ýÇݳÝë³Ï³Ý

ѳٳϳñ·
#5-6 (189-190), 2016 39

´³Ý³ÉÇ μ³é»ñª àõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý ³é³í»ÉáõÃÛáõÝ (convexity bias)-

éÇëÏ åñ»Ùdz, áõéáõóÇÏáõÃÛáõÝ, ½áõï ëå³ëáõÙÝ»ñÇ ï»ëáõ-
ÃÛáõÝ, »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ë÷áà Ïáñ, Ý»ñ¹ñáõÙ³ÛÇÝ Å³Ù³Ý³-
ϳѳïí³ÍÇ »Ï³Ùμ»ñáõÃÛáõÝ, éÇëÏ»ñÇ Ï³é³í³ñáõÙ::
»Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÷á÷áËáõÃÛ³Ùμ å³Ûٳݳíáñí³Í
¹ñ³ ѳßí³ñÏÝ»ñáõÙ áõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý ¹ñ³Ï³Ý ³½¹»óáõ-
ÃÛ³Ý ã³÷Á,
èÇëÏÇ åñ»Ùdz (risk premium) - ï³ñμ»ñ ųÙÏ»ï³Û-
ÝáõÃÛ³Ý ¹ñ³Ù³Ï³Ý Ñáëù»ñÇ ëå³ëíáÕ »Ï³Ùï³μ»ñáõ-
ÃÛáõÝÝ»ñÇ ï³ñμ»ñáõÃÛáõÝÁ éÇëÏÇó ½»ñÍ »Ï³Ùï³μ»ñáõ-
ÃÛ³Ý ÝϳïÙ³Ùμ:
ì»ñáÝßÛ³É ï³ññ»ñÇ ÑÇÙùáõÙ ÁÝÏ³Í »Ý ÇÝãå»ë ·ñ³Ï³-
ÝáõÃÛ³Ý Ù»ç ÝßíáÕ ï»ë³Ï³Ý Ùáï»óáõÙÝ»ñÁ, ³ÛÝå»ë ¿É

º
ϳÙï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñÇ ï»ëùÇ, ÙÇïáõÙÝ»ñÇ »õ ¹ñ³
¹Çï³ñÏíáÕ Ý»ñ¹ñáõÙÝ»ñÇÝ μÝáñáß Ñ³ßí³ñÏÝ»ñÁ: سë-
ÑÇÙùáõÙ ÁÝÏ³Í ·áñÍáÝÝ»ñÇ í»ñÉáõÍáõÃÛáõÝÁ
ݳíáñ³å»ë, ³å³·³ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛáõÝÝ»ñÇ Ù³ëáí
ϳñ»õáñ Ý߳ݳÏáõÃÛáõÝ áõÝÇ ýÇݳÝë³Ï³Ý ϳ½-
ßáõϳÛÇ Ù³ëݳÏÇóÝ»ñÇ ëå³ëáõÙÝ»ñÇ ÑÇÙùáõÙ ÁÝÏ³Í ¿
ٳϻñåáõÃÛáõÝÝ»ñÇ éÇëÏ»ñÇ Ï³é³í³ñÙ³Ý ï»ë³ÝÏÛáõ-
§ëå³ëáõÙÝ»ñÇ ï»ëáõÃÛáõÝÁ¦: Àëï í»ñçÇÝÇë` μáÉáñ ųÙ-
ÝÇó: ²Ûë ³éáõÙáí ëáõÛÝ í»ñÉáõÍáõÃÛ³Ùμ ËݹÇñ ¿ ¹ñí»É
Ï»ï³ÛÝáõÃÛ³Ý å»ï³Ï³Ý å³ñï³ïáÙë»ñÁ å»ïù ¿
μ³Õ¹³ï»É »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñÁ ï»ëáõÃÛ³Ý Ù»ç Ýϳ-
³å³Ñáí»Ý ÙÇ»õÝáõÛÝ ëå³ëíáÕ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛáõÝÁ2: ²Û-
ñ³·ñíáÕ ÑÇÙÝ³Ï³Ý μ³Õ³¹ñ³ï³ññ»ñÇ, »õ μ³ó³Ñ³Ûï»É
ëÇÝùÝ` »Ã» ÏáñÇ ÁÝóóÇÏ ï»ëùÝ áõÝÇ ¹ñ³Ï³Ý ûùáõ-
í»ñçÇÝÝ»ñÇë ³×Ù³Ý Ï³Ù Ýí³½Ù³Ý ÙÇïáõÙÝ»ñÁ: ²ÛÝ Ñݳ-
ÃÛáõÝ, ³å³ ßáõϳÛÇ Ù³ëݳÏÇóÝ»ñÁ ëå³ëáõÙ »Ý ³å³-
ñ³íáñáõÃÛáõÝ Ïï³ å³ñï³ïáÙë»ñÇ å³Ûáõë³ÏÝ»ñÁ (÷³-
·³ÛáõÙ ïáÏáë³¹ñáõÛùÝ»ñÇ μ³ñÓñ³óáõÙ:
ûÃ) ϳé³í³ñáÕ ïÝï»ëí³ñáÕ ëáõμÛ»ÏïÝ»ñÇÝ ³é³í»É
èÇëÏ åñ»ÙdzÛÇ ÑÇÙùáõÙ ÁÝÏ³Í »Ý §Çñ³óí»ÉÇáõÃÛ³Ý
³ñ¹Ûáõݳí»ï ϳé³í³ñ»É ßáõÏ³Û³Ï³Ý éÇëÏÁ, »õ Ùdzų-
ݳËÁÝïñáõÃ۳ݦ (liquidity preference),§ßáõϳÛÇ ë»·Ù»Ý-
Ù³Ý³Ï ÑÇÙù ÁݹáõÝ»Éáí éÇëÏ åñ»ÙdzÛÇ í³ñù³·ÇÍÁ`
ï³íáñٳݦ (market segmentation) »õ §Ý³ËÁÝïñ»ÉÇáõ-
ϳÝ˳ï»ë»É »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñÇ Ñݳñ³íáñ ï»ëùÁ:
Ã۳ݦ (preferred habitat) ï»ëáõÃÛáõÝÝ»ñÁ3, áñáÝù ÏáñÇ Ã»-
àõëáõÙݳëÇñáõÃÛáõÝÁ ϳï³ñí»É ¿` ÑÇÙÝí»Éáí å»ï³-
ùáõÃÛáõÝÁ μ³ó³ïñáõÙ »Ý Ý»ñ¹ñáÕÝ»ñÇ` ïáÏáë³¹ñáõÛùÝ»-
Ï³Ý å³ñï³ïáÙë»ñÇ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý Ïáñ»ñÇ Ù³ëáí
ñÇ í»ñ³μ»ñÛ³É ëå³ëáõÙÝ»ñÇó ï³ñμ»ñíáÕ ³ÛÉ ·áñÍáÝÝ»-
í»ñÉáõÍ³Ï³Ý ÝÛáõûñÇ íñ³ (Solomon Brothers, CFA
ñáí: èÇëÏ åñ»ÙÇ³Ý ³ñï³Ñ³ÛïáõÙ ¿ ï³ñμ»ñ ųÙÏ»-
Institute »õ ³ÛÉÝ): ì»ñÉáõÍáõÃÛáõÝ Ñ³Ù³ñ û·ï³·áñÍí»É »Ý
ï³ÛÝáõÃÛ³Ý å³ñï³ïáÙë»ñÇ ëå³ëíáÕ »Ï³Ùï³μ»ñáõ-
09.07.2013-11.04.2015ÃÃ. ųٳݳϳѳïí³ÍÇ ë÷áÃ
ÃÛáõÝÝ»ñÇ ï³ñμ»ñáõÃÛáõÝÁ éÇëÏÇó ½»ñÍ »Ï³Ùï³μ»ñáõ-
»Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñÇ ·Íáí Ùáõïù³ÛÇÝ ïíÛ³ÉÝ»ñÁ: ì»-
ÃÛ³Ý ÝϳïÙ³Ùμ4: Àëï ¿áõÃÛ³Ý, éÇëÏ åñ»ÙÇ³Ý ³ñï³-
ñáÝßÛ³É ïíÛ³ÉÝ»ñÁ Ùß³Ïí»É »Ý` û·ï³·áñÍ»Éáí ë³ÑáÕ
ѳÛïáõÙ ¿ Ý»ñ¹ñáÕÝ»ñÇ ÏáÕÙÇó å³Ñ³ÝçíáÕ Ñ³í»ÉÛ³É
å³ïáõѳÝáí Ïáñ»ÉÛ³ódzݻñÇ, ÑÇåáû½Ý»ñÇ ³é³çù³ß-
»Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛáõÝÁ ï³ñμ»ñ ųÙÏ»ï³ÛÝáõÃÛ³Ý å³ñ-
Ù³Ý »õ ëïáõ·Ù³Ý, ³íïáÏáñ»ÉÛ³ódzÛÇ ×ß·ñïÙ³Ý »õ é»·-
ï³ïáÙë»ñáõÙ áñáß³ÏÇ áõÕÕí³ÍáõÃÛ³Ùμ Ý»ñ¹ñáõÙÝ»ñÇ
ñ»ëÇáÝ áõ éÇëÏ-áõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý í»ñÉáõÍáõÃÛáõÝÝ»ñÇ Ù»-
ѳٳñ:
Ãá¹Ý»ñÁ:
²ÛÅ Ý»ñϳ۳óÝ»Ýù »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñÇ §éÇëÏ-áõ- àõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý ³é³í»ÉáõÃÛ³Ý5 μ³Õ³¹ñ³ï³ññÝ
éáõóÇÏáõÃÛáõݦ μ³Õ³¹ñ³ï³ññ»ñÁ »õ ¹ñ³Ýó ³é³ÝÓݳ- ³é³ÝÓݳóíáõÙ ¿ å³ñï³ïáÙë»ñÇ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛáõÝ-
ѳïÏáõÃÛáõÝÝ»ñÁ ÐÐ-áõÙ£ Ý»ñÇ ÷á÷áËáõÃÛ³Ý ³ñ¹ÛáõÝùáõÙ ·ÝÇ íñ³ áõéáõóÇÏáõ-
àõëïǪ å³ñ½³μ³ÝÙ³Ý ³éáõÙáí Ýß»Ýù, áñ »Ï³Ùï³μ»- ÃÛ³Ý áõÝ»ó³Í Ý߳ݳϳÉÇ ¹ñ³Ï³Ý ³½¹»óáõÃÛáõÝÁ ѳßíÇ
ñáõÃÛ³Ý Ïáñ ѳëϳóáõÃÛáõÝÁ ÝáõÛݳóíáõÙ ¿ å»ï³Ï³Ý ³éÝ»Éáõ Ýå³ï³Ïáí: ²Ûëå»ë, μ³ñÓñ áõéáõóÇÏáõÃÛáõÝ áõ-
å³ñï³ïáÙë»ñÇ ë÷áà ÏáñÇ Ñ»ï: ºÏ³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý Ý»óáÕ å³ñï³ïáÙëÇ ·ÇÝÁ, Ç å³ï³ëË³Ý »Ï³Ùï³μ»-
ñáõÃÛ³Ý ³×Ç, Ýí³½áõÙ ¿ ³í»ÉÇ ùÇã, ù³Ý ѳٳÝÙ³Ý, μ³Ûó
ÏáñÁ ϳñ»ÉÇ ¿ ¹Çï³ñÏ»É1 áñå»ë Ñ»ï»õÛ³É 3 μ³Õ³¹ñ³-
ó³Íñ áõéáõóÇÏáõÃÛ³Ùμ å³ñï³ïáÙëÇ ·ÇÝÁ: ØÇ»õÝáõÛÝ
ï³ññ»ñÇ Ñ³Ýñ³·áõÙ³ñ.
ųٳݳÏ, »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý Ýí³½Ù³Ý Å³Ù³Ý³Ï ³Û¹
êå³ëáõÙÝ»ñ (market rate expectations)- ³å³·³ ïá-
å³ñï³ïáÙë»ñÇ ·ÇÝÝ ³×áõÙ ¿ ³í»ÉÇ ß³ï, ù³Ý Ýٳݳ-
Ïáë³¹ñáõÛùÝ»ñÇ Ù³ëáí ßáõϳÛÇ Ù³ëݳÏÇóÝ»ñÇ ëå³-
ïÇå, μ³Ûó ó³Íñ áõéáõóÇÏáõÃÛáõÝ áõÝ»óáÕ å³ñï³ïáÙë»-
ëáõÙÝ»ñ,
ñÇ å³ñ³·³ÛáõÙ: ²Ûë ѳݷ³Ù³ÝùÁ μ³ñÓñ áõéáõóÇÏáõ-

Ðî¸ 336

ÐÐ äºî²Î²Ü ä²ðî²îàØêºðÆ êöà ÎàðÆ èÆêÎ

äðºØÆ²Ü ºì àôèàôòÆÎàôÂÚàôÜÀ
ì³Ñ³·Ý ²ñë»Ý гÏáμ
غÈÆø- ¶ðƶàðÚ²Ü, CFA زºìàêÚ²Ü
ö²ð겸²ÜÚ²Ü, CFA
üÆܲÜêÜºð ¨ ¾ÎàÜàØÆβ
¸áõñë μ»ñí³Í (6 ³ÙÇë ³é³ç ¶Í³å³ïÏ»ñ 1.
³ñӳݳ·ñí³Í ë÷áÃÇó ѳßí³ñÏí³Í ýáñí³ñ¹)
ëå³ëíáÕ ë÷áà ÏáñÁ »õ ѳٳå³ï³ë˳Ý
ųٳݳϳѳïí³ÍÇ ÷³ëï³óÇ ë÷áà ÏáñÁ 7
¶Í³å³ïÏ»ñ 2.
Ø»Ï ³ÙÇë ë³ÑáÕ å³ïáõѳÝáí Ïáñ»ÉÛ³ódz 2, 5, 10 ï³ñÇ
ųÙÏ»ï³ÛÝáõÃÛ³Ùμ ëå³ëíáÕ ë÷áà »õ 6 ³ÙÇë Ñ»ïá
÷³ëï³óÇ ïáÏáë³¹ñáõÛùÝ»ñÇ ÙÇç»õ 8
ÃÛ³Ùμ å³ñï³ïáÙë»ñáõÙ Ý»ñ¹ñáÕÇÝ ï³ÉÇë ¿ áñáß³ÏÇ
³é³í»ÉáõÃÛáõÝ, áñÝ Çñ ³ñï³óáÉáõÙÝ ¿ ·ïÝáõÙ »Ï³Ùï³-
μ»ñáõÃÛ³Ý Ù»ç` Ýí³½»óÝ»Éáí ³ÛÝ:
êïáñ»õ ¹Çï³ñÏ»Ýù Ýßí³Í μ³Õ³¹ñ³ï³ññ»ñÇ ïñá-
ÑáõÙÁ »õ í»ñÉáõÍáõÃÛáõÝÁ ÐÐ ë÷áà ÏáñÇ Ñ³Ù³ñ: ¸ñ³ÝóÇó
»Ý.
²å³·³ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛáõÝÝ»ñÇ ëå³ëáõÙÝ»ñÁ6
гٳӳÛÝ ½áõï ëå³ëáõÙÝ»ñÇ ï»ëáõÃÛ³Ý` »Ï³Ùï³μ»-
ñáõÃÛáõÝÝ»ñÇ ï³ñμ»ñáõÃÛáõÝÝ»ñÝ Áëï ųÙÏ»ï³ÛÝáõ-
ÃÛáõÝÝ»ñÇ å³Ûٳݳíáñí³Í »Ý ßáõϳÛÇ Ù³ëݳÏÇóÝ»ñÇ
ëå³ëáõÙÝ»ñáí: ºÃ» »Ýó¹ñ»Ýù, áñ ÏáñÇ ï»ëùÝ ³ÙμáÕ-
çáõÃÛ³Ùμ å³Ûٳݳíáñí³Í ¿ ëå³ëáõÙÝ»ñáí, ³å³ ³Û¹
ÏáñÇ íñ³ ï³ñμ»ñ ѳïí³ÍÝ»ñáõÙ Çñ³Ï³Ý³óí³Í Ý»ñ¹-
ñáõÙÝ»ñÁ ÙÇ»õÝáõÛÝ Å³Ù³Ý³Ï³Ñ³ïí³ÍáõÙ å»ïù ¿ áõÝ»-
Ý³Ý Ñ³Ù³å³ï³ëË³Ý ëå³ëíáÕ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛáõÝ:
²Ûɳå»ë Ý»ñ¹ñáÕÝ»ñÝ ³Ýï³ñμ»ñ ã»Ý ÉÇÝÇ ï³ñμ»ñ ųÙ-
Ï»ï³ÛÝáõÃÛ³Ùμ å³ñï³ïáÙë»ñÇ ÝϳïÙ³Ùμ: àñå»ë½Ç
ï³ñμ»ñ ųÙÏ»ï³ÛÝáõÃÛáõÝÝ»ñáõÙ Ý»ñ¹ñáõÙÝ»ñÁ
ÙÇ»õÝáõÛÝ Ý»ñ¹ñáõÙ³ÛÇÝ ÙÇç³í³ÛñáõÙ áõÝ»Ý³Ý Ñ³í³ë³ñ
ëå³ëíáÕ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛáõÝ, ³å³ ÁÝóóÇÏ Ïáñáí ѳß-
í³ñÏí³Í ýáñí³ñ¹ ïáÏáë³¹ñáõÛùÝ»ñÁ (f1,n) å»ïù ¿
³å³·³ÛáõÙ Çñ³Ï³ÝáõÃÛáõÝ ¹³éݳݣ ²ÛëÇÝùݪ ³Ûëûñí³
ë÷áÃÇó ѳßí³ñÏí³Í ýáñí³ñ¹ ÏáñÁ ³å³·³ÛáõÙ å»ïù
¿ ¹³éݳ ë÷áà Ïáñ: ²ÛëåÇëáí, »Ã» ³Ûëûñí³ ýáñí³ñ¹
ïáÏáë³¹ñáõÛùÝ»ñÇ ÑÇÙ³Ý íñ³ ѳßí³ñÏí³Í ë÷áà ïáÏá-
ë³¹ñáõÛùÝ»ñÁ (implied spot rates) ϳÝ˳ï»ëáõÙ »Ý áñáß-
³ÏÇ Å³Ù³Ý³Ï ³Ýó ³ñӳݳ·ñí³Í ÷³ëï³óÇ ë÷áà ïá-
Ïáë³¹ñáõÛùÝ»ñÁ, ³å³ ÏÝ߳ݳÏÇ §ëå³ëáõÙÝ»ñÇ ï»ëáõ-
ÃÛáõÝÁ¦·áñÍáõÙ ¿:
ì»ñáÝßÛ³ÉÇ ³éϳÛáõÃÛáõÝÁ ÐÐ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý Ïá-
ñáõÙ ëïáõ·»Éáõ Ýå³ï³Ïáí ѳßí³ñÏ»Ýù ë³ÑáÕ å³ïáõ-
ѳÝáí Ïáñ»ÉÛ³ódz (÷áËϳåí³ÍáõÃÛáõÝ) ëå³ëíáÕ
ë÷áà ïáÏáë³¹ñáõÛùÝ»ñÇ »õ 6 ³ÙÇë Ñ»ïá ³ñ¹»Ý ÇëÏ ³ñ-
ӳݳ·ñí³Í ÷³ëï³óÇ ë÷áà ïáÏáë³¹ñáõÛùÝ»ñÇ ÙÇç»õ
(·Í³å³ïÏ»ñ 1 »õ 2):
¶Í³å³ïÏ»ñ 1-Çó »ñ»õáõÙ ¿, áñ ëå³ëíáÕ ë÷áà ïáÏá-
www.fineco.am
ë³¹ñáõÛùÁ ÙÇßï ³í»ÉÇ Ù»Í ¿ ÷³ëï³óÇ ë÷áà ïáÏá-
ë³¹ñáõÛùÇó:
ºÃ» Ïáñ»ÉÛ³óÇ³Ý ÉÇÝÇ íÇ׳ϳ·ñáñ»Ý Ý߳ݳϳÉÇ
»õ ¹ñ³Ï³Ý, ³å³ ϳñ»ÉÇ ¿ íëï³Ñáñ»Ý ѳí³ëï»É, áñ
½áõï ëå³ëáõÙÝ»ñÇ ï»ëáõÃÛáõÝÁ ÐÐ-áõÙ ·áñÍáõÙ ¿:
¶Í³å³ïÏ»ñ 2-Çó »ñ»õáõÙ ¿, áñ Ïáñ»ÉÛ³ódzݻñÝ ÁÝ-
¹áõÝáõÙ »Ý ÇÝãå»ë ¹ñ³Ï³Ý, ³ÛÝå»ë ¿É μ³ó³ë³Ï³Ý
³ñÅ»ùÝ»ñ: ¸ñ³Ï³Ý Ïáñ»ÉÛ³ódzݻñÇ å³ï³Ñ³Ï³-
ÝáõÃÛ³Ý ³ñ¹ÛáõÝù ÉÇÝ»Éáõ ѳݷ³Ù³ÝùÁ ëïáõ·í»É ¿
ÑÇåáû½Ç ûëï³íáñÙ³Ý ÙÇçáóáí: ²Û¹ Ýå³ï³Ïáí
³é³ç ¿ ù³ßí»É ½ñáÛ³Ï³Ý ÑÇåáû½, »õ Áëï áñÇ Ý»ñ-
ϳ۳óí³Í Ïáñ»ÉÛ³ódzݻñÁ ó³Íñ »Ý 0.1-Çó9: êïáõ·-
Ù³Ý ³ñ¹ÛáõÝùáõÙ Ñݳñ³íáñ ãÇ »Õ»É Ù»ñÅ»É ³é³ç
ù³ßí³Í ÑÇåáû½Á, ÇÝãÁ Ý߳ݳÏáõÙ ¿, áñ ëå³ëíáÕ
ë÷áà ïáÏáë³¹ñáõÛùÝ»ñÇ ÏáÕÙÇó ÷³ëï³óÇ ë÷áÃ
ïáÏáë³¹ñáõÛùÝ»ñÇ 6-³ÙëÛ³ Ïïñí³Íùáí ϳÝ˳ï»ë-
Ù³Ý í³ñϳÍÁ ãÇ Ñ³ëï³ïíáõÙ, áñÁ íϳÛáõÙ ¿ »Ï³Ù-
ï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñÇ Ñ³Ù³ñ ½áõï ëå³ëáõÙÝ»ñÇ ï»-
ëáõÃÛ³Ý Ã»½Ç ãѳëï³ïÙ³Ý Ù³ëÇÝ: ²Ûë ѳݷ³-
Ù³ÝùÝ Çñ Ñ»ñÃÇÝ óáõÛó ¿ ï³ÉÇë, áñ ÐЬáõÙ »Ï³Ùï³-
μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñáõÙ ßáõϳÛÇ Ù³ëݳÏÇóÝ»ñÇ ëå³ëáõÙ-
Ý»ñÇ μ³Õ³¹ñ³ï³ññÁ Ý߳ݳϳÉÇ ã¿: ²ÛëåÇëáí, »õ°
»Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñÇ, »õ° í³ñù³·ÍÇ í»ñÉáõÍáõ-
ÃÛ³Ùμ, ³å³·³ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛáõÝÝ»ñÇ ëå³ëáõÙÝ»-
ñÇ Ý߳ݳϳÉÇáõÃÛáõÝÁ ãÇ Ñ³ëï³ïíáõÙ, ù³ÝÇ áñ
Ý߳ݳϳÉÇ ã¿, »õ ³ÛÝ Ï³ñ»ÉÇ ¿ ¹Çï³ñÏ»É áñå»ë éÇë-
ÏÇ Ù³ë:
àõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý ³é³í»ÉáõÃÛáõÝÁ ÐÐ ë÷áà ÏáñáõÙ£
ÆÝãå»ë ³ñ¹»Ý Ýßí»É ¿ áõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý ³é³í»Éáõ-
ÃÛáõÝÁ μ³ñÓñ áõéáõóÇÏáõÃÛáõÝ áõÝ»óáÕ å³ñï³ïáÙ-
ë»ñÇ ë»÷³Ï³Ý³ï»ñ»ñÇÝ ï³ÉÇë ¿ ³é³í»ÉáõÃÛáõÝ
»Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñÇ ÷á÷áËáõÃÛáõÝÝ»ñÇ Å³Ù³Ý³Ï:
Àݹ áñáõÙ` ³Û¹ ³é³í»ÉáõÃÛáõÝÝ Çñ ³ñï³óáÉáõÙÝ ¿ ·ï-
ÝáõÙ μ³ñÓñ áõéáõóÇÏáõÃÛáõÝ áõÝ»óáÕ å³ñï³ïáÙë»ñÇ
»Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý Ù»çª Ñ³Ù³å³ï³ëË³Ý ã³÷áí Ýí³-
½»óÝ»Éáí »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛáõÝÁ: àõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý ß»ÕáõÙÁ
ѳßí³ñÏíáõÙ ¿ (1) μ³Ý³Ó»õáí10, áñï»Õ Δy-Á »Ï³Ùï³μ»-
ñáõÃÛ³Ý ÷á÷áËáõÃÛáõÝÝ ¿.
(1):
ÐÐ ë÷áà ÏáñÇ Ñ³Ù³ñ áõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý ³é³í»ÉáõÃÛ³Ý
ã³÷Á ѳßí»Éáõ ѳٳñ, Ý³Ë Ñ³ßí»Ýù ïáÏáë³¹ñáõÛùÝ»ñÇ
÷á÷áËáõÃÛ³Ý ï³ï³ÝáճϳÝáõÃÛáõÝÁ: î³ï³Ýáճϳ-
ÝáõÃÛ³Ý ³é³í»É Ý»ñϳ۳óáõóã³Ï³Ý Ù»ÍáõÃÛáõÝ ëï³Ý³-
Éáõ ѳٳñ Ý³Ë ë÷áà ÏáñÇ ïíÛ³ÉÝ»ñÇó ѳÝí»É ¿ ³íïá-
Ïáñ»ÉÛ³ódzÝ:ºÏ³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñÇ ß³ñù»ñáõÙ ³íïá-
Ïáñ»ÉÛ³ódzÛÇ ³éϳÛáõÃÛáõÝÁ, Ù»ñ ϳñÍÇùáí, å³Ûٳݳ-
íáñí³Í ¿ Ý³Ë Ýñ³Ýáí, áñ Ýáñ ï»Õ»Ï³ïíáõÃÛáõÝÁ áñáß-
³ÏÇ Å³Ù³Ý³Ï³Ñ³ïí³Íáí ³ñï³óáÉíáõÙ ¿ »Ï³Ùï³μ»-
ñáõÃÛ³Ý ÏáñÇ Ù»ç, »õ »ñÏñáñ¹ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñÇ
ϳñ׳ųÙÏ»ï ѳïí³ÍáõÙ û·ï³·áñÍíáõÙ »Ý ÙÇÝã»õ 10
³ß˳ï³Ýù³ÛÇÝ ûñ í³Õ»ÙáõÃÛ³Ý ïíÛ³ÉÝ»ñ, áñÁ ÏñÏÇÝ
Ýå³ëïáõÙ ¿ Ýáñ ï»Õ»Ï³ïíáõÃÛ³Ý áñáß³ÏÇ Å³Ù³Ý³-
ϳѳïí³Íáí ³ñï³óáÉÙ³ÝÁ11:
Öß·ñïáõÙÁ ϳï³ñí»É ¿ (2) μ³Ý³Ó»õáí12, áñï»Õ` r*t-Ý
×ß·ñïí³Í »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛáõÝÝ ¿, rt-Ý ÷³ëï³óÇ »Ï³Ù-
ï³μ»ñáõÃÛáõÝÁ, α1-Ý ·áñͳÏÇó ¿, áñÁ ѳßí³ñÏíáõÙ ¿
³é³çÇÝ Ï³ñ·Ç ³íïáé»·ñ»ëdzÛÇ Ñ»ï»õÛ³É Ñ³í³ë³ñáõ-
Ùáí13 (3).
(2),
(3):

àõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý ÙÇïáõÙÝ»ñÝ ³é³Ýóù³ÛÇÝ
ųÙÏ»ï³ÛÝáõÃÛáõÝÝ»ñÇ Ñ³Ù³ñ (Ýϳï»Ýù,
ųÙÏ»ï³ÛÝáõÃÛ³Ý ³×Ý áõÕ»ÏóíáõÙ ¿ áõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý ³×áí) 15
ºÏ³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ï³ï³ÝáճϳÝáõÃÛ³Ý
(volatility) ÙÇïáõÙÝ»ñÁ ³é³Ýóù³ÛÇÝ Å³ÙÏ»ï³ÛÝáõÃÛáõÝÝ»ñÇ Ñ³Ù³ñ16
àõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý ³é³í»ÉáõÃÛáõÝÁ
³é³Ýóù³ÛÇÝ Å³ÙÏ»ï³ÛÝáõÃÛáõÝÝ»ñÇ Ñ³Ù³ñ 17
²ÛÝáõÑ»ï»õ ×ß·ñïí³Í ïíÛ³ÉÝ»ñÇ Ñ³Ù³ñ ѳßí³ñÏí»É ¿
20-ûñÛ³ ëï³Ý¹³ñï (ÙÇçù³é³Ïáõë³ÛÇÝ) ß»ÕáõÙÁ14, áñÝ ³ÛÝáõ-
Ñ»ï»õ Ý»ñϳ۳óí»É ¿ (4) μ³Ý³Ó»õáí.
(4):
ýÇݳÝë³Ï³Ý
ѳٳϳñ·
#5-6 (189-190), 2016 41
¶Í³å³ïÏ»ñ 3. àõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý ³é³í»ÉáõÃÛ³Ý
ѳßí³ñÏÙ³Ý Ñ³Ù³ñ ÑÇÙù ѳݹÇ-
ë³óáÕ ÷á÷á˳ϳÝÝ»ñÇ` áõéáõóÇ-
ÏáõÃÛ³Ý »õ ï³ï³ÝáճϳÝáõÃÛ³Ý
í³ñù³·ÇÍÁ Ý»ñϳ۳óí³Í »Ý ·Í³-
å³ïÏ»ñÝ»ñ 3-áõÙ »õ 4-áõÙ.
ÐÇÙù ÁݹáõÝ»Éáí í»ñáÝßÛ³É Ùáõï-
ù³ÛÇÝ ïíÛ³ÉÝ»ñÁ` áõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý
³é³í»ÉáõÃÛáõÝÁ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý
ÏáñÇ ³é³Ýóù³ÛÇÝ Å³ÙÏ»ï³ÛÝáõ-
ÃÛáõÝÝ»ñÇ Ñ³Ù³ñ Ý»ñϳ۳óíáõÙ ¿
·Í³å³ïÏ»ñ 5-áõÙ:
àõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý ³é³í»ÉáõÃÛáõÝÁ
μ³ñÓñ ٳϳñ¹³Ï áõÝÇ Ù»Í Å³ÙÏ»-
ï³ÛÝáõÃÛáõÝÝ»ñÇ »õ »Ï³Ùï³μ»ñáõ-
ÃÛ³Ý μ³ñÓñ ï³ï³ÝáճϳÝáõÃÛ³Ý
å³ñ³·³ÛáõÙ: 20 ï³ñÇ Å³ÙÏ»ï³Û-
ÝáõÃÛ³Ý Ñ³Ù³ñ áõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý
³é³í»ÉáõÃÛáõÝÁ ѳëÝáõÙ ¿ ÁݹÑáõå
ÙÇÝã»õ 2.5 ïáÏáë³ÛÇÝ Ï»ïÇ` Ý»ñϳ-
Û³óÝ»Éáí Ó»õ³íáñí³Í μ³ñÓñ ï³-
¶Í³å³ïÏ»ñ 4. ï³ÝáճϳÝáõÃÛáõÝÁ: ØÛáõë ÏáÕÙÇó,
¹Çï³ñÏí³Í Ùݳó³Í ÑÇÝ· ųÙÏ»-
ï³ÛÝáõÃÛáõÝÝ»ñÇ å³ñ³·³ÛáõÙ áõ-
éáõóÇÏáõÃÛ³Ý ³é³í»ÉáõÃÛáõÝÁ ãÇ ·»-
ñ³½³ÝóáõÙ 0.6 ïáÏáë³ÛÇÝ Ï»ïÁ:
²ÛëåÇëáí, áõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý ³é³-
í»ÉáõÃÛáõÝÁ ѳٻٳï³μ³ñ Ý߳ݳ-
ϳÉÇ ¹»ñ áõÝÇ Ù»Í Å³ÙÏ»ï³ÛÝáõ-
ÃÛáõÝÝ»ñÇ, ÇÝãå»ë ݳ»õ »Ï³Ùï³μ»-
ñáõÃÛ³Ý Ù»Í ï³ï³ÝáճϳÝáõÃÛ³Ý
å³ñ³·³ÛáõÙ:
èÇëÏ åñ»ÙdzÛÇ μ³Õ³¹ñ³-
ï³ññÁ ÐÐ ë÷áà ÏáñáõÙ
ºÝó¹ñ»Éáí, áñ ëå³ëáõÙÝ»ñÇ
áñáß³ÏÇ Ù³ëÁ Ý߳ݳϳÉÇ ã¿ (½ñá-
Û³Ï³Ý ¿), »õ áõݻݳÉáí áõéáõóÇÏáõ-
ÃÛ³Ý ³é³í»ÉáõÃÛ³Ý Ñ³ßí³ñÏí³Í
ã³÷Á` ³ÛÅÙ áñáß»Ýù éÇëÏ åñ»ÙdzÝ,
¶Í³å³ïÏ»ñ 5. áñÝ ³ñï³Ñ³ÛïíáõÙ ¿ Ñ»ï»õÛ³É (5)
μ³Ý³Ó»õáí18, ÇëÏ ëï³óí³Í ³ñ¹-
ÛáõÝùÝ»ñÝ ¿É Ý»ñϳ۳óí³Í »Ý ·Í³-
å³ïÏ»ñ 6-áõÙ:
(5):
ܳË` Ýß»Ýù, áñ éÇëÏ åñ»ÙdzÛÇ
ѳßí³ñÏÙ³Ý Ñ³Ù³ñ ¹Çï³ñÏí»É ¿
Ý»ñ¹ñáõÙ³ÛÇÝ Å³Ù³Ý³Ï³Ñ³ïí³ÍÇ
»Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛáõÝÁ (Üĺ-HPR,
holding period return): Üĺ-Á Ý»ñϳ-
Û³óÝáõÙ ¿ Ý»ñ¹ñáÕÇ ëï³ó³Í »Ï³-
ÙáõïÁ áñáß³ÏÇ Å³Ù³Ý³Ï³Ñ³ïí³-
ÍÇ Ñ³Ù³ñª ÏáñÇ áñ»õ¿ ѳïí³ÍáõÙ
Ý»ñ¹ñáõ٠ϳï³ñ»ÉÇë19: Üĺ-Á ѳß-
í³ñÏíáõÙ ¿ (6) μ³Ý³Ó»õáí20, áñï»Õ`
Sn¬Á ë÷áà ïáÏáë³¹ñáõÛùÝ ¿, n-Á`
ï³ñÇÝ»ñÇ ù³Ý³ÏÁ.
(5)
èÇëÏ åñ»ÙdzÛÇ Ý߳ݳϳÉÇ ÷á÷áËáõÃÛáõÝÝ»ñÁ »Õ»É
»Ý 2013 »õ 2014 Ãí³Ï³ÝÝ»ñÇ í»ñç»ñÇÝ: 2013 Ãí³Ï³ÝÇ
í»ñçÇÝ, å³Ûٳݳíáñí³Í ÐÐ »íñáå³ñï³ïáÙë»ñÇ Ãá-
Õ³ñÏÙ³Ùμ, ÐÐ ýÇݳÝëÝ»ñÇ Ý³Ë³ñ³ñáõÃÛáõÝÁ Ïñ׳ï»ó
¹ñ³Ù³ÛÇÝ ÃáÕ³ñÏáõÙÝ»ñÇ Í³í³ÉÁ, ÇÝãÁ ѳݷ»óñ»ó
üÆܲÜêÜºð ¨ ¾ÎàÜàØÆβ www.fineco.am

¶Í³å³ïÏ»ñ 6. Ø»ñ ϳñÍÇùáí, Ùݳó³Í ųÙÏ»-

èÇëÏ åñ»ÙdzÛÇ ÙÇïáõÙÝ»ñÁ ï³ÛÝáõÃÛáõÝÝ»ñÇ éÇëÏ åñ»ÙdzݻñÁ
³é³Ýóù³ÛÇÝ Å³ÙÏ»ï³ÛÝáõÃÛáõÝÝ»ñÇ Ñ³Ù³ñ 21 »õë áõÝ»Ý ÙÇçÇÝ í»ñ³¹³ñÓáÕ ß³ñùÇ
ѳïϳÝÇßÝ»ñ: ä³ñ½³å»ë í»ñçÇÝ
ßáÏÇ å³ÛÙ³ÝÝ»ñáõÙ ó³Íñ ųÙÏ»-
ï³ÛÝáõÃÛáõÝÝ»ñÇ å³ñ³·³ÛáõÙ ÙÇ-
çÇÝÇÝ í»ñ³¹³ñÓÁ ï»ÕÇ ¿ áõÝ»ÝáõÙ
³í»ÉÇ ¹³Ý¹³Õ, ù³Ý μ³ñÓñ ųÙÏ»-
ï³ÛÝáõÃÛáõÝÝ»ñÇ éÇëÏ åñ»ÙdzÛÇ
¹»åùáõÙ: ²Ûë ÷³ëïÁ ϳñáÕ ¿ û·-
ï³·áñÍí»É (6) μ³Ý³Ó»õÇ ÙÇçáóáí
Ý»ñ¹ñáõÙ³ÛÇÝ Å³Ù³Ý³Ï³Ñ³ïí³ÍÇ
»Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý »õ Ñ»ï»õ³μ³ñ,
»Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñÇ Ñݳñ³íáñ
ï»ëùÇ Ï³Ý˳ï»ëÙ³Ý Ýå³ï³Ïáí:
Àݹ áñáõÙ` ³Ûë ·áñÍÁÝóóáõ٠ϳ-
ï³ñíáõÙ ¿ »Ýó¹ñáõÃÛáõÝ, áñ éÇë-
ÏÇó ½»ñÍ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛáõÝÁ »õ áõ-
éáõóÇÏáõÃÛ³Ý ³é³í»ÉáõÃÛáõÝÁ ϳ-
ÛáõÝ »Ý:
²Ûë ³éáõÙáí ϳñ»õáñ ¿ Ýß»É, áñ ßá-
¶Í³å³ïÏ»ñ 7. ÏÇÝ Ç å³ï³ë˳Ý` éÇëÏ åñ»ÙdzÛÇ
ijٳݳϳѳïí³ÍÇ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý Ï³éáõóí³ÍùÁ ÙÇçÇÝÇÝ í»ñ³¹³ñÓÝ ³Ù»Ý»õÇÝ ãÇ »Ý-
ó¹ñáõÙ ÙÇÝã ßáÏÇ ³é³ç³óáõÙÁ
»Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñÇ ï»ëùÇ í»-
ñ³Ï³Ý·ÝáõÙ: ê³ »ñ»õáõÙ ¿ ÐЬáõÙ
»Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñÇ í³ñù³·-
ÍÇó. ÙÇÝã ßáÏÁ ÏáñÝ áõÝ»ó»É ¿ ¹ñ³-
Ï³Ý Ã»ùáõÃÛáõÝ, ³ÛÝÇÝã éÇëÏ åñ»ÙÇ-
³ÛÇ ÙÇçÇÝÇÝ í»ñ³¹³ñÓÇó Ñ»ïá` ßñç-
í³Í ï»ëù(·Í³å³ïÏ»ñ 7):
²ÛëåÇëáí, éÇëÏ åñ»ÙÇ³Ý áõÝÇ ÙÇ-
çÇÝÇÝ í»ñ³¹³ñÓáÕ Ñ³ïÏáõÃÛáõÝ
(mean reverting), áñÁ éÇëÏÇó ¹áõñë
»Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý »õ áõéáõóÇÏáõ-
ÃÛ³Ý ³é³í»ÉáõÃÛ³Ý ³Ý÷á÷áË Ùݳ-
Éáõ å³ÛÙ³ÝÝ»ñáõ٠ϳñáÕ ¿ û·ï³-
·áñÍí»É Ý»ñ¹ñáõÙ³ÛÇÝ Å³Ù³Ý³Ï³-
ѳïí³ÍÇ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý »õ,
Ñ»ï»õ³μ³ñ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý Ïá-
ñÇ Ñݳñ³íáñ ï»ëùÇ Ï³Ý˳ï»ë-
Ù³Ý Ýå³ï³Ïáí:
ÆÝãå»ë »ñ»õáõÙ ¿ ·Í³å³ïÏ»ñ 7-
Çó, Ý»ñ¹ñáõÙ³ÛÇÝ Å³Ù³Ý³Ï³Ñ³ï-
í³ÍÇ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý Ï³éáõó-
³í»ÉóáõϳÛÇÝ å³Ñ³Ýç³ñÏÇ ³é³ç³óÙ³ÝÁ: ÜÙ³Ý å³Û- í³ÍùÁ ï³ñμ»ñ ųÙÏ»ïÝ»ñáõÙ »Õ»É
Ù³ÝÝ»ñáõÙ ýÇݳÝë³Ï³Ý ßáõϳÛÇ ëáõμÛ»ÏïÝ»ñÁ å³ï- ¿ ï³ñμ»ñ, »õ ³ÏÝѳÛï ¿, áñ ѳïϳå»ë í»ñçÇÝ ßñç³ÝáõÙ
ñ³ëï ¿ÇÝ Ó»éù μ»ñ»É å»ï³Ï³Ý å³ñï³ïáÙë»ñÁ éÇëÏÇó ¿³Ï³Ý ·»ñ³ÏßéáÕ ³½¹»óáõÃÛáõÝ áõÝÇ éÇëÏÇó ¹áõñë
¹áõñë »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÝϳïÙ³Ùμ ³é³í»É ó³Íñ åñ»- »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛáõÝÁ: ØÇçÇÝ Ñ³ßíáí 2 ï³ñÇ Å³ÙÏ»ï³Û-
ÙdzÛáí (éÇëÏ åñ»ÙdzÛÇ Ýí³½áõÙ): 2014 Ãí³Ï³ÝÇ í»ñçÇÝ ÝáõÃÛ³Ùμ Üĺ ϳéáõóí³ÍùáõÙ éÇëÏÇó ½»ñÍ »Ï³Ùï³μ»-
³ñÅáõóÛÇÝ ßáõϳÛÇ ×ÝßáõÙÝ»ñÇ å³ÛÙ³ÝÝ»ñáõÙ éÇëÏ ñáõÃÛ³Ý ï»ë³Ï³ñ³ñ ÏßÇéÁ ϳ½Ù»É ¿ 83%, ÇëÏ éÇëÏ åñ»-
åñ»ÙÇ³Ý ëϽμáõÙ ¹ñë»õáñ»ó ³×Ç ÙÇïáõÙ, ³ÛÝáõÑ»ï»õ ÙdzÛÇÝÁ` 17%, áõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý ß»ÕÙ³ÝÁ` ·ñ»Ã» 0%,ÇëÏ 20
éÇëÏÇó ¹áõñë »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏïñáõÏ ³×Ç å³ï׳éáí ï³ñÇ Å³ÙÏ»ï³ÛÝáõÃÛ³Ý Ñ³Ù³ñ ѳٳå³ï³ë˳ݳ-
μáÉáñ ³é³Ýóù³ÛÇÝ Å³ÙÏ»ï³ÛÝáõÃÛáõÝÝ»ñÇ Ñ³Ù³ñ Áݹáõ- μ³ñ` 58%, 38%, 4%: Ò»õ³íáñí³Í ϳéáõóí³ÍùÇó ϳñ»ÉÇ
Ý»ó μ³ó³ë³Ï³Ý ³ñÅ»ù: ²Ûë ßáÏÇÝ éÇëÏ åñ»ÙÇ³Ý ³ñÓ³- ¿ ϳï³ñ»É Ñ»ï»õÛ³É »½ñ³Ï³óáõÃÛáõÝÁ.
·³Ýù»ó ×ß·ñïÙ³Ùμ` »ñϳñ ųÙÏ»ï³ÛÝáõÃÛáõÝÝ»ñÇ Ñ³- éÇëÏÇó ¹áõñë »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý μ³ñÓñ ÏßÇéÁ íϳ-
Ù³ñ ÁݹÑáõå í»ñ³Ï³Ý·Ý»Éáí ݳËÏÇÝ Ù³Ï³ñ¹³ÏÁ: ÛáõÙ ¿ ϳñ׳ųÙÏ»ï ·áñÍÇùÝ»ñÇ Ñ³ñ³μ»ñ³Ï³Ý ·ñ³í-
èÇëÏ åñ»ÙdzÛÇ í³ñù³·ÇÍÁ ÝÙ³Ý ¿ ÙÇçÇÝÇÝ í»ñ³¹³ñ- ãáõÃÛ³Ý Ù³ëÇÝ,
ÓáÕ ß³ñùÇ (mean reverting), áñÇ Ñ³ïϳÝÇßÁ ϳñ»ÉÇ ¿ ëïáõ- ÝÙ³Ý μ³ñÓñ ٳϳñ¹³ÏÇ éÇëÏÇó ¹áõñë »Ï³Ùï³μ»-
·»É ëï³óÇáݳñáõÃÛ³Ý Ã»ëïÇ ÙÇçáóáí: àñå»ë ëï³óÇá- ñáõÃÛáõÝÝ Çñ ½ëåáÕ ³½¹»óáõÃÛáõÝÁ ϳñáÕ ¿ áõÝ»Ý³É ¹ñ³-
ݳñáõÃÛ³Ý ëïáõ·Ù³Ý ï»ëï ÏÇñ³éí»É ¿ ¸ÇÏÇ üÛáõÉ»ñÇ Ù³í³ñϳÛÇÝ ù³Õ³ù³Ï³ÝáõÃÛ³Ý (¸ìø) ïáÏáë³¹ñáõÛùÇ`
ûëïÁ: ¶Í³å³ïÏ»ñ 7-áõÙ Ýßí³Í ųÙÏ»ï³ÛÝáõÃÛáõÝÝ»ñÇ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñÇ íñ³ ÷á˳ÝóáõÙ³ÛÇÝ Ù»Ë³-
ëïáõ·Ù³Ý ³ñ¹ÛáõÝùáõÙ 5% Ý߳ݳϳÉÇáõÃÛ³Ý Ù³Ï³ñ¹³- ÝǽÙÇ ï»ë³ÝÏÛáõÝÇó:
ÏáõÙ ëï³óÇáݳñ »Ý 15 »õ 20 ï³ñÇ Å³ÙÏ»ï³ÛÝáõÃÛ³Ý ØÇ»õÝáõÛÝ Å³Ù³Ý³Ï, å»ï³Ï³Ý å³ñï³ïáÙë»ñÇ ³é-
éÇëÏ åñ»ÙdzݻñÁ: ê³ Ý߳ݳÏáõÙ ¿, áñ ³Ûë ųÙÏ»ï³ÛÝáõ- ùáõí³×³éùÇ áñáßáõÙÝ»ñÇ Ï³Û³óÙ³Ý Å³Ù³Ý³Ï Ï³ñáÕ ¿
ÃÛáõÝÝ»ñÇ éÇëÏ åñ»ÙdzÝ, Ç å³ï³ëË³Ý ßáÏÇÝ, ÙÇïáõÙ áõ- ѳßíÇ ³éÝí»É ÇÝãå»ë éÇëÏ åñ»ÙdzÛÇ Ù³Ï³ñ¹³ÏÇ, ³ÛÝ-
ÝÇ í»ñ³¹³éÝ³É Çñ»Ýó ÙÇçÇÝ Ù»ÍáõÃÛ³ÝÁ (mean reverting): å»ë ¿É ÙÇçÇÝÇÝ í»ñ³¹³éݳÉáõ ѳïÏáõÃÛ³Ý Ñ³Ý·³Ù³Ý-
 ýÇݳÝë³Ï³Ý
ѳٳϳñ·
#5-6 (189-190), 2016
ùÁ: سëݳíáñ³å»ë, ÁÝïñáõÃÛ³Ý Ñݳñ³íáñáõÃÛ³Ý
¹»åùáõÙ, ³ÛÉ Ñ³í³ë³ñ å³ÛÙ³ÝÝ»ñáõÙ, å»ïù ¿ ÁÝïñíÇ
³é³í»É μ³ñÓñ éÇëÏ åñ»Ùdz ³å³ÑáíáÕ å³ñï³ïáÙëÁ:
гßíÇ ³éÝ»Éáí éÇëÏ åñ»ÙdzÛÇ ÙÇçÇÝÇÝ í»ñ³¹³éݳÉáõ
ѳïÏáõÃÛáõÝÁ` å»ïù ¿ Ëáõë³÷»É éÇëÏ åñ»ÙdzÛÇ ÏïñáõÏ
Ýí³½Ù³Ý Å³Ù³Ý³Ï å³ñï³ïáÙëÇ ³éù Çñ³Ï³Ý³óÝ»-
Éáõó22:
²ÛëåÇëáí` í»ñÉáõÍ»Éáí ÐÐ å»ï³Ï³Ý å³ñï³ïáÙë»ñÇ
»Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñÇ ï»ëùÁ, ÙÇïáõÙÝ»ñÁ »õ ³ÛÝ μ³-
ó³ïñáÕ ·áñÍáÝÝ»ñÁ` ³Ù÷á÷ Ý»ñϳ۳óÝ»Ýù ëï³óí³Í
³ñ¹ÛáõÝùÝ»ñÁ.
ÐÐ å»ï³Ï³Ý å³ñï³ïáÙë»ñÇ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý
ÏáñáõÙ ßáõϳÛÇ Ù³ëݳÏÇóÝ»ñÇ ëå³ëáõÙÝ»ñÝ ³ñï³Ñ³Û-
ïáÕ μ³Õ³¹ñ³ï³ññÁ Ý߳ݳϳÉÇ ã¿,
Ýáñ ï»Õ»Ï³ïíáõÃÛáõÝÁ áñáß³ÏÇ É³·áí (§¹³Ý¹³Õ-
Ïáï¦) ¿ ³ñï³óáÉíáõÙ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñÇ Ù»ç,
å»ï³Ï³Ý å³ñï³ïáÙë»ñáõÙ Ý»ñ¹ñáÕÝ»ñÇ Ý»ñ¹-
ñáõÙ³ÛÇÝ Å³Ù³Ý³Ï³Ñ³ïí³ÍÇ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý Ï³-
éáõóí³ÍùáõÙ ·»ñ³Ï³ÛáÕ ÏßÇé áõÝÇ éÇëÏÇó ¹áõñë »Ï³Ù-
ï³μ»ñáõÃÛáõÝÁ, áñÇÝ Ñ³çáñ¹áõÙ »Ý éÇëÏ åñ»ÙÇ³Ý »õ áõ-
éáõóÇÏáõÃÛ³Ý ³é³í»ÉáõÃÛáõÝÁ,
éÇëÏÇó ¹áõñë »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý μ³ñÓñ ٳϳñ¹³-
ÏÁ ½ëåáÕ ³½¹»óáõÃÛáõÝ Ï³ñáÕ ¿ áõݻݳɸìø ïáÏáë³¹-
ñáõÛùÇ` »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý ÏáñÇ íñ³ ÷á˳ÝóáõÙ³ÛÇÝ
ٻ˳ÝǽÙÇ ï»ë³ÝÏÛáõÝÇó,
éÇëÏÇó ¹áõñë »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý μ³ñÓñ ÏßÇéÁ íϳ-
ÛáõÙ ¿ ϳñ׳ųÙÏ»ï ·áñÍÇùÝ»ñÇ Ñ³ñ³μ»ñ³Ï³Ý ·ñ³í-
ãáõÃÛ³Ý Ù³ëÇÝ,
éÇëÏ åñ»ÙÇ³Ý áõÝÇ ÙÇçÇÝÇÝ í»ñ³¹³éݳÉáõ ѳï-
ÏáõÃÛáõÝ (mean reversion), áñÁ Ý߳ݳÏáõÙ ¿` ÏïñáõÏ ÷á-
÷áËáõÃÛáõÝÝ»ñÇó Ñ»ïá ³ÛÝ Ñ³ÏáõÙ áõÝÇ Çñ ݳËÏÇÝ Ù³-
ϳñ¹³ÏÇÝ í»ñ³¹³éݳÉáõ,
áõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý ³é³í»ÉáõÃÛáõÝÝ ³é³í»É³·áõÛÝ Ù³-
ϳñ¹³Ï áõÝÇ μ³ñÓñ ųÙÏ»ï³ÛÝáõÃÛáõÝÝ»ñÇ, ÇÝãå»ë
ݳ»õ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý μ³ñÓñ ï³ï³ÝáճϳÝáõÃÛ³Ý
ѳٳñ,
áõéáõóÇÏáõÃÛ³Ý ³é³í»ÉáõÃÛ³Ý Ñ³Ù»Ù³ï³μ³ñ
ó³Íñ ٳϳñ¹³ÏÁ å³Ûٳݳíáñí³Í ¿ ïáÏáë³¹ñáõÛùÝ»-
ñÇ μ³ñÓñ ٳϳñ¹³Ïáí:
ÑÇÙù ¿ ͳé³Û»É Ñ»ï»õÛ³É ³ÕμÛáõñÁ` Convexity Bias and The Yield Curve,
Ü»ñϳ۳óí»É ¿ 26.05.2016Ã.
ÀݹáõÝí»É ¿ ïå³·ñáõÃÛ³Ý 30.06.2016Ã.
³ÛÉÝ) »õ ÙÇÏñáÙÇç³í³ÛñÇ (³ñÅáõóÛÇÝ éÇëÏ åñ»Ùdz, Çñ³óí»ÉÇáõÃÛ³Ý
5. Bernd Sherer, Portfolio Construction and Risk Budgeting, Risk Books, 2002.
43
1. Overview of Forward Rate Analysis, Understanding the Yield Curve:
Part 1, Solomon Brothers, p. 5.
2. Overview of Forward Rate Analysis, Understanding the Yield Curve:
Part 1, Solomon Brothers, p. 5.
3.Brian Kettel, Economics for financial markets, 2002, p. 59-70.
4. Overview of Forward Rate Analysis, Understanding the Yield Curve:
Part 1, Solomon Brothers, p. 7.
5.Overview of Forward Rate Analysis, Understanding the Yield Curve:
Part 1, Solomon Brothers, p.8.
6. Overview of Forward Rate Analysis, Understanding the Yield Curve:
Part 1, Solomon Brothers, p. 5.
7. ²ÕμÛáõñÁ` ÐÐ Ï»ÝïñáÝ³Ï³Ý μ³ÝÏ: гßí³ñÏí»É »Ý áñå»ë
í»ñÉáõÍáõÃÛ³Ý Å³Ù³Ý³Ï³Ñ³ïí³ÍÇ ÙÇçÇÝ ûñ³Ï³Ý Ù»ÍáõÃÛáõÝÝ»ñ:
8. ²ÕμÛáõñÁ` ÐÐ Ï»ÝïñáÝ³Ï³Ý μ³ÝÏ
9. Îáñ»ÉÛ³ódzÛÇ ë³ÑٳݳÛÇÝ 0.1 ٳϳñ¹³ÏÁ ÁÝïñí»É ¿ μ³ó³é»Éáõ
ѳٳñ ½ñáÛÇÝ Ùáï, ë³Ï³ÛÝ ¹ñ³Ï³Ý Ý߳ݳϳÉÇ Ïáñ»ÉÛ³ódzݻñÁ:
10. Convexity Bias and The Yield Curve, Understanding the Yield Curve:
Part 5, Solomon Brothers, p. 6.
11. ²ÕμÛáõñÁ` ÐÐ å»ï³Ï³Ý å³ñï³ïáÙë»ñÇ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý
Ïáñ»ñÇ Ï³éáõóÙ³Ý Ï³ñ·
(https://www.cba.am/Storage/AM/downloads/karger/Yield%20Curve.pdf)
12. Bernd Sherer, Portfolio Construction and Risk Budgeting,
Risk Books, 2002, p. 16.
13. Bernd Sherer, Portfolio Construction and Risk Budgeting,
Risk Books, 200 p., p. 16.
14. êï³Ý¹³ñï ß»ÕÙ³Ý å³ïáõѳÝÇ Ù»ÍáõÃÛ³Ý ÁÝïñáõÃÛ³Ý Ñ³Ù³ñ
Understanding the Yield Curve: Part 5, Solomon Brothers, p. 19.
15. ²ÕμÛáõñÁ` ÐÐ Ï»ÝïñáÝ³Ï³Ý μ³ÝÏ
16. ²ÕμÛáõñÁ` ÐÐ Ï»ÝïñáÝ³Ï³Ý μ³ÝÏ
17. ²ÕμÛáõñÁ` ÐÐ Ï»ÝïñáÝ³Ï³Ý μ³ÝÏ
18. A Framework for Understanding Yield Curve Trades,
Understanding the Yield Curve, Part 6, Solomon Brothers, p. 6.
19. ²ß˳ï³ÝùáõÙ ÏÝ»ñϳ۳óíÇ ûñÇݳÏÇ ÙÇçáóáí
20. Overview of Forward Rate Analysis, Understanding the Yield Curve,
Part 1, Solomon Brothers, p.18.
21. ²ÕμÛáõñÁ` ÐÐ Ï»ÝïñáÝ³Ï³Ý μ³ÝÏ
22. èÇëÏ åñ»ÙdzÛÇ Ù³Ï³ñ¹³ÏÇ íñ³ ³½¹áõÙ »Ý Ù³Ïñá
(¸ìø é³½Ù³í³ñáõÃÛáõÝ, ѳñϳμÛáõç»ï³ÛÇÝ ù³Õ³ù³Ï³ÝáõÃÛáõÝ »õ
ٳϳñ¹³Ï, ßáõϳÛÇ ã³÷ »õ ³ÛÉÝ) ·áñÍáÝÝ»ñ,
áñáÝù ³ÛÉ í»ñÉáõÍáõÃÛ³Ý ³é³ñϳ »Ý:
ú·ï³·áñÍí³Í ·ñ³Ï³ÝáõÃÛáõÝ
1. Overview of Forward Rate Analysis, Understanding the Yield Curve:
Part 1, Solomon Brothers.
2. Convexity Bias and The Yield Curve, Understanding the Yield Curve:
Part 5, Solomon Brothers.
3. A Framework for Understanding Yield Curve Trades, Understanding the
Yield Curve: Part 6, Solomon Brothers.
4. ÐÐ å»ï³Ï³Ý å³ñï³ïáÙë»ñÇ »Ï³Ùï³μ»ñáõÃÛ³Ý
Ïáñ»ñÇ Ï³éáõóÙ³Ý Ï³ñ· https://www.cba.am/Storage/AM/downloads/
karger/Yield%20Curve.pdf
6. Brian Kettel, Economics for financial markets, 2002.
7. Yield Curve Construction, Trading Strategies and Risk Analysis,
CFA Institute, March 2011.