FINANZAS II

GUÍA PREPARATORIA SOLEMNE 1

CASO 1:
Responda en no más de 5 líneas, sus respuestas compleméntelas con ecuaciones o proposiciones de
diferentes autores. (5 puntos cada una)
1) Respecto de los impuestos:
a) Explique de qué forma afectan el valor de la empresa
b) Dado que el valor de la empresa aumenta cuando aumenta la deuda, entonces una forma radical de
aumentar el valor de la empresa es aumentar los impuestos corporativos. Comente
c) Explique cómo afectan los impuestos al retorno exigido por los accionistas

2) Respecto de los métodos de valorización de empresas:

a) Explique cómo se utiliza el método del valor actual ajustado
b) Explique cómo se utiliza el método wacc
c) Explique cómo se utiliza el método de flujos de caja del inversionista
d) ¿Por qué estos métodos en la práctica pueden entregar resultados distintos?

DESARROLLO CASO 1:

1)
a) Los impuestos hacen que le valor de la empresa disminuya, no lo reciben ni los bonistas ni los
accionistas
b) Falso. Sólo en un mundo donde hay solamente impuestos corporativos el valor de la empresa aumenta
cuando aumenta la deuda, y además un aumento en los impuestos disminuirá el valor de la deuda y
patrimonio
c) Al aumentar los impuestos disminuye el retorno exigido por los accionistas

2)
a) El valor actual ajustado primero descuenta los flujos puros (sin apalancamiento) a la tasa K y luego a
este valor le suma el subsidio tributario a la deuda
b) El método del Wacc se utiliza descontando flujos puros (sin apalancamiento a la tasa del Wacc
c) El método de los flujos del inversionistas descuenta los flujos de caja apalancados (del inversionista) a la
tasa Kp
d) Debido a que los flujos de caja no son perpetuos y a que muchas veces la estructura de capital no
permanece constante al pasar los años.

CASO 2:
Sean los siguientes flujos que enfrenta una empresa, que posee deuda de valor nominal igual a 1.100
Además se sabe que:

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a) Determine el valor de la empresa, de la deuda y el patrimonio
b) Posteriormente se le presenta el siguiente proyecto que requiere una inversión de 200 y que entrega los
siguientes flujos

Determine la viabilidad de realizar el proyecto a través de financiamiento 100% patrimonio. Asuma que no
existen impuestos.

DESARROLLO CASO 2:

a) V = 2.000 * 0.4 + 1.00 *0.5 = 1.400

D= 1.100*0.4 +1.100*0.5 = 990
P = 1.400 – 990 = 410

b) V= (2.000 + 600)*0.4 + (1.200 -200)*0.5 = 1.540

D= 1.100*0.4 + 1.000*0.5 = 940
P = 1.540 – 940 = 600

Variación patrimonio: 600 - 410 = 190

190 – 200 = - 10 => aumento del patrimonio no alcanza a cubrir la inversión realizada por los accionistas
(100% patrimonio). Por lo tanto, no conviene realizar el proyecto, aunque VAN > 0.

CASO 3:
F2, Inc. Ha decidido desintegrar una de sus divisiones. Los activos del grupo tienen las mismas características de
riesgo operativo que la empresa matriz y ha sido estable con 40% deuda y 60% de capital (en términos de valor
de mercado), el valor que se ha determinado como óptimo considerando los activos de la empresa. La
rentabilidad requerida de los activos de F2 es del 16%, y la empresa (y la división) solicitan préstamos a una
tasa del 10%.
Se espera que los ingresos por venta de la división sean constantes indefinidamente por lo menos al nivel del
año anterior de $19.740.000. Los costos variables ascienden a 60% de las ventas. La depreciación anual de 1.8
millones se compensan exactamente cada año mediante la nueva inversión en el equipo de la división. La
división pagaría la tasa tributaria actual de la matriz del 24%.
a. ¿A cuánto asciende el valor de la división sin apalancamiento?
b. ¿A cuánto ascendería el valor si la división tuviera la misma estructura de capital de la matriz?
c. ¿Qué rentabilidad requerirían los accionistas de la división con esa estructura de capital óptima?

DESARROLLO CASO 3:

B/P= 0.4/0.6 => B/V = 0.4 Wacc = 0,16 Kb = 0,10

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CASO 4:
Suponga que AAA es una gran empresa que está pensando entrar al negocio de la salud, donde tiene planificado
financiar este proyecto con un ratio D/V= 35%. Actualmente, hay una empresa en esta industria, XXX. Esta firma
está financiada con 60% de deuda y 40% de patrimonio. El beta patrimonial de XXX es de 1.6. Además, XXX tiene
un costo de la deuda de 12% y se espera una tasa de 11% para AAA. La tasa de impuesto corporativo para ambas
compañías es de 25%, el premio por riesgo de mercado es de 9% y la tasa libre de riesgo es de 8%
Si la inversión inicial para entrar al negocio es de 700.000 y se proyectan a perpetuidad ventas por 550.000
anuales, mientras que los costos se estiman en 380.000 al año.
Se pide: Calcule el VAN del proyecto por los métodos: VPA, FCC y CCPP.

DESARROLLO CASO 4:

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CASO 5:
UNAB AUDITORES VERPERTINOS S.A.., es una empresa que tiene deuda es decir se encuentra apalancada, tiene
como capital 1.500.000 acciones comunes en circulación. Los accionistas exigen a la empresa obtener un
rendimiento de un 15% sobre el total de la inversión y actualmente valorizan las acciones en $900 por acción.
En la última reunión de accionistas se ha tomado la decisión de aumentar el % de pago de dividendos de las
acciones para los próximos 5 años y establecer algunas restricciones en esa política. La deuda representa el 40%
del patrimonio, la tasa de endeudamiento es del 6% y la tasa impositiva del 27%.
a) Explique bajo la teoría de M&M sin impuestos el nuevo valor que se espera que tengan las acciones de
la empresa bajo este nuevo escenario.
b) Explique bajo la teoría de M&M con impuestos, que sucede con el valor de la empresa que se espera que
tengan las acciones de la empresa, respecto de la letra a) anterior.

DESARROLLO CASO 5:

Bajo la teoría de Modigliani & Miller sin Impuesto la política de dividendos de acciones es irrelevante para
determinar el valor de empresa. Para M&M, será irrelevante dado que para el inversionista es más importante
los proyectos de la empresa que influirán en las ganancias de capital que la distribución de dividendos, así
como que el rendimiento exigido variará dependiendo de los riesgos de dichos proyectos, por lo que para
M&M el valor empresa se mantendrá si existen cambios en la política de dividendos.
Respecto de M&M con impuestos, debido al escudo fiscal producto del ahorro por impuestos sobre los
intereses de la deuda, el valor de la empresa con deuda seria mayor.

CASO 6:
La sociedad REPUBLICA S.A. con sede central en USA, contrata un gerente general para hacerse cargo de su
inversión en Chile. La determinación de la remuneración del gerente general será un % del resultado del ejercicio
de la agencia en Chile.
a) Determine quién es el Agente y el Principal.
b) Explique al CEO de la empresa en USA en qué consiste el Riesgo o Teoría Agencia a la que podría estar
expuesta la inversión en Chile y sugiera dos medidas que ayudarían a reducir su costo.

DESARROLLO CASO 6:

En este caso el principal es el CEO o el dueño de la empresa en USA, y el agente es el Gerente general en Chile,
quien administrar la inversión en Chile. El costo de Agencia se refiera a los costos que se generan por la
diferencia de objetivos personales entre el “Principal” y el “Agente”. Al fijar la remuneración del Agente en
función del resultado del ejercicio, se corre el riesgo que el gerente general tenga el objetivo sólo presentar
altos resultados en la empresa en chile, con el fin de recibir una mayor compensación económica, en desmedro
de mejorar el rendimiento de la empresa. Adicionalmente, puede crear ventas falsas en ciertos periodos de
acuerdo con sus necesidades personales de liquidez.
Respecto de las medidas que debiera tomar el CEO en Reino Unido se pueden mencionar a) la contratación de
auditores externos en Chile y b) Instruir de reportes mensuales, elaborados por contabilidad y visados por
Finanzas y Gerencia General, c) Contratar equipo de auditoria interna en Chile.

CASO 7:
La empresa EYM Consultores SPA entrega la siguiente información para los alumnos de la clase de Finanzas II
Auditoria Vespertino.
Datos:
La empresa no se encuentra apalancada en el periodo 1.
Valor de la empresa no apalancada VU=MM$85

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Impuesto (TcD)=27%
Utilidad antes de impuestos (UAII)= MM$15 perpetuos.
Número de acciones emitidas: 10 millones
Precio de acción: $8,5
La empresa desea cambiar su estructura de capital, reduciendo el capital accionario por deuda, es decir va a
recomprar acciones financiadas por deuda.
Si el Endeudamiento para el periodo 2 y 3 es del 15% y 18% respectivamente sobre el Patrimonio y asumiendo
que rd es igual al % de Endeudamiento, se solicita conocer para el periodo 1, 2 y 3 cuál sería su:

1) Distribución de fondos propios y de deuda.

2) Ahorro fiscal.
3) Precio de la acción.
4) Valor de la empresa apalancada.

DESARROLLO CASO 7:

Periodo1 Periodo2 Periodo3

Fórmula 0% 15% 18%
Opciones/Conceptos Sin Apalancamiento Endeudamiento 15% Endeudamiento 18%
D 0 11 14
E 85 77 75
Vu 85 85 85
VL 85 88 89
rd 0% 15% 18%
TcD 0 3 4
T (impuesto) 27% 27% 27%
número acciones Mill 10 9 8,5
Precio acción 8,5 9 8,9

Desarrollo (para endeudamiento 15%)

VL=Vu + TcD
VL= E+D+DxT
despegando tenemos
VL=85+ Dx27% tenemos que encontrar E

por otra parte sabemos que D/E=0,15

D=0,15E
VL=D+E
VL=0,15E+E

entonces tenemos igualar ambas fórmulas (a y b)

VL= Vu + DxT
VL= E +D
igualando a y b, tenemos
85+0,15E x 27% = 0,15E+E, luego se debe despegar E
E=77
D= 11 (sabemos que D = 0,15E, es decir D=0,15x77
VL=E+D
VL=77+11=88

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CASO 8:
Considerar que ud trabaja en una BIG4 y un cliente esta evaluando comprar una sociedad llamada “LA COSA
NOSTRA”, por tanto le han solicitado su asesoría para la valorización de esta sociedad y encontrar el valor
intrínseco o económico de la acción, dentro de las técnicas de valoración solicitadas se encuentra la de múltiplos
de empresas comparables, para 4 periodos.
Los Estados Financieros y de Resultados de LA COSA NOSTRA se detallan a continuación para 4 periodos:

Además, se adjuntan algunos múltiplos de empresas comparables de la competencia:

Nombre Empresa/Múltiplo Empresa 1 Empresa 2 Empresa 3

PER 80 70 65
Relación Bolsa/Libro 20 25 10
Div Yield 10% 5% 2%
Se pide:
1) Generar los relativos: Dividend Yield, UPA, ROE, tasa de crecimiento por periodo, PER, EV/EBITDA, P/BV,
para los 4 periodos solicitados.
2) Compare los relativos PER, P/BV y Dividend Yield obtenidos con los de la competencia y comente las
principales conclusiones.

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DESARROLLO CASO 8:

1.- Generar los relativos: Dividend Yield – UPA – UPA – ROE- Tasa de crecimiento por período e histórica – PER – EV/EBITDA – P/BV, para los 4 periodos solicitados.

Datos adicionales
Concepto/Período 2012 2013 2014 2015 Formulas
Precio de la acción 207,00 235,60 285,60 308,00
Dividendo anual 2,07 3,47 3,94 4,34
Dividendo Yield 1,00% 1,47% 1,38% 1,41% Dividendo/Precio de la acción
UPA 3,20 3,52 3,37 2,88 Beneficios o Utilidad neta / número de acciones.

Politica de dividendos
Concepto/Período 2012 2013 2014 2015
Ganancia Operativa 44.039.250 79.647.680 99.231.040 112.406.000 Dividendo anual * número de acciones
Utilidad ejercicio 68.099.291 80.771.681 84.854.757 74.613.136
N°acciones 21.275.000 22.940.000 25.160.000 25.900.000
Tasa de reparto 64,67% 98,61% 116,94% 150,65% Payout
Tasa de retención 35,33% 1,39% -16,94% -50,65%
ROE 18,59% 18,59% 18,74% 19,68% Utilidad o beneficio neto/ Fondos propios
Patrimonio Total 366.321.029 434.488.594 452.709.084 379.062.630
g 6,57% 0,26% -3,18% -9,97% ROE*(1-Tasa de reparto)
Tasa g promedio histórico -1,58% Promedio tasa g
PER 100,00 67,86 72,41 70,97 Precio por acción / Beneficio o utilidad neta por acción.

Cálculo del EBITDA

Concepto/Período 2012 2013 2014 2015
EBITDA 123.463.357 146.438.278 171.347.394 135.272.896 Este es un ratio financiero; pero como recordatorio debe el resultado operativo y sumar las depreciaciones
Capitalización bursátil 4.403.925.000 5.404.664.000 7.185.696.000 7.977.200.000 Precio de la acción * número de acciones
Deuda corporativa 495.634.591 587.865.724 612.518.157 512.874.055
EV/EBITDA 39,68 40,92 45,51 62,76 (Capitalización bursátil + deuda neta)/EBITDA

Cálculo relación bolsa/libro

Concepto/Período 2012 2013 2014 2015
Precio de la acción 207,00 235,60 285,60 308,00
Patrimonio 366.321.029 434.488.594 452.709.084 379.062.630
N°acciones 21.275.000 22.940.000 25.160.000 25.900.000
Precio de acción libro 17,22 18,94 17,99 14,64 Se divide el patrimonio versus el número de acciones.
Relación bolsa libro 12,02 12,44 15,87 21,04 Se divide el precio de la acción por el precio de la acción libro

Nombre Empresa/Múltiplo Empresa 1 Emprsa 2 Empresa 3 Promedios

PER 80 70 65 71,67

Relación Bolsa/Libro 20 25 10 18,33

Div Yield 10% 5% 2% 5,67%

2.- Comparé los relativos PER, P/BV y Dividend Yield obtenidos con los de la competencia y comente. (10 puntos).

Empresa Competencia
PER Obtenido 70,97 71,67 La competencia se demora casi lo mismo que la competencia en devolver a los inversionistas lo invertido.
P/BV Obtenido 21,04 18,33 Nuestra empresa vale un poco mas que 1 vewz que el mercado, estamos muy cerca de la competencia.
Dividend Yield Obtenido 1,41% 0,06 La competencia a la vez ofrece peores retornos, casi 3 veces menos que nosotros.

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