‫مذكره التمويل الدولي‪ -‬قصد ‪422‬‬

‫د‪/‬خالد الديب‬
‫الفصل األول ‪ :‬مفهوم التمويل الدولي وعناصره‬
‫المبحث األول ‪ :‬ماهية التمويل الدولي‬

‫يش ير فج وة بين الع رض مفه وم التمويل ال دولي إلى انتق ال رؤوس األم وال بكافة أش كالها بين دول الع الم‬
‫المختلفة‪ ,‬ويتكون المصطلح من كلمتين‪ ,‬حيث تشير كلمة التمويل إلى ندرة المعروض من رأس المال في دولة ما‬
‫مقارنا بالقدر المطلوب منه‪ ,‬ونتيجة ذلك هو حدوث والطلب من رأس المال‪ ,‬ويستدعي ذلك سد هذه الفجوة وهذا‬
‫ينطبق على الوح دة االقتص ادية أي على المس توى الج زئي (‪ )Micro‬أو مجم وع الوح دات االقتص ادية في دولة‬
‫معينة (‪ )Macro‬أي على المستوى الكلي‪.‬‬
‫وله ذا ف إن الكلمة األولى تع ني عمومية التحليل في مس ألة انتق ال رؤوس األم وال من حيث أم اكن وفرتها‬
‫(أص حاب الف ائض) إلى حيث أم اكن ن درتها (أص حاب العج ز)‪ ,‬ويتم ه ذا اإلنتق ال ع بر مجموعة من الوس طاء‬
‫الم اليين س واء ك ان ذلك في ش كل بن وك أو ش ركات ت أمين أو ص ناديق ادخ ار أو أس واق الم ال إلى غ ير ذلك من‬
‫مؤسس ات الوس اطة المالي ة‪ ,‬فضال عن انتق ال رؤوس األم وال عن ه ذا النحو ال تي تك ون من أه دافها األساس ية‬
‫الحصول على أكبر عائد ممكن على هذه األموال‪.‬‬
‫أما الكلمة الثانية من مص طلح التمويل ال دولي تش ير إلى الص فة ال تي تحكم عملية التمويل من حيث كونه‬
‫دوليا‪ ,‬وهذا يعني أن تحرك رأس المال في هذا اإلطار سيكون خارج الحدود السياسية لدول العالم‪.‬‬
‫كما أن الطبيعة الدولية في التمويل ت بين م دى اختالف ال دول في مج ال الف ائض والعجز في عنصر رأس‬
‫الم ال‪ ,‬والعامل الحاسم في تحديد االتج اه الذي يس لكه رأس الم ال من دولة إلى أخرى أو من سوق إلى أخرى هو‬
‫شكل العالقة بين االدخار و االستثمار على مستوى الوطني‪ ,‬والجدير بالذكر أن ندرة رأس المال بالنسبة للطلب‬
‫عليه في دولة تؤدي إلى ارتفاع عائده في هذه الدولة‪ ,‬ومن ثم فإن رأس المال سيتدفق داخل هذه الدولة‪.‬‬
‫وليس المقصود بتحركات رؤوس األموال انتقال رؤوس األموال العينية في شكل آالت ومعدات وأصول‬
‫مختلفة‪ ,‬فهذا يدخل في مجال التجارة الدولية للسلع‪ ,‬ولكن المقصود بهذه التحركات هو انتقال رؤوس األموال في‬
‫شكل عمليات اقراض واقتراض بين الدول المختلفة‪ ,‬ويشير األمر األخير إلى تأثير هذه التحركات الرأسمالية في‬
‫تغير الحقوق وااللتزامات المترتبة عليها ‪.‬‬
‫ف إذا ق ام أحد المس تثمرين أو إح دى المؤسس ات أو إح دى الحكوم ات بط رح س ندات لل بيع في أس واق الم ال‬
‫بألمانيا‪ ,‬وقامت المؤسسات بنوك ومواطنون في ألمانيا بشراء هذه السندات فإن ذلك يعتبر انتقاال لرأس الم ال على‬
‫المستوى الدولي ويحدث بذلك حقوقا لهؤالء الذين اشتروا السندات والتزامات أجنبية لهؤالء الذين قاموا بطرح‬
‫ه ذه الس ندات لل بيع‪ ,‬غ ير أن اس تخدام حص يلة بيع ه ذه الس ندات في دفع ف اتورة ال واردات من الس لع اإلس تثمارية‬
‫سيدخل ضمن التجارة الدولية في السلع والخدمات‪.‬‬
‫ولكن المس تثمر ال ذي يقبل على ش راء الس ندات المطروحة لل بيع لن يق دم على ش رائها إال إذا ك ان مع دل‬
‫العائد على ه ذه الس ندات أك بر من العائد ال ذي يمكن تحقيقه من الف رص االس تثمارية األخ رى داخل ألماني ا‪ ,‬وه ذا‬
‫يشير إلى أن االنتقال الدولي لرأس المال يتحرك وفقا لمقدار العائد المحقق من هذا الوعاء االستثماري (السندات)‬
‫مقارنا بالعوائد األخ رى ال تي يمكن تحقيقها من التوظيف ات االس تثمارية األخ رى س واء ك ان ذلك داخل الدولة أو‬
‫خارجها‪.‬‬
‫غ ير أن التحليل الس ابق هو تبس يط ش ديد لتح رك رؤوس األم وال إذ نجد في بعض األحي ان أن ص افي‬
‫االنتق ال أو التح رك ل رأس الم ال يتجه نحو خ ارج الدولة رغم ما تعانيه من ن درة في رأس الم ال وه ذا عائد إلى‬
‫أزم ات الدين الخارجي وعدم اإلستقرار المالي من ناحية ضف إلى ذلك عملي ات المضاربة على تغ يرات أسعار‬
‫الصرف واختالف مستويات الفائدة من ناحية ثانية‪ ,‬وإ لى عدم استقرار األوضاع السياسية واالجتماعية من ناحية‬
‫ثالثة‪.‬‬
‫وتنقسم التحركات الدولية بصفة عامة إلى تحركات رسمية وتحركات خاصة‪:‬‬
‫ويقصد بالتحرك ات الرس مية ل رؤوس األم وال تلك الق روض ال تي تعقد بين حكوم ات ال دول المقرض ة‪,‬‬
‫وحكومات الدول المقترضة أو إحدى هيئاتها العامة أو الخاصة‪ ,‬كما تشمل التحركات الرسمية تلك القروض التي‬
‫تعقد بين الحكوم ات المقترضة والمنظم ات الدولية واإلقليمية ومتع ددة األط راف‪ ,‬وعلى ذلك ف إن التحرك ات‬
‫الرسمية تأخذ أحد األشكال التالية ‪:‬‬
‫‪ -‬قروض حكومية ثنائية‪.‬‬
‫‪ -‬قروض دولية متعددة األطراف‪.‬‬
‫‪ -‬قروض إقليمية متعددة األطراف‪.‬‬
‫ويقصد بالتحركات الخاصة لرأس المال كل القروض الممنوحة من جهات خاصة (أفراد ومؤسسات) إلى‬
‫حكومات الدول األجنبية أو المؤسسات العامة أو الخاصة بها‪ ,‬ويأخذ هذا النوع من التحركات أحد األشكال التالية‬
‫‪:‬‬
‫‪ -‬تسهيالت الموردين ‪Supplier Crédit‬‬
‫‪ -‬تسهيالت أو قروض مصرفية ‪Banc Crédit‬‬
‫‪ -‬طرح سندات في األسواق الدولية ‪International Bonds Issues‬‬
‫‪ -‬االستثمار المباشر والمحفظة االستثمارية ‪Direct and Portfolio Investement‬‬
‫ويمكن الق ول أن رؤوس األم وال الخاصة تتح رك به دف تحقيق أك بر عائد ممكن على ه ذه األم وال‪ ,‬وقد‬
‫يش تمل ه ذا اله دف على الرغبة في زي ادة الص ادرات كما في حالة تس هيالت الم وردين‪ ,‬أو على الرغبة في زي ادة‬
‫األرباح كما في حالة القروض المصرفية والسندات الدولية واالستثمارات المباشرة‪.‬‬
‫وع ادة ما تتض من ت دفقات رأس الم ال ال دولي ت دفقات طويلة األجل وت دفقات قص يرة األجل وتتح رك‬

‫‪2‬‬
‫الت دفقات الرأس مالية طويلة األجل لش راء وبيع األس هم والس ندات ع بر الح دود السياس ية لل دول المختلفة ويمكن‬
‫التمييز في إطار هذه التحركات بين االستثمار في محفظة األوراق المالية ‪ Portfolio Investement‬واالستثمار‬
‫األجنبي ‪ Foreign Direct Investment‬ألنه يبين الدافع الحقيقي الذي يكمن وراءه كل نوع من هذه التحركات‪.‬‬
‫يتض من االس تثمار في محفظة األوراق المالية ش راء األص ول المالية المختلفة (أس هم وس ندات) به دف‬
‫تحقيق هدف معين من العائد دون اكتساب الحق في إدارة ورقابة المؤسسات أو الهيئات التي تصدر هذه األصول‪.‬‬
‫أما االس تثمار األجن بي المباشر فإنه يتض من امتالك أس هم في إح دى الش ركات مع اكتس اب الحق في إدارة‬
‫ورقابة العمل داخل هذه الشركة أو يتضمن إنش اء شركات جديدة ويقوم بامتالك كل أسهمها وإ دارتها ومراقباتها‬
‫وتنفيذ العمل بهذه الشركة‪.‬‬
‫أما بالنسبة للتحرك ات الرأسمالية قصيرة األجل فإنها تشتمل على التعامل بيعا وشراء في األصول المالية‬
‫قصيرة األجل مثل السندات الحكومية قصيرة األجل والقروض المصرفية وأذون الخزانة‪ ,‬باإلضافة إلى الودائع‬
‫ألجل وشهادات اإليداع القابلة للتداول ‪...‬إلخ‪.‬‬
‫أما بالنس بة للتحرك ات الرس مية ل رؤوس األم وال فإنها ترتبط إلى حد كب ير بالعوامل السياس ية‪ ,‬حيث ت رى‬
‫الدول المانحة ضرورة تحقيق أهداف سياسية معينة في المناطق التي توجه قروضها إليها‪.‬‬
‫ه ذا هو ما يحتويه مص طلح التمويل ال دولي غ ير أن الس نوات األخ يرة قد ش هدت تط ورا كب يرا خاصة بعد‬
‫ظه ور أزم ات مالية وأزمة ال ديون الدولي ة‪ ,‬ويرجع ه ذا التط ور إلى المح اوالت المتع ددة به دف انتع اش النظ ام‬
‫المالي الدولي وإ يجاد الوسائل والتقنيات المالية الدولية لتخفيف األزمة وحماية النظام المالي الدولي‪.‬‬
‫المبحث الثاني ‪ :‬أهمية التمويل الدولي‬
‫تختلف أهمية ت دفقات رؤوس األم وال بين دول الع الم ب اختالف وجه ات النظر بين ال دول المقرضة ل رأس‬
‫المال والدولة المقترضة له من ناحية‪ ,‬وباختالف نوعية رأس المال المتدفق من ناحية أخرى ويكون تحليل أهمية‬
‫التمويل كما يلي ‪:‬‬

‫‪ -1‬أهمية التمويل الدولي بالنسبة للدول المقترضة (المتلقية) ‪:‬تستهدف الدول المتلقية(*) لرأس المال‬
‫في الغالب ‪:‬‬
‫‪ ‬تدعيم برامج وخطط التنمية االقتصادية واالجتماعية‪.‬‬
‫‪ ‬رفع مستوى معيشة السكان‪.‬‬
‫‪ ‬مواجهة العجز في موازين المدفوعات وسد الفجوة بين االستثمارات المطلوبة والمدخرات المحققة‪.‬‬
‫كما يمكن لل دول أن تق ترض من الخ ارج ل دعم االس تهالك المحلي والمحافظة على مس توى معيشي معين‪,‬‬
‫فإذا كانت الموارد الخارجية للدولة غير كافية لتمويل الواردات االستهالكية‪ ,‬فإن االعتماد على القروض أو المنح‬
‫الخارجية يص بح أم را ال مفر منه ألنه عن دما تك ون ال واردات من الص ادرات ف إن ذلك ي ؤدي إلى وج ود فج وة في‬

‫كلمة المتلقية ذات مفهوم واسع لكل التدفقات الرأسمالية سواء كانت قروض أو منح أو استثمارا مباشرا أو أي شكل من أشكال‬ ‫*)‬ ‫(‬

‫التدفق (بدال من كلمة المقترضة)‪.‬‬

‫‪3‬‬
 ‫موارد الصرف األجنبي‪ ,‬وال بد من سد هذه الفجوة بأحد األسلوبين ‪:‬‬
‫األول‪ :‬عن طريق السحب من االحتياطيات الخارجية المملوكة للدول‪.‬‬
‫والثاني‪ :‬هو االقتراض الخارجي‪ ,‬وعادة ما يتم اللجوء إلى األسلوب الثاني إذ كان مستوى االحتياطيات‬
‫الخارجية ال يسمح بالمزيد من السحب منه‪.‬‬
‫كما قد تعلق الدولة أهمية كب يرة على التمويل الخ ارجي في ش كل اس تثمارات أجنبية مباش رة‪ ,‬وذلك ألن‬
‫االستثمارات المباشرة توفر تكنولوجية متقدمة وخبرات إدارية رفيعة المستوى باإلضافة إلى تفاعل المشروعات‬
‫الممولة من خالل االستثمارات األجنبية المباشرة مع األسواق الدولية‪ ,‬وهو ما يؤدي إلى زيادة اإلنتاج من السلع‬
‫القابلة للتصدير‪ ,‬كما تؤدي إلى توفير فرص توظيف وتحسين جودة اإلنتاج‪.‬‬
‫‪ -2‬أهمية التمويل الدولي من وجهة نظر الجهات المقرضة ‪:‬‬
‫فمن وجهة نظر الجهات المانحة فإن هناك سيادة لألهداف والدوافع السياسية بالنسبة للتمويل المتدفق من‬
‫المصادر الرسمية الثنائية ومتعددة األطراف‪.‬‬
‫فيؤكد كل من ج ريفن واين وس (‪ )Griffin & Enos‬على دور العوامل السياس ية في تحديد الدولة المتلقية‬
‫من ناحية وفي تحديد حجم تدفقات الرأسماليين المتدفقة إليها من ناحية أخرى‪.‬‬
‫وتحاول الدول التي تمنح قروضا رسمية لدولة أخرى أن تحقق أهدافا عديدة كتصريف الفوائض السلعية‬
‫لديها وزيادة صادراتها وتشغيل جانب كبير من شركاتها الوطنية في أعمال النقل والوساطة والتأمين والمقاوالت‬
‫وبيوت الخبرة المختلفة بها‪.‬‬
‫كما ان الق روض الرس مية الثنائية ترتبط بض رورة إنفاقها في أس واق ال دول المانحة (باس تثناء ح االت قليلة‬
‫جدا يتم فيها فتح قروض نقدية وألهداف خاصة)‪.‬‬
‫كما أن الحص ول على ق رض معين من دولة أخ رى ال يع ني إعط اء الدولة المقترضة الحق في اس تخدامها‬
‫بحرية كاملة والش راء من أي س وق من األس واق الدولية وفقا ألج ود أن واع الس لع وأرخص األس عار‪ ,‬ولكن الدولة‬
‫المانحة تريد تحقيق أهداف عديدة منها ‪:‬‬
‫‪ -‬تحسين صورة الدولة المانحة أمام المجتمع الدولي وإ ظهارها كدولة تحارب الفقر في العالم‪.‬‬
‫‪ -‬حماية مصالح بعض القطاعات اإلنتاجية بالداخل كالقطاع الزراعي (الذي ينتج كميات كبيرة ويؤدي‬
‫عدم تصديرها إلى انخفاض أسعارها وإ صابة المنتجين بإضرار جسيمة‪ ,‬ولهذا يمكن التخلص من هذه‬
‫الفوائض السلعية عن طريق القروض والمساعدات)‪.‬‬
‫‪ -‬تحمل الدولة المانحة للق رض المش اريع الممولة ب القرض تك اليف النقل والت أمين ل دى ش ركات تابعة‬
‫للدولة المانحة باإلضافة إلى تكاليف الخبراء والمشرفين‪.‬‬
‫أما التمويل ال دولي متع دد األط راف‪ :‬وهو رأس الم ال ال ذي يت دفق من المؤسس ات الدولية واإلقليمية فهو‬
‫يخضع في تحركه للتيارات السياسية من جانب الدول المسيطرة على إدارة هذه المؤسسات الدولية‪.‬‬
‫‪ -3‬أهمية التمويل الدولي على المستوى العالمي ‪:‬‬
‫إن أهمية التمويل ال دولي من منظ ور العالق ات االقتص ادية الدولية تكمن في تمويل حركة التج ارة الدولية‬

‫‪4‬‬
‫من السلع والخدمات وأي انخفاض في مستوى السيولة الدولية لتمويل حركة التجارة يؤدي إلى انكماش العالقات‬
‫االقتصادية بين الدول‪ ,‬وإ ذا كان القطاع الخارجي في معظم الدول يعد بمثابة القطاع المحرك للنمو فان انخفاض‬
‫حجم ه ذا القط اع وانكم اش نش اطه س يؤثر على مع دالت النمو ويقلل حجم اإلنت اج المخصص للتص دير والس لع‬
‫المستوردة لالستثمار واالستهالك‪.‬‬
‫والمالحظة الج ديرة بال ذكر هي أن الحجم الفعلي لتحرك ات رؤوس األم وال بين دول الع الم فيما بين‬
‫األسواق المالية الدولية قد ف اق عدة مرات التحرك الفعلي للس لع والخدمات على المس توى ال دولي‪ ,‬ولم يعد هناك‬
‫ارتب اط بين الت دفقات المالية والت دفقات العيني ة‪ ,‬وتع رف ه ذه الظ اهرة على المس توى ال دولي بظ اهرة االقتص اد‬
‫الرمزي‪ ,‬وأن الدول المتقدمة وعلى رأسها الواليات المتحددة األمريكية (‪ )USA‬هي وحدها المستفيدة من ظهور‬
‫ونمو االقتص اد الرم زي‪ ,‬ويع ود ذلك إلى امتالكها لألدوات الق ادرة على توجيه عملي ات التح رك له ذه األم وال‬
‫كاس تخدام السياسة النقدية لج ذب رؤوس األم وال وسياسة الص رف األجن بي به دف اح داث تخفيض في القيمة‬
‫الحقيقية لديونها الخارجية المقومة بالدوالر األمريكي‪.‬‬
‫وقد اس تخدمت الوالي ات المتح دة األمريكية ه ذه السياس ات منذ أن أص يب ميزانها التج اري بعجز س نة ‪1972‬‬
‫وحتى اآلن‪.‬‬

‫المبحث الثالث ‪ :‬عناصر النظام المالي‬

‫يمثل النظ ام الم الي ال دولي أحد األرك ان الثالثة للنظ ام االقتص ادي الع المي باإلض افة إلى النظ ام التج اري‬
‫الدولي والنظام النقدي الدولي‪.‬‬
‫والنظام المالي الكفؤ هو ذلك النظ ام الذي يحقق تم ويال للنظام التج اري ال دولي واستقرارا للنظام النق دي‪,‬‬
‫والتنسيق بين هذه األنظمة يؤدي إلى تعظيم الرفاهية االقتصادية واالجتماعية وتحقيق النمو في معظم بلدان العالم‪.‬‬
‫ك ان النظ ام التج اري ال دولي يعتمد االتفاقية العامة للتعريف ات الجمركية (‪ )GATT‬وم ؤتمر األمم المتح دة‬
‫للتجارة والتنمية (‪ ,)UNCTAD‬واآلن أصبح يعتمد على منظمة التجارة العالمية (‪.)WTO‬‬
‫أما النظام النقدي الدولي‪ :‬يعتمد على تلك اآلليات التي يديرها صندوق النقد الدولي‪.‬‬
‫والنظ ام الم الي ال دولي‪ :‬يتك ون من أس واق التمويل الدولية والبنك ال دولي لإلنش اء والتعم ير‪ ,‬وهيئة التنمية‬
‫الدولية‪ ,‬ومؤسسة (شركة) التمويل الدولية‪...‬إلخ‪.‬‬

‫ويوضح الشكل التالي العناصر المختلفة للنظام المالي الدولي‬

‫‪5‬‬
 ‫شكل رقم (‪ : )1‬عناصر النظام المالي الدولي‬

‫عناصر النظام المالي الدولي‬

‫المتعاملون‬
‫المقترضون‬
‫االقراض‬ ‫تدفق األموال‬ ‫المستثمرون‬
‫المشاركون‬
‫األفراد‬ ‫األرباح المحققة‬ ‫السماسرة والبنوك‬ ‫األفراد تدفق العوائد‬
‫المؤسسات‬ ‫شركات االستثمار‬ ‫المؤسسات‬
‫الحكومات‬ ‫شركات التأمين‬ ‫الحكومات‬
‫بنوك وصناديق االدخار‬
‫المنظمات‬ ‫المنظمات‬
‫صناديق التقاعد‬
‫منظمات دولية‬
‫منظمات إقليمية‬
‫الحكومات‬
‫األســـواق‬
‫األفراد‬
‫المؤسسات العامة‬
‫رأس مال‬ ‫نقـد‬
‫األدوات‬
‫ـ‬‫قبوالت بنكية‬
‫السنـدات‬ ‫أوراق تجارية‬
‫األسـهم‬ ‫أدونات الخزانة‬
‫ودائع ألجل‬
‫شهادات اإليداع‬

‫المصدر‪ :‬عادل المهدي‪ ،‬التمويل الدولي‪ ،‬العربي للنشر والتوزيع‪ ،‬القاهرة‪ ،‬مصر ‪.1993‬‬ ‫‪.1‬‬

‫يتضح من الش كل الس ابق أن العناصر األساس ية ال تي يش تمل عليها النظ ام الم الي ال دولي تتك ون من‬
‫المتعاملين و األسواق و األدوات‪.‬‬
‫‪ -1‬المتعاملون ‪:‬‬
‫هم الرك يزة األساس ية للنظ ام الم الي ال دولي و يتك ون المتع املون في ظل النظ ام الم الي ال دولي من‬
‫المستثمرين و المقترضين و المشاركين‪.‬‬
‫أ‪-‬المستثمرون‪:‬‬
‫وهم األف راد والمؤسس ات العامة والخاصة وحكوم ات ال دول المختلفة والمنظم ات الدولية واإلقليمي ة‪,‬‬
‫والمس تثمر هو ذلك الش خص (مهما ك انت طبيعته القانوني ة) ال ذي يملك أرص دة فائضة من األم وال وي رغب في‬
‫توظيفها‪ ,‬وهنا يجب أن يفرق بين التوظيف المالي والتوظيف الحقيقي لألموال‪.‬‬
‫ويشير التوظيف المالي إلى االستثمار في إحدى األصول المالية كاألسهم والسندات أو غيرها من األدوات‬
‫المالية األخرى والتي تدر عائدا ماليا لصاحب هذا المال‪.‬‬

‫‪6‬‬
‫وعلى المستوى الجزئي (‪ )Micro‬يعتبر توظيف حقيقي لألموال لهذه األصول‪ ,‬أما على المستوى الكلي (‬
‫‪ )Macro‬فهذا ال يعتبر توظيفا حقيقيا لألموال ولكنه عملية نقل للملكية من شخص إلى آخر‪.‬‬
‫أما التوظيف (اإلس تثمار) الحقيقي لألم وال ‪ :‬يقصد به ش راء مع دات أص ول وآالت جدي دة به دف زي ادة‬
‫الطاقة اإلنتاجية أو المحافظة على ه ذه الطاقة من خالل االس تثمار االحاللي‪ ,‬أما إي داع األم وال في أحد األوعية‬
‫االدخارية (ك البنوك) ال يغ ير من الص فة االس تثمارية له ذا الش خص ويص بح في ه ذه الحالة بمثابة م دخر وليس‬
‫مستثمر مالي‪.‬‬
‫ب‪ -‬المقترضون‪:‬‬
‫وهم األف راد والمؤسس ات العامة والخاصة وحكوم ات ال دول المختلفة والمنظم ات الدولية واإلقليمية ال ذين‬
‫يحص لون على ق روض من األس واق المالية الدولية أو يقوم ون بط رح (بي ع) س ندات في ه ذه األس واق‪ ,‬أو‬
‫باالقتراض المباشر من التجمعات المصرفية أو المنظمات الدولية أو من الحكومات المختلفة‪.‬‬
‫والمقترض ع ادة ما يرغب في الحص ول على األموال من مص ادر مختلفة به دف توظيفها في اس تثمارات‬
‫حقيقية بشراء معدات واآلالت والقيام بعمل مؤسسات ومصانع ومشروعات جديدة‪ ,‬وفي هذه الحالة فإن المق ترض‬
‫يصبح بمثابة الشخص المستثمر‪.‬‬
‫وتأخذ األموال في إطار النظام المالي الدولي اتجاهين‪:‬‬
‫االتجاه األول‪ :‬هو تدفق هذه األموال من المدخرين (أصحاب الفائض المالي) إلى المقترضين الذين يستخدمون‬
‫هذه األموال في االستثمارات (أصحاب العجز المالي)‪.‬‬
‫االتجاه الثاني ‪ :‬هو تدفق عوائد وأرباح هذه األموال من المقترضين إلى المدخرين‪.‬‬
‫ج‪ -‬المشاركون‪:‬‬
‫والمشاركون بالنظام المالي الدولي هم في الواقع‪:‬‬
‫السماسرة والوسطاء الذين يتعاملون في األسواق لحساب الغير أو لحسابهم مثل البنوك وشركات االستثمار‬
‫الم الي وش ركات الت أمين وبن وك وص ناديق االدخ ار ‪ ...‬إلخ باالض افة إلى ص ناديق التقاعد والمنظم ات الدولية‬
‫واالقليمية المختلفة والحكومات والشركات دولية النشاط (متعددة الجنسيات) واألفراد من مختلف دول العالم‪...‬‬
‫ويقوم هؤالء بالتعامل في األسواق المالية الدولية باستثمار األموال الفائضة لديهم لتحقيق عوائد وأرباح على هذه‬
‫األم وال‪ ,‬كما يقوم ون بالحص ول على ق روض من األس واق المالية أو يقوم ون بط رح س ندات دولية في ه ذه‬
‫األسواق‪.‬‬
‫‪ -2‬األسواق ‪:‬‬
‫تمثل األس واق المالية المحلية والدولية الش بكة األساس ية ال تي تنتقل من خاللها رؤوس األم وال وتنقسم‬
‫األس واق المالية من وجهة نظر اآلج ال الزمنية واألدوات المس تخدمة إلى أس واق نقد ‪ Money Market‬وأس واق‬
‫رأس المال ‪.Capital Market‬‬
‫وفي أسواق النقد‪ :‬يتم التعامل بأدوات مالية قصيرة األجل تتراوح آجال استحقاقها بين يوم وأقل من سنة‪,‬‬
‫وتتأثر أسواق النقد بالتغيرات التي تطرأ على أسعار صرف العمالت المختلفة‪ ,‬كما تعكس األدوات دينا محددا‪.‬‬

‫‪7‬‬
‫أما أس واق رأس الم ال‪ :‬ف إن األدوات المس تعملة تعكس غالبا حق وق للملكية مثل األس هم كما تعكس ك ذلك‬
‫ديونا طويلة األجل مثل السندات‪ ,‬وتؤثر أسعار الفائدة بدرجة كبيرة في حركة األموال في هذه األسواق وبدرجة‬
‫أقل تغيرات أسعار الصرف‪.‬‬
‫‪ -3‬األدوات ‪:‬‬
‫تختلف األدوات باختالف نوعية السوق‪.‬‬
‫ففي أسواق النقد تكون أدوات التعامل في معظمها قصيرة األجل مثل‪:‬‬
‫‪ -‬أذونات الخزينة‪.‬‬
‫‪ -‬القيوالت المصرفية‪.‬‬
‫‪ -‬األوراق التجارية وشهادات اإليداع القابلة للتداول‪.‬‬
‫‪ -‬شهادات اإليداع المخزنة والودائع ألجل وصكوك الديون المختلفة‪.‬‬
‫أما األدوات المستخدمة في أسواق رأس المال وهي األدوات طويلة األجل مثل‪:‬‬
‫‪ -‬األسهم التي تصدرها الشركات الصناعية‪.‬‬
‫‪ -‬الس ندات الدولية ال تي تق وم بطرحها ه ذه الش ركات وتلك ال تي تطرحها حكوم ات ال دول المختلفة في‬
‫أسواق المال الدولية‪.‬‬

‫الفصل الثاني ‪ :‬تطور التمويل الدولي‬

‫تمهيد ‪:‬‬
‫يشتمل التحليل على تقسيم تطور التمويل الدولي إلى ثالثة مراحل تبدأ‪:‬‬
‫المرحلة األولى ‪ :‬من (‪ )1914 -1870‬وهي الفترة السابقة للحرب العالمية األولى‪.‬‬
‫أما المرحلة الثانية ‪ :‬من (‪ )1943 -1915‬وهي الفترة ما بين الحرب العالمية األولى والحرب العالمية الثانية‪.‬‬
‫المرحلة الثالثة ‪ :‬من بعد ‪ 1944‬وهي الفترة التي توافق نهاية الحرب العالمية الثانية أي من ‪ 1944‬حتى اآلن‪.‬‬
‫وس وف نتن اول في كل مرحلة الخص ائص األساس ية ال تي حكمت العالق ات اإلقتص ادية الدولية ونظ ام النقد‬
‫ال دولي ال ذي س اد في كل ف ترة باإلض افة إلى التغ يرات ال تي ط رأت على طبيعة ون وع واتج اه التحرك ات الدولية‬
‫لرؤوس األموال‪.‬‬

‫المبحث األول ‪ :‬التمويل الدولي في الفترة السابقة للحرب العالمية األولى‬

‫لكي يمكن تحليل طبيعة ونوعية واتج اه التحرك ات الدولية ل رؤوس األم وال في الف ترة الس ابقة لع ام ‪1914‬‬
‫وهو ت اريخ ان دالع الح رب العالمية األولى فإنه يجب التع رض لطبيعة النظ ام النق دي ال دولي ال ذي س اد خالل ه ذه‬

‫‪8‬‬
 ‫الفترة ‪.‬‬

‫‪ -1‬نظام النقد الدولي خالل الفترة (‪: )1914 -1870‬‬

‫يمكن القول أن نظام النقد الدولي الذي ساد خالل هذه الفترة قد قام على أساس قاعدة الذهب التي جاءت‬
‫إلى التطبيق بشكل تلقائي وبتوافر مجموعة معينة من القواعد هي التي مهدت الطريق لسيطرة قاعدة الذهب على‬
‫النظام النقدي العالمي‪.‬‬
‫وتتمثل هذه القواعد بصفة أساسية في التزامات حكومات الدول المختلفة‪:‬‬
‫‪ -‬بتحديد قيمة ثابتة لعملتها الورقية بالنسبة لوزن معين من الذهب‪.‬‬
‫‪ -‬االلتزام بتحويل ما يقدم من عمالت ورقية بالذهب عند المستوى السابق تحديده‪.‬‬
‫‪ -‬ترك الحرية لألفراد في تصدير واستيراد الذهب بكل حرية وبدون قيود‪.‬‬
‫‪ -‬وااللتزام بهذه القواعد من شأنه أن يؤدي إلى تحقيق ميزة هامة وهي استقرار وثبات أسعار صرف‬
‫عمالت الدول المختلفة‪.‬‬
‫وعلى هذا األساس فإن مزايا تطبيق قاعدة الذهب تتلخص في‪:‬‬

‫مزايا نظام الذهب الدولي‪:‬‬

‫في ظل نظام الذهب الدولي تعتبر عمالت الدول الذهبية أو التي ترتكز إلى الذهب عمالت دولية قوية ذلك‬
‫أنها تتمتع بالقبول على المستوى الدولي وقد كان من مزايا قاعدة الذهب الدولية ما يلي‪:‬‬
‫أ‪ -‬استقرار أسعار الصرف‪:‬‬
‫إذ أن هن اك عالقة ثابتة بين وح دة النقد األساس ية لكل دولة وبين ال ذهب وي ترتب عليه أن أس عار العمالت‬
‫بالنسبة لبعضها البعض ال يمكن ان تنقلب في حدود تكاليف شحن الذهب والتأمين عليه وهذا بدوره يؤدي إلى دعم‬
‫حرية التجارة ونمو التبادل الدولي وتحركات رؤوس األموال‪.‬‬
‫ب‪ -‬استقرار مستويات األسعار في الدول المختلفة‪:‬‬
‫حيث تلجأ ال دول ال تي ترتفع فيها مس تويات األس عار بالنس بة لمس توياتها في ال دول األخ رى إلى تص دير‬
‫الذهب إلى الخارج‪ ,‬ويتم خروج الذهب منها إلى غاية عودة األسعار فيها إلى ما كانت عليه‪.‬‬
‫ج‪ -‬دعم الثقة في النظام النقدي‪:‬‬
‫وذلك للقيد ال ذي تفوضه آلية النظ ام على كمية النق ود المص درة وال ذي ب دوره ي دعم اس تقرار مس تويات‬
‫األسعار‪ ,‬بمعني أن الذهب يكون موزعا بين مختلف الدول بحسب حاجة كل منها إلى اإلصدار‪.‬‬
‫اإلنتقادات التي تعرض لها نظام معيار الذهب الدولي وأسباب انهياره‪:‬‬
‫رغم ما تميز به النظام فقد تعرض النتقادين‪:‬‬
‫أولهما ‪ :‬أن استقرار أسعار الصرف األجنبي يكون على حساب عدم االستقرار االقتصادي الداخلي (كساد)‪.‬‬
‫ثانيا ‪ :‬ينتج عن انتقال الذهب بين الدول آثار عكسية‪.‬‬

‫‪9‬‬
‫مثال‪ :‬دولة ما تتبع نظ ام ال ذهب وح دث فيها ما أدى إلى ع دم االس تقرار السياس ي‪ ,‬ه ذا س وف ي ؤدي إلى‬
‫ه روب ال ذهب من ه ذه الدولة (وبالت الي تنخفض مس تويات أس عارها ويقل فيها النش اط االقتص ادي) إلى دولة أو‬
‫دول أخ رى‪ ,‬حيث ترتفع مس تويات أس عار ه ذه األخ يرة دون الحاجة إلى ذلك (ح دوث انتع اش) وه ذا ي ؤدي إلى‬
‫حدوث متاعب اقتصادية‪.‬‬
‫لكن نظ ام ال ذهب ال دولي اس تمر تش غيله في بيئة مواتية قبلت فيها ال دول المطبقة له ذا النظ ام التض حية‬
‫باعتب ارات االس تقرار ال داخلي في س بيل المحافظة على االس تقرار (الت وازن) الخ ارجي (تث بيت أس عار الص رف‬
‫والعمل على إع ادة الت وازن إلى م وازين م دفوعاتها بص ورة تلقائي ة)‪ ,‬واس تمر ه ذا الوضع ح تى نش وب الح رب‬
‫العالمية ‪ I‬حيث واجه نظام الذهب عديدا من المشاكل منها أن الحرب كشفت جمود النظام وعدم قدرته على توفير‬
‫المرونة الالزمة في الع رض النق دي وال ذي ت راكم الطلب عليه ليس فقط من أجل تمويل احتياج ات الح رب بل‬
‫لحاجة ال دول المتحاربة الحتياطاتها من ال ذهب لتمويل وارداتها من الخ ارج وقد أدى ه ذا إليق اف العمل به ذا‬
‫النظام‪.‬‬
‫ورغم محاولة الدول الكبرى إحياء هذا النظام غير أنها لم تستطع االستمرار إال لفترة محدودة سقط بعدها‬
‫النظ ام تحت وط أة الكس اد (أول دولة تمكنت من الع ودة إلى نظ ام ال ذهب هي الوالي ات المتح دة األمريكية س نة‬
‫‪ 1919‬بسبب وضعها االقتصادي المتقدم وعدم التأثر بالحرب وتزايد احتياطاتها الذهبية)‪.‬‬

‫جدول رقم (‪ : )1‬معدالت تبادل العمالت الرئيسية في ظل قاعدة الذهب‬

‫من معدل التبادل بال دوالر‬ ‫األوقية‬ ‫قيمة‬ ‫الوزن‬ ‫الوحدة‬ ‫البلد‬
‫األمريكي‬ ‫الذهب‬
‫‪4.86‬‬ ‫‪20.67‬‬ ‫‪1.672‬‬ ‫الدوالر‬ ‫الو‪.‬م أ ‪1879‬‬
‫الجنيه‬ ‫بريطانيا ‪1878‬‬
‫‪.1930‬‬ ‫‪1107.‬‬ ‫‪7.988‬‬
‫الفرنك‬ ‫فرنسا‬
‫‪.2380‬‬ ‫‪86.8‬‬ ‫‪.3220‬‬ ‫المارك‬ ‫ألمانيا ‪1871‬‬
‫الليرة‬ ‫إيطاليا‬
‫‪.1930‬‬ ‫‪1107.‬‬ ‫‪.3980‬‬
‫الفلورين‬ ‫هولندا‬
‫‪.4020‬‬ ‫‪51.7‬‬ ‫‪.32260‬‬

‫‪.6720‬‬

‫المصدر ‪ :‬توماس ماير وآخرون‪ ,‬البنوك والنقود واالقتصاد‪ ,‬ص‪.630 :‬‬

‫وقد كانت العوامل المساعدة على انهيار نظام الذهب هي‪:‬‬
‫‪ -1‬زوال عصر حرية التجارة‪.‬‬

‫‪10‬‬
‫‪ -2‬سوء توزيع الذهب بين الدول أي تركز الذهب في خزائن بعض الدول مثل أمريكا وفرنسا‪ ,‬بحيث فقدت‬
‫بقية ال دول األخ رى ج زءا كب يرا من احتياطاتها مثل ألمانيا بس بب دفع التعويض ات للحلف اء‪ ,‬ه ذا العامل‬
‫قضى على أحد مقومات نظام الذهب (حرية دخول وخروج الذهب)‪.‬‬
‫‪ -3‬ظهور القوى االحتكارية ‪ :‬وذلك بـ ‪:‬‬
‫‪ -‬نمو الكثير من الشركات االحتكارية وشبه االحتكارية التي تتحكم في األسعار واإلنتاج‪.‬‬
‫‪ -‬ظه ور الكث ير من النقاب ات العمالية القوية ال تي تعمل دائما على رفع مس تويات األج ور وال تقبل أي‬
‫تخفيض فيه ا‪ ,‬ه ذا س اعد على ض عف العالقة بين مس تويات األس عار وكمية النق ود وال ذهب الموج ود‬
‫في الدولة وهذا ما أدى إلى انهيار نظام الذهب الدولي‪.‬‬
‫‪ -4‬عدم االستقرار السياسي‬
‫والخالصة ‪ :‬أن أغلب دول الع الم اض طرت إلى ت رك ه ذا النظ ام بعد الح رب العالمية األولى وح تى‬
‫محاوالت إحيائه كانت فاشلة وانهارت بسبب الكساد العظيم في أوائل الثالثينات حيث خرجت إنجلترا عام ‪1931‬‬
‫وتبعها بعدها العديد من الدول ثم تالها غيرها من الدول األوروبية في السنوات الالحقة‪.‬‬
‫وبعد انهيار هذا النظام بدأت الدول بفرض قيود على تجارتها وفرض الرقابة على الصرف وانقسم العالم‬
‫إلى ع دة من اطق نقدية مثل منطقة ال دوالر (أمريك ا)‪ ,‬منطقة اإلس ترليني (إنجل ترا)‪ ,‬كتلة ال ذهب (فرنسا وبعض‬
‫الدول األخرى)‪ ,‬ثم مجموعة ألمانيا و دول أوروبا الوسطى‪.‬‬
‫‪ -2‬التحركات الدولية لرؤوس األموال خالل الفترة (‪: )1914 -1870‬‬
‫في ظل سيادة قاعدة الذهب وثبات أسعار الصرف يندرج انتقال رؤوس األموال في شقين‪:‬‬
‫الشق األول‪ :‬يتعلق بانتقاالت الذهب من وإ لى الدولة وفقا لحالة ميزان المدفوعات‪ ,‬إذا كان الميزان يتوازن‬
‫بص ورة تلقائية من خالل خ روج ودخ ول ال ذهب بحري ة‪ ,‬ومن ه ذا المنطلق يمكن الق ول أن تحرك ات رؤوس‬
‫األموال كانت تابعة لحركة التجارة الدولية ووضع موازين المدفوعات للدول المختلفة‪.‬‬
‫أما الشق الث اني النتق ال رؤوس األم وال‪ :‬يتعلق بنمو حركة االس تثمارات األجنبية المباش رة‪ ,‬وه ذا نتيجة‬
‫للظ روف ال تي وفرتها أس عار الص رف الثابتة واألم ان ووج ود الف رص اإلس تثمارية المربحة في المس تعمرات‬
‫التابعة من ناحية وانتشار النظم االستعمارية من ناحية أخرى‪.‬‬
‫وتعتبر لندن المركز األساسي للتجارة والتمويل‪ ,‬وكان معظم التجار والبنوك في معظم دول العالم يودعون‬
‫أرصدتهم المالية في لندن على شكل ودائع‪ ,‬وكان انتق ال رأس الم ال من وإ لى بريطانيا شديد الحساسية لتغيرات‬
‫أسعار الفائدة في بريطانيا‪.‬‬
‫‪ -3‬أزمات الدين الخارجي في القرن التاسع عشر ‪:‬‬
‫تتش ابه أزم ات ال دين الخ ارجي ال تي ك انت خالل الق رن التاسع عشر مع األزم ات ال تي ب دأت في النصف‬
‫الثاني من القرن العشرين‪.‬‬
‫إال أن ال ديون ك انت في غلبيتها من مص ادر اإلق راض الخاصة لمختلف الحكوم ات في افريقيا وآس يا‬
‫وأمريكا الالتيني ة‪ ,‬واتجهت ال ديون الخارجية إلى اإلرتف اع الس ريع باإلض افة إلى ارتف اع تكلفة االق تراض ويمكن‬

‫‪11‬‬
‫القول أن هذه الديون جاءت من مصادر خاصة في المراكز الرئيسية للمال في كل من لندن‪ ,‬فرنسا وألمانيا وكانت‬
‫لتمويل العديد من مشروعات البنية األساسية‪.‬‬

‫المبحث الثاني ‪ :‬التمويل الدولي في فترة ما بين الحربين‬

‫إن الح رب العالمية األولى قد أدت إلى خ روج معظم ال دول عن قاع دة ال ذهب وأخ ذت الت دفقات الدولية‬
‫ل رؤوس األم وال في تلك الف ترة تتجه إلى الض مور‪ ,‬كما ظهر ن وع جديد من التمويل وهو الق روض الحكومية‬
‫وتغيرت كذلك المراكز المالية الرائدة في العالم وترك الجنيه االسترليني مكانه للدوالر األمريكي وقامت الواليات‬
‫المتحدة بدور جديد وقوي في الساحة الدولية‪.‬‬
‫ويجب أن نتعرض لطبيعة النظام النقدي والتغيرات التي حدثت خالل الفترة ما بين الحربين‪ ,‬باإلضافة إلى‬
‫تغيرات التمويل الدولي ونوعيته واتجاهاته األساسية‪.‬‬
‫‪ -1‬نظام النقد الدولي في فترة ما بين الحربين ‪:‬‬
‫بعد الح رب العالمية األولى اختلفت قواعد اللعبة األساس ية ال تي تض من بق اء واس تمرار قاع دة ال ذهب‪,‬‬
‫وانطف أت ن يران الح رب في نهاية ع ام ‪ 1918‬بعد أن خ رجت كل ال دول عن قاع دة ال ذهب وانه ارت األس واق‬
‫المالية وانكمش حجم التج ارة الدولية بش كل كب ير وتم وقف تحويل العمالت الورقية إلى ذهب ومنع عملي ات‬
‫اس تيراد وتص دير ال ذهب واتجهت أس عار ص رف العمالت المختلفة إلى التقلب المس تمر حيث س ادت قاع دة‬
‫الالقاعدة‪ ,‬وتغيرت مراكز القوة االقتصادية في العالم بظهور الواليات المتحدة األمريكية بعد الحرب كأكبر دولة‬
‫دائنة وذات ف وائض مالية كب يرة وأرص دة ذهبية ض خمة‪ ,‬وظه رت ك ذلك مش كلة تعويض ات الح رب ال تي فرضت‬
‫على ألمانيا من ناحية ومشكلة الديون المستحقة للواليات المتحدة من ناحية أخرى‪.‬‬
‫وعليه سارعت الدول إلى عقد مؤتمر لإلصالح النقدي في بروكسل سنة ‪ 1920‬وفي جنوة ‪ 1922‬وك انت‬
‫الدعوة آنذاك إلى العودة لقاعدة الذهب هي البديل األفضل لتحقيق االستقرار اإلقتصادي والمالي والنقدي وتنشيط‬
‫حركة التجارة الدولية وكانت العودة لقاعدة الذهب تحت شكل تطبيق نظام السبائك الذهبية‪ ,‬وعادت إنكلترا بالفعل‬
‫إلى قاع دة الذهب س نة ‪ 1925‬وحددت س عرا للجنيه اإلسترليني عند نفس مس تواه في الف ترة الس ابقة للح رب‪ ,‬كما‬
‫ع ادت فرنسا إلى نفس القاع دة ع ام ‪ ,1928‬أما ألمانيا فقد دمر التض خم قيمة عملتها وثقل حملها بتعويض ات‬
‫الح رب واض طرت إلى تغي ير عملتها ع ام ‪ ,1923‬ولج أت إلى عقد ق روض خارجية س اعدتها على الع ودة إلى‬
‫قاع دة ال ذهب س نة ‪ ,1924‬وهك ذا ع اد ع دد كب ير من ال دول إلى قاع دة ال ذهب ولف ترة مح دودة حيث حل الكس اد‬
‫الكبير سنة ‪ 1929‬وخرجت الدول تباعا عن اإللتزام بقاعدة الذهب وسادت الفوضى وفرضت معظم الدول مرة‬
‫أخ رى الس عر اإلل زامي لعملتها المحلية وعم دت ال دول إلى تع ويم عملتها حيث عم دت بريطانيا إلى تع ويم الجنيه‬
‫اإلس ترليني وخروجها عن قاع دة ال ذهب س نة ‪ 1931‬ويتبعها في ذلك ع دد كب ير من ال دول‪ :‬فرنس ا‪ ,‬أمريكا مع‬
‫تخفيض عملتيهما‪.‬‬

‫‪12‬‬
‫وهكذا فإن الخروج عن قاعدة الذهب كان مرفقا بتخفيضات كبيرة ألسعار صرف العمالت المختلفة مما‬
‫أثر بش كل كب ير على حركة التج ارة الدولية وأص بح نظ ام التع ويم هو األس اس ال ذي ارتكز عليه النظ ام النق دي‬
‫العالمي في فترة ما بين الحربين‪.‬‬
‫وب دأت الح رب العالمية ‪ II‬في س بتمبر ‪ 1939‬وت وقفت بعد ست س نوات بعد استس الم ألمانيا في م اي‬
‫‪ 1945‬والياب ان في س بتمبر من نفس الع ام‪ ,‬واش تركت في ه ذه الح رب ما يزيد عن ‪ 61‬دولة يس كنها ‪ %80‬من‬
‫س كان األرض وراح ض حيتها ‪ 50‬ملي ون نس مة‪ ,‬وتم ت دمير الق وى اإلقتص ادية في أوروبا وانكمش حجم التج ارة‬
‫العالمية بشكل كبير‪.‬‬
‫‪ -2‬طبيعة التمويل الدولي فيما بين الحربين ‪:‬‬
‫من أهم التغ يرات في ف ترة ما بين الح ربين ظه ور الوالي ات المتح دة وقيامها ب دور جديد في مج ال‬
‫االس تثمارات الخارجي ة‪ ,‬كما أن انهي ار نظ ام أو قاع دة ال ذهب الدولية ك ان له دور كب ير في انكم اش االس تثمارات‬
‫وضعف الثقة في كفاءة عمل األسواق المالية وانكمش حجم اإلقراض الخاص لحد كبير‪.‬‬
‫وله ذا ظه رت أنماطا جدي دة من اإلق راض وأهمها اإلق راض الحك ومي ال ذي حل محل اإلق راض الخ اص‬
‫واالستثمارات المباشرة‪.‬‬
‫كما تح ول مركز الري ادة من بريطانيا إلى الوالي ات المتح دة األمريكي ة‪ ,‬حيث خ رجت دول الحلف اء من‬
‫الحرب مثقلة بالديون الكثيرة للواليات المتحدة األمريكية‪ ,‬وهو ما أدى إلى انتشار أنماط اإلقراض الحكومي في‬
‫هذه الفترة ‪.‬‬
‫وش هدت االس تثمارات األمريكية تزاي دا س ريعا في دول أمريكا الالتينية وكن دا كما أن التمويل ك ان من‬
‫إص دارات الس ندات طويلة األجل من ج انب الوالي ات المتح دة األمريكية وأص بحت أمريكا بمثابة ال دائن الرئيسي‬
‫لمعظم دول العالم وصاحبة أكبر رصيد ذهبي‪ ,‬ومالكة لمعظم االستثمارات المباشرة في العالم‪.‬‬

‫المبحث الثالث ‪ :‬التمويل الدولي بعد الحرب العالمية الثانية‬

‫بعد نهاية الح رب العالمية الثانية خ رجت معظم دول أوربا باقتص اد محطم وبنية مهدمة ول ذلك تم عقد‬
‫مؤتمر دولي سنة ‪ 1944‬في بريتون وودز لبحث إيجاد الصيغة المالئمة إلدارة النظام النقدي الدولي وقد عقد هذا‬
‫المؤتمر في مدينة نيوهاميشير بالواليات المتحدة في يوليو عام ‪ 1944‬وشاركت فيه ‪ 44‬دولة تمثل أغلب شعوب‬
‫العالم‪.‬‬
‫‪ -1‬المقدمات التاريخية لنظام النقد الدولي الراهن ‪:‬‬
‫نتج عن خروج الدول عن قاعدة الذهب في فترة ما بين الحربين ‪ I‬و‪ II‬حدوث تخفيضات متتالية للعمالت‬
‫الرئيس ية (الجنيه اإلس ترليني‪ ,‬ال دوالر األم ريكي‪ ,‬الفرنك الفرنسي والم ارك األلم اني)‪ ,‬كما س اعدت النت ائج‬
‫المعروفة للح رب العالمية الثانية ب وقت معق ول البحث عن ايج اد نظ ام نق دي دولي‪ ,‬كما س اهمت أيضا في وضع‬
‫بعض االقتراحات الخاصة بالنظام الجديد وتمثلت مالمح هذه النتائج في ضمان دول التحالف الغربي هزيمة بل دان‬

‫‪13‬‬
 ‫المحور‪.‬‬
‫ودار النق اش ح ول طبيعة الهيمنة في داخل رأس الم ال ال دولي‪ ,‬حيث ك ان الص راع بين رأس الم ال‬
‫البريط اني في س بيل اس تبقائه على األقل على بعض هيمنته على االقتص اد ال دولي مع رأس الم ال األم ريكي وهو‬
‫يؤكد هيمنته على االقتصاد الدولي فيما بعد الحرب العالمية الثانية‪ ,‬وبدأ تنظيم السوق الدولية بمشروعين أحدهما‬
‫بل وره اإلقتص ادي اإلنجل يزي الش هير كي نز وتض من إنش اء اتح اد للمقاصة (‪ )Clearing Union‬واآلخر بل وره‬
‫اإلقتصادي األمريكي هوايت (‪ )Hany H.White‬وكيل وزارة المالية األمريكي‪ ,‬وانتهى األمر في اتفاقية بريتون‬
‫وودز بغلبة المشروع األمريكي في تحديد معالم النظام النقدي وانبثق عليه إنشاء مؤسستين تسهران على االئتمان‬
‫الدولي‪.‬‬
‫‪ ‬ائتمان قصير األجل ‪ :‬ويسهر عليه صندوق النقد الدولي‪.‬‬
‫‪ ‬ائتمان طويل األجل ‪ :‬ويسهر عليه البنك الدولي لإلنشاء والتعمير‪.‬‬
‫وقد تواج دت اقتراح ات فرنس ية وكندية عند مناقشة االق تراحين الس ابقين على اتفاقية بريت ون وودز وفيما‬
‫يلي أهم ما جاء في كال المشروعين‪:‬‬

‫أ‪ -‬المشروع البريطاني "مشروع كينز" (إتحاد المقاصة الدولية)‪:‬‬

‫بل وره االقتص ادي الش هير كي نز‪ ,‬وقد تم يز بص دور الورقة البيض اء في افريل ‪ 1943‬وال تي تتض من‬
‫اقتراحات بإنشاء اتحاد دولي للمقاصة‪ ,‬حيث يدير هذا األخير النقود الدولية بحجم يتفق مع تحقيق مستوى مرتفع‬
‫من النشاط االقتصادي في دول العالم‪.‬‬
‫ويهدف المشروع إلى‪:‬‬
‫‪ ‬توف ير عملة دولية تقبلها كل دول الع الم في معامالتها الدولية مع قصر اس تخدامها على المس توى‬
‫الرسمي‪.‬‬
‫‪ ‬توف ير طريقة مالئمة لتحديد القيم النس بية لعمالت ال دول المختلفة لض مان ع دم لج وء ه ذه ال دول إلى‬
‫سياسة التخفيض‪.‬‬
‫‪ ‬ض رورة توف ير كمي ات مالئمة من النقد ال دولي والتحكم فيها حسب مس توى التج ارة الدولية ومواجهة‬
‫حاالت التضخم واالنكماش على المستوى الدولي‪.‬‬
‫‪ ‬توفير نظام دولي الستعادة التوازن للدول التي تصاب باختالل خارجي‪.‬‬
‫‪ ‬إيجاد خطة لتوفير كميات مالئمة من األموال للدول التي خربتها الحرب‪.‬‬
‫‪ ‬إنشاء مؤسسة ذات صيغة فنية ومهمتها األساسية إدارة النظام بطريقة سليمة‪.‬‬
‫وقد ركز ه ذا االق تراح على إنش اء االتح اد ال دولي للمقاصة وال ذي يت ولى إص دار عملة دولية أطلق عليها‬
‫"الب انكور" (تمثل مجموعة مس حوبات ال دول األعض اء من االتح اد ال دولي للمقاص ة)‪ ,‬وتتح دد لها قيمة مرتبطة‬
‫بالذهب وتقبلها سائر الدول وتحدد كل دولة قيمة ثابتة ومتفق عليها بالنسبة لعملة البانكور وال يمكن تغييرها دون‬
‫إذن مسبق من مجلس االتحاد المذكور‪.‬‬

‫‪14‬‬
‫وتتح دد حصة كل دولة في االتح اد على أس اس ‪ %75‬من متوسط قيمة الص ادرات وال واردات خالل‬
‫السنوات الثالث السابقة للحرب على أن يتم النظر في إمكانية تعديل الحصص سنويا في ضوء الوضعية اإلجمالية‬
‫للتجارة الدولية‪.‬‬
‫كما يمكن للدول التي تعاني من عجز االقتراض بالبانكور من دولة ذات فائض ويمكن التفاوض مع مجلس‬
‫االتح اد إلج راء تخفيض في العملة أو ف رض أي ن وع من الرقابة على الص رف أو تق ديم ال ذهب مقابل الب انكور‬
‫لتسوية أوضاعها الخارجية‪.‬‬
‫ويتم يز ه ذا المش روع بج انب كب ير من المرونة ألنه يعكس آراء هيئة دولية محاي دة ال تت أثر في قراراتها‬
‫ب القوة االقتص ادية والسياسة لدولة م ا‪ ,‬كما أن العملة المتوقع إنش ائها ال تخضع للظ روف والمتغ يرات االقتص ادية‬
‫التي تحدث في أي دولة في العالم‪.‬‬
‫ويقوم هذا االتحاد على مبدأ المقاصة‪ ,‬بحيث يجوز له فتح اعتمادات لألعضاء بالسحب من البنك في ح دود‬
‫معينة‪ ,‬وال يحتاج االتحاد لبدأ عمله إلى أية ودائع ذهبية أو عمالت‪ ,‬فأصوله عبارة عن القيود الحسابية التي تقيد‬
‫في حساب الدائن فيه باسم البنوك المركزية للدول المختلفة‪.‬‬
‫وقد نظم كينز في اقتراحاته قواعد البانكور على النحو اآلتي‪:‬‬
‫يج وز لدولة العجز أن تس حب ربع حص تها في الس نة ب دون قي ود‪ ,‬أما إذا زاد العجز عن ذلك ف إن االتح اد‬
‫يجوز له أن يطلب من هذه الدولة إما تخفيض عملتها أو فرض رقابة على حركات رؤوس األموال أو أن تتن ازل‬
‫لالتحاد عن جزء من احتياطاتها من الذهب والعمالت األجنبية ولم يسمح للدول بحال من األحوال سحب ما يزيد‬
‫عن حصتها‪ ,‬وقد تضمنت اقتراحات كينز معاملة خاصة للدولة التي تحقق فائضا بصفة مستمرة‪ ,‬فإذا استمر هذا‬
‫الفائض لمدة طويلة فإن الحقوق المقابلة لالتحاد تلغى ويعني ذلك أن كينز يحاول أن يفرض نوعا من العقوبة على‬
‫الدولة التي يستمر ميزانها في حالة فائض‪.‬‬
‫وقد ق ابلت الوالي ات المتح دة األمريكية اقتراح ات كي نز ب الرفض‪ ,‬حيث أن فيها محاولة من إنكل ترا لإلف ادة‬
‫من قدرة االقتصاد األمريكي مع الحيلولة دون سيطرة الدوالر على المعامالت الدولية‪ ,‬وقدمت اقتراحات مقابلة‬
‫وهي التي جاءت في المشروع األمريكي‪.‬‬
‫وقد عكست عالقات القوة السياسية واالقتصادية وأوضاع التشابك المالي والنقدي بعد الحرب وعلى نحو‬
‫واضح القب ول ال دولي للمش روع ال ذي قدمته الوالي ات المتح دة األمريكية وهو المش روع ال ذي يعطي لل دوالر‬
‫األمريكي مركز الريادة في النظام النقدي العالمي‪.‬‬
‫ب‪ -‬المشروع األمريكي "مشروع هوايت" لصندوق النقد الدولي‪:‬‬
‫أسسه "ه وايت" وهو أس تاذ ووكيل الخزانة في الوالي ات المتح دة األمريكية وتض من ه ذا المش روع إنش اء‬
‫مؤسستين دوليتين هما صندوق النقد الدولي والبنك الدولي لإلنشاء والتعمير‪ ,‬حيث يهدف الصندوق لتثبيت أسعار‬
‫الصرف وتقوم الدول األعضاء في هذا الصدد بإيداع حصص تتكون جزئيا من الذهب وعمالتها المحلية وبعض‬
‫أذون الخزان ة‪ ,‬إذ تس تطيع ال دول ذات العجز في م وازين م دفوعاتها الس حب من ه ذا الص ندوق بغ رض تغطية‬
‫عجزه ا‪ ,‬غ ير أنها ال تس تطيع االس تمرار في ش راء العمالت األجنبية إذا زاد ما يح وزه الص ندوق من عملة ه ذه‬

‫‪15‬‬
 ‫الدولة على ‪ % 200‬من حصتها‪.‬‬
‫كما يس تطيع ه ذا األخ ير اتخ اذ بعض اإلج راءات ال تي يراها مناس بة ولم تف رض اقتراح ات ه وايت أية‬
‫عقوبات على الدولة التي يستمر ميزان مدفوعاتها في حالة فائض لمدة طويلة على عكس ما اقترحه كينز‪.‬‬
‫أما البنك ال دولي لإلنش اء والتعم ير‪ :‬فهو مؤسسة دولية تس هر على االئتم ان طويل األجل وإ ع ادة إنش اء‬
‫وتعمير ما خربته الحرب‪.‬‬
‫وقد نش رت الوالي ات المتح دة األمريكية ه ذا المش روع في الس ابع من ش هر أبريل ‪ 1943‬وأكد المش روع‬
‫في ديباجته أن العالم سيواجه ثالث مشاكل نقدية بعد انتهاء الحرب وهي‪:‬‬
‫‪ ‬تدهور أسعار الصرف‪.‬‬
‫‪ ‬إنفصال العالقة بين عمالت الدول المختلفة‪.‬‬
‫‪ ‬إنهيار األنظمة النقدية‪.‬‬
‫‪ ‬إنكماش حجم التجارة الدولية‪.‬‬
‫وحل ه ذه المش كالت يتطلب ض رورة العمل ال دولي المش ترك واالق تراح هو إنش اء احتي اطي نق دي لتث بيت‬
‫أسعار الصرف الدولية‪.‬‬
‫ويتك ون االحتي اطي من ال ذهب وعمالت ال دول األعض اء‪ ,‬بحيث تق دم كل دولة عضو حصة في ه ذا‬
‫االحتياطي مقومة على أساس ما تمتلكه الدولة من ذهب وعمالت أجنبية ومقدار دخلها القومي ومدى تقلب ميزان‬
‫مدفوعاتها وتتولى الهيئة المزمع إنشائها تسيير االحتياطي‪:‬‬
‫‪ -‬تحديد سعر الذهب بالنسبة لعمالت الدول األعضاء‪.‬‬
‫‪ -‬تحديد أسعار صرف العمالت المختلفة‪.‬‬
‫‪ -‬ب بيع وش راء ال ذهب والعمالت المختلفة مع القي ام ب دور غرفة المقاصة لتس وية األرص دة الدائنة‬
‫والمدينة للدول األعضاء‪.‬‬
‫وتم عرض المشروع للتداول واتخاذ القرار في عدة اجتماعات متتالية انتهت بإجماع اآلراء على صالحية‬
‫المشروع األمريكي رغم محاولة إنكلترا وبعض الدول معارضة هذا المشروع إال أن عالقات القوى مالت لصالح‬
‫القوي اقتصاديا وسياسيا وهي الواليات المتحدة األمريكية‪.‬‬
‫وفيما يلي الفرق بين المشروعين‪:‬‬
‫المشروع األمريكي‬ ‫المشروع اإلنجليزي‬
‫اإليداع‬ ‫خلق االئتمان‬
‫اتخاذ بعض اإلجراءات الضرورية دون فرض أي‬ ‫فرض عقوبات على الدولة التي يستمر ميزان‬
‫عقوبات‬ ‫مدفوعاتها في حالة فائض‬
‫مبدأ اإليداع‬ ‫مبدأ فتح االعتماد‬
‫ورفض الواليات المتحدة األمريكية لمقترحات كينز جاء من خوفها من وقوع التضخم بتطبيق هذا النظام‬
‫ذلك أنها كانت في ذلك الوقت الدولة الوحيدة الدائنة‪.‬‬

‫‪16‬‬
 ‫مؤتمر بريتون وودز‪:‬‬
‫إجتمع في ع ام ‪ 1944‬ممثل وا الوالي ات المتح دة األمريكية وإ نجل ترا باإلض افة إلى ممثلي ‪ 42‬دولة أخ رى‬
‫في بريتون وودز في الواليات المتحدة األمريكية لوضع نظام نقدي دولي جديد موافقا للمشروع األمريكي وتمت‬
‫صياغته في االتفاقية‪.‬‬
‫ويق وم بريت ون وودز على قاع دة الص رف بال ذهب وهو يرتكز بص فة رئيس ية على قابلية تحويل ال دوالر‬
‫األم ريكي فقط إلى ذهب ومن ناحية أخ رى مع تث بيت ص رف العمالت بالنس بة لل دوالر األم ريكي ومن ثم تص بح‬
‫جميع العمالت مربوطة بشكل أو بآخر بالذهب من خالل الدوالر‪.‬‬
‫ولتوسيع حجم التجارة اقترح المؤتمرون تعاون الدول فيما بينها مع رفع الحواجز‪ ,‬وذلك بأن تتوقف الدول‬
‫المش اركة في الم ؤتمر عن ف رض القي ود عن عملي ات الص رف داخل أراض يها كالس يطرة على تحرك ات النقد‬
‫األجن بي‪ ,‬وع دم األخذ بنظ ام األس عار المتع ددة والتوقف عن عقد اتفاقي ات ال دفع الثنائية إال إذا ك انت ته دف إلى‬
‫مراقبة حركة تنقالت رؤوس األم وال‪ ,‬على أن ال تعرقل س ير العملي ات التجارية الدولي ة‪ ,‬لكن الم ؤتمرون اتفق وا‬
‫على االحتف اظ بحق اس تمرار تط بيق القي ود ال تي فرضت أثن اء الح رب على الم دفوعات والتح ويالت الخاصة‬
‫بالعمالت الدولية الجارية لمدة أقصاها سنة في أفريل ‪ 1951‬بعدها تزول القيود بين الدول‪.‬‬
‫وحاول المؤتمر مراعاة عدة مبادئ أساسية نلخصها فيما يلي‪:‬‬
‫‪ -1‬س عر الص رف يعت بر من المس ائل ذات األهمية الدولية وينبغي العمل على ض مان ثب ات أس عار الص رف‬
‫على األقل في المدة القصيرة مع إمكان تعديلها في بعض الظروف إذا استوجب ذلك‪.‬‬
‫‪ -2‬من المصلحة زيادة االحتياطي من الذهب والعمالت في كل دولة حتى ال تضطر الدول إلى اتخاذ سياسة‬
‫قد تضر بالتوازن الداخلي لمواجهة العجز في ميزان المدفوعات‪.‬‬
‫‪ -3‬تحقيق المص لحة السياس ية واالقتص ادية بإيج اد نظ ام التج ارة متع ددة األط راف وتحقيق قابلية العمالت‬
‫للتحويل‪.‬‬
‫‪ -4‬إن اختالل ميزان المدفوعات يعتبر مسؤولية مشتركة بين دول العجز ودول الفائض‪.‬‬
‫‪ -5‬في كث ير من األحي ان ترجع االختالالت النقدية إلى أس باب غ ير نقدي ة‪ ,‬وهنا يجب على المنظم ات النقدية‬
‫أن تتعاون مع المنظمات األخرى لعالج هذه االختالالت‪.‬‬
‫‪ -6‬إن أفضل الطرق لتحقيق التعاون النقدي هو استخدام منظمة دولية ذات وظائف محددة‪.‬‬
‫‪ -7‬إن زيادة االستثمارات الدولية أمر حيوي لالقتصاد‪.‬‬
‫ومن هنا وفي سبيل تطبيق هذه المبادئ أنشئ صندوق النقد الدولي في ‪ 25‬ديسمبر ‪ 1945‬ليقوم بعدد من‬
‫الوظائف والمهام المشتقة من هذه المبادئ‪.‬‬
‫مر نظام بريتون وودز بمرحلتين أساسيتين هما‪:‬‬
‫‪ -‬مرحلة االستقرار النسبي‪.‬‬
‫‪ -‬مرحلة التصدع واالنهيار‪.‬‬
‫مرحلة االستقرار النسبي‪:‬‬

‫‪17‬‬
‫امت دت ه ذه المرحلة من ‪ 1946‬ح تى نهاية الخمس ينات وما م يز ه ذه المرحلة هو االس تقرار النس بي‬
‫للدوالر‪ ,‬ولقد ساعد تراكم ‪ %75‬من احتياطي الذهب الرسمي في العالم لدى الواليات المتحدة األمريكية أن تقرر‬
‫ه ذه األخ يرة إعط اء دوالرات لكل دولة تريد التخلي عن ال دوالرات ال تي تملكها مقابل ال ذهب فقط وليس بعملة‬
‫البنك الوطنية‪.‬‬
‫أما إنجل ترا فقد ع ادت قابلية الجنيه اإلس ترليني للتحويل للعمالت األخ رى وليس لل ذهب‪ ,‬وقد تم ذلك خالل‬
‫عام من وضع اتفاقية بريتون وودز موضع التطبيق‪.‬‬
‫وبالنس بة للعمالت األوربية األخ رى فقد دام انتظارها ‪ 15‬س نة لتك ون قابلة للتحويل إلى عمالت أخ رى‬
‫وليس إلى ذهب‪.‬‬
‫واخت ارت البن وك المركزية لل دول المختلفة ال دفاع عن أس عار التع ادل الخاصة بعمالتها مقابل ال دوالر‬
‫األمريكي وحده‪ ,‬وهكذا ظل الدوالر يتربع قيمة المدفوعات الدولية حتى نهاية الخمسينات‪.‬‬
‫مرحلة التصدع واالنهيار‪:‬‬
‫امت دت ه ذه المرحلة من ‪ ,1971 -1960‬حيث أخذ المخ زون األم ريكي في التن اقص ت دريجيا ذلك أن‬
‫المكانة الهامة ال تي احتلها ال دوالر في نظ ام بريت ون وودز أدت إلى مس ؤولية ك برى على ع ائق الوالي ات المتح دة‬
‫األمريكية حيث ك ان يج در بها كي تتمكن من تحويل ال دوالرات إلى ذهب الحد من عملية خلق ال دوالر (أي ع دم‬
‫زيادة الدوالرات ل دى البن وك المركزية األجنبية زي ادة مفرط ة)‪ ,‬والحد من اس تخدام ال دوالر في مبادالتها مع بقية‬
‫دول العالم‪.‬‬
‫كما ك ان يتعين عليها رفع أس عار الفائ دة والحد من عجز م يزان م دفوعاتها غ ير أن الوالي ات المتح دة‬
‫األمريكية لم تقم بما تق دم ذك ره‪ ,‬إض افة إلى ذلك فقد ب رزت ق وى اقتص ادية ك برى على الص عيد ال دولي كق وى‬
‫منافسة للوالي ات المتح دة األمريكية في األس واق الخارجية مثل ألمانيا والياب ان وه ذا أدى إلى هب وط نص يب‬
‫الواليات المتحدة األمريكية من إجمالي الصادرات العالمية وظهور المارك األلماني والين الياباني كعملتان قويت ان‬
‫تنافسان الدوالر‪.‬‬
‫في ظل ه ذه الظ روف اش تدت أزمة الثقة في ال دوالر وذلك لع دم ق درة الوالي ات المتح دة األمريكية تحويل‬
‫الدوالرات التي تحتفظ بها إلى ذهب عند الطلب واشتد الطلب على الذهب‪ ,‬حيث اعتقد المضاربون قرب انخفاض‬
‫القيمة الرسمية للدوالر بالنسبة للذهب‪ ,‬وأخذت أسعار الذهب ترتفع في األسواق النقدية الرئيسية العالمية‪ ,‬وهذا ما‬
‫لم يكن في صالح الدول التي تحتفظ بالدوالرات بكمية كبيرة‪.‬‬
‫وقد ق امت الوالي ات المتح دة األمريكية باالتف اق مع ‪ 06‬دول أوربية إلنش اء مجمع ال ذهب "‪"Gold Pool‬‬
‫لت دعيم ال دوالر بمواجهة ه ذا الموق ف‪ ,‬وقد تعه دت ال دول األوروبية بتزويد س وق لن دن بال ذهب بالس عر الرس مي‪,‬‬
‫وبعدم تحويل أرصدتها الدوالرية إلى ذهب من أمريكا‪.‬‬
‫وأدى ه ذا االتف اق إلى اإلبق اء على الس عر الس وقي لل ذهب في ح دود س عره الرس مي‪ ,‬لكن ه ذا المجمع قد‬
‫ألغي في م ارس ‪ 1968‬بس بب اش تداد الطلب على ال ذهب بغ رض االكتن از والمض اربة وال ذي ك ان نتيجة توقع‬
‫انهي ار الجنيه اإلس ترليني وانخف اض قيمته فضال عن إعالن فرنسا الخ روج من مجمع ال ذهب وهك ذا لم تس تطع‬

‫‪18‬‬
‫الوالي ات المتح دة األمريكية االحتف اظ بالس عر الرس مي لل دوالر بالنس بة لل ذهب وس مح ب أن يك ون لل ذهب س عران‬
‫أحدهما حر يتحدد وفقا للعرض والطلب شأنه شان أي سلعة أخرى‪ ,‬واآلخر رسمي يتم التعامل به بين السلطات‬
‫النقدية فقط‪.‬‬
‫ويمكننا اإلش ارة هنا إلى الض غوطات ال تي مارس تها الوالي ات المتح دة األمريكية على جن وب إفريقيا ل بيع‬
‫إنتاجها من الذهب في السوق الحرة أي لينخفض سعره بدال من بيعه للبنوك المركزية التي زادت احتياطاتها منه‪,‬‬
‫كما عارضت كذلك تخلي جنوب إفريقيا عن الذهب الخاص بها إلى صندوق النقد الدولي‪.‬‬
‫على‬ ‫(‪)1‬‬
‫أيضا فقد عملت الواليات المتحدة األمريكية على وضع نظام حقوق السحب الخاصة موضع تطبيق‬
‫اعتبار أن هذه الوحدات هي التي ينبغي أن تكون العملة الدولية مستقبال‪.‬‬
‫وتف اقم عجز م يزان الم دفوعات األم ريكي بس بب تحرك ات رؤوس األم وال بس رعة ويع ود الس بب إلى‬
‫الدوالرات األمريكية خارج الواليات المتحدة األمريكية وأصبحت حركات رؤوس األموال عرضة للمضاربة أو‬
‫االكتن از وتعرضت معظم العمالت للخطر ذاك أنها لم تكن مرتبطة بظ اهرة ال دوالرات األوروبية (الي ورو‬
‫دوالر)(‪.)2‬‬
‫واس تمر عجز الم يزان األم ريكي إلى أن ألغت الوالي ات المتح دة األمريكية تحويل ال دوالر إلى ذهب‬
‫وسقطت بذلك قاعدة الصرف بالذهب التي قام عليها نظام بريتون وودز وانهار هذا النظام‪.‬‬
‫ومما سبق نلخص األسباب الرئيسية النهيار النظام فيما يلي‪:‬‬
‫‪ -‬لم يسمح النظام بأي نوع من أنواع التص حيح التلقائي لالختالل في موازين الم دفوعات الدولي ة‪ ,‬هذا ألن‬
‫الوالي ات المتح دة األمريكية لم تقم بتع ديل قيمة ال دوالر بعد إعالن ع دم قابليته للتحويل إلى ذهب بل بقيت‬
‫تصر على أن الدول األخرى هي التي يتعين عليها أن ترفع قيم عمالتها بالنسبة للدوالر‪ ,‬وكانت ته دف من‬
‫وراء ذلك إلى تحقيق مغانم تجارية حيث أن رفع قيمة العمالت األخرى يجعل أسعار الصادرات األمريكية‬
‫في وضع تنافسي أفضل‪.‬‬
‫‪ -‬معان اة النظ ام من تن اقض ج وهري بس بب س يطرة ال دوالر األم ريكي‪ ,‬فاس تقرار النظ ام ك ان يتوقف على‬
‫استقرار قيمة الدوالر‪.‬‬
‫‪ -‬عجز الص ندوق عن القي ام ب دور المركز النق دي في إدارة ال دول حيث ك ان يتخذ موقفا س لبيا في تط بيق‬
‫بعض م واد االتف اق ‪ ,‬فنجد مثال ال دول ذات الف ائض الكب ير في م وازين م دفوعاتها لم تح اول جانبها اتخ اذ‬
‫إجراءات لتعديل أسعار صرف عمالتها‪ ,‬ومن حق الصندوق أن يعلن نص االتفاقية –أن عملة الدولة التي‬

‫الدوالرات التي تكسب صفة أوربية هي تلك الخاصة بالمعامالت التي تتم بالدوالر وتقوم بها البنوك التجارية في العديد من‬ ‫‪)1‬‬ ‫(‬

‫الدول حيث تستطيع هذه البنوك أن تقرض وتقترض من بعضها البعض بالدوالرات التي تبقى مسجلة في أصول البنوك‬
‫األمريكية وذلك دون أن تتحول خارج الواليات المتحدة األمريكية‪ ,‬كما تستطيع هذه البنوك أيضا أن تقرض المؤسسات التي‬
‫تكون بحاجة إلى الدوالرات‪.‬‬
‫نعمة اهلل نجيب وآخرون‪ ,‬مقدمة في إقتصاديات النقود والصيرفة والسياسات النقدية‪ ,‬الدار الجامعية‪ ,‬مصر‪ ,2001 ,‬ص‪:‬‬ ‫‪)2‬‬ ‫(‬

‫‪.54-53‬‬

‫‪19‬‬
‫ل ديها ف ائض كب ير في م يزان م دفوعاتها عملة ن ادرة– ومن ثم يتوقف الص ندوق عن تق ديمها لل دول‬
‫المقترضة وهك ذا ي ؤدي إلى انخف اض الطلب الخ ارجي عليها مما يس اعد على تس وية االختالل في م يزان‬
‫مدفوعات هذه الدولة‪ ,‬لكن الصندوق لم يقم بهذا الحق‪.‬‬
‫‪ -‬تحركات رؤوس األموال‪.‬‬
‫وبعد انهي ار نظ ام بريت ون وودز س اد نظ ام التع ويم وقد ك ان النهي ار ه ذا النظ ام أثر على ال دول النامية ‪:‬‬
‫زي ادة ح دة المديونية إلى الخ ارج‪ ,‬زي ادة العجز في م وازين الم دفوعات‪ ,‬إس تنزاف االحتياط ات النقدية الدولي ة‪,‬‬
‫استيراد التضخم‪ ,‬انخفاض حجم التدفقات المسيرة‪ ,‬تدهور أسعار الصرف‪.‬‬
‫نظام التعويم المدار (نظام تعويم العمالت)‪:‬‬
‫في الواقع أن ه ذا النظ ام لم يقصد أحد اختي اره بل ف رض نفسه عند انهي ار نظ ام بريت ون وودز‪ ,‬وبغ رض‬
‫مواجهة الفوضى التي سادت أسواق الصرف األجنبي والمضاربات التي أحدثت العديد من االختالالت‪.‬‬
‫ويعتمد ه ذا النظ ام أساسا على أس عار الص رف المعومة وهي ال تي تتح ول بحرية أي وفقا لق وى عرض ها‬
‫والطلب عليها في السوق‪ ,‬وهناك أنواع من التعويم‪:‬‬
‫‪ ‬التعويم النقي‪ :‬ويكون عندما ال يتدخل البنك المركزي مطلقا في أسواق الصرف لمساندة سعر صرف العملة‬
‫الوطنية عند مستوى معين‪.‬‬
‫‪ ‬التعويم غير النقي‪ :‬عندما يتدخل البنك المركزي لمنع التقلبات في السعر من أن تتجاوز حدا معينا‪.‬‬
‫‪ ‬التعويم المستقل‪ :‬وهو عندما ال يرتبط سعر صرف العملة الوطنية في ارتفاعه وانخفاضه بأسعار صرف أي‬
‫عملة أو عمالت أخرى‪.‬‬
‫‪ ‬التع ويم المش ترك‪ :‬عن دما تش ترك مجموعة معينة من العمالت معا بالنس بة لما يح دث من تغ يرات في أس عار‬
‫صرفها فترتفع هذه األسعار سويا أو تنخفض سويا‪.‬‬
‫وقد عرف هذا النظام النقدي الجديد الذي أتى به اتفاق بال باسم "الثعبان النقدي" وعلى وجه التحديد الثعبان‬
‫داخل النف ق‪ ,‬ونظ را ألن أس عار ص رف عمالت الثعب ان بال دوالر تتقلب معا ارتفاعا وانخفاضا وذلك في ح دود‬
‫النس بة القص وى المس موح بها كه امش لتقلب ه ذه األس عار‪ ,‬أو البتعادها عن بعض ها وهو (‪ )% 4.25‬فقد ع رف‬
‫هذا التنظيم النقدي بالتعويم المشترك‪.‬‬
‫وفيما يلي شكل يوضح الثعبان داخل النفق مع التفسير‬

‫شكل رقم (‪ : )2‬الثعبان النقدي‬

‫سعر صرف أقوى عمالت‬ ‫عمالت الثعبان في أقوى‬
‫الثعبان بالدوالر‬ ‫وضع بالنسبة للدوالر‬
‫]‪[ %4 .25.‬‬
‫سعر ‪2‬التعادل بالدوالرات‬ ‫النـفق‬
‫] ‪[ 4% .25.‬‬
‫عمالت الثعبان في أضعف‬
‫وضع بالنسبة للدوالر‬

‫‪20‬‬
‫وخ روج عملية من النفق أو انس حابها يح دث عند ع دم ق درة أض عف عملة المحافظة على نس بة وجودها‬
‫[كف ارق بين س عر ص رفها بال دوالر‬ ‫داخل منطقة الثعب ان أو عند عجزها عن المحافظة على نس بة] ‪%4 ,25‬‬
‫وسعر أقوى عمالت الثعبان بالدوالر‪.‬‬
‫* النفق‪ :‬يمثل المجال الذي يمكن أن تتحرك أسعار صرف عملة الثعبان في حدوده‪.‬‬
‫* منتصف النفق‪ :‬تعادل العملة بالدوالر (موضح بالخط األفقي المتقطع)‪.‬‬
‫* الثعب ان داخل النف ق‪ :‬ارتب اط أس عار الثعب ان ببعض ها بحيث ال يج اوز الف رق بين س عر ص رف أض عف عمالت‬
‫الثعب ان بال دوالر س عر أقواها إنما يتم بمراع اة أن يك ون الحد األقصى النخف اض س عر ص رف أض عفها عن س عر‬
‫تعادلها بالدوالر هو ] ‪( ,[ %2,25‬سعر صرف أضعف عملة من عمالت الثعبان هو سعر تعادلها بالدوالر)‪.‬‬
‫* وح تى تحافظ دول الثعب ان النق دي على بق اء أس عار ص رف عمالتها بال دوالر داخل النفق أي في ح دود ]‬
‫‪ ]%2,25‬من أسعار تعادلها بالدوالر ارتفاعا وانخفاضا‪ ,‬فإن بنوكها المركزية تتدخل في أسواق الصرف مشترية‬
‫الدوالر وبائعة لعمالتها أو بائعة للدوالر ومشترية لعمالتها بحسب الحالة‪.‬‬
‫* وحتى تحافظ هذه الدول على أسعار صرف عمالتها في داخل الثعبان نفسه (أي ما بين حدود ‪ %2 ,25‬ما بين‬
‫سعر صرف أقوى عملة بالدوالر وسعر صرف أضعف عملة به)‪ ,‬فإن بنوكها المركزية تتدخل بائعة ومشترية‬
‫لعمالتها ذاته ا‪ ,‬إذ يع رض البنك المرك زي للعملة القوية كمية من عملته في الس وق في مقابل العملة الض عيفة‪ ,‬كما‬
‫يضع كمية أخ رى منها تحت تص رف البنك المرك زي للعملة الض عيفة تمكنه من بيعها في الس وق في مقابل عملته‬
‫الضعيفة(‪.)1‬‬
‫مشكالت النظام‪:‬‬
‫وتنقسم إلى مشكالت خاصة وأخرى عامة‪:‬‬
‫أوال‪ :‬المشكالت الخاصة‪:‬‬
‫‪ -1‬مش كالت ترتبط بالمؤسس ات‪ :‬المؤسس ات ال تي يعمل من خاللها نظ ام النقد ال دولي نش أت ب دوافع تحقيق‬
‫مصلحة الدول المتقدمة أساسا‪.‬‬
‫‪ -2‬ارتباط النظام بالدوالر بعد التخلي عن الذهب وهذا عرض النظام لمشاكل عديدة والتي بدورها ارتبطت‬
‫بمشاكل الدوالر‪.‬‬
‫‪ -3‬مش كلة الس يولة الدولية والمتأتية أساسا من ن درة وشح عناص رها (ال ذهب‪ ,‬ال دوالر‪ ,‬العمالت القوي ة)‬
‫الستخدامها كأداة للتبادل الدولي قياسا بالطلب العالمي‪.‬‬
‫‪ -4‬اإلخفاق في تحديد أسعار صرف مستقرة لتبادل العمالت‪.‬‬
‫‪ -5‬اختالف معدالت التضخم السائدة في دول العالم نتيجة أوضاعها المتباينة والسياسات االقتصادية المتبعة‪.‬‬
‫‪ -6‬اختالف أس عار الفائ دة بين ال دول وما يث يره ه ذا االختالف من اض طرابات في أس واق النقد والم ال من‬
‫حركة رؤوس األموال ذات الطبيعة قصيرة أو طويلة األجل‪.‬‬

‫المرجع السابق‪ ,‬ص‪.138 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫‪21‬‬
‫‪ -7‬مش كلة ال ديون وال تي ت ترتب على الكث ير من ال دول وبال ذات القاس ية نتيجة العجز المس تمر في م وازين‬
‫مدفوعات هذه الدول‪.‬‬
‫ثانيا ‪ :‬المشكالت العامة‪ :‬من أهمها‪:‬‬
‫‪ -1‬التخصص والتقسيم الدولي للعمل‪.‬‬
‫‪ -2‬المش كالت المرتبطة بالتج ارة الدولية وال تي ب رزت في إطارها ع دة مش اكل منه ا‪ :‬ض عف حص يلة النمو‬
‫المتحققة في حص يلة ص ادراتها نتيجة ض عف مع دالت الزي ادة في الطلب الع المي على ه ذه الص ادرات‬
‫التي هي غالبا منتجات دولية وذلك ألسباب تتصل باعتماد الدول المتقدمة التي تشكل أساس الطلب على‬
‫هذه المنتجات في توفير منتجاتها‪.‬‬
‫‪ -3‬المش كالت المرتبطة بتوجه ال دول النامية نحو التص نيع وما يواجهها في ه ذا اإلط ار من عراقيل ال تي‬
‫يتمثل أبرزها في افتقارها لمقومات تصنيعها باالعتماد على قدراتها المحلية‪.‬‬
‫‪ -4‬المشكالت المرتبطة بالتكنولوجيا والتي سببها السيطرة على التكنولوجيا من قبل الدول المتقدمة‪.‬‬
‫‪ -5‬المش كالت المرتبطة بالتمويل ومن أبرزها ال تزام ال دول المتقدمة بالنسب ال تي يج ري االتف اق عليها في‬
‫منح التمويل والمساعدات االئتمانية كنسب من دخلها القومي‪.‬‬
‫‪ -6‬مش كلة تحقيق األمن الغ ذائي المرتبط بظ روف التخلف القائمة في معظم دول الع الم وال تي تعيقها عن‬
‫اس تخدام مواردها وإ مكاناتها الزراعية بالش كل ال ذي تس تطيع من خالله تحقيق أمنها الغ ذائي المتمثل في‬
‫قدراتها على تحقيق قدر أمني من المنتجات الالزمة لتلبية طلبات األفراد من الغذاء‪.‬‬
‫‪ -7‬الم وارد الطبيعية العامة وال تي هي بطبيعتها ومن خالل أم اكن وجودها ال تخضع لس يادة دولة معينة من‬
‫ال دول وال تي ترجع االس تفادة منها بالدرجة األولى لل دول المتقدمة بس بب تطورها ذلك أن اس تخدامها‬
‫يقتصر فقط على هذه األخيرة‪.‬‬
‫محاوالت اإلصالح‪:‬‬
‫إن صدور القرار األمريكي بالتوقف عن تحويل الدوالر إلى ذهب تسبب في موجات من الفوضى وتقلبات‬
‫أس عار جميع العمالت بما فيها ال دوالر ذات ه‪ ,‬وف رض معظم أس عار الص رف عن ح دود اله امش ال ذي ح دده نظ ام‬
‫بريتون وودز (‪ )%1‬وأصبحت في الواقع عائمة أي تحدد وفقا لقوى عرضها والطلب عليها‪.‬‬
‫واجتمع وزراء مالية ال دول الص ناعية العشر في معهد س ميثونيان بالوالي ات المتح دة األمريكية واتفق وا‬
‫على ترتيبات عرفت باسم "اتفاقية سميثونيان" من أهم بنودها ‪:‬‬
‫‪ -‬تعفي الوالي ات المتح دة األمريكية الض ريبة ال تي ك انت تفرض ها على وارداتها بنس بة ‪ %10‬وهو ما يع ني‬
‫عمليا تخفيض قيمة ال دوالر به ذه القيمة وب ذلك ارتفع س عر ال ذهب رس ميا من ‪ 35‬دوالر لألوقية إلى ‪38‬‬
‫دوالر‪.‬‬
‫‪ -‬إعفاء الو‪.‬م‪.‬أ من التزامها بتحويل الدوالر إلى ذهب‪.‬‬
‫‪ -‬تس مية س عر الص رف الجديد لل دوالر األم ريكي بالس عر المرك زي ب دال من س عر التع ادل ال ذي ك ان يربط‬
‫الدوالر بالذهب‪.‬‬

‫‪22‬‬
‫‪ -‬السماح ألسعار الصرف األخرى أن تتقلب في حدود ‪ %2.25‬صعودا وهبوطا من السعر المركزي بعد‬
‫ان كانت ‪ %1‬حسب إتفاقية بريتون وودز غير أن هذه االتفاقية لم تدم أكثر من ‪ 14‬شهرا وتلتها تطورات‬
‫أخرى منها الدستور الفرنسي‪ ,‬االتحاد األوربي وتوحيد العملة‪.‬‬
‫‪ -‬م ؤتمر جمايكا ال ذي أقر وح ده حق وق الس حب الخاصة ال تي يتم تحدي دها على أس اس حصة أو نص يب‬
‫االش تراك الم الي ال ذي قدمه العضو لص ندوق النقد ال دولي‪ ,‬ويتك ون ه ذا النصب من ¼ ذهب والب اقي من‬
‫العملة الوطني ة‪ ,‬وحق وق الس حب الخاصة تمثل حق البلد في الحص ول على س يولة (عمالت ص عبة) دولية‬
‫بنسبة ‪ %15‬من نصيبه في حقوق السحب الخاصة الذي هو ملزم بإعادتها لصندوق النقد الدولي‪.‬‬
‫‪ -‬إن حق وق الس حب الخاصة ليست عملة ولكن يمكن من خاللها خلق عملة دولية بنس بة ‪ %85‬المتبقية من‬
‫المبلغ‪ ,‬وتحسب يوميا من خالل ‪ 05‬عمالت أساسية يتم توضيحها بمعامل يحدد على أساس قدرة كل عملة‬
‫من هذه العمالت في المبادالت الدولية‪.‬‬
‫‪ -‬وقد ك انت اتفاقي ات جامايكا س نة ‪ 1976‬هي اإلق رار الق انوني والنهاية الش رعية والحقيقية لنظ ام بريت ون‬
‫وودز‪ ,‬واإلقرار القانوني لنظام الصرف العائم والتخلي عن الذهب كمعيار نقدي‪.‬‬
‫‪ -2‬نظام النقد الدولي بعد الحرب العالمية الثانية ‪:‬‬
‫يعت بر نظ ام النقد ال دولي ال ذي س اد الع الم بعد الح رب العالمية الثانية نتيجة لع دة س نوات من اإلع داد‬
‫والتف اوض بين الوالي ات المتح دة األمريكية من ناحية وإ نكل ترا وبعض ال دول من ناحية أخ رى‪ ,‬وتم إق راره من‬
‫طرف ‪ 300‬شخص يمثلون ‪ 44‬دولة اجتمعوا في شهر يوليو ‪ 1944‬لمدة ثالثة أسابيع بضاحية بريتون وودز في‬
‫نيوهاميشير بالواليات المتحدة األمريكية‪.‬‬
‫وتم االتف اق خالل المفاوض ات ال تي اش ترك فيها االتح اد الس وفيتي على إنش اء ص‪.‬ن‪.‬د كهيئة تابعة لألمم‬
‫المتحدة وتضم في عضويتها ‪ 155‬دولة حاليا‪.‬‬
‫ومن بين األهداف التي وردت في اتفاقية إنشاء صندوق النقد الدولي في المادة األولى ما يلي‪:‬‬
‫‪ -1‬تشجيع التعاون النقدي الدولي عن طريق التشاور في المسائل النقدية الدولية‪.‬‬
‫‪ -2‬تسهيل النمو المتوازن في التجارة الدولية‪.‬‬
‫‪ -3‬تحقيق االستقرار في أسعار الصرف‪ ,‬وتجنب التنافس بين الدول في تخفيض قيم العمالت ‪.‬‬
‫‪ -4‬تجنب فرض قيود على الصرف‪.‬‬
‫‪ -5‬توف ير عوامل الثقة واألم ان في النظ ام النق دي ال دولي باس تخدام م وارد الص ندوق لمس اعدة ال دول‬
‫األعضاء على تصحيح االختالالت الخارجية‪.‬‬
‫وقد ح ددت االتفاقية في مادتها الرابعة س عرا لتع ادل عمالت ال دول األعض اء بالنس بة لل ذهب أو ال دوالر‬
‫األمريكي‪ ,‬وتلتزم الدول األعضاء بالمحافظة على هذا السعر وعدم تغييره إال في حالة إصالح اختالل هيكلي في‬
‫م يزان م دفوعاتها‪ ,‬وبعد التش اور مع الص ندوق‪ ,‬وقد ح دد س عر تع ادل لل دوالر األم ريكي بمق دار ‪ 0.888671‬غ‬
‫ذهب أو ما يعادل ‪ 35‬دوالرا لألوقية الواحدة من الذهب‪ ,‬وتم تحديد مدى التغير في أس عار العمالت بحيث ال يزيد‬
‫عن ‪ %1±‬من القيمة التعادلية‪ ,‬وخالصة القول‪ :‬أن نظام النقد الذهبي في الفترة التالية للحرب قد قام على أساس‬

‫‪23‬‬
 ‫إعطاء دور جوهري للدوالر األمريكي نظرا لما يمتلكه من الذهب وقابلية تحويله إلى ذهب‪.‬‬
‫‪ -3‬طبيعة التمويل الدولي بعد الحرب العالمية الثانية ‪:‬‬
‫إذا ك انت الفترة السابقة للحرب العالمية ‪ II‬شهدت وجود أنماط رسمية للتمويل وهي الت دفقات الرأسمالية‬
‫الحكومية‪ ,‬فإن فترة ما بعد الحرب قد عرفت توسعا كبيرا في هذا النمط من التمويل باإلضافة إلى ظهور أنماط‬
‫التمويل المتعدد األطراف‪.‬‬
‫وقد اعتمدت الواليات المتحدة برنامجا لإلنعاش االقتصادي وهو ما يسمى (بمشروع مارشال) سنة ‪1947‬‬
‫وتم تقديم مقدار ‪ 11‬مليار دوالر ألوربا الغربية خالل الفترة (‪ ,)1951 -1948‬ومبلغا إضافيا قدره ‪ 2.6‬مليار‬
‫دوالر خالل الفترة (‪.)1953 -1951‬‬
‫وهكذا انتعشت اقتصاديات دول أوربا تدريجيا وتحسنت موازين مدفوعاتها وزادت االحتياطات الخارجية‬
‫لها‪ ,‬وأعلنت قابلية عمالتها للتحويل‪.‬‬
‫وب ذلك ب دأت أس واق الم ال في أوربا والوالي ات المتح دة تتكامل وب دأت البن وك األوربية خاصة في لن دن‬
‫وسويسرا بالتعامل بالدوالر منذ نهاية الخمسينات‪ ,‬وهكذا بدأت تنشأ أسواق األورو دوالر‪.‬‬
‫وأهم ما يميز التمويل الدولي في فترة ما بعد الحرب العالمية ‪ II‬هو تنوعه بين التمويل الرسمي والخاص‬
‫والثن ائي والمتع دد األط راف واإلقليمي وال دولي‪ ,‬وقد ظه رت في تلك الف ترة مؤسسة التمويل ال دولي س نة ‪,1956‬‬
‫وهيئة التنمية الدولية س نة ‪ 1960‬وتم ظه ور العديد من المنظم ات االقليمية وبن وك التنمية ال تي عملت في مج ال‬
‫منح القروض متعددة األطراف‪.‬‬
‫وقد ش هد عق دي الس تينات والس بعينات من الق رن العش رين ح دوث تح ولين رئيس يين في مج ال تح رك‬
‫رؤوس األموال الدولية وهما‪:‬‬
‫التحول من أسهم رأس المال إلى الدين‪ ,‬ومن التمويل الرسمي إلى التمويل الخاص وهو ما أدى إلى تراكم‬
‫شديد في المديونية الخارجية لبعض الدول وانفجار األزمة في عقد الثمانينات‪.‬‬

‫الفصل الثالث ‪ :‬مصادر التمويل الدولي‬

‫تمهيد ‪:‬‬
‫إن التدفقات الرأسمالية الدولية تنقسم من حيث اآلجال الزمنية إلى ‪:‬‬
‫‪ -1‬تدفقات قصيرة األجل‪.‬‬
‫‪ -2‬تدفقات طويلة األجل‪.‬‬
‫كما تنقسم حسب الجهات الدائنة إلى ‪:‬‬
‫‪ -1‬مصادر رسمية‪.‬‬
‫‪ -2‬مصادر غير رسمية‪.‬‬
‫وقد تك ون المص ادر الرس مية ثنائية كما قد تك ون متع ددة األط راف أما المص ادر الخاصة فإنها تتمثل في‬

‫‪24‬‬
 ‫تسهيالت الموردين والقروض المصرفية والسندات الدولية باإلضافة إلى االستثمارات المباشرة‪.‬‬
‫ويوضح الشكل التالي اإلطار العام لمجمل التدفقات الرأسمالية على المستوى الدولي‪:‬‬

‫شكل رقم (‪ : )3‬اإلطار العام إلجمالي التدفقات الرأسمالية على المستوى الدولي‬

‫إجمالي التدفقات الرأسمالية حسب االجل‬

‫تسهيالت‬
‫تحركات‬ ‫صندوق النقد‬ ‫تحركات‬
‫طويلة‬ ‫الدولي‬ ‫قصيرة‬
‫األجل‬ ‫األجل‬
‫إجمالي التدفقات حسب مصادر اإلقراض‬

‫مصادر‬ ‫مصادر‬
‫خاصة‬ ‫رسمية‬

‫تسهيالت موردين‬
‫ثنائية‬
‫قروض مصرفية‬
‫متعددة األطراف‬
‫إستثمارات مباشرة‬
‫سندات دولية‬

‫المبحث األول ‪ :‬المصادر الرسمية في التمويل الدولي‬

‫تتكون من مصادر رسمية ثنائية ومن مصادر دولية وإ قليمية متعددة األطرف كما تتضمن الجزء الخاص‬
‫بتحليل مصادر التمويل الدولي متعدد األطراف تلك التسهيالت التي يمنحها صندوق النقد الدولي ألعضائه‪.‬‬
‫‪ -1‬مصادر التمويل الثنائية ‪:‬‬
‫تتمثل المصادر الثنائية في التمويل الدولي في تلك القروض والمساعدات التي تعقد بين الحكومات المختلفة‬
‫ويتم منح هذه القروض بعد عدة مفاوضات تجري بين حكومات الدول المانحة وحكومات الدول المتلقية للقرض‬
‫وتدور عادة هذه المفاوضات حول‪:‬‬
‫قيمة الق رض‪ ,‬أجل اس تحقاقه‪ ,‬مع دل الفائ دة‪ ,‬مص اريف االرتب اط‪ ,‬طريقة االتف اق والس حب من الق رض‪ ,‬كيفية‬
‫السداد‪ ,‬وفترة السماح إن وجدت‪.‬‬
‫ويجب الت ذكير هنا إلى وج ود ف رق بين ما يع رف بالتخص يص والتعاقد والس حب من الق روض الخارجي ة‪,‬‬
‫ف إذا وقعت إح دى ال دول إتفاقا معينا للتع اون لمس اعدة الدولة األولى ف إن ه ذا المبلغ المخصص ال ي دخل ض من‬
‫حسابات الديون الخارجية لهذه الدولة‪ ,‬فإذا لم تتعاقد الدولة على استخدام أي جزء من التخصيص فال يوجد التزام‬
‫في هذه الحالة على تلك الدولة من قبل الدولة التي قامت بتخصيص القرض‪ ,‬وإ ذا قامت الدولة بالتعاقد على توريد‬
‫س لع وخ دمات في إط ار التخص يص الس ابق ف إن المب الغ ال تي ج رى التعاقد عليها ت رتب التزاما في ذمة الدولة‬
‫المتلقي ة‪ ,‬ويتح دد مق دار ه ذا االل تزام بنس بة يطلق عليها ع ادة بمص اريف االرتب اط‪ ,‬وفي ه ذه الحالة ال يتم حس اب‬
‫فوائد على المب الغ المتعاقد عليها طالما أنه لم يتم س حب أي ج زء من المب الغ المتعاقد عليها في إط ار التخص يص‬

‫‪25‬‬
 ‫األصلي‪.‬‬
‫وال تحسب الفوائد المتعاقد عليها ض من المديونية الخارجية للدولة المتلقي ة‪ ,‬وحينما يتم توريد الس لع المتفق‬
‫عليها في إطار التعاقد يبدأ حساب الفوائد على الجزء المسحوب من التعاقد لتمويل وتوريد السلع والخدمات سالفة‬
‫الذكر وهذا الجزء المسحوب هو الذي يدرج في المديونية الخارجية للدولة‪.‬‬
‫والواقع أن التمويل من المصادر الرسمية الثنائية لم يظهر بشكل محسوس إال بعد الحرب العالمية الثانية‪,‬‬
‫حيث ق دمت ال و‪.‬م‪.‬أ قروض ها ومعوناتها ل دول غ رب أوربا في اط ار مش روع مارش ال األم ريكي‪ ,‬وحينما ق ررت‬
‫األمم المتح دة اعتب ار الف ترة (‪ )1980 -1960‬بمثابة عق دي التنمية العالمي ة‪ ,‬إذ تم توجيه ن داء دولي بض رورة‬
‫تخصيص ما ال يقل عن ‪ %1‬من إجمالي الناتج القومي للدول المتقدمة ليقدم على شكل معونات للدول النامية‪.‬‬
‫وتوضح إحصائيات الشكل الدولي أن التدفقات الرسمية الثنائية وغيرها المسيرة قد اقتربت من ‪ %35‬من‬
‫إجم الي الت دفقات من كافة المص ادر س نة ‪ ,1970‬مقابل ما ال يقل عن ‪ %50‬في بداية الـ‪ ,60‬وقد أخ ذت النس بة‬
‫المذكورة في التناقص بعد ذلك حتى وصلت إلى حوالي ‪ %26‬في بداية الـ‪.80‬‬
‫خصائص التمويل الدولي ثنائي األطراف‪:‬‬
‫‪ -1‬تتميز القروض بأنها طويلة األجل‪ ,‬وتكون فترة السداد تزيد عن ‪ 5‬سنوات وقد تصل في بعض الحاالت إلى‬
‫‪ 40‬عام ا‪ ,‬وت درج ه ذه النوعية من الق روض تحت بند الق روض الس هلة (‪ ,)soft loans‬إش ارة إلى أن خدمة‬
‫الدين المرتبطة أساسا بأصل القرض تكون منخفضة إلى حد كبير‪.‬‬
‫مثال‪ :‬فإذا كان لدينا قرض مقداره مليون دوالر سنتيم سداده على (‪ 40‬عاما) فإن قسط سداد األصل يصبح‬
‫‪ 25000‬دوالر فقط كل ع ام‪ ,‬أما إذا ك انت ف ترة الس داد ‪ 10‬س نوات فقط ف إن قسط س داد األصل يصل إلى‬
‫‪ 100‬ألف دوالر سنويا‪.‬‬
‫‪ -2‬تص نيف الق رض إلى ق رض س هل أو ق رض ص عب‪ ,‬ف إذا ك ان س عر الفائ دة مرتفعا ف إن نقطة ال دين المرتبطة‬
‫بس داد الف اتورة ترتفع بش كل يجعل المق درة على س داد أصل الق رض وفوائ ده أص عب من في حالة انخف اض‬
‫سعر الفائدة‪.‬‬
‫‪ -5‬تحتوي التدفقات الثانوية على فترة سماح قبل البدء في سداد أصل القرض عادة تتراوح بين ‪ 10-3‬سنوات‪,‬‬
‫والمقص ود بف ترة الس ماح هي قي ام الم دين المق ترض باس تخدام الق رض دون االل تزام بس داد أقس اطه إال بعد‬
‫م رور ف ترة معينة تس مى بف ترة الس ماح وهي تعت بر تخفيف حقيقي تكلفة االق تراض وتعت بر من الق روض‬
‫السهلة‪ ,‬كل قرض يتضمن فترة سماح‪.‬‬
‫وتش ير الخص ائص الثالث الس الفة إلى أن تنظيم الق رض والت دفقات الثنائية تعت بر قروضا س هلة نظ را‬
‫الحتوائها على فترة سداد طويلة وأسعار فائدة منخفظة وفترات سماح معقولة‪.‬‬
‫‪ -2‬مصادر التمويل متعددة األطراف ‪:‬‬
‫تتمثل المصادر الرسمية للتمويل الدولي متعدد األطراف في مصدرين أساسيين هما‪ :‬مؤسسات التمويل‬
‫الدولية ومؤسسات التمويل اإلقليمية‪.‬‬
‫وتضم مؤسسات التمويل الدولي ما يلي‪:‬‬

‫‪26‬‬
 ‫‪ -‬البنك الدولي لإلنشاء والتنمية‪.‬‬
‫‪ -‬مؤسسة (شركة) التمويل الدولية‪.‬‬
‫‪ -‬هيئة التنمية الدولية‪.‬‬
‫‪ -‬صندوق النقد الدولي‬
‫كما تنقسم مؤسسات التمويل اإلقليمية إلى كل من‪:‬‬
‫‪ -‬بنك االستثمار األوربي‪.‬‬
‫‪ -‬بنك التنمية اإلفريقي‪.‬‬
‫‪ -‬بنك التنمية األسيوي‪.‬‬
‫‪ -‬بنك األمريكيتين للتنمية‪.‬‬
‫‪ -‬البنك اإلسالمي للتنمية‪.‬‬
‫‪ -‬صناديق التنمية اإلقليمية‪.‬‬
‫‪ -‬صندوق النقد العربي‪.‬‬
‫أ‪ -‬مؤسسات التمويل الدولية‪:‬‬
‫ويقصد بها تلك المؤسسات التابعة لهيئة األمم المتحدة والتي تضم في عضويتها معظم دول العالم وتتعامل‬
‫في مجال اإلقراض الدولي وال يقتصر تعاملها على مجموعة من الدول دون غيرها‪ ,‬واهم هذه المؤسسات‪:‬‬
‫أ‪ -1-‬البنك الدولي لإلنشاء والتنمية‪:‬‬
‫أ‪ -1-1-‬نشأته وهيكله التنظيمي ورأسماله‪:‬‬
‫نشأ البنك ال دولي في أعق اب الح رب العالمية الثانية في يوليو ‪ 1944‬وقد ج اء اس تجابة النعق اد م ؤتمر‬
‫بريت ون وودز في ذلك الت اريخ‪ ,‬وقد غ ير في تنظيم هيكله اإلداري ع ام ‪ 1987‬ويوجد على قمة الهيكل التنظيمي‬
‫للبنك مجلس للمح افظين يتك ون من ممثلي دول األعض اء من ه‪ ,‬وله ذا المجلس س لطات وص الحيات خاصة بجميع‬
‫شؤون وأعمال البنك‪ ,‬وقد بلغ عدد محافظي الدول األعضاء ‪ 155‬عضوا حتى عام ‪.1990‬‬
‫مجلس الم ديرين التنفي ذيين‪ :‬يتك ون من ‪ 21‬عضو ‪ 5‬أعض اء يتم تعينهم وفقا ألك بر الحصص في رأس م ال البنك‬
‫والباقي يتم انتخابهم من بين مجموعات الدول األعضاء‪ ,‬ثم يأتي في السلم اإلداري للبنك كل من الرئيس ونواب‬
‫الرئيس وأخير مدير اإلدارات‪.1‬‬
‫رأس ماله‪ :‬بلغ رأس ماله المكتب فيه ‪ 115.7‬ملي ار دوالر أم ريكي في س نة ‪ ,1989‬وتس هم ال دول األعض اء‬
‫بحصص في رأس الم ال الذي يتكون من األس هم‪ ,‬قيمة الس هم الواحد ‪ 100‬وح دة من وح دات ح الس حب الخاصة‬
‫وتقوم هذه الوحدات بالدوالر األمريكي‪.‬‬
‫والواقع ان حصص الدولة العضو في البنك ت رتب لها حقوقا معينة وترتبط ه ذه الحق وق بع دد األص وات المس تمدة‬
‫من حصتها في رأس المال‪.‬‬
‫أ‪ -2-1-‬أهداف ووظائف البنك‪:‬‬
‫إن األه داف ال تي أنشئ من خاللها البنك هي مس اعدة ال دول على إع ادة تعم ير ما خربته الح رب العالمية‬

‫‪27‬‬
‫الثانية وتحقيق مع دالت معقولة من النمو االقتص ادي‪ ,‬ويمكن إيج از األه داف ال تي ج اءت في اتفاقية إنش اء البنك‬
‫على النحو التالي‪:‬‬
‫المساعدة على تعمير أراضي األعضاء والعمل على تقدمها االقتصادي بتوفير رؤوس األموال لها‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫تش جيع عملي ات االس تثمار الخ ارجي المباشر عن طريق ض مان ه ذه االس تثمارات وتق ديم الق روض‬ ‫‪-‬‬
‫وتكملة النقص في القروض المباشرة (من أموال أو من مصادر أخرى)‪.‬‬
‫تشجيع تحقيق نمو متوازن في التجارة الدولية في األجل الطويل وذلك بتشجيع االستثمارات‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫تنظيم وتنسيق القروض الصادرة من البنك أو بضمان منه عن طريق مراعاة األوليات للمشروعات‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫العمل على تهيئة البيئة التجارية األفضل في الدول األعضاء والمساعدة على االنتقال من اقتصاديات‬ ‫‪-‬‬
‫الحرب إلى اقتصاديات السلم‪.‬‬
‫ويتولى البنك تمويل جميع الهياكل األساسية مثل الطرقات والجسور والسكك الحديدية والكهرب اء والطاقة‬
‫واالتصاالت السلكية والالسلكية وغيرها‪.‬‬
‫وقد جرت العادة على منح القروض لمشروعات محددة‪ ,‬حيث يتم التأكد من سالمة المشروع وقدرته على‬
‫س داد مس تحقات الق رض قبل الموافقة على التمويل وتمر عملية تمويل وتنفيذ المش روع بع دة مراحل يطلق عليها‬
‫"دورة المشروعات"‪.‬‬
‫حيث تج ري في البداية تحديد ودراسة المش روعات‪ ,‬كما يش رف البنك بعد ذلك على جميع مراحل إع داد‬
‫وتنفيذ المشروع إلى جانب دراسة األوضاع اإلقتصادية داخل الدول المقترضة‪.‬‬
‫ومنذ ع ام ‪ 1980‬ب دأ البنك في منح ن وع جديد من الق روض لل دول األعض اء هي ق روض التع ديل الهيكلي‬
‫وقد أطلق عليها ق روض السياس ات‪ 2‬تم يزا لها عن "ق روض المش روعات (‪ ")Project‬وتحت وي ق روض التع ديل‬
‫الهيكلي على مجموعة من الش روط تتطلب ض رورة دخ ول الدولة في مناقشة مع من دوبي البنك ح ول السياس ات‬
‫االقتصادية وامكانية تغير وتعديل هذه السياسات مما يوفر بيئة أفضل لمسار النمو في الدولة التي تطلب هذا النوع‬
‫من القروض‪ ,‬وتتناول المناقشات الجوانب التالية‪:‬‬
‫‪ -1‬كفاءة استخدام الموارد وأوليات االستثمار‪.‬‬
‫‪ -2‬سياسات األسعار والحوافز والقطاع العام‪.‬‬
‫‪ -3‬سياسة الميزانية العامة بما فيها الضرائب والنفقات العامة وأسعار الفائدة‪.‬‬
‫‪ -4‬التجارة الخارجية والسياسات التجارة المختلفة‪.‬‬
‫ومن خالل ما سبق يتضح أن سياسات البنك تجاه أعضائه قد تغيرت كثيرا خالل السنوات الماضية‪.‬‬
‫أ‪ -3-1-‬موارد البنك وشروط اإلقراض‪:‬‬
‫تتكون الموارد من‪:‬‬
‫‪ -‬رأس الم ال الم دفوع من ال دول األعض اء ومن االق تراض من أس واق الم ال الدولية وتس ديد الق روض‬
‫والفوائد‪.‬‬
‫‪ -‬إصدار سندات بالعمالت الرئيسية إما مباشرة أو عن طريق مجموعات مصرفية‪.‬‬

‫‪28‬‬
 ‫شروط االقتراض‪:‬‬
‫يق رض البنك األعض اء بأس عار فائ دة تجارية ولف ترة زمنية طويلة تصل إلى ‪ 20‬س نة تقريب ا‪ ,‬وتنص بن ود‬
‫إتفاقية إنش اء البنك على ع دم منح ق روض للدولة العضو إال إذا انع دم الحص ول على ه ذه الق روض من المص ادر‬
‫األخرى لتجنب المنافسة مع مصادر االقتراض الخاصة‪.‬‬
‫كما تنص االتفاقية على أن قروض البنك توجه أساسا إلى إنشاء أو المشاركة في إنشاء مشروعات بعينها‪,‬‬
‫ويتم فتح حس اب باسم المق ترض يجعله دائنا بمبلغ الق رض بالعملة او العمالت ال تي ق دم لها الق رض‪ ,‬ثم يس مح‬
‫للمق ترض أن يس حب ش يكات على ه ذا الحس اب لمواجهة النفق ات الخاصة به ذا المش روع عند القي ام بها فعال‪,‬‬
‫ويشرف البنك بخبراته على جميع المراحل الخاصة بإنشاء وتشغيل المشروع الممول‪.‬‬
‫قبل ع ام ‪ 1980‬ك ان البنك يق دم قروضه بعملة معينة وبأس عار فائ دة ثابتة إال ان التحرك ات الس ريعة في‬
‫أس عار ص رف العمالت المختلفة دفع البنك إلى إيج اد ص يغة جدي دة لعملي ات اإلق راض والس داد وقد تمثلت ه ذه‬
‫الصيغة في إنشاء مجمع للعمالت بحيث يمكن التنبؤ بمخاطر تغيرات أسعار الصرف وبالتالي إمكانية إدارة هذه‬
‫المخاطر بشكل أفضل من جانب البنك والمقترضين‪.‬‬
‫كما قد تميز البنك سياسته المتعلقة بأسعار الفائدة على القروض التي يقدمها ألعضائه في ‪ 1989‬حيث يتم‬
‫إعادة حساب سعر االقتـراض كل ستة أشهر في يناير ويوليو من كل عام‪.1‬‬
‫أ‪ -2-‬مؤسسة (شركة) التمويل الدولية ‪:I F S‬‬
‫تعتبر إحدى المؤسسات التابعة للبنك الدولي وقد أنشأت سنة ‪ 1956‬وكان الهدف األساسي من إنشائها هو‬
‫تش جيع النمو االقتص ادي في ال دول النامية عن طريق القط اع الخ اص وت تراوح فترتها الزمنية بين ‪ 15 -5‬س نة‬
‫وال تتطلب أي ضمانات حكومية لهذه القروض وتقدم المشورة التقنية للدول األعضاء في مجال االستثمار الخاص‬
‫وأسواق رأس المال ويمكن حصر الخدمات التي توفرها المؤسسة فيما يلي‪:‬‬
‫المس اعدة في تمويل وتأس يس وتحس ين وتوس يع المش روعات االنتاجية الخاصة وذلك بالتع اون مع‬ ‫‪-‬‬
‫المستثمرين في القطاع الخاص‪.‬‬
‫تق ديم المس اعدة الفنية للجمع بين كل من ق رض االس تثمار ورأس الم ال المحلي واألجن بي والخ برة‬ ‫‪-‬‬
‫الفنية‪.‬‬
‫العمل على تهيئة المن اخ االس تثماري المالئم لج ذب ت دفق رأس الم ال الخ اص س واء ك ان محليا أو‬ ‫‪-‬‬
‫أجنبيا نحو تلك االس تثمارات اإلنتاجية الممكنة في ال دول األعض اء وتق دم المؤسسة قروضا بأس عار‬
‫فائ دة تعكس تلك األس عار الس ائدة في أس واق الم ال الدولية أخ ذا في االعتب ار المخ اطر ال تي يتع رض‬
‫المشروع الممول‪.‬‬
‫ه ذا وقد ق امت المؤسسة بتمويل نحو ‪ 90‬مش روعا ع ام ‪ 1989‬دفعت من مواردها الخاصة ح والي ‪1.3‬‬
‫مليار دوالر وشجعت مستثمرين آخرين على تمويل نفس هذه المشروعات بمقدار ‪ 8.4‬مليار دوالر وبذلك وصل‬
‫عدد الشركات والمشروعات التي استثمرت فيها المؤسسات أموالها حوالي ‪ 468‬شركة في ‪ 79‬دولة‪.‬‬
‫أ‪ -3-‬هيئة التنمية الدولية‪:‬‬

‫‪29‬‬
‫أنشئت هذه الهيئة كمؤسسة تابعة للبنك الدولي سنة ‪ 1960‬برأس مال قدره ‪ 750‬مليون دوالر وتعمل هذه‬
‫المؤسسة في تق ديم المس اعدات للبل دان األك ثر فق را في الع الم وت وفر قروضا طويلة األجل وال تي تمتد آج ال‬
‫اس تحقاقها ألك ثر من ‪ 50‬س نة وبش روط ميس رة‪ ,‬حيث ال تتقاضى أية فائ دة على ه ذه الق روض ولكنها تتقاضى‬
‫رسما بسيطا يصل إلى ¾ ‪ %‬سنويا (‪.)%0.75‬‬
‫ورغم ان ق روض المؤسسة ميس رة بدرجة كب يرة إال انها تتفق في أس لوب تق ييم وتنفيذ المش روعات ال تي‬
‫تمولها على أسلوب البنك الدولي‪ ,‬وتختلف معه في شروط وتكاليف االقتراض‪.‬‬
‫وتتكون مواردها من اكتتابات األعضاء في رأسمالها إضافة إلى اإليرادات الممولة من البنك الدولي لهذه‬
‫المؤسسة س نويا‪ ,‬وتعت بر ه ذه الهيئة المص در الوحيد متع دد األط راف ال ذي يمنح مس اعدته بش روط ميس رة إال أن‬
‫مواردها الزالت دون المستوى المطلوب‪.‬‬
‫وتش ير اإلحص ائيات إلى أن مجم وع ما قدمته المؤسسة من مس اعدات س نة ‪ 1986‬قد بلغ ‪ 39.6‬ملي ار‬
‫دوالر لحوالي ‪ 75‬دولة نامية‪.1‬‬
‫أ‪-4-‬صندوق النقد الدولي (‪)IMF‬‬

‫‪ 1‬ـ نشأة الصندوق ‪:‬أنشئ صندوق النقد الدولي في إطار اتفاقية بريتون وودز عام ‪ 1944‬و قد استهدفت هذه‬
‫االتفاقية وضع أسس تكفل حسن سير النظام النقدي العالمي و تشجيع التعاون النقدي الدولي و تهيئة المناخ النقدي‬
‫المالئم لتوسيع حجم و نطاق التبادل التجاري الدولي و الحفاظ على استقرار أسعار صرف عمالت العالم و فتحت‬
‫العضوية لجميع الدول بدون استثناء‪ ،‬و تم تعديل اتفاقية إنشاء الصندوق مرتين‬

‫المرة األولى في ماي ‪ – 1968‬عند إنشاء وحدات حقوق السحب الخاصة‪.‬‬

‫و المرة الثانية في أبريل ‪– 1976‬إلغاء دور الذهب كوسيط لتقييم عمالت الدول األعضاء‪.‬‬
‫‪2‬ـ إدارتــه‪ :‬ينكون الصندوق من مجلس المحافظين الذي تضم عضويته محافظا و نائب محافظ يتم تعيينه من قبل‬
‫الدولة العضو ( ع دد األعض اء ح والي ‪ 155‬دولة ) و يجتمع م رة واح دة في الس نة و مجلس اإلدارة يضم‬
‫خمسةاعضاء من الدول صاحبة الحصص الكبرى و هي( فرنسا‪ ،‬ألمانيا‪ ،‬بريطانيا‪ ،‬الواليات المتحدة االمريكية‪،‬‬
‫الهند)‪ ،‬باالض افة إلى ع دد آخر يتم انتخ ابهم من بين ال دول األعض اء مع األخذ بعين االعتب ار تحقيق التمثيل‬
‫الجغرافي المتوازن واللجان المختلفة مثل لجنة ‪ ، 24‬و لجنة التنمية‪.‬‬
‫‪3‬ـ موارد الصندوق ‪ :‬تتكون من رأس المال المكون من حصص الدول األعضاء باإلضافة إلى الموارد األخرى‬
‫مثل االقتراض و موارد أخرى مستحدثة سنة ‪ 1969‬مثل حقوق السحب الخاصة ‪ ،‬و قد بلغ رأس مال الصندوق‬
‫سنة ‪ 1987‬حوالي ‪ 90‬مليار وحدة من حقوق السحب الخاصة‪ ،‬و تتحدد حصة كل دولة عضو استنادا إلى بيان ات‬
‫الناتج المحلي اإلجمالي(‪ )PIB‬و نصيب الدولة من التجارة الدولية و حجم االحتياطات الرسمية‪ ،‬و يتم دفع حصة‬
‫الدولة كما يلي ‪:‬‬
‫‪ % 25‬من الحصة عمالت أجنبية قابلة للتحويل ( ك ان ي دفع ال ذهب و ذلك ح تى التع ديل الث اني لم واد االتفاقية‬
‫‪.) 1978‬‬
‫‪30‬‬
‫‪ % 75‬من الحصة تدفع بالعملة الوطنية للدولة العضو و لكل دولة ‪ 250‬صوتا يضاف إليها صوت عن كل ‪100‬‬
‫ألف وح دة ح س خ من حص تها‪ ،‬ويتضح أن ال دول ذات الحصص الك برى في رأس الم ال الص ندوق تص بح ذات‬
‫قوة تصويتية كبيرة ويمنحها حقا أكبر من التصويت على قرارات الصندوق (ق رارات مراجعة الحصص وزيادتها‬
‫خالل فترة ال تزيد عن خمس سنوات) وإ مكانية الحصول على تسهيالت من الصندوق كلما كانت الحصة أكبر‪.‬‬
‫‪ -4‬أهداف ووظائف الصندوق‪:‬‬
‫‪-1‬تشجيع التعاون النقدي الدولي ‪....‬‬
‫‪-2‬تحقيق النمو المتوازن في التجارة الدولية ‪...‬‬
‫‪-3‬العمل على ثبات و استقرار أسعار الصرف ( التعديل ‪ )% 10‬صعودا أو هبوطا )‬
‫‪ (-4‬جعل عمالت الدول األعضاء قابلة للتحويل بين بعضها البعض وإ قامة نظام متعدد األطراف للمدفوعات ) و‬
‫إلغاء القيود و الرقابة على الصرف سنة ‪. 1953‬‬
‫‪-5‬إتاحة تسهيالت و موارد مالية للدول األعضاء إلصالح الخلل في موازين مدفوعاتها ‪.‬‬
‫‪5‬ـ التسهيالت التي يقدمها الصندوق ‪ :‬لقد تطورت التسهيالت االئتمانية التي يقدمها الصندوق للدول األعضاء و‬
‫خالل العقود الثالثة األخيرة بشكل ملحوظ (‪ )90-80-70‬و تتمثل فيما يلي ‪:‬‬
‫‪-1‬حقوق السحب العادية‪-2 ،‬تسهيالت التمويل التعويضي‪-3 ،‬حقوق السحب الخاصة‪-4 ،‬التسهيالت البترولية‪،‬‬
‫‪-5‬تس هيالت ممت دة (موس عة)‪-6 ،‬ص ندوق االئتم ان‪-7 ،‬تس هيل التمويل اإلض افي‪-8 ،‬تس هيل التع ديل الهيكلي‬
‫وسنقوم بشرح كل نوع من التمويل‪.‬‬
‫‪-1‬حقوق السحب العادية ‪ :‬و هي تلك الحقوق التي أقرتها إتفاقية إنشاء الصندوق و يستطيع العضو أن يشتري و‬
‫ليس يق ترض عمالت أجنبية من الص ندوق مقابل تق ديم عملته الوطني ة‪ ،‬و تكتسب الدولة العضو ه ذا الحق في‬
‫الس حب من حص تها في راس م ال الص ندوق‪ ،‬و ال تي تتك ون من ‪ % 25‬ذهب و عمالت أجنبية قابلة للتحويل و‬
‫‪ %75‬عمالت وطنية و هناك شروط الستخدام هذا الحق و هي ‪:‬‬
‫أ‪ -‬ال يستطيع العضو أن يقوم بسحب عمالت أجنبية من الصندوق بما يجاوز ‪ % 25‬من قيمة حصته في راس‬
‫مال الصندوق و ذلك خالل سنة‪ ،‬و بهذا تصبح العملة الوطنية للدولة العضو تساوي ‪ %100‬من حصة الدولة ‪ ،‬و‬
‫يعرف السحب في هذا اإلطار ‪ :‬بالشريحة الذهبية‪.‬‬
‫ب‪ -‬يمكن للدولة أن تس حب عمالت أجنبية إض افية تحت بند الش ريحة االئتمانية و تص بح العملة الوطنية للدولة‬
‫العضو ‪ % 125‬من الحصة‪ ،‬و تتعهد الدولة ببذل الجهود الالزمة لحل المشاكل المالية لها ‪.‬‬
‫ج‪ -‬يفقد العضو حقه في الس حب من الص ندوق م تى بلغ رص يده من العملة الوطنية ‪ %200‬من قيمة حص ته في‬
‫راس مال الصندوق ويدخ تحت بند الشريحة االئتمانية العليا‪.‬‬
‫حيث يتشدد الصندوق في هذا و تقدم الدولة المعنية برنامجا تصحيحيا يبرر استخدام هذه التسهيالت‬
‫د‪ -‬تلتزم الدولة العضو بسداد ( بشراء ) ما سبق أن سحبته من عمالت أجنبية و ذلك مقابل حصولها على عملتها‬
‫الوطنية و ذلك خالل فترة تتراوح بين ‪ 3‬إلى ‪ 5‬سنوات ‪ ،‬و تدفع الدولة على هذه المسحوبات عمولة قد تصل إلى‬
‫¾ ‪ %‬من المبالغ المسحوبة‪.‬‬

‫‪31‬‬
‫هـ‪ -‬يش ترط الس تخدام ح س ع أن يك ون اله دف من الس حب عالج عجز م ؤقت في م يزان الم دفوعات ( ليس‬
‫لالستثمارات أو لتمويل عجز هيكلي من ميزان المدفوعات )‪.‬‬
‫‪-2‬تسهيالت التمويل التعويضي ‪: Compensatory Financing‬‬
‫يمنح الصندوق هذا النوع من التسهيالت لمواجهة العجز الطاريء في ميزان المدفوعات و الناتج عن إنخفاض‬
‫حصيلة الصادرات من المواد األولية و استخدام عام ‪.1963‬‬
‫‪--3‬حقوق السحب الخاصة (( ‪: SDR‬‬
‫تم التفكير في إصدار أصل نقدي جديد سنة ‪ 1969‬هو ح س خ و ذلك بأسلوبين ‪:‬‬
‫األس لوب األول – عن طريق تحويل ما يملكه العضو من وح دات ح س خ بعمالت قابلة للتحويل من أي عضو‬
‫آخر في الصندوق سواء عن طريق الصندوق أو باالتفاق مباشرة مع عضو آخر دون الرجوع للصندوق ‪.‬‬
‫األس لوب الث اني ‪ :‬عن طريق الحس اب الع ام المفت وح ل دى الص ندوق حيث يكن للدولة اس تخدام ه ذه الحق وق في‬
‫إعادة شراء عملتها الوطنية أو تسديد التزامات أخرى في ذمةة الدولة العضو ‪.‬‬
‫ووحدات ح س خ ليست إال دفترية يمسكها الصندوق للدول األعضاء‪ ،‬و ال يمكن التعامل بها لغير األغراض‬
‫المص درة له ا‪ .‬وقد تتح دد قيمة الوح دة من ه ذه الحق وق بح والي ‪ 0.88867‬غ من ال ذهب و أوقية ال ذهب ك انت‬
‫تع ادل في ذلك ال وقت ‪ 35‬دوالر أم ريكي‪.‬و قد تغ يرت و تم تقييمها على أس اس متوسط م رجح ل ‪ 16‬عمالت‬
‫الدول التي ال يقل نصيب صادراتها من الصادرات العالمية ‪ ( %1‬عام ‪. )1974‬‬
‫و في بداية عام ‪ 1981‬أعيد تقييم هذه الوحدات مرة أخرى على أساس المتوسط المرجح لسلة من العمالت ل‬
‫‪ 5‬دول هي ( ال دوالر ‪ ،‬الجنيه االس ترليني ‪ ،‬الم ارك ‪ ،‬الفرنك الفرنسي ‪ ،‬الين اليب اني ) و يتح دد ت الوزن النس بي‬
‫لكل عملة من ه ذه العمالت الخمسة بأهميتها النس بية في مج ال التج ارة الدولية ( الص ادرات ‪ ،‬و رص يد ال دول‬
‫األعضاء من هذه العمالت في الصندوق)‪.‬‬
‫‪-4‬التس هيالت البترولية ‪ :‬بسبب ارتف اع أس عار الب ترول في نهاية الس بعينات ‪ 1974‬اس تحدث الص ندوق ه ذه‬
‫التسهيالت لمساعدة الدول التي تعاني من عجز في ميزان مدفوعاتها نتيجة هذا االرتفاع‪.‬‬
‫‪-5‬التسهيالت الممتدة ( االموسعة) ‪Extended Facility‬‬
‫اس تحدث الص ندوق في س بتمبر ‪ .1974‬تس هيالت جدي دة أطلق عليها التس هيالت الممت دة لعالج االختالالت‬
‫الهيكلية في ميزان المدفوعات ‪ ،‬و تلتزم الدولة باتخاذ عدد من اإلجراءات التصحيحية للنواحي المالية النقدية على‬
‫أن يتم خالل فترة ما بين ‪ 2‬او ثالثة أعوام و تصل الفائدة إلى ‪ %4‬في السنة األولى‪.‬‬
‫و تتزايد حتى تصل ‪ % 6.5‬في الفترات التالية و تلتزم بسداد االقتراض خالل فترة تتراوح ما بين ‪-4‬إلى ‪8‬‬
‫اعوام ( ومنحت الجزائر هذا التسهيل ‪. ) 98– 95 ( :‬‬
‫‪-6‬تسهيالت صندوق االئتمان ‪ :‬وافق الصندوق على اقتراح لجنة التنمية بإنشاء صندوق إئتمان لمساعدة الدول‬
‫األعض اء ذات العجز في بداية ‪ 1977‬و تمنح ال دول المعني ة قروضا ميس رة بفائ دة بس يطة تصل إلى ½ ‪ %‬و‬
‫آجال استحقاق تصل إلى ‪ 6‬سنوات‪.‬‬

‫‪32‬‬
‫و تتك ون م وارد الص ندوق من أرب اح بيع ½ ما يمتلكه ص ندوق النقد ال دولي من ذهب باالض افة إلى حص يلة‬
‫استثمارات الصندوق ‪ ،‬و قدم صندوق االئتمان قروضا بلغت ‪ 3‬مليار دوالر خالل الفترة (‪ )1981-1977‬لعدد‬
‫‪ 55‬دولة ‪.‬‬
‫‪-7‬تسهيالت التمويل االضافية‪ :‬عام ‪ 1979‬هذه التسهيالت لتمويل إضافية للدول األعضاء على إصالح الخلل‬
‫الخارجي و الداخلي و يتم بموجب اتفاق مساعدة أو ترتيبات موسعة ‪.‬‬
‫‪-8‬تسهيالت التعديل الهيكلي ‪:‬‬
‫انشا المجلس التنفيذي للصندوق تسهيل التعديل الهيكلي في مارس ‪ 1986‬بهدف تقديم العون المالي بشروط‬
‫ميسرة للبلدان المؤهلة لهذا التعديل إلصالح مسارها االقتصادي و عالج االختالالت و التشوهات الهيكلية في بنية‬
‫االقتصاد الوطني ‪ ،‬و قد قدم الصندوق ‪.‬هذا النوع من التسهيالت بسعر فائدة ½ ‪ %‬سنويا و فترة سداد تتراوح‬
‫بين ‪ 5‬الى ‪ 10‬سنوات ‪.‬‬
‫و تق دم الدولة طلب ق رض مع توض يح الحاجة إلى م وارد إض افية لعالج االختالالت طويلة األجل في م يزان‬
‫الم دفوعات كما تب دي الدولة اس تعدادها لتنفيذ برن امج اإلص الح و يتم التش اور بش أنه مع من دوبي الص ندوق و أهم‬
‫الموضوعات التي تخضع للتفاوض بينهما هي ‪:‬‬
‫‪-1‬السياسة المالية ( تخفيض العجز من خالل خفض االنفاق العام و زيادة االيرادات ( الضرائب )‪.‬‬
‫‪-2‬السياسة النقدية ‪ ( :‬سياسة انكماش ية للحد من الطلب الكلي ‪ ،‬و تخفيض االئتم ان و التوسع النق دي ‪ ،‬رفع س عر‬
‫الفائدة )‪.‬‬
‫‪-3‬سياسة سعر الصرف ‪ :‬أكثر واقعية بتخفيض قيمة العملة المحلية ‪ ،‬و تحرير التجارة )‬
‫‪-4‬وضع سياسات للحوافز ( تحرير األسعار)‪.‬‬
‫ب‪ -‬مؤسسات التمويل اإلقليمية‪:‬‬
‫يوجد ع دد من المؤسس ات اإلقليمية وال تي ته دف إلى تمويل مجموعة معينة من ال دول‪ ,‬ترتبط ببعض ها في‬
‫موقع جغرافي‪ ,‬لكن في كثير من األحيان تقوم بتقديم مساعدات للغير من الدول النامية بغض النظر عن موقعها‪,‬‬
‫وتتكون من مجموعة من بنوك التنمية اإلقليمية وصناديق التمويل األخرى‪ ,‬وأهمها هي‪:‬‬
‫‪ -1‬بنك االس تثمار األوربي‪ :‬قد تأسس ه ذا البنك س نة ‪ 1958‬بين عشر دول أوربية هي‪ :‬المملكة المتح دة‪,‬‬
‫فرنسا‪ ,‬إيطاليا‪ ,‬هولندا‪ ,‬ألمانيا‪ ,‬بلجيكا‪ ,‬ايرلندا‪ ,‬الدانمارك‪ ,‬اليونان‪ ,‬لوكسومبورغ‪ ,‬ومن أهدافه‪:‬‬
‫‪ -‬تحقيق معدالت نمو في الدول األعضاء‪.‬‬
‫‪ -‬تشجيع أساليب التكامل االقتصادي‪.‬‬
‫‪ -‬تق ديم ق روض للمس اهمة في إنش اء المش روعات في ال دول النامي ة‪ ,‬وغالبا ما تعقد ق روض البنك على‬
‫آجال زمنية طويلة تتراوح بين ‪ 20-12‬سنة مع فترة سماح‪.‬‬
‫‪ -‬طرح سندات في أسواق المال الدولية‪.‬‬
‫‪ -2‬بنك التنمية اإلفريقي‬

‫‪33‬‬
‫أنشأت مجموعة من الدول األفريقية هذا البنك عام ‪ 1963‬بهدف تقديم المساعدات المالية لدفع عملية التنمية‬
‫الاقتص ادية و االجتماعية في ال دول األعض اء‪ ،‬و تتك ون م وارد البنك اإلف ريقي من حصص ال دول األعض اء‬
‫المدفوعة من رأس المال ‪،‬باإلضافة إلى القروض التي يتمكن البنك من الحصول عليها من األسواق المالية الدولية‬
‫أو من األعضاء‪.‬‬
‫و يس تخدم البنك م وارده في تمويل المش روعات االس تثمارية في ال دول األعض اء و تتح دد ش روط األق راض‬
‫حسب طاقة كل دولة على السداد من ناحية و حسب الجدوى االقتصادية للمشروع الممول من ناحية أخرى ‪.‬‬

‫‪-3‬بنك التنمية األسيوي‬

‫تم إنشاء بنك التنمية األسيوي عام ‪ 1965‬بهدف تمويل المشروعات المختلفة داخل الدول األسيوية ‪ ،‬و يعمل‬
‫البنك منذ إنشائه على تشجيع االستثمارات األجنبية المباشرة و حفز تدفقات رأس المال للداخل‪ ،‬و ذلك عن طريق‬
‫المس اهمة في تمويل مش روعات البنية األساس ية بمنحها قروضا بش روط ميس رة ‪ ،‬كما يق دم البنك قروضا لتمويل‬
‫جانب من تكلفة إنشاء المشروعات الالزمة لدفع عجلة التنمية االقتصادية و االجتماعية في الدول األعضاء ‪.‬‬
‫و ع ادة ما يحصل البنك على م وارده عن طريق االق تراض من أس واق الم ال الدولية باإلض افة على اس تخدام‬
‫رأسماله المدفوع من قبل األعضاء في التمويل‪.‬‬
‫و أخيرا فإن هناك عددا آخر من البنوك و الصناديق اإلقليمية مث ل بنك األمريكتين للتنمية و البنك اإلسالمي‬
‫للتنمية ‪ ،‬و صناديق التنمية العربية‪.‬‬

‫المبحث الثاني ‪ :‬مصادر التمويل الدولي غير الرسمية (الخاصة)‬

‫ويقصد بالتحركات غير الرسمية لرؤوس األموال القروض الممنوحة من جهات خاصة (أفراد ومؤسسات‬
‫خاص ة) إلى حكوم ات ال دول األجنبية أو المؤسس ات العامة آو الخاصة و يأخذ ه ذا الن وع من التحرك ات الدولية‬
‫لرؤوس األموال األشكال الفرعية التالية‪:‬‬
‫‪ -1‬تسهيالت موردين‪: Supplier Crédits :‬‬
‫ويطلق عليها أحيانا ق روض التص دير‪ ,‬وهي عب ارة عن ائتم ان مض مون من حكوم ات ال دول المقترض ة‪,‬‬
‫تمنحه الش ركات المنتجة والمص درة في دولة ما للمس توردين في دولة أخ رى وتس تخدم حص يلة ه ذا الق رض في‬
‫ش راء س لع وخ دمات من الش ركات المانحة لالئتمان‪ ,‬وع ادة ما يتم عقد ه ذه الق روض على أس اس ف ترات زمنية‬
‫ت تراوح بين ‪ 360‬يوما إلى ‪ 10‬س نوات‪ ,‬وبأس عار فائ دة تعتمد في تحدي دها على أس عار الفائ دة الس ائدة في س وق‬
‫االقتراض الدولي طويل األجل‪.‬‬
‫ويوجد بصفة عامة نوعان من قروض التصدير‪:‬‬
‫‪ ‬األول ‪ :‬عبارة عن ائتمان يقدمه المصدر إلى المستورد مباشرة‪.‬‬
‫‪ ‬الثاني‪ :‬تمنحه غالبا مؤسسة مالية في بلد المصدر للمشتري ويطلق عليه ائتمان المشتري (‪.)Buyercrédit‬‬
‫‪ -2‬تسهيالت مصرفية ‪: Banc crédit :‬‬

‫‪34‬‬
‫وهي ق روض قص يرة األجل تمنحها المص ارف التجارية األجنبية للبالد النامية بغ رض تمويل عجز‬
‫موسمي ومؤقت في حصيلة النقد األجنبي‪ ,‬وتتراوح آجال استحقاق هذه القروض بين ‪ 06‬أشهر وسنة‪ ,‬وتكون‬
‫أسعار فائدتها حسب أسعار الفائدة السائدة في األسواق الدولية‪.‬‬
‫‪ -3‬األسواق المالية الدولية ‪:‬‬
‫تعت بر مص درا رئيس يا للحص ول على التمويل كما أنها تمثل مج اال واس عا لتوظيف األم وال الفائضة ع بر‬
‫الحدود‪ ,‬ويجب أن نفرق بين قسمين رئيسين‪:‬‬
‫األول ‪ :‬السوق النقدية الدولية‪:‬‬
‫يك ون التعامل في ه ذه الس وق بين البن وك التجارية في تلك الودائع ال تي تك ون بمب الغ كب يرة ولم دة قص يرة‬
‫(ت تراوح من ي وم إلى س نة)‪ ,‬وتت أثر ه ذه الس وق بالتقلب ات ال تي تط رأ على أس عار الص رف‪ ,‬وه ذا يع ود إلى أن‬
‫التعامل يجري بالعمالت األجنبية‪.‬‬
‫الثاني ‪ :‬سوق رأس المال الدولية‪:‬‬
‫ويتم التعامل في هذه السوق من خالل أسواق األوراق المالية أو بما تعرف بالبورصات‪ ,‬ويشترك في‬
‫التعامل في هذه السوق صناديق االستثمار والشركات الدولية‪ ,‬وشركات التأمين والبنوك المتخصصة وصناديق‬
‫التقاع د‪...‬إلخ‪ ,‬وتك ون الف ترة الزمنية للس ندات المص درة بين ‪ 5 -3‬س نوات‪ ,‬ويتم التعامل في ه ذه الس وق بعقد‬
‫القروض المشتركة إض افة إلى إصدار وت داول الس ندات األوربية واألجنبي ة‪ ,‬وتت أثر ه ذه السوق بتغ يرات أس عار‬
‫الفائدة باإلضافة إلى تغيرات أسعار صرف العمالت‪.‬‬
‫آلية التعامل في سوق النقد الدولية ‪:‬‬
‫يتم التعامل في ه ذه الس وق على أس اس من الثقة الكاملة في أط راف التعام ل‪ ,‬كما أن الس رعة في األداء‬
‫والثقة في التنفيذ من أهم السمات التي تحكم هذه التعامالت‪ ,‬باإلضافة إلى الرقابة التي تفرضها البنوك المركزية‬
‫على حركة التعامالت والتحوالت للعمالت األجنبية‪ ,‬وقد نجم عن هذا التدخل وجود ما يعرف ببنوك األوف شور‬
‫(‪ )offshore‬وهي مراكز مالية تعمل في مجال اإلقراض واالقتراض وتلقي الودائع خارج حدودها الوطنية‪ ,‬وال‬
‫تخضع لرقابة البنوك المركزية على كافة العمليات‪ ,‬ويجري التعامل في هذه المراكز استنادا لشروط التعامل بين‬
‫بن وك لن دن أو ما يع رف ب الليبور "مع دل الفائ دة الس ائد بين البن وك في لن دن" (‪LIBOR :London Inter bank‬‬
‫‪.)Offer Rate‬‬
‫وتقوم الشركات ذات النشاط الدولي بإيداع فوائدها المالية واالقتراض قصير األجل من البنوك المتعاملة‬
‫في هذه السوق لتمويل تجارتها الدولية‪.‬‬
‫وقد أثر االرتف اع الش ديد في أس عار الب ترول س نة ‪ 1973‬على ت راكم الف وائض البترولية ل دى ال دول‬
‫المصدرة له‪ ,‬وقد تم إيداع هذه الفوائض في هذه البنوك‪ ,‬وهو ما جعلها تنشط في مجال االقتراض للدول والهيئات‬
‫الحكومية‪.‬‬
‫باإلض افة إلى ذلك هن اك أط راف أخ رى تتعامل في ه ذه الس وق أهمها السماس رة والمؤسس ات الدولية‬
‫كصندوق النقد الدولي والبنك الدولي وبنك التسويات الدولية‪ ,‬وبعض الصناديق اإلقليمية وبيوت المقاصة وبعض‬

‫‪35‬‬
 ‫الشركات المالية التي تتبع البنوك التجارية وتتخصص في عمليات مصرفية دولية‪.‬‬
‫أما أدوات التعامل في السوق النقدية الدولية فهي‪:‬‬
‫الودائع ألجل والتي تمتد مدتها بين يوم إلى عدة سنوات‪.‬‬
‫ش هادات اإلي داع القابلة للت داول ب التظهير في الس وق الثانوي ة‪ ,‬وتس تخدمها البن وك لج ذب الف وائض ل دى‬
‫الشركات والمؤسسات غير المصرفية‪.‬‬
‫ش هادات اإلي داع المغلقة أو المخزن ة‪ :‬هي ش هادات تص درها البن وك التجارية للحص ول على أم وال لف ترة‬
‫مح دودة على أن يتم االحتف اظ به ذه الش هادة في خ زائن البنك دون أن يج ري التعامل عليها في الس وق الثانوية‬
‫للتداول‪ ,‬كما تتمتع هذه الشهادات بسعر فائدة ثابتة وبسعر فائدة معوم حيث يتحدد سعر الفائدة عليها في حدود (‬
‫‪ )%4/1‬فوق سعر الليبور (‪ ,)LIBOR‬ويتم تعديلها كل ستة أشهر‪.‬‬
‫باإلضافة إلى شهادات اإليداع األمريكية‪ ,‬القبوالت المصرفية واألوراق التجارية‪.‬‬
‫آلية التعامل في سوق رأس المال الدولية ‪:‬‬
‫تتضمن سوق رأس المال الدولي كال من سوق القروض المشتركة وسوق السندات الدولية والتي تتميز بما‬
‫يلي‪:‬‬
‫‪ -1‬تعتبر سوق السندات الدولية أحد أهم أجزاء أسواق المال الدولية‪ ,‬وهو أداة هامة للحصول على السيولة‬
‫طويلة األجل‪.‬‬
‫‪ -2‬تتنوع السندات المصدرة تنوعا كبيرا‪ ,‬فهناك السندات بأسعار فائدة متغيرة حسب أسعار الفائدة السائدة‬
‫في أسواق المال الدولية‪ ,‬على العملة التي تم بها إصدار هذه السندات‪ ,‬كما يمكن إعطاء الحق لحاملها في‬
‫تحويلها إلى س ندات ذات فائ دة ثابتة إذا ما انخفضت أس عار الفائ دة الس ائدة عن مس توى مح دد‪ ,‬أو إمكانية‬
‫تحويل هذه السندات إلى أسهم ملكية في الشركات التي أصدرتها‪.‬‬
‫‪ -3‬يمكن االكتتاب في السندات المقومة بسلة عمالت تجنبا لمخاطر تقلبات أسعار الصرف‪.‬‬
‫‪ -4‬بعد االكتت اب تص بح الس ندات قابلة للت داول في الس وق الثانوية بعد ‪ 5‬أي ام من ت اريخ تس ليمها للمكتت بين‪,‬‬
‫ويتم التعامل في الس وق الثانوية للس ندات ب البيع والش راء من خالل البن وك والسماس رة وبي وت المقاص ة‪,‬‬
‫والشركات الدولية‪.‬‬

‫الفصل الرابع ‪ :‬ميزان المدفوعات‬

‫تعريفه ‪:‬‬
‫هو مس تند حس ابي يظهر الوض عية الناتجة عن العملي ات الحاص لة خالل س نة بين األع وان االقتص اديين‬
‫المقيمين في المجال الوطني وبين كل األعوان اآلخرين في العالم الخارجي‪.‬‬

‫‪36‬‬
‫أما ص فة المقيم‪ :‬فهي تطلق على كافة األع وان المتواج دين على ال تراب الوط ني ال ذين يمارس ون ض منه‬
‫نش اطا اقتص اديا منتظما باإلض افة إلى ف روع الش ركات األجنبية ‪ ,‬وبالمقابل ف إن م وظفي الس فارات والقنص ليات‬
‫والبعثات األجنبية فهي تعتبر رغم سفرها من الرعايا المقيمين في البلد الذي يعملون به‪.‬‬

‫المبحث االول ‪ :‬أقسام ميزان المدفوعات و العمليات الرئيسية فيه‬

‫‪-1‬أقسام ميزان المدفوعات‬
‫‪ -1‬الحساب الجاري‪ :‬ويشمل‪:‬‬
‫‪ -1‬صادرات الدولة من السلع الملموسة ناقصا واردات الدول من السلع الملموسة‪.‬‬
‫‪ -2‬صادرات الدول من الخدمات ناقصا واردات الدول من الخدمات‪.‬‬
‫‪ -3‬التحويالت النقدية إلى داخل الدولة ناقصا التحويالت النقدية إلى خارج الدولة‪.‬‬
‫‪ -2‬ميزان رأس المال‪ :‬ويش مل كافة ت دفقات رأس الم ال إلى ال داخل من العمالت األجنبية ناقصا الت دفقات النقدية‬
‫إلى الخ ارج من العمالت األجنبية كما يش مل م يزان رأس الم ال على الت دفقات الداخلة من ال ذهب باإلض افة إلى‬
‫التدفقات الخارجية من الذهب‪.‬‬
‫‪-2‬العمليات الرئيسية في ميزان المدفوعات و تحليلها‬
‫تكمن الصعوبة في كيفية تصنيف العمليات في ميزان المدفوعات وفي الحصول على اإلحصاءات ومدى‬
‫دقتها‪ ,‬ونلخص هذه العمليات فيما يلي‪:‬‬
‫‪ -‬العمليات المتعلقة بالتجارة الخارجية‪.‬‬
‫‪ -‬العمليات المتعلقة بالخدمات‪.‬‬
‫‪ -‬العمليات المتعلقة بعائد عنصري العمل ورأس المال‪.‬‬
‫‪ -‬العمليات المتعلقة رؤوس األموال والذهب النقدي‪.‬‬
‫تحليل العمليات الرئيسية في ميزان المدفوعات ‪:‬‬
‫أ‪ -‬العمليات الجارية‪:‬‬
‫أ‪ -1-‬عمليات التجارة الخارجية‪:‬‬
‫تتعلق ه ذه العملي ات بتص دير واس تيراد الس لع على كل أنواعها (م واد أولي ة‪ ,‬منتج ات زراعية وحيواني ة‪,‬‬
‫سلع مصنعة ونصف مصنعة‪ ... ,‬إلخ) وتسمى هذه العمليات بالعمليات المنظورة (المرئية) (‪ )visibles‬لكونها‬
‫ملموسة ماديا وتمر عبر الجمارك‪.‬‬
‫ترتبط دقة تس جيل ه ذه العملي ات إلى حد بعيد بدرجة تط ور النظ ام الجم ركي وبكف اءة األجه زة الفنية‬
‫الجمركية من ناحي ة‪ ,‬وباالس تقرار األم ني ال ذي يح ول بين حركة التج ارة (االس تيراد والتص دير) غ ير الش رعية‬
‫(عمليات التهريب) من ناحية أخرى‪.‬‬
‫والج دير بال ذكر أن القاع دة ال تي اعتم دها ص ندوق النقد ال دولي في مؤلفه الص ادر عنه (‪Manuel de la‬‬
‫‪ )balance des paiements‬تقضي ب أن يغطي ب اب (البض ائع) من حيث المب دأ قيمة الس لع وخ دمات التوزيع‬

‫‪37‬‬
‫المتص لة بها عند الح دود الجمركية لالقتص اد المص ّدر‪ ,‬على أن يتض من ذلك ض منا تحميل ه ذه الس لع على ظهر‬
‫وس يلة النقل (الش حن) ح تى ه ذه الح دود‪ ,‬بتعب ير آخر إن ص ادرات وواردات البض ائع يجب أن تقيم ‪ FOB‬عند‬
‫الحدود الجمركية للبلد المصدر (وهي البيع على أساس التسليم على ظهر السفينة ‪.)Free On Board‬‬
‫و في الغ الب يتم تحميل الس لع على ظهر وس يلة النقل عند الح دود الجمركية بواس طة الناق ل‪ ,‬وأن الرص يد‬
‫الجم ركي ي دون تب ادالت الس لع بقيمتها عند الح دود الجمركي ة‪ ,‬حيث تق وم إدارة الجم ارك باحتس اب الص ادرات‬
‫‪( FOB‬أي كلفة الصادرات محملة على ظهر السفينة عند الحدود الجمركية)‪ ,‬إال أن قيمة الواردات تحسب عادة (‬
‫‪ )CAF/CIF‬أي كلفتها ‪ FOB‬مضافة إليها الكلفة اإلجمالية للنقل والتأمين‪.‬‬
‫‪ : CIF:Cost Insurance Freight‬البيع يتضمن كلفة البضاعة وأجرة التأمين عليها والنقل‪.‬‬
‫‪ : CAF: Cost and freight‬البيع على أساس الكلفة زائد أجرة النقل‪.‬‬
‫كما ال يتم احتس اب العملي ات الواقعة على س لع تجت از الح دود الجمركية من دون تحويل للملكية (كعملي ات‬
‫الترانزيت مثال) هذه العمليات ال تدون في باب البضائع‪.‬‬
‫أ‪ -2-‬عمليات الخدمات‪:‬‬
‫تعتبر هذه العمليات غير منظورة (‪ )les invisibles‬ألنها غير مرئية فعليا وال تمر عبر أجهزة الجمارك‪,‬‬
‫أما أهم أوجه عمليات الخدمات فهي‪:‬‬
‫النقل والمواص الت ونش اطات ش ركات الت أمين والمؤسس ات المالية والمص رفية والنش اط الس ياحي‬
‫واالتصاالت ومجموعة أخرى من النشاطات المتفرقة التي يصعب حصرها‪ ,‬وأن عملي ات الخدمات تحتل مكانة‬
‫هامة في م وازين م دفوعات البل دان المتقدم ة‪ ,‬ف الميزان التج اري البريط اني هو في حالة عجز ش به دائم‪ ,‬إذ انه لم‬
‫يسجل فائضا في رصيده منذ بداية القرن التاسع عشر وحتى منتصف العقد المنصرم (العشرين) إال خالل سنوات‬
‫خمس‪ ,‬لكن العجز المذكور كان يغطى دائما بفائض ميزان الخدمات وفائض ميزان عائد رأس المال اللذين سوف‬
‫يشار إليهما الحقا‪.‬‬

‫أ‪ -3-‬عمليات عائد عنصر العمل‪:‬‬

‫يقصد بها الرواتب واألجور والتعويضات والمكافآت التي يتقاضاها العمال المهاجرون (الوطنيون) الذين‬
‫يعملون في الخارج والعمال األجانب العاملون في بلد ما‪ ,‬وتسجل قيمة هذا العائد في بند التحويالت الرأسمالية من‬
‫ج انب واحد مثل الهب ات والتبرع ات والمس اعدات والتعويض ات واألم وال ال تي يرس لها المه اجرون إلى بل دهم‪,‬‬
‫وأص بح ه ذا العائد يش كل م وردا هاما للعمالت األجنبية في العديد من ال دول كإس بانيا والبرتغ ال والفلي بين‬
‫وسيريالنكا ومصر ولبنان والمغرب‪...‬الخ‪.‬‬
‫أ‪ -4-‬عمليات عائد رأس المال‪:‬‬
‫يقصد بها الفوائد واألرباح التي ينتجها رأس المال الموظف أو المستثمر‪ ,‬فإذا كان راس المال موظفا على‬
‫س بيل المث ال في ش راء س ندات حكومية فانه ينتج فائ دة‪ ,‬أما إذا ك ان موظفا في اس تثمار مباشر أي في مش روع ما‬
‫فانه ينتج أرباحا‪.‬‬

‫‪38‬‬
 ‫أ‪ -5-‬التحويالت العامة أو الحكومية‪:‬‬
‫تمثل التح ويالت عملي ات مس اعدات اقتص ادية ومالية (كالتعويض ات‪ ,‬اإلعان ات والهب ات) وهي في ه ذه‬
‫الحالة رؤوس أموال أحادية الجانب لكنها محتسبة ضمن العمليات الجارية‪.‬‬
‫ب‪ -‬عمليات رأس المال‪:‬‬
‫على المس توى الخ ارجي ال يمكن اعتب ار الس لع أو المع دات االنتاجية بمثابة رأس م ال‪ ,‬كما أن انتق ال مثل‬
‫ه ذه الس لع من بلد إلى آخر ال يمكن أن يعت بر انتق اال ل رأس الم ال‪ ,‬بل انتق اال لن وع من الس لع ت درج قيمتها في‬
‫الميزان التجاري وليس في ميزان رؤوس األموال‪.‬‬
‫إن مفهوم رأس المال على الصعيد الخارجي هو القوة الشرائية النقدية التي تنتقل إلى الخارج من دون أن‬
‫تخصص للحصول على سلع استهالكية‪ ,‬على أن يقترن هذا االنتقال بعملية توظيف لهذه القوة الشرائية‪.‬‬
‫كما يمكن اعتب ار انتق ال الق وة الش رائية إلى الخ ارج غ ير المقرونة بنية التوظيف كانتق ال ل رأس الم ال إذا‬
‫حدث في الحاالت التالية‪ :‬تعويضات الحروب‪ ,‬الهبات النقدية الدولية‪ ,‬المساعدات النقدية‪ ... ,‬إلخ‪.‬‬
‫ب‪ -1-‬أسباب انتقال رأس المال إلى الخارج‪ :‬وأهمها‪:‬‬
‫‪ -1‬االختالف بين أسعار الفائدة‪ :‬سعر الفائدة يكون أعلى في الدول التي تشهد نقصا في رأس المال‪.‬‬
‫‪ -2‬التفاوت في معدل األرباح‪ :‬هذا االنتقال لرأس المال يعرف باالستثمار المباشر‪.‬‬
‫‪ -3‬تفادي أو تجنب المخاطر‪.‬‬
‫‪ -4‬انتقال رأس المال ألسباب سياسية‪ :‬يأخذ شكل القروض أو الهبات‪.‬‬
‫‪ -5‬انتقال رأس المال الساخن أو العائم‪ :‬يتميز هذا النوع بالسرعة الفائقة في تحركه‪ ,‬أما أسباب تحركه فهي‬
‫متعددة‪:‬‬
‫األرب اح‪ ,‬المض اربة أو البحث عن األمن‪ ,‬االس تفادة من فرصة إع ادة تق ييم س عر الص رف لعملة ما في‬
‫الخ ارج‪ ,‬أو اجتن اب تخفيض قيمة العملة في ال داخل ه ذا االنتق ال ل رأس الم ال الس اخن ال ذي حصل على الص عيد‬
‫ال دولي ك ان له ت أثير ه ام على النظ ام النق دي ال دولي وعلى م وازين م دفوعات مختلف البل دان المتقدمة والبل دان‬
‫المصنعة حديثا على حد سواء (أزمة البورصات العالمية التي حدثت سنة ‪.)1997‬‬
‫ب‪ -2-‬أنواع رؤوس األموال الدولية‪:‬‬
‫يتوزع رأس المال الدولي بين مجموعتين رئيسيتين هما‪:‬‬
‫المجموعة ‪ :I‬تتضمن رأس المال أحادي الجانب (‪)Capital Uni Latéral‬‬
‫المجموعة ‪ :II‬فتشمل على االستثمارات الدولية (‪)Investment International‬‬
‫ب‪ -1-2-‬رأس الم ال األح ادي الج انب‪ :‬ه ذا الن وع من رأس الم ال يص نف ض من العملي ات الجارية من وجهة‬
‫النظر المحاسبية‪ ,‬إال أنه يبقى رأس ماال من حيث طبيعته‪ ,‬فالبلد المتلقي لهذا النوع من رأس المال ال يترتب عليه‬
‫التزامات سياسية واهم أشكال هذا النوع هي‪:‬‬
‫‪ -‬التعويضات التي تدفعها الدول المهزومة في الحرب إلى البلدان المنتصرة أو البلدان المعتدى عليها‬
‫(حرب الخليج – غزو الكويت‪.)-‬‬

‫‪39‬‬
‫‪ -‬اإلعانات والمساعدات والهبات التي تقدمها الحكومات‪ ,‬أو بعض الهيئات الخاصة إلى الدول األخرى‬
‫مثل المساعدات التي قدمتها أمريكا في إطار مشروع مارشال‪.‬‬
‫‪ -‬األموال التي يرسلها المهاجرون إلى ذويهم في وطنهم األم‪.‬‬
‫ب‪ -2-2-‬االس تثمار ال دولي‪ُ :‬ينشئ ه ذا االس تثمار التزاما ماليا على البلد المتلقى لالس تثمار على خالف رأس‬
‫الم ال األح ادي الج انب‪ ,‬حيث يج بر الدولة الم ذكورة على تس ديد قيمة األصل باإلض افة إلى دفع الفوائد المترتبة‬
‫ويمكن التمييز بين عدة أشكال من االستثمارات الدولية حسب المعايير المعتمدة وهي‪:‬‬
‫من حيث الجهة القائمة‪ :‬االستثمارات الحكومية واالستثمارات الخاصة‪.‬‬ ‫‪.1‬‬
‫من حيث طبيعة االستثمارات الدولية‪.‬‬ ‫‪.2‬‬
‫‪ -‬استثمارات مباشرة‪.‬‬
‫‪ -‬استثمارات في محفظة السندات‪.‬‬
‫من حيث حرية البلد المتلقي في اس تخدامه ل رأس الم ال‪ ,‬ومعي ار التمي يز هنا هو اس تثمارات مقي دة‬ ‫‪.3‬‬
‫واستثمارات حرة‪.‬‬
‫من حيث الم دة الزمنية لالس تثمارات الدولية واس تثمارات طويلة األجل (أك بر من س نة)‪ ,‬واس تثمارات‬ ‫‪.4‬‬
‫قصيرة األجل (أقل من سنة)‪.‬‬
‫ب‪ -3-‬توزيع رؤوس األموال بين رؤوس أموال نقدية ورؤوس أموال غير نقدية‪:‬‬
‫تتوزع حركات رؤوس األموال ضمن مجموعتين (‪:)Hot money. Capitaux febriles‬‬
‫‪ -‬تلك التي تقع فوق الخط (أي في الجزء األعلى من الجدول) والمرتبطة بالحركات االقتصادية‪.‬‬
‫‪ -‬وتلك التي تقع في الجزء األدنى من الجدول باعتبارها رؤوس أموال نقدية‪.‬‬
‫ب‪ -1-3-‬رؤوس األم وال غ ير النقدي ة‪ :‬وتش تمل على رؤوس األم وال الطويلة األجل وعلى ج زء من رؤوس‬
‫األموال قصيرة األجل‪.‬‬
‫‪ -‬تقسيم رؤوس األموال الطويلة األجل‪ :‬وتنقسم إلى جزئين هما‪:‬‬
‫‪ ‬العمليات خارج إطار المديونية الخارجية‪ ,‬على شكل قروض تجارية أو قروض استثمارات مالية‪.‬‬
‫‪ ‬السحوبات على القروض الخارجية‪ ,‬وهي حركة منظمة لرأس المال‪.‬‬
‫‪ -‬رؤوس األم وال قص يرة األجل غ ير المص رفية مض افة إليها التس وية‪ :‬وهي رؤوس األم وال التجارية قص يرة‬
‫األجل والتسليفات المسبقة لجزء من العملية‪.‬‬
‫ب‪ -2-3-‬رؤوس األم وال النقدية‪ :‬ت درج دون الخط ال ذي يفصل العملي ات االقتص ادية (غ ير النقدي ة)عن‬
‫العمليات النقدية وتتوزع حسب جزئين‪:‬‬
‫‪ -‬رؤوس األم وال المص رفية‪ :‬وهي أم وال والتزام ات القط اع المص رفي قص يرة األج ل‪ ,‬أما األص ول فهي‬
‫القروض التي يمنحها القطاع المصرفي إلى غير المقيمين‪ ,‬أما االلتزامات فهي الودائع‪.‬‬
‫‪ -‬رؤوس األموال العامة‪ :‬تعكس تغيير أصول والتزامات القطاع العام الفورية والقصيرة األجل‪ ,‬وتشمل رؤوس‬
‫األم وال العامة كافة االحتياط ات الرس مية(ذهب وعمالت ص عبة)‪ ,‬أما ال ذهب فتتن اول انتق ال ال ذهب من دولة إلى‬

‫‪40‬‬
 ‫أخرى كنقد وليس كسلعة‪ ,‬ألن انتقال الذهب كسلعة يدخل في الميزان التجاري كباقي السلع األخرى‪.‬‬
‫المبحث الثاني ‪:‬الفائض والعجز في ميزان المدفوعات‬
‫إن ميزان المدفوعات سيتوازن محاسبيا وباستمرار ألن أي عملية تؤثر على جانبين‪ :‬أحدهما دائن واآلخر‬
‫م دين وبالت الي ف إن م يزان الم دفوعات س يتوازن محاس بيا وقد يك ون هن اك عج زا في الحس ابات الفرعية لم يزان‬
‫المدفوعات كالحساب الجاري أو حساب رأس المال‪.‬‬
‫وقد تكون صادرات الدولة من السلع والخدمات أقل من وارداتها عن السلع والخدمات وبالتالي يكون هناك‬
‫عجزا في الميزان التجاري بقيمة الفرق بين الصادرات والواردات‪ ,‬فإذا تم تغطية هذا الفرق بتحويالت نقدية من‬
‫الخ ارج بنفس قيمة العجز في الم يزان التج اري‪ ,‬ف إن ه ذا ي ؤدي إلى ت وازن الحس اب الج اري لم يزان الم دفوعات‬
‫ويمكن تقسيم ميزان المدفوعات إلى أربعة حسابات رئيسية‪:‬‬
‫‪ -1‬الحساب الجاري‪:‬‬
‫ويش مل تج ارة الدولة من الس لع والخ دمات باإلض افة إلى ص افي التح ويالت النقدية ب دون مقابل ويحسب كما‬
‫يلي ‪:‬‬
‫الحساب الجاري = صادرات الدولة من السلع والخدمات ناقصا واردات الدولة من السلع والخدمات يضاف‬
‫له التحويالت الداخلة بدون مقابل ويطرح منه التحويالت الخارجية بدون مقابل‪.‬‬
‫وعليه فالحس اب الج اري = ص افي ص ادرات الدولة من الس لع والخ دمات ‪ +‬ص افي التح ويالت ب دون مقاب ل‪,‬‬
‫فإذا كانت واردات الدولة من السلع والخدمات أكبر من صادرات الدولة من السلع والخدمات فإن هذا يؤدي‬
‫إلى وجود عجز في الميزان التجاري أو ميزان السلع والخدمات‪.‬‬
‫‪ -2‬الميزان األساسي‪ :‬ويضم الحساب الجاري باإلضافة إلى تدفقات رأس المال طويل األجل‪.‬‬
‫‪ -3‬م يزان حس اب رأس الم ال‪ :‬ويش مل ممتلك ات القط اع الخ اص األجن بي من الممتلك ات واألص ول المحلي ة‪,‬‬
‫ناقصا ممتلكات القطاع الخاص المحلي من األصول األجنبية قصيرة االجل ‪.‬‬
‫‪ -4‬ميزان التسويات الرسمية‪ :‬ويتكون من الفرق بين التغير في ممتلكات القطاع األجنبي الرسمي من األصول‬
‫المالية المحلية‪ ,‬والتغير في ممتلكات القطاع المحلي الرسمي من األصول المالية األجنبية‪.‬‬
‫ويمكن أن نستنتج أن ‪ :‬ميزان التسويات الرسمية = الميزان األساسي ‪ +‬ميزان رأس المال‬
‫المبحث الثالث ‪:‬القيد في ميزان المدفوعات‬
‫يس تخدم في م يزان الم دفوعات نظ ام القيد الم زدوج أي أن أي عملية تجارية ت ؤثر على ج انبين في م يزان‬
‫المدفوعات‪.‬‬
‫إن قيام الجزائر باستيراد القمح من أمريكا ف إن ذلك سيؤثر على جانبين في ميزان الم دفوعات وهم ا‪ :‬ميزان‬
‫الس لع ويك ون م دينا وحس اب االحتياط ات ويك ون دائنا بقيمة الص فقة‪،‬ويك ون م يزان الم دفوعات متوازنا من‬
‫الناحية المحاسبة وبشكل دائم‪.‬‬
‫كب اقي المس تندات المحاس بية ف إن هيكل م يزان الم دفوعات يجيب على العديد من األع راف واالتفاق ات‪,‬‬
‫وسنأخذ موازين المدفوعات وكيفية قيد العمليات ضمن أسلوبين‪:‬‬
‫‪41‬‬
 ‫‪ -1‬أسلوب الميزانية السنوية‪.‬‬
‫‪ -2‬أسلوب الدائن والمدين‪.‬‬
‫‪ -1‬مبادئ القيد في ميزان المدفوعات باعتباره بمثابة ميزانية سنوية ‪:‬‬
‫إذا اعتبر ميزان المدفوعات كميزانية سنوية للتبادالت فيقتضي أن يتضمن األصول والخصوم‪ ,‬وبالتالي‬
‫ف إن القي ود يجب أن تُ درج ض من األص ول والخص وم‪ ,‬ولما ك انت العملي ات أو الص فقات الدولية تس دد من حيث‬
‫المبدأ وغالبا بالعمالت الصعبة (ألن جزءا من التجارة الدولية يحصل على شكل مقايضة)‪ ,‬فإن خروج أو دخول‬
‫ه ذه العمالت أص بح هو المعي ار األساسي في عملية قي دها‪ ,‬فكل عملية ينتج عنها دخ ول للعمالت األجنبية تس جل‬
‫في األصول ‪ ,‬وبالمقابل كل عملية ترتب خروجا للعمالت التي تدون في جانب الخصوم‪.‬‬
‫ومن اجل التمييز بين األصول والخصوم يستند إلى معيار أساسي هو عرض أو طلب النقد األجنبي‪.‬‬
‫ف إذا ك ان نقد بلد ما مطلوبا في س وق الص رف لتس ديد عملية معينة ف إن قيمة ه ذه العملية تقيد في أص ول‬
‫ميزان المدفوعات‪.‬‬
‫وإ ذا كان نقد بلد ما معروضا في سوق الصرف فإن قيمة هذه العملية تقيد في خصوم ذلك الميزان‪.‬‬
‫وينطبق معيار عرض وطلب العملة األجنبية على كافة عمليات السلع والخدمات وعائد رأس المال ‪.‬‬
‫أما بش ان رأس الم ال ‪ ,‬ف إن البلد المص در ل رأس الم ال (أي البلد ال دائن) ي دون قيمة رأس ماله المص در في‬
‫الخصوم في ميزان مدفوعاته‪ ,‬أما البلد المتلقي لرأس المال (البلد المدين) فإنه يقيد قيمة العملة في األصول‪.‬‬
‫وفيما يتعلق بالهب ات والتعويض ات واألم وال ال تي يرس لها المه اجرون‪ ,‬يالحظ أن البلد الم انح للتعويض ات‬
‫أو المس اعدات هو مض طر ألن يحصل على نقد البلد ال ذي يريد مس اعدته‪ ,‬وه ذا يع ني أنه يجب عليه ع رض نق ده‬
‫في سوق الصرف من أجل الحصول على نقد البلد المتلقي للمساعدة‪ ,‬استنادا لذلك يقيد البلد المانح قيمة العملية في‬
‫الخصوم‪ ,‬أما البلد الممنوح فيقيد قيمة العملية في األصول‪.‬‬
‫ك ذلك بالنس بة ل رؤوس األم وال غ ير النقدية الطويلة والقص يرة األجل على حد س واء‪ ,‬يجب أن تطبق نفس‬
‫القاعدة المشار إليها‪.‬‬
‫كخالصة‪ :‬كل العملي ات ال تي ج رى عرض ها لغاية اآلن هي واقعة "ف وق الخ ط" ال ذي يقسم م يزان‬
‫الم دفوعات‪ ,‬أما حرك ات رؤوس األم وال النقدية فهي تقع "تحت الخ ط" الم ذكور‪ ,‬العملي ات الواقعة ف وق الخط‬
‫تعرف بالعمليات اإلقتصادية ‪ ,‬أما العمليات الواقعة تحت الخط فتعرف بالعمليات النقدية‪.‬‬
‫وب ذلك يص بح م يزان الم دفوعات متوازنا بحكم الض رورة‪ ,‬أي أن مجم وع األص ول = مجم وع الخص وم‬
‫فال ذي يظهر حالة العجز او الف ائض هو في الواقع م يزان العملي ات االقتص ادية‪ ( ,‬الحس اب الج اري) حيث يتق رر‬
‫على أساسه ما إذا كان البلد دائنا أو مدينا للخارج‪ ,‬هذا الرصيد يسوى على اثر تدخل السلطات النقدية التي تمتص‬
‫الزيادة في اإليرادات عند تحقق الفائض أو على العكس تقدم هذه السلطات على االقتطاع من االحتياطات النقدية‬
‫لتسديد العجز أو اللجوء إلى صندوق النقد الدولي ألجل تلك الغاية‪.‬‬

‫‪42‬‬
 ‫جدول رقم (‪ : )2‬القيد في ميزان المدفوعات تحت بابي الخصوم واألصول‬
‫خصوم‬
‫‪ -‬واردات‪.‬‬
‫‪ -‬خدمات مدفوعة (نقل‪ ,‬سياحة‪ ,‬مداخيل رؤوس‬
‫األموال األجنبية المستثمرة في الداخل‪ ,‬أتاوات‬
‫مدفوعة على البراءات والشهادات)‪.‬‬
‫‪ -‬خروج مدخرات العمال األجانب وهبات مقدمة‬
‫إلى الخارج (خاصة وحكومية)‪.‬‬
‫‪ -‬استثمارات مقامة في الخارج وقروض حكومية‬
‫ممنوحة‪.‬‬
‫‪ -‬رؤوس أموال قصيرة األجل غير مقرضة‬
‫بواسطة القطاع الخاص المصرفي‪.‬‬
‫أصول‬
‫‪ -‬صادرات‪.‬‬
‫‪ -‬خدمات مقبوضة(نقل‪ ,‬سياحة‪ ,‬مداخيل رؤوس‬
‫األموال المستثمرة في الخارج‪ ,‬أتاوات مقبوضة‬
‫على البراءات والشهادات)‪.‬‬
‫‪ -‬تحويل مدخرات العمال المهاجرين وهبات‬
‫مقبوضة من الخارج (خاصة وحكومية)‪.‬‬
‫‪ -‬استثمارات وقروض حكومية متأتية من‬
‫الخارج‪.‬‬
‫‪ -‬رؤوس أموال قصيرة األجل غير مصرفية‬
‫مستلمة من القطاع الخاص غير المصرفي‪.‬‬

‫‪ -‬زيادة أصول القطاع المصرفي أو تدني التزاماته‪.‬‬ ‫‪ -‬زيادة االلتزامات قصيرة األجل للقطاع الخاص‬
‫‪ -‬زيادة احتياطات القطاع الرسمي (مصرف‬ ‫المصرفي أو تدني أصوله‪.‬‬
‫مركزي‪ +‬خزينة)‪ ,‬بالذهب والعمالت الصعبة‬ ‫‪ -‬زيادة مديونية القطاع الرسمي (مصرف‬
‫وحقوق السحب الخاصة ‪...‬إلخ أو تدني‬ ‫مركزي‪ +‬خزينة)‪ ,‬تجاه باقي البنوك التجارية‬
‫التزاماته‪.‬‬ ‫أو خفض احتياطاته بالذهب والعمالت الصعبة‬
‫وحقوق السحب الخاصة‪.‬‬
‫وإ ذا كان قيد العمليات في ميزان المدفوعات يخضع من الوجهة النظرية لمبدأ المحاسبة المزدوجة‪ ,‬أي ان‬
‫قيمة العملية الواحدة يتم قيدها مرتين ‪ ,‬فإن قيد العمليات ال يجري عمليا حسب مبدأ المحاسبة المزدوجة‪ ,‬وهذا ما‬
‫تم إيضاحه سابقا‪ ,‬أما مبدأ المحاسبة المزدوجة فسوف يتم فيما يلي‪:‬‬
‫‪ -2‬مبادئ القيد في ميزان المدفوعات طبقا للمحاسبة المزدوجة دائن (له) (‪ )Crédit‬ومدين (منه) (‪:)Débit‬‬
‫حسب هذه الزاوية القيد المزدوج فهو يعتبر حساب يشتمل على جانب المدين وجانب الدائن‪.‬‬
‫ففي الج انب ال دائن‪ :‬تس جل كافة عملي ات ال بيع بما فيها بيع األص ول من قبل المقيمين إلى غ ير المقيمين‬
‫(سواء كانت هذه األصول بضائع أو أسهم أو عمالت ‪...‬إلخ)‪.‬‬
‫أما في الج انب الم دين‪ :‬فتس جل كافة عملي ات الش راء بما فيها حي ازة كافة نم اذج األص ول ال تي يجريها‬

‫‪43‬‬
 ‫المقيمين مع غير المقيمين‪.‬‬
‫والشكل التالي يبين قيد التدفقات في ميزان المدفوعات‪:‬‬

‫شكل رقم (‪ : )4‬قيد التدفقات في ميزان المدفوعات‬

‫تدني األصول أو زيادة االلتزامات‬
‫الدائن‬
‫‪Credit‬‬
‫مقيمون‬ ‫غير مقيمين‬
‫ـ‬
‫المدين‬
‫‪Debit‬‬
‫زيادة األصول أو تدني االلتزامات‬

‫يجب تطبيق القاعدة على كافة أنواع األصول‪ ,‬فتسديد العمالت الصعبة إلى الخارج بواسطة أحد المقيمين‬
‫يسجل في الجانب الدائن ألنه يترتب على ذلك بيع ألصول نقدية‪ ,‬كذلك البيع لسهم أو سند معين من قبل مقيم إلى‬
‫غير مقيم يدون في الجانب الدائن ألن البيع وقع على أصل مالي‪.‬‬
‫في المقابل حيازة العمالت الصعبة بواسطة أحد المقيمين تسجل في جانب المدين‪ ,‬كذلك شراء اسهم معينة‬
‫بواس طة أحد المقيمين من غ ير مقيم يس جل أيضا في ج انب الم دين(من ه) وعليه ف إن الزي ادة في التزامات أحد‬
‫المقيمين تج اه غ ير المقيمين هي ش بيهة ب بيع أو تحويل أحد أن واع األص ول‪ ,‬ل ذلك فهي تس جل في الج انب ال دائن‬
‫(ل ه)‪ ,‬وبالمقابل كل نقص في التزامات (تقلص دي ون) أحد المقيمين تج اه غ ير المقيمين يس جل في الج انب الم دين‬
‫(منه)‪.‬‬

‫الدائن ‪ : Crédit‬انخفاض األصول أو زيادة االلتزامات‪.‬‬

‫المدين ‪ : Débit‬زيادة األصول وانخفاض االلتزامات‪.‬‬
‫إن كل عملية تج ري بين مقيم وغ ير مقيم‪ ,‬ي ترتب عليها قيد محاس بي في م يزان الم دفوعات (تحت عم ود‬
‫ال دائن او تحت عم ود الم دين)‪ ,‬ولكي يتحقق الت وازن في الم يزان الم ذكور يقتضي إدراج مب دأ آخر مقابل وبنفس‬
‫القيمة (تحت العمود اآلخر)‪.‬‬
‫إذا كانت القيود ال يشوبها الخطأ فإن مجاميع الدائن والمدين يفترض أن تكون متساوية تماما‪ ,‬لكنه توجد‬
‫العديد من حاالت الخطأ والسهو التي تحول دون التوازن التام‪ ,‬والتي سوف يجري التطرق إليها الحقا‪ ,‬لذلك فإن‬
‫إضافة كافة قيود الخطأ والسهو تجعل من ميزان المدفوعات مستندا محاسبيا متوازنا‪.‬‬
‫أمثلة حول عمليات القيد ‪:‬‬
‫أ‪ -‬إذا افترضنا بأن مشروعا مقيما معينا قام بتصدير بضائع بقيمة ‪ 100‬مليون دج عملية التصدير ه ذه هي بمثابة‬
‫بيع (تحوي ل) ألص ول حقيقي ة‪ ,‬وبالت الي يت وجب تس جيلها في ج انب ال دائن تحت ب اب "الص ادرات وال واردات من‬

‫‪44‬‬
‫البضائع"‪ ,‬في المقابل هذا البيع للسلع قد يترتب عليه تسديد يمكن ان يأخذ أشكاال عدة‪ ,‬فإذا كان هناك شراء مقابل‬
‫للبضائع وب ذات الوقت‪ ,‬فإن العملية تس جل في ج انب المدين تحت نفس الباب السابق أي "الص ادرات والواردات‬
‫من البضائع" ألنه جرت الحيازة ألصول حقيقية بواسطة المشروع المقيم حسب الجدول التالي‪:‬‬
‫جدول رقم(‪ : )3‬التبادل بالمقابل أي تسديد الصادرات بالواردات‬
‫مدين‬ ‫دائن‬ ‫البيان‬
‫‪-‬‬ ‫‪100‬‬ ‫الصادرات من البضائع‬
‫‪100‬‬ ‫‪-‬‬ ‫الواردات من البضائع‬

‫ب‪ -‬إذا ك ان تس ديد ثمن البض ائع المص درة قد حصل على الف ور وب العمالت الص عبة ف إن المش روع المقيم س وف‬
‫يتلقى ما يوازي ‪ 100‬مليون دج بالعمالت الصعبة ويضعها في حسابه المصرفي‪ ,‬على إثر ذلك فإن رصيد البلد‬
‫بالعمالت الصعبة سوف يزداد بقيمة ‪ 100‬مليون دج‪ ,‬هذه الزيادة على األصول تسجل في الجانب المدين تحت‬
‫باب أصول والتزامات بالعمالت الصعبة حسب الجدول التالي‪:‬‬
‫جدول رقم(‪ : )4‬تسديد الصادرات بأصول والتزامات بالعمالت الصعبة‬

‫مدين‬ ‫دائن‬ ‫البيان‬

‫‪-‬‬ ‫‪100‬‬ ‫الصادرات من البضائع‬
‫‪100‬‬ ‫‪-‬‬ ‫أصول بالعمالت الصعبة‬
‫ان‬ ‫ك‬ ‫ج‪ -‬وإ ذا‬
‫المش روع المقيم ال ذي يق وم بالتص دير قد منح للمش روع غ ير المقيم المس تورد قرضا تجاريا قص ير األجل (ذا‬
‫اس تحقاق دون س نة)‪ ,‬ف إن ه ذا األول يتلقى س ندا ممثال له ذا الق رض نتيجة لما تق دم‪ ,‬ف إن رص يد محفظة الس ندات‬
‫القصيرة األجل التي يمتلكها البلد المذكور آنفا سوف يرتفع‪ ,‬وهذا يعني ان هناك زيادة قد طرأت على األموال أو‬
‫الحق وق قص يرة األجل العائ دة إلى البلد المص در‪ ,‬وال تي تأخذ ش كل ق روض تجاري ة‪ ,‬الزي ادة المش ار إليها على‬
‫األص ول ت دون في الج انب الم دين حسب القاع دة ال واردة س ابقا وذلك تحت ب اب ق روض تجارية قص يرة األجل‬
‫حسب الجدول التالي‪:‬‬

‫جدول رقم (‪ : )5‬تسديد الصادرات بقروض تجارية قصيرة األجل‬

‫مدين‬ ‫دائن‬ ‫البيان‬
‫‪-‬‬ ‫‪100‬‬ ‫الصادرات من البضائع‬
‫‪100‬‬ ‫‪-‬‬ ‫قروض تجارية قصيرة األجل‬

‫د‪ -‬وإ ذا افترض نا ب أن الق رض التج اري قد اس تحق قبل نهاية الع ام‪ ,‬وان المش روع غ ير المقيم المس تورد س دد‬
‫الق رض المس تحق بواس طة العمالت الص عبة‪ ,‬فه ذا التس ديد للق رض يس تتبع بالنس بة للمش روع المقيم زوال الس لفة‬
‫ال تي ك ان يمتلكه ا‪ ,‬وال تي تأخذ ش كل الق رض التج اري‪ ,‬ه ذا االنخف اض في األص ول المالية العائ دة للبلد المص در‬

‫‪45‬‬
‫يسجل في الجانب الدائن ككل انخفاض في األصول‪ ,‬وذلك تحت باب "قروض تجارية قصيرة األجل"‪ ,‬أما تسديد‬
‫العمالت الص عبة ال ذي يحصل في المقابل فهو ي أتي ليزيد رص يد البلد المص در بتلك العمالت ويس جل في الج انب‬
‫المدين تحت باب "أصول والتزامات بالعمالت الصعبة" حسب الجدول التالي‪:‬‬
‫جدول رقم (‪ : )6‬تسديد قروض قصيرة األجل بواسطة العمالت الصعبة‬
‫مدين‬ ‫دائن‬ ‫البيان‬
‫‪-‬‬ ‫‪100‬‬ ‫قروض تجارية قصيرة األجل‬
‫‪100‬‬ ‫‪-‬‬ ‫أصول بالعمالت الصعبة‬

‫هـ‪ -‬ك ذلك ف إن التص دير لبض ائع بقيمة ‪ 100‬ملي ون دج بواس طة المش روع المقيم قد ي ترتب عليه أيضا ق رض‬
‫تج اري طويل األجل (لم دة تتج اوز س نة)‪ ,‬وفي ه ذه الحالة ت دون قيمة الص ادرات في الج انب ال دائن تحت ب اب‬
‫"الص ادرات وال واردات من البض ائع"‪ ,‬أما في الج انب الم دين فيس جل المقابل تحت ب اب "ق روض تجارية طويلة‬
‫األجل"‪ ,‬عملية القيد هذه تظهر في الجدول التالي‪:‬‬
‫جدول رقم (‪ : )7‬الصادرات الممولة بقرض طويل األجل‬
‫مدين‬ ‫دائن‬ ‫البيان‬
‫‪-‬‬ ‫‪100‬‬ ‫الصادرات من البضائع‬
‫‪100‬‬ ‫‪-‬‬ ‫قروض تجارية طويلة األجل‬

‫و‪ -‬أما إذا ك ان تس ديد ثمن الص ادرات قد حصل نق دا وبالعملة الوطنية (دج)‪ ,‬ف إن الرص يد النق دي بال دينار‬
‫الجزائري الذي يحوزه غير المقيمين يتدنى بذات القيمة‪ ,‬هذا التسديد بالعملة الوطنية يعتبر بمثابة تدن أو انخفاض‬
‫اللتزام ات المقيمين‪ ,‬ذلك ألن النقد الوط ني ال ذي يح وزه غ ير المقيمين هو بمثابة ال تزام المقيمين تج اه الخ ارج‪,‬‬
‫وبالعودة إلى القاعدة التي تم إيضاحها‪ ,‬فإن انخفاض االلتزامات هو شبيه بزيادة األصول أو الحقوق ويسجل في‬
‫الجانب المدين‪ ,‬لذلك فإن التسديد بالنقد الوطني يتوجب تسجيلها في الجانب المدين تحت باب "أصول والتزامات‬
‫بالنقد الوطني "أي بالدينار الجزائري في المثال الحالي حسب الجدول التالي‪:‬‬
‫جدول رقم (‪ : )8‬الصادرات المسددة فورا بالنقد الوطني‬
‫مدين‬ ‫دائن‬ ‫البيان‬
‫‪-‬‬ ‫‪100‬‬ ‫الصادرات من البضائع‬
‫‪100‬‬ ‫‪-‬‬ ‫أصول (حقوق) بالنقد الوطني‬

‫باإلض افة إلى األمثلة ال واردة أعاله تج در اإلش ارة إلى بعض األمثلة األخ رى ال تي تس مح ببي ان كيفية قيد‬
‫العمليات الرئيسية التالية‪:‬‬
‫تصدير البضائع وبيع الخدمات إلى الخارج تسجل في الجانب الدائن ‪.Crédit‬‬ ‫‪-‬‬

‫‪46‬‬
 ‫استيراد البضائع وشراء الخدمات إلى الخارج تسجل في الجانب المدين ‪.Débit‬‬ ‫‪-‬‬
‫شراء األسهم والسندات طويلة وقصيرة األجل للخ ارج (أي حي ازة رأس الم ال من قبل المقيمين) يس جل في‬ ‫‪-‬‬
‫الجانب المدين‪.‬‬
‫بيع األس هم والس ندات قص يرة وطويلة األجل للخ ارج (أي حي ازة رأس الم ال بواسطة غ ير المقيمين) يس جل‬ ‫‪-‬‬
‫في الجانب الدائن‪.‬‬
‫حي ازة العمالت الص عبة والنقد الوطني بواسطة المقيمين والم دفوع من قبل غ ير المقيمين تس جل في الج انب‬ ‫‪-‬‬
‫المدين‪.‬‬
‫تسديد العمالت الصعبة والنقد الوطني من قبل المقيمين إلى غير المقيمين يسجل في الجانب الدائن‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫هذه هي بإيجاز أهم العمليات التي يمكن أن ترد في إطار ميزان المدفوعات‪.‬‬
‫أما باقي العمليات األخرى فسوف تظهر خالل معالجة األرصدة التي يتضمنها الميزان المذكور‪.‬‬
‫عمليات قيد الصفقات المجانية ‪:‬‬
‫الصفقة المجانية أو الهبة هي تلك التي ال يوجد لها مقابل‪ ,‬وللحفاظ على مبدأ التوازن المحاسبي تم التوافق‬
‫على القيد المزدوج لكل صفقة مجانية‪.‬‬
‫‪ -‬القيد األول ‪ :‬يتم على أساس التدفق ‪ flux‬الحاصل لصالح المقيمين أو غير المقيمين‪.‬‬
‫‪ -‬أما القيد الموازن‪ :‬فيظهر في حساب خاص يعرف بـ "التحويالت دون مقابل"‪.‬‬
‫وعندما يقدم مقيم على منح هبة إلى غير مقيم‪ ,‬فهذا يعني تحويل أو نقل نموذج معين من األصول بواسطة‬
‫أحد المقيمين إلى الخارج‪ ,‬وبالتالي قيد العملية في الجانب الدائن (‪ ,)credit‬أما المقابل لهذا القيد يدون في الجانب‬
‫المدين (‪ )débit‬تحت باب "تحويالت دون مقابل" ‪,‬أما إذا كانت الهبة ممنوحة من غير مقيم لصالح مقيم فإن البنود‬
‫تدون على وجه معاكس‪.‬‬
‫فإذا أقدمت الجزائر على تقديم هبة عينية بقيمة ‪ 700‬مليون سنتيم ألحد البلدان التي قد كان تعرض لكارثة‬
‫طبيعية‪ ,‬فهذه الهبة هي شبيهة بالتصدير للبضائع من حيث طبيعة التدفق باتجاه الخارج‪ ,‬بالتأكيد تدون قيمة هذه‬
‫الهبة في الجانب الدائن ‪ ,‬أما المقابل المحاسبي فيتم قيده في الجانب المدين تحت باب "تحويالت دون مقابل للقطاع‬
‫العام"‪.‬‬
‫جدول رقم (‪ : )9‬هبة عينية من الدولة إلى بلد أجنبي‬
‫مدين‬ ‫دائن‬ ‫البيان‬
‫‪-‬‬ ‫‪700‬‬ ‫الصادرات من البضائع‬
‫‪700‬‬ ‫‪-‬‬ ‫تحويالت دون مقابل الى العالم الخارجي‬

‫وعلى عكس ما س بق إذا تلقت الدولة الجزائرية معونة مالية بال دوالر األم ريكي ت وازي قيمتها ‪ 15‬ملي ار‬
‫سنتيم مقدمة من الوالي ات المتحدة األمريكية فهذا التحويل يأتي ليزيد رصيد الجزائر بالعمالت الصعبة‪ ,‬ويدون‬
‫في الجانب المدين‪ ,‬فالقيد المحاسبي المقابل يدون في الجانب الدائن تحت باب "تحويالت بدون مقابل للقطاع العام"‬

‫‪47‬‬
 ‫حسب الجدول التالي‪:‬‬

‫جدول رقم (‪ : )10‬معونة بالعمالت الصعبة محولة لصالح الجزائر (بماليين الدنانير)‬
‫مدين‬ ‫دائن‬ ‫البيان‬
‫‪-‬‬ ‫‪15000‬‬ ‫تحويالت دون مقابل للقطاع العام من الخارج‬
‫‪15000‬‬ ‫‪-‬‬ ‫أصول (حقوق) بالعمالت الصعبة‬

‫قد تأخذ الص فقات المجانية أو الهب ات أش كاال عدي دة غ ير قابلة للحصر س واء ك انت س لعا أو خ دمات أو‬
‫عمالت صعبة أو ذهبا نقديا‪...‬إلخ‪ ,‬كذلك فإن هذه الهبات قد تقدم للقطاع العام أو من قبل القطاع الخاص‪ ,‬وقد تقدم‬
‫أيضا من قبل الهيئات الخاصة أو تمنح للهيئات الخاصة‪.‬‬
‫إلى ج انب نم اذج التب ويب الس ابقة لم يزان الم دفوعات تم اعتم اد نم وذج آخر يمكن عرضه على النحو‬
‫التالي‪:‬‬

‫شكل رقم (‪ : )5‬طريقة تبويب ميزان المدفوعات‬

‫الميزان التجاري‬
‫بالمعنى الضيق‬
‫الميزان التجاري‬
‫بالمعنى الواسع‬ ‫ميزان الخدمات‬
‫ميزان العمليات‬
‫الجارية‬ ‫مداخيل‬
‫ميزان مداخيل‬
‫عناصر االنتاج‬ ‫التوظيفات‬
‫ميزان الحسابات‬ ‫مداخيل العمل‬

‫ميزان المدفوعات‬ ‫ميزان التحويالت التي تحصل بشكل منظم‬

‫(وهو دائما في‬
‫حالة توازن)‬ ‫حركات رؤوس األموال قصيرة وطويلة‬
‫ميزان العمليات‬
‫األجل‬
‫على رأس المال‬ ‫ميزان التحويالت األحادية الجانب لرأس‬
‫المال‬
‫التمويل الرسمي‬
‫التعويضي‬

‫تقتضي طريقة تبويب ميزان المدفوعات التالؤم مع الخصوصيات اإلحصائية لكل دولة ويمكن أن تصنف‬
‫فعليا جميع التدفقات المالحظة بين مختلف البلدان بطرق عديدة في الموازين السابقة‪ ,‬لكن على الرغم من ذلك فإن‬
‫م يزان الم دفوعات يبقى في حالة ت وازن‪ ,‬وبش كل ع ام ف إن الم وازين المش ار إليها تلتقي في معظم الح االت على‬
‫الوجه التالي‪:‬‬
‫الصادرات من البضائع‬

‫‪48‬‬
 ‫‪ -‬الواردات من البضائع‬
‫= رصيد الميزان التجاري‬
‫‪ +‬رصيد ميزان الخدمات‬
‫= رصيد الميزان التجاري بالمعنى الواسع‬
‫‪ +‬رصيد ميزان مداخيل عناصر االنتاج‬
‫= رصيد العمليات الجارية‬
‫‪ +‬رصيد التحويالت األحادية الجانب‬
‫= رصيد ميزان المداخيل‬
‫‪ +‬رصيد ميزان حركات رؤوس األموال في األجل الطويل‬
‫‪ +‬رصيد ميزان حركات رؤوس األموال في األجل القصير‬
‫= رصيد ميزان الحسابات الترجيحية (التسوية)‬
‫‪ +‬رصيد العمليات الموازنة "الترجيحية‪ ,‬التسوية" (في حالة الصرف الثابت)‬
‫= ميزان المدفوعات (= ميزان ح‪/‬في حالة الصرف المرن)‬

‫وعندما تكون فوائض ميزان المداخيل (في إطار نظام الصرف المرن) ليست موازنة بصادرات صافية‬
‫كافية ل رؤوس األم وال‪ ,‬ف إن قيمة العملة الوطنية س وف ترتف ع‪ ,‬إال ان اإلحص ائيات ال تي تقيس حرك ات رؤوس‬
‫األم وال على المس توى ال دولي هي غائبة (منعدم ة) فال يمكن إيض احها إال عن طريق ما هو متبق واس تخالص‬
‫تأثيرها على سعر الصرف وللحصول فعليا عن حركات رؤوس األموال على المستوى ال دولي‪ ,‬عن طريق ما هو‬
‫متبق "الحركات الصافية لرؤوس األموال غير مصرفية" (‪ )Par voie résiduelle‬ويقتضي توضيح العالقة بين‬
‫تغ ير االحتياط ات الدولية ‪ R‬ورص يد م يزان الم دفوعات ‪ ,B‬إذن يالحظ أن م يزان الم دفوعات يس اوي م يزان‬
‫المداخيل زائد حركات رؤوس األموال‪.‬‬
‫وع بر اإلحص اءات المنش ورة من قبل المص رف المرك زي تع رف الوض عية الص افية للمص اريف المقيمة‬
‫إزاء الخ ارج‪ ,‬ه ذا باإلض افة إلى تغ ير االحتياط ات النقدي ة‪ ,‬فمن الممكن إذا إظه ار الحرك ات الص افية ل رؤوس‬
‫األموال في القطاع الخاص غير المصرفي عن طريق ما هو متبق‪.‬‬
‫"رصيد ميزان المداخيل = الحركات الصافية لرؤوس األموال في القطاع المصرفي ‪ +‬تغير االحتياطات النقدية ‪+‬‬
‫المتبقى" (الحركات الصافية لرؤوس األموال غير المصرفية)‪.‬‬

‫‪ = dt/dr‬ميزان المداخيل ‪+‬حركات راس المال‬

‫أمثلة عامةعلى القيد المزدوج‬
‫‪ -1‬قامت شركة جزائرية بتصدير التمور بقيمة مليون أورو إلى فرنسا‪ ,‬هذه العملية التجارية تؤثر على جانبين‬
‫في م يزان الم دفوعات‪ ,‬ف التمور هي س لعة ملموسة ي ؤدي تص ديرها إلى قيد دائن للحس اب الج اري‪ ,‬وت ؤثر ه ذه‬
‫العملية على ط رف آخر وهو زي ادة ت راكم االحتياط ات من العمالت األجنبية وبالت الي ف إن هن اك قي دا م دينا في‬
‫‪49‬‬
 ‫حساب االحتياطات األجنبية‪.‬‬
‫‪ -2‬قامت مؤسسة استيراد معدات وآالت بقيمة ‪ 10‬مليون دينار من شركة هندية هذه العملية ستؤثر على جانبين‬
‫في ميزان المدفوعات هما الحساب الجاري وحساب رأس المال‪ ,‬وبما أن هذه العملية تؤدي إلى زيادة السلع فإن‬
‫الحساب الجاري يكون مدينا‪ ,‬والطرف اآلخر وهو حساب االحتياطات األصلية يكون دائنا‪.‬‬
‫‪ -3‬ق ام س ائح جزائ ري بإنف اق ‪ 1000‬أورو في ت ونس‪ ,‬ه ذه العملية ت ؤثر على الحس اب الج اري وحس اب رأس‬
‫المال ويكون الحساب الجاري مدينا بقيمة ‪ 1000‬أورو وحساب االحتياطات دائنا بنفس القيمة‪.‬‬
‫‪ -4‬يق وم مس تثمر جزائ ري باإلنف اق على ش راء س لع بقيمة ‪ 1‬ملي ون اورو من ش ركة أمريكي ة‪ ,‬ه ذه ليست عملية‬
‫تجارية ولن تؤثر على ميزان المدفوعات في كال الدولتين ألنه لم ينتج عنها دخول ‪ /‬خروج عملة صعبة أو دخول‬
‫‪ /‬خروج سلع أو خدمات‪.‬‬

‫المبحث الرابع ‪:‬آليات إعادة التوازن إلى ميزان المدفوعات‬

‫التوازن في ميزان المدفوعات هو افتراض نظري‪ ,‬والوضعية الطبيعية الواقعية لهذا الميزان هي االختالل‬
‫سواء كان سلبيا أو إيجابيا‪ ,‬ويمكن التمييز بين نماذج أربعة من االختالل‪:‬‬
‫‪ -1‬االختالل الطارئ‪.‬‬
‫‪ -2‬االختالل الدوري‪.‬‬
‫‪ -3‬االختالل الناتج عن مستوى األسعار‪.‬‬
‫‪ -4‬االختالل البنيوي‪.‬‬
‫‪ -1‬االختالل الط ارئ‪ :‬وهو يح دث في البل دان ال تي تعتمد في ص ادراتها على بعض الس لع الزراعية األساس ية‪,‬‬
‫وقد تحدث ضمنه اختالالت موسمية (بعض الدول المصدرة للسلع الزراعية)‪.‬‬
‫‪ -2‬االختالل ال دوري‪ :‬فهو ينتج عن التقلب ات االقتص ادية على المس توى ال دولي ال تي تتم يز بف ترات قص يرة من‬
‫االزدهار وتليها فترات قصيرة من الركود االقتصادي‪.‬‬
‫‪ -3‬االختالل الناتج عن مستوى األسعار‪ :‬والذي يمكن معالجته عبر تخفيض سعر صرف العملة الوطنية‪.‬‬
‫‪ -4‬االختالل الب نيوي‪ :‬وهو ال ذي ينتج عن ع دة أس باب كض عف ق درة البلد اإلنتاجي ة‪ ,‬وارتف اع مس توى تك اليف‬
‫اإلنتاج‪ ,‬تدني المستوى التقني‪ ,‬تحول الطلب العالمي عن بعض المواد األولية ‪...‬إلخ‪.‬‬
‫وهن اك ع دة تحليالت عملت على إب راز اآللي ات ال تي تحقق الع ودة إلى الت وازن عن دما يس جل م يزان‬
‫المدفوعات عجزا أو فائضا في رصيده‪ ,‬وتصنف تلك اآلليات ضمن نموذجين رئيسيين هما‪:‬‬
‫‪-1‬آليات ناتجة عن حركات األسعار أو اآلثار السعرية ‪ Effets- Prix‬مثبتة من قبل االقتصاديين الكالسيك أو‬
‫الكالسيك الجدد‪.‬‬
‫‪-2‬آلي ات ناتجة عن حركات المداخيل أو اآلثار الدخلية ‪ Effets- Revenus‬أثبتها التحليل الكينزي ‪analyse‬‬
‫‪.Keynesienne‬‬
‫‪ -1‬توازن ميزان المدفوعات عبر حركات األسعار ‪:‬‬

‫‪50‬‬
‫يعتبر الكالسيك والكالسيكيون الجدد ‪ Néoclassiques‬أول من تناول بالتحليل توازن ميزان الم دفوعات‪,‬‬
‫لقد ميز هؤالء بين وضعين مختلفين‪:‬‬
‫الوضع األول ‪ :‬في ظل نظام القاعدة الذهبية ‪Etalon-or‬‬
‫الوضع الثاني‪ :‬حيث يسود نظام النقد غير قابل للتحويل إلى ذهب (السعر اإللزامي "‪.)"Cours forcé‬‬
‫أ‪ -‬إعادة التوازن اآللي إلى ميزان المدفوعات في ظل نظام القاعدة الذهبية‪:‬‬
‫ف إذا ما ح دث على س بيل المث ال تحسن في مس توى اإلنتاجية ال داخلي فس وف ي ترتب عن ذلك زي ادة في‬
‫الصادرات المسددة بالذهب‪ ,‬هذه الكمية اإلضافية من الذهب تؤدي إلى زيادة الكتلة النقدية للبلد المصدر‪ ,‬وتؤدي‬
‫بدورها إلى ارتفاع األسعار الداخلية‪ ,‬إن ارتفاع األسعار يلغي الميزات النسبية بين الدول ويخفض آليا الصادرات‬
‫ويحقق الع ودة إلى حالة الت وازن‪ ,‬وفي حالة انخف اض مس توى اإلنتاجية ال داخلي س وف يح دث خ روج لل ذهب من‬
‫اجل تس ديد العجز في م يزان الم دفوعات بال ذهب‪ ,‬وه ذا يص احبه انخف اض الكتلة النقدية وت دني مس توى األس عار‬
‫الداخلية وهو ما يرفع آليا الصادرات التي تحقق العودة إلى حالة التوازن‪.‬‬
‫ه ذا التحليل للت وازن اآللي يرتكز على النظرية الكمية للنقد ال تي تثبت ان التغ يرات في الوف ورات النقدية‬
‫ت ؤدي بالض رورة لتغ ير في األس عار الداخلي ة‪ ,‬ولكن بعد زوال النظ ام ال ذهبي‪ ,‬فقد فق دت ه ذه النظرية مبررها‬
‫العملي والعلمي‪.‬‬
‫ب‪ -‬إعادة التوازن اآللي إلى ميزان المدفوعات في ظل نظام النقد غير قابل للتحويل وسعر الصرف المرن‪:‬‬
‫بالنسبة للكالسيكيين الجدد يتحقق توازن ميزان المدفوعات في ظل نظام النقد غير القابل للتحويل (السعر‬
‫اإلجب اري)ع بر تغ يرات أس عار الص رف‪ ,‬فس عر الص رف يتح دد طبقا لق انون الع رض والطلب ال ذي ينطبق على‬
‫تبادل العمالت عبر العمليات المسجلة في أصول وخصوم ميزان المدفوعات ‪.‬‬
‫وإ ذا كان سعر الصرف يرتبط بوضعية ميزان المدفوعات‪ ,‬فإن تغيرات الصرف تعيد التوازن إلى الميزان‬
‫الذي يوجد في حالة خلل‪.‬‬
‫‪ -‬في حالة عجز الم يزان الم ذكور يك ون الطلب على العمالت الص عبة أعلى من الع رض‪ ,‬وب ذلك ترتفع‬
‫أس عار العمالت األجنبية مقارنة مع العملة الوطنية فتص بح المنتج ات األجنبية مرتفعة األس عار مما يرفع‬
‫من الصادرات المنخفضة األسعار وتنخفض الواردات المرتفعة األسعار مما يقلل الطلب عليها‪.‬‬
‫‪ -‬في حالة الفائض في ميزان المدفوعات يرتفع سعر صرف العملة الوطنية بالنسبة للعمالت األجنبية مما‬
‫يؤدي إلى ارتفاع أسعار الصادرات وانخفاض أسعار الواردات مما يزيد الطلب عليها‪.‬‬
‫وفي كلتا الحالتين يعاد التوازن آليا إلى ميزان المدفوعات‪.‬‬

‫‪ -2‬توازن ميزان المدفوعات عبر حركات المداخيل ‪:‬‬

‫لقد أدرك االقتص اديون الكالس يكيون الج دد ت أثير حرك ات الم داخيل على ت وازن م يزان الم دفوعات‪ ,‬لكن‬
‫ك ان ينبغي انتظ ار الكي نزين (‪ )F.Machlup ,L.A.Metzler &.J.Robinson‬للتوسع والتعمق به ذا التحلي ل‪,‬‬
‫والج دير بال ذكر ان كي نز لم يتع رض له ذا الموض وع في مؤلفه (النظرية العام ة) ولكن تحليل ت أثير حرك ات‬

‫‪51‬‬
‫المداخيل أخذ باآللية الكينزية في تحديد دخل التوازن لكي تطبق على االقتصاد المفتوح‪ ,‬فالصادرات تظهر كنوع‬
‫جديد من الطلب (يضاف إلى الطلب النهائي) مؤهلة لكي تمارس على الدخل القومي أثرا مضاعفا يسهم في إعادة‬
‫التوازن إلى ميزان المدفوعات‪.‬‬
‫أ‪ -‬دخل التوازن في االقتصاد المفتوح‪:‬‬
‫قبل معالجة شروط التوازن في االقتصاد المفتوح يقتضي إلقاء الضوء على شروط التوازن في االقتصاد‬
‫المغلق‪.‬‬
‫أ‪ -1-‬ش روط الت وازن في االقتص اد المغلق‪ :‬يتك ون ال دخل الق ومي في اإلقتص اد المغلق من عنص ريين أساس يين‬
‫هما ‪ :‬االستهالك واالستثمار ‪. Y = C +I‬‬
‫يت بين أن هن اك توازنا بين ال دخل من جهة ونفق ات االس تهالك واالس تثمار من جهة أخ رى‪ ,‬وك ذلك من‬
‫المعلوم أن استخدام الدخل القومي يتوزع بين استهالك وادخار‪.Y=C+S‬‬
‫وعلى ضوء هاتين المعادلتين المتساويتين‪ ,‬يتضح ان ‪ C + I = C+S‬وهذا يعني بدوره أن ‪ I = S‬أي‬
‫أن االدخ ار يس اوي االس تثمار‪ ,‬لكن ال دورة اإلقتص ادية ال يمكن أن تعت بر متوازنة إال إذا ح دث التس اوي بين‬
‫االدخار واالستثمار المرغوبين "المتوقعين" منذ بداية الفترة (‪ )Ex ante‬إذا فقط عندما تتطابق الرغبات باالدخار‬
‫واالستثمار يتحقق التوازن المتوقع (‪.)Ex ante‬‬
‫‪ Ex- ante‬هي رؤية موجهة نحو االستثمار‪ ,‬والمصطلح (‪ )Ex ante‬يقود إلى نشاط إقتصادي لم يحصل‬
‫بع د‪ ,‬إذ من الممكن أن تك ون القيم أو الكمي ات المتوقعة ‪ Ex ante‬مختلفة عن األرق ام الحقيقية (‪ )Ex post‬عند‬
‫وقوع الحدث‪.‬‬
‫ويس تخدم مفه وم المقارنة المتوقعة لالقتص اد إلى ج انب المقارنة المتحققة في التحليل اإلقتص ادي لتفحص‬
‫ُ‬
‫تغير بعض الظواهر اإلقتصادية عند االنتقال من وضعية الالتوازن إلى وضعية التوازن‪ ,‬ومثال ذلك في النموذج‬
‫الكينزي قد يكون المتوقع الستثمار المخطط في تحديد الدخل القومي اكبر من االدخار المخطط بحيث يقع النظام‬
‫االقتصادي في حالة عجز‪.‬‬
‫لكن ف ائض االس تثمار يفيد في حقن المزيد من ال دخل في االقتص اد‪ ,‬ويزيد ع بر أثر المض اعف‪ ,‬ال دخل‬
‫واالدخار على حد سواء‪ ,‬مما يتيح توازنا نهائيا (متحققا يتساوى فيه االستثمار المحقق مع االدخار المتحقق)‪ ,‬أي‬
‫انه إذا لم تتطابق هذه الرغبات وكان‪:‬‬
‫‪ -‬االس تثمار أعلى من االدخ ار المتوق ع‪ ,‬ف إن آلية مض اعف االس تثمار تحقق التس اوي بين االدخ ار‬
‫واالستثمار المحققين (‪ )Ex post‬عبر توسع في الدخل يتولد عن ادخار إضافي‪.‬‬
‫‪ -‬االس تثمار أقل من االدخ ار المتوق ع‪ ,‬ف إن آلية مض اعف االس تثمار تحقق الت وازن بين االدخ ار‬
‫واالستثمار (‪ )Ex post‬عبر نقص في الدخل يؤدي إلى تخفيض االدخار‪.‬‬
‫يس تنتج من ه ذا التحليل انه في إط ار االقتص اد المغلق وفي ظل غي اب ت دخل الدولة يقتضي ت وفر ش رط‬
‫حتمي لتحقيق توازن الدورة االقتصادية‪ ,‬أال وهو التوازن بين االستثمار واالدخار المتوقعين‪.‬‬
‫أ‪ -2-‬شروط التوازن في االقتصاد المفتوح‪:‬‬

‫‪52‬‬
‫يقضي تحديد التوازن في االقتصاد المفتوح إدخال الصادرات والواردات لكي تُشمل بالتحليل‪ ,‬فالصادرات‬
‫أي بمعنى آخر المشتريات من السلع الوطنية التي يقوم بها الخارج‪ ,‬تضيف مركبا آخر إلى الطلب اإلجمالي‪ ,‬فهي‬
‫تعتبر بمثابة "ضخ" إضافي (‪ )injections‬داخل الدورة االقتصادية‪ ,‬أما الواردات فهي تمارس تأثيرا معاكسا على‬
‫الطلب اإلجمالي‪ ,‬فتظهر وكأنها تسربات خارج الدورة االقتصادية‪.‬‬
‫ويجب ان تطرح من الطلب اإلجمالي ‪,‬وبذلك يظهر الدخل القومي على الشكل التالي‪:‬‬
‫)‪Y = C + I + (X -M‬‬
‫حيت‪ : X :‬تمثل قيمة الصادرات‪.‬‬
‫‪ :M‬تمثل قيمة الواردات‪.‬‬
‫شرط التوازن المتوقع بعد إضافة الخارج يصبح على الشكل التالي‪:‬‬
‫‪C + I+ (X - M) = C + S‬‬
‫بمعنى آخر‪I + X = S + M :‬‬
‫حسب المعادلة األخ يرة يت بين أن الت وازن اإلجم الي ال يوافق بالض رورة تحقق الت وازن على الص عيد‬
‫الخارجي‪.‬‬
‫‪ -‬ف إذا ك ان الم يزان الخ ارجي في حالة عج ز‪ :‬ال واردات < الص ادرات‪ ,‬يص بح الف ارق بين االس تثمار‬
‫واالدخار مساويا للعجز الخارجي‪.‬‬
‫‪ -‬ف إذا ك ان الم يزان الخ ارجي في حالة ف ائض أي الص ادرات < ال واردات‪ ,‬يص بح الف ارق بين االدخ ار‬
‫واالستثمار مساويا للفائض الخارجي‪.‬‬
‫ب‪ -‬تأثير الخارج على الدخل القومي "مضاعف التجارة الخارجية"‪:‬‬
‫في االقتص اد المغلق ت ترتب على زي ادة اس تثمارات القط اع الخ اص و‪ /‬او انف اق القط اع الع ام زي ادة اك ثر‬
‫أهمية في ال دخل الق ومي‪ ,‬احتس اب الزي ادة األخ يرة في ال دخل الق ومي يرتكز على آلية المض اعف‪ ,‬فيما يتعلق‬
‫باالقتص اد المفت وح ع ادة ما يحسب مض اعف االس تثمار‪ ,‬لكن لما ك ان م يزان الم دفوعات هو مح ور الدراسة ف إن‬
‫معالجة مضاعف التجارة الخارجية تصبح فائقة الضرورة‪.‬‬
‫وب العودة إلى عالقة الت وازن في االقتص اد المفت وح ال تي تم التط رق إليها فيما س بق‪ ,‬يتضح انه لم يج ري‬
‫التمييز بين اتفاق القطاع الخاص وانفاق القطاع العام‪ ,‬لذلك فإن صياغة عالقة التوازن سوف يعاد تكرارها مرة‬
‫أخرى لتأخذ باالعتبار انفاق القطاع العام‪.‬‬
‫‪Y+M=C+I+G+X‬‬

‫حيث ‪: G :‬تمثل انفاق القطاع الحكومي‬

‫‪ : I‬تمثل مجموع االستثمار‪.‬‬
‫‪ I G, X,‬هو إنفاق مستقل ال يرتبط بمستوى الدخل القومي‪y‬‬ ‫‪ : X‬تمثل الصادرات‪.‬‬
‫‪ : Y‬تمثل الدخل القومي‪.‬‬
‫‪ : M‬تمثل الواردات‪.‬‬

‫‪53‬‬
 ‫‪ : C‬تمثل االستهالك ‪.‬‬

‫وهذا يعني أنه يصبح ‪Y + M = C + A‬‬ ‫‪A=I+G+X‬‬

‫إذا ما تم اف تراض أن الدولة ق ررت زي ادة حجم اإلنف اق الع ام‪ ,‬ف إن اإلنف اق المس تقل س وف يرتفع وإ ذا ك ان‬
‫االقتصاد المذكور يتمتع بطاقات إنتاجية غير مستخدمة‪ ,‬فإن هذا الطلب اإلضافي سوف يتولد عنه عرضا إضافيا‬
‫متأتيا من النظام اإلنتاجي نفسه ومن الواردات‪.‬‬
‫الزي ادة الجدي دة في الع رض تتمثل بم داخيل إض افية يتولد عنها طلب ات إض افية على الس لع االس تهالكية‬
‫ودون ريب‪ ,‬فإن تلك الطلبات ستثير موجة جديدة من اإلنتاج الداخلي (القومي) ومن الواردات‪.‬‬
‫هذا السياق يتتابع باستمرار‪ ,‬وبذلك يجري االنتقال من توازن أساسي يتحدد بـ‪:‬‬
‫(‪Y + M = C +A........)1‬‬
‫إلى توازن جديد يصاغ على الشكل التالي‪:‬‬
‫(‪Y + ∆Y + M+∆M = C+ ∆C + A + ∆A ..... )2‬‬
‫حيث‪ :Y∆ :‬الزيادة في الدخل القومي‪.‬‬
‫∆‪ :M‬الزيادة في الواردات‪.‬‬
‫∆‪ :C‬الزيادة في االستهالكات‪.‬‬
‫∆‪ :A‬الزيادة في الطلب المستقل‪.‬‬
‫بطرح التوازن األساسي (‪ )1‬من التوازن الجديد (‪ )2‬يتم الحصول على ما يلي‪:‬‬
‫(‪Y + ∆M + ∆C = ∆C + ∆A∆ .......)3‬‬
‫(‪A =∆Y - ∆C +∆M∆ .................)4‬‬
‫وإ ذا ك انت "‪ "C‬تمثل الميل الح دي لالس تهالك‪ ,‬أي االس تهالك اإلض افي الناشئ عن توزيع وح دة نقدية من‬
‫ال دخل الق ومي (دج‪ ,‬دوالر أم ريكي‪... ,‬إلخ)‪ ,‬ه ذا الميل الح دي لالس تهالك هو نس بة الزي ادة ال تي ط رأت على‬
‫االستهالكات والزيادة التي طرأت على الدخل‪:‬‬
‫‪ΔC = c. ΔY‬‬ ‫‪ ΔC‬أي أن ‪:‬‬
‫‪= c‬‬
‫‪ΔY‬‬
‫أما "‪ "m‬تمثل الميل الحدي لالستيراد‪ ,‬أي أنها النسبة بين الزيادة في الواردات والزيادة في الدخل القومي‬
‫أو الزيادة في الواردات الناشئة عن زيادة الدخل القومي (بقيمة وحدة نقدية واحدة)‪.‬‬
‫‪ΔM = m. ΔY‬‬ ‫‪ ΔM‬أي أن ‪:‬‬ ‫‪= m‬‬

‫‪ΔY‬‬
‫ف إذا وض عت كل من ‪ ΔC, ΔM‬بقيمتهما في المعادلة (‪ )4‬تص بح الزي ادة في اإلنف اق المس تقل ‪ ΔA‬مس اوية‬
‫كالتالي ‪:‬‬

‫‪54‬‬
 ‫‪ΔA = ΔY - cΔY +m. ΔY‬‬ ‫(‪.................)5‬‬
‫)‪ΔA = ΔY (1- c +m‬‬ ‫(‪.......................)6‬‬

‫× ‪c < 1 : U : ΔY = ΔA‬‬ ‫‪1 <0‬‬

‫‪c+m-1‬‬

‫‪1‬‬
‫مضاعف التجارة الخارجية‪ ,‬وهذا المضاعف يسمح بالتعرف على التغير اإلجمالي في‬ ‫هو‬
‫‪c +m -1‬‬
‫اإلنفاق القومي ‪ ΔY‬الناشئ عن تغير أولي في اإلنفاق المستقل ‪ ΔA‬عندما ال يوجد أي عائق أمام زيادة الكميات‬
‫المنتجة‪ ,‬أما األسعار فيفترض أن تكون مستقرة‪.‬‬
‫إذا افترض نا أن الميل الح دي لالس تيراد مس اويا للص فر‪ ,‬فه ذا يع ني أن الزي ادة في ال دخل الق ومي لن ينتج‬
‫عنها أي زيادة في الواردات‪.‬‬
‫‪1‬‬
‫وعندها يصبح مضاعف التجارة الخارجية مساويا لـ‪:‬‬
‫‪c -1‬‬
‫إن شراء السلع المستوردة بواسطة المقيمين ينعكس عبر تسديدات مدفوعة إلى الخارج أي غير منفقة من‬
‫جديد في ال دورة االقتص ادية الداخلي ة‪ ,‬وه ذا ما يقلص (يح د) من ت أثير التغ ير األولي ال ذي يط رأ على االنف اق‬
‫المستقل‪.‬‬
‫بتعبير آخر كلما ارتفع الميل الحدي لالستيراد‪ ,‬ارتفعت تسربات المداخيل إلى الخارج وأصبح المضاعف‬
‫أقل فعالية‪ ,‬وأي أدنى قيمة‪.‬‬
‫‪ -3‬اآلثار الدخلية وإ عادة التوازن إلى ميزان المدفوعات ‪:‬‬
‫إن تغير الدخل القومي الناتج عن تغير مستقل خارجي يحدد تغيرات الصادرات والواردات التي تتجه إلى‬
‫تحقيق إع ادة الت وازن لم يزان الم دفوعات‪ ,‬ه ذه العملية يمكن إثباتها من خالل تط ورات الم يزان التج اري لكال‬
‫البلدين (‪ )A‬و(‪ ,)B‬على افتراض أن هذين البلدين يتقاسمان التجارة الدولية‪.‬‬
‫أ‪ -‬األثر الدخلي الناشئ عن تغيرات الدخل القومي للبلد (‪:)A‬‬
‫إن زيادة صادرات البلد (‪ )A‬تنتج في مراحل أولية زيادة موازية في الدخل القومي للبلد (‪ ,)A‬التي تتحدد‬
‫بـ ‪ ,ΔYA‬زيادة في الدخل القومي للبلد (‪ )A‬تؤدي في مرحلة ثانية إلى زيادة واردات (‪ )A‬بما يوازي ‪ΔYA×mA‬‬
‫(حيث ‪ mA‬تمثل الميل الح دي لالس تيراد في البلد ‪ ,)A‬ه ذا االرتف اع في ال واردات يخفض الف اض في الم يزان‬
‫التجاري الذي نتج عن زيادة الصادرات ‪ ,ΔXA‬يالحظ من خالل ما تقدم أن حركة المداخيل تتطور تباعا في كل‬
‫فترة محدثة تدفقات إضافية في الواردات‪.‬‬

‫ب‪ -‬األثر الدخلي الناشئ عن تغيرات الدخل القومي للبلد (‪:)B‬‬

‫بالنس بة للبلد (‪ )B‬زي ادة ص ادرات البلد (‪ )A‬تنعكس ع بر زي ادة موازية ل واردات البلد (‪ ΔMB :)B‬ه ذه‬
‫الزي ادة في ال واردات ت ؤدي إلى انخف اض م وازي لل دخل الق ومي للبلد (‪ ,ΔYB :)B‬وت ؤدي في مرحلة ثانية إلى‬
‫انخفاض واردات البلد ‪ B‬بـ ‪( ΔYB×mB‬حيث ‪ mB‬تمثل الميل الحدي لالستيراد في البلد ‪.)B‬‬

‫‪55‬‬
 ‫انخفاض واردات البلد ‪ B‬هو بمعنى آخر المقابل النخفاض صادرات البلد (‪.)A‬‬
‫يبين تحليل اآلثار الدخلية أن تغيرات الدخل القومي للبلد ‪( A‬زيادة الدخل) وتغيرات الدخل القومي للبلد ‪B‬‬
‫(انخفاض الدخل) تتجه من فترة إلى أخرى نحو زيادة واردات البلد ‪ A‬وتخفيض واردات البلد ‪ ,B‬فالتوازن يتجه‬
‫إلى التحقق في البلد ‪ A‬إذ أن ال واردات االض افية تخفض الف ائض التج اري‪ ,‬كما أن الت وازن يتحقق أيضا في البلد‬
‫‪ B‬حيث أن إنخفاض الواردات يقلص بدوره العجز التجاري‪.‬‬

‫المبحث الخامس‪: ‬تأثير مراقبة الصرف على إعادة التوازن إلى ميزان المدفوعات‬
‫هناك جهاز حكومي يثبت سعر الصرف ويحدد المبادالت‪ ,‬وقد بدأت في االتحاد السوفياتي‪ ,‬كما اعتمدت‬
‫بعد عام ‪ 1933‬في كل من ألمانيا وإ يطاليا‪ ,‬واستحدثت في بعض البلدان أثناء الحرب العالمية ‪.II‬‬
‫وحاليا الزالت العديد من دول الع الم الث الث تس تخدم ه ذه التقني ة‪ ,‬وفي فرنسا تم تنظيم مراقبة الص رف‬
‫بتاريخ ‪ 9‬أيلول ‪.1939‬‬
‫‪ -1‬مراقبة الصرف كوسيلة لمواجهة المضاربة الهادفة إلى خفض قيمة النقد الوطني ‪:‬‬
‫تح دث مراقبة الص رف إما من خالل مراقبة العملي ات الجاري ة‪ ,‬وإ ما من خالل مراقبة حرك ات رؤوس‬
‫األموال‪ ,‬هذه المراقبة قد يهدف إلى تسهيلها عبر إلزامية حصول عمليات الصرف بواسطة "مصارف معتمدة " (‬
‫‪ ,)Banques Agrées‬على أن تتحمل هذه األخيرة مسؤولياتها كاملة في هذا الصدد‪.‬‬
‫وقد تصبح مجموعة قواعد المراقبة أكثر مرونة كلما طرأ تحسن عل ميزان المدفوعات أو طرأت زيادة‬
‫على احتياطات الصرف‪.‬‬

‫أ‪ -‬مراقبة العمليات الجارية‪:‬‬

‫عند القيام بعمليات تصدير واستيراد يمكن أن تحصل عمليات تحويل لرؤوس األموال في حال عدم اتخاذ‬
‫الس لطات المختصة بعض االحتياط ات االحترازي ة‪ ,‬وتلجأ الس لطات إلى وضع العديد من اإلج راءات ال تي تطبق‬
‫فقط على التسديدات‪ ,‬وليست على عمليات التصدير واالستيراد في حد ذاتها التي تبقى محررة من كل قيد‪.‬‬
‫ه ذه اإلج راءات ت تركز في جعل كل عملية تس ديد دولية تمر حتما ع بر المص ارف‪ ,‬وه ذا يس مح بض بط‬
‫(مراقبة) تطبيق اإلجراءات الواردة أدناه بواسطة النظام المصرفي‪-:‬‬
‫‪ -‬منع تسديد المستوردات مسبقا‪.‬‬
‫‪ -‬إلزام المصدر بإدخال عائدات الصادرات من العمالت الصعبة‪.‬‬
‫‪ -‬تحديد سقف المبلغ من العمالت الصعبة المخصص للسائح (‪.)Allocation touristique‬‬
‫ال تهدف مراقبة الصرف إلى منع العمليات الجارية على السلع (صادرات وواردات) والخدمات‪ ,‬إن الغاية‬

‫‪56‬‬
 ‫من مراقبة الصرف هي بشكل عام اإلشراف على تسديد العمليات الجارية من خالل اإلجراءات األساسية التالية‪:‬‬
‫‪ -1‬تحديد آجال التسديد عبر اإلجرائين التاليين‪:‬‬
‫‪ -‬إلزامية إدخ ال العمالت األجنبية الناتجة عن التص دير الوط ني‪ :‬توضع آج ال قص وى له ذا اإلدخ ال‬
‫تختلف من بلد إلى أخ ر‪ ,‬على أن يب دأ احتس ابها من وص ول الص ادرات إلى مس تورديها (العمالت‬
‫األجنبية تباع في سوق الصرف الداخلي خالل مدة تحددها السلطات النقدية) ‪.‬‬
‫‪ -‬منع التغطية ألجل لثمن المس توردات‪ :‬في البداية ال يس تطيع المس توردون تس ديد وارداتهم قبل أن‬
‫تخلص من الجم ارك‪ ,‬باإلض افة إلى ذلك ال يمكن له ؤالء اإلق دام على الش راء ألجل العمالت األجنبية‬
‫الضرورية لتسديد عملياتهم‪.‬‬
‫‪ -2‬تحديد مبلغ العمالت األجنبية المخصصة لألفراد‪:‬‬
‫يحصل األف راد على العمالت األجنبية مقابل النقد الوط ني على أس اس س عر الص رف المح دد‪ ,‬يش ترط أن‬
‫تكون مخصصة من اجل الرحالت السياحية أو رحالت األعمال‪ ,‬على أن يتم تحديد عدد هذه الرحالت سنويا‪.‬‬
‫ب‪ -‬مراقبة حركات رؤوس األموال باتجاه الخارج‪:‬‬
‫‪ -‬مراقبة االس تثمارات المباش رة‪ :‬منع المش روعات الوطنية من إخ راج العمالت الص عبة وحض ها على تمويل‬
‫استثماراتها في الخارج بقروض خارجية‪ ,‬وتشجيع تحويل رؤوس األموال األجنبية إلى الداخل‪.‬‬
‫‪ -‬مراقبة عملي ات التوظيف ات ب األوراق المالية األجنبي ة‪ :‬يمنع على المقيمين ش راء األوراق المالية األجنبية من‬
‫غير المقيمين ‪.‬‬
‫‪ -‬منع استيراد الذهب ‪ :‬السعر يتحدد داخليا عن طريق العرض والطلب‪.‬‬
‫‪ -‬ع زل س وق األوراق النقدية الوطنية الموج ودة في الخ ارج‪ :‬وه ذا ينتج عن منع المص ارف الوطنية من‬
‫اس ترجاع األوراق النقدية الوطنية ال تي تحوزها المص ارف األجنبية لتجنب ان تش كل األوراق النقدية الخارجة‬
‫خفية أصوال نقدية للمقيمين وقابلة للتحويل إلى عمالت أجنبية‪.‬‬
‫‪ -‬إجراءات لمراقبة الوضعية المصرفية‪ :‬بمنع المصارف من تكوين أصول بالعمالت الصعبة ومنع المصارف‬
‫من إق راض النقد الوط ني إلى مراس لين في الخ ارج (مص ارف أجنبي ة) ح تى ال يض ارب ه ؤالء على تخفيض‬
‫محتمل للعملة الوطنية‪.‬‬
‫ج‪ -‬مجابهة دخول رؤوس األموال‪:‬‬
‫يت وجب على الس لطات النقدية مجابهة ت دفق رؤوس األم وال المض اربة الباحثة عن ارتف اع الحق في س عر‬
‫الص رف وال تي تغ ذي خلقا مفرطا للنق د‪ ,‬وتخفض مع دالت الفائ دة‪ ,‬مما قد يبعث على إنع اش الض غوطات‬
‫التضخمية‪ ,‬ولمجابهة ذلك تستطيع السلطات النقدية ان تستعمل ثالث (‪ )3‬مجموعات أساسية من اإلجراءات‪:‬‬
‫‪ -1‬تأطير الودائع بالنقد الوطني العائد لغير المقيمين‪.‬‬
‫‪ -2‬إنشاء سوق صرف مزدوجة‪.‬‬
‫‪ -3‬تحديد قروض المقيمين القادمة من الخارج‪.‬‬
‫ج‪ -1-‬تاطير الودائع بالنقد الوطني لغير المقيمين‪:‬‬

‫‪57‬‬
‫يستطيع غير المقيمين بيع العمالت األجنبية في أسواق الصرف‪ ,‬مقابل شرائهم للنقد الوطني الذي يوضع‬
‫في حس اب دائن مفت وح ل دى أحد المص ارف العاملة في ال داخل‪ ,‬ه دف غ ير المقيمين من ذلك هو االحتف اظ بالنقد‬
‫الوط ني في الحس اب المص رفي بانتظ ار ارتف اع الحق في س عر الص رف‪ ,‬لث ني غ ير المقيمين من االحتف اظ بالنقد‬
‫الوطني في الحسابات المذكورة وفي سبيل عدم تشجيع تدفق رؤوس األموال باإلمكان اتخاذ عدد من اإلجراءات‬
‫وهي على سبيل المثال‪:‬‬
‫‪ -‬إلغاء الفوائد على هذه الودائع‪.‬‬
‫‪ -‬فرض معدل احتياط إلزامي خاص على هذه الودائع (‪ %100‬على سبيل المثال)‪.‬‬
‫‪ -‬إجبار المصارف التجارية المقيمة على عرض معدالت تعويض (معدل فائدة) متدنية على ودائع غير‬
‫المقيمين تكون أدنى إلى حد بعيد من معدالت التعويض السائدة في الخارج‪.‬‬
‫‪ -‬ت أطير ما يس مى بوض عية المص ارف ب العمالت األجنبية وبالنقد الوط ني‪ ,‬فبم وجب ه ذا اإلج راء‬
‫التنظيمي ال يس تطيع المص رف قب ول وديعة بالنقد الوط ني من غ ير مقيم إال إذا تمكن من منح ق رض‬
‫بالنقد الوطني على غير مقيم‪.‬‬
‫ج‪ -2-‬إنشاء سوق صرف مزدوجة‪:‬‬
‫عن دما يك ون م يزان الم دفوعات الجارية في حالة ت وازن تقري بي وعن دما تتجه حرك ات المض اربة إلى‬
‫التسبب في تدفق كثيف لرؤوس األموال‪ ,‬يبدأ التفكير حينها في انشاء سوق صرف مزدوجة‪ ,‬السوق الرسمي هو‬
‫تقريبا متوازن وليس على السلطات النقدية التدخل من اجل حماية سعر (معدل) التكافؤ‪.‬‬
‫في المقابل إن ارتف اع س عر الص رف –ال ذي ينجم عن الف ائض في الطلب على النقد الوط ني في الس وق‬
‫المالية‪ -‬من اجل تمويل العمليات غير التجارية يميل إلى منع غير المقيمين عن التوظيف بهذا النقد‪ ,‬ألنه يتوجب‬
‫عليهم شراؤه بسعر أعلى من سعره الرسمي‪.‬‬
‫ج‪ -3-‬وضع حدود لقروض المقيمين القادمة من الخارج‪:‬‬
‫تلجأ الس لطات النقدية من أجل تعزيز احتياطاتها في ف ترة الض عف النس بي لنق دها في أس واق الص رف إلى‬
‫تشجيع المشروعات التابعة للقطاعين الخاص والعام على االستدانة من الخارج‪ ,‬ووضع حد لمبلغ هذه القروض‬
‫مع اخضاع تحققها (تنفيذها) إلى موافقة السلطات النقدية المسبقة‪.‬‬
‫‪ -2‬مراقبة الصرف كوسيلة لمواجهة المضاربة الهادفة إلى رفع قيمة النقد الوطني ‪:‬‬
‫إن مس ألة مراقبة الص رف ليست من أجل التص دي لخ روج العمالت الص عبة‪ ,‬بل لمجابهة ال دخول الك ثيف‬
‫المحتمل للنقد األجن بي وتحويله إلى نقد وط ني‪ ,‬ه ذه العملي ات الناتجة عن المض اربة على النقد األجن بي تن ذر ب أن‬
‫تؤدي إلى رفع قيمة النقد الوطني الذي ينعكس سلبا على الصادرات ويزيد من تدفق الواردات وتتركز اإلجراءات‬
‫فيما يلي‪:‬‬

‫أ‪ -‬استخدام بعض اآلليات التقليدية الشائعة‪:‬‬

‫يمكن تكرار بعض اآلليات السابقة ولكن الستخدامها ألهداف معاكسة وأبرز هذه اآلليات‪:‬‬

‫‪58‬‬
‫الت أثير على آج ال التس ديد (‪ :)Termes de paiement, Leads Lags‬ويس تخدم ه ذا اإلج راء أيضا‬ ‫‪-‬‬
‫إلرغ ام المس توردين على التس ديد العاجل لمس تورداتهم خالل ف ترة مح ددة تب دأ اعتب ارا من ت اريخ‬
‫تخليص هذه المستوردات من الجمارك‪.‬‬
‫تحديد وضعية المصارف تجاه الخارج‪ ,‬على أثر منعها من ترك وضعياتها تتدهور سواء كانت بالنقد‬ ‫‪-‬‬
‫الوطني أو بالنقد األجنبي‪ ,‬تجنبا للمضاربة على ارتفاع النقد الوط ني‪ ,‬هذه المضاربة تأخذ شكل بيع‬
‫للعمالت األجنبية وتكوين ودائع بالنقد الوطني‪.‬‬
‫اعتماد اإلجراءات التي تهدف إلى تقييد أو تحديد االستثمارات المباشرة األجنبية في الداخل (ضمن‬ ‫‪-‬‬
‫مجال اإلقتصاد الوطني)‪.‬‬
‫تغطية أص ول (ودائ ع) المقيمين الج دد بنس بة مئوية مرتفعة من االحتياط ات اإللزامية ل دى المص رف‬ ‫‪-‬‬
‫المركزي‪.‬‬
‫ب‪ -‬إنشاء آلية الصرف المزدوج‪:‬‬
‫بمقتضى ه ذه اآللية تتج زأ عملي ات الص رف طبقا لطبيعته ا‪ ,‬فالعملي ات التجارية تنجز في س وق الص رف‬
‫المسمى رسميا (‪ ,)Official‬ألن المصرف المركزي يتدخل في هذه السوق للحفاظ على سعر النقد الوطني‪ ,‬داخل‬
‫هوامش تقلب تحددها االتفاقيات الدولية‪ ,‬أما باقي العمليات األخرى فهي تتبع للسوق الحرة التي يتحدد فيها سعر‬
‫العملة طبقا لق انون الع رض والطلب في الس وق الرس مية النقد الوط ني المس تخدم ألغ راض التجارية هو ذو س عر‬
‫صرف رسمي ثابت‪.‬‬
‫أما في السوق الحرة فسعر صرف النقد الوطني المستخدم لألغراض المالية قد يكون عائما أو مرنا‪.‬‬
‫‪ -3‬إيجابيات وسلبيات ضبط الصرف ‪:‬‬
‫إذا ك ان ض بط الص رف يس مح ب التخفيف الم ؤقت من الض غوطات على األس واق فه ذا عائد إلى إج راءات‬
‫الضبط التي تتيح تحديد حجم العمليات المعتبرة ذات طابع مضارب بحت‪ ,‬وإ لى كون إجبار المصدرين على البيع‬
‫الس ريع للعمالت األجنبية المتلق اة نتيجة التص دير‪ ,‬وك ذلك منع المس توردين من الحص ول مس بقا على العمالت‬
‫األجنبية الضرورية من اجل تسديد عملياتهم‪ ,‬يؤدي إلى تخفيف الضغط مؤقتا عن سوق الصرف‪.‬‬
‫إال أن مساهمة هذه اإلجراءات في تمويل ميزان مدفوعات غير متوازن ال يمكن أن يكون لها سوى تأثيرا‬
‫مؤقت ا‪ ,‬ألنه على ال رغم من ه ذه اإلج راءات س وف يظهر في ه ذه الس وق (س وق الص رف) ع اجال أم آجال‪ ,‬ع دم‬
‫الت وازن الص افي في م يزان الم دفوعات الجارية مض افا إليه عملي ات المض اربة ال تي يقف خلفها غ ير المقيمين‬
‫(وال تي ليس لض بط الص رف ت أثير مباشر عليه ا)‪ ,‬أو المقيم ون (عملي ات الغش والعملي ات ال تي ال تخضع للض بط‬
‫والقانون)‪.‬‬
‫وهن اك مس اوئ ت ترتب عليها كلفة مرتفعة نس بيا يقع عبؤها على المجتم ع‪ ,‬ويتوضح ذلك بإيج از من خالل‬
‫التالي‪:‬‬
‫‪ ‬تط بيق تنظيم الص رف يف رض تخص يص جه از إداري ض اغط ليس فقط في اإلدارات العامة بل أيضا في‬
‫المصارف التي تجبر على إنشاء وتطوير أقسام ودوائر للضبط والمراقبة‪.‬‬

‫‪59‬‬
‫‪ ‬ممارسة التأثير على نظ ام الصرف يعني الت أثير على النتائج بدال من التأثير على األس باب‪ ,‬فعدم التوازن ات‬
‫الخارجية تجد س ببها األساسي في التوازن ات الداخلية ومعالجة ذلك تب دأ من الت أثير على الوضع االقتص ادي‬
‫الداخلي‪ ,‬وإ ذا لم يحصل ذلك فهناك انحرافات سوف تظهر وتعرض للخطر النمو االقتصادي في المستقبل‪.‬‬

‫الفصل الخامس ‪ :‬سوق الصرف األجنبي‬

‫المبحث االول ‪:‬تعريف سوق الصرف األجنبي‬

‫يعتبر المكان الذي تجري فيه تبادل العمالت الدولية المختلفة بيعا وشراء‪ ,‬وسوق الصرف ليست كغيرها‬
‫من األس واق المالية أو التجاري ة‪ ,‬إذ أنه ليس مح ددا بمك ان معين يجمع الب ائع والمش تري‪ ,‬وإ نما يتم التعامل في‬
‫س وق الص رف بواس طة أجه زة الهـاتف والتلكس والف اكس داخل غ رف التعامل بالص رف األجن بي (‪Dealing‬‬
‫‪ )Rooms‬في البن وك العاملة في مختلف المراكز المالية مث ل‪ :‬نيوي ورك‪ ,‬لن دن‪ ,‬طوكي و‪ ,‬فرانكف ورت‪ ,‬س نغافورة‪,‬‬

‫‪60‬‬
 ‫هونغ كونغ‪ ,‬سان فرانسيسكو‪ ,‬سيدني‪ ,‬زيوريخ‪ ,‬تورنتو‪ ,‬بروكسل‪ ,‬البحرين‪ ,‬هونغ كونغ ‪...‬إلخ‪ ,‬ويعمل كشبكة‬
‫تتجه على توحيد المجال االقتصادي الدولي‪.‬‬
‫وتك ون غ رف التعامل في البن وك م زودة ب أجهزة المعلوم ات مثل روي تر وتيل رات (‪)Reuter Monitor‬‬
‫وداوج ونز ‪... ,‬إلخ)‪ ,‬وال تي تع رض على شاش اتها التغ يرات الفورية ال تي تط رأ على أس عار العمالت المختلفة‬
‫وأسعار الفائدة على الودائع بالعمالت الحرة آلجال مختلفة على مدى ‪ 24‬ساعة‪.‬‬
‫ويجري التعامل بين البنوك في مجال الصرف األجنبي إما لحسابها الخاص‪ :‬عندما تقوم بتغطية مراكزها‬
‫المكش وفة ب العمالت األجنبية أو في محاوالتها تحقيق أرب اح من عملي ات المض اربة في النقد األجن بي‪ ,‬وإ ما أنها‬
‫تشارك في السوق باعتبارها مؤسسات وسيطة بين عمالئها المصدرين والمستوردين‪.‬‬
‫تعت بر نس بة التحويل بين العمالت ال تي تق وم بها المص ارف ه ذه كناية عن أس عار نس بية للعمالت وتع رف‬
‫غالبا بأسعار الصرف أو معدالت الصرف (‪.)Cours de change, taux de change‬‬
‫وتتقلب هذه األسعار من يوم إلى آخر (‪ )au jour le jour‬تبعا لتغيرات العرض والطلب للعمالت‪ ,‬ويميز‬
‫تقليديا بين معدالت الصرف الثنائية أوالمزدوجة (‪ )Bilatéraux‬ومعدالت الصرف الفعلية (‪.)Effectifs‬‬
‫‪-1‬معدل الصرف الثنائي أو المزدوج‪ :‬هو سعر العملة ‪ A‬بالنسبة للعملة ‪ B‬فإذا قيل على سبيل المثال أن الدوالر‬
‫األمريكي يساوي ‪ 105.70‬ين ياباني (‪ ,)25/11/1999‬فهذا يعني تبيان حال سعر الصرف المزدوج الفوري‬
‫للدوالر األمريكي بالنسبة للين الياباني‪.‬‬
‫‪-2‬معدل الصرف الفعلي‪ :‬للعملة ‪ A‬هو معدل وسطي مرجح (‪ )Moyenne pondérée‬بمعدالت الصرف الثنائية‬
‫أو المزدوجة لـ‪ A‬بالنس بة لعمالت البل دان ال تي يقيم معها البلد المص در للعملة ‪ A‬عالق ات تجاري ة‪ ,‬ومع دالت‬
‫ال ترجيح‪ ,‬في المع دل الوس طي الم رجح ترتبط بالحصص النس بية للمب ادالت التجارية الثنائية في التج ارة الدولية‬
‫اإلجمالية للبلد المعني‪.‬‬
‫وباإلمك ان االنتق ال من مع دل الص رف الفعلي إلى مع دل الص رف الفعلي الحقيقي‪ ,‬ه ذا األخ ير هو مع دل‬
‫الصرف الفعلي مصححا بعد األخذ باالعتبار لتوازن معدالت التضخم مع نفس الشركاء التجاريين‪.‬‬
‫المبحث الثاني‪:‬التسعير في السوق‬
‫تتحدد أسعار صرف العمالت في ظل نظام حرية الصرف بواسطة قوى العرض والطلب‪ ,‬فطالما أن سعر‬
‫الصرف هو ثمن الوحدة الواحدة من عملة ما مقوما بوحدات من عملة أجنبية أخرى‪ ,‬فإن مستوى التوازن لسعر‬
‫الصرف يتحدد وفقا لنفس القواعد التي يتحدد بها سعر أية سلعة من السلع حسب مبادئ االقتصاد الجزئي‪.‬‬
‫‪$/£‬‬
‫اإلسترليني ‪ £‬بالنسبة للدوالر ‪.$‬‬
‫ويوضح الشكل التالي كيفية تحديد سعر صرف ‪D2‬‬

‫شكل رقم (‪ : )6‬تحديد سعر االسترليني بالنسبة للدوالر‬

‫‪S‬‬ ‫‪D1‬‬

‫‪1.90$‬‬
‫‪ :D1‬منحنى الطلب األصلي‪.‬‬
‫‪1.60$‬‬
‫‪ :D2‬منح نى الطلب األص لي‬
‫بعد انتقاله إلى اليمين نتيجة‬
‫لزيادة الطلب‪.‬‬ ‫‪61‬‬ ‫‪£‬‬
‫‪0‬‬
‫‪ :S‬يعني عرض العملة‪.‬‬
‫مستوى التوازن لسعر الصرف يتحدد عند نقطة إلتقاء منحنى الطلب مع منحنى العرض وتحرك السعر‬
‫إلى األعلى يعني زيادة سعر اإلسترليني بالنسبة للدوالر‪.‬‬
‫وينشأ الطلب على اإلس ترليني من المس توردين األج انب لس داد قيمة ص ادرات إنجل ترا إليهم والمس تثمرين‬
‫األج انب ال ذين يرغب ون في االس تثمار في إنجل ترا أو البن وك المركزية األخ رى ال تي تش تري اإلس ترليني ل دعم‬
‫قيمته‪.‬‬
‫أما ع رض األس ترليني فينشأ من بيع المس توردين اإلنجل يز لعملتهم من أجل الحص ول على العمالت‬
‫األخرى الالزمة لتسديد قيمة وارداتهم من الخ ارج‪ ,‬أو من المستثمرين اإلنجليز الذين يرغبون في اإلستثمار في‬
‫الخارج‪ ,‬أو من بنك أو أكثر من البنوك المركزية التي تبيع األسترليني من أجل خفض قيمته‪.‬‬
‫وتح دث التس عيرات ع ادة على وجه مس تمر‪ ,‬فمثال تضع وكالتا روي تر وتيل رات (‪)Reuter et Telerate‬‬
‫التس عيرات بتص رف المتع املين على جميع الشاش ات المربوطة بهما في كافة أنح اء الع الم‪ ,‬وفي مركز ب اريس‬
‫توجد على ه امش التس عيرات المس تمرة جلس ات تس عير رس مية (‪ ,)Séances de cotations officielles‬وح تى‬
‫نهاية شهر نيسان ‪ 1977‬كان التسعير الرسمي في باريس يتم بالصياح (‪ )à la criée‬وفي أيار ‪ 1977‬غير هذا‬
‫النظام لصالح نظام جلسة التثبيت (‪.)Séance de fixing‬‬
‫المبحث الثالث‪ :‬العوامل المؤثرة في أسعار الصرف‬
‫‪ -‬ناتج حساب العمليات الجارية في ميزان المدفوعات‪ ,‬فإذا تحقق فائض في الحساب يرتفع الطلب على العملة‪,‬‬
‫وبذلك يرتفع سعر صرفها‪ ,‬ويحدث العكس في حالة حدوث عجز فإن سعر الصرف ينخفض‪.‬‬
‫‪ -‬ناتج حساب العمليات الرأسمالية في ميزان المدفوعات‪ ,‬أي حجم تيار االستثمارات التي تدخل إلى الدولة أو‬
‫تخ رج منه ا‪ :‬يرتفع س عر العملة بالنس بة لدولة ما إذا انتقلت إليها رؤوس األم وال وينخفض س عر ص رفها إذا‬
‫خرجت منها رؤوس األموال‪.‬‬
‫‪ -‬نشاط البنوك المركزية عندما تتدخل في السوق بيعا أو شراء لدعم قيمة العملة أو لخفضها‪.‬‬
‫‪ -‬حالة التض خم إن ارتف اع مع دل التض خم يتطلب اتخ اذ إج راءات نقدية أو مالية للحف اظ على قيمتها مرتفعة‬
‫(العملة) وفي حالة غياب هذه اإلجراءات فإن األمر يتطلب تخفيض قيمة العملة‪.‬‬
‫‪ -‬حالة الكساد‪ ,‬وتخفيض العملة للتصدير‪.‬‬
‫‪-‬ا الس تقرار السياسي في دولة م ا‪ ,‬يجلب رؤوس األم وال أما االض طرابات وع دم االس تقرار في دولة ما يحجم‬
‫رؤوس األموال عن التوجه إليها‪.‬‬
‫المبحث الرابع‪ :‬قيد التسعيرات ‪Ecriture de cotation‬‬

‫‪62‬‬
 ‫من اجل قراءة سهلة لجداول التسعير المنشورة بواسطة الصحافة يقتضي التمييز بين عرفين في القيد‬
‫ففي بعض البلدان تبين أسعار الصرف عدد الوحدات من النقد الوطني المقابلة لوحدة (أو مئة وحدة أو ألف‬
‫وحدة) من النقد األجنبي (‪.)Cotation à l’incertain‬‬
‫س عر ب اريس يش ير مثال‪ ,‬وكما ي بين الج دول الت الي إلى أن ال دوالر األم ريكي ك ان يس اوي بت اريخ‬
‫‪ ,FF 5.7310 15/10/1993‬وأن الدوتش مارك كان يساوي ‪.......FF 3.3451‬إلخ‪.‬‬
‫جدول رقم (‪ : )11‬سوق الصرف‬
‫سعر األوراق‬ ‫سعر ‪15/10/93‬‬ ‫السعر السابق‬ ‫األسعار التأشيرية‬
‫البيع‬ ‫الشراء‬
‫‪5.85‬‬ ‫‪5.35‬‬ ‫‪5.7310‬‬ ‫‪5.6895‬‬ ‫الواليات المتحدة (دوالر‬
‫واحد)‬
‫‪361‬‬ ‫‪338‬‬ ‫‪354.5100‬‬ ‫‪353.9400‬‬ ‫ألمانيا (‪)100DM‬‬
‫‪16.60‬‬ ‫‪15.60‬‬ ‫‪16.0850‬‬ ‫‪16.0435‬‬ ‫بلجيكا (‪)100f‬‬
‫المصدر ‪Le Monde ,1993/10/18 :‬‬
‫في البلدان اإلنكلوسكسونية األخرى تبين األسعار عدد الوحدات النقدية األجنبية المساوية لوحدة من النقد‬
‫الوطني (‪ ,)Cotation au certain‬على سبيل المث ال في ‪ , 29/10/93‬ك ان الجنيه اإلسترليني يساوي في لندن‬
‫‪ 1.487‬دوالر و‪ 2.498‬دوتش مارك (أي أن الدوالر كان يساوي ‪ 0.672‬جنيه والمارك يساوي ‪ 0.400‬جني ه‪,‬‬
‫‪...‬إلخ) ‪.‬‬
‫جدول رقم (‪ : )12‬مصفوفة األسعار المتقاطعة‬
‫‪29/10/93‬‬ ‫‪£‬‬ ‫‪$‬‬ ‫‪DM‬‬ ‫‪Yen‬‬ ‫‪FFr‬‬
‫‪£‬‬ ‫‪1‬‬ ‫‪1.487‬‬ ‫‪2.498‬‬ ‫‪161.3‬‬ ‫‪8.740‬‬ ‫الين الياباني‪ :‬باأللف (‪)1000‬‬
‫‪$‬‬ ‫‪0.672‬‬ ‫‪1‬‬ ‫‪1.680‬‬ ‫‪108.5‬‬ ‫‪5.878‬‬ ‫‪ : FF‬بالعشرة (‪)10‬‬
‫‪DM‬‬ ‫‪0.400‬‬ ‫‪0.595‬‬ ‫‪1‬‬ ‫‪64.57‬‬ ‫‪3.499‬‬ ‫الليرة اإليطالي‪ :‬باأللف (‪)1000‬‬
‫‪Yen‬‬ ‫‪6.200‬‬ ‫‪9.219‬‬ ‫‪15.49‬‬ ‫‪1000‬‬ ‫‪54.18‬‬ ‫الفرنك البلجيكي‪ :‬بالمئة (‪)100‬‬
‫‪FFr‬‬ ‫‪1.144‬‬ ‫‪1.701‬‬ ‫‪2.858‬‬ ‫‪184.6‬‬ ‫‪10‬‬ ‫البيزيا االسباني‪ :‬بالمئة (‪)100‬‬
‫المصدر ‪Financial Times ,31-1993/10/30 :‬‬

‫‪63‬‬
 ‫المبحث الخامس‪ :‬طرق تسعير الصرف‬

‫هناك طريقتان لتسعير العمالت‪:‬‬

‫‪ ‬الطريقة األولى‪ :‬طريقة التسعير المباشر ‪.Direct Quote‬‬
‫‪ ‬الطريقة الثانية‪ :‬طريقة التسعير غير مباشر‪. Indirect Quote‬‬
‫وتبين الطريقة األولى‪ :‬عدد وحدات العملة الوطنية الالزمة لشراء وحدة واحدة من العملة األجنبية فالعملة‬
‫الوطنية هي المبلغ المتغ ير (‪ )Variable‬في طريقة التس عير المباش ر‪ ,‬أما األجنبية فمبلغها ث ابت وتس مى عملة‬
‫األس اس (‪ )Base currency‬وحين يعلن بنك سويس ري مثال أنه يس تبدل ‪ 85.5‬فرنك سويس ري (مبلغ متغ ير)‬
‫مقابل ‪ 100‬دوتش مارك (مبلغ ثابت) هنا يقال أن الشكل قد استخدم طريقة التسعير المباشر‪.‬‬
‫أما الطريقة الثاني ة‪ :‬فهي ت بين ع دد وح دات العملة األجنبية ال تي تش ترى مقابل وح دة واح دة من العملة‬
‫الوطنية ال تي تعت بر في ه ذه الحالة أنها هي عملة األس اس ذات المبلغ الث ابت‪ ,‬أما العملة األجنبية فهي ال تي يك ون‬
‫مبلغها متغيرا‪ ,‬فعندما يعلن بنك بريطاني أنه يستبدل مقابل الجنيه اإلسترليني (مبلغ ثابت) مبلغ ‪ 4.1325‬مارك‬
‫(مبلغ متغير) فهناك يقال أن البنك قد استخدم طريقة التسعير غير المباشر‪.‬‬
‫ويستخدم المتعاملون في أوربا الطريقة المباشرة‪ ,‬وفي معظم دول العالم باستثناء مراكز بريطانيا وإ يرلندا‬
‫وأس تراليا ونيوزيلن دا وبعض البل دان األخ رى المت أثرة بتقاليد بريطانيا وال تي تس تخدم الطريقة غ ير المباش رة وفي‬
‫الواليات المتحدة األمريكية تستخدم الطريقتين‪.‬‬
‫إذا ك ان البنك يتعامل مع عميل داخل الوالي ات المتح دة األمريكية أو يتعامل مع البن وك األخ رى في أوربا‬
‫(ماعدا إنجلترا) فإنه يتبع طريقة التسعير المباشر‪.‬‬
‫ويعطي المتعاملون في الصرف األجنبي سعرين لكل عملة‪:‬‬
‫الس عر ال ذي يمكنهم بيع العملة مقابله ‪ ,Offer Rate/ Ask Rate‬والس عر ال ذي يوافق وا على ش راء العملة‬
‫المعروضة مقابله ‪ Buying Rate/Bid Rate‬والف رق بين الس عرين (‪ )Spread‬هو ه امش ال ربح ال ذي يحصل‬
‫عليه المتعامل‪.‬‬
‫وكيفما كانت طريقة التسعير مباشر او غير مباشر‪ ,‬فإن السعر األقل هو سعر الشراء والسعر األعلى هو‬
‫سعر البيع‪.‬‬
‫فإذا كان تسعير الدوالر مقابل المارك األلماني كاآلتي‪1.7069/1.7089 :‬‬
‫‪ -‬سعر شراء الدوالر أو سعر بيع المارك هو السعر المدرج على اليمين‪.‬‬
‫‪ -‬سعر بيع الدوالر أو سعر شراء المارك هو السعر المدرج على اليسار‪.‬‬

‫‪64‬‬
‫‪ -‬متوسط س عر الم ارك مقابل ال دوالر هو حاصل قس مة س عر الش راء وس عر ال بيع على ‪ 2‬ويس اوي ‪1.7079‬‬
‫مارك مقابل الدوالر‪.‬‬
‫‪ -‬س عر الص رف ال ذي يعلنه المتعامل في نيوي ورك هو ‪ 0.5855143‬دوالر‪ ,‬أي كم يس اوي الم ارك مقابل‬
‫الدوالر‪ ,‬أما في فرانكفورت فسوف يعكس السعر ‪ 1.7079‬مارك أي كم يساوي الدوالر مقابل المارك‪.‬‬
‫‪ -‬وواضح ان التس عير المباشر ما هو إال مقل وب التس عير غ ير مباشر بحيث إذا ض رب الس عرين أعاله في‬
‫بعضهما فحاصل الضرب سوف يكون واحد صحيح (‪ ,)0.5855143 = 1/1.7079‬أي أن اإلنتقال من‬
‫سعر إلى آخر يتم من خالل النسبة‪/1 :‬السعر‪.‬‬
‫سعر الصرف المشتق‪Cross Rate‬‬
‫يعت بر س عر الص رف مش تقا إذا لم تكن العملة الوطنية طرفا في عملية االس تبدال‪ ,‬بمع نى إيج اد س عر عملة‬
‫مقابل عملة اخرى –غير العملة المحلية– من خالل عالقة هاتين العملتين بعملة ثالثة مشتركة كالدوالر مثال‪.‬‬
‫فكث يرا ما يح دث أن يطلب عميل بنك أو البنك نفسه اس تبدال عملة اجنبية بعملة أجنبية أخ رى (فرنك‬
‫سويسري مقابل مارك ألماني مثال)‪ ,‬ولكن ال يجد إال قلة من المتخصصين في هذا النوع من التعامل لذلك ال يكون‬
‫أمامه إال استخدام سعر الصرف المشتق من خالل توسيط عملة ثالثة كالدوالر مثال لمعرفة سعر صرف العملتين‬
‫موضوع التبادل‪.‬‬
‫وغالبا ما يس تخدم ال دوالر األم ريكي في س عر الص رف المش تق‪ ,‬ألنه يعت بر عملة األس اس في مع امالت‬
‫الصرف األجنبي ويستخدم كعملة رئيسية لالحتياطات‪.‬‬
‫فمثال‪ :‬نجد البنك الذي يعمل في إنكلترا عندما يشتري او يبيع مارك ألماني مقابل فرنك سويسري يستخدم‬
‫في حسابه سعر الصرف المشتق‪ ,‬فإذا أراد التعامل في البنك أو يحسب متوسط سعر صرف الدوالر إلى المارك‬
‫ومن متوسط سعر صرف الدوالر إلى الفرنك السويسري‪.‬‬
‫فإذا افترضنا سعر صرف العملتين إلى الدوالر كاآلتي‪:‬‬

‫‪ 1.7079‬مارك = ‪ 1‬دوالر‬

‫‪ 1‬دوالر = ‪ 1.8417‬فرنك سويسري‬

‫والمطلوب معرفة كم وحدة من الفرنك السويسري تساوي ‪ 100‬مارك أي كم فرنك سويسري = ‪ 100‬مارك‪.‬‬
‫إذن يستخرج متوسط سعر صرف المارك إلى الفرنك السويسري كما يلي‪:‬‬

‫‪1.8417 × 100‬‬
‫= ‪ 107.8342‬فرنك‬ ‫مثال تطبيقي‪ 100 :‬مارك =‬
‫‪1 × 1.7079‬‬
‫السويسرية يريد بيع فرنكات فرنسية مقابل شراء ليرات إيطالية وكان‬ ‫إذا افترضنا أن عميال ألحد البنوك‬
‫سعر صرف هاتين العملتين بالنسبة للدوالر في ذلك اليوم كالتالي‪:‬‬
‫‪7.1250 – 7.1200‬‬ ‫دوالر ‪ /‬فرنك‬
‫دوالر ‪ /‬ليرة ‪1531.70 – 1530.70‬‬
‫‪65‬‬
 ‫فما هو سعر الصرف الذي يستخدم في عملية االستبدال وفقا للخطوتين التاليتين‪:‬‬
‫يتم بيع الفرنك ات ألحد البن وك الفرنس ية مقابل دوالرات‪ ,‬أي ان يش ترى ال دوالر بس عر ال بيع وهو‬ ‫‪-1‬‬
‫‪ 7.1250‬فرنك‬
‫‪ -2‬ثم تش ترى ل يرات إيطالية من أحد البن وك اإليطالية مقابل دوالرات‪ ,‬أي يتم بيع ال دوالر بس عر ش رائه وهو‬
‫‪ 1530.70‬ليرة‪.‬‬
‫ويحسب سعر الصرف حسب المعادلة التالية ‪:‬‬

‫(سعر الشراء)‬ ‫‪1530.70 × 100‬‬

‫= ‪21483.51‬‬ ‫فف=‬
‫بالفرنك الفرنسي كما يلي‪:‬‬ ‫ويمكن التعبير عن سعر ‪100‬‬
‫الصرف‬
‫ليرة‬
‫‪7.1250 × 100‬‬
‫(سعر البيع)‬
‫= ‪ 0.4755‬فرنك‬ ‫‪ 100‬ليرة =‬
‫ف‬
‫‪1530.70‬‬
‫في هذا المثال استخدم سعر صرف الدوالر مقابل كل من العملتين موضوع التبادل في التوصل إلى سعر‬
‫الصرف بين العملتين‪.‬‬
‫مثال آخر‪:‬‬
‫جدول رقم (‪ : )13‬أسعار العمالت العالمية‪/‬دوالر‬
‫آخر تحديث‬ ‫أدنى‬ ‫أعلى‬ ‫البيع‬ ‫الشراء‬ ‫الرمز‬ ‫العملة‬
‫شراء‬ ‫الشراء‬
‫‪28DEC200411:33GMT 0.780‬‬ ‫‪0.780‬‬ ‫‪0.7806‬‬ ‫‪0.7801‬‬ ‫‪AUD‬‬ ‫دوالر إسترليني‬
‫‪6‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪28DEC200411:33GMT 1.218‬‬ ‫‪1.217‬‬ ‫‪1.2181‬‬ ‫‪1.2174‬‬ ‫‪CAD‬‬ ‫دوالر كندي‬
‫‪1‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪28DEC200411:33GMT 1.363‬‬ ‫‪1.363‬‬ ‫‪1.3639‬‬ ‫‪1.3635‬‬ ‫‪EUR‬‬ ‫يورو‬
‫‪9‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪28DEC200411:33GMT 103.0‬‬ ‫‪103.0‬‬ ‫‪103.09‬‬ ‫‪103.04‬‬ ‫‪JPY‬‬ ‫ين ياباني‬
‫‪9‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪28DEC200411:33GMT 1.938‬‬ ‫‪1.938‬‬ ‫‪1.9389‬‬ ‫‪1.9383‬‬ ‫‪GBP‬‬ ‫جنيه إسترليني‬
‫‪9‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪28DEC200411:33GMT 1.133‬‬ ‫‪1.132‬‬ ‫‪1.1333‬‬ ‫‪1.1328‬‬ ‫‪CHF‬‬ ‫فرنك سويسري‬
‫‪3‬‬ ‫‪8‬‬
‫المصدر‪https://WWW.menafn.com/arabic/qncurrencies.asp?currency=usd :‬‬

‫‪66‬‬
 ‫جدول رقم (‪ :)14‬أسعار العمالت العربية‪/‬دوالر‬
‫آخر تحديث‬ ‫أدنى‬ ‫أعلى‬ ‫البيع‬ ‫الشراء‬ ‫الرمز‬ ‫العملة‬
‫شراء‬ ‫الشراء‬
‫‪28DEC200411:33GMT 74.705‬‬ ‫‪69.705‬‬ ‫‪74.705‬‬ ‫‪69.705‬‬ ‫دينار جزائري ‪DZD‬‬

‫‪28DEC200411:33GMT 0.3776‬‬ ‫‪0.3762 0.37769 0.37622‬‬ ‫‪BHD‬‬ ‫دينار بحريني‬

‫‪9‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪28DEC200411:33GMT 6.2044‬‬ ‫‪6.1311‬‬ ‫‪6.2044‬‬ ‫‪6.1311‬‬ ‫‪EGP‬‬ ‫جنيه مصري‬
‫‪28DEC200411:33GMT 0.714‬‬ ‫‪0.704‬‬ ‫‪0.714‬‬ ‫‪0.704‬‬ ‫‪JOD‬‬ ‫دينار أردني‬
‫‪28DEC200411:33GMT 0.2962‬‬ ‫‪0.2932‬‬ ‫‪0.2962‬‬ ‫‪0.2932‬‬ ‫‪KWD‬‬ ‫دينار كويتي‬
‫‪28DEC200411:33GMT 1514‬‬ ‫‪1513‬‬ ‫‪1514‬‬ ‫‪1513‬‬ ‫‪LBP‬‬ ‫ليرة لبنانية‬
‫‪28DEC200411:33GMT‬‬ ‫‪8.256‬‬ ‫‪8.156‬‬ ‫‪8.256‬‬ ‫‪8.156‬‬ ‫‪MAD‬‬ ‫درهم مغربي‬
‫‪28DEC200411:33GMT‬‬ ‫‪0.386‬‬ ‫‪0.384‬‬ ‫‪0.386‬‬ ‫‪0.384‬‬ ‫‪OMR‬‬ ‫لاير عماني‬
‫‪28DEC200411:33GMT‬‬ ‫‪3.642‬‬ ‫‪3.637‬‬ ‫‪3.642‬‬ ‫‪3.637‬‬ ‫‪QAR‬‬ ‫لاير قطري‬
‫‪28DEC200411:33GMT 3.7506‬‬ ‫‪3.7496‬‬ ‫‪3.7506‬‬ ‫‪3.7496‬‬ ‫‪SAR‬‬ ‫لاير سعودي‬
‫‪28DEC200411:33GMT 1.2163‬‬ ‫‪1.1863‬‬ ‫‪1.2163‬‬ ‫‪1.1863‬‬ ‫‪TND‬‬ ‫دينار تونسي‬
‫‪28DEC200411:33GMT 3.6735‬‬ ‫‪3.6715‬‬ ‫‪3.6735‬‬ ‫‪3.6715‬‬ ‫درهم إماراتي ‪AED‬‬
‫المصدر‪https://WWW.menafn.com/arabic/qncurrencies.asp?currency=usd :‬‬

‫المبحث السادس ‪:‬سوق الصرف الجاري (الفوري)واالجل‬

‫اوال‪ :‬سوق الصرف الفوري‬

‫وهي عملية شراء لعمالت أجنبية مقابل بيع عمالت اجنبية أخرى‪ ,‬فإذا ما تم االتفاق على صفقة نقد أجنبي‬
‫بسعر صرف مح دد‪ ,‬ف إن األطراف المعنية عليها تحديد مكان وتاريخ التسليم‪ ,‬فإذا لم يحدد تاريخ التسليم فتؤخذ‬
‫أس عار ال بيع والش راء على أنها آنية أو فورية ويجب ان تس لم على أبعد ح د‪ ,‬بعد ي ومين ق ابلين للعم ل‪ ,‬من ت اريخ‬

‫‪67‬‬
‫إنج از العملي ة‪ ,‬وال يس تثنى من ه ذه القاع دة إال العملي ات بين ال دوالر األم ريكي وال دوالر الكن دي‪ ,‬حيث يجب أن‬
‫يحصل التسليم خالل ‪ 24‬ساعة‪.‬‬
‫وتتم الصفقات باستخدام تاريخ التسوية الفوري‪ ,‬ويراعى أال يصادف تاريخ تسوية صفقة العملة يوم إجازة‬
‫في أي من بل دي العمل تين وإ ال ت أجلت التس وية إلى ي وم العمل الم والي‪ ,‬فمثال إذا عق دت ص فقة ي وم اإلث نين ف إن‬
‫التس وية تنفذ ي وم األربع اء‪ ,‬ف إذا اتفق أن ك ان ي وم األربع اء إج ازة في أي من بل دي العمل تين أو في نيوي ورك ف إن‬
‫التسوية تنفذ يوم الخميس‪ ,‬وإ ذا عقدت الصفقة يوم الخميس فإنها تنفذ يوم االثنين من األسبوع التالي‪.‬‬
‫ثانيا‪ :‬سوق الصرف اآلجل ‪:‬‬
‫ويقصد بها ان يعقد اتف اق بين أحد البن وك وط رف آخر الس تبدال عملة مقابل عملة أخ رى في ت اريخ‬
‫مستقبلي على أساس سعر صرف آجل يتفق عليه بين الطرفين‪.‬‬
‫وسعر الصرف اآلجل بعملة ما هو إال السعر الذي يتم على أساسه بيع أو شراء عملة ما في تاريخ الحق‬
‫(آجل) لتاريخ إبرام عقد الصفقة‪.‬‬
‫ويتم تحديد هذا السعر وتاريخ التسليم ومبالغ العملتين موضوع التعامل في نفس تاريخ إبرام عقد الصفقة‬
‫(لتجنب تقلب أسعار صرف العملة المحددة في الصفقة)‪ ,‬وسعر الصرف اآلجل ببساطة هو سعر الصرف الفوري‬
‫الس ائد وقت اإلب رام مض افا إليه ف رق س عري الفائ دة الس ائدين في األس واق النقدية الدولية على العمل تين موض وع‬
‫التبادل‪.‬‬
‫بمعنى أن الفرق بين السعر الفوري والسعر اآلجل هو الفرق بين سعري الفائدة على العملتين‪.‬‬
‫ول ذلك يمكن احتس اب س عر الص رف اآلجل من الي وم األول لتحرير عقد الص رف اآلجل اس تنادا إلى ثالثة‬
‫عناصر‪:‬‬
‫‪ -1‬سعر الصرف الفوري السائد في السوق في تاريخ إبرام عقد الصفقة‪.‬‬
‫‪ -2‬س عر الفائ دة ال ذي يدفعه العميل إذا ما اق ترض قيمة العملة المباعة ال تي س يتم الس داد فيها عند اس تحقاق‬
‫العقد اآلجل‪.‬‬
‫‪ -3‬سعر الفائدة الذي يحصل عليه العميل إذا ما أودع قيمة العملة المشتراة في وديعة ثابتة لفترة العقد اآلجل‪.‬‬
‫مثال‪ : 1‬توضيح كيفية التوصل إلى تحديد السعر اآلجل‪:‬‬
‫سنفترض أن عميال لديه وديعة باإلسترليني لمدة سنة قدرها ‪ 100.000‬جنيه بفائدة نسبتها ‪ %9.5‬سنويا‪,‬‬
‫وأن عميال آخر لديه وديعة تعادل قيمة الوديعة األولى ولكن بالدوالر ونسبة الفائدة المحتسبة لها ‪ %5.2‬وأن سعر‬
‫الص رف الف وري لل دوالر مقابل اإلس ترليني هو ‪ 1.50‬دوالر لكل جني ه‪ ,‬فما هو الس عر اآلجل ال ذي يس اوي بين‬
‫وديعة اإلسترليني ووديعة الدوالر عند استحقاقهما؟‬
‫الحل ‪ :‬حسب ما ذكرناه سابقا‪ ,‬علينا أن نحدد العناصر الثالثة التالية‪:‬‬
‫قيمة وديعة اإلسترليني عند استحقاقها = ‪ 109500 = )0.095+1( × 100.000‬جنيه إسترليني‬
‫قيمة الوديعة بالدوالر المعادلة لمبلغ = ‪ 100.000‬استرليني بالسعر الفوري‬
‫= ‪ 150.000 = 1.5 × 100.000‬دوالر‬

‫‪68‬‬
 ‫قيمة الوديعة بالدوالر عند االستحقاق = ‪ 157875 = )0.0525+1( × 150.000‬دوالر‬
‫ف إذا ك ان س عر الص رف الف وري ق دره ‪ 1.5‬هو ال ذي يس اوي بين مبلغ ‪ 100.000‬إس ترليني ومبلغ‬
‫‪ 150.000‬دوالر‪ ,‬فيكون السعر اآلجل بطبيعة الحال هو السعر الذي يجعل اإلسترليني يتساوى مع مبلغ الدوالر‬
‫عند االستحقاق‪ ,‬أي ان السعر اآلجل الخالص يساوي مبلغ الدوالر عند االستحقاق مقسوما على مبلغ اإلسترليني‬
‫عند االستحقاق أي يساوي‪:‬‬
‫‪ 1.442 = 109500 ÷ 157875‬دوالر‬
‫أي أن السعر اآلجل معدال بفروق أسعار الفائدة = ‪ 1.442‬دوالر‬
‫ولذا يمكن وضع المعادلة التالية للتوصل إلى سعر الصرف اآلجل في مثالنا‪:‬‬

‫مدة العقد اآلجل‬

‫)‬ ‫السعر الفوري × (‪ +1‬فائدة الدوالر ×‬
‫‪ × 100‬السنة‬
‫السعر اآلجل الخالص =‬
‫مدة العقد اآلجل‬
‫‪ + 1‬سعر فائدة اإلسترليني ×‬
‫‪ × 100‬السنة‬ ‫وبتحويل ذلك إلى تطبيق عددي ‪:‬‬

‫‪360‬‬
‫‪× 1.0525 ×1.500‬‬
‫‪0.0157875‬‬ ‫‪360 ×100‬‬
‫= ‪ 1.442‬دوالر‪c‬‬ ‫=‬ ‫‪-‬‬
‫‪0.010950‬‬ ‫‪360‬‬ ‫‪-‬‬
‫‪× 1.095‬‬
‫الصرف الفوري وقد يختلف عنه‪.‬‬ ‫سعر‪360‬‬ ‫‪ -‬وقد يحدث ان يتساوى سعر الصرف اآلجل مع‬
‫‪×100‬‬
‫‪ -‬فإذا كان السعر اآلجل أعلى من السعر الفوري فيقال أن العملة بعالوة‪.‬‬
‫‪ -‬أما إذا ك ان الس عر اآلجل للعمل ة أقل من الس عر الف وري فيق ال أن العملة بخصم (االس ترليني بخصم مقابل‬
‫الدوالر)‪.‬‬
‫مث ال‪ : 2‬بت اريخ ‪ 13‬ج وان ‪ 1996‬أع رب مس تورد فرنسي عن رغبته في الش راء ألجل من مص رفه لملي ون‬
‫دوتش م ارك يت وجب عليه تس ديدها بت اريخ ‪ 15‬س بتمبر ‪ 1996‬لمص در ألم اني‪ ,‬عملية الش راء ألجل للم ارك هي‬
‫بالتأكيد من أجل تجنب مخاطر الصرف‪.‬‬
‫وضعية السوق بتاريخ ‪ 13‬جوان ‪ 1996‬ذات تاريخ اإلستحقاق ‪ 15‬جوان ‪.1996‬‬
‫سعر المارك الفوري‬
‫‪ 3.4100‬فرنك للمارك (شراء المارك)‬ ‫‪-‬سعر السوق للشراء‬
‫‪ 3.4120‬فرنك للمارك (بيع المارك)‬ ‫‪-‬سعر السوق للبيع‬
‫سوق اليورو مارك (‪ )Euromark‬لثالثة أشهر (‪)15/09/1996 – 15/06/1996‬‬
‫‪%4.8750‬‬ ‫‪-‬سعر الفائدة السنوية لإلقتراض‬
‫‪%5‬‬ ‫‪-‬سعر الفائدة السنوية لإلقراض‬
‫‪69‬‬
 ‫السوق النقدية الفرنسية لثالثة أشهر (‪)15/09/1996 – 15/06/1996‬‬
‫‪%8‬‬ ‫‪-‬سعر الفائدة السنوية لإلقتراض‬
‫‪%8.1250‬‬ ‫‪-‬سعر الفائدة السنوية لإلقتراض‬
‫يقوم مصرف المستورد الفرنسي بالبيع ألجل لعميله مليون دوتش مارك على أن تسلم بتاريخ ‪15/09/96‬‬
‫بس عر ص رف متفق عليه بين الط رفين ومح دد بعقد موقع بت اريخ ‪ ,13/06/96‬لتغطية مخ اطر الص رف يق وم‬
‫المصرف في نفس الوقت بالشراء فورا للدوتش مارك مقابل الفرنك في السوق الفورية بسعر صرف ‪3.4120‬‬
‫(في هذه الحالة يعتبر المصرف مشتريا للمارك كما يعتبر السوق بائعا للمارك "سعر السوق للبيع")‪.‬‬
‫إذا أخ ذنا باإلعتب ار أن مع دالت الفائ دة في أس واق األورو تحتسب على أس اس الس نة النظرية ال تي تس اوي‬
‫‪ 360‬يوم فالفوائد المحتسبة على ‪ 91‬يوم تقيم على الوجه التالي‪:‬‬
‫‪19‬‬ ‫‪578‬‬
‫‪4.‬‬
‫‪ 12322.92063‬مارك‬
‫=‬ ‫×‬
‫‪001‬‬
‫‪× 1000000‬‬
‫ف إذا ما قُيم ه ذا المبلغ على أس اس س عر الم ارك بالنس بة للفرنك في الس وق الفورية فس وف ي وازي‬
‫‪ 42045.80‬فرنك أي ‪.42045.80 = 3.4120 × 12322.92‬‬
‫في المقابل إن المص رف (إذا لم تت وفر في أرص دته النقدية القيمة المقابلة لملي ون م ارك) س وف يق دم على‬
‫اقتراض المبلغ المطلوب بالفرنك الفرنسي لكي يتمكن من المليون م ارك‪ ,‬فترة اإلقراض هذه تكون لثالثة أشهر‬
‫وبسعر فائدة سنوي يبلغ ‪ %8.125‬الفائدة تحتسب أيضا على أساس السنة النظرية ‪ 360‬يوم‪.‬‬
‫‪19‬‬ ‫‪521‬‬
‫‪8.‬‬
‫‪.70076.32063‬‬
‫=‬ ‫×‬
‫‪001‬‬
‫‪× 3.4120 × 1000000‬‬
‫بتاريخ ‪ 15/09/96‬كان يتوجب على المصرف التسديد لدائنه مبلغ ‪ 3.482076.32‬فرنك (‪3412000‬‬
‫‪.)70076.32 +‬‬
‫في المقابل ف إن المص رف ك ان س وف يتقاضى ‪ 42045.80‬فرنك (أي ما ي وازي ‪ 12333.82‬م ارك بس عر‬
‫صرف ‪ )3.4120‬كفوائد على المليون الموظفة‪.‬‬
‫إذن المبلغ الصافي الذي يتوجب على المصرف تسديده يساوي‪:‬‬
‫‪ 3440030.52 = 3482076.32 – 42045.80‬فرنك‪.‬‬
‫إستنادا إلى ذلك فإن سعر الصرف ألجل الذي يطبق على المستورد يتحدد على األساس التالي‪:‬‬
‫‪0300443‬‬ ‫‪25‬‬
‫‪.‬‬
‫‪3.44‬‬ ‫=‬
‫‪0000001‬‬
‫يضيف المصرف إلى هذا السعر األساس هامشا للربح (هامش ربح المصرف) هذا الهامش هو قابل ألن‬
‫يتف اوض عليه بين الط رفين‪ ,‬على س بيل المث ال اعت بر ه ذا اله امش ‪( %0.5‬ك أجيو ‪ ,)Agio‬إس تنادا إلى ما تق دم‬
‫بإمكان المصرف أن يعد بإعطاء عميله مبلغ مليون مارك بتاريخ ‪ 15/06/96‬سعر صرف أساس ‪ 3.44‬في ذلك‬
‫الت اريخ‪ ,‬أيضا يق وم المص رف باإلقتط اع من ج انب عميله لمبلغ ق دره ‪ 3440.00‬فرنك مض اف إليها ‪%0.5‬‬
‫عموالت‪.‬‬
‫للحصول على هذه القيمة بشكل أسرع باإلمكان احتساب (‪:)Report‬‬

‫‪70‬‬
 ‫‪19‬‬ ‫‪0521‬‬
‫‪8.‬‬ ‫‪‬‬‫‪0578‬‬
‫‪4.‬‬
‫‪3.4120063‬‬
‫=‬ ‫×‬ ‫‪001‬‬
‫المارك عبر الفارق في معدالت الفائدة ×‬
‫= ‪ 0.0280‬لكل دوتش مارك‪ ,‬من خالل ذلك يحتسب سعر الصرف اآلجل‪:‬‬
‫‪3.4400 = 0.0280 + 3.4120‬‬

‫الفصل السادس ‪ :‬المخاطر المرتبطة بعمليات الصرف وتقنيات التغطية‬

‫المبحث االول ‪ :‬المخاطر المرتبطة باسعار الصرف وتقنيات مصدري االوامر‬

‫يتعرض المتعاملون لعدة مخاطر‪ ,‬فباإلضافة إلى خطر الصرف الذي يمكن ألعوان الصيرفة أن يجنوا منه الربح‬
‫أو أن يس تطيعوا إدارته من دون ص عوبة حقيقي ة‪ ,‬هن اك خط ران أساس يان و هما خطر الس يولة و خطر الط رف‬
‫المقابل‪.‬‬

‫‪ -1‬المخاطر المرتبطة باسعار الصرف‪:‬‬

‫أ – خطر السيولة‪:‬‬
‫يتمثل ه ذا الخطر في ع دم التمكن من إج راء عملي ات في س وق الص رف‪ ,‬أو إجرائها مع التع رض لنقص في‬
‫القيمة ( ‪ ) Moins value‬عند ش راء أو بيع العمالت‪ ,‬و ه ذا الخطر ليس هاما في األوق ات العادية ‪ ,‬لكن قد‬
‫يحصل أن يختفي س وق عملة ص عبة فوريا أو نهائيا ‪ ,‬على اثر أزمة السياسة أو على اثر الوضع قيد التط بيق‬
‫لضوابط إدارية تؤثر على سوق الصرف و على السوق النقدية الدولية للعملة المذكورة ‪.‬‬
‫أن ه ذا الخطر ال يط ال إال على العمالت القليلة المتداولة في الس وق اإلقليمي ة‪ ,‬في حين أن ه ذا الخطر يبقى‬
‫ضعيفا ( هامشيا) بالنسبة لكافة العمالت القابلة للتحويل المستخدمة في التجارة الدولية‪ ,‬و يظهر خطر السيولة‪.‬‬
‫ب‪ -‬خطر الطرف المقابل ( ‪) contre partie‬‬
‫يتضمن خطر الطرف المقابل في خطر التسليم‪ ,‬خطر القرض األول هو كناية عن خطر إفالس الطرف المقابل‬
‫يوم استحقاق العملية‪ ,‬أما الثاني فهو كناية عن خطر إفالس الطرف المقابل قبل استحقاق العملية‪.‬‬
‫ال يتع رض وكالء الص يرفة في الس وق الفورية إال لخطر التس ليم‪ ,‬أما المتع املون في الس وق ألجل فيتعرض ون‬
‫لخطر التسليم و خطر القرض‪.‬‬
‫خطر التسليم هو أكثر أهمية من خطر القرض‪ ,‬ألنه يؤدي إلى خسارة كلية لمبلغ العملية في حين انه عندما يظهر‬
‫خطر القرض يعمد المتعامل إلى إعادة تشكيل وضعيته‪ ،‬فوكيل الصرف يتعرض لخطر تغير سعر الصرف الذي‬

‫‪71‬‬
 ‫هو دائما أدنى من خطر خسارة كل العملية‪.‬‬
‫ج‪ -‬القيود المفروضة على وكالء الصيرفة‪:‬‬
‫ته دف ه ذه القي ود الى ه دف ع ام يتمثل في ت اطير و ض بط نش اط وكالء الص يرفة من اجل تجنب اخذ ه ؤالء‬
‫لوضعيات صرف تهدد المصرف‪ ,‬في قابليته لالستمرار في نشاطه إزاء تطور غير موات في سعر الصرف او‬
‫خطر السيولة أو خطر الطرف المقابل‪.‬‬
‫بالدرجة األولى يوجد الحد األول‪ :‬يتعلق بمبلغ الوض عية في نهاية ي وم العمل يع رف بوض عية العالوة ‪Position‬‬
‫‪ de report‬أو ‪ ,Position overnight‬هذه الوضعية يجب أن ال تكون على سبيل المثال اكبر من ‪ 10‬ماليين‬
‫دوالر‪.‬‬
‫و بالدرجة الثانية هن اك الحد الث اني‪ :‬يتعلق بالحد األقصى لمبلغ الوض عية ال تي يمكن الوص ول إليها خالل ي وم‬
‫العم ل‪ ,‬و ه ذه الوض عية تس مى ‪ Position in traday‬فعلى س بيل المث ال يس تحيل أن تك ون الوض عية الص افية‬
‫الش ارية ( ال تي تع رف بالوض عية الطويلة ‪ ) Position langue‬أو الوض عية الص افية البائعة ( ال تي تع رف‬
‫بالوضعية القصيرة ‪ ) Position courte ou découverte‬اكبر من ‪ 50‬مليون دوالر‬
‫تفرض هذه الحدود أيضا على وكيل صيرفة فردي و‪/‬أو على مجموع المواقع (األقسام) في ردهة سوق الصرف‪,‬‬
‫هذه الحدود تتعلق بوضعية المصرف بكافة العمالت مجتمعة‬
‫و بالدرجة الثالثة‪ ,‬توجد ح دود فيما يتعلق ب األطراف المقابلة للمص رف في س وق الص رف‪ ,‬على س بيل المث ال‪,‬‬
‫يس تحيل أن يك ون لوكيل الص يرفة كط رف مقاب ل‪ :‬الش ركة ‪ ,Betta‬فيما يتج اوز مبلغ ‪ 100‬ملي ون دوالر ه ذه‬
‫الحدود المذكورة هي خاصة بكل مصرف على حدة‪  ,‬وهناك ثالثة عوامل تدخل في تحديد المبلغ المشار إليه فيما‬
‫تقدم وهي‪:‬‬
‫‪ -‬درجة نفور مسؤولي المصرف من الخطر‬
‫‪-‬مدى الطابع الهجومي للسياسة التجارية للمصرف‬
‫‪-‬المبلغ األقصى من الخسائر الذي يمكن أن يتحمله المصرف‬

‫هناك استراتيجيات لمصدري األوامر في سوق الصرف‪ ،‬كما أن هناك مخاطر مالية مرتبطة بالصرف‬
‫‪ -2‬تقنيات مصدري األوامر في سوق الصرف‪:‬‬
‫ا‪ -‬تقنية التغطي ة‪ :‬هي التح وط ضد تقلب ات أس عار الص رف ال تي تتغ ير باس تمرار ويس تعمل التغطية الفورية أو‬
‫التغطية ألجل‪ ،‬ولفهم أفضل لهذه التقنيات سنستخدم المثال التالي‪:‬‬
‫نفترض أن مستوردا جزائريا لبعض السلع األمريكية فانه سيقوم بتسديد المصنع المورد خالل ستة(‪ )06‬اشهر‬
‫بف اتورة قيمتها ملي ون دوالر وك ان الس عر الف وري لل دينار الجزائ ري هو ‪ 70‬دج‪ /‬لل دوالر (ب افتراض أن ال دوالر‬
‫يساوي‪ 70‬دج) وعند هذا السعر تصل قيمة فاتورة المستورد الجزائري المحتسبة بالدينار الجزائري الى‪×70 :‬‬
‫‪70.00000=1000000‬د ج‬
‫عندما يكون المستورد متأكدا بأنه يستطيع مبادلة الدينار بالدوالر حسب سعر الصرف السائد حاليا وهو ‪70‬دج‬

‫‪72‬‬
‫فال يط رح تس ديد ه ذه الف اتورة للمس تورد أية مش كلة‪ ،‬ويتغ ير س عر الص رف باس تمرار‪ ،‬ول ذلك يك ون المس تورد‬
‫عرضة لمخاطر الصرف‪.‬‬
‫فإذا ارتفع الدينار بالنسبة إلى الدوالر عند االستحقاق وانتقل سعر الصرف إلى‪69.94‬دج مقابل كل دوالر‪ ،‬فان‬
‫الفاتورة بالدينار سوف تبلغ قيمتها ‪69940000= 69.94×1000000‬دج‬
‫أي أن المستورد الجزائري قد حقق ربحا قدره ‪60000=69940000-70000000‬دج‬
‫وتعتبر هذه الوضعية مالئمة للمستورد الجزائري ألنه يحقق فائض قيمة في الصرف‪.‬‬
‫أما إذا انخفضت قيمة ال دينار بالنس بة لل دوالرالى ‪70.04‬دج لكل دوالر عند االس تحقاق ‪ ،‬فه ذا يع ني أن س عر‬
‫صرف الدوالر مقابل الدينار قد ارتفع وتصبح قيمة الفاتورة كايلي ‪70040000=70.04×1000000 :‬دج‬
‫وهذا يعني أن هناك تكلفة إضافية تبلغ ‪40000=70000000-70040000‬دج‪.‬‬
‫وفي ه ذه الحالة يجب على المس تورد أن يق وم بتس ديد مبلغ اك بر بال دينار من اجل الوف اء بالتزاماته المح ررة‬
‫بالدوالر ولكن ه الوضعية غير مناسبة للمستورد لكونه يتحمل خسارة‪.‬‬
‫فالمس تورد إما أن يتحمل خطر الص رف آمال في تحقيق ربح وإ ما أن ي رفض الخطر لتغطية نفسه من خطر‬
‫الصرف‪.‬‬
‫في الحالة األولى يقوم المستورد بالمضاربة (مضاربة على ارتفاع الدينار مقابل الدوالر)‪.‬‬
‫وفي الحالة الثانية يعتمد المستورد استراتيجية التغطية (‪)Hedging‬وتوجد أمامه كما ذكرنا طريقتان للتغطية‪:‬‬
‫‪ -‬التغطية الفورية‪.‬‬
‫‪ -‬التغطية ألجل‪.‬‬
‫في التغطية الفورية يجب على المستورد أن يشتري فورا الدوالر الذي سيكون بحاجة إليه بعد ستة اشهر ويوظف‬
‫هذا المبلغ من الدوالر في السوق النقدية‪.‬‬
‫أما التغطية ألجل يجب على المس تورد ان يتوجه إلى الس وق ألجل لش راء ال دوالر في األجل المتفق عليه مع‬
‫المورد (ستة اشهر )‪ ،‬فالمستورد سوف يكون على علم من اآلن بكمية الدينار التي سيكون بحاجة إليه ابعد ستة‬
‫اش هر وب ذلك ي زول خطر الص رف‪ ،‬إال انه لكي يتمكن المس تورد من تغطية نفسه ضد مخ اطر الص رف ألجل‬
‫يفترض أن يجد في السوق أعوان آخرين مستعدين للمخاطر التي يهرب منها المستورد نفسه هؤالء األعوان هم‬
‫المضاربين‪.‬‬
‫ب‪ -‬المضاربة‪:‬‬
‫‪ -1‬تعريفها‪:‬‬
‫فقد عرفها (‪ )P.Coulbois‬في كتابه (‪“ )Le change: Finance Internationale‬ب المعنى األك ثر ش مولية‬
‫يعت بر ق رارا مض اربا كل ق رار اقتص ادي يؤخذ حاليا تبعا لتوقع ح ول القيمة المس تقبلية لمتغ ير أو ع دة متغ يرات‬
‫تعتبر هامة بالنسبة للعون االقتصادي المقرر"‬
‫و حسب هذا التعريف‪ ,‬كل نشاط اقتصادي بغض النظرعن نوعه يأخذ بعدا مضاربا‪ ,‬فالمنظم الذي يستثمر يراهن‬
‫على توسع سوقه المستقبلي‪,‬‬

‫‪73‬‬
 ‫و المقرض الذي يمنح قرضا يراهن على قدرة التسديد المستقبلية لزبونه ‪...‬الخ‬
‫و في مج ال الص رف يس مى مض اربا ذلك ال ذي يأخذ وض عية ص رف آمال أن يتط ور س عر العملة في االتج اه‬
‫المطابق لتوقعاته‪.‬‬
‫وتعرف وضعية الصرف بالنسبة لعون ما و في لحظة معينة على أنها مساوية للمجموع التالي‪:‬‬
‫كمية العمالت المحازة ‪ +‬كمية العمالت التي يجب أن تحاز – كمية العمالت التي يجب أن تسدد‪.‬‬
‫عندما يكون هذا المجموع مساويا للص فر تسمى وضعية الصرف " مقفلة ‪ " Fermée‬و الوضعية المقفلة تظهر‬
‫غياب خطر الصرف‬
‫و عن دما يك ون ه ذا المجم وع ايجابيا تس مى وض عية الص رف طويلة البق اء في وض عية طويلة فيما يتعلق بعملة‬
‫معينة يعكس توقع ( ارتقاب) ارتفاع قيمة العملة المذكورة ‪.‬‬
‫و أخ يرا عن دما يك ون ه ذا المجم وع س لبيا نس مي وض عية مركز الص رف قص ير ( توقع قيمة العملة الم أخوذة‬
‫باالعتبار )‬
‫إن المضارب في سوق الصرف هو ذلك الذي ال يقفل وضعيا ته‪ ,‬و تجدر اإلشارة إلى أن السلوك المضارب‬
‫للتجار الذي يعولون على تغير أسعار العمالت‪ ,‬فيؤخرون أو يعجلون في تحويل عائدات صادراتهم إلى الداخل و‬
‫تسديد وارداتهم إلى الخارج‪.‬‬
‫فعن دما تنخفض قيمة العملة الوطنية يص بح للمص درين مص لحة ( إذا ما س محت لهم ب ذلك الق وانين المراعية‬
‫لإلج راء ) في أن ي ؤخروا تحويل عمالتهم باتج اه ال داخل‪ ,‬ه ذه الممارسة ترتكز على االس تفادة من آج ال التس ديد‬
‫تعرف ب ‪ Termaillage‬و أيضا ب ‪ Leads and lags‬في اللغة اإلنجليزية‬
‫مما تقدم ذكره يجب أن ال يحول دون إدراك ما يلي ‪:‬‬
‫‪ -‬ليس للشركات المتعددة الجنسيات سلوكا مضاربا متعمدا و منتظما في أسواق الصرف‪ ,‬و مديرو خزائن‬
‫هذه الشركات يبدون أقصى الحذر بسبب المخاطر المرتبطة بأخذ وضعيات صرف‬
‫‪ -‬كشف البن وك التجارية عن نفس االحتياطي ات ( تب دي احتفاظها بنفس االحتياطي ات ) خصوصا و أن‬
‫بعض األنظمة القانونية تفرض عليها أن تقفل في نهاية يوم العمل وضعيات صرفها اإلجمالية‪.‬‬
‫ج‪ -‬موازنة سعر الصرف ‪Arbitrage :‬‬
‫يق وم‬ ‫على عكس المض ارب الص رف (‪ ,) Spéculateur pur‬ف ان الم وازن لس عر الص رف ‪Arbitragiste‬‬
‫باالختيار بين متغيرات معروفة من قبله عند اتخاذ القرار‪ ,‬و نشاطه ال يمكن أن يوضع في أفق متحرك‪.‬‬
‫فيمكنه القي ام ب البحث عن االس تفادة من الف ارق بين األس عار الفورية الس ائدة في نفس اللحظ ة‪ ,‬في مراكز مختلف ة‪,‬‬
‫أما القيام بموازنات ألسعار الفائدة المغطاة في سوق الصرف ( ‪Arbitrage des taux intérêts couverts‬‬
‫‪) en change‬‬
‫يتم اللج وء إلى موازنة أس عار ص رف المراكز دائما عن دما يتغ ير هيكل أس عار التك افؤ المتقاطعة ‪Parties‬‬
‫‪. croisées‬‬
‫فإذا كان الدوتش مارك مقابل الدوالر مسعر أفضل في نيويورك مما هو عليه في فرانكفورت فان موازني أسعار‬

‫‪74‬‬
‫الصرف يشترون على الفور المارك األلماني مقابل الدوالر في فرانكفورت من اجل إعادة بيعه في نيويورك‪ ,‬و‬
‫العملية يمكن أن تنجز في لحظات معدودة و من دون أي خطر ‪.‬‬
‫مالحظات‪:‬‬
‫إن تطور تقنيات االتصال قد اثر على فرص موازنات أسعار الصرف‪ ,‬فالمعلومة أصبحت تنتقل بسرعة‬ ‫‪-1‬‬
‫و كذلك رؤوس األموال‪ ,‬و كل فارق بين أسعار الصرف يبدو مؤقتا ‪.‬‬
‫إن سلوك موازني أسعار الصرف يميل عفويا أو تلقائيا إلى امتصاص عدم توازن دولي‪.‬‬ ‫‪-2‬‬

‫المبحث الثاني‪ :‬تقنيات تغطية المخاطر المالية‬

‫تلجأ مجموعة الشركات إلى استخدام بعض تقنيات التغطية التي توفرها إمكانية تخفيض مخاطر تقلبات أسعار‬
‫الصرف وهذه التقنيات إما أن تكون داخلية وأما أن تكون خارجية وهي‪:‬‬
‫اوال‪-‬تقنيات التغطية الداخلية لمخاطر الصرف األجنبي‪:‬‬
‫وتتمثل في السياسات التي تتبعها اإلدارة المالية للمجموعة لتخفيض مخاطر العملة والتي تنتج عن العالقات المالية‬
‫بين الوحدات التابعة لها بدون الدخول في عقود مع أطراف أخرى خارج المجموعة كالبنوك ‪ ...‬وتتكون هذه‬
‫التقنيات من‬
‫‪ -1‬تقنية المقاصة بين األصول والخصوم‪.‬‬
‫‪ -2‬المطابقة‪.‬‬
‫‪ -3‬التعجيل والتأخير في تغطية المراكز المكشوفة‪.‬‬
‫‪ -4‬إصدار الفواتير بالعملة األجنبية‪.‬‬
‫‪ -5‬إدارة األصول والخصوم‪.‬‬
‫وسنقوم بشرح كل واحدة من التقنيات‪.‬‬
‫‪ -1‬تقنية المقاصة‪ :‬وتتبع هذه التقنية الشركات التي تتعامل مع بعضها البعض داخل المجموعة وان تجري‬
‫المقاصة بين المستحقات والمطلوبات الخاصة بكل منهما اتجاه األخرى ومن االحتفاظ في دفاترها‬
‫بمركز مكشوف بالنقد األجنبي ويجري تسوية الصافي بسداده لهذا الطرف أو ذاك ‪ ،‬وهذا األسلوب‬
‫سيخفض من عدد المدفوعات التي تتم بين الوحدات المختلفة داخل المجموعة وتخفض أيضا من‬
‫المصاريف البنكية وتساعد على إحكام الرقابة على التسويات المالية الداخلية بين الوحدات المختلفة‪.‬‬
‫‪ -2‬تقنية المطابقة‪ :‬قد يستخدم مصلح المقاصة والمطابقة كمصطلحيين مترادفين إال انه يوجد في الحقيقة‬
‫اختالف بينهما فالمقاصة مصطلح يستخدم في حالة التدفقات النقدية بين وحدات اقتصادية تضمها‬
‫مجموعة واحدة ‪ ،‬أما المطابقة فتستخدم بين هذه الوحدات بعضها البعض أو بينها وبين طرف ثالث‪.‬‬
‫وهو أسلوب تتبعه الوحدات االقتصادية في تطابق التدفقات النقدية األجنبية الداخلة إليها والخارجة منها‬
‫في نفس المواعيد تقريبا بحيث تستخدم المبالغ *** لعملية أجنبية معينة في تسديد المدفوعات المطلوبة‬
‫بنفس العملية‪.‬‬

‫‪75‬‬
 ‫‪ -3‬تقنية التعجيل والتأخير‪ :‬ويقصد به تعديل الشروط االئتمانية السارية بين الشركات وهذه التقنية تتبع‬
‫بالنسبة للمدفوعات المعلقة بوحدات مختلفة داخل المجموعة‪.‬‬
‫فالتعجيل يقصد به سداد التزام مالي في موعد مبكر عن استحقاقه وتهدف التقنية إلى االستفادة من‬
‫التغيرات المتوقعة ألسعار الصرف بالزيادة أو االنخفاض بما يتفق مع مصلحة الوحدة‪.‬‬
‫‪ -4‬تقنية الفواتير بالعملة األجنبية ‪ :‬تفيد هذه التقنية في أن يلجأ المصدر إلى إصدار فواتير البضاعة‬
‫المشحونة بالعملة التي يثقون في ثباتها أو بالعملة التي لها سوق صرف اجل لتوفير التغطية ‪ ،‬ويفضل‬
‫المصدر إصدار فواتير البضاعة المصدرة للخارج بعملة دولته حتى ال يتعرض من أخطار سوق‬
‫الصرف ونفس الشيء ينطبق على المستورد أ‪ ,‬المشتري‪.‬‬
‫‪ -5‬إدارة األصول والخصوم ‪:‬ويقصد به إدارة بنود األصول والخصوم في الميزانية وذلك من خالل زيادة‬
‫المركز المكشوف للتدفقات النقدية للشركة***بعمالت من المتوقع ارتفاع قيمتها وفي نفس الوقت‬
‫زيادة التدفقات النقدية الخارجية من الشركة و **** بعمالت من المتوقع تخفيض قيمتها أو العمل‬
‫على موازنة التدفقات النقدية الداخلة إليها مع التدفقات النقدية الخارجية منها إذا كانت ****بنفس‬
‫العملة‬
‫ثانيا‪--‬تقنيات التغطية الخارجية لمخاطر الصرف األجنبي ‪:‬‬
‫ويقصد بالتقنيات الخارجية الدخول في عالقات تعاقدية مع طرف أخر خارجي لتغطية مخاطر تقلبات أسعار‬
‫الصرف وأهم هذه التقنيات تتمثل فيما يلي‪:‬‬
‫‪ -1‬االقتراض قصير األجل‪.‬‬
‫‪ -2‬خصم الكمبياالت المسحوبة بالعملة األجنبية ‪.‬‬
‫‪ -3‬اللجوء لشركات تحصيل الديون ‪.‬‬
‫‪ -4‬الحصول على ضمان حكومي لتغطية مخاطر الصرف‪.‬‬

‫‪ -1‬االقتراض قصير األجل‪:‬‬

‫فإذا كان احد المصدرين مبالغ بعملة أجنبية تستحق بعد ثالثة شهور فإنه يقوم بالحصول على قرض بنفس‬
‫العملة لمدة ثالثة شهور بحيث تغطى مستحقاته المالية اآلجلة قيمة القرض وفوائده ‪ ،‬ثم عليه في نفس الوقت‬
‫تحويل قيمة القرض إلى عملته طبقا لسعر الصرف الفوري ثم إيداع الحصيلة في وديعة لمدة ثالثة شهور ‪،‬‬
‫وعندما يتم تحصيل مستحقاته من المستورد يقوم بتسديد القرض الذي كان قد حصل عليه وفوائده ‪.‬‬
‫‪ -2‬خصم الكمبياالت المسحوبة بالعملة األجنبية‪:‬‬
‫عندما يكون تسديد قيمة السلعة المستوردة بكمبياالت يسحبها المستورد لصالح المصدر الستحقاقات آجلة‬
‫مختلفة ( والمعروفة باسم تسهيالت الموردين) ‪،‬فإن المصدر قد يعمل على خصم الكمبياالت لدى احد البنوك‬
‫في دولة المستورد والحصول على قيمتها فورا مقابل عمولة يدفعها للبنك الذي قام بعملة الخصم ‪.‬‬

‫‪76‬‬
 ‫‪ -3‬اللجوء لشركات تحصيل الديون‪:‬‬
‫وهو أن تتبع الشركة مستحقاتها المالية بالعملة األجنبية إلى إحدى شركات تحصيل الديون‪factoury‬‬
‫‪ compay‬مقابل التنازل عن نسبة من هذه المستحقات لها وتصبح شركة تحصيل الديون في هذه الحالة دائنا‬
‫أصيال في مواجهة المدين وعليها تحصيل مستحقاتها منه بدون الرجوع إلى البائع‪.‬‬
‫‪ -4‬الحصول على ضمان حكومي لتغطية مخاطر الصرف‪:‬‬
‫تعمل بعض الوكاالت الحكومية في كثير من البلدان على تشجيع الصادرات بتقديم ضمانات لتغطية المخاطر‬
‫االئتمانية المرتبطة بالتصدير ‪ ،‬وكذلك لتغطية مخاطر تقلبات سعر الصرف وذلك مقابل قيام المصدر بتسديد‬
‫عمولة بسيطة للوكالة كي تتحمل الخسائر التي تنجم عن التأخير عن الدفع أو تقلب سعر الصرف في غير‬
‫صالح المصدر ومن هذه الوكاالت على سبيل المثال لنا‪.‬‬

‫) ‪Export Crédit Guaranetee Department (E CGD‬‬ ‫وكالة ضمان قروض التصدير‬

‫)‪The Export Import Bank (EXIMBANEK‬‬ ‫بنك الصادرات والواردات‬
‫‪Compagne Français D’assurance pour le Commence Extérieur‬‬ ‫)‪(C O F A C E‬‬
‫‪Hermez crédit Versai cherungs A G (HERMES) Germanie‬‬
‫‪Export Risk Guaran (E R G) Surtzerlard‬‬
‫‪Export assurance D *iuson (E I D) Japon‬‬
‫وتقوم البنوك التجارية بمنح ائتمان للمصدرين بشروط مسيرة في ظل الضمانات التي تقدرها هذه‬
‫الوكاالت الحكومية ونظرا لشتداد حدة المنافسة بين الدول المصدرة للسلع الرأسمالية ‪ ،‬ف‘ن هذه الوكاالت‬
‫أصبحت تعرض دعما ماليا لتسديد الفوائد التي تحتسب على التمويل االئتماني الذي ينح للمصدرين‪.‬‬

‫الفصل السابع‪ :‬األسواق المشتقة‬

‫تمهيـــد‬
‫هناك عدة أنواع من المعامالت التي تتم في أسواق الصرف األجنبي وتسمى المشتقات المالية وهي‪:‬‬
‫‪ -‬المعامالت الفورية (األنية) ‪.Spot Transaction‬‬
‫‪ -‬الصفقات اآلجلة ‪.For word Deals‬‬
‫المعامالت التي تجمع بين المعامالت الفورية و االجلة وهي عمليات المبادلة ‪.Swap Opérations‬‬ ‫‪-‬‬
‫الخيارات ‪.Option‬‬ ‫‪-‬‬
‫العمليات المستقبلية ‪.Financial Futurs‬‬ ‫‪-‬‬
‫باإلض افة إلى أس اليب أخ رى إلدارة الص رف األجن بي‪ ,‬وس وف نتع رف على العملي ات ال تي أش رنا لها في‬

‫‪77‬‬
 ‫المباحث التالية‪:‬‬

‫المبحث االول‪:‬اسواق االختيارات (عقود الخيارات المالية)‬

‫تم تداول عقود الخيار ألول مرة في بورصة منظمة عام ‪ ،1973‬ولقد انتشر استخدام هذه الخيارات فيما‬
‫بعد على نطاق واسع عبر العالم‪ ،‬وتعود نشأة هذه العقود أساسا إلى سوق السلع حيث كان المنتجون يهدفون إلى‬
‫حماية أنفسهم من مخاطر وفرة اإلنتاج وتدهور األسعار لذلك يشترون هذا الحق ليتمكنوا من بيع اإلنتاج للتجار‬
‫بسعر وفي تاريخ محددين مقابل تعويض للتجار(‪.)1‬‬
‫أما فيما يتعلق بالخي ارات المالية ف إن األص ول موضع التعامل تتمثل في‪ :‬األس هم الس ندات‪ ،‬العمالت‬
‫األجنبية أو حتى مؤشرات األسهم‪.‬‬
‫حيث ب دال من ش راء أس هم يق وم‬ ‫(‪)2‬‬
‫كما تعت بر ه ذه العق ود ب ديل عن المت اجرة مباش رة في األس هم العادية‬
‫المستثمرون بشراء هذه العقود التي تمثل حق استالم أو تسليم أصل ما في ظروف معينة‪.‬‬

‫‪ -1‬مفاهيم عامة حول عقود الخيار‪:‬‬

‫نتناول في هذا العنصر المفاهيم األساسية لعقود الخيار وأنواعها والمصطلحات األساسية المتعلقة بها‪.‬‬
‫‪ -1-1‬مفهوم عقود الخيار‪:‬‬
‫عقد االختيار هو اتفاق للتعامل في تاريخ مستقبلي محدد وبسعر محدد‪ ,‬ولكن فقط إذا رغب مشتري العقد‬
‫وتت وفر ه ذه الرغبة في حالة ما إذا ك انت التغ يرات الس عرية لألصل محل العقد عن د‬ ‫(‪)3‬‬
‫في ح دوث ه ذا التعامل‬
‫التاريخ المحدد في صالح المشتري‪ ،‬ويحصل المشتري على العقد لقاء عالوة (مكافأة) يدفعها للبائع (محرر العقد)‬
‫عند إبرام العقد‪.‬‬
‫وتعبر عقود الخيار عن القدرة أو الحق في االختيار بين بديلين هما‪ :‬إما ممارسة هذا الحق أو االمتناع عن‬
‫تنفيذه‪.‬‬
‫ويع رف عقد الخي ار أيضا على أنه اتف اق بين ط رفين الب ائع والمش تري يخ ول لحامله ش راء أو بيع أصل‬
‫معين بسعر محدد في تاريخ مستقبلي محدد(‪ ,)4‬يسمى السعر بسعر التنفيذ أو الممارسة‪ ،‬ويسمى التاريخ المستقبلي‬
‫بتاريخ نهاية صالحية العقد‪.‬‬
‫‪ -1-2‬أنواع عقود الخيار‪:‬‬
‫يمكن تقسيم الخيارات إلى عدة أنواع أخذا بعدة معايير‪:‬‬
‫أوال‪ :‬األنواع الرئيسية‪ :‬حيث تقسم إلى‪ :‬خيارات الشراء وخيارات البيع‪.‬‬

‫عبد الغفار حنفي‪ ،‬االستثمار في بورصة األوراق المالية‪ ,‬الدار الجامعية‪ ،‬مصر‪ ,2004-2003 ،‬ص‪.559 :‬‬ ‫‪)1‬‬ ‫(‬

‫طارق عبد العال حماد‪ ،‬المشتقات المالية (المفاهيم‪ ،‬إدارة المخاطر‪ ،‬المحاسبة)‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬مصر‪ ,2003 ،‬ص‪.53 :‬‬ ‫‪)2‬‬ ‫(‬

‫المرجع السابق‪ ,‬ص‪.53 :‬‬ ‫(‪)3‬‬

‫موسى مطر شقيري‪-‬نوري موسى‪-‬ياسر المومني‪ ،‬المالية الدولية‪ ,‬دار الصفاء للنشر والتوزيع‪ ,‬عمان‪ ,‬ص‪.111 :‬‬ ‫(‪)4‬‬

‫‪78‬‬
‫‪ ‬خي ار الش راء‪ :‬هو عقد بين ط رفين (الب ائع والمش تري) يعطى فيه الحق للمش تري في االختي ار بين ش راء‬
‫أو عدم شراء أصل ما بسعر معين خالل فترة أو تاريخ مستقبلي‪ ،‬ويمنح المشتري هذا الحق لقاء مبلغ مالي‬
‫يدفعه للبائع وهو المكافأة (سعر الخيار)‪.‬‬
‫ويقوم المشتري بتنفيذ حقه إذا كان السعر السوقي لألصل أكبر من سعر الممارسة‪.‬‬
‫‪ ‬خي ار ال بيع‪ :‬هو أيضا عقد بين ط رفين يمنح الحق لص احب العقد في االختي ار بين بيع أو ع دم بيع أصل‬
‫معين بس عر ما وبت اريخ مس تقبلي مقابل عالوة دفع ت دفع للب ائع‪ ,‬ويتم التنفيذ إذا انخفض الس عر الس وقي عن‬
‫سعر التنفيذ‪.‬‬
‫ثانيا‪ :‬حسب تاريخ التنفيذ‪ :‬تقسم إلى‪:‬‬
‫‪ ‬خيارات أمريكية‪ :‬هي عقود يسمح فيها لصاحب العقد بأن يمارس حقه في شراء أو البيع في أي وقت في‬
‫الفترة بين شرائه للعقد وتاريخ انتهاء صالحية العقد‪.‬‬
‫‪ ‬خيارات أوروبية‪ :‬يكون فيها الحق لحامل العقد أن ينفذ عقده فقط في تاريخ انتهاء صالحية العقد (أي في‬
‫يوم واحد)‪.‬‬
‫‪ -1-3‬المصطلحات األساسية في عقود االختيار‪:‬‬
‫‪ ‬أوال‪ :‬س عر الممارسة (س عر التنفي ذ)‪ :‬هو الس عر المح دد مس بقا في عقد اختي ار الش راء وال ذي يس مح‬
‫لمشتري العقد بشراء األصل محل العقد بهذا السعر‪ ,‬أو هو السعر المحدد مسبقا في عقد اختيار البيع والذي‬
‫(‪)1‬‬
‫يسمح لمشتري العقد ببيع األصل محل العقد بهذا السعر‪.‬‬
‫‪ ‬ثاني ا‪ :‬ت اريخ انته اء ص الحية العق د‪ :‬هو الت اريخ المس تقبلي المح دد للتنفي ذ‪ ،‬وهو آخـر موعد لممارسة حق‬
‫ال بيع أو الش راء اآلج ل‪ ،‬أي أن حامل العقد إذا لم يقم بالتنفيذ في ه ذا الت اريخ ف إن العقد يص بح غ ير قابل‬
‫للتنفيذ أو التداول فيما بعد‪.‬‬
‫كما يع بر عن الت اريخ ال ذي يق وم فيه مش تري الحق بتنفيذ أو ممارسة حقه(‪ ،)2‬إذا ك انت الظ روف مالئمة‬
‫لذلك‪.‬‬
‫‪ ‬ثالثا‪ :‬المكافأة أو العالوة‪ :‬هي السعر المدفوع بواسطة مشتري العقد للحصول على حق االختيار وتسمى‬
‫أيضا سعر الخيار‪ ،‬وعليه فإن المكافأة تعني التضحية (التكلفة) التي يجب على مشتري االختيار تقديمها‪،‬‬
‫إذا هي غير قابلة لالسترداد مهما كانت التغيرات المستقبلية‪.‬‬
‫‪ ‬رابعا‪ :‬عقد الشراء‪/‬البيع المعياري‪ :‬يعطى الحق لمشتري العقد في شراء (بيع) ‪ 100‬سهم من أسهم شركة‬
‫معينة بسعر ممارسة محدد‪.‬‬
‫‪ ‬خامس ا‪ :‬خي ار الش راء المغطى‪ :‬هو العقد ال ذي يمتلك مح رره أو بائعه الس هم أو األصل محل العق د‪( .‬دون‬
‫أن يلجأ لشرائه من السوق في حالة تنفيذ العقد)‪.‬‬

‫طارق عبد العال حماد‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.50 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫محمود سحنون‪ ،‬االقتصاد النقدي المصرفي‪ ،‬بهاء الدين للنشر والتوزيع‪ ،‬قسنطينة‪ ,2003 ،‬ص‪.142 :‬‬ ‫(‪)2‬‬

‫‪79‬‬
 ‫‪ -2‬كيفية عمل عقود الخيار‪:‬‬
‫سوف نركز في هذا العنصر على العقود الخاصة باألسهم‪ ,‬وقبل التعرض إلى األمثلة نورد الجدول التالي‬
‫الذي يمثل ملخصا لخيارات الشراء والبيع‪:‬‬

‫جدول رقم (‪ : )15‬خصائص خيارات الشراء والبيع لطرفي العقد‬

‫نوع الخيار‬
‫خيـ ــار البيع‬ ‫خيـ ــار الشراء‬
‫العقـد‬

‫‪ -1‬حق بيع أسهم في تاريخ التنفيذ‪.‬‬
‫‪ -2‬ملزم بدفع مكافأة مقابل الخيار‪.‬‬
‫‪ -3‬تتحقق األرب اح من انخف اض أس عار‬
‫األسهم‪.‬‬
‫‪ -4‬الربح غير محدد‬
‫‪ -5‬الخســارة محددة‪.‬‬
‫‪ -1‬حق شراء أسهم في تاريخ التنفيذ‪.‬‬
‫‪ -2‬ملزم بدفع مكافأة مقابل الخيار‬
‫‪ -3‬تتحقق األرب اح من ارتف اع أس عار‬
‫المشتري‬
‫األسهم‬
‫‪ -4‬الربح غير محدد النطاق‬
‫‪ -5‬الخســارة محددة‪.‬‬

‫‪ -1‬ملزم بشراء أسهم في تاريخ التنفيذ‪.‬‬ ‫‪ -1‬ملزم ببيع أسهم في تاريخ التنفيذ‪.‬‬
‫‪ -2‬له الحق في الحصول على مكافأة‪.‬‬ ‫‪ -2‬له الحق في الحصول على المكافأة‪.‬‬
‫‪ -3‬تتحقق األرب اح من ثب ات أو انخف اض ‪ -3‬تتحقق األرب اح من ثب ات أو ارتف اع‬
‫البائـع‬
‫األسعار‪.‬‬ ‫أسعار األسهم‪.‬‬
‫‪ -4‬الربح محدد‪.‬‬ ‫‪ -4‬الربح محدد‪.‬‬
‫‪ -5‬الخسـارة غير محددة‪.‬‬ ‫‪ -5‬الخســارة غير محددة‬

‫‪ -2-1‬أمثلة عن عمل عقود الخيار‬

‫أوال بالنسبة لخيارات الشراء‪ :‬نعطي مثال شامل لكل من شراء وبيع عقد شراء آجل‪.‬‬
‫مثال(‪ :)1‬مستثمر يتوقع ارتفـاع أسعـار األسهم لشركة معينة خالل شهرين فيقوم بشراء خيـار شراء آجل‬
‫أوروبي لـ ‪ 100‬س هم من أس هم ه ذه الش ركة‪ ،‬بس عر ممارسة ‪ 100‬دج للس هم‪ ،‬وأن ت اريخ انته اء الص الحية بعد‬

‫طارق عبد العال حماد‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.19 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫‪80‬‬
 ‫شهرين‪ ،‬وسعر الخيار هو ‪ 5‬دج للسهم‪.‬‬
‫بالنس بة له ذا المث ال ف إن المس تثمر يش تري الخي ار بس عر ‪ 5‬دج × ‪ 100‬س هم = ‪ 500‬دج (العالوة) ويتفق‬
‫مع البائع على سعر ممارسة (السعر المذكور في العقد) هو ‪ 100‬دج‪.‬‬
‫وهنـا يكون أمام هذا المستثمر ثالث حاالت للتصرف في نهاية صالحية العقد‪.‬‬
‫الحالة (‪ :)1‬نفرض أن سعر السهم السوقي ينخفض إلى ‪ 98‬دج عند تاريخ انتهاء صالحية العقد‪.‬‬
‫هنا يختار مشتري العقد عدم تنفيذ الخيار أو الحق المتاح له‪ ،‬ألنه ال يمكن أن يشتري سهم بـ ‪100‬دج في حين أنه‬
‫يس تطيع ش راءه من الس وق بـ ‪ 98‬دج فقط ولو ق ام بالتنفيذ يتكبد خس ارة متمثلة في ‪ 2‬دج للس هم باإلض افة إلى‬
‫العالوة‪.‬‬
‫أما في حال عدم تنفيذه يخسر فقط العالوة أو المكافأة المبدئية وهي ‪500‬دج‪.‬‬
‫الحال ة(‪ :)2‬بف رض ارتف اع س عر الس هم الس وقي إلى ‪ 115‬دج في ت اريخ نهاية الص الحية‪ ,‬في ه ذه الحالة يق وم‬
‫المس تثمر بتنفيذ حقه في ش راء ‪ 100‬س هم بس عر‪ 100‬دج في حين يب اع في الس وق بمبلغ ‪ 115‬دج‪ ,‬وهنا يحقق‬
‫ربحا يتمثل في‪:‬‬
‫العائد (الربح) = ‪ 100 × 15‬سهم = ‪ 1500‬دج‬ ‫‪ 15 = 100 - 115‬دج للسهم‬
‫أما الربح الصافي = العائد ‪ -‬العالوة‬
‫= ‪1500‬دج – ‪ 1000 = 500‬دج‬
‫الحالة (‪ :)3‬يمكن لص احب العقد أن ي بيع عقد الخي ار في البورصة وذلك في حالة ارتف اع أس عار األس هم حيث‬
‫ترتفع معها قيمة الخيار في حد ذاته‪.‬‬
‫هذا بالنسبة للمشتري أما البائع‪:‬‬
‫في الحالة األولى يتحصل على عائد أو ربح ثابت وهو العالوة أي ‪ 500‬دج ‪.‬‬
‫في الحالة الثانية‪ :‬يتكبد خسارة متمثلة في ‪ 1000‬دج‬

‫الخسارة = العالوة – الخسارة الكلية = ‪500- 1500‬‬

‫ويمكن تمثيل المثال بالمنحنى التالي‪:‬‬

‫ـ (‪ : )7‬طبيعة عمل عقود خيار الشراء‬

‫شكل رقم‬
‫منحى (‪)2‬‬
‫منحى (‪)1‬‬
‫الربـح‬ ‫سعر الممارسة‬ ‫سعر الممارسة الربـح‬
‫مجال الكسب‬ ‫مجال عدم الكسب‬
‫‪20‬‬ ‫مجال الكسب مجال عدم الكسب‬
‫نقطة التعادل=‪105‬‬
‫‪5‬‬
‫ربح محدود‬ ‫‪10‬‬ ‫نقطة التعادل=‪105‬‬
‫ربح غير محدد‬
‫سعر السهم‬ ‫سعر السهم‬
‫محدودة‬ ‫السوقي‬ ‫‪0‬‬ ‫السوقي‬
‫خسارة ‪80 90‬‬
‫‪70‬‬ ‫‪100‬‬ ‫غير‬
‫‪110 120‬‬ ‫خسارة‬ ‫‪70 80 90 100 110 120‬‬
‫محرر خيار الشراء‬ ‫محدودة‬ ‫خسارة محددة‬
‫الربح (الخسارة) من بيع خيار شراء آجل‬ ‫‪81‬‬ ‫الشراء‬
‫خيارخيار‬
‫حاملشراء‬
‫الربح (الخسارة) من‬
‫بسعر ممارسة ‪100‬دج‬ ‫آجل لسهم بسعر ممارسة ‪100‬دج‬
 ‫نقطة التعادل = سعر الممارسة ‪ +‬العالوة (المكافأة)‬
‫= ‪ 105 = 5 + 100‬دج‪.‬‬

‫نالحظ من خالل المنحنى (‪ )1‬أن‪ :‬مشتري العقد ال يقوم بتنفيذ العقد إذا ما كان سعر السهم السوقي > سعر‬
‫الممارسة وبالتالي يخسر العالوة فقط‪.‬‬
‫في حالة ارتفاع السعر السوقي عن سعر الممارسة يقوم بالتنفيذ رغم تعرضه لخسارة في المجال [‪-100‬‬
‫‪ [105‬فمثال إذا ك ان الس عر الس وقي ‪ 102‬دج ف إن ال ربح يتمثل في‪ 2 :‬دج × ‪ 100‬س هم = ‪ 200‬دج وال ربح‬
‫الصافي = ‪( 300- = 500 - 200‬خسارة) إلى أن يبلغ السعر السوقي نقطة التعادل حيث ال يحقق المشتري‬
‫أي ربح وال خسارة وبعد ارتفاع السعر عن نقطة التعادل فإن المشتري يبدأ في تحقيق أرباح‪.‬‬
‫مثال(‪ :)1‬عند السعر ‪ 106‬العائد = ‪ 600 = 100 × 6‬دج‬
‫الربح الصافي= ‪ 100 = 500 - 600‬دج‪.‬‬
‫أما بالنسبة للمنحنى (‪ :)2‬فإن البائع يحصل على أرباح متمثلة في العالوة إذا لم ينفذ العقد أي إذا كان سعر‬
‫السهم السوقي أقل من سعر الممارسة‪.‬‬
‫وتبدأ أرباحه في االنخفاض إذا ما بدأ المشتري في تنفيذ عقده وذلك إذا كان سعر السهم السوقي أكبر من‬
‫س عر الممارسة‪ ,‬ألن الب ائع هنا يق وم ب بيع األس هم بس عر أقل مما هو موج ود في الس وق‪ ,‬أما عند نقطة التع ادل فال‬
‫يحقق ال ربح وال خسارة‪.‬‬
‫عند نقطة التعادل ‪ 105 :‬دج – ‪( 100‬سعر الممارسة) = ‪ 5‬دج (قيمة الخسارة)‪.‬‬
‫‪( 100×5‬سهم) = ‪ 500‬دج الربح (الخسارة) = ‪0 = 500 - 500‬‬
‫خسارة‬ ‫عالوة‬
‫ثانيا‪ :‬بالنسبة لخيارات البيع‪:‬‬
‫مث ال‪ :‬نف ترض أن ب ائع العقد ي بيع خي ار بيع آجل ألس هم ش ركة معينة بس عر ممارسة هو‪ 50‬دج وبعالوة ‪75‬دج‬
‫(كلية) وهنا يقوم مشتري العقد بدفع عالوة يستلمها البائع وهي ‪ 75‬دج‪ ,‬نأخذ الحاالت التالية‪:‬‬
‫‪.1‬إذا كان سعر السهم السوقي ‪ 45‬دج‪ :‬هنا يقوم المشتري بتنفيذ عقده ألنه سيحصل على األرباح فهو يبيع ‪100‬‬
‫سهم لبائع العقد (محرره) بسعر‪ 50‬دج في حين يستطيع شراءها من السوق بـ‪ 45‬دج للسهم‪.‬‬
‫الربح الصافي = ‪425 = 75 – 500‬‬ ‫‪ 5 = 45 -50‬دج الربح = ‪500 = 100 × 5‬‬
‫في حين أن بائع العقد يتكبد خسارة متمثلة في (‪ 425=75-500‬دج)‬
‫‪.2‬إذا ك ان س عر الس هم الس وقي أك بر من ‪ 50‬دج مثال ‪ 60‬دج‪ :‬في ه ذه الحالة ال ينفذ المش تري حقه في ال بيع‬
‫ويخسر فقط العالوة وهي‪75‬دج‪.‬‬
‫أما البائع فيحصل على ربح ثابت وهو العالوة‪.‬‬

‫المرجع السابق‪ ،‬ص‪.61 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫‪82‬‬
 ‫ويمكن تمثيل هذا المثال أيضا بمنحنيات بيانية‪:‬‬
‫شكل رقم (‪ : )8‬طبيعة عمل عقود خيار البيع‬

‫سعر الممارسة‬ ‫سعر الممارسة‬

‫الربح‬ ‫الربح‬
‫مجال عدم الكسب مجال الكسب‬ ‫مجال عدم الكسب‬ ‫مجال الكسب‬
‫ربح‬ ‫نقطة التعادل‬ ‫نقطة التعادل‬
‫غير محدود‬ ‫‪ 57.0‬السعر‬ ‫‪+‬‬
‫السوقي‬ ‫ربح محدود‬
‫‪57.0‬‬ ‫‪-‬‬ ‫خسارة محدودة‬
‫‪03‬‬ ‫‪04‬‬ ‫‪05‬‬
‫سعر‬
‫‪03‬‬ ‫‪04‬‬ ‫غير‬‫خسارة‪05‬‬
‫تنفيذ العقد‬ ‫عدم تنفيذ العقد‬ ‫السوق‬
‫نقطة التعادل = سعر الممارسة – العالوة حامل خيار البيع‬
‫محددة‬
‫= ‪49.25 = 0.75 – 50‬‬
‫الربح (الخسارة) من بيع خيار بيع آجل بسعر‬
‫تري العقد‬
‫خيارإنبيعمشآجل‬
‫الممارسة ف‬ ‫(الخسارة)س عر‬
‫من شراء‬ ‫الربحهم أقل من‬
‫الخيار)عر الس وقي لألس‬
‫(محررك ان الس‬
‫للسهم أنه إذا‬
‫المنحني ات‬
‫ممارسةخالل ‪05‬‬
‫دج‬ ‫نالحظ من‬
‫دج‬
‫‪05‬‬ ‫بسعر ممارسة‬
‫يقوم بتنفيذ حقه ببيع ‪ 100‬سهم بسعر ‪ 50‬دج‪.‬‬
‫مثال عند السعر‪ 40‬دج‪ :‬يربح المشتري ‪ 10‬دج للسهم × ‪ 100‬سهم = ‪ 1000‬دج‬
‫الربح الصافي‪ 925 = 75 - 1000 :‬دج‬
‫بالنس بة للب ائع فإنه يخسر قيمة ال ربح الص افي للمش تري ألنه يش تري أس هم بس عر‪ 50‬دج في حين تب اع في‬
‫السوق بـ‪ 40‬دج فقط‪ ,‬أي الخسارة ‪1000‬دج‪.‬‬
‫أما عند بل وغ نقطة التع ادل وهي س عر الممارسة ‪ -‬العالوة ف إن كل من المش تري والب ائع ال يحقق ان ربحا‬
‫وال خسارة‪ ,‬ألنه في نقطة التعادل يكون سعر السهم السوقي ‪.49,25‬‬
‫الربح (الخسارة) = ‪0 = 0.75 - 0.75‬‬ ‫‪0.75 = 49.25 - 50‬‬
‫العالوة‬ ‫الربح‬
‫أما إذا ارتفع س عر الس هم الس وقي عن س عر الممارسة ففي ه ذه الحالة ف إن المش تري ال ينفذ العقد ويتكبد‬
‫خسارة متمثلة في سعر الخيار (العالوة) أي ‪ 0.75‬للسهم‪ ,‬أما البائع فيحقق ربحا وهو قيمة العالوة‪.‬‬
‫ب‪ -2-2-‬العوامل المؤثرة على سعر الخيار‬
‫قبل التطرق إلى العوامل المؤثرة على سعر الخيار نتطرق إلى بعض المعادالت الرئيسية‪:‬‬
‫‪ ‬القيمة الحقيقية لخيار الشراء = سعر السهم السوقي ‪ -‬سعر الممارسة‪.‬‬
‫‪ ‬القيمة الحقيقية لخيار البيع = سعر الممارسة ‪ -‬سعر السهم السوقي‪.‬‬
‫‪ ‬القيمة الزمنية لخي ار الش راء = س عر ت داول الخي ار في س وق رأس الم ال ‪ -‬القيمة الحقيقية لخي ار‬
‫الشراء‪.‬ونلخص هذه العوامل في الجدول التالي‪:‬‬

‫‪83‬‬
 ‫جدول رقم (‪ : )16‬تلخيص العوامل المؤثرة على سعر الخيار‬

‫خيار البيع‬ ‫خيار الشراء‬ ‫إسم المتغير‬

‫‪-‬‬ ‫‪+‬‬ ‫سعر السهم السوقي‬
‫الس (‪ )+‬هم‬
‫تأثير إيجابي‬ ‫‪+‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪ ‬س عر سعر الممارسة‬
‫أن تأثير سلبي‬
‫يالحظ(‪)-‬‬ ‫‪+‬‬ ‫‪+‬‬ ‫السوقي‪ :‬ال وقت المتبقي من حي اة‬
‫الس عر ت أثير‬ ‫‪+‬‬ ‫‪+‬‬ ‫لمستوى تقلب األسهم‬
‫‪-‬‬ ‫‪+‬‬ ‫أسعار الفائدة‬
‫على القيمة‬ ‫مباشر‬
‫‪+‬‬ ‫‪-‬‬ ‫توزيعات األرباح‬
‫فأي زيادة‬ ‫الحقيقية‬
‫في أسعار األسهم لها تأثير موجب على القيمة الحقيقية لخيار الشراء وسلبي لخيار البيع‪.‬‬
‫‪ ‬س عر الممارس ة‪ :‬له ت أثير مباشر أيضا ففي س عر ممارسة منخفض خي ار الش راء أك ثر تكلفة من لو أن الس عر‬
‫(‪)1‬‬
‫مرتفع‪.‬‬
‫‪ ‬المـدة‪ :‬كلما زادت المدة كان المشتري مستعد لدفع مبلغ أكبر للحصول على الخيار كما تزيد المخاطر بالنسبة‬
‫للبائع لذلك يطلب ثمن أكبر‪.‬‬
‫‪‬تقلب السهم‪ :‬كلما زادت درجة حساسية السهم للتقلب تزيد أسعار الخيارات‪.‬‬

‫)‬
‫المبحث الثاني ‪ :‬العقود المالية المستقبلية ‪Financial futurs:(2‬‬

‫عرفت هذه العقود منذ أكثر من ‪ 100‬عام حيث كانت تتداول في بورصات شيكاغو ولندن‪ ،‬وكانت السلع‬
‫مث ل‪ :‬البن والس كر والكاك او وال ذهب والفضة والبالتين ‪ ...‬هي موض وع ه ذه العق ود‪ ،‬وك ان اله دف األساسي من‬
‫وج ود ه ذه البورص ات هو حماية التج ار والص ناع من تحرك ات األس عار في غ ير ص الحهم نتيجة لتغ ير ظ روف‬
‫اإلنتاج أو بسبب االضطرابات السياسية أو االقتصادية‪.‬‬
‫وابت داء من س نة ‪ 1972‬تم انش اء أول بورصة للتعامل في العق ود المالية المس تقبلة وتس مى (‪)IMM‬‬
‫‪ International Monetary Market‬وهي الس وق النقدية الدولية وهي ف رع لبورصة ش يكاغو التجارية (‬
‫‪ )Chicago Mercantile Exchange‬وذلك للتعامل في ه ذه العق ود وأذون ات الخزينة العامة والس نتات والنقد‬
‫األجنبي ومؤشرات سوق األوراق المالية‪.‬‬
‫وفي لن دن تط ورت س وق العق ود المس تقبلة ‪London International Financial Futurs Exchange‬‬

‫عبد الغفار حنفي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.590 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫مدحت صادق‪ ،‬النقود الدولية وعمليات الصرف األجنبي‪ ،‬دار غريب للطباعة والنشر والتوزيع‪ ،‬القاهرة‪ ،‬ص‪.177 :‬‬ ‫(‪)2‬‬

‫‪84‬‬
 ‫(بورصة لندن للعقود المالية الدولية) (‪ )LIFFE‬حيث يجري االتجار بعقود الخيار والعقود المستقبلة‪.‬‬
‫‪ -1‬تعريف العقود المالية المستقبلية‪:‬‬
‫هي عقود قانونية ملزمة تعطي لصاحبها الحق في شراء أو بيع كمية نمطية محددة من أحد األدوات المالية‬
‫المعينة بذاتها بسعر محدد في وقت إبرام العقد‪ ،‬على أنه يتم التسليم في تاريخ الحق في المستقبل‪ ،‬كأن ينص العقد‬
‫على تسليم ما قيمته مليون دوالر أذون خزانة أمريكية في جوان ‪ 2005‬تدر عائدا قدره ‪ %10.5‬سنويا مثال‪ ،‬أو‬
‫تسليم عملة أجنبية معينة في تاريخ معين‪ ،‬ويتم هذا التعاقد في جلسة مزاد علني في بورصة العقود المستقبلية التي‬
‫يوجد بها ع دد من غ رف التعامل تختص كل واح دة منها بالتعامل في العق ود المس تقبلية على س لعة معين ة‪ ،‬وفي‬
‫وسط الغرفة يلتقي المتعاملون من أعضاء السوق على حلبة أو حلقة في غرفة التعامل‪.‬‬
‫‪ -2‬خصائص العقود المستقبلية‪:‬‬
‫‪ -1‬تتم يز بأنها عق ود نمطية (‪ )standard contracts‬من حيث تحديد كمية العمل ونوعها وش هور التس ليم‪,‬‬
‫ويتم التعامل في العق ود المالية المس تقبلية من خالل م زاد عل ني مفت وح (‪ )Open Outcry‬في س وق‬
‫مركزي منظم وعن طريق بيت سمسرة‪.‬‬
‫‪ -2‬يج ري تس ليم العمالت المتعاقد عليها من خالل غرفة للقاصة (‪ )Clearing House‬تت ألف من أعض اء‬
‫السوق وتقع عليها مسؤولية تسوية الصفقات المعقودة وضمان تنفيذ العقود إذا ما تعثر أحد األطراف في‬
‫تنفيذ ما عليه من التزامات وفقا للعقد‪.‬‬
‫‪ -3‬إن التس ليم الفعلي لألدوات المالية ال تي تم التعاقد عليها بم وجب العق ود المالية المس تقبلة ن ادر الح دوث‪،‬‬
‫وذلك على عكس الس وق الفوري ة‪ ،‬ف أغلب العق ود المالية المس تقبلة تأخذ اتجاها عكس يا قبل ت اريخ التس ليم‪،‬‬
‫أي أن معظم ص فقات الش راء ينقلب إلى ص فقات بيع مماثلة قبل أن يتم التس ليم الفعلي وتتيح عملية تنميط‬
‫كمية ونوع األداة المالية نقل العقود المستقبلية بسهولة إلى متعاقدين جدد من خالل البورصة‪.‬‬
‫‪ -4‬تكلفة التعامل في الجلس ات المفتوحة للم زاد العل ني في أس واق العق ود المالية المس تقبلية تميل إلى‬
‫االنخفاض‪.‬‬

‫‪ -3‬نظام الهامش في سوق العقود المالية المستقبلية‪:‬‬

‫نظ ام اله امش (‪ )The Margin System‬له أهمية خاصة في س وق العق ود المس تقبلية إذ يتعين على كل‬
‫طرف من طرفي التعاقد –البائع والمشتري‪ -‬إيداع نسبة من قيمة العقد أي هامش مبدئي (‪ )Initial Margin‬لدى‬
‫السمسار الذي يتعامل معه‪ ،‬وذلك فور إبرام العقد‪ ،‬وهذا الهامش ال يعتبر دفعة مقدمة أو عربون من عند السلطة‬
‫محل العقد على نحو ما يح دث في األس هم‪ ،‬وإ نما هي ت ودع كض مان لحماية أط راف التعامل من مخ اطر تخلف‬
‫أيهما عن الوفاء بالتزاماته المترتبة على العقد‪.‬‬
‫وتختلف قيمة الهامش في العمليات المستقبلة‪ ،‬وتتغير حسب التغيرات التي تطرأ على األسعار في السوق‪،‬‬
‫وحسب ما ينص عليه العقد‪.‬‬
‫وت تراوح نس بة ه ذا اله امش بين ‪ 0.1‬و‪ % 10‬من القيمة االس مية للعقد‪ ,‬ويس تخدم اله امش في تغطية‬

‫‪85‬‬
 ‫الخسائر في قيمة العملية عند إعادة تقييمها في نهاية كل يوم‪.‬‬
‫فمثال ‪ :‬يتطلب العقد الذي تبلغ قيمته ‪ 25000‬جنيه إسترليني إيداع هامش مبدئي قدره ‪ 1500‬دوالر من كل‬
‫من البائع والمشتري عند البداية في الصفقة‪ ،‬ويجري متابعة الهامش على النحو التالي‪:‬‬
‫يطلب المش تري من السمس ار ش راء عقد مس تقبلي بمبلغ ‪ 25000‬جنيه إس ترليني تس ليم ج وان بس عر ‪2‬‬
‫دوالر للجنيه‪ ,‬فتكون قيمة العقد ‪ 50000‬دوالر‪.‬‬
‫ويقوم المشتري بإيداع هامش مبدئي قدره ‪ 1500‬دوالر (أي ‪ % 3‬من قيمة العقد) عن طريق السمسار‪,‬‬
‫ومن المعروف أنه في سوق العقود المستقبلة يجري تقييم العقود القائمة في نهاية اليوم على أساس أسعار الإقفال‪.‬‬
‫فلو ح دث أن انخفض س عر اإلس ترليني إلى ‪ 1.98‬دوالر مثال ف إن المش تري يحقق خس ارة ق درها ‪500‬‬
‫دوالر في الص فقة‪ ،‬هنا ال يطلب من المش تري زي ادة قيمة اله امش‪ ،‬حيث ما زال اله امش المب دئي فائضا بمبلغ‬
‫‪ 1000‬دوالر (‪ )49500 = 500 - 50000‬ولكن إذا انخفض الجنيه اإلسترليني إلى ‪ 1.95‬دوالر وأصبحت‬
‫قيمة العقد ‪ 48750‬دوالر‪ ،‬فإنه يتعين على المشتري إيداع مبلغ ‪1250 ,1250 = 48750 – 50000( 250‬‬
‫– ‪ )250 = 1000‬دوالر قبل بداية العمل في الي وم الت الي من أجل بل وغ الحد األدنى من اله امش وال ذي يطلق‬
‫عليه ه امش الوقاية أو ه امش الص يانة(‪ )Maintenance Margin‬ويبلغ ‪ 1000‬دوالر في مثالن ا‪ ،‬وي تراوح ه ذا‬
‫اله امش بين ‪ % 75‬و‪ % 80‬من قيمة اله امش المب دئي وعلى عكس ذلك إذا أس فرت نتيجة التق ييم الي ومي عن‬
‫تحقيق أي ربح فإنه يتم سداده للمشتري بشرط بقاء الحد األدنى من الهامش (‪ 1000‬دوالر) على ما هو عليه‪.‬‬
‫ويظل ه امش الص يانة مودعا ل دى جه از المقاصة بالس وق طالما ك ان المركز مفتوحا ويع اد إلى الط رف‬
‫المودع عندما يتم تصفية المركز‪.‬‬
‫ويع ني األخذ بنظ ام اله امش إع ادة تق ييم العق ود القائمة يوميا‪ ,‬ثم معرفة مق دار ال ربح أو الخس ارة الل ذين‬
‫تحققا‪ ،‬فإذا تحرك السعر لصالح العميل فإن الزيادة في قيمة الهامش تدفع له‪ ,‬وإ ذا تحرك السعر في غير صالحه‬
‫فإنه يطالب باستكمال الهامش وذلك على أساس يومي ( ‪ )Dauly stlement or marking to marke‬فإذا فشل‬
‫المتعاقد في تغطية ه امش الص يانة‪ ،‬ف إن العقد يغلق تلقائيا (أو يص فى) بعد أن يق وم بيت السمس رة ب إبرام ص فقة‬
‫عكسية (‪ )Reverse Trade‬لحساب العميل إذ يشتري باسمه عقد بنفس القيمة وبالسعر الجاري‪.‬‬

‫‪ -4‬غرفة المقاصة‪:)Clearing House( :‬‬

‫يوجد لكل س وق من أس واق العق ود المالية المس تقبلية بيت أو غرفة للمقاصة لتس وية الص فقات المالية بين‬
‫أعض اء الس وق وتس هيل ت دفق األرص دة الناجمة عن تنفيذ العق ود‪ .‬وتلعب غرفة المقاصة دورا هاما لتحملها‬
‫المخ اطر االئتمانية ال تي تنتج عن العق ود المس تقبلية عن طريق تق ديم الض مان لتنفيذ التزام ات كل من الب ائع‬
‫والمشتري‪.‬‬
‫وت ؤمن غرفة المقاصة نفس ها ضد مخ اطر ت أخر أحد أط راف التعاقد عن الوف اء بإلتزامه باس تخدام ه امش‬
‫الصيانة‪.‬‬
‫في الصفقات المالية المستقبلية ال تكون التزامات كل من البائع والمشتري تجاه أحدهما اآلخر –على الرغم‬

‫‪86‬‬
‫من أن الصفقة قد أبرمت بينهما‪ -‬وإ نما يكون التزام كل منهما تجاه غرفة المقاصة التي تلعب دور البائع بالنسبة‬
‫إلى المش تري ودور المش تري بالنس بة إلى الب ائع‪ ،‬وه ذا يتطلب من غرفة المقاصة متابعة انتق ال العقد من يد إلى‬
‫أخرى بالبيع والشراء‪.‬‬
‫فعن دما يتق دم المش تري األص لي األول (األص لي) ل بيع العقد ال ذي يملك ه‪ ،‬ت ؤدي غرفة المقاصة دور‬
‫المشتري وتدفع له قيمة العقد حسب األسعار الجارية‪ ،‬ثم يلي ذلك أن تقوم غرفة المقاصة بدور البائع ويحرر عقد‬
‫بيع جديد باسم المش تري الث اني بالس عر الج اري وهك ذا‪ ,...‬ومن ذلك يتضح أن الس عر في العقد الجديد قد يختلف‬
‫عن الس عر في العقد األول إذا ما اختلفت األس عار الحالية عن تلك ال تي ك انت س ائدة وقت تحرير العقد األول‪,‬‬
‫وعن دما يحل ت اريخ التس ليم المح دد في العقد تق وم غرفة المقاصة بوضع الترتيب ات لكي يق وم الب ائع األص لي ال ذي‬
‫باع العقد للمشتري األصلي بتسليم المشتري األخير األصل محل العقد‪.‬‬
‫وليس من الضروري استعالم فرقة المقاصة عن الجدارة االئتمانية للطرف الذي عقدت الصفقة لصالحه‪،‬‬
‫ألن مثل هذا االستعالم يبطئ من حركة اإلجراءات الخاصة بالعقود المستقبلية والتي تتميز بالسرعة‪.‬‬

‫‪ -5‬استخدامات العقود المستقبلية‪:‬‬

‫تستخدم العقود المستقبلية إما للتجارة (‪ ,)Trading‬أو لتغطية مخاطر التغيرات المستقبلية (‪.)Hedging‬‬
‫‪ -5-1‬استخدام العقود المستقبلية للتجارة (المضاربة)‪:‬‬
‫المقص ود بالتج ارة هنا المض اربة "‪ "Speculation‬على تغ يرات األس عار في المس تقبل مما ي تيح الفرصة‬
‫للمض اربين لتحقيق بعض األرب اح من بيعهم أو ش رائهم عق ود مالية مس تقبلية حسب تنب ؤاتهم بالنس بة التج اه‬
‫تحركات األسعار إما صعودا أو هبوطا‪.‬‬
‫وتجدر المالحظة أن المضارب ال يمتلك األصول التي يريد بيعها وال يرغب في شرائها أو امتالكها وإ نما‬
‫هدفه هو انتهاز الفرص لتحقيق األرباح من هذه التجارة‪.‬‬
‫لنفرض أن المضارب توقع بأن أسعار العقود المستقبلية على أصل ما بتاريخ تسليم معين ستكون أقل من‬
‫السعر الذي سيكون عليه األصل محل التعاقد في السوق الفورية (الحاضرة) في نفس تاريخ تنفيذ العقد المس تقبلي‪،‬‬
‫فس وف يق وم بش راء تلك العق ود أي يأخذ مرك زا ط ويال عليها (‪ ,)Long position‬أما إذا تنبأ ب أن أس عار العق ود‬
‫المس تقبلية في ت اريخ التس ليم س تكون أعلى من الس عر ال ذي س يكون عليه األصل محل التعاقد في الس وق الفورية‬
‫(الحاض رة) في نفس الت اريخ‪ ،‬فس وف يعمل على بيع عق ود مس تقبلية أي أن يأخذ مرك زا قص يرا (‪Short‬‬
‫‪.)position‬‬
‫‪ -5-2‬اس تخدام العق ود المس تقبلية للتغطي ة‪:‬تس تخدم العق ود المس تقبلية للتغطية ك إجراء وق ائي من أجل تخفيض‬
‫مخاطر الخسارة المستقبلية الناجمة عن التقلبات السعرية المضادة (المعاكسة) في أسعار الفائدة وأسعار الصرف‬
‫أو أس عار األس هم وذلك عن طريق أخذ مركز مض اد (‪ )Counteracting Position‬في س وق العق ود المس تقبلية‬
‫ومساو تماما للمركز الحالي الذي يراد تغطيته‪.‬‬
‫فإذا رغب أحد التجار في إبرام صفقة شراء من السوق الحاضرة في فترة مستقبلية‪ ,‬فإنه يستطيع أن يثبت‬

‫‪87‬‬
‫س عرا أو م ردودا ماليا مناس با وذلك بش راء عق ود مس تقبلية‪ ,‬بحيث إذا ارتفع الس عر في الس وق الحاض رة في تلك‬
‫الفترة (أي انخفض المردود المالي) فإن أية خسارة ستنجم على ذلك سوق يقابلها تحقيق ربح عند بيع هذه العقود‪.‬‬
‫وتجدر اإلش ارة هنا أنه من اجل ض مان إرس اء أسس س وق منتظم في عملي ات العق ود المالية المس تقبلية‪،‬‬
‫ق امت بورص ات الس وق النقدية الدولية (‪ )IMM‬ف رع لبورصة ش يكاغو التجارية أو بورصة لن دن للعق ود المالية‬
‫المستقبلية الدولية (‪ )LIFFE‬بتنميط شروط التعاقد في العقود المستقبلية كما يلي‪:‬‬
‫‪Unit of Trading‬‬ ‫‪ .1‬وحدة التعامل‬
‫‪Delivery Months‬‬ ‫‪ .2‬شهور التسليم‬
‫‪Date Delivery‬‬ ‫‪ .3‬تاريخ التسليم‬
‫‪ .4‬الحد األولي لتقلب السعر (النقطة) )‪Minimum Price Movement (Tick‬‬
‫‪value Tick‬‬ ‫‪ .5‬قيمة النقطة‬
‫‪Initial Margin‬‬ ‫‪ .6‬الهامش المبدئي‬
‫والش كل الت الي يوضح نم وذج العق ود المالية المس تقبلية على العملة والمتداولة في بورصة لن دن للعق ود‬
‫المالية المستقبلية الدولية (‪.)LIFFE‬‬
‫جدول رقم (‪ : )17‬العقود المستقبلية على العملة ‪LIFFE currency futures contracts‬‬
‫شروط التعاقد‬ ‫‪Currency Against us dollar‬‬ ‫العملة للمقابلة الدوالر‬
‫االسترليني‬ ‫الفرنك السويسري المارك‬ ‫الين الياباني‬
‫العملة‬ ‫‪Sterling Deutsche Mark‬‬ ‫‪Swiss Franc‬‬ ‫‪Japanese Yen‬‬
‫وحدة التعامل‬ ‫‪£ 25.000 D.M 125.000 S.F 125.000‬‬ ‫‪Y 12.500.000‬‬
‫مارس‪ ،‬جوان‪،‬‬ ‫مارس‪ ،‬جوان‪،‬‬ ‫مارس‪ ،‬جوان‪،‬‬ ‫مارس‪ ،‬جوان‪،‬‬
‫شهور التسليم‬
‫سبتمبر‪ ،‬ديسمبر‬ ‫سبتمبر‪ ،‬ديسمبر‬ ‫سبتمبر‪ ،‬ديسمبر‬ ‫سبتمبر‪ ،‬ديسمبر‬
‫األربعاء الثالث‬ ‫األربعاء الثالث من‬ ‫األربعاء الثالث من األربعاء الثالث‬
‫تاريخ التسليم‬
‫من شهر التسليم‬ ‫شهر التسليم‬ ‫من شهر التسليم‬ ‫شهر التسليم‬
‫الدوالر بالنسبة لـ‬ ‫الدوالر بالنسبة لـ‬ ‫الدوالر بالنسبة لـ‬
‫السعر‬ ‫الدوالر لـ ‪ 100‬ين‬
‫‪£‬‬ ‫‪DM‬‬ ‫‪SFr‬‬
‫الحد األدنى لتقلب‬ ‫‪ 0.01‬سنت‬ ‫‪ 0.01‬بالنسبة‬
‫‪ 0.01‬بالنسبة ‪ 0.01 DM‬بالنسبة ‪£‬‬
‫السعر‬ ‫بالنسبة ‪SFr‬‬ ‫‪100‬ين‬
‫حجم النقطة وقيمتها‬ ‫‪12.50$‬‬ ‫‪12.50$‬‬ ‫‪12.50$‬‬ ‫‪12.50$‬‬
‫الهامش المبدئي‬ ‫‪1000$‬‬ ‫‪1000$‬‬ ‫‪1000$‬‬ ‫‪1000$‬‬

‫من النم وذج الم ذكور نالحظ أن عقد العملة المس تقبلي يغطي عمالت مختلفة اإلس ترليني ‪ £‬والم ارك ‪DM‬‬
‫والفرنك السويسري ‪ SFr‬والين ‪ Y‬مقابل الدوالر‪.‬‬

‫‪88‬‬
‫ويج ري تس عير العق ود وفقا ألس عار الص رف الس ائد‪ ،‬فالعقد المس تقبلي يتم تس عيره على النحو المتبع في‬
‫س وق الص رف األجن بي‪ ،‬كما يتضح أن النقطة الواح دة أي أن الحد األدنى لتقلب الس عر في العقد تع ادل ‪0.01‬‬
‫س نت ف إذا افترض نا أن أحد التج ار اش ترى ثالثة (‪ )03‬عق ود باإلس ترليني بس عر ‪ 1.6800‬لل دوالر وأن الس عر‬
‫وصل خالل أسبوع إلى ‪ 1.7300‬دوالر فإنه يكون بذلك قد حقق ‪ 500‬نقطة في كل عقد نتيجة تغير السعر‪ ،‬ولما‬
‫كانت قيمة النقطة حسب العقد النمطي هي ‪ 2.50‬دوالر فإن إجمالي الربح المحقق يبلغ ‪ 3750‬دوالر أحتسب على‬
‫النحو التالي‪ 2.5 × 0.0001/)1.6800-1.7300( :‬دوالر قيمة النقطة × ‪ 3‬عقود = ‪ 3750‬دوالر (إجمالي‬
‫الربح)‪.‬‬
‫مثال على تغطية مخاطر أسعار الفائدة قصيرة األجل‪:‬‬
‫يجري تسعير عقود أسعار الفائدة قصيرة األجل كعقود أذون الخزانة أو عقود شهادات اإليداع على أساس‬
‫القيمة القياسية (‪ ،)Index Value Basis‬فسعر العقد المالي المستقبلي الخاص بأداة مالية قصيرة األجل يساوي (‬
‫‪ - 100‬سعر الفائدة السنوي المستقبلي) والتسعير على هذا النحو يجعل العالقة العكسية بين أسعار الفائدة وأسعار‬
‫العقود ثابتة‪ ،‬فكلما كان سعر الفائدة الحالي مرتفعا‪ ،‬كلما كان سعر العقد المستقبلي منخفضا‪.‬‬
‫فعلى سبيل المثال‪ ،‬يمكن تثبيت سعر فائدة قدره ‪ % 13.5‬سنويا لوديعة تستحق في مارس إذا ما اشتريت‬
‫وديعة ألجل استحقاق شهر مارس بسعر ‪ )13.5-100( 86.5‬فإذا تحرك السعر إلى ‪ 86.25‬فإن سعر الفائدة‬
‫على الوديعة يرتفع إلى ‪ )86.25-100( 13.75‬وتس تخرج قيمة النقطة في عق ود العملة بال دوالر وال تي تبلغ‬
‫قيمتها ع ادة ‪ 1.000.000‬دوالر لم دة ‪ 3‬أش هر وذلك بالكيفية التالية ‪25 = 1000000 × 3/12 × 0.01‬‬
‫دوالر ف إذا اش ترى أحد التج ار (‪ )10‬عق ود مس تقبلية ب اليورودوالر‪ ،‬كل عقد لم دة ‪ 3‬ش هور بس عر ‪ 84.15‬وبعد‬
‫مضي عشرة أيام تحرك السعر ليصبح ‪ 84.05‬فإن الربح أو الخسارة تحتسب كاآلتي‪:‬‬
‫‪51.48‬‬ ‫‪– 84.05‬‬
‫دوالر للنقطة = ‪ 2500‬دوالر (إجمالي الخسارة)‬
‫× ‪1.0 25‬‬ ‫‪ 10‬عقود × ‪ 10‬نقاط خسارة‬
‫النقطة (‪ )Point Pip‬في لغة النقد األجن بي ج زء من مائة من الس نت في عملية التس عير ف إذا قي ل أن س عر‬
‫الص رف لإلس ترليني مقابل ال دوالر ارتفع من ‪ $ 1.5426‬إلى ‪ $ 1.5427‬فمع نى ذلك أن الس عر ارتفع بنقطة‬
‫واحدة وهي ‪ 0.0001 = 1.5426 – 1.5427‬نقطة‪.‬‬
‫والنقطة في سعر الفائدة تساوي ‪ ،% 1‬فإذا تغير سعر الفائدة من ‪ % 9‬سنويا إلى ‪ % 9.5‬سنويا فإن ذلك‬
‫‪1‬‬
‫يعني ارتفاع سعر الفائدة بنصف نقطة ( ‪ 2‬نقطة)‪.‬‬
‫‪25.000‬‬ ‫‪£‬‬
‫الدوالر الكندي ‪100.000‬‬
‫‪FF‬‬ ‫‪62.500‬‬
‫‪SF‬‬ ‫‪125.000‬‬
‫‪ Y‬مليون‬ ‫‪12.5‬‬
‫‪EURO‬‬ ‫‪125.000‬‬

‫مثال على العقود المستقبلية على العمالت األجنبية‪:‬‬

‫‪89‬‬
‫لنف ترض أن شخصا ي رغب في ش راء عقد مس تقبلي لعملة الين الياب اني حيث العقد النمطي ‪ 12.5‬ملي ون‬
‫ين‪ ،‬وتعرض قيمة العقد بالسنت األمريكي لكل ين فإذا افترضنا أن هذا الشخص قام بشراء عقد مستقبلي لديسمبر‬
‫وذلك في شهر مايو‪ ،‬كما أن سعر العقد هو(‪ /$ 0.010387‬ين) وعلى ذلك يصبح‪:‬‬
‫القيمة الكلية للعقد بالدوالر األمريكي = ‪ 12.5‬مليون × ‪.$ 129837.50 = 0.010387‬‬
‫الهامش المعتاد على عقد الين هو ‪ 2300‬دوالر‪.‬‬
‫ف إذا افترض نا أن قيمة الين قد تص اعدت بالنس بة لل دوالر (بس بب انخف اض في مع دالت الفائ دة بالوالي ات‬
‫المتح دة‪ ،‬وبس بب التض خم في الياب ان أو (أي س بب آخ ر) وأص بحت قيمة الين (‪ / $ 0.010485‬ين) ف إن ذلك‬
‫يعني أن قيمة العقد قد ارتفعت اآلن لتصبح بالدوالر األمريكي = (‪,131062.50 = ) 0.010485 × 12.5‬‬
‫وبمقارنة ذلك بالوضع السابق تكون الزيادة الصافية في قيمة العقد هي ‪.$ 1225‬‬
‫القيمة الجارية = ‪131062.50‬‬
‫القيمة األصلية = ‪129837.50‬‬
‫المكسب = ‪1225.00‬‬
‫ولما كان متطلب الهامش األصلي هو ‪ $ 2300‬فإن معدل الفائدة المحقق على العقد المستقبلي عن هذه التسوية‬
‫× ‪1225.%53.3 = 100‬‬

‫‪2300‬‬
‫وبالطبع عند تقدير هذا المعدل على أساس سنوي فإنه سيكون عاليا عن ذلك‪.‬‬
‫ومن الناحية األخرى إذا افترضنا أن الين قد هبطت قيمته قابل الدوالر (نتيجة الرتفاع معدالت الفائدة في‬
‫الوالي ات المتح دة أو تزايد التض خم في الياب ان) وليكن المع دل الجديد هو ‪ / $ 0.010325‬ين) ف إن الموقف‬
‫يصبح كما يلي‪:‬‬
‫القيمة الجارية = ‪ 12.5‬مليون × ‪129062.50 = 0.10325‬‬
‫القيمة األصلية = ‪ 12.5‬مليون × ‪129837.50 = 0.010387‬‬
‫الخسارة = ‪$ 775.00-‬‬
‫‪775‬‬
‫× ‪% 33.7 = 100‬‬ ‫وبالطبع معدل الخسارة =‬
‫‪2300‬‬
‫ويصبح من المتعين إضافة مبلغ ‪ 775‬دوالر حتى يبقى الهامش على قيمته األصلية‪.‬‬
‫ويس عى م ديرو التمويل في الغ الب نحو تغطية مراك زهم المكش وفة في مع امالت الص رف األجن بي‪ ،‬من‬
‫خالل أس واق العق ود المس تقبلية على العملة فمثال إذا أنهى الم دير األم ريكي الي وم ص فقة ليس تلم القيمة بعد ثالثة‬
‫أشهر بالين الياباني‪ ،‬فإذا هبط الين مقابل الدوالر فإن متحصالته ستنخفض‪ ،‬ومن ثم يمكن للمدير المالي أن يلجأ‬
‫إلى س وق العق ود كأحد الحل ول من أجل بيع الين بعقد مس تقبلي (أي يأخذ مركز قص ير) ف إذا ح دث وانخفض الين‬
‫فإنه سيحقق قدر من الكسب (الربح) على العقد المستقبلي يمتص به الخسارة من المقبوضات التي ستحدث بنهاية‬
‫الشهرين‪.‬‬
‫مث ال‪ :‬إذا ك انت ص فقة تق در بمبلغ ‪ 50‬ملي ون ين ياب اني‪ ،‬وك ان س عر الص رف الج اري ‪/$ 0.009462‬ين بينما‬
‫‪90‬‬
‫س عر التس وية ال راهن لعقد مس تقبلي على الين الياب اني لثالثة أش هر (‪/$ 0.009382‬ين) في حين أن مع دل‬
‫الصرف الحاضر المتوقع بعد ثالثة أشهر هو (‪/£ 0.009284‬ين)‪ ،‬فإن أقام مدير الشركة أحد البديلين‪:‬‬
‫األول هو ع دم قيامه ب أي تص رف والحص ول على مس تحقاته من الين بنهاية األش هر الثالثة حسب س عر‬
‫الصرف السائد عندئذ‪ ،‬وهنا فهو يتحمل مخاطرة انخفاض قيمة الين مقابل الدوالر‪.‬‬
‫والبديل الثاني هو بيع عقد مستقبلي لمدة ‪ 3‬أشهر بسعر التسوية الراهن‬
‫والجدول التالي يوضح نتائج البديلين‪:‬‬

‫جدول رقم (‪ : )18‬بدائل التعامل في عقد مستقبلي‬

‫البديل الثاني‬
‫الدخول في عقد مستقبلي‬
‫قيمة الصفقة بالدوالر اآلن‪:‬‬
‫‪473100$=0.009462 × 50.000.000‬‬
‫بيع عقد مستقبلي بسعر تسوية ‪/$ 0.009382‬ين‬
‫قيمة العقد المستقلبي بعد ‪ 3‬أشهر‪:‬‬
‫‪$ 469100= 0.009382 × 50.000.000‬‬
‫الخسارة الناتجة عن انخفاض الين‪:‬‬
‫‪$ 4000 = 469100 – 473100‬‬
‫البديل األول‬
‫الحصول على المستحقات بالمسار الطبيعي‬
‫قيمة الصفقة بالدوالر اآلن‪:‬‬
‫‪473100$=0.009462 × 50.000.000‬‬
‫قيمة الصفقة بعد ‪ 3‬اشهر من االن بالدوالر‪:‬‬
‫‪464200$=0.009284 × 50.000.000‬‬
‫الخسارة الناتجة عن انخفاض الين‪:‬‬
‫‪$ 8900 =464200 – 473100‬‬

‫وهكذا يتضح أن استخدام العقد المستقبلي قد أدى إلى تخفيض الخسارة من ‪ $ 8900‬إلى ‪.$ 4000‬‬
‫فطالما أن الس وق يعطي مؤشرا على هب وط الين‪ ،‬ف إن بيع الحص يلة المتوقعة بعد ‪ 3‬أش هر من اآلن من‬
‫خالل عقد مستقبلي يعني تجنب المزيد من الهبوط وبالتالي تخفيض الخسائر المحتملة‪.‬‬
‫وب الطبع إن لم يتحقق ه ذا التوق ع‪ ،‬وح دث تص اعد في ت اريخ التس ليم في س عر الين‪ ،‬ف إن الف رق بين‬
‫المتحص الت وبين حص يلة بيع العقد س تكون أعلى بس بب تزايد الين‪ ،‬وس ينظر إليه على أنه بمثابة ثمن م دفوع‬
‫لتجنب المخاطرة‪.‬‬
‫ومن ناحية أخرى‪ ،‬إذا افترضنا أن هذا المدير األمريكي ملزم بدفع ‪ 50‬مليون ين بعد ‪ 3‬أشهر من اآلن‪،‬‬
‫وهناك توقع بتصاعد سعر الين مقابل الدوالر‪ ،‬فعليه عندئذ شراء عقد مستقبلي على الين لتحجيم (تقليل) مخاطر‬
‫تصاعد الين‪.‬‬
‫ف إذا ك ان الس عر الحاضر ‪/ $ 0.009462‬ين‪ ،‬وس عر التس وية بالعقد المس تقبلي لثالثة أش هر هو‬
‫‪/ $ 0.009548‬ين‪ ،‬ف إن ه ذا الم دير يك ون قد اش ترى المخ اطرة بقيمة مح ددة من اآلن وفقا للحس اب الت الي‬
‫بافتراض أن سعر الصرف الحاضر المتوقع بعد ثالثة أشهر ‪/$ 0.009605‬ين‪:‬‬
‫قيمة المدفوعات حاليا‪.$ 473100 = 0.009462 × 50.000.000 :‬‬
‫قيمة المدفوعات لسعر الصرف المتوقع‪.$ 480250= 0.009605 × 50.000.000 :‬‬
‫قيمة العقد المستقبلي على الين‪.$ 477400 = 0.009548 × 50.000.000 :‬‬

‫‪91‬‬
 ‫وهكذا فإن مدير الشركة يكون قد تجنب المخاطرة بتكلفة قدرها‪:‬‬
‫[‪ ، $ 4300 = ]473100 – 477400‬كما أنه إذا تحقق السعر المتوقع فيكون المدير قد خفض خسائر العملة‬
‫من [‪ )$7150( = ]473100 – 480250‬إلى (‪)$4300‬‬
‫وتح دد اإلش ارة إلى أن المض اربين ينج ذبون إلى س وق العق ود المس تقبلية للعملة عن دما يعتق دون أن الس عر‬
‫(‪)1‬‬
‫الجاري للعقود المستقبلية يختلف بشكل ملموس عن ذلك السعر الخاص الذي يتوقعونه في تاريخ التسليم‪.‬‬
‫‪ -6‬مقارنة بين العقود المستقبلية وعقود الخيار‪:‬‬
‫هناك بعض أوجه التشابه بينهما‪ ،‬كما نجد بعض جوانب االختالف‪:‬‬
‫‪ -6-1‬أوجه التشابه‪:‬‬
‫‪ -‬ال يخول العقدان للمتعاقد أي حق على موضوع العقد قبل موعد التسليم‪.‬‬
‫‪ -‬يعطي العقدان لحاملهما الحق في شراء أو بيع أصل معين في تاريخ محدد بسعر يحدد عند التعاقد‪.‬‬
‫‪ -‬يعطي العقدان فترة مستقبلية‪ ،‬وتكلفة التعامل في كل منهما بسيطة‪.‬‬
‫‪ -‬تتمتع عقود الخيار والعقود المستقبلية بجاذبية بالنسبة للمضاربين خاصة وأن ه في استطاعتهم المضاربة‬
‫على أسعار السلع المتاحة في السوق سواء كانت بضائع أو عمالت أو أسهم أو أذونات الخزانة ‪ ...‬إلخ‪,‬‬
‫دون الحاجة إلى تملك األصول محل المضاربة‪.‬‬
‫‪ -6-2‬أوجه االختالف‪:‬‬
‫‪ -‬يك ون لمش تري عقد الخي ار الحق في تنفيذ العقد أو ع دم تنفي ذه‪ ،‬أما العق ود المس تقبلية فهي عق ود ملزمة‬
‫للمتعاقدين لشراء األصل محل التعاقد بالسعر المحدد‪ ،‬على أن يتم التسليم ودفع القيمة في تاريخ الحق‪.‬‬
‫‪ -‬تقتصر خس ارة المش تري في عقد الخي ار على قيمة العالوة المدفوع ة‪ ،‬في حين تمتد الخس ارة في حالة‬
‫العقود المستقبلية لتشمل القيمة الكلية للعقد‪.‬‬
‫‪ -‬ال يحق لمش تري عقد الخي ار اس ترداد قيمة العالوة ال تي دفعها للب ائع عند التعاق د‪ ،‬في حين أن اله امش‬
‫المبدئي في العقود المستقبلية يمكن استرداده بالكامل إذا لم يتعرض المتعاقد للخسارة‪.‬‬
‫‪ -7‬مقارنة بين سوق العقود المستقبلية و سوق العقود اآلجلة‪:‬‬
‫توجد فروق جوهرية بين سوق العقود المستقبلية وسوق العقود اآلجلة نلخصها فيما يلي‪:‬‬
‫‪ -7-1‬مكان التعامل‪ :‬يتم التعامل في السوق المالية المستقبلية في البورصة وهي سوق مركزي منظم وال يجوز‬
‫للط رف المتعامل إب رام الص فقات إال عن طريق بي وت سمس رة‪ ،‬مثل مؤسسة ميريل لينش األمريكية ‪Merrill‬‬
‫‪ ،Lynch‬أما التعامل في سوق العقود اآلجلة فيكون بين العميل والبنك‪.‬‬
‫‪ -7-2‬أس لوب التعام ل‪ :‬يك ون على ش كل جلسة مفتوحة ب المزاد العل ني‪ ,‬أما في س وق العق ود اآلجلة فيك ون عن‬
‫طريق الهاتف والفاكس‪.‬‬

‫بهاء الدين سعد‪ ,‬التمويل الدولي لمنظمات األعمال الجزء (‪ ,2002 ،)2‬ص‪ .234 :‬نقال عن‪:‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫‪William F. Sharpe and Gordon J. Alexander, Investments, Forth Ed. Prentice-Hall, 1990 p 613‬‬

‫‪92‬‬
 ‫والجدول التالي يوضح أهم أوجه المقارنة بينهما‪:‬‬

‫جدول رقم (‪ : )19‬مقارنة بين العقود المستقبلية والعقود اآلجلة‬

‫العقود اآلجلـة‬ ‫العقود المستقبلية‬ ‫بيان‬
‫الهاتف والفاكس بين العميل والبنك‬ ‫جلسة مفتوحة بالمزاد العلني‬ ‫أسلوب التعامل‬
‫عن طريق البنوك المختلفة ويتم إبرام العقد‬ ‫في سوق مركزي منظم وال يجوز للطرف‬ ‫مكان التعامل‬
‫المتعامل إبرام الصفقات إال عن طريق بيوت مباشرة بين العميل والبنك الذي يتعامل معه‪.‬‬
‫السمسرة‬
‫عقود شخصية يتم التوصل إليها بالتفاوض‬ ‫هي عقود نمطية والمبالغ نمطية حسب‬ ‫طبيعة العقود‬
‫بين أطراف العقد‪ ,‬والعمولة تكون محال‬ ‫العملة‪ ،‬تواريخ التسليم نمطية‪ ،‬والشهور‬
‫للتفاوض بين العميل والبنك وال يتم اعالنها‪,‬‬ ‫محددة‪ ،‬العمولة محددة‪ ,‬لها سوق ثانوي‬
‫ليس لها سوق ثانوية ألنها عقود شخصية وال‬ ‫بعض المضاربين‪.‬‬
‫مجال للمضاربة‪.‬‬
‫العالقة بين البنك وعمليه عالقة شخصية‬ ‫تقوم غرفة المقاصة بدور الطرف المتعاقد‬ ‫الطرف المتعاقد‬
‫مباشرة ولذلك فإن المخاطر االئتمائية‬ ‫فهي التي تبيع وتشتري من األطراف‬
‫تتحملها أطراف التعاقد‪.‬‬ ‫المتعاقدة وهي التي تتحمل المخاطر‬
‫االئتمانية للعقد في حالة إخالل أحدهما‬
‫بالتزاماته‪.‬‬
‫الضمان هو الجدارة االئتمائية للعميل كما‬ ‫يستخدم الهامش كضمان ضد مخاطر تأخر‬ ‫الضمان‬
‫يقدرها البنك‪.‬‬ ‫الطرف المتعاقد عن الوفاء بالتزاماته‪.‬‬
‫تتوفر السيولة من خالل الحد االئتماني الذي‬ ‫تتاح السيولة من خالل الهامش المدفوع‪.‬‬ ‫السيولة‬
‫يمنحه البنك لعميله‪.‬‬
‫تتوقف التسوية على الترتيبات التي تم‬ ‫تتم من خالل غرفة المقاصة ويجري دفع‬ ‫التسوية‬
‫األرباح للعميل وتحصيل الخسائر منه يوميا االتفاق عليها بين البنك وعميله‪ ،‬كما أنه ال‬
‫يتم تسديد أية مدفوعات قبل إتمام التسوية‬ ‫والذي يجعل التقييم اليومي للعقود يعكس‬
‫النهائية للعقد‪.‬‬ ‫قيمتها السوقية الفعلية‪.‬‬
‫يتم إنهاء العقد عادة بالتسليم‪.‬‬ ‫تس ليم األصل محل ال يتم عادة إنهاء العقد بتسليم األصل أو‬
‫الشيء موضوع العقد وأن النسبة ال تتجاوز‬ ‫التعاقد‬
‫‪ %2‬من العقود يتم إنهاؤها بالتسليم‪.‬‬

‫‪93‬‬
 ‫المبحث االثالث‪ :‬اسواق االستبداالت (عقود المبادلة)‬

‫‪-1‬تعريف‪:‬‬
‫تتض من تحرير عق دين متزام نين أح دهما عقد ش راء واآلخر عقد بي ع‪ ,‬وقيمة كل من العق دين واح دة إال ان‬
‫تاريخ استحقاقهما مختلف ويفصل بينها فترة زمنية (شهر‪ 6 ,3 ,2 ,‬أشهر‪ ,‬سنة)‪ ,‬كأن يبرم عقد بيع مبلغ مليون‬
‫جنيه إسترليني مقابل ‪ 2‬مليون دوالر أي بسعر ‪ 2‬دوالر للجنيه بيعا فوريا‪ ,‬وفي نفس الوقت يبرم عقد شراء مبلغ‬
‫مليون استرليني يسلم خالل ثالثة شهور مقابل الدوالر بسعر ‪ 2.10‬دوالر للجنيه‪.‬‬
‫بمعنى تتم مبادلة إسترليني مقابل دوالر بتحرير عقدي بيع وشراء‪.‬‬
‫ففي العقد األول تم بيع اإلسترليني ‪.‬‬
‫وفي العقد الث اني (في نقس ت اريخ العقد األول) أعيد ش راء المبلغ باإلس ترليني ولكن التس ليم تم تحدي ده بعد‬
‫ثالثة أشهر‪.‬‬
‫ويسمى الفرق بين سعر الشراء وسعر البيع بسعر المبادلة (‪ )Swap rate‬أو هامش السعر اآلجل ويبلغ في‬
‫المثال‪ 0.10 = 2 – 2.10 :‬وهي قيمة العالوة التي احتسبت لإلسترليني وهذا الفرق يعبر عنه بالنقطة فنقول‬
‫سعر المبادلة ‪ 1000‬نقطة‪.‬‬
‫والنقطة تع ني في لغة العملة األجنبية ج زء من المئة من الس نت في عملية التس عير‪ ,‬ف إذا قيل س عر ص رف‬
‫اإلسترليني مقابل الدوالر ارتفع من ‪ 1.5426‬إلى ‪ 1.5428‬دوالر فإن معنى ذلك ارتفاع السعر بنقطتين والنقطة‬
‫في سعر الفائدة تساوي ‪ %1‬فإذا تغير سعر الفائدة من ‪ %9‬إلى ‪ %9.5‬فيقال أن هناك ارتفاع بنصف نقطة‪.‬‬
‫وس عر المبادلة ليس بس عر الص رف‪ ,‬وإ نما هو ف رق س عر الص رف أي الف رق بين الس عر الف وري والس عر‬
‫اآلجل للعملة‪.‬‬
‫وفي معظم عملي ات المبادلة يتم الش راء وال بيع في نفس ال وقت وبين نفس األط راف‪ ,‬غ ير أنه يح دث في‬
‫بعض األحي ان أن يش تري أحد المتعاق دين العملة ش راء فوريا من جهة ما ثم يبيعها آجال لجهة أخ رى‪ ,‬وفي ه ذه‬

‫‪94‬‬
‫الحالة يطلق على عملية المبادلة هذه المبادلة الموجهة (‪ )Engineered swap‬تمييزا لها عن المبادلة التامة (‪Pure‬‬
‫‪ )swap‬والتي تتم بين نفس طرفي التعاقد في عمليتي الشراء والبيع وفي عملية المبادلة الموجهة ال يشترط تساوي‬
‫المبلغين في عقدي الشراء والبيع‪.‬‬
‫‪-2‬ستخدامات عقود المباد لة‪:‬‬
‫وتمارس عمليات المبادلة في األحوال التالية‪:‬‬ ‫‪-1‬‬
‫‪ -1‬تحويل عملة ما إلى عملة أخ رى بش كل م ؤقت وب دون االحتف اظ بمركز العملة األجنبية ويس تخدم ه ذا‬
‫األسلوب في عمليات الترجيح المغطى بأسعار الفوائد‪.‬‬
‫‪ -2‬تس تخدم عملي ات المبادلة لخلق وضع آجل مقابل وضع آجل (‪ ,)Foward against foward‬ك أن يب اع‬
‫اإلسترليني مقابل الدوالر تسليم آجل لمدة ثالثة شهور‪ ,‬ثم شراء إسترليني مقابل دوالر تسليم شهر واحد‪,‬‬
‫وذلك لتوقع تغ ير مق دار العالوة أو الخصم (ال ذي يعكس ف روق أس عار الفائ دة على العملتين) لص الح‬
‫المتعامل‪.‬‬
‫‪ -3‬تس تخدم عملي ات المبادلة في خلق وضع مض اد للوضع المش ار إليه في البلد ‪ 2‬أعاله بعد ج ني األرب اح‬
‫المحققة نتيجة تغير أسعار الفائدة لصالح المتعامل‪.‬‬
‫‪ -4‬إذا لم يكن في اإلمك ان اق تراض أو إق راض عملة ما خالل ف ترة مح ددة بس بب ع دم تواجد المق رض أو‬
‫المقترض الذين تتفق ظروف ككل منهما مع اآلخر من حيث قيمة القرض المطلوب أو مدة القرض ذاته‪,‬‬
‫فإنه يمكن ش راء ه ذه العملة في ت اريخ ف وري ثم يبيعها في ت اريخ آجل بحيث تك ون الم دة الفاص لة بين‬
‫التاريخين تتفق مع مدة القرض المطلوب‪ ,‬ويتم هذا من خالل عمليات المبادلة‪.‬‬
‫‪ -5‬إذا خرج رأس المال بعملة ما لالستثمار في الخارج بعملة أجنبية أخرى (الرتفاع أسعار الفائدة على هذه‬
‫األخ يرة مثال) ف إن عملية المبادلة تجنب المس تثمر مخ اطر تغ ير س عر الص رف عند إع ادة تحويل رأس‬
‫المال المستثمر إلى العملة الوطنية‪.‬‬
‫‪ -6‬تستخدم البنوك المركزية عمليات المبادلة لتثبيت أسعار صرف عمالتها عندما تتعرض لضغوط عليها‬
‫بس بب المض اربة‪ ,‬إذ يش تري البنك عملة أجنبية مقابل بيع عملة محلية بيعا فوريا ثم ي بيع عملة أجنبية‬
‫مقابل ش راء عملة محلية آجال في نفس ال وقت أو العكس‪ ,‬وذلك للتخفيف من الض غوط الواقعة على‬
‫عملت ه‪ ,‬وتلجأ البن وك المركزية أيضا للمبادلة من أجل توف ير الس يولة في االقتص اد الوط ني أو للتخلص‬
‫من السيولة الفائضة إذا ما دعت الحاجة إلى ذلك‪.‬‬
‫‪-3‬أمثلة على عملية المبادلة‪:‬‬
‫نف ترض أن مس تثمرا أمريكيا متم يزا يمكنه الحص ول على ق رض طويل األجل بال دوالر األم ريكي بس عر‬
‫فائدة تفصيلي "مميز" (‪ )Prime Rate‬غير أنه يريد تمويل استثمار له في اليابان قدره ‪ 10‬مليارات ين ياباني‪،‬‬
‫وك انت تكلفة ت دبيره له ذا المبلغ عن طريق ط رح س ندات ب الين الياب اني لم دة ‪ 10‬س نوات في س وق رأس الم ال‬
‫اليابانية هي ‪ % 7.75‬وهي تكلفة مرتفعة وذلك بالمقارنة بسعر الفائدة الذي يدفعه المقترض الياباني على قرض‬
‫مماثل وليكن ‪ ,% 7.25‬كما س نفترض أن مس تثمرا يابانيا ي رغب في تمويل اس تثمار له في الوالي ات المتح دة‬

‫‪95‬‬
‫األمريكية بمبلغ ‪ 100‬ملي ون دوالر وك انت تكلفة ت دبيره له ذا المبلغ من خالل ط رح س ندات بال دوالر لم دة ‪10‬‬
‫سنوات في سوق رأس المال في نيويورك تبلغ ‪ %7‬وهي تكلفة مرتفعة نظرا لعدم سبق تواجد المستثمر الياباني‬
‫في الس وق األمريكي ة وذلك بالمقارنة إلى س عر الفائ دة ال ذي يدفعه المق ترض األم ريكي على ق رض مماثل وال ذي‬
‫يبلغ ‪ % 6.5‬فقط‪.‬‬
‫في ه ذا المث ال تتحقق منفعة متبادلة لكل من ه ذين المس تثمرين إذا ما اتفقا س ويا واق ترض كل منهما من‬
‫معرفة المحلي قرضا بعملته الوطنية بالقيمة ال تي يح ددها الط رف اآلخر وبس عر الفائ دة التفض يلي ثم يتم مبادلة‬
‫التزامات كل منهما لمدة ‪ 10‬سنوات‪.‬‬
‫ولكن هناك مخاطر تتمثل في تغير أسعار الصرف بين الدوالر والين‪ ،‬وكذلك كل المخاطر اإلئتمانية التي‬
‫تترتب على اخفاق أي من المقترضين في الوفاء بالتزامه قبل الطرف اآلخر‪.‬‬
‫ولتجنب ه ذه المخ اطر يمكن للمقترض ين اللج وء إلى أحد البن وك إلب رام عقد مبادلة العمالت بينهما لتغطية‬
‫‪1‬‬
‫‪0.125( %8‬‬ ‫مخ اطر أس عار الص رف‪ ،‬وك ذلك تغطية المخ اطر االئتمانية في مقابل دفع عمولة للبنك تق در بـ‬
‫‪ )%‬مثال‪ ،‬وبذلك يكون كل من الطرفين المتعاقدين قد حقق وفرا في تكلفة االقتراض على النحو التالي‪:‬‬
‫بالنس بة للمس تثمر األم ريكي يك ون قد حقق مبلغ في تكلفة ت دبير الق رض ب الين الياب اني نسبته ‪% 0.375‬‬
‫وهو الف رق بين تكلفة اقتراضه المباشر من الس وق اليابانية ‪ % 7.750‬وتكلفة ت دبيره نفس المبلغ عن طريق‬
‫االقتراض بالدوالر األمريكي ومبادلته بالين الياباني من خالل عقد مبادلة العمالت ويبلغ (‪0.125 + % 7.250‬‬
‫‪ ,%‬قيمة عمولة البنك = ‪ )%7.375‬مع تث بيت س عر الص رف بين ال دوالر والين الياب اني عند إب رام عقد المبادلة‬
‫‪.0.375 = 7.375 - 7.750‬‬
‫وبالنس بة للمس تثمر الياب اني فقد حقق وف را في تكلفة ت دبير الق رض بال دوالر األم ريكي نس بته ‪% 0.375‬‬
‫وهو الف رق بين تكلفة اقتراضه المباشر من الس وق األمريكية بس عر ‪ % 7‬وتكلفة ت دبير نفس المبلغ عن طريق‬
‫االقتراض بالين الياباني ومبادلته بالدوالر من خالل عقد مبادلة العمالت ويبلغ (‪ % 0.125 + % 6.500‬قيمة‬
‫عمولة البنك = ‪ )% 6.625‬مع تثبيت سعر الصرف بين الدوالر والين عند عقد المبادلة ‪= % 6.625 - %7‬‬
‫‪.0.375‬‬
‫مثال‪ :2‬سنفترض أن أحد المستثمرين البريطانيين (‪ )A‬يريد تمويل مشروع له في أمريكا‪ ،‬وأنه يجد صعوبة في‬
‫االقتراض بالدوالر من السوق األمريكية‪ ،‬ففي هذه الحالة يمكنه اقتراض المبلغ المطلوب باإلسترليني ثم يبيعه في‬
‫الس وق مقابل الحص ول على ما يعادله بال دوالر بمع نى أن يك ون عليه ال تزام باإلس ترليني مقابل أص ول مقومة‬
‫بال دوالر‪ ,‬وس نفرض أيضا أن هن اك مس تثمرا أمريكيا (‪ )B‬يريد تمويل اس تثمار في إنكل ترا ويجد ص عوبة في‬
‫االقتراض باإلسترليني من السوق البريطانية‪ ،‬وفي هذه الحالة يمكنه أن يقترض المبلغ المطلوب بالدوالر ثم يبيعه‬
‫في الس وق مقابل الحص ول على ما يعادله باإلس ترليني (بمع نى أن يك ون عليه ال تزام مق وم بال دوالر مقابل أص ول‬
‫مقومة باإلس ترليني) في ه اتين الح التين‪ ،‬س يجد المس تثمران (‪ )A‬و (‪ )B‬أن ل دى كل منهما مرك زا مكش وفا بالنقد‬
‫األجنبي‪ ،‬وأنه معرض للخسارة في حالة تغيير سعر الصرف في غير صالحه‪.‬‬
‫ف المقترض (‪ )A‬س وف يتع رض للخس ارة في حالة ارتف اع قيمة اإلس ترليني مقابل ال دوالر‪ ،‬إذ أنه س يعيد‬

‫‪96‬‬
‫شراء االسترليني بسعر أعلى لتسديد مدفوعات األقساط والفوائد‪ ،‬وسيجد المقترض (‪ )B‬أنه سوف يتعرض لنفس‬
‫المخاطر إذا ما ارتفع الدوالر مقابل االسترليني‪ ،‬ولتجنب هذه المخاطر يتم عقد صفقة مبادلة من خالل أحد البنوك‬
‫بحيث يتعهد المق ترض (‪ )A‬بتس ديد األقس اط والفوائد المس تحقة على الق رض بال دوالر للمق رض (‪ )B‬من خالل‬
‫البنك‪ ،‬كما يتعهد المق ترض (‪ )B‬بتسديد األقساط والفوائد المستحقة على القرض باالسترليني للمقترض (‪ )A‬من‬
‫البنك ال ذي يق وم ب دور الوس يط مقابل عمولة يتقاض اها من كل المقترض ين دون الحاجة إلى معرفة أي منهما‬
‫باآلخر‪ ،‬وبدون أن يدري أي من المقرضين بأن هناك عملية مبادلة قد تمت‪ ,‬وهذا حسب الشكل التالي‪:‬‬
‫شكل رقم (‪ : )9‬عملية مبادلة عملتين مع توسيط البنك‬

‫)‪A‬‬ ‫أصـول (‬ ‫أصـول ( )‪B‬‬

‫عائد االستثمار ‪$‬‬ ‫عائد االستثمار ‪£‬‬
‫فوائــد ‪$‬‬ ‫بنــك‬ ‫فوائــد ‪$‬‬
‫‪A‬‬ ‫مقترض(‬ ‫مقرض( )‪B‬‬
‫)‬ ‫فوائــد ‪£‬‬ ‫فوائــد ‪£‬‬
‫فوائــد ‪£‬‬ ‫فوائـد ‪$‬‬
‫وكما تج ري مبادلة االلتزام ات على نحو ما رأينا في المق ال الس ابق‪ ،‬فإنه يمكن مبادلة األص ول المقومة‬
‫‪A‬‬ ‫مقترض(‬ ‫مقرض( )‪B‬‬
‫بعملتين مختلفتين أيضا مثل سندات صادرة بالدوالر وأخرى صادرة باإلسترليني‪.‬‬
‫)‬
‫كما يمكن عقد صفقة مبادلة للفوائد كأن تستبدل فائدة ثابتة بأخرى متغيرة (معومة) فإذا كان المقترض غير‬
‫قادر على الحصول على قرض بسعر فائدة ثابت نظرا لعدم كفاية جدارته اإلئتمانية أو الرتفاع نسبة سعر الفائدة‬
‫الثابت بحيث تفوق مقدرة المقترض‪ ,‬لهذا لم يكن أمامه سوى الحصول على القرض بسعر فائدة متغير‪ ،‬ونظرا‬
‫لخشيته من ارتفاع هذا السعر الذي يتم تحديده مقدما كل (‪ )3‬أشهر مثال‪ ،‬فإنه سيحاول مبادلة التزامه القائم بسداد‬
‫سعر الفائدة المتغير على القرض مقابل إلتزام ه بسداد الفائدة على القرض على أساس سعر ثابت‪ ،‬في هذه الحالة‬
‫يطلب المقترض من أحد البنوك القيام بدور الوسيط في عملية المبادلة مقابل عمولة‪ ،‬وهنا يتعين على هذا البنك أن‬
‫يجد مقترضا آخر قد اقترض بسعر فائدة ثابت إال أنه يفضل سداد الفائدة على القرض على أس اس متغ ير‪ ،‬أو أن‬
‫يقوم البنك نفسه باالقتراض بسعر فائدة ثابت ثم يبادل إلتزامه مع إلتزام المقترض (‪ )A‬وفقا لآلتي‪:‬‬

‫شكل رقم (‪ : )10‬عملية مبادلة أسعار فائدة مع توسيط بنك‬

‫س‪.‬ف‪ .‬ثا‬ ‫س‪.‬ف‪ .‬ثا‬

‫‪A‬‬ ‫مقترض(‬ ‫بنــك‬ ‫مقترض( )‪B‬‬
‫)‬ ‫س‪.‬ف‪ .‬م‬ ‫س‪.‬ف‪ .‬م‬
‫سـ‪.‬ف‪.‬م‬ ‫س‪.‬ف‪.‬ثا‬
‫س‪.‬ف‪.‬ثا‪ :‬سعر فائدة ثابت‬
‫)‪A‬‬ ‫مقرض(‬ ‫س‪.‬ف‪.‬م‪ :‬سعر فائدة متغير‬ ‫مقرض( )‪B‬‬
‫ويوضح الج دول أن س عر ‪ LIBOR‬في نهاية الم دة المح ددة للعقد (أي في نهاية ‪ 5‬س نوات) يقع أمامها‬

‫‪97‬‬
‫‪ N/A‬وه ذا معن اه أن الس عر غ ير مطل وب ألنه لن يطبق وذلك ألنه لن يس تخدم في تحديد أي ت دفقات نقدية متعلقة‬
‫بعقد المبادلة‪.‬‬
‫جدول رقم (‪ : )20‬التدفقات النقدية لمبادالت سعر الفائدة‬
‫إلتزام الفائدة الثابتة الذي‬
‫إلتزام الفائدة المتغيرة الذي يدفعه ‪ B‬إلى ‪A‬‬ ‫‪LIBORT‬‬ ‫الرقم‬
‫يدفعه ‪ A‬إلى ‪B‬‬
‫‪90.000‬‬ ‫‪%8.75‬‬ ‫‪0‬‬

‫‪= LIBOR0 x 1000 000‬‬

‫‪90.000‬‬ ‫‪? =LIBOR1‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪x 1000 000 = 87500 0.0875‬‬
‫‪90.000‬‬ ‫‪? =LIBOR2‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪LIBOR1 x 1000 000‬‬
‫‪90.000‬‬ ‫‪LIBOR2 x 1000 000‬‬ ‫‪? =LIBOR3‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪90.000‬‬ ‫‪LIBOR3 x 1000 000‬‬ ‫‪? =LIBOR4‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪LIBOR4 x 1000 000‬‬
‫‪90.000‬‬ ‫‪LIBOR5 x 1000 000‬‬ ‫‪? =LIBOR5‬‬ ‫‪5‬‬

‫الفصل الثامن‪ :‬تقنيات التسوية في المبادالت الدولية‬

‫تمهيد‬
‫بسبب ضغط التطور الكبير وتوسع نطاق المبادالت الدولية العمل على حماية حقوق المصدرين‬
‫والمستوردين على حد سواء ‪ ،‬وكانت البنوك هي التي تؤدي دور الوسيط في تمويل التجارة الخارجية بين الدول‬
‫‪ ،‬وقد تم استخدام آلية تحقق األمان لجميع األطراف للوفا بالتزاماتهم في شكل االعتمادات المستندية والتحصيل‬
‫المستندي ‪.‬‬

‫المبحث األول ‪ :‬االعتماد المستندي‬

‫‪ -1‬تعريف ‪:‬‬
‫هو تعهد مكتوب يصدره بنك معين يسمى البنك المصدر لالعتماد أو البنك فاتح االعتماد بناء على طلب‬
‫أحد المستوردين من عمالئه ووفقا لتعليماته وسمي معطي األمر لصالح شخص آخر يسمى المستفيد ( المصدر )‬

‫‪98‬‬
‫بأن يدفع مبلغا معينا من النقود بالعملة المتفق عليها خالل فترة محددة مقابل تقديم مستندات معينة محددة في عقد‬
‫فتح االعتماد ‪.‬‬
‫فاالعتماد المستندي ال يعتبر مجرد أداة تجارية تستخدم لتسوية معامالت تجارية دولية‪،‬ولكنه يعتبر أداة‬
‫مالية له بعض خصائص أمر الدفع وبعض خصائص الضمان‪ ,‬ويفترض االعتماد المستندي‬
‫وجود ثالثة أطراف هي ‪:‬‬
‫معطى أمر فتح االعتماد المقتدي ( المستورد ) ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫البنك الذي يفتح االعتماد استجابة لألمر الصادر إليه ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫المستفيد الذي يفتح االعتماد لصالحه ( المصدر )‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫بنك المصدر ( البالغ االعتماد للمستفيد أو تعزيزه ) ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ويسجل المشتري ( المستورد ) كافة المصاريف المتعلقة بفتح االعتماد المستندي الذي يتم فتحه لصالح‬
‫البائع ‪.‬‬
‫‪ -2‬أهمية االعتماد المستندي ‪:‬‬
‫ويعتبر االعتماد المستندي مهما لكل من البائع ( المصدر ) والمشتري ( المستورد ) وبالنسبة للمصاريف‬
‫وللتجارة الدولية ‪.‬‬

‫ا‪ /-‬أهميته بالنسبة للبائع ‪:‬‬

‫إن تقرير البنك ال وارد في االعتم اد المس تندي يص در قبل أن يب دأ في تنفيذ التزاماته في العقد المح رر بينه‬
‫وبين المشتري فهو يعطيه ضمانا كامال من أجل أن يبدأ في تنفيذ التزاماته ‪ ،‬أو يلتزم البنك بالتسديد حتى ولو كان‬
‫المشتري غير قادر على التسديد لسبب أو آلخر ‪.‬‬
‫يمكن االعتماد المستندي البائع من تمويل البيع ‪ ،‬إذ يحصل على الثمن فور تنفيذ البيع حتى إذا لم‬ ‫‪-‬‬
‫يكن المشتري قد استلم البضاعة بعد ‪.‬‬
‫ب‪ /‬أهميته بالنسبة للمشتري ‪:‬‬
‫يكون على ثقة من أن بضاعته ستكون مطابقة للشروط المتفق عليها وخاصة عندما يطلب شهادة‬ ‫‪-‬‬
‫معاينة من قبل مؤسسة تمارس أعمال الكشف والتأكيد من المواصفات حسب الشروط المتفق عليها في االعتماد ‪.‬‬
‫ال يضطر لدفع قيمة االعتماد إال إذا قدم البائع المستندات التي تشير إلى الوفاء بتنفيذ التزاماته ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫تمكن المشتري من التصرف في البضاعة والحصول على ثمنها عندما يسلم له البنك المستندات‬ ‫‪-‬‬
‫حتى رغم عدم وصول البضاعة إلى ميناء الشحن ‪.‬‬
‫ج‪ /‬أهميته بالنسبة للمصارف ‪:‬‬
‫يعتبر مصدر دخل للمصارف من خالل العموالت التي تتقاضاها والتأمينات التي تأخذها كما أنها يمكنها‬
‫أن توظف هذه التأمينات فتحصل على عوائد ‪.‬‬

‫‪99‬‬
 ‫د‪ /‬أهميته بالنسبة للتجارة الدولية ‪:‬‬
‫تس اعد ه ذه االعتم ادات على تيس ير انتق ال الس لع والخ دمات بين دول الع الم وتق دم تس هيالت مالية وال تي‬
‫كانت في السابق تمثل حاجزا أمام تطور التجارة الدولية فالمصارف تسير استالم ثمن البضاعة حال شحنها وال‬
‫يدفع المشتري ثمنها إال عند استالم للوثائق الخاصة بهذه البضاعة ‪.‬‬
‫‪ -3‬الخطوات العملية في مسار االعتمادات المستندية ‪:‬‬
‫‪-1‬يتض من العقد المح رر بين المص در و المس تورد ش روط بيع البض اعة وتس وية قيمتها من خالل فتح‬
‫اعتماد مستندي ‪.‬‬
‫‪ -2‬يتقدم العميل (المستورد) إلى بنكه بطلب فتح االعتماد ومرفق بالمستندات الخاصة بعملية االستيراد‬
‫مثل الفاتورة ‪.‬‬
‫‪ -3‬يقوم البنك المصدر لالعتماد بإبالغ البنك المبلغ أو المعزز بفتح االعتماد مع بيان تفصيل المستندات‬
‫المطلوبة من البائع ( المصدر )‪.‬‬
‫‪ -4‬يق وم البنك المبلغ بإخط ار المس تفيد ( الب ائع ) بفتح االعتم اد لص الح ‪ ،‬وي بين له ك ذلك الش روط ال واردة في‬
‫االعتماد وقد يضيف تعزيزه لالعتماد إذا طلب البنك فاتح االعتماد منه ذلك مقابل عمولة يدفعها إليه ‪.‬‬
‫‪-5‬إذا قبل المس تفيد الش روط ال واردة في االعتم اد فإنه يق وم بعمل ترتيب ات ش حن البض اعة المتعاقد عليها‬
‫للمشتري ‪.‬‬
‫‪ -6‬يقوم البائع بالحصول على المستندات المطلوبة مثل فاتورة الشحن من شركة الشحن وشهادة المنشأ‬
‫‪ ...‬الخ و إرسالها إلى البنك المبلغ ‪.‬‬
‫‪--7‬يق وم البنك عند اس تالم المس تندات بمراجعتها بدقة ‪ ،‬ف إذا ك انت مطابقة تماما للتعليم ات الص ادرة إليه‬
‫والموضحة في االعتماد فإنه يقوم بسداد القيمة إلى البائع‪.‬‬
‫‪ -8‬قوم البنك المبلغ بإرسال المستندات إلى البنك المصدر لالعتماد والذي يقوم بدوره بمراجعتها بدقة ‪،‬‬
‫فإذا وجدها مطابقة لالعتماد ‪ ،‬فإنه يسلمها للمستورد الستالم البضاعة وحيازتها ‪ ،‬فإذا كان المستورد قد‬
‫حصل على تسهيل ائتماني بقيمة االعتماد المستندي فإن عليه سداد قيمة التسهيل مقابل استالم المستندات‬
‫ما لم يكن هناك ترتيبات أخرى متفق عليها بين المستورد والبنك ‪.‬‬
‫والشكل التالي يوضح الخطوات المتبعة عقب فتح االعتماد المستندي‬

‫شكل رقم ( ‪ ) 11‬خطوات فتح االعتماد المستندي‬

‫(‪)1‬‬
‫المصـ ــدر‬ ‫المستــورد‬
‫(‪)5‬‬ ‫ضحن البصاغة‬

‫(‪)7( )6( )4‬‬ ‫(‪)10( )9( )2‬‬

‫‪100‬‬
 ‫( ‪)3‬‬
‫البنك مبلغ االعتماد‬ ‫بنك المصدر للالعتماد‬
‫(‪)8‬‬
‫(‪)11‬‬

‫‪ -4‬أنواع االعتمادات المستندية ‪:‬‬

‫هن اك ع دة أن واع من االعتم ادات ولكن القواعد م يزت فقط بين ن وعين من االعتم ادات المس تندية هما‬
‫اعتمادات قابلة لإللغاء وغير قابلة لإللغاء ‪ ،‬وسنتطرق لكل أنواع االعتمادات وهي ‪:‬‬
‫ا‪-‬االعتماد غير المؤكد أو القابل لإللغاء ‪the revocable credit :‬‬
‫ه ذا االعتم اد يمكن تعديله أو إلغ اؤه في أي وقت دون الحاجة إلى إخط ار المس تفيد وله ذا ال يعت بر‬
‫اعتمادا بالمعنى الحقيقي ألنه ال يقدم أي ضمان للدفع ولذلك فإنه نادرا ما يستخدم ‪.‬‬
‫ب‪-‬االعتماد المؤكد أو غير القابل لإللغاء ‪the irrevocable credit :‬‬
‫هو ذلك االعتم اد ال ذي يك ون فيه البنك ف اتح االعتم اد‪ ,‬يك ون ملتزما بتنفيذ ش روط ال دفع أو القب ول أو‬
‫التداول المنصوص عليه في عقد فتح االعتماد وبشرط أن تكون المستندات مطابقة تماما لبنود وشروط االعتماد‬
‫‪.‬ويجب أن ي بين في كل اعتم اد بوض وح ما إذا ك ان ق ابال لإللغ اء أو غ ير قابل لإللغ اء وعن دما ال يوضح ذلك ف إن‬
‫االعتماد يعتبر قابال لإللغاء‪.‬‬
‫وينقسم االعتماد غي القابل لإللغاء إلى نوعين ‪:‬‬
‫‪-1‬اعتماد غي قابل لإللغاء وغير معزز ‪unconfirmed irrevocable :‬‬
‫االعتماد غير القابل لإللغاء يتضمن التزام البنك فاتح االعتماد بالدفع إال أن البنك الموجود ببلد المستفيد‬
‫ال يتعهد أو يضيف تعهده إلى تعهد البنك المستورد ‪ ،‬أي أنه ال يعزز تعهد بنك المستورد ‪.‬‬
‫‪-2‬اعتماد غير قابل لإللغاء ومعزز ‪confirmed irrevocable :‬‬
‫في ه ذه الحالة يض يف البنك الموج ود ببلد المص در تعه ده إلى تعهد بنك المس تورد وب ذلك يض يف ال تزام‬
‫بالتسديد إلى جانب التزام البنك المصدر لالعتماد ‪.‬‬
‫ج‪-‬اعتماد قابل للتحويل ‪transferable credit :‬‬
‫في ه ذا الن وع من االعتم ادات يمكن للمص در تحويل قيمة االعتم ادات لص الح مس تفيد آخر ‪ ،‬ويجب على‬
‫المصدر إعالم المستورد باسم الشخص الذي سيحول لصالحه االعتماد وال يحول االعتماد أكثر من مرة واحدة‪.‬‬
‫د‪-‬اعتماد غير قابل للتحويل ‪:‬‬

‫‪101‬‬
‫ال يحق للمصدر تحويل قيمة صادراته إلى مستفيد آخر‪ ,‬بمعنى آخر إذا صدر اعتماد لصالح مصدر معين‬
‫يجب أن ينفذ هنا المصدر االعتماد لصالحه ‪ ،‬وإ ال أصبح االعتماد الغيا ‪.‬‬

‫ه‪-‬االعتماد المستندي القابل للتجزئة ‪divisible :‬‬

‫في هذا النوع من االعتمادات يحق للبائع ( المصدر ) أن يشحن البضاعة المتعاقد عليها على عدة دفعات ‪،‬‬
‫وأن يحصل على قيمة كل دفعة بمجرد تسليم مستندات ( وثائق ) شحنها إلى البنك ‪.‬‬
‫و‪-‬االعتماد المستندي غير قابل للتجزئة ‪indivisible :‬‬
‫يلتزم المصدر بشحن البضاعة دفعة واحدة كما يتم الدفع به مرة واحدة عند تسليم المستندات الالزمة‪.‬‬
‫ز‪-‬االعتماد المقابل أو االعتماد الظهير ‪bade to back credit :‬‬
‫هي عملية تتض من إعتم ادين يفتح األول لمص لحة مس تفيد لكي يق وم بتوريد بض اعة واس تنادا إلى ه ذا‬
‫االعتم اد يفتح المس تفيد اعتم اد آخر لمس تفيد آخر عن نفس البض اعة وفق ش روط االعتم اد األول وس مي االعتم اد‬
‫الثاني االعتماد الظهير أو المساند ‪ ،‬ويقوم هذا االعتماد في الحاالت التي يكون فيها المستفيد من االعتماد األصلي‬
‫مجرد وسيط وليس منتج بضاعة ‪.‬‬
‫ح‪-‬االعتماد الدائري أو المتجدد ( الدوار ) ‪revolving credit :‬‬
‫وهو االعتم اد ال ذي يفتح بمبلغ مح دد ويج دد مبلغه تلقائيا خالل ع دد معين من الف ترات وبنفس الش روط‪,‬‬
‫بمعنى أنه إذا تم استعمال االعتماد خالل الفترة األولى تجددت قيمته بالكامل ليصبح ساري المفعول خالل الفترة‬
‫الموالية و هك ذا‪ .‬ويخطر البنك المس تفيد ب أن مبلغا جدي دا أص بح تحت تص رفه ويمكن أن يس تخدمه نظ ير تق ديم‬
‫مستندات جديدة ‪.‬‬
‫وقد يكون هذا االعتماد مجمعا أو غير مجمع ‪cumulative or non comulative‬‬
‫واالعتماد غير المجمع هو الذي يقسم مددا مستقلة ال يتداخل مبلغ أي منها وال يضاف إلى المبلغ الخاص‬
‫بمدة أخرى ‪.‬‬
‫ف إذا افترض نا أن قيمة االعتم اد ‪1000‬دج في الش هر ‪ ،‬وبمج رد انته اء الش هر يص بح مبلغ االعتم اد‬
‫‪1000‬دج من جدي د‪ ,‬ف إذا ك ان االعتم اد مجمعا وك ان قد دفع منه مبلغ ‪500‬دج ‪ ،‬ف إن المبلغ الممكن س حبه في‬
‫الش هر الت الي يك ون ‪1500‬دج ‪ ،‬أما إذا ك ان االعتم اد غ ير مجمع ف إن مبلغ االعتم اد في الش هر الت الي ‪1000‬دج‬
‫فقط بالرغم من أن المبلغ المسحوب في الشهر السابق قد بلغ ‪500‬دج فقط‪.‬‬
‫ط‪-‬اعتماد مستندي باالطالع ‪the sight credit :‬‬
‫يتم الدفع للمستفيد بموجب هذا االعتماد فور تقديمه المستندات المطلوبة ‪ ،‬وبعد قيام البنك بمراجعتها وفي‬
‫حالة االعتماد غير المعزز ‪ ،‬فإن البنك الذي يقوم باإلشعار قد يؤخر الدفع للمستفيد إلى أن يستلم المبلغ المذكور‬
‫في حالة االعتماد من البنك المصدر لالعتماد ‪.‬‬

‫‪102‬‬
 ‫ي‪ --‬اعتماد الدفع األجل ‪the deferred payment credit :‬‬
‫ال يتم الدفع للمستفيد فورا عقب تقديم المستندات وإ نما يتم بعد انقضاء مدة من الزمن محددة في االعتماد‬
‫وهو يمنح المشتري فترة سماح ويضمن الدفع للبائع في التاريخ المذكور في االعتماد ‪ ،‬كما‬
‫ال يتضمن وجود كمبيالة ضمن المستندات مثل اعتماد القبول ومن ثم ال يتمتع المستفيد بإمكانية‬
‫خصم الكمبياالت والحصول على سيولة نقدية حاضرة ‪ ،‬ويمكن له الحصول على تسهيل مصرفي عند‬
‫أجل السداد ( جاري مدين مستندي )‪.‬‬
‫ك‪-‬اعتماد القبول ‪usance credit acceptance :‬‬
‫يه دف ه ذا االعتم اد إلى إعط اء المس تورد ال وقت الض روري للتس ديد وذلك بتمكينه من بيع الس لع‬
‫المستوردة بموجب االعتماد قبل حلول أجل السداد وبذلك يتفادى اللجوء إلى االقتراض لتمويل عملية االستيراد ‪،‬‬
‫وبعد االنته اء من تنفيذ الش روط ال واردة في االعتم اد يطلب المس تفيد من البنك المص در أو البنك المرسل التوقيع‬
‫ب القبول على الكمبيالة ‪bill of exchange or draft‬ال تي يك ون قد س حبها على أيهما ثم إعادتها إليه ‪ ،‬وه ذه‬
‫الكمبيالة يسلمها المستفيد إلى البنك الذي يتعامل معه ‪ ،‬إما لتحصيل قيمتها في تاريخ استحقاقها أو لخصمها مقابل‬
‫عمولة إذا ك ان في حاجة عاجلة إلى الس يولة وت تراوح م دة الكمبيالة ال تي تس حب على ق وة اعتم اد القب ول من ‪60‬‬
‫يوما إلى ‪ 180‬يوما ‪.‬‬

‫ل‪ --‬اعتماد الدفع اآلجل ‪the deferred payment credit :‬‬

‫هنا يقوم المستفيد بسحب سند على المستورد بقيمة البضاعة ليستحق الدفع بعد مدة معينة يتم االتفاق عليها‬
‫في االعتماد ويمنح المشتري فترة سداد وفي نفس الوقت يضمن الدفع للبائع في التاريخ المذكور في االعتماد ‪.‬‬
‫م‪ --‬اعتماد الشرط األحمر ‪:‬‬
‫هذا النوع من االعتمادات يسمح للمستفيد بسحب مبالغ في حدود معينة قبل تقديم مستندات الشحن تخصم‬
‫قيمتها من قيمة المس تندات عند تق ديمها الحقا ‪ ،‬وه ذا يع ني أن معطى األمر يوافق مس بقا على الس ماح للمس تفيد –‬
‫وفق االتف اق بينهما – ب أن يس حب نس بة معينة من قيمة االعتم اد قبل تق ديم مس تندات الش حن ‪ ،‬ويس تعمل المس تفيد‬
‫المبالغ المدفوعة مقدما لتمويل نقل البضائع من الداخل إلى ميناء الشحن أو تعبئة البضاعة ‪.‬‬
‫وتس مى ه ذه االعتم ادات اعتم ادات الش رط األحمر نظ را ألن البند ال ذي يس مح بس داد دفع ات مقدمة يطبع‬
‫بالحبر األحمر ‪.‬‬

‫ن‪ --‬اعتماد مستندي باالطالع ‪the sight credit :‬‬

‫‪103‬‬
 ‫هنا يقوم البنك المراسل بالدفع فورا على المستفيد مقابل تقديم مستندات والرجوع بعد ذلك على البنك فاتح‬
‫االعتماد ‪ ،‬وفي حالة االعتماد غير المعزز فغن البنك الذي يقوم باإلخطار قد يؤخر الدفع للمستفيد إلى أن يستلم‬
‫المبلغ المذكور في االعتماد ومن البنك المصدر لالعتماد ‪.‬‬
‫‪ --5‬البيانات الواجب ذكرها في طلب االعتماد المستندي ‪:‬‬
‫يذكر في طلب فتح االعتماد المستندي النقاط التالية ‪:‬‬
‫اسم المفتوح بأمره ولحسابه االعتماد ‪.‬‬ ‫‪-1‬‬
‫طريقة إخطار المستفيد عن فتح االعتماد ( بالبريد أو بالتلكس )‪.‬‬ ‫‪-2‬‬
‫ن وع االعتم اد المس تندي المطل وب فتحه حسب االتف اق المعق ود مع الب ائع ( غ ير قابل لإللغ اء –‬ ‫‪-3‬‬
‫غير قابل لإللغاء ومعزز ‪ ..‬إلخ ) ‪.‬‬
‫اسم المستفيد من االعتماد ( البائع ) وعنوانه بالكامل ‪ ،‬وقد يطلب المستفيد في بعض األحي ان فتح‬ ‫‪-4‬‬
‫االعتماد على بنك معين ‪ ،‬وفي هذه الحالة يجب ذكر اسم هذا البنك أما في حالة عدم تعيين بنك بذاته فإن االعتماد‬
‫يفتح مع أحد مراسلي البنك في بلد المستفيد ‪.‬‬
‫‪ ،‬ويجب أن يوضح أيضا ما إذا‬ ‫(‪)1‬‬
‫مبلغ االعتماد أو الحد األقصى للسحب منه باألرقام والحروف‬ ‫‪-5‬‬
‫كان المبلغ يتضمن تكلفة الشحن أو التأمين أو كليهما معا من عدمه ‪.‬‬
‫صالحية االعتماد أو تاريخ انتهاء االعتماد ‪.‬‬ ‫‪-6‬‬
‫شروط الصرف من االعتماد ‪.‬‬ ‫‪-7‬‬
‫طريقة السحب من االعتماد ( باالطالع عند تقديم المستندات أو بعد مضي مدة معينة ‪.)...‬‬ ‫‪-8‬‬
‫بي ان نوع الكمبي االت إن وجدت ( أي إذا ك انت باالطالع أو بعد ‪ 90-60-30‬يوما او أكثر من‬ ‫‪-9‬‬
‫تاريخ االطالع أو من تاريخ التحرير )‪.‬‬
‫جهة الش حن وجهة التفريغ وآخر ميع اد للش حن أو اإلرس ال ‪ ،‬ف إذا ذكر أن الش حن عاجل أو في‬ ‫‪-10‬‬
‫الح ال أو بأس رع ما يمكن ‪ ،‬ف إن ذلك يع ني أن الش حن يجب أن يتم خالل ‪ 30‬يوما على أك ثر تق دير من ت اريخ‬
‫إخطار المستفيد بفتح االعتماد ‪.‬‬
‫يجب أن ي ذكر إذا ما ك ان الش حن الم رحلي مس موحا به من عدمه بمع نى إذا ك ان مس موحا بنقل‬ ‫‪-11‬‬
‫البضاعة المشحونة من سفينة إلى أخرى حتى ميناء الوصول ‪.‬‬
‫‪ 12-‬يجب أن ي ذكر ما إذا ك ان الش حن على دفع ات مس موحابه أم ال ‪ ،‬ف إذا ك ان على دفع ات فيجب أن يتم ذلك في‬
‫المواعيد المحددة واعتبار كل دفعة قائمة بذاتها ‪.‬‬
‫‪ -13‬طريقة التصرف في المستندات بعد دفع قيمتها ‪.‬‬

‫(‪ )1‬عندما يذكر مبلغ اإلعتماد و كان مسبوقا بإحدى الكلمات التالية‪ circa-about-approximatrly-environ:‬فهذا يعني حوالي أو زهاء‪,‬أما إذا اقترنت هذه‬
‫الكلمات بكمية البضاعة أو بسعر الوحدة فإن ذلك يعني‪ c‬السماح بالزيادة أو بالنقصان في المبلغ أو الكمية أو السعر في حدود ‪ 10‬بالمائة ‪,‬أما إذا سبقت مبلغ‬
‫االعتماد كلمة ‪for‬فإنها تعني قيمة االعتماد بالضبط دون زيادة أو نقصان‪.‬‬

‫‪104‬‬
‫ويجب أن يش تمل طلب فتح االعتم اد على بي ان مفصل للمس تندات المطلوبة وع دد النسخ المطلوبة من كل منها ‪ ،‬وتطبع‬
‫ع ادة على اس تمارات تع دها البن وك‪ ,‬والبيان ات ال واردة في طلب فتح االعتم اد المس تندي هي نفس ها الش روط والبيان ات‬
‫الواجب ذكرها في االعتماد المستندي الذي يصدر لصالح المستفيد ‪.‬‬
‫‪ -6‬المستندات المقدمة من المصدر والتي قيمتها طلب فتح االعتماد ‪:‬‬
‫‪ -‬ف اتورة تجارية من ع دد معين من النسخ وال تي ت بين اسم المس تورد ون وع البض اعة وع دد الوح دات وس عر الوح دة‬
‫والكمية والقيمة ومطابقة للمعلوم ات ال واردة في وثيقة الش حن واج ازات االس تيراد الممنوحة للمس تورد ‪ ،‬ويجب أن‬
‫يبين في الفاتورة إن كان الثمن‪FOB,CIF ou Cand F:‬‬
‫‪ -‬شهادة منشأ أو شهادة جنسية للبضاعة وتصدر من الغرفة التجارية في بلد المستفيد ‪.‬‬
‫‪ -‬وثيقة تأمين يتعهد فيها المؤمن لصالحه ‪.‬‬
‫‪ -‬س ند الش حن ‪ ،‬وهي وث ائق ملكية البض اعة من ط رف أش خاص آخ رين وتتض من ‪:‬اسم الش احن ‪ ،‬بلد المص در ‪،‬‬
‫شركة النقل ( البحرية ‪ ،‬الجوية ‪ ،‬البرية ) نوع البضاعة ‪ ...‬إلخ ‪.‬‬
‫‪ -‬مستندات أخرى‪,‬كشهادة التطابق أو شهادة الخلو من اآلفات الزراعية‪...‬الخ‬
‫‪ -‬كشف بمصاريف الشحن وقائمة تفصيلية بعدد وحدات البضاعة المشحونة ‪.‬‬
‫‪ -‬شهادة تحليل ‪ ،‬شهادة صحية ‪ ...‬الخ ‪.‬‬
‫يجب أن تقدم شرحا مختصرا للمصطلحات المستعملة في االعتماد المستندي وهي ‪:‬‬
‫‪ -‬ف وب (‪: free on board )FOB‬أي أن التس ليم يتم على ظهر الس فينة في مين اء الش حن المح دد‪ ,‬أي أن ثمن‬
‫البضاعة يشمل مصاريف التغليف والنقل إلى ميناء الشاحن ‪.‬‬
‫‪ -‬فاس (‪: Free Alongside Ship )FAS‬وتع ني أن الب ائع ( المص در ) يل تزم فقط بتس ليم البض اعة بج انب‬
‫الباخرة على الرصيد في ميناء الشحن ‪.‬‬
‫(‪ Cost and Freght - )CandF‬أي أن ثمن السلعة يتضمن مصاريف الشحن حتى ميناء الشحن ‪.‬‬
‫أي أن ثمن السلعة يتضمن كل النفقات السابقة باإلضافة إلى التأمين‬ ‫(‪Cost , Insurance , Freght )CIF‬‬
‫حتى ميناء التسليم ويجب أن يقدم سند الشحن بأسرع وقت بعد شحن البضاعة كأن يرسل بالبريد الجوي بحيث يصل‬
‫قبل وصول السفينة التي تحمل البضاعة حتى ال يتحمل المشتري مصاريف إضافية ‪.‬‬

‫المبحث الثاني‪ :‬التحصيل المستندي (‪) Documentary Collection‬‬

‫‪-1‬تعريف التحصيل المستندي ‪:‬‬

‫هو أمر يصدر من البائع إلى البنك الذي يتعامل معه لتحصيل مبلغ معين من المشتري مقابل تسليمه مستندات شحن‬
‫البضاعة المباعة إليه‪ ,‬و يتم التسديد إما نقدا‪ ‬و مقابل توقيع المشتري على كمبيالة‪ ,‬و على البنك تنفيذ أمر عميله و‬
‫ب\ل كل جهد في التحصيل غير انه ال يتحمل أية مسؤولية و ال يقع عليه أي التزام في حالة فشله في التحصيل‬
‫‪105‬‬
 ‫ويستخدم التحصيل المستندي في مجال التجارة الدولية في الحاالت التالية ‪:‬‬
‫إذا لم يوجد لدى البائع أدنى شك في قدرة المشتري و استعداده للسداد‬ ‫‪-‬‬
‫استقرار الظروف السياسية و االقتصادية في بلد المستورد‬ ‫‪-‬‬
‫عدم وجود أية قيود على االستيراد في بلد المستورد ‪ ,‬مثل الرقابة على النقد ‪ ,‬استخراج تراخيص استيراد‬ ‫‪-‬‬
‫‪...‬الخ‬
‫إذا كانت السلع المصدرة لم يتم تصنيعها خصيصا للمشتري‬ ‫‪-‬‬
‫‪-2‬اطراف عملية التحصيل المستندي ‪:‬‬
‫هناك أربعة أطراف في هذه العملية و هم‪:‬‬
‫‪-1‬الطرف معطي األمر ( المصدر أو البائع )‪ :‬و هو الذي يقوم بإعداد مستندات التحصيل و يسلمها إلى البنك‬
‫مع‬
‫أمر التحصيل‬
‫‪-2‬البنك المحول ( بنك المصدر)‪ :‬وهو الذي يستلم المستندات من البائع و يرسلها إلى البنك الذي سيتولى التحصيل‬
‫حسب التعليمات الصادرة إليه‪.‬‬
‫‪-3‬البنك المحصل (بنك المستورد ) و هو الذي يقوم بتحصيل قيمة المستندات المقدمة إلى المشتري نقدا أو مقابل توقيعه‬
‫على كمبيالة‬
‫‪ -4‬المستورد (المشتري)‪:‬و تقدم إليه المستندات للتحصيل‬
‫‪ -3‬مراحل عملية التحصيل المستندي ‪:‬‬
‫‪ -1‬تنشأ العملية بعد التوقيع على عقد توريد بضائع معينة بين بائع في دولة ما و مشتري في دولة أخرى ‪ ,‬و يتم‬
‫إعداد الوثائق و المستندات الخاصة بصفقة البضاعة المصدرة إلى المشتري مثل (الفاتورة التجارية ‪ ,‬وثيقة‬
‫التامين ‪ ,‬سند الشحن ‪ ,‬شهادة المنشأ ‪...‬الخ) و يرسلها إلى البنك الذي يتعامل معه لتقديمها إلى المشتري‬
‫لتحصيلها ‪.‬‬
‫‪ -2‬يقوم بنك البائع بعد ذلك بإرسال هذه المستندات إلى بنك مراسل له في بلد المشتري لتقديم هذه المستندات‬
‫إلى المشتري لتحصيل قيمتها‪.‬و تسمى مرحلة إثبات الوثائق ‪.‬‬
‫‪ -3‬حيث يقوم البنك المراسل ( البنك المحصل ) بإشعار المستورد ( المشتري ) بوصول المستندات بعد‬
‫التأكد من مطابقتها للشروط يقوم المشتري بتسديد قيمة البطاقة نقدا فان البنك المحصل يحول هذه القيمة‬
‫إلى بنك البائع لتسجيلها في حسابه لديه أو قبول الورقة التجارية (الكمبيالة ) المسحوبة فان على البنك‬
‫المحصل أن يرسلها إلى البنك المحول أو يحتفظ بها على سبيل األمانة حتى تاريخ االستحقاق ‪ ,‬و عندئذ‬
‫يقوم بتحصيلها من المشتري ثم يحول قيمتها إلى بنك المصدر لتسجيلها في حساب لديه ‪ ,‬و تسمى هذه‬
‫المرحلة مرحلة الدفع ‪ ,‬حسب الشكل التالي‬
‫‪ :‬الخطوات المتبعة في إجراءات عملية التحصيل المستندي‬ ‫شكل رقم ‪12‬‬
‫(‪ )1‬عقد توزيع البضاعة‬

‫‪106‬‬
 ‫البائع‪ /‬المصدر‬ ‫المشتري ‪/‬المستورد‬

‫(‪ )2‬شحن البضاعة‬

‫(‪ )4‬أمر التحصيل‬

‫البنك المحول‬ ‫البنك المحصل‬

‫(‪ )5‬المبالغ المحصلة ‪/‬الكمبيالة المقبولة‬

‫‪--4‬األشكال المختلفة للتحصيل المستندي ‪:‬‬

‫ا‪ – .‬تسليم مستندي للمشتري مقابل الدفع الفوري ‪ Documents Against Payment D/P‬يسمح للبنك‬
‫المحصل تسليم المستندات للمشتري مقابل الدفع الفوري و هو أال يتأخر الدفع عن تاريخ وصول البضاعة إلى‬
‫ميناء التفريغ ‪ ،‬فالمصدر يرسل البضاعة إلى ميناء التفريغ ‪ ،‬فالمصدر يرسل البضاعة و يسلم المستندات و‬
‫الكمبيالة لمصرفه مع تقديم التعليمات بتسليمها مقابل الدفع الفوري ‪.‬‬
‫ب‪ -‬تسليم مستندي للمشتري مقابل قبوله الكمبيالة المسحوبة‪ : ‬يقوم البنك المحصل بتقديم المستندات‬
‫للمشتري إذا قام المشتري بقبول الكمبيالة المسحوبة عليه و التوقيع عليها و تتراوح مدتها بين ‪ 30‬يوما إلى ‪180‬‬
‫يوما بعد اإلطالع أو في تاريخ معين في المستقبل ‪ ،‬في هذه الحالة يمكن للمشتري حيازة البضاعة قبل السداد‬
‫الفعلي ‪ ،‬و يمكن أن يبيعها لكي يحصل على المبلغ الالزم لتسديد الكمبيالة ‪ ،‬و هذا يعني أن المشتري قد حصل‬
‫على ائتمان من البائع يمتد لفترة استحقاق الكمبيالة ‪ ،‬و يمكن للبائع أن يطلب من المشتري الحصول على ضمان‬
‫البنك المحصل أو أي بنك آخر لهذه الكمبيالة ‪ ،‬و بالتالي يمكنه خصمها أو يقدمها كضمان للحصول على تسهيل‬
‫ائتماني من البنك ‪,‬‬
‫ج – تسليم مستندي مقابل توقيع المشتري على الكمبيالة ‪:‬‬
‫و في هذه الحالة ال تسلم المستندات إلى المشتري إال بعد سداد الكمبيالة عند استحقاقها و في هذه الحالة يكون‬
‫البائع قد منح المشتري فترة ائتمان ‪ ،‬و تبقى المستندات بحوزة البنك المحصل خالل هذه الفترة ‪ ،‬و ال تسلم‬
‫للمشتري إال مقابل تسديد قيمة الكمبيالة نقدا ‪ ،‬و هذا النوع من التسليم المستندي نادرا ما يحصل ‪.‬‬
‫‪- 5‬مزايا عمليات التحصيل المستندي ‪:‬‬
‫بالنسبة للبائع ‪ :‬فهي تتميز بالبساطة و قلة التكلفة كما أن تسليم المستندات للمشتري يتوقف على رغبة البائع إما‬
‫بحصوله على قيمة المستندات فورا من المشتري أو منحه مهلة للدفع مقابل توقيعه على كمبيالة ‪.‬‬
‫أما بالنسبة للمشتري فهي أنها طريقة أقل تكلفة من االعتماد المستندي و توفر له الوقت لمعاينة البضاعة‬
‫المشحونة إليه بعد وصولها أو مراجعة المستندات بدقة قبل دفع ثمنها ‪ ،‬كما أن الدفع يؤجل إلى حين وصول‬
‫البضاعة ‪.‬‬
‫‪- 6‬عيوب عمليات التحصيل المستندي ‪:‬‬

‫‪107‬‬
 ‫بالنسبة للبائع فهي تتمثل في أنه في حالة رفض المشتري للبضاعة فإن البائع سوف يتكبد بعض الغرامات و‬
‫المصاريف مثل غرامة عدم تفريغ البضاعة من السفينة (‪ )Démarrage‬أو تسديد مصاريف التخزين أو التأمين‬
‫‪....‬الخ و إذا حدث تأخير وصول السفينة المشحونة عليها البضاعة ‪ ،‬فإن البائع سيتأخر بالتالي في استالم قيمة‬
‫البضاعة ‪.‬‬
‫يتعرض المصدر لمخاطر عند رفض المستورد القيام بسحب الوثائق لسبب من األسباب‪.‬‬
‫‪-7‬دور البنك في التحصيل المستندي ‪:‬‬
‫‪ -‬يقدم البنك خدمة وليس قرضا و هو وكيل ويطبق البنك المكلف بتسليم المستندات أوامر عملية و ليس له حق في‬
‫شكلها و ال شرعيتها و ال تفحصها و يتدخل البنك في الحاالت التالية‪:‬‬
‫‪ -‬في حالة التسوية بواسطة القبول ‪.‬‬
‫في حالة تعرض المستفيد لعرقلة في المجال الجمركي كعدم امتالكه لإلجراءات الضرورية ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫في حالة إرسال البضاعة بطريقة أخرى غير بحرية أي عدم إرسال البضاعة في السفينة في هذه الحالة يلعب‬ ‫‪-‬‬
‫دور المرسل إليه‪.‬‬
‫ال يحتمل البنك أية مسؤولية ناتجة عن تأخر وصول المستندات ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫يتولى البنك فحص الورقة التجارية و التأكد من شكلها و شرعيتها و ال يتحمل أي مسؤولية بخصوص التوقيع‬ ‫‪-‬‬
‫‪.‬‬

‫الفصل التاسع ‪ :‬تقنيات التمويل المتوسطة وطويلة األجل‬

‫ظهرت العديد من تقنيات التمويل المتوسطة وطويلة األجل المستخدمة في التجارة الدولية وسنتعرض في‬
‫ه ذا المج ال إلى تمويل الص فقات الجزافي ة‪ ،‬االئتم ان االيج اري ‪ ،‬ش راء أو خصم ال ديون‪ ، Factoring‬ق رص‬
‫المورد‪ ،‬قرض المشتري وقروض المشاركة ‪.‬‬
‫المبحث األول ‪ :‬شراء سندات التصدير ( تمويل الصفقات الجزافية ) ‪for fasting‬‬
‫‪-1‬تعريفها ‪:‬‬
‫تعت بر ه ذه التقنية أداة من أدوات تمويل التج ارة الخارجية وتتمثل في بيع س ندات إذنية أو كمبي االت ‪bills‬‬
‫ذات اس تحقاقات آجلة إلى أحد البن وك أو ال بيوت المالية أو مؤسس ات التمويل المتخصصة‬ ‫‪of exchange‬‬
‫للحصول على تمويل نقدي فوري ‪.‬‬
‫وتنشأ هذه االلتزامات المالية نتيجة قيام أحد المصدرين ببيع سلع رأسمالية إلى مستورد في بلد آخر وتكون‬
‫مقبولة من ه ذا األخ ير ‪ ،‬ف إذا رغب المص در في الحص ول على تمويل ف وري مقابل س ندات ال دين ال تي تك ون في‬
‫حوزته فإنه يقوم ببيعها إلى أحد البنوك أو مؤسسات التمويل المتخصصة دون حق الرجوع على البائع ‪ ،‬ويتم ذلك‬
‫ب أن يس لم المص در الس ندات أو الكمبي االت المباعة وال تي تس تحق خالل ف ترة زمنية تمتد إلى خمس س نوات من‬

‫‪108‬‬
‫ت اريخ الص فقة إلى مش تري ال دين مقابل الحص ول على قيمتها ف ورا مخص وما منها نس بة مئوية مق دما ثمن الم دة‬
‫بأكملها ‪ ،‬على أن يتحمل مشتري الدين مخاطر الصفقة ومسؤولية التحصيل ‪.‬‬
‫ويطلب مشتري الدين خطاب ضمان مصرفي غير مشروط وغير قابل لإللغاء من أحد البنوك المؤهلة‬
‫للتعامل دوليا في بلد المستورد ‪ ،‬ويكون عادة هو نفس بنك المستورد ‪.‬‬
‫وه ذا الض مان هو مس تند مس تقل عن األوراق التجارية محل الص فقة ‪ ،‬وقد يطلب من مش تري ال دين‬
‫إض افة كفالة البنك لألوراق التجارية المباعة ب أن يضيف إليها عبارة ‪per aval‬وهي عب ارة عن وعد بالدفع غير‬
‫مشروط وغير قابل لإللغاء ‪ ،‬وتسجل مباشرة على األوراق التجارية ‪.‬‬
‫وبالت الي ف إن التمويل الج زافي هو ش راء دي ون ناش ئة عن ص ادرات الس لع والخ دمات وهو ن وع من‬
‫الق روض متوس طة األجل ‪ ،‬وتك ون فائ دة ه ذه الق روض مرتفعة نس بيا وذلك لمواجهة األخط ار ال تي يتحملها‬
‫المش تري ال ذي يحل محل المص در ‪ ،‬ويفقد المش تري ه ذا الن وع من ال ديون كل حق في متابعة المص در أو‬
‫األشخاص الذين قاموا بالتوقيع على هذه الورقة أو مالك هذا الدين ‪.‬‬
‫مثال ‪:‬‬
‫تقوم شركة بتصنيع األجهزة اإللكترونية األلمانية ببيع هواتف نقالة إلى شركة جزائرية على أقساط نصف‬
‫سنوية لمدة ست سنوات مقابل سندات إذنية تحصل عليها الشركة المستوردة ‪ ،‬وتكون مضمونة من البنك التجاري‬
‫الذي تتعامل معه ‪ ،‬وقد يضاف إليها كفالة من البنك المركزي الجزائري ‪ ،‬وعندما تستلم الشركة األلمانية السندات‬
‫اإلذنية بالشروط المتفق عليها فقد ترغب في تسبيل قيمتها أي الحصول على قيمتها فورا من أحد البنوك أو إحدى‬
‫مؤسسات التمويل فيمكنها أن تبيعها إلى إحدى هذه المؤسسات مقابل خصم نسبة معينة من قيمة هذه السندات وبعد‬
‫أن تض يف إليها عب ارة ‪ without recourse‬أي ب دون حق الرج وع على الش ركة األلمانية في حالة نشل الجهة‬
‫الممولة في تحصيل هذه السندات ‪ ،‬والشكل التالي الموضح أسفله يبين عملية تمويل الصفقات الجزافية‪.‬‬

‫شكل رقم ( ‪ ) 13‬عملية شراء مستندات التصدير ( التمويل الجزافي )‬

‫(‪)1‬‬
‫المصـ ــدر‬ ‫(‪)2‬‬ ‫المستــورد‬
‫(‪)3‬‬

‫(‪)4( )5( )6‬‬ ‫(‪)3( )7( )8‬‬

‫بنك المستورد وهو‬

‫البنك الضامن‬

‫جهة التمويل‬

‫‪109‬‬
 ‫عقد بيع السلعة الرأسمالية بين المصدر والمستورد ‪.‬‬ ‫(‪)1‬‬
‫تسليم السلعة المباعة من المصدر إلى المستورد ‪.‬‬ ‫(‪)2‬‬
‫تسليم السندات االذنية لبنك المستورد ثم للمصدر ‪.‬‬ ‫(‪)3‬‬
‫عقد الصفقة الجزائية بين المصدر وجهة التمويل ‪for foiter‬‬ ‫(‪)4‬‬
‫تسليم السندات االذنية لجهة التمويل ‪.‬‬ ‫(‪)5‬‬
‫سداد قيمة السندات للمصدر مخصوما منها نسبة معينة ‪.‬‬ ‫(‪)6‬‬
‫تقديم السندات االذنية لبنك المستورد لتحصيلها عند االستحقاق للمستورد ‪.‬‬ ‫(‪)7‬‬
‫سداد قيمة السندات في تواريخ االستحقاق ‪.‬‬ ‫(‪)8‬‬

‫‪-2‬خصائص التمويل الجزافي ‪:‬‬

‫تجمع الص فقات الجزافية بين العديد من العملي ات المص رفية المختلفة فهي تجمع بين اإلق راض في س وق‬
‫لعمالت األورو و س وق س ندات األورو من جهة وبين تمويل التج ارة بمفهومها التقلي دي عن طريق خصم‬
‫الكمبي االت التجارية وش راء ال ديون من جهة أخ رى وفيما يلي خص ائص للتمويل الج زافي المش ابهة ألش كال‬
‫التمويل الدولي األخرى وهي ‪:‬‬
‫‪ -‬تعقد الصفقات الجزافية وفقا لسعر فائدة ثابت مثل سندات األورو ‪.‬‬
‫‪ -‬التمويل الج زافي هو تمويل متوسط األجل مقابل س ندات إذنية أو كمبي االت تس تحق كل س تة ش هور ‪ ،‬مثل‬
‫االئتمان في سوق عمالت األورو ‪.‬‬
‫‪ -‬لها نفس المخاطر السائدة في سوق عمالت األورو ‪.‬‬
‫‪ -‬تخصم السندات اإلذنية أو الكمبياالت في النوع من هذا التمويل مثل الخصم التقليدي لهذه األوراق ‪.‬‬
‫‪ -‬تصل قيمة الصفقات الجزافية إلى قيمة قروض المشاركة في سوق بنوك األوروعمالت ‪.‬‬
‫‪ -‬ترتبط عملي ات التمويل الج زافي بس لع رأس مالية مثل االئتم ان الحك ومي متوسط األجل الممن وح لتمويل‬
‫عمليات تصدير السلع الرأسمالية ‪.‬‬
‫‪ -‬تعت بر عملي ات التمويل الج زافي ش راء حق وق مالية للمص درين مثل ش راء ال ديون بالجملة أو ما يع رف‬
‫بالفاكتورينج ( ‪.)FACTORING‬‬
‫‪ -‬تحقق عمليات الصفقات الجزافية عائدا للبنوك مثل وسائل االستثمار للبنوك في المجاالت األخرى‪.‬‬
‫‪ -‬تأخذ الجهة الممولة بعين االعتبار عند شرائها أية صفقات جزافية كل الظروف السائدة في سوق بلد المستورد‬
‫ومدى االستقرار السائد ‪ ،‬ودرجة تقييم المخاطر المحيطة بهذه الصفقة ‪ ،‬وتقتصر مسؤولية المصدر على ضمان‬
‫جودة السلع المصدرة وعلى سالمة شحنها ‪.‬‬
‫‪-3‬مخاطر تمويل الصفقات الجزافية ‪:‬‬
‫يتعرض مشتري الدين إلى المخاطر التالية‪:‬‬
‫ا‪-‬المخاطر التجارية ‪ :‬وتشتمل على احتماالت عدم قدرة المدين أو البنك الضامن على السداد أو‬

‫‪110‬‬
 ‫عدم رغبتهم في ذلك ‪.‬‬
‫ب‪ -‬مخاطر التحويل ‪ :‬وتتمثل في عدم قدرة أو رغبة المدين أو الضامن أو السلطات النقدية في‬
‫بلد المستورد في تحويل قيمة السندات المباعة بالعملة المتفق عليها إلى مشتري الدين وتسمى هذه‬
‫المخاطر السياسية المتعلقة بسياسة البلد االقتصادية ‪.‬‬
‫ح‪ -‬مخ اطر العملة ‪ :‬يواجه مش تري ال دين خطر الس داد لعمالت تختلف عن عملة المص در ‪ ،‬إذ ي ؤدي‬
‫تقلب قيمة أسعار الصرف إلى التأثير في قيمة الصفقة كاملة عندما يتم تحويل القيمة إلى عملة المصدر مما يؤدي‬
‫إلى إلحاق خسارة محققة لمشتري الدين ‪ ،‬ولذلك يتعين على مشتري الدين – قبل أن يعطي للمصدر التزاما نهائيا‬
‫بالشراء – أن يحصل على المعلومات التالية ‪:‬‬
‫‪ -‬ن وع العملة المس تخدمة في ص فقة ال بيع وع ادة ما تك ون ال دوالر األم ريكي أو بعمالت األورو وقيمة‬
‫مستندات المديونية المطلوب تمويلها ‪ ،‬ومدة التمويل ‪.‬‬
‫‪ -‬البلد المصدر ومدى استقرار األحوال والظروف السياسية واالقتصادية فيه ‪.‬‬
‫‪ -‬اسم المستورد وبلده ‪.‬‬
‫‪ -‬اسم الضامن وبلده ‪.‬‬
‫‪ -‬أدوات الدين المطلوب تمويلها ( سندات إذنية – كمبياالت ‪ ...‬إلخ )‪.‬‬
‫‪ -‬نوع الضمان المقدم ( كفالة مصرفية مستقلة – ضمانة إضافية )‪.‬‬
‫‪ -‬جدول السداد ( قيمة السندات الصادرة وتاريخ استحقاق كل منها ) ‪.‬‬
‫‪ -‬نوع البضاعة المصدرة إلى المستورد ‪.‬‬
‫‪ -‬تاريخ تسليم مستندات شحن البضاعة ‪.‬‬
‫‪ -‬التأكيد من وجود التصاريح والموافقات الالزمة ( تصريح االستيراد والموافقات النقدية ‪ ...‬إلخ)‪.‬‬
‫‪ -‬مكان سداد السندات اإلذنية أو الكمبياالت ‪.‬‬
‫‪ -‬التأكد من صحة التوقيعات على السندات ‪ ،‬وقد يلجأ المصدر إلى البنك للتصديق على صحة التوقيعات‬
‫على السندات ‪..‬‬
‫ويك ون االتف اق بين المص در وجهة التمويل على ش راء س ندات ال دين ملزما لكال الط رفين حيث يك ون‬
‫المص در ملزما بتس ليم مس تندات ال دين إلى جهة التمويل ‪ ،‬كما أن جهة التمويل تك ون هي ملزمة بش راء ه ذه‬
‫المس تندات بنس بة خصم متفق عليها ‪ ،‬وعن دما يتم تق ديم مس تندات ال دين ف إن مش تري ال دين يك ون متحمال لكل‬
‫المخاطر ‪ ،‬وال يمكنه الرجوع على المصدر ‪.‬‬
‫‪ – -4‬المزايا المكتسبة للمصدر من عمليات الصفقات الجزافية ‪:‬‬
‫هناك عدة مزايا تتحقق للمصدر وهي ‪:‬‬
‫‪ -‬يدخل تمويل الصفقات الجزافية في بند االلتزامات العرضية ‪ continent liabilities‬ولهذا فال تظهر‬
‫في ميزانية المصدر ‪ ،‬ومن ثم تزداد قدرة المصدر على االقتراض من البنوك ‪.‬‬

‫‪111‬‬
‫‪ -‬يس تطيع المص در أن ي بيع ‪ ٪100‬من الس ندات اإلذنية إلى جهة التمويل ب دون حق الرج وع عليه ‪،‬‬
‫ويتحصل على تمويل متوسط األجل دون اللجوء إلى االقتراض المصرفي ‪.‬‬
‫‪ -‬تكون أسعار الفائدة ثابتة مثل سندات األورو ‪.‬‬
‫‪ -‬ال يتحمل المصدر مخاطر تقلبات أسعار الصرف ألن هذه المخاطر تتحملها البنوك ‪.‬‬
‫‪ -‬يستطيع المصدر أن يتحصل على م ورد م الي س ريع ببساطة ب دون تعقي دات التوثيق القانوني ومش اكل ناجمة‬
‫عن إدارة االئتم ان ومش اكل التحص يل ألن المس تندات المطلوبة تتمثل فقط في س ندات إذنية أو كمبي االت يتم‬
‫خصمها ‪.‬‬
‫‪ -5‬تكلفة الصفقات الجزافية ‪:‬‬
‫تشمل تكلفة الصفقات الجزافية عدة بنود مختلفة وهي ‪:‬‬
‫‪ -‬تغطية المخ اطر التجارية ويتحملها المس تورد وح ده ال ذي يجب عليه أن يتحصل على خط اب مص رفي أو على‬
‫كفالة مصرفية وسداد تكلفة إصدارها ‪.‬‬
‫‪ -‬تغطية المخ اطر السياس ية ومخ اطر التمويل تتح دد تكلفة تغطية ه ذه المخ اطر حسب أح وال الس وق في بلد‬
‫المستورد وتتراوح نسبتها بين ‪ ٪ 0.5‬و ‪. ٪4‬‬
‫‪ -‬يتحمل المص در تكلفة التمويل ال تي تتوقف على األس عار الس ائدة في س وق عمالت األورو ‪ ،‬وتح دد جهة‬
‫التمويل نسبة الخصم حسب أسعار الصرف اآلجلة في سوق عمالت األورو للعملة المستعملة واآلجال المحددة‪.‬‬
‫‪ -‬تحصل جهة التمويل على نسبة تقدر بحوالي ‪٪0.5‬سنويا لتغطية المصاريف اإلرادية األخرى‪.‬‬
‫مثال ‪ :‬على كيفية احتساب نسبة الخصم ‪:‬‬
‫نف ترض أن قيمة الص فقة تبلغ مليون ( ‪ ) 1000000‬دوالر وأن ج دول السداد الص ادر به س ندات إذنية مدته‬
‫خمس سنوات يستحق كل سند منها كل ستة شهور ( أي ‪ 10‬سنوات ) وأن نسبة الخصم تبلغ ‪.٪8‬‬
‫ومن ثم تحسب نسبة الخصم على الرصيد المتناقص كما يلي ‪:‬‬
‫قيمة الخصم بنسبة ‪٪8‬على الرصيد‬ ‫قيمة األقساط بالدوالر‬
‫المتناقص كل ستة شهور‬
‫‪ *40000‬ـ ‪8000‬‬ ‫‪100.000‬‬
‫‪** 36.000‬‬ ‫‪100.000‬‬
‫‪ 32.000‬ـ ‪16000‬‬ ‫‪100.000‬‬
‫‪28.000‬‬ ‫‪100.000‬‬
‫‪ 24.000‬ـ‪24000‬‬ ‫‪100.000‬‬
‫‪20.000‬‬ ‫‪100.000‬‬
‫‪ 16.000‬ـ ‪32000‬‬ ‫‪100.000‬‬
‫‪12.000‬‬ ‫‪100.000‬‬
‫‪ 8000‬ـ ‪40000‬‬ ‫‪100.000‬‬
‫‪4000‬‬ ‫‪100.000‬‬
‫ـــــــــ‬ ‫ــــــ‬

‫‪112‬‬
 ‫‪220.000‬‬ ‫‪100.000‬‬

‫* نسبة الخصم بواقع ‪٪8‬‬

‫** نسبة الخصم بواقع ‪٪8‬على مبلغ ‪ 900.000‬دوالر ‪.‬‬
‫إن إجمالي قيمة الفائدة المحتسبة تخصم مقدما بواسطة جهة التمويل مت القيمة االسمية للسندات‬
‫التي حصلت عليها من المصدر الذي يتلقى بدوره صافي القيمة من الممول ‪.‬‬

‫المبحث الثاني ‪ :‬شراء أو خصم الديون بالجملة ‪factoring‬‬

‫يعتبر شراء أو خصم الديون بالجملة أداة من أدوات تمويل التجارة الدولية وذلك عن طريق قيام إحدى‬
‫المؤسسات المالية المتخصصة في هذا المجال وتسمى ‪ factor‬أو إحدى البنوك التجارية‬
‫بشراء حسابات القبض أو الدعم المدنية ( كمبياالت – سندات إذنية – فواتير ‪ ...‬إلخ) للمؤسسات‬
‫الص ناعية أو التجارية وال تي ت تراوح م دتها بين ‪ 30‬يوما و ‪ 120‬يوما وال تي تتوقع ه ذه المؤسس ات‬
‫تحصيلها من مدينيها خالل السنة المالية ‪ ،‬للحصول على السيولة النقدية لهذه المؤسسات قبل تاريخ استحقاق هذه‬
‫الحس ابات المدينة ‪ .‬وقد نشأ نظ ام الف اكتورينج في إنكل ترا منذ أوائل الق رن التاسع عشر ‪ ،‬وانتشر بين تج ار‬
‫المنسوجات‬
‫البريطانيين ‪ ،‬ثم امتد إلى صناعة الجلود والصناعات االستهالكية األخرى ‪ ،‬فقد كان التجار‬
‫‪113‬‬
 ‫البريطانيون يجهلون السوق األمريكية ‪ ،‬فلجأوا إلى التعامل مع شركات فاكتور يبيعون لها فواتير‬
‫الدين الخاصة بالمستوردين األمريكيين مقابل نسبة من قيمة الدين يحصل عليها الفاكتور مقابل خدمته‬
‫‪ -1‬خدمات الفاكتورينج ‪:‬‬
‫تتضمن خدمات الفاكتورينج عدة أنواع منها ‪:‬‬
‫‪ -1‬توف ير التمويل الالزم للعميل أو المص در ال ذي ب اع حس ابات القبض إلى المؤسسة المالية (الف اكتور) بالس ماح‬
‫له بس حب مبلغ نق دي قبل حل ول متوسط ت واريخ اس تحقاق ه ذه الحس ابات ‪ ،‬مع خصم نس بة معينة ت تراوح س عرها‬
‫بين ‪ ٪2‬و ‪ ٪3‬فوق سعر الفائدة األساسي أو التفضيلي باإلضافة إلى عمولة المخاطر التجارية ‪ ،‬وليس للفاكتور‬
‫حق الرجوع إلى العميل في حالة عدم سداد السندات المشتراة ‪.‬‬
‫‪ -2‬توف ير الحماية االئتمانية للعميل من خالل تحمل عبء المخ اطر التجارية ال تي تنتج من ع دم تس ديد مدينيه‬
‫للفواتير ‪ ،‬وال يقوم العميل بمخصص الديون المشكوك فيها ‪.‬‬
‫‪ -3‬إمساك دفتر المبيعات اآلجلة للعميل ومتابعة تسجيل الفواتير الواردة وإ رسالها للمشترين مع كشوف حساباتهم‬
‫‪ ،‬والقي ام بأعم ال تحص يل مس تحقات العميل ل دى الغ ير في ت واريخ اس تحقاقها ومتابعة تحص يلها في حالة ع دم‬
‫التسديد في تاريخ االستحقاق ‪.‬‬
‫‪ -4‬يقوم الفاكتور بعمليات التقييم االئتماني لمديني العميل مما يحتم على المؤسسة المالية (الفاكتور)‬
‫أن يك ون ل ديها خ برة عالية في قب ول أو رفض بعض الحس ابات المدينة المعروضة لل بيع ‪ ،‬وكما يق وم‬
‫الفاكتور بإعداد البيانات اإلحصائية الخاصة بالمبيعات ومديني العميل ونسبة التحصيل والديون‬
‫المشكوك فيها ‪ ،‬وتتراوح عمولة الفاكتور في هذه الحالة بين ‪ ٪4/3‬و ‪ ٪2‬من القيمة االسمية للسندات وذلك‬
‫حسب ظروف العميل ‪.‬‬

‫‪ --2‬أطراف التعامل في الفاكتورينج ‪:‬‬

‫تتطلب عملية الفاكتورينج ثالثة أطراف هي ‪:‬‬
‫الطرف األول ‪ :‬وهو التاجر أو الصانع أو الموزع ‪ :‬وهو الطرف الذي يكون في حوزته حسابات‬
‫القبض أو الذمم المدينة التي تشير بها المؤسسة المالية ( الفاكنور )‪.‬‬
‫الطرف الثاني ‪ :‬وهو العميل ويقصد به الطرف المدين للطرف األول ‪.‬‬
‫الطرف الثالث ‪ :‬وهو مؤسسة الفاكتورينج المتخصصة في هذا النشاط أو إدارة البنك التجاري ‪.‬‬
‫والشكل التالي رقم ( ‪ ) 14‬يوضح العالقة بين األطراف الثالثة ‪:‬‬

‫الطرف الثالث‬
‫الفاكتور‬

‫‪114‬‬
 ‫(‪)5‬‬ ‫( ‪)6‬‬ ‫(‪) 4‬‬ ‫( ‪)3‬‬

‫(‪)1‬‬
‫الطرف الثاني‬ ‫(‪) 2‬‬ ‫الطرف األول‬
‫المستـ ــورد‬ ‫المص ـ ــدر‬

‫ي بيع المص در منتجا اس تهالكيا معينا إلى الم ورد وإ رس ال الفوات ير إلى الف اكتور وليس إلى‬ ‫(‪)1‬‬
‫المشتري ‪.‬‬
‫يوقع المستورد على سندات دين بقيمة المنتج المباع وإ رسالها إلى المصدر‪.‬‬ ‫(‪)2‬‬
‫يقوم المصدر ببيع حسابات القبض إلى الفاكتور‪.‬‬ ‫(‪)3‬‬
‫يمنح الفاكتور المصدر نسبة معينة من قيمة حسابات القبض تصل إلى ‪ ٪80‬إلى البائع ‪.‬‬ ‫(‪)4‬‬
‫يق وم الف اكتور بإش عار الم دين مطالبا إي اه بس داد س ندات ال دين إليه في ت اريخ االس تحقاق ويحصل‬ ‫(‪)5‬‬
‫‪ ٪100‬من قيمة الفاتورة ‪.‬‬
‫يقوم المستورد بتسديد قيمة سندات الدين في تواريخ استحقاقها‪.‬‬ ‫(‪)6‬‬
‫مثال ‪:‬‬
‫لنف ترض أن ش ركة الن ور قد ب اعت منتجاتها لعمالء مختلفين باألجل ‪ ،‬وأنها ب اعت خمسة حس ابات من‬
‫حس ابات م دينيها إلى ش ركة مالية ف اكتورينج ‪ ،‬وأن ه ذه الحس ابات جميعها تس تحق خالل ش هر أكت وبر حسب‬
‫الجدول التالي ‪:‬‬
‫تاريخ التحصيل‬ ‫المبلغ بالدوالر‬ ‫حسابات المدينين‬
‫‪20‬أكتوبر‬ ‫‪100.000‬‬ ‫أ‬
‫‪ 28‬أكتوبر‬ ‫‪4.000‬‬ ‫ب‬
‫‪ 29‬أكتوبر‬ ‫‪50.000‬‬ ‫ج‬
‫لم يتم التحصيل‬ ‫‪8.000‬‬ ‫د‬
‫‪ 30‬أكتوبر‬ ‫‪12.000‬‬ ‫هـ‬

‫ويتبين لنا أن الفاكتور قد تلقى في ‪ 30‬أكتوبر مدفوعات لحسابات ( أ ) و ( ب ) و ( ج ) و ( هـ) وبما أنه‬
‫س بق له الحص ول على نس بة الخصم المح ددة له من كل حس اب من الحس ابات الم ذكورة فإنه ي ودع في ت اريخ‬
‫تحصيل هذه الحسابات صافي المبالغ في حساب الشركة ‪.‬‬
‫‪115‬‬
‫وفي ‪ 30‬أكت وبر ف إن الف اكتور عليه أن يض يف مبلغ ‪ 8000‬دوالر إلى حس اب الش ركة والمس تحق على‬
‫الحس اب ( د ) مخص وما منه عمولة الفاكتورينج ح تى ولو لم يسدد ه ذه المبلغ في ت اريخ اس تحقاقه ‪ ،‬فإذا لم يسدد‬
‫هذا المبلغ على اإلطالق فإن الفاكتور يتحمل هذه الخسارة ‪.‬‬
‫‪-3‬عقد الفاكتورينج ‪:‬‬
‫يب دأ طلب خ دمات الف اكتورينج بتحرير اس تمارة من المنتج أو المص در تتض من بعض البيان ات ال تي ت بين‬
‫نشاطه ورقم أعماله ‪ ،‬مع توضيح نوع الخدمة التي يطلبها ‪.‬‬
‫ويتق دم بها إلى الف اكتور ( مص رفا أو مؤسسة مالية ) مرفقا بها آخر ثالثة تق ارير مالية س نوية ‪ ،‬وقائمة‬
‫بأس ماء العمالء ال دائمين وعن اوينهم والبن وك ال تي يتع املون معها ومتوسط الفوات ير المعلقة ‪ ،‬وتس تطيع المؤسسة‬
‫الفاكتور أن تقرر نوع الخدمة التي يمكنها تقديمها للعميل بعد التدقيق في كل المعلومات ‪.‬‬
‫وبعد الفحص فإذا اتضح أن مديني العميل لهم سجل وسمعة جيدة في التسديد ‪ ،‬فإن الفاكتور‬
‫( المؤسس ة) يمكنه أن يع رض كافة خ دمات الف اكتورينج أو بعض ها أو أن يقبل الفوات ير الخاصة بم ديني‬
‫العميل في دول معينة فقط أو في مجال معين من الصناعات دون غيرها ‪.‬‬
‫و للفاكتور الحق في استبعاد المدينين الذين ال يتمتعون بجدارة ائتمانية أو عمالت غير مستقرة‪.‬‬

‫‪ -4‬مقارنة مفهوم الفاكتورينج مع مفهوم التمويالت األخرى‪:‬‬

‫‪ -1‬يختلط مفهوم الفاكتورينج مع مفهوم تمويل حسابات القبض التي تعتبر قروضا مغطاة بضمان سندات‬
‫ال دين الص ادرة من م ديني العميل ال تي يجب أن يتن ازل عنها للجهة الممولة والج دول الت الي يوضح الف روق بين‬
‫الفاكتورينج وتمويل حسابات القبض في عمليات البيع للسلع االستهالكية‪:‬‬

‫جدول رقم (‪ )21‬الفرق بين الفاكتورينج و تمويل حسابات القبض‬

‫تمويل حسابات القبض‬ ‫فاكتورينج التصدير‬ ‫ال‬

‫مقارنة‬
‫تعت بر عملية إق راض للمص در مقابل تنازله‬ ‫تعت بر عملية نهائية لحس ابات‬ ‫‪1‬‬
‫عن حسابات القبض للمقرض كضمان للقرض‬ ‫القبض من المصدر إلى جهة التمويل‬
‫تسدد نسبة تصل إلى ‪ ٪70‬من قيمة حسابات‬ ‫تس دد نس بة تصل إلى ‪ ٪80‬أو‬ ‫‪2‬‬
‫أك ثر من قيمة حس ابات القبض ويس دد القبض‬
‫الب اقي للعميل بعد خصم المص اريف‬
‫والعم والت المس تحقة لجهة التمويل‬
‫( الفاكتور)‬
‫ليس من الض روري إش عار الم دينين في‬ ‫دينين في‬ ‫عار الم‬ ‫يجب إش‬ ‫‪3‬‬
‫األوراق المقدمة كضمان‬ ‫السندات المشتراة بعملية الفاكتورينج‬

‫‪116‬‬
 ‫المدين للبنك الممول هو المصدر أو البائع‬ ‫الم دين للف اكتور يص بح هو‬ ‫‪4‬‬
‫المس تورد األجن بي ( المش تري) وليس‬
‫المصدر‬
‫اطر التجارية‬ ‫در كل المخ‬ ‫يتحمل المص‬ ‫اطر‬ ‫اكتور المخ‬ ‫يتحمل الف‬ ‫‪5‬‬
‫ابات القبض والتحويل وتغيير سعر الصرف وتقتصر مهمة البنك‬ ‫التجارية المتعلقة بحس‬
‫المش تراة ‪ ،‬وال يتحمل ع ادة المخ اطر على وضع حد ائتماني للمصدر‬
‫الناتجة عن التمويل وسعر الصرف‬
‫دارة االئتمانية‬ ‫ؤولية متابعة الج‬ ‫تقع مس‬ ‫تقع مس ؤولية المتابعة االئتمانية‬ ‫‪6‬‬
‫للمدينين وتحصيل الديون على عاتق المقترض‬ ‫وتحصيل الديون على عاتق الفاكتور‬
‫( المصدر )‬
‫ليس من الضروري وجود احتياطي نقدي‬ ‫من الض روري وج ود احتي اطي‬ ‫‪7‬‬
‫نقدي‬
‫تبقى الحس ابات في ملكية المق ترض ‪ ،‬ويمنح‬ ‫تتح ول ملكية الحس ابات إلى‬ ‫‪8‬‬
‫الف اكتور ويمنح ه ذا التمويل للتج ار ه ذا التمويل للتج ار ذوي النش اط المح دود ومن أجل‬
‫ذوي أرق ام األعم ال الكب يرة ‪ ،‬ولكنه التمويل فقط‬
‫يختلف التمويل حسب الغ رض من ن وع‬
‫اطر‬ ‫الخدمة ( تمويل – تحمل مخ‬
‫تجارية – خ دمات تحص يل – إع داد‬
‫إحصائيات ‪ ...‬إلخ)‬
‫اب‬ ‫دة على الحس‬ ‫تتمثل التكلفة في الفائ‬ ‫افة إلى‬ ‫تكلفة التمويل باإلض‬ ‫‪9‬‬
‫عمولة الخدمة المطلوبة ‪ ،‬وهي تزيد الج اري باإلض افة إلى العم والت المعت ادة وهي‬
‫تنخفض عن تكلفة الفاكتورينج‬ ‫عادة عن تكاليف القبض‬
‫من عناصر‬ ‫ابات القبض ض‬ ‫تظهر حس‬ ‫ال يظهر من حس اب القبض في‬ ‫‪1‬‬
‫عناصر ميزانية المص در ألنه يعت بر أنه ميزانية المقترض‪.‬‬ ‫‪0‬‬
‫ب اع س لعته نق دا بعد أن قبض قيمة‬
‫السندات التي باعها للفاكتور‬

‫‪-2‬أما مقارنة خدمة الفاكتورينج مع شراء مستندات التصدير فتكون كما يلي ‪:‬‬

‫جدول رقم (‪ )22‬الفرق بين الفاكتورينج و شراء مستندات التصدير‬

‫‪117‬‬
 ‫شراء مستندات التصدير‬ ‫فاكتور التصدير‬ ‫المقار‬
‫‪Forfeiting‬‬ ‫‪factoring‬‬ ‫نة‬
‫أداة من أدوات تمويل التج ارة يتض من‬ ‫أداة من أدوات تمويل التج ارة‬ ‫أوجه‬
‫يتض من بيع س ندات ال دين ناتجة عن بيع س ندات ال دين ناتجة عن تص دير بض اعة من‬ ‫التشابه‬
‫اعة من المنتج إلى المنتج إلى المص در إلى أحد ال بيوت المالية أو‬ ‫دير بض‬ ‫تص‬
‫المص در إلى أحد ال بيوت المالية أو البنوك لتوفير السيولة النقدية‬
‫البنوك لتوفير السيولة النقدية‬
‫‪ -‬تس تخدم لتمويل تص دير الس لع‬ ‫‪ -‬يس تخدم الف اكتوينج لتمويل‬ ‫أوجد‬
‫صادرات السلع االستهالكية ولفترات الرأس مالية ولف ترات ائتم ان ت تراوح إلى خمس‬ ‫االختالف‬
‫ائتم ان ت تراوح بين ‪ 90‬إلى ‪ 180‬سنوات وأكثر ‪.‬‬
‫‪ -‬تتحمل جهة التمويل هذه المخاطر‪.‬‬ ‫يوما ‪.‬‬
‫‪ -‬ال يغطى ع ادة مخ اطر‬
‫التمويل والمخاطر السياسية‪.‬‬

‫‪ -5‬تكلفة خدمة الفاكتورينج ‪:‬‬

‫تحتوي تكلفة خدمة الفاتكوينج عموالت وفوائد على الدفعات المقدمة والتي يتم خصمها من القيمة االسمية‬
‫للفواتير المشتراة ‪ ،‬وتتراوح نسبة العموالت بين ‪ ٪1‬و ‪ ، ٪3‬أما الفوائد فتتراوح بين ‪ ٪2‬و ‪ ٪4‬زيادة على سعر‬
‫الفائدة األساسي ‪.‬‬
‫مث ال‪ : 01‬مص نع أحذية ص ينية يق وم بتوريد أحذية بش كل منظم إلى ‪ 20‬ش ركة في الجزائر على أن تتم‬
‫التس وية خالل ‪ 20‬يوما ‪ ،‬ف إذا ك انت ه ذه الخ دمات المطلوبة من المؤسسة المالية الف اكتور هي التمويل ‪ ،‬تحمل‬
‫المخاطر االئتمانية ‪ ،‬إرسال إشعارين بالتسديد إلى المدينين الذين استحقت ديونهم ‪ ،‬مع افتراض أن خصم األعمال‬
‫خالل ‪ 3‬شهور بلغ مليون دوالر ‪ ،‬وأن الفائدة ‪ ٪8‬سنويا ‪ ،‬وبالتالي فإن تكلفة الفاكتورينج تحسب كما يلي ‪:‬‬
‫تكلفة الخدمات ‪:‬‬
‫ضمان المخاطر االئتمانية ( ‪ ٪1‬من رقم األعمال ) = ‪10000‬دوالر‬
‫= ‪ 7500‬دوالر‬ ‫عمولة الفاكتورينج ( ‪ ٪ 4/3‬من رقم األعمال )‬
‫‪ 17500‬دوالر‬
‫‪20000‬دوالر‬ ‫تكلفة التمويل ( ‪ ٪2‬عن ‪ 3‬شهور )‬
‫‪ 37500‬دوالر‬ ‫اإلجمالي‬

‫مثال ‪ : 02‬مصنع إلنتاج نظارات قام ببيع بعض حسابات القبض إلى مؤسسة فاكتور إال أن هذا األخير‬
‫ق ام باحتج از ما نس بته ‪ ٪8‬كاحتي اطي من قيمة ه ذه الحس ابات وك انت عمولة الف اكتورينج ‪٪2‬ونس بة الفائ دة‬

‫‪118‬‬
‫‪٪1‬شهريا ( أي ‪ ٪12‬سنويا ) فإذا افترضنا أن قيمة الحسابات المباعة ‪100.000‬دوالر وأنها تستحق خالل ‪30‬‬
‫يوما ‪ ،‬فإنه يتم احتساب قيمة الدفعة النقدية كما يلي ‪:‬‬
‫‪ 100.000‬دوالر‬ ‫القيمة الدفترية للحسابات‬
‫‪ 8000‬دوالر‬ ‫ناقص احتياطي ‪٪8‬‬
‫‪ 2000‬دوالر‬ ‫ناقص عمولة فاكتورينج‬
‫ـ‬
‫‪90000‬دوالر‬
‫‪ 900‬دوالر‬ ‫ناقص فائدة على الدفعة النقدية (‪٪1‬شهريا)‬
‫ـ‬
‫‪89100‬دوالر‬ ‫قيمة الدفعة النقدية التي فورا‬
‫ويتوقع المص نع بعد أن دخل في حس ابه في البداية مبلغ ‪ 89100‬دوالر أن يس تلم مبلغ ‪ 8000‬دوالر‬
‫( مبلغ االحتياطي ) عقب تحصيل سندات الدين بواسطة مؤسسة الفاكتور‪.‬‬

‫المبحث الثالث ‪ :‬التأجير التمويلي ‪financial leasing‬‬

‫تعت بر أداة الت أجير التم ويلي من أدوات تمويل الس لع الرأس مالية الالزمة للمنش آت اإلنتاجية مثل المع دات‬
‫واآلالت الصناعية والزراعية عن طريق عقود تأجير متوسطة أو طويلة األجل توفر لها األصول الرأسمالية ‪.‬‬
‫وحسب هذا النظام تقوم المؤسسة المؤجرة ( المشتري ) بشراء األصل الرأسمالي بمواصفات محددة من‬
‫م ورد معين ( المنتج ) وت أجيره إلى المش روع ال ذي يحت اج إليه ( المؤسسة المس تأجرة ) لم دة مح ددة من ال زمن‬
‫( متوسطة أو طويلة ) في مقابل سداد قيمة إيجار محددة يتفق عليها فيما بينهما ‪ ،‬وتسدد شهريا في أغلب األحوال‬
‫وتزيد في مجموعها عن ثمن ش راء األص ول الم ؤجرة بحيث يتحقق للم ؤجر عائد معدله يق ترب من مع دل الفائ دة‬
‫على قرض بضمان ‪.‬‬
‫‪ -1‬أطراف التعامل في التأجير التمويلي ‪:‬‬
‫هناك ثالثة أطراف في هذه العملية ‪:‬‬
‫‪ -1‬مستخدم األصل الرأسمالي وهو المؤسسة المستأجرة ‪.‬‬
‫‪ -2‬ممول شراء األصل الرأسمالي ( البنك أو شركة التأجير ) والذي سيقوم بالتأجير ‪.‬‬
‫‪ -3‬البائع أو المورد لهذه األصول‪.‬‬
‫ولزي ادة التوض يح أك ثر س وف نف ترض أن مص نع ( ‪ )A‬ينتج نوعا معينا من اآلالت اإلنتاجية ال تي يحت اج‬
‫إليها المصنع ( ‪ )B‬والذي يكون بحاجة إلى سيولة ففي هذه الحالة فإن المصنع ( ‪ )A‬يقوم ببيع هذه اآللة نقدا إلى‬
‫أحد البن وك أو إح دى مؤسس ات الت أجير التم ويلي( ‪ ()C‬المش تري أو الم ؤجر ) ويق وم بتأجيرها إلى المص نع (‬
‫‪)B‬لمدة معينة مقابل قيمة إيجار شهري يتفق عليه ‪.‬‬
‫ويمكن تصوير هذه العالقة الثالثية بين أطراف عملية التأجير التمويلي حسب الشكل التالي ( ‪ ) 03‬أطراف التعامل في‬
‫التأجير التمويلي‬

‫‪119‬‬
 ‫المشتري ( المؤجر ( ‪)C‬‬
‫عق ــد‬ ‫البنك مؤسسة التأجير‬
‫بيــع‬ ‫سدد ثمن‬ ‫سدد أقساط‬ ‫عقد‬
‫األصل نقدا‬ ‫اإليجار‬ ‫تأجير‬
‫تمويلي‬

‫تسليم األصل محل عقد‬

‫المنتج المورد (‪)A‬‬ ‫اإليجار‬ ‫المستـأجر ‪)B‬‬

‫وانطالقا من الشكل فإن التأجير التمويلي يتضمن عقدان ‪:‬‬

‫األول ‪ :‬عقد بيع يحرر بين الشركة المؤجرة والشركة المنتجة أو الموردة ‪.‬‬
‫والثاني ‪ :‬عقد تأجير ويحرر بين المؤسسة المؤجرة والمؤسسة المستأجرة ‪.‬‬
‫ويحتفظ الم ؤجر بملكية األص ول الم ؤجرة وعند انته اء العقد ف إن المس تأجر يك ون له الخي ار إما أن يعيد‬
‫األصل ال ذي اس تأجره إلى المالك الم ؤجر ‪ ،‬وإ ما أن يس تمر في اس تئجاره لألصل بس عر ب الغ االنخف اض أو أن‬
‫يشتريه بثمن رمزي يتفق عليه ‪ ،‬وعليه فإن التأجير التمويلي هو عادة لفترة طويلة وال يقدم المؤجر خدم الصيانة‬
‫ويتض من فقط اإليج ار ‪ ،‬وال يج وز للمس تأجر إلغ اء العقد خالل ف ترة س ريانه وتق دم الخدمة بواس طة البن وك أو‬
‫مؤسسات التأجير التمويلي‬
‫‪ -2‬أنواع التأجير التمويلي ‪:‬‬
‫‪-1‬التأجير التشغيلي ‪ :‬وهو مصدر تمويل للمستأجر ‪ ،‬حيث يمده باألصل الرأسمالي المطلوب دون‬
‫الحاجة إلى شراءه ‪ ،‬إال أن هذا العقد يحرر لفترة قصيرة ال تغطي العمر االفتراضي لألصل ‪ ،‬وأن‬
‫دفعات اإليجار ال تغطي التكلفة الكلية لألصل ‪.‬‬
‫وعادة ما يكون المؤجر هو منتج األصل ‪ ،‬ويكون مسؤوال عن إصالحه وصيانته وخدمته وقد‬
‫يتضمن حق شرط اإللغاء للمستأجر في إلغاء عقد اإليجار في أي وقت ‪ ،‬ويمكن للمؤجر استعادة‬
‫األصل في تاريخ الحق ‪.‬‬
‫ومن أمثلة التأجير التشغيلي ما تقوم به شركة ( ‪ )IBM‬التي تؤجر الحاسبات اآللية ( الكمبيوتر ) وشركة‬
‫زيروكس التي تؤجر أجهزة تصوير المستندات للمؤسسات المختلفة وكذلك شركات تأجير السيارات ‪.‬‬
‫‪ -2‬ت أجير تم ويلي رأس مالي ‪ :‬وفيه يتم خصم المب الغ الس نوية ال تي س تدفع س نويا مقابل االس تفادة من‬
‫التأجير التمويلي مضافا إليه هذه المبالغ أسعار الفائدة على القروض طويلة األجل ‪.‬‬

‫‪120‬‬
‫‪ -3‬تأجير تمويلي خدمي ‪ :‬يقوم المؤجر بتوفير التمويل وخدمات الصيانة مقابل الحصول على مدفوعات‬
‫دورية يدفعها المستأجر ‪.‬‬
‫‪ /3‬البيع وإ عادة التأجير ‪:‬‬
‫عندما تتفق مؤسسة مع أحد البنوك على بيع أحد أصولها التي تملكها إلى البنوك ‪ ،‬على أن يقوم هذا األخير‬
‫بإع ادة ت أجير ه ذا األصل م رة أخ رى للمؤسسة ‪ ،‬واله دف من ذلك هو حص ول المؤسسة على قيمة األصل‬
‫الس تثماره في مج ال آخر ‪ ،‬ويتحقق لها االنتف اع باألصل خالل ف ترة الت أجير ‪ ،‬وفي المقابل تتخلى المؤسسة عن‬
‫ملكية األصل وتدفع إيجارا دوريا للبنك الذي أعاد تأجير األصل لها ‪.‬‬
‫أما القيمة المتبقية لألصل بعد انته اء عقد الت أجير فإنها تك ون من حق البنك ‪ ،‬وع ادة ما تك ون دفع ات‬
‫اإليجار باإلضافة إلى القيمة المتبقية من األصل كافية لتغطية تكلفة شرائه باإلضافة إلى تحقيق عائد مناسب لذلك‪.‬‬
‫وفي حالة ال بيع وإ ع ادة الت أجير تتمتع المؤسسة البائعة بوف ورات ض ريبية ما ك انت تت اح لها لو أنها ظلت‬
‫مالكة لألصل‪.‬‬
‫ولفهم أك ثر نف ترض األصل المب اع وأعيد ت أجيره هو قطعة أرض عليها بن اء ‪ ،‬هنا يعت بر إيج ار األرض‬
‫والبن اء ض من المص اريف ال تي تخصم من اإلي رادات عند حس اب الض ريبة ‪ ،‬أما في حالة لو ظلت المؤسسة مالك‬
‫األصل فإنه س وف لن يحسب ض من المص اريف س وى قسط اهتالك المب نى أما األرض فهي ليست من األص ول‬
‫المس تهلكة ‪ ،‬ول ذلك فإنه في حالة ال بيع وإ ع ادة الت أجير تظهر المؤسسة وكأنها اس تهلكت قيمة األرض على ف ترة‬
‫تعادل الفترة التي يغطيها عقد اإليجار ‪.‬‬
‫وال يختلف الت أجير التم ويلي عن حالة ال بيع وإ ع ادة الت أجير س وى أن الت أجير التم ويلي يتعلق بأص ول‬
‫رأس مالية جدي دة تش تري مباش رة من المنتج ‪ /‬الم ورد ‪ ،‬وليس من المؤسسة المس تأجرة ‪ ،‬ل ذلك فإنه ينظر إلى حالة‬
‫البيع وإ عادة التأجير على أنه حالة خاصة للتأجير التمويلي ‪.‬‬
‫والصورة األعم لعمليات التأجير التمويلي هي عندما تعقد الصفقة محليا بمعنى أن المؤجر والمستأجر من‬
‫نفس الدولة ‪ ،‬غير أن التأجير قد يقع دوليا ‪ ،‬وخاصة بالنسبة للسلع الرأسمالية ويحدث ذلك إذا باع مص در في دولة‬
‫ما بعض المع دات ال تي ينتجها إلى ش ركة ت أجير في نفس الدولة ‪ ،‬وق امت ه ذه األخ يرة بت أجير ه ذه المع دات إلى‬
‫مستأجر أجنبي في دولة أخرى ‪ ،‬وفي هذه الحالة يشحن المنتج المعدات إلى المستأجر في الدولة األجنبية وتظل‬
‫تحت ملكية شركة التأجير خالل مدة العقد ‪ ،‬وغالبا ما يقوم المستأجر بشراء المعدات المؤجرة بسعر منخفض في‬
‫نهاية ف ترة الت أجير ‪ ،‬وبه ذا تعت بر عملية الت أجير كأنها عملية تص دير مع دات دامت ف ترة تس ديد قيمتها م دة عقد‬
‫اإليجار‪.‬‬

‫شكل رقم ( ‪ ) 16‬يوضح عملية تأجير تمويلي دولي‬

‫‪121‬‬
 ‫شركة التأجير‬ ‫سداد أقساط اإليجار‬
‫المحلية‬ ‫عند تأجير‬
‫عقـد‬ ‫سداد ثمن‬
‫بيـع‬ ‫شراء المعدات‬
‫دولة(‪)A‬‬ ‫دولة (‪)B‬‬

‫شحن المعدات‬
‫المنتج المحلي‬ ‫المستأجر األجنبي‬
‫المصدر‬ ‫أخطار استالم المعدات‬ ‫المستورد‬

‫ويح دث الت أجير ال دولي في حالة الس لع الرأس مالية ال تي يمكن تس جيلها دوليا كما هو الح ال بالنس بة‬
‫للطائرات والبواخر التي تستأجرها بعض الدول من دول أخرى‪.‬‬
‫‪ /4‬مزايا التأجير التمويلي ‪:‬‬
‫ا‪ -‬إعطاء صورة أفضل لميزانية المؤسسة ‪:‬‬
‫إن األص ول المس تأجرة ال تظهر ض من عناصر األص ول في ميزانية المؤسسة وإ نما تظهر خ ارج‬
‫الميزانية ‪ ،‬وبالت الي لن تس جل اهتالكاتها في ج انب الخص وم ويقتصر األمر فقط على تس جيل قيمة م دفوعات‬
‫التأجير لهذه األصول كمصروف في حساب األرباح والخسائر ‪ ،‬ومن ثم تبدو ميزانية المؤسسة في وضع أفضل‬
‫فيما لو حص لت على ه ذه األص ول عن طريق الش راء ب أموال مقرضة أي بتحويل مص رفي ‪ ،‬وه ذا يعطي‬
‫المستأجر قدرة أكبر على االقتراض وذلك لتمويل أوجه إنفاق أخرى كأعمال التطوير والتسويق ‪.‬‬
‫ب‪ -‬استخدام الموارد الذاتية للمؤسسة لتمويل أوجه إنفاق أخرى ‪:‬‬
‫يساهم أسلوب التأجير التمويلي في تجنب المشروعات العديد من المشاكل التي تنجم عن تجميد جانب كبير‬
‫من أموالها في ش راء احتياجاتها من األص ول الرأس مالية ‪ ،‬ومن ثم ف إن ه ذه األس لوب يعمل على توف ير األم وال‬
‫الذاتية وتوجيهها إلى أوجه إنفاق أخرى‪.‬‬
‫ج‪ -‬الحد من تكلفة الضمانات ‪:‬‬
‫تتلخص في إعف اء المس تأجر من تق ديم ض مانات مص رفية مكلفة على نحو ما هو متبع في حالة التمويل‬
‫المصرفي‪.‬‬
‫د‪ -‬تحقيق المرونة في استخدام األصول ‪:‬‬
‫تكتفي المؤسسة بدفع أقساط اإليجار طوال مدة االستئجار باإلضافة إلى أن أسلوب التأجير التمويلي يجنب‬
‫المؤسسة تحمل تكلفة األصل ‪.‬‬

‫‪122‬‬
 ‫ه‪ -‬تحقيق مزايا ضريبة للمستأجر ‪:‬‬
‫إذا استأجرت مؤسسة األصول الرأسمالي بدال من تملكه فإنها يمكن أن تحقق وفرا ضريبيا إذا كانت فترة‬
‫اإليجار تقل عن العمر االفتراضي الذي يتم حساب قيمة قسط االهتالك على أساسه لغرض الضريبة‪.‬‬
‫‪-5‬تكلفة التأجير التمويلي ‪:‬‬
‫تتك ون ه ذه التكلفة من ع دة عناصر هي قيمة اس تهالك األصل بالكامل مع س عر الفائ دة ‪ ،‬باإلض افة إلى‬
‫عالوة محددة للشركة المؤجرة لمواجهة المخاطر والمصاريف اإلدارية الطارئة ‪ ،‬وفي عمليات التأجير التمويلي‬
‫فإن حساب االهتالك يسدد كامال خالل مدة عقد اإليجار تحتسب الفائدة عادة‬
‫] ‪ [ 3٪ - 1٪‬زيادة عن سعر الفائدة المصرفي على القروض متوسطة األجل ‪.‬‬

‫المبحث الرابع ‪ :‬قرض المورد‬

‫‪ -1‬تعريفه ‪:‬‬
‫هو ق رض مص رفي متوسط أو طويل األجل يمنح للمص در ال ذي يمنح اآلخر مهلة تس ديد لزبونه‬
‫( المس تورد ) وت تراوح م دة التس ديد ال تي منحت للمس تورد من ط رف المص در ‪ 18‬ش هرا وهو عملية تمويل‬
‫صفقة تصدير يتولى فيها المصدر تمويل الصفقة اعتمادا على موارده المالية أو االعتماد على أحد المصارف‬
‫عن طريق خصم مستحقاته ( سندات الدفع أو الكمبيالة ) لدى المصرف ‪ ،‬وفي هذه العملية تقوم عالقة مباشرة‬
‫بين المص در وه ذا المصرف الذي يوفر التمويل الالزم لص فقة التصدير وبعد انته اء أجل الدفع المح دد أصال‬
‫بين المصدر المستورد يقوم البنك بتحصيل قيمة سداد الكمبيالة من المستورد ‪.‬‬
‫وهو عب ارة عن تمويل وض مان ص فقة تص دير يت ولى فيها المص در تمويل الص فقة اعتم ادا على م وارد‬
‫مالية أو باالعتم اد على أحد المص ارف عن طريق قيام ه بخصم مس تحقاته (الكمبيالة أو س ند ال دفع) ل دى ه ذا‬
‫المص رف‪ ،‬وفي ه ذه العملية تق وم عالقة مباش رة وفورية بين المص در وه ذا المص رف ال ذي ي وفر التمويل الالزم‬
‫لصفقة التصدير‪ ،‬وبعد انتهاء أجل الدفع المحدد أصال بين المصدر والمستورد يقوم البنك بتحصيل قيمة الكمبيالة‬
‫من المستورد وإ لى هذا الحد تنتهي العالقات المالية المرتبطة بصفقة التصدير سابقة الذكر‪.‬‬
‫أما الشق اآلخر من عملية ائتمان الصادرات والمتعلق بضمان التمويل الذي قدم ه البنك لهذه الصفقة‪ ،‬فإن‬
‫هيئ ات ض مان الص ادرات ال تي تم إنش اؤها في ع دد كب ير من ال دول تت ولى توف ير ض مان ش امل لس داد األوراق‬

‫‪123‬‬
‫التجارية (الكمبي االت أو الس ندات الاذنية ) ال تي يحتفظ بها البنك ال ذي ق دم التموي ل‪ ،‬ويتم ذلك عن طريق قي ام ه ذه‬
‫الهيئة بإرسال خطاب ضمان لهذا البنك وذلك مقابل توقيع عقد ضمان ضد المخاطر التي التجارية وغير التجارية‬
‫مع المصدر‪ ،‬ويدفع المصدر بموجب هذا العقد عمولة ضمان للهيئة التي أخذت على عاتقها تأمين القرض‪.‬‬

‫‪ -2‬مراحل قرض المورد ‪:‬‬

‫‪ -1‬يقوم المصدر بسحب كمبيالة على المستورد ويرسلها للقبول ‪.‬‬
‫‪ -2‬يقوم المستورد بإرجاع الكمبيالة مع قبولها ‪.‬‬
‫‪ -3‬يقدم الورقة من أجل خصمها ‪.‬‬
‫‪ -4‬تسديد قيمة الكمبيالة من طرف البنك ‪.‬‬
‫‪ -5‬تحصيل الكمبيالة في تاريخ االستحقاق‪.‬‬

‫والشكل التالي رقم ( ‪ ) 17‬يوضح مراحل قرض المورد‬

‫يقوم المستورد بإرجاع الكمبيالة‬ ‫المصدر‬ ‫‪4‬‬

‫وقبولها‬ ‫‪3‬‬ ‫تسديد قيمة‬
‫سحب الكمبيالة على المستورد‬ ‫تقديم الورقة لخصمها‬ ‫الكمبيا لة‬
‫وإ رسالهالقبول خصمها‬
‫‪2‬‬ ‫‪1‬‬
‫بنك المستورد‬ ‫بنك المصد ر‬

‫‪ 5‬تحصيل الكمبيالة في تاريخ االستحقاق‬

‫‪ :‬مزايا قرض المورد وعيوبه ‪ :‬لقرض المورد مزايا وعيوب نلخصها فيما يلي ‪4-‬‬
‫‪ -1‬مزايا قرض المورد‪:‬‬
‫‪ -‬يتيح للمورد الحصول على الدفع الفوري وذلك عند قيام بخصم الورقة التجارية الخاصة بهذه العملية ‪.‬‬
‫‪ -‬التأمين ات ال تي يتحصل عليها تحميه من جميع المخ اطر مهما ك انت طبيعتها ويعت بر ه ذا الن وع من القرض قليل‬
‫المخاطر ومضمون بنكيا‪.‬‬
‫‪ -2‬عيوب قرض المورد ‪:‬‬

‫‪124‬‬
 ‫‪ -‬المورد يتحمل عبء الجزء غير المؤمن ‪.‬‬
‫‪ -‬في حالة النزاع يتحمل المورد العبء‬

‫المبحث الخامس ‪ :‬قرض المشتري‬

‫‪ -1‬تعريف ‪:‬‬
‫هو ق رض مص رفي متوسط وطويل األجل يمنح لمش تري أجن بي ‪ ،‬يق وم فيه البنك ق رض ويس دد المبلغ‬
‫للمصدر ‪ ،‬وذلك عند تسليم البضاعة أو المنتجات ويبرم االتفاق أو عقد القرض بين المشتري األجنبي والبنك‬
‫المقرض ويشمل هذا القرض نوعين من العقود هما ‪:‬‬
‫عقد القرض ‪ :‬بعد إمضاء عقد التصدير بين المصدر المستورد ‪ ،‬حيث يتم عقد قرض بين المصرف الممول‬
‫والمس تورد مباش رة ‪ ،‬ويقبل المس تورد بم وجب ه ذا العقد الس ندات االذنية المس حوبة عليه بقيمة وارداته ‪ ،‬ويس مح‬
‫هذا العقد بوضع مبالغ مالية من طرف البنك لصالح المشتري وذلك لفترة معينة وشروط محددة مع قيامه باحترام‬
‫التزامه بالدفع الفوري ‪.‬‬
‫المشتري عند‬ ‫العقد التجاري ‪ :‬يحدد هذا العقد واجبات كل من البائع والمشتري ويبين الطرق التي يقوم بها‬
‫قيامه بال دفع الف وري ‪ ،‬ويمنح ق رض المش تري لتمويل الص فقات ذات المب الغ الهامة ‪ ،‬فيت دخل البنك لت دعيم‬
‫المس تورد المص در ‪ ،‬فالمس تورد ال تت وفر لديه األم وال الالزمة لش راء السلعوالمص در ال يس تطيع أن ينتظر م دى‬
‫طويلة لتحصيل هذا المبلغ ‪.‬‬
‫ويتم إرسال العقد إلى هيئة ضمان الصادرات لمراجعته وإ قراره ‪ ،‬وترسل صورة منه إلى المصدر ويتم بعد ذلك‬
‫توقيع اتفاق ضمان بين المصدر وهيئة ضمان الص ادرات ‪ ،‬ويتحدد بموجب هذا االتفاق مقدار عمولة الضمان‬
‫التي يدفعها المصدر لهيئة ضمان الصادرات ‪ ،‬مقابل ضمان سداد القرض الممنوح من البنك الممول للمستورد‬
‫ويستلم بعد ذلك المصدر قيمة صادراته من البنك الممول مقابل قيامه بشحن البضائع محل التعاقد وإ رسال صور‬
‫من س ندات الش حن للبنك ‪ ،‬وتنتهي عملية تمويل الص ادرات الس ابقة عند حل ول أجل الق رض المتفق عليه مض افا‬
‫إليه الفوائد المستحقة ‪.‬‬
‫‪ -2‬ائتمان المستثمرين‪:‬‬
‫وهو تمويل أو ضمان صفقة تصدير يقدم فيها طرف ثالث إئتمانا للمستورد يمكنه بموجب هذا االتفاق سداد‬
‫قيمة صادراته‪ ،‬وهذا الطرف الثالث يكون غالبا مصرف تجاري يقع في دولة المصدر‪ ،‬بعد إمضاء عقد التصدير‬
‫بين المصدر والمستورد‪ ،‬حيث يتم عقد قرض بين المصرف الممول والمستورد مباشرة‪ ،‬ويقبل المستورد بموجب‬
‫هذا العقد السندات األذنية المسحوبة عليه بقيمة وارداته‪ ،‬ويتم إرسال العقد إلى هيئة ضمان الصادرات لمراجعته‬
‫وإ ق راره‪ ،‬وترسل ص ورة من ه إلى المص در‪ ،‬ويتم بعد ذلك توقيع اتف اق ض مان بين المص در وهيئة ض مان‬
‫‪125‬‬
‫الصادرات‪ ،‬ويتحدد بموجب هذا االتفاق مقدار عمولة الضمان التي يدفعها المصدر لهيئة ضمان الص ادرات مقابل‬
‫ض مان س داد الق رض الممن وح من البنك المم ول للمس تورد‪ ،‬ويتس لم بعد ذلك المص در قيمة ص ادراته من البنك‬
‫المم ول مقابل قيامه بش حن البض ائع محل التعاقد وإ رس ال ص ور من س ندات الش حن للبن ك‪ ،‬وتنتهي عملية تمويل‬
‫الص ادرات الس ابقة عند حل ول أجل اس تحقاق الق رض المن وح للمس تورد‪ ،‬حيث يت ولى البنك المم ول تحص يل قيمة‬
‫القرض المتفق عليه مضافا إليه الفوائد المستحقة‪.‬‬
‫‪ -3‬ائتمانات التصدير الرسمية‪:‬‬
‫تتولى هيئات ضمان الصادرات الرسمية تقديم التمويل والضمان للصادرات سواء كان ذلك للمستوردين‬
‫األج انب أو المص درين المحل يين‪ ،‬وقد تت ولى مؤسسة مالية عامة متخصصة في مج ال تش جيع الص ادرات تق ديم‬
‫التمويل الالزم للص ادرات وبش روط ميس رة من تلك الش روط ال تي تطلبها البن وك التجارية لالئتم ان‪ ,‬وترتبط‬
‫الش روط األخ يرة لتق ديم االئتم ان ب ذلك اإلجم اع ال ذي تم االتف اق عليه من منظمة التع اون الإقتص ادي والتنمية (‬
‫‪ )OECD‬ال ذي وقعته ‪ 22‬دولة في ‪ 1976‬وب دأ س ريانه في ‪ ،1978‬وقد ت رتب على اش تداد درجة المنافسة بين‬
‫هذه الدول في الحصول على صفقات تصديرية في الدول النامية‪ ،‬أن ظهر ما يسمى بالتمويل المختلط للصادرات‬
‫حيث يتم تمويل الصادرات على أساس مجموعتين من الشروط‪.‬‬
‫المجموعة األولى‪ :‬تش مل على تمويل مس ير للص ادرات وبش روط اإلعان ة‪ ،‬حيث تنخفض أس عار الفائ دة إلى حد‬
‫كبير وبدرجة أقل من الحد األدنى الذي حددته دول منظمة التعاون الإقتصادي والتنمية‪.‬‬
‫أما المجموعة الثانية‪ :‬من الشروط فإنها تتم على أساس نظام تمويل الصادرات المتفق عليه بين الدول السابقة‪ ،‬أي‬
‫أن التمويل يتم بس عر فائ دة أقل من س عر الفائ دة الس وقي على ش رط أن ال ينخفض عن ذلك الحد المتفق عليه في‬
‫سنة ‪.1978‬‬
‫‪-4‬تحليل الترتيب الدولي لتمويل الصادرات ‪:‬‬
‫ج رى عقد اتف اق بين دول منظمة التع اون الإقتص ادي والتنمية في ‪ 1978‬بش أن ت رتيب تمويل الص ادرات‬
‫في كل من هذه الدول‪ ،‬وقد استهدف هذا الترتيب تنسيق أساليب تقديم ائتمانات التصدير وتخفيض مستوى اإلعانة‬
‫بقدر يسمح للقرار التجاري والكفاءة اإلنتاجية بممارسة دورها في الحصول على نصيب محدد من السوق الدولية‪،‬‬
‫فمن المع روف أن هن اك عناصر كث يرة ت ؤثر في ق درة الص ادرات على المنافسة والنف اذ إلى األس واق الدولي ة‪،‬‬
‫ومنه ا‪ :‬األس عار‪ ،‬الج ودة‪ ،‬أس عار الص رف‪ ،‬التق دم التكنول وجي واعتب ارات التس ويق واالعتب ارات القانونية‬
‫(‪)1‬‬
‫والضريبية األخرى‪.‬‬
‫ومن هنا ف إن اهتم ام الحكوم ات المختلفة بأوض اع م وازين م دفوعاتها دفعها إلى ال دخول في س ياق تق ديم‬
‫االئتمان المدعوم للمصدرين بهدف زيادة الصادرات‪ ،‬وقد تبادلت الدول المختلفة االتهامات الخاصة بإتباع أساليب‬
‫وسياسات تنافسية غير شريفة في مجال تنمية الصادرات‪ ،‬وقد دعت هذا الأخ يرة إلى عقد ترتيب سنة ‪ 1978‬بين‬
‫دول منظمة التعاون الإقتصادي والتنمية وقد استهدف هذا الترتيب‪:‬‬

‫دافيد م‪ .‬شيني‪ ،‬ترتيب ائتمانات للتصدير في منظمة التعاون الإقتصادي والتنمية‪ ،‬مجلة التمويل والتنمية‪ ,‬باريس‪ ,‬سبتمبر‬ ‫‪)1‬‬ ‫(‬

‫‪ ,1985‬مجلد ‪ 22‬رقم ‪ ،3‬ص‪.35 :‬‬

‫‪126‬‬
‫‪ .1‬وضع حد أدنى وثابت ألسعار الفائدة تلتزم باتباعه دول منظمة التعاون بحيث ال تنخفض مستوى األمانة إلى‬
‫حد معين‪ ،‬ويحدث تنسيق تلقائي بين أساليب دعم وائتمان الصادرات‪.‬‬
‫‪ .2‬وضع حد أقصى آلج ال االس تحقاق أو ف ترة الس داد‪ ،‬واختلفت ه ذه الف ترة وفق ا لمتوسط دخل الف رد في ال دول‬
‫المستوردة وفي كل األحوال يجب أال تزيد عن ‪ 10‬سنوات‪.‬‬
‫‪ .3‬اقتص اد ال دعم الرس مي ال ذي تقدم ه الحكوم ات للص ادرات على الت أمين والض مان ضد المخ اطر العادية‬
‫وبشرط أال تطغى عمليات التمويل والضمان على أكثر من ‪ %85‬من قيمة صفقة التصدير‪ ،‬وهو ما يعني أن‬
‫الدفعة النقدية التي يقدمها المستورد يجب أال تقل عن ‪ %15‬من قيمة الصفقة‪.‬‬
‫وك ان من نتيجة تص اعد أس عار الفائ دة على الق روض طويلة األجل في أس واق الم ال الدولية في بداية‬
‫الثمانين ات وال تي بلغت في بعض األحي ان ‪ % 15‬أن ارتفعت تك اليف ال دعم الرس مية لتمويل الص ادرات في دول‬
‫منظمة التع اون إلى نحو ‪ 7‬ملي ون دوالر ع ام ‪ ،1981‬ويرجع ذلك إلى أن أس عار الفائ دة المتفق عليها في ت رتيب‬
‫‪ 1978‬تراوحت بين ‪ % 8.75 – 7.5‬وقد نتج عن ذلك تعديل شروط الترتيب سنة ‪ 1983‬ليصبح أكثر مالئمة‬
‫للتغيرات التي تحدث على أسعار الفائدة في السوق‪ ،‬ويتم تعديلها كل ستة (‪ )6‬أشهر‪.‬‬
‫وعلى ال رغم مما ح دث من مرونة ش روط ال ترتيب بين دول منظمة التع اون الإقتص ادي والتنمية إال أن‬
‫معظم الدول قد بدأت إتباع طرق أخرى للحصول على نصيب أكبر من السوق العالمية‪ ,‬ومنها تمويل الصادرات‬
‫على أساس النظام المختلط للتمويل‪ ،‬وقد سبق القول أن هذا النظام ينطوي على تمويل جزء من صفقة التصدير‬
‫على أس اس مس اعدات للتنمي ة‪ ،‬والج زء اآلخر يتم تمويله اعتم ادا على ش روط ال ترتيب المتفق عليه بين دول‬
‫المنظمة وقد زاد اللجوء لهذا النظام بين معظم الدول المتقدمة اآلونة األخيرة‪.‬‬

‫‪ -5‬مراحل قرض المشتري ‪:‬‬

‫إبرام العقد التجاري بين المستورد والمصدر‪.‬‬ ‫(‪)1‬‬
‫إبرام عقد القرض بين بنك المصدر والمستورد ‪.‬‬ ‫(‪)2‬‬
‫التسديد الفوري من البنك إلى المصدر ‪.‬‬ ‫(‪)3‬‬
‫تحصيل مبلغ الكمبيالة للبنك عند تاريخ االستحقاق من المستورد ‪.‬‬ ‫(‪)4‬‬

‫‪127‬‬
 ‫والشكل التالي رقم ( ‪: ) 18‬مراحل قرض المشتري ‪:‬‬

‫التسديد الفوري (‪)3‬‬

‫المصدر‬

‫(‪)1‬إبرام العقد التجاري‬

‫المست ــورد‬ ‫اتفـاق العقد (‪)2‬‬ ‫بنـك المصدر‬
‫تحصيل مبلغ الكمبيالة (‪)4‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪-‬الف رق‬
‫بين‬
‫قرض المورد وقرض المشتري ‪:‬‬
‫‪ -1‬يمنح قرض المشتري للمستورد بوساطة من المصدر بينما يمنح قرض المورد للمصدر بعد منح‬
‫هذا األخير مهلة للمستورد ‪.‬‬
‫‪ -2‬يتطلب قرض المشتري إبرام عقدين ‪ ،‬أما قرض المورد يتطلب إبرام عقد واحد ‪ ،‬ويتضمن قرض‬
‫المشتري الجانب التجاري للصفقة وشروط وطرق تمويلها وهذا هو العقد المالي ‪ ،‬أما قرض المورد يتطلب قبول‬
‫المستورد بالكمبيالة المسحوبة عليه وتكون قابلة للخصم وإ عادته‪.‬‬

‫(‪)1‬‬
‫المبحث السادس ‪ :‬القروض المشتركة (‪)Syndicated loans‬‬
‫تعتبر القروض (المشتركة) أداة تمويل للمقترضين الذين يحتاجون إلى قروض كبيرة الحجم باألورودوالر‬
‫وآلج ال تصل إلى خمس (‪ )5‬س نوات وقد تمتد أحيانا إلى ‪ 10‬س نوات‪ ,‬كما يمكن أن تك ون ذات اجل قص ير (بين‬
‫شهر او شهرين على األكثر)‪.‬‬
‫ويع رف الق رض المش ترك بأنه ق رض كب ير القيمة إذ ت تراوح قيمته بين بض عة العش رات من ماليين‬

‫مدحت صادق‪ ،‬أدوات وتقنيات مصرفية‪ ،‬دار غريب للطباعة والنشر والتوزيع‪ ،‬القاهرة‪ ،‬مصر‪ ،2001 ,‬ص‪.79 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫‪128‬‬
 ‫ال دوالرات إلى ما يتج اوز البلي ون دوالر‪ ،‬ونظ را لض خامة قيمة ه ذه الق روض فإنه يش ترك في منحها مجمع‬
‫"كونسوريتوم" (‪ )Consrtium‬من البنوك الدولية والمؤسسات الدولية الكبرى من مختلف دول العالم‪ ,‬ويساهم كل‬
‫منها بمبلغ معين في قيمة الق رض لتوف ير المبلغ المطل وب ال ذي قد تس تحيل عملية توف يره من بنك واحد فقط نظ را‬
‫لضخامة قيمة مبلغ القرض وكذلك توزيع مخاطر عدم السداد‪.‬‬
‫ويحقق س وق العمالت الدولية للمق ترض س رعة الحص ول على ق روض المش اركة خالل ف ترة قص يرة من‬
‫ال زمن بس بب خ برة الع املين في الس وق والس رعة‪( ,‬ويعت بر نوعا من الدعاية للعميل وللبن وك المقرضة له في‬
‫األسواق المالية الدولية)‪.‬‬
‫‪-1‬أطراف التعامل في القروض المشتركة ‪: Borrower‬‬
‫أ‪ -‬المق ترض‪ :‬ف المقترض إما أن يك ون من الش ركات الك برى أو حكومة أو إح دى الهيئ ات الدولية ويس عى‬
‫المقترض إلى تحقيق األهداف التالية‪:‬‬
‫‪ -‬الحصول على القرض بالحجم المطلوب‪.‬‬
‫‪ -‬تحقيق المرونة في الشروط المعروضة‪.‬‬
‫‪ -‬الحصول على أقل تسعير ممكن للفوائد والعموالت على القرض‪.‬‬
‫‪ -‬تكوين عالقات جيدة مع مجموعة البنوك المشاركة في تمويل القرض‪.‬‬
‫ب‪ -‬مجموعة البنوك المقرضة ‪:Lending Bank‬‬
‫يتكون كونسوريتوم البنوك من فئات مختلفة تتفاوت في األهمية حسب قيمة الشريحة التي تشارك بها في‬
‫القرض وتتكون هذه البنوك من‪:‬‬
‫ب‪ -1-‬المدير الرئيسي‪:Lead Manager :‬‬
‫يعتبر في معظم األحيان وكيال عن المقرضين (‪ ،)Agent Bank‬ولو أنه ليس بالضرورة أن يكون المدير‬
‫الرئيسي هو ال ذي يق وم ب دور البنك الوكي ل‪ ،‬وقد يك ون هن اك أك ثر من بنك رئيسي واحد إذا ك انت قيمة الق رض‬
‫كبيرة وفي هذه الحالة يعقد اجتماع يضم جميع المديرين الرئيسيين الختيار واحد منهم كوكيل وآخر يكون مسؤوال‬
‫عن اإلجراءات الخاصة بالقرض وبنك ثالث إلعداد المستندات الخاصة بالقرض والمذكرة اإليضاحية وبنك رابع‬
‫مس ؤول عن الدعاية واإلعالن‪ ,‬وبنك خ امس يت ولى مهمة إع داد ميزانية النفق ات‪ ،‬ويل تزم الم دير الرئيسي بتمويل‬
‫الشريحة األكبر من القرض وضمان نجاح تسويقه بين مختلف البنوك العاملة في السوق‪.‬‬
‫ب‪ -2-‬المدير ‪:Manager‬‬
‫يطلق اسم الم دير على البنك إذا ك انت قيمة مس اهمته في الق رض أقل من تلك ال تي يس اهم بها الم دير‬
‫الرئيس ي‪ ،‬وعليه الموافقة على مض مون الم ذكرة االعالمية والش روط ال تي ستتض منها ال دعوة ال تي س توجه إلى‬
‫سائر البنوك المشاركة‪.‬‬
‫والم ذكرة اإلعالمية تتض من التعريف ب المقترض ونش اطه وس جله االئتم اني وميزانياته والتقارير الس نوية‬
‫الخاصة بنش اطه وحس ابات األرب اح والخس ائر وتتض من الم ذكرة أيضا معلوم ات عن الدولة ال تي ينتمي إليها‬
‫المقترض ونظامها االقتصادي والمالي وسياستها النقدية ونظامها المصرفي‪.‬‬

‫‪129‬‬
 ‫ج‪ -‬المدراء المساعدون ‪:Co-manager‬‬
‫يحتل المدراء المساعدون المستوى الثالث في المجموعة اإلدارية للقرض وحصتهم اقل من حصة المدراء‬
‫الذين يعلونهم وأقل من طبقة المدراء الرئيسيين‪.‬‬
‫د‪ -‬المشاركون العاديون ‪:Ordinary Participants‬‬
‫تأتي هذه البنوك في مؤخرة المجموعة الإدارية للقرض ويأتي ترتيبها حسب نسبة مشاركتها في القرض‪.‬‬
‫هـ‪ -‬الفئة الخاصة‪:‬‬
‫بمعنى أنها ال تعتبر من طبقة المديرين أو المديرين المساعدين أو المشاركين العاديين‪ ،‬وإ نما تأتي مرتبتهم‬
‫في وثائق االعالن عن القرض في نفس مرتبة المديرين المساعدين أو بين هؤالء والمشاركين العاديين‪.‬‬
‫و‪ -‬البنك الوكيل ‪:Agent Bank‬‬
‫هو هم زة وصل بين المق ترض ومجموعة البن وك المقرضة ويب دأ دور الوكيل عند موعد التوقيع على‬
‫اتفاقية القرض‪ ،‬ويعهد إليه بالمهام التالية‪:‬‬
‫‪ -‬إعداد مستندات عقد القرض وكذلك إعداد المذكرة اإلعالمية‪.‬‬
‫‪ -‬مراجعة كافة شروط عقد القرض قبل التوقيع عليه‪.‬‬
‫‪ -‬إصدار اإلشعار بالسحب إلى البنوك المقرضة‪.‬‬
‫‪ -‬احتساب سعر الفائدة‪.‬‬
‫‪ -‬إعداد سجل يحتوي على تفاصيل اإلجراءات المتعقلة بالقرض‪.‬‬
‫‪ -‬فحص التقارير السنوية والميزانيات المقدمة من المقترض‪.‬‬
‫‪ -‬إعالم مجموعة البنوك المقرضة لكل المعلومات والبيانات عن المقرض‪.‬‬

‫شكل رقم (‪ : )19‬هيكل البنوك المساهمة في القرض حسب طبقتها‬

‫المدير الرئيسي‬ ‫البنك الوكيل‬

‫المـدراء‬

‫المدراء المساعدون‬

‫‪-2‬البنوك التي يسترشد بها في تحديد سعر الفائدة ‪:‬‬

‫العاديون‬
‫سعر‬ ‫المشاركونتها تحديد‬
‫تتولى هذه البنوك‪ ،‬والتي يطلق اسم البنوك المرج ع‪ ،‬ويبلغ عددها ثالثة بنوك وتكون مهم‬
‫الفائ دة المع روض على الودائع ب العمالت األوروبية الدولية بين البن وك العاملة في س وق لن دن وال ذي يطلق عليه‬
‫اسم (‪.)LIBOR‬‬
‫‪-3‬كيفية احتساب معدل الفائدة على القرض ‪:‬‬

‫‪130‬‬
‫يج ري تحديد مع دل الفائ دة على ق روض المش اركة بعد احتس اب س عر الليب ور بواس طة البن وك المرجع‬
‫وإ ضافة الهامش المتفق عليه إليه‪ ،‬وتتراوح الفترات التي يحتسب منها معدل الفائدة بين ‪ 3‬شهور و‪ 6‬شهور‪.‬‬
‫وقد يتغير سعر الليبور خالل فترة ‪ 3‬أو ‪ 6‬أشهر حسب تغير أوضاع العرض والطلب في سوق عمالت‬
‫األورو‪ ،‬أما الهامش الذي يضاف إلى سعر الليبور فيكون بنسبة ثابتة طوال فترة حياة القرض ويتم احتساب معدل‬
‫الفائدة على القرض على أساس عدد األيام الفعلية التي انقضت على استخدام القرض كاآلتي‪:‬‬

‫معدل الفائدة (الليبور ‪ +‬الهامش) × (قيمة القرض األساسية × عدد األيام)‬

‫على الودائع بين المص ارف في الس وق‪ ،‬ويتم دفع‬ ‫وهي نفس الطريقة ال تي تحتسب بها مع دالت الفوائد‬
‫يوما‬
‫‪063‬‬
‫معدل الفائدة كل ‪ 3‬أو‪ 6‬أشهر من تاريخ السحب طبقا لما تم االتفاق عليه‪.‬‬
‫‪-4‬تكاليف القرض األخرى ‪:‬‬
‫يتحمل المقترض‪-‬إلى جانب سداد معدل الفائدة مع القرض‪ -‬بعض العموالت األخرى نلخصها فيما يلي‪:‬‬
‫أ‪ -‬عمولة اإلدارة ‪:Management Fee‬‬
‫وه ذه العمولة ت دفع م رة واح دة وتحتسب كنس بة مئوية من إجم الي قيمة الق رض يتفق عليها بين مجموعة‬
‫البن وك المقرض ة والمق ترض وتق رر نس بتها بين ‪ %1,5 - %1‬ويق وم المق ترض بس دادها للم دير الرئيسي عقب‬
‫التوقيع على اتفاقية الق رض أو خالل م دة معينة ينص عليها في عقد الق رض‪ ،‬وهي عمولة مقابل الخ دمات ال تي‬
‫أداها البنك الذي تم تفويضه لعمل ترتيبات القرض مثل نفقات االتصاالت والسفر وتكاليف االستشارات القانونية‬
‫وإ ع داد وطبع الم ذكرة اإلعالمية وطبع اتفاقية الق رض ومص اريف اإلعالن ‪ ...‬الخ‪ ,‬ويطلق عليها عمولة‬
‫المشاركة (‪.)Syndication Fee‬‬
‫وبعد أن يقتطع المدير نسبة معينة فإن المبلغ المتبقي يعتبر حصة مشتركة توزع بين البنوك المشاركة على‬
‫اختالف طبقاتها حسب أهمية المبلغ المش ارك به في الق رض بما في ذلك الم دير الرئيسي ويطلق عليها عمولة‬
‫المشاركة‪.‬‬
‫ب‪ -‬عمولة االرتباط ‪:Commitment‬‬
‫تنص عق ود ق روض المش اركة على ال تزام المق ترض ب أداء عمولة ارتب اط ت تراوح نس بتها بين‪ %0,5‬و‬
‫‪ %0,75‬سنويا على الجزء غير المسحوب من القرض وفقا لجدول السحب المتفق عليه في عقد القرض‪ ،‬والسبب‬
‫في تحص يل ه ذه العمولة هو أن البن وك تك ون مض طرة إلى االحتف اظ بمبلغ مس او خالل الف ترة المح ددة للس حب‪،‬‬
‫ومقابل هذه التضحية فإن المقرض يحصل على عمولة االرتباط ‪.‬‬
‫مثال لتوضيح الكيفية التي يتم بها توزيع العمولة بين البنوك المقرضة ‪:‬‬
‫سوف نفترض اآلتي‪:‬‬
‫قيمة القرض‪ 100 :‬مليون دوالر‪.‬‬
‫عمولة اإلدارة‪(% 1 :‬أي ‪1‬مليون دوالر)‪.‬‬
‫عدد المديرين‪ 5:‬بنوك اكتتب كل منها بمبلغ ‪ 20‬مليون دوالر (عمولة‪50 = 10 × 5 )%1‬‬ ‫‪-‬‬

‫‪131‬‬
 ‫عدد المدراء المساعدين‪ 4:‬بنوك اكتتب كل منها بمبلغ ‪ 10‬ماليين دوالر (عمولة‪40 = 10 × 4 )%0,5‬‬ ‫‪-‬‬
‫عدد المشاركين العاديين‪ :‬بنكان اكتتب كل منها بمبلغ ‪ 5‬ماليين دوالر (عمولة‪10 = 5 × 2 )%0,25‬‬ ‫‪-‬‬

‫موقف المدير الرئيسي‪:‬‬

‫‪ 20‬مليون دوالر‬ ‫قيمة االكتتاب األصلي لكل بنك‬
‫‪ 10 -‬مليون دوالر‬ ‫ناقص ما تم االكتتاب به خصما من حصته‬
‫= ‪10‬ماليين دوالر‬ ‫قيمة ما اكتتب به كل مدير من الخمسة بنوك‬
‫قيمة ما يحصل عليه كل مدير من العمولة‬
‫‪ 100.000‬دوالر‬ ‫نسبة ‪ % 1‬على ‪ 10‬ماليين دوالر‬
‫يضاف إليه نصيبه من الحصة المشتركة ‪:‬‬
‫‪ 200.000‬دوالر (‪)% 0.5 × 40‬‬ ‫=‬ ‫‪ 40‬مليون دوالر × ‪% 0.5‬‬
‫(‪)% 0.75 × 10‬‬ ‫‪ 75000‬دوالر‬ ‫=‬ ‫‪ 10‬مليون دوالر × ¾ ‪%‬‬
‫‪275000‬‬
‫= ‪ 55000‬دوالر‬ ‫‪ 5/1‬المستحق من الحصة‬
‫‪ 155000‬دوالر‬‫‪5‬‬ ‫إجمالي العمولة المستحقة لكل مدير‬
‫خالصة توزيع عمولة اإلدارة المحصلة‪:‬‬
‫‪ 775000 = 155000 × 5‬دوالر‬ ‫العمولة المستحقة للمديرين‬
‫‪ 200000 = 50000 × 4‬دوالر‬ ‫عمولة المدراء المساعدين‬
‫(‪ 10 × 4‬ماليين × ‪)% 0.5‬‬
‫‪ 25000 = 12500 × 2‬دوالر‬ ‫عمولة المشاركين العاديين‬
‫‪ 5 × % 0.25( ×2‬ماليين)‬

‫‪-5‬سحب القرض‪: Draw down :‬‬

‫يكون على المقترض عادة إشعار البنك الوكيل كتابيا برغبته في السحب قبل ‪ 5‬أيام على األقل من التاريخ‬
‫ال ذي ح دده البنك ل ذلك‪ ,‬ويق وم البنك الوكيل بجمع المب الغ ال تي س اهمت بها البن وك المش اركة في الق رض ثم يق وم‬
‫بدفعها إلى المقترض في التاريخ المحدد في اإلشعار‪.‬‬
‫‪-6‬التسديد المسبق ‪: Prepayment‬‬
‫يتم سداد قرض المشاركة عادة وفق جدول زمني محدد ومدرج ضمن اتفاقية القرض وقد يتضمن السداد‬
‫فترة سماح (‪ )Grace Period‬يبدأ السداد بعد انقضائها‪ ،‬ويسمح للمقترض بالدفع المسبق قبل تاريخ السداد ولكن‬
‫عليه أن ي دفع تعويضا للبن وك المقرضة ألن ه ذه البن وك تك ون قد اقترضت ب دورها من الس وق النقدية الدولية‬

‫‪132‬‬
 ‫لفترات معينة يتزامن استحقاقها مع تاريخ سداد المقترض للقسط المستحق‪.‬‬

‫‪-7‬حاالت التقصير ‪:‬‬

‫وهي الحاالت التي يتأخر فيها المقترض عن تسديد القرض بسبب‪:‬‬
‫تعثره المالي أو إشهار إفالسه‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫توقفه عن تنفيذ المشروع‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫توقفه عن ممارسة نشاطه التجاري أو بيعه لمؤسسة أو رهنه‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫تأخره في تسديد الضرائب والرسوم المستحقة عليه‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ويؤدي وقوع إحدى حاالت التقصير هذه إلى فقدان المقرض حقه في استعمال رصيد القرض إذا لم يكن‬
‫(‪)1‬‬
‫قد استعمله بالكامل‪ ،‬ويحق بالتالي للبنوك المقرضة اعتبار الدين كله مستحق األداء فورا‪.‬‬

‫الفصل العاشر‪ :‬أسواق العمالت الدولية‬

‫المبحث األول ‪ :‬ماهية أسواق العمالت الدولية‬

‫لقد كانت بداية سوق األورودوالر (الدوالر األوروبي) بسبب تجنب المخاطر التي تهدد رأس المال فعندما‬
‫توترت العالقات بين دول الكتلة االشتراكية وبين الواليات المتحدة في منتصف الخمسينيات عمدت هذه الدول إلى‬
‫تحويل أرص دتها الدوالرية المودعة في البن وك األمريكية خش ية تجمي دها إلى البن وك األوروبية وخاصة البن وك‬
‫اللندني ة‪ ،‬واحتفظت بها في ص ورتها الدوالري ة‪ ،‬ومن ثم أطلق اسم س وق األورو‪-‬دوالر على ه ذه األرص دة‬

‫مدحت صادق‪ ،‬أدوات وتقنيات مصرفية‪ ,‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص‪.92 – 91 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫‪133‬‬
‫بال دوالر الموج ودة خ ارج الوالي ات المتح دة األمريكية والمودعة في البن وك الأوروبية‪ ,‬وقد اتسع مض مون س وق‬
‫الأورودوالر ليشمل العمالت الدولية التي تودع في بن وك خ ارج حدود الدولة المصدرة له ذه العمالت ك أن يودع‬
‫الجنيه االسترليني والمارك األلماني في بنوك فرنسية أو سويسرية ‪ ...‬إلخ‪.‬‬
‫وعلى ال رغم من أن ال دوالر هو العملة المس يطرة في س وق عمالت األورو ف إن عملي ات س وق عمالت‬
‫األورو لم تقتصر على البن وك المتواج دة في أوروبا وح دها‪ ،‬بل امت دت لتش مل البن وك اآلس يوية في س نغافورة‬
‫وهونغ كونغ وطوكيو وأطلق على هذا السوق "سوق الدوالر األسيوي" وقد امتدت إلى مراكز األوفشور الموجودة‬
‫في بعض ال دول مثل دولة البح رين‪ ،‬ج زر الباهاماس وبرم ودا وكايم ان ايالند وبناما ويرجع الس بب في اس تعمال‬
‫أك ثر لفظ (س وق عمالت األورو) عليها هو أن ه ذه الس وق نش أت في البداية في أوروب ا‪ ،‬وأن البن وك األوروبية‬
‫تلعب دورا رئيسيا في هذه السوق‪.‬‬
‫يعت بر ال دوالر األم ريكي بالنس بة لب اقي العمالت األجنبية عملة هامة تحتل مرك زا مرموقا ألس باب ع دة‬
‫أهمه ا‪ :‬ثب ات قيمته نس بيا مما يجعل البن وك المركزية في الع الم حريصة على االحتف اظ به ض من احتياطاتها إلى‬
‫ج انب أن االقتص اد األم ريكي ال ذي يتخذ مرك زا قياديا في التج ارة الدولية قد جعل من ال دوالر وس يلة دفع نق دي‬
‫دولي‪ ،‬وأصبح عملة دولية مقبولة لتنفيذ معظم الصفقات المالية التي تنجز في أسواق النقد العالمية ولهذا أصبحت‬
‫تتردد لدينا بعض المصطلحات في هذه األسواق مثل‪ :‬سوق اليورودوالر‪ ،‬سوق البترودوالر‪.‬‬
‫ولفهم أكثر حول تعريف ونشأة هذه األسواق سوف نتناول في هذا المبحث العناصر التالية‪:‬‬
‫‪ -1‬تعريف أسواق العمالت الدولية‪.‬‬
‫‪ -2‬نشأة العمالت الدولية‪.‬‬
‫‪ -3‬تطور أسواق العمالت الدولية‪.‬‬
‫‪ -1‬تعريف أسواق العمالت الدولية ‪:‬‬
‫لقد استمدت هذا السوق تسميتها بهذا المصطلح عندما بدأت البنوك األوروبية تفتح لعمالئها حسابات ودائع‬
‫ألجل بالدوالر وتلتزم برد هذه الودائع عندما يحين أجلها للسداد بالدوالر وهذه الطريقة تخالف العرف السائد لدى‬
‫البنوك التجارية والقاضي برد الودائع بالعمالت المحلية‪.‬‬
‫ولكن ما يج رى ويحصل في ال وقت الحاضر في األس واق األوروبية قلل من دور الي ورودوالر وداللته‬
‫وخاصة بعد أن قامت البنوك األوروبية بتعميم تجربتها على البنوك التجارية األخرى في معظم أنحاء العالم‪ ,‬كما‬
‫أن األمر أص بح مختلفا حيث لم يقتصر دور البن وك األوروبية على قب ول الودائع بال دوالر فقط بل ذهبت إلى أبعد‬
‫من ذلك بقبول ودائع بعمالت أجنبية رئيسية كالمارك األلماني والفرنك السويسري‪.‬‬
‫ول ذلك اق ترح لتس ميتها بـ "‪ "Eurodevises‬وهي عب ارة عن ودائع بنكية بعمالت تختلف عن عملة البلد‬
‫الذي يوجد فيه البنك وهناك شرطان أساسيان ألن تكون الوديعة أوروبية (دولية) وهما‪:‬‬
‫الش رط األول‪ :‬المؤسسة ال تي تقبل الوديعة يجب عليها أن تك ون بنكا تجاريا والم ودع يمكن أن يك ون بنكا آخر أو‬

‫‪134‬‬
 ‫أي شخص أو مؤسسة أخرى غير بنكية‪.‬‬
‫الشرط الثاني‪ :‬أن يكون البنك في مكان خارج البلد الذي تحمل الوديعة عملته وتسمى البنوك التي تقبل وتقرض‬
‫(‪)1‬‬
‫عمالت أوروبية بالبنوك األوروبية‪.‬‬
‫ومن هنا أصبحت سوق العمالت األوروبية تعني في الوقت الحاضر مجموعة أو شبكة كاملة من العمليات‬
‫النقدية والمالية ذات الط ابع ال دولي‪ ,‬ك ذلك ف إن األط راف المتعاملة في ه ذه الس وق لم تعد هي البن وك التجارية‬
‫وحدها بل ش ملت البنوك المركزية‪ ,‬والمؤسسات المالية الدولية‪ ،‬والمشروعات دولية النشاط والسلطات والهيئات‬
‫(‪)2‬‬
‫العامة في مختلف الدول‪.‬‬
‫‪ -2‬نشأة أسواق العمالت الدولية ‪:‬‬
‫نش أت ه ذه األس واق في أواخر الخمس ينيات وبالتحديد في ع ام ‪ 1958‬عن دما وافقت المص ارف البريطانية‬
‫على التعامل بودائع ال دوالرات ال تي بحوزتها خاصة بعد تك دس ف ائض كب ير من ال دوالرات األمريكية ل ديها‪ ,‬فقد‬
‫س اعد العجز في م يزان الم دفوعات األم ريكي على انس ياب كمي ات ض خمة من ال دوالرات إلى خ ارج الوالي ات‬
‫المتحدة األمريكية بعيدة عن سيطرة السلطات النقدية األمريكية عليها‪.‬‬
‫والس بب في نش وء ه ذا العجز يرجع إلى التوسع في بن اء القواعد العس كرية في أنح اء الع الم‪ ،‬وب رامج‬
‫المس اعدات لل دول النامية الحليفة ألمريك ا‪ ،‬والح رب الكورية‪ ,‬وبع دها الح رب الفيتنامية‪ ,‬كما أن ج زءا هاما من‬
‫العجز ظهر في حس اب رأس الم ال ض من م يزان الم دفوعات األم ريكي بس بب اتج اه رؤوس األم وال األمريكية‬
‫إلى االستثمار في الخارج‪ ,‬كما أن عامل قبول الدوالر كعملة احتياطية دولية موثوق بها‪ ،‬إضافة إلى انعدام القيود‬
‫على التح ويالت الخارجية قد س اعد كث يرا على نش وء ه ذه األس واق وتوسع نش اطها وبالدرجة األولى س وق‬
‫الي ورودوالر وخصوصا بعد زي ادة العائ دات النفطية ونش وء ما س مي بال دوالرات النفطية "ب ترودوالر" ال تي تمثل‬
‫هي األخرى نوعا من الدوالرات التي تقع خارج دائرة التأثير الفعلي للواليات المتحدة األمريكية الدولة المصدرة‬
‫لهذه الدوالرات‪.‬‬
‫ونتيجة لوج ود أم وال س ائلة خ ارج س يطرة الس لطات النقدية المحلية ألية دول ة‪ ،‬فقد أص بحت محاوالتها‬
‫لتحقيق استقرار في اقتصادياتها الداخلية غير فاعلة نظرا لتسرب الدوالرات إليها من خالل أسواق العمالت هذه‬
‫وبس بب ذلك اتخ ذت الس لطات النقدية األمريكية نفس ها بعض الترتيب ات قصد منها الحد من ت دفق رؤوس األم وال‬
‫األمريكية إلى الخ ارج‪ ،‬حيث ق ام البنك االحتي اطي الفي ديرالي بتحديد أقصى س عر للفائ دة ال تي يمكن للمص ارف‬
‫(‪)3‬‬
‫األمريكية أن تدفعه على الودائع‪.‬‬
‫وبما أن سعر الفائدة على الدوالر األوروبي كان أعلى من سعر الفائدة الذي حدد في أمريكا‪ ,‬فقد أصبحت‬
‫أس واق األورودوالر أك ثر جاذبية بالنس بة للودائع األمريكية كما حف زت المص ارف األمريكية على االق تراض من‬

‫جمال جويدان الجمل‪ ،‬األسواق المالية والنقدية‪ ،‬دار الصفاء للنشر والتوزيع‪ ,‬عمان‪ ,2002 ,‬ص ص‪.68- 67 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫زينب حسين عوض اهلل‪ ،‬االقتصاد الدولي‪ ،‬دار الجامعة الجديدة للنشر‪ ،‬االسكندرية‪ ،1999 ،‬ص‪.274 :‬‬ ‫(‪)2‬‬

‫هيثم صاحب عجام‪ ،‬التمويل الدولي‪ ،‬دار الكندي‪ ،‬األردن‪ ،2002 ،‬ص ‪.104‬‬ ‫(‪)3‬‬

‫‪135‬‬
 ‫هذه األسواق لتعويض الودائع التي سحبت منها‪.‬‬
‫ورغم أن س وق ال دوالرات األوروبية قد ق امت بتوف ير الس يولة النقدية لمختلف دول الع الم الرأس مالي‬
‫واالشتراكي والمتخلف إالّ أن متابعة التركيب الهيكلي للديون المستحقة للمصارف العاملة في هذه السوق يوضح‬
‫أن ثمة ترك يزا واض حا له ذه ال ديون من حيث توزيعها الجغ رافي تمثل في بضع دول بنس بة ‪ %70‬من إجم الي‬
‫الحق وق الخارجية لتلك المص ارف وذلك في س نة ‪ 1983‬ومعظم ه ذه ال ديون مس تحق لبن وك خاصة أمريكية أو‬
‫(‪)1‬‬
‫لبنوك ذات أصل أمريكي‪.‬‬
‫‪ -3‬عوامل تطور أسواق العمالت الدولية ‪:‬‬
‫‪ -1‬التحويل الحر للعمالت‪:‬‬
‫بتحول معظم دول أوروبا من نظم الرقابة على الصرف إلى نظام التحويل الحر للعمالت في أواخر سنة ‪1958‬‬
‫أصبح في االمكان إجراء عمليات تبادل الصرف األجنبي في األسواق النقدية المختلفة بدون قيود‪.‬‬
‫‪ -2‬عجز ميزان المدفوعات األمريكي‪:‬‬
‫لقد ساهم العجز الكبير لميزان المدفوعات األمريكي خالل فترة الستينات في نمو السوق بدرجة كبيرة نتيجة توافر‬
‫ال دوالر في أوروبا بعد أن أص بح في االمك ان إيداعه ل دى البن وك خ ارج الوالي ات المتح دة األمريكية مقابل‬
‫الحصول على فائدة‪.‬‬
‫‪ -3‬تعليمة ‪:θ Régulation‬‬
‫سعت البنوك وعمالؤها إلى تجنب القيود التي تضعها السلطات النقدية الوطنية والتي ترفع من تكلفة االئتمان أو‬
‫تضع حدا للفوائد على الودائع‪ ,‬ولهذا لجأت إلى سوق الدوالر األوروبي ومن أهم القيود المفروضة هي تلك التي‬
‫وض عها بنك االحتي اط الفي درالي األم ريكي (البنك المرك زي األم ريكي) وال تي تس مى تعليمة ‪ θ‬وال تي تح دد الحد‬
‫األعلى لس عر الفائ دة المدفوعة على الودائع ألجل بال دوالر وك ان س عر الفائ دة مت دنيا‪ ,‬وك انت س وق األورودوالر‬
‫ت دفع س عر فائ دة أعلى للودائع بما في ذلك الفوائد على الحس ابات الجاري ة‪ ،‬وبإمك ان ه ذه الس وق أن تق رض بس عر‬
‫فائدة أقل من ذلك الذي تتقاضاه البنوك األمريكية‪ ،‬وفي نفس الوقت تحقق عائدا مقبوال‪ ،‬وفي إمكان البنوك اليورو‬
‫عمالت أن تمارس نشاطها بهوامش ربح أفضل من تلك التي تعمل بها البنوك المحلية لألسباب التالية‪:‬‬
‫‪ -1‬عدم االلتزام بإيداع نسبة من الودائع لديها كاحتياطي قانوني لدى البنك المركزي مثل سائر البنوك التجارية‬
‫المحلية ولتوضيح ذلك نفترض أن نسبة االحتياطي القانوني ‪ %10‬فإن البنك المحلي تحتفظ في الواقع بنسبة‬
‫‪ %90‬فقط من قيمة الوديعة‪ ,‬في حين أنه ي دفع فائ دة للم ودع عن كامل قيمة الوديع ة‪ ،‬ف إذا افترض نا أن س عر‬
‫الفائدة هو ‪ %15‬فإن تكلفة األرصدة بالنسبة للبنك تساوي‪:‬‬

‫‪76.61‬‬
‫‪%‬‬ ‫=‬ ‫‪%‬‬
‫‪51‬‬ ‫=‬ ‫سعـر الفـائدة‬
‫‪01.0‬‬ ‫‪-‬‬
‫‪1‬‬ ‫‪ -‬االحتياطي القانوني‬
‫‪1‬‬
‫أي أن تكلفة األرصدة لمبلغ االحتياطي القانوني تساوي ‪.% 1.67‬‬

‫زينب حسين عوض اهلل‪ ,‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.275 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫‪136‬‬
 ‫‪ -2‬عدم تحمل بنوك األورو عمالت مصاريف التأمين على الودائع‪.‬‬
‫‪ -3‬عدم وجود ضرائب تفرض على بنوك األوروعمالت‪.‬‬
‫‪ -4‬غياب القيود المفروضة على السلطات النقدية بعدم تجاوز حد أعلى لسعر الفائدة على الودائع‪.‬‬
‫‪ -5‬غياب القيود التي يصدرها اتحاد البنوك في الدولة للبنوك لاللتزام بالحدود القصوى للعموالت التي تتقاض اها‬
‫البنوك من عمالئها‪.‬‬
‫‪ -6‬ع دم وج ود ال تزام على بن وك الأوروعمالت بتخص يص ج انب من محفظته االئتمانية للق روض التفض يلية‬
‫ومنها الق روض المقدمة للفالحين ال تي تتم يز بس عر فائ دة منخفض ويوضح الش كل الت الي الف رق بين أس عار‬
‫الفائدة في األسواق المحلية وسوق األورودوالر‪.‬‬

‫شكل رقم (‪ : )20‬الفرق بين أسعار الفائدة في األسواق المحلية وسوق األورو دوالر‬
‫األورو دوالر‬
‫عرض الودائع في بنك األورو‬ ‫عرض الودائع في بنك المحلي‬
‫الفائدة على اإلقراض في السوق المحلية‬
‫هامش فائدة‬ ‫هامش فائدة‬
‫الفائدة على االقراض في بنوك األورو‬
‫بنك األورو‬ ‫البنك المحلي‬
‫األوروفي الس وق‬
‫نظيرتها‬ ‫ال تي يتقاض اها البنك المحلي‪ ،‬أما الفائ دة على الودائع في الي ورو بنك فإنها تزيد عن‬
‫الفائدة على الودائع في بنوك‬
‫الفائدة على الودائع في السوق المحلية‬ ‫الطلب على‬ ‫الطلب على‬
‫القروض في بنك‬ ‫المحلية‪.‬القروض في البنك‬ ‫النقدية‬
‫األورو‬ ‫المحلي‬
‫عمالت األورو عن دما اتخ ذت إج راءات‬
‫‪0‬‬
‫‪ -4‬س اهمت بل دان أخ رى قبل ألماني ا‪ ,‬سويس را والياب ان في تط ور س وق‬
‫حجم سوق األورودوالر‬ ‫حجم سوق االئتمان المحلي‬
‫للحيلولة دون ت دفق نقد رؤوس األم وال إلى أس واقها لالس تثمار فيها وذلك بتحويلها إلى األس واق النقدية الخارجية‬
‫أي أسواق اليوروعمالت‪.‬‬
‫‪ -5‬الفوائض المالية للبلدان المصدرة للنفط‪:‬‬
‫نتج عن مضاعفة سعر البترول عقب حرب أكتوبر ‪ 1973‬فوائض مالية كبيرة والتي حصلت عليها الدول‬
‫األعض اء في منظمة ال دول المص درة للب ترول وقد ع رفت ه ذه الف وائض ب البترودوالر أو ال دوالرات البترولية (‬
‫‪ ،)Petro-Dollars‬فق امت بإي داعها في البن وك األوروبية خاصة وك ان يطلق على أس اليب اس تثمار ه ذه الودائع‬
‫تعبير تدوير الدخول النفطية‪.‬‬

‫‪137‬‬
 ‫المبحث الثاني اسواق اليورو(‪)EURO MARKET‬‬

‫وهناك نموذجان من اليورو أسواق األول بشكل السوق النقدية الدولية والثاني يشكل جزءا من السوق المالية‬ ‫‪‬‬
‫(‪)1‬‬
‫الدولية‪.‬‬
‫عمالت اليورو‪ )Euro–Devises( :‬وقروض اليورو (‪ )Euro-Credits‬ويجب التطرق إلى اليورو دوالر وباقي‬
‫عمالت اليورو األخرى‪.‬‬
‫‪ -1‬الي وروعمالت ‪ :‬يش كل الي ورو–دوالر الج زء األهم من عمالت الي ورو‪ ،‬أما الي ورو عمالت األخ رى تختلف‬
‫فيما بينها من حيث أهميتها‪:‬‬
‫أ‪ -‬اليورو‪ -‬دوالر‪( :‬األورو دوالر)‪ :‬المبالغ باليورو الدوالر هي ودائع مصرفية محررة بالدوالر ومودعة لدى‬
‫مص رف يوجد خ ارج الوالي ات المتح دة األمريكية ويمكن تعريف ه ذه المب الغ على أنها التزام ات بن ك‪-‬الي ورو‬
‫بال دوالر‪ ,‬والي ورو دوالر هو موض وع س لف وق روض في س وق يت ألف وس طاؤه من البن وك الموج ودة خ ارج‬
‫الوالي ات المتح دة األمريكية أما البن وك ال تي تش ارك في س وق الي ورودوالر فتع رف بمص ارف الي ورو‪Euro( :‬‬
‫‪ )Banques‬ويقصد ب ذلك المص ارف التجارية األوروبية الك برى وف روع البن وك األمريكية ال تي تخصص ج زءا‬
‫من نشاطها لعقد سلف أو قروض اليورودوالر‪.‬‬
‫الخصائص الرئيسية للمبالغ باليورودوالر‪:‬‬
‫المبالغ باليورودوالر هي أصول بالنقد الكتابي‪ ،‬وال تأخذ أبدا شكل األوراق النقدية‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫المبالغ باليورودوالر تدار خارج الواليات المتحدة األمريكية‪ ،‬وال يعتبر الدوالر كـ"يورودوالر" إال إذا ظهر‬ ‫‪-‬‬
‫في ميزانية البن وك غ ير الموج ودة في الوالي ات المتح دة األمريكي ة‪ ,‬ه ذا ويفقد الي ورودوالر طبيعته (أي ال‬
‫يصبح معتبرا ليورو‪-‬دوالر) إذا استخدام في مدفوعات (تسديدات) داخل الواليات المتحدة األمريكية‪.‬‬
‫سوق اليورو دوالر هي سوق العمليات الضخمة‪ ،‬وتتجاوز مبالغ العمليات عادة المليون دوالر كما أن أحد‬ ‫‪-‬‬
‫طرفي هذه العمليات هو غالبا ما يكون دولة أو مشروعات كبيرة والتي تبدو مخاطر إقراضها متدنية‪.‬‬
‫س وق الي ورو‪-‬دوالر هي س وق دولية وتتح دد مع دالت الفائ دة اعتم ادا على طلب وع رض الي ورودوالر‬ ‫‪-‬‬
‫وبمعزل عن معدالت الفائدة المحلية‪.‬‬
‫ب‪ -‬اليوروعمالت األخرى‪:‬‬
‫هي مجموع األصول النقدية التي تدار خارج منطقة تداولها القانوني تسمى يوروعمالت‪ ،‬ولذلك فالتسمية‬
‫حسب الي ورودوالر‪ ،‬ف إن األص ول ب العمالت القابلة للتحويل والموض وعة بتص رف المؤسس ات المالية الموج ودة‬

‫وسام مالك‪ ,‬الظواهر النقدية على المستوى الدولي‪ ,‬دار المنهل اللبناني‪ ،‬لبنان‪ ,‬ص‪.526 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫‪138‬‬
‫خارج منطقة التداول القانوني لهذه العمالت‪ ،‬تعرف باليورومارك‪ ،‬يوروفرنك سويسري‪ ،‬يورو‪-‬جنيه استرليني‪،‬‬
‫يوروفرنك فرنسي ‪ ...‬إلخ‪ ,‬ومجم وع األص ول النقدية ال تي ت دار خ ارج منطقة ت داولها الق انوني تس مى‬
‫بي وروعمالت‪ ,‬وتمثل المب الغ ب اليورو دوالر أك ثر من (‪ )4/3‬ثالثة أرب اع المب الغ اإلجمالية ب اليورو عمالت‪،‬‬
‫والمص طلح (ي ورو) (‪ )Euro‬يع ني أن ه ذه العمالت ك انت ت دار في أوروب ا‪ ،‬لكن الودائع بال دوالر أو الجنيه في‬
‫طوكيو مثال تعتبر أيضا‪ ،‬يوروعمالت رغم وجود خارج أوروبا‪.‬‬
‫إذا اقتصر س وق الي ورو عمالت على العملي ات بين البن وك فإنه يلعب دور الس وق النقدية حيث تع رض‬
‫البنوك ذات القدرة على اإلقراض الفائض في مواردها عندما تكون معدالت الفائدة مغرية‪ ،‬وتقترض البنوك ذات‬
‫الحاجة إلى االس تدانة عن دما تتوافق ش روط االق تراض مع مص الحها‪ ،‬أما إذا نظر إلى س وق الي وروعمالت من‬
‫زاوية كونه موضع عمليات‪ ،‬تأخذ شكل سلف و قروض للقطاع غير المصرفي‪ ،‬فإن هذه السوق تصبح كناية عن‬
‫سوق لالقراض‪ ،‬ويجب بالتالي تمييزه عن سوق الصرف الذي يحصل فيه بيع وشراء العمالت فورا أو ألجل‪.‬‬
‫‪ -2‬اليورو‪-‬قروض (‪: )Euro–Crédits‬‬
‫اقتصر دور س وق الي ورو–دوالر في البداية على عملي ات االق راض واالي داع قص ير األج ل‪ ،‬فك ان ح املو‬
‫الي ورودوالر يق دمون على إي داعات تحت الطلب أو قص يرة األجل‪ ,‬كما أن الس لف ب اليورو‪-‬دوالر ك انت تتم‬
‫لفترات تتراوح عادة ما بين ‪ 30‬و‪ 60‬يوما‪ ،‬ولما ارتفع الطلب على السلف ذات األجل الطويل تجمعت المصارف‬
‫ضمن ما يسمى كونسورتيوم (‪ ),Consortiums Syndication‬لكي تقوم بتقديم يورو قروض متوسطة وطويلة‬
‫األجل قد تصل إلى ‪ 10‬سنوات أو ‪ 15‬سنة إلى جانب قروضها قصيرة األجل‪ ،‬هذه القروض غالبا ما تكون على‬
‫شكل خطوط قروض أو سقوف قروض (‪ )Roll over‬أو (‪ )ligns de crédits‬توضع تحت تصرف المقترض‬
‫لفترة محددة‪ ,‬وهي قروض قابلة لالستخدام في األجل القصير (ستة أشهر) وقابلة للتجديد أيضا‪ ،‬وتمنح من خالل‬
‫موارد سوق اليورودوالر تحت الطلب أو قصير األجل‪ ،‬وتتميز هذه القروض بما يلي‪:‬‬
‫مب الغ الهامة ومع دالت فائ دة قابلة للتع ديل في ف ترات دورية منتظمة كل ‪ 3‬أو ‪ 6‬أو ‪ 9‬أو ‪ 12‬ش هرا في كل م رة‬
‫يحدد معدل فائدة جديد بين البنوك الكبرى (أي من السنة األولى) استنادا إلى معدل الفائدة على الودائع بتلك العملة‬
‫في سوق لندن لليوروعمالت (‪ )London Interbank offered Rate( )LIBOR‬باالضافة إلى ذلك هناك مراكز‬
‫أخ رى يمكن أن تك ون مرجعا في تحديد س عر الفائ دة‪ ،‬وحتمت بالت الي اس تعمال مص طلحات أخ رى كـ "‪"PIBOR‬‬
‫السعر في باريس و"‪( "SIBOR‬السعر في سنغافورة) و"‪( "BIBOR‬السعر في البحرين) ‪...‬إلخ‪.‬‬
‫إن الودائع باليوروعمالت وكذلك قروض األورو أصبحت األداة األساسية لتمويل رؤوس األموال بين بلد‬
‫وآخر‪ ،‬سواء أك ان ذلك في األجل القصير أم أيضا في مرحلة الحقة بفضل تقني ات جديدة لتمويل رؤوس األموال‬
‫في األجلين المتوسط والطويل‪.‬‬
‫‪ -3‬خلق ومضاعفة وإ تالف اليوروعمالت واليوروقروض ‪:‬‬
‫كما نش رنا فيما س بق‪ ،‬ف إن الي ورودوالر تع رف على أنها عمالت مودعة ل دى بن وك تعمل (توج د) خ ارج‬
‫نطاق تداول العمالت المشار إليها‪ ،‬فاليورودوالر حسب هذا التعريف هو دوالر مودع في مصرف يوجد خارج‬
‫الوالي ات المتح دة األمريكية أي أن ما يم يز الي ورو دوالر عن ال دوالر هو معي ار مكانة ممارس ته المص رف‬

‫‪139‬‬
‫لنشاطه‪ ،‬وليس معيار جنسية المصرف‪ ،‬على سبيل المثال إيداع ‪ 1‬مليون دوالر أمريكي في إحدى الفروع اللندنية‬
‫لبنك ‪ Morgan‬األم ريكي تعت بر وديعة ب اليورودوالر لكن كيف يتم التوصل إلى خلق وإ تالف الي ورودوالر؟‬
‫وكيف تدون هذه العمليات في ميزانية البنوك؟ وسوف يتم توضيح ذلك من خالل األمثلة التالية‪:‬‬
‫العملية األولى‪:‬‬
‫طلبت شركة (‪ )General Motors‬في الواليات المتحدة األمريكية قرضا بقيمة ‪ 20‬مليون دوالر‪ ،‬من بنك‬
‫(‬
‫‪ ,)Chase‬النقد الجديد الذي تم خلقه يظهر في موجودات بنك (‬
‫‪ )Chase‬كسلفة إلى شركة (‪ )GeneralMotors‬ويظهر في اآلن عينه في مطلوبات بنك (‬
‫‪)Chase‬على أنه وديعة لـ (‪ )General Motors‬لدى بنك (‬
‫‪ )Chase‬ولذك يحصل التغير التالي في ميزانية بنك (‬
‫‪.)Chase‬‬
‫بنك (‬
‫‪)Chase‬‬
‫التغيير في المطلوبات‬ ‫التغيير في األصول (الموجودات)‬
‫وديعة عائدة ‪+General Motors :20‬‬ ‫قرض إلى ‪+General Motors :20‬‬
‫لم ينجم عن هذه العملية خلقا لليورودوالر بل انحصر ب الدوالر‪.‬‬
‫العملية الثانية‪:‬‬
‫سددت (‪ )General Motors‬الدين المتوجب عليها لـ (‪ )IBM‬البالغ قيمة ‪ 20‬مليون دوالر من حسابها لدى بنك (‬
‫‪ ،)Chase‬أما (‪ )IBM‬فقد أودعت هذا المبلغ لدى (‪ )Citybank‬في الواليات المتحدة‪.‬‬

‫بنك (‪)Chase‬‬
‫التغيير في المطلوبات‬ ‫التغيير في الموجودات‬
‫وديعة عائدة ‪-General Motors :20‬‬ ‫‪.................................‬‬

‫بنك (‪)Citybank‬‬
‫التغيير في المطلوبات‬ ‫التغيير في الموجودات‬
‫وديعة عائدة ‪+IBM :20‬‬ ‫‪.................................‬‬

‫على أثر ذلك لم يحصل خلق الي ورودوالر بل ج رى فقط ت داول ال دوالر داخل النظ ام المص رفي في‬
‫الواليات المتحدة األمريكية‪.‬‬
‫العملية الثالثة‪:‬‬
‫‪140‬‬
 ‫أرادت (‪ )IBM‬توظيف ه ذه الوديعة لف ترة معينة (س نة على س بيل المث ال)‪ ,‬وك ان قد ع رض عليها بنك (‬
‫‪ )Barclays‬في لن دن مع دل مردودية (فائ دة) أك ثر أهمية من ذلك المع روض من قبل كافة البن وك الموج ودة في‬
‫الواليات المتحدة األمريكية على إثر ذلك أقدمت (‪ )IBM‬على تحويل وديعتها من (‪ )Citybank‬إلى (‪)Barclays‬‬
‫في نفس ال وقت ف إن (‪ )Barclays‬المتلقي لوديعة بالنقد األجن بي (بال دوالر) من (‪ )IBM‬طلب من ه ذه األخ يرة‬
‫تحويلها لحس ابه المفت وح ل دى مراس له في الوالي ات المتح دة األمريكية في (‪ ،)Morgan‬عند ذلك تج ري القي ود‬
‫التالية‪:‬‬

‫بنك (‪)Citybank‬‬
‫التغيير في المطلوبات‬ ‫التغيير في الموجودات‬
‫وديعة عائدة ‪-IBM :20‬‬ ‫‪.................................‬‬

‫بنك (‪)Morgan‬‬ ‫بنك (‪)Barclays‬‬

‫التغيير في‬ ‫التغيير في‬ ‫التغيير في‬ ‫التغيير في‬
‫الموجودات‬ ‫المطلوبات‬ ‫المطلوبات‬ ‫الموجودات‬
‫وديعة لدى (‬
‫وديعة عائدة لـ ‪IBM‬‬ ‫وديعة ألجل عائدة لـ‬ ‫‪+20 )Morgan‬‬
‫‪.............‬‬
‫‪-:20‬‬ ‫‪-IBM :20‬‬ ‫(حساب لدى‬
‫المراسل‬

‫يتبين أن هناك خلقا لـ‪ 20‬مليون يورودوالر ألنه ظهرت وديعة بالدوالر لدى بنك (‪ )Barclays‬اللندني‪،‬‬
‫الموج ود بالتأكيد خ ارج الوالي ات المتح دة األمريكية‪ ،‬لكن يالحظ أن ه ذا الخلق للي ورودوالر لم ي ترافق مع تقلص‬
‫الكتلة النقدية في الواليات المتحدة األمريكية ألن تحويل وديعة (‪ )IBM‬من (‪ )Citybank‬قابل ه ارتفاع في ودائع (‬
‫‪ )Barclays‬ل دى مراسله (‪ ،)Morgan‬مما تق دم يتضح أنه ال يوجد خ روج فعلي لل دوالر من الوالي ات المتح دة‬
‫األمريكية (خ ارج ح دود الوالي ات المتح دة األمريكية) بل ح دث خلق للي ورودوالر من دون أي انخف اض للكتلة‬
‫النقدية األمريكية‪.‬‬
‫العملية الرابعة‪:‬‬
‫يس تخدم بنك (‪ )Barclays‬ال ذي يت وجب عليه توف ير م ردود لوديعة (‪ )IBM‬ج زءا من ه ذه الوديعة لكي‬
‫يوظفه وي ؤمن الم ردود المطل وب‪ ،‬ل ذلك س وف يعمل على اق راض ‪ % 80‬من الوديعة المش ار إليها إلى (‬
‫‪ ،)Thomson‬مع االحتفاظ بجزء من الوديعة (‪ )%20‬على شكل احتياط‪ ,‬هذا القرض هو بالتأكيد يورو‪-‬قرض‬
‫محرر بالدوالر وموضوع يتصرف (‪.)Thomson‬‬
‫بنك (‪)Barclays‬‬
‫التغيير في الموجودات‬ ‫التغيير في المطلوبات‬

‫‪141‬‬
 ‫قرض إلى ‪+Thomson:16‬‬ ‫وديعة عائدة لـ ‪+Thomson:16‬‬

‫هن اك أيضا خلق إض افي لـ‪ 16‬ملي ون ي ورد دوالر‪ ،‬يالحظ من خالل ه ذا المث ال أن نمو الي ورو دوالر ه و‬
‫إلى حد بعيد غير مرتبط بنمو الكتلة النقدية في الواليات المتحدة األمريكية ألنه يحدث على وجه مستقل من خالل‬
‫ودائع أولية ب اليورو دوالر‪ ،‬إذا ق ررت (‪ )Thomson‬تحويل وديعتها إلى بنك آخ ر‪ ،‬مختلف عن (‪،)Barclays‬‬
‫ويوجد خ ارج ح دود الوالي ات المتح دة األمريكية‪ ،‬وإ ذا منح ه ذا البنك الجديد قرضا ب اليورو دوالر على أس اس‬
‫الوديعة ال تي ك ان قد تلقاه ا‪ ،‬ف إن ه ذه العملي ة‪ ،‬يمكن حينها أن تس تمر نظريا إلى ما ال نهاية‪ ،‬إن الق روض الجدي دة‬
‫باليورو دوالر ترتبط بطلب الوكالء غير المصرفيين على هذه القروض وبتكوين احتياطات من قبل المصارف‬
‫التي ال تقرض سوى جزءا من الودائع المتلقاة‪ ،‬إضافة إلى ذلك هناك تسريات قد تح دث وترتبط بإمكانية تحويل‬
‫اليورو دوالر إلى دوالر‪.‬‬
‫العملية الخامسة‪:‬‬
‫تستخدم (‪ )Thomson‬جزءا من وديعتها‪ ،‬لدى (‪ )Barclays‬لتسديد مشتريات تبلغ قيمتها ‪ 6‬مليون دوالر‪،‬‬
‫إلى الش ركة األمريكية (‪ )Microsoft‬ال تي تمتلك حس ابا ل دى (‪ )Bank of America‬في الوالي ات المتح دة‬
‫األمريكية‪ ،‬على اثر ذلك تنخفض وديعة (‪ )Thomson‬ل دى (‪ )Barclays‬بقيمة ‪ 6‬ملي ون دوالر‪ ،‬لكن في المقابل‬
‫تنخفض وديعة (‪ )Barclays‬ل دى مراس له (‪ )Morgan‬أيضا بقيمة ‪ 6‬ملي ون دوالر ولما ك ان (‪ )Morgan‬هو‬
‫ال ذي يق وم بالتس ديد من حس اب (‪ )Barclays‬إلى (‪ )Microsoft‬ال تي تمتلك حس ابا ل دى (‪،)Bank of America‬‬
‫فإن القيود تظهر على الشكل التالي‪:‬‬

‫بنك (‪)Morgan‬‬ ‫بنك (‪)Barclays‬‬

‫التغيير في‬ ‫التغيير في‬ ‫التغيير في‬ ‫التغيير في‬
‫الموجودات‬ ‫المطلوبات‬ ‫الموجودات‬ ‫المطلوبات‬
‫وديعة عائدة لـ‬ ‫وديعة لدى‬ ‫وديعة عائدة لـ ‪:‬‬
‫‪.............‬‬
‫‪Barclays : -6‬‬ ‫‪-Morgan : 6‬‬ ‫‪-Thomson : 6‬‬

‫بنك (‪)Bank of America‬‬

‫التغيير في الموجودات‬ ‫التغيير في المطلوبات‬
‫وديعة عائدة لـ‬
‫…………‬
‫‪Microsoft :-6‬‬

‫إن حجم الي ورو دوالر‪ ،‬بعد إنج از العملية الرابع ة‪ ،‬ك ان قد بلغ ‪ 36‬ملي ون‪ ,‬من ثم انخفض بقيمة ‪ 6‬ملي ون‬
‫دوالر لكي يصل إلى ‪ 30‬مليون بعد إتمام العملية الخامسة‪ ،‬نتيجة التسديد لصالح (‪ )Microsoft‬الذي انعكس عبر‬
‫وديعة ل دى القط اع المص رفي في الوالي ات المتح دة األمريكية (تحدي دا ل دى ‪ ،)Bank of America‬ولما ك ان‬

‫‪142‬‬
‫انخف اض وديعة (‪ )Barclays‬ل دى مراس له (‪ )Morgan‬قد قابله ارتف اع في ودائع ع ون غ ير مص رفي (‬
‫‪ )Microsoft‬لدى مصرف مقيم (‪ ،)Bank of America‬فإن الكتلة النقدية في الواليات المتحدة األمريكية بقيت‬
‫على حالها‪ ،‬كما وأنه إتالف اليورو دوالر لم يقابله أي دخول صاف للدوالر إلى الواليات المتحدة األمريكية‪.‬‬
‫للمزيد من اإليجاز‪:‬‬
‫‪ -‬هن اك خلق للي ورو دوالر عن دما يحصل إي داع جديد لل دوالر ل دى النظ ام المص رفي الموج ود خ ارج الوالي ات‬
‫المتحدة األمريكية لكن خلق اليورودوالر هذا ال يقابله أي انخفاض في الكتلة النقدية األمريكية‪.‬‬
‫‪ -‬هن اك أيضا خلق للي وردوالر عن دما يق وم بنك يمتلك ودائع ب اليورودوالر (موج ودة بالتأكيد خ ارج الوالي ات‬
‫المتحدة األمريكية) على منح يورو‪-‬قرض بالدوالر إلى أعوان غير مصرفيين‪ ،‬وآلية مضاعف اليورودوالر هي‬
‫مقيدة باالحتياطات التي تكونها المصارف‪ ،‬وبالتحويل إلى الدوالر لجزء من اليورودوالر الذي تم خلقه‪.‬‬
‫‪ -‬هذا التحويل من يورودوالر هو بمثابة اتالف لليورودوالر‪ ،‬دون أن تتأثر بذلك الكتلة النقدية األمريكية‪.‬‬

‫المبحث الثاني ‪ :‬أسواق السندات الدولية‪International Bond Market :‬‬

‫تعت بر أس واق الس ندات الدولية حديثة نس بيا‪ ،‬إذ أنها ب دأت تحتل مرك زا هاما في مج ال االس تثمارات المالية‬
‫الدولية في مطلع الس تينات من الق رن العش رين‪ ،‬وأص بحت الس ندات في الف ترة الحالية تمثل أحد أهم التوظيف ات‬
‫االستثمارية طويلة األجل‪ ،‬ومن ثم أصبحت تمثل جانبا هاما من االستثمارات التي تدخل حافظة االستثمار المالي‬
‫ألي مؤسسة‪.‬‬
‫وترجع أهمية السندات الدولية عموما إلى كونها‪:‬‬
‫‪ -‬أداة استثمارية طويلة األجل تسهم في إعادة توزيع المدخرات على جميع المقرضين على المستوى الدولي‪.‬‬
‫‪ -‬أداة مالئمة لتوظيف هذه األموال في مجال مضمون وقليل المخاطر‪.‬‬
‫‪ -‬ذات سيولة مرتفعة رغم طول آجال استحقاقها إذ يمكن التنازل عنها بالبيع في السوق الثانوية‪.‬‬
‫(‪)1‬‬
‫وتنقسم أسواق السندات الدولية إلى نوعين رئيسيين هما‪:‬‬
‫‪ -1‬السندات األوروبية‪.‬‬
‫‪ -2‬السندات األجنبية‪.‬‬

‫‪ -1‬السندات األوروبية ‪:‬‬

‫هي عب ارة عن س ندات يص درها المقترض ون ال ذين ينتم ون لدولة معينة خ ارج ح دود دولتهم وفي أس واق‬
‫رأس الم ال ل دول أخ رى وبعملة غ ير عملة الدولة ال تي تم فيها ط رح ه ذه الس ندات لالكتت اب ف إذا ق امت مؤسسة‬

‫عادل المهدي‪ ،‬التمويل الدولي‪ ،‬العربي للنشر والتوزيع‪ ،‬القاهرة‪ ،‬مصر‪ ،1993 ,‬ص‪.122 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫‪143‬‬
‫جزائرية بإص دار س ندات مقومة بال دوالر األم ريكي وتم بيعها أو االكتت اب فيها في أس واق رأس الم ال بلن دن أو‬
‫زي ورخ ‪...‬إلخ‪ ،‬ف إن ه ذه الس ندات يطلق عليها أورو س ندات (‪ )Euro-bond‬وع ادة ما تت ولى تجمع ات مص رفية‬
‫دولية إدارة هذا اإلصدار‪.‬‬
‫(‪)1‬‬
‫خصائص السندات األوروبية‪:‬‬
‫‪ /1‬تص در ه ذه الس ندات األوروبية في إط ار خ ال من القي ود والرقابة أو األج رات التنظيمية ال تي تس ود األس واق‬
‫المحلية‪ ،‬ويضعها عادة البنك المركزي أو السلطات النقدية والمالية في هذه األسواق‪.‬‬
‫‪ /2‬ال تك ون ه ذه الس ندات متاحة االش تراك الجمه ور في إص دارها وإ دارته ا‪ ،‬ولكن عليه إدارة وتنظيم اإلص دار‬
‫الذي يتم عن طريق بنوك االستثمارات أو التجمعات المصرفية التي يخول إليها هد إصدار وترويج السندات نيابة‬
‫عن المقترض مقابل عمولة‪ ،‬تحسب بنسبة معينة من القيمة االسمية لإلصدار‪ ،‬ويتم بعد ذلك تشكيل مجموعة البيع‬
‫ال تي تتمثل في مجموعة واس عة االنتش ار من البن وك والوس طاء ال ذين يملك ون حس ابات غ ير مقيمة ب العمالت‬
‫األجنبية‪ ،‬وتتولى مجموعة البيع سالفة الذكر تسويق اإلصدار بين المستثمرين النهائيين‪ ،‬من األفراد والمؤسسات‪.‬‬
‫‪ /3‬تكون عادة الفوائد المستحقة على هذه السندات معفاة من الضرائب‪.‬‬
‫‪ /4‬تت أثر مع دالت الفائ دة المس تحقة ال دفع على الس ندات األورو بظ روف الس وق وتفض يالت المس تثمرين‪ ،‬وفي‬
‫معظم الحاالت فإن عائد السندات األوروبي يرتبط بعائد السند المحلي الذي يتم إصداره بنفس العملة التي أصدر‬
‫بها السند األوروبي‪.‬‬
‫‪ -2‬السندات األجنبية ‪:‬‬
‫هي عب ارة عن س ندات دولية يص درها المقترض ون ال ذين ينتم ون لدولة معينة خ ارج ح دود دولتهم‪ ،‬وفي‬
‫أس واق رأس الم ال لدولة أخ رى وبعملة نفس الدولة ال تي تم ط رح الس ندات به ا‪ ،‬ف إذا ق امت مؤسسة جزائرية‬
‫بإصدار سندات مقومة بالدوالر األمريكي وتم بيعها واالكتتاب فيها في أسواق رأس المال في نيويورك فإن هذه‬
‫السندات يطلق عليها سندات أجنبية (‪.)Foreign bond‬‬
‫ويتم طرح هذه السندات وبيعها بواسطة تجمعات مصرفية معينة بحيث تتولى هذه التجمعات التي توجد في‬
‫دولة معينة إصدار هذه السندات وترويجها داخل حدود هذه الدولة‪ ،‬وبعملة نفس الدولة‪ ،‬ويتم توزيع اإلصدار بين‬
‫المكتتبين بنفس أسس توزيع اإلصدارات المحلية‪.‬‬
‫والجدير بالذكر أن عمليات تنظيم اإلصدارات بواسطة التجمعات المصرفية الدولية تقع في نطاق التعامل‬
‫في السوق األولية للسندات أو ما تعرف بـ "سوق اإلصدار ‪ "Premary Market‬أما السوق الثانوية أو ما تعرف بـ‬
‫"س وق الت داول ‪ "Secondary Market‬فإنه يتم فيها ت داول الس ندات الدولية وانتقالها من مش تريها األص ليين إلى‬
‫مستثمرين جدد‪ .‬وكلما تطورت السوق الثانوية لبيع وشراء السندات الدولية وارتفع حجم التعامل بها كلما ارتفعت‬
‫جاذبية هذه السندات أمام المستثمرين‪.‬‬
‫وتتم يز الس ندات األجنبية بانخف اض تك اليف عملية اإلص دار خاصة إذا ما ق ورنت ه ذه التك اليف بتك اليف‬
‫إصدار سندات األورو‪.‬‬

‫عادل المهدي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.124 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫‪144‬‬
‫فتكلفة السندات المصدرة بالدوالر في نيويورك أقل من تكلفة اإلصدار لنفس السندات بالدوالر‪ ،‬ولكن في‬
‫مراكز مالية أخرى غير الواليات المتحدة‪ ،‬ولتكن لندن أو زيورخ‪ ،‬وعلى الرغم من ذلك فإن سندات اليورو‪ ،‬تزيد‬
‫عن ‪ 3‬أضعاف السندات األجنبية المصدرة في كافة األسواق الدولية‪.‬‬
‫ويرجع ذلك في حقيقة األمر إلى ص عوبة ارتي اد أس واق الس ندات األجنبية نظ را للقي ود ال تي قد تض عها‬
‫السلطات المحلية على هذه اإلصدارات‪.‬‬

‫‪-3‬األشكال المختلفة للسندات الدولية ‪:‬‬

‫يمكن إيجازها فيما يلي‪:‬‬
‫أ‪ -‬سندات بفائدة ثابتة‪:‬‬
‫وهو الشكل التقليدي لعملية اإلصدار لسندات دولية‪ ،‬ومثل هذه السندات تحتل فائدة محددة وأجل استحقاق‬
‫محدد وتدفع الفائدة المستحقة عليها دوريا كل عام‪.‬‬
‫وتتحدد معدالت الفائدة الثابتة لهذه السندات لحظة إصدارها (باالستناد إلى أسعار الفائدة السائدة في أسواق‬
‫المال الدولية على نفس العملة التي أصدرت بها هذه السندات‪ ،‬وتوفر هذه النوعية من السندات تشكيلة واسعة من‬
‫العمالت وآجال االستحقاق والعوائد الثابتة بالنسبة للمستثمرين‪ ،‬أما بالنسبة للمقترضين فإنها توفر حالة من التأكيد‬
‫بش أن تكلفة اإلق راض الممثلة في مع دالت الفائ دة الثابتة فضال عن تحديد أجل مح دد ومع روف مق دما الس تحقاق‬
‫السندات‪.‬‬
‫ب‪ -‬سندات بفائدة معومة‪:‬‬
‫هي أدوات دين ذات فائدة غير ثابتة‪ ،‬حيث يتم تغيير معدالت الفائدة على هذه السندات دوريا كل ‪ 6‬أشهر‬
‫وربما لفترات أقل من ذلك وتتغير أسعار الفائدة وفقا لما يطرأ من تغيرات على أسعار الفائدة السائدة في أسواق‬
‫الم ال الدولي ة‪ ،‬على س بيل المث ال قد تنص ش روط اإلص دار األص لية على جعل س عر الفائ دة ممثال بس عر الفائ دة‬
‫‪1‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪ %2‬ويج ري تغي ير الس عر كل ‪ 6‬أش هر أو أقل من ذل ك‪ ،‬حسب‬ ‫الس ائد بين البن وك في لن دن ليب ور ‪ %4 +‬أو‬
‫ش روط اإلص دار وت وفر الس ندات مقوم ة الفائ دة ض مانات بالنس بة للمس تثمر من حيث االس تقرار النس بي ألس عار‬
‫السندات نفسها في سوق التداول‪ ،‬ومن ثم تقليل مخاطر انخفاض قيمة السند وتحقيق خسائر رأسمالية للمستثمر‪.‬‬
‫وقد تشمل السندات سعر الفائدة على تاريخ محدد إلعادة السداد وبعضها يخول الحق لحاملها في تحويلها‬
‫إلى س ندات ذات فائ دة ثابت ة‪ ،‬وذلك إذا انخفض س عر الليب ور من حد معين‪ ،‬وه ذا الحق يض من ح دا من العائد‬
‫المس تثمر‪ ،‬ويض من إمكانية لتحقيق مكاسب رأس مالية عند ارتف اع القيمة الس وقية للس ند عن القيمة االس مية ال تي‬
‫أصدر بها‪.‬‬
‫ج‪ -‬سندات بحق تحويل إلى أسهم‪:‬‬
‫هذا النوع من السندات يعطي الحق لحاملها أن يحولها إلى أسهم في أي فترة سابقة على تاريخ استحقاقها‪،‬‬
‫بحيث يصبح حامل السند مالكا ألسهم الشركة التي أصدرت السندات‪ ,‬ويتم تحديد سعر التحويل من سند إلى سهم‬
‫مسبقا في شروط اإلصدار األصلية‪ ،‬ويصبح المستثمر شريكا في األرباح المحققة في المستقبل‪.‬‬

‫‪145‬‬
‫ويستهدف هذا النوع من السندات تشجيع المستثمرين على شراء هذه السندات وذلك في حالة كون الشركة‬
‫المصدرة شركة صغيرة وفي حاجة ملحة إلى أموال إضافية للتوسع‪.‬‬
‫د‪ -‬سندات أخرى بشروط أخرى‪:‬‬
‫هناك العديد من السندات الدولية األخرى‪ ,‬منها ما يصدر بخليط من العمالت األجنبية‪ ،‬وهذا يوفر ضمانا‬
‫جديدا بالنسبة للمستثمر ضد أية تقلبات عنيفة على أسعار صرف العمالت‪ ،‬ومنها السندات متعددة الشرائح والتي‬
‫يتم إص دارها على ش رائح‪ ،‬بحيث يمكن ط رح ش ريحة منها لالكتت اب كل ف ترة زمنية معين ة‪ ،‬وذلك عن دما تحت اج‬
‫المؤسسة ص احبة اإلص دار (المقترض ة) إلى أم وال إض افية وبش روط قريب ة من ش روط الش ريحة الس ابقة مع‬
‫تخفيض تكاليف إصدار وترويج السندات التي تحصل عليها التجمعات المصرفية التي تدير اإلصدار‪.‬‬
‫‪-4‬عناصر النظام المالي إلصدار السندات ‪:‬‬
‫تمثل عملية إصدار السندات الدولية في أسواق رأس المال أحد العناصر األساسية لمكونات النظام المالي‬
‫الدولي وسنقوم بتحليل العناصر المختلفة لنظام إصدار السندات الدولية وهي‪ :‬المشاركون في اإلصدار‪ ،‬مكونات‬
‫عملية اإلصدار‪.‬‬
‫أ‪ -‬المشاركون في عملية اإلصدار‪:‬‬
‫يشارك بصفة أساسية في إصدار السندات الدولية (األورو واألجنبية) كل من التجمعات المصرفية الدولية‬
‫(‪ )Consortium‬والمؤسسات أو الحكومات أو الوكاالت الدولية المقترضة‪ ،‬والمستثمرون بمختلف أنواعهم‪.‬‬
‫وتأخذ التجمعات المصرفية الدولية عادة ثالثة أشكال‪:‬‬
‫التجمع المصرفي القائد‪ :‬وهو الذي يتولى إدارة السندات وترويجها والحصول على عمولة من المؤسسات‬
‫أو الجهات المقترضة‪.‬‬
‫وأما الش كل الث اني‪ :‬من ه ذه التجمع ات المص رفية فإنها تتك ون من مجموعة من البن وك ال تي تت ولى توزيع‬
‫السندات المطروحة للبيع عن طريق الشكل الثالث وهم مجموعات البيع التي تنتشر عبر مناطق جغرافية واسعة‬
‫االنتشار على مستوى العالم‪.‬‬
‫ويق وم الش كل الث اني ه ذا باالكتت اب بنفسه في ه ذه الس ندات في حالة ع دم تمكنه من بيعها عن طريق‬
‫المجموعات البيعية‪ ،‬ويضمن هذا األمر توافر تفاصيل عملية اإلصدار ونشرة االكتتاب الخاصة بهذه السندات‪،‬‬
‫وتحصل على عمولة مقابل قيامها بالبيع‪.‬‬
‫أما المتع املين في س وق الس ندات الدولية فهم الهيئ ات الحكومية والمؤسس ات المالية وص ناديق االس تثمار‪،‬‬
‫وصناديق التقاعد‪ ،‬وصندوق األمانات وشركات التأمين ‪ ...‬إلخ‪.‬‬
‫ب‪ -‬مكونات عملية اإلصدار‪:‬‬
‫هن اك مجموعة من العناصر ال تي يأخ ذها المس تثمر والمق ترض بعين اإلعتب ار عند اتخ اذ ق رار ش راء‬
‫السندات أو قرار إصدارها‪ ,‬وتتمثل هذه العناصر في‪:‬‬
‫‪ -‬نوعية العملة التي يتم بها إصدار السندات‪.‬‬
‫‪ -‬آجال االستحقاق‪.‬‬

‫‪146‬‬
 ‫‪ -‬مقدار العائد ونوعيته‪.‬‬
‫‪ -‬المخاطر المختلفة التي تتعلق بقرار الشراء بالنسبة للمستثمر‪.‬‬
‫ويفضل المس تثمر التعامل في الس ندات المقومة ب العمالت ال تي تتمتع باس تقرار نس بي في أس واق الص رف‬
‫األجن بي‪ ،‬كما أن الس ندات ال تي تص در بم زيج (س لة) من العمالت تعت بر أك ثر جاذبية بالنس بة للمس تثمرين نظ را‬
‫لتأمينها حدا أدنى من التقلبات في أسعار الصرف‪.‬‬
‫أما بالنسبة آلجال االستحقاق فإن المستثمر يفضل عادة تلك السندات التي تتميز بانخفاض آجال استحقاقها‬
‫وارتف اع عائ دها‪ ،‬ويعتمد ذلك بطبيعة الح ال على االتجاه ات ال تي تأخ ذها أس عار الفائ دة في المس تقبل‪ .‬حيث ت ؤثر‬
‫التغيرات التي تحدث في أسعار الفائدة على العائد المحقق من االستثمار في هذه الس ندات وهذا العائد يتكون من‬
‫جزئين هما‪:‬‬
‫‪ -‬مقدار الفائدة المستحقة على السندات‪.‬‬
‫‪ -‬مق دار الكسب أو الخس ارة الرأس مالية ال تي تح دث بس بب التغ يرات ال تي تط رأ على قيمة الس ندات في‬
‫السوق‪.‬‬

‫لقد توسعت نشاطات هذه األسواق بحيث أصبحت تشكل جزءا مهما في النظام النقدي الدولي‪ ,‬وأصبحت‬
‫أنشطتها من أكبر األسواق للقروض قصيرة األجل في العالم‪ ,‬وخاصة بالنسبة للدوالر األمريكي‪ ،‬واعتمدت عملية‬
‫التوسع ه ذه في ش مولها عمالت دولية رئيس ية قابلة للتحويل مثل الم ارك األلم اني‪ ،‬الفرنك السويس ري‪ ،‬الفرنك‬
‫الفرنس ي‪ ،‬الجنيه اإلس ترليني‪ ،‬الين الياب اني‪ ،‬كما امتد نش اطها جغرافيا إلى خ ارج أوروب ا‪ ،‬حيث توجد أهم مراكز‬
‫األسواق النقدية في العالم اليوم في كل من نيويورك وتورنتو‪ ,‬كما وصلت إلى جزر الكريبي‪ ،‬وفي البحرين توجد‬
‫مراكز لتجميع الودائع الخارجية بالودائع أو العمالت الدولية من غير العمالت المحلية للمتعاملين‪.‬‬
‫كما توجد أسواق نقدية دولية في كل من طوكيو‪ ،‬سنغافورة‪ ،‬هونكونك‪ ،‬والتي يطلق عليها أسواق الدوالر‬
‫اآلسيوية‪ ,‬وهكذا أصبحت عنصر دعم بالغ األهمية في نمو القطاع المصرفي الدولي‪.‬‬
‫أما بالنسبة إلى حجم التعامل في هذه األسواق فقد قفز من مليار من الدوالرات عام‪ 1959‬إلى حوالي ألف‬
‫ملي ار دوالرع ام ‪ 1982‬ومع ه ذا التوسع في حجم المع امالت فقد توسع بالمقابل ع دد المص ارف والمؤسس ات‬
‫المالية العاملة في هذه األسواق‪.‬‬
‫فقد ش هد ع ام ‪ 1970‬وحده تأس يس ‪ 25‬فرعا للمص ارف األمريكية في لن دن وح دها‪ ،‬وس تة ف روع في‬
‫سويس را وبلغ ع دد المص ارف األمريكية في أوروبا الغربية ع ام‪ 1975‬أك ثر من‪ 220‬مص رفا‪ ,‬باإلض افة إلى‬
‫المص ارف المش تركة‪ ،‬وبي وت الم ال والش ركات المتع ددة الجنس يات ال تي يمولها وي دير ش ؤونها رأس الم ال‬
‫(‪)2‬‬
‫األمريكي‪.‬‬
‫وفي نهاية ع ام‪ 1981‬ك ان نحو ‪ 600‬مص رفا تابعا لـ‪ 85‬دولة تعمل خ ارج الم وطن األص لي لمقراتها‬
‫الرئيس ية‪ ,‬وك انت ه ذه المص ارف تس يطر على نحو‪ 450‬مص رفا تابعا وتمتلك ش بكة تبلغ ‪ 5000‬فرعا أجنبيا‬

‫هيثم صاحب عجام‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.105 :‬‬ ‫(‪)2‬‬

‫‪147‬‬
‫ول ديها ما يزيد عن ‪ 1000‬ش ركة منتس بة‪ ,‬وال دليل على توسع وانتش ار ه ذه األس واق ندرجه في الج دول الم والي‬
‫الذي يؤكد تعاظم حجم المعامالت من ‪ 50‬مليار دوالر عام ‪ 1970‬إلى ‪ 240‬مليار دوالر عام ‪ ،1975‬ثم ‪1000‬‬
‫ملي ار دوالر ع ام ‪ 1982‬ثم إلى ‪ 3000‬ملي ار دوالر ع ام ‪ 1990‬وبلغ حجم التعامل ب اليورو دوالر ع ام ‪1992‬‬
‫قرابة ‪ 14,5‬ألف مليار دوالر في حين بلغت إصدارات السوق األولية ‪ 400‬مليار دوالر في نفس السنة‪.‬‬
‫والج دير بال ذكر أن أهمية ال دوالر في المع امالت في األس واق الدولية تقلصت من ‪ %95‬ع ام ‪ 1970‬الى‬
‫‪ %60‬ع ام‪ 1975‬ويرجع الس بب في ذلك إلى انخف اض أس عار ص رف ال دوالر األم ريكي بص ورة متواص لة ع دا‬
‫النصف األول من عقد الثمانينات‪ ،‬حيث شهد الدوالر ارتفاعا كبيرا بسبب ارتفاع أسعار الفائدة على ودائع الدوالر‬
‫في المص ارف األمريكية وازدادت أهمية ال دوالر في بداية عقد التس عينات حيث بلغت ‪ %75‬من إجم الي‬
‫المعامالت في األسواق المالية‪.‬‬
‫وتتدفق األموال إلى أسواق العمالت األوروبية من حوالي ‪ 50‬دولة عن طريق مؤسساتها النقدية الحكومية‬
‫(الرس مية) والخاص ة‪ ،‬إض افة إلى المص ارف التجارية وش ركات االس تثمار وم دخوالت األف راد‪ ،‬وتس تقطب لن دن‬
‫معظم هذه األموال نظرا لتعدد فروع المصارف األمريكية فيها‪ ،‬تليها بقية العواصم األوروبية‪.‬‬

‫الجدول رقم (‪ : )23‬تطور سوق اليورودوالر من ‪ 1970‬إلى ‪1992‬‬

‫نسبة الدوالر في المعامالت‬ ‫الرقم القياسي‬ ‫مجموع المعامالت‬ ‫السنــة‬

‫‪% 95‬‬ ‫‪100‬‬ ‫‪ 50‬مليار دوالر‬ ‫بداية ‪1970‬‬

‫‪% 80‬‬ ‫‪180‬‬ ‫‪ 90‬مليار دوالر‬ ‫بداية ‪1972‬‬
‫‪% 70‬‬ ‫‪360‬‬ ‫‪ 180‬مليار دوالر‬ ‫بداية ‪1974‬‬
‫‪% 60‬‬ ‫‪480‬‬ ‫‪ 240‬مليار دوالر‬ ‫بداية ‪1975‬‬
‫ـ‬ ‫‪2000‬‬ ‫‪ 1000‬مليار دوالر‬ ‫بداية ‪1982‬‬
‫‪% 75‬‬ ‫‪6000‬‬ ‫‪ 14.5‬ألف مليار دوالر‬ ‫بداية ‪1992‬‬

‫المصدر‪ :‬هيثم صاحب عجام‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.107 :‬‬

‫المبحث الرابع ‪ :‬مزايا – مخاطر‪ -‬آثار أسواق العمالت الدولية‬
‫تحتل أس واق العمالت الدولية مكانة كب يرة وه ذا راجع إلى المزايا ال تي تتمتع بها ولكن ب الرغم من ه ذه‬
‫المزايا فهن اك بعض اآلث ار ال تي ت ترتب عنه ا‪ ،‬ل ذلك ف إن بعض ال دول ال زالت تتخ وف من آثارها الس لبية على‬

‫‪148‬‬
 ‫سياستها النقدية والمالية بصورة خاصة وعلى النظام النقدي بصورة عامة‪.‬‬
‫لذلك سوف نسلط الضوء في هذا المبحث على العناصر التالية‪:‬‬
‫‪ -1‬مزايا أسواق العمالت الدولية ‪:‬‬
‫تتميز أسواق العمالت الدولية بعدة مزايا نذكر منها ما يلي‪:‬‬
‫‪ -1‬لقد لعب س وق األورو دوالر دورا رئيس يا في زي ادة الع رض من األم وال ب العمالت األجنبية مما يس هل‬
‫عمليات التمويل فيه وخفض تكلفتها‪.‬‬
‫‪ -2‬ترتب على هذا الدور الذي يؤديه سوق األورودوالر تضييق الفجوة بين أسعار الفائدة على القروض الدولية‪.‬‬
‫‪ -3‬بس بب حرية تنقل األم وال في هذه الس وق من دولة إلى أخ رى فقد انعكس ذلك على الت دفق النق دي ال داخل‬
‫والخ ارج على أس عار العمالت المحلية المقومة ب العمالت األجنبية‪ ,‬فص ارت أس عار الص رف له ذه العمالت‬
‫تتذبذب صعودا أو هبوطا حسب زيادة أو نقصان عرض العمالت األجنبية في سوق األورو دوالر ويشترك‬
‫في هذه السوق‪ :‬البنوك المركزية‪ ,‬البنوك التجارية‪ ،‬مكاتب السمسرة‪ ،‬الشركات‪ ،‬الهيئات الحكومية‪ ،‬صناديق‬
‫(‪)1‬‬
‫االستثمار‪.‬‬
‫‪ -4‬إن أس واق العمالت الدولية يقصد بها الق روض المقومة بعمالت دولية رئيس ية مختلفة ي أتي ال دوالر في‬
‫مق دمتها ال تي تمنحها الحكوم ات أو المؤسس ات الخاصة من مختلف الجنس يات وال تي ال تخضع لرقابة‬
‫الس لطات النقدية أو المالية ألي من ال دول‪ ,‬فهي به ذا تمثل تماما وضع المنطقة الح رة‪ ،‬ال تي تقع دائ رة عملها‬
‫خارج الحدود اإلقليمية للدولة صاحبة العملة المتداولة‪.‬‬
‫وت تركز أنش طة ه ذه األس واق الفعلية في أهم المراكز المالية التالي ة‪ :‬لن دن‪ ،‬ليكس ومبورغ‪ ،‬فرانك ف ورت‪،‬‬
‫باريس‪ ،‬بروكسل‪ ،‬أمستردام‪ ،‬كذلك في كل من نيويورك‪ ،‬تورنتو‪ ،‬جزر الكريبي‪ ،‬بنم ا‪ ،‬طوكيو‪ ،‬سنغافورة‪،‬‬
‫(‪)1‬‬
‫البحرين‪.‬‬
‫‪ -5‬يتم التعامل في هذه األس واق بالدرجة األولى بين المصارف نفسها‪ ،‬حيث تمثل نس بة التعامل بين المص ارف‬
‫نس بة ‪ %50‬من حجم المع امالت في الس وق الواح دة‪ ،‬وتنصب أغلب األنش طة على قب ول الودائع ب العمالت‬
‫الدولية الرئيسية وإ قراضها واستثمارها في نفس الدولة أو في دولة أخرى‪.‬‬
‫والجدير بالذكر أن عملية تحويل الودائع من مصرف آلخر ومن فرع آلخر ومن دولة ألخرى‪ ،‬تتكرر عدة‬
‫م رات كي تصل أخ يرا إلى المق ترض (المس تثمر) لتمويل بعض العملي ات التجارية أو االس تثمارية‪ ,‬كما‬
‫تقترض من المصارف نفسها بقصد تحسين مركزها النقدي والمالي (سيولة واحتياطات)‪.‬‬
‫‪ -6‬إن عملي ات اإلق راض واالق تراض جميعها معف اة من الض رائب والقي ود على التحويل الخ ارجي‪ ،‬ذلك ألن‬
‫األسواق غير خاضعة لرقابة السلطات النقدية أو المالية ألي من الدول ولهذا تكتسب جاذبية كبيرة‪.‬‬
‫‪ -7‬أس عار الفائ دة في ه ذه األس واق معومة وتتح دد دوريا كل ثالث ة أو س تة أش هر وهي ذات ص لة وثيقة بأس عار‬
‫الفائ دة المعم ول بها في لن دن (ليب ور) يض اف إليها هامشا ي تراوح معدله من (‪ % 0.5‬إلى ‪ % 2.5‬وذلك‬

‫جمال جويدان الجمل‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.68 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫هيثم صاحب عجام‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.108 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫‪149‬‬
‫حسب المركز الم الي والثقة االئتمانية للمق ترض‪ ,‬وه ذه اآللية في أس عار الفائ دة هي ال تي مكنت المص ارف‬
‫الدولية من منح ق روض متوس طة األج ل‪ ،‬يتم تمويلها عن طريق ودائع قص يرة األجل مت وفرة ل ديها‪ ،‬حيث‬
‫تربط تكلفة االقتراض بهذه الودائع بالفائدة التي تتقاضاها على قروضها للمستثمرين‪.‬‬
‫ونظ را للف رق بين أس عار الفائ دة في أس واق العمالت الدولية وبين أس عار الفائ دة ل دى المص ارف المحلية في‬
‫دولة ما‪ ,‬أص بح من األفضل االق تراض من ه ذه األس واق‪ ،‬ففي حالة أن تكلفة الق رض على ال دوالر في‬
‫المصارف الدولية أقل نسبيا من تكلفتها محليا في المصارف األمريكية‪ ,‬فإن من األجدر للمستورد األمريكي‬
‫(‪)2‬‬
‫االقتراض من سوق العمالت الدولية ويمتنع عن االقتراض من المصارف األمريكية‪.‬‬
‫‪ -8‬إن ف روق أس عار ص رف العمالت الدولية موض وع التعامل وفروق ات الفوائد على تلك العمالت‪ ،‬وك ذلك‬
‫الفروق ات في أس عار بيع العمالت في الس وق اآلجلة والس وق اآلنية (الفوري ة) إض افة إلى رس وم عملي ات‬
‫التمويل المصرفية تعتبر من أهم مصادر الربحية في هذه األسواق‪.‬‬
‫‪ -9‬وج ود التن افس الحر في ه ذه األس واق ي وفر للم دين ش روطا أفضل بحيث يمكنه اختي ار األفضل واألنسب‪,‬‬
‫إض افة إلى معرفة خفايا األم ور والتقني ات التمويلية الالزمة لتس هيل وتش جيع عملية انتق ال رؤوس األم وال‬
‫إلى األسواق المحلية‪ ,‬وبالتالي تحقيق التوازن في السيولة النقدية بصورة أسرع‪.‬‬
‫‪ -10‬دمج األسواق المحلية باألسواق الدولية‪.‬‬
‫‪ -11‬إن ف ترة الق رض في أس واق العمالت ت تراوح بين اآلج ال القص يرة والمتوس طة والطويل ة‪ ،‬وذلك حسب ن وع‬
‫االستثمارات النقدية والمتمثلة في‪:‬‬
‫شهادات اإليداع المصرفية الدولية المقومة بالدوالر تمثل االستثمار النقدي قصير األجل‪.‬‬ ‫‪-1‬‬
‫اإلقراض المصرفي بالعمالت الدولية ويعتبر من ركائز التعامل المتوسط األجل‪.‬‬ ‫‪-2‬‬
‫(‪)1‬‬
‫السندات الدولية تستخدم كأداة لإلقراض طويل األجل‪.‬‬ ‫‪-3‬‬
‫‪ -2‬مخاطر أسواق العمالت الدولية ‪:‬‬
‫يمكن أن نلخص أهم مخاطر أسواق العمالت الدولية في النقاط التالية‪:‬‬
‫(‪)2‬‬

‫أ‪ -‬ترك زت ردود الفعل وانتق ادات بعض ال دول المعارضة لعمل ه ذه األس واق على س لوكية بعض المص ارف‬
‫المركزية األوروبية‪ ،‬بسبب تصعيدها لظاهرة التضخم في هذه األسواق‪ ،‬وذلك بإيداعها جزءا من احتياطاتها في‬
‫سوق العمالت بشكل مباشر أو بشكل غير مباشر‪ ،‬عن طريق بنك التسويات الدولية‪ ,‬مما ساعد كثيرا على توسيع‬
‫القاع دة االئتمانية له ذه األس واق‪ ،‬وذلك أن عملي ات إع ادة اإلق راض له ذه االحتياط ات قد ولد مض اعف (مك اثر‬
‫الودائع)‪ .‬حيث‪:‬‬
‫الوديعة األصلية‬
‫مضاعف الودائع =‬
‫نسبة االحتياطي القانوني‬

‫المرجع السابق ‪ ،‬ص‪.108 :‬‬ ‫(‪)2‬‬

‫المرجع السابق‪ ،‬ص‪.109 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫المرجع السابق ‪ ،‬ص ص‪.110-109 :‬‬ ‫(‪)2‬‬

‫‪150‬‬
‫ب‪ -‬إن وج ود مراكز أو تجمع ات مص رفية كب يرة الس تقطاب رؤوس األم وال غ ير الخاض عة لس يطرة أي من‬
‫السلطات النقدية‪ ,‬قد ساعد على سرعة تحريك هذه األموال من مكان آلخر ومن عملة ألخرى‪ ،‬مما أوجد اختالال‬
‫في أس عار الفائ دة وأس عار ص رف العمالت –س واء تج اه بعض ها البعض أو تج اه ال دوالر األم ريكي‪ -‬وأك بر دليل‬
‫على ذلك ما ح دث للجنيه اإلس ترليني والل يرة اإليطالي ة‪ ،‬نهاية ع ام ‪ 1992‬حيث اض طرت ه ذه العمالت إلى‬
‫الخروج من نظام النقد األوروبي‪.‬‬
‫ج‪ -‬مخ اطر ه ذه األس واق قد تظهر بس بب التق ديرات والسياس ات الخاطئة والمتبعة من قبل بعض ال دول وخاصة‬
‫النامية منها‪ ,‬بحيث أنها توافق على شروط اقتراض ليس بمقدورها الوفاء بها وتنفيذها حسب العقد‪ ،‬مما يزيد من‬
‫تكبيلها في المستقبل بصورة أكبر‪.‬‬
‫د‪ -‬إن س رعة وحرية انتق ال رؤوس األم وال تجعل الس لطات النقدية المحلية غ ير ق ادرة على الس يطرة عليها مما‬
‫يؤدي إلى آثار سلبية وخيمة على االقتصاد الوطني‪ ،‬فإذا كانت أسعار صرف العملة المحلية في حالة اضطراب‬
‫مس تمر ف إن ه روب رؤوس األم وال وانتقالها بس رعة وس هولة للخ ارج‪ ،‬ي ؤدي إلى قي ام المض اربات النقدية وإ لى‬
‫زيادة عدم االستقرار في البالد‪.‬‬
‫ولكن ب الرغم من ه ذه المخ اطر ف إن هن اك من يعتقد ب أن عملية الس يطرة عليها وتنظيمها ممكنة في حالة‬
‫حص رها عن طريق التع اون والتنس يق ال دولي المس تمر من جهة وموافقة جميع ال دول واألنظمة على سياس ات‬
‫موحدة منسقة فيما بينها من جهة ثانية‪.‬‬
‫ومن هنا ج اءت ال دعوة إلى ض رورة تنظيم ه ذه األس واق عن طريق توحيد السياس ات النقدية لل دول‬
‫الصناعية بعقد اجتماعات دورية لرؤساء الدول الصناعية واجتماعات القمة لمنظمة التعاون االقتصادي والتنمية‪،‬‬
‫كما ق امت بعض ال دول بتحديد مج االت االق تراض من ه ذه األس واق‪ ،‬كما فعلت كل من الس ويد‪ ،‬البرازي ل‪،‬‬
‫بريطانيا‪.‬‬
‫‪:‬‬ ‫(‪)1‬‬
‫‪ -3‬آثار أسواق العمالت الدولية‬
‫يمكن إيجاز آثار أسواق العمالت الدولية على النظام النقدي الدولي فيما يلي‪:‬‬
‫أ‪ -‬عملت ه ذه األس واق على تقوية مركز ال دوالر األم ريكي بين العمالت الدولي ة‪ ،‬وذلك عن طريق التوسع في‬
‫استخدام هذه العملة كعملة رئيسية في التمويل والتجارة الدوليين‪ ,‬فالدوالر ال يزال يغطي أكثر من نسبة ‪ %75‬من‬
‫إجمالي العمليات التجارية الدولية‪ ،‬نتيجة لذلك ازدادت الثقة مجددا بالدوالر وقلت الرغبة في تحويله إلى ذهب‪.‬‬
‫ب‪ -‬تعتبر هذه األسواق همزة وصل بين األسواق النقدية المحلية في الدول النامية إن وجدت واألسواق النقدية في‬
‫ال دول المتقدمة‪ ,‬مما أض فى مزي دا من المرونة في النظ ام النق دي ال دولي‪ ،‬عن طريق تحرك ات واس عة ل رؤوس‬
‫األم وال من س وق آلخر لمالحقة ف روق أس عار ص رف العمالت وفروق ات أس عار الفائ دة في األس واق المختلفة‬
‫بهدف االنتفاع منها‪.‬‬
‫ج‪ -‬س اعدت ه ذه األس واق على تمويل وتغطية العجز في م وازين م دفوعات بعض ال دول ال تي تع اني من العجز‬
‫عن طريق االق تراض من المص ارف الدولية العاملة في ه ذه الس وق‪ ,‬كما فعلت وتفعل أغلب ال دول النامية‪ ,‬مما‬

‫المرجع السابق‪ ،‬ص‪.111 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫‪151‬‬
‫ساعد على تضخيم مديونيتها الخارجية‪ ,‬كما ساعدت هذه األسواق بعض الدول ذات الفائض في ميزان مدفوعاتها‬
‫على التقليل من آث ار الف ائض في م يزان الم دفوعات على اقتص ادياتها المحلية عن طريق تش جيع مواطنيها على‬
‫إي داع واس تثمار م دخراتهم في أس واق العمالت الدولية لالس تفادة من مزاياها كما ح دث فعال في ألمانيا أوائل‬
‫السبعينات‪.‬‬
‫)‬
‫د‪ -‬عملت هذه األسواق على تجميع وتعبئة رؤوس األموال‪ ،‬مما أدى إلى تخفيض أو توحيد معدالت أسعار‬
‫(‪1‬‬
‫الفائدة على العمالت المختلفة وزيادة قوى المنافسة ورفعت من كفاءة القطاع المصرفي‪.‬‬
‫المبحث الخامس ‪ :‬أنواع أسواق العمالت الدولية‬
‫توجد أس واق العمالت الدولية ه ذه على ن وعين ووجه االختالف بينهما هو الف ترة الزمنية للمع امالت‬
‫الجارية في الس وق علما ب أن الف ترات الزمنية للمع امالت غ ير مح ددة بل يمكن تمدي دها حسب متطلب ات التط ور‬
‫االقتصادي في العالم‪ ,‬وسنتطرق سوق النقد الدولية سوق رأس المال الدولية فيمايلي‪:‬‬
‫‪ -1‬سوق النقـد الدولية ‪:‬‬
‫أ‪ -‬مفهوم سوق النقد الدولية‪:‬‬
‫هي المك ان أو الميكانيكية ال تي بموجبها ومن خاللها يتم الحص ول على األم وال المس تثمرة آلج ال قص يرة‬
‫(‪)2‬‬
‫ويتم فيها تبادل الموجودات قصيرة األجل‪.‬‬
‫وبالت الي فه ذه الس وق مختصة ب الودائع المص رفية ب العمالت الدولية القابلة للتحويل وال تي يتم التعامل بها‬
‫(‪)3‬‬
‫يوميا أو لفترة زمنية محددة قصيرة األجل ويطلق على هذه السوق سوق القروض النقدية‪.‬‬
‫ويعت بر س وق لن دن وس وق نيوي ورك من أك بر أس واق العمالت في الع الم حيث يحتل س وق لن دن مرك زا‬
‫رئيسيا لسوق اليورودوالر‪ ,‬كما يعتبر مركزا رئيسيا لجميع العمالت األجنبية‪ ،‬ويتميز سوق لندن بعدة خصائص‬
‫نذكر منها‪:‬‬
‫‪ -1‬يت ألف من ع دد كب ير من البن وك التجارية البريطانية والبن وك األجنبية العاملة في بريطانيا باإلض افة إلى‬
‫الوسطاء الذين يختصون في إجراء العمليات بين البنوك العاملة في داخل لندن فقط‪.‬‬
‫‪ -2‬تتصل البنوك مع بعضها البعض ومع الوسطاء بأجهزة الهاتف والتلكس من خالل غرفة خاصة تتوفر على‬
‫أجهزة اتصال مختلفة تربط البنك مع الوسطاء مباشرة حتى تسهل مهمة المتعاملين‪.‬‬
‫‪ -3‬ال تتعامل جميع البن وك العاملة في لن دن بش كل دائم ب العمالت األجنبية ل ذلك نجد بعض ها ال يحتفظ بغرفة‬
‫خاصة للتعامل ب العمالت األجنبية وتق وم مثل ه ذه البن وك بش راء احتياجاتها من العمالت األجنبية وبيع‬
‫الفائض لديها عن طريق البنوك التي تتعامل معا‪.‬‬
‫‪ -4‬بموجب نظم سوق لندن ف إن البنوك العاملة في السوق ال تشتري وتبيع العمالت من بعضها مباشرة بل يتم‬
‫ذلك من خالل الوسطاء‪.‬‬

‫المرجع السابق‪ ،‬ص‪.112 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫صالح الدين حسن القيسي‪ ،‬بورصات األوراق المالية‪ ،‬عالم الكتب‪ ،‬القاهرة‪ ،2003 ,‬ص‪.71 :‬‬ ‫(‪)2‬‬

‫هيثم صاحب عجام‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.112 :‬‬ ‫(‪)3‬‬

‫‪152‬‬
‫‪ -5‬أما بالنسبة لتعامل بنوك السوق مع البنوك الخارجية وعمالئها في الخارج فإن ذلك ال يتم من خالل الوسطاء‬
‫(‪)1‬‬
‫بل عن طريق االتصال المباشر بين هذه البنوك وعمالئها‪.‬‬

‫ب‪-‬مزايا سوق القد الدولية‪ :‬تتمثل هذه المزايا فيمايلي‪:‬‬

‫من الممكن طلب ق روض قص يرة األجل من س وق النقد ال دولي (األوروبي) على أس اس أس عار فائ دة ثابتة‬ ‫‪)1‬‬
‫ط ول ف ترة الق رض‪ ,‬أو طلب الق روض المتوس طة أو طويلة األجل ويطلق عليها اسم الق روض ذات الف ترات‬
‫المتج ددة حيث يتم االتف اق على س عر فائ دة غ ير ث ابت ط ول ف ترة الق رض‪ ،‬ويتح دد لف ترات زمنية قص يرة‪،‬‬
‫وذلك بتجزئة ف ترة الق رض إلى ف ترات كل ‪ 3‬أش هر‪ 6 ,‬أش هر‪ ,...‬بحيث يبقى س عر الفائ دة ثابت ا ط ول ه ذه‬
‫األشهر‪ ،‬ثم يتغير بعدها لفترة تالية‪ .‬وهكذا يتحمل المدين أعباء ومخاطر تقلبات أسعار الفائدة وهذه الطريقة‬
‫لتحديد أسعار الفائدة تسهل على الدائن (المقرض) عملية إعادة التمويل‪.‬‬
‫تتحدد القيمة اإلجمالية للقرض والتي تفوق مبلغ نصف مليون دوالر عند توقيع العقد كما تتحدد قيمة األقساط‬ ‫‪)2‬‬
‫واجبة ال دفع في أوق ات معين ة‪ ،‬ومن الممكن االتف اق على أن تبقى الطلب ات غ ير مح ددة‪ ,‬حيث يحق للم دين‬
‫طلب أي مبلغ متى يش اء‪ ،‬بشرط أن ال يتجاوز حد معين‪ ,‬وفي حالة احتي اج المدين إلى موارد مالية إض افية‬
‫فإن المقرض يتعهد بتقديم الدعم والمساندة المالية على شكل قروض إضافية للمقترض‪.‬‬
‫تعت بر الق روض في أس واق النقد الدولية ذات أهمية كب يرة بالنس بة للش ركات والمؤسس ات الك برى في توف ير‬ ‫‪)3‬‬
‫احتياجاتها من األم وال الطائلة لتمويل المش اريع الك برى وفي الغ الب ال تطلب ض مانات على الق روض‬
‫الممنوحة للمتع املين في ه ذه الس وق‪ ،‬ذلك أن المتع املين هم ع ادة المص ارف الك برى‪ ،‬والش ركات العالمي ة‪،‬‬
‫وشركات التأمين واسعة االنتشار في العالم‪ ,‬والمصارف المركزية والحكومات والمؤسسات المالية الدولية‬
‫مثل صندوق النقد الدولي والبنك الدولي‪.‬‬
‫تمتاز هذه األسواق بأنها غير خاضعة ألي سلطة نقدية محلية كانت أو دولية‪.‬‬ ‫‪)4‬‬
‫يعتبر عامل الثقة االئتمانية هو أساس التعامل في مثل هذه األسواق لذلك نجد األطراف المتعاملة فيها تحاول‬ ‫‪)5‬‬
‫بشتى الطرق الحفاظ على السمعة الدولية‪ ,‬وذلك بتطبيق شروط العقود المتفق عليها‪ ,‬ولهذا السبب فإن أغلب‬
‫(‪)1‬‬
‫المعامالت تتم عن طريق الهاتف أوال ثم يتبعها خطاب التأكيد‪.‬‬

‫ج‪ -‬أقسام سوق النقد الدولية‪:‬‬

‫ج‪-1-‬الس وق األولية‪ :‬يتم فيها الحص ول على األم وال الموظفة آلج ال قص يرة وبأس عار فائ دة تختلف ب اختالف‬
‫مصدر هذه األموال‪ ،‬ومتانة أو جدارة المقترض وشهرته وسمعته الدولية‪.‬‬
‫ج‪ -2-‬الس وق الثانوية‪ :‬يج ري فيها ت داول الموج ودات المالية القص يرة األجل وبأس عار تتح دد حسب ق انون‬
‫العرض والطلب لهذه الموجودات‪ ,‬فهذه السوق عبارة عن مجموع أنشطة المقرضين والمقترضين آلجال قص يرة‪,‬‬
‫ويقوم األفراد والمؤسسات بتغذية هذه السوق‪.‬‬
‫موسى سعيد مطر وآخرون‪ ،‬المالية الدولية‪ ،‬الدار الصفاء للنشر والتوزيع‪ ،‬عمان ‪ ،2003‬ص‪.34 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫هيثم صاحب عجام‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص‪.113-112 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫‪153‬‬
‫فالس وق األولية ت تيح للمقترض ين الحص ول على األم وال بينما الس وق الثانوية تق وم بتوف ير عامل الس يولة‬
‫للمقترضين وبالتالي تشجعهم على إقراض أموالهم بمعدالت فوائد مقبولة‪.‬‬
‫د‪ -‬أهمية سوق النقد الدولية‪ :‬تعتبر ذات أهمية لألسباب التالية‪:‬‬
‫‪ /1‬تعتبر كمؤشر للعائد الممكن الحصول عليه من خالل توظيف أموال يشعر أصحابها بضرورة بقائها في حالة‬
‫سيولة دائمة‪.‬‬
‫‪ /2‬تعطي داللة ح ول كلفة االق تراض لألش خاص أو المؤسس ات ال تي تحت اج إلى تمويل قص ير األج ل‪ ،‬وبالت الي‬
‫حول سهولة أو صعوبة االقتراض من السوق النقدية بشكل عام‪.‬‬
‫‪ /3‬تعتبر األسواق النقدية مهمة في عمليات رسم وتوجيه السياسة المالية للدولة‪.‬‬
‫ويمكن أن تتضح أهمية السوق النقدية فيما يلي‪:‬‬
‫‪ -‬من وجهة نظر المستثمر (المقرض)‪ :‬تعتبر هذه السوق مهمة من حيث عامل المخاطرة لكونها تقلل كثيرا من‬
‫خطر خس ارة الم ال‪ ،‬حيث تك ون المخ اطرة في النق ود مص غرة إلى الحد األدنى ألن الموج ودات المس تثمرة فيها‬
‫آلج ال قص يرة‪ ,‬وأي تغ ير في مع دالت الفوائد ال ي ؤثر في أس عار ه ذه الموج ودات بش كل ج وهري ألن قيمة‬
‫(‪)2‬‬
‫اإلستحقاقات المضمونة لهذه الموجودات تكون قابلة للخصم لفترة قصيرة فقط‪.‬‬
‫‪ -‬من وجهة نظر االقتصاد القومي‪ :‬إن وجود سوق نقدية فعالة يعني أن الموجودات المالية قصيرة األجل يمكن‬
‫تحويلها بسرعة إلى مبالغ نقدية سائلة تستخدم في إجراء عمليات الدفع‪.‬‬
‫‪ -‬من وجهة نظر المص ارف المركزي ة‪ :‬إن وج ود س وق نقدية نش طة يعت بر مؤش را هاما ووس يلة أهم لزي ادة أو‬
‫تقليص احتي اطي المص ارف التجارية وبالت الي الت أثير في مع دالت الفوائد قص يرة األجل مباش رة وفي مع دالت‬
‫الفوائد الطويلة األجل بشكل غير مباشر عن طريق التعامل المباشر بالموجودات المالية طويلة األجل‪.‬‬
‫‪ -‬من وجهة نظر المق ترض (الخزينة العامة‪ ,‬المص ارف التجاري ة‪ ،‬بعض المؤسس ات المالية غ ير المص رفية‪)..‬‬
‫ُي ؤمن لهم س رعة الحص ول على األم وال أما بالنس بة للمق رض (المص ارف التجارية‪ ,‬المؤسس ات المالية‪ ,‬الدولة‪,‬‬
‫الحكومات األجنبية‪ ,‬المصارف المركزية‪ ,‬بعض المستثمرين المحليين واألجانب) تؤمن لهم السوق النقدية إمكانية‬
‫(‪)1‬‬
‫تحويل موجوداتهم إلى نقود سائلة‪.‬‬
‫ه‪ -‬أدوات التعامل في سوق العمالت األجنبية‪:‬‬
‫هناك عدة أدوات يتم استخدامها والتعامل بها في سوق العمالت األجنبية وتتمثل هذه األدوات فيما يلي‪:‬‬
‫ه‪ -1-‬شهادات اإليداع‪ :‬وهي عبارة عن وثيقة تشهد فيها الجهة المصدرة بأنه تم ايداع مبلغ معين وبفائدة معينة‬
‫ولمدة معينة وهي تشبه الودائع ألجل إال أن شهادات اإليداع تمتاز بقابليتها للتداول وبالتالي فهي تعتبر أصال سائال‬
‫بالنسبة لحاملها وهي التزام قصير األجل بالنسبة لمصدرها وتصدر شهادات اإليداع بفئات مختلفة قد تكون نمطية‬
‫وقد تكون بفئات بناء على طلب مشتريها‪ ،‬وقد تكون هذه الشهادات اسمية أو تصدر لحاملها‪ ,‬وتمتاز هذه األخيرة‬
‫بسهولة تداولها‪ ,‬ومن الجدير بالذكر هو أن هذه الشهادات تصدرها البنوك والمؤسسات المالية‪.‬‬

‫صالح الدين حسين القيسي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.71 :‬‬ ‫(‪)2‬‬

‫المرجع السابق‪ ،‬ص‪.72 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫‪154‬‬
‫ه‪-2-‬القروض المجمعة‪ :‬وهي قروض كبيرة يتم تأمينها نيابة عن المقترض من قبل مجموعة من البنوك ونظرا‬
‫لكون هذا القرض كبيرا جدا فال يستطيع المقترض الحصول عليه من بنك واحد إال أن المقترض يفوض إحدى‬
‫البنوك إلدارة هذا القرض وتجميعه وتوزيعه بين البنوك ويسمى هذا البنك المدير الرئيسي للقرض‪.‬‬
‫ويتم تسعير هذه القروض على أساس سعر فائدة أساسي مقوم وهامش معين فوق السعر األساسي للفائدة قد‬
‫يكون سعر اإلقراض بين البنوك في لندن وهو الليبور (‪.)LIBOR‬‬
‫(‪)2‬‬
‫أما الهامش فيعتمد على سمعة المقترض ومالئته المالية ومركزه المالي والضمانات المقدمة وغيرها‪.‬‬
‫ه‪ -3-‬س ندات الخزينة‪ :‬وهي س ندات تص درها الحكومة آلج ال ت تراوح من ‪ 3‬أش هر إلى س نة‪ ،‬ويوجد عمالء‬
‫يوفرون لهذه السندات سوقا ثانوية مهمة تدعمها وتخلق بها نسبة سيولة عالية‪.‬‬
‫ه‪ -4-‬قبوالت المصارف الكبيرة‪ :‬والقبول المصرفي هو سند مسحوب على مصرف من قبل عميل يكون غالبا‬
‫مص در أو ب ائع يطلب فيه من المص رف ال دفع له أو لش خص ث الث مبلغ من الم ال مح دد في المس تقبل في موعد‬
‫يحدد سلفا‪ ,‬والسند المقبول من قبل المصرف يمكن بيعه في السوق الثانوي ه أو االحتفاظ به حتى موعد استحقاقه‬
‫من قبل المص رف نفسه ال ذي قبل ه‪ ،‬ومن المالحظ أن معظم ه ذه القب والت المص رفية تنتج عن عملي ات التج ارة‬
‫(‪)2‬‬
‫الدولية‪.‬‬
‫ه‪ -5-‬الح واالت الخارجية‪ :‬وهي عب ارة عن أوامر دفع يص درها بنك محلي وبن اء على طلب عمالئه ي أمر فيها‬
‫مراسليه بالدفع ألمر المستفيدين من هذه الحواالت وبالعمالت القابلة للتحويل‪ ،‬وأيضا أوامر يتسلمها البنك المحلي‬
‫من مراسليه في الخارج يطلبون من البنك المحلي بالدفع لمصلحة المستفيدين من هذه الحواالت بالعملة المحلية‪.‬‬
‫ه‪ -6-‬الشيكات المصرفية بالعمالت األجنبية‪ :‬وهي أوامر دفع يصدرها البنك المحلي بصفته الساحب يأمر فيها‬
‫مراس ليه ب دفع مبلغ معين بالعملة األجنبية لمص لحة المس تفيد‪ ،‬ويفضل العمالء الش بكات المص رفية لس هولة اقتنائها‬
‫ولقابليتها للتداول والتظهير أو التسليم إذا كانت لحاملها‪.‬‬
‫ومن الجدير بالذكر أن الساحب والمسحوب عليه في الشبكات المصرفية هي البنك المحلي والبنك المراسل‬
‫(‪)3‬‬
‫وفي العادة يحتفظ البنك المحلي مع البنك المراسل بحساب بالعملة األجنبية وذلك لتنفيذ أوامر الدفع‪.‬‬
‫ه‪ -7-‬األوراق التجارية‪ :‬وتعت بر من أق دم وس ائل الس وق النقدية القص يرة األجل ومن وس ائل التمويل الهامة في‬
‫ميدان التجارة الخارجية والداخلية وتصدر هذه األوراق عادة الشركات أو المؤسسات التي تتمتع بالمالءة المالية‬
‫والس معة التجارية الطيبة وغيرها آلج ال أقص اها ‪ 270‬ي وم‪ ،‬ويتم ش راؤها من قبل المص ارف والش ركات‬
‫والمؤسسات غير المصرفية لما تتمتع به من أمان وسيولة‪.‬‬
‫والسوق الثانوية لهذه األوراق تكون عادة ضعيفة وذلك نتيجة احتفاظ المستثمرين بها إلى موعد استحقاقها‬
‫(‪)1‬‬
‫مما يعطي إمكانية حصول تذبذبات مهمة في أسعارها‪.‬‬

‫موسى سعيد مطر وآخرون‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.33 :‬‬ ‫(‪)2‬‬

‫صالح الدين حسين القيسي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.72 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫موسى سعيد مطر وآخرون‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.30 :‬‬ ‫(‪)2‬‬

‫صالح الدين حسين القيسي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.73 :‬‬ ‫(‪)3‬‬

‫‪155‬‬
 ‫و‪ -‬أسس وقواعد التعامل في سوق العمالت‪:‬‬
‫تق وم البن وك في أس واق العمالت األجنبية بإعط اء س عرين اح داهما للش راء واآلخر لل بيع وي ترك حرية‬
‫للمتعامل باختي ار اتج اه التعامل ال ذي يرغب به وهن اك بعض البن وك تعطي س عرا واح دا فقط أي باتج اه واحد رغبة‬
‫منهم في شراء أو بيع العمالت األجنبية‪.‬‬
‫وقبل تسمية األسعار في السوق يقوم المتعاملون بدراسة المواضيع المتعلقة ب العمالت األجنبية وأسعارها‬
‫وأسعار اإلغالق لهذه العمالت‪.‬‬
‫واللغة المس تعملة هي اللغة اإلنجليزية وهن اك ق انون غ ير مكت وب في الس وق ينص على أنه عن دما يتم‬
‫االتف اق على س عر معين ف إن ه ذا الس عر يك ون ملزما وال يمكن ال تراجع عنه‪ ,‬ولتجنب الخس ائر ال تي تنتج عن‬
‫عمليات السوق فإنه يجب على المتعاملين أن يحرصوا على ما يلي‪:‬‬
‫‪ /1‬ضرورة إنهاء العملية واالتفاق على السعر بسرعة وبدون تباطؤ وذلك خشية من التذبذب المستمر لألسعار‪.‬‬
‫‪ /2‬أن يوسع المتعاملون الهامش بين سعري الشراء والبيع خاصة في أيام التذبذب الشديد في األسعار‪.‬‬
‫‪ /3‬أن يظل المتعاملون في السوق على اتصال مستمر بتقلبات األسعار وبكافة الظروف المحيطة في السوق‪.‬‬
‫‪ /4‬أن يق وم المتع املون بإعط اء األس عار للعلم فقط وع دم االل تزام بها إال بعد التأكد من رغبة الط رف المقابل في‬
‫إجراء عملية مؤكدة‪.‬‬
‫‪ /5‬إن قيام المتعاملين بإعطاء أسعار ملزمة ال يعني التزامهم بأية مبالغ تفرض عليهم إال كانت تقل أو تزيد عن‬
‫الحدود المتعارف عليها لكل عملية‪.‬‬
‫‪ /6‬ال يوجد حد أدنى للصفقة إال من قبل بعض البنوك في لندن التي تعتبر مبلغ ‪ 100‬ألف جنيه إس ترليني هو الحد‬
‫(‪)1‬‬
‫األدنى‪.‬‬
‫‪ -2‬سوق رأس المال الدولية ‪:‬‬
‫أ‪ -‬مفهومها‪:‬‬
‫وهي السوق التي يقوم فيها المقرض بعرض قروض مالية طويلة األجل مقابل الحصول على موجودات‬
‫مالية يعرض ها المقترض ون‪ ،‬وبالت الي ف إن نس بة العائد ال تي تح دد نتيجة الع رض والطلب تعد أساس ية من حيث‬
‫كونها تح دد الطلب على ه ذه الق روض وفي ه ذه الس وق يج ري ش راء وبيع الموج ودات المالية الطويلة األجل‬
‫(‪)2‬‬
‫باستحقاق يتجاوز السنة‪.‬‬
‫وبالت الي ف إن وظيفة ه ذه األس واق هي تق ديم رؤوس األم وال النقدية للمس تثمرين حيث تق وم المص ارف‬
‫بتجميع األموال عن طريق طرح السندات لالكتتاب العام‪.‬‬
‫ب‪ -‬مزايا سوق رأس المال الدولية‪:‬‬
‫إن أهم ما تتميز به سوق رأس المال الدولية ما يلي‪:‬‬
‫‪ /1‬المتع املون في ه ذه األس واق هم ال ذين يتمتع ون بالثقة االئتمانية من الدرجة األولى مث ل‪ :‬الش ركات الك برى‬

‫موسى سعيد مطر وآخرون‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.35 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫صالح الدين حسين القيسي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.73 :‬‬ ‫(‪)2‬‬

‫‪156‬‬
 ‫الخاصة والعامة‪ ،‬المؤسسات الدولية‪ ،‬حكومات الدول النامية المستقرة‪.‬‬
‫‪ /2‬إن ه ذه األس واق غ ير خاض عة ألي قي ود أو مراقبة تفرض ها الس لطات النقدية المحلية أو الدولية‪ ,‬وله ذا فإنها‬
‫األسواق الوحيدة التي تتحقق فيها شروط المنافسة الحرة بدرجة كبيرة نسبيا‪.‬‬
‫‪ /3‬قيمة القروض المطلوبة في هذه األسواق قد تصل إلى ‪ 500‬مليون دوالر وفترات القروض تتراوح ما بين ‪5‬‬
‫إلى ‪ 15‬سنة أما أسعار الفائدة فإنها تتحدد حسب درجة الثقة االئتمانية التي يوليها الدائن (المقرض) للمقترض‪.‬‬
‫‪ /4‬لقد ظهرت في العقد الث امن من ه ذا الق رن أش كال وتقني ات جدي دة للتمويل في مثل ه ذه األس واق‪ ،‬فباإلض افة‬
‫عملي ات التمويل بواس طة الق روض‪ ،‬فقد أخ ذت س وق األوراق المالية ت زداد أهمية واتس اعا‪ ,‬ف المقرض يفضل‬
‫الحف اظ على الس يولة العالية به دف االس تثمار في كل مك ان يحصل فيه على م ردود أك بر‪ ,‬وله ذا فإنه يح اول عن‬
‫طريق حص وله على الض مانات أن يجعل أمواله المس تثمرة س ريعة الحص ول (االس ترداد) وقريبة منه‪ ,‬وذلك عن‬
‫طريق استخدام األوراق التجارية والسندات والكمبياالت التي يستطيع بيعها في أي وقت في هذه األسواق‪.‬‬
‫‪ /5‬التط ور الث اني ال ذي ظهر في ه ذه األس واق هو ش مولية وعالمية األس واق المالية بحيث أص بح في اإلمك ان‬
‫التعامل مع جميع األسواق في العالم بصورة متواصلة طول ساعات اليوم الواحد باستخدام أحدث أجهزة االتصال‬
‫المتوفرة اليوم‪ ،‬ومما شجع هذه التطورات هو انفتاح األسواق وإ لغاء الحواجز والقيود المحلية التي تفرضها أحيانا‬
‫(‪)1‬‬
‫السلطات النقدية‪.‬‬
‫ج‪ -‬أهم التطورات التي حدثت في أسواق رأس المال الدولية‪:‬‬
‫نذكر من هذه التطورات ما يلي‪:‬‬
‫ج‪ -1-‬الق روض الدائرية‪ :‬والمقص ود بها التس هيالت واإلمكاني ات المت وفرة لخلق مص ادر تمويلية جدي دة عن‬
‫طريق ع رض س ندات (ش هادات دين) قص يرة األجل وبص ورة مس تمرة ودورية ط وال الس نة وتق وم المص ارف‬
‫التجارية بعرض هذه الشهادات (السندات) على صغار المستثمرين لالكتتاب بها واستثمار أموالهم فيها‪.‬‬
‫وفي مثل هذه الحالة يكون المصرف هو المسؤول عن توفير األموال الالزمة (قيمة القروض المطلوبة)‪,‬‬
‫ويك ون هو الض امن للمق ترض‪ ،‬وذلك بإص دار خط اب ض مان يؤكد فيه التزامه بتوف ير التس هيالت التمويلية‬
‫وتستخدم في الغالب لتغطية عمليات إصدار سندات قصيرة األجل‪.‬‬
‫ج‪ -2-‬قروض العطاءات‪ :‬وجدت هذه التسهيالت لخلق مصادر تمويلية جديدة وذلك عن طريق إصدار شهادات‬
‫دين "مذكرة" قصيرة األجل ويطلب من المصارف والمؤسسات المالية األخرى تقديم عروضها (عطاءاتها)‪ ،‬بشأن‬
‫شراء عدد معين من هذه المذكرات بسعر محدد عند إصدارها وتستخدم طريقة المزايدة السرية لشراء مثل هذه‬
‫األذونات‪ ،‬وخاصة أذونات الخزانة‪ ،‬وطريقة التمويل هذه فيها مخاطر يتحملها المدين (المقترض) ذلك ألنها غير‬
‫مض مونة من قبل المص ارف بواس طة خط اب الض مان المص رفي ال ذي يل تزم فيه المص رف بتوف ير قيمة‬
‫(‪)1‬‬
‫القروض‪.‬‬
‫ج‪ -3-‬تس هيالت الخي ار التمويلية‪ :‬تس مح تس هيالت الخي ار للم دين باختي ار أدوات وط رق تمويلية مختلفة تك ون‬

‫عرفات تقي الحسيني‪ ،‬التمويل الدولي‪ ،‬مجدالوي‪ ،‬األردن‪ ,‬عمان‪ ،1999 ,‬ص ص‪.333 – 332 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫هيثم عجام‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.115 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫‪157‬‬
‫أك ثر مالئمة ومناس بة لظروفه الخاصة بحيث ت وفر له مرونة عالية في التعامل مثل األوراق التجارية األوروبية‪,‬‬
‫المذكرات األوروبية‪ ،‬القروض المصرفية طويلة األجل‪.‬‬
‫ج‪ -4-‬األوراق التجارية األوروبية (الكمبي االت)‪ :‬إن ش هادات ال دين (الكمبي االت) ه ذه خاصة بالمتع املين من‬
‫الدرجة األولى من حيث الثقة االئتماني ة‪ ،‬وتع رض في األس واق المالية األوروبية وتمت از بف ترات قص يرة األجل‬
‫تتراوح ما بين يوم واحد و‪ 270‬يوم‪.‬‬
‫ج‪ -5-‬المقايضة ب العمالت األجنبية‪ :‬تتم عملية المقايضة ب العمالت األجنبية بين ط رفين (س) و(ص) وتعتمد‬
‫أساسا على قدرات وعالقات كل منهما في التعامل مع أسواق المال الدولية (البورصة)‪.‬‬
‫وعلى افتراض أن (ص) بحاجة إلى قرض بالدوالرات وأن (س) بحاجة إلى قرض بالماركات األلمانية‪،‬‬
‫وكان بامكان (ص) طلب قرض من سوق الدوالرات الخارجية بسعر فائدة قدره ‪ % 11‬بينما باستطاعة (س) أن‬
‫يحصل على الق رض من نفس الس وق بس عر فائ دة ق دره ‪ % 10‬نظ را لعالقاته الوطي دة مع المتع املين في الس وق‬
‫المالية الخارجية‪.‬‬
‫وعلى اف تراض أن ه بمق دور الط رفين طلب الق روض من س وق المارك ات المحلي ة بس عر فائ دة ق دره ‪% 8‬‬
‫بالنسبة (ص) و‪ % 8.5‬بالنسبة (س)‪ ،‬فإن من األفضل أن يطلب (س) القرض بالدوالرات من السوق الخارجية‬
‫بسعر فائدة ‪ ,% 10‬ويطلب الطرف (ص) القرض بالماركات من السوق المحلية بسعر فائدة ‪ ,% 8‬ويتعهد كل‬
‫ط رف أن يتب ادل أو يتق ايض ب العمالت مع الط رف اآلخر بش رط أن ي دفع كل ط رف ما عليه من أس عار الفائ دة‬
‫وكذلك تسديد قيمة القرض والفوائد حسب الشروط المتفق عليها‪.‬‬
‫وعلى هذا األساس يحصل الطرف (ص) على توفير في أسعار الفائدة بنسبة ‪ % 1‬ويحصل الطرف (س)‬
‫على توفير في سعر الفائدة بسعر ‪ % 0.5‬وذلك في حالة عدم وجود اتفاق آخر لتوزيع األرباح بين الطرفين علما‬
‫بأن كل الشروط الخاصة بعملية المقايضة توثق على أساس سعر الفائدة الحاضر (الحالي)‪.‬‬
‫أما المش اكل المتعلقة بعملية المقايضة فإنها تنب ع في حالة ع دم تمكن أحد الط رفين من تنفيذ االلتزام ات في‬
‫مواعيدها المتفق عليها‪ ,‬مما يؤدي إلى تورط الطرف اآلخر في مصاعب مالية تؤدي إلى انعدام الثقة االئتمانية به‬
‫(‪)1‬‬
‫في األسواق المالية الدولية‪.‬‬
‫د‪ -‬أقسام أسواق رأس المال الدولية‪:‬‬
‫تنقسم إلى عدة أسواق وهي‪:‬‬
‫د‪ -1-‬األس واق الحاض رة‪ :‬تتم فيها المع امالت بص ورة فورية حيث تتم عملية االس تالم والتس ليم ف ور إتم ام‬
‫الصفقة‪.‬‬
‫د‪ -2-‬األسواق اآلجلة‪ :‬تتم فيها المعامالت من خالل العقود واالتفاقيات حيث يتم تنفيذ الصفقات في أوقات الحقة‬
‫إلبرام العقود واالتفاقيات‪ ،‬أي يوجد بعد زمني بين عملية اإلبرام أو االتفاق وعملية التنفيذ‪.‬‬
‫د‪ -3-‬األسواق المنظمة‪ :‬ويطلق عليها بورصة األوراق المالية‪.‬‬
‫د‪ -4-‬األسواق غير المنظمة‪ :‬وفيها تتداول األوراق المالية من خالل المصارف التجارية وبيوت السمسرة‪.‬‬

‫عرفات تقي الحسيني‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.335–334 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫‪158‬‬
 ‫د‪ -5-‬أس واق رأس الم ال الحكومية‪ :‬وفيها يقتصر التعامل على أوراق معينة تص درها الحكومة من خالل‬
‫المصرف المركزي أو وزارة المالية‪.‬‬
‫د‪ -6-‬الس وق األولي ة (س وق اإلص دار)‪ :‬وتمثل الس وق ال تي يتم فيه ا االكتت اب األولي لألوراق المالية حيث ت تيح‬
‫فرصا متع ددة من األوراق المالية وال تي تمثل ب دورها أش كاال مختلفة من األنش طة االقتص ادية‪ ،‬ومن ناحية أخ رى‬
‫فهي تتيح للمستثمرين ومنشآت األعمال فرصا للحصول على األموال الالزمة للتوسع والنمو وهذه السوق تخلقه ا‬
‫أو تصنعها مؤسسات متخصصة تعرض فيها للجمهور أوراقا مالية قامت بإصدارها لحساب منشأة أعمال أو جهة‬
‫حكومية عادة يطلق عليها المتعهد أو مصرف االستثمار أو وجهة االكتتاب‪.‬‬
‫د‪ -7-‬الس وق الثانوي ة (س وق الت داول)‪ :‬وتمثل الس وق ال تي يتم في اه ت داول األوراق المالية ال تي س بق إص دارها‬
‫السيولة للمستثمرين الذين اشتروا األوراق المالية للشركات‬
‫واالكتتاب فيها في السوق األولية‪ ,‬وبالتالي فإنها توفر ّ‬
‫والمؤسسات حيث يمكنهم تحويلها إلى نقدية بسهولة نسبية‪.‬‬
‫ه‪ -‬أهم شروط سوق المال‪:‬‬
‫وج ود ت دفق مس تمر لألم وال تبحث عن االس تثمار وفي نفس ال وقت وج ود مؤسس ات مالية ق ادرة على‬
‫امتصاص هذه األموال وتوجيهها نحو االستثمارات األكثر ربحا وأمانا التي تتيحها وجود مثل هذه السوق‪.‬‬
‫وه ذه المؤسس ات المالية يجب أن تتمتع ب الخبرة الكافية في التعامل ب الموجودات المالية مما يؤهلها‬
‫الدوليةهولة وفعالية‪ ,‬وبحيث تعتمد على وج ود‬
‫دماتها بس‬ ‫ويق خ‬
‫أسواقتسالنقد‬
‫للحص ول على ثقة المس تثمرين‪ ,‬وبالت الي ت تيح لها‬
‫والمال‬
‫عرض مستمر من األموال التي يرغب أصحابها في استثمارها آلجال طويلة‪ ,‬يتم بعدها إيصال هذه األموال إلى‬
‫مقترضين ممتازين بحاجة إليها‪ ,‬ويتم كل ذلك عبر ميكانيكية تختلف من مؤسسة ألخرى ومن بلد آلخر‪.‬‬
‫(‪)1‬‬

‫سوق رأس المال الدولية‬ ‫سوق النقد الدولية‬

‫والمخطط الموالي يوضح أنواع أسواق العمالت الدولية بنوعيها السوق النقدي ة الدولي ة وسوق رأس المال‬

‫سوق الحصول على األموال‬ ‫الدولية‪.‬‬

‫سوق يجري فيها بيع وشراء‬
‫الموجودات المالية طويلة األجل‬ ‫وتداول الموجودات المالية‬
‫لفترة قصيرة األجل‬

‫سوق األوراق المالية الدولية‬

‫سوق ثانوية‬ ‫سوق أولية‬

‫سوق آجلة‬ ‫سوق حاضرة‬

‫شكل رقم (‪ : )21‬أنواع أسواق العمالت الدولية‬

‫سوق رأس المال الحكومية أوراق‬ ‫سوق غير منظمة (تداول من خالل‬ ‫سوق منظمة‬
‫مالية تصدرها الحكومة (البنك‬ ‫المصارف وبيوت السمسرة)‬ ‫(البورصة)‬
‫المركزي – وزارة المالية)‬
‫صالح الدين حسن القيسي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.76- 74 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫‪159‬‬

‫السوق الثانوي‬ ‫السوق األولي‬

 ‫المصدر‪ :‬صالح الدين حسين القيسي‪ ,‬مرجع سبق ذكره‪ ،‬ص‪.77 :‬‬

‫المبحث السادس ‪ :‬نظام األوفشور‬

‫إن نظ ام األوفش ور أو ما ش اعت تس ميته بالتس هيالت المص رفية ال يخلو عن كونه عب ارة عن مراكز مالية‬
‫مبتكرة من طرف الواليات المتحدة األمريكية وهي منتشرة في أنحاء العالم‪.‬‬
‫وح تى نتمكن من إعط اء مفه وم ش امل لنظ ام األوفش ور س وف نتط رق في ه ذا المبحث لتعريف وتط ور نظ ام‬
‫األوفشور‪.‬وأهداف نظام األوفشور وأهم أسواقه‪.‬إيجابيات وسلبيات نظام األوفشور‪.‬‬
‫‪ -1‬تعريف نظام األوفشور وتطوره ‪:‬‬
‫أ‪ -‬تعريف نظام األوفشور‪:‬‬
‫تعد بن وك األوفش ور أحد أوجه العولمة كما هو مع روف هي الج زء األك ثر تط ورا في النظ ام الرأس مالي‪,‬‬
‫وبنوك األوفشور هي مؤسسات مالية وسيطة عبر الحدود تقدم خدماتها لغير المقيمين‪ ,‬هذا ال يعني أن إنشاء مثل‬
‫ه ذه البن وك يجب أن يك ون على الح دود بين دول تين أو أك ثر‪ ,‬فهن اك بن وك أوفش ور في داخل البلد مثل التس هيالت‬
‫المصرفية الدولية في الواليات المتحدة األمريكية‪ ,‬وسوق األوفشور في اليابان والتسهيالت المصرفية الدولية في‬
‫بانكوك ومركز األوفشور الدولي في لبوان وماليزيا‪.‬‬
‫ويعرف قاموس اكسفورد للتمويل والبنوك‪ ,‬بنوك األوفشور بأنها ممارسة تقديم الخدمات المالية في مواقع‬
‫تج ذب الزب ائن غ ير المقيمين إليها نتيجة انخف اض الض رائب‪ ,‬ه ذا يع ني أن الف رق األساسي بين البن وك التقليدية‬

‫‪160‬‬
 ‫وبنوك األوفشور هو أن خدمات األخيرة هي عادة ال تكون لمواطني البلد الذي تعمل فيه‪.‬‬
‫ب‪ -‬تطور نظام األوفشور‪:‬‬
‫ظهرت بنوك األوفشور نتيجة التشريعات المالية المصرفية الصارمة خالل فترة الستينات والسبعينات من‬
‫القرن الماضي في الدول الصناعية مثل متطلب ات االحتياطي القانوني وتحديد معدالت الفائدة وفرض قيود على‬
‫التعامل ببعض المنتج ات المالي ة‪ ,‬والرقابة على رأس الم ال‪ ,‬وإ ج راءات اإلفص اح الم الي‪ ,‬وتعت بر اإلج راءات‬
‫(‪)1‬‬
‫الصارمة هذه السبب األساسي لظهور وتطور بنوك األوفشور‪.‬‬
‫ف إثر اإلعالن عن ه ذا النظ ام الجديد ق امت المص ارف األمريكية والمؤسس ات المالية التابعة لها بإقامة مثل‬
‫ه ذه المن اطق الح رة (أس واق العمالت) في أنح اء مختلفة من الع الم‪ ,‬وخاصة في أوروبا وفي الش رقين األوسط‬
‫واألقصى و لعل أكثر هذه المراكز نشاطا هي تلك التي أنشأت في جزر الكاريبي والبحرين‪.‬‬
‫وأش ارت التق ديرات إلى أن حجم عملياتها يبلغ نحو ‪ 1500‬ملي ار دوالر س نويا والج دير بالمالحظة أن أهم‬
‫مصادر تمويل نظام األوفشور هي أسواق العمالت الدولية‪ ,‬وبالدرجة األولى سوق اليورو دوالر وخصوصا بعد‬
‫زي ادة العائ دات النفطية ع ام ‪ 1975-1974‬وع ام ‪ 1979‬ونش وء ما س مي بال دوالرات النفطية وال تي تمثل هي‬
‫(‪)1‬‬
‫األخرى نوعا آخرا من الدوالرات التي تقع خارج دائرة التأثير الفعلي للولايات المتحدة األمريكية‪.‬‬
‫وتجدر اإلشارة إلى أنه بعد عام ‪ 1996‬حصلت هناك زيادة كبيرة في التعامل بالحسابات المصرفية بغير‬
‫الدوالر‪ ,‬مما شجع على التوسع في إنشاء بنوك األوفشور‪.‬‬
‫أما في ما يتعلق بظهور بنوك األوفشور في قارة آسيا فقد بدأت نشاطاتها بعد عام ‪ ,1968‬عندما انطلقت‬
‫في س نغافورة س وق ال دوالر اآلس يوي‪ ,‬وإ ص دار الوح دات النقدية اآلس يوية‪ ,‬وقد تم إنش اء س وق ال دوالر اآلس يوي‬
‫ليكون بديال لسوق لندن لليورو دوالر لالستثمار في الفائض النفطي في كل من اندونيسيا وماليزيا‪.‬‬
‫أما في أوروبا فك انت البداية من خالل ج ذب المس تثمرين إلى لوكس مبورغ من ألمانيا وفرنسا وبلجيكا في‬
‫بداية الس بعينات في الق رن الماضي نتيجة انخف اض الض رائب على ال دخول‪ ,‬والعمل بقاع دة الس رية المص رفية‪,‬‬
‫ونتيجة ل ذلك ارتفعت قيمة األص ول له ؤالء المس تثمرين بمع دل ‪ %8‬س نويا للف ترة من ‪ ,1997-1987‬أما في‬
‫الش رق األوسط فك انت البداية في دولة البح رين لتلعب دور مركز التحص يل للف ائض للمنطقة خالل منتصف‬
‫الس بعينات بعد إص دار التش ريعات المص رفية المناس بة وتق ديم التس هيالت الض ريبة ال تي ق ادت إلى إنش اء بن وك‬
‫(‪)2‬‬
‫األوفشور‪ ,‬وفي الوقت الحاضر هناك ما يزيد على ‪ 500‬بنك اوفشور منتشرة في مختلف أنحاء العالم‪.‬‬
‫ج‪ -‬الرقابة على أعمال بنوك األوفشور‪:‬‬
‫إن الحرية المتاحة لبن وك األوفش ور ال تع ني أنها تعمل بحرية مطلقة دون رقابة على نش اطاتها‪ ,‬ففي ع ام‬
‫‪ 1975‬ك انت هن اك أول محاولة للتق تيش والرقابة على عمل األنش طة الدولية للبن وك بم وجب اتفاقية ب ازل‪ ,‬وفي‬
‫عام ‪ 1992‬تم إصدار ما يسمى بالحد األدنى للمعايير للرقابة على المجموعات المصرفية الدولية ومؤسسات عبر‬
‫الح دود (األوفش ور) التابعة لها من قبل لجنة ب ازل‪ ,‬وفي ع ام ‪ 1996‬ص در تقرير أطلق عليه تقرير ‪ 1996‬ح ول‬
‫)‪(1‬‬
‫(‬
‫‪http://WWW.albayan.co.ae/Albayan/2003/05/26/eqt/2htm.‬‬
‫عرفات تقي الحسيني‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.337 :‬‬ ‫(‪)1‬‬

‫)‪( (2‬‬
‫‪http:// www.albayan.com.‬‬
‫‪161‬‬
‫الرقابة على األنشطة المصرفية عبر الحدود تمت المصادقة عليه من قبل مراق بي البنوك من‪ 140‬دولة‪ ,‬حيث تم‬
‫تشكيل مجموعة عمل تضمنت أعض اء لجنة ب ازل ومجموعة مراق بي البن وك حيث قاموا بإعداد التقرير المذكور‬
‫وال ذي تض من ‪ 29‬توص ية تع الج العديد من المش اكل العلمية المرتبطة بتنظيم عمل بن وك األوفش ور‪ ,‬وتم تقس يم‬
‫التقرير إلى قسمين‪:‬‬
‫القسم األول‪ :‬ركز على الوس ائل ال تي يتمكن من خاللها مش رفو البلد المعين الحص ول على المعلوم ات ال تي‬
‫يحتاجونها للقيام بالرقابة الفعالة على نشاطات بنوك األوفشور‪.‬‬
‫(‪)1‬‬
‫القسم الثاني‪ :‬ركز على الحاجة إلى القيام بالرقابة الفعالة على جميع العمليات المصرفية لبنوك األوفشور‪.‬‬
‫‪ -2‬أهداف نظام األوفشور وأهم أسواقه ‪:‬‬
‫أ‪ -‬أهداف نظام األوفشور‪:‬‬
‫ته دف بالدرجة األولى إلى اس تعادة ج زء من ال دوالرات األمريكية المتس ربة إلى الخ ارج وإ ع ادة توطينها‬
‫داخل الوالي ات المتح دة األمريكية عن طريق إعف اء البعض منها من الض رائب والقي ود في حالة بقائها ض من‬
‫المناطق المالية الحرة‪ ،‬لكن الهدف الخفي من وراء هذه الخطوة أو النظام الجديد هو إحكام الهيمنة األمريكية على‬
‫النظ ام النق دي الع المي‪ ،‬عن طريق إخض اع ال دوالرات ال تي تج وب أنح اء الع الم إلى س يطرتها وتوجيهها وفقا‬
‫للسياس ات ال تي ت ؤمن المص الح األمريكي ة‪ ،‬وربما أحيانا إش اعة ح االت االرتب اك والفوضى في األس واق المالية‬
‫(‪)2‬‬
‫والعالمية‪ ،‬وتهديد األنظمة األوروبية الحليفة‪.‬‬
‫ب‪ -‬أهم أسواق األوفشور‪:‬‬
‫ب‪ -1-‬س وق الي ورودوالر‪ :‬يعت بر ج زءا هاما من أس واق األوفش ور وال تي تعت بر مراكز مالية عالمية توجد في‬
‫أماكن عديدة ال تخضع لقوانين أي بلد وليست مجبرة للخضوع ألية قوانين حكومية‪.‬‬
‫ب‪ -2-‬جزر البهامس‪ :‬أصدرت السلطات النقدية نوعين من التراخيص يدعى األول العمل المباشر وهذا النوع‬
‫يتطلب تواجد فعلي للوحدات‪.‬‬
‫والثاني يدعى العمل غير المباشر وهو ال يتطلب تواجد فعلي للوحدة في جزر البهامس‪ ،‬ولكن تم التسجيل‬
‫(‪)3‬‬
‫فقط لدى الشركات النقدية بموجب بعض السندات‪.‬‬
‫هذا باإلضافة إلى المراكز المالية الموجودة في سنغافورة والبحرين التي تم الحديث عنها في الفرع (ب)‪.‬‬
‫باإلضافة إلى أسواق أخرى توجد بكل من لوكسمبورغ‪ ،‬قبرص‪ ،‬كيمان ‪...‬إلخ‪.‬‬
‫‪ -3‬ايجابيات وسلبيات نظام األوفشور ‪:‬‬
‫أ‪ -‬اإليجابيات‪:‬‬
‫بشكل عام يمكن القول أن من المبررات األساسية التي تدفع الدول إلى الموافقة على إنشاء بنوك األوفشور‬
‫هو حرية الدخول إلى أسواق رأس المال الدولية‪.‬‬

‫)‪(1‬‬
‫(‬
‫‪http://www.albayan.com.‬‬
‫عرفات تقي الحسيني‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.336 :‬‬ ‫(‪)2‬‬

‫جمال جوادان الجمل‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.71 :‬‬ ‫(‪)3‬‬

‫‪162‬‬
 ‫‪ -‬جذب المهارات والخبرات األجنبية المطلوبة‪.‬‬
‫‪ -‬إدخ ال عنصر المنافسة الجدي دة إلى النظ ام الم الي المحلي ولو انها تس اعد في نفس ال وقت على توف ير الحماية‬
‫للمؤسسات المحلية‪.‬‬
‫‪ -‬بعض ال دول تطمح إلى تحقيق االس تفادة من األنش طة المربحة ال تي يتم تمويلها من قبل بن وك األوفش ور وخلق‬
‫فرص عمل جديدة ألبناء البلد‪.‬‬
‫وتشرك جميع بنوك األوفشور بوجود العناصر التالية‪:‬‬
‫‪ .1‬انخفاض الضرائب أو عدم وجودها‪.‬‬
‫‪ .2‬الخدمات المقدمة هي بشكل أساسي للزبائن من غير المقيمين‪.‬‬
‫‪ .3‬هناك شرط توفر وسائل االتصال المتقدمة والخدمات المصرفية المتطورة‪.‬‬
‫‪ .4‬نظام قانوني يدعم المحافظة على السرية المصرفية‪.‬‬
‫‪ .5‬درجة عالية من االس تقرار السياسي‪ ,‬فال يوجد هن اك مس تثمر ي رغب باالس تثمار في عملة بلد ال يس تطيع‬
‫توفير الحماية واألمان لعملته بما يضمن حقوق المستثمرين‪.‬‬
‫‪ .6‬التركز في بلدان صغيرة ذات موارد طبيعية محدودة‪.‬‬
‫ب‪ -‬السلبيات‪:‬‬
‫باإلضافة إلى وجود ايجابيات لبنوك األوفشور توجد هناك سلبيات لها وتتمثل في‪:‬‬
‫‪ .1‬إن بنوك األوفشور تعمل على تزويد األفراد والشركات بوسائل يمكن من خاللها تجنب دفع الضرائب بشكل‬
‫متعم د‪ ،‬ومن المع روف أن دفع الض رائب يمثل ال تزام ق انوني تج اه الدول ة‪ ،‬وب الطبع ف إن تقليص حجم‬
‫الضرائب المدفوعة إلى الدولة سوف يؤدي إلى إضعاف قدرتها على تقديم المزيد من الخدمات‪.‬‬
‫‪ .2‬إن خاص ية س رية العمل المص رفي ومرونة الق وانين واألنظمة ال تي تعمل بموجبها بن وك األوفش ور س وف‬
‫تسمح بجذب المزيد من األموال المتأتية من ممارسة نشاطات عالمية محرمة‪ ,‬فعلى سبيل المثال هناك تزايد‬
‫ملح وظ في ع دد ه ذا الن وع من البن وك في انتجو وبرب ود (هي مراكز مالية لألوفش ور) ال تي تش تهر بغس يل‬
‫األم وال حسب ما ورد في أحد تق ارير الحكومة األمريكية في ع ام ‪ ،1997‬وقد ثبت ارتب اط العديد من ه ذه‬
‫البنوك مع بنوك أوفشور في روسيا وبلدان أخرى‪.‬‬
‫‪ .3‬إن ص فة االلتف اف على الق وانين واألنظمة ال تي تعمل بموجبها بن وك األوفش ور جعلت من نش اطات وس معة‬
‫هذه البنوك موضع شك وتساؤل مستمر مما يقود البعض إلى االعتقاد أنه سوف ال تكون هناك عملية انتشار‬
‫وقبول واسع لهذه البنوك‪ ،‬كما هو الحال بالنسبة للبنوك االعتيادية‪.‬‬
‫وفي دراسة لص ندوق النقد ال دولي ع ام ‪ 1999‬ق ام بها كل من أريكو ومواس الي أش ارت إلى تراجع دور‬
‫بنوك األوفشور بانخفاض قيمة األصول بين الحدود‪ ،‬ورغم هذه النظرة التشاؤمية حول مستقبل بنوك األوفشور‬
‫هن اك من ي دافع عن بعض ه ذه البن وك باعتبارها أص بحت معروفة وت دار بش كل جيد مثل تلك الموج ودة في‬
‫(‪)1‬‬
‫سويسرا‪ ،‬لوكسمبورغ‪ ،‬البهاماس‪ ،‬سنغافورة‪ ،‬هونغ كونغ‪.‬‬

‫)‪(1‬‬
‫(‬
‫‪http://www.albayan.com.‬‬
‫‪163‬‬
 ‫الفصل الحادي عشر ‪ :‬المديونية الخارجية و الدول النامية‬
‫تمهيد ‪:‬‬
‫احتلت قضية المديونية الخارجية المستحقة على الدول النامية معظم الدراس ات االقتصادية الدولية‬
‫خالل الثمانينات ‪ ,‬و تعود بداية الديون الخارجية إلى نهاية الستينات و بداية السبعينات من القرن العشرين ‪ ,‬إال‬
‫أن األزمة لم تنفجر بعد خالل س نوات الس تينات و الس بعينات ‪ ,‬و لم تش عر خاللها ال دول المدينة بض يق األزمة‬
‫بسبب العوامل التالية ‪:‬‬
‫‪-‬استقرار أسعار صرف العمالت المختلفة‬
‫‪-‬الحصول على فائض نفطي كبير للدول المصدرة للنفط‬
‫‪-‬انخفاض أسعار الفائدة‬
‫‪-‬عدم حلول آجال استحقاق الديون‪.‬‬
‫لكن ال ديون ب دأت تتجه نحو األزمة عن دما تغ يرت األوض اع الدولية بش كل كب ير و ذلك لت وافر عوامل‬
‫عديدة هي ‪:‬‬
‫‪-‬انهيار أسعار الصرف الثابتة سنة ‪1973‬‬
‫‪-‬ارتفاع أسعار الطاقة بشكل كبير سنة ‪77‬و‪79/80‬‬
‫‪-‬حالة الركود التضخمي‬
‫‪-‬ارتفاع أسعار الفائدة الدولية في نهاية السبعينات و بداية الثمانينات من القرن العشرين ‪ ,‬و بدأت العديد من الدول‬
‫المدينة الكبرى تعلن توقفها عن دفع التزاماتها الخارجية بعد أن وصلت هذه االلتزامات إلى مستويات قياسية غير‬
‫مسبوقة ال تستطيع الدول المدينة الوفاء بها مثل‪ :‬المكسيك ‪ ,‬األرجنتين ‪ ,‬البرازيل‬
‫‪ .‬وقد ك ان ه ذا اإلعالن بمثابة دق ن اقوس الخطر لتح ذير ال دول الدائنة و المدينة و المؤسس ات المالية الدولية من‬
‫استمرار حالة المديونية بالشكل الراهن‪.‬‬

‫المبحث األول‪ :‬أسباب المديونية الخارجية‪:‬‬

‫هن اك عوامل داخلية عدي دة س اهمت في ت أزم الوض عية بالنس بة للمديونية باإلض افة إلى عوامل خارجية و‬
‫هي ‪:‬‬

‫‪164‬‬
 ‫‪-1‬األسباب الداخلية للمديونية الخارجية ‪:‬‬
‫تزايد الطلب الكلي و ضعف المدخرات الوطنية ‪:‬‬ ‫‪-1.1‬‬
‫اتبعت ال دول النامية أنماطا لالتف اق المبنية على الزي ادة في االس تهالك الكلي من الس لع و الخ دمات‬
‫بمع دالت تف وق كث يرا إمكاني ات اإلنت اج المحلي و ه ذا يش جع ال واردات على حس اب الص ادرات‪ ,‬و له ذا عج زت‬
‫اإلدخارات المحققة محليا عن الوفاء بمتطلبات االستثمار المستهدف‪ ,‬و نظرا لتبني الدول النامية لبرامج طموحة‬
‫للنم و‪ ,‬و ك ان نت ائج ذلك ح دوث فج وة م وارد مالية مما جعل ه ذه ال دول تض طر إلى االعتم اد على الق روض‬
‫الخارجية لتغطية هذه الفجوة باإلضافة إلى عاملي انخفاض أسعار الفائدة و تراكم الفوائض المالية للدول المصدرة‬
‫للنفط و بحث أصحاب هذه الفوائض عن فرص االستثمار‪.‬‬
‫‪ 1.2‬سوء تسيير الدين الخارجي ‪:‬‬
‫لم يت وفر لمعظم ال دول المدينة تص ور واضح لكيفية إدارة و تس يير عملية االق تراض الخ ارجي و تق ييم‬
‫ج دارة ال دول المدينة في تس ديد ال دين عند اس تحقاقه و له ذا ف ان التس يير الجيد لل دين هو ج زء أساسي من التس يير‬
‫االقتصادي الكلي السليم‪ ,‬و لذلك فان مسيري الدين الخارجي يجب أن تتوافر لديهم معلومات وافية عن حجم ال دين‬
‫و أس عار الفائ دة و ف ترات التس ديد و آج ال االس تحقاق و كف اءة اس تخدام ال دين و اإلنتاجية المترتبة على ه ذا‬
‫االستخدام و حجم االحتياطات الخارجية و أسعار الصرف و تطورات أسعار الفائدة و مصادر اإلقراض األخرى‬
‫البديل ة‪ .‬و يش ير تقرير البنك ال دولي عن التنمية في س نة ‪ 1985‬إلى أن هن اك دراسة أج ريت عن عش رين دولة‬
‫نامية فيما يتعلق بتس يير ال دين الخ ارجي‪ ,‬و قد خلصت ه ذه الدراسة إلى وج ود أربعة بل دان فقط من عش رين دولة‬
‫هي ال تي تق وم بتس يير ديونها بش كل جيد و منتظم‪ ,‬و عليه ف ان التس يير الس يء لل ديون الخارجية في معظم ال دول‬
‫المدينة أدى إلى زيادة تأزم وضع الديون الخارجية لهذه البلدان ‪.‬‬
‫‪ 1.3‬فشل السياسات اإلنمائية ‪:‬‬
‫اتبعت معظم ال دول النامية سياس ات التنمية المعتم دة على اإلحالل محل ال واردات و لكن ه ذه السياسة لم‬
‫تنجح في تحقيق الهدف المنشود و هو تخفيض الواردات ‪,‬و لكن األمر أدى إلى إنتاج موجه للسوق المحلية و ليس‬
‫للتص دير وت دهور حالة م يزان الم دفوعات ع وض تحس ينه ‪ ,‬و انخف اض الص ادرات نظ را لسياسة اإلحالل ال تي‬
‫تقضي على المف اهيم المرتبطة بالمزايا النس بية في حين اتبعت دول جن وب ش رق آس يا سياس ات التنمية المعتم دة‬
‫على التوجه نحو الخ ارج ‪ ,‬و في ظل ه ذا الوضع ال ذي أدى إلى تزايد حجم و قيمة ال واردات اك بر من حجم‬
‫الصادرات ‪ ,‬و كان االتجاه الحتمي نحو الدين الخارجي لتمويل العجز المتزايد في ميزان المدفوعات ‪.‬‬
‫‪ 1.4‬عدم وجود بيئة جاذبة لراس المال و هروبه نحو الخارج ‪:‬‬
‫أن البيئة المالئمة أو الجاذبة ل راس الم ال تتمثل في ت وفر العوامل السياس ية و التوجه ات االقتص ادية و‬
‫االجتماعية‪,‬و كان من نتيجة عدم وجود هذه البيئة في البلدان النامية هي عزوف االستثمارات األجنبية عن إنشاء‬
‫أو المشاركة في اإلنشاء ‪ ,‬و مع وجود عوامل أخرى سلبية مثل التسيب والفساد اإلداري و البيروقراطية اتجهت‬
‫رؤوس األموال للخارج‪.‬‬
‫كما أن التجارب السالفة للحكومات المختلفة في هذه البلدان تؤثر في قرار أصحاب رؤوس األموال‪ ,‬و أن‬
‫‪165‬‬
‫السلوك مثل التأميم و المصادرة و األخطار السياسية و االنقالبات العسكرية و تغيير نظام الحكم تؤدي بالض رورة‬
‫الى تفاقم ظاهرة هروب رؤوس األموال للخارج تجنبا لهذه األخطار‪.‬‬
‫‪-2‬العوامل الخارجية‪:‬‬
‫‪ -2-1‬التبادل الالمتكافئ و تدهور شروط التبادل التجاري للدول النامية‪:‬‬
‫تخصصت ال دول النامية في قطاع ات إنتاجية أو ص ناعية غ ير رائ دة و اقل مردودية معتم دة على‬
‫تكنولوجيا ض عيفة‪ ،‬كما تخصصت أيضا في تص دير م واد أولية بأس عار ال تتحكم فيها و إنما يتحكم في س عرها‬
‫الع رض و الطلب عليهما في الس وق في حين أن ال دول المتقدمة تخصصت في قطاع ات اس تراتيجية ص ناعية و‬
‫زراعية ذات تكنولوجيا متط ورة باإلض افة إلى ت دهور ش روط التب ادل التج اري لل دول النامية نتيجة لزي ادة أس عار‬
‫الواردات بمعدل اكبر من معدل تزايد أسعار الصادرات إلى تفاقم العجز الخارجي و اللجوء إلى تمويل هذا العجز‬
‫عن طريق االق تراض ‪ .‬فحص يلة ص ادرات ال دول النامية تتم يز بالتذب ذب و ترتبط بظ روف االقتص اد الع المي و‬
‫تميل أس عارها إلى االنخف اض في الم دى الطويل ‪ ,‬أما ال واردات فإنها تتم يز بكونها س لعا مص نعة و م واد غذائية‬
‫تميل أسعارها إلى االرتفاع ‪.‬‬
‫‪-2-2‬األزم ات النقدية الدولية ‪:‬أن تط ور س وق االورو‪ -‬دوالر ال ذي تب وأ مكانة هامة في زي ادة‬
‫التمويل ال دولي و بش كل واسع في ظل الحرية الخالية من القي ود ال تي تفرض ها الس لطات النقدية في ال دول قد أدى‬
‫إلى تن افس البن وك الدولية في اق راض ال دول النامية ال تي ك انت ت رغب في الحص ول على ق روض خارجية ‪,‬‬
‫باإلض افة إلى عجز م يزان الم دفوعات األم ريكي ‪ ,‬مع تهاطل الف وائض المالية لل دول النفطية ‪ ,‬كل ه ذا أدى إلى‬
‫إقب ال ال دول المدينة و خاصة دول أمريكا الالتينية على االق تراض من ه ذه الس وق مما زاد في تعقيد األزمة مع‬
‫بداية الثمانينات ‪.‬‬
‫‪ -2-3‬طبيعة الديون المقترضة ‪:‬‬
‫يشير تقرير البنك الدولي عن التنمية سنة ‪ 1985‬إلى أن نصيب القروض المعقودة باسعار فائدة معوضة‬
‫بالنسبة لمجموع الديون الخارجية للدول النامية قد بلغ ‪ %42,7‬من مجموع الديون سنة ‪ 1983‬مقابل ‪ 16,2‬سنة‬
‫‪. 1974‬‬
‫كما أن معظم الدول النامية قد لجأت إلى المصادر الخاصة للحصول على القروض و قد أدى إلى ارتفاع‬
‫نس بة ال ديون الخاصة إلى مجم وع ال ديون الخارجية لجميع ال دول النامية إلى ح والي ‪ %70‬س نة ‪ 1980‬مقابل‬
‫‪ %5.9‬س نة ‪ 1970‬نظ را لس هولة عملية االق تراض و قد أدى إلى تعقد مش كلة ال ديون الخارجية في بداية‬
‫الثمانينات ‪.‬‬
‫‪ -2-4‬ارتفاع أسعار النفط و أسعار الفائدة ‪:‬‬
‫يؤدي ارتفاع األسعار إلى التأثير على أوضاع المديونية الخارجية للدول النامية في عدة نواحي منها‬
‫‪ – 1.4.2‬تزداد مديونية الدول النامية غير المصدرة للنفط بسبب ارتفاع تكلفة استيراد البترول و بالتالي‬
‫ترتفع تكلفة الواردات و بالتالي يزداد العجز الخارجي و ينتج عن ذلك لجوء هذه الدول إلى االقتراض الخارجي و‬

‫‪166‬‬
 ‫هو ما يزيد من حجم المديونية و تزداد معها اعباء المديونية‬
‫‪ – 2.4.2‬بارتفاع أسعار النفط فان الدول المصدرة للنفط حصلت على فوائض مالية كبيرة و وظفت هذه‬
‫األموال في أسواق المال الدولية ‪ ,‬و تنافست البنوك الدولية في إعادة تدوير هذه الفوائض من خالل إقراضها ‪ ,‬و‬
‫عملت على تس هيل إقراض ها مما أدى إلى اعتم اد ه ذه ال دول على االق تراض و هو ما يزيد من تف اقم وض عية‬
‫المديونية الخارجية للبلدان النامية ‪.‬‬
‫‪ -3.4.2‬بارتفاع أسعار النفط ايضا ترتفع تكلفة اإلنتاج في معظم دول العالم و هو ما يؤدي إلى حدوث‬
‫ارتف اع أس عار جميع المنتج ات مما يزيد من ارتف اع تكلفة ال واردات لل دول النامية و به ذا تس تطيع ال دول المتقدمة‬
‫المعتم دة على النفط أن تنقل عبء ارتف اع أس عار النفط إلى ال دول النامية المص درة و المس توردة للنفط على حد‬
‫س واء أن أس عار الفائ دة الحقيقية المنخفضة في الس بعينات ش جع العديد من ال دول النامية إلى اللج وء لالق تراض‬
‫الخ ارجي بش كل موسع ‪ ,‬ولكن بعد ه ذا االنخف اض اتجهت أس عار الفائ دة في األس واق الدولية إلى االرتف اع الكب ير‬
‫منذ نهاية الس بعينات بس بب ارتف اع مع دالت التض خم مما أدى إلى زي ادة أعب اء ال دين الخ ارجي بش كل كب ير على‬
‫ع اتق ال دول النامية المدينة ال تي عج زت عن تس ديد ديونها المس تحقة في بداية الثمانين ات ‪ ,‬و قد أش ارت التق ارير‬
‫الدولية إلى أن متوسط س عر الفائ دة ال ذي اقترضت به ال دول النامية من المص ادر الخاصة قد بلغ حسب س عر‬
‫الليبور (‪ ) Libor‬حوالي ‪ %16.6‬سنة ‪.1981‬‬

‫المبحث الثاني ‪ :‬آثار المديونية الخارجية على الدول النامية‬

‫اثر المديونية على ارتفاع معدل خدمة الدين ‪:‬‬ ‫‪-1‬‬
‫أدت المديونية الخارجية لل دول النامية إلى ارتف اع مع دل خدمة ال دين بش كل كب ير و ال ذي يس مى مؤشر‬
‫خدمة ال دين بالنس بة للص ادرات ال ذي يس اوي نس بة مجم وع األقس اط باالض افة إلى مجم وع الفوائد إلى مجم وع‬
‫صادرات الدولة المدينة ‪.‬‬
‫مجموع األقساط ‪+‬مجموع الفوائد‬
‫ــــــــــ‬ ‫معدل خدمة الدين =‬
‫مجموع حصيلة الصادرات‬
‫وكلما ارتفع ه ذا المع دل س يؤدي إلى أن معظم حص يلة النقد األجن بي المحصل عليها من الص ادرات‬
‫ستوجه لتسديد اعباء الديون و خدمة الديون ‪ ,‬و تظهر االحصائيات العامة إلى تطور مدفوعات خدمة الديون في‬
‫ال دول النامية فهو ي زداد بالض عف من ‪1980‬الى ‪ 1990‬حسب ما يش ير اليه الج دول الم والي ال ذي يوضح نس بة‬
‫الدين العام الخارجي إلى الصادرات من السلع و الخدمات لبعض الدول العربية في الفترة الممتدة من ‪1980‬الى‬
‫‪. 1995‬‬
‫‪167‬‬
 ‫اثر المديونية الخارجية على االستيراد و اضعاف عملية التنمية ‪:‬‬ ‫‪-2‬‬
‫تحتاج الدول النامية في عملية التنمية إلى السلع الرأسمالية و اآلالت و المعدات التي ليس لها القدرة على‬
‫إنتاجها و ك ذا بعض الم واد الغذائية األساس ية ال تي ال تس تطيع إنتاجها ‪ ,‬و ه ذا يتطلب منها اس تيرادها ‪ ,‬و لكن‬
‫االس تيراد و طالما انه موجه لتس ديد ال ديون الخارجية س يكون نص يب التنمية ض عيفا نظ را لع دم ق درة االقتص اد‬
‫المحلي على توفير األموال الالزمة لعملية التنمية و االستيراد ‪.‬‬
‫ويمكننا احتساب قدرة االقتصاد المحلي على االستيراد من خالل المعادلة التالية ‪:‬‬
‫( ‪) Xe + F( - ) D+P‬‬
‫‪= Ci‬‬

‫‪Pi‬‬
‫حيث أن ‪ Ci = :‬قدرة االقتصاد الوطني على االستيراد‬
‫‪ = Xe‬حصيلة الصادرات من السلع و الخدمات‬
‫‪ = F‬تدفق رؤوس األموال األجنبية إلى االقتصاد المحلي‬
‫‪ =Pi‬سعر الوحدة من الواردات‬
‫‪ = P‬تحويالت األرباح و عوائد االستثمارات األجنبية الخاصة‬
‫‪ = D‬مبالغ خدمة الديون الخارجية‬
‫و توضح المعادلة أن ق درة االقتص اد الوط ني على االس تيراد تت أثر بعامل كب ير و هو مب الغ خدمة ال ديون‬
‫الخارجية التي تقلل من حصيلة الصادرات و تدفق رؤوس األموال إلى االقتصاد المحلي‬
‫‪ -3‬أثر المديونية الخارجية على ميزان المدفوعات‪:‬‬
‫أحدثت المديونية الخارجية نزيفا في انتقال العملة الصعبة إلى تسديد الديون و خدمتها ووجدت هذه الدول‬
‫نفس ها تعيش حالة س يئة بين العجز و االس تدانة و اس تمرار العجز و تزايد االعتم اد على الق روض الخارجية و في‬
‫القرن الثامن عشر كانت حركة رؤوس األموال تزيد عن حجم الصادرات و األقساط و األرباح للخارج و بالتالي‬
‫تحسن ميزان المدفوعات‪ ،‬أما في القرن العشرين فإن تدفقات الموارد إلى البالد المختلفة وصلت إلى درجة كبيرة‬
‫في نموه ا‪ ،‬حيث أص بح ما تس تنزفه من أرب اح و م وارد يف وق كث يرا حجم ما ينف ق‪ ،‬و بالت الي إح داث العجز في‬
‫موازين المدفوعات‬
‫أما أثر المديونية على التضخم فكان في عدة اتجاهات‪:‬‬
‫* عند دخول القروض األجنبية للدولة المدينة يقابله زيادة في عرض النقود في تلك الدولة و بالتالي‬
‫ينتج عن تنفيذ المش روعات الممولة عن طريق االق تراض الخ ارجي زي ادة في الكتلة النقدية ‪ ,‬و ه ذا بامكانه أن‬
‫ي ؤدي إلى ب روز تي ارات تض خمية خالفا لو ك ان األمر بالتمويل المحلي للمش روعات الص ادر من الم دخرات‬
‫المحلية كما أن تس ديد أقس اط ال دين له ت أثير على ارتف اع األس عار و خاصة إذا ك انت ص ادرات الدولة المدينة‬
‫تس تهلك محليا ‪ ,‬و تزايد أعب اء ال ديون تف رض على الدولة المدينة زي ادة الص ادرات و هو األمر ال ذي ي دفع إلى‬
‫انخفاض عرض السلع محليا مما يزيد في ارتفاع أسعارها ‪.‬‬
‫‪168‬‬
‫* زيادة أعباء الدين تؤدي إلى انخفاض القدرة الشرائية و إضعاف القدرة على زيادة التصدير مما‬
‫يؤدي إلى اتجاه األسعار نحو االرتفاع‪.‬‬
‫اثر المديونية الخارجية على انخفاض االدخار المحلي و االحتياطات األجنبية ‪:‬‬ ‫‪-4‬‬
‫ي ؤثر تف اقم المديونية الخارجية و زيادتها على االدخ ارات المحلية في البل دان المدينة ‪ ,‬و تعمل على‬
‫اض عافها ‪ ,‬و في المقابل تعمل على تش جيع االس تهالك المحلي ‪ ,‬و ه ذا يع ود الى ان ق ادة البل دان المدينة ينظ رون‬
‫إلى أن التمويل األجنبي يمكن أن يكون بديال ‪ ,‬و بالتالي ال تتمكن من تعبئة االدخار المحلي ‪ .‬كما ان اعباء الدين‬
‫الخ ارجي اث رت ب دورها على تك وين م دخرات محلية ‪ ,‬كما ت ؤثر المديونية الخارجية على انخف اض االحتياط ات‬
‫األجنبية من العملة الصعبة اذ يعمل تسديد المديونية على استنزاف احتياطاتها من العمالت األجنبية لتسديد ديونها‬
‫و اعبائها ‪.‬‬

‫المبحث الثالث ‪ :‬الحلول المقترحة ألزمة المديونية ‪.‬‬

‫إعادة جدولة الديون‪:‬‬ ‫‪-1‬‬
‫يقصد بها لج وء الدولة المدينة إلى ال دائنين به دف الرغبة في ال دخول في مفاوض ات لالتف اق‬
‫على تأجيل س داد ديونها واله دف منها إعط اء الدولة المدينة وقت يس مح لها بتحس ين حالة‬
‫ميزان مدفوعاتها و نميز بين حالتين العادة الجدولة ‪:‬‬
‫‪ -1.1‬اللج وء اإلرادي إلى إع ادة الجدول ة‪ :‬وهي الحالة ال تي تلجا فيها الدولة المدينة إلى إع ادة جدولة‬
‫ديونها و تك ون الدولة في موقف ق وة خالل طلبها مع ال دائنين ‪ -2.1‬اللجوء اإلجباري إلى إع ادة الجدولة‪ :‬و هي‬
‫الحالة التي تكون فيها الدولة المدينة في مركز ضعف أثناء طلبها مما يؤدي إلى فرض شروط قياسية عليها تكون‬
‫مضطرة لقبولها من طرف الدائنين‪ ,‬و هي الحالة التي مرت بها الجزائر سنة ‪ 94-93‬عندما وصل معدل خدمة‬
‫الدين اكثر من ‪% 80‬‬

‫‪-2‬شروط إعادة جدولة الديون‬

‫‪-‬عدم قدرة الدولة المدينة على تسديد استحقاقات الديون‬ ‫‪1‬‬
‫‪-‬ال تشمل إعادة جدولة الديون سوى القروض المقدمة من الجهات الرسمية للدول الدائنة‪.‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪-‬تعيد جدولة ما بين ‪ % 85‬إلى ‪ %90‬من ال ديون المس تحقة في الف ترة المح ددة بف ترة س ماح‬ ‫‪3‬‬
‫خمس (‪ )5‬سنوات‬
‫‪-4‬تحمل الدول المدينة بالفوائد الناجمة عن التأخير على األقساط المؤجلة ‪.‬‬
‫ال تزام ال دول المدينة بتنفيذ سياس ات وتوجيه ات تتعلق ب الجوانب االقتص ادية و االجتماعية و‬ ‫‪-4‬‬
‫مطالب صندوق النقد الدولي التي عليها تنفيذها و المتمثلة فيما يلي ‪:‬‬
‫أ‪-‬العمل على تخفيض القيمة الخارجية للعملة الوطنية‬

‫‪169‬‬
 ‫ب‪-‬تحرير األسعار العامة‬
‫ج‪-‬تحرير التجارة الخارجية‬
‫د‪-‬رفع الرقابة عن األسعار المحلية‬
‫هـ رفع الدعم عن المواد الضرورية و تجميد األجور‬
‫و‪ -‬رفع أسعار الفائدة المدينة للحث على االدخار و االستثمار لرفع نمو الناتج المحلي على المدى الطويل‬

‫‪-3‬إعادة التمويل ‪:‬‬

‫تعتبر إع ادة التمويل األداة المفض لة من طرف المؤسس ات التي تستعمل بص فة مستمرة في نط اق تسيير‬
‫الخزينة و بهدف تحصيل المدين على شروط تمويل جديدة افضل من شروط الديون القديمة‬
‫و مصطلح) (‪ Reprofilage‬يعني التعبير الذي يصف نتيجة معينة و هي تغيير تشكيلة الديون و مواعيد‬
‫استحقاقات التسديد مما يؤدي إلى تخفيض خدمة الديون المسددة سنويا ‪.‬‬
‫فإذا كان حجم الديون كبيرا و مدته طويلة فان خدمة الديون المدفوعة سنويا تكون متوسطة أو ضعيفة أي‬
‫بتع ويض ال ديون المس تحقة التس ديد على الم دى القص ير ب ديون أخ رى تس تحق التس ديد على الم دى المتوسط و‬
‫الطويل ‪ ,‬و يؤدي ذلك إلى تمديد مدتها و تخفيض عبء المديونية على موارد التصدير‪.‬‬

‫‪--4‬التسهيلة المالية ‪:‬‬

‫هو تركيب تسهيلة مالية بهدف تغطية استحقاقات المبلغ األساس لجزء من الديون المصرفية المستحقة و‬
‫ينقسم المبلغ اإلجمالي للتسهيلة إلى قسمين ‪:‬‬
‫القسم ‪-1‬يوجه الع ادة تمويل مبلغ األس اس لل ديون القابلة إلع ادة التمويل و ال تي م دتها األص لية تس اوي‬
‫على األقل سنتان (‪)02‬‬
‫القسم ‪-2‬يخصص العادة تمويل الديون التي مدتها األصلية بين ‪ 12‬و ‪ 24‬شهرا‬
‫بالنس بة للتك اليف المالية المرتبطة بالتس هيلة الموجهة إلع ادة تمويل ج زء من المبلغ األساسي من ال ديون‬
‫الخاصة ‪ ,‬فإنها تتمثل في مع دل الفائ دة الجديد و العم والت المختلفة إض افة إلى تك اليف أخ رى مرتبطة بتحقيق‬
‫العملية نفسها و المتمثلة في تنقالت المفاوضين و مصاريف المحامين و مصاريف المكتب المستشار ‪....‬إلخ‪.‬‬
‫‪-5‬أساليب أخرى‬
‫تعمل هذه األساليب على تخفيض عبء الدين الخارجي و تتمثل فيما يلي ‪:‬‬
‫‪–1.5‬عمليات تحويل الديون ‪: Debt swapping‬‬
‫تتم عمليات تحويل الدين عادة بالنسبة للمستثمرين و المقيمين و غير المقيمين و الذين يحتفظون بعمالت‬
‫أجنبية في الخارج‬
‫فمثال عن دما تك ون دولة مدينة ألحد المص ارف أو أي جه ات مقرض ة‪ ،‬فإنه يمكن له ذه الجه ات الدائنة أن‬

‫‪170‬‬
‫تبيع هذا الدين لطرف ثالث و ذلك بمنحه خصما معينا على هذا الدين‪ ،‬و يحصل الطرف الثالث بعد شرائه للدين‬
‫على عملة محلية بقيمة ه ذا ال دين ‪ ،‬و بس عر الص رف الس ائد بين العمل تين أي العملة المحلية و العملة ال تي تم بها‬
‫تقييم الدين ‪.‬‬
‫و لهذا فإن نظام تحويل الدين يستفيد منه كل من الدائن و المدين و الطرف الثالث ‪ ,‬فالدولة المدينة يمكنها‬
‫خفض رصيد الدين الخارجي مع توفير الجو المناسب لعودة رؤوس األموال الوطنية ‪.‬‬
‫أما الجهة الدائنة فإنها تس ترد دينا منقوصا بنس بة الخصم بش كل مض مون أفضل من أن توضع ديونها في‬
‫بند الديون المشكوك في تحصيلها ‪.‬‬
‫أما الط رف الث الث و هو ال ذي ق ام بش راء ال دين و تحويله بالعملة المحلية فإنه يك ون قد اس تفاد من نس بة‬
‫الخصم المقررة على الدين ‪.‬‬
‫أما س لبيات ه ذا النظ ام هي مش اكل زي ادة التوسع النق دي أو االق تراض ال داخلي مما ي ؤدي إلى ارتف اع‬
‫معدالت التضخم ‪.‬‬
‫‪-2 .5‬مبادالت الدين بأسهم‪debt-Equity-Swap :‬‬
‫و تتمثل في إمكانية تحويل الدين الخارجي الحد الجه ات الدائنة إلى حقوق ملكية من خالل إمتالك الدائن‬
‫لحصص من أس هم رأس م ال المؤسس ات أو الش ركات الوطنية و ي وفر ه ذا األس لوب للمس تثمر األجن بي أداة‬
‫المتالك أصول في الدول المدينة ‪ ،‬فإذا استطاع أحد المستثمرين شراء سندات من دين مقومة بالعملة األجنبية من‬
‫أس واق الم ال الدولية ‪ ،‬وك انت ه ذه الس ندات مثال مص درة من الجزائر فإنه يمكن به ذه الطريقة تخفيض ال دين‬
‫الخ ارجي بقيمة ه ذه المس تندات عن طريق قي ام الجزائر بش راء ه ذه الس ندات من المس تثمر األجن بي مقابل ال دفع‬
‫بالعملة المحلية ‪،‬و يطلق على هذه العملية برسملة الديون ‪ dept capitatization‬إشارة إلى تحويل الديون إلى‬
‫مساهمات في راس مال هذه الدول الشركات ‪.‬‬
‫و هناك عقبات و مشاكل تواجه هذه الطريقة كآداة لتخفيف مشكلة هذه الديون الخارجية و هي‪:‬‬
‫ضعف أسواق المال المحلية في عدد كبير من البلدان المدينة و هو ما يعيق إمكانية شراء أسهمها‬ ‫‪-1‬‬
‫إلحدى الشركات ‪.‬‬
‫القوانين و التشريعات لبعض الدول المدينة قد ال تسمح بامتالك األجانب لحصص في راس مال‬ ‫‪-2‬‬
‫الشركات الوطنية ‪ ,‬إذ أن معظم هذه الشركات هي شركات عمومية‬
‫انعدام وجود المناخ السياسي و االقتصادي المالئم لجذب االستثمارات االجنبية ‪.‬‬ ‫ج‪-‬‬
‫ض عف دور القط اع الخ اص و تزايد ت دخل الدولة في النش اط االقتص ادي و قد تك ون العملة‬ ‫‪-8‬‬
‫مقومة باكبر من قيمتها الحقيقية و هو ما يضيع الخصم الذي حصل عليه المستثمر عند شرائه للدين ‪.‬‬
‫هـ‪ -‬وج ود مش كلة خارجية ترتبط بقي ام بعض ال دائنين ب بيع ال ديون الخارجية المس تحقة على دولة مدينة‬
‫مقابل خصم معين مع امتناع بنوك أخرى دائنة عن االشتراك في هذه العملية ‪ ,‬و يؤدي ذلك إلى وجود ظاهرة‬
‫(‪ ) Free Rider‬حيث تستفيد البنوك الدائنة و التي لم تشترك في عملية تخفيض‬ ‫تسمى ب "الراكب المجاني "‬
‫ال دين االختي اري من خالل تحسن المركز الم الي للدولة المدينة و ارتف اع القيمة الس وقية لدينه بعد ذلك دون أن‬

‫‪171‬‬
 ‫يتحمل أية تكاليف‬
‫و ‪ -‬مشكلة القيم السوقية المناسبة للدين ‪ ,‬حيث تعارض بعض البنوك الدائنة التسليم بالخسائر الكامنة في‬
‫الخصم الذي يتم على القيمة التعاقدية للقرض و ذلك عند محاولة بيع الدين في سوق التداول ‪.‬‬
‫‪Debt-Buy Bak‬‬ ‫‪-3.5‬إعادة شراء الدين‬
‫حسب ه ذا األس لوب تق وم الدولة المدينة بش راء ديونها من البن وك التجارية و على ال رغم من أن ه ذه‬
‫الديون القائمة لم تستحق بعد اال أن الدولة المدينة قد ترغب في تخفيض رصيد الدين الخارجي و االعباء المترتبة‬
‫عليه عن طريق إعادة شراء أو سداد هذا الدين بالقيمة السوقية له و هي اقل من القيمة االسمية للدين‬
‫و ما يواجه ه ذا األس لوب من مش اكل ع دم ت وافر الم وارد التمويلية الكافية للدولة المدينة لش راء ديونها‬
‫الخارجية غير انه يمكن أن يتاح هذا التمويل عن طريق مصادر أخرى بشروط ميسرة من حيث اعباء التسديد قد‬
‫يمكن الدولة من إع ادة ش راء دينها و تخفيف أعبائها الخارجية ‪ ,‬و يمكن للمؤسس ات الدولية أن تس اعد في ه ذه‬
‫العملية بتوفير الموارد المالية الالزمة المسيرة العادة شراء الديون التجارية ‪.‬‬

‫و الجدير بالذكر أن بعض الدول قد قامت باستخدام جزء من احتياطاتها الخارجية في إعادة شراء الديون‬
‫التجارية ذات األعباء الكبيرة ‪ ,‬و استفادت من عملية الخصم الذي يتم على القيمة االسمية أو القيمة التعاقدية للدين‬
‫‪.‬‬
‫‪ -4.5‬توريق الدين (‪)Securitization‬‬
‫وهي عملية تحويل الدين إلى أوراق مالية قابلة للتداول في أسواق المال الدولية و تسمى األدوات المالية‬
‫التي تسمى في هذه التقنية بسندات التخارج‪ ,‬اذ يمكن للمصارف الدائنة تحويل القروض التجارية إلى أوراق مالية‬
‫قابلة للت داول‪ ,‬و ع ادة ما تعكس القيمة الس وقية للورقة أي قيمة الت داول في الس وق الثانوية مس توى الج دارة‬
‫االئتمانية للدولة المدينة ‪ ,‬و مقدار الخصم من القيمة التعاقدية قبل تحويله إلى ورقة مالية باإلضافة إلى المستويات‬
‫النسبية ألسعار الفائدة السائدة على هذه األوراق ‪.‬‬
‫وه ذا األس لوب تواجهه مش كلة وهي كيفية تحديد القيمة الس وقية للورقة المالية ال تي تك ون اقل من القيمة‬
‫التعاقدية ألصل الدين‬
‫و القيمة التعاقدية لل دين هي القيمة الحالية للم دفوعات من ( األقس اط ‪ +‬الفوائد ) المبينة في العقد األول‬
‫بين الدائن و المدين على أساس افتراض أن هذه المدفوعات ستكون في الوقت المحدد لها ‪ ,‬اما القيمة السوقية لهذا‬
‫العقد فهي القيمة الحالية لتوقع الس وق عن تي ار الم دفوعات ال ذي س يتم فعال بمقتضى العقد و تتح دد القيمة الس وقية‬
‫للورقة المالية بأسلوب فني دقيق يأخذ في عين االعتبار كافة التوقعات المتعلقة بالمركز المالي للدين اعتمادا على‬
‫مؤشرات تقييم الجدارة االئتمانية ‪.‬‬
‫و خالصة القول أن أزمة تسيير الديون الخارجية قد شارك في صنعها و تأزيمها كافة األطراف المدينة و‬
‫الدائنة ‪ ,‬و كان سلوك الطرفين يسير ليس لصالح حل األزمة و لكن األطراف كانوا شركاء غير حكماء و بالتالي‬
‫ف ان كل منهما يتحمل مس ؤوليته في حل األزمة ‪ ,‬و أن الم وارد اإلض افية المقدمة من الخ ارج لل دول المدينة يجب‬

‫‪172‬‬
‫أن تس تخدم في رفع مع دالت االس تثمار و زي ادة الدخول و محاربة األمية و الفقر و األم راض ‪ ,‬ال أن تس تخدم في‬
‫إعادة تسديد القروض السابقة و خاصة في الدول المثقلة بالديون و ال في المستوردات االستهالكية الكمالية ‪.‬‬

‫الخــاتمـة‬

‫‪,‬تعد الموضوعات التي سبقت اإلشارة إليها من الموضوعات المسطرة في برنامج المالية الدولية‬

‫و قد تم اإلضافة إليها كمدخل للمالية الدولية فصول أخرى مثل مفهوم التمويل الدولي في الفصل األول و تطور‬

‫التمويل الدولي في الفصل الثاني‪ ,‬و أخيرا مصادر التمويل الدولي‬

‫أما باقي الفصول فقد تعرضنا إليها بإسهاب مثل ميزان المدفوعات و كل ما يتعلق به و أسواق سعر الصرف‬

‫األجنبي‪ ,‬و تقنيات التغطية الداخلية مثل إجراء المقاصة و المطابقة و التعجيل‬

‫و التأخير في تغطية المراكز المكشوفة و إصدار الفواتير بالعملة األجنبية و إدارة األصول و الخصوم ‪ ,‬أما‬

‫تقنيات التغطية الخارجية التي تمثلت في االقتراض قصير األجل و خصم الكمبياالت المسحوبة بالعملة األجنبية و‬

‫‪173‬‬
 ‫اللجوء لشركات تحصيل الديون و الحصول على ضمانات حكومية ثم انتقلنا إلى األسواق المشتقة و هي عبارة‬

‫عن أسواق مالية آجلة و التي تتمثل في أسواق االختيارات التي تعتبر عقود قانونية غير ملزمة سواء لمشتري‬

‫عقد خيار الشراء أو خيار البيع ثم أسواق العقود المستقبلية و هي عقود قانونية ملزمة و لكنها آجلة و استعمال‬

‫نظام الهامش فيها و دور غرفة المقاصة و أسواق عقود المبادلة‬

‫و في الفصل الثامن كان البد من اإلشارة إلى تقنيات التسوية في المبادالت الدولية قصيرة األجل‬

‫و هي االعتماد المستندي و التحصيل المستندي ‪ ,‬أما تمويل التجارة الخارجية بالتقنيات الطويلة‬

‫و المتوس طة األجل فقد اش رنا إلى ش راء مس تندات التص دير أو ما يس مى بتمويل الص فقات الجزافية ثم ش راء أو‬

‫خصم ال ديون بالجمل وق رض‬ ‫و ‪Leasing‬‬ ‫‪ FACTORING‬و الت أجير التم ويلي‬ ‫الم ورد و ق رض‬

‫المشتري و القروض المشتركة ‪ .‬كل هذه التقنيات تخص تمويل التجارة الدولية‬

‫و عمليات التسوية أما الفصل العاشر فقد تولى مهمة توضيح أسواق العمالت الدولية التي تتمثل‬

‫‪.‬في أسواق اليورو و أسواق السندات الدولية و نظام االوفشور‬

‫و ختمنا هذه المطبوعة بدراسة المديونية الخارجية التي أثقلت كاهل الدول النامية و تعرضنا إلى أسبابها التي‬

‫تلخصت في أسباب متعلقة بهذه الدول ذاتها و أسباب خارجية مفروضة عليها ثم آثارها على ارتفاع خدمة الدين و‬

‫االستيراد و التنمية و ميزان المدفوعات و ضعف االدخار المحلي و في األخير اشرنا إلى الحلول المقترحة الزمة‬

‫المديونية كإعادة جدولة الديون و إعادة التمويل و التسهيالت المالية و األساليب األخرى ‪.‬‬

‫‪174‬‬