然对股市十分悲观，我们

就作出这样的安排，全线出清股票，持有 50%现金，50%债券。我们喜欢对

债券做多头，因为他们的收益率达到 15%，联邦储备委员会对银根仍然抽

得很紧，通货膨胀已经直线下降。这似乎是上天恩赐我的礼物。

我们干得十分出色，到 1982 年 5 月，在我们管理下的资产已经增长到 700 万

美元了。

一天早上，我去上班时发现屈斯呆尔证券公司------我们的咨询客户已经

赚得脑满肥肠地扬长而去了。我立刻挂同该公司电话，他已不在那里了。

我意识到我们立刻会与上麻烦了。我公司的每年管理费用要 18 万美元，而

我的收入基本上只有 7 万美元（我们所管理的 700 万美元 1%的管理费）。我

对我们公司如何才能生存下去都没有主意了。那时我们公司的资产还不足

5 万美元，我还深信利率正要下降。我取出全部公司资本投入短期国库券

期货交易中去。4 天下来我输得精光。命运好象有一再嘲弄我们，在我们

彻底失败之后不到一星期，利率见顶回落。之后他再也没有出现过这样的

高度。那次经历使我懂得了即使你对股市的判断完全正确，只要你使用透

支按金的交易过了度，太投机的话，你的结果还是会输掉。

当时我有一位客户，他年纪很轻就卖出了一家软件公司。他把卖出的收

入，金额相当之大，全交给了一位经纪人，结果该经纪人在股权交易中亏

损了一半。这位经纪人绝望之下，把他介绍给我，结果我干得非常之好。

由于这使个人帐号，我其他的帐号都是养老基金帐号，所以我可以在这个

25
帐号里对股市做空头。我也买入债券。这两种投资我都干得非常好，他的

帐号令人吃惊地增长的很快。

作为最后的办法，我去拜访这位客户，问他是否有兴趣投入一些资金在我

们公司，一换一定比例的公司产权。当时这建议看起来好象任何人，只有

傻到顶才会干这比买卖。这是一家负债 4 万美元，一年潜在赤字 11 万美

元，有是由一位年仅 28 岁，只有一年基金管理纪录，有没有任何名声的经

理负责的公司。我卖给他 1/4 公司产权，得到 15 万美元，我算了一下，足

够我们再支撑 12 个月。

一个月以后，牛是发动了，不到一年，我们管理的资金达到 4000 万美元。

我想 1983 年第一季度，是我开始比我秘书赚的更多的第一年。在 1983 年中

期至 1984 年中期，我们稍有退步，但是之后公司继续干得非常之好，尤其

是牛市结束的 1985 年。

问：你自己的公司获得很大成功，又为什么放弃而加入屈佛斯基金公司，

当一个基金经理呢？

答：在 1985 年我碰到哈瓦特斯汀，他提议我担任屈佛斯公司顾问。他最后

由说服我正式参加屈佛斯公司，当管理几个基金的经理。他们甚至根据我

的投资风格设计了几个新的屈佛斯基金。作为协议的一个条款，我允许继

续管理我自己的瑞格逊基金。事实上我至今仍在管理着瑞格逊基金。

问：在 1987 年股市大崩溃之前，之中及之后，你的个人经验是什么？

答：那年的上半年非常之好，我本来看好股市，股价直线上升。在 6 月份

我转变了角色，实际上纯粹沽空股票。之后的两个月份市场动荡很大，我

一直在抗衡市场，股价还是往上涨。

问：是什么使你决定转变你的入市时机，从乐观转为悲观？

26
答：这是由几个因素共同构成的：对股票的估价以极端过分；股利收益下

跌 2.6%；而市盈率一直维持在历史高度；联邦储备委员会已经收紧银根有

一段时间了。最后我的技术分析显示股市将要断气了--那就是市场的力度

集中在大盘股和高价股票上，大量其他股票都远远落在后面。这一因素使

得股市高涨就象喷射而起一样。

问：你是如何通过评介股价来选择入市时机的？市场是否会产生另一种过

低评价股价迹象，从而使你据此由悲观转为乐观？

答：我从不依据评介股价来选择入市时机。我只根据对资产流通性考虑以

及技术分析来选择入市时机。一旦一个刺激因素进入市场，使市场改变方

向，股价的评介只是用来预测这时股市尚能走多远。

问：这个刺激因素是指什么？

答：刺激因素指的是资产流通性，幸而我的技术分析可以帮助我鉴别出

来。

问：在 1987 年上半年，再由做多头转向空头之前，你的基金增长到什么程

度？

答：不同的基金，结果也有所不同。当时我掌管五个不同的套头基金，每

个管理策略都不一样。在我对股市判断转向悲观之时，每个基金大致都以

达到增长了 40%至 85%左右。表现最好的也许是屈佛斯"积极主动投资策略

基金"，他在该年第二季度增长达 40%。他从这时开始，整年都获得出色增

长。

许多经纪人在那年很早就获利了结了，因为他们已经有很多收获了。可是

我的哲学是，如果你因积极进取而获利，就更应积极进取，这一点道理为

索罗斯先生所强调。由于我在这年一早就大赚的年头，是你应该大胆抓住

27
的好时期。由于我在这年一早就干得很顺手，我感到我有本钱跟市场斗一

斗。我知道牛市总要结束，我只不知究竟什么时候结束。同样，由于市场

常常严重过度发展，我相当牛市真正结束时，他也许早已跑得老远令人惊

叹不止了。

问：我想，市场在此后几个月中一直在顶部徘徊，此时你一定坚持有沽空

的头寸不放。

答：你说对了。到 1987 年 10 月 16 日，道琼斯指数跌到近 2200 点，他一度曾

达到 2700 点的顶部。我不仅仅弥补了原来沽空的亏损，而且与恢复了我以

往的业绩表现，使这年成为大盈利的一年。然而这一年是我的工作生涯

中，曾犯下一个几乎造成悲剧结果的严重错误的一年。图表上在 2200 点附

近显示有很强的支撑，这是由 1986 年大半年以来的交易构成的一个底。由

于我在这年上半年做多头赚了不少钱，我有了足够的实力。后来又一头做

空更赚了好多，所以我就在该处转头做多头，又利用透资达到 130%的多头

仓位。

问：你这此交易是什么时候？

答：是在 1987 年 10 月 16 日的星期五的下午。

问：你说你是在股市大崩溃之前一天，恰恰从原来完全做空头转身做多

头，而且又透支放大了头寸。你是在说着玩吧？

答：真的是这样。那天我为了由空头转多头，做了大量的平仓盘。

问：这到并不是我吃惊，但是一点令我困惑，你一再强调你对技术指标的

提示有足够的重视，在股市犹如自由落体直泻不止时，难道技术指标没有

使你对你的交易有足够的理解？

答：股市在这关头有许多技术指标都显示了超卖，并且我认为在指数 2200

28
点处已有很强的股价盘整做成的底，此处应有极强的支撑，至少应有暂时

性的支撑。我自己盘算后认为即使我完全错了，股市也至少在周一还不会

跌到 2200 点以下。我计划在周一早晨，继续持有半个小时左右的多头仓

位，看看股市是否会有一个反弹，不然的话就马上斩仓，认赔了结。

问：你什么时候发觉你是错了？

答：那时周五下午股市结束后，我碰巧跟索罗斯说起。他告诉我他有一篇

保尔刁托琼恩所作的研究报告想给我看看。我去了他的办公室，他拿出保

尔在一两个月前所作的分析报告。该研究表明，过去股市的历史显示，一

旦跌破向上伸展的抛物曲线，股市就会加速下跌，这次正显示出现在这种

情况。该报告也显示了１９８７年股市与１９２９年股市在股价活动上呈

现极为接近的相关性，这意味着我们处于股市大崩盘的边缘。那天傍晚回

家，我就发了胃病。我意识到自己这一下高砸了，股市即将崩溃！

问：是否是保罗刁托琼恩的研究使你发觉你错了？

答：实际上还有第二个重要原因。该年 8 月初，我接听过一位女士的来

电，她打算去法国度假。她对我说："我兄弟对我说股市正在失去控制，

我又不得不离开三星期，你是否认为我度假回来前股市不会什么问题？"

我想使她放心，就告诉她："股市可能下跌，但我不认为这会很快发生。

你可以去度假，不用担心。"

她问我："你知道我的兄弟是谁？"

我回答道："我不知道。"

她告诉我："她就是杰克屈佛斯。"

就我所知，屈佛斯在近 15 年至 20 年里一直忙于管理一个医药基金，没有留

意股市。隔了一星期，哈夏特斯汀带了一位绅士来到我的办公室。他队我

29
说："这就是杰克屈佛斯先生。"

屈佛斯先生穿这一件羊毛衫，说话非常客气。他说："我希望了结一下斯

坦普尔 500 股指期货合约的情况。你知道我对最近在桥牌上所听到的有关

该市场的谈论十分感兴趣。似乎人人都在吹嘘他们在这个市场上发了财，

这不由使我想起所读到的反映 1929 年的一切情况。"

屈佛思为了证明他的推测的股市以酝酿了像 1929 那样的大崩溃而寻找买入

保证金方面的证据。在股票交易上的数据，没有显示买入股票保证金上有

很不正常的情况，但是人们在斯坦普尔 500 股指期货交易上做多头的保证

金总额，竟然达到庞大股市交易额的 10%。这样高的统计数字说明大量透

支型的投机买盘交易有可能转向股指期货市场。为了证实这一观点，他要

我研究一下是否在斯坦普尔 500 股指期货合约上出现了不正常的大量投机

买盘。

由于我们手头没有立即可用的数据，所以我们花了一些时间，在 1987 年 10

月 16 日的下午才完成了这份研究，数据基本上显示，投机客的在 1987 年 7

月前几乎一直对市场做空，之后又转向做多，而且多头头寸越来越大。

我在 10 月 17 日星期六去见屈佛斯，把分析的结果给他看。记得他说他直关

心 8 月份的市场。对此我早就非常不安了，因为索罗斯已经把保尔刁托琼

恩的研究报告给我看过了。

屈佛斯看了我的研究报告后对我说："我猜由于我的胆小，我们的投资可

能已经晚了一点。"那是一记重锤，使我彻底信服我把市场方向搞错了。

我决定如果周一开盘还在支撑线之上的话，即道琼斯指数低开 30 点左右，

而不立刻产生反弹，我就认赔斩仓杀出。不料市场低开竟然超过 200 点，

我知道我仍必须认赔离场。幸亏开市后很快有一个短暂的反弹，使我有机

30
会平去全部买入的头寸，并且再进行沽空。

这天下午四点缺五分，屈佛斯走了进来，对我说："很抱歉，之前没有跟

你说。我早已沽空了斯坦普尔 500 股指来平衡我们在股市上的股票风险。"

我问："你沽空了多少？"

他回答："足够多的了。"

我有问："你是什么时候沽空的？"

他说："喔，大约两个月前。"换一句话说，他恰恰是在股市顶峰时做的

空，这也正是我对他妹妹说不必忧虑股市即将见顶的时候。他有问

我："你看我是否应该在此时把沽空的头寸平仓？"

那时，虽然道琼斯指数已经大跌 500 点，接近 1700 点水平，但股指期货的

交易缺更低，只相当于道琼斯指数 1300 点的水平。我说："杰克，你应该

在这时平仓了。斯坦普尔 500 股指期货的交易已比道琼斯指数低了 45 个大

点（即 4500 个基点）！"

问：他就在这时平的仓？

答：是的，正是在这股指最低点平的仓。

问：让我们回到有关你事业的话题上，你为什么离开屈佛斯？

答：我感到我管理的基金太多了（我离开时已管理七个基金）。除了基金

的实际操作管理以外，每个基金都有报告会等其它活动，例如每个基金一

年有四次董事会。

问：你如何能找到时间参加呢？

答：我做不到，这也就是我为什么离开的原因。在我一边工作一边不断地

与索罗斯讨论的时候，我们讨论越多，我就越意识到人们告诉我有关他的

一切传闻时不正确的。

31
问：他们告诉你什么？

答：都是有关公司调整的事。乔治有一个坏名声，就是他常常在把雇员薪

金提得较高后，接着就把人家解雇了。我只要一提起索罗斯要聘用我时，

我事业上的良师益友就坚决地劝我不要去。

事实上，在我尚未加入他的公司之前，索罗斯就暗示我将作他的接班人。

当我去他家会面时，他的儿子告诉我，我时他第十个接班人，其他人没有

一个呆长过。我想这样换人有点歇斯底里。等到我第二天到索罗斯办公室

时，他的职员也都对我提起所谓的接班人，他们都感到这称为有点滑稽。

问：你离开屈佛斯公司后，难道没有考虑过干脆回去专职管理你自己的瑞

格逊基金？

答：那当然也是一种选择。事实上，除了因为我在管理屈佛斯基金上的杰

出表现而广为人知以外，瑞格逊基金在压根儿没有做过任何市场推销的情

况下，也增长的极为迅速。

问：那你为什么不走这条路？

答：很简单，因为索罗斯已成为我所崇拜的偶像。他比我大约早了 20 年，

我所执行的正是他的交易哲理：拥有一批买入为主的核心股票，另外拥有

一批以卖出为主的核心股票；然后利用按金交易的透支机制，进行斯坦普

尔 500 指数期货债券和外汇交易。仅仅通过我与索罗斯的交谈，我就已学

到许多东西，所以我认为去他那里工作对我毫无所失，最坏的情况也不过

使我去他公司工作，一年内有给解聘了。即使在这种情况下，我也可以学

到我在这一行业中获得教育的最后一章，并仍然能选择去管理自己的瑞格

逊基金。最好的情况，则也许一切都会好起来。

问：自从你开始为索罗斯工作后，你与索罗斯之间的关系是否有所变化？

32
答：开头的 6 个月是相当艰难的。尽管我们的交易哲理相仿，我们的策略

却从来没得到过紧密配合。当我出发上跑道时，他就成了一位教练，他可

是位气势逼人的教练。在我看来，索罗斯是世界上活着的最伟大的投资

家。但如果她对你管束太多，经常是你中断你的交易节奏的话，那么即使

是世界上最伟大的投资家来做教练，也只会是一种障碍而不是帮助。一个

厨房里不能有两个大厨师，这不会成功。也许部分错误使我造成的，因为

他总是推荐他认为好的股票，而我受其胁迫太大。对于像他那样已有辉煌

交易成就的人，我毕竟很难不附合他的观点。1989 年 8 月，事件终于发生

了。索罗斯把我所建立的债券仓位全部平了仓，他之前从没有这样做过。

更糟糕的时，我对这比债券交易的确是深具信心。不用说，我也十分焦躁

不安。在这件事上，我们之间首次发生了不顾一切的豁出去的争论。之

后，索罗斯原则上决定 6 个月内不来过问我的工作。坦率地说，当时我对

这样的安排太过乐观了，因为我当时以为他会这么办，但事实是，其简直

不能容忍这样。然而，情况出现了转机，1989 年下半年东欧事务迅速上

升。你知道，近几年来，索罗斯的主要精力投入与东欧及前苏联的经济体

制改革之中。索罗斯在 11 个国家中设立基金来帮助实行这一目标。由于他

去了东欧，他就是想干预也没有办法了。

那时事情有都凑在一起了。不仅我的交易可以按我的想法执行而不再受干

扰，而且同样由于东欧的形式，我第一次有机会为索罗斯的量子基金干一

桩大买卖。当柏林墙倒塌之时，我一前所未有的信心看好德国马克，并对

此大做多头交易。我如此看好马克的原因之一，是根据乔治索罗斯在他的

一本有关基本货币理论的书中的建议。他的理论是，如果伴随着扩张的财

务政策和紧缩货币政策出现巨大的财政赤字，则该国的货币将会值。1981

33
年至 1983 年时期的美元，为我们提供了一个完美的例证。那时由于巨大的

预算赤字，公众舆论都认为美元将会贬值，然而由于紧缩的货币政策吸引

美元大量流入美国，结果美元不仅不贬值，实际上反而升得很快。柏林墙

倒塌之时，正是这样一种情况。我看得很清楚，西德为了重建东德准备承

担巨额的财政赤字，而且德意志银行并不打算放松对通货膨胀的控制，所

以我一头冲向德国马克，这会是一笔美妙绝伦的交易。

问：你建了多大的仓位？

答：大约买了 20 亿美元的马克。

问：这样大的头寸，买卖时是否有困难？

答：没有，我只花了几天功夫就办妥了。那时一般的气氛看坏马克，所以

建仓很容易。在柏林墙倒塌后的第一二天，德国马克实际上还在下跌，因

为人们认为不断增长的财政赤字将不利于该国货币。

问：是否还记得别的大交易？我对你进行交易的理由特别感兴趣。

答：在 1989 年末，我因几个原因对日本股市极不看好。第一，从几年来的

图表上看，日经指数已到了过分伸展的地步，在此以前的历史事例中，都

出现过股票开始脱手的现象。最坏的情况，是出现震荡的横向盘整。

第二，股市出现巨大的投机式的喷出形势。第三，也是最重要的，日本银

行开始执行以令人吃惊的程度收紧货币的政策。

问：当美国对伊拉克发动空中攻击时，当时美国股市突然上重，而且几乎

不回头，你的遭遇如何？在这一转折点之前，市场基本是一个跌势，你是

否一直在做空？如果你是做空的，你又怎样处理这一形势的转变呢？

答：进入 1991 年时，我所持有的仓位情况，与后几个月展开的行情比较，

情况糟的不能再糟了。我在美国和日本股市上做空头大约 30 亿美元，在美

34
国和世界其他债券市场上也有大量的空头头寸。

在 1991 年第一，二个星期内，我开始改变对市场的观点。随着股市下跌，

对美国股市的悲观主义看法变得极端严重。大家都在谈论如果美国跟伊拉

克开战，股市将会毁掉。当时道琼斯指数跌到了新低，纽约股票交易所的

1700 多种股票中的 80%都创出新低价。到 1 月 13 日，我把斯坦普尔股指期货

的空头仓位平仓了结，但在股票市场上继续沽空。那天我跟保尔刁托琼恩

谈话，他刚刚参加由巴伦公司发起的圆桌讨论会回来。他告诉我，参加讨

论的 80 位基金经理中，80%都说他们现在控制的现金量是十年来最高的。

我永远记得当斯坦普尔指数接近 310 点时，保尔曾经说过："340 点是稳赢

不赔的机会。"我本来已经开始对股市乐观了，这次谈话更使我大为乐

观：我坚信一旦战争发动，股市非涨不可，因为大家都已卖完了股票。

问：你为什么不等到实际开战在开始买入股票呢？

答：因为大家都在等待开战后买入，所以我认为必须在美国设定的 1 月 15

日最后终止日之前买入股票。

问：你是否在空中攻击开始后第二天一早，股市猛涨之前，整个有做空转

而做多？

答：我在瑞格逊基金上是这样做的，因为他更灵活。在索罗斯的量子基金

上，我们在斯坦普尔指数期货上完全由空头转多，但在股票上仍旧持有大

量的沽空的头寸。这类头寸中有很大一部分是银行和房地产股票，平仓有

困难。在战争开始之后几天内，我们已全部做多。

问：在战火烟消云散之后，你的情况如何？

答：情况看起来难以令人相信，1 月份我们了结了 30 亿美元的世界各地股

票上的空头仓位，30 亿美元金额的空头美元买入马克的仓位，还有对美国

35
债券日本债券的大量空头头寸。这些都已证明是完全错误的仓位。

问：你为什么持有如此大数量美元对马克的空头仓位呢？

答：这是自从柏林墙倒塌下来以后，我们所一直持有超过一年的空头仓

位。该交易的基本原则是那时德国信奉东西德合并扩展的财政政策和紧缩

的货币政策--这些是使马克看强乐观因素。

问：是什么促使你放弃这些仓位的？

答：由两个因素。第一，在美国对伊拉克发动战争期间，美元因为抢购用

作避免风险的保值货币而受到支撑。一天早晨有消息传出萨达姆打算在地

面攻击开始前投降。对这一消息，美元应该会因大量脱手抛售而迅速下

跌，但美元只不过是稍稍下跌。我以嗅出一点气味不对头。第二个因素是

传说德国将要提高税收。换句话说，他们将对他们原来的扩展型财政做修

正，这就消除了我们开始买入马克的主要理由之一。一天早晨，我买入 35

亿美元的股空马克买入美元的仓位。

问：美国经历着一个延伸着的经济衰退，而且消费者情绪非常低落（那时

正是 1991 年 12 月份）。你对美国的长期前景有什么想法？

答：以我的观点来看，80 年代是 20 年代现象的古怪重现。我们债台高筑，

债务对国民经济总值之比达到无法承受的地步。而 80 年代后期大量利用借

入资金购买控制兼并的做法，我坚信是使已存在的问题加速严重化，也是

整个社会债务状况越来越坏的根源。我决不认为现在经济走下坡路只是经

济衰退，我一直认为这是债务的清理，有些人称他为经济萧条。他完全不

是仅仅两个季度衰退的事，这是多年债务积累所造成的问题，他将对经济

起一个萧条的作用，而且要过很长一段时间才能摆脱。债券清理往往要延

续多年。

36
问：你对美国经济提出了长期看淡的观点，你是否对国债持有多头仓位

呢？

答：我一直到 1991 年末都在做多头。有吸引力的收益应该是购买国债的根

本理由。1981 年公众大量抛售国债，放弃 30 年每年 15%的收益率，是由于

他们抗拒不了短期债券每年 21%的诱惑。他们不再考虑长期利益。现在货

币市场的利率只有 4.5%，这些可怜的公众由回头买国债，以每年 7.5%的收

益率，期限为 30 年的稍高利益借给负债达 4000 亿美元的美国政府。

当前的处境正是 1981 年情况的颠倒。在 1981 年公众本来应该了解到把短期

利率提高到 21%是一个积极措施，这会降低长期的通货膨胀，使国债和股

价上涨。但是他们却相反，接受了短期高收益的诱惑。可以向对照的情况

是：现在随着经济下滑，财政赤字激增，政府管理当局和联邦储备委员会

处于恐慌状态，公众本应对持有长期国债十分谨慎。但相反的，同一批在

1981 年以 15%利率抛售国债的公众，现在却有以 7.5%的利率买回国债，因

为他们对他们的前没有更好的处理办法。他们在一次不愿意着眼长期利

益。

问：你的长期业绩远远超过了该行业的平均水平。你的出色纪录应该归功

于什么？

答：我采纳了乔治索罗斯的哲理：保管好资本和经营好基地，才是获得长

期收益之道。当你获利时，应该尽量积极进取。许多基金经理一旦盈利达

到 30%至 40%，就往往对他们这一年的交易获利入帐结束。在这年的其余时

日，他们交易非常小心谨慎，为的是不要破坏了已经实现的很好的年收益

率。要想真正获得出色的长期高收益，就要苦心努力，在达到 30%至 40%收

益后，如果你仍具有信心，就应该力争达到收益 100%。如果你能把一些接

37
近 100%收益的年头联在一起，而避免亏损年份，你就能真正达到杰出的长

期高回报。

问：你还从索罗斯那里学到了些什么？

答：我从他那里学到许多东西，但是也许最有意义的是，我深刻了解，倒

并不是搞明白你是对还是错才是重要的，而是要搞明白你对的时候你能赚

多少钱，你错的时候嗯你会亏多少钱，这才是最重要的。索罗斯曾经批评

过我一二次，我的确对市场判断对，但没有能量最大限度地充分利用机

会。

举例说，在我为索罗斯开始工作不久，我对美元很不看好，故而做下大量

沽空美元买入马克的仓位。这些沽空头寸开始对我有利了，我很感到自

傲，索罗斯来到我的办公室与我谈起这笔交易。

他问我："你见了多大的仓位？"

我回答："10 亿美元的仓位。"

他不屑地反问："你把这也叫做仓位？"

他鼓励我把仓位翻一倍，我照办了。结果该笔交易变得对我极为有利，获

利惊人！

索罗斯教导我，一旦你对某笔交易极端有信心时，你就应该敢于扼住机会

的咽喉不松手。这需要有做头猪的勇气，这需要敢于巨额透支抓住盈利不

放。当你某件事干对时，对索罗斯来说，他会认为你总还是仓位持有的不

够。

虽然我当时还不再索罗斯财务管理公司工作，我曾听说过，就在 1985 年秋

天协和广场会议之前，其他交易员按照乔治的指示开始对日元做多头，为

会议的结果做好准备。星期一早晨，日元开盘就高达 800 点，这些交易员

38
简直不相信他们会获利如此之大，于是便急于平仓获利了结。突然乔治走

进来把门关上，指示所有交易员停止卖出日元，告诉他们他将接管他们所

有的仓位。正当其他交易员庆幸他们得到了一生中最大的获利时，索罗斯

缺注视着更大的前景：政府在市场上的表现已经告诉他明年美元还要下

跌，所以为什么不敢于做头鲁莽的猪，买入更多的日元呢？

索罗斯也是我所见过的最善于接受亏损的人。他对一笔交易是赢是亏不很

注意。如果某笔交易没有奏效，而他对另外一笔交易感到充分活力的把握

时，他就会轻松地把这笔未奏效的交易头寸平仓了结。架子上有许多算双

鞋子，挑最合脚的穿吧！如果你极端肯定，认错人赔并不妨碍你。

问：你是如何处理好管理多达几十亿美金投资组合的巨大压力的呢？

答：比起几年前，我在精神上已经轻松很多了，干我们这一行最美妙的是

资产流通性极大，任何一天你都可以把废料扫地出门。只要我能控制好自

己的处境，即只要我能把自己的头寸随时平仓，那就没有什么值得紧张的

理由。

屈克米勒的杰出业绩，可以归结为两个关键因素：保管好资本和管理好基

地。第一条原则已是众所周知的了，但是第二条原则却还远未受人欣赏。

从投资组合的角度来看，屈克米勒这样说是为了达到真正杰出的业绩，你

在进展顺利得心应手地交易时，要充分利用处境的优势。那时是真正需要

你紧握佳冠不放的时刻。杰出的业绩纪录需要避免出现亏损年，要尽力创

造一些每年收益率达到二为数以上，乃至三位数的年头。对于个人交易的

情况来说，管理好基地意味着当你处于不常遇见的好机会，有深具盈利信

心时，就要敢于借入资金操作。就像屈克米勒所说的那样："有敢于做头

猪的勇气。"

39
另外一个有益的教训是：如果发觉弄错了，就应立刻纠正。在 1987 年 10 月

19 日股市崩盘的前一天，屈克米勒犯下了难以置信的错误，由彻底做空转

为 130%的彻底做多，但在该月终了时他还是赚了。为什么？当他认识到他

错定了时，他就在 10 月 19 日开始后第一个小时内把所有的多头头寸平了

仓，而且转头做空。如果他当时心胸狭窄一些，面对与己不利的证据仍维

持自己原来的头寸，或者拖延等待，希望看看市场能否恢复的话，他就会

遭受巨大的损失。这种善于接受痛苦的真理，并毫不迟疑，毅然决然地作

出相应反应的能力，是一个伟大交易员的标志。

虽然屈克米勒曾经在市场趋势反转时，应用价值分析方法来测度期货价格

可能达到的范围，并相信他是重要的方法，但他也强跳着方法不能用来确

定入市时机。屈克米勒用来对许多市场确定入市时机的重要工具，是平仓

量的分析和技术指标分析。

在平价个股方面，屈克米勒回忆了它的第一位老板对它的忠告，老板时他

认识到对任何个股的分析，第一步是搞清楚究竟是什么因素是该股上涨和

下跌。对于市场中的每个行业，详情细节都各不相同，甚至同一个行业各

股细节也不尽相同。

屈克米勒的整个交易风格与正统的基金管理方法背道而驰。为什么一位投

资家应该一直把近乎全部的资金完全投资在证券之类上？这一点并没有合

乎逻辑的理由。如果一位投资家的分析显示一个可能的熊市正在形成，他

应该把全部证券转成现金，可能的话基金甚至持有空头仓位。

回忆一下屈克米勒在 1981 年终极端看坏股市，却早受到挫折这件事。他在

预测市场上绝对正确，但结果还是亏钱，这是因为他抱定股票基金经理应

该一直做多头这一传统理念。如果他限制自己只对股市做多头交易，毫无

40
疑问它的长期盈利将会令人吃惊地下降，他所经营的资产将大幅减少。屈

克米勒灵活的交易风格，既做多头也做空头，对全球各种市场，如外汇债

券等，进行多种经营，明显地使他成功的关键因素。国际象棋中的皇后能

够四面八方进攻，比只能向前冲的兵远为强大。

市场的一个基本真理（也许更精确地说，使人类本性的一个基本真理），

就是在你非赢不可时，你不会赢。屈克米勒跌入国债期货的交易之中，绝

望地挣扎，企图把它的公司从财务危机中挽救出来的例子，就提供了一个

典型的范例。即使他买入短期国债期货时，是价格历来最低的一周，但结

果他还是输掉了一切。那种非赢不可的需求压力毒死了整笔交易。这件事

例中，毛病出在总体上过分地利用透支按金交易和缺乏计划。股市是一位

严峻的老师，对于因为绝望挣扎而产生的交易所必然带来的粗心疏忽，总

是严加惩罚的。

里查德邓尼斯---期货市场传奇人物
里查德·邓尼斯现已退休，但他在期货市场的传奇经历至今仍为同行称道。他亲
手带出来的十几个徒弟在全美期货市场是一支生力军，管理的资金达数十亿美
元。他自己靠 l，600 美元起家，到退休时家产已达数亿。60 年代末，邓尼斯在
交易所打杂，逐渐对期货市场发生兴趣。

　　1970 年夏天,他觉得时机成熟，准备亲自投人期货市场一试身手。他从亲朋
好友处借来 l，600 美元，想买一个交易所的席位，但因资金不足，只能在很小
的“美中交易所”购得一个席位，花去 l，200 美元，剩下的本金只有 400 美元。
就是这 400 美元，最终被邓尼斯奇迹般地变成了两亿多美元。用他父亲的话说：
“里查这四百块钱滚得不错。”

　　邓尼斯并不是天生就会做期货的。中学毕业后，他到交易所找到—份临时工
每月薪水 40 美元。他边中边学，自己悄悄开了一个帐户做期货。刚开始赔多赚少
一月的工资还不够一个小时赔的。但好在他做的量很小，赔的钱很有限。多年后
邓尼斯回忆那段时光时，觉得那笔学费交得很合算，他学到了很多东西。那时他
还不满 21 岁，还不能直接进交易所做单。他父亲替他站在里面叫价，他在外面

41
指挥。就这样断断续续地做工两年，赔了大约两千块钱。他满 21 岁那一天，他父
亲松了一口气说：儿子，你自己去做吧，这一行我可是一窍不通。

　　邓尼斯对早期做单的体会是：第一，刚开始做时还是多输少赢为好，因为
那时候你手头资金少，输得有限,若等你做大后才开始输，那么代价要大得多。
其次不要偏执，要灵活机动，有人很容易犯偏执毛病。如果第一笔大赚是做多头
那他一辈子只喜欢做买单。反之则一辈子只会做空头， 70 年代通货膨胀厉害，
商品期货有几年只涨不跌。有些人自己没赚到钱,但看到身边有人赚了大钱，无
形中便养成爱做多头的习惯。这非常有害。

　　邓尼斯进入“美中交易所”后，头 3 个月做得很漂亮，赶上那年玉米闹虫
害，很快就将 400 美元滚成 3000 美元。他本来是要去读大学的，但只上了一周
课便决定退学，专职做期货。有一天他进了张臭单，一下子赔了 300 美元，心里
觉得不服，一转方向又进了一张单，很快又赔了几百。他一咬牙又掉转方向再进
一张，就这么来回一折腾，一天就赔掉 l／3 本金。从那以后，他学会了掌握节
奏。赔钱不称心时，赶紧砍单离场，回家睡一觉，等一段时间再做下一次决定。
那一次赔钱教训很深刻，邓尼斯再也不因亏损而加单或急着捞本。另外，赔钱会
影响一个人的判断力，所以最好等一段时间再做单。

　　邓尼斯学会的另一点是：做单要顺势，势越强，越容易赚钱。他在交易所现
场当交易员，主要是靠跟市场走赚钱。很多人有了利润总是急着离场，甚至在市
场涨停板时也急着获利出场，生怕赚到的钱泡汤，这时候邓尼斯总是把单子接
下来，第二天总是赚大钱，19T8 年邓尼斯决定离开交易所现场，从办公室做单。
几年前，期货市场还比较单一，主要是商品期货。到 70 年代末，外汇、证券等期
货市场已逐步成熟。为了从更多的市场谋利，邓尼斯决定退出商品交易所现场，
从场外做单。第一年由于不习惯，邓尼斯赔了些钱。后来他发现：第—，离场做
单已没有现场做单时那么快捷，因此要看得比较远，多做一些长钱。其次在判断
走向方面也不大相同。在现场你可以感觉得到，比如有几个人在市场转向时总是
错，当你知道他们同时做多头或空头时，你自然就会对市场的走向有较正确的
判断。离场后这方面的信息没有了，就得想办法另找判断市场的依据。

　　邓尼斯成功的关键在于及时总结经验教训。他基本上属于无师自通，所有的
经验和知识都是在实践中从市场学来的。一般人赚了钱后欣喜若狂，赔了钱后心
灰意冷，很少用心去想为什么赚，为什么赔。邓尼斯在赔钱后总是认真反思，找
出错误所在，下次争取不再犯。赚钱时则冷静思考对在哪里，同样的方法如何用
到其他市场上。这样日积月累下来，自然形成自己一套独特的做单方法。

　　其次是风险控制。从第一次犯错误赔掉 1／3 本金时起，邓尼斯就学会了风

险控制。一般说来，好单进场后不久就会有利润，一张单进场后要是过了一两周
还赔钱，十有八九是方向错了。就算回头打平了出来，但是过了那么长时间你可
能还是错了.进单后总要做最坏的打算，你认为不可能的事情往往就会发生。所
以要设好砍单价位，过了价位坚决砍，

42
　　捞底、兜顶都是非常危险的。邓尼斯认为能判断购只是市场可能走的方向，
但朝某个方向究竟走多少得由市场去决定。邓尼斯偶尔也破例试一试捞底或兜顶
比如糖价涨到 6O 美分时，他曾进场抛空，一路赚到 13 美分一磅。但他后来又在
10 美分附近捞底，屡试屡败，据他自己说，赔的钱超过兜顶抛空下来赚的。所
以逆势的结果仍然是得不偿失。

　　邓尼斯认为最困难的时候也是最有希望的时候。有时候赔了钱，最不愿再琢
磨市场，而往往最好的做单机会就在此时悄悄溜过。只有抓住了应有的赚钱机会
把利润赚足，犯错误时才能够赔得起。另一方面又要学会选择最佳做单时机。邓
尼斯大概估计过，他做单 95％的利润来自 5%的好单。错过好的机会会影响成绩，
但过滤掉一些不该进场的单子则能提高收益率。

艾德·西柯塔---各遂所愿
西柯塔在风景如画的塔河湖畔买了一幢房子，既作住家，又当办公室。在这几乎
与世隔绝的环境里，西柯塔创下了少有匹敌的业绩。他或许是世界上知名度最小
却成绩最好的期货交易员之一，堪称世外高手。华尔街一些大名鼎鼎的期货投资
家都自称是他的徒弟。

　　西柯塔构思并研制出第一套商业化的电脑做单系统，经过多年反复检验和
不断改进，成绩非常可观。 20 年来，西柯塔为自己和客户赚取了巨额利润，
1972 年交给他管理的 5，000 美元， 20 年后增长了 5，000 倍，如果将提走的
利润算上，恐怕滚了将近一万倍。西柯塔很早就迷上期货。60 年代末，美国财政
部停止抛售白银。西柯塔认为银价要大涨，赶紧去开了个期货帐户。经纪人劝他
先抛空黄铜，他采纳了，但很快就被逼出场。他于是决定按自己的主意去做，静
等机会进场买白银。机会来了，他毫不犹豫杀进场，但设想到银价一路下跌，他
的止蚀单很快又被触发。自此他意识到市场对新闻消化得很快，跟新闻做会吃大
亏。这时候他看到一篇分析文章。作者认为一个纯机械的跟势交易系统能够战胜
市场。刚开始西柯塔不相信，后来用电脑做了许多测试，发现效果极佳。那时候
西柯塔在一家期货公司搞分析，他的电脑做单系统不受主管的赏识，经常被随
意否决，严重影响了成绩。 70 年代初电脑还是靠打孔编程序，主要是用来算帐
的，凭它做期货似乎很荒庸。但西柯塔坚信自己走的路是对的。不久他决定拉出
来单干，从此一发而不可收，他打破经纪人收佣金的传统，完全靠利润分成。一
共收了 6 个客户，每人投资 5，000 美元左右。 20 年后，每个帐户都滚成了数千
万美元，其中有两人在赚满—千万后把钱提走了。

　　在发展和完善电脑做单系统的过程中，西柯塔也遇到过疑难，一开始他不
想浪费自己的知识和智慧，经常否决电脑的判断，但往往时机总不对。随着对自
己的交易系统信心不断增强，西柯塔很少再否决电脑的进出场信号，西柯塔不
相信基本分析。他认为大家所知道的基本因素市场早都反映过了，除非你有可靠
消息来源，比市场得到的早，否则按基本分析去做单只会赔钱。西柯塔的做单原

43
则是顺势加上一点经验直觉。若排列顺序，大趋势最重要，目前的图形走势其次
选择进出场好价位第二。至于基本分析，得排在老后边。

　　西阿搭唯一不顺的是白银市场。他第一次吃亏就是做银子，后来又一再在白
银期货上栽筋斗。他者是把止蚀单往下挪，结果最后还是被触发，冤枉多赔钱。
他被银子刺伤过多，弄得他常常怀疑自己是不是个“狼人”，满月的夜晚尽量
不出门。(西方民间传说狼人遇到满月会现原形，见人就咬，只有银制利器才能
刺死。）

　　西柯塔进单虽然全凭电脑，但在资金控制方面全凭个人判断，砍单也是靠
经验决策。总的原则是控制风险，遇到连输时总是减少做单量。遇到这种情况硬
拼在情绪上最有害，老想捞本最致命。每次下单，西柯塔一般投人量不超过 5％
的本金。虽说是电脑做单，西柯塔办公桌上却从不安装电脑报价系统。他说安装
那玩意儿就象玩吃角老虎机一样，你可能整天就想往里塞钱。他总是让经纪人每
天关市时把价报给他。

　　西柯塔对看图断势有独特的见解：顺势做单是看图做单的一个分支．看图
好比冲浪。用不着弄懂海浪的物理原理、声波、流体力学，只要能对浪的起伏有
较好的感觉，再掌握好时机，加上经验，就能玩好冲浪。

　　西柯塔将自己的成绩归功于自己积极乐观的生活态度。他时期货市场的喜爱
超过一切，愿意花超过常人的功夫去研究它，所以才有今天的成就。西柯塔相信
胜者是天生的，这些人干哪一行都会是胜者，有些胜者赔钱，是因为暂时还未
发挥自己的才能。做期货不管输赢，都是各遂所愿。有些人根本就不想赢。他认
识一个交易员。每次牛市来临他都能赶上，几个月内就从一万块滚到几十万，但
很快又全输回去。原因是一到赢了几十万后，他就整个儿变了一个人，疯狂得很
一点节制都没有，最后自然守不住胜利果实。不过这人也达到了自己的目的。他
总是成为众人注目的焦点，在输钱后又赢得许多同情和叹借。也许这正是他所追
求的。

维克多司佩兰都股市中的扑克牌玩家
维克多司佩兰都从高中毕业后就走上华尔街的生涯，可是事业的开头有一

点缺乏浪漫色彩。第一个职位是报价员，工资最低，后来转升为一个稍高

职位，作为斯坦普尔公司的一名统计员。司佩兰都发现这份工作基本只涉

及复制和传输更类数字。他一边工作一边感到很呆很厌烦，捱过了一段难

过的日子。最终由于他太多的工作失误而被解雇，他反到感到松了一口

气。

44
之后，在华尔街一家财务会计公司的一个工作岗位上短暂工作一段时间

后，司佩兰都开始了他的期权交易工作。两年之后，他成了一名股票期权

场外交易市场的报价交易员，对买卖双方进行凑合交易，为公司赚差价。

在 1969 年中期股市熊市之时，他转到一家可以给他更多交易决定权的公

司。新公司对他做成的每一笔交易都给他 1%的差价，而他原来的公司只给

他工资，然而新公司不许诺给他工资，股市的不景气也加强了公司这种谨

慎态度。司佩兰都很高兴地接受了这一安排，他对能分享每笔交易的 1%收

益之后会大大增加他的收入这一点很有信心。

他在这个岗位上工作半年后，赚到 5 万美元佣金。他的老板年薪也只有 5

万，老板对他说：“你工作干得很好，我们决定给你固定工资。”老板决

定以提供年薪 2 万美元和莫棱两可的某种奖金的承诺来代替原来的报酬方

式，显然这并不是一个好消息。三周之后，司佩兰都又换了工作。他不行

地发现新的公司以不同手法玩弄同样的把戏——当他拿到每月的收入帐单

时，他发现他的收入给许多巨额开支项目克扣去许多。

大约半年以后，司佩兰都最后决定要想获得公平。只有自己开公司。在他

找到一位能资助他开公司的合伙人之后，在 1971 年创办了自己的公司，叫

雷格纳期权公司。他宣称雷格纳公司是全国第一家对期权交易不收附加费

的期权交易商。如果在市场上找不到符合期权卖方客户的买入价位的合约

头寸时（这是指交易商总是希望找到市场上他可以买入再卖给买方客户而

又差价的头寸），他们公司就出价接受（当时该场外市场的期权交易可以

根据客户要求商定）。由于这一规定可以为客户提供一种相当合理的公司

报价，也由于司佩兰都的努力，6 个月内雷格纳公司成了当时世界上最大

的场外期权交易商。

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雷格纳最后又吞并了一家华尔街公司。司培兰都留在该公司不久，与 1978

年参加了州际证券公司。在州际证券公司里，他获得管理一个公司账户和

几个客户账户，以盈利的 50%抽成（分担一般的开支，也分享一半盈

利）。司培兰都最终达到他理想的完美的工作：既可以完全独立地决定他

想要交易的市场，且由公司提供财务支持，又能有相当可观的差价的赚头

（也分担亏损）。这一理想的安排却在 1986 年结束了，因为州际公司股票

上市，并决定解散他的交易小组。司培兰都交易自己的账户一年多以后，

他决定开始建立他自己的财务公司——雷特财务管理公司。

综观他的整个事业，司培兰都强调首先避免损失而非追逐巨额获利。他的

目标获得了巨大成功。在他第一次发生亏损的 1990 年以前，他连续 18 年年

盈利。这段时间内他的平均收益时 72%，最后的一年是 1990 年，亏损 35%，

最好的是连续 5 年都达到三位数百分比的获利。

虽然他从未打算完成他夜校的大学的学位，但他这些年来读了大量的书。

他除了读有关市场的书以外，也广泛地阅读遇刺有关的经济心理和哲学的

书。总的算来，他估计读了有关领域的书多达 2500 多本。

问：你再做了近 20 年的独立，或说半独立交易员的生涯后，为什么最后决

定创建自己的财务管理公司？

答：在 1987 年我极为成功地抓住了股市的大崩溃。我在股市上的成功自动

地吸引了大笔的资金来要求我提供管理。我意识到这将比我单纯交易自己

的账户有大的多的获利机会。

问：自从你开始经营你自己的财务管理公司后，你的交易干得如何？

答：我在 1989 年干得很好，这时我建立公司的第一年。但是在第二年 1990

年我却输了钱。实际上我感到这种情况对我是有点嘲弄意味，在我获得比

46
以前更多有关股市知识之后，却成了亏钱的第一年。

问：你对此如何解释？

答：那就是你为什么称为“人”

问：你怎么成为一名交易人士的？

答：我想这与我对扑克的热衷最有关系。当时我还是青少年时，就曾靠玩

扑克牌挣过生活费。我开始玩扑克时，我把所能找到的每一本有关扑克的

书都读了，很快了解到玩牌要赢就要处理好成功的机会。换句话说，如果

你能够做到对你有利机会的牌下注，对你不利的放弃的话，结果你赢得次

数就会比输的次数多。我记住了每种重要的牌型组合的可能性，在玩牌上

我时非常成功的。

虽然我牌玩的好，我认识到做个职业玩牌人不是我这辈子的理想。我 20 岁

时，对《纽约时报》的招聘广告做了一个周详的调查，发现起始年薪超过

2 万美元的职业有三种：物理学家，生物学家和场外市场交易员。当时我

甚至不知道场外市场交易员究竟干利什么，但是显然我没有做物理学家和

生物学家的教育背景，而场外市场交易员听起来有点与玩扑克类似-他们

都跟成功机会有关-于是我决定尽力在华尔街找一份工作。我在铺新公司

弄到了当市场报价员的工作。

问：你是如何学到有关交易和股市的知识的？你是否有一位导师？

答：不，我没有。那时，米尔顿里斯是那个时期的具有传奇色彩的行情分

析师和交易员，也在铺新公司工作。我并不直接为他工作，但我发觉能观

察他如何干实在能启发灵感，让我受益匪浅。我基本上是依靠阅读一切我

能弄到手的有关股市的材料中学来的。

问：你什么时候实际上第一次成为交易员？

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答：我在华尔街上工作近三年后，开始在铺新公司工作，接着干些其他短

期工作后我才决定干交易工作。我考虑了我能去干的不同的交易领域：有

股票-有点儿使人厌烦；有债券-那更令人厌烦；还有期权-非常复杂。在

60 年代后期，可能只有 1%的股票经纪人懂得期权。我想，如果我承担交易

中最深奥的期权交易并掌握它，那么我会赚很多钱。所以我申请做一名期

权交易员。

问：那时你对期权交易知道些什么？

答：什么也不知道，但是我知道那就是我想干的工作。我打算尽量给接见

我的公司董事一个深刻的印象，我告诉他我是一个天才。

他问我：“你这是什么意思？”

我告诉他我有如照相机般的记忆，其实我并不是。

他说：“证明它。”

我告诉他我记得所有股票的代码——我的确做得到。

几年前我上过记忆术的课程。这位董事在华尔街已经工作 35 年了，也不及

的全部股票的代码。他当面考了我，的确不假。他就录用了我。

问：你前边说过由于交易与玩牌有相似之处，为此你选择交易作为自己的

事业。你是否把交易看作一种赌博？

答：我要说，使用赌博这一词形容交易是不正确的。当运气对你不利的赌

博有风险。例如买乐透彩券和玩吃角子老虎机都是赌博。我认为成功的交

易或者以盈利为目的玩牌不属于赌博而是投机。成功的投机意味着当机会

对你有利时敢于冒风险。就像玩扑克一样，在玩牌过程中你必须懂得当运

气对有利时，你必须知道那几手牌你应该赌他一把。

问：你是如何定义交易中“机会或运气”的？

48
答：在 1974 年我失去了股市 10 月份至 11 月份的上涨机会。那次错误刺激我

花了整整两年的时间集中精力苦苦钻研。我要搞清这些问题的答案：牛市

或熊市一般能持续多长？股市形成头部或底部之前，股价能走多远？

你可以想一下人寿保险问题，他要处理的是有关对人的寿命的预计。当你

要卖出人寿保险时，就要对申请人是 20 岁还是 80 岁仔细研究。如果是 20 岁

的正常年轻人，你一定会断定他能活下去的机会相当大。然而，你对 80 岁

老人办保险就不会很细心了。如果那位老翁是杰克莱伦他能够做二百下俯

卧撑，也能游过英吉利海峡，那么很好，你可以放心地把保险卖给他。但

是如果那老人一天要抽三包香烟，一夸脱苏格兰威斯忌，有患肺炎，那么

你可能不会买保险给他。

与此相仿，股市若已处于老态龙钟，则应根据涨势之前利益枯竭的征兆，

适当调整策略就显得极为重要。

问：你是否对股市价格变动一般所持续的时间长短及力度大小进行了统计

研究，从而来设定股价可能达到的目标区，或者时间长短上的目标区呢？

答：决不这样做。要想利用这些数据来分析和预测股市实际的转折点，就

像一天你去人寿保险公司去买保险，你要他们能够告诉你将会在什么时候

以及如何死掉。他们不必做到这一点方才能赚钱。他们仅须知道什么机会

较大，就足以赚钱了。

问：当你错过了股市的一个的转折点时，犹如 1974 年的低点，你最终有如

何重返股市的？

答：市场的上涨就像走楼梯那样，是一个台阶一个台阶地上涨的。我就一

直等到出现另一个相对较低的情况。在 1974 年那次，我就一直到 12 月 6

日，那天确实是股市的底部。然而，具有讽刺意味的是这笔交易，结果我

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仍是亏钱了结的。

问：请问你先告诉我什么原因是你能肯定那是股市的底部？

答：首先，出现道氏理论的买入讯号及道琼斯工业指数出现新低，但道琼

斯指数和斯坦普尔 500 指数都没有出现新低。此外，产生新低的那天的成

交量相对较小。我们已经历了较长时间的熊市，而且悲观气氛笼罩一切。

最后，坏消息对市场的冲击力已经开始消失，虽然悲观的新闻往往仍在流

传，而股价却基本走平。

问：现在请你解释一下，为什么你在 1974 年 12 月的低点买入，为何结果仍

会亏钱？

答：当时我在该年已大赢特赢了。我把该年的三分之一的盈利去买进 1 月

份到期的低于预定的股票期权。例如那时的柯大公司股票每股 64 美元，我

则买入 1 月份交割的 70 美元的买入期权，交易投资只需不到 1 美元。这里解

释一下：买入期权，这是一种类似国债期货的期权合约，他赋予合约购买

者可以在合约限定的日期之内按预定价格购买 100 股该种股票或是股票指

数的权利，期目的是为了获得必预定价格更高的溢价收益。与购买同种股

票相比，进行买入期权交易，通常只需付出比直接购买股票更少的投资而

获得等额利润。如果这些买入期权到期交割，原购买者愿意在出售所获得

股票，他还可以得到这些额外差价收入。所以当预测股价会出现惊人上涨

时，投资者可以用较少资金进行期权交易。利润大，当然预测错了，风险

也大。1 月 27 日是一月份期权类的最后到期日，柯达股票反弹到 69 美元，

很明显这些期权交易都不值得交割，只能放弃，就亏了钱。可是一周之

后，柯达股票价格涨到 80 美元一股。这种情况同样发生在我所买的几十种

期权交易上。

50
问：你所犯的错误是因你买入的期权预定价与当时市价相差太大，以及离

到期日持有期太短的缘故吧？

答：他们与市价相差并不大。我错在买入的期权合约离截止期太近。这件

事的发生在与我对股价运动的幅度和持续时间未作仔细研究。如果我再碰

上与 1974 年相类似的情形，我会买入 4 月份的期权而不是 1 月份的期权。但

是当时我对股市运动的多种可能性缺乏足够的认识。

问：你最后又如何重返股市？

答：在 1975 年 2 月我重新作多头，而且干得很好。顺便提一下，那是要做

多头十分不容易，因为我重返股市之时，股价比我 1 月份期权失败之时高

出许多。

问：你在减少亏损方面是如何做的？

答：对于亏损，我总是事先决定，我所能控制的风险。

问：所谓事先决定，你是指你在进入股市之前，你就决定了离场点位？

答：完全正确！让我举个例子解释一下这一原则的重要性。假设一位投资

人从他的股票经纪那里接到一个电话。他的经纪人说：“听着，我从可靠

来源得知某某股票的公司将要被兼并。现在他每股 20 美元，他会涨到 60 美

元 。”这位投资人买入该种股票，两周以后，股票市价为 18 美元。这一交

易似乎并不正确，所以他许诺自己当股价回升打平 20 美元时就离场。下一

周股价跌到 17 美元，这是他开始有点焦虑了。他发誓：“这一回只要股价

一有反弹就抛出。”一周以后，股价跌到 15 美元，交易者是用按金买入股

票的，他突然发现已经亏了一半的资金了。两天后该股只有 14 美元了，他

马上他电话给他的经纪人，绝望地喊道：全部抛出。结果他以 13 美元成

交，而这正是股市的低价。你听起来是否也很熟悉这种情况？

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想一想这一过程涉及的心理变化。开头，投资者一下子沉醉于赚大钱的兴

奋中，当股价下降为 18 美元时，他有一点忧虑；当股价跌到 17 美元时，他

有点不安；当股价滑落至 15 美元时，真有点恐慌了；这是他已经亏损了

70%的资金。这整个过程毫无理性逻辑，只是一种情绪的陷阱。在进行交

易之前计划好离场点位，强制执行，才是控制情绪的方法。

问：你认输了结一笔交易时，情绪上是否感到受到打击？

答：不，一点也没有。认赔了结从来不影响我的情绪，但是我从不赔得太多。

问：真的从来没有吗？难道你从来没有过背离自己风险控制原则的例子？

答：嗯，在 1984 年 11 月有过一次。那次情况富有戏剧性，他结果是我亏损

超过 100 万美元。那时联邦储备委员会正在放松银根，我相信将进入一个

牛市。因为国会正在考虑对税法作一些改变，股市开始下跌。然而报上报

道说税法改变的议案对收益将没有多大影响。于是我决定作多头，我买入

了巨大的头寸，因为该年直至那时我以大获丰收。只要我赚钱，我就尽量

买。我最少一手买 100 份期权合约，最多一手买 2000 份期权合约。

我没有认识到，即使税法议案对收益来说是不偏不倚的中性议案，可是议

案内容是从公司取得前来增加个人收入。但当你买入股票时，你就不希望

有任何从公司取走钱的计划。

当股市一连 4 天下跌，我就知道我错了。我想离场，如果我在第 4 天即抛

出，我的亏损只有一半。

问：我想你有离场的原则吧？

答：是的，我强制自己离场的原则是第 4 天。

问：所以你违反了你自己的原则？

答：是的。但是我不出场并不是由于期望股市会上涨，而是因为股价下跌

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显得极为过分。我的计划仍要平仓，只不过希望等到市场的第一次反弹的

时机。

问：你是否是在股市跌到底的时候离场的？

答：不是。股市实际上连跌了 9 天。

问：从那次经验中你得到什么教训？

答：只要在有什么税法议案或者其它大的法规上的有不太了解的变动，我

就立刻平仓离场。股市在未搞清究竟发生什么之前总是趋向盘整的。

问：是否还有更广泛意义的教训？

答：有的，当你做你最大规模的交易时，你应该马上赚钱。

问：换一句话说，当你持仓头寸很大时，除非你的头寸一开头就为你挣钱，不
然就有迅速减少持仓头寸数量？

答：十分正确。当你做大笔交易时，你需要特别迅速地斩仓，认赔。我再

华尔街上混的目标不是发大财，而是能呆得下去做生意。这两者之间有很

大区别。如果你被赶出生意圈，你再也不会发财。这就是为何你在进行大

头寸交易时必须万分小心的缘故。

问：是否还有其他特别具有戏剧性的例子呢？

答：在 1985 年还是 1986 年，我记不住确切日子了，就在斯坦普尔股票指数

期权到期的那一天，主要市场股票指数在 349 点左右进行交易。我买了

4000 口指数 355 的买入期权，价格为 1/8 美元，以及 500 口指数 350 买入期

权，价格为 1 又 3/4 美元。

股市在三点半时涨的更高了，在关市之前半小时，指数 355 期权以 2 美元价

格交易，350 期权以 5 又 1/2 美元交易。我卖出 500 口 350 期权，是我回收了

全部投资，等于免费持有其他所有期权头寸。那时一家华尔街大公司以极

为巨大的卖出交易打击股市，股价开始崩溃。在离收市不到半个小时，我

53
的期权合约变得亏钱，而且怎么也无法离市。那天收市下跌的很厉害。

收市后，我记得自己去了一家酒吧，对调酒员说：“我刚刚赚了 10 万美

元，我要一杯酒，唯一的问题是一小时前，我还赚 80 万美元呢！”

问：你的财务纪录显示在 80 年代之中你从你的账户中取出大量资金。你好

像不是一位奢侈的消费者，因此我猜想你把这笔钱用于其他投资形式的投

资。那么你选择的其他投资是什么？为何不干脆把资金流在自己的账户里

利滚利呢？而且你一直干得很出色呀！

答：我主要把这钱去创立一价交易投资公司了。我雇用其他交易员，把握

的方法交给他们，把我的资金分给他们进行交易。

问：你为何要这样干呢？

答：因为我希望形成像麦当劳快餐连锁店式的交易系统，而不是一种自我

为中心，孤军奋战的交易者，当然这一尝试不像麦当劳连锁店那样成功

（他大声笑了起来）。

问：结果如何呢？

答：经过 5 年，我训练了 38 位人士。他们中的每一位，我都让他在我身边

呆几个月，我一边实实在在的东西教给他们。但只有 5 人从 38 为中脱颖而

出，赚了钱。

问：你是如何挑选人才作为培训对象的？

答：我的挑选并不非常科学化的。基本上我凭自己的直觉和对他一时所产

生的念头，认为他可能成为一个好交易员。我所选的人构成了一个形形色

色的团队。

问：交易上的成功与聪明是否有关联？

答：当然，但是不是你想象的那种联系。例如，我挑选的其中一人是位高

54
中退学的人，我甚至认为他连字母表都搞不清。他却是五位赚钱中的一

位。

问：当时你为何挑选他？

答：他是我在美国证券交易所的电话接线员，他非常进取和机警。他也曾

去过越南服役，一次一颗手雷在他身边爆炸，在他胰脏内留下了弹片。这

次经历使他对一切都十分小心。当他交易时，他对亏损的担忧多于获利。

他认赔了结非常之快。

智力范畴的另一极端，是我训练的另一位。他是一位天才，智商高达

188，在一次电视抢答中他回答的每一个问题都正确。就是这位先生 5 年来

没有赚过一个刚甭。

问：你似乎在暗示智力反而成为成功交易的障碍了。对此你如何解释？

答：假设你是一位毕业于哈佛大学的卓越的大学生。你在最大的投资公司

获得一份工作，一年之内他们给你 500 万美元的投资组合由你管理。你对

自己会有什么期许？你记可能相信自己是聪明的，每件事都干的好。现在

再假设你处于这样一种情况，股市的方向与你所持的头寸正相反。你的反

应将会如何？“我明明是正确的。”你会不由自主地这样想。为什么？因

为你平生所干的每一件事都是对的。你会倾向于更看中你的智商而不是股

市的反应。

要成为成功的交易者，你必须善于承认错误。聪明人不常犯错误。在这一

点感觉上，他们一般总认为自己是对的。然而在投资交易中，只有那些易

于接受自己犯错误的事实的人才能成为获胜者。

除了投资交易这一职业，世上也许没有其他职业需要你承认错误。你可以

想象一下，例如一位律师，面对一件大案子，可是他却与女朋友外出，逗

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留值班也未归。第二天，他昏昏欲睡又没有充分准备，结果输了这件案

子。你难道认为他会主动走到他的顾客面前说：“很抱歉，我昨晚外出回

来太晚了。如果我辨词锋利一点，我能赢这场官司的。这些钱我应退回给

你。”这种情况决不会发生。他总是能找到借口。他可能这样说：“我以

尽力而为了，可是陪审团有偏见。”他决不会承认是他错。除了他自己心

里明白，没有其他人能了解事实真相。事实上，他很可能把真实缘由深藏

到自己的下意识之中，自己一点也不认为是自己的渎职行为导致了官司的

失败。

在投资交易中，你无法掩盖自己的过失。你的账户资产对你的业绩，每日

都清楚反映出来。一位交易员把自己的损失怪罪于外部原由，就永远不会

从错误中吸取教训。对于一位交易者，善于自我辩护是一条导致失败的必

由之路。

问：一般来说，你给多少资金于这些培训这来做交易？什么是他们的止损

点？

答：大多数情况下，我给他们 2 万至 5 万美元。少数情况下，我给培训者高

达 25 万美元。而他们的止损点常常是输完为止（他不仅笑了起来）。我从

来不开除任何人，他们总是自我毁灭的。

问：在这一培训计划中，总的来说，你是否亏了钱？

答：没有。因为 38 位中的 5 位是成功者，他们赚的钱比其他人所亏的加起

来还要多。唯一不幸的一件事是这五人赚的钱太多了，结果他们离开了。

那时我开头没有考虑到的结果。

问：虽然如此，在这件生意上，最终你还是赚点钱。

答：是的，但是考虑到在这件尝试中所花费的精力，所获是在微不足道。

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我发誓不再干了。

问：你认为为什么你所训练的大多数人都亏钱？

答：他们缺乏我称之为情绪控制的纪律约束，一种把交易决策与他们情绪

分离的能力。限定饮食减肥是一个非常贴切的类比。大多数人都有减肥的

必需知识——那时说，他们知道为了减肥他们必须做运动和停吃脂肪性东

西。然而尽管这是众所周知的常识，但大多数想减肥的人都不成功。为什

么？原因是他们缺少情绪控制的纪律约束。

问：你认为人们对于股市最大的误解是什么？

答：在我看来，他们最大的误解是这种想法：只要你长期买入并持有股

票，你总会赚钱。让我举一些具体例子。无论谁在 1896 年底点至 1932 年底

点之间任何时候买入股票都会亏钱。换一句话说，在这 36 年时间里，采用

买入后持有的策略都会亏钱。这里甚至没有包括本金上的亏损。更现代一

点的例子是：无论谁在 1962 年点至 1974 年底点之间任何时候买入股票也都

会亏钱。

如果什么事情已经发生过一次，逻辑上来说就可能再次发生。实际上我相

信任何事都可能发生。从 1929 年到 1932 年股市平均下跌 94%。事实上，他

再次在近代发生，在 1973—1974 年股票市值下跌超过 75%。

问：你是否想说明我们可能遇上一次比绝大多数人所想象的更糟糕的熊

市？

答：对，还有那些抱有买入股票长期持有想法的人，这种做法会使他们轻

易地走上破产之路。

问：当你失利时是如何处置的？

答：我们都经历过于股市步调不一致的时候，当我干的对的时候，我就倾

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向于增加入市的资金比例。反之，我开始亏损时，我就减少头寸。想法是

当你碰到不利时，把亏损减至尽可能最少。我总是交易的非常少，有时小

到只有交易账户资金的百分之一。

当我碰上失利，我喜欢找一本非小说的书来学些新东西。这种做法达到两

个目的。第一，是我摆脱脑中交易的思虑；第二，通过增强知识，有助于

改善自己的自尊心。关键是做一些积极性的事情。

问：你是否有时完全离场？

答：是的。

问：离场多长时间？

答：有时长达一二个月。

问：你是否认为这样长时间退出市场也是一种好的实践？

答：无疑是有益的。如果你已经跌在沟里，而不想继续亏损下去的话，不

这样做，你只会进一步挫伤你的自信心。

问：你如何重返股市呢？

答：曾经有人问泰埃柯布，为何他从不一直消沉。他说，每当他感到自己

萎靡不振时，它往往寻找一种刺激，往往干脆去打一场球。把这一概念应

用于交易，当你感到一直消沉时，尽量耐心等待抓住一个你认为十分有自

信的交易，但交易量要小。你的目标不是赚很多钱，而是通过做出正确的

决策来恢复你的自信。

问：你认为什么大多数人在股市中亏钱？

答：我所知的原因似乎也已经是一种老生常谈了。人们在金融市场中亏钱

的唯一最重要的原因是，他们不尽快斩仓减少损失。这是人性的古怪之

处，不管多少本书谈到这条原则，也不管多少专家提供这一建议，可是人

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们就是继续不断犯同样的错误。

问：人们还犯什么其他错误呢？

答：他们并不把交易当做一桩生意。我总是把交易当做一门生意。

问：你能否详尽地阐述一下你对于交易的生意经呢？

答：我对交易的目标有这样三个层次。第一也是最重要的是保证资本。我

看待一笔交易，一开头我不是问“这笔交易我能赚多少利润？”而是“这

笔交易上我能承受多达亏损？”第二，通过平衡好不断积累的获利或亏损

而产生的相对风险，我努力争取稳定的获利能力。第三，一旦我成功地达

到前两个目标，我就尽力争取获得最佳回报。我在能够高度获利的有利时

期增加赌注。换句话说，如果我处于一个特别好的获利阶段。我通过加大

交易头寸来尽力以金字塔方式增加获利。积聚财富的关键是保证资本和耐

心等待不寻常的获大利的正确时机。

问：你对于图形分析有什么看法？

答：我曾经安技术观点进行交易而花费太多的金钱，结果就想许多纯粹基

本分析专家一样否定了技术分析。我相信技术分析作为对股市的交易和分

析的独立方法是不够的。

回顾 1974 年，我曾经和一位技术分析专家打过交道，他对我说起一种有说

服力的把戏，可以改进我的交易。我雇用他作为顾问，以每周 125 美元试

用，对他推荐的股票所获利的 1%做回报。嗯，这家伙非常勤奋，他一天干

16 个小时，以一种我至今还不懂的方法分析他的图表。每当我问他一种所

推荐的具体股票时，他总是给我看一张张图表，一边这样说：“该股票可

能要见顶了。”当我问他我是否应该买入或卖出时，他从来没有给过一个

直接的回答。我对他的最清晰的印象是他的衬衫袖子是破的，午餐总是吃

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家里带来的吐纳鱼三明治。

问：你是否使用图表分析？

答：用的，但我喜欢尽量简单化。我的主要方法使用一种三步法来确定重

要的趋势改变。让我举一个例子说明如何在一个涨势市场里确定一个顶

部。第一步是等出现上升趋势线被击穿。

问：按我的经验，我没有发觉过趋势线特别可靠。

答：你要把趋势线画得正确是最关键的。许多人趋势线画的不对。

问：什么是趋势线的正确画法？

答：在你画上升趋势线时，你在最低的低点至最高的低点处画线，要先画

低点在画高点，要使你所选的连接点画处的趋势线不会与两点之间任何价

格线相交。

问：让我打断一下你的话题，你说你使用图表分析三步法，你的其他两步

是什么？

答：一旦趋势线已被穿破，我接着找最近创新高失败的情况。这种失败可

能以股价在前一高点之下反转，在另一些例子中，股市可能实际穿过前一

高度，但成交量很少，接着又跌破。在这种情况下，股价先穿过前一高

度，有被拉回，低于前一高度，这可以确认摸高失败。第三，也是最后确

认趋势改变是股价向下穿破最近的相对低点。

问：在你提到的第二各准则——对前边曾经达到的高点摸高失败——你指

出有时反弹不到前面高度，有时又能穿越前边的高度再跌下来。是否那种

先穿越前边高度再被来回的形态更可靠些？

答：作为事实是这样。有时单凭这种形态的股价变化就能抓住有效的股价

的高点或低点。在我看来，这些股价失败形态可能是最可靠和最重要的图

60
表形态。

这些失败形态常常标志出主要的转折点，其原因跟场内交易机制有关。许

多交易员喜欢把他们的止损点设在靠近前边的高点或低点。这些价位集中

了许多的止损单，这一点场内交易员不可能不知道。他们往往在市场股价

接近这些止损买单集中的价位时就尽量下买入单，而在市场股价接近止损

卖单集中的价位时，尽量下卖单。这些当地场内交易员企图因此能触及这

些大量的止损单并造成市场价进一步的上涨和下跌，从而获利。他们可以

利用可以预见的股价变动的进一步延伸平仓获利。这就是为什么当地场内

交易员对触及大量止损单如此感兴趣。

倘若股价变动超越之前的高点（或低点）是有基本因素支持的，那么股价

的变动趋势还可延续。但是倘若股价变动趋近一个新的高点（或低点）主

要是由当地场内交易员企图触及止损单的交易行为引起的，那么，一旦这

些集中的止损单都被触及后，股价就会反转，跌到以前高度以下（或有反

弹到以前低点之上）。这些止损单被触及造成股价在市场上实际表现为回

光反照的昙花一现。

问：你是否使用技术指标？

答：我使用他们作为辅助指标。股票上我最重视两百天的移动平均线。我

不推荐把这一指标作为交易决策的唯一指标，但他的确为其他分析方法提

供一些有用的信息。我看到过一份研究报告显示道琼斯指数成分股票单单

用了 200 天移动平均线，调查了 18 年，平均达到 18%的年平均收益率——几

乎是使用买入持有方式的收益的 2 倍。

问：我知道你在经济学上是无师自通。阅读了大批，可能达到几百本有关

书籍。这些研究仅仅是知识上的追求，还是在交易上给你带来了实际的利

61
益？

答：我相信有许多件事情上可以体现出：我所获得的经济学和经济史上的

知识使我从股市中获利。有一个典型的例子发生在 1981 年以社会主义者自

居的密特朗在法国总统选举中获得巨大的胜利之后不久。在他的竞选演说

中他许诺将是工业建立起全国性的多中心体制，以及推动广泛的是社会福

利计划。我理解密特朗总统的计划在经济上对法国法郎意味着一场灾难。

我立刻沽空法国法郎，当时大约以 4 法郎对 1 美元价格交易。我成交后仅仅

三周，法国法郎跌到对美元 6：1。依我来看这是必然的事。出乎意料的是

法国法郎最终跌到对美元 10：1 的地步。

问：你最出名的一次预测是你发布在 1987 年 9 月巴伦的投资咨询报告，说

股市已达一个大顶部——这仅在股市大崩盘之前一个月。是什么使你对股

价即将的崩溃如此确信呢？

答：在股市达到 1987 年 8 月高点，股市在 96 天之内上涨了近 23%。这些数字

几乎正好接近历史上的涨幅和牛市的中级波动。这一考虑仅是引起警戒的

提示。如果其他因素都好，那就无关紧要。在 8 月份，道琼斯工业指数创

除了新高，但 ADR 指标（张跌股数之比）未创新高，出现了背离现象。市

盈率已达到 25 年来的最高点。政府债券公司和个人消费债务都达到创纪录

的程度。总之，你所看到的一切指标都显示股市即将崩溃的犹如大声疾呼

的警戒讯号。

问：在股市于 10 月 19 日大崩盘之前你是否进行了沽空？如果你是这样干

的，那么你是使用什么作为你确定入市时机的？

答：最重要的入市讯好处现在 10 月 5 日，我在《华尔街日报》上看到联邦

储备委员会主席格林斯潘的评述，他在回答别人的质询时说，如果金融市

62
场上对通货膨胀的恐惧日益泛滥的话，利率可能上升到“危险的高度”。

虽然格林斯潘指出他并不感到他的担心是无可避免的，他也暗示贴现率可

能会提高以减轻这一忧虑。在 10 月 15 日，道氏理论的股价形态显示一个卖

出讯号，我就开始建立沽空头寸。

对股市的最后一击是来自国务卿贝克与西德的纷争，他敦促西德刺激他的

经济。当西德拒绝合作后，贝克在周末宣布美国准备让美元下滑。在我看

来，这触发了 10 月 19 日的股市大崩盘。任何外国投资者对不可预见的贬值

货币总是不感兴趣的。让美元“下滑”一为什么？下滑 5%，还是 10%，

20%？下滑多久？所有投资人都想把以美元标价的证券抛出去，直到搞明

白这一“下滑”的含义。正是在这一点上，我绝然相信由于美元的不可预

见性的贬值，将会使股市走向崩溃。星期一一早，我立刻增加沽空的头

寸，即使道琼斯指数一开盘已下跌 200 多点。

问：我知道你也抓住了 1989 年 10 月的较小的股市崩盘。那一次的分析过程

与 1987 年 10 月是否相似？

答：非常相似，股市已经上涨了 20%，一个调整最终将发生。换句话说，

股市继续上涨的机会很小。从统计上来说，这股市已如 80 岁的老翁了。

问；还有什么临别赠言？

答：要进入这一事业，你需要有极度投入的献身精神和强烈的企图心。然

而你不可以没日每夜地做交易，你要有摆脱之时。你应该花些时间与你心

爱的人在一起。你要摆好你在生活中的位置。

当我对股市趋势做精疲力竭的钻研时，我的女儿，珍妮正在幼儿园。那正

是父母享受子女天伦之乐和孩子发育的关键之年。不幸的是，每当我回家

吃完饭以后，就一头扎在股市研究中。那是一种错误，我至今都后悔。

63
有些交易者把他的整个一生投入该事业，结果他也许赚到更多的钱，但是

我的代价是丧失了一种更圆满更平衡更充实的生活。

总而言之，一切都决定于机会。除非你有办法是机会对你有利，投资交易

也像一切胜负百分之五十对五十的有代价的赌博，不然你会输。司佩兰都

把机会定义的很实际。就像人寿保险公司根据风险区分投保人，是可能出

现的机会对保险公司有利。司佩兰都根据风险对股市分类，他能区分股市

时 20 岁还是 80 岁。

司佩兰都成功的另一个因素是他谨慎地改变持仓头寸的大小。当他察觉正

处于一个新的股价趋势的开头阶段，同时各类指标有相互确认这一交易

时，它往往比缺乏这些条件时执行多的多的交易头寸。就像这样机会越

好，赌注越大（这一策略在玩扑克 21 点时也是成功的关键因素）。司佩兰

都强调指出，当你大量交易时，关键是此后市场立刻对你有利，不然交易

头寸要立刻下降。这在你自以为极端有利，而事实相反时，能使你在财务

上生存下来的关键方法。

他的有些观点很不平常的，他贬低聪明对交易成功的意义。根据他对 38 位

交易员的培训经验，他的结论是聪明根本不能导致成功。一位成功的交易

员的更为重要的品质是善于接受错误的能力。他指出那些把股市上的成功

与自我评价自尊紧紧连在一起的人，在股市的反应实际指出他们是错的时

候仍是十分难于认赔了结。

司佩兰都坚信的另一重要原则是在股市上采用买入持有策略是一种遭透了

的建议。他提出了一些使用这一策略过分长时间而导致灾祸的例子。

64
 理查迪伊豪斯善找黑马的股市伯乐
理查迪伊豪斯自小就迷上了股市，热情从来没有消退过。他刚刚十来岁就

发现听从金融专栏作家的推荐买卖股票是愚蠢的。结果，他决心自学，把

当地图书馆所能找到的所有金融杂志和股票咨询报告全找来，贪婪地拚命

学。就是在这一段童年时代，他开始建立其他最初的股市投资哲理。以后

他成为证券分析师和基金经理，这些构成了他所使用的方法的核心。

大学毕业了，迪伊豪斯着手寻找一个与股市有关的工作，就职当了一名研

究分析师。虽然他很喜欢这一工作，可是看他所作的最好建议却受到市场

买家的忽视，因而深感挫折。在 1970 年，当他在陪克公司，一家投资机构

的交易部工作时，他第一次获得管理资金的机会。迪伊豪斯惊喜地发现他

的交易理念在实践中表现得甚至比他想象的还要出色。在他作为陪克公司

的基金经理三年中，他在当时最大的基金评估机构--培克基金观察公司的

基金业绩评估排行上一直名列榜首。

离开了培克公司后，他担任了莫兰尼威尔斯公司的研究主任，接着为杰司

兰模特公司工作，最后在 1980 年他创立了自己的公司。自从 1980 年以来的

12 年中，迪伊豪斯每年平均投资回报率超过 30%（以扣除了经纪人佣金和

管理费），几乎是同一时期的斯坦普尔 500 股指 16.7%增长率的 2 倍。然而

以斯坦普尔 500 股指作为衡量基准并不恰当，因为迪伊豪斯主要投资于小

资本股票，考虑到迪伊豪斯的出色业绩应与小资本股票表现较好有直接关

系，我们可留意罗赛尔 2000 股指，那是对美国最大的 3000 家公司中前

10001 家业绩统计出来的股指。在这 12 年中间，以复利计，他也只达到平

均每年 13%的增长率。在 1980 年你如果对罗赛尔 2000 股指投资 1 美元，你将

会在 1991 年末获得 4.56 美元，对比一下，如果投资在迪伊豪斯的小股票基

65
金，投资 1 美元，在同样长的时间里，你可获得 24.65 美元。

虽然迪伊豪斯的主战场是在小盘股上，但他也不断拓展其他类型的基金。

他尤其对他的"牛与熊伙伴基金"所有内含的投资概念特别偏爱。该基金希

望能找到一种方法，避免股市一般总是在做多或者做空之间摇摆，从而引

起对基金的冲击。换一句话，该基金的市场方向总是近乎为零，而基金业

绩的表现完全依靠对个股的选择。在刚刚开始进行的第一二年即 1990 年和

1991 年，该基金分别达到 67%和 62%的年投资回报率（包括 20%盈利奖励费

用尚未扣除），24 个月中只有 3 个月出现亏损（最大亏损也只有 4%）。

多年来，慈善事业越来越成为迪伊豪斯生活中重要的动力。1984 年他以

TCBY 公司（最佳酸奶公司）所捐献的 100 万美元股票发起成立一个理查迪

伊豪斯基金会。他亲自管理该基金，每年捐献 5%的基金总额给各类慈善团

体。到 1991 年底，该基金的资本额已增长达到约 2000 万美元。

问：你是什么时候对股市发生兴趣的？

答：在 13 岁那年我决定把自己由送报积攒下来的 1000 美元投资于股市。我

早期的投资是根据金融专栏撰稿人和投资经纪人的推荐，得到的结果却很

差劲。我曾经想过假若我能听从专家的建议，我就一定会赚钱。可是我获

得的经验是另人伤心的。

我决定尽力搞清楚究竟什么原因促使股价变动。我就开始常常按时去当地

图书馆，读各种各样的金融杂志和研究通讯。其中约翰霍尔特的一份研究

报告《美国增长最快的公司》，对我的影响特别强烈。

问：这份报告的什么内容感染了你？

答：这份报告有两点使我十分欣赏。第一，它向我表明购买成长性股票可

以使你达到成功。研究报告中 10 年前所推荐的股票现在都已达到了 10 倍 20

66
倍增长。这对我来说简直是不可思议的成功。第二，霍尔特注重收益增长

的方法对我深有启发。如果一家公司长期以来收益一直在持续增长，则该

股股价必定跟着上涨，这是符合逻辑的。他出示长达 10 年添加了收益曲线

的股价图表，所有的图表都显示出惊人的增长。这些图表基本上都显示股

价与股票的长期收益非常一直，这对我是极具说服力的图形。

问：你的第一份工作与市场有关？

答：是的，大学毕业后，我为一家中西部的经纪人公司承担证券分析师工

作。当我发现我所推荐的许多股票从来没有一只在顾客的基金组合中实际

执行过，这使我十分沮丧。

问：那是什么原因呢？

答：由于我选的股票的市盈率太高。许多最佳股票因为市盈率高，而在心

理上难以为大众所接受。不但经纪人因市盈率高而避免买入，他们的客户

也这么干。我也了解到许多股票经纪人不是基金经理，他们主要是为了推

销股票。我发现自己所推荐的最佳股票大都未被采用，很感泄气。

两年以后我辞别这家公司，参加培克公司的机构交易部工作，那时该公司

在美国中西部股票经纪业中实力很强。我对部内的客户印发了我自己的内

部股票推荐咨询报告。公司的管理层发现，我所推荐的股票要比他们其他

股票的投资组合表现出色的多，也比他们自己研究所推荐的更好。在 1970

年初，他们分配了"培克利润共享基金"的 40 万美元的资金有我个人管理。

这时我实际实施我的投资哲理的第一次机会。我感到兴高采烈。

问：你是否发现实际管理资金与仅仅分析推荐股票时有所不同的？

答：不，我不认为有什么不同，然而，我开始管理这一帐户时正遇上熊

市，其结果自然不佳。开头我就不得不熬住忍受很大的亏损的痛苦。这是

67
一个很好的事例，说明如果你希望你的投资方法成功，就必须对此方法有

坚定的信念。我可以举一个例子，我所买的第一只股票--班达格公司股

票，我是每股 37 元买入。他开头先跌到 22 元，但接着在之后的 1971-1972

年牛市中，它上涨达 10 倍。

问：你是否在这只股票上涨的整个过程中一直持有？

答：很不幸，我没有做到这一点。大约一年后，我在出差旅途上给我办公

室挂了一个电话，查一查我的股票状况。我发现班大格股票那天涨了 5

元，达到 47 元新高价。我想该获利出场，晚些时候在把那股票买回来。在

整个下一年，班达格股票接连这不断地直线上涨，竟然达到 240 美元一

股。那次经验教会了我，你一旦把好股票脱了手，要想在买回来是不太容

易的。他也在此加强了我的这一想法：做个长期投资者要来的更安逸，更

为有利。

问：但是据我所知，你比大多数其他基金经理持有证券的平均时间长度要

短的多，那有是为什么呢？

答：虽然我们对投资组合中的许多证券，只要他们表现良好，我们就持有

他非常长的时间，但你应该比传统的正常做法更为频繁更换他们，才能获

得杰出的业绩。我总是不断寻觅当前的最有潜力的股票。即使我也认为手

中持有的这只股票会走得更高，但一旦我深信另一只股票短时间内会表现

好得多，我就会作出交换。

问：换句话说，你只要跑得最快的马，即使你之前选的马仍然奔跑的很正

常。

答：是这样，但更重要的，我要保证自己，一旦这匹马开始跑向错误的方

向时，我就立刻下马。大多数人们认为股票换手太频繁时危险的，但我的

68
想法正好相反。为了避免大的失误而接受一系列的小亏损，其结果是高换

手率减低了风险。在股票的基本因素和股价形态恶化时，我不愿持有这些

股票。这种换手我心中很有数。它会减少风险而不是增加风险。

问：你在培克公司呆了多久？

答：我在 1973 年秋天离开，去了莫兰尼威尔斯公司当研究主任，这是一个

当地的小经纪公司。

问：他们是否让你管理资金？

答：没有，但是培克公司让我继续管理我曾经为他们交易的那个帐户。此

外，培克公司办公室中担任交易查核工作的一位女士已经了解到我善于选

股，他把她流动资产的绝大部分共计 10.4 万美元交给我管理。

问：根据我的记忆，1973 年末对于刚开始交易的股票帐户，应该时特别糟

糕的时期。

答：是的，1973-1974 年的熊市是 1930 年以来股价跌得最糟糕的股市。

问：你是把全部金额都投入股市？

答：是的。

问：那么我想那个帐户一定受到相当大的打击。

答：最恶劣时，我相信 10 万多的帐户跌到 6 万以下。

问：你的客户的信心有否消退？

答：那才叫妙！她的信心从未动摇过。她有力量保留这些股票。事实上他

至今仍然时我的客户。对于他在我尚是如此年轻而且还未有证实有能力管

好帐户时，仍能紧随我，我一直心怀感激之情。

问：今天她的帐户如何？

答：帐户现在已增加到 580 万美元--这还是扣除税后的金额。这帐户的钱

69
真的钱生钱了。

问：在你长长的交易史上有否相当突出的交易？

答：我曾经持有的最大头寸是 1986 年买的家庭购物网络公司（HSN）的股

票。我是从我的一位分析师那里听说该股票的。那位分析师是我在 HSN 公

司开张之前几个星期前派去参加一个有线电视节目出售低价商品--服装珠

宝等等。在该公司股票上市之前，公司已开始运作一年了，在头六个月里

就出售价值 6400 万美元的商品，净挣 700 万美元。这是我所见过的新开张

公司总成绩最好的。更为乐观的是该公司仍然具有一定数量的电话订户，

但是新的订户数目增加非常之快。有线电视公司也欢迎这种商品服务，因

为他们也能获得部分利益，因此，HSN 公司很容易为新的有线电视网络公

司所接纳，并拓展业务。

问：你是否是以上市价买入该股票的？

答：我希望我能做到这一点就好了，事实上，好股票是很难以便宜的上市

价搞到的。我想我们总共买到 100 股。上市价是买股 18 美元，而第一笔成

交价是四十一美元。我买入的股票是在 40 来元到 50 来元范围内。

问：股价已涨了这么多，要买入不很困难吧？

答：不困难。因为公司的巨大增长，已赚了很多钱，那时公司发展的潜力

好象是无限的。我也是在感到以这样的价格水平买入这种股票很不错。5

个月内，股价就是 100 美元了。这一段时期，该公司继续不断发展它的订

户基础，甚至为了获得更多观众而收购电视台。公司的收益和利润指标仍

然很坚挺。

问：该股票你持有多长时间？

答：到 1987 年初，该股票价格已达到 200 美元。我把我的分析报告送往公

70
司在佛州主持召开的一个投资会议。在会议上，他们虽然觉得该公司的管

理非常乐观，但也同意我指出的观点，几乎所有的增长来源于新订户，而

对订户的增长依靠现有有线电视系统总是不太好。那时前后，股价开始跌

破技术性支持位，那正是我需要的。我积极地卖出该股票，之后的几个星

期里，我清除了所有的头寸。

问：是否还有其他挑选股票的例子能说明你的投资风格？

答：一个现有的例子是美国外科技术公司（USS）的股票。虽然现在该公

司已成为机构投资者宠爱的对象，而我有幸在 1989 年末就发现了它，就在

他真正起飞前。那是 USS 还不具备她后来在 1990 年和 1991 年所现实的最佳

股票的特征：销售和收益加速增加，高的相对强度指标，以及投资机构的

关顾。但是她的确具有一个非常有利的基本因素。他已经开发出最好的一

种外科产品--非扩展性管道。这种革新器具，我想会成为 90 年代发展最快

的医疗器械。早一步认出非扩展性新外科医疗市场是我尽力购买这家公司

股票的关键因素，USS 股票可能是一个很好的例子。

台涅克集团公司（DNKG），一家脊髓移植工厂，是另一个很好的例子。我

实在 DNKG 在 1997 年 5 月公开上市时立刻开始买他的股票。他具备我所寻找

的成长性股票所具备的一切特点：收益和利润加速增长，这是一个在迅速

扩张市场的专利产品。更好的情况是 DNKG 公司是拥有最棒医疗产品的公

司。当时市场都迫不及待地要买这样的股票。在 1991 年任何与健康保健有

关的股票都上涨，DNKG 股票当然在这一波里猛涨，在他公开上市后短短三

个月内，迅速从 19 美元涨到 43 美元。但是接着又一个谣传说 DNKG 在食品与

医疗管理局遇上了麻烦。尽管这一消息病危证实，该股票却只在一两天内

从 43 美元一下子跌到 34 美元。一般情况下，当股票有了问题，我就卖出一

71
部分持有的头寸。而在食品与医疗管理局上染的麻烦可是大麻烦。但这一

次，我就是不相信这些谣传，医药股票市场商需求很强，所以我一点都没

有卖出。这被证明是一个正确的决定，DNKG 的股票不仅恢复了原来的股

价，而且有创新高，在 1991 年底超过 60 美元。

这一例子说明在股票上要赚钱需要在适当的价为进行交易。有些基金管理

决策者重于投资选择，有些着重交易时机。这是一种交易决策，但我的交

易决策有点不同。举例说，如果市场不强劲，或医药产品集团股票都已显

得疲弱，那么我将把全部头寸抛空。有许多不同的因素会影响决策，所以

不存在普遍适用的决策规则。

问：是否还有其他可以说明的案例呢？

答：另一个有趣的公司是金刚娱乐公司（BV），是一家录影带全国连锁公

司。这是一个迅速发展的特许授权连锁店的构思。我是在一家德州经纪公

司的一份报告中第一次听说它，报告对该公司十分看好。一开始我对报告

对他预计的收益和利润增长所能达到的程度有所怀疑，但是技术指标显示

正在改善，而公司构思又是绝妙，设想也想可靠，因为是由魏恩先生发起

的，她早已是一位成功的商人。他是废品管理公司的创始人和前董事长，

我曾经是这家公司在 70 年代初期上市后的早期投资者。

金刚娱乐公司的下一季度盈利报告的公布使我对他有了更清楚的了解。其

出色的增长率给人印象深刻，也是我深信华尔街对它的曾引起我皱眉头的

评估，不仅完全可以达到而且评估可能过于保守。我指示手下的一位分析

师加紧对它的研究。魏恩计划继续拓展它的业务，我知道他要搞成存有成

千上万部录像带的超级市场。我感觉这个构思会成功，因为录像带的销售

增长仍然相当大，而它的主要竞争对手的录像带部门规模要小得多。之后

72
的几个月我继续增加这一股票的头寸，赚了很多钱，因为该股票股价翻了

一倍多。

问：所有你的例子中，似乎你买什么股票，什么股票股价就飞起来。你是

否能想起一个股票，在你刚买入后先下跌，后来才成为获大利的股票？

答：在 1984 年夏，以为经纪人打电话对我说："我告诉你一个好股票。"

我问："好，是什么？"

他回答："胜似酸奶酪公司（TCBY）的股票。"

我说："我没有听说过。我实在不爱吃酸奶酪。"

他说："这不一样。这种酸奶酪口味实在好。我给你看一份简介。"

他不仅带来了一份简介给我，还带了一份样品。简介看上去很诱人，也许

更重要的是我认为产品口味极佳--像冰淇淋。当该公司上市，我以上市价

7 美元买入大量股票。我买入之后，该股票跌到 4 美元。我接到自己的一位

客户来得电话，询问对这股票持有如此大量的合理性。该公司的盈利增长

是值得投资的。我告诉他我认为该股还是值得买入。

问：你买了更多？

答：事实上我买了更多，但我是等到股票开始出现上涨时买的。

问：你是否已经找到股票下跌的原因？

答：我没有搞明白。我最乐观的猜测是由于股市太糟，尤其对于像 TCBY 这

样的小盘股，可能是被同行的其他股票拖入泥坑的。

问：最后怎样？

答：它最终一直涨到每股 200 美元。

问：是什么刺激促成它的转变呢？

答：环境的改变。股市开始看好成长性股票。部分由于该公司情况，部分

73
由于环境变化。有句谚语说："你无法在冬天丰收。"那就是我开始买入时

的形势。对于小盘股，高成长股当时的市场是冬季，市场就是不感兴趣。

一旦总的趋势变了，市场又注重公司的杰出盈利表现，股价也就起飞了。

问：你有没有碰上这种情况，由于盈利增长杰出，你买大量这种股票，而

股价就是跌，一直不恢复？

答：当然有，发生过许多次。我们碰上的失败比成功的多，但是我们及时

把亏损的砍掉了。

问：你如何决定在何处砍掉亏损的股票？

答：这可以是由于基本因素上有了变化，如盈利方面出现令人失望的变

化，或者在股价表现上有不利的变化。

问：像在 TCBY 股票上，你没有找到股价变化的不利因素吗？股价下跌的底

线又如何确定？

答：这并不是单纯的一个理性决定的问题，而与一种艺术的因素有关。你

毕竟必须对该公司所具有的内在信任和股价变化之间做权衡。

问：是否是由于你对 TCBY 的基本因素深具信心，所以这一优势压倒了一切

其它因素？

答：非常正确。这是我对股票有确定的信心。

问：对于股价变化，你寻找什么？

答：我统观股价全图。股价图在视觉上所表达的含义比股价突破某一特定

价位更有意义。

问：你使用股价图表有多久了？

答：大约已有 25 年了。我发现他们要多有用多可靠就有多有用多可靠。在

这充满情绪因素的市场里，他们能使你对某只股票具有不带情绪因素的观

74
察。

问：你在买入一只股票之前必定检查图表吗？

答：绝对如此。即使我偏爱这个股票的基本因素，只要股价下跌，我就不

买这个股票。在我买某一股票时，总要见到股价变化已有一些稳定因素。

反过来，我也可以利用股价图表决定对手上所持有的股票的卖出。我要再

次说，股价图表是一种非常客观观察一个股票的表现和潜力的方法。

问：是否可以这样说：你根据基本分析决定交易对象，但是根据技术分析

决定入市时机？

答：一般来说时那样。然而买股票经常是由股票的基本因素方面的消息促

动的。举例说，最近我买入台脱灵公司的股票，是根据他所公布的非常乐

观的收益报告。该公司生产个人计算机和工作站用的储存起，每季度盈利

从 0.32 美元上升为 0.75 美元，收入从 700 美元上升为 1100 万美元。该股前

天收盘价达到 26 美元，消息见报后又猛涨 4 美元。我们就买入 2 万股，平均

价是在 30 又 1/4 美元。

问：在那种情况下，你是否使用限价单？

答：不用。我们从来不填限价指令单。买该股票我感觉很轻松，即使那天

他已涨了很多，因为公司盈利数字非常之强，市场表现又在技术指标上完

全像强势股那样发展。我们最后买入几乎公司股本的 4%，平均价位是 30 又

1/2 美元。该股票现在卖到 58 美元一股。

问：是否有这样的普遍性，在一天内看到股价有巨大变化，那么在近期内

该股具有保持这一方向发展的趋势？

答：这是我多年来的观察。如果股价因重大的新闻而有一个很的的变化，

不管是有利还是不利，股票通常会继续向那个方向发展。

75
问：所以你基本上都有勇气敢于冲过去，买那种股票。

答：要善于这样干，需要花时间锻炼。

问：要使你想买某一股票，该股票必须比整个股市坚挺，是不是？

答：一般来说是这样，我喜欢买入相对强度指标在全部股票中排名 10%以

前的股票，至少是 20%以前的。

问：前面你提到过你常常爱买入市盈率高的股票，这是否意味着你认为市

盈率与风险无关？

答：对于众多的股票板块来说，市盈率可能有统计上的意义，但对于我们

挑选向买的股票，他并不是关键变量。凡是长期保持高成长潜力的股票总

是以较高的倍数的市盈率出售的，如果他们是较新的公司由其如此。市盈

率实在是投资者情绪的量度表，从恐惧到贪婪，摆动的幅度极大，但也只

是在其显示极端情况下才有意义。

问：你是否感到买那些华尔街并不老提及的股票较有好处？

答：一点不错！这是一个股市并非高效率的定义。典型的表现是，一只股

票，华尔街越是提及次数越多，该股机会就越少。

问：你认为，什么是人们对股市最大的误解？

答：他们对股市的长期风险与短期的波动混淆不清。时间越长，持有股票

的风险越低。人们认为注重短期的变化一周对一周，一月对一月的股价变

化，对长期的潜力缺乏足够的注意。他们把所有的股价变动看作对当前的

否定，而我把他们看作构成当前的因素。对于大多数投资者，他们很少有

获得高收益的成功经验，所管理的资产变动太频繁是他们最大的风险。在

我看来，具有最少短期波动的投资对象往往体现出最大的长期风险。没有

显著的股价变动，就不可能达到突出的成绩。

76
有一句我反感的股市谚语："低买高卖。"我深信只要你高买更高卖，你可

能赚更多的钱。这是指买那些股价上涨而有高的相对强度指标数据的股

票，那表明其他投资者对该股票需求大。我更愿意投资这样的股票，股价

正在上涨，冒着这样的风险，买入后也许开始下跌；而不愿意投资那种股

价已经在下跌中，而企图猜测它将会转头上涨的股票。

最后，人们常掉入的一个大陷阱，即试图推测入市的时机。自从 1980 年 1

月以来，股市获得平均收益率 17%。如果你在股市表现最好的 40 天不在市

场里，这 40 天只占全部交易日的 2%，那全年的投资收益率就跌到仅 4%。这

教训是在不适当的日子离市所获得的，惩罚是严峻的。而人们的天性就是

这样决定的：那些重要的日子就是绝大多数人们最想逃离股市的日子。

问：你认为这一行业成功者的特征是什么？

答：他们都很谦虚而灵活。他们也敢于冒险，因为他们对自己所做的事有

信心。

问：我知道在你公司也有几个人在交易他们自己的小基金。你是否对这些

进行培训？

答：是的，在他们参与我们公司之前，他们之中没有一个人有过以前的经

验。有三位一直干得很好。

问：我猜你的意思是你相信成功的交易方式是可以传授的？

答：只要哲人思想开放，就可以教。我爱说人的头脑像降落伞--它只有打

开才有用。当然每个人也还必须发展他个人的投资理念，必须对基本的交

易概念进行取舍，裁剪成适合他本人的性格。

问：在 1987 年 10 月股市大崩溃，你的遭遇如何？

答：我们碰上非常艰难的一个月。小企业基金下跌 34%。幸亏后来该基金

77
上涨了 46%。该年结束总共下跌了 3%。大崩盘之前一周，我感觉到股市中

有些非常不利的东西将要发生。

问：你是如何意识到的呢？

答：买方的力量已枯竭了，市场中有一种恐惧感，我对出现大量使用投资

组合保险的现象也感到担心。由于我对已在股市中的股票日益增加的风险

忧虑，所以在崩溃前的周四和周五，我把相当大部分的基金组合以较高价

位试图卖出。不幸的是我未能像我希望的那样平仓足够的股票数量。

问：你未能完全平仓你的头寸，是由于股市的气氛太坏了？

答：是的，股市气氛坏到吓人的地步。

问：我们之前在谈论有关股市的价格在特别迅速变动时应如何下指令单

时，你提到过必须使用市价指令单，而不是使用限价指令单，因为限价单

在这种情况下往往做不到。如果说你曾经很强烈地感觉股市不利，当时为

什么不用市价单而用限价单呢？

答：我们曾经试图以市价卖出股票。然而我们打算卖出的头寸的数量太

大，当时的市场处理不了。举例说，有一种我们持有的股票，正常的交易

是买入价 36 美元，卖出价 38 美元，而我们愿意以 34 美元卖出我们全部 3 万

股股票，可是市场里，即使远低于这个价位也没有任何数量的买单。

问：周一即 10 月 19 日早晨，在你入股市时知道将会有一个非常糟糕的日

子？

答：是的，但不知会坏到如何极端程度。

问：那天你还是打算卖出股票？

答：我设法买出了一些股票。

问：当那天随着时间消失，你是否打算过不再卖出股票了？

78
答：在股价跌得如此惨之后，情况显示除非金融界已到末日了，否则再卖

出股票似乎不太合乎情理。

问：你能否叙述一下那天你的情绪？

答：我实际上很镇静。我感到很超脱--似乎已经超过了那个环境。我几乎

有一种旁观自己和周围发生的一切的一种超脱感。

问：在 10 月 19 日后一切尘埃落地，你必须了解到在仅仅一天中你丧失了三

分之一的财产（她几乎把全部财产投入到自己的基金中）。你对此有什么

感受？

答：我大笑着说："挣回来！"事实上，在 1973 至 1974 年我曾经比这次损失

更多。

问：那次经历对你有教益吗？

答：是有教益的，它使我看到就是如此大跌，你也能够生存下来。我有信

心能够赚回来。就像内茨基所说："只要我未被毁灭，只能使我更顽强。"

问：我获得的印象是：你真的并未受到伤害，尽管受到股市很大的打击，

甚至犹如 1987 年 10 月股市大崩溃这样极端的状况。是否因为你深信事物最

终总会变好？

答：我坚信这是必然的。

问：你什么时候获得这样程度的自信？

答：我想从一开始我就坚信自己投资理念，但是我真正获得信心是当我在

培克公司管理基金，运用了我的投资理念后，我发觉自己成为所有基金经

理评估中名列前茅排名最杰出的成员之时。我自己都难以相信这方式是如

此成功。我对这已投资理念的自信心从来没有动摇过。

问：你几乎当了近 20 年基金经理，在这段时间里，你以令人羡慕的前后一

79
致，稳定地管理这庞大的资金，取得远远高出基金行业的平均水平的业

绩。在这样长的时间内你能一直保持成功的关键是什么？

答：关键在于要有一个投资理念作为核心。没有这个核心，在你碰上真正

艰难的时刻，你往往就不能坚持持有您的头寸，或者不能坚决执行既定的

交易计划。你必须彻底理解他，深信它，完全遵照你的交易理念做。为了

达到那样的思想境界，你必须做大量的独立研究。一种交易理念是一种无

法从一个人那里转移到另一个人那里的东西，是一种只能依靠你自己的努

力和经历时间的磨练才能获得的东西。

问：有否最后的赠言？

答：一旦你成功，你会对自己感到惊奇。

迪伊豪斯的基本投资理念是紧跟股价增长的股票，以及要想在股市有最佳

表现的关键是挑选最有盈利增长潜力的公司。其他一切都是次要的。有趣

的是符合迪伊豪斯选股原则的高成长股票常常具有很高的市盈率。迪伊豪

斯坚决认为那种所谓谨慎的方法：只买比平均市盈率低的股票，其实这只

会使你自动地错失许多最佳股票。迪伊豪斯倾向于购买的公司，其他证券

分析师往往并不追随和很少追随。迪伊豪斯相信不太热门的股票往往会有

更大获利机会。

他的选股思想是以基本分析为基础的，已选择正确的入市时机为辅助手

段，来再次确认所选择的股票，他对技术分析是深信无疑的。除了极少数

例外，在他决定购买某一股票前，他希望看到股价在涨，以及股票有高的

相对强度数值（即该股票的市场表现比大市强）。追求具有这样技术指标

的股票意味着迪伊豪斯常常在股票处于当前高价时买入。他相信要发财，

要依靠立足于最强的基本因素以及良好的技术走势，而不能依靠挑便宜货

80
股票。

大多数投资者都会发现迪伊豪斯的投资组合中的典型股票很难让人愿意买

他。你可以想象一下，以为采用迪伊豪斯选股策略的股票经纪人在电话里

推销股票的情景。"

大卫雷恩高价股的拥趸
大卫雷恩不相信买便宜股票。当然，他也不是老是这样的。他记得早在 13

岁的时候，他翻《华尔街日报》，偶然看见一只仅要 1 美元的股票。他马

上拿了报纸，奔去问父亲："如果我到楼上去拿 1 元钱，我可不可以买这只

股票？"他父亲告诉他买股票不能这样做的："你在买入一只股票做投资之

前，要对这个股票的公司做一些研究。"几天以后，他又在《华尔街日

报》上看到一篇有关华特食品公司股票的文章。华特公司是生产"一口

蜜"糖果和"君克"糖仁巧克力糖果排的公司。雷恩看来这是非常好的投

资，因为他糖果吃得很多，尤其爱吃这两种糖。之后，他动员所有的小朋

友都去买这种糖果，希望这家公司有更多的收入，这样他的股票也就会上

涨了。这也是大卫雷恩作为股票投资人生涯的正式的开头。

随着雷恩德长大，他对股市也越入迷。在 16 岁的时候，他就订阅了股市每

周图表，也常参加威廉欧内尔和其他股市分析专家的各种投资讲座。到他

念大学时，凡能找到的有关股市的书，他每本必读。

威廉欧内尔是雷恩所崇拜的天才。1982 年他念大学毕业后，就决定争取在

欧内尔公司中找到一个工作。他告诉该公司的接待人员，他对欧内尔公司

深感兴趣，只要能踏进公司，什么工作他都愿干，甚至愿意不拿薪金白

干。雷恩获得了雇用。在 4 年中，凭着自己成功的投资，被任命为最年轻

81
的公司副总裁，担任一个投资组合的基金经理，以及作为欧内尔的直接副

手，从事为大的机构投资客户选择股票的工作。

1985 年在美国投资锦标赛中他获得了冠军，这是前斯坦福大学教授若姆查

达发起的竞赛。雷恩开始出了名。他的年投资收益达到不寻常 161%。1986

年他再次参加竞赛，又达到年收益 160%，实际上重复了上一次的成就，完

全证明这不是一个偶然的侥幸。1987 年他又再次获胜，这次达到年收益三

位数的投资回报。这连续三年，他的投资收益倍增，算来达到令人吃惊的

1379%。尽管我所采访的交易者都对交易充满热情，可是没有一个人像雷

恩那样显出不可抑止的热情。对他来说，选股的过程好象玩一种美妙的游

戏，按他的说是寻觅宝藏。他至今仍抱着这样的看法，他这样干不是为求

报酬，而是追求觅宝成功所带来的喜悦。

将办公室从毫不装饰到华丽精致来排列，雷恩的办公室显然排名倒数第

一。雷恩的工作场所在一间既嘈杂又隔成两层的房间之中。这地方与其说

是一间办公室，不如说简直是间更衣室。雷恩对这种不舒适似乎一点不介

意。只要有图表给他用，有计算机可计算，让他待在客厅的壁橱里，他也

不会抱怨。

以下是采访录。

问：你最初在欧内尔公司的工作与股市分析有什么关系？

答：没有关系，但是我一进公司，我就开始不断学习。

问：你学些什么资料？

答：我常常浏览股市图表，研究公司过去所作的个股推荐。我研究以前表

现杰出的股票的范例，把他们在行情尚未发动之前的形态深深印在脑海

里。我努力找出欧内尔所作的一切依据，他是我的一切规则的楷模。

82
问：那时你做不做股票交易？

答：做的，在 1982 年，我开始工作后不久，开了一个 2 万美金的帐户。到

1983 年 6 月把我帐户中的资金增至 5.2 万美元。接着，我又把这一切都输了

回去，还亏损了一些本金。到 1984 年中期，我的帐户里至剩下 1.6 万美

元。

问：你是否知道你干错了什么？

答：是的，我坐下来仔细研究了我从 1983 年 6 月至 1984 年中期我所犯的每

一个错误。可能，我所犯的最严重错误是：股市已处于相当熊市中，道琼

斯指数从 1296 点跌到 1078 点，但我仍然像 1982 年 8 月至 1983 年 6 月的牛市中

一样的干法，继续积极买入。我也犯了另一个错误，既买入那些跌的过深

的股票。我指的是我当时正在买进已经下跌 15%至 20%的股票。你至应该买

跌离他们盘整区百分比很小的股票，否则风险太大。

问：是否因为你感到自己已经能克服所犯的错误，所以尽管从 1983 年中期

至 1984 年中期，你干得并不好，你还是有了信心？

答：是的，因为我研究的很深入，也决定要严守规则，我想我会干好的。

所以我也参加了 1985 年的全美投资冠军赛。我以 161%收益率赢得股票投资

冠军。我再次参加后两年的竞赛，1986 年和 1987 年都获得大大超过 100%的

投资回报率。我一次又一次地达到同一水平。我只挑那些具有所有我所喜

欢见到的特征的股票。

问：前面你说过你把你所能找到的每本有关股市的书都读了。对于一个真

正想成为成功的股票交易人的初学者，你能开出一个什么样的书目？

答：基础读物的第一本，我建议是欧内尔的《股海淘金》。另一本书是尼

古拉特瓦斯所著的《我如何在股市上赚了二百万》。这本书很有趣，你能

83
学到很多东西，尽管不少人嘲笑他的书名。在有一本我打算推荐的书是

《一个股票交易工作人员的回忆录》。李弗写过一本很薄的书叫《如何交

易股票》。

以上所有的都是好书，但你从市场本身学得最多。每次我决定买某只股

票，我写出我买的的理由（他拿出一份装有种种注解的股市图谱的活页

夹）。由此，优秀股票所固有的特点深深印入我的脑海中。也许更重要的

是它能帮助我从失败中学到教训。

问：通过自己不断记交易日记，你学到了些什么？

答：应用欧内尔有关选股的规则，不要买跌的过深的股票，要尽可能严守

纪律；你越能约束自己，你的市场表现也就越好。你越打听秘诀，打听小

道消息，你越可能亏钱。

问：你能否叙述一下你的选股程序？

答：我从浏览股票姑表开始，写下技术走势强的股票。把所有我想详细研

究的股票都记下来。

问：你的公司对 7000 种股票都追踪，一般来说你不可能对 7000 种股票都看

一下，是吗？

答：我当然不可能看完 7000 种，但是我大约一周可以看 4000 种股票的图

表，所以我看了大半的数据。不要忘记大约有 1500 至 2000 种股票交易价格

在 10 美元以下，我一般不想看这些股票。

问；这是否是一个好的规则：避免低于 10 美元的股票？

答：我认为是这样，因为他们处于低价总有他的道理。

问：这不是把许多场外交易的店头市场股票排除在外了？

答：是的，许多店头市场小公司的股票。

84
问：不是有人说：那些人们不注意的股票，有时是最值得买的吗？

答：有时候是这样。但是更多的是这类股票成年累月地总是呆在那里。我

宁可等到他们自己证明能上涨到 15 美元至 20 美元价格范围内。

问：在你阅览了图表，记下你有兴趣的股票后，你接着对所挑出的股票怎

么办呢？

答：我检查他们五年来的收益增长纪录，以及最近两个季度的收益，并把

他们与上一年的水平相比较。季度收益的比较可以看出收益增长率是否减

慢。例如过去五年都有 30%的增长令人印象深刻，但如果最近两季度只有

10 至 15 个百分点的增长，这就给你一个警告，是否高增长期已经过去了。

当然，这两个因素，即：五年收益增长纪录和最近两季度收益增长纪录，

在我们公司报告中以归结为 EPS 一类的数据。

问：对 EPS 数据，你找什么样的？

答：当然，越高越好。至少达到 80，最好 90 以上。实际上我所买的许多股

票 EPS 都在 99。

问：根据我的经验，股市常常提前反映。对于 EPS 数据我有一点感到奇

怪，往往公司收益增长的有利情况还没有达到很明朗，股价却早已上去

了。

答：那也是许多人的观点。他们说："收益好，这已经是放在桌面上大家

已知的事实了，在买这种股票就太迟了。"然而，对几百位大赢家股票的

分析，我们发现，许多情况下，收益好往往要持续一阵子。

问：有时一只股票尽管收益率好，但股价老是不动，是什么原因？

答：也许整个大市弱，拖住了；但一旦大市减了磅，这些股票就冲上屋顶

了。

85
问：如果大市也还过得去，不太弱，有时什么原因使这类股票涨不起来

呢？

答：是因为人们的理解力，人们可能不相信他们的收益增长率仍然像过去

几年那样强。

问：除了 EPS 以外，你还用什么指标检查你所选的股票？

答：相对强度指标是很重要的。

问：你找怎样的相对强度？

答：至少 80，最好大于 90。

问：我直觉上感到这好象是不是认为它已经太强，不太可能更强了？

答：嗯，并不是它一定不会变得更强，但根据相对强度的定义，对我来

说，好象股票凡处 于顶点时，相对强度指标也总是很高。

问：如果你严格只买入具有高的相对强度指标股票，你如何避免有时可能

在股票处于顶部时买入？

答：我一般能够避免。因为我第一步先查阅图表，我往往先把涨的过分远

离他们底部的股票排除在外。那些有高相对强度指标的股票经常一连好几

个月一直表现出众。例如微软公司股票，他在 50 美元一股时，他的相对强

度是 97，但他最终涨到 161 美元。

问：是否意味着相对强度指标越强越好？

答：是的。我宁可挑选相对强度为 99 的而不挑 95 的。然而，一旦相对强度

指标开始下跌，我往往就抛出股票。

问：所以你不仅注意相对强度指标数值，也注意相对强度的趋势？

答：正确，一旦相对强度开始打破上升趋势，我就很小心，即使他仍在 80

以上也不例外。

86
问：我想你是以这样的次序来选你的股票名单的，先查 EPS，再查相对强

度指标，是不是？

答：我大致第一考虑相对强度指标。许多情况下，在公司很好的收益报告

出来之前，相对强度指标已经跳了上去了。

问：你是否也应用行业相对强度指标来选股票呢？

答：是的。《每日投资报》把各行业股票分成 0 至 200 个等级。我一般选择

前 50 名的行业。

问；在查阅了相对强度指标，EPS，行业相对强度后，你下一步怎么走？

答：我查询流通股数。我找少于 1300 万股，最好只有 500 万股到 1000 万股

的股票。数目超过 1300 万股的股票都以太成熟了。他们已经送配拆细过几

次了。这是一个供需关系：因为供应充裕，要股价上涨，需要花很多钱。

问：此外你还找什么？

答：还需要看到一些机构持有，因为他们才是真正能够推动股票上涨的动

力，但不希望太多机构持有。我认为，1%至 2%的共同基金机构持有是一个

理想的范围。

问：还有没有其他选股的重要因素？

答：有的，应有些吸引人们买该股票的新东西。例如雷宝旅游鞋很热门，

康柏的便携式电脑十分好，微软在软件界是老大等等。

问：是不是把以存在好久一阵子的老的公司不算在内了？

答：是的，你不要去玩通用电气公司的股票，因为一般他们没有什么真正

热门和崭新的东西。

实际上已靠边站，近来现实他们正在努力摆脱这种困境。

问：对于通用汽车公司，他"新"也许是近来趋向生产高格调车。

87
答：是的，但大多数情况下，你应该在涌现新的成长性企业中寻找新东

西。

问：我想如果你搜索 7000 种股票，一定有一大批股票符合你的标准吧？

答：平均来说大约有 70 种符合标准，因为要求他们全部符合条件是困难

的，随后我把这 70 种删至 7 种。

问：你如何把他们从 70 种删为 7 种呢？

答：我挑选那些满足全部特征而筑底情形甚佳的股票。我也考察这一股票

过去的表现。例如是否股价翻过倍？我所买入的股票有许多在我买入之前

已经涨过两倍或者三倍。

问：你事实上要买曾经涨过一倍的股票，认为这是建立在长期基础上的因

素？

答：是的，因为这正向我表明有一些不平凡的事正在发生，只要情况正

常，涨一倍可能仅仅是个开始，它可能在翻一番。总之，我挑市场上最强

的股票，包括在收益上最强和技术图表上最强。

问：由于你的选股程序极为严格，你所挑中的杰出股票比例是否很高？

答：不是，大约只占一半，因为我平仓认赔很快。我的最大亏损是 7%，往

往我会更早抛出亏钱股票。我一年中依靠很少几只股票赚钱，他们价格翻

二至五倍。这些交易所获得利润足以打发所有微小的亏损。

问：你持有股票一般有多长时间？

答：我一般队最杰出的股票持有 6 个月至 12 个月，不是表现强劲的 3 个月，

亏损股票则少于两周。

问：你对你买入的股票有没有一个价格目标？

答：没有，我一般等股票上涨，盘整，然后突破下跌，我就卖出股票。

88
问：你是否认为人们只应该使用市价单？

答：在一个不活跃的市场中，只是来回买卖，你可以下限价单。但如果你

真的认为股票就要上涨，这是你买入股票的唯一原因，你就没有理由为了

一点价格差而斤斤计较，买就是了。当股市下跌时，也是同样，认为股价

要下跌了，立刻按市价卖出。在 1982 年，我得到了一个有关市价单的教

训。我打算买入德克斯顿公司的股票，当时价位是 15 元一股，我想以 14 又

3/4 美元买入。第二天该股跳了 1/2 点，我前一天可以 15 元吃进的，现在要

我以 16 又 1/2 美元买入，我当然不肯追，结果该股票最终竟涨到 45 元一

股。

问：你的交易风格中的一个要素是你当股价创新高时买入股票。你好象不

考虑基本面方面的条件？

答：在某些情况下，也考虑他们。但是我要买股票，就希望有最多赚钱的

机会。当一只股票离开筑底的底部向高点上涨时，会有许多人早已在高处

买入儿抱着亏损等几个月。其中一些人很想打平手平仓，这就是股价上涨

产生了许多阻力线。

问：所以，一只股票冲出新高后具有更多的上升空间？

答：对！由于在你之前已没有其他人处于亏损状态，而希望抓住第一离市

机会。每个人都高兴。

问：但是不利的情况是：你等股票创下新高，可是不多时，市场会再次把

它拉回交易范围。这种情况下，你如何避免被洗盘出场？

答：你可以根据成交量知道许多情况。如果一天股价创新高，成交量增加

一倍，情况说明许多人对这股票感兴趣，愿意买它。

问：所以成交量是作为避免被洗出场的重要筛选工具。

89
答：是的，如果股票创下一个新高度，而成交量只上升 10%，我就会警

惕。

问：你在股票突破创新高的第一天买入，还是等它盘整几天后买入？

答：我想股票一创新高就买入。

问：如果在高价区买入了股票，然后股价又拉回原来的区间，在什么点你

认为这是一种假突破？举个实例，假设一只股票交易区间是 16 元至 20 元，

它突破而上涨到 21 元，你买入了。如果两天之后股价回头到 19 元，你如何

处理？

答：如果一个股票重新退回原来交易区间，我有一个规则就是至少砍掉

50%的持有数量。

问：你所谓的退回原来交易区间是什么意思？你指的是刚刚低于原来区间

的顶端，还是至少需要一个最低程度的穿越？

答：不，只要他以中重新进入原来区间，就算。有些场合，股票突破向上

又返回至原来区间的顶端之上，但没有重新进入，但没有重新进入，那就

很好，我继续持有股票。但是如果一只股票价格的区间顶端是 20 元，它跌

回到 19 又 3/4 元，我就至少抛售一半，因为它已不再保持原来的冲劲。经

常是这样，当一只股票跌回原区间，他常常一直跌到原来区间的底部。举

例说，它从 21 元跌到 19 又 3/4 元，它常会一直跌至 16 元。因此你要尽快砍

掉亏钱的股票。

问：从技术分析的观点，股价重返原区间是否是一个熊市讯号？

答：是的，你一旦买入股票，第一天就应该赚钱。事实上你第一天买入即

赚钱，这也是你在这笔交易中将会赚钱的最好指标之一。

问：你是否利用《每日投资报》上的数据表，它列出股票的成交量上与五

90
十天平均成交量所增加的最大百分比？

答：是的，我用它帮助确定股票将要跳起来。

问：你是否用它来验证你已经挑选出的股票？

答：是的，我常在每周所浏览的股票中选出我感兴趣的股票，有时就耐心

等待他们的每日成交量达到这一栏目的新水平，也将此作为入市讯号。

问：你是否能够做到使成交量成为精确的交易工具？

答：当一只股票上涨后开始盘整，你就要求>

Transfer interrupted!

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飞。

问：因此，在盘整阶段，成交量减少是有利的。如你在这一阶段继续看到

较高的成交量，你是否开始考虑股价有成为潜在头部可能？

答：是的，因为这样显示有许多人抛出股票。当股价突破上涨时需要成交

量增加，但牛皮盘整时需要成交量减少。

问：你还寻找什么其他成交量信号吗？

答：当股市或某一只股票在筑底时，你需要看到成交量在增加的同时，股

价不再进一步下跌。举例说，如果道琼斯指数从 2200 点跌至 2100 点，第二

天最低成交在 2085 点，接着收盘收高，成交量也放大，这就显示有支撑。

这种情况提示有许多买方入场。

问：你所叙述的选股方法基本是欧内尔的 CAHSLIM 模式的方法。你对这一

欧内尔的方法是否添加了你自己认为重要的要素呢？

答：有的，我知道我所挑中推荐的最佳股票，往往他们的价格和收益比小

91
于 30。欧内尔认为 P/E 率部重要。我却认为较低的 P/E 率的股票成功的比例

较高。

问：我猜想，该是市盈率不太低的股票吧？

答：我所讲的市盈率较低的股票，是指它的市盈率等于或者大于斯坦普尔

500 平均股票指数的市盈率两倍以下的股票。如果现在斯坦普尔指数为

15，你应该买的股票的市盈率要在 15 至 30 之间。一旦你买的股票市盈率超

过斯坦普尔指数两倍以上，你的入市时间就要选得更准确。买高市盈率的

股票你就要准备好可能会犯较多错误。

问：你因此避开高市市盈率的股票？

答：是的，大多数情况下这样做。最有利润的情况是你找到一只股票有很

强的盈利趋势，而市盈率又和整个大市的平均水平相一致的。

问：如果你避免买入高市盈率股票，不久会影响你抓住整个生物医药行业

的股票上涨？

答：那种情况有点不同，因为事实上该行业整个的市盈率都很高。

问：这是否对于新兴行业意味着例外？

答：是的，你总不会想把规则搞成僵硬的教条吧。

问：股市的基本行为表现，无论处于 80 年代，还是处于 70 年代或是 60 年

代，都没有什么改变？

答：是的，股票行为的模式，一代一代都仍在起作用，他一点都没有变。

憧梢匀我馓舫鲆恢?960 年的最佳股票与 1980 年的最佳股票放在一起，他

们仍显示具有相同的特征。

问：你对沽空股票有什么想法？

答：我对此尚需深入研究和积累更多经验。然而，简单说，我想你应该把

92
我们刚才所谈的一切特征反过来。你应该寻找前 5 年收益成长不佳，季度

收益正在减少的股票。相对强弱指标友情转弱，股价又跌破上升趋势线，

正在创出新底价的股票。

问：你是否认为，一旦我们进入一个大熊时，要会沽空股票才是获得杰出

成果的关键因素？

答：是的，我想这有助于成功。但是欧内尔会告诉你沽空股票赚钱要比买

入股票赚钱困难三倍。他说它自己在九次熊市中仅两次赚到大钱，他认为

在熊市中你能做的最好办法是离场。

问：你如何才能再不太晚的时候，认出市场已处于熊市？

答：可以通过我所选中的股票来表示好坏。如果正值股市上涨阶段，这些

优先领涨股开始涨不动，这常常指示一个熊市正在酝酿中。一旦有五或六

只股票一起停止上涨，要注意股市已扬起警告之旗。

问：你还在什么其他的熊市信号吗？

答：在道琼斯指数与每日 ADL 线之间产生背离。一般 ADL 线比道琼斯指数提

前一到几个月先出现顶部。

问：那么在 1987 年怎样？

答：ADL 线在 1987 年第一季度出现顶部，这比股市于同年 8 月才出现顶峰早

许多天。

问：你当时就因此而找到了股市顶部？

答：我并不是在这一点上找到顶部的，因为当时许多股票都还表现甚佳。

使我感到股市真正到顶的最大提示，是当道琼斯指数从 2746 点高处跌下

来，接着又一个非常无力，成交量很低的反弹，市场在一次大跌 90 点。到

了那个时候我才决心离开股市。

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问：是因为反弹的成交量低？

答：是的，这说明只有很少股票参与了反弹；ADL 线也没有上升到反弹的

高度。8 月下旬，联邦储备委员会重贴现率三年来的第一次上升也重重挫

伤了股市。

问：你从事这一行业时间还不长，你是否有信心能够长期地每年都成功地

进行股票交易呢？

答：有信心。因为我已经很好地建立了一整套交易原则，这位我将来的成

功奠定了基础。我同样打算不停地学习。

问：作为一个交易者，你是否感到越来越好了？

答：是的，如果你努力从你自己的每一笔交易中学习的话，随着时间过

去，你只会越来越进步。

问：你为什么能比其他典型的投资者更为成功？

答：因为我正干我所爱干的事，我感到有劲。每天 8 至 9 小时工作后，我回

家仍化更多时间在股市研究上。星期六，我让股市图表传递到家里，星期

日化三四个小时阅读他们。我想，只要你爱上你所干的事，你将会获得更

多的成功。

问：许多投资人用了他们业余时间研究股市，还是只能得到不够好，有时

甚至是亏损的结果。

答：那可能是由于他们没有一个严格约束纪律的选股系统。他们读到某篇

文章就说："这看来是个好股票，我要买。"或者，他们就买经纪人推荐的

股票。

问：你有什么建议可以告诉一个交易新手？

答：股市最妙的是，寻找下一个可能的杰出股票的过程充满乐趣-----寻

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找那种具有可能使它大幅上涨的全部特征的股票。这种美妙感觉至今犹是

不变，与当初仅仅买卖 500 股股票是完全一样。那种在股票尚未发动之

前，你就能独具慧眼认出来所产生的满足感至今令我神往。

问：你讲起来好象是一场兴高采烈的游戏。

答：是的。它是游戏，对我来说它就像觅宝探险游戏。（他拿出一本股市

每周图表集的书刊说，在这里有一只杰出股票，我要想方设法找它出

来。）因袭传统的投资股票赚钱的格言可以总结为：你买高卖。大卫雷恩

不苟同。他的哲学是：高卖高卖。在实际操作上他也不买低于 10 美元的股

票。

雷恩的成功建筑在应用一个精确的方法，并且以严格纪律约束自己执行。

他的方法主要是从欧内尔的著作和教导中学来的。随着他的勤奋工作和深

入研究，他已能十分有效地应用欧内尔的交易理念。

但交易者偏离了他们自己的规则，就一定走向亏损。雷恩也不例外。在

1983 年中至 1984 年中，他也亲自经历过一段交易成绩非常差的时期。它让

以前的交易方式有渗进他的脑海中，不断地违背自己的重要规则：绝不买

入过度上涨的股票，一只股票已远远高过他的最近的盘整区。这段经验教

训给雷恩的印象一直难忘，他再也没有重犯这类错误。

一直保持记交易日记也是雷恩的方法的基本要素之一。每次他买入一只股

票，他总是在图表上注上他买入的理由。每当对股票平仓，或者增加持有

数量，就在新的图表上写下新的评语。这种做法使雷恩能够集中抓住杰出

股票的特征。也许更重要的是，不断检阅以前的纪录，帮助他避免重犯相

似的交易错误。

雷恩的方式基本也就是欧内尔的方式。买有价值和强势的股票。他也宁可

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专注投资最好股票，而不是着重使投资组合多样化。雷恩有一条重要的观

察经验，也许对许多其他投资者有用，他成功的投资都是那些一开始就赚

钱的股票。因此他对亏钱的股票很快脱手，很少迟疑。任何一笔交易最多

亏损 7%。许多成功的交易者的交易立法都包含一个基本内容，一个不变的

止损点。

沙里巴从一张单做起
东尼·沙里巴当了 10 年现场交易员，从一张单做起，

30 岁退休时赚了将近一千万美元。他的惊人之处在于成绩稳定，曾创下连续 70
个月每月赢利不下于 10 万美元的战绩。他的策略是平时稳扎稳打，关键时候大
杀一下，赚取高额利润。

沙里巴上中学时就给期货交易商当过小伙计。上大学时，一位朋友问他想不想当
经纪人，他以为是像自己原来的老板一样做期货，等到了那里才知道是让他当
推销员。他问几位同事“干这一行什么地方最赚钱?”回答是期货交易所现场。
很快他就来到芝加哥。一位从前雇过他的老板交给他 5 万美元让他做。那人很有
钱，在交易所有一个席位，但自己有高血压受不了刺激，所以想让沙里巴帮他
操刀。一开始沙里巴做得很顺，两周内 5 万就变成了 7 万 5 千。沙里巴暗暗得意，
觉得自己是个天才。实际上他当时只会一招：别人获利回吐时他把单子接下，吃
剩下这一截。在市场大动时这一招很灵，但后来遇到一段平静的市场，沙里巴老
是被套住， 5 万美元很快赔得只剩 1．5 万。他当时几次想寻短见，觉得自己这
一辈子算是完了。他父亲有位朋友开了好几家餐馆，让他随时可以去当经理。他
给那人打电话，说再让他试一个月、不行就去帮他经营餐馆。投钱给他的那位阔
佬一天到晚给他打电话。他有上千万家产，输了几万块就好像世界末日到了一样
最后他决定如果沙里巴再赔 5 干美元，他就撤资。

这段时间，沙里巴向几位有经验的现场交易员求教。他们说：第一要有原则，第
二要做功课，有了这两条你就可以赚钱。不要想发大财，每天赚 300 美元，一年
下来就是 7 万 5 千，沙里巴有所领悟，从此一张单一张单做，每天为 300 美元
奋斗。这样下来他学会了遵守原则，控制风险。刚开始交易所里很多人都瞧不起
他，嫌他做单太少碍手碍脚。但时间一长发现他很能赚钱，有自己一套做单方法
逐步改变了对他的看法。沙里巴的赞助人也给他打气，让他增加做单量。随着信
心的增加，他越做越大，很快就成了大户。他原来的计划是 30 岁前赚满 100 万
就退休。结果不到 25 岁就赚了 100 多万。 1985 年 5 月满 30 岁时，他真的离开了
交易所，带走将近 l 千万财富。但不到四个月他又开始重操旧业，只不过换了个

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环境，不再在现场叫价。期货对沙里巴的吸引力实在太大，离开它，沙里巴不知
道干什么好。

沙里巴成功的经验有几条：

1．控制风险。只要一进单，沙里巴总是做好最坏的打算，对风险做到心中有数，
这样每次亏损都有一个限度。他曾亲眼看见许多交易员在赚了大钱后又全部赔光
原因都是风险意识不够强。赚了钱后飘飘然。觉得自己的能力超过市场，对市场
不再敬畏，过去严格遵守的原则也抛置脑后，这样一来迟早会被市场吃掉。

2．灵活做单。许多人总觉得价格上涨才能赚钱。实际上真正赚大钱的人往往是
爱做空头的，沙里巴没有任何成见，完全根据市场情况采取相应的策略。

对于成功，沙里巴也有自己的见解。他认为，无论哪一行，要做就要拔尖。在期
货这一行，就是看能赚多少钱。现在这一目标他已实现，又感觉到赚钱并不是一
切。他的财富与 日俱增，也投资一些其他行业，还从事许多慈善事业，但美中
不足是没有家庭生活。沙里巴至今未婚，没有家庭的欢乐，总觉得还不太成功。
大概这就是他的下一个奋斗目标吧。

“乌龟帮”----特殊赌注
里查德·邓尼斯的合伙人威廉·厄克哈德是他小时的伙伴。两人在期货交易方面配合得天衣无
缝，一同创下期货史上少有的佳绩.但他俩在人生哲学方面却有很大差异。邓尼斯高中毕业
后一直做期货,是实践中杀出来的。厄克哈德却是饱浸文墨，有数学博士学位,设计了好几套
赚钱的做单系统。他们经常争执不休的二个问题是:究竟一个成功的交易员是天生的还是练
出来的?邓尼斯认为是可以培养的，厄克哈德则认为更多的是靠天份，两人谁也说服不了谁 ，
干脆打赌验证。为此，他们在《华尔街日报》上登广告招聘期货交易员。慕名前来应聘者上千
人。他们从中挑选了 40 人面试，最后选定 10 人这 10 人的背景、学识、爱好、性格各不相同，
具有广泛的代表性。邓尼斯花两周时间培训他们，然后每人给一个 10 万美元的帐户进行实
战练习。由于这些学徒的表现非常出色，他们第二年又招收了 10 人。几年后，这 20 人中除
了 3 人被淘汰外，其余都有上乘表现，平均每年收益率在 l00％左右。邓尼斯在亚洲参观一
家水产养殖场时发现该场繁殖乌龟很有一套，回来后一时兴起称他的徒儿们为“龟儿”。
这些龟儿仍还真争气，多年来一直保持较佳战绩，名声传出去后许多大基金会纷纷出高薪
来挖人，如今大部分“龟儿们’要么被挖走，要么拉出去单干，手头都控制着上亿元美金
成为期货市场的一支生力军。“乌龟帮”的名声也越叫越响。

莱利·海特---风险控制专家
莱利·海特在做期货之前什么都试过，成绩都是中不溜，饿也饿不死，发也发
不起来。他写过电影剧本，当过乐队代理，还做过股票经纪人，都是勉勉强强可
以维生。写的剧本虽没有一部拍成电影，但有好几部都被制片厂选去作替补，所

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以多少也有些收入。当乐队代理也曾签过几张唱片合约，但他的乐队却没有真正
红起来。做股票也是有赚有赔，成绩平平。70 年代他转做商品期货，一开始虽然
没有大赚，但 10 年下来积累了丰富的经验，形成了自己一套独特的做单体系。
他在 80 年代初成立了“钱币投资公司”，聘请了一位统计学博士和一位电脑专
家，通过他们的科学测试来验证自己的做单体系，结果非常理想。海特不追求超
高收益，目标是稳定、持续的收益率。 10 年来，公司的收益率平均年增长超过
30％（复利)—按年度结算，最差的一年也赚了 13％，半年结算最大的亏损只
有 l5％。这在高风险的期货行当是少有的。由于表现稳定而出色，公司经管的资
金逐年增长， 1981 中只有 200 万美元， 10 年后已超过 10 亿美元。

　　海特对期货的兴趣早在上大学时就有了，有一位教授上金融课时很爱开玩
笑。他先讲解了股票、债券等市场，然后一本正经地讲：“现在我们来看一看最
疯狂的投资市场—期货。这些人做交易只交 5％的接金，就连这 5％大部分人都
是借来的。全班人哄堂大笑，唯独海特没笑。在他看来靠 5％按金做交易非常正
常，合情合理。

　　海特做股票时了解到“蓝筹”股票(象通用汽车公司这类大公司的股票)的
来源可追溯到蒙特卡罗的赌场，价最高的筹码是蓝色的。海特恍然大悟：哦，我
明白了，这不就是赌博嘛！他立即去买了一本名为《击败庄家》的书，看完后得
出一个结论：成功的投资就是掌握概率。只要你能算出概率，就能找到战胜市场
的办法。海特后来研究和发展的做单系统都是以此为基础的。专家认为他完善的
电脑系统也依据这一原则。

　　海特非常重视风险控制。他的一个顾客曾经在英军当过排弹专家。海特问他
的感受如何，他说：“其实并不太难。只要事先知道炸弹的品种，拆起来小心一
点就行了。”“要是碰上从未见过的炸弹呢?”“那就只能靠上帝保佑了。”海
特认为做期货与此很类似，所以风险控制一定要严格、不管你了解多少情况，心
中多么肯定，总还是有错的可能，所以随时要有准备。海特有位朋友赚了上亿元
传授他两点：

第一，决不要把身家性命押上去；
第二，对最坏的结果有所准备。

做到这两点，就出不了大错。

　　海特的另一位朋友有一次请他到他伦敦的住所去作客。他请海
特到当地最豪华的餐馆吃饭。席间酒酣耳热，乘兴问海特：“莱利
你怎么可能比我更懂咖啡期货呢?我是全世界最大的咖啡交易商。
我连运咖啡的船停在哪儿都知道。咖啡生产国的部长都是我的朋
友。”海特回答说：“没错，我对咖啡一无所知，连喝都不喝。”
“那你怎么做交易呢？我只看有多大风险。”那老兄不大相信，又
问了不下 5 次，每次海特都是讲：我控制风险。二个月后，传来那
位朋友做咖啡期货赔掉 l 亿美元的消息。看起来海特的话他没听进
去。

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　　海待公司控制风险有以下几种手段：

l、每次下单从不让风险超过总资产的 1％。
2．永不做逆势单。
3．投资多样化。
4．避开波动太大的市场。

　　海特的心得归结成两句话：

一，你如果不赌，就不可能赢。

二、你如果把筹码全输光了，就不可能再赌。

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